根据一份涉及30亿美元的运营改造环境影响研究报告，两家公司旗下合资企业Novandino提出将锂年产量目标设定为最高47万吨，较该公司今年约27万吨的产量指引高出逾70%。Novandino未披露达产时间表。

此次扩产计划的背景是，储能电池需求与电动汽车市场共同推动全球锂消费呈现两位数增长。分析人士指出，若该计划得以落地，将对高成本竞争对手形成压力——尤其是在全球供应过剩局面逐步消退之际。

然而，市场咨询机构Benchmark Mineral Intelligence表示，47万吨的目标出人意料，因为该项目此前主要被定位为环保升级举措，而非显著扩大产能。

根据周五提交的申报文件，Novandino计划分阶段推进。在当前框架下，产量预计将逐步爬升至约30万吨，随后进入为期七年的过渡期，届时将引入直接锂提取（DLE）等新技术，构建一体化生产体系，最终冲击47万吨目标。

Benchmark Mineral Intelligence分析师Federico Gay指出，达到这一产能水平还需完成更多研究和工程论证工作，同时有赖于生产配额调整，以及直接提取技术在降低水耗方面能否达到预期效果。他表示：

"实现这一产能肯定需要数年时间，本十年内绝无可能。"

Codelco与SQM的合作伙伴关系是智利前任政府推动锂业国家化战略的核心举措，旨在加大国家对锂资源的掌控，同时扩大来自全球品位最高卤水矿床的供给。

Novandino的长期扩产规划，意味着这一国家战略资产在未来全球锂市格局中将扮演更为举足轻重的角色。

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周五，美国市场因公众假期休市，纳斯达克100期货上涨1%，此前两日芯片股遭遇重挫的阴霾有所散去。欧洲斯托克600指数收盘上涨0.69%，触及52周新高，连续第四周录得涨幅，公用事业板块领涨，涨幅达1.78%。

亚洲市场同步走强，MSCI亚太指数上涨1.9%，韩国记忆芯片巨头SK海力士和三星电子双双反弹，带动韩国综合指数大涨5.76%。

市场的转暖部分源于美联储政策预期的重新定价。美国6月就业数据意外大幅走软，叠加油价回落，令市场对通胀持续升温的担忧减轻，美联储首次完全定价的25个基点加息时点已从10月推迟至12月。

黄金因此受益，现货金价上涨约1.2%，至每盎司约4170美元，为近两周最高水平，美元则迈向五月以来最差单周表现。

本周美国6月就业数据大幅低于预期，叠加近期油价回落，削弱了通胀持续攀升的叙事，也令美联储被迫激进收紧政策的可能性显著下降。

周五资金重新流回科技相关板块。SK海力士和三星电子在亚洲市场显著反弹。在全球风险偏好改善的背景下，欧洲市场表现尤为突出。

斯托克600指数周五收涨0.69%，创下历史新高，连续四周上涨。德国DAX指数领涨欧洲主要市场，上涨0.85%；意大利富时MIB上涨0.77%；法国CAC40上涨0.48%；英国富时100小幅上涨0.19%。

拉丁美洲市场同样受益于美联储加息预期降温。MSCI拉美股票指数上涨0.71%，区域货币指数上涨0.4%，均录得第三季度首周温和涨幅。

值得注意的是，该货币指数此前已连续六个季度上涨，为2009年以来最长连涨纪录。

巴西博维斯帕指数上涨0.97%，哥伦比亚COLCAP指数上涨0.92%，哥伦比亚比索迈向连续第七周上涨。

墨西哥市场则相对承压，美国特朗普政府本周拒绝延续《美墨加协定》（USMCA），触发该协定10年到期倒计时，令墨西哥股市连续第三周录得跌幅。

Tellimer地缘政治风险及新兴市场股票策略研究主管Hasnain Malik表示，《美墨加协定》未能续签"对墨西哥而言是负面的，加剧了制造业长期外国直接投资回报的不确定性"。

但同时指出：

美方采取的方式远比最坏情景要温和——即避免了USMCA彻底破裂的极端结果。

高盛集团股票策略师Tim Moe在接受彭博电视采访时表示：

基本面依然非常、非常强劲，市场对此的定价仍然偏低。记忆芯片股及整个AI硬件供应链的盈利正向环境还有很长的路要走。

汇市方面，美元指数周内走软，迈向五月以来最差单周表现。日元则在涨跌之间震荡，市场对日本当局干预汇市的预期出现分歧，投机情绪令日元走势趋于复杂。

黄金受益于实际利率预期下行，现货金价上涨约1.1%至每盎司4168美元，因无息资产在利率走低预期下相对吸引力上升。

Ebury市场策略主管Matthew Ryan表示：

除非我们看到更明确的迹象，证明能源价格上涨已传导至核心通胀，否则我们认为美联储将选择谨慎的政策收紧路径。

原油市场相对平稳，布伦特原油在每桶72美元附近企稳，市场正在权衡霍尔木兹海峡供应前景及美伊谈判进展。

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周五现货黄金价格收涨1.25%，报每盎司约4175.38美元，本周累计涨幅达2.2%，录得5月底以来首个周线上涨。

推动此次反弹的直接导火索，是美国6月非农就业数据大幅低于预期——就业增长放缓令市场大幅下调对美联储9月加息的押注概率，从此前约65%降至53.5%。

华侨银行（OCBC）策略师在周五的研报中表示，对黄金"谨慎看好"，指出非农数据有助于降低鹰派尾部风险，并将短期评级由"谨慎"上调至"谨慎看好"。

他们同时强调，黄金持续复苏仍需实际收益率明显回落、ETF及投资者需求企稳，以及美联储软化鹰派立场三个条件同步兑现。

本轮黄金反弹的直接催化剂来自美国劳工市场数据。周四公布的6月非农就业报告显示，美国经济当月新增就业岗位5.7万个，远低于经下修后5月的12.9万个，也明显不及道琼斯预测的11.5万个共识预期。

数据公布后，市场对美联储9月加息的定价出现明显松动。

据芝商所FedWatch工具显示，市场目前预计美联储9月至少加息25个基点的概率降至53.5%，在此之前这一概率约为65%。美联储预计将在7月维持利率不变。

就业数据的走弱重新激发市场对利率路径的想象空间，推动黄金及整个贵金属板块集体走高。

尽管本周出现反弹，黄金今年整体表现依然承压。当前价格较今年1月触及的逾5300美元历史高位仍有约22%的折价，而截至6月的三个月内，黄金季度跌幅创下13年来最差纪录。白银今年以来也已累计下跌约12%。

黄金承压的背景是多重逆风叠加：通胀持续高企、美元走强，以及今年2月美伊战争爆发后市场对黄金避险属性的重新审视，共同削弱了投资者的持有意愿。今年以来，现货黄金已累计下跌约3%。

这与2025年的辉煌形成鲜明对比。2025年，黄金和白银分别大涨66%和135%，创下历史纪录；但进入2026年后，行情很快转为震荡，白银期货1月末单日跌幅更创下1980年代以来最大单日跌幅。

OCBC策略师虽上调短期评级，但措辞依然审慎。他们指出，尽管软于预期的就业数据有助于压缩鹰派预期，但当前失业率仍保持稳定，美联储官员的表态依然偏鹰，通胀风险尚未消散，仍有理由保持战术层面的谨慎。

该行策略师明确指出，黄金若要实现"更具持续性的复苏"，需要同时满足三个条件：一是实际收益率更果断地回落；二是ETF及投资者需求企稳；三是美联储软化当前鹰派立场。他们同时表示，从技术面看，黄金风险仍偏向上方。

"若美国后续数据持续压制实际收益率和美元，黄金的复苏行情有望延续，"该行策略师表示。当前市场对联储路径的重新定价，或许只是打开了窗口，但能否形成趋势，仍有待多方面因素的共同验证。

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据美国众议院公开财务披露文件，两位国会议员或其家庭成员在SpaceX上市后数日内买入该公司股票，成为目前已知最早的国会层面持股记录。预计随着未来数周披露文件陆续公开，类似交易将大量涌现。

两位涉事议员分别为共和党众议员Dan Meuser和民主党众议员Gil Cisneros。前者所在的众议院金融服务委员会负责监管证券与交易事务，后者所在的众议院军事委员会则负责监督国防部——而国防部正是SpaceX的重要客户。

目前没有证据显示两人利用非公开信息进行交易或违反任何法律。

根据披露文件，Dan Meuser的受抚养子女于6月15日购入价值1.5万至5万美元的SpaceX股票，为其数年来首次披露买入个股。Gil Cisneros则于6月18日购入价值1001至1.5万美元的SpaceX股票。

Cisneros在声明中表示，其投资组合由独立财务顾问负责管理，本人不参与日常交易决策，亦从未在任职国会或国防部期间建议进行任何交易。Cisneros表示：

"我始终遵守有关股票交易和财务披露的所有规定，并将继续倡导对联邦民选及政治任命官员的财务投资组合加强道德监督。"

根据《股票法》（STOCK Act），国会议员须披露本人、配偶及受抚养子女的证券交易。现行规定允许议员及其直系亲属持有和交易个股，前提是遵守披露规则且不得利用职务所获机密信息。

SpaceX于6月12日上市，以约750亿美元的融资规模创下史上最大IPO纪录。股票以150美元开盘，公司市值迅速突破2万亿美元，使此次上市成为市场对马斯克及人工智能需求的一次实证检验。

截至上周四收盘，SpaceX股价报162美元，较150美元开盘价上涨约8%，但较6月16日收盘高点201.8美元已回落约20%。

此次IPO亦被视为大型私人科技公司集中上市潮的先声。人工智能公司Anthropic已秘密提交美国IPO申请，OpenAI随后跟进，目标估值或高达1万亿美元。

国会议员持股问题长期处于监管灰色地带，相关禁令立法推进多年却屡屡受阻。众议院共和党领导层曾于去年底承诺推动禁止议员任期内交易个股的法案，参议院类似提案也于2025年7月通过委员会审议，但两院均未就禁令采取进一步行动。

与此同时，国会与科技巨头之间的利益交织仍在持续。据媒体此前报道，众议院共和党高层领导人、密歇根州共和党众议员Lisa McClain的丈夫曾在马斯克将xAI并入SpaceX之前买入最多25万美元的xAI股票。

同样没有证据显示McClain利用了非公开信息。其发言人Joe Buccino表示：

"McClain主席的投资均属公开记录，均依照众议院及适用法律进行。"

目前披露的交易很可能仅是冰山一角，预计来自两党的更多国会议员将陆续披露其在SpaceX IPO前后的交易记录。

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伊朗已故最高领袖阿里·哈梅内伊的遗体告别仪式于当地时间7月3日在德黑兰正式举行。这是被伊朗视为近年来最重要的国家政治仪式，伊朗最高层领导和包括中国在内的多国官方代表出席。

同时，因沙特代表团意外在葬礼活动期间现身、伊朗官员再度重申霍尔木兹海峡管理的主张，以及围绕美伊谈判、以伊关系的多项最新表态，哈梅内伊的葬礼也成为观察中东局势下一阶段走向的重要窗口。

分析人士认为，与此前外界关注伊朗是否展开新一轮报复不同，本周五伊朗释放出的更多是政治与外交信号：一方面借国葬展示国内政治稳定、地区盟友支持和外交影响力；另一方面继续围绕霍尔木兹海峡、中东安全秩序及未来谈判安排释放政策信号，为后续地区局势演变留下更多空间。

哈梅内伊遗体告别仪式开启，伊朗最高层集体出席

据新华社等国内外多家媒体报道，当地时间7月3日周五，哈梅内伊遗体告别仪式在伊朗首都德黑兰举行。

据报道，当地时间周五上午，哈梅内伊灵柩被运抵德黑兰大礼拜堂（Grand Mosalla），为期两天的公众告别仪式正式开启。外国政要、宗教人士及各界代表陆续前往吊唁，德黑兰随后将举行持续两天的公众告别活动。

据央视新闻，伊朗总统佩泽希齐扬、议会议长卡利巴夫、外交部长阿拉格齐、司法总监埃杰伊、最高领袖顾问穆赫辛·雷扎伊等伊朗高层悉数出席告别仪式。这显示，伊朗政治高层在这一重大时刻保持高度一致。

央视提到，根据伊朗官方此前公布的日程安排，哈梅内伊遗体告别仪式之后，还将在德黑兰、库姆、马什哈德以及伊拉克什叶派圣城纳杰夫和卡尔巴拉举行送葬仪式。送葬仪式完成后，遗体将安葬于马什哈德的伊玛目礼萨圣陵。

沙特代表团意外现身，地区关系缓和再添观察点

除伊朗国内高层外，多国代表团也出席此次告别仪式。

据报道，在哈梅内伊告别仪式开始前，沙特代表团出现在德黑兰，引发外界广泛关注。尽管，但分析认为，代表团出席本身反映出近年来伊朗与沙特关系改善的延续，也显示海湾国家希望避免地区局势再次失控。

据报道，沙特副外交大臣Waleed El Khereiji率领代表团抵达德黑兰吊唁。不过，沙特官方并未高调宣布有关安排，而且根据伊朗官方媒体的说法，此前并未预料到他们的到来，因为阿曼和卡塔尔均在受邀外国代表团名单之列，沙特却不在其中。

伊朗总统和议长分别会见中方代表何维

同在周五，据央视新闻，全国人大常委会副委员长何维代表中方出席在德黑兰举行的伊朗已故最高领袖哈梅内伊葬礼。这体现了中方对中伊关系的重视以及对地区和平稳定的持续关注。

分析认为，在以伊冲突刚刚降温背景下，包括中国、沙特等多方派员出席，也使此次葬礼具有超越国内政治仪式的地区外交意义。

伊朗议长：霍尔木兹海峡应由伊朗和阿曼共同管理

在葬礼举行当天，伊朗继续释放有关地区安全秩序的新信号。

据新华社援引伊朗媒体当地时间3日周五的报道，当天会见伊拉克议会议长海巴特·哈勒布西时，伊朗伊斯兰议会议长卡利巴夫表示，近期与美国签署的谅解备忘录已就此作出规定，即霍尔木兹海峡应由伊朗和阿曼两国共同管理。

卡利巴夫表示，伊朗正在就此征求包括伊拉克在内的波斯湾沿岸国家的意见。卡利巴夫还对哈勒布西出席伊朗已故最高领袖哈梅内伊遗体告别仪式表示感谢。

这是伊朗近期围绕霍尔木兹海峡管理问题最新一次公开表态。据新华社此前援引伊朗媒体6月报道，卡利巴夫曾在6月17日表示，霍尔木兹海峡“永远不会回到以前的状态”，伊朗将在霍尔木兹海峡收取“服务费用”。

市场分析认为，与6月提出“服务费用”构想相比，卡利巴夫此次进一步提出由伊朗和阿曼共同管理霍尔木兹海峡，意味着伊朗正逐步完善其围绕这一全球能源运输要道的管理框架，希望推动形成以地区国家为主导的海峡治理模式。

霍尔木兹海峡承担着全球约五分之一海运原油运输，其航运安全和管理机制始终是国际能源市场关注的焦点。卡利巴夫最新表态，也意味着伊朗仍在持续推进冲突后的地区安全和航运秩序构想。

以方否认暗杀伊朗谈判代表传闻，美伊外交窗口仍未关闭

围绕未来外交进程，各方最新表态同样受到关注。

据央视新闻，以色列总理办公室3日周五发表声明，否认美国媒体关于以色列计划暗杀伊朗高级谈判代表的报道，指责相关内容完全是“虚假新闻”和“彻底的捏造”。

与此同时，据此前报道，充当美伊会谈斡旋方的卡塔尔表示，美伊预计将在哈梅内伊葬礼结束后恢复间接谈判。同样参与斡旋的巴基斯坦也表达了类似预期，希望借葬礼结束后的政治窗口继续推动双方对话。

不过，据此前报道，在葬礼开始前，伊朗军方曾警告美国和以色列不要利用葬礼期间发动新的军事行动，否则将面临坚决回应。这意味着，尽管外交渠道尚未关闭，但未来几天仍将是观察地区局势是否能够继续降温的重要时间窗口。

整体来看，本周五围绕哈梅内伊遗体告别仪式释放的一系列政治、外交信号显示，伊朗当前工作的重点已逐步由军事应对转向国内政治稳定、地区外交布局以及后续谈判节奏安排。而沙特代表团现身、中国派遣政府特使出席、伊朗重申霍尔木兹海峡管理主张，以及美伊间接谈判有望在葬礼后恢复，也共同勾勒出中东局势在冲突暂歇后的新一轮博弈方向。

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据彭博，OPEC组织6月产量增加234万桶/日，至1875万桶/日，增量主要来自科威特，沙特阿拉伯和伊朗。不过，产量仍显著低于战前水平。

目前石油消费疲软叠加供应回升，部分市场已出现供应过剩。布伦特原油期货周五交投于每桶72美元附近，抹去战时涨幅。

包括俄罗斯在内的更广泛OPEC+联盟中，主要成员将于周日举行月度视频会议，讨论下月产量限制，市场预期其可能继续推进小幅增产。

产量仍显著低于战前水平

尽管单月增幅可观，OPEC整体产量距战前水平仍有相当大差距。经剔除阿联酋退出因素后调整，该组织6月产量较2月水平仍低730万桶/日，降幅达28%。

霍尔木兹海峡在冲突初期一度大范围封闭，波斯湾产油国此前已陆续摸索出绕道运输的途径。

美伊协议落地后，公开过境通道得以全面恢复，油轮追踪数据显示沙特石油出货量已恢复至正常水平的90%。

科威特领涨，伊朗原油积压海上

分国别来看，科威特6月增幅居于OPEC 11个成员国之首，产量跃升87万桶/日至136万桶/日。该国产量此前曾因冲突削减约八成，目前仍显著低于正常水平。

沙特阿拉伯以55万桶/日的增量位居第二，6月日均产量升至720万桶；伊朗增幅51万桶/日，日均产量达285万桶。值得注意的是，伊朗目前正面临买家难觅的困境，大量原油积压于海上浮式储油油轮，尚待出售。

产量格局之外，OPEC内部政治分歧同样不容忽视。阿联酋已于5月正式退出OPEC，此举赋予其在海峡局势完全稳定后自由提产的空间。伊拉克亦一度扬言，若最终未能获得组织分配的更高产量配额，不排除退出可能。

OPEC+8月预计继续小幅增产

包括俄罗斯在内的OPEC+主要成员国将于周日举行月度视频会议，讨论未来一个月的产量政策。

这一由七个主要产油国组成的小组，在战争期间已宣布多轮规模较小、象征性的增产计划，以延续几年前启动、理论上恢复此前减产规模的进程。

两位代表本周表示，预计8月还将宣布每日增加18.8万桶配额，这将是该恢复计划倒数第二个阶段。

在联盟其他成员方面，俄罗斯原油出口在乌克兰袭击其国内炼厂后升至纪录高位，因无法在国内加工的原油被转而出口，进一步为全球供应增添压力。

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据彭博报道，当《回声报》（Les Echos）问及，如果宏观不确定性消退，她是否会考虑提前离任时，拉加德回应称：“有这种可能。”她表示：

“我认为，在法国总统选举的讨论中，需要有一个欧洲的声音。”

在同一篇《回声报》专访中，拉加德重申了此前的观点：

“由于我们再次进入一个充满动荡的时期，我认为，欧洲央行这艘船的船长应该留在岗位上。”

长期以来，拉加德一直被视为法国政坛的重要潜在人选。不过，她此前也曾形容法国总统这一职位“是一份可怕的工作”。

拉加德目前的欧洲央行行长任期将于2027年10月结束。她对《回声报》表示，在未来几个月里，“我当然有可能”与部分法国总统候选人进行坦诚交流。她说：

“如果这场辩论最终呈现出一种对法国在欧洲地位更加狭隘的看法，我认为有必要解释，为什么那将是一条会让我们的国家和全体法国人民付出代价的道路。”

欧央行行长拉加德将罕见亲自出席欧盟财长会议，代替副行长Vujcic

欧洲央行行长拉加德将出席下周在布鲁塞尔举行的欧盟财长会议，而非由其副行长代为出席。

欧洲央行的每周议程显示，拉加德不仅将出席7月9日举行的欧元区财长会议，还将出席次日举行的更大范围的欧盟财长会议。

这一人事安排颇为罕见，因为此类会议历来由欧洲央行的二号人物负责出席。鲍里斯·武伊契奇（Boris Vujcic）自6月初上任以来，已参加过一次欧盟财长会议。

欧洲央行的议程显示，下周五他将转而出席在雅典举行的一场会议。

拉加德认为欧洲央行上个月加息是正确决策

拉加德还在采访中表示，欧洲央行上个月决定加息是正确的。

她表示：“我们确信，我们作出了正确的决定。早在4月，管理委员会的绝大多数成员就已准备好采取行动，但当时我们还没有掌握所有必要的信息。”

今年6月，在伊朗战争爆发后，欧洲央行成为七国集团（G7）中首家启动加息的央行。欧洲央行当时表示，此次冲击正向整个经济蔓延，央行不能容忍通胀失去控制，因此决定加息。

不过，此后美国与伊朗达成和平协议，推动国际油价大幅回落，消除了推动通胀上升的主要因素。周三公布的最新数据显示，欧元区通胀增速放缓幅度超过市场预期。

尽管如此，拉加德认为，供应冲击仍在继续向经济其他领域传导，不过尚未出现所谓的“第二轮效应”。

她表示：“我们正面临一场来自外部的供应冲击，这种冲击正在向经济其他领域扩散，目前我们已经开始看到其间接影响。与此同时，我们也高度关注第二轮效应出现的风险，尽管迄今为止这种情况尚未发生。”

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据台湾科技采访的多名供应链核心人士，市场对于CoPoS技术路线的解读存在重大偏差，尤其集中在玻璃基板是否为首代产品必要组件这一问题上。

受访人士均对当前泛滥的不实传言表示强烈不满。市场普遍将玻璃基板视为CoPoS不可或缺的核心材料，但首代CoPoS在技术路线上很可能并未采用玻璃基板。

同时台积电从未考虑过玻璃中介层。CoPoS预计将于2029年上半年投入量产。

三星集团旗下的三星电机（SEMCO）、日本的凸版（Toppan）以及日韩的其他基板厂商，均已加入玻璃核心基板（Glass-core substrates）的研发竞争，并于近期开始向台积电提交工程样品。

玻璃中介层位于芯片与封装基板之间，负责GPU、HBM等芯片间的高速互联。玻璃核心基板位于中介层下方，作为整个封装的承载基板，负责机械支撑以及与PCB连接。

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据The Kobeissi Letter最新数据，韩国杠杆ETF资产管理规模（AUM）已升至约450亿美元的历史高点，2026年初至今增长约800%。与此同时，杠杆敞口占韩国自由流通市值的比例已达到2.9%的纪录水平，较年初翻了三倍以上，显示杠杆资金对市场流动性的渗透显著加深。

在监管放松与资金追逐收益的共同作用下，韩国市场展现出全球罕见的高杠杆偏好。散户资金持续涌入，自5月以来累计净买入达62万亿韩元，进一步放大了杠杆ETF的规模扩张与市场波动敏感度。

SK海力士杠杆ETF规模居全球之首，高杠杆放大市场敏感度

半导体板块成为资金集中押注的核心。在单一股票杠杆ETF中，SK海力士相关产品规模一度达到约150亿美元，成为全球最大的同类产品。相比之下，美股主要科技股相关的2倍做多ETF规模通常不超过100亿美元，韩国市场的集中度与杠杆化程度显著更高。

这一现象与韩国金融监管机构批准单一股票杠杆ETF的政策变化密切相关。尽管设定了2倍杠杆上限及单机构产品数量限制，但首批以三星电子与SK海力士为标的的ETF仍迅速吸引大量资金流入，形成明显的资金虹吸效应。

在AI行情与外资流入推动下，韩国KOSPI指数年内涨幅已超过60%，并多次刷新盘中历史高点。但与此同时，市场对政策与情绪变化的敏感度明显上升。例如此前关于AI企业征税的讨论曾引发ETF（EWY）单日下跌超过7%，并波及全球芯片板块，凸显高杠杆环境下的放大效应。

韩国金融监管机构已就杠杆ETF风险召开专项会议，并警示在高风险产品扩张背景下，市场在压力情景下可能出现更剧烈波动。在450亿美元杠杆资金持续累积的背景下，市场流动性结构性风险正在逐步上升。

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在新任美联储主席沃什主导的首次FOMC会议释放明确鹰派信号后，黄金自2月底以来累计回调已超过20%，目前仍在低位区间震荡。摩根大通因此将三季度与四季度金价预测分别下调至4300美元/盎司和4500美元/盎司，较此前预期下调约20%至25%。不过，该行仍维持长期看多判断，认为2027年随着央行与实物需求结构性回升，黄金将重新进入上行周期。

对于短期走势，报告强调风险仍明显偏向下行。如果夏季经济数据持续偏热、强化市场对提前加息的定价，黄金将面临进一步估值压缩；在此情境下，一旦有效跌破4000美元/盎司，技术面可能打开下行空间至3500–3600美元/盎司区间。

ETF资金流重新主导定价，金价与实际收益率负相关再度强化

摩根大通指出，自3月以来，黄金价格与美国10年期实际收益率已重新建立稳定的负相关关系，这一变化并非偶然，而是多重需求力量同步走弱的结果。

在实物需求端，印度因能源价格压力导致外部账户承压、进口政策趋紧，黄金需求明显受抑。央行层面虽在4月与5月恢复净购金，但节奏趋于谨慎，边际支撑有限。

与此同时，散户资金配置重心明显转移，从“货币贬值对冲”叙事转向AI与存储芯片等资产，贵金属板块资金关注度显著下降。在这一背景下，ETF成为当前黄金市场最关键的边际变量。

数据显示，自2月底以来，全球黄金ETF持仓累计净流出约128吨（约-3%），与美国10年期实际收益率上行约50个基点的历史关系基本匹配。

更值得注意的是，本轮价格对利率的敏感度甚至高于历史均值。摩根大通测算，自2月底以来，美国10年期实际收益率每上行1个基点，金价约下跌20美元/盎司（约0.4%–0.5%），跌幅超过ETF单一减仓所能解释的水平，反映出3月以来去杠杆、央行阶段性抛售与零售需求退潮的叠加效应。

美联储路径主导中期定价，市场已提前计入加息风险

摩根大通认为，在其他需求重新活跃之前，黄金走势将高度依赖美联储政策信号。

当前OIS远期曲线已接近完全定价年内加息一次，并隐含至2027年4月累计加息约40个基点的路径。这一市场定价明显比摩根大通基准情景更为鹰派——该行预计2026年美联储将保持按兵不动，首次加息窗口推迟至2027年三季度。

即便美联储最终未实际加息，OIS曲线的上倾结构仍可能维持较强粘性，原因在于美国劳动力市场韧性较强，以及新任主席沃什更强调通胀约束。此外，该行利率策略团队指出，美国10年期国债收益率当前较模型隐含公允价值仍低约20个基点，中期利率存在向上修正风险。

在此背景下，摩根大通将2026年黄金ETF流量预测从净流入约400吨大幅下调至净流出约50吨（截至6月年内仍净流入约19吨）；央行净购金预测由640吨小幅下调至600吨；全球金条与金币需求同比增速预期也由10%下调至3.6%。

下行风险集中释放情景：跌破4000或触发技术性抛售

摩根大通明确指出，围绕基准情景的风险结构仍明显偏向下行。

在极端情境下，如果夏季美国就业与通胀数据持续偏热，市场可能重新锚定1999–2000年式加息周期作为参照，该周期中美联储累计加息约50–100个基点，并带动中长期美债收益率额外上行约50个基点。

若市场向这一路径显著重定价，金价可能有效跌破4000美元/盎司，并触发趋势性止损与技术性抛售，进一步下探至3500–3600美元/盎司区间。

除利率因素外，美元走强亦构成额外压力。摩根大通外汇策略团队认为，“美国例外论”逻辑正在强化，如果AI驱动的生产率分化进一步扩大美国与其他经济体差距，美元可能在2026年下半年延续强势周期，从而对以美元计价的黄金形成持续压制。

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据瑞银分析师David Vogt最新发布的报告，其Evidence Lab对五大主要市场逾7500名智能手机用户的调研显示，约24%的受访者表示会因Apple Intelligence提前升级手机，较上半年下降约500个基点；与此同时，认为AI功能对购机决策“没有影响”的比例升至约31%，上升约300个基点。

该结果表明，苹果寄望以AI功能驱动新一轮硬件升级周期的核心逻辑，目前仍未在消费端形成有效转化，也使部分投资者对其估值进一步扩张的可持续性产生疑虑。

Apple Intelligence换机驱动力走弱

瑞银指出，Apple Intelligence尚未对用户升级行为形成实质性拉动，市场此前期待的“AI驱动换机周期”仍未兑现。尽管美国、英国和德国市场的iPhone购买意向同比分别上升约300、600和400个基点，表现相对稳健，但瑞银分析师Vogt认为，苹果在WWDC26发布的AI功能短期内仍难以成为需求的关键驱动力。

在AI叙事降温的背景下，可折叠iPhone成为少数情绪支撑点。虽然整体可折叠手机市场的“净兴趣”下降约600个基点至-8%，但消费者对“苹果品牌折叠屏”的偏好明显更强，相对溢价扩大约600个基点至约48%。瑞银预计，苹果有望在9月年度发布会上推出首款折叠屏iPhone，初期或带来约500万部增量销量，相当于其iPhone出货预测约2%的上行空间。

出货增长与估值受限并存，苹果等待新品验证

瑞银预计苹果FY26 iPhone出货量将达到约2.616亿部，同比增长约15.7%，主要受iPhone 17需求增强及潜在涨价前置需求推动。

在估值方面，瑞银维持苹果目标价296美元，基于2027年每股盈利9.86美元及30倍市盈率假设。该机构认为，当前股价已部分反映iPhone短期需求改善及AI期权价值，但产品路线图不确定性、中国市场疲弱及价格因素，限制了估值进一步上行空间。

据市场一致预期数据，华尔街对苹果整体仍维持偏多立场：35位分析师给予“买入”评级，19位“持有”，2位“卖出”，12个月平均目标价约319美元。目前苹果股价已重回300美元上方。在AI驱动换机逻辑尚未兑现的背景下，市场关注焦点正从“技术叙事”逐步转向“硬件周期与产品落地节奏”。

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高盛7月3日研报指出，DeepSeek自7月中旬起实施高峰时段价格调整，并不意味着需求走弱，反而反映出国内AI模型需求持续旺盛、算力资源趋紧，行业竞争正在从早期激进的价格战，逐步回归更理性的定价框架。

根据方案，上午9点至12点、下午2点至6点为高峰时段，API价格上调至非高峰的2倍；V4 Pro及Flash版本的非高峰价格则维持不变。高盛测算，调整后综合平均价格约为每百万Token 0.35美元和0.12美元。

这一变化意味着，国内大模型厂商的竞争重心正从单纯价格比拼，转向成本控制、算力利用效率与商业化能力的综合较量。

更关键的是，这可能标志着自2026年4月底以来持续的激进价格竞争正在进入尾声。此前行业价格一度被压缩至零毛利甚至亏损水平，而随着推理成本逐步被市场重新定价，整体价格体系开始向真实成本回归。

竞争重心从规模扩张转向效率驱动

除价格机制外，高盛也关注到国内大模型行业竞争结构正在发生变化，行业集中度逐步提升。

以MiniMax为例，其管理层认为，相较拥有庞大体系的大型互联网公司，其优势在于更精简的组织结构、更高的基础设施利用效率、更快的模型迭代速度，以及对新兴Agent应用机会的快速响应能力。例如，在OpenClaw热度上升后快速推出MaxClaw，并同步推出MiniMax Code等产品。

高盛指出，随着行业竞争从单次模型能力比拼，转向持续产品迭代与真实商业落地，组织效率与长期ROI能力的重要性显著提升，能够实现持续投资回报的厂商，将在新一轮竞争中占据优势。

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小鹏最重的一次全球化验证，落在了一辆14万元级SUV上。

