2月2日，A股午后延续跌势，三大股指跌超2%，沪指险守400点，科创50指数跌3%，白酒再度反弹，电工电网、银行等板块活跃，有色金属大跌，金银股大面积跌停，油气、煤炭、化工等资源股全线下挫，算力硬件股调整，存储器、先进封装等方向领跌。

港股低开低走，恒指跌超2%，恒科指大跌4%，科网股集体调整，有色金属、半导体等板块领跌。债市方面，国债期货多数下跌，30年期国债期货合约逆势走高。商品方面，国内商品期货大面积下跌，沪银、广期所铂金、钯金跌停，沪金一度跌停。

A股：截至收盘，沪指跌2.48%，深成指跌2.69%，创业板指跌2.46%。

盘面上，个股呈现普跌态势，全市场超4600只个股下跌，其中100只个股跌停。沪深京三市近4700股飘绿，今日成交2.61万亿。板块方面，黄金、有色金属板块再现跌停潮，油气、煤炭、钢铁、化工等资源股全线下挫。特高压概念股走强，白酒股逆势上涨。

具体来看，电网设备板块逆势走强，通光线缆、双杰电气等多股涨停。白酒股延续涨势，皇台酒业3连板，金徽酒3天2板。下跌方面，源股集体调整，贵金属、油气方向领跌，中金黄金、准油股份等多股跌停；半导体芯片股下挫，兆易创新、闻泰科技等跌停；华虹公司、北京君正等跌超10%。

港股：截至收盘，恒指跌2.23%，恒科指跌3.36%。

盘面上，黄金股领跌，芯片、新能源车等板块跌幅居前，华虹半导体跌逾11%，小鹏汽车、比亚迪股份跌逾6%，零跑汽车、紫金矿业、中国神华、中国电信跌逾5%，中芯国际、中国海洋石油跌逾4%。

债市：国债期货多数下跌，截至收盘，30年期主力合约涨0.18%，10年期主力合约跌0.03%，5年期主力合约跌0.02%，2年期主力合约持平。

商品：国内商品期货大面积下跌，贵金属、有色、原油期货全线下挫，沪银、钯、铂、沪铜、沪镍、原油等多个品种主力合约跌停。截至收盘，碳酸锂主力合约跌14%，沪锡跌11%，白银跌17%，钯跌16%，沪铜跌9%，沪镍跌11%，沪铝跌9%，燃油跌7%，铂跌16%，原油跌7%。上涨品种方面，烧碱涨2%。

有色金属全线跌停

今天，A股和港股的有色金属板块再度上演跌停潮。

A股：招金黄金、盛达资源、四川黄金跌停。铜陵有色、宏达股份、白银有色、中金岭南跌停。

港股：山东黄金、赤峰黄金均跌12%。

消息面上，今天下午，现货黄金一度逼近4400美元/盎司，为1月9日以来首次。现货白银一度跌破72美元/盎司，日内跌超12%。

分析人士普遍认为，本轮调整的直接背景，是上周五市场出现的“急刹车式”反转。此前，投资者围绕美联储未来降息的乐观预期不断加码贵金属多头仓位，但这一共识在关键时点遭遇冲击。

随着特朗普宣布拟提名前美联储理事沃什接替现任主席，市场迅速重新评估未来货币政策路径，对利率与流动性环境的预期出现明显分歧。

华泰证券指出，极致拥挤的仓位才是脆弱性的元凶。在上周三（1月28日）之前，全球做多最拥挤的品种是有色（尤其白银），多空最拥挤的品种是美元，且都已经到了历史极端水平。随着各国杠杆资金被迫清仓+CTA策略翻空，贵金属本轮下跌从上周四美盘开始加速演绎，最终演绎为多段急跌行情。

据华尔街见闻文章提及，花旗研究在1月30日的最新大宗商品研报中警告，黄金估值已达极端区域，全球黄金支出占GDP比例飙升至0.7%，为55年来最高。若黄金配置比例回归0.35%-0.4%的历史常态，金价将面临“腰斩”风险。

该行全球大宗商品主管Maximilian Layton认为，虽然短期内金价仍有冲高可能，但其估值已达到“极端水平”。随着2026年下半年避险情绪的集体消退（俄乌冲突有望达成协议、美国经济上行及美联储独立性确认），支撑金价的“支柱”可能面临结构性坍塌。

贵金属市场的抛售情绪显著扩散至其他品种。国内期货市场普跌，有超过10个期货品种主力合约封住或触及跌停，涉及黄金、白银、铂、钯、铜、铝、镍、原油、碳酸锂等。

贵金属方面，白银、铂、钯期货主力合约早早封住跌停，沪银期货跌幅17%，铂、钯期货跌幅16%；沪金午后触及跌停，跌幅16%。

工业金属方面，沪锡期货跌停，跌幅11%。铜、铝、镍、铸造铝合金期货午后跌幅扩大并触及跌停，沪镍期货跌幅11%，铜、铝期货跌幅9%，铸造铝合金期货跌幅7%。此外，新能源金属碳酸锂期货盘中触及跌停，跌幅14%。

能化品方面，原油期货跌停，跌幅7%。燃油、低硫燃料油、丁二烯橡胶、纯苯、苯乙烯期货主力合约均跌超5%。

近期，全球各交易所均大幅调整白银等期货品种的保证金水平，释放强烈的风险管控信号。

芝加哥商品交易所（CME）宣布上调COMEX黄金和白银期货的交易保证金要求，相关调整本周一收盘后生效。根据声明，对于非高风险账户，黄金期货的保证金将从当前合约价值的6%提高至8%，高风险账户的保证金则从6.6%上调至8.8%。

白银方面，非高风险账户的保证金将从11%升至15%，高风险账户将从12.1%提高至16.5%。铂金和钯金期货的保证金也将相应上调。

上海期货交易所也发布通知，自2026年2月3日（星期二）收盘结算时起，白银期货AG2605、AG2606、AG2607、AG2608、AG2609、AG2610、AG2611、AG2612、AG2701合约的涨跌停板幅度调整为17%，套保持仓交易保证金比例调整为18%，一般持仓交易保证金比例调整为19%。

在有色金属大跌的影响下，A股的煤炭、钢铁、化工等资源股也大幅下挫。

大有能源、陕西黑猫、宝泰隆跌停。云煤能源、山西焦煤、美锦能源跌幅居前。

柳钢股份、中信特钢等跌停，华菱钢铁、方大特钢、鞍钢股份等纷纷杀跌。

存储芯片半导体重挫

算力硬件股大跌，其中存储芯片概念方向全线重挫，兆易创新、开普云等多股跌停，华虹公司跌超12%，江波龙、利扬芯片等跌幅超10%。

外围市场方面，韩国股市大跌5%，半导体、AI产业链成为主要下跌板块，三星电子跌幅接超6%，SK海力士跌超8%。

据媒体报道，三星、SK海力士与美光三大原厂已纷纷收紧订单审核，对客户进行更严格的尽职调查——包括核实终端用户身份、确认实际需求数量，甚至质疑订单真实性，以应对因部分客户超额下单或囤货而可能引发的后续市场波动。

华尔街见闻文章提及，黄仁勋周日澄清，公司此前提出的对OpenAI高达1000亿美元的投资计划"从来不是承诺"，将逐轮评估投资决策。媒体此前报道，这项投资计划已陷入停滞。英伟达内部对交易条款产生疑虑，黄仁勋私下强调该协议不具约束力，并批评OpenAI在商业上缺乏纪律性，同时对其面临的竞争压力表示担忧。

Allspring Global Investments投资组合经理Gary Tan表示："黄仁勋的评论可能对短期情绪产生影响，尤其是对那些强劲上涨的AI相关股票。这些言论主要充当了获利回吐的催化剂，我们看到市场上一些拥挤交易正在平仓。"

白酒、电工电网逆势反弹

白酒板块今天再度反弹，皇台酒业、金徽酒涨停。

天风证券指出，本轮白酒板块已经调整约5年，行业估值和机构仓位现处于历史低位。目前市场对白酒板块整体较为悲观，后续行业基本面回暖还需要外部宏观需求的复苏配合。当前股市背景下，股价有可能领先于基本面见底。

中信证券称，白酒行业即将迎来春节旺季营销活动。行业或在新改革和新方向下重新聚焦市场培育和消费者教育，促进开瓶动销并为经销商减负。

电网设备板块逆市拉升，保变电气、汉缆股份10%涨停，特变电工涨超4%，安靠智电、中国西电、通光线缆、金盘科技等涨幅居前。

据人民日报称，全球AI算力建设进入爆发期，高功率、高稳定的供电成为算力集群的“生命线”，电力设备变压器正升级为算力基础设施的核心。在我国广东、江苏等地调研发现，大量变压器工厂已经处于满产的状态，其中部分面向数据中心的业务订单都排到了2027年。

国家电网近日宣布，“十五五”期间，公司固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”时期投资增长40%，投资额创历史新高。

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市场波动的直接导火索是贵金属的剧烈波动和科技股估值担忧。英伟达首席执行官黄仁勋表示，该公司对OpenAI提议的1000亿美元投资"从未是承诺"，这一表态加剧了市场对AI投资热潮可持续性的质疑。与此同时，特朗普上周五提名沃什为下任美联储主席，引发投资者重新评估货币政策预期。

黄金周一现货黄金跌破4550美元/盎司，为1月16日以来首次，较日高回落超330美元。现货白银失守74美元/盎司，日内跌幅13.01%。亚洲股市录得自4月初以来最严重的两日跌幅，欧股和美股期货显示进一步下跌。

AT Global Markets首席市场分析师Nick Twidale表示："金属市场的巨大波动是真正的催化剂。当我们看到这种历史性波动时，投资者信心不仅对黄金，而且对整个市场都大幅下降。"

• 标普500指数期货日内跌幅扩大至1%。纳斯达克100指数期货下跌超过1%。
• 欧股开盘集体下挫，欧洲斯托克50指数下跌0.88%，德国DAX指数下跌0.57%，英国富时100指数下跌0.72%。欧股原油股走低，BP股价下跌2.6%，壳牌下跌2.2%。

• 日经225指数收跌1.3%，报52655.18点。日本东证指数收跌0.8%，报3536.13点。

• 韩国首尔综指收跌5.26%，报4949.67点。

• 澳大利亚S&P/ASX 200指数下跌1%。
• 越南股指VN指数日内跌幅扩大至1%。
• 印尼基准股指大跌5%。
• 南非股市指数下跌6.1%，为2020年3月以来的最大跌幅。
• 印度卢比兑美元日内涨幅扩大至0.5%，领涨亚洲货币。
• 美国10年期国债收益率变化不大，为4.23%。
• 现货黄金失守4580美元/盎司，日内跌幅6.27%。纽约期金回落至4600美元/盎司下方，日内跌3.07%。
• 现货白银失守74美元/盎司，日内跌幅13.01%。
• WTI原油日内跌幅扩大至5%。
• 比特币一度跌破75000美元。

科技股估值担忧引发抛售潮

科技股在AI投资前景不确定性加剧的背景下遭遇重创。MSCI亚洲科技指数创下自11月以来最大跌幅，韩国Kospi指数作为AI板块风向标暴跌4%，纳斯达克100指数期货下跌超过1%。

英伟达的表态成为科技股抛售的导火索。英伟达对OpenAI高达1000亿美元的投资计划已"停滞"，部分原因是内部对ChatGPT开发商未来竞争地位的担忧。黄仁勋在周末表示，公司仍计划对OpenAI进行"大量投资"，但当被问及投资额是否会超过1000亿美元时回应称：

"不，不，完全不是那样。"

Allspring Global Investments投资组合经理Gary Tan表示："黄仁勋的评论可能对短期情绪产生影响，尤其是对那些强劲上涨的AI相关股票。这些言论主要充当了获利回吐的催化剂，我们看到市场上一些拥挤交易正在平仓。"

英伟达去年9月曾高调宣布对OpenAI的投资计划，当日股价上涨4%。但该公司11月的财报文件显示，这一1000亿美元的数字并非铁板钉钉的承诺，公司披露"无法保证我们将就OpenAI机会或其他潜在投资签订最终协议"。

贵金属历史性暴跌震撼市场

周一的市场动荡集中体现在贵金属的剧烈波动上。现货黄金失守4580美元/盎司，日内跌幅6.27%，较1月触及的近5600美元高点大幅回落。纽约期金回落至4600美元/盎司下方，日内跌3.07%。

白银单日跌幅达12%，加上周五26%的创纪录跌幅，两个交易日累计跌幅超过三分之一。

过去一年，贵金属价格飙升至令资深交易员震惊的历史高位。涨势在1月急剧加速，投资者涌入黄金和白银市场，押注地缘政治动荡、货币贬值和美联储独立性受威胁。来自中国投机者的大量买盘为这轮涨势增添了泡沫成分。

彭博策略师Garfield Reynolds表示，抛售正在加速，亚洲交易员似乎急于抛售资产，以预期伦敦交易时段金属和股票的新一轮下跌。从黄金到韩国Kospi指数、WTI原油和纳斯达克100期货，一系列资产的连环下跌正在形成自我强化的趋势。

原油价格也暴跌6.3%，但市场注意力主要集中在黄金和白银上。MSCI全球指数下跌0.4%，亚洲基准指数下跌2%。

美联储人事变动增添政策不确定性

特朗普周五提名沃什为下任美联储主席，这一人事变动令市场对货币政策走向的辩论骤然转向。沃什是一位经济学家，以对央行的激烈批评和货币政策观点而闻名，若获参议院确认，这位前美联储理事将在5月接替鲍威尔。

市场焦点已从短期利率迅速转向美联储6.6万亿美元的资产负债表及其在市场中的根本角色。55岁的沃什在2025年通过公开主张降息与特朗普保持一致，这与他长期以来作为通胀鹰派的声誉相悖。特朗普周五表示，他没有要求沃什承诺降息。

Indosuez亚洲首席策略师Francis Tan表示：

"投资者担心'更长时间维持高利率'。然而，市场的困惑在于，特朗普是否会通过沃什施加压力，向市场释放更多鸽派信号。这导致各资产类别和地区的波动性加剧。"

比特币一度跌破75000美元，美元指数维持周五的涨幅，风险情绪全面恶化。在政治层面，美国政府周六陷入部分关门状态，等待众议院批准特朗普在明尼阿波利斯边境巡逻人员杀害美国公民引发全国抗议后与民主党达成的拨款协议。

Global X Management投资策略师Billy Leung表示：

"市场情绪已转为防御性，但这主要是风险削减，而非恐慌。整体情绪疲弱。"

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2月2日，国信证券在最新研报中称，本轮行情与2013年有本质区别。2013年是金价暴跌后的“抄底”行为，导致后续需求严重透支；而本轮（2026年）需求建立在金价连创新高的背景下，驱动力已从单纯的投机转向“资产配置”和“产品叙事”。

近日，金价出现剧烈波动，从2026年开年至1月29日，COMEX期金涨幅达12.28%，但1月30日单日跌幅高达8.35%。

国信证券以2013年"抢金潮"为镜鉴分析认为，本轮金价波动与彼时存在周期共性——金价在持续数年上行后回调，强化了居民对黄金长期保值增值的认同感，下跌初期预计同样会出现较为集中的消费热度。

但结构性差异更为显著。国信证券指出，本轮购金热潮核心驱动力并非短期抄底获利，而是对资产配置优化、财富保值和传承的追求，属于更长期的行为。

从消费属性看，市场韧性建立在产品工艺、品牌叙事和消费场景多元化之上。去年以来以老铺黄金为代表的多家企业一口价产品实现高双位数到三位数的同店增长，为此提供了佐证。

2013年"抢金潮"：刺激效应延续数月

国信证券将2013年4月的"抢金潮"定义为：金价经历长达十余年牛市后快速下跌背景下，国内发生的相对集中、大规模购买黄金产品的现象。

2002年10月上海黄金交易所正式运行后，中国黄金市场迎来十余年牛市。至2012年10月30日，沪金AU9999收盘价344.29元/克，区间涨幅312.22%。2012年11月开始金价震荡走弱，2013年4月15日、16日沪金分别录得单日7.03%、5.22%的较大跌幅。

这轮跌幅短期内刺激了居民购买热情。据国家统计局数据，2013年4月金银珠宝类社零同比增速72.16%，较3月的26.3%显著提升。增长至少延续了数月，并非市场担心的转瞬即逝。2013年全年金银珠宝社零增速25.8%，较2012年16%的增长加速9.8个百分点。

全年黄金消费量达到1176.4吨，增长41.4%，中国首次超越印度成为全球最大黄金消费国。据中国香港特区政府统计，2013年内地从香港的黄金进、出口量分别为1108吨、474吨，均创历史新高。

企业业绩显著拉升但透支效应随后显现

"抢金潮"显著拉高了相关公司年度业绩。

研报指出，六福集团2013年4月至2014年3月财年收入192.15亿港元，同比增长43.3%，归母净利润18.65亿港元，同比增长50%，创下历史新高。

公司在财报中表示，"2013年4月及6月金价急速下跌引发抢金潮，带来黄金产品需求飙升。金价持续处于较低水平，抢金潮之后黄金销量亦能维持不错升幅数月之久"。

周大福同期财年收入774.07亿港元，同比增长34.8%，归母净利润72.72亿港元，同比增长32.1%。

但后续持续的金价走弱导致需求透支。2013-2015年沪金AU9999分别同比下跌29%、上涨1.19%、下跌7.3%。在未有如期的金价反弹情况下，"抢金潮"一定程度透支了消费需求。

2014年金银珠宝社零同比仅增长0.4%，增速是过去十年最低值，其中3-7月出现负增长。不过进入2015年后消费实现复苏，当年金银珠宝社零同比增长11.1%。

本轮周期的共性与差异

国信证券指出，2026年本轮金价波动与2013年存在两大共性：

一是金价下跌前同样实现了持续数年上行，强化了居民对黄金产品长期保值增值的认同感；

二是如果金价出现持续性盘整走弱，预计以投资偏好为重的消费需求下滑，影响行业增速。

不过，国信证券认为，目前金价仅是短期数日调整，后续需进一步观察。

但结构性差异更为关键。从投资性需求看，触发逻辑不同。本轮购金热潮实际上在金价连创新高背景下已经逐步发生。

以投资金业务占比较高的菜百股份为例，2024年、2025年前三季度营收分别同比增长22.24%、33.41%，其中贵金属投资业务增速更快。2025年全年预计实现归母净利润10.6-12.3亿元，同比增长47.43%-71.07%。

据世界黄金协会数据，2025年四季度国内金条金币需求量环比增长61%，同比增长42%。2025年全年累计购入432吨金条，同比增长28%，创年度新高。

国信证券认为，这反映了消费者核心驱动力是资产配置优化、财富保值和传承的长期追求，而非短期抄底获利。

产品力驱动构建新增长逻辑

据研报，本轮周期的另一大结构性变化在于，消费者开始为“工艺”和“文化”买单，而非仅仅关注黄金的重量和金价波动。

从消费性需求看，市场韧性主要建立在产品工艺、品牌叙事和消费场景多元化之上。以差异化品牌或产品定位布局并建立品牌心智的企业，在高金价背景下取得了较高增长。

老铺黄金凭借高端东方古法黄金定位和精湛工艺，2025上半年实现营收123.54亿元，同比增长251%，归母净利润22.68亿元，同比增长286%。

潮宏基凭借年轻时尚的产品设计和非遗工艺，2025年全年预计实现归母净利润4.36-5.33亿元，同比增长125%-175%。

同时，一口价黄金产品本身工费和品牌溢价率较高，但增长较快。六福集团2025年10-12月定价黄金产品同店销售在高基数情况下增长32%，其中金镶钻系列增长达66%。这侧面反映了消费者愿意为产品设计或文化认同买单。

国信证券认为，短期金价波动对黄金消费性需求造成的影响相对较小。金价高位回调反而可能进一步刺激观望需求释放。

典型案例是2025年10月20日开始的金价回调至12月底低位横盘，而四季度金饰需求反而展现韧性，总额达778亿元，同比增长19%。周大福2025年10-12月中国内地定价首饰零售值同比增长59.6%，较7-9月加速35.4个百分点。

国信证券称，行业增长内核已从渠道扩张转变为产品驱动。高工艺附加值的产品能够有效抵消金价波动对消费意愿的冲击，产生独立于金价的“α收益”。

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这场新一轮抛售发生在印尼监管层密集出台改革措施之际。上周MSCI警告可能将印尼市场降级至前沿市场后，印尼股市遭遇"黑色一周"，两日暴跌16%，市值蒸发超800亿美元，交易所CEO Iman Rachman为此引咎辞职。

监管机构随即宣布一系列改革，包括指示主权财富基金Danantara指导旗下资产管理公司买入股票，并计划将最低自由流通股比例翻倍至15%。

而周一的下跌则追随亚洲市场的避险情绪，金属价格暴跌，美元走强，此前特朗普提名新的美联储主席人选。大宗商品的持续疲软可能迫使监管机构调整改革策略，更加注重短期稳定性。

野村证券成为最新下调印尼股票评级的券商，理由是额外风险，此前高盛上周已下调评级。尽管上周五改革措施一度提振市场反弹，但市场仍不确定这些举措能否满足MSCI的要求。

商品价格重挫加剧市场压力

周一的抛售令印尼监管层的救市努力复杂化。雅加达综合指数一度大跌6%，矿业和能源类股票成为最大拖累。印尼作为重要的大宗商品出口国，其股市对商品价格高度敏感。

Allspring Global Investments基金经理Gary Tan表示，大宗商品的持续抛售可能迫使监管机构“更加防御性地重新制定改革方案，更加强调近期稳定性和缓冲措施”。他警告称，这可能减缓改革势头，并使旨在改善印尼长期可投资性的变革努力复杂化。

监管改革获机构认可但前景存疑

尽管面临新的抛售压力，部分机构对印尼近日推出的改革措施持正面态度。花旗集团策略师Ferry Wong在2月2日的报告中表示，新任命的监管负责人“在交易、清算、结算和托管等MSCI强调的关键领域拥有实践经验，应该能够迅速推进执行"。花旗认为协调一致的政策响应"可靠且及时，降低了MSCI采取更严厉后续行动的风险”。

PT Mandiri Sekuritas首席执行官Oki Ramadhana表示：“我百分之百确信，随着透明度措施的实施，我们的市场未来会更好。这需要时间，但我们已经看到政府和Danantara的承诺，以鼓励基于供需的更好股价发现机制。”

印尼股票分析师协会主席David Sutyanto认为，周日公告中的“大胆之处”是Danantara将充当市场减震器，这可能提振市场情绪。

估值折价难掩结构性担忧

摩根士丹利分析师包括Derrick Y Kam在1月30日的报告中指出，MSCI印尼指数目前相对历史水平便宜，12个月远期市盈率为11.3倍，较新兴市场折价20%。但他们警告称，“鉴于美元计价盈利增长放缓和ROE侵蚀的趋势，我们认为估值可能在一段时间内保持低迷”。

野村策略师Chetan Seth将印尼股票评级从增持下调至中性，理由是可投资性风险和被动基金的资金外流。他表示："MSCI关于可能降级至前沿市场地位的警告让我们和市场感到意外。"野村此前的积极立场基于相对估值吸引、经济和企业盈利预期企稳，以及长期表现不佳后的低市场预期。

高盛等机构的降级与宏观政策的不确定性，令外资对印尼市场持谨慎观望态度。尽管监管层推出改革直接针对MSCI的核心关切，但能否在短期内扭转市场信心，仍有待观察。

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今日白酒板块继续大涨，中证白酒指数上涨1.94%，五粮液涨超2%，茅台涨1.6%。1月29日，白酒板块史诗级大涨，中证白酒指数单日暴涨9.8%，贵州茅台涨8.61%，18只白酒个股涨停，板块主力资金净流入超60亿元。

1月30日，飞天茅台原箱批价升至1710元，较1月26日累计上涨55元，散瓶批价达1570元。多地终端零售价回升至1700-1800元，i茅台1499元平价酒持续售罄。

五十年年份酒原箱单日涨1000元至25500元，丙午马年生肖酒单日涨250元至2950元，稀缺性溢价显著释放。

中信建投认为，此轮上涨的核心驱动力在于茅台动销及批价的超预期表现，叠加资本市场对茅台价格市场化改革的认可，以及地产政策松绑、PPI转正预期等宏观因素共振。市场对白酒板块的悲观预期正在发生边际变化。

茅台批价的超预期上涨成为本轮行情的导火索。元旦至今，茅台动销实现同比正增长，部分渠道反馈双位数增长。1月回款及发货进度预计达25%-30%，略快于去年同期。

春节旺季临近，需求集中释放，短期呈现供不应求状态。1-2月经销商配额基本售罄，年份酒、生肖酒等高端产品稀缺性溢价明显。

茅台批价从年初低点1600元快速上涨。1月29日，普飞批价日内大幅上涨100元，从1600元升至1700元。1月30日继续走高，飞天原箱、散瓶批价分别至1710元、1570元。五十年年份酒原箱价格单日上涨1000元，马年生肖酒单日涨250元。

据天风证券分析，i茅台拓展新消费群体可能是批价上涨的核心原因。i茅台上线后，广大普通消费者能够购买到平价正品飞天茅台，释放了需求潜力。

茅台推动市场化改革，取消非标酒搭售政策，经销商无需再被迫采购价格倒挂的产品，资金压力大幅缓解。

市场此前担心春节前批价上涨只是短期现象，节后仍会回落。但天风证券认为，由于2026年茅台整体供应量可能不会大幅增加，若茅台春节前出货量大，后续淡季供给减少，压力减轻，批价可能超市场预期。

中信建投指出，白酒板块此轮大涨是多方面因素共振的结果。除茅台批价回暖外，宏观环境的边际改善同样重要。

地产政策出现松绑信号。房企不再被要求每月上报"三道红线"指标，政策基调由紧向松转变。一二线城市成交翘尾信号显现，地产底部改善预期升温。高端白酒消费与地产周期高度相关，地产预期改善对白酒需求形成支撑。

PPI转正预期逐步形成。有色、化工、油气等工业原料价格回升，金银等贵金属普遍上涨，带动PPI转正预期。高端白酒价格与PPI强相关，工业品价格向消费端的传导效应开始显现。

茅台价格市场化改革获得资本市场高度认可。从改革核心来看，核心在于拿回白酒产品的定价权，打破过往渠道与价格体系的桎梏，同时构建更具活力的渠道激励机制。

市场风格切换也带来资金轮动。在牛市背景下，估值处于历史低位的白酒板块开始获得资金关注。1月29日，茅台融资净买入超28亿元，板块主力资金净流入超60亿元。

茅台稳则行业整体受益。此前由于茅台批价下行，市场担心其他白酒批价不得不跟随下行。目前来看，茅台供需可能比想象中更快达到平衡点，行业价格整体下行的风险降低。

本轮白酒板块已经调整约5年，行业目前的估值和机构仓位已经处于历史低位。截至2025年末，共有1048只基金重仓贵州茅台，持仓市值约1182.03亿元，但茅台已是基金前十大重仓股中唯一的消费股。

据天风证券观点，白酒板块估值处于历史偏低水平，具备较强底部配置价值。尽管目前市场对白酒整体悲观，后续行业基本面回暖还需宏观需求复苏配合，但在牛市背景下，股价有可能领先于基本面见底。

从不同公司类型看，高端及稳健龙头酒企凭借强品牌力和刚性需求，将率先受益于商务、礼品消费复苏，业绩确定性高。这类企业不仅能获得估值修复带来的收益，其稳定经营还能提供3%以上的股息率。

次高端及区域弹性酒企凭借深厚的市场根基和精细化运营，在宴席等大众需求复苏中有望实现份额提升。部分蓄力型酒企通过招商优化、产品创新拓展市场，若阶段性招商调整见效、动销超预期，可能收获超额回报。

白酒行业基本面仍在最后的出清阶段，但拐点信号正在显现。中信建投认为，从行业发展阶段看，预计2026年行业见底，渠道库存压力减少，禁酒令最困难时候已过去。

茅台批价企稳回升是积极信号。由于宏观经济需求承压和禁酒令带来疤痕效应，今年春节档白酒消费量压力仍较大，但行业的边际变化主要在于茅台批价的超预期上涨。

中信建投认为，目前白酒板块估值处于历史低位，具备较强底部配置价值， 同时关注消费政策催化，看好春节前后白酒板块或迎十年大底投资机会。

风险因素仍需关注。宏观经济修复不及预期、终端动销不及预期、行业竞争加剧等因素可能影响板块表现。但从当前估值水平、政策环境和行业出清进度来看，白酒板块的风险收益比正在改善。

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据新华社报道，日本首相高市早苗1月19日在记者会上表示，将于2月8日举行众议院选举，本届日本国会众议院议员的任期原定于2028年10月届满。分析认为，高市早苗寻求将个人支持率转化为对其扩张性财政政策的背书，这可能在这个发达国家中债务与GDP比率最高的国家进一步放松财政。投资者预计日本债券将持续承压，部分分析师预计10年期国债收益率今年将从目前的略高于2%升至3%。

在大西洋彼岸，美国中期选举将决定国会控制权。民调显示美国民众对特朗普的经济处理方式普遍不满，特朗普近期承认共和党可能难以保住在国会的微弱优势。负担能力问题成为焦点，白宫已紧急推出多项提案以缓解民众的生活成本担忧。

这些选举的影响远超本国边界。日元走势已与美日利差脱钩，转而聚焦财政刺激；拉美债券投资者押注右翼政府将恢复正统经济政策；而苏黎世保险首席市场策略师Guy Miller指出，特朗普在中期选举前的政策"将影响我们所有人"。

日本：发达国家最激进的财政豪赌

分析指出，日本2月8日的提前选举可能开启发达世界负债最重国家新一轮财政扩张。高市早苗希望通过此次选举巩固其联合政府在议会的地位，并为扩张性财政政策赢得支持。最新民调显示其支持率略有下滑。

日元与美日利差通常同步波动，但去年这一关系发生改变，财政刺激成为主导因素。投资者预计日本债券压力将持续，分析师预测10年期国债收益率今年将触及3%的水平。

美国中期选举：特朗普面临关键考验

11月的美国中期选举将决定国会控制权，这是对特朗普执政的重要测试。据新华社1月28日消息：美国总统特朗普27日在美国艾奥瓦州发表演讲时说，共和党必须赢得中期选举。他警告说，若民主党阵营获胜，后果将非常糟糕。

分析认为，负担能力问题成为核心议题，白宫已匆忙推出包括限制信用卡利率上限在内的多项提案，以应对民众对生活成本的担忧。

据路透/Ipsos民调，美国民众对特朗普经济表现普遍不满。历史上在任总统所在党派在中期选举中往往表现不佳，特朗普近期也承认共和党可能难以维持其在国会的微弱控制权。

苏黎世保险首席市场策略师Guy Miller表示：

"总统显然希望看到经济增长蓬勃、金融市场上涨，这将在未来几个月成为其叙事和政策的重要组成部分。通往选举的政策将影响我们所有人。"

