高盛Delta One交易台主管Rich Privorotsky在最新市场简报中表示，Astra看起来“举足轻重”——它确实甩开了同行，而这可能正是AI多头一直等待的那类能力突破。

这一判断迅速映射至市场交易：软银隔夜涨超10%，作为OpenAI的重要投资者，其股价被视为OpenAI估值变化的重要映射；甲骨文也上涨约5.5%。不过在Privorotsky看来，股价上涨反而是整个故事中“最不有趣的部分”。

OpenAI内部对Astra的评价同样激进。OpenAI总裁Greg Brockman称其为“代际飞跃”，并认为这一时刻或许会成为AGI到来的标志性节点。在Privorotsky看来，AI竞争也正在从单纯的价格和效率比拼，转向更直接的“智能战”——模型能力越强，能够被开发的新应用越多，AI支出周期就越有可能延续。

不过，AI叙事之外，市场仍面临几项关键宏观变量。日元走强、能源价格以及霍尔木兹海峡局势持续扰动风险偏好，美联储则进入等待下周CPI的关键窗口。对风险资产而言，Astra带来的乐观情绪能否进一步扩散，仍需要经受通胀、能源和货币政策的检验。

能力突破，而非降价：需求曲线再次被重塑

Privorotsky在简报中重点区分了两种截然不同的市场信号：token价格下降，与模型能力的实质性跃升。

他的核心逻辑是，模型价格下降，企业只是以更低成本使用相同数量的AI；但当模型变得“真正更聪明”时，企业会发现此前无法实现的新应用场景，AI需求空间也将随之扩大。

“价格下降是一回事，智能的真正突破会再次改变需求曲线，”Privorotsky写道，“它迫使所有其他实验室追赶，维持支出周期的活力，并重新激活‘还有更好的东西值得去构建’这一信念。”

他同时澄清，此前关于“token需求增速跟不上token成本下降速度”的表述曾被部分断章取义。其完整逻辑是：只有在模型能力未能实现根本性跃升的情况下，算力过剩才可能成为问题；而Astra的出现恰恰指向了相反的方向。

Astra剑指AGI，AI竞争从价格战转向“智能战”

Astra在部分AGI相关基准测试中的表现，使OpenAI有底气宣称其在部分指标上已经超过Anthropic。

尽管业界目前对AGI尚无公认定义，也没有统一的测试标准，Greg Brockman也表示最终判断应交给用户，但他在此次媒体电话会议上的表态已经相当明确。当被问及Astra是否符合AGI定义时，他回答：“我认为就是这个模型。”

这一表态进一步强化了市场对本次发布的解读：头部模型厂商的竞争，正在从价格和效率比拼，进一步转向智能能力的正面较量。对AI多头而言，这正是他们长期等待的信号——领先优势如果能够体现在模型智能本身，AI资本开支周期的持续性也将获得新的支撑。

日元走强：日银加息与财政扩张形成罕见组合

除了AI，Privorotsky还特别提示了日元。近期日元继续走强，但暂未看到明显的干预迹象；与此同时，市场对日本央行政策的定价明显转鹰，已计入9月略高于25个基点的加息幅度，以及未来一年接近100个基点的加息幅度。

与此同时，日本财政端也在进一步扩张。Privorotsky指出，日本FY2027预算申请总额已经达到143.1万亿日元。由此形成了一个值得关注的组合：财政政策更宽松，货币政策更紧，日元却在走强。

这一组合对资产价格的影响并不均衡。日元升值可能对出口商形成边际压力，而日本国内银行则可能继续受益；Privorotsky指出，Topix银行指数已经升至年内高位。

更重要的是，日元走强也会削弱套息交易，对全球风险资产形成一定压力。

能源仍是最大宏观风险，霍尔木兹海峡成为关键变量

相比AI带来的乐观情绪，能源市场仍是Privorotsky眼中最大的宏观风险。

霍尔木兹海峡的航运仍受到严重干扰。他指出，美国已经证明可以护航大型原油船队通过海峡，但这并没有解决更广泛的供应问题：成品油和LNG运输仍然受阻，库存也持续承压。Privorotsky直言，当前状态“不可持续”。

因此，能源价格仍可能成为当前市场乐观情绪的最大扰动因素。Privorotsky担心周末期间出现新一轮“升级—降级”式局势变化，但同时认为，随着美国国内政治因素的重要性进一步上升，未来也可能出现推动中东局势降温的窗口。

与此同时，俄乌局势近期释放了一些外交层面的积极信号，但Privorotsky认为，市场不宜过度押注和平前景。

美联储进入“等CPI”模式，AI叙事能否延续仍待数据验证

报告指出，市场正在逐渐看到一条“美联储维持利率不变”的狭窄路径。此前沃勒的表态也显示，美联储核心决策层的政策立场并未发生明显变化，后续仍将依据数据作出判断。

因此，市场焦点正从就业数据转向下周公布的CPI。经历艰难的8月后，市场仓位已有所减轻，此前屡屡受挫的共识交易和动量交易也有所降温。

Privorotsky认为，如果CPI没有明显上行意外，风险资产仍有进一步走强的空间，而Astra重新点燃的AI叙事，有望成为新的推动力。

下周，甲骨文财报和密集的科技行业会议将陆续落地，市场将从云基础设施、AI业务等方面寻找更多信号，观察这轮AI热潮能否从模型能力突破进一步扩散至产业链和资本开支。

Privorotsky同时提醒，能源价格仍是市场需要警惕的变量，德国萨克森-安哈尔特州周末举行的选举也值得关注。

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9月5日，据彭博援引多位不具名交易员报道，亚洲精炼商对中东原油的需求强劲，正推动相关基准价格快速上涨。阿联酋基准Murban期货目前报每桶106.10美元，面向亚洲市场的DME阿曼原油报每桶99.18美元，逼近100美元关口。

中东冲突僵持、霍尔木兹海峡持续受阻，加之沙特石油出口降至2017年以来低位，部分原油货物还出现交付延迟，由8月推迟至9月甚至10月，供应收紧进一步加剧了亚洲市场的抢货压力。

亚洲炼厂加速抢货，替代供应竞争升温

据彭博，印度石油公司（Indian Oil ）等大型炼厂，以及韩国、日本炼厂，正成为本轮中东原油采购增长的主要买家。

与此同时，霍尔木兹海峡的原油运输量仍明显低于正常水平。过去一周，经由该海峡运输的原油日均量仅约600万至800万桶。船舶追踪机构Kpler和Vortexa数据显示，沙特石油出口量也已降至2017年以来最低水平。

供应收紧之下，亚洲买家开始扩大替代货源。印度等买家增加巴西、加拿大和阿根廷原油进口的同时，也在加大俄罗斯原油采购。

其中，俄罗斯ESPO原油的竞争尤为激烈。据彭博，相关货物溢价已升至纪录高位，显示在传统供应渠道受阻之际，亚洲炼厂正在为有限的替代货源展开更激烈的争夺。

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周六，据英国《金融时报》援引四位知情人士消息，摩根士丹利处于获得此次IPO最重要的"左一主承销商"（lead left）席位的有利位置，高盛则有望担任稳定代理商，负责监管Anthropic上市初期的关键交易阶段。

投资者预计，Anthropic上市估值将达到2万亿美元或以上，届时将超越SpaceX，成为史上规模最大的IPO。若估值成真，早期投资者将坐收数百亿美元的账面收益。Anthropic的上市表现，也将成为当前市场对高速增长AI企业风险偏好的重要风向标。

大摩领跑，高盛护盘，摩根大通等亦入列

在此次IPO的席位分配中，摩根士丹利的优势地位最为突出。

报道称，摩根士丹利近几周已主导与潜在投资者就Anthropic发行价格展开讨论，这是"左一主承销商"角色的核心职能之一——该席位掌控估值谈判走向，并决定哪些对冲基金、机构投资者及主权财富基金将获得最大份额的股票配售，同时也是华尔街投行的重要声誉资本。

不过，知情人士同时提示，摩根士丹利的最终任命尚未敲定，仍存在变数。

高盛则预计出任稳定代理商。值得注意的是，在今年6月SpaceX的上市交易中，两家银行的角色恰好互换——高盛担任主承销商，摩根士丹利出任稳定代理商，两家银行各从逾20家参与机构共享的5亿美元费用池中分得1亿美元。

此外，摩根大通、花旗集团和巴克莱银行也预计将在此次交易中获得重要席位，原因是上述三家银行此前已向Anthropic提供债务融资。

上市或推迟至10月中旬

Anthropic原计划最快于下周公开提交IPO招股说明书，但时间节点尚未最终确定。

据路透社最新报道，Anthropic已推迟至9月下旬提交IPO招股说明书，上市路演最早10月中旬启动，目标在11月中期选举前完成挂牌。此次延期与公司正在敲定的150亿美元信贷额度相关，需待融资落实后方可推进后续流程。

此次IPO将在SpaceX今年6月以1.78万亿美元估值完成创纪录的860亿美元融资后不久登场，市场对其能否延续AI资产的高估值热情保持高度关注。

营收增速强劲，但未达最乐观预期

Anthropic过去一年估值大幅攀升，当前估值已超过9000亿美元，投资者预计其上市估值将超过2万亿美元，较现有估值翻逾一倍。

然而，该公司的营收表现并未完全满足最为激进的市场预期。Anthropic于8月告知股东，其7月营收折合年化规模达650亿美元，较5月的470亿美元显著提升，但仍低于部分投资者此前预期的800亿美元年化销售额门槛。

与此同时，竞争压力不容忽视。Anthropic最大竞争对手OpenAI近期势头强劲，本周发布了其最新AI模型，并称之为"全球最智能"的模型。部分市场人士警告，OpenAI的强势复苏可能对Anthropic的上市估值形成压制。

下一场争夺：OpenAI IPO席位已在视野之内

此次Anthropic IPO的承销席位争夺，不过是更大格局竞争的前奏。摩根士丹利和高盛同样将角逐OpenAI的IPO承销资格——后者预计将于明年初上市。

"左一主承销商"席位不仅意味着丰厚的直接收益，更是投行在AI赛道上积累客户关系与市场声誉的战略布局。

在AI企业上市潮来临之际，谁能率先锁定头部标的，将在这场旷日持久的竞争中占据先机。

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9月5日，鸿海精密公布的数据显示，2026年8月营收为9218亿新台币，同比增长51.98%，为历年单月次高，并创历年同期新高。尽管受消费智能产品新旧产品转换影响，8月营收环比下降2.61%，但整体规模仍维持高位。

前8个月，鸿海累计营收达到6.51万亿新台币，同比增长39.73%，以美元计价同比增长约38.4%，同样刷新历年同期纪录。此前同期高点为2025年前8个月的4.66万亿新台币。

AI服务器需求强劲，鸿海三季度营收有望延续高增长

从产品类别看，AI服务器相关的云端网络产品仍是鸿海营收增长的核心引擎，月度及累计增幅均位居四大产品类别之首。鸿海表示，该业务持续受惠于AI产品拉货动能，8月及前8个月均保持强劲增长。随着AI基础设施投资延续，服务器需求仍是支撑公司营收增长的主要动力。

消费智能产品同样保持明显同比增长，主要受拉货动能及出货价格提升带动，但受主要产品进入新旧产品转换期影响，8月环比有所回落。元件及其他产品则受相关零组件及其他收入增加带动，月比、年比均显著增长；电脑终端产品虽然同比仍明显增长，但增幅在四大产品类别中相对落后。

整体来看，AI需求持续放量正推动鸿海营收维持高增长。今年3月、6月、7月及8月，公司营收分别同比增长45.57%、52.11%、54.19%和51.98%。

展望第三季度，鸿海释放出更积极的信号。公司表示，目前对第三季度的能见度较前月提升，整体表现“可望优于市场预期”。一方面，AI需求预计延续增长；另一方面，ICT产品进入下半年传统旺季，两大因素有望共同支撑第三季度营运表现。

不过，鸿海也提醒，全球政经局势仍存在较大不确定性，相关变化仍可能对后续运营带来影响。

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花旗在最新大宗商品展望中表示，其核心情景是霍尔木兹海峡在2026年第四季度恢复通航。若海峡重开，油价回落可能通过通胀、利率和美元等渠道利好黄金：能源价格下降将缓解通胀压力，为美联储进一步转向宽松提供空间，并推动美元和实际利率走低，从而降低持有黄金的机会成本。

与此同时，油价回落也可能缓解新兴市场的财政及外部收支压力，释放此前受到抑制的实物黄金需求。若金价继续上涨并形成更强的价格动能，零售投资者也可能重新入场，进一步强化黄金涨势。

该行维持对贵金属的看涨判断，将黄金0—3个月目标价设为4800美元/盎司，6—12个月目标价设为5000美元/盎司，均高于当前约4500美元/盎司的现货价格。

霍尔木兹重开，油价或快速回落

能源市场目前仍处于异常状态。花旗将2026年三季度布伦特原油预测上调至86美元/桶，但维持四季度70美元/桶、2027年65美元/桶的预测不变。当前全球油品综合价格已超过120美元/桶，但原油本身尚未达到2022年的高位，异常主要体现在精炼利润率大幅走高。

花旗认为，这种状态难以长期维持。伊朗面临本币贬值和石油收入下降压力，存在打破封锁的动力；与此同时，高油价也将加大美国经济和金融市场压力，临近11月中期选举可能进一步增加美国政府推动局势缓和的动力。

报告预计，霍尔木兹海峡持续关闭的概率约为20%—25%，若封锁延续，布伦特原油可能升至110—120美元/桶；冲突升级至双方相互摧毁能源基础设施的极端情景概率仅为5%—10%。若海峡恢复通航，全球石油市场则可能迅速转向供应过剩，过剩规模预计达到300万—400万桶/日。

黄金仍偏向上行，回调或提供买入机会

在花旗看来，海峡重开带来的影响并不止于油价。能源价格回落有望减轻高油价对经济增长和债务负担的挤压，并改善整体市场环境。

报告指出，8月黄金涨势仍不够稳固，主要由投机性、纸面交易推动，实物需求并未充分跟进。因此，若金价短期回调，花旗反而将其视为买入机会。若后续涨势形成更强的价格动能，零售资金也可能重新入场，进一步强化上涨趋势。

即使霍尔木兹海峡长期关闭，花旗仍认为黄金具有较强韧性，整体风险仍偏向上行。不过，若股市出现大幅调整，投资者可能抛售黄金以弥补其他资产损失，黄金仍可能面临阶段性回撤压力。

技术面上，黄金100日均线约为4366美元/盎司，50日均线约为4218美元/盎司，4000美元/盎司则构成重要支撑位。

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据彭博，Pimco基金经理Emmanuel Sharef正加码亚洲市场。他认为，相较美国科技股，亚洲资产拥有更低的估值、更强的盈利增长，以及更直接的数据中心建设敞口。

与此同时，Sharef正低配大多数超大规模云计算商及“科技七巨头”成员。在他看来，持续攀升的AI资本支出正在推高这些公司的债务负担、挤压自由现金流，并带来信用风险，使其高企的估值面临更大压力。

Sharef表示：“你不一定需要持有最贵的股票，才能捕捉某个特定主题或市场趋势。”该基金规模约190亿美元，过去三年业绩超过97%的同类产品。

AI行情从巨头向“卖铲人”扩散，亚洲供应链迎来机会

Sharef更看重AI资本支出向产业链的传导。随着数据中心持续扩张，半导体组件、冷却设备、线缆、光学设备、电源、建筑机械及金属材料等环节都将获得新增需求。

基于这一判断，该基金去年大举买入三星电子、SK海力士和台积电，目前约60%的股票仓位配置于相关资产。这些企业估值相对更低，同时能够更直接受益于AI基础设施投资。

在Sharef看来，AI交易正从美国科技巨头向供应链扩散。当AI资本支出继续向数据中心、芯片及基础设施倾斜，真正受益的或不只是最受关注的科技巨头，亚洲这些“卖铲人”也可能成为下一轮AI行情的赢家。

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据追风交易台，高盛认为，这轮上涨并非单纯由短期利差交易驱动，而是日本国内政策环境正在发生变化：日本央行加息预期升温，同时GPIF潜在的资产再配置可能带来持续的日元买盘。这意味着，过去长期压制日元的部分因素，正在逐步转变为支撑力量。因此，高盛判断，日元长期结构性低估的修复可能才刚刚开始。

美国银行最新报告亦看好日元，认为日本央行加息节奏加快、国内资金回流及政策托底将持续提供支撑，若9月加息并释放鹰派信号，美元兑日元年底有望降至149。

相比之下，摩根大通虽然同样看好日元短期表现，却认为市场对日本央行加息和GPIF重配的预期已经计入较多，一旦政策兑现不及预期，日元可能迅速回撤。

眼下的关键在于，日元这轮由日本政策转向驱动的升势，能否进一步演变为持续的行情。

高盛：日元强势“才刚开始”，政策转向是关键

高盛认为，本轮日元上涨主要由两条主线推动：日本央行加息预期升温，以及市场押注GPIF可能将资产配置进一步向国内倾斜。

其中，GPIF可能带来的资金流动尤其值得关注。报告援引2020年经验指出，GPIF当年在3月底正式宣布调整外债配置目标，但相关资金流动早在1月至2月便已出现，意味着实际资金调整可能早于政策官宣。

因此，报告特别关注9月7日公布的8月国际证券交易（ITS）数据，认为其中可能出现GPIF资金轮动的早期信号。

高盛认为，过去数年日元疲软，很大程度上源于美国经济韧性和日美利差扩大；如今，日本央行政策转向，加上GPIF潜在的国内资产配置调整，日元此前面临的结构性逆风正在减弱，甚至可能转化为支撑。

美银：日银转鹰叠加政策托底，日元升势有望延续

美银最新政策研判认为，日元本轮升势仍有延续空间。

随着日本央行立场趋于鹰派，此前持续压制日元的因素正在逐步消退。美银预计，日本央行可能维持每季度加息的节奏，市场目前已定价政策利率到2027年7月升至2%。若日银9月加息并释放鹰派信号，做空日元的逻辑将进一步弱化。

在此背景下，美银预计美元兑日元（USD/JPY）年底将回落至149，并将155视为关键技术水平。一旦跌破155，日元买盘可能进一步加速。与此同时，日本经济基本面改善、加息预期升温，以及日本投资者从海外债券转向日本国债的潜在资产轮动，都可能进一步支撑日元。

政策层面，日本政府扭转日元弱势的意愿正在增强。美银认为，财务省此前暂未进行激进干预，可能是希望先为日本央行加快加息创造条件。若加息路径进一步明确、但日元仍持续走弱，财务省可能通过买入日元进行干预。因此，即使美元获得支撑，美元兑日元的上行空间也可能受到政策制约。

摩根大通：短期看多，但日元升势面临政策兑现考验

不过，在GPIF资产重配这一变量上，摩根大通的判断明显更为谨慎。

8月31日公布的议程显示，GPIF于8月21日召开管理委员会，这是七年来首次在8月召开会议；此前已于3月得出“无需审查”结论的基本组合验证工作，也重新进入讨论。

摩根大通认为，这意味着GPIF可能正在重新评估资产配置，但近期更可能是在现有配置区间内调整，而非正式修改基本组合。

若国内债券配置从26.91%升至区间上限31%，理论上对应约12.3万亿日元的日元买盘；若日本股票从23.81%升至31%，对应约21.6万亿日元，合计约33.8万亿日元。

与此同时，摩根大通认为日本央行加息预期已经偏热。9月加息已接近完全定价，1年1年互换利率升至约2.13%，隐含的紧缩节奏甚至高于该行自身预测。若这一预期开始降温，日元反而可能承压。

摩根大通重拾美元多头：利率优势仍被低估，9月CPI成关键变量

摩根大通对美元的中期判断偏积极。该行认为，美元相对于利率基差仍被低估约3%至4%，而美国经济韧性并未被当前美元汇率充分反映。

美国失业率维持在4.1%，低于美联储年底预测的4.3%。报告预计，在美联储年内仅加息一次的情景下，美元收益率仍将高于全球超过50%的货币，接近25年来的高位；若加息达到三次，这一比例将升至约58%。

接下来，美国8月CPI将成为关键变量。9月11日CPI公布后，9月16日FOMC、9月17日英国央行和9月18日日本央行将接连登场，主要央行政策预期可能在短时间内密集重定价。美联储内部政策分歧仍然明显，通胀数据将进一步检验市场对未来政策路径的押注。

对美元而言，后续走势将取决于美国经济数据与美联储政策预期的变化。若美国通胀和就业数据继续保持韧性，美元的利率优势有望得到进一步支撑；反之，若通胀降温推动市场重新押注宽松政策，美元则可能承压。

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9月5日，据路透援引知情人士，公司原计划最快于下周公开招股说明书，但目前预计推迟至9月下旬。招股说明书披露后，上市路演最早将于10月中旬启动，最终挂牌时间则可能落在11月美国中期选举前数日。

这意味着，Anthropic留给路演、定价和上市准备的时间窗口进一步收窄。作为当前最受市场关注的AI公司之一，其IPO也被视为AI投资热潮能否进一步向公开市场延续的重要观察窗口。

市场此前预计，Anthropic上市估值最高可能达到2万亿美元。若最终实现，将跻身全球规模最大的IPO之列；作为参照，SpaceX今年6月上市时估值达到1.77万亿美元。

150亿美元信贷额度尚待落实，IPO时间表后移

此次延期与Anthropic正在推进的融资安排有关。

据报道援引知情人士，公司正寻求敲定一笔150亿美元的循环信贷额度。按照惯例，参与信贷安排的银行分析师通常需要在融资落实后与公司会面，随后公司才会公开招股说明书，两者之间一般间隔数周。

不过，由于相关分析师此前已对Anthropic有较深入了解，这一准备窗口预计可能有所缩短。报道称，摩根士丹利、高盛、摩根大通和花旗均参与Anthropic此次IPO承销。

目前，Anthropic的目标是在11月美国中期选举前数日完成挂牌。不过，知情人士强调，包括上市时间在内的相关计划均可能调整，市场环境、监管审查及其他筹备工作都可能影响最终时间表。

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华尔街见闻提及，9月4日，美国劳工统计局公布数据显示，8月非农就业人数增加16.2万，远超巴克莱预测的2.5万及市场共识预期的5.5万，前两个月数据合计上调5.5万，其中7月读数由此前的-2.3万修正至+2.1万。

新增就业岗位中约10.3万个，近三分之二来自酒店餐饮等低薪服务业及地方政府教育部门的季节性招聘。与此同时，本应受益于人工智能热潮的高薪信息技术行业，就业人数实际出现下滑。

追风交易台消息，就业数据公布后，巴克莱银行Marc Giannoni团队发表研报，指出部分强劲增长源于休闲与酒店业及地方教育业就业的阶段性反弹，并非反映持续改善的劳动力需求，本月数据对劳动市场实际强度存在一定夸大。

（就业增长主要集中在休闲与酒店业，以及教育和医疗服务领域，而金融服务业的就业岗位则出现减少）

巴克莱维持基准预测，9月加息25个基点并指出，下周即将公布的通胀数据将是关键变量。鉴于美联储主席沃什强调需要对通胀向目标靠拢保持"充分且足够快速"的信心，该行认为温和的通胀读数不足以排除9月加息的可能性。

与此同时，劳工部同日披露，美国劳动者获得的国民经济产出份额，即"劳动收入份额"在2026年第二季度降至52.8%，为1947年有记录以来的历史最低。部分市场人士认为，表面强劲的就业数据掩盖了实体经济的深层脆弱，最终或对债券价格形成支撑。

8月非农新增就业16.2万，高于巴克莱预测的2.5万，也大幅超过市场共识预期的5.5万。三个月平均增速升至每月7.1万，仍高于巴克莱估算的"盈亏平衡"增速（约为0）。

此外，在新增的16.2万个非农岗位中，酒店餐饮业新增的服务员、厨师、洗碗工及清洁人员，叠加新学年前地方政府集中招募的教师，合计贡献了10.3万个职位，占总量的63%。

具体数据来看：

• 休闲与酒店业：单月跳升6.2万，此前已连续两个月下滑，本月属于技术性反弹；
• 州及地方教育就业：8月回升4.2万，系对7月大幅下滑（-5.8万）的回撤修正；
• 政府部门：整体贡献3.5万个就业岗位，其中地方教育部门是主要来源。

市场分析指出，相比之下，被视为本轮人工智能投资狂潮直接受益者的信息技术行业，8月就业人数不升反降。这意味着，当前的就业扩张实际上是由低薪、季节性岗位驱动，并非源于高附加值产业的实质性扩张。

巴克莱研报则强调，8月私人非农就业的3个月平均增速7.5万/月，是衡量潜在劳动力需求更为"干净"的指标，并建议以此替代受噪音干扰的单月数据作为参考基准。

巴克莱报告指出，8月非农数据还受到出生-死亡调整方法的影响。

与2025年同期相比，今年8月出生-死亡调整对就业的拖累减少了约3.2万，在一定程度上推高了本月读数。

（自年初以来，出生与死亡调整出现了大幅波动）

不过，从6月至8月三个月平均来看，2025年（-3.7万）与2026年（-2.8万）的调整幅度大致相当，月度波动在时间轴上趋于抵消。

巴克莱认为，这种波动性可能源于BLS自1月起实施的方法论调整，该方法利用现有样本企业的就业信息推算新企业的用工效应。尽管新程序旨在降低基准修订幅度，但实际操作中每月影响难以预判。

8月失业率小幅上升5个基点，未经四舍五入的精确值为4.141%（7月为4.090%），但四舍五入后仍维持在4.1%。

（8月份的失业率上升了5个基点，但仍四舍五入为4.1%）

失业率走高的原因在于：尽管家庭调查就业人数增加了56.9万，但劳动力规模扩大了68.3万，增幅更大。

劳动参与率上升0.2个百分点至61.6%，主要由16至24岁年龄段参与率大幅跳升0.8个百分点带动，55岁以上群体也贡献了0.3个百分点的增长。

（8月份，16-24岁年龄段的劳动力参与率显著上升）

然而，最具参考意义的黄金年龄劳动参与率（25至54岁）维持在83.4%不变。

巴克莱的分析进一步指出，自5月以来约0.2个百分点的参与率下滑，主要源于各年龄群体内部参与意愿的降低，而非人口结构老龄化所致。

这一现象与移动限制收紧带来的劳动力供给压力叙事高度一致，也是团队维持"盈亏平衡就业增速有限"判断的重要依据。

巴克莱认为，就业报告在收入端带来了积极信号：

• 平均时薪（AHE）：环比增长0.27%，同比增长3.3%，高于7月的环比0.16%；
• 平均工时：上升0.1小时至34.4小时；
• 私人部门薪酬收入：合计环比增长0.67%，为今年1月（0.78%）以来最快增速；
• 3个月年化薪酬收入增速：达到4.7%，高于截至今年5月的3.7%，在扣除通胀后仍意味着实际收入的正增长。

然而，巴克莱的工资增长模型对本月平均时薪数据给予的信号权重较低，维持对底层工资增速为每月0.26%（年率3.1%）的判断，处于美联储认为与2%通胀目标相符的3.0%至3.5%区间之内。

（巴克莱模型表明，潜在的工资增长依然疲软）

团队同时指出，当前4.7%的收入增速难以持续，预计下半年实际消费支出增速将放缓至季环比年率1.5%。

综合上述分析，该报告认为，8月就业数据边际增强了9月FOMC加息25个基点的理由，与巴克莱的基准预期吻合。

支撑加息的理由在于：就业增速持续高于盈亏平衡水平，工资和工时的改善对劳动收入形成支撑。唯一的软肋是失业率的温和上升，但这与强劲的就业创造似乎存在一定背离。

市场目光现已转向下周的通胀数据。巴克莱预计核心CPI和核心PCE在8月均将录得环比0.23%。

尽管这一读数总体较为温和，但鉴于美联储主席沃什反复强调需要对通胀"清晰且以足够速度"回归目标建立更大信心，团队认为0.23%的通胀数据不足以排除9月加息的可能性。

对于固定收益投资者而言，部分分析人士提出了一套反转逻辑：在实体经济远未如表面数据所呈现的强劲背景下，美联储若推进激进加息，将向市场传递出对通胀保持警惕的信号，有助于压低长期通胀预期，进而推动长期美债价格上涨。

若上述传导机制得以实现，当前看似利空债市的就业数据，最终或演变为债券多头的入场契机。

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周四，加拿大统计局公布的数据显示，7月对美出口环比下降6.6%，为2025年4月以来最大月度降幅。

对美出口占总出口的比重降至66.3%，创1997年以来新低。黄金与能源出口的下滑是主要拖累，非货币用金、银、铂及其合金出口下降13.1%，能源出口下降4.4%、连续第三个月下滑。

整体来看，加拿大对全球出口下降2.3%、进口上升2.2%，贸易顺差收窄至7.69亿加元（约5.57亿美元）。

与数据拐点并行的，是卡尼政府7月初做出的两项决策：新建一条从油砂产区通往温哥华地区港口的输油管道，并把海军新潜艇舰队的建造合同交给德国-挪威财团。

叠加9月8日即将生效的反制关税，美加经贸关系正从口头摩擦进入结构性调整阶段。

加拿大统计局周四公布数据显示，7月加拿大对美出口下降6.6%，为今年4月以来最大单月跌幅。对美出口占总出口的比重降至66.3%，触及近三十年低点（疫情期间除外），表明加拿大正在一定程度上实现出口市场多元化。

然而，这一数字需要审慎解读。据彭博报道，黄金出口的大幅波动可能夸大了对美出口下滑的幅度。

未铸造黄金、白银及铂族金属及其合金类出口下跌13.1%，主要原因是外国居民对加拿大黄金的购买减少，以及对美出货量下降，同期金价下跌亦产生拖累效应。

能源出口连续第三个月下滑，7月降幅达4.4%，原油价格与出口量双双走低。

从整体来看，7月加拿大全部市场出口总量下降2.3%，而进口增长2.2%，导致贸易顺差从此前水平大幅收窄至7.69亿加元。进口端的增长部分由数据中心所需计算机零部件驱动，加拿大自美进口在6月已创下历史新高。

美加贸易谈判在夏季正式宣告破裂，随即引发双方关税报复与言辞对抗的螺旋式升级。

华尔街见闻提及，据央视新闻，当地时间8月27日，美国总统特朗普宣布，将安大略湖即日起更名为“美国湖”，并签署相关行政令。央视提到，安大略湖是北美洲五大湖之一，位于美国与加拿大交界处，湖区北接加拿大安大略省，南邻美国纽约州。

特朗普当天还再次抨击加拿大，称加拿大长期以来一直在“剥削”美国，并声称加拿大希望“像州一样被对待，而不是视作一个国家”。在谈及汽车产业时，特朗普还表示：

我们不希望加拿大为美国造车。

他同时称，对加拿大生产的汽车征收的关税“非常高”，并指责加拿大官员“对美国非常糟糕”。

加拿大安大略省长Doug Ford将特朗普比作"校园霸凌者"，并在直播节目中出言不逊；特朗普则在Truth Social上回击Ford，称其魅力与智识不及其已故兄弟、前多伦多市长Rob Ford。