7月2日晚，小鹏汽车推出其下半年最具战略意义的车型MONA L03。这款定位于“智能时尚SUV”的新车，预售价格区间锚定在14.38万元至16.58万元。

这是小鹏MONA系列的第二款车型，也是该系列首款SUV和首款全球车型。前作MONA M03于2024年8月上市，674天累计交付28万辆，连续22个月位居10万至20万元纯电轿车销量首位。

如今推出L03，小鹏也是想延续这一势头，让销量再上一个台阶。小鹏集团董事长、CEO何小鹏坦言，目前海量同级竞品高度依赖直接的价格战与单纯的物理空间堆砌来争夺客源。

这不是通常的打法。高阶智驾、海外法规适配和本地化测试，过去更适合放在更高价位的车型上，用单车利润和品牌溢价覆盖试错成本。MONA L03反过来，把1500TOPS车端算力、纯视觉VLA一起压进14.38万元起的价格带。

L03也承载着极高的销量期许，其未来一年内的全球销量占比，被内部设定在30%至40%的高位区间。

难点在于，SUV市场的竞争更直接。价格、空间、续航和补能都已被卷到很薄，高算力和智驾体验必须转化为订单，而不能停留在参数优势上。

在向市场发起技术降维打击的同时，小鹏能否依靠严密的供应链管理守住企业的毛利底线，并在海内外双线跑通其盈利模型，仍有待真金白银的财务数据去检验。

01 销量的新锚点

在审视MONA L03之前，绕不开其前序轿车产品M03所奠定的市场基盘。

小鹏方面披露的销售数据显示，小鹏MONA M03已连续22个月稳居10万至20万元纯电轿车销量榜首，并在今年实现连续两个月销量超越同级别所有传统燃油轿车。

M03证明的是，小鹏在年轻化入门市场找到了一个可复制的产品定义。但L03进入的是竞争更密、价格更敏感的SUV市场，它不能简单复刻轿车的成功。

小鹏集团车型产品高级总监杨光在7月2日晚间透露了小鹏对年轻用户的新洞察，他表示，起初这台车宣发时想说成“给年轻人造的一台SUV”，但是何小鹏觉得这种描述有些教育年轻人的爹味，最后改成了“年轻人造给自己的一台车”。

和M03一样，L03仍然把外观设计放在了较前的位置。

这一次，何小鹏把前法拉利外观设计负责人胡安马·洛佩兹放在这款15万级SUV项目上。公开资料显示，胡安马此前在法拉利主导过LaFerrari、Purosangue等车型的外观设计，2024年6月加入小鹏，出任造型设计中心副总裁。

今年早些时候，网络上曾传出胡安马离职消息，何小鹏还在7月2日晚间现场辟谣：“前段时间网上有个段子，胡安马离职去了其他公司。今天我也和大家辟个谣，他一直在小鹏很投入地做设计。”

除了设计方面的背书，相比M03仅有纯电这一形式，L03全系提供了纯电和超级增程两种截然不同的动力形式。这是小鹏首款打入15万级红海、并首次同步提供纯电与超级增程双动力路线的SUV车型。具体在续航方面，纯电版CLTC续航525km和625km两个版本，增程版纯电续航315km，综合续航1330km。

智能化仍是小鹏试图拉开差异的部分。L03把1500TOPS车端算力带进15万元级SUV市场。

新车提供Max版和Ultra SE版。Max版搭载单颗图灵芯片，有效算力750TOPS，小鹏计划今年三季度推送第二代VLA蒸馏版；Ultra SE版配备双图灵AI芯片，有效算力1500TOPS，面向更完整的场景通行能力。

这些配置原本更多出现在20万元以上车型上。小鹏把它们放到14.38万元起的价格带，本质上是在用更高配置换取更快放量。

这也会直接考验小鹏的成本控制。低价高配的逻辑只有在订单规模足够大、产能爬坡足够快时才成立；如果月交付爬坡慢，研发、模具和供应链成本就会反过来压住毛利。

从预售反馈看，L03暂时接住了M03的热度。7月2日晚，小鹏只披露预售一小时订单超过公司历史所有车型，但没有公布具体数字。

接下来，压力会转向交付。几个月前上市的小鹏GX，部分版本交付周期一度被拉长。何小鹏在7月2日表示，GX上月交付量已爬升至6700多台，下线总数突破1万台，关键零部件正在加速。

对L03来说，真正的考验是把首发订单尽快转成实际交付。它既要承接M03带来的年轻用户心智，也要避免因为交付周期过长，把早期热度消耗在等待里。

02 在全球测试智驾

如果说动力组合和配置价格是L03在国内市场的竞争基础，那么7月16日德国慕尼黑全球发布会，更多是在测试小鹏的海外叙事：一款起售价不到2万美元的紧凑型SUV，能不能靠智驾能力在欧洲市场获得额外认知。

小鹏选择这个时间点出海，背后有法规窗口。

6月24日至26日，联合国世界车辆法规协调论坛第199次全体会议在瑞士日内瓦正式批准了全球首个自动驾驶系统全球技术法规，以及DCAS UNR 171 Series 02和UNR ADS等具体法规，明确自动驾驶系统须达到或超越合格人类驾驶员水平的安全要求，其中L2级辅助驾驶法规为全面性条款。

根据联合国安排，上述法规将在六个月过渡期后，即2026年12月底正式生效成为全球范围内适用的法规，届时中国车企现有的L2级高阶智能辅助驾驶系统将可在全球主要市场合规落地，不再因各地法规差异而遭遇“一刀切”式的准入限制。

小鹏汽车作为中国企业代表深度参与这一进程，也把L03的海外发布放在了这个法规过渡期前后。

何小鹏也给出了VLA智驾出海的时间表。他表示，小鹏“从去年就开始在海外部分国家测试VLA，今年8月之后会加速”。内部目标是从明年一季度到四季度，“逐步开通全球大部分国家和区域”。

这套能力还需要本地化适配。何小鹏给出的目标是“明年能够在不同的国家，用不同的语言自由跟车交互，而且是本地不用联网就能很好地控车”。VLA要适配的也不只是语言，还包括不同国家的交通规则、道路标识、驾驶习惯和天气条件。

为支撑端侧大模型运转，L03提供750TOPS和1500TOPS两种算力版本。

小鹏计划今年第三季度推送第二代VLA大模型蒸馏版。不同于过去依赖工程师手动编写大量“If-Then”规则代码，VLA端到端模型依靠数据训练，建立从传感器输入到车辆控制输出的映射。

小鹏希望通过这种技术路线降低对激光雷达的依赖，用纯视觉方案覆盖更多复杂道路和天气场景。但纯视觉方案能否稳定应对极端场景，仍要看后续真实道路表现。

把智驾测试场放到全球，小鹏面对的会是比国内更复杂的道路环境。

何小鹏举例称，德国高速部分路段车速明显高于国内限速，车辆可能在150km/h、180km/h甚至200km/h以上巡航，这会抬高端侧算力实时处理和系统响应的要求。

同时，欧洲一些城市道路狭窄，红绿灯调度并不密集，路口通行更多依赖人与人、人与车之间的默契和让行规则。

这类非标准化场景会放大高阶辅助驾驶的适配难度。小鹏给出的技术解法，是引入具备物理AI属性的系统，何小鹏将其比喻为补足智能汽车“大脑中的小脑”。但这仍然需要在海外真实道路上验证。

也正因为把智驾出海视为核心变量，小鹏高管为L03定下了不低的海外销量目标。

杨光希望MONA L03“大概30%到40%的销量会来源于海外”。何小鹏则表示，期望L03成为“小鹏全球销量最大的一款车”，因为“它的尺寸更适合在很多个国家”。

如果L03如愿在海外热销，小鹏才算把中国车企最熟的打法，带进了更难的市场。现在还早。它先得把国内这批订单交出去，再看欧洲用户愿不愿意为其买单。

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7月3日，法国央行行长、欧洲央行管委穆伦在法国普罗旺斯地区艾克斯经济论坛表示，在6月完成加息后，欧洲央行已处于“良好位置”。他表示，目前判断7月和9月会议的政策方向仍为时过早，未来政策将坚持数据依赖，不会提供前瞻性指引，也不意味着将开启新一轮持续加息周期。

随着能源冲击影响减弱，欧洲央行内部对后续政策的分歧也逐渐显现。一方面，部分官员认为油价回落和通胀降温为暂停加息提供了空间；另一方面，也有人担忧此前能源成本仍可能通过工资和服务价格形成滞后传导，政策仍需保持谨慎。

油价回落缓解通胀压力，欧央行强调数据依赖

穆伦表示，近期油价回落正缓解欧元区价格压力，尤其有助于抑制服务业通胀。目前，欧洲央行尚未看到能源价格上涨向工资、服务等更广泛领域持续传导的“第二轮效应”，意味着此前市场担忧的通胀螺旋风险尚未显现。

欧洲央行6月会议曾一致支持加息25个基点，当时官员普遍担忧油价上涨可能推高更广泛的通胀压力。但此后，随着地缘局势改善带动油价回落，以及欧元区通胀降温超预期，内部对是否继续收紧政策的看法开始出现分化。

市场也随之调整了政策预期，投资者已明显削减对欧洲央行年内继续加息的押注。随着能源价格对通胀的影响减弱，未来欧元区利率路径将更多取决于核心通胀、工资增长等数据表现，而欧洲央行也将继续坚持逐次会议、数据依赖的决策框架。

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豪华燃油车的二手价格，正在被市场重新审视。

7月1日，青岛陆海汽车交易市场的一组豪华二手车报价，在汽车流通领域引发关注。

据了解，部分车龄达到8年以上的宾利飞驰，其二手挂牌价已下探至26.8万元，而在8年前，该车型新车的厂商指导价在200万元以上；入门级保时捷Macan的二手报价则低至15万元；而新车指导价曾接近90万元的大众途锐，二手实际成交价已跌至6.8万元。

此外，奔驰、路虎等品牌旗下的多款中大型豪华SUV，其二手流通价格在近期同步出现了大幅度下调，整体价格区间已与普通紧凑型家用车接近。

这不是青岛一个市场的孤立现象。6月中旬，上海二手车交易市场同样出现一轮豪华车密集降价：一辆行驶7万公里的宝马X3高配版，从年初挂牌23.98万元一路降至18.8万元；2020年上牌的奔驰E260分期购车后二手成交价跌至14万余元；行驶3万公里的奥迪Q5L报价17万元。

这类极端行情的出现，直观反映了国内豪华燃油车二手交易体系正在经历的剧烈震荡。

作为中国乘用车市场中曾具备极高溢价能力与保值属性的细分品类，豪华燃油车曾经均以保值为外界熟知。

然而，在国内车市结构发生质变的背景下，新车市场的激进定价策略正向二手流通环节快速传导。

从价格分层来看，目前受新能源品牌与新车降价冲击最严重的，主要集中在30万至100万元的主流豪华区间，其保值率下滑幅度在整个体系中影响最大；而高龄豪车更是受到用车成本上升与零部件维保费用高企的夹击，流通性受到严重抑制。

这一轮变化里，传统豪华品牌在存量市场中的价格防线逐渐瓦解，二手车商的经营模式与消费者的资产评估逻辑，也被迫重新调整。

01 保值率纷纷下滑

在过去近二十年的增长周期里，中国市场的豪华不仅具备交通工具的基础属性，更承载着极强的社交标签与阶层认同功能。这种品牌溢价也直接映射在二手市场的具体报价上。

根据中国汽车流通协会的历史数据，主流德系等超豪华品牌，其三年保值率长期稳定在70%左右。在这一时期，二手车经销商的盈利模式高度依赖于这条平缓且可预测的折旧曲线，车辆周转快、单车毛利高，豪华车业务一度是二手车城中最核心的利润来源。

然而，近年来，豪华燃油车的保值神话开始悄然破灭。

中国汽车流通协会历年保值率报告显示，保时捷三年保值率从2022年度的92.63%降至2025年的67.34%，跌幅超过25个百分点。2025年数据显示，三大德系豪华品牌全线退至50%至60%区间，其中奔驰三年保值率58.50%，宝马为52.68%，奥迪为50.19%，均有所下滑。

一位杭州的资深豪华二手车商梁志（化名）告诉华尔街见闻，近年来保值率下滑最为剧烈的豪华车，当属那些原本价格在100万左右的车型，这部分受新能源品牌冲击最明显。相比之下，如果价格来到100万至300万元区间甚至以上，这一层级的二手车保值率表现相对稳定，其价格下滑主要受整体消费信心走弱的影响，下探空间没有百万级以下车型那般明显。

进入2026年，建立在品牌稀缺性与信息差之上的保值模型失效得更加明显，最显著的特征便是“新车价与二手价倒挂”与“流通停滞”。上述经销商人士也表示，新车市场持续大幅降价，已经影响着豪华二手车的流通。

同时，在价格传导机制下，这种恐慌性下跌迅速蔓延至大龄二手豪车市场。

以8年车龄的宾利飞驰或大众途锐为例，其当前几万元至二十几万元的终端报价，本质上是市场重新定价后的出清结果。高龄豪华车的核心痛点在于“全生命周期维保成本”。

随着车龄增加，大排量发动机、复杂的空气悬挂系统以及老化严重的电子架构，意味着极高的零配件更换及工时费用。在目前的维修终端，部分原价百万级豪车的单次大修成本，可能直接超过该车目前的二手成交价。

过去，二手车买家愿意为品牌光环承担这部分溢价；但在当前务实的消费环境下，这种高油耗、高维保费用的“负资产”属性被放大，终端接盘意愿随之下滑。

流通环节的遇冷反过来进一步恶化了价格。中国汽车流通协会的调研数据显示，目前有近八成的二手车经销商在部分豪华燃油车项目上处于亏损状态。

为了规避库存贬值风险，大批车商开始采取“拒收大排量冷门豪车”或“以极低保底价收购”的策略，部分高龄豪车在二手车商之间的批发流转甚至陷入价格内卷中。

梁志介绍，现在不少经销商会为了流转效率而放弃对利润率的追求。

他表示，“跟前几年相比，这两年我们的周转率和利润率都在下降，尤其是利润率受到的压缩最严重，整个行业都面临库存压力。为了保证资金链的安全，我们现在只能以时间换空间，把单车利润看得极低。核心目的就是拼周转速度，快速把资金腾出来去收购其他车型完成二次销售，不能让高价燃油车砸在手里变成死资产。”

供给端急于出清，需求端又变得谨慎，最终促成了如今百万豪车跌至家用代步车价位的行情。

02 豪车定义变了

不过，豪华二手车残值体系的崩塌，并非单一流通环节的问题，而是行业周期与新车市场供需格局以及消费者评价标准一起变了。

2026年上半年，中国乘用车市场的“油电切换”进程突破了关键节点。乘联分会的数据显示，2026年5月国内新能源乘用车零售渗透率已达到62.9%的历史高点，且当月乘用车销量排名前十的榜单中，燃油车型已全部缺席。

这组数据背后，是消费者购车心智与产品评价标准正在迁移。新能源汽车对传统燃油车的挤压，不只是价格竞争，也是体验标准的变化。

而在30万元以上的乘用车市场，以问界、理想、蔚来以及极氪等为代表的国产高端新能源品牌，正通过重塑产品定义来抢夺传统BBA的市场份额。当前的高端智能电动车在座舱交互、高阶智能驾驶辅助、NVH表现以及综合能耗上，与传统同价位燃油车形成了明显差异。

当国内新势力品牌的单车均价逐步站稳30万元甚至40万元区间时，传统豪华品牌引以为傲的机械素质与历史底蕴，在智能化用车体验面前，其对终端消费者的说服力正在减弱。

这种技术与体验的落差，直接导致了传统豪华品牌在华终端销量的萎缩。

2025年全年，宝马在中国交付62.55万辆，同比下滑12.5%；奔驰57.5万辆，同比下滑19.5%；奥迪61.75万辆，同比下滑5%。三家合计较上年减少近26万辆，规模退回2017年前后的水平。

二线豪华品牌处境更加艰难。保时捷2025年在华仅交付4.19万辆，较2021年峰值9.57万辆跌去超过56%，已连续四年下滑。保时捷在华经销商网络从2024年的约150家缩减至2025年底的114家，2026年底目标进一步压缩至约80家。

同时，为了维持工厂产能运转与基础市场份额，跨国豪华车企不得不卷入持续的价格战中，在过去的几年中，以BBA为代表的豪华品牌入门车型新车价格甚至下探到20万元以下。

然而，以价换量的策略是一把双刃剑，它在短期内可能延缓了销量的急剧下滑，但长期来看却严重透支了品牌资产与溢价能力，进而让其处境更加艰难。

伴随着业务重心的转移与利润率的承压，部分头部豪华品牌在华的组织架构也迎来了深度调整。

2026年6月，奔驰中国启动新一轮裁员，北京梅赛德斯-奔驰销售服务有限公司计划从约900人缩减至600人以内，裁员比例超过三分之一。北京奔驰制造端在2025年已有超过2000名员工离开。

宝马因中国市场表现不及预期，在2024年至2026年连续三年下调了全年利润预期。其中，2026年6月的最新一次下调幅度最大，将核心的汽车业务息税前利润率预期从4%-6%直接砍半至1%-3%。

销售端也在调整。

梁志介绍，“目前针对销量下滑，经销商和品牌厂家主要的应对措施集中在营销压力释放上。现在厂家那边开始尝试不向经销商强行摊派太高的销量业绩指标，避免经销商为了完成任务去非理性地打价格战、低价抛售车辆。这样做的首要目的是在存量市场中勉强保证品牌的豪华调性，其次也是为了从源头上稳住该品牌在二手车市场加速滑落的保值率。”

不过，以上策略是否见效还未可知。

曾经那些靠卖豪华二手车的经销商们，也在尝试转型。梁志介绍，一些难以存活的二手车经销商，开始将国内的新能源车以二手车的形式销往那些出海车企还未正式覆盖的市场。

在他看来，这一转型策略正好契合当前行业现状，进口豪车在国内遇冷，而中国新能源车在海外热度还在提升。据中汽协统计，1至5月整车出口量达405.9万辆，同比增长63%，其中新能源车已达183.3万辆，占比超45%。

青岛二手车市场的低价豪车，只是一个外显信号。

在新车持续降价、国产高端新能源车改写产品标准、消费者重新计算使用成本之后，传统豪华燃油车的二手价值正在从品牌神话回到商业计算。

宝马、奔驰等豪车的残值重估还没有结束。

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花旗集团周五在研究报告中预测，随着霍尔木兹海峡局势趋于正常化，布伦特原油年底前将跌至每桶60至65美元区间。该行建议交易员在夏季油价反弹时逢高做空。与此同时，高盛和摩根士丹利也相继下调油价预测，看空声音在华尔街主要机构中持续汇聚。

花旗分析师Francesco Martoccia等人在报告中写道："基本面正在迅速重新主导市场。航运流量正在正常化，实物原油市场已大幅走软，库存消耗远低于预期。"

布伦特原油周五报每桶71.57美元，较4月30日触及的每桶逾126美元高点——为2022年以来最高水平——已累计大幅回落。1月期货合约报约73美元，意味着花旗的预测较当前市场定价仍有明显下行空间。

花旗看空油价的核心前提，是美伊停火协议将持续有效。今年6月中旬，美国与伊朗签署谅解备忘录（MOU），宣布暂停敌对行动，此后布伦特原油价格整体维持在每桶80美元以下。

花旗分析师在报告中指出，尽管期间可能出现短暂摩擦，双方均有充分动机维护协议。"我们预计MOU将维持，并在未来数月内转化为正式协议，原因在于对于美国、伊朗及中东大部分地区而言，缓和局势的激励远大于对抗。"

报告同时写道："美伊双方都显现出真实的冲突疲态，而黎巴嫩这一潜在扰动源，也因美国更广泛的降级偏好而受到日益明显的约束。"

霍尔木兹海峡是波斯湾产油国通往全球市场的关键通道。据花旗分析师数据，冲突期间该海峡曾遭受双重封锁，通过该海峡的原油运输量目前已回升至每日700万桶，而冲突前这一数字为每日1500万桶。

分析师同时指出，由于大量船只出于安全原因关闭了船舶自动识别系统（AIS）应答器，实际航运量可能高于官方数据所反映的水平。花旗在报告中将当前过渡阶段描述为"预计较为嘈杂"，因为航运路线、保险市场及物流瓶颈仍在持续调整，但强调"有组织的航行模式回归以及流量上升，表明商业运营方正越来越将当前风险环境视为可控，而非难以逾越。"

据彭博报道，部分欧洲主要大国目前已接受，过境霍尔木兹海峡的船只将须向伊朗和阿曼缴纳费用。

花旗的悲观预测并不孤立，其他主要机构也在同步下修展望。高盛已于6月中旬将布伦特原油年底预测下调至每桶80美元，该行大宗商品团队同时指出，波斯湾原油流量有望在7月初便恢复至战前水平，并预计随着伊朗战争影响消退和霍尔木兹流量复苏，全球石油市场将重回供过于求格局。摩根士丹利则在近几周内两度下调油价预测，并着重提示供应过剩风险。

不过，高盛分析师在对伊朗维持停火的意愿判断上仍较花旗更为审慎。

花旗分析师总结称，随着供应恢复与需求疲软共同作用，"基本面正在迅速重新主导市场"，布伦特原油在第二季度已累计下跌约30%，抹去了冲突期间的全部涨幅。

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据彭博，Silicon Data 编制的LLM Token Expenditure Index自去年12月推出以来曾一度接近翻倍，但在今年5月触顶后已回落近20%。该指数被视作反映AI服务付费意愿及边际需求变化的最直接市场指标，其走弱正在引发对AI商业化节奏的重新评估。

部分投资者认为，这一变化或表明AI企业正步入一个更具成本敏感性的竞争环境，定价权可能正在受到侵蚀。资深投资人Louis Navellier指出，已有迹象显示部分用户因成本压力而开始限制使用频次。与此同时，围绕OpenAI可能推迟IPO的市场传闻，也被视为盈利能力仍存挑战的侧面佐证。

不过，该指数的回落并不等于AI服务本身正在“变便宜”。Silicon Data强调，该指标是价格与使用量交互作用的综合结果，更接近“边际支付意愿”的代理变量。因此，其走势背后的驱动因素不同，所对应的市场含义也可能截然不同。

分歧加剧：需求降温还是价格结构迁移

对于指数回落的解释，市场存在明显分歧。

一种偏乐观的解读认为，token价格自2023年以来已下跌超过90%，显著降低使用门槛，从而推动总支出规模扩大。在这一框架下，指数阶段性回落更多反映需求结构调整，而非整体需求走弱，AI扩张逻辑仍然成立。

但悲观观点则认为，这可能意味着用户支付意愿已接近阶段性上限。Allianz Research指出，当前AI投资与实际销售之间存在约46%的增长缺口，高于2001年电信泡沫时期约32%的偏离水平。在这一背景下，需求端任何走弱都可能放大估值压力。

Louis Navellier也提到，企业在AI服务使用上正面临成本约束，开始限制“无限制使用”的情况，这被部分市场人士视为需求弹性下降的早期信号。

资本开支逻辑仍在，但结构正在变化

尽管需求信号出现波动，但AI基础设施投资周期并未明显逆转。市场数据显示，高端GPU与高带宽内存仍处于供不应求状态，预计延续至2026年，并可能延续至2028年。

不过，市场关注的重点正在从训练端向推理端切换。报道指出，这种变化意味着算力需求结构正发生迁移，高端训练GPU的占比可能下降，而推理优化型硬件需求相对上升，从而改变产业链受益结构。

这一变化并不直接构成芯片行业的下行判断，但可能意味着增长驱动从“单一高端算力扩张”转向“结构性需求再分配”。

政策与监管变量增加企业定价复杂度

除需求本身外，监管环境也正在影响AI产品的商业化路径。

近期美国监管层对部分模型的发布节奏提出调整要求，并放宽了对Anthropic PBC部分模型的访问限制。与此同时，欧盟AI Act对前沿模型提出强制评估与更严格透明度要求。

这些政策变化并未直接限制价格，但增加了部署与合规成本压力，使得企业在不同模型之间进行工作负载分配时更倾向于成本优化。这一趋势可能间接影响高端模型的定价能力与使用占比。

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据S&P Global于7月3日发布的数据，欧元区6月综合PMI终值从5月的48.5升至50.0，高于初值49.5，表明经济活动在短暂萎缩后已企稳回升。其中，德国数据的明显上修是整体改善的主要动力：德国6月综合PMI终值升至49.5，显著高于初值及市场预期（原预计约48.5–49.0区间），收缩幅度远低于预期，已接近扩张门槛。

S&P Global首席商业经济学家Chris Williamson指出，服务业下行压力缓解，叠加制造业持续扩张，共同推动欧元区经济在连续两个月产出下滑后趋于稳定。

此次数据回暖恰逢欧洲央行内部政策分歧加剧之际。尽管欧洲央行在6月实施了2023年以来的首次加息，但在本周葡萄牙年度会议期间，多位官员释放信号称，上月的行动或已接近足够紧缩的水平。同时，成本压力的快速缓和进一步削弱了市场对后续加息的预期，使得政策前景更趋复杂。

综合PMI重返扩张区间，德国明显上修

欧元区6月综合PMI终值录得50.0，较初值49.5上修0.5个百分点，也高于5月的48.5，为3月以来首次回到扩张区间。制造业产出回升在一定程度上对冲了服务业仍处收缩但边际改善的影响。

德国为本轮上修的主要来源。其6月综合PMI终值升至49.5，服务业PMI终值升至48.6，较初值46.8显著上修，为本轮下行周期以来高位。尽管整体仍处收缩区间，但收缩幅度明显收窄。

S&P Global经济学联席总监Phil Smith指出，德国服务业仍受地缘政治与外部环境不确定性拖累，新订单连续下滑，海外需求持续走弱。

服务业成本压力显著降温，通胀压力缓解

数据中最受关注的变化来自成本端。欧元区服务业投入成本通胀在6月出现去年10月以来首次放缓，降至四个月低点，降幅为1998年有记录以来第二高，仅次于2020年疫情初期水平。

服务业向终端客户传导的价格涨幅同步收窄，显示价格压力整体回落。成本端改善与能源价格回调相关。市场此前关注中东局势对油价的冲击，而近期油价连续回落，缓解了输入性通胀压力。

尽管如此，欧元区6月整体通胀率仍为2.8%，高于欧洲央行2%的政策目标。

需求端疲态难掩，政策路径分歧加剧

尽管成本压力缓和，需求端依然承压。6月欧元区服务业新订单继续下降，海外需求连续数月收缩，订单积压加速消化，显示整体需求动能不足。

就业方面呈现分化。德国服务业就业连续第六个月下降，但降幅收窄；欧元区整体服务业就业则录得年初以来最快增长，较5月小幅回升。同时，企业信心改善至2月以来高位，反映中期预期有所修复，但短期需求仍偏弱。

在通胀与增长信号交织背景下，欧洲央行内部对后续政策路径分歧加大。6月加息被视为应对地缘冲突引发通胀风险的前瞻性举措，但部分官员在近期会议中已暗示可能进入观望阶段。

服务业成本压力的快速回落，为主张暂停加息的声音提供更多支持。市场普遍认为，欧洲央行或将转向数据依赖模式，在评估价格压力持续回落趋势后，再决定是否进一步收紧政策。

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据追风交易台消息，据美国银行最新周报，截至7月1日的一周，美国股票基金单周资金流出规模达172亿美元，创2026年3月以来最大单周净赎回纪录。这是美股基金连续第二周录得资金净流出，标志着年初以来强劲的资金流入势头出现明显逆转。

与此同时，美银牛熊指标（Bull & Bear Indicator）从9.1进一步升至9.5，继续深处"极度看多"区间，其于5月20日触发的"卖出信号"至今仍未解除。

在资金撤离美股的同时，投资者将目光转向投资级债券和高收益债券。投资级债券当周吸引172亿美元流入，连续13周录得净流入；高收益债券吸引34亿美元，创2025年5月以来最大单周流入规模。从股票市场内部来看，资金继续向科技板块集中，当周科技基金流入143亿美元，年初至今累计流入规模有望创下1520亿美元的历史纪录。

美股资金流出的背景下，半导体板块承压尤为明显。本周以AI相关高估值为核心的质疑情绪持续冲击芯片股，费城半导体指数在过去两个交易日内累计下跌11%。

摩根大通策略师指出，美国半导体股票相对于AI超大规模云计算企业的极端超额表现，已造成难以为继的估值鸿沟，预计这一差距最终将收窄。

从季度维度看，今年第二季度费城半导体指数涨幅高达88%，韩国综合股价指数（KOSPI）涨64%，生物科技板块涨24%，小盘股涨21%，银行股涨17%，AI相关资产领涨全球。然而，能源、黄金、比特币及国防板块则同期显著跑输，其中油价下跌31%，比特币跌14%。

美银首席投资策略师Michael Hartnett在最新一期报告中指出，牛熊指标本周由9.1升至9.5，上行驱动力来自对冲基金多头仓位增加（削减标普500期货空头及VIX期货多头）、高收益债券流入回升，以及科技与医疗保健板块的股票资金流入。

该指标于5月20日触发"卖出信号"，目前仍处于激活状态。美银数据显示，自2002年以来该指标共触发17次"卖出信号"，全球股市在此后2至3个月内的平均跌幅为2%至3%，信号触发准确率约为60%，历史最大回撤幅度在15%至20%之间。

从构成分项来看，基金经理调查（FMS）仓位处于第100百分位，被标记为"极度看多"；债券资金流向处于第85百分位，同样显示"极度看多"；股票资金流向处于第80百分位，属于"看多"区间；对冲基金仓位处于第79百分位，信用市场技术面处于第77百分位，均指向看多情绪积聚。

在美股资金流出的同时，部分资金流向海外市场，日本股票基金当周吸引19亿美元，创近七周最大单周流入规模。

从更宏观的资产配置角度来看，当周全球股票整体净流出139亿美元，其中共同基金净赎回188亿美元，ETF净流入52亿美元。债券市场则持续吸金，整体流入291亿美元，债券资金净流入已连续62周。货币市场基金当周吸引550亿美元。

商品和黄金则继续承压。黄金当周净流出30亿美元，连续第七周录得流出，为2024年3月以来最长连续流出纪录。加密货币净流出20亿美元，创2025年11月以来最大单周流出规模。能源基金流出32亿美元，创2024年7月以来最大周度流出；原材料基金流出68亿美元，创2026年3月以来最大流出。

美银私人客户部门（管理资产规模约4.5万亿美元）的仓位数据同样透露出审慎信号。当前资产配置中，股票占比65.4%，债券占比17.6%，现金占比9.8%。过去一周，私人客户对权益类资产的净赎回规模为近四周最大。

在固定收益端，私人客户呈现出明显的拉长久期操作：美国国债短期国库券（T-bills）连续第五周录得资金流出，而中期国债（T-notes）则持续获得净流入。过去四周，私人客户通过ETF增持了原材料、医疗保健及市政债券，同时减持了日本股票、必需消费品及金融板块。

年初至今，私人客户权益ETF持仓份额增长5.4%，但近一周增速已放缓至0.1%，显示短期加仓意愿明显降温。

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江波龙周五公告，预计2026年上半年归属于上市公司股东的净利润为92亿元至110亿元，同比增长62204%~74394%；扣除非经常性损益后的净利润为90亿元至105亿元，同比增幅约27844%至32501%。预计上半年营业收入区间为220亿元至250亿元，而上年同期约为102亿元。

公司Q2净利润预计53.38亿至71.38亿，Q1净利润38.62亿，据此计算，Q2净利润预计环比变动为38%至84%。

公司将业绩大幅改善归因于两条主线：一是全球存储行业景气回升带来的外部红利，二是公司自研技术在端侧AI赛道的持续突破。上述业绩尚未经审计机构审计，具体数据将于半年报中披露。

存储景气上行，供应协议筑牢资源护城河

江波龙在公告中指出，报告期内下游需求持续增加，而全球存储晶圆产能总体扩张有限，供需格局改善推动行业景气度提升，为公司创造了有利的经营环境。

与此同时，公司在本报告期内与多家全球主要存储晶圆原厂顺利续签晶圆供应协议（LTA或MOU），锁定上游资源供应。

在技术层面，江波龙将端侧AI定位为核心战略方向。公司以自研SPU主控芯片及HLC软件架构为技术底座，并依托自有高端封测产能将研发成果加速落地，系统布局端侧AI存储的多元化需求。

