5月6日，据追风交易台消息，高盛在最新研报明确指出，今年夏天全球总体库存不太可能跌破最低运营水平，但真正的危机在于局部地区和特定成品油的严重短缺。

研报称，目前，全球石油库存正逼近8年来的最低点，消耗速度令人担忧，高盛认为，宏观层面的“总量安全”掩盖了微观层面的“结构性危机”——石化原料（石脑油和液化石油气LPG）以及航空煤油正面临最紧迫的短缺风险，亚太地区（除中国外）和欧洲将成为重灾区。

该行还指出，随着冲击向西蔓延，最初的恐慌性囤货阶段已经结束，但区域性的供应链断裂和价格波动将为能源市场的结构性交易提供重要指引。

全球库存总量：尚未触底，但消耗速度令人警惕

高盛估计，当前全球石油总库存（包括可见库存和"隐性"库存，涵盖原油与成品油、陆上与水上、商业与战略储备）约为101天全球需求量（DoD），较2月底的105天下降4天。按照当前每月约3天的消耗速度，预计到5月底将降至98天。

这一数字表面上仍远高于两条关键警戒线：

• 欧盟要求成员国维持的最低61天紧急储备；

• 全球石油系统陆上最低运营库存估算值约30-40天。

然而，高盛明确指出，总量数据严重低估了区域和品种层面的短缺风险。一个地区的过剩无法及时弥补另一个地区的短缺，这正是当前危机的核心矛盾所在。

值得注意的是，全球可见油品库存即便霍尔木兹海峡出口流量很快开始恢复，也可能触及2018年以来的最低记录——因为任何完全正常化的交付至少需要数周时间。

高盛预计，OECD商业石油库存将在6月降至57天需求量，同样是2018年以来最低水平，但仍高于2000-2005年页岩油革命前53天的历史均值。

成品油：消耗最快、风险最高的环节

研报称，在所有库存类别中，陆上商业成品油库存是消耗最快、可见度最低、风险最集中的板块。

高盛估计，全球商业成品油库存已从战前的50天迅速降至当前的45天，其中：

• OECD成品油库存：从40天降至38天（降幅5%）；

• 非OECD成品油库存：从49天骤降至43天（降幅10%），是消耗最剧烈的板块。

相比之下，全球陆上商业原油库存基本持平（维持在39天），这为拥有炼油能力的国家提供了一定缓冲。

可见数据揭示的具体品种危机尤为触目惊心：

• 阿联酋富查伊拉港的石脑油库存自2月底以来暴跌72%；
• 西北欧ARA储油枢纽的石脑油库存下降37%；
• ARA的汽油库存下降13%，航空燃油下降32%，柴油下降15%。

高盛指出，中国和新加坡是少数成品油库存出现增加的地区，这主要源于两地削减了成品油出口。

亚太地区：替代进口仅能弥补部分缺口

高盛认为，亚太地区（APAC）是此次供应冲击的最大受害者。

4月份，亚太地区来自波斯湾的石油进口同比骤降11百万桶/天，导致该地区总进口量下降超过40%。

在应对层面，亚太地区的表现呈现明显分化：

• 成品油方面：通过削减出口，亚太地区弥补了约70%的波斯湾进口缺口，净进口量仅下降0.7百万桶/天；

• 原油方面：替代供应商仅能填补不到40%的缺口，导致4月亚太原油净进口量同比下降7百万桶/天——这将直接压缩国内炼油产能和成品油供应。

综合考虑各国自身原油库存水平，高盛认为南非、印度等面临成品油短缺的风险最高。

欧洲：航空燃油短缺或在6月成真

欧洲面临的最紧迫威胁来自航空燃油。

高盛联合欧洲能源与交通运输股票分析师估算，欧洲商业航空燃油库存（不含政府紧急储备）可能在6月跌破IEA设定的23天临界短缺阈值。这一预测基于以下假设：

波斯湾出口流量在6月底前恢复正常、欧洲无原油短缺、炼油厂不大幅调整产品结构、航空燃油需求下降3%，以及50%的进口替代率。

英国被认为是欧洲航空燃油配给风险最高的国家，原因是其对净进口的依赖程度最高。

值得警惕的是，法国和德国虽然总库存看似充裕，但其中70-75%为政府紧急储备，商业库存覆盖天数分别仅为16天和17天，均已低于IEA的23天临界阈值。

ARA地区的实时周度数据也印证了这一判断——航空燃油库存正在快速消耗。

价格信号：恐慌性补库阶段已过，冲击向西蔓延

价格走势提供了重要的市场情绪参考。

自4月初以来，柴油和航空燃油价格分别下降了74美元/桶和50美元/桶，反映出市场从3月的恐慌性补库转向4月的去库存阶段，同时也体现了需求软化和战略石油储备释放的影响。

尽管如此，成品油价格整体仍处于高位。从地区差异来看，非洲价格持续高于美国，与新兴市场/美国之间的短缺风险差异相吻合，但地区间价差已有所收窄。

与此同时，高盛对彭博新闻流的汇总分析显示，燃料配给相关报道已从3月底的高峰回落，这可能反映政府政策干预、本地需求下降，或单纯的"新闻疲劳"效应。

从地理分布来看，急性短缺的报道中心已从一个月前的泰国和印度，转移至近期的马来西亚和孟加拉国，这与供应压力持续向外扩散的判断相吻合，表明冲击波仍在向更广泛的地区传导。

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5月6日，A股早盘高开高走，创业板大幅上涨超3%，科创50指数更是一度涨超9%，逼近历史高位。芯片半导体产业链爆发，存储器、GPU等方向大涨，白酒、石油化工、煤炭等板块调整。

港股持续走高，恒指、恒科指早盘上涨，恒科指涨超1%，科网股多数拉升，芯片半导体爆发，华虹半导体涨超12%。债市方面，国债期货集体下跌。商品方面，国内商品期货大面积上涨。核心市场走势：

A股：截至发稿，沪指涨1.27%，深成指涨2.57%，创业板指涨3.29%。

港股：截至发稿，恒指涨0.79%，恒科指涨1.32%。

债市：国债期货全线下跌，截至发稿，30年期主力合约跌0.67%，10年期主力合约跌0.08%，5年期主力合约跌0.08%，2年期主力合约跌0.04%。

商品：国内商品期货大面积上涨，截至发稿，基本金属涨幅居前，沪锡涨6.60%；新能源材料全部上涨，碳酸锂涨6.59%；贵金属全部上涨，沪银涨5.15%；能源品多数上涨，低硫燃料油涨3.20%；航运期货全部上涨，集运指数(欧线)涨2.75%；黑色系全部上涨，铁矿石涨2.52%；非金属建材涨跌参半，玻璃涨1.82%；化工品多数上涨，橡胶涨1.63%。

12：01

大型科技股多数呈现上涨行情，尤其是百度大涨超4%，阿里巴巴涨3.7%，腾讯、美团跌超1%；AI产业链全线爆发，中韩半导体ETF涨停，存储半导体股大幅领涨，澜起科技、兆易创新均大涨创新高，中芯国际劲升超9%。另外，煤炭股、汽车股、石油股普遍下跌。

11:54

盘面上，个股涨多跌少，沪深京三市约4000股飘红，上午半天成交2.09万亿。沪深两市半日成交额2.08万亿，较上个交易日放量2743亿。板块方面，半导体、算力硬件产业链爆发，存储器、GPU方向领涨，金融科技、AI应用、商业航天、固态电池概念股活跃。油气、煤炭、银行板块调整。

具体来看，半导体产业链持续爆发，存储芯片方向领涨，海光信息、德明利、江波龙、朗科科技涨停，寒武纪大涨超10%，股价均创历史新高。

算力租赁概念走高，大位科技、东方国信、利通电子等涨停。算力硬件股活跃，博敏电子、杭电股份、三安光电等涨停。

此外，科创50ETF一度暴涨超9.5%，科创芯片ETF和芯片ETF皆一度接近涨停。

消息面，今日早盘，韩国三星电子股价一度上涨11%，市值达到1万亿美元。SK海力士股价涨超9%。两大巨头皆创历史新高。隔夜，费城半导体指数涨超4%，美股市场存储亦是全线暴涨，闪迪暴涨近12%，美光大涨超11%，西部数据也大涨超5%。

海外的需求依然强势。最近火爆的AI公司Anthropic计划在未来5年里向谷歌投入约2000亿美元。OpenAI联合创始人兼总裁预计，公司今年将投入500亿美元购置算力，为人工智能软件提供支撑。

全球芯片龙头业绩多数超预期，产业景气度持续高企。一季报显示，AMD营收增长38%，达到103亿美元，调整后每股利润为1.37美元，均高于分析师事前预期。公司预计第二季度销售额为112亿美元（上下浮动3亿美元），显著高于分析师一致预期的105亿美元。美股盘后该股暴涨超16%。

AMD表示，预计到2030年，CPU市场年增长超过35%；预计公司第二季度CPU收入增长超过70%。

华福证券认为，国产算力芯片及解决方案提供商在2025年及2026年一季度普遍实现营收数倍增长，多家公司实现扭亏或利润大幅增长，表明行业正从研发投入期转向商业回报期。华为昇腾950系列已开启代际切换，Atlas 350加速卡正式商用，国产芯片支撑前沿大模型能力得到验证。国产大模型与芯片亦协同推进，如DeepSeek-V4发布，实现百万字上下文与推理优化，国产算力生态逐步完善。未来华为将推出950DT、960、970等芯片，持续强化AI算力基础。

石油化工板块下跌，华锦股份、蓝焰控股跌幅局前。

白酒股集体调整，五粮液大跌近5%。

11:25

恒生科技指数盘中一度涨近2%，华虹半导体大涨逾12%，中芯国际涨逾9%。

10:40

中韩半导体ETF开盘直线拉升，封板涨停。

09:55

创业板指涨逾3%，江波龙涨近20%，北京君正、润泽科技涨逾10%，常山药业、光环新网涨逾9%。

09:52

海光信息20cm涨停再创历史新高，总市值超8200亿元，年内涨幅近60%。

09:49

科创50指数涨超7%，海光信息、寒武纪、澜起科技、佰维存储、中芯国际、华虹公司、中微公司等权重股均大幅走强。

09:41

GPU概念股爆发，海光信息涨逾17%，股价创新高，市值超8000亿元；寒武纪涨逾9%续创新高。

消息面，寒武纪一季度实现营收28.85亿元（同比+159.56%），归母净利润10.13亿元（同比+185.04%），两项数据均创下历史新高。芯原股份同样表现强劲，一季度营收同比大增114.47%，其中一站式芯片定制业务收入暴增145.90%，量产业务更是录得超219%的惊人增幅。

与此同时，谷歌、微软、亚马逊、Meta四大美股科技巨头，近期集中发布了2026年第一季度财报，业绩同样亮眼，四家公司同步上调了AI资本开支，市场预期四家公司2026年将AI领域的资本开支提升至7250亿美元，较2025年的4100亿美元增长77%。

09:30

中证全指半导体产品与设备指数早盘高开4.2%，再创历史新高。

09:27

五粮液低开6.49%。

消息面，4月30日，五粮液发布2025年年报及2026年一季报，公司2025年实现净利润89.54亿元，同比下降71.89%；2026年一季度实现净利润为80.63亿元，同比增长82.57%。同时，公司拟以80亿元—100亿元回购公司股份用于减少公司注册资本。

09:26

上证指数高开0.57%，创业板指涨2.27%。半导体、算力硬件产业链爆发，存储器、GPU方向领涨；电池、AI应用概念股走强。油气、煤炭板块调整；白酒股走低，五粮液跌逾6%。

09:21

恒生指数高开0.51%，恒生科技指数涨0.85%。华虹半导体、中芯国际涨逾4%，宁德时代涨近4%。

09:01

商品期货开盘，沪银、铂、碳酸锂主力合约涨超3%，棉花、沪锡、钯涨超2%。原油、PVC、燃料油跌超2%。

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随着美国、以色列与伊朗之间的冲突封堵霍尔木兹海峡、波斯湾铝冶炼产能遭受重创，伦敦铝价上月触及四年高位，沪伦两地价差扩大至2022年以来最宽水平。

（沪/伦铝价比触及2022年4月份水平）

中国有色金属工业协会预测，今年中国铝产品出口有望创历史新高。与此同时，铜线缆、太阳能电池及锂离子电池出口也在同步大幅攀升，3月单月数据均录得强劲增长。

对于中国金属生产商而言，这场地缘冲击正在转化为切实的订单红利。海外需求的爆发不仅填补了国内需求疲软留下的缺口，更将中国在清洁能源产业链中的供应主导地位推向新的高度。

今年2月底爆发的中东冲突迅速蔓延至大宗商品市场。

霍尔木兹海峡实际关闭后，对波斯湾铝冶炼厂的打击尤为直接。该地区约占全球铝供应量的9%，设施受损导致产出骤降，伦敦金属交易所铝价上月一度升至四年高点。

伦沪价差随之急剧拉宽。中国有色金属工业协会轻金属部主任Mo Xinda上月在一次行业会议上表示，海外溢价已攀升至"难以置信"的高水平。

值得注意的是，由于中国维持铝出口关税以保障国内供应，大量原铝并不能直接流向国际市场，这一政策约束反而放大了波斯湾供应中断对国际价格的冲击效应。

据彭博调查的六位交易商透露，自3月下旬以来，中国铝加工厂收到的海外订单明显增加，其中电网及汽车用铝产品的需求尤为紧迫。

据报道介绍，部分热轧厂的订单已排满至6月，领涨品种包括电动汽车用铝、电池芯材、储能冷却板及数据中心散热材料。

出口免税品类同样出现放量迹象，例如机构预计4月至5月合计出口的铝绞线，可能较去年同期翻番，达到4万至5万吨，主要流向"一带一路"沿线国家。

铜领域出现了类似走势。

中国海关数据显示，3月铜线缆出口同比飙升36%。与清洁能源转型相关的其他产品同样表现强劲：太阳能电池出口3月大增80%，锂离子电池出口上涨34%，电动汽车出口增幅达53%。

清洁能源与空气研究中心（CREA）高级顾问Xinyi Shen指出，中国在清洁能源领域的出口优势并非偶然：

中国制造商已在成本、规模与供应链整合方面处于领先地位。当全球需求骤然加速时，他们最有能力快速响应。

油价高企是上述趋势背后的重要驱动力。

咨询机构Wood Mackenzie上月指出，更高的化石能源价格"有助于维持电动汽车出口强度，进而在未来数月内支撑铜需求"。

Xinyi Shen表示，化石燃料价格上涨正在刺激太阳能和储能产品需求，东南亚和非洲等电力供应紧张的市场正加速采用"光伏+储能"方案以替代柴油发电，中国出口数据正是这一趋势的直接体现。

不过，出口退税的调整仍是一个潜在制约因素。太阳能电池和锂离子电池此前已受到退税取消政策影响，相关出口增速能否持续，将在一定程度上取决于后续政策走向。

中国4月贸易数据预计于本周六公布，届时铝、铜、电动汽车等关键品类的出口数字将提供更多线索。

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The Circuit播客近日发布了一期对话节目，主持人专访了美光科技数据中心业务部门高级副总裁兼总经理Jeremy Werner。对话围绕AI时代内存与存储行业的结构性变化展开。

Werner开门见山地表示，这一轮内存行业的繁荣与以往的周期性波动有本质区别。

内存已经成为数据中心推理环节突破瓶颈的关键战略资产，也是训练全球最先进模型的核心支撑。我不认为这个趋势会放缓。

AI推理的“内存墙”：不够用就得从头算

Werner用一个直白的逻辑解释了为什么推理对内存的需求如此特殊。

训练和推理对内存的使用方式截然不同。Werner说：“训练用内存来学习，然后遗忘，最终输出一个模型。但推理用内存来记忆。”

推理过程分为两个阶段：预填充（prefill）和解码（decode）。在解码阶段，模型需要不断调用此前的计算结果——也就是所谓的KV缓存（KV Cache）——来生成更准确的答案。

问题在于：如果内存不够存下这些历史状态，模型就必须从头重新计算。Werner解释了这意味着什么：

每一轮重新计算，所需的算力相当于此前所有轮次的总和。也就是说，算力需求是指数级增长的。而如果你能存下上一轮的状态，每一轮只需要线性地多做一步。

换句话说，内存不足会让GPU的算力利用率急剧下降。反过来，Werner指出：“如果你能提供足够快、足够大的内存，理论上可以从GPU中榨取出平方倍的算力。”

推动KV缓存需求膨胀的因素有三个：上下文窗口越来越长、模型参数量越来越大、同时并发使用AI的用户越来越多。Werner透露，目前上下文长度正以每年30倍的速度增长。

内存层级：从HBM到SSD，一条完整的“存储链”

Werner详细梳理了AI数据中心的内存层级结构，从最靠近GPU的高带宽内存（HBM）到最远端的海量SSD，构成一条完整的“存储链”。

第一层：HBM，紧贴GPU，典型容量在10至100GB之间，速度最快，但容量有限。

第二层：主内存（Main Memory），连接至CPU，容量通常是HBM的4至20倍，但速度更慢、距离更远。以英伟达Blackwell系统为例，主内存连接至Grace CPU。

第三层：扩展内存（Expansion Memory），通过光纤连接独立内存模块，目前尚未大规模量产部署，但已是业界关注的方向。

第四层：上下文内存存储（Context Memory Storage），即用SSD来存储KV缓存。Werner指出，英伟达CEO黄仁勋今年已公开谈及这一方向。与HBM相比，SSD的延迟更高、带宽更低，但容量可达HBM的1000倍。

第五层：数据湖，数据中心底层的海量SSD存储，以EB（艾字节）计。

Werner表示，目前整个层级从上到下都处于供不应求的状态：“只要我们发布产品，他们就会消耗掉。只要我们提升容量和性能，他们就会找到方法部署。”

HBM4与245TB SSD：美光的两张王牌

面对上述需求，美光正在两个方向同时发力。

HBM4方面，Werner透露，美光刚刚发布了HBM4产品，带宽是上一代HBM3e的两倍以上。他强调，提升带宽的核心逻辑在于：当瓶颈不是算力而是内存带宽时，必须加快数据送达GPU的速度。

SSD方面，美光推出了一款245TB超大容量SSD，Werner形容“这个东西比一副扑克牌大不了多少”。

这款产品的意义不仅在于容量本身。Werner解释，目前数据中心部署的硬盘容量普遍在30TB出头，而245TB的SSD意味着同等存储量所需的设备数量大幅减少，连带减少了网络连接、电源、风扇等配套设施，最终将存储占地面积压缩逾80%，同时显著降低功耗。

“你只需要为你真正需要的性能付费，而这些性能是以更高效的每瓦特GB来交付的。”Werner说。

这直接回应了数据中心当前最棘手的两大约束：电力预算和物理空间。Werner表示：“如果电力是限制增长的瓶颈，那我们就必须在固定功耗预算内，找到提供更高效性能的方法。这正是我们大量创新的来源。”

产能已经跟不上：全球五座晶圆厂同步开建

尽管需求旺盛，Werner坦承，内存行业的产能已经无法跟上需求。

“我们没有在全球建造足够多的晶圆厂。”他直接说道。

目前美光正在全球同步推进五座晶圆厂的建设：

• 爱达荷州博伊西：60万平方英尺洁净室，相当于10个足球场大小

• 纽约州北部：已宣布开工建设

• 弗吉尼亚州：现有晶圆厂扩建

• 新加坡：南部晶圆厂（Nanfab）破土动工

• 日本：DRAM生产设施扩建

• 中国台湾：刚刚从PSMC收购一座晶圆厂

Werner表示，目前整个行业都受制于洁净室空间，这一状况短期内难以改变。

我们已经无法跟上需求了，其他所有人也一样——英特尔、英伟达、台积电都在说，我们已经满负荷了。晶圆厂不是说长就能长出来的。

市场还没看懂这件事

对于市场的担忧，Werner有不同看法。

他认为，市场目前看到云服务商（CSP）资本开支大幅增加，就开始担心这是否可持续。但他的判断是：“这些企业正在经历一场巨大的革命，其潜力仍然超出大多数人的想象。”

Werner还指出，AI的应用场景远未饱和。训练时代已经过去，推理时代刚刚开始，而Agentic AI（智能体AI）和物理AI（Physical AI）甚至还没有真正大规模落地。“我真的相信，我们只是刚刚触及AI将要带来的变革的表面。”

他也承认，硅谷内外对AI的认知存在巨大落差：

在硅谷，大家都非常兴奋，很容易陷入自己的信息茧房。但当我和不在这个行业的朋友聊天，他们很多人还没有意识到未来20年将会发生什么。

访谈全文如下：

突破“内存墙”：美光科技的AI时代战略

节目：The Circuit 嘉宾：Jeremy Werner，美光科技核心数据中心业务部门高级副总裁兼总经理 主持人：Ben Beharin、Jay Goldberg

第一章：开场介绍

Ben： 大家好，欢迎收听新一期《The Circuit》。我是Ben Beharin。

Jay： 大家好，我是Jay Goldberg。

Ben： 今天我们有一位非常出色的嘉宾——来自美光科技的Jeremy Werner。大家一直希望节目里有更多聊存储器的嘉宾，今天这个愿望实现了。Jeremy，感谢你的到来。请先简单介绍一下自己，然后我们就直接进入讨论。

Jeremy： 这可是不小的压力，大家期望值这么高。我是Jeremy Werner，负责美光科技核心数据中心业务部门，我们向全球数据中心提供SSD和DRAM产品。

第二章：这一轮周期与以往的不同之处

Jay： 我听说存储器市场最近表现不错？

Jeremy： 还可以，当然永远可以更好。

Jay： 这正是我想问的。存储器行业历来以周期性强著称，而你们现在的处境感觉像是每天早上起来都要捏一下自己——这是真的吗？你在存储器行业深耕多年，能不能帮我们对比一下这一轮周期和以往有何不同？

Jeremy： 确实有很多有趣的事情正在发生。说实话，在听了你们评论台积电财报电话会议的方式之后，我对给出答案还真有点担心。不过，这一轮确实不一样——AI正在从根本上改变存储器为数据中心创造价值的方式。存储器已经成为破解推理瓶颈、支撑数据中心推理能力的核心战略资产，同时也是训练全球最先进模型的关键所在。这对存储器行业而言是一个无比精彩的时代，而且我不认为这个趋势会放缓。

Ben： 我很好奇，你们对这一切是早有预判，还是像其他人一样被打了个措手不及？存储器在AI这波浪潮中的角色，你们是提前看到了，还是算是赶上了？

Jeremy： 我觉得，当LLM模型发展到足够强大、真正发布出来，让大家意识到它的能力边界之后，全世界都有点惊讶。随着算力和训练能力突破临界点，技术实现了跨越式的飞跃，这一点确实超出了所有人的预期。ChatGPT的发布让全球都意识到了正在发生的事情。当然，说我们完全预见到了需求增长的爆发速度，那并不准确——我们清楚地知道存储器和存储在技术上有多重要，但我们没料到增长会这么快。

第三章：预判AI的爆炸式增长

Ben： Jensen曾公开表示，你们的CEO是AI的早期倡导者。所以你们应该是比较早就看到了吧？

Jeremy： 是的，我们很早就开始布局，持续开发支持AI的各类技术——从靠近GPU的HBM、LPDDR5、SOCAM，到高性能SSD和大容量SSD。这些产品从研发到量产需要三到五年甚至更长时间，绝不是某天突然决定拼凑起来的。Sanjay长期以来构建了一套出色的基础设施体系，让我们能够制定长远愿景、规划未来、探索技术、建立大规模运营体系、推进路线图并与客户深度合作。所有这些要素聚合在一起，才使美光在这个精彩时代取得了今天的成绩。

Jay： 我觉得有一点很关键——你们和台积电、以及存储器领域的其他玩家都在投入扩产，这种投资力度是建立在一个共同判断之上的：这不会再回到深度周期性波动。从数字上看，如果半导体行业今年或明年突破万亿美元规模，之后快速迈向两万亿，它不会再跌回7000亿的水平。市场的底部抬高了，行业格局变了，总可寻址市场的体量变大了。大家都在按这个逻辑规划扩张，因为AI是贯穿整个行业的可持续性创新。

Jeremy： 是的，这是可持续的创新，而且我真心相信，我们现在不过是刚刚触及AI发展的表面。过去几年，训练更复杂的模型是数据中心基础设施建设的最大驱动力。当然，也有很多人在用AI，比如用它来更快地回答问题、编辑文档。但仅仅在过去六个月里，AI能做的事情和发展的速度已经让我不得不完全刷新认知。

Jay，我听了你的播客，你说你一般同时跑二十个云端AI Agent。

Jay： 哈哈，对，但录节目的时候只跑五个。

Jeremy： 现在Agentic AI已经出现，个人和企业都刚开始摸索它的可能性；而Physical AI（物理AI）实际上还没有真正大规模展开——这是一条未来多年持续扩张与变革的路线图。未来十年、二十年，世界的面貌会截然不同。如果你想看清未来，不妨回头看看阿西莫夫的作品。我不是说我们真的会在月球中央建一个机器人城市，但他对自动驾驶汽车、飞行自动驾驶交通工具、无所不能的机器人、高度自动化的生产与制造等方面的预言，在今天看来颇具前瞻性。我们现在正处于这场变革的起点。

第四章：AI市场的长期可持续性

Jay： 毫无疑问，所有这些发展都将带来海量的存储器需求，同时也会产生需要快速访问的大量数据，这对我们的SSD产品线同样是利好。

Ben： 好，那我们来深入聊聊你提到的推理这个话题。我认为这是理解当下正在发生什么的最佳切入点——我们正在从训练时代走向推理时代。围绕ASICs和GPU的基础设施与芯片架构，在很大程度上是为训练而设计的。而现在，我们看到这个格局正在向推理时代演进。比如英伟达开始推出专门针对推理的产品，谷歌也推出了专用于推理的TPU——这些都是我们预料中会发生的事。训练架构和推理架构会走向分化，而推理架构面临着截然不同的存储挑战——谷歌称之为"内存墙"。你能详细讲讲推理的工作负载，以及为什么推理加速器对存储器的需求如此不同，这将对存储器行业产生怎样的影响？

第五章：AI推理中的"内存墙"

Jeremy： 当然。训练用存储器来学习，学完之后释放掉，最终输出一个模型。但推理用存储器来记忆。推理可以粗略地分为两个关键阶段：第一个是预填充阶段（prefill），所有的提示词token在这里被处理；第二个是解码阶段（decode），每个token在这里被反复迭代以得到更好的答案——实际上会有多个解码阶段。

在解码阶段，过去所有的上下文信息都应该被喂给模型，以便获得最准确的答案——这是模型智能的主要来源。而这正是推理的"内存墙"所在之处。

第六章：KV缓存与上下文窗口详解

解决这个问题有两种思路。在传统架构中，有一种叫做KV缓存的机制：在解码过程中，计算完token之后，将KV缓存保存在内存里，再把它读回来，继续计算下一个token，如此反复迭代。

上下文窗口越长——对于不熟悉这个概念的朋友，可以把它理解为你输入到问题里的信息量，比如你和AI对话的历史长度——所需的迭代次数就越多。如果你没有足够的内存来存储历史上下文，就必须从头开始重新计算所有内容。这意味着计算量会呈指数级增长——每一轮的计算量，几乎等于此前所有轮次的计算量之和。相反，如果能保存上一轮的状态，每一轮只需增加线性的计算量。所以，一旦内存不足以存储足够的上下文，计算量就会以平方级别膨胀。

此外，不只是上下文本身——模型规模（即参数量）也在持续增长，这对模型智能至关重要；每次迭代的token数量在增长；同时，每块GPU上并发运行的Agentic AI用户数量也在增长。所有这些因素叠加，使得每块GPU所需的KV缓存量急剧攀升。如果能成功提供足够的内存和存储，理论上可以从GPU中榨取出远超传统模式——即平方级别——的计算效能。

第七章：内存层次结构——从HBM到SSD

Jay： 我们节目有不少非存储器、非技术背景的听众，能不能退一步，带大家梳理一下整个存储器层次结构？存储器的种类很多、缩写也很多，整体比较复杂。

Jeremy： 当然。负责AI计算的GPU、TPU或其他加速器，离它最近的是目前受到最多关注的一类存储器，即HBM——高带宽内存。它既用于训练，也用于推理栈中的token生成。通常情况下，紧贴GPU存储的KV缓存大约在10到100GB之间。

如果HBM容量不够用，KV缓存就往外移一层，进入主存（main memory）。主存通常挂载在CPU上——比如在H100系统中，往往连接的是英特尔或AMD的x86 CPU；在英伟达最新的Blackwell系统中，主存则挂载在Grace CPU上。这部分内存的容量通常是GPU上HBM的4到20倍——容量更大，但速度更慢、距离更远。

到目前为止，KV缓存基本上就止步于主存这一层。一旦超出，就只能重新计算。但随着推理越来越复杂，上下文窗口不断扩大，大家开始探索进一步扩展内存容量的方案。

往下一层，有一个叫做扩展内存（expansion memory）的概念，目前还没有在生产中得到实质性部署。思路是将大量高容量DIMM模块通过光学连接，放在独立的扩展盒中，与所有GPU相连——当主存不够用时，可以从这里获取高速存储。

再往下，就是Jensen今年重点提及的"上下文存储"（context memory storage）——用SSD来存储更多的上下文。这个层级的延迟更高、带宽更低，但容量可以达到HBM的一千倍。

最底层是数据中心里由海量SSD构成的EB（艾字节）级网络数据湖。这就是整个层次结构的全貌。

Ben： 那么在今天，瓶颈最集中在哪里？无论是技术层面还是产能层面，痛点最突出的是什么？

Jeremy： DRAM和SSD，整个栈从上到下都有需求。我们一旦推出新产品，立刻就会被消化吸收；容量和性能一旦提升，客户马上就能找到部署方式。可以说，全线都是瓶颈。

第八章：规模化服务数十亿并发用户

Ben： 从训练过渡到推理，让我最为震撼的一点是：在训练场景中，只是少数人把训练任务扔给一堆计算节点，目标就是跑完训练、输出模型；而推理面临的挑战完全不同。我们即将迈入这样一个阶段——数千万、数亿乃至数十亿用户，将同时使用巨大的上下文窗口处理各自的任务。无数用户在同一时刻，都需要海量内存来支撑他们的工作。我理解像TPU这样的AI推理架构是为此而生的，但就算有满架的芯片，再加上你们提到的内存扩展设备，面对这种级别的并发，感觉问题还是极难解决。整个存储器层次结构中，什么能帮助解决这个问题？同时高并发命中所有这些用户的工作负载，对存储器的需求究竟是什么？

Jeremy： 关键在于速度。如果瓶颈不在算力，而在内存带宽，那我们就必须提升带宽，让所有历史上下文都能快速到达GPU。很大程度上，这取决于速度——这也是我们在HBM产品上持续高速创新的原因。我们刚刚发布了HBM4产品，其带宽是上一代HBM3E的两倍以上，而HBM3E在一年前还是行业前沿。

第九章：破解功耗与效率瓶颈

当然，当你持续提升性能时，就会遭遇其他瓶颈——尤其是在数据中心层面，而这也是长期以来大多数人在AI部署上最关注的问题：功耗。

能否获得足够的电力来驱动所有这些算力？能否充分发挥算力的效用？能否让电力物尽其用？如果性能翻倍的同时功耗也翻倍，而电力总量固定，那实际上能提供给用户的并没有增加。所以，关键在于：如果电力供应是增长的瓶颈，我们就必须在固定功耗预算内，大幅提升性能效率——这正是我们大量创新工作的核心所在。目标是在不等比增加功耗的前提下，持续提升性能。

大家在存储器领域经常谈带宽——数据以什么速率传输。但现实远比这复杂。随着整个栈中一些深层次的动态变化正在发生，美光在这方面有一些很有意思的探索。要真正实现功耗效率的提升，必须深入了解推理的处理方式与细节，这反过来驱动了大量的协同代码设计需求——比如在GPU和存储器之间，哪些计算该在哪个层级完成。这是当下存储器行业另一个深层次变革要素。

第十章：AI为何正在引发存储短缺

Jay： 我想接着问一个让我很感兴趣的问题。靠近GPU的存储器、尽可能大的带宽，这部分需求我很好理解。但听起来存储方面也面临大面积短缺，不只是在计算侧或GPU托盘上，而是覆盖整个数据中心生态系统。这是为什么？

Jeremy： AI对存储的需求来自几个方面。首先，AI本身会生成大量数据。用过Grok或者刷过X（推特）的人都知道，AI图像生成的速度之快，远超任何一个最熟练的表情包制作者，而所有这些内容都会被存下来。我常说，大多数人都是数字囤积狂——我们不太舍得删数据。

不仅如此，AI模型正在让我们每个人——包括那些以前缺乏技术能力来实现创意的人——都能把想法变为现实，至少是数字现实。这是一场面向所有人的创意革命，我们都在创造更多数据。企业也同样如此，AI让他们能够更好地创建和利用自己的数据。而要真正发挥AI的价值，最关键的是把所有数据都存放在可以被快速访问的地方。

AI不只是创造数据，它还要访问数据来提供洞察、解决问题、给出更好的答案。这就带出了存储领域的一个概念——"数据预热"（warming）。我们通常把数据分为"热数据"和"冷数据"。热数据是指近期很可能被访问的数据；冷数据则是那些基本上没人会查的东西，比如十年前的税单。但有了AI，你一提问，它就要翻遍所有数据来找答案——那些曾经的冷数据，正在变暖。一切都在升温。数据越热，就需要越快的存储，因为访问频率大幅增加。

此外，还有另一个令人兴奋的未来增长点：由于没有足够的内存来存储所有KV缓存，数据中心SSD将迎来巨大的增量需求，用于存储查询调度和多轮对话工作流——如果用现有架构来处理，就不得不反复经历我前面说的那种重新计算的循环。

第十一章：个人AI Agent与持久化内存需求

Jay： 这正是我在使用AI过程中花了大量时间研究各种"框架"的原因——Open Claw、Hermes，各种新工具层出不穷。其中一个很重要的功能是跨模型的负载均衡，但还有一个更重要的部分是为AI创建持久化记忆。现在一个大问题是：你用AI Agent做了一件事，下次打开它什么都不记得了。

Jeremy： 这不会让你抓狂吗？就好像教一班学生，每天都要从教材第一页重新开始。

Jay： 对，太形象了。现在很多工具都声称"你得用这个、你得用那个"，本质上都是在为AI Agent创建一个文件结构来模拟记忆——这些都是变通方案。它背后的逻辑是：如果你给AI提供记忆，它的历史就会存在内存里。如果你离开一段时间，内存要么继续占着，要么需要卸载到SSD，等你回来时再读回来。

Ben： 是的。我现在在Claude里管理着好几个任务和项目，得很刻意地切换到对应的项目或上下文窗口，不然会混在一起。而且我一直担心每个项目最终都会把上下文窗口撑爆。这周跟很多人聊，大家都在推荐各种工具和"超级插件"——我觉得最终一定会有人做出一个更通用的框架，自动帮你管理这一切。大家都会喜欢它，因为用起来简单多了，但代价是消耗更多内存。现在我手动管理，确实比较高效，但我很愿意牺牲这种精细化控制，换来更流畅的体验——哪怕那意味着需要更多内存，效率更低。

Jeremy： 这正是我们观察到的现象——上下文长度，也就是你说的这个，目前正以每年30倍的速度增长。

Ben（Jay）： 天哪。

Ben： 还有一件事让我觉得难以置信：我现在和AI的交互——比如用ChatGPT或Claude——是一种碎片化的记忆配上碎片化的存储。它只能看到一个"文件夹"，只有当前上下文范围内的内容是热数据，我所有的数据并不全部可用。我最近才意识到，我电脑上的文件加起来有好几个TB，绝大部分在AI的语境里都是冷数据。我非常想对AI说："喂，帮我找一下这个东西，"但它就是做不到。所以你说的那种场景——企业把全量数据上线，同时开放边缘访问——在我看来是AI价值的又一次阶跃。当你真正拥有所有数据的访问权时，那将是质变。但这同时也是一个需要我们解决大量难题的存储与内存问题。

第十二章：超大容量SSD的创新

Jeremy： 正是如此。沿着这个方向，针对企业级大规模数据——加上我们刚才讨论的功耗问题——我们最近发布了一款245TB的SSD，体积只比一副扑克牌稍大一点点。

引入这样的产品，我们能够大幅降低数据中心和企业在存储上的功耗，同时将存储的物理占地面积压缩超过80%。功耗是一大瓶颈，数据中心的物理空间也是一大瓶颈，而让存储更靠近GPU也是未来的重要趋势。所以，在更低的功耗占用下，释放数据中心的潜力，提供更高的性能和更大的存储容量，并且尽量靠近GPU——这是我在文件与对象存储领域最为期待的事情之一。

Ben： 这种功耗的优化是存储技术本身的进步，还是因为在单一体积中集成了更大的容量，减少了分散部署的开销？能不能稍微展开讲讲功耗方面的机制？我认为这一点非常关键——大家都认同Jensen的基本逻辑：在固定的功耗预算内，实现最大化的算力，这包括我们讨论的所有基础设施。所以，任何能降低功耗成本的创新都至关重要。

Jeremy： 当然。首先，SSD相比机械硬盘，在提供性能方面本身就具有天然的功耗优势——从读取角度看，根据工作负载不同，SSD的读取性能可以达到机械硬盘的一千倍，而且没有活动部件，这从一开始就带来了显著的功耗节省。

但更大的收益来自大容量带来的系统级整合效应。245TB装进一个大约四分之一机械硬盘大小的空间里，而目前部署的机械硬盘容量大概在30TB出头。这意味着你需要的网络连接、线缆、机箱、电源模块、散热风扇——所有围绕着部署多出10倍设备而产生的附加成本——全都大幅减少。这些"附加"的东西都有实实在在的成本和功耗。把这些冗余全部消除掉，做到高度整合，最终你只需要为你真正需要的性能付费，而这些性能是以更高效的每瓦特GB来交付的。

Ben： "每瓦特GB"这个指标，我觉得是个很好的分析框架。

第十三章：加速工程创新的节奏

Ben： 聊聊你们在整个栈上正在推进的创新工作。我想从两个角度来看这件事。从历史角度说，你有没有感受到存储器领域创新节奏加快的压力？我一直以为——你可以纠正我——历史上存储器，乃至存储行业在某种程度上，在挑战极限方面会相对保守，因为很多事情必须做对，良率不能出问题。这一点当然没有变——我不是说存储器突然可以像逻辑芯片一样接受50%的良率了，不可能。但我感觉现在是那种要踩下油门的时刻。你们是怎么看待这个问题的？又在哪些方向上着力解决？对于那些在存储器与存储领域专注攻坚的工程师来说，这也是一段很特殊的时期。

Jeremy： 是的，一切都在加速：我们的时间线在加速，创新速度在加速，产品需要内嵌的智能程度在加速，复杂度在加速，超级工厂（mega fab）的建设速度在加速。这是真实的挑战，但也令人振奋。谁不希望每天来上班，到了晚上回头一看才意识到自己几乎没有喘息过？我们以惊人的速度奔跑，这在美光是一种令人充满活力的感受。

我们在做的事情之一，是拥抱AI技术本身。如何跑得更快？这个时代给了我们一个绝妙的工具——我不想说是"从天而降"，因为我们自己也参与了它的构建——我们正在用它来加速自身的能力，提升良率更快，设计和研发更快，发现问题更快。所有那些传统上存在的挑战依然存在，但现在我们要更快、更好、更高效地完成所有事情：更快地流片，更快地迭代制程技术，在全球各地的工厂更快地完成设备安装和产能爬坡——更快，更快，更快。一周只有七天，到了某个点你就必须寻找创新的方法。我们一直做到了，而现在AI是一个了不起的工具，正在帮助我们迈向下一个层级。

Ben： 在这一点上，我能想象客户会直接来找你们说："我们需要你们实现这个，能做到吗？"然后你们全力投入，协助解决他们两三年后将面临的问题。这种在存储器与存储方面深度联合优化的合作模式，在美光与合作伙伴之间，一直是这样吗？

Jeremy： 我们一直保持着扎实、深入的技术合作。我们有趣的地方在于，需要与整个链条上的所有人协同——软件提供商、CPU和GPU硬件设计商、制造工艺、系统集成商、数据中心建设方。我们可以和产业链上下游的每一个玩家携手合作。但现在的合作深度，是前所未有的。这种深度联合设计，正是回到我们一开始说的，这一次对存储器行业而言真正不同的地方。

第十四章：市场的误解与AI的未来潜力

Jay： 很有价值的分享。那么，你觉得市场上大家普遍还没有意识到的是什么？有哪些误解？

Jeremy： 我觉得人们看到大型云服务提供商和数据中心企业资本支出不断攀升，会担心这是否可持续。但我认为，这些企业正在经历一场深刻的变革——就像我前面提到的，它将从根本上改变人类社会，解决无数难题：没有医疗资源的人将能获得诊断和外科建议；我们将以更快的速度实现创新；生产与制造将走向高度自动化，提升全球数十亿人的生活质量。

当然，并非所有事情在任何时刻都是清晰可见的——这些模型的商业变现何时转化为实际营收？他们的投入是否超过了当下的能力？我的答案是：没有。我认为AI的潜力仍然超出大多数人的想象。

有趣的是，在硅谷，大家对AI的热情高涨，很容易陷入自己的信息圈，因为周围的人都深刻理解这项技术的深度，也知道各种令人兴奋的进展。但当我和不在这个行业的朋友聊，情况就不一样了。有的朋友确实说："这东西让我能在自己的行业做出难以置信的事情"，他们真的在创新。但也有更多的朋友，他们看到的是LLM在ChatGPT上的表现和股市的波动，却并没有真正看清楚未来二十年将会发生什么。而我完全相信那一切都会发生。

第十五章：全球超级工厂建设竞赛

Jay： 让我问一个反面的问题。我们大概都同意，AI是真实的，只是大多数人还没意识到它的潜力。这意味着随着时间推移，人们会逐渐追上来——他们会意识到ChatGPT不只是用来生成搞笑表情包的，可以真正做严肃的工作。需求还在持续加速——但近期内，存储器行业能跟得上吗？有没有可能到了某个时间点，我们只能告诉用户："不好意思，我们已经尽力了，新工厂还没投产，先等半年吧。"

Jeremy： 坦率地说，从产能角度来看，那个时刻已经到了。我们已经跟不上需求了。

全球的工厂建设确实不够用，而建一座工厂绝非易事。给你一些参考：我们目前在全球同时建设五座工厂。我们已宣布在爱达荷州博伊西建设一座60万平方英尺的洁净室；在纽约州北部启动了新工厂建设——这些项目正在把存储器生产带回美国本土，同时扩充我们在弗吉尼亚州的存储器工厂，使美国成为存储器的重要生产国。仅博伊西和纽约的工厂，每一座的车间面积就相当于十个标准足球场大小。此外，我们宣布在新加坡的Nan Fab破土动工以扩大产能，扩建日本的DRAM生产设施，并从台湾PSMC收购了一座工厂。我们正在大力推进建设以快速上线产能。