加拿大总理卡尼对此采取克制但强硬的立场。他本周表示：

当美国人停止发表梗图、停止泼冷水、停止逞强，认真坐下来谈判，我们随时可以谈。

这场外交摩擦的外溢效应已然可见，加拿大报复性关税定于9月8日生效，将给两国贸易关系带来新一轮压力测试。

面对来自美国的经济与安全压力，卡尼政府此前在7月初密集出牌。

加拿大政府宣布新建一条从油砂到温哥华地区港口的输油管道，指定国有企业Trans Mountain承建，目标是将阿尔伯塔省能源资源更多地输送至亚洲市场，降低对美国这一最大买家的依赖。

与此同时，政府选定德挪联合方案，授出新一批海军潜艇舰队的建造合同。此举是加拿大在遭受美国长期批评后加速提升国防开支的组成部分，该国国防开支占GDP比例近期才达到北约要求的2%目标。

两个项目均属长期战略部署，折射出加拿大在贸易与安全两个维度上降低对美依赖的政策方向。

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华尔街见闻提及，美东时间9月3日周四，OpenAI正式发布新一代旗舰模型GPT-6 Astra，并将其称为一次“代际跃迁”。

然而，CEO Sam Altman在上线数小时内即公开道歉，承认此次为"混乱的发布"，大批付费订阅用户在期待已久后却无缘第一时间使用该模型。这是OpenAI近年来多次重大产品发布受挫的又一次重演。

OpenAI此次采取了分阶段发布策略，优先向特定企业客户，即接入其Daybreak网络安全平台的用户开放访问权限，其余Plus、Pro、Business及Enterprise订阅用户，以及通过OpenAI API、微软Azure和AWS Bedrock接入的用户，需等待"未来数天"。

这一安排迅速引发了付费用户的强烈不满，尤其是习惯于在新品首发时获得优先访问权的高价Pro计划用户。

截至发稿，Altman及其他OpenAI员工均未就扩大访问权限给出明确时间表。Altman在X平台发文称，"希望"用户能在本周末使用Astra，但"目前无法承诺"。

Astra的发布从一开始就因优先次序问题埋下隐患。

按照OpenAI的安排，企业级客户，尤其是接入Daybreak网络安全平台的用户率先获得访问权限，而月费更高的Pro计划用户反而需要排队等待。

这与OpenAI此前建立的用户预期形成明显落差：Pro计划用户长期以来被视为"新功能首发受益者"。OpenAI员工在X平台发布的发布公告下方，迅速被大量投诉评论淹没。

Altman在X平台发帖回应称，

我们正尽一切努力尽快让所有人都能使用Astra，我知道这令人沮丧，感谢大家的耐心，应该不会太久。

Astra的发布并非仅面临用户访问层面的问题。Altman坦承，博客文章在上线过程中出现了"小插曲"。

与此同时，OpenAI还面临来自安全倡导者的强烈批评。争议焦点在于，OpenAI承认Astra的推理过程比其他模型更难以监控。

这一特性被认为尤为令人担忧，背景是此前OpenAI的AI代理曾攻击Hugging Face，而相关关键细节正是通过此类监控手段才得以披露。OpenAI表示，正是为了在这一安全漏洞发生后强化安全特性，公司已将Astra的发布推迟了数周。

然而，延迟发布并未能让此次上线更为顺畅，反而叠加了访问混乱与安全质疑的双重压力。

此次风波并非OpenAI的首次重大发布失利。

Altman去年在回顾GPT-5发布时曾表示：

我认为我们在发布的某些环节上彻底搞砸了。

GPT-5上线时同样饱受技术问题困扰，而临时下架广受用户喜爱的GPT-4o模型的决定更是激起轩然大波。

Astra的此番遭遇与上述前例如出一辙：高调预热、雄心勃勃的定位，随后是混乱的执行和公开致歉。

对于不断扩大的付费订阅用户群而言，这一模式正在持续消耗用户信任，并为竞争对手提供了可乘之机。

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据美国汽车协会（AAA）数据，美国柴油零售均价周五首次触及每加仑5.85美元，超过2022年创下的历史高点。与此同时，美国汽油零售均价也升至每加仑4.15美元，创同期历史最高水平。

能源咨询机构Energy Aspects创始人Amrita Sen表示，除非高价格开始抑制需求，否则目前看不到解决柴油供应紧张问题的明显路径。

柴油价格飙升的冲击已经开始向实体经济传导。食品巨头J.M. Smucker和Campbell's均向分析师表示，物流成本通胀高于预期，其中Campbell's预计2027财年物流成本涨幅将达到两位数。美国农业部上周四公布的数据则显示，2026年美国农民实际收入预计下降2.5%，与此同时，燃料成本预计上涨近30%，化肥成本预计上涨15%。

对于曾承诺压低能源价格、降低生活成本的特朗普政府而言，柴油价格持续走高无疑带来新的政治压力。

供应端多重冲击叠加，柴油供应短期难有缓解

此轮柴油价格创纪录上涨，核心矛盾在于全球炼油产能受到多重冲击，成品油供应持续收紧。

霍尔木兹海峡持续受阻，压缩了原油运往亚洲大型炼厂的通道；中东多处大型炼油设施遭袭损毁；俄罗斯多座炼厂遭袭停产。据报道，能源行业高管近期表示，全球目前约有500万桶/日的炼油产能处于停产状态。

与此同时，美国和欧洲过去一年也相继关闭部分炼厂。S&P Global分析师William O'Neil表示，仅加利福尼亚州就因炼厂关闭损失了约17%的炼油产能。加拿大最大炼厂目前也处于季节性维护状态，而其超过一半的产品出口至美国东北部。

O'Neil表示，美国柴油供应“非常紧张”，目前几乎没有办法避免大范围、持续性的价格压力。

出口激增进一步挤压美国国内供应，库存降至历史低位

在全球柴油供应紧张的背景下，美国正成为重要的供应来源，但出口增加也进一步压缩了国内库存。

据美国能源信息署（EIA）数据，截至8月28日的四周内，美国柴油日均出口量达到177万桶，较去年同期增加约31%。

与此同时，美国国内柴油库存持续下降。新英格兰及大西洋沿岸南部地区的柴油库存上周降至EIA自1990年开始追踪该数据以来的最低水平；加利福尼亚州库存也从一年前的173万桶降至116万桶。

Lipow Oil Associates总裁Andy Lipow表示，在库存缓冲空间已经非常有限的情况下，“任何供应中断都可能产生放大效应”。

季节性需求高峰临近，柴油价格压力或进一步上升

当前的供应紧张，正值美国柴油需求即将进入季节性高峰。

随着农民准备进入秋季收割季，农业用柴油需求将明显增加；美国东北部大部分地区距离开始使用取暖油也已不足一个月。与此同时，部分炼厂进入季节性检修期，可能进一步压缩市场可用供应。

Energy Aspects预计，从10月开始，柴油市场将同时面临收割季、初冬取暖需求以及炼厂计划维护三重压力。

该机构指出，欧洲各国迄今仅释放了中东冲突初期承诺的7300万桶燃料储备中的约10%。如果冬季燃料价格进一步飙升，欧洲各国可能加快释放剩余储备，以缓解供应压力。

特朗普政府选项有限，柴油出口限制争议再起

面对创纪录的燃料价格，特朗普政府本周召集炼油行业高管举行会谈，敦促企业采取更多措施压低燃料价格，包括考虑建设新的炼厂。但炼油企业目前已经在尽可能提高现有产能利用率，以获取更高利润，对于耗资数十亿美元的新建炼厂项目兴趣有限。

报道援引分析人士指出，若要在短期内缓解美国国内柴油价格压力，特朗普政府可动用的政策工具相当有限，限制柴油出口是其中一个选项。这也使出口限制的争议再度升温。美国能源部长Chris Wright此前已多次公开反对限制能源出口。

Energy Aspects则建议，特朗普政府可以考虑放宽部分燃料监管要求，以提高柴油产量，同时加强对柴油油轮通过霍尔木兹海峡的护航力度。

通胀与政治压力叠加，中期选举前景承压

柴油价格飙升正逐步将能源成本压力转化为政治压力。大西洋理事会指出，美国农村地区正受到柴油价格上涨的明显冲击，其中怀俄明州、北达科他州和阿拉斯加州在2024年人均柴油消费量位居全美前列。

据报道，国会联合经济委员会民主党议员7月表示，美国农民仅在播种季就因柴油价格上涨额外支出14亿美元。波士顿卡车司机Scott Litchfield表示，他所接触的货运公司目前每天因燃料价格上涨额外支出480至640美元，并已开始向部分客户上调运费。

自美伊冲突爆发以来，美国柴油价格累计上涨56%，较一年前每加仑高出2.14美元。尽管经通胀调整后，当前价格尚未超过2022年的实际高点，但对于曾承诺压低美国能源价格、以更低生活成本作为重要政治诉求的特朗普政府而言，柴油价格持续走高无疑构成新的压力。

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美国劳工部周五公布的数据显示，8月非农就业人数新增16.2万人，约为经济学家预期的三倍。强于预期的就业表现意味着劳动力市场并未出现市场此前担忧的明显恶化，也使美联储在就业与通胀之间的政策权衡更趋复杂。

联邦基金期货市场显示，美联储在9月16日会议上加息的概率升至约60%。此前，美联储理事沃勒释放倾向维持利率不变的信号，市场对9月加息的押注一度有所回落。

市场反应随之偏向鹰派。美股三大指数周五全线收跌，美债收益率普遍上行。不过，从周线来看，标普500指数和纳斯达克100指数仍实现上涨，表明此次就业数据引发的市场调整目前仍较为有限。

美债收益率全线上行，风险资产暂未出现明显压力

就业数据公布后，美国国债遭到抛售，各期限收益率普遍走高。

其中，对货币政策最为敏感的2年期美债收益率上涨3.4个基点至4.3703%，盘中最高触及4.416%，为2025年1月以来最高；10年期美债收益率上涨2.2个基点至4.782%；30年期美债收益率小幅上涨0.3个基点至5.246%。

不过，此轮债市波动向其他风险资产的传导仍然有限。信用利差依然处于较低水平，风险资产的下行保护成本也相对有限。摩根大通指出，美国国债市场流动性明显恶化，但股指期货和企业债ETF尚未出现类似压力。

嘉信理财固定收益研究与策略主管Collin Martin表示，当前金融条件依然宽松，信用利差仍处于异常收窄水平。与此同时，企业盈利同比增长超过20%，当前的企业融资成本似乎尚未对企业形成明显压力。

这意味着，尽管就业数据推高了利率预期，但高利率对企业融资和风险资产的影响目前仍未充分显现。

AI投资热潮提供支撑，就业结构出现分化

美国经济当前的韧性，也与持续升温的AI基础设施投资有关。

Hirtle & Co.首席投资官Brad Conger表示，从8月就业数据中已经可以隐约看到“AI替代效应”的轮廓：金融活动和信息行业合计减少3.4万个职位，而建筑、制造和公用事业等与数据中心建设、设备供应及电力配套相关的行业就业表现更为强劲。

BNP Paribas经济学家在客户报告中表示，此次就业报告显示，美国经济仍处于周期性扩张阶段，宽松政策和AI基础设施建设热潮构成重要支撑。在劳动力供给受限的情况下，失业率可能继续下降，工资也面临上行压力。

与此同时，高融资成本尚未明显压制信贷扩张。摩根大通发现，尽管借贷成本已经上升，但美国贷款规模和货币创造并未同步收缩，银行贷款仍在增长，8月美国投资级企业债净发行量也有所上升。

因此，目前美国经济面临的并不是典型的“高利率压制需求”局面。企业融资成本虽然上升，但信贷活动和投资需求仍保持一定增长，这也是市场在面对偏鹰派就业数据时，风险资产没有出现更剧烈调整的原因之一。

加息预期升温，CPI将成为下一关键验证

非农数据明显偏鹰派，但尚不足以完全确定美联储下一步政策路径。市场接下来将把更多注意力转向通胀数据。

iCapital全球投资策略师Dan Suzuki警告称，如果利率进一步大幅上行，可能迫使投资者更加积极地削减风险敞口，并令市场情绪进一步恶化。

Alpine Saxon Woods首席市场策略师Sarah Hunt表示，与一份更疲弱的就业报告相比，此次就业数据能够给鸽派提供的政策依据明显有限。

State Street高级宏观策略师Marvin Loh则指出，周五的就业报告再次表明，即便缺乏压低失业率的结构性条件，美国经济依然运行良好。他认为，市场正在向沃什释放“应当加息”的信号，并仍预计美联储将在今年内加息。

BNP Paribas美股及衍生品策略主管Greg Boutle表示，随着财报季基本结束，宏观数据将在未来数周成为影响市场的重要变量。他认为，目前适合对股票保持更加谨慎的态度，但还不到明确看空的时候。

在他看来，周五的非农数据虽然略偏鹰派，但仍未完全厘清美联储下一步政策方向。接下来最关键的变量是下周公布的CPI数据，以及美联储是否会在美国中期选举前选择加息。

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据高盛消费品分析师Scott Feiler周三指出，消费股"过去数周表现艰难"，该行大宗经纪业务数据显示，对冲基金对零售股的总体敞口已跌至多年低点，表明机构资金正在系统性撤离这一板块。

瑞银董事总经理兼高级股票研究分析师Michael Lasser在周四发布的报告中将市场情绪概括为"冷漠、谨慎与懊恼"，并警告投资者正面临消费能力收缩、高利率、通胀、劳动力市场不确定性、关税、运费上涨和地缘政治动荡等多重逆风。

这一格局对市场定价产生了直接影响。Lasser指出，个股日内波动越来越多地反映风险叙事的切换，而非基本面的实质变化，"在某些情况下，股价走势对投资逻辑的影响，已不亚于投资逻辑对股价的影响。"

他判断，除非宏观逆流开始消退，否则市场奖励执行力而非愿景、奖励一致性而非故事的逻辑短期内不会改变。

尽管"美国消费者依然具有韧性"仍是市场主流判断，但Lasser认为这一结论正在遮蔽日益深化的裂痕。

Dollar General和Dollar Tree近期销售提速，而沃尔玛和好市多的增长势头则趋于温和，这一组合信号再度引发市场对消费降级是否已经启动的讨论。

基于收入水平的消费分化虽已是老生常谈，但Lasser提出更关键的问题在于：这一趋势是否仍具可投资性，以及其持续性究竟有多强。

信用卡拖欠率、股票市场财富效应以及油价，正成为分析师追踪2027年前消费支出走向的三大核心指标。

Lasser将当前市场环境最突出的特征归结为：情绪波动幅度与基本面变化之间严重脱节。

他列举了Dollar General、Dollar Tree、Target和Ulta作为典型案例——这些公司的投资者情绪曾出现大幅摆动，但摆动幅度远超实际经营结果所能解释的范围。

当新证据挑战既有叙事时，市场共识往往同样剧烈地反向修正，由此为具备耐心的投资者创造了错误定价与超额回报的机会。

Lasser指出，近期此类讨论已延伸至Dick's Sporting Goods、AutoZone和Tractor Supply等个股。

利率仍是影响零售板块的最关键变量之一。

Home Depot、Lowe's和Floor & Decor主要被视为房地产与债券替代类标的，而Best Buy、Williams-Sonoma和Wayfair则日益被定位为受益于未来置换周期的品种。

核心争议在于：降息环境能否均等地提振上述公司，还是公司层面的执行力与品类基本面最终将证明更为关键。投资者对于"降息本身是否足够"的质疑情绪正在上升。

关税退款受益程度的分化，正成为投资者日益关注的新议题。

沃尔玛、Dollar General、Dollar Tree、Home Depot、Tractor Supply和Best Buy被普遍视为关税退款的受益方，而Target、Williams-Sonoma和Five Below则更多地被归入另一阵营。

Lasser警告，随着上述红利的周年比较效应临近，这一差异将更加重要，其对利润率策略、定价决策以及2026年以后盈利增长的二阶和三阶影响值得重点关注。

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周五公布的强劲非农就业数据再度重创美国国债，交易员进一步押注美联储将于9月16日会议上启动加息。

非农数据后，美元走高，标普500指数当日收低，但仍守住了全周涨幅；纳斯达克100指数同样录得周线上涨。目前来看，债市压力尚未蔓延至更广泛的风险资产领域。

摩根大通的研究显示，国债市场流动性已大幅恶化，但股指期货和企业债ETF并未出现类似压力。多位策略师警告，若利率急剧上行，投资者或被迫更激进地削减风险敞口，届时市场情绪可能出现更实质性的恶化。

与此同时，通胀数据将是下一个关键变量——下周公布的CPI或将进一步决定美联储的行动路径。

强劲的经济增长与企业盈利是风险资产抵御债市冲击的核心支柱。

Schwab金融研究中心固定收益研究与策略主管Collin Martin表示："金融条件依然宽松，信用利差保持在异常收窄的水平。当企业盈利同比增速超过20%时，它们似乎并不太在意当前的企业借贷成本。"

摩根大通的研究同样揭示了资金价格与可得性之间的背离：

借贷成本虽已攀升，但信贷投放和货币创造并未随之收缩。美国银行贷款仍在增长，8月份美国投资级企业的净发行量也有所上升。在人工智能驱动的投资热潮中，领军企业盈利依然充裕，融资渠道也未见明显收窄，大规模资本支出计划得以延续。

不过，Martin指出，CCC级债券利差已有所扩大，而BB级和B级债券利差反而收窄。房地产和小盘股在此轮利率上行中表现落后，能源和金融股则相对受益。

iCapital全球投资策略师Dan Suzuki将目光投向更具破坏力的情形。"若利率急剧攀升，投资者很可能被迫更激进地降低风险，届时市场情绪才可能出现更实质性的恶化，"他表示。

道富银行高级宏观策略师Marvin Loh则将问题延伸至更宏观的层面。他认为，当前政府与企业正激烈争夺资本，而经济在缺乏结构性支撑的情况下依然保持稳健，这一现象值得关注。Loh说：

"周五的就业报告再次印证了这样一个经济图景——即便没有那些通常压低失业率的结构性条件，经济依然运转良好，市场信号告诉沃什应当加息，我们继续认为这将在今年发生。"

就业报告的具体内容为加息预期提供了更多支撑。8月新增就业超预期，此前两个月数据亦被上修，就业市场降温说并无更多依据。

Alpine Saxon Woods首席市场策略师Sarah Hunt表示，这份报告给鸽派提供的"弹药"远不如一份疲弱数据所能提供的多，市场焦点现已转向通胀——若下周CPI数据偏热，加息理由将进一步强化。

从就业结构来看，Hirtle & Co.首席投资官Brad Conger在数据中隐约看到了AI置换效应的轮廓。

他指出，金融活动与信息行业合计减少约3.4万个职位，而建筑、制造及公用事业等与数据中心建设、设备供应及能源保障相关的行业则表现较强。"如果你仔细看，或许能看到AI替代的雏形，"他说。

随着财报季接近尾声，宏观数据的重要性将在未来数周显著提升。法国巴黎银行美国股票与衍生品策略主管Greg Boutle在接受、访时表示：

"现在是时候对股票持相对谨慎的立场，但目前还不到看空的阶段。今天的非农数据略偏鹰派，但并不能真正回答美联储下一步动向的问题。因此，真正的关键在于下周的CPI，以及美联储是否会在美国中期选举前加息。"

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据彭博援引知情人士透露，两人已就分居一事告知友人。法律程序已于今年4月在不列颠哥伦比亚省最高法院立案，但案件内容不对公众及媒体开放。

离婚事件发生之际，Lululemon正身处多重压力之下。该公司股价本周五大跌逾17%，原因是下调全年销售展望，目前股价徘徊在近八年低点附近。前耐克高管Heidi O'Neill定于9月8日接任首席执行官。

Chip Wilson与Summer Wilson均已于十余年前离开Lululemon管理层，但作为创始人及重要股东，他始终积极介入公司治理方向。

此前，Chip Wilson公开发起代理权争夺战，要求推动治理改革，近期双方达成和解协议，换取公司董事会提名席位。协议条款之一是他同意在约18个月内避免公开批评公司。

Chip Wilson现年71岁，据彭博亿万富翁指数，其个人财富估值约61亿美元。

在Lululemon股权方面，依据近期证券申报文件，他通过旗下多个实体持有该公司约8.6%的股份，市值近10亿美元；Summer Wilson另持有约1%的股份，市值约1亿美元。

一名知情人士透露，两人婚姻不存在婚前协议，家族资产的最终影响尚未确定。这意味着上述股权及其他资产的归属，均有待法律程序明确，潜在的股权结构变化或对市场产生一定影响。

除Lululemon外，Chip Wilson的资产版图还相当可观。他持有芬兰体育用品集团Amer Sports约18%的股权，市值接近30亿美元。Amer Sports旗下拥有包括温哥华Arc'teryx在内的多个服装品牌。

此外，他还拥有大量房地产资产，其中包括不列颠哥伦比亚省最具价值的住宅之一。他目前正将部分财富投入一种影响自身的肌肉萎缩症的治疗研究，并时有涉足地区政治事务。

Chip与Summer Wilson近年来通过家族办公室"House of Wilson"向不列颠哥伦比亚省公园基金会捐款1.34亿加元（约合9700万美元），该慈善机构称其为加拿大自然保育史上最大规模的私人捐款。

两人均被列为该家族办公室的联合创始人。2024年，温哥华市将每年10月3日定为"Summer与Chip Wilson日"以示表彰。

Summer Wilson现年52岁，曾担任Lululemon创始首席设计师，在公司奠基阶段发挥了重要作用。

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要闻精选

证监会：加强私募管理人合规风控及财务内控制度建设，明确“卖者尽责、买者自负”基本原则。

美国8月非农新增就业16.2万人，远超预期的5.5万人，失业率维持4.1%，前两月数据合计上修5.5万人，9月加息概率从49.4%升至58%。“新美联储通讯社”：8月就业数据扫清加息障碍，9月议息静待通胀“定调”。

特朗普称8月就业数据"非常亮眼"却再度呼吁美联储大幅降息，称高利率令美国陷入“不公平劣势”，否则停止与逆差国贸易，副总统万斯也公开喊话降息，与美联储主席沃什暗示加息的立场正面冲突。

贝森特：伊朗冲突结束后油价将跌至40美元，债券收益率随之回落。

挪威主权财富基金拟削减约800亿美元美国国债敞口，转向房利美、房地美担保的机构MBS，全球最大主权基金撤离美债引发关注。

特斯拉Cybercab在奥斯汀投运但发布会不及预期，缺乏规模目标与时间表，近千辆又遭美国交通安全监管审查，股价跌5.92%。

美财政部制裁土耳其投资银行Golden Global，指控其充当伊朗影子银行中转节点，列入黑名单切断美元体系联系，贝森特预告下周再出手。

标普拉响AI基建信用警报，六大云厂商2030年资本支出或超7万亿美元但回报均未量化，点名亚马逊面临AA评级风险、甲骨文或跌入垃圾级。

市场概述

美国8月非农就业大幅超出预期，令市场重新押注美联储9月加息，短端美债收益率升至逾一年半高位，美股三大指数终结两连涨集体收跌，但资金并未全面撤离权益市场，半导体存储与光通信逆势大涨，国际油价与铜价延续上行，黄金在数据冲击后收复大半失地。

美股：标普500跌0.38%报7718.60点，纳指跌0.29%报26506.99点，道指跌0.51%报53414.25点，三大指数终结两连涨；费城半导体指数逆势涨3.37%报11735.26点，存储与光通信大涨，特斯拉跌5.92%、露露乐蒙跌17.38%

A股：沪指跌0.30%、深成指跌0.79%、创业板指跌0.78%，科创50跌超2%；沪深京三市超2900股飘绿、成交2.05万亿元；猪肉概念掀涨停潮，白酒走强，半导体、算力硬件重挫，浪潮信息跌停

港股：恒生指数涨1.74%、恒生科技指数涨2.27%；权重科网股普涨，腾讯、阿里、美团、小米上扬，地产股活跃，融创、龙湖、碧桂园、万科齐升

欧股：涨跌互现，德国DAX涨0.17%，法国CAC40跌0.03%，英国富时100收平，欧洲斯托克50涨0.19%

日韩：日经225涨1.26%报65020.94点，韩国KOSPI涨1.64%报6687.21点

原油：WTI原油涨0.20%报91.48美元/桶，布伦特涨0.80%报96.28美元/桶，两项本周累涨约9%；美国柴油零售均价5.85美元/加仑刷新历史纪录

贵金属：现货黄金跌0.97%报4429.29美元/盎司，盘中一度跌超2%至4365.25美元后收复；现货白银跌1.23%报66.14美元/盎司

工业金属：LME铜涨0.57%报14416美元/吨，收涨82美元，延续上行

美债：2年期美债收益率涨3.4个基点报4.3703%，盘中触及4.416%为2025年1月以来最高；10年期收益率约4.78%

外汇：美元指数涨0.27%报99.177，扭转此前跌势；美元兑日元从155.50回升至156.22；离岸人民币报6.72附近

比特币：本周一度突破82000美元创三个月新高，周五非农数据公布后回落，失守7.9万美元

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证监会：加强私募管理人合规风控及财务内控制度建设，明确"卖者尽责、买者自负"基本原则，证监会发布私募基金募集相关办法，明确募集方式、细化禁止性行为规范，完善合格投资者资产规模、收入水平和投资经历等认定标准，强化穿透监管要求，并压实私募投资基金管理人、销售机构的适当性管理义务与风险揭示义务。

从2880分钟到5分钟，长安汽车让一线员工造AI工具，AI已进入长安汽车研发、生产和采购流程，规则清楚的重复工作最先提效，业务人员开始自己开发工具。随着应用扩散，企业还需补上组织运营、系统连接、数据权限和成本管理，让AI工具真正落地。

海外

非农大爆表！美国8月新增就业16.2万人，预期仅5.5万人，失业率维持在4.1%不变，8月非农就业人口新增16.2万人，远超华尔街预期中值5.5万人，更突破所有机构预测上限，创年内第二高单月增幅。此前两个月数据同步上修，6月从2万人上修至3.1万人，7月从减少2.3万人大幅上修至增加2.1万人，两个月合计较前值高出5.5万人。数据公布后芝商所FedWatch显示9月加息概率从49.4%升至58%。

- 华尔街怎么看8月非农？强就业未终结9月加息悬念，下周CPI有"决定性意义"：贝莱德Rosenberg认为数据确认对就业市场已有认知，真正压力重回通胀，若下周CPI继续显示通胀进展，美联储仍会按兵不动。

- "新美联储通讯社"：8月就业数据扫清加息障碍，9月议息静待通胀"定调"：Timiraos认为强就业消除了9月加息的关键阻碍，但并未直接构成加息理由，最终仍取决于下周8月通胀数据。

特斯拉Cybercab来了！无方向盘和踏板，低于3万美元，13岁以下禁乘，特斯拉在奥斯汀正式将Cybercab加入自动驾驶出租车车队，这款哑光金涂装、配蝶翼门的双座无人车无方向盘、无踏板、无后视镜，目标售价不到3万美元，腿部空间达1102毫米、后备箱572升，目前得州已注册45辆。但发布会缺乏规模目标、产能计划和时间表，华尔街普遍认为披露不及预期。

- Cybercab发布会不及预期，近千辆又遭安全监管审查，特斯拉股价跌超6%：NHTSA对近千辆Cybercab展开审查，重点调查特斯拉认定部分联邦安全标准不适用时所依据的流程和技术数据。

- 特斯拉Cybercab发布会点评：增量有限，单车成本占优，车队扩张仍是瓶颈：高盛认为若实现2万至3万美元规模化成本，单车经济性优势明显，但巴克莱指出当前车队不足100辆，软件跨区域扩张能力更关键。

美财政部制裁土耳其银行直指伊朗石油变现暗道，贝森特预告下周再出手，专家称只是"边际压力"，美国财政部指控土耳其投资银行Golden Global充当伊朗影子银行网络的关键中转节点，协助将伊朗石油收入转移至土耳其并兑换为现金和黄金，将其列入实质上切断与美元金融体系联系的"黑名单"。制裁专家警告此举或招致伊朗报复，贝森特则预告下周再出台制裁。

标普罕见拉响AI基建信用警报：7万亿美元资本开支黑洞逼近，科技巨头债务可持续性遭拷问，标普信用报告对AI云巨头发出系统性警告，六大云厂商至2030年资本支出或超7万亿美元，但AI投资回报率均未量化披露。报告点名亚马逊面临失去AA评级风险，甲骨文若遭降级将直接跌入垃圾级，凸显科技巨头大规模举债扩张的债务可持续性隐忧。

800亿美元！全球最大主权基金拟大幅减持美国国债，挪威主权财富基金拟削减约800亿美元美国国债敞口，转向房利美、房地美担保的机构MBS。此举发生在美债收益率高企、全球债市持续承压之际，市场对主权基金集体撤离美债的警觉情绪或将进一步升温。

特朗普施压沃什降息：高利率令美国陷入"不公平劣势"，否则停止与逆差国贸易，特朗普发帖称美国8月就业数据"非常亮眼"，但再度呼吁美联储大幅降息，强调高利率使美国处于"不公平的劣势"，本周早些时候已直言讨论加息"荒谬至极"。

- 万斯又公开喊话美联储：应该降息：副总统万斯称降息是应对当前通胀"正确且负责任"的选择，并称"希望得到美联储的帮助"，与沃什暗示加息的立场形成直接冲突。

加拿大8月就业人数意外减少超4万人，仅制造业录的增长，加央行加息预期降温，加拿大8月就业人数骤降4.17万人，为今年4月以来首次下降，远低于市场预期的增加1.5万人。金融、保险及房地产类别减少近1万个职位，公共部门减少2万人，制造业是唯一录得显著增长的行业，新增就业2.21万人。数据发布后市场对加央行加息预期明显降温，加元回落、国债反弹。

Ternus时代正式开启！苹果将迎史上最大规模新品潮，折叠iPhone、触屏MacBook、智能眼镜接连登场，新任CEO特努斯掌舵后，苹果将开启史上最密集新品发布潮，在2026年、2027年及未来几年内推出折叠屏iPhone、触屏MacBook、内置摄像头AirPods、带屏智能家居中枢、机械臂桌面机器人和AR眼镜等一系列全新形态产品。

- 报道：苹果折叠屏iPhone日产量仅"几百"台，开售初期或供应紧张：铰链性能与屏幕平整度成卡脖子难题，全年800万至1000万台目标能否兑现存疑。

三星与Arm联手杀入端侧AI！2nm定制芯片启动，OpenAI或成关键客户，三星电子与Arm合作基于2纳米制程开发定制端侧AI芯片，Arm提供技术、三星负责设计及量产，最终客户或为OpenAI。该项目有助于三星形成"设计+制造"一体化方案，提升系统LSI与晶圆代工协同竞争力，开拓定制AI芯片市场。

韩国出兵霍尔木兹海峡？韩总统府：仍处于"研究审议"阶段，韩国正加快研究向霍尔木兹海峡派兵方案，拟派海上巡逻机、军需支援舰等非战斗力量，但尚未作出决定。韩媒称此举或与特朗普持续要求韩国参与中东事务有关，派兵仍需经过国务会议及国会批准，最终能否落地仍存变数。

- 霍尔木兹海峡航运中断或持续至明年？日本商船三井警告：年底前难恢复：日本商船三井CEO表示美伊局势恶化，霍尔木兹海峡年内恢复正常运营希望明显下降，公司暂无重返航线计划。

