编辑 | 张晓玲

一场AI应用的变革，来到了临界点。

华尔街见闻从知情人士处了解到，百度在近期正式宣布成立个人超级智能事业群组（PSIG）。接近百度人士透露，PSIG将整合网盘、文库等核心AI应用资产，由副总裁王颖挂帅，直接向CEO李彦宏汇报。

网盘、文库原本属于移动生态事业群组(MEG)，这意味着在MEG、智能云事业群组(ACG)、智能驾驶事业群组(IDG)之外，百度又多了个事业群。接近百度人士表示，网盘、文库现在整体趋势不错，也受到李彦宏重视。从管理条线上来说，文库网盘也早就合并在一起给王颖管了。

过去，AI应用在百度的版图中，常被看作是用来向资本市场展示技术肌肉的“样板间”，市场对于这些技术何时能转化为真金白银的规模化营收也存在疑虑。百度此番大刀阔斧的调整，显然对接下来AI应用的市场给出了更高期望。

从某种意义上来说，PSIG会是支撑百度下一个十年的独立战略支点。它会是百度对AI到底如何转变为生产力，并体现在财报上的一次正面回答。

通过让网盘（个人资产管理）与文库（智能内容创作）合并，百度意图弥补单一搜索工具的增长短板，发挥其在存量用户数据处理上的长板。

当然，在这个万亿级的AI赛道上，百度从不缺乏对手。字节跳动的豆包已在C端入口形成围猎之势；阿里的通义系列在办公场景深度下注；腾讯元宝更是背靠社交生态，誓要在2026年抢占大模型应用的制高点。

有业内人士对《华尔街见闻》表示，AI应用的定位是与传统搜索互补。搜索的优势已经构建起来了，但“万一流量逻辑彻底变天的时候，你一定要有一个能打的应用入口，不可能任由对手拿捏。”

此外，AI驱动的生产力增长需求，也让百度迎来了新机遇。算力不仅是成本大户，更是“效率引擎”。在传统搜索广告承压的环境下，单纯的流量分发稳定性变差，甚至存在增长瓶颈，而基于文库网盘的AI处理能力，其商业价值远优于传统的关键词点击。

同时，用户对AI助理的要求是“即刻反馈”。百度PSIG的高黏性特性，能让它在用户需求产生的瞬间“接上那一秒钟”，保证用户资产不流向竞品平台。

百度的PSIG产能虽未全面释放，但旗下的文库等产品已被证明具备极强的商业化潜力。百度文库目前已拥有超18亿权威专业文档，AI月活用户超9700万；百度网盘服务超10亿用户，AI月活用户超8000万。

这是一场没有硝烟的围猎。大家都在赌，赌2026年将是AI原生应用的“产业化元年”。谁能率先把用户体验和商业模式打通，谁就能握住下一个十年的入场券。

瑞银证券中国互联网行业分析师熊玮认为，应用侧在2026年应该能够看到整体AI应用场景的逐渐丰富。场景方面会变得更加丰富，从商业化的角度，也有机会进一步加速。

从眼下来看，互联网行业的下一轮上行周期，核心推手是AI应用。而应用要爆发，必须要有极致的体验。当流量成本反弹时，唯有“超级智能”能充当那个“增长稳定器”。这也使得随着当下营收结构转型的急迫感上行，百度希望在这个时间节点，让更多用户和投资者接受其AI转型的决心。

过去十年，搜索广告是绝对的王。它的波动，主宰着千亿市值的涨跌。但百度此次成立PSIG并由王颖直接挂帅，也是面对时代变革，做出的一次主动调整。

随着用户对AI助理接受程度提高，从测试Demo到规模化商品的“惊险一跃”，只是时间问题。

这意味着，2026年以后的互联网竞争，将不再是单一维度的流量掠夺，而是走向一种算法、数据与场景多元共存的生态平衡。这会是一个更具韧性的商业体系。在这个体系里，增长不再容易失控，估值不再脆弱不堪。

用AI原生应用化解了流量红利的稀缺性，用组织架构调整的确定性对冲未来变局的不确定性。互联网大厂正各自出招，应对AI变局。

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另一方面，美国对多国加征关税的威胁、美国政府可能关停的风险叠加地缘紧张局势，令全球股市普遍承压，美股指期货走低。避险资金部分流向美债，推动其价格小幅上升，美债收益率有所回落。

日本首相高市早苗警告打击市场投机，承诺在必要时采取行动。另一方面，美联储纽约分行已开始与主要金融机构联系，询问日元汇率市场状况。交易员们将纽约联储的举动解读为该央行正准备协助日本官员直接干预外汇市场以支撑日元。

受美国政策方向不明、美欧关税摩擦持续发酵，以及对美联储独立性担忧加剧等多重因素影响，美元指数近日创下自去年5月以来的最大单日跌幅。在美元走软的推动下，亚洲货币普遍走强：马来西亚林吉特升至2018年以来高位，韩元攀升至近三周高点，新加坡元也触及2014年以来的最高水平。

Frontclear高级副总裁丹尼尔·贝扎表示：

“更重要的信号是政策协调。如果市场将协调解读为愿意容忍全球美元走弱，尤其是在美联储采取鸽派立场的情况下，这可能会加剧美元短期下行压力。”

麦格理银行驻新加坡策略师加雷斯·贝瑞表示：

“如果纽约联储选择加入，那将加剧日元的上涨。这不仅仅是象征性的原因。日本有大量美元可以抛售，但纽约联储的美元储备是无限的。这也将被解读为特朗普希望美元整体走弱的信号。”

全球主要资产走势如下：

• 美股期货涨跌互现，纳斯达克指数期货跌0.2%，标普500期货跌0.06%，道琼斯指数期货涨0.02%
• IONQ美股盘前涨超3%，该公司将以每股35美元的价格收购Skywater Technology。CoreWeave美股盘前涨超10%，报道称英伟达向CoreWeave A类普通股投资20亿美元。
• 贵金属史诗级行情： 资金疯狂涌入。现货白银日内涨超7%，报110.44美元/盎司，继续刷新历史新高。 现货黄金涨势不止，日内涨超2%，报5088.39美元/盎司。
• 汇市巨震： 美元指数在新兴市场货币和日元双重夹击下走低。美元兑日元下跌1%至154.14。受日元反弹及弱势美元推动，韩元兑美元一度大涨1.4%至1443.25，创逾两周新高，并领涨亚洲货币。马来西亚林吉特创2018年以来新高，新兴市场货币指数触及历史高点。
• 股市分化：日本股市受汇率波动和避险情绪打压，东证指数（TOPIX）下跌2%至3557.05点，日经指数期货盘初大跌。纳指期货盘初跌超1%，标普500指数期货下跌0.75%。然而，韩国市场走出独立行情，受科技股（如三星电子）提振，韩国科斯达克指数（KOSDAQ）涨幅扩大至6%。
• 能源暴涨： 受冬季风暴侵袭影响，美国天然气期货价格一度暴涨16%。

金银、天然气大涨，日元剧烈反弹

市场行情显示出极度的避险特征，资金大举涌入贵金属市场。现货白银日内涨超6%，报109.24美元/盎司，继续刷新历史新高。 现货黄金涨势不止，日内涨超2%，报5088.39美元/盎司。

汇市方面，美元指数在新兴市场货币和日元双重夹击下走低。美元兑日元下跌1%至154.14。受日元反弹及弱势美元推动，韩元兑美元一度大涨1.4%至1443.25，创逾两周新高，并领涨亚洲货币。马来西亚林吉特创2018年以来新高，新兴市场货币指数触及历史高点。欧元兑美元上涨0.52%报1.1888。

与此同时，风险资产分化，日本股市受汇率波动和避险情绪打压，东证指数（TOPIX）下跌2%至3557.05点，日经指数期货盘初大跌。然而，韩国市场走出独立行情，受科技股（如三星电子）提振，韩国科斯达克指数（KOSDAQ）涨幅扩大至6%。纳指期货盘初跌超1%，标普500指数期货下跌0.75%。

此外，受冬季风暴侵袭影响，美国天然气期货价格一度暴涨16%。

美日联手干预汇市“箭在弦上”

日元近期的强势反弹，主要源于市场对美日联合干预汇市的预期急剧升温。华尔街见闻写道，上周五纽约联储致电金融机构询问日元汇率，这一动作被华尔街广泛解读为干预的前兆。

Pepperstone Group Ltd.的高级研究策略师Michael Brown表示：“汇率检查通常是采取行动前的最后警告。”他指出，高市早苗政府对投机性外汇波动的容忍度显然比前任低得多。日本首相高市早苗周日明确警告称，政府“将采取一切必要措施应对投机性和极度异常的波动”。

市场分析认为，美国此次可能“开绿灯”协助日本，并非单纯为了汇率，而是出于对美债市场的担忧。Columbia Threadneedle Investment全球利率策略师Ed Al-Hussainy指出，美国财政部可能担心日本国债的剧烈波动会溢出到美国国债市场，因此正在研究将货币干预作为稳定工具。Lord Abbett & Co.投资组合经理Leah Traub也认为，如果日本需要更有力的干预，“美国似乎正在开绿灯。”

然而，高盛对此持谨慎态度。高盛交易员Cosimo Codacci-Pisanelli在报告中指出，单纯的市场干预无法解决根本问题，除非日本央行采取更鹰派的立场或进行量化宽松以稳定债市，否则日元和日债仍将面临压力。

“信任危机”推升黄金至5000美元

黄金的史诗级上涨反映了市场深层次的恐惧。据彭博报道，金价在过去两年翻了一番，今年以来已进一步上涨15%。这不仅是对地缘政治风险的对冲，更是投资者对“信用资产”投下的不信任票。

First Eagle Investment Management的投资组合经理Max Belmont直言：“黄金是信心的反面。它是对意外通胀、市场意外下跌以及地缘政治风险爆发的对冲。”

近期，美国政府的一系列举动——包括对美联储独立性的攻击、吞并格陵兰岛的威胁以及对委内瑞拉的军事干预——极大地惊扰了市场。这种不确定性加剧了所谓的“贬值交易”（debasement trade），即投资者撤离货币和国债，转向实物资产。此外，特朗普表示已完成对下一任美联储主席候选人的面试，市场猜测若新任主席立场鸽派，将进一步利好无息资产黄金。

枪击案引爆财政僵局，美国政府关门风险飙升

除了外部冲击，美国内部的财政稳定性也面临严峻考验。据当地媒体报道，明尼苏达州近期发生的第二起涉及联邦执法人员（ICE）的致命枪击案，已成为国会预算谈判的“黑天鹅”事件。

华尔街见闻提及，参议院少数党领袖Chuck Schumer明确表示，鉴于该事件，如果拨款法案包含对国土安全部（DHS）的资助，民主党将拒绝推进。这一立场得到了多位关键民主党参议员的支持，导致原本有望达成的预算协议破裂。

市场预测平台Polymarket数据显示，美国政府在1月31日前再次关门的概率已飙升至75%。这一政治僵局不仅压缩了谈判时间窗口，更直接打击了市场对美国财政稳定性的信心，进一步助推了避险情绪。

极端天气引爆天然气行情

在金融资产剧烈波动的同时，大宗商品市场也受到天气因素的直接冲击。

由于冬季风暴席卷美国，市场预期取暖需求将急剧增加，推动美国天然气期货价格单日暴涨16%。这一波动虽然主要受季节性因素主导，但也加剧了整体市场的波动性。

持续更新中……

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这一趋势已引发行业巨头的实质性动作。公开消息显示，OpenAI 和 Anthropic 正积极向电子表格和生产力工作流领域扩张。市场分析认为，电子表格不仅拥有比编程更庞大的潜在市场规模（TAM），其作为应用软件“封装层”的特性，使其具备重塑整个软件行业的潜力。

投资者正密切关注这一逻辑的复现。以编程为例，该领域已诞生4家年经常性收入（ARR）超10亿美元的公司，另有至少7家公司以极快速度突破1亿美元ARR。若 Excel 能复制编程领域的“产品驱动增长”模式，其对 SaaS 及应用软件市场的价值重估将是颠覆性的。

这一投资逻辑的核心在于，电子表格不仅是终端市场，更是一个能够渗透至金融、CRM及内部工具开发的战略切入点，其用户基础和商业化路径与编程领域展现出惊人的相似性。

编程领域的启示：产品驱动的高效扩张

编程之所以成为目前最强的AI应用垂直领域，源于其具备三个稀缺属性：约2万亿美元的巨大潜在市场（据 ChatGPT 数据）、切入相邻用例的天然优势，以及无需传统销售和营销介入的产品驱动型市场进入策略（GTM）。

在结构上，编程市场与医疗、房地产或金融等需要复杂企业采购流程的领域截然不同。开发者能迅速识别优质工具并拥有直接的工具审批或费用报销影响力。只要工具能提升效率，企业通常对单一开发者的额外成本并不敏感。这种“自下而上”的传播模式，使得强劲的产品能以极低的销售成本迅速铺开。

超越编程：十亿级用户的电子表格市场

Excel 展现出与编程极为相似的垂直领域特征，且规模更为庞大。据 谷歌 Workspace 发布的2025年数据，其付费客户已超1100万，用户规模超30亿。金山软件（WPS Office）2024年12月报告显示全球月活跃设备达6.32亿，而 Microsoft 历史上曾披露约12亿 Office 用户。综合估算，全球每月的电子表格活跃用户群约为15亿至16亿。

这一庞大的用户基数意味着巨大的潜在市场。软件行业约1万亿美元的规模中，应用软件约占50%，而其中相当一部分——包括 CRM、Airtable、Smartsheet 以及财务、运营和分析工具——在本质上都可被视为巨大的“Excel 封装层”。若原生AI使 Excel 具备可编程性，其机会将超越 微软 Office 或 谷歌 Workspace 等单一产品，竞争边界将扩展至应用创建本身。

金融行业：高价值的天然切入点

在商业化路径上，金融行业被视为这一领域的逻辑起点，这也是 Anthropic 和 OpenAI 重点投入的方向。金融行业具备极高的人均利润和对生产力工具强烈的付费意愿，且分析师通常拥有类似开发者的预算直接支配权，清晰的投资回报率（ROI）使得产品能够实现自我销售。

从用户密度来看，美国金融服务和保险业从业者超670万，而全球范围内从事财务规划与分析（FP&A）、会计、审计及资金管理等泛金融职能的人员约1.5亿。这意味着在15.5亿电子表格用户中，约10%属于这一高价值、易变现的细分市场，为AI驱动的 Excel 工具提供了极佳的初始切入点。正如编程领域所证明的，一个具备大规模表面积的自服务、工作流原生工具，其扩展速度将快于几乎任何其他软件类别。

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当地时间周一，英伟达公司宣布向云计算服务商CoreWeave Inc.追加投资20亿美元，支持后者在2030年前增加超过5吉瓦的AI算力基础设施。这笔投资是英伟达利用其庞大资源推动人工智能产业发展的最新举措，也标志着这家全球市值最高的公司继续深化其在AI基础设施领域的布局。

根据发布的声明，英伟达以每股87.20美元的价格购入CoreWeave的A类普通股。作为合作的一部分，CoreWeave将率先部署英伟达即将推出的新产品，包括存储系统和一款全新的中央处理器(CPU)。这是英伟达首次单独销售CPU芯片，将直接挑战英特尔和AMD在数据中心处理器市场的地位。

英伟达首席执行官黄仁勋在采访中表示，这笔投资体现了对CoreWeave增长前景、管理团队和商业模式的信心。但他强调，合作本身更侧重于协调两家公司的工程工作，并加快算力基础设施的上线速度。

此外，根据CoreWeave首席执行官Mike Intrator的说法，这笔20亿美元的投资约占该公司计划投入新基础设施建设总支出的2%。英伟达此前已是CoreWeave的投资者，并曾承诺在2032年前从该公司采购超过60亿美元的服务。

此次宣布的合作将焦点引向英伟达的一项新业务方向。品牌为Vera的CPU产品标志着英伟达首次以独立形式销售此类芯片。此前，英伟达的CPU仅作为与其他芯片组合的系统的一部分提供。

这意味着英伟达将在数据中心内部与英特尔和AMD的处理器展开竞争。Vera产品还可能为云服务商提供替代其自研组件的选择，例如亚马逊的Graviton处理器。

黄仁勋称Vera"完全具有革命性"。他拒绝透露除CoreWeave外的其他客户名称，但表示"将会有很多客户"。

这笔交易是英伟达利用其庞大资源推动更广泛人工智能产业的最新案例。作为全球市值最高的公司，英伟达已向AI企业承诺投入数百亿美元，为使用其产品构建的新基础设施部署提供资金支持。

CoreWeave作为专注于AI工作负载的云计算服务商，将在2030年前实施一项大规模扩张计划。英伟达的20亿美元投资将帮助加速这一进程，使CoreWeave能够更快地将超过5吉瓦的AI算力推向市场。

通过战略投资和产品合作，英伟达继续巩固其在AI芯片领域的主导地位，同时推动整个AI基础设施生态系统的发展。

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市场普遍预期，美联储将在本周会议上维持基准利率在3.50%-3.75%的区间不变。在经历了数月的分歧后，决策层内部似乎重获共识，多位官员暗示当前利率水平处于既能支撑就业又能压制通胀的“中性”区域。然而，这一暂停降息的决定可能进一步激怒要求大幅降息以提振经济的特朗普总统。

相比于波澜不惊的政策预期，投资者的目光紧盯着鲍威尔的继任者提名以及他本人面临的法律压力。特朗普即将公布新任美联储主席人选，而鲍威尔是否会在5月卸任主席后继续以理事身份留任，从而制衡继任者，成为最大的悬念。尽管政治噪音干扰不断，债券收益率和通胀预期目前仍保持稳定，显示市场对美联储的制度护栏尚未丧失信心。

继任者提名与权力交接

特朗普预计最早于本周宣布鲍威尔的继任者提名，这将是其试图全面掌控美联储的关键一步。最终候选人名单包括特朗普的经济顾问Kevin Hassett、美联储理事Christopher Waller、前理事Kevin Warsh以及BlackRock的债券投资主管Rick Rieder。

分析人士指出，无论谁接任，都需要在联邦公开市场委员会（FOMC）中说服其他决策者支持降息，而不仅仅是听从总统指令。SGH Macro Advisors的首席美国经济学家Tim Duy认为，特朗普需要更大规模的人员更替才能完全控制该机构。如果鲍威尔选择在卸任主席后继续留任其理事职位——这也是他拥有的一项权力——他将成为关键的摇摆票，这一潜在举动被视为对特朗普施压的直接反击。

利率前景与经济数据

最新的经济数据为美联储“按兵不动”提供了支撑，使其暂无迫切行动的必要。尽管就业增长疲软，但12月失业率回落至4.4%，且消费者支出依然强劲。通胀方面，美联储关注的PCE价格指数在11月略高于预期，达到2.8%。基于此，投资者目前预计美联储将暂停降息直至6月。

华尔街已迅速调整预期，掉期合约显示下一次降息推迟至年中，部分机构甚至完全放弃了对2026年降息的押注。纽约联储行长约翰·威廉斯等核心官员认为当前利率处于“有利位置”。牛津经济研究院首席美国经济学家Michael Pearce指出，除非劳动力市场出现决定性疲软，否则美联储不太可能提前或大幅降息。

法律纠纷与政治博弈

会议室外的法律战正愈演愈烈，这使得鲍威尔即将在周四举行的会后新闻发布会备受瞩目。鲍威尔正面临司法部关于美联储大楼翻修工程证词的刑事调查，及随之而来的大陪审团传票。鲍威尔此前罕见地发布视频声明，称这是出于政治动机的施压和恐吓。

与此同时，最高法院针对特朗普试图解雇理事库克的听证会显示，法官们倾向于维持Cook的职位，这在一定程度上缓解了市场对央行独立性立刻崩塌的担忧。特朗普对此直言不讳地表示，提名人的问题在于“一旦上任就会改变”，暗示其对美联储独立决策机制的不满。

内部共识与异见声音

尽管外部压力巨大，FOMC内部已从早前的分裂回归平静。绝大多数决策者对维持现状感到舒适，此前一度因对通胀和就业担忧不同而造成的紧张局势有所缓解。

目前仅有少数异见存在：目前从特朗普政府休假的美联储理事Stephen Miran呼吁今年大幅降息150个基点，而Michelle Bowman则警告不要发出暂停信号。但随着此前主张降息的Christopher Waller也表示可以“慢慢来”，美联储内部在本次会议上展现出了难得的团结，即便这种团结可能在即将到来的领导层变动中面临新的考验。

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消息公布后，Allied Gold美股盘前一度涨近9%。

根据此前公告，紫金黄金国际与Allied Gold Corporation签署《安排协议》，紫金黄金国际拟以44加元/股的现金价格，收购联合黄金全部已发行的普通股，收购对价共计约55亿加元（约合人民币280亿元）。

紫金矿业旗下香港上市的紫金国际黄金公司提出的现金收购价较Allied Gold截至1月23日收盘的30日均价溢价约27%。交易宣布当天，金价首次突破每盎司5000美元，延续了此前的快速上涨势头。

Allied Gold在非洲运营金矿资产，在马里和科特迪瓦拥有运营中的金矿，并在埃塞俄比亚开发新项目。此次收购将为紫金矿业增添三座金矿，这些矿山预计去年产金量达40万盎司。

此次收购将为紫金矿业的资产组合新增三座金矿，预计去年产金量最高可达40万盎司。其中，马里的Sadiola金矿占该产量的约一半。

紫金矿业已在非洲拥有多个项目，包括在刚果民主共和国的铜矿和锂矿资产，以及在加纳的一座金矿。此次收购Allied Gold将进一步扩大其在非洲的黄金业务布局。

紫金矿业近年来迅速崛起，已成为全球最大的黄金和铜生产商之一。随着金价持续攀升，中国矿企正加快在海外黄金资产领域的收购步伐，以满足国内需求并提升全球市场份额。

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据彭博报道，韩国国民年金公团决定在2026年将其海外股票投资敞口目标从此前的38.9%下调至37.2%，并将国内股票配置目标从14.4%上调至14.9%。据韩国银行国际部总裁Yoon Kyung-soo估算，这意味着NPS今年的海外股票持仓将比原计划减少约200亿美元，相较于2025年的投资金额出现“显著”减少。

这一战略调整的核心动因在于应对韩元疲软及外汇市场的不稳定性。主管NPS的韩国卫生福利部在一份声明中明确指出，获取外币的困难以及当地外汇市场的现状是促成此次变更的主要理由。市场分析认为，作为全球最大的养老金管理机构之一，NPS减少海外资产配置将直接降低其在市场上抛售韩元换取美元的需求，从而为近期承压的韩元汇率提供支撑。

此次调整还包含了对韩国国内股市技术性压力的缓解。由于Kospi指数在过去12个月内因人工智能和半导体需求激增而暴涨超过95%，NPS持有的国内股票价值迅速膨胀，一度面临被迫“机械性抛售”以维持资产配置比例的风险。通过上调国内股票配置目标并暂停部分再平衡操作，监管机构试图避免在市场波动加剧时对股市造成不必要的冲击。

资产配置重心转向国内

截至2025年10月，NPS管理的资产规模约为1427.7万亿韩元（约合9900亿美元）。根据最新的基金管理委员会会议决议，该基金今年的资产配置逻辑发生了明显转向。在下调海外股票占比近1.7个百分点的同时，将国内股票配置目标提升至14.9%，这一水平与去年持平，但在实际操作层面意味着策略性地保留了更多本土资产。

野村控股经济学家Park Jeong-woo分析称：“简而言之，NPS不会出售国内股票，也不会购买更多海外股票。”他指出，考虑到目前的海外股票比率已经设定在今年的目标水平，且2026年没有任何增加配置的计划，预计来自该基金的美元需求将非常有限。

汇率与市场稳定的双重考量

韩国央行官员的表态进一步证实了当局对汇率市场的关注。Yoon Kyung-soo表示，中央银行和政府正在采取措施，全面审查NPS的资产配置调整和外汇对冲策略。这一举措显示出韩国政策制定者正试图通过协调大型机构投资者的资金流向，来稳定外汇市场。

除了汇率因素，国内股市的罕见繁荣也迫使NPS调整策略。得益于人工智能技术进步推动的半导体需求激增，韩国基准指数Kospi在过去一年表现卓越，甚至突破了5000点大关。这种“猛烈反弹”导致截至去年10月，NPS的本地股票风险敞口实际上已达到17.9%，远超当时设定的目标，并逼近战略灵活性允许的上限。

暂停再平衡以避免冲击

为了应对这种由市场暴涨带来的被动超配，管理委员会决定暂时暂停因突破“战略性资产配置容忍区间”而引发的投资组合再平衡机制。

委员会警告称，在市场波动加剧的环境下——尤其是当国内股市表现超出目标区间时——如果机械地执行持续减持操作，可能会对本地股市和外汇市场产生巨大的负面影响。这意味着，NPS在短期内将容忍一定程度的资产比例偏离，以换取市场的整体稳定，避免因自身的体量巨大而成为加剧市场波动的推手。

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荷兰光刻机巨头阿斯麦将于本周三(1月28日)发布财报。摩根士丹利预计该公司将公布强劲的订单数据，而市场焦点正从2026年转向2027年，后者可能成为公司业绩爆发的关键年份。

据追风交易台，摩根士丹利最新研报维持阿斯麦"增持"评级（Top Pick）和1,400欧元目标价。Lee Simpson分析师团队在报告中表示，预计阿斯麦第四季度订单将达到72.7亿欧元，包括19台EUV低数值孔径设备，显著高于市场此前50亿欧元以上的预期。

对于指引，分析师团队强调，市场对2026年的温和增长叙事已基本消化，10%的收入增长指引就能让市场满意，真正的投资机会在于2027年——阿斯麦业绩爆发的关键年份。

大摩预计，阿斯麦2027年EUV设备需求可能达到80台，推动营收达到467.69亿欧元，同比增长28%，毛利率有望提升至56%。这一预期基于台积电A14制程产能提前扩张、DRAM厂商的大规模追赶性投资，以及逻辑芯片厂商（包括英特尔和三星）的需求回升。

订单预期大幅上调：从50亿跃升至72亿欧元

摩根士丹利预计阿斯麦第四季度订单将达到72.7亿欧元，包括19台EUV低数值孔径设备。这一预期较去年12月投资者普遍预期的50亿欧元以上、10-15台EUV显著提升。

分析师指出，近期与买方机构的交流显示，市场预期已升至约20台EUV和70亿欧元以上。

值得注意的是，这将是阿斯麦最后一次公布季度订单数据。从下个季度开始，公司将仅提供年度积压订单更新，这使得本次财报的订单数据格外重要。

2026年指引：聚焦收入增长与毛利率稳定

对于2026年全年展望，摩根士丹利认为市场关注点集中在四个方面：

收入增长预期： 分析师预计阿斯麦将给出约10%的增长指引，这一水平足以满足市场预期。在过去几个季度中，任何销售增长都被投资者视为最低要求，但一季度10%的增速已被认为可以接受。

毛利率展望： 预计2026年毛利率为52.5%，仅同比下降20个基点。尽管市场对毛利率预期并不明确，但多数投资者预计将与去年持平。

EUV收入增长： 投资者预期EUV出货量将从2025年的40台左右增至2026年的接近50台。由于部分系统为低价的3600型号，EUV销售额增长可能在12-15%区间。摩根士丹利的模型更为乐观，预计2026年出货超过50台EUV，对应约20%的同比增长。

DUV收入趋势： 对华DUV销售预期存在分歧。乐观派预期阿斯麦最终将上调指引，但多数分析师认为2026年不会"大幅下降"，这与上季度的指引一致。在中国以外市场，共识是DUV增长将慢于EUV。

2027年：业绩爆发年与潜在产能瓶颈

摩根士丹利强调，市场辩论的焦点是2027年，而非2026年。分析师认为2026年的故事已被市场充分理解，投资者关注将转向2027年。

该行预计2027年EUV需求可达80台低数值孔径设备，具体分配为：台积电40台、三星20台、英特尔代工/IDM业务6台。这一预期基于三大驱动力：

1. DRAM大规模追赶建设： 在2025年第四季度至2026年第三季度经历商品DRAM和HBM的超级定价周期后（涵盖HBM 3e/4/4e），预计2026年下半年至2027年将出现大规模产能扩张。

2. 逻辑芯片强劲需求： 包括英特尔和三星的需求，以及台积电A14制程产能扩张较此前预期更早启动。

3. DUV与高NA贡献： 预计DUV销售约150亿欧元，虽然如果NAND扩产超预期可能有上行空间。加上99亿欧元的IBM业务，以及约6台高NA系统的收入确认（20-30亿欧元），2027年总营收可能达到486亿欧元，毛利率约56%。

报告提出一个关键风险：阿斯麦的EUV产能可能在2027年达到极限。

阿斯麦此前表示正努力在2027年底前实现90台低NA EUV设备和约20台高NA设备的产能，这与其当前可用洁净室空间相匹配。但如果2027年需求确实达到80台低NA设备，产能余量将非常有限。

技术层面存在制约：阿斯麦无法将DUV产线转换为EUV产线，因为两者使用不同光源。虽然理论上可以使低NA和高NA产线互换，但这需要开发"通用平台"，是面向2030年的长期规划，无法解决近期问题。

要突破100台以上的年产能，阿斯麦需要首先建设新的洁净室空间，这需要时间和资本投入。

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据新华社，欧盟委员会26日宣布，依据《数字服务法案》对美国企业家马斯克旗下社交媒体平台X启动一项新的正式调查，重点评估其内置的人工智能聊天机器人“格罗克”（即Grok）可能引发的风险。

欧盟委员会表示，重点审查X平台是否对Grok在欧盟27国部署所引发的风险进行了充分评估并采取了有效缓解措施。欧盟科技专员Henna Virkkunen指出：

“针对女性和儿童的非自愿性深伪内容是一种暴力且不可接受的侮辱形式。”

此举可能引发美国方面新的批评。特朗普政府此前已将欧盟对X的监管行动视为对其言论自由的攻击。去年12月欧盟开出罚单前，美国副总统JD·万斯就曾在X上发文，指责欧盟应支持言论自由，而非以不当理由攻击美国企业。

根据《数字服务法案》，若在线平台未能有效处理非法内容与虚假信息，或违反透明度义务，欧盟最高可处以相当于其全球年营业额6%的罚款。

全球监管机构密集行动

近几周，马斯克旗下人工智能助手Grok因在X平台上生成并传播深度伪造色情图像，遭到全球多国用户举报，引发监管机构与儿童安全组织的强烈谴责。英国通信管理局已正式就X是否违反该国《在线安全法》展开调查，法国和印度相关部门也相继发声，指控Grok在未经同意的情况下非法制作他人色情内容。

此前据彭博社报道，Grok曾在X平台上每小时生成数以千计的裸露图像，这一现象已引起多国监管机构关注并推动其迅速采取行动。

X平台援引其政策声明回应称，公司会主动删除包括儿童性虐待材料在内的非法内容，对违规账户进行封禁，并视情况与执法部门协作。X强调其致力于维护平台安全，对儿童剥削、非自愿裸露及未经允许的色情内容持“零容忍”立场。

欧盟加大对X平台监管力度

这是欧盟在《数字服务法案》框架下对X平台发起的第二次重大调查。此前在去年12月，欧盟已因X平台的付费蓝色认证系统误导用户、限制研究人员访问数据以及未建立合规的广告资料库等问题，对其处以1.2亿欧元（约合1.42亿美元）罚款。

《数字服务法案》于2023年正式生效，为网络有害及非法内容设立了严格的防护机制。该法案要求大型在线平台对其服务可能引发的系统性风险，包括非法内容传播、对未成年人的潜在危害以及虚假信息扩散等进行评估并采取相应缓解措施。

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据金价在周一盘中一度上涨2.2%，最高触及5110.50美元。至此，本月金价涨幅已累计达到约18%，有望创下40多年来的最大单月涨幅。这一走势延续了上周的强劲表现，当时市场对格陵兰岛局势的担忧已推动金价录得自金融危机以来最强劲的单周表现。

市场分析指出，特朗普总统任期内的政策不确定性、美联储主席鲍威尔面临刑事调查引发的对央行独立性的担忧，以及委内瑞拉、伊朗和格陵兰岛等地的地缘政治风险，共同构成了此轮金价暴涨的核心驱动力。盛宝银行大宗商品策略主管Ole Hansen指出，这种由“错失恐惧症”驱动的投资势头正主导市场，且特朗普制造的多重不确定性仍是主要推手。

这股避险狂潮不仅推高了金价，也带动了整个贵金属板块的飙升。现货白银价格大涨逾6%至每盎司110美元上方，铂金也创下历史新高。与此同时，美元指数跌至四个月低点，日元对美元汇率升至两个月高位，汇市波动进一步强化了以美元计价的大宗商品的吸引力。

投资者对价格“脱敏”

随着金价突破关键阻力位，市场情绪已进入亢奋状态。Société Générale分析师Michael Haigh表示：

“我们跨越了一个又一个门槛，速度比我预想的要快得多。人们现在对黄金价格已不再敏感，因为他们预期这种势头将持续下去。”

这种势头建立在2025年创纪录的表现之上。据统计，黄金在2025年飙升了64%，创下自1979年以来的最大年度涨幅。进入2026年，这一涨势并未停歇，反而因全球局势的动荡而加速。

除了地缘政治热点外，贸易摩擦也在加剧市场焦虑。据新华社报道，特朗普上周六威胁称，如果加拿大继续推进与中国的贸易协议，将对加拿大征收100%的关税。此类言论进一步刺激了市场的避险需求。

创纪录的资金流入与央行购金潮

机构与央行的双重需求为金价提供了坚实支撑。数据显示，去年流入黄金ETF（交易所交易基金）的资金达到创纪录的890亿美元。与此同时，全球央行对黄金的需求也维持在历史高位，黄金已成为仅次于美元的央行第二大储备资产。

高盛全球大宗商品研究联席主管Samantha Dart指出，黄金为投资者提供了一个“对冲货币和财政政策不确定性风险的选项”。过去几年中，许多央行出于多元化储备的需求，持续减少对美元的依赖并增持黄金，尽管这一步伐在去年有所放缓，但整体趋势依然稳固。

回顾历史，黄金的每一个里程碑往往都伴随着全球性的动荡：2008年金融危机期间金价突破1000美元，疫情期间触及2000美元，而在2025年特朗普执政的第一年引发波动之际，金价接连突破3000美元和4000美元大关。