目前，整个行业受限于建筑施工和洁净室空间，这种状况短期内不会改变。如何满足需求，是我们面临的最大挑战。我们也在通过提升工艺技术来提高每平方英尺的芯片产出，从而在不扩大面积的情况下多生产一些。但归根结底，我们已经没能跟上需求，其他人也一样——英特尔、英伟达、台积电都在财报电话会上说：产能已经满了，工厂不是说长就能长出来的。

Ben： 而且回头看整个对话，让我感慨的是变化之快——就连一年前，我们都没有聊过这些话题。很可能一年后，这里的一切又会大不一样。但不管形势怎么变，对算力的需求不会变；而我们正在解决的这些问题，会随着更多算力、更多存储器、更多存储的到位，让AI变得更有能力。我忘了是谁说的了，但有一句话我特别喜欢："你今天用的AI，是AI有史以来最蠢的。"然而感觉已经相当聪明了。你们正在解决的这些问题，正是让AI更有用、更有价值的关键——而随着AI越来越好，超大规模云厂商的变现能力也会提升，吸引更多用户，创造更多价值。存储器和存储，是这一切的核心组成部分。

Jeremy： 说得好。

第十六章：结语

Ben： Jeremy，非常感谢你今天来到《The Circuit》，也感谢你的时间。欢迎随时回来聊存储器。感谢大家的收听，希望这期节目对你们有所启发，我们下周再见。

Jeremy： 谢谢大家，别忘了告诉你的朋友——还有你的AI Agent。

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当地时间5月5日美股收盘后，“交换机龙头”、网络设备制造商Arista Networks公布了2026年一季度财报。数据本身相当亮眼：营收和利润双双超出华尔街预期。但市场的反应截然相反——股价盘后一度重挫近14%，跌破148美元，远低于当日收盘价170.22美元。

问题出在利润率指引上。

业绩本身没问题

数据显示，Arista一季度（截至3月31日）营收27.1亿美元，同比增长35%；调整后每股收益0.87美元，同比增长34%。

这两项数据均超出分析师预期——据FactSet数据，华尔街此前预测营收为26.2亿美元，每股收益为0.81美元。

一季度非GAAP毛利率为62.4%，也在此前公司给出的62%至63%指引区间内。

Arista首席执行官Jayshree Ullal在财报后表示："Arista在2026年一季度开局强劲，我们的业绩和行业领先的净推荐值均表现出色。我们在安全客户端到园区再到云端及AI网络领域具备独特优势。"

指引“仅仅符合预期”，市场不买账

Arista给出的二季度营收指引约为28亿美元，与FactSet统计的分析师预期27.8亿美元基本持平，调整后每股收益指引约为0.88美元，也略高于预期的0.86美元。

单看这些数字，指引并不差。

但真正让投资者不安的，是利润率。Arista预计二季度调整后运营利润率为46%至47%——这一区间低于上年同期的48.8%，也低于刚刚过去的一季度的47.8%。

利润率走低，意味着公司赚钱的效率在下降。对于一家估值已经相当高的科技股来说，这是一个敏感信号。据Investor's Business Daily报道，在高预期的背景下，"指引仅仅符合预期"本身就足以引发抛售。

AI基建热潮的受益者，但竞争压力不容忽视

Arista的核心业务是为数据中心提供网络交换机，加速云计算和AI基础设施内部的数据传输。

过去两年，随着微软、Meta、谷歌、甲骨文等科技巨头大规模扩建AI数据中心，Arista成为直接受益者——该股过去两年累计涨幅约150%。

在一季度亮点中，Arista推出了XPO高密度液冷可插拔光模块，公司称该产品可将网络机架数量减少最多75%，节省最多44%的机房占地面积，适用于下一代AI数据中心。此外，公司还推出了基于7800系列的"通用AI骨干网"产品。

在客户层面，据报道，Arista最大的两个客户是微软和Meta，谷歌母公司Alphabet及甲骨文是较新的客户。4月22日，Evercore ISI分析师指出，谷歌新推出的"Virgo"网络架构与Arista的核心产品定位高度契合，认为Arista有望从中受益。

不过，市场也存在隐忧。据报道，华尔街部分人士担心Arista可能正在将部分业务拱手相让给Celestica等合同制造商，竞争对手思科（Cisco Systems）和慧与企业（HPE）旗下的Juniper部门也构成持续压力。

股价已涨了很多，这次下跌是什么信号？

截至周二收盘，Arista股价今年以来已累计上涨约32%，过去12个月涨幅超过87%。

高涨幅意味着高预期。当一家公司的股价已经反映了大量乐观预期，任何"不够惊喜"的消息都可能触发获利了结。这次的导火索，正是利润率指引的下滑。

盘后股价一度跌至约149美元，跌幅超过12%。

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在周二晚间的财报电话会议上，公司总裁兼首席执行官Phong Le明确表示，出售比特币以换取美元、或以此偿债，只要有助于提升每股比特币价值，均在公司考量范围之内。

这是Strategy自创始人、董事长Michael Saylor确立"永不出售"原则以来，首次公开宣告策略转向。

与此同时，Strategy公布一季度净亏损125亿美元，主要源于年初比特币价格大幅下跌。消息公布后，公司股票盘后跌超4%。

从“囤币”到“经营币”：战略逻辑的根本转变

Phong Le在财报会上的表态直接点明了新方向：我们不会再坐在那里说“永远不卖比特币”。我们希望成为比特币的净积累者——不仅要增加比特币总持仓，更重要的是提升每股比特币，因为我们认为这才是对MSTR股东长期最有价值的事。

每股比特币是Strategy用于衡量股东比特币敞口的非正式指标，反映每股所对应的比特币数量。该指标会随公司增持比特币、增发新股或出售比特币进行债务管理或回购而变动。Strategy今年以来的BTC收益率约为9%，即每股比特币持仓的增长幅度。

Saylor在同一电话会上以房地产开发商作类比，为新策略提供理论背书。他表示，若一家公司以每英亩1万美元买入土地，再以10万美元卖出，用所得利润购入更多土地，或用出售所得支付债务利息，没有人会认为这损害了房地产价值，也没有人会说这证明商业模式失败。“房地产开发公司的存在，本就是为了低价买入土地、高价卖出，”他说，“我们就像一家比特币开发公司。”

资产负债表压力浮现，美元储备已达22.5亿

Strategy的策略转变并非无迹可寻。去年12月，公司建立了美元储备，目前规模已达22.5亿美元，专门用于确保能够履行优先股股息支付义务及偿还债务利息。公司一直通过发行新股和债券为比特币购置提供资金。

截至一季度末，Strategy持有818,334枚比特币，总成本约618.1亿美元，平均持仓成本约为每枚75,500美元，占比特币总供应量近4%。今年以来，公司累计新增约63,000枚比特币。

一季度125亿美元的净亏损，直接反映了年初比特币价格下行对账面价值的冲击。在此背景下，单纯依赖被动囤积、不作主动管理的策略，显然面临越来越大的财务压力。

此次战略调整的核心，是公司评估自身表现的指标体系发生了变化——重心从"持有多少比特币"转向"每股代表多少比特币"。这一转变意味着，即便在特定情况下出售部分比特币，只要能够提升每股比特币价值，就符合公司的长期利益目标。

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据追风交易台，摩根士丹利研究报告，豆包App Store页面已出现付费服务协议及三档订阅方案——标准版每月68元（每年688元），增强版每月200元（每年2048元），专业版每月500元（每年5088元）。

字节跳动方面表示，豆包基础日常使用服务维持免费不变，PPT制作、数据分析、视频制作等消耗更多算力的增值服务正在探索和测试中。

摩根士丹利认为，作为中国消费级AI赛道最激进的补贴者，豆包此举释放出重要的行业信号：中国消费者AI使用习惯的培育阶段已基本完成，行业正从用户补贴转向商业可持续性。这一转变对字节跳动持续投入AI资本开支的合理性至关重要，也为整个行业的长期变现路径提供了参照。

补贴时代落幕，商业化逻辑浮现

豆包是中国月活用户规模最大的AI聊天应用，截至2026年3月月活用户已达3.45亿，正是凭借免费策略和大规模营销投入积累至此。

然而，随着用户规模扩张，获客成本持续攀升，同时存量用户的Token消耗量也在快速增长——2026年3月，豆包日均Token消耗量据报已超过120万亿，在重度使用场景下维持完全免费在经济上已难以为继。

通过对复杂工作负载收费、保留基础对话免费的分层定价结构，字节跳动实际上是在让重度用户为自身的算力消耗买单，迈出了改善豆包单位经济效益的第一步。

定价策略指向专业用户，非大众市场

从定价水平来看，豆包标准版每月68元略高于全球同类产品（约8美元/月），高于国内竞品Kimi的49元/月入门档，而通义、元宝、文心一言等应用目前仍维持免费。

豆包标准版定价较国内入门级编程订阅计划高出30%至60%，与字节跳动旗下视频生成应用即梦的定价基本持平。

结合PPT制作、数据分析、视频制作等增值功能，摩根士丹利认为，豆包付费方案的目标受众清晰指向创作者和知识工作者，而非其3亿多月活用户的广泛大众群体。这一定价策略确立的是"专业用户"定位，而非大众市场变现。

订阅收入空间可观，但仍属早期阶段

对豆包订阅收入进行了敏感性测算。以美国AI聊天应用为参照，其2025年付费转化率约为5%（约10亿月活用户中有5000万付费用户）。考虑到中国消费者为AI订阅付费的意愿尚未得到充分验证，假设豆包付费转化率区间为0.3%至3.0%，月活用户区间为3.45亿至5.25亿，年均付费用户收入（ARPPU）约为98美元。

据此测算，豆包年化订阅收入区间为1.01亿至15亿美元。中性情景下（付费转化率1.0%至1.5%，月活约4.35亿），对应收入约为4.26亿至6.84亿美元。上述规模相对于字节跳动核心广告业务而言仍属有限，商业化变现仍处于早期阶段。

值得关注的是，豆包的付费探索不仅是一家公司的商业决策，更具有行业风向标意义。摩根士丹利将其定性为中国AI行业从"用户教育期"迈向"商业化阶段"的关键节点。若豆包付费模式得到市场验证，其他仍维持免费的竞争对手——包括阿里巴巴通义、腾讯元宝等——将面临跟进还是坚守免费策略的抉择，行业竞争格局或随之重塑。

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② 服务器CPU TAM从600亿翻倍至1200亿美元：去年11月分析师日给出的2030年潜在市场规模TAM约600亿美元，仅5个月后翻倍。驱动力是Agentic AI大幅提升CPU需求——CPU与GPU的配比正从1:4/1:8向1:1甚至CPU更多的方向演进。

③ Meta 6GW+OpenAI多代合约锁定长期能见度：Meta计划部署最多6吉瓦AMD Instinct GPU，包括基于MI450架构的定制加速器；OpenAI合作持续推进。管理层表示2027年数据中心AI收入将达到"数百亿美元"级别。

④ GPU收入Q1因中国过渡实际环比下滑：数据中心AI业务因Q4的中国收入在Q1大幅减少而环比微降。GPU的真正放量从Q3开始（Helios初始产能），Q4显著爬坡并延续至2027年Q1。

⑤ 自由现金流三倍增长至创纪录26亿美元：FCF利润率25%，经营现金流从上年同期9.4亿跃升至30亿。但下半年MI450爬坡将稀释毛利率——该产品低于公司平均水平。

⑥ 下半年消费端承压：存储涨价冲击PC和游戏：管理层预计下半年游戏收入将较上半年下降超过20%，PC出货也将受到内存和组件成本上涨的影响。

这份财报最引人注目的不是+38%的收入增速，而是一个结构性的交叉点：AMD的数据中心季度收入58亿美元，首次超过了英特尔同期DCAI的51亿美元。从2017年Zen架构首次进入服务器市场到今天，AMD用了近10年时间完成了这个历史性的反超。

但这份财报的另一面同样值得细读。数据中心AI业务（即Instinct GPU）在Q1实际上环比微降——原因是Q4有较多中国收入，Q1大幅减少。这意味着AMD在AI加速器市场的"真正爆发期"尚未到来。Lisa Su将Helios（MI450+Venice的整机柜方案）的量产时间表明确为Q3起步、Q4显著放量——投资者需要耐心等待下半年的交付证明。

与此同时，服务器CPU的故事正变得越来越有说服力。TAM从600亿翻倍至1200亿本身就是一个值得停下来消化的数字。管理层的逻辑链很清晰：Agentic AI的普及→推理量爆发→每个agent需要CPU来编排和处理数据→CPU与GPU的配比从1:4提升到1:1甚至更高→CPU TAM倍增。Q2服务器CPU收入指引同比增长超70%，全年增长轨迹还在加速。

以下是财报内容详细分析

AMD第一季度收入103亿美元，同比增长38%，超过指引上限。Non-GAAP毛利率55%，同比提升1个百分点；经营利润25.4亿美元，同比增长43%，经营利润率25%。GAAP口径下，经营利润15亿美元（+83% YoY），净利润14亿美元（+95% YoY），EPS $0.84（+91% YoY）。GAAP与Non-GAAP的主要差异来自收购相关无形资产摊销（5.51亿美元）和股权激励费用（4.87亿美元）。

数据中心：CPU封神，GPU蓄力

数据中心收入58亿美元，同比增长57%，环比增长7%，连续创历史新高。经营利润16亿美元，利润率28%，同比扩张3个百分点。

服务器CPU业务是最大亮点——连续第4个季度创收入记录，同比增长超50%。云和企业客户各增长超50%，EPYC驱动的云实例数同比增长近50%至超过1600个。5代EPYC Turin的爬坡和4代Genoa的持续出货共同推动了增长。Lisa Su特别指出，增长主要由出货量驱动而非提价，ASP的提升更多来自产品组合和核心数的增加。

更重要的是TAM的重新定义。去年11月分析师日给出的2030年服务器CPU TAM约600亿美元（18% CAGR），但仅过5个月，管理层就将这个数字翻倍至超1200亿美元（>35% CAGR）。逻辑是Agentic AI重构了CPU需求方程——过去CPU只是GPU的"配角"（head node），配比1:4或1:8；现在agentic工作流需要大量CPU来执行编排、数据处理和并行任务，配比正在向1:1甚至更高移动。

数据中心AI（Instinct GPU）则呈现"蓄力待发"的状态。Q1环比微降，主要因为Q4有较多中国收入而Q1减少。同比仍保持"显著两位数"增长。MI355X在最新MLPerf测试中展现了全套的竞争力表现。MI450系列GPU已开始向头部客户送样，H2量产时间表：Q3初始产能，Q4显著爬坡，2027年Q1继续加速。管理层表示，头部客户的需求预测已超过最初的计划，新客户的大规模部署管线也在扩展，包括多个"数吉瓦级"机会。

横向对比强化了AMD的势头。英特尔同期DCAI收入51亿美元、增速22%——这是AMD数据中心收入首次超过英特尔，也是AMD自2017年Zen架构问世以来在服务器市场的里程碑式胜利。英特尔的反击点在于Xeon 6被选为NVIDIA DGX Rubin NVL8的host CPU，以及与Google的多年合作协议。但从增速和市场份额趋势来看，AMD的优势仍在扩大，管理层重申了50%以上的服务器CPU市场份额目标。

在AI加速器市场，NVIDIA仍以约75-80%的份额主导，但AMD通过Meta（6GW）和OpenAI的战略合约正在切入第二大玩家的位置。

客户端与游戏：商用PC是亮点，下半年有压力

客户端与游戏收入36亿美元，同比增长23%，环比下降9%（季节性）。经营利润5.75亿美元，利润率16%。

客户端业务收入29亿美元，同比增长26%，由Ryzen处理器的强势出货和持续的市场份额增长驱动。商用PC是本季度的核心亮点——Ryzen PRO PC的销量同比增长超50%，Dell、HP、Lenovo都在扩大AMD产品线。新的企业客户赢单覆盖金融、医疗、工业和数字基础设施领域。

游戏业务收入7.2亿美元，同比增长11%，主要由Radeon 9000系列GPU需求驱动，部分被半定制（主机）收入下降抵消。

但管理层对下半年发出了明确的预警信号：由于内存和组件成本上涨，下半年游戏收入预计较上半年下降超20%，PC出货也将受到影响。这一动态的根源是AI对HBM和DDR5的巨大需求推高了所有存储器价格，对消费电子形成了间接挤压。尽管如此，管理层仍预计客户端业务全年同比增长并跑赢市场。

嵌入式：温和复苏

嵌入式收入8.73亿美元，同比增长6%，环比下降8%。经营利润3.38亿美元，利润率39%。测试测量、航空航天和通信等领域的需求改善推动了增长。设计赢单同比两位数增长，价值数十亿美元，反映出嵌入式业务正从以FPGA为核心向自适应嵌入式x86和半定制解决方案的更广泛组合扩展。

财务质量：FCF爆发，但研发投入加速

自由现金流26亿美元，是上年同期的3倍多，FCF利润率25%。经营现金流30亿美元（vs 去年同期9.4亿），改善来自更高的净利润和营运资本效率。

资本开支3.89亿美元（vs 去年同期2.12亿），增长83%但绝对金额仍较低——AMD的fabless模式意味着产能投资主要在供应链合作伙伴端。研发费用24亿美元，同比增长39%，占收入23%，反映AI路线图的加速投入。

资产负债表方面，现金及短期投资123亿美元，库存80亿美元（基本持平），长期债务24亿美元。Q1回购了110万股（2.21亿美元），剩余92亿美元的回购授权。

值得注意的一次性项目：Q4'25有2.8亿美元的长期投资收益（推高了Q4 EPS），Q1'26仅6600万美元，这是Non-GAAP EPS从$1.53（Q4）降至$1.37（Q1）的一个原因。此外ZT Systems制造业务已在Q4剥离，Q1录得1100万美元的终止经营收益。

管理层的战略路线图

苏妈在电话会上勾勒了一条清晰的增长路径：

短期（Q2 2026）：收入指引112亿美元（+46% YoY, +9% QoQ），毛利率提升至56%。服务器CPU同比增长超70%，数据中心AI和服务器均环比两位数增长。

中期（H2 2026-2027）：Helios量产是核心催化剂。MI450系列GPU从Q3开始出货，Q4显著放量。Venice（第6代EPYC）年内发布，拥有比任何前代更多的客户在验证和爬坡阶段。管理层对2027年数据中心AI收入达到"数百亿美元"表达了"强烈且不断增加的信心"。

长期：AI GPU CAGR目标从>80%上调（将超过此前目标）。EPS长期目标$20+（当前年化约$5.5，隐含近4倍增长空间）。毛利率长期目标55%-58%。

前瞻：两条主线决定中期走向

Helios量产的执行风险与时间节点。MI450+Venice的整机柜方案是AMD在AI加速器市场的赌注，Q3-Q4的量产进展将直接决定2027年收入的斜率。Meta和OpenAI的合约提供了需求锚点，但从"送样"到"规模化出货"之间仍有执行风险。关键观察指标：Q3的DC AI收入环比变化（应显著回升），以及是否有新的大规模客户公告。如果Q3/Q4的Helios出货符合预期，AMD有望在2027年将DC AI收入从约100亿提升至200-300亿的量级。

CPU市场份额的天花板在哪里。50%的市场份额目标在1200亿TAM下意味着600亿美元的年收入——这将使服务器CPU成为一个比今天整个AMD更大的业务。英特尔正在通过Xeon 6和Granite Rapids反击，Arm阵营（AWS Graviton、Ampere、各家自研芯片）也在崛起。Lisa Su的回应是：市场足够大，不同工作负载需要不同CPU，AMD的"全谱系"组合（通用、head node、agentic优化）相比Arm的"单点产品"有组合优势。这个论点是否成立，Venice的客户验证进展将是关键测试。

存储价格上涨对消费端业务的影响是一个需要持续关注的次线。下半年游戏收入下降>20%和PC出货承压可能会压制整体收入增速，但鉴于数据中心在总收入中占比已超56%且增速远快于消费端，这一拖累的影响正在结构性缩小。

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据追风交易台，摩根大通北美经济研究分析师Michael Feroli在最新报告中指出，美联储体系将制约沃什，尤其是在联邦基金利率的近期方向上，短期内FOMC降息将比较难。

沃什可能会拿出几套论证来推动更宽松的政策——AI提高供给能力、换用截尾均值通胀指标、淡化前瞻指引、缩小资产负债表。真正能获得较好讨论空间的是资产负债表和沟通方式；政策利率最难动，尤其是在FOMC对高通胀的耐心正在下降、近期已有三名委员倾向更鹰派前瞻指引的情况下。

报告指出，利率要过FOMC，缩表要先解决准备金需求，新闻发布会看似由主席掌控，却可能反过来削弱主席塑造叙事的能力。也就是说，沃什接棒后的美联储，短期更像是一个被制度、通胀数据和内部共识拖住的美联储。

降息不是换个主席就能落地

沃什的政策标签并不稳定。报告提到，他在金融危机后担任美联储理事时相当鹰派，但近来表达过更鸽派的货币政策观点，而且这种转向无论是否巧合，都与特朗普的立场更接近。

即便从“鸽派沃什”出发，他也很难说服FOMC迅速降息。原因很直接：委员会对顽固高通胀的耐心正在消耗，近期三次异议都指向更鹰派的前瞻指引；而FOMC里近来唯一可靠的鸽派Stephen Miran将离开，空出的席位正是沃什要接替的位置。

这意味着沃什不是坐上主席位子后多拿到一票，而是在一个并不急于宽松的委员会里，尝试推动方向变化。

摩根大通还认为，如果沃什无法说服FOMC，他大概率不会在自己主持的委员会中投反对票。那会被同时代观察者和历史学家视为主席任期失败的信号。沃什过去支持更多异议，但一旦成为主席，他可能会重新理解“协作”的价值。

AI很难成为马上降息的理由

沃什偏鸽的一个重要理由，是AI可能提高美国经济供给侧能力，从而降低通胀压力、允许更低利率，但FOMC内部也很难买账。

报告借用了鲍威尔3月新闻发布会上的逻辑：短期内，生成式AI带来的不是立刻扩张潜在产出，而是到处建数据中心；这会增加一系列商品和服务的需求，边际上反而可能推高通胀，并在近期提高中性利率。长期看，AI如果真的提高生产率，当然可能扩大潜在产出，但关键问题仍是需求增长快，还是供给增长快。这个答案无法事前确定。

这对沃什不利。因为他如果把AI当作降息理由，需要面对的不只是市场叙事，而是FOMC和委员们对“供给冲击何时兑现”的质疑。报告判断，鲍威尔的看法很可能反映了美联储工作人员以及多数委员的立场。

换通胀尺子，也未必能换来降息

沃什还提出过另一条通往更低利率的路径：重新审视通胀衡量方式。

FOMC正式目标是2%的PCE通胀，但长期以来，核心PCE通常被作为中间观察指标。沃什认为，截尾均值通胀可能是更好的目标。这个提法眼下看起来“有用”：达拉斯联储的截尾均值通胀目前为2.33%，比核心PCE低64个基点。

但这把尺子并不总是朝同一个方向服务于鸽派论证。就在2024年初，截尾均值通胀还高于核心通胀。换句话说，沃什如果以当前读数为理由推动降息，很容易被反问：当这个指标更高时，是否也应接受更鹰派结论？

报告还指出，在参议院银行委员会面前谈“新的通胀框架”，和在FOMC内部说服真正研究这些问题的人，是两回事。芝加哥联储主席Goolsbee就在相关通胀测度问题上发表过同行评议论文。沃什要推动这一路径，需要更具体的论证，而不是只谈改善测量、观察大量价格。

缩表更容易谈，但不是2026年的主线

相比利率，资产负债表是沃什更可能获得委员回应的领域。

沃什倾向于用利率而不是资产负债表来调节宏观经济。这一点在FOMC内部争议不大。多数美联储官员本来就把资产负债表政策视为短端利率接近零时的替代工具，而不是常规时期的首选工具。

沃什还希望看到更小的美联储资产负债表，认为目前资产负债表对经济的“印记”过大。报告判断，委员会中很多人可能愿意重新审视这个问题。

真正的约束在技术层面：要缩表而不引发准备金短缺，就需要降低银行对准备金的需求。美联储确实有若干选项，但几乎都需要研究和辩论，至少持续数月。因此不认为这会成为2026年、甚至2027年的主要政策问题。

这也是报告里一个很清楚的区分：缩表方向可能有共识，缩表路径却慢得多。

少开新闻发布会，可能反而削弱主席

沃什还多次谈到美联储沟通问题，尤其是希望减少前瞻指引。他的担忧是，前瞻指引可能提前锁定政策制定者之后的选择。

FOMC会愿意重新讨论沟通方式，但很难形成简单结论。就在去年，美联储配合框架审查，对沟通体系做过全面检视。鲍威尔本周的说法是，委员会没能找到获得广泛支持的方案，所以只能继续往前走。点阵图或经济预测摘要如果要修改，大概率还需要委员会投票；而不少委员可能愿意保留点阵图，因为它让每个人都能在整体沟通中发声。

新闻发布会不同，它更大程度上属于主席权限。外界因此猜测，沃什是否会取消新闻发布会、降低频率，或限制媒体提问，但报告认为他最终会维持现状。

原因很现实：新闻发布会让主席第一个出来定义政策叙事。如果沃什削弱这个场合，其他美联储官员的讲话反而会填补真空，主席掌控叙事的能力可能下降。

6月FOMC将是沃什的第一场考验。如果他个人反对维持政策不变，却又要代表委员会发声，新闻发布会就会变得棘手。过去伯南克、耶伦和鲍威尔时代，市场相信主席是在忠实传递委员会共识；一旦沃什的表述被认为掺入个人偏好，市场可能更困惑，新闻发布会本身的权威也会被削弱。

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据The Information最新报道，知情人士透露，Anthropic已承诺在未来五年内向谷歌云花费约2000亿美元。这笔协议从2027年起生效，是双方上月宣布的5吉瓦服务器容量合作的具体落地。

谷歌上周向投资者披露，其云业务的"收入积压"（即客户签订的长期合同金额）翻倍至逾4600亿美元。据测算，Anthropic这笔2000亿美元的承诺，占上述积压收入总量的40%以上。

换句话说，谷歌云未来收入的成败，有相当一部分系于Anthropic这一家公司。

这不只是谷歌一家的故事。

将Anthropic和OpenAI的云支出承诺加总，两家公司合计占亚马逊AWS、微软Azure、谷歌云、甲骨文云四大云服务商约2万亿美元“收入积压”的近一半。

具体来看：

• 亚马逊：一季度“收入积压”同比增长49%至3640亿美元。其中，OpenAI单季新增对AWS的承诺就高达1000亿美元，占增量的80%以上。亚马逊4月又与Anthropic签下一笔10年期、价值1000亿美元的服务器租赁协议。
• 谷歌：“收入积压”在一季度翻倍至逾4600亿美元，新增部分主要来自Anthropic这笔2000亿美元的承诺。
• 甲骨文：去年9月宣布与OpenAI签下3000亿美元云计算协议，但此后股价下跌45%——投资者担心这笔钱最终不会如期兑现，或者转移到其他云商。

报道援引知情人士的话，将这一现象直接点明：这反映出AI热潮在多大程度上仍然押注在两家持续烧钱的初创公司的计划上。

这笔2000亿美元的承诺，放在更大的行业背景下，意味着一次格局重塑。

此前华尔街见闻曾写道，谷歌上月宣布以最高400亿美元投资Anthropic，并承诺提供5吉瓦算力，这标志着AI产业的竞争叙事发生了根本性转变。

过去两年，AI顶层竞争被描述为OpenAI、谷歌、Anthropic"御三家"三足鼎立。如今，谷歌通过重金入股Anthropic，实际上已经站到了Anthropic这一侧——竞争格局演变为Anthropic阵营与OpenAI的两强对垒。

Anthropic在过去半年集齐了亚马逊、谷歌、英伟达、微软四大巨头的输血，累计算力承诺超过11吉瓦。

这是投资者最关心的问题。

Anthropic去年底预计，今年服务器支出将超过200亿美元，约为上年的三倍。不过，这一预测来自去年12月中旬，彼时Anthropic收入尚未在一季度出现爆发式增长，最终数字可能更高。

OpenAI的数字更为惊人：今年预计服务器支出约450亿美元，去年约为170亿美元；到2029年，OpenAI预计仅当年的服务器支出就将达到约1800亿美元。

Anthropic则预计，到2029年，其向亚马逊、谷歌、微软三家云商支付的总费用将达约2000亿美元——这是基于去年12月最乐观预测的数字。

两家公司的预测都基于一个前提：到2029年，收入将增长至2025年的20至30倍。

报道指出，部分投资者对此持怀疑态度。甲骨文的遭遇是一个参照：自宣布3000亿美元OpenAI协议以来，股价已累计下跌45%。

不过，Anthropic和OpenAI都有一定的融资缓冲。两家公司均计划在2029年前上市，届时可通过资本市场补充资金。英伟达也已向两家公司各投入数十亿美元——作为GPU的最大受益方，英伟达有充分动机确保它们能持续大量采购服务器。报道将英伟达的角色比作"数十家购买或租用其芯片公司的中央银行"。

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5月6日，最新数据显示，RatingDog中国通用服务业务活动指数4月升至52.6，高于3月的52.1，为连续增长序列中的加速信号，当前扩张周期自2023年1月启动。与此同时，涵盖制造业与服务业的综合产出指数从3月的51.5升至53.1，增速为2024年5月以来第二快，显示中国整体商业活动全面走强。

成本端虽有所升温，但整体压力仍属温和，令服务提供商得以继续小幅下调收费价格。RatingDog创始人Yao Yu表示，"服务业呈现出增长势头的巩固，国内需求稳固、商业信心强劲，可管控的成本环境使企业保有价格竞争空间。"

新业务连续40个月扩张，国内需求为主驱动

4月服务业活动加速，主要源于新业务流入的回升。新接订单连续第40个月实现增长，为该调查历史中第二长的持续扩张周期，月度增速为今年2月以来最快。

企业将订单增长归因于市场条件改善、业务创新、新项目开发、新产品发布及促销活动推进。国内市场在需求端继续扮演核心角色。

出口新业务则连续第二个月收缩，但降幅仅属轻微，且较3月有所收窄。

商业信心升至近一年高位

4月数据显示，中国服务企业对未来12个月的活动前景持普遍乐观态度，信心程度位居过去一年中的较高区间，且较3月进一步改善。

企业预期增长的主要动力来自新项目落地、市场规模扩大、业务效率提升及促销活动成效。

新业务扩张加快推动在手未完工订单连续第12次在过去13个月中实现增长，但增幅仍属边际水平。

就业连续第三个月小幅下降

在手工作量仅小幅上升的背景下，服务企业4月继续净减少员工人数，就业连续第三个月出现小幅下降。企业将用工减少归因于员工退休、离职以及降本举措。

综合PMI数据亦显示，4月综合就业水平仅较3月轻微走低，整体劳动力市场调整幅度有限。

投入成本上升，但企业仍选择降价

4月中国服务业平均投入价格继续上涨，通胀率升至2026年以来最高水平。调查受访者普遍将成本上升与中东战争导致的油价及燃料费用攀升相挂钩。不过，整体通胀压力仍低于该调查的长期均值水平。

由于总体成本负担仍在可控范围内，服务企业选择继续下调收费价格。平均销售价格在过去五个月中第四次出现下降，降幅保持在边际水平，但这一趋势体现出企业主动让利以维护市场竞争力的意图。

综合来看，制造业方面的价格压力则明显更强——综合数据显示，4月投入价格涨速为2022年4月以来最快，综合收费通胀率亦升至31个月高位，主要受制造业端带动。

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华尔街见闻提及，特朗普周二在社交媒体发文表示，美方将暂停引导船只通过霍尔木兹海峡的"自由行动"计划，为美伊协议谈判留出空间。

摩根大通策略师Mislav Matejka领衔的团队指出，全球股市自伊朗战争低点以来的反弹范围较窄，市场已蓄势待发，即便是轻微的积极消息亦足以引发更大范围的上涨。

Wolfe Research的Chris Senyek表示，其基准情景一直是美伊之间将在近期达成和解，霍尔木兹海峡重开后能源价格将回落。

受此影响，布伦特原油下跌逾1%至约108美元/桶，WTI原油跌逾1.3%至约101美元/桶。能源价格的回落，提振了市场对通胀降温和经济增长改善的预期。

亚太交易时段，其他大类资产表现：

• MSCI亚太（除日本）指数上涨1.7%，MSCI新兴市场股指上涨1.5%，MSCI全球市场股指上涨0.2%，三者均触及历史高位。
• 韩国首尔综指首次突破7000点，大涨逾5%并触发熔断；澳洲股市上涨0.35%；日本因节假日休市。
• 标普500指数期货上涨0.2%，纳斯达克100期货上涨0.6%，欧洲Stoxx 50指数期货上涨0.6%，德国DAX期货上涨0.6%，英国富时100期货上涨0.9%。
• 美元指数下跌0.3%，澳元兑美元、纽元兑美元日内各涨逾0.5%，韩元升至1美元兑1460韩元，创4月17日以来最强水平。
• 现货黄金盘中涨近1%至4600美元/盎司上方。

华尔街见闻提及，苹果正考虑与英特尔和三星合作，为其生产主要设备芯片。消息刺激隔夜英特尔股价飙升13%，存储股同步大涨。

周三盘初，三星电子一度大涨逾11%，市值突破1万亿美元，成为继台积电之后亚洲第二家达到这一里程碑的企业。

SK海力士盘初亦大涨近10%，与三星均刷新历史高位。

两家公司合计占韩国综合指数权重逾43%，受此带动，韩国首尔综指首次突破7000点，盘中涨幅一度超过5%，KOSPI 200期货触发熔断，程序化交易被暂停5分钟。

此前三星公布的一季度业绩显示，其半导体部门利润同比暴增48倍，大幅超越市场预期，AI数据中心订单带来了丰厚利润率。

分析师预计，随着合同价格持续上行且供应仍然偏紧，该部门将在未来数个季度延续创纪录的盈利势头。Roundhill Investments首席执行官Dave Mazza表示：

万亿美元门槛的意义远不止于象征层面。更广泛地说，它反映了市场的判断——内存在AI基础设施中所扮演的角色是结构性的，而非周期性的。

Jupiter Asset Management投资经理Sam Konrad亦指出，内存市场目前处于供不应求状态，三星表示2027年的供需将比2026年更为紧张，NAND和DRAM价格有望持续上涨。

根据彭博汇编的卖方分析师预测，三星股价未来12个月预期涨幅约为30%，而其当前市盈率仅为一年远期盈利的5.3倍，远低于10月时的14.4倍。

然而，三星并非没有隐忧。其移动端和显示屏业务利润正受到原材料及零部件价格上涨的压制；与此同时，AI红利也引发了内部的分配矛盾，员工正威胁于本月晚些时候发动为期18天的全面罢工。

全球股市的整体上行，得益于地缘政治风险溢价的同步回落。

据新华社报道，美东时间5日傍晚，特朗普在社交媒体上发文宣布了这一决定。此举距离美国海军派遣两艘导弹驱逐舰进入波斯湾并启动该计划仅过去一天。

特朗普表示，美方与伊朗代表在达成全面最终协议方面已取得“巨大进展”。他指出，暂停护航行动是应巴基斯坦及其他国家的要求做出的，巴基斯坦目前正协助斡旋华盛顿与德黑兰之间的谈判。

不过他强调，美国对进出伊朗港口船只的封锁将继续“全面生效”。New Age Alpha的Julian Koski认为：

投资者试图从伊朗战争和油价动向中捕捉信号，但历史表明股市总能快速消化地缘政治事件，目前这一问题亦不例外。

中东局势缓和打压油价，通胀预期消退提振风险偏好。

在美以对冲伊朗的战争期间，美元是首选避险资产；随着地缘政治紧张局势缓和，避险需求下降导致日内美元走弱0.2%。

日元小幅升值约0.15%。

现货黄金日内涨超1%，盘中突破4600-4610美元/盎司区间。

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据追风交易台，5月5日，瑞银全球研究团队发布了一份针对美国半导体行业的深度研报。面对投资者关于“代理式AI将如何影响服务器CPU市场”的密集提问，分析师Timothy Arcuri等人通过一系列行业专家访谈并结合自下而上和自上而下两套模型，得出了一个明确的结论：

市场严重低估了AI时代CPU的价值。服务器CPU的潜在市场规模（TAM），将从2025年的约300亿美元，增长至2030年的约1700亿美元，五年涨幅接近5倍。

在过去两年的AI狂热中，GPU抢走了所有的聚光灯。但随着AI从“单纯的对话生成”进化为“自主执行任务的代理（Agent）”，算力的瓶颈正在悄然转移。

代理式AI重塑算力格局：从“GPU主导”到“CPU回归”

要理解CPU市场的爆发，首先要理解代理式AI与传统AI的工作负载差异。

在传统的AI训练和基础推理阶段，GPU是绝对的主力。如果把AI算力比作一个工厂，GPU就是流水线上不知疲倦的工人，而CPU则是负责分配任务的经理。在传统模式下，一个经理（CPU）可以轻松管理多个工人（GPU）。

但代理式AI改变了游戏规则。代理式AI不仅需要生成文本，还需要进行任务编排、工具调用（例如在沙盒虚拟机中执行代码）、文件检索等。这意味着“经理”的工作量呈指数级上升。

分析师在专家访谈中获取了极具冲击力的数据：

• 工作量重心的转移： 专家指出，“在传统的AI工作负载中，70-80%的算力消耗在推理本身（GPU）上；但在代理式推理中，这个比例反转了，70-80%的工作量转移到了CPU上。”

• 核心配比的暴增： 传统的AI训练中，每个GPU通常只需配备8-12个CPU核心；在基础推理中，需要16-24个核心；而在代理式AI中，每个GPU需要配备80-120个CPU核心。 这相当于，同样一颗GPU，在智能体场景下需要的CPU核心数是传统训练场景的5-10倍。

• 并发任务的压力： “一个代理（及其衍生出的每一个子代理）可能需要1-4个CPU核心，而一个复杂的任务可能需要生成10-100个子代理。”

这种底层逻辑的转变，直接打破了过去“重GPU、轻CPU”的算力架构，为CPU市场打开了巨大的增量空间。

1700亿美元的海量市场

基于上述逻辑，该行分析师对服务器CPU的总潜在市场（TAM）进行了重新测算。结果显示，到2030年，该市场规模将达到约1700亿美元。

这个庞大的数字是如何得出的？分析师采用了“自下而上”和“自上而下”两种方法进行交叉验证：

1. 自下而上（Bottom-up）测算： 分析师基于美国超大云服务商（Hyperscalers）的加速器模型预测，到2027年，市场将出货约2300万个加速器（XPU）和约1000万个头节点CPU。随着代理式AI的发展，到2030年，加速器出货量将达到约4000万个。 更重要的是，CPU与GPU的配比率将从目前的1:4，逐渐向1:2甚至1:1靠拢。此外，由于AI应用需要更高核心数和更高频率的芯片，AI CPU的平均售价（ASP）将显著提升。例如，英伟达的144核Grace CPU定价可能在3000至4000美元之间。量价齐升之下，仅AI CPU市场的规模就将达到1250亿美元。

2. 自上而下（Top-down）测算： 分析师参考了英伟达对2030年AI总潜在市场（3万亿至4万亿美元）的预测。推算出2030年将有约4000万个XPU出货。假设每个XPU的平均ASP提升至3000美元，结合1:1或2:1的CPU配比率，同样推导出AI CPU市场规模在1200亿至2000亿美元之间。

分析师将未来的CPU市场划分为三个核心板块：

• 传统服务器市场： 保持稳定增长，预计到2030年出货量约为4400万台。

• AI头节点（Head Nodes）： 与GPU机架捆绑，主要负责任务编排和优化GPU利用率。

• AI独立机架（Standalone）： 纯CPU服务器，专门用于处理代理式AI的工具调用和子代理并发任务。

市场的饼做大了，关键是怎么分。

分析师明确给出排名：ARM是服务器CPU侧最大受益者，其次是AMD，再次是英特尔——但三者均将受益。

ARM：份额从15%冲向40-45%

2025年，ARM架构在服务器CPU市场的单位份额约为15%。报告预计，到2030年，这一数字将升至40-45%；若以收入口径计算，由于AI CPU的平均售价（ASP）更高，ARM的收入份额将进一步达到50-55%。

ARM的优势在哪里？

该行援引专家观点：ARM架构功耗效率高出约30%，内存效率高出约20-30%，且凭借更小的核心设计，在延迟和成本上具备明显优势。更关键的是，英伟达Grace、AWS Graviton 5（192核）、谷歌等头部超大规模云厂商的自研CPU，几乎清一色采用ARM架构。

该行预计，到2030年，ARM将占据头节点CPU市场75%以上的份额。

但ARM也有短板。报告指出，ARM传统上是单线程架构，同步多线程（SMT）能力是近年才逐步开发的功能；在高核心数场景下，核心间干扰和软件兼容性问题依然是挑战；此外，生态系统成熟度仍有待提升，部分软件栈的完善可能要到2028年前后。

基于上述判断，分析师将ARM的12个月目标价从175美元上调至245美元。截至报告发布前一日（5月4日），ARM股价报203.26美元，维持“买入”评级。

AMD：高核心数+多线程，AI最佳拍档

AMD的优势在于高核心数和多线程能力，这与智能体AI对CPU"又要快、又要多"的需求高度契合。

报告援引AMD在2025年11月分析师日的表态：AMD预计服务器CPU市场将从2025年的260亿美元增长至2030年的约600亿美元，其中AI驱动的CPU将占2030年市场的约50%；AMD预计自身在总市场的份额将超过50%。

分析师目前对AMD 2030年的EPS预测为25.27美元，若市场按预期演进，修正后的2030年EPS可达28.14美元，上行空间约+11%。

英特尔：基础盘稳固，但追赶压力大

英特尔的处境相对复杂。

在传统服务器市场，x86架构仍将保持约85%的份额，英特尔在工具调用、存储优化等特定工作负载上仍具优势。但在AI头节点市场，英特尔的存在感正在被ARM快速压缩。

瑞银指出，英特尔正寄望于"Coral Rapids"产品线来缩小与AMD和ARM的差距，但目前来看，AMD和ARM在AI CPU市场的定位更为有利。

不过，英特尔也有一张独特的牌：PC端的溢出效应。随着智能体AI将更多任务推向本地设备执行（Anthropic的Claude Code已在采用这一策略），PC升级周期有望被催化，英特尔将从中受益。

