周二，美国劳工统计局公布数据显示，6月消费者价格指数（CPI）同比上涨3.5%，低于市场预期的3.8%，也较前值4.2%明显回落。核心CPI同比上升2.6%，同样不及预期的2.8%及前值2.9%。数据公布后，美股期货短线拉升，纳指100期货涨超1%，标普500期货涨逾0.2%。个股方面，IBM盘前大跌22%，因公司第二季度初步营收仅为172亿美元，低于市场预估的178.6亿美元。

美国重启对伊朗船只的霍尔木兹海峡封锁，推动布伦特原油盘中涨幅近5%，触及每桶87.19美元。与此同时，美联储理事Christopher Waller表示，若通胀压力持续，当局可能需要在近期上调利率，货币市场随即将7月加息概率定价至约50%。

Vantage Global Prime高级市场分析师Hebe Chen表示："油价与收益率的飙升，已在清晰传递通胀前景恶化的信号。这种不确定性解释了当前市场的摇摆情绪——投资者对恶化的背景愈加警觉，但尚未为最坏情形完全定价。"

• 美股盘前，存储芯片股普涨，IBM美股盘前跌22%，公司第二季度营收初步数据172亿美元，预估178.6亿美元。
• 欧股集体低开，欧洲斯托克50指数开盘跌0.7%，德国DAX指数跌0.6%，英国富时100指数跌0.3%，法国CAC 40指数跌0.8%。

• 日经225指数收涨0.7%，报67743.50点。日本东证指数收涨0.8%，报4038.98点。韩国首尔综指收涨0.7%，报6856.83点。

• 美元兑韩元下跌0.3%至1492.95，先前一度下跌0.7%至1486.20，创两个月新低。
• 日元兑美元走高，日本国债收益率沿曲线全面下行，20年期国债收益率随后下跌11.5个基点至3.630%。
• 美国10年期国债收益率变化不大，为4.62%
• 布伦特原油盘中涨幅近5%，触及每桶87.19美元。
• 现货黄金继续上涨至4076美元。
• 比特币上涨0.9%，报62,692美元。

美股期指涨跌互现，IBM盘前大跌22%

美股盘前，美股期货短线拉升，纳指100期货涨超1%，标普500期货涨逾0.2%。IBM美股盘前跌22%，公司第二季度营收初步数据172亿美元，预估178.6亿美元。

摩根大通盘前股价跌幅扩大至2.3%，摩根大通预计全财年调整后支出约1075亿美元，此前预期约1050亿美元。

摩根大通周二公布，第二季度净利润达211亿美元，同比增长41%。剔除Visa股权出售46亿美元净收益及10亿美元股权投资收益等重大一次性项目后，净利润为169亿美元，每股收益6.14美元，有形普通股权益回报率（ROTCE）为23%。股票交易业务当季营收同比飙升86%至60亿美元，不仅打破彭博调查分析师预期的最高值，也将整体交易业务营收推升至121亿美元的历史新高。

Canaccord Genuity研究与投资策略总监Michael Graham对CNBC表示："我们对大型科技股整体持建设性态度，认为盈利有上行空间。"FactSet数据显示，分析师预计标普500二季度盈利同比增长23.6%。

韩股过山车

韩国KOSPI指数一度下跌逾5%后转涨，日内再度涨超1%，SK海力士涨2.9%，三星电子涨4%。

韩国股市波动如此剧烈，有两条逻辑线：

一是中东冲击。 油价飙升推高通胀预期，韩国作为能源高度依赖进口国，成本压力首当其冲。美国2年期国债收益率同步上行2个基点至4.28%，风险情绪走弱。

二是SK海力士的拖累。 SK海力士盘中跌幅一度扩大至3.5%，延续前一日12%大跌的弱势。7月13日，韩国本地券商KIS发布预测报告，预计SK海力士Q2营业利润60.4万亿韩元——数字本身同比暴增556%，但低于市场共识65万亿韩元约8%。KIS指出，核心原因是HBM收入占比高、受长期合约价格约束，平均售价（ASP）涨幅低于市场均值。KIS同步下调2026、2027年盈利预期9%和11%，但维持380万韩元目标价，强调"下调仅是长期合约修正，非基本面恶化"。

日经225指数盘初跌1.17%后亦跟随韩股翻红，到下午时段再度转跌，澳大利亚ASX200跌约0.29%。

霍尔木兹封锁重燃通胀担忧

特朗普宣布重新启动对过境霍尔木兹海峡伊朗船只的封锁，并要求对其他途经该水道的货物收取20%的补偿费用。这一最新举措令市场对该航道近期恢复正常通行的预期落空，也令原油价格连续第二日上涨。

霍尔木兹局势的升级，为本已关键的市场周再添一层变数——本周美国通胀数据、美联储主席Kevin Warsh的国会首次作证，以及财报季的正式开启，均被视为利率前景的重要观察窗口。

彭博宏观策略师David Savage指出，周一美国半导体股的大幅下挫，更多源于韩国股市的杠杆平仓，而非原油上涨本身。但他同时警告，若油价波动性持续上升，将威胁到此前跨资产市场异常平静的格局。

在其他市场，日元兑美元走高，日本国债收益率沿曲线全面下行。此前，日本财务大臣Satsuki Katayama的表态提振了市场对政府吸引资金回流国内市场的预期。日本本轮20年期国债拍卖认购倍数达4.52，远高于过去12个月均值3.54，20年期国债收益率随后下跌11.5个基点至3.630%。韩元亦走强，兑美元涨幅扩大至0.7%，触及两个月高位。

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沃什周二在提交给国会众议院金融服务委员会的书面证词中表示，"委员会成员对持续高企的通胀毫无容忍度，我们共同坚定承诺恢复价格稳定。"他强调，货币政策是当前头等要务，"如果我们把政策做对——我们会做到——过去五年的通胀飙升将成为历史。"

这一表态进一步强化了美联储的紧缩信号，也与多位联储官员近期发出的警告相呼应——此前已有多位决策者提示，为遏制通胀或需进一步加息。证词发布于美国劳工统计局公布6月消费者通胀数据的同日，市场高度关注两者之间的相互印证。

沃什对整体经济持相对乐观态度，形容当前劳动力市场"整体稳定"，几乎没有裁员迹象，名义工资增速也较为稳健。

在人工智能热潮方面，沃什态度更为审慎。他承认AI正推动商业投资大幅增长，但同时为经济带来新的不确定性。"我们尚不清楚经济能从AI建设中受益到何种程度，"沃什说：

"经济的新机遇也给政策制定者带来新挑战，美联储正在密切监测其对通胀和劳动力市场的影响。"

美联储6月16日至17日货币政策会议纪要显示，随着劳动力市场方面的担忧略有缓解，官员们对通胀的关注度明显上升。这是沃什就任主席后主持的首次会议，与会官员一致投票决定，将联邦基金利率目标区间维持在3.5%至3.75%不变，这已是连续第四次暂停调整。

然而，与决议同步发布的最新利率预测显示，内部存在明显分歧。九位官员预计今年至少还有一次25个基点的加息，其中六位预计至少加息两次；另外九位官员则预计利率将维持不变或转向降息。值得注意的是，一贯批评"前瞻指引"做法的沃什选择不提交个人利率预测。

自今年5月上任以来，沃什始终将应对通胀列为政策核心议题，多次强调货币政策的首要目标。此次国会证词再度重申上述立场，表明美联储在通胀降至目标水平之前，不会轻易转向宽松，这对债券市场及利率敏感型资产的前景具有直接影响。

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周二，美国劳工统计局公布数据显示，6月消费者价格指数（CPI）同比上涨3.5%，低于市场预期的3.8%，较前值4.2%明显回落。核心CPI同比升2.6%，同样低于预期的2.8%及前值2.9%。

环比数据方面，整体CPI下滑0.4%，为六年来首次环比下降，同时，降幅远超市场预期的-0.1%。核心CPI环比则录得0%，较前值0.2%显著放缓。随着伊朗战争引发的能源价格冲击开始消退，油价下跌为消费者带来了一定缓解。

正如“新美联储通讯社”Nick Timiraos稍后的评价：6月份CPI数据全线表现温和。

数据公布后，交易员将美联储加息押注推迟至10月，市场对政策路径的判断出现明显转变。与此同时，沃什在国会听证会发言稿中表示：美联储对持续高通胀“零容忍”。

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据朝鲜日报报道，韩国金融服务委员会于7月14日在青瓦台内阁会议上提交《经济危机家庭自杀预防对策》。

金融服务委员会委员长Lee Eog-weon表示，"经济危机导致的自杀是社会性谋杀，这一对策是政府各部门及公私部门共同努力的成果，我们将竭尽全力挽救生命。"上述措施的出台背景是，韩国因经济问题导致的自杀人数从2015年的3089人上升至去年的4398人，呈持续增长态势。

与此同时，韩国股市正经历剧烈动荡。7月13日，韩国综合指数（KOSPI）单日重挫9%，SK海力士暴跌逾15%，创历史最大单日跌幅，逾120万个散户杠杆账户触及追加保证金线，估计32万至46万个账户遭券商强制全额平仓，本金归零，部分散户甚至资不抵债。这一背景令政府的债务援助举措更显紧迫。

全国统一热线10月上线，提供一站式债务指引

根据金融服务委员会公布的方案，政府将联合科学技术信息通信部，于今年10月正式开通全国统一债务咨询代表号码1375。

该热线将由信用咨询与恢复服务机构（CCRS）负责运营，市民可通过一个电话获得债务咨询、债务调整、个人破产及个人重整申请支持、就业与福利援助等一站式指引。考虑到使用目的的特殊性，热线将采用免费接听制度。

政府同时宣布扩大实体债务支援网络。个人重整与破产综合支援中心本月2日已新增两处，总数由10处增至12处；面向普通民众的综合金融支援中心亦计划由现有50处扩展至56处。

此外，当局还将建立系统，允许申请个人重整或破产时一次性从金融机构获取债务证明，简化申请流程。

主动识别危机家庭，金融与非金融数据双轨并用

在主动预警机制方面，金融服务委员会将与保健福祉部合作，开发"经济危机家庭专项识别模型"。

该模型通过整合分析债务信息等金融数据，以及健康保险缴纳记录等非金融数据，主动识别潜在危机家庭，并将相关信息纳入保健福祉部的"危机家庭识别系统"及类似平台。

与此同时，当局将通过修订《社会保障给付法》施行令，将政策性弱势金融服务用户中的脆弱借款人，以及债务调整失效者中的脆弱债务人，纳入危机家庭联动识别体系，进一步强化早期预警能力。

金融机构推出专属产品，覆盖贷款、储蓄、信用卡及保险

在金融产品支援层面，政府联合私营金融机构为弱势群体量身定制多类产品。

BNK釜山银行将面向釜山、蔚山及庆尚南道地区认真偿还政策性弱势金融贷款的借款人，推出提供优惠利率的"BNK金融阶梯贷款与储蓄"产品。

韩亚卡（Woori Card）计划推出"Woori Hope Card（暂定名）"，专门服务于既无法使用普通信用卡、又无法使用政策性金融卡（Haetsal Loan Card）的盲区群体。保险行业则计划利用互助保险基金，向综合支援服务用户免费提供信用人寿保险产品，在重大疾病或身故情况下保障部分债务调整余额的偿还。

此外，金融服务委员会还计划通过弱势金融平台"ITDA"，集中整合各类社会贡献项目信息及相关链接，提升经济困难市民获取援助资源的便利性。

股市震荡加剧债务危机，监管应对压力上升

上述政策出台之际，韩国股市正深陷由杠杆ETF引发的去杠杆螺旋。

7月13日，追踪三星电子及SK海力士的单一股票两倍杠杆ETF触发程式化连环平仓，高盛销售与交易部门在面向机构客户的报告中指出，当日此类产品的Gamma再平衡操作占本地机构净卖出的62%。

据韩国金融监督院及金融投资协会数据，全市场单日强制平仓总额达3442亿韩圜，创年内最大规模。

券商及外资机构综合测算，过去一个月内散户因杠杆交易录得的实际总损失高达2.15万亿韩圜（约合120亿港元）。

在爆仓账户中，20至30岁年轻散户占比高达62%。

Fibonacci Asset Management行政总裁Jung In Yun表示，"这些杠杆ETF的暴跌对散户投资者尤其沉重，许多人似乎将它们视为长期投资而非短期交易工具，巨额亏损可能削弱散户购买半导体股票的意愿和能力，令市场反彈更加依赖外国机构资金。"

据韩媒报道，韩国金融监管部门将于本周四（16日）召开最高级别的"F4会议"，由财政经济部、金融委员会、金融监督院及韩国央行官员共同出席，紧急研议对策。市场传出的潜在措施包括提高杠杆产品保证金要求、限制每日价格波动幅度及收紧适合度评估等。上月，韩国总统李在明已在内阁会议上要求"制定措施，进一步识别深陷债务困境的脆弱借款人，并加强债务调整相关宣传"。

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首席执行官Arvind Krishna在周二致投资者的公开信中表示，二季度初步营收为172亿美元，较分析师普遍预期的约179亿美元低约4%。他坦言，公司未能及时捕捉客户采购节奏的变化，部分重要交易未能在季末前完成交割。

消息发布后，IBM股价应声重挫，盘前跌幅一度超过20%，若延续至正式交易，有望创下自1987年“黑色星期一”以来最大单日跌幅。连锁反应随即蔓延至企业软件与云服务板块，埃森哲跌约6%，ServiceNow跌约4.5%，微软亦下滑近2%。

客户预算转向硬件采购，软件和主机业务承压

Krishna表示，6月份最后几周，客户季度资本支出策略出现明显转变，部分企业为了应对未来价格上涨以及供应限制，开始优先采购服务器、存储和内存等基础设施硬件。

这一变化直接影响IBM的软件和基础设施业务。公司初步数据显示，二季度软件收入同比增长5%，咨询业务基本持平（按固定汇率计算增长1%），但基础设施收入同比下降7%，明显弱于此前市场预期的全年低个位数下滑。

IBM此前预计，z17大型机产品周期将成为基础设施业务的重要增长动力，但实际表现低于预期。Krishna表示，z平台及相关软件生态，尤其是交易处理软件销售疲软，是本季度业绩缺口的重要原因之一。

他强调，多笔大型交易延迟关闭是导致业绩不及预期的主要因素，而非客户需求消失。不过，市场仍将关注后续季度数据，以判断这些订单是否只是推迟，还是企业科技预算正在发生更深层次变化。

z17开局不及预期，IBM基础设施转型承压

此次业绩波动对IBM而言尤为敏感。此前，公司将z17大型机发布视为近年来最重要的产品周期之一，并希望借此带动硬件、软件及服务生态增长。

但二季度表现显示，企业客户在AI基础设施投资热潮下，正重新调整IT预算分配。部分资金流向算力设备、存储和供应链资源，而传统企业软件及大型机相关投入受到挤压。

Krishna表示，公司此前已经预期供应链会对客户采购造成影响，但低估了客户资本支出重新排序的幅度。此外，近期快速变化的网络安全环境也分散了部分客户管理层注意力，影响采购决策。

AI转型逻辑再遭市场审视

过去几年，IBM一直试图摆脱传统硬件和大型机业务标签，通过收购Red Hat、HashiCorp和Confluent等公司，加速向企业软件和AI基础设施服务商转型。

公司此前强调，人工智能不会削弱IBM业务，反而会推动客户对其基础设施软件的需求增长，使企业能够更高效地连接和管理不同AI模型。

但此次业绩预警重新引发市场对企业科技支出结构的担忧。今年2月，AI初创公司Anthropic推出可帮助现代化IBM大型机传统编程语言的工具后，IBM股价已受到冲击。

此次二季度业绩低于预期，则进一步强化了市场疑虑：随着AI基础设施建设进入高投入阶段，企业IT预算是否正在从成熟软件产品转向算力、存储等硬件资源。如果这一趋势持续，IBM的软件增长逻辑和AI转型路径都将面临新的考验。

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归母净利润预计最高15.5亿元

公告显示，公司预计上半年实现归属于上市公司股东的净利润12亿元至15.5亿元，上年同期为3.67亿元。

按照预告区间计算，公司归母净利润同比增幅达到227.31%至322.77%，对应基本每股收益为0.66元至0.85元，而去年同期为0.20元。若按预告区间中值计算，公司上半年归母净利润约为13.75亿元，同比接近2.75倍增长。

不过，这一利润规模并不能完全代表主营业务盈利能力的变化。公司同时披露，本期非经常性损益预计影响净利润约11亿元至14亿元，主要来源于公司持有股票产生的投资收益及公允价值变动损益。

扣非利润增长有限，主营改善仍在持续

从更能反映经营质量的扣非净利润来看，国轩高科预计2026年上半年扣非归母净利润为8500万元至1.2亿元，同比增长16.65%至64.68%。

相比归母净利润超过两倍的增速，扣非利润增长相对温和。数据显示，公司扣非净利润增量约为1213万元至4713万元，而归母净利润同比增加规模最高接近11.83亿元，两者之间存在明显差距。

这表明，公司动力电池业务确实正在改善，但本期利润的大幅增长主要并非来自主营业务盈利释放，而是投资收益及公允价值变动等非经营性因素贡献。

对于电池企业而言，扣非净利润更能体现产品竞争力、产能利用率、成本控制以及订单结构变化。国轩高科此次业绩预告显示，公司主业已进入修复阶段，但后续盈利增长能否持续，仍需观察扣非利润能否进一步扩大。

投资收益成为利润增长核心变量

国轩高科表示，报告期内非经常性损益预计对净利润影响约11亿元至14亿元，主要系公司所持股票产生的投资收益及公允价值变动损益。

从利润结构看，投资收益对本期业绩形成了显著支撑。与电池销售、生产成本、运营效率等经营因素不同，股票投资收益及公允价值变动具有较强波动性，未来表现仍取决于相关资产价格变化及公司后续处置安排。

因此，市场在解读此次业绩增长时，需要区分利润规模提升和主营盈利改善两个维度：前者主要由投资收益推动，后者则体现为扣非净利润同比增长。

产品升级与海外拓展推动电池业务修复

对于主营业务改善，公司表示，报告期内持续推进研发成果产业化，加快产品迭代升级，同时通过优化客户结构、拓展国内外市场提升市场占有率。

近年来，动力电池行业竞争持续加剧，企业盈利能力越来越依赖技术迭代、供应链效率以及海外市场突破。对于国轩高科而言，研发成果能否快速转化为规模化订单，将直接影响未来收入增长和利润释放能力。

从目前披露信息看，公司动力电池业务已出现改善迹象，但半年报仍需进一步验证出货量、产品价格、毛利率、海外收入占比以及主要客户订单等关键指标。

整体来看，国轩高科上半年利润实现大幅增长，但其中相当比例来自非经常性损益贡献。未来，公司盈利增长的持续性仍取决于动力电池主业能否接棒投资收益，成为新的利润增长核心。

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高盛集团2026年第二季度交出了一份令华尔街瞠目结舌的成绩单。旗下股票交易部门单季创下74.2亿美元收入，这已是该部门连续第三个季度打破全球银行业历史纪录——仅这三个月的进账，便超过了2019年全年四个季度的总和。

周二公布的财报显示，高盛第二季度净营收达203.4亿美元，同比劲增39%，刷新公司历史记录。净利润66.3亿美元，同比大增78%；摊薄后每股收益20.98美元，较去年同期的10.91美元几乎翻倍。年化股本回报率（ROE）达23.5%，较上半年整体21.7%的水平进一步提速，显示出盈利质量的持续改善。

推动这份亮眼业绩的引擎是多点开花：股票交易业务以72%的同比增幅领跑，固定收益（FICC）业务同比增长32%，大幅超越市场预期；投资银行业务收入同比增长55%至34亿美元，为2021年以来最高季度纪录；资产与财富管理部门管理规模突破4万亿美元，同比增长23%，管理费收入再创新高。

消息公布后，高盛美股盘前涨逾2%。

董事会同步宣布，将第三季度每股季度股息从4.50美元提升至5.00美元，彰显管理层对未来盈利前景的充足信心。

高盛股票业务本季74.16亿美元的收入，远超分析师50.2亿美元的平均预期，同比增幅高达72%。

从结构拆解来看，股票中介业务（Equities intermediation）贡献41.57亿美元，同比增长60%，主要来自衍生品和现金股票业务的爆发式增长；股票融资业务（Equities financing）贡献32.59亿美元，同比大增91%，核心驱动力在于大宗经纪（prime financing）业务的显著扩张。

宏观背景是此次业绩的重要催化剂。

亚洲科技公司围绕人工智能的强劲行情推动了全球资金大规模布局，标普500指数在本季度录得六年最佳单季回报。中东局势持续紧张所带来的市场波动，进一步放大了客户的交易需求，为高盛的做市业务提供了丰厚的收益土壤。