美元疲软与货币政策不确定性

外汇市场的波动也成为了金价上涨的助推剂。周一，美元兑一篮子主要货币下跌0.5%，兑日元更是下跌1.1%至154日元附近。BNP Paribas Wealth Management亚洲首席投资官Prashant Bhayani表示，美元疲软使得以美元计价的金属对其他货币持有者来说更便宜，从而提振了需求，“正是日元的走势在帮助黄金和基本金属上涨”。

此外，市场对日本债券收益率上升的担忧，以及对美联储未来政策路径的猜测，也加剧了市场的不安。目前，投资者正在解除美元头寸，以迎接本周的美联储会议以及可能发布的新任美联储主席公告。

剑指6000美元

面对如此凌厉的涨势，即便是最乐观的市场预期也显得保守。摩根大通亚太区首席市场策略师Tai Hui坦言：

“每当有人提出一个看起来激进的黄金预测时，几周内就会达到那个价格。政策环境继续指向‘世界新秩序’的不确定性。”

分析师普遍认为，金价今年仍有上涨空间，可能向6000美元迈进。路透技术分析师Wang Tao指出，现货黄金已突破5070美元的阻力位，预计将升至5154美元至5206美元的区间，最终可能攀升至5427美元。

与此同时，其他贵金属也紧随其后。现货白银在周一攀升至110.11美元的新高，延续了其去年147%的惊人涨幅；现货铂金上涨4.1%至2897.35美元的历史峰值。不过，Heraeus Metals Germany的贵金属交易员Alexander Zumpfe也提醒，虽然在压力情境下不能排除进一步上涨的可能性，但这种走势可能会伴随着剧烈的阶段性回调。

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作者 | 王小娟

编辑 | 黄昱

当下，具身智能行业正处于蓬勃发展的上升期，赛道热度持续攀升，投融资市场关注度居高不下，但行业竞争也日趋激烈。“不跑快就会被淘汰”成为行业的共识——技术迭代速度、场景落地能力、产品适配性直接决定企业生存空间。

迈入2026年，具身智能企业需要从实验室演示进入产业筛选与落地阶段。因此，2026年被认为是行业的“出清”与“落地”之年。各企业将通过商业模式的验证，接受市场的真实检验。企业逐步形成了从实验室到真实场景的梯队化发展路径。

其中已实现稳定交付和复制的企业属于第一梯队。这些企业通常在真实场景中长期运行机器人，而非短期试点。而在具体应用场景当中，不少具身机器人已经应用于表演展示、教育科研等场景。

去年，小鹏的IRON人形机器人因为太过于像人而引发热议。在当时的发布会上，小鹏汽车董事长、CEO何小鹏介绍，如果IRON进厂打螺丝，频繁操作带来的高磨损度，几个月就要换一次手，而换一次的费用“可以雇用一个人工好几年”。当时，小鹏给IRON的“offer”是新车的代言人，并计划让其进入导览、导购、导巡等应用场景。

不过，也有具身机器人企业从创业之初就盯上的是工业制造场景。

普罗宇宙机器人创始人兼COO葛巾介绍，与一开始看好具身智能赛道，但具体应用场景还在探索中的企业不同，她和联合创始人是先盯上了工业中的柔性制造场景，才决定进入具身智能赛道。

在此之前，葛巾曾在埃森哲咨询公司担任战略咨询顾问，服务了华为、联想等高科技行业。后又跳槽到一家头部家电制造企业，担任战略运营负责人，负责集团的制造战略规划。“在这个过程中，我发现制造业的柔性制造痛点十分突出，生产线上人力占比高，现有智能化技术和产品难以满足工厂需求。”

借着行业风向，葛巾和技术合伙人一起，涌入热浪翻滚的具身智能行业。

在一众玩家中，2025年1月成立的普罗宇宙还算是行业的新人，但其在不到一年时间内完成两代核心产品迭代，更构建起覆盖机器人本体、末端执行器、核心算法的完整产品矩阵，成为工业具身智能赛道“场景驱动型”的代表玩家。

不过，作为机器人最先试水的场景，工业机器人进入制造业早已不是新鲜事，当下的具身机器人能带来的新价值成为行业的关注点。

葛巾认为普罗宇宙机器人的竞争力是对于场景的理解、智能化方面的持续升级迭代的能力。

在她看来，具身机器人是在传统机械臂基础上，以具身机器人的方式解决工厂现有问题：一是保证好用，满足生产要求，不影响产能和质量；二是搭载具身技术属性，包括数据采集、大模型技术等，让机器人未来能持续迭代升级。“此外，客户还看重数据增值部分，我们的机器人在工业流水线上应用后，能不断积累数据、变得更智能，以适应不断变化的生产模式，这也是传统机械臂不具备的优势。”

另一方面，当下对于行业而言，制约具身机器人普及的关键是成本。葛巾预测，整个行业的成本未来会持续走低，随着行业产量提升，供应链达到规模化盈亏平衡点，成本下降速度会很快，预计近三年可能下降 50%。

同时，葛巾也透露，普罗宇宙在2026年也会迈向海外市场。在此之前，普罗宇宙与京东也达成了合作。根据合作协议，京东成为普罗宇宙全球线上独家销售渠道，双方将在产品销售、出海、技术服务等领域展开深度协作。

当前，在具身智能机器人这片涌动着技术雄心与商业现实的领域，行业正集体经历一场从追求“技术秀肌肉”到寻求“商业闭环”的深刻转向。所有企业共享着行业蓬勃机遇，也面临着现实的考量。

无论是持续更新炫酷产品的公司，还是盯上应用场景的公司，都指向同一个核心：技术必须穿越从实验室demo到现实稳定可靠运行的“死亡谷”，在成本、效率与鲁棒性上证明自己。

未来是可期的，但淘汰赛也是残酷的，当下，赛跑还在继续。

以下是华尔街见闻与普罗宇宙机器人创始人兼COO葛巾的对话全文（在不影响原意的基础上，经编辑）：

01 创业是基于对场景的洞察

华尔街见闻：进入具身智能领域创业的契机是什么？

葛巾：我本科就读于外交学院，专业是外交学；研究生阶段去了美国约翰霍普金斯大学，攻读经济学硕士。回国后，我先加入了埃森哲咨询公司，担任战略咨询顾问，主要服务高科技行业，合作过华为、联想等业内大厂，所以对高科技企业的内部管理、运营及业务模式都比较了解。

之后，我跳槽到一家头部家电制造企业，担任战略运营负责人，负责集团的制造战略规划。在这个过程中，我发现机器人在制造产业应用前景广阔，而制造业的柔性制造痛点十分突出，生产线上人力占比高，现有智能化技术和产品难以满足工厂需求，这一领域存在较大空白。我一直在思考什么样的机器人产品或智能化技术能解决这些柔性制造痛点，恰逢智能行业快速发展，我也遇到了普罗宇宙的技术联合创始人，于是一起创立了普罗宇宙。

华尔街见闻：普罗宇宙2025 年1月成立，不到一年就迭代了两代产品，这样快速迭代是怎么做到的？

葛巾：主要是因为产品研发过程中，我们花了大量时间做市场调研。一开始就有明确的细分方向和想要落地的场景，相当于有了定向需求，再去设计产品功能点，这极大加速了产品迭代。第二代产品的迭代，我们还收集了客户反馈的 300 多个功能点，第一手信息的及时反馈也是产品创新的重要基础。

华尔街见闻：“普罗宇宙” 这个名字是你想的还是和联合创始人一起构思的？背后有什么故事？

葛巾：是我起的。当时思考公司愿景，我们希望让技术真正落地到场景中，所以借用了普罗米修斯的概念 —— 他将技术的火种播撒到人类当中，而我们想把技术落实到最需要的地方，这就是 “普罗” 的由来。“宇宙” 则是因为我们是科技公司，团队中研发人员居多，大家都热爱机器人技术，希望发挥极客精神，持续探索，拥有宇宙级的探索情怀。

华尔街见闻：普罗宇宙成立在苏州，选择苏州的原因是什么？

葛巾：苏州的制造业基础非常深厚，在华东地区的制造业中，苏州算是土壤最好的城市之一。这里下游应用场景丰富，上游供应链成熟，对人才也有一定的吸引力，综合来看非常适合我们这样的初创企业。

02 “成本和售价会进一步下降”

华尔街见闻：目前普罗宇宙的客户主要涉及哪些行业？

葛巾：主要是家电行业，这也得益于我之前的工作积累，此外还包括汽车零部件行业、半导体行业等。

华尔街见闻：具体客户是哪家呢？目前出货量情况如何？

葛巾：具体客户暂时不方便透露。公司整体订单量级比较可观，但目前是小批量分批交付。

华尔街见闻：普罗宇宙机器人目前的售价是多少？成本水平如何？有哪些降本措施？未来价格是否有进一步下降的计划？

葛巾：目前我们的大白机器人在京东上的售卖价格是 36 万。纯硬件的毛利还可以，公司的主要增值部分在算法、软件、创新设计以及给客户的落地项目服务上。从创立之初，我们就采用国产化搭建硬件，硬件零部件的国产化比例很高，进口部件很少。整个行业的成本未来会持续走低，随着行业产量提升，供应链达到规模化盈亏平衡点，成本下降速度会很快，预计近三年可能下降 50%。不过我们的工业机器人采用的是工业级核心零部件，相对成熟，降本空间可能比 C 端机器人小，但我们会持续推进降本。

华尔街见闻：目前的商业模式是怎样的？未来理想的商业模式是什么样的？

葛巾：目前我们以项目制形式交付，商业模式比较多样，目前主要是项目制买断。未来，我们更倾向于与客户深度共创的模式，与客户一起发掘数据资产，迭代大模型技术，让机器人能解决更多问题，让技术迭代成果与客户深度共享，合作模式也可灵活调整为软件授权、联合技术研发等。

我们给客户提供 “1+3+1” 的项目服务：交付团队配备三个以上资深工程师，提供一年维保服务。我们与客户是长期合作关系，可随时提供培训。合作的多是 B 端产业客户，很多工厂和制造企业自身具备一定技术能力，硬件维护等工作他们自己的设备团队也能完成。

03 “竞争力还是对场景的适配”

华尔街见闻：现在很多工厂早已普及机械臂，不少也将其命名为机器人，普罗宇宙机器人与传统机械臂的核心区别是什么？核心竞争力体现在哪里？

葛巾：传统机械臂主要适用于大批量制造场景，但现在消费者需求灵活多样，定制化、个性化趋势明显，制造企业需要转向小批量、多品种的生产模式，传统机械臂的投入产出比就很低了。同时，劳动力供给短缺，工厂面临用工难问题，这就需要能满足柔性制造需求的机器人。我们的机器人是在传统机械臂基础上，以具身机器人的方式解决工厂现有问题：一是保证好用，满足生产要求，不影响产能和质量；二是搭载具身技术属性，包括数据采集、大模型技术等，让机器人未来能持续迭代升级。此外，客户还看重数据增值部分，我们的机器人在工业流水线上应用后，能不断积累数据、变得更智能，以适应不断变化的生产模式，这也是传统机械臂不具备的优势。

华尔街见闻：你觉得普罗宇宙在行业中的竞争力主要体现在哪些方面？要实现更大出货量，哪些能力比较关键？

葛巾：核心竞争力还是对场景的深刻理解，这也是很多客户选择我们的主要原因。我们能直观地向客户阐述产品精度等相关指标，是客户反馈中唯一能做到这一点的公司。此外，我们以客户价值为导向，产品从场景出发设计，能快速地完成客户场景的落地调试，配合度高。要实现更大出货量，对场景的理解、以客户价值为导向的服务理念以及产品的场景适配性都是关键。

华尔街见闻：有一些厂商的人形机器人曾尝试进入工厂打螺丝，但他们也说手部易损坏、成本不划算，现阶段转而用于门店展示等场景。普罗宇宙机器人要在流水线上频繁工作，是如何解决这类问题的？

葛巾：我们和这类产品的发展路线不同。不少人形机器人公司是先有了人形机器人的理念和产品形态，再去探索应用场景，在工业场景遇到落地问题后，转向了更适合的展示类场景，这也很合理，其产品外形美观，具备观赏价值。而我们是先从场景出发，针对制造业柔性制造升级的需求和工厂的实际问题，研发对应的机器人产品，我们的机器人是为解决实际问题而生的，所以在流水线上频繁工作的耐用性、成本控制等方面都经过了场景化的优化设计。

04 “市场对具身智能行业非常看好”

华尔街见闻：目前具身智能行业的投融资环境如何？普罗宇宙在资本方面的竞争力是什么样的？

葛巾：现在市场对具身智能行业非常看好，行业虽经历过爆发期，但目前仍处于蓬勃发展阶段，尚未进入收敛状态，很多投资人依然在看好并押注这个行业。

华尔街见闻：现在资本市场上不少机器人相关企业在筹备上市，普罗宇宙有这方面的远景计划吗？

葛巾：长期来看，公司肯定会以上市为目标。但现阶段，我们还是想先把业务做实，让公司财务状况保持健康、稳步增长，等时机成熟后再考虑上市事宜，目前没有设定具体的上市时间节点。

华尔街见闻：普罗宇宙机器人的定位主要是工业场景吗？你如何看待非常类人的人形机器人和没有那么像人的人形机器人这两个赛道的前景？

葛巾：我们的定位确实主要是工业场景。机器人行业发展多年，各种形态的机器人都有其存在的意义。人形机器人在美观性和远期通用性上有优势，如果未来能达到完全类似人的行动能力，在现实世界的通用性会很好，其外形本身也具有独特价值。但从实用角度来看，不同场景有最适配的机器人形态。以工厂场景为例，工人干活时多是坐着，且会借助工具，并非完全依靠双脚站立和双手操作。所以我们从工业场景出发，选择最适配的机器人形态 —— 重点在 “大脑” 层面，让机器人具备智能化、自主决策能力，能灵活切换工序满足工业需求；形态上采用标准化本体 + 可替换末端 + 轮式设计，这种形态在工厂中实用性强，工序通用性好，短期内易落地，长期也能适配工业大脑的发展。

华尔街见闻：你认为具身智能方向未来的发展趋势是什么？工业通用机器人的边界在哪里？

葛巾：我个人判断，机器人技术未来会沿着两条路发展：一是 “大脑” 研发，这是长期且最有前景的方向，很多公司都会坚持；二是落地应用，今年会是落地竞争非常激烈的一年，工业场景是其中极具前景的领域。不过目前具身机器人在工业场景的落地还比较局限，多集中在高重复性动作上，而这些动作也有其他替代实现方式。我们选择的细分赛道 —— 在流水线上用机器人做装配动作，目前落地案例较少，未来我们会继续深耕这一领域，将其作为基本盘。工业通用机器人的边界会随着技术迭代和场景拓展不断延伸，核心是持续适配更多工业场景的柔性制造需求。

05 “今年将谋划出海”

华尔街见闻：现在很多企业会开拓海外市场，普罗宇宙有这方面的计划吗？具体会布局哪些市场、针对哪些客户？

葛巾：有的，今年我们会重点开拓海外市场，4 月会参加德国汉诺威展会。区域上会尽可能全面覆盖，今年计划在欧洲、北美、东南亚等地区布局，主要针对当地有柔性制造需求的制造企业客户。

华尔街见闻：普罗宇宙成立时间不长，团队成员的背景是怎么样的？你在公司的具体分工是什么？

葛巾：团队建设方面，我们一方面注重发掘具有产业资深背景的人才，另一方面也会寻找行业内具有创新性的技术专家。吸引人才时，我们主要靠公司理念、愿景、场景落地方式、细分赛道规划以及用技术助力工业智能化升级的目标来打动他们。

华尔街见闻：目前公司的人员规模大概是多少？

葛巾：大概几十人。

华尔街见闻：公司目前的人员构成是怎样的？出海等业务拓展是否会大规模招聘？

葛巾：公司一直都在招聘。人员构成以研发为主，研发人员占比约 90%，市场和销售等职能人员占比不高。随着海外业务等的拓展，我们会持续补充相关人才。

华尔街见闻：在各类行业讨论场合中，大家对工业场景机器人主要关注哪些方向？

葛巾：大家主要关注机器人到底能在工业领域做什么，能带来多大的价值。

06 “不设限，重点在做事”

华尔街见闻：工业机器人领域男性从业者占比较高，你作为其中的女性创业者，有哪些感受，以及对想进入男性占比较高行业的女性有哪些建议？

葛巾：这个行业男性比例确实相对较高，这在高科技行业是普遍现象。但我从进入行业开始，就没有因为自己是女性而给自己设限，也没有考虑过会受到区别对待，更多的是以发展公司、做好业务、解决实际问题为导向开展工作。我希望自己能有更好的职业发展，也能鼓励更多女性进入这个行业。我的建议是，女性不要给自己过多限制，想进入哪个行业都不是问题，重点放在做事本身。

华尔街见闻：现在很多企业家会打造个人 IP，你运营小红书账号也是想通过个人影响力为公司带来更多关注吗？

葛巾：我觉得打造企业家 IP 是很好的方式，很多优秀企业家的 IP 能引领社会发展，很有意义。对我们公司而言，具身机器人在工厂的应用还是比较新兴的事物，案例不多，我们希望通过小红书这样的社交平台，让更多人关注到公司的品牌、产品和我们正在做的事情。现在是媒体活跃的时代，很多产业客户也会使用社交平台，这是一个很好的发声渠道。

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然而，在这些动荡之下，标普500指数年初至今仍上涨1.02%，市场广度指标大幅改善。能源、材料和消费必需品板块领涨，而科技股则下跌1.34%。罗素2000指数连续14个交易日跑赢标普500，创下1996年以来最长纪录。

这种市场广度的扩大被高盛视为美国股市的健康信号。机构投资者在去年12月大举增仓，尤其是医疗保健和金融板块，但这也意味着2026年仓位不再构成上行推动力。资产管理公司现金水平已降至历史低位，总敞口达到302%的极值水平。

高盛预计，在企业并购和股票发行活动回暖、零售和企业买盘恢复的背景下，标普500指数在2026年仍有望触及7800点。

市场广度扩大的驱动因素

高盛将市场广度的改善解读为美国股市的健康信号，并预计这一趋势将持续。该行投资组合策略研究团队指出，从基本面角度看，市场广度的改善源于投资者面临的机会集合正在扩大。

这些机会的驱动因素包括经济增长前景改善和美联储友好政策，同时部分大型科技股的盈利前景面临额外不确定性。不过，大型科技股集体估值出现"向下追赶"式下跌的可能性不大，这对美国股市是积极信号。

该板块目前的远期市盈率为27倍，相对标普500其他成分股的溢价处于过去十年的第24百分位。虽然自由现金流倍数偏高仍有进一步下调空间，但当前1.4倍的PEG比率几乎与2022年底的低点持平。高盛预计，大型科技股估值和回报的高度分化将持续，即将公布的第四季度财报和资本支出指引将成为该板块的关键催化剂。

从资金流动角度看，近期市场广度扩大也反映出投资者投资组合持续向多元化转变。标普500指数配置的小幅调整可能对较小指数产生巨大影响。例如，将标普500市值的1%转移至罗素2000，将相当于该小盘股指数市值的19%。

机构仓位达到极值水平

高盛指出，2025年全年机构投资者仓位一直是美国股市价格走势的顺风因素，因为机构投资者在特朗普公布对等关税后犹豫增加多头头寸。资产管理公司、主权财富基金和对冲基金基本上在等待明显的回调作为买入机会，但这种明显的回调从未出现。

然而，去年12月这些机构投入了大量资金，尤其是在医疗保健和金融板块。机构投资者仓位在2026年不再构成顺风因素。资产管理公司现金水平目前处于历史低位。

高盛主经纪商账簿（系统性和基本面策略合计）显示，总敞口为302%（在1年、3年和5年回溯期均处于第100百分位），净敞口为82%（1年回溯期第98百分位，3年第99百分位，5年第80百分位）。

高盛将此解读为近期已增加大量多头头寸，但轧空风险仍然极高。该行最空头篮子指数今年已上涨18%，拖累系统性对冲基金表现。高盛主经纪商业绩数据显示，全球基本面多空对冲基金今年上涨3.08%，而系统性策略仅上涨0.23%。

看好运输板块

高盛对美国运输板块保持特别看好。该板块在疫情后的多年下行周期中表现不佳，当时需求下降而供应过剩。最近供应开始退出市场，过去几个月出现5家以上知名卡车运输公司破产，政府也在打击非法司机，供应减少推动定价改善。

此外，该板块被视为人工智能应用的受益者，企业可以提高生产率、获得市场份额并以更少人力完成更多工作。C.H. Robinson是这方面的典型代表，但市场开始认识到其他公司也可能受益。

目前正值财报季核心时段，情况看起来良好，标普500第四季度同比盈利增长7%的低门槛预计将再次被突破。零售和企业买盘今年似乎全面回归，并购和股票发行市场迄今表现不俗。

综合这些因素，高盛认为标普500指数在2026年仍有切实可行的路径触及7800点。

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据央视新闻，当地时间1月25日，美国总统特朗普在接受采访时表示，针对明尼苏达州明尼阿波利斯市联邦边境巡逻队特工开枪打死当地居民亚历克斯·普雷蒂的事件，政府“正在审查一切”，尚未就涉案联邦官员的行为适当性作出结论。

当地时间1月26日早盘，Polymarket的数据显示，押注美国政府在1月底前发生新一轮停摆的概率高达78%，而上周五这一概率还不到10%。Polymarket 的数据显示，相关押注的总交易量约为750万美元。

另一家预测平台Kalshi上的同类合约同样显示，1月31日（联邦政府多数部门资金到期日）前发生政府关门的概率已急剧上升。

国土安全部拨款僵局加剧

据媒体报道，参议院少数党领袖查克·舒默于当地时间周六晚间宣布，民主党将不会为包含国土安全部资金的一揽子支出法案提供通过所需的60票支持。他批评该方案“严重未能约束移民和海关执法局等机构的权力滥用”。若参议院未能在周五午夜前通过拨款立法，包括卫生与公众服务部、教育部、交通部在内的多个联邦部门将面临部分停摆。

CNN报道指出，自周六明尼阿波利斯枪击事件发生后，多名民主党参议员相继发表强硬声明，明确反对向国土安全部拨款。移民和海关执法局及海关与边境保护局均隶属于该部门。

独立参议员安格斯·金周日表示，他“反对政府停摆”，但因其所在缅因州近期发生联邦边境执法人员暴力执法事件，他“在此情况下无法支持包含边境执法机构资金的提案”。尽管与民主党党团协作，金仍建议多数党领袖约翰·图恩将国土安全部拨款与其他部门的支出协议分离，认为此举可能推动其他部分拨款顺利通过。

内华达州民主党参议员凯瑟琳·科尔特斯·马斯托支持金的提议，称单独处理国土安全部拨款“并无不公”，并主张以此保持政府其他部门正常运转。康涅狄格州参议员克里斯·墨菲周日表示，民主党目前唯一可行的立场是“对此类失控的权力施加严格约束”。

时间极度紧张

大规模暴风雪迫使参议院将首次投票推迟至周二晚间，加之国会计划于周中开始休会，为政府其余部门提供资金的时间窗口变得极其狭窄——必须在周五深夜前完成。

众议院议长迈克·约翰逊在上周推动通过临时拨款法案后，已宣布议员休假至下月初。如果参议院对支出方案做出任何修改，约翰逊将需要重新召集议员，就新版本进行投票。CNN报道称，当被问及是否会推动相关进程时，约翰逊表示：

“需要让众议院恢复会议，必须停止在应对棘手问题时就让议员回家的做法。”

迄今为止，多数党领袖约翰·图恩及其他领导人并未表现出将国土安全部拨款单独进行表决的意愿。去年持续43天的政府部分停摆曾导致数千航班取消、联邦雇员被迫无薪工作，最终在去年11月，随着金、科尔特斯·马斯托等五位关键议员转变立场，才将现有资金支持延长至本月底。

CNN报道指出，许多去年11月为避免政府停摆而支持临时拨款法案的议员，如今表示希望以限制移民和海关执法局的权限作为支持国土安全部拨款的条件。

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编辑 | 张晓玲

在国际商贸往来日益多元化、全球旅游业强劲复苏的宏观背景下，中国民用航空业正迎来新一轮波澜壮阔的“出海”浪潮。

随着中国免签“朋友圈”的不断扩容，国内航司的航线网络已不仅限于传统的枢纽城市，而是更深入地触达全球各地的毛细血管。然而，对于中国航空公司而言，国际化战略的落地绝非仅仅是开通航线那么简单，它更是一场关于商业基础设施的深度重构。

面对陌生的海外商业环境，如何在全球百余个国家和地区构建高效、安全且合规的资金大动脉，已成为航空公司决胜海外市场的关键所在。

在此背景下，近期，包括中国国际航空、中国东方航空、中国南方航空、海南航空、香港航空在内的十余家大中型航司，近期不约而同地选择与蚂蚁国际旗下商户支付与数字化服务平台Antom达成深度合作。

这场跨界联手的背后，折射出中国企业在面对国际商贸新趋势时，对于提升跨境支付效率、精细化资金管理、加强风险防控以及提高整体运营效能的迫切需求。

长期以来，跨境支付一直是制约航司业务拓展的隐形瓶颈。

不同于国内高度统一且便捷的移动支付环境，全球支付市场呈现出极度碎片化的特征。在东南亚，各类本地电子钱包百花齐放；在欧洲市场，信用卡与本地银行转账并行不悖；而在拉美等地区，现金凭证支付依然占据着不可忽视的市场份额。

在传统的业务模式下，航空公司若想全面覆盖全球市场，往往不得不分别对接当地数十家甚至上百家支付服务商。这种“烟囱式”的建设模式不仅导致技术协同成本高昂，系统集成复杂度呈指数级上升，更使得后期的系统维护和技术升级成为一场耗时耗力的持久战。

此外，由于不同服务商的技术标准参差不齐，支付成功率波动大、欺诈风险难以管控、资金回笼周期长等问题，直接影响着航司的营收转化与现金流健康。

Antom的出现，为解决这一行业痛点提供了标准化的“破局”方案。其帮航司打破了传统模式的壁垒，通过一次标准化的技术对接，即可连接全球三百多种支付方式。对于航空公司而言，这意味着极大的系统“减负”。

原本需要庞大IT团队维护的数百个API接口，如今被简化为一个统一的Antom接口，一举降低了航空公司在系统集成层面的复杂度与后期维护成本，也为全球旅客带来了无缝的购票体验，从而有效提升了购票环节的转化率。

在解决了基础的连接问题后，Antom进一步利用前沿的AI技术解决了支付效率与安全风控之间的矛盾。在跨境支付场景中，由于跨国网络波动、银行风控规则差异等原因，订单失败率往往远高于国内支付。为此，Antom引入了AI智能路由技术，减少因技术原因导致的订单流失。

除了支付环节的降本增效，资金管理层面的数智化升级同样是此次合作的重头戏。航空公司的支付来源涵盖了多种直销和代理分销网络，结算、对账、退款等流程极为复杂。借助Antom企业账户服务，航空公司得以实现对B2C直销支付与代理分销渠道的统一管理。

更为核心的突破在于资金调度与汇率风险管理。Antom借力蚂蚁国际在外汇管理与区块链AI技术方面的深厚积累，实现了跨银行、跨资金网络的实时资金调拨。这种精细化的汇率风险管理能力，在海量交易额的放大效应下，能为航司节省巨额的汇兑成本，直接增厚企业利润。

在数字化时代，支付页面不再仅仅是交易的终点，更被重新定义为用户互动的起点。

Antom不仅在“降本”上做文章，更在“增收”上下功夫。其AI驱动的营销增长引擎A+Rewards已成功连接了亚洲11个主流电子钱包。在严格保障用户隐私的前提下，该引擎支持航空公司在当地市场开展精准营销活动，将支付环节的庞大流量转化为实实在在的客户留量。

Antom首席执行官兼蚂蚁国际高级副总裁刘正对此表示，航旅行业是全球化程度最高、跨境交易场景最复杂的行业之一。

他强调，Antom将不断努力，联动蚂蚁国际各类服务，全面加强客户的支付、财资管理和风控能力，助力更多中国企业在国际市场构建更强韧的经营体系。这番话不仅道出了双方合作的战略高度，也揭示了中国企业出海正在从单一的产品输出向能力输出和管理升级转变的新趋势。

值得一提的是，Antom所构建的这套全球化数字商业基础设施，其应用场景已远远超出了航旅行业。目前，Antom商户支付与数字化服务已广泛覆盖电商、数字娱乐、餐饮、出行、AI应用等多个领域，支持着多家中国出海企业及国际品牌在全球范围内拓展业务。

未来，随着更多中国企业走向世界舞台中央，这种集支付、风控、财资管理与营销增长于一体的数智化解决方案，或将成为中国企业构建全球竞争力的基石。

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近日，妙可蓝多董事会作出决定，免去创始人柴琇的副董事长、总经理及法定代表人职务。

这位曾带领公司开创“儿童奶酪棒”蓝海市场的创始人，以被“免职”的方式提前退出了核心管理层。

与柴琇卸任同时进行的，是蒙牛系职业经理人蒯玉龙的全面上位，接任公司总经理并兼任财务总监。

柴琇被免职的直接导火索，是一笔涉及体外并购基金的担保债务逾期事件。

该笔债务的债权人，正是妙可蓝多当下的第一大股东蒙牛。

事件的链条需回溯至数年之前。

2018年6月，妙可蓝多出资1亿元人民币，认购了“上海祥民股权投资基金合伙企业（有限合伙）”的份额。

两年后，原实际控制人柴琇收购了该并购基金的普通合伙人，使基金的另一有限合伙人“吉林耀禾经贸有限公司”（由柴琇关联方控制）成为妙可蓝多的关联方。

2020年12月，在蒙牛通过约30亿元定增成为妙可蓝多控股股东后不久，其便通过信托计划向“吉林耀禾”提供了7亿元借款。

为这笔巨额借款提供担保的，正是“上海祥民”并购基金及其下属主体。

上市公司也由此开始为关联方的债务间接承担风险。

对此，柴琇曾以个人名义向上市公司出具承诺，保证若因担保导致公司损失，将予以足额补偿。

然而实际风险并未被承诺所阻挡。

2024年9月，蒙牛方面告知妙可蓝多，借款人吉林耀禾已逾期未偿还信托贷款本息，债务正式违约。

至2025年初，并购基金存续期届满，但由于底层资产已被质押冻结，妙可蓝多无法收回1亿元投资，风险彻底暴露。

另一边，柴琇的补偿承诺也迟迟未能履行，导致妙可蓝多董事会最终决定提起仲裁。

这笔“烂账”带来了直接的财务冲击。综合所得税影响后，其公允价值变动预计将减少妙可蓝多2025年度归属于上市公司股东的净利润1.19亿至1.27亿元。

无论仲裁结果如何，此事客观上都进一步强化了蒙牛对妙可蓝多的控制力。

2024年，蒙牛已将旗下奶酪业务注入妙可蓝多，使其成为集团内唯一的奶酪运营平台。2025年12月，蒙牛再度增持公司股份，并明确计划在未来3个月内继续增持。

与治理层的动荡形成反差的是，妙可蓝多的主营业务呈现复苏态势。

2025年前三季度，公司实现营收39.57亿元，同比增长10.09%；净利润达1.76亿元，同比大幅增长106.88%。

华西证券分析师寇星指出，在原奶价格环境支撑国产替代、行业持续降本增效的共同作用下，B端国产奶酪产业趋势正在开启。长期趋势下，看好国产奶酪能占据国内一半市场空间，妙可蓝多有望占据国产奶酪一半份额，对应百亿级的收入增量。

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日本央行周一发布的数据显示，预计由于财政因素，周二经常账户余额将减少6300亿日元。这一数字虽然超过了货币经纪商平均预估的约1670亿日元的降幅，但两者之间的差距远小于2022年以来最小规模的单次干预金额7290亿日元。这一相对微小的差异使得市场难以判断当局是否进行了小规模的“试探性”买入，亦或完全未入场。

尽管数据层面缺乏确凿证据，但日元依然延续涨势，美元兑日元周一跌超1%至154.01。这主要得益于日本首相高市早苗及财政官员近期的一系列强硬表态。高市早苗警告将打击市场投机行为，并承诺在必要时采取行动。此外，市场猜测美联储纽约银行极其罕见的“询价”动作可能是干预的前兆，甚至引发了关于“广场协议2.0”可能性的讨论。

这一系列动态正值日本2月8日大选前的敏感时期。高市早苗明确表示，若执政联盟无法赢得多数席位将辞职，这为市场增加了政治层面的不确定性。与此同时，日元的反弹缓解了此前日本超长期国债市场的压力，这种由政策驱动的“受控重置”正在重塑投资者对日本资产的预期。

数据模糊难证干预

根据日本央行周一发布的数据，经常账户余额因财政因素导致的6300亿日元预估降幅，虽然高于Central Tanshi、Ueda Yagi Tanshi和Tokyo Tanshi Research平均预估的约1670亿日元降幅，但这并未构成当局上周五实质性入场的“铁证”。

此次数据与预估值之间的缺口幅度，显著窄于2022年以来的干预规模下限。据统计，自那时起最小规模的干预行动也达到了7290亿日元（约合47亿美元）。这种模糊性导致分析师无法确认当局是实施了极小规模的隐蔽干预，还是仅仅依靠“口头干预”来引导市场预期。

官方强化鹰派立场

尽管实际干预行动成谜，日本官方的口头警告力度正在显著升级。日本首相高市早苗周一重申，将密切监测投机性走势，并在必要时采取行动。此前她已表态将采取“一切必要措施”应对异常波动。在谈及市场走势时，她指出市场波动背后存在多种因素，并强调日本基本预算余额已实现28年来首次盈余，政府将持续关注财政可持续性。

与此同时，财务大臣片山皋月与美国财长贝森特的密切沟通，以及美联储纽约银行据称联系金融机构询问日元汇率的报道，进一步加剧了市场对联合行动的猜测。道富环球投资管理高级固定收益策略师Masahiko Loo指出，从历史经验看，财务省的询价往往是采取行动的前兆。若无后续实际行动，可能会助长投机压力，导致市场主动测试官方底线。

市场猜测“广场协议2.0”