公告披露的一项联合验证结果颇为值得关注：公司与AMD完成联合调优，实现公司SSD存储智能体结合HLC技术后，支持端侧AI产品的DRAM使用量下降约40%。这一技术路径若能规模化推广，意味着在终端设备内存成本控制与AI性能之间找到新的平衡点，有望打开更广泛的市场应用空间。

公告资料显示，深圳市江波龙电子股份有限公司的主营业务是存储器和主控芯片的研发设计、封装测试、技术支持与销售。公司的主要产品是自研芯片、嵌入式存储、固态硬盘、移动存储、内存条。公司是全球第二大独立存储器企业及中国最大的独立存储器企业。

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根据国泰海通的公告，2026 年上半年，公司预计实现归母净利润人民币 200.03 亿元到人民币205.11 亿元；实现归母扣非净利润人民币 192.49 亿元到人民币197.57 亿元，归母扣非同比增速达到 164%到 171%。

这两个数字均创下国泰海通合并以来的半年度业绩历史新高。

同时，相关数据还显示，2026年第二季度，国泰海通预计实现扣非净利润135.38到140.46亿元，较2026年第一季度环比增加137%到146%，同样创下公司单季业绩历史新高。

WIND统计的分析师一致盈利预测显示，分析师们对国泰海通2026年全年的归母净利润预测为280.48亿，此次公布的预告显示上半年已经实现了192亿以上，半年报业绩应该大超分析师预期。

对于业绩预增的主要原因，国泰海通表示，2026年上半年，公司统筹推进整合融合、协同联动与深化改革，着力构筑“投资+投行+投研”服务新质生产力的全链条优势，不断提升综合金融服务水平，加快释放整合融合效能，财富管理、投资银行、机构与交易、投资管理等业务收入同比显著增长，经营业绩创同期历史新高，为加快打造具备国际竞争力与市场引领力的一流投资银行奠定坚实基础。

作为行业领头羊之一，国泰海通的业绩预告也让外界对之后几家头部券商的业绩抱以极大兴趣，相关行业排名会否因而变化是重要看点。

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最新数据显示，分析师预计未来一年S&P500公司盈利将增长约25%，为后疫情复苏以来最快节奏之一。这一预期上修主要来自韧性经济与AI投资浪潮的共同推动。

但在即将开启的二季度财报季前，市场对“预期是否过快透支现实”的担忧同步升温。一些机构指出，AI相关资本开支、需求持续性以及利润转化效率的不确定性，可能使当前盈利路径面临落空风险。

在此背景下，围绕“AI牛市是否已进入盈利验证阶段”的争论，正在从估值层面转向更核心的盈利兑现能力。

盈利预期快速上修：AI与经济韧性双轮驱动

据彭博数据，当前市场共识预期未来一年S&P 500盈利增长约25%，而过去六个月内，未来年度盈利预期已累计上修近20%，为2021年以来最大幅度。

这一轮上修主要集中在芯片企业与“超大规模云厂商”，AI算力需求持续增长被视为关键驱动力。Capital Economics分析师指出，当前AI相关股票市场可能正接近一个临界点，即盈利预期与资本开支假设开始变得难以长期维持，若出现修正，可能触发更广泛的市场回调。

与此同时，UBS旗下HOLT投资平台负责人Michel Lerner表示，AI产业链股票当前定价隐含“超常利润长期持续”的假设，但其维持这种盈利能力的概率“极低”。

“盈利泡沫”争议升温：市场开始质疑兑现路径

随着盈利预期快速抬升，部分投资机构开始警惕“盈利泡沫”的形成。

Ben Inker指出，目前未来两年的盈利预期上修速度“在历史上极为罕见，仅在危机后复苏阶段出现过类似强度”，并认为市场最终可能会面临“无法兑现这些预期”的现实回归。

另一方面，Pictet Asset Management策略师 Arun Sai 则认为，目前正处于“自大宗商品超级周期以来最强的盈利上修周期”，显示短期基本面仍具支撑。

但更谨慎的声音正在增加。Causeway Capital Management CEO Sarah Ketterer 指出，如果股价隐含的是盈利周期高点，那么当前阶段可能并非理想的配置窗口。

估值表面稳定：盈利上修对冲高位压力

尽管市场持续创新高，但估值指标并未同步失控。

根据彭博数据，S&P 500目前约为未来一年盈利的20倍，显著低于去年水平，也远低于2020年疫情反弹期及互联网泡沫时期的估值峰值。分析人士指出，盈利预期的快速上修在一定程度上“对冲”了估值压力，使得指数在创新高的同时，整体估值仍维持在相对可控区间。

不过，这种平衡高度依赖盈利兑现。一旦盈利预期停止上修甚至回落，估值压力可能快速显性化。

利率预期与融资环境：风险从估值转向资金成本

除了盈利端的不确定性，资金成本变化也正在成为市场关注的另一变量。交易员目前预计，今年美国可能至少出现一次25个基点的加息，而年初市场普遍预期为两到三次降息。

在利率预期调整背景下，市场对企业融资环境的敏感度上升。部分投资者指出，企业近期加速进行股权与债务融资，包括大型交易与IPO案例，反映出资本市场活跃度与资金成本变化之间的博弈。

Kasper Elmgreen表示，目前市场的“安全边际非常有限”，关键问题在于盈利能否持续超预期，以及在高预期背景下是否已出现潜在裂缝。随着二季度财报季开启，AI驱动的盈利上修周期，将首次接受系统性验证。

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这一变化并非孤立出现。市场此前一度押注，美国劳动力市场已在2025年下半年触底，并随着春季数据回暖而重新进入温和扩张轨道。但6月报告显示，这一轨迹可能并不平滑，甚至存在结构性分化。

细分行业层面，增长高度集中于医疗健康等相对防御性领域，而更具周期属性的部门则明显走弱。尤其是休闲与酒店业单月减少61000个岗位，成为拖累整体数据的重要因素。

尽管如此，市场反应相对克制。利率期货隐含的加息预期仅小幅下调，交易员仍倾向于将其解读为“单月噪音”而非趋势逆转。围绕“是否只是短期扰动”的争论正在升温。

周期性岗位转弱：结构比总量更值得关注

若剔除政府、医疗与社会服务等相对稳定部门，6月就业结构的变化更为明显。周期性岗位整体表现偏弱，显示经济敏感部门的招聘意愿正在降温。其中，休闲与酒店业成为最大拖累项。该行业单月减少61000个岗位，与通常在夏季旅游旺季前的季节性预期形成明显反差。

部分市场人士原本预期该行业将在6月受益于大型体育与旅游活动的提前准备需求，但数据结果未能验证这一逻辑。这种“预期落空”放大了市场对周期动能的疑虑。

医疗健康岗位仍然贡献了主要新增就业，这在一定程度上掩盖了更广泛行业的疲软，使整体数据呈现出“结构性支撑、广谱走弱”的特征。

是噪音还是转折：市场在重新定价“趋势强度”

对于6月数据的解读，市场并未形成一致结论。一种观点认为，该报告更可能是单月波动，尤其是在修正频繁的就业统计体系下，短期偏差并不罕见。利率市场的反应也支持这一判断。利率上行预期仅轻微回落，说明交易员并未系统性重估政策路径。

但另一种解读则更为谨慎：如果将6月视为周期性行业同步走弱的信号，那么此前“再加速”的叙事可能过于依赖短期数据噪音，而非真实趋势变化。目前的关键问题在于：后续数据是否能够重新确认春季以来的改善路径，还是进一步验证动能衰减。

通胀视角的另一条线索：政策观察框架正在分化

就业之外，通胀指标的选择同样正在影响政策叙事。

新任美联储主席沃什在听证中强调“截尾均值”通胀指标的重要性，主张剔除短期极端价格波动，以观察更稳定的价格趋势。在这一框架下，达拉斯联储的截尾均值个人消费支出价格指数低于传统核心指标，主要因为其方法剔除了分布两端的价格变化。

然而近期数据环境正在挑战这一方法的有效性。由于关税等因素推动部分价格上行幅度扩大，被剔除的上行尾部价格反而更具信息含量，使得截尾指标可能低估真实通胀压力。

相比之下，克利夫兰联储采用更对称的截尾方式，其CPI截尾均值在4月和5月反而高于核心通胀，显示不同方法在当前冲击环境下出现明显分化。

在“噪音”与“转折”之间，数据仍未给出答案

6月就业报告的意义，或许不在于单一数据点本身，而在于它重新激活了关于美国经济节奏的争论。一方面，就业增长仍未转负，整体水平仍对应温和扩张；另一方面，结构性放缓与数据修正，使“再加速叙事”失去部分确定性。

在这一背景下，市场与政策制定者都回到了同一个状态：缺乏足够证据确认方向改变，也无法忽视边际降温的信号。在新的数据周期给出更清晰答案之前，“是短期扰动还是趋势转折”仍只能被暂时留在观察名单之中。

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新公司将协助客户完成“Frontier Transformation”，即通过深度融合行业知识、AI工程化能力与持续优化机制，为企业设计、部署及迭代AI系统，确保实现可量化的业务回报。

微软商业业务CEO Judson Althoff指出，当前企业客户关注重心已从AI技术试验转向投资回报，核心诉求在于放大自身知识资产的同时，严格保障数据安全与知识产权。公司致力于帮助企业在AI应用过程中持续构建差异化竞争优势，避免核心知识资产被模型同质化或吸收。

对微软而言，新实体的成立标志着其企业AI战略正从提供平台与模型能力，向深度服务模式延展，即直接参与客户AI系统的设计、部署与持续运营，进一步巩固其在企业级AI服务市场的竞争壁垒。

投入25亿美元，打造微软最大AI工程组织

根据微软公布的信息，Microsoft Frontier Company将成为一家专注于企业AI转型的新运营业务。

微软计划向该业务投入25亿美元，并安排6000名行业专家及工程师深入客户现场，与企业共同设计、开发、部署并持续优化AI系统。

微软表示，这一模式不仅涵盖传统意义上的Forward Deployed Engineering（前线部署工程），而是将行业经验、变革管理、持续改进能力以及企业级AI工程整合在一起，目标打造业内规模最大、以业务成果为导向的AI工程组织。

微软认为，企业客户已经从验证AI可行性进入追求实际商业价值的新阶段，因此需要长期持续优化AI系统，而不仅仅是一次性的模型部署。

聚焦“Intelligence + Trust”，强调企业数据不会用于训练模型

Judson Althoff在文章中表示，企业部署AI主要围绕两项核心诉求：提升自身智能（Intelligence）以及建立可信环境（Trust）。

微软提出，企业应建立属于自己的“Intelligence Platform”，让企业专有数据、专业知识、业务流程及决策能力不断积累，并通过不同模型持续增强企业自身竞争优势。与此同时，还需要建立可信平台，对AI系统进行治理、安全管理及成本管理，并利用FinOps评估AI投资回报。

微软特别强调，客户的数据、知识产权以及竞争优势不会被用于训练模型，不会因为部署AI而削弱企业自身差异化能力。

Judson Althoff援引微软CEO Satya Nadella此前的观点称，“社会不会接受一种吞噬企业自身智慧的AI未来”，而Microsoft Frontier Company的目标正是避免这一情况发生。

推多模型开放平台，赋能企业灵活部署AI

微软表示，其新业务将基于开放、多模型、异构AI平台展开。根据规划，企业可根据不同业务场景，灵活选择OpenAI、Anthropic、Microsoft AI、开源模型或行业专用模型，无需绑定单一提供商。微软认为，这一模式能让企业在保留数据控制权的前提下，依据成本、性能和应用需求灵活部署AI能力，从而提升业务效率。

目前，微软AI工程团队已与多家大型企业合作，并取得初步成果。例如，在与LSEG（伦敦证券交易所集团）的合作中，微软将AI能力嵌入LSEG Workspace，帮助金融专业人士快速检索和分析结构化和非结构化数据，并通过客户反馈和实时测试持续优化模型。

为进一步扩大业务覆盖，微软计划联合全球合作伙伴共同推进，包括Accenture、Capgemini、EY、KPMG、PwC等系统集成商，以加速AI解决方案在多行业、多场景中的落地与推广。

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7月1日上午10点，小米智能存储正式开启众筹。

不到1小时，超万人支持，已筹金额突破2067万元，全版本缺货。

这是小米首次进入NAS品类。延期了一年多，总算兑现了2026年上市的承诺。

产品很克制，双盘位、不支持Docker和虚拟机、内置米家安全芯片、接入HyperOS Connect，定位是“便捷高效的全家存储中心”。

从4TB众筹价2299元，到16TB众筹价4699元一共三个版本，出厂预装西数红盘，开箱即用。

在个人存储高速发展的今天，NAS逐渐从小众产品走向更多场景，但更值得关注的是它的发售时点。

一. 涨价潮里的反常

NAND闪存在涨。AI训练吞掉大量存储产能后，价格传导到了机械硬盘。

一块4TB的5400转机械硬盘，裸盘零售价已经到了千元起步的程度，两块就可能超过2500元。

按常理，存储涨价期不该是NAS的放量窗口。

但事实恰好相反。华泰证券的一份调研显示，2025年前三个季度，境内线上NAS销售额同比增长51%。绿联科技2025年NAS相关的智能存储业务收入达到12.26亿元，同比暴涨213%。

这个市场的头部选手也在不断切换。

按弗若斯特沙利文的数据，绿联在2025年已经超过群晖、威联通，拿下了全球消费级NAS出货量和零售额的双料第一。极空间拿过2024年天猫及京东网络存储品类销量第一。华为更早在2022年就推出了搭载HarmonyOS的家庭存储，2026年初又升级了HarmonyOS 6。

QYResearch的数据认为NAS仍然是个不小的市场，虽然2023年中国家用规模只有7.12亿元，但预计2030年将增长到96.19亿元。华泰证券认为，2026到2030年全球消费级NAS市场的年复合增长率将超过30%。

存储焦虑是原因之一。

手机照片和视频的体积在膨胀，微信文件越来越重，云盘年费越来越贵，2TB的iCloud月费达68元。苹果在iPhone存储硬件上的定价策略更是火上浇油，iPhone 17 Pro的1TB版本售价12999元，256GB起步版本8999元，中间4000元的差价足够买一台NAS了。

除了存储焦虑，更深的变量还有两个。

一个是本地数据安全意识的觉醒。

云盘限速、网盘审查、账号封禁、隐私泄露，这些年的教训让越来越多人开始意识到，重要数据握在自己手里更保险。

另一个是国产品牌把NAS的价格和使用门槛同时打了下来。

绿联2025年推出千元级四盘位NAS，上线一个月销量破万；极空间把App操作做到了比群晖简单一个量级。NAS从“程序员才玩得转的服务器”变成了“像大号U盘一样插电就用的家电”，用户基数自然跟着起来了。

小米在这个时候入场，产品定义上最值得关注的是它的进场动机。

目前国内手机厂商中，能做到整机备份并深度打通手机生态的，基本只有华为。

小米做NAS，本质上是在米家体系里补上本地存储这块拼图。摄像头录像自动存NAS、手机相册同步、超级小爱语音调用、HyperOS 3.0整机备份，这些功能都是为了用NAS锁住用户在小米生态内的数据沉淀。

这和绿联、极空间从存储工具出发做消费品的路径完全不同。绿联的逻辑是把NAS从程序员玩具变成家庭电器，小米的逻辑是把NAS变成手机生态的存储后端。

两种路径，共同推高了NAS品类的大众化进程。

二. 跑量易，挣钱难

NAS市场在放量，但钱并没有那么好赚。

绿联2025年NAS业务收入暴涨了213%，按弗若斯特沙利文数据，它已是全球消费级NAS出货量和零售额的双料冠军。但这块业务的毛利率只有29%，远低于充电、传输等其他产品线。

群晖的产品均价在5521元，绿联3165元，极空间3342元。价差背后是完全不同的受众。群晖面向企业和专业用户，走的是软件生态和高溢价路线；绿联和极空间面向家庭消费者，走的是降门槛、铺用户量的路线。

绿联2025年5月推出的四盘位DH4300 Plus，把NAS打入了千元价格带，上线一个月销量就破了万台。618期间曾在京东拿过超过50%的NAS品类市占率，天猫、京东、抖音三平台销量销售额双冠。

数字虽然漂亮，但不可忽视当前NAS市场的繁荣，更多是渗透率红利，而非产品升级红利。

绿联和极空间做对的事情是把NAS从极客工具变成家庭消费品，降了门槛、做简了系统、打下了价格。但产品的核心功能仍然是存储加相册加影音墙。

换句话说，当前NAS卖得好，靠的是把旧功能卖给新用户，而不是用新功能创造新价值。

华泰证券认为，短周期看好降本驱动的存储需求增长，长周期看好NAS的生态构建和数字管理中枢价值。

但从短周期跨到长周期，靠的不可能是价格战，而是NAS从“被动仓库”变成“主动系统”的产品跃迁。

这个跃迁的方向，可能不在NAS产业内部，而是被一个外部物种倒逼出来的。

三. Agent电脑的入侵

NAS过去的核心价值，是数据自主可控和存储容量的可扩展性。24小时在线只是这些价值的附属属性，但恰恰是这个属性，正在被另一种设备稀释。

2026年初，OpenClaw带领Agent持续出圈。作为一个自部署的AI助手运行，可以常驻运行，通过飞书、钉钉、微信等工具遥控，并根据用户设定调用不同的大模型与工具，在合适的时间主动推送结果。

于是Mac mini因此迎来了一波出乎意料的订单高峰。于是社交平台上，Mac mini正在被越来越多AI玩家当作长期在线的本地Agent主机。对这批用户来说，它是一个低功耗、低噪音、可远程接管的个人服务器。

一台M4 Pro 48GB的Mac mini最大功耗也不超过140W，日常轻载时低至个位数瓦特，几乎静音，可以24小时待机运行本地模型。实测能流畅运行32B参数的大模型，接上外置硬盘也能存储，并通过第三方工具实现加密远程访问。

鼓吹了AI PC好几年的Windows阵营，反而没吃到这波红利。

原因并不复杂，macOS流着UNIX的血液，bash和zsh命令原生支持优秀。AI Agent的核心工作是操作文件、调用命令行工具、调度API、控制图形界面。

Agent本质上就是一个智能的自动化脚本工程师，macOS天然就是脚本工程师最顺手的操作系统。加上Apple Silicon统一内存架构，CPU和GPU共享全部内存，一台48GB的Mac mini跑本地大模型，PC上想达到同等显存规模的方案要贵得多，而且功耗和噪音完全不在一个量级。

某种意义上，Agent电脑已经覆盖了NAS的一部分核心功能：长期在线、远程访问、数据存取。甚至它还能做NAS做不了的事——跑模型、跑脚本、执行自动化工作流、处理音视频、调用API。

NAS厂商当然也在补执行能力。

极空间已经支持本地部署DeepSeek，可以通过Docker跑n8n工作流自动化。绿联在2025年CES上推出了全球首款内置大语言模型的AI NAS iDX系列。群晖发布了AI Console 1.2，面向企业用户整合AI生产力工具。

但NAS的算力底座多数仍是N150、N305这类低功耗处理器，内存普遍在4GB到16GB之间。部分高端型号开始搭载Core Ultra等更强处理器，但整体配置决定了NAS在模型推理上的天花板很低。能跑一个7B的小模型做做AI相册分类，和能流畅运行32B模型做复杂推理任务，这中间隔着代际差距。

NAS厂商在努力补算力，Agent电脑天生就有算力。二者的起点不同。

对用户来说，真正的现实困境逐渐浮现。

如果Agent电脑本来就长期在线、外接硬盘也能存储、还能远程控制和处理文件，那单独买一台只管存储的NAS，边际价值在哪。

四. 两条路线交汇可能

Agent电脑有自己的短板。

固态硬盘已成为基本配置，而价格是目前最大的矛盾，1TB NVMe PCIe 4.0的零售价已经从2023年的300多元普遍涨到了2026年的千元上下，高端型号可达1400元左右，三年间价格翻倍有余。

更关键的是它不适合冗余、大体量冷数据长期归档。一台1TB SSD的Mac mini本地空间很快就会被模型权重、项目文件、缓存、向量数据库填满。Agent跑久了产生的中间产物数量惊人。

普通电脑的存储架构根本不是为长期数据管理设计的，没有冗余备份、没有硬盘健康监控、没有冷热数据分层，磁盘很快就会变成一团乱麻。

NAS也有自己的短板。

它有存储架构，但缺执行力。文件存进去往往死的。就算照片和录音已经能做一些自动整理，缺少Agent之后，NAS对历史资料的调用能力仍然有限。大量文档只是被保存下来，却没有真正变成可以复用的经验。

NAS知道文件在哪里，但不知道文件要干什么。Agent电脑知道文件要干什么，但管不好文件放在哪里。

所以两者的演化方向其实高度趋同。

NAS在补算力。绿联的iDX系列内置大语言模型，支持AI语义搜索和智能分类。群晖在企业端推AI Console，把NAS定位成AI Agent的数据底座。部分NAS厂商也开始探索外接GPU扩展的方案，试图在算力维度上缩短与Agent电脑的差距。

Agent电脑在补存储架构。长期运行的Agent主机需要多盘位、备份、快照、权限管理、硬盘健康、远程访问、冷热数据分层。这些恰好都是NAS玩了十几年的老本行。

二者最终融合后的硬件形态，大概率是SSD加HDD的混合架构。

SSD做工作区，承载系统、模型、缓存、向量数据库、代码项目、Agent执行目录。HDD做数据池，承载照片、原始视频、录音、历史资料、家庭备份、冷数据归档。

这其实就是一个缩小版的消费级数据中心。热数据高速执行，冷数据安全沉淀。

五. 如何定义永远在线

这场融合对不同类型的硬件厂商意味着完全不同的事情。

手机厂做NAS，核心逻辑是生态闭环。

小米智能存储支持HyperOS 3.0整机备份、米家摄像头录像存储最长360天、超级小爱语音调用、16个隔离账户。

这些功能的指向都是把NAS变成手机数据的延伸容器，产品定义从移动端出发，用户体验围绕App展开。

华为更早在2022年就推出了搭载HarmonyOS的家庭存储，2026年初升级至HarmonyOS 6，走的也是同样的生态闭环路线。这类产品可能很难变成Agent工作站，但它能把家庭存储的用户基数做大。

苹果没做NAS，但Mac mini正在成为事实上的本地AI服务器。

Apple Silicon统一内存架构、低功耗、类UNIX系统、MLX推理框架，天然适配AI Agent的持续运行。

WWDC 2025和2026连续两年加码AI开发工具链，苹果正在构建一套从代码编写到项目部署的全链路AI闭环。它不需要NAS这个品类名称，但事实上承担了NAS加Agent的双重功能。

NAS原生厂商面临的选择最难。

往上走，补算力做AI NAS，但主流NAS处理器和M4 Pro之间的算力鸿沟摆在那里，短期内很难填平。

往下走，继续打价格战做家庭消费品，但毛利率已经很低了，绿联NAS业务28.1%的毛利率在消费电子里算不上健康。

群晖走的是另一条路。它在企业端有深厚积累，产品均价在5000元以上，AI Console面向的是企业数据安全和AI合规场景。消费级市场它已经让出了价格带，但企业级的护城河还在。

绿联2025年全年营收94.91亿元，NAS相关的智能存储贡献了12.92%。这个比例还在快速上升。但隐忧也很明显。

绿联全年研发投入4.38亿元，研发费用率4.62%。对一家以充电配件起家的公司来说，这个研发强度在消费电子行业处于中等水平，但如果NAS要从存储工具真正演进为智能平台，对软件和算法的投入恐怕需要再上一个台阶。

这三条路线的终局形态可能并不相同。

手机厂会把NAS做成生态附属品，定位在家庭消费品这个区间里。苹果会沿着Agent工作站的方向，把Mac mini做成事实上的本地AI服务器，越来越多地覆盖NAS的功能。NAS原生厂商则夹在中间，既要守住存储基本盘，又要向算力和智能化方向突围。

最终的结果可能是不同价格带和用户场景下，形成几种差异化的产品，但有一个方向是共同的，那就是这台放在家里或办公室的设备，会同时承担存储和执行两种功能。

NAS这种产品不会死，但只会存文件的NAS已经不够用了。

AI越强，越需要私有数据。云端模型能回答公共问题，但真正有价值的东西永远在本地：照片、视频、合同、聊天记录、采访录音、历史稿件、项目文件、素材库。这些数据不能无脑交给云端，也不该只是躺在硬盘里积灰。

人需要一个地方保存自己的数据，也需要一个地方让AI替自己干活。过去这两个地方是分开的。

相信在Agent时代，它们开始合并。

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《规划》强调，坚持以新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻生态文明思想，牢固树立和践行绿水青山就是金山银山的理念，全面落实精准科学依法治污，以碳达峰碳中和为牵引，以健全生态文明制度体系为保障，统筹产业结构调整、污染治理、生态保护、应对气候变化，协同推进降碳、减污、扩绿、增长，持续深入推进污染防治攻坚和生态系统优化，加快经济社会发展全面绿色转型，提供更多优质生态产品以满足人民日益增长的美好生活需要，筑牢中华民族伟大复兴的生态根基。

《规划》提出，到2030年，生态环境质量全面改善，美丽中国建设取得新的重大进展。绿色生产生活方式基本形成，碳达峰目标如期实现，主要污染物排放总量持续减少，固体废物综合治理能力和水平显著提升，城乡人居环境显著改善，生态系统多样性稳定性持续性不断提升，核与辐射安全水平持续提高，国家生态安全得到有效保障，适应美丽中国建设要求的生态环境治理体系不断健全，建成一批美丽中国建设示范样板，人民群众生态环境获得感、幸福感、安全感不断增强。同时，对2035年目标作了展望，并提出加快形成美丽中国建设总体布局。

《规划》部署了深入打好蓝天碧水净土保卫战、全面实施固体废物和新污染物治理行动、统筹推进生态系统优化、积极应对气候变化、加快形成绿色生产生活方式、守牢美丽中国建设安全底线、健全美丽中国建设保障体系等7方面重点任务，提出了大气污染防治提升、水生态环境治理与保护修复、海洋生态环境保护修复、土壤污染源头防控和治理、工业固体废物环境风险隐患排查整治和综合利用、新污染物协同治理等重大工程。

《规划》要求，完善美丽中国建设中央统筹、省负总责、市县抓落实的工作机制，按规定实施好美丽中国建设成效考核。地方各级人民政府要对照《规划》细化落实目标任务，有关部门要按照职责分工协同推进。生态环境部要会同有关部门对《规划》实施进展情况进行动态监测、中期评估和总结评估。

本文来源：新华社

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浙商证券策略团队在7月2日的报告中指出，当前美国AI产业链最大结构性矛盾在于：上游设备材料景气度高度依赖中游云厂商激进的资本开支扩张，而下游应用需求的有效承接尚未充分体现。多家代表性AI应用公司股价已跌破或逼近"888日"移动均线这一重要技术支撑位，市场对中下游的担忧持续发酵。

从数据来看，下游应用层商业化闭环的缺位正在形成实质性压力。Salesforce的剩余履约义务（RPO）增速已从2022年的21%降至2026年三季度的12%，仍在持续下滑；C3.AI的RPO在AI大爆发后持续下降；北美云厂商边际投资回报率（ROI）自2024年以来持续走低，亚马逊已跌破盈亏平衡点。

浙商证券判断，后续跟踪的优先级应为：下游商业化数据＞云厂商Capex指引＞美债利率波动。

理解当前困境，需回溯这轮AI牛市的起点。2022年，美联储激进加息推动10年期美债收益率从年初1.3%快速攀升至4.24%，创2008年以来最高水平，纳斯达克指数全年跌幅达34.02%，最大回撤36.36%。微软全年累计跌幅达29.32%，奈飞最大回撤超70%，彼时科技板块遭遇系统性"杀估值"。

然而，2023年起局面发生逆转。即便美债利率长期维持4%以上高位，AI上游硬件凭借大模型训练带来的刚性需求，实现了量价齐升，形成对抗高利率的分子端支撑。英伟达数据中心业务营收从2022年一季度的20.48亿美元飙升至2026年四季度的1937.37亿美元；谷歌云2025年收入587亿美元，同比增长35.8%。这轮科技上涨并非流动性宽松驱动，而是产业盈利韧性战胜流动性紧缩的结果。

浙商证券在报告中引用"888日"移动均线作为产业周期验证工具。该指标对应约42.67个月（888个整数交易日），内含一个完整库存周期的演化过程。历史显示，当行业指数对该均线发生历史性穿越时，往往标志着底层产能出清的实质性完成或基本面逻辑的重大重估。中际旭创、工业富联均于2023年初突破888日均线，印证了上游算力硬件新一轮景气周期的开启。

当前上游算力硬件的高景气，本质上是中游云厂商激进资本开支的镜像反映，而非下游真实需求的传导。这一逻辑正在经受考验。

从财务数据看，中美上游公司营收与毛利率仍维持高位。英伟达自2024年四季度以来毛利率均在70%以上，中国头部公司多数维持50%以上毛利率。然而，股价层面的分化已经出现——Lumentum Holdings、英伟达、博通的20日均线近期趋势掉头向下，而应用材料、美光科技、闪迪的20日均线则持续上行，交易格局呈现明显缩圈。

中游云厂商的财务数据则揭示了更深层的隐患。据浙商证券，微软2025年四季度资本开支占自由现金流比率飙升至637.54%，亚马逊2026年一季度更达3587.91%的峰值——这意味着云厂商每赚取1元自由现金流，就面临数倍乃至数十倍的资本性支出，资本投资已高度脱离经营利润，对外部融资形成强依赖。一旦融资环境收紧，中游扩张力度可能面临收敛，并直接传导至上游硬件需求。

与此同时，北美云厂商边际ROI自2024年以来持续走低。以亚马逊为例，边际ROI已从历史最高位44.93跌破盈亏平衡点，说明新增投资难以确保盈利，算力硬件折旧计入与需求释放之间存在明显的时间错位。

下游应用层是AI产业的终端出口，也是当前最薄弱的一环。无论国内外，C端仍以免费工具为主，B端以企业试点项目为主，可复制、规模化的付费场景尚未成熟。

RPO（剩余履约义务）数据是衡量下游付费意愿的前瞻指标。Salesforce的RPO增速从2022年的21%持续下降至2026年三季度的12%，且仍在下行；奥多比RPO百分比增长自2022年后波动式下降，新签约速度小于RPO消耗速度；C3.AI的RPO自AI大爆发后持续下降，大量项目停留在试点阶段。浙商证券指出，这意味着企业客户对AI长期订阅服务的态度，正从持有投入逐渐转向观望。

技术面信号进一步印证了上述担忧。微软股价已有效跌破888日移动均线支撑，奈飞于6月23日跌破该均线，甲骨文也正在挑战该均线有效支撑。浙商证券认为，这是AI应用层商业化闭环尚未形成的盘面验证，"终端需求→算力采购→硬件盈利"的传导路径仍处于磨合阶段。

浙商证券构建了"宏观—产业—需求"三层观测体系，以量化当前风险所处位置。

宏观层面，10年期美债收益率持续运行于4.65%至4.85%区间，逼近2023年以来箱体上沿；美国核心CPI连续三个月高于预期；美联储降息概率已从60%降至不足30%，点阵图预测转向再加息。这一组合不仅抑制估值扩张动能，更促使全球长线资本重新评估AI赛道配置权重。

产业层面，北美云厂商资本开支合计同比增速已显著回落，减速趋势初现；AI服务器出货量增量趋缓；费城半导体指数同比二阶导出现阶段性拐点，预示行业从高速复苏转向温和增长的结构性转折。

需求层面，全球AI厂商预测ARR增速持续放缓，C端付费占比仍待提高。不过，浙商证券同时指出，中国日均Token调用量从2024年初的0.1万亿增至2026年6月的180万亿，主要AI大模型公司ARR绝对值仍在增长，说明行业景气的中期趋势仍在延续，当前属于"双杀风险存在，但行情尚未彻底结束"的状态。

