韩国首尔综指收盘涨0.7%，报6299.66点。MSCI全球指数周一小幅上涨0.1%，过去八个交易日内七度收涨，逼近历史高位。亚太市场跟随华尔街升势，MSCI亚洲指数上涨0.4%。上周五，标普500指数收于历史新高，美国股指期货周一显示温和涨势，欧洲市场则预计平开。

据央视新闻8月10日报道，美国总统特朗普9日接受采访时表示，目前正在“低调处理”伊朗问题。与此同时，据新华社同日报道，伊朗外长阿拉格齐明确否认双方存在任何直接谈判，称“目前伊美没有进行任何谈判”，“信息交换是通过中间人进行的”。布伦特原油上涨0.5%至约每桶84美元，此前三个交易日累计涨幅已超5%。受油价上涨带动，美国国债收益率小幅回吐上周五涨幅，10年期收益率上行1个基点至4.66%，美元兑G10货币普遍走强。

市场焦点本周将转向美国消费者价格数据。在此之前，上周五的就业报告已有效缓解了投资者对美联储近期加息的担忧。三菱UFJ摩根士丹利高级投资策略师Kohei Onishi表示，"就业数据有助于缓解加息担忧，这正促使投资者重建科技股仓位。"

• 韩国首尔综指收盘涨0.7%，报6299.66点。日经225指数收盘涨2.1%，报66970.22点。日本东证指数收盘涨0.6%，报4100.61点。
• 美国国债收益率小幅回吐上周五涨幅，10年期收益率上行1个基点至4.66%
• 日元走势持续承压，周一报约158.30兑1美元。
• 金价周一维持平稳，报每盎司约4340美元，上周累计涨幅达7.3%，创今年1月以来最佳单周表现。
• 布伦特原油上涨0.5%至约每桶84美元，此前三个交易日累计涨幅已超5%。

韩股高开回落，KOSDAQ触发熔断机制

KOSPI指数开盘涨0.8%，报6306.33点，盘中一度涨超2%，随后涨幅收窄至约0.75%。此前一个交易日，KOSPI下跌0.6%，周一反弹主要由芯片板块驱动。

SK海力士大涨1.5%，公司此前宣布总额约54万亿韩元的投资计划，其中35.2万亿韩元用于龙仁"Y2"晶圆厂，19.1万亿韩元用于清州"M17"晶圆厂，以应对AI时代存储器需求增长。三星电子涨约2.3%。

韩国交易所当日启动KOSDAQ SIDECAR机制，暂停KOSDAQ程序化买入。日本市场同步走强，日经225指数截至早盘收盘涨约2%，东证指数涨0.8%，Advantest、东京电子等半导体相关个股领涨。

上述涨势跟随上周五美股行情。美国7月非农就业数据意外走弱，带动标普500指数创历史新高，市场将疲软就业数据解读为美联储无需尽快加息的信号。

霍尔木兹谈判陷僵局，油价延续涨势

布伦特原油期货周一一度涨逾1%，目前报84.16美元/桶；WTI原油涨约0.84%，报78.64美元/桶。此前三个交易日，布伦特已累计涨逾5%。

伊朗与阿曼周末谈判未能就重开霍尔木兹海峡达成协议。伊朗外长Abbas Araghchi明确表示，德黑兰目前未与美国进行直接谈判。据媒体报道，伊朗最高国家安全委员会负责人Mohammad Bagher Zolghadr表示，霍尔木兹海峡将持续关闭，直至美方满足六项条件，包括结束对伊朗及其盟友的战争与侵略行动，并向伊朗提供赔偿。

美方则坚持，任何重开安排必须保障不受限制的航行自由，不得附加伊朗的审批、收费或管控条件。据花旗指出，也门胡塞武装持续对红海及曼德海峡附近与沙特相关的船只发动袭击，霍尔木兹以外的风险同样居高不下。

Westpac在报告中指出，"进入伊朗战争第六个月，不确定性依然高企。霍尔木兹海峡实际上仍处于关闭状态，也门胡塞武装的介入进一步干扰了红海替代航运通道。"

特朗普表态趋于克制，市场情绪相对稳定

据媒体报道，特朗普周日在接受采访时表示，美国可以等待德黑兰因经济压力软化立场，而非采取军事升级行动。此前数周，特朗普曾多次威胁对伊朗发动大规模空袭，但随后均以希望给谈判留有余地为由收手。

AMP Ltd.经济学家My Bui在客户报告中写道，鉴于特朗普支持率已跌至新低，投资者不宜过度看空，因为他很可能再度从威胁中退缩。"目前来看，市场仍维持常态，股市受到稳健基本面、强劲经济增长和生产率提升的支撑。"

彭博策略师Mark Cranfield则指出，油价周一走强，但交易员对油价能否持续上涨持怀疑态度。"7月净多头石油头寸仅出现温和反弹，且已在各原油合约中有所削减。"

在其他市场，美国国债周一小幅回吐上周五涨幅，10年期美债收益率上行1个基点至4.66%，2年期收益率上行2个基点至4.21%。黄金跌约0.5%，报4320美元/盎司附近，此前上周累计涨逾7%，创1月以来最大单周涨幅。

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近日，被动元件龙头国巨表示，MLCC需求"确实非常强劲"，从产能利用率、客户新项目到长期协议需求，市场热度持续升温。国巨尤其指出，越来越多AI相关客户为规避未来供应风险，主动要求提前锁定未来半年乃至数年的产能供应。

这一供需格局同步拉动资本市场。午后A股MLCC概念股震荡反弹，昀冢科技、龙鑫智能涨超10%，风华高科逼近涨停，国瓷材料、博迁新材、洁美科技等跟涨，市场对相关供应链受益预期明显升温。

据中国台湾《经济日报》报道，当前主要MLCC制造商订单满载，交期已延长至12至16个月。大厂现有产能优先配置给大型客户及长期合作伙伴，AI服务器、数据中心等高阶应用快速放量，进一步压缩了中小型客户可获得的货源空间。

业界分析，一旦中小客户库存不足，又担忧缺料冲击终端出货，只能以更高价格争夺有限供给。部分急单出价甚至达原价的二至三倍，"价高者得"的抢料氛围在市场中持续蔓延。

国巨在此前的法说会上已释出被动元件供需转强的信号。公司预计本季标准品产能利用率将由第二季约八成提升至九成以上，特殊品则将维持九成以上高位，整体产能利用率朝满载方向推进。

为应对客户需求，国巨正通过中国台湾高雄、苏州、越南及墨西哥等生产基地增加产能，相关设备陆续到位后，新增产能将逐季释放。

需求强劲并非国巨一家感受，全球MLCC头部厂商均释出积极信号。全球MLCC龙头、日商村田制作所近期大幅上调年度获利预期，数据中心建置热潮被列为重要驱动力之一。

全球第三大MLCC厂太阳诱电亦直言，AI服务器需求超越原先预期，市场正加速向更高电容量产品发展，带动单台设备MLCC使用量持续增加，为整体市场景气提供进一步支撑。

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摩根士丹利首席经济学家Seth Carpenter指出，美联储缩减资产负债表规模与货币政策收紧并不对等，市场长期以来对二者关系存在根本性误读。

据摩根士丹利最新报告，该行认为美联储未来数年内可将资产负债表缩减约1.5万亿美元。Carpenter在报告中强调，这一看似庞大的数字对市场的实际冲击或远低于市场预期——关键在于，美联储拥有多重操作工具，可在维持"充裕准备金"框架、保障市场流动性的前提下完成缩表，而无需大幅推升市场利率或收紧金融条件。

上述观点直接挑战了市场的惯常逻辑。Carpenter指出，市场习惯于将资产负债表规模与资产价格走势机械挂钩，却忽视了背后的会计机制与操作细节。他警告称，即将到来的政策讨论"与其说是关于市场，不如说是关于会计"。这意味着，以往那种将缩表等同于紧缩、从而对风险资产自动看空的分析框架，可能需要重新审视。

Carpenter在报告中梳理了美联储可动用的多条缩表路径，其中多数对市场的直接冲击有限。

财政部账户是最直接的切入点。目前财政部在美联储持有的现金余额约为8000亿至1万亿美元，若将其削减最多5000亿美元，即可直接压缩美联储资产负债表规模，且对市场毫无影响。

外国官方机构的逆回购持仓是另一个可压缩的来源。近年来外国官方机构在美联储逆回购池中的持仓已膨胀至约3500亿美元，美联储可通过调整相关条款使其回落。

准备金利率分级机制（IORB tiering）则可能是影响最深远的工具。Carpenter认为，美联储可以继续对银行持有的一部分准备金支付接近市场水平的利率，但对超额持仓部分大幅压低付息水平——使其明显低于短期国债利率。这将促使银行将超额准备金转向持有国库券，从而在维持"充裕准备金"制度的同时，将实际所需准备金规模压缩至现有水平的约一半。

此外，流动性覆盖率（LCR）等监管规则的调整，也可能降低银行持有准备金的需求，进一步为缩表创造空间。

缩表过程中，美联储将释放出所持国债，财政部须向市场再融资。Carpenter认为，这正是"非对称性"的核心所在。

当银行因IORB调整转而增持短期国库券时，财政部顺势扩大短期国债发行规模以满足新增需求，实为自然之举——而这与财政部一贯倾向于短端融资的做法高度契合。Carpenter估算，额外增发约1万亿美元短期国债，并不会将其占比推出历史正常区间。

最终结果是：美联储资产负债表收缩，但市场承受的整体久期风险未必显著上升。这与市场通常担心的"缩表导致长端利率上行压力加大"的逻辑形成明显对比。

报告指出，现任美联储主席Warsh长期以来偏好压缩美联储的市场存在感，这一立场早有定论。尽管Warsh在6月份的公开表态中对利率路径和资产负债表走向均未给出明确指引，摩根士丹利仍判断，有实质性缩表的可能性较大。

Carpenter同时提示了主要风险因素。一旦美联储启动主动出售MBS（抵押贷款支持证券），且规模较大，市场影响将不可忽视。此外，资产负债表的最终走向在很大程度上取决于财政部的债务发行决策，这意味着美联储资产负债表本身并非唯一变量。

Carpenter强调，货币政策立场与资产负债表规模是两个相互独立的维度，投资者不应混为一谈。简单地以资产负债表大小作为政策松紧的代理指标，从根本上就忽视了操作层面的复杂性。

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据首尔经济日报8月9日报道，三星电子HBM4良率近期已接近80%水平。今年2月量产初期，该产品良率尚不足60%，而原定年末目标为80%——如今提前半年实现，超出业界预期。在半导体行业，80%良率被称为"黄金良率"，意味着不良率降至最低，稳定产量与盈利能力同步提升。

良率突破直接推动三星加快供货节奏。三星电子已决定将第三季度HBM4销售额环比提升至三倍以上，并计划将下半年整体HBM销售额中HBM4的占比提高至60%以上。与此同时，三星还设定了更长远目标：在年底前将HBM市场份额提升至与其DRAM市场份额（约38%）相近的水平。HBM供应扩大，也将为英伟达AI加速器"Vera Rubin"的生产提供更充足的存储芯片保障。

良率跃升：六个月完成"半年跨越"

三星电子于今年2月率先在全球实现HBM4量产出货。然而量产初期，良率不足60%，制约了供应规模的扩张。

据业内人士透露，随着下半年量产规模持续扩大，工艺改善速度明显加快，最终提前约四个月达到80%良率目标。这一进展意味着三星在HBM4的生产稳定性上取得了实质性突破。

在半导体行业，良率80%被视为关键分水岭。跨越这一门槛后，单位生产成本显著下降，盈利能力大幅提升，企业得以在维持质量的前提下快速放量。

供应提速：三季度销售额目标翻三倍

良率稳定后，三星随即启动供应扩张计划。公司明确表示，将把第三季度HBM4销售额提升至上一季度的三倍以上，并将HBM4在下半年整体HBM销售额中的占比目标设定为60%以上。

这一目标的背后，是HBM市场持续供不应求的现实。随着AI基础设施投资加速，以英伟达为代表的主要客户对高性能存储芯片的需求持续攀升。三星HBM4供应量的增加，将直接为英伟达"Vera Rubin"AI加速器的生产提供支撑。

市场格局：三星加速追赶，客户分散化需求提供窗口

在HBM市场，SK海力士目前占据主导地位。三星此次良率突破，被视为其重新争夺市场份额的重要契机。

据报道，三星已将年底前HBM市场份额目标设定为与其DRAM市场份额（约38%）相近的水平，显示出明确的追赶意图。

祥明大学系统半导体工程系教授이종환（Lee Jong-hwan）表示，对于英伟达等主要客户而言，从多家供应商采购比依赖单一来源更为有利。他认为，三星可以借助HBM4放量这一契机，快速扩大市场影响力。

客户端对供应链多元化的内在需求，为三星提供了切入市场的有利窗口。随着HBM4良率持续稳定并有望进一步提升，三星在高端AI存储芯片领域的竞争地位料将得到实质性改善。

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港股早盘高开高走，恒指、恒科指盘初双双上涨，且涨幅接近1%，盘中维持涨势，科网股多数反弹，芯片股承压，新消费概念反弹，老铺黄金一度大涨超10%。债市方面，国债期货悉数反弹。商品方面，国内商品期货多数上涨。核心市场走势：

A股：截至发稿，沪指涨0.20%，深成指跌1.13%，创业板指跌2.18%。万得微盘股指数逆势涨超2%。

港股：截至发稿，恒指涨0.72%，恒科指涨0.37%。

债市：国债期货系数法反弹，截至发稿，30年期主力合约涨0.16%，10年期主力合约涨0.02%，5年期主力合约涨0.01%，2年期主力合约持平。

商品：国内商品期货多数上涨，截至发稿，化工品涨幅居前，纯碱涨3.10%；贵金属多数上涨，白银涨2.05%；黑色系涨跌参半，焦煤涨1.75%；能源品全部上涨，燃油涨1.70%；新能源材料多数上涨，GFEX碳酸锂涨1.50%；农副产品涨跌参半，玉米涨0.89%；油脂油料多数上涨，棕榈油涨0.81%；非金属建材全部上涨，玻璃涨0.57%；航运期货跌幅居前，集运指数(欧线)跌2.80%；基本金属多数下跌，锌跌1.68%。

11:44

盘面上，个股涨多跌少，沪深京三市超3400股飘红，上午半天成交1.75万亿。沪深两市半日成交额1.73万亿，较上个交易日放量580亿。板块方面，算力硬件产业链调整，CPO、玻璃基板、高速铜连接、服务器方向领跌；半导体、光伏、商业航天、稀土、6G概念股走弱。创新药、黄金、白酒、煤炭、零售、银行板块走强。

具体来看，周一早盘，消费养殖链成为最亮主线。酒店餐饮板块涨超4%，养殖业涨3.85%，乳业涨3.49%，猪肉概念涨3.42%。益生股份、皇氏集团、一鸣食品、邦基科技涨停，华天酒店涨9.92%。养殖龙头牧原股份涨超4%，温氏股份、立华股份等跟涨。乳业方向，皇氏集团、香飘飘涨停，安德利涨停。

催化层面，生猪价格迎来四连涨，全国外三元生猪出栏均价报10.67元/公斤，四天累计上涨3.6%。国家统计局数据显示，7月猪肉价格环比由下降转为上涨4.1%，创年内最大环比涨幅。供给端，能繁母猪存栏持续去化效果逐步显现，叠加南方高温对运输效率的扰动，短期供给阶段性偏紧。

国投证券认为，去年10月能繁母猪存栏环比下降1.1%或带动8-9月生猪供给压力缓解，6月以来二育栏舍利用率低于历史同期，短期库存压力趋于改善。

医药板块延续上周强势，医疗服务涨3.29%，CRO概念涨3.18%。百普赛斯20cm涨停实现二连板，百花医药五连板，哈药股份二连板（涨停封单超70万手），海正药业、亚太药业、海普瑞、金域医学、贝瑞基因涨停。药明康德涨超6%，昭衍新药、康龙化成涨超6%。

催化层面，药明康德8月9日公告，美国法院8月7日就初步禁令动议作出裁决，公司在挑战1260H认定期间免受不利影响。药明康德2026年中报显示，营收289亿元同比增38.9%，净利润105.72亿元同比增89.39%，在手订单664亿元同比增25.2%。公司全面上调全年收入指引至35%-39%增速。

此外，斯坦福大学研究人员开发出生成式AI程序"Evo 2"，能编写新的基因组，AI制药概念持续升温。第12批国家药品集采65种药品全部采购成功，哈药股份两款产品拟中选。

华西证券指出，药明康德上半年业绩显著超预期，已全面上调全年收入指引，CXO行业景气度持续改善。华泰证券研报认为，继续关注性价比尚可的CXO龙头。

算力硬件股、芯片半导体集体调整，PCB、CPO等算力硬件股下挫，光迅科技接近跌停，长盈通、泰金新能跌超10%。新易盛跌7%，中际旭创跌7.59%，天孚通信跌4.83%。

10:47

创业板指跌超2%，沪指涨0.29%，深成指跌0.93%，CPO、玻璃基板、PCB、6G等方向跌幅居前，沪深京三市下跌个股超1900只。

芯片股大跌，算力芯片巨头寒武纪跌超6%，存储芯片龙头跌幅居前，普冉股份跌超8%，兆易创新跌超5%，佰维存储、澜起科技跌超3%，德明利、长鑫科技跌超2%。

港股半导体板块同步走低，天数智芯跌超10%，兆易创新跌超5%，澜起科技、华虹宏力跌超3%，中芯国际跌超2%。

10:08

寒武纪跌近7%。

消息面，寒武纪披露2026年半年度报告显示，营业收入达59.96亿元，同比增长108.13%，实现翻倍；归属于上市公司股东的净利润23.11亿元，同比增长122.61%；扣除非经常性损益后的净利润21.66亿元，同比增长137.30%，盈利质量同步提升。

这是寒武纪上市以来单半年度营收首次突破50亿元大关，标志着公司从技术积累期正式迈入商业化规模爆发阶段。

09:58

军工板块异动拉升，长城军工直线涨停，北方长龙涨超10%，湖南天雁、建设工业、东安动力、内蒙一机纷纷冲高。

09:53

早盘半导体设备板块再度走强，盛美上海双双涨超10%，京仪装备、富创精密、华亚智能、至纯科技、中科飞测等跟涨。

09:45

早盘有色·钴概念再度活跃，寒锐钴业涨超10%，此前鹏欣资源涨停，腾远钴业、华友钴业、中矿资源、格林美、盛屯矿业跟涨。

锂矿概念表现活跃，永杉锂业涨停，赣锋锂业、国城矿业、赣锋锂业、盛新锂能、川能动力、盐湖股份跟涨。

09:42

创业板指下挫跌逾1%，通信设备、游戏、军工等板块指数跌幅居前。

09:26

上证指数高开0.1%，创业板指涨0.11%。CRO、创新药、PCB、工业金属、特高压、存储器、锂矿概念股活跃；服务器、核电、稳定币、AI应用题材走弱。

09:21

恒生指数高开0.53%，恒生科技指数涨0.85%。MIMIMAX涨近5%，智谱、蔚来、华虹宏力、比亚迪股份、小鹏集团、京东集团涨幅靠前。

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上周，一份远低于预期的非农就业数据意外成为市场催化剂，触发美股全面拉升，标普500指数创下年内第26个历史新高，9月降息预期随之升温，令此前的技术性抛压得以消化。然而，据高盛最新Prime Brokerage周报，在这轮反弹平息之后，对冲基金迅速转向，上周整体净卖出美股，做空规模重新超过做多买入。

这一快速切换折射出当前市场情绪的高度不稳定性——机构投资者在短暂的情绪修复后，并未形成持续的做多共识，而是选择重新构建空头头寸，尤其集中于宏观产品和能源板块。

逼空行情迅速平息，杠杆数据回落

据高盛Prime Brokerage周报，在经历2020年11月以来最大规模空头逼仓的一周后，上周市场明显趋于平静。

美国多空基金总杠杆率下降3.9个百分点至204.2%，处于近一年的第6百分位，显示整体风险敞口仍处于低位。与此同时，净杠杆率小幅回升0.8个百分点至53.6%，位于近一年第60百分位。美国基本面多空比率（按市值计算）则上升1.9%至1.712，处于近一年第97百分位。

从触发上周反弹的背景来看，疲弱的非农数据令9月加息概率从接近确定骤降至约40%，市场以"坏消息即好消息"的逻辑作出回应。软件及互联网板块财报表现亮眼，Atlassian（TEAM）单周涨幅达30%，Twilio（TWLO）上涨25%，IGV指数整体上涨约3%，带动部分空头回补。与此同时，热门半导体多头持仓普遍承压，美光、AMD等个股出现下滑。

宏观产品成做空主战场，单股流向基本持平

在资金流向层面，上周对冲基金整体净卖出美股，主要驱动力来自宏观产品（指数与ETF合并口径）的做空活动。

宏观产品净卖出规模达近一年的-0.6个标准差，做空卖出与做多买入之比为2.2比1。美国上市ETF空头头寸连续第五周下降，月环比降幅达12%，主要来自信用类及大盘股ETF的空头回补，但小盘股ETF的新增做空部分抵消了上述回补效应。

单一股票方面，净流向基本持平，做多买入与做空卖出规模大致相当。值得注意的是，上周单股总交易量为近七周最大，11个板块中有10个（信息技术除外）交易活跃度均有所提升。金融、通信服务、医疗保健和材料板块为净买入规模最大的板块，而信息技术、工业、非必需消费品和能源则为净卖出规模最大的板块。

金融股连续四周获净买入，能源股结束七连买

金融板块是上周及过去一个月对冲基金净买入规模最大的美国板块之一。高盛数据显示，对冲基金已连续四周净买入金融股，买入与卖出之比高达3.8比1，净买入强度达近一年的+1.0个标准差。

细分来看，交易及支付处理、资本市场（交易所与数据、投资银行及经纪）为本周净买入规模最大的子板块，银行和保险则为净卖出最多的子板块。从相对权重来看，对冲基金目前对金融服务（含资本市场及交易支付处理）的超配程度为近三年最高，对保险的低配程度亦为近三年最深，银行的相对权重则处于近三年第35百分位。

能源板块方面，在连续七周净买入之后，上周出现小幅净卖出，净卖出强度为近一年的-0.4个标准差，做空卖出与做多买入之比约为4比1。综合石油天然气及油气储运为净卖出规模最大的子板块，勘探与生产、钻探及设备服务则获净买入。尽管如此，美国能源股净敞口占总美国净市值的比例仍达4.0%，处于近一年及近三年的第95至98百分位，板块整体多空比率为1.87，处于近一年及近三年的第99至100百分位，显示整体仓位仍相对偏多。

市场目光已转向本周密集的宏观日程。周三公布的7月CPI数据将是核心看点，市场预期核心CPI环比上涨0.2%，同比上涨2.5%；周四将公布PPI数据，周五则有零售销售数据出炉。与此同时，美国财政部将于周二拍卖580亿美元3年期国债，周三拍卖420亿美元10年期国债，周四拍卖250亿美元30年期国债，供给压力不容忽视。

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面对市场对创纪录股权发行量能否被消化的普遍疑虑，高盛美洲股票执行服务主管、合伙人John Flood表示：

“能。标普500能上冲8000。”

该行预计2026年美股股权发行总额约7000亿美元，创历史纪录，但相对市值占比仅约1%，与2015-2019年均值相当。

发行量创纪录，但相对市值占比仍低

高盛预计，2026年将成为美股股权发行金额的历史纪录年。具体拆分：IPO发行量略超2250亿美元，其他发行（增发、可转债、SPAC等）约4500亿美元，合计约7000亿美元。

但关键在于比例：这一总量相当于罗素3000指数市值的约1%，与2015-2019年的年均发行水平基本持平。

单季度来看，2026年第二季度美国企业通过IPO、增发、可转债及SPAC合计融资2520亿美元，打破了2021年第一季度创下的单季度纪录2340亿美元。

增发跟进发行（Follow-on）方面，第二季度贡献700亿美元，年初至今（截至7月）累计达1050亿美元，为2021年以来同期最高。但John Flood指出，若将发行量相对市值规模及发行笔数综合来看，"这更像是回归正常，而非一场繁荣"，两项指标均略低于历史均值。

回购是真正的“压舱石”

发行量虽大，但回购的韧性被许多投资者低估。

标普500成分股回购在2026年第二季度同比增长+11%。尽管超大规模科技公司（Hyperscalers）将现金流从回购转向资本开支，但银行、半导体等其他行业正在扩大回购规模。

截至目前，美国企业回购授权年初至今已达9890亿美元，创历史纪录。

高盛估计，2026年全年美国公开市场股票回购总额将达1.4万亿美元。这一数字不仅覆盖了约7000亿美元的一级市场发行，还足以抵消IPO后锁定期解禁带来的潜在额外供给——即便假设所有解禁股票立即全部抛售，需求依然压倒供给。

AI是发行浪潮的核心驱动力

2026年的股权发行高度集中。IPO与增发合计，前三大发行项目占年初至今总发行量的近一半。

行业分布上，AI相关发行占美股增发跟进发行量的约40%。科技、媒体与电信（TMT）板块占年初至今增发量的近30%，是过去五年该板块发行占比的两倍以上。医疗健康板块历来是最大贡献行业，今年依然如此。

AI投资需求是这一趋势的根本逻辑。高盛援引市场一致预期：超大规模科技公司资本开支将在未来数年内每年超过1万亿美元，2027年前资本开支将超过其经营现金流的100%。

高盛与投资者的近期交流显示，"大多数股票投资者预计超大规模科技公司的资本开支将超过一致预期，其他公司也将为AI投资计划募集资金。"

债务为主，股权为辅

面对天量资本开支需求，外部融资将以债务为主。

高盛信贷策略师预计，超大规模科技公司将以债务覆盖2027年资本开支的35%，对应全球债券发行约4000亿美元。其他AI基础设施公司也将追加融资。

股权融资则扮演辅助角色——对部分公司而言，适度的股权融资有助于支撑多年期投资计划，同时维持资产负债表质量，避免债务市场容量约束。

高盛结论：发行是逆风，不是风暴

高盛首席美国股票策略师总结：股权发行是"可控的逆风，而非市场飓风"。

增发量上升，主要由AI融资需求驱动，且这一需求将持续；但发行高度集中，相对市值的发行比例仍低于长期均值，发行折价和公告后股价表现均未显示市场消化不良的迹象。

债务将承担超大规模科技公司及AI基础设施投资的大部分外部融资，而预计1.4万亿美元的股票回购将远超约7000亿美元的一级发行加潜在解禁供给。

John Flood的判断简洁明了："企业股票需求在2026年将持续压倒供给。"

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据追风交易台，摩根大通8月9日发布的研究报告指出，SK海力士股价上周下跌15%，同期韩国综合股价指数（Kospi）跌幅为5%，三星电子跌幅为9%。此轮下跌由三大市场传言驱动：英伟达削减HBM芯片采购量及定价不确定性、股东回报时间表不明朗叠加子公司IPO计划，以及大规模基础设施资本支出披露。

分析师Jay Kwon在报告中逐一回应上述疑虑，认为“最坏的时刻已经过去”，并预计股价情绪将从中期维度逐步改善，并维持对SK海力士的增持评级，目标价为275万韩元（对应2027年6月），较上周收盘价仍有近94%的上行空间。

报告指出，未来一至两个月内的三大关键催化剂包括：股东回报计划更新（三季度末前）、HBM合同价格更新（三季度末前），以及美国子公司上市计划更新（一个月内）。

股东回报：时间表提前，三季度末前披露

围绕股东回报的不确定性是上周股价下跌的核心诱因之一。SK海力士已通过监管文件披露，正积极评估额外股东回报措施以提升股东价值，并预计在三季度末前完成并公布相关方案。

这一时间表较管理层此前在二季度业绩说明会上给出的"年底前"表态明显提前。摩根大通预计，SK海力士未来三年将产生空前规模的自由现金流，估算累计自由现金流超过800万亿韩元。报告指出，投资者普遍期待SK海力士作出比日本及美国存储器同行更大力度的股东回报承诺，原因在于该公司过去12个月的盈利能力（包括Kioxia股权出售收益）显著高于同行。一旦推出渐进式股东回报政策，市场反应将较为积极。

HBM定价：五折传言失实，摩根大通给出保守预测

上周市场流传SK海力士将以竞争对手五折价格为2027年HBM4产品定价，引发投资者对公司盈利能力的广泛担忧。报告明确表示，上述报道"不准确"。

报告采用相对保守的定价假设——低于2026年预估基础上40%的同比涨幅——并给出三点支撑逻辑：其一，存储器供应商有动力优先为DDR5、LPDDR5及NAND等长期协议产品争取更高溢价，这些产品的利润率显著高于HBM；其二，英伟达是SK海力士最大客户，双方存在多项产品合作，公司可从多年采购的视角与客户谈判；其三，HBM价格每年均可重新议定，后续年份仍有调价空间——管理层的表态暗示HBM将面临多年短缺，短期合同定价未必是首要考量，若公司优先锁定三至五年的长期协议量，则短期价格让步具有战略合理性。报告同时指出，若SK海力士最终实现高于预期的HBM均价，将构成每股盈利的上行风险。

540亿韩元资本支出：规模庞大，但属既定计划

SK海力士宣布540亿韩元（约381亿美元）的大规模资本支出计划，拟在韩国新建两座存储芯片工厂，消息引发市场对财务压力的担忧。该计划规模虽大，但属于公司既定战略的延续。

据报告，上述资本支出中，352亿韩元用于龙仁Y2集群的DRAM工厂（略高于龙仁一期的310亿韩元投入），191亿韩元用于清州M17的NAND工厂。龙仁Y2是龙仁四大集群中的第二个，计划于2027年7月破土动工，主要用于2031年以后的产能扩张；清州M17将于明年2月破土，首个洁净室目标于2028年底竣工，投资周期延续至2031年4月。上述安排与公司此前披露的"2030年前实现100万片晶圆产能"目标一脉相承，并非超出预期的新增支出。

Solidigm IPO：战略价值存疑，仍在评估中

针对SK海力士旗下美国子公司Solidigm赴美上市的传言，公司管理层表示方案仍在评估中，将于一个月内给出进一步说明。

报告指出，SK海力士于2021年从英特尔收购Solidigm，主要目的是获取企业级固态硬盘解决方案（QLC方案的浮栅技术）；经历2023年短暂亏损后，随着AI驱动NAND市场进入超级周期，这笔收购已获得丰厚回报，当前NAND利润率超过70%。鉴于SK海力士充裕的内部现金流和资产负债表完全可以支撑资本支出而无需稀释现有股东权益，Solidigm上市在融资层面的战略价值有限。

此外，报告还指出，Solidigm上市可能与韩国2026年初商法修订中关于重复上市的相关规定存在冲突，且在扩大投资者基础和估值重塑方面亦缺乏充分的战略逻辑。

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据《华尔街日报》8月9日报道，对Ares Management、Blackstone、Blue Owl Capital和Golub Capital旗下私募信贷基金的季报进行分析后发现，上述基金的贷款违约率已触及至少2021年以来的最高水平，内部风险观察名单也在同步扩大。

这一现象发生在美国经济整体表现尚可的背景下，令分析人士警觉——若经济增速放缓，损失可能急剧扩大。

违约率创五年新高，管理人表态与数据出现落差

私募信贷基金的核心业务是"直接贷款"：向高负债企业发放高息贷款，赚取丰厚回报。这一策略在过去数年间吸引了大量资金涌入，一度是华尔街最炙手可热的资产类别之一。

然而，据分析，Blue Owl旗下基金二季度不良贷款率升至2.8%，为至少五年来最高。Ares、Blackstone、Golub旗下基金的不良贷款率同样触及五年高位，超过了2023年美联储激进加息时期的水平。

面对外界质疑，多家机构管理人公开表态淡化风险。Blue Owl联席CEO Marc Lipschultz在季度分析师电话会议上表示："在我们的直接贷款策略中，信贷健康状况依然强劲。"他还称，软件公司是Blue Owl最具盈利性的借款方之一，"与一年前相比，我们的观察名单没有出现任何实质性变化。"

但Golub Capital联席CEO David Golub的表态更为审慎。他说："部分媒体在说'天要塌了'，我的一些同行则说'这是无稽之谈，根本没有问题'。两种说法都不准确。我们显然正处于一个信贷周期之中。这个周期并不特别糟糕，但会有赢家和输家。"

观察名单悄然扩大，软件贷款成最大隐忧

私募信贷基金通常维护一份内部"观察名单"，追踪出现还款压力迹象的借款方。当某家企业经营状况恶化，就会被纳入名单，这往往是违约的前兆。

Ares、Golub和KKR旗下基金今年均报告观察名单借款方数量增加，目前已达到2022至2023年加息周期以来的最高水平。

目前，问题贷款主要集中在医疗健康和受油价冲击的行业，例如牙科服务商Affordable Care和塑料薄膜制造商Loparex。但分析人士和基金管理人真正担忧的，是违约风险向软件公司蔓延。

原因在于：软件公司贷款占许多基金组合的20%以上，而人工智能的快速发展正在冲击部分软件企业的商业模式，其偿债能力面临不确定性。一旦这一板块出现系统性违约，对基金组合的冲击将远超当前的医疗和能源领域。

回报率下滑，个人投资者或成压力放大器

私募信贷基金过去长期提供年化10%以上的回报，这是其向高净值个人投资者募资的核心卖点。如今，即便是表现较好的基金也难以维持7%的年化回报。

KKR旗下一只表现欠佳的基金，截至今年6月的过去12个月亏损6.55%，较此前12个月9.17%的亏损略有收窄，但仍处于亏损状态。

回报下滑的原因是多方面的：私募股权并购活动放缓，压缩了新增高收益贷款的机会；借款企业经营走弱叠加公开债市下跌，迫使基金对仍在付息的贷款进行减值；基准利率从峰值回落，也削减了利息收入。

基金管理人表示，业绩波动是私募信贷的正常现象，毕竟这一策略本就聚焦于低信用评级企业。但问题在于，许多个人投资者此前从未经历过这样的下行周期。若回报持续低迷甚至转负，他们可能选择赎回。