值得注意的是，这一成绩同样来自于竞争激烈的市场。摩根大通本季股票交易同比增长86%至60.3亿美元，增速超越高盛，但高盛依靠更高的绝对值守住了行业龙头地位。

一季度令市场略感失望的固定收益、货币和大宗商品（FICC）业务，本季实现强势回归，录得45.92亿美元收入，同比增长32%，大幅超越37.6亿美元的市场预期。

细项来看，FICC中介业务（intermediation）同比增长39%至33.76亿美元，利率产品和大宗商品是两大核心驱动力，抵押贷款和外汇业务亦有贡献，信用产品相对疲弱。

FICC融资业务（financing）同比增长14%至12.16亿美元，结构化贷款和抵押贷款业务表现积极。

净利息收入亦表现强劲，当季达39.5亿美元，同比增长27%，同样超越市场预期的35.3亿美元，显示资产负债表的盈利效率持续提升。

高盛投资银行业务本季收入34亿美元，同比增长55%，为2021年以来的最高季度水平，全面超越28.8亿美元的市场预期。

股票承销业务表现尤为抢眼，收入9.85亿美元，同比暴增130%，远超7.5亿美元的预期。本季高盛主导了SpaceX的IPO（将其打造为史上规模最大的首次公开募股之一）以及谷歌母公司Alphabet的股权再融资，这两笔旗舰交易为业绩提供了强劲背书。

债券承销同样表现不俗，收入10.3亿美元，同比增长75%，超预期7.82亿美元，主要受杠杆融资和资产支持证券活动带动。并购咨询收入13.8亿美元，同比增长17%，略低于市场预估的13.9亿美元，但亦受益于行业整体并购完成量的回升。

高盛目前独占全球并购市场逾三分之一的份额，今年以创纪录的速度完成了总计1万亿美元的并购顾问交易，在投行业务联赛积分榜上以绝对优势领先同行。投行业务积压订单（backlog）较一季度末和2025年底均有所增加，为后续业绩提供持续支撑。

资产与财富管理部门本季净营收45.97亿美元，同比增长20%。最大亮点是管理资产规模（AUS）达到4.041万亿美元，同比增长23%，超越市场预期的3.79万亿美元，较上季度增加近3910亿美元。

这一增长来自多个层面：市场估值上升贡献净增值1610亿美元；长期资产净流入910亿美元（其中包括收购Innovator Capital Management带来的310亿美元股票类资产流入）；货币市场类产品净流入1390亿美元。

管理费及其他费用收入同比增长20%至33.55亿美元，是该业务板块最稳定的收入来源；私募股权投资净收益同比大增222%至4.41亿美元，反映出私募市场估值的明显回暖。私人银行及贷款业务收入6.89亿美元，同比下降13%，主要因Marcus存款净息差收窄形成拖累。

尽管收入大幅增长，高盛在成本控制上亦有可圈可点之处。上半年效率比（efficiency ratio）降至58.8%，较去年同期的62.0%大幅改善，印证了营收增速快于费用增速的经营杠杆效应。

当季薪酬及福利支出61.04亿美元，同比增长30%，但与营收39%的增幅相比，薪酬增速明显落后，体现出人均产出的显著提升。总运营费用115.4亿美元，同比增长26%，交易相关费用随业务量上升同比增长56%。值得注意的是，当季员工总数环比下降2%至46,200人，而收入却环比增长18%，"少人多产"的趋势清晰可见。

高盛总裁、被视为首席执行官大卫·所罗门接班人的约翰·沃尔德伦对此有明确表述："我时常将高盛描述为一条人工流水线，而这条流水线将日益走向数字化，数字代理将成为我们的机器人。"

信贷拨备本季仅1.02亿美元，同比骤降73%，远低于市场预期的1.71亿美元，且较一季度的3.15亿美元大幅压降。这主要得益于2025年四季度已将信用卡贷款组合（Apple Card）转入待售资产，消化了历史最主要的零售信贷风险敞口，当季拨备主要反映批发贷款的减值。

资本管理层面，高盛本季向股东返还56.4亿美元，其中40亿美元用于回购4,110万股普通股（均价984.57美元），13.6亿美元支付现金股息。CET1资本充足率按标准法计算为12.9%，较一季度的12.5%有所提升。全球核心流动资产平均规模达5550亿美元，较一季度的4940亿美元进一步扩大，流动性储备充裕。

地理分布数据揭示了一个重要结构性变化：亚太区本季净营收36.14亿美元，同比大幅增长102%，收入占比从去年同期的12%跃升至18%；美洲区占比60%，欧洲中东非洲区（EMEA）占比22%，各自基本持平。

亚洲市场的高速增长与本季股票业务的爆发密切相关——围绕亚洲科技公司和AI主题的投资热潮，带来了大量的衍生品、融资及承销业务需求，高盛从中大幅受益。这一趋势若能延续，将成为下半年业绩的重要观察变量。

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7月14日晚，永辉超市发布2026年半年度业绩预告。

公司预计，上半年实现归母净利润2.5亿元，较上年同期增加4.9亿元，实现扭亏为盈；扣非归母净利润约3000万元，较上年同期增加8.3亿元。

利润改善主要来自门店调改逐步进入稳定经营阶段。

截至6月底，永辉累计完成331家门店调改。伴随供应链改革推进和自有品牌商品销售占比提高，公司上半年整体毛利率同比上升1.6个百分点；经营效率提升则带动期间费用率下降1.8个百分点。

与此同时，永辉今年放缓了门店改造节奏，一次性装修、资产报废和开办费用较去年同期明显减少。

公司所持美股上市公司Advantage Solutions股票价格上涨，也带来约8900万元公允价值变动收益。

不过，永辉上半年的盈利修复主要集中在一季度。

今年一季度，永辉实现营业收入133.67亿元，同比下降23.53%；归母净利润2.87亿元，同比增长94.4%；扣非归母净利润2.47亿元，同比增长79.55%。

收入下降主要受门店规模收缩影响，2025年初至今年一季度，公司门店数量从775家减少至392家，但调改门店收入同比增长16.57%。

以此推算，永辉二季度归母净利润约亏损3700万元，扣非归母净利润约亏损2.17亿元。这意味着，公司虽然在半年维度实现扭亏，但主营业务的盈利稳定性仍待观察。

今年以来，永辉的市场动作从大规模“改店”，逐渐转向商品和经营效率建设，提升已经完成调改门店的经营质量。

4月，永辉提出在全国门店打造“十大健康场景”，覆盖健康烘焙、低糖饮品、轻食、儿童食品和市井小吃等品类。

6月13日，其首家“全健康场景调改店”在重庆开业。开业两天销售额超过306万元，同比增长282%；累计客流超过4万人次，同比增长269%。

此后，这套门店模型继续向其他区域复制，7月10日开业的成都郫都时代龙湖店，成为永辉在成都落地的首家全健康场景门店。

近期调改门店仍能获得较高的开业客流。永辉披露，6月18日开业的广西柳州城中万达店，在开业后的13天内累计销售额超过1700万元、客流超过20万人次，其中连续11天单日销售额突破百万元。

不过，开业期的高销售并不能完全代表门店已经建立稳定盈利能力。相比首店客流，永辉第二阶段更需要解决的是热度回落后，商品复购、库存周转和费用控制能否维持。

自有品牌因此成为下一步的重点。

7月，永辉启动第二届“717好吃节”，除夏季食品和赛事消费外，还计划在7月下旬集中推广“品质永辉”自有品牌。

按照公司目前的规划，2026年将推出约200款自有品牌商品，并在未来三年联合核心供应商孵化100个亿元级单品。

相比单纯调整陈列、增加服务和压缩SKU，自有品牌和直接采购更有可能形成稳定毛利，但也更考验选品、研发、采购规模和食品安全管理。

永辉的转型正在从模仿胖东来的门店形态，转向建立自身商品体系。但下一阶段，永辉调改能否成立，仍取决于门店热度能否转化为持续盈利。

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据追风交易台，美银策略师Michael Hartnett团队发布的7月全球基金经理调查（FMS）显示，45%的受访者将"AI泡沫"列为当前最大尾部风险，较上月的28%大幅跳升，一举超越"第二波通胀"（26%）登顶。本次调查于2026年7月2日至9日进行，共有210位管理规模合计5550亿美元的基金经理参与。

与此同时，82%的受访者认为"做多全球半导体"是当前市场最拥挤的交易，这一比例创下历史极值。尽管多数投资者尚未做空AI相关资产，但对AI超大规模资本开支引发系统性信用事件的担忧已显著升温。

在整体情绪层面，本次调查呈现出一幅"亢奋与警惕并存"的矛盾图景。

投资者情绪升至2026年2月以来最乐观水平，现金持仓从4.1%骤降至3.6%的极低水平，触发美银FMS现金规则的"卖出"信号；美银牛熊指标同步攀升至9.4的极端看多读数，同样发出减仓警示。历史数据显示，在FMS现金水平降至3.6%或以下的16次先例中，此后两周全球股票平均下跌约1%。

AI泡沫忧虑骤然升温，但多数人仍未做空

AI相关风险的讨论在本次调查中占据核心位置，且呈现出明显的内部矛盾。

在尾部风险排序上，"AI泡沫"以45%的占比首次登顶，较上月的28%跳升17个百分点。与此同时，48%的受访者认为AI超大规模资本开支是最可能引发系统性信用事件的来源，其次是私募信贷（34%）。

然而，投资者的实际仓位与上述担忧之间存在明显落差。

当被问及AI股票是否处于泡沫之中时，48%的受访者回答"否"，43%回答"是"——多数人仍不认为泡沫已然形成。在AI超大规模资本开支是否会在2026年宣布削减的问题上，61%的受访者预计不会削减，仅28%认为会。

从投资周期阶段判断来看，52%的受访者认为AI股票目前处于"繁荣"阶段（即FOMO情绪驱动更多买家入场），23%认为已进入"亢奋"阶段（估值处于危险区间）。值得注意的是，投资者在7月已小幅削减科技股多头仓位以对冲AI风险，但整体上尚无人大规模做空。

情绪极度乐观，现金水平触发卖出信号

本次调查的整体情绪读数创下近期高点，多项指标同步发出过热警示。

美银FMS综合情绪指标（基于现金水平、股票配置及全球增长预期）从6.0升至7.2，为2026年2月以来最高。

现金持仓从4.1%降至3.6%，触发美银FMS现金规则的"卖出"信号（该规则在现金水平降至4.0%或以下时发出卖出信号）。美银牛熊指标同步升至9.4的极端看多读数，超过8.0的卖出阈值。

美银建议投资者据此减少股票及高贝塔资产敞口，并指出当前多头仓位将压制风险资产的夏季上行空间。

在宏观预期层面，乐观情绪同样显著升温。创纪录的54%受访者预计全球经济将实现"不着陆"，39%预计"软着陆"，仅2%预计"硬着陆"——后者同样创下历史低点。41%的受访者预计经济将进入"繁荣"状态（高于趋势增长与高于趋势通胀并存），为2022年2月以来最高比例。

通胀预期急剧逆转，美联储加息预期降温

通胀预期在本次调查中出现大幅转向，对货币政策路径的判断随之改变。

净4%的受访者预计未来12个月全球CPI将下降，而上月这一数字为净45%预计通胀上升——单月转变幅度之大颇为罕见。通胀预期降至2025年1月以来最低水平，主要驱动因素之一是油价预测的大幅下调：受访者对2026年底油价的加权平均预测从6月的86美元/桶骤降至71美元/桶，降幅达17%，仅2%的受访者预计油价将高于90美元/桶。

在利率预期方面，净1%的受访者预计短期利率将上升，较上月的34%大幅回落。83%的受访者认为美联储不会在11月中期选举前加息，仅14%认为会。在未来一年的利率路径判断上，36%预计至少加息一次，29%预计维持不变。

在中期选举预期方面，44%的受访者认为最可能的结果是民主党控制众议院、共和党控制参议院；预计民主党全面胜选的比例从22%升至27%。

资产配置：加仓美股与医疗，大幅减持英股与能源

在资产配置层面，投资者在7月进行了较为明显的结构性调整。

美股超配比例升至净24%，为2024年12月以来最高，也是过去五年中第三高的美股配置水平。欧元区股票从净15%低配转为净2%超配。新兴市场股票维持净32%超配，但较上月的42%有所回落。

与此同时，英国股票遭到大幅减持，超配比例降至净37%低配，为2020年8月以来最低，当前配置水平较历史均值低1.8个标准差。能源板块配置从净3%超配骤降至净20%低配，为2026年1月以来最低，单月降幅为2010年6月以来最大。消费必需品低配程度升至净32%，为2014年2月以来最低。

在行业层面，医疗保健超配比例从净14%大幅跳升至净32%；工业超配升至净24%，为2021年7月以来最高；科技股超配则从净26%回落至净18%。

黄金估值方面，净6%的受访者认为黄金被低估，为2023年3月以来最低估值读数。美元方面，净34%的受访者认为美元被高估，与上月持平。

逆向交易机会：久期、红利与防御性资产

在极端仓位背景下，美银策略师提示了若干潜在的逆向交易机会。

基于当前FMS极端仓位，美银指出，若美联储意外转向鹰派，最佳逆向交易为做多必需品与黄金、做空半导体与医疗保健；若经济"繁荣"预期见顶，则应做多债券、英国股票及高股息股票，做空工业股与银行股。

值得关注的是，本次调查首次出现自2017年5月以来投资者预期低股息股票将跑赢高股息股票的情况，反映出市场对成长风格的持续偏好。债券配置方面，低配程度从净42%收窄至净34%，显示部分资金开始回流固定收益。

Hartnett团队总结认为，当前"痛苦交易"（pain trades）集中于久期、股息及防御性资产——这些恰恰是当前市场最不受待见、但一旦情绪逆转将带来最大冲击的方向。

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德明利7月14日披露2026年半年度业绩预告，预计上半年实现营业收入160亿元至180亿元，同比增长289%至338%；归属于上市公司股东的净利润预计为57亿元至65亿元，上年同期亏损约1.18亿元，实现大幅扭亏。

公司表示，业绩增长主要受益于AI应用加速落地带来的存储需求提升，以及存储产品价格上涨。同时，公司凭借与主流晶圆厂商保持长期稳定合作，在供应偏紧的市场环境下保障了产品供应，推动收入和盈利能力同步改善。

与此同时，德明利持续推进产品结构升级，报告期内推出自研PCIe/SATA双模企业级SSD主控芯片，并加大高附加值存储产品布局，为后续增长寻找新的驱动力。

营收规模快速扩张，存储景气周期释放红利

从收入规模看，德明利预计上半年营收将达到160亿元至180亿元，而去年同期仅为41.09亿元左右，同比实现近四倍增长。

公司称，报告期内，AI大模型推理端持续扩张，数据中心对高性能存储产品需求快速提升。同时，NAND Flash晶圆供应端扩产周期较长，供需关系趋紧推动存储产品价格上涨。

在需求增长与价格回升的双重推动下，存储行业景气度明显改善。德明利依托稳定供应链体系和产品布局，受益于本轮周期回暖，实现收入规模快速提升。

净利润大幅扭亏，主营盈利能力显著改善

利润端表现更为突出。德明利预计上半年归母净利润为57亿元至65亿元，相较去年同期亏损1.18亿元，同比增幅达到4932%至5611%。值得关注的是，公司扣除非经常性损益后的净利润预计为56.49亿元至64.49亿元，与归母净利润基本接近。

公告显示，上半年公司非经常性损益预计约为5098万元，较去年同期有所增加，但占整体利润规模比例较低。扣非后利润的大幅增长，显示此次业绩改善主要来自主营业务盈利能力提升，而非依靠非经常性收益。

公司预计上半年基本每股收益为25.35元至28.91元，上年同期为亏损0.53元/股。

自研主控芯片突破，产品结构向高附加值升级

在业绩增长之外，德明利也在推进技术能力升级。公司在公告中提到，报告期内成功推出自研PCIe/SATA双模企业级SSD主控芯片。主控芯片作为SSD产品核心部件，直接影响性能、成本和产品差异化能力。

德明利此次推出自研方案，意味着公司正在从存储模组厂商向具备核心芯片设计能力的企业延伸。此外，公司持续拓展网络安全、工业控制等应用场景，多款QLC方案嵌入式存储产品实现量产，产品结构进一步向高附加值方向升级。

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7月14日晚，水井坊发布2026年半年度业绩预告。公司预计，上半年实现营业收入10.82亿元，同比下降27.78%；归母净利润亏损622.21万元，上年同期盈利1.05亿元；扣非归母净利润亏损467.21万元，上年同期盈利4849万元。

结合一季度数据推算，水井坊二季度收入约2.66亿元，归母净利润亏损约1.77亿元，经营压力较一季度明显加大。

水井坊将业绩下滑首先归因于主动控货。

公司表示，上半年进一步调整发货节奏，加强渠道库存管理，渠道库存较去年同期下降约50%。这一举措导致营业收入减少约3亿元、毛利减少约2.5亿元。

按此计算，控货造成的收入影响接近水井坊上半年实际收入的三成，也是公司由盈转亏的最直接原因。

除此之外，存货及或有事项相关准备计提、政府补助同比减少，以及供应链融资成本增加，也进一步压低了利润。

近半年来，水井坊的经营重点已从追求发货规模，转向库存、价格和终端动销。

今年以来，公司继续收缩渠道库存，并将资源向核心门店和宴席场景集中，通过品鉴、开瓶活动和宴席服务推动终端销售。

产品端则围绕300元至800元价格带，继续推广井18、臻酿大师及“第一坊”系列，并尝试低度酒、小规格和电商专属产品，以覆盖更多消费场景。

渠道秩序也是近期调整重点。

7月初，水井坊向经销商及终端门店发布市场秩序告知函，提出加强产品溯源和跨区域窜货治理，同时优化产品投放节奏、监控渠道库存，并增加宴席和开瓶支持。

从半年报预告来看，这轮调整的代价已经集中显现。

接下来，水井坊需要验证的是，库存出清和价格体系改善，能否转化为终端动销增长，并带动下半年发货和盈利修复。

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7月14日下午，中国人寿保险股份有限公司发布2026年中期业绩预增公告。数据显示，公司上半年净利润预计为1289.33亿元至1371.19亿元，相比去年同期增长215%到235%。

资事堂回顾历史上内地保险公司的半年报，中国人寿目前预增的中期业绩，是保险业历史上净利润最高的一份。

历史上首个千亿利润中报

中国人寿的业绩预增公告称，根据初步测算公告，中国人寿预计2026年上半年归属于公司股东的净利润将达到约人民币1289.33亿元至1371.19亿元。

这是一个什么概念？对比2025年同期（归母净利润409.31亿元），中国人寿的净利润增加了约880.02亿元到961.88亿元。

而这也是中国人寿历史上第一个净利润超过1000亿的半年报。

近三年中期利润持续增长

回顾过去3年的中国人寿半年报，这个公司的中期业绩一直在增长。

2023年上半年，中国人寿的净利润为362亿元，2024年上半年增长到383亿，2025年上半年又增长到409亿元。

最终，在2026年上半年，中国人寿的利润超过了1289亿，在前几年业绩稳步增长基础上，实现了爆发。

业绩高增原因何在？

那么中国人寿的利润增长原因何在呢？

业绩预增公告指出三方面原因：

公司锚定“三坚持”“三提升”“三突破”高质量发展核心思路，持续深化资产负债联动，深入推进产品和业务多元，科学管理负债成本，有效提升投产效能，公司可持续发展基础进一步夯实。

公司投资坚持服务实体经济，践行长期投资、价值投资、稳健投资理念，围绕资产负债匹配做好长期投资布局，提升投资专业能力，不断增强投资组合收益韧性和长期回报潜力。

公司资产配置持续优化，新质生产力等领域布局稳步推进，取得良好投资业绩。

总体来看，主营业务稳步发展和投资业绩贡献（尤其是新质生产力领域的布局回报）或是业绩增长的重要原因。

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摩根大通公布史上最高单季净利润，股票交易业务爆发式增长叠加Visa股权收益共同推动业绩远超预期，但首席执行官杰米·戴蒙在欢庆之余发出警告，称多重风险正在深处悄然移动。

摩根大通周二公布，第二季度净利润达211亿美元，同比增长41%。剔除Visa股权出售46亿美元净收益及10亿美元股权投资收益等重大一次性项目后，净利润为169亿美元，每股收益6.14美元，有形普通股权益回报率（ROTCE）为23%。股票交易业务当季营收同比飙升86%至60亿美元，不仅打破彭博调查分析师预期的最高值，也将整体交易业务营收推升至121亿美元的历史新高。