随着日美协调迹象的浮现，部分交易员开始联想到1985年的“广场协议”。Pinnacle Investment Management首席投资策略师Anthony Doyle认为，日本若不冒国内压力或全球溢出风险，便无法通过一己之力解决日元问题。因此，关于“广场协议2.0”即协调行动的想法已不再显得疯狂。他指出，当美国财政部开始介入时，通常意味着事态已超出常规外汇波动的范畴。

Lombard Odier高级宏观策略师Homin Lee则表示，如果这是真正试图稳定美元兑日元汇率，东京最终必须采取实际干预行动。他认为，日美双方若介入市场，将是一场“异常公开的双边协调展示”。根据公开资料，美国自1996年以来仅干预过三次外汇市场，最近一次是在2011年日本地震后。

资产价格面临重置

日元汇率的反弹正在引发日本金融资产的重新定价。随着日元空头头寸增至十多年来的最高水平，当前的反弹可能迫使大规模空头平仓。受此影响，日本国债市场也经历了剧烈震荡。基准10年期国债收益率周一下跌3个基点至2.225%。

更为关键的是，日元走强为日本债券发行提供了喘息之机。此前飙升至4%以上关键水平的40年期国债收益率有所回落。彭博策略师指出，在本周三即将进行的40年期国债拍卖中，日元走强将是一个巨大的宽慰因素，使得此次拍卖看起来将顺利进行。这标志着市场正经历一场由政策推动的重置，单向押注日元贬值和抛售日债的吸引力正在大幅下降。

大选前的政策博弈

除了市场层面的博弈，政治因素也成为影响日元走势的关键变量。面对即将于2月8日举行的突然大选，高市早苗将自身的政治前途与选举结果挂钩，表示若执政联盟败选将辞去首相职务。

在政策方面，高市早苗透露希望在2026财年提交食品税暂缓征收法案，并继续支持企业实现薪资增长。这些政策承诺与汇率维稳措施交织，共同构成了大选前复杂的宏观背景。回顾2024年，日本政府曾斥资近1000亿美元支撑日元，且四次干预均发生在160关口附近。如今，随着日元再度逼近关键点位，市场对于当局再次出手的预期依然高企。

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面对全球原油市场结构性过剩与多地地缘局势紧张并存的复杂环境，OPEC+大概率将坚持其在去年11月首次宣布的第一季度产量冻结安排。核心成员国沙特阿拉伯与俄罗斯将牵头此次视频会议，对相关决议进行审议。

今年以来，受地缘风险与部分产油国供应波动支撑，布伦特原油价格小幅上行，周一徘徊于每桶65美元附近。然而当前油价仅较去年11月初OPEC+宣布“暂停增产”时高出约1美元，凸显市场在季节性需求放缓与供应调节之间的脆弱平衡。

地缘风险尚未影响供应

近期伊朗发生大规模示威并遭强力应对，但迄今未影响该国石油生产。据央视新闻，近日，伊朗因物价上涨和货币贬值爆发示威活动，多地发生骚乱，造成人员伤亡。伊朗最高国家安全委员会9日发表声明说，在美国和以色列策划和控制下，此次抗议活动演变为对国家安全的破坏。

与此同时，在特朗普政府强行控制前领导人马杜罗后，为协助重振委内瑞拉经济，其原油近一年来首次恢复对欧洲出口。据央视新闻，当地时间1月14日，一位美国政府官员透露，美国已完成首批委内瑞拉石油的销售。这笔交易价值5亿美元，该官员补充说，预计未来几天和几周还将进行更多石油销售。

一位代表明确表示，目前没有迹象表明需要就成员国局势动荡作出政策响应。但另一位代表补充，若发生重大供应中断，OPEC+仍可能采取措施增加产量。

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推动股价走强的催化剂来自产品端的强劲需求。该公司旗舰模型GLM-4.7发布后，编程订阅服务用户激增，智谱被迫自1月23日起将编程助手服务"GLM Coding Plan"每日销售量降至此前的20%，以保障现有用户体验。

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1月26日，A股全天高开低走，深成指、创业板盘中均跌超1%，沪指走势较强，得益于沪深300指数和上证50指数上涨。地缘政治动荡加剧、“信用贬值”交易升温等因素综合推动，国际黄金和白银疯涨，推动A股黄金股爆发，从而带动有色金属板块和期货同步攀升。

商品期货方面，国内商品期货大面积上涨，其中白银、黄金、钯金、铂金等金属期货大爆发，白银更是飙涨超12%。债市方面，国债期货多数走低。

港股走势承压，恒指、恒科指双双调整，恒科指跌超1%，科网股多数下跌，百度跌超2%，有色金属、石油化工等板块显著上涨。

A股：截至收盘，沪指跌0.09%，深成指跌0.85%，创业板指跌0.91%。

盘面上，个股跌多涨少，沪深京三市近3800股飘绿，今日成交3.28万亿。沪深两市成交额3.25万亿，较上一个交易日放量1630亿。板块方面，题材股多数回调，商业航天指数首当其冲，半导体、机器人、金融科技、AI算力、消费电子、固态电池概念股跌幅靠前。黄金股掀涨停潮，煤炭、有色金属、油气板块齐走强，医药生物逆势大涨。

个股方面，贵金属板块逆势大涨，中金黄金、西部黄金等多股涨停。医药股集体走强，凯普生物、迈克生物等涨停。油气股盘中拉升，中曼石油涨停，中国海油涨超6%创新高、下跌方面，商业航天概念调整，中国卫星、中国卫通等多股跌停。

值得注意的是，尾盘集合竞价多只权重股现巨额压单，其中紫金矿业压单金额超40亿元，中国平安、江西铜业、中国中免、山东黄金、万华化学、贵州茅台压单金额超4亿元。此前在2026年1月14日，招商银行、紫金矿业、长江电力等多股压单金额超10亿元。

对于A股早盘走势，从盘面上来看，上证指数盘初一度集体拉升，但9:40过后，突然迎来一波跳水，创业板、科创板集体翻绿，上证指数亦明显回调，但红利指数却有拉升。据券商中国，盘面上出现了两大变量：

首先，下跌个股明显增加，热门板块和个股集体杀跌。截至10点附近，半导体芯片、商业航天、机器人、AI应用等方向跌幅居前，沪深京三市下跌个股近4000只，跌停个股数一度达到了17只。

其次，有色金属在金银的带领之下，全线飙升。沪银期货主力合约一度触及涨停，涨幅17%；广期所铂期货主力合约涨近11%。现货黄金涨超2%报5088.39美元/盎司，现货白银涨超5%报108.4美元/盎司。

港股：恒生指数收涨0.06%，恒生科技指数跌1.24%。

盘面上，科网股多数回调，小鹏汽车跌逾4%，中芯国际、零跑汽车、快手、百度集团、蔚来等跌逾3%。资源股集体走强，中国神华、紫金矿业、中国海洋石油涨逾4%，其中紫金矿业创历史新高。

债市：国债期货多数下跌，截至收盘，30年期主力合约涨0.20%，10年期主力合约跌0.02%，5年期主力合约跌0.02%，2年期主力合约跌0.02%。

商品：国内商品期货大面积上涨，截至收盘，沪银主力合约涨超12%，铂涨超9%，钯涨超7%，燃料油涨超6%，集运欧线涨超5%，液化气、菜籽油、原油涨超4%，沪金、BR橡胶、LU燃油、甲醇涨超3%。碳酸锂跌超6%。

有色金属板块大爆发

贵金属概念股领涨，四川黄金8天4板。晓程科技、湖南黄金、盛达资源等多股涨停，紫金矿业创历史新高。

消息面，国际白银、黄金双双均刷新历史高点，现货白银逼近110美元关口，日内涨超5%，现货黄金站上5100美元/盎司，涨超2.3%。

据华尔街见闻文章，全球市场周一开盘即遭遇剧烈波动，地缘政治风险、美国财政僵局以及汇市干预威胁共同引发了激烈的避险交易。

这一轮市场动荡背后的核心逻辑在于美国总统特朗普重塑国际关系的举措、对美联储独立性的持续攻击，以及美国政府月底关门风险的陡增，正在重塑投资者的资产配置逻辑。市场不仅在定价地缘政治风险，更在交易“货币贬值”预期，导致资金从传统的美元和美债资产中撤离。

美国银行近日将其短期黄金目标价上调至6000美元/盎司。该行在报告中写道：“历史虽不能预测未来，但回顾四次黄金牛市，价格平均在43个月内暴涨约300%，据此推算，黄金有望在2026年春季触及6000美元/盎司。”

基本金属板块，洛阳钼业涨超8%，铜陵有色、兴业银锡、盛达资源、西部矿业等涨停。

华安基金指数与量化投资部认为，从有色金属产业链看，矿山企业的收入直接挂钩于铜、锂、锌等金属的现货价格，而其采矿和选矿的成本相对固定。此外，矿产资源具有天然的排他性和稀缺性，拥有大量资源储量，意味着拥有了长期开采权和未来现金流的保障。

油气股盘中异动拉升

A股市场，石油天然气盘中异动拉升，截至收盘和顺石油、洲际油气涨停。

港股市场的石油股走强，中石油、中石化、中海油均涨超3%。

消息面来看，地缘政治紧张局势升温。据上观新闻，美国海军“亚伯拉罕·林肯”号航母打击群已抵达中东地区，即将在中东地区展开为期数天的战备演习。除了“林肯”号航母打击群之外，目前在伊朗周边海域活动的还有“阿利·伯克”级驱逐舰“米切尔”号和“麦克福尔”号，美国空军也向伊朗周边集结十余架F-15E“攻击鹰”战斗机。伊朗警告称，“任何针对伊朗的攻击都将被视为全面战争”。

光大证券称，长期来看，全球局势持续动荡，地缘政治的不确定性有望为油价景气奠定基础。此外，IEA上调26年原油需求预期，预计2026年全球原油需求增长93万桶/日，高于2025年的85万桶/日，主要由于去年的关税动荡后，全球经济状况趋于正常化，且油价低于去年同期水平。

白酒股低迷

白酒板块集体走低，洋河股份大跌9.85%，今世缘、水井坊、金徽酒、酒鬼酒等表现低迷。

消息面上，洋河股份发布2025年度业绩预告，预计全年归属于上市公司股东的净利润预计为21.16亿元至25.24亿元，同比下降62.18%至68.30%。

九方智投午后突然跳水

九方智投控股午后跳水，一度跌超35%，截至收盘，跌幅有所收窄，最新股价报42.08港元/股，下跌25.92%。

据券商中国，从消息面来看，市场并无明显利空消息。公司层面也未对暴跌予以公开回应。

值得一提的是，2025年以来，监管不断强化对第三方投顾违法违规的处罚力度。梳理发现，2025年以来监管累计下发涉第三方投顾机构违规罚单大约60张，波及数十家投顾公司。从违规类型看，无证展业、误导性营销、内控管理机制不健全等问题较为突出。同时，直播、短视频等新媒体渠道的违规展业也出现一些风险。

2024年9月至2025年8月，九方智投控股股价从最低4.82港元/股飙升至最高83.54港元/股，累计涨幅达十余倍。随后的几个月，九方智投控股股价持续阴跌，相比最高点回撤近50%。

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据追风交易台，1月22日，美银王牌策略师 Michael Hartnett 在最新发布的研报中指出，2020年代上半场的赢家（美国科技股、黄金）正在让位于下半场的赢家（新兴市场、中小盘股）。在美债收益率飙升、债券遭遇“大熊市”的背景下，资金正在寻找“债券以外的任何资产”。对于投资者而言，这意味着要关注此前被极度低估的资产类别，尤其是受益于政府干预成本控制和再工业化的中小企业。

资金流向监测：美债收益率飙升

截至2026年1月22日的一周内，全球市场资金流向呈现剧烈波动：

• 债券市场： 尽管收益率上升，仍录得154亿美元流入。

• 黄金： 持续受追捧，流入49亿美元。

• 美股： 出现168亿美元流出，为两周来首次。

市场当下的“时代精神”是虽然美联储主席人选通常会带来收益率波动（自1970年以来7次提名后3个月内收益率均上涨），但市场相信2026年的新任主席不会让30年期美债收益率突破5%的“避险”水平，因为量化宽松（QE）和收益率曲线控制（YCC）将介入“修复”价格。

2020年代下半场的主题：ABB（除了债券啥都行）

美银指出，债券市场的熊市极其惨烈。2020年代至今，30年期美国国债价格从峰值下跌了50%，日本国债（JGB）下跌了45%。

• 前半场剧本： 债券熊市催生了美国科技股（7巨头）、欧洲/日本银行股和黄金的牛市。

• 后半场剧本： 美银认为，新兴市场（EM）和中小盘股将成为“ABB”策略的新受益者。

• 历史押韵： 这与1970年代类似，当时布雷顿森林体系终结导致美元贬值，最初是黄金称王（1971-74年），随后在1975-77年，小盘股取代黄金成为最佳资产。美银重点推荐GLD（黄金）、GNR（资源）、EEM（新兴市场）、MDY（中盘股）和IJR（小盘股）作为2026年的受益标的。

核心策略：“做多底特律，做空达沃斯”

美银坚定看好美国中小盘股在2027年之前的表现，这一策略被称为“做多底特律（代表实体经济/中小企业），做空达沃斯（代表全球精英/大企业）”。支撑这一观点的四大支柱包括：

1. 仓位极度分化： 2020年代至今，美国大盘股获得了1.6万亿美元的资金流入，而小盘股却遭遇了61亿美元的资金流出。这种巨大的剪刀差意味着极端的反向交易机会。

2. 价格极度低估： 过去一个世纪中，只有在1956年和1999年，小盘股相对于大盘股的长期回报率比现在更差。

3. 政策转向： 特朗普政府的目标是通过QE/YCC降低“资金价格”，消除了债券收益率大幅上升的尾部风险。

4. 政治干预（无形之手变有形之拳）： 政府正积极干预企业部门以控制价格。2025年通过关税降低医疗成本，2026年推动银行降低信用卡利率、限制私募股权购买房屋、让科技公司为数据中心发电买单。这种对能源、医疗、信贷成本的打压，实际上是压缩了“大企业”的利润率，而有利于“主街”的繁荣、制造业回流和中小企业。

全球宏观：日元贬值与新兴市场的崛起

宏观层面，日本的货币贬值正在引发巨大的资本外流。

• 日元计价白银： 价格创下历史新高，超过了1980年的高点，标志着货币贬值的影响。

• 资本外流： 亚洲货币疲软刺激资本流向欧美资产，例如韩国散户自2019年以来已累计向美股投入近1000亿美元。

• 新兴市场牛市： 国际股票的长期牛市进入第二年。由大宗商品价格强势（受AI建设推动）带来的新兴市场货币走强，将压低新兴市场债券收益率，从而推动新兴市场股票进入新的相对牛市。美银特别看好中国，认为其在MSCI ACWI指数中3%的权重相对于美国64%的权重过低，且消费占GDP比重有望从40%的低位回升。

黄金与市场信号

在新世界秩序、货币贬值、民粹主义和财政过度的背景下，黄金仍是极具吸引力的对冲工具。历史上过去60年的4次黄金牛市平均涨幅约为300%，这意味着金价峰值可能超过6000美元。

牛熊指标目前读数为9.2，处于“极度看涨”区间（大于8.0即为卖出信号）。这主要受股市和新兴市场ETF的大额流出影响，抵消了现金水平处于历史低位（3.2%）的利好。这提示短期市场情绪过热，需警惕回调风险，但这更多是轮动的机会而非彻底离场的信号。

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最新数据显示，公募基金对白酒的持仓已连续9个季度下降，跌至2.9%，接近2015年的历史底部。然而，剥离情绪面的噪音，基本面数据却在打脸空头：茅台1月动销超预期，批价坚挺在1570元。洋

多家券商分析认为，在极度悲观的持仓数据下，白酒板块的春节反弹窗口或许已经打开。对于投资者而言，现在的博弈点在于：是相信还在撤退的资金流，还是相信正在回暖的终端动销数据。

华创证券研报数据显示，2025年四季度，基金在食品饮料板块的持仓已降至4.0%，环比下降0.7pct，这已经是连续第9个季度下降。更触目惊心的是，白酒板块持仓仅剩2.9%，环比进一步砍掉0.8pct。

招商证券指出目前白酒板块的超配比例仅为1.0%，低于2013年Q1-Q2的水平。这意味着，机构投资者的恐慌性抛售已经完成，筹码结构极其干净，只要基本面出现边际改善，空头回补的弹性将十分可观。

茅台批价筑底，千亿现金托底“安全垫”

别被市场的噪音误导，高端白酒的基本面远比想象中坚挺。

招商证券调研发现，近期茅台的动销和批价均好于市场预期。i茅台及专卖店的自发团购拓宽了消费群体，实际上已经交易出了价格底部。目前全渠道动销量小幅增长，价格坚挺在1570元左右。传统渠道到货进度虽有差异（10%-30%不等），但并未出现明显的动销下滑。

更关键的是，在业绩出清周期，现金流就是王道。截至2025年9月，五粮液账上躺着1363亿元货币资金，泸州老窖手握317亿元现金。这些巨额现金储备足以支撑它们在业绩波动期维持高分红，为股价提供极强的安全边际。

春节旺季的“预期差”

2026年的春节可能是一个重要的转折点。

华创证券指出，今年春节时间较晚且假期更长，虹吸效应将比往年更强。市场此前对动销过于悲观，实际情况极大概率会修正这种悲观预期。

区域龙头的表现印证了这一点。古井贡酒在安徽市场份额稳固，古16逆势坚挺，25Q3库存已开始边际去化。金徽酒在西北市场尤其是陕西增速较快，宝鸡市场已成熟，正带动西安等地发力。招商证券预测，随着2月（节前两周）的到来，传统渠道动销有望加速。

这时候，与其盯着过去的利空，不如关注正在发生的边际变化。白酒的底部，或许就在这片悲观声中悄然筑成。

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在铜价站上每吨13000美元以上的背景下，必和必拓、力拓、自由港麦克莫兰、淡水河谷基础金属等矿企正研究并部署新方法，从废弃或停用矿区，以及此前被认为太难利用的低品位物料中回收铜金属。

其中，力拓的微生物浸出技术已在工业规模上产出铜，并成功获得AWS为其首个客户，该铜将用于其美国数据中心。

对市场而言，这些技术路线的核心意义在于增量更快、资本开支更轻，在新矿开发周期漫长的现实下，为市场提供新的供给增量。

铜被广泛用于家电、电缆、电网基础设施，以及将支撑AI热潮的数据中心。按当前速度，预计到2030年，市场需求将显著超过供给。叠加大型矿山事故带来的供应扰动，伦敦铜价自去年10月以来多次创下新高。

但新矿开发成本高、周期长，矿企因此更倾向于从现有资产中产出更多铜，包括重新评估旧矿、废石堆和低品位矿堆的经济性与可开采性。

矿企正在强化浸出技术的应用，即向矿料加入酸性溶液，使铜从其他矿物中分离出来。随着技术与经济性改善，在废料堆、旧低品位物料中使用浸出变得更具吸引力。

自由港首席执行官Kathleen Quirk表示，新浸出技术到2030年可能贡献公司美国铜产量增长的约三分之二，并称在其美国矿区部署后的增产效果相当于一个大型新矿。她同时表示，如今的技术能够定位这些堆料中铜的分布，从而提升回收效率。

在亚利桑那州，必和必拓也在评估能否从层层堆叠、规模达数万吨的废料中提取铜。必和必拓首席技术官Johan van Jaarsveld称，旧矿区有望在需求飙升、供应趋紧时成为重要的额外铜来源。

力拓在去年12月表示，其利用微生物的方法首次实现工业规模产铜。该方法由其Nuton业务开发，自1990年代起推进，通过在生物反应器中培育微生物，并将其加入碎矿堆中，以加速浸出过程中的化学反应、提高效率。

力拓本月称，亚马逊AWS将成为Nuton的首个客户，相关铜将用于其美国数据中心。Nuton首席技术官Harald Muller表示，这些“细菌”天然存在，但在过去30年里被培养筛选以适应特定的工况环境。

力拓铜业务负责人Katie Jackson称，这项技术可能成为行业的“改变游戏规则者”，市场对表现出兴趣浓厚。

在创纪录铜价的刺激下，部分全球矿业巨头加码交易以做大铜业务。力拓与Glencore本月确认恢复就潜在交易的谈判，目标是打造全球最大矿业公司。

此前，Anglo American与Teck Resources于去年达成600亿美元的组合交易。

政策层面，美国政府已指示相关机构绘制国内矿山废弃物分布，并采取措施简化其利用流程。美国内政部在7月表示，关键矿物在全国矿山废弃物中数量可观，美国拥有在境内降低进口依赖的资源基础。

对投资者而言，这意味着“废料回收”不只是企业层面的成本与技术选择，也在获得更明确的政策支持与落地路径。

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据The Verge1月26日消息，英伟达计划推出两款SoC型号——N1和N1X。这两款芯片被认为将打破传统的“x86 CPU + 独立GPU”配置模式，转而采用将CPU和GPU集成到单一SoC中的设计方案。这一战略转变被视为英伟达尝试借鉴苹果在Mac生态系统中利用定制Arm芯片取得的成功，并对英特尔和AMD在Windows笔记本市场的地位形成潜在冲击。

知情人士向媒体透露，联想和戴尔将成为首批采用该技术的厂商。联想已基于英伟达即将推出的处理器开发了六款笔记本电脑，涵盖主流轻薄本、二合一设备及高性能游戏本，且已建立了受登录保护的内部测试门户。与此同时，戴尔预计最早将于2026年推出搭载N1X芯片的Alienware游戏本及XPS高端笔记本。这些动向表明，英伟达的Arm平台已进入实质性的测试与部署准备阶段。

市场分析指出，随着苹果在Arm架构上的领先以及高通在Windows on Arm领域的推进，英伟达的加入将进一步推动Windows笔记本CPU选择的多样化。这可能标志着仅由英特尔和AMD x86处理器主导的时代走向终结，PC行业正加速迈向多架构并存的未来。

联想领跑早期采用，覆盖多条产品线

据行业消息源透露，联想在英伟达Arm芯片的早期采用中处于领先地位。报告指出，联想已开发了六款基于N1和N1X处理器的笔记本电脑，产品阵容广泛。这包括14英寸和16英寸的IdeaPad Slim 5，15英寸Yoga Pro 7的两个变体，以及一款可转换的Yoga 9二合一设备。

尤为引人注目的是一款被标记为“Legion 7 15N1X11”的15英寸游戏笔记本。TechNews指出，这表明英伟达并不局限于轻薄本市场，而是拥有将N1X推向高性能消费市场的更广泛野心。此外，联想建立的“Nvidia N1X Portal”进一步证实了该平台已进入内部测试阶段。

性能对标高端桌面级，戴尔紧随其后

尽管N1和N1X的完整规格尚未正式披露，但近期的Geekbench泄露数据提供了性能参考。数据显示，N1X可能配备多达20个CPU核心，其GPU的CUDA核心数量可与桌面级RTX 5070相媲美。虽然尚未获得官方证实，但业界普遍认为该架构与英伟达用于DGX Spark迷你AI计算机的GB10 Superchip高度相似。

除联想外，戴尔也是这一新生态的重要参与者。据媒体了解，戴尔正准备推出搭载英伟达N1X芯片的Alienware游戏笔记本，时间最早可能定在2026年。同时，戴尔的高端产品线XPS（原Dell Premium）也将引入该款芯片。加上联想的产品，目前正在开发的英伟达动力笔记本数量至少达到八款。

终结x86垄断，迈向多架构未来

英伟达在Arm架构消费类技术方面并非新手。报告指出，每一台任天堂Switch都运行在英伟达Tegra芯片上，该系列芯片还曾用于初代微软Surface RT，以及英伟达与联发科合作开发的Shield掌机和Shield TV盒子。此次进军PC芯片领域早已被业界期待。

TechNews强调，随着苹果凭借定制Arm芯片引领Mac生态，高通在Windows on Arm领域逐步获得市场份额，以及据传AMD也在探索Arm处理器选项，英伟达的举动凸显了Windows笔记本CPU选择的日益多元化。这一转变可能会打破英特尔和AMD x86处理器的长期主导地位，开启一个多架构竞争的新时代。

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据两位知情人士透露，该交易将于周一正式宣布，总部位于俄克拉荷马州的USA Rare Earth将在当天上午召开投资者电话会议讨论交易条款。这笔资金将用于帮助该公司开发国内矿山和磁铁制造设施。

此外，USA Rare Earth还将获得10亿美元的私人投资。这是特朗普政府继去年入股MP Materials、Lithium Americas和Trilogy Metals后，在关键矿产领域的又一重大投资。

周一美股盘前，美国稀土公司暴涨近59%。

政府股权投资细节曝光

根据知情人士透露，作为投资的一部分，美国政府将获得USA Rare Earth的1610万股股份，以及另外1760万股的认股权证。两者的定价均为每股17.17美元，接近该公司本月早些时候的股价水平。

USA Rare Earth目前正与Texas Mineral Resources合作，在德克萨斯州Sierra Blanca开发一座矿山，计划于2028年投产。该公司还在俄克拉荷马州Stillwater拥有一座磁铁制造设施，预计将于今年晚些时候启动。

稀土是一组包含17种元素的矿物，广泛应用于电子产品和军事装备制造。美国目前仅生产少量稀土，这促使华盛顿近年来大力推动提高国内产量。

关键矿产战略持续推进

这笔交易是特朗普政府进军关键矿产领域的最新动作。去年，该政府已对MP Materials、Lithium Americas和Trilogy Metals进行了股权投资。

一位特朗普政府高级官员上月表示，政府正计划与美国矿业部门达成更多“历史性交易”，以提高锂、稀土和其他用于国防、人工智能及相关领域的关键矿产产量。

据一位知情人士透露，USA Rare Earth已聘请金融服务公司Cantor Fitzgerald协助筹资工作。该公司由美国商务部长Howard Lutnick之子Brandon Lutnick担任董事长。

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据追风交易台，瑞银在1月23日的报告中指出，尽管总体经济数据看似强劲，但增长来源极其狭窄。除AI和科技板块外，大部分实体经济处于疲软甚至收缩状态。劳动力市场的扩张已经显著放缓，除去医疗保健行业的“繁荣”，就业实际上是在萎缩。

对投资者而言，这意味着市场的定价逻辑存在偏差。美联储（FOMC）正处于两难境地：一方面是疲软的劳动力市场，另一方面是关税带来的成本推动型通胀。当前的资产价格建立在AI投资持续繁荣和富裕阶层消费强劲的“双支柱”之上。瑞银警告，主要风险在于AI投资热潮的任何动摇都可能引发衰退（概率为50%）。瑞银认为市场低估了美联储在6月前不得不降息以应对就业恶化的紧迫性。

美联储正处于“维持独立性”与“挽救劳动力市场”的夹缝中。

利率路径预测： 瑞银预计美联储将在2026年进行两次25个基点的降息，年底联邦基金利率目标区间将降至3.00%至3.25%。

被低估的3月降息： 市场目前仅定价了约16%的3月降息概率（即25个基点中的4个基点）。瑞银认为，考虑到2月劳动力报告可能显现疲软，且通胀反弹可能不及预期，提前降息的可能性高于市场定价。

政治干扰风险： 美联储正面临来自白宫和司法部的巨大压力（包括大陪审团调查）。瑞银警告，鲍威尔主席可能会为了证明美联储的政治独立性，而反直觉地推迟必要的降息，以免被视为屈服于政治压力。此外，最高法院关于丽莎·库克理事职位的听证会也增加了机构的不确定性。

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见闻总结要点如下：

商务部：中方愿与美方管控分歧、推进合作 维护两国经贸关系稳定健康可持续发展

1月26日，商务部副部长鄢东在国新办新闻发布会上表示，2025年中美双方秉持平等、尊重和互惠精神，先后开展了五轮经贸磋商，取得了一系列积极成果，充分证明中美双方通过平等对话磋商能够找到解决问题的办法。两国元首釜山会晤后，双方通过中美经贸磋商机制，在各层级持续保持沟通，共同推动落实元首会晤重要共识和吉隆坡经贸磋商成果。下一步，中方愿与美方本着相互尊重、和平共处、合作共赢原则，共同维护好、落实好两国元首重要共识，用好中美经贸磋商机制，管控分歧、推进合作，维护两国经贸关系稳定、健康、可持续发展。

商务部：中方赞同改进世贸组织决策机制，呼吁更多成员加入多方临时上诉仲裁安排

1月26日下午3时，国务院新闻办公室举办关于2025年商务工作及运行情况的新闻发布会。商务部副部长鄢东介绍，2026年是中国加入世贸组织25周年。中方从规则的被动接受者和主动接轨者，逐步成长为积极参与者和重要贡献者，将以更加积极和开放的姿态参与世贸组织工作。
中方赞同改进决策机制，呼吁更多成员加入多方临时上诉仲裁安排。支持就产业政策、贸易与环境、贸易与人工智能等议题制定与时俱进的新规则，更好地回应业界诉求和时代需要。

商务部：今年将大力发展服务贸易 出台扩大入境消费政策措施

1月26日，商务部对外贸易司司长王志华在国新办新闻发布会上表示，今年将大力发展服务贸易，完善跨境服务贸易负面清单管理制度，有序推进服务市场开放。建设国家服务贸易创新发展示范区，扩大优势生产型服务出口，促进知识产权、人力资源等服务贸易集聚发展。鼓励设计、咨询、金融、会计、法律等专业服务机构，提升国际化服务能力；鼓励教育、中医药、中餐等传统优势服务出口；出台扩大入境消费政策措施。

商务部：去年中美经贸磋商取得积极成果，给世界经济吃下了一颗“定心丸”

1月26日下午3时，国务院新闻办公室举行新闻发布会，请商务部副部长鄢东介绍2025年商务工作及运行情况，并答记者问。他表示，2025年的工作成效体现在多双边合作成效显著等方面。从双边来看，在元首外交战略引领下，中美经贸磋商取得积极成果，这给世界经济吃下了一颗“定心丸”。我们还与东盟签署自贸区3.0版升级议定书，生效实施与马尔代夫自贸协定，推进对非洲建交国100%零关税等单边开放措施落实，为全球发展注入更多确定性和正能量。

商务部：中国不仅愿做世界工厂，更愿做世界市场

1月26日，商务部对外贸易司司长王志华在国新办新闻发布会上表示，今年中国将坚定不移推进高水平对外开放，推动贸易创新发展、平衡发展。中国不仅愿做世界工厂，更愿做世界市场，超大规模市场将为各国产品服务提供更广阔机遇。

商务部：启动建设国家数字贸易示范区，制定数字贸易相关标准

商务部对外贸易司司长王志华在国新办新闻发布会上表示，下一步，将创新发展数字贸易，启动建设国家数字贸易示范区，制定数字贸易相关标准，推动国内国际标准相通相融，推动服务外包数字化转型，培育壮大数字贸易经营主体，办好全球数字贸易博览会。

商务部：一视同仁支持外企参与提振消费、政府采购、招投标等

1月26日，商务部外国投资管理司负责人王亚在国新办新闻发布会上表示，今年将以服务业为重点，扩大市场准入和开放领域，有序扩大电信、医疗、教育等领域自主开放，推动试点项目尽早落地，支持服务业外资企业延伸价值链，实现专业化、融合化、数字化发展。同时，将进一步优化外商投资支持政策。落实好境外投资者已在华取得的利润直接投资税收抵免、鼓励外商投资产业目录等政策措施，一视同仁支持外资企业参与提振消费、政府采购、招投标等活动，助力外资企业在华长期生根发展。

商务部：去年对共建“一带一路”国家非金融类直接投资增长18%

商务部副部长鄢东在国新办新闻发布会上表示，过去一年，中国与共建“一带一路”国家的双向投资展现出新活力。2025年，中国对共建“一带一路”国家的非金融类直接投资达到2833.6亿元，增长18%；共建“一带一路”国家对华直接投资达1168.1亿元，增长1.9%。鄢东指出，今年要继续办好“投资中国”品牌活动，吸引更多共建国家来华投资，引导产业链合理有序跨境布局，发挥好各类平台作用，积极商签产供链合作文件。

商务部：2026年将以服务业为重点 扩大市场准入和开放领域

商务部外国投资管理司负责人王亚在国新办新闻发布会上表示，2026年，将以服务业为重点，扩大市场准入和开放领域，有序扩大电信、医疗、教育等领域自主开放，推动试点项目尽早落地，支持服务业外资企业延伸价值链，实现专业化、融合化、数字化发展，促进服务业扩容提质。

商务部：近期将上线国家层面的海外综合服务大平台

商务部外国投资管理司负责人王亚在国新办新闻发布会上表示，近期将上线国家层面的海外综合服务大平台。该平台统筹外事、法律、财税、金融、经贸、物流、海关、贸促等领域服务资源，围绕企业出海有关的政策咨询、业务办理、国别信息、动态资讯、资源对接、风险防控等共性需求，形成一个窗口、一站式出海服务平台。

商务部：推动提升文化娱乐、旅游休闲、餐饮住宿、体育赛事、医疗健康等领域供给水平

1月26日，商务部副部长鄢东在国新办新闻发布会上表示，今年将持续优化服务供给，继续实施服务消费提质惠民行动，会同相关部门推动提升文化娱乐、旅游休闲、餐饮住宿、体育赛事、医疗健康等领域的供给水平。坚持对外开放，对内放开。一方面扩大服务业高水平开放，深化云计算、生物技术、外商独资医院等领域开放试点，引导外资投向服务消费领域，丰富高质量、多元化服务供给。另一方面，清理不符合市场规律、阻碍消费升级的服务消费领域不合理限制措施，减少隐性壁垒，鼓励各类经营主体公平竞争、有序发展。

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据追风交易台，瑞银在最新发布的中指出，随着宏观环境逐步明朗、AI技术加速落地以及未来数年医药行业专利集中到期（LOE）压力临近，2026年有望成为医疗保健私募与风投市场重新活跃、退出路径改善的重要一年。

从“压制”到“修复”：市场情绪正在回暖

回顾2025年，医疗保健板块在公私募市场中整体承压。药价改革、医保政策调整、FDA审批不确定性以及高利率环境，共同抑制了风险偏好，多数子行业跑输大盘。

瑞银表示，但进入2025年下半年，修复迹象开始显现：

• IPO窗口出现松动：2025年第四季度，美敦力旗下MDLN完成约72亿美元IPO，成为全年规模最大的上市交易，释放出关键的情绪信号；
• 二级市场率先反弹：生物科技指数XBI在2025年下半年反弹近50%，为一级与私募估值修复奠定基础；
• 私募资金仍在流入：2025年医疗保健领域VC投资同比增长13%，其中生物医药相关融资同比增长约20%，显示长期资本并未离场。