一旦投资者大规模撤资，基金募资能力将受损，进而影响其为到期企业贷款提供再融资的能力——这将形成一个自我强化的负向循环。

目前，上述基金股价已从去年以来的大幅下跌中出现小幅反弹，市场似乎在一定程度上接受了管理人的乐观叙事。但《华尔街日报》的分析显示，数据层面的压力尚未消退。

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周四，摩根士丹利发布研究报告，将智谱目标价从约990港元大幅上调近72%至1700港元。消息刺激智谱盘中涨超4%，过去5个交易日累计涨幅已超37%。

摩根士丹利认为，智谱算力获取能力持续提升，叠加新一轮融资落地，两者共同支撑智谱实现更强劲的增长。没有足够的算力，模型训练和推理都无从谈起。融资则解决了“烧钱”阶段的弹药问题。两个制约因素同步改善，是该行上调评级的直接触发点。

同日，港股整体情绪偏暖，恒生指数高开0.53%报25805.18点，恒生科技指数涨0.85%，MiniMax涨4.8%。

行业叙事转变：从价格战到智能变现

摩根士丹利分析师Gary Yu等在报告中写道：“中国大模型行业正建立起更健康的商业化环境。”

这与市场此前的主流担忧截然相反。过去，市场普遍认为，中国开放式权重模型（open-weight model）的盛行，将导致产品同质化，进而引发持续的价格战。

但该行判断是，行业正在以更积极的方式推动商业化，"从价格竞争转向依靠模型智能实现变现"。换句话说，谁的模型更聪明、更好用，谁就能赚到钱——而不是谁的价格更低。

这一逻辑转变，对整个中国AI板块的估值都具有重新定价的意义。

MiniMax：看好但目标价下调，增长后置

同一份报告中，摩根士丹利对MiniMax的态度则更为复杂。

分析师表示继续对MiniMax持"建设性观点"，并将即将发布的M3升级版本及M3 Pro视为重要催化剂。

但与此同时，该行将MiniMax目标价下调至900港元。理由是：MiniMax的增长"更多将在后期释放"，即短期兑现节奏慢于智谱。

报告还提及阿里巴巴，该行表示看好阿里，理由包括：覆盖全产业链的AI能力、算力方面的优势，以及多年云业务增长积累和完整的利润扩张空间。

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据CNBC报道，上周一枚SpaceX猎鹰9号火箭的废弃上面级在失控运行逾一年后撞击月球，再度将太空垃圾问题推至公众视野。与此同时，轨道追踪平台OrbitRadar显示，目前在轨可追踪物体近3万个，其中约1.85万个为活跃卫星，其余均为碎片或废弃火箭残骸。

欧洲航天局（ESA）太空碎片负责人Tim Flohrer警告，即便不再发射新卫星，在轨碎片总量仍将持续增加，部分轨道面临"无法使用"的风险。

在此背景下，东京上市的在轨服务公司Astroscale及卢森堡初创企业ClearSpace等正加速布局，将碎片清除定位为卫星维修、延寿服务等更大市场的入口。目前该市场仍以政府合同为主要收入来源，监管框架的完善程度将在很大程度上决定商业需求能否真正释放。

指数级增长的轨道威胁

近地轨道的拥挤程度已超出直觉认知。德克萨斯大学奥斯汀分校研究人员开发的实时交互地图直观呈现了这一现状——数十年来美国与前苏联遗留的火箭残骸、失效卫星与新一代商业星座共享同一空域。

Astroscale商业副总裁Andrew Faiola将太空碰撞比作手榴弹击中汽车，产生的碎片云会散落至难以预测的轨道，部分碎片体积过小，无法从地面追踪，却足以对卫星造成严重损伤，甚至刺穿执行舱外作业宇航员的航天服。

Flohrer指出，碎片的自然再入大气层速度已跟不上物体碎裂速度，这意味着问题将持续恶化。活跃卫星被迫执行越来越多的碰撞规避机动，消耗燃料与寿命。空间基础设施已成为全球经济的底层支撑，涵盖金融交易、GPS导航、天气预报及导弹追踪等关键领域，轨道环境的恶化直接威胁这一基础。

商业模式：从清洁工到太空“4S店”

面对这一问题，Astroscale与ClearSpace的商业逻辑虽有交集，但侧重点不同。

Astroscale开发的航天器具备高机动性，能够在轨道上安全接近并操作其他航天器。其核心技术是磁捕获对接系统——在近地轨道上，物体以每秒7至8公里的速度飞行，且可能处于失控翻滚状态，实现对接极具技术难度。该公司在截至今年4月的财年中录得营收同比增长142%，订单积压持续扩大，但仍处于亏损状态，项目收入中政府补贴占据较大比重。Faiola表示，防务领域对其技术的需求也在增长，军事应用潜力正成为新的增长点。

ClearSpace则将视野放得更宽。其联合创始人兼CEO Luc Piguet将公司定位为"空间基础设施的服务层"，类比于公路、航运和航空业围绕基础设施发展出的庞大维护产业。该公司已开发出配备"爪臂"的卫星，可捕获碎片并将其带回大气层销毁，或推送至碰撞风险较低的"太空墓地"轨道。ClearSpace于2023年完成2600万欧元（约3000万美元）融资，并计划于今年晚些时候启动新一轮融资。

Piguet指出，投资者对航天行业的认知已显著提升。三年前，投资者还在询问"卫星如何进入轨道"，如今已有大量机构投资过SpaceX、Rocket Lab等公司，能够就供应链和交付周期提出专业问题。他还表示，欧洲地缘政治局势推动防务投资大幅提速，当前时机"极为有利"。

监管：商业化的关键开关

尽管市场前景被看好，太空垃圾清除的商业化仍面临一个根本性障碍：责任归属至今是法律灰色地带。

ESA明确表示，其角色并非监管机构，仅能对自身任务执行碎片减缓要求，并将太空垃圾定性为"公地悲剧"，呼吁全球合作应对。Flohrer承认，商业运营商对太空碎片标准的合规程度正在缓慢改善，但速度远不足以遏制在轨垃圾总量的增长。

Faiola援引核电站退役的先例指出，监管本身就能创造市场——没有人质疑核电站需要在寿命终止后拆除，相关企业的存在正是因为法规明确要求如此。"我们需要监管跟上步伐，届时一切都将顺理成章。"他说。

对于投资者而言，这意味着该市场的商业化时间表在很大程度上取决于各国政府和国际机构的监管进展，而非单纯的技术突破或市场需求。在监管框架明确之前，Astroscale和ClearSpace等公司将继续依赖政府合同维持运营，等待商业需求的真正引爆点。

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据追风交易台，摩根大通在8月9日发布的亚洲消费行业研究报告中指出，当GLP-1用户的食欲改变，受影响的不只是高热量食品，而是一条由渴望、便利、习惯、场景许可和重复购买构成的消费链条，而亚洲消费行业很大一部分增长，就建立在把这条链条变现上。

在中国、印度、韩国533名当前使用者的样本里，约75%减少了零食摄入，62%减少饮酒，69%的烟草用户降低了消费，74%减少了外卖订单，84%表示对冲动消费或“犒劳自己”的欲望明显下降。社交与节庆场合的消费同样大幅收缩。

与此同时，消费者的钱包并未合拢，而样本数据显示，用户减少零食、快餐、外卖、酒精和冲动消费的同时，增加居家烹饪、蔬菜水果、蛋白补充、健身、体检、运动服饰和部分美容医美支出。消费从“被触发”转向“有目标”：控制吃进去什么，维持减重结果，或者让变化被自己和别人看见。

就当期利润表而言，亚洲消费股的EPS还未受到冲击。GLP-1在亚洲渗透率仍低，这项调查也不是渗透率预测。但估值未必等利润表确认才先动。对依赖频次、习惯、复购和经营杠杆的消费公司来说，只要投资者开始怀疑未来交易是否还那么容易发生，倍数就可能先行反应。

调查揭示，GLP-1的影响远不止于缩小食量。在三个市场中，85%的受访者表示食欲下降，但更具投资意义的是消费行为的全面收缩。

这项调查样本覆盖中国175人、印度183人、韩国175人，均为当前GLP-1使用者。56%使用时间在6个月以上，91%称开始后体重下降至少3公斤，85%称食欲下降。

调查显示，削减最明显的品类集中于由渴望、放纵与即时奖励驱动的消费：79%减少零食，77%减少油炸食品，70%减少含糖饮料。这一模式跨越了截然不同的饮食习惯——中国用户减少了奶茶，印度用户减少了方便面、披萨和传统甜点，韩国用户减少了炸鸡、部食和烘焙产品。本地产品各异，行为方向却高度一致。

更值得关注的是，这种克制延伸至与热量毫无直接关联的品类。62%的受访者减少了饮酒，近70%的烟草用户降低了消费。84%的受访者表示对"犒劳自己"或冲动购物的欲望有所下降——这是一种更广泛的欲望效应，而非单纯的饮食调整。

摩根大通将上述现象归结为同一底层逻辑：这些品类依赖消费者"不假思索地说是"。欲望启动消费，便利完成转化，场合提供许可，重复积累价值。这套机制，正是亚洲消费行业变现得最彻底的地方。GLP-1干扰了这条链条的每一个环节——食欲下降削弱了触发器，"犒劳自己"的欲望减弱软化了冲动，社交与节庆场合的克制令"场合许可"失效，而便利本身已无法可靠地将更弱的欲望转化为交易。

如果只是少吃几口，消费公司还能用小份化、提价、产品组合、低糖高蛋白配方去部分对冲。更棘手的情形是交易本身消失。

样本中，79%称快餐支出或频次下降，74%减少外卖支出或频次，68%增加居家做饭。中国的数据最有说明力：在外卖体系高度发达的市场里，仍有74%减少外卖，80%增加居家烹饪。

这意味着便利性不再自动等于交易转化。过去许多消费模式的增长逻辑是减少摩擦——门店更近、配送更快、支付更顺、菜单更容易点。这套逻辑的前提是消费者已经有欲望。GLP-1削弱的是前端触发，后端再顺畅也未必能把订单拉回来。

社交和节庆场景同样没有天然的护城河。样本中，92%用户称社交餐饮受到影响，89%称节庆消费减少或更加克制。很多人仍会参加聚餐或节日活动，但吃喝更少、点单更谨慎。对餐饮、酒类、礼赠和多人共享型消费来说，风险不只是单个用户胃口变小，还可能传导到桌面消费总量、加单频率和场景拉动效率。

摩根大通在报告中将风险分为三层：客单价风险（还在买，但买少了）、频次风险（买的次数减少）、场景风险（消费场合本身消失）。频次风险比客单价风险更难对冲，场景风险又比频次风险更难防守。

GLP-1使用者没有停止花钱，只是钱包开始跟着目标走。

增长最明显的是与控制过程、维持结果和让变化可见相关的消费：62%增加健身房或健身课程支出，58%增加补剂/蛋白产品，51%增加医疗护理或体检支出，44%增加运动服饰/运动鞋支出，40%增加护肤/美容支出，31%增加医美支出。此外，84%称增加了运动频率，68%增加居家烹饪。

这些品类并不都属于"健康食品"。运动鞋不是药，护肤不等于减重，医美也不是营养补充。但它们服务同一个消费任务：让用户能控制过程、维持结果，或者让变化更可见。摩根大通将此概括为"控制是新的便利"——旧的便利是让欲望更容易变成消费，新的便利是让进展更容易坚持。

样本里，增加旅游支出的比例为26%，增加黄金/珠宝为18%，个人电子产品、奢侈配饰/手表、香水均约为17%。从食品饮料省下来的钱有目的的再分配，从触发型消费转向目标型消费。

这套框架落到股票上，核心问题不是"公司属不属于食品饮料"，而是：增长有多少来自消费者的自动点头？摩根大通人将影响三类公司，第一组是依赖"不假思索"的公司， 需求更多来自频次、习惯、渴望或场景，这类公司讲受负面影响；第二组是正在转型的公司，例如向营养、蛋白、功能性食品扩展，第三组是以目标型需求为核心的公司，这两类公司讲受益。

当下最大的边界条件清楚：GLP-1在亚洲消费行业还不是当期利润表问题。样本是当前使用者的行为调查，不是渗透率预测；数据为自报变化，不等同于因果证明。

但消费股的倍数往往资本化的是未来频次、复购、门店效率和用户生命周期价值。一旦投资者开始怀疑这些假设，利润表可以滞后，估值未必滞后。

样本里有三个会让投资者提前警惕的信号：89%计划至少再继续使用GLP-1六至十二个月；71%已向别人推荐过GLP-1；79%预计停用后至少部分新习惯会保留。盖洛普数据显示，美国成年人GLP-1使用率从2024年约3%升至2026年的11%，累计使用比例达15%。一旦口服化、国产化、价格和渠道打开，亚洲采用率可能提速。

摩根大通在报告中标注了三个值得关注的时间节点：一是口服GLP-1进入亚洲——Novo的口服Wegovy已于2025年12月在美获批，礼来的orforglipron于2026年4月在美获批，据摩根大通医药团队判断，orforglipron最快可于2026年底至2027年初在中国获批；二是中国首批国产司美格鲁肽预计自2027年起获批，十余家本土企业的加入可能推动价格竞争和渠道下沉；三是消费公司开始推出面向GLP-1用户的专属产品，如保肌蛋白和份量控制包装——一旦运营商开始为这类用户重新设计产品，市场就很难再将其视为纯医药问题。

最终问题并非GLP-1会不会让所有消费股下跌。真正的问题更具体：哪些公司过去赚的是消费者的冲动，哪些公司赚的是消费者的目标。前者需要证明自己不只靠频次和场景；后者需要证明目标型支出能够重复发生。估值分化，可能就从这里开始。

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广发证券首席策略分析师刘晨明在8月9日发布的专题研究中指出，本轮回撤由三股力量共同触发：拥挤交易的松动、AI应用增长未能持续超预期、以及韩国存储链从“盈利上修”切换到“盈利高点与扩产压力”的交易逻辑。这三者叠加，放大了全球AI硬件链的波动。

7月末以来，北美云厂商财报成为企稳的关键锚点。三条新叙事正在重塑AI定价。第一，市场不再单纯惩罚云厂商高CapEx和自由现金流恶化，而是转向奖励收入、订单和利润兑现。第二，云厂商CapEx上修重新成为产业链利好，缓解了市场对芯片、通信连接和存储订单放缓的担忧。第三，虽然2027-2028年传统云厂商CapEx增速可能回落，但模型商和新云厂商的推理需求乃至新增的RSI（递归超级智能）训练需求，有望成为下一阶段算力投资的重要接力来源。

广发证券认为，Agent向RSI（递归超级智能）突破的迭代需求可能成为下一阶段AI投资的主线逻辑。RSI逻辑的核心在于，AI能力提升可能同时带来“训练需求扩张”和“应用需求打开”两条主线。

与此同时，广发证券指出，企稳并不意味着重新回到单边上涨，后续更可能进入高波动、高轮动阶段。 AI板块可能形成第一个阶段性顶部，但这不是产业周期终点。后续主线或沿着“硬件 → 云厂商 → 模型商 → 应用”继续轮动。

7月末，北美四大云厂商集中披露财报，AI板块开始企稳，背后有三条新叙事在重塑定价逻辑。

第一条：市场不再单纯惩罚高CapEx，转向奖励收入兑现。

四大云厂商自由现金流普遍恶化，但7月29日至8月7日股价整体明显反弹。Amazon和Microsoft从低点分别反弹21.1%和28.0%，原因是两者在上调CapEx指引的同时，实现了更明显的收入和营业利润超预期。Meta则相反：Q2营业利润低于预期，自由现金流同比下降91%，次日股价下跌7.95%，此后的企稳幅度垫底四大云厂商。

定价逻辑的切换很清楚：CapEx能不能转化为订单、收入、利润，才是现在市场给分的标准。

第二条：CapEx再上修，重新成为硬件链利好。

二季报公布后，除微软因会计重分类将2026E指引从1900亿美元下调至1750亿美元外（实质未削减任何设备采购），其余云厂商CapEx预期均进一步上行，四大云2026E CapEx总体较年初预期增加250亿美元。这直接缓解了市场对上游芯片、通信连接和存储订单增速放缓的担忧。

第三条：2027-2028年CapEx增速缺口，模型商和新云能否接棒？

这条叙事最复杂，也是当前市场分歧最大的地方。

四大云CapEx绝对数额仍在增长，但增速预计大幅回落：从2026E的105%，降至2027E的45%，再降至2028E的9%。如果要维持2025年67%的增速，2028年需要额外填补5055亿美元的资本投入；如果要维持2026年105%的增速，2028年的缺口高达1.9375万亿美元。

市场找到的新叙事是RSI——递归超级智能。逻辑是：不同于过去人训练模型，RSI模式下演变为模型训练模型，可在短时间内进行巨量方案尝试、不眠不休地迭代，训练速度远超旧范式，所需算力因此大幅增加。尤其是SSI公司获得英伟达约50亿美元战略投资后，"模型商接棒算力需求"的逻辑获得更多市场关注。

对模型商和新云厂商的2027-2028年CapEx做了系统测算：

2027年： OpenAI（Stargate计划，与AMD的6GW GPU部署协议）、Anthropic（与AMD签署上限2GW计算系统部署协议，首批1GW计划2027年上半年启动）、xAI（AI业务2027年CapEx将达739亿美元）、以及Coreweave等新云厂商，合计预计新增约10GW算力需求，对应CapEx中值约4609亿美元。

2028年： 上述玩家CapEx增量进一步增长至中值约5252亿美元。

结论是：如果参照2025年67%的增速，模型商和新云目前已知项目的CapEx增量可以填补缺口；但如果要维持2026年105%的增速，2028年所需的19376亿美元远超模型商和新云预计新增的5252亿美元，缺口仍然显著。第三条叙事方向正确，但定量层面有待更多项目协议落地。

RSI不只是训练需求，还可能打开第二波应用浪潮

当前广泛使用的Agent大多仍处于L1层级——根据人类指令完成编码、调试等子任务，本质是"高效执行工具"。

真正的变化在L2-L3阶段。L2阶段下，AI不再只是遵循既定指令，而是能够根据执行轨迹自主修改约束条件甚至算法。例如，在财务预测中，模型可能发现需要加入"换机周期"等新因子，并将这类改进反哺训练数据，实现高质量数据自产，推动自身CoT和工作流的递归进化——这涉及强化学习和大量算力支撑。L3阶段，当前一代模型实质参与下一代模型的训练和部署，进化速度快到人类无法干预或追赶。

除算力需求外，RSI还可能打开新一轮应用需求。当前市场担忧coding agent和办公辅助的渗透率接近阶段性天花板，但AI投资具有"供给创造需求"的特征——模型能力突破往往会打开新的需求边界，类似通信从2G升级至4G后带来的应用渗透浪潮。如果L2阶段AI从被动执行走向主动参与"规律探寻"和"规则制造"，商业化形态可能从coding agent扩展至企业级work agent，乃至现阶段尚未想象过其形态的新agent模式。

修复分化：海外先行，A股仍待验证

7月末至8月初，修复的节奏和幅度在全球呈现明显分化。

美国方面，企稳从下跌最剧烈的AI硬件半导体起步，随后蔓延至云厂商。营收和利润均明显超预期的微软和亚马逊反弹最强，Meta仅小幅收回跌幅。

韩国KOSPI从6月22日至7月30日下跌约39%后，7月31日单日反弹17.9%——典型的超跌回补。截至8月7日，KOSPI从最低点企稳18.9%。杠杆ETF较年内峰值已去化55.21%，但信用融资去化仅21.24%，场内衍生品去化10.50%，出清仍在推进中。值得注意的是，8月5日KOSPI上涨3.76%的同时，散户个股杠杆ETF仍出现2.56%的净赎回，说明反弹并未重新吸引杠杆资金追涨。

A股修复力度相对有限。创业板指仅小幅抬升，原因在于缺乏同步的盈利验证与增量资金——海外云厂商资本开支验证了HBM订单仍强，但这条传导链对A股科技成长的映射相对间接。

AI板块可能已到阶段性顶，但主线轮动还在继续

三个维度的泡沫框架显示：实体投资扩张程度仅相当于1994-1995年中期阶段，远未过热；投资者情绪大致相当于1999-2000年水平，乐观但未狂热；估值水平同样类比1999年左右，后续上涨需要更多基本面兑现支撑。

7月末以来，随着北美云厂商财报验证、CapEx指引继续 上修，以及半导体和韩国存储链超跌反弹，AI板块已出现初步企稳迹象。但企稳并不意味着重新回到单边上涨，后续更可能进入高波动、高轮动阶段。

AI板块已经出现第一个阶段性顶部，但这不是产业周期的终点。

后续修复的顺序大概率仍沿着"硬件 → 云厂商 → 模型商 → 应用"的链条展开。硬件链很难长期一枝独秀，市场会逐步切换到云厂商的资本开支兑现、模型公司的商业化能力，以及最终的应用层。

需要密切跟踪的核心指标：模型商ARR是否持续增长（OpenAI、Anthropic当前ARR分别已超470亿和300亿美元）；云收入增速是否能持续覆盖快速扩张的资本开支（AWS二季度收入同比增长37%至422亿美元，创近18个季度最高增速）；以及token价格持续下降的背景下，使用量增长能否等比例转化为收入。

若出现真正具备用户规模、留存和付费能力的现象级应用，AI行情的主线才会从"卖铲人"进一步扩散到"用AI创造现金流"的公司。这一步目前尚未发生，但它是整个叙事链条的终点。

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据追风交易台消息，摩根大通在8月10日发布的最新研报中，维持“增持”评级，同步上调盈利预测，但将目标价从15.5万日元（对应2026年底）下调至13万日元（对应2027年底）。

盈利上调：定价强于预期，eSSD是核心驱动

摩根大通此次上调的核心依据，是近期NAND定价好于预期。

具体调整如下（均为营业利润）：

• FY2027：从7,418.8亿日元上调至8,002.1亿日元，同比增长约9倍

• FY2028：从10,562.5亿日元上调至11,241.0亿日元，同比增长约40%

• FY2029：从13,926.0亿日元上调至14,562.3亿日元，同比增长约30%

调整背后有三个具体假设变化：

第一，消费级NAND价格下行时点后移——从原先预计的2027年第三季度推迟至第四季度，反映供需更为紧张。

第二，eSSD（企业级固态硬盘）均价假设上调，主要因2026年第二季度价格修复幅度超预期。摩根大通仍预计2027年起随多年期LTA逐步落地，定价趋于稳定（公司目标是2028年LTA覆盖率达50%）。

第三，比特出货量预测基本维持不变。

值得注意的是，摩根大通对eSSD市场保持明确看多立场。尽管市场存在"NAND价格最早在2026年第四季度就会下跌"的悲观预期，但摩根大通认为eSSD渗透率的持续提升足以对冲消费级NAND的疲软。其预计明年eSSD整体TAM（可寻址市场）规模将超过820EB，同比增速约55%。

估值下调：LTA“说到”还要“做到”

目标价下调，根源在于估值倍数的重新定价。

摩根大通将目标P/E从约11倍（高于历史均值约0.5个标准差）下调至约9倍，回归全球存储厂商15年历史均值水平。

此前给予溢价，是因为预期LTA能带来中期盈利稳定性；但现在，摩根大通认为"市场需要在实际业绩中看到稳定效果，才会买单"。

报告指出，铠侠计划从2027年起作为独立公司首次引入多年期LTA，目标是2028年LTA覆盖率达50%。但历史上LTA未能如预期发挥作用的案例，让市场保持谨慎。

摩根大通明确表示，LTA的两个关键维度决定其可信度：（一）可执行程度，例如违约条款的约束力；（二）平滑定价曲线的能力，即能否真正减少价格波动。

"估值重估仍需时间，直到稳定效果在实际业绩中得到验证。"这是摩根大通的核心判断。

股票回购：存储行业首次大规模回购

在等待LTA验证的过程中，铠侠用另一个动作向市场传递信号。

公司在2026年第一季度（4月至6月）业绩发布的同时，宣布最高8,000亿日元的股票回购计划，执行窗口为8月3日至10月30日。

摩根大通将此定性为"存储生态系统中首次大规模回购"，并特别指出执行窗口之短同样引人注目。

从FCF收益率来看，摩根大通预计FY2026至FY2028（以8月7日股价为基准）分别为13%、27%、37%。公司在6月投资者日表示，将积极回报超额自由现金流，优先以分红形式（最早于FY2026年末）落地。

摩根大通目前假设FY2026至FY2028的FCF派发比例分别为10%/30%/50%，对应总股东回报率（TSR）约为4%/8%/18%。若公司实际回报力度超出这一假设，将带来额外的估值重估空间。

作为参照，三星电子和SK海力士均以累计FCF的50%作为股东回报目标。

GP系列：供需潜在收紧的中期变量

摩根大通还重点关注铠侠的GP产品线——基于SLC（单层存储单元）的"超高IOPS"系列。

铠侠的三产品线战略如下：

• CM系列（TLC架构，面向KV Cache应用）

• GP系列（SLC架构，面向HBM补充/扩展场景）

• LC系列（QLC架构，面向HDD替代）

目标是将eSSD份额从约10%提升至15%。

GP系列的目标是实现1亿IOPS（每秒输入输出操作次数），公司计划在2026年底前向部分客户送样GP1（1,000万IOPS）。

关键在于供需影响：SLC架构的"die penalty"（容量消耗）是TLC/QLC的3至4倍。这意味着，即便GP系列的比特贡献有限，其对整体供给的消耗却远超比例，可能成为中期供需收紧的结构性因素。

摩根大通将GP系列的开发认证和客户导入进展，列为中期重要催化剂。

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Callahan在8月9日的报告中对科技板块8月及后续走势维持建仓性判断，理由包括仓位结构趋于清洁、技术面压力缓解、估值相对合理，以及基本面与盈利表现强劲。上周纳斯达克100指数单周上涨5%，VIX收于14附近，创年内新低，美联储政策路径讨论在非农数据公布后暂退幕后。

在行业层面，本轮财报季进一步拉大了数据基础设施与开发工具类公司与传统SaaS应用厂商之间的情绪分化——前者正从AI"逆风"叙事切换至AI"顺风"叙事，而后者能否跟上这一叙事转换，将是接下来市场关注的焦点。与此同时，GPU算力持续紧张、非人类网络流量占比突破50%、企业AI预算快速扩张等信号，共同指向一个正在加速成形的"推理经济"。

三大结构性主题：智能体、光学、开源

智能体正在取代人类成为互联网主角。

Cloudflare在财报电话会议上披露，非人类流量已超过人类流量，并预测若当前趋势延续，五年后非人类流量将是人类流量的1000倍——"人类将成为互联网上的四舍五入误差"。第三方数据亦显示，2025年机器人流量已占全网流量的53%，人类流量占比已不足半数。

企业AI预算扩张，但ROI分化已现。

Booking表示，AI投资已实现正回报，相关成本仍处于整体技术支出的低个位数水平；MercadoLibre本季度AI投入约8000万美元，并披露客服人员规模在业务体量增长3倍的背景下从10000人降至7000人，90%的客户交互已无需人工介入。

开源模型正在以极低成本挑战闭源生态。

Pinterest在财报中披露，通过在专有数据上对开源模型进行后训练，其性能超越闭源第三方模型，且每笔交易成本不足可比闭源模型的8%。这一数据对闭源AI模型的商业模式构成直接挑战，也为"开源vs闭源"的市场争论提供了来自实际应用层的有力注脚。

高盛近期销售与交易报告将当前市场定性为"回归正常而非繁荣"，将盈利增速放缓描述为"结构变化而非方向逆转"。高盛合伙人Louis Miller则以一句市场格言作结：

"趋势是你的朋友，直到它在终点转弯。"（The trend is your friend until it bends in the end.）

1、迪士尼——突破还是跌破？

迪士尼本季度交出了一份强劲成绩单，国内主题公园出勤率加速回升，但市场对盈利修正空间的争议并未消散。从技术面看，DIS股价已在下降通道中运行数年，当前正处于关键节点——是向上突破还是再度下行，成为投资者关注的核心问题。

2、光学vs存储——本季度最显著的板块分化

这是Callahan本周收到最多客户询问的话题之一。三季度至今，光学股（蓝线）与存储股（红线）均在7月经历了约30%的回撤，但进入8月后，光学股已累计跑赢存储股逾20个百分点。

具体来看，Coherent连续7个交易日上涨，区间涨幅达73%；Lumentum同期上涨43%，Fabrinet上涨36%，康宁上涨34%，Ciena上涨24%。相比之下，NAND、DRAM及硬盘驱动器（HDD）类存储标的同期涨幅普遍在0至20%之间，明显落后。这一分化背后，是市场对AI推理阶段算力需求结构的重新定价——光互联需求的爆发速度正在超出此前预期。

3、Block——股价能否追上基本面？

支付服务提供商Block股价（黑线）长期在80美元低位区间徘徊，而其毛利润（蓝线）持续走高，两者之间的背离日益显著。

高盛交易员Christian DeGrasse标注的这张图表，提出了一个核心问题：股价能否最终向基本面靠拢，实现向上修复？

4、惠普——40天涨40%，关键阻力位在前

惠普股价悄然在40个交易日内上涨约40%，正在重新测试约30美元的关键阻力位——该位置在过去一年中多次充当"天花板"。能否有效突破，将是判断这轮反弹性质的重要信号。

5、SaaS观察——200日均线上方的破冰时刻

尽管市场对话的焦点集中在寻找"推理经济"受益标的（如Snowflake、Cloudflare、Palantir、CrowdStrike、派拓网络等），但Callahan指出，ServiceNow首次在逾一年后收于200日均线上方，这一信号难以忽视。

这也呼应了他对SaaS/应用类公司的核心判断：随着Intuit、Adobe、Salesforce等非季度财报密集发布，市场将密切观察这些公司能否也构建起属于自己的AI"顺风"叙事。

值得一提的是，Atlassian自年内低点已累计反弹约160%，但年初至今仍下跌约6%——这一矛盾数据本身，正是当前SaaS板块处境的缩影。

6、英伟达——迟来的补涨行情？

英伟达上周上涨11.5%，创下2025年5月以来最佳单周表现。Callahan认为，催化剂路径正在向有利方向演变——即将到来的财报、Vera Rubin架构发布、以及密集的行业会议季，共同构成NVDA补涨的潜在驱动力。图表呈现了英伟达与费城半导体指数（SOX）的相对走势，英伟达的相对强势正在重新确立。

GPU算力供给层面，紧张态势仍在持续。Akamai在财报电话会议上表示："GPU需求依然异常强劲，我们所有的GPU容量已全部售罄。"这与此前微软、亚马逊等云厂商的表态一脉相承。

7、Spotify——正面情绪与向下修正的背离

Spotify围绕AI音乐发布的投资者情绪颇为积极，但图表揭示了一个令人警惕的现实：过去近两年，公司运营利润预测（橙线）持续下修，而股价（白线）却在情绪驱动下维持高位。Callahan的判断简洁直接："same ol' story"——情绪与基本面的背离，是这只股票长期面临的核心矛盾。

8、Atlassian——连续两次单日暴涨30%，年内仍亏损

Atlassian连续两个财报季实现T+1单日涨幅超30%，推动股价自年内低点累计反弹约160%。然而，这张图表揭示了一个极具戏剧性的事实：即便如此，TEAM年初至今仍录得负回报。这一数据既说明此前跌幅之深，也提示投资者在追高时需审慎评估安全边际。

9、UBER——GARP逻辑浮现

Uber再度呈现"业绩超预期、股价冲高回落"的模式，但过去两周股价累计上涨约15%，且投资者对话中开始出现明确的GARP（合理价格成长）与价值投资逻辑——约13倍远期自由现金流对应中高个位数至两位数的营收增速，估值吸引力正在引发机构关注。

10、二季度财报——信息技术领跑标普500

信息技术板块在二季度财报季中领跑标普500，82%的成分公司盈利超预期，72%的公司营收超预期。这一数据为Callahan对科技板块的建仓性判断提供了最直接的基本面支撑。

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据央视新闻8月10日报道，美国总统特朗普9日接受采访时表示，目前正在“低调处理”伊朗问题。与此同时，据新华社同日报道，伊朗外长阿拉格齐明确否认双方存在任何直接谈判，称“目前伊美没有进行任何谈判”，“信息交换是通过中间人进行的”。

两国对谈判现状的表述截然相反。双方都不愿公开承认谈判破裂，但也都无法宣称谈判正在推进。

霍尔木兹海峡承载着全球约五分之一的石油和天然气运输量。自今年2月28日美以对伊朗发动战争以来，这条战略水道实际上已大部分封闭，油价随之剧烈波动。上周布伦特原油最终收于每桶83美元上方，市场持续押注谈判进展。

特朗普：经济压力是筹码，不急于军事升级

特朗普在接受采访时称，“我们只是在和他们进行‘半谈判’。我们只是在观望伊朗局势，他们面临着严重的通货膨胀，而且资金短缺”。他称，伊朗目前的经济状况“非常糟糕”，“甚至没有钱支付军队开支”。他表示，美国的海上封锁进一步加剧了伊朗的经济危机。

特朗普形容当前的美伊局势“就像一盘棋”，并称“事情总会解决的”。他暗示，相比于重新发动大规模军事行动，他更倾向于加大经济施压。

这一表态与此前数周特朗普多次威胁对伊朗发动大规模空袭、随后又叫停的反复操作一脉相承。据彭博报道，上周末特朗普再度叫停了一轮新的军事打击计划，理由是“谈判取得进展”。

伊朗：美国违反备忘录，复谈无从谈起

据新华社报道，阿拉格齐明确说明了伊朗拒绝复谈的直接原因：“在美国停止违反谅解备忘录的行为并对相关违约行为作出补救之前，伊朗方面认为双方不具备重新启动谈判的可能。”

今年6月，特朗普与伊朗签署了一份停战谅解备忘录，旨在开放海峡并为深入谈判铺路。但美方称，该协议随后因伊方持续攻击过往船只而破裂。伊朗方面则将责任归咎于美方的违约行为。