该行对英特尔2030年EPS的修正上行空间约为+7%，是三家中最低的。

并非所有CPU都一样：延迟vs吞吐量的取舍

报告还深入拆解了一个容易被忽视的细节：智能体AI对CPU的需求，并不是简单地“核越多越好”。

超大规模云厂商在硬件选择上面临一个根本性的取舍：

• 高核心数CPU：总吞吐量高，能效比好，但时钟频率低，延迟表现较差，且软件扩展能力有限（大多数软件无法高效利用数百个核心）

• 低核心数、高频率CPU：延迟低、响应快，适合“头节点”角色（负责编排调度、优化GPU利用率）

实际部署中，超大规模云厂商倾向于采用“头节点+大规模计算节点”的分层架构：前者负责低延迟的编排控制，后者负责高吞吐量的并行执行。

这意味着，能提供宽泛SKU组合（覆盖不同核心数、频率和功耗档位）的厂商，比只押注单一“最强”配置的厂商更有竞争力。

瑞银还指出，超大规模云厂商的采购决策核心指标不是峰值性能，而是每瓦特可处理的事务数（transactions per watt），内存配置是首要设计变量。

云端还是边缘？一个悬而未决的变量

分析师另外提出了一个值得关注的不确定因素：云端与边缘的计算分工。

早期智能体部署几乎完全依赖云端，但越来越多的系统设计开始将计算推向本地设备——5到10个并行任务可以直接在本地文件和数据上运行，既减少了延迟，又节省了云端算力成本。

瑞银援引专家估算：本地执行的扩展，可能将云端智能体工作负载所需的CPU容量减少约25%。

这意味着，智能体AI对数据中心CPU的拉动倍数，最终可能从5-8倍压缩至约4倍。但与此同时，PC端的CPU需求将被同步拉升，AMD和英特尔均将受益。

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据追风交易台，摩根大通大宗商品研究团队最新报告指出，自伊朗战争爆发以来，美国零售汽油价格累计涨幅已超过42%，在全球主要经济体中仅次于东南亚部分国家，跻身全球涨幅最高的地区之列。这一结果与外界普遍认为美国能源自给能力较强、受中东局势影响有限的预期形成鲜明反差。

这场冲击并不止于汽油。报告显示，在柴油、航空燃油、石脑油及燃料油等多个精炼油品类别上，美国的价格涨幅同样位居全球前列——在航空燃油、石脑油和燃料油三个品类中，美国甚至已成为全球涨幅最大的地区。能源价格的全面攀升，正对美国消费者和企业成本形成持续压力。

东南亚首当其冲，美国意外跻身重灾区

报告援引新加坡外长对此次冲突的定性——"一场亚洲危机"——指出最直接的实物供应冲击集中在东南亚地区，原因在于该地区高度依赖途经中东的油品流通。

数据印证了这一判断。自战争爆发至4月27日，东南亚零售汽油价格累计上涨约37%，缅甸、马来西亚、巴基斯坦、菲律宾等国涨幅尤为突出。然而，美国以逾42%的涨幅反超东南亚整体水平，在全球排名中仅落后于少数亚洲国家，令市场深感意外。

相比之下，欧洲主要经济体的汽油价格涨幅则相对温和。英国、法国、德国等国的涨幅明显低于美国，俄罗斯、印度的涨幅则处于全球最低区间。

多品类油品价格，美国全面承压

美国所受冲击并非局限于汽油单一品类，而是在精炼油品市场呈现出系统性的价格压力。

在柴油方面，美国涨幅仅次于亚洲和大洋洲，位居全球第二梯队前列。在航空燃油、石脑油和燃料油三个品类上，美国的价格涨幅已超越亚洲，跃升为全球最高。液化石油气（LPG）方面，亚洲涨幅居首，美国紧随其后，同样显著高于欧洲。上述数据来自摩根大通大宗商品研究团队对2月27日至4月27日期间各地区价格变动的系统追踪

"同一枚硬币的两面"：亚美两地共振逻辑

摩根大通在报告标题中将亚洲与美洲定性为"同一枚硬币的两面"，揭示了两个地区在此次冲击中看似不同、实则同源的传导机制。

亚洲价格飙升的逻辑较为直接：中东供应中断直接切断了该地区的原油和成品油进口通道，供给侧冲击立竿见影。

美国价格异常攀升的背后，则折射出全球精炼油品市场的高度一体化——中东局势收紧全球供应后，美国国内市场同样难以独善其身，尤其是在炼油产能利用率、成品油出口流向及国际套利机制等多重因素的共同作用下，价格压力通过市场渠道迅速向美国传导。

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5月5日美股盘后，Lumentum发布2026财年第三季度业绩，营收同比翻近一番，利润率大幅扩张，四季度指引亦全面超越市场预期。具体财务数据：

• 当季净营收达8.084亿美元，同比增长90%，但微低于分析师共识预期8.10亿美元。
• 公司GAAP毛利率升至44.2%，非GAAP毛利率达到47.9%；非GAAP经营利润率达到32.2%，较上季度提升700个基点，较去年同期提升2140个基点。
• 非GAAP摊薄每股收益为2.37美元，高于共识预期的2.27美元，亦大幅优于上年同期的0.57美元。
• 展望下一季度，公司预计营收介于9.60亿至10.10亿美元，非GAAP每股收益介于2.85至3.05美元，高于市场预期。

CEO Michael Hurlston强调，相比营收增长，近期更值得关注的是利润率扩张，背后来自运营效率、定价纪律和产品组合改善。

他同时表示，随着共封装光学（CPO）和光学电路交换机（OCS）两大核心增长引擎逐步发力，公司盈利能力将进一步提升。

尽管财报、指引皆强劲，但Lumentum股价在盘后仍一度下跌约5%，随后跌幅收窄至3.46%。

在AI数据中心需求推动下，公司股价今年以来已大涨约170%，分析认为市场预期极高，轻微的营收“差一点”也容易触发获利了结。

此外该公司资产负债表显示，长期债务的流动部分从上一季度的1060万美元飙升至32.4亿美元，主要原因是2026年3月发行可转换优先股所得款项。股价下跌表明投资者担忧债务结构，以及近期产品组合优化带来的利润率提升能否持续。

Lumentum第三财季各项核心财务指标均呈现大幅改善。

Lumentum本季度GAAP净利润为1.442亿美元，摊薄每股收益1.50美元；去年同期则为GAAP净亏损4410万美元，每股亏损0.64美元。

非GAAP口径下，公司净利润为2.257亿美元，摊薄每股收益2.37美元；去年同期非GAAP净利润为4090万美元，每股收益0.57美元。

财务主管Wajid Ali将此归功于几个关键因素：

大部分产品线的制造利用率提高、部分产品的提价，以及有利的产品组合。

随着高毛利的数据中心激光芯片出货量激增，加上公司果断砍掉了低利润率的非核心产品线，盈利能力实现了质的飞跃。

Lumentum总裁兼CEO Michael Hurlston强调：

对于我们正在面临最大产能限制的领域，我们已经实施了提价，并且在继续考虑提价。

产品结构实现强劲增长

从产品结构看，Lumentum本季度两大业务均实现强劲增长：

• 元器件业务营收为5.333亿美元，占总营收的66%，同比增长77.3%；
• 系统业务营收为2.751亿美元，同比增长121.1%。

系统业务增长的最大驱动来自云端收发器，该产品线季度环比增长超40%，主要得益于泰国扩产带来的制造产能释放。

Hurlston表示，公司即将在第四财季启动1.6T速率收发器的批量出货，部分产品将采用内部自产的连续波（CW）激光器。

Hurlston披露，下一季度的指引中，约20%的模块将使用自产CW激光器，并预计这一比例将随时间推移持续提升，带来相应的利润率改善。

管理层同时承认，收发器业务的整体利润率仍低于行业同类竞争对手，但强调1.6T产品的毛利率结构"明确优于"800G产品，转型将推动盈利水平进一步抬升。

对于外部CW激光器的采购紧张问题，Hurlston表示，这正是加速推进内部供给的直接动因，公司晶圆厂已相应调整产能配置以优先保障CW激光器的内部供应。

伴随着超大规模数据中心耗尽了单个建筑的电力和空间限制，分布式架构正在成为主流。跨地域的数据中心链接需求，直接引爆了Lumentum的“跨计算域扩展（Scale-across）”产品组合。

在谈及核心的EML（电吸收调制激光器）和泵浦激光器等组件时，Lumentum总裁兼首席执行官Michael Hurlston描绘了当下的疯狂抢货潮：

供需失衡的情况可能比我们在上次电话会议上报告的还要严重，缺口大概在30%以上。

Hurlston在电话会中坦言：

在可预见的未来，这些组件实际上已经处于售罄状态。我们今天还在与重要客户交谈，他们希望大幅增加需求并从我们这里获得产能，但我们根本无法提供服务。

这种极度的供不应求甚至让Lumentum在客户面前拥有了“生杀大权”。在泵浦激光器（Pump lasers）领域，Hurlston表示这是一种“有些出乎意料、突然袭击”的短缺：

我们的出货量远远低于需求，我们不得不做出选择来决定支持谁。我们试图尽可能公平合理，但我们正在被迫选择如何分配我们的泵浦需求。

据管理层透露，窄线宽激光器组件的出货量已连续九个季度增长，同比激增超120%，而泵浦激光器出货量同比增长80%。

为了应对这种局面，公司正在与主要客户积极谈判以达成长期协议（LTA），甚至要求客户以预付款或“照付不议（take or pay）”的形式来分担庞大的资本支出。

面对光路交换机（OCS）和共封装光学（CPO）这些下一代AI网络核心技术，Lumentum正在下重注。

电话会上透露，其超大功率激光芯片的制造产能爬坡正在按计划进行，预计将在2027年上半年完成价值数亿美元的采购订单。而在CPO这一公司最大的单一增长引擎上，Hurlston更是画出了一张巨大的蓝图：

我们将面临CPO供需的巨大失衡……如果我们执行得当，这将带来超过50亿美元的增量营收机会。

为了消化这种未来预期，Lumentum在3月中旬宣布收购位于北卡罗来纳州格林斯博罗的第五个磷化铟晶圆厂。不过，管理层也为市场打了预防针：

这座承载着庞大产能期望的新工厂，要到2028年才会投产，我们距离格林斯博罗工厂做出重大贡献还有大约六个季度的时间。

Lumentum对第四财季给出的指引显著高于市场预期：

• 营收：9.60亿至10.10亿美元；
• 非GAAP经营利润率：35.0%至36.0%；
• 非GAAP摊薄每股收益：2.85至3.05美元。

按指引中值计算，营收约为9.85亿美元，较第三财季继续增长约22%；非GAAP每股收益中值为2.95美元，也较本季度2.37美元进一步提升。

市场此前对四季度营收预期大约在9.13亿至9.17亿美元区间，每股收益预期大约在2.59至2.69美元区间。公司指引区间高于市场预期，说明订单能见度和需求强度仍然较高。

管理层还强调，随着共封装光学（CPO）和光路交换（OCS）等关键增长驱动因素开始释放，公司盈利能力有望继续提升。这些技术被视为下一代AI数据中心光互联架构的重要方向。

Lumentum强劲的业绩和指引获得多家机构分析师正面回应。

花旗集团将目标价上调至1100美元，Loop Capital上调至1400美元，瑞穗上调至930美元。

目前，该股共有12家机构给予"买入"评级，7家给予"持有"，共识评级为"适度买入"，平均目标价为812.71美元。

不过，分析师亦注意到估值与股价波动风险并存。该股市盈率约为305倍，而过去一年累计涨幅约达1444%。

分析人士指出，在如此高估值水平下，任何业绩执行或指引层面的偏差，均可能引发剧烈股价波动。

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伊朗冲突爆发以来，美债收益率持续攀升，30年期美债收益率累计上行35个基点，通胀预期升温与实际利率走高形成双重压力。美国3月CPI同比升至3.3%，创两年新高，与此同时，市场对美联储今年加息的预期正在升温，令债券多头承压。

隔夜，美国国债收益率小幅下行但压力未有根本缓解，30年期美债收益率下跌3个基点，但仍在5%关口附近徘徊；2年期收益率仅下跌1个基点。

围绕5%能否守住，市场已形成明显分歧。部分分析人士认为，技术面上反复测试同一关口往往预示突破在即；另一些人则坚持认为，经济下行风险将为债券提供支撑。与此同时，前财长Steven Mnuchin坦言，美国债务融资问题没有"打破玻璃"式的应急方案，但他也不认为会出现某天突然无法为债务融资的极端情形。

5%曾是可靠的买入信号，技术面暗示突破风险上升

自2022年底以来，每当30年期美债收益率触及或略超5%，随后往往迎来收益率的快速回落，债券价格随之反弹。无论是通过iShares 20+年期美债ETF（TLT）、Direxion每日20+年期美债3倍做多ETF（TMF），还是直接在期货市场操作，押注长债反弹的交易者均能获得可观回报。

这一规律在过去数年间多次得到验证，令5%逐渐在市场心理上形成一道"天花板"。ETF行业资深人士Matt Tuttle表示，他"不反对"在当前点位建立Direxion杠杆美债ETF的多头仓位。

然而，Against All Odds Research的Jason Perz对上述逻辑提出警告。他在近期发布的文章中指出，市场普遍将5%视为收益率无法突破的铁顶，这一判断本身就是危险所在。

"技术分析中最简单的真理之一是：一个关口被测试的次数越多，被突破的可能性就越大，"Perz写道。他认为，交易者因反复看到5%附近的反弹而形成路径依赖，恰恰是潜在错误的根源。

目前，市场对美联储政策路径的预期已发生明显转变——自2023年夏季最后一次加息、2024年12月最后一次降息以来，加息重新进入讨论视野，这从根本上改变了债券多头的宏观背景。

多头支撑：经济下行或为债券托底

FHN Financial宏观策略师Will Compernolle持相对乐观立场。

他表示，即便通胀数据有所升温，市场逢低买入债券的本能依然强烈。更重要的是，他认为伊朗冲突若持续拖延，能源价格高企将最终对美国经济造成实质性拖累。

"我不认为10年期或30年期美债会从当前水平进一步走低（价格下跌、收益率上行），"Compernolle对MarketWatch表示。他警告，投资者因能源期货价格从峰值回落而产生的自满情绪，可能低估了前方的经济风险。

值得注意的是，伊朗冲突爆发以来，日本30年期国债收益率同期上行约39个基点，涨幅甚至略超美债，显示本轮债市压力具有全球性特征。

财政隐忧：没有"打破玻璃"的应急方案

债券市场的深层焦虑，来自对美国财政可持续性的长期担忧。前财长Henry Paulson曾在4月警告，美国需要为国债市场需求崩塌准备应急预案。

对此，特朗普第一任期财长、Liberty Strategic Capital创始人Steven Mnuchin在接受彭博电视采访时直言："很遗憾，我认为不存在所谓'打破玻璃'的解决方案。"

不过，Mnuchin同时表示，他并不预期会出现"某天一觉醒来就无法为债务融资"的决定性危机时刻。他指出，30年期收益率接近5%，既反映了伊朗战争带来的通胀不确定性，也体现了美国长期融资成本的上升。他还提到，疫情时代"将万亿美元级支出正常化"，削减强制性支出最终需要两党共同支持。

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5月5日，据科技媒体The Information报道，知情人士透露，Meta正在开发一款面向消费者的AI代理产品，内部代号"Hatch"，目标是在6月底前完成内部测试。公司还计划将一款独立的AI购物代理工具整合进Instagram，并争取在今年第四季度前上线。

报道称，上述布局是首席执行官马克·扎克伯格（Mark Zuckerberg）力推AI代理战略的直接体现。他上周在公司季度财报电话会议上表示，Meta的目标是"打造能够理解用户目标、并日夜不停帮助用户实现这些目标的代理"。

与此同时，Meta宣布将今年AI基础设施资本支出上调至最高1450亿美元。Instagram购物代理的推出，被内部视为与TikTok Shop正面竞争的重要筹码。

Hatch：从OpenClaw到自研代理

报道称，Hatch的开发灵感直接来源于OpenClaw——一款因其构建自主AI代理的能力而在技术圈迅速走红的工具。扎克伯格曾试图收购OpenClaw，但据其创始人Peter Steinberg在一档播客中透露，该工具最终于今年2月被OpenAI收购，Meta的收购尝试未能成功。

在此背景下，Meta转而自主研发功能类似的消费级代理产品。据报道，知情人士介绍，Hatch目前由Anthropic的Claude Opus 4.6和Claude Sonnet 4.6模型驱动，但正式上线后将切换至Meta自研的最新AI模型Muse Spark。

为测试Hatch的实际能力，Meta专门搭建了"沙盒"网络环境，模拟DoorDash、Etsy、Reddit、Yelp和Outlook等真实网站，供代理在受控条件下进行训练和测试。

扎克伯格在财报电话会上也坦承了将OpenClaw类工具推向Meta数十亿用户所面临的技术挑战，包括对大规模基础设施的高度依赖，以及如何确保产品足够简单易用——OpenClaw目前对大多数非技术用户而言仍过于复杂。

能力迭代：主动性、记忆与工具调用

Meta目前正在多个维度上加速提升Hatch的核心能力。

据报道，知情人士介绍，公司正着力增强Hatch的主动决策能力，使其能够在适当时机自主采取行动，而非被动等待用户指令。

与此同时，Meta正在扩大模型的上下文处理窗口，并强化其跨对话记忆能力，使代理能够在不同会话中持续记住用户的相关信息。此外，公司还在优化代理的回复方式，以及其选择和调用外部工具的逻辑。

值得注意的是，Meta内部已有一款供员工使用的AI代理MyClaw，用于访问工作文件、汇总公司内部论坛帖子及获取技术建议。

不过，据The Information此前报道，MyClaw近期在Meta内部触发了一次重大安全警报——一名员工遵循了该代理给出的错误建议，导致敏感的公司及用户数据被未经授权的员工访问。这一事件凸显了AI代理在可靠性方面仍面临的现实挑战。

Instagram购物代理：直击TikTok Shop

在消费端，Meta的另一条战线是将AI购物代理深度嵌入Instagram。

据报道，知情人士透露，该工具的核心功能包括：用户可直接点击Instagram Reels或信息流中的商品，查看详细信息，跳转至外部网页，并在平台内完成购买，全程无需离开应用。

这一功能将建立在Meta今年3月已发布的AI购物体验升级之上，后者包括通过AI呈现更丰富的商品信息，以及允许用户直接点击广告完成购买的新结账流程。

知情人士还透露，Meta希望借助这一工具加大对TikTok Shop的竞争压力。TikTok Shop凭借短视频与电商的深度融合，已在社交电商领域建立起显著优势，而Meta此举意在以Instagram的庞大用户基础和AI能力予以反制。

在更广泛的竞争格局中，谷歌今年1月推出了包含AI购物代理功能的Gemini Enterprise for Customer Experience，支持商品推荐、购物车构建及用户授权后的自动结账；亚马逊则提供AI购物助手Rufus，帮助用户追踪价格、研究和购买商品。

分析指出，Hatch和Instagram购物代理的推进，是Meta在AI领域大规模资本投入寻求商业回报的缩影。扎克伯格将AI代理定位为"个人超级智能"愿景的核心，并在财报会上将其描述为帮助用户实现目标的全天候工具。

随着Meta将今年AI基础设施资本支出上限提升至1450亿美元，市场对其AI投资何时转化为实质性营收的关注也在持续升温。

Hatch能否在技术复杂性与大众可用性之间找到平衡，Instagram购物代理能否有效撬动社交电商市场，将是检验这一战略成色的关键指标。

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过去一周，亚马逊、谷歌、Meta、微软、甲骨文五家超大规模科技公司（合计市值逾12万亿美元）相继发布一季度财报，无一例外地上调了资本支出计划。

摩根士丹利首席跨资产策略师Andrew Sheets随即更新预测，将五大科技巨头2026年合计资本支出预测上调至8000亿美元，2027年进一步升至逾1.1万亿美元。

Sheets写道：

我们预测2026年超大规模科技公司资本支出约为8000亿美元，这几乎是2025年支出的两倍，是2024年的三倍。明年，我的同事估计美国超大规模科技公司资本支出可能达到1.1万亿美元。

数字足够震撼，但问题也随之而来。

钱从哪里来？答案是借

过去多年，这些科技巨头凭借“轻资产”商业模式积累了大量自由现金流。但如今，局面已经悄然逆转。

亚马逊和Meta的自由现金流数据显示，两家公司均已接近或跌入负值区间。

这意味着什么？简单说：钱不够用了，只能借。

尤其是在这些公司还要维持股票回购和股息的前提下，新增资本支出几乎只能靠发债来支撑。

摩根士丹利预计，2026年美国投资级（IG）债券市场将迎来历史上最繁忙的一年：

• 总发行量约2.25万亿美元，同比增长25%
• 净供给约1万亿美元，同比增长57%

其中，科技行业今年已贡献了18%的美国投资级债券供给——这是该行业有史以来占比最高的一年，是2025年同期的两倍。

驱动这一切的核心逻辑，摩根士丹利用四个字概括：“AI资本支出驱动供给（AI Capex Driving Supply）。”

债市已出现疲态

市场不是没有感觉到。

在经历了3000亿美元的AI债务狂潮之后，投资者开始显现疲态。

最直观的例子：Meta上周发行一笔最高250亿美元的投资级债券，峰值订单簿约960亿美元。这个数字看起来不小，但与去年10月同一发行人300亿美元债券吸引的1250亿美元需求相比，明显缩水。

更值得关注的细节：

• 一家与软银集团相关的发行人，因需求不足，被迫提高发行收益率才完成融资
• 投资者开始要求更强的保护条款——包括由谷歌母公司Alphabet提供"背书"（backstop），即在租户违约时保证数据中心租金照付
• 部分投资者已直接拒绝某些交易。一位投资者告诉彭博社，他们放弃了一笔Oracle密歇根州数据中心140亿美元的债券，原因之一是债券含有赎回条款，对债权人不利

PGIM固定收益全球债券主管Robert Tipp表示：

归根结底，这些公司正在大量出售债务，他们将不得不付出更高的代价来借钱。市场在企业利差大幅收窄至历史低位之后，正面临一堵忧虑之墙。

摩根大通投资级债务资本市场全球联席主管John Servidea则说：

我们正在看到，对于这些融资，不同投资者重视什么，他们如何评估风险和回报。我们看到这些交易需求相当旺盛，但随着供给增加，我们预计交易条款和结构将持续演变。

银行“快撑不住了”

债券市场的疲态，只是冰山一角。更深层的压力，正在银行体系内部积聚。

据英国《金融时报》5月3日报道，摩根大通、摩根士丹利、三井住友银行（SMBC）等主要贷款机构，正在积极寻找将数据中心相关债务风险分散给更广泛投资者的方法，以释放资产负债表空间。

Man Group信用风险共担业务联席主管Matthew Moniot直言：

我们谈论的规模……远超我们以往的任何想象。银行很快就会不堪重负。

一个具体案例说明了问题的严峻程度：摩根大通和三菱日联（MUFG）等银行，花了超过六个月时间，试图将一笔与Oracle德克萨斯州和威斯康星州数据中心项目相关的380亿美元建设债务分销出去。结果是——需求不足，部分银行不得不折价出售，将这批贷款甩给非银行贷款机构。

380亿美元，单笔项目，六个月卖不掉。

这背后是银行内部风险限额的硬约束——对单一借款人或单一行业的敞口一旦触顶，银行就无法为新项目融资。

Moniot说：

如果我是一家银行的首席风险官，面对银行家们提出的针对单个项目的数十亿美元授信申请，我会追问他们如何将这些风险分销出去。

为了解决这个问题，银行开始探索“重大风险转移”（SRT）工具——将高度集中的单笔数据中心贷款切割，把风险最高的部分转移出表，卖给私募信贷基金、保险公司等投资者。

律师事务所Linklaters的David Lucking表示：

银行通常仍会保留一定比例的敞口。SRT投资者希望确认银行仍有一点利益绑定。

Cheyne Capital投资组合经理Frank Benhamou则指出，数据中心相关SRT与传统产品有本质区别：

运营商数量有限，极度集中，且存在显著的建设风险。你自然要求为此获得更高的回报。

高盛警告：投资级债市正在“股票化”

这场AI债务浪潮，也正在改变整个投资级债券市场的结构。

高盛投资级债券策略师Amanda Lynam指出，2026年以来美国投资级债券发行量已创历史同期最强开局——截至4月20日，发行规模达7940亿美元，年化后与摩根士丹利2.25万亿美元的全年预测基本吻合。

但更值得关注的是结构变化。

高盛投资级债券交易员Jeffrey Papai在近期报告中写道，在过去一年发行投资级债券的660家发行人中，仅11家就贡献了约25%的久期调整后发行量。其中，4家超大规模科技公司（Meta、亚马逊、甲骨文、谷歌）加上4笔大型数据中心融资，合计占到总久期加权发行量的近20%。

做个对比就知道这有多极端：甲骨文（ORCL）现在是投资级指数中风险调整后规模最大的单一发行人；Meta在不到一年时间里，从投资级指数第51大发行人跃升至第8位。

上周Meta单笔250亿美元债券，或最大单笔数据中心融资交易（RPLDCI），其久期加权规模接近波音（BA）全部未偿债券的总量，甚至超过福特（F）或通用汽车（GM）所有未偿债券的总和。

高盛因此发出警告：

"我们现在面对的是一个越来越向AI建设高度集中的市场，这与股票市场类似，但以一种更为负凸性的方式呈现——因为固定收益根本没有上行空间。"

换句话说：股票押注AI，涨了能赚；债券押注AI，能拿到利息，但一旦出问题，损失是实打实的。

钱不够用，就去全球借

面对美国投资级债券市场的容量上限（单一发行人占比通常不超过2-3%），科技巨头已开始向全球市场寻求融资。

高盛数据显示，超大规模科技公司自2024年以来，欧元、英镑、瑞士法郎计价债券的发行量显著上升。

本文截稿时，谷歌母公司Alphabet刚刚启动了一笔至少90亿欧元的欧元债券发行，同时还开启了一笔加元债券销售——均创下各自市场的新纪录。

Meta则采取了另一种路径：通过设立表外特殊目的载体（SPV）来分摊债务压力。继去年与Blue Owl合作完成270亿美元"Beignet项目"为路易斯安那州数据中心融资后，Meta正在与摩根士丹利和摩根大通合作推进130亿美元的"Sopaipilla项目"，为其德克萨斯州埃尔帕索数据中心融资。

这种结构的本质，是把债务尽可能分散到更多方手中。

摩根士丹利：AI泡沫何时崩？看四个信号

随着整个AI超级周期越来越依赖债务市场的顺畅运转，摩根士丹利列出了四个可能触发信用利差飙升、导致AI“纸牌屋”倒塌的预警信号：

1. 债务增速超过盈利增速
2. 杠杆融资市场增速快于高质量信用市场
3. 并购活动超出长期趋势水平
4. 私募股权支持的交易加速、股权出资比例下降

还有一个更直观的市场信号值得关注：在上周美股收于历史高位、多只"科技七巨头"股价大涨的同一天，Meta的信用违约互换（CDS）利差却创下历史新高，且每天都在走阔。

股价创新高，CDS创新高——这两件事同时发生，本身就是一个值得深思的信号。

摩根士丹利最终给出一个简洁但分量十足的结论：

信贷市场正在为AI建设提供融资。

言下之意：一旦信贷市场关门，AI超级周期就此终结。

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据新华社报道，美东时间5日傍晚，特朗普在社交媒体上发文宣布了这一决定。此举距离美国海军派遣两艘导弹驱逐舰进入波斯湾并启动该计划仅过去一天。

特朗普表示，美方与伊朗代表在达成全面最终协议方面已取得“巨大进展”。他指出，暂停护航行动是应巴基斯坦及其他国家的要求做出的，巴基斯坦目前正协助斡旋华盛顿与德黑兰之间的谈判。不过他强调，美国对进出伊朗港口船只的封锁将继续“全面生效”。

这一政策微调出现之际，旨在疏导海峡交通的军事行动在启动首日便引发了剧烈的武装冲突，且初步数据显示，美国短暂的军事干预未能实质性提振商业航运流量，首日仅六艘船只通过。

分析人士指出，物理损害风险与声誉风险持续阻碍航运业重返该海域。在缺乏明确安全保障的情况下，即使有军事力量介入，恢复市场与保险商的信心依然是缓解当前能源贸易危机的核心难题。

护航成效受限，首日仅6艘船只通过

“自由计划”原本被美国政府定性为一项人道主义举措，旨在恢复能源和其他物资的流动，但该行动却未能打消航运公司的安全顾虑，并在周一引发了新一轮暴力冲突。据报道，伊朗向该区域发射了巡航导弹，并出动无人机和武装小艇攻击民用船只。

据标普全球市场财智的统计数据显示，在该项美国新倡议实施的首日（即周一），仅有6艘船只成功穿越海峡。进入周二，通航情况进一步萎缩，截至周二下午，仅有一艘船只通过了该水域。

而在战争爆发前，该水道每日约有130艘船只通行。

大宗商品和航运数据公司Kpler高级分析师Naveen Das表示，这一新举措并未实质性改变任何现状，航运业目前依然缺乏承担重返该海域风险的意愿。

他指出，除了船员伤亡和船只受损的物理风险外，成为“首批吃螃蟹者”一旦遇袭，将面临巨大的声誉风险。值得注意的是，部分关联伊朗的船只仍在通行，数据显示，一艘载有12.9万桶液化气、受美国制裁的油轮Nooh Gas于周一驶过海峡。

战略工具见顶，美国面临施压瓶颈

此次海上行动标志着美伊冲突模式的转变。在经历了长达40天的轰炸行动后，美国于4月对伊朗港口实施封锁，切断了其关键的石油收入。

哈德逊研究所高级研究员、前美国海军高级官员Bryan Clark指出，美国已经采取了最高级别的升级措施，包括打击伊朗领导层和武器设施，但未能迫使对方退让，目前美国政府在迫使伊朗就范方面已缺乏更多工具，只能试图恢复航运。

尽管美国参谋长联席会议主席Dan Caine将军强调，商业船只将能在海空域“看到、听到并感受到”美国的战斗力，但当前的环境与上世纪80年代“袭船战”时期大不相同。当时美国海军曾为海湾船只护航，但其规模是目前的近两倍，而如今伊朗已拥有大量廉价单向攻击无人机和由快艇组成的“蚊子舰队”。

英国皇家联合三军研究所军事科学主任、前英国国防部官员Matthew Savill总结称，控制海峡并非单纯的军事力量问题，它更是一个关乎市场信心、保险商信心以及民用航运信心的问题。对于商业运营商而言，新过境计划应如何运作的不确定性仍是主要的威慑因素。

尽管特朗普释放了通过谈判解决冲突的积极信号，但美国政府高层也坦言，由于伊朗内部的分歧，谈判仍面临诸多挑战。目前，美国与伊朗之间脆弱的停火协议正面临严峻考验。

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据彭博社周三报道，与美联储利率决议挂钩的利率互换合约目前显示，美联储在明年4月前先加息再降息的概率已超过50%。

与此同时，越来越多的交易员正在加码建仓，对冲年底前加息概率进一步上升的风险。这一市场转变发生在美联储内部对利率前景分歧日益加深之际，而特朗普力推降息的背景下，沃什即将正式接掌美联储。

市场情绪的转向对固定收益资产构成直接压力。现金市场同样出现看空信号——摩根大通客户调查显示，投资者上周持续增加空头头寸，从此前的中性立场转向净空头。30年期美国国债收益率目前徘徊在5%附近，此前已在今年内首次突破这一关键水平。

劳动力市场趋稳，通胀风险跃升为核心关切

上述押注在与隔夜融资担保利率（SOFR）挂钩的期货和期权市场中均有所体现，并在周五美国就业报告公布前持续升温。市场普遍预期，就业数据将显示劳动力市场正在趋于稳定。

Evercore ISI高级经济学家Marco Casiraghi与分析师Gang Lyu在研究报告中写道："劳动力市场趋稳将使美联储得以将注意力集中于应对油价带来的通胀冲击，直至局势明朗，再考虑重启降息。"两人同时指出，其基准情景是，当前的地缘冲突可能推迟但不会从根本上阻断降息进程。

LPL Financial首席固定收益策略师Lawrence Gillum表示，今年降息的可能性虽然仍存，但随着伊朗冲突持续，概率正在下降。"毫无疑问，Warsh前路艰难，"他说。

SOFR期货承压，加息预期向2027年延伸

在互换市场，降息预期已被推迟至2028年初，2028年3月联邦基金利率互换合约的定价较当前有效联邦基金利率低8个基点。

SOFR期货市场的压力主要集中在2027年6月合约，该合约在过去数周大幅跑输，原因在于交易员此前并未将加息可能性纳入约一年后的定价区间。这一走势导致2026-2027-2028年6月SOFR蝶式价差大幅走阔至周期高点。

Wellington Management投资组合经理Brij Khurana表示，"美国收益率曲线前端尚未充分消化未来六至十二个月可能出现加息周期的预期"，并指出"美国市场迄今仍不愿正视加息周期可能到来，这一点颇为引人注目"。

在SOFR期权市场，押注年底前加息溢价进一步扩大的头寸于本周一和周二被大规模买入。CME周二公布的期货市场数据显示，2026年6月SOFR期货出现平仓迹象，同时有资金流入10年期国债期货，表明交易员正将空头头寸向2027年进一步延伸——彼处正是加息定价的峰值区域。

加息门槛仍高，市场分歧持续

尽管加息押注升温，部分市场人士对实际加息的可能性仍持审慎态度。LPL Financial的Gillum表示，"我们仍然认为，加息的门槛远高于维持利率不变的门槛。"

当前市场的核心矛盾在于：一方面，特朗普政府持续施压要求降息，沃什接任后的政策取向尚待观察；另一方面，通胀压力与地缘政治风险正促使交易员为更鹰派的政策路径定价。这一分歧预计将在就业数据公布及沃什正式就任后进一步明朗。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

智能体AI引爆需求，AMD预期服务器CPU市场翻倍。

5月5日美股盘后，AMD公布2026财年第一季度业绩，营收达创纪录的103亿美元，同比增长38%，超出指引上限。毛利率升至55%，EPS同比增长43%至1.37美元，自由现金流翻了三倍多，达到创纪录的26亿美元。

第二季度营收预计约为112亿美元，同比增长约46%，高于市场预期。AMD董事长兼CEO苏姿丰（Lisa Su）在开场时给这组强劲的数据定下了基调：

这些结果标志着我们增长轨迹的明显拐点和我们业务的结构性转变。数据中心现在是我们收入和盈利增长的主要驱动力。

智能体AI引爆需求，服务器CPU市场预期翻倍

市场最为关注的增量信息来自于AMD对总体潜在市场（TAM）的大幅上调。

去年11月，AMD曾预计服务器CPU市场未来三到五年的年复合增长率（CAGR）约为18%。但在本次电话会上，这一预期被直接翻倍。

AMD董事长兼CEO苏姿丰预计服务器CPU的总潜在市场（TAM）将以每年超过35%的速度增长，到2030年将超过1200亿美元。苏姿丰指出：

随着推理和代理式AI工作负载规模扩张，所需的CPU算力远超此前预期——这些任务除依赖GPU和加速器外，还需要大量CPU用于任务编排、数据移动和并行执行。

苏姿丰在电话会议上表示，公司将CPU需求来源划分为三类：通用计算、作为GPU头节点的CPU，以及服务代理式AI工作流的CPU。其中，增速最快的是第三类。

她指出，在AI基础设施部署中，CPU与GPU的比例正在从过去的1比4或1比8向接近1比1转变，在某些高密度代理场景下，CPU数量甚至可能超过GPU。苏姿丰表示：

以前，CPU主要作为GPU的宿主节点存在。现在，客户在规划加速器采购的同时，也在同步规划CPU的长期容量。

华尔街见闻提及，此前英特尔Q1电话会上，CEO陈立武也曾表示，过去CPU与GPU的比例是1比8，现在是1比4，并且正在向1比1，甚至更好的方向发展。

这种结构性变化直接体现在了AMD订单增速上。第一季度，AMD服务器CPU营收同比大增超50%。

公司预计，第二季度服务器CPU营收的同比增速将超过70%，且这种强劲的增长势头将持续到2026年下半年乃至2027年。

数据中心AI业务加速，MI450出货下半年启动

在Instinct GPU方面，AMD披露了极具冲击力的客户进展。公司不仅与OpenAI继续保持深度合作，还拿下了Meta的超级大单。

目前，AMD已开始向核心客户送样MI450系列GPU，并计划在三季度启动初步量产，四季度显著放量。苏姿丰透露：

一个关键的例子是我们与Meta扩大了战略合作伙伴关系，将部署高达6吉瓦的AMD Instinct GPU，跨越多个产品世代。

该协议包括基于MI450架构的定制GPU，专为Meta的下一代AI工作负载共同设计，预计下半年开始出货。

基于这些长期的超级订单，AMD给出了极高的远期业绩指引：

随着这种可见性的扩大，我们有强烈且不断增加的信心，能够在2027年实现数百亿美元的年度数据中心AI收入，并在未来几年超越我们长期设定的80%以上的增长目标。

苏姿丰补充道，除了AI大厂，越来越多的新合作伙伴正在将生产型AI工作负载部署在Instinct上，目前MI450系列GPU的客户预测已经超出了公司的初始计划。

在软件层面，AMD表示持续加大ROCm投入，扩大对谷歌Gemma 4、千问、Kimi等主流开源模型的零日支持，并借助基于AI的编码工作流加快开发节奏。

面对分析师对ARM架构服务器CPU竞争加剧及x86对手供应改善的追问，苏姿丰表示，不同架构产品将在市场中并存，大型云服务商会根据工作负载特性，混合使用x86与ARM方案。

她强调，AMD的差异化优势在于拥有覆盖吞吐量优化、能效优化、成本优化及AI基础设施优化的完整CPU产品矩阵，其中包括即将推出的首款专为AI基础设施打造的EPYC CPU"Verano"。

在供应链方面，苏姿丰坦承供应链整体偏紧，但表示公司与晶圆及后端封装合作伙伴已建立深度合作关系，正积极扩大产能。

AMD第六代EPYC Venice系列处理器基于Zen 6架构和2纳米制程打造，计划于今年晚些时候推出，目前客户验证和平台导入进展领先于历代新品同期水平。苏姿丰表示：

供应链确实存在压力，但我们擅长于此。随着客户不断向我们提出更多需求，我们也在持续获得更多供应。更重要的是，我们现在已经在与客户讨论2027年乃至2028年的CPU需求，这让我们可以更好地提前规划。

内存成本通胀来袭，下半年PC与游戏业务面临逆风

尽管数据中心业务一路狂飙，但管理层客观指出了消费端市场面临的供应链通胀压力。

第一季度，包含PC业务在内的客户机与游戏总营收同比增长23%至3.6亿美元。但管理层对下半年的消费端预期保持谨慎。苏姿丰表示：

我们正计划下半年PC出货量会有所下降，原因是更高的内存和组件成本。

首席财务官Jean Hu也给出了具体预警：

我们现在预计下半年的游戏营收将比上半年下降20%以上。

在随后的问答环节中，针对分析师关于内存价格上涨是否会带来双重影响的提问，苏姿丰坦言：

这是一个供应紧张的内存环境……在供应紧张的时期，我们确实看到了内存端的一些成本增加。我们都在应对这个问题。

但她强调，AMD已经与内存供应商建立了非常深厚的合作伙伴关系，确保了足够的供应来满足甚至超越现有目标。

同时，在服务器CPU方面，尽管成本上升导致了部分产品涨价，但公司目前的战略重点依然是出货量，她说：

我们的目标是运送更多的量，多得多的数量。

AMD 2026年第一季度电话会议实录，全文翻译如下（AI工具辅助）：

主持人

欢迎参加AMD 2026年第一季度财报电话会议。现在将会议移交给财务战略与投资者关系副总裁马修·拉姆齐（Matthew Ramsay）。马特，请开始。

马修·拉姆齐

感谢各位参加AMD 2026年第一季度财务业绩电话会议。目前，各位应已有机会查阅我们的业绩新闻稿及配套幻灯片，相关材料可在amd.com投资者关系页面获取。今日电话会议将主要参考非GAAP财务指标，完整的非GAAP与GAAP对照表已发布于我们的网站。

今日参与电话会议的嘉宾为：董事长兼首席执行官苏姿丰博士（Dr. 苏姿丰），以及执行副总裁、首席财务官兼财务主管Jean Hu（Jean Hu）。本次电话会议将通过我们网站进行网络直播重播。

此外，Jean Hu将于6月2日（周二）出席在旧金山举办的美国银行全球TMT大会。今日讨论包含前瞻性陈述，仅代表截至今日的观点，涉及可能导致实际结果与预期存在重大差异的风险与不确定性，请参阅新闻稿中的免责声明获取详细信息。现在，我将电话转交给苏姿丰。

苏姿丰致辞

一、整体业绩概览

感谢马特，下午好。我们在年初交出了一份亮眼的成绩单，这得益于整个产品组合中AI基础设施需求的持续加速。各业务板块均实现同比增长，其中数据中心营收增长57%，增长面最为广泛。第一季度营收同比增长38%至103亿美元；收益增长逾40%；自由现金流增长逾两倍，创历史新高达26亿美元，主要由EPYC CPU、Instinct GPU及锐龙（Ryzen）处理器的大幅销售增长驱动。

这些成绩标志着我们增长轨迹的明显拐点和业务结构性转变——数据中心现已成为营收和利润增长的主要驱动力。随着AI应用规模扩大，不仅对加速器的需求在增加，对驱动和协调这些工作负载的高性能CPU的需求同样在增长。

二、数据中心业务

数据中心营收同比增长57%，创历史新高达58亿美元，主要由EPYC CPU和Instinct GPU的强劲需求驱动。

服务器CPU： 本季度实现连续第四季度服务器CPU营收创历史新高，营收同比增长逾50%，云端与企业客户销售额均各增长逾50%。第五代EPYC Turin CPU的持续爬坡，以及第四代EPYC处理器在多类工作负载中的持续强势，推动了市场份额的同比加速提升。

在云端，AI是本季度增长的主要驱动力，每家主要云服务商均扩展了其EPYC部署规模，以支持从通用计算、数据处理到加速器头节点及新兴智能体（Agentic）应用等广泛AI工作负载。EPYC驱动的云实例同比增长近50%，突破1,600个，覆盖几乎所有企业工作负载，并在全球最大云服务商中扩大了可用范围。

在企业端，需求加速，本季度实现营收及销售均创历史新高。我们在金融服务、医疗健康、工业及数字基础设施领域拓展了新客户，同时在中型市场和中小企业客户中也建立了良好势头。基于我们在性能和总拥有成本（TCO）方面的领先优势，AMD在企业内部及混合环境中的EPYC标准化进程持续推进，市场份额持续扩大。

第六代EPYC Venice处理器： 采用Zen 6架构和2纳米制程，旨在延续我们在云端、企业及AI工作负载上的领先优势。Venice家族涵盖针对吞吐量、每瓦性能及每美元性能优化的多款CPU，包括Verano——我们首款专为AI基础设施构建的EPYC CPU。从整体来看，Venice在竞争优势方面进一步扩大：相较竞争对手的x86产品，每插槽及每瓦性能大幅提升；相较领先的基于Arm架构的AI解决方案，每插槽吞吐量提升逾2倍。客户需求非常强劲，处于验证和爬坡平台阶段的客户数量超过了以往任何一代EPYC，Venice仍计划于今年晚些时候发布。

