据央视新闻援引媒体18日周四消息，原定于在瑞士举行的伊朗、美国及欧洲国家进一步会谈，因以色列持续对黎巴嫩境内目标发动袭击而被推迟。同在周四，特朗普政府公开喊话以色列停火。瑞士外交部随即证实，原定当日举行的美伊会谈已正式取消。这一消息令投资者对两国能否在60天内落实核协议细节产生疑虑。

消息冲击下，现货黄金日内跌逾2%，现货白银跌幅达3.4%。MSCI全球股票指数下跌0.2%，收窄本周涨幅；亚洲股票指数在连续五日创历史新高后回调0.9%；标普500期货下跌0.5%。美元指数涨破101.00关口，创下2025年5月以来最高水平。美国、中国、香港的节假日令市场流动性进一步收窄，加剧了周末前的避险氛围。

这是全球市场经历的关键一周——美伊签署临时和平协议、美联储主席沃什主持首次政策会议并维持鹰派立场、日本央行将利率上调至1995年以来最高水平。尽管市场面临多重冲击，全球股票指数本周仍累计上涨逾1%，部分得益于人工智能交易热情的持续支撑。

• 亚洲股票指数在连续五日创历史新高后回调0.9%。
• 标普500期货下跌0.5%，纳指期货跌1%。
• 美元指数涨破101.00关口，创下2025年5月以来最高水平。
• 美国30年期国债收益率下行3个基点至4.9%，日本及澳大利亚10年期国债收益率均在19日上行。
• 布伦特原油价格跌至每桶80美元以下，本周累计跌幅约9%。
• 现货黄金日内跌逾2%，现货白银跌幅达3.4%。

万斯周四曾表示，美伊双方签署的所谓"谅解备忘录"中涉及敏感细节的60天谈判倒计时已正式开始，并称该协议对美国而言是"双赢"。然而，原定19日在瑞士举行的后续会谈宣告取消，令市场对协议能否如期推进充满疑虑。

eToro亚太及中东地区首席分析师Josh Gilbert表示："协议签署后，地缘政治阴云正在消散，但市场已不止一次见证局势逆转。真正的艰巨工作现在才刚刚开始，投资者可能会保持谨慎，直到协议真正无懈可击、霍尔木兹海峡恢复全面通航。"

川崎汽船株式会社总裁Takenori Igarashi在该公司东京年度股东大会上表示，霍尔木兹海峡恢复全面通行尚需时日，各项安全保障措施仍在落实中。

金价本周延续跌势，有望录得连续第三周下跌。推动金价承压的因素是多方面的：美联储鹰派立场强化了加息预期，而美伊协议带来的乐观情绪逐步消退，进一步削弱了黄金的避险吸引力。

高盛集团已将年底黄金价格预测下调500美元/盎司。随着美联储鹰派立场的明朗化，两年期美国国债收益率在前一交易日飙升13个基点至逾一年高位后，19日稳定在4.18%附近。

布伦特原油价格跌至每桶80美元以下，本周累计跌幅约9%。美伊临时和平协议签署后，霍尔木兹海峡航运逐步恢复正常，全球原油市场有史以来最大规模的供应冲击得以缓解，油价随之大幅回落。

这轮急剧回调意味着原油期货几乎抹去了战争爆发以来的全部涨幅——今年2月，美国和以色列因伊朗核计划对其发动攻击，战事由此爆发。

IG Australia市场分析师Tony Sycamore在彭博电视上表示："本周的重新定价十分剧烈，部分原因在于伊朗石油供应几乎在一夜之间重启。接下来面临的是执行风险，许多细节仍有待敲定。"

美元广义指数上涨0.1%，本周累计涨幅接近1%。日元成为外汇市场的核心焦点，汇率徘徊在近四十年低位附近。日本财务大臣Satsuki Katayama表示，政府可对投机性汇率波动采取果断行动。

债市呈现分化格局。美国30年期国债收益率下行3个基点至4.9%，显示市场认为长期通胀仍将受控；2年期收益率则保持相对稳定，反映短端加息预期依然较强。由于美国公众假期，亚洲时段美国国债现货市场暂停交易。日本及澳大利亚10年期国债收益率均在19日上行。

英镑兑美元小幅走低。Andy Burnham赢得英国议会补选，成为大曼彻斯特市长挑战首相基尔·斯塔默的有力人选，英国政治不确定性上升。英格兰银行18日维持基准利率在3.75%不变，称近期油价下跌"令人鼓舞"，但九名政策委员中有两名投票支持立即加息25个基点，理由是通胀具有持续性。据彭博报道，分析人士警告，英国政治与财政风险或进一步压制英镑。

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高盛大宗商品研究团队在6月18日发布的报告中明确列出目标价下调的两大原因：其一，旗下经济学家本月初已将美联储最后两次降息推迟至2027年，意味着2026年内不再有降息落地，显著压制利率敏感型黄金ETF需求预期；其二，沃什就任联储主席后首次FOMC会议释放"超预期鹰派"信号，这一表态大幅缓解了市场对发达市场央行独立性的担忧，使黄金作为宏观政策对冲工具的需求难以如此前预期般回升。

在近期下行风险方面，高盛给出了具体的压力测试估算：若美联储今年秋季落地两次加息，利率敏感型ETF持有者的净卖出压力与宏观对冲需求消退相叠加，金价年底可能降至4440美元/盎司——较基准预测低近500美元。报告指出，央行持续购金将提供部分缓冲，使上述悲观情景下的金价仍略高于当前水平。

尽管如此，高盛维持对黄金中长期的建设性判断。报告认为，伊朗局势及围绕格陵兰、委内瑞拉等地区的地缘政治发展，或将最终加速私人部门向黄金的多元化配置，届时中期金价存在大幅突破6000美元/盎司的可能。

高盛分析师Lina Thomas和Daan Struyven在报告中详细阐述了目标价下调的两条核心逻辑。

第一，利率路径变化直接压制黄金ETF需求。高盛经济学家本月初已将美联储最后两次降息推迟至2027年6月和12月，较此前预期（2026年12月及2027年3月）明显后移。由于部分黄金ETF持有者的配置决策与联邦基金利率走势高度相关，降息窗口的延后令这部分需求预期承压。

第二，沃什主导的首次FOMC会议鹰派表态超出市场预期。高盛认为，这一信号将在未来数个季度内限制市场对发达市场央行独立性的担忧，进而削弱黄金作为宏观政策对冲工具的吸引力。高盛此前曾预期这部分需求将逐步回升至2026年1月初水平，如今则将预测调整为基本平稳。

报告同时指出，Jerome Powell仍留任FOMC委员，且若民主党在中期选举中赢得参议院——预测市场显示概率接近50%——任何新增FOMC成员提名均须经民主党控制的参议院批准，上述因素在一定程度上制约了市场对央行独立性形成更极端的担忧。

高盛对近期金价走势保持战术谨慎，并明确量化了下行尾部风险。

报告指出，尽管此前积累的仓位超额和看涨期权需求已大部分消化，沃什鹰派首秀仍可能触发宏观政策对冲需求的进一步退潮。高盛美国经济学家的基准情景不包含加息，但若加息落地——尤其是若市场认为加息幅度超出数据所能支撑的范围——黄金宏观对冲需求将更持久地消退。

在此情景下（假设2026年秋季落地两次加息），结合利率敏感型ETF持有者的净卖出压力，高盛估计金价年底可能跌至4440美元/盎司，较基准预测4900美元低约9%。由于央行持续购金可提供部分缓冲，这一水平仍略高于当前价位。

尽管战术层面偏谨慎，高盛对金价的结构性判断维持正面，核心支柱来自全球央行持续多元化配置黄金的趋势。

高盛最新测算显示，2026年4月全球央行购金量（未经季节性调整）约为59吨，其中中国贡献约24吨。以3个月（季节性调整后）及12个月移动平均计算，当前购金节奏约为每月50吨——较2024年的每月67吨有所放缓，但仍远高于2022年俄罗斯央行资产被冻结前每月17吨的水平。

世界黄金协会最新调查数据印证了这一趋势：在今年2月至5月间接受调查的76家央行中，高达45%预计将在未来12个月内增加本国黄金储备，创历史纪录；约90%预计全球黄金储备将整体上升，其余则预期大体持平。基于此，高盛假设2026年全球央行购金维持每月50吨，2027年降至每月40吨，这一因素将为2026年底金价预测贡献约9个百分点的涨幅。

从中期来看，高盛认为金价预测面临的风险仍整体偏上行。

报告指出，黄金在私人投资组合中的占比目前仍然偏低，具备较大提升空间。伊朗局势及其他地缘政治发展——包括围绕格陵兰和委内瑞拉的争端——可能最终加速私人部门向黄金的多元化配置，亦可能通过影响外界对西方财政可持续性的判断进一步强化这一趋势。

在乐观情景下，若宏观政策对冲需求（即黄金看涨期权需求）反弹至2026年1月初水平，高盛认为年底金价有望大幅突破6000美元/盎司。此外，当前投机性持仓相对历史均值仍处于偏低水平，黄金ETF持仓量亦低于联邦基金利率所隐含的合理水平，两者的正常化将为金价额外贡献约4个百分点的中期涨幅。

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SpaceX上市首周收盘价185美元，较发行价135美元上涨37%。尽管经历了两日共计约8.3%的回调，公司总市值仍达2.4万亿美元，跻身全球第六大上市公司。

以2027年预期市销率计算，SpaceX以39.2倍的估值超越标普500所有成分股，成为全球最贵的大型科技股之一。

估值飙升的背后，是零售投资者和机构投资者担心踏空的情绪。数十亿美元在上市后数日内涌入与SpaceX挂钩的ETF，零售投资者对该股的净买入规模一度超过英伟达。

SpaceX目前尚未盈利，令市盈率比较失去意义，市销率成为当前最主要的估值参照。

根据道琼斯市场数据及四位分析师的预测共识，SpaceX股价对应2027年预期销售额的市销率达39.2倍，已超过标普500全部成分股。

位居第二的Palantir Technologies市销率为28倍，而特斯拉为12.6倍，后者本身已被市场普遍视为估值偏高的标的。

Evercore ISI的Julian Emanuel在6月14日的客户报告中将SpaceX的上市比作新一轮"梦想FOMO"的起点，认为其可能引领"牛市的下一段行情"。

驱动这一热潮的，是投资者对错过历史性机遇的集体焦虑，以及对CEO埃隆·马斯克愿景的高度押注，而非传统估值框架所能涵盖的逻辑。

SpaceX的上市引发市场将其与1995年网景（Netscape）IPO类比的讨论。

网景的上市点燃了互联网投资热潮，但也拉开了互联网泡沫破裂的序幕。

Pierpoint Ventures董事总经理Maury Blackman在SpaceX上市前夕的博客文章中写道，网景的上市"验证了人们的想象力"，而SpaceX的上市将告诉每一位CEO、每一个董事会、每一位机构投资者，"方向已经确立"。

Wellington-Altus首席策略师Jim Thorne则直言不讳：

泡沫在技术革命中是正常现象。我们会过度配置，投入过多资本，过度建设。

他表示，真正值得追问的不是市场是否处于泡沫之中，而是泡沫之后的局面将如何演化。

不过，多位分析人士也指出SpaceX与Netscape之间的本质差异。

SpaceX已建立起庞大且真实的商业版图，在火箭发射领域几乎没有对手，同时在卫星通信和AI基础设施领域拥有日益增长的竞争优势，为政府和众多商业客户提供不可替代的太空进入能力。

尽管估值争议持续，已有多家机构选择站队看多。

Oppenheimer分析师Timothy Horan在周四的客户报告中将目标价从190美元上调至250美元，较当前价格约有39%的上行空间，并表示：

我们相信SpaceX将凭借其在工程、制造和航天技术领域的专长，成长为全球最大的通信及云计算/AI公司。

Arete Research分析师Andrew Beale则以401美元的目标价发起覆盖评级，较当前股价意味着逾一倍的涨幅空间。

他预计SpaceX到2030年收入将突破2000亿美元，但同时提示：

太空是艰难的，发射异常、技术挑战、环境因素等种种风险都可能导致时间表推迟，所有预测均应保留相当大的不确定性余地。

Founder Funds合伙人兼组合经理Michael Monaghan表示，其基金持有SpaceX股票的信心，建立在对2030年可达2000亿美元收入的预判上，Michael Monaghan说：

但无论字面上还是实际上，你都需要一枚火箭去赢得那些收入。

短期股价的压力或将因指数纳入而得到缓解。

根据纳斯达克针对大市值IPO放宽快速纳入的规则，SpaceX在上市满15个交易日后即可纳入纳斯达克100指数，此外还将适时进入富时罗素和MSCI的相关指数。

据指数再平衡预测机构Intropic测算，上市仅两周后，约30%的SpaceX自由流通股将由被动投资者持有。

叠加公司内部人员在锁定期内无法出售股份、流通盘较小的现实，多重因素或将为股价提供额外支撑。

Allspring全球股票投资主管Ann Miletti表示，关注基准指数的投资者已开始思考"如果这只股票进入任何一个指数，我该如何调整持仓"，这是当前推动交易量的主要驱动力之一。

SLC Management董事总经理Dec Mullarkey则提示投资者保持耐心：

目前交易层面仍有大量噪音。一直会有战术性买盘，通常需要几周时间才能消化。我们在合理价格区间的价格发现过程上仍处于早期阶段。

历史数据显示，大型IPO股票在上市首年内的平均最大回撤达55%，这对当前估值高企的SpaceX而言不失为一个值得关注的历史参照。

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据英国《金融时报》，这家私营折扣连锁巨头正以每数日新增一店的速度加速扩张，并于本周在曼哈顿42街开设新门店。摩根士丹利数据显示，奥乐齐在美国的市场份额增速已比肩沃尔玛、山姆会员店及Costco等头部零售商。奥乐齐美国首席商务官Scott Patton表示：“我们不设上限，目标是从所有食品杂货销售渠道方手中争夺份额。”

依托90亿美元投资计划，奥乐齐正全力推进美国市场扩张，目标到2028年开设3200家门店，并放眼长期布局约4000家。随着门店数量有望在未来数月内超越克罗格（美国仅次于沃尔玛的第二大杂货零售商），奥乐齐对美国杂货零售格局的冲击力也将进一步升级。

扩张提速，门店规模剑指克罗格

奥乐齐在美国的门店数量已达2671家，并保持每隔数天新开一家的节奏加速扩张。下一步，科罗拉多、亚利桑那和佛罗里达三州被列为核心拓展区域，仅科罗拉多州就计划新增50家门店。

奥乐齐全国房地产副总裁Dan Gavin表示：“在美国，我们看到轻松超过4000个开店机会，甚至更多。”

据摩根士丹利估算，奥乐齐去年美国市场营收约为300亿美元，虽然仍不足艾伯森（Albertsons）连锁超市规模的一半，但在美国整体食品销售疲软的背景下，仍保持两位数增长。科尔尼咨询公司数据则显示，奥乐齐目前仅占全美杂货消费支出的4%，未来发展空间相当可观。

低价背后的效率革命

奥乐齐的核心竞争力，源于其高度精简的运营模式。门店通常仅配备约六名员工，商品以整箱陈列上架，购物车采用投币使用、结账退还押金机制。由此节省的运营成本，直接转化为极具竞争力的终端售价——例如通心粉仅售59美分，饼干定价2.19美元，且近90%为自有品牌，价格普遍低于同类全国性品牌。

作为私营企业，奥乐齐能够以长期主义为导向，在短期利润与市场份额之间优先选择后者。该战略在欧洲已有成功先例：1990年进入英国市场后，奥乐齐在2008年金融危机后迎来实质性增长，现已占据英国杂货市场10.8%的份额。

购物中心运营商DLC Management首席执行官Adam Ifshin将奥乐齐的经营理念，与沃尔玛创始人Sam Walton的节俭精神相类比，称其“将沃尔玛的精髓带回德国，并加以升华”。

自有品牌陷侵权争议，正视“一站式”困局

奥乐齐的自有品牌战略亦引发法律纠纷。食品巨头亿滋国际已提起诉讼，指控奥乐齐产品包装“公然抄袭”奥利奥饼干和Wheat Thins等品牌。奥乐齐则反驳称，亿滋多年来仅私下表达关切而未采取行动，实际上构成默许。目前奥乐齐正推出重新设计的包装，并依据近期法庭通知寻求与亿滋达成和解。

在市场前景方面，分析人士对奥乐齐能否在美国复制欧洲成功持审慎态度。科尔尼高级合伙人Mirko Warschun指出，美国消费者更重视一站式购物和品类丰富度，这可能限制奥乐齐的市场份额上限。

对此，奥乐齐美国首席商务官Scott Patton坦承定位局限：“我们不会成为一站式购物场所。顾客可以来我们这里买齐80%到90%所需商品，剩余部分再前往别处补充。”这一务实表态，彰显了奥乐齐在高速扩张背后对美国市场特性的清醒认知。

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周三晚，美伊两国签署14点框架谅解备忘录，美国中央司令部随即确认已解除对霍尔木兹海峡的封锁，并有油轮通过该水道的相关报道。布伦特原油盘中一度跌至76.54美元/桶，收盘小幅回升至79.85美元；WTI收跌0.2%至75.85美元，触及战事以来最低水平。美国全国平均零售油价随之跌破每加仑4美元，降至3.999美元，但仍较战前高出约1美元。

自5月峰值逾100美元/桶以来，布伦特累计跌幅已超25%，市场迅速为中东大量原油即将重返全球市场押注。然而，从航运保险缺位、油轮运费仍为战前三倍，到国际能源署（IEA）测算的全球库存持续以每日近400万桶的速度流失，基本面现实远比市场定价复杂。

这场金融市场与物理市场之间的赛跑，正成为当前油价走势的核心分歧。多家机构分析师认为此轮下跌存在超调风险，但也有观点指出，伊朗制裁松绑预期尚未充分计入价格，若正式确认，油价仍面临进一步下行压力。

此次油价急跌的直接导火索，是美伊谅解备忘录的签署。根据协议框架，德黑兰将重新开放霍尔木兹海峡——这条水道在正常情况下承载全球每日约五分之一的石油贸易流量——作为交换，华盛顿将解除对伊朗港口的封锁及其石油销售制裁，并开启为期60天的核协议谈判窗口。伊朗还承诺永不研发或获取核武器。

市场的反应是即时的：先抛售，再问问题。特朗普在TruthSocial上高调宣称："石油在流动……股市在咆哮……不客气！"

高盛分析师Yulia Zhestkova Grigsby在研究报告中估计，波斯湾石油出口有望于7月底前恢复至战前水平，但同时指出全面复苏仍面临若干障碍。Kpler高级原油分析师Navin Das亦表示，协议签署后的油价下跌，反映了价格曲线中地缘政治风险溢价的有限回落，叠加市场对霍尔木兹流量恢复的预期，共同对现货价格构成压力。

然而，与期货市场的乐观形成鲜明对比的是，航运市场至今未能反映这份和平预期。

据报道，中国石油化工股份有限公司本周尝试为6月25日至30日期间租用一艘超大型油轮（VLCC）装载伊拉克原油，共收到6份报价，运费均接近战前水平的三倍，最终仍未能成交。PetroChina给出的理由直接说明了问题所在："有油轮，但太贵了，而且无法保证你能通过海峡。"与此同时，印度石油就同期发出的租轮招标收到了零份报价；中化集团仍在寻船。

Argus Media海湾与中东市场编辑Nader Itayim指出，市场对协议影响过于乐观，可能高估了影响规模和供应恢复正常的速度。"尽管海湾合作委员会地区存在待出口的石油，供应增量未必会立刻到来，"他表示，"在流量恢复正常水平之前，物流瓶颈仍有待克服。"

高盛分析师Yulia Zhestkova Grigsby在报告中亦写道，许多船东对过峡指引仍持谨慎态度，托运人的风险规避是潜在制约因素，加之伊朗在未来60天核协议谈判期间的地缘政治目标，均构成不确定性。

物理原油市场的基本面，为此次急跌画出了一道清晰的警示线。

IEA估计，自今年2月底战事爆发以来，全球库存一直以每日近400万桶的速度流失。美国原油库存在过去9周内已减少逾5000万桶，库欣（Cushing）储油中心的库存水平徘徊于多数分析师认为的操作底线附近。对于那些数月来持续消耗战略与商业储备的国家而言，最终仍需补库。

从布伦特期货曲线来看，油价要回落至战前低点（70美元/桶）附近，预计需要等到2031年3月——这与眼下期货市场的激进定价，形成了显著落差。

彭博亦指出，霍尔木兹若实质性恢复流量，亚洲市场将面临另一重压力：亚洲炼厂此前已将被扰乱的中东原油替换为美国及其他替代货源，部分压缩了加工量，而此刻正面临波斯湾原油的突然涌入。这已导致中东原油期货曲线翻转至看跌的远期升水（contango）结构，市场正在为近期过剩而非短缺定价。

除供应恢复节奏外，协议文本本身亦存在若干模糊之处，为市场增添了额外的不确定性。

谅解备忘录规定，商业船只"仅在60天内免收通行费"，但特朗普向媒体表示，60天后海峡将继续"免费通行"，该表述并未写入协议正文。Itayim亦强调，这份协议并非一份市场可以完全倚赖的综合性和平安排，而是一份旨在减少冲突、为后续谈判开窗的临时性框架，市场因此仍将在价格中维持一定风险溢价。

Kpler分析师Navin Das则提示了另一面：价格曲线远端已开始部分反映伊朗制裁松绑的可能性，但该因素尚未被充分计入——若60天谈判窗口结束后制裁解除获得正式确认，油价仍面临进一步下行压力。

多方分析的汇聚点指向同一个核心矛盾：金融市场以协议签署为信号，迅速一次性消化了供应恢复预期；而物理市场——包括航运保险、油轮调度、矿区排雷和生产重启——所遵循的是截然不同的时间表。当前，市场正将一份初步框架协议当作一份已经完成的复产计划来交易，而物理市场仍在等待看到它真正落地。

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公司将本财年全年营收增速指引上限下调至4%，低于此前3%至5%的区间，季度新签订单亦降至193亿美元，同比下滑3%。首席执行官Julie Sweet在分析师电话会议上表示，中东局势对公司中东地区销售的累计冲击已达4亿美元，且伊朗冲突促使区域外企业客户放慢决策步伐，产生了更广泛的连锁效应。

与此同时，投资者对AI工具能否逐步取代埃森哲核心服务的担忧持续升温。市场正质疑：当技术可以承担更多"繁重工作"时，该公司能否继续兑现其AI转型承诺，企业客户是否还愿意维持此前预期的IT支出水平。

埃森哲今年以来已累计下跌51%，同类公司亦全线受压——IBM同日下跌6%，年内跌幅达15%；竞争对手Infosys年内跌幅约40%。此次业绩冲击进一步加剧了市场对整个专业服务行业前景的质疑。

Julie Sweet表示，伊朗冲突对埃森哲中东销售的累计损失高达4亿美元，其中最近一个财季超出此前预期的额外影响为1亿美元。战事引发的不确定性不仅直接损害了当地业务，还促使区域外的企业客户收紧可自由支配支出。

项目节奏的变化进一步压缩了当期可确认收入的空间。公司表示，部分客户将原定在本财年确认收入的项目推迟至下一财年——埃森哲新财年将于9月1日开始。这一延迟效应叠加区域直接损失，对本季度财务表现造成了双重拖累。

AI工具的快速演进令投资者愈发质疑埃森哲能否持续为客户创造价值。AI咨询平台Catalant首席执行官Pat Petitti指出，埃森哲等大型咨询公司的顾问普遍缺乏在具体业务场景中正确使用AI、核验其输出结果所需的深度行业运营经验。"真正的AI落地需要对AI实际应用领域拥有深厚的专业知识，而这恰恰是他们所欠缺的，投资者也正在注意到这一点，"他说。

Jefferies分析师Surinder Thind将本次业绩定性为"令人失望"，并在客户报告中指出，"在AI优先的世界中，需求韧性方面的疑问可能进一步放大，尤其是考虑到AI模型和智能体能力的最新进展。"Julie Sweet则坦承，企业IT预算总量并未随AI浪潮而扩张。"即使有AI，它们的支出方式在变，但总量没有增加，"她对分析师表示。

面对传统核心业务的增长压力，埃森哲大幅扩大并购预算，本财年收购支出规模将达90亿美元，超出原计划逾一倍。公司当日宣布三项聚焦网络安全领域的收购：全资收购漏洞评估公司runZero和设备安全专业商NetRise，并取得工业控制系统网络安全企业Dragos的多数股权，三笔交易合并企业价值约42亿美元。今年1月，公司还以10亿美元收购了英国AI初创企业Faculty。

然而，据彭博报道，摩根士丹利本周早些时候下调了对埃森哲的评级并下调目标价，理由是投资者对公司以"产品型"交易为导向的收购策略能否最终转化为营收增长存有疑虑。不过，该报告同时指出，公司具备最终实现复苏的条件，只是时间窗口尚不明朗。

尽管整体业绩承压，埃森哲在大规模项目方面仍呈现出一定支撑。财年至今，单笔金额1亿美元及以上的季度客户订单共达104笔，同比增长13%。Julie Sweet在电话会议上强调，大型项目的需求依然强劲。

这一数据表明，在中小型可自由支配项目受到挤压的同时，企业对大型战略IT项目的投入意愿尚未出现明显退潮，为埃森哲的长期复苏预期留有一定空间。

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据芝加哥商品交易所（CME）周四公布的最新数据，超过50万份合约在单日内易手，约为20日均值的四倍，创下历史纪录。交易员大规模涌入押注美联储将于7月下次会议加息的头寸。与此同时，市场对7月加息的定价概率从此前的接近于零骤升至约五成，形势逆转之迅速令人瞩目。

这一波交易狂潮直接折射出市场对货币政策走向的重新评估。ABN AMRO Investment Solutions首席投资官Christophe Boucher表示，"沃什几乎未提及就业，而是将价格稳定置于其叙述框架的核心位置。他任期的开启意味着美联储将更加聚焦于通胀。"

国债市场亦对此有所消化——10年期美债收益率周四小幅回落最多4个基点至4.45%，部分收复了周三美联储决议后的跌幅。

沃什周三正式以美联储主席身份亮相，并发表了措辞偏鹰的讲话，强调其将价格稳定目标置于首位、致力于推动通胀回归2%目标的立场。这一表态迅速重塑了市场对未来政策路径的预期。

在此之前，互换市场定价显示7月加息的可能性接近于零。沃什发言之后，该概率急剧攀升至约五成，相当于"抛硬币"的水平。市场由此从几乎完全排除加息可能，转变为对7月28日至29日会议结果持高度不确定态度。

CME数据显示，周三以来，8月联邦基金期货新增未平仓合约约6.7万份，约占该期限合约总未平仓量的15%，单日增幅显著。

由于8月联邦基金期货在9月16日政策会议前到期，该合约的活跃程度直接反映出交易员正在押注美联储最早将于7月采取加息行动。参与者涵盖对冲基金与资产管理机构，既用于对冲利率风险敞口，也用于对政策走向进行方向性押注。由于此类交易通常匿名进行，外界难以追踪具体机构及衍生品的最终受益方。

值得注意的是，联邦基金期货总未平仓合约目前约为180万份，仍低于近一年均值220万份，美国商品期货交易委员会（CFTC）数据显示市场整体头寸尚未饱和。

与此同时，与美联储政策高度敏感的有担保隔夜融资利率（SOFR）期货市场同步出现方向性逆转——此前押注降息的多头头寸正在加速平仓。数据显示，2026年6月SOFR期货合约未平仓量单日减少约9万份，表明此前市场中普遍存在的鸽派降息押注正在被系统性拆解。

这一动向与8月联邦基金期货空头头寸的堆积形成呼应，共同勾勒出市场情绪的整体转向：交易员正在从为降息定价，转向为加息定价。

对于本轮加息路径，主要机构的判断正在迅速演变。法国巴黎银行（BNP Paribas）维持其基准预测——加息周期将于12月启动，但同时明确指出风险正向更早行动倾斜。

"政策制定者的立场似乎正在迅速转变，我们强调行动提前的风险正在上升，每一次会议（包括7月）都具备可操作性，"BNP巴黎银行经济学家James Egelhof与Guneet Dhingra在研报中写道。

这一措辞意味着，市场此前对年内降息的一致预期已实质性瓦解，投资者需要重新评估整个利率曲线上的风险敞口。

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在智谱AI发布GLM-5.2后，6月18日，一名X用户向独立研究员、AI 开发博主Teortaxes提问"中国大模型何时达到Fable级别"。

Teortaxes给出了7个月的时间差判断，马斯克随即回复"可能（2027年）第一季度"，智谱AI CEO唐杰则直接表态"不需要那么久"。

马斯克随后补充，在基准测试上追赶相对容易，但以"真实实用性"衡量，明年Q1也已经相当出色。

这场对话的背景是GLM-5.2在关键编程基准FrontierSWE上取得74.4分，仅落后Anthropic顶级闭源模型Opus 4.8约1个百分点，并超过GPT-5.5。

华尔街见闻此前提及，美国商务部对Anthropic旗下Fable 5和Mythos 5实施出口管制，要求向任何外国人提供访问权限前须取得政府许可证，Anthropic随即关闭两款模型的全球访问权限。

技术追赶与AI成本两股力量同步作用，正在重塑全球AI竞争格局。正如zerohedge所指出的，当"10%的智能差距"可能对应"90%的成本优势"时，逾5万亿美元的资本配置是否存在错配，将成为市场持续追问的核心命题。

争论的起点来自Teortaxes对GLM-5.2性能位置的判断。

他认为，GLM-5.2整体能力处于Opus 4.7至4.8区间，他表示Opus的视觉能力本身较弱，综合考虑视觉能力后中国大模型差距大致为7个月。

他的推算逻辑是，Mythos模型于2026年2月初达到Preview状态（即≥Opus 4.8的功能水平），以此类推，中国模型达到完整"Fable"级别的时间窗口约在2026年11月至12月。

马斯克的判断则更为保守，仅以"Probably Q1"回应，对应2027年一季度。

但他随后补充了一个重要分层：在基准测试层面，追赶进展或许确实令人印象深刻；而以"真实实用性"衡量，即便到Q1也已相当不易。

他点名Anthropic的优势正在于专注于提升真实智能，这种能力不显现在基准分数上，但直接反映在营收上。

对于马斯克的言论，有AI业内人士认为，马斯克的预测相对保守，中美模型水平的时间差可能短于7个月。

谷歌DeepMind首席执行官德米斯·哈萨比斯此前也表示，中国的人工智能模型在能力上可能“只差几个月”就能赶上海外。

唐杰的回复则更为简短直接："won't take that long"——不需要那么久。这一表态隐含了智谱对自身迭代速度的信心，但并未给出具体时间节点。

AI研究机构Proximal评价称，GLM-5.2是"第一个真正缩小了Anthropic/OpenAI与其他模型提供商之间巨大技术鸿沟的模型"。

围绕这场时间表讨论，GLM-5.2的技术指标是核心依据。

6月15日，智谱宣布正式上线并开源新一代旗舰大模型GLM-5.2。在全球百万用户参与盲测的前端开发评估系统Code Arena上，该模型位列全球可用模型第一位。

与以往主打即时问答能力的模型不同，GLM-5.2主攻“长程任务”——让AI不再只做即时问答，而能像人一样连续工作数小时、自主跑完一个完整的大型工程。

根据发布数据，GLM-5.2参数规模为753B，配备1M token稳定上下文窗口，采用MIT协议完全开源。

在长程编程基准FrontierSWE上，GLM-5.2得分74.4，Opus 4.8为75.1，差距约1个百分点，同时超过GPT-5.5的72.6以及Opus 4.7。