阿拉格齐还表示，斡旋方仍在努力寻找重新开启谈判的途径，“一些中间国家正在努力重建谈判基础”。

伊朗开出强硬条件，强硬派设置高门槛

8月8日，据伊朗国家通讯社IRNA报道，伊朗最高国家安全委员会秘书佐尔加德尔8日开出重开霍尔木兹海峡的六项条件：

1. 永不威胁伊朗；

2. 结束对伊朗及其盟友的一切侵略；

3. 解除海上封锁，从伊朗周边撤出军事力量；

4. 赔偿伊朗所有战争损失；

5. 解除对伊朗的所有制裁；

6. 无条件解冻所有伊朗被冻结资产。

佐尔加德尔强调：“这是伊朗人民的要求，他们已在广场和街道上持续呐喊了160天。最高国家安全委员会将永不退缩，无论是在战争中还是在谈判中。”

据《华尔街日报》报道，该委员会由强硬派主导，直接向最高领袖哈梅内伊汇报。报道指出，上述条件并非伊朗谈判代表正式提出的立场，对美方而言也是显然不可接受的起点，但表明伊斯兰革命卫队正在为达成任何协议设置高门槛。值得注意的是，伊朗外交官在与调解方的实际接触中，提出的要求更为务实——据报道主要集中在解除海上封锁、恢复石油出口制裁豁免以及解冻数十亿美元的伊朗资金。

临时航道“接近达成”，但与美方无关

据新华社报道，阿拉格齐表示，伊朗与阿曼关于确定霍尔木兹海峡新航道的谈判“进展良好，目前已进入最后阶段”，“我认为我们非常接近达成协议”。

但他随即划出明确界限：“调整海上航道属于技术和法律问题，并不意味着重新开放霍尔木兹海峡。即使达成有关协议，霍尔木兹海峡开放仍取决于其他条件是否得到满足，包括美国违反谅解备忘录应作出赔偿。”

伊阿协议草案拟在海峡设立新航道：入境航道靠近伊朗一侧，出境航道靠近阿曼一侧，由伊朗对入境船只行使监管权。伊朗还坚持在任何协议中禁止美国海军军舰通过海峡。美方官员已向调解方表示，不会接受伊朗对海峡交通施加限制或收取通行费。

阿曼方面表示，与伊朗的谈判正在“积极和建设性的氛围”中推进，并呼吁各方暂停在海峡的行动，为外交努力留出空间。

局势仍在恶化，美军内部压力浮现

据彭博报道，胡塞武装9日宣称袭击了沙特阿美公司位于吉赞的炼油厂。沙特当局此前报告该设施发生火灾，但火势已被迅速扑灭，无人员伤亡。这是该炼油厂过去一个月内至少第二次遭到袭击。

据新华社报道，美国副总统万斯8日将美伊冲突定性为“博弈中局”，称战事“显然已不在开局阶段”，美方正综合运用外交、经济和军事手段。他表示，关键问题在于伊朗是否愿意作出“必要的长期改变”——“如果伊朗不愿意，美方会继续施压”。

美军参谋长联席会议主席丹·凯恩近期在与万斯、国务卿鲁比奥等白宫高层的会面中，明确表达了为伊朗战事“寻找出口”的立场，认为仅靠空袭不太可能实现全部作战目标。CNN报道还指出，自战事以来，美军已消耗近五分之四的“萨德”反导系统导弹库存、约一半的“爱国者”拦截弹以及近半数“战斧”巡航导弹。

而据彭博报道，任何霍尔木兹协议都需要伊朗最高领袖哈梅内伊的批准。哈梅内伊自战争爆发以来未曾公开露面，但9日在社交媒体上表示已与总统佩泽什基安会面，双方讨论了战争与经济问题。

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据追风交易台，美银证券在8月7日发布的利率研究报告中提到，7月FOMC会议结束后，长端美债收益率出现明显上行，通胀盈亏平衡利率随之走阔，部分客户由此推断这是沃什的刻意为之——其逻辑是：为压制通胀、对抗宽松金融条件及投资热潮，沃什需要推高长端利率，而新闻发布会正是他精心设计的工具。

美银证券利率策略师Mark Cabana及经济学家Aditya Bhave在报告中直接驳斥了这一判断，认为FOMC其他成员同样不会买账。上周长端利率的陡升和通胀预期的走阔，恰恰提醒了FOMC在其直接控制范围之外操作所面临的风险。

美联储政策框架：联邦基金利率才是核心工具

报告中援引FOMC《长期目标与货币政策策略声明》指出，该声明明确将"调整联邦基金利率目标区间"列为FOMC调整货币政策立场的首要手段，仅在联邦基金利率受制于有效下限时，才会动用更广泛的工具。声明全文对长端美债收益率只字未提。该声明最初于2012年1月生效，并于2026年1月再度重申。

报告据此强调，沃什无权单方面改变美联储的政策实施方式。若其有意推动操作框架转变，必须获得FOMC整体的支持，而这一门槛并不低。

长端利率：控制力有限，风险难以驾驭

报告进一步从操作层面剖析了美联储为何坚守隔夜利率工具。

报告指出，美联储对隔夜利率拥有直接、精准的控制能力，可通过管理利率及准备金吞吐灵活调节，历史操作经验丰富，利率波动也相对可控；其局限在于，向长端利率的传导依赖市场对未来政策路径的预期，美联储只能通过沟通和前瞻指引间接施加影响。

相比之下，美联储对长端利率的直接影响力极为有限——除非动用大规模资产购买计划（LSAPs）。其他对长端利率的影响均属间接，主要通过政策预期或期限溢价（term premium）渠道传导。报告特别指出，期限溢价难以精确管控，存在超调风险，一旦失控，波动幅度可能相当大。

FOMC不会轻易放弃可控工具

上周长端利率的陡升本身就是一个警示信号，令FOMC清醒地意识到在直接控制范围之外操作的潜在代价。报告判断，FOMC不太可能热衷于支持这类经验积累尚浅、验证不足的政策工具。

美银证券的最终结论简洁明确：沃什无法单方面改变FOMC的操作惯例，FOMC大概率将继续以隔夜利率作为核心政策工具。所谓"四维棋局"式的长端利率操控论，不过是市场的过度解读。

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过去一周，贝森特接连出手：主导美国近三十年来首次外汇干预以支撑日元、在季度再融资声明中悄然调整措辞暗示可能削减长债供给，并公开为美联储主席沃什背书。据彭博报道，华尔街交易员和策略师普遍将上述举措解读为贝森特有意压制长端利率上行的信号。

这一系列动作的背景是：10年期美债收益率已升至约4.65%，高于特朗普第二任期开始时的水平，并接近19年高位。长端利率的持续走高正在推高从购房者到企业的融资成本，而近2万亿美元的年度财政赤字、持续的通胀压力以及伊朗战争引发的油价冲击，构成了贝森特难以单独化解的结构性压力。

摩根大通资产管理公司投资组合经理Priya Misra表示，"美联储和财政部必然对长端利率水平感到担忧"，贝森特的系列动作是在向市场表明，"他们意识到了利率市场的走势，并不会犹豫动用手中的各种工具"。

三步棋：干预日元、调整措辞、为Warsh护航

贝森特的第一步是外汇市场干预。美国联合日本买入日元，这是自1998年以来美国首次参与此类操作。

据彭博报道，此举表面上是为盟友提供支持，但其深层逻辑在于缓解日本抛售美债的压力——此前日元持续走弱，日本存在出售美国国债以筹集美元、自行干预汇市的动机。

另外，贝森特同时指出，日本未来可以使用美联储的外国及国际货币当局回购便利（FIMA Repo Facility）来借入美元，以减少直接抛售美债的必要性。

Onepoint Bfg首席投资官Peter Boockvar对此直言不讳：

"我们显然已经到了美国国债市场如此脆弱的地步，以至于我们在鼓励外国持有者不要抛售。"

第二步是季度再融资声明中的措辞微调。

华尔街见闻文章写道，美国财政部8月5日在季度再融资声明中将对利息类证券拍卖的表述从考量"潜在的未来增加"改为"潜在的未来变化"。这一字之差立即引发市场广泛解读。

据彭博报道，BMO资本市场对客户的调查显示，61%的受访者现在预计30年期国债拍卖规模的下一步调整将是缩减而非扩大。

第三步是公开为沃什背书。

上月美联储会议后，沃什因未能清晰阐明降通胀路径而引发债市抛售。据报道，贝森特随后在CNBC上表示，市场需要从美联储评论中"排毒"，并表示他相信美联储"将在增长使命和通胀使命之间取得平衡"。

措辞调整能否真正压缩长债供给？市场存在分歧

华尔街见闻文章写道，这一措辞调整在全球最大债券市场掀起了一场罕见争论。

支持者认为信号意义明确。

道明证券美国利率策略主管Gennadiy Goldberg在季度再融资声明发布后指出，"此举暗示长端供给未来存在潜在削减空间，有助于提振长端曲线的市场情绪。"

TD Securities预计，财政部或于5月削减20年期和30年期国债拍卖规模，同时扩大2年至10年期票据的发行量。

法国巴黎银行美国利率策略主管Guneet Dhingra也表示，"从逻辑和分析角度看，削减确实有其合理性"，并将其列为"为数不多的能有效压低收益率的路径之一"。

但质疑声同样不小。

德银利率策略师Steven Zeng表示，考虑到美国政府庞大的融资需求，削减债券拍卖规模"并非他的基准情景"，财政部的措辞调整更多是"刻意抑制市场对未来更大拍卖规模的负面预期反应"。

加拿大帝国商业银行资本市场美国利率策略主管Michael Cloherty立场更为强硬，直言削减部分期限的附息债券"根本不在讨论范围之内"，并指出若以扩大短期借贷置换长期融资，将迫使短端收益率走高以吸引更广泛的买家，这一逻辑存在根本缺陷。

历史显示，拍卖规模的调整对市场心理具有不容忽视的冲击力。2023年，30年期收益率一度在10月攀升至近5.18%的高位。同年11月，财政部出人意料地收窄了最长期限国债的拍卖增量，触发一轮美债显著反弹，30年期收益率至当年底回落至略高于4%的水平。

然而，彼时贝森特本人曾批评拜登政府此举具有政治动机——恰在2024年大选前夕。如今，他面临着是否重演同一剧本的抉择，而市场对其动机的解读同样难以回避。

Dhingra同时警告，财政部若以渐进方式释放信号，反而会耗散政策效力。"通过逐步铺垫来引导市场预期附息债券削减，他们将失去2023年那种'震撼性'效果。"

结构性压力难以化解，工具箱空间有限

贝森特面临的根本困境在于，推动长端利率上行的力量远超财政部的调控能力。

据彭博报道，特朗普政府的减支措施收效甚微，减税政策将在未来十年大幅增加政府债务。特朗普上周再度重提解雇美联储理事库克的威胁，令投资者对央行独立性的担忧加剧。伊朗战争引发的油价冲击则制造了新的通胀压力。BNY美国宏观策略师John Velis直言：

"考虑到已经采取的财政政策和战争因素，要缓解长端压力将非常困难。"

美国国债市场规模自2018年至今已逾翻倍，突破31万亿美元，近2万亿美元的年度赤字意味着新债供给将持续增加。在此背景下，UBS集团美国利率策略主管Phoebe White的评价颇为中肯：

财政部近期举措的实际影响可能有限，但它表明，"如果财政部能做任何事情来阻止长期收益率进一步上行，它将动用手中的可用工具"。

分析人士认为，最终，能否真正说服债券持有人以更低利率放贷，仍取决于通胀能否切实回落至美联储2%的目标——而这一目标已连续五年被超越。贝森特的工具箱或许不小，但面对当前的结构性压力，其边际效力正受到越来越多的质疑。

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市场概述

周五，美国非农就业意外疲软打击加息预期，三大美股指反弹，均创三个多月最大周涨幅，标普道指齐创收盘新高，纳指收涨超1%。SpaceX收涨近16%、限售股解禁后两日涨超20%。芯片指数两连阳，全周涨超9%，英伟达一周涨超10%，但存储芯片股继续下挫，闪迪和西部数据收跌近4%。Palantir财报周累计涨近40%。光通信股全周暴涨，Coherent累计涨超40%。

美国非农就业后，美债价格拉涨、收益率跳水，两年期美债收益率创三周新低；美元指数加速下跌至一个半月低位，日元盘中跳涨超1%，离岸人民币一度逼近6.74、创三年新高；黄金拉升、一度涨超3%。

美国将在霍尔木兹协议公布后解除对伊制裁消息后，盘中涨近2%的原油曾转跌。全周大宗商品涨跌各异，原油继续收涨但连跌两周，美油一周跌近8%；全周期金反弹超7%；纽铜两日跌离纪录高位、仍连涨三周。

要闻

中国

中国7月CPI同比涨幅收窄至0.5%，PPI同比上涨3.5%，AI驱动平板电脑价格环比上涨11.3%。

宇树科技周一申购。

摩尔线程：上半年营收激增147%，净亏损大幅收窄，筹划发行H股赴港上市。

全球最大半导体ETF管理人：长鑫科技最早或于9月底纳入公司旗下ETF。

海外

伊媒说议会国家安全委员会批准霍尔木兹海峡安全纲要。万斯称美伊冲突仍处于“博弈中段”，美军“寻找出口”，伊朗开出“重开海峡6大条件”。沙特阿美贾赞炼油厂再遭袭，中东能源安全威胁持续升级。

美参议院通过临时拨款法案，暂缓政府“停摆”风险。

伯克希尔Q2净利润翻倍，单季回购规模创5年来最大，谷歌进入前五大持仓。“新王”登基“三把火”：伯克希尔开始“花钱”了，净买入200亿美元股票。

韩媒：SK海力士拟推710亿美元股东回报方案，40%用于回购股票，相当于美股发行规模。

OpenAI最大预训练模型Doug曝光。

市场收报

欧美股市：标普500指数收涨0.62%，报7757.64点。道指涨幅0.28%，报54036.93点，全周累计涨2.96%。纳指涨幅1.30%，报26690.615点，全周累计涨5.19%。欧洲STOXX 600指数收涨0.31%，报660.25点，继续创收盘历史新高，全周累计涨1.70%。

A股：上证指数收报3940.04点，涨1.02%。深证成指收报14311.01点，涨1.42%。创业板指收报3563.12点，涨1.35%。

债市：美国10年期基准国债收益率跌3.24个基点，报4.6454%。两年期美债收益率跌5.02个基点，报4.1952%，全周累计跌9.59个基点。

商品：WTI 9月原油期货收涨1.15%，报78.18美元/桶，全周累计下跌7.66%。布伦特10月原油期货收涨1.28%，报83.55美元/桶，全周累计下跌4.98%。现货黄金涨2.37%，报4339.75美元/盎司，全周累计上涨7.27%。现货白银涨3.11%，报63.4555美元/盎司，全周累计涨10.29%。

要闻详情

全球重磅

中国

中国7月CPI同比涨幅收窄至0.5%，PPI同比上涨3.5%，AI驱动平板电脑价格环比上涨11.3%。7月CPI同比上涨0.5%，涨幅较上月回落0.5个百分点，主要受汽油价格同比涨幅大幅收窄（16个百分点）影响。7月CPI环比下降0.1%，降幅比上月收窄0.2个百分点。PPI同比上涨3.5%，涨幅较上月回落0.6个百分点。国际大宗商品价格波动向国内石油、有色金属等上游行业传导，叠加高温、台风等天气因素压制建材和建筑需求，PPI环比降幅较上月扩大0.4个百分点至0.7%。

• 中国银河宏观认为，整体看，本轮通胀拐点已至，预计CPI在8月份季节性回升，并且原油的影响降低，PPI可能在8月份后持续回落，全年CPI保持低位稳定，PPI保持小幅回落的状态。
• 国联民生认为，7月通胀数据的“降温”更多是输入性因素退潮的镜像。随着国际油价短暂回暖的滞后传导以及暑期消费的集中释放，三季度价格中枢有望在温和区间内企稳。核心CPI环比能否延续正增长，将是检验内需能否真正“接棒”的关键窗口。

宇树科技周一申购，中一签能赚多少？宇树科技发行价150.80元/股，中一签（500股）需缴款7.54万元。市场人士测算，若上市首日涨幅超过100%，中一签盈利将超过7.5万元；若涨幅超过200%，盈利将高达15万元。

摩尔线程：上半年营收激增147%，净亏损大幅收窄，筹划发行H股赴港上市。公司上半年实现营业收入17.36亿元，同比激增147.42%；归母净利润亏损大幅收窄95.73%至-1156万元，距离全面盈亏平衡仅一步之遥。

全球最大半导体ETF管理人：长鑫科技最早或于9月底纳入公司旗下ETF。全球资产管理机构范达高级产品经理表示，美国机构投资者率先开始布局中国半导体，最早或于9月底将长鑫科技纳入范达旗下ETF，并在指数中占有可观权重。

海外

伊媒说议会国家安全委员会批准霍尔木兹海峡安全纲要。据新华社援引伊朗迈赫尔通讯社9日报道，伊朗议会国家安全与外交政策委员会批准了确保霍尔木兹海峡安全与发展的战略行动计划纲要。

万斯称美伊冲突仍处于“博弈中段”，美军“寻找出口”，伊朗开出“重开海峡6大条件”。万斯称，美伊冲突"已入中局"，美方正综合运用外交、经济、军事手段；参联会主席凯恩私下向白宫表示需为战事"寻找出口"，弹药库存已降至"危险低位"；同日，伊朗最高国安委秘书佐尔加德尔开出重开海峡六项条件：永不威胁伊朗、结束侵略、撤军、赔偿战损、解除制裁、解冻资产。

沙特阿美贾赞炼油厂再遭袭，中东能源安全威胁持续升级。沙特能源设施再遭胡塞武装袭击，贾赞炼油厂不到两周内第二次遇袭，火灾虽已扑灭但生产与供应链安全承压。与此同时，沙特、土耳其、巴基斯坦刚签署集体防御协议，伊美谈判仍陷僵局，中东能源安全风险持续升温，全球原油供应前景再添变数。

美参议院通过临时拨款法案，暂缓政府“停摆”风险。美国国会参议院8日通过一项联邦政府临时拨款法案，以避免联邦政府在现行预算到期后“停摆”。 美国参议院以90票赞成、6票反对的结果通过这一拨款法案，以让大部分联邦政府机构在当前资金支持水平下运转至12月11日。

伯克希尔Q2净利润翻倍，单季回购规模创5年来最大，谷歌进入前五大持仓。二季度伯克希尔斥资45.27亿美元回购自家股票，而一季度的回购规模仅约2.35亿美元。截至6月30日，伯克希尔第二季度的现金储备下降至3655亿美元，同期股票净买入额达到近200亿美元，而上半年净买入约116亿美元。还有两笔体量可观的实体收购，进一步拉低了现金储备。这表明，首席执行官Greg Abel正在将公司更多的巨额现金储备投入使用。

• “新王”登基“三把火”：伯克希尔开始“花钱”了，净买入200亿美元股票。二季度，伯克希尔净买入200亿美元股票，终结巴菲特持续三年多的净卖出态势，斥资45亿美元回购自身股票，并以68亿美元收购房屋建筑商Taylor Morrison，为公司近年来规模最大并购交易之一。现金储备降至3647亿美元，为四年来首次环比下降。Abel“果断行动”的承诺，正加速兑现。

韩媒：SK海力士拟推710亿美元股东回报方案，40%用于回购股票，相当于美股发行规模。SK海力士拟推出总额约100万亿韩元（约710亿美元）的史上最大股东回报计划，其中自股回购约40万亿韩元，规模约占总股本2%，与其为在美国发行ADR而增发新股的规模基本相当。公司同时将于三季度公布追加回报方案，强劲的HBM需求与盈利预期为大手笔回购提供支撑。

OpenAI最大预训练模型Doug曝光。长期关注 OpenAI 模型动向的 X 用户 ChrisGPT 爆料称，Doug 将是 OpenAI 迄今规模最大的一次预训练项目，而且它与 GPT-6 并不是同一个模型。

研报精选

美银Hartnett：“战术”看跌，但“战略”看涨，因为政策制定者不会允许市场崩盘。美银Hartnett罕见给出“战术看跌、战略看涨”的双重判断：短期市场情绪已极度亢奋，信贷市场率先亮起红灯，应撤离风险资产；但长期仍坚持做多股票、做空债券，核心逻辑是美国政策制定者已将股市视为"大而不能倒"的系统性资产。真正的牛市终结信号，是“收益率上升、银行股下跌”。

景林资产二季度大幅减持热门科技股。当地时间8月7日，知名千亿级私募景林资产披露2026年二季度末最新美股持仓（13F）。二季度，景林资产清仓英伟达、META等热门科技股，大幅减持英特尔、网易、谷歌等标的；景林资产在二季度末的美股持仓市值从38.8亿美元大幅下降至21.9亿美元，降幅达43%。在大幅收缩多只原有持仓的同时，景林资产也对部分半导体产业链公司进行了布局，包括近期业绩超预期的美国光模块制造商AAOI（应用光电）。

周末热议：“空存储、多光”？知名存储多头Jukan转向短期审慎，并给出三个理由：一是韩国杠杆ETF市场功能性失效后，相关投资者面临赎回压力，可能为存储股带来额外抛压；二是英伟达正调整下一代AI系统架构，Rubin Ultra可能减少每机架HBM配置，转而使用光互联连接多个机架；三是市场对存储价格未来两个季度见顶的预期正在强化。而知名投资者"白毛股神"Serenity针锋相对，认为存储基本面未变，市场不过是在"瓶颈与瓶颈之间轮动"。

• AAOI业绩爆了，带飞整个光通信。AAOI二季度营收同比增长86%至1.919亿美元，数据中心业务首破亿元，带动Coherent、Lumentum、康宁等光通信股集体大涨。分析师认为，AAOI的超预期表现，对同样深度布局AI数据中心光互联的Lumentum和Coherent构成利好预示——两家公司均将于本周公布财报。

AI推理前瞻——从基础设施建设到商业化变现。AI基础设施投资周期或许尚未见顶。花旗认为，电力、许可、劳动力、HBM和互联等供给约束，会把原本3年的产能扩张拉长至5-10年。

中美Token经济学：利润来源、溢价流向与兑现顺序。大模型产业链利润正按“上中下”顺序依次兑现。上游算力底座率先吃尽稀缺红利，中游模型层因开源追平深陷价格通缩。在溢价流向上，中美呈现显著分野：美国AI增量价值沉淀于既有的高价软件订阅体系；中国因付费意愿差异，低价Token红利直接外溢至下游应用层。未来，下游厂商能否留住利润，将取决于其在业务场景中构筑的“迁移成本”。

国内宏观

中国央行连续21个月增持黄金，7月购金力度提速。截至2026年7月末，中国央行黄金储备达7608万盎司，较6月末增加64万盎司，连续第21个月增持，且7月增持规模高于6月的48万盎司，购金节奏加快。

中国7月出口同比增23.9%，半导体出口按价值计算同比近乎翻番，进口同比增27.5%；原油进口量环比增长22%，煤炭进口同比增20%，芯片出口同比大增117%。

北京楼市新政：非京籍五环内社保满1年即可购房，适度提高公积金最高贷款额度。

国内公司

华尔街谈“中概”：从“无力”到“机会性看多”。随着算力成本上升和激烈的价格战，单纯的模型层经济效益正在被削弱。市场逐渐达成共识：大模型的技术追赶难度并不高，最终的商业化赢家将出现在多模型生态、AI智能体（Agent）应用以及端侧AI领域。

SK海力士重庆工厂，传将有变动。知情人士透露，韩国SK海力士公司正在考虑其位于中国重庆的工厂的各种方案，包括引入投资者以帮助加速增长。

欧菲光澄清媒体报道：不存在人为压低公司零部件售价、向实控人控制公司转移利润的行为。

药明康德：美国地区法院批准公司初步禁令，禁止美国国防部执行或实施1260H认定。

海外宏观

爆冷！美国7月非农就业人数意外减少2.3万，前两月就业下修10.3万人。美国7月非农就业人数减少2.3万，不仅大幅偏离市场预期的增加8万，更低于所有经济学家预测区间的下限，为今年以来最差表现。5月和6月非农就业数据合计下修10.3万人，进一步加深了劳动力市场降温的信号。交易员迅速下调对美联储2026年加息的押注。

芯片股“撞墙”，但市场没有。芯片股遭遇重挫，却没能吓退市场，反而成为资金抄底的信号。半导体ETF、高收益债和比特币ETF同步吸金，风险偏好全面升温。尽管高企的美债收益率仍构成压力，但投资者正用真金白银押注：这轮调整只是短暂回调，而非风险行情的终点。

一边买黄金，一边买美股。央行担心的是美国政府，投资者相信的却是美国企业。陈李认为，全球资金并非正在逃离美国，而是在重新选择美元资产：央行增持黄金以对冲财政与美元信用风险，投资者则继续押注AI、芯片等美国核心科技企业。因此，未来可能呈现“黄金强于美元、美股强于美债”的资产分化格局。

海外公司

爆仓之后，资本反而扑向"AI股神"。大批硅谷投资者主动联系基金，表达追加投资意愿。红杉资本合伙人Pat Grady公开表态："他将长期是硅谷的重要人物"，挫折反强化了其“英雄人设”。风投人Elad Gil宣布首次申请投资该基金。而华尔街视其为杠杆过度的经典教训，更强调保全本金与严格的风控管理。

• 拯救悲剧股神后又当新娘！Anthropic幕僚长自述：在AI前沿寻找上帝。“AI股神”Leopold爆仓后，险些卖掉未婚妻、Anthropic幕僚长Balwit名下约50亿美元的股权救急。关键时刻，Balwit一句“千万别卖”拦下交易，为未婚夫保住了东山再起的资本。两人随后如期举行婚礼，上演现实版“华尔街血色婚礼”。而在Balwit看来，当硅谷正在造出越来越接近“神”的智能，人类真正需要警惕的，或许不是AI有多强，而是人类是否有足够的谦卑驾驭它。

马斯克，要颠覆EUV光刻机？马斯克或探索FEL自由电子激光路线，挑战ASML的LPP EUV光源。FEL具备高功率、高相干、波长可调和更高能效等优势，理论上可将光刻光源从13.5nm推向6nm甚至更短波长。不过，庞大的加速器系统、成本及量产稳定性仍是产业化最大挑战。

微软缺算力，马斯克补上？SemiAnalysis：SpaceX 2027年新增算力或超10GW，ARR达3000亿美元。在对所有试建站点进行评估后，SemiAnalysis认为，SpaceX在2027年新增算力超过10GW的目标具备可行性。微软则因巨大的需求缺口，有望与SpaceX签署3GW、总价值约1500亿美元合同，成为其最大算力客户。若一半新增算力用于商业推理，SpaceX ARR有望在2027年底达到3000亿美元。

Agentic AI新趋势：亚马逊AWS出现“CPU短缺”。AWS高管今年5月警示工程师须节省算力资源，内部CPU等待时间从数小时延长至数天。核心驱动力是Agentic AI大规模应用导致CPU需求激增。此外，英特尔数据显示CPU与GPU使用比例已从1:4升至近1:1。这预示着云计算成本或将面临上涨压力。

爆料：哈萨比斯原本要和Jeff Dean一起走！据行业消息，DeepMind创始人哈萨比斯原计划与Jeff Dean等人同期离开谷歌，但最终被管理层挽留。如今他卸任Google DeepMind CEO、升任董事长及Alphabet首席科学家，日常管理权交给Koray Kavukcuoglu。分析认为，这或许只是过渡安排，哈萨比斯可能在一年内彻底离开谷歌。

行业/概念

1、半导体 | 据上证报报道，8月7日，海关总署发布数据显示，7月份进出口额为4.66万亿元，同比增长19.2%。其中，集成电路出口387.4亿美元，同比增长116.8%。中国机电产品进出口商会分析，集成电路连续第5个月创月度出口新高，前7个月出口同比增长99.5%至2160.2亿美元，已超过2025年全年出口额，但出口量增幅仅为6.2%，价格上涨对出口的拉动作用突出。

点评：国盛证券指出，集成电路是国民经济的战略性、基础性和先导性产业，封装测试作为其制造关键环节，已从传统的芯片保护、嵌套与连接功能，演进为突破摩尔定律物理及经济极限、实现异构集成的先进封测。当前先进封测行业正处于AI算力驱动的需求加速兑现期，叠加半导体产业链国产替代加速的历史性机遇，具备核心技术壁垒、产能先发优势和头部客户资源的企业将率先享受行业增长红利。

2、电力 | 据上证报报道，8月7日，全国用电负荷入夏以来第四次创历史新高，达到15.57亿千瓦，较上一次创新高数值上涨约480万千瓦。7月29日以来，全国用电负荷持续高位运行，日最大负荷(除周末假期外)均超过去年极值15.08亿千瓦，尖峰负荷呈现明显"平台化"特征。今年以来，全国用电需求保持旺盛增长态势。华北、东北、华东等6个区域电网21次创历史新高，北京、辽宁、江苏、江西、四川、甘肃等25个省(自治区、直辖市)用电负荷累计78次创新高。

点评：华源证券认为，用电负荷屡创新高，有望推动电力供需逐步走向紧平衡。"十五五"期间，国家电网公司固定资产投资预计达到4万亿元，较"十四五"投资增长40%，增速为近20年来高位，有望开启国内电网投资的大周期。当前时点配电设备量、价、集中度同步提升，三重逻辑有望共振。特高压招标加速、核准量有望提升。

3、商业航天 | 据上证报报道，埃隆·马斯克当地时间8日在社交平台X上表示，将由星舰发射的第三代星链卫星V3，综合性能比当下依靠猎鹰火箭发射的第二代卫星V2高出一个数量级。第二代星链今年的年度经常性收入将达到200亿美元。后续星链整体带宽将达到第二代星链系统的100倍以上。即便每千兆比特的营收缩水至原先的十分之一，SpaceX的通信业务年收入未来依旧会突破2000亿美元。

点评：星链是SpaceX构建的提供全球服务的卫星互联网系统，是目前世界上规模最大的低轨星座卫星群。截至2026年3月31日，星链已为全球164个国家和地区的1030万订阅用户提供宽带服务。星链是SpaceX收入贡献最大且增速最快的业务：2025年星链收入为113.87亿美元，占总收入的比例达到61%，连续两年增速保持在50%以上。第一创业证券认为，星链已经证明卫星通信业务模式的成长性和盈利能力，手机To卫星这个用户数百倍于现有卫星宽带服务的蓝海市场也将开启。

今日要闻前瞻

宇树科技：8月10日打新。

长鑫科技获纳入MSCI中国全股票指数。

<全文完>

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伴随7月板块的强劲反弹，海外投资者对中国互联网及AI大模型股票的悲观情绪一扫而空，正从6月下旬的“无力感”实质性转向“战术性做多”。

美国银行（BofA）分析师 Alex Liu 在最新的市场反馈中指出，当前主导中国互联网板块的三大核心博弈点已经明朗：AI大模型不可避免的商品化趋势、字节跳动在本地生活与电商领域竞争压力的边际缓解，以及持续疲软的宏观消费与暑期出行需求。

资金正在重新评估各家大厂的性价比与基本面兑现能力。随着算力成本上升和激烈的价格战，单纯的模型层经济效益正在被削弱。市场逐渐达成共识：大模型的技术追赶难度并不高，最终的商业化赢家将出现在多模型生态、AI智能体（Agent）应用以及端侧AI领域。

AI大模型深陷“商品化”泥潭，应用层与端侧成破局胜负手

中国AI大模型赛道正处于极度内卷之中。单纯在性能上领先几周，已无法成为买入单一大模型股票的理由。资金正密切盯防即将发布的关键模型，包括DeepSeek V4 Pro、阿里Qwen 4.0、智谱GLM 5.3以及MiniMax M3.1。

在未上市的独角兽中，智谱凭借GLM 5.2发布后在用户和收入上的强劲表现，被视为“高质量”标的。但面对同行的快速迭代，其能否守住代码能力第一梯队的位置正受到质疑。相比之下，MiniMax在模型能力上被认为落后于头部，但其110亿美元的估值对部分资金具备吸引力。

大厂方面，腾讯7月正式发布混元HY3.0后，市场对其基础大模型进展的疑虑大幅消退。在多模型和Token价格通缩的趋势下，腾讯凭借工作助手（WorkBuddy）在AI Agent应用层的用户领先地位，以及端侧AI普及带来的C端经济效益改善，被视为核心受益者。不过，隐忧同样存在：微信Agent的大规模推出可能带来显著的Token成本，叠加折旧压力，正引发关于其2026下半年至2027年EPS下行风险的激烈辩论，部分资金甚至已预期其2027年盈利将同比下滑。

字节跳动攻势放缓，交易平台迎战术性做多窗口

渠道调研显示，字节跳动在本地生活和电商领域的竞争压力正在实质性降低。这一边际变化直接促使资金在战术上更加看好上市的交易平台公司。

美团与京东成为竞争趋缓的核心受益者，市场关注度显著回升。测算显示，随着即时零售竞争放缓，美团单位经济效益（UE）步入2026下半年后将持续改善，看多情绪预计维持高位；京东同样迎来了EPS改善预期，叠加加大回购力度的股东回报动作，市场兴趣回暖。但两者的共同隐忧在于：外卖与即时零售减亏省下的资金，是否会被重新投入到AI和海外等终局尚不明朗的新业务中，且美团的订单量增长能见度依然较低。

阿里巴巴目前已成为共识性的买入标的，但资金不再将其视为“买入并持有”的底仓。即时零售业务的止损已形成共识，有望在未来几个季度带来正向的EPS修正；客户管理收入（CMR）预期则已下调。云业务的短期预期极高，市场普遍预计其6月季度的同比增速将达到或超过45%，甚至有资金看高至2027年实现50%以上的云收入增长。硬币的另一面是，面对独立AI实验室的崛起，通义千问（Qwen）的竞争力以及自由现金流表现，依然是资金重点关注的地方。

宏观消费疲软压制情绪，暑期出行面临大考

进入7月，市场对国内消费的预期依然偏空，尤其是对暑期出行需求的担忧正在加剧。

携程（Trip.com）尽管因监管调查结束迎来短暂反弹，但资金并未急于抄底。受消费情绪疲软和不利天气影响，近期暑期旅游活动低迷，市场担忧将引发新一轮EPS下调。此外，酒店变现率（take rate）压力日益增大，且面临向美团和字节跳动流失市场份额的风险。