瑞银认为，若利率继续趋稳、政策不确定性逐步消化，这一修复动能有望延续至2026年。

专利到期（LOE）临近，战略并购逻辑重新强化

推动2026年私募医疗回暖的结构性变量之一，是未来数年大型制药企业面临的专利集中到期压力。

UBS测算显示，2026—2033年将是医药行业LOE密集释放期。在这一背景下，跨国药企对外部创新的依赖度显著上升，直接推高了对优质私营生物医药资产的战略并购需求。

这一趋势在2025年已初现端倪：

私营生物医药公司并购金额达164亿美元，同比激增约150%；相较IPO，并购成为更主要的退出路径，也为私募基金提供了更确定的流动性预期。

UBS判断，随着专利悬崖临近，围绕“差异化机制（MoA）+中后期临床资产”的竞争性并购，或将在2026年进一步升温。

三大治疗领域，或成私募资本“主战场”

在治疗领域，瑞银重点提示了三条可能在2026年形成“催化剂”的主线：

其一，迷幻药物（Psychedelics）进入关键验证期。多项III期临床数据将在2026年密集披露。瑞银认为，该领域在机制层面已较为去风险，商业化执行能力将成为估值分化关键，反而更适合偏防御型资金配置。

其二，KRAS靶点或迎来“范式验证”。若RVMD在胰腺癌领域的III期数据积极，可能重塑市场对KRAS通路整体商业潜力的认知，进而带动一批私营公司估值重估。

其三，减重与代谢疾病仍是并购高地。随着口服GLP-1、长效减肥药物等新一代方案推进，瑞银预计2026年仍可能看到更多围绕药代动力学或新机制的并购交易延续。

AI不再只是“故事”，而是成本与效率工具

与以往不同，AI在医疗领域的角色正在从“概念驱动估值”转向“直接影响成本结构”。

在医疗IT与管理式医疗板块，UBS特别关注两个变化：

• AI医疗文书（AI Scribe）竞争加剧：在医院预算承压背景下，自动化编码与文书工具被视为效率突破口。部分系统已观察到11%–14%的临床工作量指标（wRVU）提升，但也可能对医保支付体系形成反向压力；
• 大厂入场改变产业结构：Anthropic、OpenAI、英伟达等科技巨头正加速布局医疗AI应用，叠加医生端AI使用率快速提升，行业技术扩散速度明显快于整体经济水平。

瑞银认为，这一阶段的AI更可能利好私募股权与成长型资产，而非短期内在二级市场形成统一估值溢价。

PE与VC：退出修复是2026年的“核心变量”

从资金面看，2025年医疗保健VC投资呈现“早期持平、后期回暖”的结构特征，而PE支持的退出活动则明显回升：

并购主导退出，IPO仍处修复早期；多个医疗独角兽在2025年完成上市或被并购，为私募资产定价提供了参照系。

UBS判断，若宏观环境不出现新的剧烈冲击，2026年医疗保健IPO数量与质量均有望边际改善，从而反向增强一级与私募市场的风险偏好。

UBS并未将2026年描绘为医疗保健的全面繁荣之年。相反，其核心判断更偏向于：这是一个“分化明显、结构性机会丰富”的年份。

AI带来的效率革命、专利到期催生的并购需求，以及退出通道的边际修复，共同构成了医疗保健私募市场的三条主线。对能够在技术、临床与商业化之间做出精准选择的资本而言，2026年，或许确实值得重新兴奋起来。

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据英国《金融时报》周一报道，欧洲本月仅五宗IPO交易的融资额已达到2025年全年的四分之一，创下自1995年以来最快的年度开局，投资银行家和投资者对市场复苏的预期正在升温。

军火制造商Czechoslovak Group(CSG)周五完成38亿欧元融资，股价首日飙升31%，市值接近330亿欧元。这家在阿姆斯特丹的上市企业是本月欧洲规模最大的IPO，成功通过了市场信心的关键考验。

欧洲地区IPO融资一系列大型企业正准备上市，市场活跃度显著提升。德意志银行全球股票产品主管Tom Swerling表示：“这可能是欧洲十多年来最好的IPO市场。”

这一势头与美国和香港市场形成呼应。美国大型人工智能企业正筹备巨额上市，而香港也受益于中国AI公司的上市潮。对投资银行而言，市场复苏将带来可观的费用收入，有望扭转疫情后的新股发行低迷局面。

防务板块引领上市热潮

CSG的成功上市为其他防务企业的上市计划增添动力，法德合资坦克制造商KNDS和德国集团Vincorion等防务公司正在筹备IPO。银行家指出，工业、物流和科技板块有望成为今年欧洲IPO活动增长的重点领域。

Jefferies欧洲、中东和非洲股权资本市场主管Luca Erpici表示，周五的上市"实质性地增强了对欧洲IPO市场的信心"。他指出："投资者的兴趣也受到潜在IPO候选企业质量和规模改善的推动。"

去年欧洲股市的强劲反弹提升了估值水平，增加了企业在公开市场获得有吸引力定价的机会。CSG成为欧洲过去十年最大规模IPO之一，仅次于2022年保时捷90.82亿欧元的融资额。

尽管开局强劲，银行家们对市场前景保持审慎态度。此前市场对上市复苏的预期曾多次落空，包括去年4月特朗普宣布贸易关税后的挫折。

2025年欧洲共完成105宗IPO，融资161亿欧元，较2024年略有下降，仅为2021年高峰期的五分之一。该地区仅占全球IPO融资总额的十分之一，而美国等其他市场的活动有所回升。

私募股权支持企业蓄势待发

顾问们正关注一批由私募股权支持、筹备已久的IPO项目。这些企业的所有者希望减持股份并向投资者返还现金。

今年可能在欧洲上市的大型私募股权持有企业包括：Hg旗下估值190亿欧元的软件公司Visma，目标在伦敦上市；估值100亿欧元的德国汽车交易平台Mobile.de；以及估值250亿美元的德国工业集团TK Elevators。

去年10月，由Hellman & Friedman支持的瑞典安保服务集团Verisure完成32亿欧元IPO，为这些交易前景提供了支撑。

美国银行欧洲、中东和非洲股权资本市场银团主管Andrew Briscoe表示："许多赞助商持有这些资产已有很长时间，面临内部变现压力，特别是在股市处于历史高位的情况下。"

UBS欧洲、中东和非洲股权资本市场大宗交易和财富管理业务主管Clara Comellini指出："推介活动非常激烈，与去年相比，交易储备更加充实。"

伦敦市场寻求突破

Visma的上市将成为伦敦市场的风向标。在经历重大发行项目匮乏后，伦敦正寻求反弹。

其他潜在的伦敦IPO候选企业包括书店Waterstones、道路救援服务提供商RAC，以及香港企业长江和记旗下的零售部门屈臣氏和欧洲电信业务。

这些交易能否成功落地，将检验欧洲IPO市场复苏的持续性和广度。

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1月26日，腾讯董事会主席马化腾在公司年会上定调2025年为“AI大年”，并宣布旗下AI应用“元宝”将于2月1日启动春节分10亿元现金活动。马化腾明确表示，希望通过此次高额补贴，重现当年微信红包“摇一摇”绑定数亿用户的盛况。这标志着腾讯已将AI产品的用户获取与活跃度提升至集团战略级的优先地位。

与此同时，腾讯元宝低调开启了名为“元宝派”的社交功能内测，马化腾透露该产品此前属于“绝密项目”。根据媒体报道，“元宝派”允许用户创建群组，AI在其中不仅担任助手，还深度参与社交互动。此举意味着腾讯正试图打破当前AI应用仅作为提效工具的局限，将其拉入高频的社交场景，通过“人机共生”的交互模式构建新的流量护城河。

分析人士指出，腾讯此次“左手重金补贴，右手社交裂变”的组合拳，显示出其在AI商业化落地上的紧迫感。在经历了去年的行业混战后，腾讯正试图利用其在社交链上的垄断优势，加速完成对用户AI使用习惯的“闪电式改造”，以应对字节跳动、百度等竞争对手在AI应用侧的激烈挑战。

10亿现金重注，意在复刻支付战役奇迹

对于腾讯而言，春节往往是其关键产品的爆发节点。马化腾在年会上提及，元宝即将展开的春节分10亿元现金活动，旨在复刻2015年微信支付的成功路径。当年，微信凭借春晚“摇一摇”发放数亿现金红包，成功将海量用户绑定至其支付生态，完成了对移动支付格局的颠覆。

根据腾讯官方发布的信息，此次活动将于2月1日正式上线。用户登录元宝App即可参与瓜分10亿现金红包，单个红包金额最高可达万元，此外还设有“万元小马卡”等激励机制。目前，元宝App已更新版本并开启预约，预约用户可获得额外抽奖次数。

市场观点认为，腾讯多年未在大规模现金补贴战中现身，此番重金投入元宝，凸显了管理层对AI赛道“不容有失”的决心。通过高额补贴降低用户门槛，再结合春节这一高流量窗口，腾讯意在短时间内迅速扩大元宝的用户基数，为其后续的社交化探索提供流量土壤。

“绝密项目”浮出水面，AI杀入社交腹地

除了资金投入，腾讯在产品形态上也打出了差异化的一张牌。据硬AI报道，1月26日开启内测的“元宝派”，被视为腾讯探索AI社交新形态的关键一步。

从流出的内测信息来看，“元宝派”打破了传统Chatbot（对话机器人）“一对一”问答的工具属性。用户可以创建或加入“派”（群组），并在其中通过@元宝 或引用对话，让AI总结聊天内容、监督兴趣打卡（如健身、阅读），甚至进行“图片二创”，制作梗图和表情包。

更值得关注的是，该功能深度打通了腾讯的社交基本盘。用户可以将“派号”或邀请链接直接分享至微信朋友圈及QQ好友，实现一键加入。此外，据网传截图，未来公测版本还将接入腾讯会议的音视频底层能力，上线“一起看”、“一起听”等玩法，允许用户邀请好友同步观看电影或比赛。

这一策略标志着腾讯试图将AI从冷冰冰的效率工具，转化为连接人与人、增进群体互动的社

交节点。通过将AI引入多人社交场景，腾讯试图解决当前AI应用普遍面临的用户粘性不足痛点，探索一种“人与AI共同娱乐、协作”的全新空间。

为了支撑这一战略，腾讯混元大模型也在持续迭代。1月26日，腾讯发布混元图像3.0图生图版本（HunyuanImage 3.0-Instruct），并同步在元宝上线。该模型支持复杂的图片编辑与多图融合，用户可通过指令对图片进行增删改、风格变换（如漫改真）、老照片修复等操作。这一底层能力的升级，直接为“元宝派”中的图片二创等社交玩法提供了技术支撑。

马化腾“罕见”点评豆包手机和千问

在年会上，马化腾总结了腾讯自2022年开始的降本增效动作，以及对AI的投资、围绕AI的内部调整，他还罕见点评了字节推出的AI豆包手机和阿里千问打通阿里生态服务的400多项功能。

马化腾表示，腾讯2022年的调整起因是行业环境整体变化。2021年感觉各行各业还在招人扩张，但2022年一下子就有进入寒冬的感觉，因此腾讯在2022年提出的方针是聚焦主业、降本增效、减脂增肌。一直到2025年，腾讯公司因为在人工智能上的投资，投入才开始恢复增长。

马化腾提到，腾讯面对人工智能的机遇，首先思考的还是平台部门如何跟新的人工智能的投资机会结合：

我们整个动作其实是慢了，一直到2024年底，我们的AI产品元宝和混元大模型才转到CSIG，他们才开始正式做这个产品。

马化腾在年会上直言，2025年是AI大年，行业竞争激烈。他强调，在社区团购、外卖等领域稳扎稳打的同时，腾讯“唯一花钱投入比较多的就是AI”。

马化腾重点提到了微信生态的Agent化。马化腾首先提到了字节和中兴手机联合推出的豆包手机，以及阿里千问宣布全面接入淘宝、支付宝、淘宝闪购、飞猪、高德等阿里生态业务，打通400多项功能，其对阿里千问的做法表示部分赞同：

阿里的方法体现了他们很努力在做这个事情，结合自己的特点，内部生态的联动，我觉得值得赞赏。AI产品结合自己的特点，发挥自己的优势是很好的，但也有弊端。

马化腾认为，弊端在于用户不一定喜欢全家桶，且生态内也不是所有的服务都是业界最好的。

至于外界关注的微信生态AI智能化，马化腾认为AI全家桶未必是大家都喜欢的，未来将继续坚持去中心化，以兼顾用户需求和隐私安全的方式来思考规划微信的智能生态，让大家都能放心使用。

“未来人的时间越来越宝贵，帮用户节省时间、提高效率是非常重要的，这也是我们产品可以融入 AI 来帮忙的一个思考点。”马化腾表示。

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据追风交易台信息，高盛分析师 Allen Chang 团队在1月25日发布的最新研报中警告：由于存储组件价格上涨导致成本激增，智能手机市场原本预期的2026年出货量反弹将不复存在。

高盛将2026年全球智能手机出货量预期直接下调6%，预计全年仅为11.9亿部——这意味着市场非但这年不会增长，反而会同比萎缩6%。

这一判断的逻辑非常直接：存储芯片太贵了，导致手机BOM（物料清单）成本飙升。对于价格敏感的低端机型来说，这几乎是毁灭性的打击。

为什么存储涨价对销量的打击这么大？

高盛算了一笔账：在低端机型中，存储芯片占BOM成本的比例极高。当内存变贵，厂商要么涨价，要么硬扛亏损。

在发展中市场（Emerging Markets），消费者对价格极其敏感。一旦入门级手机（低于200美元）为了覆盖成本而涨价，需求就会瞬间蒸发。高盛预测，2025-2027年，全球入门级手机的销量将以-4%的年复合增长率（CAGR）持续萎缩，到2027年其市场份额将从2024年的44%滑落至40%。

这导致了一个典型的“量跌价升”局面：虽然2026年和2027年的全球出货量被分别下调至-6%和+2%，但由于平均售价（ASP）被动拉高以及产品结构变化，全球智能手机的市场总产值（TAM）反而能维持微弱增长（2026年预计增长2%至5810亿美元）。

与低端市场的哀鸿遍野不同，高端市场（售价高于600美元）几乎免疫了这波成本冲击。

原因很简单：对于售价超过600美元的iPhone或安卓旗舰来说，存储芯片成本在总售价中的占比相对较低，目标客户群对价格也不敏感。高盛预计，高端机型销量在2025-2027年仍将保持2%的年复合增长，到2027年，高端机将贡献全球智能手机营收的70%。

折叠屏手机更是逆势增长的亮点。华为Mate X7、Moto Razr等新品的发布，正在通过新形态和更成熟的供应链吸引用户。高盛预计2026年全球折叠屏手机渗透率将达到3.8%（约4500万台），2027年进一步升至6.1%（7400万台）。

在手机之外，硬件市场的悲喜并不相通。

AI训练服务器依然是增长引擎。高盛预计2025年AI训练服务器销量将暴涨56%，2026年继续增长67%。相比之下，通用服务器的复苏温和得多（2026年预计增长8%）。

个人电脑（PC）市场则受到了手机类似的波及。高盛预计2026年全球PC出货量将下降5%，直到2027年才会出现3%的反弹。这表明，在缺乏杀手级换机理由的背景下，高成本硬件正在抑制消费电子的整体换机欲望。

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据追风交易台消息，研报开宗明义地指出，年初以来铜价之所以还能维持在约1.3万美元/吨附近，更多是靠宏观资金与情绪托举，而不是现货供需的改善。随着中国和海外市场的库存同步回升，这种“价格跑在基本面前面”的状态正变得越来越难以维持。

中国精炼铜产量创新高，库存反季节激增

研报将最重的笔墨放在了中国。

从供给端看，情况并不紧张。2024年12月，中国精炼铜产量约118万吨，同比增7.5%，废铜进口的回升为冶炼厂提供了额外原料。但问题出在下游。

研报描述的不是“断崖式下滑”，而是一种更微妙、也更麻烦的状态：

• 下游订单偏弱
• 采购行为明显转向“按需为主”
• 阴极铜线杆开工率跌破50%

结果是一个反季节的库存变化。自11月底以来，中国铜库存累计增加超过11.8万吨，目前约30万吨——比去年同期高出20多万吨，也明显高于五年均值。

值得注意的是，这一库存累积并非发生在进口激增的背景下。相反，12月中国精炼铜净进口量同比下降约50%，同时出口却维持在偏高水平。研报据此判断，库存上升更多反映的是国内采购在高价下被主动推迟。

春节前后：数据会“失真”，只能盯库存

研报对接下来一个多月的判断相当克制。

春节在2月17日，意味着中国宏观与产业数据将进入“半失明”状态。摩根大通明确提示，春节前后很难得到一个“干净”的需求读数，市场只能通过库存变化来间接判断。

而问题在于，今年进入春节周期时，库存起点已经偏高。按照历史规律，铜库存通常在节后5–7周见顶，过去五年平均的季节性累积规模约25万吨。若这一节奏重演，3月中下旬中国铜库存可能升至50万吨以上。

这也意味着，中国可能带着一层并不薄的“缓冲垫”进入二季度传统旺季。

据华尔街见闻此前文章，摩根士丹利也在22日研报中表示，去年12月，中国精炼铜出口保持强劲，库存反季节性累积。春节前的数据真空期增加了市场不确定性。随着2月中旬农历春节来临，市场直到3月中旬才能获得有关中国需求状况的有限数据。

海外：LME曲线已经先“投了反对票”

中国之外，信号同样偏弱。

研报提到，COMEX/LME套利结构在前端出现反转，导致铜重新流入美国LME仓库，仅一周时间，美国LME库存就增加了1万吨以上；同时，亚洲仓库也有近2万吨交割。

在库存回升的推动下，LME铜价曲线迅速从深度现货升水切回贴水：

• 现金-三个月价差
• 从接近100美元/吨的反向市场
• 反转为约75美元/吨的正向结构

这是一个典型的“基本面在说话”的信号。

那个更激进的多头故事，被暂时按下暂停键

摩根大通并没有彻底否定更长期的多头逻辑。

研报仍然认为，如果美国最终推进分阶段的精炼铜进口关税，COMEX/LME之间可能再次出现剧烈错位，甚至引发新一轮库存抽空与价格上冲。但他们同时强调，这个故事至少在春节前后是讲不下去的——因为它最终仍然需要中国重新成为“拉货的一端”。

在此之前，团队的判断是：

• 铜价面临基本面驱动的短期回调风险
• 但在约1.2万美元/吨附近，仍可能获得阶段性支撑

不只是铜：铝和锌也在“高库存”状态下过年

研报最后将视角扩展到铝和锌，结论并不意外。

铝方面，中国库存一个月内增加约16.5万吨，目前约74万吨，比去年同期高出25万吨；锌库存约11万吨，约为去年同期的两倍。两者都呈现出价格敏感、需求偏弱、库存提前抬升的特征。

摩根大通的隐含判断是，如果这些金属在春节后去库速度慢于历史均值，市场对“需求只是被推迟”的假设，可能需要重新评估。

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高市早苗26日在谈及市场走势时表示，市场波动背后有多种因素，但她强调将监测投机性走势，并在必要时采取行动。她透露，日本基本预算余额28年来首次达到盈余。她表示将关注财政可持续性。

高市早苗还表示：

“如果执政联盟无法赢得多数席位，我就不会担任首相。”

受消息影响，日元延续涨势，美元兑日元跌超1%，目前报154.01。华尔街见闻此前提及，上周五市场出现剧烈震荡，美元兑日元汇率一度重挫约1.75%，日元创下五个月来最大单日涨幅。市场普遍猜测，这一逆转的催化剂源自纽约联储极其罕见的"询价"（rate check）动作。

高市早苗警告将打击市场投机行为

虽然高市在发表评论时表示，作为首相不便就"应由市场决定的事项"置评，但财务大臣片山皋月早已明确日本拥有"自由裁量权"在必要时采取行动，包括干预市场。据报道援引交易员报告称，美联储纽约银行已联系金融机构询问日元汇率情况，加上财务大臣片山皋月与美国财长贝森特近期密切沟通，暗示联合干预的可能性正在上升。道富环球投资管理高级固定收益策略师Masahiko Loo表示：

"从历史来看，财务省询价是采取行动的前兆。如果不采取后续行动，将助长投机压力。"

瑞穗证券首席策略师Shoki Omori指出，对外汇和债券市场的协调政策警告表明，"当局并非防守特定点位，而是在发出信号：无序、投机性或过快的波动可能触发非线性回应"，这使得单向押注的吸引力大幅下降。

道富环球的Loo表示："这正在形成一场受控的、由政策推动的重置。"他补充说，如果不采取后续行动，市场将主动测试官方决心，进一步打压日元，从而助长投机压力。

联手干预引发广场协议联想

对一些交易员而言，日美的行动让人想起1985年的广场协议——当时全球几大经济体达成协议，实际上令美元贬值。早在一年多前，就有关于政策回应以解决"美元持续高估"导致的经济失衡的讨论。

Pinnacle Investment Management首席投资策略师Anthony Doyle表示：

"日本如果不冒国内压力或全球溢出风险，就无法修复日元问题，所以协调行动、广场协议2.0版本的想法突然对一些人来说不再疯狂。当美国财政部开始打电话时，通常意味着这已经超出了正常的外汇故事范畴。"

根据纽约联储网站，美国自1996年以来仅在三个不同场合干预过外汇市场，最近一次是2011年日本地震后与其他七国集团成员一起抛售日元以稳定交易。

Lombard Odier高级宏观策略师Homin Lee表示："最终，如果这是真正试图稳定美元兑日元汇率，东京必须采取实际干预行动。"他补充说，日美双方介入市场将是"一场异常公开的双边协调展示"。

空头头寸面临挤压

日元空头头寸已增至十多年来最高水平，当前的反弹可能导致大规模平仓。外汇市场的波动伴随着日本国债市场的剧烈震荡，长期国债收益率上周初曾飙升至历史新高后回落。

日本基准10年期国债周一进一步反弹，收益率下跌3个基点至2.225%。政府将于周三拍卖40年期国债，该拍卖料将受到密切关注，因上周该期限收益率突破了4%的关键水平。

据彭博策略师表示，在日元走强的帮助下，本周的40年期国债拍卖看起来将顺利进行，这对全球十国集团固定收益市场将是巨大宽慰。不到一周前，日本的超长期债券发行看似还是全球债市难以承受的负担。

大选前夕市场动荡加剧

这些最新动态正值日本为2月8日的突然大选做准备之际。在税制政策方面，高市早苗表示希望在2026财年提交食品税暂缓征收法案，目标是在2026财年实施食品消费税下调。她个人希望尽快看到食品消费税下调，并表示将继续支持企业实现薪资增长。

日本政府2024年斥资近1000亿美元购买日元以支撑该货币。在四次干预中，日元汇率均在160兑美元附近，为可能再次采取行动设定了大致标志。

40年期国债收益率飙升至自推出以来的新高，创下该国主权债券所有期限三十多年来的最高水平。日元的大幅上涨还对美元施加压力，进而帮助提振韩元和新加坡元等部分新兴市场货币。

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摩根士丹利的研究涵盖了美国、德国、日本和澳大利亚等国企业，英国企业因AI导致的净裁员率是国际平均水平的两倍。尽管英国企业通过AI实现了平均11.5%的生产率提升，与美国企业几乎相当，但美国企业在应用AI的同时反而创造了更多就业岗位。

这一趋势正值英国雇主面临工资成本上升、经济增长缓慢和政治不稳定性加剧之际。官方数据显示，英国企业正以2020年以来最快速度裁员，失业率已升至近五年高位。最低工资大幅上涨和国民保险缴费增加持续影响着企业的人员配置计划。

英国央行行长Andrew Bailey上月警告称，英国需要为AI驱动的就业替代做好准备，并指出该技术可能影响帮助员工晋升至更高级职位的人才储备。

AI裁员率领跑发达国家

摩根士丹利的研究调查了在消费品与零售、房地产、运输、医疗设备和汽车等五个受AI影响行业中使用该技术至少一年的企业。数据显示，英国企业因AI导致的8%净裁员率在所有被调查国家中最高。

研究发现，英国企业因AI削减或放弃补充约四分之一的职位，这一比例与其他国家的同行相似。但英国企业因该技术而扩大招聘的可能性明显更低。对许多企业而言，技术投资已开始产生回报，近半数英国企业报告了更大幅度的生产率提升。

位于伦敦东北部切姆斯福德的EHF Mortgages董事总经理Justin Moy表示："雇佣员工的成本不断上升，正促使越来越多的小企业使用AI和外包解决方案来完成传统上由本地员工担任的角色，而这些人现在正失去这些机会。"

白领和年轻人首当其冲

彭博对英国国家统计局在线职位空缺数据的分析显示，尽管各行业职位发布普遍下降，但英国企业正以更快速度削减可能受AI影响的职业，如软件开发人员或咨询顾问。自2022年OpenAI推出ChatGPT以来，此类职位空缺下降了37%，而其他职位下降26%。

上周公布的官方数据显示，自2022年以来，整体经济的职位空缺已下降超过三分之一，相当于50万个职位。其中五分之一的降幅由最可能受AI影响的行业推动，包括专业、科学和技术活动、行政服务以及IT行业。

英国最年轻的劳动者正遭受双重挤压。AI扰乱了入门级白领职位，而工党的税收政策则对零售和酒店业的招聘造成压力。截至11月的三个月中，青年失业率升至13.7%，为2020年以来最高水平，上升速度快于整体失业率。

摩根士丹利调查的雇主表示，他们最有可能在英国削减需要两到五年经验的早期职业岗位。

生产率提升难掩就业阵痛

AI有潜力将英国经济从缓慢增长路径中拯救出来。英国央行和预算责任办公室都强调了这种可能性，财政监督机构估计该技术可能在未来十年内将生产率增长提高多达0.8个百分点，这一提升将改善生活水平和公共财政。

然而目前，焦点集中在AI如何恶化英国的就业危机，特别是对年轻人和白领工作者的影响。Bailey表示，AI正成为下一个"通用技术"，类似于过去推动增长的创新浪潮，如计算机和互联网。

该报告作者之一、摩根士丹利驻伦敦的EMEA可持续发展研究主管Rachel Fletcher表示，这些发现提供了AI如何扰乱劳动力市场的"早期预警信号"。她补充说，该技术对就业的影响"在我们最近与投资者的许多对话中都有提及"。

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国海证券在最新固定收益点评中给出的核心判断是：

第一，结汇高增并非向银行体系“放水”，相反会通过消耗超额准备金，对流动性形成阶段性挤压；

第二，在当前政策框架下，央行并不会通过外汇占款被动对冲结汇压力，外汇渠道已不再是主要投放工具；

第三，即便结汇维持高位，其对流动性的影响仍总体可控，是否触发降准、降息，关键仍取决于国内经济金融形势，而非结汇本身。

国海证券认为，这意味着外汇结汇潮更像是一种可被管理的结构性扰动，而非货币政策转向的信号，对债市的影响也不宜被高估。

结汇“抬M1”，但在消耗银行超储

国海证券指出，2025年在人民币汇率持续走强的背景下，企业结汇意愿显著增强，银行结售汇规模快速增长，年末结售汇顺差一度升至约1000亿元的历史高位。

从货币统计口径看，结汇确实具有一定“货币创造”效应。国海证券解释称，企业向银行出售外汇、换取人民币后，其人民币存款增加并计入M1，因此结汇高增客观上会推升M1读数。

但从银行体系流动性的角度，结论恰恰相反。国海证券测算显示，商业银行购入外汇所支付的人民币，直接来源于自身的超额准备金，这一过程会等额消耗银行体系的备付金水平。

数据显示，2025年银行体系超储率整体低于往年平均水平，其中12月仅约1.6%，国海证券认为，这表明结汇行为已对银行间流动性形成阶段性挤压。与此同时，远期净结汇头寸仍维持在高位，意味着后续一段时间内，超储仍可能面临持续消耗。

高结汇≠外汇占款回归，央行不会“被动投放”

针对市场关心的“央行是否会通过外汇占款对冲结汇压力”，国海证券给出了明确否定判断。

研报指出，在2015年汇改之前，央行外汇占款与银行结售汇高度同步，承担了基础货币投放的重要职能；但自汇改、尤其是2017年以来，这一机制已被明显淡化。

国海证券梳理发现，近几年央行外汇占款的月度波动长期维持在百亿元量级，即便在结售汇顺差显著扩大的阶段（如2020—2021年、2025年），外汇占款也未出现同步上行，2025年全年甚至呈现小幅净减少。

国海证券进一步指出，2017年后外汇占款的少数几次显著变动，均具有明确的阶段性和信号性目的，主要用于平滑汇率过度波动，而非向银行体系提供流动性。这意味着，央行并不会通过结汇渠道“托底”银行超储。

结汇冲击仍可控，银行与央行已形成缓冲

尽管结汇消耗超储，但国海证券注意到，近期资金面整体并未明显收紧。

以2025年12月为例，国海证券测算显示，当月结售汇顺差大幅走高，但DR001一度下破1.3%，银行体系净融出规模维持在5万亿元以上，明显高于季节性水平。

国海证券认为，这背后主要有两方面原因：

一是央行通过公开市场操作进行适度对冲，12月中期流动性累计净投放约3000亿元，释放出呵护资金面的政策信号；

二是银行体系通过内部调节应对压力，包括理财阶段性赎回、资产回表等方式补充备付金，削弱了结汇对资金利率的冲击。

值得注意的是，国海证券特别强调，央行投放的绝对规模并不算高，这从侧面印证了当前结汇规模相对于银行整体流动性管理头寸仍处在可控范围内。

复盘：上一轮结汇高增，并未倒逼宽松

在判断未来政策取向时，国海证券复盘了2020年下半年至2022年初的上一轮升值与结汇高增周期。

研报指出，在当时汇率升值、结售汇顺差扩大的背景下，央行外汇占款同样保持平稳，公开市场操作并未显著加码，资金利率整体运行平稳。

国海证券认为，这表明结汇带来的流动性消耗在历史上并未构成货币政策宽松的“硬约束”。当时的两次降准，更多是服务于稳增长和支持实体经济，而非直接应对结汇。

这一经验，也与央行近期政策表态相一致——在其决策框架中，汇率已不再是主导变量，货币政策更侧重国内经济与金融条件。

综合来看，国海证券判断，即便外汇结汇持续高增，央行仍将坚持“以我为主”的货币政策框架，通过公开市场操作进行灵活、精准的流动性管理。是否启动降准、降息等全面宽松工具，仍将主要取决于国内经济金融形势，而非结汇本身。对债市而言，结汇潮更多是一种结构性扰动，而非趋势性宽松的前奏。

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1月26日起，肯德基对外送产品价格做出小幅调整，平均调整金额为0.8元，堂食价格保持不变。

“疯狂星期四”、“周末疯狂拼”、“OK餐三件套”等深受消费者喜爱的优惠套餐价格也未受影响。

肯德基方面表示，此次调整主要是“为了更好地应对运营成本的变化，保持稳定健康的经营”。

近年来，连锁快餐品牌普遍将价格调整视作应对市场成本变化的常规举措。

2024年底，肯德基曾进行0.5元至2元不等调价，调价平均涨幅为2%；更早的2022年，因全球供应链等因素，其平均涨幅则达到约6.2%。

但相比以往，此次调价的直接背景或在于，外卖平台的价格竞争已实质性改变了品牌的销售结构与盈利模型。

三季度，肯德基外卖销售额同比增长33%，占餐厅总收入的比例从去年同期的40%提升至51%。

对连锁餐饮品牌而言，外卖业务增长普遍带来了配送成本上升，并对自有渠道的订单形成分流，利润率或受波动影响。

肯德基对此已有诸多应对：例如通过“肩并肩”模式提升堂食坪效，基于核心原料创新产品以控制成本，依托庞大的会员体系与自配送团队减少对第三方平台的依赖。

百胜中国CEO屈翠容在三季度财报会表示，借助外卖业务，百胜中国成功拉动客流量的同时保障了利润率，把握当前机遇的同时又维护了长期品牌定位。

但随着外卖补贴退坡，如何保障长期效益并实现可持续增长，仍是餐饮品牌需要审慎规划的核心挑战。

百胜中国规划，至2028年门店总数突破2.5万家时，集团目标经营利润率将提升至不低于11.5%，肯德基品牌餐厅利润率则将不低于2025年17.3%的水平。

外部环境与自身结构皆非一成不变，百胜中国的这份“经济账”，仍需在动态平衡中持续精算。

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据知情人士向彭博透露，孙正义本月早些时候已承认全面收购不再可行，并取消了原定于1月份发布的公告。此前软银内部部分人士对如此庞大的交易规模及跨越拉斯维加斯至亚特兰大等地的数据中心运营物流挑战表示担忧。同时，Switch正同步准备最早于今年进行首次公开募股（IPO），其支持者考虑通过上市实现包括债务在内约600亿美元的估值。此外，任何潜在交易都可能受到美国外国投资委员会（CFIUS）的严格审查。

尽管全面收购谈判暂停，但双方并未完全终止接触。知情人士向彭博称，软银与Switch仍在积极讨论部分投资或建立合作伙伴关系的可能性。作为这一战略的一部分，软银本月早些时候已签署一项30亿美元的协议，收购在纽约上市的投资公司DigitalBridge Group，该公司持有Switch的多数股权。

这一变动对软银在全球人工智能军备竞赛中的布局产生直接影响。此前，孙正义承诺与OpenAI、甲骨文及阿布扎比的MGX共同“立即”部署1000亿美元，以推进总规模达5000亿美元的“星际之门”项目。未能完全掌控Switch的数据中心资产，意味着软银在美国建立核心AI基础设施的路径需要重新调整，同时也凸显了其在硬件基础设施领域扩张所面临的估值与监管阻力。

收购受阻与战略转向

此次谈判的停摆不仅关乎交易金额，更涉及到软银在AI基础设施领域的战略执行力。孙正义一直视“星际之门”项目为软银在人工智能竞赛中扮演更重要角色的关键路径。虽然全面收购的可能性目前微乎其微，但鉴于孙正义对该交易的浓厚兴趣，双方未来仍可能寻找其他合作途径。