在PostTrainBench（测试Agent训练小模型能力）上，GLM-5.2以34.3分排名第二，仅次于Opus 4.8的37.2，高于GPT-5.5的28.4。

差距仍然存在。在最高难度的SWE-Marathon基准上，GLM-5.2得分13.0，而Opus 4.8为26.0，落差明显。

三个基准加在一起，传递的信息是：在中等复杂度的长程任务上，GLM-5.2 已经进入了与顶级闭源模型同台竞争的区间；在最极端复杂度的任务上，它仍然落后，但在开源阵营里独领先位。

驱动这场讨论的另一重要背景，是Anthropic旗下Fable 5和Mythos 5的突然下线。

华尔街见闻提及，Anthropic事件暴露出闭源商业模型在可获得性上的脆弱性，并为开源阵营带来了超越技术层面的战略价值。

在GLM-5.2发布的同时，智谱AI CEO唐杰在X平台发表声明：

在前沿模型被无故切断访问的时刻，我们更加确信一件事：科学应当是全球的。通往AGI的道路绝不能由高墙围困。

这一时机选择将开源从技术路线提升至技术主权的叙事层面。该条推文在24小时内获得超过88万次浏览和252条回复。

东方证券认为，开源模型具备开放权重、自主可控、可本地部署等特征，使其成为规避地缘政治风险、保障业务连续性的更优选择。

由于国内模型性能领先、多数开源、API调用成本较低，中国模型已在OpenRouter等Token分发平台上占据领先位置。叠加Anthropic两款模型下架，国产模型API调用量有望进一步提升。

但从中长期逻辑看，成本下降与访问门槛降低，可能推动词元消耗量和算力需求同步扩张。对投资者而言，开源模型份额提升与算力需求高增，正在成为AI产业链重估的核心变量。

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据彭博，SpaceX在完成上市后，正迅速转向债券市场，以推进其人工智能与轨道数据中心布局。该公司已着手筹备首笔债券发行，规模至少200亿美元；三大评级机构于上周四授予其投资级评级，为发债铺平道路。

高盛与Evercore ISI分析师预计，截至2031年，SpaceX资本支出将超过1万亿美元，其中大部分投向AI业务及太空数据中心建设。另据测算，到2031年公司净债务规模可能超过4000亿美元，资本市场正面临一场罕见的融资压力测试。

这一融资体量在市场上激起积极预期，亦伴随明显审慎情绪。债市人士对SpaceX在维持投资级评级的同时大规模举债存疑，资深做空者则将其比作19世纪联合太平洋铁路公司的过度扩张——后者以国家建设之名掀起资本狂潮，最终深陷财务与声誉泥潭。马斯克在IPO路演中以联合太平洋自喻，称目标是“让星际迷航成真”，为数万亿美元估值背书，但这一类比的历史回响令部分观察者不安。

股权融资收官，债务融资接棒

据报道援引知情人士，SpaceX首席财务官Bret Johnsen和总裁Gwynne Shotwell在与潜在投资者的会面中明确表示，此次IPO将是公司最后一次出售股票。为避免稀释包括马斯克本人在内的股东权益，公司计划主要依靠债务市场融资，并在IPO过程中始终强调其投资级评级。

Oppenheimer&Co分析师Timothy Horan领衔的团队在6月18日的研报中预测，SpaceX到2031年净债务将从目前约130亿美元攀升至逾4000亿美元，这一规模将超过美国几乎所有上市公司，并将是甲骨文公司当前债务水平的三倍以上。该团队预计，债务将是公司融资的主要来源，辅以约400亿美元的额外股权融资。

一旦实现，SpaceX的资本支出到2031年在某些情形下可能突破每年7000亿美元。麦肯锡的测算显示，仅地面数据中心的建设成本至本十年末可能就需要7万亿美元，SpaceX的轨道数据中心计划将在此基础上进一步推高这一数字。

债券市场存疑，投资者风险收益不对称

尽管SpaceX已获投资级评级，债券市场参与者对其大规模举债能力仍持审慎态度。

"绝大多数资本支出将不得不通过股权融资，而非债券市场来解决，"Allspring美国投资级研究主管Jim Fitzpatrick表示，"在维持投资级评级的同时大量发债，空间极为有限，何况这家公司在评级机构面前毫无历史记录可言。"

部分投资者则直接指出债券投资的结构性劣势。Asterozoa Capital首席投资官Joe Hegener表示："如果你要买入这股热潮，不管估值如何，至少买股票还有实质性的上行空间。但在债券市场，你的上行空间封顶于票息，而下行风险却是全部本金。"

与此同时，SpaceX的融资计划与Anthropic和OpenAI的IPO筹备在时间上高度重叠，后两者最快今年就将寻求数百亿美元融资。Alphabet等科技巨头也在持续加码AI基础设施投入，资本市场的供给压力不容小觑。

马斯克自比“联合太平洋”，反遭专家斥“利用公众无知”

马斯克在IPO路演中将SpaceX比作19世纪修建横贯大陆铁路的联合太平洋公司，称"人们当时觉得他们疯了"，但这一类比在部分历史学家和市场人士眼中适得其反。

斯坦福大学荣休美国历史教授Richard White直言，联合太平洋原本就是"一团自我交易与腐败的烂账"，以此为企业蓝本，"是在利用美国人对本国历史、对金融市场的极度无知"。

资深做空者Jim Chanos则指出，SpaceX连同科技巨头、Anthropic和OpenAI的集体扩张，正是一场五到十年内难见回报的巨额资本消耗——“庞大支出砸下去，除了卖铲子的，几乎看不到成果”。他还提到，联合太平洋历史上的Credit Mobilier丑闻（内部人士通过承包公司中饱私囊）与马斯克主动援引这一类比，本身“就颇具讽刺意味”。

质疑声中融资热潮不减，AI基建正重塑资本市场结构

尽管质疑声不断，银行家和资本市场人士对整体融资前景仍持乐观态度，并指出AI基础设施热潮已在多个维度重塑市场结构。

彭博数据显示，今年以来美国IPO及股票减持规模已达1630亿美元，即便剔除SpaceX的IPO，同比仍增长28%。摩根大通策略师的数据则显示，自去年11月以来，与AI相关的债务发行规模已在多个信贷市场合计突破3000亿美元，推动今年总发行量逼近历史峰值。

美国银行全球资本市场联席主管Lisa Clyde表示："这一切正在以相当深刻的方式改变资本市场。我们看到产品之间、公开与私募市场之间的界限日益模糊，企业不得不更具创造性地思考表内与表外融资方式。"

Brown Brothers Harriman首席投资官Justin Reed则将这场融资浪潮定性为一次系统性转变："我们正在同步建设数据中心、半导体、能源基础设施和卫星网络。资本正从轻盈的应用层融资，转向为整个经济生态输血，这正是需求如此惊人的根源。"

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据新华社，巴基斯坦总理说伊朗将立即重开霍尔木兹海峡，美国将立即解除海上封锁。截至6月18日星期四，至少记录到14次船只通过霍尔木兹海峡——而上周同一天仅有2次。

然而，备忘录同时规定，60天期满后伊朗将与阿曼及其他海湾国家就海峡"未来管理与海事服务"展开谈判。美国副总统JD Vance周四在白宫媒体吹风会上强调，国际水道"应当免收通行费"，但在被追问美国是否会坚决抵制收费时，他将重点转向确保海峡永不再成为全球经济咽喉要道，措辞明显回避了对未来收费的直接承诺。

消息对市场的冲击在供应链端已迅速显现。据路透社报道，印度石油（Indian Oil）未能在6月下旬成功租到超大型油轮（VLCC）提运伊拉克巴士拉原油；印度石油随后对相关货物宣布不可抗力。根据Kpler数据，目前仍有至少550艘船只滞留海湾，其中逾200艘为原油及成品油轮。

协议文本中关于"海事服务"的措辞，已成为航运业和产油国的最大隐忧。

据英国《金融时报》报道，伊朗官方通讯社ISNA周四明确表示，"海事服务"一词同样涉及费用征收，伊朗将与阿曼协商确定未来海峡管理方式。伊朗最高国家安全委员会发表声明称，"波斯湾海峡管理局"已获指示在60天过渡期内优先受理船只过境申请，期间不收取费用，并将开展扫雷作业——但同时指出，海峡内"存在若干安全隐患"，船只须按指定航线和时间表通行。

代表全球逾80%商船队的国际航运商会（International Chamber of Shipping）海事总监John Staw pert表示，"海事服务"的措辞暗示未来或将建立类似马六甲海峡的机制。他解释称，马六甲基金属于各国自愿缴纳的环境保护与航行援助基金，由国家而非行业买单，"霍尔木兹此前从未有过这种机制，现在突然提出需要，令人不解。"

国际油轮协会Intertanko海事总监Phillip Belcher措辞更为强硬，要求谈判最终结果必须"强化霍尔木兹海峡免费通行这一核心原则"。

多名美国高级官员淡化了收费问题的紧迫性，表示这并非当前60天核谈判的核心议题。特朗普一再强调，其首要目标是确保伊朗永远不拥有核武器，预计本周末在瑞士启动的谈判将聚焦于此。一名美国高级官员表示，伊朗的海湾邻国不会同意收费；另一名官员则指出，60天谈判后或将形成新的海峡治理机制，目标是创建一套令霍尔木兹"永远无法再被封锁"的机制，同时兼顾各方利益——但该官员也承认，区域利益相关方可能提出各自偏好的方案，美方将予以考量。

即便海峡已于周五正式重开，油轮市场的供需矛盾已使原油流通出现实质性梗阻。

据报道，中国石油寻求租用一艘VLCC（载重可达200万桶），在6月25日至30日之间从巴士拉石油码头装载原油，共收到至少六份报价，运费折算为世界标准运费指数650至750点。这一水平较伊朗战争爆发前（今年2月底）的正常费率高出近两倍。

"确实有船可用，但问题是太贵了，而且无法保证能够顺利驶出海峡，"一名官员如此表示。

另一家大型国有能源公司周四也在寻租VLCC，计划于6月20日至30日期间在海湾装货运往亚洲，但能否成功尚不明朗。印度石油在上周的招标中，寻求在6月22日至23日从伊拉克装货运往印度帕拉迪普港的VLCC，结果竟未收到任何报价，随后宣布不可抗力。

部分船只已率先行动。包括中远海运旗下油轮及一艘意大利汽车运输船在内的多艘船只，已于周四开始通过海峡。其他航运公司表示，正在更新风险评估、清洁船体并做好出发准备。

业内人士指出，高企的运费与安全顾虑并非唯一障碍。"即便费率问题解决了，租船依然困难，双方可能还需要在合同中加入有关通过海峡的特殊条款，"一名消息人士说。

围绕霍尔木兹未来治理框架的博弈，已将海湾产油国和阿曼推至台前，立场分歧亦随之浮现。

沙特阿拉伯和阿联酋对任何形式的收费均持强烈反对立场，坚持认为霍尔木兹作为国际水道的地位不容置疑。而阿曼则处于微妙位置——其领海覆盖海峡西侧，此前已令部分海湾国家和美方感到不满。特朗普上月曾警告阿曼"学着守规矩，否则我们就得把他们炸掉"。

一名知悉相关谈判的人士向英国《金融时报》透露，阿曼从未考虑过通行费方案，对国际法和航行自由的承诺"坚定不移"，但正在研究对未来提供的海事服务收取合法费用的可能性，包括环境保护、航行管理、引航及安保等方面。

此外，伊朗并非联合国海洋法公约的缔约国，这一身份令其在国际海事法律框架下的权利主张更加复杂。当前谈判前景充满变数，如何在各方利益之间寻求平衡，将是未来60天内市场持续关注的核心议题。

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伴随美伊临时和平协议生效，多艘超级油轮穿越霍尔木兹海峡，原油供应回归预期推动能源价格承压下行，通胀风险溢价随之收窄。

华尔街见闻提及，据央视，美东时间18日周四，美国副总统万斯在白宫记者会上宣布，由美国总统特朗普和伊朗总统佩泽希齐扬周三签署的谅解备忘录（MoU）中规定的60天谈判窗口期已正式启动。

特朗普政府宣布，美军解除对伊朗所有海上交通的封锁。美伊协议签署后数小时内，三艘沙特悬旗超级油轮通过霍尔木兹海峡，标志着这条全球关键能源水道在战事期间封锁后首度恢复通行。

特朗普随即在Truth Social上发文称：

石油正在流动，伊朗永远不能拥有核武器，股市正在咆哮。

美国副总统万斯淡化了外界对伊朗可能对过境船只征收通行费的担忧。协议生效后，WTI原油期货结算价报每桶76.60美元，触及伊朗战争爆发前的低位，本周录得近两个月来最大单周跌幅。

BMO Capital Markets的Ian Lyngen表示：

波斯湾石油供应前景改善支撑了股价，能源成本下降也缓解了远期通胀预期，并带动长端美债收益率出现有意义的下行。

Forex.com的Fawad Razaqzada认为，若能源成本持续向通胀数据传导，决策者可能最终找到充分理由维持利率不变，而非选择加息。Fawad Razaqzada说：

我的判断是，未来数月通胀应会逐步温和，这或许将使美联储得以维持当前政策设置，而不必实施新一轮紧缩。

油价下跌带来的通胀缓解效应，一定程度上对冲了美联储政策转向的压力。长端收益率随油价回落而下行，短端利率仍承受显著上行压力。

10年期美债收益率下行3个基点至4.45%，部分消化了隔夜美联储主席沃什的鹰派冲击。

彭博分析师Simon White指出，过剩流动性自2021年以来首次转负且持续下降，对股市构成不断增大的逆风，金融条件正在明确收紧。

周四，标普500指数上涨1.1%，纳斯达克100指数涨2.5%，芯片股领涨，费城半导体指数单日飙升6.4%。美国交易所当日成交量在逾7.5万亿美元的期权到期日推动下飙升至历史纪录。

值得注意的是，由于美国市场周五因六月节假期休市，本周为缩短交易周，纳斯达克指数最终是唯一完全收复了沃什鹰派声明所致跌幅的主要指数。

人工智能再次成为今日市场主旋律，逢低买盘蜂拥而至，其中半导体板块领涨。就连开盘表现不佳的人工智能软件板块，今天也几乎遭遇了持续不断的买盘。

个股层面，SpaceX上市后连续第二日下跌，但股价仍远高于IPO发行价。

科技股领涨本周 ，工业板块也表现强劲，而能源股则表现最差。

高盛合伙人Bobby Molavi对当前市场格局的判断言简意赅：市场依然狭窄而集中，由单一因素（动量）和单一主题（AI算力与存储）驱动，并持续克服所遇到的各种挑战。

他同时警示，企业在AI投入上的态度正悄然从"不计成本的实验"向"关注ROI的精打细算"转变，这或许预示着"词元极限化"时代的终结。

美元指数本周录得三个月最大两日涨幅，在从200日均线强劲反弹后大幅走高。

美元强势主要受日元大幅贬值拖带，美元兑日元突破161关口，引发日本官员发出干预警告。

黄金现货价格下跌0.9%至每盎司4216.58美元，比特币跌1.9%至63124.21美元，两者均未能跟随股市反弹，在美元走强的压力下持续承压。

周四纳指科技指数收涨超3.2%，半导体指数涨超6.4%、与小盘股指创收盘历史新高。英伟达收涨近3%，特朗普称英特尔将与苹果合作生产芯片后，英特尔涨近11%，苹果拟因内存和存储芯片成本高涨价，闪迪涨逾11%、美光涨近9%。

美股基准股指：

• 标普500指数收涨80.48点，涨幅1.08%，报7500.58点。

• 道琼斯工业平均指数收涨72.15点，涨幅0.14%，报51564.70点。

• 纳指收涨496.26点，涨幅1.91%，报26517.931点。纳斯达克100指数收涨735.246点，涨幅2.48%，报30406.194点。

• 罗素2000指数收涨2.12%，报2979.766点，突破6月15日所创收盘历史最高位2965.087点。

• 恐慌指数VIX收跌11.06%，报16.40。

美股行业ETF：

• 半导体ETF涨5.76%，全球科技股指数ETF、科技行业ETF、全球航空业ETF至多涨3.75%，网络股指数ETF涨1.11%，医疗业ETF、金融业ETF则至多收跌0.89%，能源业ETF跌1.65%。

（6月18日 美股各行业板块ETF）

科技七巨头：

• 美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数涨1.52%，报213.40点。

• 英伟达涨2.95%，亚马逊涨2.90%，Meta涨1.70%，谷歌A涨1.17%，特斯拉涨1.04%，苹果涨0.70%，微软涨0.13%。

芯片股：

• 费城半导体指数收涨864.711点，涨幅6.42%，报14341.784点，突破6月15日所创收盘历史最高位14099.620点。

• 台积电ADR涨6.86%，AMD涨10.02%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收跌0.88%，报6068.15点。

• 热门中概股里，世纪互联收跌4.8%，万国数据跌4.3%，金山云跌3.1%，新东方跌1.3%，阿里跌0.2%。

其他个股：

• Circle跌0.48%。

• SpaceX收跌近3.6%、两连阴，本周仍累计涨近15%；AI引发咨询需求担忧，埃森哲跌18%。

欧洲股市跌离历史最高位，欧元区蓝筹股指继续创历史新高。意大利股市、银行板块继续创收盘历史新高，英国股指收跌1%、军工ETF跌超2.7%。

泛欧股指：

• 欧洲STOXX 600指数收跌0.34%，报637.14点，结束此前连续五个交易日上涨、连续三天创收盘历史新高的趋势。

• 欧元区STOXX 50指数收涨0.37%，报6323.27点，连续五个交易日创收盘历史新高，最近六天累涨5.21%。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨0.37%，报25026.80点。

• 法国CAC 40指数收涨0.44%，报8467.98点。

• 英国富时100指数收跌1.04%，报10399.70点，低开后震荡下行。

（6月18日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，英飞凌收涨6.42%，西门子能源涨4.70%，赛峰股份、施耐德电气、阿迪达斯、空中客车巴黎股价、爱马仕涨2.92%-2.05%进入表现前七。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，凯捷咨询收跌8.87%，塞班股份跌7.34%，Hochschild矿业跌7.29%，伦交所跌幅第四大，开云集团涨4.40%。

美债反弹，两年期美债收益率连续两日盘中升破4.20%，在逼近一年多来高位后回吐升幅。德国两年期国债收益率于沃什首秀次日涨2个基点。

美债：

• 纽约尾盘，美国10年期国债收益率跌3.16个基点，报4.4553%，交投于4.4770%-4.4178%。

• 两年期美债收益率跌0.56个基点，报4.1788%。

  （美国主要期限国债收益率）

欧债：

• 欧市尾盘，德国10年期国债收益率涨0.2个基点，报2.929%，日内交投于2.945%-2.916%区间，整体大致呈现出W形走势。

• 英国10年期国债收益率涨0.6个基点，报4.757%。

美联储放鹰后，美元指数持续上涨、创一年新高，日元兑美元跌破161.00、抹平4月末日本干预以来涨幅、创近两年新低；比特币盘中跌破6.3万美元、较日高跌近4%。

美元：

• 纽约尾盘，ICE美元指数涨0.81%，报100.909点，逼近2025年5月16日顶部101.259点、当年5月12日顶部101.977点，最近两个交易日累涨1.36%。

• 彭博美元指数涨0.37%，报1218.35点，逼近3月31日顶部1233.93点，最近两天涨1.08%。

  （彭博美元指数）

日元：

• 纽约尾盘，美元兑日元涨超0.57%，报161.81日元。

• 欧元兑日元涨0.2%，报185.09日元；英镑兑日元跌0.11%，报213.244日元。

离岸人民币：

• 纽约尾盘，美元兑离岸人民币报6.7784元，较周三纽约尾盘涨22点，日内整体交投于6.7624-6.7810元区间。

加密货币：

• 纽约尾盘，现货比特币跌超2%，以太坊跌2.1%。

（比特币价格）

市场权衡供应恢复前景，原油走V，盘中美油跌超4%后抹平多数跌幅、布油跌近4%后转涨，美油全周跌近10%。

原油：

• WTI 7月原油期货收跌0.19美元，跌幅0.25%，报76.60美元/桶。

（WTI原油期货）

• 布伦特8月原油期货收涨0.30美元，涨幅0.38%，报79.85美元/桶。

• NYMEX 7月汽油期货收报2.9949美元/加仑，NYMEX 7月取暖油期货收报3.1273美元/加仑。

天然气：

• NYMEX 7月天然气期货收报3.2330美元/百万英热单位。

金银重挫，连续四日收涨的期金一度跌超3%，全周惊险反弹，期银盘中跌近7%、连跌六周创三年来最长连跌周；纽铜两连跌至一周低位。

黄金：

• 纽约尾盘，现货黄金跌1.10%，报4210.35美元/盎司。

（现货黄金）

• COMEX黄金期货跌3.41%，报4232.00美元/盎司。

白银：

• 纽约尾盘，现货白银跌3.27%，报65.7071美元/盎司。

• COMEX白银期货跌3.09%，报66.385美元/盎司。

其他金属：

• 纽约尾盘，COMEX铜期货跌1.76%，报6.4425美元/磅。

• 现货铂金跌2.40%，现货钯金跌2.79%。

• LME期铜收跌124美元，报13690美元/吨。LME期锡收跌1691美元，报53653美元/吨。LME期镍收跌218美元，报17842美元/吨。

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市场概述

美伊临时协议落地，芯片股力挺美股反弹，标普涨超1%、纳指涨近2%，均扭转两连跌，道指本周第三日收创新高；芯片指数收涨超6%创新高，英伟达收涨近3%，特朗普称英特尔将与苹果合作生产芯片后，英特尔涨近11%，苹果拟因内存和存储芯片成本高涨价，闪迪涨逾11%、美光涨近9%；SpaceX收跌近3.6%、两连阴，本周仍累计涨近15%；AI引发咨询需求担忧，埃森哲跌18%。

美债反弹，两年期美债收益率连续两日盘中升破4.20%，在逼近一年多来高位后回吐升幅。

美联储放鹰后，美元指数持续上涨、创一年新高，日元兑美元跌破161.00、抹平4月末日本干预以来涨幅、创近两年新低；比特币盘中跌破6.3万美元、较日高跌近4%。

市场权衡供应恢复前景，原油走V，盘中美油跌超4%后抹平多数跌幅、布油跌近4%后转涨，美油全周跌近10%；金银重挫，连续四日收涨的期金一度跌超3%，全周惊险反弹，期银盘中跌近7%、连跌六周创三年来最长连跌周；纽铜两连跌至一周低位。

亚洲时段，创业板、科创50齐创新高，算力硬件、半导体再爆发，恒指跌超1%，智谱狂飙26%、六天翻倍。

要闻

中国

工信部等七部门重磅发文：培育一批平台经济领域制造业单项冠军企业。

金融监管总局：推进人工智能金融行业应用基础设施建设。

智谱等中国大模型何时赶上Fable水平？马斯克：或2027年一季度。

海外

美伊临时协议落地，美军解除对伊海上封锁；万斯称60天谈判期开始、周三夜间超千万桶油通过海峡，指责以色列对美国缺乏信任；特朗普称预计“所有战线都将实现全面停火”；报道称伊朗因以军持续袭击黎巴嫩而推迟赴瑞士谈判；伊朗最高领袖：面对面谈判不意味着接受“敌方”意志。

美财政部：4月海外买入美证券1030亿美元、美债持仓仅增近40亿，日本美债持仓领衔反弹、英国持债续创新高，中国持仓又创2008年来新低。

英国央行按兵不动但两位票委支持加息，重申“随时准备行动”应对通胀。

Anthropic高管：有信心“未来数日内”重新启用Mythos与Fable5访问权限。白宫摊牌：不解决“越狱”问题别想重新发布Fable 5。

“AI教父”Yann LeCun警告：马斯克的xAI已“失败”，AI行业或迎“泡沫大爆炸”。

特朗普称苹果将与英特尔合作在美生产芯片，但美媒称英特尔高管对苹果达成合作消息感到意外。

报道：亚马逊洽谈向其他公司出售自研AI芯片。

市场收报

欧美股市：标普500涨1.08%，报7500.58点，全周累涨0.93%；道指涨0.14%，报51564.70点，全周累涨0.71%；纳指涨1.91%，报26517.931点，全周累涨2.43%。欧洲STOXX 600指数跌0.34%，报637.14点。

A股：上证指数跌0.43%，报4090.48点。深证成指涨0.94%，报16030.70点。创业板指涨2.05%，报4252.39点。

债市：到债市尾盘，美国十年期国债收益率约为4.45%，日内降约4个基点，全周累计升约3个基点；两年期美债收益率约为4.18%，持平周三，全周累计升约10个基点。

商品：WTI 7月原油期货收跌0.25%，报76.60美元/桶，全周累跌9.75%。布伦特8月原油期货收涨0.38%，报79.85美元/桶。COMEX 6月黄金期货收跌3.09%，报4224.1美元/盎司，全周累涨0.22%。COMEX 6月白银期货收跌6.28%，报66.255美元/盎司，全周累跌2.36%。COMEX 6月期铜收跌1.65%，报6.3745美元/磅，全周累跌0.87%。

要闻详情

全球重磅

中国

工信部等七部门重磅发文：培育一批平台经济领域制造业单项冠军企业。《行动方案》提出，到2028年，推动平台经济大中小企业协同发展水平显著提升，形成一批可复制推广的协同创新模式，培育一批平台经济领域制造业单项冠军企业。持续培育壮大科技领军企业，加快培育人工智能一人公司（AI OPC）。提升平台企业词元（Token）普惠服务能力，面向中小企业共性需求优化智能体服务，降低中小企业获取与应用门槛。

• 工信部：读懂《促进平台经济大中小企业协同发展行动方案（2026-2028年）》。《行动方案》围绕推动平台经济大中小企业协同发展水平显著提升的目标，提出3方面工作举措。一是强化创新协同引领。促进大中小企业加强创新合作，增强科技、产业和服务创新发展能力。二是健全生态协同体系。加大中小企业品质提升、品牌建设等扶持力度，支持大中小企业协同出海，强化平台经营合规。三是深化开放协同联动。引导平台企业加快技术、数据、算力等要素与中小企业开放共享，建立中小企业公共服务平台。

金融监管总局：推进人工智能金融行业应用基础设施建设。《意见》提出，促进行业人工智能应用生态建设。推进人工智能金融行业应用基础设施建设，促进人工智能应用成果在行业共享复用。鼓励大型金融机构发挥示范作用，向中小金融机构输出人工智能技术和管理经验。支持中小金融机构加强协作，共同推进应用场景落地。鼓励与人工智能产业加强协同，以金融应用促进产业创新发展，以产业成果促进金融应用提质增效。

智谱等中国大模型何时赶上Fable水平？马斯克：或在2027年一季度。对于马斯克的言论，有AI业内人士认为，马斯克的预测相对保守，中美模型水平的时间差可能短于7个月。谷歌DeepMind首席执行官德米斯·哈萨比斯此前也表示，中国的人工智能模型在能力上可能“只差几个月”就能赶上海外。

智谱与MiniMax两级分化！市场出现AI大模型“多空配对交易”。中国AI大模型赛道多空博弈加剧。智谱因盈利预期看好、定价能力强劲及最新模型发布，股价大涨；而MiniMax因降价导致评级下调，加之7月面临巨额解禁压力，两者的急剧分化催生了“多智谱、空MiniMax”的配对交易。

海外

美伊临时协议落地，美军解除对伊海上封锁，万斯称60天谈判期开始、周三夜间超千万桶油通过海峡。万斯称，美军已放行十多艘船驶向伊朗港口，伊军方已连续两夜未对霍尔木兹海峡过往船只动武；他计划前往瑞士主导美方谈判团队，预计本周末开始技术层面谈判；3000亿美元伊朗重建基金的出资方尚不明确，美国政府不会直接注资；以色列须尊重和平进程；对协议来说重要的是核查，不信文字信行动。报道称白宫向国会提交美伊谅解备忘录文本。伊媒称伊朗南部港口航运已恢复正常。机构数据显示，三艘载600万桶油的沙特油轮通过海峡。

• 报道称伊朗因以军持续袭击黎巴嫩而推迟赴瑞士谈判，万斯指责以色列对美国缺乏信任。据报道，伊朗警告，以军深入黎巴嫩境内约10公里，持续推进军事行动并展开袭击，这公然违反了谅解备忘录的第一条款。特朗普称预计“所有战线都将实现全面停火”。
• 伊朗最高领袖：面对面谈判不意味着接受“敌方”意志。穆杰塔巴·哈梅内伊称，伊朗总统明确表示，“若美方得寸进尺、提出过分要求，伊朗将不会接受。从此刻起，伊朗方面将静候所述条件的落实”。

美财政部：4月海外买入美证券1030亿美元、美债持仓仅增近40亿，日本美债持仓领衔反弹、英国持债续创新高，中国持仓又创2008年来新低。4月美国头号海外“债主”日本的美国国债持仓环比增加183亿美元；第二大“债主”英国持仓增加106亿美元；中国大陆4月持仓环比减少12亿美元，连降三个月；加拿大持仓锐减423亿美元，在美国十大“债主”中降幅最大。

英国央行按兵不动，重申“随时准备行动”应对通胀。英国央行以7:2的投票结果维持基准利率不变，但内部立场趋鹰，两位票委支持加息。尽管近期油价回落至每桶80美元以下，且劳动力市场松动为暂缓加息提供依据，但委员会重申将“随时准备行动”，以应对持续的通胀风险，并强调若通胀上行将“坚决有力”地回应。市场预期已显著逆转，从降息转向押注加息。

当西方犹豫之际，亚洲投资者正悄然积累黄金。黄金市场出现明显分化：西方ETF资金持续流出，而亚洲买盘与黄金ETF规模逆势增长，成为支撑金价的核心力量。尽管价格在4000美元附近波动并受地缘消息扰动，亚洲需求仍通过瑞士对港印黄金出口等数据持续验证。

Anthropic高管：有信心“在未来数日内”重新启用Mythos与Fable5访问权限。Anthropic因白宫出于安全风险下令限制外国用户访问前沿模型而陷入出口管制争议，被迫全球暂停Mythos与Fable 5访问，随后表示将在数日内恢复服务。事件源于韩国电信公司触发审查，引发对其商业稳定性的担忧。公司通过“玻璃翼计划”限制模型访问范围，并强调韩国为重点增长市场，但持续的政府监管冲突可能影响其全球业务扩张与客户信心。