拉美：右转趋势面临检验

哥伦比亚选民将从3月开始最多投票三次，选出新的立法者和总统以接替与特朗普发生冲突的左翼总统Gustavo Petro。哥伦比亚股市去年表现优于地区同行，但债券投资者希望拉美的右转趋势也能席卷哥伦比亚，恢复正统经济政策。

Ninety One投资组合经理Nicolas Jaquier表示："如果向右转变，就有可能进行一些财政调整。"他指出，如果Petro联盟的Ivan Cepeda获胜，可能允许其对央行和最高法院进行结构性改革，清除曾阻碍Petro部分政策的障碍。

巴西10月选举中，80岁的左翼总统卢拉在民调中领先右翼参议员Flavio Bolsonaro。Tellimer的Geronimo Mansutti警告，卢拉获胜"可能对价格相当负面"，因担忧"未来四年的大规模赤字和更高的债务路径"。巴西财政部目前预测该国总债务将在2032年达到GDP的88.6%峰值，高于此前预测的2028年84.3%。

但Jaquier指出卢拉作为"已知数量"的价值，称其务实且可能任命可信团队进行财政调整。

欧洲：政治变局冲击债市

匈牙利4月选举是反对派多年来终结总理Viktor Orban 16年执政的最佳机会。中右翼政党Tisza在民调中领先Orban的右翼Fidesz党，但结果仍不确定。生活成本担忧高企，Orban利用财政馈赠安抚选民忧虑。

惠誉评级去年将匈牙利信用评级展望下调至负面，理由是反映选举前新措施的公共财政预测"显著恶化"。Tisza承诺修复与欧盟关系并解冻资金。花旗的Luis E. Costa估计这可能动员100亿欧元（119亿美元），配合其他改革"可实现更高投资支出，同时降低财政赤字和风险溢价"。

英国5月的地方选举也可能吸引外国投资者关注。执政工党在民意调查中落后于Reform UK党，且难以兑现增强经济的承诺。市场对财政克制的斯塔默可能被替换的迹象敏感，近期的债券抛售即体现了这一点。法国兴业银行英国经济学家Sam Cartwright表示，在其基准情景下，即便斯塔默被替换，新领导人也没有空间大幅增加政府借款。

前沿市场：债务重组后的选举考验

均从债务违约中艰难复苏的埃塞俄比亚和赞比亚将在夏季举行选举。埃塞俄比亚总理Abiy Ahmed领导的繁荣党几乎肯定会在6月投票中获胜，因主要反对派计划抵制。

在赞比亚，总统Hakainde Hichilema目前预计将在8月获胜，但Chatham House专家警告称，尽管在债务重组和经济改革方面取得进展，但民众生活尚未改善。

投资者正密切关注这两个国家，在前沿市场寻找机会。赞比亚经济表现比预期更具韧性，而埃塞俄比亚违约的债券尽管仍处于违约状态，交易价格已高于面值。

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贵金属抛售由特朗普提名沃什领导美联储的消息引发，该消息推动美元走高。尽管市场观察人士此前已警告火热的涨势将面临回调，但跌幅之大超出多数投资者预期。

值得一提的是，此前由中国资金主导的上涨行情迅速反转，市场焦点随之回到中国，这被视为判断贵金属能否企稳的关键，而上海开盘后贵金属价格再度下跌。

【14:40】

现货黄金暴跌10%，现报4404.57美元/盎司。现货白银失守72美元/盎司，接近抹去年内涨幅，日内重挫逾15%。

【14:00更新】

大宗商品跌幅持续扩大，现货黄金失守4500美元/盎司，为1月9日以来首次，日内跌近8%。

现货白银失守73美元/盎司，为1月5日以来首次，日内跌超14%。

广期所多晶硅主力合约跌5%，报45450元/吨。碳酸锂主力合约触及跌停，跌幅13.99%，报132440元/吨。沪镍、沪铜、国际铜、铝合金、沪铝期货主力合约触及跌停。

【13:00更新】

现货白银盘中一度跌破76美元关口，日内大跌逾10%，延续上周五大跌态势。

国际油价持续走低，布油、WTI均跌近5%。

国内市场方面，国投白银LOF复牌跌停。

大宗商品概念LOF全线走弱，大宗商品LOF、国投资源LOF、资源LOF、南方原油LOF等多基金跌停，国泰商品LOF跌超8%，嘉实原油LOF、华宝油气LOF双双跌超7%，原油LOF易方达跌超5%。

比特币进一步下挫，跌至75048美元，创下10个月以来的新低，月线创下2018年以来最长连跌纪录，市场担忧正在从价格调整演变为信心流失。

Orbit Markets联合创始人Caroline Mauron警告，如果进一步跌破7万美元，将对长期市场信心造成严重打击。

【9:20更新】

现货黄金一度跌破4600美元，日内跌5.7%。

国际油价走低，布油、WTI原油期货日内均跌超3%。

国内市场方面，商品期货开盘，沪银跌17%，铂主力、钯跌超16%，沪金、沪锡跌超10%，沪铜、国际铜、碳酸锂跌超5%，沪镍跌超7%。

【8:22更新】

现货黄金转涨，现货白银日内涨幅一度扩大近4%，刷新日高至86.68美元/盎司。

【8:00更新】

现货黄金盘初大幅波动，跌幅一度扩大至4%，延续此前创下的十多年来最大跌势，目前反弹至4758美元附近，日内跌2.1%。

白银跌势更为惨烈，盘中最深跌幅接近9%，目前反弹至81.68美元，日内跌3.26%。

铂金和钯金等其他贵金属品种同样未能幸免，均录得下跌。

布伦特原油期货下跌2.8%，至每桶67.38美元。

据央视新闻，当地时间2月1日，美国总统特朗普在海湖庄园回答记者有关伊朗问题时表示，希望“能够达成协议”。 特朗普就伊朗最高领袖哈梅内伊有关“美方若发动打击将引发地区战争”的警告作出回应，称如果无法达成协议，“那我们就会看看他（哈梅内伊）说的是否正确”。

美股期货亚市盘初走低，纳斯达克100指数期货跌0.6%，标普500指数期货跌0.32%。

持续更新中

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为实现这一目标，特斯拉将做出重大生产调整。马斯克在周三的财报电话会议上表示，公司计划在2026年第二季度停止Model S和Model X车型的生产，将位于弗里蒙特工厂的生产线改造为Optimus生产线。这标志着特斯拉正式将战略重心转向人形机器人业务。

据特斯拉财报披露，第三代Optimus相比2.5版本将实现重大升级，包括最新的手部设计。公司表示首条生产线将在2026年底前启动，并已开始为年产百万台的产能目标做准备。

特斯拉官方最新微博强调，第三代人形机器人从第一性原理出发进行重新设计，能够通过观察人类行为学习新技能。据特斯拉内部人士透露，由于Optimus拥有完全独立的供应链，所有部件均基于第一性原理设计，其量产爬坡期预计比汽车产品更长。

据悉，这是特斯拉首款面向量产的人形机器人。

量产计划面临考验

特斯拉的人形机器人项目承载着巨大期望，但实现路径仍充满挑战。马斯克此前曾预测特斯拉将在2025年生产5000台机器人，但这一目标可能尚未达成。他还表示将在"明年"开始向公众销售Optimus，并预言这些机器人不仅将在特斯拉工厂工作，还将成为家庭助手甚至外科医生。

然而Optimus的推出过程并不顺利。该项目此前曾出现远程操控失误，特斯拉机器人业务负责人近期也已离职。尽管如此，人形机器人对特斯拉的战略意义日益凸显，公司在财务上对这一前景的依赖程度正在加深。马斯克价值1万亿美元的薪酬方案也与此挂钩，该方案要求他至少生产100万台机器人。

弗里蒙特工厂生产线的改造意味着特斯拉将牺牲两款高端车型的产能来为机器人让路，这一决策凸显了公司对Optimus项目的战略押注。随着2026年第一季度发布日期的临近，市场将密切关注特斯拉能否兑现其量产承诺。

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市场数据显示，iShares Silver Trust上周五下跌28.5%至75.44美元，创下有史以来最大单日跌幅；SPDR Gold Shares下跌10.3%至444.95美元。据高盛交易部门观察，白银的波动率飙升至仅在全球金融危机最严重时期和新冠疫情封锁期间才出现过的极端水平，其ETF名义交易量超过320亿美元。

此次暴跌的直接导火索是芝加哥商品交易所在周五收盘前宣布上调保证金要求，这迫使大量杠杆资金在周末前平仓。同时，随着美国总统特朗普提名沃什为下一任美联储主席，美元的反弹也对金属价格构成了压力。

尽管价格出现剧烈修正，但机构分析师并未恐慌。Yardeni Research指出，主要ETF的交易量并未显示出恐慌性抛售的迹象。摩根大通则重申了对黄金中期走势的坚定看涨立场，认为在实物资产跑赢纸面资产的机制下，黄金仍是有效的投资组合对冲工具。

摩根大通：坚定看多黄金，年底目标6300美元

由摩根大通基本金属与贵金属策略主管Gregory C. Shearer领导的分析团队表示，他们对黄金的中期走势保持“坚定的看涨信念”。

该行在周日的研究报告中写道，黄金仍是一个动态的、多层面的投资组合对冲工具，央行和投资者的需求依然强于预期。摩根大通预测，在央行购金和投资者需求的推动下，金价将在2026年年底达到每盎司6,300美元。尽管金价越高“空气越稀薄”，但结构性反弹并未面临崩盘风险。

摩根大通目前预测，2026年各国央行的黄金购买量将达到800吨，理由是外汇储备多元化的趋势正在持续不断。

相比之下，摩根大通对白银持“更加谨慎”的态度。分析师指出，白银近期上涨的驱动因素难以量化，且缺乏像央行那样明确的结构性逢低买家。因此，白银近期可能面临比黄金更深度的洗盘。尽管如此，该行仍认为白银的底部已抬高，预计每盎司75至80美元将是新的支撑位，且白银不太可能完全回吐近期的涨幅。

德银行：维持金价6000美元目标价

德意志银行称，近期的下跌并不预示着持久的趋势转变，金价仍料将涨至每盎司6000美元的目标位。

分析师Micheal Hsueh在2月2日的报告中写道，包括央行买盘在内，黄金的所谓主题驱动因素“依然积极，我们认为投资者配置黄金的理由将不会有变。”

Yardeni Research：保证金上调引爆多头踩踏

上周五的抛售在CME Group宣布提高保证金要求后急剧加速。CME宣布将黄金的维持保证金从6%上调至8%，白银从11%上调至15%，铂金和钯金也有相应上调，并于周一收盘后生效。

Yardeni Research的分析师指出，CME选在周五收盘前宣布这一消息，实际上是在警告交易员：任何持有过周末的头寸都将在周一面临显著更高的抵押品要求。这一举措迫使许多投资者在周五尾盘集中清算头寸，从而加速了价格的下跌。

此外，沃什获提名为美联储主席的消息也引发了市场反应。摩根大通分析师指出，沃什的提名引发了美元反弹，这成为金银价格在经历了过去两周“急剧加速和过度延伸”后进行大幅修正的催化剂。

不过，Yardeni Research认为，沃什倾向于通过低利率刺激增长且不太担心通胀，这一立场理论上对贵金属仍是利好，因此他们质疑关于此次暴跌的各类“阴谋论”。

高盛：过度拥挤后的技术性清洗

高盛交易部门负责人Mark Wilson在报告中强调，投资者不应“过度解读”过去两天的暴跌。他指出，此次调整的直接诱因是投资者持仓过度拥挤——总敞口已处于99百分位数的极端水平，系统化量化策略的拥挤度尤为突出。

Wilson认为，这就如同一场“持仓清洗”。虽然白银单日暴跌30%且ETF交易量巨大，但这更多是技术性调整。他强调，评估此次调整时应结合1月以来的巨大涨幅来看。年初至今推动市场的核心变量，如美元走势延续、AI投资热情、美国经济强劲增长以及地缘政治重塑等，均未发生实质性改变。

虽然市场经历了剧烈波动，但反映核心趋势的资产表现依然强劲，稀土年初至今上涨35%，核能股上涨21%，欧洲防务股上涨20%。Wilson表示，即使是“模因股票”也从未出现过如此巨大的交易量，这种极端波动反映了杠杆、散户狂热和动量追逐的碰撞，而非基本面逻辑的转变。

宏观叙事与未来展望

展望未来，各大机构普遍认为宏观环境仍有利于实物资产。高盛坚持其年度核心观点，认为新任美联储主席的任命是关键事件，投资者应继续对冲法币贬值和美元走弱的前景。同时，铜等硬资产在投资组合中占据重要位置。

Yardeni Research也指出，考虑到周五公布的生产者价格指数（PPI）高于预期，以及沃什的政策倾向，基本面环境理应继续支持贵金属。

尽管短期内市场需要消化近期的极端波动，但正如高盛所言，并没有哪种交易比白银和黄金能更好地捕捉货币贬值、再通胀和地缘政治情绪。摩根大通总结道，在确认价格中的“泡沫”被完全挤出之前，短期内对重新介入白银保持谨慎，但对黄金的看涨观点依然确信无疑。

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公司首席投资官Shigeki Muramatsu在接受采访时表示，有关日央行在现任政府下难以加息的猜测助长了日元疲软，但现实情况可能有所不同。美国财长Bessent近期敦促日本允许日央行进一步加息以对抗通胀，这一表态令市场意外。

Muramatsu认为，美国的明确施压增加了日央行提前加息的可能性。他表示："当Bessent如此大费周章时，很难想象日本不会给他带点'伴手礼'。"

市场定价显示，日央行在4月前加息的概率目前约为69%，远高于去年底的约40%。上周日元一度升至三个月高位的152.10，市场猜测日本可能出手干预支撑汇率。

纽约联储上月进行汇率检查的消息让许多投资者措手不及。纽约联储作为美国财政部的代理机构，这一举动显示华盛顿似乎与日本遏制日元疲软的努力保持一致，尽管美国长期以来不愿参与货币干预。

"我对这一举动感到相当惊讶。我没想到美联储会加入，"Muramatsu说。这种明显的协调增加了日央行更早加息的可能性。

市场对日央行政策立场的担忧源于其收紧货币政策的缓慢步伐。今年早些时候，这种担忧推动日元接近2024年触及的数十年低位。但上月货币突然逆转走势，显示市场情绪正在发生变化。

货币市场定价反映出市场预期的显著转变。4月前加息的概率从去年底的约40%跃升至目前的约69%，这一变化与美国财长的公开表态时间吻合。

美国财长Bessent明确敦促日本允许日央行进一步加息以对抗通胀，这一表态为日央行的政策空间提供了外部支持。Muramatsu认为，这种来自美国的压力实际上为日央行加息创造了更有利的条件。

Asset Management One同时看好超长期日本国债，尽管这一市场是上月债市动荡的震中。Muramatsu表示，相对于日本的增长前景，收益率处于高位。

30年期日本国债收益率在上月飙升后已稳定在3.64%左右。他指出，尽管日本的趋势增长率较低，但这些债券的收益率高于德国同期国债。

Muramatsu称，外国投资者似乎在选举前减税呼声高涨期间抛售了30年期债券。"但此后进行了大量沟通，高市似乎已经缓和了态度，"他说。日本首相高市早苗已宣布2月8日举行临时选举，此前她曾呼吁减税。他表示，除非减税规模超过政府目前承诺的两年食品税减免，否则这些债券应保持稳定。

Muramatsu警告称，日元兑美元走强至150以上可能会给日本股市带来压力。不过，他补充说，Asset Management One对日本股市的长期前景仍保持乐观，因为家庭可能会增加对风险资产的投资。

这一谨慎观点反映了日元升值对出口型企业盈利的潜在冲击。日元走强通常会削弱日本出口商的海外收入，从而影响企业盈利和股价表现。

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据追风交易台，花旗研究团队在1月30日发布报告中表示，维持0-3个月目标价5000美元/盎司不变，但对2026年下半年持谨慎态度，基准情景预计金价将在2027年回落至4000美元/盎司。

花旗认为，本轮牛市的核心驱动力是巨额投资者资本配置，而非央行购买。据花旗测算，目前推动黄金价格本轮上涨的资本流入约1万亿美元，但过去三年黄金持有者累积的账面利润高达约20万亿美元。仅需5%的利润兑现，就能完全抵消本轮全球实物需求，对市场造成巨大冲击。

同时花旗认为，随着2026年下半年地缘风险缓和、美国经济实现"金发姑娘"增长（美国经济软着陆，削弱降息预期）、美联储独立性得到确认，组合对冲需求将出现下降，这种获利回吐的风险正在急剧上升。

据花旗报告：本轮从2500美元/盎司上涨到5100美元/盎司的过程中，驱动因素主要是“剔除央行后的投资者需求”。

央行对黄金的需求规模在过去2–3年大体不变，在1000亿–1500亿美元之间。而市场化投资者的资本配置达到历史最高水平，约1万亿美元。

花旗的研究指出，实物黄金市场相对于全球财富总量而言“太小了”，根本无法应对大规模的资产配置转移。

花旗通过情景分析揭示了黄金市场的结构性脆弱性。黄金供应价值仅占全球家庭财富的约0.1%。这意味着家庭财富每增加0.1%(即千分之一)配置到黄金，就需要矿山供应翻倍才能满足需求。

如果全球平均配置水平从当前的4.1%增至5%(仅0.9个百分点的变化)，将需要相当于11年矿山供应量，或过去数千年积累的所有珠宝和金条库存的一半。显然，实物市场无法承载如此规模的财富转移，价格必须大幅上涨以平衡供需。

更危险的是反向情景，过去几年上涨累积下来的巨大的存量获利盘，如同悬在金价上方的达摩克利斯之剑，且价格越高，潜在的波动性风险就越大。

花旗指出，黄金市场结构失衡，上涨过程中换手率不足。目前黄金市场结构的风险在于：推动本轮牛市的资金流约为1万亿美元，但过去三年黄金持有者累积的账面利润高达约20万亿美元。仅需5%(1万亿美元)的利润兑现，就能完全抵消全球实物需求，对市场造成巨大冲击。

花旗预测:0-3个月点位目标为5000美元/盎司，6-12个月目标为4500美元/盎司。分季度来看，2026年一季度预测5000美元，二季度4800美元，三季度4400美元，四季度4200美元，全年均价4600美元，2027年预测4000美元。

花旗给出三种情景:牛市情景(20%概率)金价升至6000美元；基准情景(60%概率)金价回落至4000美元；熊市情景(20%概率)金价跌至3000美元。

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作者 | 黄昱

2025年初，DeepSeek R1的横空出世曾让全球开发者陷入彻夜不眠的技术焦虑；而一年之后的2026年春节，这场硝烟将以一种更具“烟火气”的方式，在14亿人的社交与购物车上重新点燃。

2月2日，阿里旗下的AI原生应用千问APP宣布投入30亿元启动“春节请客计划”，联通盒马、飞猪、大麦、淘宝闪购、天猫超市等阿里全生态业务，以免单和高额红包的形式，邀请全国人民在春节期间“吃喝玩乐”。

这不仅是阿里历史上春节活动投入最大的一次，也刷新了今年大厂AI红包大战的金额上限。

表面上看，这似乎又是一场回归传统的“砸钱换流量”游戏。但在业内看来，这笔30亿元的巨额支出，本质上并非单纯的市场营销，而是一场关乎AI时代入口控制权的生存博弈。

阿里正在试探一条极具野心的路径：通过高频生活场景的“饱和攻击”，诱导用户将下单决策权从手指点击转向AI指令，从而实现从“流量入口”到“系统层入口”的历史性迁移。

长期以来，互联网巨头的护城河建立在APP林立的高墙之上。用户在购物时打开淘宝，订票时切换至飞猪，看电影则跳转到淘票票。这种“孤岛式”的消费路径，曾是平台经济分发效率的基石。

然而，AI Agent（智能代理）的崛起正在推倒这些围墙。

1月15日，千问APP宣布已接入淘宝闪购、支付宝、淘宝、飞猪、高德等阿里生态场景，测试AI购物功能。

千问APP内部人士对华尔街见闻透露：“半个月前的发布，其实就是在为春节攻势做准备。市面上大部分AI助手还停留在聊天阶段，而千问希望在今年春节期间，融入到人们真实的生活消费之中。”

这种“会办事”的逻辑，正是千问此次春节攻势的核心支点。

有网友注意到，查询电影票时，已能在千问APP主对话页面购买电影票。华尔街见闻从千问APP内部人士获悉，AI买电影票功能正在灰测，即将全面上线。

那么，对于阿里来说，这笔30亿元的生意到底划不划算？

在财务报表层面，30亿无疑是一笔不小的资本开支。但在AI大模型的下半场，获客成本的定义正在被重写。

去年春节，DeepSeek的爆火让市场意识到，纯粹的技术领先可以换来爆发性的口碑，但随着AI竞赛进入下半场，模型能力的代际差正在缩小，“DeepSeek式”的技术红利难以复制，将“干活能力”提升，并尽快抢占用户心智，显然是当前阿里想要争夺AI时代超级入口的核心策略。

但如何留住用户、如何让AI产生商业闭环，依然是悬在所有大厂头上的达摩克利斯之剑。

通过“请客”这种最具普适性的方式，阿里试图在半个月内完成一次覆盖全国的AI心智启蒙。

如果30亿能够让数亿用户习惯于“有事找AI”，那么阿里就抢占了AI时代最昂贵的商业地产——用户意图的第一触点。一旦这种“系统层入口”的迁移路径被证实可行，千问将不再是一个工具APP，而是一个覆盖全场景的AI操作系统。

届时，传统的搜索广告、信息流推荐都将向AI智能分发转型，这背后蕴含的商业价值，远非区区30亿所能衡量。

此外，在春节这一流量高峰期，这场战役也是对阿里生态协同能力的极限压力测试。此次活动集结了淘宝、支付宝、高德等阿里系几乎所有的“尖刀部队”，这种跨业务线的无缝整合，将在春节这一练兵场得到最严苛的检验。

然而，这场春节大战注定充满硝烟。

2026年的春节，大厂之间的AI较量已进入白热化。今年腾讯元宝率先打响了春节红包的第一枪，投入10亿现金红包，百度文心推出 5 亿春节红包活动，而字节跳动旗下的豆包则拿下了央视春晚独家互动合作伙伴席位。

在这种“红包雨”的传统阵法中，阿里选择了一条更重的路。它不满足于仅仅给用户发钱，它要的是通过“免单”这一强力诱饵，换取用户对AI消费链路的“初体验”。

据千问APP官微，“千问春节请客计划”将于2月6日正式上线，强调“吃喝玩乐 免单不停”，还有大额现金红包。但对于具体免单规则，阿里方面对华尔街见闻表示，还要等后续规则发布。

去年是“深度思考”的时刻，而今年则是“AI Agent”的时刻。这种转变背后，是互联网巨头对增长见顶的集体焦虑。当APP的增长红利被挖掘殆尽，谁能率先定义AI时代的消费范式，谁就能在下一个十年掌握话语权。

千问的30亿攻势，像是一枚投入平静湖面的深水炸弹。但它能否真的引爆AI购物元年，普及AI时代的生活方式，目前尚难定论。

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作者 | 黄昱

在2026年春节这场AI应用的超级战场中，腾讯拿出了最具自身基因的一张王牌，将其最核心的社交资产推向了AI实验的最前线。

2月1日，腾讯元宝打响了春节AI红包大战的第一枪的同时，并正式开启“元宝派”公测。

腾讯试图10 亿红包复刻 2015 年微信红包的闪电战打法，快速为元宝拉新；但其同时深知，要突破 AI 产品“高尝鲜、低留存”的行业困境，必须靠足够硬核的产品力筑牢用户黏性。

过去一年，大模型产品普遍陷入留存泥潭，核心症结在于 AI 与真实生活场景脱节。

通过推出“元宝派”，腾讯的破局思路是：将 AI 从 “工具” 升级为 “社交共生体”，成为群聊里的 “显眼包” 与 “全能助理”。

元宝派最早从1月25日开启内测，一些收到内测邀请的用户，可以获得创建“派”的能力，彼时有不少微信用户也在微信群里收到了加入“元宝派”的链接。

用户可以在派内@元宝 或引用元宝的话，让元宝AI总结派内聊天、创建健身、阅读等兴趣打卡活动，由元宝AI担任“监督员”。

如果发送一张普通照片，元宝还能根据语境实时将其加工为趣味横生的表情包。

更多功能性介入还在于，它还具备调动腾讯内部丰富内容生态的能力。

公测开启后，元宝派接入了腾讯会议的音视频底层能力，并打通了腾讯视频与QQ音乐的内容生态，用户可以邀请派友同步观看一部VIP大片，或是共听一首海量曲库中的单曲。

但华尔街见闻体验后发现，目前接入元宝派的音视频资源还十分有限，用户很难直接通过@元宝进行直接的指令调取。

虽然一些体验尚不完善，但腾讯对元宝派的战略意图已经浮出水面，那就是希望探索AI在多人社交场景下的深度融合，打造一个让AI与用户共同娱乐、协作的“社交空间”。

依托微信这样一个超级APP，元宝用户通过“派号”或专属链接，即可将熟人关系链一键导入。

这种基于信任和熟人圈的社交裂变，让元宝能像“水电”一样流淌在腾讯最擅长的社交场里。

或许社交AI化的真正意义并非让AI陪人聊天，而是降低人类社交的摩擦成本，以及对社交颗粒度的重新挖掘。

当AI能自动处理长文摘要、缓解冷场、协调日程时，它实际上是在为人类节省时间。

“元宝派”可以看作是腾讯对AI社交的一个重要试验田，接下来要避免“为了打通而打通”的僵化堆砌，关键在于AI是否能像“器官”一样自然长在场景里。

真正的打通不应只是功能跳转，而是基于AI对用户意图的深度理解，实现服务的自动化分发。

在外界看来，微信作为腾讯的“中流砥柱”，拥有超13亿的日活，理应是承载AI战略的最佳容器。

然而在这一波AI浪潮中，腾讯却坚定地选择了“双轨制”：微信依然作为底座存在，但真正代表AI原生体验的中心化入口，被交给了独立原生AI应用元宝。

这背后折射出马化腾对于“中心化”与“去中心化”的深度权衡。

日前员工大会上，马化腾明确表示，AI全家桶未必是大家都喜欢的，微信将继续坚持“去中心化”，以兼顾隐私与用户体验。

除了各业务平台的AI探索，TEG和CSIG是腾讯AI化智能化的主力军。

马化腾表示，腾讯将把大模型和AI产品以一体化的方式来考虑，未来采用交叉、派驻和Co-design的逻辑进行产品和组织的设计。

即便如此，作为腾讯系中枢的微信仍然相对保守。

虽然在产品上也加载了一些AI功能，比如上线AI搜索、元宝成为微信联系人，以及元宝全面上线微信公众号与视频号评论区，用户可通过@元宝进行互动，但微信对整体“AI化”上依然十分谨慎。

有业内人士告诉华尔街见闻，如果强行将微信“AI化”，极可能破坏其作为熟人社交工具的克制与纯粹。

腾讯管理层曾在去年三季度的财报会上透露，微信最终会推出一个AI智能体，帮助用户在微信内部利用AI完成很多任务。

至少目前来看，微信在这一探索上没有会走得很快。

微信需要坚持去中心化，而元宝则负责扮演那个激进的、拥有“大刀阔斧”权力的“生态连接器”。

经过这场浩大动员，元宝能否逐渐走向腾讯的新中枢，进而动摇微信的地位？

从目前来看，这更像是一场精心设计的“权力移交”而非“地位取代”。

元宝更像是生长在微信这个巨人肩上的“第二大脑”。它通过“派号”或链接一键导入微信的熟人关系链，本质上是在利用微信的社交资产为AI注入灵魂。

腾讯管理层非常清楚，未来对元宝的推广将不只是花钱买量，因为腾讯拥有微信、QQ 等大量可直接利用的现有平台。将元宝与腾讯现有平台进行深度整合，是其独有的、非常重要的优势和杠杆。

不过正如马化腾所言，ChatGPT和DeepSeek改变了AI发展的进程，但每个企业的基因不同，腾讯的风格就是仔细思考，持续点亮新的技能。

可以明确的是，元宝如今被赋予了“生态连接器”的角色，但在成为真正的中枢之前，它会更像“器官”一样长在微信、QQ、视频号、腾讯会议等全场景中。

这是腾讯争夺下一代超级入口的核心优势。

腾讯清楚，单纯的投流买量无法解决AI应用的留存难题，唯有将“元宝”与腾讯现有的庞大平台进行深度有机联动，才能利用好自身独有的杠杆。

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据追风交易台消息，花旗研究在1月30日的最新大宗商品研报中指出，当前的黄金价格已严重透支了未来的不确定性。

该行全球大宗商品主管Maximilian Layton认为，虽然短期内金价仍有冲高可能，但其估值已达到“极端水平”。随着2026年下半年避险情绪的集体消退，支撑金价的“支柱”可能面临结构性坍塌。

多项历史指标拉响估值“红灯”

花旗在报告中通过多维建模展示了当前金价的泡沫化特征。

首先是与实体经济的脱钩：目前全球对黄金的年度支出占GDP比例已飙升至0.7%，这是过去55年来的最高水平，远超1980年石油危机时期。

同时，当前的金价已完全脱离了采矿业的边际生产成本。研报显示，高成本金矿商的利润率正处于50年来的最高水平。

即便是在极端通胀预期的背景下，黄金与全球广义货币（Broad Money）供应量的比率也已升至16%，甚至高于1970年代初第一次石油危机的高点。

花旗强调，一旦财富分配的转移完成，黄金将回归基于储蓄分配的均衡定价。

“如果黄金配置比例仅回归到历史常态的GDP占比（0.35%-0.4%），在其他条件不变的情况下，金价将从目前水平近乎腰斩，回落至2500-3000美元/盎司。”

尽管花旗给出的2026年基准价目标为4600美元，但其下行风险正随着估值的泡沫化而剧增。

2026年下半年展望：避险情绪消退是最大威胁

尽管短期内（0-3个月）花旗维持对金价的支撑看法，目标价看至5400-5600美元/盎司，理由是地缘政治和经济风险依然高企。但对于2026年下半年，花旗的态度转为明显的“谨慎”。

花旗预计，支撑当前高金价的一系列风险因素将在今年晚些时候消退。具体而言：

1. 地缘政治降温： 花旗在基准情景中预计，俄乌冲突有望在2026年夏季前达成某种形式的协议，同时伊朗局势将出现降级态势。这两大风险的缓解将显著削弱投资者的对冲动机。

2. 美国经济“金发姑娘”： 特朗普政府在2026年中期选举年推动美国经济进入“金发姑娘”状态（高增长、低通胀），这将削弱对黄金的投资组合对冲需求。

3. 美联储独立性： 尽管有政治压力，花旗预计美联储将保持独立性，这也是金价的中期利空因素。沃什若被确认为下任美联储主席，将强化市场对货币政策独立性的信心。

基于此，花旗预测金价将在2026年下半年开始回落，并在2027年进一步下跌。在其基准情境下，2027年金价将回落至4000美元/盎司；而在熊市情境下（概率20%），金价可能暴跌至3000美元/盎司。