AI计算需求格局： 从更宏观的视角来看，受云端和企业AI工作负载快速扩展驱动，我们正看到客户需求的明显加速。推理（Inference）和智能体AI（Agentic AI）正在增加服务器CPU计算的需求，因为这些工作负载需要CPU处理编排、数据移动和并行执行等任务，同时还承担GPU和加速器头节点的职责。因此，我们不仅看到了更强的近期需求，也与客户在长期容量规划上有了更深入的合作。

在去年11月财务分析师日上，我们预测服务器CPU市场未来3至5年将以约18%的年均复合增长率增长。基于我们目前看到的需求信号以及智能体AI驱动的CPU算力需求结构性增长，我们现在预计服务器CPU可寻址市场（TAM）年均复合增长率将超过35%，到2030年将突破1,200亿美元。

为应对这一需求，我们正与供应链合作伙伴密切合作，大幅提升晶圆和后端产能，以支撑这一增长。因此，我们预计第二季度服务器CPU营收将同比增长逾70%，并随着下一代EPYC处理器的爬坡，强劲增长势头将延续至2026年下半年乃至2027年。

三、数据中心AI业务

营收同比实现显著的两位数增长，Instinct在云端、企业、主权及超算客户中的采用持续加速。我们看到强劲动能：客户正从试点阶段转向大规模量产部署，尤其在推理领域，我们领先的内存容量和带宽是关键优势，推动了更深层次的长期客户合作，包括大规模多代产品部署。

与Meta的战略合作： 一个关键案例是我们与Meta扩展的战略合作，部署多达6吉瓦的AMD Instinct GPU，覆盖多代产品。我们的协议包括基于MI450架构的定制GPU加速器，专为支持Meta下一代AI工作负载而联合设计。出货计划于今年下半年启动，将采用我们的Helios机架级架构，将Instinct GPU与EPYC Venice CPU集成，提供完全优化的高性能AI基础设施。结合此前宣布的与OpenAI的合作，这些合作将AMD定位为全球最大AI基础设施建设者的核心合作伙伴，双方建立了深度联合研发关系，并具备多年期大规模部署的可见性。

更广泛而言，Instinct在AI原生客户和企业客户的训练及推理工作负载中的采用持续扩展：现有合作伙伴正将Instinct扩展至更广泛的工作负载，越来越多的新合作伙伴正在Instinct上部署生产级AI工作负载，印证了我们软硬件技术栈的成熟度。

ROCm软件进展： 我们持续推进ROCm软件的开发工作，提升性能、扩展性，并帮助客户更快地投入生产。在最新的MLPerf测试中，MI355X在全套测试中表现出强劲的竞争力，并在多个类别中取得领先成绩。我们还扩展了对领先开源模型的Day 0支持，包括谷歌最新的Gemma 4系列、Qwen、Kimi等，使客户能够快速部署新模型并实现优化性能。为巩固这一势头，我们通过加大软件投入并引入基于AI Agent的编程工作流，显著加快了ROCm开发节奏，从而实现更快的性能提升和更迅速的新功能部署。

Helios与MI450展望： 客户对Helios的需求非常强烈，主要驱动力在于我们在性能、内存带宽和横向扩展（Scale-out）容量方面的领先优势。Helios开发进展顺利，在芯片、软件和系统层面均按关键里程碑稳步推进。我们已开始向核心客户交付MI450系列GPU样品，Helios量产出货仍计划于今年下半年启动。

随着量产临近，MI450系列GPU的需求持续增强：核心客户的预测已超出我们的初始计划，越来越多的新客户正在参与大规模部署合作，包括更多吉瓦级别的部署机会。基于这一扩大的可见性，我们对2027年数据中心AI年营收达到数百亿美元、并在未来几年超越逾80%长期增长目标，具有强烈且持续增长的信心。

我期待在7月的"推进AI（Advancing AI）"活动上，分享更多关于下一代Instinct GPU、EPYC处理器、Helios机架级平台以及不断拓展的客户合作的最新进展。

四、客户端与游戏业务

客户端与游戏业务整体营收同比增长23%至36亿美元。

客户端营收同比增长26%至29亿美元，由最新锐龙处理器的强劲销售以及在消费级和商用市场的持续份额增长驱动。台式机方面，我们强化了锐龙产品线，包括在游戏、内容创作和专业工作负载中具备领先性能的最新X3D处理器，并推出了Ryzen AI 400系列和Ryzen AI Pro 400系列台式机CPU，将AI PC产品线延伸至消费级和商用系统。

移动端方面，得益于Ryzen 400移动版PC出货量的爬坡和商用采用量的提升，产品组合更趋高端，实现了强劲增长。商用端是本季度的亮点，Ryzen PRO PC的销量同比增长逾50%，戴尔、惠普和联想均扩展了其AMD产品阵容。我们还在大型科技、金融服务、医疗健康和航空航天领域赢得了新企业客户。

展望未来，我们预计第二季度锐龙CPU需求将保持稳健。但由于内存和零部件成本上涨，我们预计下半年PC出货量将有所下降。尽管如此，受锐龙产品组合优势和商用采用率持续扩大驱动，我们仍预期客户端营收将实现同比增长并超越市场整体表现。

游戏业务营收同比增长11%至7.2亿美元。半定制营收受游戏主机周期影响同比下降，符合预期，但与客户在下一代平台上的合作依然深入。独显方面，受最新一代Radeon 9000系列GPU需求驱动，营收同比增长；我们还通过FSR软件更新提升了性能和画质。与PC市场类似，我们预计下半年游戏需求也将受到内存和零部件成本上涨的影响，并已将此纳入业务规划。

五、嵌入式业务

嵌入式业务营收同比增长6%至8.73亿美元，增长动力来自测量与仿真、航空航天与国防、通信领域的需求增强，以及嵌入式x86产品采用率的提升。设计赢单势头实现两位数同比增长，遍及多个市场，总价值达数十亿美元，印证了我们嵌入式业务从主要以FPGA为核心的产品组合，向更广泛的自适应嵌入式x86及半定制解决方案转型的持续推进，显著扩大了我们的可寻址市场。本季度半定制合作也有所扩展，数据中心、通信及其他嵌入式客户正借助我们广泛的IP组合和高性能专业能力构建差异化解决方案。

六、总结展望

第一季度业绩标志着我们增长轨迹的明显跃升，业务各方面的势头均持续加速。客户端业务继续超越市场，嵌入式的设计赢单势头和需求也在我们扩展后的自适应及x86产品组合上持续增强。与此同时，数据中心业务正处于明显拐点，EPYC和Instinct产品的强劲需求共同驱动大幅增长。

尽管我们仍处于AI基础设施周期的早期阶段，但我们今天所看到的部署规模和速度进一步印证了这一机遇的量级与持续性。随着推理和智能体AI部署的规模扩大，算力需求从根本上在提升，既驱动着更大规模的加速器部署，也显著增加了CPU算力需求。AMD在高性能服务器CPU和AI加速器领域拥有领先产品，并具备将二者整合为完全优化的机架级解决方案的能力，在AI下一发展阶段具备独特的领导地位。我们拥有世界级供应链，并正大力投资扩大产能以实现规模化执行。

基于业务全面向好的势头和不断扩大的市场机遇，我们清晰地看到超越长期财务目标的路径，包括在战略时间段内实现每股收益逾20美元。

下面，我将电话转交给Jean Hu，就第一季度业绩提供更多详细说明。

Jean Hu致辞

一、第一季度财务业绩

我先回顾第一季度财务业绩，然后提供2026财年第二季度的展望。

第一季度营收为103亿美元，超出指引区间上限，同比增长38%，由数据中心、客户端与游戏业务的强劲增长以及嵌入式业务的重返增长驱动。环比来看，营收基本持平，数据中心的持续增长被客户端与游戏及嵌入式业务的季节性因素所抵消。

毛利率为55%，同比提升170个基点，主要得益于产品组合改善，数据中心营收占比提高。运营费用为31亿美元，同比增长42%，反映了我们对R&D的持续投入，以支持AI路线图及长期增长机遇，以及市场推广活动的增加。随着业务规模扩大，运营利润增速超过营收增速：运营利润为25亿美元，运营利润率为25%。税项、利息及其他合计净支出约为2.75亿美元。本季度稀释每股收益为1.37美元，同比增长43%，充分体现了我们业务模型在规模化过程中的显著运营杠杆效应。

二、各业务分部业绩

数据中心业务： 营收创历史新高58亿美元，同比增长57%，环比增长7%，主要由EPYC处理器的强劲需求和Instinct GPU的持续爬坡驱动。数据中心分部运营利润为16亿美元，占营收的28%，去年同期为9.32亿美元，占比25%。

客户端与游戏业务： 营收为36亿美元，同比增长23%；受季节性因素影响，环比下降9%，符合预期。其中客户端营收29亿美元，同比增长26%，环比下降7%；游戏营收7.2亿美元，同比增长11%，主要由Radeon GPU需求增长驱动，部分被半定制营收下降所抵消，环比下降15%，符合预期。如苏博士所提及，我们预计下半年游戏营收将受内存和零部件成本上涨影响，预计下半年游戏营收将较上半年下降逾20%。客户端与游戏分部运营利润为5.75亿美元，占营收的16%，去年同期为4.96亿美元，占比17%。

嵌入式业务： 营收为8.73亿美元，同比增长6%，环比受季节性因素影响下降8%。分部运营利润为3.38亿美元，占营收的39%，去年同期为3.28亿美元，占比40%。

三、资产负债表与现金流

本季度，我们经营活动产生现金30亿美元，自由现金流创历史新高达26亿美元，占营收的25%，充分展现了我们业务模式强大的现金创造能力。库存基本持平，约为80亿美元。截至季末，现金及现金等价物和短期投资为123亿美元。本季度回购了110万股，向股东返还2.21亿美元。季末股票回购授权余额为92亿美元。

四、第二季度展望

预计第二季度营收约为112亿美元，上下浮动3亿美元。在指引中值处，营收预计同比增长46%，由数据中心分部的强劲增长、客户端与游戏分部的增长，以及嵌入式分部的两位数增长共同驱动。环比来看，预计营收增长约9%，主要由数据中心和嵌入式分部的两位数增长，以及客户端与游戏分部的小幅增长驱动。

此外，预计第二季度非GAAP毛利率约为56%；非GAAP运营费用约为33亿美元；非GAAP其他收支净收益约为6,000万美元；非GAAP有效税率为13%；稀释股份数预计约为16.6亿股。

总结： 2026年第一季度是AMD的亮眼季度，反映了业务全面向好的强劲势头，营收和利润实现加速增长。我们已非常充分地做好准备，将在扩大数据中心业务规模、提升利润率、推动持续盈利增长及长期股东价值创造的道路上继续乘势而上。

下面，我将电话交回给马特主持问答环节。

马修·拉姆齐 ： 感谢Jean Hu。接线员，我们现在开始问答。请各位提问人将问题控制在1个主问题和1个简短追问。请开始提问。

Q1 - 约书亚·布查尔特（Joshua Buchalter），TD Cowen

问： 不久前的分析师日，你们刚宣布了服务器CPU TAM到2030年为600亿美元，而现在很快就翻倍了。请分享你们对这一TAM如此迅速且大幅变化的看法。另外，考虑到x86竞争对手供应似乎在改善，以及商用和定制Arm CPU端势头增强，你们对实现分析师日提出的超过50%市场份额目标有多大信心？

苏姿丰 ：

CPU一直是数据中心基础设施的关键组成部分，这也是我们持续投入的方向。去年，我们看到了AI需求拉动CPU需求的最初信号，这促使我们将TAM预测更新至约18%的年均复合增长率、约600亿美元。

此后，我们所预见的一切——关于智能体AI、推理，以及所需的CPU算力——都在加速实现。过去几个月，通过与客户的深入沟通以及对AI应用落地方式的观察，我们看到每家主要云服务商以及企业客户的CPU需求都在大幅增加。其逻辑在于：随着AI应用规模扩大，推理需求增加；随着推理规模扩大，智能体和智能体AI随之增加，而这些都需要CPU来执行编排、数据处理等各类任务。

基于与客户的自下而上的交流——包括获取其更长期的预测，以及独立的工作负载分析——我们对CPU TAM超过35%的年均复合增长率、到2030年突破1,200亿美元感到非常振奋。

关于AMD在其中的定位，我们将CPU需求分为三类：一是通用计算CPU TAM，增速相对较低，约为低两位数；二是与加速器连接的AI头节点CPU，增速也在增长但规模较小；三是智能体AI的CPU需求，是增量最大的部分。

要满足这些需求，必须拥有广泛的CPU产品组合——针对不同工作负载进行优化，包括吞吐量优化、功耗优化、成本优化和AI基础设施优化，这正是我们在Venice家族中所做的事情。我们对更大的TAM感到振奋，也对目前的市场牵引力感到满意。Turin产品组合爬坡良好，Venice极具竞争力，我们正与客户共同规划超越Venice的架构方向，对实现超过50%的市场份额目标充满信心。

Q2（追问）- 约书亚·布查尔特

问： 在Instinct方面，新闻稿提到MI450和Helios的合作正在深化，客户预测超出预期，管线持续增长。这是指OpenAI和Meta等大型合作项目的扩大，还是其他客户？增量来自MI450时间段还是MI500及更远的未来？

苏姿丰 ：

我们对MI450和Helios感到非常兴奋，客户兴趣也相当浓厚。我们与OpenAI和Meta的大型合作进展顺利，深度联合研发的成效很好。综合当前所有客户的预测可见性，实际情况已超出我们为2027年所制定的初始计划。令人鼓舞的是，越来越多的客户开始有意愿大规模部署MI450系列产品，工作负载涵盖训练和推理，但最大规模的部署主要集中在推理领域。

基于此，以及新客户兴趣的广度，我们看到超越原有"逾80%年均复合增长率"目标的路径——主要是2027年的展望。在与客户的当期交流中，MI355有很好的牵引力；MI450和Helios适合大规模部署；同时，许多客户也在积极参与MI500系列的合作洽谈。我们对持续拓宽客户基础和工作负载覆盖面的进展感到满意。

Q3 - 托马斯·奥马利（Thomas O'Malley），巴克莱

问： 根据3月季度的数字，服务器CPU同比增长逾50%，数据中心GPU部分在Q1似乎也有所增长。能否谈谈今年的节奏变化？此前你们提到今年重心在下半年，尤其是第四季度，这一判断是否有所改变？关于2027年的供应问题——供应是当前生态系统的主要瓶颈，有哪些方面令你们担忧？电力、数据中心建设等是否存在制约因素？

苏姿丰 ：

Q1数据中心分部情况：服务器CPU同比增长逾50%；数据中心AI部分则因中国市场过渡期而环比小幅下降——Q4中国营收贡献较高，Q1则有所减少。展望未来，两个子业务均将实现强劲增长，第二季度数据中心整体指引为环比两位数增长，服务器和数据中心AI均如此。

进度方面：服务器CPU我们指引Q2同比增长逾70%，下半年继续保持强劲；数据中心AI方面，Helios将在下半年进行爬坡，大致是Q3启动初步出货，Q4大幅爬坡，之后继续延伸至下一年Q1。

关于供应和客户，我们对2027年部署的可见性非常好——好到已经能精确到GPU将安装在哪个具体的数据中心，这在当前各类约束条件下是必要的。供应链确实存在紧张，数据中心建设也存在紧张，但我们对能够实现并超越我们所提出的增长目标充满信心。我们也与客户和合作伙伴密切合作，确保数据中心电力的可见性——2027年将有更多电力上线。总体而言，这是一个复杂的爬坡过程，但我们对进展非常满意。

Q4 - 罗斯·西摩（Ross Seymore），德意志银行

问： 在EPYC竞争格局方面，AMD如何真正建立差异化？尤其是当Arm竞争对手争取相同客户、x86竞争对手供应改善的情况下，市场份额将如何演变？

苏姿丰 ：

我们与每家主要超大规模云服务商都有深度合作，深入理解其CPU需求。我们在AI CPU方面的布局很早，并一直与这些客户紧密协作。

关键在于，不同工作负载需要不同类型的CPU——通用计算、加速器头节点、智能体AI任务各有其最优化的CPU形态。我们已将这一思路贯穿于产品路线图，并在各类工作负载上进行了优化。从与客户的深度关系和技术路线图的深度来看，我们都感到非常有信心。

需要注意的是，不应将其简单视为非此即彼的选择。大型超大规模云服务商很可能同时使用x86和Arm，即便是那些自研芯片的客户，也仍会在商用市场购买大量CPU，因为不同工作负载需要不同类型的CPU。当前需求非常旺盛，TAM远比任何人预想的都要大，因此不同产品都有其成功空间。

问（追问）： 关于毛利率，随着Helios和Instinct在Q4大幅爬坡，可能存在低于企业平均水平的影响；但EPYC的强劲增长可能带来更大的抵消效应。能否介绍一下毛利率的正负因素以及未来一两年的方向？

Jean Hu ：

我们对毛利率的走势感到非常满意：Q1表现强劲，Q2指引继续上调至56%。展望下半年，有多项顺风因素：一是服务器CPU，苏博士提到Q2同比增长逾70%，下半年持续强劲，对毛利率帮助很大；二是下半年游戏业务收入下降，客户端产品组合继续向高端移动，客户端与游戏分部的毛利率贡献也将更为积极；三是嵌入式业务毛利率具有高度增厚效应，下半年势头持续。

逆风因素是MI450将在Q3开始爬坡，Q4大幅爬坡，其毛利率低于企业平均水平，Q4会有一定程度的稀释。综合考量所有正面趋势来抵消MI450的稀释影响，我们对2026年全年的毛利率布局感到满意。展望明年，部分顺风因素将延续，这也是我们对持续提升毛利率充满信心的原因。我们在财务分析师日曾提出长期毛利率目标区间为55%~58%，目前正朝这一目标稳步推进。

Q5 - 蒂莫西·阿尔库里（Timothy Arcuri），瑞银

问： 关于服务器CPU的量与均价（ASP）构成——6月指引隐含服务器CPU环比增长约25%~30%，今年整体服务器CPU增速约为70%。这一增长中，量与价的贡献比例如何？价格上涨是否已主要体现在6月的指引中，还是下半年仍有进一步提价？

苏姿丰 ：

以Q1为参照：尽管量和ASP均同比有所提升，但增长主要由出货量驱动——我们不仅在高端Turin产品线上出货增多，Genoa等Zen核心产品线也在大量出货。展望Q2及下半年，增长的绝大部分仍将由量驱动。

在定价思路上，当前供应链处于紧张状态，存在一定的成本通胀压力，我们与客户之间有一定程度的成本分担。但从长远来看，我们的目标是出货更多单位，因此ASP的增长主要是为了覆盖通胀压力，而非主动提价。

Jean Hu： ASP的提升也受产品组合升级驱动——每一代新产品的核心数量都在增加，这本身会带来ASP上升。

问（追问）： 关于新型计算架构——从多租户到低延迟，你的竞争对手提到低延迟市场占比逾20%并扩展了产品线。AMD如何看待这一细分市场？

苏姿丰 ：

随着AI应用持续演进、量上持续增长，为追求更高成本优化，不同计算架构的使用是可以预见的。在这种情况下，主流TAM仍将以数据中心GPU为主要加速器，但围绕推理、低延迟、特定技术栈环节（如解码与预填充）的优化也是自然而然的。

从AMD的角度来看，我们正在构建完整的算力产品组合：CPU、GPU、与所有加速器的连接能力，以及面向特定客户的定制化能力——包括我们的半定制能力。有了这些算力工具，我们将能够有效覆盖大部分市场，包括低延迟细分市场。这是一种自然的演进，其速度取决于相关技术的发展，以及这些细分场景最终占据TAM的份额大小。我们预计会出现不同的产品形态，并已做好充分准备。

Q6 - 维韦克·阿里亚（Vivek Arya），美国银行

问： 智能体AI驱动的CPU需求是增量需求，还是以牺牲GPU需求为代价？如果上调服务器CPU TAM，是否也隐含着对AI整体TAM的上调？CPU占AI总TAM的比例，在1,200亿美元数字出现前后发生了怎样的变化？

苏姿丰 ：

我们认为这主要是对TAM的增量贡献。加速器仍然是运行基础模型所必需的，而当这些智能体开始工作时，会衍生出更多CPU任务。

关键在于，在当前的部署中，需要确保CPU与GPU的配比是合理的。安装1吉瓦的算力，CPU占比将有所提升。业内已经在讨论CPU与GPU的配比问题——过去以"主机节点"模式为主，配比约为1:4或1:8；现在正在向接近1:1的方向转变；如果智能体数量大量增加，甚至可以想象CPU数量超过GPU的场景。总的来说，这对TAM而言是增量的。现在，人们在规划加速器部署的同时，同步规划CPU，这是一件好事。

问（追问）： 内存价格持续上涨，对AMD既是成本通胀压力，也可能是提价机会。这一动态对AMD及其客户的影响如何？AMD的内存供应是否充足？

苏姿丰 ：

关于内存供应，我们对与内存供应商的合作关系感到满意，已确保足够的供应量以实现乃至超越我们的目标。内存市场确实供应偏紧，但我们与供应商的合作关系非常深厚。

关于通胀压力，这是全行业共同面对的问题。数据中心端的影响相对可控，因为AI计算的强劲需求使得供应保障成为首要考量。我们更关注的是消费端市场的连锁影响——如我们在准备发言中所提及，我们预计下半年内存价格上涨将对PC业务和游戏业务的需求产生一定影响，并已将此纳入整体模型。我们持续与内存供应商及客户紧密合作，确保每颗CPU或GPU出货时都能配套相应内存，避免算力无法被充分部署的情况。

Q7 - 亚伦·雷克斯（Aaron Rakers），富国银行

问： 在分析师日的图表中，CPU TAM被分为传统CPU和AI两个部分。新预测中增量的主要来源是什么？专为AI工作负载优化的CPU，其ASP是否与通用服务器CPU存在结构性差异？

苏姿丰 ：

将CPU TAM分为三类：一是传统通用计算CPU，增速相对较低，约为低两位数；二是连接加速器的AI头节点，增速也在增长但规模较小；三是智能体AI CPU，是TAM增量中规模最大的部分。

关于相对ASP，目前没有具体数字，因为这高度依赖于具体工作负载。展望未来，随着核心数量增加，ASP将呈上升趋势，这是我们的方向。最核心的要点是，TAM增量最大的部分来自服务智能体AI工作负载的CPU。

问（追问）： AMD如何看待服务器CPU的竞争格局，尤其是Arm的切入？

苏姿丰 ：

现在大家都在谈论CPU，这恰恰说明CPU对AI基础设施有多关键——这是好事。Arm是一个优秀的架构，在数据中心市场有其位置，但我们认为其更偏向于点状产品，而非系统性产品组合。从AMD的角度出发，我们构建了广泛的CPU产品组合，针对不同工作负载——Venice时代已推出针对AI优化的Verano，此外还有吞吐量优化和成本优化的产品。我们在架构、先进封装和所有架构层面持续创新，竞争力很强。

最重要的是，TAM远比任何人预想的都要大，因此不同产品都有充足的成功空间。

Q8 - CJ缪斯（CJ Muse），坎托·菲茨杰拉德

问： 关于2026全年客户端业务，请谈谈下半年的季节性预期。是否正在将部分逻辑芯片片（Logic Tile）从客户端调配至数据中心？这对下半年客户端ASP有何影响？

苏姿丰 ：

Q1客户端业务表现略超预期。我们观察到业务组合在发生变化：笔记本业务持续增长，高端产品段的增势尤为明显，AI PC在商用PC市场的进展很好；台式机则相对较弱，因为台式机市场更偏向消费端，更容易受到内存价格上涨的冲击。

展望全年，我们预计下半年内存价格上涨将对需求产生一定冲击，但仍将专注于推进商用业务并聚焦高端细分市场。我们相信客户端业务将实现全年同比增长，并继续在客户端市场跑赢大盘。ASP方面，笔记本和台式机之间有一定的正负因素，整体来看我们对客户端业务的市场超越潜力感到乐观。

问（追问）： 关于Instinct毛利率，算力基本处于供不应求的状态，如何看待将Instinct毛利率向企业平均水平靠拢的路径？

Jean Hu ：

现阶段，我们主要聚焦于推动Instinct产品系列的营收增长。毛利率方面，算力需求确实非常旺盛，我们在定价策略上有针对不同客户进行差异化考量。未来随着营收规模扩大，我们将有很多机会提升毛利率，既来自ASP端，更重要的是来自业务规模化带来的成本端改善。

Q9 - 史黛西·拉斯冈（Stacy Rasgon），伯恩斯坦研究

问： 请帮助厘清近期AI GPU的走势。Q1数据中心AI因中国因素环比下降，Q4中有约3.9亿美元中国营收。剔除中国因素后，Q1 AI业务是否实现了环比增长？Q2 GPU与服务器是否以类似速率增长？如果是这样，Q2 GPU规模似乎低于Q4水平，这看起来偏低。

Jean Hu ：

Q1中国营收规模已不再重大（not material）。Q2两个子业务——数据中心AI和服务器——均将实现两位数的环比增长。

问（追问）： 关于运营费用，OpEx持续超出指引并被上调，这种情况是否难以预测，后续应如何看待？

Jean Hu ：

鉴于我们拥有的巨大市场机遇，我们在积极主动地加大投入。过去几个季度的投入确实在驱动营收势头——Q1营收同比增长38%，Q2指引同比增长46%。部分OpEx增加与营收挂钩，高于指引的营收达成也带来了相应的费用增加；同时，数据中心AI业务有大量客户合作，我们需要确保有足够的资源来支持不同客户。

Q10 - 布莱恩·柯蒂斯（Blaine Curtis），杰弗瑞

问： 关于供应端，市面上有很多关于竞争对手重启7纳米的报道。在这种一直延续至十年末都相当强劲的市场环境中，旧产品是否会持续更长时间？在如此强劲的市场中，这对毛利率是否反而是利空？

苏姿丰 ：

AMD并未出现旧产品延续更长时间的情况。Turin已占据我们超过50%的营收，Genoa依然强劲，Milan的出货比例已逐步下降。客户通常希望采用更新的产品，因为无论从性能、成本结构还是功耗来看，新产品都更具优势——无论是云端还是企业端都在积极采用新产品。随着今年晚些时候向Venice过渡，Turin和Genoa仍将继续出货，但过渡至新产品的趋势将持续。

关于供应链紧张，AMD在供应链管理上拥有独特优势——在晶圆侧和后端产能侧均与供应商建立了非常深厚的合作关系，产能正在实现有意义的改善。更重要的是，客户现在已经开始和我们讨论2027年甚至2028年的CPU需求，这让我们能够更好地进行长远规划。

问（追问）： 关于OpEx，SG&A增速似乎超过R&D，在市场强劲的情况下通常无需大力促销。全年R&D与SG&A的增速如何判断？

Jean Hu： 全年应预期R&D增速明显快于SG&A。过去几个季度，我们在搭建市场推广体系上有一定投入，销售营销支出相应增加。展望未来，R&D的同比增速将快于SG&A。

苏姿丰： 销售和营销方面的投入是有针对性的，主要集中在企业服务器、商用PC、中型市场和中小企业——这些都是AMD过去传统上投入较少的领域。现在，随着服务器CPU和商用PC产品组合的大幅拓展，在这些高价值市场的销售和营销投入具有充分合理性。

马修·拉姆齐： 非常感谢各位参与，以及对AMD的关注。接线员，请关闭电话会议。谢谢。

主持人： 问答环节及今日电话会议到此结束，感谢各位参与，请断开连线，祝您有美好的一天。

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Coinbase周二（5月5日）在监管文件中披露，此次裁员波及约700名员工，涉及公司近5000人规模团队的逾七分之一。与此同时，公司预计将为此支付约5000万至6000万美元的遣散费、离职福利及相关费用。

首席执行官Brian Armstrong在社交平台发文表示，"AI正在带来企业运营方式的深刻变革，我们正在重塑Coinbase，以引领这一新时代。"他同时将加密货币市场的持续波动列为另一重要原因，称公司"目前处于熊市，需要立即调整成本结构"。

此次裁员消息令Coinbase跻身近期以AI为由削减人力的科技公司行列，进一步印证了AI对科技行业就业结构的深远冲击——尤其是对软件工程师群体的直接影响。

AI驱动重组：更小的团队，更多的"AI代理"

Brian Armstrong在声明中勾勒出Coinbase未来的组织形态：公司将组建规模更小的团队，成员将负责管理能够处理编程任务的AI代理（digital bots），而人类管理者也需要"与团队一起亲力亲为"。

Armstrong将当前时刻定性为"拐点"，并表示最大的风险在于按兵不动。他称公司正在"提前、有意识地调整，将Coinbase重建为精简、快速、AI原生的企业"，未来公司架构将在首席执行官和首席运营官之下减少管理层级，以提升决策效率。

这一表述与近期多家科技巨头的逻辑高度一致——AI工具在代码生成领域能力的快速跃升，正在直接冲击软件工程师这一数字业务的核心岗位群体。

硅谷AI裁员潮：Coinbase并非孤例

Coinbase的此次裁员，是科技行业近期以AI为由大规模削减人力浪潮的组成部分。

今年2月，金融科技公司Block以AI快速迭代为由，裁减约40%员工，涉及约4000人。

上月，Meta宣布计划裁减约10%员工（约8000人），并关闭另外6000个空缺职位，同期公司正大举投入AI研发。

微软亦于上月向大批长期员工提供提前退休方案，以配合其在AI领域的重大投资布局。

分析指出，尽管各行各业都在讨论AI将如何改变工作方式，但毫无疑问正在经历深刻颠覆的，恰恰是科技行业本身。

双重压力：AI转型叠加加密市场下行

Coinbase的此次重组，折射出公司面临的双重压力。

一方面，AI技术的快速演进促使管理层主动求变，加速向"AI原生"模式转型；另一方面，加密货币市场的周期性波动对公司营收构成直接冲击。

Coinbase此前已明确表示，公司收入高度依赖加密资产价格及平台交易量，市场下行期间盈利能力将显著承压。

Armstrong在声明中将此次裁员定性为主动出击而非被动应对，强调公司正借助市场低迷期完成组织瘦身，为下一轮周期做好准备。

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原油价格整体回落，美债收益率小幅下行，美股标普、纳指和半导体指数收创新高。美股盘后，华尔街见闻提及，AMD公司发布了稳健的业绩展望，AMD盘后大涨。

据央视新闻，美国国防部长赫格塞思5日称，与伊朗的停火尚未结束。美国国务卿鲁比奥则将霍尔木兹海峡的军事护航行动定性为"防御性"，强调美方仅在遭到攻击时才会还击。

这一表态有效压制了市场对中东局势全面失控的担忧。WTI原油期货下跌3.6%至每桶102.59美元，抹去了上一交易日全部涨幅。即期布伦特原油价格跌至一周低位。

纽约尾盘，油价跌幅小幅收窄。央视报道援引阿联酋国防部5日在社交媒体上发文称，阿联酋的防空系统目前正在应对导弹和无人机袭击，引发了市场对供应链受阻时间可能超预期的担忧。

Brock Weimer在Edward Jones表示，伊朗紧张局势未进一步恶化，是支撑投资者情绪的关键因素。

Wolfe Research的Chris Senyek则指出，其基准情形判断为美伊将实现近期和解，届时霍尔木兹海峡重开，能源价格将随之回落。

周二标普500指数再度收创历史新高，但除了避险情绪消退外，分析认为今日美股上涨得益于美国微观和宏观经济形势的支撑：

• 2026 年第一季度盈利增长远超本季度迄今为止的高预期，分析师的预期也一直在上升。
• 强劲的出口、好于预期的新房销售、（不包括新冠疫情影响的）招聘人数创纪录的激增，以及稳定的服务业PMI指数，推动美国宏观经济意外指数走高。

科技板块、尤其是半导体板块成为周二最大赢家，苹果供应链消息提振板块。

华尔街见闻提及，苹果正考虑与英特尔和三星合作，为其生产主要设备芯片。消息刺激英特尔股价飙升13%，存储股同步大涨，美光科技上涨11%，闪迪上涨12%。

高盛交易台指出，内存股是当日明显的超额表现板块，长线投资者的买盘主要集中于两个方向：一是持续向大型长期趋势加仓，二是对上周以来的财报数据作出反应。

不过分析认为当前美股上涨动能高度依赖少数大型科技股，市场广度持续收窄。高盛首席美国股票策略师Ben Snider周二在接受采访时表示：

如果观察标普500，指数处于历史高位，但指数内中位数股票距各自高点仍有约13%的差距。这是过去约25年来最大的差距之一，确实为市场亮起了一些黄灯。

摩根大通策略师团队认为，全球股市自伊朗战争低点的反弹过于集中，一旦出现略微积极的消息，市场具备触发更广泛上涨的基础。但在多重不确定性因素并存的当下——地缘局势走向、长端利率中枢抬升、以及AI投资能否真正转化为全面的经济增长，结构性隐患仍在悄然积累。

美国国债收益率周二整体小幅下行，但长端压力未有根本缓解。30年期美债收益率下跌3个基点，但仍在5%关口附近徘徊；2年期收益率仅下跌1个基点。

CIBC美国利率策略主管Michael Cloherty指出，5%的30年期收益率水平历史上曾多次吸引买盘入场，但当前最大的担忧是，买方可能等待下周新一期30年期国债拍卖后再逐步建仓。

英国债市的情况更为严峻，30年期英国国债收益率周二触及5.79%，创下1998年以来最高水平。贝莱德投资研究院全球投资组合研究主管Vivek Paul表示：

所有迹象均指向通胀将高于市场历史预期水平。

由于避险需求减弱，美元今日小幅走低。比特币连续第六天上涨，创下自2025年10月以来的最长连涨纪录，自1月底以来首次突破81000美元大关，并逼近200日均线。

近几日，比特币ETF资金流动也出现显著回升。

周二美股三大指数收涨，标普、纳指收创新高。美股行业ETF普遍收涨，半导体ETF涨超3.1%。芯片指数涨超4%、跑赢大盘，收创历史新高，存储芯片股美光和闪迪均涨超10%，报道称苹果洽谈芯片代工后，英特尔收涨近13%。

美股基准股指：

• 标普500指数收涨58.47点，涨幅0.81%，报259.22点。

• 道琼斯工业平均指数收涨356.35点，涨幅0.73%，报49298.25点。

• 纳指收涨258.324点，涨幅1.03%，报25326.126点。纳斯达克100指数收涨363.243点，涨幅1.31%，报28015.061点。

• 罗素2000指数收涨1.75%，报2845.00点。

• 恐慌指数VIX收跌4.98%，报17.38。

美股行业ETF：

• 半导体ETF收涨3.14%，全球航空业ETF、全球科技股指数ETF、科技行业ETF涨2.52%-2.21%，银行业ETF涨1.23%，能源业ETF涨0.10%表现靠后。

（5月5日 美股各行业板块ETF）

科技七巨头：

• 万得美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数涨0.40%。

• 苹果涨2.66%，谷歌A涨1.36%，亚马逊涨0.54%，微软微跌0.55%，特斯拉跌0.82%，Meta跌0.89%，英伟达跌1%。

芯片股：

• 费城半导体指数收涨4.23%，报10980.58点。

• 台积电ADR跌1.81%。

• AMD收涨4.02%。盘后业绩报告后，暴涨14%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收涨0.12%，报6889.48点。

• 热门中概股里，阿特斯太阳能收涨5.9%，万国数据涨4.5%，新东方涨1.1%，阿里跌0.8%，小鹏、网易跌0.9%，拼多多跌1%，蔚来跌2.3%。

其他个股：

• Circle跌4.56%。

英国富时100指数下挫超1%，随着本周地方选举临近，市场担心英国工党将在投票中遭遇重大失利，此外市场担心通胀加快将迫使英国央行进一步加息。

泛欧股指：

• 欧洲STOXX 600指数收涨0.70%，报609.72点。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨1.71%，报24401.70点。

• 法国CAC 40指数收涨1.08%，报8062.31点。

• 英国富时100指数收跌1.40%，报10219.11点。

  （5月5日 欧美主要股指表现）

美国公债收益率随原油价格一同下跌，美伊冲突未见新的升级迹象，这在投资者评估一系列经济数据的同时，缓解了近期对通胀的担忧。30年期英债收益率创1998年来新高，投资者对地方选举和能源价格的担忧加剧。

美债：

• 纽约尾盘，美国10年期基准国债收益率跌2.3个基点，报4.417%。

• 两年期美债收益率跌1.5个基点，报3.939%。五年期美债收益率跌1.1个基点，报4.075%。

  （美国主要期限国债收益率）

欧债：

• 欧市尾盘，英国30年期国债收益率一度跃升13个基点，至5.78%，为1998年以来的最高水平。抛售潮席卷了各个期限的债券，10年期收益率突破5.10%。

日元日线图上，连续三个交易日下探155关口无果而终，在周二显著回落。比特币连续第六天上涨，创下自2025年10月以来的最长连涨纪录，自1月底以来首次突破81000美元大关。

美元：

• 纽约尾盘，ICE美元指数持平，报98.47点，日内交投区间为98.58-98.31点。

  （美元指数）

非美货币：

• 纽约尾盘，欧元兑美元涨0.03%，报1.1696。英镑兑美元涨0.10%，报1.3544。美元兑瑞郎跌0.11%，报0.7830。

• 商品货币对中，澳元兑美元涨0.24%，纽元兑美元涨0.27%，美元兑加元跌0.02%。

日元：

• 纽约尾盘，美元兑日元涨0.41%，报157.88日元，日内交投区间为157.10-157.92日元。

离岸人民币：

• 纽约尾盘，美元兑离岸人民币报6.8270元，较周一纽约尾盘跌36点，日内整体交投于6.8360-6.8255元区间。

加密货币：

• 纽约尾盘，比特币连续第六天上涨，创下自2025年10月以来的最长连涨纪录，自1月底以来首次突破81000美元大关。

（比特币价格站上8.1万美元）

美国石油协会（API）数据显示，上周美国API原油库存 -814.1万桶，之前一周 -179.3万桶。

原油：

• WTI 6月原油期货收跌4.15美元，跌幅3.90%，报102.27美元/桶。

（WTI原油期货）

• 布伦特7月原油期货收跌4.57美元，跌幅3.99%，报109.87美元/桶。

金价涨超0.7%，自4500美元附近反弹。

黄金：

• 纽约尾盘，现货黄金涨0.71%，报4556.14美元/盎司，5月5日北京时间24:00前后跌至4504.20美元之后持续回升，5日美股盘初达到4586.49美元。

（现货黄金价格）

• COMEX黄金期货涨0.73%，报4566.70美元/盎司。

白银：

• 纽约尾盘，现货白银涨0.10%，报72.80美元/盎司。

• COMEX白银期货跌0.41%，报73.22美元/盎司。

其他金属：

• LME期铜涨0.8%，报13102美元/吨，一度刷新4月13日以来盘中低点至12780美元。

• LME期锌涨0.6%，3365美元/吨。LME期铝涨1.5%，报3573美元/吨。LME期镍涨1.3%，报19615美元/吨。

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市场概述

美国试图缓和中东紧张局势、称停火协议仍有效，美股反弹，芯片股力挺标普和纳指齐创新高，芯片指数涨超4%、跑赢大盘，收创历史新高，存储芯片股加速上涨，美光和闪迪均涨超10%，报道称苹果洽谈芯片代工后，英特尔收涨近13%；一季度财报优异且二季度指引更强劲的AMD盘后跳涨超10%；本财季指引强于预期的超微电脑盘后一度涨20%，Palantir绩优仍收跌近7%。

市场对地方选举和能源价格上涨担忧加剧，英国30年期国债收益率创1998年来新高；美债价格反弹、收益率追随油价回落、脱离一个月高位，美国防长称美伊停火协议仍有效后，两年期美债收益率刷新日低。

美元指数继续走出两周低谷；比特币盘中涨破8.1万美元创三个月新高。

大宗商品中，美国防长称停火协议未结束，原油回落，盘中美油跌5%、布油跌超4%；金属反弹，黄金盘中涨超1%，期金走出一个月低谷；纽铜收涨超2%、创近四周最大涨幅。

亚洲时段，恒指、恒科指跌近1%，科网股集体下挫，百度逆势涨2%，长和涨超4%。

要闻

中国

伊朗外长将于5月6日应邀访华，王毅将同其会谈。

海外

美防长称停火未结束，在霍尔木兹海峡“自由计划”是临时任务，不寻求交战，特朗普无需寻求国会批准即可继续对伊军事行动；美军称伊朗袭击未达重启大规模作战门槛；特朗普拒绝明确回答何种行动违反停火，称伊朗“知道不该做什么”，称暂停“自由计划”行动；美军首次被披露在商船上部署安全团队。伊朗总统：理性对话仍有可能，极限施压不会成功；伊媒称伊已启动海峡通行管理新机制，伊军方警告船只：偏离指定航道将面临“坚决回应”；以军总参谋长：若伊朗袭以，以军已做好武力回应准备。

伊拉克祭出史上最大折扣：每桶让利33美元，但买家须穿越“险途”霍尔木兹取货；沙特下调6月销往亚洲的阿拉伯轻质原油官方售价，从纪录高点回落。

美国4月服务业PMI不及预期，叠加价格压力高企，加剧滞胀担忧；美国3月职位空缺小幅降至687万人，招聘活动反弹。

AMD Q1营收超预期增长38%，数据中心业务大增57%，二季度营收指引超预期增逾50%；电话会：预计Q2 CPU收入增超过70%、Meta芯片下半年出货。

Anthropic发布金融AI代理，FactSet等数据服务商遭冲击；Anthropic承诺，将在谷歌公司云服务和芯片上投资2000亿美元。

OpenAI推出GPT-5.5 Instant模型：更可靠、更智能、向全体用户开放。

报道：苹果正考虑与英特尔和三星合作，为其生产主要设备芯片；英特尔股价大涨超10%。

闪迪长约规模持续扩大：已锁定2027财年超三分之一出货量，目标直指50%。

市场收报

欧美股市：标普500收涨0.81%，报259.22点；道指涨0.73%，报49298.25点；纳指涨1.03%，报25326.126点。欧洲STOXX 600指数涨0.70%，报609.72点。

A股：休市。

债市：到债市尾盘，美国十年期国债收益率约为4.42%，日内降约2个基点；两年期美债收益率约为3.94%，日内降约1个基点。

商品：WTI 6月原油期货收跌3.90%，报102.27美元/桶。布伦特7月原油期货收跌3.99%，报109.87美元/桶。COMEX 5月黄金期货收涨0.8%，报4555.8美元/盎司。COMEX 5月白银期货收涨0.05%，报73.108美元/盎司。COMEX 5月期铜收涨2.55%，报5.9430美元/磅。

全球重磅

中国

伊朗外长阿拉格齐将访华。外交部发言人宣布：伊朗外长阿拉格齐将于5月6日应邀访华，中共中央政治局委员、外交部长王毅将同其举行会谈。

A股4月决断后是Sell in May？广发策略刘晨明团队表示，A股一季报超预期，ROE在连续四年下滑后首度抬升，企业经营现金流改善带动正向循环。“四月决断”后，结构比仓位更重要，AI与新能源产业链仍是最强Beta。当前高景气板块交易风险尚未过热，即便后续出现短线调整，也不改景气趋势。历史数据显示，“Sell in May”及“五穷六绝”效应在A股已明显淡化。