• 白宫向Anthropic摊牌：不解决“越狱”问题别想重新发布Fable 5。特朗普政府因越狱风险勒令Anthropic下线Fable 5模型，并向其发出解决安全漏洞的最后通牒，要求企业承担全部合规责任；但专家警告，“零越狱”目标在技术上或许根本无法实现。

Anthropic之后ChatGPT也要刷脸实名认证了？只见ChatGPT弹出了一个从没见过的窗口，要求上传证件，对着摄像头拍一段实时自拍视频，转头、眨眼，3D活体检测。OpenAI、Anthropic两大AI巨头同时动手，匿名时代到头了。

“AI教父”Yann LeCun警告：马斯克的xAI已“失败”，AI行业或迎“泡沫大爆炸”。LeCun公开宣判xAI“已某种程度上失败”，称创始团队出走、马斯克难再吸引顶尖AI人才，前景不容乐观。更重磅的是，他警告整个AI行业正依赖投资者补贴用户，若无法大幅降本或提高收费，OpenAI、Anthropic等头部公司或将面临一场“AI泡沫大爆炸”。

当微软都烧不起Token了，“模型路由”成为企业AI的“核心需求”。Token支出已成企业AI最烫手的难题，连微软都扛不住了。当“用得起”取代“用得强”成为企业的优先级，“模型路由”——根据任务复杂度动态匹配最经济模型的能力——不再是技术选型，而是决定AI项目能否算得过账的核心需求。

特朗普歪曲事实？美媒曝英特尔高管对苹果达成合作消息感到意外。据报道，苹果与英特尔围绕美国本土芯片制造的讨论已持续数月，目前尚不清楚谈判是否已经达成正式协议。

• 特朗普称苹果将与英特尔合作在美国生产芯片。特朗普亲自宣布苹果与英特尔达成芯片合作，将在美国本土 共同设计和制造芯片。此举一举多得：苹果借此分散对台积电的高度依赖，英特尔则借顶级客户背书重燃代工业务信心。背后是特朗普政府持股英特尔、豪掷百亿美元、强力推动半导体供应链回流的棋局。

算力扩张无止境？CoreWeave高管揭秘：AI需求"每天都在寻找新方式强化"，供电机房才是当前AI基建的关键制约。CoreWeave高管称AI需求仍在持续加速，并正从GPU扩展至CPU与存储等基础设施层，智能体AI成为核心驱动力。当前最大瓶颈已转向“供电机房”等数据中心物理供给。公司正重构架构以适配推理需求上升，Vera Rubin平台预计2027年进入放量周期。

剑指英伟达！报道：亚马逊洽谈向其他公司出售自研AI芯片。亚马逊正在洽谈销售其自主研发的人工智能芯片Trainium。亚马逊AI负责人DeSantis表示，今年开始出货的第三代Trainium芯片目前基本已经售罄，市场对预计明年推出的第四代Trainium芯片也已表现出浓厚兴趣。亚马逊4月披露，Trainium系列已累计产生逾2250亿美元的收入承诺。

研报精选

华尔街点评“沃什首秀：立场或许“转鹰”，今年维持利率不变仍是“基本情形”。尽管Warsh首次FOMC会议释放出超预期鹰派信号，但高盛、大摩、汇丰、瑞银和德银均未将加息纳入基准情形。机构普遍认为，美联储内部加息阵营明显壮大，未来政策不确定性上升，但在通胀进一步恶化或就业市场持续过热之前，按兵不动仍是最可能路径。

新债王点评沃什首秀：他实际上把信誉押在控制通胀上，不会做许多人希望的“宽松主席”。"新债王"Gundlach表示，新任美联储主席沃什强调兑现价格稳定承诺，大幅降息可能性大降，长期美国国债配置价值因此显著增强。隔夜，对利率敏感的2年期美债收益率单日跳升13个基点，而30年期收益率一度小幅下行，两者利差收窄至逾一年新低。

高盛Kaplan：美联储或在秋季“连环加息”。高盛副董事长Kaplan发出严厉警告：若通胀数据持续顽固，美联储最早秋季重启加息，且极可能连续出手2至3次。叠加新任主席沃什鹰派转向、官方PCE通胀预期骤升至3.6%，市场宽松幻想彻底破灭——首次加息预期从2027年3月骤然提前至今年10月。

华尔街老将Yardeni：若坚持2%通胀目标，美联储可能继续加息。美联储新主席沃什在首次发布会上释放强硬鹰派信号，强调优先压制通胀并重申2%目标。策略师Yardeni警告，若要真正实现通胀回归目标，美联储可能不得不重新加息，但油价回落或为政策转向提供缓冲空间。

2%通胀目标悬了？沃什和万斯释放危险信号，华尔街开始担心更高通胀。沃什宣布启动通胀计算与统计源等三项内部审查，暗示未来或重审2%通胀目标；此前副总统万斯也公开喊出2.5%的通胀目标。两核心人物的表态引发市场对政治干预、统计注水（如采用修剪PCE使通胀率账面大降）以及华盛顿利用高通胀稀释美债的警觉，债市长期通胀风险陡增。

芯片股太拥挤了！摩根大通警告：一旦VaR触发“被动砍仓”，AI交易或现踩踏式回调。摩根大通警告，芯片股估值与仓位均处历史极值，拥挤交易特征明显。当前股价上涨伴随波动率攀升，一旦突破机构VaR风控阈值，将被迫启动被动减仓。此举将打破市场平衡：抛售压低股价→股价波动进一步加剧→触发更大规模强制卖出→价格再度下探，由此形成与基本面无关的踩踏式回调。

AI狂潮推高美股盈利，但华尔街警告：巨额折旧成本还没入账。AI资本开支狂潮正制造企业盈利“黄金窗口”：芯片厂商即时确认收入，云巨头则通过折旧递延成本，推动利润持续高增。但随着数千亿美元AI投资陆续转入折旧周期，一场迟到的成本冲击正在逼近。分析师对未来折旧预测分歧巨大，市场或低估AI繁荣背后的盈利风险。

国内宏观

如何看陆家嘴论坛期间货币政策的几项新举措。广发证券认为，创设境外央行类机构回购工具目的有二：一是便于境外央行类机构做流动性管理与人民币资产配置，促进金融市场对外开放；二是缓冲外部冲击对境内债券市场的影响。此外，收窄利率走廊、降低利率走廊下限、增加隔夜逆回购等举措有助于降低资金利率波动，打开隔夜资金利率的下限，对债券资产而言是相对积极的信息。

以更大力度提振消费。据求是网，当前和今后一个时期，要以更加积极的就业政策扩大就业容量，以更加完善的分配制度提高居民可支配收入，以更加健全的社会保障体系缓解居民消费的后顾之忧。要着力稳定房地产市场，防止资产价格下跌对消费信心的负向螺旋。要进一步强化供需适配，优化消费政策。更好地让消费者能消费、敢消费、愿消费。

国内公司

72家A股公司连夜提示风险！“概念当道则鸡犬升天”之风可以休矣。6月17日晚，72家A股公司集中发布风险提示，涉及大量热门概念股。这些公司与相关概念或弱相关、或完全无关，却遭爆炒，估值严重透支。高估值若无业绩支撑，终将靠股价下跌消化。历史案例警示，概念炒作本质是"击鼓传花"，投资者应保持警醒，切勿盲目跟风。

• A股AI炒作到了哪个阶段？72家A股公司昨夜集体预警，数量是历史峰值的近3倍。翻开公告，大量公司主动用数字拆解概念标签——"未产生批量订单""主营是阀门"。但历史显示，风险提示不等于拐点，真正的降温信号藏在立案调查、AI指导意见与减持公告里。

融资消息曝光后DeepSeek上线识图模式，但认不出梁文锋。DeepSeek在获超500亿元融资后，上线网页版识图模式，但测试中无法识别创始人梁文锋照片，甚至误认成月之暗面创始人杨植麟、马化腾“年轻版”。公司内部人士证实融资消息基本属实，梁文锋坚持不追求商业化、专注技术，并要求投资方不挖人。

中国版SpaceX时刻：商业航天正在复刻光伏和锂电池的“规模降本”曲线。中国商业航天正处于规模化拐点前夕。瑞银认为，随着可复用火箭技术推进，发射成本有望从当前约4000美元/千克降至2030年的900-1900美元/千克，复制光伏和锂电池的降本曲线。供应链层面，空间太阳能电池与激光通信被视为最具潜力的两个细分方向。

海外宏观

美国上周首申人数小幅下降，但续领失业金人数创三个月新高。截至6月13日当周，初请失业金人数降至22.6万人，略高于预期；续请失业金人数攀升至181万，为近三个月峰值，显示再就业压力有所上升。就业吸纳能力边际走弱，但总量稳定仍为美联储维持偏鹰政策提供窗口。

美参议员桑德斯：对美国大型AI公司一次性征收50%股权税，设立主权财富基金。美国民主党参议员桑德斯提出立法：对年营收逾2亿美元的AI公司一次性征收50%股权税，以此建立主权财富基金，联邦政府获得董事会席位与否决权。他表示，AI巨头正用"无限资金"压制国会监管，立法旨在打破AI被少数人垄断，实现技术红利全民共享。

OPEC驳斥IEA供应过剩预测，认为石油需求将持续增长。OPEC认为全球石油需求尚未见顶，将继续保持强劲增长，全球石油需求将从2025年的1.051亿桶/日，增长至2050年1.241亿桶/日。此前IEA上调今年全球石油需求预期的降幅、预计减少110万桶/日。

海外公司

SpaceX一度跌超10%，IPO当日散户需求推动嘉信理财跻身前五大最繁忙交易日。SpaceX上市当日，嘉信理财接到14万通客户来电，交易活跃度跻身其55年历史前五，IPO团队扩充十倍应对。嘉信理财CEO表示，SpaceX对各年龄层和不同背景的散户形成广泛吸引力。或因散户参与度高，SpaceX股价大幅波动，短短数日，股价高点相较IPO定价涨超60%，目前股价相较于高点又已回落18.4%。

上市余温未散，华尔街已开始“畅想”SpaceX与特斯拉合并。华尔街热议SpaceX与特斯拉潜在合并设想，或打造估值约4万亿美元的科技巨无霸，横跨火箭、AI、卫星、能源与机器人等领域。支持者看好两家公司在算力、通信与太空基础设施上的协同效应，但反对者担忧反垄断、证券诉讼及国家安全审查。由于马斯克同时掌控两家公司，交易被视为“自己与自己谈判”，法律与治理风险突出。

报道：SpaceX IPO后首度发债，筹集至少200亿美元。据媒体报道，SpaceX首次公开发行投资级美元债券，规模至少200亿美元，由美银、花旗、摩根大通、高盛、摩根士丹利五大行联合承销，最快下周启动路演。所募资金将用于置换2027年到期的过桥贷款。

上市三天散户砸入3.7亿美元，SpaceX吸金力碾美股“七巨头”。数据显示，SpaceX上市后前三个交易日，散户净买入该股金额高达3.698亿美元，超过苹果、微软、英伟达、谷歌、亚马逊、Meta及特斯拉组成的"科技七巨头"同期净买入总额。

以担保换订单！博通敲定Anthropic 350亿美元芯片大单，“AI闭环”越滚越多？博通联合阿波罗和黑石设立350亿美元SPV，为Anthropic采购其与谷歌联制的TPU芯片提供融资。博通以自身信用为高级债提供“差额补足”担保，将融资成本压至5.75%，但也因其负债高企遭标普调降信用评估。

SK海力士12层HBM4E样品开始出货，股价再新高！SK海力士向主要客户交付HBM4E样品，这款12层堆叠旗舰内存每引脚速度达16Gbps，功耗效率提升逾20%，散热阻力降低17%，单颗容量达48GB。消息一出，公司股价盘中暴涨7.3%至历史新高，市场对其持续领跑AI内存赛道的预期全面升温。

NAND闪存超级周期，登顶日本第一市值，铠侠依旧谨慎，未来三年资本开支仍比历史峰值低10%。铠侠市值短暂突破50万亿日元、登顶日本第一，但其未来三年年均资本开支约4700亿日元，仍比2023财年历史峰值低约10%。这一克制源于2022年激进扩产后连亏五季的教训。与此同时，NAND合约价格2026年Q2预计环比涨幅达70%至75%，供应短缺或延续至2027年底。

一块配件硬盘=三台主机？存储涨价上演“离谱名场面”。闪迪最近推出的PS5官方授权8TB固态硬盘售价高达3699.99美元，折后仍接近3000美元，足以购买三台PS5 Pro主机。相比去年同容量产品约640美元的市场价格，涨幅超过360%，凸显内存供应紧张背景下存储市场的价格失衡与短缺溢价。

《自然》刊登研究：AI在给出诊断和治疗决策可以媲美甚至超越医生。两款专业医疗AI工具最新登上《自然》封面：德国学术团队开发的Mira诊断准确率达87%，超越六位专科医生；谷歌Amie制定的治疗方案比人类医生更贴近临床指南。但独立专家泼下冷水——模拟环境与真实临床之间仍有"相当距离"，AI能否走进诊室，尚需时日。

世界杯门票买起来越来越像股票了。对于球迷来说，每场比赛里不同位置的球票，就像股市里的股票一样，要盯盘，生怕自己买不到，但又怕自己买到了山顶价。怕买不到，又怕被割，这种心情，你理解吗？

今日要闻前瞻

中国A股、港股、美股休市。

德国5月PPI。

日本5月CPI。

日本央行公布4月货币政策会议纪要。

<全文完>

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报告显示，在最大的美国国债持有国中：

日本4月份的持仓量从3月的1.19万亿美元增加183亿美元至1.21万亿美元；

英国的持仓量从9269亿美元增加106亿美元至9375亿美元；

中国的持仓量从6523亿美元小幅下降12亿美元至6511亿美元，续创2008年以来新低。

从净交易来看，外国投资者净卖出136亿美元的一年期以内短期国债，同时净买入505亿美元的长期美债。

国债持仓量的增加使外国总持仓规模达到9.353万亿美元，高于3月份的水平，但低于2月份创下的9.49万亿美元的历史纪录。外国投资者4月其长期美债持仓因估值变动出现约390亿美元的账面损失。

这份报告发布之际，美联储仍在与通胀作斗争，而人工智能相关股票则持续推动美股牛市行情，市场正密切关注海外对美国国债的需求情况。

周四，美国发售的5年期通胀保值国债（TIPS）受到市场青睐，这在一定程度上反映出近几周来TIPS市场经通胀调整后的“实际利率”有所上升。

财政部表示，4月份所有外国净买入资产的总额（即TIC净流入资金）为261亿美元。其中，外国私人净流出资金为231亿美元，外国官方净流入资金为492亿美元。

财政部补充称，海外居民在4月份增加了对美国长期证券的持仓，净买入额达2060亿美元。其中，外国私人投资者的净买入额为1644亿美元，外国官方机构的净买入额为416亿美元。

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“对能源安全和能源可负担性的日益关注，已经改变了全球的能源政策格局。在许多情况下，这些转变反映出此前旨在减少石油需求的雄心勃勃的目标和承诺，正面临逆转、推迟或取消。”

欧佩克在其年度《世界石油展望》报告中指出，预计全球石油需求将从2025年的日均1.051亿桶，增长至2030年的日均1.133亿桶，并在2050年达到日均1.241亿桶。

该组织对石油需求的乐观预期与国际能源署（IEA）等其他预测机构形成了鲜明对比。IEA 6月报告预测称，受美国和以色列对伊朗军事冲突的冲击，相比5月报告上调今年全球石油需求预期的降幅，预计将比去年减少110万桶/日。

随着这场冲突的结束以及本周霍尔木兹海峡的重新开放，科威特等欧佩克成员国正在付诸行动，计划迅速将石油产量恢复到战前水平。

需求增长来自亚非拉，美国页岩油产量已见顶

报告显示，未来几十年石油需求增长的最大增量将来自亚洲、中东、非洲和拉丁美洲。其中，印度是最大的贡献国，在整个展望期内日均需求将增加810万桶。

从行业角度来看，预计增长最快的领域是公路运输、石化和航空业。

同时欧佩克表示，美国页岩油的产量已在2025年达到顶峰，略高于日均900万桶。该组织表示，在未来几年中，其竞争对手将只能满足预计需求增长的大约一半。

欧佩克秘书长海赛姆·阿尔·盖斯（Haitham Al Ghais）表示：

“人类能源需求的规模要求当今对所有能源和技术进行持续投资，单就石油而言，从2026年到2050年，需要高达17.7万亿美元的投资（即每年超过7000亿美元），才能满足长期的需求。”

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据彭博援引知情人士透露，Meta已与Crusoe签订合同，将购买其位于德克萨斯州Childress及密苏里州Warrenton的两处数据中心的算力。上述两处设施合计容量约达1.6吉瓦，相当于同时为多达120万户美国家庭供电。

此次交易的具体金额及算力交付时间尚未披露。Meta此前已承诺未来数年内在AI基础设施上投入至少6000亿美元，市场越发关注其能否从巨额投资中获得回报。

Meta正与硅谷同行争相签署更多AI算力协议。其规模最大的单项布局是一座位于路易斯安那州、占地近4000英亩的园区，规划容量最高可达5吉瓦。

此次与Crusoe的协议是Meta多元化算力来源策略的组成部分。消息人士透露的德克萨斯州及密苏里州两处站点，此前Crusoe已对外表示已有合同租户。

Meta旗下拥有Facebook、Instagram及WhatsApp，近期首次推出AI聊天机器人订阅服务，被视为将AI投资转化为商业收入的关键一步。

Crusoe成立于2018年，专注于为AI工作负载构建和运营大型数据中心。该公司本月早些时候表示，已签约容量达4.9吉瓦，整体项目储备管线逾40吉瓦，涵盖仍在洽谈租户的数据中心及处于高级开发阶段的站点。

Crusoe的客户名单涵盖甲骨文、微软及谷歌。其已签约项目包括：德克萨斯州Abilene为甲骨文及OpenAI打造的园区、为微软配套的数据中心，以及位于德克萨斯州Amarillo附近已合同锁定给谷歌的第三处站点。

尽管整体势头强劲，Crusoe在部分项目上也面临挑战。在与谷歌的早期交易谈判破裂后，Crusoe被迫退出了其在怀俄明州规划数据中心的开发项目；甲骨文此前亦曾就采购该怀俄明站点算力进行过讨论，但同样未能推进。

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据彭博报道，这项名为"美国AI主权财富基金法案"的议案将于周四正式提出。根据法案，联邦政府将通过持有投票股份，在各公司董事会取得平等代表权，并有权阻止损害公众利益的决策。

桑德斯表示，目前尚未就该法案与行政当局进行沟通，但他认为法案在国会议员中具备两党支持基础。

这一提案对AI行业头部公司构成潜在重大财务冲击。若立法推进，相关企业将面临大规模股权摊薄压力。桑德斯同时指出，AI公司在政治领域拥有巨大影响力，正是国会迄今难以推动有效监管立法的核心原因。

该法案在国会广泛讨论AI监管方案的背景下提出，但距离付诸立法仍面临较大不确定性。

该法案的适用门槛为年营收至少2亿美元的AI公司。通过对其股票征收一次性50%税款，所筹资金将注入上述主权财富基金。桑德斯本月早些时候在参议院发言时表示：

"若AI公司按众多分析师的预期持续高速增长，该基金价值将随之增长，美国人民的收益也将同步扩大。"

在治理层面，联邦政府将凭借所持投票股权，在每家适用公司的董事会获得平等代表权，拥有否决损害公众利益决策的制度性权力。桑德斯表示：

"在此机制下，AI的未来，以及它将带来的人类生活变革，将不再由少数大科技寡头主导。"

桑德斯在阐述立法理由时表示，这项"革命性技术不能由地球上少数最富有的人掌控，而这些人唯一的目标就是尽可能多地赚钱"。他认为，AI的发展方向应服从公众利益，而非由极少数人单方面决定。

在批评国会监管不作为时，桑德斯指出了AI行业的政治影响力：任何开始讨论合理监管的国会议员，都将遭到AI行业以"无限资金"投放的大规模竞选广告打压。

此次法案是桑德斯近期系列AI监管动作的延续。今年3月，他曾与众议员Alexandria Ocasio-Cortez（纽约州民主党）联合提出法案，旨在阻止新AI基础设施的开发。

桑德斯目前担任参议院卫生、教育、劳工及养老金委员会资深成员，一直积极参与对AI行业的监督工作。

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彭博新闻的调查分析揭示，Polymarket链上预测合约近期在重大政策公告发布前后出现利润丰厚的异常交易，内幕交易风险已成为新兴预测平台的系统性隐忧。

其中最新的案例发生在美伊和平协议消息曝光前数日。一个在首次交易前两小时才创建的Polymarket钱包账户大举买入"Yes"合约，并在协议消息公开后获得约150万美元的合约赔付，净利润约37万美元。该账户其中一笔建仓时，市场认为美伊达成和平协议的概率仅为6%。

彭博分析显示，伊朗战争相关的Polymarket押注中，被标记为异常交易的规模累计高达4500万美元，使地缘政治事件成为该平台可疑交易的最大来源。

涉事钱包于6月2日开始建仓，彼时"美伊在2026年6月15日前达成永久和平协议"的市场赔率仅为14%。该钱包于6月13日完成最后一笔买入，随后在6月14日下午5时22分、巴基斯坦总理宣布和平协议后的六小时内，合约赔率从12%飙升至80%以上。经三天争议后，市场最终判定合约结果为"Yes"，该钱包净赚约37万美元。

这笔押注或许不过是一次眼光独到的交易。但其账户创建时间与首笔交易之间仅相隔两小时，与分析人士在受信息驱动的交易中所识别的典型特征高度吻合。

更早的一批异常交易同样引人注目。

多个钱包在"美军是否于2月28日前空袭伊朗"的合约上，于极低赔率下在数分钟内相继买入，而这距离美军首次空袭被报道仅数小时之遥。

其中多个钱包在押注前数小时乃至数天内才刚刚创建。这八个钱包合计在数小时内获利逾52万美元。

研究人员指出，尽管无法确凿判定这些交易是否基于非公开信息，但这些账户呈现出与知情交易高度相关的统计特征：

钱包账龄极短（0至1天）、入场赔率极低（约12至36美分）、单笔下注金额远超平均水平（约4万美元对比普通账户的40美元），且净利润显著偏高。

此类争议并非首次出现。在伊朗冲突之前，2025年4月特朗普对等关税暂停公告前夕的精准押注已引发外界审视；另有一名美国陆军士兵因涉嫌利用机密信息押注委内瑞拉前领导人马杜罗下台而遭到起诉，并被指控使用机密信息。

白宫已警告员工不得利用机密信息参与押注，参议院亦禁止议员及工作人员在预测市场进行交易。

预测市场与受监管期货市场的本质差异，加大了监管的难度。Polymarket用户通过匿名区块链钱包进行交易，无法与经纪账户直接关联，令识别可疑交易背后的真实身份更为复杂。

与此同时，该平台的地缘政治类别今年吸引的押注额已达约50亿美元，4月份单月成交额创下逾15亿美元的历史纪录。

面对日益增多的质疑，Polymarket表示已于今年早些时候更新规则，明确禁止利用窃取的机密信息或非法内幕消息交易，并正与多家机构合作，识别与知情交易一致的交易模式，同时配合执法机构开展调查。

该公司发言人表示，其内部流程迄今已向执法部门转介近100个钱包，包括促成美国首例及第二例预测市场内幕交易定罪的相关转介。

然而，规避手段的存在令监管掣肘难消。交易者可将仓位分散至多个新创建的钱包，分析人员往往无法追踪其完整的持仓组合，而大额下注更容易触发统计模型的警报。

随着地缘政治押注吸引的资金规模不断攀升，并与政策决定愈加紧密地交织在一起，如何区分敏锐的市场判断与特权信息的滥用，依然是横亘在监管者面前的重大挑战。

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嘉信理财首席执行官Rick Wurster周四表示，SpaceX上市当日的交易活跃程度跻身该公司历史前五，这一成绩在其看来"难以置信"。

他将这股热情归因于零售投资者对美国经济创新浪潮的强烈参与意愿。当日嘉信理财接到约14万通与SpaceX上市相关的客户来电，公司IPO团队规模提前扩充至原来的十倍。

SpaceX此番上市是史上规模最大的IPO。嘉信理财是招股说明书中列明的五家零售投资平台之一，另外四家分别为Robinhood Markets、富达投资（Fidelity Investments）、SoFi Technologies及摩根士丹利旗下的E-Trade。

SpaceX上市后，股价大幅波动。SpaceX IPO定价135美元，上周五启动二级市场交易，本周二盘中最高涨至218.76美元，较IPO定价涨超60%。此后周三收跌4.95%，周四盘中继续下跌，一度跌超10%，截至发稿报178.5美元。

Wurster表示，SpaceX对各年龄层和不同背景的散户投资者均形成了广泛吸引力。

"回想过去50多年间经历过的所有市场事件，一个IPO能够杀入前五，着实出人意料，我认为这源于零售投资者渴望亲身参与经济创新的冲动。"

Wurster同时点出了此次散户参与热度高涨背后的结构性逻辑。他指出，科技公司普遍推迟上市时间，导致大量价值在私募阶段积累，普通投资者长期无缘分享。

"这些公司等待上市的时间越来越长，私募阶段已经创造了大量价值，人们迫切希望参与其中。"

SpaceX此番IPO规模创历史纪录，正是这一趋势的集中体现——散户投资者将其视为难得的窗口，试图在公司进入公开市场的第一时间分享其增长红利。

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美国总统特朗普的一则社交媒体帖子，引发市场对英特尔晶圆代工业务迎来重大突破的乐观情绪。特朗普周四表示，苹果已经同意与英特尔合作，在美国设计和生产芯片，此举将有助于强化美国半导体供应链，也为英特尔带来急需的大客户支持。

上述利好消息推动英特尔股价大涨。不过，特朗普发帖后，美国新闻网站Semafor援引知情人士报道称，苹果与英特尔确实已就美国本土制造合作进行了数月磋商，但交易状态目前无法确认，更令外界意外的是，部分英特尔高管此前并不知道特朗普将发布这一消息，对他的表态感到吃惊。

特朗普突然“官宣”，市场迅速点燃英特尔行情

当地时间周四稍早，特朗普在旗下社交媒体发文称：“苹果已同意与英特尔合作，在美国设计和制造芯片。”

特朗普还表示，这项合作将帮助美国重新夺回半导体制造领导地位，并强调芯片必须在美国本土生产。

特朗普发帖后，英特尔股价周四跳空高开8.8%，盘中两位数大涨，即使传出Semafor的报道也未受影响，刷新日高时日内涨近11.9%，助推芯片股总体大涨。费城半导体指数一度涨逾6.7%、创盘中历史新高。

英特尔与苹果达成芯片产品合作的消息迅速引发市场热议。投资者认为，如果苹果成为英特尔代工客户，将意味着英特尔Foundry业务获得迄今最具分量的背书。

近年来，苹果的A系列和M系列芯片主要由台积电代工。对于仍在努力追赶台积电、三星的英特尔而言，若能获得苹果订单，无疑将显著提升其先进制程业务的信誉。

双方接触已持续数月，但正式协议仍存疑问

不过，据Semafor援引知情人士报道，苹果与英特尔围绕在美国制造部分芯片的讨论其实已经持续数月。消息人士并未透露双方是否已经签署最终协议，也没有说明涉及哪些芯片产品。

该报道称，一些英特尔高管此前并未获悉特朗普将公开宣布这一合作，因此对特朗普的表态感到意外。

周四美股盘前，Semafor记者Rohan Goswami在社交媒体上表示：“消息人士称，英特尔和苹果围绕美国制造已经讨论了数月。目前尚不清楚这些谈判进展到了哪一步。英特尔高管对（特朗普）总统的帖子感到意外。”

这意味着，特朗普的帖子可能早于企业正式披露流程，也可能只是基于双方已有接触而作出的公开表态。

英特尔代工业务急需“苹果级客户”

对于英特尔而言，获得苹果订单具有象征意义。

自陈立武担任CEO以来，英特尔一直试图推动公司代工业务Intel Foundry转型，希望将自身打造为美版台积电。特朗普政府也持续将英特尔视为重振美国先进制造业的重要支柱。

此前已有报道称，英伟达、特斯拉等公司正探索使用英特尔先进制程，而苹果的加入则被视为最具影响力的一步。

与此同时，AI热潮导致台积电先进产能持续紧张，也促使大型科技公司开始寻求更多供应来源。市场一直猜测苹果可能会在部分产品上增加第二供应商，以降低对台积电的依赖。

不过，即便双方最终达成合作，业内普遍预计苹果短期内不太可能将核心A系列或M系列处理器全面转向英特尔，更可能先从部分外围芯片、低端处理器或封装业务开始。

市场仍在等待苹果和英特尔正式确认

截至目前，苹果和英特尔均未正式宣布相关合作细节。

因此，在特朗普“官宣”之后，市场焦点已从“是否会合作”，转向更关键的问题：双方是否已经签署正式协议，以及苹果究竟会将哪些芯片交由英特尔制造。

在获得更多官方确认之前，这场被特朗普提前曝光的潜在合作，仍存在不少悬念。

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彭博援引据知情人士透露，SpaceX承销行最快将于下周一启动与投资者的沟通电话，为本次债券发行铺路，并表示相关计划和时间安排仍有变数。

本次债券发行将直接偿还一笔规模200亿美元、2027年9月到期的过桥贷款。SpaceX已获得三大主要信用评级机构的投资级评级，为其以更低成本进入债券市场奠定了基础。

本次发行是SpaceX完成创纪录IPO后的又一重大融资举措。此前，SpaceX的上市位列全球最高市值公司之一，也令其创始人马斯克成为全球首位身家突破万亿美元的富豪。

SpaceX周四一度跌超10%，截至发稿下跌7%，报178.44美元。

本次发行将是SpaceX首度向公开债券市场发行投资级美元债券。美国银行、花旗集团、摩根大通、高盛集团及摩根士丹利提供了前述过桥融资，预计将共同主导本次债券发行。

公司在向美国证券交易委员会提交的IPO文件中表示，已与投资者沟通投资级评级事宜，并计划综合运用"一系列债务和股权融资方案"为未来投资提供资金。

根据SpaceX的IPO申报文件，截至今年3月31日，公司长期债务总额为291亿美元，其中200亿美元的过桥贷款占据大头。本次债券发行的核心目的，即在该贷款到期前完成再融资置换。

CreditSight分析师Matt Woodruff在债券发行消息披露前表示：

"公司很可能希望尽快在债券市场建立信用记录。未来资本开支需要大量资金，从这个角度来看，越早越好。"

SpaceX在IPO文件中亦坦承，未来资本支出将"大幅"增加。

马斯克长期将债务市场作为扩张旗下业务的重要工具，曾多次获得大规模银团贷款并设计复杂融资结构。然而，并非每一次都一帆风顺。

2022年收购推特一役，使该公司背负约125亿美元债务，由于市场需求不振，承销银行长期无法将债务转售给投资者，形成华尔街所谓的"悬空债"困局，成为一段广为人知的负面案例。银行最终于去年才完成债务出售。