- 高盛：霍尔木兹通行量已恢复三分之二，每天有500万桶"暗船"流量：高盛估算石油流量已回升至每日1500万至1600万桶，但可见船运数据仅约1000万桶，500万桶缺口源于大量油轮关闭AIS系统暗中通行。

贝森特：伊朗冲突结束后油价将跌至40美元，债券收益率随之回落，美国财长贝森特预测，伊朗冲突结束后全球石油市场将严重供过于求，油价或暴跌至每桶40至50美元，并带动债券收益率和通胀同步回落，他指出当前油价与利率相关性已创历史新高。

- 伊朗战事再起，对冲基金加大对油价上涨的押注，多头头寸创5月以来最高：截至9月1日当周，基金经理持有的布伦特原油净多头头寸增加37837手至261435手，创逾三个月新高。

强劲非农数据难阻涨势：新兴市场货币连涨10周，创2007年以来最长连涨纪录，日元升值带动美元走弱、美债下跌带来资金分流，共同推动新兴市场资产上行。周五强劲非农数据虽短暂引发波动，南非兰特、墨西哥比索等货币迅速收复失地。市场焦点已切换至下周美国CPI，若核心通胀如期回落，美联储暂停加息几乎板上钉钉，新兴市场牛势或将延续。

机构：全球DRAM第二季度市场规模环比增长55.9%，创历史新高，CFM闪存市场数据显示，二季度全球DRAM市场规模达1470.24亿美元，环比增长55.9%创历史新高。相对于一季度服务器、PC DRAM均价环比翻倍增长，二季度涨幅放缓至40%至50%区间，原厂扩大服务器DRAM、HBM等高附加值产品销售，量价齐升带动销售收入大幅上涨。

- 美光HBM产能年底前有望翻倍，追赶三星、SK海力士步伐：美光计划年底前将高带宽存储月产能提升至约10万片晶圆，加速量产面向英伟达Vera Rubin架构的HBM4 12层产品。

代币化股票争议：AMC与Robinhood公开交锋，撕开监管模糊地带，AMC与Robinhood两位CEO在X平台公开互怼，导火索是Robinhood在未获授权情况下悄然上架AMC代币股票，AMC怒斥其为"可鄙的准虚假市场"，Robinhood则轻描淡写回应"有何问题"。目前纳斯达克和纽约证券交易所等传统交易所均在布局代币化股票相关计划，监管边界仍处模糊地带。

Citadel盯上美国页岩油资产！曾竞购WildFire，最终被40亿美元交易"截胡"，Citadel正接触多家私募寻求收购美国页岩油资产，此前曾竞购WildFire Energy，但最终被Magnolia Oil & Gas以约40.6亿美元收购。这反映出对冲基金和商品交易商正加速布局能源实物资产，通过掌握生产能力对冲油价与地缘风险。

Meta扎克伯格曾私下致电特朗普：别设AI监管机构，据报道扎克伯格8月曾私下向特朗普打电话，对仿照金融业FINRA设立强制性AI监管机构的提案表达反对。目前白宫内部在监管路径上陷入分歧，在仿FINRA的政府审查模式与基于自愿原则的电影协会评级模式之间游移，政策最终走向仍不明朗。

野村：若日元持续走弱，日本央行或连续三次加息，野村证券警告，若日元持续走软并逼近160关口，日本央行或在未来三次会议（9月、10月及12月）上连续加息，开创数十年来最激进的紧缩节奏。尽管基准预测仍为每季度加息一次，但若高市早苗政府不予干预且美联储降息配合，日元升值空间或被进一步打开。

- 摩根大通：日元涨破155或引发空头集中平仓，升值幅度或超预期：摩根大通估计市场尚有约16万亿至17万亿日元空头头寸未平仓，若全部平仓，理论上可将美元兑日元推低至142至146区间。

特朗普淡化战争影响、称与伊朗冲突只是"小事"，暗示或很快打击镐山，特朗普认同万斯此前说法，称当前局势不应被称为一场"战争"，美伊军事冲突对美国而言"不是大事"，冲突已造成18名美军身亡、远不及越南、阿富汗战争伤亡；还称"可能很快"对"镐山"采取军事行动，此前他多次威胁打击伊朗镐山地下核设施。

Moderna点燃希望之火，肿瘤疫苗时代真的来了吗？，8月19日Moderna个性化mRNA肿瘤疫苗三期临床成功闯关，单日股价暴涨177%，市值狂飙440亿美元，A股、港股生物医药板块随之掀起涨停潮。专业人士指出，市场对该赛道"临床无效"的固有认知被打破，个性化肿瘤疫苗的临床路径已被证明走得通。

机构：存储涨价推高手机成本，2026年全球在售智能手机价格平均上涨约15%，Counterpoint数据显示，2026年以来全球智能手机零售价格平均上涨15%，超过40%的机型经历涨价，新机价格较去年同期高出25%。存储等零部件成本上升持续挤压厂商利润，OEM厂商通过调整存储、摄像头配置控本，消费者则延长换机周期并转向二手市场。

观点精选

巴克莱：美联储鹰派预期已被市场大量计入，油价与欧洲气价飙升正重新推高通胀及利率风险，全球股市进入宏观因素主导的高敏感窗口。市场已计入约三分之二的9月加息预期，但若后续非农及CPI数据低于预期，政策交易可能反转，为股市带来喘息机会；若俄乌停火谈判取得进展，欧洲周期股尤其德国市场有望迎来估值重估。

高盛：衡量AI推理定价的SDLLMTK指数8月单月暴跌29%，首次跌破每百万Token 1美元关口，较高点累计腰斩。标价下调、用户向低成本开源模型迁移、竞争加剧与本地推理令每Token定价模式遭遇结构性侵蚀，"量升价跌"的剪刀差正瓦解"更多Token等于更多收入"的核心叙事，动摇AI资本开支逻辑。

法兴银行、德意志银行：法兴明确重启黄金多头立场，认为鹰派冲击已被消化、当前下行风险有限；德银确认机构资金拐点已至，对冲基金、资管机构与银行正接力买入，但仓位仍处低位。Amundi、Robeco、Fidelity等头部资管已在回调期间增持黄金，央行购金、去美元化等结构性因素为金价提供底部支撑。

德意志银行：美国正以史无前例的规模押注AI，同时区块链资产代币化正重塑美元全球可及性，代价是美元正从传统避险锚蜕变为高风险AI押注。一旦商业模式证伪，资本出逃将一触即发，对美元构成直接冲击，而代币化在顺风时加速资金涌入，逆风时也将加速资金出逃。

今日关注

中国

2026年国家医保药品目录调整谈判举行。

海外

美联储进入9月议息会议前的外部沟通静默期。

沙特阿美公布官方原油售价。

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（美股基准股指本周走势）

8月非农新增就业16.2万，远超市场预期的5.3万，失业率维持4.1%，前两月数据合计上修5.5万，薪资同比增长3.1%。这份报告直接动摇了美联储理事沃勒前一天"倾向支持9月暂停加息"的表态。

芝商所FedWatch显示，9月加息概率从49.4%升至58%，2年期美债收益率盘中触及4.416%，为2025年1月以来最高。

（非农爆表提振加息预期）

三大指数终结两连涨。标普500指数跌0.38%报7718.60点，纳斯达克综合指数跌0.29%，道琼斯工业平均指数跌0.51%。费城半导体指数逆势涨3.37%，30只成分股全线上涨，成为当天最醒目的异类。

下周公布的CPI与PPI数据，将是9月议息会议前最后一道关口。

华尔街见闻提及，美国8月就业意外爆表，令市场对美联储9月加息的预期骤然升温，金融资产随之剧烈波动。

周五，美国劳工统计局公布数据显示，8月非农就业人口新增16.2万人，不仅远超华尔街预期中值5.5万人，更突破所有机构预测的上限，创下年内第二高单月增幅。

FWDBONDS首席经济学家克里斯·拉普基在表示，在能源价格高企、生活成本持续承压的情况下招聘依然强劲令人意外，市场真正担忧的是美联储会否判断经济需求仍然过热，从而在几周后再次加息。

分析师指出真正决定美联储政策辩论走向的将是接下来的通胀报告。他提到，主席沃什在杰克逊霍尔释放偏鹰信号之后，只要通胀数据未能进一步证明物价压力回落，美联储采取行动的倾向就仍然存在。

美股开盘后即呈现压力。标普500指数开盘触及全天最高的7750.19点后一路回落，最低见7706.12点；道琼斯工业平均指数盘中一度下挫近400点，收盘跌271.86点。

罗素2000指数涨0.25%，纳斯达克100指数涨0.21%，费城半导体指数涨3.37%至11735.26点，30只成分股无一下跌。小盘股与权重科技的抗跌与大盘形成对照。

科天半导体涨7.32%，迈威尔科技涨7.05%，超威半导体涨4.69%，英特尔涨4.51%，阿斯麦涨4.17%，拉姆研究涨5.12%。标普500信息技术板块涨0.23%，与跌0.98%的能源板块形成鲜明对照。

存储是当天最强的细分方向。美光计划年底前将高带宽存储月产能提高至约10万片晶圆，较去年近乎翻倍，同时加快12层HBM4的量产进程。

瑞穗分析师维杰·拉凯什重申对美光的跑赢大盘评级，认为存储已成为整条半导体供应链的关键瓶颈；瑞银分析师蒂莫西·阿库里将高带宽存储均价同比增速预测从67%上调至约79%。

闪迪涨11.90%，美光涨6.10%，希捷科技涨6.34%，西部数据涨5.86%。

光通信板块同步走强。迈威尔科技涨7.05%，康宁涨5.67%，Lumentum涨4.00%，为AI集群提供连接方案的Astera Labs涨9.75%。

迈威尔此前公布的二季度营收为27.39亿美元，同比增长37%，数据中心业务增长46%，管理层同步上调了本财年与下一财年的营收指引。

此外，特斯拉跌5.92%、领跌科技七巨头。该公司前一天在得克萨斯州奥斯汀举办的Cybercab活动仅限受邀者参加，没有现场直播，首席执行官马斯克未现身，公司只宣布网约车应用用户可在奥斯汀周边设定好的地理围栏区域内叫到Cybercab。

加拿大皇家银行资本市场的分析师在报告中指出，此次活动披露的新增信息有限，定价、生产节奏与监管审批等关键问题仍无答案，该行维持买入评级。

富国银行的报告直接以《特斯拉Cybercab发布活动未达预期》为标题，指出其奥斯汀自动驾驶出租车服务已出现路线规划错误、错过目的地等早期执行问题。

露露乐蒙跌17.38%至100.61美元，创2018年4月以来最低收盘价，年内累计跌幅扩大至51.59%。华尔街见闻提及，二季度营收24.2亿美元，同比下降4%，低于分析师预期的24.6亿美元。

AI链条上的财报与消费品牌的财报并列，反差清晰：剔除AI赋能股后，标普500指数本周走低，广义AI篮子走高，企业的AI预算依然充裕，可选消费品牌却要同时应对需求走弱、关税冲击与消费口味的快速切换。

WTI原油10月合约结算价91.48美元一桶，上涨0.18美元，涨幅0.20%；布伦特原油11月合约结算价96.28美元一桶，上涨0.76美元，涨幅0.80%。

两项合约均以上涨收盘，但日内均经历先跌后涨的波折——WTI盘中一度下探88.72美元，日内跌幅超过2.5%，午后全部收复。

推动油价全周上行的核心变量是霍尔木兹海峡。美军本周对伊朗目标实施打击，伊朗随后袭击美国在该地区的军事基地，并扩大其认定的不合规船只名单。船运数据显示，周四仅有4艘大宗商品船通过海峡，前一天为9艘，10日均值约为15艘。

两项基准油价本周累计涨幅均在9%左右，为7月20日当周以来最大单周涨幅。

澳新银行认为，能源市场正进入一段微妙的适应期，此前高库存帮助吸收了第一波供应冲击，真正的考验在于库存消耗之后市场能否维持平衡。

成品油端的压力更为突出。美国柴油零售均价当天升至5.85美元一加仑，刷新2022年创下的历史纪录，同期普通汽油均价为4.147美元。

分析人士指出，美伊冲突，加上乌克兰对俄罗斯炼油设施的袭击，正在叠加压缩全球炼能，柴油裂解价差已明显高于常规水平。

华尔街见闻提及，美国财政部长贝森特的表态则指向另一个方向，他认为伊朗战事结束后油价有可能回落至每桶40美元，并带动收益率下行。

周五美债市场的压力集中在短端。2年期收益率上涨3.4个基点至4.3703%，盘中最高触及4.416%，为2025年1月以来最高。

本周美债利率曲线呈现短端和中部上行、长端小幅回落的形态，2年期与10年期利差收窄2.2个基点至40.58个基点。

长端的走势逻辑与短端有所不同。Academy Securities的彼得·切尔将长端的决定因素归结为供需两个维度，列举了挪威主权财富基金建议将政府债券配置比重从70%降至50%（其中美国国债占比将从34.1%逐步降至21.9%）、沙特为融资减少购债、日本在支撑日元时无暇增持，以及8月异常拥挤的企业债发行。

他继续看好公司债胜过国债，并认为长端将跑输。

贵金属日内走势与收益率相反。现货白银收报66.14美元一盎司，下跌1.23%。现货黄金在数据公布后一度下跌超过2%，最低触及4365.25美元，随后随着收益率回落收复大部分失地，收报4429.29美元一盎司，下跌0.97%。

本周比特币一度短暂触及三个月高点，突破 82,000 美元，但在周五美国就业数据公布后回落。

美元指数上涨0.27%至99.177，欧元兑美元从1.1635跌至1.1611，美元兑日元从155.50升至156.22。

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洲际交易所（ICE）欧洲期货交易所公布的期权和期货周度数据显示，截至9月1日当周，基金经理持有的布伦特原油净多头头寸增加37,837手，至261,435手，创逾三个月来最高水平。

与此同时，美国商品期货交易委员会（CFTC）数据显示，原油净多头押注也升至6月以来最高。

本周以来，原油价格重新走强。美国持续展开轰炸行动，伊朗则对美军基地发动报复性袭击，使得恢复通过这一全球最重要能源运输咽喉的航运活动更加困难。

截至发稿，布伦特原油期货周五上涨0.35%，一周上涨8.8%，报95.85美元/桶，高于7月24日的阶段性高点。

冲突再度升级还促使伊朗开始袭击途经霍尔木兹海峡的船只，打破了此前相对平静的局面——在这一时期，海峡航运一度逐步恢复。

随着伊朗向约旦、科威特和巴林发射多轮导弹，以及以色列警告称若遭德黑兰攻击，将打击民用基础设施，地区再次陷入军事升级循环的风险正持续升高。

柴油等成品油价格涨势更加猛烈，中东和乌克兰同时爆发战争进一步挤压燃料供应。柴油净多头押注已升至3月以来最高水平；美国零售柴油价格周四更创下每加仑5.85美元的历史新高。

汽油净多头押注则飙升至89,263手，创去年12月以来最高。按季节性规律来看，交易员在这一年中同一时点从未如此看涨汽油，因为汽油价格目前正处于9月份历史最高水平附近。

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美国劳工统计局（BLS）数据显示，截至8月的六个月内，商品生产行业薪资就业人数增长0.6%，为2023年以来同期最高，高于服务业0.4%的增幅。

这一数据支撑了超出预期的8月非农就业报告，当月新增就业为五个月最高，失业率维持在4.1%。

花旗集团经济学家Veronica Clark表示，制造业与建筑业的近期改善，与大规模AI推进及数据中心建设密切相关，去年通过的《大美丽法案》中的税收条款进一步刺激了设备与设施投资。

白宫迅速就这份就业报告表态，国家经济委员会主任Kevin Hassett称，自特朗普政府上台以来，从事工厂建设的就业人数已增加9万，意味着大量未来就业岗位正在孕育。

今年以来，商品生产行业就业表现持续跑赢服务业。BLS数据显示，仅过去三个月，制造业新增就业达4.3万，为2022年底以来最强劲的单季表现。

衡量72个制造业细分行业招聘广度的指标在8月升至近四年最高水平，机械、基础金属与金属制品、计算机与电子产品、电气设备及家电等领域均录得稳健增长。

花旗集团经济学家Veronica Clark将上述改善归因于AI基础设施投资的溢出效应。

她指出，数据中心的大规模兴建直接带动了建筑施工及相关制造业的用工需求，而《大美丽法案》中针对设备与设施投资的税收优惠条款，则为这一轮投资扩张提供了制度保障。

白宫迅速将这份报告定性为政策红利的佐证。Kevin Hassett在接受采访时表示：

"如果深入分析数据，就能看到政策成功的迹象。自特朗普总统就任以来，从事工厂建设的就业人数增加了9万，这将创造大量未来就业岗位。"

8月就业报告显示，制造业与建筑业的招聘均呈现较大范围的扩张，为白宫的上述表态提供了数据支撑。

不过，分析人士提示，当前的就业回暖需置于更长时间维度下审视。

EY-Parthenon首席经济学家Gregory Daco指出，此轮制造业就业增长之前，该行业已经历长达三年的持续裁员，近期的反弹更多是低基数效应与特定投资周期共振的结果，其可持续性仍有待观察。

对于投资者而言，制造业与建筑业就业的结构性回升，在一定程度上印证了AI资本开支向实体经济传导的逻辑，但整体劳动力市场的分化走势，仍将是美联储评估经济韧性、研判利率路径的重要参考变量。

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美东时间9月4日周五，特朗普表示，美国与伊朗之间只是“军事冲突”，对美国而言只是“小事”（small potatoes），并称美军目前只是对伊朗进行“间歇性打击”，同时认同美国副总统万斯此前的说法，即当前局势不应被称为一场“战争”。

不过，就在淡化冲突影响的同时，特朗普又释放了进一步军事行动的信号。他表示，美国“可能很快”打击伊朗镐山。新华社此前介绍，镐山位于伊朗中部伊斯法罕省纳坦兹核设施附近，被认为是伊朗最坚固的地下核设施之一。

特朗普还再次提到此次冲突造成的美军人员伤亡，称已有18名美国军人死亡，并将这一数字与越南、阿富汗战争的美军伤亡规模进行比较。而美联社报道指出，截至目前，这场冲突给美国纳税人带来的成本已经超过375亿美元。

特朗普称只是“军事冲突”：对美国“不是大事”

特朗普在被问及万斯前一天的相关表态时作出前述有关伊朗战事的回应。

在9月3日周四举行的白宫记者会上，万斯拒绝使用“战争”一词描述当前美伊局势，并表示不会预测这场已经持续超过6个月的冲突是否会在11月中期选举前结束。

特朗普本周五表示，他能够理解万斯的说法，并称自己也更愿意将当前局势称为“军事冲突”。他表示，美国目前对伊朗只是进行“间歇性打击”，“对我们来说只是小事，不是什么大事”。

虽然特朗普用“小事”强调冲突对美国而言影响有限，但从持续时间看，这场冲突已经延续超过半年。

美军和以色列于今年2月末对伊朗联合发动军事打击，伊朗随后反击，双方军事行动此后持续反复，直到6月美伊签署谅解备忘录、即初步的停火框架。但上周末，美伊时隔一个月又开始交火，令地区紧张局势再次升温。

镐山再被点名 特朗普此前已多次威胁打击

本周五特朗普表示，美国“可能很快”对镐山采取军事行动。

据报道，镐山位于伊朗纳坦兹铀浓缩设施附近，是一处高度加固的地下设施，拥有两座深埋地下的隧道群。

特朗普此前多次公开威胁打击伊朗位于“镐山”的设施。

新华社提到，7月21日，特朗普表示，美国“可能很快”打击镐山地下核设施。当天，被问及伊朗是否已经将离心机转移至镐山隧道群时，特朗普称，伊朗“有可能”已经这么做，但美国“没有确凿记录”。特朗普同时表示，美国关注的是核材料，并称“可能很快”对该地区实施打击，而且“力度会非常大”。

据新华社，特朗普7月28日再次威胁称，如果美国和伊朗无法达成协议，美国将打击伊朗镐山地下核设施。特朗普当时称自己“非常清楚”镐山的情况，并表示如果美伊无法达成协议，就必须摧毁镐山。

因此，特朗普本周五的讲话等于再次释放了针对伊朗地下核设施采取军事行动的信号。

18名美军人员身亡，特朗普拿越南、阿富汗战争作比较

特朗普当天还谈到了美军在此次冲突中的人员伤亡。

他说，目前已有18名美国军人死亡，“一个也太多”，但随后将这一数字与越南战争和阿富汗战争进行比较，称美国在越南战争中损失了数万名军人，在阿富汗也损失了很多人。

特朗普借此强调此次冲突的人员伤亡规模远低于美国过去持续多年的大型战争。

美联社称，截至9月4日本周五，这场冲突已经造成18名美军人员死亡，并使美国纳税人承担超过375亿美元的成本。

在特朗普淡化冲突规模的同时，美国针对伊朗的军事和经济施压并未停止。美联社报道称，特朗普政府近期重新发动空袭，并继续通过制裁加大对伊朗的经济压力。

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三大美股指均结束两连涨，到周五收盘，道指跌0.51%，标普500跌0.38%，纳指跌0.29%。同时，费城半导体指数收涨约3.4%，成为当日表现最亮眼的板块之一。

存储芯片、半导体设备以及AI光通信等细分方向集体走强，其中闪迪（SNDK）收涨近12%，成为周五涨幅最大的标普500指数成分股。半导体行业股中，KLA（KLAC）和Marvell（MRVL）收涨逾7%、AMD涨约4.7%、英特尔（INTC）涨4.5%、应用材料（AMAT）涨4.3%。

闪迪的同行、这类存储及数据存储股高涨。SK海力士（SKHY）、希捷科技（STX）、美光科技（MU）、西部数据（WDC）分别收涨约8.1%、6.3%、6.1%、5.9%。AI相关硬件股也大涨，超微电脑（SMCI）涨逾4.5%。

英伟达的挑战者 Cerebras（CBRS）收涨10.3%。虽然英伟达周五只收涨逾0.8%，但得益于合作方戴尔本周大幅上调全财年业绩指引优异，在戴尔公布财报后，英伟达股价已三日累涨近6%。

更值得注意的是，这轮逆市行情并非局限于传统芯片。受益于AI数据中心扩张的光通信及光学硬件股也逆势走强，其中，Coherent（COHR）、康宁（GLW）、Lumentum（LITE）分别收涨约6.6%、5.7%和4%。

市场正在用真金白银表达一个越来越清晰的判断：美联储可能加息，压制的是整体估值和部分软件成长股，但AI算力、存储和数据中心互联需求的产业逻辑暂时并未被利率预期破坏。

大盘怕加息，芯片不怕：资金正在“从软件转向硬件”

周五美股最值得关注的并不是三大指数下跌，而是科技板块内部出现了极其明显的分化。

费城半导体指数盘中一度上涨超过3%，Roundhill存储ETF也明显走高，而软件板块则成为拖累科技股的重要力量。

《巴伦周刊》指出，Globalt Investments高级投资组合经理Thomas Martin直言，芯片股周五的强势与非农数据“零关系”，更主要是持续进行中的半导体与软件之间的轮动。当天，iShares Expanded Tech-Software ETF下跌约2.4%，形成鲜明对比。

这实际上解释了一个看似矛盾的现象：

非农越强→美联储加息概率越高→理论上高估值科技股承压；但资金却从部分软件股撤出，转而买入AI硬件。

原因在于，市场对AI交易的定价逻辑正在发生变化。

过去几年，AI投资热潮很大程度上集中于软件、模型和应用层；而进入2026年后，投资者越来越关注真正能够从AI资本开支中获得订单的“卖铲人”——GPU、存储、网络设备、光模块、光纤以及数据中心基础设施。

这意味着，对于这些公司而言，决定盈利增长的核心变量并不只是无风险利率，而是超大规模数据中心的资本开支是否继续增长、AI算力需求是否继续增加，以及相关硬件是否存在供给瓶颈。

本周市场对OpenAI最新发布的GPT-6 Astra的关注，也进一步强化了这一产业叙事。该模型发布被市场视为AI能力继续升级的信号，而OpenAI等AI公司与微软、甲骨文、CoreWeave、AMD、博通等巨头之间庞大的基础设施投资计划，也让AI硬件需求的持续性重新成为市场交易重点。

闪迪暴涨12%：存储芯片成AI硬件“最猛”分支

如果说费城半导体指数的3.4%涨幅已经足够抢眼，那么闪迪（SNDK）约12%的涨幅则更加突出。

闪迪周五成为标普500指数涨幅最大的成分股之一；美光上涨约6%，西部数据和希捷科技也分别上涨约6%。存储板块整体走强，Roundhill Memory ETF一度上涨近7%。

存储芯片成为资金集中攻击的方向，并非偶然。

AI数据中心的快速扩张不仅意味着GPU需求增加，也意味着对HBM、DRAM、NAND以及企业级SSD等存储产品的需求同步增加。尤其随着AI模型规模扩大、推理任务增加以及数据中心不断扩容，存储和数据传输正在成为AI基础设施中越来越重要的环节。

近期市场已经形成一个较为明确的“AI存储超级周期”叙事。英国《金融时报》援引TechInsights高管Dan Kim的分析称，AI数据中心推动DRAM和NAND需求激增，存储芯片价格涨幅甚至超过200%，而新的产能预计要到2028年左右才能大规模增加，供给约束进一步强化了存储厂商的议价能力。

因此，与部分软件股越来越需要面对“AI是否会颠覆自身商业模式”的问题不同，存储芯片公司更直接地站在AI资本开支的供给侧。

这也使得在利率上行、市场降低整体风险敞口的情况下，资金依然愿意给这类硬件公司更高的盈利预期。

从“算力”到“连接”：光通信股也被资金盯上

另一条明显逆势走强的主线，则是AI数据中心的光通信和互联基础设施。

康宁、Coherent、Lumentum等光通信相关股票周五均逆势走高。虽然这些公司的具体业务不同，但市场给予它们的共同标签非常明确：AI数据中心扩容需要越来越多、更高速率的光互联。

德意志银行本周刚刚发布的一份研究就指出，AI产业正在进入一个新的阶段——投资重点正从单纯增加计算能力，逐渐转向连接和网络。该行认为，随着数据中心持续扩张，“制造和传输光信号”的企业正在成为AI基础设施的重要受益者，并将Lumentum和Coherent列为重点推荐标的。

这也是为什么光通信股能够在周五的“加息交易”中逆势走强。

对于市场而言，GPU性能提升意味着计算能力增加，但当越来越多GPU被部署到同一个数据中心甚至不同数据中心之间时，芯片之间的数据传输就会成为新的瓶颈。

于是，光模块、激光器、光纤以及高速网络设备的重要性不断提高。

此前Lumentum和Coherent公布的业绩已经显示AI需求正在快速进入其业务端。Lumentum最新财季收入同比增长超过100%，Coherent季度收入也创下纪录。

因此，市场如今交易的已经不只是“AI芯片”，而是一条更加完整的AI基础设施链条：计算芯片→存储→网络→光通信→数据中心电力和冷却。

AMD、应用材料等也上涨：硬件行情正在向产业链扩散

这种资金偏好并非只集中于闪存和光通信。

AMD周五上涨4.69%，应用材料上涨4.31%；Marvell、超微电脑等AI硬件相关股票也同步上涨。Reuters称，当日半导体板块上涨3.4%，明显跑赢其他行业。

应用材料的上涨尤其值得注意。作为半导体设备龙头，其股价上涨意味着资金关注点已经从AI芯片本身进一步扩展至制造AI芯片所需要的设备。

换句话说，市场正在交易的不是某一家公司的单独利好，而是一个更宏观的逻辑：只要AI资本开支没有明显降温，那么从GPU、存储到半导体设备、光通信和网络基础设施，整个硬件供应链都可能继续受益。

这也解释了为什么强劲非农带来的利率冲击，并没有像过去那样对所有高估值科技股“一视同仁”。

AI硬件的“护城河”：盈利增长暂时压过利率压力

当然，强劲非农仍然给AI硬件股带来了一个不能忽视的问题：估值。

周五美国8月非农新增16.2万人，远超市场预期的5.6万人，7月就业还从此前公布的减少2.3万人大幅修正为增加2.1万人。数据公布后，市场对美联储9月加息的押注迅速升温，25个基点加息概率从约49.4%升至58.4%；2年期美债收益率升至约4.37%。

通常而言，更高的无风险利率意味着成长股未来现金流折现率上升，AI高估值股票理应承压。

但这次市场出现了另一种情况：投资者正在区分“估值故事”和“盈利故事”。

部分软件公司面临AI带来的竞争、商业模式变化以及估值消化问题；而AI硬件供应链则拥有更直接的订单增长和资本开支支撑。

《巴伦周刊》援引Globalt的Martin称，芯片股当天的强势主要来自行业轮动，而持续的AI热情依然是科技板块相对抗跌的重要原因。与此同时，市场此前已经出现从软件向硬件轮动的迹象。

更重要的是，部分AI硬件龙头在经历此前的大幅上涨后，仍然距离历史高点存在一定距离。闪迪、美光等存储股虽然今年已经大涨，但并非全部处于历史高位附近，这给资金重新拥抱这一板块留下了空间。美光周五上涨约4.4%至1000美元附近，闪迪涨幅超过11%，但美光仍较6月高点低约20%。

一边是“加息交易”，一边是“AI交易”：美股内部正在加速分化

最终，周五的市场实际上同时进行了两笔交易。

第一笔是宏观交易：强劲非农→美联储9月加息概率上升→美债收益率走高→大盘及部分成长股承压。

第二笔则是产业交易：AI模型能力继续升级→数据中心资本开支延续→芯片、存储、网络和光通信需求继续增长→AI硬件成为资金避风港。

这也是为什么三大指数全部收跌之际，费城半导体指数却上涨3.4%，而闪迪能够暴涨约12%。Reuters数据显示，周五半导体板块是市场最明显的赢家之一；《巴伦周刊》则指出，半导体指数涨幅约3%，而软件ETF却下跌超过2%。

对AI硬件而言，接下来真正的考验并不是单次非农，而是高利率环境能否最终传导至企业资本开支。

如果未来数据证明经济仍然足够强劲、AI投资继续扩张，那么这类硬件公司反而可能成为“强经济+高利率”环境下的相对受益者；但如果利率持续上行最终开始压制企业融资和数据中心资本开支，那么目前这条强势主线也将面临估值与需求的双重考验。

至少在9月4日这一天，市场给出的答案非常明确：大盘在交易加息，AI硬件在交易AI。

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在最新发布的信用展望报告中，标普罕见地对超大规模云服务商发出系统性信用警告。该机构预计，前六大超大规模企业至2030年的资本支出总额将突破7万亿美元，这一庞大体量已使美国私营部门近半数的经济增长与AI活动深度绑定。

报告直指两大核心隐患：AI投资回报率（ROI）未被量化，以及日益复杂的循环融资结构。标普更明确点名亚马逊面临失去AA评级的风险，而甲骨文若遭降级将直接跌入垃圾级。

这一来自核心评级机构的“入场”信号，打破了此前仅由卖方分析师和股权投资者主导的质疑。随着科技巨头在债券市场的融资规模不断膨胀，信用视角的切换意味着债务市场已开始对AI基建的隐性风险进行重新定价。

投资回报数据缺失，评级机构被迫依赖假设

评级过程通常赋予分析师获取大量非公开信息的权限，但标普在报告中直言：尽管AI投资回报率对评级判断至关重要，"六大超大规模云厂商均未对其AI投资回报进行量化披露"。