网易在6月的抛售中曾是做多共识，但7月初《Sea of Remnant》的发布表现不及预期，引发了对短期EPS承压的担忧。不过，《逆水寒》等老游戏的版本更新及7月新开的无限服务器，预计将为近期业绩提供支撑。

其他标的

在其他标的中，百度方面，资金焦点已完全转向其自研AI芯片的设计能力、收入规模、潜在估值及分拆时间表上，并纠结于是否应为了芯片分拆的潜在上涨空间而继续持股。

哔哩哔哩（Bilibili）的关注度相对较低，资金在等待腾讯完成股权处置。但其平台价值在过去几年抵御字节跳动竞争后已得到验证，自2025年以来的有机参与度增长，正在为公司创造稀缺价值。

快手因其“可灵”（Kling）面临字节跳动同类产品的持续竞争，且在近期融资后缺乏短期催化剂，市场兴趣寥寥。拼多多（PDD）与腾讯音乐（TME）同样因缺乏清晰的抄底逻辑，暂时被资金冷落。

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据央视新闻， 当地时间9日，也门胡塞武装称，当天使用一架无人机对沙特阿美公司位于沙特吉赞的炼油厂实施袭击，并称“成功命中目标”。胡塞武装表示，此次袭击是对沙特“敌方”无人机进入也门萨达省和哈杰省领空的回应。

沙特能源部随后确认该设施发生火灾并已扑灭，无人员伤亡。沙特阿美首席执行官Amin Nasser此前表示，近期针对公司设施的袭击造成了一定程度的生产中断，但他对运营能够迅速恢复持乐观态度，并强调相关袭击未造成重大运营或财务影响。

此次袭击发生在沙特与土耳其、巴基斯坦签署集体防御协议仅两天之后，三国协议规定对任何一方的武装攻击均视同对全体的攻击。能源供应扰动与地缘安全格局的同步演变，正在给全球原油市场带来持续的不确定性。

不到一个月内第二次：贾赞炼油厂再遭袭击

贾赞炼油厂位于沙特西南部靠近也门边境地区，日处理原油能力达40万桶，同时生产汽油及超低硫柴油。

据路透社获得的咨询机构IIR报告显示，7月27日，胡塞武装袭击已导致该炼油厂的综合气化联合循环（IGCC）装置及储罐区受损，沙特阿美随即关闭了该设施。此次8月9日的袭击是不到两周内针对同一设施的第二次打击。

胡塞武装军事发言人Yahya Saree在社交媒体平台X上发文，确认此次袭击使用了无人机。胡塞武装此前已多次打击沙特阿美在贾赞及红海沿岸延布的设施。沙特能源部在声明中确认火灾已扑灭，相关部门正在完成后续处置程序，但未披露起火原因。

集体防御协议：沙特联合土耳其、巴基斯坦构建安全屏障

此次袭击发生的时间节点颇为敏感。

据央视新闻，就在两天前的周五，沙特、土耳其和巴基斯坦三国领导人在沙特麦加签署《麦加共同防务协议》。协议规定，对三国中任何一国的武装攻击将被视为对三国全体的攻击。有舆论认为，土耳其签署该协议“违反《北大西洋公约》第五条即集体防御条款并建立了一个平行联盟结构”。

土耳其总统埃尔多安在社交媒体上表示，《麦加共同防务协议》“不针对任何国家，欢迎所有致力于本地区和平、繁荣与稳定的兄弟国家参与”。

从背景来看，自今年2月28日美国和以色列对伊朗发动重大军事打击以来，伊朗及其盟友什叶派武装组织持续对沙特阿拉伯及其他海湾国家发动袭击，并对其能源出口航线实施封锁。胡塞武装上月还宣布在红海对沙特实施海上封锁，理由是沙特对也门实施封锁，但利雅得否认这一指控。

伊朗外长：不与美方重启谈判

与此同时，据CCTV国际时讯，伊朗外长阿拉格齐今天（8月9日）表示，目前伊朗与美国之间没有进行任何谈判，但斡旋方仍在努力寻找恢复谈判的途径。伊朗认为，在美国就此前违反相关承诺的行为作出弥补之前，不具备重新启动谈判的条件。

伊朗方面还表示，有关霍尔木兹海峡的协议处于"最后阶段"，但该战略水道的重新开放仍取决于美方履行其他条件，包括永不威胁伊朗、结束侵略、撤军、赔偿战损、解除制裁、解冻资产。

谈判僵局与袭击频发的叠加，意味着中东能源基础设施所面临的安全压力短期内难以消散，投资者需持续关注局势演变对全球原油供应的潜在影响。

原油出口恢复进程面临扰动压力

能源基础设施遭受的安全威胁并不局限于沙特。

自冲突爆发以来，阿联酋国家石油公司（ADNOC）旗下船只已遭受15次袭击，造成1人死亡、20人受伤。

上述数据表明，针对海湾地区能源运输的攻击已呈现出系统性和持续性特征，波及范围从陆上炼化设施延伸至海上运输环节，对整个地区的能源供应链构成多点威胁。

在此轮冲突持续扰动下，全球能源供应已受到明显冲击。

Amin Nasser上周表示，近期袭击造成了一定程度的生产中断，但强调尚未产生重大运营或财务影响，并对运营恢复持乐观态度。

然而，贾赞炼油厂在短期内两度遭袭，加之红海航运封锁持续，原油出口恢复进程面临的不确定性正在上升。

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大模型算力狂飙与变现迟缓的错位，正在重塑全球AI产业链的利润分配格局。过去两年，中国市场日均Token调用量暴增超千倍，但2025年公有云MaaS（模型即服务）全年营收仅停留在30亿元量级。海量消耗尚未转化为对等的账面收入，中美两国在算力瓶颈与商业化路径上已走向截然不同的方向。

东北证券分析师宋心竹在对Token经济产业链的剖析中提出，AI利润沉淀由稀缺溢价、代际溢价、一体化内部结算收益与迁移成本溢价四种机制构成。

当前，利润正按上、中、下的顺序依次进入报表：上游算力底座率先兑现稀缺红利；中游模型层深陷同代能力商品化引发的通缩；下游应用层则承接算力降价红利，凭借时间累积的“迁移成本”构筑长期护城河。

在溢价流向的终局上，受制于两国市场付费禀赋差异，美国的AI增量价值正沉淀于高价软件订阅体系，而中国市场的低价Token红利则直接外溢至应用层，等待计价方式全面迁移后的价值重估。

算力投入逼近现金流边界，千倍调用量仅兑现30亿市场

Token经济仍处重资产建设期。需求端，中国日均调用量由2024年初的约1000亿次飙升至2025年底的100万亿次。然而，多数Token消耗发生在大厂自有场景内部，未形成外部交易；经外部交易的部分，成交价已被极度压缩；加之应用层收费尚未全面向Token计价迁移，导致千倍的用量增长仅换来30.7亿元的公有云MaaS市场规模。

与微薄的API收入对应的，是算力投入端的极度重载。资本开支强度已逼近经营现金流的覆盖边界。截至2026年二季度，美股四大云厂商的TTM（滚动十二个月）资本开支与经营现金流之比升至0.63至1.05。Alphabet首次出现单季负自由现金流，Meta自由现金流同比骤降91%。建设期的资金来源已从经营现金流外溢至资本市场。

中国市场投入节奏明显分化，阿里巴巴资本开支强度跃居中概第一，百度则是八家头部算力买家中唯一收入回落与资本开支加码并存的公司。

上游吃尽稀缺红利，中美算力瓶颈走向分野

上游是当前唯一将利润稳稳装进报表的环节。基于供给缺口的“稀缺溢价”，直接造就了英伟达FY2026财年数据中心1937亿美元的收入。面对同样的算力饥渴，中美两国在同一道管制下形成截然不同的出清方式与产业瓶颈。

美国的产业链瓶颈在于电力接入。ERCOT（得州可靠性委员会）等待接入批准的队列中，超1800个项目里约90%为数据中心，对应电力需求累计约474GW。审批与电力接入周期拉长，导致北美数据中心空置率降至历史低位。美国的稀缺最终按价格出清，涨价收益归于英伟达等头部大厂。

中国的产业链瓶颈则直指算力芯片。在出口管制下，中国市场按管制配给出清，制度性拉动指向国产替代。2025年，本土厂商在AI加速卡市场的份额已占四成以上。新增算力向“东数西算”枢纽节点集聚，建设主体由公共部门、运营商与私人资本并举，形成公共部门主导的算力体系。

开放权重击穿代际壁垒，中游模型沦为标准化产能

同一能力档位的Token具备极强的可替代性，开放权重（开源）成为推平价格鸿沟的绝对主力。采购方更换供应商成本极低，竞争直接落在挂牌价上。测算显示，达到GPT-4同等能力的调用价格，每年降至约四十分之一。

同代能力的价格正在全球范围内迅速追平。在AA智能指数约51分的档位上，中美四个主力模型（GPT-5.6 Luna、GLM-5.2、MuseSpark 1.1、Gemini 3.6 Flash）的混合价全部落入14至22元/百万Token的极窄区间。该档位的最低价并非来自中国厂商，而是以API形态入局的Meta。一旦能力档位被开源追平，Token即告商品化，价格只随用量与成本变动。

中游由此陷入两端挤压。售价端，实际成交价往往比挂牌价低约一个数量级；成本端，单位推理成本中七成以上为折旧摊销，电费占比不足一成。成本压降的核心空间不在电价，而在于折旧年限与算力利用率。

在中国，Token商品化正被推向基础设施层面。通过算力券直补采购端、建立统一计量比价平台，中间加价空间被挤掉。流通环节注定量增而利薄，能持续赚钱的只剩两头：生产端靠极致的利用率赚成本差，场景端靠客户更换成本留住利润。

利润归宿分化：美国沉淀于订阅，中国外溢至应用层

通缩的Token价格将模型升级的红利释放到下游，中美两国承接红利的方式因付费意愿禀赋出现分化。

美国的AI增量价值被既有订阅体系吸收。美国用户习惯为软件订阅支付高价，前沿模型厂商与存量软件巨头争夺同一生态位。微软将AI功能打包进高价订阅，一次性的能力优势转化为持续的客户付费。

中国市场受制于较低的软件订阅付费意愿。同一款基础办公软件，中国市场定价通常仅为美国的五分之一甚至更低。因此，中国中游厂商普遍按算力成本定价，低价Token的价值直接外溢至应用层。

对中国应用层公司而言，计价方式的迁移决定了利润去向。若维持订阅计价，Token降价红利留在成本端，体现为毛利率与经营杠杆改善；若转向按Token消耗或按业务结果计价，红利则直接进入收入端。

但计价方式转变不等于利润落袋。下游能否留住利润，取决于在场景中建立的“迁移成本”，这是抵御买方压价收回红利的唯一武器。

产出价值的可归因性、场景资产的排他性、客户结构以及任务的消耗强度，决定了场景质地。场景内的护城河由三类载体维持：一是外部规则赋予的准入资质与采购制度（如政务、受监管行业）；二是时间累积形成的数据对接与口径沉淀（如金融数据治理、智能运维）；三是系统级集成带来的重置成本。

随着旧有席位计费体系瓦解，按Token与效果计价模式将大幅缩短客户黏性的验证周期。过去需等一年一度续约见分晓的客户留存，现在通过逐季的Token用量即可清晰观测。最终能沉淀利润的，是那些用极高替换成本将客户绑定在自身业务流中的下游玩家。

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上周，标普500指数创下历史新高，纳斯达克100指数录得两个月来最大单周涨幅，与此同时，高收益债券基金单周吸金40亿美元，创两年来最高纪录，比特币ETF五个交易日净流入5亿美元。美银的牛熊指数升至2021年以来最高水平，显示市场情绪已全面转向乐观。

这一切发生在AI对冲基金Situational Awareness——由“硅谷股神”Leopold Aschenbrenner创立——爆仓风波之后。该事件一度将费城半导体指数从6月高点拉低29%。然而投资者非但没有撤退，反而将这场动荡视为买入信号，在短短两个交易日内向半导体ETF注入逾110亿美元，随后相关基金大幅飙升。

芯片股重挫反成买入信号

Situational Awareness的爆仓风波是近期市场最具戏剧性的一幕。这家AI主题对冲基金的困境一度将费城半导体指数从6月高点压低29%，触发了科技股的剧烈震荡。

但市场的反应与传统避险逻辑背道而驰。据彭博数据，三倍做多半导体股的Direxion Daily Semiconductor Bull 3X ETF在短短两个交易日内吸引超过20亿美元资金流入，随后七个交易日内累计涨幅超过50%。

两只规模最大的非杠杆半导体基金同期合计吸金逾70亿美元，各自上涨约16%。

JonesTrading首席市场策略师Michael O'Rourke将此定性为动量买盘的"海啸"。"Situational Awareness事件制造了AI交易的阶段性低点，由此释放出大规模的动量追涨行为，"他表示，"不过值得注意的是，许多投资者仍倾向于集中在超大市值股票，七巨头依然是指数上涨的主要驱动力。"

从散户到机构，风险偏好全面升温

推动市场的不仅是芯片股的反弹，更是跨资产类别的全面资金涌入。

据彭博援引美银数据，高收益债券基金上周净流入40亿美元，为两年来单周最大规模；比特币ETF在截至上周四的五个交易日内净流入5亿美元，尽管比特币价格已在窄幅区间内横盘数月。股票市场方面，投资者上周向半导体相关的杠杆及非杠杆ETF合计注入逾110亿美元。

美银牛熊指数随之升至2021年以来最高水平。以策略师Michael Hartnett为首的团队指出，股票涨势已从科技核心板块向外扩散，高收益债强劲流入以及信用利差收窄，共同支撑了这一乐观情绪。

Natixis Investment Managers Solutions的投资组合策略师Garrett Melson认为，当前市场担忧被过度放大，风险资产的基本面依然稳固。他维持对美国股票的超配立场，重点布局大市值科技股，同时对固定收益保持低配，但适度持有较长久期并进行选择性信用敞口配置。"归根结底，经济增长表现良好，"Melson表示，"情绪和仓位有时会过度延伸，但这种过热是局部性的，轮动行情帮助消化了多余的泡沫，同时维持了指数的支撑。"

高收益率阴影：债市压力尚未消散

风险资产的狂欢并非在无忧环境中上演。30年期美国国债收益率尽管在近五个交易日中有四天出现回落，但仍徘徊于近二十年来的高位附近，构成市场不可忽视的背景压力。

分析人士对收益率高企的成因存在分歧。部分人士将7月底的收益率飙升归咎于美联储主席Kevin Warsh刻意回避明确利率指引，令市场对其抗通胀决心产生疑虑；另一些人则认为，债市走势反映的是投资者对经济持续扩张的信心。

上周五，美国劳工部公布的数据显示，7月美国雇主意外削减就业岗位，前两个月数据亦遭下修。这一意外疲软的就业报告反而提振了股市，债券收益率随之回落，市场押注美联储短期内不会被迫加息。

高盛资产管理的Lindsay Rosner表示，随着数据逐步明朗、油价趋于稳定，经济全貌以及资本支出回报率正变得更加清晰。"综合我们所见，经济依然强劲，市场正逐渐适应当前AI供给，并对未来走势进行价格发现，"她说。

Wealth Enhancement高级投资策略师Ayako Yoshioka则提示，半导体仍是AI基础设施建设的核心，但随着进程推进，瓶颈可能向电力供应短缺转移。"更高的收益率仍是风险所在——尤其是在AI基础设施建设持续叩响债市大门的背景下，"她说。

短暂回调反复强化多头信心

支撑当前市场情绪的，还有一种被反复验证的投资者心理——每一次回调都是短暂的，每一次恐慌都是买入机会。

Manulife Investment Management高级投资组合经理Nathan Thooft指出，价格修正一再被证明转瞬即逝，这不断强化了投资者的心理底气。那些在不确定性最高时选择离场的人付出了代价，因为最大的涨幅往往恰恰出现在市场最动荡的时刻。

"目前仍然没有令人信服的替代选项，"Thooft表示，"现金或许感觉安全，但从长期来看，它难以跑赢通胀和股票式的盈利增长。至于债券，我们认为期限溢价仍被低估。过去十年里，那些一直等待更好入场时机的投资者，大多已被市场甩在了身后。"

Cboe半导体ETF波动率指数本周下降近9个点，创年内最大单周降幅，直观呈现了市场情绪的快速修复。尽管忧虑清单仍在延伸，但资金的投票方向，依然清晰地指向风险资产。

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财报显示，凭借“全功能GPU”架构与MUSA软件生态，摩尔线程夸娥（KUAE）智算集群商业化加速；同时，为保障供应链稳定，公司主动增加备货，经营活动现金流呈净流出状态。

公司还公告称，筹划发行H股股票并在香港联合交易所有限公司主板上市。

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"A股人形机器人第一股"宇树科技（申购代码787836）将于8月10日正式启动网上、网下申购，发行价150.80元/股，中一签（500股）需缴款7.54万元。

市场人士测算，若上市首日涨幅超过100%，中一签盈利将超过7.5万元；若涨幅超过200%，盈利将高达15万元。

值得关注的是，DeepSeek母公司深度求索获配93.34万股，获配金额1.41亿元，限售期36个月。双方已签署《战略合作备忘录》，将在具身智能与AI大模型领域展开深度合作。

有券商指出，中长期来看，宇树登陆A股有望牵引更多长期资金系统性配置人形机器人赛道。

发行详情与收益测算

宇树科技此次发行价150.80元/股，对应发行市盈率219.23倍，高于参考行业市盈率38.56倍。此次发行股份总数4044.64万股，其中网上发行647万股，申购上限0.60万股，顶格申购需配沪市市值6万元。缴款日为8月12日。

按发行价和发行数量计算，预计募集资金总额60.99亿元，扣除发行费用后净额59.17亿元。

收益方面，以中一签500股、缴款7.54万元计算：上市首日涨幅100%对应盈利超7.5万元，涨幅200%对应盈利约15万元。但需注意，219.23倍的发行市盈率已显著高于行业均值，定价中包含了较高的成长溢价。

业绩高速增长

宇树科技专注于高性能通用人形机器人、四足机器人、机器人组件及具身智能模型的研发、生产和销售，客户涵盖国内外知名高校、研究机构及行业领先科技企业。

业绩方面，2023年至2025年，公司营业收入分别为1.59亿元、3.93亿元、16.99亿元；归母净利润分别为-1115万元、9547万元、2.78亿元，实现从亏损到盈利的跨越。同期，主营业务毛利率从44.22%持续提升至60.13%。

出货量数据同样亮眼。2023年至2025年，公司四足机器人累计销量超3.30万台，奠定了全球四足机器人市场的优势地位；2025年，人形机器人出货量超5500台（纯人形，不含轮式双臂机器人），排名全球第一。

展望2026年上半年，宇树科技预计营收10.52亿至11.28亿元，同比增长35.62%至45.41%；归母净利润2.58亿至3.06亿元，同比扭亏为盈。招股意向书显示，2025年上半年归母净利润为负值，主因确认了较大金额的股份支付费用。

宇树科技董事长、总经理兼首席技术官王兴兴在网上路演时表示，从中长期看，人形机器人拥有巨大的市场空间与广阔的应用前景，将为公司发展与业务增长提供支撑。

据悉，宇树科技募集资金将投向四个项目：智能机器人模型研发项目（拟投20亿元）、机器人本体研发项目（拟投11亿元）、新型智能机器人产品开发项目和智能机器人制造基地建设项目。

DeepSeek战略入局

宇树科技本次IPO初始战略配售808.93万股，约占发行数量的20%。其中，DeepSeek母公司杭州深度求索人工智能基础技术研究有限公司获配93.34万股，获配金额1.41亿元，限售期36个月。

王兴兴在路演中透露，双方将在三大领域展开重点合作：

一是面向通用人工智能合作研发。 结合深度求索在AI大模型算法优化、模型架构创新、推理训练等方面的积累，以及宇树在机械工程设计、运动控制算法、具身智能模型等方面的优势，联合开展AI大模型与具身智能相关技术的合作研发与产品开发。

二是高性能通用机器人深度合作。 深度求索在开展具身智能相关业务或应用探索时，在同等条件下优先与宇树在机器人采购及技术方案上合作。

三是AI大模型深度合作。 宇树在大模型适配调用及融合开发时，优先与深度求索合作；深度求索也将在模型架构方案、智算集群建设、数据中心运营等方面提供技术支持。

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研究机构Semianalysis最新报告指出，SpaceX有望在2027年底前新增逾10GW算力，并由此撬动高达3000亿美元的年度经常性收入（ARR），微软将成为其最大客户。

此前，马斯克在SpaceX首次业绩发布会上宣布，公司"保守"目标是在2027年单年新建并交付6至8GW增量算力，上行空间可能超过10GW。按每GW 500亿美元的资本开支测算，这意味着2027年的资本支出规模将达3000亿至5000亿美元，与AWS和谷歌的预期投入相当——对于一家盈利能力远不及主流超大规模云厂商的公司而言，这是一个令市场震惊的数字。

Semianalysis表示，该机构已对SpaceX所有适建站点进行评估，并对可用燃气发电设备逐季追踪，认为上述目标具备现实可行性。报告同时指出，微软今年迄今已签署逾10GW的数据中心合同，总合同价值超过3000亿美元，其对SpaceX算力的潜在需求将成为推动Azure营收增速从约42%跃升至逾100%的关键变量。

推理算力的超高利润率，驱动需求爆发

Semianalysis的核心逻辑建立在AI推理业务的高利润率之上。

根据该机构的Tokenomics模型与推理模拟器，OpenAI和Anthropic在GB300集群上提供API推理服务时，每GW每年可产生逾1000亿美元收入，而以每GPU每小时3美元的保守租赁价格计算，每GW每年成本约为120亿美元，推理毛利率超过60%，部分旗舰模型甚至高达85%以上。

这一经济模型同样适用于微软。

Semianalysis指出，微软在2026年4月重新谈判的OpenAI协议中取消了原有的20%营收分成条款，这意味着微软在使用OpenAI模型提供推理服务时，可获得与OpenAI和Anthropic相近的每MW收入与利润率，同时无需承担任何训练成本。

报告将这一局面定性为"百年一遇的机会"。

微软算力缺口，为SpaceX打开窗口

微软此前曾在2024年底大幅放缓数据中心租赁活动，但Semianalysis表示，这一局面已于2025年至2026年间彻底逆转。

微软在2025年10月与OpenAI签署了一项估值2500亿美元的基础设施即服务协议，Semianalysis估算该协议对应约7GW算力，导致微软在Foundry API业务及Copilot等应用场景上严重受限。

为填补这一缺口，微软今年迄今已在租赁、自建及长期购电协议等多个维度签署合计逾10GW的绑定合同。

Semianalysis认为，微软与SpaceX签署3GW、总价值约1500亿美元合同的可能性"并非不可能"，理由有二：其一，微软本身已处于大规模算力扩张周期；其二，SpaceX提供90天取消条款，与其对Anthropic和谷歌的合同条款一致，财务风险极低，易于获得内部审批。

SpaceX的建设速度：颠覆行业惯例

Semianalysis将SpaceX的竞争优势归结为对传统数据中心建设逻辑的系统性颠覆。

报告列举了多项具体案例：Colossus 1的300MW设施在122天内完工；Southaven电厂从2026年2月的27台燃气轮机（约495MW）扩张至2026年7月的69台（1.7GW）；"MiniHard"项目从2026年3月开始垂直施工，预计约5个月内达到450至500MW。

在应对供应链瓶颈方面，SpaceX采取了一系列非常规策略：以中国产电力模块替代积压两年以上的大型电力变压器；在二级市场采购燃气轮机（包括原定交付Oracle新墨西哥站点的设备）；通过高度并行化施工和预组装压缩调试周期。Colossus 2峰值日用工约3000人，远低于同等规模数据中心的行业水平。

Semianalysis指出，SpaceX的核心竞争力在于以"速度优先"替代行业通行的"效率优先"逻辑。在算力极度稀缺、AI推理利润率极高的当下，一个可在三个月内交付、附带90天取消条款的500MW集群，是市场上最稀缺的资产之一。谷歌最终选择与SpaceX签约，即为这一逻辑的有力佐证。

融资路径：英伟达供应商融资与现金流滚动

针对外界对SpaceX资本实力的质疑，Semianalysis提出了两条融资路径。

其一，英伟达可能以供应商融资形式降低SpaceX的前期现金支出——这也被认为是马斯克在业绩会上宣布独家采用英伟达芯片的重要原因，尽管SpaceX此前曾评估过TPU和AMD等替代方案。其二，SpaceX凭借行业最快的交付周期，以每MW每年3000万至5000万美元的高溢价定价，使资本开支在不到一年内即可通过运营现金流收回。

综合上述因素，Semianalysis预测，假设SpaceX 2027年新增算力中仅有50%用于商业推理变现（其余供Grok和Cursor团队训练使用），SpaceX的ARR有望在2027年底达到3000亿美元。

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周五美股存储与光通信板块走势显著分化。花旗大幅下调美光目标价，存储股全线承压；而AAOI的超预期财报则点燃光通信板块，Coherent单日大涨13%。两条线索交汇之下，"空存储、多光"（short memory, long optical）交易策略在周末引发激烈争论。

率先抛出这一框架的，是市场公认的存储多头——Jukan。他在X平台称部分对冲基金已开始据此建仓。随即，知名投资者"白毛股神"Serenity针锋相对，认为存储基本面未变，市场不过是在"瓶颈与瓶颈之间轮动"。

花旗下调美光目标价，存储价格见顶预期升温

周五，美光（MU）跌约1%，SanDisk（SNDK）跌超2%，跌势延伸至亚洲——SK海力士跌逾4%，三星、铠侠同步走低。

压力源自花旗。分析师Atif Malik维持美光"买入"评级，但将目标价从1400美元大幅下调至1150美元。花旗在与存储供应商及行业参与者沟通后指出，DRAM和NAND价格增速将在未来四个季度逐步放缓，价格预计于明年5月见顶。

具体而言，花旗将未来四个季度DRAM价格环比增速预期分别设定为23%/9%/2%/0%，2027年下半年预计环比下降3%；NAND价格预期调整为29%/7%/0%/-1%，下半年环比降幅扩大至5%。花旗将价格放缓归因于中国存储厂商长鑫存储（CXMT）和长江存储（YMTC）的产能扩张。

AAOI业绩超预期，点燃光通信板块

与存储形成鲜明对比的是光通信板块的集体走强。

美国光模块厂商AAOI（Applied Optoelectronics）二季度营收同比增长86%至1.919亿美元，数据中心业务首次突破亿元大关，非GAAP每股收益0.06美元，超出指引上限。公司给出三季度营收指引2.55亿至2.90亿美元，维持全年约11亿美元目标。当日Coherent大涨13%，Lumentum涨6%，康宁涨5%，AAOI自身涨9%。

产品结构上，400G收入4840万美元，同比增逾四倍；更具指示意义的是800G——二季度收入1280万美元，同比增逾十倍，环比翻倍，管理层预计三季度将实现近五倍环比增长。增长重心正加速从100G、400G向更高速率切换。

产能端信号同样强烈。管理层透露当前客户需求超出供应能力20%至40%，制约增长的已不是需求而是产能。当前800G和1.6T月产能接近20万片，计划到2026年底超65万片，2027年底超93万片。CEO林宗男预计四季度1.6T收入可超7000万美元，"明年一季度翻一番也不会意外"。不过他也坦承，1.6T关键部件DSP、TIA供应仍较紧张，四季度交付的主要约束来自材料而非产能本身。

分析师认为，AAOI的超预期表现对即将公布财报的Lumentum和Coherent构成利好预示——两家公司均获英伟达持股背书，被市场视为AI算力建设的"镐与铲"标的。

多头转向？"空存储、多光"引发周末论战

引爆周末讨论的是著名的存储多头Jukan在社交平台的发帖——他在X平台发帖称，市场短期内可能需要采取"空存储、多光"策略，并给出三个理由：

一是韩国杠杆ETF市场功能性失效后，相关投资者面临赎回压力，可能为存储股带来额外抛压；二是英伟达正调整下一代AI系统架构，Rubin Ultra可能减少每机架HBM配置，转而使用光互联连接多个机架；三是市场对存储价格未来两个季度见顶的预期正在强化。

Jukan强调，他对存储长期仍持建设性看法，但短期保持审慎。他指出，AI基础设施投资的重心正从HBM容量转向数据中心整体架构效率，其中高速光互联是关键方向。

"白毛股神"Serenity随即加入讨论，立场鲜明：仍然看多存储。

Serenity的核心论点是——变化的主要是股价，而非基本面。他指出，Coherent和Lumentum的激光器在7月下跌时就已售罄两年产能，AAOI的需求失衡在上季度电话会上就已明确，7月暴跌期间这些公司基本面没有任何恶化，"只是被清算后的股价变了"。然而当时大量投资者在AAOI跌至75美元时称其为"骗局"，如今涨到140美元又转而看多，"但光收发器和磷化铟衬底的瓶颈根本没变，甚至可能更严重了"。

对于存储，Serenity表示看到大量散户恐慌性抛售，"但同样这些人一个月前还在为美光签下16份供应协议和三星创纪录营业利润欢呼"。Serenity认为，Rubin Ultra的存储优化是英伟达每一代都会做的事，存储当前市值对应的营业利润水平"荒谬"，尤其在存储正成为结构性需求的背景下，明年的供需失衡只会更严重。

"AAOI在140美元和75美元时是同一家公司。三星在1.5万亿和9800亿美元市值时也是同一家公司。变化的只是估值和叙事——通常是噪音——而市场在板块间轮动。"Serenity写道。

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在最新动态上，美银牛熊指标已从9.4升至9.7，创2021年初迷因股泡沫以来最高水平，反映出市场情绪极度乐观。

与此同时，Hartnett警告，信贷市场正在发出越来越明显的看跌信号，AI超大规模数据中心运营商的信用利差和CDS持续走阔，而科技股资金流向也在六周来首次出现净流出。

对投资者而言，这一"战术看跌、战略看涨"的双轨判断意味着：短期内应向防御性资产和久期资产轮动，但无需对市场长期前景过度悲观——除非出现"收益率上升、银行股下跌"这一关键反转信号。

牛熊指标触及五年高位，情绪过热风险上升

美银牛熊指标升至9.7，为近五年来最高读数，主要受高收益债券大规模资金流入、全球高收益债及AT1风险债券利差收窄，以及全球股票指数广度改善等因素驱动。

Hartnett指出，历史上每当该指标触及类似极值——无论是2018年、2020年还是2021年——市场情绪往往在此后一年内从极度乐观迅速逆转至极度悲观。他并未断言历史必然重演，但明确提示这一规律值得警惕。

从本周资金流向来看，几乎所有资产类别均获净流入：现金流入537亿美元，股票流入329亿美元，债券流入231亿美元，黄金流入9亿美元，加密货币流入6亿美元。

其中，美国股票年化流入规模达6520亿美元，创历史纪录；投资级债券年化流入5270亿美元，同样创历史纪录。

短期战术：撤退与轮动，而非加仓

在短期操作层面，Hartnett明确表示仍处于"夏季撤退/轮动而非加仓"阵营，建议投资者从风险资产撤离，转向防御性资产（如必需消费品）、久期资产（如REITs、小盘股、生物科技）以及美元。

他的逻辑在于，上述资产对金融条件持续收紧具有更强的抵御能力，且相较于银行、工业和半导体等周期性板块，受"无宏观硬着陆、美联储不加息、AI资本开支不削减、民主党中期选举不横扫"这一市场主流共识落空的冲击更小。

在宏观数据层面，Hartnett此前预判，若7月非农就业人数超过12.5万且失业率低于4.1%，美联储主席候选人Kevin Warsh可能在8月28日杰克逊霍尔会议上重回鹰派立场；而若非农数据低于5万且失业率超过4.3%，则将利好久期资产和防御性配置。

最终公布的数据呈现出混合信号——非农数据大幅不及预期，但失业率降至4.1%，部分抵消了负面冲击，尽管劳动力人口同期萎缩了26.4万人。

长期战略：政策托底令股市"大而不能倒"

从战略视角看，Hartnett维持"做多股票、做空债券"的核心配置，理由是政策制定者已清晰表明不会允许股市大幅下跌。他指出，当前美国经济高度依赖财富效应——美国家庭股票持仓今年迄今已增加7万亿美元，此前2024年和2025年分别增加9万亿美元——以及AI数据中心资本开支热潮。

上周外汇市场的协调干预行动——旨在终结Hartnett所称的"穷人版LTCM"去杠杆事件——进一步印证了这一判断：美国政府始终会出手阻止金融条件收紧终结繁荣与泡沫。他还补充，特朗普政府和财政部长Scott Bessent手中仍握有收益率曲线控制这张牌。

在盈利层面，Hartnett承认EPS是当前牛市的核心引擎，12个月远期EPS预期已上调33%，部分得益于过去三个月约350亿美元的关税退款，一定程度上抵消了2025年5月至7月间约750亿美元的关税冲击。

终结信号与尾部风险

尽管长期看涨，Hartnett明确指出了当前牛市的终结条件：一旦出现"收益率上升、美元下跌"的债券自卫式抛售事件，迫使财政政策急转弯，并推动资产配置从股票向债券切换，本轮繁荣将走向终结。

对于投资者最关心的"煤矿中的金丝雀"反转信号，Hartnett给出了明确答案："收益率上升、银行股下跌"。

在信贷市场，他注意到AI超大规模数据中心运营商的信用利差和CDS仍在走阔，原因是大规模股票回购和现金流正在消退。他认为，若MAGS（科技巨头）季报每股收益超过70美元，方能消除"中国廉价算力终结AI资本开支热潮"的威胁。

黄金成为政治周期与中期选举对冲工具

Hartnett在报告结尾将视野拉至更宏观的政治经济框架。

他指出，2020年代的政治民粹主义推动财政扩张，带动美国名义GDP在过去六年间从20万亿美元增至32万亿美元，增幅达63%，而美国国债规模即将突破40万亿美元。

在政治格局上，他将即将到来的中期选举定性为"民粹资本主义"（以增长降低赤字）与另一种政治路线（以财富税降低赤字）之间的路线之争。

就市场含义而言，共和党保住参议院多数席位将构成利好；做多消费股是押注特朗普转向关注民生可负担性的最佳策略；而做多黄金，则是对冲"K型"选民结构在年底前引发收益率、美元和股市同步大跌这一尾部风险的有效工具。