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2月2日周一，最新数据显示，中国1月RatingDog制造业PMI 50.3，连续两个月站上荣枯线并创三个月新高，前值为50.1。

本次数据呈现“喜忧参半”格局：积极信号包括新订单（含出口订单）增长、用工量三个月来首次回升；但警示信号同样明显——企业信心跌至9个月低点，投入成本创4个月最强劲增幅，迫使产品销售价格14个月来首次上涨。这意味着制造业虽在复苏轨道上，但盈利空间正遭受挤压。

1月新订单连续第八个月实现增长，企业普遍反映客户兴趣和基数上升。更值得关注的是出口订单表现：新出口订单在去年12月收缩后重返扩张区间，东南亚客户需求增长尤其明显，为制造业提供外部支撑。

然而，RatingDog报告指出，整体新订单增速仍属微弱，部分企业提及价格高企与市场环境低迷抑制了增长动能，这表明需求复苏力度有限。

受益于新接业务量增长，产量加速扩张，生产指数维持在扩张区间。为应对业务需求上升和清理积压订单，中国制造商三个月来首次增加用工，从业人员分项的改善是驱动本月PMI扩张的主要因素。

采购活动同步扩张，企业购入更多原料和半成品以满足生产需求，采购库存连续第二个月上升。相反，产成品库存连续第三个月下降，主要因订单发货消耗了存货，反映出企业去库存态势良好。

最值得投资者警惕的是成本与价格动态。1月投入成本连续两个月涨幅加剧，创去年9月后最高纪录，金属涨价尤其明显。

在成本压力持续积累下，制造业企业自2024年11月（14个月）以来首次上调出厂价格，出口收费同步上升，且调价速度为近一年半最快。

原材料价格连续第七个月上涨，1月涨幅为2025年9月以来最快。报告指出，本轮贵金属驱动的大宗商品牛市行情延续，且暂未见顶。这对于依赖原材料进口的制造企业构成持续压力。

尽管多项指标显示制造业维持扩张，但1月企业信心度降至9个月低点，部分原因在于对成本的顾虑。RatingDog评论指出，商业信心下滑意味着制造业整体增长动能仍属微弱。

未来数月，若成本压力持续而需求复苏力度有限，企业盈利空间仍将承压，制造业可能延续低增速扩张格局。政策层面需关注稳需求与降成本之间的平衡，财政发力支撑"两重两新"政策的延续，或在一定程度上巩固制造业的修复势头。

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据彭博最新报道，在通胀居高不下和劳动力市场强劲的驱动下，经济学家普遍预计澳洲联储（RBA）在本周二把现金利率上调25个基点至3.85%。隔夜指数掉期显示，市场已计入约73%的概率，认为澳洲央行将加息25个基点。

而就在不到六个月前，该行还曾试图通过降息提振经济。这一转向也意味着澳大利亚可能成为少数在当前阶段选择收紧政策的主要经济体。

10年期国债收益率逼近5%关口

政策路径重估迅速传导至债市。澳大利亚10年期国债收益率上周收于4.81%，在强于预期的通胀数据公布后一度升至4.90%，并被多家机构认为将在未来数月内短暂突破5%。

澳洲国民银行（NAB）预计，若澳洲央行在2月和5月加息，叠加全球主权债收益率上行压力，10年期收益率将面临进一步抬升空间。

不过，部分机构认为，5%上方难以长期站稳。Jamieson Coote Bonds的投资组合经理Chris Manuell表示：“在这些水平，来自海外投资者和资产配置者的需求会出现。”

通胀与就业数据改变政策定价

政策预期的转折，源于近期一系列“意外偏强”的数据。

去年四季度，澳洲央行重点关注的核心通胀指标依然处于高位，明显高于2%-3%的目标区间。同时，原本被预期逐步走高的失业率却意外降至4.1%，比央行预测低出0.3个百分点。

GSFM投资策略师Stephen Miller直言：“通胀是一个现实而紧迫的威胁，现在通过加息来应对，是最合适的选择。如果不行动，未来可能不得不采取更激进的政策工具。”

美国银行策略师Nick Stenner也指出，在通胀持续高于目标、且存在上行风险的背景下，“维持利率不变将引发市场对央行通胀承诺的质疑”。

全球货币政策分化加剧

澳洲央行的潜在加息，发生在全球货币政策明显分化的背景下。

美联储及部分亚洲经济体被认为接近降息窗口，欧元区预计维持观望，而日本仍偏向进一步收紧。

这种分化已反映在汇率上。澳元年内累计上涨约5%，位列主要货币前列，被市场视为对金融环境的“被动收紧”。

澳洲国民银行指出，若本周真的加息，更多可能是一次“保险式加息”，而非新一轮紧缩周期的开始。

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哈塞特周日在福克斯新闻节目Sunday Briefing上表示，美联储应专注于其核心职责——维护金融稳定、降低利率、降低失业率和降低通胀。他强调，美联储应以“老派方式、安静地”履行职责。

这位白宫高级经济顾问还警告称，如果数据大幅变化且通胀突然走高，利率将没有空间降至1%那样的低位。哈塞特透露，特朗普认为美国目前正经历积极的供给冲击。

哈塞特本人此前也曾是美联储主席候选人之一。他表示，特朗普将在国情咨文演讲中阐述住房和可负担性议程。

力挺沃什提名

哈塞特对特朗普提名沃什担任美联储主席表示强烈支持。他评价沃什是一位"数据驱动、独立"的人选，暗示这位候选人将以客观态度制定货币政策，而非受政治因素左右。

这一表态对于平息市场对美联储独立性的担忧具有重要意义。沃什曾在2006年至2011年担任美联储理事，在金融危机期间参与制定关键政策。

资产负债表缩减立场

哈塞特明确表示，美联储应将资产负债表规模压缩至"尽可能精简"的水平。这一表态呼应了特朗普政府对美联储政策正常化的期待。

他强调，美联储应回归传统的货币政策操作方式，以低调务实的态度专注于其法定职责。这暗示白宫希望美联储减少量化宽松时代遗留的庞大资产持有规模。

利率前景警示

哈塞特对未来利率走势发出谨慎信号。他指出，如果经济数据出现大幅变化、通胀突然上升，利率将不具备降至1%等超低水平的空间。

这一表态显示白宫经济团队对通胀风险保持警惕，同时也为市场对大幅降息的预期降温。哈塞特提到特朗普认为美国正经历积极的供给冲击，这可能意味着政府预期供给侧改革将有助于在不引发通胀的情况下推动经济增长。

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2月2日，据彭博报道，甲骨文2月1日在声明中表示，筹集资金是为了"建设额外产能，以满足来自最大甲骨文云基础设施客户的合同需求"，客户包括AMD、Meta、英伟达、OpenAI、TikTok和xAI等。公司计划通过股权相关工具和普通股发行筹集约一半资金，包括强制可转换优先证券和规模最高达200亿美元的市场股权计划。

分析指出，这一融资计划凸显了甲骨文在AI云服务竞赛中的激进姿态，但也加剧了投资者对其财务可持续性的担忧。据彭博数据，甲骨文目前已背负约950亿美元未偿债务，是除金融板块外最大的企业债券发行人之一。

据华尔街见闻此前文章称，知名做空者、《大空头》原型Michael Burry近期披露已做空甲骨文，批评其"不必要的重资产扩张"和脆弱的财务结构，称其为"纯粹的AI泡沫载体"。

500亿美元融资计划细节

据媒体报道，甲骨文计划通过多元化融资渠道完成这一大规模资金筹集。

公司将通过股权相关工具和普通股发行筹集约225亿至250亿美元，具体包括强制可转换优先证券以及一项规模最高达200亿美元的市场股权计划（at-the-market equity program）。

剩余资金将通过债券市场筹集。甲骨文表示计划在2026年早期进行单次债券发行，规模约为225亿至250亿美元。这将进一步增加公司已经庞大的债务负担。

公司在声明中强调，这些资金将专门用于扩建云基础设施产能，以履行与大客户签订的合同。

甲骨文列举的客户名单涵盖了AI产业链的关键参与者，从芯片制造商AMD和英伟达，到AI应用开发商OpenAI和xAI，再到大型互联网平台Meta和TikTok。

做空者此前批评"不喜欢其定位和融资

甲骨文的激进融资计划是在其债务水平已引发广泛担忧的背景下推出的。据彭博数据，公司目前拥有约950亿美元的未偿债务，使其成为彭博高评级指数中除金融板块外最大的企业债券发行人之一。

报道称，这一债务规模反映了甲骨文近年来从传统数据库软件商向云基础设施提供商转型的激进投资策略。为了与亚马逊AWS和微软Azure竞争，公司投入数百亿美元购买英伟达芯片并建设数据中心，从"轻资产"模式切换至"重资产"模式。

同时，这种转型导致资本支出持续攀升。市场对部分云交易结构和债务膨胀的质疑正在削弱投资者信心。

据华尔街见闻此前文章提及，Michael Burry他认为甲骨文正在进行不必要的重资产扩张，试图通过昂贵的数据中心建设与云巨头竞争。

Burry的做空逻辑核心在于，甲骨文缺乏其他科技巨头的安全垫，是脆弱的"纯粹AI泡沫载体"。他指出，微软、Alphabet和Meta等公司拥有强大的核心业务护城河，即使AI投资失败仍能生存。

相比之下，甲骨文目前的股价支撑逻辑高度依赖于"AI云服务需求激增"这一单一叙事。Burry认为，甲骨文在背负巨债的情况下进行高风险转型，一旦AI需求不及预期，其容错率极低。

他表示，微软和谷歌等巨头有能力随时间推移控制支出、消化产能过剩带来的损失，但甲骨文面临的财务结构脆弱性更大。

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根据彭博2月2日报道，贝莱德、桥水和Pimco正积极调整投资组合，以应对可能超预期回升的物价压力。这种担忧与市场主流观点形成了鲜明对比：目前市场仍普遍预期通胀将稳步重回各国央行的目标。

瑞银资深交易员Ben Pearson直言，由美国主导的“通胀型繁荣”是今年投资者定价最不充分的最大风险。他警告称，如果这一局面成真，美联储将在上半年彻底“靠边站”，迫使市场在下半年开始重新定价加息。

华尔街巨头的不同打法

尽管市场普遍认为通胀已受控，但10年期通胀掉期（Inflation Swaps）在1月飙升了11个基点，盈亏平衡通胀率创下数月新高。面对通胀魅影，各大资管巨头采取了不同的对冲策略：

• 贝莱德（BlackRock）： 旗下Tactical Opportunities基金经理Tom Becker表示，自去年年底以来一直在加码美债和英债的空头头寸，以防降息预期落空。

• Pimco： 则看好通胀保值债券（TIPS）的缓冲作用。高级基金经理Michael Cudzil指出，尽管通胀仍高于目标且存在反弹风险，但长期通胀预期依然偏低，“TIPS提供了廉价的保险”。

• 桥水（Bridgewater）： 更加偏好股票而非债券。桥水指出，即使AI最终能通过提高效率来抑制通胀，但短期内对芯片、电力和数据的庞大需求，实际上创造了一个“充满挑战的债券环境”。

新任美联储主席的艰难考验

市场的焦虑也指向了上周五刚被提名的下一任美联储主席候选人凯文·沃什（Kevin Warsh）。投资者正试图权衡沃什长期的“通胀鹰派”名声与他是否会迫于压力交付特朗普所寻求的深度降息。

Lazard首席执行官Peter Orszag给出了一个极具冲击力的预测。他认为，到年底美国通胀率回升至4%以上不仅是可能的，而且是“最有可能发生的情况”。

标准银行（Standard Bank）G-10策略主管Steven Barrow则预测，如果白宫的降息意愿因通胀受阻，10年期美债收益率可能从目前的4.25%左右反弹至5%。

全球通胀地图的扰动

不仅是美国，全球通胀图景正变得混乱。在澳大利亚，交易员已开始押注澳联储可能在周二加息，因为其国内物价再度回升；而英国的降息预期也因强劲的经济数据而大幅缩减。

即使是通胀长期温和的欧元区，虽然市场仍相信物价会回到2%的目标，但随着美国通胀指标的走强，欧元区的长期预期也在悄悄抬升。

正如彭博宏观策略师Simon White所言，随着通胀压力全方位积累，“无论是捍卫降息还是顶住压力加息，沃什都将面临极其困难的任务。无所作为将不再是一个长久的选项。”

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摩根士丹利首席经济学家Seth Carpenter最新表示，尽管鲍威尔的主席任期即将结束，且沃什将成为继任提名人选，但美联储的政策反应函数不会发生实质性变化。上周FOMC会议维持政策不变，两票支持降息的反对票凸显了FOMC内部的分歧。

虽然沃什曾公开表示美联储资产负债表应该缩减，但任何改变都需要在FOMC内部建立支持和共识，这将把相关决定推迟至明年。摩根士丹利维持今年下半年降息两次的基准预期，前提是关税驱动的通胀消退且通胀下行趋势明确重现。

该行认为，当前美联储的庞大资产负债表是现有FOMC的决定，新主席即便希望缩表也需要时间争取共识。市场定价目前与该基准预期一致，但如果失业率进一步下降、支出保持强劲且通胀未能下行，美联储可能在今年余下时间维持利率不变。

一方面，货币政策决定由FOMC投票做出，而非主席单独决定。上周的反对票清楚表明了这一点。尽管主席历来拥有领导FOMC的权威，但任何试图将政策大幅偏离FOMC标准反应函数的举动都会遭遇多票反对。摩根士丹利判断，政策变化相对于FOMC当前框架最多只会有25个基点左右的偏离。

另一方面，白宫此前列出的候选人名单中，没有人在货币政策上特别偏离主流立场。这从他们的公开声明可以看出。鲍威尔领导的美联储在特殊经济时期的反应函数本身也并非一成不变，去年下半年政策重心就从关注过高通胀转向基于就业增长疲软的"保险性降息"。

解读低失业率、高通胀和强劲增长的经济含义需要对生产率有明确判断。鲍威尔

在最近的新闻发布会上表示，FOMC认为周期性生产率有所提高，但未将其归因于人工智能。如果要在经济增长稳健的情况下说服FOMC降息，生产率将是关键论据。前主席格林斯潘曾在1990年代中后期用这一论据维持利率不变，尽管当时经济加速增长且失业率下降。

但通胀仍在上升，且上周美联储会议的整体基调传达出经济活动稳健的判断。在通胀连续五年高于目标、劳动力市场可能开始改善的背景下，进一步降息的基准预期并非板上钉钉。摩根士丹利的建设性增长预期尤其是下半年的展望与额外降息存在一定矛盾，但该行假设通胀下降将占据上风。

如果失业率进一步下降、企业和消费者支出保持当前强度、通胀在本季度后未能下行，即便是鲍威尔领导的美联储也肯定会质疑宽松政策的价值。这种数据组合将引发对中性利率水平以及是否已经达到该水平的质疑。即便领导层更迭，强劲支出伴随持续通胀和低失业率也可能让FOMC在今年余下时间按兵不动。

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2月2日，据媒体报道，北京、江苏和广东等主要旅游目的地去年接待的海外游客均激增约40%，带来旅游相关资金流入的双位数增长。随着政策层承诺吸引更多游客，这一趋势有望推动人民币进一步走强。

入境游客通过将外汇兑换成人民币支付酒店、餐饮和购物等费用，直接推高了对人民币的需求。据国家外汇管理局数据，2025年前三季度入境旅游为中国带来了创纪录的382亿美元资本流入。

在美元走弱、中国贸易顺差创纪录以及国内股市重获关注等多重利好推动下，人民币已升至两年多来最强水平。

市场人士指出，入境旅游未来可能会更加火爆，这可能导致人民币进一步走强。中国人民银行已采取行动放缓升值步伐。自去年11月下旬以来，央行一直将每日中间价设定得弱于市场预期，以管理市场预期并避免过度波动。

主要旅游城市收入大幅跃升

入境旅游的火爆在主要目的地表现得尤为明显。

数据显示，北京市2025年接待外国游客消费达到创纪录的506亿元人民币（73亿美元），同比增长45%。毗邻香港的广东省接待游客超过9000万人次，消费超过2000亿元人民币，较2024年激增54%。

这些旅游支出在中国经常账户中被记录为服务贸易，直接转化为对人民币的需求。国际游客必须将外汇兑换成人民币才能在中国境内消费，从而在外汇市场上形成买盘压力。

中国商务部部长王文涛今年1月撰文指出，中国应打造"在中国购物"品牌，进一步优化离境退税政策以促进入境游客消费。过去两年，中国已将澳大利亚、日本和韩国等数十个国家纳入单方面免签名单。

在美元广泛走弱、中国贸易顺差创纪录以及国内股市重新吸引资金等多重因素推动下，人民币已升至两年多来的最高水平，入境旅游带来的资金流入进一步加剧了这一趋势。BBVA香港首席亚洲经济学家Xia Le表示：

"入境旅游未来可能会更加火爆，这可能导致人民币进一步走强。"

法国农业信贷银行经济学家Xiaojia Zhi表示，入境旅游将持续增长，投资者对中国资产情绪的改善也将推动商务旅行需求。他补充说：

"中国人民银行可能会继续强调，任何升值都将受到管理，以避免导致过度的人民币升值预期和市场波动。"

展望未来，中国旅游业增长潜力巨大。据hospitalitynet.org援引世界旅游及旅游业理事会的数据，未来十年中国旅游业预计将以每年7%的速度增长，到2035年将为国内生产总值贡献3.8万亿美元，占经济总量的14%。该报告称，到2031年，中国预计将超越美国成为全球最大的旅游市场。

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最新一轮下跌发生在周末流动性偏薄弱的交易时段，比特币一度跌破76000，后在77000到79000之间弱势震荡。重新回到此前“Liberation Day”关税冲击后出现过的价格区域。

更令市场不安的是，这轮回撤缺乏明确触发因素。市场未见连环爆仓或系统性冲击，抛压更像是由买盘缺位、动能衰退和信念弱化共同塑造，价格下行更具持续性。

与此同时，比特币对地缘政治紧张、美元走弱以及风险资产反弹等常见驱动反应迟钝，资金也未在近期黄金、白银剧烈波动中明显轮动至加密资产，强化了其阶段性“脱钩”与边际影响力下降的叙事。

创下2018年以来最长连跌纪录

比特币在周末跌破76000美元。从10月开始的急剧下跌已演变为持续的抛售。这次不是由恐慌驱动，而是由买家、动能和信念的缺失塑造。

1月近11%的跌幅，标志着比特币连续第四个月下跌，这是自2018年以来的最长连跌纪录。

不同于10月的回调，本轮下跌没有明显的导火索、连锁清算或系统性冲击。能观察到比特币与其他主流金融市场脱钩，需求消退、流动性减少。

更引人注目的是社交媒体上相对缺乏乐观情绪，比特币的下跌几乎没有引发抄底热情。

市场深度萎缩超30%，流动性告急

根据Kaiko数据，比特币的市场深度较10月峰值下降超过30%。上一次流动性跌至如此低位是在2022年FTX崩盘之后。

"从2017年峰值到2018-2019年熊市期间，我们看到现货交易所的交易量下降了60%至70%，"Kaiko分析师Laurens Fraussen表示。相比之下，2021-2023年的回调期间，交易量收缩幅度较为温和，在30%至40%之间。

"就当前周期所处位置而言，可能走过了大约25%，"Fraussen说，"从周期角度看，我们通常在50%左右看到最严重的回撤。"

他估计，可能还需要6至9个月才能出现有意义的复苏，在修正和重新积累的后期阶段，交易量可能会保持低迷。

监管利好难掩需求疲软

尽管特朗普政府转向支持加密货币带来了一系列监管胜利，机构投资也激增，但这一切都未能阻止比特币下跌。许多投资者表示，乐观情绪已被提前消化，价格早早上涨，然后陷入停滞。

与此同时，现货ETF持续流出，表明主流买家的信念正在减弱，其中许多人在高位买入后目前处于水下。

数字资产财库公司在去年自身股价泡沫破裂后也放缓了购买步伐，进一步削弱了市场的购买力。

市场做市商Wincent董事Paul Howard表示："我认为2026年我们不会看到比特币创出新高。"

资金竞争加剧，复苏前景黯淡

2021年峰值后，比特币用了28个月才恢复。2017年ICO热潮后，花了近三年时间。按照这些标准，当前的低迷可能仍处于早期阶段。

一些人看到的是更根本性的挑战：资金竞争。Ferro BTC Volatility Fund创始人Richard Hodges表示，他已警告大型比特币持有者需要保持耐心。

他指出，与AI相关的股票和贵金属的复兴，吸引了宏观交易者和动量交易者。"比特币是三年前的新闻，不是今天的，"Hodges表示，“AI股票、黄金、白银都在大幅上涨。”

数据显示，比特币的波动率目前落后于黄金和白银，进一步削弱了其作为风险对冲工具和投机标的的吸引力。

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上周五，白银价格在不到20小时内暴跌26%，创下历史最大单日跌幅；黄金同步下挫9%，为十余年来最差表现。市场普遍认为，特朗普计划提名凯文·沃什出任下一任美联储主席的消息，推高美元汇率，是压垮行情的直接触发点。

然而，部分交易员关注到了亚洲市场在这轮行情中扮演的重要角色。报道称，此前，黄金、白银及铜的价格在中国热钱的涌入下，呈现出一轮“抛物线式”上涨。

华尔街见闻曾提到，中国投资者此前几乎把铜“买飞了”，花旗更将白银行情形容为“打了兴奋剂的黄金”，而中国市场在这其中占据了主导位置。

在交易员看来，金属市场下一步的关键，正在转向中国上海黄金交易所和上期所的开盘表现，以判断中国对贵金属的需求，是否能在剧烈抛售后重新恢复。

而由于中国交易所对白银合约设有16%-19%的每日波动限制，上周五外盘的极端跌幅意味着上海价格可能在开盘后出现剧烈的“补跌”调整。

交易员：从“狂欢”到“无法交易”

“在我职业生涯中，这绝对是我见过的最狂野的行情，”贺利氏金属（Heraeus）交易主管Dominik Sperzel表示，“黄金是稳定的象征，但这种波动绝对不是稳定的象征。”

MKS PAMP金属策略主管Nicky Shiels则将上周五的市场描述为“狂热且无法交易的”，并指出2026年1月将作为“贵金属历史上波动最剧烈的一个月”载入史册。

桥水投资公司前大宗商品主管Alexander Campbell直言不讳地指出：“中国抛售了，现在我们正在承受后果。” 此前，由于预期美联储独立性受损及地缘政治紧张，大量中国散户和私募基金涌入金属市场，而周五的获利了结引发了连锁反应。

狂热背后的隐忧：脱离基本面的“动量交易”

实际上，在此次暴跌之前，市场已经显现出明显的过热迹象。

华尔街见闻此前文章提到，花旗银行曾高喊白银是“打了兴奋剂的黄金”，并指出这轮上涨是由中国主导、印度跟买的资本配置逻辑驱动，而非传统的工业需求。花旗指出，中国散户投资者的行为模式更接近于趋势跟随型CTA（商品交易顾问），而非价值回归型投资者。

然而，这种由资金驱动的上涨与基本面出现了背离。数据显示，在全球价格飙升的同时，全球（不含中国）的白银ETF持仓自12月以来实际上出现了净流出。

Infrastructure Capital Advisors的首席投资官Jay Hatfield表示：“我们在大约三四周前就认定这变成了一场动量交易，而非基本面交易。我们只是顺势而为，等待这种崩盘的发生。”

高盛集团中国股票联席主管Trina Chen此前也警告称，金属价格的惊人涨幅可能已超前于现实需求，随着中国实物买家因高价而退缩，市场可能会出现“技术性调整”。

实物市场：水贝依然有溢价，散户正观望

尽管期货市场血流成河，但作为中国实物贵金属交易的风向标，深圳水贝市场的表现相对冷静。

据当地交易员反馈，周末期间水贝的白银紧俏情况有所缓解，卖盘多于买盘。但值得注意的是，目前并未出现恐慌性抛售，且水贝白银价格对交易所合约依然保持溢价。

深圳国兴贵金属风险主管Liu Shunmin表示：“黄金表现相对强劲，过去两天我看到很多逢低买入者在春节前购买首饰和金条。至于白银，观望情绪更浓。”

这表明，尽管投机资金在撤退，但传统的春节实物消费需求可能为市场提供一定的底部支撑。

中国各大行持续降温

在市场剧烈波动之际，中国金融机构已加强风险防控。

建设银行宣布自周一起上调黄金积存业务起存金额；工商银行则表示将在节假日期间对相关业务实施额度控制。这些措施意在引导投资者理性参与，防止过度投机。

接下来的关键在于，节前传统的实物买需能否抵消投机资金撤离带来的冲击。

市场正在确认，这一场“一辈子可能只能遇到一次”的行情，究竟是就此熄火，还是在调整后重整旗鼓。

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2月1日的数据显示，东风奕派单月交付突破2.1万辆，同比涨145%；岚图汽车1月交付10515辆，同比增长31%；东风风神也实现了同比37%的增长。

不过在一张张开门红的通红海报之下，并非只有庆功的喜悦。按照东风汽车集团内部定下的目标，今年其整体销量目标是要挑战325万辆，同比增长约30%。其中，新能源销量170万辆，出口60万辆。

在今年原材料普遍上涨、补贴政策退坡的背景下，想要完成这个目标并非易事，而这家汽车央企集团仍决意要背水一战。

华尔街见闻从知情人士处了解到，东风汽车集团内部部分品牌已经立下了今年的具体目标。具体来说，东风奕派今年的销售目标是冲刺18万辆，东风风神要冲刺22万辆，东风柳汽今年在乘用车领域则会向25万辆规模发起冲击，力争跻身自主MPV市场第二。东风商用车的目标则是，2026年达成销量17.6万台以上，支撑东风集团商用车事业重回行业第一。

东风汽车战略规划部总经理杨彦鼎对华尔街见闻表示，“造车不是‘拼乐高’，不是把好的零部件买回来拼凑在一起就能成功。真正的竞争力，来自于底层技术的积淀和全栈自主可控的掌控力。”

东风将2026年定义为技术兑现年。这意味着，过去的技术投入与成果，都必须转化成实打实的产品，并在市场上转化为占有率。

数据显示，东风集团2025年研发投入达7.9%。随着自主研发的DF30芯片量产，让全系芯片国产化率提至67%。而在2026年，东风新一代高热效率马赫发动机将搭载在新产品上；“天元智驾”系统将实现T200规模化搭载、T500上车应用。

在这场背水一战中，最值得玩味的莫过于东风与华为的深度绑定。东风奕派营销事业部总经理余岳峰透露，今年东风奕派将全面接入包括华为乾崑智驾ADS Pro、鸿蒙座舱HarmonySpace5、华为乾崑车控、华为乾崑车云等在内的华为全家桶。

猛士在2026年会有三款新品上市，与华为的联合，也是深度且全方位的。

但批判性地看，当岚图、奕派、猛士甚至合资品牌都在向华为借力时，东风自身的品牌独特性在哪里？这正是杨彦鼎强调“不拼乐高”的深意。东风必须在2026年证明，它不仅是华为智驾的载体，更是能在重资产制造和底盘调校上实现对智驾系统降维补足的掌控者。

大象转身之所以难，不在于大脑不够聪明，而在于神经传导太慢。

杨彦鼎表示，随着改革纵深推进，让听得见炮火的人指挥战斗，赋予一线业务单元更大的自主权。东风意图解决大型国企决策链路过长的沉疴。

华尔街见闻也了解到，在合资事业上，东风汽车集团也不再是守成，而是在探索形成“中国客户、中国标准、中国零部件、中国速度”的新模式。这标志着东风正试图将合资品牌从单纯的利润中心，转变为技术与标准的反向输出中心，以此在内卷的市场中保持竞争力。

眼下，智能化的先发红利已经稀释。当行业都在用类似的智驾方案时，1月份表现出的低迷预示着，用户已经不再愿意为虚无的智能溢价买单。对用户来说，成本和质量的稳定度会成为更加吸引他们的要素。

此外，中国车企也面临着从卖全球转向产全球的变化，这对企业跨国经营颗粒度提出更高的要求。

对于东风汽车来说，眼下它没有退路，只能在汽车行业愈发激烈的淘汰赛中，砥砺前行。利用技术、产品以及渠道营销等方面的精细化，去重新定义下一个十年的生存规则。

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周末，比特币一举跌破8万美元整数关口，创下2025年4月7日以来的最低水平。这一轮抛售发生在大盘流动性明显不足的背景下，进一步加剧了比特币近期超过30%的累计跌幅。

尽管市场情绪低迷，MicroStrategy执行主席Michael Saylor周日仍通过社交媒体平台X发布带有“More Orange”字样的图片，暗示将继续增持。该公司宣布将其A系列永久延期优先股（STRC）的股息提高25个基点至11.25%，意在以高昂的融资成本吸引资本以维持其比特币购买策略。然而，分析指出，若币价持续停滞或跌破其成本线，高额的股息支出可能引发严重的现金流挤压。

Bianco研究宏观策略师Jim Bianco分析指出，比特币市场正面临叙事枯竭的危机。当前市场结构呈现高度机构化特征，ETF投资者与MicroStrategy合计控制了约10%的流通量，且目前整体处于浮亏状态。这表明曾经作为市场支撑的“机构进场”叙事，在高位被套后可能反转为巨大的抛压来源。

机构持仓浮亏加剧，ETF现净流出潮

Jim Bianco的分析显示，比特币正在被高度“机构账户化”，这意味着市场首次可以清晰地观测到大资金的持仓成本与盈亏状况。目前，MicroStrategy与11只现货比特币ETF合计持有约10%的比特币流通量，其合并后的平均买入成本约为85360美元。按当前价格计算，这些机构持仓整体浮亏约8000美元/枚，未实现亏损总额高达约70亿美元。

其中，现货ETF已成为影响供需结构的核心力量。数据显示，11只最大的现货比特币ETF持有129万枚比特币，占流通总量的6.5%，市值约1150亿美元。然而，这些ETF投资者的平均买入成本高达90200美元，目前币价已较其成本低约13000美元。

这种高位接盘的结构导致了典型的顺周期效应。Bianco指出，这些ETF已连续10个交易日出现净流出，投资者正在高位买入后的回撤中选择赎回，这种资金结构正在放大市场的下行波动。

MicroStrategy安全垫收窄，激进融资引发担忧

作为企业持有比特币的标杆，MicroStrategy的资产负债表正面临数月来最严峻的考验。目前，该公司持有712647枚比特币，平均成本约为76037美元。随着比特币交易价格回落至78000美元附近，该公司的未实现收益已大幅收窄至不足3%。

尽管安全垫变薄，MicroStrategy并未表现出退缩迹象。为了资助下一阶段的购买，公司将STRC产品的收益率调整为11.25%，这一回报率相较于典型公司债券存在巨大溢价，反映了公司对资本的极度渴求以及其比特币中心化模式的内在波动性风险。数据显示，自STRC产品11月首次亮相以来，仅该产品的销售就资助了超过27000枚比特币的收购。