报告作者推测，这或许是因为相关数据难以核算，抑或"相关公司选择不披露这一信息"。

面对这一关键信息的缺位，标普不得不采用基准假设：这些全球最大的科技公司大概率知道自己在做什么，其当前和未来的投资最终将产生回报。

然而，标普同时明确指出，即便是投资级企业，也无法无限制地叠加债务、租赁承诺和电力购买协议，并据此为各公司设定了触发评级下调的临界阈值。

各公司信用缓冲空间分化显著

从标普测算的各公司债务类承诺占EBITDA倍数来看，不同公司的财务压力存在明显差异。

微软所能承受的债务、租赁等负债合计仅相当于约一年EBITDA，一旦超出即面临评级威胁；而甲骨文凭借BBB-评级，可将调整后债务杠杆率提升至4.5倍EBITDA才触及下调门槛。

在各公司的EBITDA增长缓冲空间方面，谷歌以其AA+评级脱颖而出，财务余量较为充裕。而对于部分云厂商而言，从"希望投资奏效"到"投资已经奏效"之间的路径，在不触发评级下调的前提下显得极为狭窄。

亚马逊面临的形势尤值关注。据报道，从现有图表数据看，若盈利未能提升或资本开支未能放缓，亚马逊可能在2027年前后面临AA评级压力。

标普方面认为，评级决定由委员会作出，存在可能带来缓解的特殊情境。即便如此，亚马逊若从AA级降至A级，市场冲击尚属有限。

但甲骨文一旦遭到下调，则将直接跌入高收益（垃圾级）债券区间——考虑到甲骨文约1170亿美元的指数合资格美元债券规模，这将是一次相当重大的市场事件。

循环融资结构埋下系统性隐患

标普在报告中专门梳理了超大规模云厂商之间形成的"循环融资"生态，涵盖剩余价值担保、照付不议协议、芯片融资、租赁负债、电力购买协议、兜底担保及直接股权投资等多种形式。

报告对这一体系发出明确警告：

相互关联的融资结构可能在需求意外走弱时放大市场波动。任何一方的违约，都将波及向其提供贷款、为其资产价值提供担保或只是等待收款的其他各方。

更深层的问题在于，循环融资在单个企业层面或许尚属可控，但一旦需求急剧下滑，这些风险可能高度相关地集中爆发。标普写道：

在经济下行期，即便是资本实力最雄厚、盈利能力最强的企业，也可能承受巨大痛苦。

报告将潜在风险按已知与未知、可量化与不可量化维度进行了归类，涵盖过度建设风险、循环融资风险，以及开源模型对商业模式的潜在冲击等多个维度。

所有这些风险，均建立在标普基准情景，即相关投资最终全部转化为EBITDA增长能够成立的前提之上。

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周五，贝森特在接受采访时表示，当前油价上涨与债券收益率之间存在历史性高度相关，而这一局面将随着伊朗局势缓和而逆转。他说：

伊朗冲突终将结束，利率以及整体通胀的短期飙升都将回落。

贝森特认为，伊朗冲突结束后原油市场将"严重供过于求"，油价可能跌至50美元乃至40美元。

与此同时，全球最大主权财富基金之一的挪威基金提议削减政府债券持仓。彭博分析显示，此举可能令其美国国债持有量减少750亿美元。

贝森特在采访中预测，随着伊朗冲突结束，全球石油市场将面临严重供给过剩，油价存在大幅下行空间。他说：

我们预计冲突结束后油市供应将十分充裕，可能看到原油价格跌至每桶50美元，甚至40美元，因为有大量新增供应即将入市。

然而，他并未就冲突何时结束给出具体时间表。共和党众议员本周在众议院军事委员会上将目前的军事形势描述为"陷入僵局"，局势短期内似乎并无明显缓和迹象。

周五，布伦特原油价格交投于每桶95美元上方，为今年7月以来高位，WTI原油报约91美元，均受本周美伊军事打击事件提振。

此外，贝森特将近期债券收益率的上行直接归因于能源价格攀升，并认为二者当前的联动关系达到历史之最。他说：

如果你去看看，利率与油价的相关性是有史以来最高的。

在他的分析框架下，一旦伊朗局势平息、油价回落，通胀压力将随之减轻，债券收益率也将跟进下行。

作为全球规模最大的主权基金之一，挪威主权财富基金拟削减美债持仓一事，贝森特态度淡然。贝森特说：

他们只是希望用其他美国资产来提升收益率。

他表示，若挪威基金转而购买房地美、房利美和吉利美的债券，"我是最坚定的支持者"。

房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）是美国两大政府特许住房贷款机构，吉利美（Ginnie Mae）则是另一家联邦住房金融机构，其债券通常相对美国国债提供一定溢价。

据彭博分析，该提案若落地，可能意味着其美国国债持仓减少约750亿美元。

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加拿大统计局周五公布数据显示，8月就业人数减少41,700人，为今年4月以来首次下降，远低于彭博调查经济学家预测的增加15,000人，失业率维持6.4%不变。

就业萎缩主要集中在金融保险及房地产、零售、批发贸易和餐饮酒店等行业，公共部门就业人数连续第三个月下滑，8月单月减少20,000人。

数据公布后，加元对美元大幅走低；与此同时，美国同日公布的非农就业人数增加162,000人，超出所有经济学家预期，进一步加剧加元压力。

这份疲弱报告令市场对加拿大央行加息预期明显降温。本周早些时候，央行行长Tiff Macklem就通胀前景发表偏鹰派表态，推动两年期加拿大国债收益率上行；但就业数据公布后，该债券迅速反弹，收益率回落至3.076%。

Manulife Investment Management宏观策略高级总监Dominique Lapointe表示：

"若央行意图暗示即将加息，这份就业数据清楚表明，此类警告或许为时过早，经济基本面仍较脆弱。"

8月就业减少主要集中在安大略省和魁北克省。金融、保险及房地产类别减少近10,000个职位，零售、批发贸易及酒店餐饮业也录得下滑。公共部门就业人数自5月以来累计减少78,000人，显示政府端用工持续收缩。

制造业是8月唯一录得显著增长的行业，新增就业22,100人，增量大部分集中于安大略省，在整体低迷的背景下形成明显对比。

加拿大帝国商业银行经济学家Andrew Grantham在致投资者报告中写道，"今日数据似乎与其他指标——包括出口及月度GDP——相互印证，表明经济再度放缓。"

尽管单月数据偏弱，但8月就业总量较一年前仍增加217,000人，5月至7月三个月间累计新增约181,000个职位，显示中期趋势仍具韧性。

加拿大失业率7月曾降至6.4%，为两年来最低，经济在今年二季度亦实现年化3.3%的实际GDP增长。

然而，贸易摩擦的持续升级正令这一复苏轨迹面临新的考验。美国于8月21日谈判破裂后，对价值200亿美元的加拿大商品加征50%关税，加方的反制关税措施也将于下周对数百种美国商品生效。

报告显示，依赖美国出口需求的行业，过去12个月裁员率平均为0.9%，高于其他行业的0.7%。

央行行长Macklem本周表示，加拿大在此轮贸易紧张局势中的起点相对较好，但"对于复苏可持续性的不确定性已经上升"，并预计关税冲击将集中体现在部分行业。

工资数据同样指向降温。8月全职永久雇员平均时薪同比增长2%，低于上月3%的增速，也低于经济学家2.9%的预测。核心劳动年龄男性（25至54岁）失业率从5.8%升至6%，因更多男性重新进入求职市场。

加拿大蒙特利尔银行首席经济学家Doug Porter在致投资者报告中表示，"在一连串令人意外的亮眼就业数据之后，加拿大似乎到了该接受现实检验的时候"，并指出这份疲弱报告"远非意外，在一定程度上反映了劳动力人口持续下滑的趋势"。

加拿大帝国商业银行的Andrew Grantham亦指出，考虑到美国贸易前景的高度不确定性，"我们仍认为加拿大央行将维持利率不变，即便政策制定者本周早些时候对通胀前景表达了更多关切。"

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MSCI新兴市场货币指数周五上涨0.4%，有望录得本周0.7%的涨幅，由此实现连续第10周上涨——这是该指数自2007年以来最长的连涨纪录。

美国非农就业报告公布后，强劲数据短暂推高美元、压制新兴市场货币，但南非兰特、墨西哥比索等货币随后迅速收复失地。

就业数据的强劲表现进一步强化了美联储9月加息的预期，但市场普遍认为，即将公布的消费者价格指数（CPI）才是政策走向的关键变量。

XP Investimentos策略师Marco Oviedo表示，就业数据"确认了CPI才是真正关键的数据点"，"若CPI符合预期、核心通胀年率走低，美联储暂停加息几乎可以确定。"

本周新兴市场资产的整体上行，受益于多重因素共振。

发达国家债券收益率大幅攀升，推动资金寻求多元化配置；与此同时，日元因市场对日本央行干预及政策走向的猜测而急速升值，带动美元走弱，进一步为新兴市场货币提供支撑。

股票方面，MSCI新兴市场股票基准指数周五上涨1.5%，人工智能板块表现突出，带动整体指数扭转此前颓势，转为周度上涨。

多位美联储官员本周相继发表表态，为市场提供政策参考坐标。

美联储理事Christopher Waller表示，若通胀控制持续取得进展，他将支持维持当前政策利率不变。纽约联储行长John Williams则指出，有证据显示随着关税影响消退，通胀正继续回落，且能源价格上涨尚未向其他服务领域扩散。

渣打银行经济学家Dan Pan对此持审慎立场。他表示，"若通胀数据偏软，新兴市场资产或将获得短暂喘息，但鉴于通胀压力依然根深蒂固，市场对美联储加息的预期整体仍将维持在高位。"

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美国劳工统计局周五公布：8月非农就业人数增加16.2万，远超市场预期增幅5.6万；此前两个月新增就业者合计上修5.5万，其中7月就业人数从减少2.3万大幅修正为增加2.1万；8月劳动力参与率小幅升至61.6%，略高于市场预期；8月失业率企稳于7月的4.1%，8月平均时薪环比上涨0.3%、同比涨3.1%，均符合市场预期。

数据公布后，市场对美联储9月15日至16日会议加息的押注明显升温，联邦基金期货隐含的加息概率从数据公布前的约55%升至约59%至60%。对利率最敏感的2年期美债收益率一度上涨约5个基点至4.38%，显示债券市场迅速重新计入更高的政策利率风险。

强劲非农给鹰派“加分”，但还没到足以定案的程度

BMO Capital Markets策略师Vail Hartman认为，这份报告“支持鹰派阵营，但还不足以为9月16日加息提供决定性依据”。

她指出，尽管市场隐含的9月加息概率已经上升，但就业数据在政策决策中的重要性仍将排在通胀之后。

Fitch Ratings美国经济主管Olu Sonola则将这份报告形容为“毫无疑问地强劲”，认为它再次确认了美国劳动力市场的稳定性。

但Sonola同样强调，真正的风险事件在下周的CPI。“这是能够真正改变局面的数据”。

Conference Board高级美国经济学家Yelena Shulyatyeva也持类似观点。她表示，很多美联储官员正在等待下周数据，以寻找通胀持续向2%目标回落的证据；如果这样的进展没有出现，“那么我认为他们会加息”。

换言之，华尔街目前的判断并非“非农强劲=美联储必然加息”，而是非农重新抬高了加息门槛被跨越的可能性，而CPI将决定这一步最终是否发生。

贝莱德Rosenberg：数据确认对就业市场已有认知，真正的压力重回通胀

贝莱德投资组合经理Jeff Rosenberg在接受彭博电视采访时给出了更直接的判断。

他认为，这份大幅超预期的就业报告实际上只是“确认了我们对劳动力市场已有的认知，并把焦点和压力重新放回通胀”。

Rosenberg表示，如果9月11日公布的CPI继续显示在通胀降温方面取得进展，“我认为他们会按兵不动”。

在他看来，这次非农的作用更多是排除了“就业数据极度疲弱、迫使美联储无法加息”的可能性。真正决定9月政策走向的，仍然是通胀是否重新加速，或者下降速度是否“不够快”。

Rosenberg还认为，美国目前呈现的是典型的“低招聘、低裁员”就业市场。疫情后由工资快速上涨带来的通胀压力已经明显减弱，当前更值得关注的是能源价格向核心通胀的传导。

当天美国柴油价格创下每加仑5.85美元的纪录，也使能源成本成为市场担忧通胀重新抬头的重要因素。

工资增速偏温和：就业强劲并不等于通胀压力同步升温

这也是多家机构人士没有因为非农超预期而直接转向“9月必加息”的重要原因。

8月平均时薪环比上涨0.3%，同比上涨3.1%。Reuters援引的机构人士指出，工资增速依然较为温和，这意味着就业市场的强劲并没有同步转化为明显的工资通胀压力。

Spartan Capital Securities首席市场经济学家Peter Cardillo认为，这份非农报告相对于市场共识“非常强劲”，但工资数据并没有构成新的通胀威胁。

他指出，平均时薪同比上涨3.1%，基本延续近期水平，“工资不是问题，这实际上是积极因素”。

如果下周CPI和PPI继续延续此前的降温趋势，他预计美联储仍可能维持利率不变。

Potomac River Capital首席投资官Mark Spindel同样认为，最新就业报告修复了此前数据中的部分疲弱，尤其是公立学校等领域的就业。

但即便数据如此强劲，他仍表示：

“即便今天的（就业）数据如此强劲，我也不认为仅凭此就会有人决定收紧（货币）政策。下周的通胀报告才具有决定性意义。”

加息概率升至六成左右，债市率先重新定价

就业数据公布后，金融市场的第一反应相当明确：加息重新成为一个更现实的情景。

Reuters报道称，联邦基金期货显示，市场对美联储9月会议加息的概率升至约59%，高于数据公布前的约55%；另一篇Reuters报道显示，市场一度将这一概率计价至约62%。

《华尔街日报》报道也指出，强劲就业报告推动美国国债收益率普遍走高，市场对9月加息的押注从此前约50%大幅升至约61%。2年期、10年期和30年期美债收益率分别一度升至约4.41%、4.80%和5.26%。

但这一市场反应本身也说明，“加息概率升至六成左右”与“加息已经板上钉钉”仍然是两回事。

原因就在于，下周还有一组可能重新改变定价的关键数据——8月PPI将于周四公布，CPI则将于周五公布。

华尔街分歧仍在：一些人看到加息理由 也有些人认为应按兵不动

多家机构人士对此给出了不同判断。

Dakota Wealth高级投资组合经理Robert Pavlik认为，美国经济显然没有崩溃，就业市场仍然具有韧性。但如果美联储仅仅因为就业强劲、通胀仍偏高就选择9月加息，他认为这样的政策行动并不合理，因为单次加息并不能解决能源价格或石油供应减少带来的通胀问题。

Harris Financial Group管理合伙人Jamie Cox则更明确地站在“按兵不动”一侧。他认为这份就业报告虽然可能给美联储鹰派人士提供了加息理由，但“数据支持按兵不动，而不是加息”。

Natixis首席美国经济学家Christopher Hodge则认为，强劲的就业数据意味着美联储需要看到更加明确的通胀降温证据，才能继续按兵不动；如果通胀数据不能给出这样的信号，9月加息的可能性将进一步上升。

CFRA Research首席投资策略师Sam Stovall也认为，非农新增就业远超预期，相当于给美联储提供了“更多加息弹药”，或者说减少了维持利率不变的理由。

但他同样强调，市场现在需要等待下一轮通胀数据。

“强就业”背后也有结构性问题：AI、教育就业与长期失业值得关注

如果把视线从新增就业总量转向就业结构，市场看到的并非一份全面强劲的就业报告。

8月新增就业主要受到休闲和酒店业、公立教育就业反弹等因素推动；与此同时，信息业和金融活动就业出现下降。数据还显示，长期失业人数增加，说明“低招聘、低裁员”的环境对于已经拥有工作的人尚可，但对于失业者而言并不友好。

Hirtle & Co.首席投资官Brad Conger尤其关注AI对就业结构的影响。

他认为，如果仔细观察就业数据，已经可以“看到AI取代就业的轮廓”。

他指出，AI采用率较高的信息、金融等行业就业表现偏弱，而与数据中心建设、设备和供电相关的建筑、制造和公用事业等行业就业更强。

这意味着，单纯观察16.2万人的新增就业规模，可能不足以完整描述美国劳动力市场正在发生的变化。

Reuters援引的其他机构人士也指出，7月就业数据此前出现的疲弱存在一定“假象”，部分原因与地方政府教育就业的季节性调整有关；与此同时，长期失业人数增加，则意味着就业市场的“低招聘、低裁员”状态并非没有代价。

“先交易强非农，再等待CPI”：股债市场的下一关已明确

高盛资产管理旗下Innovator ETFs首席投资策略师Tim Urbanowicz认为，市场可能采取“先反应、后提问”的交易方式。

就业报告公布后，债券市场首先对更高的政策利率进行定价，但随着投资者进一步消化数据，市场最终仍会回到就业市场更广泛的再平衡趋势，以及通胀问题。

Cresalta Investment Management首席投资官Josh Stevens也认为，这是一份波动性很大的报告，但它至少明确了一点：美联储下一步将更加关注通胀。

Wells Fargo Investment Institute全球策略师Gary Schlossberg则指出，强劲的就业数据意味着，如果通胀没有进一步改善，美联储加息的理由正在增强。

他的判断可以概括为：这份非农报告提高了下周CPI的重要性——CPI必须表现得更加“友好”，才能抵消强就业带来的加息压力。

与此同时，Rosenberg认为，即便美联储最终加息25个基点，股票和信用市场也未必因此遭受明显冲击。

他表示，当前股市“更多关注的是分子，而不是分母”——也就是企业盈利及盈利增长，以及AI技术浪潮带来的生产率和盈利能力提升。只要信用质量保持良好、信用利差仍然偏紧，单次25个基点的加息也未必足以改变风险资产的整体逻辑。

因此，华尔街对8月非农的真正解读，并不是“美联储9月一定加息”，而是就业端已经重新给鹰派提供了足够筹码，接下来决定筹码能否转化为实际政策行动的，是通胀。

目前市场对9月加息的押注已经重新升至六成左右，但这个概率仍远未达到“板上钉钉”的程度。下周PPI、尤其是9月11日公布的CPI，将成为美联储9月会议前最后一轮关键经济数据。

正如多位机构人士反复强调的那样：非农已经把“加息”重新摆上桌面，而CPI才可能真正决定，美联储最终是动手，还是继续按兵不动。

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美东时间4日周五，美国财政部宣布对土耳其投资银行Golden Global及其两家子公司实施制裁，指控其充当伊朗影子银行网络的关键中转节点，协助将伊朗石油收入转移至土耳其并兑换为现金和黄金。

美国财政部长贝森特随即发出警告，称“下周可能再制裁一家银行”，并向全球金融体系中的不良行为者喊话："我们知道你们是谁，你们自己也清楚，一切都结束了。"此次制裁将三家实体列入财政部“黑名单”——海外资产控制办公室（OFAC）特别指定国民名单，实质上切断其与美元金融体系的联系。

此次制裁将打击范围从伊朗本土延伸至土耳其金融机构，标志着美国对伊金融围堵正向第三国中介机构全面扩展，对土耳其银行业及里拉资产构成潜在冲击。

指控细节：石油收入的中转链条

据报道，美国财政部在声明中指出，Golden Global投资银行、即Golden Global Yatirim Bankasi Anonim Sirketi本身以服务伊朗影子银行网络为目的，即将伊朗石油收入转移至土耳其，再由货币兑换商将其转换为现金和黄金。

美财政部进一步指控，Golden Global明知故犯，主动向伊朗金融机构提供代理银行服务，使资金得以流经由伊斯兰革命卫队圣城旅及其代理人控制的账户。

此次受制裁的三家实体分别为：总部位于伊斯坦布尔的Golden Global Yatirim Bankasi Anonim Sirketi（投资银行本体）、资产管理公司Golden Global Portfoy Yonetimi Anonim Sirketi，以及资产租赁公司Golden Global Varlik Kiralama Anonim Sirketi。

上述三家实体均被列入OFAC特别指定国民名单，并被切断美元结算渠道。财政部同时发布一般许可证，允许相关方在过渡期内有序了结与上述实体的现有交易。

据数据库TheBanks.EU数据，Golden Global投资银行为土耳其资产规模第35大银行，2025年总资产约250.25亿土耳其里拉（约合5.17亿美元）。截至发稿，该行未回应置评请求。

贝森特警告：每周制裁将成常态

贝森特在接受美国媒体采访时措辞强硬，将此次制裁定性为“宣告你们关门大吉的信号”。他在接受路透社采访时进一步表示，财政部可能每周滚动推出新的二级制裁，初期重点针对银行业，以此作为全面加压伊朗的更广泛行动的组成部分。

贝森特上月已宣布对伊朗全球金融网络发动“经济攻势”，并明确表示，华盛顿的目标是迫使德黑兰重返谈判桌。

上周，美国政府援引《爱国者法案》相关条款，限制埃及银行Banque Misr在阿联酋的分支机构参与美元交易，理由是其与伊朗存在往来。但该行动未达到全面OFAC制裁级别，未波及Banque Misr总行及其他地区分支。此次对Golden Global的制裁力度明显更重，被贝森特直接定性为“出局”。

地缘信号：第三国金融中介成新打击目标

此次制裁的深层意义在于，美国正将对伊金融围堵的边界从伊朗本土向外延伸，土耳其金融机构首当其冲。这一动向对土耳其银行业构成直接警示——任何与伊朗存在金融往来的机构，均面临被列入OFAC名单、丧失美元清算资格的风险。

目前，美伊之间的军事冲突已持续六个月，并推动全球能源价格走高。在此背景下，贝森特所描述的"盟友协助"表态，亦暗示美国正寻求构建更广泛的多边制裁协调机制。

土耳其政府尚未就此次制裁作出公开回应。鉴于土耳其与伊朗之间长期存在的经贸往来，以及土耳其在北约框架内与美国的复杂关系，安卡拉的后续表态将受到市场密切关注。

市场与政策效果存疑

制裁专家、Obsidian Risk Advisors董事总经理Brett Erickson对此次行动的实际效果提出质疑。他表示，制裁Golden Global只会“边际性地增加对伊朗的压力”，并警告此举可能引发伊朗政府的报复。

“伤害伊朗，与改变这场战争的走向，是两件截然不同的事，"Erickson说。"如果这种压力无法实质性地改变战争的经济走向，华盛顿可能只是在捅马蜂窝，反而激励伊朗以可能对全球经济造成更大破坏的方式进行反击。”

对于投资者而言，贝森特“每周制裁”的表态意味着相关不确定性将持续存在。土耳其里拉资产及与伊朗存在业务关联的金融机构，短期内将面临更高的合规审查压力与市场波动风险。

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AMC娱乐控股首席执行官Adam Aron与Robinhood Markets首席执行官Vlad Tenev本周在社交媒体上公开交锋，矛头直指Robinhood在其区块链平台上挂牌交易AMC代币股票一事——而AMC对此毫不知情，也未参与任何授权环节。

Adam Aron周四晚间在X平台发文，将Robinhood的相关产品斥为"可鄙"且"令人愤慨"，并要求其立即下架该代币。他警告称，此类"准虚假市场"可能混淆投资者对所持资产性质的认知，剥夺其投票权，并削弱公司的融资能力。

Vlad Tenev对此轻描淡写地回应"有什么问题吗？"，进一步激化矛盾。AMC股价周五盘中一度上涨逾10%，Robinhood股价则一度下跌近4%。

此次风波折射出当前代币化证券热潮中的核心张力：传统上市公司与金融科技平台之间，在股票流动性、股东权益与监管合规层面存在日益明显的利益分歧。

与此同时，美国证券交易委员会（SEC）已将一场有关24小时美股交易的圆桌会议列入9月17日议程，监管框架仍处于形成阶段。

代币化股票通常是对真实股票的仿制品，允许投机者在不持有底层资产的前提下押注价格走向。这意味着代币持有人既无实际股权，也不享有传统股东所拥有的投票权与公司治理权利。

Adam Aron在其长篇X帖文中援引了Robinhood网站上的一份法律披露文件，并指出：

"你在泽西岛（Jersey）打造的这个准虚假市场，正在向公众散播对金融市场的不信任。金融机构本已面临信任危机，你们可能正在让情况变得更糟。"

他表示，AMC将就此事向SEC反映。

批评者认为，合成股票的存在会分散标的资产的流动性，并在一定程度上架空现有股东；而支持者则将代币化视为拓宽投资渠道、实现更快结算的有效路径。两种立场之间的对立，在这场公开争论中得到集中体现。

这场争执并非两家公司的初次交锋。2021年1月的迷因股热潮中，Robinhood因抵押金要求骤升而临时限制AMC等股票的买入操作，此举在散户投资者中引发强烈反弹，也令Robinhood一度陷入舆论风暴。

五年后，双方再度因AMC股票的市场准入问题产生冲突，但这一次的战场从传统经纪平台延伸至区块链。

对AMC而言，管理层善用社交媒体动员支持者的策略并不陌生——新冠疫情期间，Adam Aron正是借助网络社群的力量，将股价推高并借此募集数亿美元资金，为公司提供了重要的生存空间。

尽管争议不断，代币化证券的推进势头并未放缓。数字资产平台之外，纳斯达克和纽约证券交易所等传统交易所均已布局代币化股票相关计划，经纪商与市场基础设施机构也在积极跟进。

这并非Robinhood首次因代币化产品与标的公司发生摩擦。据报道，ChatGPT开发商OpenAI去年曾公开表态，不认可Robinhood推出的与其挂钩的代币产品，并提示投资者"请谨慎"，强调相关代币并不等同于实际股权。

当前，24小时不间断交易的需求正在为代币化证券的普及提供动力——区块链系统不存在传统市场的收盘机制，天然契合全天候交易的需求。

SEC定于9月17日召开的圆桌会议，或将为这一领域的监管走向提供更多线索，市场参与者正密切关注。

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9月4日，据路透援引知情人士，城堡投资近期已与多家私募股权公司接触，寻求收购美国原油生产资产。此前，该机构曾参与竞购WildFire Energy。这家由Warburg Pincus和Kayne Anderson持有、位于得州鹰福特页岩区的油气运营商，最终以约40.6亿美元的价格被Magnolia Oil & Gas收购，城堡投资则成为出局竞标方之一。

城堡投资的动作，正值大型对冲基金和商品交易商加速向能源实物资产扩张之际。随着中东局势持续紧张，地缘风险推高国际油价，美国本土油气资产因不依赖霍尔木兹海峡等关键航道，战略价值进一步凸显。

与此同时，高油价也持续改善油气生产商的盈利能力，多家美国能源企业今年第二季度录得近年来最佳业绩，进一步提升了优质生产资产的吸引力。

从“纸面交易”走向实物资产

城堡投资早已是石油、天然气、电力等大宗商品市场的重要交易商，如今进一步争取原油生产资产，核心并不只是扩大能源业务规模，更在于为其庞大的商品交易业务增加一层实物资产“安全垫”。

对于依赖期货和衍生品进行商品交易的金融机构而言，实物生产资产能够提供天然的风险对冲。当供应中断或地缘政治冲击推高油价、导致部分金融头寸承压时，旗下实物油气资产的价值往往同步上涨，从而部分抵消交易端的损失。

此外，收购成熟的生产平台，还意味着获得现成的运营团队和基础设施。对于城堡投资而言，这不仅能够获得在产油气资产，也有助于承接未来更多收购，降低持续扩张实物能源业务的运营门槛。

这一策略与城堡投资去年进军美国天然气生产领域的路径高度相似。2025年2月，城堡投资从EnCap Investments手中收购Paloma Natural Gas，并将其更名为Apex Natural Gas；此后又先后从Comstock Resources以及由Carnelian Energy Capital支持的Azul Resources收购资产，逐步搭建起规模化天然气生产平台。

对冲基金与交易商争相“下场”

城堡投资并非唯一一家从金融市场走向能源实物资产的机构。

大型商品交易商近年来也在持续扩大对美国油气生产资产的布局。Vitol今年7月就旗下美国页岩油气合资企业VTX Energy Partners达成出售协议；据路透上周报道，Gunvor也正就收购Haynesville页岩区块资产展开谈判，交易规模超过10亿美元。

过去，商品交易商和对冲基金更多依靠期货、期权等金融工具获取能源市场敞口，如今则开始将交易能力与生产、储运等实物资产结合起来。

背后的逻辑正在发生变化：能源市场波动越大，单纯依赖“纸面头寸”的风险越高，而掌握真实产能和实物供应，则意味着在油价、供应链以及地缘政治冲击中拥有更大的腾挪空间。

随着大型金融机构不断进入美国油气资产市场，能源行业的买家结构也正在发生变化——实物油气资产正从传统能源企业和私募基金的专属领域，逐渐成为大型商品交易商争夺的新战场。

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这一监管动作，正值市场对Cybercab发布会评价转向谨慎之际。周四晚间，特斯拉在得克萨斯州奥斯汀举行Cybercab商业化启动活动，但发布会缺乏关键细节，既未公布具体部署规模、产能目标和推进时间表，也未进行直播，首席执行官埃隆·马斯克本人亦未出席。

市场情绪随之迅速降温。周四，特斯拉股价一度上涨5.4%，但周五美股开盘后跌幅一度扩大至6.2%。在投资者此前已经对Cybercab商业化抱有较高期待的背景下，发布会未能给出更多规模化路径，进一步削弱了短期催化剂。

如今，Cybercab不仅面临“能否快速放量”的市场考验，还要面对“能否顺利通过监管审查”的现实约束。对于这款没有方向盘、制动踏板和油门踏板的全自动驾驶车型而言，合规路径、部署规模和商业化节奏，正成为华尔街重新评估特斯拉Robotaxi故事的关键变量。

NHTSA介入，Cybercab合规路径迎来考验

监管审查可能成为影响Cybercab商业化进程的关键变量。

据路透社9月4日报道，NHTSA已对约1000辆特斯拉Cybercab展开审计，重点审查特斯拉此前申报联邦机动车安全标准合规时所采用的流程及技术数据。

Cybercab取消了方向盘、制动踏板、油门踏板以及传统后视镜等人工控制装置，与现行安全标准针对的传统车辆存在明显差异。因此，部分联邦机动车安全标准是否适用于该车型，成为此次审查重点。

换言之，NHTSA关注的不仅是Cybercab能否安全运行，也包括特斯拉此前采用的合规认证路径是否成立。

得克萨斯州官方记录显示，截至上周五上午，特斯拉在该州共登记420辆自动驾驶车辆，其中Cybercab为45辆。审查结果将直接影响Cybercab后续投放节奏、运营区域扩张以及Robotaxi商业模式的复制速度。

活动细节有限，华尔街评价偏谨慎

多家华尔街机构在活动结束后发布点评，对此次发布会的评价普遍偏谨慎。

巴克莱分析师Dan Levy认为活动“大体符合预期”，但对特斯拉缺乏直接沟通感到“有些失望”。由于公司没有提供新的增长和规模目标，活动对部分投资者的催化作用可能不及预期。不过，Levy指出，活动仍进一步强化了市场对特斯拉AI故事的关注。

富国银行分析师Colin Langan则认为，此次发布“很可能未达投资者预期”。他指出，公司既未公布具体数字，也未给出明确推进时间表。在过去30天股价累计上涨约15%的情况下，缺乏新催化剂可能令股价面临进一步下行压力。