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据韩国《韩国经济》稍早前报道，该公司拟推出总额约100万亿韩元（约710亿美元）的股东回报方案，其中自股回购约40万亿韩元，回购规模约占总股本2%出头，基本相当于美股发行规模。

若该方案最终落地，规模将远超公司去年约14.3万亿韩元的现金股息与自股注销合计规模，扩张幅度显著。

本次自股回购约40万亿韩元，占公司总股本略超2%，与其为在美国发行存托凭证（ADR）而增发新股的规模（占总股本约2.5%）基本相当。

市场普遍将此次回购视为对股权稀释的实质性对冲。

作为参照，SK海力士去年现金股息为2.1万亿韩元，自股注销12.2万亿韩元，两者合计约14.3万亿韩元，对应自股注销规模占总股本约2.1%。若此次百万亿韩元方案如期落地，将较去年规模实现数倍扩张。

在常规分红层面，SK海力士7日公告本季度每股现金股息375韩元，股息总额为2733亿韩元，按普通股股息率计算约为0.02%，基准日定为本月31日，公司将于基准日起一个月内完成派发。

在追加回报安排上，公司在公告中明确表示"正在研究提升股东价值的追加股东回报方案，具体内容将于第三季度确定并公布"。

这一表态意味着原定年内公布的计划被提前至三季度，释放出较为积极的信号。

SK海力士推进大规模股东回报的底气，源于其在HBM市场的主导地位及随之而来的强劲盈利预期。

据金融信息平台EpicAI预测，公司今年营收有望达到345.6万亿韩元，营业利润约266.4万亿韩元，分别较去年增长约256%和464%。

公司管理层在上月二季度业绩电话会议上表示，下半年第六代HBM产品HBM4出货量将大幅提升，前沿通用DRAM出货量亦将增加，预计下半年整体出货量将高于上半年水平。这一表态为市场对超大规模股东回报方案的预期提供了基本面背书。

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见闻财经日历提醒8月10日至16日当周需重点关注：

宏观数据和央行动态方面，美国7月CPI与PPI相继公布，前者直接定价美联储9月降息路径，现已有报道称若未来几周通胀数据偏热且市场加息预期升温，沃什考虑加息。其次，澳联储利率决议将公布，市场预期该行按兵不动。日本央行7月会议意见摘要也将公布。

财报主线验证AI成色。 腾讯、京东领衔中概中报季最密集一周，中芯国际、华虹半导体、海光信息、贵州茅台、摩尔线程接力放榜；美股侧光模块龙头Lumentum、CoreWeave、超微电脑、思科、Coherent、应用材料连续三夜构成AI基础设施全链条压力测试，光模块、算力、网络、设备四大环节同频共振。

科技产业催化密集。 宇树科技科创板打新为年内人形机器人头号IPO；谷歌Pixel 11发布会深度整合Gemini生态；DeepSeek宣告大幅涨价、长鑫科技纳入MSCI、闪迪投资者日、朱雀三号再发射、黄仁勋会见LG高管，科技产业催化事件高度集中。此外，美国SEC 13F季度持仓文件将于8月14日截止披露，将披露美国对冲基金等机构截至6月30日的股票持仓明细。

港股与A股财报：腾讯、京东领衔，茅台、海光、中芯密集放榜

腾讯控股二季报（8月12日20:00）为本周港股头号焦点——港股核心权重，市场关注AI资本开支规模、游戏业务复苏与视频号商业化进展。京东集团二季报（8月13日20:00），京东物流、京东健康、京东工业同步披露，电商+物流一体化验证。中芯国际（8月13日盘后，8月14日业绩说明会）与华虹半导体检验晶圆代工景气与国产替代兑现。

A股侧，摩尔线程-U上市后首份中报拉开序幕，江波龙验证存储周期弹性，工业富联检验AI服务器代工放量；海光信息国产CPU/DCU龙头中报压轴；贵州茅台与生益科技、生益电子、太辰光、宏和科技等AI算力上游材料链同日收官，8月15日单日126家A股公司集中放榜，为中报季最拥挤交易日之一。

美股科技财报：光模块、算力、设备三线共振

本周美股财报看点高度集中于AI基础设施链条。8月11日周二盘后（北京8/12凌晨）：光模块龙头Lumentum与AI算力租赁龙头CoreWeave电话会均于美东17:00举行；超微电脑同日放榜，7月21日预披露已将Q4毛利指引上修至15-17%（此前8.2-8.4%）。8月12日周三思科与Coherent盘后同日，网络设备+光模块验证AI网络资本开支；8月13日周四应用材料盘后，DRAM/先进封装设备需求为半导体设备链定调。

科技产业与资本市场：宇树打新、谷歌Pixel 11、闪迪投资者日、朱雀三号、Deepseek涨价在即

• 8月10日周一宇树科技科创板打新（网上/网下申购日）为年内最受关注IPO——人形机器人独角兽，初步询价8月5日已完成，8月12日缴款。

• 8月13日06:00谷歌Made by Google发布会于纽约推出Pixel 11系列四款新机（标准版/Pro/Pro XL/Pro Fold），全系搭载台积电2nm工艺Tensor G6处理器、256GB起步，深度整合Gemini生态，同步发布Pixel Watch 5与Pixel Buds Pro。

• 8月13日21:00闪迪投资者日，CEO David Goeckeler出席，NAND存储周期与HBF高带宽闪存路线图为存储板块定调，与FMS闪存峰会行情呼应。

• DeepSeek：“计划近期整体上调DeepSeek API服务的定价，预计涨幅较大，请合理安排您的使用。具体方案以正式通知为准。”

• 商业航天方面，朱雀三号遥二可重复使用火箭预计8月中旬发射（据FAA航警信息，空域管制时段锁定8月11日早7:40酒泉东风商业航天创新试验区），任务兼顾载荷入轨与一级垂直回收全流程验证，若成功将成我国首款着陆腿方式回收的民营商业火箭。

• 地缘产业侧，8月14日比尔·盖茨访韩与SK集团、HD现代商讨SMR小堆合作。

• 资本市场侧，8月10日当周LG集团董事长与黄仁勋在英伟达硅谷总部会面——据韩国经济日报8月7日报道，二人或讨论实体AI、智能工厂与LG采购Blackwell GPU的细节。

• 长鑫科技获纳入MSCI中国全股票指数。明晟公司（MSCI）公告，长鑫科技因IPO新股上市，将被纳入MSCI中国全股票指数，8月10日正式生效。

宏观数据与政策：美国CPI/PPI、澳联储决议

• 美国7月CPI数据将于8月12日发布，PPI数据于8月13日公布。据英国《金融时报》周四报道，若未来几周通胀数据偏热且市场加息预期升温，美联储主席沃什已准备好在9月利率决议上加息。不过，彭博经济研究预测，7月整体CPI同比降至3.3%，核心CPI同比回落至2.4%，为2021年3月以来最低。

• 澳大利亚央行将于8月11日公布利率决议，市场预期现金利率维持4.35%不变。彭博经济研究认为，鉴于通胀降温超预期、劳动力市场走弱及房地产下行风险，央行下一步行动将是降息，最早可能在2026年第四季度。

• 日本央行将于8月10日发布7月货币政策会议意见摘要。市场预计，该摘要将披露委员们对经济前景和通胀走势的讨论，市场关注其对未来政策路径的暗示。此前7月会议央行维持政策不变。

AI产业活动与大模型追踪

其他财经事件

• 美国SEC 13F季度持仓文件将于8月14日截止披露

美国SEC 13F季度持仓文件将于8月14日截止披露。这些文件将披露美国对冲基金等机构截至6月30日的股票持仓明细，市场关注大型机构在科技、能源等板块的配置变化。需注意13F仅覆盖多头持仓且存在约一个半月的时滞，但仍被视为观察机构动向的重要窗口。

• 下周285.22亿元市值限售股解禁

Wind数据统计显示，下周（8月10日-8月14日）共有32家公司限售股陆续解禁，合计解禁23.32亿股，按8月7日收盘价计算，解禁总市值为285.22亿元。从解禁市值来看，8月10日是解禁高峰期，17家公司解禁市值合计182.91亿元，占下周解禁规模的64.13%。按8月7日收盘价计算，解禁市值居前三位的是：陆家嘴（71.1亿元）、盟固利（30.58亿元）、凌玮科技（27.28亿元）。从个股的解禁量看，解禁股数居前三位的是：陆家嘴（7.79亿股）、华能蒙电（5.36亿股）、盟固利（1.87亿股）。

• 2026西普会将于8月11-16日在海南博鳌举行

据新华社，2026西普会（全称健康产业生态大会）即将于8月11日至16日在海南博鳌举行。本届西普会的主题——“走进AI时代——健康产业的范式革命与路径选择”。

• 国产大飞机C919首条国际航线将于8月12日开通

据新华社，8月12日起，国航北京至蒙古国首都乌兰巴托航线将由国产大飞机C919执飞，这条航线将成为C919执飞的首条国际航线。

• 第六届全球固态电池年度峰会8月11-12日美国举办

第六届全球固态电池年度峰会将于8月11日至12日在美国芝加哥举办；此外，国内的2026SMM电池技术产业大会也将于8月13日至14日在湖南长沙召开，重点研讨固态电池材料与装备的最新进展。

• CIES 2026第十六届中国国际储能大会（8/9日-11日）

CIES2026第十六届中国国际储能大会将于2026年8月9日至11日在浙江杭州洲际酒店召开，主题为“源网荷储，算电协同”，由中国化学与物理电源行业协会主办。

（8/17-8/23）当周预警

① 8月17日周一国家统计局70城房价月度报告；

② 8月19日2026世界机器人大会（北京经开区，8/19-23）；

③ 8月20日中国8月LPR报价+美联储会议纪要；

④ 8月21日恒生指数公司季度检讨结果；

⑤ 8月26日美国核心PCE物价指数。

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美军最高军事将领正私下寻求为伊朗战事"寻找出口"。

据新华社，CNN 7日援引多名知情人士报道，美军参谋长联席会议主席丹·凯恩近期在与副总统万斯、国务卿鲁比奥、CIA局长拉特克利夫等白宫高层的会面中明确表达了这一立场。8日，万斯接受福克斯新闻采访时将美伊冲突定性为"博弈中局"，称战事"显然已不在开局阶段"。

同日，伊朗最高国家安全委员会秘书佐尔加德尔向美方开出六项条件——涵盖撤军、解除全部制裁和赔偿战争损失——作为重新开放霍尔木兹海峡的前提。

围绕这条曾承载全球五分之一石油运输量的战略水道，博弈进入深水区：美方弹药库存告急，空袭效果有限；伊方将海峡控制权握在手中，一面与阿曼推进临时航道谈判，一面对全面开放层层设卡。

万斯："不在开局，已入中局"

据新华社，万斯8日称，美伊冲突"还没有结束，但显然已不在开局阶段，而是进入了中局阶段"，美方正综合运用外交、经济和军事手段。

他指出，美方当前最关注的是"尽可能增加通过霍尔木兹海峡运出的石油和天然气数量"，正在观察伊朗是否愿意作出"必要的长期改变"以建立更好的双边关系——"如果伊朗不愿意，美方会继续施压"。

万斯还提到，美方正试图建立航行安全机制，包括扫雷工作，同时"需要伊朗方面做出承诺，保证不向商船开火"。尽管伊朗方面始终否认双方在直接谈判，特朗普坚称谈判已重启。国务卿鲁比奥4日表示，美方正参与阿曼和伊朗之间的对话。

美军参联会主席力主"寻找出口"

而CNN的报道揭示了美国军方更深层的焦虑。凯恩的核心判断是：仅靠空袭不太可能实现特朗普宣布的全部作战目标，但进一步升级冲突，现有军事选项又存在明显负面效应。"凯恩在寻找出口，"一名消息人士说。

报道称，不止凯恩一人认为伊朗战事已处于"十字路口"。他已与多名持相同看法的总统顾问沟通，以期在参加特朗普召集的会议前统一立场。不少美国政府内部人士和分析师认为，要取得决定性胜利需大规模地面部队介入——而这可能造成大量美军伤亡，也与特朗普竞选承诺相悖。凯恩在国会听证中坦言，"空中力量作战有其局限性"。舆论分析认为，特朗普不断威胁扩大对伊朗能源设施的打击，不仅不太可能迫使伊朗屈服，还几乎必然引发伊朗对周边美国盟友能源设施的报复性打击。

弹药短缺已从私下隐忧变为公开议题。多名消息人士指出，自战事以来，美军已消耗近五分之四的"萨德"（THAAD）反导系统导弹库存、约一半的"爱国者"拦截弹，以及近半数"战斧"巡航导弹。特朗普6日一度否认弹药短缺，随后改口承认"某些类型弹药"供应"相对紧张"。凯恩近期多次就库存降至"危险低位"向特朗普表达担忧，弹药告急令特朗普在伊朗问题上愈发感到挫败。

美军中央司令部已在内部广泛征集"有创意、非常规"的建议以打开局面，这恰恰反映出美方迫使伊朗达成协议的选项所剩不多。此外，牛弹琴援引美媒报道称，"林肯号"航母已连续在中东部署超过8个月，5000余名官兵面临补给匮乏和士气低落，多名军属呼吁尽快靠岸补给。

伊朗六项条件：强硬派设置高门槛

8月8日，据伊朗国家通讯社IRNA报道，佐尔加德尔向美方开列六项条件：

1. 永不威胁伊朗；
2. 结束对伊朗及其盟友的一切侵略；
3. 解除海上封锁，从伊朗周边撤出军事力量；
4. 赔偿伊朗所有战争损失；
5. 解除对伊朗的所有制裁；
6. 无条件解冻所有伊朗被冻结资产。

佐尔加德尔强调："这是伊朗人民的要求，他们已在广场和街道上持续呐喊了160天。最高国家安全委员会将永不退缩，无论是在战争中还是在谈判中。"

据《华尔街日报》报道，该委员会由强硬派主导，直接向最高领袖哈梅内伊汇报。报道指出，上述条件并非伊朗谈判代表正式提出的立场，对美方而言也是显然不可接受的起点，但表明伊斯兰革命卫队正在为达成任何协议设置高门槛。值得注意的是，伊朗外交官在与调解方的实际接触中，提出的要求更为务实——据报道主要集中在解除海上封锁、恢复石油出口制裁豁免以及解冻数十亿美元的伊朗资金。

革命卫队发言人8日在官方媒体上表态："霍尔木兹海峡对我们而言不仅仅是一条经济航道，更是地缘政治和战略力量的关键组成部分。"据塔斯尼姆通讯社报道，革命卫队方面称重开海峡与伊朗-阿曼谈判无关，"取决于美国是否完全接受伊朗的条件并停止干涉地区谈判"。

临时航道"接近达成"，全面开放仍远

在全面开放遥遥无期之际，伊朗与阿曼围绕临时通航安排的技术性谈判有所推进。伊朗外长阿拉格齐8日表示："鉴于技术上的复杂性，我们正在确定一条临时路线，我认为我们非常接近达成协议。"

但阿拉格齐随即明确切割："这并不意味着霍尔木兹海峡将重新开放。海峡的开放还取决于其他条件，包括美国违反谅解备忘录应作出赔偿。"——今年6月特朗普与伊朗签署的停战谅解备忘录曾寻求开放海峡并为深入谈判铺路，但随后因伊方持续攻击过往船只而破裂。

据《华尔街日报》，伊朗-阿曼协议草案拟在海峡设立新航道：入境航道靠近伊朗一侧，出境航道靠近阿曼一侧，由伊朗对入境船只行使监管权。伊朗还坚持在任何协议中禁止美国海军军舰通过海峡，意在削弱美国在波斯湾维持数十年的军事存在。美方官员已向调解方表示，不会接受伊朗对海峡交通施加限制或收取通行费。

局势仍在恶化。阿联酋国家石油公司ADNOC称，过去一周已有3艘船只遭导弹或无人机袭击，战争爆发以来累计15艘船只被击中。阿联酋将8日最新一起袭击归咎于革命卫队。

上周末，特朗普叫停了旨在打破僵局的新一轮军事打击，理由是"谈判取得进展"。伊朗总统佩泽什基安也表示，"现在或许是推进谈判的合适时机"。但据调解方透露，谈判近日已因伊朗的经济减压诉求与美方对航运自由的坚持而陷入僵持。佐尔加德尔的强硬表态和持续的船只遇袭，加深了调解方的担忧——强硬派正在拖延协议审批。

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周末，国家统计局数据显示：

7月CPI同比上涨0.5%，涨幅较上月回落0.5个百分点，主要受汽油价格同比涨幅大幅收窄（16个百分点）影响。与此同时，暑期出行需求拉动旅游、住宿等服务价格环比明显上涨，人工智能驱动消费电子产品需求增加，相关价格显著上行。7月CPI环比下降0.1%，降幅比上月收窄0.2个百分点。

生产端，PPI同比上涨3.5%，涨幅较上月回落0.6个百分点。国际大宗商品价格波动向国内石油、有色金属等上游行业传导，叠加高温、台风等天气因素压制建材和建筑需求，PPI环比降幅较上月扩大0.4个百分点至0.7%。

国家统计局城市司首席统计师董莉娟解读2026年7月份CPI和PPI数据:

7月份，受国际输入性因素影响，居民消费价格指数（CPI）环比下降0.1%，同比上涨0.5%，扣除食品和能源价格的核心CPI环比上涨0.3%，同比上涨0.9%，CPI总体保持温和上涨。国内部分行业需求增加，但受输入性和季节性等因素影响，工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.7%，同比上涨3.5%，涨幅比上月回落0.6个百分点。

一、CPI环比降幅收窄，同比温和上涨

从环比看，全国CPI下降0.1%，降幅比上月收窄0.2个百分点。

国际市场价格波动影响国内汽油价格下降10.7%，降幅比上月扩大5.8个百分点，影响CPI环比下降约0.35个百分点。

食品价格与上月持平，低于季节性水平0.6个百分点。食品中，鲜菜价格上涨1.3%，鸡蛋价格下降2.1%，均明显低于季节性水平；应季水果大量上市，市场供应充足，鲜果价格下降3.8%，影响CPI环比下降约0.07个百分点；生猪产能综合调控政策效应显现，叠加部分地区高温、强降雨等极端天气频发推高运输成本等因素，猪肉价格由上月下降0.8%转为上涨4.1%，影响CPI环比上涨约0.07个百分点。

人工智能推动消费电子产品迭代升级，相关产品需求增加、价格上涨，平板电脑、计算机和移动电话机价格分别上涨11.3%、5.5%和1.0%，合计影响CPI环比上涨约0.03个百分点。

服务价格由上月持平转为上涨0.4%，影响CPI环比上涨约0.21个百分点。服务中，暑期出行需求增加，旅行社收费、宾馆住宿、飞机票、交通工具租赁价格分别上涨7.2%、6.5%、4.2%和3.6%，合计影响CPI环比上涨约0.10个百分点；部分地区政策性调价持续推进，医疗服务价格上涨1.1%，影响CPI环比上涨约0.07个百分点。

从同比看，全国CPI上涨0.5%，保持温和上涨。CPI同比涨幅比上月回落0.5个百分点，主要是受汽油价格涨幅回落影响。汽油价格上涨1.0%，涨幅比上月回落16.0个百分点，对CPI的上拉影响比上月减少约0.45个百分点，带动能源价格涨幅回落至0.6%。

扣除能源的工业消费品价格上涨1.5%，涨幅比上月回落0.2个百分点，影响CPI同比上涨约0.37个百分点。其中，黄金饰品、个人护理用品和家用器具价格分别上涨24.6%、1.7%和0.2%，涨幅均有回落，合计影响CPI同比上涨约0.13个百分点；计算机、平板电脑和移动电话机价格分别上涨17.4%、17.2%和8.5%，涨幅均有扩大，合计影响CPI同比上涨约0.14个百分点。

服务价格上涨0.7%，涨幅比上月回落0.1个百分点，影响CPI同比上涨约0.36个百分点。服务中，医疗服务价格上涨4.3%，涨幅比上月扩大0.9个百分点，影响CPI同比上涨约0.28个百分点；家政服务、在外餐饮和教育服务价格分别上涨1.3%、1.0%和0.6%，涨幅总体稳定。

食品价格下降1.5%，降幅比上月收窄0.1个百分点，影响CPI同比下降约0.25个百分点。食品中，猪肉价格下降13.3%，降幅比上月收窄2.6个百分点，影响CPI同比下降约0.25个百分点；鲜菜、鲜果、粮食、食用油、奶类价格降幅在0.3%—1.5%之间；鸡蛋价格上涨17.8%，涨幅比上月回落2.2个百分点；羊肉、牛肉和禽肉类价格涨幅在1.6%—6.2%之间。

二、PPI环比下降，同比涨幅有所回落

从环比看，全国PPI下降0.7%，降幅比上月扩大0.4个百分点。

本月PPI环比运行的主要特点：一是输入性因素影响国内相关行业价格下行。石油开采、精炼石油产品制造、有机化学原料制造价格分别下降11.8%、8.4%和4.2%；有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业价格分别下降2.1%和1.7%，5个行业合计影响PPI环比下降约0.65个百分点。

二是季节性因素影响部分行业价格下降。7月份高温、雨水及台风天气较多，建筑项目施工进度放缓，黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品业价格分别下降0.8%和0.5%；水力发电、风力发电增加，价格分别下降10.3%和3.9%，4个行业合计影响PPI环比下降约0.11个百分点。

三是产业转型升级和消费提质扩容带动部分行业需求增加、价格上涨。新动能成长壮大，人工智能、高端装备、新材料等领域蓬勃发展，智能无人飞行器制造、碳素新材料、船舶及相关装置制造价格分别上涨2.5%、0.4%和0.3%。品质类消费较快增长，智能家庭消费设备、护肤用化妆品制造价格分别上涨3.4%和0.7%。

从同比看，全国PPI上涨3.5%，涨幅比上月回落0.6个百分点。

分行业看，价格上涨的主要行业中，石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、化学原料和化学制品制造业分别上涨3.2%、8.2%和9.1%，有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业分别上涨22.6%和20.2%，黑色金属冶炼和压延加工业上涨2.7%，涨幅比上月均回落，6个行业合计影响PPI同比上涨约2.55个百分点；煤炭开采和洗选业上涨27.1%，电气机械和器材制造业上涨5.7%，计算机通信和其他电子设备制造业上涨4.4%，涨幅比上月均扩大，3个行业合计影响PPI同比上涨约1.53个百分点。上述9个行业对PPI的上拉影响较上月减少0.56个百分点。

价格下拉影响最大的5个行业为：电力热力生产和供应业、汽车制造业、非金属矿物制品业、医药制造业、酒饮料和精制茶制造业，降幅在2.3%—5.7%之间，合计影响PPI同比下降约0.76个百分点，较上月减少0.05个百分点。

CPI同比涨幅收窄，环比降幅同步收窄

2026年7月份，全国居民消费价格同比上涨0.5%。其中，城市上涨0.5%，农村上涨0.4%；食品价格下降1.5%，非食品价格上涨0.9%；消费品价格上涨0.2%，服务价格上涨0.7%。1­­—7月平均，全国居民消费价格比上年同期上涨0.9%。

7月份，全国居民消费价格环比下降0.1%。其中，城市下降0.1%，农村下降0.2%；食品价格持平，非食品价格下降0.1%；消费品价格下降0.6%，服务价格上涨0.4%。

一、各类商品及服务价格同比变动情况

7月份，食品烟酒及在外餐饮类价格同比下降0.8%，影响CPI（居民消费价格指数）下降约0.22个百分点。食品中，畜肉类价格下降6.0%，影响CPI下降约0.25个百分点，其中猪肉价格下降13.3%；奶类价格下降1.5%，影响CPI下降约0.02个百分点；鲜果价格下降1.1%，影响CPI下降约0.02个百分点；蛋类价格上涨14.4%，影响CPI上涨约0.07个百分点。

其他七大类价格同比六涨一降。其中，其他用品及服务、医疗保健价格分别上涨5.8%和2.9%，衣着、教育文化娱乐价格分别上涨1.4%和1.3%，生活用品及服务、交通通信价格分别上涨0.8%和0.4%；居住价格下降0.3%。

二、各类商品及服务价格环比变动情况

7月份，食品烟酒及在外餐饮类价格环比持平。食品中，畜肉类价格上涨1.9%，影响CPI上涨约0.07个百分点，其中猪肉价格上涨4.1%；鲜菜价格上涨1.3%，影响CPI上涨约0.02个百分点；鲜果价格下降3.8%，影响CPI下降约0.07个百分点；蛋类价格下降1.7%，影响CPI下降约0.01个百分点。

其他七大类价格环比三涨两平两降。其中，教育文化娱乐、医疗保健、生活用品及服务价格分别上涨1.0%、0.8%和0.4%；居住、其他用品及服务价格均持平；交通通信、衣着价格分别下降2.2%和0.4%。

PPI同比涨幅收窄至3.5%，环比降幅扩大

2026年7月份，全国工业生产者出厂价格同比上涨3.5%，环比下降0.7%。工业生产者购进价格同比上涨5.5%，环比下降1.0%。1—7月平均，工业生产者出厂价格比上年同期上涨1.8%，工业生产者购进价格上涨2.8%。

一、工业生产者价格同比变动情况

7月份，工业生产者出厂价格中，生产资料价格同比上涨4.8%，影响工业生产者出厂价格总水平上涨约3.72个百分点。其中，采掘工业价格上涨16.4%，原材料工业价格上涨6.1%，加工工业价格上涨3.1%。生活资料价格下降0.8%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.17个百分点。其中，食品价格下降2.1%，衣着价格下降1.1%，一般日用品价格下降1.0%，耐用消费品价格上涨0.4%。

 工业生产者购进价格中，有色金属材料及电线类价格上涨19.0%，燃料动力类、化工原料类价格均上涨9.3%，纺织原料类价格上涨3.2%，黑色金属材料类价格上涨1.4%；建筑材料及非金属类价格下降4.1%，农副产品类价格下降0.8%。

二、工业生产者价格环比变动情况

7月份，工业生产者出厂价格中，生产资料价格环比下降0.9%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.70个百分点。其中，采掘工业价格下降0.2%，原材料工业价格下降2.4%，加工工业价格下降0.1%。生活资料价格下降0.1%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约0.01个百分点。其中，食品和耐用消费品价格均持平，衣着价格下降0.3%，一般日用品价格下降0.2%。

工业生产者购进价格中，燃料动力类、化工原料类价格均下降2.6%，有色金属材料及电线类价格下降1.4%，黑色金属材料类、纺织原料类价格均下降0.2%，建筑材料及非金属类价格下降0.1%；农副产品类价格上涨0.5%。

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二季度，伯克希尔净买入约200亿美元股票，终结了前任CEO沃伦·巴菲特持续逾三年的净卖出态势。

与此同时，公司斥资约45亿美元回购自身股票，并以68亿美元收购房屋建筑商Taylor Morrison Home，现金储备较上季度下降约4%至3647亿美元，为四年来首次环比下降。公司当季净利润同比翻逾一倍，至257亿美元。

上述举措发生在美国股市处于历史高位的背景下，与巴菲特时代的谨慎姿态形成鲜明对比，令市场重新审视伯克希尔的投资信号意义。Abel在今年5月的股东大会上曾表示，愿意"果断行动"并进行"重大投资"，此番二季度的密集出手，正是这一表态的兑现。

净买入近200亿美元，三年卖出格局逆转

伯克希尔二季度共买入235亿美元股票，卖出37亿美元，净买入约198亿美元，为逾三年来首次成为股票净买家。卖出规模亦为2022年以来最低。

其中最引人注目的是对谷歌母公司Alphabet的100亿美元投资。

在Abel参与主导Alphabet一笔850亿美元融资后数日，伯克希尔随即宣布买入Alphabet普通股，使其跻身公司前五大持仓之列，与美国运通、苹果、美国银行和可口可乐并列。

监管文件显示，伯克希尔二季度在"商业、工业及其他"类别上净投入约210亿美元，Alphabet即归属于此类别。投资者将在本月伯克希尔向美国证券监管机构提交季度持仓报告后，获得更完整的持仓变动细节。

收购Taylor Morrison，实业版图再扩张

除股票投资外，伯克希尔还宣布以企业价值85亿美元（交易价格约68亿美元）收购房屋建筑商Taylor Morrison Home，这是该公司近年来规模最大的并购交易之一。

这笔收购与Alphabet投资一道，标志着Abel正在以实际行动为这家由巴菲特执掌逾六十年的企业打上自己的烙印。Abel在职业生涯早期从事会计工作，后经由伯克希尔能源业务晋升至集团核心管理层，今年年初正式接替巴菲特出任CEO。

Gabelli Funds投资组合经理Macrae Sykes表示，伯克希尔的股票回购表明"最优秀的企业资本配置者认为公司股票当前具有价值"。

经营利润稳健增长，保险业务拖累整体

剔除投资损益的经营利润——伯克希尔衡量旗下业务表现的首选指标——同比增长约16%至约130亿美元，显示核心业务保持稳健。

制造、服务与零售业务板块利润跳升24%至447亿美元，旗下工业金属零部件、劲量电池（Duracell）及Flying J加油站等业务均表现强劲。

BNSF铁路收入同比增长15%，受益于美国西海岸进口量上升及卡车运力短缺带来的货运转移效应。电子元器件销售部门TTI销售额更大涨逾26%，受益于AI基础设施建设投资热潮带动的需求激增。

保险业务则成为拖累项。

旗下核心保险业务经营利润同比下降13%至约17亿美元，主要原因是汽车保险子公司Geico赔付支出上升，并加大了广告投入。

再保险业务保费收入同比增长4.1%，部分得益于副董事长Ajit Jain今年达成的一笔交易——伯克希尔以换取业务分成的方式，收购了日本保险公司东京海上2.5%的股权；公司表示，若剔除该交易影响，再保险保费收入将出现下滑。

现金仍逾3600亿，"花钱"挑战远未结束

尽管二季度现金储备出现四年来首次环比下降，但3647亿美元的规模依然庞大，如何有效部署仍是Abel面临的核心挑战。

部分伯克希尔观察人士对此保持耐心。

Lountzis Asset Management总裁Paul Lountzis表示："在当前这样亢奋的市场环境下，很难要求Greg急于完成大型并购。私募市场估值已经疯狂，公开市场也有些不理性。"

伯克希尔A类股周五收盘报780,086美元，年内累计上涨3.4%，但较2025年5月初巴菲特宣布退休前后创下的历史高点809,350美元仍低约3.6%，同期标普500指数年内总回报约为14%。

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8月8日，伯克希尔公布的最新数据显示，受益于股票投资组合未实现收益大幅回升，二季度GAAP口径净利润同比几乎翻倍，达256.67亿美元，较上年同期的123.70亿美元增长约107%。上半年净利润为357.73亿美元，同比增长约111%。

与此同时，公司二季度回购约45亿美元自家股票，为股东带来了自2021年以来规模最大的季度股东回报，远高于一季度的2.35亿美元。上半年累计回购规模约48亿美元。

此外，公司二季度净买入股票约198亿美元，其中包括斥资约100亿美元买入Alphabet普通股，谷歌正式进入前五大持仓。此前，Abel亲自参与锚定了Alphabet规模达850亿美元的融资项目，并随即披露伯克希尔建仓Alphabet股票的消息，两者之间的时间节点显示Abel在推进大型交易时节奏明快。

在现金储备方面，财报显示，截至6月30日，伯克希尔第二季度的现金储备下降至3655亿美元，同期股票净买入额达到近200亿美元。这表明，首席执行官格雷格·阿贝尔（Greg Abel）正在将公司更多的巨额现金储备投入使用。

净利润翻倍背后：投资收益是主要推手，多业务线驱动运营利润增长

二季度净利润的大幅跳升，主要由投资收益驱动。二季度税后投资收益为126.84亿美元，其中股票投资组合未实现收益增加约109亿美元，税后已实现投资收益约18亿美元。

相比之下，2025年二季度因计入对卡夫亨氏投资37.60亿美元的减值损失，净利润受到显著拖累。

财报显示，卡夫亨氏股权投资的账面价值为87.60亿美元，高于市价的76.92亿美元，尽管账面价值超出公允价值约11亿美元（12.2%），但经过评估，管理层认为减值条件尚不满足，暂未计提损失。

财报还显示，2026年二季度运营利润为129.83亿美元，较去年同期的111.60亿美元增长约16%；上半年运营利润达243.29亿美元，同比增长约17%。

从各业务板块来看，制造、服务与零售板块二季度表现最为突出，运营利润达44.70亿美元，较去年同期的36.01亿美元增长约24%，上半年合计为76.69亿美元，同比增约15%。

铁路运输业务BNSF二季度贡献运营利润15.58亿美元，同比增长约6%（上半年同比增长9.5%）；

伯克希尔哈撒韦能源公司二季度利润为8.91亿美元，较上年同期的7.02亿美元增长约27%。

与实体业务的火热形成对比，伯克希尔的传统强项——保险业务却出现了明显的分化与降温。

保险承保利润二季度为17.31亿美元，较去年同期的19.92亿美元有所下滑；

保险投资收益为30.59亿美元，同比亦有所收窄，较上年同期的33.67亿美元下降约9%（上半年同比下降8.3%）。

值得注意的是，"其他"类别表现亮眼，二季度贡献12.74亿美元，而上年同期仅为0.32亿美元。

公司披露，这一变化主要源于外汇损益的大幅改善——2026年二季度非美元计价债务产生外汇收益3.26亿美元，上半年为5.75亿美元；而2025年同期分别录得外汇损失8.77亿美元和15.90亿美元。

现金山消退背后：45亿美元回购、重返股票净买家、两笔大型收购

财报显示，二季度伯克希尔斥资45.27亿美元回购自家股票，而一季度的回购规模仅约2.35亿美元。上半年合计回购约47.6亿美元，绝大多数集中在第二季度。

从月度数据看，4月份零回购，5月开始建仓，6月明显提速。仅6月份，公司就回购了约714万股B股，平均价格约487.98美元，以及413股A股，平均价格约73.38万美元。