五一消费“打几星”？民生证券认为，五一期间春假联动、体验式消费与铁路出行热度最高；新能源车占总车流近四分之一、国际航线坚挺；而以旧换新政策效应递减，大宗消费表现平平。出行“旺”与消费“淡”的错位，为观察当下内需成色提供了一个极具张力的切面。

上调寒武纪、下调浪潮信息！高盛预言了“国产AI芯片的崛起”场景。高盛同日发布寒武纪和浪潮信息研报，股票评级一升一降。两个相反结论背后是同一逻辑：国产AI芯片在中国市场份额持续扩大——这对芯片设计商寒武纪是直接利好，但对服务器整机厂商浪潮而言，意味着产品单价下行、毛利率承压。寒武纪一季度营收环比增长53%大超预期，手持订单充裕；浪潮则面临毛利率下滑的局面。

海外

紧急“灭火”？美防长称停火未结束，美军称伊朗袭击未达重启大规模作战门槛，特朗普称伊朗“知道不该做什么”。

• 美防长称，美军“自由计划”属防御性质，是临时任务，不寻求交战，伊朗未控制霍尔木兹海峡，已有两艘美国商船在美军护航下安全通过；敦促伊方保持审慎、确保不越界，称特朗普无需寻求国会批准即可继续对伊军事行动。美军称随时准备好恢复对伊朗大规模作战。特朗普拒绝明确回答何种行为构成违反停火，称伊方在玩把戏、但“想要达成协议”。
• 特朗普称暂停“自由计划”行动。特朗普在社交媒体发文，称“疏导”霍尔木兹海峡船舶通行的“自由计划”将在短期内暂停。
• 伊朗总统：理性对话仍有可能，极限施压不会成功；伊媒称伊朗对海峡管控已加强，已启动海峡通行管理新机制；伊军方警告船只：偏离指定航道将面临“坚决回应”；伊外交部敦促美方“展现善意”。
• 巴外长称相信巴方调解能取得“重大进展”。以军总参谋长：若伊朗袭以，以军已做好武力回应准备。报道称美以正在协调，或准备对伊发动新打击。
• 据报道，美国官员称，两艘搭载美军安全队员的美国商船在通过霍尔木兹海峡期间曾遭伊朗袭击。这是美军首次被披露在商船上部署安全团队，作为特朗普所推动的“自由计划”疏导行动的一部分。
• 新华社：美方“自由计划”能给霍尔木兹海峡带来自由吗？分析人士认为，美方试图以“人道主义”为名、以军事实力为后盾，打破伊朗对海峡的控制，但只要伊朗不同意，这一行动将很难推进。只要伊朗仍然具备在海峡的干扰和威慑能力，美方“自由计划”行动就难以奏效。如果美国试图护送船只离开霍尔木兹海峡，美军部队和军事资产就会更接近伊朗的射程范围。
• “停火协议”完了？特朗普“刻意淡化”，阿联酋谴责，伊朗军方警告、外长抨击“自由计划”。本周一，美伊局势急剧升级。美国启动“自由计划”疏导霍尔木兹海峡并击沉伊朗船只，伊朗向美舰及商船开火，阿联酋首次遭伊朗方向无人机袭击。特朗普刻意淡化事态，称停火协议未被明确违反。

伊拉克祭出史上最大折扣：每桶让利33美元，但买家须穿越“险途”霍尔木兹取货。伊拉克国家石油营销公司（SOMO）向5月合同买家提供最高每桶33.40美元的折扣，条件是买家油轮须穿越几近封闭的霍尔木兹海峡在波斯湾深处提货。数据显示，4月巴士拉港仅完成2艘油轮装载，较正常月份的80艘骤降。SOMO同时明确排除不可抗力条款，将通行风险转移给买家。

• 沙特下调6月销往亚洲的阿拉伯轻质原油官方售价，从纪录高点回落。

假期“连续3天”出手拉升日元，日本称“只算1次”，IMF规定“6个月内最多3次干预”。日本黄金周期间连续三天入市干预外汇，累计耗资估计逾540亿美元，但称三次行动“只算一次”，为后续干预保留配额。IMF规定六个月内最多三次干预方可维持“自由浮动汇率”认定。野村证券警告，若高市早苗不调整政策方向、日央行不铺垫加息，本轮干预效果难以持续，“卖出日本”交易在6月前卷土重来的风险显著上升。

美国4月服务业PMI不及预期，叠加价格压力高企，加剧滞胀担忧。4月ISM非制造业PMI从54.0回落至53.6，低于市场预期的53.7；S&P Global 4月服务业PMI终值从初值51.3下修至51.0，就业分项指数连续第二个月萎缩。投入成本价格指数维持在周期高位。弱增长与高通胀加剧了市场对滞胀的担忧，也使美联储货币政策陷入两难。

美国3月职位空缺小幅降至687万人，招聘活动出现反弹。美国3月JOLTS数据显示，3月职位空缺从2月修正后的692万小幅降至687万，预期中值为685万。招聘率从2月的3.1%（近五年低点）大幅反弹至3.5%。整体劳动力市场"低招聘、低裁员"格局延续。接下来市场关注周五非农报告。

AMD Q1营收超预期增长38%，数据中心业务大增57%，二季度指引超预期。AMD的二季度营收指引中值为112亿美元、相当于同比增约50.6%，高于分析师预期的105.2亿美元。业绩电话会期间，AMD股价盘后涨幅扩大到10%以上。

• AMD电话会：预计Q2 CPU收入增长超过70%、Meta芯片下半年出货。预计到2030年，CPU市场年增长超过35%。 由于内存和零部件成本上涨，公司预计下半年PC出货量将有所下降。

Anthropic发布金融AI代理，FactSet等数据服务商遭到冲击。Anthropic发布10款金融AI代理，可执行起草路演材料、审阅财务报表等任务；并接入Excel等办公软件，实现财务建模与研报自动化，旨在推升金融领域工作效率。消息发布后引发市场对传统金融数据服务商的担忧，FactSet盘中一度跌超8%，后收窄过半跌幅，收跌约2.2%。

• Anthropic承诺，将在谷歌公司云服务和芯片上投资2000亿美元。

OpenAI推出GPT-5.5 Instant模型：更可靠、更智能、向全体用户开放。GPT-5.5 Instant将在两天内面向所有ChatGPT用户推出。相比GPT-5.3 Instant，其在医学、法律等专业领域与高难度对话中，不准确陈述大幅下降；在日常任务与图像分析等方面也更加出色。同时，OpenAI对记忆与个性化功能也进行了全面改进，面向订阅用户开放。

报道：苹果正考虑与英特尔和三星合作，为其生产主要设备芯片。苹果正与英特尔和三星就代工主芯片进行初步探讨，但尚未形成订单。分析认为，此举背后是AI热潮引发的先进制程产能紧张——苹果库克在最新财报电话会上直言芯片短缺正制约iPhone和Mac增长，并预计“需要数月才能恢复供需平衡”。与英特尔合作还被部分高管视为改善与特朗普政府关系的潜在筹码。

闪迪长约规模持续扩大：已锁定2027财年超三分之一出货量，目标直指50%。闪迪已签署5份长期供应协议，预计覆盖27财年超三分之一的NAND出货量，CEO表示该比例有望突破50%。三季度签署的3份合同最低合同收入约达420亿美元，合同结构引入抵押品和违约赔偿机制，约束力显著强于传统供应协议。与此同时，闪迪HBF原型产线年内启动，完整系统方案预计2027年上半年落地。

谷歌TPU困局：敞开市场大门，Nebius、CoreWeave 等新云服务商却选择观望。谷歌宣布计划直接向客户销售TPU的同一周，Nebius、Lambda、CoreWeave美国三家主流云服务商公开表态暂不跟进。Lambda CFO直言“流淌着绿色的血液”（暗指英伟达），其99%需求也确实来自英伟达GPU，CoreWeave则以风险回报为由坚守GPU赛道。

研报精选

ClaudeCode之父：“全员编程”时代，企业真正领先在于“组织流程的代差”。Claude Code创造者Boris称，编程问题已被“解决”：他2026年没亲手写过一行代码，每天用手机调度数百Agent。真正的鸿沟不是技术，而是组织流程。同样的工具，谁先把组织流程改造到位，谁就拥有真正的竞争优势。而“现在是创业的最佳时机，因为AI，颠覆的机会无处不在。我们大有可为。”

国内公司

鸿海4月营收创同期新高、同比增长近30%，AI服务器需求持续撑盘。鸿海2026年4月营收新台币8321亿元，年增29.74%，营收额创历年同期新高，AI云端产品拉货动能是核心驱动力。但环比增速从3月的34.90%降至3.53%，消费智能类别成唯一衰退项。公司预计第二季实现季度增长，同时提示全球政经局势存在不确定性。

海外宏观

美SEC拟允许上市公司以半年报替代季报，披露次数由每年四次降至两次。目前该提案已进入公开征询意见阶段，若通过，上市公司可自主决定是否放弃沿用已久的Form 10-Q季报形式，转而采用新设立的Form 10-S半年报，而非强制切换。SEC主席表示，此举旨在为企业提供更大的监管灵活性。

海外公司

马斯克“秘密求和”被拒，OpenAI总裁300亿财富曝光，投资Cerebras、CoreWeave等关联公司。马斯克诉OpenAI案第二周庭审中，OpenAI总裁布罗克曼披露，其在OpenAI的股权价值接近300亿美元，但本人从未向OpenAI投入过任何个人资金。庭前曝光的短信显示，马斯克主动求和未果后威胁称：“这周结束前，你和奥特曼将成为美国最遭人恨的两个人。”OpenAI律师指出，该短信证明马斯克诉讼的真实动机是打击竞争对手，而非出于法律诉求。

高管出走潮持续蔓延，OpenAI销售主管悄然离职。OpenAI高管出走潮持续蔓延。在产品、运营、市场等多位核心高管相继离任后，销售主管James Dyett也于近日宣布将加入长期投资方Thrive Capital。这一系列人才流失正值竞争对手Anthropic加速扩张之际——后者年化收入已突破440亿美元，正快速蚕食企业市场，使得OpenAI面临的竞争压力与内部稳定性问题更加凸显。

行业/概念

1、人工智能丨据上证报报道，近日，豆包App Store页面出现付费版本服务声明。声明称，为更好地服务专业用户，豆包将在免费版的基础上，推出包含更多增值服务的付费版本。该页面还披露了三档订阅价格：标准版连续包月每月68元(连续包年688元)，加强版连续包月每月200元(连续包年2048元)，专业版连续包月每月500元(连续包年5088元)。

点评：中金公司认为，豆包开启付费具有标志性意义，国内大模型厂商从用户规模驱动阶段迈入商业化变现阶段。国内AI用户渗透已具基础，豆包作为国内用户数及占有率第一梯队的ChatBot应用，对标ChatGPT进行C端商业化尝试。此次测试定价体现出国产大模型在C端商业化层面的积极尝试，有望加速推动国内AI价值链条的闭环，对于相关算力、应用等生态合作方均能起到带动作用。

2、存储丨据上证报报道，当地时间5月4日，美光科技和闪迪逆势拉升，股价再度创出历史新高。截至收盘，美光科技涨6.31%，闪迪涨近5%。希捷科技、西部数据也在这番情绪的鼓动下创出盘中历史新高。

点评：分析师称，AI需求打破内存市场固有周期性，供给持续紧张有利于股价继续冲高。研究机构预测，存储行业景气有望延续到2027年。Counterpoint表示，随着存储器需求在各领域全面激增，通用DRAM正以高价格创造利润，这一趋势预计将持续至2027年，届时供应规模将显著提升。在HBM4领域，三星凭借1cnm核心芯片和4nm基础芯片的组合巩固了其领先地位；而在即将推出的HBM4e中，其相对竞争对手也占有优势地位。

3、创新药丨据上证报报道，5月4日，优时比(UCB)正式宣布以22亿美元收购Candid Therapeutics，成为自免TCE赛道迄今最具分量的并购案之一。Candid的核心管线根植于国内企业岸迈生物与亿腾嘉和的前期研发积淀，这标志着全球跨国药企围绕自身免疫TCE方向的布局已进入拼速度、抢资产的并购竞逐阶段。

点评：研究机构认为，这一重磅交易不仅进一步印证了TCE技术在自免疾病领域广阔的临床价值和商业转化潜力，更关键的是，它为中国创新药企确立了一条清晰的价值实现路径。后续随着更多高额BD交易接连落地，关键临床数据持续读出，创新药板块有望在产业层面形成持续共振。

4、卫星互联网丨据中证报报道，SpaceX的IPO注册文件显示，SpaceX星舰项目累计投入突破150亿美元，公司即将推出升级版原型机。SpaceX计划在2026年下半年发射首批新的、更强大的"星链V3"卫星。

点评：报道指出，低轨卫星为地面网络无法覆盖的区域提供了可靠的宽带连接，在多个垂直行业具有巨大价值。如果将数据中心部署在太空，形成"太空算力工厂"，为AI大模型训练、遥感数据处理等提供天地一体化的算力解决方案，是商业航天与AI结合的前沿方向。低轨卫星互联网也是未来6G天地一体化网络的重要组成部分。

5、算电协同丨据中证报报道，我国首个大规模"算电协同"绿电直供项目——中国大唐中卫云基地50万千瓦光伏电站正式投运。标志着我国"东数西算"工程实现了从沙漠风光电到数字算力的直连直通。项目位于宁夏中卫，是全国首个新能源综合示范区。项目由50万千瓦光伏电站和150万千瓦风电场以及配套储能装置组成。全容量投产后，项目发电量将达到43亿千瓦时，相当于每年减少碳排放365万吨。

点评：报道指出，当前，AI规模化扩张推动算力与能源需求激增，算电协同已成为智能经济与能源转型的战略交汇点。算电协同作为国家战略级新基建工程，核心前景在于通过算力与电力系统的双向赋能，破解AI时代能源瓶颈与新能源消纳难题，形成绿色低碳、高效经济的协同发展格局。2026年，"算电协同"被列入政府工作报告新基建工程，我国正式迈入算力、存力、网络、电力、能源、碳多要素协同发展的新阶段。

6、养猪丨据中证报报道，国家发展改革委、财政部、农业农村部、商务部将联合指导地方有关部门统筹用好相关财政资金，开展冻猪肉商业储备收储，促进市场平稳运行。当前正处于政策引导下的生猪产能深度调整周期。通过收储稳定价格，有助于引导养殖企业有序淘汰低效产能，控制新增产能，实现产业的平稳过渡和高质量发展。

点评：报道指出，随着中央层面发出明确的政策托底信号，市场对生猪价格的未来走势普遍持谨慎乐观态度。机构认为，在政策利好、行业深度亏损和能繁母猪存栏持续去化的共同作用下，生猪市场已接近周期底部。随着产能去化效果的逐步显现，市场供需关系有望改善，预计2026年下半年猪价将迎来好转，价格拐点渐行渐近。

7、半导体丨据证券时报报道，全球光刻领域的绝对龙头ASML可能正在开发晶圆对晶圆(W2W)混合键合设备。ASML首席执行官4月初在第一季度财报会议上也暗示了公司对混合键合技术的兴趣。ASML长期垄断EUV光刻设备市场，掌握芯片制造核心命脉。巨头转身剑指半导体产业下半场的核心战场，从光刻到封装，ASML要打通半导体制造全链路，这是其巩固行业地位的核心布局。混合键合具有互联密度高、精度高、带宽高、能效高等优势，被认为是未来实现高算力、高带宽、低功耗芯片的关键技术，其需求正由AI/HPC和HBM的爆发式增长强力驱动。混合键合设备市场呈现"海外主导、国产突破"的鲜明格局。

点评：行业分析师表示，ASML进军混合键合技术，可能会显著重塑现有市场格局，将推动混合键合技术加速成熟，国产替化机遇明确。

8、氦气丨据证券时报报道，目前全球氦气市场已彻底拉开"配给制"帷幕，国际三大巨头（林德、法液空、空气产品）全面停止散单报价，仅保障核心长协客户。国内价格紧随国际步伐疯狂跳涨：工业级管束氦气（5N）4月底均价约350-400元/立方米，5月1日跳涨至450-500元/方，截至5月3日现货价已冲破500-550元/方，两天累计飙涨40%-57%，且普遍有价无市。

点评：分析师认为，考虑到供应链安全已成为全球产业界首要关切，企业采购决策已从"成本最优"转向"保供优先"，加之氦气供需缺口难以短期填补，预计氦气价格将维持高位。

今日要闻前瞻

中国4月RatingDog服务业、综合PMI。

欧元区、英国、印度4月服务业、综合PMI终值。

美国4月ADP就业人数。

欧元区3月PPI。

圣路易联储主席穆萨莱姆、芝加哥联储主席古尔斯比讲话。

美国上周EIA原油库存变动。

<全文完>

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GPT-5.5 Instant将在未来两天内面向所有ChatGPT用户作为默认模型推出，同时以"gpt-5.5-chat-latest"的接口名称向API开发者开放。

OpenAI称，这是一次重大升级，新模型能够提供更智能、更清晰、语气更自然温暖的回答，同时响应也更为简洁。

与此同时，OpenAI宣布对记忆与个性化功能进行全面改进。记忆来源（Memory Sources）功能将向所有消费者订阅套餐的网页端用户开放，移动端支持也即将上线；个性化增强功能则率先向Plus和Pro用户推出，移动端跟进在即。

上述功能组合旨在让ChatGPT在对话中更好地理解和服务个体用户，有望进一步提升用户粘性。

这些进步体现在视觉推理、数学和科学等各项评估成绩的提高上：

此次更新后，ChatGPT模型的回复更加简洁明了，重点突出，同时又不失实质内容，并保留了其亲切友好的个性，使其使用起来更加愉悦。

它能够提供相同的信息，而且通常比之前的模型更有实用价值，同时减少了冗长的回复和过度格式化的问题。此外，它还减少了不必要的后续问题，并避免了诸如滥用表情符号等会使回复显得杂乱无章的元素。

本次更新同样大幅扩展了ChatGPT的个性化能力。ChatGPT现已能够更有效地调用已保存的记忆、历史对话记录、上传文件以及已连接的Gmail账户，以提供更贴合个人情境的回答。

新推出的记忆来源功能将清晰呈现每次回答中调用了哪些上下文信息，用户可据此随时更新、删除或断开相关数据连接，对个人信息使用保持主动控制。

个性化增强功能目前向Plus和Pro订阅用户的网页端开放，记忆来源功能则覆盖所有消费者套餐的网页端，两项功能的移动端版本均即将推出。

API层面的同步更新使本次升级对企业用户同样具有直接意义。

"gpt-5.5-chat-latest"接口的启用意味着基于ChatGPT API构建产品的开发者将自动获得新模型的性能提升，在无需修改集成代码的前提下享受更优质的模型输出。

与此同时，Gmail账户连接等个性化功能的开放，也将推动更多用户深度绑定ChatGPT生态，为OpenAI在消费端和企业端积累更厚实的数据与用户基础。

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此次发布的10款AI代理可执行起草路演材料、审阅财务报表及合规预警等任务，覆盖银行、保险、资产管理和金融科技等专业领域。

同时接入Word、Excel、PowerPoint及Outlook，大幅推升分析师更新数据、构建财务模型、制作演示材料的效率。

公告发布后，FactSet Research Systems股价盘中一度下跌8.1%，后有所反弹；晨星（Morningstar）抹去早盘涨幅后跌逾3%；标普全球（S&P Global）及穆迪（Moody's Corp.）亦承受明显卖压。

当地时间周二，Anthropic首席执行官Dario Amodei在纽约举办的公司活动上与摩根大通CEO Jamie Dimon同台发言，出席者涵盖多位银行业高管，彰显这家AI初创公司在华尔街影响力的持续扩张。

Anthropic此番发力金融行业，是其与OpenAI展开全面竞争的最新动作。两家公司均在积极拓展编程工具以外的行业应用，以期在各自预期中的IPO前夯实营收基础。

"金融是知识型工作的完美蓝图，"Anthropic金融服务产品负责人Nicholas Lin表示。他认为，AI在金融领域的应用"仅落后于编程应用几个月"，而后者已展现出大幅加速态势。

Amodei指出商业化推进的瓶颈所在：

"我们将这一技术商业化、从中获取收入的能力，受制于的并非模型本身的能力或其理论上能创造的经济价值，而是技术向现实世界扩散的速度。"

在本次发布的新功能中，Anthropic表示将进一步提升Claude模型与Excel、PowerPoint及Outlook等第三方软件的协同能力，并整合Dun & Bradstreet及穆迪等金融行业数据合作伙伴的信息。

在Outlook中，Claude代理可以处理收件箱邮件、安排会议、起草回复。

在Excel中，它可以根据文件和数据源构建财务模型，审核链接工作簿中的公式，并运行敏感性分析。

在PowerPoint中，它可以自动更新演示文稿，并在基础数据发生变化时自动更新。

在Word中，它可以根据公司自有模板编辑贷项通知单等。

Claude能够跨上述四个平台共享其知识和上下文：分析师在Excel中创建模型后，无需在PowerPoint中重新解释。

CITADEL和FIS两家公司高管表示，Claude工具在金融领域的应用大幅提升了工作效率。

据彭博报道，Anthropic已开始筹备新一轮融资，潜在估值或超过9000亿美元，有望超越OpenAI成为全球市值最高的AI初创公司。

与OpenAI一样，Anthropic在芯片采购与数据中心建设上的投入也在持续攀升，以支撑新模型研发和技术的更广泛落地。

对于AI基础设施支出激增的趋势，Dimon周二被问及时表示："总体而言，这是合理的。如果你想试图挑出赢家和输家，会发现这非常困难。"

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AMD当季营收102.5亿美元，同比增长38%；非GAAP每股收益为1.37美元，同比增长43%，均高于市场预期（分析师此前预测营收为98.9亿美元，每股收益为1.28美元）。

分部门看，数据中心部门营收58亿美元，同比大增57%，成为整体业绩的主要驱动力，旗下EPYC处理器与Instinct系列GPU出货持续放量。客户端与游戏部门营收36亿美元，同比增长23%。嵌入式部门营收8.73亿美元，同比增长6%。

AMD预计第二季度营收约为112亿美元，同比增幅约46%，上下浮动3亿美元，超出彭博汇编分析师均值预期的105亿美元。

消息公布后，AMD股价在盘后交易中上涨7.28%。

AMD首席执行官Lisa Su表示，推理计算与智能代理AI的强劲需求正在拉动高性能CPU及加速器销售，MI450系列及Helios平台的客户订单已超出公司此前预期。

数据中心部门一季度营收58亿美元，同比增长57%，成为AMD当季营收的最大来源，占总营收约56%。该部门经营利润为16亿美元，同比增长72%。

业务层面，AMD Instinct GPU出货量持续爬坡，同时EPYC系列服务器处理器需求旺盛。Lisa Su在业绩声明中特别指出，服务器业务增长有望进一步加速，供应规模扩大将支撑需求满足能力。

战略合作方面，Meta与AMD宣布计划部署多达6吉瓦的AMD Instinct GPU，首批1吉瓦将采用定制版MI450 GPU，Meta同时成为第六代EPYC处理器（代号"Venice"和"Verano"）的首批客户。

AWS、谷歌云、微软Azure及腾讯云也相继宣布推出或扩展基于第五代EPYC的云计算实例。此外，AMD与三星合作开发下一代AI内存及计算技术，包括为MI455X GPU提供HBM4供应，并就第六代EPYC推进先进DRAM解决方案。

客户端与游戏部门一季度合计营收36亿美元，同比增长23%。

其中客户端业务营收29亿美元，同比增长26%，主要受Ryzen处理器强劲需求及市场份额持续提升驱动。游戏业务营收7.2亿美元，同比增长11%，AMD Radeon GPU需求稳健，但半定制芯片收入有所下滑，一定程度上抵消了增长。

产品端，AMD发布了Ryzen AI PRO 400系列企业级桌面处理器，支持Copilot+体验；同时推出Ryzen 9950X3D2双版处理器，搭载双层3D V-Cache技术，面向创意及开发者工作负载。

嵌入式部门一季度营收8.73亿美元，同比增长6%，多个终端市场需求有所回升。该部门经营利润为3.38亿美元，与上一季度及去年同期基本持平，表明业务已趋于稳定。

产品方面，AMD推出新款Ryzen AI Embedded P100系列处理器，面向工业及边缘应用场景提供可扩展的低功耗AI计算能力；同时发布Kintex UltraScale+ Gen 2中端FPGA系列，针对工业、成像及广播应用强化内存带宽和I/O性能。

一季度，AMD实现创纪录的季度自由现金流25.66亿美元，较上年同期的7.27亿美元大幅提升，自由现金流利润率从10%升至25%。经营活动产生的现金净额为29.55亿美元，同比增长逾两倍。

从GAAP财务指标看，当季净利润13.83亿美元，同比增长95%；经营收入14.76亿美元，同比增长83%。与上一季度相比，受运营费用环比增长3%影响，GAAP营业利润率从17%降至14%，非GAAP营业利润率从28%降至25%。

资产负债表方面，截至一季度末，AMD现金及短期投资合计达123.47亿美元，较上季度末的105.52亿美元显著增加，流动性持续强化。公司总资产达796亿美元，总债务为32.24亿美元。

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SEC主席Paul S. Atkins在声明中表示，现行规则的刚性阻碍了公司自主决定最适合各自业务需求以及投资者利益的信息披露频率，此次拟议修订旨在为企业提供更大的监管灵活性。

该提案现已进入公开征询意见阶段，意见征集期为在《联邦公报》刊登之日起60天。

这一提案若最终获得通过，将直接改变上市公司的信息流向节奏。选择切换至半年报的公司每财年仅需提交一份半年报与一份年报，而非现行的三份季报与一份年报，信息披露次数由四次减至两次。

这意味着投资者获取公司最新经营数据的频率将大幅降低，市场对个股的定价效率或将受到影响。

根据SEC公告，此次提案的核心机制为"自愿选择"。上市公司可自主决定是否放弃沿用已久的Form 10-Q季报形式，转而采用新设立的Form 10-S半年报。

企业并非被强制要求改变，现行季报制度对仍希望保留该频率的公司继续有效。

在申报时限方面，Form 10-S的提交截止日期将根据公司的申报人身份，设定为半年度财务期结束后40天或45天。

除引入新报告表格外，提案还拟同步修订Regulation S-X——该法规规范了定期报告、注册申报文件及委托声明书的财务报表要求。

修订内容将反映半年报这一新选项，并对现行财务报表要求作出简化处理。SEC表示，此举旨在使整体监管框架与新的披露频率选项相互衔接。

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4月ISM非制造业PMI则从54.0回落至53.6，低于市场预期的53.7；S&P Global 4月服务业PMI终值从初值51.3下修至51.0，两项数据均指向同一方向：需求动能正在减弱，而通胀压力却并未消退。

新订单大幅放缓，就业分项指数连续第二个月萎缩，投入成本价格指数仍维持在周期高位附近。

S&P Global首席商业经济学家Chris Williamson表示，调查数据所呈现的经济增速，相当于GDP年化增长约1%的温和水平。这一组合（增长趋弱、价格高企）令美联储的政策处境愈发棘手。

Williamson在报告中指出，尽管商业活动在3月小幅萎缩后于4月恢复增长，"但自年初以来，增长齿轮已明显降挡"。更值得关注的是，服务业企业反映新业务流入出现下降，这是近两年来的首次。

他将需求走弱归因于多重压力的叠加冲击。直接影响主要体现在消费端服务业，高企的价格已导致消费者削减可自由支配支出，假日旅游与休闲娱乐活动首当其冲，高燃油价格与出行管制也对交通运输业构成拖累。

与此同时，金融服务需求的下滑构成另一条衰减线。Williamson指出，这一领域的疲软部分源于市场前景的不确定性上升，同时也与市场预期通胀及利率将持续走高密切相关，房地产和贷款活动因此受到明显抑制。

增长放缓的另一面，是价格压力仍在广泛蔓延。

Williamson表示，投入成本通胀的进一步攀升，不仅源于燃油价格上涨，商品与服务价格的上涨正在向更广泛的品类蔓延，叠加薪资成本上升，"这些因素将在未来数月逐步传导至消费者价格通胀"。

价格涨幅的规模将对美联储形成压力，促使其采取行动，防止高通胀预期进一步固化。而在此背景下，弱增长与高通胀并存的滞胀气息，依然弥漫在经济数据的字里行间——这恰恰是央行决策者最难应对的宏观组合。

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美国劳工统计局周二公布的最新职位空缺及劳动力流动调查（JOLTS）数据显示，3月职位空缺从2月修正后的692万小幅降至687万，基本符合彭博经济学家调查中值685万的预期。

与此同时，招聘率从2月创下的2020年疫情暴发以来最低水平3.1%大幅反弹至3.5%，成为报告中最受关注的亮点。

这一数据组合对美联储政策路径具有直接含义。职位空缺数量仍低于失业人口总量，空缺与失业人员之比维持在0.9，延续劳动力供给略微过剩的格局，强化了美联储官员认为当前劳动力市场并非通胀压力来源的判断。

美联储主席鲍威尔上周在利率决议后表示，劳动力市场呈现"越来越多的稳定迹象"，这是联储无需急于进一步降息的原因之一。

3月招聘反弹呈现广泛性，交通运输与仓储、信息技术以及休闲酒店业均录得增长。

主动离职率（quits rate）小幅回升至2%，裁员率则微升至1.2%，两项指标均变动有限，整体印证了市场所描述的"低招聘、低裁员"动态。

然而，部分经济学家对前景持审慎态度。他们警告，持续偏高的成本压力可能在未来数月拖累招聘意愿，并使美联储的政策判断更趋复杂。

职位空缺的回落由专业和商业服务业主导，一定程度上反映出企业在不确定性环境下对劳动力需求的克制。

Meta和Nike等知名企业相继宣布裁员计划，引发市场关注。

但另一方面，4月下旬当周首次申请失业救济人数降至1969年以来最低水平，表明大规模裁员尚未蔓延至更广泛的经济层面。

此外，JOLTS数据本身的可靠性存在争议。部分经济学家指出，该调查回应率偏低且历史修正幅度有时较大，数据存在一定局限性。

求职平台Indeed发布的另一项职位发布指数显示，4月空缺数量在3月大幅下降后小幅回升，与JOLTS趋势有所出入。

当前数据提供的是3月快照，市场焦点已迅速转移至即将发布的4月非农就业报告。

经济学家预计4月新增非农就业人数为6.5万，若符合预期，将是近一年来连续两个月录得增长，3月数据因罢工医疗工作者复工因素，新增就业达17.8万。

空缺与失业人员之比0.9这一水平，距2022年高峰时的2比1已大幅回落，从结构上看，劳动力市场的再平衡进程仍在延续。

在关税冲击与经济不确定性交织的背景下，周五非农数据将成为评估劳动力市场韧性的关键检验。

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Meta Platforms的股票近期持续低迷，市盈率跌至近三年最低水平。表面上，这家公司的广告业务仍在高速增长；但在这张亮眼的成绩单背后，用户增长停滞、支出失控、业务结构单一等问题正在积聚。

Meta目前的远期市盈率约为18倍，不仅低于其他大型科技公司，与谷歌母公司Alphabet的估值差距也扩大至2022年以来最高水平。

广告业务亮眼，但天花板隐现

一季度，Meta营收同比增长33%——对于这样体量的公司而言，这个数字相当惊人。

AI是这轮增长的核心驱动力。Meta利用AI向用户推送更精准的内容，提升广告点击率和转化率。一季度，广告点击后的转化率提升了6%，广告价格也同步上涨。据《华尔街日报》报道最新指出，Meta可以说是目前大型科技公司中，利用AI提振广告销售最成功的一家。

但问题在于用户。

一季度，Meta旗下Facebook、Instagram、WhatsApp和Messenger的日活用户超过35亿，同比增长4%。然而，用户数量出现了环比下滑——这是Meta自2019年开始披露该指标以来从未发生过的情况。

没有持续的用户增长，AI对广告业务的提振终究有其上限。

没有“B计划”

更大的隐患在于，Meta几乎没有广告以外的业务。

亚马逊有云计算和电商，微软有企业软件，谷歌有云业务——一旦广告市场遭遇逆风，这些公司都有缓冲。Meta没有。

AI智能眼镜是Meta目前增长最快的非广告业务，但报道指出，这款产品短期内几乎没有可能取代智能手机或带来营收的大幅跃升。扎克伯格的其他尝试——视频通话设备、VR头显——大多以失败告终。

支出失控，债务激增

Meta上周财报发布后股价大跌，导火索是公司将今年资本支出计划上调约100亿美元，至约1350亿美元。

与此同时，Meta正在大举举债。一季度末，公司长期债务超过570亿美元，而2022年底AI热潮兴起时这一数字约为100亿美元。这还不包括上周刚刚发行的250亿美元债券，以及用于在路易斯安那州建设一座270亿美元数据中心的表外融资工具。

New Street Research分析师Pierre Ferragu在近期报告中直接点出了这一矛盾：据其分析，Meta今年预估现金支出的增速，明显超过了营收增速。他的结论是：“Meta的支出超出了它的承受能力。”

AI赛道落后，法律风险叠加

在AI模型竞赛中，Meta的处境同样不乐观。

上个月，Meta发布了名为Muse Spark的新AI模型，与谷歌、Anthropic和OpenAI展开更直接的竞争。但这背后是巨额投入，以及公司AI战略的多次调整。报道指出，Meta在这场竞赛中仍落后于对手。

法律层面的压力也在上升。澳大利亚去年12月已立法禁止16岁以下未成年人使用社交媒体；美国法院近期在涉及社交媒体成瘾及未成年人伤害的案件中接连判Meta败诉，预计将引发更多诉讼。这些风险难以量化，但可能对Meta的业务和用户增长构成实质影响。

报道分析指出，市场情绪可能反复无常，但质疑Meta前景的理由是真实存在的——即便它的股价看起来处于历史低位。

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据彭博5月5日报道，伊拉克国家石油营销公司（SOMO）向本月合同买家发出报价通知，对旗舰油品巴士拉中质原油（Basrah Medium）给出最高每桶33.40美元的折扣。

这份折扣的背后有一个前提：买家的油轮必须穿越霍尔木兹海峡，深入波斯湾腹地完成装载。而这条航道，自今年2月底地区冲突爆发以来，几乎已陷入瘫痪。

折扣力度：分时段报价，最高让利33.40美元

据彭博新闻社看到的这份日期为5月3日的SOMO通知，折扣幅度按装载时间段划分：

• 5月1日至10日装载的巴士拉中质原油：折扣每桶33.40美元

• 5月剩余时间装载：折扣收窄至每桶26美元

• 巴士拉重质原油（Basrah Heavy）：折扣为官方价格下每桶30美元

此外，SOMO上周还通过现货招标方式单独出售Qaiyarah原油，但同样需要在波斯湾深处完成装载。

风险自担：不可抗力条款被明确排除

这份报价通知中有一条措辞值得市场高度关注。

SOMO明确写道，若买家接受5月报价条款，"鉴于本报价系在各方已知的现有特殊情况下发出，不可抗力条款不适用于本报价。"

换言之，伊拉克已将当前的地缘风险定性为"已知条件"，一旦买家接单，途中若因战事导致损失，将无法援引不可抗力免责。这实际上是把霍尔木兹海峡的通行风险，完整地转移给了买家。

航运近乎停摆：4月仅2艘油轮完成装载

折扣力度之所以如此之大，根源在于伊拉克出口已陷入严重困境。

据彭博汇编的伊拉克油轮追踪数据，4月份仅有2艘油轮在巴士拉南部港口完成装油，而3月这一数字为12艘。正常情况下，该港口每月可接待多达80艘油轮。

原因很直接：空载油轮无法穿越霍尔木兹海峡进入波斯湾，导致装载作业几近停止。伊拉克虽仍可通过土耳其管道出口原油，但规模远低于海运水平。

地缘风险再升级：停火协议前景存疑

就在SOMO发出这份报价通知前后，地区局势再度趋紧。

周一美伊之间爆发新一轮冲突，令此前维持约四周的停火协议前景蒙上阴影。霍尔木兹海峡能否重新开放，目前仍高度不确定。

对于市场而言，这意味着伊拉克的大幅折扣并非单纯的商业让利，而是一个风险溢价的直观体现——每桶33美元的折扣，是伊拉克为吸引买家承担地缘风险而开出的"保险费"。

SOMO未立即回应彭博的置评请求。

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据CNBC报道，OpenAI销售主管James Dyett于本周一宣布离职，将加入风险投资机构Thrive Capital，担任驻场运营合伙人。Dyett在社交平台X上表示，“时机感觉恰到好处，我被公司早期建设阶段重新吸引，而OpenAI目前处于强势位置。”此次离职是OpenAI近期一系列高管变动的延续，再度引发外界对其内部稳定性的关注。

Dyett负责的企业销售与API销售业务，是OpenAI商业化进程的核心支柱，其离职正值公司估值突破8500亿美元的关键节点。与此同时，竞争对手Anthropic正在企业端市场快速扩张。竞争格局的急剧变化，使得OpenAI的人才稳定性问题更显敏感。

OpenAI人事震荡持续发酵

Dyett于2023年加入OpenAI，彼时正值ChatGPT发布后公司进入爆发式增长阶段。其LinkedIn主页显示职位为“销售主管”，OpenAI官方则将其定位为“高级销售负责人”。任职期间，他先后主导企业销售与API销售两大核心业务线。

此次离职并非孤立事件。近期OpenAI已连续出现多起高管变动：产品与业务负责人Fidji Simo上月因神经免疫疾病恶化申请医疗假；首席营销官Kate Rouch以专注癌症康复为由辞职；首席运营官Brad Lightcap转岗至“特别项目”职能。数周后，曾主导Sora视频项目的Bill Peebles与科学副总裁Kevin Weil也相继离职。

上述变动密集发生于产品、运营、市场、销售等核心职能，市场对OpenAI管理层稳定性的疑虑持续升温。

转投Thrive：一段“回归”式跳槽

Dyett的下一站并非无迹可寻。Thrive Capital是OpenAI的长期投资方，其创始人Joshua Kushner与OpenAI首席执行官Sam Altman关系密切。Dyett此前亦曾供职于Thrive投资组合公司Stripe，此番回归Thrive生态系统，具备一定的内在逻辑。

Dyett在社交平台上表示：“过去十年，我有幸在Thrive投资的公司工作——先是Stripe，后是OpenAI——亲身感受到他们对被投企业的承诺。我很期待将这种精神传递给投资组合中的创始人，并与创业生态保持紧密联系。”

这一去向在一定程度上缓和了外界对其离职原因的猜测，但并未消除市场对OpenAI人才流失趋势的持续担忧。

OpenAI“后方失守”：Anthropic企业市场攻势凶猛

Dyett离职的大背景，是OpenAI在企业市场面临的竞争持续加剧。据Semi Analysis最新报告，Anthropic年化运行收入（ARR）已突破440亿美元，较2025年底的约90亿美元增长近五倍，在企业AI支出中相对OpenAI的市场份额出现显著逆转。

Anthropic增长的核心驱动力，来自编程智能体产品Claude Code的强劲表现及企业端需求的结构性爆发。财富10强中已有8家成为其客户，年消费超100万美元的企业客户从两年前的十几家扩大至逾千家。与此同时，Anthropic推理基础设施毛利率已从一年前的38%跃升至70%以上，商业模型质量持续改善。

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据The Information最新报道，就在谷歌宣布计划直接向客户销售TPU芯片的同一周，Nebius、Lambda和CoreWeave美国本土三家主流云服务商的高管一场公开活动上表态：短期内不打算采用TPU。

谷歌CEO Sundar Pichai在财报电话会上表示，公司计划向“特定客户群体”出售TPU，重点面向金融服务和前沿AI领域。这一表态本身已透露出谷歌的策略调整——不再追求GPU式的广泛普及，而是聚焦少数愿意深度合作的客户。

然而，三家云服务商的集体拒绝，揭示了谷歌TPU生态建设面临的现实困境。

“我们流淌着绿色血液”

Lambda CFO Chuck Fisher在被问及TPU时，用一句话给出了答案：“我们流淌着绿色血液。”绿色，是英伟达的品牌色。

Nebius首席营收官Marc Boroditsky的数据更为直接：他所在公司99%的客户需求来自英伟达 GPU。偶尔有客户询问TPU，往往是谷歌的前员工——因为他们此前用过这款芯片。

“不幸的是，谷歌离职员工的圈子撑不起一个市场，”Boroditsky说。

CoreWeave企业发展副总裁Nick Robbins则从投资回报角度给出了解释。他指出，TPU的主要用户——谷歌自身、Anthropic和Meta——同时也是GPU的大买家。这意味着，即便TPU市场份额有所增长，GPU需求也不会消失。

“对于我们投入的每一美元、分配的每一兆瓦，我们都在做风险调整后的押注，看什么能带来最长期、最高的回报，”Robbins说，“当99%的市场都要同一样东西，就算这个比例降到90%，你也很难不去聚焦那90%。”

这三家公司的立场并不令人意外。Nebius、Lambda和CoreWeave均与英伟达深度绑定——英伟达既是它们的第一大供应商，也是关键投资方，在某些情况下还是重要的GPU客户。

谷歌的应对：绕开主流，另辟蹊径

谷歌并非没有尝试过与主流云服务商合作。据报道，去年谷歌曾探索与CoreWeave、Crusoe等云服务商更紧密合作，希望将TPU与GPU并排部署在它们的数据中心。但这些谈判基本无疾而终。

最终，谷歌转向了一个更名不见经传的合作伙伴——软件与数据中心初创公司Fluidstack，并为其向Anthropic交付TPU的部署提供了数十亿美元的租约和债务担保。

从试图进入多家主流云服务商，到与Fluidstack这样的新兴玩家签约，这一转变说明：谷歌Cloud之外的TPU市场，目前仍相当集中。

在融资层面，谷歌也在积极布局。据The Information今年2月报道，谷歌已与一家未披露的大型投资机构签署协议，共同出资成立合资企业，向其他客户租赁TPU。谷歌还在与潜在融资伙伴洽谈，计划通过特殊目的载体借款购买TPU并出租给客户。

与英伟达当年扶持早期云服务商的方式不同，谷歌需要更主动地介入融资环节——因为TPU并不存在一个现成的市场。

长期变量：多芯片生态能否打破格局？

尽管短期内态度明确，Nebius的Boroditsky也承认，TPU未来可能获得更大的市场份额。他表示，目前有多家公司正在开发云端软件，若能成功落地，将使开发者更容易跨芯片类型使用，从而降低对单一硬件的依赖。

"单一品牌很难形成垄断——未来会有更多多样性，"他说，"CPU领域发生过这样的事，我预计同样的剧情会再次上演。"

这一判断对整个AI芯片市场具有参考意义。当前，英伟达在AI训练和推理芯片市场占据主导地位，但多芯片兼容软件的成熟，可能是改变这一格局的关键变量之一。

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闪迪近日财报电话会披露，公司已与客户签署5份长期供应协议，预计这些合同将覆盖其2027财年超三分之一的NAND出货量（bit）。