SpaceX今年一季度营收为46.9亿美元，净亏损扩大至42.8亿美元，而去年同期营收约40亿美元，净亏损为5.28亿美元。

尽管短期亏损压力明显，公司已锁定数笔大额长期合同以支撑未来收入：

Alphabet旗下谷歌已承诺在一项延续至2029年中期的云服务协议下，向SpaceX支付300亿美元算力费用；此外，公司还与Anthropic PBC签有约450亿美元、期限约三年的合同。

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亚马逊AI负责人Peter DeSantis周四在巴黎接受采访时证实，公司已就此启动洽谈，但拒绝透露潜在客户名称。消息传出后，亚马逊股价当日盘中上涨2.56%，报243.58美元。

此举与Alphabet的战略路径相互呼应。谷歌母公司CEO Sundar Pichai今年4月已宣布，将向"特定客户群体"提供其自研的张量处理单元（TPU）芯片，供其部署于自有数据中心。

需求端的信号同样明确：第三代Trainium芯片今年早些时候开始出货，目前已"基本售罄"；第四代产品预计明年发布，已引发强烈的预购兴趣。亚马逊4月披露，Trainium系列已累计产生逾2250亿美元的收入承诺。

Trainium于2020年推出，最初仅通过亚马逊云科技（AWS）提供访问服务，吸引了OpenAI、Anthropic PBC和Uber Technologies Inc.等头部客户。

今年4月，亚马逊首席执行官Andy Jassy在股东信中已为此铺垫，表示公司"很有可能"向第三方出售整机架芯片，这是其围绕AI全面重构业务版图这一更宏观战略的组成部分。外界普遍认为，在AI竞争中，亚马逊落后于部分对手。

Peter DeSantis表示："我们视AI基础设施为快速演进的领域，并持续寻求触达更多客户的途径。"

对外销售Trainium的另一重驱动力，来自美国以外地区对本地可控计算资源日益增长的需求。Peter DeSantis指出，欧洲尤为突出，部分声音甚至呼吁各国减少乃至放弃对美国技术的依赖。

他在法国VivaTech科技峰会上表示，这一趋势迄今未对AWS业务产生任何冲击。

AI热潮在推动云计算收入大幅增长的同时，也催生了一批专业AI云服务商，并在欧洲等地区推动了"主权云"服务需求的兴起——此类服务受当地法律约束，通常要求数据存储与算力处理均部署于本国境内。

对于外售Trainium是否会分流AWS现有云业务这一市场顾虑，Peter DeSantis予以直接驳斥。"AI的消费缺口巨大，"他表示，"我不担心这个问题。"

与此同时，亚马逊的通用处理器Graviton芯片也在同步扩张。公司近期开始向Meta Platforms Inc.供应Graviton芯片。

Peter DeSantis表示，过去三年，亚马逊在其计算系统中新增的Graviton芯片数量，超过了任何其他类型的芯片。

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彭博策略师Simon White最新撰文指出，全球金融环境正进入新一轮收紧周期。超额流动性自2021年以来首次转负，收益率曲线持续趋平，实际利率不断上升，意味着过去几年支撑风险资产上涨的核心动力正在逐渐消失。

尽管新任美联储主席凯文·沃什首次议息会议释放出偏鹰派信号，但市场实际上早已先行收紧。债券市场对更高利率的定价不断强化，金融条件已出现自疫情后通胀冲击以来最显著的一轮收紧。

超额流动性由正转负，市场调整风险正在积聚

Simon White关注的核心指标是“超额流动性”，即货币供应增速扣除通胀和经济增长后的剩余部分。

过去几年，宽松货币环境为股市提供了充足资金支持，但如今这一指标已转为负值，并且仍在持续下滑。随着经济增长回升和通胀重新抬头，货币扩张带来的资金增量正被快速消耗殆尽。

历史经验显示，超额流动性下降通常会导致收益率曲线趋平，并对未来3至6个月的股市表现形成压力。与此同时，当前股债相对估值已处于过去50多年历史分布的95%分位附近，意味着即使仅仅出现均值回归，也可能引发股票市场调整以及债券收益率进一步变化。

利率缺口收窄，全球货币政策隐性收紧仍在加剧

White认为，判断货币政策是否具有约束性，关键在于利率与中性利率之间的差距。

虽然市场普遍认为人工智能资本开支浪潮推升了中性利率水平，但终端利率预期上升得更快，导致两者之间的缺口持续缩小。这意味着货币政策正变得越来越具限制性。

从全球范围看，这种趋势同样明显。随着战争带来的通胀压力向全球扩散，各国央行重新偏向鹰派，市场对未来加息和高利率维持时间的预期持续升温。模型显示，未来数月全球长期实际利率仍有进一步上升空间，金融条件收紧的过程远未结束。

流动性退潮叠加供给放量，股市承压

对股市而言，比利率更棘手的问题在于流动性正在加速消退。

历史数据显示，超额流动性与未来股市回报高度相关，流动性持续恶化往往伴随风险资产表现走弱。而当前不仅流动性萎缩，股票供给端也在同步施压——美国净股票供给自疫情以来首次转正，企业融资、增发与IPO回暖，意味着市场需吸纳更多新增筹码。

在流动性不足的背景下，供给扩张直接加剧估值压力。简言之，未来市场不仅面临资金减少的问题，还将面对更多资产争夺有限资金的局面。

AI热潮难掩流动性隐忧，情绪驱动终需面对资金现实

值得警惕的是，市场情绪与流动性环境之间正出现明显背离。数据显示，美国股票ETF近期录得历史第二高的单月资金流入，大量散户重返市场，押注科技股与AI主题继续上涨。

历史上，散户往往是牛市最后阶段最积极的买家。当越来越多资金在上涨后期追逐收益时，市场往往进入情绪驱动的加速上涨阶段，但这种繁荣本身即意味着风险的积累。

在White看来，当前真正的挑战并非经济衰退，而是流动性持续收缩与估值高企之间的矛盾。AI热潮或许仍能在短期内推高情绪，但若支撑风险资产上涨的流动性继续流失，股市终将面临更为严峻的考验。

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周四，据彭博，科威特宣布将在一周内把原油日产量提升至200万桶以上，并计划在数周内恢复至战前水平，成为地区供应快速回归的最新信号。

科威特石油公司（KPC）首席执行官Sheikh Nawaf Al-Sabah表示，该国受损能源基础设施修复进展快于预期，增产速度也将超出此前规划。他同时宣布，战争期间因无法履行供应合同而发出的所有不可抗力声明即刻解除。

这一决定紧随美伊达成临时和平协议之后。随着霍尔木兹海峡恢复通航，沙特阿拉伯已率先安排油轮重返航线，伊拉克等主要产油国也同步提高出口规模。市场普遍预期，中东地区此前受战争影响而中断的原油供应正快速回归全球市场，国际油价因此跌至三个月低位。

供应集中释放，地缘风险溢价加速退潮

科威特方面释放出明确的增产信号。据Sheikh Nawaf Al-Sabah透露，该国预计在未来一周内将原油日产量提升至200万桶以上，并有望在数周内恢复至战前约250万桶/日的水平——前提是国际商业航运持续保持正常运转。受战争影响，霍尔木兹海峡一度受阻，导致科威特原油库存迅速饱和，日产量曾骤降至约50万桶。

科威特并非唯一恢复产能的产油国。伊拉克南部主要产区巴士拉的原油出口也在同步回升。随着油轮陆续到港、库存压力逐步缓解，当地装运作业正有序恢复正常。同时，沙特阿拉伯本周已有油轮通过霍尔木兹海峡，更多船只也在重新部署中。随着主要产油国陆续解除供应限制，中东原油供应链正步入战后全面重启阶段。

在推进产能恢复的同时，科威特亦强调将尽快稳定合同供应。Sheikh Nawaf Al-Sabah表示，科威特石油公司（KPC）将积极与客户沟通协作，确保合约供货量平稳衔接，并严格履行相关协议义务。

随着不可抗力声明撤销、出口能力持续回升，再加上沙特、伊拉克等主要产油国同步增产，战争期间被压制的中东供应正集中释放。对全球原油市场而言，供给端的快速修复意味着地缘冲突带来的风险溢价正加速消退，市场关注点也将重新转向供应过剩与需求前景之间的博弈。

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据彭博宏观策略师Simon White撰文指出，尽管美国和欧洲投资者对黄金态度趋于谨慎，亚洲市场对黄金的需求依然旺盛。黄金价格上周在4000美元关口附近出现强劲反弹，此前伊朗和平协议的消息一度压制金价，但亚洲买盘并未因此退缩。这一分歧正在成为观察金市走向的重要信号。

对于市场而言，东西方之间的需求背离意味着黄金的支撑力量正在发生结构性转移。西方ETF资金持续流出，而亚洲ETF规模仍在快速扩张，两者走势的持续分化，或将对金价中期走势产生深远影响。

西方ETF资金持续流出，比特币吸引力或短暂回归

黄金目前正试图在4000美元上方寻找支撑。

上周，伊朗和平协议相关消息传出后，金价从该关口强劲反弹，但西方投资者的撤离步伐并未因此放缓。

据彭博报道，以美国为主要注册地的大型黄金ETF资金流出规模持续扩大。与此同时，比特币ETF的资金流出则开始趋于缓和，这一对比或许暗示部分投资者正重新将偏好转向加密货币而非实物黄金。

不过，Simon White认为，仅凭这一信号便得出黄金失势的结论，或许过于草率。

香港与印度领跑，亚洲从瑞士大量进口黄金

亚洲市场的黄金需求正通过贸易数据得到清晰印证。作为全球最大黄金出口国，瑞士的出口流向显示，香港和印度目前是从瑞士进口黄金最多的两个经济体，超过其他所有国家。

这一贸易数据与全球ETF的持仓变化高度吻合。美国黄金ETF持仓持续下降，欧洲ETF基本维持平稳，而亚洲黄金ETF规模则持续快速攀升，且几乎未见回落迹象。

Simon White指出，亚洲黄金ETF的体量目前仍小于西方同类产品，但这很可能只是亚洲真实黄金需求的冰山一角——瑞士的出口数据已充分说明这一点。

金价近期走弱未能动摇亚洲买盘，信号意义不容忽视

在Simon White看来，亚洲投资者对黄金的热情并未因金价近期的阶段性回调而有所收敛，这一现象本身便是一个不应被轻易忽视的市场信号。

西方投资者在黄金与比特币之间摇摆之际，亚洲资金正以稳定且持续的方式积累黄金头寸。这种需求韧性表明，亚洲买家对黄金的配置逻辑并不依赖于短期价格动量，而更可能源于更深层的资产配置需求。

对于关注黄金走势的投资者而言，与其盯紧西方ETF的资金流向，不如将目光转向亚洲——那里或许才是下一轮金价走势的真正驱动力所在。

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Anthropic国际业务总经理Chris Ciauri周三在首尔举行的新闻发布会上表示，"我们非常有信心，在接下来的几天里，这些模型将再次上市。"此次发布会原本旨在庆祝Anthropic在韩国的业务扩张，但有关出口管制及"玻璃翼计划"（Project Glasswing）的问题迅速主导了现场议程。

白宫的相关指令导致Anthropic在全球范围内——包括美国境内外——全面暂停了Mythos和Fable 5的访问权限。这一举措引发业界对Anthropic服务可靠性的担忧，部分业内人士警告称，与美国政府的反复冲突可能对其商业信誉造成损害。

白宫指令触发全面封锁，韩国电信公司成导火索

据华盛顿邮报报道，一家能够访问Claude Mythos的韩国电信公司触发了美国方面的相关指令。韩国由此成为围绕这一白宫命令持续争议的核心。

Anthropic方面表示，Mythos具备检测原本被认为无法破解的代码漏洞的能力，这意味着恶意攻击者理论上仅需一次操作便可能造成毁灭性后果。正因如此，Anthropic决定不向公众开放Mythos。

针对此次封锁措施，Anthropic此前曾表态称，"我们不同意仅仅因为发现存在狭义的潜在越狱漏洞，就应该召回已部署给数亿用户的商业模式。"

玻璃翼计划：约150家合作伙伴获特定访问资格

为应对Mythos模型可能存在的破坏性功能，Anthropic推出了"玻璃翼计划"，仅允许特定实体访问该模型。

据Anthropic介绍，该计划目前拥有约150家合作伙伴，涵盖谷歌、英伟达、微软和苹果等科技巨头。

韩国方面的参与者包括三星电子、SK海力士和SK电信。据此前报道，三星和SK海力士还参与了Anthropic规模达650亿美元的融资轮，为双方在芯片领域的合作铺平道路。

值得注意的是，Anthropic联合创始人之一汤姆·布朗原本计划出席此次首尔发布会，但在最后一刻被替换，高管们也拒绝就Mythos关闭相关的大多数问题发表评论。

韩国市场战略地位凸显，Anthropic承诺加大投资

尽管争议持续发酵，Anthropic高管在发布会上着力强调韩国市场的战略重要性。Anthropic Korea代表董事崔基永表示，韩国拥有稳定且不断增长的用户群体，涵盖开发人员和平面设计师，用户使用率在全球排名第12位。

Chris Ciauri则将韩国定位为全球增长最快的市场之一，并明确表示将加大对该地区的投入。"我们已经开始组建团队，包括商务人员、技术人员、政策制定者和运营人员，未来几个月我们将继续快速发展这项业务，"他说。

然而，部分业内人士对此持审慎态度，认为Anthropic与美国政府之间的反复摩擦，可能对其服务的稳定性与可预期性构成长期隐患，进而影响企业客户的采购决策。

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美国劳工部周四公布数据显示，截至6月13日当周，初请失业金人数较前周减少4000人，降至22.6万人，略高于彭博调查经济学家预期的22.5万人。与此同时，续请失业金人数在前一周升至181万人，创下近三个月以来最高水平。

数据公布后，市场对美联储货币政策路径的预期进一步偏向鹰派。尽管续请人数的上升提示就业市场的吸纳能力或在边际放缓，但5月非农就业报告（新增就业17.2万人）表现强劲，叠加本次初请数据的小幅回落，共同巩固了"劳动力市场仍具韧性"的既有判断，从而推升了投资者对加息概率的押注。

初请失业金人数回落，四周均值创阶段新高

本周初请失业金人数从23万（四个月高点）回落至22.6万，仍位于近四年来的常规波动区间。分地区看，宾夕法尼亚州和俄勒冈州增幅最为明显，俄亥俄州和伊利诺伊州则降幅最大。

需要注意的是，用于平滑周度波动的四周移动平均值升至22.325万，创下去年12月以来新高。这一指标表明，尽管单周数据出现改善，初请人数的整体走势仍在温和上行。

续请人数升至三个月高点，再就业压力有所上升

续请失业金人数重新突破180万，升至三个月新高，反映出部分失业者重返岗位的难度有所增加。不过，该指标仍显著低于2025年第四季度接近200万的周期峰值，整体压力尚处于可控范围。

彭博分析指出，尽管伊朗战争引发的能源价格冲击对经济构成一定压力，劳动力市场整体仍保持韧性。初请失业金人数虽然同比有所上升，但从历史标准来看依然偏低，且持续低于去年同期水平。

就业韧性支撑美联储偏鹰立场

综合近期就业数据来看，劳动力市场的持续韧性为美联储维持偏紧的货币政策立场提供了支撑。在5月非农就业报告超预期之后，市场已开始重新定价加息路径，而本次初请失业金人数的小幅回落，进一步巩固了这一政策框架。

分析人士指出，当前就业市场处于“低解雇”模式，企业裁员意愿整体有限，但续请失业金人数的持续上升也提示，新增就业岗位的吸纳能力可能在边际放缓。后续数据走势，尤其是续请人数是否会延续回升态势，将成为市场判断美联储政策空间的重要观察窗口。

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美联储周三维持利率不变，但沃什在随后的发布会上以强硬姿态亮相，强调通胀容忍度极低。受此影响，美股下跌，短期美债收益率急升，市场开始重新定价更高的政策不确定性。

Yardeni在接受彭博电视采访时表示，沃什明确指出美联储已逾五年未能实现2%的通胀目标，"不加息，你怎么做到？所以我认为市场现在的反应是对的。"他同时指出，即便加息25或50个基点，也未必是大事，债券市场甚至可能因此反弹。

沃什鹰派首秀震动市场

沃什在新闻发布会上的表态令投资者始料未及。他在发言中频繁提及"通胀"与"价格稳定"，对劳动力市场的着墨则明显偏少，显示其政策优先级已向控通胀倾斜。

Yardeni注意到，沃什对2%通胀目标的承诺措辞毫无含糊，态度坚定。与此同时，沃什此次选择不参与点阵图预测，令市场失去一个重要的政策信号参照，进一步加剧了前景的不确定性。

美股和短端美债收益率的即时反应，印证了市场对这一鹰派立场的高度敏感。

Yardeni：沃什回归"旧我"

Yardeni将沃什的风格比作前美联储主席Alan Greenspan，称其"信息量不多，充满模糊，偶有意外"。

他认为，沃什在出任主席之初或曾向特朗普总统释放过偏鸽派的信号，但如今已迅速回归其一贯的"旧沃什"面貌，将价格稳定置于首位。

Yardeni指出，沃什长期以来对美联储的预测能力和沟通方式持批评态度，此次不参与点阵图，正是这一立场的延续，也令市场在解读政策走向时面临更大挑战。

油价下行或给沃什"送运"

尽管发出加息警示，Yardeni也提示了一个可能令美联储无需采取行动的变量：油价。

他指出，汽油价格近期持续下跌，有望推动整体通胀显著回落。本周中东地区达成临时停火协议，亦可能进一步压低油价，从而为消费者价格涨势降温。

Yardeni表示，沃什或许会因此"走运"，在不动用加息工具的情况下看到通胀自然回落。但他同时强调，若通胀顽固不退，小幅加息对市场的冲击未必如外界担忧的那般严重——债券市场甚至可能将其解读为正面信号，予以正面回应。

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CoreWeave联合创始人兼首席发展官Brannin McBee及企业发展与投资者关系副总裁Nick Robbins近日接受媒体采访时表示，AI需求"每天都在寻找新方式强化"，没有任何放缓迹象。两位高管指出，随着智能体AI（agentic AI）浪潮加速，市场对CPU、存储等配套资源的需求正在相对GPU显著提升，数据中心的整体架构也因此经历了根本性重构。

在当前制约AI基础设施扩张的核心瓶颈上，McBee明确指出是"供电机房"（powered shell）——即已完成供电配套的数据中心建筑本体，而非GPU芯片或HBM内存。这一判断对于评估AI基建投资节奏具有直接参考意义。

需求持续加速，智能体AI成新引擎

CoreWeave高管将本轮AI需求加速的起点定位于去年第四季度。McBee表示，彼时公司已通过与客户的深度工程沟通，提前感知到智能体AI产品将于今年第一季度集中推向市场的趋势。"从AI市场的产品角度来看，第一季度是推理与AI消费的巨大拐点，且仍在持续加速。"

Robbins对当前需求状态的描述更为直接："它每天都在寻找新方式强化。"

这一判断来自CoreWeave在AI生态中的独特位置。据Robbins介绍，CoreWeave是目前唯一一家同时服务Anthropic、OpenAI、Meta、谷歌、微软、英伟达等顶尖AI机构的独立云服务商，由此形成了对技术演进方向的前瞻性洞察，并据此提前规划基础设施布局。

架构重构：CPU与存储需求相对GPU显著提升

智能体AI与推理模型的兴起，正在改变数据中心的硬件配比逻辑。

McBee表示，CoreWeave自2023年起便已运营CPU资源，但当前趋势是CPU和存储需求相对于GPU的比重正在明显上升。"随着智能体和推理在模型中真正起飞，存储需求也在相对于前几代显著增加，我认为这一趋势将持续。"

Robbins透露，CoreWeave去年已从根本上重新设计了基础数据中心的标准方案，为更多存储和CPU预留了空间。

他确认，未来将看到大量英伟达Vera CPU机架与Vera Rubin GPU服务器并排部署。

在CPU供应商选择上，Robbins表示现有机队目前以AMD为主，但预计随着客户需求演变，英伟达Vera CPU将成为重要的早期采用方向，"Vera CPU有大量兴趣"。McBee补充，CoreWeave超过98%的收入来自合同驱动，客户会明确告知所需的基础设施配置，"是他们在定义我们要建什么"。

供电机房——当前最紧迫的扩张瓶颈

在被问及当前最大制约因素时，McBee直接点名"供电机房"，并特别提及电工短缺是其中的复杂因素之一。他表示，CoreWeave目前已有49个站点上线运营，积累了大量应对供应链问题的实战经验，"知道哪些供应商该合作、哪些不该合作"。

Robbins则对HBM内存成本与短缺问题作出回应，表示公司的商业模式设计可有效隔离价格波动风险——在签署GPU采购订单的同时锁定向客户收取的价格，从而保护利润率，成本上涨可顺畅传导至客户端。他同时指出，"组件获取目前不是最大瓶颈，供电机房才是。但未来某个时间点，这个答案可能会互换。"

Vera Rubin量产，2027年将是重头戏

对于英伟达新一代Vera Rubin（VR）平台的量产进程，Robbins给出了较为清晰的时间预期。

他表示，CoreWeave已是全球首家完成VR机柜上线并通过完整验证的厂商，预计VR服务器将于今年下半年开始陆续交付，但大规模量产爬坡将贯穿2027年全年。

Robbins将这一节奏类比于上一代GB200/GB300平台的推进路径——GB系列于2025年开始出现，但真正的大规模量产是在2026年。"我预计VR在未来12至18个月内会呈现相当类似的模式。"

以执行力和生态深度构筑护城河

面对超大规模云厂商（Azure、AWS、谷歌）及其他新兴云服务商（SpaceX、Nebius、Oracle）的竞争，CoreWeave高管将差异化优势归结为执行速度、性能表现与生态深度三个维度。

McBee援引第三方验证数据称，全球排名前十的AI实验室（不含中国）中有九家使用CoreWeave平台，AI研究机构SemiAnalysis给予其独一无二的铂金评级。他认为，英伟达向CoreWeave优先分配GPU资源，源于对其工程执行能力的高度信任，"这是一个对我们的执行记录和工程能力有深度信心的供应商"。

Robbins则从客户分层角度阐述竞争逻辑：对超大规模云厂商，CoreWeave以极快的部署速度和稳定运行取胜；对研究机构，以最高性能和每token效率取胜；对企业客户，则凭借最佳推理与开发工具编排层，帮助其将数据转化为模型和智能体，并借此实现CoreWeave云服务的交叉销售。

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过去一年多，追觅像一家不愿被定义的公司。

它一边继续卖扫地机器人、洗地机主业，一边高调谈手机、汽车、具身智能，内部业务单元（BU）一度扩展至200多个；创始人俞浩频繁活跃在社交平台上，并释放宏大目标——“追觅生态将成为人类历史上第一个百万亿美金的公司生态”“手机要与苹果、三星三分天下”……

这家狂歌猛进的公司如今突然踩下刹车。

6月18日，华尔街见闻了解到，追觅正在推进战略收缩：未来更多聚焦智能家庭、户外庭院、智能出行、具身智能四大核心赛道。

在此背景下，成熟业务——包括扫地机、洗地机、吸尘器等智能清洁板块继续获得资源倾斜；此前最受外界关注的手机、汽车等业务，则调整为产业研究院模式推进，重点转向技术储备与长期研发，其余业务将面临整合、合并甚至退出。

在外界看来，这次调整显得突然但并不意外。

某种程度上，这意味着追觅开始承认一个现实：企业能力边界，终究不能无限外延。

过去一年，追觅几乎成为中国消费电子行业扩张最激进的样本之一。

从组织结构看，其采用高度事业部制推进新业务；从叙事逻辑看，则明显希望摆脱“扫地机器人公司”的标签，向更大的智能终端平台迁移。

无论是手机企业进入汽车，还是家电企业进入机器人，本质上都是围绕供应链、渠道、用户入口进行能力复用。问题在于，跨界成功往往建立在核心业务足够稳固、现金流足够充裕以及组织成熟度足够高的基础之上。

追觅显然低估了短时间内迅速跨界200多个业务会带来的复杂度。

尤其手机和汽车，是两条典型的重投入赛道。

当组织规模快速膨胀、项目数量急剧增加时，企业内部资源配置效率开始成为核心问题。

而2026年以来围绕追觅的舆论环境，似乎也加速了追觅如今的战略转向。

一方面，外界质疑其业务边界是否过宽、扩张节奏是否过快；另一方面，俞浩连续释放高目标、高预期言论，引发市场争议。

当公司战略叙事开始超过实际业务本身，这在某种程度上也是一种风险。

市场一直在密切审视追觅过去一年多来激进扩张的合理性，以及可能带来的外部性风险。

如此关口下，收缩或许最终成为了追觅的不得已选择。

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据《纽约时报》最新报道，这一构想正在投资者、分析师乃至SpaceX高管之间获得越来越多的关注。若合并成真，合并后实体的估值将达约4万亿美元。SpaceX总裁Gwynne Shotwell已公开承认两家公司之间存在协同效应，表示合并"可以简化马斯克的管理职责"，并指出双方未来存在明显的业务交集："特斯拉与SpaceX的未来之间毫无疑问存在协同空间。"

这一设想对市场的潜在影响不容忽视。支持者认为，合并将释放芯片、AI、数据中心、卫星通信与轨道基础设施等多个领域的战略价值；但反对者则警示，交易可能面临证券欺诈指控、反垄断审查以及国家安全层面的监管压力。

两家公司已深度交织，合并逻辑初现

特斯拉与SpaceX之间的关联远不止于同一位创始人。

据《纽约时报》报道，两家公司目前已共享人员、协同推进重大项目，并在AI开发、数据中心建设、电池技术及汽车销售等领域存在实质性业务往来。

支持合并的核心逻辑在于互补性。特斯拉在芯片研发、人工智能与数据中心建设方面积累的能力，恰好契合SpaceX在轨道基础设施、卫星通信与太空计算领域的扩张野心。方舟投资（Ark Invest）持有两家公司股份，已公开表示这一组合具有战略意义，但同时建议等待特斯拉自动驾驶出租车业务进一步成熟后再推进。

SpaceX近期还将马斯克长期合作伙伴Roelof Botha纳入董事会，外界普遍将此视为两家公司关系进一步深化的信号。

马斯克"自己与自己谈判"，利益冲突争议难回避

合并最棘手的结构性问题在于：马斯克同时控制SpaceX并持有特斯拉最大股东地位，这意味着任何合并交易本质上都是他与自己的一笔交易，由此引发外界对利益冲突与股东诉讼风险的担忧。

不过，法律专家指出，两家公司目前均在德克萨斯州注册，而该州公司法对此类挑战设有较高门槛——股东通常需持有公司至少3%的股份方可提起诉讼，以特斯拉当前市值计算，这一门槛对应约450亿美元的持股规模。

从程序层面看，合并仍需获得特斯拉三分之二股东的批准。马斯克目前掌握约20%的特斯拉投票权，且历史上众多投资者倾向于支持其提案，特斯拉董事会也长期与马斯克保持高度一致。

德克萨斯大学法学院公司法教授James Spindler表示："只要他持续把公司经营好、股价保持上涨，提起证券欺诈诉讼的门槛就相当高。"

监管与法律风险并存，最终障碍或在市场情绪

潜在的反对力量可能从多个方向发力：证券欺诈指控、反垄断审查，以及两家公司在AI、机器人、通信与航天领域的高度集中所引发的国家安全顾虑。

然而，多位专家认为，监管机构若要实质性阻止交易，同样面临相当难度，尤其是在合并后实体持续保持强劲业绩的前提下。

特拉华大学Weinberg公司治理中心创始主任Charles Elson在接受《纽约时报》采访时直言，马斯克"拥有一批愿意跟随他走向天堂或地狱的拥趸"，并表示"他基本上已经到了几乎可以为所欲为的地步"。

分析人士指出，最终决定这笔交易命运的，或许不是法律条文，而是市场走势与股东情绪——当股价上涨、投资者持续获利时，雄心勃勃的并购方案往往更容易获得背书。

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6月18日，小米正式发布“全屋智能AI开源方案”Xiaomi Miloco 2.0。

该方案以小米自研MiMo大模型为智能核心，在去年Miloco 1.0的基础上，对交互方式、产品功能和记忆系统进行了升级。

Miloco 2.0主要以Agent插件形式接入OpenClaw，支持 macOS、Linux、Windows 系统。

其中最值得关注的变化是小米首次引入家庭记忆AI系统。

过去，智能家居的核心能力主要是设备联动。用户提前设定规则，系统再按照规则执行，比如晚上7点打开客厅灯，温度超过28℃打开空调，或者用户说一句“关灯”，设备完成相应动作。

但这类智能家居本质上仍是“规则控制”。它可以执行明确指令，却很难理解一个家庭长期形成的生活习惯，更无法根据不同家庭成员的偏好持续调整服务。

Miloco 2.0试图补上的正是这块能力。

据小米介绍，Miloco 2.0能够记住不同家庭成员的身份、偏好、作息和习惯，并以“家”为单位沉淀长期记忆。它会在每天凌晨整理观察到的规律，把反复出现的行为沉淀为长期档案。例如，系统看到家庭成员回家偏晚，主动送上加班关怀。

为了支撑这种家庭记忆，Miloco 2.0将米家摄像头作为全模态感知入口，并结合麦克风、米家设备和大模型能力，对家庭场景进行持续理解。系统能够综合人脸、身形等信息判断家庭成员身份。如果暂时无法识别，也会先进入“陌生人池”，等待用户确认后再完成登记。

这背后其实指向了AI大模型进入家庭场景后的一个核心问题：如果没有长期记忆，大模型仍然只能停留在一次性问答和单次指令执行层面，这显然与此前智能家居的“规则控制”没有区别。

从更大的技术趋势看，Miloco 2.0的意义在于提供了一个观察大模型走进物理世界的样本。

过去，大模型主要运行在聊天框、搜索框和办公软件里，交互大多停留在屏幕之内。

但家庭场景是真实物理环境。AI要在这里发挥作用，还需要持续感知环境、识别家庭成员、理解行为变化，并在必要时调度真实设备，

从这个意义上说，家庭记忆正是大模型进入物理世界后必须补上的能力。

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随着美伊临时和平协议落地、霍尔木兹海峡重开进程启动，一艘卡塔尔空载LNG油轮时隔数月首次驶回波斯湾，标志着这一全球关键LNG供应国的出口重启行动进入实质阶段。

据彭博汇编的船舶追踪数据，卡塔尔国有航运公司旗下油轮"Al Hamla"号于周四现身卡塔尔拉斯拉凡出口终端。这是自今年2月底伊朗战争爆发以来，首艘空载卡塔尔LNG油轮重返波斯湾。与此同时，本周早些时候已有数艘与卡塔尔相关的空载船只陆续驶向中东。

卡塔尔计划在霍尔木兹海峡重开后两个月内恢复大部分出口能力，而调配足够船只承运货物是实现这一目标的关键前提。"Al Hamla"号的到港，意味着这一进程正在加速落地，对全球LNG市场供应预期具有直接影响。