投资银行和市场业务是本季度最显著的亮点。商业与投资银行部门（CIB）营收同比增长27%，市场业务营收飙升35%，其中股票市场营收大增86%；投资银行费收同比增长30%，达到2021年以来最高水平，年初至今全球投行费收市场份额以9.3%位居第一。与此同时，资产与财富管理部门（AWM）管理资产规模首次突破5万亿美元。

戴蒙在声明中将上述业绩归因于"特别有利的市场环境、严格的执行力、多年持续投入以及审慎的资本部署"。但他警告"多重风险正在深处像构造板块一样移动，包括地缘政治紧张局势与战争、持续的高通胀、全球大规模财政赤字以及资产价格高企"，并警告这些力量"可能在相互碰撞时引发实质性冲击"。

摩根大通盘前股价跌幅扩大至2.3%，摩根大通预计全财年调整后支出约1075亿美元，此前预期约1050亿美元。

摩根大通第二季度管理口径总营收达580亿美元，同比增长27%，剔除重大项目后增长15%。净利息收入为256亿美元，同比增长10%；非利息收入为324亿美元，同比增长45%，剔除重大项目后增长20%。各业务条线营收均刷新历史纪录。

消费者与社区银行业务（CCB）营收203亿美元，同比增长8%。其中，银行及财富管理板块营收112亿美元，增长5%，主要由摩根大通财富管理资产管理费及存款相关手续费增长驱动；信用卡及汽车金融业务营收78亿美元，增长12%，主要受循环贷款余额上升及汽车经营性租赁收入增加推动。该部门净利润为53亿美元，同比增长3%。戴蒙在声明中特别指出，财富管理业务首次开户投资者数量近4.4万人，创历史纪录；信用卡年费收入增长超30%，反映出高端产品需求旺盛及客户留存情况健康。

CIB部门净利润为97亿美元，同比增长46%，营收249亿美元。其中，股票市场营收60亿美元，同比大涨86%，"在各产品和地区均表现强劲"；固定收益市场营收61亿美元，增长6%，信贷、货币及新兴市场和利率业务表现较好，商品业务有所拖累。支付业务营收53亿美元，同比增长12%，受存款余额及手续费增长带动；证券服务营收17亿美元，增长17%。

AWM部门净利润20亿美元，同比增长33%，营收69亿美元，增长19%。管理资产规模（AUM）达5.1万亿美元，同比增长18%；客户资产总规模为7.7万亿美元，增长19%。长期AUM净流入达500亿美元，戴蒙表示流入规模"保持稳健"。

本季度报告净利润受两项重大一次性项目提振：其一，与Visa股份相关的46亿美元净收益，源于摩根大通今年5月将持有的1860万股Visa B-2类普通股换取B-3类及C类普通股，其中C类股以公允价值计量确认收益；其二，约10亿美元股权投资收益。两项合计使税后净利润增加约42亿美元，使报告每股收益较剔除重大项目后的6.14美元高出1.56美元。

信贷成本方面，本季度信贷损失拨备为25亿美元，净核销24亿美元，净增加准备金1.49亿美元（主要集中于批发业务）。CCB部门信用卡净核销率为3.34%，较上年同期小幅上升。与上年同期相比，去年二季度拨备为28亿美元，且包含一笔7.74亿美元的企业板块所得税收益，今年不再重复。整体来看，信贷质量保持稳定，未出现明显恶化信号。

在资本实力方面，摩根大通维持稳健的"堡垒式资产负债表"。截至报告期末，标准化普通股一级资本（CET1）比率为14.1%，高级法口径为14.2%；补充杠杆率为5.5%；现金及可变现证券约1.5万亿美元；总损失吸收能力为5900亿美元。每股有形账面价值为113.35美元，同比增长10%；每股账面价值为133.01美元，同比增长9%。

股东回报方面，公司本季度普通股股息总额40亿美元，合每股1.50美元；普通股净回购62亿美元；过去12个月净派息率为73%。

尽管业绩亮眼，戴蒙对宏观环境的表述措辞审慎。他承认美国经济今年展现出"显著的韧性"，商业投资和就业均有所走强，AI驱动的资本投资、财政刺激以及监管效率提升构成多重顺风。

然而，戴蒙同时警告称，"多重风险正像构造板块一样在水面之下移动"，包括地缘政治紧张局势与战争、顽固通胀、全球大规模财政赤字以及资产价格偏高等。他表示，这些因素最终如何演变难以预判，"可能保持可控，但也可能在移动或碰撞时造成重大冲击"。他表示，公司正密切监测上述风险，并为广泛的情景做好应对准备。

在前景指引方面，摩根大通将全年净利息收入预测上调至约1055亿美元，二季度该指标为255亿美元。然而，成本端的压力亦不容忽视。二季度费用达273亿美元，高于市场预期，全年成本指引随之上调至约1075亿美元，超过戴蒙今年5月在行业会议上预先释放的幅度。

就内部治理而言，摩根大通上月末宣布任命Troy Rohrbaugh与Doug Petno出任联席总裁，为戴蒙（现年70岁）最终卸任后的继任格局埋下新变量。此番调整中，任职多年的高管Marianne Lake宣布退休，Rohrbaugh接掌其此前负责的庞大消费者业务板块，Petno则独揽商业与投资银行业务的指挥权。

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7月14日，剑桥科技发布2026年半年度业绩预增公告，预计上半年实现归属于上市公司股东的净利润3.10亿元至3.59亿元，同比增长156.65%至197.18%；扣除非经常性损益后的净利润预计为3.02亿元至3.51亿元，同比增长153.72%至194.97%。

公司表示，业绩增长主要受益于高速光模块业务快速发展。AI数据中心建设加速推动高速光模块需求提升，公司订单规模、产品出货金额同比大幅增长，同时800G等高速率产品占比提升，带动产品结构优化和毛利率改善。

从业绩质量来看，本次增长主要来自主营业务改善。去年同期，公司归母净利润为1.21亿元，本期预告区间下限已超过去年同期两倍以上；同时，扣非净利润与归母净利润规模接近，表明非经常性损益对业绩影响有限。

高速光模块需求爆发，量价齐升推动盈利改善

剑桥科技本轮业绩增长的核心驱动力来自高速光模块业务。

随着AI大模型训练和推理需求持续提升，全球数据中心加速扩容，对高速互联产品的需求快速增长。800G光模块正在成为AI集群建设的重要配套产品，并向1.6T等更高速率方向演进。

在这一趋势下，剑桥科技一方面受益于市场需求增长，订单规模持续扩大；另一方面，随着高速率产品销售占比提升，产品附加值和盈利能力同步改善，推动公司收入和利润实现双重增长。

公司公告显示，本期业绩预增不存在重大非经常性损益影响，也不存在特殊会计处理因素，主营业务改善是利润增长的主要来源。

汇兑损失拖累超两亿元，外汇敞口后续有望收窄

高速光模块业务高增长的同时，汇率波动对公司利润形成明显压力。

剑桥科技此前通过香港IPO及配售融资获得资金，部分融资所得以港元形式留存。今年以来，美元走弱带动港元汇率波动，导致公司汇兑收益转为损失。数据显示，公司2026年上半年预计产生约2.02亿元汇兑损失，而去年同期为1365万元汇兑收益。

不过，随着募投资金按照计划投入产能建设和业务发展，相关外汇资产规模有望逐步下降，汇兑因素对未来利润的影响预计将减弱。

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据The Information7月13日报道，谷歌近期正积极向多家新云服务商推销TPU，不仅强调其在成本、稳定性等方面的优势，还提出为数据中心项目提供融资支持，并承诺回租部分TPU，以降低客户建设算力基础设施的资金压力。

面对谷歌的攻势，英伟达迅速展开防御。一方面针对部分客户讨论新的财务激励措施，另一方面推出GPU回租担保计划，希望进一步稳固新云服务商生态。这场围绕AI芯片和云基础设施的竞争，正从产品性能延伸至融资、租赁和生态体系。

谷歌首次向新云服务商推销TPU

过去，TPU几乎全部部署于谷歌内部数据中心，仅通过Google Cloud对外提供算力服务。如今，谷歌开始尝试直接向新云服务商出售TPU，而这一市场此前几乎完全由英伟达GPU主导。

谷歌向潜在客户强调，TPU拥有更高的运行效率、更稳定的硬件平台以及更简单的网络架构。相比之下，英伟达不同代GPU平台之间硬件架构变化较大，增加了客户部署和升级的复杂度。此前The Information曾报道称，Grace Blackwell平台在大规模部署初期一度遭遇可靠性问题。

除了产品本身，谷歌更大的筹码来自商业模式。

据报道援引知情人士，谷歌已与部分新云服务商讨论，为其建设TPU数据中心提供融资支持，帮助筹集购买芯片和设备所需资金。同时，谷歌还提出回租这些TPU，用于自身AI模型训练、搜索、广告业务以及Google Cloud客户，从而帮助客户提前锁定需求、降低投资风险。

谷歌发言人Ted Ladd表示，谷歌与英伟达保持着长期合作关系，GPU依然是Google Cloud最受欢迎的芯片，公司希望向客户提供更多选择，不少客户本身就在不同工作负载中同时使用GPU和TPU。

英伟达迅速反制，推出回租担保

谷歌近期接触的新云服务商之一是Nscale。这家成立仅两年的公司与英伟达关系密切，不仅获得了英伟达优先GPU供应，截至去年底英伟达还是其最大优先股股东。微软和谷歌未来一年均计划租用Nscale位于欧洲的数据中心GPU资源，公司近期还在美国西弗吉尼亚州布局大型AI数据中心。

不过，Nscale表示，目前所有已签约项目及正在洽谈的业务均围绕GPU展开，没有推进TPU交易的计划。

报道称，在获悉谷歌与Nscale接触后，英伟达迅速与其讨论新的财务激励方案。一位接近交易的人士表示，这些安排意在降低Nscale转向TPU的动力。不过，Nscale否认英伟达曾以放弃TPU合作为条件提供任何激励。

与此同时，英伟达也开始向新云服务商推出GPU回租担保计划。

根据该方案，如果合作伙伴未来无法将Vera Rubin GPU出租给其他客户，英伟达将按约定价格进行回租。但据报道援引参与谈判的人士，这一担保价格约为市场租金预期的一半；若客户最终以更高价格出租GPU，英伟达还将分享超出担保价格部分的一半收益。

尽管条件并不宽松，但业内人士认为，这类收入保障能够帮助新云服务商更容易获得银行融资，尤其是在尚未吸引大型云厂商落地的地区，仍具有一定吸引力。

谷歌希望打造TPU生态

推动TPU外部销售，并不仅仅意味着增加芯片销量。

报道称，谷歌内部部分管理层认为，TPU未来有望做到相当于英伟达AI服务器芯片业务约10%的规模，而包括Meta在内的一些大型AI客户，也一直在关注价格更低的替代方案。

更大的客户基础还能提升TPU的生产规模，改善整体制造经济性。与此同时，如果由新云服务商或其融资方承担部分芯片采购成本，谷歌还能减少自身资本开支压力，而资本支出正成为投资者关注科技巨头AI投入的重要指标。

此外，谷歌还希望借此提升在台积电先进制程产能分配中的话语权。当前，无论TPU还是英伟达GPU均依赖台积电代工，而英伟达近年来已成为台积电最大的先进封装和AI芯片客户之一。TPU需求扩大，也有助于谷歌争取更多制造资源。

目前，TPU已吸引包括Anthropic、Meta、苹果、Citadel Securities以及Safe Superintelligence等企业使用。谷歌近期还联合黑石成立新的新云服务商，计划自明年起向AI开发者出租TPU算力，进一步推动TPU从谷歌内部基础设施演变为面向整个AI行业的独立算力平台。

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据彭博，阿联酋国防部证实，两艘油轮在穿越霍尔木兹海峡时遭伊朗巡航导弹袭击。阿联酋国家石油公司旗下物流子公司Adnoc L&S随后确认，旗下运营的两艘油轮被弹药击中，两船严重受损，造成一名船员死亡、数名船员受伤。

这是美伊临时停火协议基本瓦解后发生的首起针对商业油轮的重大袭击事件，也是近期霍尔木兹海峡航运安全局势最严重的一次升级。阿联酋国防部在社交平台X表示，阿联酋保留对此次袭击作出全面回应的权利，并将采取一切必要措施维护国家主权、安全和稳定。

袭击直指霍尔木兹海峡关键运力

此次遇袭的两艘油轮具有较强的象征意义。据报道，“蒙巴萨”号由韩国船东Sinokor集团所有，并以期租方式由公司运营。Sinokor长期承担阿联酋原油出口运输任务，是霍尔木兹海峡非伊朗原油运输的重要运力提供方。

与此同时，阿联酋原油出口正处于高位运行。国际能源署（IEA）数据显示，阿联酋6月原油产量创历史新高；阿联酋向欧佩克提交的数据也显示，上月产量环比大幅增长约80%。

报道称，此次袭击至少是Sinokor旗下船舶自美伊临时停火协议签署以来第二次在霍尔木兹海峡遭到攻击，显示针对商业油轮的安全风险正在持续上升。

停火协议失效，“暗船”运输模式承压

事实上，即便停火协议仍在维持期间，霍尔木兹海峡的航运风险已明显上升。

据报道，为降低遭袭风险，每天数百万桶阿联酋原油在通过霍尔木兹海峡时，已普遍采取关闭船舶自动识别系统（AIS）的"暗船"运输模式，以降低被追踪和锁定的概率。随着美伊临时停火协议近几日加速破裂，这一做法面临的风险进一步放大。

此次袭击不仅造成船员伤亡、船舶严重受损，也令市场开始关注两个关键问题：阿联酋能否维持当前高位原油出口，以及船东和航运公司是否会因安全风险上升而减少霍尔木兹海峡运力投放。

霍尔木兹海峡承担着全球约五分之一的海运原油贸易，是全球最重要的能源运输通道之一。一旦针对商业航运的袭击持续升级，不仅将推高航运保险和运输成本，也可能扰动全球原油供应预期，并进一步加剧国际油价波动。截至发稿，布伦特原油涨近5%至87.36美元/桶。

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7月14日，赣锋锂业发布2026年半年度业绩预告，预计上半年实现归属于上市公司股东的净利润36.5亿元至46亿元，上年同期亏损5.31亿元；预计扣除非经常性损益后的净利润30亿元至42亿元，上年同期亏损9.13亿元。

公告显示，本期业绩增长主要受益于全球新能源产业持续发展带动锂盐需求增长，锂盐产品售价较上年同期明显回升，同时公司锂资源项目持续释放产能、成本进一步优化，锂电池业务产销量也实现增长。此外，公司出售部分PLS Group Ltd（PLS）股票确认投资收益，以及联营、合营企业投资收益增加，也对利润形成一定贡献。

锂价回暖叠加成本优化，主业盈利明显修复

公告将业绩改善的首要原因归结于锂盐产品价格回升。经历此前行业深度调整后，随着新能源汽车、储能等下游需求持续增长，锂盐市场景气度明显改善，产品售价较去年同期显著提升，公司盈利能力随之恢复。

与此同时，赣锋锂业近年来持续推进全球锂资源布局，多个锂矿及盐湖项目进入放量阶段，规模效应逐步显现，资源端成本进一步下降。在产品价格回升与成本优化的共同作用下，公司锂盐业务盈利能力得到明显修复。

除锂盐业务外，锂电池板块同样成为业绩增长的重要支撑。公告称，报告期内公司锂电池产品产销量明显提升，储能等下游需求增长带动相关业务贡献进一步增加。

出售PLS股权增厚利润，非经常性收益有所增加

除主营业务改善外，投资收益也是本期利润增长的重要来源。

公告披露，公司报告期内出售部分持有的PLS股票，确认了相应投资收益。公司表示，此举旨在优化资产结构、加强现金管理。与此同时，公司联营、合营企业投资收益同比增加，也进一步增厚了整体利润。

从业绩预告来看，归母净利润预计为36.5亿元至46亿元，而扣非净利润预计为30亿元至42亿元，两者之间的差额主要反映了出售PLS股权等非经常性收益对利润的贡献。整体来看，公司本期业绩改善既来自主营业务盈利能力恢复，也受益于投资收益增加，两方面因素共同推动公司实现扭亏为盈。

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据报道，当地时间周一，纽约州州长Kathy Hochul签署行政令，对大型数据中心的环境许可证审批实施最长一年的暂停，成为美国首个出台此类州级限制措施的州。此举意味着，美国地方政府与科技行业围绕AI基础设施扩张的博弈进一步升级，也为高速增长的数据中心建设增添新的监管变量。

根据行政令，功率达到50兆瓦及以上的新建数据中心将暂停获得环境许可证。在暂停期间，纽约州公共服务部（DPS）将制定涵盖用水、空气质量、电网承载能力等方面的统一评估标准。Hochul同时表示，希望推动取消大型数据中心享有的销售税优惠政策。

这一决定将直接影响科技公司在纽约州的投资计划。数据显示，纽约目前已有25个数据中心项目处于规划阶段，其中包括一个装机规模300兆瓦、因环境和社区影响引发争议的大型项目。

50兆瓦以上项目暂停审批，最长持续一年

此次行政令将暂停审批的门槛设定为50兆瓦，高于纽约州议会今年6月通过法案中的20兆瓦标准。Hochul办公室表示，提高门槛旨在避免医院、大学等机构配套建设的中小型数据中心受到影响。

根据行政令，暂停期间DPS将制定针对大型数据中心建设和运营的环境评估框架，重点评估项目对用水资源、空气质量以及电网运行的影响。同时，DPS还将研究建立新的机制，要求大型数据中心为州内能源基础设施建设承担更多成本，并制定社区利益分享框架，以提高项目所在地获得的经济回报。

Hochul表示，数据中心的扩张正推高居民能源账单、消耗自然资源，并给纽约居民带来更多不确定性，州政府有责任采取行动。截至目前，Hochul尚未表态是否会签署州议会此前通过的相关法案。行政令率先生效，也为州政府后续立法保留了调整空间。

社区反对升温，电费上涨成为争议焦点

近年来，美国多地对数据中心的态度正发生明显变化。

过去，科技公司通常依靠增加税收、改善基础设施以及支持当地学校等承诺争取社区支持；如今，随着AI算力需求激增，大型数据中心对土地、电力和水资源的消耗不断增加，居民反对声音持续升温。

电价成为争议的核心。报道称，去年从弗吉尼亚州到密歇根州，共13个州所在电网的居民电价出现明显上涨，一家独立市场监察机构认为，数据中心快速扩张是推动因素之一。联邦数据显示，近年来美国居民电价涨幅也已超过商业和工业用户。

在此背景下，Hochul表示，计划在州议会明年复会后推动取消大型数据中心的销售税优惠政策。环保组织Food & Water Watch政策与诉讼事务负责人Mitch Jones表示，这项行政令是数千名要求暂停超大型数据中心建设的纽约居民取得的重要成果。

美国多地收紧监管，与联邦政策形成反差

纽约并非唯一收紧数据中心监管的地区。加州Monterey Park选民近期通过公投，永久禁止新建数据中心；联邦层面，参议员Bernie Sanders和众议员Alexandria Ocasio-Cortez也分别提出全国范围内暂停超大型数据中心建设的倡议。

不过，类似政策推进并非没有阻力。今年4月，缅因州州长Janet Mills否决了一项限制大型数据中心的法案，理由是可能影响一个已获得社区支持、计划建设于废弃造纸厂旧址的数据中心项目。

与地方政府趋严形成鲜明对比的是，特朗普政府正持续推动AI基础设施建设。据路透报道，美国政府正推动电力企业签署新的数据中心用电费率保障协议，希望降低大型AI项目接入电网的成本。

数据中心是否推高电价，仍无定论

围绕大型数据中心是否会推高居民电价，目前业内仍存在较大分歧。

支持者认为，在市场机制设计合理、配套电网投资充足的情况下，大型数据中心能够提高电网利用率，甚至有助于降低长期用电成本。但反对者认为，现实中大量电网扩容和输电设施建设成本最终仍由普通居民承担，而科技公司此前承诺的费率保护机制，也难以完全消除公众对于电费上涨的担忧。

对于投资者而言，纽约率先出台州级暂停审批措施具有重要风向标意义。随着越来越多州政府开始重新评估数据中心的能源消耗、环境影响及税收优惠政策，AI基础设施扩张的节奏、建设成本及项目审批周期，都可能面临更大的政策不确定性。

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7月14日，据彭博援引知情人士，三星电子已就潜在美国存托凭证（ADR）发行与多家投行展开初步接触，但相关讨论仍处于早期评估阶段，公司尚未决定是否推进交易，也未进入承销商遴选等实质性环节。随后，三星电子出面澄清，表示目前并未考虑发行ADR的可能性。