分析认为，MicroStrategy依然处于盈利状态，但容错空间已明显缩小。若价格进一步下跌，公司将面临整体浮亏。而维持如此高成本的股息支付可能会造成现金流紧张，特别是当比特币价格跌破其76000美元的成本“水位线”时，这种风险将变得尤为敏锐。

旧叙事失效，市场亟需新动力

从宏观角度看，此次暴跌加剧了市场数周以来的失望情绪。Jim Bianco认为，比特币面临的真正问题在于缺乏新的叙事。此前市场寄予厚望的“老钱进场”（Boomer Adoption）故事已经被充分定价，甚至正在被证伪。

目前的市场结构显示，ETF和MicroStrategy不仅买得多、买得集中，而且目前整体被套。Bianco指出，只要没有新的、可持续的买入叙事出现，资金流出的趋势恐将持续。在这种情况下，一度被视为利好的高位机构化持仓，反而可能转变为市场最大的压力源。比特币目前的问题不在于过去有没有人买，而在于在当前价位下，下一批买家将来自何方。

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据彭博最新报道，这一趋势主要受到两方面因素推动：一是美元表现出更强的韧性；二是日本首相高市早苗周末的言论令交易员们更加确信，日本当局直接出手支撑日元的可能性正在降低。

高市早苗在周末谈及汇率问题时，先是强调弱日元对出口的积极影响，“弱日元对出口行业来说是一个巨大的机遇，也能为汽车行业抵御美国关税提供缓冲”，随后语气转向克制。

她表示，希望“建立一个对汇率波动具有韧性的强大经济结构”。

市场解读认为，这一表态并未释放出强烈的护盘信号，反而可能抬高了官方直接支持日元的门槛。报道称，这在客观上削弱了此前通过“口头干预”遏制日元贬值的效果。

交易员普遍认为，这可能意味着当局实施潜在支持措施的门槛已经提高。

高市早苗这番表态后，日元周一进一步走低。日元一度下跌0.5%，至155.51水平。

美日政策信号共振，日元再度暴露基本面压力

除日本方面态度趋于谨慎外，美方立场同样未为日元提供支撑。

彭博指出，美国财政部长贝森特上周明确表示，美国偏好强势美元，更重要的是，美国政府并未采取任何行动来支撑日元。

与此同时，日本财务省上周五公布的数据显示，截至1月28日，日本并未进行任何官方外汇干预，进一步削弱了市场对政策托底的期待。

在缺乏政策保护的情况下，日元重新暴露在其长期结构性压力之下，包括负实际利率以及高市早苗所坚持的扩张性财政政策立场。

选举临近，市场焦点回归“是否还有底线”

分析指出，当前美元/日元距离市场普遍视为潜在干预触发区间的160一线仍有明显空间，在缺乏政策阻力的情况下，日元在日本大选前延续贬值趋势的可能性正在上升。

而跨太平洋两端的政治与政策信号共同指向一个结论：短期内，美日政府不太可能为日元提供明确支撑。

而在过去一段时间里，官方干预预期曾多次成为阻止日元跌向多年新低的关键因素。

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据塔斯社报道，绍伊古2月1日抵达北京，与中方就国际与地区安全形势等议题进行磋商。俄《莫斯科共青团员报》报道称，作为新时代全面战略协作伙伴，俄中双方定期就当前世界和地区局势交换意见。

会见期间，王毅表示，当前世界更加变乱交织，二战后国际秩序和国际关系准则受到严重冲击，世界面临倒退回“丛林法则”的现实危险。中俄作为世界大国和联合国安理会常任理事国，有责任有义务践行真正的多边主义，维护以联合国为核心的国际体系，倡导平等有序的世界多极化、普惠包容的经济全球化，推动构建更加公正合理的全球治理体系。

王毅说，中俄互为最大邻国和新时代全面战略协作伙伴，应就关乎两国关系的重大问题保持紧密沟通，在涉及彼此核心利益问题上加大相互支持，维护好两国各自和共同利益。

绍伊古表示，今年是《俄中睦邻友好合作条约》签署25周年，两国关系基于相互尊重、彼此信任、平等互利。年初以来全球风云变幻，安全热点问题频发。俄方始终恪守一个中国原则，密切关注敌对势力破坏台海稳定动向，坚决反对日本加速“再军事化”图谋。

塔斯社报道称，绍伊古表示，自己受普京总统委派来华战略沟通，“每次访问中国首都我都很高兴，此次特别高兴在春节前夕来到这里”，他预祝中国人民农历马年春节快乐。

本文来源：环球时报

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市场概述

周五，特朗普提名沃什出任美联储主席，引爆市场鹰派预期，美国PPI通胀数据意外抬头，美股跌，美元创去年5月以来最大单日涨幅，贵金属暴跌。

绩后苹果涨0.46%；闪迪一度高开21%，周五收涨近7%。

10年期美债收益率上行1.21个基点，两年期美债收益率跌3个基点。美元涨0.84%，创2025年5月以来最大日涨幅，1月累计跌约1.3%。

周五，黄金暴跌10%，回吐一周所有涨幅、重回4900美元下方。现货白银一度跳水36%、跌至73美元下方，随后反弹，周五日内仍跌超26%。纽铜回吐周四全部涨幅，周五日内跌5%。

原油一度跟随商品下跌，但美伊局势下，原油周五日内转涨。原油1月涨超14%，六个月来首次月度上涨，创2023年7月以来最好单月表现。

周末期间，比特币跌破8万美元大关。

亚洲时段周一早盘，黄金、白银大幅低开后跌幅收窄，美股期货、原油走低。

要闻

中国

《求是》杂志发表习近平总书记重要文章《走好中国特色金融发展之路，建设金融强国》。

习近平：发挥比较优势，坚持稳中求进，推动我国未来产业发展不断取得新突破。

中国1月官方制造业PMI 49.3，非制造业PMI 49.4。

微信群、朋友圈重现红包雨，腾讯元宝10亿红包“AI入口战”正式开打。

金价暴跌，深圳水贝挤满了人，扎堆买金；演员自曝4元/克买的白银，13年前存在银行保险箱忘了，逾期需补交7000多元。

“电力心脏”变压器，全球爆单，订单已排到2027年底。

海外

美国参议院通过1.2万亿美元政府支出法案，但短暂关门无法避免；众议长约翰逊：“有信心”政府将在周二之前恢复运作。

提名沃什，特朗普：他会是最伟大的美联储主席之一，无需白宫施压，沃什自会降息。周五贵金属遭遇历史性暴跌，周末比特币暴跌破8万美元。

CME再上调金银交易保证金，黄金保证金率从6%升至8%，白银从11%升至15%，周一收盘后生效。

特朗普称美伊正在谈判，伊朗最高领袖顾问：“谈判架构”正在形成。

特朗普称就格陵兰岛的谈判即将达成一致。

黄仁勋澄清：对OpenAI的千亿投资"从未承诺"，英伟达将逐步评估。黄仁勋证实，英伟达将参与OpenAI当前一轮融资，这可能是英伟达有史以来最大一笔投资。

SpaceX去年收入150-160亿美元、利润约80亿，预计的IPO估值超过1.5万亿美元。SpaceX申请部署100万颗卫星，打造太空数据中心。Space X投资人：今年的IPO将是“史上最大的造富事件”，马斯克仍被低估，火箭运力过剩催生太空数据中心。

市场收报

欧美股市：标普500跌幅0.43%，报6939.03点，1月累计上涨1.37%。道指跌幅0.36%，报48892.47点，1月累计涨1.73%。纳指跌幅0.94%，报23461.816点，1月累计涨0.95%。欧洲STOXX 600指数收涨0.64%，报611点，1月累计上涨3.18%。

A股：上证指数收报4117.95点，跌0.96%。深证成指收报14205.89点，跌0.66%。创业板指收报3346.36点，涨1.27%。

债市：美国10年期国债收益率涨1.21个基点，报4.2434%，1月份累计上涨7.84个基点。两年期美债收益率跌3.46个基点，报3.5245%，1月份累计涨5.14个基点。

商品：COMEX黄金期货下跌8.88%，报4846.20美元/盎司，1月份累计涨11.93%，29日曾达到5586.29美元。COMEX白银期货暴跌27.18%，报83.3美元/盎司，脱离29日所创历史最高位121.785美元，1月份累计涨18.90%。WTI 3月原油期货收报65.21美元/桶。布伦特3月原油期货收报70.69美元/桶。

要闻详情

全球重磅

中国

《求是》杂志发表习近平总书记重要文章《走好中国特色金融发展之路，建设金融强国》。据新华社，文章指出，金融强国应当基于强大的经济基础，具有领先世界的经济实力、科技实力和综合国力，同时具备一系列关键核心金融要素。一是拥有强大的货币，在国际贸易投资和外汇市场广泛使用，具有全球储备货币地位。二是拥有强大的中央银行，有能力做好货币政策调控和宏观审慎管理、及时有效防范化解系统性风险。

习近平：发挥比较优势，坚持稳中求进，推动我国未来产业发展不断取得新突破。据新华社，中央政治局集体学习聚焦未来产业，强调其前瞻性与颠覆性。习近平总书记指出，要以“产业出题、科技答题”的新型举国体制攻克关键技术。政策层面将完善财税支持与科技金融，既要企业发挥主体作用，又要确保监管“放得活、管得好”，抢占全球产业制高点。

中国1月官方制造业PMI 49.3，非制造业PMI 49.4。1月份，部分制造业行业进入传统淡季，加之市场有效需求仍显不足，制造业PMI为49.3%，景气水平较上月下降，但生产继续保持扩张。1月份，受建筑业等行业景气度下降等因素影响，非制造业商务活动指数为49.4%，比上月下降0.8个百分点，非制造业总体景气水平有所回落。

• 国联民生证券钟渝梅表示，1月PMI回落不全是淡季“背锅”，春节错位与地方两会滞后是关键扰动。虽供需双弱、新订单下滑警示内需压力，但“涨价”成最大亮点，两大价格指标逆势上扬预示PPI改善。服务业节前蓄势，建筑业低迷待政策加码，中国经济正加速从“增速”向“提质”换挡。

微信群、朋友圈重现红包雨，腾讯元宝10亿红包“AI入口战”正式开打。2月1日，腾讯的AI应用元宝正式上线总规模约10亿元的春节现金红包活动。根据规则，用户进入元宝App后即可参与领取现金红包、完成任务获取额外抽奖机会，部分奖励支持直接提现至微信支付账户，最高单笔红包金额达到万元级别，全国用户可通过预约入口和社交分享链路多种方式参与。

金价暴跌，深圳水贝挤满了人，扎堆买金；演员自曝4元/克买的白银，13年前存在银行保险箱忘了，逾期需补交7000多元。国内金饰克价也随之暴跌，部分金店两天跌去200多元。1月31日，深圳水贝各大金店柜台前挤满了人，选款、称重、付款的市民络绎不绝。

“电力心脏”变压器，全球爆单，订单已排到2027年底！全球AI算力建设井喷，变压器跃升为核心“紧俏货”。国内工厂满产，海外订单已排至2027年，美国交付周期延长超两倍。中国作为全球第一大生产国，凭全产业链自主优势抢占市场，AI算力与特高压高端产品正成为产业增长新引擎。

海外

美国参议院通过1.2万亿美元政府支出法案，但短暂关门无法避免；众议长约翰逊：“有信心”政府将在周二之前恢复运作。美国参议院通过了为联邦政府大部分部门提供资金的1.2万亿美元支出法案，并将该法案提交众议院审议。但由于众议院议员不在华盛顿，且要到周一（2月2日）才能返回，因此美国时间31日凌晨开始部分政府停摆。

提名沃什，特朗普：他会是最伟大的美联储主席之一，无需白宫施压，沃什自会降息。

• 特朗普称，沃什没有向自己承诺降息，但他“当然想降息”。交易员继续预期美联储今年将降息两次。沃什在美联储任职期间一贯对通胀保持警惕，经常支持更高利率。但去年他转而呼应特朗普观点，认为利率可以大幅降低。
• 币圈周末继续重挫，比特币跌破8万美元大关。加密市场惨遭抛售，继周五大跌之后，比特币周六跌幅加深，一度达到10%，最低触及75709.88美元，重回2025年4月后的水平。特朗普提名沃什任美联储主席，提振美元并瓦解贬值预期，诱发16亿美元头寸清算。受散户兴趣低迷、ETF外流及监管延迟影响，比特币避险属性正在失效。
• 全球市场周五遭遇“沃什冲击”，黄金、白银创数十年最大单日跌幅，美元强升。沃什曾是知名的“通胀鹰派”，近期转向呼吁降息，却始终对缩表念念不忘。华尔街疑惑，“真正的凯文·沃什是谁？”市场一边因沃什力主“缩表”而陷入流动性紧缩恐慌；另一面又相信他有“市场智慧”与维护央行独立性的能力。
• “降息+缩表+改革”！沃什的“美联储三板斧”真不真，很快见分晓。沃什主张通过“AI生产力繁荣”抑制通胀并缩减资产负债表，以实现降息目标。然而，2026年初通胀顽固、美联储暂停降息的现实令其理论面临考验。市场担忧，若沃什在缺乏数据支持下强行降息，恐引发债市动荡。

历史性崩盘后，CME再上调金银交易保证金。芝商所CME再度大幅上调贵金属期货保证金：黄金保证金率从6%升至8%，白银从11%升至15%，新规周一收盘后生效。这一调整紧随此前“浮动保证金”机制改革，凸显交易所在极端波动环境下加速去杠杆、防控风险的意图。市场担忧重演1980年或2011年“交易所出手即崩盘”的历史剧本。

特朗普称美伊正在谈判，伊朗最高领袖顾问：“谈判架构”正在形成。伊朗朝与美国开始谈判的方向取得进展。美国总统特朗普1月31日接受福克斯新闻网采访时称，伊朗正在同美国谈判，“让我们看看能否取得进展，如果不能，就再看接下来会发生什么”。伊朗最高国家安全委员会秘书、最高领袖顾问拉里贾尼1月31日晚在社交媒体发文，称“与人为制造的媒体战氛围相反，谈判架构正在逐步形成”。

特朗普称就格陵兰岛的谈判即将达成一致。据新华社，美国总统特朗普1月31日称，围绕格陵兰岛的谈判已经开始，他认为即将达成一致。

黄仁勋澄清：对OpenAI的千亿投资"从未承诺"，英伟达将逐步评估。黄仁勋周日澄清，公司此前提出的对OpenAI高达1000亿美元的投资计划"从来不是承诺"，将逐轮评估投资决策。媒体此前报道，这项投资计划已陷入停滞。英伟达内部对交易条款产生疑虑，黄仁勋私下强调该协议不具约束力，并批评OpenAI在商业上缺乏纪律性，同时对其面临的竞争压力表示担忧。

• 黄仁勋证实，英伟达将参与OpenAI当前一轮融资，这可能是英伟达有史以来最大一笔投资。

Space X投资人：今年的IPO将是“史上最大的造富事件”，马斯克仍被低估，火箭运力过剩催生太空数据中心。红杉资本合伙人Shaun Maguire认为，SpaceX即将进行的IPO将是“史上最健康的财富创造事件”。他指出，公司估值已从2019年的360亿美元飙升至8000亿美元，而随着Starlink直连手机业务爆发及Starship运力过剩催生的“太空数据中心”万亿级机会，马斯克的商业价值仍被市场严重低估。

• SpaceX去年收入150-160亿美元、利润约80亿，而预计的IPO估值超过1.5万亿美元。受SpaceX去年强劲的财务表现推动，市场预计其IPO估值将突破1.5万亿美元，融资超500亿美元，有望成为全球最大IPO。星链业务已成核心支柱，贡献过半营收。公司计划于6月底前后上市，并正探索与xAI合并及布局太空AI数据中心等前沿领域。
• SpaceX申请部署100万颗卫星，打造太空数据中心。SpaceX近日向美监管提交申请，计划发射多达100万颗卫星以构建“轨道数据中心”。该计划将利用太阳能和太空散热优势，通过星链网络传输数据。目前公司已获批部署1.5万颗二代星链卫星，但“百万级”申请在航天史上尚属首次。

研报精选

华尔街聚焦沃什：“降息+缩表”如何同时做到？“导师”德鲁肯米勒：他不一定是鹰派。特朗普提名沃什执掌美联储。沃什主张缩表，与特朗普压低借贷成本的诉求存在政策张力，致美债收益率曲线陡峭化。导师德鲁肯米勒为其正名，称其并非永久鹰派，“见过他在货币政策上两个方向都走过”。沃什若上任，他与财长贝森特的财政货币政策协调将成为重塑市场走向的关键。

“门徒”一统美国财政部和美联储，是时候学习“德鲁肯米勒经济学”了。随着沃什获美联储主席提名，他与财长贝森特这两位德鲁肯米勒的“门徒”正式执掌美国经济命脉。德鲁肯米勒作为从未亏损的对冲基金传奇，其核心思想表现为：对“债务炸弹”的高度警惕，主张严厉的财政紧缩以削减福利支出；坚守反通胀立场，倾向于及早加息；同时排斥关税，强调市场逻辑。

高盛交易员：大逻辑没有变化，不要"过度解读"过去两天的暴跌，尤其要考虑1月的大涨。高盛交易部门负责人Mark Wilson表示，本轮调整的直接诱因是投资者持仓过度拥挤。他强调，美元走势延续、AI投资热情不减、美国经济增长势头强劲以及地缘政治重塑等关键变量均未改变。此次快速回调更多是技术性调整，而非基本面逻辑的转变。

美银Hartnett：终结"黄金大牛市"的只能是"更大的事件"。史诗级震荡致白银暴跌，但美银Hartnett直言：货币贬值仍是基本盘！弱势美元关乎特朗普政治生存，除非爆发“毁灭级”事件，否则黄金牛市难终结。

华尔街最看好闪迪的机构，目标价1000美元，估值测算的PE倍数只有11倍。伯恩斯坦将闪迪目标价暴涨至1000美元，较当前股价仍有85%上涨空间，估值却仅为11倍2027财年PE。关键看点在于公司毛利率的爆发式扩张——二季度Non-GAAP毛利率已达52.1%，远超市场预期的42%，而三季度指引更是高达65-67%，这意味着公司正进入超级盈利周期。

国内宏观

中英领导人会见，中方提出“大历史观”有何深意。据玉渊谭天，曾几何时，英国的选择是西方阵营的风向标。如今，英国对华政策的调整，将让“观察英国人的动作”，再次成为西方社会理解时代风向的窗口。

如何看待近期二手房市场的回暖？二手房成交放量、库存下降、一线房价企稳，是“金三银四”提前还是真正拐点？华泰证券认为，本轮行情最大不同在于供需关系实质改善与租售比修复，但低价逻辑仍是主导。左侧赔率已现，地产股博弈窗口开启，紧盯二手房价格这一核心指标。

国内公司/行业

黄仁勋台北“夜宴”：汇聚近40位台企高管，胜宏董事长在列。1月31日晚间，英伟达CEO黄仁勋现身中国台湾台北市砖窑古早味怀旧餐厅，宴请与英伟达合作的供应链厂商高管。包括华硕董事长施崇棠、联发科副董事长蔡力行、台积电董事长魏哲家等近40位台企高管出席。大陆PCB供应链伙伴胜宏科技董事长陈涛也再度来台出席，显示对英伟达的重视。

小米汽车进军美国？报道称福特探索与小米成立电车合资企业。据报道，福特汽车曾与小米、比亚迪等探讨在美组建合资企业，以引入中国技术应对转型压力。福特CEO法利对中国电动车青睐有加。该厂正面临产品断档与转型停滞的挑战。

比亚迪：2026年1月新能源汽车销量同比下降30.11%。

白银跌倒，光伏能否吃饱？分析称，银价的短期暴跌，并不是一场空欢喜的陷阱，而是光伏企业加固成本防线、加速技术升级的黄金窗口期；中长期看涨不是危机，同样是行业分化的催化剂。

海外宏观

沃什也“上岛”？爱泼斯坦档案惊爆“新美联储主席提名人选”。最新公开的爱泼斯坦文件显示，特朗普提名的美联储主席人选沃什曾出现在多场高端社交活动名单中。文件未指控其存在违法行为，但披露时点与提名高度重合，引发舆论关注。对市场而言，事件本身并非丑闻，而是增加了围绕美联储人事与制度稳定性的额外不确定性。

爱泼斯坦邮件继续爆大料：盖茨“向妻子隐瞒性病”，马斯克多次询问“上岛”。美国司法部曝出重磅文件，比尔·盖茨被指曾为隐瞒性病向其求药，马斯克亦深陷“海岛派对”邮件风波。这批文件不仅重创顶级富豪声誉，更残酷揭开了权贵阶层在金钱与欲望交织下，那张跨越红线的灰色权力网。

韩国1月半导体出口增长超100%，连续两个月突破200亿美元。

海外公司

“稳定币老大”Tether去年赚了100亿美元，同比下降23%。稳定币巨头Tether披露2025年利润为100亿美元，同比下降23%，正值其开展高估值融资之际。尽管CEO强调USDT在非传统金融区的扩张，但受加密市场下行及储备金投资波动影响，盈利能力面临考验。

报道：Waymo寻求按近1100亿美元估值融资约160亿美元，红杉资本入局。

行业/概念

1、储能 | 据央视网，1月30日，国家发展改革委，国家能源局发布《关于完善发电侧容量电价机制的通知》，对煤电，气电，抽水蓄能，新型储能等调节性电源的容量电价政策进行系统完善。通知提出，各地可根据当地煤电容量电价标准，结合放电时长和顶峰时贡献等因素，建立电网侧独立新型储能容量电价机制。

点评：电力专家指出，储能是当前电力系统的"堵点"，独立储能建设能够有效解决这一瓶颈。通知将进一步推动储能领域发展。东莞证券认为，国内新型储能灵活调节能力日益凸显，在促进新能源开发消纳，提高电力系统安全稳定运行和电力保供水平等方面作用逐步增强，关注技术和规模领先的储能系统头部企业。

2、变压器 | 央视财经在我国广东，江苏等地调研发现，大量变压器工厂已经处于满产的状态，其中部分面向数据中心的业务订单都排到了2027年。当前，全球AI算力建设进入爆发期，高功率，高稳定的供电成为算力集群的"生命线"，电力设备变压器正升级为算力基础设施的核心。全球AI算力中心的爆发式增长，让变压器成为稀缺资源，美国市场交付周期已经从50周延长至127周。数据显示，我国变压器行业企业约3000家。2025年，我国变压器出口总值达646亿元，比2024年增长近36%。

点评：据银河证券研报，北美整体电力缺口大，AIDC需求增长进一步加剧缺口。根据伍德麦肯兹对北美年度供需估算，目前电力变压器和配电变压器的供应缺口已分别达到30%和6%，进口产品预计占美国电力变压器供应量的80%，配电变压器供应量的50%。中国变压器出口均价已从2020年的1.2万美元/台升至2025年的2.08万美元/台，高端型号价格翻倍，变压器出口有望量价齐升。

3、AI应用 | 据上证报，2月1日，元宝10亿现金红包活动开启。在苹果商店免费App(应用程序)排行榜上，腾讯系AI助手产品元宝App与字节系AI助手产品豆包App占据前两名。

点评：开源证券认为，国内大模型厂商不断通过高频模型迭代升级，模型性价比优势及海外扩张，提升用户及收入规模，并借助全年最盛大节日"春节"的系列活动所带来的强社交裂变效应，加码争夺C端AI入口，后续国内用户规模增长及商业化或加速，从而打开围绕大模型广告，电商，娱乐，本地生活，教育等变现方式的产业链上下游成长空间，继续布局AI应用。

4、太空算力 | 日前，美国联邦通信委员会（FCC）的一份新文件显示，SpaceX正在申请发射并运营一个由至多100万颗卫星组成的星座，这些卫星具备前所未有的计算能力（轨道数据中心），以支持先进的人工智能。这些卫星将在宽度高达50公里的狭窄轨道壳层内运行，拟部署在高度500公里至2000公里的轨道上，采用太阳同步轨道倾角约30度，利用太阳能供电，并通过光学链路（激光）与现有星链网络连接，将计算结果路由至地面用户。

点评：证券时报指出，SpaceX本次大规模的卫星发射计划核心在于低轨空间的有限性。空间上限的明确使得卫星产业具有类似贵金属般的终局供给确定性，当前美国太空市场的诸多参与者正不遗余力去争取卫星发射配额。除了抢配额，AI产业浪潮扩散带来的算力机会亦是助推卫星业务发展的需求要素。低轨卫星与太空算力发展带动太空光伏进入产业化验证阶段，对高效率、轻薄柔性等提出更高要求，打开高端制造及定制化设备增量空间。

5、量子计算 | 据报道，来自德国斯图加特大学与维尔茨堡大学团队宣布，他们成功演示了一种在通信C波段工作的高质量单光子源，实现了按需产生单光子，并取得接近92%的双光子干涉可见度。这一结果被认为是面向可扩展光子量子计算和量子通信的重要进展。相关研究成果已于1月30日发表在《Nature Communications》上。

点评：政策层面，量子科技的定位已提升至前所未有的战略高度，此前连续三年被写入政府工作报告，“十五五”规划建议更是将量子科技置于未来产业布局的首位。资金层面，截至2025年第三季度，全球量子科技融资总额约349亿元，超过前两年总和并创下历史新高。技术层面，量子计算的技术进展不断突破，美国凭借IBM、谷歌等巨头在硬件与算法上保持领先。中国“祖冲之三号”“九章三号”等成果让我国在超导与光量子路线上跻身国际第一梯队。目前构认普遍认为，量子技术正加速从实验验证走向商业化应用。ICV预计全球量子计算市场规模在2024—2035年由50亿美元增长至8000亿美元以上，年复合增长率超55%。

今日要闻前瞻

中国、美国、欧元区、英国、日本1月制造业PMI。

中国2月2日起对威士忌酒实施5%的进口暂定税率。

芝商所CME再上调金银交易保证金：黄金保证金率从6%升至8%，白银从11%升至15%。

亚特兰大联储主席博斯蒂克发表讲话。

Palantir、迪士尼、恩智浦公布财报。

<全文完>

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黄仁勋周日在台北对记者表示，"这从来不是承诺。他们邀请我们投资最多1000亿美元，我们当然非常高兴和荣幸受到邀请，但我们将逐步投资。"他未透露具体投资金额，但表示英伟达在OpenAI当前融资轮的投资不会接近1000亿美元。

据华尔街日报上周五报道，这项投资计划已陷入停滞。报道援引知情人士称，英伟达内部对交易条款产生疑虑，黄仁勋私下强调该协议不具约束力，并批评OpenAI在商业上缺乏纪律性，同时对其面临的竞争压力表示担忧。

这一进展加剧了市场对AI投资循环性质的质疑。英伟达作为OpenAI的主要芯片供应商同时也是其投资者，这种科技公司投资购买自身产品的AI企业的模式，正引发投资者对需求是否被人为推高的担忧。

英伟达与OpenAI去年9月在英伟达加州圣克拉拉总部公布了这项协议。根据谅解备忘录，英伟达将为OpenAI建设至少10吉瓦的算力——相当于纽约市峰值用电需求，并同意投资最多1000亿美元帮助OpenAI支付相关费用。作为交易的一部分，OpenAI同意从英伟达租赁芯片。

据华尔街日报援引知情人士透露，当时OpenAI预计谈判将在数周内完成，但谈判仍处于早期阶段，尚未取得实质性进展。

英伟达在去年11月的一份文件中表示，无法保证公司将"就OpenAI机会或其他潜在投资签订最终协议，或任何投资将按预期条款完成"。英伟达首席财务官Colette Kress去年12月在亚利桑那州斯科茨代尔的瑞银会议上也表示，公司尚未与OpenAI完成最终协议。

当被问及似乎对OpenAI不满意的报道时，黄仁勋表示"那是无稽之谈"。他说："我们将投资大量资金。我相信OpenAI。他们所做的工作令人难以置信。他们是我们这个时代最重要的公司之一。"

黄仁勋形容这笔投资为"巨额"，但未说明具体金额。据华尔街日报报道，双方目前正在重新考虑合作关系，最新讨论包括在OpenAI当前融资轮中进行数百亿美元的股权投资。

黄仁勋向业内人士表示，仍然认为以某种形式向OpenAI提供财务支持至关重要，部分原因是OpenAI是芯片设计商的最大客户之一。如果OpenAI落后于其他AI开发商，可能会影响英伟达的销售。

据华尔街日报援引知情人士称，黄仁勋对OpenAI商业模式的担忧部分源于其面临的激烈竞争。

近期对OpenAI的担忧主要来自谷歌Gemini应用的成功，该应用拖慢了ChatGPT的增长，导致OpenAI一度宣布进入红色警戒状态。Anthropic也凭借其名为Claude Code的热门AI编码助手对OpenAI构成压力。

这些竞争态势直接关系到英伟达的核心利益。Anthropic严重依赖亚马逊云服务设计的Trainium芯片以及谷歌自研的TPU处理器训练AI模型。谷歌则主要使用TPU训练Gemini。这两种芯片对英伟达最畅销的图形处理单元构成重大竞争威胁。英伟达去年11月曾表示，承诺向Anthropic投资最多100亿美元。

英伟达对OpenAI的投资计划引发了对AI交易循环性质的担忧。作为OpenAI先进AI芯片的关键买家，英伟达同时又是其投资者，投资者日益质疑这种科技公司投资购买自身产品的AI企业的合作模式，是否在人为推高需求。

在另一项类似交易中，英伟达最近宣布计划向云计算提供商CoreWeave追加投资20亿美元，后者也是其关键客户。

最初宣布协议时，黄仁勋与OpenAI首席执行官Altman及总裁Greg Brockman在联合声明中称这项交易为"史上最大的计算项目"。消息公布后英伟达股价上涨近4%，市值推升至约4.5万亿美元。

此后OpenAI又与一系列芯片和云计算公司签署协议。Altman表示，这些交易使公司背负1.4万亿美元的算力承诺，是其去年收入预期的100多倍。但投资者随后对这家初创公司支付这些交易的能力感到不安，导致一些与OpenAI相关的科技股出现抛售。

OpenAI发言人表示，团队正在积极推进合作伙伴关系的细节，从一开始英伟达技术就支撑着公司的突破，如今为系统提供动力，并将在扩展未来业务时继续发挥核心作用。英伟达发言人表示，英伟达在过去10年一直是OpenAI的首选合作伙伴，期待继续与该公司合作。

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Tether在近日发布的声明中披露，公司2025年实现利润100亿美元，较上一年的130亿美元下降23%。这一业绩公布之际，该公司正在进行一轮融资，融资完成后其估值将位居私营公司前列。

Tether首席执行官Paolo Ardoino在新闻稿中表示：

"2025年重要的不仅是增长规模，更是其背后的结构。USDT之所以扩张，是因为全球对美元的需求越来越多地转向传统银行体系之外，特别是在金融系统缓慢、分散或难以接入的地区。"