浙商证券给出了两种对立的前景推演。

乐观情形：若企业级AI Agent、垂类SaaS及行业应用进入规模化落地阶段，用户付费和推理需求持续增长，AI产业有望开启需求驱动的第二增长阶段。产业驱动力将从供给侧转向需求侧，市场关注点从资本开支增速转向应用收入和用户付费率，上游硬件景气得以延续，投资机会也将从算力硬件扩散至模型和应用层，形成自我强化的正向循环，足以对冲高利率带来的估值压制。

悲观情形：若未来三至六个月AI应用商业化进展缓慢，企业付费意愿和AI预算增长低于预期，在美债利率维持高位背景下，市场将更聚焦云厂商资本开支回报率。一旦资本开支增速放缓，上游产业链需求预期随之下调，硬件板块面临盈利预测与估值水平的同步压缩。上游硬件将从增长预期定价回归周期制造业定价逻辑，资金将向订单确定性强的龙头企业集中，主题概念类标的面临较大估值回撤风险。

浙商证券强调，当前AI板块抱团行情或难因尚未证实的单一风险而结束，更可能体现为波动放大。核心跟踪指标优先级依次为：AI付费ARR增速与垂类应用付费渗透率、云厂商Capex指引与全球半导体销售额同比、美债利率及美联储货币政策转向预期。

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7月3日，韩国KOSPI指数早盘一度跌超3%，随后迅速拉升至涨5%，触发程序化买盘熔断机制；日本半导体板块同步大幅走高，整体呈现深V修复走势。个股方面，三星电子、SK海力士双双涨超8%，铠侠盘中一度涨逾10%，带动日韩半导体板块全面回暖。截至收盘，日经225指数收涨1.5%，东证指数收涨1.2%；韩国首尔综指大涨5.8%。

反弹的直接催化来自AI产业链多项新进展。据报道，AI初创公司Anthropic正与三星电子洽谈定制AI芯片合作，提振市场对三星晶圆代工业务前景的预期。同时，三星、SK海力士持续推进AI半导体扩产计划并公布新一轮投资；铠侠宣布其第十代3D NAND芯片已向AI数据中心客户送样，并释放需求依然强劲的信号。

不过，在AI投资进入更加注重回报率与资本效率的新阶段后，市场对产业链供需平衡及产能扩张节奏的审慎评估仍在延续，相关分歧并未根本消除。

AI催化引领反弹，三星战略合作与业绩预期共振

本轮市场反弹首先来自AI产业链的新催化。

据报道，Anthropic正与三星电子讨论合作开发定制AI芯片。虽然合作仍处于早期阶段，但市场认为，这意味着三星晶圆代工业务有望进一步参与AI芯片生态。

Fibonacci Asset Management Global首席执行官Jung In Yun表示，这一合作短期内对盈利贡献有限，但战略意义积极，有助于强化三星在AI芯片领域的重要地位，也进一步凸显亚洲在AI半导体供应链中的角色。

与此同时，市场也开始提前交易三星即将公布的季度初步业绩。分析师普遍预计，公司第二季度盈利将继续大幅增长，投资者更关注管理层对于AI存储需求持续性的判断。

韩国龙头继续扩产，试图回应市场对AI需求的担忧

与资本市场此前担忧形成鲜明对比的是，韩国半导体企业仍在持续扩大投资。

7月2日，三星电子和SK海力士再次公布新的建厂计划。根据公开信息，三星计划在韩国忠清地区投资约140万亿韩元，覆盖HBM晶圆厂、高性能封装、OLED及下一代电池等多个领域；SK海力士则计划投资约100万亿韩元，重点布局NAND及先进封装。

与此同时，韩国政府宣布推动企业在东南部地区投资超过312万亿韩元，重点发展半导体、AI及航天产业。其中，SK集团、三星、韩华、现代汽车等企业均将参与相关投资。

从韩国资本市场表现来看，虽然市场短期存在波动，但韩国存储芯片龙头企业仍选择继续投资，以稳定市场对于AI长期增长的预期。

业内人士也认为，Meta此前出租部分闲置算力，更应理解为资源优化，而非AI基础设施需求拐点。随着未来AI企业更加重视成本控制，自研芯片趋势反而可能进一步加强。

三星推动DRAM涨价，长期协议强化盈利预期

需求预期之外，价格同样成为市场关注重点。

据韩国ZDNet报道，三星电子正在与客户协商第三季度DRAM价格，目标是将通用DRAM平均售价较第二季度再提高最高20%，服务器及移动端LPDDR产品涨价幅度也可能超过20%。

业内人士表示，AI基础设施持续建设，使服务器DRAM、高带宽存储器（HBM）及LPDDR需求仍然紧张，供给压力短期难以明显缓解。

值得关注的是，长期供应协议（LTA）正在成为行业稳定盈利的重要支撑。

美光此前披露，公司已与客户签订16份长期供应协议，这类协议不仅锁定采购数量，也设定价格下限，有助于降低未来价格大幅回落风险。业内人士认为，随着长期协议比例提升，DRAM市场明年出现明显下行的可能性较低。

不过，也有业内人士指出，三星在价格谈判中的态度较为强硬，客户能否完全接受涨价方案，仍有待观察。

铠侠推出新一代NAND，押注AI数据中心需求

日本存储厂商铠侠则选择通过新品回应市场质疑。

该公司宣布，第十代BiCS FLASH 3D NAND已开始向AI数据中心客户送样，并计划于2027年启动量产。新产品采用332层堆叠架构及自主研发的CBA技术，存储密度较上一代提升约60%，接口速度达到4.8Gbps。

据报道，铠侠认为，相比超过400层的设计方案，332层架构在成本、功耗及可靠性之间实现了更优平衡。

公司首席执行官Hiroo Ota表示，公司没有看到数据中心需求减弱迹象，将继续积极响应市场增长，不排除进一步增加资本支出。他认为，随着AI智能体和机器人应用的发展，闪存市场仍存在较大的增长空间。

不过，市场竞争也正在加剧。

根据Omdia分析师Akira Minamikawa测算，2025年三星电子在数据中心NAND市场份额约40%，SK海力士约30%，铠侠约10%。韩国厂商依托HBM产品形成的一站式销售能力，仍是铠侠需要面对的重要竞争压力。

与此同时，SK海力士计划投资建设新的NAND生产设施，三星也正规划新的NAND产线。三大厂商同步扩产，意味着未来市场仍将持续关注供需关系及价格走势。

市场开始重新审视AI投资回报率

此次反弹虽然缓解了市场恐慌，但业内普遍认为，AI产业的投资逻辑正在发生变化。

分析人士表示，行业正从此前“无底线采购AI芯片”，逐步转向更加关注投资回报率，未来云服务厂商对于存储芯片等产品的采购将更加精细，AI基础设施投资将进入效率优先的新阶段。

在经历本周剧烈波动之后，AI产业链未来能否继续维持高增长预期，仍将成为市场关注的核心变量。

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YWR基金经理Eric在接受访谈时表示，标普500盈利增速已从过去25年均值的8%跃升至当前的12%至15%，2026财年盈利预计同比增长约25%至26%，并维持未来一年继续增长约20%的预期。

他强调，当前机构投资者普遍持谨慎乃至悲观态度，AI泡沫论甚嚣尘上，但市场并未出现1999年式的全面亢奋情绪，这恰恰意味着牛市尚未走到尽头。

Eric同时警示，真正被低估的风险并非市场大跌，而是"不参与"本身——在通胀环境下，名义资产价格持续上涨，未持有权益资产的投资者将面临实际购买力被侵蚀的"慢速崩溃"。他援引亲历津巴布韦超级通胀的观察指出，在那种环境中，真正受损的是那些没有持有资产的人。

Eric的核心论点建立在企业盈利持续加速与估值体系重构之上。他指出，标普500过去25年名义盈利年均增长约8%，而当前增速已达12%至15%，2026年盈利预计在每股340美元左右。在此背景下，他认为将市盈率从历史均值的20倍上调至25至30倍具有合理的数学基础。

他援引戈登增长模型（Gordon Growth Model）阐释这一逻辑：当名义增长率接近资本成本时，合理估值倍数在数学上趋向无穷大；而在当前通胀约4%、十年期美债收益率约4.5%、实际收益率接近于零的环境中，股票相对债券的吸引力极为突出。

值得注意的是，他承认今年盈利中存在一定"水分"：超大规模云计算企业（hyperscaler）从私募股权投资中确认的估值增益约占标普500整体盈利增量的9.5%。但他强调，云计算收入正以超过25%的速度同比增长，较此前15%的增速大幅跃升，运营层面的盈利改善具有实质性支撑。

Eric的另一核心判断是：本轮AI驱动的牛市在节奏和性质上与1999年的科网泡沫存在本质差异，前者可能以更温和但更持久的方式演进。

他注意到，当前半导体供应链企业（包括韩国的众多相关公司）估值普遍较低，存储芯片股的市盈率仅为6至8倍；而在1999年，思科（Cisco）的市盈率高达50倍，JDS Uniphase更达100倍。这表明，即便AI题材已高度集中，当前仍更接近"盈利泡沫"而非"估值泡沫"。

他同时指出，与1999年相比，当前IPO市场由私募股权和风险投资机构主导，这些机构倾向于持有标的至万亿美元级别再退出，导致市场缺乏彼时那种"首日暴涨"式的散户亢奋。他认为，这轮牛市可能以"慢燃"方式延续更长时间，而非以急涨急跌收场。

Eric总结了支持标普500上行的十大理由：经济强劲增长、就业市场稳健、盈利加速、实际利率过低、投资者情绪偏谨慎、名义通胀利好实物资产，以及银行体系重回扩张周期等。

他特别强调，当前基金经理群体总体持怀疑态度——对AI资本开支是否存在错误投资（malinvestment）、超大规模云计算企业能否收回数据中心投资等问题普遍存有顾虑，对消费端的担忧也较为普遍。这与1999年人人"参与其中、无人谈及泡沫"的市场氛围形成鲜明对比。

他将这一现象定义为"反向指标"：当机构投资者普遍谨慎时，市场往往尚未达到泡沫的顶点。以其"津巴布韦项目"（Project Zimbabwe）框架观之，在通胀环境下，名义资产价格上涨是历史规律，而非例外。他表示，在土耳其、阿根廷、委内瑞拉、巴西、日本等任何国家，以本币计价的股票指数长期走势均向右上方倾斜，这不是多头情绪使然，而是名义通胀的必然结果。

Eric并未回避空头论点。他认为，最大的下行风险在于数据中心资本开支出现"二阶导数"转负，即增速从加速转为放缓乃至收缩。

具体情景是：若超大规模云计算企业在2027年前后判断数据中心产能已足够充裕，选择暂停新一轮大规模建设，数据中心相关硬件供应链的高估值将面临系统性压缩。他指出，当前部分连接器等细分硬件赛道已被赋予极高估值倍数，而这些属于高度周期性的资本品，一旦终端需求增速放缓，估值收缩将十分剧烈。

他估算，当前全球数据中心资本开支约为6000亿至8000亿美元，并预计在未来一至两年内可能突破万亿美元。但他同时承认，若甲骨文CEO Larry Ellison和扎克伯格等人在2027年表示"我们的数据中心已经足够"，半导体贸易将承受沉重压力，标普500也可能面临40%的下跌风险。

在具体行业配置上，他重点看好CME Group和洲际交易所（ICE），认为两者目前分别以约18倍和15倍市盈率交易，处于历史较低水平，而其盈利持续性和现金流质量极高。他对"永续期货合约"（perpetual futures）带来的竞争威胁持相对乐观态度，认为CME的机构客户基础（约占90%）及对底层资产的实物交割能力构成竞争壁垒，且CME若有意愿，完全有能力推出类似产品。

他还注意到，油气、化工、精炼及航运等板块正呈现极高的盈利上修动能，但市场估值并未反映。他将霍尔木兹海峡通道受阻视为潜在的多年期结构性问题，类比俄乌冲突的持续性，认为若这一局面延续，美国炼油商、全球航运及化工企业将持续受益。

他维持对欧洲银行和日本银行的多头判断。认为全球银行业正从"后金融危机紧缩"模式切换至"监管宽松、信贷扩张"的新周期，三菱银行贷款组合去年增长10%为多年首次，欧洲银行盈利仍以5%左右的速度增长，且多数欧洲银行估值仍在8至9倍市盈率附近，具备吸引力。

对于软件股，他态度趋于谨慎，认为软件股面临商业模式转型的长期不确定性——从按席位收费向API接口及用量计费模式迁移的路径尚不清晰——可能成为"半死钱"（semi-dead money），类比当前办公楼地产的市场处境。

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Lars Moravy在7月1日的Brighter with Herbert节目上表示，目前 Cybercab 已进入大规模量产前的测试阶段，生产线已经建成并开始运行，自动化水平超过90%，团队正围绕规模化生产持续优化制造流程。他强调，Cybercab 从诞生之初便是为规模化打造，其最终产量将达到“外界尚未充分理解的水平”。

与此同时，Optimus 人形机器人也正加速迈向量产。Lars Moravy 表示，首条生产线已经开始安装，未来还将部署数十条生产线，机器人制造将充分继承特斯拉过去多年积累的汽车制造能力、供应链体系以及自动化经验。

Lars Moravy传递的核心信息并非单一产品，而是特斯拉正试图构建一个覆盖工厂、道路、家庭和工作场景的真实世界AI体系，并认为这一体系将在未来几年迎来集中落地。

左一为特斯拉汽车工程副总裁Lars Moravy

五年终极愿景：Robotaxi、Cybercab、Optimus全面进入现实世界

当被问及五年后的特斯拉最可能让外界感到惊讶的成就时，Lars Moravy给出了十分明确的答案。

他表示，届时围绕人们生活的真实世界AI规模将“令人震撼（mind-blowing）”。

在他看来，这不仅意味着Robotaxi网络的普及，也意味着Cybercab将在城市交通中大量运行，Optimus则会进入工厂、企业乃至家庭，而除此之外，公司还有更多尚未公开的产品规划。

Lars Moravy表示，如果回顾过去五年的发展，再展望未来五年，他相信届时人们将真正生活在一个过去只有科幻电影才会描绘的世界。

Cybercab进入规模化冲刺阶段，重点不只是自动驾驶

Lars Moravy透露，目前Cybercab生产线已经安装完成，并开始运行，所有生产出来的车辆都同时承担测试任务，包括自动驾驶模型训练、整车验证以及制造质量优化。

他说，目前团队已经开始对车辆进行耐久测试（burn-in），每一辆车既是生产样车，也是测试样车，目标是在真正大规模量产前尽可能发现问题。

他表示，Cybercab最大的特点并不是自动驾驶本身，而是整个产品从设计之初就是围绕成本和规模进行重构。

相比传统Robotaxi方案直接在现有车型上增加大量传感器和计算平台，Cybercab采用全新的平台设计，从制造流程、车身结构、电池、线束到自动化生产均进行了重新设计。

Lars Moravy认为，这种方式最终将带来远低于市场预期的运营成本，同时帮助Cybercab实现更低的单车成本、更高的可靠性、更好的能源效率以及更低的每英里运营成本。

他表示，目前市场对于Cybercab最严重的低估并非自动驾驶能力，而是其制造效率和规模能力。

Optimus开始建设量产体系，汽车制造经验将全面复制

在人形机器人方面，Lars Moravy透露，特斯拉已经开始搭建Optimus量产体系。

他表示，首条生产线已经进入安装阶段，大量自动化设备正在完成最终测试，随后将陆续运往工厂安装。由于机器人尺寸远小于汽车，整条产线具备更高的模块化能力，安装和调试速度也将明显快于汽车生产线。

他说，未来还需要建设约40条生产线，以覆盖机器人各个零部件和总装制造。

Lars Moravy认为，特斯拉最大的优势并不是机器人本身，而是已经拥有成熟的大规模制造体系。

无论是供应链管理、自动化设备、生产节拍控制，还是面对突发事件的供应链韧性，这些过去在汽车业务中积累的能力，都可以直接复制到Optimus。

他重申，特斯拉在人形机器人领域拥有三项关键优势：大规模制造能力、高性能电机与执行器设计能力，以及真实世界AI。

AI已经深入特斯拉工厂，汽车开始“自己检查自己”

除了未来产品，Lars Moravy还介绍了AI目前在特斯拉内部的实际应用。

他说，AI已经广泛用于工程知识管理、制造异常检测、设备监控以及质量控制，不同制造系统之间也开始通过AI实现信息联动，而不仅仅是数据互通。

他举例称，如今特斯拉车辆已经能够在工厂内自动驾驶，从总装线自行驶向物流区域，还会自主驶过异响测试道路，通过车内麦克风识别异响、震动等问题，并自动生成诊断结果反馈给工程团队。特斯拉内部将这一系统称为“Full Self Hearing（完全自动听觉）”。

Lars Moravy表示，AI正在帮助工厂把问题发现得更早、定位得更快，同时也持续缩短售后维修时间，提高整体制造质量。

制造能力仍是特斯拉最大的竞争壁垒

对于外界长期讨论的竞争优势，Lars Moravy认为，制造能力依然是特斯拉最大的护城河。

他称，在特斯拉，设计、制造、自动化、供应链始终是同一个工程团队，不存在传统车企中产品开发与制造相互割裂的问题。这种高度一体化的组织方式，使公司能够快速完成产品迭代，也让Cybercab和Optimus这样的大规模创新成为可能。

Lars Moravy表示，从2014年开始，特斯拉便围绕今天的自动驾驶和机器人战略持续布局，如今Cybercab和Optimus只是这一长期规划逐步兑现的重要节点。未来五年，随着Robotaxi、Cybercab和Optimus持续落地，真实世界AI将成为人们日常生活中越来越普遍的一部分。

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企业买AI不是为了赶时髦，是冲着省钱去的。用AI替代部分人力、提升效率、压缩成本，这才是企业愿意掏钱的真实原因。所以AI收入的真正天花板，不是软件市场规模，而是能被AI重新定价的工资池有多大。国金证券将其称之为，“可被AI重新定价的工资池”。

国金证券最新研报算了一笔账：美国约10.83万亿美元的年工资总额中，已有1.45万亿美元暴露在AI的冲击范围内——也就是说，这些岗位的工作内容，AI能干，或者能帮一大半。

那AI公司从这笔钱里赚了多少？拿头部公司Anthropic来说，年化收入约470亿美元，只占了1.45万亿的3.2%。换个说法，切走的连零头都不到。

工资池，而非软件市场，才是ARR的估值锚

国金证券报告指出，理解本轮AI收入"史诗级增长上限"最直观的方式，是计算"可被AI重新定价的工资池"究竟有多大。

报告将不同职业对AI技术的暴露度与美国劳工统计局（BLS）2025年职业就业与薪资调查（OEWS 2025）中830个职位进行匹配估算。结果显示，在美国约10.83万亿美元的总薪资收入中，按Anthropic的实际观察暴露口径，约1.45万亿美元工资成本已处于AI技术暴露范围内，占比13.4%；若采用OpenAI/Eloundou的理论暴露度口径，潜在影响规模则可达约5.68万亿美元，占比超过52%。

按就业人数计算，美国约1.56亿就业人口中，实际暴露人数约为1835万，占比11.8%；理论暴露人数则高达约6830万，占比43.9%。

报告强调，1.45万亿美元的工资成本应被理解为"在当前渗透率和技术能力下，ARR收入的理想上限"，且这一上限还面临折价——企业可能仅需1万美元AI支出即可等效替代10万美元人工成本。即便如此，当前大模型商数百亿美元量级的ARR，相对于上述薪资池规模，渗透率依然极低。

AI冲击呈现"高薪偏向"，知识型岗位首当其冲

与过去自动化主要冲击制造业和重复性体力劳动不同，本轮AI更直接触及高工资、知识密集型和服务业岗位。

报告数据显示，职业对AI技术的理论暴露度相对于年度平均薪资分布存在明显右偏——高收入人群面临的AI暴露度显著高于中低收入人群。以具体职业为例，收入分位数最低的群体（如洗衣房员工、烘焙师、轮胎工）AI暴露度普遍偏低；而高收入群体中，金融产品经理（收入分位数96.6%，暴露度78.6%）、HR经理（收入分位数95.3%，暴露度76%）以及航天工程师（收入分位数92.5%，暴露度89.3%）均面临较高替代风险。

从行业维度看，理论暴露度最高的三个行业依次为计算机与数学（87.6%）、商业与金融（78.2%）以及法律（78.0%）。然而，实际观察到的暴露度排序与理论值并不一致，实际暴露度最高的行业为计算机与数学（35.3%）、办公室与行政支持（33.2%）以及销售相关职位（24.6%）。

这一落差揭示出，AI对劳动力的替代并非单纯由模型能力决定，还受到工作属性、责任归属和组织流程的约束。法律行业涉及利益协调、诉讼策略判断及终身责任承担；金融服务依赖客户关系与非标化信息判断；相比之下，编程类岗位因工作对象明确、反馈链条短，实际替代进展更快。

计算机行业"一视同仁"，金融行业分化显著

在实际暴露度最高的前20个职业中，有8个归属于计算机与数学大类，涉及就业人数约159万，占该行业总人数的30.2%。报告指出，对于计算机行业而言，薪资高低与AI暴露度之间并无必然联系——面对AI冲击，全行业接近"一视同仁"，这凸显出该行业在技术迭代下的整体脆弱性。

金融行业则呈现出截然不同的分化格局。由于部分岗位需要承担责任（如审计、会计），且不同岗位间工作产出的标准化程度参差不齐，金融行业整体实际暴露度偏低，但内部分化明显。其中，Market Research Analysts实际暴露度达64.8%，Financial and Investment Analysts达57.2%，面临较大替代风险；而其他需要客户关系维护和非标判断的岗位，暴露度则相对较低。

从薪资暴露总额来看，1.45万亿美元的实际暴露薪资基本集中于五大行业：办公室与行政支持（2896亿美元）、商业与金融业（2474亿美元）、管理岗位（2217亿美元）、计算机与数学（2152亿美元）以及销售相关职位（1995亿美元）。报告认为，这为专用大模型to B业务的发展提供了方向参考：追求确定性可深耕行政、计算机、金融等已出现明显替代的行业；追求"0到1的业务突破"，则教育和医疗诊断等行业仍具较大潜力。

替代不等于失业，但薪资重构已在路上

报告明确区分了"暴露"与"替代"的概念：暴露意味着任务可能被AI辅助、自动化或重新组织，但并不意味着这些工资收入会等比例消失。真正决定AI经济影响的，仍是企业采用速度、模型能力边界、组织流程改造和监管约束。

然而，报告同时指出，AI的宏观影响不会简单表现为就业数量的线性下降。更可能出现的路径是：部分单一职责岗位被替代，大量多职责岗位被重组；部分工资成本被压缩，更多劳动过程被重新定价。尤其是AI Agent具有"工资越高、替代率越高"的属性，这使得AI对收入消费端的潜在冲击可能更为深远。

对投资者而言，报告的核心结论是：AI收入端的中期空间，不应只从软件市场规模理解，而应从更大的劳动力成本池中寻找估算锚定。当前大模型商的ARR渗透率仍处于极低水平，但这枚硬币的另一面，是人类薪资结构正在面临一场尚未充分定价的系统性重组。

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“你需要一些护栏，但要尽可能少做，”特朗普周四在白宫接受CNBC采访时表示。他同时暗示，当局已对某个"危险玩家"采取了快速行动，但未透露具体对象。

上述表态恰逢政府刚刚解除对Anthropic旗下Fable 5模型的出口限制，此前这一管制措施令硅谷深感震动，被视为特朗普政府偏离其一贯宽松监管立场的信号。与此同时，据英国《金融时报》报道，OpenAI已就向美国政府出让5%股权一事展开初步讨论，进一步搅动市场对AI行业政策走向的预期。

Anthropic风波：管制骤紧又骤松

联邦政府与Anthropic之间的这场短暂交锋，成为特朗普政府AI监管立场的最新注脚。上月，商务部以网络安全为由，对Anthropic的Mythos 5和Fable 5两款模型实施出口管制，要求该公司在允许任何外国公民访问前须事先获得美国政府批准。这一决定迫使Anthropic关闭上述模型，并与政府官员展开谈判以解决安全问题。

上周，政府开始松绑，允许Anthropic向部分经政府审批的美国机构恢复Mythos 5的访问权限；本周，Fable 5的管制也随之解除。尽管出口限制最终被撤销，但这一事件仍令硅谷深感不安——它表明即便在特朗普执政期间，AI领域也并非完全免于政府干预。

OpenAI股权提案：特朗普避而不答

在同一采访中，特朗普被问及《金融时报》有关OpenAI与美国政府就股权安排展开初步谈判的报道。据该报道，OpenAI首席执行官Sam Altman等高管提议，由华盛顿持有各主要美国AI开发商5%的股权，潜在涉及对象包括Anthropic、Alphabet旗下谷歌以及Meta Platforms，但上述其他公司是否认可这一方案尚不明朗。

特朗普对此未正面回应，转而谈及政府2025年入股英特尔一事，并将其定性为为纳税人带来丰厚回报的成功案例。事实上，特朗普此前已多次表达对政府持有AI公司股权的兴趣，并声称曾就此与相关高管进行过讨论，但未披露具体细节。

围绕AI公司利润分配的讨论近期明显升温。随着外界对AI取代人类劳动者的担忧持续加剧，以及OpenAI、Anthropic等公司相继筹备首次公开募股，要求AI企业与政府或公众共享收益的声音愈发强烈。政府持股方案若最终落地，将对上述公司的IPO估值、股权结构及与监管机构的关系产生深远影响。

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7月2日，证监会披露已同意宇树科技股份有限公司首次公开发行股票注册，批复有效期12个月，要求公司严格按照报送上交所的招股说明书和发行承销方案实施。这意味着宇树科技已完成全部监管审核流程，询价发行工作即将启动。

受此带动，A股机器人板块午后明显拉升。绿的谐波、拓普集团、均胜电子、光洋股份、丰光精密等逾40只个股封涨停，万达轴承、昊志机电、丰立智能、奥比中光等数十只个股涨幅超10%。

宇树科技本次上市历程颇为高效。公司于3月20日向上交所提交科创板IPO招股说明书并获受理，6月1日首发申请获上交所上市审核委员会审议通过，至7月2日取得证监会注册批复，全程耗时104天。

其中，从受理到过会仅历时73天，创下2026年迄今最快IPO审核纪录。相比之下，同期备受关注的长鑫科技过会历时148天。

上交所上市委审议认定，宇树科技符合发行条件、上市条件和信息披露要求。A股即将迎来首个以人形机器人整机为主业的上市标的，具身智能赛道的资本化进程由此迈出里程碑式一步。

根据此前发布的招股书，宇树科技本次IPO拟募资42.02亿元，选择的上市标准为预计市值不低于100亿元，公司最近一次市场化股权融资投后估值为127亿元。

按发行比例不低于10%测算，公司整体估值至少达420亿元，业内普遍预期实际市值将远高于此。所募资金将主要投向智能机器人模型与本体研发、新型智能机器人产品开发，以及智能机器人制造基地建设。

从股东结构来看，第二大机构股东美团持股9.6488%，按上述估值测算股权价值逾40亿元，相较早期入股成本浮盈有望超30亿元；红杉中国、经纬创投等早期机构投资者亦同步进入退出窗口。

宇树科技由90后创业者王兴兴于2016年创立，是被称为"杭州六小龙"之一的具身智能头部企业，也是行业内少数实现持续盈利的整机厂商。

财务数据显示，2025年公司营业收入约17亿元，净利润约2.78亿元，扣非后净利润实现迅速增长。与此同时，公司人形机器人出货量超过5500台，自称全球第一。

宇树科技表示，本次上市旨在通过增强资本实力，继续提升公司在具身智能领域的全产业链自主创新能力与综合领先优势，持续丰富产品矩阵，引领高性能通用机器人产业的科技创新趋势与规模化场景应用。

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据The Information周四报道，Anthropic正与三星洽谈定制人工智能芯片事宜，并已启动自研人工智能芯片的早期开发工作。若该定制服务器芯片最终进入量产，这将成为Claude背后公司推进硬件自主化的重要一步。

这一动作被视为Anthropic追随OpenAI的信号。OpenAI已更早推进定制AI芯片项目，并与芯片设计和制造伙伴合作，试图为ChatGPT等产品建设更独立，效率更高的计算基础设施。两家公司共同指向同一趋势，大模型公司正从单纯算法竞争，转向软硬件一体化竞争。

市场影响首先落在三条线上：英伟达等外部GPU供应商的议价环境，三星等代工厂在AI芯片订单中的机会，以及AI初创公司未来融资和上市节奏。据巴伦财经报道，德银分析师近期建议OpenAI和Anthropic不应过久推迟IPO，原因之一正是自研芯片和算力基础设施需要巨额长期资本。

目前，训练和运行大模型需要大量高性能计算资源。AI计算市场高度依赖英伟达 GPU架构，供需紧张使模型训练和推理成本维持高位。对OpenAI和Anthropic这样的模型公司而言，芯片不再只是采购项目，而是核心生产资料。

Anthropic的Claude模型需求在2026年显著增长。TradingKey报道称，Anthropic高管此前披露，公司年化收入已超过300亿美元，而2025年底约为90亿美元。业务扩张推动算力需求快速上升，也放大了外部芯片供应不确定性对公司运营的影响。

Anthropic目前仍依赖多种第三方芯片方案，包括Alphabet旗下Google设计的TPU，以及Amazon自研芯片。报道称，Anthropic还与Google和Broadcom达成长期TPU供应协议，该协议与其此前承诺的500亿美元美国计算基础设施投资计划相关。

这意味着，自研芯片并不等同于完全摆脱外部供应商。更现实的目标是掌握核心设计能力，形成技术备选项，并提升未来商业谈判中的筹码。

自研芯片最直接的理由是降低成本。通过定制ASIC，AI公司可以围绕自身模型架构优化计算流程，减少通用芯片中不必要的模块，从而提高能效。若Anthropic芯片成功流片并部署，报道称其可能显著降低API调用成本，并影响企业AI应用市场的定价结构。

但成本并不是唯一变量。SemiAnalysis创始人Dylan Patel在访谈中强调，AI效率提升的最大空间并不只来自更快芯片，而来自模型，内核和硅片之间的协同设计。他认为，单层优化可能带来两倍提升，但跨层协同可能带来远大于简单相乘的效果。

这解释了为什么OpenAI和Anthropic都在走向更深的硬件参与。模型架构并非天然适配所有芯片。Dylan Patel称，OpenAI模型更偏稀疏，Anthropic模型相对更稠密，两者在矩阵乘法单元尺寸、注意力机制结构、专家层形状等方面存在显著差异，这使得两家公司在硬件选择上天然倾向于不同方向。"实际上，按照OpenAI模型的发展方向，使用TPU对他们而言可能是糟糕的决策；而按照Anthropic和谷歌模型的发展方向，用GPU训练对他们而言同样可能是糟糕的决策。"他说。

换言之，自研芯片不只是把英伟达 GPU替换成自己的芯片。真正目标是让模型从设计之初就能贴合底层硬件，从而改善推理速度，能耗，吞吐量和单位经济性。

自研AI芯片从研发设计，流片验证，到最终量产部署，通常需要18至24个月。即便Anthropic与三星顺利达成合作，其自研芯片也很难在短期内实质性替代现有算力供应。

OpenAI则推进更早。TradingKey报道称，OpenAI选择与Broadcom和TSMC合作，计划在2026年下半年部署首款推理芯片。相比Anthropic，OpenAI在定制芯片路径上更主动，也更接近落地阶段。

大模型公司自研芯片的方向，确实指向降低对英伟达等供应商的依赖。但这并不意味着Nvidia的地位会被迅速削弱。Dylan Patel在访谈中指出，Nvidia GPU仍具有通用性优势，许多模型和开源生态本身就是围绕GPU优化的。他还提到，所谓CUDA护城河并不只是CUDA本身，而是大量下游模型和软件生态已经为英伟达硬件形态做了适配。如果模型的专家结构，隐藏维度和通信模式都更适合GPU，那么即便其他芯片具备优势，迁移也未必简单。

因此，自研芯片更像是建立第二条路线。OpenAI和Anthropic可能会继续使用GPU，TPU，Trainium等多种算力资源，同时把自研ASIC用于更明确，更稳定，更高频的工作负载，尤其是推理场景。