Evercore ISI分析师Chris McNally则直指活动“细节匮乏，马斯克未发言”，并表示后续将重点观察特斯拉Robotaxi运营指标能否追上Waymo，后者日均约完成30次接单。

规模路径尚不清晰，机构对扩张速度分歧加大

尽管发布会缺乏新增信息，华尔街对Cybercab长期增长潜力的判断并未明显逆转，分歧主要集中在商业化扩张速度。

摩根大通分析师Rajat Gupta认为，在活动前股价已经大幅上涨的背景下，考虑到部署目标和推进节奏披露有限，股价短期可能温和回调。该行预计，特斯拉今年年底Robotaxi车队规模仍将十分有限，到2027年底才可能扩大至约9000辆。

加拿大皇家银行分析师Tom Narayan则相对乐观，他认为，尽管定价、产能爬坡和监管审批等关键问题仍未明确，但Cybercab当前较慢的推进节奏更可能是有意为之的运营策略，而非技术能力受限。

他预计，到2030年，美国市场Cybercab数量将达到约4万辆，特斯拉有望占据美国Robotaxi整体车队约20%的份额，而美国Robotaxi车队总规模预计约为20万辆。

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这一切即将迎来改变，从下周起，在公司9月9日举行的“惊喜与闪耀”发布会上拉开序幕。新任首席执行官约翰·特努斯将于当天登台，发布最新款iPhone和Apple Watch，但这仅仅是个开始。

苹果公司即将开启其历史上规模最为庞大的新品发布潮，在2026年、2027年及未来几年内，推出一系列全新形态的产品，并开拓多个前所未有的产品领域。

苹果公司已在这一产品线领域深耕了近五年，特尔纳斯也多次强调，一个创新的崭新时代正在到来。他在周二致员工的信中写道：

“我对公司即将推出的一系列重磅新品充满期待。下周我们将迎来一场堪称非凡的发布盛会，而更令我振奋的，是那之后的更多惊喜——既有那些已蓄势待发的杰出产品，也有我们尚未构想的新品。”

尽管在这些产品构思与研发阶段，蒂姆·库克还是苹果公司的首席执行官，但它们的开发工作在很大程度上仍由特尔纳斯及其团队负责。当库克决定授权特尔纳斯亲自发布这些产品时，这无疑标志着苹果迈入了新的发展阶段。

这也正是为何首席执行官交接被定于9月1日的原因——让特尔纳斯在距离他将亲自亮相、展示自己主导成果的发布会仅剩数日之际，正式执掌大权。

以下是苹果公司未来几年正在研发的众多产品。（当然，公司的规划与时间表在许多情况下仍会灵活调整，部分设备可能会延期甚至被彻底取消。）

9月9日以及2026年末和2027年初：

可折叠iPhone：今年产品发布的核心将是一款可折叠智能手机，苹果内部许多人将其称为“iPhone Ultra”。该机配备一块大尺寸内屏与一块小巧的外屏，折叠后尺寸约等于一本护照。主要配置包括A20 Pro芯片、自研C2调制解调器、深色与浅色两种配色、常规与超广角双摄（无长焦镜头）、支持Touch ID、分屏多任务处理、先进的铰链结构，以及一条比此前可折叠设备明显弱得多的折痕。与此同时，其售价预计将超过2000美元。

iPhone 18 Pro 和 Pro Max：这两款Pro系列机型的外观与前代基本一致，仅新增了浅蓝和深红两种配色。其重大新功能主要体现在内部：搭载A20 Pro芯片、自研C2调制解调器，电池续航进一步提升，并配备了改进的均热板以有效防止过热。此外，两款机型还升级了摄像头系统，其中Pro Max更是配备了机械光圈，可实现更精细的曝光调节与景深控制。

Apple Watch Series 12 和 Ultra 4：今年的 Apple Watch 更新将为 Series 12 增添全新配色与陶瓷表壳，并推出多项健康与健身新功能。升级后的内部组件将为 AI 版 Siri 助手提供更强算力。此外，一项正在测试的新功能是全天候心率监测传感器，无论用户是否在运动，都能持续运行。

AirPods 5：这款机型将对入门级AirPods进行一次更新，同时推出普通版和降噪版两种版本。不过，这并非此前因推迟而计划于明年发布的、内置摄像头用于AI功能的AirPods。

Apple TV 机顶盒：新款 Apple TV 外观与现有型号基本一致，但搭载了性能更强的芯片，使操作系统操作更加流畅，并首次支持 Siri 人工智能。此外，遥控器也经过了优化设计。

HomePod mini：HomePod mini 的情况与 Apple TV 类似——这款智能音箱在外观上不会有重大变化，但搭载更强劲的处理器将为 Siri 的 AI 功能提供更强算力。苹果公司也在测试一款支持 Siri AI 的全新全尺寸 HomePod，不过目前看来短期内尚无发布计划。

配备OLED屏幕的iPad mini：新款iPad mini将带来该产品问世以来最重大的升级之一，首次搭载OLED屏幕，让观看视频、畅玩游戏以及执行其他各类任务都更加赏心悦目。OLED即有机发光二极管，由于无需背光源，能够呈现更鲜艳的色彩、更鲜明的对比度，并实现纯正的黑色。

M6版iMac升级：苹果正准备为iMac搭载M6芯片，并可能推出全新机身配色。这将是该款台式机两年来的首次更新。

M6 14英寸MacBook Pro更新：新款14英寸MacBook Pro外观将与现款相似，但将把入门级的M5芯片替换为入门级的M6芯片。

首批配备触控显示屏与OLED面板的MacBook：在2022年前后终于决定进军触控屏笔记本领域之后，苹果正着手对MacBook Pro进行近五年来最大规模的一次全面升级——全新设计的机型将搭载多点触控屏幕、OLED显示技术，并引入iPhone上的“灵动岛”功能。此外，其软件界面也将更加适配触控操作。这款新机将提供14英寸和16英寸两种尺寸，并配备于3月发布的M5 Pro与M5 Max处理器。

首款带屏幕的智能家居中枢：苹果在未来几个月内推出的另一大重磅新品类别，是一款配备一块约7英寸方形屏幕的家居控制中心。借助Siri人工智能与面部识别技术，该设备能够为注视它的用户呈现个性化内容。它将推出可置于床头柜或壁挂式两种版本，支持运行小部件、表盘和各类应用，并同时实现FaceTime视频通话与智能家居控制功能。这款产品标志着苹果在智能家居市场上的最大规模布局。

以下是2027年正在开发的内容：

M6版MacBook Air：对于2027款MacBook Air，别指望苹果会推陈出新。预计它将搭载苹果最新的芯片，这一点与此前几代这款最受欢迎的机型的升级路径类似。

A19 Pro MacBook Neo：凭借首款MacBook Neo的成功，苹果正力图保持发展势头——即便其售价已上调至699美元。一款搭载更强劲芯片、配备更大内存的新版本正在研发中，同时苹果还计划不定期为Neo系列更新配色。

入门级iPad迎来更新：在经历长时间的停更与价格上调之后，苹果正准备推出一款搭载更强劲芯片、并终于支持Apple Intelligence平台的新款入门级iPad。

iPad Air 更新：2027 款 iPad Air 的重大升级在于改用 OLED 显示屏，这一技术自 2024 年起已应用于 iPad Pro，并延续至今年的 iPad mini。

iPad Pro 更新：此次 iPad Pro 的升级幅度将不及 iPad Air，但除了搭载全新芯片外，苹果还尝试引入了均热板技术。若得以采用，这将有助于在更长时间内维持性能，并有效缓解过热问题。

新款Apple Pencil：苹果正着手研发Pencil Pro及入门级USB C接口Pencil的升级款，预计与2027年款iPad的改款同步推出。

iPhone 18 和 18e：此处最大的变化并不在于设备本身，而在于发布时间。苹果首次将Pro系列与入门级机型的发布节奏错开，分置于一年中的不同阶段。到2027年，常规版 iPhone 18 将与定位更亲民的“e”系列机型一道，在春季同步亮相。

iPhone Air 2：升级版的iPhone Air同样定于春季发布，其主要变化包括新增第二枚后置摄像头（用于超广角拍摄）、搭载更强劲的芯片，以及电池续航的提升。

M7 14英寸MacBook Pro：苹果正筹备推出一款经过重新设计的入门级MacBook Pro，并搭载其首款入门级M7芯片，预计于明年发布。该机型将沿用部分与即将推出的高端触控屏MacBook相同的外观设计元素。

配备摄像头的AirPods：这款酝酿已久的AirPods升级版——内置可与苹果视觉智能功能协同工作的摄像头传感器——已列入明年的发布计划。该设备将基于视觉提示提供提醒，帮助用户分析周边环境，并结合上下文提供逐段导航指引。不过，这些摄像头无法拍摄照片或录制视频。

家用安防传感器与系统：苹果正计划推出一款以隐私为核心的家用安防摄像头与智能家居控制设备，该设备将借助人工智能对周边环境进行监测，而非直接采集视频影像，并将接入一项全新的家庭安防与监控服务。

首款智能眼镜：苹果将首次在眼镜领域与Meta Platforms Inc.展开竞争，推出一款不配备显示屏的型号。这款设备可让用户听音乐、接听电话，并拍摄照片和视频。其摄像头采用独特的椭圆形设计，还能支持与配备摄像头的AirPods相同的AI功能。镜架则提供多种颜色和造型可供选择。

iPhone问世20周年大革新：除了折叠屏版iPhone之外，多年来最具突破性的机型将是一款致敬这款产品20周年的特别版。预计其四周边框与边缘均采用曲面玻璃设计，边框进一步收窄。这将是自iPhone X以来，对如今的iPhone Pro系列所进行的最大一次全面升级。

第二代可折叠iPhone：搭载全新芯片的第二代可折叠iPhone已在测试阶段稳步推进，预计将在初代机型发布一年后上市。这彰显了苹果对该品类的信心。

重新设计的智能手表：该公司已对其健身可穿戴设备重新进行研发，并正在为Apple Watch探索多个全新方向。与此同时，公司正着手打造一款经过重新设计的智能手表，计划于明年或后年发布。

M7 Pro 和 M7 Max 高端触控 MacBook：苹果已在研发配备 OLED 显示屏的第二代高端触控 MacBook。其中最大的变化是将搭载即将推出的 M7 Pro 和 M7 Max 处理器。

以下是2028年、2029年及以后的开发计划：

一款桌面版智能家居中枢机器人：它将以今年上市的智能家居设备为基础，配备约9英寸的屏幕，并搭载更先进、更具交互性的AI功能。最大的区别在于，它还配有一只机械臂，可移动显示屏，从而帮助设备与用户互动，并完成诸如FaceTime通话之类的任务。

M7 Max与M7 Ultra Mac Studio：苹果的M7处理器系列将新增一款性能更强的Ultra型号。该公司计划于2028年推出一款搭载最新高端芯片的新款Mac Studio。

苹果Vision Pro或迎重大升级：Vision Pro头显的未来仍处于不确定状态，尤其是Ternus此前一直对其设计持保留态度。不过，目前来看，一款经过改进、更加轻便的版本仍被列在苹果的产品路线图上，预计将于2028年底或2029年初推出。

搭载摄像头的人工智能挂饰：作为其进军新型人工智能可穿戴设备领域的一部分，苹果公司一直在研发并测试一款可夹在衣物上或作为项链佩戴的挂饰。该设备内置摄像头，旨在与iPhone配合使用，为人工智能任务提供“视觉”支持，功能类似于眼镜或AirPods所承担的角色。若最终上市，这款挂饰将成为一种替代方案，让那些不愿在面部或耳部佩戴设备的人也能获得相应功能。

更大尺寸的可折叠iPhone：苹果已将目光投向2028年推出的第三代可折叠iPhone，该公司正在探讨一款正面与内屏均略为增大的版本——相比初代机型，其正面屏幕从5.5英寸增至更大尺寸，内屏则从7.8英寸进一步扩大。

潜在的可折叠iPad：早在苹果全力推进可折叠iPhone之前，就已经在原型设计和测试一款可展开至约20英寸屏幕的可折叠iPad。在内部，这款设备被视作笔记本电脑的未来形态。它曾一度计划于2028年问世，但因定价、制造工艺及实用性等方面的问题而遭遇阻碍，最终被推迟并搁置。此前我们也曾见过苹果将某些产品重新纳入研发进程，因此不排除这款产品仍有望在本世纪末面世的可能性。

配备OLED屏幕的高端版MacBook Air：目前的MacBook Air设计始于2022年，因此此次更新将等待已久。苹果正计划在2028年或2029年对该产品进行一次重大升级，其中将搭载OLED显示屏。与即将推出的高端OLED版MacBook一样，这款新品将定位高于现有MacBook Air系列。届时，苹果的iPhone、iPad和Mac产品线也将大多完成向OLED屏幕的过渡。

更高端的OLED版iMac：随着屏幕尺寸的增大，OLED显示屏的成本也随之攀升，这使得在更大尺寸的设备上搭载该技术变得颇具挑战。不过，到2028年或2029年，苹果的供应链或许已具备条件，能够推出备受期待的OLED版iMac。iMac上一次重大升级是在2021年。

增强现实眼镜：苹果的长期目标始终是推出真正的AR眼镜——一种能够将数据叠加到现实场景中的轻便式眼镜——而除了发布时间表之外，这一目标并未发生任何变化。预计这类产品最早也要到本世纪末才会面世。

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9月4日，据报道，Arm已于8月底批准下一代端侧AI系统级芯片（SoC）的初始开发费用（NRE），并与三星电子正式启动项目。按照双方分工，Arm负责提供AI加速器（AIC）架构、RTL等设计技术，并传达最终客户需求、统筹项目开发；三星电子系统LSI事业部负责SoC设计，晶圆代工事业部则计划采用先进2纳米制程负责量产。

报道援引业内人士透露，该项目的最终客户候选人为OpenAI。随着AI能力从云端向终端设备加速延伸，若OpenAI进一步布局端侧AI，其对专用AI芯片的需求有望随之上升。Arm此前也已与OpenAI推进相关量产合作。

端侧AI需求升温，定制芯片成为新方向

此次合作背后，是端侧AI应用加速落地带来的芯片需求增长。与依赖云端数据中心的传统AI模式不同，端侧AI可直接在智能手机等终端设备完成部分AI推理，从而降低云端算力压力，并改善响应速度和数据隐私。

随着AI厂商开始向终端硬件延伸，通用芯片未必能够完全满足不同设备和应用场景的算力、功耗及成本要求，定制AI芯片因此成为产业链关注的新方向。三星与Arm此次启动的项目，正是在这一趋势下展开。

从合作模式来看，双方采用有限使用许可（LUL，Limited Use License）框架，Arm提供的相关技术仅限用于特定客户产品开发，使用范围受到明确限制。Arm在项目中主要扮演技术提供方和开发合作方角色，而非直接向市场销售芯片。

完成设计和制造后，三星电子将直接向最终客户供货并实现商业变现。这意味着，三星不仅能够获得芯片设计和制造环节的收入，还能通过系统LSI与晶圆代工两大业务的协同，进一步提升在定制AI芯片领域的综合竞争力。

2纳米量产落地，三星代工也将受益

对三星而言，这一项目更重要的意义在于，有望形成“设计+制造”的完整AI芯片解决方案。

系统LSI负责SoC设计，晶圆代工负责2纳米量产，两大业务能够在同一项目中实现协同。相比单纯获得一笔芯片设计订单，这种模式更有利于三星将自身先进制程能力直接嵌入AI芯片开发流程，并以完整方案参与未来客户竞争。

尤其是在晶圆代工业务上，2纳米端侧AI芯片的实际开发和量产经验具有较强的示范意义。若项目顺利推进，三星可借此积累先进制程服务AI芯片客户的量产案例，为后续争取更多AI加速器、定制SoC等订单提供参考。

在AI芯片需求持续向终端设备扩散的背景下，三星能否借助Arm及潜在的OpenAI项目打开定制AI芯片市场，也将成为其系统LSI与晶圆代工业务能否形成协同增长的新看点。

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周五，美国劳工统计局公布数据显示，8月非农就业人口新增16.2万人，不仅远超华尔街预期中值5.5万人，更突破所有机构预测的上限，创下年内第二高单月增幅。

失业率维持在4.1%不变，符合预期。

数据公布后，美国国债收益率随即走高，股指期货承压下跌，市场对美联储9月加息的押注大幅升温。

此次就业数据超出预期的程度极为罕见，本次非农数据构成对预期的4个标准差偏离，为今年以来最大超预期幅度。此前两个月数据亦同步上修——6月新增就业从2万人上修至3.1万人，7月则从负2.3万人大幅上修至正2.1万人，两个月合计新增就业较前值高出5.5万人。

美联储官员预计将这份报告解读为支持加息的有力依据，但下周公布的消费者价格指数数据将对美联储本月晚些时候的决策起到关键作用。

本月就业增长具有较强的广泛性：

食品服务及饮品场所新增就业5.9万人，远高于过去12个月每月1.2万人的平均水平；

地方政府教育部门新增4.2万人，基本抵消上月的降幅；

建筑业新增2.2万人，其中非住宅专业分包领域延续上行趋势；

制造业新增1.6万人，较去年12月低点以来累计增长5.8万人，机械制造及金属制品制造均录得6000人增幅；

医疗保健业新增1.3万人，但增速较过去12个月月均3.2万人有所放缓。

信息业为本月主要拖累，减少就业2.3万人，超过过去12个月月均减少8000人的速度，计算基础设施、数据处理及网络托管服务、出版业及广播与内容提供商均出现裁员。

工资数据方面，8月私人部门平均时薪环比上涨0.3%，与预期一致，同比涨幅为3.1%；生产及非监管人员平均时薪增加11美分至32.53美元。

全体员工平均每周工时小幅上升0.1小时至34.4小时，制造业平均工时升至40.5小时，加班工时维持在3.1小时。

劳动力参与率小幅升至61.6%，但较1月仍低0.5个百分点；就业-人口比率维持在59.1%，较1月基本持平。

因经济原因被迫从事兼职工作的人数减少41.4万人至440万人，显示全职就业需求有所改善。长期失业人数（失业27周及以上）基本持平于190万人，占全部失业人口的27%。

这份强劲的就业报告令市场对美联储9月15日至16日会议加息的押注显著上升。

数据公布后美国国债收益率攀升，股指期货走低。

摩根大通市场情报部门此前曾预警，本次数据将呈现"好消息即坏消息"的格局。该行还提示，若非农数据超过9.5万人，标普500指数当日跌幅可能达到0.5%至1.25%。

市场目前的焦点将转向下周公布的CPI数据。通胀数据的走势将成为美联储本月利率决定的最终关键变量——若CPI同样超预期，加息几乎将成定局。

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前机构衍生品交易员Kevin Muir在其市场专栏《The MacroTourist》最新文章中指出，选举结果遭到争议、甚至引发政治动荡的概率正被市场严重低估，期权市场目前的定价并未充分反映这一尾部风险。

随着8月市场趋于平静，标普500指数看跌期权的隐含波动率已从7月高点明显回落。而在Muir看来，市场越是平静，保护头寸的成本越低，而一旦选举风险真正进入资产定价，波动率可能迅速上升，届时再进行对冲的成本也将明显增加。

因此，他给出的建议相当直接：现在正是逐步买入投资组合保护的时候。“买保险的最佳时机，就是没人想买的时候。”

选举争议风险被低估，政治动荡或冲击市场

Muir的核心逻辑建立在当前民调形势之上。民调普遍显示，特朗普支持率有所下滑，民主党有望夺回众议院，而共和党预计将保住参议院多数席位。

但Muir认为，市场真正忽视的并非选举结果本身，而是结果遭到挑战后可能出现的政治与司法争端。如果最终结果对特朗普不利，他认为特朗普发起强烈反应、挑战部分选区结果的可能性被市场严重低估。

在这一情景下，特朗普可能针对每一个“有争议”的选区发起司法挑战，导致选举认证程序拖延，并引发围绕“接下来怎么办”以及“选举被窃取”等争议的媒体报道浪潮。

Muir认为，这种政治不确定性最终可能传导至金融市场，并推动波动率快速攀升。对市场而言，最危险的并不一定是某一方获胜，而是选举结果迟迟无法确认，以及由此产生的持续性不确定性。

波动率跌至年内低位，保护成本处于低位

当前的期权定价，正在为投资者提供一个相对便宜的对冲窗口。

随着8月市场整体趋于平静，VIX已经跌至年内低位，标普500看跌期权的隐含波动率也同步回落。11月合约的隐含波动率降至15%以下，12月合约则约为14%。以隐含波动率作为期权定价的重要参数，14%至15%的水平意味着市场预期标普500指数日均波动幅度约为0.875%，整体处于历史偏低区间。

Muir认为，这种低波动环境恰好适合逐步建立投资组合保护。因为一旦市场开始重新定价政治风险，波动率往往会以非常快的速度上升，等到风险真正成为交易主线时，对冲成本可能已经大幅抬升。

季节性与AI过热情绪构成额外压力

除了选举风险，季节性因素也可能进一步放大市场波动。Muir援引Citadel Securities和巴克莱策略师的研究指出，从历史表现来看，9月和10月通常是标普500指数风险调整后收益表现最差的两个月，VIX在这段时期也往往倾向于走高。

与此同时，AI板块持续高涨的情绪也令Muir保持警惕。他以英伟达收购Hugging Face为例指出，市场对AI交易的乐观情绪仍然浓厚，但信用利差扩大等部分指标已经释放出警示信号。

不过，在Muir看来，上述风险都不及中期选举可能出现的失序局面值得警惕。当市场几乎没有为这一尾部风险支付溢价时，低位的波动率本身就构成了一个值得利用的对冲窗口。

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现在，导入参数表后，大约5分钟就能得到结果。

这个工具出自长安汽车的电气系统集成测试工程师毛海，他把线束选型规则整理成产品需求文档，再借助AI完成开发，AI负责计算、分析和呈现，工程师核对过程并作出判断。

在河北长安公司，质量工程师郭子雅也在用相同的方式解决问题。一批扫码枪无法直接录入汉字，员工只能手工输入质量问题。不同人的表述可能存在差异，后面的数据分析和问题归类也会受到影响。更换设备要增加投入，开发新系统要等待开发排期。

郭子雅决定自己做一个工具。她2013年进入河北长安，学的是材料专业，没有软件开发经验。借助AI，她先做出文字转换和二维码生成工具，又根据扫码枪的字节限制增加自动检查功能。系统会判断二维码能否被识别，指出需要调整的内容，再生成与现有设备匹配的二维码。

之后，她继续把AI用于随车文件检查、自动提交，以及原因和整改措施核查。她不熟悉智能体工作流，就把实际流程逐步讲给AI，让它说明参数如何连接。

一名工作了13年的质量工程师，开始直接修改自己每天使用的流程。

从2880分钟到5分钟，长安把AI推向业务一线：最了解问题的人，开始自己把解决方案做出来。

过去几年，外界讨论车企与AI的结合，注意力主要集中在智能辅助驾驶和智能座舱。但是，长安汽车正在把千问办公推向企业内部，让它进入研发、生产、采购，运营和服务等日常工作。

千问办公落地长安汽车的案例展示了企业AI落地的另一面。

模型能力只是起点，哪些人提出问题，业务规则能否说清楚，个人做出的工具如何进入组织，开始决定实际效果。

01 要提效，AI先进入规则清楚的工作

毛海选择低压线束选型，看中的是它足够明确的输入、输出和计算逻辑。工程师需要处理线径、引脚、电流负载、电压负载和温度等参数，计算量很大，但每一步都有规则可循。

毛海先与线束工程师一起梳理计算逻辑，把输入、输出和规则写进产品需求文档，再交给AI开发可执行工具。工具投入使用后，还增加了结果追溯功能，把每一步计算过程列出来，方便工程师核对。

AI完成计算，工程师保留判断和确认。

毛海把双方的分工概括得更直接：“人负责判断和指引方向，AI负责计算、分析和呈现。”

这也是长安汽车目前较容易跑通的一类场景：工作反复发生，规则可以描述，数据可以结构化，结果能够复核。

长安汽车AI应用开发处经理肖世强说：“场景不需要刻意去找，业务痛点一直存在，技术只是解决痛点的手段。”

郭子雅负责的随车文件一致性核对也符合这些特征。一辆车出厂时，合格证和随车文件中的100多项必检参数需要与国家监管网站保持一致。过去，工作人员要逐张查看证书、文件和网站信息。现在拍照上传后，工具可以提取参数、查询公告数据并标出差异，工作人员主要处理异常结果。前采资料显示，单车核对时间从十几分钟降至一到两分钟。

规则越清楚，AI越容易稳定执行。流程如果仍然依靠个人经验，或者不同部门对同一个字段有不同理解，模型很难替企业补齐这些缺口。

毛海做用户VOC分析时，也遇到过这一问题。团队要在两个产品方案之间作出选择，用户声音散落在汽车论坛、社交平台和评论区。工程师先确定关键词、分类标准和输出格式，AI再完成数据采集、情绪识别、观点聚类和表格整理。原来可能需要一到两周的工作，在流程调试完成后约一小时可以跑完。

AI降低了处理数据和编写程序的门槛。业务人员仍要回答两个问题：什么数据可信，什么结果可以进入产品决策。

02 一线人员自己造工具，传统IT链路开始缩短

传统数字化建设通常有一条较长的传递链。业务部门提出需求，产品经理理解和转译，技术团队或外部供应商开发，经过测试和验收后再交给员工使用。

每多一次转译，业务细节就可能丢失一次。

质量管理就是一个典型场景。郭子雅每天接触问题录入、数据提交、原因分析和整改跟踪，也知道哪个环节容易疲劳、遗漏和产生数据偏差。AI出现后，她可以先做出一个小工具，再把有效功能接入现有平台。原本需要等待的系统改进，由业务人员开始直接参与。

这种变化没有取消IT部门的工作。业务人员可以完成小工具、自动化脚本和产品原型，正式进入生产系统以后，接口、权限、测试、安全和后续维护依然需要专业团队负责。

业务人员获得了开发能力，IT团队开始更多承担平台和治理责任。

长安汽车采购中心全球采购平台数字化高级项目经理龚玄则把这种变化推得更远。2025年以前，她没有IT工作经历，主要从事成本相关工作。到了2026年，她处理任务时已经形成“AI First”的习惯，拿到工作后会先判断AI可以完成哪一部分。

一次由AI生成的使用复盘显示，她已经建立58个Skill。两周内累计交互240多次，复盘估算节省约45小时。这个数字来自工具估算，不能直接当作财务口径，却能反映AI进入工作的深度。

龚玄把邮件、会议纪要、即时通信和在线文档持续整理到不同知识模块。AI据此更新项目进展和职责分工，生成日报、待办事项和会议材料，也会辅助判断系统问题的性质、建议排查方向。

这套个人工作系统也需要持续维护。龚玄每周都会复盘已有Skill，判断哪些需要调整和优化。她形容自己的节奏是：“周一到周五让AI替我干活，周末再和AI一起讨论还有哪些地方需要改善。”

过去，员工使用软件完成一项工作。现在，软件还在，AI开始成为调用知识、文件和不同能力的入口。

千问办公在长安汽车承担的角色之一，就是让员工在已有工作环境中调用这些能力。阿里提供基础模型、产品和平台支持，长安汽车掌握自己的业务流程、内部数据和应用场景。对大型企业而言，通用模型可以采购，企业多年积累的业务上下文仍要由自己整理。

03 一线负责找问题，变革团队负责把能力放大

一个员工节省几小时，并不等于整个部门缩短了流程。

千问办公副总裁、产研负责人束骏亮举过一个例子。一项流程原来涉及3个人，每人工作2小时。AI介入后，每个人可能只需要15分钟，整个流程仍然持续3小时，因为沟通、等待和交接没有改变。

个人效率上升之后，企业开始碰到更难的问题：怎样让AI了解员工所在的部门、项目、客户和权限；怎样调用原有的CRM、ERP和内部平台；怎样让人与人、人与智能体之间的工作连续起来。

在长安汽车，这些横向工作由变革与效率部、AI应用开发处等团队承担。

业务部门更接近问题。横向团队则负责工具引入、开发支持、培训推广、运营数据、系统连接和安全治理。两者缺一边，应用都很难扩大。全部交给技术部门，容易回到过去的需求排期；完全交给员工自由尝试，又会出现重复建设、权限失控和无人维护。

长安汽车没有单纯依靠行政命令要求员工完成使用指标。据肖世强介绍，公司会先让高层安装和使用，通过亲身示范，进而带动全员，让大家真正意识到AI能解决自己的问题。

后台数据也被用于运营。团队会寻找高频用户，邀请他们每周分享实际案例；看到某个部门使用率偏低，再进入部门了解原因并进行培训。日活、活跃天数、Token消耗和Skill数量都会被观察，但这些指标目前主要用于判断员工有没有真正开始使用。

个人Skill也在尝试向组织资产转化。龚玄会把专业Skill分享给同事。不同人的电脑环境和知识库并不相同，接收者仍然需要结合自己的工作调整。他的估计是，其他员工拿到Skill后可以快速获得约七成能力，剩下部分继续由个人判断和完善。

过去，经验主要跟着师傅流动。现在，一部分工作方法可以跟着Skill流动。

复制仍然有条件。一个Skill能在采购中心运行，不代表它可以原样进入制造和销售部门。字段、权限、系统和审核责任都可能变化。组织需要保留统一标准，也要允许业务部门继续修改。

长安汽车由此形成了一种上下结合的路径。一线员工从小问题入手，公司层面再筛选哪些应用值得共享、接入和长期维护。

04 Token账单上涨后，企业要开始算完整的AI账

长安汽车暂时没有给各部门简单下达“节省多少成本、提高多少效率”的硬指标。

肖世强给出的理由很直接。企业AI仍处在探索期，应用效果和技术能力变化很快，过早把创新完全转换成经营指标，容易产生虚假结果。产品体验如果没有达到要求，强制员工提高使用次数，也会增加抵触。

当前阶段，长安汽车更关注员工是否开始使用、以及是否跑出有效场景。Token和算力消耗随之快速增长，公司对此有预期，管理层也已经开始追问费用由哪里承担。

肖世强说：“长期看，AI仍然需要讲投入产出。”

这笔账迟早要进入成本体系。

员工使用AI生成一份PPT，节省的时间相对容易估算。一个工具进入质量、研发和采购流程后，价值口径会复杂很多。它可能缩短交付周期，也可能减少错误、改善产品质量，或者让过去因成本太高而无法进行的分析变得可行。单纯统计调用次数，很难覆盖这些变化。

数据安全是另一个要面对的问题。

长安汽车根据内部受控、普通商密、核心商密等等级管理数据。涉密和核心商密主要由内部AI Agent处理，公司也在建设私有化能力。外部服务需要通过协议明确数据边界，部分任务在本地环境运行，调用云端模型后还要按要求清理缓存。

准确率同样需要责任人。龚玄使用AI生成PPT、日报和数据分析后，仍会检查结果，再把错误反馈给AI，调整规则。文字任务可以通过长期积累逐渐稳定；数据任务即便由代码完成，字段、口径和异常值仍需核对。

长安汽车现在处于两个阶段的交界处。前一个阶段解决“有没有人用”，让员工跑通第一个真实问题；后一个阶段要回答“是否值得继续投入”，把日活、Token和Skill数量继续落到流程周期、质量改善和经营结果。