SK海力士此前完成265亿美元美国上市，创下外国企业赴美IPO规模纪录，显示AI产业链核心公司的融资吸引力依然强劲。不过，三星仍需权衡存储芯片板块股价波动、业务结构复杂以及未来行业供需变化等多重因素。

SK海力士创纪录IPO，促使三星重启评估

报道援引知情人士称，三星过去曾多次研究发行ADR的可行性，但均未最终实施。此次重新启动评估，很大程度上受到SK海力士成功上市的推动。

作为全球两大存储芯片厂商，三星和SK海力士都直接受益于AI基础设施投资热潮。SK海力士创纪录的IPO不仅刷新了外国企业赴美上市规模纪录，也再次验证了全球资本市场对AI核心供应链企业的配置需求，即便市场对于AI资产估值偏高的争议依然存在。

今年以来，三星股价累计上涨约105%；SK海力士股价同期上涨约183%。不过，知情人士强调，目前三星内部讨论仍停留在可行性评估阶段，尚未决定是否启动发行，也没有确定具体交易方案。

多元业务结构增加上市难度

相比SK海力士，三星赴美上市面临的挑战明显更大。

报道称，三星业务覆盖存储芯片、逻辑芯片、智能手机、消费电子、显示面板等多个领域，业务结构远比专注存储业务的SK海力士复杂，这将增加投资者估值和交易架构设计的难度。

此外，公司近年来反复出现的劳资纠纷，也可能成为投资者关注的风险因素。

另一方面，三星股价已大幅上涨，市场对其盈利改善已有较高预期，这意味着未来要继续超越投资者预期的难度也在提高。这一点在最新财报后已有体现。尽管三星公布的初步业绩整体好于市场预期，但公司股价随后仍出现明显回落，反映出当前AI芯片板块估值较高、市场情绪较为敏感。

AI扩产潮下，供给风险成为新变量

除了资本市场环境，行业供需变化也是三星需要考虑的重要因素。

随着AI需求持续增长，全球存储厂商正加快扩产。上月，三星集团和SK集团分别宣布建设两座新的芯片制造工厂，总投资规模合计约800万亿韩元（约5360亿美元），进一步扩大先进芯片产能。

与此同时，韩国政府还公布总规模550万亿韩元的AI基础设施投资计划，联合包括Naver在内的企业，计划到2029年前建成8.4吉瓦AI数据中心容量。

不可忽视的是，产能扩张正为未来的供给过剩埋下伏笔。一旦供需关系从紧平衡转向宽松，芯片价格和利润空间将被挤压，半导体企业的估值逻辑亦将受到影响。尽管三星电子目前明确表示并未考虑ADR发行，但存储芯片行业周期的演变，仍将是影响该公司未来资本运作决策的关键砝码。

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苏州东山精密制造股份有限公司周一发布2026年半年度业绩预告，预计上半年归属于上市公司股东的净利润为29亿元至30亿元，同比增长282.58%至295.78%。消息显示，公司盈利能力大幅跃升，增速远超市场对传统制造业的一般预期。

公司将利润高速增长归因于三大驱动力：消费电子与汽车零部件等传统业务保持稳健，光模块业务整合效应初步显现，以及前期对数据中心相关产业的投资开始贡献收益。扣除非经常性损益后净利润为24亿元至25亿元，同比增长265.41%至280.63%，基本每股收益预计达1.58元至1.64元。上述数据尚未经会计师事务所审计。

东山精密在公告中指出，消费电子、汽车零部件等传统核心业务经营根基稳固，业绩稳步提升，为公司整体利润提供了持续且可预期的底部支撑。上年同期，公司归属于上市公司股东的净利润约为7.58亿元，扣非净利润约为6.57亿元，此番高基数之上仍录得近三倍增长，凸显出新兴业务对整体盈利结构的重塑力度。

光模块业务是本次业绩预告中着墨最多的新增长极。公司表示，该业务整合效应初步显现，新增产能的爬坡进度及新客户导入均符合预期，收入与盈利均实现"较大增长"。AI大模型训练及推理对高速光互联需求的持续扩张，已使光模块成为数据中心建设不可或缺的核心组件，东山精密的相关布局正逐步进入收获期。

除光模块业务的经营性贡献外，公司前期对数据中心相关产业的股权投资也开始产生财务回报，公告将其描述为"逐步形成收益，有效增厚当期整体利润"。这意味着东山精密的盈利增长并非单一线条，而是经营业绩与投资收益双轮驱动的结果，对投资者而言，在评估可持续性时需留意两者各自的贡献比重。

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7月14日，北方稀土发布2026年半年度业绩预增公告，预计上半年实现归属于母公司所有者的净利润198亿元至206亿元，上年同期为93亿元；预计扣除非经常性损益后的净利润199亿元至207亿元，上年同期为89.66亿元。

公司表示，本期业绩增长主要受益于稀土产品价格整体走强、主要产品产量创历史同期新高，以及持续推进降本增效、精益管理和数智化转型等因素共同推动。

稀土价格走强，量价齐升带动盈利大幅增长

北方稀土表示，2026年上半年，受原料供给约束以及新能源汽车、工业电机、风电等下游需求持续增长影响，稀土产品价格整体呈现"走强震荡"态势。

在价格上涨的同时，公司稀土冶炼分离产品、稀土金属产品以及稀土新材料产品产量均创历史同期新高，形成量价齐升格局，对业绩增长形成直接支撑。

作为覆盖稀土冶炼分离、金属及新材料的一体化龙头，公司在稀土价格上行周期中具备较强的盈利弹性，产品价格提升叠加产能利用率提高，进一步放大了规模效应。

产能持续释放，产业链项目加快落地

公告显示，上半年公司持续推进重点项目建设。其中，稀土绿色冶炼升级改造项目一期已实现投产并全线贯通，二期建设稳步推进；稀土金属、磁材合金、磁体以及二次资源利用等产业链扩产、并购重组及合资合作项目也在持续推进，为后续产能释放提供支撑。

生产端，公司通过优化排产、加强工艺管理和数智化改造，提升了生产效率并缓解原辅材料价格上涨带来的成本压力。稀土金属板块质量控制和材料利用率进一步改善，新材料板块则充分释放新增产能，实现以产促销。

磁材业务保持高增长，氢能等新业务持续推进

子公司内蒙古北方稀土磁性材料有限责任公司延续高增长态势，上半年实现营业收入约95亿元，同比增长约107%，连续第三年保持增长。永磁材料需求受新能源汽车、工业自动化等领域带动持续提升，成为公司增长的重要引擎。

与此同时，公司在氢能领域的布局也取得进展。旗下内蒙古稀奥科贮氢合金有限公司首批1000辆氢能两轮车已在包头投入运营，累计安全行驶里程达到17万公里，相关示范应用正在推进。

销售方面，公司进一步扩大与磁材头部企业合作，镧铈类产品及抛光材料销量同比增长，库存持续优化，同时新开发多项装备和定制化产品，不断拓展下游应用场景。

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7月14日，A股全天探底回升，三大指数午后集体反攻，沪指不仅重返3900点，更是进一步拉升，逼近4000点关口，创业板直线拉升，大涨超3%，算力硬件产业链持续大涨，CPO、PCB等方向强势反弹，有色金属、煤炭、石油化工、医药等板块涨幅居前，商业航天、AI应用等概念股陷入调整。。

港股午后亦走高，恒指、恒科指双双转涨，科网股部分回暖，百度大跌超7%，芯片股午后拉升，兆易创新涨超9%。AI大模型股分化，智谱跌2%，MINIMAX涨3%。债市方面，国债期货震荡上涨，商品方面，国内商品期货多数上涨，原油、燃油等逆势大涨，因地缘政治紧张局势升级，推动国际油价暴涨。

A股：截至收盘，沪指涨1.36%，深成指涨2.77%，创业板指涨3.43%。

盘面上，个股涨多跌少，沪深京三市超4200股飘红，今日成交2.72万亿。沪深两市成交额2.7万亿，较上一个交易日缩量超1100亿。板块方面，算力硬件产业链爆发，PCB方向掀涨停潮；工业金属、煤炭、油气、黄金、医药商业、化工、锂电池板块涨幅居前。商业航天、AI应用题材调整。

港股：截至收盘，恒生指数收涨0.52%，恒生科技指数涨0.06%。

PCB概念港股领涨。建滔积层板大涨14.20%，该公司为全球最大覆铜板生产商，直接受益于PCB上游涨价周期。中国铝业涨9.59%，五矿资源、江西铜业股份涨超6%，有色金属板块受全球供给紧缩与A股工业金属行情双重带动。科网巨头表现分化。美团涨1.60%，小米涨0.77%，阿里微涨0.09%，腾讯小幅下跌0.31%，中芯国际平收。百度受AI业务竞争加剧拖累跌逾7%。

债市：国债期货震荡上涨，截至收盘，30年期主力合约涨0.02%，10年期主力合约持平，5年期主力合约涨0.01%，2年期主力合约持平。

商品：国内商品期货多数上涨，截至收盘，能源品涨幅居前，原油涨9.53%；化工品多数上涨，苯乙烯涨6.37%；航运期货全部上涨，集运指数(欧线)涨5.78%；黑色系多数上涨，铁矿石涨1.81%；贵金属涨跌参半，钯金涨1.48%；基本金属多数上涨，沪铝涨1.35%；新能源材料多数上涨，碳酸锂涨1.08%；油脂油料多数上涨，棕榈油涨0.95%；非金属建材涨跌参半，PVC涨0.90%；农副产品跌幅居前，鸡蛋跌1.81%。

算力硬件爆发，PCB/元件/玻璃玻纤：中报业绩爆增驱动涨停潮

今日A股最强主线来自PCB及上游覆铜板—玻璃玻纤—铜箔全产业链。元件板块涨8.15%，玻璃玻纤涨8.27%，产业链十余股涨停。核心催化来自13日晚间密集披露的超预期半年报业绩预告。

生益科技预计上半年归母净利润30.99亿至32.98亿元，同比增长117%至131%，其中二季度净利润环比增幅最高达84%。

沪电股份预计净利润28.30亿至30亿元，同比增长68%至78%。

金安国纪预计净利润7.3亿至8.2亿元，同比暴增936%至1063%。

南亚新材披露净利润同比增幅382%至473%。

业绩落地后，北交所则成电子30CM涨停，鸿仕达涨超19%。创业板民爆光电涨超17%，南亚新材涨超18%，国际复材涨超15%，鼎泰高科、生益电子、逸豪新材涨超12%。

主板龙头生益科技、沪电股份、金安国纪、东山精密、广合科技、福斯特集体封板。东山精密最新市值近4800亿元。

消息面上，Meta 13日宣布将路易斯安那州Hyperion数据中心投资从100亿美元扩大至500亿美元，算力容量提升至5吉瓦，若计入后续芯片采购，全周期总投资预计超2500亿美元。

英伟达CEO黄仁勋亦表态Rubin Ultra将于明年出货，双重催化进一步强化了算力硬件链的景气叙事。

中国银河证券认为，7月12日，券商组织英伟达路演，英伟达CEO黄仁勋表明Rubin Ultra将于明年出货，否认延后至2028年的传闻。建滔积层板等上游CCL企业7月初再度发布涨价函，树脂、电子布原材料价格持续走高。随着AI的持续发展，高多层PCB和HDI需求较好，ABF载板在先进封装中有望受益。

摩根大通认为，AI上行周期依然完好。英伟达Vera Rubin的PCB已进入量产阶段，新供应商的加入并不意味着现有龙头的自动份额流失，最终分配取决于规模化的交付能力。

另外，今日午后，韩国KOSPI指数日内再度涨超1%，SK海力士涨超3%，三星电子一度涨4%。带动整个亚太市场走强。

据券商中国，当地媒体消息，7月16日，韩国财经部、金融委员会、韩国银行、金融监督院的高层协调机制将召开会议，就单股杠杆ETF对股市的冲击研究应对方案，这是该议题首次正式进入该机制进行讨论。

从A股的角度来看，来自兴证金工的数据显示，7月13日三大指数的核心ETF出现较大规模净流入，其中，沪深300ETF流入84.93亿元；中证500ETF流入73.52亿元；中证1000ETF大幅增加119.23亿元。这可能意味着，当下这个点位也是大资金认可的点位。

CPO板块同样爆发，长光华芯、源杰科技、联特科技、新易盛等纷纷拉升。

东方证券表示，全球光通信产业正经历从传统电信驱动向AI算力驱动的结构性切换。光模块迭代周期从4年压缩至2-3年，800G/1.6T高速产品需求井喷。据LightCounting预测，2026年全球以太网光模块市场规模将达260亿美元。

在算力硬件集体反攻之际，芯片半导体午后亦回暖，千亿存储龙头经历“深V”反转，早盘一度跌超4%，总市值跌破1000亿元关口，午后该股强势拉升，一度涨超10%，截至收盘总市值回到1000亿元上方。

14日早盘，香农芯创以216元/股开盘。在前一交易日“20cm”跌停的阴霾下，该股早盘继续承压下探，盘中最低一度触及206.00元/股。午后，随着存储巨头SK海力士股价的“V形”反弹，A股市场存储股午后快速走强，香农芯创收盘涨幅为6.50%。

消息面上，专注于半导体与AI基础设施领域的研究机构SemiAnalysis发布报告表示，SK海力士2026年第二季度及未来的DRAM盈利将保持强劲。报告称，尽管近期市场有一些噪声以及定价方法的修订，研究团队对SK海力士2Q26 DRAM业绩的正面乐观预期保持不变。

该机构预计，DRAM综合平均售价（ASP）环比将大幅增长约45%；DRAM营业利润预计将达约55万亿韩元；这一强劲增长主要受到通用型DRAM定价环比飙升约60%的支撑，同时HBM(高带宽内存）价格在季度内仅有低个位数的变动。

油服工程：美伊冲突持续 原油涨超9%

油服工程板块涨6.34%，通源石油20CM涨停，中曼石油、蓝焰控股涨停，潜能恒信涨超18%。

驱动来自周末美伊冲突的持续升级。13日凌晨，美军对伊朗最大石化中心发动第四轮空袭，伊朗宣布关闭霍尔木兹海峡。据温沃德海事分析公司数据，海峡通行量已从7月8日的43艘骤降至12日的17艘。

受此影响，WTI原油期货13日暴涨9.42%至78.14美元/桶，布伦特原油涨9.59%至83.30美元/桶。国内INE原油主力合约14日日盘收涨至478元/桶。

工业金属走强：供给紧缩与业绩双驱动

工业金属板块涨6.34%，中孚实业、驰宏锌锗、和邦生物涨停，云铝股份涨近8%。

供给端多重扰动叠加。刚果（金）7月9日查封全球重要铜钴生产商KCC，铜钴生产中断。中东冲突导致全球电解铝减产286万吨，叠加莫桑比克关停52万吨，全球电解铝出现120万吨供给缺口。LME铝库存已跌破30万吨历史低位。

业绩端同样密集爆发：中孚实业H1净利润预增155%至176%，江西铜业预增81%至104%，云铝股份预增171%至182%。

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公司公告显示，预计2026年上半年归属于上市公司股东的净利润约为24亿元至30亿元，同比增长711%至914%。上年同期，这一数字为2.96亿元。公司同时预计，扣除非经常性损益后的净利润约为20亿元至26亿元，同比增幅更高达1349%至1784%。

公告将业绩大幅增长归因于算力数据中心加速建设所催生的国内外新型光纤光缆产品需求持续扩张，以及行业供需结构的持续改善。这一业绩表现印证了光纤光缆行业景气度的快速回升，也凸显了算力基础设施建设对相关产业链企业的强劲带动效应。

长飞光纤在公告中明确指出，报告期内公司业绩大幅增长的核心驱动力来自算力数据中心的加速建设。随着人工智能技术的大规模部署，全球数据中心建设需求显著升温，作为网络互联的基础材料，光纤光缆的需求随之持续放量。

算力基础设施投资的持续扩张为行业需求端提供了有力支撑。公司充分利用其在全球光纤光缆行业的领先地位，在此轮需求回暖周期中加速市场份额的巩固与拓展，从而在收入增长的同时实现了利润的更大幅度跃升。

公司表示，凭借全球领先的行业地位，积极把握国际市场机遇，大力拓展算力数据中心相关业务，并在此过程中实现了核心客户群体的扩展与产品结构的优化，带动整体盈利能力显著提升。

从数据对比来看，上年同期公司扣非净利润仅为1.38亿元，而本期预计区间下限已达20亿元，反映出公司盈利质量的实质性改善。

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SemiAnalysis分析师Ray Wang在题为《Be Greedy When Others Are Fearful》的报告中预测，SK海力士2026年第二季度DRAM综合平均售价（ASP）将环比大涨约45%，DRAM项目营业利润将达55万亿韩元。报告明确指出，尽管近期存储板块波动引发投资者担忧，SK海力士及其他头部存储企业"仍是半导体行业中风险收益比最具吸引力的标的之一"。

此轮波动的导火索，是7月13日韩国本地券商KIS发布的SK海力士二季度业绩预测报告。

KIS预测SK海力士Q2营收80.9万亿韩元，环比增长54%，同比大涨264%；营业利润60.4万亿韩元，环比增长61%，同比增长556%。数字本身极为亮眼，但问题在于——市场共识预期为65万亿韩元，KIS的预测低于共识约8%，相当于直接宣告"预期过高"。

消息一出，SK海力士股价迅速跌超10%，跌破200万韩元关口，较6月25日历史高位回调幅度达33%。

KIS在报告中解释了利润低于共识的核心原因：SK海力士HBM收入占比较高，而HBM通常以长期供货合约（LTA）锁定价格，合约价格相对固定，短期内无法随现货市场大幅上调。相比之下，普通DRAM和NAND现货价格弹性更高，在市场整体涨价周期中ASP涨幅更大。KIS预测Q2 DRAM均价环比涨约30%，NAND涨约50%，但SK海力士的整体ASP涨幅被HBM合约价格"拖了后腿"。

KIS同步下调2026年和2027年营业利润预测，分别较此前低约9%和11%。但该券商明确表示，此次下调是"将已签订的LTA价格假设纳入测算后的修正，并非对业绩的担忧"，同时维持目标价380万韩元及增持评级。

SemiAnalysis的报告直接针对上述悲观情绪提出反驳。

该机构指出，尽管对定价方法进行了修正，并注意到近期市场噪音，其对SK海力士2Q26 DRAM业绩的积极判断"维持不变"。其核心预测为：DRAM综合ASP环比增长约45%，DRAM项目营业利润约55万亿韩元。

SemiAnalysis认为，DRAM现货价格约60%的环比涨幅——足以支撑SK海力士整体盈利大幅上行，HBM价格的低个位数季度变动亦属稳定，并未构成拖累。

SemiAnalysis同时强调，SK海力士及其他头部存储企业，目前提供的是半导体行业中"风险收益比最优"的投资机会，尤其是在经历一段调整期之后。

尽管两份报告在短期数字上存在分歧，双方在中长期基本面上的立场却并非完全对立。

KIS在报告中同样并不悲观。该券商预计2Q26营业利润率将达74.6%，创历史新高，此后每季度持续提升。KIS认为，随着存储行业向3至5年LTA合约结构转变，估值的核心驱动力将从"单季度ASP涨幅"转向"高盈利能力能持续多久"，LTA的扩大正在降低存储行业长期以来的业绩波动性。

SemiAnalysis则更直接地将当前调整定性为买入机会，认为SK海力士是半导体板块中当前阶段风险收益比最优的选项。

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在过去24小时内，霍尔木兹海峡的通航能力进一步崩溃。彭博数据显示，最新24小时仅有3艘商业船只通过该海峡，而6月24日反弹高峰时为57艘。彭博分析师Michael McDonough指出，这一数字在前一日还有7次、周六有11次，"衰减速度惊人"。停火希望破灭后，此前涌入现货市场的中东积压供应也面临中断威胁——供应链安全已取代价格，成为亚洲炼油厂采购决策的第一变量。

据央视新闻，当地时间7月13日，美国总统特朗普表示，美国正在保护中东多个富裕国家，因此应获得相关国家的费用补偿。他称，将对所有过境货物收取20%费用作为"补偿"。按当前油价测算，单艘超级油轮（VLCC）约3000万美元的通行成本折合约16美元/桶，而伊朗此前在战争早期阶段对类似航程仅收取约200万美元，形成约15倍差距。

15倍的价差意味着，即便绕道更远距离从美国、拉美或西非采购原油，综合到岸成本也可能优于缴纳"通行费"后的中东原油。不过市场对这笔费用能否实际收取普遍存疑——正如一份会员早报的点评所言，"海上没有海关"，要收20%意味着美国海军需逐船拦停、验货、估值，而这本身正是"封锁"的另一种形式。