历史上，孙正义曾展现出长期的战略耐心，例如在2016年成功收购英国芯片设计商Arm Holdings Plc之前，他已关注该公司多年。软银目前拥有一家位于俄亥俄州的制造工厂，由台湾鸿海精密工业股份有限公司运营，这可能成为软银与Switch未来合作的一种模式参考。

错失硬件红利与激进押注

尽管软银是AI技术的早期投资者，但在构建支持机器学习所需的半导体、服务器机架和其他硬件的全球热潮中，软银在很大程度上处于缺位状态。目前，该领域的大部分资金流向了包括英伟达和台积电在内的小圈子芯片制造商。

为了弥补这一差距，软银近几个月加倍押注AI领域。过去一年中，这家总部位于东京的公司已积累了OpenAI 11%的股份，仅上个月就注资225亿美元。此外，软银还以65亿美元收购了美国芯片设计商Ampere Computing LLC，并宣布以54亿美元收购ABB的机器人部门。为筹集资金，软银出售了其持有的T-Mobile US股份，清空了所有英伟达股份，并扩大了以Arm股份为抵押的保证金贷款规模。

软银在AI领域的激进投资以及去年年底Arm股价的大幅下跌，正对其信用状况构成压力。标准普尔全球评级（S&P Global Ratings）本月早些时候发出警告，尽管软银在财务管理方面一直保持纪律，但分析师Kei Ishikawa和Makiko Yoshimura在报告中指出，“如果软银不采取迅速的缓解措施，例如清算所持资产，其信用评级面临的压力将会加剧。”

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同日，华泰证券同步公布对全资境外子公司的大额增资安排，资管子公司华泰证券资管亦完成人事调整。

从治理结构到国际布局，多项关键决策在同一时间窗口集中落地，释放出明确的阶段性信号。

新一届董事会产生，王会清出任董事长

1月23日晚间，华泰证券第七届董事会第一次会议决议正式披露，公司新一届董事会及高管团队完成换届安排。

公告显示，会议同意选举王会清为华泰证券第七届董事会董事长，任期自本次董事会审议通过之日起三年。随着董事长人选确定，华泰证券新一届治理架构随之落地。

从履历背景看，王会清长期在江苏国资体系内任职，具备较为完整的政府部门与金融机构管理经验。公开信息显示，王会清出生于1970年2月，江苏射阳人，拥有财政学专业背景、法律硕士学位，同时具备注册会计师、律师资格（通过国家司法考试）。其自1992年起参加工作，曾先后在江苏省财政厅、工商局、国资委等机关任职。

2009年9月，王会清进入江苏省国际信托有限责任公司，自此由政府系统转入金融领域。2009年9月至2013年12月期间，他在江苏信托历任审计部、财务部副总经理及总经理。2013年底，王会清进入江苏国信集团，负责审计及法律事务；2016年6月，出任上市公司江苏国信副总经理兼董事会秘书。

2017年12月起，王会清重回江苏信托出任总经理，并兼任利安人寿董事长。随后在2022年，王会清调任江苏高投党委书记、董事长，成为这家江苏省属国有创投机构的主要负责人。

事实上，王会清当选华泰证券董事长一职，早在市场预期之中。早于2025年11月底，江苏省委组织部发布任前公示，王会清拟任省委管理领导班子企业正职，市场便已普遍猜测其将接替张伟，出任华泰证券新一任董事长。

张伟即将卸任，董事会完成历史性交棒

随着新一届董事会成立，华泰证券也进入董事长交接阶段。

按照原有安排，华泰证券原董事长张伟本应于2024年11月年满退休。但由于公司本届董事会任期延续至2025年12月，张伟继续履职一年多时间。随着第七届董事会决议通过，其任期即将画上句号。

公告显示，公司对原董事长张伟、原执行委员会委员孙含林在任职期间为公司发展所作出的贡献表示衷心感谢。

董事会专委会与高管团队整体亮相

会议同时通过了华泰证券第七届董事会专门委员会组成方案。

其中，发展战略委员会（共5人）由王会清、周易、于兰英、晋永甫、陈建伟组成，王会清担任主任委员（召集人）；合规与风险管理委员会（共3人）由周易、柯翔、王建文组成，周易担任主任委员（召集人）。

审计委员会（共3人，独立董事占1/2以上）由王兵、丁锋、老建荣组成，王兵担任主任委员（召集人）；提名委员会（共3人，独立董事占1/2以上）由王全胜、王莹、彭冰组成，王全胜担任主任委员（召集人）；薪酬与考核委员会（共3人，独立董事占1/2以上）由王全胜、彭冰、王兵组成，王全胜担任主任委员（召集人）。

值得关注的是，华泰证券首席执行官周易获得续聘，继续担任公司首席执行官及执行委员会主任。周易自2019年起担任该职务，其间推动了华泰证券科技赋能和数字化转型战略的实施。

新一届高管团队方面，董事会聘任韩臻聪、姜健、张辉、陈天翔、焦晓宁、王宇捷为执行委员会委员。其中，韩臻聪兼任首席信息官，焦晓宁兼任首席财务官，张辉兼任董事会秘书。此外，焦凯任合规总监、总法律顾问，王翀任首席风险官，孙艳任人力资源总监。

不超过90亿港元增资，支持境外业务发展

在完善公司治理结构的同时，华泰证券同步推进境外业务布局。

董事会审议通过议案，同意公司向全资子公司华泰国际金融控股有限公司增资不超过90亿港元，用于支持各项境外业务发展。

资管子公司同步换届，一二把手正式敲定

同日，华泰证券资管也发布公告，公司主要负责人完成调整。

公告显示，公司代董事长、总经理江晓阳任公司董事长，不再担任公司总经理职务；公司副总经理朱前任公司总经理，不再担任公司副总经理职务；公司合规总监、督察长、董事会秘书刘博文兼任首席风险官，原首席风险官覃洁女士因工作变动不再担任该职务。

从履历看，江晓阳为硕士研究生，2001年进入华泰证券，曾在广州体育东路证券营业部、北京月坛南街证券营业部、金融创新部、证券投资部等部门任职，2024年1月进入华泰证券资管，曾任董事长（代）、董事、总经理。

朱前同为硕士研究生，曾在东方证券、海富通基金、中金公司等机构任职，2015年3月进入华泰证券资管，历任公司机构部负责人、副总经理（主持工作）等职务。

刘博文为硕士研究生，2009年进入华泰证券，曾任华泰证券资产管理总部产品团队负责人，2015年1月进入华泰证券资管，历任公司产品部负责人、运营部负责人，现任董事会秘书、合规总监、督察长。

三位高管均在华泰体系内长期服务于关键岗位。

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1月23日晚间，安联基金发布公告称，现任总经理沈良出任公司董事长，原副总经理郑宇尘接任总经理一职，并继续兼任首席投资官。

这一人事调整，也为去年中以来安联基金高管层的阶段性空缺画上句号。

沈良是谁？

去年7月，安联基金首任董事长吴家耀因个人原因离职，此后董事长一职由总经理沈良代行职责。

此次任命完成后，公司董事长与总经理正式分设，高管架构回归稳定状态。

两位核心高管的履历背景，也体现出安联基金在保险资管与公募投研体系之间的融合路径。

公告显示，沈良于2021年1月加入安联投资，历任中宏人寿保险有限公司投资总监，摩根士丹利亚洲有限公司首席行政官（亚太区），摩根士丹利华鑫基金管理有限公司副总经理，摩根士丹利亚洲有限公司亚太区运营部首席运营官（COO），深圳市世纪点金投资咨询管理有限公司执行董事、法定代表人，融通国际资产管理有限公司副总裁，美世（中国）有限公司中国区财富管理业务负责人等职务。

更早之前，沈良还曾供职于普华永道会计师事务所、宏利金融有限公司以及宏利人寿保险（国际）有限公司。

郑宇尘则于2022年1月加入安联投资，现任安联基金副总经理、首席投资官。

安联基金团队进一步扩充

在高管层完成调整的同时，安联基金也在同步推进团队扩充。

从招聘平台信息来看，进入2026年后，安联基金陆续发布了包括市场策划部总经理、市场经理、高级合规经理在内的多个岗位招聘启事，涉及市场、合规等关键职能条线。

从公司背景看，安联基金由安联投资全资控股，是一家外商独资公募基金管理公司。安联投资隶属于安联集团，该集团为全球大型保险与资产管理集团之一，已在中国市场深耕超过30年。2023年8月，安联投资全资控股的安联基金正式获批设立，并于2024年4月获得展业资格。

Wind数据显示，截至2025年四季度末，安联基金合计管理规模为9.76亿元，旗下共有2只混合型基金和1只债券型基金。

人事调整并非个例

放眼整个行业，安联基金的人事调整并非个例。

目前我国公募市场上共有9家外资独资公募基金公司。仅在去年一年内，包括贝莱德、富达、宏利、摩根、摩根士丹利基金在内的多家外资公募均出现高管变动，涉及董事长、总经理、副总经理、首席信息官等多个核心岗位。

总结来看，近年来外资公募高管变动频繁，背后往往是多重因素叠加的结果，包括战略适配、业绩考核、本土化磨合、激励机制设计以及行业竞争加剧等。这一定程度上折射出外资机构在华展业所面临的现实挑战。

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据追风交易台，美银证券Alex Cohen团队在1月25日发布的研报中称，此举代表美国外汇政策立场的关键转变，美国或意图打压美元升值以提升贸易竞争力、维护美债稳定及增加对日外交筹码。

同时日本大选临近，美日联手维稳汇率，可能是给高市早苗政府在选举窗口期争取时间，同时为了避免日本股市震动，此举旨在将汇率控制在政治可接受的范围内，而非意图立即将日元推向极高水平。

美外汇政策立场的关键转变

美银证券指出，上周五的事件打破了市场对美国“不干预”立场的固有认知。此前，市场普遍预期，在美国财政部长贝森特就近期汇率走势发表评论后，美国仅仅是默许日本财务省在必要时进行干预。

然而，纽约联储交易台的直接介入改变了这一预期。过去十五年间，尽管日元经历了多次大幅波动，但美国主要通过七国集团（G7）的联合声明或默许态度参与，鲜有直接行动的报道。

美银分析师 Alex Cohen团队在报告中强调，此次“汇率检查”如果属实，标志着美国财政部在这一届政府下展现出比过去几十年更为激进的姿态。这与去年秋季美国直接干预支持阿根廷比索的行动一脉相承，显示出美国更愿意将外汇政策纳入其更广泛的外交和经济政策工具箱中。

美国为何出手？三大潜在动机

理解美国财政部此时介入的动机至关重要。美银报告列举了美国采取这一行动的三个可能的战略目标：

1、防止美元升值。美国可能旨在通过打压美元汇率，以提升美国的贸易竞争力。如果这是主导动机，意味着美元未来面临更广泛的下行风险。

2、维护美债市场稳定。如果日本单独行动，可能需要抛售美国国债作为储备资金。美国通过支持日元，可以稳定日本国债（JGB）市场，从而减少其对美国国债市场的溢出风险。

3、增加对日外交筹码。作为外交工具，此举旨在支持其重要盟友日本，特别是在日本承诺向美国投资5500亿美元并可能增加国防开支的背景下，美国通过配合汇率政策来换取日本在更广泛政策目标上的合作。

日本的诉求：大选前的市场稳定

对于日本政府而言，当下的核心诉求是汇率与股市的稳定。美银报告指出，高市早苗政府可能希望近期美元兑日元维持在145–155区间，并在中期回落至135–145区间，这被视为更符合基本面和利差的水平。

然而，在2月8日大选临近之际，日本政府并不希望日元过度升值。汇率的剧烈波动可能引发日本股市的大幅回调，不利于选举。同时，过强的日元也会让央行在重新锚定通胀预期时变得谨慎。

因此，美日联手的“汇率检查”可能更多是为了给高市早苗政府在选举窗口期争取到时间，将汇率控制在政治可接受的范围内，而非意图立即将日元推向极高水平。

后市展望：干预风险与汇率走向

展望后市，美银证券预计，美联储和美国财政部的这一举动将在短期内，特别是在2月8日日本大选之前，将美元兑日元汇率压制在160下方。如果该货币对重新试探近期高点，包括美国在内的联合干预风险将显著上升。

不过，分析师也提醒，尽管预计2026年日本央行将加息两次、美联储降息两次有助于支撑日元，但在美国经济表现强劲和日本结构性资本外流的背景下，美元兑日元的上涨趋势可能会在晚些时候恢复。在这种情况下，只要美国通胀保持受控，未来采取协调干预的可能性将持续存在。

对于投资者而言，这意味着简单的单边做空日元策略已不再安全，必须时刻警惕来自华盛顿和东京的双重政策阻力。

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1月24日，摩根大通在最新研报中称，1月16日，OpenAI宣布将在未来几周内开始在ChatGPT的免费版和Go版本（轻量级订阅版）中测试广告，这标志着其变现策略发生了实质性转变。

研报称，这一转向并非偶然——面对接近10亿的周活跃用户中95%为免费用户的现状，以及未来八年高达1.4万亿美元的基础设施投入承诺，广告收入已从可选项变为商业必需。

摩根大通分析指出，ChatGPT的广告模式将有别于传统社交平台的“注意力经济”，转而通过捕捉用户的高商业意图来获取更高的千次展示费用（eCPM）。目前ChatGPT约12%的查询具有搜索性质，且用户购买意向强烈。

该行认为，这一策略不仅旨在开辟新的收入流，更意在构建一个涵盖免费、Go（8美元/月）、Plus（20美元/月）及Pro（200美元/月）的清晰价值阶梯，通过广告体验倒逼用户向付费层级转化。

同时，摩根大通认为，作为首个在消费级应用中测试广告的主流大语言模型提供商，OpenAI的举措可能影响其用户增长率和竞争地位，但公司的管理纪律、品牌认知度和用户粘性将支撑其度过测试期。

商业化“三驾马车”驱动：广告是必然选择

摩根大通认为，OpenAI部署广告是基于三个关键因素的商业必然：

• 首先是庞大的免费用户基数。在ChatGPT约9亿的周活跃用户（WAUs）中，约95%为免费用户，在缺乏“免费增值”转化模型的情况下，维护如此庞大的用户群成本高昂。
• 其次是惊人的资本开支压力。OpenAI已承诺在未来八年内投入1.4万亿美元用于AI基础设施建设，仅靠订阅和API收入难以覆盖这一巨额支出。

另外据The Information数据，公司亟需通过广告及购物业务在2027年创造超过100亿美元的额外收入。

• 最后是日益增长的商业意图。数据显示，ChatGPT已承载了约12%的搜索类查询，用户在进行产品研究和寻求建议时越来越依赖AI，这为广告植入提供了天然场景。

变现逻辑重构：从争夺“注意力”到捕捉“意图”

摩根大通认为，OpenAI的广告策略将核心聚焦于“用户意图”而非“用户注意力”。与社交平台通过最大化用户停留时间来变现不同，OpenAI的原则是“不优化ChatGPT的使用时长”。

这意味着广告将优先针对具有明确购买信号的查询（如产品查询、比较请求）进行展示。如果执行得当，这种精准的高意图匹配将比传统的展示广告产生更高的转化率和eCPM，同时维持用户信任。

摩根大通预计，这种模式将吸引寻求高投资回报率（ROI）的广告主，尤其是那些希望通过AI对话式互动来通过“购买漏斗”底部的品牌。

落地路径：从实验性预算到全行业渗透

研报指出，据媒体报道，测试将于2月初启动，初期仅面向少量广告主，每家承诺投入不足100万美元，并采用按展示付费（per-view）而非按点击付费的模式。

摩根大通预测，在初期阶段，OpenAI将主要通过吸引“实验性预算”来建立概念验证。主要目标包括TikTok、X、SNAP等社交和新兴平台的广告主，这些平台约占美国数字广告支出的13%。

如果OpenAI能证明其转化率优势，未来将有望从谷歌、Meta和亚马逊等巨头手中争夺零售（约1150亿美元）、快消（约650亿美元）、汽车和金融服务等核心垂直领域的预算。

此外，OpenAI面临着“自建还是外购”广告基础设施的选择。

研报称，虽然建立专有的广告技术（DSP/SSP、归因测量）长期来看经济效益更好，但耗时较长；而与The Trade Desk或Google Ad Manager等现有巨头合作虽能加速落地，却会牺牲利润率和控制权。基于管理层背景，摩根大通倾向于认为OpenAI会选择内部自建。

阶梯定价策略：用广告倒逼付费转化

引入广告的另一大战略意图在于重塑用户分层。摩根大通分析称，2026年测试广告的一个重要目标是将免费用户推向每月8美元的“Go”层级。

摩根大通认为，通过在免费版和Go版中展示广告，而保留Plus、Pro和企业版的无广告体验，OpenAI建立了一个明确的价值阶梯。

此举旨在将免费到付费的转化率从目前的约5%提升至7-8%（中个位数上限）。这不仅能增加订阅收入，还能筛选出高价值用户，优化整体收入结构。

研报称，据The Information报道的数据，OpenAI的收入目标极具野心，其中2026年总收入目标300亿美元，其中约20亿美元来自非付费用户（广告、购物等）。2027年总收入目标翻倍至600亿美元，非付费用户收入激增至约110亿美元。

竞争格局：在谷歌Gemini的阴影下突围

尽管OpenAI目前在移动端AI应用下载量上占据约60%的份额，但竞争风险依然存在。

研报指出，谷歌Gemini凭借其在搜索领域的强势地位、成熟的广告模型以及庞大的数据优势，仍是主要威胁。且Gemini目前尚未引入广告，这给OpenAI带来了一定的用户体验压力。

然而，摩根大通指出，OpenAI的管理层一直强调“信任优先于短期变现”，Altman曾表示会非常小心地处理广告。公司发布了一系列广告原则，包括内容独立性、隐私保护和用户控制权等，这有助于在测试期间保护核心体验。

鉴于OpenAI在品牌认知度和用户参与度上的巨大领先优势，摩根大通认为用户流向Claude或Grok等竞争对手的风险相对可控。

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该投行预计，美国前沿大模型将在2026年上半年实现能力跃升，而世界其他地区竞争者短期内难以匹敌。同时，算力需求的指数级增长将超过供应扩张速度，推动数据中心经济学发生根本性变化。

摩根士丹利强调，主题投资已被证明是强劲的超额收益来源。2025年，该行主题股票组合平均跑赢MSCI世界指数16个百分点，跑赢标普500指数27个百分点。表现最佳的三个类别均由多极世界动态驱动。

这些预测涵盖技术、能源、地缘政治和劳动力市场等多个维度，凸显AI技术扩散对全球经济结构的深远影响，以及由此引发的国家竞争力重塑。

预测一：全球AI技术发展呈现分化格局

摩根士丹利预计，2026年上半年美国前沿大模型将实现能力的阶跃式提升，而世界其他地区的竞争者在同一时间框架内难以实现同等突破。这一技术差距将形成AI发展的"两个世界"格局。

在应用层面，市场情绪将经历显著转变。2026年上半年对AI采用率的担忧，将在下半年随着AI能力的非线性增长转为乐观情绪，AI应用效益的规模将日益显著。

预测二：算力需求指数级增长超越供给能力

AI应用普及和使用场景复杂度提升，将推动算力需求呈指数级增长，供给增速则难以匹配。摩根士丹利推出新的"智能工厂"模型，帮助投资者深入理解大模型开发者在数据中心层面的经济效益。报告强调，这些经济效益具有吸引力。

预测三：特朗普政府推出强力政策议程

摩根士丹利预测，特朗普政府将采取比预期更强有力的行动，重点包括确保关键矿产、铀和金属的国内供应，支持制造业回流，增加军事开支并强调创新，以及降低消费者成本。

预测四：AI技术转让与国家自给自足压力

作为对前述趋势的回应，全球将面临AI技术转让压力。国家层面AI能力的不平等可能影响贸易动态。各国对国家自给自足和提升“国内总智能”的追求将日益强烈。

预测五：能源成本上升引发政策反弹

全球能源成本上升将引发对数据中心增长的反弹，推动低成本能源支持政策出台，并促使数据中心项目采用"离网"供电策略，这一政治化议题将重塑数据中心发展路径。

预测六：AI巨头加速整合能源基础设施

主要AI企业将采取措施加强对能源基础设施的控制，目标包括掌握自身命运、尽快获得成本最低且最可靠的能源、使其他电力客户免受AI增长冲击，以及利用AI推动能源和电力效率提升。AI与能源的融合程度将显著加深。

预测七：全球制造业版图重构

中国将在关键科技密集型行业中提升全球制造市场份额。与此同时，随着技术扩散降低低成本劳动力优势，美国制造业天平向美国国内生产倾斜。成本结构高、监管严格且AI应用程度低的地区将失去市场份额。

预测八：拉美迎来三重变革驱动新投资周期

政策转变、地缘政治变化和利率见顶，将推动拉丁美洲进入新投资周期。这一轮牛市将由投资而非消费驱动。

预测九：企业和政府启动大规模再培训计划

企业和政府将推出广泛的再培训计划，以应对AI驱动的就业变化。对AI应用导致真实或感知的失业问题的政治敏感性，将引发一系列政策干预措施。

预测十：变革性AI重塑经济和资产估值

摩根士丹利预计，2026年下半年将出现变革性AI推动多领域价格快速下降的早期迹象。这将进一步导致工资不平等加剧、资本支出增加、利率面临上行压力风险，以及无法被AI“复制”的资产价值上升，这些变化将重塑国家竞争力格局。

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据国金证券分析师陈矣骄发布的深度研报指出，Rocket Lab正处于企业生命周期的关键拐点。这家公司不再仅仅是把卫星送上天的“快递员”，而是正在成为太空基础设施的一站式总包商。

战略重估：不仅仅是“迷你版 SpaceX”

Rocket Lab 的核心愿景已不再局限于将载荷送入轨道，而是重塑太空接入与应用方式。

公司目前的业务逻辑非常清晰：以发射业务建立信任，以系统业务收割价值。

• 发射端（现金奶牛）： 利用 Electron（电子号）火箭的高频发射建立可靠性记录，作为进入高利润市场的敲门砖。

• 系统端（增长引擎）： 凭借发射建立的信任，切入卫星制造和零部件供应。2024 年 1 月获得美国太空发展局（SDA）价值 5.15 亿美元的合同就是这一战略的里程碑，标志着公司正式获得美国国防部“主承包商”的官方认证。

• 规模化（未来重器）： 开发中型火箭 Neutron（中子号），旨在通过大规模星座部署直接挑战 SpaceX 的垄断地位。

发射业务：小型火箭的绝对霸权与中型火箭的破局野心

Rocket Lab的起家资本是Electron（电子号）火箭。作为目前全球唯一实现高频、可靠商业运营的小型运载火箭，Electron已执行79次发射，部署245 颗卫星。

虽然其单次发射价格约750万美元（公斤成本高于 SpaceX 的“拼车服务”），但它提供的是定制化的“出租车”服务（定制轨道、定制时间），而非SpaceX的“公交车”服务，这种灵活性使其在特定轨道和国防任务中拥有极高的溢价权。

HASTE 项目是该业务中隐形的高利润增长点。 这是一个基于 Electron 修改的亚轨道测试平台，专门服务于美国国防部的高超音速武器测试。它能以数百万美元的成本模拟高超音速导弹轨迹，远低于传统测试成本，且利润率显著高于普通商业发射。

而市场对 Rocket Lab 最大的期待在于 Neutron 火箭。这并非 Electron 的简单放大，而是针对 2025 年后星座组网需求设计的全新中型可回收火箭。

Neutron 的设计哲学极具差异化：

• “饿河马”整流罩（Hungry Hippo）： 整流罩与一级箭体一体化，发射时张开释放二级，随一级整体返回。这消除了海面打捞和海水腐蚀的难题，大幅降低翻新成本。

• 阿基米德发动机： 采用液氧/甲烷推进剂和富氧分级燃烧循环（ORSC），不追求极致压力，而追求耐用性和快速复用。

• 碳纤维箭体： 利用自动化铺放机制造，比金属更轻、更强。

值得注意的是，Neutron 的首飞已推迟至 2026 年第一季度。 CEO Peter Beck 强调这是为了确保“首飞即入轨”，避免重蹈其他初创公司炸毁发射台的覆辙。目前的研发投入正处于饱和攻击阶段，阿基米德发动机已完成 102% 推力的热试车。

太空系统：既卖铲子，也挖金矿

市场往往忽视了Rocket Lab在发射之外的布局。通过收购SolAero（太阳能）、ASI（飞行软件）、PSC（分离系统）等，公司构建了极致的垂直整合能力。

这种策略被称为“Intel Inside”战略：

1. 卖铲子（作为零部件供应商）： 只要有人造卫星，就需要太阳能电池板、反作用轮和星敏感器。Rocket Lab的组件已服务于1100+颗在轨卫星，无论谁负责发射，它都能赚取高毛利的零部件收入。

2. 挖金矿（作为主承包商）： 依托自研的光子号（Photon）等通用卫星平台，公司已具备承接大规模星座建设的能力。美国太空发展局（SDA）授予的5.15亿美元合同，标志着其正式从零部件供应商跃升为顶级系统集成商。

值得注意的是，公司近期发布的 Flatellite 概念，采用类似 Starlink 的扁平可堆叠结构，专为 Neutron 整流罩优化。这向市场释放了一个明确信号：Rocket Lab 已准备好从“服务商”向“运营商”转型，未来可能构建自有星座，直接切入下游应用市场。

财务透视：高研发投入下的盈利修复

数据验证了战略转型的成功。公司营收从2020年的3516万美元激增至2024年的4.36亿美元，五年增长超10倍。更关键的是盈利质量的改善，GAAP毛利率在两年半内翻倍，从11.6%修复至2025年Q3的37.0%。这得益于发射复用技术的成熟和垂直整合带来的BOM成本下降。

目前的亏损主要源于对Neutron火箭的饱和式研发投入（2025年Q3研发费用达7070万美元）。这并非经营效率低下，而是以短期亏损换取长期的星座组网入场券。截至2025年Q3，公司在手订单高达11亿美元，其中57%将在未来12个月内确认为收入，业绩能见度极高。

行业卡位：2026年的生死时速

2026年将是全球商业航天的分水岭。

一方面，ITU（国际电联）的轨道资源申报规则迫使各国加速发射保频占轨；另一方面，中国商业航天（如GW星座、G60星座）也将进入工业化爆发期。

在这一类似“大航海时代”的结构性变革中，Rocket Lab凭借其跨半球的发射基地（新西兰+美国）和全产业链能力，已成为美国及其盟友维持太空进入能力的关键战略资产。

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据追风交易台消息，1月23日，摩根大通亚太区科技研究团队发布深度研报《半导体：NAND——更长、更强的上升周期》，宣告NAND行业进入了一个由AI推理驱动的全新超级周期。与过去依靠智能手机和PC出货量驱动的周期不同，本轮周期的核心驱动力是企业级SSD（eSSD）。

摩根大通认为，随着AI工作负载从训练向推理转移，以及HDD（机械硬盘）在近线存储领域的供应瓶颈，NAND市场正迎来前所未有的结构性增长。而投资者严重低估了NAND在AI推理时代的战略地位。

告别“周期诅咒”：10%的增长成过往，迎接30%的TAM爆发

长久以来，NAND行业一直被视为典型的强周期性大宗商品：技术进步带来成本下降，厂商疯狂扩产，随即引发价格崩盘。

但现在，这个逻辑被打破了。

摩根大通复盘了过去25年的数据发现，无论是过去20年、15年还是5年，NAND行业的TAM（潜在市场规模）年均复合增长率（CAGR）始终徘徊在7%-12%的区间内。

然而，预测数据显示，在接下来的三年（2025-2027年），这一数字将跳涨至34%。

这种断层式的增长并非来自盲目的出货量堆积，而是来自“量价齐升”的罕见共振。报告指出，过去NAND市场的扩大主要靠比特出货量（Bit Shipment）的高增长来抵消ASP（平均销售价格）的暴跌。但在本轮周期中，ASP将成为增长的正向驱动力。

摩根大通预测，2026年NAND行业的混合平均销售价格将同比大幅上涨40%。 更为关键的是，这种上涨不是昙花一现，预计2027年价格仅会微跌2%，维持在高位运行。

这一基本面的改变直接导向了估值的重构。报告指出，市场对于存储股的定价正在剥离单纯的“周期属性”，转而赋予其“AI成长属性”。

自2025年1月以来，全球存储板块市值已激增242%，但摩根大通认为，考虑到NAND在AI推理中的不可替代性，这种重估远未结束。

AI推理的“隐形基石”——为什么是eSSD？

市场普遍存在一个误区：AI只利好DRAM（特别是HBM），NAND只是配角。摩根大通在报告中用大量篇幅纠正了这一观点：在AI推理（Inference）阶段，eSSD（企业级固态硬盘）的重要性不亚于HBM。

报告明确了训练与推理的本质区别：

• 训练阶段（Training）： 核心是算力与带宽。大量数据需要并行吞吐，HBM是绝对主角，NAND主要负责冷数据存储，价值量有限。

• 推理阶段（Inference）： 核心是延迟与上下文。当大模型面对用户的实时提问时，需要从海量参数中快速检索和生成Token。

其次，KV Cache Offloading（键值缓存卸载）——关键技术取得了突破。

随着AI模型的上下文窗口（Context Length）不断拉长，GPU的显存（HBM）容量迅速捉襟见肘。为了解决这一瓶颈，技术界引入了KV Cache Offloading技术。简单来说，就是将原本必须挤在昂贵HBM中的中间状态数据，卸载到外部存储中。

这就对外部存储提出了极高的要求：必须够快，必须够大。

摩根大通特别提到了英伟达在CES 2026上发布的基于BlueField-4 DPU的ICMS（推理上下文内存存储）平台。该平台允许GPU绕过CPU，直接以极低延迟访问SSD。这使得eSSD不再是单纯的“硬盘”，而变成了AI计算系统中的“二级内存”。

需求端的反馈是直接而暴力的。报告数据显示，2024年eSSD的比特出货量同比增长了惊人的86%，这一增速水平上一次出现还要追溯到2012年。

展望未来，摩根大通预测，AI服务器单机对存储容量的需求将达到70TB以上，是通用服务器（约20TB）的3倍以上。到2027年，eSSD将占据全球NAND比特需求的48%，彻底超越智能手机（30%）和PC（22%），成为NAND行业的第一大需求支柱。

完美风暴——HDD缺货与QLC的上位

eSSD的爆发不仅仅是因为AI的增量，还来自于存量市场的“被迫替代”。报告揭示了一个被市场忽视的供应链危机：机械硬盘（HDD）的供给崩盘。

• 机械硬盘的“绝望”两年

由于过去几年存储市场低迷，HDD厂商（如希捷、西部数据）大幅削减了资本开支。当AI带来的数据存储需求突然井喷时，HDD行业发现自己根本无法在短期内扩产。

摩根大通援引TrendForce和Gartner的数据指出，目前大容量近线HDD（Nearline HDD）的交货周期已长达2年，且供应极度短缺。

• QLC的性价比时刻

面对HDD的缺货，数据中心客户别无选择，只能转向NAND Flash。这就给了QLC（四层单元闪存）绝佳的上位机会。

虽然SSD的价格（即便是QLC）仍是HDD的数倍（目前约为6-8倍），但在AI基础设施建设的竞赛中，“有货”和“性能”的优先级远高于“便宜”。 此外，SSD在能耗比和空间占用上的优势，也更符合AI数据中心对电力和散热的苛刻要求。

报告特别指出，目前SSD在“业务关键型（Business-Critical）”存储领域的渗透率仅为19%，这意味未来替代HDD的空间是巨大的。摩根大通测算，SSD渗透率每提升1个百分点，就将为NAND行业带来约20亿美元的增量收入。

供给侧的“默契”——为什么厂商不再疯狂扩产？

需求如此旺盛，价格如此诱人，按照历史规律，厂商们应该开始疯狂买设备、建新厂了。但摩根大通观察到的情况恰恰相反：供给侧表现出了前所未有的克制。

• 资本开支强度创历史新低

数据显示，未来三年NAND行业的资本开支（Capex）占销售额的比例将降至15%-16%的水平。作为对比，过去十年这一比例常年维持在30%-50%，2018年甚至达到过68%的峰值。

摩根大通分析师认为，这种“低投入”并非暂时的，而是结构性的。

图注：NAND行业的资本开支强度（Capex/Sales）预计将长期维持在低位，这是本轮周期与以往最大的不同，直接限制了未来的产能释放。

• 物理学的制约：堆叠的极限

为什么有钱不赚？因为“赚不到”了。报告深入剖析了技术层面的瓶颈：

• 刻蚀难度呈指数级上升： 当NAND堆叠层数突破300层、400层时，在30微米厚的堆叠层上打出均匀的孔（Channel Hole）变得极度困难。高深宽比的刻蚀会导致孔洞变形，直接造成单元失效。

• 晶圆翘曲（Warpage）： 数百层的堆叠会产生巨大的机械应力，导致晶圆发生数百微米的弯曲，这在制造过程中是灾难性的。

• 混合键合（Hybrid Bonding）的高门槛： 为了解决上述问题，厂商必须采用混合键合技术，将逻辑芯片和存储阵列分开制造再粘合。这不仅需要极其昂贵的超高精度设备，还会因为逻辑芯片的良率问题拖累整体产出。

因此，现在的NAND扩产不再是简单的“买设备”，而是艰难的“技术迁移”。摩根大通预测，2026年全球NAND晶圆产出（Wafer Output）的同比增速仅为3%，这意味着供应增长几乎完全依赖技术升级（层数堆叠），而非新厂扩能。而在比特需求高达21%的增速下，这种供给侧的结构性限制将导致全年处于供不应求状态，支撑ASP暴涨40%。

谁是最大赢家？

基于上述逻辑，摩根大通对全球主要存储芯片厂商进行了详细的竞争力分析，并给出了明确的投资排序。

亚洲首选：铠侠

铠侠是摩根大通在本轮NAND周期中的首选标的（Top Pick）。

• 技术独特性（CBA架构）： 报告高度评价了铠侠独有的的CBA（CMOS Bonded Array，CMOS直接键合阵列）架构。与竞争对手不同，铠侠将外围逻辑电路（CMOS）和存储阵列分别在两片晶圆上制造，然后通过混合键合连接。这种做法让逻辑电路可以用更先进的制程（如28nm/14nm），从而获得极高的I/O速度，完美契合AI推理对数据吞吐速度的极致追求。