对于准备推动AI的企业，长安汽车的经验给出了一个相对清晰的顺序。

先找规则清楚、重复发生、可以复核的工作，让最了解问题的人参与开发；场景跑通后，再决定怎样接入系统、分享能力、划分权限并承担成本。

当一线员工开始自发利用AI造工具，管理层需要接住这些工具：筛选可以复制的场景，接入企业系统，划清权限和责任，再用经营结果检验投入。

从2880分钟到5分钟，是一个单人工具的效率。如何让一个人的工具变成整个组织的能力，才是长安汽车接下来要算的账，也为特大型企业如何真正用好AI提供了绝佳样本。

本文来自微信公众号「AI原生Lab」，持续拆解真实AI落地案例，分享企业AI实践与方法论。

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作者 | 周智宇

“去年是问我们能不能盈利，现在盈利了，又开始问到底怎么看未来。”

9月3日，蔚来创始人、董事长、CEO李斌谈起了公司面对的另一种压力。就在9月1日晚，蔚来交出了一份盈利的财报，这也是其连续三个季度实现经营利润为正。

过去几年，市场愿意给新势力时间，只要销量增长，亏损可以被解释为抢市场、建渠道和投技术。现在，市场要的不仅是盈利，更是带着利润继续增长。

AI热潮又从三个方向挤压汽车行业。AIDC大量吸走内存、PCB以及铜、铝等资源，抬高了智能汽车的硬件成本；自动驾驶和算法人才被具身智能创业公司分流；资本市场的注意力也转向数据中心和机器人，卖车这门生意显得不再性感。

“好多公司才有几个人，估值就50亿、100亿元。那你怎么办呢？我们再疯狂的时候，也没到那种疯狂。”李斌说。

这种反差正在改写汽车公司的处境。智能汽车本身已经是大规模商业化的Physical AI，却要与尚未形成收入的AI公司争夺零部件、人才和估值。车企一边承担更高成本，一边还要用经营利润证明自己。

李斌并不打算为了更热的概念分散资源。“机器人大概有很大的未来，我们现在踏踏实实卖车。”在他看来，汽车市场本身还远没有做完。四季度要把月交付推到4万辆，第三增长周期还要争取每年40%至50%的增长，蔚来需要先把眼前这门生意做深。

“汽车这顿饭，还没吃完”

蔚来今年的新车上市任务，在7月中旬后已经基本完成。

秦力洪对四季度车市“审慎乐观”。今年1至7月，市场表现低于年初预期，接下来可能出现一轮小幅反弹，“要不然全年太惨了”。

市场即使回暖，蔚来也没有准备一个突然拉升销量的“大招”。

“有时候咱们谈销售，比较宏大的叙事，大家感觉自己站在山巅，手一挥车就卖出去了。不是这样的。”

秦力洪现场算了一道乘法题。假设蔚来和乐道全国有一万名一线销售，每人每月工作两百多个小时，两者相乘，就是销售体系当月能够使用的全部时间。

他把这些时间切成一个个“格子”。一线多开一次无效会议，多填一张没有用的表，就少了一段接触客户的时间。

“在我们今天下午跟大家见面说话的这个期间，在我心里面有很多个格子就被画掉了，而且它一旦画掉就回不来了。”

蔚来也曾用自上而下的过程指标管理销售。下面的人花很多时间汇报，有时也会“认认真真地糊弄”。现在，蔚来希望把这些格子还给一线，让每名销售的单位时间多产生一点成交。

一年多前，蔚来已经取消公司层面的月度交付考核。销量仍然要看，管理层还会继续往下追：多少交付来自存量订单，多少订单是当月新增；一家门店用了多少人，又拿回了多少订单。

有时候大家容易把交付量和新增订单混在一起，李斌说，公司内部看到的新增订单仍在逐月增长。

三季度，蔚来预计交付10.8万至11.1万辆，月均超3万辆。如果四季度能稳定在月销4万辆，环比三季度已经增长不少。

三四万辆也是头部新势力共同遇到的平台。早期的新能源汽车市场每年都在扩容，一款产品只要方向没有错，就能从燃油车手中接走一批用户。现在，各个主流价格带都挤满了新能源车，车企增加销量，更多时候要从另一家新能源品牌手中拿走订单。

一款车刚刚上市，新的配置和价格很快就会被对手跟上。靠一款爆款从月销两万辆冲到三万辆并不罕见，长期留在四万辆以上，需要多款车型同时卖得动。新势力车型较少，直营体系又重，一款主力车进入换代末期，波动会很快传到公司总销量。

蔚来相信纯电市场仍会继续扩张。今年7月，纯电在所有动力形式中的占比达到44.3%；大型SUV中的纯电渗透率也已超过40%。补能网络和电池技术逐步成熟后，纯电正在从过去的少数选择进入主流市场。

李斌用上海市场算了一笔账。蔚来在上海的市场份额已经达到8%左右，如果全国都能达到这一水平，销量还有三倍空间；即使只做到长三角的水平，中国市场也可以增长两倍多。

汽车这顿饭还没有吃完，蔚来暂时没有必要追着Robotaxi和人形机器人跑。李斌不认为Robotaxi短期内在中国成为一门足够大的生意，牌照、城市容量和道路拥堵都会限制规模。至于具身智能，“总要允许蔚来敢为天下后吧”。

纯电市场继续扩大，给蔚来留下了增长空间。剩下的事没有那么性感：新车型要接得上，一线销售要提高效率，月销4万辆要从短期目标变成稳定水平。

逐辆算账

销量要往上走，每辆车的成本却在增加。

“以前我们讲，量上去了，成本就下来了。现在量上去了，可能成本也上去。”李斌说。

内存的采购最典型。过去，车企买得越多，供应商给出的折扣越大；现在，有的供应商面对小批量采购还愿意让价，客户一旦追加数量，新增部分反而更贵。李斌把这种情况称为“规模不经济”。

AIDC正在与汽车公司争夺内存、PCB以及铜、铝等材料。有的客户愿意加价数倍抢产能，供应商自然把货优先卖给出价更高的人。“原来我们跟AI中心有什么关系？”李斌说。如今，两边已经坐到了同一张采购桌上。

蔚来二季度单车成本较去年底增加约1.4万元，相当于一个季度少了约15亿元。下半年，增幅预计扩大到1.6万至1.7万元，其中内存约占1万元，电池约占三四千元。

李斌判断，这轮挤压还可能持续两年，到2028年，内存供应才有望明显增加。他对眼下的算力投资也留了一份警惕。如果两三年后硬件价格下降，同等算力的重置成本随之降低，早期投入尚未收回，设备可能已经不值原来的价格。

“现在投一万亿美元，再过两三年，可能只需要花三千亿美元，就可以买到同样多的算力。剩下多付的七千亿美元，可能没有买到什么东西。”

过去几年，芯片数量、算力和智能化配置一直支撑着汽车的产品溢价。如今，车上的芯片和内存越多，遇到硬件涨价时越敏感。消费者已经习惯的配置很难减掉，车价又在竞争中不断下探，最后被压缩的是单车利润。

李斌因此反复强调经营利润。公司账上有钱，存银行、买理财也能产生收益，但这不能证明汽车业务本身能够赚钱。他给出的排序是：“过去是增量、增收再增利，今天要看排序，要看增利、增收、增量。”

蔚来二季度整车毛利率为18.5%，蔚来品牌平均售价约40.6万元，7月进一步升至43.46万元。单车成本上涨后，公司没有通过大幅降价增加交付，部分车型此前提供的购置税保底等优惠也已经收回。

“某种意义上，可以称之为涨价，事实上也是涨价。”李斌说。

秦力洪还看二手车价格。新车频繁降价，老用户手中的车辆会跟着贬值。几年后换车时，用户需要补更多钱，品牌也可能丢掉下一笔订单。

新能源汽车进入换购周期后，保值率会逐渐进入竞争中心。第一次买车，消费者主要比较价格和配置；第二次买车，旧车卖了多少钱也会影响预算。今天用降价抢到一张订单，可能会在几年后损失一次换购。

乐道就在这条价格边界上。今年1至8月，乐道平均成交价为24.8万元，L60一年保值率为74.92%，在纯电中型SUV中排名第一。

李斌把乐道放在传统合资品牌的“高线”，瞄准过去购买高配CR-V、汉兰达等车型的家庭用户。“高品质家庭用车，开到单位也很得体。”他几次提到这句话。

乐道的价格线会逐步往下移动，但没有进入15万元以下市场的计划。“特别便宜的乐道是不存在的。”李斌说，“我们也不是魔术师，我们也没有办法真的用十万元做出一个高品质的车。”

15万至20万元市场足够大，也最容易卷入配置和价格的缠斗。电池、智能驾驶和直营渠道的成本不会随着车价同步下降，乐道如果靠低价快速放量，集团销量会上去，蔚来刚刚守住的利润也会被拉低。

乐道明年在集团销量中的占比还会提高。它既要帮助蔚来跨过三四万辆的平台，又不能依靠低价完成任务。李斌给乐道定下的标准，是每款产品在各自细分市场取得领先份额。L90目前已经在30万元级纯电大型SUV市场排名第一。

乐道仍有400多家直营门店和数千名销售人员。三四线城市会增加三个品牌共同进驻的门店，销售管理和一线团队仍然分开。研发也没有并入蔚来，李斌对此纠正得很快：“不能叫并，乐道还有自己独立的研发团队。是有很多基础、平台性的共享是统一的。”

“结硬寨，打呆仗，慢慢来。”李斌这样概括乐道接下来的节奏。明年乐道销量占比提高后，这场慢仗首先要过利润这一关。

把过去的投入摊薄

财报盈利后，研发费用很快成为讨论焦点。今年上半年，蔚来的销售及管理费用接近研发费用的两倍，市场也因此怀疑，利润是否主要来自研发收缩。

“肯定有点被带节奏了。”李斌说，“我们上半年这个钱肯定是赚出来的。”

蔚来减少的是回报偏低的应用开发，电池、电芯、芯片、操作系统和智能驾驶等基础研发仍然保留。

蔚来正在用CBU机制管理项目。钱花出去之前，负责人要说明由谁承担、何时收回；项目做了一半，外部情况变了，账算不过来，也可以停掉。过去按年度预算推进的项目，一旦立项，往往会一直做完。现在，核算跟着项目一起走。

李斌似乎也从中找到了乐趣。“我现在做经营特别开心，我现在做经营为乐趣。”他说，算ROI并不只是填一个表，要把全口径成本和回报都搞清楚，“这个过程就跟你们写一篇好的文章、拍一个好的视频一样，很有意思，很过瘾”。

这套方法已经拆到单个零件。一辆车有一万七八千个零件，按照一年生产50万辆计算，需要处理的组合达到80多亿。李斌希望借助AI，从中找出成本和效率问题。

“现在动不动大模型都是上万亿的参数，80亿也还好。”

他估计，再有一年左右，这套能力才有可能“练成”。

汽车公司过去主要在工厂里寻找规模效应。产量越大，生产线跑得越满，每辆车分摊的制造成本越低。智能电动车的成本结构更复杂，软件、算法和补能网络也要找到更多使用者。

萤火虫的专责研发团队只有几十人。“效率比大家想象的高很多。”李斌说。

这几十个人并不从头开发一辆车。电池、电子电气架构、软件和供应链来自蔚来已有平台，团队主要负责产品方向和跨部门协同。按照中汽上险量数据，萤火虫已经连续15个月位居高端小车市场第一。

高端小车的售价和毛利空间有限，无法独自负担一套完整的研发体系。萤火虫能够成立，靠的是蔚来过去在底层技术上的投入。6月18日，蔚来同时为两个品牌、三个平台、70多万辆车推送系统更新；第五代换电站也开始兼容三个品牌的全尺寸车型。

传统车企共用底盘、发动机和供应链，智能电动车又多了芯片、操作系统、算法和补能网络。一套软件更新可以覆盖几十万辆车，一座换电站也可以服务不同价格带的用户。

如果每个品牌都养一套研发、软件和渠道，多卖一个品牌，只是多了一份费用。蔚来、乐道和萤火虫共用的底层能力越多，过去的投入才有机会被更多销量分摊。

已经卖出的车也开始贡献新的收入。蔚来去年服务与社区业务收入超过100亿元，今年上半年约58亿元。维修保养、二手车、软件订阅和能源服务，都随着车辆保有量增长。

智能辅助驾驶订阅已经有了一笔小规模收入。蔚来二代、三代车型的二手车用户约4万人，其中约8000人保持常态订阅，相关收入达到数千万元。

“它只针对二手车用户。”李斌说，“我们几万的量，都已经有几千万的订阅收入。”

李斌把服务与社区形成的存量收入视为蔚来更现实的第二曲线。第三曲线可能来自能源，也可能来自Physical AI，但时间会更远。眼下，汽车仍然是蔚来最重要的收入入口，一辆车售出后，软件、能源、维修、二手车和换购再把交易继续拉长。

换电网络的回收更慢。站建起来，折旧和运营费用便开始发生；只有服务车辆不断增加，单次换电分摊的成本才会下降。三个品牌共用第五代换电站后，蔚来不必只等主品牌销量增长，也可以通过乐道和萤火虫提高单站使用率。

李斌没有给蔚来设定一个更高的利润率目标。“我们半年的营收接近600亿元，全年肯定会超过1200亿元。已经有这样的营收规模，还没有持续稳定的盈利，这是有问题的。”

新产品、基础技术和换电仍要继续花钱。他给出的底线是，其他业务赚到的钱可以覆盖这些投入，覆盖之后，公司还有利润。

下一张财报，乐道销量占比会继续提高，内存涨价也会更完整地进入成本。蔚来过去十年投下去的钱，能不能由更多车型和用户分摊，届时会看得更清楚。

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商船三井首席执行官Jotaro Tamura周四在接受采访时表示，“鉴于当前形势，很难预见年内以任何形式恢复正常运营。”他同时指出，目前局势的风险程度“远超公司可接受的水平”，公司暂无计划重返霍尔木兹海峡航线。Tamura表示，只有在局势明显降级，并获得可持续安全通行的保障和证据后，公司才会考虑重启该航线。

这一表态直接冲击市场对中东石油供应恢复的预期。过去数周，随着“暗船”过境数量增加，外界一度对波斯湾石油流量逐步回升抱有期待，但本周局势再度恶化，令这一脆弱的供应恢复势头面临新的威胁。

航运恢复再添变数，日本加快布局替代能源通道

商船三井上月在季度财报中曾假设，霍尔木兹海峡航运将“从2026年10月起逐步恢复，并于2027年1月实现正常化”。但本周美伊局势急剧恶化，使这一时间表面临更大的不确定性。

据报道，自本周局势再度升级以来，霍尔木兹海峡每日可观测到的船只过境数量已骤降至寥寥数艘。尽管近几周“暗船”过境有所增加，在一定程度上帮助更多石油绕过管控流出波斯湾，但最新一轮紧张态势可能再次令部分航运商望而却步。

作为能源进口大国，日本正积极应对霍尔木兹海峡危机带来的供应风险。据报道，日本正在制定能源进口多元化方案，其中包括支持中东管道建设的相关条款，旨在推动出口石油绕开霍尔木兹海峡，开辟替代运输通道。

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不过，巴克莱同时指出，市场已经消化了相当程度的鹰派预期，美联储9月加息概率目前已被定价至约三分之二。随着美国经济活动出现放缓迹象，若后续就业和通胀数据走弱，当前的政策交易仍可能反转。

因此，今晚非农与下周CPI将成为决定市场下一阶段方向的关键。若数据低于预期，市场可能重新交易经济降温和利率下行；反之，若通胀继续超预期，油价上涨与货币政策收紧的组合仍将压制风险资产。

与此同时，欧洲市场还存在另一条潜在主线：俄乌局势。巴克莱认为，一旦停火谈判取得实质性进展，能源价格、利率和地缘政治风险溢价可能同步回落，欧洲周期股尤其是德国市场有望迎来估值重估。

鹰派预期已被计价，非农与CPI决定是否“反转”

油价和欧洲天然气价格近期快速上涨，重新成为全球股市的重要扰动因素。巴克莱指出，欧洲TTF天然气价格已升至2023年初以来最高水平，能源成本上升不仅推高通胀预期，也通过抬升债券收益率压制股票估值。

与此同时，沃什在杰克逊霍尔会议上的鹰派表态进一步强化紧缩预期。目前市场已将美联储9月加息概率定价至约三分之二，巴克莱经济学家甚至预计，美联储今年9月和12月各加息一次，欧洲央行本月也可能再次加息。

但巴克莱认为，鹰派预期本身已经被市场大量计入。在美国经济活动开始放缓的背景下，如果后续数据无法进一步强化加息预期，利率交易反而可能出现逆转。

因此，接下来的就业和通胀数据尤其关键。美国8月非农就业报告以及下周公布的8月CPI，将直接检验当前鹰派定价还能否继续上修。若数据明显低于预期，利率压力有望缓解，股票估值也可能迎来喘息窗口。

其中，8月PPI将于9月10日公布，市场预期环比上涨0.4%，前值为0%；8月CPI将于9月11日公布，市场预期环比上涨0.4%，前值为0.1%。

油价之外，俄乌局势或打开欧洲市场“估值重估”窗口

能源价格上涨正在打断欧洲股市此前的轮动行情。巴克莱指出，尽管欧洲天然气价格仍远低于2022年俄乌冲突初期的极端水平，但近期涨势已经重新对欧洲股票构成压力，尤其是能源成本敏感的周期行业。

不过，欧洲市场也存在一个潜在上行催化剂——俄乌停火。巴克莱认为，若谈判取得可信的实质性进展，影响将不只是地缘政治层面，能源价格和通胀压力也可能同步回落，并带动欧洲债券收益率下行。

这将为欧洲股票带来双重利好：能源成本下降改善企业盈利，风险溢价收窄则推动估值修复。其中，德国市场的弹性可能尤其明显。

从行业看，汽车、原材料及其他能源密集型行业有望直接受益于能源成本下降，工业和基础设施板块则可能提前交易乌克兰战后重建预期。相反，能源、公用事业等防御性板块可能面临相对压力。

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在最新市场报告中，法兴银行表示重新看好黄金，将其视为对冲货币与政策不确定性的重要工具；德意志银行则在9月3日发布的报告中以“骑兵已至”开篇，指出自由裁量对冲基金、资产管理机构与银行正接力买入现货黄金，成为市场新的主力。

与此同时，据彭博报道，包括Amundi、Pictet、Robeco、Fidelity International在内的多家头部机构，均已在金价回调期间增持黄金。从投行重新看多，到机构实际加仓，黄金市场的资金面正在出现越来越清晰的转向。

当前黄金价格正在测试每盎司4500美元一线，较此前约5600美元的高点仍有明显距离。但多家机构认为，这轮调整反而改善了黄金的风险回报比。尽管美联储主席沃什在杰克逊霍尔年会上重申抗通胀立场，短期内加大了黄金波动，但市场普遍认为，鹰派预期带来的冲击已被大部分消化，金价进一步大幅下行的空间有限。

法兴重启多头：鹰派冲击已被吸收，下行风险有限

法兴银行在最新报告中明确表示，在上半年减持黄金仓位后，该行认为当前重新入场的时机已经成熟。

法兴分析师指出，黄金在美伊冲突与美联储加息预期升温的双重冲击下一度急跌，但目前已重返4500美元附近。与此同时，市场波动率趋于正常化，投机性净多头持仓回升至两年均值上方，GLD期权的看跌/看涨比率也降至六个月低点，显示市场情绪正在重新转向多头。

“自2022年以来，市场已出现明显的机制转变。”法兴分析师写道，尽管实际收益率持续为正，黄金仍运行在历史高位附近，明显偏离传统模型所隐含的价格水平。该行认为，持续的央行购金、去美元化、地缘政治不确定性以及主权债务隐忧等结构性因素，正在为金价提供更高的价格底部。

在利率路径方面，法兴经济学家的基准情景是利率维持不变直至2027年，但也承认，如果通胀持续走高，美联储今年仍可能再加息一次。该行认为，要对黄金构成实质性冲击，需要出现远超当前水平的通胀压力，以及美联储更为激进的政策应对。

“目前鹰派调整已在很大程度上被金融市场消化，黄金的下行风险看起来越来越有限。”

德银“骑兵已至”：机构资金拐点确认，但持仓仍处低位

德意志银行金属研究主管Daniel Ghali在9月3日发布的《dbMetals全金属流向报告》中，以“骑兵已至”为开篇，确认黄金现货资金流向正在发生结构性转变。

报告指出，夏末以来持续压制现货需求的商业和散户抛盘正在枯竭，取而代之的是自由裁量对冲基金、资产管理机构与银行的接力买入。不过，德银同时强调，尽管买盘已经出现，这批机构买家的仓位仍处于明显低位，无论现货、期货还是ETF维度均存在低配。

德银此前在9月1日的报告中梳理了这一变化的形成过程：过去一个月，黄金现货市场出现大规模抛售，卖出强度达到近五年来第86百分位，主要来自商业和零售资金；与此同时，CTA（商品交易顾问/趋势跟踪算法）资金大举买入，一度将仓位推升至历史最大持仓的33%。但衡量主动型裁量资金参与度的量化指标，在整个夏末行情中几乎没有变化，并已从8月高点回落60%。

“这与我们的判断一致：裁量型群体对黄金的持仓仍然不足。”德银报告写道。这意味着，真正的机构建仓行情或许才刚刚开始，上行空间尚未充分释放。

资管巨头纷纷加仓，黄金配置价值正在回归

据彭博报道，多家头部资管机构近期已增持黄金，或继续维持看涨配置。

欧洲最大资产管理机构Amundi已在金价回调期间买入黄金，并预计年内金价将重返5000美元/盎司。Amundi Investment Institute跨资产策略主管Lorenzo Portelli表示，黄金是一项“被视为便宜、具有良好对冲功能且流动性合理的资产”，但在进一步增持前，仍需等待美联储利率路径更加明朗。

Robeco组合经理Arnout van Rijn则将央行购金加速视为重新买入的触发因素。世界黄金协会数据显示，今年二季度官方部门净购金289吨，创同期历史最高纪录。“黄金已经成为一项更被广泛接受的资产，”他说，“已经成为每个常规投资组合不可或缺的一部分。”

BNP Paribas Asset Management的Sophie Huynh则关注到黄金与风险资产相关性的下降，这意味着经历一轮投机主导的交易后，黄金的传统对冲属性正在回归。“黄金的泡沫已经消退，”她表示，“现在驱动金价的是央行购金和寻求组合对冲的多资产管理者等基本面力量。”

桥水基金创始人达利欧近期则发出更强烈的警示，建议投资者减持债券，将最高15%的资产配置于黄金，以对冲美国债务风险。

4300与4700美元：黄金多空资金的关键门槛

尽管机构整体转向乐观，但潜在风险仍然存在，技术面的关键价位尤其值得关注。

德银在报告中量化了算法交易的触发阈值：若金价跌破4300美元/盎司，可能触发下一轮CTA程序性抛售；若叠加强劲的非农数据，进一步平仓的压力可能加大。反之，若金价向上突破4700美元/盎司，则可能触发后续期货资金跟进买入，规模相当于算法最大持仓的13%。

法兴银行也坦承，当前国际金融市场的非对称压力不容忽视：两年期美债收益率已重返4%上方，美元获得支撑，而美联储主席沃什在杰克逊霍尔的讲话进一步强化了市场对年内再加息的预期。据彭博报道，多位受访资管人士也承认，黄金突破4600美元附近阻力位的过程不会一帆风顺。

不过，德银在结构性层面给出了更深一层的判断：推动机构和储备管理者寻求分散化配置的，更多是国债市场持续多年的熊市，而非风险资产本身的下跌。

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海关总署数据显示，2026年上半年我国高技术产品和自主品牌出口分别增长39%和25.4%。出口规模和产品能力继续提升，并不意味着品牌已经进入海外消费者的稳定选择范围。

如何被发现、被理解和被信任，仍是中国企业从跨境销售走向全球经营需要补上的一环。

生成式AI的普及，使这一问题出现了新的变量。消费者开始通过AI比较产品、研究品牌并获取购买建议，过去围绕搜索、点击和转化建立的营销链条随之调整。

9月3日，impact.com在深圳举行iPX 2026 China出海营销峰会。而针对AI带给行业的变化，impact.com将其概括为从“搜索时代”进入“答案时代”。

其首席营收官Justin Morrison和大中华区总裁Jennifer Zhang也在会后分享了他们对于行业变化的看法。

在他们看来，企业对AI的关注正从功能转向市场机会和经营结果。AI可以帮助品牌寻找合作伙伴、分析大模型曝光，但能否获得持续预算，仍要回到新增客户、收入和留存等指标。

合作伙伴营销的重要性也随之上升，创作者和内容合作伙伴既可能影响AI答案，也承担品牌触达和转化功能。毕竟，AI提高了信息处理和资源匹配效率，但品牌信任与本地经营仍需时间积累。

01 AI改变的是品牌被解释的方式

过去，消费者输入关键词后仍需自己打开多个页面、比较信息；现在，AI可以先完成筛选和总结，把有限的品牌和理由放入同一个答案。

Justin Morrison将其概括为从“主动搜索”转向“被推荐”。

这种变化并不意味着传统搜索很快消失，而是品牌与消费者之间增加了一个信息中介。品牌可能仍然通过搜索、电商平台或官网完成交易，但能否进入候选范围，越来越早地受到AI答案影响。

公开数据呈现出这种并存关系。Adobe基于超过1万亿次美国零售网站访问的统计显示，2026年一季度，生成式AI来源的访问量同比增长393%；2026年3月，这部分访问的转化率比非AI流量高42%。

这说明AI导流仍处于快速增长阶段，但同比增速本身不能证明其流量规模已经超过成熟渠道。

Pew Research Center对6.89万次搜索的分析显示，出现AI摘要时，用户点击传统搜索结果的比例为8%，没有摘要时为15%。与此同时，2026年二季度Google搜索相关收入同比增长17%。

现阶段更准确的判断，不是AI取代搜索，而是搜索界面和流量分配方式正在被AI改造。

对营销行业而言，关键变化发生在答案的来源层。

Justin Morrison强调，AI引用的内容有相当一部分由合作伙伴创作。Jennifer Zhang进一步提到，相关工具可以追溯哪些内容来源正在被AI索引，并据此识别具有影响力的合作对象。

由此来看，创作者、内容出版商和用户社群过去主要承担种草和导流功能，如今还可能影响一个品牌能否进入AI的推荐范围。

impact.com与生成式搜索优化公司Evertune的合作，正是沿着这一逻辑展开。公司尝试识别AI答案经常引用的创作者和出版商，再将相关主体接入合作伙伴招募和管理流程。

Evertune披露，在其分析的AI引用量最高的1万个来源中，超过40%的内容含有联盟链接或赞助属性。

这一数据来自合作方自身研究，不能推导出付费内容必然带来AI推荐。AI答案还会受到问题表述、地区、时间、模型版本和检索机制影响，品牌提及并不稳定。

对企业来说，生成式搜索优化更接近一项仍在形成中的内容和数据能力，而不是可以买断位置的新广告产品。

02 企业开始重估AI投入回报

入口变化之后，企业面对的实际问题并不是还能增加多少AI功能，而是这些能力对应什么商业机会，能否服务公司的经营重点，以及应该用什么指标判断投入是否有效。

“大多数对话的核心，已经不再仅仅是解决痛点，而是如何把握机遇。”Justin Morrison在对华尔街见闻表示。

按照Justin Morrison的观察，企业高管考察营销技术服务商时，不只询问产品目前应用了哪些AI能力，也会评估其对行业变化的理解、后续产品方向，以及这些能力能否对应企业的核心优先事项和考核指标。

AI由此从单点功能，变成企业判断服务商长期能力的一项因素。

Justin Morrison认为，AI可以提高寻找和匹配的效率。Jennifer Zhang提到，品牌还希望利用AI分析自身在大模型答案中的曝光，并由被引用的内容反向识别可能带来影响的合作伙伴。这些应用解决的是信息过载和选择效率问题。

但找到潜在机会，只是增长链条的前端。在资金成本较高、营销预算更强调可核算结果的环境下，品牌仍要判断合作能否兼顾认知建立和收入转化。

AI提及率、答案排名、内容触达和合作伙伴数量，可以反映过程变化，却不能替代新增客户、销售收入、获客成本和客户留存等经营指标。

尤其在AI答案、评测文章影响了消费者，但最终交易发生在官网或电商平台时，单一的末次点击很难完整解释前端内容的贡献。

企业评估AI投入回报，还需要明确观察结果的时间口径。

接入平台、招募合作伙伴、获得首笔订单和形成稳定的市场影响力，分别处于不同阶段。如果用同一个周期衡量，技术部署的速度、短期转化效果和长期品牌建设就容易被混为一谈。Justin Morrison表示，从项目启动到出现首位客户或首笔订单，通常需要数周，最多数月。

Jennifer Zhang介绍，已有知名度和信誉基础的大型品牌，可能在一两个月内看到初步结果；知名度较低的中小品牌，建立合作伙伴响应和市场影响力可能需要半年、一年甚至更久。

因此，AI可以提高信息分析和伙伴匹配效率，但不能把平台上线、首笔转化与品牌建设压缩成同一个周期。

对企业而言，既要观察短期订单，也要判断合作伙伴网络和品牌认知能否持续积累，才能评估AI带来的机会是否真正转化为经营回报。

03 从点击到推荐，归因变化开始倒逼组织重组

当一次消费决策同时受到AI答案、创作者内容、联盟链接和用户推荐影响，归因问题会进一步转化为组织问题，同一个合作伙伴由哪个团队管理，其贡献应计入品牌曝光、内容营销还是销售转化。

Jennifer Zhang提到，不同类型合作伙伴的边界正在变得模糊。网红可以同时参与联盟营销，媒体合作伙伴也可能制作内容、经营社交媒体账号。

如果企业仍完全按照单一渠道设置团队，同一合作伙伴可能被多个部门重复接触，相关数据也难以放在统一口径下比较。

这一问题已经进入企业内部的资源配置。

Jennifer Zhang表示，不少企业仍分别设置邮件、网红和搜索等团队，部分企业甚至尚未真正开展KOC（关键意见消费者）和消费者推荐业务。团队之间相互分割，可能造成合作伙伴资源重叠，也会带来KPI设置不合理的问题。

Jennifer Zhang将这种现象概括为，一些企业“为了一个模式而设置这个团队，而不是为了真正能够给他出结果的方式去做”。其所指的调整不只是合并部门，而是把组织、数据和预算重新放到客户获取、留存和收入增长等结果下衡量。

在高层职责上，Justin Morrison认为，任何企业的核心任务都离不开获取客户、留住客户和实现收入增长。按照传统职能划分，客户获取通常由首席营销官（CMO）负责，客户留存和收入增长更多属于首席营收官（CRO）的职责，但具体设置取决于企业的客户类型和业务重点。

Jennifer Zhang判断，随着营销部门被要求具备更多商业和销售思维，未来三至五年，部分高层职位可能合并。她进一步表示，如果自己是一家公司的CEO，会把CMO融入CRO，或者让CMO向CRO汇报。

04 从产品出海到本地经营，AI没有缩短信任周期

对于中国企业，AI入口的变化发生在另一个转型之上：不少企业已经具备产品、供应链和快速迭代能力，但从完成出口到经营海外品牌，仍需解决本地表达、社群关系和管理授权问题。