从57到3：海峡“事实关闭”的冲击波

霍尔木兹海峡通航量的断崖式下跌令市场措手不及。伊朗方面已公开宣称海峡南部航道"不安全、不可靠，且易发生事故"，同时正通过关闭船舶自动识别系统（AIS）应答器的方式，试图将原油油轮偷偷驶出海湾。

布伦特原油周二单日暴涨9.6%至83.20美元/桶，WTI涨至80美元。

Catalyst Energy Infrastructure Fund联席组合经理Henry Hoffman指出："市场对部分重开过于乐观，将其过早定价为危机结束。"华盛顿智库新美国安全中心兼职高级研究员Rachel Ziemba则更为直白："该地区和霍尔木兹海峡回归旧常态的可能性实际上为零。"

亚洲紧急转向：美油现货重回谈判桌

面对波斯湾出口通道的骤然收窄，亚洲炼油厂的采购策略正在发生剧烈调整。据彭博报道，至少三位参与美国原油销售及亚洲炼厂采购的高管透露，现货交易谈判已重新启动——就在几周前，由于中东大量积压供应涌入现货市场，美国原油的采购讨论还一度沉寂。

亚洲买家正在从拉丁美洲、西非和美国采购更多原油以重建战略库存。美国原油及石油产品出口今春已创历史纪录。从美国墨西哥湾到东亚的航程约需30至40天，运费和保险成本远高于波斯湾短途运输，但在地缘溢价不断吞噬供应链安全的当下，一条确定可用的长航线，优于一条随时可能中断的短航线。

3000万 vs 200万：15倍价差击穿传统航线经济性

特朗普将20%过航费包装为"守护者补偿金"，但市场迅速算清了这笔账。单艘VLCC约3000万美元的通行成本——折合约16美元/桶——与伊朗此前约200万美元的收费形成15倍差距。即便剔除运费差异，从替代供应源采购的到岸成本竞争力已显著提升。

联合国的国际海事组织（IMO）在特朗普发帖后明确表态，坚决反对针对用于国际航行的海峡征收通行费，称此类举措"在法律上是站不住脚的"。航运业官员亦对收费计划的可行性提出质疑。白宫未立即提供该提议的更多细节，包括如何执行或是否已与盟国沟通。

替代路线的长期博弈

沙特、阿联酋和伊拉克已着手规划替代管道和港口出口通道。据高盛测算，若新建及扩建项目全部落地，到2027年底超过45%的战前海湾石油出口量可绕开霍尔木兹海峡。但管道建设并非没有代价——正如Ziemba所指出的，这些旨在规避海峡风险的替代路线，本身也可能成为攻击目标。短期内，亚洲炼油厂别无选择，贸易流向的重构才刚刚开始。

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本周二，美国6月CPI数据将率先于华盛顿时间早间8时30分发布，随后美联储主席Kevin沃什将以新任主席身份首次出席国会众议院金融服务委员会听证。当日另有摩根大通、美国银行、富国银行、高盛及花旗集团五大行集中披露二季度业绩，开启本轮财报季。BMO Capital Markets美国利率策略主管Ian Lyngen表示，"CPI数据与沃什证词的组合，必将在某个方向上显著改变加息概率。"

美联储理事Christopher Waller周一明确划定加息触发条件，称若本周核心通胀数据"再度偏热"，FOMC将需要考虑在近期收紧货币政策。这一表态迅速重塑市场定价：货币市场隐含的7月加息概率从不足10%急升至约50%，两年期美债收益率触及4.28%，为逾一年来最高水平。与此同时，美伊地缘紧张局势再度升级，布伦特原油单日最高涨幅接近10%，通胀预期受到双重冲击。

在盈利层面，高盛预计二季度标普500盈利同比增速将达22%，AI基础设施相关股票预计贡献全指约50%的盈利增长。然而高盛同时警告，若美联储启动加息周期，增长预期受压、资本成本上升以及高估值市场的历史脆弱性，将对美股构成三重阻力。

市场普遍预计，6月CPI整体环比将录得约-0.2%，同比从5月的4.2%放缓至3.8%，这将是自2020年疫情暴发以来首次出现月度负增长，主要驱动力来自汽油价格下跌——常规汽油价格从5月中旬至6月底累计下跌约15%。

高盛预测整体CPI环比为-0.11%，核心CPI环比为0.17%，低于市场普遍预期的0.2%。高盛经济学家指出，未来数月通胀改善的空间来自以下几个方面：航空票价将随航油价格回落而下降；酒店价格——以预订时价格计量——将从世界杯期间的高位回落；租金通胀继续放缓。

不过，核心PCE通胀的改善速度预计慢于核心CPI。高盛预计未来三个月核心PCE月均涨幅约为0.23%，部分原因在于股市上涨带来的金融服务隐含价格持续上行，以及软件和周边产品价格上涨——该类别在核心PCE中的权重是核心CPI的30倍。

PPI数据方面，情况更为复杂。伊朗战争引发的能源冲击仍在沿供应链持续传导，核心PPI 12个月同比增速预计将从4.9%加速至5.2%。

沃什将于周二和周三分别出席众议院和参议院听证，这是其5月就任美联储主席以来首次公开就货币政策作证。

与鲍威尔时代不同，沃什此前曾明确表示将缩减对利率前景的前瞻性指引，这一立场令市场难以锚定政策预期。Columbia Threadneedle投资组合经理Ed Al-Hussainy直言，"7月加息的可能性高于不加息，"他同时指出，要将通胀率降回2%，"我们将需要一些运气"。

Lyngen表示，即便CPI数据偏软，市场可能仍将维持对7月加息一定程度的定价，而美联储在市场未充分预期的情况下意外加息的可能性亦不能排除。

彭博首席美国经济学家Andrew Sacher的判断则相对温和。他认为，若要大幅提升加息概率，需同时具备"超预期热门的CPI"和"沃什明显鹰派的表态"，两者同时出现的概率均不高——当前市场隐含的24%加息概率，本身已反映出主流预期对近期加息的保留态度。

本轮财报季开局阵容空前密集。摩根大通、美国银行、富国银行、高盛及花旗集团将于周二盘前集中披露业绩，随后ASML与台积电本周稍晚的业绩将直接检验全球AI芯片需求景气度。

据高盛交易台测算，市场共识预计二季度标普500盈利同比增速约为22%，为2021年以来最高水平，但过去11个季度均已连续超越共识预期——其中一季度实际增速高达27%，超出预期约15个百分点，超额部分主要来自AI相关板块。

在银行业层面，摩根大通的关注焦点之一为Marianne Lake的离职对管理层溢价的潜在影响；美国银行费用支出与NII指引的能见度被视为左右当日股价的核心变量；花旗受益于ECB加息对Services NII的正向拉动，且资本市场预期相对偏低，上行空间可能较大；高盛则被广泛视为AI资本市场周期的核心受益标的，股票交易部门备受关注；富国银行的2026年NII目标能否落地，仍存在下半年存款增速不足的风险。

高盛的市场分析警示，本轮财报季可能缺乏上一季度AI资本支出预期大幅上修所带来的额外催化效应，市场对于盈利继续引领指数上行的依赖，在宏观政策环境趋于收紧的背景下面临更高的实现难度。

Waller周一在纽约商业经济学家协会的演讲，被市场解读为迄今最明确的加息预警。

他表示，核心个人消费支出（PCE）指数截至5月同比涨幅已达3.4%，且自1月以来持续走高，早于美伊冲突爆发便已呈现上行态势。推动通胀的因素涵盖关税、能源价格及AI基础设施的大规模建设。"无论以何种方式衡量，今年通胀均在上行，"他说，"我目前对核心通胀偏高的走势感到担忧。"

Waller同时援引2021至2022年通胀失控的政策失误作为前车之鉴，警告称FOMC当年因迟迟未能加息而遭到广泛批评，此类错误不能重演。他明确表示，若能看到连续数月的降温数据，他将支持继续按兵不动，但前提条件较为严苛。

上述表态与上月FOMC会议纪要方向一致——纪要显示，18位官员中已有半数预计今年某个时间点至少加息25个基点，加息选项正从边缘议题向政策讨论中心移动。据高盛经济学家Jan Hatzius团队分析，Waller的最新表态与6月会议纪要共同印证，委员会对重启加息的开放程度正在显著上升。

高盛在其最新美股周度策略报告中明确指出，若美联储重启加息，美股短期内将面临三重压力。

第一，紧缩政策将直接压制增长预期。尽管对股市而言经济增长的重要性高于利率水平，但在其他条件不变的情况下，货币收紧将拖累市场对增长前景的判断。

第二，本轮经济周期的资本密集度显著上升。AI基础设施相关股票目前占标普500总市值的42%，预计贡献2026年全指盈利增长的约50%。高盛数据显示，超大规模云计算企业今年资本支出预计相当于经营性现金流的100%，其净债务在2026年一季度已达2390亿美元，同比激增约190%。与此同时，二季度美国股权融资总量达2520亿美元，创下历史纪录，超越2021年一季度的前高。资本成本的任何上升都将对这一周期最重要的增长引擎产生直接冲击。

第三，历史数据表明，美联储加息是高估值、高集中度牛市见顶的重要前兆。1929年、1972年、1987年及1999年的加息周期均先于牛市峰值出现，2022年市场则随利率预期提前见顶。高盛利率策略师测算，若利率波动率升至2022至2023年加息周期时的水平，将对应标普500市盈率收缩约6%，即约1倍估值。

高盛当前给出的标普500年终目标为8600点，12个月目标为8300点，较当前7544点分别具备约14%和10%的潜在上行空间。但策略师同时强调，上述目标的实现前提是宏观政策环境不出现实质性收紧——而这一前提，将在本周两天内接受最直接的检验。

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片山皋月当日释放两大信号：一是提议将日本国债纳入免税储蓄账户"NISA"，有望引导个人资金流入债市；二是表示政府养老金投资基金（GPIF）将视需要调整投资组合。消息迅速提振投资者情绪，20年期和30年期收益率均一度下行18个基点，分别降至3.565%和3.725%，40年期收益率亦下行14个基点至3.753%。

本次20年期国债拍卖结果尤为亮眼，投标倍数从上次的2.97大幅攀升至4.52，逼近今年4月七年最强需求时的水平。彭博市场策略师Mark Cranfield评价称，这是一次强劲的20年期拍卖，需求远超一年均值，尾差为零，最低中标价亦远超预期，"区区几句调整债券投资的表态，效果之显著令人叹为观止"。

片山皋月的言论是本轮行情的直接导火索。她提议将日本国债纳入NISA免税账户，此举若落实，将为债市引入新的个人投资者资金来源，同时也有助于支撑日元。与此同时，她有关GPIF将按需调整组合的表态，进一步激发市场对大规模机构资金入市的想象空间。

事实上，片山皋月上周已公开呼吁包括GPIF在内的大型养老基金加大对国内资产的配置，此番言论在市场引发强烈的政策预期——外界开始猜测政府有意引导更多机构资金流向日本债券市场。不过，据路透社报道，政府目前并无全面调整GPIF资产配置的计划，相关预期此前已有所降温。

周二20年期国债拍卖的技术指标印证了市场的高涨热情。拍卖尾差（即平均价与最低中标价之差）收窄至0.00，与2010年创下的历史最低纪录持平。

纽约梅隆银行亚太区高级市场策略师Wee Khoon Chong表示，本次拍卖结果与近期跨期限日本国债需求回暖的趋势相吻合。"需求受到GPIF潜在组合调整、NISA纳入日本国债讨论，以及吸引资本流入日本资产的一揽子政策措施的共同支撑。"

尽管周二市场表现强劲，但笼罩在超长端债券上方的阴云尚未散去。首相高市早苗的支出与投资计划走向仍存变数，外界对其偏鸽派货币政策立场的担忧持续发酵，市场认为日本央行加息步伐过于迟缓，难以有效控制通胀。

与此同时，中东局势再度趋紧推动油价回升，加剧了通胀压力，对超长端债券构成潜在拖累。日元持续疲软亦是一大隐患——日元兑美元汇率目前徘徊于近四十年最弱水平附近，通过推高进口成本进一步强化通胀预期，也令市场保持对官方干预可能性的高度警惕。

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惠誉高级总监Anubhav Arora对彭博表示：投资者只看提供租赁担保的母公司是Google还是Meta，却没想过"租金需要等项目完工后才开始支付"。若数据中心建设遭遇延迟，债券持有人将面临现金流断档——而五大巨头中财务实力最弱的甲骨文，恰恰因为在一笔交易中承诺"无论是否建成，约定日期起支付租金"，拿到了惠誉在这一领域迄今最高的信用评分。

高盛信用分析师指出，投资者倾向于将JV项目债券视为同质资产类别。但花旗对云运营商FluidStack三个JV项目的梳理证明：同一家Google背书，信用结果可以从投资级一路跌至接近垃圾级——取决于担保条款中是否存在租金折扣、租户退出权以及建设限价合同。

同一Google，三种信用结局

FluidStack的三个数据中心JV项目合计发行近110亿美元债券，均由Alphabet旗下Google提供租赁担保，但三家评级结果截然不同。

据花旗分析师梳理：第一个项目拥有Google的全面租赁担保——若云运营商违约，Google直接承接租约；第二个项目的Google担保附带25%的租金折扣；第三个项目的租金公式与运营成本挂钩。后两项担保虽可覆盖偿债成本，但保障程度明显弱于首项。

更关键的差异在建设合同与退出条款。三个项目中仅有一个签订了最高限价建设合同；另一个包含一项允许FluidStack与Google在建设延迟超过六个月时退出租赁的条款——对债券持有人来说，这意味着项目烂尾时不仅没有租金收入，连追索对象都可能消失。

最终，仅有位于路易斯安那州St. Francisville的HUT 8 DC LLC项目（规模32.5亿美元）获得投资级评级。该项目同时拥有Google全面租赁担保、最高建设限价合同，且租户无退出权。

甲骨文的"反向逻辑"：最弱资信，最高评分

在五大超大规模计算商中，除甲骨文外其余四家——Alphabet、亚马逊、Meta和微软——现金流均非常健康。但正是在其中财务实力最弱、CDS利差近期快速走阔的甲骨文，凭借密歇根数据中心项目的无条件租金支付担保，拿到了惠誉在这一领域迄今的最高信用评分。

Arora对此的总结指向一个核心矛盾：投资者看担保方品牌，评级机构看条款细节。当一个项目同时绑定"科技巨头背书"与"租户退出权"时，前者可能给投资者带来致命的安全感假象。

同质化定价的倒计时

尽管JV项目债券之间的条款差异显著，大多数项目的融资成本却高度接近，债券价格走势也紧密相关。高盛信用分析师预计，随着保护条款——或缺乏保护条款——的重要性日益凸显，收益率将出现更大分化。

分化的压力正在被供给侧放大。五大巨头今年已发行近2000亿美元公司债，六家AI超大规模计算商年内累计发债约2440亿美元，较去年翻逾一倍。高盛首席信用策略师Amanda Lynam指出，五大巨头合计可在美元投资级债市额外发行的空间仅约5100亿美元——相对于高盛预计的5.8万亿美元总资本支出仅占极小比例。

这意味着JV债仍将是不可或缺的融资工具。科技巨头已在欧元、瑞郎、英镑等多币种市场发债，并借助Apollo Global Management等机构的私募信贷渠道。与此同时，数据中心需求已强劲到开发商开始遭遇劳动力短缺等现实约束。Arora指出，这可能赋予房东更多议价能力，也意味着交易条款将保持高度个性化，而非向标准化收敛。

对固收投资者而言，核心问题已不再是"AI基建值不值得投"，而是"站在条款的哪一侧"——谁背书，与以什么条件背书，正在分化为两个截然不同的风险敞口。

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周二，韩国政府在下半年经济政策战略文件中指出，以三星电子和SK海力士为代表的芯片巨头出货量持续强劲，AI芯片需求足以抵消中东冲突带来的拖累，叠加补充预算对能源成本上涨的缓冲效应，经济扩张势头有望进一步加速。

与此同时，政府将今年经常账户顺差预测大幅上调至2900亿美元，较此前预测的1350亿美元几乎翻倍，有望创历史新高。

上述乐观预测对市场的直接影响集中于货币政策走向。韩国央行本周晚些时候将召开利率会议，多数分析师预计央行将于周四上调基准利率，开启渐进式政策收紧周期——通胀持续高于2%目标、韩元持续疲软以及首尔房价上涨均构成加息支撑。

增长预测大幅跳升，半导体是核心驱动

韩国企划财政部在半年度经济展望报告中将2026年GDP增速预测从1月份的2.0%上调至3.0%，这一修正幅度在主要经济体中较为罕见。作为对比，韩国2025年全年GDP增速仅为1.1%，此次预测意味着经济增速将近乎翻三倍。

韩国在全球AI供应链中的关键地位是此轮出口主导型复苏的根本动力。政府预计，半导体持续旺盛的需求将推动出口大幅增长，出口将继续作为今年经济增长的主要引擎。韩国政府还预计，名义经济增速将达到三十年来最快水平，人均国民总收入有望接近4万美元。

在财政层面，政府债务占GDP比率预计将从此前预测的50.6%降至47%，财政状况改善幅度超出预期。

经常账户顺差有望创历史纪录

芯片价格飙升显著改善了韩国的贸易条件，推动经常账户顺差预测大幅上修。政府预计2026年全年经常账户顺差将达2900亿美元，远超此前1350亿美元的预测。

2026年前五个月，韩国经常账户顺差已达1413亿美元，不仅超过2025年全年1231亿美元的历史最高纪录，也意味着全年顺差目标完成进度已超过一半。

政府表示，将继续推进稳定韩元的相关举措，同时推进改善韩元可及性的改革，具体措施包括扩大韩元离岸使用范围、延长对银行外汇融资的支持，以及增发主权外币债券。

通胀压力持续，加息预期升温

尽管增长前景明显改善，通胀仍是韩国经济面临的主要风险之一。政府将2026年居民消费价格涨幅预测从此前的2.1%上调至2.6%，高于韩国央行2%的政策目标。韩元持续疲软是通胀居高不下的重要原因之一，即便油价有所回落，汇率压力仍使进口成本维持高位。此外，首尔房价持续上涨和居民债务反弹也进一步强化了收紧货币政策的必要性。

政府警告称，中东和平进程的脆弱性以及天气因素导致能源和农产品价格存在较大不确定性，通胀在下半年虽有望随油价回落而趋缓，但风险仍不容忽视。展望2027年，政府预计GDP增速和通胀率均将回落至2.2%。

在产业政策层面，韩国政府表示将加大力度推动芯片产能扩张、扩建AI数据中心，并培育实体AI产业，以维持韩国在全球科技竞争中的领先地位。

不过，分析师提醒，此轮经济复苏在结构上仍不均衡，出口与内需之间的分化值得关注。政府亦承认，当前增长主要依赖出口拉动，国内消费的修复进程相对滞后。

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据韩国媒体援引美国银行近期报告，受旧厂关闭、技术升级及制程微缩等因素影响，韩国每年实际可增加的运营存储晶圆产能不足10%，这意味着到2030年的产能增量将远低于韩国总统李在明此前设定的"2030年产能翻倍"目标。存储芯片行业知情人士进一步指出，SK海力士至2028年新增产能或仅相当于原计划的六分之一。

这一判断直接冲击DRAM市场的供给预期。与此同时，三星、SK海力士与美光三家公司已于今年6月25日在美国加利福尼亚州联邦法院遭到集体诉讼，指控三方串谋操纵DRAM价格。分析认为，SK海力士产能扩张严重滞后的现实，将进一步削弱三大厂商在诉讼中的抗辩空间。

韩国总统李在明此前积极推介三星与SK海力士分别在该国西南部光州（Gwangju）和全罗（Jeolla）兴建的大型晶圆厂，将其作为实现"2030年产能翻倍"目标的核心支撑。然而，美国银行的分析揭示，这一乐观预期与现实之间存在巨大落差。

据存储芯片行业知情人士，仅完成光州和全罗厂区的地基建设就需约五年时间，此后还需三至四年用于洁净室搭建及芯片制造设备安装。完整建立两处厂区的制造生态系统，预计耗时将超过十年。

在考量旧厂因技术升级而关闭所带来的产能缩减后，韩国每年净增运营存储晶圆产能不足10%，累计增幅至2030年将显著低于政府既定目标。

今年6月25日，三星、SK海力士与美光在加利福尼亚州联邦法院遭到集体诉讼。诉讼主张代表近期DRAM价格上涨期间购买含商用DRAM产品的消费者及企业群体，指控三家公司凭借其在全球DRAM市场的主导地位，以向AI关键高带宽存储器（HBM）战略转型为由，协调削减DDR3、DDR4等传统存储格式的生产，人为推高价格。