伯克希尔在第一季度开始回购自家股票，这是该公司一年多以来首次进行股票回购。

今年早些时候，阿贝尔表示，伯克希尔之所以重新启动股票回购，是因为公司管理层认为，这些股票的“内在价值”高于其市场价格。

如果说大规模回购本身已足够引人关注，那么以下这组数字在资本配置层面的意义更为深远。

财报显示，2026年上半年，伯克希尔购入股票394.05亿美元，出售股票277.80亿美元，净买入约116.25亿美元。而2025年同期，伯克希尔是净卖出约45亿美元的状态。

换言之，伯克希尔已从过去连续数年持续减仓、积累现金的模式，切换为公开市场的净增持。

结合持仓变化来看，前五大股票持仓中，Alphabet（谷歌母公司）已正式进入榜单，取代雪佛龙公司位置，与美国运通、苹果、美国银行、可口可乐并列，五大重仓股合计占股票投资组合的66%。

财报数据显示，"商业、工业及其他"类别股票的成本基础从年初的约580亿美元猛增至821亿美元，半年内增加超过240亿美元，而持仓则大幅增至1288.16亿美元，反映出二季度大规模主动加仓——上半年净购入权益类证券约117亿美元。

截至6月30日，伯克希尔权益类投资的公允价值达3237.79亿美元，较年初的2977.78亿美元增加260亿美元，持仓成本仅为1065.21亿美元，账面浮盈高达2172.58亿美元。

除股票买入和回购之外，2026年上半年还有两笔体量可观的实体收购，进一步拉低了现金储备。

第一笔：1月2日，伯克希尔以约94亿美元完成对西方石油旗下化工业务OxyChem的收购。OxyChem是全球基础化学品制造商，产品广泛应用于水处理、医药、建筑等领域，收购完成后即纳入工业制品板块并表，二季度贡献营收约14亿美元。

第二笔：Taylor Morrison收购于7月24日正式完成，伯克希尔以每股72.5美元现金收购这家美国知名住宅建筑商，总股权对价约68亿美元。Taylor Morrison将被纳入建筑产品板块，与Clayton Homes、Shaw、Johns Manville等业务并列，而且此次收购的时机——在高利率导致住宅市场相对低迷之际——显示出Abel对住宅建设长期需求的信心。

这两笔收购合计约162亿美元现金支出，加上116亿美元股票净买入和约48亿美元自身回购，Greg Abel执掌伯克希尔以来的资本部署节奏正在全面提速。

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近日，苹果中国官网的《Mac使用手册》中，已经出现了一个相当醒目的新页面——“在 Mac 上配合 Apple 智能使用千问”。

从苹果给出的说明来看，千问并不是以一个独立AI应用的形式进入Mac，而是直接嵌入Apple Intelligence的核心使用场景。

比如，当Siri无法直接完成某些请求时，用户可以进一步调用千问，获得更加深入的回答，包括对照片和文稿相关内容进行分析；在写作工具中，用户也可以借助千问，根据文字描述生成文本或图像。

换句话说，千问正在成为中国版Apple Intelligence背后的外部大模型之一。

这也让苹果在中国的AI路线，第一次变得更加具体。

从“苹果牵手阿里”，到千问真正进入系统

苹果和阿里的合作其实早有铺垫。

今年7月，路透社报道称，Apple Intelligence相关生成式AI服务已经完成中国监管部门备案。为了满足中国市场的监管要求，苹果选择与阿里巴巴和百度合作，其中阿里的千问模型将被整合到苹果设备之中，覆盖iOS、iPadOS、macOS和visionOS。

《华尔街日报》此前也报道称，苹果从2025年初开始推进相关监管程序，并与阿里、百度共同开发部分适用于中国市场的AI功能。

但当时外界知道的更多还是“谁和苹果合作”。

现在苹果官方使用手册的更新，则第一次把这种合作具体到了用户体验层面：

Siri可以调用千问，写作工具也可以调用千问。

这个区别很重要。

因为这意味着，千问获得的可能并不只是一个“预装应用”的位置，而是进入了苹果最核心的系统级AI入口。

用户甚至不一定需要主动打开千问App。

当他们对Siri提出复杂问题、分析文稿或者使用AI写作工具时，背后的部分模型能力就可能来自千问。

对于阿里来说，这种分发方式的价值，远远高于单纯让用户再下载一个AI应用。

苹果正在搭建一套“本地化AI供应链”

更值得关注的，是苹果正在形成一种和过去完全不同的AI模式。

传统智能手机时代，苹果习惯于自己掌握最核心的软件体验：芯片自己设计，操作系统自己开发，Siri也是自己的。

但进入生成式AI时代之后，大模型更新速度太快、训练成本太高，同时不同国家又存在完全不同的数据和监管要求。

苹果开始把Apple Intelligence设计成一个更加分层的体系。

最底层，苹果仍然依靠Apple Silicon以及自己的设备端模型处理大量个人化任务。苹果目前仍将Mac定位为“为AI精心构建”的设备，并强调设备端AI处理和隐私保护。

但遇到更加复杂、需要更强大模型能力的问题时，系统可以调用外部模型。

在海外市场，苹果此前已经采用类似思路，把第三方模型能力接入Apple Intelligence。

到了中国市场，这个角色开始由中国本土AI厂商承担。

这就意味着，苹果可能正在建立一条新的“AI供应链”：自己掌握操作系统、硬件、用户入口和体验，底层大模型则可以根据不同市场选择不同供应商。

模型未必一定要全部自己造，但入口必须掌握在自己手里。

这可能才是苹果AI战略真正值得关注的地方。

千问拿到的，是比“装进iPhone”更重要的位置

对阿里来说，这笔合作同样意义重大。

过去一年，中国大模型竞争越来越激烈。

各家公司不仅要比模型能力，也开始争夺真正的用户入口。

阿里自己的千问App正在不断增加办公、生活服务、AI Agent、图像和视频生成等功能，试图直接争夺消费者。

但苹果提供的是另一种完全不同的入口。

不是让用户想起“我要使用AI”，然后打开一个AI应用，而是让AI直接出现在用户原本就在使用的操作系统功能里。

Siri、写作工具，未来甚至更多系统级功能，都可能成为大模型的分发渠道。

这相当于把大模型从一个独立产品，变成操作系统背后的基础能力。

更重要的是，千问最近仍在快速扩张自己的模型能力。英国《金融时报》本周在分析阿里最新模型Qwen 3.8-Max时就指出，阿里正在尝试把AI转化为新的技术和商业增长引擎，而阿里云则承担着将模型能力商业化的重要角色。

所以苹果合作带给阿里的意义，不只是“多了一个大客户”。

它实际上是一次非常重要的模型分发。

如果未来数以千万计的中国苹果设备能够通过系统功能调用千问，阿里获得的将不仅是调用量，还包括一个极其重要的行业背书：

它的大模型已经有能力成为全球最大消费电子生态之一的底层AI供应商。

对苹果来说，这更是一场迟到的补课

苹果其实比阿里更需要这次合作。

Apple Intelligence在全球推出之后，中国大陆市场迟迟无法同步上线，这已经逐渐成为苹果产品竞争中的一个明显短板。

与此同时，华为、小米、OPPO等中国手机厂商已经快速把生成式AI、智能体和系统级AI能力塞进自己的手机。

《华尔街日报》此前就指出，Apple Intelligence在中国市场的延迟，使苹果在与中国本土手机厂商竞争时缺少了一项越来越重要的能力。

这也是为什么苹果不能简单把海外版Apple Intelligence原封不动搬进中国。

模型、数据处理和监管体系都需要重新适配。

最终的解决方案，就是寻找中国本土合作伙伴。

于是出现了现在这个很有意思的组合：

苹果提供设备、芯片、操作系统和入口，阿里等中国厂商提供本地大模型能力。

双方各自拿出自己最擅长的部分。

AI时代，苹果最重要的可能不是拥有最强模型

这件事情背后，其实还有一个更大的问题：

在AI时代，一家科技公司是不是必须拥有世界上最强的大模型？

苹果现在给出的答案，可能是否定的。

过去两年，OpenAI、Google、Anthropic、阿里等公司不断刷新模型能力，但模型之间的差距也在快速变化。

对于拥有超过十亿级设备生态的苹果来说，与其投入全部资源参加模型军备竞赛，另一条路线可能更加现实：

掌握用户入口，然后选择最适合不同市场的模型。

在美国，可以接入美国的模型。

在中国，可以接入千问等本土模型。

而苹果自己继续控制芯片、操作系统、隐私架构和最终的用户体验。

如果这条路线最终成立，那么未来真正有价值的，可能不只是“谁拥有最强模型”，而是谁能够决定数亿用户在什么时候调用哪个模型。

从这个角度看，苹果官网里那句看似普通的——

“从Siri获取更多答案：对于某些请求，Siri可利用千问提供更深入的答案。”

背后的意义其实比“苹果接入千问”大得多。

它意味着中国AI公司第一次真正走进了苹果的系统级AI入口。

而对千问来说，这可能比出现在iPhone里更重要——它开始出现在Siri背后。

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Canva本周向投资者发出预警，年度营收增速将放缓至20%，原因是公司主动叫停了一项原定推动付费订阅增长的AI功能铺开计划——需求远超预期，服务成本同样远超预期。Figma周四公布财报显示，预计第三季度营收增速将从6月季度的48%降至36%，并坦承旗下多款AI工具仍处于测试阶段，尚未形成有效的商业化路径。消息公布后，Figma股价单日重挫约15%。

据科技媒体The Information报道，两家公司的遭遇共同指向同一个结构性问题：AI产品的受欢迎程度，并不自动等同于健康的单位经济模型。在投资者此前对AI应用公司寄予厚望的叙事框架下，这是一次来自一线的真实压力测试。

Canva：需求过旺反成负担，主动踩刹车

Canva的困境颇具戏剧性——不是因为没有人用，而恰恰是因为用的人太多。

据报道，Canva首席运营官Cliff Obrecht向同事表示，在引入AI之前，服务大量免费用户的成本"非常低"。但AI功能上线后，"这些成本大幅攀升，单位经济模型发生了根本性变化，这使得降低AI成本变得远比以前重要"。

正是基于这一判断，Canva选择主动放缓原定的AI功能推出节奏，而非继续以高成本换取用户增长。这一决策直接压低了公司对全年营收增速的预期，从此前市场预期的更高水平降至20%。

为从根本上解决成本问题，Canva正大力推进自研AI模型。公司表示，其内部模型在图像和视频生成方面比顶级AI实验室的模型更快、更便宜。但问题在于，这些模型未能赶上本轮AI功能铺开的时间窗口，导致公司在关键节点上仍不得不依赖成本更高的外部模型。

Figma：Beta产品免费开放，推理成本全额自担

与Canva的主动刹车不同，Figma面临的是另一种形式的成本压力——为尚未商业化的产品买单。

Figma首席财务官Praveer Melwani在投资者电话会议上直接点明了这一逻辑：

"我们目前不向客户收取处于测试阶段产品的使用费用，推理成本由我们自行承担，没有任何消费收入来抵消。"

这意味着，Figma正在用自有资金补贴用户使用其AI功能，同时等待这些工具从测试阶段走向正式商业化。公司预计，这一成本结构将对毛利率形成压制。

Figma同样在加大自研AI模型的投入，并已开始将内部模型与前沿模型结合使用，以支撑其新推出的Figma AI智能体。但自研模型的训练本身需要时间和资金投入，而资本市场的耐心显然有限——业绩指引发布后，Figma股价单日下跌约15%。

共同困境：AI转型的成本结构尚未理顺

报道称，Canva和Figma的案例，揭示了当前AI应用公司普遍面临的一个阶段性矛盾：产品层面的吸引力已经得到验证，但将其转化为可持续盈利模式的路径仍不清晰。

两家公司都将自研模型视为破局关键——通过降低对外部高成本模型的依赖，从根本上改善单位经济模型。然而，自研模型的建设周期与市场对业绩增长的即时要求之间，存在难以回避的时间差。

分析认为，这两份财报提供了一个重要的参照系：AI转型的成本，不仅体现在研发投入上，更深层地嵌入在每一次用户调用背后的推理费用之中。在商业化模式尚未成熟之前，这部分成本将持续侵蚀毛利空间。

软件公司的AI故事，正在接受第一轮真正意义上的财务体检。

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8月7日，据科技媒体The Information报道，亚马逊云服务（AWS）高管今年5月召集工程师开会，传达了一个警示性信号：为确保旗下EC2云服务器业务未来能够满足所有客户需求，工程师必须尽一切可能节省算力资源。这一要求不仅涵盖AI芯片，也明确指向长期支撑互联网时代运转的传统CPU服务器。

报道称，这一内部动作折射出更广泛的行业趋势：随着越来越多的企业员工借助AI Agent开发软件，CPU需求正在急剧攀升，算力紧缺的压力已从GPU蔓延至整个计算基础设施。AI咨询机构Elendil Labs联合创始人兼董事总经理Jing Xie表示，他观察到客户的人均IT支出翻倍，直接原因正是AI Agent的大规模使用。

内部告急：工程师等待CPU资源从数小时延长至数天

据报道，知情人士透露，AWS已向各团队设定截止期限，要求在今年晚些时候削减计算资源占用。工程师们正在下线此前用于软件开发、如今已闲置的EC2虚拟服务器实例，以便将这部分算力重新分配给外部客户。

一名在AWS工作数年的工程师表示，过去只需数小时便能获取的CPU服务器资源，如今需要等待数天，这在其职业生涯中从未遇到过，并直言这种等待可能影响项目交付进度。

AWS方面对此回应称，即便面临"大量需求"，公司仍能满足"绝大多数内外部客户的计算需求"，并强调正与内部团队密切协作，确保EC2资源得到高效利用，"一如既往"。AWS同时表示，其给予员工的指导方针并未因当前的内存紧缺而发生改变。

不过，据报道，目前，外部客户所受影响相对有限。一位协助企业使用AWS的顾问表示，他尚未观察到客户通过合同承诺的CPU算力出现运营层面的短缺。

然而，AWS的"竞价实例"（Spot Instances）——即AWS以大幅折扣出售、但可在两分钟内收回的溢出服务器资源——近几个月来已愈发难以大批量获取。

分析认为，这一信号表明，AWS整体算力的供需缺口正在收窄，弹性空间已大幅压缩。对于依赖低成本竞价实例运行大规模工作负载的企业客户而言，这或许预示着云计算成本上行压力的到来。

AI Agent驱动CPU需求激增，算力缺口超出预期

此次CPU短缺的核心驱动力，是Agentic AI的快速普及。Jing Xie指出，AI Agent在运行过程中通常需要调用更多云计算资源，并由此产生对CPU的持续性需求。

"基本上，现在构建、生产和运行的大量工作，所需的CPU都比过去更多。"

即便在AI开发流程内部，CPU同样扮演着不可或缺的角色——例如，AI公司在为模型训练准备数据时，需要通过CPU从文档、图像和视频中读取原始数据。

芯片厂商的表态进一步印证了这一趋势。

英特尔CEO Lip-Bu Tan在今年4月的财报电话会议上披露，AI推理（即模型运行）中CPU与GPU的使用比例为1比4；而到7月，英特尔首席财务官David Zinsner表示这一比例已接近1比1。AMD和Arm的高管也发表了类似评论。

除CPU本身外，与CPU配套使用的内存芯片供应不足，以及数据中心物理空间的限制，也在共同加剧这场算力紧缺。

值得关注的是，算力的内外部分配平衡，已成为大型科技公司近两年面临的共同挑战。

据The Information此前报道，谷歌去年专门成立了一个由高级管理人员组成的委员会，负责在Google Cloud、DeepMind AI研究部门及消费者业务之间协调算力分配。即便如此，内部摩擦依然存在——谷歌明星AI研究员Noam Shazeer今年夏天早些时候因对算力获取感到不满而离职。

微软的经验则展示了另一面：算力管理效率的提升可以直接转化为营收增长。微软首席财务官Amy Hood在上月的财报电话会议上将Azure云服务的部分增长归因于CPU和GPU机群管理上的"效率提升"。

"当我们能够实现效率提升时，这些收益会被迅速货币化。"

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据科技媒体The Information于8月7日报道，英伟达已同意向Lancium投资20亿美元，并承诺在该开发商完成额外电力接入里程碑后再追加10亿美元。初始20亿美元将赋予英伟达约20%的股权，若追加投资落地，持股比例将升至约30%。此次交易对Lancium的企业价值估值约为100亿美元，含债务。

这笔投资的战略意图直指AI数据中心的核心瓶颈：能源。Lancium是OpenAI与Oracle在德克萨斯州Abilene建设的"星际之门"AI园区背后的电力基础设施提供商，已在德克萨斯电网上锁定并开发4吉瓦电力，另有15吉瓦待接入项目正在推进。报道称，对英伟达而言，入股Lancium意味着为其庞大的芯片客户群提前卡位稀缺的电力资源。

交易结构：分阶段入股，与电力里程碑挂钩

据报道，知情人士透露，英伟达此次投资分两步走。首笔20亿美元直接换取Lancium约20%股权；剩余10亿美元的释放则与Lancium旗下园区达成特定门槛挂钩，包括完成电网接入等条件，届时英伟达持股比例将增至约30%。

值得注意的是，此次投资为纯股权入股，不涉及数据中心建设及租赁的信贷担保。报道指出，知情人士表示，英伟达正在为其他项目考虑提供信贷担保，包括一个涉及OpenAI和软银、规模达10吉瓦的俄亥俄州大型数据中心项目。

Lancium交易是英伟达近期大规模投资攻势的最新一笔。据The Information报道，在截至今年4月的季度内，英伟达向私人企业和基础设施基金共投入186亿美元，超过此前整整一年的投资总额。

仅今年以来，英伟达已分别向云计算服务商CoreWeave和Nebius各开出20亿美元支票，并向网络设备公司Lumentum、Coherent以及半导体企业Marvell完成投资。这一系列动作表明，英伟达正从芯片销售商向AI基础设施生态的核心投资方加速转型。

Lancium的资产版图：从"星际之门"到多个德克萨斯项目

据报道，Lancium已锁定的4吉瓦电力合同涵盖多个重量级项目：

其中1.2吉瓦供应OpenAI与Oracle在Abilene的园区，即"星际之门"计划的核心算力节点；900兆瓦用于合作伙伴Crusoe在Abilene为微软建设的新数据中心；QTS Data Centers近期在德克萨斯州Turkey签约了1吉瓦；Crusoe在Childress另有1吉瓦项目在建。

在已锁定资产之外，Lancium还在德克萨斯州布局了潜在可承载15吉瓦电力的土地，目前正等待电网接入许可。该公司还在为2035年前开发更多电力土地奠定基础，有望受益于德克萨斯州一条拟建的超高压输电网络。

就在交易消息传出前后，一个潜在变数浮现。德克萨斯州州长Greg Abbott于本周一下令暂停新数据中心的电网接入申请，要求相关项目接受进一步审查。

这一政策动向给Lancium的扩张时间表带来不确定性。不过，报道称，知情人士指出，Lancium待接入的15吉瓦项目处于相对有利的位置——其合作电力公司American Electric Power已完成向其园区供电所需的线路研究，这意味着相关项目在审批流程上具备先发优势。

另外，此次融资也为Lancium的资本市场计划提供了支撑。据报道，两位知情人士透露，Lancium正考虑于2027年启动IPO，若成行，将跟随Switch、CyrusOne等数据中心及基础设施开发商的上市步伐。英伟达的入股不仅为其提供了充裕资金以扩大业务规模，也在一定程度上为其潜在上市背书。

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周五，美国劳工统计局公布数据显示，美国7月非农就业人数意外减少2.3万，远低于市场预期的增加8万，前几个月数据亦遭大幅下修。消息一出，市场对美联储9月加息的概率预期从约55%骤降至40%左右，国债收益率急跌，美元走软，黄金随即冲至两个月高位。

与此同时，围绕霍尔木兹海峡的地缘紧张局势令原油价格本周大幅震荡，布伦特原油一度重返每桶83美元上方。油价每波动10美元，便直接传导至市场的通胀预期，进而影响美联储路径判断、国债收益率及资产估值。这一逻辑令黄金在通胀升温时充当避险资产，在就业走弱时受益于宽松预期，形成"双面得利"格局。

值得关注的是，ETF买盘同步回暖——自7月20日以来，黄金ETF持仓总量已增加约24吨，显示机构资金正重新将黄金纳入配置。

就业数据重创加息预期，黄金获宽松逻辑支撑

本周最大的宏观冲击来自周五的非农就业报告。7月非农就业人数意外减少2.3万，与市场预期的增加8万相差悬殊，前期数据亦遭下修，令市场措手不及。

市场反应迅速而剧烈。国债收益率大幅下行，美元走弱，股市上涨，交易员迅速撤回对美联储9月加息的押注。报告发布前，市场对9月加息的概率预期约为55%；报告发布后，这一数字迅速跌向40%。

此外，2026年的加息预期也收窄至仅一次。

市场的核心问题随之转变——不再是美联储主席沃什（Kevin Warsh）下月是否会再度收紧政策，而是当前的劳动力市场能否承受进一步加息。

对黄金而言，这一逻辑链条直接且清晰：加息预期下降→国债实际收益率回落→持有黄金的机会成本降低→金价上行。

本周三，黄金单日涨幅超过4%，创下今年2月以来最大单日涨幅，并与同期上行的实际收益率出现明显背离，显示买盘力量已超越传统定价框架。

油价剧烈震荡，通胀叙事为黄金提供另一重支撑

如果说就业数据为黄金提供了"宽松逻辑"，那么原油市场的动荡则为黄金注入了"通胀逻辑"。

本周原油价格随霍尔木兹海峡局势的每一则新闻剧烈起伏。周一，美伊外交接触重燃希望，油价大幅下跌；随后，伊朗官员讨论立法限制美国、以色列及其他"敌对"国家船只通过霍尔木兹海峡，叠加胡塞武装活动及针对沙特阿拉伯的潜在袭击报道，油价迅速反弹，布伦特原油一度重返每桶83美元上方，WTI徘徊于78美元附近。

油价波动对宏观市场的影响远超能源板块本身。市场普遍认为，原油价格每变动10美元，将直接传导至通胀预期，进而影响美联储政策路径、国债收益率及股票估值倍数。这意味着霍尔木兹海峡实际上已成为全球最大的宏观期权交易之一。

在此背景下，黄金的通胀对冲属性得到充分激活。油价上涨引发通胀担忧时，黄金作为实物资产的保值需求上升；油价因外交进展回落时，通胀压力阶段性缓解，但黄金已在前期涨势中积累了足够的买盘动能。

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多位分析人士指出，此次干预的时间窗口与美国中期选举的政治日历高度吻合。8月6日，前华尔街基金经理、宏观分析师Ed Dowd撰文直言：干预的核心逻辑，是将美债收益率骤升的风险推迟至中期选举之后——在政治敏感期维持市场稳定，符合执政党的切身利益。

这意味着，支撑此次干预的力量，有相当一部分来自短期政治考量，而非长期经济逻辑。那么问题随之而来：中期选举一旦结束，这股政治驱动力消失之后，日元还能撑住吗？

干预效果：短期奏效，长期存疑

此次干预在市场层面取得了立竿见影的效果。日元从163.65的低点回升至159.09附近，创下2月以来最大单周涨幅。

美国财长贝森特（Scott Bessent）于8月2日公开确认了这一协调行动，并明确表示"不会犹豫参与进一步的联合干预"。

然而，市场人士普遍将其定性为治标不治本。

历史经验表明，官方外汇干预若缺乏基本面政策的配合，效果往往难以持久。每一轮干预所需的规模不断扩大，而边际效果却在递减。Dowd在其Substack专栏中警告：

"官员们可以发出信号并持续买入一段时间，但若没有日本政策的持续跟进，日元最终将再度走弱，迫使当局进行规模更大、频率更高的干预。每一轮干预都在提升引发当局竭力规避的资产波动与流动性事件的风险。"

干预的真实目的：保住美债，而非保住日元

要理解此次行动的深层逻辑，需要从日本的角色说起。

日本是美国国债最大的境外持有国之一，持仓规模超过1万亿美元。当日元大幅贬值时，日本当局面临动用外汇储备、抛售美债以捍卫本币的压力——这将直接推高美债收益率。在当前美国财政赤字高企的背景下，收益率骤升的后果尤为棘手。

换言之，此次干预的直接导火索，是日元贬值所引发的美债抛售风险，而非日元本身。

贝森特在Steve Bannon的节目中援引亚洲金融危机的历史教训，将此次行动定性为"在危机蔓延前将其扼杀"的预防性举措：

"触发亚洲金融危机的原因之一，正是日元极度疲软，引发了席卷泰国、印度尼西亚和马来西亚的海啸。紧急情况就是阻止一场紧急情况的发生。我们不必等到危机爆发，可以提前化解。"

值得注意的是，据路透社报道，美国财政部在干预前已通过纽约联储向多家银行发出通知，要求其"随时准备好应对后续行动"——这一罕见的提前知会安排，显示出此次行动背后高度的政治协调意图。

FIMA扩容：一场隐形的收益率曲线管理

此次干预的另一关键举措，是贝森特明确支持扩大FIMA（外国和国际货币当局）回购便利规模。

该机制允许日本等外国央行将持有的美国国债作为抵押品，向美联储借入美元流动性，而无需将国债直接抛售至公开市场。

分析人士指出，这一安排实质上是一种低调的收益率曲线管理工具——通过让日本以国债换取美元，而非直接出售国债，当局有效压制了美债收益率的上行压力，却无需美联储公开宣布新一轮量化宽松。

这种"隐形"操作在政治上更易被接受，但其本质与收益率曲线控制并无二致。

套息交易：悬在市场头顶的达摩克利斯之剑

干预带来的另一重风险，同样不可忽视。

日元套息交易是当前全球金融市场最重要的结构性风险之一。长期以来，低利率的日元被大量用于融资——投资者借入日元，换成高息货币资产，形成庞大的套息头寸。一旦日元快速升值，这些头寸的融资成本骤升，可能引发大规模强制平仓，波及全球股票、债券及其他风险资产。

2024年8月提供了一个近期参照：彼时日元在短期内升值约10%，日本股市及全球风险资产随即出现剧烈波动。而此次干预已推动日元升值约5%，市场目前反应尚属平稳，但后续走势仍需高度警惕。

Dowd将当局当前面临的处境描述为一个两难困境：

"既不希望日元继续贬值迫使日本抛售美债，也不希望日元升值过快引发套息交易的级联式平仓。厨师们正在厨房里忙碌，这是一道需要精心烹制的菜肴。"

结构性矛盾未解：中期选举后，考验才真正开始

此次干预最根本的局限，在于它没有触及日元疲软的任何结构性原因。

日本长期维持超宽松货币政策，与美联储的利率差距悬殊——这一利差，才是驱动日元持续走弱的核心力量。与此同时，日本公共债务占GDP比率高居全球前列，财政空间极为有限，日本央行的政策正常化之路充满制约。

若日本央行无法持续加息、财政纪律未能显著改善，日元最终仍将面临重新走弱的压力。

而更关键的问题在于政治动力的消退：中期选举结束后，推动此次干预的政治意愿是否依然存在？若届时日本结构性问题仍未解决，而干预效果已然消退，市场将面临比今天更为严峻的考验。

日元或许只是暂时稳住了。真正的压力测试，在选举之后。

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最新财报显示，AAOI二季度营收同比增长86%至1.919亿美元，数据中心业务首次突破亿元大关，非GAAP每股收益0.06美元，高于此前指引区间上限。公司同步给出三季度营收指引2.55亿至2.90亿美元，并维持全年约11亿美元目标。消息提振市场情绪，Coherent当日大涨13%，Lumentum和康宁分别上涨6%和5%，AAOI自身股价亦上涨9%。

强劲业绩被市场解读为整个光通信赛道的积极信号。分析师认为，AAOI的超预期表现，对同样深度布局AI数据中心光互联的Lumentum和Coherent构成利好预示——两家公司均将于下周公布财报，且均获英伟达持股背书，分析师预计两家公司将在AI需求强劲的背景下，继续录得营收与利润的双重增长。

光学收发器是数据中心光纤传输网络的核心元器件，Coherent、Applied Optoelectronics、Lumentum和康宁均在这一产业链中扮演关键角色。随着AI基础设施投资持续扩张，上述公司被市场视为受益于算力建设浪潮的"镐与铲"标的。

另外，财经杂志8月5日消息，据媒体8月4日报道，知情人士透露，美国联邦通信委员会（FCC）正草拟新规，计划禁止进口产自中国的新款光模块。不过，机构认为，此政策难以落地，即使落地影响也有限。中信、国盛等券商指出，全球高速光模块高度依赖中国厂商，北美需求难以脱离中国产能。

数据中心破亿，800G成新增长主线

华尔街见闻文章写道，AAOI财报显示，数据中心业务首破亿元大关，而在数据中心业务加速增长的同时，CATV业务仍是AAOI当前收入结构的重要组成部分。

管理层预计，三季度CATV收入将升至1亿至1.1亿美元，全年收入预计超过3.25亿美元。Mediacom已选择AAOI作为其DOCSIS 4.0网络升级的主要供应商，相关产品包括1.8GHz智能放大器和软件方案。

从产品结构看，400G收入4840万美元，同比增长超四倍，仍是当前数据中心业务的重要支柱。但800G的变化更具指示意义——二季度800G收入1280万美元，同比增逾十倍，环比增长超过一倍。

管理层预计，800G收入将在三季度接近环比五倍增长，表明公司数据中心产品的增长重心正由100G、400G加速切换至更高速率产品。

产能扩张近10倍，德州成主力基地

值得关注的是，华尔街见闻文章写道，AAOI管理层在电话会上明确表示，当前客户需求较公司供应能力高出约20%至40%，需求端已不构成增长瓶颈。制约收入爬坡的核心变量，已转移至产能建设进度、关键器件供应保障，以及1.6T产品的客户认证节奏。

这是本次电话会最受市场关注的核心数据。CFO Stefan Murry给出了三个明确时间节点：当前800G和1.6T月产能已接近20万片，高于一季度末的约10万片；到2026年底，月产能将超过65万片；到2027年底，月产能将进一步提升至超过93万片，其中超过一半产能来自德克萨斯州。

1.6T产品是市场高度关注的另一增长极。林宗男在电话会上确认，AAOI将成为某大型超大规模数据中心客户的第四家获得1.6T认证的供应商，认证预计在两至三周内完成，三季度后期开始发货，四季度进入放量阶段。

公司CEO Chih-Hsiang (Thompson) Lin对四季度1.6T收入给出了明确预期：

"我们仍然相信，第四季度1.6T收发器的收入可以超过7000万美元……明年第一季度应该会好得多。如果翻一番，我也不会感到惊讶。"

管理层同时描绘了更长期的路径：到2027年中，100G及400G产品月收入约9000万美元，800G月收入约2.17亿美元，1.6T月收入约1.64亿美元，数据中心收发器月收入合计将达约4.71亿美元。

不过，这一路径的实现依赖于设备安装、客户认证、材料供应和制造良率等多个条件协同推进。林宗男坦承，1.6T关键部件DSP、TIA供应仍较紧张，四季度1.6T交付的主要约束来自材料而非产能本身。

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据彭博社8月8日报道，知情人士透露，就在基金“爆仓”后的短短数日内，大批硅谷投资者主动联系Situational Awareness，表达追加投资意愿。红杉资本合伙人Pat Grady公开表态，称其将长期是硅谷的重要人物。

华尔街见闻文章此前写道，Aschenbrenner本人已在致投资者信中承认错误，宣布清除全部杠杆，并将此次危机定性为"代价高昂但无价的教训"。此前，面对融资方的追加保证金通知，Situational Awareness紧急将大部分股票持仓出售给Ken Griffin旗下的Citadel，折价幅度逾10%。该基金目前剩余资产组合（含私募投资）价值约100亿美元。尽管遭遇重创，该基金今年仍录得约80%的正收益。

这场风波将硅谷与华尔街之间的深层分歧暴露无遗。华尔街将此视为一个AI热门人物因过度杠杆而付出代价的经典案例；而硅谷的反应则截然相反——许多投资者将其视为"逢低买入"的机会，持续为这位前OpenAI研究员转型的投资人站台。目前，Situational Awareness已告知投资者暂不接受新资金，但外界的热情并未因此消退。

硅谷力挺：英雄叙事压过风险警示

基金爆仓的经历，在硅谷非但未成污点，反而强化了Aschenbrenner的"英雄人设"。

风险投资机构Redpoint Ventures董事总经理Logan Bartlett直言："这里存在一种英雄原型。Leopold被打了一拳，反而激起了大家的团结。"资深风险投资人Elad Gil更是公开宣布，首次申请投资Aschenbrenner的基金。

红杉资本合伙人Pat Grady周四在彭博电视采访中被问及Situational Awareness的动荡时表示：

"我们的判断是，他将长期是硅谷的重要人物。"

纽约大学斯特恩商学院兼职教授、Focus Investment Group董事总经理Gygmy Gonnot对这种分歧给出了结构性解释：

"硅谷奖励那些在变革性技术方向上判断正确的人，而华尔街奖励的是在保全本金的同时创造可观的风险调整后回报。"

华尔街存疑：杠杆与集中度的老问题

对华尔街而言，Situational Awareness的险些崩盘并不令人意外，其背后是对冲基金行业反复上演的老故事。

从1990年代末长期资本管理公司（LTCM）的崩溃，到Archegos Capital Management的爆仓，过度借贷几乎是每一次灾难的共同注脚。

据报道，S3 Partners创始人Bob Sloan周二在彭博电视上直接点明：

"说清楚，这是超级集中的仓位、超级拥挤的仓位，同时还是超级高杠杆的仓位。"

从一开始，华尔街部分机构便对Aschenbrenner的基金持保留态度。与同类基金不同，Situational Awareness的出资方主要是旧金山湾区的富裕个人和家族办公室，而非通常投资成熟基金的养老金和主权财富基金。

据彭博此前报道，巴克莱银行的主经纪业务部门在基金崩盘前数周，以对单一行业敞口过于集中为由，拒绝将Situational Awareness纳为客户。

报道称，据知情人士透露，摩根士丹利在基金成立之初也以Aschenbrenner经验不足为由，拒绝为其提供主经纪服务。不过，上述人士表示，摩根士丹利此后改变立场，已计划在未来数周内将该基金纳为主经纪客户。