CEO David Goeckeler表示，这一比例已超出此前“至少三分之一”的初始指引，并将随后续季度新增合同继续攀升，“有望突破50%”。

这意味着闪迪的营收能见度正在显著提升——长约锁定的不仅是出货量，更是一套包含最低收入保障、抵押品机制和违约赔偿条款的强约束结构。

合同规模与结构：420亿美元最低收入，客户缴纳数十亿抵押品

闪迪10-Q文件显示，三季度签署的3份合同，最低合同收入合计约为420亿美元。

CFO Luis Visoso透露，公司在三季度签署了3份协议，四季度迄今又新增2份，同时仍在与更多客户积极谈判。合同期限不等，最长可达5年。

在定价机制上，闪迪采用固定与浮动价格混合结构：短期合同以固定定价为主，长期合同则包含更高比例的浮动定价。据公司介绍，浮动机制旨在市场价格上涨时捕捉上行收益，同时在价格下行时为客户提供部分保护。

风险管控方面，客户已缴纳数十亿美元抵押品，以多种金融工具为担保，覆盖合同全周期。一旦客户未能完成季度采购义务，相关金融担保将立即转化为对未履约承诺的赔偿。

这套机制的约束力远超传统供应协议。据MoneyToday报道，三星在上周财报电话会议上也强调，与过去基于互信的供应协议不同，此类新型合同结构具有“更强的约束力”，预付款、最低收入保障和金融抵押品等条款正在成为行业新标准。

长约驱动资本开支：NAND厂商加速扩产与技术升级

据Tom's Hardware分析，有了多年期合同和锁定需求作为支撑，闪迪、希捷（Seagate）和西部数据（Western Digital）等厂商如今更有底气将数十亿美元投入晶圆厂扩产、后端产能以及更高层数NAND、HAMR等下一代技术。

逻辑不难理解：长约相当于提前锁定了收入，降低了大规模资本开支的不确定性，厂商因此更愿意在技术和产能上下重注。

HBF进展：原型线年内启动，完整方案2027年落地

另一个市场关注焦点是闪迪在高带宽闪存（HBF）领域的进展。

据ETNews此前报道，闪迪已开始与材料、零部件及设备合作伙伴接洽，着手建立HBF原型产线生态系统，目标是在今年下半年推出原型，日本是生产基地的主要候选地。

CEO David Goeckeler在财报电话会议上确认，公司正积极与客户沟通HBF的部署计划，并在全栈开发上持续推进，涵盖NAND裸片本身及控制器。

在时间线上，Goeckeler表示闪迪维持此前披露的节奏：NAND硅片预计于2026年底就绪，整合控制器的完整系统级方案预计于2027年上半年推出。

此外，今年3月，台湾DRAM厂商南亚科技完成25亿美元私募融资，投资方包括闪迪、铠侠（Kioxia）、SK海力士旗下Solidigm以及思科（Cisco Systems）。

闪迪在财报电话会议上表示，此次合作包含股权投资，并为公司锁定了DRAM的优先供应权，这是交易背后的核心战略逻辑。

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据新华社、央视新闻，当地时间5月3日，美国总统特朗普宣布启动名为“自由计划”的行动，“引导”被困船只驶离霍尔木兹海峡。美国军方4日表示，两艘悬挂美国国旗的商船已成功通过霍尔木兹海峡。伊朗当天向美海军舰艇以及受美军“保护”商船发射多枚巡航导弹、无人机等，美军击沉6艘试图阻挠商船航行的伊朗小型船只。与此同时，据新华社，富查伊拉媒体办公室4日发布声明称，富查伊拉石油工业区当天遭一架来自伊朗方向的无人机袭击而起火。

板块方面，安防监控、智能交通、白酒等逆市走强；银行、体育用品等板块领跌。科网股集体下挫，携程、小米、美团跌超1%，腾讯控股、阿里巴巴跌幅在0.5%以内；百度逆市收涨2%。

个股方面，中国中免盘中一度跌超7%，收跌0.5%，股价创近7个月新低。宁德时代涨近4%，百威亚太、泡泡玛特涨超2%。长和涨超4%。

消息面上，午间长和公告，将终止确认其于英国电讯业务VodafoneThree的投资。目前Vodafone持股51%，长和旗下和记持股49%。各方约定，注销事项完成后，和记所持股份将以43亿英镑（约454.94亿港元）现金代价注销。长和将就此终止确认全部权益，持股降至零，视为出售，预计确认收益约47亿港元。

天星医疗上市首日表现抢眼，涨幅超118%。该公司是一家运动医学创新医疗器械企业，主要从事运动医学植入物、有源设备及耗材，以及手术工具的研发、生产与销售，为患者和医生提供运动医学整体临床解决方案。公司近年营收与利润增长迅猛。2023年至2025年，营业收入从2.39亿元增至4.00亿元，净利润从6358万元增至1.40亿元。

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数字亮眼，但节奏值得关注。3月营收环比增长34.90%，4月降至3.53%——增速明显收窄。同比增长同样从3月的45.57%回落至29.74%。绝对值创新高，但边际动能已在降温。

鸿海表示，第二季度是ICT行业的传统淡季，主要产品正处于新旧机型交替期。不过，AI服务器预计将保持持续增长趋势。根据目前的可见性，预计第二季度营收将实现环比和同比增长。但仍需关注全球政治与经济局势波动的影响。

AI云端撑起增长主轴，消费智能成拖累项

4月营收结构中，“元件及其他”和“云端网络”类别表现最为突出。鸿海在报告中将其归因于“AI云端产品拉货动能强劲”，月对月、年对年均录得显著增长。

与云端的强势形成对比，消费智能类别4月月对月略为衰退。鸿海解释称，原因是“前月新品上市垫高基期”。

值得注意的是，消费智能在年对年维度同样略为衰退，是4月唯一录得负增长的产品类别。前4月累计来看，该类别年对年表现也仅为“持平”。

第二季展望：季增年增，但有变数

鸿海在报告中对第二季给出审慎展望。公司指出，第二季属ICT传统淡季，主要产品进入新旧产品转换期，“唯AI机柜仍将保持成长趋势”。

以目前能见度来看，鸿海预估第二季将呈现季增、年增，但同时提示“仍需持续关注多变的全球政经局势影响”。

公司近期重要时间节点包括：5月14日举行2026年第一季法人说明会，5月29日召开股东会，6月2日至5日参展COMPUTEX 2026。

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据新华社、央视新闻，当地时间5月3日，美国总统特朗普宣布启动名为“自由计划”的行动，“引导”被困船只驶离霍尔木兹海峡。美国军方4日表示，两艘悬挂美国国旗的商船已成功通过霍尔木兹海峡。伊朗当天向美海军舰艇以及受美军“保护”商船发射多枚巡航导弹、无人机等，美军击沉6艘试图阻挠商船航行的伊朗小型船只。

彭博专栏作者John Authers发布最新分析称，特朗普的“自由计划”直接引发美伊双方交火，美伊维持约一个月的停火协议正在瓦解。

地缘风险顾问公司Fordham Global Foresight的Tina Fordham表示：“伊朗今天重新发动导弹袭击，是在发出信号——他们仍有能力制造痛苦，不会被迫屈服。美国面临的选择越来越清晰：要么打一场它不想打的持久战，要么接受一个糟糕的、令人难堪的协议。”

油价与通胀：两个“不受欢迎的里程碑”

冲突升级直接推高油价。据彭博数据，期货市场目前将今年年底的布伦特原油定价在95美元，创冲突爆发以来新高，超越此前伊朗袭击卡塔尔液化天然气设施时所创的峰值。4月初，这一预测大概在80美元水平附近。

当前布伦特原油期货价格在113美元附近。

预测市场的变化更能说明市场情绪的转变。据Polymarket数据，霍尔木兹海峡航运在6月底前恢复正常的概率，已从两周前的90%骤降至不足50%。

油价冲击也在向通胀预期传导。美国两年期通胀掉期已升破美联储3%的上限目标，达到2022年以来最高水平。John Authers指出，中期选举临近，这将对美国政府形成压力，推动其寻求谈判解决方案。

麦格理的Viktor Shvets认为，最终结果大概率是回归类似2015年伊核协议（JCPOA）的框架——伊朗限制核计划，换取能源出口解禁。他表示：“这对双方都算不上胜利，但目前看不到其他哪怕稍微理性的选项。”

AI资本开支热潮，支撑美股抵御能源冲击

尽管地缘风险持续升温，美股仍维持在历史高位附近。John Authers将这一韧性归因于AI资本开支浪潮带来的盈利支撑。

美股“科技七巨头”中，除英伟达尚未公布财报外，其余公司均交出了强劲的季度成绩单。法国兴业银行的Andrew Lapthorne指出，若非伊朗战争及供应链中断的现实威胁，投资者本可以尽情庆祝企业盈利的繁荣。

然而，这场资本开支盛宴也有其代价。Lapthorne的数据显示，股票回购规模已降至约每年4%，股息收益率与回购收益率均跌至仅在互联网泡沫顶峰时期才出现过的低位——而彼时企业产生的可分配现金远少于现在。

与此同时，股票风险溢价已转为负值。以标普500盈利收益率减去10年期美债收益率计算，投资者承担额外股票风险，实际上要被"罚款"88个基点。John Authers认为，这一指标反映出市场对股票的极度热情，几乎没有容错空间。

BCA Research的Peter Berezin提示了一个潜在风险：AI投资的真正威胁，不是AI被证明是泡沫，而是经济成功转型为AI驱动模式后，不再需要持续的天量资本投入。他以互联网作类比——数据传输量持续增长，但资本开支早已趋于平稳。华尔街预测，超大规模云计算厂商的自由现金流将在2026年底较峰值下滑逾70%。

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在这个满座的科技投资者面前，Boris表示，自去年10月至11月起，他写的代码就已100%由模型完成。到2026年，他甚至没有亲手写过一行代码。

对Boris本人而言，编程问题已经被“解决”，而企业真正需要竞争的，是组织流程的重构速度。

他的工作台：手机 + 数百个并行Agent

Boris Cherny是资深工程师出身，出版过TypeScript编程教材，职业生涯中写过大量代码。但他“2026年没写过一行代码”。

而Boris的主要工作设备，是手机。他在现场展示了他的个人工作流：打开Claude手机应用，左侧有一个代码标签页，里面同时运行着五到十个会话，每个会话下又挂着一批Agent。“我每天通常写几十个PR，上周有一天做了150个，那是我的记录，我只是想看看自己能推到多远。”

Boris称，目前大概有几百个Agent在跑，每天晚上通常有几千个在做更深层的工作。

他重点介绍了他目前最依赖的工作方式——Loop（循环调度）：

这是最简单却最有效的东西。你让Claude用cron来调度一个未来某个时间点的重复任务，可以每分钟、每五分钟、每天运行一次。

他目前运行着数十个Loop：一个在持续“看护”他的PR（自动修复CI、自动rebase）；一个维持CI健康（发现flaky test就自动修复）；还有一个每30分钟抓取Twitter反馈并自动聚类整理。

我现在感觉Loops就是未来。如果你还没试过，强烈推荐……即使你关上笔记本，它也会继续跑。

“技术差距不大，组织差距才是真正的鸿沟”

现场有听众问：Anthropic内部相比外部开发者，领先多少个月？

Boris的回答出人意料。他说，在模型层面，Anthropic与外部几乎没有差距——“我们用的是同样的模型，我们非常重视dog fooding（自用测试），因为我们在构建一个平台，开发者用的东西必须和我们自己用的一样。”

真正的差距在别处。

“我认为我们领先的地方，实际上不是技术，而是组织结构和组织流程。”Boris说，“如果你和Anthropic的人聊，你会发现我们把Claude用在字面意义上的所有事情上。我的Claude在跑循环写代码的同时，会通过Slack跟其他同事的Claude沟通，来处理未知问题。公司里已经没有任何手写代码了。所有SQL都由模型生成，所有东西都由模型构建。”

这意味着：同样的工具，谁先把组织流程改造到位，谁就拥有真正的竞争优势。

Boris Cherny介绍，Claude Code团队本身就是“全员编程”的实验场。

我们的工程经理、产品经理、设计师、数据科学家、财务人员、用户研究员——团队里每一个人都写代码……他们各自有专业方向，但现在每个人都同时在编程。

他预判，未来的“全才”将不只是跨平台的工程师（比如同时做iOS、Web和服务端），而是真正跨学科的人：既懂产品工程，也懂设计，或者兼顾数据科学与工程。

对于更长远的趋势，他用了一个历史类比。他说自己主要读两类书：科幻小说和科技史。“我认为现在最清晰的历史平行，是1400年代欧洲的印刷机。”

他描述了当时的情况：印刷机发明前，欧洲只有约10%的人识字，他们受雇于国王和领主，“阅读和写作是一门专业技能，不是人人都会的”。印刷机出现后，仅50年内，欧洲出版的文献量就超过了此前一千年的总和，书籍成本下降约100倍。经过几百年，全球识字率升至约70%。

他的判断是：“软件将成为完全民主化的东西，人人都能做，而且速度会比印刷机快得多。”

他预言软件开发将像发短信一样普及并举例说，“写会计软件，最合适的人可能不是工程师，而是一位精通领域的好会计——因为懂领域才是难点，写代码变成了容易的部分。”

被问及AI是否会引发“SaaS末日”，Boris Cherny说这是他“最喜欢的问题”，并给出了两个判断。

首先，他认为，AI将削弱两类传统护城河：

• 转换成本（Switching Costs）：模型可以轻松帮用户完成产品迁移；
• 流程壁垒（Process Power）：Claude越来越擅长复制和优化复杂业务流程，尤其是Claude 4.7，“你给它一个目标，告诉它不断迭代直到完成，它就会去做。我认为这是第一个能做到这一点的模型。”

而网络效应、规模经济、稀缺资源等传统护城河，AI并未改变其重要性。

第二，颠覆性创业将大规模涌现。

我认为未来10年，颠覆性初创公司的数量会增加10倍。因为现在一个小创业公司可以构建出与大公司同等价值的东西，并且能够真正正面竞争——因为大公司必须演进业务流程，必须重新培训所有人使用新技术，他们会面临大量内部阻力。但你们没有这个问题。如果你从头开始，你可以用AI原生方式构建一切。

他的总结是：“所以我认为现在是创业的最佳时机，是做初创公司的最佳时机，颠覆的机会无处不在。我们大有可为。”

被问及Claude Code一年后会是什么样，Boris Cherny说了一句颇为直白的话：

我认为Claude Code本身可能在一年后只剩100行代码。

他解释，随着模型越来越能自主行动，现有的各类安全机制——防止prompt注入的保护、命令静态校验、权限模式、人工审核循环——"都会变得不那么重要，因为模型会自己做正确的事""。

他还被问及Claude Code成功是模型功劳还是产品功劳，他说，“大概六个月前可能是50/50。”

他解释了为什么产品层面仍然重要：“我们非常注重细节，这样当你整天使用它时，是很好的体验。”但他也明确说，“随着模型越来越好，‘外壳’（harness）就越来越不重要了。”

访谈全文如下：

Anthropic的Boris Cherny：编程问题已解决，下一步走向何方

Sequoia Capital · AI Ascent 2026

嘉宾介绍

主持人（Lauren Reeder，Sequoia合伙人）： 好，我很高兴介绍我们的下一位演讲嘉宾。请问在座有多少人使用Claude Code？

（现场举手）

请问有多少人有"Claude Code心理症"？

（笑声）好吧，我的团队亲切地说我有Claude Code心理症，这可能是真的，也可能不是。

我们非常高兴今天能有Boris Cherny来到现场。Boris是Claude Code的创造者，在这个过程中，他亲历并推动了现代软件开发方式的全面革新。Boris，非常感谢你今天抽出时间与我们交流，我们知道整个软件开发行业的未来在某种程度上都压在你的肩上。今天代表我们进行访谈的是我们团队的Lauren Reeder，掌声有请。

（掌声）

第一章：Claude Code用户调查

Lauren Reeder（主持人）： 你抢了我的开场白，我通常也会问谁在使用Claude Code。刚才举手的人真不少，太棒了。

Boris，感谢你的到来，非常荣幸。在座的都是创业者和建设者，而你正在彻底改变"构建"这件事本身。我非常想探讨你对软件开发未来的思考，以及我们应该把那些"多出来的时间"用来做什么。

在深入话题之前，我先为大家多介绍一点背景。Boris不只是创造了Claude Code，他本质上是一个工程师中的工程师——整个职业生涯都在大量写代码，还写了关于代码的教科书，包括《Programming TypeScript》。我们上次聊天时，他说自己在2026年还没有亲手写过一行代码，这是相当大的转变。

另外还有一件鲜为人知的事：我在中学时写过一份关于TI-83 Plus计算器BASIC编程的指南，我刚搜了一下，它竟然还在网上，非常尴尬，请大家千万不要去搜。

（笑声）

我先提几个问题，然后会留出大量时间给现场观众提问，大家可以开始想问题了。

第二章：Claude Code的起源故事

Lauren： 先给大家快速做个调查：使用Claude Code的朋友，主要用CLI的举手？好，大多数是CLI。主要用桌面端的？好。主要用VS Code或JetBrains IDE的？好，其实不多。其他方式？

Boris Cherny（Anthropic，Claude Code创作者）： 我现在主要用iOS。

（笑声）

Claude Code是在某种意义上"误打误撞"诞生的。我在2024年底加入了一个团队，那是Anthropic内部的孵化器，叫做Anthropic Labs。这个团队完成了自己的使命——我们做出了Claude Code、MCP和桌面应用，总共就几个人，是一个非常纯粹的创新小组。团队完成任务后就解散了，现在其实又重新集结了，进入第二轮。Mike Krieger——你们知道他，Anthropic的首席产品官，也是Instagram的联合创始人之一——正在主导这一轮。

我开始做编程工具，是因为我们感受到了所谓的"产品过剩"（product overhang）——相信这里的人对这个词并不陌生。我们在实验室内部经常用到这个词，核心意思是：模型已经能做很多事情，但还没有任何产品把这些能力真正用起来。

第三章：从代码补全到智能体

Boris： 2024年底，当时最先进的编程方式是"类型提前补全"：你打开IDE，按Tab键，一次补全一行代码。这是Sonnet 3.5首次实现的能力。但我们的感觉是，可以走得更远——模型已经接近下一个重大跃迁的临界点，不用再做逐行补全，而是让智能体直接把所有代码都写了。

于是我动手做了，但头六个月效果很差，几乎难以使用。我自己大概只用它来写10%的代码。Claude Code刚发布时也并没有引爆市场，用的人不少，但没有今天这种指数级增长。

真正的转折点出现在Opus 4发布的那个五月，我记得非常清楚。从那时起指数级增长开始了，此后每次模型发布都会再上一个台阶——Opus 4、4.5、4.6、4.7，一路持续拉升。

我们当时其实是在为"下一款模型"提前构建产品，清楚地知道在接下来六个月内不会有产品市场契合度（PMF），但这就是整个计划。Anthropic一向非常专注，始终把商业、企业、安全和编程放在核心位置，这是我们一贯的构建方式。

第四章：编程问题是否已经解决？

Lauren： 这个故事真令人叹服，尤其是"误打误撞"这个部分。你曾公开表示"编程问题已经解决了"。编程是Anthropic三大核心赌注之一，你能详细说说这句话是什么意思吗？哪些问题还没解决？又会带来哪些新的二阶问题？

Boris： 我先再问一下现场。有多少人还在100%手写代码？有多少人已经100%用Claude Code这类智能体来写代码？有多少人介于两者之间？

好，大概50%已解决。

对我来说，是100%解决了。Claude Code的代码库泄露过，大家都知道，它其实很简单，就是TypeScript加React，没有什么大秘密，没有特别复杂的东西。

我们选择TypeScript和React，是因为这两个技术在模型的训练分布中占比很高。刚开始构建这个代码库时，模型还没有今天这么智能，语言和框架的选择非常重要。现在的模型已经能写任何语言、上手任何框架，包括从未见过的。但当时，你会希望使用分布中权重较高的技术。

也正因为如此，我们相当早就达到了让模型写100%代码的程度——大概是去年的十月、十一月。从那时起，模型就写了我所有的代码。我现在每天大概提交几十个PR。上周有一天我提交了150个PR，那是我的纪录，只是想测试一下极限能到哪里。

当然，这并不代表所有场景都解决了。还有很多庞大复杂的代码库，还有一些模型尚未擅长的冷门语言。但对于我这边的代码，它确实已经解决了。通常情况下，答案就是：等下一款模型发布。

第五章：Boris的个人工作流

Lauren： 能跟我们聊聊你的个人设置吗？你之前给我演示过，相当震撼。

Boris： 我大概六个月前在Twitter上分享过我的工作流，当时我没想到会让人惊讶，对我来说那就是正常的写代码方式。

（笑声）

而且现在它又进化了。我现在大部分工作都在手机上完成。打开Claude应用，左侧有一个"Code"标签，里面是一堆进行中的会话。一般我会同时开五到十个会话，每个会话下面又跑着一批智能体，目前大概有几百个智能体在运行。每天晚上还有几千个智能体在做更深层的工作。

管理这些智能体有几种方式。一种是让Claude调用子智能体来分配任务。但我发现自己越来越多地在用"loop"（循环任务）。这是我觉得最酷、也最简单好用的东西——让Claude用cron来安排一个定时重复任务，可以每分钟、每五分钟、每天执行一次，频率随你设定。

目前我有几十个循环任务在运行。比如：一个专门盯着我的PR，自动修复CI问题、自动rebase；一个维护CI健康，发现不稳定的测试就自动修复；还有一个每30分钟从Twitter抓取反馈并自动聚类。

我现在真的觉得"循环任务"就是未来。如果你还没尝试过，强烈推荐。我们最近也上线了"Routines"功能，原理相同，但跑在服务端——就算你关上笔记本，任务也会继续执行。

第六章：未来的团队形态

Lauren： 说说你对未来团队形态的看法吧。你觉得团队应该怎么运转？是需要更多的智能体协作，还是现有的组织方式还能继续？

Boris： 做预测很难，但我来试试。我认为大的趋势是：未来会有越来越多的"通才"。

现在我们说的通才，基本上还是指工程师层面的通才——比如一个人同时做iOS、Web和后端，这是工程领域的通才。

但我认为接下来我们会看到越来越多跨学科的通才——工程做得好，同时也做产品设计，或者既懂产品，又懂数据科学和工程。

这已经是我们团队正在发生的事。Claude Code团队里，几乎每一个人都是跨学科的通才：工程经理、产品经理、设计师、数据科学家、财务同事、用户研究员，团队里每一个人都在写代码。大家各有专长，但同时所有人都在写代码。

我看到有人在点头——我猜这对在座的人来说并不意外，因为你们可能也正在经历同样的变化。

第七章：SaaS的命运

Lauren： 最后一轮问题，然后开放给观众。我们聊了编程本身的变化，现在想聊聊软件产品的变化。随着AI让写代码的成本降低10倍乃至100倍，用软件构建的产品的价值会发生什么变化？我们是否会迎来"SaaS末日"？

Boris： SaaS末日这个问题是我最喜欢的问题。我认为会发生两件事，而且这两件事都不是大家现在普遍在讨论的。

第一件事，不知道在座有多少人听过Acquired这个播客？是的，那是我最喜欢的播客之一。我上周刚和他们录了一期unplugged，感觉就像见到了偶像。

他们介绍过"七种护城河"这个概念，来自Hamilton Helmer写的书，讲的是商业竞争中的七种核心优势。我认为，AI的到来会让其中一些护城河变得不那么重要，另一些则会变得更重要。

变弱的护城河包括：

• 转换成本：有了模型，从一个系统迁移到另一个系统会越来越容易。
• 流程优势：对于那些核心护城河是工作流和流程的公司，Claude越来越擅长优化流程——尤其是4.7，给它一个目标让它迭代，它就能一直爬坡直到完成。我认为这是第一个真正能做到这一点的模型。

而那些原本就强的护城河仍然有效，比如网络效应、规模经济、独占资源等，这些并没有因为AI而改变。

第二件事：如果你看过去十年的创业公司数量，我认为未来十年会增加10倍。现在一个微型创业公司可以打造出与大公司同等量级的产品，并且真的能正面竞争——因为大公司需要改造业务流程、重新培训员工使用新技术，内部阻力会非常大。而你从零开始，就能从一开始就原生地用AI来构建。

所以我认为现在是创业的最佳时机，是做初创公司的最佳时机，颠覆的机会无处不在。我们大有可为。

Lauren： 谢谢你，Boris。现在开放给观众提问。

第八章：现场观众问答

观众（Dan）： 你说你在还没有产品市场契合度的时候就提前做了六个月，那现在模型已经足够好了——你认为Claude Code的成功，有多少要归功于模型本身，有多少要归功于产品决策和产品体验？

Boris： 我认为两者都有，是混合的。如果你半年前问我，比例大概是50/50。

Dan： 两年后呢？

Boris： 两年后……我们的规划基本上是一周看一次，偶尔想到六个月后。

（笑声）

顺便说一下，我认为之前是50/50的原因——我当年参加过YC，在一家YC公司做过第一员工，做过很多创业项目。YC反复强调的一件事就是：做出人们喜爱的东西。不管模型多强，你最终还是要做出一个人们真心喜欢的产品。这也是为什么产品细节很重要——我们极其注重细节，让用户整天使用都觉得体验很好。

随着模型越来越强，工具本身的"脚手架"的重要性在下降。我们现在在想的是：如何让循环任务变成一等公民？如何让并行运行大量智能体变得更简单？子智能体只是其中一个思路，还有很多正在做的东西。

我认为一年后，模型会在对齐方面做得更好，所以今天围绕提示注入、命令静态验证、权限模式、人机协作等安全机制都会变得不那么重要——因为模型会直接做出正确的事情。

观众： 我觉得Claude Code几个月前推动了一次文化变革，让软件开发变得更加民主化——比如店主可以自己开发软件，或者编程微控制器来控制门灯。你认为将来软件开发会不会变成一种就像"会用Microsoft Office"一样的普通技能，让所有人都能掌握，而不只是科技行业的人？

Boris： 是的，绝对是！而且我认为会超过这个程度，会像"我会发短信"一样自然。

我的阅读偏好主要是两类：科幻和科技史。我认为科技史中有一个和当下最贴切的类比，那就是15世纪欧洲的印刷机。

在印刷机发明之前，欧洲只有大约10%的人口识字。这些人往往受雇于不识字的国王和领主，专门负责读写工作。印刷机发明后，仅仅在随后50年里，欧洲出版的文献就比此前一千年的总和还要多，书籍的成本也下降了约100倍。

当然，全面普及花了几百年，因为读写本身也需要学习，还需要教育体系、政府支持，不能让所有人都还在田地里劳作。但几百年后，全球识字率上升到了约70%。现在我们都能读写，不需要专门的学位。当然，职业写作仍然存在，这没有改变。

我认为软件即将经历类似的民主化，而且速度会比50年快得多。比如说，写财务软件——我认为今天最适合写财务软件的人，不一定是工程师，而是一个优秀的会计师，因为他最懂这个领域，而写代码才是容易的部分。懂领域才是难的部分。

观众： Greg说你们内部相当于活在"未来一步"，因为你们能提前接触到模型和智能体。Claude Code当初是内部工具，后来才对外发布。你们在工程能力上领先外部世界多久？一个月、三个月还是六个月？这个差距是在扩大还是在缩小？

Boris： 在模型层面，我们用的和大家用的是一样的。对我们来说，dogfooding（自用测试）非常重要，所以我们用的就是大家在用的东西——比如用一些Mythos来测试，用大量Opus 4.7来写大多数代码。在模型这一层，我认为并没有实质性的差距，Mythos的某个后续版本也会在某个时间点向所有人开放。

真正的差距在产品层面——更准确地说，是在组织流程层面。在Anthropic，我们几乎所有事情都用Claude来做，而且我们的Claude之间整天在互相通信：当我的Claude在循环运行的时候，它会通过Slack联系其他同事的Claude，也在循环中运行，来协商解决未知问题。公司里已经没有任何手写代码，所有SQL都由模型来写，所有东西都由模型来构建。

所以我们领先的地方，其实不是技术——因为同样的技术对大家都开放，我们本质上是在做一个平台，开发者和我们用的是同样的东西——真正领先的是组织结构和组织流程。希望通过这样的交流，大家都能互相学习、共同进化。

Lauren： 这也是初创公司的一大优势——从头开始就更容易。

观众（Jiren）： 我们上次在Sequoia活动上聊过多智能体，当时很多东西还在管道里。现在有了slash/batch、loop、sub-agents、teams这些功能。能不能聊一聊——无论是在模型层面还是工具层面——你们是如何注入先验知识，如何调整目标函数，来让委派工作、启动智能体这件事变得更好？很多工作是可以并行化的，但现在还是需要我自己判断什么时候并行，而不是让模型自己理解"这件事可以同时启动十个智能体"。

Boris： 在产品层面，核心就是提示词调优，仅此而已。我们会调整提示词来引导模型更多地并行执行任务。但坦白说，随着模型越来越强，它自然而然就会这么做。4.7已经开始自发启动循环任务了——比如我让它去拉一个数据查询，它会自己说："我注意到这个数据在随时间变化，我来启动一个循环，每30分钟给你发一份报告。"我只需要说好，然后问它能不能通过Slack发给我，它就用Slack的MCP去完成了。

所以我认为，随着时间推移，不应该由用户来想办法更好地使用工具。如果还需要用户来想这些，那是产品设计的问题，是我的失职。应该由模型来把这件事做好，由我们在提示词层面引导它自然而然地去做。

观众： 目前很多人用Claude或Codex这类云端工具来做大量计算。但也有一些声音很大的人在倡导"让AI跑在本地"。随着开源模型的追赶，这会不会在未来几年成为主流？你们认为大家是会继续依赖云端集中计算，还是会转向本地部署的智能体？

Boris： 我觉得这个问题本身可能不那么重要——原因是，未来模型将完全接管代码编写的工作，它会自己启动智能体、自己搭建环境。如果它觉得用本地模型来做某件事更合适，它就会那么做。这些决策以后将不再是我们工程师需要操心的事。

观众（Jamie）： Claude Code成功的重要原因之一，似乎是充分利用了开发者工具和工作流大多是本地化的这一特点。但对于更广泛的知识工作来说，工具往往是云端的。你们怎么看Claude在这些知识工作场景中获取工具访问权限的问题？能不能像Claude Code对开发者那样强大？

Boris： 我知道在大公司里把所有环境迁移到远程是个大工程——我经历过，花了五年。但对于知识工作来说，大部分已经是云端了，比如Salesforce、Google Docs这些。对我们来说，答案永远是最简单的那个：MCP。你在Claude的MCP连接器里接上Salesforce、Google Docs、Google Calendar，Claude CLI、Claude Code到处都可以用。

观众： 那对于没有MCP支持的系统，computer use会是一个大机会吗？

Boris： 是的，computer use是个兜底的通用方案。就我所知，Anthropic目前在computer use上领先业界。通过Claude，它基本上能操作你电脑上的任何软件，现在有点慢，但尤其在4.7之后效果已经相当不错。不过总体来说，MCP是首选答案，至于是MCP、CLI还是API，其实对模型来说都无所谓——本质上都只是token。

第九章：展望未来

Lauren： 最后一个问题。

观众（Ryan）： 你提到当年看到了产品过剩，于是提前六个月构建了一个产品，等待模型成熟。能不能用相对抽象的方式描述一下，今天你会构建什么样形态的产品，让它在六个月到一年后随着模型的进步变得更有价值？

Boris： Claude Design我认为是个很好的例子。现在已经相当不错，但它会变得更好。

我们还有一些正在为Claude Code开发的东西，会在接下来几周内陆续上线，大家很快就能看到。

此外，我认为loop、batch这类"大规模并行运行智能体"的功能还会继续进化，computer use也是一个很好的例子。

Lauren： Boris，非常感谢你今天的到来。如果大家还有问题，Boris稍后也会在场，欢迎继续交流。

（掌声）

Boris： 谢谢大家。

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5月5日，据彭博报道，苹果正就委托英特尔和三星生产其主要设备芯片进行了初步探讨。同时，苹果的高管也曾到访三星正在得克萨斯州建设的一家先进芯片工厂。

知情人士向媒体透露，目前双方谈判均处于非常早期阶段，尚未产生任何订单。苹果对使用非台积电技术存有顾虑，最终可能不会真的跟其他伙伴合作。苹果、英特尔、三星和台积电的发言人均未置评。

为何是英特尔和三星

苹果历来偏好为每个核心零部件保留至少两家供应商，以在议价和供应保障上保持主动权——屏幕供应商的多元化布局即是一例。

英特尔方面，双方有超过十年的合作历史。英特尔曾于2006年至2020年间为Mac供应处理器，直至苹果转向自研芯片。对于现任CEO陈立武而言，吸引苹果成为代工客户将是其重振英特尔晶圆代工业务的重大突破。

此外，部分苹果高管认为，与英特尔合作还有政治层面的考量——此举可能有助于改善苹果与特朗普政府的关系。白宫去年促成了对英特尔的投资，并将其视为美国半导体产业的“国家冠军”。

三星方面，苹果高管已赴访其在德克萨斯州在建的先进芯片工厂。三星此前曾是苹果iPhone芯片的代工伙伴，目前也在为iPhone等产品生产更多外围元器件。不过，三星在晶圆代工市场仍落后于台积电，位居第二。

芯片荒成增长瓶颈

苹果在上周举行的2026财年第二季度财报电话会议上，罕见地公开承认了供应链压力。

CEO库克表示：“我们在供应链上的灵活性比通常情况要低。”他进一步指出，当前的主要瓶颈并非内存，而是先进制程节点的供应——“这是我们SoC（系统级芯片）所依赖的节点”。

库克还表示：“我认为需要数月时间才能恢复供需平衡。”

芯片短缺已波及iPhone 17 Pro系列，并对Mac mini和Mac Studio的出货造成压力。苹果运营团队正在努力防止短缺蔓延至AirPods和Apple Watch等其他产品线。

推动此轮短缺的因素有两个：一是AI数据中心的大规模扩张抢占了先进制程产能；二是适合本地运行AI模型的Mac需求超出预期。

苹果目前的主力芯片采用台积电3纳米制程，高度集中于中国台湾生产。

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2026年的全球宏观市场，俨然是过去22年里无数个“黑天鹅时刻”的缩影：霍尔木兹海峡局势剑拔弩张，原油波动率飙升至高位；美联储降息预期快速消退，全球资产价格紧随新闻头条剧烈震荡。即便深耕市场的老牌对冲基金，今年也普遍遭遇回撤压力；对普通投资者而言，做好宏观交易更是难上加难——即便看对了宏观大方向，也常常在节奏把控、工具选择、仓位管理或风险控制上功亏一篑。

“看对宏观，做错交易”，是所有宏观投资者的共同痛点。而袁骏，正是少数能在长期实战中跨越这道鸿沟、持续盈利的从业者。22年风雨交易路，他从不是靠天赋侥幸取胜，而是凭借一套经过市场反复检验、不断迭代的投资过程，穿越多轮牛熊周期。

5月16-17日在深圳，华尔街见闻特别邀请晟元全球投资基金创始人、原高盛大中华区宏观交易主管袁骏，举办为期两天的全球宏观训练营，帮大家拆解这套实战闭环，系统搭建宏观投研框架，彻底打通从理论到实践的“最后一公里”。

袁骏的跨界之路，从北大实验室开始。他毕业于北京大学计算机系本硕，曾任职于微软亚洲研究院，深度参与“下一代无线网络”项目，经常通宵打磨代码，相关成果还曾为比尔·盖茨做过专门演示。2004年毕业时，他手握微软、IBM、英特尔等一众科技巨头的offer，还有普林斯顿的PhD offer，却毅然放弃舒适的“码农”赛道，跨界闯入金融行业，成为摩根士丹利从中国大陆直接招聘的第一批交易员。

初入投行，袁骏便深刻体会到，课本上的金融理论与真实交易台的残酷现实，有着天壤之别。交易台工作强度拉满、淘汰率极高，没有导师手把手教学，所有成长都要靠自己在实战中摸索、试错。在摩根士丹利FICC部门的多轮轮岗中，他一边承受着高强度的交易压力，一边总结得失，逐步摸索出一套属于自己的交易方法论，快速从新人成长为能独当一面的交易员。

2008年全球金融危机期间，袁骏交出了亮眼答卷。那一年，他的交易业绩实现翻倍增长。雷曼兄弟破产的那个周六，他正在新加坡参加朋友婚礼，接到电话后连夜飞回香港，凌晨五点赶到公司清查未平仓头寸。随后一周，是惊心动魄的海量交易。危机顶峰的一天，是人民币走势突然反转。他凭无数次交易锤炼出来的市场直觉果断大量买入美元，随后在伦敦机构入场、情绪最疯狂时全部卖出，单日实现显著盈利。

这场危机，也让袁骏对交易的本质有了更深刻的认知：成功的交易，从来不是靠一时的胆识与运气，而是依赖系统化的决策过程——扫描核心宏观变量、识别价格与基本面的错配、设计合理头寸、严格执行风控与止损。而2007年在印尼盾交易上的一次犹豫，让他更是刻骨铭心：片刻的迟疑，就可能让已到手的盈利瞬间化为亏损，这也成为他日后坚守交易纪律的重要警示。

2010年，袁骏加盟高盛伦敦，带领亚洲外汇及利率交易团队，凭借扎实的实战能力，快速成为市场主要交易商，手握大量自营头寸。2012年，“中国衰退论”在全球盛行，市场普遍看空人民币，袁骏却基于对中国基本面的长期研判，坚持逆向看多，同时通过对冲策略管理市场波动，最终在当年实现交易业绩再次翻倍，用结果印证了自己的判断。

2013年，他重返香港，深度参与离岸人民币（CNH）市场的建设，成为市场重要做市商，见证并推动了离岸人民币市场的发展。2015年“811汇改”前夕，他通过解读IMF公开文件，提前预判到人民币将迈向更自由的波动区间，精准捕捉到2008年金融危机后又一重要交易机会。

复盘这段逆向交易的经历时，袁骏总结道：做交易，既要在思维上保持独立，不盲从市场情绪；在操作上，又要学会“随波逐流”，顺势而为。他常常用《孙子兵法》中的一句话告诫自己：“兵无常势，水无常形，能因敌之变化而取胜者，谓之神也”，这也成为他多年来的交易信条。

22年的实战沉淀，让袁骏不断思考一个问题：为什么有些人能在周期波动中持续生存、稳定获利，而有些人却只能昙花一现？答案，就在于“知行合一”。单纯的理论学习，难以构建完整的交易体系；唯有在真实市场中反复锤炼、总结得失、持续迭代，才能将理论转化为可落地的实战能力。

袁骏向来乐于分享，在摩根士丹利任职期间，他曾参与执笔撰写《FX Handbook》（外汇交易手册），作为内部培训资料。此后，每一位加入摩根士丹利交易台的新员工，都会收到这本手册，借助他的实战经验，快速跨越从理论到实践的巨大鸿沟。

袁骏始终相信，从金融理论到交易实践，再到持续稳定盈利，从来没有捷径可走，需要系统搭建宏观投研框架，更需要亲身投入实战、反复打磨。为此，华尔街见闻与袁骏共同策划了本次全球宏观训练营（2026年5月16-17日@深圳）。

训练营将采用商学院案例研讨模式，选取真实但匿名化的交易场景，仅提供关键经济数据、政策预期和价格信息，让学员分组讨论，在不确定性中完整演练“宏观扫描—机会识别—交易表达—风险管理”的全流程。袁骏将把自己22年交易台锤炼出的Investment Process（投资过程），拆解为四个可落地、可复制的阶段，并配套专属Excel模板，助力学员快速上手。

两天线下高强度研讨之外，我们还将提供两个月线上社群服务，包括每周宏观点评、学员作业细致点评，以及月度直播答疑，持续助力学员巩固所学、迭代自身交易体系。

交易的真正价值，不在于捕捉一时的行情红利，而在于在市场迷雾中始终保持冷静与纪律，在周期波动中稳步前行。袁骏的22年交易之路，正是一条从跨界探索到持续迭代、从实战试错到体系成型的成长路径。如果他的实战心得，能帮助更多宏观交易爱好者少走弯路、建立属于自己的实战框架，这场训练营便极具意义。

如果你对全球宏观交易充满兴趣，希望系统提升自己的能力，欢迎扫码海报了解活动详情，或点击链接报名。

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据彭博报道，硅谷知名投资人Peter Thiel领投一家名为Panthalassa的初创公司1.4亿美元融资，该公司计划以海浪为能源，驱动漂浮在海上的巨型数据中心，直接在海中央为AI芯片提供电力。此轮融资完成后，这家名为Panthalassa的公司估值接近10亿美元。

据英国《金融时报》，Panthalassa联合创始人兼首席执行官Garth Sheldon-Coulson表示，新融资将用于扩大试点制造设施规模，目标是明年启动商业部署。此轮融资吸引了多位科技界重量级人物参与，包括Salesforce首席执行官Marc Benioff、PayPal与Affirm联合创始人Max Levchin，以及谷歌、亚马逊早期投资人John Doerr。

波浪驱动、就地用电：Panthalassa的海洋算力方案

Panthalassa历经十年研发，其核心技术是利用海浪的起伏运动驱动水流通过涡轮机发电，进而为AI芯片供能。

该公司的海洋"节点"装置高约85米，与伦敦大本钟或纽约熨斗大厦相当，大部分钢制结构沉于水面以下。密封舱体内置AI服务器，由海水冷却。装置无需发动机，可借助船体形状自行驶向目标海域。AI芯片通过SpaceX的Starlink卫星连接接收并响应用户请求。

与以往海洋能源方案不同，Panthalassa的节点不与海底或陆地相连，电力直接在原地使用，无需向岸上输电。Sheldon-Coulson表示，这一设计使其有别于此前所有海洋能源尝试，也是实现大规模部署的关键前提。

极简设计、地球材料：一支来自SpaceX的前工程师团队

Panthalassa的节点结构以"极简"为原则——无铰链、无翻板、无齿轮箱，大幅降低了在恶劣海洋环境中发生故障的风险，同时也便于规模化生产。

该公司总部位于俄勒冈州，计划在美国建设试点制造设施，但最终选址将视舰队部署地点而定。Sheldon-Coulson表示，装置仅使用钢铁等"地球丰产材料"，供应链稳健，制造速度极快。节点内部水循环封闭运行，无排放、无引擎，对海洋生物影响极小。

团队方面，Panthalassa汇聚了来自SpaceX、波音、NASA、特斯拉和苹果的前工程师。联合创始人Brian Moffat曾任职于迪士尼Imagineering部门和谷歌，工程总监Dan Place则曾参与SpaceX可回收火箭"无人船"项目。

AI能源竞赛：海洋成为新前沿

AI算力需求持续超出供给，正推动一批非传统能源方案获得融资，从重启退役核电站到将太阳能数据中心送入太空，不一而足。

Sheldon-Coulson曾在对冲基金桥水担任AI与能源研究员，他认为波浪能与风能、太阳能、核能并列，是少数几种能够产生"数十太瓦"级别能量的清洁能源。他将海浪描述为"两次浓缩的阳光"——由风驱动，而风源于太阳热能，且在风停之后仍可持续，"相当于阳光的储能电池，可以全天候持续捕获"。