和平协议落地，霍尔木兹重开进程启动

美伊临时和平协议的签署为霍尔木兹海峡的重新开放提供了政治基础，协议明确要求迅速重开这一关键水道。

霍尔木兹海峡的封锁此前已波及全球约五分之一的LNG供应，仅有少量货物得以通过——或借助关闭应答器、隐匿位置的"暗船"方式，或经德黑兰特别批准后方可通行。

沙特超级油轮也已于协议签署后率先开始穿越霍尔木兹海峡，显示出主要产油国正在抓紧利用局势缓和窗口期恢复运输。

空载油轮回港，出口重启进入实质阶段

"Al Hamla"号约在一周前于印度西部海域附近停止发送信号，随后现身拉斯拉凡出口终端。

这是自冲突爆发以来，首艘空载卡塔尔LNG油轮重返波斯湾，具有重要的信号意义——空载回港意味着该船正准备装载货物并执行出口任务。

卡塔尔此前的出口受阻，根本原因在于无法将空船安全调回装货港。

如今随着多艘空载船只本周陆续折返中东，卡塔尔重建出口运力的物流瓶颈正在逐步打通。

两个月恢复目标，供应预期重塑市场

据彭博此前报道，卡塔尔的目标是在霍尔木兹海峡重开后两个月内恢复大部分出口能力。

作为全球举足轻重的LNG供应国，卡塔尔出口的恢复将对全球天然气市场供需格局产生直接影响。

霍尔木兹封锁期间，全球约五分之一的LNG供应受到波及，市场供应缺口显著。随着空载船只陆续回港、出口终端重新运转，市场对卡塔尔供应恢复的预期正在快速升温，这将对全球LNG现货价格及长期合同谈判产生实质性影响。

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LeCun目前担任AMI Labs创始人，他在接受CNBC采访时直言，xAI的核心创始团队已大量出走，马斯克如今极难招募到顶尖AI人才，xAI将无力与OpenAI和Anthropic在前沿AI领域展开竞争。与此同时，他指出AI服务的运营成本下降速度远不及预期，各大实验室目前实际上是在靠投资者的资金补贴用户使用，这一模式难以为继。

LeCun的表态再度引发市场对头部AI公司估值合理性的质疑，并为当前AI行业高烧不退的投资热情泼下一盆冷水。他本人创立的AMI Labs今年3月刚完成10亿美元融资，融资前估值为35亿美元，专注于他认为代表AI下一阶段方向的"世界模型"研究。

xAI"失败论"：创始团队出走，人才困境难解

LeCun对xAI的批评直指其人才根基。"xAI说实话已经是某种程度上的失败，因为创始团队已经离开了，"他说。

过去一年，xAI多位联合创始人相继离职。

LeCun认为，马斯克此前对待团队的方式，使其在AI顶尖人才圈中的吸引力大打折扣。"埃隆现在处于一个非常、非常困难的处境，很难招到AI顶尖人才，因为他对待前团队的方式……并不是很好。"

在商业层面，xAI的处境同样承压。

今年2月，马斯克将SpaceX与xAI合并，交易对xAI的估值高达1.25万亿美元。然而据财务数据，截至今年3月31日的季度内，SpaceX旗下AI业务板块（含xAI）运营亏损达25亿美元。

LeCun还指出，xAI拥有位于孟菲斯的Colossus 1和Colossus 2两座大型数据中心，并将算力出租给谷歌和Anthropic等公司，"因为这是他（马斯克）唯一能够回收成本的方式。"

他表示，自己对xAI的前景"并不乐观"。

成本与收入的剪刀差难以为继

LeCun对整个AI行业的商业模式提出了更深层的质疑。

他指出，AI服务的价格虽在上涨，但运营成本的下降速度远远不够快，导致各大公司持续亏损，用户的使用实际上由投资者买单。"这种状况不可能持续太久，对吧？"他说。

他警告，OpenAI和Anthropic等头部实验室面临三条路：提高价格、削减成本，或者迎来"泡沫大爆炸"。

这一判断与行业内部的担忧形成呼应。据CNBC报道，OpenAI首席执行官Sam Altman本月在公司直播中表示，企业客户正越来越多地讨论AI支出问题，并称AI成本是"一个巨大的问题"。

技术路线之争：LLM局限性与"世界模型"的押注

LeCun对当前主流AI技术路线持保留态度。他长期批评大型语言模型（LLM）的局限性——LLM通过学习语言规律来预测下一个词，在推理和编程领域表现突出，但他认为这一架构无法支撑真正通用的AI系统。

他力推的"世界模型"路线则截然不同，旨在让AI建立对真实或模拟世界运作方式的理解，涵盖物体、因果关系与行动逻辑。"我个人认为，在基于世界模型之前，我们不可能拥有通用的、可靠的智能体系统，"LeCun说。

当前，从Anthropic到OpenAI，各大AI公司均在大力押注AI智能体（AI agents）——即能够自主执行复杂任务的系统。LeCun承认LLM在编程、数学等领域具有实用价值，但强调"以这种性能水平运行这些系统的成本，远高于用户愿意支付的金额"，这一矛盾是行业泡沫风险的核心所在。

AMI Labs今年3月完成的10亿美元融资，正是LeCun对世界模型路线的一次重大押注，也是他与当前AI主流叙事分道扬镳的最新注脚。

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闪迪近日发布了一款官方授权的PS5扩展固态硬盘——Optimus GX PRO 850P NVMe SSD，最高容量达8TB，官方定价高达3699.99美元，折扣后仍需2959.99美元。

这一价格意味着，消费者购买一块存储配件的花费，足以买下三台索尼PS5 Pro主机。这款产品的发布，将全球内存短缺引发的价格扭曲以极为直观的方式呈现在消费者面前。

对市场而言，这一定价不仅是单一产品的异常，更折射出当前存储行业供需失衡的深层压力。

同类规格的Western Digital固态硬盘目前在亚马逊售价约1470美元，而据价格比较网站PC Part Picker数据，同款产品去年在Best Buy、Newegg等零售商的售价约为640美元——与闪迪新品相比，同等容量的价格涨幅超过360%。

定价离谱：一块硬盘抵三台主机

闪迪此次推出的Optimus GX PRO 850P NVMe SSD，是一款经索尼官方授权的PS5专用扩展存储配件，提供1TB至8TB多个容量选项。闪迪宣称，8TB版本可存储多达200款PS5游戏（基于平均安装体积估算）。

然而，这款产品的定价令人咋舌。8TB版本原价3699.99美元，折扣价2959.99美元；4TB版本原价1874.99美元，折扣价1499.99美元；2TB版本原价949.99美元，折扣价759.99美元——后者甚至比一台标准版PS5主机还贵出约100美元。

考虑到索尼近期已对PS5主机进行涨价，即便以涨价后的售价计算，消费者用购买一块8TB 闪迪固态硬盘的钱，仍可购入三台PS5 Pro。这一对比，使该产品的定价在消费电子市场引发广泛关注。

短缺溢价：同款产品一年涨价逾三倍

价格数据揭示了更为惊人的涨幅。据The Verge报道，与闪迪新品规格相近的Western Digital固态硬盘（闪迪母品牌旗下产品）目前在亚马逊的售价约为1470美元。而根据PC Part Picker的历史价格记录，该款Western Digital SSD去年在Best Buy和Newegg等主流零售商的售价约为640美元。

以此为基准，闪迪新款8TB产品相较于去年同类产品的市场价格，涨幅超过360%。全球内存短缺被认为是此轮价格飙升的直接驱动因素。闪迪在产品介绍中亦明确提及"全球内存短缺"，将其列为高定价的背景因素之一。

产品定位：官方授权背后的溢价逻辑

尽管定价高昂，闪迪仍为这款产品构建了一套差异化叙事。该SSD配备了"专为PS5及PS5 Pro M.2插槽优化设计的散热片"，并经过两款主机的兼容性测试，闪迪表示，这使玩家能够"放心地存储更多、畅玩更多"。

官方授权标签与专属散热设计，是闪迪为这款产品主张溢价的核心依据。然而，面对同类Western Digital产品在亚马逊以不足其一半价格即可购得的现实，这一溢价逻辑能否获得消费者认可，仍是未知数。

目前，该产品尚未正式上架，将通过闪迪官方在线商店发售。

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有投资者苦笑称：“上车科技，最多痛苦一天；上车老登，天天痛苦。” 那么，“老登股”接下来何去何从？是该“投降”转向，还是咬牙坚守？

招商证券策略团队在6月4日的报告中给出判断：当前科技板块交易拥挤度已升至高位，叠加海外流动性扰动增加、中报业绩窗口临近，市场风格可能从此前单边偏向成长，逐步走向阶段性均衡。但这并不等于成长行情终结——在AI产业趋势持续强化的大背景下，市场尚不具备全面切换回价值风格的条件。

对投资者而言，当下真正的难题并非“选边站队”，而是如何理解市场结构变化的节奏：科技成长的中期趋势未改，但短期扰动在增多；风格的阶段性再平衡概率在上升，而非系统性拐点。在极致分化中，能否避开追涨杀跌的陷阱，更多依赖节奏把握与仓位管理，或许才是穿越当前行情的核心课题。

科技拥挤，资金外溢：市场步入再平衡窗口

尽管科技成长的中长期主线依然明确，招商证券策略团队认为，短期市场正面临多重因素交织，风格可能进入阶段性再平衡期。

首先，科技板块的交易拥挤度已处于极致水平。从宽基指数估值和交易集中度看，科创50、中证500等均已行至历史高位。4月至5月为科技公司业绩密集披露期，盈利高增一度驱动板块屡创新高，但随着利好预期逐步消化，进一步上行的催化动能正在边际减弱。

其次，历史经验显示，PPI转正后小盘风格往往占优。3月国内PPI已重回正增长区间，若后续持续回升，小盘价值风格的胜率有望提升。不过，本轮不同于以往的是，AI产业趋势明确，因此市场大概率不会单向切换至价值，更可能呈现“PPI驱动的顺周期价值”与“AI驱动的成长”并行的双主线格局。

第三，资金面存量博弈特征依然突出。截至2026年5月28日，融资余额达2.92万亿元，占A股流通市值比例升至2.79%，处于2010年以来92.55%的历史高分位。与此同时，ETF净流出规模由4月的2616亿元扩大至5月的3220亿元，尽管融资资金净流入2251亿元形成一定对冲，但整体增量资金仍相对有限。一旦市场风险偏好出现扰动，融资流入节奏可能放缓，或使当前高度集中的抱团方向面临阶段性休整。

对于持续承压的“老登股”而言，若科技板块出现阶段性降温，更多构成流动性层面的喘息窗口，而非趋势反转信号。

业绩锚点回归：中报季成为科技“试金石”与老登股“观测窗”

短期扰动过后，市场视线将重新聚焦中报业绩。招商证券指出，6月下旬将逐步进入中报业绩预告披露期，高景气成长方向有望继续占优。这一逻辑与4至5月科技公司业绩集中披露期的行情驱动一脉相承——盈利高增始终是支撑科技方向屡创新高的核心锚点。

对于持续承压的“老登股”而言，短期科技降温带来的喘息窗口固然可贵，但真正的转机，仍需等待其自身基本面的实质性改善。中报季的到来，既是对科技成长成色的检验，也是对“老登股”能否出现盈利拐点的观测窗口。业绩的兑现能力，将决定资金在不同板块之间的最终分配方向。

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据彭博报道，近一周内，至少两家亚洲炼油商——包括韩国炼油商——明显增加了馏分油现货报盘，涵盖柴油和航空燃油。交易员表示，此举是过去一个月趋势的延续，部分亚洲国家库存高企，推动出口意愿上升。

交易员指出，亚洲供应商此时加快出货，意在赶在海湾地区大量积压货物释放之前锁定销售。上述报盘通过私下谈判和招标方式进行，将对亚洲成品油价格形成下行压力，使其从近期高位回落，但仍高于战前水平。

战时管控松动，出口窗口悄然打开

自今年2月底伊朗战争爆发以来，日本、韩国等亚洲主要成品油出口国出于能源安全考量，大幅压缩对外销售。

如今，随着局势出现转机，部分炼油商开始重新评估出口策略。

市场信号已有所反映。亚洲柴油（gasoil）现货价格本周早些时候开始以折价交易，GS Caltex 7月份柴油以每桶折价40至50美分成交，此前该品种一直维持升水，价格走弱趋势初步显现。

海湾供应中断影响深远，重开预期主导市场

霍尔木兹海峡封锁对全球成品油贸易造成了严重冲击。据Kpler数据，中东地区燃油出口在海峡关闭后大幅萎缩，波斯湾大型炼油厂是全球重要的成品油出口基地。

Kpler此前估计，伊朗战争使全球约10%的柴油贸易和20%的航空燃油贸易面临供应中断风险。随着美伊协议生效，市场焦点已转向霍尔木兹海峡何时恢复通航，以及届时积压货物集中释放对全球成品油市场的冲击程度。

东亚炼油商当前的抢先出货行为，正是对这一预期的直接回应——在海湾供应重返市场、价格承压之前，尽可能多地锁定当前相对较高的销售价格。

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AI基础设施投资热潮正在制造一个会计层面的"黄金窗口"——芯片供应商迅速确认收入，而超大规模云计算企业（hyperscalers）则将巨额资本支出递延为多年摊销，使得当前利润表格外好看。

分析师预计，标普500指数成分股本季度盈利增速将连续第二个季度超过20%，半导体及AI基础设施企业的利润飙升是重要推手。

然而，这一结构性滞后效应正在积累风险。

随着超大规模云计算企业资本支出规模持续攀升，一波巨额折旧费用浪潮即将涌来，其对利润表的冲击幅度至今难以准确评估，分析师预测之间的分歧已达到异常宽泛的程度。对于当前市盈率已高于历史均值的股市而言，这一盲区构成不可忽视的下行风险。

"黄金窗口"：收入与成本的时间错位

当前盈利繁荣的核心逻辑，在于AI产业链上下游之间存在一个天然的会计时差。

以英伟达为例，其向客户出售芯片后，收入与利润即时入账。但Meta Platforms、微软、Alphabet、亚马逊等超大规模云计算企业购入这些设备后，将其列为资本资产，前期支出不直接冲击利润表，而是以折旧形式在数年内逐步摊销。若设备用于尚在建设中的新设施、暂未投入使用，折旧确认甚至可以进一步推迟。

摩根士丹利会计分析师Todd Castagno将当前阶段称为"所有人看起来都很好的黄金窗口"——AI生态系统中，无论是硬件供应商还是大手笔买家，营收与利润率均呈现强劲态势。

这一会计处理方式本身并无特殊之处，属于资产入账后逐步折旧的常规操作。真正引人关注的，是此轮资本支出热潮的规模之大前所未有。

资本支出规模：数字触目惊心

据标普全球市场情报数据，标普500成分股2025年全年资本支出合计约1.3万亿美元。其中，仅Alphabet、亚马逊、Meta、微软和甲骨文五家超大规模云计算企业，资本支出合计便达4120亿美元。

据Visible Alpha数据，上述五家企业2026年资本支出预估合计约7600亿美元，而同期折旧及摊销费用预估仅约2110亿美元——两者之间的巨大缺口，意味着大量成本尚未反映在利润表中。

这一滞后效应在现金流层面已有明显体现。2026年，五家超大规模云计算企业合计自由现金流预计将骤降91%至约160亿美元，而净利润却预计上升25%至5060亿美元。其中，亚马逊和甲骨文今年自由现金流预计为负，Meta也仅略高于零。

折旧预测：分析师分歧触目惊心

折旧费用难以精确建模，原因是多方面的。

大多数超大规模云计算企业近年才从轻资产模式转向资本密集型模式，历史数据参考价值有限；企业对折旧在各费用科目间的分配方式披露不足，透明度偏低；此外，企业对固定资产使用年限拥有较大自主裁量空间，可通过调整使用年限改变年度折旧数字；大量数据中心建设采用表外融资，进一步增加了分析难度。

许多分析师甚至不单独拆分AI设备折旧，而是将其并入整体折旧及摊销估算。

分歧之大，从Meta的分析师预测数据中可见一斑。据Visible Alpha数据，分析师对Meta 2028年营收预测的标准差仅为均值的4%，而对同年折旧及摊销费用预测的标准差则高达均值的24%。

Zion Research Group创始人David Zion表示，各家超大规模云计算企业的"分析师折旧估算数字分散程度极高"，并指出"折旧费用的一致预期可能存在系统性低估"。

投资者面临的真实风险

当前市场共识认为，资本支出增速将在明年后逐步放缓，而营收持续高增将推动自由现金流呈V形反弹——五家超大规模云计算企业自由现金流预计将从2026年的约160亿美元，回升至2028年的1850亿美元，并于2029年进一步跃升至3870亿美元。与此同时，市场预计这五家企业净利润将以约20%的年复合增速增长至2029年。

然而，这一乐观情景能否实现，目前尚无定论。

对于投资者而言，风险不容小觑。标普500指数基于未来12个月盈利预测的远期市盈率约为22倍，已高于历史均值——而这还是在折旧费用大规模释放之前的水平。对于被动指数投资者而言，同样面临相当程度的敞口。

正如华尔街日报所指出的，当前大量企业盈利，来自于那些数年内都不会出现在超大规模云计算企业利润表上的支出。普通投资者押注的，是AI巨头们能否在未来某天找到足以覆盖这些成本的营收来源。

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会议最大的意外来自经济预测摘要（SEP）：18位提交预测的委员中，有9人预计今年将至少加息一次，与另外9位预计利率不变或下调的委员形成五五开的格局。

市场对此反应明显偏鹰：2026年底联邦基金利率的市场定价在声明发布及新闻发布会后合计上行约20个基点，美元走强，美债收益率曲线呈现扭曲平坦化。

尽管如此，据追风交易台，高盛、摩根士丹利、汇丰、瑞银及德意志银行等主要机构均维持今年利率不变的基准预测。

机构普遍认为，美联储内部加息阵营明显壮大，未来政策不确定性上升，但在通胀进一步恶化或就业市场持续过热之前，按兵不动仍是最可能路径。与此同时，各大行一致上调加息风险评估，认为Warsh推动的政策框架重审和沟通机制改革，正在重塑市场对美联储反应函数的认知。

各机构维持按兵不动基准预测，但上调加息风险

尽管会议释放出明显的鹰派信号，华尔街大行均未将加息纳入基准情形。

高盛报告认为，今年加息的风险上升，但基准情形仍是利率不变。

该行指出，若后续通胀数据令人不安且就业增长保持强劲，多数委员可能支持加息；但该行判断，12位有投票权的委员中，多数仍倾向于维持利率不变，且伊朗协议达成、霍尔木兹海峡重新开放等地缘政治进展若得到确认，将较快消除通胀上行风险中最主要的来源，届时当前点阵预测可能迅速过时。

摩根士丹利报告维持今年按兵不动的预测，并预计明年3月和6月将开始降息，但强调这是"非常接近的判断"——若油价传导至核心通胀，或劳动力市场进一步收紧，美联储将不会降息。

汇丰报告则将利率不变的预测延伸至2026年和2027年全年，同时指出鹰派SEP和更强硬的通胀措辞使短端利率进一步上行的风险偏向上方，并认为美元可能已在2026年触底。

德意志银行报告指出，一个不依赖前瞻指引的美联储可能行动更为灵活，为未来几次会议的加息创造条件；但与此同时，今日鹰派信号叠加透明度下降，可能导致金融条件显著收紧，反而限制近期加息的空间。

点阵图五五开，鹰派程度超预期

6月FOMC会议以12比0全票通过，将联邦基金利率目标区间维持在3.50%至3.75%不变。然而，会议的核心看点在于经济预测的大幅鹰派转向。

此次有9位委员预计2026年将加息，远超该行此前预期的3位。由于Warsh未提交点阵，18份预测中形成9比9的均势——9人预计至少加息一次，其中5人预计加息50个基点或以上，1人预计加息75个基点；8人预计利率不变，1人仍预计降息。

通胀预测的上调幅度同样显著。FOMC对2026年底PCE通胀的中位预测从2.7%大幅上调至3.6%，核心PCE通胀预测从2.7%上调至3.3%。德意志银行指出，几乎所有委员均认为通胀风险偏向上行。与此同时，2026年实际GDP增速中位预测小幅下调至2.2%，失业率预测则微降至4.3%。

摩根士丹利报告指出，该行自身对2026年核心PCE通胀的预测为3.0%，明显低于美联储中位数，这也是其维持今年按兵不动预测的重要依据。

Warsh新闻发布会：鹰派基调，拒绝前瞻指引

Warsh的首次新闻发布会在措辞上明显偏鹰，但刻意回避了任何具体的政策路径指引。

在通胀问题上，Warsh多次强调美联储"有能力、有承诺实现2%的价格稳定目标"，并重申"通胀是一种选择"。据德意志银行报告，他在发布会上提及"价格稳定"达12次之多，政策声明的最后一句话也被简化为："委员会将实现价格稳定。"

在劳动力市场方面，Warsh未提及任何下行风险，称就业数据"正朝着好的方向发展"，并表示"强劲的生产率驱动的增长不是我们所担忧的，而是我们所欢迎的"。

据瑞银报告，他还表示当前政策立场对部分领域（如住房）具有一定限制性，但对金融市场而言难以用同样的措辞描述，并将这一"不均衡"现象归因于利率工具与资产负债表工具传导机制的差异。

在前瞻指引方面，Warsh明确表示已"放弃前瞻指引"，并认为"金融市场在对实际数据作出反应时表现最佳，而非对美联储将如何反应数据作出反应"。

他同时透露，自己未提交点阵预测，并对SEP框架的价值持保留态度。据瑞银报告，他在发布会上使用"工作组"一词多达29次。

五大工作组启动，政策框架面临系统性重审

Warsh宣布成立五个工作组，涵盖：1）美联储沟通机制；2）资产负债表；3）现有数据来源的使用与依赖；4）转型时代的生产率与就业；5）通胀框架。

Warsh表示工作组将在"未来几周内"启动，预计大多数工作组将于年底前得出结论，成员将包括美联储内部经济学家及外部专家。

在沟通机制方面，Warsh对SEP的价值持怀疑态度，并暗示未来新闻发布会的频率可能调整——"新闻发布会是有用的，但召开时你需要确保有重要的事情要说"。摩根士丹利报告指出，若主席本人不认可SEP流程，该框架的可持续性存疑，但在工作组得出结论之前，其他委员仍将继续提交预测。

在资产负债表方面，汇丰报告指出，政策声明中关于储备管理购买的措辞调整为"在适当时候"进行，暗示对SOMA规模扩张持更审慎态度，并为未来重启缩表留有空间。

在通胀框架方面，Warsh明确表示，在美联储重新确立实现2%目标的能力之前，不会重新审视2%的通胀目标本身。

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英国货币政策委员会（MPC）周四以7比2的投票结果决定将基准利率维持在3.75%，指出近期油价回落“令人鼓舞”。然而，两位委员支持立即加息25个基点，反映出对通胀持续性的深切忧虑。委员会重申将“随时准备行动”应对通胀风险。

外部委员Megan Greene加入此前在4月唯一持异议的首席经济学家Huw Pill阵营，两人均主张将利率上调至4%。同时，委员会将今年第四季度通胀峰值预测从3.6%下调至3.25%，并维持现有政策指引不变。

此次决议正值美伊停火协议取得进展。受停火消息提振，国际油价本周跌破每桶80美元，为三个月来首次，较此前每桶108美元的高位显著回落。不过，停火协议的可持续性仍存变数，市场对能源价格走向保持警惕。

按兵不动，但措辞偏鹰

英国央行行长贝利在声明中表示，近期油价下跌“令人鼓舞”，但强调地缘政治风险犹存，能源价格高企的威胁并未解除。

货币政策委员会（MPC）会议纪要显示，委员们一致认为，若通胀进一步上行，“适当的政策回应应当坚决而有力”。投票支持维持利率不变的7位委员警告了二轮效应的风险，但也强调，“需求疲软及劳动力市场状况的趋弱，可能会在一定程度上削弱二轮效应的强度”。

在政策指引方面，委员会措辞保持中性，表示将“持续密切关注中东局势发展”，并“随时准备采取必要行动，以确保CPI通胀在中期内回归2%的目标”。

通胀与增长的两难困境

英国央行当前正陷入两难：通胀居高不下，而增长引擎明显失速。

最新数据显示，整体通胀率录得2.8%，仍稳稳高于央行设定的2%目标；但实体经济却已显露疲态——4月GDP环比意外下滑0.1%，尽管央行估计第一季度潜在增速约为0.2%，并预期第二季度大致持平，但动能减弱的信号已不容忽视。

劳动力市场松动，为英国央行暂缓加息提供了关键缓冲。最新数据显示，自今年2月地缘冲突爆发以来，英国累计减少约6.4万个就业岗位；私营部门常规薪资增速更滑落至五年最低。MPC会议纪要明确指出，这与“劳动力市场逐步松动”的整体趋势相符，为维持利率不变增添了现实依据。

市场风向骤变：降息预期消退，加息押注抬头

贝利与外部委员Alan Taylor、Catherine Mann等人将英国央行当前的政策立场描述为“主动”维持利率不变，认为金融条件的整体收紧已在事实上替代货币政策委员会（MPC）执行紧缩职能。

会议纪要显示，多数MPC委员认为，自中东冲突爆发以来，金融条件的收紧“为对冲通胀风险提供了一定保险”，这也是委员会决定暂不加息的重要考量之一。

在市场预期方面，形势在数月内已发生显著逆转。今年2月美伊冲突爆发之前，市场普遍预计英国央行将在年内启动降息周期；而截至周四，市场预期已转向押注加息。

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6月17日，巴奴国际控股有限公司（以下简称“巴奴”）向港交所更新了招股说明书。最新披露的数据显示，巴奴2025年全年实现营业收入28.5亿元，同比增长23.4%；经调整净利润达3.2亿元，同比大幅增长88.7%。

在当前国内餐饮大盘客流分化、部分头部直营火锅品牌面临单店模型承压的背景下，巴奴交出了一份营收与利润双增的答卷。

但对市场而言，透过财务数据的表象，其利润结构、门店运营效率以及未来的扩张路径，才是决定其估值锚点的核心。

巴奴2025年财报中最显著的特征是利润增速大幅跑赢营收增速。23.4%的营收增长撬动了88.7%的经调净利润增长，这一数据剪刀差直观地反映了公司经营杠杆的释放。

餐饮企业的成本结构通常呈现刚性特征，租金、人工及供应链折旧摊销在总营收中占比较大。

经调利润的激增，一方面意味着巴奴在报告期内大概率并未发生大规模的一次性费用或重大资产减值；另一方面，在剔除潜在的非经常性损益后，经调利润的激增直接指向了其单店盈利能力的实质性改善。当门店营收跨过盈亏平衡点后，超出部分的收入将更高效地转化为净利润。

此外，这也侧面印证了巴奴在供应链端的议价能力或内部成本管控体系，如原材料损耗率的降低、排班效率的提升，在过去一年中取得了阶段性成效。

作为评估餐饮企业健康度的核心标尺，同店销售增长率与翻台率是本次招股书的焦点。

2025年，巴奴同店销售增长率录得4.8%，翻台率则从上一年的约3.2次/天提升至3.6次/天。在行业普遍面临价格战与客流内卷的当下，这两个指标的正向增长表明，其在目标客群中维持了较强的品牌黏性。

需要指出的是，对于主打高品质体验、高客单价的正餐火锅而言，3.6次/天的翻台率已接近体验与效率的平衡临界点，且健康的区间。相较于大众快消餐饮追求极致翻台，高端餐饮若翻台率过高，往往意味着牺牲顾客的就餐体验。

因此，3.6次的翻台率可能已接近该品牌定位下的最佳单店模型临界点。未来，巴奴若想继续拉升单店营收，比起继续挤压翻台率，通过推新进一步拉高客单价，或提高非高峰时段的入座率，是更为现实的路径。

除了内生性增长，外延式扩张是巴奴当前营收大盘最直接的驱动力。招股书披露，2023年至2025年，品牌新增门店数量分别为25家、35家和44家，呈现出明确的逐年递增态势。

2025年新开44家门店，不仅是巴奴近年来的扩张峰值，也考验着公司的现金流与人才储备。通常情况下，直营模式下的大规模拓店会带来巨大的资本开支，且新店存在数月不等的爬坡期，初期往往会拖累整体利润率。

然而，巴奴在创纪录开店的同年，依然保持了4.8%的同店增长和88.7%的利润增速，这表明其2025年的新开门店大部分选址精准，且爬坡期极短，或者老店的盈利能力足够强健，在很大程度上平抑了新店的拖累。

同时，扩张节奏的加快也带来了中长期隐忧。随着一二线核心商圈点位的逐渐饱和，巴奴若要维持现有的拓店规模，或将需要向更低线城市或边缘商圈渗透。高客单价模型在下沉市场能否保持水土？新店加密是否会稀释原有门店的客流？这是所有步入成熟期的连锁餐饮品牌必须跨越的周期性难题。

整体而言，巴奴更新的招股书展示了一个基本面扎实、处于上升通道的直营餐饮标的。但在当前港股市场对消费类资产估值趋于冷静的语境下，投资者将以更苛刻的眼光审视其抗风险能力。巴奴需要向资本市场证明，其“高客单价+稳健翻台+加速拓店”的增长飞轮，能够在穿越更长宏观经济周期的过程中，不发生变形。

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摩根大通最新报告指出，当前芯片股上涨与波动率抬升并存，已触发风险警示。随着越来越多机构采用VaR仓位管理框架，一旦波动率突破风控阈值，即便长期看好AI前景，机构也将被动减仓，从而引发连锁抛售。

更令人担忧的是，半导体板块估值和仓位均已处于历史极值，拥挤交易特征明显。被动减仓一旦启动，将形成“价格下跌—波动率上升—强制卖出—价格进一步下跌”的自我强化循环，可能引发与基本面无关的剧烈回调，并蔓延至更广泛的科技板块。

AI交易过于拥挤

芯片股已成当前市场最拥挤交易。费城半导体指数本月初因AI交易过热担忧一度回调超10%，但随即反弹并创历史新高。美银最新基金经理调查亦确认，做多半导体为全球最拥挤头寸。

AI资本开支扩张、算力需求激增及盈利预期上调持续吸引资金涌入。然而，持仓高度集中也意味着任何负面催化剂都可能放大波动。摩根大通指出，主要风险不在基本面，而在仓位集中。若波动率上升，部分投资者或被迫减仓，可能引发与基本面背离的显著回调。

估值扩张已显著快于基本面改善

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作者 | 周智宇

比亚迪去年卖了460万辆车，连续四年全球新能源销量第一。但在高端市场，它一直艰难地寻找着属于主品牌的突破口。

过去几年，高端化的任务交给了腾势、仰望、方程豹三个子品牌，但子品牌的体量终究有限，撬不动大盘的利润结构。比亚迪的销量规模在国内车企中领先，利润却在往反方向走。以价换量的打法走到了极限，比亚迪也必须找到全新的突破口。