美国银行报告所揭示的产能扩张滞后问题，与上述诉讼的核心逻辑形成呼应。若SK海力士至2028年的新增产能仅为原计划的六分之一，则"新产能即将大规模入市"的市场叙事将难以成立，这也使三大厂商在诉讼中关于供给受制于客观因素的抗辩面临更大压力。

上述分析进一步强化了存储芯片供给长期偏紧的判断。SK海力士首席执行官此前已公开警告，2027年将是存储行业"有史以来最糟糕的一年"，短缺局面可能延续至2030年代。

对于投资者而言，存储产能实质性扩张的时间节点被大幅后推，意味着DRAM价格在较长周期内仍将受到供给侧制约。与此同时，集体诉讼的推进走向，将成为影响三星、SK海力士及美光估值与市场预期的重要变量。

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获官方确认，杜文钧（Vincent Du）已于7月10日加入亚玛芬体育，担任萨洛蒙大中华区品牌总经理，负责品牌在大中华区的发展与业务经营。

今年早些时候，萨洛蒙原大中华区总经理殷一转任始祖鸟大中华区总经理，此后该职位空缺约三个月。

杜文钧是一名在耐克内部成长起来的本土职业经理人，在耐克大中华区任职长达20年。

公开履历显示，他曾担任耐克大中华区品牌商品负责人、耐克篮球及NBA业务大中华区总经理、北部及西部区域总经理、女子商品副总裁，离职前为大中华区商品副总裁。

长期轮岗使其经历覆盖商品企划、运动品类、区域经营和消费者运营。这与萨洛蒙现阶段的业务需求较为契合。

过去几年，萨洛蒙在中国市场迅速从专业户外品牌走向更广泛的消费市场。越野跑和户外鞋仍是其专业形象的基础，部分明星鞋款则帮助品牌进入城市穿搭和潮流消费场景。

随着规模扩大，萨洛蒙面临的任务已经不只是延续明星鞋款热度，而是建立更完整的商品结构。

亚玛芬体育2025年财报显示，萨洛蒙全年销售额首次突破20亿美元。以萨洛蒙为核心的户外运动板块收入达到24.04亿美元，同比增长31%，是集团增长最快的主要业务之一。

亚玛芬管理层此前表示，将加快对萨洛蒙鞋服业务的投入。相比已经形成较强认知的越野跑和户外鞋，路跑、运动服装及女性产品，将成为品牌扩大消费人群的重要方向。

渠道扩张同样是新任负责人的重要任务。

近年来，萨洛蒙在中国加快开设直营及合作门店，进入更多核心商圈和重点户外消费城市。随着门店增加，品牌需要进一步协调旗舰店、商场店、专业户外渠道和线上渠道之间的货品及价格体系。

杜文钧此前既负责过耐克商品业务，也担任过区域总经理。这意味着，他不仅需要判断萨洛蒙下一阶段卖什么，还要解决不同商品如何进入不同城市和渠道的问题。

从耐克工作20年后转向萨洛蒙，杜文钧面对的是一套不同的增长逻辑：耐克已经是一家高度大众化的综合运动集团，萨洛蒙仍处在从专业户外向更广泛运动市场扩张的阶段。

如何将耐克积累的商品和区域经营经验转化为萨洛蒙的增长，将是此次换帅后最值得关注的部分。

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据追风交易台消息，摩根士丹利分析师Brian Nowak团队7月12日发布最新研报，将五大超大规模云厂商（Meta、亚马逊、微软、谷歌、SpaceX）的2027/2028年资本开支预测整体上调9%/10%，分别达到约1.2万亿和1.4万亿美元。

为什么资本开支还在涨？成本通胀+算力紧缺双重驱动

分析师Brian Nowak此次上调的直接触发因素是成本上涨。

GPU相关成本上涨约20%，主要来自两个方向：

机架内成本上升：内存价格大幅提升，在Blackwell（GB300、GB200）机架中，内存占比从低个位数百分比升至高个位数百分比；在Vera Rubin机架中，内存占比更从高个位数升至约25%。

机架外成本上升：电气/机械设备交货期延长、建筑材料紧缺、熟练劳工短缺，以及向"表后电力"（behind the meter power）解决方案转移，共同推高了数据中心建设成本。大摩目前对GB200、TPU和Trainium的机架外成本估算约为每兆瓦1100万至1300万美元，而下一代GB300、Vera Rubin和Rubin Ultra则进一步升至约每兆瓦1600万至1900万美元。

具体到每GW数据中心建设成本：GB200约350亿美元，GB300约390亿美元，Vera Rubin约490亿美元；定制ASIC方面，TPUv7约270亿美元，Trainium3约200亿美元。

除成本因素外，Nowak还指出，从破土动工到数据中心开业的周期已拉长至最长3年。与此同时，社会对数据中心建设的反对声音增加，以及2028年总统大选前的政治不确定性，正促使云厂商提前开工建设，以强调创造就业。这进一步加剧了通胀压力，也加速了资本开支的前置。

算力将翻四倍：从30GW到120GW

资本开支的终点是算力。

Nowak预测，五大超大规模云厂商的可用算力将从2025年约30GW增长至2028年约116.6GW，接近4倍增幅。

分公司来看：

• AWS：2028年达35GW，算力规模最大

• 谷歌：2028年达31.6GW，新增算力最多（2027/2028年分别新增9GW/11GW）

• 微软：2028年达20.3GW

• Meta：2028年达21.2GW，从2025年底约3.5GW大幅跃升；其中2026/2027年新增算力中，55%/90%来自自建，45%/10%来自第三方

Meta：5个“看涨期权”尚未被市场定价

大摩Nowak维持Meta为首选股，目标价775美元，对应约15%上行空间，评级超配（Overweight）。

Nowak认为，市场目前只是在"惩罚"Meta的高资本开支，却没有给予其潜在收入的应有估值。报告列出5个尚未被市场定价的盈利驱动因素，若全部兑现，可在基准每股盈利约33美元的基础上额外贡献约10美元，意味着Meta当前股价对应的2028年市盈率实际上只有约15倍。

这5个"看涨期权"包括：

1. Neocloud变现：约2.97美元每股盈利上行空间

2. Meta AI：约2.89美元

3. 搜索：约1.91美元

4. API收入：约1.90美元

5. 订阅机会：约0.94美元

API收入：一个值得重点关注的新业务

Meta近期推出的Muse Spark 1.1模型API定价，比竞争对手低30%至85%。大摩测算，每100兆瓦算力用于API业务，可产生约85.88亿美元收入，对应约1.91美元每股盈利，约占2028年每股盈利的6%。

基准情景下，大摩假设Meta 1500万广告主中的25%（约400万）每月为其产品支付约200美元，同样可产生约80亿美元收入和约2美元每股盈利。

大摩指出，Meta只需分配约100兆瓦的GB300算力即可支撑这一API业务，而其2028年底预计拥有约21GW的算力基础，扩展空间充裕。

估值调整：大摩将Meta 2027/2028年资本开支上调29%/22%，分别达2250亿/2500亿美元，同时纳入400亿美元新增债务发行。更高的折旧拖累2027/2028年每股盈利分别下调3%/7%至约32.99美元/33.41美元。但大摩同步小幅上调2028年收入预测（+1%），并将估值滚动至年中，以23倍市盈率对应2027/2028年平均每股盈利，维持775美元目标价。

亚马逊：AWS增速被低估

Nowak将亚马逊2027/2028年资本开支上调15%/29%，分别达3080亿/3180亿美元。

但与Meta不同，亚马逊的每股盈利预测反而上调了。原因是AWS收入预测同步大幅上调：2027/2028年AWS收入分别上调3%/7%，对应同比增速40%/36%，绝对值达2435亿/3316亿美元。更高的折旧被更强的AWS收入所抵消，2027/2028年每股盈利分别上调2%/3%至约11.53美元/15.05美元。

Nowak认为，当前市场对AWS的收入预测过于保守。报告指出，即便是大摩自己35%/40%的2026/2027年AWS增速预测，隐含的每增量瓦特收入仅为7美元/9美元，"可以说是保守的"。

此外，Nowak预计AWS积压订单将在二季度环比大增1100亿美元，达到约4750亿美元，主要来自私人实验室的大单，这将增强市场对多年期增长持续性的信心。

目标价330美元基于2027/2028年平均每股盈利约13美元乘以约25倍市盈率，对应约1.4倍PEG，较同类公司有约30%折价。

谷歌：全栈AI领先，但短期面临算力约束风险

Nowak给予谷歌目标价415美元，约16%上行空间，评级超配。

Nowak预计谷歌云2026年二季度/全年增速分别达77%/78%，搜索业务2026年二季度/全年增速分别为17.5%/16%，2027/2028年增速为11%/8%。

但Nowak特别提示一个战术性风险：谷歌目前处于算力受限状态（其最新与SpaceX的算力租赁协议即为佐证）。算力约束可能拖累近期收入增长或产品发布节奏，这一风险在Meta和亚马逊身上相对较小。

此外，Gemini 3.5的发布已晚于谷歌在I/O大会上设定的时间表，大摩表示将关注下半年Gemini模型的进一步产品化进展。

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韩国央行7月13日在提交给国民力量党议员朴成勋的书面答复中表示，由于AI基础设施投资带动需求大幅增长，而供给扩张速度明显滞后，当前半导体上行周期依然完好。这一判断较该行此前"扩张周期延续至2026年"的预测更进一步，暗示景气延伸的时间窗口有所拓宽。

摩根大通、高盛、摩根士丹利等主要投行的预测为上述判断提供了佐证。韩国央行援引上述机构观点称，尽管AI技术普及速度、覆盖范围及盈利能力存在不确定性，但主要投行普遍预期全球半导体市场至少将在明年之前保持强劲态势。

本轮周期已超历史均值，且动能更强

韩国央行指出，当前半导体扩张周期自2023年3月启动，至今已持续40个月，已超过2000年至2020年间五次扩张周期平均29个月的历史均值。

该行同时强调，本轮周期的强度亦明显优于历史水平。“当前半导体景气受全球数据中心等AI基础设施投资拉动，呈现出远超以往扩张期的强劲势头，”韩国央行在书面答复中写道。

与以往周期相比，本轮扩张的驱动逻辑也存在本质差异。韩国央行认为，此次扩张由企业在AI将从根本上重塑产业生态系统的预期下展开竞争性投资所主导，而非单纯的消费电子或传统IT需求拉动。

供给瓶颈构成结构性支撑

在供给侧，韩国央行将供给扩张受限视为支撑景气持续的关键因素。

该行解释称，高性能产品技术难度高，量产需要相当长的时间；加之当前需求以高带宽内存（HBM）等定制化产品为主导，供给扩张速度受到的制约比以往周期更为明显。

这一结构性特征意味着，即便需求端出现波动，供给端也难以在短期内形成过剩压力，从而为价格和景气提供了一定的缓冲。

央行表态较此前明显升温

此次书面答复代表着韩国央行对半导体前景判断的进一步上调。去年11月，时任调查局局长、现任副总裁Lee Ji-ho在经济展望发布会上表示，半导体周期"可能延续至2026年"，但对于能否延伸至2027年则持保留态度。

今年1月，前任行长Rhee Chang-yong在新闻发布会上亦表达了审慎乐观的立场，称"无论AI产业最终谁胜出，半导体都是必需品"，并预计相关行业"至少在未来一年内前景向好"。

此次书面答复将上述判断进一步延伸，措辞也更为明确，显示韩国央行对半导体景气的信心较此前有所增强。

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7月14日，海关总署周二公布数据显示，6月出口以美元计同比增长27%，为2021年10月以来最强增速，远超市场预估的19%，5月增速为19.4%。与此同时，进口同比大增36%，创五年来最大单月涨幅，同样显著优于市场预期，贸易顺差达到1256亿美元，为历史第二高位。

以人民币计，6月单月进出口达4.78万亿元，同比增长24.2%，维持连续17个月正增长纪录。

全球人工智能基础设施建设热潮正在制造一轮历史性的半导体供给短缺，推动芯片及相关电子产品价格过去一年飙升最高达700%，贸易火焰从韩国蔓延至中国。据媒体此前报道，韩国6月对华出口同比跳升92%，创2010年以来最快增速，折射出这一波硬件需求浪潮的规模。

除AI需求外，美国进口商的密集备货同样是推高6月贸易数据的重要变量。接下来，市场焦点转向定于周三发布的二季度GDP数据。

上半年出口同比增长17.6%

7月14日，海关总署公布的最新数据显示，中国1-6月份以美元计价出口同比增长17.6%，进口同比增长26.6%。

以人民币计，今年上半年中国货物贸易进出口总值达25.47万亿元，同比增长16.9%。其中出口14.73万亿元，增长13.4%；进口10.74万亿元，增长22.1%，进口增速高于出口8.7个百分点。二季度进出口同比增速达18.4%，为2021年三季度以来最高单季增速。

数据还显示，二季度进出口总值13.61万亿元，同比增长18.4%，较一季度明显提速，创下2021年三季度以来最高季度同比增速。

上半年，出口结构持续向高端制造倾斜，高技术产品出口同比大增39%，机电产品占出口总值比重升至63.5%，自主品牌出口增速达25.4%。海关总署副署长王军在国新办新闻发布会上表示，随着人工智能的快速发展，我国相关产品进出口动力强劲。

上半年，我国电子元件、电脑零部件等算力硬件进出口额度达到5.13万亿元，增长56.6%；眼镜、翻译器、机械外骨骼等智能产品快速迭代，各类创新产品不断涌现。

与此同时，海关总署称，全球通胀压力未减、贸易壁垒增多、地缘冲突频发，下半年稳外贸仍面临不少风险挑战。

出口结构优化，高技术产品与自主品牌增势突出

海关总署副署长王军在国新办新闻发布会上表示，截至目前，中国出口已经连续11个季度保持增长，出口增长根本原因在于中国制造与全球各类需求的精准适配。联合国报告显示，今年以来，全球货物贸易增长主要集中于人工智能相关领域。

王军指出，全球算力数据中心及终端设备需求持续扩张，促进了我国相关产品出口；上半年我国电子元件、电脑零部件等产品出口均呈两位数增长，合计拉动出口增长6.9个百分点。

上半年机电产品出口9.36万亿元，同比增长20.1%，占出口总值的63.5%，较去年同期提升3.5个百分点；高技术产品出口3.26万亿元，大幅增长39%；自主品牌出口增长25.4%，占比提升2.4个百分点。

出口产品向高附加值、高技术含量方向持续升级，自主品牌占比的提升亦反映出中国出口竞争力的结构性改善。对投资者而言，相关高端制造及科技出口类企业或受益于这一趋势。

进口高速扩张，能源、机电与农产品需求均有增长

进口端表现同样亮眼，增速22.1%显著高于出口端的13.4%。能源、金属矿砂等大宗商品进口量达14.29亿吨，同比增加3.4%；机电产品进口4.41万亿元，大幅增长28%；农产品进口7684.8亿元，增长8.6%。

进口增速持续快于出口，反映出国内需求具备一定韧性，有助于推动进出口平衡发展。大宗商品进口量的稳步增长，对相关资源出口国及国际大宗商品市场亦具有积极信号意义。

区域与主体均衡增长，民营企业贡献逾五成

上半年，中国对共建"一带一路"国家进出口12.97万亿元，同比增长14.8%，占外贸总值的50.9%，首次超过半数。

对周边国家进出口9.44万亿元，增速达20.6%，表现尤为突出。对拉丁美洲和非洲的贸易分别增长16.2%和19.6%，对欧盟增长10.2%。

从经营主体来看，民营企业进出口14.53万亿元，增长17%，占外贸总值的57%，成为外贸增长的最大贡献方；外商投资企业进出口7.39万亿元，增长17.1%；国有企业进出口3.5万亿元，增长16.8%，三类主体增速基本均衡。

区域层面，东部地区进出口规模超过20万亿元，增长16.5%，占外贸总值的78.8%；西部、中部地区增速分别达20.3%和20%，增长势头较东部更为强劲；东北地区增长8.6%，相对较慢。

国新办新闻发布会全文实录：

国务院新闻办新闻局副局长、新闻发言人贾惠丽:

女士们、先生们，大家上午好！欢迎出席国务院新闻办新闻发布会。今天进行经济数据例行发布，我们邀请到海关总署副署长王军先生，请他为大家介绍2026年上半年进出口情况，并回答大家关心的问题。出席今天发布会的还有，海关总署新闻发言人、统计分析司司长吕大良先生。下面，请王军先生作介绍。

海关总署副署长王军:

谢谢主持人。各位记者朋友，上午好！很高兴和大家见面。首先由我向大家通报上半年我国货物贸易进出口情况，之后由我和我的同事一起回答大家关心的问题。

今年以来，在党中央坚强领导下，我国坚持稳中求进工作总基调，加快构建新发展格局，国民经济运行坚韧向前、蓬勃向好，外贸增势强劲、走势稳健。据海关统计，今年上半年，我国货物贸易进出口25.47万亿元，同比增长16.9%。其中，出口14.73万亿元，增长13.4%，进口10.74万亿元，增长22.1%。归纳起来，主要有六个方面的特点：

一是进出口增长提速。二季度进出口13.61万亿元，同比增长18.4%，为2021年三季度以来季度同比最高增速。其中，6月进出口4.78万亿元，同比增长24.2%，连续17个月保持增长。

二是多元化市场持续巩固。上半年，我国对共建“一带一路”国家进出口12.97万亿元，增长14.8%，占外贸总值的50.9%。对周边国家进出口9.44万亿元，增长20.6%。对拉美、非洲分别增长16.2%和19.6%，对欧盟增长10.2%。

三是各类经营主体增势良好。上半年，我国民营企业进出口14.53万亿元，增长17%，占外贸总值的57%；外商投资企业进出口7.39万亿元，增长17.1%；国有企业进出口3.5万亿元，增长16.8%。

四是各区域进出口均实现增长。上半年，我国东部地区进出口规模超过20万亿元，增长16.5%，占外贸总值的78.8%。西部、中部、东北地区分别增长20.3%、20%和8.6%。

五是出口产品结构进一步优化。上半年，我国出口机电产品9.36万亿元，增长20.1%，占出口总值的63.5%，较去年同期提升了3.5个百分点。高技术产品出口3.26万亿元，增长39%。自主品牌出口增长25.4%，占比提升2.4个百分点。

六是进口增速快于出口。上半年，我国进口增速高于出口8.7个百分点，推动进出口平衡发展。其中，能源、金属矿砂等大宗商品进口14.29亿吨，增加3.4%；机电产品进口4.41万亿元，增长28%；农产品进口7684.8亿元，增长8.6%。

总的看，今年上半年我国外贸保持良好运行态势，稳规模优结构成效明显。但也要看到，全球通胀压力未减，贸易壁垒增多，地缘冲突频发，全球产供链持续承压，下半年稳外贸面临不少风险挑战。

全国海关将深入贯彻落实党中央、国务院决策部署，以更高标准履行守国门、促发展职责使命，持续强化监管、优化服务，加力推进跨境贸易便利化措施落地见效，以更大力度和更实举措畅通国内国际双循环，为“十五五”开好局起好步贡献海关力量。

谢谢。

贾惠丽:

感谢王军先生的介绍，现在请大家提问，提问前请通报所在的新闻机构。

澎湃新闻记者:

结合刚刚发布的上半年进出口相关数据，请问我国外贸运行中有哪些具体的亮眼表现和积极变化？对于我国下半年的外贸形势有何预判？

王军:

谢谢。刚才我讲到，上半年我国外贸实现了两位数增长，保持了良好运行态势。近期，李强总理在夏季达沃斯论坛上用“稳、新、活、融”四个字勾勒出中国经济当下的整体概貌，这幅多维图景在我国外贸运行上同样得到生动呈现：

一是规模“稳”。上半年，我国进出口规模历史同期首次突破25万亿元，比去年同期增加了3.68万亿元。从月度看，连续4个月超过4万亿元。根据最新国际数据，我国稳居全球货物贸易第一大国地位。

二是动力“新”。随着人工智能快速发展，我国相关产品进出口动力强劲。上半年，我国电子元件、电脑零部件等算力硬件进出口5.13万亿元，增长56.6%。AI眼镜、AI翻译器、机械外骨骼等智能产品快速迭代，各类创新产品不断涌现。

三是主体“活”。我国企业主动识变应变求变，持续在全球拓展合作空间、寻找合作伙伴，国际“朋友圈”越来越广。与去年同期相比，今年上半年有26.7万家外贸企业将生意拓展到了新的国家和地区，这些企业合计进出口值增长22.6%，在外贸总值中占比近7成。