Peter Thiel在此次投资中通过个人基金参与，他此前曾支持"海上建国"（seasteading）这一在国际水域建立海上社区的自由主义项目。他旗下的风险投资机构Founders Fund早在2018年便已参与Panthalassa的前一轮融资。蒂尔表示："未来对算力的需求将超乎想象，地外解决方案已不再是科幻，Panthalassa开辟了海洋前沿。"

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日本财务省官员5月5日向记者表示，根据IMF相关规定，连续三个工作日的外汇市场干预被视为“单次行动”。该官员随同财务大臣片山皋月（Satsuki Katayama）出席在乌兹别克斯坦撒马尔罕举行的国际会议期间作出上述表态。

据此计算，4月30日、5月2日（周五）及5月4日（周一）的三次干预，合并计为一次。该官员补充称，即便日本国内处于公共假期，只要全球市场开放，干预行动仍可纳入计算；5月4日因此被认定为从4月30日起连续三个工作日的最后一天。

为何“次数”如此关键

这不是技术细节，而是关乎日本汇率政策的国际信用。

IMF规则规定，六个月内最多三次此类干预行动，方可维持“自由浮动汇率”认定。一旦超出，IMF将把日本汇率制度降级为“浮动汇率”——这一区别在国际货币体系中具有实质意义，也直接影响日本在G7框架下的政策空间。

换言之，日本此番援引“三天算一次”的规则，实质上是在为后续可能的干预行动保留配额。

三次出手，效果递减

本轮干预始于4月30日，触发点是美元/日元升破160.72。据彭博分析，当日当局约动用345亿美元支撑日元，汇率随即反弹至155附近。

然而，此后两次干预的效果明显减弱——日元在每次干预后短暂走强，随即再度回落。据报道，后续两次干预合计耗资约200亿美元。三次合计，本轮干预规模估计超过540亿美元。

片山皋月周一重申，政府“随时准备对投机性汇率波动采取果断行动”，措辞与日美去年达成的协议保持一致。

野村：干预效果能否持续，取决于三个条件

市场更关心的问题是：这轮干预能撑多久？

野村证券宏观策略师Naka Matsuzawa在5月1日发布的周报中直言，干预本身不是重点，“终局”才是。他指出，除非三个条件同时满足，否则效果不会持久：

一、美国理解并配合。 Matsuzawa判断，此次干预如此高调，若无美国财政部事先知情，几乎不可能实施。美国财政部长贝森特（Scott Bessent）定于5月中旬访日，其长期以来认为日央行"落后于曲线"，并警告日本国债市场过度波动可能冲击全球金融市场。

二、日央行为6月加息做好铺垫。 若日央行加息步伐慢于预期，日元贬值压力将持续积聚。

三、高市早苗本人愿意调整政策方向。 这是Matsuzawa认为最不确定、也最关键的一环——高市是否愿意将抑制日元贬值列为政策优先项，并支持日央行将利率推向中性水平。

Matsuzawa坦言，“日本目前似乎连第一步都没有迈出。”

“争取时间”还是真正转向

Matsuzawa提出了一个更深层的问题：高市早苗究竟是要真正纠偏日元过度贬值，还是只想等待中东局势缓和、能源贸易恢复正常？

他指出，若答案是后者，在霍尔木兹海峡封锁无解、美联储降息预期持续消退的背景下，“卖出日本”交易在6月前卷土重来的风险将显著上升。

野村已将做空美元/日元的建议入场区间上调至157至162，目标位145，止损166，目前处于等待入场状态。

Matsuzawa对当周市场的判断基调偏谨慎：股市偏弱、债市持平、美元偏强、日元持平。他同时指出，除非美元/日元再度突破160，否则不会有额外干预。

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周一，美国国债全线下跌，收益率曲线各期限普遍上行至少5个基点。30年期收益率最高触及5.03%，为2025年7月以来最高水平，距18年高点仅差8个基点。

对货币政策预期最敏感的2年期收益率单日最高上涨11个基点，触及3.99%。

触发这轮抛售的直接导火索，是中东局势的再度升温。

伊朗袭击阿联酋，油价重返105美元

周一油价经历了剧烈波动。

• 盘前，特朗普宣布将通过"自由计划"开放霍尔木兹海峡，油价开低；
• 早盘，伊朗声称击中美国海军舰艇，油价跳涨；美国中央司令部否认后，回落；
• 美东时间11:00，伊朗据报袭击迪拜及UAE油气基础设施、多艘货轮，油价急涨；
• 12:30，阿联酋称此次袭击为"危险升级"，保留反击权利，油价继续走高；
• 14:20，阿联酋宣布全国学校转为远程教学，油价再度加速上涨。

最终，WTI原油重返105美元上方，远期布伦特原油（2026年12月合约）创伊朗战争以来新高。

美国汽油零售均价也触及伊朗战争以来高点，并有望突破每加仑4.50美元。

高盛分析师Chris Hussey指出，当前这轮油价冲击与以往不同：经济在回升，企业盈利在改善，投资者情绪也在好转，但油价同样在上涨。他写道：

目前的通胀冲击是全球性的，与疫情后初期类似，但这次是由供给短缺（石油）驱动，而非需求人为拉升。供给冲击如何在全球经济中传导，将是值得关注的问题。

财政部上调季度借款预期至1890亿美元

就在债市承压的同时，美国财政部周一公布了新的季度借款预测，进一步加重了市场对供给压力的担忧。

美国财政部表示，本季度（4月至6月）预计净借款1890亿美元，较2月预测的1090亿美元增加约800亿美元。财政部将增加的主因归结为"净现金流低于预期"，即税收收入不及预期，部分被季初现金余额高于预期所抵消。若剔除季初现金余额高于预期的因素，本季度借款预期实际比2月预测高出1220亿美元。

美国财政部表示，本季度借款增加"主要由于净现金流低于预期"。

展望下一季度（7月至9月），财政部预计借款6710亿美元，目标是将季末现金余额提升至9500亿美元。

德意志银行指出，第三季度历来是全年借款需求最大的季度——2025年为1.058万亿美元，2024年为7620亿美元，2023年为1.01万亿美元。

周三“美债重磅”登场，市场等待美财政部“改口”

周三上午8时30分（美东时间），美财政部将发布季度再融资公告（QRA），这是本周债市最重要的事件之一。

市场的核心焦点，是财政部是否会调整前瞻指引措辞。过去一年多，财政部一直在声明中表示，将"至少在未来几个季度"维持票息债券拍卖规模不变。这句话的每一个字，如今都被华尔街反复推敲。

Brandywine Global投资管理组合经理Jack McIntyre直言："他们不能一直说'至少几个季度'。他们会尽量拖，但总有一天不得不考虑增加长债发行。"

他解释，如果措辞从"至少几个季度"改为"几个季度"，"市场会说：好，我们还有三个季度左右的当前发行规模"。

华尔街各大机构对措辞变化的预判不一。

• 摩根大通：存在"重大风险"，财政部可能直接删除"至少"
• 富国银行：要么维持不变至2026年底，要么直接删除整句话
• 德意志银行：预计删除"至少"，保留"未来几个季度"，并预计实质性票息增发将于2027年2月宣布
• 花旗：认为贝森特此次修改声明"可能性极低"，并将增发预期推迟至2027年5月"最早"
• 高盛：同样将增发预期推至2027年2月

德意志银行策略师Steven Zeng预计，财政部可能删去"至少"，保留"未来数个季度"的表述，暗示当前指引的有效期正在缩短，票息增发窗口正在临近。德银据此预计，票息拍卖规模增加将于2027年2月再融资时宣布。

摩根士丹利策略师Martin Tobias团队在预览报告中写道："近期收益率上行，有利于财政部在前瞻指引上保持谨慎立场。"10年期收益率已从上次再融资公告时的4.27%升至约4.44%。

TD证券策略师提醒，任何措辞调整"都可能推动市场价格波动"。

此外，下周再融资拍卖规模，市场普遍预期为：

• 5月11日：3年期国债580亿美元
• 5月12日：10年期国债420亿美元
• 5月13日：30年期国债250亿美元

美国财政部借款咨询委员会（TBAC）将于周二召开会议，其声明将与财政部公告同步发布。该委员会在2月的信函中表示，当前预测可能支持在2027财年（10月起）增加票息发行，并就"更渐进式提前增加拍卖规模"与"在融资缺口更大时加速增加"之间的权衡进行了"深入讨论"。

除QRA外，本周五的非农就业报告同样是关键数据点。经济学家预计，4月失业率维持在4.3%，非农新增就业放缓。

高盛上周曾警告，市场正在形成几条"警戒线"：

布伦特原油120美元、美债10/30年收益率4.5%/5.0%、美元兑日元160——我们对这些关口保持警惕，它们的临近，将为任何未来的局势缓和反弹/美元抛售增添更多燃料。

目前，30年美债收益率已触及5%，其余关口正在逼近。

加息押注骤升，机构纷纷修正美联储预期

而油价飙升直接重塑了市场对美联储政策路径的判断。

利率互换市场显示，交易员已将美联储在2027年4月前加息的概率定价至约70%。数据则显示这一概率约为80%。这与伊朗冲突于今年2月底爆发前的市场预期形成鲜明对比——彼时，市场普遍预期美联储将连续降息。

机构预测也随之转向。巴克莱周一将美联储预测下调至2027年3月仅降息一次，此前预期为2026年9月和2027年各降一次，理由是能源价格前景。摩根士丹利经济学家上周已作出类似调整，将降息预期推迟至2027年。

摩根士丹利投资管理公司投资组合经理Andrew Szczurowski表示：“看债券市场的定价，市场对通胀以及这场冲突持续时间的担忧有所加剧。”

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据新华社、央视新闻，当地时间5月3日，美国总统特朗普宣布启动名为“自由计划”的行动，“引导”被困船只驶离霍尔木兹海峡。美国军方4日表示，两艘悬挂美国国旗的商船已成功通过霍尔木兹海峡。伊朗当天向美海军舰艇以及受美军“保护”商船发射多枚巡航导弹、无人机等，美军击沉6艘试图阻挠商船航行的伊朗小型船只。

与此同时，据新华社，富查伊拉媒体办公室4日发布声明称，富查伊拉石油工业区当天遭一架来自伊朗方向的无人机袭击而起火。据央视新闻，阿联酋外交部随即发表声明，强烈谴责伊朗袭击其民用设施，称相关行动构成"危险的升级"，并警告将追究伊朗责任。此后，据新华社援引伊朗伊斯兰共和国广播电视台报道，一名不愿公开姓名的伊朗军方消息人士否认富查伊拉石油工业区火灾与伊朗有关。

特朗普在接受美国广播公司采访时有意淡化事态，称停火协议并未遭到明确违反，但同日早些时候接受福克斯新闻采访时措辞强硬，警告若伊朗向美国船只开火，将被"从地球表面抹去"。伊朗外长阿拉格齐则在社交媒体上回应称，“自由计划”就是“僵局计划”，美国应警惕被别有用心者再次拖入泥潭，阿联酋亦应警惕。

特朗普态度摇摆，强硬与降温并行

面对伊朗的一系列军事行动，特朗普在公开表态上呈现出明显的双轨策略。

据新华社，美国总统特朗普4日接受美国广播公司采访时，似乎有意淡化伊朗当天袭击商船和阿联酋的后果，并未明确说明这些行为违反美伊停火协议。在接受美国广播公司采访时，他称"那并非猛烈的交火……当时没有发生交火"，并表示正在对最新交火事件进行调查。针对伊朗向阿联酋发射导弹和无人机一事，他强调绝大多数均被击落，"只有一枚漏网，造成的损失并不严重"。

然而，特朗普同日早些时候在福克斯新闻的采访中措辞截然不同，明确威胁称，若伊朗在波斯湾或霍尔木兹海峡附近向美国船只开火，将被"从地球表面抹去"。他还警告伊朗"最好祈祷"停火协议能够继续生效，并称"对他们而言，最好的结果就是我们继续维持这一协议"。

特朗普的表态折射出当前的政策取向——在维持军事威慑的同时，避免将局势定性为全面破裂，为外交斡旋保留空间。

阿联酋遭袭，海湾盟友承压

富查伊拉石油工业区的袭击事件将阿联酋直接卷入这场冲突。

据新华社，据阿联酋富查伊拉媒体办公室确认，当天一架来自伊朗方向的无人机袭击了该工业区并引发火灾，造成3名印度籍人员受伤。阿联酋国防部随后披露，防空系统当天共成功拦截来自伊朗方向的12枚弹道导弹、3枚巡航导弹以及4架无人机。

阿联酋外交部当天发表声明，强烈谴责伊朗"再次"以导弹和无人机袭击该国民用设施，称相关袭击"严重威胁该国安全、稳定与领土完整，公然违反了国际法和《联合国宪章》"。声明强调，阿联酋不会容忍任何对其安全和主权的破坏，将根据国际法行使全部权利，并追究伊朗相关责任。

富查伊拉港是全球重要的船用燃料补给中心，其石油工业区遭袭的消息对区域能源供应链构成直接冲击。

伊朗否认策划袭击，警告阿联酋勿轻举妄动

伊朗方面对上述指控予以否认，并向阿联酋发出明确警告。

据新华社援引伊朗伊斯兰共和国广播电视台报道，一名不愿公开姓名的伊朗军方消息人士否认富查伊拉石油工业区火灾与伊朗有关，称伊朗"没有预先策划任何针对富查伊拉石油工业区的袭击计划"，并将相关事件归咎于美国的"军事冒险行为"，称美方应对此负责。该消息人士还指责美方试图为"非法通过霍尔木兹海峡受限水域"的船只制造通道。

据伊朗塔斯尼姆通讯社报道，上述消息人士同时向阿联酋发出强硬警告，称若阿联酋"成为以色列的工具并采取不当行动"，伊朗将作出严厉回应，阿联酋"所有利益都可能成为打击目标"，阿境内设施"将不再安全"。他还表示，若阿联酋作出"错误选择"，伊方将不再保持克制，并将其"视同以色列的一部分加以应对"。

伊朗外长："自由计划"是"僵局计划"

在军事对峙持续的同时，伊朗外交部长阿拉格齐5日在社交媒体上发出不同信号。霍尔木兹海峡发生的种种事件清楚表明，政治危机无法通过军事手段解决。他将特朗普宣布的"自由计划"定性为"僵局计划"，暗示美方的军事疏导行动只会令局势更加复杂，而非推动问题解决。

这一表态表明，德黑兰目前仍将外交渠道视为可选项，但同时保留了军事施压的手段。对于市场而言，谈判进展与军事升级并行的局面意味着霍尔木兹海峡的通行风险短期内难以消散，能源价格的不确定性将持续存在。

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市场概述

中东局势再吃紧，阿联酋石油工业区遭袭后，标普500和纳指转跌、跌离纪录高位，道指跌超1%、创一个月最大跌幅；AMD跌超5%，拖累芯片指数跌落纪录高位，存储芯片股美光科技收涨超6%、闪迪涨近6%；亚马逊宣布扩大物流服务后收涨1%至新高，运输股重挫，联邦快递跌逾9%。特朗普上调欧盟汽车关税，欧股汽车板块跌近2%。

阿联酋石油设施遭袭，美债收益率追随原油攀升、创一个月新高。

伊朗称击中美巡航舰后，美元指数涨幅扩大、走出两周低谷，阿联酋遭袭后刷新日高；离岸人民币盘中涨超百点后一度转跌、失守6.83；比特币在伊朗袭击后刷新日低，后盘中站上8万美元、较日低涨超3%。

原油扭转两连跌，伊朗称击中美国巡航舰后，美油刷新日高、涨超5%，阿联酋证实石油工业区遭袭后，布油刷新日高、涨超6%。阿联酋称国内石油工业区因伊朗袭击起火后，黄金刷新日低，期金收创一个月新低，一度跌近3%。

要闻

中国

豆包测试付费版本，三档订阅曝光，AI进入“分层收费”时代。

海外

美伊开火争夺霍尔木兹主导、特朗普威胁“炸飞”，停火以来阿联酋首次遭袭，伊称未计划袭阿。回应特朗普“引导行动”！伊朗发射导弹击退美国军舰，油价应声大涨，美股期货跳水。

霍尔木兹海峡“迟迟不通”，美国原油出口激增，一跃成为“全球出口第一”。

美国司法部放弃上诉、转而申请撤销传票裁定，但难以带来鲍威尔要的确定性。“鲍威尔传声筒”解释：“滞留”是为了保护美联储，特朗普诉讼“适得其反”。

日元升破156，日本又出手？高盛：当局有能力再干预30次。日本重启干预的“真实意图”：高市为中东缓和“争取时间”。

“从未见过此等增速”！Anthropic年化收入两个月翻番，首超OpenAI。AI大战白热化：OpenAI、Anthropic同日被曝拉拢华尔街建合资公司。

十年来第一次！苹果讨论“涨价”，iPhone 18或将涨价。

为了上车SpaceX，华尔街准备先卖掉Mag 7。

美光CEO：AI才刚开始，但内存已经不够了，今年DRAM与NAND需求或吞噬过半市场。

谷歌新TPU订单会流向英特尔吗？郭明錤：谷歌连联发科的利润也想省，台积电良率优势显著。

AI驱动增长全面爆发，Palantir Q1营收激增85%、上调全年指引远超预期。

北美货运行业的分水岭时刻！亚马逊扩展物流服务，美国运输股暴跌。

市场收报

欧美股市：标普500跌幅0.41%，报7200.75点。道指跌幅1.13%，报48941.90点。纳指跌幅0.19%，报25067.801点。欧洲STOXX 600指数收跌0.99%，报605.51点。

A股：休市。

债市：美国10年期国债收益率涨6.74个基点，报4.4372%。两年期美债收益率涨7.25个基点，报3.95%。

商品：WTI 6月原油期货收涨4.39%，报106.42美元/桶。布伦特7月原油期货收涨5.80%，报114.44美元/桶。现货黄金跌2.02%，报4520.57美元/盎司，整体持续下跌。现货白银跌3.48%，报72.7428美元/盎司。

要闻详情

全球重磅

中国

豆包测试付费版本，三档订阅曝光，AI进入“分层收费”时代。字节旗下AI产品豆包曝光三档付费订阅（最高500元/月）。官方回应方案仍在测试，且将持续保留免费服务。分析称，此举旨在应对算力成本压力，聚焦复杂生产力场景，标志其确立“基础免费+专业付费”的商业模式，并非意味着国内AI“免费时代”的终结。

海外

美伊开火争夺霍尔木兹主导、特朗普威胁“炸飞”，停火以来阿联酋首次遭袭，伊称未计划袭阿。美军称，击毁伊朗干扰快艇，协助两艘挂美国国旗船成功通过霍尔木兹，已在该海峡开辟自由通行通道；美财长称美已完全控制海峡，美军疏导海峡行动会降低油价，滞留海峡的一些大油轮每艘载量200万桶。媒体称海峡航运仍基本冻结。伊朗军方称，对试图接近海峡的美军驱逐舰进行了警告射击；伊第一副总统：管控该海峡是伊合法权利。阿联酋谴责伊朗袭击该国民用设施，称富查伊拉石油工业区起火；伊军事官员：阿石油设施起火是美国军事冒险所致。韩国确认一艘韩企运营船在海峡内侧爆炸。特朗普提议韩国加入美军行动。

回应特朗普“引导行动”！伊朗发射导弹击退美国军舰，油价应声大涨，美股期货跳水。特朗普启动“自由计划”后，美军舰试图接近霍尔木兹海峡，遭伊朗发射两枚导弹逼退，美媒称，美官员否认。受地缘局势骤然升级影响，国际油价飙升超5%，美股期货一度跳水。此外，伊朗发布海峡新管控地图，警告将拦截违规船只，并拟立法加强海峡控制。

“非军事”疏通霍尔木兹海峡？特朗普祭出新招“4日启动引导行动”，伊朗“干涉视为违反停火协议”。所谓"引导"，并非军舰护航，而是一个涉及相关国家、保险公司和航运组织的"非军事"手段协调机制。不过，缺乏盟友支持和确定性停火保障的"协调机制"，能否真正撬动僵局，仍是一个巨大的问号。

霍尔木兹海峡“迟迟不通”，美国原油出口激增，一跃成为“全球出口第一”。美国过去九周累计出口原油逾2.5亿桶，超越沙特跃升全球最大出口国，日本、韩国、泰国等亚洲各国纷纷转向美国填补中东供应缺口。然而，出口激增正加速消耗国内库存，四周内降幅达5200万桶。受基础设施与航运瓶颈制约，其出口能力正逼近上限。

美国司法部放弃上诉、转而申请撤销传票裁定，但难以带来鲍威尔要的确定性。美国哥伦比亚特区联邦检察官珍妮·皮罗（Jeanine Pirro）放弃了就不利裁决提起上诉的计划。此前，她一直试图对美联储主席鲍威尔展开刑事调查。皮罗周一向联邦法官申请撤销其此前阻止她对美联储展开刑事调查的系列裁定。此次动议实际上意味着皮罗收回了她此前多次重申的上诉计划。这在目前暂时消除了鲍威尔被迫向皮罗提交证据的威胁。然而，这一举动不太可能给鲍威尔带来他所期望的确定性——即针对他本人及美联储的法律威胁已真正解除。

“鲍威尔传声筒”解释：“滞留”是为了保护美联储，特朗普诉讼“适得其反”。Timiraos撰文称，这场调查非但未能逼鲍威尔离职，反而坚定了他的留任决心。他将特朗普政府对美联储发起的法律攻势定性为"113年历史上前所未有"的行为，并警告称这些攻击正在"损害这一机构"。

日元升破156，日本又出手？高盛：当局有能力再干预30次。此轮波动发生在日本黄金周假期、市场流动性偏低的背景下，令市场难以判断是否有新一轮干预介入。日本财务大臣片山皋月称，市场出现了一些投机性波动。高盛指出，凭借1.2万亿美元外汇储备，日本理论上能以5万亿日元的同等规模再干预30次。但预计当局将审慎保留弹药，择机在日元快速贬值时出手，以最大化干预效果。

• 日本重启干预的“真实意图”：高市为中东缓和“争取时间”。野村警告，“卖出日本”交易在6月前卷土重来的风险将显著上升。除非三个条件同时满足——美国理解并配合、日央行为6月加息做好铺垫、高市本人愿意配合抑制收益率曲线陡峭化和日元贬值——否则此次干预的效果不会持久。

“从未见过此等增速”！Anthropic年化收入两个月翻番，首超OpenAI。核心驱动力为编程智能体Claude Code爆发式增长及企业端需求激增。推理毛利率从38%升至70%以上，商业质量显著改善。据报正推进500亿美元融资，估值超万亿美元，最早2026年底启动IPO。

AI大战白热化：OpenAI、Anthropic同日被曝拉拢华尔街建合资公司。OpenAI与Anthropic正分别与全球最具影响力的金融机构组建合资企业。报道称，OpenAI已从TPG、布鲁克菲尔德资产管理、Advent及贝恩资本等19家投资者处募集逾40亿美元，用于成立一家专门帮助企业发挥其AI软件价值的公司。Anthropic将与黑石、赫尔曼与弗里德曼以及高盛合作，组建一家类似的公司。

十年来第一次！苹果讨论“涨价”，iPhone 18或将涨价。如果苹果选择不涨价，一旦此前采购的低成本库存消耗殆尽，更高的存储成本将在FY27利润表中充分体现，公司盈利面临实质性下行风险。而苹果新任CEO John Ternus正在迎来上任后的第一年。摩根士丹利认为，在这个节点主动接受盈利下滑的可能性极低。

为了上车SpaceX，华尔街准备先卖掉Mag 7！华尔街最大的几家共同基金已经在盘算同一件事：卖掉手里的科技巨头股票，为SpaceX IPO腾出现金。有基金经理认为，SpaceX IPO将促使投资者抛售特斯拉股票。今年，特斯拉已因电动车销量不及预期下跌11%。

美光CEO：AI才刚开始，但内存已经不够了，今年DRAM与NAND需求或吞噬过半市场。美光科技CEO表示，随着推理规模扩大，token需求将持续攀升，而token生成速度依赖更快、更大容量的内存——"内存已成为客户的战略资产"。他强调，当前面临的核心矛盾不是需求或定价，而是供给本身极度紧张且无法快速扩产。

谷歌新TPU订单会流向英特尔吗？郭明錤：谷歌连联发科的利润也想省，台积电良率优势显著。郭明錤指出，英特尔EMIB-T先进封装当前验证良率约90%，但距量产所需98%仍有明显差距，成为关键风险点。与此同时，谷歌为压缩AI芯片成本、对标英伟达，正尝试绕开联发科并直接向台积电采购晶圆，推动供应链重构。台积电则在产能分配与合作路径上谨慎平衡多方利益。整体来看，封装良率与成本控制正共同决定谷歌AI芯片战略成败。

AI驱动增长全面爆发，Palantir Q1营收激增85%、上调全年指引远超预期。一季度Palantir营收增速为上市以来最快，美国商业收入同比翻倍增长。该司将今年营收指引区间上调超6%，营收指引增速上调至71%、美国商业收入指引增速上调至120%。盘后股价先涨2%，后转跌。

北美货运行业的分水岭时刻！亚马逊扩展物流服务，美国运输股暴跌。亚马逊将这项新服务命名为“亚马逊供应链服务”，将其货运、配送履约及包裹寄送业务整合为一项统一服务，向所有企业开放，无论其是否在亚马逊平台上销售。亚马逊方面表示，此举是将自身供应链能力向外输出，“正如亚马逊云服务（AWS）对云计算所做的那样”。

研报精选

达里欧：未来两年“风险极高”，“AI、美债和地缘”合成风暴，投资者择时不会成功。达里欧称，五大宏观力量——债务、政治内乱、地缘冲突、自然事件与技术变革——正在共振。他直指美国政府超支40%、债务需求萎缩，并称世界秩序已回归"强权即规则"的1945年前模式。他直言无法通过“择时”获胜，建议构建一个全天候组合，配置5%-15%黄金并远离现金，同时警惕AI狂热下的估值泡沫。

橡树资本联席CEO：市场定价令人费解，基本面风险遭严重低估。橡树资本管理公司联席首席执行官警告称，市场对基本面问题的消化速度过快。疫情后充裕的流动性以及强劲的企业历史业绩，正鼓励投资者对潜在经济数据视而不见。橡树资本目前正尽可能储备充足的“干火药”，为潜在的市场调整做准备，同时寻找资产负债表欠佳但基本面良好的优质企业。

标普连创新高，但聪明钱在撤退，高盛交易台警告：闪崩只是时间问题。高盛交易台指出，对冲基金连续三周净卖出美股，科技板块去杠杆创十年之最，而被动资金仍在加速流入，形成显著背离。市场内部结构恶化：负市场宽度、个股波动飙升、相关性崩塌，“上行闪崩”风险累积。同时CTA由增量买盘转为潜在卖压。种种迹象来看，机构已提前收缩风险，标普500 3%-5%回调或只是时间问题。

沃什近了，降息却远了？国泰君安国际认为，美国就业强劲、通胀压力犹存且股市创新高，削弱了降息紧迫性。同时，候任美联储主席沃什侧重于政策独立与框架重构，而非急于降息。短期降息必要性下降，“降息推迟”正成为基准路径，市场需重新校准过度乐观的宽松预期。

海外宏观

美国3月工厂订单全面超预期，AI热潮推动制造业复苏。美国3月工厂订单环比增长1.5%，为去年11月以来最大单月涨幅；剔除运输设备后的工厂订单同样超预期，环比增长1.6%，高于预期的1.3%及前值的1.2%；市场最为关注的“核心资本支出”代理指标——扣除飞机的非国防资本耐用品订单终值，环比增长3.4%，小幅超出预期的3.3%，前值亦为3.3%。

印尼拟对煤炭和镍征收出口税及暴利税，以缓解补贴压力。出口税的实施预计将赋予印尼海关与消费税总局（DJBC）更大的权力，在货物出口前开展检查，从而有助于堵塞税收漏洞、防止财政流失。印度尼西亚财政部长表示，拟议措施仍在与能源和矿产资源部协商讨论之中。

载220人邮轮暴发致命病毒，已有3人死亡，存在人传人风险，1名死者遗体仍留在邮轮上！世界卫生组织证实，一艘在大西洋上航行的邮轮出现汉坦病毒感染，迄今为止，已确诊一例汉坦病毒感染病例，另有5例疑似病例。6名患者中，3人死亡，一人目前正在南非接受重症监护。

海外公司

AI抢产能升级！三星、SK海力士签长约锁供应，内存价格或被“合同化抬升”。内存长约或正在从"平抑波动"的工具，变成推高价格的推手。在AI需求驱动下，三星电子、SK海力士加大推进多年期供应协议（LTA），大客户为锁定产能愿意支付溢价，而未签约买家则可能被迫在收紧的现货市场承受更高成本——分析师认为，LTA的普及或将系统性抬升内存价格中枢。

同吃AI红利，三星为何跑输SK海力士？AI需求推动韩存储股分化，SK海力士因HBM领先与罢工风险缺失大涨创新高，市值首破1000万亿韩元；三星则受工会罢工威胁及HBM竞争劣势拖累，股价跑输。尽管基本面强劲、利润创纪录，但劳资不确定性压制估值。

全球银行业“不堪重负”，寻求减少“数据中心敞口”。以Oracle 380亿美元建设债务为例，银行难以消化巨额单笔融资，被迫探索折价出售或"重大风险转移"（SRT）工具分散敞口。内部风险限额约束、监管压力及部分地区公众反对，共同倒逼银行重构数据中心融资模式。

英伟达挑战者Cerebras冲刺IPO：定价115-125美元，目标估值最高266亿美元。Cerebras拟发行2800万股，募资约35亿美元，目标估值最高266亿美元。公司主打晶圆级AI芯片，业绩已扭亏为盈，并斩获OpenAI超200亿美元算力大单。作为近期最大纯AI芯片IPO，此次上市将成检验市场AI投资热度的重要风向标。

一年暴涨90%，铝"黑洞"冲击美国汽车业，福特成最大受害者！目前美国原铝价格约为每公吨6100美元，而一年前仅为3220美元。铝价飙升侵蚀利润、主力车型F-150（车身为铝材）库存告急，福特大幅上调成本预期，并向特朗普政府申请豁免进口铝材50%的关税。电动车制造商Rivian也将铝视为“重点关注的问题”。

游戏驿站提出以560亿美元收购eBay，打造游戏行业的亚马逊！GameStop提出以每股125美元的现金加股票方式收购eBay，较eBay上周五收盘价溢价约20%。GameStop表示，已获得道明银行出具的初步、非约束性"高度确信函"，承诺提供约200亿美元债务融资，并承诺在交割后12个月内实现约20亿美元的年度成本节约。

今日要闻前瞻

中国香港一季度GDP。

美国4月服务业、综合PMI。

美国3月JOLTS职位空缺。

美国3月贸易帐。

美国3月新屋销售。

澳洲联储公布利率决议和货币政策声明。

AMD、Arista Networks、辉瑞公布财报。

<全文完>

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4日周一欧股盘中，华尔街见闻文章提及，伊朗媒体称有两枚导弹击中一艘美国巡逻艇，消息触发市场剧烈波动。纳斯达克100和标普500期货一度各跌约0.5%，国际原油期货刷新日高，美国WTI原油和布伦特原油期货曾分别涨至107美元和114美元上方，日内分别涨约5.4%和近5.7%。

随后，据新华社，美军否认海军舰艇被伊朗导弹击中，两大股指期货随即抹去大部分跌幅。三大美股指集体低开，早盘纳指和标普先后转涨，道指则保持跌势。部分美股指反弹主要得益于存储芯片股走高。但美股早盘尾声时传出的伊朗袭击能源设施消息令美股大盘再度承压。

预测市场Polymarket押注显示，霍尔木兹海峡航运5月底以前恢复正常的概率周一降至16%

据新华社，阿联酋国防部通报称，监测到4枚来自伊朗方向的巡航导弹，其中3枚在领海上空被成功拦截，另1枚坠海；阿联酋证实，因一架来自伊朗方向的无人机袭击，阿联酋富查伊拉石油工业区发生火灾。此外，据新华社，韩国外交部确认，韩国公司运营的一艘船只在霍尔木兹海峡内侧爆炸起火。媒体认为这一消息也加剧了霍尔木兹海峡的紧张局势。

以上阿联酋的消息传出后，标普和纳指双双重回跌势，道指跌幅扩大，到收盘时跌超1%，创一个月来最差单日表现。

欧股盘中伊朗称击中美国巡航舰后，美股期货走低，美股早盘阿联酋石油设施遭袭后，三大美股指齐跌

标普500转跌后，其板块中只有能源保住涨势，材料和工业板块领跌。行业股中，存储芯片股继续走高。

早盘美光科技曾涨逾9%，闪迪曾涨超7%，推动费城半导体指数创盘中历史新高。但该指数此后被其他部分芯片股拖累转跌，被汇丰将评级从买入下调至持有的AMD一度跌超6%。汇丰分析师认为，AMD可能难以超越市场对其服务器CPU业务增长已然高企的预期，AMD股价近期涨势已在很大程度上消化了这种乐观情绪。

亚马逊宣布扩大物流服务范围，将成为包裹承运商和空运公司的劲敌，或颠覆美国物流市场，运输股周一盘中重挫。联邦快递和UPS盘中跌近10%，物流公司Forward Air盘中跌超20%。亚马逊早盘曾涨超2%、再创盘中新高，在“科技七巨头”（Mag 7）中表现最好。

大宗商品中，原油在美国否认船只被击中后回吐部分涨幅，美股早盘时，布油涨幅收窄到3%以内，美油涨不足1%，阿联酋证实富查伊拉石油工业区遭袭后，美油涨幅扩大到3%以上，布油在美股午盘刷新日高时涨至115美元上方，日内涨超6%；传出伊朗击中美国巡航舰消息后，黄金跌幅扩大，纽约期金跌超2%，后收窄过半跌幅，阿联酋消息后跌幅再度扩大，期金一度跌近2.7%。

周一美油走高、美股和美债价格下行

北京时间周一清晨、即美东时间周日，据央视新闻，特朗普宣布，美国将于中东地区4日周一上午启动一项行动，引导被困在霍尔木兹海峡的船只驶离这一区域。伊朗随即警告称，若美军进入该海峡将遭到攻击。这一系列动态令市场神经紧绷，但整体来看，此轮波动对强势运行逾一个月的全球股市涨势可能冲击有限。

Muriel Siebert & Co.的首席投资官 Mark Malek周一发布的报告中写道：“我们正置身于这样一个市场：它由一小群真正卓越的公司的盈利能力所支撑，并辅以创纪录的股票回购，以及那些深谙如何在混乱局势中游刃有余的专业资金。”

Malek指出当前的市场背景颇为严峻：海峡局势的紧张态势尚未化解，经济增长正在放缓，通胀势头再度抬头，加之美联储新任主席即将上任，美联储在近期内极有可能维持按兵不动的状态。他表示，投资者不应“将这种在历史高位上呈现出的狭窄反弹行情，误以为是市场全面亮起绿灯、一路畅通无阻的信号”。

La Financiere de l'Echiquier交易主管David Kruk则表示："这不过是投资者会选择逢低买入的又一次回调。伊朗的消息确实推动油价短暂飙升，但我们对此已经习以为常。投资者目前的注意力高度集中在迄今为止出人意料的强劲财报季，以及人工智能交易上。"

阿联酋石油工业区遭袭后，标普纳指转跌、跌离纪录高位，道指创一个月最大跌幅；AMD跌超5%，拖累芯片指数跌落纪录高位，存储芯片股美光科技收涨超6%、闪迪涨近6%；亚马逊宣布扩大物流服务后收涨1%再创新高，恐被亚马逊颠覆物流模式的运输股重挫，联邦快递跌逾9%。

美股基准股指：

• 标普500指数收跌0.41%，报7200.75点。
• 道指收跌557.37点，跌幅1.13%，创3月27日以来最大收盘跌幅，报48941.90点。
• 纳指收跌0.19%，报25067.801点。
• 纳斯达克100指数收跌0.21%，报27651.817点，和标普、纳指均跌离连续两日刷新的收盘最高纪录。
• 纳斯达克科技市值加权指数收跌0.23%，报2637.0593点；罗素2000指数收跌0.60%，报2795.997点，也均跌离上周五所创的收盘纪录高位。

美股行业ETF：

• 银行和工业ETF跌超1%，能源业ETF逆市上涨，油气ETF涨超2%。

科技七巨头：

• 美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数跌0.16%，报214.77点，整体呈现出三波V形走势，午盘之初刷新日低至213点。
• 上周五反弹超3%的苹果收跌近1.2%，两连涨刷新收盘最高纪录的Alphabet收跌逾0.9%，微软收跌逾0.1%；而亚马逊收涨1.4%，四连涨，连续三个交易日刷新收盘最高纪录，四连跌的Meta收涨近0.3%；特斯拉收涨逾0.4%，三连涨；四连跌的英伟达盘中转跌超1%后收涨0.02%。

芯片股：

• 费城半导体指数收跌0.57%，报10534.658点。
• AMD收跌约5.3%，博通收跌1.1%，英特尔收跌超3.8%，而台积电美股收涨约1%。
• 存储芯片股中，美光科技收涨6.3%，闪迪（SanDisk）收涨5.8%，西部数据收涨2.5%，希捷科技涨1.6%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收跌0.09%，报6881.09点。
• 阿特斯太阳能收跌5.2%，携程跌2.5%，而阿里收涨近1.4%，蔚来涨2.7%，大全新能源涨4%，小马智行涨5.1%。

运输和物流股：

• 联邦快递（FDX）和UPS分别收跌9.1%和10.5%；
• 物流公司Forward Air（FWRD）和GXO Logistics（GXO）分别收跌约24%和17.7%；卡车运输公司Old Dominion Freight Line（ODFL）收跌6.6%。

亚马逊收涨超1%，联邦快递等运输股暴跌

加密货币概念股：

• 参议院的两党议员周末就加密货币市场结构法案CLARITY法的关键条款达成共识后，加密货币交易所Coinbase（COIN）收涨6.1%，稳定币发行方Circle（CRCL）收涨约19.9%。

波动较大的个股：

• 游戏驿站（GME）周末提出估值约555亿美元收购要约后，eBay（EBAY）收涨近5.1%。

公布财报的个股：

• 因美伊冲突推升油价而大幅下调二季度和全年业绩指引后，挪威邮轮（NCLH）收跌近8.6%。
• 盘后公布一季度营收强于预期且上调全年指引大超预期后，收涨近1.4%的Palantir（PLTR）盘后先曾涨约2%，后转跌。
• 盘后公布一季度营收和二季度指引均高于预期后，收涨3.1%的社交媒体Pinterest（PINS）盘后一度涨近20%。

中东局势打击市场情绪，泛欧股指止步两连涨，创一个月最大跌幅，特朗普宣布上调欧盟汽车关税至25%后，汽车板块跌近2%。

泛欧股指：欧洲斯托克600指数收跌0.99%，报605.51点，创4月7日以来最大收盘跌幅，开始靠近上周三刷新的4月7日以来低位。

斯托克600各板块：

• 汽车板块收跌超1.9%，德国汽车三巨头中，奔驰跌超3%，宝马和大众跌超2%；
• 银行板块收跌1.75%，创六周多来最大日跌幅，成分股中，西班牙对外银行跌4.86%；
• 科技板块跌约0.6%，荷兰上市的欧洲最高市值芯片股ASML收跌2.86%。

主要欧洲国家股指：上周五休市的德法意西股在上周四反弹后回落，银行股拖累西班牙股指跌超2%领跌，上周五回落的英股休市。

阿联酋石油设施遭袭，美债收益率追随原油攀升、创一个月新高。

美债：

• 美国10年期基准国债收益率在美股盘前加速上升，美股早盘尾声时阿联酋石油工业区遭袭起火的消息后，升幅进一步扩大，美股午盘之初升破4.46%，刷新3月27日以来高位，到债市尾盘时约为4.44%，日内升约7个基点，在上周五收平后最近三个交易日内首度攀升。
• 对利率前景更敏感的2年期美债收益率在美股午盘之初升至3.9913%，也刷新3月27日以来高位，到债市尾盘时约为3.95%，日内升约7个基点，连升两个交易日。

美债收益率周一追随原油上行

欧洲国债价格回落，两连涨的英债休市。

• 到债市尾盘，基准10年期德国国债收益率约为3.08%，日内升5个基点；2年期德债收益率约为2.72%，日内升8个基点。

伊朗称击中美巡航舰后，美元指数涨幅扩大、走出两周低谷，阿联酋遭袭后刷新日高；离岸人民币盘中涨超百点后一度转跌、失守6.83；比特币在伊朗袭击后刷新日低，后盘中站上8万美元、较日低涨超3%。

美元：

• ICE美元指数（DXY）在欧股盘初转涨后保持涨势，欧股盘中伊朗称其导弹击中一艘美国巡航舰后，涨幅迅速扩大、曾涨破98.40，后回吐部分涨幅，美股早盘曾回到98.30下方，早盘尾声时传出阿联酋石油工业区遭袭的消息后，涨幅再度扩大，午盘刷新日高至98.563，日内涨近0.4%。
• 到周一汇市尾盘，美元指数处于98.30上方，日内涨逾0.2%；彭博美元现货指数日内涨近0.2%，和美元指数均两连涨、最近五个交易日内第四日上涨。

美元指数周一盘中转涨，保住上周五反弹势头

人民币：

• 离岸人民币（CNH）兑美元在欧股盘前刷新日高至6.8157，日内涨153点，美股早盘转跌，午盘之初刷新日低至6.8348，抹平日内涨幅转跌、日内跌28点，午盘涨破6.83，小幅转涨，美股盘后曾跌回6.8310下方，北京时间5月5日4点59分，离岸人民币兑美元报6.8306，日内涨4点，惊险三连涨。

加密货币：

• 比特币（BTC）在伊朗称击中美国巡航舰后跌破7.83万美元刷新日低，后很快转涨，美股午盘涨破8.07万美元，刷新1月31日以来高位，较日低涨逾2500美元、涨超3%，美股收盘时逼近8万美元，最近24小时涨超1.5%。

原油扭转两连跌，伊朗称击中美国巡航舰后，美油刷新日高、涨超5%，阿联酋证实石油工业区遭袭后，布油刷新日高、涨超6%。

原油期货：

• 欧股盘中刷新日高时，美国WTI原油涨至107.46美元，日内涨约5.4%，美股早盘尾声时传出阿联酋消息后，美油涨幅扩大到3%以上，布油在美股午盘刷新日高至115.30美元，较上周五收盘涨约6.6%。
• 到美股午盘时段期货收盘，美油逼近上周三所创的三周来高位，布油靠近上周三所创的4月内高位，分别处于今年内第五位和第三位收盘高位。
• WTI 6月原油期货收涨4.48美元，涨幅4.39%，报106.42美元/桶；布伦特7月原油期货收涨6.27美元，涨幅5.80%，报114.44美元/桶。