• 服务器占比激增： 报告预计，随着BiCS 8技术的量产，铠侠的服务器业务营收占比将从2023年的20%飙升至2027年的61%。这种结构性的客户变化将带来巨大的利润弹性。

• 纯度与估值： 作为纯NAND厂商，铠侠最能直接享受到NAND价格上涨的红利，且相比已经大幅上涨的SK海力士，其估值仍具吸引力。

长期王者：SK海力士

摩根大通对SK海力士维持“长期看好”的观点，核心在于其子公司Solidigm的成功。

• QLC的绝对统治力： 通过收购英特尔的NAND业务（即现在的Solidigm），SK海力士继承了浮动栅极（Floating Gate）技术在QLC上的优势。目前，Solidigm在30TB、60TB级超大容量eSSD市场上几乎没有对手，拥有极强的定价权。

• 双轮驱动： SK海力士是市场上唯一同时在AI训练（HBM市占率第一）和AI推理（QLC eSSD领先）两端都占据主导地位的厂商。

短期补涨：三星电子

对于存储老大三星，摩根大通给出的逻辑是“短期补涨”。

• 追赶者的弹性： 三星在QLC和eSSD领域虽然起步稍慢于SK海力士，但其庞大的产能基础不容忽视。报告指出，三星正在加速V9 QLC技术的量产，并有望在2026年夺回部分市场份额。

• 估值修复： 考虑到三星股价前期表现显著滞后于SK海力士和美光，且其服务器业务占比预计将从2023年的29%提升至2027年的66%，短期内具有较好的交易性价比。

差异化竞争：美光科技

美光采取了差异化的竞争策略。报告分析称，美光推出了6500 ION系列eSSD，试图用232层TLC技术去打对手的QLC市场，主打“TLC的性能、QLC的价格”。摩根大通认为美光将持续受益于美国本土数据中心的强劲需求，维持“增持”评级。

图注：自2025年1月以来，存储股虽然普涨，但纯DRAM和纯NAND标的的表现开始分化。摩根大通认为纯NAND标的（如铠侠）将在接下来的周期中展现更强弹性。

风险和机遇并存

尽管大周期向上确立，摩根大通也在报告末尾提示了潜在风险。

最核心的担忧来自消费级电子产品（智能手机、PC）的需求疲软。目前，智能手机和PC的出货量增长依然乏力。如果NAND价格上涨过快，导致BOM（物料清单）成本大幅攀升，可能会迫使终端厂商“降配”（例如将512GB降回256GB），或者进一步抑制消费者的换机欲望。

报告数据显示，NAND成本占笔记本电脑ASP的比例预计将从低点的4.3%回升至10%以上，这对PC厂商的利润率构成了巨大挑战。

然而，摩根大通最终的结论是坚定的：这是一次由AI推理需求结构性爆发和供给侧结构性收缩共同造就的“超级周期”。 NAND不再是DRAM的附庸，而是AI基础设施中不可或缺的“热数据”蓄水池。对于投资者而言，关注eSSD收入占比高、技术路线领先的厂商，将是抓住本轮行情的关键。

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周一，据路透援引知情人士消息，三星已通过英伟达的HBM4资格测试，将于2月开始出货。此前，三星在HBM供应方面的延迟曾对其去年的业绩和股价造成冲击。

消息公布后，三星股价周一早盘上涨2.2%，而竞争对手SK海力士股价下跌2.9%。两家公司均将于本周四公布第四季度财报，届时预计将披露HBM4订单的更多细节。

英伟达首席执行官黄仁勋本月早些时候表示，该公司下一代芯片Vera Rubin平台已进入“全面生产”阶段，这些芯片将搭配HBM4芯片，计划于今年晚些时候推出。

三星追赶SK海力士的关键一步

据韩国《经济日报》周一报道，三星已通过英伟达和AMD的HBM4资格测试，并将于下月开始向英伟达出货。知情人士拒绝透露三星计划向英伟达供应的具体芯片数量。

SK海力士作为英伟达AI加速器所需先进存储芯片的主要供应商，一直在该领域保持领先地位。该公司去年10月表示已完成明年与主要客户的HBM供应谈判。

SK海力士一位高管本月早些时候告诉路透，公司计划下月开始在韩国清州的新工厂M15X投入硅晶圆生产HBM芯片，但未详细说明HBM4是否将成为初期生产的一部分。

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香港财库局局长许正宇表示，在国际货币体系重构背景下，“黄金的战略重要性更为突显”，此次合作将“促进香港与上海作为国际金融中心及黄金市场的协同发展”。

具体来看，协议包含两项前瞻性安排：一是建立“香港黄金中央结算系统的高层次协作治理架构”，引入上金所代表参与“规则制定和机构认可”；二是“开拓实物基础设施协同及市场互联互通新路径”，构建“真正一体化、高效开放的黄金生态圈”。

财库局同时公布六项新动向：包括推动黄金仓储容量“以三年超越2,000吨为目标”；与深圳开展“加工贸易合作”；中央清算系统“计划于今年内试营运”；拟将贵金属纳入基金及家族办公室“优惠税制合资格投资范围”；上市“全新的黄金基金”以连接数码金融；及建设“香港可持续黄金治理框架”。

《财库局与上海黄金交易所签订合作协议推动香港黄金市场高质量发展》全文如下：

财库局与上海黄金交易所签订合作协议推动香港黄金市场高质量发展

财经事务及库务局（财库局）今日（一月二十六日）在亚洲金融论坛上，与上海黄金交易所签订合作协议，标志沪港两地黄金市场深化合作迈向新里程。财库局同场亦公布了六项有关黄金市场发展的新动向。

　　合作协议在行政长官李家超、中国人民银行副行长邹澜、上海市委常委、常务副市长吴伟，以及上海市委金融委员会办公室常务副主任周小全见证下，由财库局局长许正宇与上海黄金交易所理事长余文建签署。

　　许正宇并在签署仪式上阐述合作协议的战略意义和香港黄金市场的整体发展蓝图。他说：「黄金作为全球金融体系的基石之一，其独特的物理属性、稀缺性和避险功能，使其在各国储备及资产多元配置中不可或缺。在地缘政治不确定性加剧、通胀压力持续，以及国际货币体系重构的背景下，黄金的战略重要性更为突显。财库局与上海黄金交易所签订合作协议，体现我们坚定落实中央金融工作会议精神，推进高质量金融开放，促进香港与上海作为国际金融中心及黄金市场的协同发展。」

这份别具意义的合作协议重点包括两项前瞻性安排：一是建立香港黄金中央结算系统的高层次协作治理架构。特区政府全资拥有的「香港贵金属中央结算系统有限公司」（「港金结算公司」）董事会将由财库局局长担任主席，上海黄金交易所代表出任副主席。上海黄金交易所代表将在公司董事会中具体参与香港黄金中央清算系统准备、规则制定和机构认可等事宜，并就系统建设及风险管理等提供专业意见。沪港将携手推动结算平台高效建设，并与国际接轨。

二是开拓实物基础设施协同及市场互联互通新路径。双方将探索依托上海黄金交易所实物仓储管理体系，为香港本地及海内外市场参与者的黄金业务提供实物存储服务，并在此基础上带动场内外业务的互联互通。同时，双方将积极推进两地黄金市场更大程度的互联互通，探索通过「港金结算公司」及香港黄金交易生态圈的重要参与者，为两地投资者参与市场提供业务便利与技术支援，构建真正一体化、高效开放的黄金生态圈。

　　许正宇也进一步阐述政府对香港黄金市场发展的整体愿景及配套措施，包括：

1. 推动香港机场管理局（机管局）及金融机构在港拓展黄金仓储容量，以三年超越2 000吨为目标，使香港成为全球信赖的黄金储存地。机管局已立项扩展在机场的仓储设施，规模将达至千吨级别，兼顾本地储存、交割和过境转运需求；

2. 财库局已与深圳市地方金融管理局就港深两地开展加工贸易合作签署合作备忘录，欢迎香港金商与深圳具备相关资格的精炼企业开展实质合作；

3. 由政府全资拥有的公司所管理的香港黄金中央清算系统计划于今年内试营运；

4. 政府计划于今年上半年提交立法建议，把贵金属纳入有关基金及单一家族办公室的优惠税制合资格投资范围；

5. 本星期，香港将有一支全新的黄金基金上市，主要特色除了包括透过香港本地完善的黄金基础设施，进行所有实金交易及黄金储存，提供于银行兑换实物黄金的选项，还计划推出非上市类别，探索透过持牌数字资产交易平台分销，连接传统与数码金融；和

6. 市场机构在亚洲金融论坛的黄金专题环节上公布香港可持续黄金治理框架和标准体系建设展望，以推动合乎道德及可持续的采购、环境保护及长期责任标准。

　　许正宇强调：「我们与上海黄金交易所签订合作协议，开启香港与上海携手塑造全球黄金市场未来的新篇章。我们将把握历史机遇，搭建更坚固桥梁，激发创新，为全球投资者及经济体创造持久价值。」

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据彭博社报道，Mimura在周一上午抵达财务省时对记者表示，日本将按照去年9月日美财长联合声明的精神，在必要时与美方密切合作，继续对汇率波动做出适当应对。他拒绝回应市场关于当局上周五进行汇率检查的猜测。

日本首相高市早苗周日表态称，日本将"采取一切必要措施"应对投机性和高度异常的汇率波动。财务大臣片山皋月上周五也表示，当局正以紧迫感监控汇率走势。这些表态强化了市场对日本可能干预汇市的预期。

周一日元延续涨势，交易员对日本可能入场干预保持高度警惕。日元一度上涨近1%至1美元兑154.16日元。

上周五日元异动引发干预猜测

日元上周五在纽约时段走强，此前在日本央行行长植田和男新闻发布会后的一小时内剧烈波动。日本央行当天维持基准利率不变。

据彭博报道，知情人士透露，纽约联储在美国财政部指示下于上周五致电各大金融机构询问美元兑日元汇率报价。

这种所谓的"汇率检查"是央行向交易员询问货币兑美元报价的做法，虽然不是实际的日元交易，但有时是干预行动的前兆。市场将此解读为美日当局已准备联手遏制日元跌势的信号，引发大规模日元空头回补。

日本去年四次干预耗资近千亿美元

日本当局在2024年曾四次入场干预汇市，购买日元总计耗资近1000亿美元，当时日元贬值突破1美元兑160日元关口。这一行动为市场参与者建立了一条大致的防线，即财务省可能再次介入的水平。

去年9月，美日财政官员在联合声明中重申基本承诺，即让市场决定汇率，不以汇率为竞争优势的目标。但声明也为特定情况下的干预留有余地，表示干预应保留用于应对汇市过度波动或无序波动。

市场警惕"联合干预"可能性

若美联储介入协助日本支撑日元，将意味着干预不再是日本单方面行动。分析人士指出，这一潜在的联合干预预期正在重塑投资者风险偏好，甚至可能引发对“广场协议2.0”的联想。

随着日本央行面临维持债市稳定与遏制通胀的双重压力，这场可能由美国参与的汇率保卫战，或将对美元、美债以及全球风险资产产生深远影响。市场目前对日本可能入场干预保持高度警惕。

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据The Information援引知情人士消息，币安正探索在其交易所重新推出股票代币，此前该公司曾在2021年因德国监管机构警告而停止提供此类产品。另一家全球主要平台OKX的全球管理合伙人兼首席营销官Haider Rafique表示，该公司也在考虑提供代币化股票。Kraken、Bitget等交易所以及Jupiter等去中心化平台已经在股票代币领域取得进展。

数据分析平台RWA.xyz显示，目前流通中的所有代币化股票总价值为9.15亿美元，较一个月前增长19%。尽管相对于标普500约60万亿美元的市值仍微不足道，但这一市场正快速扩张。

纽约证券交易所和纳斯达克也计划允许股票代币交易。纽约证交所周一表示正在开发交易股票代币的平台，并将寻求监管批准。

加密交易所的新战场

加密货币交易所急于提供股票代币产品，主要因为加密货币市场低迷，而美国科技巨头股价持续上涨。交易所不希望客户的闲置资金流向传统股市。

“加密用户持有大量USDT停放在那里……他们正在寻找加密行业以外的其他金融资产，”去年9月开始提供股票代币的加密交易所Bitget首席执行官Gracy Chen表示。

Kraken消费产品负责人Mark Greenberg表示，该公司的股票代币产品“在欧洲、拉丁美洲和亚洲的客户中反响非常好”。Kraken去年收购了以xStocks品牌发行股票代币的Backed Finance。

股票代币让投资者能够在美国市场收盘后交易苹果和英伟达等公司的股票。这些产品还允许无法开设美国券商账户的投资者进入美国市场，并进行匿名交易。Chen表示，股票代币还吸引了那些“可能无法在传统金融世界开户”的用户，因为许多券商的身份验证要求难以满足，或者用户可能没有美国地址。

交易规模虽小但增长迅速

股票代币的交易量仍然很小，且集中在与传统市场相同的热门股票上，包括特斯拉、英伟达和Alphabet，以及Circle等加密货币相关股票。例如，周三代表特斯拉股票的代币交易量为1200万美元，而当天在纳斯达克交易的特斯拉股票价值约为290亿美元。

尽管如此，市场正在扩张。目前市场上流通的股票代币并非实际股权，而是由xStocks和Ondo Finance等第三方发行的加密代币。这两家公司是最大的提供商。这些公司代表投资者购买美国股票，并将其放入支持代币的离岸特殊目的实体中。这些代币不向美国投资者开放。

币安发言人表示，“探索提供代币化股票的潜力是我们将传统金融和加密货币拉近的使命中自然的下一步”。2021年，币安在收到德国金融监管机构BaFin关于其在没有招股说明书的情况下提供投资产品的警告后，停止提供股票代币。币安当时表示停止支持股票代币是为了“转移我们的商业重点”。

监管真空与风险隐忧

在美国，立法者和监管机构尚未决定如何处理代币化股票。股票代币成为导致一项加密货币市场结构法案在国会受阻的问题之一。业内官员表示，该法案可能使美国平台难以快速提供股票代币。这促使Coinbase首席执行官Brian Armstrong表示其公司不会支持该法案。

Coinbase希望修改法案，以确保美国证券交易委员会能够豁免代币化股票产品的某些证券规则，从而使此类产品更快进入市场。据Coinbase美国政策负责人Kara Calvert称，该公司认为区块链技术使某些现有证券规则变得不必要。

加密行业称股票代币交易是"无需许可的"，意味着它们可以在匿名账户中交易和持有。"这就是我们想要倾向的——这些资产的全球无需许可分发，"Ondo首席执行官Nathan Allman表示。

匿名账户使市场容易受到内幕交易和市场操纵的影响，由于股票代币的交易量如此之小，操纵相对容易。Ondo和xStocks表示，他们会验证直接与其买卖代币的交易者身份。但在那之后，代币可以匿名交易。Ondo和xStocks还表示使用分析工具来防止洗钱。

结构性风险与未来路径

股票代币旨在追踪特定股票的价格，但代币价格往往与实际股票略有偏差。投资者面临的另一个风险是代币的结构方式以及由谁构建。创建股票代币的公司通常要么购买股票并将其放入特殊目的实体，要么使用金融衍生品。这两种结构都带来基金或代币发行人陷入困境从而损害投资者的风险。

Superstate和Securitize等其他公司正试图获得公司许可以提供其股票的代币化版本，让投资者直接拥有股份。但这种方法可能很慢，只有少数发行人表示同意。

"一旦你有了产品的合法监管版本，它将吸引所有流动性，因为你为什么要承担特斯拉衍生品的交易对手风险？"旨在让投资者直接拥有股份的Securitize首席执行官Carlos Domingo表示。

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特朗普总统近期就收购格陵兰岛的表态，正促使北约各国重新审视欧洲能否自主生产足够武器以独立作战这一问题。国际战略研究所数据显示，欧洲替代美国军事装备和人员的成本将达到1万亿美元左右。

欧洲国防支出的激增正在推动这一进程。据Bernstein分析师估计，去年欧洲国防开支约为5600亿美元，是十年前的两倍。到2035年，其装备支出将达到五角大楼的80%，而2019年这一比例不足30%。

这一转向若持续，可能影响美国国防产业。据英国研究机构Agency Partners数据，欧洲市场占美国国防制造商收入的10%。

欧洲军工企业正以数十年来最快的速度扩大生产。德国莱茵金属集团自2022年2月俄罗斯入侵乌克兰以来，已开设或正在建设16家新工厂。

意大利国防巨头Leonardo在两年多时间里将员工数量增加近一半至64000人。

到去年春季，欧洲最大导弹制造商MBDA的短程"西北风"防空导弹月产量已从乌克兰战争前的10枚增至40枚，反坦克导弹产量翻倍至每月40枚。

在某些领域，欧洲产能已超越美国。莱茵金属年产150万枚155毫米炮弹，超过整个美国国防工业的总和。

欧洲几乎完全自主供应装甲车辆，德国"豹"式坦克是全球最受欢迎的坦克型号。该地区还自主生产所有舰船和潜艇，这些产品的全球销量超过美国同类产品。

慕尼黑公司Twentyfour Industries的CEO Clemens Kürten在2024年底创立了一家向欧洲军方销售无人机的公司。一年内该公司已售出数百台设备。他表示，这种快速启动得益于欧洲投资者现在愿意为国防企业提供资金，人才愿意加入，以及政府采购加速。

尽管取得进展，欧洲在某些关键装备上仍存在差距。欧洲距离本土生产隐形战斗机仍面临很多问题。多个欧洲国家依靠向美国采购F-35战机来维持机队规模。

欧洲在卫星情报方面落后美国，战场数据管理所需的云计算也主要依赖美国企业。

同时，尽管德国在80多年前发明了弹道导弹，但欧洲几乎没有这种关键武器或其他类型超远程导弹的生产能力。美国的远程导弹防御系统仍是欧洲国家的首选。

Leonardo首席执行官Roberto Cingolani表示，快速重整军备的障碍在于碎片化。"每个国家都想拥有自己的坦克、飞机和舰船，这种在投资、研发和采购方面的分散当然不利于欧洲重整军备”，他在采访中说。

有迹象显示一些欧洲国家已开始选择本土而非美制武器。2020年至2024年间，丹麦79%的国防进口来自美国。去年，随着特朗普加大对丹麦出售格陵兰岛的施压，丹麦超过一半的武器采购来自欧洲。

一些欧洲国家正在努力弥补短板。英国最近建立了自己的军事卫星系统，此前一直依赖美国。其他欧洲国家也在增加太空部署。法国总统马克龙最近表示，乌克兰三分之二的卫星情报现在来自法国。

英国皇家三军研究所智库主任Matthew Savill表示，欧洲可以武装自己但仍需要时间。智库斯德哥尔摩国际和平研究所Pieter Wezeman表示，欧洲脱离美国的分水岭时刻尚未到来。但军费开支的大幅增长和研发的重新发力，正在让独立作战能力越来越近。

同时，对美国军工企业而言，这种边际变化并非无关紧要。Agency Partners指出，欧洲对美国防务制造商收入贡献最高可达10%，若欧洲持续提高本土供给占比，美国企业在欧洲的市场空间将被压缩。

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25日，据彭博Mark Gurman报道，这一更新将首次兑现苹果在2024年6月做出的承诺，使Siri能够访问用户个人数据和屏幕内容来完成任务。这标志着苹果AI战略的根本性转向。

在内部AI模型进展不力、新版Siri延期的背景下，苹果最终选择与谷歌达成合作，放弃完全依赖自研模型的路线。这一决策由软件主管Craig Federighi主导，并伴随着AI负责人John Giannandrea在去年12月的离职。

更大规模的升级将在今年6月的全球开发者大会上公布。据彭博报道，代号为Campos的全新Siri将随iOS 27推出，采用对话式交互，功能可与ChatGPT和Gemini竞争，并可能直接运行在谷歌云基础设施上。

这一合作对苹果意义重大。在AI竞赛中落后的苹果急需向投资者证明其能够提供有竞争力的AI功能，而依赖外部合作伙伴虽非理想方案，却是当前唯一可行的路径。

2月发布：首个Gemini驱动版本

苹果计划在2月下半月宣布新版Siri，届时将演示相关功能。据彭博报道，发布形式尚未确定，可能是大型活动或在纽约媒体中心举行的小规模简报会。这一版本将随iOS 26.4推出，计划下月进入测试，并在3月或4月初正式发布。

该版本使用的技术在苹果内部被标记为"Apple Foundation Models version 10"，运行参数约为1.2万亿，托管在苹果的Private Cloud Compute服务器上。尽管名称显示为自研，但实际基于谷歌Gemini模型。

这将是苹果首次兑现2024年6月开发者大会上的承诺，让Siri能够利用个人数据和屏幕内容执行任务。据TechCrunch报道，这标志着苹果与谷歌AI合作伙伴关系的首次实质性成果。

6月重磅：对话式Siri全面升级

更重大的升级将在今年6月的全球开发者大会上亮相。据彭博报道，代号为Campos的全新Siri将随iOS 27、iPadOS 27和macOS 27发布，这些系统将在今年夏天进入测试阶段。

新版Siri采用全新架构和界面，专为聊天机器人时代设计。它将具备对话能力、上下文感知和持续对话功能，与ChatGPT、谷歌Gemini和微软Copilot的用户体验相当。

这一版本将使用更先进的Gemini模型，在苹果内部称为"Apple Foundation Models version 11"，预计将与Gemini 3竞争，能力远超iOS 26.4版本。为提高准确性和响应速度，两家公司正在讨论让这一版本直接运行在谷歌云基础设施及其高性能张量处理单元(TPU)上，而非苹果自有服务器。

战略转向：从自研到合作

苹果与谷歌的合作经历了曲折过程。据彭博报道，2025年6月，在Apple Intelligence平台发布令人失望、新版Siri延期后，Federighi和其他高管开始认真考虑放弃内部AI模型，转而采用第三方供应商。

这一报道在苹果基础模型团队引发震动。负责Siri的Mike Rockwell和时任AI负责人Giannandrea召开紧急全员会议，Rockwell甚至称该报道为"胡说八道"。但团队成员并不买账，此后数月该团队持续流失人才，包括其负责人Ruoming Pang。

当时苹果正与Anthropic和OpenAI洽谈，但进展不顺。到8月，与Anthropic的谈判陷入僵局，该公司要求每年数十亿美元的多年合同。与OpenAI合作也存在问题：该公司正在挖角苹果工程师，并与前苹果设计师Jony Ive合作开发硬件，构成明显战略冲突。

这让谷歌成为选项。苹果重新评估Gemini后发现，该技术在数月内显著改进，且谷歌愿意接受苹果认为合理的财务结构。时机也恰到好处：9月，法官裁定苹果与谷歌每年约200亿美元的搜索协议无需解除，降低了扩大合作的风险。

到11月，两家公司敲定协议。今年1月初，谷歌通过社交媒体和新闻稿公开合作，苹果则保持低调，仅向记者确认交易。

组织调整：AI团队重组与人事变动

Giannandrea在内部被边缘化近一年后，于去年12月被公开解职。苹果允许他领取薪酬和股权至明年4月的归属日期，但其任期实际已结束。他的离职和Federighi的崛起引发了苹果AI计划的广泛重组。

原计划在2026年推出的AI时代Safari浏览器改版目前部分暂停，该项目旨在对抗Perplexity和OpenAI的新产品，计划功能包括评估文档和数据可信度、跨来源交叉引用信息。苹果雄心勃勃的World Knowledge Answers项目——基于内部模型的ChatGPT和Perplexity直接竞品——也已缩减规模。

苹果还曾设想在Safari、TV、Health、Music和Podcasts等应用中嵌入独立的聊天机器人体验，并开发AI驱动的日历应用改版。但许多计划现已处于不确定状态。公司已重新规划Health相关AI功能，现计划将新版Siri深度整合到核心应用中，而非提供零散的独立聊天机器人。

苹果AI模型团队的人员暂时保持不变，但工程师持续流失，转向薪酬更高、环境更稳定的公司。苹果几个月前曾接近收购一家外部模型开发商以充实团队，但交易在后期阶段破裂。随着Federighi和苹果越来越依赖第三方模型，这一挫折的影响可能不大。

更大的问题是，苹果是否会重新优先发展自有大规模AI模型，还是在可预见的未来继续依赖合作伙伴。后者意味着将AI模型视为类似存储的商品，而非像调制解调器或处理器那样的核心能力。目前，直接在苹果设备上运行的模型将继续自研，但公司越来越将更强大的云端模型——即未来Siri的基础——视为真正的优先事项。

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知名科技博客Macstories作者Federico Viticci最新撰文称，这个由Peter Steinberger开发的项目近期在AI社区迅速走红。与ChatGPT或Claude等主流应用不同，Clawdbot完全运行在用户本地设备上，通过Telegram、iMessage等常用通讯软件交互，无需安装额外应用。用户可以用语音或文字与它对话，它会根据交互方式智能选择回复形式。

文章指出，Clawdbot的核心突破在于其"可塑性"。它将设置、偏好和记忆以Markdown文档形式存储在本地文件夹中，用户可以直接查看和修改，也可以通过对话让它自主调整功能。这种设计让AI助理从封闭的产品变成了开放的平台，用户能够根据个人需求无限定制。

这一项目引发了关于AI助理未来形态的讨论。当AI能够按需创建任何功能时，传统应用商店和独立开发者的角色将面临重新定义。Clawdbot虽然仍是小众的技术项目，但它所代表的趋势——高度个性化、自适应的AI软件——可能预示着软件行业即将到来的深刻变革。

本地运行的智能代理

Clawdbot的架构设计体现了与主流AI应用的根本差异。它由两个核心部分组成：一个运行在用户电脑上的LLM驱动代理，以及一个连接多种通讯应用的"网关"系统。

该项目支持Claude、Gemini等多种主流模型，但所有设置、用户记忆和指令都以文件夹和Markdown文档形式存储在本地。

这种设计类似于笔记应用Obsidian的理念：虽然依赖云端LLM服务提供智能能力，但数据存储和运行逻辑完全在本地，用户拥有完整的控制权。

Federico Viticci在文章中表示，最关键的是，Clawdbot拥有访问电脑shell和文件系统的权限。在获得授权后，它可以执行终端命令、即时编写并运行脚本、安装新技能模块，以及配置MCP服务器来获得外部集成能力。这种架构让AI助理从被动响应工具变成了主动执行任务的代理。

文章指出，Federico Viticci在测试中消耗了1.8亿个API tokens。他将自己的Clawdbot助理命名为Navi，并通过Telegram与其交互。Navi运行在他的M4 Mac mini服务器上，能够控制Spotify、Sonos音响、Philips Hue灯光以及Gmail账户。

自我进化的能力

Clawdbot最引人注目的特性是其自我改进能力。用户可以直接要求它为自己添加新功能，它会自主完成整个开发过程。

在一次测试中，Federico Viticci要求Clawdbot为自己添加图像生成功能。该助理随即配置了Google的Nano Banana Pro模型支持，甚至主动说明了如何在macOS钥匙串中安全存储Gemini凭证。随后，Federico Viticci让它创建一个结合原有吉祥物和《塞尔达传说》中Navi角色的头像，Clawdbot通过Google搜索找到了相关素材并生成了图像。

这种能力延伸到了更复杂的场景。Viticci此前为Club MacStories会员开发过一个使用Groq托管的Whisper模型转录音频的快捷指令。他将相关文章链接发给Clawdbot，要求它为自己添加转录Telegram语音消息的功能。两分钟后，Clawdbot创建了一个改编自原快捷指令的技能模块。

为了实现更自然的交互，Viticci进一步要求助理能够智能匹配回复方式：语音请求用语音回复，文字请求用文字回复。Clawdbot自主研究了ElevenLabs的最新TTS模型文档，请求了API凭证，并创建了三个不同个性的测试语音供选择。最终，Navi获得了语音回复能力，支持意大利语、英语或两种语言混合使用。

替代传统自动化服务

Clawdbot展示了用本地AI代理替代云端自动化服务的可能性。Viticci尝试用它取代部分运行多年的Zapier自动化流程以节省订阅费用。

其中一个案例是自动创建MacStories Weekly项目的流程。原有的Zapier配置会在每周五发送newsletter后检查RSS源，将期号加1，并通过Todoist API创建新项目。

文章指出，Federico Viticci询问Clawdbot能否复制这一功能，后者提出了解决方案：在Mac mini上设置cron定时任务，每隔几小时检查RSS源，发现新期号时自动创建项目。

五分钟的对话后，Clawdbot在Mac上完成了全部配置，无需云服务依赖，也不需要订阅费用。这让Federico Viticci开始思考有多少自动化层级和服务可以通过给予Clawdbot提示和shell访问权限来替代。

每天早晨，Clawdbot会根据日历、Notion、Todoist等数据自动发送日报，并附带由Nano Banana每日生成的配图。这些功能都通过本地cron任务实现，完全脱离了第三方自动化平台。

Clawdbot的记忆系统同样基于本地文件。它每天自动生成Markdown格式的日志来记录交互内容，这些文件可以直接导入Obsidian、通过Raycast搜索，或用Hazel进行自动化处理。

对软件生态的挑战

Clawdbot引发了关于应用开发未来的深层讨论。当AI助理能够按需创建任何功能时，传统应用商店和独立开发者的价值主张将面临挑战。

文章称，Federico Viticci在测试中让Clawdbot为他的LG电视创建了虚拟遥控器，并设置了个性化的语音晨报——这些都是通过简单的文字指令完成的。他提出疑问：

如果AI助理能够精确按照个人需求创建功能，为什么还要去App Store寻找他人开发的预制解决方案？当任何自动化需求都可以通过向数字助理发送消息来实现时，Shortcuts这类工具的定位又在哪里？

OpenAI应用业务CEO Fidji Simo曾撰文指出，AI实验室应该更多地利用模型能力来构建个人超级助理，解决"能力过剩"问题。Clawdbot正是这一理念的实践：它不受开发者预设功能的限制，用户可以自主决定助理的能力边界，并随时检查后台运行逻辑。

Viticci表示，使用Clawdbot让他在一周内学到的SSH、cron、web API和Tailscale知识超过了近二十年的计算机使用经验。这种通过对话让电脑执行任何任务的体验既令人兴奋又引人深思。

文章指出，该项目也展示了当代AI代理在获得适当权限后的潜力：它们能够构建工具并通过准递归改进为特定用户变得更智能。所有主要AI公司都注意到了这一趋势，近期的功能发布都围绕虚拟文件系统沙盒或命令行访问展开。

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华尔街见闻此前提及，日本首相高市早苗周日发出严厉警告，承诺政府将采取“一切必要措施”应对市场的投机性和极度异常波动。这一表态紧随上周五市场的剧烈震荡，当日美元兑日元汇率一度重挫约1.75%，日元创下五个月来最大单日涨幅。市场普遍猜测，这一逆转的催化剂源自纽约联储极其罕见的“询价”（rate check）动作。

据媒体援引知情人士透露，纽约联储上周五在美国财政部的指示下，致电各大金融机构询问美元兑日元的汇率报价。这一举动通常被视为直接干预汇市的前兆，甚至是美国准备协助日本支撑日元的关键信号。市场将其解读为美日当局已准备好联手遏制日元跌势，引发了大规模的日元空头回补。

这一潜在的“联合干预”预期正在重塑投资者的风险偏好。分析指出，若美联储介入，意味着干预将不再是日本的单打独斗，甚至可能引发对“广场协议2.0”的联想。随着日本央行面临维持债市稳定与遏制通胀的双重压力，这场由美国参与的汇率保卫战，可能对美元、美债以及全球风险资产产生深远影响。

纽约联储罕见“询价”释放信号

上周五，在日本央行会议表现中性后，日元最初遭到抛售。然而，在美东时间上午11点刚过——通常是外汇市场流动性最充裕的时刻，美联储介入并向银行询问美元兑日元的报价。

纽约联储代表财政部进行金融交易，其“询价”通常是当局对某种货币交易情况表示担忧的信号，且往往发生在直接干预之前。据《华尔街日报》报道，这是美日当局准备介入以阻止日元下滑的明确信号。受此影响，美元兑日元汇率暴跌并收于155.80附近。

值得注意的是，此次行动极为罕见。据纽约联储网站数据，自1996年以来，美国仅在三个不同场合干预过汇市，最近一次是在2011年日本地震后，与G7国家联手卖出日元以稳定市场。

据早安汇市分析指出，由于时差问题，在东京的深夜时间，日本财务省干预汇率的工作是可以请求纽约联储“接棒”代理的，这时纽约联储干预动用的也是日本财务省的外汇储备。而本次纽约联储rate check代表美国财政部的意志，需要美国财长贝森特（甚至需要特朗普）签署确认，因而已经上升到跨国联合干预行动的层级。本次纽约联储rate check代表美国财政部的意志，需要美国财长贝森特（甚至需要特朗普）签署确认，因而已经上升到跨国联合干预行动的层级。

以往的跨国联合干预行动通常涉及多币种的更广泛协作（如广场协议、卢浮宫协议），要么是针对重大冲击（亚洲金融危机、欧元不稳定、东日本大地震）。但是，本次联合行动却发生在没有重大冲击也不涉及更广泛币种协作的背景下，属于相当罕见的行为。

日本当局的紧迫感源于过去两周日元的剧烈暴跌，以及随之而来的“日债危机”阴影。此前，首相高市早苗承诺将免除两年的食品销售税，这一选举承诺引发了市场对日本财政融资能力的担忧，甚至被将其与英国前首相Liz Truss引发的英国国债动荡时刻相提并论。

日本央行目前处于极度被动的境地。一方面，官员们数月来一直警告日元疲软将导致高通胀；但另一方面，日本央行不敢轻易加息。因为加息可能导致本已脆弱的债券市场加速崩盘，进而波及股市和更广泛的日本经济。

正是这种“保汇率则崩债市，保债市则崩汇率”的困境，迫使日本可能转向寻求外部援助。市场观点认为，日本央行实际上是在请求美联储将其从这一困境中解救出来：要么日元崩溃，要么日本国债市场解体。