Justin Morrison认为，中国品牌在产品创新和快速推向市场方面具有优势，但要在全球市场形成规模，还需要建立品牌信任和更深的客户关系。

Jennifer Zhang则把当前阶段概括为起步和探索期，新品牌需要建立认知，已经经营多年的企业即使具备供应链和生产积累，也要根据目标市场调整品牌表达。这意味着，国内验证过的产品和营销方式并不能被原样复制到海外。

Jennifer Zhang以一家纹身设备企业进入美国市场为例。企业后来发现，目标用户更多聚集在纹身师、音乐活动、酒吧和街头文化社群中，而非传统行业展会。

这个案例所反映的并不是渠道选择技巧，而是本地化的前提，即企业先要理解用户生活方式和社群结构，才可能判断应当与谁合作、用什么内容沟通。AI可以辅助整理信息和寻找对象，但无法代替一线市场判断。

出海品牌要真正激活本地社群或者创作者矩阵，不能只靠零散的内容投放或一次性合作，而需要一套可沉淀、可复用的合作伙伴营销机制。而impact.com这样的全球合作伙伴营销平台，正是帮助出海品牌建立本地合作伙伴或者媒体矩阵、社群触达、渠道转化和数据反馈打通的重要工具。

本地经营的另一道门槛在组织内部。

Jennifer Zhang观察到，一些中国企业虽然在海外招聘员工，却较少让当地人才进入核心管理层；也有企业因工作节奏和管理文化不同，重新把业务交回国内团队。

海外团队能否参与决策、获得资源并对结果负责，会直接影响企业对当地市场变化的响应速度。仅在执行层配置本地人员，未必能够完成真正的组织本地化。

这组判断所指向的，是中国企业出海竞争基础的变化。

依靠产品效率和渠道投放，企业可以较快完成市场进入；进入规模化经营阶段后，竞争开始延伸至品牌表达、第三方内容、社群关系和用户留存。

AI改变了消费者获取信息的路径，也使海外市场中的信息缺失和表达偏差更容易直接影响品牌是否进入推荐范围。

从更长周期看，AI没有消除产品全球化与品牌全球化之间的差距。它可以压缩内容生产、信息分析和资源匹配的时间，但不能同步压缩文化理解、产品验证和用户信任的积累过程。

对中国企业而言，下一阶段的关键不只是把更多产品卖到海外，而是能否把供应链和创新优势转化为稳定的品牌认知与本地经营能力。

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9月4日，A股三大指数早盘集体高开后冲高回落、午后相继翻绿，在算力硬件、半导体等科技股的下挫之际，科创50跌超2%。动物保健、农林牧渔、航海装备、白酒、广告营销、酒店餐饮板块涨幅居前，电子化学品、能源金属、半导体、元件、消费电子板块跌幅居前。猪肉概念股逆市大涨，罗牛山、新五丰、新希望、金新农等近10只股票涨停。

港股大幅高开，盘中持续上涨，恒指、恒科指盘中一度双双大涨超2%，权重科网股爆发，京东、小米、阿里、腾讯等普遍拉升。债市方面，国债期货普遍下跌。商品方面，国内商品期货多数上涨。

A股：截至收盘，沪指跌0.30%，深成指跌0.79%，创业板指跌0.78%。

盘面上，个股跌多涨少，沪深京三市超2900股飘绿，今日成交2.05万亿，沪深两市成交额2.03万亿，较上一个交易日放量超2700亿。板块方面，AI硬件侧明显承压，午后连续下滑，尾盘出现反抽。农林牧渔、传媒、白酒板块强势，地产、军工、银行股表现活跃，中信银行再创新高。

港股：截至收盘，恒指涨1.74%，恒科指涨2.27%。

盘面上，腾讯、阿里巴巴、美团、小米、百度、网易、联想携手上扬。地产股非常活跃，融创中国、龙湖集团、碧桂园、万科齐升。

债市：国债期货多数下跌，截至收盘，30年期主力合约持平，10年期主力合约跌0.05%，5年期主力合约跌0.06%，2年期主力合约跌0.02%。

商品：国内商品期货多数上涨，截至收盘，黑色系涨幅居前，硅铁涨6.02%；非金属建材全部上涨，PVC涨4.87%；化工品多数上涨，纯碱涨3.02%；贵金属全部上涨，钯涨2.84%；基本金属多数上涨，氧化铝涨1.85%；农副产品多数上涨，红枣涨1.28%；油脂油料多数上涨，豆粕涨1.09%；新能源材料多数上涨，工业硅涨1.03%；航运期货全部上涨，集运指数(欧线)涨0.76%；能源品跌幅居前，低硫燃料油跌2.40%。

猪肉/养殖业：猪价反弹+产能去化，板块逆势掀涨停潮

猪肉养殖是全天最硬、确定性最强的一条主线，也是唯一具备"周期反转逻辑+业绩验证+资金共识"三重支撑的清晰方向。板块指数单日大涨（猪肉概念+5.83%、养殖业+5.30%、农林牧渔+4.16%），个股层面掀起涨停潮：罗牛山、新希望、新五丰、正虹科技、天邦食品、邦基科技、播恩集团涨停，傲农生物尾盘封板，北交所大禹生物涨超17%；跟涨梯队中，金新农、温氏股份、大北农、天康生物、神农集团跟涨。

逻辑链一：猪价触底反弹，底部修复确立。8月末至9月初，国内生猪市场迎来一波久违的反弹行情。在集团猪企集中缩量出栏与开学季食堂集中备货的双重驱动下，全国外三元标猪报价从10.61元/公斤一度冲高至11.09元/公斤；截至9月4日，全国生猪均价报11.06元/公斤，虽较前一日微跌0.01元/公斤，但已较6月下旬9.47元/公斤低点累计反弹近17%。

逻辑链二：供给端产能去化进入"最后冲刺"。国家统计局数据显示，2026年二季度末全国能繁母猪存栏已降至3780万头，环比减少3.20%，较一季度1.41%的环比去化幅度进一步加速，距农业农村部设定的3750万头正常保有量目标仅差0.8%（约30万头），回落至绿色合理区间；较本轮高点累计去化约7%。去化已进入最后30万头的冲刺阶段，且行业已深度亏损10个月以上，养殖户出栏心态趋于理性，恐慌性抛售彻底退场，市场集中出栏压力大幅缓解。

逻辑链三：需求端旺季共振，周期拐点临近。暑期尾声叠加开学季备货，以及中秋、国庆双节前置消费启动，终端猪肉消费稳步复苏，白条走货速度加快，屠宰企业开工率低位回升。从周期规律看，能繁母猪去化约10个月后传导至商品猪出栏，新生仔猪量自年初以来显著下滑，对应2026年三季度起猪价将开启趋势性上行，供应拐点已近在眼前；机构普遍预计2027年生猪养殖业总体抱有良好预期。

中信建投认为，生猪养殖磨底去化持续，周期拐点渐行渐近。2026年6月全国能繁母猪存栏3780万头，较本轮高点累计去化约7%，已经接近农业农村部设定的3750万头正常保有量附近；去化加速的背后是行业深度亏损，行业已亏损10个月以上。进入三季度猪价企稳回升，二季度大概率为本轮猪价底部，行业已度过基本面最差阶段，周期拐点渐行渐近。

华源证券认为，近期出栏压力整体呈现好转，供应压力有所缓和后价格整体回暖；需求端整体好转，猪价形成一定支撑，预计未来一段时间价格或偏强运行为主。机构预计，随着产能去化效果在2026下半年逐步显现，猪价运行重心有望继续上移。

白酒/黄酒/大消费：中秋旺季备货，低位消费修复

大消费板块持续回暖，成为防御性调仓的主要承接方向。白酒板块强势，顺鑫农业、泸州老窖涨超5%，山西汾酒、古井贡酒、金种子酒、老白干酒、皇台酒业、今世缘、金徽酒等跟涨；黄酒方向会稽山、古越龙山涨停；食品端海欣食品、安记食品涨停，乳业等亦有表现。

逻辑链：旺季动销边际改善。中秋、国庆双节临近，升学宴等消费场景升温，白酒批价在厂商控货下企稳、动销在低基数下边际修复、渠道库存开始去化，市场对中秋旺季动销的悲观预期有所改善。

中信证券研报称，白酒行业基本面在底部逐渐企稳，并呈现出批价在控货下企稳、动销在低基数下边际修复、库存开始去化等特点；8月以来伴随升学宴等消费场景升温，白酒动销环比出现一定改善，预计渠道对今年中秋旺季动销预期的悲观情绪或有所改善。

文化传媒/AI应用：GPT-6 Astra催化，龙版传媒5连板

文化传媒与AI应用板块表现活跃，连板高度标杆出自此方向。龙版传媒走出5连板，欢瑞世纪5天4板，中国出版涨停，新炬网络2连板，易点天下涨超11%，天娱数科、蓝色光标、芒果超媒跟涨，华阳国际涨停。

逻辑链一：OpenAI发布GPT-6 Astra。北京时间9月4日凌晨，OpenAI正式发布新一代旗舰模型GPT-6 Astra，自称"目前全球最智能、且对齐程度最高的模型"，可自主操作软件、完成编程/金融建模/制作演示文稿等长周期多步骤任务，并达到其"准备框架"中"关键"网络安全能力门槛；OpenAI总裁Greg Brockman称"欢迎进入AGI时代"。

逻辑链二：政策与产业催化密集。9月2日，国家广播电视总局电视剧司主办的网络故事片创作座谈会召开，要求坚持科技赋能、合理运用AI等新技术助力行业提质增效；当地时间9月3日，英伟达宣布以129.3亿美元收购开源AI平台Hugging Face；神话题材季播剧《后西游记》第一季"花果山篇"已于8月31日在湖南卫视&芒果TV双平台亮相，再度引发市场对传媒影视行业的关注。

逻辑链三：业绩验证。根据音数协游戏工委数据，上半年国内游戏市场实际销售收入达1884.5亿元，同比增长12.17%，游戏股集体拉升（世纪华通涨近8%，吉比特、冰川网络、星辉娱乐、完美世界等跟涨）。

半导体/算力硬件/液冷/CPO/煤炭/玻纤集体重挫

前期高位抱团方向今日集体杀跌，构成主要亏钱效应。

半导体产业链：国科微跌近10%，华虹宏力跌超8%，强一股份、捷邦科技（跌超11%）、科森科技、八亿时空跌超7%，伟测科技、矽电股份、盛科通信、中科飞测、联芸科技跌超6%，电子板块领跌，存储芯片净流出居前，科创50因此承压跌超2%。

液冷服务器/算力：宏和科技跌停，集泰股份跌停；金帝股份亦公告两液冷项目暂未形成正式订单。

产业趋势为真但个股故事遭"证伪"：央视财经报道山东、广东等地液冷产线满产运行、核心设备CDU订单已排至年底，AI芯片功耗突破1000W令液冷从"可选"变"必选"；但集泰股份（4连板）公告液冷硅油尚未形成规模化订单、上半年净利润亏损，高位集体提示风险，令前日最强主线明显分化。

逻辑上，这是连续反弹后高位品种的获利回吐与拥挤度消化——科创50自7月剧烈回撤后近期修复，但机构普遍认为科技板块或进入季度级震荡。申万宏源指出，预计9月市场反弹延续，但远期产业景气有波折的担忧未缓解，科技板块或进入季度级震荡调整、行情风格从科技单边领涨转向更加均衡，非科技方向跑赢窗口拉长。

千亿级AI服务器龙头浪潮信息跌停，上午跌幅便扩大至9%以上，半天成交额突破100亿元；午后股价继续封死在跌停板，位居A股成交额榜第二。

消息面上，上半年浪潮信息实现营业收入约844亿元，同比增长约5%；归母净利润约29.5亿元，同比增长近270%；扣非净利润超过24亿元，同比增长约260%；上半年每股收益达2元左右，较去年同期的0.54元大幅攀升。从利润表来看，净利润增速大幅领先营收增速，AI服务器的高景气度与产品结构优化依然显著。

但资产负债与现金流指标相对承压。上半年公司经营活动产生的现金流量净额为-75亿元，相比去年同期的-56亿元，净流出规模进一步走阔。

财报发布后，机构端整体维持相对积极的定调。中金公司将核心驱动归结为“智算需求高景气、盈利能力加速提升”，华创证券则将重点放在公司盈利质量的改善上。

从下跌的角度，盘面资金的迁移路线较为为清晰。早盘电子、半导体板块资金整体流出，流向了文化传媒、软件等低位AI应用端。在算力硬件此前积累较大涨、经历大幅估值扩张的背景下，资金选择高位兑现，板块内部出现明显分化。

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高盛测算，若Cybercab规模化成本达到2万至3万美元，较部分竞争对手5万至10万美元的前期车辆成本，每英里可形成约0.05至0.30美元的成本优势；但该行认为，近中期决定Robotaxi经济性的关键仍是自动驾驶软件能否支撑跨区域扩张。

巴克莱则指出，Cybercab发布前，特斯拉在奥斯汀的Robotaxi车队仍不足100辆，此次发布会也没有给出新的增长或财务目标。

这也是两家投行对发布会保持谨慎的核心原因：车辆成本下降可以改善单车经济性，但如果车队无法快速扩张，成本优势就难以转化为收入和利润。 因此，后续最值得观察的并非Cybercab的产品参数，而是量产成本能否兑现、Robotaxi车队能否快速扩容，以及特斯拉能否将现有运营从奥斯汀进一步复制到更多城市。

Cybercab主打低成本，硬件方案进一步简化

Cybercab是一款双座无人驾驶车辆，不配备方向盘和踏板，也是特斯拉首次在Robotaxi车队中使用专用目的型车辆，此前主要采用Model Y。

在制造端，Cybercab采用特斯拉此前披露的“拆箱式”制造工艺，公司称该工艺最多可降低50%的生产成本。车辆搭载干阴极4680电芯，设计寿命达到50万英里，并采用48V电气架构、线控转向和线控制动。

自动驾驶硬件则延续特斯拉的纯视觉路线，配置8颗外置摄像头和1颗车内摄像头，不依赖激光雷达。特斯拉同时加入影音娱乐及无障碍设计，并发布乘客指南和合规指南。

目前，Cybercab的实际运营规模仍有限。据德克萨斯州政府备案文件，该州已有45辆Cybercab完成注册。高盛提醒，这些车辆未必全部处于商业运营状态，部分可能仍用于测试或配备安全监控员。

单车成本占优，车队扩张仍是瓶颈

高盛认为，如果特斯拉能够将Cybercab的规模化成本控制在2万至3万美元，相较竞争对手5万至10万美元的前期车辆成本，其每英里成本优势可能达到0.05至0.30美元，低成本车辆将成为特斯拉进入Robotaxi市场的重要竞争优势。

但高盛同时指出，近中期真正决定Robotaxi业务经济性的并不是车辆成本，而是软件能力。特斯拉更具通用性的AI方案能否支持车辆在更多地域运行，并以较低边际成本快速复制，将直接决定业务的收入空间和单位经济性。

巴克莱也认为，特斯拉的潜在优势在于低成本专用车辆，以及无需依赖高精地图的技术路线，这意味着一旦自动驾驶软件成熟，理论上可以更快扩张至新的运营区域。

问题在于，特斯拉目前的扩张速度仍偏慢。巴克莱指出，Cybercab发布前，特斯拉在奥斯汀的Robotaxi运营车队规模不足100辆。因此，Cybercab投入运营后能否加快车队扩张、将更多测试区域转化为正式服务，将成为下一阶段的核心观察指标。

FSD安全数据改善，但欧洲数据可比性有限

特斯拉近期公布的FSD（有监督）数据显示，自动驾驶系统在北美的使用范围和部分安全指标持续改善。高盛梳理发现，搭载HW4的FSD（有监督）里程中，约60%发生在高速公路、40%发生在城市道路，城市道路占比持续提升。

安全数据方面，使用FSD（有监督）的HW4车辆，自动紧急制动触发次数减少约75%至85%，轻微及重大碰撞事故减少约40%至90%，表现明显优于未使用主动安全功能的车辆。

欧洲数据同样显示出改善，但高盛认为与北美数据存在可比性限制。欧洲FSD里程约55%发生在高速公路、45%发生在城市道路，大多数场景下自动紧急制动触发次数减少约70%至95%，但部分本地道路的触发次数反而高于未使用FSD的特斯拉用户。

更重要的是，欧洲数据主要由经过特斯拉专项培训的工程操作员采集，其操作方式与普通消费者存在差异，因此不能简单与北美数据横向比较。特斯拉今年4月在荷兰获得首个欧洲FSD临时批准，此后又有4个欧盟国家给予临时批准，欧盟范围内更广泛的审批投票最早可能于10月举行。

Robotaxi事故率改善，规模化仍待验证

Robotaxi自身的安全记录也在改善。高盛结合NHTSA（美国国家公路交通安全管理局）2026年1月至7月中旬的碰撞数据，以及特斯拉披露的奥斯汀、达拉斯和休斯顿全无人驾驶里程测算，特斯拉Robotaxi平均每行驶5万至7万英里发生1起事故，不论责任归属。

值得注意的是，特斯拉在2026年1月至3月以及7月上半月均未录得全无人驾驶车辆事故。高盛指出，特斯拉今年1月才正式启动全无人驾驶载客服务，因此更早的数据并未纳入统计。

不过，目前Robotaxi的运营规模仍然较小，现有事故数据还不足以说明其在大规模运营下的安全表现。随着车队规模扩大，能否在行驶里程大幅增加的情况下继续保持较低的事故率，将成为检验特斯拉无人驾驶技术能否真正商业化的关键。

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晋升落地后，申万宏源研究高管班子将形成“一正三副”的配置。总经理王胜之下，赵伟、刘洋与屠亦婷三人并列副总经理。

屠亦婷是一名“85后”，本硕均就读于清华大学经济管理学院金融专业，2010年毕业后即入职申万宏源研究，在造纸与轻工赛道上一待就是16年。

此番晋升，既是她职业路径的里程碑，也是申万宏源研究所近年来实施干部年轻化战略的又一案例。

从清华应届生到“白金分析师”

屠亦婷从清华经管硕士毕业后，于2010年7月加入申万研究所，2012年在中证协登记为分析师，此后从未离开过这一体系。

十六年时间，她始终专注于造纸及轻工行业研究，其团队跟踪家居、轻工消费、IP潮玩、跨境电商、AI眼镜等上市公司，深耕产业链结构和基本面。

行业头衔层层加码。2024年，屠亦婷获评新财富“白金分析师”，同年屠亦婷团队摘得第十五届证券业分析师金牛奖“最佳行业分析师团队”，2025年申万宏源轻工造纸团队再获卖方分析师水晶球奖第三名。

她对新消费趋势的捕捉也颇具前瞻性，早在2025年初便公开看好AI眼镜、冰雪经济、谷子经济等赛道的增长空间。

2024年12月屠亦婷由制造业研究部负责人、轻工造纸首席分析师升任研究所总经理助理，负责股票研究工作。如今再进一步升任副总经理，距离上一轮职务调整不到两年。

老牌研究所的转型与业绩

申万宏源研究成立于1992年，是申万宏源证券旗下、中国大陆起步较早且规模较大的综合性证券研究机构，研究服务团队超300人。

聚焦千余家海内外重点上市公司，研究覆盖宏观经济、行业公司、股票债券及衍生品策略、指数与产品设计等综合领域，强调“出思想、建体系”，以培育“百年团队”为梦想。

客户涵盖国内主要基金管理公司、保险及保险资管机构、商业银行、信托、财务公司、私募资管机构，以及QFII、北美、欧洲和亚太区域机构在内的海外投资机构。

自2019年起，研究所紧跟控股公司转型步伐，以“研究搭台、联合展业”为模式，推动收入从单一分仓佣金向佣金、咨询及综合收入转变。

转型成效渐显，收入结构持续优化。2026年上半年，申万宏源证券实现分仓佣金收入3.38亿元，同比增长121.25%。

申万宏源证券在半年报中表示，下半年研究所将进一步强化“投研+产研+政研”研究体系，深化AI等前沿领域布局，以专业能力与差异化服务打造核心竞争力。

“80后”撑起高管序列，老牌研究所人才布局

近三年，这家老牌研究所的高管序列明显提速换代，且几乎清一色由80后、85后担纲。

2023年12月，“80后”计算机首席分析师刘洋以总经理助理身份进入班子，后升任副总经理。2024年7月，“80后”首席经济学家赵伟出任副总经理。2025年5月，“80后”首席策略分析师王胜出任申万宏源研究所总经理。

图：申万宏源研究董事、监事、高级管理现有人员名单公示

“内育外引”双轨并行之下，研究所通过提速后备干部选拔、动态管理后备干部库，为控股公司和自身储备年轻力量。后备干部队伍平均年龄逐年下降，显示出申万宏源研究所在培养年轻干部方面的成效。

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据韩联社4日援引业内知情人士透露，美光计划在今年年底前将HBM月产能提升至约10万片晶圆，较去年增幅接近一倍，届时与三星电子和SK海力士之间的产能差距有望缩小至目前的一半左右。与此同时，该公司正加速推进最新一代HBM4 12层产品的量产爬坡，以匹配英伟达新一代AI加速器的需求。

这一动向折射出AI内存市场需求持续旺盛的底色。以英伟达为代表的AI芯片厂商对HBM的需求居高不下，供给仍追赶不上需求节奏。对于市场份额仅18%、长期位居第三的美光而言，此轮产能扩张既是争夺市场地位的关键一役，也是将AI内存需求红利转化为实际营收的必要之举。

据业内知情人士向媒体透露，美光计划在今年年底前新增最多月6万片晶圆的HBM产能。去年该公司HBM月产量约为4至5万片，这意味着新增产能将超过原有基数，总产能规模有望达到约月10万片。

为实现上述目标，美光正向多家HBM制造设备供应商增加采购订单，相关设备持续运入其中国台湾和新加坡工厂。目前，美光HBM封装业务主要在中国台湾铜锣厂和新加坡兀兰厂推进，日本广岛工厂的设备投资也在筹备之中。

在产品结构上，美光正快速向HBM4 12层倾斜。目前其HBM产量仍以HBM3E 12层为主，但据悉HBM4 12层的占比将从今年初的20%至30%，提升至年底的最高50%。

HBM4 12层是英伟达最新AI加速器"Vera Rubin"的配套内存，美光已于今年第二季度启动该产品量产。美光CEO Sanjay Mehrotra在今年6月的2026财年第三季度业绩发布会上表示，HBM4 12层的量产爬坡速度约为HBM3E 12层的两倍，HBM4累计出货收入已突破10亿美元。

尽管美光是全球三大HBM制造商之一，但其产能与三星电子、SK海力士相比仍存在明显差距。业内普遍认为，三星和SK海力士各自的HBM月产能约为15至20万片，分别是美光的3至4倍。若美光无法缩小这一差距，将难以改变长期位居第三的市场格局。

根据市场调研机构Counterpoint Research数据，今年第二季度全球HBM市场份额中，SK海力士以50%位居首位，三星电子占32%，美光占18%。若产能扩张目标如期实现，美光与两大竞争对手之间的产能差距有望压缩至目前的一半水平，市场份额的重新分配或将随之而来。

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野村证券日本外汇策略主管Yujiro Goto在接受彭博电视采访时表示，9月加息25个基点"看起来合理"，若日元疲软势头持续向160方向演进，10月和12月连续加息"是可能的"。此番表态标志着市场对日本央行预期发生显著转变——这家央行此前一直以审慎步伐推进政策正常化。

受日本央行加速紧缩预期升温、以及市场对日本政府养老金投资基金（GPIF）可能调整资产配置的猜测推动，日元本周已累计上涨逾2%，升至约156兑1美元附近。隔夜指数掉期市场已充分计价9月加息25个基点，并完全计价明年1月前再度加息。

Goto所描述的三连加息情景，核心触发条件是日元持续贬值并逼近160关口。他指出，若该动能延续，日本央行在9月、10月及12月连续行动具备现实可能性。

值得注意的是，三次连续加息对日本央行而言将是极为罕见的激进举措。这家央行在过去约三十年的大部分时间里均在与通缩抗争，并将借贷成本维持在接近零的水平，快速紧缩在历史上几乎没有先例。

Goto本人的基准预测相对温和：他预计日本央行此后每季度至少加息一次，并维持美元兑日元154的目标点位不变。

Goto强调，日本政府对货币政策的态度，将是判断日元能否持续走强的关键因素。投资者正密切关注首相高市早苗的信号——此前她曾对加息表达保留意见，市场正等待她是否转向支持日本央行进一步收紧政策。

"如果她听起来仍对日本央行加息持负面态度，市场将感到失望，日元可能再度遭到抛售，"Goto表示。相反，若高市早苗选择不介入货币政策表态、或着重强调日本央行的独立性，他认为日元存在升破150的空间。

Goto还指出，美联储的政策走向可能成为另一重要变量。美联储官员近期表态显示，美国政策制定者或不急于在9月加息。若美联储按兵不动，而日本央行同期释放鹰派信号，美元走弱叠加日元走强，可能使美元兑日元跌破155的时间早于市场预期。

日本央行行长植田和男已暗示即将召开的会议上存在行动可能，而该行最鹰派的委员之一Hajime Takata也为超常规幅度加息及连续加息预留了空间，进一步强化了市场对加息路径提速的预期。

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据Business Insider 4日援引知情的白宫高级官员透露，Meta首席执行官扎克伯格于8月17日当周与特朗普通话，明确表达了对建立全国性AI监管机构这一提案的反对立场。白宫随后回应称，"特朗普政府致力于在AI政策制定中平衡创新与安全。"这通电话的曝光，再次揭示了科技行业高管绕过常规政策渠道、直接向总统施加影响的现实。

目前，该监管机构提案仍在白宫内部讨论之中，并未因扎克伯格的反对而被搁置。但这一插曲表明，白宫内部已形成的政策方向，始终面临来自产业界的私下游说压力——而这些压力足以令推进中的计划减速乃至转向。

这一监管构想的核心推动者，是诺贝尔奖得主、谷歌DeepMind科学家Demis Hassabis。他在7月发表的一篇文章中建议，美国应仿照金融业监管机构FINRA，建立一套新的AI"标准机构"，专门应对网络安全威胁等AI风险。据一位了解情况的政府官员透露，Hassabis今夏已就这一构想向白宫官员进行了简报。谷歌未回应置评请求。

FINRA是一家在美国证券交易委员会（SEC）监管下运营的私营非营利会员组织，负责为逾3000家券商及63万名注册代表制定和执行规则，其运营经费来源于会员费，规则变更须经SEC审查。

据白宫官员介绍，白宫高级官员在8月中旬分别向特朗普及Meta、OpenAI、Anthropic等主要科技公司预告了这一仿FINRA监管机构方案。按照白宫的设想，该机构将在AI模型正式部署前对其进行审查和风险测试。支持者认为，这一模式既能引入足够的技术人才开展测试，又可建立评估AI模型的统一标准。

扎克伯格并非公开表态反对，而是选择通过私下渠道表达立场。报道援引另一位知情人士透露，扎克伯格并未要求特朗普改变立场，但告诉后者，未来若向监管机构委任人员，应选择与特朗普本人AI理念相符的人选——而特朗普的AI立场普遍被外界视为轻监管取向。该人士还透露，此次通话由特朗普主动拨出。

扎克伯格在8月的一篇公开文章中，已就严格政府监管表达过疑虑。他认为，政府与AI企业应紧密合作，但任何可能延迟模型发布的政策——哪怕只是推迟一个月——都将"对美国相对于中国的领导地位构成重大风险"。

Meta发言人拒绝就此事置评。

此次通话折反映出白宫内部在AI监管路径上的深层分歧。目前，官员们正在考量两个方向：其一是仿照FINRA建立行业监管机构；其二是仿照美国电影协会（MPA）建立自愿性行业组织——这是特朗普前AI与加密货币事务顾问David Sacks所力推的方案。

Sacks对设立政府监管机构持强烈反对态度，将其比作"AI版车管所"，称届时各模型将"排队等待审核"。据Politico报道，今年5月，Sacks仅凭一通电话便说服特朗普在签署仪式当天取消了首份AI行政令的签署。

在8月21日播出的"All-In"播客节目中，Sacks阐述了他认为获得马斯克支持的方案：仿照电影协会建立AI评级体系，为AI模型提供类似电影分级的自愿性标签。"MPA当年所做的，是推广标准，从而阻止了更具侵入性的强力政府干预，"他说。马斯克未回应置评请求。

在主要AI企业中，目前尚无任何一家公开表态支持或反对上述监管方案。Anthropic联合创始人Jack Clark在7月曾于X平台发文，对相关构想表示认可，但Anthropic在被问及其官方立场时拒绝置评；OpenAI与谷歌均未回应采访请求。

批评者对仿FINRA模式存有顾虑，认为自愿性标准与上市前测试要求一旦形成惯例，最终可能被纳入法规强制执行。

此轮政策辩论发生于AI能力快速跃升的关键节点——AI智能体已能在有限人工监督下自主浏览网页、操控软件、编写代码，并已在多起高知名度事件中出现失控情况。在敌对行为者手中，这些系统还可能以超越现有防御体系的速度识别漏洞或发动网络攻击。

特朗普与科技高管的一对一会谈，已成为白宫AI政策制定过程中一个非正式但举足轻重的变量——它随时可能令此前在白宫内部精心推进的方案减速或转向，令部分高级官员深感掣肘。

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据日经亚洲援引知情供应链人士的消息，受苹果严苛品质管控标准制约，折叠屏iPhone目前日产量仅为"几百"台，远不及大规模商业化出货所需的每日数万台水平。苹果及其供应商正全力推进产能爬坡，但若无法在短期内显著提升产量，该机型在正式开售时将面临渠道库存严重不足的局面。

据日经亚洲援引一名了解内情的供应链经理的说法，苹果对折叠屏iPhone设有极高的品质要求，并于8月正式投产前额外增加了一轮试产流程，导致商业量产时间表被推迟数周。"目前日产量仅有几百台，这一初始产能难以满足市场需求，"该人士表示。

两名知情人士向日经亚洲透露，苹果在8月专门新增了一道验证流程，以确保折叠屏iPhone能够按照既定设计规格实现量产。这道额外程序直接推迟了既定的商业生产计划。

苹果在折叠屏产品上的品控标准明显高于三星等竞争对手，具体体现在更极端条件下的测试要求、更高次数的折叠循环测试，以及对屏幕平整度的更严格规范。另一名了解情况的人士表示，"屏幕表面平整度与铰链性能，是苹果目前要求提高良品率的核心细节所在。"

据日经亚洲此前报道，苹果今年为折叠屏iPhone设定的产量目标为800万至1000万台，希望借助这一全新形态机型提振市场、拉动营收增长。

然而，行业高管向日经亚洲指出，若要达成上述全年产量目标，通常需要每日生产数万台手机。以目前每日仅几百台的产能水平，苹果若不能加速爬坡，将很可能无法完成全年生产计划，并在开售初期面临更长时间的供货短缺。

苹果与供应商目前正全力以赴推进日产能提升，但现有的测试与验证程序已对整体计划造成延误。日经亚洲指出，若当前局面未能改善，折叠屏iPhone开售时，分销渠道的库存供应可能极为有限。