四是内外“融”。我国坚持主动扩大对外开放，已对63个国家实施零关税政策，不断促进与经贸伙伴的共同发展。上半年，我国对31个自贸协定伙伴进出口增长28.1%，占外贸比重提升至46.5%。综合保税区充分发挥连接国内国际两个市场、两种资源的独特功能和政策集成优势，上半年进出口4.34万亿元，增长28.2%。

总体来看，我国上半年外贸取得了亮眼成绩。但同时要看到，当前外部环境依然复杂多变，世界银行认为，全球经济正面临能源价格上涨、通胀压力加剧、货币政策预期收紧的多重压力，增长前景趋于转弱；国际货币基金组织预测数据显示，世界经济增长将由去年的3.5%放缓至今年的3%，货物和服务贸易量增速也将由去年的5%放缓至今年的3.5%。下半年我国外贸面临一定压力，但我国创新动力足、主体活力强、开放水平高，外贸基本盘依然稳固，我们有信心有能力把外贸发展的良好势头保持下去。

谢谢。

每日经济新闻记者:

近期，中国与中东欧国家的双边交流密集，多国领导人陆续访华，多场交流活动在华举办。能否介绍一下上半年我国与中东欧国家的贸易情况？谢谢。

王军:

谢谢，这个问题请我的同事吕大良先生来回答。

海关总署新闻发言人、统计分析司司长吕大良:

感谢您的提问。2012年中国与中东欧国家建立了跨区域合作机制，有力推动了各领域的合作不断走深走实。上个月29日，国新办举办了第四届中国与中东欧国家的新闻发言人对话会，与会人员围绕新闻发布与现代化主题进行了交流，达成了《北京共识》。在经贸领域，中国与中东欧国家的贸易规模连续10年保持增长，上半年，贸易总值5801.2亿元，增长11%，这个规模相当于2012年同期的3.7倍。具体来看，有几个明显的特点：

一是贸易投资一体化效果明显。近年来，我国企业在塞尔维亚、波兰等国陆续建立了汽车生产、研发基地，在匈牙利等国投资建设了多个电池工厂。上半年，我国与中东欧国家进出口汽车及零配件595.3亿元，进出口锂电池300.1亿元。在人工智能领域，我国企业与塞尔维亚合作建设人形机器人生产基地，共同拥抱智能时代。

二是基础设施的带动作用明显。在共建“一带一路”倡议下，我国与中东欧国家开展港口、铁路、公路等基建项目合作，助力区域互联互通水平提升。近期，我国企业承建的黑山、波黑等多个基建项目相继开工，带动了相关产品的出口。上半年，我国对中东欧国家对外承包工程出口增长超1倍，工程机械、轨道交通设备出口分别增长了22.3%和57.3%。

三是农食产品贸易增势明显。双方不断加强动植物检疫和进出口食品安全领域的交流合作，目前中东欧国家已有130余种农食产品获得我国进口准入。上半年，我国与中东欧国家农产品贸易总值75.8亿元，增长16.2%。其中，进口增长34.8%，可可食品、水产品分别增长57.6%和36.8%；出口增长11.8%，核桃、宠物饲料分别增长28.3%和13.7%。

在中国—中东欧国家合作框架下，中国海关于2021年4月建立了中国—中东欧国家海关信息中心。5年来，双方持续做好海关政策信息交流、贸易监测预警和咨询服务，共同促进贸易安全、提升通关便利化水平。未来，我们将继续加强与中东欧国家对口部门的合作，推动与相关国家经贸合作行稳致远。

谢谢。

中央广播电视总台记者:

今年上半年我国出口保持较快增长，请问当前支撑出口增长的动力都来自于哪里？谢谢。

王军:

谢谢您的提问。

今年以来，中国出口增速超过10%，已连续11个季度保持增长。出口的增长，根本原因在于“中国制造”与全球各类需求的精准适配。可以从四个方面来看：

一是，联合国报告显示，今年以来全球货物贸易增长主要集中于人工智能相关领域。全球算力、数据中心及终端设备需求持续扩张，促进我国相关产品出口。上半年，我国电子元件、电脑零部件等产品出口均两位数增长，合计拉动出口增长6.9个百分点；与AI技术深度融合的智能仿生机器人出口超万台，遍及全球90多个国家和地区。

二是，当前，全球绿色低碳转型深入推进，新能源建设、消费需求上升与我国绿色产品契合度较高。上半年，我国锂电池、风力发电机组等绿色能源相关产品出口分别增长37.6%和35.6%；电动汽车、铁道电力机车、电动摩托车及脚踏车等绿色出行产品分别增长68.7%、45.1%和31.5%。

三是，上半年，我国专用装备、船舶和海洋工程装备出口5402.4亿元和2149.9亿元，分别增长24.4%和19.9%。从智能挖掘机到重型燃气轮机，再到海上作业平台，一批批中国装备在各国重大项目中发挥关键作用。“中国制造”为不同国家地区、不同应用场景提供了优选方案。

四是，今年上半年中东局势紧张，全球化工品供应吃紧。中国凭借完备产业体系和全链条配套能力，快速接住外部的突发需求。上半年我国基本有机化学品、初级形状塑料出口分别增长25.1%和35%，满足了企业生产需求，保障了相关产供链稳定。

中国稳定的供应链，正成为连接世界各方合作共赢的关键枢纽。我们将继续以中国之所能应世界之所需，为全球经贸合作注入更多确定性，释放更强新动能。谢谢。

经济日报记者:

民营企业已连续多年保持我国第一大外贸主体地位，刚才发布人也介绍了民营企业出口延续稳定增长。能否具体介绍一下，今年以来我国民营企业在进出口上的表现？谢谢。

王军:

谢谢，这个问题请吕大良先生回答。

吕大良:

谢谢您的提问。上半年，民营企业进出口14.53万亿元，增长17%，其中出口增长12.7%、进口增长26.2%，保持了良好增势。

当前，许多朋友都在关注世界杯，可能会发现赛场上有许多中国产品，这些产品有不少就来自于我国的民营企业。如果把企业比作赛场上的运动员，那么我想用几个关键词来描述我国民营企业的表现。

第一就是主力地位稳固。上半年，民营企业继续保持我国第一大外贸主体地位，有进出口记录的民营企业数量超过了66万家，规模不断壮大。民营企业占全国进出口总值的比重提升至57%，贡献了全国近6成的外贸增量。

第二就是技术能力不断提升。我国民营企业的核心竞争力在于自主创新。面对全球绿色化、数字化的发展趋势，民营企业出口含“新”量不断攀升。上半年，民营企业高技术产品出口增长35.9%，其中高端装备、新材料、电子信息产品分别增长29.8%、44.5%和43.1%。“新三样”出口增长了45.8%，民营企业已经成为全球绿色转型的重要供给力量。

第三就是赛场表现积极。民营企业持续稳固传统市场、拓展增量市场、挖掘潜力市场，织就了一张宽广而富有韧性的全球贸易网络。上半年，民营企业对180多个国家和地区进出口实现增长，其中对东盟、拉美、非洲等新兴市场进出口分别增长17%、12.1%和25.2%，对欧盟等传统市场进出口也有较好表现。

第四就是场上反应敏捷。市场就像赛场，情况瞬息万变，机会稍纵即逝。民营企业主动识变、灵活应变，凭借敏锐感知和灵活产能，将市场风向转化为实打实的订单。以义乌为例，民营企业发挥首创精神，抓住市场采购政策机遇，快速响应全球多样多变的需求，小商品闯出大市场、做成了大产业。上半年，义乌市场采购出口3472.5亿元，增长了16.4%。

体育赛场，最终拼的是实力；国际市场，最终靠的也是持续的竞争力。我国民营企业表现出优秀的素质和过硬的能力，我们相信，在国际贸易的竞技场上，我国民营企业一定能够持续绽放“中国精彩”。谢谢！

21世纪经济报道记者:

今年以来，咱们的进口增速表现得非常突出，想请问今年上半年我国进口增速表现突出的原因有哪些？谢谢。

王军:

谢谢。上半年，我国进口10.74万亿元，历史同期首次突破10万亿元，增长22.1%，增速高于出口8.7个百分点，对外贸增长的贡献也大于出口，促进了贸易平衡发展。具体来看，进口快速增长主要有几方面原因：

一是超大规模市场，这是根本依托。作为世界制造业第一大国和全球第二大消费市场，我国市场广阔，潜力巨大。我国已连续17年成为全球第二大进口市场，年均增长5.1%，占全球进口份额从7.9%提升至10%左右。

二是经济运行向好，这是内生动力。我国经济运行总体平稳，工业生产稳中有升，市场需求有所改善，为原材料、零部件、消费品进口规模扩大提供了有力支撑。上半年，我国进口金属矿砂、电子元件分别增长22.6%和45.6%；食用油、食用水产品分别增长19.2%和24.1%。

三是主动扩大进口，这是必要条件。我国有序扩大自主开放和单边开放，已对63个国家实施零关税政策，举办好进博会、消博会、链博会等国际展会，为全球好物进入中国市场提供“窗口”。上半年，我国自150余个国家和地区进口实现增长。我们积极扩大农食产品进口准入，今年非洲建交国干辣椒、腰果，以及乌拉圭碧根果、比利时苹果、柬埔寨龙眼干等农食产品获得进口准入。

展望未来，中国大市场将释放更多消费红利和合作空间，为全球经济提供更大机遇。海关将持续为扩大进口提供更优的监管服务。

谢谢。

彭博社记者:

中国的贸易顺差正在引起贸易伙伴的担忧，其中最强烈的是欧盟，您如何看待今年剩余时间中国的贸易顺差变化？另外，中国提出“向上平衡”，作为解决与欧盟贸易紧张关系的一种方式，这个术语是否意味着从欧盟国家进口更多？能否解释一下是什么意思？

王军:

谢谢，这个问题请吕大良先生来回答。

吕大良:

好的，谢谢您的提问。关于中国的贸易差额，我想指出的是，中国外贸具有大进大出的特点，我们不仅是全球的第一大出口国，同时也是全球的第二大进口国。今年上半年的数据显示，我国进口增速高于出口，贸易顺差收窄了4.7%。“十五五”期间，我们将继续积极扩大进口，推动进出口平衡发展。

关于您提到的“向上平衡”这个问题，中国与欧盟在经贸领域已经建立了一个常态化的交流机制，这个机制就是中欧贸易投资磋商机制。近日，这个机制召开了首次会议，会议期间也讨论了您所提到的“向上平衡”，具体情况建议您向有关部门了解。谢谢！

南方日报南方+记者:

世界杯比赛最近正在进行，赛场内外，我们也看到了很多中国元素。请问从海关的数据来看，中国的体育用品出口情况如何？谢谢。

王军:

这个问题请吕大良先生来回答。

吕大良:

谢谢您的提问，又再次提到了世界杯。当前，世界杯确实正在火热地进行中，不仅为广大球迷提供了精彩的观赛体验，也掀起了全球对各类体育用品消费的热潮。近年来，我们国家始终是全球最大体育用品的出口国，占全球出口比重超过了4成。上半年，我国体育用品及设备出口675.3亿元，其中球类出口30.8亿元。

我国体育用品出口不仅规模大、而且品类多。从竞技体育看，从夏季奥运会的专业乒乓球台，到冬季奥运会轻量化的滑雪杖，再到世界杯内置智能芯片的官方用球，中国制造的体育用品可以说已经成为国际顶尖赛事的“常客”。从大众体育看，我们提供了丰富的产品选择，能够适用各种运动场景。比如说，室内健身用的跑步机、户外水上运动用的桨板等。上半年，我国跑步机等健身康复器械出口了26.7亿元，桨板等水上运动器械出口了47.7亿元。此外，备受年轻群体喜爱的潮流滑板出口增长了20.4%。

我国体育用品不仅在欧美传统市场占比稳定，在拉美、非洲等新兴市场也都有良好的表现。上半年，我国对拉美、非洲出口体育用品分别增长了18.9%和8.1%。中国体育用品将继续以丰富的供给、优良的品质来满足全球多样化的运动健康需求。谢谢。

红星新闻记者:

我的问题是，我比较关注西部地区的外贸情况，请问今年以来西部地区进出口情况如何？有哪些支撑因素？谢谢。

王军:

谢谢您的提问。今年上半年，西部地区进出口2.55万亿元，增长20.3%，高于全国整体增速3.4个百分点，出口、进口分别增长18.5%和23.5%。西部地区外贸快速增长主要得益于几个方面的因素：

一是我国同周边国家深化发展融合。西部地区在与周边国家经贸合作中区位优势显著，上半年西部地区对周边国家进出口1.26万亿元，增长22.1%，占西部地区外贸总值的49.3%。今年以来，陕西榆林机场口岸、云南龙富公路口岸相继获批对外开放，西部地区“立体化”开放格局更加完善，跨境物流从“线”到“网”，覆盖的广度深度不断拓展，上半年西部地区公路、铁路、航空运输进出口均实现两位数增长。

二是营商环境持续优化。西部地区着力完善外贸发展生态，一系列政策红利持续释放，营商环境不断优化，经营主体活力不断增强。上半年，西部地区有进出口记录的企业数量增加19%，国有、民营、外资企业进出口规模同步扩大，分别增长9.1%、13%和39.3%，外资企业增速居首位。

三是产业发展动能强劲。人工智能、绿色低碳等新兴产业集群加快向西部地区集聚，为西部外贸高质量发展注入新动能。上半年，西部地区平板显示模组、存储部件进出口规模均保持快速增长，占全国同类商品比重分别提升2.2个和3.7个百分点，电动汽车、锂电池、光伏产品等“新三样”出口分别增长13.3%、39.9%和36.5%。

四是东西部协作赋能外贸发展。东部地区的渠道、市场、技术优势与西部地区的资源、产品、成本优势互补互融，东西部协作持续推动外贸发展。西部地区有序承接产业梯度转移，也为外贸发展持续增添活力。第二批国家加工贸易产业园名单中，有7家产业园位于西部地区，占一半以上。上半年，西部地区加工贸易进出口7931.4亿元，增长36.8%，高于全国加工贸易整体增速11.9个百分点。

谢谢！

新黄河客户端记者:

我国与东盟国家山水相连，经济互补性强。从刚才最新的外贸数据看，我国与东盟经贸合作呈现哪些亮点？谢谢。

王军:

这个问题请吕大良先生来回答。

吕大良:

谢谢您的提问。我国与东盟已经连续多年互为第一大贸易伙伴。上半年，我国对东盟的进出口4.34万亿元，增长了18.2%，其中，二季度进出口2.37万亿元，同比增长20.2%，已经连续10个季度实现增长。双边贸易持续扩容，映照的是中国—东盟区域经济一体化取得的丰硕成果。

中国与东盟持续深化产业链价值链的融合互嵌，带动了中间品贸易的稳步发展。上半年，我国对东盟进出口中间品2.86万亿元，增长24.5%，占双边贸易总值的三分之二，其中也包括电力这一特殊商品。我们海关统计的是有形货物的跨境流动，但是电力是一个例外。据海关统计，上半年我国对东盟出口电力23.9亿度，增加42.9%，支持了区域生产生活的需要。

我国与东盟不断加强基础设施的互联互通，加速织密跨境物流网络，为双方贸易提供了有力支撑。随着西部陆海新通道的加快建设，“中老铁路+中欧班列”运输模式、“并行港”物流模式等落地见效，跨境物流通道的效率显著提升。上半年，我国经西部陆海新通道对东盟进出口增长18.2%，其中，铁路运输、公路运输分别增长了24.7%和17.5%。

为深化我国与东盟的经贸合作，不断提升区域贸易安全与便利化水平，中国海关与东盟国家海关和检验检疫部门建立了多层级的定期磋商机制。上个月，第24次中国—东盟海关署长磋商会在柬埔寨举行。双方商定全面落地《中国—东盟智慧海关合作伙伴计划》，重点推进原产地证书全面电子联网、扩大“经认证的经营者”（AEO）互认范围、深化国际贸易“单一窗口”互联互通。这些举措通过数字化、智能化赋能跨境通关，有效简化单证的办理和提交手续，不断提升我国与东盟各国企业跨境贸易的获得感和满意度。谢谢。

南华早报记者:

近几个月来，中国对美国出口增速明显加快，请问海关总署如何解读？下半年中美贸易的前景如何？谢谢。

王军:

谢谢，这个问题请吕大良先生来回答。

吕大良:

谢谢您的提问。据中国海关统计，上半年中美货物贸易总值2万亿元，占我国外贸总值的7.9%，其中一季度同比下降18.7%，二季度同比增长13.7%。

今年5月，中美元首会晤确定了两国关系的新定位，为两国经贸关系提供了稳定预期，也注入了积极动力。海关将在两国元首重要共识的引领下，立足于守国门、促发展，与各部门一道推动中美经贸稳定发展。谢谢！

第一财经记者:

今年5月份，我国对53个非洲建交国全面实施了进口商品的零关税举措。目前已经实施两个多月了，从海关数据来看，有哪些积极的变化？谢谢。

王军:

谢谢您的提问。今年5月1日起，我国对53个非洲建交国全面实施零关税举措，这是中国扩大高水平对外开放的新举措，是新时代中非合作的金色名片，为中非携手推进现代化提供了新机遇。

海关统计数据显示，零关税举措实施以后的5、6两个月，我国自非洲合计进口1938亿元，同比增长23.5%，更多来自非洲的优质产品进入中国大市场。我国自非洲进口水产品、纺织原料同比都实现了两位数的增长；鳄梨、苹果、橙子、葡萄柚等特色水果进口分别增长了1.3倍、89.6%、27.9%和11.9%。

我国不仅向非洲分享超大规模市场机遇，更愿成为非洲发展振兴的重要推动力量。从几内亚的矿山项目、到佛得角的体育场馆，再到肯尼亚、南非等国的光伏电站，这些中非合作的成功案例，生动映照出中非携手推进现代化、共筑命运共同体的坚实足迹。

上半年，我国对非洲出口机电产品5341.1亿元，增长28.8%。其中，光伏产品、输变电设备、通用机械设备、汽车零配件等对非出口都保持了良好的增长态势。

新举措带来新机遇。中国将持续扩大高水平对外开放，不断优化对非合作举措，不断提升中非贸易便利化水平，让中非合作成果更多惠及双方企业和民众，为全球南方团结协作注入强劲动能。谢谢。

香港紫荆杂志记者:

今年以来，在我国持续推进高水平开放、优化营商环境背景下，外资企业在我国外贸体系中的表现受到市场关注。请介绍一下，今年上半年外资企业进出口总体态势？您有何评价？谢谢。

王军:

谢谢，这个问题请吕大良先生来回答。

吕大良:

谢谢您的提问。上半年，我国外资企业进出口7.39万亿元，增长了17.1%，已经连续9个季度实现增长。我国不断推动高质量发展、高水平开放，经济稳定增长，营商环境持续优化，广大外资企业愿意来、留得住、发展好。

首先，我国开放的大门越开越大，开放的水平越来越高，稳定的政策预期让外资企业愿意来。商务部数据显示，今年前5个月有近4000家外资企业增加对华投资。上半年，外资企业进口、出口规模都实现了两位数增长，有进出口记录的外资企业数量较去年同期增加了近千家。

第二，我国制造业的产业体系完备、配套能力强，外资企业深耕中国，在中国、为全球，持续为投资方创造利润。外资企业留得住。上半年，我国相当一部分出口是由外资企业完成的，在对欧盟和韩国的出口中，外资企业的占比分别近3成和4成，在墨西哥、越南等新兴市场的占比也超过了3成。

第三，我国以科技创新引领产业创新，越来越多的跨国企业将研发和高端制造环节放到中国，提升了全球竞争力。外资企业也切身感受到，在中国能够发展好。上半年，外资企业保税研发进出口增长15%，占我国保税研发进出口的近8成。在电子信息、新材料等领域，外资企业进出口分别增长57.4%和21.4%。

可以说，开放的中国，处处是机遇。我们欢迎广大外资企业能够深度融入中国的创新链、产业链，共享中国高质量发展成果。

谢谢。

新华社记者:

我们知道，经济大省在支撑全国经济大盘稳定上发挥着“挑大梁”的作用。请问今年上半年经济大省在进出口方面的总体表现如何？谢谢。

王军:

谢谢。近年来，中央明确要求，经济大省要挑大梁。从进出口数据看，经济大省确实展现出大有大的担当。上半年，经济体量前十大省市合计进出口19.07万亿元，增长15.7%，占全国外贸的74.9%。

从出口看，经济大省因地制宜、各展所长，为培育壮大外贸新动能积极探索路径。上半年，出口高技术产品2.46万亿元，增长33.6%，占全国同类产品出口总值的75.4%。其中，轨道交通装备出口增速高于全国同类产品12.5个百分点，新材料、生物医药及医疗仪器等出口表现也好于全国；智能仿生机器人出口占全国比重在九成以上，有效发挥了龙头引领作用。