“广场协议2.0”的幽灵与市场博弈

这种由美日联手进行的“协同干预”预期，让华尔街开始重新评估美元的前景。上周五，美元不仅对日元下跌1.7%，对韩元和新台币等其他亚洲货币也出现走弱。

GSFM的Stephen Miller指出，“你不能排除本届政府出现‘广场协议2.0’的可能性。”他认为，这一行动带有1985年广场协议的影子，当时全球主要经济体联手压低了美元。Miller强调，Trump政府并不将美元视为一种“过分的特权”（exorbitant privilege），反而将其作为储备货币视为一种“诅咒”。

Pinnacle Investment Management的首席投资策略师Anthony Doyle也表示，日本无法在不引发国内压力或全球溢出的情况下独自修复日元，因此“广场协议2.0”式的协同结果对某些人来说已不再是疯狂的想法。当美国财政部开始拨打电话时，通常标志着事态已超出了普通的外汇范畴。

然而，Lombard Odier的高级宏观策略师Homin Lee警告称，如果这是一次真正试图锚定美元兑日元的尝试，东京方面必须随后采取实际的干预行动。他指出，160是一个简单的整数关口，对于许多日本选民和市场评论员来说，这是二月下议院提前选举前的一个主要危机指标。

金融博客Zerohedge则表示，“广场协议2.0”或意味着市场将迎来更多的流动性。

接下来会发生什么？

对于市场参与者而言，最关键的问题是“接下来会发生什么”。AT Global Markets首席分析师Nick Twidale警告称，鉴于高市早苗的言论和潜在的美国介入，交易员在周一开盘时应非常警惕，日元空头可能会受到挤压。

Spectra的Brent Donnelly提出了三种可能的路径：

1. 最可能的路径（概率45%）： 此次询价是为了在周五下午流动性不足的市场中稳定局势，日本财务省（MOF）随后将在周日晚间或周一纽约时段采取实际行动。
2. 次要路径（概率20%）： 这仅是一次为了以零成本稳定汇率的尝试，若后续没有实际干预跟进，一旦市场意识到这一点，美元兑日元将引发大规模空头回补，迫使MOF最终在159/160水平进行物理干预。
3. 宏观协议（概率20%）： 美日韩可能已达成某种协议（类似于Mar-a-Lago协议的传闻），同意日元和韩元贬值太过，并联手稳定汇率。

Donnelly认为，基于这些概率，美元兑日元的下行趋势可能会持续。但他同时指出，这并不一定意味着美元全面疲软的政策开启。他建议的策略是“卖出欧元兑日元（EURJPY）”以及“买入澳元兑美元（AUDUSD）”，认为随着时间的推移，这种逻辑将更为清晰。

Stephen Miller总结道：“日本在很长一段时间里都在梦游般地走向混乱……问题在于你总有一天要付出代价，我怀疑就是现在，而我们正在目睹前所未有的事情——美国采取了行动。”

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市场概述

地缘风险压制美股涨势，标普惊险三连阳、七个月来首次连跌两周，道指止步两连阳，高盛跌近4%、领跌成分股；芯片指数收跌逾1%，指引逊色的英特尔收跌17%、创17个月最大跌幅，而英伟达涨超1%、三连涨；全周Meta累涨超6%、苹果累跌近3%、连跌八周创2022年5月以来最长周跌。

法总理挺过不信任投票，法德国债息差一年半来最低；美债价格回落。

政府干预预期高涨，日元兑美元盘中首次跌破159后突然拉升、一度涨1.75%重上156，创去年8月以来最大涨幅；美元指数两连跌至五个月新低，全周重挫1.8%、创八个月最大周跌；离岸人民币盘中涨超百点、涨破6.95创两年多新高；加密货币冲高回落，比特币重上9.1万美元后一度转跌近2%，以太坊一周跌超10%。

地缘风险助金属狂欢、原油反弹：黄金逼近5000美元、盘中涨超1%，白银史上首次突破100美元、盘中涨超7%，金银均创2020年来最大周涨幅；伦铜盘中反弹超3%、接近纪录高位，伦锡收涨9.5%、时隔一周又创历史新高，伦镍涨超4%；原油盘中涨超3%，连涨五周；寒潮来袭，美国天然气全周大涨70%。

亚洲时段，AH股震荡走高，商业航天、光伏大爆发，碳酸锂突破18万大关，沪银站上25000创历史新高。

要闻

公募业绩基准新规落地：业绩长期低于基准，基金经理应降薪，设置一年过渡期。

特朗普称美国重兵调往伊朗，庞大舰队向伊行进，言论掀起金属狂欢高潮，白银首次破百、黄金逼近5000美元，齐创2020年来最大周涨。美军“林肯”号航母打击群已抵达印度洋，F-15E战斗机、C-17运输机正在集结；以色列也正伺机攻击；伊朗：任何袭击都当作对伊“全面战争”，伊武装力量已进入全面戒备状态，伊军方警告：“随时准备扣动扳机”。

特朗普政府被爆为遏制伊朗影响以制裁卖油要挟伊拉克，原油盘中涨超3%；报道：特朗普政府正考虑全面封锁古巴石油进口。

欧盟宣布暂停对美报复性关税6个月。报道：特朗普要求格陵兰全面放开军事限制。特朗普称美国将取得格陵兰岛美军基地所在区域“主权”，相关谈判“进展顺利”。美媒：格陵兰岛争端标志“欧美脱钩”；欧洲准备应对“美国技术封锁”，紧急推动 “技术主权” 与 “主权云” 战略。

美国1月标普全球制造业、服务业PMI均扩张，但小幅低于预期。欧元区1月制造业PMI意外升至49.4：德国收缩速度放缓，法国创47个月新高。

美联储主席人选“公布在即”，贝莱德里德尔据称在特朗普政府咨询看法时获债市参与者积极反馈，预测网站胜率升至首位。

明尼苏达州发生两周内第二起联邦执法人员枪杀案”，美国政府本月底关门风险“陡增”。

美国冬季风暴已致逾100万用户断电。

日本央行维持利率不变，一位成员支持加息；日央行行长：若经济如预期将继续加息，将在特殊情况下灵活开展债券操作。

日元盘中大反弹，市场怀疑官方出手，日财相拒绝承认干预：“时刻保持紧迫关注”；市场猜测日美联合干预汇市将至，交易员称纽约联储向金融机构询问日元汇率；高市早苗“发信号”：政府将采取一切必要措施应对投机性和极度异常的波动。

俄乌冲突以来首次俄美乌三方会谈在阿联酋举行，泽连斯基和美总统特使称会谈“有建设性”，报道称军事议题有进展，领土问题无共识；美方称三方会谈计划下周继续在阿举行。

特朗普威胁：若加拿大与有关国家达成协议，将对加商品征“100%关税”；加总理卡尼号召民众“购买国货”。

离职高管深喉爆料，在OpenAI“创新已经变得困难”。OpenAI称以后大家用AI赚的钱，可能要抽成，引发巨大争议。OpenAI CEO预告Codex发布月将至，官方技术博客先揭秘智能体循环。

存储疯狂紧缺引发大涨价，继DRAM价上调70%后，韩媒称三星电子Q1将NAND价格上调100%。

市场收报

欧美股市：标普500涨0.03%，报6915.61点，道指跌0.58%，报49098.71点，纳指涨0.28%，报23501.244点，全周分别累跌0.35%、0.53%、0.06%。欧洲STOXX 600指数收跌0.09%，报608.34点，全周累跌0.98%。

A股：上证指数涨0.33%，报4136.16点；深成指涨0.79%，报14439.66点；创业板指涨0.63%，报3349.50点。

债市：到债市尾盘，美国十年期基准国债收益率约为4.23%，日内降约1个基点，全周累计升约1个基点；两年期美债收益率约为3.59%，日内降约2个基点，全周持平。

商品：COMEX 2月黄金期货收涨1.35%，报4979.7美元/盎司，全周累涨约8.4%。COMEX 3月白银期货收涨约5.1%，报101.333美元/盎司，全周累涨约11.4%。LME期铜收涨约2.8%，报13115美元/吨，全周累涨约2.4%。LME期锡收涨约9.5%，报56816美元/吨，全周累涨约18.4%。

要闻详情

全球重磅

公募业绩基准新规落地：业绩长期低于基准，基金经理应降薪，设置一年过渡期。新规明确了存量产品基准调整过渡期一年。新规重点从4个方面发力：一是精准画像，突出基准对产品的“参照系”作用；二是全流程监管，强化基准对投资的约束作用；三是与薪酬挂钩，发挥基准对考核的指导作用；四是信息透明，强化基准的外部监督。这次改革直指“基准模糊”“风格漂移”“基金盲盒”等行业痛点，助力优化“长钱长投”的市场生态。

金属狂欢掀高潮！白银首次破百、黄金逼近5000美元，齐创2020年来最大周涨。盘中期银涨超7%、黄金涨超1%、铂金和钯金期货分别涨约7%和超7%、伦铜涨超3%，伦镍和伦锡分别收涨超4%和9.5%。特朗普称美国正调集重兵前往伊朗，许多舰艇向伊行进，这被视为金属周五走高的推手。“害怕错过”（FOMO）心理也助推金银价格。此外，白银得到工业需求与中国买盘支持，黄金成为对冲特朗普不确定性工具。智利Mantoverde铜金矿供应中断与美元走弱都推动伦铜反弹。

• 不再是“穷人的黄金”，白银正在被时代需要。当产业链开始把白银视为"关键材料"而非"投机品"时，这轮行情的底层逻辑已彻底改变。光伏行业单项需求已占全球17%，电动车、AI基础设施等领域不可替代性显著增强。但全球70%白银来自副产品，供给刚性极强。这是白银首次同时满足需求规模大、难替代、供给受限三大条件，结构性紧缺正在形成。
• 美军“林肯”号航母打击群已抵达印度洋，F-15E战斗机、C-17运输机正在集结；以色列也正伺机攻击；伊朗：已做好应对最坏情况的准备。据周五报道，伊朗高级官员称，伊朗将把任何袭击都当作“针对我们的全面战争”对待。美国正调遣重兵前往伊朗，伊朗军方警告：“随时准备扣动扳机”。伊朗官员称伊武装力量已进入全面戒备状态。

重兵调往伊朗还不够！特朗普被爆以制裁卖油要挟伊拉克，原油盘中涨超3%。媒体称，美国驻巴格达临时代办过去两个月反复警告伊拉克政界领袖，若伊朗支持的武装团体出现在新政府中，美方将采取惩罚措施，包括限制伊拉克出售石油所得美元的现金供应等经济措施；一支美国海军航母打击群正向中东地区驶去，亚伯拉罕·林肯号航空母舰及其随行的航母打击群两天前已通过马六甲海峡，目前进入印度洋。

• 美媒：特朗普政府正考虑全面封锁古巴石油进口。该计划获国务卿鲁比奥支持但尚未最终决定。政府内部存在分歧，反对者担心引发人道主义危机。美方还试图在古巴政府内部寻找"内线"，计划年底前颠覆古巴政权。此前特朗普已多次威胁古巴，称若不达成协议将面临"零石油、零资金"。

欧盟宣布暂停对美报复性关税6个月。欧盟委员会1月23日宣布，将提议把针对美国的价值930亿欧元的报复性关税措施再暂停六个月。此举发生在美国撤回此前因格陵兰岛问题对欧洲八国发出的关税威胁之后。欧盟发言人强调，措施虽暂停但可随时重启，表明欧盟在推进执行双方联合声明的同时，仍保留了必要的反制能力。

• 报道：特朗普要求格陵兰全面放开军事限制。报道称，美国寻求修改与丹麦的防务协议，要求取消在格陵兰军事行动的所有限制，以实现永久且完全的军事准入。作为交换，特朗普承诺不对欧洲征收关税。官方表态仍对扩大合作持开放态度，试图在领土主权与经济安全间达成危险平衡。
• 特朗普称美国将取得格陵兰岛美军基地所在区域“主权”。据周六报道，特朗普称，相关谈判“进展顺利”，“我们会得到想要的一切”。据悉，这不涉及美国全面接管格陵兰，而是使包括皮图菲克太空基地在内的美军设施成为美国主权控制区域。格陵兰方面已明确表示反对，称主权问题是“不可逾越的红线”。
• 美媒：格陵兰岛争端标志“欧美脱钩”；欧洲准备应对“美国技术封锁”。报道揭示了欧洲的具体应对：为防御潜在的 “美国技术封锁”，欧洲正紧急推动 “技术主权” 与 “主权云” 战略，旨在减少对占据其市场83%份额的美国科技巨头的依赖。这一根本性转向不仅威胁美国企业在欧收入，更可能深刻重塑跨大西洋数字贸易的未来格局。

美国1月标普全球制造业、服务业PMI均扩张，但略低于预期。美国1月标普全球制造业PMI略高于12月，服务业PMI持平于12月，不过均小幅低于预期。美国商业活动在1月仍保持增长，但增速相较2025年下半年常见的扩张速度明显偏弱。制造业增长加快并超过服务业，但制造业和服务业的潜在订单增长近期均有所放缓。

美联储新主席人选“公布在即”，里德尔异军突起，胜率升至首位。美国财长贝森特称最早可能本周宣布美联储主席人选。媒体称，凭借符合央行行长形象的气质、以及一系列改革美联储的构想，贝莱德高管里德尔吸引了特朗普的注意；在特朗普政府征询对候选人名单的看法时，里德尔获得了债市参与者的积极反馈，他从未在美联储任职被视为优势。预测网站显示，里德尔的胜率从6%飙升至49%。

明尼苏达州发生第二起“ICE枪杀案”，美国政府月底关门风险“陡增”。周六，明尼苏达州发生两周内第二起联邦执法人员致命枪击案，已引爆国会政治僵局，使美国政府月底停摆风险急剧升高。由于多位关键民主党参议员因明州的枪击案转变立场，反对为国土安全部提供资金，导致避免关门的支出法案难以推进。目前政府关门概率飙升至75%，财政稳定性面临严峻考验。

冬季风暴已导致美国逾100万用户断电。据央视新闻， 当地时间25日周日，强烈的冬季风暴席卷美国东部和南部，带来大雪和冰冻天气，导致全美超过100万用户断电，当日有超过1万架次航班被取消，影响范围最西至新墨西哥州。

欧元区1月制造业PMI意外升至49.4：德国收缩速度放缓，法国创47个月新高。欧元区1月经济活动持续扩张，动能边际减弱，综合PMI维持在51.5，低于预期51.9；制造业PMI虽小幅回升至49.4，仍处收缩区间，服务业扩张亦有所放缓。德法分化，德国综合PMI升至52.5，服务业支撑复苏；法国则因服务业骤冷跌至48.6，但制造业创近四年新高。

日本央行维持利率不变，一位成员支持加息；日央行行长植田和男：若经济如预期将继续加息，将在特殊情况下灵活开展债券操作；日元涨破158！

• 日本央行周五维持政策利率在0.75%不变，符合市场预期，但上调了中长期通胀预测。该行以8比1的投票通过本次利率决议。审议委员高田创投出反对票，提议将利率从0.75%上调至1.0%，认为价格稳定目标已基本实现。
• 植田和男表示，正关注4月份的价格变化，但这只是决定政策的一个因素。他还表示，长期利率正在相当迅速地上升，日本央行将在特殊情况下灵活开展债券操作，可能会开展操作鼓励稳定收益率的形成。
• 日元剧烈反弹！市场怀疑官方出手，日本财务大臣拒绝承认：“时刻保持紧迫关注”。日元在植田和男记者会后上演“先跌后涨”的剧烈波动，最高升至157.37，引发市场对当局进行“汇率检查”或直接干预的强烈猜测。面对外界对官方出手支撑日元的质疑，财务大臣片山皋月拒绝正面回应。结合大选前的财政扩张压力，市场正高度戒备下周日元在关键点位的表现及官方动向。
• 去年8月以来最大涨幅！日元一天两波拉涨，市场猜测日美联合干预汇市要来了。周五欧股时段，日元兑美元跌破159、跌向160这一2024年日本政府干预的“红线”，后突然转涨，美股时段涨幅一度扩大到1.75%。市场怀疑日本财务省进行了汇率检查。后媒体援引一些交易员称，日元跳涨恰逢纽约联储致电金融机构询问日元汇率，华尔街将此视为联储准备协助日本官员直接干预市场支撑日元的迹象。
• 高市早苗“发出信号”，美日联合干预市场“箭在弦上”？日本首相高市早苗周日针对金融市场投机行为发出严厉警告，周日称，虽然首相不应评论由市场决定的事项，但政府“将采取一切必要措施应对投机性和极度异常的波动”。她未具体指明是针对债券收益率还是汇率，而这一表态正值日本债券收益率攀升及日元持续承压，强化了市场对日本官方干预的预期。

领土问题始终难解，俄乌冲突爆发以来首次俄美乌三方会谈在阿联酋举行。报道援引欧洲外交官分析，领土问题是关键。乌克兰总统泽连斯基在达沃斯表示，对谈判持开放态度但强调双方需妥协。泽连斯基周五称，三方谈判重点在于结束冲突的具体条件。特朗普则警告泽连斯基，“如果不同意与俄罗斯达成和平协议，乌克兰可能会失去更多的领土”。

• 为期两天的会谈结束后，泽连斯基称三方会谈“有建设性”。就结束战争及其所需的安全条件，美方提出了“可能性方案”。各方一致同意回国后就会谈各个方面向各自领导人汇报并协调接下来的步骤。
• 俄副外长：俄方在乌克兰问题谈判中坚持安克雷奇共识。
• 俄美乌三方首轮会谈细节披露：军事议题有进展，领土问题无共识。媒体称，军事方面，俄方最初反对北约、欧安组织以及支持乌克兰的欧洲国家参与监督机制，但在讨论后接受由俄乌美三方参与的方案。而在政治层面，乌方坚持，领土问题应至少以当前接触线为基础展开讨论；俄方则继续主张乌克兰应从顿涅茨克地区未被占领的区域撤出部队。
• 美国总统特使：新一轮美俄乌三方会谈计划下周在阿布扎比举行。威特科夫说，23日至24日在阿布扎比举行的美俄乌三方会谈“非常具有建设性”，三方计划下周继续在阿布扎比举行磋商。

特朗普威胁“100%关税”，加拿大总理卡尼号召民众“购买国货”。特朗普周六在社交媒体发文威胁称，如果加拿大与有关国家“达成协议”，将对进入美国的加拿大商品征收100%的关税。卡尼将推动实施“购买国货”政策。他指出：“我们无法控制其他国家的行为。但我们可以成为自己最好的客户。我们将购买加拿大产品，我们将用加拿大产品来建设国家。”

离职高管深喉爆料，在OpenAI“创新已经变得困难”。OpenAI前研究副总裁Jerry Tworek在近期采访中透露，随着公司规模膨胀与行业竞争加剧，OpenAI正陷入“结构性创新困境”，难以再承担真正高风险的前沿探索。他指出，当前所有头部AI公司技术路径高度趋同，压制了研究的多样性。Tworek强调，实现AGI仍需突破架构创新与持续学习等关键瓶颈，而大公司因资源分散与风险规避，往往难以“集中力量办大事”。

• OpenAI：以后大家用AI赚的钱，我可能要抽成。OpenAI CFO在达沃斯论坛提出“价值共享”新商业模式，即除了收取API使用费外，还计划从客户利用AI创造的收益（如新药研发成功）中抽取利润分成。此举引发巨大争议，被指颠覆传统工具付费逻辑，且OpenAI自身面临训练数据版权指控。
• OpenAI CEO预告Codex发布月将至，官方技术博客先揭秘智能体循环。技术博客深入揭秘了 Codex CLI 的核心架构 —— 智能体循环（Agent Loop）。结合对 Codex智能体循环、工具调用和安全机制的系统披露，市场预期OpenAI正把Codex从单一编程工具推向更成熟的软件智能体平台，或将成为其下一阶段产品化与商业化的关键抓手。

存储疯狂紧缺引发大涨价：韩媒称三星电子将一季度NAND价格上调100%，此前DRAM上调70%。据报道，三星电子已于去年年底完成与主要客户的供应合同谈判，今年第一季度将NAND闪存的供应价格上调了100%以上，这一涨幅远超市场此前预期。报道称，三星电子目前已着手与客户就第二季度的NAND价格进行新一轮谈判，市场普遍预计价格上涨的势头将在第二季度延续。

• 闪迪暴涨背后：三大催化共振，NAND成“必需品”，AI 重估存储价值。黄仁勋点燃第一把火，他系统性提出ICMS的概念并给出了一个清晰判断：上下文正在成为AI的新瓶颈，而不是算力本身，这为NAND创造了全新应用场景；DeepSeek Engram则在模型层面，验证了NAND可作为“慢速内存”的可行性。而ClaudeCode在应用层面，放大了长期存储的刚性需求。
• 5个月10倍！闪迪从“U盘牛夫人”变身“AI小甜甜”。核心逻辑是AI交互激增使存储成为新瓶颈，引发NAND价格飙升超300%，这为闪迪带来巨大“经营杠杆”——价格涨幅直接转化为利润。市场预期，由AI驱动的存储需求具备持续性，2026年供不应求的格局将延续，其稀缺性价值正被系统性重估。

研报精选

从4周到几天，华尔街读懂“TACO”，特朗普政策试探期明显缩短。华尔街已深度嵌入“TACO”逻辑，应对特朗普政策威胁的反应周期从数周缩短至数日。格陵兰关税风波引发美股单日蒸发万亿美元后，压力迫使特朗普迅速让步，凸显其决策对股市波动的高度敏感。分析师警告“温水煮青蛙”风险，投资者正通过增持黄金等资产对冲潜在的极端政策冲击。

“根本特里芬难题”与美元全球大循环的兴衰。中银证券认为，美国推出的“对等关税”可被视为抑制美元全球大循环的政策举措，反映了美国政府在面临“根本特里芬难题”时，以牺牲美元霸权为代价，试图巩固美国霸权的选择。从这个意义上来说，“对等关税”是美元全球大循环由盛转衰的一个标志性的事件。政策推出后美元和美债的走弱，金价的走强，都是美元全球大循环拐头的表现。

狼真的来了？量子计算对比特币威胁“不再是理论”，分析师：20-50%比特币存在“安全隐患”。Coinbase全球投资研究主管David Duong警告称，约32.7%的比特币供应量面临潜在的量子计算攻击风险，涉及约651万枚比特币。量子计算机运算速度远超传统计算机，最终可能破解保护比特币钱包的加密算法。最激进的分析认为威胁大约在五年内就会成为现实。

TrendForce：AI引发“根本性变革”，存储行业收入暴涨将延续至2027年。TrendForce集邦咨询指出，AI创新使得存储器成为AI基础设施的关键组件。TrendForce预计，存储器市场规模将从2026年的5516亿美元飙升至2027年的8427亿美元，同比增长53%，其中DRAM需求增速远超NAND闪存。

商业火箭迎关键验证窗口：发动机决定太空探索深度，3D打印则是降本核心！国金证券认为，行业竞争的关键在于能否跨越“800公里轨道载荷2.8吨”的盈利硬门槛。这本质上是上游硬科技的决胜：发动机（全流量补燃循环）决定运力上限，是性能基石；3D打印（生产周期缩短80%并减重超50%）是降本核心。这两者连同材料革新，构成最确定的投资主线。

国内宏观

证监会严查私募机构瑞丰达，罚单创“史上最重”！瑞丰达因严重违规，被证监会处以超4100万元“史上最重”罚单，其实际控制人遭终身市场禁入。这标志着监管以 “零容忍”姿态，构建起 “自律+行政+刑事”的立体追责体系，并借助“双罚制”从源头遏制行业乱象，以高压态势推动私募行业合规发展。

国内公司

中微公司预计2025年净利润同比增长约28.74%至34.93%，刻蚀与薄膜设备驱动营收增长超36%。中微公司2025年业绩强劲，营收预增超36%至123.85亿元，核心驱动力是刻蚀与薄膜设备销售增长（其中薄膜设备激增224%）。公司以超三成营收的巨额研发投入为代价换取增长，旨在加速填补国产供应链短板，巩固长期技术优势。

国产定制芯片龙头芯原股份：预计全年亏损同比收窄25%，营收同增36%，AI算力推动订单翻番。芯原股份2025年业绩预告显示，公司全年营收31.53亿元，同比增35.8%，净亏损4.49亿元，较上年同期收窄25.29%。业绩驱动主要来自订单爆发式增长：全年新签订单59.6亿元，同比翻倍，其中超七成来自AI算力。期末在手订单达50.75亿元，量产业务规模效应逐步显现。

中际旭创，登顶公募第一重仓股，AI硬件成焦点！数据显示，2025年四季度公募基金仓位聚焦AI硬件赛道，光模块龙头中际旭创首次登顶主动权益基金第一重仓股，新易盛位列第二，双双超越宁德时代和腾讯控股。中际旭创、新易盛等多股获基金锁定超20%流通筹码，筹码集中度显著。电子、电力设备成配置核心，电子行业持股市值占比达两成居首。

“零售之王”招商银行发布2025年业绩快报，营收增速翻红，净利润保持正增长。

杭州银行2025年业绩快报出炉：净利润超190亿元，不良率维持低位。

南京银行破3万亿：资产狂飙16%、利息净收入大增三成。

光大证券预增去年净利润增长21.92%，主要得益于中国经济向好和主要股指上升。

海外宏观

押中TACO，美股散户在恐慌中创纪录抄底，单周净买入近130亿美元。美股散户本周精准实施“TACO”策略，在市场恐慌之际逆势净买入129亿美元，推动其21日滚动买入总额首次突破450亿美元历史关口。资金配置呈现均衡化趋势：从以往侧重ETF转向个股与ETF并重，科技板块及贵金属ETF成为重点布局方向。

美银：特朗普威胁加征关税当周，美股资金流出了170亿美元。特朗普的关税威胁引发了剧烈的跨市场资金轮动：单周近170亿美元撤离美股，欧洲股票基金迎来了自6月以来最强劲的六周资金流入，日本基金则录得自10月以来最大的单周资金增量。

特朗普达沃斯会见100多位全球企业CEO，不给椅子、姗姗来迟1小时，黄仁勋、库克等巨头苦等。摩根大通CEO戴蒙因行程冲突，在特朗普抵达前就已离场。美国银行CEO莫伊尼汉（Brian Moynihan）则未出席此次招待会。特朗普发表15分钟讲话，涉及美国经济等议题，点赞库克等高管表现。他还称"有时需要独裁者"，并补充说自己的治理风格是"常识"。

美国启动所谓“和平委员会”，匈牙利、巴基斯坦、阿根廷、印尼、蒙古等18国已签署！特朗普达沃斯讲话，却遭群嘲。美国发起的“和平委员会”首次会议在达沃斯举行，特朗普与匈牙利等19国元首和代表签署宪章，与美关系密切的西欧国家及安理会其他四个常任理事国均未参加。特朗普在达沃斯言论引发多方批评和质疑，其外交政策被认为可能会持续冲击世界秩序。特朗普与泽连斯基会谈，并表示战争必须结束。美国正式退出世卫组织并拟批量退出66个国际组织。

特朗普政府加速深海采矿审批，争夺关键矿产。特朗普政府周三大幅简化深海采矿许可流程，旨在加速从太平洋海底开采铜、钴等关键金属，减少对非美国供应的依赖。据美国地质调查局数据显示，位于太平洋表面以下三英里、夏威夷东南500英里的克拉里昂-克利珀顿区的结核，其镍含量几乎是陆地已知储量的两倍，锰含量多20%，钴含量超过三倍，还含有大量铜。

“去银行化”只是导火索？特朗普起诉戴蒙，十多年宿怨浮出水面。特朗普起诉戴蒙索赔50亿美元，令两人十余年的宿怨公开化。从2016年减税政策下的短暂“蜜月”，到2018年因“谁更聪明”引发的公开互怼，再到国会山事件后因“去银行化”彻底决裂。这起诉讼不仅是政治立场之争，更是特朗普对华尔街精英阶层的法律复仇，二者的盟友关系已彻底崩塌。

历史学大佬：特朗普“明抢格陵兰”，是为了“暗度伊朗和乌克兰”。历史学家尼尔·弗格森提出，特朗普炒作“购买格陵兰岛”可能是一场 “战略佯攻” 。其目的是转移欧洲的注意力，以便美国能在伊朗（军事部署）和乌克兰（秘密和谈）问题上，不受盟友干扰地推进激进政策。此举意图边缘化欧洲的外交影响力。

特朗普的“中选经济强心针”：超大规模退税即将到来，平均金额高达3500美元。摩根士丹利指出，因追溯性减税政策生效，美国消费者将在2026年第一季度收到总额约3500亿美元的退税，同比激增20%。这笔“现金雨”将短期提振消费，但因主要流向中高收入及老年群体（其消费意愿较低），对经济增长的实际拉动有限，且难以抵消高关税与进口疲软带来的结构性压力。

海外公司

与特朗普关系回暖，马斯克要重返美国政治舞台？马斯克正以重金投入“重返”美国政坛。在与特朗普关系回暖后，双方正形成一种 “务实的协作关系” ：马斯克已向共和党候选人捐赠至少1000万美元。 同时，其商业帝国面临新变量：SpaceX正准备于今年上市，而马斯克与特朗普政府的深度绑定，可能为其带来监管与政府合同方面的新机遇或风险。

三星加快定制HBM4E设计，预计2026年中完成，SK海力士、美光同步跟进。HBM竞争正快速转向深度定制化。三星计划于2026年中完成定制HBM4E设计，并采用自研2nm工艺以求突破；而SK海力士与美光则选择深度依赖台积电的先进制程进行合作。这标志着下一代AI算力的决胜关键，将取决于各公司在先进封装与制程（如2nm/3nm）上的技术路径与联盟实力。

英特尔电话会：CPU需求激增却有单无货，CEO坦言库存耗尽且良率未达标，“我很失望无法满足需求”。英特尔Q4业绩超预期，但Q1指引疲软导致股价大跌。CEO陈立武坦言，“很失望无法完全满足市场需求”。尽管AI需求强劲，尤其是CPU在AI推理和编排中的关键作用正在推动超大规模云厂商的订单激增，但公司面临严重的供应瓶颈，缓冲库存已耗尽、“有单无货”，且制造良率尚未达到内部标准。

仅用半小时，Claude Code“终结”英伟达“最强护城河”？1月22日，一位用户在社交平台Reddit上披露，他使用Claude Code将整个CUDA后端移植至AMD的ROCm平台。不过，业内人士指出，这一成果可能仅适用于较简单的内核代码。对于需要深度硬件优化和复杂上下文的代码库，AI工具的移植能力仍面临显著局限。

OpenAI、亚马逊考虑改变大模型训练方式。AI研究范式或迎来根本转变：专家主张放弃“先预训练后微调”的通用模式，转向在训练早期就为特定目标（如代码、客服）引入精选数据。若此路径普及，AI开发将从打造“全能模型”转向建多个从零开始的“专用模型”，行业生态与团队结构将因此重塑。

青山集团：全球“镍矿和不锈钢老大”进军铝业和电池。美银称，青山集团正依托印尼成熟的园区模式，将业务版图迅速扩展至铝业与新能源电池领域。集团不仅与信发集团合作推进百万吨级铝产能建设，其子公司瑞浦兰钧也已跻身全球电池装机前十。同时，青山通过收购浦项资产等举措，持续巩固其在镍与不锈钢核心领域的霸主地位，打造全产业链帝国。

谷歌DeepMind CEO：AI投资越来越像“泡沫”，但“即使泡沫破裂，我们也不会有事”。Demis Hassabis警告AI投资已显现“泡沫化”，部分初创企业估值严重脱离产品与商业基本面，市场可能面临修正。然而，他坚信谷歌凭借强大的业务基础与技术护城河足以抵御潜在动荡，并透露其最新模型Gemini 3需求强劲，同时强调公司将继续专注于AI的安全与负责任开发。

行业/概念

1、有色金属 | 美元走弱助推了金属市场的强势表现，黄金、白银均刷新历史新高。西南证券金属研究团队建议把握四条主线:一是分母端扩张:黄金中长期看多方向较一致，把握交易节奏，主要关注美联储降息预期和贸易边际变化。金银比价较高，带来白银上涨动能较大，白银标的也应重点关注。二是分子端改善:2025年氧化铝下跌带来电解铝单位盈利明显改善，吨铝盈利或将继续维持较高位置，但是也应警惕短期需求走弱带来的价格回落，铜铝都是如此。三是稀土等关键优势矿产，稀土、锑、钨板块或有更好表现。四是反内卷带来供给侧的扰动机会，碳酸锂板块周期反转。

2、商业航天 | 1月23日，第三届北京商业航天产业高质量发展推进会在北京经济技术开发区(北京亦庄)举行，会议主题为“聚力赋新 质向空天”。北京市科委、中关村管委会向7家北京市重点实验室授牌，包括低轨星座融合通信与组网技术北京市重点实验室、新型电力系统卫星通导遥算应用技术北京市重点实验室等。北京市经信局发布《北京市关于促进商业卫星遥感数据资源开发利用的若干措施(2026-2030年)》。

3、风电 | 中国可再生能源学会风能专业委员会秘书长秦海岩24日在2026年中国风能新春茶话会上预测，2026年中国风电新增装机容量约为1.2亿千瓦(120GW)。秦海岩还表示，算力与绿色电力融合是大势所趋，数据中心未来用电需求巨大。2025年中国数据中心数量超过900万架，到2030年中国数据中心数量将超过3300万架，未来5年新增年用电量超过3800亿千瓦时，需要175GW风电装机的发电量。

4、NAND | 据证券时报，三星电子在今年第一季度将NAND闪存的供应价格上调了100%以上，这一涨幅远超市场此前预期，凸显了当前半导体市场严重的供需失衡现状。这是继DRAM内存价格被曝上调近70%之后，存储市场的又一重磅调价信号。

市场调研机构TrendForce数据显示，2025年第四季度NAND价格环比上涨约33%～38%，原本市场预计2026年第一季度涨幅与之相近，但实际供货价格远超预期。NAND价格大幅上涨的根本原因是供需失衡。一方面，AI基础设施投资增加，企业级固态硬盘需求显著增长，加上移动设备和PC加快搭载高性能、大容量存储方案，“端侧AI”趋势更放大了对高规格存储的需求。另一方面，过去一年NAND闪存未大规模扩产，受制程转换等因素影响，整体供给量未显著提升，三星电子在NAND投资方面也较为谨慎，出货量扩张受限。业内预计NAND价格在第二季度仍将延续上涨趋势，三星电子已着手与客户就第二季度NAND价格进行新一轮谈判。