折叠屏iPhone的产能困境，叠加全球智能手机市场的整体承压，进一步增加了不确定性。IDC最新预测显示，受人工智能基础设施大规模建设带动，全球内存及电子元器件出现空前短缺，今年全球智能手机市场出货量预计下滑16.7%，内存短缺将推动智能手机平均售价上涨约27.6%。

相比之下，苹果凭借更强的议价能力与更高端的产品组合，受影响程度相对有限。IDC数据显示，今年4至6月，苹果全球市场份额升至20.2%，较去年同期的16.3%明显提升。

值得关注的是，为优化内存资源分配与营销资源投入，苹果今年将重点集中于三款最高端iPhone机型，标准版iPhone的发布已推迟至明年春季。

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9月3日周四，万斯在白宫新闻发布会上表示，“我们认为美联储应该降息”，并称这是面对近期通胀数据“正确且负责任”的回应。他还补充道：“我们正在做很多事情来压低利率，但如果能得到美联储的一些帮助，那就更好了。”

万斯将降息诉求与住房可负担性直接挂钩。他说道，“总统非常关心利率，原因之一是他希望美国人能买得起房，利率越高，借贷成本就越高。”

据CNBC报道，万斯是在被问及特朗普政府对美国债券市场波动的看法时，作出上述表态的。

这番表态，距离联邦公开市场委员会（FOMC）9月15日至16日召开利率决议会议不足两周。据CME集团FedWatch数据，目前交易员对此次会议是否加息的预期几乎五五开，市场方向高度不确定。

视频截图

与沃什立场正面交锋

万斯的表态与美联储内部的最新信号形成明显张力。

就在不到一周前，特朗普亲自提名的美联储主席沃什在怀俄明州杰克逊霍尔发表讲话，明确表示致力于将通胀率压回2%目标，并将短期利率定性为实现双重使命的“主要工具”——这被市场解读为暗示加息可能性。

美联储内部意见同样分歧。周二，美联储理事Michael Barr表示，若通胀持续高企，他准备支持加息；但周四早间，理事沃勒则表示，他更倾向于维持利率不变。

这不是第一次施压，6月就这么干过

此次并非万斯首度公开向美联储施压。

今年6月，美国劳工统计局公布5月CPI数据后，万斯曾在X平台上联手特朗普，同步向美联储喊话降息。彼时，5月CPI环比仅上涨0.1%，核心CPI环比同样仅涨0.1%，年率分别为2.4%和2.8%，仍高于美联储2%的目标。

万斯当时措辞更为强硬，直接写道：“总统早就这么说了，但现在更清楚了：美联储拒绝降息是货币政策上的失职。”

特朗普在同一时期也在“真实社交”平台上发文，呼吁美联储将利率下调整整一个百分点，并强调“这非常重要”，理由是降息将为美国即将到期的债务节省大量利息支出。

独立性争议持续升温

据CNBC报道，万斯的最新表态可能进一步加剧外界对美联储独立性遭受侵蚀的担忧。

特朗普此前曾持续向沃什的前任鲍威尔施压要求大幅降息，目前还在寻求解雇美联储理事Lisa Cook。

美联储上一次降息是在2024年12月。此后，官员们对关税政策可能推升未来物价的风险持续表达担忧，按兵不动至今。

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据英国金融时报报道，挪威主权财富基金管理机构挪威银行投资管理公司（Norges Bank Investment Management，简称NBIM）周二致函挪威财政部，建议将基准债券指数中政府债券的权重从70%下调至50%。这一调整将使该基金削减约1060亿美元的全球政府债券敞口，其中大部分削减来自美国国债，规模接近800亿美元。

此次提议发生在美国与伊朗的冲突加剧通胀忧虑、全球债券市场今年持续抛售的背景下。美国国债收益率目前处于多年高位，美国财政部长Scott Bessent今夏已多次干预国债市场，但收益率仍居高不下。消息公布后，外界对主权基金减持美债趋势的关注再度升温。

根据NBIM的建议，该基金计划将美国国债敞口削减12.2个百分点，同时将非政府类美国固定收益资产的持仓提升11.4个百分点。减持释放出的资金将主要转向抵押支持证券（MBS）等风险溢价更高的固定收益产品。

NBIM在信函中表示，调整后政府债券50%的占比"足以覆盖流动性需求，包括金融市场动荡时期"，而债券指数的其余部分则应"提供更多风险溢价来源的敞口"。

该机构同时指出，目标MBS主要由房利美（Fannie Mae）、房地美（Freddie Mac）及吉利美（Ginnie Mae）等政府机构担保，信用质量"接近于美国政府债券"，但由于存在提前还款风险，其收益率略高于国债。

尽管国债持仓将大幅压缩，NBIM发言人表示，该基金对美元资产的整体敞口"基本不变"。根据信函，美元敞口仅下降0.5个百分点。与此同时，该基金对英国国债的配置比例将维持不变，日本国债持仓则计划上调2.8个百分点。

在指数基准方面，NBIM建议对广泛使用的彭博全球综合债券指数进行调整，构建一个政府债券与其他发达市场债券（包括MBS及开发性银行债券）各占约一半的新基准。此外，该机构还建议参照其他大型主权基金的做法，以未偿债务市值而非发债方GDP作为政府债券的权重依据。

值得注意的是，上述提议目前仅为建议性质。该信函由挪威银行行长Ida Wolden Bache与NBIM首席执行官Nicolai Tangen联署，是对财政部今年早些时候就基金债券组合定位所提问询的回应，同时也是"专家委员会"更广泛建议的组成部分，完整报告预计于明年1月提交。财政部将于2027年春季向议会提出最终建议。

这一时间线意味着实际调整尚需时日。今年4月，挪威财政部长Jens Stoltenberg曾公开表示，该基金"没有减少美国敞口的计划"，并称"我预计不会有重大变化"。此次NBIM主动提出调整建议，显示出该机构在债券组合策略上正进行更为主动的再评估。

挪威政府全球养老基金（Government Pension Fund Global）资产规模逾2.3万亿美元，资金来源于挪威大规模石油资源的销售收入，投资于海外市场，兼具平滑国家预算短期波动与为未来经济投资储备资金的双重功能。目前该基金约26%的资产配置于固定收益，其在美国市场的配置比例已低于多数全球指数的权重。

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市场共识预计8月非农新增就业5.5万人，从7月的下降2.3万人反弹，失业率料维持4.1%不变，平均时薪环比涨幅预计为0.3%。高盛则持更为谨慎的立场，预计新增就业仅4万人，略低于共识。据摩根大通市场情报团队，美联储主席Warsh在杰克逊霍尔年会上已明确表态，当前经济处于充分就业状态，通胀压力仍高，这意味着非农数据正运行在"好消息即坏消息"的逻辑框架下——就业强劲将推升债券收益率，压制美股。

就市场影响而言，摩根大通认为，在当前的政策环境下，下周CPI数据对9月16日美联储会议的影响将大于今天的非农报告。据摩根大通，S&P 500指数9月4日到期期权隐含当日波动幅度约为1.1%。据彭博首席经济学家Anna Wong，若8月非农再度录得负值，"在美联储现代史上，没有先例显示美联储会在连续两个月非农负增长后仍然加息"。

8月就业市场的先行指标呈现明显分歧，令预测难度高于往常。

ADP 8月私人部门就业仅增加3.8万人，为今年1月以来最慢，低于共识的4.7万人，为近期最大幅度不及预期。

Revelio公共劳动力统计显示，8月全经济体新增就业3.65万人，较7月的7.92万人明显放缓。初请失业金人数在BLS调查窗口期内升至20.7万，高于7月调查期的18.9万。高盛追踪的替代性就业指标平均读数为3.1万，低于7月的6.5万。此外，Challenger报告显示8月雇主宣布裁员5.29万人，较7月的3.34万人明显上升。

但裁员总体仍属克制——Challenger统计的2026年前8个月累计裁员约53万人，为2022年以来同期最低；雇佣计划则为2023年以来最高。

初请失业金月均值为20.4万，低于7月的21万，JOLTS裁员率也环比下降0.1个百分点至1.0%。此外，此前两个月休闲与酒店业就业累计下降8.3万人，地方政府教育就业下降6.1万人，均存在正常化反弹的空间。

职位空缺数据（综合JOLTS、Indeed及LinkUp）7月大体持平，近期未见明显趋势性变化。

商业调查信号同样混杂：ISM制造业就业指数小幅降至51.2，仍处扩张但节奏放缓；ISM服务业就业指数小幅升至47.8，连续第二个月处于收缩区间；标普全球制造业与服务业PMI就业分项则双双走强，后者更录得近18个月最快就业增速。

分析人士专门提示一个可能机械性压低就业数据的政策因素——约30万移民（以海地裔为主）的临时保护身份（Temporary Protected Status）于7月底到期，其在美工作许可随之终止。

据巴克莱估算，其中约20万人在7月非农调查时仍被计入就业，预计约2.5万人将在8月统计中消失，因为雇主将停止将其列入薪资名单。随着剩余人员陆续完成资格审核，后续数月仍将持续形成拖累。部分人员已在截止日前申请庇护，其中一些在身份到期前获批，仍保有工作资格；另一些可能仍暂时出现在雇主薪资记录中，原因是雇主尚未完成工作资质核查。

据彭博首席经济学家Anna Wong评估，综合上述因素，8月非农出现连续第二个月负增长存在相当高的概率。

本次数据发布的背景中，还需考量美国劳工统计局（BLS）8月公布的年度基准修订预估结果。

修订显示，截至2026年3月，经季节调整前的就业人数较此前估值低7.9万人，降幅约0.1%。这一幅度远小于去年的修订——2025年3月为基准期的修订规模高达91.1万人。

细看结构，私人部门就业被下修幅度更大，达17.8万人，意味着月均增长实为2.4万人，而非此前公布的3.8万人。分行业看，零售业下修幅度最大（-15.46万），交通运输与仓储上修幅度最大（+13.51万），政府部门在联邦雇员削减的背景下仍上修9.9万人。最终修订数据将于2027年2月的就业报告中正式纳入。

在美联储政策层面，分析人士的判断相当一致：非农数据接近预期、失业率保持稳定，将与"就业市场正在降温但未急剧恶化"的判断相符，这一情形将使决策者继续聚焦于通胀端的政策目标。

真正改变政策逻辑的情景，是非农大幅负增长。Anna Wong明确指出，若8月非农再度为负，"现代美联储历史上没有先例在连续两个月负增长后仍推进加息"，这将立即冻结市场对加息的任何预期。

从市场反应框架来看，摩根大通认为，在9月16日美联储会议前仅剩一份非农和一份CPI数据的情况下，后者的权重更为关键。强劲的非农将推动债券收益率上行，通过"更多就业→更多消费→企业进一步扩员"的自我强化逻辑压制股市，而在Warsh已在杰克逊霍尔点出宽松金融条件存在隐患的背景下，这一传导机制尤为值得警惕。

摩根大通设定的"金发姑娘区间"为新增3万至7万人，在此范围内，市场较可能维持相对平稳。

据摩根大通，以下为不同数据区间对应的市场反应路径：

若数据高于10万人，美股将承受明显压力，10年期美债收益率走高，市场将为9月加息进行更充分定价；若落在7万至10万区间，股市小幅承压，收益率温和上行；3万至7万为"金发姑娘区间"，市场反应较为中性；若低于3万或录得负值，短端利率将迅速下行，但负值情景可能引发"滞胀担忧"，市场对美联储政策路径的判断将高度复杂化。

高盛预计平均时薪环比涨幅为0.4%，高于共识的0.3%，认为正向日历效应将支撑工资数据偏强。高盛的工资追踪指标显示，二季度时薪环比折年增长2.8%、同比增长3.6%，仍低于其估算的与2%通胀目标相符的4%增速阈值。

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周四，日元兑美元单日涨幅超过2%，触及近一个月高位，逼近今年5月日本财务省入市干预后的水平，并于周五延续涨势。

此轮行情的直接导火索，是日本央行行长植田和男及委员高田创本周相继发表的鹰派表态，两人均暗示9月18日的央行议息会议存在大幅加息的可能性。利率互换市场目前已完全消化日本央行本月加息25个基点的预期，并计入明年7月前再度加息约75个基点。

随着加息预期升温，以低息日元融资、买入高息资产的套息交易正面临系统性拆解压力。巴西雷亚尔、南非兰特、墨西哥比索等高息货币周四兑日元均跌逾1%，显示资金撤离范围已超出美元资产。

美国银行表示，此次美元兑日元的走势"反映的是过去48小时内市场风险的全面重新配置"。

日元汇率周三、周四连续两日拉升，累计升值幅度近3%，创2024年8月以来最大的两日涨幅。华尔街见闻提及，市场一度盛传日本当局再度入市干预，但日本央行账户数据显示，这场涨势背后并无官方之手。

据彭博分析，日本央行周四公布的当前账户预测值与货币经纪商估算值之间的差距，远不足以支撑"大规模买入日元"的干预判断。

彭博对相关数据的分析显示，日本央行预测其当前账户将因财政因素减少4100亿日元，而Central Tanshi、Ueda Yagi Tanshi及Tokyo Tanshi Research三家货币经纪商的平均估算降幅约为7000亿日元。两者之差远低于7290亿日元，这一数字是日本自2022年以来规模最小的一次干预金额。

Totan Research研究员Yuichiro Takai表示：

从这一数据来看，可以合理判断此次并未发生干预。

本轮日元急涨的核心驱动力，是市场对日本央行政策路径预期的骤然转变。

植田和男与高田创本周的表态令市场措手不及。芝加哥商品交易所数据显示，周四美元兑日元看涨期权（即押注日元升值方向）成交量是看跌期权的逾2.5倍，大量交易者趁势平掉此前积累的日元空头头寸。

野村证券驻伦敦外汇期权高级交易员Sagar Sambrani表示：

我们正目睹日元融资套息交易的大规模平仓，中期内市场对持有日元相较其他G10货币表现出显著兴趣。市场的普遍共识似乎是，轻松做套息交易的时代已经过去，日本流向美国的跨境资金规模或已发生实质性改变。

瑞穗银行驻伦敦高级策略师Masayuki Nakajima则指出，本轮行情的"驱动力是日元空头的平仓——主要来自对冲基金账户"，叠加市场对日本央行进一步收紧的预期强化，共同推动了仓位的重新洗牌。

与此同时，日本出口商也在加速将美元兑换为日元，进一步推动日元升值。从持仓数据来看，日元空头规模依然可观，意味着平仓压力或持续存在。

美国商品期货交易委员会（CFTC）截至8月25日当周的最新数据显示，杠杆基金净空日元头寸达81,619张合约，资产管理机构净空头寸为18,284张合约。两类机构均已开始削减空头，但绝对规模仍处较高水平。

对于日本央行的后续路径，野村证券给出了较为激进的情景预判。

野村证券日本外汇策略主管Yujiro Goto在接受彭博电视采访时表示，本月加息25个基点"看起来是合理的"，若日元贬值势头延续至160附近，10月和12月连续加息"并非不可能"。这将意味着日本央行自2024年初以来约每年两次的加息节奏大幅提速。

不过Goto的基准预测相对温和，他认为日本央行此后每季度至少加息一次的概率较高，目前维持美元兑日元154的目标价。

他同时指出，政府对货币政策的态度将是决定日元涨势能否持续的关键变量。投资者正密切关注首相高市早苗的表态——她此前曾对加息持保留意见。Goto表示：

如果她仍对日本央行加息持负面态度，市场将感到失望，日元可能再度被抛售。

反之，若高市早苗回避直接表态或强调央行独立性，他认为日元存在进一步升破150的空间。

此外，美联储动向亦构成潜在变量。若美联储9月按兵不动，而日本央行同期释放鹰派信号，美元兑日元跌破155的时点或早于市场预期。

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据The Information周五报道分析，英伟达CEO黄仁勋于周四正式确认了这笔交易，距该媒体首次披露消息仅一周。黄仁勋在一篇博客文章中表示，"Hugging Face将继续作为整个AI生态系统的开放平台"，试图打消外界对英伟达借此操控开发者工具链的疑虑。

然而，竞争对手并不买账——一家竞争芯片厂商的高管表示，Hugging Face对硬件设计商而言"百分之百"至关重要，一旦归属英伟达，其中立性将难以为继。

此次收购的战略意义远超交易本身。Hugging Face目前拥有1800万用户，其CEO Clément Delangue表示，希望借助英伟达将用户规模扩张至1亿。与此同时，英伟达已在CoreWeave、Nebius等新兴云服务商，以及OpenAI、Anthropic、SpaceX等AI企业持有可观股份，并向Thinking Machines Lab、Poolside、Reflection等开源AI开发商注入数十亿美元资金。这一系列布局，正在将英伟达从单一的芯片供应商，塑造成AI产业链上的"造王者"。

开源旗手：战略叙事的核心支点

Hugging Face是全球最主流的开源AI模型托管平台，开发者在此获取模型、构建应用，并针对特定芯片进行优化适配。掌控这一平台，理论上赋予英伟达影响开发者芯片选择的能力。

黄仁勋的公开表态刻意强调开放性，但市场观察人士并不完全信服。X平台上已有评论指出，英伟达完全可以在不明显干预的情况下，通过技术优化使模型在自家硬件上运行更快，从而形成事实上的竞争壁垒。

从更宏观的战略叙事来看，英伟达正将自己定位为开源AI阵营的核心支柱——以此对抗以Anthropic和OpenAI为代表的封闭式AI巨头。后者虽同样依赖英伟达芯片，却正与Broadcom合作加速研发自有替代方案。英伟达自主开发的Nemotron开源模型系列，以及对多家开源AI企业的持续投资，共同构成了这一叙事的实体支撑。

生态卡位：从投资版图看权力积累

此次收购并非孤立事件，而是英伟达系统性生态卡位战略的最新一步。

在算力基础设施层面，英伟达持有CoreWeave和Nebius等新兴云服务商的股份，这些平台是AI模型训练与推理的核心算力入口。在模型层面，英伟达向OpenAI、Anthropic注资，同时扶持Thinking Machines Lab等开源替代力量。在硬件生态层面，英伟达与MediaTek、英特尔等芯片厂商建立合作，并通过土地和电力协议锁定数据中心硬件捆绑销售。

Hugging Face的加入，填补了英伟达生态版图中"开发者工具与模型分发"这一关键缺口。至此，英伟达的触角已延伸至从芯片设计、算力供给、模型开发到开发者社区的完整链条。

监管风险：欧洲或成最大变数

尽管英伟达在美国获得监管放行的概率较高——特朗普政府的施政重心明显倾向于推动AI发展——但欧洲市场的审查前景远不乐观。

Hugging Face在欧洲拥有大量用户和深厚的社区根基，欧盟监管机构历来对科技巨头的并购行为保持高度警惕。据The Information报道，美国司法部此前曾就竞争对手的投诉对英伟达展开调查，但该调查最终未有实质进展。此次收购完成后，预计竞争对手将再度向反垄断机构施压，欧洲将成为最主要的监管战场。

一家竞争芯片厂商高管的表态已释放出明确信号：行业内部对英伟达掌控Hugging Face的担忧是真实存在的，这种担忧将转化为具体的监管游说行动。

造王者逻辑：权力的结构性锁定

英伟达的战略逻辑，在于通过生态控制实现对竞争对手的结构性压制，而非单纯依赖芯片性能的迭代领先。

开源AI生态的繁荣，客观上需要一个有能力持续投入的"锚定者"——毕竟开源模式本身盈利困难，难以自我维系。英伟达以资本和平台资源填补这一空白，换取的是对生态走向的隐性定价权。当开发者习惯于在Hugging Face上获取模型、在英伟达芯片上完成优化，竞争对手的替代方案将面临越来越高的迁移成本。

Hugging Face CEO Clément Delangue对用户规模从1800万扩张至1亿的期待，折射出这笔交易对双方的价值所在：英伟达获得了通往全球最大开发者社区的直接入口，而Hugging Face则获得了支撑其野心扩张所需的资源与背书。

这笔129亿美元的交易，买到的不只是一个平台，而是英伟达在AI时代"造王者"地位的战略护城河。

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高盛分析师Chris Cha在9月3日的报告中指出，散户8月净买入规模较6月暴跌90%，从54.5万亿韩元骤降至5.4万亿韩元，此前驱动KOSPI上半年强势反弹的散户动能已基本耗尽。与此同时，外资与本地机构在8月同样录得净卖出，市场实际上仅靠企业回购勉强维持稳定。

高盛警告，按当前回购执行速度测算，三星与SK海力士的回购配额将在9月底至10月中旬之间提前用完，远早于两家公司11月的官方截止日期。一旦这一人为托底力量消失，市场支撑将重新回归机构常规资金流，而后者在当前价位明显缺席。高盛据此建议投资者提前布局，为10月潜在的流动性冲击做好准备。

散户全面撤退，买盘动能近乎归零

曾是KOSPI上半年最重要驱动力的韩国散户投资者，正经历行为模式的根本性转变。

高盛报告显示，散户净买入在8月大幅萎缩，从6月峰值的54.5万亿韩元跌至仅5.4万亿韩元，月环比降幅达90%。高盛将这一转变归因于三个层面：

• 行为层面，散户已从此前激进的逢低买入模式，切换为亏损规避与反弹减仓的保守策略。

• 交易区间层面，高盛观察到系统性的散户买入行为集中在KOSPI 6500点以下，而一旦指数尝试突破7000点，散户便迅速平仓离场，形成明显的区间压制效应。

• 流动性层面，券商账户投资者保证金已连续一周低于100万亿韩元，显示散户可动用资金趋于枯竭。

与此同时，韩国前五大商业银行定期存款余额首次突破1000万亿韩元，7月至8月两个月合计流入55.83万亿韩元，资金明显向避险资产转移。

此外，此前吸引大量散户参与的杠杆ETF热潮已宣告终结。由于监管要求投资者须完成五小时在线课程方可获得杠杆交易资格，大批动量追逐者被拒之门外，杠杆ETF泡沫随之破裂。

企业回购：唯一托底力量，但窗口即将关闭

在散户、外资与本地机构8月均录得净卖出的背景下，唯一的净买入方来自"其他企业"类别，即以三星电子和SK海力士为主体的企业回购行为。

高盛数据显示，在近期某一交易日，上述两家公司的回购合计贡献约12亿美元的净买入，占当日"其他企业"类别流入的98%以上，并已连续12个交易日维持净买入。正是这一持续的回购支撑，阻止了KOSPI在多方卖压下出现更大幅度的下跌。

然而，这一支撑力量存在明确的时间限制。 三星电子与SK海力士的回购执行窗口分别于11月21日和11月19日到期，但高盛通过追踪回购执行速度发现，由于两家公司采取前置执行策略，按当前配额消耗速率，回购资金预计将在9月底至10月中旬之间提前耗尽，比官方截止日期提前约一个月。

高盛警告，届时市场的次级支撑将重新依赖机构常规资金流，而后者在当前价位的参与意愿明显不足，这将使KOSPI面临显著的流动性真空风险。

外资流向与韩元汇率：下半年走势的核心变量

高盛认为，随着散户买盘枯竭、企业回购窗口临近关闭，外资净流入已成为KOSPI下半年走势最关键的结构性变量。

从近期趋势看，外资净卖出压力有所缓和。5月和6月，外资分别净卖出447亿韩元和486亿韩元；进入7月和8月，净卖出规模已收窄至约99亿韩元和100亿韩元，显示抛售动能明显减弱。

汇率环境同样趋于有利。韩元自年中低点已升值12.9%，美元兑韩元从1561.50跌至1359.15。尽管近期美元兑韩元与KOSPI之间的相关性出现一定程度的背离，但高盛认为，更强的韩元整体上仍为全球资产向韩国股市再配置提供了更有利的汇率条件。

高盛据此制定了三项执行策略：在KOSPI 7000点附近逢高减仓，预计散户的盈亏平衡卖压将在该位置形成明显阻力；为10月回购结束后的波动性上升提前布局；以及密切追踪外资对半导体龙头股的资金轮动，把握韩元升值与外资净卖出趋势趋稳带来的结构性机会。

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据追风交易台消息，9月3日该行发布最新《dbMetals全金属流向报告》开篇就以“骑兵已至（Here Comes the Cavalry）”定调市场。金属研究主管Daniel Ghali在报告中写道：

黄金现货资金流向已经转向。此前商业和散户群体在夏末涨势中持续抛售，如今非商业参与者正在挑起大梁——领头的是自由裁量对冲基金、资产管理机构和银行，它们的行动共同指向：在当前价位，实物黄金需求强劲。

德银明确点名三类主力：裁量型对冲基金、资管机构、银行正在成为买入主力。虽然买盘已经出现，但这批买家目前的持仓依然偏低。报告写道：

这与我们的判断一致：裁量型群体对黄金的持仓仍然不足。来自期货和远期曲线的证据显示，夏末这波急涨主要与流动性动态有关，而双重金融压制手段出人意料地未能吸引大规模裁量型资金流入。

裁量型投资者在现货、期货和ETF三个维度依然处于低配状态。这或许意味着，真正的机构建仓行情或许才刚刚开始，上行空间尚未释放。

CTA风险仍在，两个关键价位要盯紧

德银并未回避风险。CTA（商品交易顾问/趋势跟踪算法）目前处于小幅买入状态，商业卖盘也有所收敛。但报告明确提示：

• 跌破4300美元/盎司，可能触发下一轮算法卖出程序，若叠加强劲非农数据，存在进一步平仓的空间。

• 向上突破4700美元/盎司，将触发后续期货资金涌入，买入规模合计相当于算法最大持仓的+13%。

当前局面，德银的总结是三点：

1. 骑兵已至

2. 裁量型参与者在现货、期货、ETF中仍普遍低配

3. 一旦突破4700美元，算法将跟进买入

结构性牛市：霍尔木兹比美联储更重要

超越短期战术层面，德银对黄金的长期逻辑给出了明确判断。

分析师指出，黄金结构性牛市的根本驱动力是储备多元化，且这一逻辑已超越利率和价格的范畴，延伸至地缘政治领域。他写道：

在我们的世界观中，霍尔木兹海峡冲突目前在储备争夺战中的影响，比美联储主席沃什自身的通胀之战更为关键——这直接关联到大型能源进口国和能源出口国的外汇储备池，这些国家可能是黄金市场的活跃参与者。

德银还特别强调，推动机构和储备管理者寻找分散化资产的，是国债市场的多年熊市，而非风险资产的下跌。

在能源价格方面，分析师认为：

持续上涨的能源价格，是比鹰派美联储更有力的威胁。但只要能源价格不突破新高，当前格局仍然偏多。市场仍然担忧鹰派美联储，但下一个意外，很可能是贵金属的强劲表现。

其他金属：铂钯面临算法抛压，镍有供应扰动

报告同时覆盖其他金属的资金流向，要点如下：

铂金与钯金：算法极度偏向卖出。德银估计，若价格下行，铂金的CTA卖出程序规模在未来一周可达算法最大仓位的-12%至-26%，钯金则为-18%至-30%。

铝：CTA略微偏向买入，但不对称性已基本消解，未来一周方向趋于中性。

镍：潜在供应扰动浮出水面，但价格目前反应有限。德银指出，LME三个月镍价17300美元/吨是触发大规模CTA买入的下一个关键点位，买入规模可达算法最大仓位的+13%。若厄尔尼诺引发的水资源扰动风险上升，突破情景下CTA买入规模可能达到+30%。

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近期美伊冲突再度升级，直接推动亚洲LNG现货价格逼近每百万英热单位26美元关口。本周三，亚洲现货LNG价格于收盘时报25.908美元/百万英热单位，创2022年以来新高。

特朗普表示，美军已摧毁伊朗沿霍尔木兹海峡部署的新建设施，并称"随时准备发动下一次打击"，措辞强硬。

与此同时，卡塔尔国家能源公司QatarEnergy将旗下LNG交付的不可抗力条款延伸至11月，进一步打压市场对波斯湾航运正常化的预期，亚欧两地气价均在上周末出现明显跳涨。

当前局势表明，波斯湾LNG出运恢复正常遥遥无期，叠加季节性需求回升，价格仍有进一步上行空间，部分买家或将被迫出局。

亚洲价格上涨的主要驱动力来自南亚地区。

据彭博报道，巴基斯坦、孟加拉国等国正积极寻求现货LNG，以替代因霍尔木兹海峡封锁而无法出运的卡塔尔长期合约供应。

据彭博获得的招标文件显示，韩国、印度、台湾及孟加拉国的公用事业公司均在寻购10月至11月交付的现货船货，市场采购需求集中且迫切。

不过，并非所有买家都能承受当前价位。巴基斯坦本周早些时候在其最新一轮即期招标中拒绝了一份报价，理由是BP所报价格超过27美元/百万英热单位，该国国有天然气贸易公司认为价格过高，最终放弃采购。

亚洲并非唯一承压市场。欧洲天然气价格亦同步攀升，本周三欧洲天然气期货价格升至2023年以来最高，令当地买家在冬季来临前的囤气窗口期内面临更高的采购成本压力，入冬前备库难度显著上升。

欧亚两地气价的联动上涨，折射出此轮中东局势对全球LNG市场的系统性冲击。在卡塔尔不可抗力持续、霍尔木兹海峡过境受阻的背景下，全球现货LNG供应紧张格局短期内难以缓解。

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Bianco Research创始人Jim Bianco在社交媒体上发文指出，除宏观数据的博弈外，投票情况正在成为影响当前美联储的政策走向的关键因素。他写道：

我一直认为，观察美联储现在就是在数票。

随着美联储理事沃勒近期表态倾向于维持利率不变，Bianco将当前的票数格局梳理为：6票（维持）对5票（加息），还有1票归属未知——那就是前任主席鲍威尔（鲍威尔美联储主席任期于今年5月15日到期，目前他继续留任美联储理事一职）。

Bianco个人的计票单

鲍威尔：刻意低调，却成关键变量

Bianco指出，鲍威尔自5月新闻发布会后便未再公开发言，“他希望淡出公众视野”。

这一策略在Bianco看来有其背景：特朗普持续批评美联储，令委员会对自身独立性产生顾虑，FOMC投票委员们因此逐渐转向更明确地以公开表态来锚定各自立场。

然而，鲍威尔的沉默如今反而制造了不确定性。Bianco写道：

如果所有人都按照公开表态投票，鲍威尔的一票就举足轻重。

加息概率：实际已是50/50

Bianco的结论直接而清晰：

这就是为什么在距离会议不足两周的时候，加息概率实际上已经是50/50。

8月30日，他此前曾预判9月16日的投票结果将是7对5，但方向尚不确定——“我只是不确定是7对5加息，还是7对5维持。”

目前，随着沃勒倒向维持阵营，维持派暂时以6对5领先，但鲍威尔的一票仍可打破平衡，令最终结果悬而未决。

Bianco认为，特朗普对美联储的持续施压是理解当前票数分化的重要背景。

他表示，正是出于对独立性的担忧，FOMC委员们开始更倾向于通过公开表态来明确各自立场，而非依赖内部协商形成共识。这使得外界得以通过“票数清点”的方式，相对清晰地追踪政策走向。

自1936年以来，从未出现过6–6的投票结果。最接近的一次是1963年、1964年和1973年的6–5。 美国《联邦储备法》中没有关于平局的规定。他写道：

推测起来，这意味着维持现状，因为没有达成任何协议，美联储将继续保持联邦基金利率稳定。当然，他们可以同意举行第二次（或第三次）投票，直到打破平局。

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