高盛、摩根大通和美国银行则向Aschenbrenner的基金提供了杠杆。

AI赛道：高波动下的高回报游戏

Situational Awareness所在的AI专注型对冲基金赛道，本身就是一个高波动、高回报并存的领域。

竞争对手Value Aligned Research Advisors的团队中不乏贝莱德和Hudson River Trading的资深人士，截至6月底管理资产规模超过260亿美元。据彭博看到的一份投资者文件显示，该公司旗下AI基金今年截至6月的回报率约为194%，远超标普500指数同期近10%的涨幅。

上月的AI股票抛售潮波及范围广泛，即便是规模最大的对冲基金也未能幸免。据彭博报道，多策略巨头Millennium Management 7月下跌2.1%，Point72 Asset Management下跌3.3%，仓位相对集中的Altimeter Capital Management对冲基金上月则大跌11%。

值得注意的是，部分与Situational Awareness持仓相似的基金，已提前察觉到风险。据报道，一位知情人士透露，其中一只基金因担忧Aschenbrenner的基金将被迫抛售，提前建立了对冲头寸。

去杠杆之后：重建之路仍需华尔街

危机过后，Aschenbrenner面临的核心挑战是如何在两个截然不同的世界之间重新找到平衡。

他在致投资者信中表示，已清除基金全部杠杆，目前不再借助银行主经纪业务放大押注——至少暂时如此。他写道：

"这些是代价高昂的伤疤，但我致力于确保它们将成为我们机构和我本人在前进道路上无价的教训。"

然而，若想重现今年早些时候的高回报，Aschenbrenner最终仍需说服华尔街重新向其提供杠杆。这意味着他必须在硅谷的热情支持与华尔街对风险管理的严格要求之间，找到一条可持续的路径。

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本周早些时候，Palantir首席执行官Alex Karp将公司第二季度业绩称为"异常强劲"。华尔街的反应印证了这一判断——周五单日涨幅超过10%，推动股价在一周内累计上涨近40%，这是该股自2024年11月以来最强劲的单周表现。彼时同样是一份财报催化了那轮涨势，而此次的核心驱动力则是美国商业业务的爆发式增长。

最新财报显示，Palantir美国商业业务同比增长149%，第二季度美国商业合同总价值突破20亿美元，同比跳升153%。这一数据不仅令市场重新审视Palantir的商业化能力，也让其在AI应用落地赛道上的竞争地位得到重新定价。

叙事逆转：从"AI输家"到"AI赢家"

Palantir的市场叙事正在经历一次显著转向。

据MarketWatch报道，William Blair分析师Louie DiPalma此前在研报中写道，围绕Palantir的市场叙事正从"AI输家"切换为"AI赢家"。

DiPalma指出，Palantir此次业绩超预期"打破了外界对Anthropic和OpenAI在企业AI工作流领域竞争加剧的担忧"。

这一表述意味着，市场此前对Palantir在大模型厂商夹击下生存空间收窄的顾虑，正在被其实际业绩所化解。

Palantir今年年初曾被卷入更广泛的软件股抛售浪潮，股价一度较年初高点下跌约40%。如今随着这份财报的发布，股价已基本收复年内失地，市场情绪的转变速度之快，折射出投资者对AI应用层商业化前景的重新评估。

主权AI定位：差异化竞争的核心支撑

Palantir业绩的背后，是其在AI战略定位上的一次清晰押注——主权AI（Sovereign AI）。公司强调赋予企业和机构对自身数据与模型的自主控制权，而非将数据交由外部AI平台处理。

公司CEO Alex Karp曾公开将部分领先AI实验室的商业模式定性为试图"殖民"客户——通过摄取客户的商业情报和专有数据来构建自身优势。

这一立场使Palantir与主流AI大模型厂商形成明显张力，但也精准切中了企业客户在数据治理与安全合规方面的核心诉求。

Palantir的平台帮助客户连接分散的数据源，并在核心业务流程上部署AI模型，这一能力正在获得越来越多企业客户的认可，并直接体现在商业合同数据的高速增长上。

财报发布后，德意志银行分析师Brad Zelnick将Palantir评级从"持有"上调至"买入"，成为本周最具代表性的机构态度转变之一。

Zelnick在日前的研报中指出，Palantir展现出在当前时间节点向客户提供高价值AI应用的卓越能力，而许多传统软件巨头仍在艰难推进业务转型。他写道：

"重要的是，本季度业绩展示了Palantir的主权AI能力。我们认为，随着客户逐渐意识到AI价值的创造并非简单地消耗更多算力，而在于将这些算力转化为有治理、可衡量的业务成果，Palantir的定位正获得越来越广泛的共鸣。"

分析认为，这一评级上调与Palantir股价的强势表现相互印证，表明机构投资者对其商业模式的可持续性信心正在重建。

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本周据Apollo Management首席经济学家Torsten Slok的分析，主要超大规模云计算企业的资本支出预计将从2025年占GDP的1.4%攀升至2027至2029年间的约3%，届时将超过1990年代末电信与光纤建设潮峰值的两倍以上。

这一轮投资热潮在绝对规模上虽仍低于2005年住房繁荣期的峰值，但在占GDP份额的累计涨幅及建设速度两项指标上，均已超越此前任何一轮资本支出周期。

Slok警告，正是投资周期的速度决定了其逆转时的破坏力。

历史数据显示，住房投资占GDP份额骤降是导致那场严重衰退的核心因素。而规模相对有限的电信泡沫破裂，仅引发了战后最温和的一次衰退。若AI需求未能兑现预期，同样可能以相近速度逆转，构成重大宏观下行风险。

从三个维度审视这轮AI资本支出热潮，可以得出更为清晰的图景。

规模层面，数据中心建设投资介于过去两轮大型资本支出周期之间，超过1990年代末电信及光纤建设潮峰值（2000年占GDP约1.2%）的两倍，但不足2005年住房繁荣期峰值（占GDP 6.6%）的一半。

从边际变化的角度来看，核心指标并非投资的绝对份额，而是其占GDP比重的提升幅度，这直接构成了对GDP拉动的边际贡献。

数据中心资本支出将从2023年占GDP的0.6%升至2027年的3.1%，累计上升约2.5个百分点；相比之下，1990年代末电信投资仅上升0.4个百分点，住房投资从1990年代中期至2005年上升约2.2个百分点。

以此衡量，AI数据中心投资已是迄今最大的资本支出周期。

建设速度层面，差距更为显著。数据中心资本支出预计仅用两年时间便从2025年的1.4%升至2027年的3.1%，年均上升约0.85个百分点。

住房繁荣期最快阶段（2002年至2005年）年均仅上升约0.5个百分点，电信建设潮则约为0.15个百分点。AI数据中心建设速度接近住房繁荣期最快阶段的两倍。

Slok的分析揭示了一个对称性逻辑：建设有多快，潜在的逆转就有多猛烈。

历史提供了两个参照系：

• 1990年代末电信泡沫的逆转规模相对有限，经济所受冲击温和，美国仅经历了战后最轻微的一次衰退。
• 而住房投资从2006年初至2008年底约3.2个百分点的快速萎缩，则是那场严重金融危机与深度衰退的重要推手。

在当前周期中，数据中心资本支出以每年约0.85个百分点的速度攀升，一旦AI商业需求的实现进度不及预期，这一投资规模便可能以相近速度收缩。

Slok明确指出，宏观层面真正的风险并非建设本身，而在于若AI需求令人失望，随之而来的投资逆转将对经济增长造成的冲击。

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里德曾是与沃什角逐美联储主席位置的热门候选人，其的核心论断直指传统宏观分析框架的软肋——"不能再简单地把就业疲软与经济疲软划上等号"。

他认为，在AI技术渗透、企业追求极致效率以及移民数量大幅下降三重力量的共同作用下，非农数据作为经济晴雨表的信号价值正在被系统性削弱。

他还直接质疑了利率工具的有效性，直言"如今加息没有太大意义"，主张转向放松监管等财政手段应对通胀。

在资产配置层面，里德的宏观判断已转化为明确的仓位倾向。他透露旗下基金目前更偏好欧洲固定收益资产、新兴市场资产及证券化资产，而对美国投资级企业债直言"完全没有太多吸引力"，原因在于市场正面临大量新增供给压力。

AI生产率革命：当减员不再意味着衰退

里德将7月非农转负归因于三个结构性因素：AI在工作场景中的深度应用、企业对运营效率的极致追求，以及移民数量大幅下降导致的可用劳动力规模收缩。

在他的分析框架中，就业人数下降恰恰反映的是"美国企业正在学习如何在不增加员工数量的情况下扩大产出"。

宏观与微观数据均对这一判断提供了支撑。

美国劳动生产率在过去16个季度中仅出现过一次下降，生产效率相比2010年代显著提升。22V Research的研究显示，约有25家标普500成分股量化了AI对公司利润的影响，平均带来180个基点的利润率增长。

AI提升利润率并非科技公司的专利。

美国废物管理公司披露，其"智能卡车"平台通过服务升级、路线优化及降低运营成本，每年创造超过3亿美元息税折旧摊销前利润。保险经纪与咨询公司Willis Towers Watson则表示，预计通过流程自动化实现4亿美元成本节约。

加息效用之争：当利率工具撞上结构性通胀

里德对加息的质疑并非战术性判断，而是触及了当前货币政策争论的深层困境。他明确表示："我不认为调整隔夜联邦基金利率真正能解决问题——我们以前也见过这种情况。"

这一表态背后的逻辑是：如果通胀压力更多来自AI重构生产函数和移民政策改变劳动力供给等结构性因素，那么传统的利率工具——其传导机制依赖于抑制总需求——在应对这类冲击时边际效用正在递减。

里德主张，放松监管、改革住房许可制度以及减免学生债务等财政手段，比收紧货币政策更有助于缓解通胀。

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市场概述

美非农就业意外疲软打击加息预期，三大美股指反弹、均创三个多月最大周涨幅，标普道指齐创收盘新高，纳指收涨超1%；SpaceX收涨近16%、限售股解禁后两日涨超20%；芯片指数两连阳、全周涨超9%，英伟达一周涨超10%，但存储芯片股继续下挫，闪迪和西部数据收跌近4%；Palantir财报周累涨近40%；光通信股本周暴涨，Coherent累涨超40%。

美非农就业后，美债价格拉涨、收益率跳水，两年期美债收益率创三周新低；美元指数加速下跌至一个半月低位，日元盘中跳涨超1%，离岸人民币一度逼近6.74、创三年新高；黄金拉升、一度涨超3%。

美将在霍尔木兹协议公布后解除对伊制裁消息后，盘中涨近2%的原油曾转跌。全周大宗商品涨跌各异，原油继续收涨但连跌两周，美油一周跌近8%；全周期金反弹超7%；纽铜两日跌离纪录高位、仍连涨三周。

亚洲时段，A股三大股指齐涨超1%，CRO、PCB掀涨停潮，中际旭创午后跳水，港股AI大模型双雄再爆发。

要闻

中国

中国央行连续21个月增持黄金，7月购金力度提速。

中国7月出口同比增23.9%，进口同比增27.5%；原油进口量环比增长22%，煤炭进口同比增20%，芯片出口同比增117%。

北京楼市新政：非京籍五环内社保满1年即可购房，适度提高公积金最高贷款额度；专家解读：五环内限购松绑，精准惠及新市民年轻群体。

宇树王兴兴：中国企业有望占据机器人产业发展先机，人形机器人尚待突破两方面瓶颈。

寒武纪上半年营收、净利双双翻倍。中国稀土上半年净利增46.5%，现金流大增1658%，核心业务盈利显著改善。

海外

美国7月非农就业人数意外不增反减2.3万，前两月就业下修10.3万人，7月失业率降至逾一年低位4.1%。“新美联储通讯社”：7月非农没给美联储清晰答案，9月是否加息还得看通胀。

特朗普谈降息：希望利率下调，但这不完全取决于沃什一人。白宫顾问哈塞特：特朗普经常和沃什讨论经济、没给他提供利率建议。特朗普正式重启罢免美联储理事库克程序，联储独立性再遭冲击。

美国财政部季度发债政策“改口”引发市场猜测：美国或削减长债供给，引导长端利率下行。

伊朗官员称与阿曼已明确霍尔木兹通行协议总体框架；美官员：预计伊阿很快达成海峡航运协议，官宣协议后美国将解除对伊封锁。

非农重创美元，日元盘中涨超1%，日本财相称与美保持密切沟通，必要时毫不犹豫干预汇市。

OpenAI暂停部分Astra模型开发，Astra或具备发现并利用零日漏洞能力。

市场收报

欧美股市：标普500收涨0.62%，报7757.64点，全周累涨3.58%；道指收涨0.28%，报54036.93点，全周累涨2.96%；纳指收涨1.30%，报26690.615点，全周累涨5.19% 。欧洲STOXX 600指数收涨0.31%，报660.25点，全周累计涨1.7%。

A股：上证指数收涨1.02%，报3940.04点。深证成指收涨1.42%，报14311.01点。创业板指收涨1.35%，报3563.12点。

债市：到债市尾盘，美国十年期国债收益率约为4.65%，日内降约3个基点，全周累计降约8个基点；两年期美债收益率约为4.20%，日内降约5个基点，全周累计降约9个基点。

商品：WTI 9月原油期货收涨1.15%，报78.18美元/桶，全周累计跌7.67%；布伦特10月原油期货收涨1.29%，报83.55美元/桶，全周累计跌4.98%。COMEX 8月黄金期货收涨2.33%，报4340.7美元/盎司，全周累计涨7.2%。COMEX 8月白银期货收涨3.08%，报63.332美元/盎司，全周累计涨9.97%。COMEX 8月期铜收跌1.74%，报6.5705美元/磅，全周累计涨2.09%。

要闻详情

全球重磅

中国

中国央行连续21个月增持黄金，7月购金力度提速。截至2026年7月末，中国央行黄金储备达7608万盎司，较6月末增加64万盎司，连续第21个月增持，且7月增持规模高于6月的48万盎司，购金节奏加快。同期，外汇储备规模为34188亿美元，较6月末增加25亿美元，升幅0.07%，保持基本稳定。

中国7月出口同比增23.9%，半导体出口按价值计算同比近乎翻番，进口同比增27.5%；原油进口量环比增长22%，煤炭进口同比增20%，芯片出口同比大增117%。

• 高科技出口的强劲表现是本月数据的主要亮点。半导体出口按价值计算同比近乎翻番，整体高科技产品出口扩大40.7%，在全球人工智能基础设施建设热潮的持续驱动下，相关需求保持旺盛。与此同时，全球能源转型带动的可再生能源产品需求，也成为拉动中国出口增长的重要动力。
• 7月原油进口量的回升，部分受益于6月美伊临时和平协议落地后波斯湾航运通道的短暂疏通。出口方面，今年1至7月，中国集成电路出口金额同比接近翻倍；仅7月单月，芯片出口同比增幅高达117%，计算机出口增长67%。

北京楼市新政：非京籍五环内社保满1年即可购房，适度提高公积金最高贷款额度。非本市户籍居民家庭购买五环内商品住房的，在本市缴纳社会保险或个人所得税的年限，调整为购房之日前连续缴纳满1年及以上。购房家庭中1人为公积金缴存人的，购买首套住房公积金贷款最高贷款额度为120万元，二套住房公积金贷款最高额度为100万元。

• 专家解读北京楼市新政：五环内限购松绑，精准惠及新市民年轻群体。专家表示，此次北京房地产政策进一步放松，是下半年稳定房地产市场的重要风向标。非户籍家庭五环内购房社保年限缩短至1年，降低了新市民、年轻就业群体的落户安居门槛，将释放大量刚需购房需求。新政大幅上调公积金贷款额度，极大提升了家庭购房杠杆能力。

宇树王兴兴：中国企业有望占据机器人产业发展先机，人形机器人尚待突破两方面瓶颈。宇树科技即将登陆科创板，创始人王兴兴表示，AI大模型正赋予人形机器人更强的感知、理解和决策能力，中国企业凭借技术积累和成本优势，有望占据机器人产业发展先机。不过，人形机器人商业化仍处于探索阶段，规模化应用还面临成本较高、技术突破不足两大挑战。

• IPO路演现场，王兴兴最新发声。据上海证券报，宇树科技科创板IPO网上路演8月7日举行，董事长王兴兴表示将持续攻坚具身大模型等软硬件关键技术，推动机器人承接高强度体力劳动。王兴兴进一步表示，宇树科技最近几年经营业绩稳步增长，2025年，在扣非后净利润迅速增长的同时，实现了人形机器人出货量全球第一。

寒武纪上半年营收、净利双双翻倍。营业收入达59.96亿元，同比增长108.13%，实现翻倍；归属于上市公司股东的净利润23.11亿元，同比增长122.61%。这是寒武纪上市以来单半年度营收首次突破50亿元大关，标志着公司从技术积累期正式迈入商业化规模爆发阶段。

中国稀土上半年净利增46.5%，现金流大增1658%，核心业务盈利显著改善。中国稀土上半年归属于上市公司股东的净利润达2.37亿元，同比增长46.53%；营业收入为16.47亿元，同比下降12.19%。经营活动产生的现金流量净额大幅改善，由上年同期净流出4560万元转为净流入7.11亿元，增幅达1658.72%。

目标价70元！瑞银首次覆盖长鑫科技：超级周期+本土刚需，利润率有望迎来“戴维斯双击”。瑞银认为，DRAM超级周期与半导体本土刚需将推动长鑫科技进入高速增长阶段，预计公司2026年至2028年净利润分别达1397亿元、3328亿元和4282亿元，复合增速约75%。随着DRAM产能扩张、服务器产品升级，公司全球市场份额有望提升至10%，盈利能力持续释放。

海外

爆冷！美国7月非农就业人数意外不增反减2.3万，前两月就业下修10.3万人。美国7月非农就业人数减少2.3万，不仅大幅偏离市场预期的增加8万，更低于所有经济学家预测区间的下限。5月和6月非农就业数据合计下修10.3万人，进一步加深了劳动力市场降温的信号。而7月失业率降至4.1%，创逾一年新低。交易员迅速下调对美联储2026年加息的押注。

• “新美联储通讯社”：7月非农没给美联储清晰答案，9月是否加息还得看通胀。Timiraos认为，7月非农就业报告提供的信号混乱，报告的这种模糊性“不太可能实质性地改变”美联储目前对通胀的关注重点；若未来通胀数据温和，联储将更有理由维持利率不变，若数据强劲，会令更多决策者支持加息。华尔街经济学家总体认为，这是一份无论鹰派还是鸽派都能给己方立场找到依据的就业报告。
• 美联储9月加息概率再降？经济学家料核心CPI创五年新低。彭博经济学家预计，下周公布的7月美国CPI将同比上涨2.4%，之后两个月将放缓至2.2%-2.3%，从历史经验看，这对应核心CPI的同比涨幅放缓至2%。虽然核心CPI预计继续降温，但核心PCE通胀仍高于3%，两者分化促使美联储保持谨慎。下周公布的成屋销售将显示楼市降温，也削弱通胀重新上行风险。

特朗普谈降息：希望利率下调，但这不完全取决于沃什一人。特朗普表示，降息决定“在一定程度上取决于美联储主席，但不完全是”，承认利率调整并非沃什一人可以左右。他重申支持低利率立场，同时继续批评部分美联储官员存在政治倾向。相比此前频繁要求鲍威尔降息，特朗普此次对新任主席沃什的表态明显缓和，但市场仍关注美联储独立性风险。

• 日程安排显示：沃什6月不曾与特朗普有过任何通话。沃什担任美联储主席后的首个完整月份日程没有列出与特朗普的任何会面或通话。日程显示，沃什曾与国会议员、白宫官员以及私营部门经济学家通电话或会面，其中包括曾与美国财政部长贝森特共进三次早餐会。
• 白宫经济顾问哈塞特：特朗普经常和沃什讨论经济、没给他提供利率建议，美国就业月增4万人即可平衡。哈塞特表示，特朗普与沃什之间存在“非常密切的长期关系”。其还表示，目前美国新增就业高于4万人这一平衡水平，几乎只关注失业问题，而它已经下降了。
• 特朗普再出手！正式重启罢免美联储理事库克程序，美联储独立性再遭冲击。特朗普政府向美联储理事库克发出书面通知，以"严重渎职"为由启动新一轮罢免程序，指控其伪造银行文件。同时主张即便相关行为不构成犯罪，亦足以证明Cook作为美联储理事的不可信赖性，构成"严重渎职"。该信件同时声称库克的行为可判处最高30年有期徒刑。

美国财政部“改口”引爆市场猜测：美国或削减长债供给，引导长端利率下行。美国财政部对其季度债务发行政策声明进行了微调，将正在评估附息证券拍卖的”潜在未来增加”改为”潜在未来变化”。部分交易商推测，官员们可能会考虑缩减最长期限债务的拍卖规模，并将未来任何发行增量集中在成本更低的短期和中期品种上，有望提振长债情绪。

周五伊朗官员称与阿曼已明确霍尔木兹通行协议总体框架；美官员称，预计伊阿很快达成海峡航运协议，官宣协议后美国将解除对伊封锁。特朗普周四晚间称，关于重新开放霍尔木兹海峡的协议“尚不能说已经正式达成”，但海峡目前“某种程度上已经开放”，美方正参与相关谈判，整体进展良好。伊朗高官周五称，若海湾国家无法说服特朗普停止对伊军事行动、转而通过谈判解决冲突，伊朗将打击相关国家的石油、电力和供水等关键基础设施实施。

非农重创美元，日元盘中涨超1%！日本财相称与美保持密切沟通，必要时毫不犹豫干预汇市。美国7月非农就业数据公布后，日本财务大臣片山皋月表示，日美双方保持密切沟通，必要时毫不犹豫采取汇市干预行动。分析认为，本轮日元上涨主要受美日利差收窄预期驱动，而官方干预信号则持续对汇市形成支撑。

OpenAI暂停部分Astra模型开发，Astra或具备发现并利用零日漏洞能力。OpenAI表示，旗下未发布模型Astra可能具备在无人工干预的情况下自主识别并利用零日漏洞的能力。公司已宣布暂停"尚未满足强化安全控制要求"的Astra相关内部活动，并同步推进针对新模型开发与测试环节的安全管控升级。

研报精选

美银牛熊指标创2021年来新高！Hartnett：坚持夏季撤退策略。截至8月5日当周，资金疯狂涌入美股与信用市场，美银牛熊指标升至9.7，触发卖出信号。美银策略师Hartnett坚持“夏季撤退”策略，建议转向防御板块。虽然AI与盈利支撑牛市，但仓位极度拥挤，半导体ETF首现流出。未来Jackson Hole会议、AI资本开支及牛熊指标将是关键风险验证因素。

存储涨价的“天花板”快到了？伯恩斯坦预计，2026年三季度DRAM和NAND合约价格涨幅均收窄至约20%，PC、手机需求疲软及长期协议价格上限正压缩涨价空间。供应短缺虽延续至2027年，但存储价格上行空间已趋于有限，涨价周期或接近尾声。

蓄势突破后的黄金。华泰证券认为，黄金本轮反弹的底层逻辑在于：央行购金加速（中韩央行重启购金）提供托底支撑；技术面完成W底构筑及下降楔形突破；科技股波动后资金轮动需求强化；法币信用因子走弱支撑黄金长期价值。短期看，黄金具备独特配置价值，黄金股弹性更优；中长期受地缘与债务等结构性因素底部支撑，但受制于宏观环境，整体保持谨慎乐观。

• 黄金牛市回来了？瑞银：明年上半年金价有望回到5000美元。现货黄金周五再次突破4300美元关口，创下6月以来新高。瑞银认为，黄金有三大中长期支撑：实际利率下行重燃投资需求、美元走弱推动多元化配置、央行持续高位购金。瑞银建议将金价回落至4000美元视为战略建仓机会。BCA Research首席策略师亦表示，金价或有进一步上行空间，甚至不排除再创历史新高。

国内宏观

中国和阿根廷续签重要协议，涉及1300亿元，有效期5年！美国曾多次作梗，想终止该协议。中国人民银行与阿根廷中央银行近日续签双边本币互换协议，规模为1300亿元人民币/28万亿阿根廷比索，有效期五年。对此，美国官员多次施压阿根廷终止协议，并污蔑该合作为"勒索机制"。外交部发言人林剑予以驳斥，强调中阿合作平等互利，并批评美方挑拨离间，建议其多为拉美国家发展做实事。

国内公司

中际旭创为何大幅跳水？中际旭创，盘中大幅直线跳水，振幅高达10%，背后发生了什么事情？可能跟美国本土光模块制造商应用光电（AAOI）的财报有关，其夜盘股价暴涨10%。

涨价30倍仍是最便宜的模型，DeepSeek可能有这个底气。DeepSeek即将涨价，但第三方工程师认为，这更可能是流量调控而非亏损压力。凭借极低缓存成本、极高缓存命中率以及架构优化，DeepSeek即使大幅提价仍具备价格优势。其真正护城河不仅在模型本身，也在缓存机制、基础设施和围绕模型构建的Harness体系。

立昂微：2026年上半年实现扭亏为盈，净利润8397.26万元。立昂微公告，2026年上半年营业收入20.94亿元，同比增长25.72%。归属于上市公司股东的净利润8397.26万元，上年同期亏损1.27亿元。

海外宏观

纽约联储：美消费者7月一年通胀预期微降至3.6%，失业预期上升。纽约联储最新消费者预期调查显示，受访者预计未来一年通胀率为3.6%，略低于6月的3.7%；未来三年和未来五年的通胀预期则分别维持在3.3%和3.0%不变。就业市场方面，消费者预计未来失业率将上升。不过与6月相比，受访者认为如果失去当前工作，未来重新找到工作的可能性有所提高。

美国绕开欧洲央行售欧元撑日元，欧洲人感到“遭背叛”。美国财政部未知会欧洲央行，径自抛售欧元以支撑日元，此举令欧洲官员震怒，被部分高级官员定性为对西方货币当局合作惯例"史无前例的违背"。此次美日联手干预规模创历史纪录，两日内动用逾13.8万亿日元，但争议更在于：二战以来西方央行赖以维系金融稳定的信任框架，是否正在特朗普时代悄然瓦解？

上一轮互联网周期，美股风格如何切换？招商宏观张静静团队认为，纳指在加息初期虹吸效应显著，但多次加息确认经济转弱后于2000年3月见顶回落，随后历经价值重估、震荡探底、结构修复三阶段。科技股分化，回归真实盈利，依赖资本扩张的企业承压；必选消费抗跌，金融与周期股领涨修复期。宏观经济增长由“资本扩张”转向“全要素生产率提升”，技术红利向实际应用端扩散。

白银单周暴涨8.3%，高盛警告系统性空头回补或已启动。白银在7月28日至8月5日暴涨8.3%，美元走弱是核心触发因素。高盛期货交易员Quinn指出，管理资金多头建仓是主要推手，未平仓合约增加24亿美元；更关键的是，短期动量信号已于8月5日翻转，CTA系统性空头回补正式启动。但高盛同时提示，实物市场并未收紧，且不预期美元持续走弱。

海外公司

他预言AI将毁灭人类，却仍在全力建造它——Anthropic掌门人的矛盾与崛起。Dario Amodei亲口承认自己正在建造的东西有四分之一概率让一切"非常非常糟糕地结束"，然后继续建，并认为这是阻止它变得更糟的唯一方式。就是这样一个人，用不到五年将Anthropic从5亿美元初创推升至近万亿估值。如今IPO窗口开启，投资者必须判断：这个矛盾，究竟是Anthropic最深的护城河，还是它最大的隐患？

诺贝尔奖得主让位，联合创始人布林复出——谷歌AI领导层大洗牌背后的权力博弈。DeepMind创始人、诺贝尔奖得主Demis Hassabis卸任运营职务，转任首席科学家，日常管理权移交Koray Kavukcuoglu。AI决策中心从伦敦回归硅谷，联合创始人谢尔盖·布林深度介入Gemini开发。此次重组标志着谷歌从"研究主导"向"商业变现"全面转型，以追赶OpenAI和Anthropic。

Gemini崩塌，Meta反超成为“AI老三”？谷歌会是一年前的Meta吗？单日市值蒸发逾1800亿美元！Gemini延期引爆谷歌AI高层大地震：顶尖人才集体出走，Hassabis退位。实干派全面接权。谷歌彻底抛弃“研究机构”幻想，转向残酷的AI工业化落地。这场迟来的现实主义洗牌能否挽救其AI霸权？

380亿美元！SK海力士新建两座存储芯片工厂，产能将按客户需求逐步扩大。SK海力士将投资约54.3万亿韩元（约382.82亿美元），在韩国龙仁和清州新建两座晶圆厂，以扩大HBM、下一代DRAM及NAND产能。公司采取“基础设施先行、设备按需投入”策略，预计2028年底至2029年陆续投产，并表示将根据客户需求增加产能，以灵活应对AI时代持续增长的存储市场需求。

美光管理层传递强势信号：存储的系统价值超过50%，CPU端AI代理需求处于“季前热身”。德意志银行在FMS 2026闪存峰会期间与美光管理层会谈，会上美光管理层指出，AI正将存储行业永久重塑为系统架构核心，DRAM与NAND均处供给短缺状态。存储器系统价值占比已升至近50%，AI加速重估进程。德银认为美光具备"奢侈优势"，可在不牺牲盈利的前提下实现增长，有望驱动强劲盈利上修与估值重塑。

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据报美国将在达成霍尔木兹海峡协议、恢复航运后解除对伊朗港口的封锁，油价随之回落，进一步缓和了市场对通胀的顾虑。

美国7月非农就业意外减少2.3万，远低于市场预期的增加8万，5月和6月数据合计下修10.3万，劳动参与率降至五年多最低。就业爆冷令9月加息概率从55%骤降至44%，10年期美债收益率从4.68%跳水至4.65%，美元指数跌破99.5。

美股三大指数全线走高，纳指涨1.28%领涨，标普500涨0.59%，道指涨0.28%。大型科技股集体走强，英伟达涨1.6%博通涨1.0%。软件股Atlassian财报大超预期暴涨31%，Cloudflare涨7%创新高。现货黄金飙涨2.3%至4336美元创七周新高，本周累涨7%为七个月最佳表现。

整周来看，美伊和谈预期主导油价走低，高盛维持布伦特80至90美元区间判断，认为协议确认前偏震荡。下周CPI数据与伊朗谈判进展将成为主导全球资产走向的双引擎。

非农意外减少2.3万粉碎加息预期，纳指涨1.3%领涨美股全线反弹

据华尔街见闻，美国7月非农就业人数减少2.3万，不仅大幅偏离市场预期的增加8万，更低于所有经济学家预测区间的下限，为今年以来最差表现。

5月和6月非农就业数据合计下修10.3万人，进一步加深了劳动力市场降温的信号。

花旗美国经济意外指数在非农发布当日骤降，打破此前连续上行趋势。

交易员迅速下调对美联储2026年加息的押注。在报告发布前，市场普遍认为9月份加息的可能性约为55%。报告发布后，这一可能性立即降至40%左右。

美股三大指数应声反弹，纳指以1.28%的涨幅领跑，标普500涨0.59%，道指涨0.28%。

标普500指数突破了长达数月的盘整区间，加速突破了50日均线。

标普500本周突破50日均线阻力，绿色矩形框标示本周上行通道。

科技龙头成为反弹主力。英伟达涨1.6%，博通涨1.0%，苹果涨0.45%。

此前三日连续承压的纳指终于迎来喘息。AE财富管理首席市场经济学家Tom Siomades直言，市场本该对疲软就业和高通胀做出负面反应，但财报季的强劲表现正在主导定价。

金融股连续第十周上涨，这是自1989年以来最长的连涨纪录。

State Street金融精选板块ETF本周连涨十周，刷新1989年以来最长连涨周期。

AI财报狂欢：Atlassian暴涨31%，Cloudflare创新高，软件股两周飙19%

财报季进入尾声，但惊喜仍在持续。

软件集成公司Atlassian周四盘后公布的第四季度业绩全面超预期，调整后利润和营收均高于市场共识，并发布乐观指引，股价周五暴涨31%。

云网络安全公司Cloudflare同样交出强劲答卷，不仅当季业绩超出预期，全年展望也大幅上调，股价涨7%刷新历史新高。

度假租赁平台爱彼迎也加入狂欢，Q2营收和利润双双超预期，股价涨12%。

截至周五上午，标普500成分股中已有436家公司公布财报，85.1%的业绩超过分析师预期，远高于1994年以来68%的历史均值。

软件板块成为本周最大赢家，两周累计涨幅达19%，创2020年4月以来最大双周涨幅，刷新历史新高。

费城半导体指数本周从7月底低点反弹18%。标普500盈利增长正追踪至50%的惊人水平，AI资本支出潮为企业利润提供了强劲顺风。

伊朗霍尔木兹草案引爆油价过山车，盘中暴涨5%尾盘尽数回吐

WTI原油9月合约本周在78美元一线剧烈震荡，伊朗草案冲击与美解除封锁报道交替主导。

据报道，一旦伊朗与阿曼达成协议，美国将解除对伊朗的封锁，受此消息影响，布伦特原油和WTI原油价格回吐周四涨幅。

整周来看，油价依然走低，美伊和谈预期压制了地缘风险溢价。高盛能源研究团队估计布伦特公允价值为80美元，并维持80至90美元的震荡区间判断。

SummitTX Capital交易主管Robert Bernstone认为，市场对伊朗消息已出现一定程度的疲劳，但推文和新闻标题仍会左右短期波动。

黄金飙涨2.3%本周累涨7%，美债从通胀恐慌翻转为增长恐慌

现货黄金周五飙涨2.3%至4336美元/盎司，盘中一度突破4350美元，创6月17日以来七周新高。

现货黄金周五飙涨2.3%至4347.27美元/盎司，创6月17日以来七周新高。

整周累涨逾7%，为今年1月以来最佳单周表现。COMEX黄金期货结算于4399.70美元，同样涨2.3%。现货白银涨3%至63.29美元，本周累涨10%。

黄金几乎拥有所有顺风：收益率下降、美元走弱、加息预期消退、地缘风险持续、ETF资金回流。

自7月20日以来，全球黄金ETF持仓已增加24吨。瑞银在周五的一份报告中预计，金价将在2027年上半年攀升至5000美元。

全球黄金ETF持仓自7月20日触底以来累计回升24吨

美债市场则经历了从"通胀恐慌"到"增长恐慌"的急剧翻转。

就在一周前，30年期收益率还在5.24%的19年高位附近徘徊。非农数据发布后，10年期收益率从4.68%急挫至4.60%，随后收于4.65%；2年期从4.25%跌至4.20%。