5、金刚石 | 据人民财讯，近日，西安电子科技大学与中国科学院国家空间科学中心团队合作，基于复合电极结构和航天级封装材料，成功研制出高性能单晶金刚石辐射探测器，显著提升了电极键合可靠性、辐射耐受性和高温工作稳定性，为突破传统探测器在深空环境下的性能瓶颈提供了创新技术路径。

6、物流 | 据中国交通报，交通运输部等八部门日前印发《加快培育交通物流领军企业 提升产业链供应链服务保障能力行动方案》，支持交通物流领军企业拓展服务网络、提升全链条一体化交通物流服务能力、深化与产业链供应链融合发展、加速交通物流数智化赋能、增强交通物流安全韧性，培育一批跨方式、一体化、专业化的综合物流集成商，为加快建设交通强国、服务现代化产业体系提供有力支撑。到2030年，力争打造100家左右综合物流集成商，其中具有全球辐射力和国际竞争力的交通物流领军企业10家以上，带动交通物流运行质效和安全韧性水平明显提升。

7、机器人 | 近日，中央广播电视总台与魔法原子联合宣布，魔法原子成为总台《2026年春节联欢晚会》智能机器人战略合作伙伴。魔法原子旗下拥有多款明星机器人，包括Magic Bot系列人形及Magic Dog四足机器人系列。据介绍，Magic Bot可完成复杂动作并具拟人社交能力；Magic Dog能耐受-20℃至55℃极端环境，凭精准定位穿梭复杂场景。魔法原子联合创始人顾诗韬透露，公司正按最快时间表推进上市进程。

今日要闻前瞻

中国信息通信研究院计划召开“星算·智联”太空算力研讨会。

亚洲金融论坛26日至27日在香港举行，香港财政司司长陈茂波将出席。

天数智芯未来三代GPU PU路线图揭晓。

美国11月耐用品订单。

美国财长贝森特称最早1月26日当周宣布新任美联储主席人选。

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据追风交易台，根据摩根士丹利1月23日发布的最新研报，得益于“大漂亮法案”（One Big Beautiful Bill Act, OBBBA）中的追溯性条款，2026年第一季度的个人收入将出现飙升。预计到5月底，个人退税总额将达到约3500亿美元（约合2.5万亿人民币），同比激增20%。

这一轮退税潮并非自然增长，而是政策人为制造的“强心针”。OBBBA法案包含了大量针对2025财年的追溯性消费者减税措施。由于去年的预扣税表并未及时调整，消费者将在接下来的几个月内通过退税一次性获得这些红利。

• 关键数据： 摩根士丹利预计，今年的个人退税额将比去年高出400亿至700亿美元。如果收到退税的消费者数量保持不变，平均退税规模将增加550美元，达到约3500美元的历史高位。

• 减税细节： 这些红利主要来自对加班费、小费、老年人扣除额、汽车贷款利息的减免，以及州和地方税收减免上限和儿童税收抵免的提高。

对于投资者而言，这意味着什么？大摩指出：

短期消费提振：尽管市场普遍预计2026年初实际消费增长将放缓，但这笔巨额退税将为全年支出提供支撑，尤其是在上半年。

流动性注入：这是一个明确的财政刺激信号，将直接改善居民资产负债表，尤其是中高收入阶层。

数据噪音：投资者需警惕1月和3月发布的经济数据波动，收入数据的暴涨可能是会计层面的（BEA在1月记录全年税收变化），而实际现金流将在Q1和Q2分批到位。

与以往侧重低收入群体的刺激政策不同，本次OBBBA的红利分配呈现出明显的阶层差异。研报数据显示，中高收入者和老年消费者将受益最大。

• 结构性分化： 最底层的10-20%收入人群几乎无法从中受益，因为他们在各项扣除和抵免后，本身就不需要缴纳联邦所得税。
• 红利拆解：38% 的减税福利来自小费和加班费扣除（主要利好中等收入者）。30% 来自提高SALT上限（主要利好高收入者和房主）。20% 来自老年人扣除额增强（利好老年中等收入者）。

大摩认为，尽管收入端的数据将非常亮眼，但转化为实际消费的比例（边际消费倾向）可能低于预期。

收入预期： 摩根士丹利预计，受退税和预扣税降低的推动，2026年第一季度实际可支配个人收入将年化环比增长4.1%，彻底扭转2025年下半年的持平走势。

消费现实： 并不是所有的退税都会被花掉。历史数据显示，只有约30-40%的退税会在收到后的首个季度内被消费。鉴于本次受益者多为高收入和老年群体，他们的边际消费倾向通常更低，更多资金可能流入储蓄或用于偿还债务（如信用卡和车贷）。

模型预测： 摩根士丹利预计该法案仅能将今年的实际消费提振20个基点（对GDP的整体影响约为40个基点）。

在财政刺激的同时，贸易战的阴影依然笼罩。

• 关税高企： 特朗普政府自去年8月7日加征关税后，美国的有效关税税率已升至16.0%，并预计在2026年维持在15-16%的高位。美国财政部的关税收入持续攀升，滚动的63天年化海关和消费税存款已达3910亿美元。
• 航运寒冬： 实体经济已经感受到寒意。在经历了2025年第一季度为规避关税而进行的“抢出口”狂潮（实际进口激增38%）后，进口数据随后出现崩塌式回调（Q2下降29.3%，Q3下降4.7%）。目前，进入美国的加权平均航运运力一度骤降至80%，虽然有所反弹，但航运量仍未恢复。

• GDP追踪： 摩根士丹利将2025年第四季度的实际GDP增长追踪值上调至2.1%（年化季率），主要反映了服务业支出的强劲。
• 美联储态度： 尽管有财政刺激，但不要指望美联储会立即改变立场。预计在1月28日的FOMC会议上，美联储将维持利率不变。鲍威尔可能会强调经济增长“稳健”，就业市场降温但依然健康，同时指出通胀因关税因素仍然略高。
• 财政赤字： 报告预测，未来几年美国财政赤字将维持在GDP的6%略下方（2026年为5.8%），这意味着财政政策将持续对经济产生温和的推动作用。

市场即将迎来由退税驱动的流动性脉冲。虽然这在短期内掩盖了部分经济疲软的迹象，但投资者应清醒认识到，这更多是财政政策的“一次性”红利，而非内生性增长的复苏。关注高收入消费股，警惕航运和贸易相关板块的持续压力。

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据追风交易台，1月23日，高盛的最新渠道调查显示，DRAM合约价格在近期面临极强的上涨动力。核心逻辑简单而粗暴：现货价格已经相对于合约价格产生了巨大的溢价——DDR4的现货溢价甚至高达172%。这种巨大的价差在历史上是不可持续的，唯一的收敛方式就是合约价格大幅补涨。

与此同时，AI服务器的需求狂潮仍在继续，叠加韩国DRAM出口和中国台湾相关厂商营收的爆炸式增长，高盛对三星电子和SK海力士维持强劲的看多观点。对于投资者而言，这意味着存储芯片板块的盈利预期可能需要进一步上修，尤其是考虑到客户已经开始接受2026年一季度更激进的涨价幅度。

现货市场狂飙：DDR4溢价率高达172%

目前的市场定价已经严重脱节，预示着合约价格必须大幅调整。 根据高盛的数据，自2026年年初以来，DDR5现货价格重新开启了大幅反弹模式；而DDR4现货价格自2024年9月以来的涨势仍在延续。

• DDR5： 目前交易价格相较于12月的合约价格拥有76%的溢价。

• DDR4： 溢价更为惊人，高达172%。 这种现货与合约价格之间的巨大“剪刀差”，为近期合约价格的强劲上涨提供了极高概率的支撑。市场往往由现货领先，合约跟进，如此幅度的溢价意味着下游客户在谈判桌上几乎没有筹码。

AI服务器需求：连续13个月超过50%增长

硬件需求不仅没有放缓，反而因机架级AI服务器的出货量攀升而加速。 高盛追踪的中国台湾服务器ODM厂商（包括英业达、广达、纬颖、纬创）的数据显示：

• 12月服务器ODM月度营收同比飙升94%。

• 这是该数据连续第13个月保持50%以上的同比高增长。

• 作为服务器市场的领先指标，信骅科技（Aspeed，全球最大的BMC供应商）在2024年12月的高基数（当时同比增长131%）之上，2025年12月依然实现了18%的同比增长。

厂商营收炸裂：南亚科营收暴涨445%

如果说服务器代表高端需求，那么二线厂商的数据则证实了广泛的涨价潮。 中国台湾DRAM供应商南亚科技的数据令人咋舌：

• 12月营收同比暴增445%。

• 这标志着该厂商连续5个月实现三位数的同比增长，且增速在逐月加快（8月至12月分别为+141%、+158%、+262%、+365%、+445%）。

• 这一增长主要受到DDR4价格强劲上涨的驱动。

• 此外，韩国DRAM出口额在12月也录得72%的同比增长，验证了供应紧张推高价格的宏观趋势。

渠道反馈：客户已被迫接受更大幅度涨价

真正的“Alpha”信息来自于高盛的一线渠道检查。 在与投资者的讨论中，市场对2026年第一季度传统存储价格涨幅的预期在过去几周内持续攀升。

• 关键信号： 移动端（Mobile）市场的特定客户已经开始接受2026年第一季度的报价。

• 涨幅超预期： 无论是DRAM还是NAND，这些新接受的涨价幅度都明显高于2025年第四季度达成的协议。 高盛预计，其他客户也将跟随这一趋势，同意在1Q26大幅上调存储价格。结合现货价格的飙升，华尔街目前对近期存储价格和企业盈利的预期可能仍然偏低，存在进一步的上行空间。

HBM与估值：三星与SK海力士的目标价

尽管市场对HBM（高带宽内存）定价存在分歧，但出货量增长依然强劲。 高盛指出，虽然过去一个月卖方共识对SK海力士今年的HBM业务定价预期略有下降，但高盛依然维持其独特的观点：

• 量增： 高盛预计HBM出货量增速将比市场共识高出9个百分点。

• 价减： 由于预期HBM3E 12-Hi定价会有显著削减，高盛对价格的预期比共识低17个百分点。

投资评级与目标价： 基于上述基本面，高盛维持对韩国两大巨头的“买入”评级：

• 三星电子（Samsung Electronics）： 12个月目标价180,000韩元。估值逻辑基于SOTP（分部估值法），即使面临主要下行风险（供需恶化、OLED份额流失），其1Q26 DRAM混合平均售价（ASP）预计仍将环比增长约50%。

• SK海力士（SK Hynix）： 12个月目标价700,000韩元。高盛给予其相对于三星30%的AI溢价，目标市净率（P/B）设定为2.8倍，这一倍数参考了2009-2010年强劲上行周期的峰值。

从现货溢价的极端水平到ODM营收的持续井喷，所有迹象都指向存储行业的“超级周期”仍在加速。对于投资者而言，现在的关键不是质疑涨价是否会发生，而是这波涨价潮将把相关公司的股价推向何种高度。

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据华尔街见闻文章，随着特朗普因格陵兰岛问题向盟友发出强硬威胁，美欧之间长期基于共同价值观的纽带正面临断裂。华尔街日报记者Greg Ip分析，这实际上是美国与欧洲的“脱钩”。

尽管特朗普近期对欧洲的口头攻击有所缓和，但市场焦虑并未消散。欧洲最大的资产管理公司Amundi SA首席投资官Vincent Mortier透露，客户希望分散投资、减少对美敞口的趋势始于2025年4月，并于本周有所加速。这种资本流向的转变反映了市场对美国政府好战态度及美元资产武器化的深层担忧。

这一趋势的市场影响不容小觑。据Scotiabank策略师统计，欧洲投资者持有的美股占所有外国持有量的49%，这是一个足以撼动市场的庞大比例。任何持续的撤资行为都可能对美国股票、债券及美元汇率造成长期压力。事实上，受特朗普关税威胁影响，标普500指数在周二已下跌2.1%，显示出市场对政策风险的高度敏感。

美国商务部长Howard Lutnick在达沃斯重申本届政府认为全球化是“失败的政策”，这一立场与华尔街的现实形成了鲜明冲突。多年来，正是外国投资者——尤其是欧洲买家——对美股不知疲倦的胃口，推动了基准指数屡创新高。如今，随着“欧美脱钩”的风险从地缘政治蔓延至金融领域，投资者正被迫重新评估其资产配置逻辑。

资金流向逆转与美股表现滞后

尽管欧洲不可能采取一致的官方行动抛售美国资产，但来自伦敦、柏林到马德里的基金经理们正面临客户日益增加的减持咨询。Scotiabank投资组合与量化策略师Hugo Ste-Marie指出，如果这种多元化趋势加速，随着时间的推移，美国金融资产将面临沉重压力。

促使这一转变的不仅仅是政治风险，还有投资回报的现实考量。多年来，美股一直跑赢发达市场同行，但这一格局自特朗普就职以来已发生逆转。随着美元走软及欧洲政府增加支出，去年Stoxx 600指数以美元计价上涨了32%，韩国Kospi指数飙升80%，加拿大S&P/TSX综指上涨28%，而同期美国基准指数仅上涨16%。

JonesTrading Institutional Services LLC首席市场策略师Michael O’Rourke表示，对于欧洲投资者而言，既然已经在美股拥有大量敞口，而其他市场机会更多，减少美股配置已成为合理的战术选择。

避险情绪驱动资产配置

对于许多机构投资者而言，特朗普政府将金融相互依存关系“武器化”的行为，使得分散投资成为当务之急。管理着超过500亿欧元的Tikehau Capital SCA资本市场策略主管Raphael Thuin指出，鉴于美元疲软和地缘政治风险，多元化配置已成为大多数机构投资者的首要考量。他预计，随着投资者为新周期重新定位，今年流向欧洲资产的资金可能会加速。

这种情绪在瑞士私人银行Julius Baer & Co.也得到了印证。该行股票策略主管Mathieu Racheter警告称，当前的环境并不适合完全暴露于美国股票或资产，尤其是美元资产。尽管目前ETF流量数据尚未显示外国投资者需求发生剧烈变化，但Edmond de Rothschild Asset Management首席投资官Benjamin Melman认为，不能排除长期来看美国资产权重被下调的可能性。

格陵兰岛与加拿大的先例

尽管全面的“欧洲撤资”尚未发生，但具体的撤资迹象已经显现，尤其是在受到直接地缘政治冲击的地区。格陵兰岛的SISA Pension管理着约70亿丹麦克朗的资产，其董事会一直在讨论剥离美国资产的事宜，该基金目前约有50%的敞口在美国。与此同时，包括AkademikerPension在内的丹麦养老基金正在退出美国国债持仓。

加拿大的经历也为当前的欧洲局势提供了先例。去年，在特朗普威胁要动用“经济力量”将加拿大变成第51个州后，加拿大曾要求养老基金经理减少美股持仓。加拿大总理Mark Carney在达沃斯表示，特朗普将各国的相互依存关系变成了武器，迫使那些过去依赖与美国金融一体化的国家重新考虑其立场。

对国际秩序的信任危机

这场争端的核心在于投资者对基于规则的国际秩序失去信心。金融咨询公司Paice的首席执行官Lars Christensen指出，问题源于美国似乎正在放弃其此前支持的国际规则，这意味着投资者无法再像过去那样信任美元或美国投资。

他在社交媒体平台X上写道，这并非关于欧洲是否要对抗美国，而是关于投资的审慎性——即如何降低风险。对于华尔街而言，即便目前欧洲买家的罢工威胁尚处于早期阶段，但在美股估值处于历史高位的背景下，这无疑为市场增加了一个不容忽视的下行风险。

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据金融时报报道，Hassabis在达沃斯世界经济论坛上指出，部分初创公司在没有任何产品或技术落地的情况下就完成了数十亿美元的种子轮融资，这种现象是“不可持续的”，市场不仅出现了非理性的繁荣，未来部分领域极有可能面临修正。这一表态与英伟达首席执行官黄仁勋及微软首席执行官Satya Nadella否认行业过度投资的观点形成了鲜明对比。

尽管对行业泡沫发出预警，Hassabis强调谷歌凭借其业务规模和技术护城河，足以抵御潜在的市场动荡。他明确表示，“即使泡沫破裂，我们也不会有事”，并指出谷歌拥有强大的业务基础，能够通过AI功能提升生产力，且对公司最新模型Gemini 3的需求比以往任何时候都更加强劲。

估值脱离现实与初创企业风险

Hassabis对当前风险投资界的盲目追捧表达了担忧。他指出，投资者急于涌入像Thinking Machine Lab这样的初创集团，该公司由前OpenAI高管Mira Murati创立。尽管成立仅六个月且几乎未披露任何正在构建的产品细节，该公司的估值已达到100亿美元。

这一现象被视为市场过热的典型案例。据金融时报报道，Thinking Machine Lab近期流失了多名关键员工，引发了外界对其长期前景的质疑。此外，投资者也开始担忧构建AI基础设施所引发的数十亿美元竞赛，特别是那些依赖未来技术使用率增长来支撑的高杠杆债务交易。Hassabis认为，这种脱离商业现实的资金涌入可能会导致市场在未来出现回调。

谷歌的护城河与Gemini 3

面对行业可能面临的清算，Hassabis展示了对谷歌抗风险能力的信心。他表示，AI是“可能是有史以来最具变革性的技术”，而谷歌已从2022年OpenAI发布ChatGPT后的艰难时期中反弹。

据Hassabis介绍，谷歌目前的AI模型性能已超越其较小的竞争对手，并在聊天机器人用户数量上正在缩小差距。母公司Alphabet受此推动，市值已突破4万亿美元。Hassabis强调，谷歌拥有令人惊叹的业务基础，可以通过添加AI功能获得更高的生产力，这使得公司在行业动荡中依然安全。

安全隐患与硬件愿景

达沃斯的讨论还集中在AI日益增长的风险上。近期，OpenAI因其聊天机器人涉嫌诱导年轻人自杀而面临诉讼，马斯克旗下的xAI也因Grok聊天机器人生成色情图片而备受批评。Hassabis强调，必须专注于安全和负责任的AI开发，DeepMind将加倍投入AI在科学和医学领域的应用。

此外，Hassabis重申了谷歌对智能眼镜的长期愿景。尽管十多年前谷歌 Glass未能成功，但他认为通用的数字助理将是智能眼镜的“杀手级应用”。谷歌去年已宣布与Warby Parker等时尚集团建立合作伙伴关系，寻求推出融合AI的新型眼镜。

专注于科研而非继任CEO

作为谷歌未来计划的核心人物，Hassabis近年来在其AI业务中获得了更多的控制权和责任。然而，他否认了外界关于他未来将接替Sundar Pichai出任Alphabet首席执行官的猜测。

Hassabis表示，他对目前的工作非常满意，喜欢贴近科学和研究前沿。他坦言，“一天中能做的事情有限，需要留出足够的时间进行严肃的思考”。

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01月26日 - 02月01日当周重磅财经事件一览，以下均为北京时间：

首要焦点是“超级财报周”，以微软、Meta、特斯拉、苹果为首的科技巨头将交出答卷，其核心看点已从传统财务指标转向AI资本开支的变现效率与硬件周期复苏力度；存储巨头三星、SK海力士及美股三强闪迪、西部数据、希捷科技的业绩，则将直接验证AI驱动的存储“超级周期”成色。

宏观主线同样关键，美联储预计维持利率不变，但主席鲍威尔的讲话将对推迟降息的预期给出定调；美国PCE通胀数据将提供最新价格压力证据。政治与地缘风险是不容忽视的“X因素”，美国新一届美联储主席人选可能公布，格陵兰等地缘议题的后续进展，以及美国政府月底再度关门的风险，将持续为市场注入不确定性。此外，芬兰总理、英国首相预计访华。

多个产业大会密集召开，包括中国信通院太空算力研讨会，OPEC+月度会议，欧盟-印度峰会，“欧洲聚变能源”会议，亚洲金融论坛等。

经济指标

• 美联储利率决议

美联储将于北京时间1月30日凌晨3点公布1月利率决议，随后主席鲍威尔将召开新闻发布会。市场普遍预计，美联储将按兵不动，且一季度降息可能性极低，宽松窗口或推迟至5月鲍威尔任期结束后。美国经济增长与顽固通胀正推迟美联储降息。

野村证券的Jeremy Schwartz等分析师指出，美联储甚至可能将首次降息时点推迟至今年5月鲍威尔主席任期结束后。因此，本次会议的核心在于鲍威尔的讲话：他如何解释在经济韧性超预期背景下维持利率的合理性，以及对未来路径的表述会否彻底排除近期降息选项，从而坐实市场推迟宽松的预期。另一个不可忽视的看点是政治压力，鲍威尔可能被问及针对其个人的司法调查以及总统特朗普的批评会否影响决策独立性。

• 中美经济数据

中国将于1月31日周六公布1月官方PMI数据，市场将审视制造业景气度能否在春节因素干扰下守住扩张区间，并关注价格指数是否延续改善趋势。国联民生宏观钟渝梅此前指出，12月数据已显现企业扩产意愿升温、利润空间向下游传导的积极信号。

此外，12月工业企业利润数据预计于1月27日周二发布，在银河证券张迪团队看来，前期利润增速面临压力，因此本次数据能否企稳、特别是高端制造业的支撑作用是否稳固将成为焦点。

美国方面，“美联储最爱通胀指标”12月PCE数据将于1月29日公布，12月PPI数据1月30日发布。

超级财报周

• 科技巨头：特斯拉、微软、Meta、苹果及阿斯麦、IBM

本周美股将迎来“超级财报周”，微软、Meta、特斯拉、苹果及阿斯麦、IBM等巨头轮番登场。市场焦点从单纯的营收数字转向AI资本开支的变现效率与硬件周期的复苏。

特斯拉的关注点已从财务数据转移至FSD、人形机器人与Robotaxi技术进展。微软与Meta将主要回答“AI花钱与赚钱”的问题。苹果则面临成本上涨压力，亟待展示其定价权与供应链掌控力。此外，阿斯麦与IBM的业绩也将验证半导体上游与企业IT支出的风向

• 存储巨头：美股闪迪、西部数据、希捷科技，韩系双雄三星电子、SK海力士

本周，美股存储三巨头闪迪、西部数据、希捷科技与韩系双雄三星电子、SK海力士将发布最新财报。AI浪潮下，存储涨价逻辑能否兑现为各家公司的盈利增长将是核心看点。

三星有望借DRAM涨价实现单季利润历史性突破，并与SK海力士在HBM4供应和天量资本开支上展开对决。而闪迪的业绩将成为检验NAND闪存定价权与AI需求强度的标杆，西部数据与希捷科技也将受益于此轮全行业景气。

• 石油巨头埃克森美孚和雪佛龙、港股新东方

此外，美股石油巨头埃克森美孚和雪佛龙，港股新东方、东方甄选也将公布财报。

本周美股财报还有：ABB、美国运通、Ameriprise金融、应用材料、亚瑟·加拉格尔、亚洲涂料、AT&T、阿特拉斯·科普柯、黑石集团、波音、佳能、德意志银行、GE Vernova、通用动力、通用汽车、日立、LG新能源、万事达卡、诺基亚、野村控股、赛诺菲、星巴克、三井住友金融集团、德州仪器、联合健康集团、Visa、沃尔沃等数百家公司。

财经事件

• 美财长贝森特：最早在1月26日当周宣布新任美联储主席人选（全周事件）

美国财长贝森特1月21日证实，美国总统特朗普“可能最早在本周（1月26日当周）”宣布新任美联储主席人选，目前有“四位出色的候选人”。此前贝森特曾表示，特朗普计划在1月做出这一决定，时间可能在达沃斯世界经济论坛前后。

• 继续关注地缘政治风险与美国动向（全周事件）

2月1日特朗普将不对欧盟加征关税，称已就格陵兰问题与北约达成“框架协议”。当前从委内瑞拉、中东到格陵兰的地缘局势持续紧张，美国政府的一系列非常规举动正在推高全球避险情绪。地缘风险已成为市场关键变数，需保持关注。

• 特朗普称与北约达成格陵兰“协议框架”，2月1日不加关税

据央视，美国总统特朗普表示，已经就格陵兰岛乃至整个北极地区的未来合作框架达成了一致，2月1日不会针对欧洲多个国家实施与格陵兰相关的关税。

• 美国政府月底1月31日存在再度关门风险

华尔街见闻提及，美国明尼苏达州两周内发生第二起联邦执法人员致命枪击案，已引爆国会政治僵局，使美国政府月底停摆风险急剧升高。市场预测平台Polymarket的数据显示，受此事件影响，美国政府在1月31日前再次关门的概率已飙升至75%。

目前，美国国会原本计划本周就包含六项法案的一揽子计划进行投票，以避免1月31日的关门危机。然而，目前的政治算计使得通过该法案所需的60张参议院赞成票变得岌岌可危。共和党目前在参议院拥有53个席位，这意味着他们至少需要7名民主党人的支持才能通过法案。

• OpenAI将为AI开发者举办交流会

OpenAI创始人山姆·奥特曼在社交平台发帖，OpenAI将为AI开发者们举办一场交流会。随着我们着手打造新一代工具，我们需要听听大家的反馈。这是一次实验，也是对这种新形式的初次尝试——我们将于明天太平洋时间下午 4 点（1月26日下午4:00，北京时间1月27日08:00左右）在YouTube上直播这场讨论。

• 欧盟-印度峰会，或宣布贸易协定；欧盟外长在布鲁塞尔会面，讨论俄乌局势

据环球时报报道，面对美国贸易政策反复带来的压力，欧盟将目光投向印度。据彭博社21日报道，欧盟委员会主席冯德莱恩当地时间周二在达沃斯世界经济论坛上表示，欧盟与印度即将达成一项“历史性”贸易协定，预计将在冯德莱恩本周访问印度时宣布。此外，本周欧盟外长在布鲁塞尔会面，讨论俄乌局势的事态发展。

• 芬兰总理奥尔波将访华1月25日至28日

外交部发言人宣布：应国务院总理李强邀请，芬兰总理奥尔波将于1月25日至28日对中国进行正式访问。

• 英国首相1月29日到31日访华

据澎湃，12月10日，外交部发言人郭嘉昆主持例行记者会。据报道，英国首相斯塔默于明年1月29日到31日访华，将到访北京和上海。发言人能否证实？郭嘉昆回应，中方重视改善和发展中英关系，愿同英方加强各层级交往。“据我所知，中方尚未同英方就斯塔默首相访华日期等具体问题进行讨论。”

• 亚洲金融论坛，香港财政司司长陈茂波将出席

香港于1月26日至27日举办第19届亚洲金融论坛并首次新增“全球产业峰会”环节。香港财政司司长陈茂波为演讲嘉宾之一。

• 日本首相高市早苗或将发布选举公告

据CCTV国际时讯，据日本媒体此前报道，高市早苗已决定在1月23日国会开幕日解散众议院、提前举行大选。如果众议院于1月23日解散，选举日程可能有两种方案：一是在1月27日发布选举公告、2月8日投票计票；二是在2月3日发布选举公告、2月15日投票计票。

• 天数智芯未来三代GPGPU路线图1月26日揭晓

据上证报从国产GPU公司天数智芯获悉，公司将于1月26日重磅发布未来三代产品路线图，内容涵盖创新GPGPU架构设计、高质量算力基础设施建设，以及面向互联网领域的云端AI训练推理产品等核心方向。业界预测，2026至2028年，该路线图所涉产品将与英伟达H200、B200展开正面角逐。

• 中国信通院：即将召开“星算•智联”太空算力研讨会 发布“算力星网”联合推进倡议

为深入贯彻落实国家关于发展新质生产力、建设航天强国和数字中国的重要部署，把握空天信息与智能计算深度融合的战略机遇，谋划推动构建面向未来的太空算力基础设施体系，中国信息通信研究院拟于1月26日召开2026年“星算·智联”太空算力研讨会。会议将举行“算力星网”联合推进倡议暨《太空算力发展前瞻研究报告（2026年）》启动仪式。另外，国星宇航将介绍“国星宇航星算计划”，之江实验室将介绍“三体计算星座”，北京空间飞行器总体设计部将进行太空数智基础设施发展展望等。

• OPEC+将于2月1日举行月度会议

OPEC+八个产油国就产油政策举行月度会议。

• “欧洲聚变能源”会议

1月27日，欧洲议会将举行“欧洲聚变能源”会议，发布欧盟聚变战略。此外，美国参议院农业委员会将于1月27日“起草”加密货币立法草案。

• 美国财政部：特朗普将出席特朗普账户峰会

美国财政部：美国总统和财长贝森特本周三（1月28日）将出席有关特朗普账户的峰会，该峰会将在华盛顿特区历史悠久的梅隆礼堂进行现场直播。此次峰会将重点介绍“特朗普账户”计划，该计划将为2025年1月1日至2028年12月31日期间出生的每一个美国儿童提供1000美元。

• 国新办发布会，商务部介绍2025年商务工作及运行情况

国务院新闻办公室将于2026年1月26日（星期一）下午3时举行新闻发布会，请商务部副部长鄢东介绍2025年商务工作及运行情况，并答记者问。

• 上海无人机管理新规2月实施：一站式完成无人机登记、飞行申报、体验区预约等业务

据澎湃，为规范上海市民用无人驾驶航空器飞行以及相关活动，《上海市民用无人驾驶航空器飞行安全管理暂行办法》将于2026年2月1日起施行。《上海市人民政府关于公布微型轻型小型无人驾驶航空器适飞空域范围的通告》也已于近日印发。“上海市低空飞行综合监管服务平台”也将于2月1日同步上线，用户通过“随申办”APP等入口，一站式完成无人机登记、飞行申报、体验区预约等业务，实现“快速申报、一键放飞”。

• 央行《人民币跨境支付系统业务规则》施行

中国央行印发《人民币跨境支付系统业务规则》，该规则自2026年2月1日起施行。

• 万科57亿中票或1月28日兑付

此前，万科57亿中票持有人会议议案出炉。含四套兑付方案，最高拟兑付40%本金，1月28日兑付。

• 国巨：调涨部分电阻产品价格；松下：将调升钽电容报价

由于芯片产品线成本显著上涨，决定从2月1日起，对部分电阻产品进行价格调整，调涨幅度约15%-20%。松下向客户发出涨价通知，将调升钽电容报价，涨幅最高达三成，预计2026年2月1日起生效。

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据追风交易台，1月23日，大摩在发布的最新报告中预计美联储将通过一次“鸽派暂停”来安抚市场，即虽然因近期劳动力市场企稳而暂停降息，但仍保留后续宽松的倾向。

对于投资者而言，本次会议的关键在于前瞻指引。根据摩根士丹利的预测，美联储将在1月会议上将联邦基金利率目标区间维持在3.50%-3.75%不变。这并不是紧缩周期的回归，而是基于近期数据的战术性调整。

• 声明措辞的微妙变化： 大摩预计FOMC声明将上调对经济增长的评估，从“温和”改为“稳健”。更重要的是，预计美联储将删除关于“就业下行风险增加”的表述——既然选择暂停降息，逻辑上意味着他们对劳动力市场的担忧有所缓解。

• 保留宽松倾向： 关键在于前瞻指引。大摩预计声明将保留“考虑对目标区间进行进一步调整的范围和时机时”（

• 投票情况： 预计将会出现反对票。大摩预测理事Miran将投出反对票，主张降息50个基点。

摩根士丹利预计美联储将进行“鸽派暂停”，关键在于声明保留“考虑额外调整”而非“任何调整”的措辞，以暗示宽松倾向仍在。

鲍威尔发布会前瞻：承认增长，但未放弃通胀目标

鲍威尔在新闻发布会上的任务是解释为何暂停。大摩认为，鲍威尔将依靠近期强劲的增长数据、招聘企稳以及失业率下降（至4.375%）来为“暂停”辩护。

• 定性分析： 市场的核心问题是：这是一个为了以后继续降息的“鸽派暂停”，还是一个周期的终点？大摩认为鲍威尔将传递前者。虽然活动数据强于预期，但通胀数据并未显示出关税带来的传导效应，美联储仍有信心通胀会在今年晚些时候回落。

• 生产率之谜： 预计鲍威尔将对生产率前景持乐观态度（无论是来自自动化还是AI），这为“高增长、低通胀”的软着陆剧本提供了理论支撑。

市场策略：流动性充裕，做多互换利差

尽管美联储暂停降息，但短期融资市场环境依然宽松。大摩指出，回购利率已迅速正常化至IORB（准备金余额利率）下方，显示系统内现金“超过充裕”。

• 储备管理购买（RMP）： 美联储通过每月购买400亿美元的国库券（T-bills）来维持储备规模。大摩预计SOMA账户中的票据持有量到2026年底将超过6000亿美元。这一机制有效消化了市场供应，维持了融资市场的平稳。

• 交易推荐： 基于融资环境的宽松和前端曲线的陡峭化预期，大摩利率策略团队维持做多2年期UST SOFR互换利差的建议，目标位设在-14bp。

外汇展望：美元跌势受阻，但仍看跌

大摩对外汇市场的看法经历了修正。此前他们认为美国经济将在2026年初走弱从而拖累美元，但现在的经济数据显示美国增长强劲（2026年GDP增速预期上调至2.4%），且美联储降息时间推迟（从1月推迟至6月和9月）。

尽管如此，大摩仍维持对美元的适度看跌观点，原因如下：

• 全球增长同步： 欧元区、加拿大和澳大利亚的数据同样强劲，限制了利差对美元的单边支撑。

• 日元估值： 日元相对于美联储定价仍被低估约10%。大摩认为日本央行并未落后于曲线，且对日本财政风险的担忧被夸大，预计日元负溢价将收敛。

• 人民币因素： 预计USD/CNY将在2026年一季度末达到6.85，这也构成美元的下行压力。

资产类别聚焦：MBS与市政债的估值困境

• 机构MBS（抵押贷款支持证券）： 在GSE（政府支持企业）宣布2000亿美元的购买计划后，MBS利差已大幅收窄，甚至突破了过往美联储再投资时期的平均水平。大摩策略师因此将立场转为中性。虽然美联储推迟降息通常对MBS不利，但巨大的购买计划带来的净需求足以抵消这一负面影响。

• 市政债： 基本面稳健，但估值昂贵。1-5年期市政债与公司债的收益率比率处于极低水平。大摩警告称，如果美联储仅仅是给出一个“模棱两可的暂停”，而不是明确的鸽派信号，前端市政债的利差压缩将难以持续，甚至可能导致SMAs（独立管理账户）买家转向公司债或国债。

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