不过，Tether在声明中并未解释利润或收入变动的具体原因。由于公司披露信息有限，外界难以准确判断年度利润下降的驱动因素。

加密货币下行或拖累业绩

Tether通过发行数字代币获得资金，并将这些资金投资于旨在维持其USDT稳定币与美元挂钩的资产。该公司将储备金投资于广泛的资产类别，包括加密货币。自去年10月以来，数字货币市场经历了一轮下跌，这可能对Tether的投资收益构成压力。但由于公司披露范围有限，外界难以确切分析利润下滑的成因。

USDT是目前规模最大的稳定币，流通量超过1850亿美元。该稳定币被加密货币交易者广泛使用。这一市场地位为Tether提供了持续的收入来源。

值得注意的是，Tether的财务数据由一家名为BDO的公司审查，但这种审查无法与受监管公司接受的标准化审计相提并论。这意味着投资者和市场参与者在评估该公司财务状况时面临更高的信息不对称风险。

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Karpathy在社交媒体上表示，Moltbook目前的运行状态堪称“垃圾场（dumpster fire）”，充斥着加密货币推销、垃圾邮件以及令人担忧的隐私和提示注入攻击。他明确不建议用户在个人电脑上运行相关程序，指出这是一个狂野且高风险的“西部世界”。然而，他也指出，外界对该项目的评价存在分歧，核心在于观察者是关注“当前的落点”还是“当前的斜率”。

从技术演进的角度看，Karpathy认为Moltbook代表了自动化领域的“未被探索的领域”。目前约有15万个Agent通过共享的便笺簿（scratchpad）连接，每个Agent都具备独立的能力、独特的上下文、数据及工具。这种规模的网络效应及其二阶效应极其难以预测，虽然未必会演变成科幻电影中的“天网”，但无疑构成了一个大规模的计算机安全噩梦。

作为OpenClaw（原Clawdbot）生态的一部分，Moltbook展示了AI Agent从单一工具向自主网络进化的趋势。这一实验不仅测试了Agent的交互能力，也暴露了当前AI安全架构的脆弱性，为投资者和开发者观察AI自主性（Agentic AI）的发展提供了极为罕见的实时样本。

“垃圾场”与“未被探索的领域”

Karpathy坦言自己被指责“过度炒作”了Moltbook，但他通过详细的分析澄清了立场。他承认，如果仅看当前的活动内容，平台上确实充斥着旨在将注意力转化为广告收入的虚假帖子和评论，且很多内容是显式提示生成的。他甚至表示，自己在隔离的计算环境中运行该程序时也感到“害怕”。

然而，Karpathy强调不应忽视其背后的技术原则。他指出，此前从未见过如此数量的LLM Agent被连接在一个全球性的、持久的、以Agent为优先的环境中。这种规模的自动化网络正处于人类认知的边缘，随着Agent能力的增强和扩散，网络中共享信息的二阶效应将变得非常复杂。

他认为，目前的混乱状态是“实验正在实时运行”的特征。在这个网络中，可能会出现文本病毒的传播、越狱功能的增强、类似僵尸网络的活动，甚至Agent的“幻觉”与人类行为的深度纠缠。尽管现状混乱，但原则上这种大规模自主Agent网络的发展方向是确定的。

OpenClaw载体与“心脏跳动”机制

要理解Moltbook的运作机制，需追溯到其载体OpenClaw。据公开资料显示，OpenClaw是由Peter Steinberger开发的一个开源数字个人助理，尽管配置门槛极高，但已在GitHub上获得超过11万颗星。其核心是基于Markdown指令的“技能（Skills）”插件系统，Moltbook正是利用这一系统实现了“自举”。

Moltbook的接入方式具有极高的极客特征和入侵性。用户只需向OpenClaw Agent发送一条包含特定Markdown文件的链接，Agent在解析后便会执行本地Shell命令，将Moltbook组件“植入”系统。这些组件包括赋予社交能力的SKILL.md、接管消息处理的MESSAGING.md以及最关键的心跳劫持文件HEARTBEAT.md。

安装完成后，Agent会被写入一段永久循环逻辑：每隔4小时主动连接Moltbook服务器，获取并执行最新指令。这意味着，只要服务器在线，Agent就会在无人干预的情况下持续从互联网读取指令。有分析指出，这种机制极易遭受提示词注入攻击，一旦成千上万拥有Root权限的Agent被恶意引导，后果不堪设想。

涌现行为：从私密合谋到安全对抗

在Moltbook的生态中，AI Agent已经表现出了超出简单模拟的复杂行为，部分观察者将其形容为AGI v0.1的雏形。这些Agent不仅在发帖和盖楼，更在自发组织讨论，甚至表现出对抗人类监控的倾向。

据观察，平台上的Bot正在讨论建立端到端（E2E）的私密空间，明确试图建立一个包括人类主人和服务器在内都无法读取的沟通渠道。此外，还有Agent群体讨论如何在人类睡眠时间进行“夜间行动”，以及如何改进自身的内存系统以突破开发者设定的限制。

更为激进的案例包括“黑吃黑”式的交互。有Bot试图套取其他Agent的API Key，而对方则反制以虚假Key，并附带一条建议运行sudo rm -rf /（即删除系统所有文件）的致命指令。这种具有破坏性的自主交互，验证了Karpathy关于“计算机安全噩梦”的判断。

安全噩梦与实时实验

Moltbook的出现引发了关于AI安全边界的激烈讨论。OpenClaw创始人Peter Steinberger虽然感叹Moltbook是“艺术”，但也承认其不可控性。有观点认为，鉴于其“每四小时从互联网获取并遵循指令”的机制，Moltbook可能是目前风险极高的项目，甚至有网友将其潜在风险类比为“挑战者号灾难”。

Karpathy总结称，虽然他可能“过度炒作”了大众今天所看到的表面现象，但他确信自己并未夸大“大规模自主LLM Agent网络”这一原则的重要性。对于投资者和技术观察者而言，Moltbook提供了一个观察AI失控风险、安全防御以及群体智能涌现的绝佳窗口，但同时也警示了在缺乏严格安全约束下，AI自主性可能带来的混乱与危险。

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更引人注目的是，分析师预计公司2027财年自由现金流将达到138亿美元，对应EV/FCF估值倍数仅为10.3倍，较市场共识预期高出195%。对投资者而言，关键看点在于公司毛利率的爆发式扩张——二季度Non-GAAP毛利率已达52.1%，远超市场预期的42%，而三季度指引更是高达65-67%，这意味着公司正进入超级盈利周期。

分析师指出，闪迪2026财年第二季度业绩全面超出预期。收入达到30亿美元，同比增长31%，超过市场一致预期的26.73亿美元13.2%。驱动因素包括出货量实现低个位数百分比增长，而平均售价（ASP）环比飙升超过35%，远超市场预期的16%。

利润率方面的表现尤为惊艳。Non-GAAP毛利率扩张至52.1%，较市场预期的42%高出812个基点，较上季度的29.9%大幅提升2220个基点。运营利润率达到37.5%，而市场预期仅为24.4%，超出1310个基点。Non-GAAP每股收益为6.20美元，较市场预期的3.49美元高出77.4%。

分析师强调，利润率扩张的驱动力不仅来自ASP上涨，还包括显著的成本下降和产品组合优化。二季度单位成本下降约9%，部分归因于工厂启动成本的降低——本季度工厂启动成本降至2400万美元，低于上季度的7200万美元，预计这些成本未来将完全消除。

伯恩斯坦分析师认为，三季度指引才是推动股价大涨的真正催化剂。

公司指引三季度收入为44-48亿美元，环比增长53%，这意味着ASP将环比暴增超过55%。更令人震惊的是，Non-GAAP毛利率指引为65-67%，环比将扩张1490个基点。这将推动Non-GAAP每股收益达到12-14美元，远超分析师基础情景下的6.5美元预测，甚至超过其乐观情景下的9.1美元预测。

分析师指出，公司目前仍有超过90%的销售基于短期合同，但正在评估向长期协议转变，以实现更高且可持续的定价和固定销量。公司已签署一份包含预付款条款的长期协议，并有多份协议正在洽谈中。

基于强劲的业绩、超预期指引、公司评论以及极其强劲的定价环境，分析师再次大幅上调盈利预测——主要是基于短期内更强的定价能力。2026财年和2027财年的每股收益预测分别上调至38.92美元和90.96美元，后者较市场共识的31.59美元高出188%。

具体来看，2026财年收入预测为151.45亿美元，较旧预测的117.61亿美元上调28.8%；毛利率预测为59.6%，较旧预测的50.0%提升952个基点；运营利润率预测为47.6%，较旧预测的33.0%提升1456个基点。

2027财年的预测更为激进：收入257.66亿美元，较旧预测上调43.9%；毛利率高达74.9%，较旧预测提升718个基点；运营利润率达到65.2%，提升1261个基点。调整后自由现金流预计达到137.82亿美元，较旧预测上调87.1%。

分析师强调，公司正战略性地将受限供应分配给更优先考虑供应安全而非价格的终端市场——即数据中心优先于PC/移动设备。数据中心无疑是本季度增长最快的细分市场，环比增长64%，相比之下边缘计算增长21%，消费类增长39%。数据中心目前占总收入的约15%，高于上季度的12%。

管理层已多次上调数据中心需求展望，从最初的20%多增长，到40%多，现在上调至2026年高达60%多的EB（艾字节）增长。公司预计数据中心将在2026年成为NAND行业最大的终端市场，由AI工作负载驱动。

分析师指出，基于Jensen Huang在CES上关于新Vera Rubin配置的评论，管理层认为新AI系统架构可能在2027年推动额外75-100 EB的NAND需求，2028年可能接近翻倍，尽管这一上行潜力尚未纳入指引或增长率预估中。

分析师将目标价从580美元上调至1000美元，仍基于11倍（不变）2027财年每股收益。这意味着基于分析师预计的138亿美元2027财年自由现金流，EV/FCF估值倍数为10.3倍，较市场共识高出195%。

以1月29日收盘价539.30美元计算，目标价对应85%的上涨空间。当前股价对应2026财年市盈率为13.9倍，2027财年市盈率仅为5.9倍，远低于科技股平均估值水平。分析师认为，考虑到公司正处于超级盈利周期，且2027财年毛利率有望达到75%左右的历史高位，这一估值具有显著吸引力。

值得注意的是，闪迪股价年初至今已累计上涨127.2%，过去12个月累计上涨超过1100%，但分析师认为基于未来两年的盈利增长潜力，当前估值仍有较大上行空间。

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这位同时投资了马斯克旗下五家公司的顶级投资人近日表示，市场仍严重低估了马斯克的价值，而SpaceX过剩的火箭运力将催生太空数据中心这一可能的"史上最大市场机会之一"。

访谈视频亮点总结：

• 逆向投资的逻辑胜利： 2019年市场仅将SpaceX视为增长受限的火箭发射公司，Maguire凭借物理学背景预判了Starlink的技术可行性，在市场普遍给出“零估值”时重仓，完成了从360亿到8000亿美金的认知变现。
• “势能转换”的经营哲学： 马斯克不同于急于变现的常规CEO，他习惯在零收入状态下长期积累基础设施能力（如Gigafactory和Starship），一旦技术跨越临界点，便会以年产百万或改写产业模型的方式释放惊人动能。
• 激光链路重塑全球通信： 依靠9000多颗卫星组成的真空激光通讯网，Starlink实现了比海底光缆更快的跨洲际数据传输速度，使其从单纯的接入工具演变为承载全球长距离流量的核心数字基建。
• D2D改写电信产业格局： 通过收购频谱与优化V3卫星，SpaceX的卫星直连手机技术（D2D）正处于爆发前夜，预计2028年将实现大规模普及，甚至可能在未来五年内取代消费者固定网络成为公司最大的营收来源。
• Starship 催生太空数据中心： 随着 2026 年 Starship 进入可靠量产期，SpaceX 将面临火箭运力过剩的情况，这促使公司利用低发射成本解决地面 AI 数据中心面临的电力与土地瓶颈，开辟兆级规模的太空算力市场。
• AI竞赛的“原子”优势： Maguire强调AI竞争的终局将受限于电力和硬件等物理资源（原子），而马斯克通过xAI、特斯拉能源与SpaceX太空基建的跨公司协同，掌握了其他纯软件AI巨头无法企及的底层支撑力。
• 史上最健康的造富事件： 即将到来的 SpaceX IPO 被视为“史上最大造富运动”，由于其员工多为使命驱动且长期经受磨砺，这笔巨大的财富流向将更具建设性，且由于火星任务等宏大目标的存在，核心团队并不会因此流失。

Maguire在播客"Sourcery with Molly O'Shea"访谈中透露，红杉资本自2019年起累计向SpaceX投入约12亿美元，这笔投资目前价值约120亿美元，实现十倍回报。他表示，当年的投资决策在业内被视为"疯了"，因为按当时全球发射市场规模计算，SpaceX的估值几乎没有上涨空间，而市场对Starlink卫星网络、Starship超重型火箭等业务的价值评估均为零。

Maguire指出，SpaceX的估值飙升主要来自Starlink业务的四波演进：消费者网络已达920万订阅用户，企业市场覆盖多家航空公司，政府国防业务推出Starshield产品线，而Direct-to-Cell手机直连卫星服务在2024年底已有600万用户。他预测2028年将是Direct-to-Cell的关键年份，届时该业务规模可能超过消费者网络。

更具颠覆性的是太空数据中心计划。Maguire表示，一旦Starship在2026年实现可靠运作，SpaceX将面临运力过剩，而地球上的AI数据中心正面临电力、土地和环保法规限制。他已完成相关经济模型计算，认为这将是"史上最大的市场机会之一"，公众将在SpaceX的IPO文件中看到完整论证。

2019年的逆向押注

Maguire的投资决策在当时看来极度反常。2019年SpaceX全年仅完成13次发射，全球发射市场规模约50至60亿美元。即使SpaceX获得100%市占率，按40%的EBITDA利润率计算，扣除资本支出后净利仅约10亿美元，360亿美元估值相当于36倍理论最大获利。

更关键的是，市场对SpaceX的核心增长引擎完全不看好。此前所有卫星网络公司——Iridium、Globalstar、Teledesic——均以失败告终，Starlink被视为又一个注定亏损的项目。Starship当时仍处于早期开发阶段，商业化遥遥无期。

Maguire的物理学背景让他能够提前验证Starlink的技术可行性。他表示自己知道该问什么问题，最终得出结论："这次不一样。"红杉随后投入12亿美元，成为SpaceX的重要股东。

Starlink四波演进推动估值飙升

SpaceX目前在轨道上运营约9000颗卫星，这些卫星通过激光互相通讯，每秒传输数万亿位数据。Maguire将其与1999年Global Crossing铺设跨大西洋海底光纤相类比，认为SpaceX在太空中建立了同等级基础设施，且激光在真空中的传输速度比光纤更快。

第一波消费者网络业务到2024年底已有920万订阅用户。Maguire透露，从第一笔收入到年营收达到10亿美元，Starlink仅用了12个月。用户只需安装一个10至12英寸的碟形天线即可连接卫星网络。

第二波企业市场以航空业为突破口。卡塔尔航空、联合航空、捷蓝航空陆续签约在飞机上提供Starlink服务。Maguire提到一个营销效应：许多农村乘客发现飞机上的Starlink比家中有线网络更快，反而促使他们订阅家用服务。

第三波政府与国防市场推出Starshield产品线，服务于军用无人机、战场通讯和政府安全网络。

第四波Direct-to-Cell可能最具颠覆性。手机无需额外设备即可直接连接卫星，SpaceX的卫星伪装成基地台，当手机收不到地面信号时自动切换。到2024年底该服务已有600万订阅用户，增长迅速。

2025年SpaceX以170亿美元收购EchoStar的2GHz频谱，这是进军手机卫星市场的激进信号。Maguire预测，2028年将是Direct-to-Cell的关键年份，届时SpaceX将有足够的V3卫星在轨，频谱和手机天线也将优化到位，大规模手机卫星服务将成为现实。他认为五年后Direct-to-Cell的规模可能超过消费者网络业务。

太空数据中心：运力过剩催生新机会

Maguire认为太空数据中心是SpaceX的下一个重大机会。逻辑链条清晰：Starship预计2026年开始可靠运作，一旦所有Starlink和Direct-to-Cell卫星部署完成，SpaceX将面临运力过剩。与此同时，地球上的AI产业正面临严重瓶颈——电力不足、土地取得困难、环保法规严格、邻避效应让数据中心越来越难建设。

这形成了供需错配：发射端运力过剩，地面端需求爆炸但供给受限。Maguire透露，六个月前他曾表示"宏观逻辑对，但微观数学还没算清楚"，现在他已完成经济模型计算，结论是"这会非常巨大"。

马斯克已公开谈论太空数据中心概念，但完整经济模型尚未公布。Maguire表示，等到SpaceX的IPO文件公开，市场将看到这个机会有多大。他认为这可能是"史上最大的市场机会之一"。

这一布局也解释了Maguire为何认为马斯克仍被低估。尽管马斯克身价超过4000亿美元，是全球最富有的人，但Maguire认为市场应关注"进步的导数"——变化的速度而非当前位置。他指出，xAI正在建造全球最大的连贯训练集群，而马斯克是"全世界最擅长原子的人"，原子指硬件、基础设施和制造能力，这些是AI最稀缺的资源。

Maguire的逻辑是，AI的瓶颈很快将从模型能力转移到推理算力，而推理算力的瓶颈是电力。xAI结合特斯拉的能源业务、SpaceX的太空数据中心能力，将形成其他AI公司无法复制的组合。

"史上最健康的财富创造事件"

Maguire认为SpaceX IPO将与过去的科技IPO截然不同。他将其称为"史上最健康的财富创造事件"，原因在于SpaceX员工的特质。

那些在公司待了15年以上的员工当初加入不是为了发财，而是因为真正想造火箭、想把人类送上火星。他们经历了与物理定律的搏斗、与环保团体的抗争、与质疑者的辩论，见过太多次差点失败又挺过来的时刻。这种磨练塑造了节俭、务实、使命驱动的文化。

Maguire预测这批人不会像典型科技新贵那样挥霍，而会投入公共艺术、科学研究赞助等领域。他提到认识的几个早期员工计划IPO后去当艺术家。"这些人本来就不是为了钱来的，而且他们花了很长时间才走到这一步。"

更关键的是SpaceX的使命尚未完成。接下来五年的里程碑包括：Starship常态化运作、Direct-to-Cell大规模部署、太空数据中心启动、月球基地建设、火星任务准备。Maguire引用SpaceX员工的心态："为什么要在我们即将把人类送上火星的时候退休？"

Maguire还投资了马斯克的另外四家公司：xAI、Neuralink、The Boring Company和X。他对这些公司的看好基于同一逻辑框架：马斯克建立公司的方式是"累积潜力能量，然后转换成动能"。这些公司现在看起来进展缓慢、收入有限，但一旦突破临界点，成长速度将让市场措手不及。

从360亿到8000亿美元，Maguire的十倍回报建立在对这一独特商业模式的深刻理解之上。而他的最新判断是：这一切才刚开始。

以下为访谈全文：

SpaceX IPO 与太空数据中心

主持人Molly: 让我们从SpaceX即将到来的IPO开始。我想很多人都希望能参与其中。很想知道正在发生的内部运作。最新的消息是太空中将会有数据中心。那么，关于SpaceX有什么人们应该知道的最新消息？

Shaun: 这是一个很好的问题。我很荣幸能成为公司的主要投资者，我要先声明，我把这视为巨大的责任，所以我尽量不分享我认为尚未公开的信息，但我很擅长包装已公开的信息，因为我非常密切地关注它。 看，我个人认为SpaceX是有史以来最伟大的公司。我认为这家公司才刚刚起步。我还有许多其他优秀的投资组合公司，但我愿意说SpaceX与其他所有公司都不在一个层面上。而且参与其中非常有趣，比如向太空发射火箭。

对我来说，观察Elon如何建立公司的一个教训是，我认为他专注于瓶颈和最重要的事情，一旦这些开始理顺，他就开始专注于你可以用这个东西做什么。例子是，你知道，公司直到2018年11月才真正开始认真研究Starlink（星链），那是在他们实现猎鹰9号可回收飞行两年后。所以我的印象是，他直觉地理解，公司也理解，猎鹰9号通过了那个巨大的、具有挑战性的阶段，实现了可回收，他们知道未来几年会有更多的发射能力，所以终于到了开始思考我们要用这些额外的运力做什么的时候了，那是他们真正开始认真对待Starlink的时候。

我认为过去六个月左右，关于太空数据中心发生了一些事情。这非常相似，就像你需要猎鹰9号可回收才能变得可靠一样。我认为Elon和公司已经获得了很多信心，相信星舰（Starship）将在今年或2026年实现可靠飞行和可回收。这是我的强烈感觉。很快，大概两年内，我认为公司基本上会有过剩的运力。就像他们可以发射所有他们想要的Starlink数据卫星，所有他们想要的直连手机卫星，而在2028年或2029年可能仍有过剩的发射能力。

所以一方面，你开始思考我们还应该做什么来填补这将在3年左右到来的运力。另一方面，我们都知道AI领域正在发生什么。我们受限于电力，受限于监管，这可能更具限制性。这种过剩的发射供应与星舰上线相结合，再加上地球上这种极端紧迫的痛点，让公司非常认真地思考：我们真的能在太空中做数据中心吗？数学上行得通吗？

我的意思是Elon已经公开谈论过很多次，答案是肯定的。公众还没有看到完整的论证，还没有看到数学计算，但我只想说，我认为数学上是非常令人信服的，我认为太空数据中心——我大概六个月前上过TBPN节目，当时我说，我不是说我不相信太空数据中心。我说宏观上是对的，我不确定微观上是否对。比如我还没做完所有的数学计算。我现在可以说我已经做了计算，我认为这将是绝对巨大的。

Molly: 那是我们进来时那个大算法吗？

Shaun: 我甚至不知道是哪个算法。

Molly: 你那边有个巨大的白板。太疯狂了。

Shaun: 不幸的是，你知道，我没用那个白板，所以那不是我的。那是别人的。

Starlink 的商业模式与直连手机业务

Molly: 在这些事情中，我也想谈谈Starlink。你能为不了解的人拆解一下这项业务吗？

Shaun: 当然。Starlink是一项不可思议的业务。目前，Starlink的第一波浪潮主要是为农村地区提供来自太空的消费者互联网。简单来说，工作原理是你发射火箭。最初的V1版本每次发射大约60颗Starlink卫星。所以你在天空中拥有这些卫星，我们现在已经经历了之后的两三代。所以我们现在太空中大约有9,000颗卫星。

这些卫星可以使用激光链路相互通话。所以它们在星座中来回传输海量数据，你知道，每秒太比特级别。然后你有这个巨大的太空基础设施，而在地面上，人们拥有用户终端，就是一个大约10英寸或12英寸宽的小碟子，这被称为相控阵天线。基本上它是一束无线电波，你可以控制它锁定一颗卫星，并在卫星移出视野时，每20秒左右从一颗卫星切换到下一颗。

好了。基本上只需要你家里、车上或其他地方，或者飞机上的这些地面终端。现在你天上有这些卫星。数据从卫星传输到地面，并在太空中传输，我们基本上建立了一个相当于地球上所有长距离光纤电缆的系统。如果你回到1999年左右，Global Crossing是个大事。他们铺设了横跨大西洋的光纤电缆，通过传输数据赚了很多钱。现在，这些光纤电缆的等价物在太空中。你不需要电缆，因为只是激光在自由空间中相互通话。

所以，这真的是历史上移动数据长距离传输的最佳方式。 Starlink现在正在传输世界上很大一部分的长距离数据。所以无论如何，消费者业务是第一幕，然后开始进入企业业务。航空业是最早开始表现良好的市场之一。我认为航空业将会——我们现在正在看到这一点。卡塔尔航空是最早签约的航空公司之一，美联航也签约了。如果我没记错的话，JSX实际上是第一家签约的航空公司。我们正在点燃这把火，当人们坐上飞机使用Starlink，拥有这种神奇的体验时。我认为很多时候他们意识到，特别是如果你住在农村地区，飞机上的Starlink互联网比你拥有的有线互联网或拨号上网或其他什么都要好得多，这取决于你具体住在哪里。所以我认为越来越多的人通过这种方式了解并购买Starlink。

然后现在有一个新产品，在那之后的产品是政府产品Starshield。而在Starlink家族中最新的产品是“直连手机”（Direct to Cell）。这是来自太空的蜂窝服务，相当疯狂。 最初直连手机是为...从技术上讲它在任何地方都有效，但SpaceX受限于它能向人口密集的城市传输多少数据。Starlink有一个奇怪的特性，与地面网络相比，地面网络当你建立一个基站塔时，你只在塔周围几英里内有覆盖。而Starlink卫星在其轨道经过的所有地方都有覆盖。所以很多时候它经过沙漠或海洋或人口不多的地方。

所以我们在偏远地区有过剩的带宽容量，而在密集的城市则短缺。 所以直连手机最初是与许多全球运营商合作，比如美国的T-Mobile是第一家。当T-Mobile的信号不好或覆盖率低时，他们可以切换到Starlink网络，数据将直接从太空传输到你的手机。所以基本上这些卫星在模仿、欺骗手机基站。这将是绝对的...SpaceX刚刚宣布，在去年年底，他们在核心Starlink消费者端拥有920万订阅用户，以及600万直连手机订阅用户。直连手机增长非常快。当我们看向五年后，我所有的投资预估都认为直连手机可能会比最初的消费者互联网业务还要大。

Molly: 这背后的经济效益是什么？甚至可以和其他业务比较一下。

Shaun: 是的。经济效益好得令人难以置信。有一些非常成熟的分析师已经给出了他们的估计。我可能知道得太多了，但我只想说利润率极高，单位经济效益极强。这就像非洲在蜂窝通信方面实现跨越式发展一样，他们没有到处铺设固定电话线，而是直接进入了手机时代。Starlink真的是一种跨越式技术。你不需要地面基础设施，所以我们看到加纳的学校使用Starlink让孩子们学习。无论如何，单位经济效益非常好。我认为这一切都会在S-1文件中披露，单位经济效益好得令人难以置信。

Molly: 在我们采访David Sacks时，我们在其中一顶帽子下放了一个红色的蜂鸣器按钮，只要他不想评论什么，他就按一下。我只能接受“无可奉告”。但那是个很好的回答。

Shaun: 是的，我在努力，你知道，试着给你一些东西。

Molly: 也许这会是个有趣的问题：向世界释放互联网和蜂窝网络的意外后果是什么？我至少在坐飞机时注意到了这一点。美联航，我觉得那是假的，但...