6月17日晚，比亚迪王朝网旗下车型大唐EV上市，其定价上探至30万元级别，是比亚迪主品牌首次正面进入这个价格区间。华尔街见闻了解到，大唐之后，比亚迪其他主力车型也将陆续推出高端化的品类，如汉系列也会推出“大汉”。主品牌高端化不是一款车的事，而是一轮系统性的产品升级。

但这第一步并不好走。比亚迪此前在主品牌高端化上有过不成功的尝试，品牌认知的天花板还在那里。目前大唐仅发布纯电版本，交付节奏受限于二代刀片电池的产能爬坡，订单能不能顺利变成交付也是一个问号。

在国内销量短期内难以快速回升的情况下，比亚迪主品牌高端化的重要一仗，不容有失。

30万的锚点

比亚迪的利润焦虑有据可查。去年单车利润6174元，同比下滑近三成；2026年一季度净利同比又降了55%至40.85亿元，毛利率也从22.31%降到20.49%。

在2026年6月9日的股东大会上，比亚迪董事长王传福说："高端化一旦起来，毛利、单车利润问题自然迎刃而解。"

但此前，这句话在主品牌层面还没有一个具体的承接者。

子品牌高端化的局限性已经很明显。腾势销量曲折，过去5个月大体在月销5000至1.6万辆间波动。仰望和方程豹加起来的体量更小，三个品牌2025年合计39.65万辆，同比增长104%，但还是不到总销量的9%。子品牌可以做标杆、立形象，但要改善460万辆大盘的利润水平，还得靠主品牌把均价拉上去。

比亚迪2025年的乘用车平均售价约11.92万元。在这个基数上，每多卖一辆25万以上的车，对均价的拉升作用明显。

大唐EV四款车型定价23.99万至30.99万元，自2026年北京车展开启预售以来，预售订单突破15万台。如果它能在25万至30万的价格带稳定走量，对整体利润结构的改善远比子品牌卖几千辆豪华车来得实在。

比亚迪王朝网络在全国有超过3000家门店，一个大唐EV的订单给经销商带来的利润可能顶得上三四辆秦L，这对经销商网络的稳定同样至关重要。

但主品牌做高端的难度也摆在那里。2025年4月上市的汉L和唐L就是前车之鉴：两款车上市首月双双破万辆，但热度消退极快，汽车批发数据显示，到2025年8月汉L月销不足2300辆，唐L也回落到3700辆左右。今年前5个月，这个数据进一步滑落到不足1000辆。

一名新势力车企市场部人士向华尔街见闻分析，消费者对比亚迪主品牌的价格认知集中在15万至20万区间，品牌溢价不足的问题一旦遇到产品热度下降，就会迅速暴露。大唐EV的定价比汉L和唐L又高出了一个台阶，品牌认知的挑战只会更大。首月订单转化不是问题，问题是订单消化完之后，靠自然流量还能不能撑住月销。这才是品牌溢价的真正试金石。

大唐EV试图用产品定义上的跨越来打破这个天花板。作为一款D级全尺寸SUV，它的车身尺寸、第二代刀片电池、最高950公里的纯电续航，瞄准的是时下最火热的“9系车”。唐L EV的价格区间是22.98万至28.98万元，大唐EV起步价只比它高了1万元，但车型定位从C级跃升到了D级，用最小的价格跨度完成最大的产品跃升。如果消费者愿意为这个跃升买单，就说明比亚迪主品牌的价格天花板是可以被突破的，后续更多高端车型的推出也会有更强的市场信心。

从竞争格局看，30万级纯电大型SUV市场目前缺乏一个真正的走量选手。问界M9累计销量超过26万辆，但主力价格带在46万以上，和大唐EV不在同一个价格区间直接竞争，两者面对的是不同消费群体。

理想L9走势也并不稳定，且理想的产品优势建立在增程路线上，纯电市场的用户画像与增程用户有明显差异。大唐EV的950公里后驱版26.99万元、四驱版28.99万元，这两款大概率是走量主力，恰好切入了竞品覆盖相对薄弱的价格带。

产能定成败

产品定位和价格策略只是第一步。王传福今年多次公开表示，"今年公司的销量取决于电池的产能"。

华尔街见闻获悉，第二代刀片电池自去年底量产以来，目前月产能的爬坡速度只有2到3万块，目前也主要是供应给比亚迪的高端车型。

比亚迪旗下王朝、海洋、腾势、方程豹四个品牌的新车型都在争抢这批有限的产能。大唐EV的950公里续航版本对电池包容量的需求更大，同样的产能下能分到的整车数量可能比其他车型更少，走量版本的交付周期也会因此被拉长。为了留住潜在消费者，王朝网总经理路天表示，自锁单日起，超30天未能交付，每天赠送一天免费闪充权益。

不过，按照王传福在股东大会上透露信息，二代刀片电池目前以每月两到三万的增量在爬升，产能完全释放要到明年。

产能受限的影响已经清晰地体现在销量上。2026年1月至5月，比亚迪累计销量140.5万辆，同比下降20.32%，国内市场份额从去年同期的约30%降至21.8%。这个下滑幅度在比亚迪近年历史上少见。

5月单月国内销量22.28万辆，环比增长20%，产能瓶颈正在松动，但离完全释放仍有距离。在这个产能爬坡的关键阶段，大唐EV作为新增车型加入分配队列，对比亚迪的电池产能也是考验。

大唐EV定位高端，一旦因为产能不足导致交付周期过长，对品牌高端化的信任建立反而是一种消耗。30万级的消费者对等车时间的容忍度远低于15万级的用户，他们有更多的替代选择，也更容易因为交付延迟而转投竞品。

而大唐之后，主品牌还有更多高端车型等着上线，产能分配的压力只会越来越大。如何在产能约束下统筹好四个品牌的交付优先级，考验的是比亚迪的内部管理能力。

参照汉L和唐L的经验，一款比亚迪新车的热度窗口大约在三到四个月。在这个窗口期内，新车效应带来的关注度和到店量最高，错过就很难再找回来。如果大唐EV能在这段时间维持月销5000至6000辆以上的交付节奏，就能在30万级市场站住脚，也能为后续旗舰轿车大汉EV积累信任；如果交付跟不上订单消化的速度，唐L、汉L便是前车之鉴。

对比亚迪来说，大唐EV不只是一款车的成败，它将定义市场对比亚迪主品牌高端化的预期。

比亚迪海外业务单车利润约2万元，是国内的数倍。出海让它在现有结构下多赚钱，高端化则决定国内市场未来的利润天花板能抬到多高，这是两条完全不同的路。

对于一家年销近500万辆的车企来说，主品牌能不能卖好30万的车，是比任何子品牌战略都更根本的命题。接下来三到四个月的交付数据，就是答案。在主品牌还有更多高端车型排队等着上市的情况下，大唐EV交出怎样的成绩单，将决定后面的牌怎么打。

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据追风交易台，摩根大通最新半导体行业报告指出，在云计算巨头持续加码AI基础设施、存储行业进入新一轮景气周期、先进制程供给持续紧张的共同推动下，全球半导体资本开支迎来全面上修。

作为反映产业扩张意愿的前瞻性指标，晶圆厂设备（WFE）市场增长预期大幅提升，未来三年有望连续保持双位数增长。具体来看，报告将2026年全球WFE市场增速预测从21%上调至28%，2027年从18%上调至29%，并首次预计2028年仍将实现16%的增长。

如果说过去两年市场交易的是“AI芯片牛市”，那么摩根大通认为，未来几年市场或将进入覆盖晶圆厂、存储、先进封装和设备供应商的“半导体扩产牛市”。

AI需求持续外溢，设备市场预期再度上修

摩根大通预计，全球晶圆厂设备市场规模将从2025年的1245亿美元增长至2026年的1588亿美元、2027年的2050亿美元，并在2028年进一步升至2373亿美元。

推动预测上修的核心因素来自存储和先进制程领域。报告指出，过去市场曾担忧洁净室不足会成为2026年扩产的主要瓶颈，但随着晶圆厂通过优化现有厂房利用率以及提前布局新产能，这一限制正在逐步缓解。

与此同时，全球半导体需求依然保持强劲。数据显示，2026年4月全球半导体销售额同比增长106%，创下自1994年以来最强增长纪录。其中，DRAM和NAND价格大幅上涨是主要推动力，即便剔除存储芯片因素，行业收入增速仍达到33%。

AI资本开支继续狂奔

本轮行业预期上修的根本动因，在于科技巨头“近乎失控”的AI投资热潮。

摩根大通预计，美国四大云服务商Google、Amazon、Microsoft和Meta，2026年资本开支将同比增长80%，高于此前63%的预测；2027年仍将保持50%增速。按金额计，四家公司资本开支总额2026年将突破5750亿美元，2027年进一步升至8600亿美元，两年新增投资超5000亿美元。

更重要的是，AI投资结构正在转变。过去几年资金多流向GPU和AI加速器，而随着AI应用从训练转向推理，内存、网络、CPU、ASIC及先进封装的重要性快速提升。摩根预计，云厂商资本开支中存储占比将从过去的个位数至15%，大幅提升至2026年的约50%。

这意味着，未来新增投资将从GPU集群开始向整个半导体产业链扩散。

存储扩产提速，DRAM驱动设备市场增长

本轮资本开支周期中，存储行业正重新成为扩产的核心方向。

报告指出，未来三年全球存储产业资本开支总额将达4500亿美元，较此前3000亿美元的水平显著上修。其中，DRAM投资规模预计为3640亿美元，占据绝对主导。

在需求端，AI服务器对HBM及高性能内存的需求持续攀升；在供给端，EUV设备供给及基础设施建设进度构成产能释放的硬约束。供需错配之下，行业紧平衡格局有望长期延续。

报告预计，2026年DRAM行业资本开支将同比增长54%，2027年再增37%，成为推动设备市场增长的最主要的动力之一。

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驱动这一分化的核心逻辑在于盈利预期的根本性背离。智谱今年以来在提高GLM系列模型定价的同时保持了销售量，市场共识销售预期较年初飙升近250%，已超越MiniMax；而MiniMax在旗舰模型M3上市仅一周后即宣布降价50%，此举引发高盛、摩根大通等主要投行下调评级或目标价。

7月初即将到来的IPO限售股解禁潮，可能进一步强化这一配对交易的动能。据汇丰控股估算，MiniMax约65%的总股本将于7月8日解禁，而智谱此前一天解禁的比例仅为约6%。分析人士指出，更大比例的解禁将使MiniMax的股票更易于借入，进而压低做空成本，令空方力量更具优势。

美国政府限制外国人使用Anthropic顶级产品的行政令近期将更多投资者目光引向中国AI板块，智谱借势发布迄今最强开源模型GLM-5.2（Max），带动股价本周单周涨幅超70%，进一步拉开与MiniMax的差距。

智谱与MiniMax均于今年1月登陆港股，两者上市初期一度同向上涨，并跻身恒生科技指数年内表现最佳的前三名。然而，一系列模型更新与定价调整此后导致两者走势显著分化。

今年以来，智谱累计涨幅已逾1500%，是恒生科技指数中表现最突出的成分股；MiniMax则自3月底以来累计下跌约50%。Gavekal Capital有限公司投资组合经理Leonid Mironov在接受彭博采访时表示，做多智谱、做空MiniMax是"一笔非常有利可图的交易"，智谱的超额表现并不令人意外，因为它"拥有更优质的模型，具备结构性更强的盈利潜力"。

从销售预期角度看，两者差距同样悬殊。据彭博数据，今年以来智谱的市场一致预期销售额飙升近250%，已超越MiniMax的对应预期，市场对两家公司商业化前景的评判已出现根本分歧。

两家公司截然相反的定价策略。智谱今年上调了GLM系列模型的定价，同时维持了销售规模，显示出较强的产品定价能力。相比之下，MiniMax在其最新旗舰模型M3上市后仅一周便宣布降价50%，以期吸引更多用户。

这一定价行动引发了华尔街机构的快速反应。高盛在本周发布的研报中将MiniMax目标价下调14%，理由是降价将对利润率产生负面冲击；摩根大通分析师Olivia Xu则在上调智谱目标价的同时下调了对MiniMax的评级，将其较低的定价定性为"模型能力低于预期的信号"。MiniMax发言人未就上述市场观点回应彭博的置评请求。

与此同时，模型性能数据也为智谱的定价底气提供了佐证。根据基准测试平台Arena.AI的数据，智谱的GLM-5.2（Max）模型在前端代码编写能力方面位居全球第二，仅次于Claude Fable 5。Leonid Mironov表示，智谱"更擅长说服市场相信其客户具有更强的粘性"。

7月初即将到期的IPO基石投资者锁定期，被分析人士视为这笔配对交易进一步发酵的关键节点。据汇丰控股估算，MiniMax将于7月8日释放约65%的总股本，而智谱的解禁比例在7月7日仅为约6%。

解禁规模的悬殊差异，将直接影响两只股票的流动性格局与做空成本。大量新股流入市场将使MiniMax的股票更容易被借入，借券成本随之下降，这将为做空方提供更低廉的操作窗口。据彭博此前报道，香港市场面临高达330亿美元规模的锁定期到期压力，AI板块的解禁集中效应尤为突出。

尽管做空MiniMax已成为市场热门操作，部分机构仍对过度单边押注提示了风险。美银证券本周同时给予智谱与MiniMax买入评级，并启动覆盖，认为MiniMax有望在解禁压力消化后实现追赶。

Hedgeye Risk Management科技板块负责人Felix Wang承认"做空MiniMax目前颇为流行"，但同时强调两家公司面临相似的长期挑战。他是彭博追踪的分析师中唯一对智谱给出相当于卖出评级的人士，其主要论据包括：DeepSeek以更低廉的定价构成竞争威胁，且其V4模型发布后已在中国AI行业引发价格战，智谱的定价能力面临考验；此外，他还指出后续IPO供给压力不可忽视——月之暗面旗下Kimi聊天机器人等国内竞争者，以及美国主要AI公司，均存在潜在上市预期，届时将对现有标的的资金吸引力形成稀释。

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6月18日，A股全天震荡上涨，沪指徘徊于4100点附近，创业板大涨超2%，再创历史新高，科创板暴涨近4%，盘中更是一度狂飙超5%，亦创下历史新高，算力硬件、芯片半导体持续爆发，光模块、光芯片、GPU、半导体设备等概念股全线拉升。电力、大金融等板块集体调整。

港股全天走势疲弱，恒指、恒科指双双跌超1%，恒指盘中一度跌超2%，科网股普遍走低，芯片半导体逆势活跃，华虹宏力涨5%，AI大模型股再度爆发，智谱飙升26%。债市方面，国债期货多数上涨，商品方面，国内商品期货大面积下跌。

A股：截至收盘，沪指跌0.43%，深成指涨0.94%，创业板指涨2.05%。

盘面上，个股跌多涨少，沪深京三市超3300股飘绿，今日成交3.33万亿。沪深两市成交额3.31万亿，较上一个交易日放量超2000亿。板块方面，半导体、算力硬件产业链再度大涨，CPO、PCB、GPU方向领涨，中际旭创总市值超贵州茅台；工业金属、创新药、AI应用、机器人题材活跃。金融、电力、黄金、煤炭、化工板块下挫。

港股：截至收盘，恒生指数收跌1.59%，恒生科技指数跌1.39%。

地产股大跌，中国海外发展跌近9%，华润置地跌逾7%，龙湖集团跌近7%。智谱涨逾26%，MINIMAX涨逾12%，华虹宏力涨逾5%。

债市：国债期货多数走高，截至收盘，30年期主力合约跌0.03%，10年期主力合约涨0.04%，5年期主力合约涨0.05%，2年期主力合约涨0.03%。

商品：国内商品期货多数下跌，截至收盘，新能源材料跌幅居前，碳酸锂跌6.58%；黑色系多数下跌，焦煤跌5.78%；农副产品多数下跌，鸡蛋跌3.49%；能源品多数下跌，燃油跌3.47%；化工品全部下跌，聚丙烯跌3.23%；贵金属全部下跌，铂金跌3.11%；非金属建材全部下跌，玻璃跌2.69%；基本金属多数下跌，沪锡跌2.03%；油脂油料多数下跌，菜油跌1.32%；航运期货涨幅居前，集运指数(欧线)涨2.95%。

中际旭创市值超越贵州茅台、万亿巨头工业富联涨停

算力硬件、芯片半导体持续爆发，GPU、HBM、覆铜板、光模块、服务器、光芯片等方向全线大涨。寒武纪大涨1%，总市值接近9400亿元，

海光信息大涨6%，兆易创新大涨8%，中芯国际涨超3%，北方华创、中微公司等设备龙头纷纷上涨，带动科创50指数大涨3.6%。

消息面上，据每日经济新闻，有分析认为，国产AI芯片正经历从“国产化”到“涨价+订单”逻辑的关键切换。

一方面，字节跳动近期加速采购国产AI芯片，海光、寒武纪、天数智芯等国产芯片设计公司出货量预期大幅增加，与6月以来晶圆产能结构性短缺、功率半导体二次涨价、先进制程与先进封装产能紧张等产业链信号相互印证；

另一方面，当前国产高端算力卡利用率接近饱和，大厂采购预算持续上修，但头部芯片厂商仍受先进制程和封装产能约束，需求高、产能紧、客户抢资源格局下，寒武纪590/690等新一代国产GPU/AI芯片重新定价预期自然升温，市场已开始讨论报价上修空间。

华尔街见闻文章写道，有报道称DeepSeek获510亿元融资，投资方包括腾讯、宁德时代、京东等。此外，燧原科技、粤芯半导体两家国产AI芯片龙头企业IPO同日过会。

SEMI最新报告显示，2026年第一季度全球半导体设备出货金额同比增长14%，达到365.5亿美元，环比增长1%，创单季历史新高。

中信证券认为，AI需求正驱动半导体硅片行业进入上行周期，量增逻辑已在2025年出现，涨价逻辑有望在2026年Q2出现；同时，围绕华为“韬(τ)定律”，国内半导体有望“换道加速”。

光模块反复走强，光迅科技4天2板，创历史新高。PCB概念延续强势，世名科技20cm二连板，中京电子、亨通股份、贤丰控股涨停。

光模块龙头中际旭创市值超越贵州茅台。

消息面上，建滔积层板于6月16日完成第五次涨价，FR-4、PP材料价格涨幅为15%，距离上一次涨价间隔仅20天，创历史最短周期纪录。此外，高端M8/M9高速CCL因AI需求紧张限量接单，交期拉长至4至6个月。

隔夜美股芯片股多数上涨，费城半导体指数涨1.38%，ARM涨超5%，应用材料涨逾4%，博通涨超4%，迈威尔科技涨逾3%。

花旗认为，AI服务器的PCB板子正在经历一场“材料升级革命”，而这场革命的瓶颈，已经从PCB制造环节向上游转移到了覆铜板（CCL）和电子布这两个更上游的材料环节。

万亿巨头工业富联盘中一度涨停，收盘涨7.5%，总市值达1.55万亿元。

消息面上，据上证报，甬兴证券日前发布研报提到，工业富联2025年云计算板块营收同比增长88.70%，800G以上高速交换机营收同比增幅高达13倍，2026年一季度归母净利润同比增长102.55%，业绩持续高增。全球化布局持续深化叠加CPO等前沿技术布局，有望支撑公司在AI产业上行周期中持续扩大市场份额。

在5月份举行的业绩说明会上，被问及公司CPO全光交换机的最新进展时，工业富联表示，公司正积极推进量产目标，根据客户需求情况，从Scale-out到Scale-up都会陆续导入，产品落地持续推进。

值得注意的是，山东玻纤股价开盘跌停，盘中短暂打开跌停板，但没过多久就被大量卖单封死跌停板。截至收盘，山东玻纤的跌停板封单超过19万手，封单金额超过4亿元。

昨日（6月17日），该股收盘大涨超8%，再创历史新高。自去年12月低点至今年6月17日的高点，该股累计涨幅超过280%。

消息面，昨日晚间，山东玻纤公告，当前公司生产经营正常，公司暂没有电子布产品，请广大投资者注意投资风险。

玻璃基板概念股今日也集体调整，截至收盘，彩虹股份、美迪凯跌超7%。

消息面上，昨日晚间，多只玻璃基板概念股发布股价异动公告，提示交易风险。

美迪凯公告，公司关注到近期资本市场对“玻璃基板”等概念关注度较高，相关板块二级市场表现较为活跃。目前，公司向客户供应的半导体用玻璃基板为未打孔基板，但2025年相关产品销售收入占公司总营收比重约为2.00%，占比较低，未对公司整体业绩构成重大影响。技术储备方面，公司开发了玻璃通孔、孔内金属化、CMP及RDL布线等TGV工艺，但前述相关工艺产品尚未形成量产收入。请广大投资者理性判断，注意投资风险。

大金融、电力集体下跌

保险板块领跌，新华保险、中国太保、中国人保、中国平安、中国人寿均大跌超5%。

银行板块中，厦门银行跌超7%，渝农商行、齐鲁银行、青岛银行跌超4%，证券板块中，中国银河、财通证券、国盛证券跌超4%。

电力股方面，深南电A、粤电力A、大唐发电跌停。

医药股大反弹

A股生物科技板块大涨，浩特生物、皓元医药、诺思兰德、诺唯赞等涨幅均超10%。

消息面上，上海证券交易所修订形成了《上海证券交易所科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定（征求意见稿）》。其中提到，对该文件第五条规定的战略性新兴产业领域二级行业进行调整更新，生物医药领域新增“脑机接口、生物药品、基因工程药物和疫苗、生物医学工程”等。

港股AI大模型逆势拉升

智谱涨超26%，自6月11日触及1021港元低位开始算起，日内最高2094港元，短短六个交易日翻倍，MINIMAX涨超12%。

消息面，据上证报，6月17日，上交所发布《上海证券交易所发行上市审核规则适用指引第10号——人工智能大模型企业适用科创板第五套上市标准》（下称《指引》），旨在进一步规范科技型企业适用科创板第五套上市标准，更好支持尚未形成一定收入规模的优质人工智能大模型企业适用第五套上市标准，加快推进人工智能创新发展。

正在筹备“回A”的智谱和MiniMax，因此获得了制度层面的更多确定性。在业内看来，两家公司若在科创板“会师”，境内投资者将获得直接定价大模型核心资产的入口，产业资源也会加速向头部玩家集中，国产大模型的本土资本链与供应链有望就此形成共振。

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欧洲央行上周四宣布上调利率25个基点，为2023年9月以来首次加息，行长拉加德指出此举全票通过，并警示若能源价格持续高企、二轮效应显现，可能进一步收紧；日本央行本周同样宣布加息，将基准利率推至1995年以来最高水平，据彭博对44位经济学家的调查，约90%的受访者预计日本央行年内还将进一步出手。

与此同时，新任美联储主席沃什隔夜“放鹰”引发市场巨震，高盛副董事长Rob Kaplan发出严厉警告：若通胀数据持续顽固，美联储最早秋季重启加息，且极可能连续出手2至3次。利率衍生品市场随即剧烈重定价——交易员将美联储首次加息预期从2027年3月大幅提前至今年10月，2年期美债收益率创下3月以来最大单日涨幅，金价随之跌破4300美元关口。

英国央行今晚预计按兵不动，维持基准利率于3.75%不变，但年内加息预期并未消散。从发达经济体到新兴市场，全球货币政策的底色，正在悄然翻转。

欧洲央行上周四的加息决定全票通过。行长拉加德在声明中指出，伊朗冲突带来的通胀冲击超出此前预期，"等待战事平息后再行动已不再是可行选项"。欧元区5月通胀率升至3.2%，明显高于2%目标，欧元区最新官方预测将2026年全年通胀上调至3.0%，在"严峻情景"下可能触及4.0%。

与此同时，欧洲央行下调了2026年和2027年的经济增长预测，以反映大宗商品市场冲击、实际收入缩水和市场信心受损的综合影响。市场普遍预计欧洲央行将在9月再度加息25个基点，延续本轮紧缩周期。

日本央行本周的加息同样意义深远，日本央行已决定在6月15日至16日的会议上将基准利率从0.75%上调至1.0%，该水平为1995年9月以来最高。日本为此走过了漫长历程：2016年率先引入负利率，2024年3月才正式告别负利率，17年来首次加息。日本5月生产者价格指数同比上涨6.3%，创三年来最快涨速，其中能源和煤炭成本跳涨13.8%，化工品价格上涨13.4%，制造业成本压力持续向下游传导。

据彭博报道，在对44位经济学家的调查中，约90%的受访者预计日本央行将在12月会议之前进一步加息，其中52%预计最可能在12月行动，36%指向10月，另有近四分之一认为最早可能在9月出手。日本央行本次加息，叠加美联储官员释放年内紧缩信号、欧洲央行已率先出手，令全球主要央行步入收紧周期的格局愈发清晰。

英国央行被普遍预期将在周四会议上维持利率于3.75%不变，此举与美联储周三按兵不动一致，但与欧洲央行和日本央行形成明显分歧。

这一判断的关键支撑来自英国最新通胀数据。英国5月CPI同比增速为2.8%，与4月持平，低于华尔街日报调查经济学家所预期的3.0%。Secure Trust Bank首席执行官Ian Corfield表示，"这一读数表明通胀并未实质性偏离轨道，为政策制定者维持当前利率水平提供了信心"；但他同时提示，与能源相关的价格压力仍可能随时间推移进一步渗透。

英国央行自去年12月以来一直按兵不动。尽管本次会议预计维持利率不变，但在全球能源价格高企、主要央行普遍转向收紧的大背景下，市场对英国央行年内加息的预期并未消散。

通胀压力正向美联储政策核心层持续施压。美国5月CPI同比上涨4.2%，为三年来首度突破4%关口，高能源价格是主因——美国家庭能源账单自2025年1月以来已累计上涨约12%。

新任美联储主席沃什已发出抗击通胀的强硬信号，官方PCE通胀预期骤升至3.6%，令市场对加息路径的预期愈发紧迫。高盛副董事长、前达拉斯联储主席Rob Kaplan明确警告：若通胀数据未能降温，美联储最早可能在秋季重启加息，且大概率不是单次行动，而是连续2至3次的系列收紧。

沃什鹰派表态触发利率衍生品市场剧烈重定价，交易员将首次加息预期从2027年3月大幅提前至今年10月。短期美债遭遇抛售，2年期美债收益率创下3月以来最大单日涨幅，贵金属市场随之承压，金价在亚洲交易时段失守4300美元关口。就现行政策路径而言，美联储目前将联邦基金利率目标区间维持在3.50%至3.75%，首次加息目前被认为最有可能落在12月会议或2027年初。

韩国正面临一个颇为独特的政策困境：由人工智能热潮驱动的半导体产业繁荣，正在成为通胀压力的新来源。

韩国央行6月17日发布报告警告，三星电子、SK海力士等芯片巨头发放的异常丰厚奖金，可能引发跨行业薪资竞争，通过消费扩张和劳动力市场传导将压力扩散至更广泛领域，央行行长Shin Hyun Song将其描述为潜在的"通胀自我强化"机制。韩国5月CPI同比上涨3.1%，创逾两年来最快增速，中东战争带来的能源冲击进一步加剧了压力。

Shin Hyun Song上周明确表态，央行应"在为时已晚之前"启动加息。在5月底的政策会议上，七名委员中已有两名明确倡议立即加息。韩国央行已将2026年通胀预期从战前的2.2%上调至2.7%，多数预测显示韩国基准利率将从目前的2.5%上升至年底的3.0%。与此同时，由半导体股票拉动的基准Kospi指数自2025年初以来涨幅已超过三倍，年内涨幅高达84.2%，令决策者在遏制通胀的同时还需兼顾过热的资产市场。

能源冲击与美元走强的双重挤压，正迫使新兴市场央行加速行动。

印度尼西亚央行本周召开紧急临时会议，宣布意外上调利率25个基点，旨在捍卫跌至历史低位的印尼盾汇率。印尼盾本周触及18213比1美元的历史最低水平，成为全球表现最差的货币之一；雅加达股市年内跌幅高达31.9%，令本已承压的投资者雪上加霜。上月，印尼央行已在另一次意外会议上加息50个基点，两次合计将基准利率推高至5.50%。

在亚洲其他地区，印度卢比同样承压，曾触及近96.89比1美元的历史低位附近；泰铢、韩元和日元均面临持续贬值压力，三国央行不得不相继介入外汇市场干预。澳大利亚央行年内已三度加息，将基准利率推至4.35%；新西兰央行则明确表示降息周期已告终结，最早可能在7月或9月加息。

从欧洲到亚洲，从发达市场到新兴经济体，这一轮货币政策的同步收紧，正以罕见的广度与深度重塑全球利率格局。对于投资者而言，随着各国央行相继转向鹰派，此前推动资产价格上涨的宽松底色正在褪去，利率风险的重新定价才刚刚开始。

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过去几年，理想贡献了中国汽车行业被模仿最多的一套产品方法论。如今，理想又要去探索未来了。

6月17日，理想办了一场Livis Day的AI与具身智能发布会。这次没有行业熟悉的冰箱、彩电和大沙发。取而代之的是VLA、Agent、世界模型、3D ViT、自研的马赫芯片。

这些内容更像应该出现在OpenAI、Google或者英伟达的开发者大会上，很多人看完Livis Day后的第一反应是：理想怎么突然开始讲一些听不懂的东西了。

对于一家年销量正在冲击第二个百万辆规模的车企来说，这些内容看上去甚至有些“不务正业”。但理想讨论的已经不只是汽车。或者说，汽车已经不再是故事的全部。

要知道，当下国内汽车市场大盘收缩，1-5月的销量同比下滑近两成，玩家们纷纷保销量、保交付的情况下，理想如此激进的行径，反而是想破内卷，逃出价格战的裹挟。

回溯来看，过去几年里，中国汽车行业几乎所有企业都在变得越来越像理想。

理想几乎贡献了行业最成功的一套产品方法论。从增程到家庭SUV，从六座到冰箱彩电大沙发，越来越多的新车开始长成理想的样子。曾经被视作另类的选择，如今已经成为主流。

这是理想最成功的地方，也是理想必须寻找下一个答案的原因，因为所有产品创新都有一个宿命：一旦被验证成功，就会被复制，赖以成功的护城河就开始被消解。

十年前，马斯克已经经历过一次类似的过程。

当越来越多车企开始学习特斯拉如何造电动车的时候，马斯克把注意力转向了自动驾驶；当越来越多公司开始追赶自动驾驶的时候，特斯拉又开始研究机器人；而今天，特斯拉自动驾驶负责人Ashok Elluswamy在CVPR上谈论的已经不再是汽车，而是一个统一的机器人基础模型。

Ashok说，自动驾驶、Optimus机器人和智能体，本质上是同一个基础模型在不同身体上的投影。重要的是那个能够理解世界、进行推理并采取行动的统一模型。

如果把这场演讲与几天前理想的Livis Day放在一起看会发现，当整个行业都在学习理想的时候，理想开始学习特斯拉了。

首先是大脑，发布会后的媒体沟通会上，基座模型负责人詹锟被问到，为什么理想如此强调语言模型能力，他向华尔街见闻揭示了理想的真正目标。

“我们认为越往L3、L4走，解决的问题越来越接近90%、95%、98%之后的问题——那些你从来没见过的问题，需要模型具备像人类一样思考的能力。”