OpenAI和Anthropic自研芯片的共同逻辑，可以概括为三点：降低长期算力成本，减少外部供应依赖，以及通过软硬件协同提升模型效率。

其中，第三点可能最关键。随着模型公司规模扩大，通用算力无法完全满足差异化架构需求。自研芯片让公司能够把模型设计，系统软件和底层硅片放在同一个优化框架内。

但方向已经清楚：大模型竞争正在从“谁的模型更强”，延伸到“谁能更好地控制算力，资金和硬件栈”。这也是OpenAI和Anthropic都走向自研芯片的真正原因。

Anthropic的探索并非孤例。从谷歌深耕十余年的TPU系列，到亚马逊专注训练场景的Trainium系列，再到Meta面向推理场景的MTIA系列，以及微软持续推进的Maia系列，头部科技公司均已在自研芯片赛道上深度布局。

对于三星而言，若能拿下Anthropic的芯片代工订单，将为其晶圆代工业务在AI领域的影响力带来重要提振。三星目前正与台积电等厂商激烈争夺先进制程客户，引入Anthropic这样具有高成长潜力的AI客户，有助于扩大其在AI半导体领域的版图。

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7月3日，Meta一场内部员工大会召开。路透社拿到了CEO扎克伯格的讲话录音，扎克伯格坦承，公司今年推行的大规模重组“尚未结出果实”，AI智能体技术的发展轨迹在过去至少四个月里“并未如预期般加速”。

这难道坐实了Meta“算力过剩”？于是有小作文开始流传称：这就是Meta“卖算力”的背后原因。

然而，在这同一场会议上，Meta超级智能负责人Alexandr Wang却向员工传递了截然相反的乐观信号——Meta即将推出的新模型代号“Watermelon（西瓜）”已在基准测试上追上OpenAI的旗舰模型GPT-5.5。

与此同时，行业研究机构普遍呼吁保持冷静。研究机构SemiAnalysis在7月3日的报告中认为，对外租赁算力并不等同于行业拐点或算力过剩，Meta未来的数据中心和算力采购非但不会放缓，反而将进一步加速。

信息纷繁复杂，哪些是杂音，哪些是真正的内幕，市场仍然无从得知。

据路透社听到的一段录音，扎克伯格在7月3日的内部员工大会上罕见地作出了自我批评。

他说："回过头来看，至少在过去四个月里，AI智能体的发展轨迹并没有按照我们预期的方式加速。"他补充道，公司对新架构的布局"目前也暂未见成效"。

他所说的"新架构"，指的是Meta今年5月推行的大规模重组——裁减约10%的全球员工，将约7000名员工转岗至AI相关团队。这场重组的前提假设，是AI智能体工具将快速成熟，从而帮助公司提升效率。

扎克伯格说，今年一二月筹划重组时，公司核心管理层"非常担心我们的调整步伐跟不上行业节奏"，当时大家对Anthropic的Claude Code这类工具"超级乐观"。

但现实是，智能体技术的落地速度低于预期。他承认，重组执行得不够"干净利落"，高管们在时间节点上出现了误判。

尽管如此，扎克伯格仍告诉员工，他预计"未来三到六个月内"公司将从AI投资中获得"更显著的回报"。

据两名知情人士向Business Insider透露，Alexandr Wang在大会上表示，Meta下一代模型——代号"Watermelon"——在AI基准测试上已经追上了OpenAI的旗舰模型GPT-5.5。

他在大会上说："Watermelon是我们继Avocado之后的下一款模型，目前正在训练中。""Watermelon所使用的算力，比Avocado高出了一个数量级。"

这里需要理清几个代号的关系：Avocado是Meta内部对"Muse Spark"的代号——Muse Spark是Meta今年4月发布的一系列模型中的第一款，在基准测试中表现不错，但普遍被认为尚未达到OpenAI或Anthropic的顶级水平。Watermelon则是Avocado之后的下一代。

GPT-5.5是OpenAI今年4月发布的模型。值得注意的是，OpenAI上个月底又推出了更新一代的GPT-5.6，但尚未对外全面开放。也就是说，如果Alexandr Wang的说法属实，Meta追上的是OpenAI的次新旗舰，而非最新旗舰。

Alexandr Wang也在X平台上公开发文，暗示了相关进展：他表示Muse Spark的更新版即将推出，将在编程和智能体能力上有"重大提升"。有用户问到何时能有对标Anthropic Claude Opus水平的编程模型，他回应称"很快"，并称用户会喜欢公司"正在烹饪的东西"。

Meta目前的AI战略目标直指OpenAI和Anthropic等行业前沿。值得注意的是，OpenAI在上个月底已推出了更强大的GPT-5.6模型，但由于美国政府的要求，目前尚未公开发布。

这场内部大会发生在一个敏感时间节点。

就在大会前一天，媒体报道Meta正在制定计划，拟推出云基础设施业务，向外部客户出售AI算力和模型访问权限。消息一出，Meta股价单日大涨8.8%，但全球芯片股随即遭遇大面积抛售——市场担忧的是：Meta出售闲置算力，意味着AI芯片需求或已见顶。

扎克伯格随后在大会上承认AI智能体进展慢于预期，相当于部分佐证了"算力利用不足"的悲观解读。Meta股价周四回吐大部分涨幅，收跌4.9%。

费城半导体指数周四跌5.44%，30只成分股全线下跌。光通信概念、存储概念均大幅走低，Roundhill存储ETF（DRAM）跌7.94%。

对于Meta对外出售算力，市场存在两种解读：乐观派认为这是新变现通道，改善现金流；悲观派认为这说明大模型落地不及预期，Meta在"放弃前沿AI"。

但另一面，Alexandr Wang关于Watermelon追上GPT-5.5的表态，以及Meta持续上调的资本开支预算——从此前预计的1150亿至1350亿美元，上调至1250亿至1450亿美元——又显示Meta并未放弃在前沿模型上的竞争。

目前，Meta和OpenAI均未就相关内容作出回应。

这两种截然不同的内部评估，均建立在Meta史无前例的资本与人力投入之上。为了在AI竞赛中取得领先，扎克伯格去年任命Alexandr Wang领导更名后的Meta超级智能实验室，并重金招募了名为TBD的精英AI研究团队。此前有报道称，Meta向顶尖AI人才开出了数亿美元的薪酬。

在组织架构上，Meta在今年5月解雇了约10%的全球员工，并将约7000名员工重新分配到专注于AI的团队。这一举措曾引发员工的抵触情绪，并引发了对内部士气的担忧。

在基础设施方面，Meta的支出规模仍在不断膨胀。公司向投资者表示，由于零部件成本上升和数据中心支出增加，预计今年的相关资本支出将达到1250亿美元至1450亿美元，高于此前1150亿美元至1350亿美元的预测。这也构成了大型科技公司超7000亿美元AI技术总支出的重要组成部分。此外，市场预计到2030年将有50万吨的相关需求上线，推动全球铜需求上升。

数据安全审查：监控软件转为自愿使用

在全员会上，除了AI模型的进展，Meta的内部数据管理也成为焦点。据路透社报道，Meta首席技术官Andrew Bosworth通报了针对一款争议性员工鼠标跟踪软件的安全审查结果。

该软件用于跟踪员工的鼠标移动和数字活动以进行AI训练。上个月，由于发生敏感数据暴露的安全事件，Meta暂停了该项目。Andrew Bosworth在会上确认，审查表明没有任何员工数据被包含在AI训练中。

他同时宣布了政策的转变。当Meta在4月份首次在美国员工的电脑上安装该程序时，员工无法选择退出。但Andrew Bosworth表示，一旦审查完成并重新启用该程序，将改为“自愿加入”（opt-in）模式。他强调，对于不愿意参与的员工来说，这不再是一个强制性问题。

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铠侠控股周四宣布，已开始向AI数据中心客户送样其第十代BiCS FLASH 3D NAND芯片，并计划于2027年在日本北上工厂启动量产。这是该公司迄今技术规格最高的闪存产品，存储密度较上一代旗舰产品提升约60%，数据传输速率达4.8Gbps，较前代提速约30%。

铠侠首席执行官Hiroo Ota在媒体发布活动上明确表示，"我们没有看到数据中心需求减弱的迹象"，并称公司将"坚定回应市场增长"，暗示不排除进一步增加资本支出。这一表态直接回应了市场对AI存储需求能否持续的疑虑。

Hiroo Ota在发布会上进一步指出，随着AI智能体的兴起以及AI技术在机器人等领域的应用普及，闪存市场的扩张空间将进一步打开。

受新品发布与CEO强硬喊话双重催化，铠侠股价当日上演深V行情——盘中一度重挫逾12%，随后强势反转，最终涨幅扩大至逾10%。铠侠股价今年累计涨幅已超过680%，市值跃升至日本上市公司前列。

第十代芯片：技术路线差异化，剑指超大规模数据中心

据彭博报道，铠侠此次送样的BiCS 10芯片采用332层堆叠架构，搭载该公司自主研发的CBA（CMOS直接键合阵列）技术，单颗容量为1Tb TLC存储器件，将用于固态硬盘产品。

值得关注的是，铠侠在层数选择上刻意与竞争对手形成差异。据EE Times Japan报道，铠侠存储业务部门总经理Atsushi Inoue指出，当堆叠层数超过400层时，读写操作中激活的存储层增多，功耗反而上升；同时，更薄的存储单元层可能降低电荷保持能力，影响长期可靠性。

铠侠方面表示，332层设计相较400层以上方案，每GB成本可降低约10%，功耗效率提升约10%，存储单元可靠性提高约35%。CBA技术的持续应用则使铠侠在接口速度上保持领先——该技术自第八代引入以来，已将接口速率从3.6Gbps提升至4.8Gbps，据EE Times Japan估计，这一优势令铠侠在技术进程上领先竞争对手约一年。

BiCS 10将在铠侠位于日本岩手县北上工厂的第二座晶圆厂投产，该厂已于去年9月正式投入运营。

市场份额承压，数据中心是突围关键

尽管技术实力获得认可，铠侠在数据中心NAND市场的份额仍明显落后于韩国对手。据市场研究机构Omdia分析师Akira Minamikawa估计，2025年三星电子在数据中心闪存市场占据约40%份额，SK海力士约30%，铠侠仅约10%。

韩国厂商的优势在于能够将NAND存储芯片与高带宽内存（HBM）捆绑销售，借助HBM业务建立的销售渠道向超大规模数据中心客户一站式供货。铠侠目前不具备HBM产品线，这在一定程度上制约了其在数据中心市场的渗透。

不过，Minamikawa对铠侠的技术竞争力给予正面评价。"铠侠的NAND芯片在数据处理速度方面明显优于竞争对手，而这正是美国超大规模数据中心最看重的指标，"他表示，"第十代芯片在这方面实现了重大突破，竞争力非常强。"

韩国对手加速扩产，行业竞争格局趋紧

铠侠推进新品的同时，韩国竞争对手正在加速布局产能。据韩国朝鲜Biz报道，SK海力士于7月2日宣布计划在清州投资总计100万亿韩元，其中80万亿韩元将用于M17 NAND生产设施。SK海力士CEO Kwak Noh-jung表示，NAND需求正在快速增长而供给仍然偏紧，M17工厂建设计划于明年启动，目标于2029年上半年投入运营。

与此同时，据The Bell今年4月报道，三星电子也计划在其平泽园区P5工厂新建NAND生产线，洁净室预计明年完工。若计划落实，这将是三星自P3工厂以来首次大规模扩充NAND产能。

三大厂商同步扩产，令市场对未来供需平衡及价格走势的担忧有所升温。这也是铠侠股价此前承压的重要背景之一。

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周五，据ZDNet报道，韩国业界消息称，三星电子正就第三季度通用DRAM均价（ASP）与客户展开谈判，目标涨幅较上季度最高达20%。公司同时计划将服务器与移动端均面临瓶颈的低功耗DRAM（LPDDR）价格上调20%以上，显示其在价格谈判中的强硬姿态。

供给短缺局面仍在持续。全球科技巨头对AI基础设施的持续投入推高了服务器DRAM、高带宽内存（HBM）及LPDDR的整体需求，供给紧张态势短期内难以缓解。业界人士表示，尽管后续涨价幅度将有所收窄，三星电子等内存厂商有望将高盈利水平延续至明年。

三星电子今年以来的DRAM ASP涨幅远超同业。据业界数据，第一季度其DRAM ASP较上季度上涨约90%，第二季度涨幅约为50%至60%，第三季度目标涨幅约为20%。

相比之下，HBM生产占比较高的SK海力士涨价幅度预计低于三星。业界普遍认为，这一差异源于两家公司产品结构的不同——三星通用DRAM占总产量比重较高，价格弹性更大，且在推动涨价方面态度更为积极。

一位半导体业界人士表示："三星电子在第三季度的价格谈判中态度非常强硬，但客户是否能够全盘接受，目前尚无定论。"

即便阶段性涨价势头趋缓，DRAM价格中期走势仍有结构性支撑。业界人士指出，核心客户与内存厂商之间的长期供应协议（LTA）签约比例正在持续扩大，价格下行风险因此受到有效抑制。

美光上月末在业绩发布会上披露，公司已与客户签订共16份长期供应协议。据悉，上述协议不仅对购买量具有约束力，还设定了保障高利润水平的价格下限。这一动向反映出客户对中长期内存供给持续偏紧的预判。

市场此前曾有声音认为，Meta推进云服务商业化、向外部出售内部剩余算力，或意味着其AI产能已趋于饱和，可能对内存需求产生负面影响。

然而，Meta今年4月已将全年AI基础设施投资计划从此前的1150亿至1350亿美元上调至1250亿至1450亿美元，持续扩大资本支出的方向未变。

另一位业界人士表示："更准确的理解是，Meta此举是为了更高效地利用内部算力资源，而非释放产能过剩信号。价格下限LTA扩大、HBM价格重新谈判等因素叠加，明年DRAM市场大幅下行的可能性很低。"

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7月3日，据韩国《先驱经济》报道，韩国共同民主党旗下“韩国优质资本市场特别委员会”将于6日召开内部闭门审查会议，正式启动22届国会后半期资本市场政策讨论。

特委核心人士透露，委员会目前正就杠杆ETF市场现状展开调查，审查范围涵盖产品是否继续保留、市场准入强化等多项方案，后续将与金融监管当局进一步磋商。

韩国金融监督院院长此前已就三星电子、SK海力士单一股票杠杆ETF公开表态，实际上承认了相关政策存在失误，并提出需要建立投资者安全保障机制。这一表态被外界视为监管层对该类产品态度转向的明确信号。

三星电子与SK海力士单一股票杠杆ETF于去年底正式推出，初衷是在高汇率背景下将海外证券市场投资需求引导回国内。

然而产品上市后规模迅速膨胀，市场波动也随之放大。

韩国金融监督院院长在上月举行的记者发布会上措辞严厉。他表示：

相关产品极高的换手率导致的结果，是让券商获利，真正的参与者并未受益，只有管理和运营系统从中盈利。

韩国金融监督院院长称其对此"个人深感忧虑"。这是迄今为止韩国金融监管高层对杠杆ETF最为直接的批评表态。

一位民主党议员也在社交媒体上发文呼吁，金融当局应重新审视单一股票杠杆产品对市场的影响，该名议员表示：

积极研究逐步压缩杠杆产品影响力的方案，以保护个人投资者、维护市场稳定。

特委内部对收紧杠杆ETF的必要性已形成基本共识。

特委另一名人士将杠杆ETF与融券卖空相提并论，表示"若杠杆ETF导致股票市场失去公信力，将削弱资本市场的整体力量"，并明确表示将"从零开始检讨是否需要引入监管，还是仅做局部补充"。

党内的核心判断是，杠杆ETF的过度集中效应可能妨碍资本市场的健康发展。

目前半导体板块景气度高涨，资金大量向三星电子和SK海力士集中，叠加股价本身波动加大，单一股票杠杆产品被认为进一步放大了这一效应。

该特委前身为李在明政府执政后为推动"KOSPI 5000"目标而成立的党内专项机构。

今年2月，随着韩国综合股价指数（KOSPI）成功突破5000点大关，相关特别委员会正式更名为现名。

随后，该委员会将推动市净率（PBR）合理化回归、激活KOSDAQ（创业板）市场、完善稳定币监管框架以及引入机构投资者尽职治理守则等，列为了核心立法议程。

目前，特委尚未就杠杆ETF的具体监管方向作出决定，从内部调查到正式立法仍需经历多个程序节点，金融当局的配合态度也将是关键变量。

不过，党内高层与监管层的密集表态，已实质性提升了相关产品面临更严格约束的预期。

对市场参与者而言，三星电子、SK海力士相关杠杆ETF的监管走向值得持续关注。若准入门槛收紧或产品规模受限，相关标的短期流动性格局可能随之发生变化。

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7月3日，标普全球与RatingDog联合发布中国最新采购经理人指数（PMI）显示，6月RatingDog中国服务业采购经理人指数（PMI）54.1，虽较5月高点54.4小幅回落，但仍高居近三年来第三位，持续远超50分界值。新业务出口增速创下年内新高，销售价格在两个月收缩后重返扩张，就业扩张率亦刷新2024年7月以来最高纪录。

RatingDog创始人姚煜表示，6月服务业扩张势头虽较5月微幅放缓，但仍维持稳健向好的增长态势，新业务出口的大幅改善、就业的持续扩张以及销售价格重返增长，均表明服务业的内生增长动力和外需支撑正在增强，预计服务业PMI短期内将继续在扩张区间运行。

6月 综合PMI产出指数6月录得53.6，较5月的54.0略有下滑，但仍连续第13个月处于扩张区间，高于近一年均值52.4，制造业与服务业均有贡献。

6月服务业新业务量实现连续第42个月增长，增速较5月轻微放缓，但仍高于自2023年1月启动的当前增长期的平均水平。据受访企业反映，需求增长的驱动因素包括新客户开发、新产品推出、项目拓展以及市况改善等。

外部需求的改善是本月的突出亮点。服务业业务出口连续第二个月扩张，并大幅提速至2024年10月以来最快增速，创下年内新高，反映出外需改善趋势得到进一步巩固。

积压业务量连续第八个月上升，并创下一年来次高积压率，显示现有产能仍难以完全消化旺盛的市场需求。综合口径下，新接业务总量亦连续第13个月保持增长，增速与5月份几乎持平。

成本端出现边际改善。6月服务业投入品价格连续第16个月上升，但通胀率较5月的近19个月高点有所回落，降至5个月低点，成本压力趋于缓和。

与此同时，服务业销售价格出现明显转变。此前两个月的轻微收缩态势宣告结束，6月销售价格重返扩张区间，涨幅创下2024年5月以来最强，亦为2024年3月以来首次上涨。

企业定价力的改善，反映出在需求持续回升背景下，服务提供商提高营收与盈利的意愿正在增强。

就业市场延续积极势头。6月服务业用工规模连续第二个月保持扩张，这是2024年以来首次录得连续用工增长。当月扩张率进一步加速，刷新2024年7月以来最高纪录，就业指数亦为年内首次升至51以上，显示企业在需求持续改善背景下增聘意愿明显增强。

综合口径下，用工连续第二个月扩张，系2023年中以来首次出现连续扩张，表明劳动力市场的回暖具备一定持续性。

对于未来12个月的经营前景，中国服务业企业整体维持乐观预期，信心度与5月份大致持平，也与过去两年均值保持一致，看好前景的理由涵盖新业务开发、市况改善、扩张计划以及客户需求上升等多方面因素。

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据追风交易台，花旗研究在7月2日发布的美国经济周报中明确指出，6月就业报告强力驳斥了加息必要性，此前支撑鹰派立场的多项依据——油价上涨、薪资增长加速、核心PCE高于目标——已相继消退，"加息理由已经消失"，并维持基准预测：随着失业率在未来数月走高，美联储将于10月重启降息。

这一判断对市场具有直接影响。若花旗预测成真，美联储政策利率区间将从当前的3.5%至3.75%，于10月下调至3.25%至3.5%，并在年底前再降一次至3.0%至3.25%。

非农大幅低于预期，失业率下降"含金量"存疑

6月美国非农就业新增仅5.7万人，远低于此前预期，且前两个月数据合计下修7.4万人。经修正后，近三个月非农月均增长降至约11.1万人，较修正前逾18万人的水平大幅回落。

分行业看，休闲与酒店业就业下降6.1万人，这印证了5月该行业的异常增长源于季节性调整问题，而非世界杯相关雇佣需求。与此同时，JOLTS数据显示，尽管职位空缺依然较强，但招聘率持续低迷，与非农数据走弱的趋势相互印证。

值得注意的是，6月失业率从4.296%降至4.189%，但这一下降完全源于劳动参与率从61.8%骤降至61.5%，主要由25至34岁年龄段参与率急剧下滑所致。

花旗认为这更可能是统计"噪音"而非真实经济信号——若参与率保持不变，失业率实际上将升至4.5%以上。随着参与率难以进一步下降甚至反弹，失业率在未来数月将趋于上升。

通胀压力同步消退，核心PCE或被下修

在通胀端，花旗认为多重因素正共同压低价格压力。油价已回落至冲突前水平，7月CPI和PCE数据预计将出现环比下降；住房租金价格的进一步放缓，也将拖低核心CPI和核心PCE。

过去一周最重要的通胀进展，是核心PCE方法论修订的公告——新方法对AI相关商品采用更合理的价格调整方式。据估算，修订后核心PCE同比增速可能被下调20至30个基点，并将于9月正式体现。

结合最新预测，核心PCE同比增速预计将从当前约3.4%逐步回落，至2026年底降至3.0%，2027年中进一步降至2.1%至2.2%区间。

美联储主席态度中性，10月降息路径渐趋清晰

在政策信号层面，美联储主席沃什的讲话延续了其"不提供前瞻指引"的一贯立场，明确表示不会就近两周数据发表评论。尽管部分市场人士将其6月FOMC新闻发布会的表态解读为偏鹰，但更准确的定性是"对未来政策保持沉默，因而立场中性"。沃什在辛特拉确认通胀风险在过去四周有所下降，并提及AI带来生产率提升的潜力，上述表态"并不令人意外，也明显不属于鹰派"。

基准预测显示，7月和9月FOMC会议将按兵不动，10月28日会议将首次降息25个基点，12月再降25个基点，联邦基金利率区间年底落于3.0%至3.25%。同时预计，2027年将再降息三次，终端利率区间为2.75%至3.0%。

此外，花旗预计美国第二季度实际GDP环比折年率增长1.9%，消费贡献1.3个百分点，净出口拖累约1.2个百分点。整体经济增长放缓，进一步支持美联储转向宽松的政策逻辑。

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在快手分拆可灵AI独立上市的消息发酵一个多月后，其资本化路径终于正式落地。

7月2日晚间，快手发布公告披露了可灵AI独立融资及重组方案。根据公告，快手将把可灵AI相关资产和业务整合至北京可灵，并引入外部投资者。

本轮融资投前估值150亿美元，融资总额最高30亿美元，增发股权比例不超过16.67%。若融资上限全部完成，可灵AI投后估值约180亿美元。

虽然可灵AI如今的估值较最初传出的200亿美元估值目标有所差距，但按快手7月2日收盘市值测算，其投后估值已相当于快手整体市值的约76%。

融资完成后，快手在北京可灵的持股将由100%稀释至约68.33%，仍保持控股地位。

7月3日开盘后，快手股价一度上涨超6%。

从投资阵容来看，可灵AI此轮融资这也是近年来国内AI领域规格最高的一轮融资之一。

本轮投资方共36名，当属腾讯、阿里、百度。据公告，腾讯计划通过两主体合计出资约13.63亿元人民币，持股比例约为1.12%；阿里巴巴旗下阿里云飞天计划出资约13.63亿元，持股比例约为1.11%；百度计划出资约3.41亿元，持股比例约0.28%。

除了中国互联网三巨头悉数入局外，投资名单中还有上海国方、中国互联网投资基金、北京市人工智能产业投资基金、中信证券投资等产业和国资资本，以及CPE源峰、启明创投等知名机构。

这意味着，可灵AI的价值已经得到了中国顶级资本的认可。

目前来看，首批投资者同意向可灵AI注资 20.28 亿美元；同日，15 名额外投资者签署加入协议，追加注资7.66亿美元。目前已确定融资金额约27.95亿美元，距离 30亿美元上限已不远。

互联网巨头同时投资一家AI公司，背后更多反映的是竞争格局的变化。

对于腾讯而言，其本身就是快手重要股东，同时也在推进混元大模型和AI应用布局，投资可灵有助于继续分享AI视频赛道成长红利。

阿里的目的则更加直接。过去一年，阿里持续强化云计算和AI基础设施，希望通过云服务绑定更多AI应用层客户。可灵作为国内商业化速度最快的视频生成平台之一，也是阿里云重要的潜在算力客户。

百度虽然拥有文心大模型，但在AI视频生成领域布局相对有限，投资可灵既可以分享行业成长，也能够进一步完善AI生态。

除此之外，大量国资基金同步进入，也说明地方政府和产业资本正在将AI视频生成视为下一轮人工智能的重要投资方向。

对于这些投资者，快手也给出了分拆可灵AI上市的时间表承诺。

按照公告披露的安排，本轮融资最晚付款日后九个月内，快手将把目前分散在集团内部、与可灵AI相关的模型、算法、研发团队、海外业务以及运营资产陆续注入北京可灵，由北京可灵成为整个可灵AI业务唯一运营主体。与此同时，与可灵无关的业务则会被剥离回快手集团其他实体。

若可灵AI未能在2031年10月前完成上市，投资者有权要求以原始投资金额加年化8%单利进行回购。

与此同时，快手还提出，自重组完成起，在未来至少五年内，除北京可灵外，快手集团不会再直接或间接控制其他主要从事视频生成模型业务的主体。换句话说，可灵将成为快手唯一的视频生成大模型平台。

对于快手而言，分拆可灵最大的意义，在于释放AI业务价值。

过去，可灵作为快手集团内部业务，很难被资本市场单独定价；未来独立融资、独立运营之后，其成长空间能够更加清晰地体现，也能吸引专注AI领域的投资者，为后续IPO铺路。

视频生成大模型是公认的“吞金兽”，同时也比拼资本耐力。面临高昂的算力压力，和字节、阿里、腾讯等竞争对手更强的资金实力，可灵AI从快手分拆出去才更有机会获得更多资金支持，去打赢胜仗。

不同于前两年更聚焦在大模型能力的比拼，如今AI产品的商业回报率已经被摆到了十分重要的位置。而可灵AI在商业变现上则算是走得相对比较快的。

公告披露，假设重组完成后，北京可灵2025年收入约11亿元人民币；截至2026年3月，可灵AI年化收入运行率已达到约5亿美元。

快手科技创始人兼首席执行官程一笑则在此前透露，基于当前的增长势头和商业化进展，公司对可灵AI在2026年实现收入同比翻倍以上增长保持较强信心。

不过，对于可灵AI而言，独立只是第一步。未来几年，它不仅需要证明自己能够持续保持全球领先的视频生成能力，更需要证明，这是一家能够穿越AI技术周期、具备长期盈利能力的独立AI公司。

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但知名半导体研究机构SemiAnalysis认为，市场对Meta“出租算力=削减开支”的解读，是错的。7月3日，该机构发布解读报告称：

“我们认为，这两种解读都是错误的，Meta的数据中心和算力采购会加速，而不是放缓。2027年的资本开支会高得惊人。”

为佐证这一判断，SemiAnalysis给出了一组具体数字：仅2026年上半年，Meta就已签约超过5GW的数据中心容量，涵盖云租赁和托管机房，这还不包括自建项目的全部进度。

Meta目前在建规模最大的两座数据中心园区的卫星/航拍图——这两处园区合计在建容量就达2.5GW。

报告还顺带反驳了另一个流传甚广的市场叙事——“美国一半数据中心项目推迟、全国仅5GW在建”。SemiAnalysis表示：光是Meta的两座园区，就已经等于这个数字的一半，“这些标题完全是错的”。

SemiAnalysis认为，市场之所以误判，是因为只看到了“卖算力”这个动作，没看到Meta为何有底气持续扩张。

报告梳理出四大高价值变现方向，每一条都与普通Neocloud的“裸金属IaaS”模式有本质区别。

第一，前沿AI模型（MSL）仍是核心。

SemiAnalysis明确表示，Meta并没有放弃训练前沿模型。Meta超级智能实验室（Meta Superintelligence Labs，MSL）仍是增量算力的最大去向。报告称，团队目前对自身进展“感到兴奋”，后续将专门发布深度报告，评估MSL追赶Anthropic和OpenAI的胜算。

第二，广告推荐系统（RecSys）：10倍扩容空间。

SemiAnalysis认为，Meta相信可以将广告推荐系统的复杂度扩大超过10倍，以此加速营收增长。这需要同时投入推理与训练算力。更大、更贵的RecSys模型，已经在驱动广告主支付更高价格的同时保持强劲的广告回报率（ROAS），也让用户在Meta系应用上花更多时间，扩大了可变现的广告展示面。

第三，类Bedrock的模型API服务。

SemiAnalysis独家披露，SemiAnalysis称Meta正处于与Anthropic签署协议的最终谈判阶段，将获得Claude的私有化部署权限，类似于Amazon通过Bedrock获得Claude的方式，区别在于是在Meta自己的数据中心内运行。这意味着Meta未来不只卖自己的模型，还能把Claude打包进自己的算力和平台里对外提供服务。

SemiAnalysis列出了三条变现路径：

• 内部使用：Meta自身需要Claude的token，而Anthropic的供给跟不上需求；私有实例还能提供更强的安全与隐私保障。
• 对外售卖Claude服务：类似Bedrock的模式，Meta掌控从CPU到GPU到网络的完整技术栈，安全性高；但作为新进入者，建立企业客户关系是挑战。
• 垂直整合，打造应用层：Meta是全球最大广告平台之一，有路径构建销售与营销领域的AI Agent产品，深度整合前沿模型。

SemiAnalysis还指出，向免费社交媒体用户及Meta硬件生态（如智能眼镜）分发模型，也是潜在选项，且对OpenAI和Anthropic而言具有高度战略价值，“他们很可能愿意做出让步，以换取进入这一分发渠道的机会”。

第三、“SpaceX式”大宗算力租赁。马斯克造了个新市场，Meta要进来分一杯羹。

这是报告中最具冲击力的一个判断。

SpaceX与Google签下的算力租赁协议让整个AI基础设施圈震惊——其定价是行业同类产品的4倍，与Anthropic的协议定价也是同行的3倍。

SemiAnalysis的AI Cloud TCO团队每年追踪数百个GPU云交易，掌握全球最完整的GPU定价数据库。他们的结论是：“我们从未见过如此规模、如此短期的协议。这份合同名义上是三年期，但双方均可在90天内取消——实际上就是一份自动续期的3个月合同。”

为什么以前没人这么干？因为能这么干的公司极少。普通Neocloud需要多年期合同来覆盖融资成本，根本没有条件提供90天取消选项。三大超大规模云厂商（微软、亚马逊、谷歌）技术上有能力做，但各自有更高价值的长期绑定策略——微软拿了OpenAI的股权和IP，亚马逊专注推广Bedrock和Trainium，谷歌做TPU和Vertex。

结果就是，真正能复制SpaceX模式的公司，只剩两个：甲骨文和Meta。

SemiAnalysis对甲骨文的评价不客气：“这对甲骨文是一个重大打击。他们本可以把手里的几个GW算力变现得更好。”报告用甲骨文与SpaceX的估值走势对比来说明这种分化有多显著。

Meta的优势在哪里？算力多、构建快、可以随时取消合同。

按每GW年收入500亿美元的定价，仅分配200MW给外部客户，就能带来每年超过100亿美元的收入，且利润率极高。而90天取消条款意味着，如果Meta超级智能实验室需要更多算力，随时可以收回来。

报告还点到了Meta的"帐篷式"超快速数据中心建造策略——SemiAnalysis去年率先追踪到这一设计，目前这类设施正在美国各地快速落地。快速上线、快速变现，与SpaceX模式高度契合。