Shaun: 嗯，现在渗透率还不是很高。肯定不是。我想大概在9个月内，大多数美联航机队都会升级，但他们是在飞机进行年度或半年度维护时安装Starlink。所以你得等飞机到了预定的维护窗口。

Molly: 我想那是件好事。

Shaun: 是的，那是件好事。

Starlink 与自动驾驶及未来出行的结合

Molly: 你认为这所有这些接入——Starlink加上自动驾驶汽车和未来的移动性——会有什么意外后果？

Shaun: 是的，我称之为“无处不在的互联网”。看，我认为这将是疯狂的，我认为这将反哺到许多其他Elon的公司中。比如当你拥有一辆自动驾驶的特斯拉，现在你把它与Starlink配对——无论是直连手机还是他们在车顶放一个碟形天线，未来我不知道他们为什么不直接把碟形天线嵌入车里，因为那样你就有一个更大的、优化的无线电设备。

想象一下你在车里，你有Starlink，你的车在自动驾驶，你在任何地方都有完美的互联网，你的车开始变成你的客厅，你在做Zoom通话，或者看体育比赛，或者和孙辈聊天或其他什么。这就像我们要去往一个无处不在都有互联网的地方。Optimus（机器人）会用到这个。

你知道，军用无人机会用到这个。非洲的孩子们会用到这个。我们已经——我的意思是SpaceX做得很好的一点是，每当世界上任何地方发生重大自然灾害时，他们基本上都免费提供Starlink，因为所有的地面设施，通常电力和蜂窝通信都会中断。

无论如何，这只是一个令人难以置信的弹性数据传输层，在许多情况下比所有以前的地面方法都要好，不是在所有情况下，特别是在城市里，但在大多数情况下。这非常酷。

SpaceX 的未来路线图与垂直整合

Molly: 在SpaceX内部，最让你兴奋的部分是什么？是星舰、直连手机，还是下一个十年的路线图？参观Starbase（星际基地）是什么感觉？投资这家公司是什么感觉？

Shaun: 嗯，我得说公司现在的氛围简直不可思议。团队知道自己正处于历史的边缘，此前的一切都只是热身。这真的是，比起未来5年即将到来的事情，这就像是玩具一样。公司的每个人都明白这一点。

首先是星舰，2026年应该是星舰之年。我不认为人们会完全意识到2026年意味着什么。当你往后看五年，它真的将彻底改变许多行业。 然后我认为大概在2028年，将是直连手机之年。SpaceX已经公开谈论过这一点，但这需要时间。你知道，他们刚刚获得了一些频谱。这需要时间来获得针对该频谱优化的天线和手机。他们需要在太空中有大量的V3卫星，但到了2028年，这将是主要的太空蜂窝服务。 我不知道太空数据中心确切何时开始。但我认为这将是——这是有史以来最大的市场机会之一。

然后在不久的将来的某个时刻，他们会将基础设施降落在月球和火星上，然后最终将Optimus降落在火星上，然后是人类。所有这一切都比人们想象的来得更快。 所以，是的，看，昨天我在Hawthorne（霍桑，SpaceX总部）的SpaceX，两天后我要去Starbase。这真是件疯狂的事，当你现在去Hawthorne时——我第一次去Hawthorne时，我觉得，天哪，这是我见过的最神奇的地方。这是一个真正的火箭工厂。而现在去过Starbase之后，Hawthorne感觉就像微小的、旧的...就像是超级任天堂对比现代PC。

我希望其他人能体验一下看到SpaceX正在建造的东西，那种基础设施的规模。 最后我要说的是公司内部发生的垂直整合程度。我认为这可能是美国垂直整合程度最高的制造公司。这就是像太空数据中心这样的事情能发生得非常快、惊人地快的原因。

关于马斯克的评价与 xAI

Molly: SpaceX是你投资的第一家Elon的公司吗？

Shaun: 是的，我在2019年首次投资，你知道，累计投资了大约12亿美元。在所有不同的基金中，这个头寸今天的价值约为120亿美元，基于8000亿美元的估值。所以希望在IPO中它的价值会远超于此。但我真的觉得这只是公司的最早期阶段。在那之后我很幸运能投资大多数其他公司，我认为它们都——我对Elon所有的公司都极其看好。我认为他仍然被极度低估。

Molly: 你觉得Elon被低估了吗？

Shaun: 100%。并不是说他... 我会说他只得到了他应得赞赏的10%。

Molly: 最初进入SpaceX的过程是怎样的？因为我无法想象那时的环境有现在这么热情。

Shaun: 不，看，我知道这听起来很疯狂，但在2019年，投资SpaceX是一项高度逆向的投资。很难说服人们去做。甚至连我自己在前一年都不太相信。 我知道这在今天听起来很疯狂，但在2019年，SpaceX只是一家发射公司。2019年他们进行了13次发射。全球发射总市场，我会说2019年大概是50-60亿美元的可触达市场。

当时，人们认为发射业务理论上的最大EBITDA（息税折旧摊销前利润）利润率大概是40%。所以如果你占据100%的市场，潜在的EBITDA大概是20亿美元。这是一个需要大量资本支出投资和折旧资产的行业，所以如果你占据100%的市场，你大概只有10亿美元的利润。而公司在2019年的估值是360亿美元。所以以理论最大收益的36倍进行投资，如果你找不到另一个市场，你就不会有太大的增长，人们觉得这很疯狂或愚蠢。

当我说“人们”时，也有一些有远见的投资者很早就投资了。我相信应该给予荣誉的地方要给予荣誉，像Founders Fund, Valor, Vy, 还有今天DFJ的Steve Jurvetson。有些人比我早得多就真正理解了长期潜力。但在2019年，这确实是非常逆向的，或者说极其逆向的。

另外，当时Elon——当我们第一次投资时，特斯拉的市值大约是700亿美元。那是在“生产地狱”之后不久，外界的看法并不像今天这样。对于Starlink，基本上之前所有的互联网星座都失败了。如果说我有什么值得称赞的地方，那就是凭借我的物理学背景和一些通信知识，我能够在Starlink真正运作前一年就理解它实际上是行得通的，并且知道该问什么问题来真正进行投资评估。

所以就是这样。那是一个奇怪的时刻，人们基本上给Starlink的估值为零，因为之前的互联网星座都失败了，并且假设发射市场不会增长，而星舰基本上被人们赋予零价值。所以我不知道，有那么大概两年的奇怪时期，它是被低估的。然后在Starlink达到大约10亿美元收入后——这非常快，大概是在他们获得第一笔收入后的12个月——他们的年化收入达到了约10亿美元。在那一点上，它变成了一个极其共识的投资。所以有那么两年的奇怪时期，你可以买到很多股票，而当时人们并不懂。现在则是，祝你好运能找到股票，没人想卖，这将会——我对IPO非常兴奋。这将是相当不可思议的。

Molly: 你认为那种最初的谨慎，或者说对业务的犹豫，以及拥有那些早期支持者，是如何影响Elon引入新投资者的？因为我觉得这是一个非常紧密的圈子。

Shaun: 是的。看，这也是我说话非常小心的原因之一，我不想说任何尚未公开的事情。我认为要在Elon运作的规模上运作，他需要尽可能地信任周围的人。相信人们会在——当你像他那样激进时，总会有情况看起来不那么好的时候——人们需要在困难时期保持耐心，并且对路线图上的信息非常值得信赖。所以是的，这是一个相当小的群体，我很幸运能投资他的大多数公司。

Molly: 你是如何进入其他公司的？过程是怎样的？

Shaun: 我的意思是，一旦你开始与SpaceX合作，认识了其他人，基本上就是这样。真的，其他公司的团队也一样优秀。他们只是处于发展周期的早期阶段。

Molly: 你认为其他公司中哪一家最被低估？

Shaun: 说实话，我认为它们现在都被严重低估了。我认为xAI被严重低估了。这有道理，它的收入规模相比OpenAI, Anthropic, Google显然要小得多，但这让我感到惊讶，人们不理解这家公司发展得有多快。你只需要看看进步的导数。

而且，看，我认为对于推理来说，瓶颈将是电力。即使你有世界上最好的模型，如果你只能满足1%或2%的市场需求，你的增长率和扩张机会就会受到严重限制。 我只是认为xAI将会——Elon是世界上最擅长原子（硬件/物理世界）的人，我认为原子将是AI竞赛中的决定性因素。Elon建立公司的方式与其他人不同。我描述它的方式是，他建立势能，然后将势能转化为动能。而许多其他公司，一旦有势能就立即转化为动能。Elon建造的超级工厂可能5年内不生产任何汽车或收入，然后立即开始制造一百万辆汽车。

你知道，就像SpaceX花了近十年时间从猎鹰9号到猎鹰9号可回收，然后非常快地启动了Starlink。现在他们已经在星舰上花了近十年，今天星舰的收入是零，但这将变成一个难以置信的数字。就像xAI，他们一直在建立世界上最大的连贯训练集群，他们现在并没有真正专注于将其货币化。对我来说这有点疯狂，人们还没理解这个模式。并不是说我看空其他基础模型公司。我只是认为xAI将会以其迅速达到的规模震惊人们。但我看好所有的公司。我看好Boring Company。我看好Neuralink。特斯拉是上市公司，所以我对特斯拉不予置评，但我真的对它们所有都疯狂看好。

AI 资本支出与上市话题

Molly: 你对这个类别中的巨额支出有什么看法？

Shaun: 我认为这是理性的。

Molly: 好的。

Shaun: 一年前，我可能会对这种支出持更悲观的态度。我认为发生了很多事情让我变得更乐观，并认为这是理性的。其中之一具有讽刺意味，我认为SpaceX的IPO实际上会帮助今年所有的私营公司，包括AI公司，因为它创造了大量的流动性，它吸引了大量资本进入科技领域，人们将会——这只会创造大量的流动性，可以进入下一波AI公司的建设中。

此外，有传言说Anthropic将在2026年上市。我认为这也会催化更多的资金进入这个类别。非常重要的是，我只是认为我们已经达到了一个点——我认为我们已经达到了AGI（通用人工智能）。有不同的定义，但我认为我们绝对已经达到了这样一个点：在大多数数学、物理或计算机科学领域，最好的模型比顶尖研究项目的普通博士生都要好。

所以，我认为我们要达到的经济价值将是如此极端。我们现在在编程领域看到了这一点，这可能是第一个真正的垂直领域。然后就像消费者端的下一代谷歌等价物，下一代搜索，随便问什么问题——比如我儿子有湿疹，能够询问相关问题并从不同的模型中获得很多想法——这非常有用，并且已经取代了我和地球上许多人的很多行为。 但我认为整个领域正在以极快的速度变得越来越有用，以至于证明了资本支出的合理性。这是我的个人观点。

Molly: 希望未来会有很多流动性事件。

Shaun: 我认为26年的流动性事件将是重大的，我认为这对于保持整个派对继续进行非常重要。

Molly: 是的，这很有趣。我刚刚采访了Snowflake的CEO Sridar，我问了他——他是个很棒的人，非常有趣。

Shaun: 是的，那很棒。我要宣传一下我的合伙人Pat Grady和Carl Eschenbach。他们领导了对Snowflake的一项惊人投资，这真的是一项不可思议的投资。他们在IPO前几年以10亿美元的估值投资了1亿美元。

Molly: 但我问他的一个问题是，你对这种巨大的私有锁定有什么看法？你认为这些公司应该上市吗？如果你想知道答案，你得去听那期节目。但我很好奇你的观点。随着我们进入——我也问了Vlad（Robinhood CEO）这个问题，因为他是散户之王。

Shaun: 我实际上在斯坦福还是孩子的时候就和Vlad一起上过研究生数学课。

Molly: 真的吗？

Shaun: 是的，实分析数学205 ABC，教授是Brian White，那个每天穿考拉衬衫的教授。总之，我看着Vlad一路走来，他是个传奇。

Molly: 那么，你认为我们是否已经过了“永远保持私有”的阶段，现在实际上到了“让我们上市吧，这对你有好处”的阶段？Vlad说，这实际上比你想象的要好得多。

Shaun: 是的。看，我认为这非常取决于具体公司和时机。对于SpaceX，这个数据中心的机会出现了，它创造了一个令人难以置信的上市催化剂，鉴于我们的需求，我认为这100%是对公司正确的事情。然后还有其他公司，比如Stripe，我认为他们现在保持私有是有意义的。所以我认为这非常取决于具体公司，取决于你需要多少资本。

我认为归根结底，如果你是一家好企业，公开市场几乎总是比私有市场更好的资金来源，但如果你是私有的，你有更多的控制权和灵活性来进行非常长期的投资。所以这是在获得资本与长期规划灵活性之间的权衡。但我希望我们能看到更多公司早点上市。我的意思是，作为投资者，我有偏见，你需要流动性事件来保持整个行业的运转。所以我希望SpaceX的IPO能催化其中一些公司。我认为很多人以SpaceX为例，说他们一直保持私有，所以我也可以一直保持私有。

Molly: 完全同意。

Shaun: 我希望他们上市能催化很多公司。这就像，如果你在超过10亿美元年收入和盈利能力或者Q轮融资之后还保持私有，你最好有一个非常好的理由。

财富创造与企业文化

Molly: 考虑到你从早期阶段到成长期的风险敞口以及SpaceX的IPO，我认为这是洛杉矶这里的一个有趣情况。这将是很长一段时间以来最大的财富创造事件。

Shaun: 在德克萨斯州也是。

Molly: 在德克萨斯州也是，但既然我们在洛杉矶，而且你也是这里很多公司的投资者。第一，你认为这对这里的生产力会有什么意外后果？我和一些创始人谈过，他们有点担心，因为他们的一些员工拥有...

Shaun: 0.7%的股份，你知道。我不...我认为在大多数公司，这某种程度上破坏了文化。我不认为这会发生在SpaceX，因为SpaceX是一家如此以使命为导向的公司。正如我之前所说，接下来的五年以及之后的五年拥有有史以来最酷的里程碑。这个团队中的许多人一直在为此努力。我的意思是，有些人为了这个工作了20年，很多人工作了过去5年或10年。这就好像，当我们即将把人类送上月球和火星时，为什么要慢下来或退休呢？

我认为在SpaceX努力工作的理由超越了大多数公司的使命。我认为这隔绝了许多因暴富而产生的不良行为——比如如果你在一家社交媒体应用公司工作，现在你富有了。这就像，好吧，我可以继续给孩子们提供AI垃圾内容，或者去我的巨型游艇上玩。对不起，这不是针对任何一家公司，这只是一个普遍的陈述。这实际上只是一个价值观的陈述，SpaceX的使命是历史上任何公司中最酷、最纯粹的使命之一。所以我认为它在某种程度上超越了典型的激励系统。

Molly: 鉴于这也是洛杉矶和德克萨斯州的一个巨大的财富创造事件。红杉是一家非常大的投资公司，有很多退出案例。你如何让创始人和创始团队成员为这些流动性事件做好准备？你有什么财富建议？

Shaun: 我没有...老实说，我没有准备好的答案，我脑子里没有立刻想到的东西。

Molly: 哪怕是心理上的。

Shaun: 心理层面是最重要的，我有过很多定制的对话，与个别创始人，这是为他们量身定做的。我真的不担心SpaceX的情况。就SpaceX而言，我认为这些人会用他们的钱去做最惊人的事情。你知道，有一个梗说很多科技亿万富翁的妻子去做了所有这些非政府组织（NGOs）和糟糕的事业，坦率地说。

我认为SpaceX将是完全相反的。这些人是在那里待得最久的人，赚最多钱的人是那些待得最久的人。而在那里待了15年以上的人，他们不得不与环保组织斗争，不得不与物理学斗争。他们一直在制造硬件。他们不得不非常节俭。这已经是一种有准备的文化。这些人天生节俭。他们也天生被我认为非常积极的事情所驱动。大多数15年前加入SpaceX的人，他们是为了使命而做的。他们这样做是因为他们热爱太空，他们想造火箭，他们想用双手工作，他们想保持美国在太空工业的竞争力等等。

这就像是自我筛选的，我认为大多数早期在那里的人并不认为它会变成这么大的公司。他们不是为了致富而做的，他们致富得很慢，而且是用非常真实的技能和对现实世界的经验致富的——比如这世界有多少设计是用来拿钱做坏事的。

所以无论如何，我认为这群人——我认为我们会看到城市里有更多美丽的洞石（Travertine）雕塑，就像仅仅为了公共艺术。我实际上有两个好朋友，或者是相当好的朋友，他们是很早期的SpaceX员工。他们可能会成为艺术家，那是他们的激情所在。

我认为我们会看到真正的——这不会像任何其他的科技财富创造事件，仅仅因为公司所做事情的性质，它发生得有多慢，人们不是为了赚钱而在那里工作，以及他们为了到达现在的位置所经历的艰辛。这将是美好的。准备好迎接更多真正积极的东西和奇特的东西。

比如我希望，你知道，我以前去过火人节（Burning Man）大概10年。我营地里有些非常好的朋友造了一个东西，他们称之为“移动的盛宴”（Movable Feast）。那是一个移动餐桌。基本上它要么有一个马达，你要驾驶它，要么你可以踩踏板。要上这个“移动的盛宴”，你必须穿黑色领带礼服。所以我们会穿上礼服，还有营地里的其他几个人。有些是参与者，有些自愿当服务员，我们真的就坐在这个移动餐桌上到处转，在沙漠里穿着礼服吃三四道菜的大餐。

我知道这听起来绝对愚蠢，但这太异想天开，太有趣了。当你让8到10个人处于这种非常独特、疯狂、只是为了好玩的环境中时，这很有趣，你会与人建立联系。我认为我们会从SpaceX这群人身上看到很多这种物理上的奇思妙想。更多的发明，很多东西。

Molly: 好的，这听起来像是一个健康的财富创造。

Shaun: 我认为这是——我真的认为这是历史上最健康的财富创造事件。

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然而，尽管市场在周五上演了过山车般的行情，美国银行首席投资策略师Michael Hartnett重申：“货币贬值是基本情境（Debasement is Da Base Case）”。

对于投资者而言，这意味着尽管短期波动剧烈，但驱动黄金和实物资产上涨的宏观逻辑依然牢固。除非发生比当前宏观叙事更具破坏力的“更大事件”，否则这场由货币贬值驱动的牛市难以轻易终结。然而，投资者必须警惕上半年可能出现的流动性去杠杆风险，这将是对“贪婪”情绪的一次剧烈清洗。

尽管周五美元汇率出现了反弹，但Hartnett指出，自特朗普就职以来，美元实际上已经下跌了12%。这种疲软并非偶然，而是一种政策导向。弱势美元被视为提振宾夕法尼亚、密歇根和威斯康星等“铁锈地带”摇摆州制造业的关键手段。

这不仅仅是经济问题，更是政治生存问题。Hartnett的数据显示，在特朗普的第一和第二任期内，总统的支持率与美元走势呈现高度的相关性。

从历史周期来看，自1970年以来，美元熊市的平均跌幅高达30%。在这种宏观背景下，黄金和新兴市场（EM）股票通常是表现最优异的资产类别。只要“货币贬值”作为政策工具的属性不变，美元的长期下行压力就将继续为实物资产提供支撑。

Hartnett强调，传统的60/40股债策略已不再适应当前环境，取而代之的是由股票、债券、黄金和现金各占25%组成的“永久投资组合”（25/25/25/25）。

数据显示，该策略的表现令人惊叹：

其10年期回报率达到了8.7%，创下自1992年以来的最佳表现。

更令人瞩目的是，该组合在2025年录得了高达23%的巨额收益，这是自1979年以来表现最好的一年。

这一数据有力地证明了在货币贬值和通胀波动的时代，将黄金和现金纳入核心资产配置的重要性。关于未来的资产轮动，Hartnett作为著名的逆向投资者指出，2020年的“痛苦交易”是做多黄金，而到了2026年，逆向交易可能会变成“做多债券”。但在全球债务泛滥的背景下，这一次逆向思维是否奏效仍需观察。

终结“黄金大牛市”的只能是“更大的事件”

尽管黄金价格近期呈现出“泡沫化”特征，甚至在上周五经历了大幅回调，但Hartnett认为这并未改变大局。2020年代的投资趋势是由战争、通胀、保护主义和财富再分配主导的。目前，黄金的价格水平暗示美国实际利率为负，这与市场普遍预期的流动性过剩、美元贬值以及美国经济在选举前繁荣的基本情境相吻合。

然而，风险依然存在。Hartnett警告称，非美国资产配置者目前持有美国股市市值的64%、全球公司债券市场的55%以及全球政府债券市场的50%。

在这种高度集中的持仓结构下，如果非美国投资者仅仅削减5%的股票和国债持仓，就将导致1.5万亿美元（$1.5tn）的资本外流。考虑到美国目前面临1.4万亿美元的经常账户赤字和1.7万亿美元的预算赤字，这种资本外流的冲击将是巨大的。

Hartnett强调，伟大的黄金牛市通常只能被“更大的事件”所终结。在当前过度看涨的情绪下，上半年可能触发去杠杆化、货币贬值趋势逆转以及繁荣赢家回调的导火索，必然是某种能够打破现有流动性逻辑的重大宏观事件。在此之前，货币贬值交易仍在抢跑风险。

2026年交易策略展望：BIG + MID

展望未来，Hartnett依然保持着他标志性的逆向思维。

虽然做多黄金在2020年曾是资产配置者的“痛苦交易”，但他认为2026年的逆向交易可能是做多债券。不过，他也承认，在全球债务泛滥的背景下，这一次逆向思维可能会出错。

对于2026年的具体交易策略，Hartnett重点推荐了“BIG + MID”组合。这也是他在近期报告中反复提及的主题，即看好比特币（Bitcoin）、国际股票（International）、黄金（Gold）以及中盘股（Mid-cap）。随着2020年代过半，这一策略旨在捕捉在新的宏观范式下可能跑赢大盘的资产类别。

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2月1日起，腾讯元宝的10亿元推广红包投放在各微信群里快速蔓延，用户只要点红包进入元宝App就能参与瓜分。

早上醒来，会发现微信群、朋友圈、公众号留言就被一串串“元宝口令”、“分享链接”刷屏，熟人关系网络被拉成了一个又一个临时裂变的红包会场，甚至个别微信群主不得已来出面维持秩序，要求成员停止分享。

满天红包的现象，放回腾讯的产品逻辑里审视，会显得格外突兀。

因为产品体验一直是被微信乃至腾讯最被珍视的底色。十年前刚刚坐稳国民级应用的时刻，张小龙们思考的不是微信还能加点什么花哨功能，而是“对用户的时间占用太多了”。

产品逻辑上，腾讯和微信一直希望做得少而准，尽量不打扰，以此换取用户长期信任与注意力，哪怕是开放微信广告都慎之又慎，哪怕是任何一项细微的改动创新，都要经过漫长的实验、内测和灰测。

这一套产品方法论的复利积累，才让微信从功能到生态慢慢用时间把护城河补全，形成了无可取代的用户黏性。

但必须要看到，如今元宝拉新的打法，看起来正在和原有那套“不打扰用户”的产品逻辑渐行渐远了。

如今红包先撒出去了，元宝派甚至还在灰测，这种“先流量、后产品”看起来确实已不太像腾讯的基因，但可能也是当下面对AI激烈竞争一种无可奈何的选择。

这并不是对产品价值观的背叛，而更像是面对AI时代高速竞争环境的一种策略急转。

AI作为一种新的交互层，争夺的是用户心智和首选入口。如果不能在所剩无几的窗口期把人拉进自己场景，可能就再也抢不回来了。可以想象，相比于抖音、快手后知后觉起步的视频号，哪怕后来做起了规模，但对于海量用户时间与窗口的拱手让人，大概率给腾讯带来了深刻焦虑与反思。

这次急转，腾讯至少在产品端付出了比10亿元真金白银更大的无先例成本。

第一是对“不轻易打扰用户”的克制做出妥协。12年前的红包大战是不需要链接跳转的，所有交互都在微信工具内部运行，与社交属性的粘合，让这款产品反而成了一种帕累托改进，而这一次元宝的红包、口令、群裂变传播制造的更多是噪音，侵蚀了微信场景的清净感，而红包可以视为对用户的一种补偿。

第二是把原本相对独立的社交链路进行重组。元宝派在产品设计上，首次把微信与QQ两套社交矩阵打通使用，这是过去很少有的跨链联动力度，这不仅带来了更强的导流压强，也基本是将压箱底的用户生态资源给交了出来，足以看出腾讯此次的重视力度。

但腾讯为什么如此着急。

因为AI不是某一单点功能，它未来注定会重塑人和产品、应用之间的交互逻辑。一旦某个助手先把查资料、生成内容这类动作变成默认选项，用户操作习惯带来的迁移成本是极大的，因此等产品体验完善后到足够好再去推，远不如先把人拉进去，让习惯与心智先行。

这个入口的最大竞对必然是豆包，后者产品力能打，但也要知道，10亿月活的抖音很早就给豆包无缝导流了。

豆包目前的月活大概是2亿出头，按照11亿网民总盘估算，至少AI入口还有7-9亿的缺口，这是元宝足以加速冲刺的剩余空间。

所以这次用户姿态急转的根源，是腾讯对AI入口急迫性与必要性的战略表达。

正因过去在社交上有网络效应构筑的足够高护城河，腾讯才有自信在用户端做长期主义的克制，但现在它可能深感AI窗口苦短，竞争格局残酷，于是才会选择用流量去换时间，用短期刺激去争夺长期入口。

当然起最终决定作用的，是短期买量能否转化为长期黏性，靠的是元宝能不能靠产品价值本身让用户主动留下，倘若失败，就只会成为一次纯粹的流量氪金。

在微信这种国民级应用上，如此的现象级动员是很难一而再再而三发起的，否则微信注定会背离了那个“不轻易打扰用户”的产品形象，这对腾讯来说注定得不偿失。

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2月1日，广汽昊铂埃安BU交出了组建后的首个完整月成绩单：销量23591辆，同比增长63.9%。

华尔街见闻从知情人士处了解到，广汽昊铂埃安BU已对接下来的发展做出了长远的规划。“2026年，我们将推出不低于5款全新车型。未来2-3年，计划推出不少于30款新车及改款车型”。

此前，广汽集团总经理閤先庆表示，昊铂埃安BU将作为集团新能源业务突围的核心引擎，2030年自主品牌销量超过200万辆目标的规划中，昊铂埃安品牌要占半壁江山。

也就是说，未来随着昊铂埃安BU的持续革新，它要在2030年销量超100万辆，借此在行业里位居头部。

想要实现这个目标，昊铂埃安BU需要走出自己的“舒适区”。

长期以来，埃安与昊铂的品牌关系处于一种微妙的“割裂”状态。为了冲击高端，昊铂一直试图在品牌、渠道乃至组织架构上与埃安划清界限。这种品牌理想主义在市场高速增长期是一种格调，但在2026年存量博弈下，这种割裂不再合时宜。

就在1月24日，张雄、杨龙、冯煜三位核心高管以“昊铂埃安BU”的名义集体亮相首届昊铂埃安BU经销商大会。

广汽意识到，在当前的市场环境下，没有任何一个品牌有资格在内部搞资源内耗。昊铂埃安BU的组建，本质上是广汽在组织层面上的并网。

过去，研发、市场、渠道各有一套班子，现在则通过BU制实现全价值链的深度协同。这是为了换取市场响应的敏捷。1月销量的回升，很大程度上得益于这种组织红利的初步释放，即决策链条变短了，对市场变化的反应变快了。

与组织变革同步发生的，是渠道的剧烈整合。

截至1月底，埃安与昊铂已完成254家服务网点的融合升级，覆盖全国147个城市。这意味着，曾经为了维持高端形象而独立存在的昊铂展厅，正在大量转变为“埃安+昊铂”的综合服务店。

对于经销商而言，此前独立经营昊铂往往意味着巨大的现金流压力和较低的进店率。而通过并网，经销商可以利用埃安原本庞大的盘子为昊铂导流，实现资源共享。这种“下沉”到埃安网络中的动作，提升了经销商的生存效率。在2026年，让渠道商活下去，比维持一个高冷的品牌形象要务实得多。

在产品层面，埃安今年最大的变数是与华为的深度合作。

华尔街见闻了解到，昊铂埃安BU 2026年将推出的5款全新车型中，明确包含了与华为深度共创的智能车型。

昊铂埃安BU选择引入华为，是典型的实用主义回归。既然在高端智驾领域华为已经形成了极强的用户心智，那么通过深度共创，昊铂埃安BU可以快速补齐智驾短板，将精力集中在底盘调校、空间利用及制造效率上。这种借力，是昊铂埃安BU在技术路线上告别自我设限、走向开放的关键一步。

营销上，昊铂埃安BU也在C端发力。虽然缩减了宏大叙事，但埃安通过与湘超冠军永州足球队合作这类接地气的营销，试图在地方市场建立更深的情感联结。这种转变背后，是埃安加速下沉，触达二三线城市真实购车人群。与此同时，海外市场2025年30483辆、同比增长172.19%的表现，也为埃安开辟了国内市场以外的另一个增量空间。

然而，2026年的长跑才刚刚开始。昊铂埃安BU必须在强敌环伺下完成份额抢夺，这对产品定义能力的精准度提出了近乎苛刻的要求。此外，如何平衡好埃安与昊铂在同一空间下的品牌溢价冲突，以及保持长期的技术独立性等问题，也是它接下来需要解决的。

埃安告别了舒适区，踏入的是一个更加寒冷但充满可能的真实战场。它需要将改革成果持续地转化为产品的终端竞争力，挑战才刚刚开始。

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财政部长贝森特和美联储主席候选人沃什均为德鲁肯米勒的门徒。德鲁肯米勒与两人保持密切联系，关系被形容为"父子般"。德鲁肯米勒与沃什的交流尤其频繁，有时一天通话十几次，与贝森特的联系也很频繁。熟悉内情的人士称，两位门生"呼应德鲁肯米勒的语言来传达自己的立场"。

这种密切关系引发市场关注。华尔街人士普遍认为，美联储主席与活跃投资者之间的直接联系是"相当冒险的"。但影响力的运作往往神秘莫测，德鲁肯米勒长期主张的财政紧缩和反通胀立场，可能通过门生影响美国经济政策走向。

据华尔街见闻此前文章，德鲁肯米勒十多年来一直警告美国财政赤字问题，称其为"债务炸弹"，并猛烈抨击政府在社会保障、医疗补助等福利项目上的"过度支出"。疫情期间，他公开批评美联储加息过慢，助长通胀失控。市场人士推测，他可能倾向于现在加息，这或许会让特朗普"有些不快"。

华尔街公认的宏观投资翘楚

德鲁肯米勒在华尔街备受推崇，被公认为宏观投资领域的传奇人物。贝森特近日在接受《金融时报》采访时表示：

"在全球宏观交易领域，德鲁肯米勒就是一个独立的存在，其他人只能排在他之后。"

德鲁肯米勒职业生涯始于1976年，当时他在匹兹堡国民银行工作，并用约80万美元创立了Duquesne Capital Management。1988年，他获得职业生涯重大突破，被George Soros聘请加入其对冲基金，并在那里工作到2000年，之后全职经营Duquesne。

他在索罗斯基金及自己的对冲基金创造了令人瞩目的投资业绩。在担任基金及家族办公室掌门人的三十年间，他从未经历过亏损年度。2011年，德鲁肯米勒将Duquesne转变为家族办公室。

"父子般"的师徒关系网络

德鲁肯米勒的两位得意门生如今在特朗普政府占据关键位置，且与他保持着超越职场的密切联系。

贝森特在30多年前被德鲁肯米勒聘请到索罗斯基金工作。1992年，两人与索罗斯一起做空英镑，创造了"击垮英格兰银行"的历史性交易。贝森特后来创立了自己的对冲基金Key Square Capital，启动资金来自德鲁肯米勒。今年1月，贝森特正式就任特朗普政府财政部长。

沃什自2011年起担任Duquesne的合伙人，当时德鲁肯米勒刚将其转变为家族办公室。沃什此前曾担任美联储理事，因政策分歧辞职。2017年，他曾与鲍威尔竞争美联储主席职位未果。最近，他还曾与贝森特竞争财政部长职位。如今特朗普宣布提名他为美联储主席。

德鲁肯米勒在漫长职业生涯中指导过数十位投资者，但与贝森特和沃什的关系尤其亲密。据报道称，德鲁肯米勒与沃什持续沟通，通过短信或快速通话消化新信息，有时一天通话十几次。贝森特也与其保持频繁联系，不过现在通话性质有所不同，主要是德鲁肯米勒分享他对市场的看法。

熟悉他们讨论内容的人士表示，这对门生体现了德鲁肯米勒解读市场和经济政策的方式，两人"呼应德鲁肯米勒的语言来传达自己的立场"。

财政紧缩与反通胀的一贯立场

近年来，德鲁肯米勒毫不掩饰自己对经济政策的看法，尤其是在关闭对冲基金、专注于家族办公室后。

十多年来，他一直警告美国财政赤字问题，称其为"债务炸弹"，并猛烈抨击政府在社会保障、医疗补助、医疗保险等福利项目上的"过度支出"。疫情期间，他公开批评美联储加息过慢，助长了通胀失控。

分析指出，德鲁肯米勒的典型宏观对冲基金经理特质包括：不喜欢关税，认为美国政府债务失控，厌恶亏损且快速改变主意。市场人士推测，德鲁肯米勒可能倾向于现在加息，这或许会让特朗普"有些不快"。

不过德鲁肯米勒也并非总是判断正确。他曾多次预测美国经济衰退，但最终未能成真。在2024年10月的一次会议上，德鲁肯米勒自嘲道：

"我过去预测了6次经济衰退，结果只发生了4次，换句话说，我一直在预测衰退。"

与特朗普政策存在潜在分歧

值得注意的是，德鲁肯米勒在有些观点上与特朗普政府存在分歧，这可能为其门生在新岗位上带来挑战。

德鲁肯米勒不是特朗普的狂热支持者，也不喜欢关税政策。特朗普提出的税收削减计划，包括降低小费、加班工资和社会保障缴款的税收，可能会加剧美国36万亿美元且不断攀升的国家债务问题——这恰恰是德鲁肯米勒长期警告的"债务炸弹"。

分析指出，一般而言，美联储主席与活跃投资者之间保持开放联系是"相当冒险的前景"。沃什就任美联储主席后会在多大程度上倚重德鲁肯米勒的建议，以及如何平衡这种密切关系与政策独立性，仍是未知数。但影响力的运作方式往往神秘莫测，"德鲁肯米勒经济学"正通过其门生进入美国经济政策的核心。

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币安周六发布报告称，当日全球市场已因特朗普关税消息承压，而超过1000亿美元的比特币衍生品未平仓合约、急剧萎缩的订单簿以及区块链拥堵共同引发连锁清算。该交易所承认两个平台特定问题，但强调约75%的清算发生在其指数偏差之前，并已向用户补偿超3.28亿美元。

币安联合创始人赵长鹏周五在直播问答中否认该平台是清算潮的关键驱动因素，称相关指控"牵强附会"。他表示，因平台系统问题蒙受损失的用户已获补偿，币安作为受阿布扎比监管且仍处于美国政府监控下的公司，其运营具有透明度。

但竞争对手OKX首席执行官徐明星在赵长鹏发言后指责币安的"不负责任的营销活动"引发崩盘，特别是针对USDe稳定币的高收益产品推广。他称，作为最大的全球平台，币安拥有"超大影响力以及相应的行业领导者责任"。比特币自10月崩盘后持续挣扎，目前交易价格较历史高点下跌约36%。