美油周一盘中两波拉升，分别在伊朗称击中美国军舰和阿联酋石油设施遭袭后

美国汽油和天然气期货：

• 上周五止步七连涨的NYMEX 6月汽油期货收涨3.98%，报3.7382美元/加仑；NYMEX 6月天然气期货收涨3.13%，报2.8670美元/百万英热单位，三连涨。

阿联酋称国内石油工业区因伊朗袭击起火后，黄金刷新日低，期金收创一个月新低，一度跌近3%。伦敦基本金属休市，纽铜跌超2%、创近一个半月最大跌幅。

黄金：

• 纽约黄金期货主力合约在欧股盘中曾跌至4535美元，日内跌近2.4%，现货黄金跌至4526.34美元，日内跌逾1.9%，后收窄过半跌幅，到美股早盘，期金跌逾1%，现货黄金跌不足1%。
• 美股早盘传出阿联酋富查伊拉石油工业区发生火灾的消息后，黄金跌幅再度扩大，期金主力合约刷新日低至4520.6美元，日内跌近2.67%，现货黄金美股午盘接近4501美元刷新日低，日内跌近2.5%。
• 到美股午盘期金收盘，COMEX 5月黄金期货收跌2.38%，创4月2日以来最大跌幅，报4519.5美元/盎司，刷新3月27日以来收盘低位。美股收盘时，现货黄金略高于4510美元，日内跌约2.2%。

现货黄金周一盘中跌向4500美元，创3月末以来盘中新低

白银：

• 纽约期银和期金均在两连涨后回落，欧股盘中期银主力合约刷新日低至72.6美元，日内跌约5%。COMEX 5月白银期货收跌3.79%，为4月21日以来最大跌幅，报73.072美元/盎司。

纽铜：

• COMEX 5月期铜收跌2.31%，创3月18日以来最大跌幅，报5.7950美元/磅，刷新4月9日以来收盘低位。

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美东时间4日周一美股盘后，Palantir公布，2026年一季度整体营业收入同比增长85%，创2020年上市以来最高增速，较分析师预期营收高于5.8%，其中美国市场的收入翻倍猛增，增长斜率继续显著抬升。一季度调整后每股收益（EPS）0.33美元，较分析师预期0.28美元高将近18%。

更令市场关注的是指引。Palantir将2026年全年的收入增长指引上调至71%，同时将美国商业收入增长指引上调至120%。全年营收指引区间较公司此前预期上调6%以上。在软件公司普遍面临预算审查、AI商业化仍被质疑的背景下，这一指引明显强于市场此前共识，也意味着管理层对订单需求、客户扩张和AI产品转化保持高度信心。

从结构看，Palantir的增长核心仍在美国市场，尤其是美国商业业务。过去几个季度，公司围绕AIP，即人工智能平台，持续推动企业客户从试点走向规模化部署，本季数据进一步证明，其AI叙事正在从“概念溢价”转向“收入兑现”。

这份财报的关键信号在于：Palantir不再只是依赖政府合同的防务数据公司，而是在美国企业AI落地周期中成为少数能够快速变现的基础软件公司。市场对其估值的争议仍会存在，但从增长和指引看，Palantir正在用业绩继续强化“AI应用层龙头”的标签。

资本市场反应：业绩强劲但估值争议仍在

财报发布后，Palantir股价盘后先曾扩大涨幅，盘后曾涨约2%，很快回吐涨幅短线转跌，后涨幅曾扩大到1%左右，而后又转跌，延续其“业绩强但波动大”的特征 。

评论认为，盘后股价转跌更有可能反映出，市场对Palantir此前股价和估值的高期待，当该司已经被交易为AI龙头、高增长稀缺资产时，单纯超预期未必足够，投资者会进一步审视增长能否继续加速、利润率能否维持，以及当前估值是否已经提前消化了未来数年的乐观预期。

虽然Palantir连续多个季度超预期，但市场分歧依然明显：一方面，AI驱动的高增长与高利润被视为“软件行业新范式”，另一方面，其高估值与年内股价回撤仍引发部分投资者谨慎

有分析指出，Palantir当前正成为AI软件商业化路径的“样本公司”，其“前线工程师+深度嵌入客户”的模式甚至被OpenAI、Anthropic等公司借鉴 。

高增长并不自动等于低风险。对Palantir而言，接下来市场会继续关注几个问题：

1. 如此高的美国商业增长能否持续到2027年以后；
2. AI平台扩张是否会带来销售和交付成本上升，从而影响利润率；
3. 客户扩张是否足够分散，避免收入过度依赖少数大型合同；
4. 海外市场能否复制美国商业业务的增长路径。

目前来看，本季财报给出的答案偏积极。Palantir不仅完成了单季超预期，更重要的是通过上调全年指引，把市场关注点从“AI能否变现”推进到“AI变现速度有多快”。

Palantir一季度最突出的数据是美国收入同比增长104%。

这一指标的重要性不只是增速高，而是它反映了Palantir最核心市场的需求强度。美国市场一直是Palantir商业化能力最强、客户接受度最高、销售体系最成熟的区域。如果美国收入能够维持翻倍增长，意味着公司在本土大客户、政府机构以及商业企业中的渗透率仍处于快速提升阶段。

相比全球收入85%的同比增速，美国收入104%的增长说明，Palantir的增量主要仍由美国驱动。对一家高估值软件公司来说，投资者最关注的不是单一季度收入增长，而是增长是否来自可持续的客户扩张和产品使用深化。美国收入表现说明，Palantir当前增长并非单纯依靠海外项目或一次性大合同拉动，而是其最重要市场正在加速放量。

这也解释了为什么公司敢于大幅上调全年指引。若美国市场在年初已经呈现如此强劲势头，后续随着合同转化、客户用量提升以及AI部署扩大，全年收入增速具备继续上修的基础。

Palantir今年一季度总营收同比增长85%至16.3亿美元，高于分析师预期的15.4亿美元，增速较上一季、去年第四季度的70%进一步加快。对于一家已具备相当规模的软件公司而言，是非常罕见的增速。

Palantir近年来最重要的变化，是AIP推动商业客户的采用明显加快。该司此前多次强调，其AI平台并不是单纯提供模型调用，而是将企业数据、业务流程、权限治理和自动化决策系统整合到一起。换言之，Palantir销售的不是“AI聊天机器人”，而是一整套能够进入生产系统的AI操作层。

从本季收入增长看，这一路径正在获得企业客户认可。许多大型企业在AI投入上并不缺预算，但真正困难的是如何把AI从实验室部署到核心业务流程中，包括供应链、制造、金融风控、能源调度、国防安全等复杂场景。Palantir的优势恰恰在于这些高复杂度、高合规要求场景。

因此，一季度85%的收入增长可以理解为AI需求从试点阶段进入预算兑现阶段。企业不再只是购买概念验证，而是开始将AI工具嵌入日常运营，这为Palantir带来更高合同金额和更强客户黏性。

Palantir将2026全年收入增长指引上调至71%，这是本份财报中最具冲击力的信息之一。

全年的公司营收指引为76.5亿-76.6亿美元，公司原本预计71.8亿-72.0亿美元，相当于指引区间的低端较前指引上调6.5%，区间高端上调约6.4%。

通常而言，软件公司在年初上调全年指引会相对谨慎，因为全年仍存在宏观环境、客户预算、销售周期等不确定性。Palantir此时给出71%的全年收入增长预期，说明管理层对当前订单管线和需求可见度有较高把握。

这一指引也意味着，一季度的高增长并非孤立事件。若全年收入仍能增长71%，则公司需要在后续几个季度继续保持非常强劲的订单执行和收入确认节奏。对于投资者而言，这相当于管理层确认：AI带来的收入弹性不仅停留在一个季度，而是有望贯穿全年。

从资本市场角度看，指引上调往往比单季业绩更重要。因为高估值科技股的定价核心，是未来增长曲线。Palantir此次上调全年收入指引，相当于重新抬高了市场对其2026年收入规模和盈利杠杆的预期。

相比整体收入指引，美国商业收入指引被上调至同比增长120%，更能体现Palantir当前最具想象力的业务方向。

美国商业业务是Palantir估值重估的关键。过去，市场对Palantir最大的质疑之一是其政府业务占比较高、项目制特征较强、商业客户扩张速度不够快。但AIP推出后，Palantir在企业端的增长明显提速，尤其是美国商业客户。

120%的增长指引说明，公司预计美国企业客户需求将在全年持续爆发。这里面可能包括三个层面的驱动：

第一，现有客户扩大使用场景。Palantir一旦进入客户核心系统，往往可以从一个部门扩展至多个业务线，带来合同扩容。

第二，新客户转化速度加快。AIP Bootcamp等销售模式降低了客户试用门槛，使Palantir能够更快证明产品价值。

第三，AI预算向可落地平台集中。企业在经历早期AI试验后，更倾向于采购能够直接提升效率、降低成本、改善决策质量的平台型产品。

美国商业收入成为增长主引擎，也意味着Palantir的业务结构正在继续优化。相比政府业务，商业业务的可扩张性和估值弹性通常更高，一旦形成规模化增长，市场愿意给予更高收入倍数。

Palantir在财报公告标题中特别强调，一季度业绩碾压市场共识预期。这说明本季业绩和指引均明显高于分析师此前模型。

市场此前对Palantir存在两类分歧：一是收入增长能否维持高位，二是AI热潮能否持续转化为真实收入。此次财报对这两点都给出了正面回应。

尤其是今年全年收入增长71%、美国商业收入增长120%的指引，实际上迫使市场重新调整假设。如果分析师此前认为Palantir的增长会逐步回落，那么新的指引意味着增长周期可能比预期更长、斜率更陡。

这对股价的影响通常会体现在两个层面：一方面，收入和利润预期上修带来基本面支撑；另一方面，高增长可见度提高，可能继续支撑高估值。但与此同时，高估值也意味着公司后续必须持续兑现，否则任何增长放缓都可能引发剧烈波动。

Palantir的传统优势来自政府和国防客户。公司在数据整合、情报分析、国防安全等领域积累深厚，这部分业务通常合同周期较长、客户黏性强，是公司现金流和收入稳定性的基础。

但本轮财报最值得关注的变化，是商业业务正在主导市场叙事。美国商业收入指引增长120%，显示企业AI落地正在成为Palantir更重要的增长曲线。

这并不意味着政府业务失去重要性。相反，政府业务为Palantir提供了技术可信度和复杂场景经验，而这些能力反过来增强其商业销售竞争力。许多企业客户在部署AI时，同样面临数据安全、权限控制、流程审计和实时决策等问题，这些恰好是Palantir长期服务政府客户所擅长的领域。

因此，Palantir的独特之处在于，它并不是从轻量级SaaS工具切入AI，而是从高安全、高复杂度、高价值场景切入。这使其在企业AI应用层中具有差异化定位。

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帕诺西安指出，疫情后“极为充裕”的流动性、保持投仓的市场意愿，以及强劲的企业历史业绩，共同推动投资者对潜在经济数据选择性忽视。他表示，市场普遍相信美国总统特朗普不会采取任何从根本上破坏经济的举措，这一信念进一步强化了市场的韧性。

帕诺西安表示，“当你把伊朗战争的影响叠加进来，再把我们预期在未来几年内将陆续显现的软件业痛苦叠加进来，市场为何如此强劲，就有点让人费解了。”他警告称，投资者正在低估信贷市场所面临的基本面风险。

橡树资本由布鲁克菲尔德资产管理公司持有，后者于去年底达成协议，收购这家不良债务专业机构的剩余股份。帕诺西安表示，双方正在“搭建管道”，将橡树资本的信贷能力与布鲁克菲尔德的资产管理能力相结合，以发掘全球投资机会。

目前橡树资本处于蓄势待发状态。帕诺西安指出，当前市场上并不存在太多“大好球”——即折价的债务或股权资产值得大举买入。公司正在寻找资产负债表欠佳但基本面良好的优质企业，同时也在尽可能储备充足的“干火药”。

谈及近期因软件行业及估值担忧引发的商业发展公司（BDC）赎回潮，帕诺西安表示，他对银行未能更大力度收紧对私人信贷工具的贷款感到意外。“确实有一些收紧，但收紧程度远不及我的预期。”

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美国商务部人口普查局周一公布数据显示，3月工厂订单环比增长1.5%，为去年11月以来最大单月涨幅，2月数据亦上修至环比增长0.3%。此前媒体调查的经济学家的预测中值为增长0.6%。3月订单同比增幅达3.7%。

剔除运输设备后的工厂订单同样超预期，环比增长1.6%，高于预期的1.3%及前值的1.2%，表明订单回暖并非仅由运输类带动，基础制造业需求也在同步扩张。

耐用品订单方面，3月终值环比增长0.8%，与预期及前值均保持一致，为初值数据的正式确认，显示无需修正。剔除运输类后的耐用品订单终值录得0.9%，今值、预期与前值三者吻合，反映核心耐用品需求保持平稳。

市场最为关注的“核心资本支出”代理指标——扣除飞机的非国防资本耐用品订单终值，环比增长3.4%，小幅超出预期的3.3%，前值亦为3.3%。该指标通常被视为企业设备投资意愿的风向标，此番走强意味着企业资本开支动能正在改善。

非耐用品订单则上涨2.1%，达到2022年10月以来的最高水平。

3月订单增幅主要由电脑及电子产品类别拉动，该类别单月订单创25年来新高，攀升3.6%至296亿美元，为2001年3月以来最高水平。其中，医疗电子、测量及控制仪器的新订单更大涨7.9%至106亿美元，创历史纪录。

制造业占美国经济总量的10.1%，在遭受美国总统特朗普大规模关税政策的重创后，近期已出现一定程度的复苏迹象。然而，多项行业报告显示，美以对伊朗的战争正推动原材料投入成本快速攀升——油价累计涨幅已接近50%，供应商交货周期也在持续拉长。尽管如此，美国制造业在压力下仍展现出一定韧性。

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皮罗周一向联邦法官申请撤销其此前阻止她对美联储展开刑事调查的系列裁定。皮罗此前曾多次表示，她计划申请上级法院复审哥伦比亚特区首席法官詹姆斯·博斯伯格（James Boasberg）的近期裁决，Boasberg已撤销她向美联储发出的传票。皮罗认为，该裁决对她开展大陪审团调查造成了普遍障碍。她的上诉期限为周一截止。

媒体分析称，此次动议实际上意味着皮罗收回了她此前多次重申的上诉计划。这在目前暂时消除了鲍威尔被迫向皮罗提交证据的威胁。然而，这一举动不太可能给鲍威尔带来他所期望的确定性——即针对他本人及美联储的法律威胁已真正解除。皮罗仍坚称希望相关程序继续推进，尽管自去年11月启动调查以来，她迄今未提出任何刑事违规的实质性证据。

鲍威尔的美联储主席任期将于5月15日届满，但他上周表示，将继续留任美联储理事会，直至针对美联储的法律威胁“彻底、透明、终局性地”画上句号。

皮罗一直在调查美联储持续进行中的建筑翻修工程的费用超支问题，以及鲍威尔就此事向国会作证的相关情况。

哥伦比亚特区首席法官Boasberg于3月撤销了皮罗向美联储发出的传票，理由是她未能提供充分的违规证据，足以反驳特朗普总统意图向鲍威尔施加政治压力、迫使其降息这一表象。4月，Boasberg维持了这一裁定。Boasberg在判决书中写道：“大量证据表明，政府向美联储发出这些传票，是为了向其主席施压，迫使其投票支持降息或辞职。”

皮罗此前曾主张，法官的裁决对她开展大陪审团调查造成了普遍障碍。她的上诉截止日期为周一。“我们将继续就Boasberg法官非法撤销我方传票一事提起诉讼，以使其不再具有效力，并阻止其产生任何法律后果。”皮罗在向CNBC发表的声明中说。

前助理联邦检察官Sean P. Murphy说，“提出撤销动议，本质上是请求法官假装某件事从未发生过。”皮罗近期曾就2020年1月6日事件相关案件，为“骄傲男孩”和“誓言守护者”成员提出撤销定罪的动议，意在抹除涉案人员的定罪记录。Murphy说，“关键区别在于，我认为她没有资格在联邦调查局案中径自抹去司法部败诉的记录。”

美联储拒绝置评。

Boasberg尚未就皮罗的最新申请作出裁决。

上诉通常需要获得美国司法部高层官员的批准，因为上诉结果可能形成对司法部不利的先例。目前尚不清楚皮罗是否曾获得相关授权。

上诉的可能性一直是美联储的一块心病，因为这与皮罗声称已撤案的说法相悖。鲍威尔上周三表示，他将在美联储主席任期届满后继续留任美联储委员会，直至确信美联储面临的法律威胁已得到解决为止。

皮罗表示，若认为有必要，她将重启调查，目前正在等待美联储监察长迈克尔·霍洛维茨（Michael Horowitz）的报告。

皮罗说，她希望Horowitz推进调查，因为Boasberg已阻断了她自己的调查途径。她提及Horowitz时说，“你有能力与证人交谈，而我已被剥夺了这一权利，我们仍在就此继续诉讼。”

但就目前而言，即便Boasberg推翻此前裁决，皮罗也无法强制美联储配合提交证据——她在动议中指出，向美联储发出传票的大陪审团任期现已届满。

皮罗在周一提交的文件中指出，新一轮调查仍有可能展开。若法官同意撤销裁定，法律角力将重头开始。

Murphy表示，Boasberg不太可能批准这一动议。政府的理由是试图在整个闹剧时间线上进行大规模的事后追溯。Murphy曾在Boasberg面前出庭，也曾就案件向哥伦比亚特区巡回上诉法院提交过陈述书。

马萨诸塞州民主党参议员伊丽莎白·沃伦及其参议院银行委员会的民主党同僚上周投票反对推进特朗普提名的鲍威尔继任者凯文·沃什的确认程序。他们认为，在美联储仍面临法律威胁的情况下，提名程序不应继续推进。沃伦在一份声明中说，“这根本不像是在结案一个刑事案件。”

“新美联储通讯社”撰文称：

皮罗提出的这一申请，表面上并非意在重启调查，而是一项程序性举措，旨在防止该裁决作为法律先例长期存续，进而对美国司法部日后在其他无关调查中的工作造成不利影响。

此次调查的走向，现在取决于美联储监察长对建筑翻修工程的审计结果。这项审计系鲍威尔于去年7月亲自提请启动。

皮罗周日在接受CNN采访时表示，若监察长未发现任何违规行为，她将结案。但她同时保留了审查审计底层材料并自行得出结论的权利。

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美国运输股随之大幅下挫。联邦快递股价盘中一度下跌10%，创逾一年来最大单日跌幅；竞争对手UPS股价同样跌幅高达10%。物流公司Forward Air和GXO Logistics均录得两位数跌幅。多家卡车运输商也未能幸免，其中Old Dominion Freight Line跌幅超过6%。

亚马逊将这项新服务命名为“亚马逊供应链服务”（Amazon Supply Chain Services），将其货运、配送履约及包裹寄送业务整合为一项统一服务，向所有企业开放，无论其是否在亚马逊平台上销售。

亚马逊目前拥有逾200个美国本土配送中心、超过8万辆拖车、2.4万个多式联运集装箱以及100架货机，按包裹量计算已超越联邦快递和UPS，成为全美最大包裹承运商。

此举成为类比AWS的战略意图。亚马逊方面表示，此举是将自身供应链能力向外输出，“正如亚马逊云服务（AWS）对云计算所做的那样”。

媒体分析称，亚马逊宣布扩展物流服务，将成为包裹承运商和航空货运公司的强劲竞争对手。此举或将成为北美货运行业的分水岭时刻，航空货运公司和包裹承运商受冲击最为严重。亚马逊向独立客户开放货运、配送履约及包裹寄送服务，直接威胁到UPS、联邦快递等公司的业务份额。

Integrity资本管理投资组合经理表示，此消息是向整个运输市场发出的一记警告炮。

物流咨询公司LPF Spend Management创始人内特·斯基弗表示，亚马逊朝这个方向迈进已有数年，此番将端到端能力以统一服务的形式推向市场，有望颠覆美国物流市场。

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据媒体周一报道，OpenAI已从TPG、布鲁克菲尔德资产管理、Advent及贝恩资本等19家投资者处募集逾40亿美元，用于成立一家专门帮助企业发挥其AI软件价值的公司。OpenAI的新合资企业的合作伙伴拥有超过2000家投资组合公司和客户，旨在利用这些关系推动更多企业采用人工智能技术。

知情人士透露，OpenAI的新合资公司名为“The Deployment Company”（部署公司）。此轮融资对该新公司的估值达100亿美元（不含募集资金本身），且OpenAI将持有该公司多数股权并掌握控制权。

OpenAI的上述消息出炉后数分钟，其竞争对手Anthropic随即宣布，将与黑石集团、赫尔曼与弗里德曼（Hellman & Friedman）以及高盛集团合作，组建一家类似的公司。

两项举措的推出，恰逢“前沿部署工程师”这一岗位的兴起——几乎每家AI模型开发商都在积极招募此类人才，由他们向企业解释AI软件如何优化业务运营。其核心目标是推动AI技术更大规模的落地应用——这项技术耗费了AI公司数十亿美元的研发投入，而各公司目前仍在努力实现盈利。

对于OpenAI和Anthropic而言，提升应用普及率已成为愈发紧迫的任务，两家公司均将最快于今年完成IPO列为目标。

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印度尼西亚财政部长普尔巴亚·尤迪·萨迪瓦（Purbaya Yudhi Sadewa）表示，上述拟议措施仍在与能源和矿产资源部协商讨论之中。“目前正与能源部持续磋商，但可以明确的是，相关收入将足以帮助弥合补贴缺口。”

普尔巴亚指出，煤炭和镍出口此前未被纳入出口税征收范围，由此形成了可能滋生低报发票和走私行为的监管漏洞，同时也限制了海关当局在货物发运前对货物进行检查的能力。

出口税的实施预计将赋予海关与消费税总局（DJBC）更大的权力，在货物出口前开展检查，从而有助于堵塞税收漏洞、防止财政流失。

尽管印尼政府计划推行上述税收措施，普尔巴亚表示，政府仍致力于推动下游产业发展，尤其是以镍为基础的电池产业。

世界银行在其2026年4月《大宗商品市场展望》中预测，全球大宗商品价格今年将上涨约16%，其中煤炭价格预计上涨20%，镍价预计上涨12%。印尼作为全球最大煤炭出口国和镍生产国，有望从此轮商品价格上行中显著受益。

印尼政府还可能为全球投资者在巴厘岛拟建的金融特区投资资产提供包括免税在内的税收优惠。

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周一，GameStop提出以每股125美元的现金加股票方式收购eBay，较eBay上周五收盘价溢价约20%。GameStop表示，已获得道明银行出具的初步、非约束性"高度确信函"，承诺提供约200亿美元债务融资，并承诺在交割后12个月内实现约20亿美元的年度成本节约。

eBay确认收到GameStop主动发起的收购要约。消息公布后，eBay股价周一盘前涨幅约10%，但报价约114美元，仍大幅低于收购要约价值，显示市场对交易能否顺利完成持保留态度。GameStop股价则基本持平。

现金加股票，规模远超GameStop自身体量

此次收购要约总价约560亿美元，现金与GameStop普通股各占一半。截至上周五，GameStop市值约为120亿美元，而eBay市值约为460亿美元，后者规模约为前者的四倍。GameStop账面持有约90亿美元现金，并已在二级市场积累了eBay约5%的股权。

2020年底， Cohen批评GameStop在电子商务领域发展过于缓慢，并认为这家以视频游戏闻名的零售商可以重新定位自己，成为游戏行业的亚马逊。

Cohen在给投资者的备忘录中表示，若交易完成，他将主导合并后实体的运营，且薪酬将完全与合并后公司的业绩挂钩。他此前在接受华尔街日报采访时表示："eBay应该——也将会——价值更高。我正在考虑将eBay打造成一家价值数千亿美元的公司。"

今年1月，GameStop曾披露一项薪酬方案，若Cohen能将公司市值提升至1000亿美元，他将获得逾1.71亿股期权激励，此次收购要约与该目标一脉相承。

两家公司均在转型，收藏品领域存在交集

GameStop与eBay均面临消费者偏好转变带来的经营压力，两家公司的业务转型方向也出现一定重叠。GameStop近年来持续关闭实体门店，将业务重心转向收藏玩具和集换式卡牌；eBay同样在其平台上大力推广收藏品和二手商品交易。

eBay目前拥有约1.36亿全球活跃买家（截至2026年3月31日的12个月数据），平台年交易额约800亿美元。

Bernstein分析师在研报中指出："eBay本身正处于转型之中，且进展良好。但若收藏品等品类出现任何挑战或波动，将进一步增加这笔交易的财务压力。我们认为，交易结构设计面临切实挑战。"

执行风险与稀释压力构成主要障碍

尽管要约已经提出，市场对交易落地的信心明显不足。彭博智库分析师Poonam Goyal和Sydney Goodman此前在报告中表示："尽管两家公司在收藏品和二手商品领域存在业务重叠，我们认为交易达成的概率较低。任何可信的要约都需要大规模股权稀释，并将引入显著的执行风险。"

eBay方面拒绝置评。eBay CEO Jamie Iannone原定周一接受彭博新闻采访，但公司代表于周日主动取消了这一安排，称Iannone的出行计划临时有变。

Cohen则表示已做好应对准备。他告诉华尔街日报，若有必要，他将绕过eBay管理层，直接将收购要约提交至eBay股东层面，不排除发起委托书争夺战。

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5月4日，据路透社报道，知情人士透露，Cerebras计划以每股115至125美元的价格区间定价，拟发行2800万股，募资规模约35亿美元，目标估值最高达266.2亿美元。公司计划在纳斯达克上市，股票代码为"CBRS"。据彭博新闻此前报道，Cerebras估值或高达约400亿美元，募资规模最高可达40亿美元。

这是Cerebras第二次冲击IPO。此前，公司于去年10月撤回了上市申请。此次重启上市，恰逢AI基础设施投资热潮持续升温、IPO市场回暖之际，市场对此次发行的关注度显著提升。

晶圆级芯片差异化路线，直面英伟达竞争

Cerebras总部位于加利福尼亚州桑尼维尔，以其晶圆级引擎芯片（wafer-scale engine chips）著称。

报道称，这类芯片将大规模算力与内存集成于单块硅片之上，并配套专用系统与软件栈，旨在大幅提升大型AI模型训练与推理的速度，可为客户提供本地部署及云端两种服务模式。

这一技术路线使Cerebras与英伟达及其他AI硬件厂商形成直接竞争关系。

随着AI应用加速普及，训练和运行复杂模型所需的高性能芯片需求急剧攀升，半导体已成为科技供应链的关键瓶颈，芯片厂商也由此成为AI浪潮中最大的受益群体之一。

营收翻升、扭亏为盈，基本面支撑估值逻辑

财务数据显示，Cerebras在截至去年12月31日的财年中，营收从此前的2.903亿美元增长至5.10亿美元，增幅约76%。每股盈利达1.38美元，相较于上一财年每股亏损9.90美元实现大幅扭转。

营收高速增长与盈利能力的改善，为公司此次高估值定价提供了基本面支撑，也在一定程度上回应了市场对AI概念股估值泡沫的疑虑。

明星资本背书，OpenAI大单锁定长期需求

在资本层面，Cerebras今年早些时候完成了一轮10亿美元的后期融资，由科技投资巨头Tiger Global领投，投后估值达230亿美元。

Benchmark、Fidelity Management、Altimeter、AMD及Coatue等知名机构均参与其中。

在客户层面，Cerebras与OpenAI签署了一项价值逾200亿美元的多年期协议，根据协议，ChatGPT母公司将部署750兆瓦的Cerebras高速AI算力。

这一战略合作不仅为公司提供了可见度较高的长期营收来源，也进一步强化了其在AI基础设施赛道的市场地位。

IPO市场回暖，AI赛道成稀缺标的

从市场环境来看，当前IPO市场整体回暖，股市交投活跃，投资者对中东局势的担忧情绪有所消退。

分析人士指出，AI与金融等板块受供应链扰动及油价波动影响相对有限，有望在新一轮IPO浪潮中脱颖而出。

Cerebras此次上市被视为一次规模罕见的纯AI芯片公司IPO，市场将借此评估投资者对直接参与AI基础设施建设企业的真实需求。

本次发行由摩根士丹利、花旗集团、巴克莱及瑞银担任主承销商。

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据华尔街日报当地时间周日报道，知情人士透露，福特汽车已向特朗普政府申请豁免进口铝材50%的关税，但目前尚未获得回应。与此同时，福特将今年大宗商品成本预期从10亿美元上调至20亿美元，主要原因正是铝价持续攀升。电动车制造商Rivian首席执行官RJ Scaringe上周在业绩电话会议上也表示，"金属成本，尤其是铝的成本，已成为我们重点关注的问题。"

铝价的急剧上涨源于多重冲击同时发酵：美伊战争阻断了波斯湾地区的铝材出口，而该地区约占美国铝消费量的五分之一；美国政府对进口铝材征收50%关税；加之福特主要铝材供应商的工厂去年秋季发生多起火灾，导致产能中断。据S&P Global Energy数据，目前美国原铝价格约为每公吨6100美元，而一年前仅为3220美元，涨幅接近90%。

铝市场正在经历逾二十五来最大的供应缺口。据华尔街见闻此前文章，摩根大通发出警告，全球铝市场已进入其所称的供应"黑洞"，即便中东冲突即刻终止，也无法阻止这场深度且持久的供应短缺，预测铝价可能突破每吨4000美元。

福特首当其冲，F-150库存告急

在此次铝危机中，福特所受冲击最为严重。

2014年，福特将旗下美国最畅销车型F-150的车身材料由钢材改为铝材，此举使福特成为汽车行业最大的铝材买家。十年后，这一战略决策正成为其沉重负担。

福特主要铝材供应商、总部位于亚特兰大的Novelis在纽约州奥斯威戈的工厂去年秋季发生多起火灾，导致停产，直接令福特去年调整后利润减少20亿美元。

据Motor Intelligence数据，福特今年一季度F系列卡车销量约为16万辆，低于去年同期的19万辆。福特表示，计划今年在2025年已压缩产量的基础上额外增产15万辆卡车，以弥补供应缺口。

福特首席运营官Kumar Galhotra上周对行业分析师表示，"如果出现任何波折，我们有应急预案，已备有额外铝材供应，以确保工厂生产计划不受干扰。"福特方面称，奥斯威戈工厂的铝材轧制生产线预计本月重启，但Novelis此前设定的目标为6月底，且即便恢复生产，也将是逐步推进，短期内难以迅速补充库存。

经销商库存承压，夏季旺季存隐忧

铝材短缺的影响已传导至终端销售环节。德克萨斯州福特经销商Sam Pack在达拉斯-沃斯堡地区拥有四家门店，他表示F-150和Super Duty卡车是其业务的"基石"。目前他的F-150库存仅够维持约42天，低于通常保持的60天水平。

"我们希望能有更多库存，"Pack说。他对能否备足货源应对繁忙的夏季销售旺季感到担忧，"未来90天将是真正的关键时期。"

报道称，福特近期已向特朗普政府提出申请，要求在奥斯威戈工厂恢复满负荷生产之前，豁免进口铝材50%的关税，但目前政府官员尚未作出让步。

北美汽车行业去年共消耗铝材370万公吨，较2020年增长近30%，据金属市场咨询公司CRU数据显示，铝材已成为车企提升燃油经济性和整车效率的关键材料。然而，50%的关税使得无论铝材来源何处，车企和其他买家均须承担这一额外成本负担。

回归钢材？业界分歧明显

铝价高企引发了市场对车企是否会转回使用钢材的讨论。

美国最大汽车用钢供应商Cleveland-Cliffs首席执行官Lourenco Goncalves在4月表示，"我从未见过以铝替代钢材的势头如此之强。"

然而，多位业内人士对大规模回归钢材持怀疑态度。Steel Dynamics首席执行官Mark Millett表示，"我不认为这种情况会发生。"他指出，将铝制零部件的生产设备改造为钢制零部件，成本高昂且耗时漫长。Steel Dynamics同时也向汽车行业供应铝材。

咨询公司AutoForecast Solutions副总裁Sam Fiorani亦持相同看法，尤其对福特而言，"他们整辆车都是围绕铝材设计的，改变车身结构将非常困难。"他同时指出，"福特对铝材成本的敞口远超其他任何车企。"

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据央视新闻消息，伊朗法尔斯通讯社当地时间5月4日报道称，一艘美国军舰在特朗普宣布启动代号"自由计划"的引导行动后，试图接近并进入霍尔木兹海峡，伊朗随即向其发射两枚导弹，该舰随后调头返航。伊朗国家电视台援引伊朗海军表示，此次行动成功阻止了美军舰进入相关海峡区域。

（据传美国军舰被伊朗导弹击中的视频截图，来源：社交平台X）

消息公布后，国际市场反应剧烈，美股期货则短线跳水。布伦特原油期货涨幅迅速扩大至5%。

有交易员在社交平台发帖称，特朗普没想到他们会做这件事，伊朗刚刚向一艘无视伊朗警告的美国军舰发射了两枚导弹。消息传出后，油价飙升至106美元，因为战争担忧重新浮出水面。

现货黄金回落至4550美元/盎司下方。

不过，据新华社最新消息，美国媒体4日报道，美国高级官员否认美国船只被伊朗导弹击中。随后，美股期货跌幅收窄。

与此同时，伊朗伊斯兰革命卫队海军当日正式公布一份霍尔木兹海峡新管控地图，明确划定声索控制范围，并警告所有不符合革命卫队原则的海上活动将面临"强制拦截"。

据新华社，伊朗塔斯尼姆通讯社4日援引知情人士的话报道，伊朗已为霍尔木兹海峡的各种情况做好准备。“除了向美国舰艇开火外，伊朗还准备了其他方案，必要时将采取行动。”

分析指出，此次导弹事件是伊朗迄今对美军最为直接的武力行动，标志着双方紧张态势进一步升级，也令市场对海峡局势能否在短期内得到缓解的预期急剧降温。

"自由计划"：协调机制而非武力护航

事件的导火索在于特朗普于中东时间5月4日上午启动的"自由计划"。

据央视新闻，特朗普5月3日在社交媒体宣布该行动，称将引导被困在霍尔木兹海峡的商船安全驶离，并将此举定性为"人道主义姿态"，同时警告若行动遭到阻挠，"将不得不以强硬手段应对"。

据华尔街见闻文章，两名美国高级官员向媒体透露，"自由计划"的核心并非军舰护航，而是一套协调机制——涉及相关国家、保险公司和航运组织，主要工作是定位伊朗在海峡中部署的水雷，并向过境船只传递安全航路信息。尽管如此，美国中央司令部仍为行动配备了1.5万名军人、导弹驱逐舰、逾百架军机及无人机。

自2月底美以对伊朗发动军事打击以来，德黑兰实质上关闭了这条承载全球近两成油气运输的咽喉航道，化肥、铝及AI产业所需的氦气运输也随之中断，约1600艘商船滞留海峡两侧。

过去五周内，仅15艘船经伊朗革命卫队控制的拉拉克岛通道通过，每艘被收取约200万美元"通行费"，船东多为亚洲国家及希腊公司，载运原油、丁烷气和消费品。

据华尔街见闻文章，对于特朗普的引导行动，华尔街资深宏观策略师、Bianco Research创始人Jim Bianco给出了四种情景推演：

一，美国引导船只驶出，伊朗按兵不动，危机结束；

二，伊朗开火但被美方击退，危机结束；

三，伊朗击中船只或船只触雷，燃烧画面将成为美国的灾难，尤其若被击中的是美军舰艇；

四，美国停留在口头阶段，行动迟迟不落地。

Bianco写道："（我个人）希望是第1或第2种情况，担心是第3和第4种情况。"

伊朗强硬回应：导弹、新地图与立法推进

面对"自由计划"，伊朗的回应迅速且多层次。

最新消息称，伊朗塔斯尼姆通讯社援引消息人士称，伊朗不会允许美军通过霍尔木兹海峡。

军事层面，在导弹驱离美舰之前，伊朗武装部队哈塔姆安比亚中央总部高级官员已于5月4日发出明确警告。据新华社援引伊朗媒体报道，该官员表示：

"我们警告任何外国武装力量，特别是侵略成性的美国军队，若其意图接近或进入霍尔木兹海峡，将遭到打击。"

地图层面，据央视新闻，伊朗伊斯兰革命卫队海军5月4日公布的新管控地图，明确标注了声称控制区域的地理边界——南界为连接伊朗穆巴拉克山（Kuh-e Mobarak）与阿联酋富查伊拉（Fujairah）南部的连线，西界为连接格什姆岛（Qeshm Island）末端与阿联酋乌姆盖万（Umm Al Quwain）的连线。

革命卫队公共关系部副主管兼发言人萨达尔·侯赛因·穆哈比表示，商船只要符合革命卫队发布的运输通行协议、在指定路线内协调进行，即属安全；否则将被"强制拦截"，并要求所有航运公司及保险机构严格关注相关通告。

政治层面，伊朗议会国家安全和外交政策委员会主席阿齐兹警告，美国对霍尔木兹海峡"新海事管理制度"的任何干涉都将被视为违反停火协议，并直言"霍尔木兹海峡和波斯湾不会被特朗普妄想性质的帖文所管理"。

与此同时，伊朗议会正推进一项"霍尔木兹海峡管理法"，拟永久禁止以色列船只通行，要求"敌对国家"船只缴纳"战争赔偿金"，其他船只则须获得伊朗授权方可过境。

美媒：特朗普对伊朗问题僵局感到“厌倦”，他想要达成协议

据新华社，美国阿克西奥斯新闻网站4日援引一名美国高级官员的话报道说，美国总统特朗普对伊朗问题“没有协议、没有战争”的僵局感到厌倦。这名高级官员说：

“总统（特朗普）想要行动，他不愿坐等。他想要施压，他想要达成协议。”

除了上述的引导行动之外，据报道，美国中央司令部司令、海军上将Brad Cooper于上周四晚间向特朗普提交了一份更为激进的方案，计划直接派遣海军舰艇强行通过霍尔木兹海峡。

一名知晓该方案的美国官员透露，按照原计划，美军将摧毁伊朗发射的任何导弹或快艇，并在伊朗攻击海湾国家时全面恢复战争状态。然而，特朗普最终在最后时刻选择了相对克制的方案。

报道称，目前的版本固然降低了立即升级的风险，但也可能使僵局基本维持原状。

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生猪：底部出清加速，下半年等待周期上行

一季度，国内生猪基准价跌至11.5元/kg，温氏管理层在业绩会上直言"当前价格下几乎所有生产者处于现金亏损"，产能退出正在加速。

能繁母猪去化已体现在数据上：牧原截至一季度末较2025年6月下降9%，温氏下降8%。政策层面，农业农村部在近期会议中将生猪产能纪律列为2026年工作重点，适用于全行业生产者。供给收缩的逻辑正在兑现。

降本方面，头部企业目标明确。牧原计划在当前一季度11.9元/kg的基础上，即便考虑饲料成本约0.2元/kg的上涨（对应全年玉米采购价上涨约150元/吨），仍目标将全成本压降至11.5元/kg，手段包括疾病防控、育种优化及AI技术应用。温氏全年目标11.8元/kg，新希望设在11.3-11.8元/kg区间。

高盛虽然大幅下调了上半年的盈利预期，但对下半年维持乐观：随着产能去化效果显现、行业迎来周期上行，猪价有望回升，生猪板块将回归盈利。

化肥：硫磺冲击下的重定价逻辑

化肥板块的核心变量是硫磺。受中东冲突导致霍尔木兹海峡运输受阻，国内硫磺现货已飙升至6,200元/吨，非一体化磷肥企业已陷入亏损。

高盛测算，国内DAP基准价需在下半年上涨至少1000元/吨至5500元/吨（含税），才能恢复边际生产者的可持续经营。对于一体化龙头云天化，得益于政府调配的少量低价硫磺（2000-3000元/吨）、探索磷石膏回收硫酸，以及从云南本地冶炼厂采购冶金硫酸等替代方案，其磷肥单吨毛利预计从上半年的1160元/吨修复至下半年的1463元/吨。此外，春耕后磷肥出口配额有望部分放开，进一步支撑价格。

尿素方面，心连心获评级上调，逻辑有三：一是供需偏紧推动国内尿素均价上修至1848元/吨（同比+4%）；二是江西、河南新产能投产将推动2026年产量增27%至500万吨，叠加公司生产成本低于行业均值10%的优势进一步放大；三是煤化工业务（甲醇、三聚氰胺）现货价较2月上涨27%-100%，满产运行贡献增量利润。

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美光科技CEO Sanjay Mehrotra近日接受CNBC采访时直言，AI产业仍处于"早起阶段"（First Innings）。他指出，随着推理规模扩大，token需求将持续攀升，而token生成速度依赖更快、更大容量的内存——"内存已成为客户的战略资产"。他强调，当前面临的核心矛盾不是需求或定价，而是供给本身极度紧张且无法快速扩产。

美光刚刚公布的2026财年Q2业绩佐证了这一判断：公司营收、毛利率、每股收益及自由现金流均创历史新高，Q3预计将再度刷新纪录。

供给缺口：2028年前难见拐点

美光指出，传统服务器与AI服务器的需求均保持强劲，但同时受到DRAM和NAND供应紧张的制约。英国《金融时报》援引分析师观点称，考虑到新建晶圆厂所需的建设周期，供应紧缺局面在2028年之前不太可能缓解。

韩国媒体Global Economic的报道则给出了更具体的量化预期：随着面向NVIDIA Vera Rubin等下一代AI GPU的12层HBM4开始放量，更为谨慎的预测认为到2027年行业可能仅能满足约60%的DRAM需求。这一供需格局将巩固内存厂商的定价权，但硬币的另一面是，若量产进度未达预期，厂商的市场地位同样可能承压。

需求侧的推力仍在加速。Agentic AI工作负载正推动CPU的内存支持规格向400GB扩展——约为当前水平的4倍。NVIDIA Vera Rubin、AMD MI400等下一代AI GPU均将搭载HBM4，在带宽提升的同时大幅扩展容量上限。LPDDR则凭借功耗效率优势，正成为大规模AI部署中的首选方案。

美光的产品应对：HBM4已供货，HBM4E明年量产

面对紧张的供需环境，美光正沿多条产品线推进下一代布局。公司目前已为NVIDIA Vera Rubin平台供应36GB（12-Hi）HBM4 DRAM，现有HBM3工艺预计达到成熟良率。下一代HBM4E内存计划明年开始量产爬坡。

在LPDDR领域，美光近期推出基于LPDDR5X的256GB SOCAMM2方案，可提供最高2TB容量。DDR5方面，公司正为NVIDIA Groq 3 LPX供货，Groq LPU单芯片支持最高12TB容量。

消费端同样感受到供给紧张的传导效应。美光预计PC和智能手机出货量将出现低双位数下滑，主要受供应受限和价格上涨驱动。一个值得关注的趋势信号是：32GB正在成为本地运行Agentic AI工作流的PC标准内存配置。

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