过去十年，自动驾驶行业最主流的逻辑是规模化学习，让模型见更多的数据，走更多的路，覆盖更多的Corner Case，本质上是一种经验主义，但理想正在讨论另一件事。

如果汽车遇到一个从未见过的场景怎么办，如果训练集里没有答案怎么办？为了说明这一点，詹锟举了一个例子。“比如出现一头鸵鸟和一头大象时，应该怎么处理？如果是鸵鸟，碰一下没事；如果碰到大象，碰一下可能就会翻车。”

对于人类来说，这是常识。对于机器来说，却不一定。因为常识背后并不是记忆而是理解。于是理想开始把注意力从感知转向思考。

詹锟表示，“人和动物最大的区别，是人以语言作为符号进行高层次的思考。这些能力来自于语言，而不是来自于视觉。”

这其实已经不是传统智驾公司的表述方式。过去行业讨论自动驾驶，关注的是摄像头、激光雷达和算力。而理想开始讨论语言、推理和思维链，实际上是在重新定义智能。因为在理想看来，未来汽车最重要的能力可能已经不是“看见”。

理想对Agent的定义也指向同一方向。

很多人把Agent理解成一个更聪明的车机助手。但从理想的表述来看，它显然不只是一个聊天机器人。詹锟谈到Agent时提到几个关键词：记忆、规划、推理、执行。这些能力看似属于Agent，实际上也属于自动驾驶，甚至属于未来所有机器人。

因为无论是帮用户规划一天行程，还是帮用户规划一段驾驶路线，本质上都是同一种能力。理解意图、拆解任务、执行任务。

MindGPT、Agent、VLA、世界模型，看起来是几条独立业务线。实际上指向同一个目标，一个能够理解世界并采取行动的统一智能体。

詹锟说，“我们把物理机器人分成三个关键任务。一是具身交互，二是移动，三是操作。”

随后他补充道：“车里面包含了Language语言智能，这直接迁移到机器人的概率是非常大的——交互、思考、长程规划。”理想已经把汽车放进具身智能的坐标系里重新审视。

过去行业认为：汽车是交通工具，机器人是机器人，Agent是Agent。而在理想和特斯拉越来越接近的世界观里，它们正在逐渐融合。

在这个框架里，汽车、Agent和机器人共享同一个大脑，分别负责移动、交互和操作。理想要做的，是同时具备这三种能力的统一系统。

回头看Livis Day上发布的每一项技术，都在给这个统一智能体补拼图——语言智能、交互智能、行动智能、物理世界的理解能力。

如果说詹锟谈的是大脑，那么谢炎谈的则是神经系统。

也有很多人把芯片的问题理解成成本问题。但谢炎对此反复提到一个词：全栈。“从L2往L3走的时候有很多问题，今天没有供应商可以解决。要解决未知问题、想达到更高标准时，领先企业一定会选择一起做。”

在谢炎看来，未来的竞争已经不再是简单采购零部件，而是系统能力竞争。模型需要与芯片协同、芯片需要与系统协同、系统需要与车辆协同，最终形成一个完整闭环。

这其实也是特斯拉过去几年一直在做的事情。Dojo、自研芯片、FSD、Optimus看似分散，背后却是同一种逻辑。把关键能力掌握在自己手里。因为当行业进入无人区时，供应链已经无法提供现成答案。

谢炎后来的一句话点出了理想这次转型的根本原因，“车的内卷就是因为同质化。要摆脱同质化，就是要做别人不好做或做不到的事。”

某种意义上说，理想今天越来越像特斯拉。它们争夺的已经不是下一代汽车，而是下一代智能终端，理想要把汽车公司，变成一家真正的AI公司。

以下是与理想汽车CTO谢炎、理想汽车基座模型负责人詹锟的对话实录：

问：理想汽车这几年经过很多次智能化的体系调整，最终把芯片、基座模型和智能辅助驾驶整合成统一的（团队），您作为CTO视角来看，理想的“三位一体”和特斯拉的FSD、HW、xAI相比，差异化的护城河在哪？是组织效率，还是技术路径的差异？

谢炎：跟特斯拉相比，大家出发点是一样的。如果想围绕AI做出强竞争力有两方面。

一是需要快速迭代。今天的AI发展很快。从芯片领域来说，英伟达也迭代很快，不仅是自己迭代快，还不断收购公司补充自己的技术，说明这个行业竞争非常激烈。迭代快是我们进行组织整合的一个目标，几个团队更紧密地合作，迭代速度会上去。

第二是，需要垂直整合。理想汽车推崇构建垂直整合的竞争力。在这个时代，如果没有自己的芯片，只做自己的模型，那么如果遇到需要芯片和模型联合设计，才能把问题解决得更好的情况下，我们就失去了这样的机会，特别是一些大的创新。

我个人观点是，当技术发展到平台期时，这时分工会很细。比如PC发展到2010年，操作系统归操作系统、应用归应用、芯片归芯片、制造归制造。但是如果技术处于高速发展期，斜率非常高时，你会发现很多公司又回过头来做整合，因为需要在技术边界上把分工打破，重新做整合。

比如英伟达之前只做芯片，现在英伟达连封装和机架都开始收购公司来做。所以英伟达要解决更进一步的问题时，需要上下游一起来做，如果分成多家公司来做，其实效率是非常低的，甚至是不可能的。

英伟达做Vera Rubin（AI超级芯片平台）时，可以看到不仅是多种处理器，而且机架、散热技术、互联技术都是英伟达来做。虽然英伟达是做计算的公司，但现在全拓展开了。我认为技术快速发展的时代，这是有志于领先的公司肯定要走的一条路。

当然这个投入肯定不小，很多公司不具备这种能力。在我们团队，我的背景是做过操作系统、架构、应用层等AI各个方向，所以我们的整合效率相对更高一些。

除此之外，组织规模小一点也是优势。如果需要高密度、高整合度，组织规模不能太大，如果组织规模太大，就会导致很多部门墙。这是为什么我在公司强调要保证比较小的组织规模的原因，就是想让大家合作得更紧密些。

问：数据是这个时代最宝贵的资产。随着理想车队规模的跃升，从理想内部来看，数据的边际效应是不是出现了衰减？我们是怎么定义价值数据的？

詹锟：现在大家对于自动驾驶来说，数据的理解逐渐收敛了。

第一，数据的量要足够大，数据量足够大的本质是希望收集到更多的Corner Case。Normal Case现在供应商都已经可以采集了，但采集Corner Case非常难，必须要足够大的车队才行。

基数大，但不是说把所有数据都传回来，这没意义。现在大家有很多方法在车端做出很好的neural trigger（神经网络触发器），来判断这个场景是难场景还是简单场景，然后把这些关键数据传回来。这也是现在特斯拉很强的重要原因之一。

对我们来说，我们现在规模已经很大了，主要来源于我们很早就做了很好的基建统一。从理想ONE开始就可以回传数据了。从L系列开始是全栈所有数据回传。现在到了Livis具身智能更强了，现在回传的数据可以理解为达到了L4自动驾驶的公司采集车队的数据质量，360°点云和摄像头数据做了精准的对齐，这些数据给了我们长尾收敛、思考问题的机会。

第二点，指行为质量高。因为现在大家逐渐收敛到端到端的范式，无论做VLA、世界模型还是Vision-Action都可以，但是你一定得知道Action的行为，这时候行为质量就非常重要，行为的干净程度、一致性很重要。这对于使用众包车队的公司来说很有挑战。

因为每个人的开车习惯不一样，怎么在这么多的众包用户中找到一致性，是我们努力做的事，而且也看到了很多机会点。这相比于采集车队来说，难度就在这里。采集车队的众包行为没那么好控制，但我通过算法可以迅速把好的行为留下来，坏的行为去掉。

比如你每次过红绿灯时，是不是稳定的加速度；遇到丁字路口时，能否稳定减速；每次超车时是否合理变道，这些都需要清晰的判断。

正因为我们有很大的车队，可以筛选出很多高质量的用户行为和用户数据。我们用后面的方法来筛选，就简单很多。因为他在发起行为时，我不确定他的行为好不好。但他开完以后，通过看他的后车距离、变道幅度和角度，就知道是否合理。所以我通过后面完整的数据来看，就可以知道他的每一个行为是不是合理。这对于我们来说非常重要，也是我们现在投入最大力度做的事。

现在你问数据规模上去以后的边际效应有没有衰减？

首先，只要模型上去了，只要我们能力往100分去够，一定是个“对数曲线”，一定是慢慢衰减，不可能线性增长，哪个公司做AI都不是这样的。但是我们的数据质量，能随着车队规模的增大而增长，其实也在抵抗这个对数，我们有更多的机会采集到我们想要的数据。虽然确实越往后面，数据收敛的作用就没那么快了，但我们也希望通过规模，把它的速度加起来。

问：要达到特斯拉FSD V14的效果，我们还需要做哪些工作？

谢炎：其实我们的整体能力，内部评分比之前高很多，这个模型现在的上限非常高。真正难的问题是我们要扩大模型的感知与认知能力的上限。你看这个版本的模型在很短时间内，已经达到了量产水平。

很多公司都是先发芯片，再花一段时间适配上车。我们不仅提供了高阶的智驾、城市NOA，而且比上一版本能力强很多，在非常窄的3米路况上也可以通行。

詹锟：业界都说要追上FSD的水平，但不一定能追上。我认为追上FSD有两个层面。

第一是基础体验，具体是三方面：安全感、效率、舒适度是否能达到FSD的同等水平。相信大家如果开过FSD，它的安全感非常足，效率很好，舒适度很好，这是它的基本功。我不一定跑很难的路，但这些基本功可以达到这个水平。

第二是能力，这一点也很难追。FSD有哪些能力是别人没有的？比如特斯拉会礼让特殊车辆，有极窄通行时的感知精准度，它会识别交警指挥，这些能力非常强。如果我们能做到这两项，就能追上FSD。

在基础体验上，这需要非常好的评价体系。我们希望从自己的测试团队和产品团队开始，跟用户和媒体一起想，怎么去评价我们的模型——它的安全感、舒适和效率怎么平衡。这里有很多方法，再加上我们芯片性能还没完全释放，我们可以效率更高、反应更快。

第二个关于能力，这里有架构升级的机会。为什么别人没有、只有特斯拉有？这里有我们的一些思考。我们会去做这样的改进，把这些能力提升上来。

大家想想，这些能力是怎么来的？为什么别人没有？可能是以前的范式限制了这些能力，有架构的原因，有数据的原因。它怎么就能找到这么多倒车数据？这是采集的还是合成的？怎么把这些坑坑洼洼的信息传回去？这在架构上有很好的设计。我们在这个层面做了很多尝试，目前也有一些初步的实践结果。

问：五年后或者再往后看两代产品，理想车内的算力中心有没有可能全部使用自研的马赫芯片？

谢炎：我们就是这么思考的。虽然业内有一个说法叫“舱驾一体”，我们认为舱驾一体最核心的是AI算力部分，其他部分是不是一体没那么关键。因为座舱系统跟AI智驾系统可以完全独立，但AI算力可以集中在一起，这样分配效率会高很多。

所以我们路线图的最终形态是车内一个AI计算中心，所有AI任务都可以到这个计算中心去计算。就像笔记本上跑龙虾一样，AI不在笔记本上，而是在云上，车里也类似，有一个Token服务器。

这个Token 服务器的优势：第一，效率非常高。第二，能做到不同任务互相隔离、互不影响。比如智驾任务的确定性——无论是内存还是带宽，能够保证不被其他任务干扰，这是软件和硬件一起设计才能实现的。只靠芯片提供商做不到这一点，需要软件跟硬件一起配合设计。

我们的优势在于，可以把一些计算单元完全隔离给智驾用，另一部分给其他任务用。如果是通用的SRT（安全可靠传输协议）架构，它不能完全做到这一点，因为这些东西藏在硬件里，而硬件并不知道上层应用的语义。它不知道下面跑的线程是智驾任务还是其他任务，或者说它做这些事情的代价非常高。就像我昨天发布会说的，我们走向数据流架构有很多原因，有效率的原因，也有AI场景下多任务需要并行运行、对时延非常敏感、对资源确定性要求很高的原因。

问：之前一直是冯·诺依曼架构指导了整个芯片体系，现在我们第一次看到动态数据流架构用起来了，四年前理想看到了什么？整个链条要从头到尾全部变短才是真正的全栈优化，背后的组织是怎么实现的？

谢炎：四年前，我们给自己立了一个很高的目标就是自研。我们为什么要自研？我和李想有一个非常一致的意见：自研不是为了证明自己有能力做，而是真正去解决问题。

四年前我们看到的问题：一是算力成本非常高，而且会不断变高，因为车内需要越来越多的AI算力。二是我们希望通过自研做得更好。当时我们用英伟达和地平线，我们给自己定的目标是，如果做不到比外购芯片更好，那做的意义不大。当时定的目标是4倍Orin的性能。

如果要达到这个目标，背后有一套逻辑——你要做得比英伟达更好，用英伟达的技术路线是不可行的。因为英伟达比你早启动几十年，积累比你深，资源比你多几个数量级。你唯一的机会就是跑另外一条路径。

在这个思路的指引下，我们开始看其他技术路线。就是扔掉所有以前的架构依赖，回到本质，从第一性原理看AI计算本身还有什么机会。

我在读研究生时，我导师高光荣教授是数据流架构的奠基人之一，他在MIT时就做这个事。当然在通用计算时代并不成功。我们发现他的思想本质是：你要做的是计算，冯·诺依曼架构相当于帮人类做一个中介去实现计算，中间有翻译层，这个翻译帮助人类更好地去编程，但这个中介和翻译会降低效率。

如果回到计算的本质，可以把中间的翻译拿掉。当然的确很少有企业做过实践，中国也是如此。所以大家看到的机会都是一样的，关键是如何极致地解决这个问题，从第一性原理来倒推。我们四年前定了这样的目标，并且觉得是可行的。

关于组织协作。为什么垂直整合比较重要？因为要做到这一点，只有硬件团队不够，还必须有模型团队。我们设计芯片时，软件团队、模型团队坐在一起分析。而且大家比较兴奋——之前很多做软件的人根本没有机会直接对硬件团队提需求。

在组织上，我们希望以某一个核心的、有挑战的目标为中心，围绕它构建项目团队。实际团队是分开的，但像一团篝火一样，有硬件的人、有软件的人、有模型的人，大家在大目标下一起共创、一起实现。我们内部越来越多的项目会往这个方向走。

问：马赫M100为何没设计PCIe接口，是否因为M100是数据流架构的AI推理芯片，所以相较其他友商的自动驾驶芯片，对带宽需求没那么高？

谢炎：我认为未来智驾需要更多的算力。回到2022年我们设计芯片时的目标，它的性能是当时最好芯片的4倍，我们觉得够了。PCIe控制器本身也占一些面积和成本，所以就没有加，觉得四年以后怎么也够了。

某种程度来说，我认为加上会更好，因为有可能未来智驾需要更多的算力。你可以想象当未来的智驾能力更强时，也许不是几年，也许是两年后，需求就不一样了，这也是我们设计未来芯片时会考虑到的点。

你看昨天发布的场景，今天有一些云端的大模型最终要落到本地，特别是跟舱内视觉相关的。很多人会敏感，觉得舱内摄像头把车内信息都上传到云端不安全，所以这些信息应该在本地处理。比如你在地库跟一辆车像跟机器人一样交流，而地库没有信号，所以你需要很强的本地大模型，几B到几十B的模型。所以会有另外一颗芯片，更好地承担这部分工作。

关于第二个问题，我们对带宽的要求会低，现在HBM很火，很多人觉得带宽越高越好。计算，带宽，SRAM等等都是需要晶体管代价来实现，最终的设计都是成本/综合性能等多方面的综合设计考量后的一种选择。

不同的架构设计，仅仅靠一两个指标来做简单对比，既不合理也不专业。这就像打拳击比赛，高有高的优势，体重大有体重大的优势，但不是由单一指标决定了胜负，最终比的是拳击这个运动的结果。泰森，既不是最高也不是最重的，却是拳击最强的那一个。

M100 通过编译器显式编排数据搬运与计算时序，绝大多数张量数据在片上流动完成算子运算与中间结果传递，大幅减少了对于直接进出 DDR 的访存次数，因此对外部 DDR 带宽依赖更低。

问：为什么现在的大算力芯片方案，比如英伟达、小鹏、理想自研的这些，都没有做芯片级的舱驾融合，反倒是高通在低算力的骁龙8650上做了这件事？

谢炎：从本质上讲，舱和驾是两个独立系统。特别是对高端的L3往L4走，智驾需要一个更高确定性的系统，内存是专属、计算资源是专属，这时融合的意义就小了很多。因为资源不能实时切换，实时切换会降低确定性。如果变成越来越独占的方向，融合的价值就不大了——你只是把芯片拼在一起，但资源还是两份，并不会带来成本的降低，甚至会影响效率。

对低端来说，L2对切换的实时性要求不高，有一部分确实可以有限地共享，但我认为也不多，未来会证明这一点，因为今天只是个概念。

我认为真正的舱驾融合，是舱需要的资源和驾需要的资源在物理上完全是一块，可以动态共享。不是形式上放在一起，但实际切成两半。融合就像你的笔记本跑浏览器和其他应用程序，笔记本的内存完全可以共用。

你看现在那些舱驾融合系统，它肯定还是分开的，今天做不到一会儿跑这个一会儿跑那个。如果做到的话，融合的价值确实很大，但做不到的话，只是减少一定的成本，只是省了一次封装的成本。对中低端芯片来说这部分钱可以省，但也省不了太多。

我的观点是，越往后走智驾越来越高端，舱驾融合这件事可能意义并不大。如果把这些芯片做得更近一点，在一块板上做成很小体积的集成化方案，这是可以的，并不一定要做成一块芯片，也可以多块芯片放在一起。

问：现在的智能驾驶模型中还有“L”的部分吗？

詹锟：现在自动驾驶的架构，大家都会有一个共同的趋势，就是把VLA和World Model整合在一起。无论做VLA还是World Model，里面的Prompt都要用Language。

我觉得更本质的问题是马赫VLA到底是Language Based Model还是Vision Based Model？昨天说的机器智能和语言智能，我觉得这可能正好是两个不同方向的base。

机器智能来说，我觉得Vision Based是更合理的，它是对空间理解、对3D空间的感知、对环境服务是更合理的。Language肯定有用，对理解环境、理解交通、理解指导、理解复杂的思考决策都是有价值的。

马斯克一直在说要把Reasoning（推理）上车，虽然还没上，但大家都在往这方向做，而且Language一直是我们很重要的一个中间监督项。

但对于语言智能来说，Language Based永远是最好的，没有哪个语言智能是用Vision Based的。但Vision必须要，否则怎么能看到车内你拿了手机、拿了电脑呢？这个问题就是你以哪个为base。从长远来看，基于Vision和Language原生的基础模型，可能是长远的未来趋势。

谢炎：如果要走向L3、L4，要解决更泛化的问题时，你的模型需要具备像人类一样的思考能力。

如果它只有Vision和Action，它有很多数据，碰到分布以外的情况就会不知道怎么办。比如出现一头鸵鸟和一头大象时，应该怎么处理？如果是鸵鸟，碰一下没事；如果碰到大象，碰一下可能就会翻车。这只能通过大量的数据，给它几十亿公里的数据。

而一个动物，哪怕学会了所有常见情况，碰到这种从未见过的情况完全不会处理，它不知道做什么选择是对的。

我们认为越往L3、L4走，解决的问题越来越接近90%、95%、98%之后的问题——那些你从来没见过的问题，需要模型具备像人类一样思考的能力。而得到像人一样推理和思考能力的来源是语言模型。

人和动物的最大区别，是人以语言作为符号进行高层次的思考，这些能力来自于语言，而不是来自于视觉。我们认为越往后走，语言的重要性会越突出，这也是未来需要很大算力的原因。因为如果只有Vision-Action，算力到了一定程度就够了。

但如果要往后走，模型需要理解各种场景，比如有个警察在做手势，你要理解他是让你走还是不让你走，这不是靠收集数据或生成数据就能解决的问题。

问：基座模型怎么从车扩展到其他终端？

詹锟：你说车的自动驾驶怎么迁移到机器人上？我认为这个gap很大。切换到机器人的导航没问题，但如果切换到操作上，模型不是那么一样。或者说基座只是一个非常基本的，它后面一定是千差万别，这一点要确认。

车里面包含了语言智能，这直接迁移到机器人的概率是非常大的——交互、思考、长程规划。DeepMind Robotics团队有个ER模型，就是来自Gemini的，把语言思考上的能力从通用场景迁移到机器人上。

我们把物理机器人分成三个关键任务。一是具身交互，我们跟它沟通、交流、思考，让它做任务规划。二是移动，自动驾驶能不能从A点到B点，无碰撞、安全、高效地到达目的地。三是操作，狭义的具身，是一个独立任务，是开放性场景，业界很多人都在探索，包括硬件、数据都是不完善的。这三个任务任意的组合，都会形成非常有价值的商业模式与价值形态。

我们的车有机会把这三点都涵盖。涵盖以后，我们想长成任何一个物理的具身本体都有非常大的机会。你说我们有没有共同基座？我们肯定有云端的共同基座。但这个基座是不是放在任何任务上就能直接用？我觉得比较难。

但它作为基座，提供海量的数据支持、训练环境，能提供基模的baseline，帮助你快速做下个任务的收敛，这是很有帮助的。所以这也是我们成立基座模型团队的原因，我们会有基座来支撑各个业务，但每个业务有自己的特点。

问：自研芯片背后需要什么条件？目前自动驾驶迭代速度很快，芯片要持续迭代的话，需要什么样的条件？

谢炎：芯片，先期投入的确不小，可能一年要好几亿。第一个条件是达到一定的营收规模。对车企来说，营收规模一年1000亿以上，研发投入至少10%，就有大几十亿到上百亿，每年投钱研发芯片是可以的。第二个条件是，你研发芯片解决的问题，要能让你的产品能力更强。

这里有个误区，很多人说芯片要有很大的出货规模才行。其实芯片的成本和面积相关。一辆车上的芯片，比如Livis是2颗马赫M100，加起来800平方毫米。而一部高端手机芯片大概100平方毫米，所以一辆车的智驾芯片相当于8台手机的芯片面积。

这样算下来，大几十万辆车需要的晶圆面积非常大，完全可以摊薄成本。所以成本不能仅用颗数来衡量。有的IT公司说一年出货好几亿颗，但其实每颗面积非常小。不能脱离背景只谈量，这是不完整的。

我们在马赫M100立项时算过，做这个芯片不会让公司的效益变差，而是会变好。我们不是为了证明自己能做而做，不仅性能要做到最好，在成本上也要帮助公司省钱。

问：自动驾驶的Scaling Law似乎没有起来。接下来理想要拉大差距的话会做什么？

詹锟：一年前到现在，智驾格局确实发生了变化，感觉差距变小了。但从另一个角度看，从一年前到现在，很多玩家已经不在了，现在至少智驾的玩家收敛了。

有几个原因。一是智驾是重投入，它不是把一个公司的算法带到另一个公司就能转起来，它是一个系统，涉及到系统、人、技术、算力、平台，这是很大的壁垒，无法在短期内建起来。

为什么你感觉第一梯队差距没拉大？这里要思考，我们如何建立护城河，靠什么能让别人无法快速追上。我认为要参考特斯拉。

第一，全栈才能建立真正的护城河。你的算力、芯片、基础设施能不能完全统一在自己的可控范围内，这很重要。如果你只是算法，中美之间的人才流动很快，很容易被迁移。但如果你是全栈的，迁移成本很高，也很难。

第二，你愿不愿意把精力投入到苦功夫上，比如精细地洗数据。这里有很多细节，这些细节并不高大上，但这些一点一滴的细节才能形成护城河。我们也会在这方面持续加大投入，逐步把护城河建起来。现在已经有全栈自研的机会了，我们会加大投入，把这些苦功夫做下来。

虽然第一梯队之间的差距感觉变小了，但大家跟特斯拉的距离并没有缩小，特斯拉还是很强。如果我们完成年底追上特斯拉的计划，是有机会脱颖而出的，也是我们一直想做的事情。

问：未来有多少车企会真正做成自研芯片？在当下芯片产业链快速发展的情况下，哪些环节是被加速的，哪些过程是必须要经历的？

谢炎：你的问题分两部分。第一，为什么这么多车企都发布芯片，是不是这件事很容易？我想说其实挺不容易。

我们自己做这颗芯片花了4年，在新势力里我们启动最晚。大家要看发布芯片后，最终结果是最领先的模型什么时候真正落到车上。从这个时间来看，除了我们以外，其他家一般要5年时间甚至更长，我们是最快的。

做一颗芯片和做一颗领先的芯片，难度又是不一样的。我跟李想说过，我最担心的事不是做不出来，最糟糕的事情是做出来了但它不领先，那公司这个钱就白花了。

我们看业界，并不是每一家公司都能做到。现在很多公司宣布做了，但并没有真正落到车上。要看它什么时候落到车上，什么时候把最高端的智驾用自研芯片跑起来，并且还能做好用户体验。

再者，看是不是所有车都能用。有的公司为了证明自己能用，只用了一款车型，出货量只有几千辆，其他车还是用外购芯片，说明它也知道这件事并没有帮它解决真正的问题。

另外一个指标是能不能持续迭代。做一代芯片不说明问题，最终要做出第二代、第三代。很多公司只做了第一代，第二代就不做了。有些公司也可能买个IP就做了，也可以宣传自己自研。

但我们不是，因为我们连论文都可以看到，这个世界上没有第二个芯片跟我们做的一样，完全没有，甚至连这个思路都是我们提出来的，没有任何已有的IP可以follow。

问：在芯片产业链里，哪些环节是可以被加速的，哪些环节是必须要自己踩坑的？

谢炎： 有些技术是成熟的，比如偏后端的部分，有点像造房子，你找工程队，比如垒砖，是可以找到供应链帮你加速的。但是真正要做到量产、做到最领先，设计肯定要自己做，软件要自己做。如果你连软件都外包给别人的话，你不可能迭代芯片性能。当然生产一般都是fabless，大家不会自己再去造工厂，这是另外一回事，生产今天是成熟的。

回到国内，我们会越做越深。如果做芯片要持续领先的话，仅仅做芯片设计，做成GDS2（版图数据库），交给晶圆厂去做流片，这也不够。很多部分要跟封装厂联合设计，要垂直整合。有些技术不仅仅是货架商品，由别人提供就可以，你要深入到封装制造领域才能领先。我们不会停留于此，会越做越深。

问：这套架构能不能很好地应对Agent爆发式的流量？模型的通用性是一方面，带宽和并行能力能不能应对Agent的爆发？

谢炎： 您可能想问它的通用性问题。我们芯片第一个重要的业务毫无疑问是自动驾驶，但我们没有做成只能跑一个模型。它的数据流可以跑任何模型算子，不仅可以跑自动驾驶，也可以跑语言模型，昨天我介绍了我们能跑Qwen 35B。

我们是个端侧芯片。作为端侧芯片，它的服务请求不会很多。如果我们设计一个云端芯片，是同时服务1000个用户。但端侧芯片的要求不一样，它服务的对象往往只有一两个任务，它要求的是更短的延时，而不是服务更多的对象。如果是云端芯片，架构还是数据流，但设计和端侧芯片就不一样了。

问：马赫M100芯片对编译器的要求非常高，编译任务非常重。跟传统编译器相比，有什么不一样？

谢炎：如果你学计算机会知道编译器是计算机里最难的课，比操作系统还难。

数据流和传统的冯诺伊曼架构不同。冯诺伊曼架构是为了适应人类的思考，把计算抽象成顺序的指令，这样人可以一步步做推理。而数据流是大规模的并发，多条数据流同时在进行，它不仅在时间上往前推，在空间上也要布局，叫时间空间编译。再加上我们没有指令顺序，基本上是用消费者-生产者的模式，大量的消费者和生产者在同步进行，这需要完全不一样的编译框架。我们做这个事花了大量的时间。

我们对人才的要求是，不仅要懂编译，也要懂架构。反过来讲，做硬件的人也要懂软件编译器怎么用。所以我们的编译团队也是架构团队，这个芯片是软件、硬件、架构团队一起设计的。

我非常同意Jack B.Dennis教授的一句话，他说现在计算机分工太细了，硬件的人不懂软件，芯片的人不懂编译器，软件的人不知道硬件怎么work。

大家没有意识到，当你同时看到硬件与软件，本质就是计算机完整的图景，当你看到所有东西时，你可以创造更大的创新。看计算机理论的话，它本身不分硬件软件，本质就是如何让一个计算任务完成。为什么后面分出了硬件与软件？因为有一部分用软件来抽象效率更高，有一部分用硬件来抽象效率更高。但当你需要更大的创新时，应该打破这个边界，重新看计算机是怎么设计的。

今天美国非常创新的公司，他们思考的东西是从根本上打破软硬件的边界——把传统认为是软件的东西放到硬件上，把传统认为是硬件的东西放到软件上，这样才能得到划时代的创新。如果原来怎么做，今天还是怎么做，性能的提升速度远远赶不上需求。今天摩尔定律越来越弱了，缩放定律已经失效了很多年，会拖慢整个AI发展的速度。

问：马赫M100芯片在理想的定义里是一款AI推理芯片，而不是AI训练芯片，这两者的边界是什么？在AI训练领域英伟达已经很垄断了，跟它做竞争是不是很难追上？

谢炎： 我认为AI计算的算力市场，最终会出现99%的推理，训练只占很小的部分。从这个角度来讲，今天中国和美国大量的公司在为了更高的效率专门做推理芯片，也是这个原因，因为最终推理市场更大。如果推理市场没起来，说明AI没有真正落地。

从我们的角度而言，我们公司先要解决推理问题。训练的话，用市场上好的训练芯片，目前够我们用了。

从经济模型角度来讲，训练要的是效率，它对成本不太敏感。训练要的是在足够短的时间内迭代。至于成本高了50%，甚至高了100%，也没关系。英伟达最高端的芯片，很多公司以翻倍的价格也愿意买。

但是推理芯片不一样，它要同时考虑成本与效率，而且考虑成本的比重非常高。从解决公司和业务问题来讲，推理问题更大，它跟我们想要达到目标的gap更大。如果我们做一件事的话，我们就解决机会最大的问题。

问：跟友商相比理想的领先性体现在哪些方面？

谢炎：我们为什么敢说自己是世界第一呢？因为我们跟市面上标准可以获得的芯片做对比，它是英伟达Thor-U三倍的性能，对于上车时间我们已经做得很快了。做芯片基本要5年时间，而我们基本快4年时间就上车，而且把所有模型都跑起来，这已经很快了。

问：去年年中，为什么还要重新做编译器开发？去年年中迭代的那一版主要是解决什么问题？

谢炎：编译器工作不是做完就结束了。从流片前、回片后、部署上车后，一直会持续迭代，因为编译器的核心任务是把硬件效率发挥出来，需要一版一版不断优化。去年年中那一版主要是把性能优势充分发挥出来。