SemiAnalysis预计：Meta近期将宣布类似SpaceX的大客户算力租赁协议，最大可能的对象是Anthropic。

“CFO的梦想”：高可选性让Meta越买越安心

这是SemiAnalysis整篇报告最核心的逻辑之一。

四条变现路径同时存在，意味着Meta的每一GW算力都有多个高价值出口。这不是“买多了要亏”，而是“买多了有得选”。

报告原话是：“这基本上是CFO的梦想，让All-in算力变得非常容易。我们敢打赌，Susan（Meta CFO Susan Li）看到SpaceX算力协议的定价后，直接来了个180度转变！”

逻辑很直接：如果Meta超级智能实验室成功，算力全部自用，ROI最高；如果Meta超级智能实验室阶段性遇挫，可以拿出一部分算力走SpaceX模式或Bedrock模式，立刻产生高毛利收入；如果RecSys扩容低于预期，同样有其他出口消化。

这种高可选性还带来另一个效应：Meta完全可以继续向CoreWeave、Nebius等第三方Neocloud采购算力，因为即便把这些算力再“转包”出去，利润空间依然足够覆盖成本。

SemiAnalysis在这里给了Neocloud投资者一颗定心丸——“Meta不会做毛利率只有30%的裸金属IaaS供应商，它所有的变现选项都是高价值的。这让它有足够的利润空间，在向外部客户提供算力的同时，继续向Neocloud采购容量来加速扩张。”

换句话说，Meta更有可能是CoreWeave等公司RPO增长的重要来源，而不是竞争对手。

RecSys：最容易被忽视的算力变现引擎

还有一个维度，是广告推荐系统。

2022年末到2023年初，市场普遍认为Meta进入了增长成熟期。但随后几年，Meta的营收增长大幅提速。SemiAnalysis的判断是：GPU投入是关键触发因素。

逻辑链条是：更大、更贵的RecSys模型 → 广告投放更精准 → 广告主愿意付更高价格 → 广告主ROAS（广告支出回报率）依然强劲 → 形成正向循环。

同时，内容推荐系统的升级带动了用户在Meta系应用上的停留时长，进一步扩大了广告库存。

那么，RecSys的AI扩容还能走多远？SemiAnalysis认为，Meta自己相信可以把模型复杂度再提升10倍以上。

SemiAnalysis的核心结论清晰：Meta出租算力，不是因为算力买多了，而是因为算力多到可以同时支撑多个高价值战略，且每一个选项都足够有利可图。

2027年的资本开支，将比市场预期高出很多。

对投资者而言，这篇报告实际上在说：那波杀跌，可能是误判。但SemiAnalysis也留了一个重要的注脚：MSL能否真正追上Anthropic和OpenAI，仍是最大的不确定变量。

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AI基础设施建设的加速推进是贯穿上半年的核心主线。高盛自定义篮子数据显示，内存板块年初至今涨幅高达250%，数据中心板块上涨115%，AI半导体板块上涨101%。与此同时，北亚股市表现抢眼，韩国KOSPI以本币计算年内总回报达102%，台湾加权指数上涨62%，日经225指数上涨40%，三者均深度受益于AI基础设施投资浪潮。

Pasquariello同时警示，市场并非一帆风顺。前端利率预期从年初的降息50个基点大幅转向加息37个基点，美元从3月的普遍看跌转为当前的普遍看涨，大宗商品市场亦经历剧烈波动。展望下半年，他维持"做多Delta、做多波动率"的整体仓位构建。

连续四年两位数回报：历史上仅此一次

标普500指数上半年约10%的总回报，在长期市场历史坐标系中属于相当扎实的表现，且强于去年同期。

Pasquariello指出，若标普500指数年末收于7530点以上，将标志着该指数连续四年实现两位数回报。在该指数68年的历史中，这一情形此前仅出现过一次——即1995年至1999年连续五年的情形。

指数内部结构同样值得关注。尽管部分高知名度个股已从高点大幅回落，但指数内部整体呈现明显的右尾偏态：44只成分股年内涨幅超过50%，相比之下仅有6只跌幅超过50%；29只股票涨幅超过75%；22只股票涨幅超过100%。

从风格维度看，小盘股表现尤为突出，有望创下2003年以来相对标普500最大年度超额回报。Pasquariello将此归因于周期性增长环境、部分小盘股对生物科技及AI基础设施的敞口，以及此前罗素2000期货创纪录的空头仓位所带来的逼空效应。

AI主线主导市场，北亚股市领跑全球

AI基础设施建设的加速是上半年市场最鲜明的结构性主题。

高盛自定义篮子数据清晰呈现了这一趋势：内存板块年内涨幅250%，数据中心板块115%，AI半导体板块101%。费城半导体指数年内上涨102%，并刚刚录得史上最佳单季表现。

北亚市场成为全球股市上半年最大赢家，三大市场均与AI基础设施投资高度关联。日经225指数二季度单季上涨37%，为1970年有数据以来任意单季最大涨幅。韩国KOSPI在录得亮眼回报的同时，今年已发生五次盘中交易熔断，接近本世纪以来熔断总次数的一半，呈现出典型的"现货上涨、波动率同步上行"特征。

值得注意的是，亚洲市场同时占据全球表现排行榜的末端：印度NIFTY指数下跌7%，香港恒生指数下跌10%，印度尼西亚JCI指数下跌33%。

在美国科技板块内部，出现了一个令Pasquariello坦言未曾预料的分化："七巨头"年内整体持平，而标普500其余493只成分股则上涨16%。

宏观路径曲折，美元与利率预期大幅逆转

尽管股市整体向好，宏观环境的演变并不平坦。

利率预期经历了显著转向：市场对2026年美联储政策的预期，从年初约降息50个基点，大幅转变为当前预期加息约37个基点。美元走势同样经历了从3月的普遍看跌到当前普遍看涨的180度转变。

大宗商品方面，原油在经历一段时间的封存后，已回吐此前涨幅的绝大部分。黄金与白银此前持续攀升至历史新高，但在Warsh获任美联储相关职位的消息公布后随即见顶，此后持续走低。Pasquariello认为，最后一段下跌更具基本面意义——美联储以大规模货币宽松应对每一次重大问题的时代或许已经过去。

动量因子在高度分散、低相关性的市场环境中继续表现强劲。高盛旗舰配对交易策略在2024年上涨48%、2025年上涨30%之后，今年年内再度上涨57%。

对冲基金整体表现良好，下半年风险不容忽视

对冲基金行业在延续2025年（其最佳年份自2009年以来）强劲势头的基础上，上半年继续交出正回报成绩单。高盛追踪的九个对冲基金子类别年内均录得正回报，基本面多空策略与宏观策略表现尤为突出。高盛对冲基金VIP篮子年内上涨22%。

展望下半年，Pasquariello预计全球股市将延续上行趋势，这一判断建立在高盛预测标普500盈利增长将以两位数速度延续至2027年的基础之上。

然而，高盛宏观策略团队亦提示了潜在风险：将AI相关标的的估值与AI对宏观经济的潜在贡献相匹配，需要越来越乐观的假设。市场高估高于平均水平盈利持续性的风险正在上升，尤其是那些由投资热潮本身所驱动的盈利。

Pasquariello同时指出，多重因素正在推高市场的整体风险敞口：G3国家创纪录的财政赤字支出、超大规模云计算企业对AI资本开支的持续加码，以及杠杆ETF全球敞口已达5700亿美元。他表示，将在下半年继续维持"做多Delta、做多波动率"的仓位构建。

AI监管议题亦被列为下半年值得关注的新兴变量。Pasquariello引用了一句近期流传的评论："今天的AI行业是美国唯一一个监管比三明治店还少的行业。"他认为，AI的政治议题将在下半年成为更重要的市场叙事线索。

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据彭博援引知情人士消息，QTS高管近日决定放弃在法院继续推进该项目，其律师最快将于本周通知法院。

此前，另一合作开发商、Brookfield支持的Compass Datacenters已于今年5月率先撤出，QTS由此成为该项目的唯一剩余方。

黑石本周的动作连番出击，在刚刚完成以35亿美元出售北弗吉尼亚州三处数据中心资产后，不到两天便再次宣布从新项目中撤退。此番QTS退出意味着，这一原本规划投资逾1000亿美元、有望打造全球最大科技走廊的宏图，就此戛然而止。

两项操作叠加，外界开始质疑这家管理规模逾1.3万亿美元、自称全球最大数据中心提供商的PE巨头，是否正在悄然收缩其AI基础设施敞口。

"数字门户"项目位于弗吉尼亚州普林斯威廉县，规划占地超过2100英亩，约为纽约中央公园面积的两倍，拟建37栋数据中心大楼，总建筑面积达2200万平方英尺。

项目所在地紧邻历史上的南北战争的战场，此前受发展保护政策约束，由此引发周边居民的强烈反对，并由此衍生出旷日持久的法律诉讼。

2023年，弗吉尼亚州相关县政府就农业及半农村用地转为数据中心用途召开了一场长达27小时的分区听证会，数百名支持者与反对者到场表态。

会后，地区政府以微弱多数票批准了该转用申请。然而，社区组织随即发起诉讼，理由是公告通知中，前两份报纸公示之间的间隔时间不足法律规定的六天。

今年3月，弗吉尼亚州法院维持此前裁定，认定分区批准无效。

据彭博援引知情人士透露，Compass退出后，QTS失去了在基础设施升级成本方面的分担伙伴，同时还需独自承担向弗吉尼亚州最高法院申请上诉的费用和风险。

QTS高管最终认为，为一个存在重大行政瑕疵的案件单独承担法律成本，并不具备商业合理性。

对于过去五年持续反对"数字门户"项目的社区组织和居民而言，QTS的退出将成为一个极具示范意义的胜利案例。

这套包括向地方政客施压与发起诉讼在内的反制策略，已被证明可以有效阻止大型数据中心项目落地。

据彭博报道，此次QTS与此前已退出的Compass Datacenters双双撤出，被认为是数据中心开发商从单一项目撤退中最具戏剧性的案例之一。

Compass Datacenters总裁AJ Byers在声明中表示：

尽管我们仍然相信这一项目将为该地区及周边居民带来显著收益，但近期的法律裁决和不断叠加的监管障碍，已实际上封堵了可行的推进路径。

市场观察人士指出，随着这一反制路径得到验证，针对数据中心项目的法律挑战与社区动员行动预计将在全美范围内提速，为本已面临延误的AI基础设施扩张周期增添新的不确定性。

黑石于2021年收购QTS，并于2024年收购澳大利亚计算服务提供商AirTrunk，目前在全球持有逾1500亿美元的数据中心资产组合。

今年5月，黑石还推出了旗下数据中心收购平台Blackstone Digital Infrastructure Trust的首次公开募股，专注于收购已建成并完成租赁的AI相关物业。

然而，就在这一系列扩张动作尚未落定之际，黑石已开始同步启动收缩。

据彭博报道，黑石旗下基金以35亿美元将北弗吉尼亚州三处数据中心资产出售给Digital Realty Trust，交易涵盖：

• 黑石在马纳萨斯（Manassas）两处96兆瓦数据中心的80%权益；
• 以及附近斯特林（Sterling）一处同等规模设施的50%权益；
• 交易对价包括12亿美元现金及23亿美元的Digital Realty股份。

黑石一面出售存量资产，一面放弃增量项目。市场开始将其解读为黑石正在主动为AI数据中心敞口"降温"。

这与黑石此前在疫情后果断抛售办公楼资产的操作逻辑颇为相似：在周期顶部附近锁定收益、规避尾部风险。

QTS的退出不仅是单一项目的失败，更折射出AI基础设施大规模扩张正面临日益系统性的阻力。

民意层面的压力不容小觑。盖洛普（Gallup）最新民调显示，约七成美国人反对在其居住地附近建设AI数据中心，其中近半数（48%）表示"强烈反对"，仅约四分之一的受访者持支持态度。

反对理由集中于资源消耗（包括水资源和能源）、环境污染（噪声、空气及水污染），以及对当地生活质量和房价的潜在冲击。

监管层面同样在收紧。弗吉尼亚州近期通过预算，对数据中心征收能源消耗税；多个州正在考虑对新数据中心建设实施暂停令。

数据中心的成本与收益分配问题，已成为美国中期选举前的重要议题之一。

对投资者而言，更直接的压力来自供应链和能源侧。项目延期与取消正在累积，电网容量、建材供应与施工人员短缺等瓶颈制约AI基础设施落地节奏，而社区抵制与法律挑战又进一步拉长了项目周期。

这些因素叠加，使得以债务融资驱动的数据中心资本开支，其回报时间表变得愈发难以预测。

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上周，一艘名为“Plata Carrier”的超大型油轮满载200万桶原油驶出霍尔木兹海峡，开向印度。这艘船在波斯湾停留了逾四个月，如今终于启程。它的主人，是韩国航运大亨Ga-Hyun Chung。

在美国和以色列对伊朗发动攻击之前，Chung已悄然斥资约70亿美元，打造了全球最大的自有油轮船队。据《华尔街日报》报道，这笔押注堪称海事史上规模最大的单一市场赌注之一。

霍尔木兹海峡封闭后，亚洲能源需求急剧攀升，运费暴涨，VLCC日租金在今年3月飙升至逾38.5万美元，创Clarksons自2000年以来最高纪录。而Chung的船队正处于最有利的位置。

70亿美元“囤积”超级油轮：一场被同行嘲笑的豪赌

Chung的父亲于1989年创立Sinokor，最初是一家中韩合资集装箱航运公司，随着中韩贸易扩张而成长壮大。疫情后，Sinokor开始涉足油轮业务，但真正的大规模扩张发生在去年底——购船速度骤然加速。

据知情人士透露，Chung的大部分资金来自Gianluigi Aponte——集装箱巨头地中海航运（MSC）的亿万富翁联合创始人。疫情期间集装箱运输的超级繁荣，让Aponte手握大量闲置资本。希腊监管文件显示，MSC旗下一家子公司已同意收购Sinokor部分股权，但具体细节至今不为外界所知，即便是曾与Chung合作过船舶交易的业内人士也不清楚全貌。

起初，业内老手们对这笔押注感到震惊，但并不担心。他们乐于向这位“行业新贵”出售船只，认为油轮市场的周期性波动迟早会让他付出代价。希腊经纪公司Xclusiv Shipbrokers的Eirini Diamantara估计，Sinokor目前拥有逾160艘油轮，其中近一半是VLCC——每艘单次可运载200万桶原油。

战争来了，赌注兑现

今年3月，美以对伊朗发动攻击后，霍尔木兹海峡关闭，全球能源供应链骤然断裂。亚洲经济体急需替代能源，欧洲和美国的原油被大量调往东方，运距拉长，运力需求激增。

结果是：VLCC日均租金飙升至逾38.5万美元，据Clarksons数据，这是该机构自2000年有记录以来的最高水平，远超2016至2025年均值。

Chung的布局精准。据船舶追踪机构Kpler，他在冲突爆发前已将VLCC预先部署在霍尔木兹海峡附近，战争初期将其作为浮动储油设施出租。随后，部分油轮在海峡内外之间进行短途穿梭运输，将原油转运至湾外港口，再由其他船只接力运往亚洲。

此外，据知情人士透露，Sinokor的衍生品交易团队同步买卖与运费市场挂钩的纸面合约，在运费上涨时同样获利。

低调大亨，行事神秘

在一个不乏张扬人物的行业里，Chung是个异类。他出身韩国航运世家，却刻意回避媒体，极少公开露面。

与他打过交道的业内高管描述，Chung是一名热衷柔道的运动爱好者，习惯在WhatsApp上建立大型群组，与其他船东讨论市场动态。

他的名字最近成为雅典一场航运业会议的热门话题——有人在深夜派对上看到他，雪茄在手，身边围着保镖。

下一波行情：霍尔木兹重开，需求再起
目前，油轮运费虽已从战争初期的峰值回落，但仍维持在高位。航运业老将们预计，更复杂的贸易路线和高企的租金将在冲突结束后持续一段时间。

特朗普总统与伊朗签署和平协议后一周，“Plata Carrier”从阿联酋附近海域启航，穿越霍尔木兹海峡。截至上周四，该船已绕过印度南端，正驶向印度东海岸一座大型炼油厂。

霍尔木兹重新开放，波斯湾原油将再度大量涌出，对油轮的需求随之回升。Chung的船队，再次站在了风口之上。

前车之鉴：市场垄断并非没有风险

当然，这条路并非没有先例，也并非没有风险。

业内人士认为，Chung的深层逻辑是：单一玩家若掌握足够大的船队，可以通过控制运力供给来推高运费。支撑这一逻辑的现实条件包括：希腊、北欧和亚洲的大型船东均未形成主导地位；部分油轮正流入运输受制裁原油的“影子船队”，令主流市场运力收缩；而监管机构对不透明的二手船舶交易市场难以追踪，更难以干预。

但历史提供了警示。2000年代，中国台湾大亨Nobu Su凭借控制大量散货船（运输煤炭和铁矿石的船型）赚得盆满钵满，随后试图在油轮市场复制同样的策略，却在2008年全球经济危机中铩羽而归。

Chung的赌局目前看来正在奏效。但市场终究是市场。

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华尔街见闻提及，本周美国最高法院暂时阻止特朗普解雇美联储理事丽莎·库克（Lisa Cook）。但这一裁决不仅未能浇灭白宫的行动意愿，反而令特朗普阵营看到了新的程序突破口，并迅速加码对美联储的全面渗透布局。

最高法院以"程序瑕疵"为由裁定Cook暂时留任后，特朗普周四在接受CNBC采访时表示，政府将启动新一轮罢免程序。特朗普表示：

我们会启动这个程序，会做到程序完备、程序完美。

据报道援引知情人士透露，库克和美联储前主席鲍威尔均被列为目标，特朗普盟友正积极探索将二人逐出美联储的新路径。

与此同时，亚特兰大联储的行长职位空缺正被白宫视为另一个楔入机会。据报道，美国财长贝森特已在动用其人脉网络物色潜在候选人。

亚特兰大联储行长将于2027年参与利率投票，其对经济增长的密切跟踪分析也受到特朗普经济政策团队的高度重视。

美国最高法院周一裁定，美国总统特朗普目前无权解除美联储理事丽莎·库克（Lisa Cook）的职务。

最高法院首席大法官John Roberts在裁决意见中明确指出，此次判决仅适用于本案的特定情况，不具有普适性。

特朗普未给予Cook正当的申辩程序。美国法院并未就针对Cook的指控是否构成解雇的充分法律依据作出实质裁判。

据报道援引知情人士透露，盟友们已将这份裁决视为操作指引，正在研究如何在程序合规的前提下再度推进罢免行动。即便下一次尝试仍有可能再度诉诸司法，白宫亦无意退缩。

特朗普去年8月以涉嫌"抵押贷款欺诈"为由，对库克提出罢免——此举在美联储历史上史无前例。库克对上述指控予以否认，并提起诉讼阻止罢免，案件由此升至最高法院。

分析认为，鲍威尔的处境同样岌岌可危。

据报道援引多位知情人士透露，特朗普对鲍威尔在主席任期届满后仍以理事身份留在美联储一事深感不满。

今年5月底，鲍威尔出席肯尼迪"勇气奖"颁奖典礼并发表讲话，称赞美国国会"明智地"将货币政策决策与政治压力相隔离，此举令特朗普尤为恼火。

华尔街见闻提及，美国白宫国家经济委员会主任哈塞特表态称：

我对鲍威尔留任感到担忧。

哈塞特指出，美联储内部部分人士的投票动机是"反对特朗普"而非出于公心。

鲍威尔的理事任期延续至2028年。他此前表示将保持低调，但同时点明，正是行政当局持续的法律施压促使他决定留任。

美国司法部此前就美联储华盛顿总部25亿美元翻修项目的超支问题，对鲍威尔展开刑事调查，鲍威尔将其定性为美联储拒绝按特朗普意志设定利率的代价。

尽管哥伦比亚特区联邦检察官Jeanine Pirro于今年4月表示已撤销调查，但她同时表示仍将审视即将出炉的监察长报告，措辞留有余地，意味着调查随时可能重启。

据报道，白宫官员及盟友正寄望于监察长报告或其他途径，为推动鲍威尔离开找到突破口。

对地区联储行长职位的争夺，是特朗普重塑美联储影响力版图的另一条战线。

亚特兰大联储行长空缺源于前行长Raphael Bostic于今年2月卸任，他曾多次公开强调通胀尾部风险。

据报道援引知情人士透露，今年5月，该职位的搜寻工作已进入深入阶段。

然而，鉴于新任主席沃什即将获得正式提名，美联储副主席鲍曼（Michelle Bowman）和时任理事米兰（Stephen Miran）建议暂停选拔程序。

这两位由特朗普任命的官员认为，应等待沃什正式宣誓就职后再行推进，以确保他对最终人选拥有发言权。

该职位遴选程序近期已重新启动。据两位知情人士透露，沃什正在寻找具备私营部门领导经验的候选人。

按规定，地区联储行长由当地董事会任命，候选人随后需经美联储华盛顿理事会批准。亚特兰大联储董事会主席及总裁遴选委员会主席Greg Haile表示，联储"致力于通过正当程序，遴选出最能服务第六区的最佳人选"。

白宫持续施压美联储的背景，是今年降息可能性的明显收窄。

根据美联储6月发布的预测，约半数官员认为今年或有必要加息，通胀前景已令多位地区联储行长感到忧虑。

白宫发言人Kush Desai未就报道所涉具体内容置评，但表示特朗普政府"供给侧政策正在冷却通胀，为降息铺路"，并强调政府上下对现任主席沃什充满信心。

沃什在提名前期曾公开表态支持降低利率，与特朗普立场契合。

然而，通胀压力的重新抬头，令外界对白宫借人事布局左右货币政策的意图与实际效果，打上了更大的问号。

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据《华尔街日报》报道，此次改革包含34项措施，涵盖减税、削减福利、放宽劳动力市场规则、减轻企业监管负担，以及鼓励对高增长行业投资。总理默茨表示，这些措施将有助于"克服德国结构性增长疲弱"的问题。

"我理解人们对过去的怀念，但我们不能躲在过去，"默茨说，"我们必须开始向往未来。这些改革只有一个目标：我们正在迈向未来。"

这一方案对于执政刚逾一年的默茨政府而言，是一次重要的政治赌注。

改革具体内容：34项措施覆盖五大领域

税收： 政府将下调中低收入群体的所得税税率，每年为纳税人节省约100亿欧元。资金来源包括对年收入超过25万欧元的高收入者加税，以及削减多项税收优惠。

福利制度： 退休年龄将从67岁逐步提高至70岁，提前退休激励措施同步取消。

劳动力市场： 企业解雇高薪员工及雇用临时工将更为便利——这是初创企业界长期以来的诉求。政府还将出台新的税收激励措施，鼓励失业者尽快重返就业市场，并加强对病假的管控，以遏制居高不下的病假率。汽车、钢铁、化工、工程等承压行业及科技公司，可能获豁免更多劳动力市场规定。

官僚程序： 政府宣布取消大多数企业向政府统计机构提供信息的要求，为小企业放宽数据隐私规定，并简化部分欧盟规则的执行程序。建筑许可、营业执照等行政申请，若超过四个月未获答复，将视为自动批准。

贸易： 柏林将推动欧盟签署新贸易协定，同时支持欧盟委员会提出的反倾销、反补贴等工具。

改革为何而来：内外交困的德国经济

德国经济的困境，既有外部冲击，也有内部积弊。

从外部看，亚洲制造业的崛起蚕食了德国汽车和工程机械行业的全球市场份额；特朗普对欧洲商品加征的惩罚性关税，又将许多德国企业挤出了另一个重要市场。

从内部看，据《华尔街日报》援引经济学家观点，过去20年间，德国任由监管趋严、劳动力成本攀升、能源价格上涨、税负加重，基础设施也因长期投资不足而老化，经济竞争力持续受损。

此次改革，部分目的在于追赶已率先削减繁文缛节、改革税制和劳动力市场的欧洲邻国。

政治赌注：支持率下滑，选举压力迫近

此次改革发布，也是默茨政府在政治上的一次孤注一掷。

据《华尔街日报》报道，今年早些时候，执政联盟各方未能就此前一轮改革方案达成一致，政府支持率随之再度下挫。目前，极右翼德国选择党在所有民调中均已超越默茨所在的基督教民主联盟，默茨本人也已成为二战后德国最不受欢迎的总理之一。

默茨现在押注的是：选民将认可更具决断力的行动——尽管此次方案对部分群体，如高薪雇员和未来退休人员，增加了实质性负担。

商界对此次改革的初步反应不一。资本品制造商联合会VDMA称该方案是一个"好的开始"，但力度不足，并指出其中的税收条款可能反而推高许多小企业主的成本。

管理咨询公司Roland Berger全球总裁Marcus Berret则表示，该方案虽远非激进，但表明"德国已准备好应对长期存在的结构性挑战，提升长期竞争力"。他同时强调："现在的重点应该是迅速落实这些改革，然后继续推进。"

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美股、美债与大宗商品构成的多元化投资组合，刚刚录得2021年以来最强劲的上半年回报。半导体股涨幅达三位数，纳斯达克100指数上涨近20%，美国国债也实现正回报。在几乎所有主要机构的年中展望中，华尔街押注市场能够与更高估值、更高借贷成本以及持续重塑格局的人工智能浪潮共存。

然而，好消息或已大部分反映在价格中。彭博汇总的策略师预测显示，标普500指数年末均值目标为7716点，较6月30日收盘水平仅隐含约3%的上行空间，而该指数今年已累计上涨约9%。分歧的焦点不在于方向，而在于领涨板块能否从AI核心交易向更广泛领域扩散。

上半年：韧性超出预期

上半年的市场表现，在多重冲击下依然超出多数人预期。

富兰克林邓普顿研究院的Stephen Dover与Larry Hatheway写道："全球经济与金融市场的表现好于许多人的预期，展望的核心主题凝聚为一个词：韧性。"

不过，上半年的赢家格局颇为出人意料。过去两年定义市场的"七巨头"组合，总回报下跌约2%，甚至落后于英国国债，因为投资者将资金从部署AI的科技巨头转向构建AI基础设施的企业。黄金、白银与比特币尽管经历了数月地缘政治动荡，上半年均以下跌收场。

巴克莱指出，这轮涨势远比指数表现所呈现的更为集中——半导体与计算机硬件公司贡献了标普500指数上半年约87%的涨幅。

AI交易扩散：从科技巨头到实体经济

进入下半年，华尔街的核心叙事正在悄然转变：AI交易的受益范围正从超大规模科技公司向实体经济蔓延。

贝莱德、景顺等机构认为，AI投资正加速渗透至半导体、存储、电网、数据中心及工业基础设施等领域。贝莱德投资研究院由Jean Boivin领衔的团队写道："我们倾向于在短期限债券中获取收益，尤其是欧元区政府债券，而非依赖久期较长、对利率波动更敏感的长期债券。我们维持对美国股票的超配，并聚焦于AI增长中的瓶颈机会。"

摩根大通则预计库存将回升、企业信心改善，AI支出将向超大规模科技公司以外的领域扩展。

Tikehau Capital巴黎资本市场策略主管Raphael Thuin表示："创纪录的盈利增长与AI驱动的热情将风险资产推至新高。但下半年不太可能是上半年的简单重演。AI'镐与铲'交易的部分领域已显过度拉伸，任何围绕算力需求叙事的转变，都可能迅速重塑市场领导格局。"

风险犹存：通胀、政策与地缘政治

乐观共识之下，风险并未消散，各方的分歧更多体现在程度而非方向上。

新季度伊始，市场便收到一记提醒：6月非农就业数据显示招聘明显降温，但失业率因劳动参与率下滑而下降，促使交易员下调了对美联储加息的预期。

摩根大通警告，若经济韧性持续，通胀可能保持顽固，迫使央行进一步收紧政策。巴克莱策略师Alexander Altmann写道："笔者完全相信，2026年下半年将与上半年同样充满变数——过去六个月已经历了三场重大地缘政治冲突、史上第二大半导体涨势以及有史以来第六大软件股抛售。"

道富银行波士顿高级宏观策略师Marvin Loh则指出："AI被证明对一个同时面临地缘政治与货币政策不确定性的世界具有稳定作用。但尽管AI建设似乎拥有无限流动性，实际情况并非如此，这将在下半年对资本的可得性与成本构成考验。"

贯穿几乎所有展望的共同主线是：经济扩张仍在延续。更大的争论不在于上半年的故事是否延续，而在于市场领导权能否超越AI交易本身扩散，抑或下一批赢家只是换了一批AI受益者。

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周三，Karp在接受CNBC采访时措辞激烈，称顶级AI实验室的商业模式"简直疯了"，并指控Anthropic和OpenAI在误导企业合作伙伴——一边夸大AI风险，一边向全球企业和政府兜售其最强大的模型。

他将这一现象定性为企业被迫缴纳"财富税"，实质上是将自身竞争优势拱手相让给第三方。当CNBC主持人Becky Quick说"你听起来很愤怒"时，Karp回应称："这是美国商界的声音，通过我来传递。"

此番言论折射出企业客户对美国AI实验室日益高涨的不满情绪。高昂成本、存疑的投资回报率，以及不断加剧的监管压力，已促使部分美国大型企业转向更廉价的中国替代方案，令OpenAI、Anthropic等机构面临多重压力。

"某些地方彻底出了问题"

Karp将矛头直指Anthropic和OpenAI所采用的代币计费模式。"我不是在针对他们，但某些地方彻底出了问题，"他说。"这个国家的企业普遍认为，我不过是在用代币消磨时间、浪费资源。"

他认为，AI实验室在夸大风险的同时大力推销强大模型，企业客户实际上是在向这些平台缴纳一种"财富税"，将自身的"阿尔法"——即核心竞争优势——转移给了外部方。在国家安全层面，他的措辞更为强硬："我们真的要把这个国家的战场外包给硅谷的主流共识吗？那简直是疯了。"

九点"AI主权"宣言

Karp的公开表态并非孤立事件。就在采访前一天，Palantir在X平台发布了一份九点"AI主权"宣言，系统阐述了其对当前AI生态的批判立场。

宣言的核心逻辑围绕"主权"展开：机构若放弃对自身数据、模型权重及竞争优势的控制权，便是将机构的未来选择权拱手让人，而对方极可能以此牟利。宣言明确指出，"代币极大化"（tokenmaxxing）的激励机制会催生一次性脚本，而非健壮的软件系统，并带来"虚假进步的成瘾感"——"那些销售代币的人拒绝按价值收费，这背后是有原因的。"

宣言还强调，控制模型权重即控制机构命运。"权重是机构历经艰辛积累的知识的精华所在。若任由他人掌控你的权重，便是允许他们将你的商业阿尔法迁移至他们手中。"

企业"反叛"浪潮的缩影

Karp的炮轰并非个例，而是当前企业客户对美国AI实验室更大范围不满情绪的集中体现。高昂的使用成本、难以量化的实际回报，以及日趋复杂的监管环境，正在共同侵蚀企业对主流AI平台的信任。

部分美国大型企业已开始将目光转向更具成本优势的中国AI替代方案，这一趋势对OpenAI、Anthropic等机构构成直接的商业压力。Palantir的立场鲜明：企业应将数据视为核心资产，将AI主权视为机构存续的前提条件，而非将命运托付给外部平台的"共识判断"。

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周三，有消息称Meta正探索将富余AI算力对外商业化，一天之后，又有媒体报道称，Anthropic正与三星电子讨论合作开发自研AI芯片，并考虑采用三星2纳米工艺代工。

两则消息看似无关，却共同触碰了AI产业链当前最敏感的话题——持续两年高速扩张的AI资本开支，是否正在进入新的阶段？

市场率先选择重新定价。美股芯片股最近两日总体持续大跌，费城半导体指数（SOX）周三和周四累跌超10%，创近一个月最大两日跌幅。对资本开支周期最敏感的半导体设备板块领跌，Teradyne（TER）、Entegris（ENTG）、科磊（KLAC）、应用材料（AMAT）、拉姆研究（LRCX）周四盘中曾集体跌超10%，欧洲芯片股龙头ASML的美股（ASML）周四一度跌超5%。