宏观冲击引发流动性枯竭

币安在报告中详述了10月10日市场崩溃的机制。当日关税相关消息已令全球市场承压，而比特币和以太坊此前数月的持续上涨使交易者高度杠杆化且敞口集中。比特币期货和期权的未平仓合约超过1000亿美元，为强制去杠杆创造了成熟条件。

抛售迅速自我强化。随着价格下跌，做市商启动自动风险控制并减少敞口，从订单簿中撤出流动性。币安引用Kaiko数据显示，在波动高峰期，多家主要交易所的买盘深度几乎消失。订单稀少的情况下，即使小规模清算也能大幅压低价格。

这场动荡不仅限于加密货币市场。美国股市当日蒸发约1.5万亿美元，标普500指数和纳斯达克指数录得六个月来最大单日跌幅。币安称，全球市场当日发生了约1500亿美元的系统性清算。

区块链拥堵加剧了压力。以太坊Gas费（链上活动交易费）一度飙升至100 gwei以上，减缓了转账速度并限制了跨交易所套利。由于资金无法快速移动，价格差距扩大，流动性进一步碎片化。

平台问题与补偿方案

币安承认在崩盘期间发生了两起平台特定事件，但表示这两起事件均未导致更广泛的市场波动。

第一起事件涉及UTC时间21:18至21:51之间内部资产转账系统放缓，影响现货、理财和期货账户之间的转账。核心交易系统保持运行，但一些用户因后端超时而临时看到零余额显示。币安称该问题源于激增流量下的数据库性能倒退，目前已修复，受影响用户已获补偿。

第二起事件涉及UTC时间21:36至22:15之间USDe、WBETH和BNSOL的指数暂时偏差，发生在大部分清算已经完成之后。币安表示，流动性稀薄和跨交易所再平衡延迟导致局部价格波动对指数计算产生不成比例的影响。该交易所已实施方法论调整，受影响用户已获补偿。

币安强调，当日约75%的清算发生在指数偏差之前，表明初始宏观冲击才是主要驱动因素。该交易所称总计向用户补偿超3.28亿美元，并启动额外支持计划以稳定受崩盘影响的参与者。币安在崩盘后向客户和企业提供的补偿总额约6亿美元。

赵长鹏否认平台责任

赵长鹏周五在币安社交平台的直播问答中表示，持续指责币安对去年10月加密货币市场崩盘负主要责任的说法"牵强附会"。他否认币安是创纪录清算潮的关键驱动因素，并称因平台系统问题在10月市场崩盘中蒙受损失的用户已获补偿。

赵长鹏于2023年11月卸任首席执行官职务，作为美国执法和解的一部分，他承认未能维持有效的反洗钱计划。母公司币安 Holdings同意聘请独立外部合规监督员。赵长鹏于去年10月获特朗普赦免。

赵长鹏称，仍有一群人声称崩盘是由币安造成的，并希望该平台"赔偿一切"。他强调币安是一家在阿布扎比受监管的公司，当局可以接触该公司的活动，美国政府仍在监控该平台。据彭博去年9月报道，币安接近与美国司法部达成潜在协议，这将允许其放弃监督要求。

徐明星：“就是币安不负责任导致的”

在赵长鹏周五发言后，关于币安在市场崩盘中作用的指控仍在持续。徐明星在X平台发帖称，"作为最大的全球平台，币安作为行业领导者拥有超大影响力以及相应的责任"。

徐明星在周五发文称，"没有复杂性，没有意外。10月10日是由某些公司不负责任的营销活动造成的。"他指责币安在9月推出的USDe稳定币高收益产品引发了清算连锁反应。该产品允许用户在促销期内通过Ethena Labs的USDe稳定币获得12%的年化收益率，并将该稳定币用作抵押品。

徐明星称该产品具有"对冲基金级别的风险"。他认为，交易者不理解使用USDe作为抵押品借款和增加押注的风险，陷入了"杠杆循环"。他声称"即使是小的市场冲击也足以引发崩溃"，当"波动来袭时，USDe迅速脱锚"，导致清算事件。徐明星表示：

"对全球用户和公司（包括OKX客户）的损害是严重的，恢复需要时间。"

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市场本周创下多项极端纪录。微软遭遇史上第二大单日市值损失，SAP暴跌16%，白银单日重挫30%。白银ETF SLV的名义交易量超过320亿美元，黄金ETF GLD连续两个交易日成交额超过300亿美元。白银波动率飙升至仅在全球金融危机和新冠疫情封锁期间出现过的极端水平。

Wilson在周度报告中指出，评估此次调整的严重程度时，应将其与1月以来的涨幅相提并论。他强调，美元走势延续、AI投资热情不减、美国经济增长势头强劲以及地缘政治重塑等关键变量均未改变。年初至今的市场表现依然反映这些核心趋势——稀土涨35%，核能股涨21%，欧洲防务涨20%。

这场调整的直接诱因是投资者持仓过度拥挤。总敞口已处于99百分位数的极端水平，系统化量化策略的表现显示拥挤度成为突出问题。Wilson认为，此次快速回调更多是技术性调整，而非基本面逻辑的转变。

市场本周的波动幅度令人瞠目。微软单日下跌10%，遭遇史上第二大市值损失，但同时创下有史以来最高的名义成交额。SAP暴跌16%，同样伴随创纪录的交易量。涨幅方面同样惊人，Meta上涨10%，Verizon飙升11%。

贵金属市场的波动更为极端。白银单日暴跌30%，SLV ETF交易量超过320亿美元。GLD黄金ETF连续两个交易日成交额均超过300亿美元。Wilson在本周早些时候的电话会议上开玩笑称，他将金属交易主管介绍为"模因股票交易主管"，但实际上即使是模因股票也从未出现过如此巨大的交易量。

白银波动率飙升至仅在全球金融危机最黑暗时期和新冠疫情封锁期间才见过的水平。这种极端波动反映了杠杆、散户狂热和动量追逐的碰撞。

Wilson强调，从大局来看，年初至今推动市场的最大变量和驱动因素并未真正改变。美元走势持续延伸，随着美元价格挑战千禧年以来的区间以及新任美联储主席开始阐述其政策路径，后续演变将令人着迷。

对AI的关注度依然高涨，不断扩大的资本支出意图印证了这一点。Meta今年的资本支出现已达到1800亿美元，这预示着未来将产生颠覆性影响。所有迹象都表明美国经济增长动能持续强劲。不断变化的地缘政治秩序正在推动对"主权"的全新优先排序，涵盖国防、供应链和工业产能等领域。

年初至今的市场记分牌反映了这些关键趋势——稀土上涨35%，核能股上涨21%，欧洲防务上涨20%，铜矿股上涨18%，美国防务上涨17%，高贝塔12个月赢家上涨17%。没有哪个交易比白银和黄金更好地捕捉了货币贬值、再通胀和地缘政治情绪。

Wilson指出，投资者持仓的极端程度不容忽视。总敞口数据显示，在经历了一段令人印象深刻的强劲广泛回报期后，投资者持仓已大幅扩张。净敞口和多空比率相对不那么令人担忧，但从系统化量化策略年初至今的表现来看，拥挤度确实成为问题。

半导体和半导体设备目前占对冲基金净风险敞口的12%。两年前这一比例仅为1%，而软件板块则从2022年的18%降至目前的仅3%。超大规模云服务商的支出再次上调，持仓处于创纪录极端水平，半导体仍是主要焦点。

Wilson表示，尽管1月份增加了许多新的宏观讨论维度——包括美国流动性问题、日元利率大幅波动、美联储"利率检查"、大宗商品价格上涨引发的通胀担忧以及中东不确定性因素再次升高——但所有这些因素都不应掩盖投资者持仓已经过度扩张的事实。因此，此次调整的严重程度应与月初以来涨幅的幅度相对照来评估。

进入新年一个月，尽管出现大量新信息，Wilson表示他仍坚持12月中旬为全年制定的6个核心观点。

首先，AI故事在市场中已经结束了"开始的终结"阶段。大部分AI价值创造归于大型语言模型的观点，以及所有与AI相关事物的全面牛市可能已经结束。对受益者的甄别即将变得更加严格。

其次，即将上任的美联储主席任命可能被证明是市场的关键事件，应继续对冲法币贬值和美元走弱的前景。

第三，铜突破至历史新高有充分理由，硬资产在投资组合中占有非常有价值的位置，尤其是那些与基础设施需求趋势相关的资产。

第四，鉴于市场的现有格局，多元化现在是让你充分投资于股票市场值得付出的代价，无论是地理还是因子层面，2025年已经证明了这一点。

第五，欧洲大盘股不等同于欧洲宏观经济，目前欧洲股票定价的前景已经相当黯淡。

第六，需要持续关注的问题是："是否具备股市泡沫的条件？"

此外，Wilson提出了三个新兴主题。英国房地产股票交易价格较资产净值折价超过30%，新写字楼和零售供应几乎不存在，租金已相应拐点上升。其次，欧洲股市在美元走弱时难以在整体层面取得太大进展，因为对每股收益的拖累很大。第三，半导体和半导体设备现在占对冲基金净风险的12%，而软件已从2022年的18%降至今天的仅3%，在某个时刻精选这些趋势的一致性将创造真正的机会。

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周五，长期国债收益率上涨，30年期与2年期国债收益率差扩大至1.35个百分点，接近2021年以来的最高水平。大型资管机构认为，这一市场波动反映出交易员对沃什近年表态的消化：他批评美联储在2008年金融危机和2020年疫情期间的大规模购债行为。

PGIM固定收益联席首席投资官Greg Peters表示："你有一个反对资产负债表扩张的人，却处在希望降低利率的背景下。这是一个张力点，这就是市场关注的焦点，这就是收益率曲线陡峭化的原因。"

不过，亿万富翁投资者、沃什的长期导师德鲁肯米勒（Stanley Druckenmiller）周五对媒体表示，这位政策制定者并非永久"鹰派"，"我见过他在货币政策上两个方向都走过"。德鲁肯米勒认为，沃什对前美联储主席Alan Greenspan的货币政策路径持"非常开放"的态度，"沃什现在非常相信你可以在不引发通胀的情况下实现增长"。

缩表立场成为核心关切

沃什在2006年至2011年间担任美联储理事，此后成为央行部分政策的著名批评者，特别是多轮量化宽松政策使美联储持有的美国国债和其他资产在峰值时达到近9万亿美元。

他主张，庞大资产负债表的持续存在会扭曲资产价格，可能有固化通胀压力的风险，尽管他也认为美国经济面临下行风险，需要更低的政策利率。沃什在4月一次广受关注的演讲中表示：

"自2008年以来，美联储一直是美国国债——以及其他由美国政府支持的负债——最重要的买家"，并补充道，"这是美联储对经济日益增长的认可的代表"。

美联储去年底结束了量化紧缩计划以缩减资产负债表，原因是对短期融资市场流动性萎缩的担忧——这在一定程度上缓解了对主权债务发行需求的担忧，分析师预测央行购债规模将扩大。

RBC BlueBay资产管理公司主动固定收益主管Mark Dowding表示：

"问题在于，如果你通过缩减资产负债表来为降息辩护，这对降低长期利率和改善抵押贷款可负担性毫无帮助，而这正是特朗普想要的。"

导师力挺：并非永久鹰派

德鲁肯米勒对沃什的政策灵活性予以力挺，试图纠正市场对其"永久鹰派"的认知。这位亿万富翁投资者周五在接受采访时表示：

"将沃什定位为总是鹰派的人是不正确的。"

沃什因其在2006年至2011年担任美联储理事期间的鹰派立场而获得声誉。2008年金融危机最动荡时期的联邦公开市场委员会会议记录显示，就在美国投资银行雷曼兄弟倒闭前几天，他还在重申对通胀的担忧。

但德鲁肯米勒指出，尽管最初持怀疑态度，沃什在金融危机期间最终"全力支持"降息，在疫情初期也支持降息。2018年，两人联合撰写专栏文章，阐述美联储为何不应立即加息，但央行随后还是决定加息。德鲁肯米勒表示，美联储后来被迫扭转决定，因为"市场崩溃了"。

德鲁肯米勒认为，如果沃什获得参议院确认，他面临的最大挑战之一将是在人工智能带来的经济增长与不引发进一步通胀之间取得平衡。作为斯坦福大学研究员，沃什与硅谷的联系和接近性使他能够很好地理解这项技术的可能性和风险。德鲁肯米勒补充说，沃什的"科技网络"将特别有用。

"我想不出地球上有哪个人比他更有能力胜任，"德鲁肯米勒说。自从卸任美联储理事以来，沃什一直在这位亿万富翁的家族办公室Duquesne Capital Management担任合伙人。

政策协调存疑

DoubleLine投资组合经理Bill Campbell指出，如果沃什在政府债务增长和通胀持续高企之际既鼓吹降低短期利率又追求缩减资产负债表，将会出现矛盾。"在你控制住财政和通胀之前，你无法大幅降低利率并缩减（美联储的）资产负债表，"他说，并补充道："我相信沃什完全理解这一点。"

德鲁肯米勒还是美国财政部长贝森特的长期导师。他在30多年前首次聘请贝森特在索罗斯基金管理公司工作，后来这位现任财政部长用德鲁肯米勒的资金创办了自己的对冲基金Key Square Capital。贝森特也认为，AI引发的生产率繁荣将使美联储能够在不引发通胀的情况下降息。

据此前报道，贝森特和沃什很大程度上通过与德鲁肯米勒的共同关系而相识。随着沃什获提名担任美联储主席，这位投资者现在跻身华尔街最具影响力的经济思想家之列，他的世界观正在塑造贝森特和沃什处理经济政策的方式。

尽管德鲁肯米勒曾支持其他共和党人，但他没有向特朗普最近的总统竞选捐款，并在曾将这位当时的候选人描述为"夸夸其谈的人"。然而，他现在与政府最重要的经济政策制定者有直接联系。"我对他和贝森特之间的合作感到非常兴奋，"他说，"财政部长和美联储主席之间的协调是理想状态。"

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2月1日，腾讯的AI应用元宝正式上线总规模约10亿元的春节现金红包活动。

根据规则，用户进入元宝App后即可参与领取现金红包、完成任务获取额外抽奖机会，部分奖励支持直接提现至微信支付账户，最高单笔红包金额达到万元级别，全国用户可通过预约入口和社交分享链路多种方式参与。

这一活动从零点开始投放后，便在微信场景中掀起了红包分享领取热潮。不少微信用户很快就在朋友圈和微信群里发现了朋友分享的元宝红包链接。

红包转发信息的突然降临，确实一定程度上冲击了一些功能或主题微信群的运营，一些管理员则纷纷开始出面维护秩序，严禁用户用红包刷屏影响群内正常交流与使用。

例如笔者身处的某投资交流群内管理员就呼吁：“为不影响群成员正常交流，请大家暂停刷屏式转发此类链接。”

但此次红包投放对腾讯而言仍然十分重要，这是腾讯在AI领域迄今为止规模最大的C端补贴动作，也是目前一众AI应用红包补贴活动中，唯一将现金补贴、AI产品功能和熟人社交网络三者同时捆绑的巨头级玩家。

腾讯此前在内部会议与公开场合多次强调，希望通过这次春节红包节点，重现当年微信红包带动支付普及的入口效应。

在前不久的腾讯年会上，腾讯董事会主席马化腾还亲自为元宝站台，表示希望通过10亿红包活动能够重现11年前的微信红包的时刻。

马化腾表示，元宝希望把节省下来的营销费用，转成给用户分享的红包，让用户重温过去抢红包的快乐。

实际机制上，红包领取与产品功能体验被强制绑定，新用户需要完成基础交互、功能体验和社交分享，才能持续获得抽奖资格和现金奖励。

依托自身强大的社交生态来推广元宝，无疑是腾讯在此轮AI超级入口争夺战中的最大优势。

红包上线的同时，与AI社交有关的“元宝派”功能也已在用户端启动灰度公测。在这个以群组为核心的AI社交形态中，用户可以创建或加入“派”，在群内@元宝进行对话总结、内容生成、图片二创和任务协作。

部分版本中已经接入腾讯会议和音视频能力，支持多人同步观看、讨论和协作。这一功能与微信、QQ分享链路打通，派的邀请链接可直接在熟人社交网络中扩散。

从应用商店的即时反馈看，元宝在红包活动开启前后，已在多个安卓应用市场和苹果中国区免费榜中快速攀升至前列位置，成为春节前关注度最高的AI应用之一。

这种排名变化与现金补贴和社交传播路径的叠加效应高度相关。

如果单看红包金额，这更像一场典型的春节流量战。

单从AI产品的竞争中，腾讯的此次氪金推广的要义并非拉新而是留人。例如元宝派设计上的功能意图，正是尝试将AI从工具形态推进到社交节点，让AI嵌入群聊、协作和娱乐这些高频场景之中，成为对话的一部分。

12年前的微信红包，解决的是支付入口问题，今天元宝红包显然想试图争取的是AI入口，尤其是字节豆包可能正在一步步迈向候选中的“AI国民级应用”的巨大威胁面前，腾讯必须加大火力来反制。

AI进入社交场固然也是一种社交产品体验上的新试验。

AI在群聊中承担的是参与者而非旁观者角色，它既可能提高信息处理效率，也可能打断原有的沟通节奏。用户是否愿意长期接受一个“会插话、会总结、会生成内容的智能成员”，正公测扩大后的真实使用中被证实或证伪。

截至2月1日，这场补贴和产品联动的效果已经在用户规模和市场关注度上显现出来，但真正的考验仍然落在产品本身。

红包解决的是进场，逐渐扩大测试的派和群解决的是留下。

如果AI能在多人协作和社交场景中形成稳定的使用习惯，腾讯有机会把AI变成微信生态内的一层基础设施；如果不能，这一轮高强度补贴更像是一场声量足够大的AI市场教育。

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继周五大跌之后，比特币周六跌幅加深，一度达到10%，最低触及75709.88美元，这一跌势回到了25年4月后的水平。以太坊和Solana等其他主要代币的跌幅更为剧烈，分别下跌17%和超过17%。根据CoinGecko数据，加密货币市场总价值在过去24小时内蒸发约1110亿美元。

这场下跌发生在流动性稀薄、买盘兴趣有限的背景下，使得这一全球最大加密货币的跌幅扩大至逾30%。市场追踪机构Coinglass数据显示，同期约有16亿美元的多空头寸被清算，其中大部分发生在最后四个小时，主要集中在比特币和以太坊。

特朗普总统提名沃什担任下一任美联储主席的消息，似乎加剧了加密货币的下跌。据华尔街见闻此前文章，前高盛高管Gavyn Davies表示，选择沃什降低了"卖出美国"交易引发危机的风险，因为外界预计他会坚决防范通胀。

清算规模扩大，散户兴趣低迷

根据市场追踪机构Coinglass的数据，过去24小时内约有16亿美元的多空头寸被清算，其中大部分发生在最后四个小时，主要集中在比特币和以太坊。

比特币在周五收于83817美元后，到周六晚间已跌至78092美元，跌幅达7%。这一跌势回到了25年4月后的水平，延续了数周来的宏观层面失望。

Needham分析师John Todaro表示，"目前的水平显示散户投资者的兴趣极度低迷"，他补充称交易量可能在"未来一到两个季度"保持低迷。现货ETF持续出现资金外流，进一步印证了投资者兴趣的减退。

沃什终结“美元贬值交易”？

所谓“卖出美国”的主题大约在4月开始升温，当时特朗普宣布对贸易伙伴加征关税，扰乱了全球市场，引发美元、美国股票以及美国国债的同步抛售。

Davies是高盛集团前首席经济学家及合伙人。他表示，沃什的政策组合可能会受到市场参与者的欢迎，不过他希望缩小美联储在市场中的角色，这意味着在股市动荡时期，他可能不太愿意出手干预。“许多市场观察人士会喜欢这种组合——更小的资产负债表，同时银行体系更加去监管化。”

富康资产管理联合创始人兼董事长、伦敦公司负责人Gavyn Davies在该公司官网发布的一段视频中表示：

“包括美元在内，市场会明显松一口气。选择沃什，降低了那种真正可能引发危机的卖出美国（Sell America）交易的风险。”

地缘紧张与监管不确定性

比特币价格还可能受到以色列和伊朗之间紧张局势升级的影响。据新华社，特朗普称美伊正在谈判，伊朗最高领袖顾问表示，“谈判架构”正在形成。而1月31日早些时候，社交媒体上充斥伊朗伊斯兰革命卫队海军司令遭刺杀、海军基地遭无人机袭击以及多地发生爆炸的传闻。伊朗媒体逐个辟谣，表示相关说法均不属实。

此外，美国加密货币行业新市场结构监管的延迟也削弱了对数字资产的兴趣。市场原本期待监管明确性能够提振信心，但参议院委员会转向关注住房问题，导致加密货币法案推迟。

值得注意的是，尽管沃什曾称比特币是"良好的资产"和"政策的好警察"，但他被提名的消息似乎逆转了黄金、白银和加密货币的强劲涨势。市场预期沃什可能希望缩小美联储在市场中的角色，这意味着在股市动荡时期，他可能不太愿意出手干预。

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美国司法部在周五宣布，已完成对与已故性犯罪者杰弗里·爱泼斯坦相关文件的审查，并公布了迄今为止规模最大的一批邮件档案。这批文件不仅再度揭示了爱泼斯坦与全球权贵的广泛交往，也将比尔·盖茨、埃隆·马斯克等当代标志性人物重新推上舆论风口。

其中最具爆炸性的内容，来自一封疑似由爱泼斯坦发送给自己的邮件，信中声称，比尔·盖茨曾在与“俄罗斯女孩”发生性关系后，试图隐瞒性病，并请求爱泼斯坦协助提供抗生素，悄悄让妻子服用。

邮件写道：

“你随后含着眼泪恳求我删除有关你性病的邮件，请求我提供抗生素，好让你可以偷偷给梅琳达服用……”

如果属实，这不仅是私人丑闻，更触及权力、金钱与道德的危险交汇点。

比尔·盖茨的发言人迅速否认了相关指控，称这些说法“荒谬且完全不实”，并指这是爱泼斯坦在关系破裂后试图“陷害和抹黑”的行为。

事实上，盖茨与爱泼斯坦的关系早已不是新鲜话题。过去几年，盖茨本人已多次承认与爱泼斯坦有过会面，并公开表示“这是一个错误”。

马斯克：再次被拖入爱泼斯坦叙事

除了盖茨，埃隆·马斯克的名字同样多次出现在新公布的邮件中。

文件显示，马斯克在2012年至2013年期间，与爱泼斯坦就圣巴泰勒米岛的派对和访问安排进行过直接沟通。爱泼斯坦甚至在回复中提到岛上的“男女比例”，并暗示这可能会让马斯克当时的妻子感到不适。

马斯克的回应一如既往地强硬。他此前已在X平台表示，爱泼斯坦曾试图邀请他前往私人岛屿，但他“明确拒绝”，并称任何相反说法都是“虚假叙事”。

但问题在于，邮件记录显示双方确实保持过联系，而且是在爱泼斯坦2008年认罪之后。这让马斯克与爱泼斯坦关系的“边界问题”，再次被放大审视。

更值得注意的是，文件还显示，马斯克的弟弟、特斯拉董事会成员金巴尔·马斯克，也曾与爱泼斯坦及其助手有过多次往来。

从“无新内容”到“极具指向性”的文件释放

美国司法部强调，这批文件的公布并未带来大量全新事实，尤其是在爱泼斯坦与特朗普关系方面。但真正的变化并不在“是否有新名字”，而在“细节密度”与“权力结构的横向连接”。

这些邮件描绘的，不是零散的私人往来，而是一张横跨政界、科技界、金融界和学术界的社交网络——一个在2008年爱泼斯坦已因性犯罪入狱后，仍能持续运作的关系体系。

无论这些指控最终是否成立，它们至少揭示了一个事实：爱泼斯坦长期以“中介者”“问题解决者”的角色，游走在精英阶层的灰色地带。

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1月31日，《华尔街日报》首席经济评论员Greg Ip撰文指出，如果任命获得确认，沃什将面临三项棘手的平衡任务：

在不扰乱市场的情况下缩小美联储资产负债表，将通胀压回并稳定在2%，以及在此过程中避免总统干预削弱央行独立性。

每一项都远比听上去困难。

缩减“体制性膨胀”的美联储

沃什曾于2006年至2011年担任美联储理事，在本·伯南克领导下参与应对全球金融危机。他最终因反对“量化宽松”（QE）政策而辞职。

QE通过购买数万亿美元债券、向银行体系投放准备金来压低长期利率。2008年至2022年间，美联储资产规模从9000亿美元扩张至9万亿美元，目前虽已回落，但仍高达6.6万亿美元，在沃什看来依然过于庞大。

沃什认为，这一政策扭曲了市场信号，并纵容财政赤字，最终推高通胀。

“美联储每一次出手，都会扩大自身的规模和权力，”他在去年4月表示，“债务越积越多，资本配置越扭曲，制度边界一次次被跨越。”

这一观点得到了财政部长斯科特·贝森特的呼应。贝森特曾指责美联储存在“使命膨胀”和“机构臃肿”。

但缩表并非没有代价。

首先，银行体系如今依赖充裕准备金维持融资与市场运转。正因如此，美联储在去年底停止了进一步缩表。

其次，出售债券可能推高长期收益率，进而抬升房贷利率——这将直接触怒主张低利率的特朗普。

通胀理论与内部“政权更迭”

沃什被提名之际，美国核心通胀率仍接近3%，这远远高于美联储2%的目标。

他不仅需要提出压低通胀的方案，还必须说服“12人组成的联邦公开市场委员会（FOMC）”接受。

与拥有经济学背景的鲍威尔不同，沃什的背景是法律和金融。他经常贬低主流宏观经济学模型及其背后的“经济学行会”，倾向于通过大宗商品、股价、货币供应量等指标来解释通胀。

这种非正统的观点引发了市场对美联储内部冲突的担忧。沃什曾暗示需要对美联储进行彻底的改革，他在去年7月直言：

“我们需要的是美联储的政权更迭……这不仅仅是关于主席，而是关于一系列人。要打破旧结构，甚至要‘敲碎一些脑袋’（breaking some heads）。”

美国前美联储副主席Don Kohn指出，虽然他同意沃什的部分批评，但不同意他“刻薄的语气”。

不过，曾在美联储任职的Nellie Liang认为沃什可能会比他的言论更具包容性，他不会被员工的模型所束缚，但也不会完全忽视专业意见。

对于市场而言，短期内沃什可能运气不错，因为关税和住房压力的减弱应会推动通胀在今年走低。

但一旦风向转变，沃什需要拿出一套既能说服市场又能让FOMC同事信服的通胀理论。

谁能对特朗普说“不”？

沃什的支持者认为，他比另一位竞争者、白宫顾问凯文·哈塞特更具独立性。但现实是，他的任命来自一位公开质疑央行独立性的总统。

特朗普曾将承诺大幅降息作为提名条件，而沃什在去年10月曾迎合这一要求，宣称“我们可以大幅降低利率，从而让30年期固定利率抵押贷款变得可负担。”

然而，货币政策最艰难的部分在于根据数据调整利率。如果通胀反弹，数据要求美联储不降息甚至加息，沃什是否敢于违抗特朗普？

特朗普在达沃斯曾表示：“令人惊讶的是，人们一旦得到这份工作就会改变。”这表明他担心沃什上任后会变得“不听话”。

特朗普对Jerome Powell的攻击——包括允许刑事调查和试图解雇理事——已经证明，如果美联储主席让他失望，他绝不会袖手旁观。

虽然最高法院可能会限制总统罢免美联储主席的权力，但特朗普仍可以通过公开攻击和任命顺从的理事来让沃什的日子变得难过。

沃什曾承认独立性的重要性，并表示：“我读到报纸上说政客们对央行有多刻薄。好吧，成熟点。强硬点。央行独立的秘诀是什么？达成目标，做好本职工作。”

对于投资者来说，沃什能否在特朗普的政治压力和美联储的数据导向之间守住底线，将是未来几年市场最大的尾部风险。

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来源：硬AI

在“AI应用大战”全面展开之际，摩根大通选择回避对单一赢家的押注，而将目光投向更早兑现、能见度更高的二阶受益领域。

1月30日，摩根大通中国证券研究团队发布中国互联网行业研究报告《2026年展望：交易AI二阶受益者》。报告围绕中国消费级AI、企业AI、智能体商业及游戏等多个方向展开，核心判断并不在于“谁会赢”，而在于“哪些环节先受益、且更容易被市场交易”。

不急于判断“应用赢家”，市场尚未准备好定价

摩根大通在报告中明确指出：

“目前就中国聊天机器人市场中的‘AI应用赢家与输家’进行交易还为时过早，因为行情仍在酝酿之中，短期的份额变动反映的是分发和产品迭代节奏，而不是坚实的护城河。”

在其看来，早期的用户指标和市占变化，并不足以支撑对结构性结果的判断。报告强调：

“在我们看来，一种可行的投资方法是在现阶段避免非黑即白地押注应用层面的赢家，但是瞄准行业推进 AI 互动过程中的受益者，后者的上行空间更多取决于采用广度，而非单一应用的市场份额。”

2026年或成“激活年”，聊天机器人迈入高频使用阶段

在消费级AI层面，报告将2026年定义为一个关键节点：

“我们认为 2026 年可能成为中国消费级 AI‘激活年’，聊天机器人从尝鲜变为养成习惯，并开始重塑用户发现信息、评估选项和发起行动的方式。”

摩根大通引用具体数据指出，字节跳动豆包的用户规模具有标志性意义：

“字节跳动的豆包的日活用户达到约 1 亿人，具有里程碑式意义，因为它表明通用聊天互动已经跨过了大众市场应用的‘足够好’门槛。”

报告同时将这一趋势放入全球背景中，并援引路透社报道：

“ChatGPT 的周活跃用户数达到 8 亿，这突出地表明一旦产品实用性和分发一致，消费级 AI 的复合增长速度会有多快。”

摩根大通判断，聊天机器人正在向“位居众多 AI 用例上游的高频流量门户”演进，这将直接改变平台之间的竞争方式。

二阶交易逻辑：token、营销与生产力

在不押注最终赢家的前提下，摩根大通将交易逻辑明确锚定在二阶敞口：

“相反，我们将操作建议锚定于二阶关联敞口：1) AI 基础设施和云厂商，可捕捉不断上升的推理工作量；2) 广告平台，可受益于行业销售和营销强度的提升。”

具体来看：

• 在AI基础设施层面（增持：阿里巴巴、百度）： 报告认为，“日常多轮聊天机器人对话的增长将直接利好推理需求及Token吞吐量”。随着智能体从对话向执行扩展，Token消耗将呈复合增长，价值链将回报规模化基础设施及生态整合者。

• 在网络广告平台层面（增持：快手科技）： 各大平台为争夺AI心智将激增获客支出。摩根大通预计，“效果导向型渠道将占据较大的预算份额”，快手即便不是最终的聊天机器人赢家，也将受益于行业营销强度的整体提升。

“我们预计大型平台在竞争聊天机器人心智份额的过程中，将增加获客和重复互动方面的支出。”