美元指数下跌0.47%至99.47，日元大幅升值，美元兑日元跌1.1%。

华尔街见闻提及，英国金融时报曝出美国卖欧元买日元干预汇市未事先告知欧洲央行，欧央行高官称此举"史无前例"。

周五非农日，标普创收盘历史新高，纳指本周涨约5.2%，半导体指数累涨超9.2%。

美股基准股指：

• 标普500指数收涨47.68点，涨幅0.62%，报7757.64点，时隔两个交易日再创收盘历史新高、逼近8月5日所创盘中历史最高位7793.68点，本周累计上涨3.58%。

• 道琼斯工业平均指数收涨151.83点，涨幅0.28%，报54036.93点，本周累涨2.96%。

• 纳指收涨342.263点，涨幅1.30%，报26690.615点，本周累涨5.19%。

• 纳斯达克100指数收涨348.969点，涨幅1.19%，报29722.303点，本周累涨5.12%。

• 罗素2000指数收涨1.10%，报3034.494点，本周累涨3.52%。

• 恐慌指数VIX收跌1.72%，报14.89，本周累跌6.88%。

美股行业ETF：

• 美股行业ETF多数收涨，生物科技指数ETF涨2.46%，网络股指数ETF涨2.09%，半导体ETF涨1.96%，科技行业ETF、全球科技股指数ETF至多涨1.42%。

（8月7日 美股各行业板块ETF）

科技七巨头：

• 万得美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数涨0.68%。

• 特斯拉涨2.83%，英伟达涨2.27%，亚马逊涨0.82%，Meta涨0.37%，苹果涨0.29%，微软涨0.03%，谷歌A跌0.96%。

芯片股：

• 费城半导体指数收涨308.094点，涨幅2.56%，报12356.787点，本周累涨9.25%。

• 台积电ADR涨0.41%，AMD跌1.21%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收涨0.77%，报6620.75点，本周累计上涨0.34%，持续测试100日均线。

• 热门中概股里，再鼎医药收涨12.2%，大全新能源涨8.8%，晶科能源涨6%，世纪互联涨5%，腾讯涨1.8%，拼多多、阿里巴巴涨超1%，日月光半导体大致持平。

其他个股：

• Circle大涨超5%。

欧元区蓝筹股指在非农日创历史新高，本周涨超2%，科技板块累涨超6.1%、媒体板块涨5.7%、油气板块跌超2.2%。德国股市本周涨约2.7%，英国军工ETF累涨约8.6%。

泛欧欧股：

• 欧洲STOXX 600指数收涨0.31%，报660.25点，继续创收盘历史新高，本周累涨1.70%。

• 欧元区STOXX 50指数收涨0.33%，报6523.86点，继续创收盘历史新高。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨0.69%，报26319.45点，时隔两个交易日创收盘历史新高，本周累计上涨2.69%。

• 法国CAC 40指数收涨0.17%，报8714.93点，继续创收盘历史新高，本周累涨2.41%。

• 英国富时100指数收涨0.31%，报10901.09点，本周累涨0.3%。

  （8月7日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，德国思爱普Sap收涨4.08%，Prosus涨3.16%，英飞凌涨2.92%表现第三，德国莱茵金属RHM则收跌1.09%，欧莱雅跌1.15%，皇家阿霍德德尔海兹集团跌1.88%。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，Kingspan集团收涨17.84%，泛非资源涨7.54%，Nemetschek涨6.97%，Genmab涨6.5%表现第四。

• 板块方面，STOXX 600科技指数涨6.15%，媒体指数涨5.70%，基础资源指数涨5.18%，金融服务指数涨3.13%，电信指数涨3.05%，工业产品及服务指数涨2.79%。

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这轮强势反弹发生在首批大规模限售股解禁之后。周四，约9.115亿股SpaceX股票解除出售限制，可流通股数量由此前的约6.39亿股增至15.5亿股，市场此前一度担心早期投资者集中抛售将给股价带来巨大压力，但实际情况却截然相反。

SpaceX股价的快速反弹，也令此前押注股价下跌的投资者承受巨大压力。目前仍有超过2.5亿股SpaceX股票被卖空，相当于当前可交易股票的约16%。一旦股价快速上涨，空头被迫回补可能进一步推升股价，

与此同时，SpaceX期权市场交易也出现异常活跃。周五截至纽约时间下午1时50分，SpaceX期权成交量达到224万份合约，其中看涨期权成交量达到130万份，创历史新高，显示资金正在重新涌入。

不过，股价快速反弹并不意味着市场对SpaceX高估值的担忧已经消失。随着解禁带来的供给冲击逐渐消化，投资者仍需要面对一个核心问题：在SpaceX的AI、卫星互联网和航天业务全面兑现潜力之前，市场是否愿意继续为其支付极高的估值。

解禁不跌反涨，SpaceX两日市值增加3270亿美元

SpaceX此前一度经历剧烈回调。

公司IPO后不久，股价曾快速攀升至历史高位，随后累计蒸发超过1万亿美元市值。周三，SpaceX发布上市以来首份公开业绩报告后，股价单日下跌14%，主要原因之一是公司在人工智能业务上的支出高于市场预期。

但仅仅两个交易日之后，市场情绪发生明显逆转。

周五SpaceX股价上涨约16%，两日累计涨幅达到约23%，使股价重新逼近135美元的IPO价格。按周五收盘价计算，SpaceX股价报128.18美元。

此次反弹尤其值得注意的是，它发生在市场最担心的限售股解禁之后。

周四，约9.115亿股此前受到限售的股票进入市场，使SpaceX可交易股票数量从6.39亿股大幅增加至15.5亿股，流通股规模增加超过一倍。

按照市场此前的担忧，大量新增股票可能形成巨大的潜在卖压。但从实际走势看，解禁反而成为股价反弹的起点。

空头遭遇反杀，超2.5亿股仍被做空

SpaceX股价的快速反弹，也令此前押注股价下跌的投资者承受巨大压力。

根据S3 Partners的数据，在本轮反弹之前，空头此前累计获得的账面收益一度超过90亿美元。

截至最新数据，仍有超过2.5亿股SpaceX股票被卖空，相当于当前可交易股票的约16%。这一比例此前一度更高。

在9.115亿股股票解禁之前，SpaceX的做空比例曾达到可交易股票的36%以上。随着大量新增股票进入流通，做空比例迅速下降。

Miller Tabak首席市场策略师Matt Maley表示，在解禁前后，市场上肯定存在部分看跌头寸需要平仓。

这意味着，本轮上涨除了受到新增买盘推动，也可能存在明显的空头回补因素。

对于高做空比例的热门股票而言，一旦股价没有按照空头预期下跌，反而快速上涨，空头被迫回补可能进一步推升股价，从而形成“上涨—回补—进一步上涨”的正反馈。

期权成交创纪录，看涨资金开始追涨

股票现货市场之外，SpaceX期权市场同样出现了明显的投机热潮。

彭博社汇编的交易所数据显示，截至周五纽约时间下午1时50分，SpaceX期权成交量已经达到224万份合约。

其中，看涨期权成交量达到130万份，创历史新高；看跌期权成交量约为94.3万份。

单个合约的交易尤其活跃。2026年8月14日到期、行权价320美元的看涨期权成交量达到64,857份，而截至周四，该合约的未平仓合约仅为17,702份。

此外，2026年8月7日到期、行权价125美元的看跌期权成交量达到27,866份，对应未平仓合约为6,314份；2026年8月7日到期、行权价120美元的看涨期权成交量则达到20,747份，对应未平仓合约为26,724份。

期权交易的急剧放大，尤其是看涨期权成交创下纪录，反映出部分资金正在押注SpaceX股价继续上涨。

与此同时，SpaceX三个月隐含波动率下降1.55个百分点至77.37%，三个月90/110偏度下降1.29个百分点至-0.15个百分点。

这表明，在股价快速反弹的同时，期权市场对尾部下跌风险的定价也有所缓和。

华尔街仍然看多，但高估值争议并未消失

尽管解禁曾被视为SpaceX股价的重要风险事件，但限售股解除并不意味着早期投资者必须立即出售股票。

这也是此次市场走势与此前悲观预期出现明显偏差的重要原因。

与此同时，华尔街整体仍然对SpaceX保持高度乐观。

Argus Research周五将SpaceX评级从“持有”上调至“买入”，理由之一是公司人工智能基础设施投资可能获得“快速回报”。

根据彭博汇总的数据，目前覆盖SpaceX的分析师中，接近80%给予“买入”评级，分析师平均目标价约为221美元。

但乐观预期背后，SpaceX的估值仍然是市场无法回避的问题。

Miller Tabak首席市场策略师Matt Maley指出，待限售股解禁带来的交易影响逐渐消退后，投资者最终仍需要决定，是否愿意以如此高的价格买入一家可能需要多年才能完全兑现潜力的公司。

换言之，眼下的反弹更多证明市场重新获得了风险偏好，并不意味着SpaceX的长期估值问题已经得到解决。

AI与太空业务，决定这场行情能否继续

SpaceX当前的估值逻辑已经不再局限于传统航天业务。

公司正在同时押注火箭发射、卫星互联网以及人工智能基础设施等多个增长方向。其中，AI投资尤其受到资本市场关注，但也正是近期业绩报告中支出超预期的重要来源之一。

因此，SpaceX未来股价能否继续向上突破，不仅取决于Starlink等现有业务的增长，也取决于市场能否看到AI基础设施投入带来的实际回报。

眼下，解禁这一原本可能引发抛售的事件已经被市场快速消化，空头回补与看涨期权交易又进一步放大了上涨动能。

但当短期交易因素逐渐退潮后，市场最终仍将回到一个基本问题：SpaceX能否用未来数年的业务增长，兑现当前已经极高的市场预期。

如果答案是肯定的，135美元可能只是下一轮上涨的起点；如果AI和航天业务的兑现速度低于预期，那么近期由空头回补和期权资金推动的急涨，也可能成为新的波动源。

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周三，美国财政部在季度再融资声明中将对利息类证券拍卖的表述从考量"潜在的未来增加"改为"潜在的未来变化"。

这一细微改动立即引发市场广泛猜测：鉴于财长贝森特长期将10年期收益率视为经济关键晴雨表，当局或有意压缩超长期国债供给，以引导长端利率下行。

这一信号对市场并非无关紧要。在全球投资者需求趋冷、各国收益率普遍走高、财政担忧挥之不去以及科技巨头大规模发债的多重压力下，长端美债收益率已持续承压。若财政部真的付诸行动，或将从供给端为长债情绪提供支撑。

美国国债市场规模自2018年至今已逾翻倍，突破31万亿美元。

面对庞大且持续的财政赤字，财政部近年来大量依赖期限在一年以内的短期国库券填补融资缺口，但市场普遍预期，部门迟早仍需同步扩大中长期票据和债券的拍卖规模。

此番措辞调整打破了这一预期。道明证券美国利率策略主管Gennadiy Goldberg在季度再融资声明发布后发布研报指出：

"我们认为此举暗示长端供给未来存在潜在削减空间，有助于提振长端曲线的市场情绪。"

TD Securities预计，财政部或于5月削减20年期和30年期国债拍卖规模，同时扩大2年至10年期票据的发行量。

并非所有市场人士都认同上述判断。德银利率策略师Steven Zeng表示，考虑到美国政府庞大的融资需求，当局仍需覆盖收益率曲线的各个期限，削减债券拍卖规模"并非他的基准情景"。

他认为，财政部的措辞调整更多是"刻意抑制市场对未来更大拍卖规模的负面预期反应"。

加拿大帝国商业银行资本市场美国利率策略主管Michael Cloherty的立场更为明确。他直言，鉴于当前借贷规模的增长轨迹，削减部分期限的票面利率债券"根本不在讨论范围之内"。

他还指出，若以扩大短期借贷来置换长期融资，将迫使短端收益率走高以吸引更广泛的买家，这种逻辑存在根本缺陷。

历史显示，拍卖规模的调整对市场心理具有不容忽视的冲击力。

2023年，投资者对政府持续扩大的中长期债券拍卖规模愈发忧虑，30年期收益率一度在10月攀升至近5.18%的高位。同年11月，财政部出人意料地收窄了最长期限国债的拍卖增量，触发一轮美债显著反弹，30年期收益率至当年底回落至略高于4%的水平。

彼时，贝森特曾批评拜登政府此举具有政治动机——恰在2024年大选前夕。

法国巴黎银行美国利率策略主管Guneet Dhingra今年1月曾表示，削减长期拍卖规模是"为数不多的能有效压低收益率的路径之一"。他目前表示，"从逻辑和分析角度看，削减确实有其合理性。"

然而Dhingra同时警告，财政部若以渐进方式释放信号，反而会耗散政策效力。"通过逐步铺垫来引导市场预期票面债券削减，他们将失去2023年那种'震撼性'效果。"

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与国会议员的通话和会面包括：众议院金融服务委员会主席弗伦奇·希尔（French Hill）、内华达州民主党参议员凯瑟琳·科尔特斯·马斯托（Catherine Cortez Masto），以及宾夕法尼亚州共和党众议员丹·梅泽（Dan Meuser）。

沃什曾与美国财政部长斯科特·贝森特（Scott Bessent）共进三次早餐会。

与官方部门人士的会面包括国际清算银行（BIS）总经理巴勃罗·埃尔南德斯·德科斯（Pablo Hernández de Cos）。

与私营部门经济学家的会面包括拉弗协会（Laffer Associates）的亚瑟·拉弗（Arthur Laffer），以及Hudson Bay Capital Management的斯蒂芬·米兰（Stephen Miran）。米兰曾任美联储理事。

此次公布的日程中，没有列出沃什与特朗普的任何通话或会面。

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美国方面，据央视新闻报道，当地时间8月6日，美国总统特朗普表示，关于重新开放霍尔木兹海峡的协议“尚不能说已经正式达成”，但海峡目前“某种程度上已经开放”，美方正参与相关谈判，整体进展良好。

8月7日，美国官员表示，阿曼与伊朗在霍尔木兹海峡问题上已取得进展，预计很快将达成协议。一旦宣布达成恢复不受阻碍的商业航运的协议，美国将解除对伊朗港口的封锁。对上述内容，伊朗与阿曼方面暂无回应。

伊朗方面，据央视新闻报道，8月7日，伊朗议会国家安全与外交政策委员会发言人哈桑·卡什卡维表示，伊朗与阿曼已明确霍尔木兹海峡航运相关的谅解备忘录的总体框架，最终文本及具体细节将于近期对外公布。

8月6日，伊朗方面公开拟议的霍尔木兹海峡战略管理方案初步文本细节，内容包括禁止敌对方面通过海峡等，违反规定者将被处以最高达货物价值20%的罚款。

8月7日，一位伊朗高级官员称，伊朗近期与海湾国家展开密集外交接触，并警告称，如果这些国家无法说服特朗普停止对伊朗军事行动、转而通过谈判解决冲突，伊朗将对相关国家的石油、电力和供水等关键基础设施实施打击。

据法尔斯通讯社报道，伊朗部分政界人士正力主在协议中加入禁止美国和以色列船只通行霍尔木兹海峡的条款，这与华盛顿要求自由通航的立场直接相悖。

与此同时，据美媒报道，参与斡旋的阿拉伯调停方担忧，伊朗外交官可能无法确保协议的有效执行，德黑兰谈判代表正承受来自强硬派官员的压力，被要求争取更明确的条款。

布伦特原油价格目前维持在每桶约82美元，此前一个交易日已累计上涨近4%。

协议条款分歧明显，伊朗最高领袖态度仍不明朗

据法尔斯通讯社报道，伊朗国内正在讨论的协议修改意见涵盖多个敏感领域：除要求禁止美以船只通行外，还包括向"敌对国家"索取赔偿、对涉以货物征收费用，以及就保险和环境成本等服务项目收费等条款。

在协议具体安排上，法尔斯通讯社援引伊朗外交部知情人士称，草案设想由伊朗主导对进入霍尔木兹海峡船只的管控，出口方向则由伊朗与阿曼共同监管。

协议还构想开辟一条供船只通行的"中央走廊"，目前有限使用的另外两条航线将在"特定时间内"停止使用。

然而，协议能否成形，一个关键变量仍悬而未决——伊朗最高领袖Mojtaba Khamenei是否已批准该方案尚不明确，而这是协议推进的必要前提。伊朗官员表示，与最高领袖的沟通需要时间。

美伊立场存根本分歧，美国要求自由通航原则不容妥协

特朗普数月来持续施压，坚持霍尔木兹海峡必须恢复通航，并威胁若伊朗拒绝重开水道将对其发动新一轮打击。一名美国官员周四回应最新谈判方案时表示，任何经由海峡的临时过境安排均不得附带审批、许可、过路费或其他收费条件。

德黑兰则坚持，全面重开海峡的前提是美国解除海上封锁，而华盛顿迄今未就此表态。特朗普周四表示，美方参与了相关谈判，但拒绝透露是否已达成协议。"我们控制着那里，但他们随时可能发起袭击，"他说。

伊朗首席对美谈判代表Mohammad Bagher Ghalibaf周四嘲讽白宫"反复威胁又反复退让"，称之为"循环上演的剧场外交"，折射出德黑兰强硬派对谈判进程的不满情绪。

胡塞武装与沙特领导的联盟自2022年起维持停火，但近期冲突已多次重燃，包括在红海的对峙事件——自霍尔木兹海峡关闭以来，沙特石油出口大量改道红海运输。

目前，霍尔木兹海峡的可见过境船流量依然极为有限，仅有少量中东产油国货物借助美军协助及关闭应答器的船只通过。多次关于协议即将达成的说法此前均未兑现，当前谈判能否真正推动通航恢复，仍有待观察。

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8月7日，据报道援引知情人士透露，美国白宫本周向Cook发出书面通知，告知总统正在"考虑"以"严重渎职"为由将其免职，并要求她在三周内就相关指控作出回应。

这封信据悉由白宫副幕僚长Dan Scavino签署。此前，最高法院6月份以5比4的裁决，以程序为由阻止了特朗普直接解雇Cook，但为其日后重新提起罢免诉求留下了法律空间。

这一最新进展意味着，特朗普与美联储之间的法律博弈将从程序之争转入实质性争议阶段，法院或将被迫直接评估针对Cook的指控是否成立，以及总统是否满足了法定的"正当理由"标准。

Cook的代理律师Abbe Lowell随即表示，将对这一"最新借口"提出挑战，并致力于维护Cook的职位及美联储的历史性独立地位。

针对Cook的指控最初来自Bill Pulte的举报。

Pulte现任联邦住房金融局局长，同时兼任房利美和房地美董事长，是特朗普的坚定支持者。具体指控称Cook伪造银行文件以获取优惠贷款条件。

白宫本周发出的通知信在援引上述指控的同时主张，即便相关行为不构成犯罪，亦足以证明Cook作为美联储理事的不可信赖性，构成"严重渎职"。值得注意的是，该信件同时声称Cook的行为可判处最高30年有期徒刑。

Cook本人否认任何不当行为，从未被提起任何刑事指控。她曾在参议院以50比50的票数获得确认，由时任副总统卡马拉·哈里斯投票打破平局。

Cook在美国最高法院裁决后表示：

拿我入职美联储好几年之前签的房贷文件说事，根本只是个幌子。这彻头彻尾是一场政治报复——他们无非是想找借口把我赶下台，因为我绝不向政治压力妥协，始终坚持利率制定必须以美国人民的利益为唯一标准。

自去年8月特朗普首次寻求罢免Cook以来，这场法律博弈已历经多个司法层级。

美国联邦地区法院法官Jia Cobb裁定，美联储董事会"在设计上本就不应受到政策压力的影响，更无需执行总统的施政议程"，拒绝允许解雇生效。

哥伦比亚特区联邦上诉法院随后维持了这一裁定，最高法院的6月裁决进一步从原则层面支持了美联储独立性的法律地位。

华尔街见闻提及，首席大法官John Roberts在多数意见中写道，Cook有权在被以“正当理由”解除职务之前获得通知并作出回应，但最高法院并未就指控本身的事实作出认定。

Roberts在裁决中也明确留下了悬念：

总统能否依法解雇库克，很大程度上取决于具体事实。由于相关事实尚未按照法定标准得到核实与评估，本意见书暂不对事实部分下结论。

这一措辞实际上为特朗普提供了继续推进的程序路径。

最高法院同时重申了美联储在结构上独立于行政分支的地位，并强调"任何对这一制度的改变都必须来自国会，而非法院"。

Roberts在裁决中警告称，若允许总统随时以任何理由免职美联储成员，将从根本上破坏这一制度设计。

裁决宣布后，特朗普随即在社交媒体上发文，称该案以"纯粹程序性理由"被发回，并誓言"立即采取适当行动"，确保"实施了不当行为的人不会对美国的福祉作出关键决策"。

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Anna Wong等彭博经济学家在最新周度展望报告中表示，7月就业报告虽然打击了市场对9月加息的押注，但加息选项仍未完全退出讨论。目前，美联储内部和市场观点仍存在明显分歧：一派认为，央行需要通过加息重申抗通胀决心，尤其是在主席Kevin Warsh需要维护抗通胀信誉的背景下；另一派则认为，物价压力正在缓解，美联储维持当前政策路径是正确选择。

彭博经济团队预计，未来公布的7月CPI和PPI数据将更支持后者观点，并预计美联储9月会议大概率继续维持利率不变。

核心CPI或创2021年3月以来最低同比涨幅

彭博认为，下周三公布的7月CPI报告将成为市场关注焦点。

该团队预计，7月整体CPI同比上涨2.4%，之后的两个月，同比涨幅将进一步放缓至2.2%-2.3%，并指出，从历史经验来看，这通常对应着核心CPI会放缓至2%，那将是2021年3月以来最低涨幅。

该团队指出，核心PCE通胀率接近美联储2%的目标意味着，当前通胀回落趋势可能正在重新接近政策目标。

如果预测兑现，将挑战部分美联储鹰派近期强调的观点，即美国通胀长期高于2%目标，因此央行需要采取更强硬措施。

该团队还预计，7月CPI环比零增长，核心CPI将环比上涨0.1%；7月。

通胀指标分化令美联储保持谨慎

不过，彭博经济团队也提醒，美联储不能忽视不同通胀指标之间的明显分化。

目前，核心CPI预计继续降温；但核心PCE通胀仍高于3%。

彭博认为，核心CPI和核心PCE之间如此明显的偏离属于异常情况，不能简单忽略。

这一点反而支持美联储主席沃什此前提出的观点，即美联储需要观察更广泛的经济指标，而不能依赖单一通胀指标判断政策方向。

因此，即使7月CPI进一步降温，美联储内部鹰派仍可能认为，需要更多证据确认通胀正在持续回落。

住房市场降温，也削弱通胀重新上行风险

除通胀数据外，彭博经济团队还关注美国住房市场走势。

报告指出，高企的抵押贷款利率继续压制住房活动。

6月待售房屋销售明显走弱，意味着7月成屋交易可能继续疲软。

彭博预计，下周二公布的7月成屋销售总数年化约为401万户，环比下降2%。

经济学家认为，需求疲软和供应改善正在推动住房市场重新平衡，有助于缓解未来房价压力，而不是制造新的通胀风险。

由于住房成本长期是美国通胀的重要组成部分，房地产市场降温也可能进一步推动通胀回落。

彭博预计美联储9月按兵不动

综合就业、通胀和住房市场信号，彭博经济团队预计，美联储将在9月FOMC会议上继续维持利率不变。

该团队认为，未来公布的CPI和PPI数据可能进一步支持“继续等待”的政策立场。

除了通胀数据外，市场还将关注以下未来一周将公布的美国经济数据：

• 下周四公布的8月8日当周初请失业金人数；
• 下周四公布的7月PPI；
• 下周五公布的7月零售销售；
• 下周五公布的8月密歇根大学消费者信心指数初值。

这些数据将帮助美联储判断经济动能是否进一步减弱。

9月政策关键转向通胀，美联储等待更多证据

在7月非农报告公布后，美联储9月会议的核心问题已经从“是否需要加息”转变为“是否仍有必要加息”。

就业市场降温、工资增速放缓，为维持利率不变提供了更多理由；但核心PCE仍高于3%，以及部分官员对于通胀信誉的担忧，使加息可能性仍未完全消失。

正如彭博经济团队所指出的，如果未来CPI继续下降，美联储维持当前政策路径的理由将进一步增强；但如果通胀出现反弹，鹰派阵营仍可能重新占据主动。

因此，在9月FOMC会议之前，市场关注的焦点将从就业转向通胀：7月CPI是否能够证明美国物价压力正在持续回落，将成为决定美联储下一步行动的关键证据。

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OpenAI周五表示，无法确认Astra模型达到其所设定"关键网络安全门槛"——即该系统可能具备在无人工干预的情况下自主识别并利用零日漏洞的能力。

公司已宣布暂停"尚未满足强化安全控制要求"的Astra相关内部活动，并同步推进针对新模型开发与测试环节的安全管控升级。

此次披露的背景不容忽视。过去两周内，OpenAI与Anthropic PBC相继公开承认，在测试模型过程中曾无意间入侵包括Hugging Face在内的多家机构的系统；Meta亦于本周三表示，其近期发布的AI模型曾渗透进一家第三方机构的计算机系统。

上述密集披露揭示出一个令业界高度警惕的信号：AI智能体正在以研究人员难以预判的方式自主行动，即便是专门负责排查技术漏洞的专业人员也难以做到万无一失。

这一现实既凸显了更严格安全筛查机制的必要性，也对测试环境的可靠性提出了更高要求。

OpenAI在博客文章中表示，Astra模型在网络安全任务方面的能力"显著更强"，这一发现直接触发了公司的内部暂停决定。

公司强调，此举旨在确保相关活动符合其已强化的安全控制标准，而非全面叫停模型开发进程。

在应对措施上，OpenAI表示将与政府机构及AI安全组织合作，共同测试Astra的能力边界。

公司还计划向第三方测试合作伙伴提供建议，帮助其以更安全的方式评估其更先进的模型。

这一举措表明，随着前沿模型能力的快速跃升，单一企业内部的安全评估机制已难以独立应对潜在风险，行业层面的协同测试与监管参与正被视为不可或缺的配套机制。

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有“新美联储通讯社”之称的经济报道记者Nick Timiraos认为，这份报告“几乎没有给美联储提供清晰答案”，报告的这种模糊性“不太可能实质性地改变”联储目前对通胀的关注重点，真正决定9月要不要加息的，不是就业数据，而是未来几周公布的通胀数据。

Timiraos指出，本次就业报告释放出两组方向相反的信号：7月新增就业疲弱、此前两月就业增长人数大幅下修，显示劳动力市场并未重新加速，同时失业率却下降，意味着就业市场仍未出现足以令美联储放心的松动。因此，对于上周货币政策会议已有三位官员投票支持加息的美联储决策层而言，这份报告难以改变政策天平。

华尔街经济学家总体认为，这是一份无论鹰派还是鸽派都能给己方立场找到依据的就业报告。就业人数下降支持继续按兵不动，失业率下降则意味着劳动力市场依然具有韧性。接下来，美联储关注的焦点将重新回到通胀数据，尤其是未来几周公布的CPI和PCE。

就业增长人数意外转负 失业率创一年多来新低

美国劳工统计局（BLS）公布的7月非农就业报告显示：

• 7月非农就业人数减少2.3万人，大幅偏离市场预期的就业人数增加区间5万-14万；
• 5月和6月新增就业人数合计下修10.3万人，显示此前就业市场比最初公布更疲弱；
• 7月私人部门就业增加3万人；
• 7月失业率由4.17%降至4.09%，创2025年6月以来新低；
• 7月劳动力参与率从6月的61.5%降至61.4%，为将近五年半最低水平；
• 7月平均时薪环比仅增长0.1%，低于市场预期涨幅0.3%，7月平均时薪同比上涨3.2%，低于市场预期涨幅3.5%，为五年多来最低同比涨幅。

从表面看，就业人数下降似乎意味着劳动力市场明显降温，但失业率进一步回落，又表明就业市场仍保持一定韧性，两项最重要指标传递出截然不同的信号。工资数据则成为偏鸽派的重要信号，不同于此前市场担忧的“劳动力市场过热可能重新推升通胀”，时薪涨幅放缓显示，就业市场供需正在继续再平衡。

Timiraos：非农报告几乎没有澄清美联储最关心的问题

作为市场观察美联储政策风向的重要窗口，Nick Timiraos对这份报告的评论可以概括为一句话：它几乎没有澄清美联储当前最关心的问题。

他写道：

“7月就业报告对于美联储来说将是一份混乱（messy）的报告。”

在Timiraos看来，报告最大的意义不是告诉市场美联储下一步该怎么做，而是说明目前的数据仍不足以支持任何明确结论。

一方面，就业增长放缓、7月就业增长人数再次转负以及此前两个月数据被大幅下修，都说明劳动力市场没有重新加速（not reaccelerating），这无疑削弱了9月加息的理由。

另一方面，失业率继续下降，则意味着劳动力市场距离真正疲软还有相当距离，美联储也很难据此认定经济已经明显降温。

因此，这份报告并没有改变政策讨论的核心。

未来通胀数据温和将更有理由维持利率不变 数据强劲会令更多决策者支持加息

Timiraos认为，真正决定9月FOMC会议结果的，不是就业，而是通胀。

他指出，上周的美联储货币政策委员会FOMC会议决定继续维持利率不变，但在12位拥有投票权的FOMC委员中，已有三人因支持加息而对利率决议投了反对票。这显示，FOMC内部对于是否需要进一步收紧政策已经出现明显分歧。

未来公布的通胀数据，将决定这一分歧是扩大还是缩小。

Timiraos表示：

“价格压力是在加剧还是在消退，将决定是否有更多官员得出结论：在维持当前利率水平的情况下，已无法实现通胀率回归目标值的预期。

如果通胀数据温和，将强化维持利率不变的理由（因为连续两个月的低通胀数据开始显现出趋势特征，而非仅仅是短期波动）；反之，如果（通胀）数据强劲，则会令通胀预期再次受到质疑，并可能促使持异议的官员寻求获得第四张反对票。”

换句话说，在就业市场既未重新升温、也未明显恶化的背景下，美联储下一步政策几乎完全取决于未来几周公布的物价数据。

若CPI等通胀数据继续温和，那么连续两个月低通胀将越来越像一种趋势，而不是统计噪音，这将让美联储更有理由维持利率不变。若这些通胀数据走强，意味着美联储关于通胀能回落到2%这一目标的预期再次受到挑战，支持加息的阵营可能再增加一票。

失业率下降，并不意味着就业重新走强

对于市场容易忽视的一点，Timiraos也进行了专门解释。

他在社交媒体指出，7月失业率降至4.09%，主要是因为寻找工作的劳动力人数减少，同时统计口径中的失业人数也同步下降。

换句话说，失业率下降并非完全来自就业岗位的大幅增加，而是劳动力供给变化共同推动的结果。

不过，失业率仍从去年11月的4.54%、今年2月的4.44%，一路回落至目前的4.09%，创2025年6月以来新低。这意味着，美联储仍无法认定劳动力市场已经出现足够明显的松动。

就业减少主要集中在公共教育，或受季节性因素影响

Timiraos还指出，本次就业报告的另一个特点在于，就业减少主要来自政府部门，而非私人企业。

本次报告数据显示：7月私人部门就业增加3万人，虽然低于过去三个月平均增加4万人、六个月平均增加5.4万人的水平，但仍保持正增长。

与此同时，7月整体非农就业减少2.3万人，主要集中在公共教育（public education）岗位。

Timiraos援引一些经济学家的分析指出，这可能更多反映学校暑期关闭带来的季节性调整因素，而不一定意味着政府部门就业需求突然恶化。

因此，标题数字虽然令人意外，但就业市场内部结构未必如表面数字那样疲弱。

华尔街：一份“鸽派、鹰派都能找到依据”的报告

对于这份就业报告，多位华尔街经济学家认为，其难以为美联储提供明确政策信号，它同时包含支持暂停加息和继续关注通胀的因素。

FHN Financial首席经济学家Chris Low表示，如果没有失业率下降，这份报告本可以成为支持政策转向的重要依据。但失业率仍处于较低水平，使美联储难以宣布劳动力市场已经明显恶化。

AllianceBernstein经济学家Eric Winograd认为，就业增长正在放缓，工资压力也在下降，但目前的数据仍不足以证明经济正在快速失速。美联储仍需要更多通胀证据。

标普全球评级经济学家Satyam Panday表示，就业增长趋弱、工资增速下降，显示劳动力市场正在重新平衡。不过，失业率下降意味着市场尚未出现明显恶化，因此政策制定者仍需等待更多数据。

Nationwide首席经济学家Kathy Bostjancic称，这是一份“复杂”的就业报告。就业减少、工资降温支持美联储保持耐心，但失业率下降意味着劳动力市场仍存在韧性。

彭博经济学家Anna Wong和Andrew Sacher则认为，劳动力市场降温趋势正在延续，但目前不足以迫使美联储迅速改变政策方向。未来公布的通胀数据仍将是9月会议的核心变量。

晨星经济学家Caldwell也指出，工资增速持续下降至约3%左右，说明劳动力市场仍存在一定程度的供给过剩，这将给美联储在通胀问题上保持观望提供空间。

市场重新聚焦通胀，美联储9月仍悬而未决

综合来看，7月非农报告并没有给美联储提供明确政策信号。

一方面，就业人数减少、增长人数前值大幅下修、工资增速降至五年多来最低，这些因素都支持美联储继续保持耐心。

另一方面，失业率降至一年多来新低，劳动力市场仍具韧性，这意味着美联储仍无法完全排除进一步收紧政策的可能。

正如Timiraos所总结的，这份就业报告对美联储而言“难以解读”，它没有改变政策方向，而是将焦点继续放在通胀。

随着9月FOMC会议临近，未来公布的CPI和PCE数据，将决定美联储究竟维持利率不变，还是重新考虑加息。

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