高盛一篮子AI半导体股票遭遇重创，创关税日以来最糟糕的两天表现。

内存股遭遇重创，高盛一篮子内存股过去两天跌幅超过 18%，创12年来最剧烈的两日跌幅。

闪迪甚至跌入熊市。

相比芯片等资金接受方的惨烈表现，作为资金支出方的超大规模云服务商股价有所企稳。

然而不少机构认为，两则消息更像是市场重新审视AI投资逻辑的催化剂，而非AI产业景气度发生根本逆转。市场真正交易的，并非"AI需求是否见顶"，而是AI产业正从"拼资本开支"迈向"拼资本效率"的新阶段。

市场真正担心的，不是Anthropic做芯片，而是AI资本开支逻辑开始变化

过去两年，AI硬件板块一路狂飙，背后的核心逻辑几乎没有变化：AI模型快速迭代带来算力需求持续爆发，GPU长期供不应求，科技巨头不断上调资本开支，进而带动GPU、高带宽存储（HBM）、高速网络、先进封装以及半导体设备需求形成一轮前所未有的"AI资本开支超级周期"。

这一逻辑不仅推动英伟达成为全球市值最高的公司，也让应用材料、拉姆研究、荷兰ASML、科磊等设备商，以及美光科技、闪迪等存储厂商成为资本市场最大的赢家。

然而，本周连续两天出现的两则消息，却让市场开始第认真讨论：如果AI产业开始更加注重资本效率，而非单纯扩大投入，这一轮资本开支超级周期是否会进入新的阶段？

周三，有报道称Meta正筹划建设AI云计算业务，未来可能向外部客户开放部署在Meta基础设施上的AI模型，或直接出租富余AI算力，实现数百亿美元AI基础设施投资的商业化回报。

紧接着，周四又传出Anthropic正讨论开发自研AI芯片的消息。

单独来看，两家公司采取的是不同路径，但放在一起，却共同指向一个变化——AI公司开始思考如何提高已有基础设施的投资回报，而不仅仅是继续扩大资本开支。

正是这一预期变化，引发了市场对AI交易逻辑的重新评估。

Anthropic自研芯片，意味着AI公司进入"成本优化时代"？

相比市场最初对"自研芯片会不会减少GPU采购"的担忧，更值得关注的是Anthropic此举背后的商业逻辑。

报道称，Anthropic正与三星电子讨论开发面向AI训练和推理的定制芯片，目前仍处于早期阶段。

如果最终推进，Anthropic将成为继谷歌、亚马逊、微软、Meta之后，又一家布局自研AI芯片的基础模型公司。

这背后并非意味着放弃英伟达GPU，而是AI产业发展的自然演进。

过去两年，大模型公司竞争的重点是谁能够获得更多GPU、建设更多数据中心；而随着模型规模持续扩大，训练和推理成本迅速攀升，如何降低单位Token成本、提高算力利用率、减少对单一供应商依赖，开始成为新的竞争重点。

针对特定模型设计的ASIC能够在性能、能耗以及成本之间实现更优平衡，这也是谷歌TPU、亚马逊Trainium以及Meta MTIA近年来持续推进的重要原因。

从这个意义上说，Anthropic探索自研芯片，更像是AI产业从"拼投入"迈向"拼效率"的重要标志，而不是削减AI投资。

Meta与Anthropic，两条不同路径指向同一个目标

Meta和Anthropic采取了不同策略，但目标却高度一致。

Meta希望让暂时闲置的AI算力产生收入，提高数百亿美元资本开支的回报率；Anthropic则希望通过定制芯片降低长期算力成本，增强自身在基础设施上的自主能力。

无论是出售富余算力，还是布局ASIC，本质上都不是减少AI投资，而是在寻找更加可持续的AI商业模式。

不过，对于资本市场而言，这两则消息却容易引发另一种联想：如果AI公司开始更加关注资本效率，那么未来GPU采购、云计算租赁以及新增数据中心投资是否还会维持过去两年的高速增长？

市场也因此开始重新审视AI资本开支能否继续保持此前几乎"只增不减"的预期。

这也是为何连续两天市场调整中，跌幅最大的并非模型公司，而是与新增资本开支联系最紧密的半导体设备企业。相比GPU和存储厂商，设备商订单往往更直接反映未来晶圆厂和芯片企业的投资计划，因此对资本开支预期变化最为敏感。

机构：市场更像在重估AI交易，而非否定AI超级周期

虽然半导体行业股连日调整，但多数机构并未将两则消息解读为AI需求开始降温。

对于Meta，不少分析认为，出售富余算力更像是在为巨额AI资本开支寻找商业化出口，从而提高未来继续投入GPU、网络设备、数据中心及能源基础设施的可持续性，而不是缩减资本开支。

对于Anthropic，机构普遍认为，自研芯片符合AI大模型公司的长期发展趋势。即便越来越多企业开始采用ASIC，仍然需要依赖先进制程制造、HBM、高速互连、先进封装以及数据中心建设，AI基础设施需求并不会因此消失，而是可能向不同环节重新分配。

更重要的是，目前AI应用渗透率仍然处于较低水平。业内人士指出，随着推理需求持续增长，大模型的Token消耗和算力需求仍远高于此前预期，AI基础设施建设距离真正成熟仍有相当长的周期。

因此，本周市场更像是在经历历史性上涨之后，对AI交易进行一次阶段性的重新定价。

如果说过去两年的AI竞争，比拼的是"谁投入更多"，那么Meta和Anthropic释放出的信号则意味着，AI产业正在进入新的阶段——竞争开始转向谁能够让每一美元资本开支创造更高的回报率。

对于市场而言，这种预期切换足以成为AI硬件板块调整的催化剂；但对于产业本身而言，它未必意味着超级周期结束，反而可能意味着AI基础设施投资开始迈向更加成熟、更强调商业闭环的发展阶段。

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据CNBC报道，特朗普周四接受采访时表示，沃什面临一个“有点敌对、甚至可能想做错事”的理事会。针对不及预期的6月非农就业报告是否会为降息提供更多空间，特朗普称沃什是“一个伟大的家伙和出色的专业人士”，并表示虽然知道他想做什么，但他必须“做他分内之事”。

这与特朗普此前几个月持续向其前任鲍威尔施压要求降息的态度形成对比，似乎为沃什在利率决策上保留了更多回旋余地。

尽管对沃什态度缓和，特朗普政府并未停止对美联储内部其他成员施压。特朗普重申将继续通过法律途径试图罢免理事Lisa Cook，而白宫国家经济委员会主任Kevin Hassett则公开批评鲍威尔拒绝离任阻碍了政府的新人事任命。这一系列动作正为即将到来的11月中期选举增添经济政策与市场的不确定性。

就业数据降温与降息博弈

周四公布的最新就业数据显示，美国6月招聘步伐大幅放缓，失业率因劳动力参与率萎缩而降至4.2%。受此就业数据降温影响，投资者纷纷削减了对今年加息的押注。面对市场的宽松预期，沃什强调了美联储在制定货币政策上的独立性，并在周三表示近期价格风险已有所下降，重申了将通胀降至2%目标的承诺。

在民众饱受高生活成本挤压的背景下，家庭支出虽然保持韧性，但工资增长并未跟上物价上涨的步伐。据彭博指出，近期汽油价格的回落虽让消费者情绪略有改善，但密歇根大学的消费者信心指数仍接近历史低位。

这种混合型的经济数据引发了市场对降息的重新定价，也让美联储面临更为复杂的决策环境。

特朗普此前一再要求美联储下调利率，并因美联储上月决定维持基准利率不变而导致双方矛盾升温。然而，沃什在参议院确认提名听证会上曾明确表示，他将在担任主席期间保护美联储的独立性。在当前的经济数据面前，市场正密切关注美联储如何在白宫的政治压力与维护政策独立性之间取得平衡。

特朗普紧盯美联储人事调整

在货币政策博弈之外，白宫正试图加速重塑美联储的人事架构。

目前在美联储理事会中，特朗普自第二任期开始以来仅成功任命了新任主席沃什。白宫国家经济委员会主任Kevin Hassett周四在接受采访时批评称，鲍威尔选择继续留任是“极不寻常”且“非常反常”的情况。

Hassett此前一天曾公开质疑美联储内部的投票动机，称多数人投票“未必是出于爱国，而是因为他们想针对特朗普”。当被问及是否需要对鲍威尔展开调查时，Kevin Hassett回应称，美联储需要做好自己的工作，并表示“归根结底，这是沃什将要解决的问题”。

与此同时，针对理事Lisa Cook的罢免风波仍在发酵。本周早些时候，最高法院以5比4的投票结果允许Lisa Cook在应对罢免诉讼期间继续留任。特朗普政府此前指控她涉嫌抵押贷款欺诈，在密歇根州和佐治亚州将房产列为“主要居所”以获取更优惠的贷款条件，但Lisa Cook称这些指控毫无根据。最高法院裁定特朗普在试图解雇前未给予她充分通知和陈述机会。

对此，特朗普向CNBC回应称，案件被发回是基于程序而非案件本身的优劣，他计划通过启动“完美的程序”来赢得官司并将其除名。据彭博报道，批评人士认为，这些针对Lisa Cook的罢免举动、对美联储建筑翻修费用的审查以及对鲍威尔的频繁批评，都是为了影响央行货币政策的协同手段。

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韩元将于7月6日起正式实现全天候交易，这是韩国数十年来对本币管控最大幅度的松绑，也是首尔争取MSCI将韩国升级为发达市场的核心举措。

然而，这一历史性转变恰逢韩元承压之际，汇率已跌至十七年低位，今年累计跌幅逾6%。

与此同时，韩国股市、出口及经常账户盈余却均表现亮眼，汇率走势与基本面之间的背离引发广泛关注。

首尔方面已多次警告投机交易，监管机构今年还专项检查了主要银行的市场行为，并敦促出口商将外汇收入结汇以稳定汇率，但收效有限。

对于市场而言，24小时交易制度意味着套利空间收窄、境外无本金交割远期（NDF）市场对汇率走势的扰动降低，韩元持有成本有望下降，但短期内波动率上升的风险同样不可忽视。

韩国外汇变革背后，是韩国与本币管控之间长达近三十年的历史纠葛。

1997年亚洲金融危机期间，韩元在短短两个月内贬值逾半，韩国一度濒临主权违约边缘。曾在美国银行和摩根大通担任外汇交易员的Lew Changbeom回忆:

当时韩元单日跌幅超过10%，有时波动甚至超过20%，我当时真的担心这个国家会崩溃。

那场危机留下的核心教训是：永远不能缺少美元。

此后，韩国大规模重建外汇储备。危机期间储备一度仅够维持四五天的进口需求，并收紧对韩元的管控：限制交易时间、要求结算留在境内、规定交易必须通过指定银行进行。

时至今日，韩国已积累起全球规模最大的外汇储备之一，具备较强的市场缓冲能力。

目前，韩元每日交易时间为17小时，市场在首尔时间凌晨2时至上午9时关闭。

这一缺口恰好与美国交易时段重叠，迫使全球投资者在持有韩国资产期间通过NDF管理汇率风险，由此催生了大量利用境内外价差套利的交易行为，加剧了监管层所警惕的市场波动。

推动此次开放的深层逻辑，在于韩国经济结构的根本性转变。

数十年来，强劲出口和持续经常账户顺差是韩元的天然支撑。出口商将外汇收益汇回国内，境外投资者持续买入韩国资产，形成正向循环。然而，这一机制正在弱化。

韩国今年前四个月录得1027亿美元的经常账户顺差，但大量资金并未回流国内市场：对外直接投资和居民购买境外证券合计流出逾600亿美元，境外投资者则净卖出约436亿美元的韩国股票。

换言之，韩国越来越呈现出资本净输出国的特征，赚取的美元，正在被投向海外而非循环回国内。

国民养老金（National Pension Service）持续加大海外配置，涉及卖出韩元买入美元；市场对美韩贸易谈判的担忧也构成额外压力，首尔已承诺在美国投资3500亿美元。

这种结构性变化使得限制韩元交易时间的政策逻辑愈发站不住脚。安盛投资管理亚洲宏观高级策略师Claire Huang表示：

扩展交易时间是提升韩元在全球金融市场存在感的必要举措，要使韩元交易便利程度与G10货币媲美，必须确保延长时段内的流动性。

在距首尔约两小时车程的世宗政府综合体深处，有一间被称为"the box"的房间，是韩国外汇市场压力的神经中枢。

据彭博社援引知情人士透露，这间标有"禁止入内"的房间内，财政部官员全天盯盘，密切追踪韩元每一个价位波动与交易量变化，随时研判是否需要入市干预。

为应对7月6日起的全天候交易，该团队已全面强化备战——餐饮标准提升，新增一名官员，甚至连简陋的折叠行军床也可能被换成正式床铺。

然而，7月6日之后，"the box"的工作难度将大幅上升。全天候交易意味着当局无法在市场关闭后喘息，干预窗口也将受到更严格考验。韩国央行前高级副行长Seungheon Lee表示：

外汇当局应当摒弃对市场实施严格管控的思维，要取得实质性成果，必须消除阻碍交易的制度性障碍。

为迎接24小时交易时代，主要金融机构正加快布局。

韩国最大商业银行之一韩亚银行（Woori Bank）于今年5月底在英国取得牌照，以支持韩国市场交易时段以外的韩元相关业务；多家主要银行已在伦敦和首尔扩充或正在扩充外汇交易团队。

投资者方面，市场人士也已嗅到新的交易机会。

Columbia Threadneedle驻纽约投资组合经理Ed Al-Hussainy表示：

将有大量资金尝试以套息交易策略进入这一市场。

从长期来看，分析师普遍认为全天候交易有助于平滑汇率走势、降低结构性摩擦，但短期内波动率上升的风险同样存在。

巴克莱银行经济学家Bumki Son指出：

更大的市场开放度可能伴随更高的波动性，这是政策制定者应当铭记的。

Pictet资产管理新兴市场固定收益高级投资经理Ali Bora Yigitbasioglu则持较为乐观态度，认为制度改革本身即释放了积极信号：

这一透明度证明韩国致力于国际标准。尽管方向性敞口仍取决于半导体出口周期，但消除这些操作摩擦点，将使持有韩国资产在结构上更具吸引力。

韩国副财长Moon Jisung将此次改革定性为超越监管层面的战略部署。他在接受媒体采访时表示：

这不仅仅是一项监管改革，它是推动韩国资本市场达到发达市场所期望的可及性和便利性水平的关键基础设施。

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据彭博报道，Blue Owl旗下约340亿美元规模的Blue Owl Credit在第二季度收到相当于18.8%份额、约36亿美元的赎回申请；规模较小的Blue Owl Technology则收到高达38.1%、约11亿美元的赎回请求。两只基金均触发5%的赎回上限，再度关闭部分退出通道。

Blue Owl方面表示，公司已满足此前持续提交赎回请求的股东逾43%的原始赎回需求，且第二季度的赎回申请主要来自这批重复申请者，"新增参与者有限"。

尽管第二季度整体赎回规模较第一季度略有回落，但这一趋势出现在市场大幅反弹、科技股普遍回升的背景之下，表明私募信贷基金所承受的投资者赎回压力并未随市场情绪改善而显著缓和。

OCIC本季度收到的36亿美元赎回申请，较第一季度的42亿美元有所下降；OTIC的赎回请求也从12亿美元小幅降至11亿美元。尽管如此，两只基金的赎回规模依然位居行业前列。

Blue Owl在私募信贷市场所受冲击尤为突出，原因在于其对软件行业相关贷款的大规模敞口。

正是这一集中暴露使该公司成为私募信贷市场动荡的核心地带。科技行业不确定性并未因市场反弹而完全消散，持续引发投资者对相关资产质量的担忧。

面对持续的赎回压力，Blue Owl高管在过去三个季度密集开展客户沟通工作，公司高管在全球范围内巡回路演，着力传递私募信贷属于持续表现资产、旗下基金录得正回报的核心信息。

在周四发出的致股东信中，Blue Owl联席总裁Craig Packer与OCIC总裁Logan Nicholson表示，"OCIC无需出售任何一笔私募贷款来满足要约回购"，并强调约90%的投资者仍留守规模较大的基金，该基金今年以来实现约12亿美元的净流入。

公司同时披露，截至5月31日，OCIC与OTIC的流动性——含现金及可用借款——分别为116亿美元和13亿美元，并称两只基金均保有充足的"干火药"，可在当前更宽信用利差及改善的贷款条款环境下把握投资机会。

Blue Owl并非孤例。据媒体报道，Apollo、Ares、BlackRock、Blackstone及Cliffwater等多家另类资产管理巨头均已连续两个季度对旗下私募信贷基金实施赎回限制，普遍将单季赎回上限设定在5%。

Blue Owl方面表示，公司已满足此前持续提交赎回请求的股东逾43%的原始赎回需求，且第二季度的赎回申请主要来自这批重复申请者，"新增参与者有限"。

私募信贷市场的持续承压，折射出投资者对流动性受限资产风险偏好的重新评估。在市场波动加剧的背景下，各大管理人如何在维护基金稳定与回应赎回诉求之间寻求平衡，将是下一季度市场观察的焦点。

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上述美国联邦政府道德办公室（OGE）公布的报告长达927页。一些美媒分析报告发现，在特朗普宣布全球对等关税前后，其投资账户连续数日进行了数百笔股票交易，并在关税暂缓前夕集中买入苹果、伯克希尔等蓝筹股；数月后，又在白宫发布AI行动计划当天，大举增持英伟达、微软、亚马逊等AI龙头。

尽管白宫强调，特朗普本人并不参与账户交易，所有证券投资均由独立投资顾问管理，并由其子Donald Trump Jr.负责信托，但由于交易时间点与重大政策出台高度重合，仍再度引发美国伦理监督机构对于总统是否存在潜在利益冲突的质疑。

相比去年披露文件仅展示约1000笔交易，本次特朗普的年度财务信息披露首次完整公开了他2025年超过2.1万笔证券交易，覆盖股票、ETF及基金等资产，也让市场首次得以观察特朗普投资账户在关税、AI、稀土等重大政策节点前后的投资行为。

对等关税前后交易异常活跃：关税公布后连续两日买卖数百只股票

美媒根据OGE财务披露统计发现，特朗普宣布全球范围对等关税后的4月3日至4日，其投资账户进行了数百笔股票交易，在市场剧烈下跌期间不断调整仓位。

交易策略随后出现明显变化。

4月8日，也就是特朗普宣布暂停多数对等关税前一天，他的账户没有继续卖出股票，而是一次性买入327只股票，投入资金超过360万美元，主要增持苹果、伯克希尔·哈撒韦等大型蓝筹公司。

美东时间4月9日上午，特朗普在旗下社交媒体发文称：“现在是买入的大好时机。（It's a great time to buy.）” 当天下午，美国政府宣布暂停大部分对等关税90天，美股随后出现历史级反弹，标普500指数创下2008年以来最大单日涨幅之一。

虽然白宫强调，特朗普的股票交易均由投资顾问独立执行，但由于时间点高度重合，上述交易再次成为美国伦理监督机构关注焦点。

一年交易超过2.1万笔，日均交易金额超过420万美元

美媒根据OGE报告统计发现：2025年全年，特朗普投资账户共进行了超过2.1万笔交易，日均交易金额约420万美元，其账户几乎每天都会完成数百笔买卖。

报道认为，这种交易模式更类似于税务优化（tax-loss harvesting）或量化再平衡策略，而非传统意义上的主动择时交易。

不过，由于这些交易直到此次财务披露才首次完整公开，特朗普此前仅按法律要求披露约1000笔重大交易，因此其全年投资操作此前基本未进入公众视野。

值得注意的是，由于部分交易未能按45天规定及时披露，特朗普此次财务报告首页还显示其缴纳了一笔200美元的逾期申报罚款。

AI战略公布当天，大举加仓英伟达、微软、苹果

除了关税交易，另一组引发市场关注的是AI相关投资。

美媒指出，2025年7月白宫公布人工智能（AI）行动计划（AI Action Plan）当天，特朗普投资账户同步进行了全年最大规模科技股建仓之一。

当天特朗普账户大举买入的个股包括：英伟达（NVDA）至少100万美元、微软（MSFT）至少100万美元、苹果（AAPL）至少100万美元、亚马逊（AMZN）至少100万美元、博通（AVGO）至少100万美元，此外，多个账户分别增持谷歌母公司Alphabet至少100万美元。

披露文件还显示，英伟达为特朗普带来了2501—5000美元资本利得，甲骨文、高通、Thermo Fisher等个股同样录得资本收益。

投资英特尔和MP Materials也踩中政策风口

除了AI龙头，美媒还指出，特朗普账户对以下两家公司的操作同样受到市场关注：

• 英特尔（INTC）

2025年8月18日，特朗普账户买入至少25万美元英特尔股票。几天后，美国政府宣布将获得英特尔约10%的股权支持公司重组。此后，截至本周四收盘，英特尔股价自去年8月下旬以来累计暴涨超过380%。

• MP Materials（MP）

在特朗普去年任总统初期，其账户就开开始买入美国稀土企业MP Materials股票。在截至2025年5月的八笔交易中，特朗普名下的账户买入了这家稀土生产商价的股票值在2.2万美元至15.5万美元之间。同年7月，美国国防部宣布斥资4亿美元买入该司优先股，行权后将持有该司15%的股份、成为该司最大股东，推动建立美国本土稀土产业链。

财务披露显示，特朗普随后出售部分MP持仓，全年实现10万—100万美元资本利得。

白宫回应：总统本人不参与交易

面对外界质疑，白宫再次强调：特朗普本人并不管理投资账户，所有交易均由独立财务顾问负责，其大部分资产已置于由特朗普长子Donald Trump Jr.管理的信托之中。

白宫发言人Anna Kelly表示：“总统及其家人从未、也永远不会参与任何利益冲突行为。”

不过，伦理组织认为，总统在未设立真正独立"盲目信托"（blind trust）的情况下，投资账户恰好在重大政策出台前后频繁交易相关股票，仍可能损害公众对政策制定独立性的信任。

事实上，这已不是特朗普证券投资引发争议。去年公布的财务披露文件同样显示，其证券账户持有苹果、微软、英伟达、Alphabet等多家大型科技公司股票，并通过ETF广泛配置美股市场。

但今年首次公开的完整交易记录，则首次将这些持仓变化与关税政策、AI战略以及产业扶持政策等关键时间节点联系起来，使特朗普个人财富管理与公共政策之间的关系再次成为华盛顿关注焦点。

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市场概述

美国6月非农就业数据显著放缓，缓解了市场对美联储近期加息的担忧，道指上涨1.1%创新高，美股金融、非必需消费品和医疗保健板块走强。然而，因对AI投资回报的质疑加剧，半导体再度遭抛售，芯片股两日累计跌11%，令纳指100盘中跌2%，拖累标普500收盘几乎持平。

芯片设计与算力链集体重挫，Marvell 跌9.84%、Arm跌6.58%、美光跌5.49%、AMD跌4.26%、博通跌2.41%，英伟达相对抗跌但仍收跌1.39%，台积电ADR跌2.27%。半导体设备股跌幅更深，Teradyne重挫约13.6%、科磊下跌约11.5%。存储厂商闪迪暴跌超14%，自阶段高点已回落约27%。

非农报告降低了市场对美联储的加息预期，2年期美债收益率跌4基点至4.14%，10年期持平于4.48%。

美元遭遇两周来最大抛售，日内一度跌0.87%。日元大涨0.9%。现货黄金日内大涨超2%，脱离八个月低位。比特币涨2.4%，日内一度重上6.2万美元，两个交易日累计涨超5%，创2月底以来的最佳两日。以太坊大涨5.5%。

原油持续下跌并跌破战前水平，WTI原油微跌0.2%，布伦特原油一度跌破70美元。

亚洲时段，创业板大跌近6%，科创50创年内最大单日跌幅，CPO领跌、存储芯片“一哥”跌停，贵金属逆势拉升。

要闻

美国6月非农新增就业5.7万人，仅为市场预期的一半，前值大幅下修，失业率意外降至一年来最低水平。非农“哑火”，华尔街料沃什可再等，“新美联储通讯社”：报告对联储判断几无影响，就业没通胀重要。

特朗普：沃什“必须做他必须做的事”，继续尝试将库克从美联储理事会除名。

欧洲央行行长：6月加息是正确决定，供应冲击仍在扩散。

日本长债集体下跌！外资6月抛售日本债券规模创2023年以来之最。

报道称Anthropic已启动自研AI芯片项目，并与三星电子洽谈采用其2纳米工艺及先进封装技术的潜在制造合作，引发美股半导体大跌，费城半导体指数两日累计重挫12%。

报道称扎克伯格表示Meta AI智能体开发不及预期，Meta收跌5%。

特斯拉Q2交付大超预期创历史最强，股价却盘中重挫8%、创一年最大跌幅。报道：特斯拉设定员工每周AI支出上限为200美元，不包括xAI。

“大空头”Michael Burry：周三在1051.87美元狙空美光科技。

Fable 5解禁即翻车，写一行代码就降智，开发者破防。

OpenAI提议：拿出5%股份，送给美国政府。

市场收报

欧美股市：标普500收平，报7483.24点，本周累计上涨1.76%。道指涨幅1.14%，报52900.07点，突破6月30日所创收盘历史最高位，本周累计涨1.76%。纳指跌幅0.80%，报25832.672点，本周累计涨1.97%。欧洲STOXX 600指数收涨1.41%，报648.35点，突破6月30日所创收盘历史最高位。

A股：上证指数收报4028.90点，跌2.03%。深证成指收报15498.81点，跌3.85%。创业板指收报4017.27点，跌5.71%。

债市：美国10年期基准国债收益率涨0.40个基点，报4.4832%。两年期美债收益率跌3.73个基点，报4.1371%。

商品：WTI 8月原油期货收涨0.16%，报68.69美元/桶。布伦特9月原油期货收涨0.32%，报71.80美元/桶。现货黄金涨2.30%，报4123.21美元/盎司。现货白银涨3.04%，报60.9430美元/盎司。

要闻详情

全球重磅

中国

商务部：中欧于今秋举行贸易投资磋商机制第二次例会。双方重点讨论从三个领域着手，推动贸易向上平衡：一是新兴领域，双方将努力扩大在AI和绿色转型等领域合作；二是潜在领域，双方将深入挖掘服务贸易等领域合作潜力；三是问题领域，双方将通过市场准入磋商，推动彼此关切得到逐步解决。

海外

美国6月非农新增就业5.7万人，仅为市场预期的一半，前值大幅下修，失业率意外降至一年来最低水平。市场对美联储加息的押注明显收缩，加息时点预期从此前的10月推迟至12月。

• 非农“哑火”，华尔街料沃什可再等，“新美联储通讯社”：报告对联储判断几无影响，就业没通胀重要。Timiraos认为，对美联储鹰派来说，报告呈现的就业趋势和失业率下降显示劳动力市场状况良好，更关键的是，报告能否令尚未决定加息的联储官员改变立场，从市场反应看未能改变，市场预期的7月加息概率从报告发布前的三分之一降至五分之一；未来数月，价格数据对利率路径的影响将远超月度就业数据。华尔街人士评论称，报告让沃什获得喘息空间，联储整个夏天都可以按兵不动。

特朗普：沃什“必须做他必须做的事”，继续尝试将库克从美联储理事会除名。特朗普周四表示：“沃什是一个伟大的家伙，他必须做他必须做的事”，即便最高法院裁定其至少目前无权解雇美联储理事丽莎·库克，他仍计划继续尝试“通过打赢官司”将她从美联储理事会除名。白宫经济顾问哈塞特同日公开批评鲍威尔继续留任美国央行，称此举阻碍了特朗普政府任命新的理事人选。

“新美联储通讯社”：沃什称通胀风险下降，但拒绝透露7月是否加息。美联储主席沃什在欧洲央行论坛释放通胀缓和信号，称近期通胀预期下降是其强硬立场奏效的早期证据，但对7月是否加息刻意保持沉默。内部分歧同样暗流涌动——18位官员中9人支持年内加息、8人主张按兵不动。与此同时，白宫公开反对加息并暗指政治干预，沃什则强硬回应：“美联储独立性不会有任何改变。”

欧洲央行行长：6月加息是正确决定，供应冲击仍在扩散。欧洲央行行长拉加德周四表态认为欧洲央行上月决定加息是正确的。目前国际油价大跌，欧元区通胀增速放缓超预期，欧央行内部就是否需要进一步加息意见分裂。拉加德表示，供应冲击仍在向经济其他领域传导，不过尚未出现所谓的“第二轮效应”。

日本长债集体下跌！外资6月抛售日本债券规模创2023年以来之最。外资6月净抛售日本债券达3.12万亿日元，创三年新高；同日十年期国债标售投标倍数降至3.13，现疲软信号。20年期国债收益率一度上行11个基点至3.775%，30年期收益率上行7个基点至4.025%，各期限品种均承受明显抛压。

Anthropic自研AI芯片计划引发美股半导体大跌，费城半导体指数两日累计重挫12%。据报道，Anthropic已启动自研AI芯片项目，并与三星电子洽谈采用其2纳米工艺及先进封装技术的潜在制造合作。该项目尚处早期规划阶段，旨在优化算力成本并降低供应链依赖。费城半导体指数收跌5.44%，闪迪收跌14%、美光收跌5.5%、英特尔收跌5.3%、英伟达收跌1.4%。半导体下跌带动纳斯达克100由涨转跌、盘中跌超2%，美股盘初因疲软的非农就业数据一度走高。

报道称扎克伯格表示Meta AI智能体开发不及预期，Meta收跌5%！据媒体报道，Meta内部全员大会上，首席执行官马克·扎克伯格表示，过去四个月，AI智能体的开发进展并没有像公司预期的那样加速，引发Meta周四收跌4.9%。此前报道称，Meta正在考虑出售部分闲置AI算力。市场担忧Meta巨额资本开支与裁员8000人押注AI的战略，不能取得相应回报。

特斯拉Q2交付大超预期创历史最强，股价盘中却重挫8%、创一年最大跌幅。特斯拉二季度交付48万辆，同比大增25%，创历史最强二季度纪录，远超分析师预期（不足40万辆），但股价随即暴跌8.2%，创近一年最大单日跌幅。分析师表示，买预期卖事实再次演绎，同时指出AI与自动驾驶是特斯拉目前估值的核心变量，汽车交付数据被淡化。

报道：特斯拉设定员工每周AI支出上限为200美元，不包括xAI。据媒体报道，特斯拉将从7月6日起对员工的人工智能支出设定每周200美元的上限。上述限额不包括xAI产品的测试版。特斯拉工程师每周经常消耗价值数千美元的Token。

“大空头”Michael Burry：周三在1051.87美元狙空美光科技。

Fable 5解禁即翻车！写一行代码就降智，开发者破防。消失19天，Fable 5解禁即翻车！写代码频遭强制降智，魔幻双标气疯开发者。面对离谱的过度审查，这位戴着镣铐的「天才程序员」还值得用吗？

• Fable 5全球复活，限时7天，额度砍半。用户需注意两大规则：一是仅限时7天（至7月7日），逾期将退出订阅套餐转为按量付费；二是每周使用额度被砍至50%，且Token消耗极快。此外，回归后的模型安全审查更严，部分正常请求易被误伤拒绝。

OpenAI提议：拿出5%股份，送给美国政府。OpenAI以“股权换政治庇护”？CEO Sam Altman已向特朗普政府提出让渡约5%股权，谈话对象涵盖特朗普本人、商务部长及财政部长。面对监管收紧、模型发布受阻的双重压力，这家估值8520亿美元的AI巨头试图复制“英特尔模式”——让政府成为利益共同体，将最强的监管者变成最大的受益者。

研报精选

AI算力狂欢难掩资本开支“恐高症”：Meta、Anthropic接连传出新动作，市场开始重估AI交易？单独来看，考虑卖AI算力的Meta和自研芯片的Anthropic采取的是不同路径，但放在一起，却共同指向一个变化——AI公司开始思考如何提高已有基础设施的投资回报，而不仅仅是继续扩大资本开支。市场开始认真讨论，如果AI产业开始更加注重资本效率，而非单纯扩大投入，这一轮资本开支超级周期是否会进入新的阶段。

当Meta开始卖算力。这标志着AI基建从“无脑囤积”进入"算账变现"的阶段：AI算力利用率存在天然缺口，训练期间满负荷，训练后利用骤降。Meta率先承认这一周期性浪费，并通过“先囤积、后决策”策略布局，将峰值算力转为商机。