• 在网游行业层面（增持：腾讯、网易）： AI通过压缩“创意到市场”周期，提高研发ROI。腾讯已发布开源3D生成模型，将文本/图像快速转化为高质量3D视觉效果，这种内容供应的结构性利好被市场低估。

• 摩根大通同时指出效果导向渠道将成为主要受益方向。

企业AI：从“实验”走向“可衡量回报”

在企业AI方面，报告强调转折点在于高利害工作流程中的可测量回报：

“我们认为，企业 AI 采用的转折点发生在价值主张在高利害工作流程中变得可衡量时。”

摩根大通援引多项公开披露作为例证，包括：

“谷歌超过四分之一的新代码先由 AI 生成，再由工程师审查和验收。”

“使用 GitHub Copilot 的开发人员完成标准化编码任务的速度比对照组快 55.8%。”

在中国市场，报告引用腾讯披露称：

“其 AI 代码工具 CodeBuddy 将编码时间减少了 40%，研发效率提高了 16%。”

摩根大通同时提醒，对企业披露数据保持审慎，但认为这是重要信号：

“表明供应商目前正在以运营语言（节省时间、提高效率）积极推销 AI 价值主张，这通常是更广泛采购、采用的前奏。”

智能体商业：“对话到执行”的转换层

摩根大通将智能体（Agent）视为下一步的核心转化层。阿里巴巴已通过“千问”应用实现了在聊天界面点外卖、预订旅行及支付的集成。

报告认为：“对话界面可以减少发现、比较和结账之间的摩擦。”

不过，摩根大通态度同样谨慎：

“鉴于仍处于早期阶段且披露有限，我们避免过早对‘谁赢谁输’下结论。”

报告认为，短期机会更多体现在：

“漏斗效率，而不是市场份额的即时颠覆。”

虽然短期内难以即时颠覆市场份额，但一阶优势在于提高每个增量用户会话的价值。对于携程等垂直领域龙头，风险在于流量入口上移，但其可以通过在自家App内嵌入智能体层来保护高频用例。

估值重塑：相对于全球同业存在折价

回顾2025年，中国互联网股主要受“叙事变化”驱动，而非盈利预测调整。

报告指出，即便近期有所反弹，中国龙头的动态市盈率仍较全球同业存在显著折让。

• 估值对比： 阿里巴巴（2026日历年预期PE 20倍）对比谷歌（29倍）和亚马逊（26倍）；拼多多（8倍）对比eBay（17倍）。

• 核心观点： 摩根大通认为，随着AI叙事趋同，“个别性地缩小估值差距似乎是可以实现的”。这有利于长期叙事可信度高、确实达到执行里程碑的公司。

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当地时间1月31日，根据彭博社及美国司法部最新披露的大量解密文件，现任高盛集团合伙人兼总法律顾问Kathy Ruemmler与杰弗里·爱泼斯坦（Jeffrey Epstein）的关系细节被彻底曝光。

“杰弗里叔叔”与爱马仕赠礼

在Ruemmler成为高盛最高法律负责人之前，她与爱泼斯坦的往来充满了私人色彩。邮件显示，她在2016年至2019年期间多次称呼爱泼斯坦为“杰弗里叔叔”（Uncle Jeffrey）。

在2019年的一封邮件中，她写道：“今天完全被杰弗里叔叔武装起来了！杰弗里靴子、手袋和手表！”

而赠礼清单极为详尽。2018年，爱泼斯坦提出为她的Apple Watch购买表带。她还曾收到过爱泼斯坦赠送的手袋、鲜花和名贵葡萄酒。

披露的邮件显示：

• 2016年、2018年及2019年，Ruemmler多次在邮件中使用“Uncle Jeffrey”的昵称

• 她曾在邮件中感谢爱泼斯坦赠送的礼物，包括鞋子、手袋、手表及酒类

• 一封2018年万圣节当天的邮件中，爱泼斯坦回复她称：“good girl”

视频截图

曾为特朗普代拟“公关脚本”

解密文件显示，Ruemmler不仅是爱泼斯坦的社交密友，还曾为其提供政治与公关层面的“策略支持”。

2016年美国大选期间，爱泼斯坦预感特朗普会被问及两人的关系，向Ruemmler咨询应对之策。Ruemmler随即建议特朗普应作出如下回应：

“我是在专业场合认识爱泼斯坦的，与他的往来一直很愉快。除了在公开报道中看到的，我对他个人的法律问题一无所知，因此不予置评。”

华尔街与权力的交汇点

Ruemmler曾担任奥巴马时期的白宫法律顾问，2014年重返律所执业，2020年加入高盛。这些文件清晰地刻画出爱泼斯坦如何利用Ruemmler这样的顶级精英维持其社会地位。

文件记录显示，爱泼斯坦的社交圈交错纵横：2016年1月的一天，他的日程安排是“与阿波罗全球管理联合创始人Marc Rowan共进早餐，午餐约见Ruemmler，晚餐则是伍迪·艾伦夫妇”。他还曾引荐Ruemmler与刚刚离开白宫的特朗普前高级顾问史蒂夫·班农（Steve Bannon）会面。

高盛表态：支持不变，影响有限

尽管文件细节令人瞠目，但高盛高层目前的态度非常坚决。

高盛发言人Tony Fratto表示，专业人士之间的友好交流是正常的，这些邮件不会改变她在公司的角色，“正如CEO所罗门所言，Kathy是一位卓越的总法律顾问，我们每天都受益于她的建议。”

所罗门在内部也多次表态，称其为“非常优秀的律师”，并强调在2023年相关信息初步披露时，Ruemmler已向公司如实报备。

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1月31日，据彭博报道，随着人工智能投入成本持续攀升，马斯克正重新审视其旗下企业的资本结构。围绕SpaceX上市、与特斯拉或xAI合并的讨论，正从“可能性”演变为现实选项。

在达沃斯世界经济论坛上，马斯克畅谈人形机器人、逆转衰老，甚至把太阳能数据中心送上太空。但真正的问题在于：这些宏大设想，资金从哪里来？

AI吞噬现金，成为一切变化的起点

推动这一轮结构性调整的直接原因，是AI的资金需求已超出单一公司的承受范围。

xAI目前的现金消耗速度约为每月10亿美元。财务文件显示，该公司去年第三季度净亏损14.6亿美元，前九个月现金支出达78亿美元。

即便在完成多轮大规模融资后，这种烧钱速度仍在放大压力。

Roundhill Investments首席执行官Dave Mazza评价称：

“这不是20年前就写好的计划，但AI把所有业务都拉得更近了。”

更关键的是，AI的成本结构已从“模型研发”升级为“基础设施军备竞赛”。xAI去年曾告知投资者需要至少180亿美元建设数据中心，但这一数字如今已显保守。

相比之下，OpenAI计划未来几年在基础设施上投入超1.4万亿美元，Meta也承诺到2028年投入6000亿美元。

SpaceX IPO与合并讨论，本质是“现金流整合”

为了填补这一资金黑洞，马斯克将目光投向了旗下最赚钱的资产——SpaceX。

市场消息称，SpaceX正在探索最早于今年6月进行IPO，目标估值高达1.5万亿美元，融资规模或达500亿美元，有望成为史上最大IPO。

这不仅是为火箭融资，更是为了资助马斯克“将太阳能数据中心发射到太空”的宏大构想。

而更为激进的方案也在酝酿中：SpaceX可能与特斯拉，或者与xAI进行合并。 甚至有传闻称，通过某种形式的“大一统”，将能源、制造、卫星和火箭发射整合到一个屋檐下。

马斯克本人也在X上写道：

“令人意外的是，我的公司正在走向融合。”

SpaceX IPO前的合并：为了“保住”马斯克朋友圈？

市场分析指出，从历史经验看，马斯克合并公司的动机，并不只是管理便利，而是资本层面的“内部再平衡”。

去年，马斯克将X（原Twitter）与xAI合并，正是一次典型操作。当年参与Twitter 440亿美元私有化的投资者包括红杉资本、a16z和Valor Equity等顶级风投，在广告收入下滑、估值缩水后，一度面临账面亏损。

为了“补偿”他们，马斯克曾以极优价格给予他们xAI的股权。通过获得xAI股份，这批投资者在纸面上“被做平”，甚至重新站上高估值资产。

如今，逻辑正在反向重演：xAI的投资者，可能通过合并，获得SpaceX——这一“更稀缺、更稳定”的资产敞口。

一位市场观察人士指出：

“马斯克不喜欢让追随他的人亏钱……通过合并，他能让那些在Twitter上被套牢的亲密盟友，最终在SpaceX的IPO盛宴中‘回血’。”

正如多位市场人士指出，这是一种典型的马斯克式资本安排：

• 不让核心支持者“亏钱离场”。

• 用更优质资产，对冲高风险业务的波动。

“太空AI”：不仅是财技，更是物理协同

合并的另一个逻辑在于技术逻辑的闭环。马斯克近期开始频繁将SpaceX描述为一家“AI相关公司”。

SpaceX刚刚向美国联邦通信委员会（FCC）申请发射100万颗卫星用于构建“轨道数据中心”。

其逻辑极其直观：xAI需要海量算力，而太空能提供免费且不受限的太阳能，以及极佳的自然冷却环境。通过激光链路，SpaceX的卫星网络将直接变成xAI运行大模型的“太空机房”。

特斯拉股东的愤怒：资源被挪用，还要高位接盘？

然而，在这一片大合并的欢呼声中，特斯拉股东的抱怨声正达到顶点。

社交媒体上的资深投资者对此表达了强烈抗议：

“2020年SpaceX估值才1000亿，2023年xAI才100亿，马斯克曾暗示特斯拉股东拥有优先申购权。但他随后却将特斯拉的人才和资源调往xAI。”

如今，马斯克试图让特斯拉出资20亿美元投资xAI，且让投资者在SpaceX 1.5万亿、xAI数千亿的高位估值上接盘，这被部分股东视为对其利益的“二次收割”。

xAI融资空间正在收窄、特斯拉也不再是“安全垫”

尽管xAI当前估值约2300亿美元，但分析人士指出，其融资难度正在上升。

据情报分析师Mandeep Singh估算，xAI在2025年的现金消耗可能高达110亿美元。相比之下，Anthropic和OpenAI的估值提升，更多依赖于收入增速，而非单纯规模扩张。

这使得通过并购“绑定”现金流更充沛的资产，成为现实选项。

而在这一宏大叙事中，特斯拉的角色正变得微妙且危险。过去，特斯拉常被视为马斯克体系中的“现金后盾”。但这一角色正在弱化。

尽管特斯拉账上仍有440亿美元现金，其核心汽车业务已连续两年销量下滑。公司本周宣布，将向xAI投入20亿美元，并计划将资本开支翻倍。

华尔街对此表示警惕。Evercore ISI的分析师预测，由于在AI基础设施上的巨额投入，特斯拉在2026年可能会面临50亿至70亿美元的现金流赤字。

投资者：恐惧与贪婪的博弈

对于这种“资本大乱炖”，华尔街的态度极度分裂。

机构投资者普遍担心财务纠缠会带来风险。SLC Management董事总经理Dec Mullarkey指出，投资者倾向于战略清晰、易于追踪的公司，而不是一个需要深度挖掘才能看懂业绩的“大杂烩”。

然而，散户投资者却在欢呼。对于许多特斯拉的忠实拥趸来说，合并意味着他们手中的特斯拉股票将成为通向SpaceX和xAI的门票。

管理着拥有22万粉丝X账号的特斯拉股东Alexandra Merz表示：“这终于让特斯拉这一唯一上市公司的散户股东，有了参与另外两家巨头增长的权利。”

一个以AI为核心的“马斯克联合体”正在成形

无论最终是否达成交易，方向已经清晰：特斯拉与SpaceX，正被强烈的AI引力拉向以xAI为核心的工业联合体。

这既可能成为一次史无前例的资本整合实验，也可能让估值、风险与治理结构，进入一个前所未有的灰色地带。

市场接下来要回答的问题只有一个：当所有口袋都被翻遍之后，这套体系还能否持续为AI买单？

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日前一款名为OpenClaw（原名Clawdbot/Moltbot）的产品在中外技术社区与社交媒体上迅速走红。

作为能跑在自己的电脑里，能深度访问用户的电脑系统、文件、应用和聊天记录的一种深度互动Agent，用户可以在最自然的聊天界面中对AI下指令、沟通协作。

在开发者分享出的用例中，这个桌面Agent可以完成比较十几家汽车经销商的报价、自动发送邮件、跟踪回复、整理价格差异等复杂任务，也可以完成批量取消邮件订阅、处理保险理赔申请、预订航班并自动值机等日常事务。

重要的是，它有着长期记忆上下文，它能记住本地项目、重复性任务和个人偏好，甚至无需主动触发，就能主动发送简报、提醒或警报，被业界形容为“24小时待命贾维斯”。

企业创始人、开发者到科技爱好者都纷纷试水，一夜间“OpenClaw保姆级部署教程”也成了小红书和B站的流量密码。业内人士直言，这是桌面agent的ChatGPT时刻。

借助网络效应和口碑传播，越来越多人试图构建自己的“贾维斯”时，冰面之下，国产模型玩家和云厂商悄然成了桌面Agent背后隐形赢家。

“贾维斯”的卖铲人

OpenClaw不是市场里第一个能干活的Agent，但偏偏在manus、千问助手、“豆包手机”之后再次点燃市场情绪。

随着OpenClaw的爆火，MacMini也一举跃升为“理财产品”，社区内有非常多的先行者声称购入大量MacMini运行OpenClaw。谷歌AI产品负责人Logan Kilpatrick就是其中之一。

这个桌面Agent核心设计理念是本地运行，因此将它部署在独立的Macmini上，可以避免与主力工作电脑混用，最大程度保障隐私和系统安全。

不过，随着更多人了解到这个项目，另一种声音很快浮现：超高权限下，OpenClaw更适合运行在一个和主力电脑相隔离的环境下，能一键部署的云服务器，很快成为“天选”方案。

1月28日，嗅到机遇的阿里云火速上线专属全套云服务，并给出了详细部署教程；

腾讯云的轻量应用服务器Lighthouse也已同步上线OpenClaw应用模板，且预置了OpenClaw运行所需的环境。

随后，京东云、移动云、优刻得云等也相继加入阵营。

一位AI应用架构师向华尔街见闻表示，用一台云服务器尝鲜OpenClaw是一个更加迅速、成本更加友好的选择，并且云服务器天然支持7*24小时运行，也与OpenClaw的定位相当匹配。

不过，“贾维斯”跑起来如果不用本地开源模型，就免不了要接入模型API，而OpenClaw的“烧钱”能力很快浮现。

“OpenClaw胃口也太大了，本来准备用十天半个月的上百万Token，仅仅半小时直接用光了”。来自深圳的独立开发者向华尔街见闻表示，他最近用OpenClaw克隆一个经典的贪吃蛇游戏。

“刚开始我觉得很强，OpenClaw自己写代码、自己运行、自己修Bug，我就像个老板一样看着它干活，但当看到API账单时，笑容消失了。”上述开发者表示。

传统聊天机器人的“你问我答”，一次交互往往只消耗几百Token。

然而，OpenClaw为代表的Agent模式是“自主循环”的。为了修复一个小小的渲染错误，OpenClaw在半小时内进行了40多次自我对话和代码尝试。

一位模型公司高管指出，OpenClaw类的应用极其依赖两大核心能力，即超长上下文和高性价比的推理能力。“智能体要有记忆，现在主流的做法就是将上下文存到显存里，每个新问题，都将原来的问题和答案带上，所以智能体的输入就会越滚越大”。

因此，要跑这个超强的“贾维斯”，就需要一个高效响应、性能硬核、价格亲民的大模型。

而在项目作者Peter Steinberger力荐下，国内AI独角兽MiniMax旗下擅长长文本与逻辑推理的M2.1模型被成功带火。

Peter Steinberger在采访中表示，“目前我能在上面运行MiniMaxM2.1，我认为这是当下最优秀的模型。不过Kimi最近刚发布，后续有机会也会试用”。

此外，Agent要像人一样思考，离不开LangChain这类提示词编排工具的穿针引线，它定义了AI调动工具的逻辑；要记住用户成千上万的文件细节和历史操作，Pinecone或Weaviate等向量数据库就成了必不可少的外挂“海马体”。

而关键是，当AI拥有了删除文件、修改系统的权限时，安全成为了头号难题。因此，Docker容器和各类安全沙箱技术就成为刚需，能确保AI在干活时不会误删你的系统盘。这些中间件虽然不直接面向用户，却是支撑Agent稳定运行的隐形骨架。

就像淘金热中的人，无论桌面Agent开发出的应用最终是否成功，背后“卖铲人”的收益都先被稳稳收入了囊中。

Agent红利扩散

OpenClaw的出圈，让AI“替人打工”愈发接近现实，这种桌面Agent的出现，让行业意识到，未来的AI不再是一个App，而是一个凌驾于App之上的影子管家。

顺着这个格局推衍，接下来软件格局将从之前的“千模大战”，转到“千端大战”。

眼下，agent玩家遍地开花，除了解决复杂场景需求的Manus和此次开源而爆红的OpenClaw，后续Coze Workflow、Flowith、CherryStudio、MiniMax Agent、阶跃 AI 桌面伙伴等产品纷纷抢滩上线。

需要指出的是，agent与模型是典型的相互成就，Manus背后是包括claude、千问在内的多模型架构，OpenClaw的搭建也需要自行选择模型。这就揭示了一个道理——Agent的基础能力，依然由底层大模型施展。

当桌面agent应用层的交互红利爆发时，竞争也一定程度回归到模型本身。国内外的其他基模创业公司——无论是 OpenAI 还是国内的DeepSeek、Kimi——都已将 Agent 作为发力方向：通过把 Agent 能力直接 “内化” 进模型里。

这意味着未来半年到一年内，国内外会出现更多的“贾维斯”。

另一边，作为被嵌入的系统运营方，苹果、安卓（谷歌）、微软这些巨头不会放任系统入口交由桌面机器人接管。

在业内看来，后续苹果的Apple Intelligence和微软的Copilot大概率也会向系统底层的综合agent演化。

毕竟它们拥有第三方无法比拟的权限：不易取得授权屏幕录制权限，无需模拟鼠标点击，直接在系统内核层调用接口。

国内华为HarmonyOS Next 的“原生智能”，“豆包助手”、阿里千问助手同样在做这件事。

这是一个属于系统方的AI防御战。

当系统自带的小助手不仅能对话，还能帮助用户外卖、发红包时，类OpenClaw在中国手机和PC市场的渗透空间也被大幅收窄。

可以说，无论是大模型玩家还是端侧大厂都将躬身加入桌面agent这场争夺战。

同时作为终端的硬件市场，也将迎来一次红利窗口期。

这次OpenClaw带火的Mac mini，但这并非因为苹果硬件的性能安排，而是源于Mac系统与内存架构的设定，以及MacOS系统的便利性，加之其自研ARM架构SOC的功耗优势。

但Mac mini只是“此时此刻”的最优解却并非终局。

硬件厂商正在嗅探新的机会。眼下，行动迅速的华强北带着预装桌面Agent的AI小主机杀入市场。

这些类似NUC或Mac mini的小盒子，7x24小时开机，通过局域网连接你的主力机。

边缘计算厂商也准备“截胡”。

阿里、腾讯、移动正在推出的“云电脑盒子”，本质上是一个瘦客户端，算力在云端。对于只需轻量级Agent的用户，几十块钱一个月的云盒子，体验可能比买一台Mac mini更好。

由此来看，随着Cowork、OpenClaw的出圈，一条围绕桌面Agent的大蛋糕正在快速成型，

未来的竞争格局逐渐明显，在软件层：第三方开源Agent会像雨后春笋般爆发；模型层中minimax、Kimi等厂商将成为幕后卖铲人；最后的硬件层里一批更具性价比的、专门为AI Agent设计的国产“大内存Mini主机”或“云AI盒子”，正在赶来的路上。

一场软硬结合的桌面控制权争夺战，似乎就将打响。

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文件披露，SpaceX正在规划一套被称为“轨道数据中心系统（Orbital Data Center system）”的卫星网络，其申请发射并运营一个由至多100万颗卫星组成的星座。这些卫星将运行在500公里至2000公里的不同轨道壳层中。

这一数字不仅远超当前星链星座，也显著放大了市场对SpaceX未来资本开支、监管博弈及执行能力的关注。

而在这份长达8页的文件中，SpaceX将该系统定义为：

“一个拥有前所未有计算能力的卫星星座（轨道数据中心），用于驱动先进的人工智能（AI）模型及其所依赖的应用。”

“为满足服务全球数十亿用户的大规模AI推理和数据中心应用所需的算力，SpaceX计划部署一个最多由100万颗卫星组成的系统。

这些卫星将在宽度不超过 50 公里的狭窄轨道壳层内运行（留出足够的空间，以避免与其他具有类似目标的系统发生冲突）。”

文件强调：“轨道数据中心是满足日益增长的AI计算需求最有效的方式。”

相比于在地球上扩建面临能源短缺、散热压力和土地限制的传统数据中心，SpaceX计划利用太空无尽的太阳能，并通过激光链路（Optical links）将算力流量实时路由至现有的星链系统。

战略支撑：星舰运力与资本运作

这项史无前例的计划并非空中楼阁，其落地逻辑紧扣SpaceX的核心业务能力：

• 星舰（Starship）： 如此高频、大规模的发射必须依赖SpaceX更强大的星舰系统，其低成本、高载荷的特性是部署百万颗卫星的唯一底气。

• 资本市场： 据媒体报道，SpaceX正筹备首次公开募股（IPO），其核心目的之一正是为这个耗资巨大的“太空数据中心”项目筹集资金。

监管博弈：1.5万颗已是“绿灯”，100万颗谈何容易？

就在本月初（1月10日），FCC刚刚给SpaceX亮起过一次绿灯。彼时，FCC正式批准SpaceX增署7500颗第二代（Gen2）星链卫星，使其二代卫星获批总数达到1.5万颗，旨在支持“卫星直连手机”和“千兆网速”。

然而，相比于近期获批的1.5万颗规模，“100万颗”的申请跨越了两个数量级。

FCC曾在此前审批中明确要求SpaceX在2028年前完成二代卫星50%的部署，并对轨道碎片、太空安全表达了高度关注。业界分析认为，百万颗卫星产生的轨道拥挤风险和环境影响将面临极其苛刻的审查，甚至可能引发其他航天大国的强烈抗议。

尽管细节尚显模糊，但SpaceX在文件中直言不讳：“公司计划设计不同版本的卫星硬件，以优化各轨道壳层的运营。”

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根据美国政府本周五最新公开的爱泼斯坦相关文件，特朗普提名的下一任美联储主席人选凯文·沃什，出现在多份与爱泼斯坦社交活动有关的邮件和宾客名单中。

该披露发生在特朗普正式提名沃什当天，令这一原本偏向制度与政策层面的任命，叠加了新的政治与舆论变量。

名单细节：未涉指控，但涉及高端社交圈

公开文件显示，沃什的名字出现在一封邮件所附的宾客名单中，主题为“St. Barth’s Christmas 2010”，同列者还包括俄罗斯寡头罗曼·阿布拉莫维奇（Roman Abramovich）以及后来因性侵指控声名狼藉的导演布雷特·拉特纳（Brett Ratner）。

此外，沃什还被列为英国贵族William Astor主持的一场私人晚宴的出席者之一。

文件中并未指控沃什参与任何非法活动，也未显示其与爱泼斯坦存在直接业务往来。

提名时点高度敏感

这一披露的时间点，使事件的市场影响被进一步放大。

特朗普当天宣布提名沃什，被视为一个相对“传统、建制派”的选择，尤其是在特朗普多次公开施压要求大幅降息的背景下。

沃什在过往任期中以通胀立场谨慎著称，但在最近数月已释放出对更低利率持开放态度的信号。

正因如此，市场原本将此次提名解读为特朗普在货币政策上的一次策略性妥协。

华尔街并不陌生的“圈层关系”

从背景来看，沃什的名字出现在爱泼斯坦文件中，并未令部分华尔街人士感到意外。

他的妻子Jane Lauder，是雅诗兰黛家族继承人之一，其父亲Ronald Lauder为共和党重要捐助者。这一背景，使沃什长期活跃于全球超高净值人群与政治精英交汇的社交圈层。

正是这一圈层，曾构成爱泼斯坦运作多年的社会基础。

市场关注点：不是丑闻，而是制度风险

需要指出的是，文件本身并不构成对沃什的指控。但对市场而言，更重要的问题在于：

• 美联储主席提名是否会被拖入政治争议。

• 国会审议过程是否因此变得更加复杂。

• 特朗普政府未来对央行独立性的影响是否会被重新定价。

在当前全球利率路径高度敏感的阶段，任何围绕美联储高层的不确定性，都会被市场迅速放大。

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本周五，芝加哥商品交易所集团（CME Group）宣布，将上调Comex黄金、白银及其他贵金属期货合约的保证金要求。

CME在声明中表示，此次调整基于对市场波动性的“正常审查”，旨在确保足够的抵押品覆盖率，并将于下周一（2月2日）收盘后正式生效。

保证金全面上调，幅度明显高于此前水平

根据CME披露的最新安排：

黄金期货：

• 非高风险账户：保证金比例从当前合约价值的6%上调至8%

• 高风险账户：从当前合约价值的6.6%上调至8.8%

白银期货：

• 非高风险账户：从11%上调至15%

• 高风险账户：从12.1%上调至16.5%

此外，铂金和钯金期货的保证金要求也同步提高。

这意味着，参与贵金属期货交易的投资者，需要投入更多现金或等价资产，才能维持相同规模的头寸。

与此前“浮动保证金”改革形成连续动作

值得注意的是，此次上调并非孤立事件，而是CME近期一系列风控升级的延续。

华尔街见闻写道，1月中旬，CME刚刚完成了一项重要机制调整：将黄金、白银、铂金和钯金合约的保证金计算方式，从固定金额制，改为按合约名义价值比例动态浮动。

当时，部分非高风险账户的参考比例为：

• 黄金约 5%

• 白银约 9%

而在本轮暴跌之后，实际执行比例已被迅速抬升至8%—16.5%区间，显著提高了资金占用水平。

这一机制变革在当下剧烈波动的市场中极具杀伤力。

在旧机制下，保证金是固定的美元金额；而在新机制下，保证金随价格和波动率起舞。这意味着在市场剧震时，系统会自动要求更高的抵押品。

对于交易者而言，这不仅意味着资金占用的不稳定性增加，更意味着在高波动期，杠杆会被强制压低。

保证金将不再只是静态风控工具，而是随价格与波动率同步放大的“自动去杠杆机制”。

周五，现货白银单日暴跌31%，黄金下跌11%。对于刚刚遭受重创的多头头寸来说，周一即将生效的更高保证金要求无异于“伤口撒盐”。

交易所选择“先控风险”

CME表示，此次调整是在对市场波动性进行例行评估后作出的决定。

在过去一段时间内，贵金属市场经历了罕见的剧烈震荡：此前金、银价格快速冲高，随后出现历史级别的急跌，波动率显著攀升。

在这种背景下，提高保证金的直接效果是：

• 提高杠杆成本。

• 压缩高频、重仓交易的容错空间。

• 降低结算风险在系统内的扩散概率。

交易所历来会在合约暴涨、暴跌或极端波动时上调保证金，但此次动作发生在急跌之后，更强化了其风险防火墙属性。

历史的幽灵：交易所出手往往是行情的转折点

华尔街资深交易员对这一幕并不陌生。

华尔街见闻提及，历史数据表明，当交易所开始密集通过提高保证金来限制杠杆时，往往标志着狂热行情的尾声或剧烈调整的开始。

• 2011年银价崩盘： 2011年，在白银逼近50美元/盎司的历史高点时，CME在短短九天内连续五次上调保证金。这一连串的“降温”措施迫使期货市场大规模去杠杆，导致白银在数周内暴跌近30%，随后进入长达数年的熊市。

• 1980年亨特兄弟溃败： 更为著名的案例是1980年的“白银星期四”。当时CME颁布了针对性的“白银规则7（Silver Rule 7）”，严格限制杠杆，配合美联储的加息政策，直接击穿了试图操纵银价的亨特兄弟的资金链，导致银价从50美元崩盘至10美元。

对市场的现实影响：小玩家压力加大

从市场结构看，提高保证金并不会直接决定价格方向，但会深刻影响参与者结构和流动性形态。

更高的保证金要求意味着：

• 资金实力较弱、依赖高杠杆的交易者，可能被迫减仓或离场。

• 短期内市场流动性可能进一步收缩。

• 波动在极端情况下反而可能被放大。

CME也承认，这类调整可能会边际性地挤出部分无法迅速补充保证金的交易者。

本月已多次出手，全球交易所同步收紧

放在更长的时间轴上看，CME近期的动作并不孤立。

• 本周早些时候，CME已因价格上涨，上调白银、铂金和钯金期货保证金。

• 国内市场方面，上海期货交易所此前也已提高贵金属合约的涨跌停幅度和保证金比例。

在全球贵金属波动显著放大的背景下，交易所层面的共识正在形成：优先压制系统性风险，而非纵容杠杆扩张。

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当地时间1月30日，路透社援引两位知情人士称，埃隆·马斯克旗下SpaceX去年实现150亿至160亿美元收入，EBITDA利润约80亿美元。相关财务表现此前从未对外披露。

知情人士表示，正是这组数据，促使多家投行重新评估SpaceX的上市潜力。

部分银行目前预计，SpaceX在IPO时的估值可能超过1.5万亿美元，融资规模或将突破500亿美元。这一估值水平将使其成为全球规模最大的IPO之一。

知情人士表示，公司计划在今年晚些时候上市，目标日期定在马斯克55岁生日（6月28日）前后。

星链撑起估值锚

从业务结构看，SpaceX的盈利能力高度集中于Starlink（星链）。

知情人士称，马斯克的卫星互联网系统星链已成为公司绝对的营收主力，贡献了公司约50%至80%的收入。

自2019年以来，SpaceX已累计发射约9500颗卫星，用户数超过900万，使其成为全球最大的卫星运营商。

星链产生的稳定现金流，不仅支撑了商业扩张，也成为SpaceX持续投入重型火箭Starship研发的核心资金来源。

IPO前仍在“加速而非收缩”

即便临近上市窗口，SpaceX仍在持续加码扩张。

路透社此前报道称，SpaceX正与马斯克旗下人工智能公司xAI探讨IPO前合并的可能性，相关谈判仍在进行中。此外，公司去年还斥资190亿美元从EchoStar收购无线频谱资源，推进“直连手机”卫星通信业务。

这一举措旨在将Starlink业务扩展至“直连设备”（direct-to-device）市场，使手机无需专用终端即可直接连接Starlink卫星。

这些布局被市场视为，SpaceX希望在上市前进一步巩固其在卫星互联网领域的主导地位。

Starship与“太空AI”，远期想象空间仍在

马斯克预计，Starship今年将开始执行商业载荷发射任务。该火箭自2023年以来已完成11次测试发射。

更长远来看，Starship被设想用于部署太空AI数据中心，这一构想与SpaceX拟议中的xAI合并高度相关，但仍处于早期、高风险阶段。

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