我在20多年前学编译课时，老师第一课就讲：编译问题是个NP-Complete（NP完全）问题，是计算机理论里最难的问题之一。这种问题你并不知道最佳性能点在哪，但可以不断逼近。所以“跑通”跟“跑到最好”距离非常大，而且最好永远不可及，只能不断逼近。

我们在跑马赫VLA模型时，性能已经是ThorU的三倍了，但我们觉得依然有潜力可挖，依然在继续迭代编译器。

问：3DViT我们大概是什么时候开始研发这个技术路径的？

詹锟：3DViT证明了2D视觉也能学会完整的3D空间结构，证明了Scaling Law在3D空间的全新可行性。

第二，之前团队一直在往这方面探索和尝试，中间做了很多方案的取舍和权衡。最后因为我们看到3D ViT对空间深度的理解、物体精细度的理解能达到激光雷达级别的效果，我们去年才正式从研究探索阶段转入产品开发阶段。

在这个过程中，我们把它变成一个真实项目，放到最新的马赫VLA里面来。原来马赫VLA不一定使用3D ViT，但有了会更好。3D ViT后续还有更大的改进与优化空间，这也是追上FSD V14很重要的一环，中间的视觉信息能不能表征清楚，这是非常关键的。

3D ViT是一个纯视觉方案，它不依赖于激光雷达。它基于视觉，把空间建模成带有色彩信息的全彩点云，基于更强的视觉编码器和空间视觉表征，做到更丰富的3D理解。

能不能达到激光雷达的效果？我们是有信心的。因为我们最新所有的车都标配了激光雷达，激光雷达对纯视觉方案有非常强的监督和校验作用。一定要达到跟激光雷达完全一样的精度吗？不一定。特别是看远处时，人也分不清大货车是20.8米还是19.8米。

但在极近处，人对深度的感知非常敏感，我们也是如此，在极近处能达到激光雷达的水平，这是上线的标准。另外，理解空间以后更重要的是做出更拟人的行为决策。

问：之前的CNN（卷积神经网络）模型映射到数据流架构会比较好，但现在模型进化到了Transformer和MoE（混合专家）结构，芯片是否还适合模型架构的进化？

谢炎：我认为数据流架构比冯·诺依曼架构更贴近计算的本质。冯·诺依曼做的事情是为了人类编程方便，抽象了数据的顺序指令流，GPGPU也是多个指令流，做SIMT。为了人类编程方便，用指令流顺序表达，又要有高并行度，所以需要做很多硬件额外开销，把并行度重新挖出来。

我认为数据流最重要的一个思想是：假设对人类编程的方便性降低，我靠很强的编译器，甚至靠AI编译器，能不能拿掉这部分额外开销？CPU和GPU架构里有大量的晶体管开销用在缓存一致性，比如指令重排序、分支预测。你看一个CPU，30%的晶体管开销在这上面。如果不用冯·诺依曼架构，这些都可以拿掉。

缓存一致性也是同样的道理，不仅缓存一致性本身会占用晶体管规模，更大的问题是，你为了做到缓存一致性，并行规模不会特别大。如果把可扩展性拉起来的话，缓存一致性就是个灾难，这是不可行的。早期有研究表明，8到16核做缓存一致性就非常困难了，时间开销很大，效率开销也很大。

讲到本质，就是这些额外开销能不能拿掉。这样做的代价就是编译难度会变大，调度难度会变大。在过去这不可行，首先并行度没那么高，除了高性能计算，就是所谓的超级计算机，模拟核爆炸或预测天气，这种场景并行度非常高，这种场景下用编程模型是有意义的。

AI有大量的并行，需要分配到不同的计算单元时，这个架构就有优势了。我昨天讲了，帮把晶体管利用率提升。

你刚刚想问的是，MoE和Transformer的计算密度没那么高，特别是decode阶段可能计算密度没那么高，带宽瓶颈会更大，这的确是需要解决的问题。在计算密度不高的工作负载里，斯坦福去年有一篇论文讲Mega kernel，它把kernel做大，就是为了避免数据频繁进出。

Groq和Cerebras为什么要做那么大的片上内存？就是因为数据全放在片上的效率更高，可以不进出DDR，因为DDR的瓶颈很高，而且成本也很高。今天大家都要用HBM，但都不想用HBM，因为太贵了。回到车上更是如此，我们用不了HBM。我们通过架构的方式把进出DDR变少，让效率进一步提升，不仅是晶体管利用率提升，计算效率也提升。

问：理想做全栈自研的底层思考是什么？

谢炎：全域到底解决什么问题？假设我们停留在L2、L2+，以自动驾驶为例，不做垂直整合也可以，无非是从供应商采买。车还是人类监督，人类随时准备接管，开得慢一点、效率低一点也没关系，要求不高。

但昨天发布会上理想希望它像机器人一样独立地完成任务，那对它的智能要求就非常高了。不仅是脑子，对手脚的掌握、对加速、轮子、纵向横向的控制，要求都很高。

从L2往L3走的时候有很多问题，今天没有供应商可以解决。你分开采买，可以给你系统、给你线控，但加在一起，有大量的冗余，成本又高，延迟又高，出了问题还很难定位。所以要解决未知问题、想达到更高标准时，领先企业一定会选择一起做。当然我不排除20年后技术进入平台期时，会拆分出各种供应商。但在技术还没收敛的阶段，要达到这个目标，必须自己整合。

就是因为一些问题不好解决，我们才要自己出手，而且这些问题是长期性、重要性的问题。比如L3、L4，今天没有人完全做到，特斯拉也没完全做到，这是无人区，你需要解决这些问题，需要投入巨大的资源。

车的内卷就是因为同质化。要摆脱同质化，就是要做别人不好做或做不到的事。这些事如果供应商能做到，那又同质化了。这就是基本逻辑。

问：3D ViT对智驾行为的改善，具体体现在哪些方面？

詹锟：人眼有两个非常重要的特性：第一是实时双目，双目天然就带了3D结构，这一点很厉害；第二是前额叶很强，能抽取非常高维特征的表征。做深度学习本质上是在做表征学习，就是把信息映射到高维空间的特征，这个特征长什么样子我们没法直观描述，但它要包含所有下游想要的信息，这是大脑在做的事。

人的双眼时刻去观察3D物理空间以后，大脑中整个物理空间会有很强烈的3D感。但是摄像头，特别是单目摄像头，天然是没有3D感的。人眼如果遮住一只，当习惯了双眼训练以后，单目也能看到3D结构，因为前额叶已经把这种能力固化下来了。

对机器来说也是这个思路：用很高维的3D空间数据去训练它。即便摄像头在移动中，也能构建出三维空间，这就是典型的3D建模思路。任何一段视频进来，通过三维建模构建出三维空间，任何一个单目摄像头就可以知道三维空间是什么样，跟人的思路一模一样。通过这种方式，3D ViT就可以深刻理解3D环境。

补充一点，激光雷达也能理解3D环境，它是主动光。但3D ViT的特点是，除了理解环境的3D结构外，还能理解3D物体的属性、纹理、类型，因为它有RGB，保留了所有信息。甚至还能做tracking，就是对移动物体做动静分离，在3D环境中很容易判断目标是动还是不动，这就是光流的作用。把这些能力结合以后，高维的视觉表征就非常丰富，不会有遗漏。比如地面有个坑和沟，你很容易识别出来。

如果我拿BEV来表达的话，我没有定义什么是沟和坑，对下游决策来说就缺少了这个信息，这就叫高维表征的缺失。所以只有解决了这个问题，才能给下游提供更完整的信息，下游才能根据这些表征做出正确的动作。

以前大家熟知的“The Bitter Lesson”（苦涩的教训），是指机器不要加任何人为先验，用数据训练，一定做得比人更好。现在最新的理念是“Vision Bitter Lesson”（视觉苦涩教训），就是怎么判断你的视觉表征好不好？看你有没有做出对应的动作——你绕过了这个沟，才能证明你理解了这个沟。我们通过构建一个非常好的三维空间表征标准，让下游把动作真正理解好，这样视觉能力就得到了充分的展现。

问：在马赫M100平台上，强化学习数据提升了15倍，具体会在哪些场景去做强化学习？

詹锟：强化学习最重要的是决策和行为的联合优化。现在所有训练范式中，强化学习都是post-training阶段的一部分，主要针对训练中的弱势场景、数据分布不好的场景、或者混淆度高的场景。这需要有很精细的拆分方法，把这些场景识别出来后，让模型在里面自主探索，通过reward给它反馈探索的结果对不对，对决策和行为做联合强化。具体场景非常多，比如绕行、变道等，都是通过这套方法论，找到post-training中的弱势场景来做强化，不是一概而论的。

问：做基座模型是不是汽车公司想站在AI前沿的必要基础能力？

詹锟：关于基座模型，我认为答案是肯定的。只要想走具身智能和AI方向，基座模型一定是必争之地。基座模型不太可能像OS（操作系统）一样有一个标准件，因为每个人的场景任务不一样，需求也不一样，所以基座模型需要自己建。特别是语言模型的基座，做汽车有汽车的基座，我们对视觉语言的重视更多，参数量的分配比例也跟通用模型不同。

核心有两种类型的任务——语言智能和机器智能，这两个对基座模型的需求是不一样的。可以共用一个云端大模型做基础，但实际使用中一定是有区分、有差异化的，我们也是在往这个方向做。我们已经有非常强大的统一基座模型，可以构建物理环境，我们对它有很多反馈和评价机制。但真正落到车上时，需要有裁剪、有取舍、有参数量的适配、芯片能否承载，我们要做不同的改造。

至于将来会不会有一个技术收敛的外部模型给所有厂商直接用？如果说有开源的pre-training（预训练）模型，这是有可能的。但你想让一个pre-training模型就直接给大家当基座用，我觉很难。大概率大家还是要做很强的post-training（后训练），才能变成真正能用的基座模型。

问：Mind-Pro在Agent能力上表现出行业领先的水平，未来有没有考虑过开源？

詹锟：Mind-Pro是一个性能不错的主流模型。模型架构采用了MHA（多头注意力）、GQA（分组查询注意力）之类的架构设计。要不要对外输出？这是一个商业选择问题。我们自己车的本体有强烈的优化倾向性，没有必要对外去卷coding（代码能力）这个赛道。现在大家卖token主要还是往coding方向走，我们没必要卷这个方向。

但我们为什么在这些benchmark（基准测试）上取得了不错的成绩？因为我们对自己的硬件本体有非常深刻的理解。我们车上有很多硬件资源需要调度，如果用其他第三方大模型去试，效果不会比我们好，反应还很慢，常识错误也很多。我们通过强化学习以后，模型对车身运动有很强的理解——知道车身如何晃动，里面有很多tools（工具接口）可以调用。只有基于自己的本体做了强化以后，才会有非常深刻的优势。我们不一定要跟别人去卷coding，因为那是另一个赛道了，不符合理想汽车的主路径。

如果有机会往具身应用方向做开源的话，从长远来看可能有这个机会，但目前各家硬件差异较大，并不一定完全能通用。这是我们想做的方向——把我们的模型跟Agent和物理世界结合得更好，这就是马赫Mind要解决的问题。

问：李想想基于下一代马赫芯片做一个家庭算力中心，类似英伟达DGX Spark的理念。这个项目现在是否在推进中？

谢炎：我们做的M100本质上是一个通用AI推理芯片，理论上讲，它能很好地推理自动驾驶模型，也可以推理语言模型。有同事说这个芯片这么好，能不能装到家里面，因为他需要一个私人的家庭算力。出发点是从这里开始的。下一代芯片毫无疑问会更强，经过一定的改造，我相信放在家里非常有竞争力。

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据追风交易台消息，据瑞银6月17日发布的报告，在覆盖全球逾50个主题的REVS评分体系中，GLP-1受益股的综合加权得分跃至榜首，盈利预期修正改善与估值吸引力上升是主要驱动因素。与此同时，反映美国增长动能扩散的US Reshoring（美国回流制造）和Short Cycle Industrials（短周期工业）主题，亦双双进入明显正区间。

就市场影响而言，这一轮信号轮动的核心意义在于：上述机会的入场出发点相对更为有利——估值更便宜、仓位更轻，且盈利预期正处于转正拐点。相比之下，AI Winners和AI-Exposed Semis主题的估值维度得分已转负，拥挤程度持续抑制总体信号，提示AI方向上的布局须转向更具选择性的策略。

瑞银REVS框架综合宏观机制（R）、盈利趋势（E）、估值水平（V）及情绪变化（S）四大维度，覆盖11个子模型，适用于2至6个月的战术性相对偏好判断，本次评分数据截至2026年6月11日。

本月信号最显著的变化发生在医疗健康领域。瑞银数据显示，GLP-1受益股主题在REVS体系中综合加权得分达0.41，成为当前所有主题中排名最高的选项，而该主题此前数月一直徘徊在中游位置。支撑其排名跃升的核心因素是宏观机制得分（0.62）和盈利得分（0.54）的双双走强，估值得分（0.34）亦相对正面，显示拥挤程度尚未显著积累。

礼来（市值约972亿美元，REVS加权得分0.51）和Cardinal Health（约52亿美元，得分0.51）是GLP-1主题下信号最强公司，Amgen（得分0.43）和Novo Nordisk（得分0.19）同样进入推荐名单。从行业维度看，S&P 500中医疗健康板块整体加权得分0.31，制药与生物技术子行业达0.33，医疗设备与服务得分0.28；ACWI全球口径下，医疗健康整体得分0.29，均列各行业前茅。瑞银指出，在大多数地区，医疗健康行业信号均呈持续改善态势，普遍跻身各地区排名最高的板块之列。

AI相关主题并未退出舞台。US AI Winners综合得分0.34，US AI-Exposed Semis得分0.36，EU AI Winners得分0.33，均持续获得正面盈利预期修正和有利宏观机制的支撑。从年初至今的绝对涨幅看，US AI-Exposed Semis累计升幅高达88.37%，US AI Winners升幅54.43%，EU AI Winners亦达43.89%，领涨态势延续。

然而，估值和拥挤程度正持续构成阻力。US AI Winners的估值得分已降至-0.09，US AI-Exposed Semis估值得分为-0.07，双双转负，意味着市场乐观预期已有相当程度反映在价格之中。瑞银据此建议，在AI主题内部采取更具选择性的方式，而非广泛布局。Amphenol（APH，得分0.54）、Alphabet（GOOGL，得分0.49）、Applied Materials（AMAT，得分0.47）、博通（AVGO，得分0.46）以及同时横跨US AI Winners与US AI-Exposed Semis两大主题的Teradyne（TER，得分0.51）获得较高评分。

更强劲的美国经济数据正向主题信号体系传导，此前由AI驱动的市场领涨格局正逐步向更广泛的周期领域延伸。瑞银数据显示，US Reshoring综合得分升至0.28，Short Cycle Industrials得分达0.27，双双进入明显正区间。瑞银认为，这意味着经历一段较长时期的窄幅领涨之后，美股的周期性宽度开始重新呈现扩散迹象。

此外，US Software AI Resilient（抗AI冲击软件股）主题的综合得分大幅跃升至0.25，受益于盈利预期改善的明显拉动。瑞银指出，就美国市场而言，当前反映加速增长的主题对投资者的吸引力，已与长期以来备受青睐的AI资本开支受益股不相上下——尤其在估值更具性价比、持仓更轻的前提下，叠加盈利预期修正方向已转正，使其构成更优的切入点。

消费板块依然是信号最弱的主题集中地。EU Consumer Cyclicals加权得分仅为-0.16，UK Consumer为-0.18，UK Homebuilders为-0.22，均处于主题排名末尾。从行业层面看，S&P 500中消费者服务（-0.25）和建筑材料（-0.47）亦是拖累最为明显的子行业。个股层面，信号最弱的标的包括：Wizz Air（WIZZ，得分-0.59）、Bellway（BWY，-0.54）、TUI AG（TUI1，-0.44）、Domino's Pizza Group（DOM，-0.41）以及UK Homebuilders中的Barratt Redrow（BTRW，-0.17）和Persimmon（PSN，-0.16）。

瑞银认为，尽管消费类主题近期绝对表现有所修复，且估值已相对便宜、仓位看起来较轻，但盈利预期修正和宏观机制信号均维持负值，制约了持续反弹的空间。值得注意的是，这些主题的信号目前呈"企稳"而非进一步恶化态势——这意味着它们更可能充当资金来源，即被减持以为排名更高的机会腾挪空间，而非构成有力的直接做空对象。

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特朗普周四在Truth Social发文称，苹果已同意与英特尔合作，在美国境内设计并生产芯片。这一表态将苹果与英特尔的合作关系正式推向台前。

此次合作对两家公司均具有重要战略意义。对苹果而言，与英特尔携手有助于分散其高度依赖台积电的制造风险；对英特尔而言，获得苹果这一全球最大消费电子企业之一的稳定订单，将有力提振其代工业务的市场声誉，并推动其近年来持续落后于台积电的制造业务加速追赶。

苹果寻求分散台积电依赖

苹果目前在芯片制造上高度依赖台积电，而台积电的先进产能正面临来自英伟达、AMD等人工智能芯片厂商的激烈争夺。与英特尔的合作，为苹果提供了一条在美国本土扩充芯片产能的可行路径。

据华尔街日报今年5月报道，在经过逾一年的谈判后，英特尔已与苹果就代工部分芯片达成初步协议。特朗普此次公开表态，进一步确认了这一合作方向。

政府持股英特尔，供应链战略持续推进

英特尔本周早些时候宣布，其新一代制造技术18A已进入初始量产阶段，同时该公司表示旗下CPU需求强劲。苹果订单的加入，将为英特尔代工业务提供来自顶级客户的背书，有助于其在与台积电的竞争中重建市场信心。

特朗普政府去年已对英特尔持股10%，并宣布计划向其投入约100亿美元，用于在美国新建或扩建工厂。特朗普此前还表示，在政府持有的英特尔股份市值增长至逾500亿美元后，他"本应要求更多股份"。

此次推动苹果与英特尔合作，是特朗普政府通过入股企业、强化关键矿产和半导体供应链安全、降低对中国依赖这一系列举措的组成部分，显示出白宫在半导体产业政策上的持续施压态势。

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台积电于2026年6月11日在日本JPCA Show上发表题为"AI进化不可或缺的先进封装技术"的演讲，其中一张题为"CoWoS玻璃基板开发"的幻灯片随后在网络流传并引发业界广泛关注。台积电在演讲中正式宣布与Ibiden及Innolux合作开发玻璃核心基板，结构为三层设计——玻璃核心夹于两层ABF积层之间，构成CoPoS中的"oS"。

郭明錤指出，该幻灯片所展示的电源完整性（PI）改善数据是最具商业价值的信息。玻璃基板更薄，使穿玻璃通孔（TGV）的垂直导通路径缩短，导通电阻和回路电感同步下降，供电更稳定，为集成更多晶体管或提升时钟频率创造空间，最终直接转化为更强的AI算力。这是英伟达以及另外两家美国客户对该技术表现出浓厚兴趣的根本原因。

根据郭明錤的产业链调查，若进展顺利，台积电目标于2028年第四季度至2029年第一季度启动玻璃基板量产，以匹配英伟达AI芯片的迭代节奏。

台积电与Ibiden、Innolux的合作已在机械结构验证上取得关键进展。产业链调查显示，幻灯片所展示的玻璃核心基板切割自整片250×250毫米的基板，ABF积层主要采用味之素（Ajinomoto）的GL107，混合ABF-GCP，测试层数为24至28层，这也是2027至2028年AI芯片的主流ABF规格。

台积电在实验中以CoW（晶圆上芯片）作为测试载具，与"oS"玻璃核心基板搭配验证，已足以复现复合材料加工中最具挑战性的机械结构难题。郭明錤认为，测试结果良好，意味着三方已共同突破关键技术瓶颈。

在分工安排上，Ibiden目前负责250×250毫米玻璃基板的切割。郭明錤的调查指出，预计2027年下半年进入510×515毫米规格的量产前模拟阶段，届时若Ibiden希望降低生产复杂度以保护其超高毛利率，可能将切割工序移交给对玻璃特性更为熟悉的Innolux。

郭明錤对CoPoS体系中两个核心组件的功能定位作出明确区分。CoP解决的是生产效率和切割经济性问题，影响的是成本与价格；而oS解决的是翘曲和耐久性问题，决定的是芯片能否被制造出来、能否正常工作。

他进一步指出，CoP属于"非常好有"（very-nice-to-have）的优化，缺少它意味着芯片成本更高，但芯片仍可制造；oS则是"必须有"，缺少它连芯片能否成功制造都成问题。这也解释了台积电在测试时选择将oS与现有CoW搭配验证，而非与CoP搭配——优先验证最关键的技术环节。

郭明錤特别澄清了一处常见误读：幻灯片上的"COP"并非代表Chip-on-Package，而是指共面性（Coplanarity），是一项衡量结构平整度的技术指标。

郭明錤将幻灯片中展示的PI改善数据称为"真正的黄金"，并从客户付费逻辑加以解释：生产效率属于台积电的基本职责，客户不会为此额外付费；但AI算力的提升直接关系到客户自身的竞争力和盈利能力，因此客户愿意为之买单。这正是英伟达对玻璃基板高度正面的根本原因。

对台积电而言，玻璃基板在提升封装良率、降低成本的同时，还能拉高AI芯片的算力与售价，兼具降本和提价两大效应，对盈利能力和竞争地位均构成正面影响。

此外，在演讲后的问答环节，有听众就玻璃基板的TGV细节提问，台积电当场拒绝回答。郭明錤认为，这一表态本身即是信号——TGV是玻璃基板的核心关键技术，相关核心知识产权目前由台积电与Innolux共同掌握，台积电不愿公开披露。相比之下，当另一位听众问及IVR、eDTC和LSI的集成方案时，台积电则给予了详尽回应。

玻璃基板的单价比现有ABF基板高出数倍，由Innolux加工的玻璃是其中最关键、也是最昂贵的单一材料。尽管如此，郭明錤认为高单价不会实质性压制客户的采用意愿。

原因在于整体成本结构：基板成本目前仅占AI芯片物料清单（BOM）的低个位数百分比，而封装良率损失约为基板成本的5至10倍。因此，即便玻璃基板成本较今日高出数倍，其在BOM中的占比依然偏低，与此同时还能有效削减封装良率损失带来的更大成本。综合来看，采用玻璃基板对客户的经济账仍然成立。

根据郭明錤的产业链调查，台积电若进展顺利，将于2028年第四季度至2029年第一季度启动玻璃基板量产，以配合英伟达AI芯片的迭代节奏。

市场上广泛流传的Ibiden财报幻灯片将玻璃基板量产时间线标注为2030年。郭明錤对此的解读是：Ibiden历来在公开场合保守谨慎，此次正式将玻璃基板纳入路线图，进一步确认了该技术的长期发展趋势。不过他同时提示，Ibiden幻灯片中部分细节与市场已知信息存在出入——其光罩时间线与台积电公开表态相差约一代，而Rubin Ultra基板尺寸也明显大于幻灯片所标注的2026至2027年90×90规格。他提醒投资者，在预测未来走势时需交叉核实多方信息来源，不宜依赖单一出处。

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本周三，美联储以12比0全票决定维持联邦基金利率目标区间于3.5%至3.75%不变，连续第四次会议按兵不动。沃什在首次新闻发布会上宣布，将在沟通机制、资产负债表与操作框架、替代数据来源、生产率与就业，以及通胀框架五大领域分别设立专项工作组，同时重申2%通胀目标不变，并拒绝在点阵图中填写个人利率预测。

市场将上述信号集中解读为鹰派意外，TIPS 10年期实际收益率升至去年5月以来最高，美元录得年内最大单日涨幅，联邦基金期货显示年内加息预期明显升温。

然而，沃什的首秀并非没有争议。在发布会上，他四度以"工作组将研究"为由，回避了与近期政策辩论直接相关的难题。NISA Advisors首席经济学家Stephen Douglass直言沃什"相当具有回避性"，Capital Alpha Partners董事总经理Ian Katz则指出，"交给工作组"几乎成为当天发布会上的某种"口头禅"。

这一局面揭示出沃什策略的内在张力：极简声明和拒绝参与点阵图，令他得以向市场传递强硬独立的信号；但通胀框架、数据方法、资产负债表路径等最棘手的改革议题，均被交付给仍在组建中的工作组，最早秋季才会提供框架性报告。在这段过渡期内，美联储政策逻辑的不确定性将阶段性上升。

本次FOMC声明的篇幅骤降，是市场感知到变化最直接的信号。

声明正文由惯常的341词压缩至约130词，Bespoke Investment的George Pearkes将其定性为2007年以来最短的FOMC声明（不含新冠疫情初期的紧急降息声明）。声明全文仅三段，分别涵盖利率决定、经济形势判断与通胀评估，删去了大量历来惯用的前瞻指引表述，以一句"委员会将实现价格稳定"收尾，同时省略了通常附于末尾的完整投票名单。

沃什坦承此番调整出于主动选择，称声明"稍短一些、稍简单一些，并去掉了一些旧有的表述"。这与他此前多次公开表达的立场一脉相承：美联储过去说得太多。

摩根大通首席经济学家Michael Feroli在给客户的报告中直指其中矛盾："鉴于这份聚焦于控制通胀的简短声明，令人疑惑的是，美联储今天为何没有加息。"TS Lombard的Dario Perkins则指出，收缩前瞻指引相对容易——"它本是为利率长期接近零的时代设计的"——但压缩美联储资产负债表或转向全新建模框架，则是"更大的挑战"，而这些挑战本周都无法兑现。

沃什宣布的五大工作组覆盖面之广令经济学界感到震惊，尤其集中在两个领域：对政府数据来源的审视，以及对通胀框架的全面检讨。

在数据议题上，沃什称美联储历来倚重的月度非农就业报告不过是"历史的回声"，与美联储官员一贯为政府数据背书的立场明显有别。

在通胀框架上，设立专项工作组本身即令市场开始质疑2%目标的稳固性——尽管沃什明确表示目标不变，但他随即补充称关注"小数点左边的数字"，暗示2.9%的通胀率在某种程度上或可接受，令外界对目标执行的严格程度仍存疑虑。

沃什表示，工作组目前仍在"招募和确定人员"阶段，将在"未来几周"内正式启动，于今年秋季提供初步框架性报告，并有望于年底前完成大部分工作。

MacroPolicy Perspectives高级经济学家Laura Rosner-Warburton表示，工作组将导致经济学家在其完成之前持续质疑美联储的决策逻辑，"这在一段时间内将一切都置于疑问和审视之下，制造了对美联储政策的高度不确定性"。她还指出，这些工作组究竟是用于改善货币政策，还是推行"减少透明度议程"的工具，目前尚无定论。

沃什拒绝填写个人利率预测，但18位同僚参与了本次点阵图，且集体向加息方向移动。据彭博，年内平均预测利率从3.24%升至3.83%，委员会成员普遍预期在降息之前将先行加息。

在通胀目标问题上，沃什明确表示2%目标不变，打消了外界对美联储悄然将目标上调至3%的猜测——后者将为特朗普政府希望推动的降息创造更大空间。然而，沃什关于"小数点左边"的表态，在市场层面留下了模糊地带。

这一分歧在沟通层面亦颇为耐人寻味：沃什本人意在抛弃前瞻指引，但他的同僚却借助现有的点阵图机制，清晰传递了鹰派方向感。沃什表示，他预期沟通工作组最终将对经济预测摘要（SEP）提出"一些经过深思熟虑的调整"。

FOMC决议公布后，市场反应迅速而剧烈。

TIPS 10年期实际收益率攀升至去年5月以来最高，金融条件快速收紧，联邦基金期货显示年内加息预期明显升温。美元录得年内最大单日涨幅，与特朗普政府推动美元走弱的明确目标背道而驰，令全球市场感受到额外压力。

此前油价下行本可为沃什提供回避强硬表态的空间，但他选择了不走这条路。分析认为，这向市场传递了一个关键信号：沃什不打算成为总统推动降息意志的执行者。

对投资者而言，当前格局意味着：在前瞻指引淡出、工作组结论尚未出炉的过渡期内，美联储政策路径的不确定性将持续。市场或需习惯——在沃什的新沟通框架下，来自美联储的意外，可能比以往更为频繁。

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据Vanda Research数据，SpaceX上市后前三个交易日，散户净买入该股金额高达3.698亿美元，超过苹果、微软、英伟达、谷歌、亚马逊、Meta及特斯拉组成的"科技七巨头"同期净买入总额。

截至周三收盘，SpaceX股价报191.82美元，较135美元的发行价上涨超40%。在IPO价格买入SpaceX的散户，目前账面浮盈约45%。

值得注意的是，这一资金规模的集中涌入，发生在散户整体情绪相对谨慎的背景之下。Vanda数据显示，即便将SpaceX的IPO效应计入在内，上周散户对单只股票的周度净买入规模仍创下2020年3月以来最低水平。

SpaceX的强势吸金，并未带动其他股票同步走强。对于市场而言，这意味着散户资金正在高度集中于单一标的，而非形成普涨效应——这一现象值得密切关注。

碾压七巨头：散户三天砸入3.7亿美元

Vanda Research的数据揭示了SpaceX上市后散户资金流入的惊人规模。前三个交易日，散户净买入SpaceX股票3.698亿美元，而同期英伟达的净买入额仅为8820万美元。

对比更为鲜明的是，特斯拉和苹果——两家曾长期占据散户最爱股票榜首的公司——在同期反而遭到净卖出。Vanda在研究报告中指出：

"过去三个交易日，散户买入SPCX的规模，与买入英伟达、谷歌、亚马逊、微软、Meta、QQQ及SPY的总和大致相当。值得注意的是，我们将特斯拉和苹果排除在外，因为这两只股票实际上均出现了净卖出。"

即便将"七巨头"全部买入额，叠加两只最受欢迎的指数ETF——道富SPDR标普500 ETF（SPY）和景顺QQQ信托——合并计算，其总量也仅与SpaceX大致持平。

在SpaceX开始交易之前，英伟达长期稳居散户最爱股票榜首，就在上市前一周仍保持这一地位。然而，SpaceX一经上市，这一格局随即改变。

据MarketWatch报道，Vanda发言人表示：

"SpaceX并没有带动整体市场上涨——散户流入其他AI相关股票的资金，比预期更为平淡。我们看到的，是资金高度聚焦于单一标的，溢出效应十分有限。"

这一现象表明，散户并非在普遍加仓风险资产，而是将有限的资金集中押注于SpaceX这一特定标的。与此同时，散户整体上转向指数ETF和主题ETF，以寻求更广泛、更分散的市场敞口。

与此同时，值得注意的是，SpaceX的吸金热潮，恰恰发生在散户整体趋于保守的时间节点。

Vanda数据显示，上周散户对单只股票的周度净买入规模，创下2020年3月以来最低水平——这一时间节点正是新冠疫情引发市场剧烈动荡之际。本周单股买入活动较上周略有回升，但SpaceX是推动这一回升的主要驱动力。

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