美银：Meta卖算力，意在讲好AI投资回报故事。美银认为，Meta此举有望以每GW年租100亿至150亿美元变现过剩算力，化解1450亿美元资本开支的质疑。但Meta自身仍向Crusoe等外购算力，且自研芯片落后，其转售逻辑与云市场竞争力仍存争议。

芯片股“最大利空”终于来了？Meta会是“第一个缩减资本开支的大厂”吗？Meta计划出售过剩算力，击碎了“算力绝对稀缺”信仰，股价单日暴涨10%，创下年内最佳表现，而芯片等AI硬件则遭遇重挫。这一走势表明投资者认为在当前的估值倍数下，增量收入流和财务纪律比无底线的军备竞赛更具吸引力。

Meta一句“卖算力”砸崩AI硬件！华尔街火速拆解：别慌，这不等于算力过剩，这不是行业拐点。Meta拟出租多余算力，AI硬件链应声重挫，市场担忧算力过剩与资本开支下修。但华尔街多家投行认为这并非行业拐点——Meta容量在云厂大盘中占比有限，对其自身而言，卖算力更多是短期EPS缓冲和收入补充；对CoreWeave等新云厂商而言，则是客户变潜在对手的竞争压力测试。真正方向，仍需待财报季验证。

Meta卖AI算力，是认输还是破局？华尔街观点分裂。悲观派认为，Meta此举暗示其内部AI产品增速不及预期、正淡出前沿竞赛；乐观派则坚称此乃闲置产能变现的理性选择，可改善预计转负的自由现金流并回馈1450亿美元的年度资本开支。Meta潜在入局已冲击CoreWeave等云算力同行。

证券时报：Meta“带崩”科技股？业内人士：算力过剩系误读！7月2日A股科技股大跌，源于Meta对外出售算力被误读为算力过剩。业内人士认为，此举并非AI资本支出终结，而是商业模式从“纯烧钱基建”向“可收费平台资产”演进，算力需求仍处早期增长阶段。短期波动或为布局窗口，科技股有望在7月下旬再创新高。

大跌只是表象，英伟达和Meta从两个方向走进了同一个战场。Meta宣布出售闲置AI算力，英伟达推出收入分成新模式，从"卖GPU"转向"收水费"。两家巨头从产业链两端同时挤压中间层，纯算力转租商CoreWeave、Nebius单日重挫逾12%，美光、闪迪、铠侠哀鸿遍野。AI价值链重新标价，护城河不在产能，在位置。

存储不再闭眼买？大摩：原厂> 模组厂，DRAM > NAND。摩根士丹利最新研报指出，全球NAND市场在2027年仍有约9%的供需缺口；短缺仍在，但市场不再是无差别紧张。DRAM因长协条款更好，需求可见度更高，受光刻机制约供给约束更强，以及潜在HBM4E产能挤压，战术上优于NAND；在NAND内部，原厂因利润韧性和供给控制力更强，优于模组厂。

AI资本开支见顶之时，就是黄金东山再起之日？黄金这轮下跌不能只让“实际利率”背锅。浙商证券指出，过去支撑金价的两大引擎——美元信用和金融属性，如今同时熄火，短期金价仍面临逆风。AI资本开支取代财政刺激，削弱了黄金配置逻辑。7-8月财报季是转机窗口——若存储涨价而开支计划未同步上修，市场将交易“AI见顶”，黄金有望迎来阶段性机会。

海外宏观

霍尔木兹收费势不可挡？欧洲据称已相信付费不可避免、阿曼同欧美分享正式方案。伊美间接磋商因伊朗已故最高领袖葬礼暂歇，卡塔尔称葬礼后尽快安排会谈。据报道，欧洲国家虽接受收费的必然性，但已向伊朗和阿曼施压，要求不得依据船籍对船只实施差别对待；阿曼的方案概括了航运公司支付海峡服务费的计划，参考马六甲的自愿出资模式；美方收到方案后有若干关切，将与阿曼讨论解决。

AI芯片出口火爆，韩国通胀创30个月新高。韩国6月CPI同比飙升3.2%，创近30个月新高，连续两月突破2%央行目标；与此同时，半导体出口暴增71%、单月突破千亿美元历史纪录。AI芯片热潮一手缔造出口奇迹，另一手却借芯片巨头天价奖金引燃工资-通胀螺旋，央行行长已喊话"在为时已晚前"加息，7月16日决议或成政策转折点。

AI产能过剩疑虑引爆芯片股抛售潮，韩国“国民财富”面临重估。市场对AI算力供给过剩的担忧升温，Meta出售算力资源的消息引发全球芯片股集体抛售。电子、SK海力士等韩国半导体巨头股价自6月高点已下跌21%至30%。作为出口“压舱石”，半导体占韩国出口超两成，且两大巨头为Kospi指数前两大权重股。一旦AI周期降温，韩国资本市场与出口利润均将承压。

本土模型+千万机器人！日本祭出"主权AI"大计，2.3万亿美元押未来。日本计划到2040年在18个行业部署约1000万台AI机器人，并推动国产多模态基础模型研发，作为370万亿日元（约2.3万亿美元）增长战略的核心。未来五年最高投入1万亿日元，资金与进展挂钩。

海外公司

SemiAnalysis：谷歌下一代TPU将采用英特尔EMIB-T封装。SemiAnalysis透露，谷歌下一代TPU（Humufish）将弃用台积电CoWoS，改用英特尔EMIB-T封装。EMIB-T通过硅通孔实现垂直供电，不仅去除了昂贵的中介层、大幅降低成本并提高硅片利用率，还能更好地支持下一代HBM。然而，EMIB-T作为新技术，其大规模量产的良率仍是英特尔面临的最大考验。

报道：联发科ASIC拿下谷歌以外“第二大客户”，预计为Meta。联发科云端AI版图加速扩张——谷歌TPU订单已锁定至2029年，Meta有望成为第二大ASIC客户。面对高通高调杀入云端AI市场，联发科选择聚焦定制芯片赛道，以深度绑定策略构筑护城河。业界预计，随着ASIC业务持续落地，联发科营收迈向百亿美元量级或只是时间问题。

VCSEL还是硅光？英伟达光互连核心人才出走ams OSRAM，CPO赛道格局或将生变。AI数据中心光互连争夺战骤然升温——ams OSRAM从英伟达挖走顶级光互连技术高管Ashkan Seyedi，出任光互连业务线副总裁。这一人事震动被业内视为VCSEL技术路线向硅光发起正面挑战的关键信号：当共封装光学（CPO）赛道硅光叙事一统天下之际，VCSEL阵营正悄然积蓄反攻之力。

英伟达要开始分云厂商的钱了。据报道，为打破科技巨头垄断，英伟达为新兴云厂商提供GPU算力回租的财务兜底，解决其融资难题。作为交换，英伟达将抽取这些云厂商的营收分成，直接参与下游算力市场的利润分配，将掌控力延伸至产业链下游。

软银计划在美国推出AI云服务，下一财年开始出租算力。软银本月将成立合资公司SB Neo，计划于下财年进军美国“新云”赛道，向企业出租AI算力。项目目标在2030年前将数据中心容量提升至10GW，OpenAI或成早期客户。此举若成功，年度营业利润有望飙升至3-4万亿日元。

马斯克晒Optimus量产团队合照，承认生产初期“极其缓慢”：这不像造车。马斯克亲赴弗里蒙特工厂与Optimus量产团队合影引爆市场遐想，然而他同时给Optimus“超前量产”的预期降温——“这不像造车，初期将极其缓慢。”万个零部件的协同难题、S曲线爬坡的现实约束，特斯拉Optimus量产存在多重变量。

郭明錤：亚马逊消费电子处理器20年首次转向，放弃外购、自研芯片。AI算力投资致现金流暴跌95%，亚马逊向非AI业务“动刀”：2027年起将终结20年芯片外购史，消费电子处理器全面转向自研。世芯电子独揽后段设计大单成最大赢家。

苹果折叠屏iPhone备货目标上调至1000万部，较此前预期增30%。苹果上调首款折叠屏iPhone备货预期，目标从700万-800万部增至约1000万部。供应链人士透露，因采用全新结构设计，大规模量产或延至年底。尽管铰链工程难题已基本攻克，秋季发布后仅能启动小批量出货，生产良率尚待持续提升。

行业/概念

1、服务消费 | 据上证报报道，近日，国务院批复《体育强国建设"十五五"规划》，锚定体育强国建设目标，完善全民健身公共服务体系，改革完善竞技体育管理体制和运行机制，加强青少年体育工作，推进"三大球"振兴发展。

点评：中银证券认为，服务消费和体育消费利好政策频出，锚定2030年的7万亿元的产业目标，赛事活动在其中将发挥核心杠杆作用。"苏超"火爆已展现出国内赛事的商业价值，2026年国际和国内赛事密集举办，商业机遇凸显。在大型赛事的事件驱动下，叠加AI技术赋能，体育传媒营销、IP衍生相关企业的弹性较高，体育场馆、体育器材等相关企业也有望受益。

2、机器人 | 据上证报报道，7月2日，证监会官网显示，证监会同意宇树科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市的注册申请。2025年度，宇树科技人形机器人出货量已超5500台(纯人形，不含轮式双臂机器人)。宇树科技称，结合第三方发布的2025年全球范围其他行业企业人形机器人出货量数据，公司2025年人形机器人出货量为全球行业第一。

点评：万联证券认为，当前人形机器人产业正处于从技术突破迈向规模化商业化的破晓时刻。供给端，特斯拉、宇树科技、智元机器人稳步推进量产节奏；需求端，人口老龄化与劳动力成本攀升形成长期驱动。同时随着政策与资本合力助推，AI大模型持续为机器人赋能，人形机器人有望形成一个新兴产业，逐渐从B端走向C端，未来市场空间广阔。

3、光刻机（胶） | 据上证报报道，7月2日，光刻机巨头ASML宣布上调全年营收指引，主因AI芯片制造相关的先进光刻设备需求持续增长。台积电、三星等全球领先晶圆代工厂为满足AI加速器需求，正在加速导入高数值孔径EUV光刻机，3nm及以下先进制程的扩产确定性进一步增强。业内认为，ASML的指引上调被视为整个半导体设备产业链景气度的风向标，确认AI资本开支仍在扩张周期。应用材料、泛林半导体等设备龙头的订单数据同样验证了设备端的强劲需求。

点评：华创证券认为，光刻机是半导体设备中最复杂、价值量最高的环节，也是国产化进程中亟待攻克的高地。光刻作为晶圆制造的核心工序，承担电路图形转移的关键使命，单机价值量居半导体设备首位。国产整机与核心子系统加速突破，进入从验证向量产转化的关键阶段，可关注具备核心环节能力的本土厂商。

4、东数西算/算力 | 据中证报报道，据报道，英伟达当地时间7月1日宣布推出全新的AI基础设施合作模式，将通过收入分成（Revenue-sharing）和信用支持（Credit-support）机制，与AI云服务商共同建设大规模、多租户AI工厂，帮助初创企业、模型开发者、企业及科研机构更快获得AI算力，同时为英伟达创造与算力使用量挂钩的持续性收入。根据方案，AI云厂商将部署基于英伟达DSX AI Factory架构的AI工厂，对外提供云计算服务。

点评：这些部署将显著提升算力供给能力，满足日益增长的AI训练与推理需求。通过整合英伟达先进的硬件架构与合作伙伴的基础设施优势，该模式不仅降低了用户获取高性能算力的门槛，还优化了资源分配效率。随着更多云服务商加入这一生态系统，英伟达有望进一步巩固其在AI基础设施领域的主导地位，推动全球AI产业向更高效、更可持续的方向发展，实现技术红利与商业价值的双重释放。A股相关概念股有、等。

5、光伏 | 据中证报报道，工业和信息化部联合国家发展改革委、国家市场监督管理总局发布《硅单晶单位产品能源消耗限额》《晶体硅光伏组件和逆变器能效限定值及能效等级》《硅多晶和锗单位产品能源消耗限额》三项光伏能耗能效强制性国家标准，覆盖多晶硅、硅片、组件、逆变器等光伏产业链关键环节，分等级设定相关产品能耗能效指标，严控各环节高耗能低效产能；针对组件，创新纳入耦合环境应力衰减率评价指标。

点评：三项光伏领域强制性国家标准，围绕硅料、硅片、光伏组件、逆变器全链条划定能耗能效刚性约束，以标准化手段完善光伏产业链绿色管控体系，为新能源产业高质量发展提供制度支撑。

今日要闻前瞻

中国、美国、欧元区、英国、日本6月服务业、综合PMI。

欧洲央行行长拉加德发表讲话。

<全文完>

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然而，宏观"利好"未能覆盖科技板块的深度调整。芯片股连续两日下挫，令纳指独自承压，拖累标普500收盘几乎持平，而道指则因资金轮动流入传统板块而触及历史新高。

华尔街见闻提及，6月非农新增就业仅5.7万人，叠加前两个月数据下修，显著低于市场预期。

互换市场交易员随即下调对美联储未来数月内加息的押注，2年期美债收益率下行4个基点至4.14%，美元指数单日跌幅创两个月最大，美元兑日元跌至161.10。这一组合信号清晰传递出市场对货币政策路径的重新定价。

就业增速放缓与AI基础设施支出的可持续性疑虑叠加，押注动能交易的资金遭遇双向打击——AI芯片股与存储股两日内跌幅均超过18%，动能因子创下2020年11月以来最差两日表现，对冲基金年初至今收益大幅缩水。

6月非农就业新增5.7万人，远低于市场预期，且前两个月数据合计下修。失业率虽降至4.2%，但主要原因是劳动力人口减少，25至34岁劳动参与人数单月骤降70万。

数据公布后，市场对美联储下一步动作的预期明显转向"观望"。

eToro的Bret Kenwell表示，这份报告并非明确的经济衰退信号，但足以令美联储的政策讨论重回"双重使命"框架，而非单纯聚焦通胀压力。UBS首席投资办公室的Andrew Dubinsky则指出：

一个仍在扩张但不再过热的就业市场，允许美联储在评估价格压力时保持耐心。

美联储主席沃什本周早些时候表示通胀风险已有所下降，但重申了将通胀推回2%目标的决心。

Annex财富管理的Brian Jacobsen评价称，就业不过热、通胀预期趋于温和，意味着美联储整个夏天都不必行动。

彭博宏观策略师Edward Harrison则补充指出，市场正逐渐形成一种判断：沃什领导的美联储与鲍威尔时代并无根本差异，若核心通胀仍高于3%，结果可能是长期按兵不动而非加息。

宏观层面的喘息并未惠及科技板块。

周四，美股标普500收盘几乎持平，道指涨1.1%创历史新高，纳指跌0.8%。费城半导体指数连续两日累跌11%，AI芯片股与存储股均遭遇大规模抛售。

高盛数据显示，存储股两日跌幅超18%，为至少12年来最大。

AI芯片股两日跌幅则堪比去年所谓"对等关税"前后的剧烈震荡。

高盛"AI受益股对受冲击股"配对组合两日累跌16%，创有记录以来最差表现。

这场杀跌的直接导火索，是市场对AI基础设施支出合理性的持续质疑。Meta此前关于"过剩算力"的表态进一步加剧了投资者的分歧，令原本已高度拥挤的动能交易头寸承压。

动能因子整体两日跌幅超18%，令对冲基金年初至今收益遭到显著侵蚀，其VIP多头对冲组合年内回报回落至-21%，同期标普500年内仍涨约9%。

值得注意的是，韩国股市随存储芯片股崩跌而大幅下挫，成为这轮全球动能清仓中受波及最深的海外市场之一。

资金从高估值成长股撤出，并未在市场整体层面造成溃败，而是推动了明显的板块轮动。

道指在金融与消费类股带动下上涨1.1%，触及历史新高；医疗保健板块领涨标普500各行业，而科技与能源板块双双收红盘线以下。

从周度来看，标普500与道指均录得周度正回报，掩盖了板块层面的剧烈分化。纳指在周内大幅震荡后小幅收涨。

更值得关注的是本轮动能交易的清仓力度。高盛数据显示，这是2020年11月辉瑞疫苗消息公布以来动能因子最差的两日表现，而当时的市场背景是高成长科技股崩跌、金融与能源股大幅反弹。

历史的相似性令本轮轮动是否预示更深层的结构性转变，成为投资者需要持续追踪的核心问题。

下一个关键时间窗口，将是下周美国通胀数据的公布。若CPI延续降温趋势，将进一步巩固美联储"整个夏天按兵不动"的市场预期。

反之，若通胀再度超预期，则当前因弱就业数据建立起的加息预期降温逻辑将面临考验。美国市场周五因独立日休市，投资者将有一个额外的冷却期消化本周信号。

美元走弱为非美资产提供了支撑。

现货黄金单日上涨2.2%至4120.36美元/盎司，重返4100美元上方。

比特币上涨2.2%至61392美元，过去两日累计涨幅超5%，为今年2月以来最佳两日表现——部分资金流入与韩国股市剧烈震荡后的避险轮动有关。

原油则走势独立于风险资产。WTI原油微跌0.1%至68.48美元/桶，全周继续承压。

霍尔木兹海峡重开后波斯湾原油出口量快速反弹。据彭博数据，7月1日单日流量即达1400万桶——叠加沙特经由延布港、阿联酋经由富查伊拉港的绕行出口，供给侧压力持续积累。

摩根大通大宗商品研究主管Natasha Kaneva表示：

一波原油即将涌入市场，而当前市场恰恰并不需要它。

原油期货曲线的升水结构已扩大至2022年12月以来最大，显示市场对近期供过于求的定价愈发清晰。

美国非农就业报告发布当天，标普500指数收涨0.01点，本周迄今累计上涨1.76%。半导体指数再度遭抛售，芯片股两日累跌11%，令纳指当日跌0.8%。

美股基准股指：

• 标普500指数收涨0.01点，涨幅0.00%，报7483.24点，本周迄今累计上涨1.76%。

• 道琼斯工业平均指数收涨594.83点，涨幅1.14%，报52900.07点，突破6月30日所创收盘历史最高位52319.20点，本周累涨1.76%，周五将休市。

• 纳指收跌207.36点，跌幅0.80%，报25832.672点，本周累涨1.97%。

• 纳斯达克100指数收跌479.92点，跌幅1.61%，连续两个交易日回撤，报29329.213点，本周累涨0.72%，整体冲高回落。

• 罗素2000指数收跌0.55%，报2996.11点，本周累跌0.46%。

• 恐慌指数VIX收跌2.71%，报16.14，本周累跌12.33%，整体持续走低。

美股行业ETF：

• 美股行业ETF涨跌各异，生物科技ETF收涨超2.9%，半导体ETF跌超4.5%

（7月2日 美股各行业板块ETF）

芯片股：

• 费城半导体指数收跌727.058点，跌幅5.45%，连续两天回撤（期间累跌11.38%），报12626.221点，本周累跌4.37%。

• 芯片设计与算力链集体重挫，Marvell 收跌 9.84%、Arm 下跌6.58%、美光下跌 5.49%、AMD跌 4.26%、博通下跌 2.41%，英伟达相对抗跌但仍收跌 1.39%，台积电ADR跌 2.27%。

• 半导体设备股跌幅更深，Teradyne 重挫约 13.6%、科磊下跌约 11.5%。

• 存储厂商闪迪暴跌超14%，自阶段高点已回落约27%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收跌1.77%，结束此前连续四个交易日反弹的趋势，报5912.23点，本周迄今累涨3.18%。

• 热门中概股里，百度收跌约4%，蔚来、小鹏跌超3%，日月光半导体跌2.7%，网易跌1.9%，腾讯跌1.8%，阿里跌1.5%，美团涨1.6%，小米涨2.7%，比亚迪涨3.1%。

其他个股：

• Circle涨4.35%。

欧洲股市创收盘历史新高，拜耳涨8.9%领跑。德国股市涨超2.1%，1月中旬以来再次创收盘历史新高，意大利银行板块、西班牙股指也创历史新高。

泛欧股指：

• 欧洲STOXX 600指数收涨1.41%，报648.35点，突破6月30日所创收盘历史最高位641.73点。

• 欧元区STOXX 50指数收涨1.24%，报6360.47点，时隔一天再创收盘历史新高。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨2.16%，报25580.88点。

• 法国CAC 40指数收涨1.65%，报8474.86点。

• 英国富时100指数收涨1.67%，报10652.87点。

  （7月2日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，德国拜耳收涨8.90%，德国莱茵金属RHM涨6.13%，德意志银行涨5.31%，德国大众汽车涨4.80%，裕信银行涨4.07%表现第五。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，蒂森克虏伯收涨8.86%，Abivax涨8.77%，萨博公司涨8.60%，与拜耳领跑，Prosus跌幅第十四大，阿斯麦表现倒数第九。

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伊朗已故最高领袖阿里·哈梅内伊的葬礼在即，伊美在卡塔尔的间接磋商暂时搁置，但霍尔木兹海峡收费问题已不再停留于谈判桌上的争议。据两家美媒本周四的报道，部分欧洲大国私下已将某种形式的通行费视为既成事实，阿曼亦已向美国及西方盟友递交正式方案。

一家美媒援引知情人士消息称，部分欧洲大国现已私下接受，途经霍尔木兹海峡的船只将不得不向伊朗和阿曼缴纳某种形式的费用，知情者将这一前景描述为“既定之事”。另一美媒援引一名伊朗官员及四名知情的外交官称，伊朗与一位美国的盟友阿曼正推进收费计划，尽管美方公开表态反对。

同在周四，据报道，伊朗方面发出最新警告，要求船只遵循伊朗政府指定的航线穿越霍尔木兹海峡，否则“将面临（伊方）武装力量的即时强硬回应”。

霍尔木兹海峡的战后管理问题已成为美伊和谈中最具爆炸性的核心议题之一。这一水道战前承载全球约五分之一的石油和液化天然气供应，而当前的磋商拉锯，将直接影响全球能源市场的长期稳定预期。

据报道，伊朗谈判代表已于本周三离开与卡塔尔首都多哈，由卡塔尔和巴基斯坦担任斡旋方的伊美间接会谈告一段落。会谈暂歇正逢伊朗为已故最高领袖阿里·哈梅内伊举行葬礼和悼念活动做准备，葬礼将于7月4日周五开始举行。

据新华社援引伊朗公布的计划，7月4日将在德黑兰开始举行公众悼念和送别活动，7月7日将在库姆举行哈梅内伊及其家属遗体送葬仪式。应伊拉克各界人士要求，7月8日将在伊拉克什叶派圣城纳杰夫和卡尔巴拉举行送葬仪式。7月9日，将在伊朗东北部圣城马什哈德举行遗体送葬及安葬仪式。

卡塔尔方面表示，此轮通过斡旋方进行的美伊间接磋商取得了“积极进展”，双方同意在葬礼结束后"尽早安排"下一次会谈。

美国总统特朗普周三表示，谈判代表已取得进展，称"我们相处得非常好"。据报道，参与此次多哈磋商的美方代表包括总统特使威特科夫和特朗普女婿库什纳，此行旨在推进约两周前签署的谅解备忘录，该初步停战协议触发了为期60天的谈判窗口，议题涵盖伊朗核计划及数十亿美元的冻结资金。

葬礼期间并非波澜不惊。伊朗军方警告，美国和以色列不得在葬礼期间发动袭击，与此同时，伊朗军方周四又发出新警告，要求船只遵循德黑兰指定的霍尔木兹航线。

据纽约时报本周四报道，阿曼近期向美国及其他西方盟友分享了一份正式提案，方案概括了航运公司为使用霍尔木兹海峡支付服务费的计划。据悉，该提案以马六甲海峡的管理模式为参照。在马六甲，一个多边基金收取各方自愿的捐款，将这些资金用于支持安全航行。

然而，“自愿”与“强制”收费之间的定性分歧，已成为各方矛盾的焦点。一名熟悉美方立场的人士表示，美国谈判代表已收到阿曼提案，并有若干关切，将与阿曼官员在技术层面讨论解决。该人士及一名地区外交官均表示，提案提到的是自愿费用而非强制通行费。但伊朗官员则明确表示，付款将是强制性的。

阿曼外交大臣巴德尔最近在公开表态时立场模糊。一方面，他拒绝对霍尔木兹海峡的行船征收通行费，称此举违法，另一方面，他又区分了“过境费”与“沿岸国提供服务所收取的费用”，表示保障海峡水域安全、防污及应对突发海事事故"毫无疑问需要花费资金"，并提及马六甲海峡的先例。

伊朗副外长加里巴巴迪则表示，伊朗政府优先寻求与阿曼达成协议，但若阿曼不愿建立联合管理框架，伊朗将独立推进。伊朗外长阿拉格齐此前明确表示，霍尔木兹海峡不会回到战前免费通行的状态。

欧洲的立场转变是本轮报道中最引人注目的信号之一。

彭博周四援引知情人士称，部分海湾阿拉伯国家官员私下持有相同看法，尽管这未必是其政府的正式立场。欧洲国家虽接受费用的必然性，但已向伊朗和阿曼方面施压，要求不得依据船籍对船只实施差别对待，英国、法国等欧洲国家还在推动成立国际海事联盟，协助清除霍尔木兹海峡的水雷，但部署与否将取决于永久和平协议谈判的进展。

美国官方立场则截然不同。美国国务卿鲁比奥上周访问中东期间在巴林明确表示，美国将反对任何将海峡使用货币化的方案，无论名称是“费用、通行费还是捐款”，并要求“回到冲突前的海峡状态”。

巴林政府发表声明称，未接受、甚至未暗示接受任何针对过境船只的收费或通行费，并称“国际船只自由无阻碍过境海峡是国际法问题，而非谈判问题”。沙特外相Prince Faisal bin Farhan表示，霍尔木兹海峡“必须恢复战前现状“。

霍尔木兹海峡的管控问题，折射出此次美伊冲突对中东格局深远且难以逆转的影响。据纽约时报，曾分析阿曼局势的研究人员Anna Jacobs指出，该海峡的未来“对阿曼而言是紧迫的国家安全问题”，阿曼方面“以更长远的视角看待冲突与地区安全，致力于让伊朗留在谈判桌前”。

在实地层面，目前过境霍尔木兹的航运仍处于脆弱的恢复状态。据彭博，自美伊签署临时协议以来，商业航运有所增加，来自沙特等国的石油过境量已回升至战前水平的逾一半，超过每日1000万桶，伊朗自身的原油出口也随封锁解除而有所回升。但据海事行业媒体The Maritime Executive，目前仍有船只在关闭AIS系统的情况下通行，形势随时可能逆转。

上周发生的紧张局势已印证了这一脆弱性：阿曼和国际海事组织划定了一条仅穿越阿曼领海的安全航线，伊朗随即袭击了一艘货船予以回应，国际海事组织因此暂停了疏散海峡内数百艘滞留船只的行动。

国际海事组织秘书长Arsenio Domínguez表示，强制性通行费或任何妨碍国际水道航行自由原则的体系均不符合国际法，但自愿基金方案是可行的，他正与阿曼官员讨论马六甲管理模式，并计划与各成员国探讨不同选项。

美伊谅解备忘录规定，商船在双方60天谈判期内应免费安全通行，并要求伊朗和阿曼就此后的海峡安排展开对话。

但伊朗的一名高级顾问Mehdi Mohammadi表示，对伊朗政府而言，费用名称并不重要——“无论你称之为通行费、安全服务费还是海上通行费”，“世界上没有任何地方的服务是免费的”。

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据路透社报道，扎克伯格向员工直言公司AI推进节奏低于预期，言辞精准击中了市场最脆弱的预期支点：Meta今年资本开支指引高达1250亿至1450亿美元，较去年近乎翻倍，而变现路径的可靠性本就是市场最大的疑虑所在。

这一表态恰好落在两条重磅消息交汇的节点。就在前一天，媒体报道Meta内部正推进对外出售富余AI算力的计划，推动股价单日大涨8.8%。但扎克伯格的本次表态令前一日涨幅大幅回吐，两条消息叠加，市场对Meta整体AI变现路径的信心出现动摇。

往回推算四个月，正是今年3月前后——Meta宣布裁员约8000人（约占员工总数10%），同时将约7000名员工转岗至AI相关业务，将资源集中押注AI智能体的起点。

在今年4月的上一次全员大会上，扎克伯格曾向员工解释裁员逻辑：公司有两大成本中心——算力基础设施和人，"如果我们在一个领域投入更多，就意味着能分配给另一个领域的资本减少"。裁员的隐含承诺是以人力成本换取AI智能体开发的加速。

四个月后，CEO亲口告诉员工，加速没有发生。为这场付出了8000个岗位代价的重组打上了一个阶段性的问号。

Meta今年资本开支指引上限为1450亿美元，在大型科技公司超过7000亿美元AI基础设施总支出中占据相当比重。

市场对这笔天文数字投入的容忍，建立在一个前提之上：AI智能体——包括商业代理、Meta AI助手等——将成为回收投资的核心引擎。

这一担忧此前已有迹象。瑞银在近期报告中指出，出售云算力"在理论上比等待Meta Business Agents和Meta AI聊天机器人规模化更快产生近期收入"。

言辞透露市场已在顾虑智能体变现节奏过慢。去年Meta营收增长30%，势头仍在加快，但大量自由现金流持续流入数据中心建设，使得回报周期的不确定性始终悬而未决。

此前报道Meta内部正推进代号"Meta Compute"的云业务计划，拟对外出售富余AI算力并开放模型API，当天股价大涨8.8%。

市场乐观解读是，巨额资本开支终于出现了直接变现的通道。悲观解读是，对外出售算力，意味Meta大模型落地不及预期、内部变现渠道不足。D.A. Davidson分析师Gil Luria甚至直言，Meta可能正在"放弃前沿AI"。

扎克伯格次日的表态，相当于为悲观版解读提供了来自最高层的佐证。两条消息叠加，市场担忧：Meta的AI变现路径——无论依托智能体还是模型——均出现不确定性，卖算力更像退守而非进攻。

这句话并非在真空中说出。今年以来，Meta围绕AI转型的内部摩擦持续浮出水面。被并入规模约6500人的Applied AI部门的工程师，因从事为AI智能体生成训练数据的工作，私下将该部门称为"劳改营"；公司在员工电脑上部署追踪操作行为的软件用于训练智能体，引发大量内部批评。

扎克伯格在此次全员大会上也承认，公司此次组织架构调整"并没有达到他们希望看到的那种干净利落的效果"。

模型端同样承压。一年多前，扎克伯格斥资约140亿美元引入Scale AI及其创始人Alexandr Wang，由后者主导大语言模型研发。

今年4月推出的首款模型表现不及预期，一改此前Llama系列的开源传统，仅向少数合作伙伴封闭测试，面向开发者的API多次推迟。这一系列事件构成了"智能体不及预期"的完整背景。

对于投资者而言，目前需要关注7月底二季度财报中，管理层将如何向投资者描述智能体进展与路线图；对外出售算力业务是否正式官宣、是否能被高价抢购证明算力依然稀缺。

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据The Information报道，Anthropic PBC正与三星电子洽谈合作，希望由后者担任其定制人工智能（AI）芯片的制造合作伙伴。Anthropic的芯片计划仍处于早期阶段，公司尚未确定这款处理器的具体用途、性能目标，以及将如何集成到服务器中。

Anthropic向The Information表示，亚马逊的Trainium芯片、谷歌的TPU（张量处理器）以及英伟达的GPU，未来仍将是公司计算战略的核心组成部分。

消息公布后，半导体公司股价集体下跌。费城半导体指数收跌5.44%。闪迪收跌14%、美光收跌5.5%、英特尔收跌5.3%、英伟达收跌1.4%。半导体下跌带动纳斯达克100收跌1.6%，美股盘初因疲软的非农就业数据一度走高。

欧洲芯片股同样普遍承压：ASML收跌3.9%、ASM International收跌5.6%、BE Semiconductor Industries收跌7%、Aixtron收跌9.9%、Nokia收跌5.3%。

随着AI服务需求激增，各大AI公司正寻求实现芯片供应多元化，以满足不断增长的算力需求。上个月，OpenAI发布了与Broadcom合作开发的首款定制AI芯片。这家生成式AI公司希望通过定制运行模型所需的关键硬件，提高整体计算效率。

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