从进口看，经济大省大量进口重要的生产资料、关键零部件等商品，是国内产供链的有力补充。上半年，进口电子元件、基本有机化学品占全国同类商品比重都超过八成。同时，经济大省对扩大消费的引领带动作用显著，贡献了上半年我国消费品进口增量的66.4%。

上述数据，是按照进出口企业所在地的口径来统计的。我们还有两个统计口径，多维度反映一个地区的进出口情况，这两个口径，一是进口货物的目的地或者出口货物的货源地，二是进出口货物的进出境地。上半年，按照进口货物目的地和出口货物货源地来统计的话，经济大省进出口合计20万亿元，增长了16.3%，占全国的78.4%；如果按照进出口货物的进出境地来统计的话，经济大省合计进出口21.03万亿元，增长17.2%，占全国的82.6%。这三个统计口径，分别侧重了经营主体、生产消费和跨境物流，不管从哪个口径来看，都显示了经济大省在外贸稳规模优结构上的挑大梁作用。谢谢。

贾惠丽:

好的，感谢。时间关系，最后两个问题。

北京青年报记者:

近期，欧洲高温引起了大家对中国家电出口的关注，请问上半年中国家电出口情况如何？谢谢。

王军:

谢谢，这个问题请吕大良先生来回答。

吕大良:

好的，谢谢您的提问。近年来，社会上比较关注的是“新三样”，也就是电动汽车、锂电池和光伏产品。实际上我们还有“老三样”，也就是手机、电脑和家电，也持续在稳外贸中发挥重要作用。您提到的家电，上半年我国出口了3609.6亿元，其中，在全球高温多发的情况下，空调、电扇、冰箱等“清凉”家电合计出口了1079.1亿元，满足了众多家庭的需要，也为全球消费者送去了阵阵“清凉”。

当前，智能化正在持续赋能我国家电产业的迭代焕新。比如，我们现在有可以自动识别食材并提供膳食建议的冰箱，有能够根据地面脏污程度自动调节吸力的吸尘器，还有能够作为“中控平台”指挥全屋智能设备的电视机。上半年，我国的电视机出口超过了500亿元，冰箱、吸尘器的出口都超过了300亿元。

我国出口的家电不仅品质在提升，品牌也在升级。在出口家电中，自主品牌已经占到四分之一，上半年自主品牌家电出口增长了21.2%，其中，自主品牌的电视、冰箱、洗衣机出口都保持了两位数增长。

中国从“中国制造”向“中国智造”的转变，让全球消费者越来越多地感受到中国家电带来的便利和舒适，更好满足了人们对高品质生活的追求。

谢谢。

贾惠丽:

请大家继续提问，最后一个问题。

浙江日报潮新闻记者:

国产机器人是当前“智造出海”的代表性产品。请问上半年相关产品出口情况如何？出口品类有何变化？谢谢。

王军:

谢谢您的提问。近年来，我国机器人产业实现跨越式发展，出口规模持续扩大，在全球的生产、生活中都得到了广泛应用。从品类上看，主要有工业机器人、手术机器人、清洁机器人和智能仿生机器人等。其中，智能仿生机器人、清洁机器人是今年新增的专门税号，它们有了自己的国际贸易“身份证”，可以更好地开展精准统计，反映行业发展态势。

上半年机器人出口情况，可以从三个维度来看：

一是我国的工业机器人快速迭代，竞争力不断提升，助力全球制造业智能化转型。2025年我国工业机器人出口规模首次超过进口，成为工业机器人净出口国；今年上半年出口62.9亿元，增长18.6%，销往全球141个国家和地区。

二是我国的手术机器人获得更多国际市场认可，中国生产的智能化医疗设备正惠及越来越多的患者。上半年手术机器人出口4.8亿元，增长3.3倍，出口市场由去年同期的23个增加到了49个。

三是我国的清洁机器人已经走进了千家万户，人形机器人、机器狗、仿生鱼鸟等智能仿生机器人也在加速走进国际市场。上半年两类商品合计出口180.9亿元。

下一步，海关将密切关注机器人产业发展需求，持续优化监管服务，提升贸易便利化水平，推动我国外贸的“含智量”稳步提升，为全球智能经济注入中国动能。谢谢。

贾惠丽:

今天的发布会就到这里，感谢两位发布人，感谢各位记者朋友，大家再见！

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MPV市场没有出现一款车改写规则的“Model Y时刻”，但这并不意味着智能化没有改变竞争。

过去两年，新能源MPV市场经历了一轮密集的产品迭代和竞争升温，冰箱彩电大沙发、三联屏、城市NOA轮番上阵，几乎每一款新车发布都在强调自己如何重新定义传统MPV。

但市场并没有被某一款产品彻底改写，所谓Model Y式的大颠覆时刻，至今没有在MPV赛道上演。

今年上半年，GL8家族累计销量达到4.7万台，再次坐上国内MPV王座；其中定位40万元+的至境世家半年销量1.13万辆，超过极氪009（7086辆）和理想MEGA（2843辆）的销量总和。

一个27岁的老玩家，仍能在一群喊着重新定义的对手面前守住位置，原因并不只是品牌资历。

市场真正想知道的是：在智能化竞争最激烈的时代，MPV为什么反而回到了产品本身？越来越多用户看过极氪009、理想MEGA、智界V9之后，为什么最终还是把订单交给了世家？当老牌车企补齐智能化这门课后，这场竞争又会走向哪里？

真正护城河

在后来者不断强调“燃油车思维已经过时”的市场里，老牌MPV玩家的护城河，早已不能只靠资历。

让别克等传统品牌稳住位置的，是两个变量：过去二十多年积累下来的中国家庭出行经验，以及把AI和智能化技术接入产品的开放心态。

单拎出任何一个，都撑不起今天的结果：只有经验没有新技术，产品会被市场淘汰；只有新技术没有场景判断，投入也可能变成对用户需求的误判。

这套判断并非凭空而来。华尔街见闻近期获得一份别克至境世家用户报告，统计周期覆盖去年12月至今年6月底，包含世家的PHEV和纯电车型。

真正高频使用的，并不是发布会上最容易展示的黑科技，而是每天都会影响一家人出行体验的功能。这半年多里，车主打开频率最高的是健康座舱功能，累计调用超过49万次。

安全功能的使用数据更能说明问题。

世家搭载的逍遥智行高阶辅助驾驶系统，底层为Momenta R6模型。半年多下来，该系统累计行驶超过1338万公里，单个用户单日最长驾驶里程达到1545公里。辅助驾驶已经从展示功能，进入了部分用户的长途出行。

同一时期，系统累计触发3932次AEB，说明安全辅助功能并非只停留在参数表里。

舒适功能的使用也指向同一个方向。二排零重力座椅使用超过36万次，按摩座椅使用超过17万次，服务老人和孩子上下车的空悬也被使用8.5万次。这些功能解决的不是发布会上最容易展示的亮点，而是车内每个家庭成员的日常需求。

这组数据折射出MPV用户与普通乘用车用户的需求差异。

乘联会数据显示，高端MPV用户结构正在变化，家庭用户占比持续提升。一辆MPV往往意味着老人、孩子、夫妻甚至宠物共同出行，更像一个移动的家庭空间。相比性能、加速等硬参数，这部分消费者更关注空气质量、乘坐舒适、安全冗余以及长途驾驶体验。

这也是健康座舱调用次数高于一些炫技功能的原因；也是高阶辅助驾驶累计行驶超过1300万公里后，用户仍在意“智驾是不是足够成熟、敢不敢每天用”的原因。礼宾空悬、小憩模式等看似不起眼的功能，解决的正是这些日常需求。

过去几年，部分新势力习惯先推出技术，再寻找场景；别克的路径则相反，先理解场景，再用技术解决问题。

经验让车企知道问题在哪里，AI则提高解决问题的效率。真正的护城河，来自两者的叠加：不把经验当成唯一答案，也不把技术当成唯一卖点。别克正在产品积累与技术迭代之间寻找新的平衡。

这也是新能源时代MPV竞争的变化：决定产品高度的，不只是是否率先拥有AI，更是谁能把AI用到用户最在意的地方。

市场再投票

过去两年，40万元以上新能源MPV成为竞争最激烈的细分市场之一。极氪009主打纯电豪华与性能，理想MEGA强调设计和家庭智能体验，智界V9则依托鸿蒙生态和华为智能化能力切入市场。

这些产品代表着不同的技术路线，也出现在同一批消费者的购车清单里。但市场最终没有按“新势力改写传统”的剧本走，别克世家和GL8仍守住了各自的价格带。

问题是，用户比较了这么多产品之后，为什么最终还是选择了它？

从车主分享、论坛和用户访谈看，购车决策往往会从参数比较转向全家人的实际体验。

不少购车者会先比较极氪009、理想MEGA、智界V9，也会把腾势D9、岚图梦想家放进清单。进入决策阶段后，他们开始反复试驾，带家人体验第二排、测试第三排、比较上下车便利性，甚至带着老人和孩子再感受一遍。

到这个阶段，决定订单的已经不是配置表，而是生活本身。

第一道选择是动力形式。对于不少家庭而言，纯电MPV已经能够满足大多数通勤需求，但真正让他们犹豫的仍是长途出行：春节返乡、跨省自驾、节假日高速排队充电，都是需要提前考虑的场景。

不少用户最终选择PHEV版本，一个重要原因在于，它既保留了城市通勤以电为主的经济性，又减少了长途补能焦虑。相比把动力形式看作技术路线，他们更倾向于把它理解为一种生活方式的选择：平时省，远途稳。

空间体验是MPV最容易被忽略、却最难做好的部分。很多车型的参数已经十分接近，但真正坐进去之后，体验差异依然存在。

不少车主会反复比较：第二排是否舒适，第三排有没有被放弃，老人上下车是否方便，孩子长时间乘坐会不会晕车，后备厢还能不能装下婴儿车和行李。

上述日常功能解决的不是发布会上最容易展示的亮点，而是家庭用户每天都会遇到的问题。对于高净值家庭而言，空气质量、车内静谧性、老人上下车便利性等细节，往往比多几十匹马力更容易影响最终决策。

品牌确定性，是MPV这个品类的另一项特殊需求。相比SUV，MPV很少是一时冲动消费。它往往意味着一家人的长期出行工具，也意味着更高的购车预算和更长的使用周期。

J.D.Power研究显示，随着新能源汽车产品力逐渐趋同，消费者越来越重视长期品质、可靠性和售后服务体验。中国汽车流通协会发布的保值率报告也多次显示，品牌稳定性和市场认可度仍是影响高端车型长期价值的重要因素。

这些因素虽然很少出现在发布会的大屏幕上，却影响着消费者最终的选择。

对于很多用户而言，GL8二十多年来积累的产品基础和成熟的服务网络，共同构成了一种很难量化、却足够重要的确定性，成为家庭做出几十万元消费决策时的重要考量。

这也是新能源MPV市场没有速胜者的原因。

决赛刚开始

过去几年，新势力把智能化带入汽车行业，重新定义了消费者对汽车产品的想象，也不断抬高行业的技术门槛。

这种变化确实改变了行业。但当智能化从差异化卖点逐渐变成标配，参数堆砌的边际效应开始递减。当老牌玩家找回节奏，竞争将转向谁能把技术稳定地落到日常体验。

近期蔚来创始人李斌提出的“品牌澄清期”，可以被理解为这种转向：经历一轮技术狂奔后，消费者开始重新识别每个品牌真正擅长什么。

而这条回归产品本质的赛道，恰好是合资老牌车企最熟悉、也最需要重新证明的领域。

上汽通用过去几年的经历，也折射出合资品牌转型的共同处境。新能源转型节奏没有跟上市场变化，销量和口碑一度承压，这段低谷并不陌生。

但拉长时间看，真正发生变化的是行业评价体系。

过去几十年积累下来的，不只是世家、GL8这些产品，更是泛亚汽车技术中心建立起来的整车研发体系。从平台开发、底盘标定、整车集成，到安全验证、耐久测试、质量控制，泛亚具备完整的整车研发能力。

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韩国“F4”高层协调机制将于本周四召开会议，就单股杠杆ETF对股市的冲击研究应对方案。这是该议题首次正式进入由韩国财政经济部、金融委员会、韩国银行及金融监督院四方共同参与的最高级别经济协调平台。

事件导火索清晰：KOSPI本周一单日暴跌逾8%，触发年内第七次熔断，市场将矛头直指单股杠杆ETF。单股杠杆产品于5月27日正式上线，允许投资者对三星电子和SK海力士的股价走势进行2倍押注。这类产品的收益与标的资产每日价格变动的倍数挂钩，为实现收益匹配，需每日买入或卖出标的资产，从而进一步加剧市场波动，形成"涨时助涨、跌时助跌"的放大效应。

周四会议之前，韩国证券公司和资产管理公司已计划于周二先行召开行业会议，就杠杆ETF问题及整体市场状况进行讨论，为政府会议提前摸底。

监管层措辞升级，“后悔”二字罕见出口

监管层的表态已从"关注"升至"自责"，更直言面临结构性困境。

7月13日，金融监督院院长李赞镇在汝矣岛金融投资协会主持召开了一场有20家资产管理公司代表出席的闭门会议。他在会上坦言："存在结构性问题，因此不太可能给出明确答案。"他进一步表示，"目前形势下，这一问题无法一次性解决，需要持续监测、修订和完善。"这反映出金融当局在提出具体解决方案时的深层困境。

对于所谓"结构性问题"，李赞镇未作详细说明。外界普遍解读为：其一，个人投资者已对上述产品净买入近10万亿韩元，强制清算几乎不可能；其二，这些产品是经青瓦台、金融委员会及韩国交易所联合修订施行令后方才推出，若强制退市，将损害相关法规的法律公信力。

他还表示："这似乎不是某一个人能够拍板决定的领域。当局（金融委员会）也可能需要广泛审议。我们（金融监督院）将尽力而为，但目前处于承受批评的位置。资产管理公司应坦诚分享实际诉求和制度层面的建议，这将成为政策决策的重要参考。"

金融监督院院长李赞镇上月22日在例行记者会上直言："对于单股杠杆ETF的推出，后悔没有拼尽全力阻止。"这一措辞在韩国金融监管语境中极为罕见。然而，就在其发表上述表态的次日，KOSPI暴跌10%。自上月22日至本月13日，KOSPI累计跌幅已超25%。

他本月早些时候进一步表示，监管层正在"认真审查这些产品推出以来出现的意外后果"。

韩国副总理兼财政经济部长官Koo Yun-cheol上周在国会会议上也表态称，"鉴于各方已提出多项问题，目前正就补救和最小化相关问题的方案进行协商"。

青瓦台政策室长Kim Yong-beom则在新闻发布会上明确表示，F4会议正在就单股杠杆ETF加剧市场波动的问题进行深入研究，"若有必要采取补救措施，将在F4市场状况检查会议上作出决定"。

三条路径同步推进：提高保证金、涨停板限制、调整杠杆比例上限

在周四会议之前，监管层已通过多条路径同步推进对策研究。

据韩国金融投资业界消息，金融当局已正式要求各资产管理公司就单股杠杆ETF可能引发的市场波动提出具体改善建议，当局将汇总业界意见后启动正式方案制定。

市场目前讨论的可能措施包括三类：提高保证金要求、限制每日价格波动幅度、调整杠杆比例上限。

金融委员会将于14日召集主要证券公司和资产管理公司的专家，就单股杠杆产品补充措施展开讨论，具体提案包括提高最低保证金要求（即投资者须预先存入账户的资金门槛）以及强化投前教育。

但监管官员也坦承，上述方案"可能只是临时修补，而非解决市场波动的结构性根源"。这意味着，即便周四会议形成决定，后续政策仍可能面临进一步调整。

数据印证冲击：熔断次数创历史纪录

数据层面，单股杠杆ETF上线前后的市场波动对比触目惊心。据NH投资证券统计，产品上线前96个交易日中，KOSPI单日涨跌幅超3%的天数占比为27%（26天）；上线后截至13日的33个交易日中，这一比例飙升至52%（17天）。相比之下，美国标普500指数今年迄今尚未出现单日涨跌幅达3%的情形。

韩国交易所数据显示，截至13日，证券市场今年已触发35次"边车"（临时交易暂停机制，含17次买方触发、18次卖方触发），远高于去年全年仅3次的水平，甚至在7月尚未结束之际便已超越2008年全球金融危机期间创下的26次历史纪录。全面暂停市场交易的熔断机制今年已触发7次，超过该机制自2000年引入以来累计13次触发总数的一半。

《华尔街日报》亦指出："韩国股市的波动性因与三星电子和SK海力士挂钩的杠杆产品而被进一步放大。"

产品上线一个半月，已触发最高决策层介入

单股杠杆ETF在韩国上市至今约一个半月，监管压力已从金融监督院层面迅速升至最高经济决策层。

Kim Yong-beom在发布会上指出，"相关产品运营至今约一个半月，F4将仔细评估其对市场的实际影响"。

目前，市场对该类产品面临更严格限制的预期持续升温——杠杆比例收紧、投资者准入门槛提高或其他结构性约束，均在讨论范围之内。随着市场持续剧烈震荡，外界对这些产品在不到五个月内仓促上线的批评声浪也在不断高涨。

后续政策走向，将取决于周四韩国F4会议的评估结论。

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尽管是工作日，门店从早上8时起便持续有消费者进场，其中不乏专程前来打卡的人群。

现场店员端着现制奶茶、薯片和魔芋丝等低价商品吆喝试吃，购物篮很快被烘焙、卤味和包装零食填满。深圳当地媒体甚至以“排队买到系统崩溃”形容开业首日的客流。

这样的场面，在金粒门的大本营长沙早已不陌生。

在长沙南站，拖着行李箱、拎着金粒门纸袋的年轻旅客随处可见。它正在从一家热门零食店，变成类似茶饮和湘味食品那样的城市伴手礼。

图片来源小红书

从长沙走向深圳，金粒门背后所代表的新鲜零食，也开始进入更多全国各地的核心购物中心。处在餐饮与零售的交界地带，这一业态正成为商场B1层新的客流入口。

它看似是传统炒货店或量贩零食的升级，实则是对烘焙、茶饮、卤味、炒货和山姆式爆品的一次重新组合：

将原本分散在不同业态中的即时消费需求，集中到一套相对精简的货盘中。

新鲜零食吸引资本的，从来不只是“新鲜”本身，而是一套能够兼顾高客流、高周转与连锁复制的商业模型。

不过，这套模型同样建立在高租金、高人效要求、高损耗和高供应链效率之上。

消费者感知的是新鲜，品牌竞争的却始终是效率，这也是新鲜零食真正的门槛所在。

拼出来的新物种

工作日的中午，北京朝阳合生汇地下一层，刚走出地铁的年轻客流在通道内穿梭。

新鲜零食品牌一栗门店前，一条结账的队伍在店内拐了个弯。开业首月，这家店单月营收达到了620万元。

吸引人潮的是一种复合的感官刺激。

还没走到门口，空气里就飘着现炒栗子和烤红薯的甜香。门店外摆区域，摆放着桑葚饮品、现烤红薯干和水果酸奶夹，旁边是一台栗子口味冰激凌机。

往里走，坚果、果脯、冻干酸奶、低温蛋糕、现制奶茶和现烤肉脯被组合在同一个货盘里。它看起来像零食店，也像烘焙店、茶饮店或炒货店。

一栗的烤架和大型烤箱紧沿着收银台后方排开。消费者站在明档前，能直接看到工作人员将一排排红薯和栗子送进烤箱。而在低温蛋糕和果脯档口前，不断有店员切开新品，递给驻足的顾客试吃。

品牌咨询专家、红餐网专栏作者翟彬认为，这是近年来“餐超一体化”趋势的一种变体。

门店把原本藏在中央厨房或后厨里的加工环节搬到消费者面前，用明档现烤和高频试吃制造出具有现制感的场景，再顺理成章地带动坚果、果脯、冻干等称重商品的销售。

“所谓新鲜零食，就是在零售的基础上加入了很多‘餐’的逻辑。”翟彬说。

无界创新资本创始人蔡景钟则将其概括为“一种爆款的集合”。

奶茶、烘焙、炒货、卤味和零食都不是新品类，但当它们被打破壁垒、重新组合进一家门店后，就形成了一种新的即时消费场景。

这种打法在行业内并不鲜见。

行业另一头部品牌“金粒门”被称为“小山姆”，它借鉴了山姆的鲜食爆款思路，将偏向家庭装、大分量的瑞士卷和麻薯进行了“小包装化”改造。

“山姆很大一盒的蛋糕，在这里被切成了一人份。东西还是那个东西，但场景已经变成了可以随手带走的零食。”蔡景钟将这种逻辑总结为：“餐饮的零食化”。

新鲜零食并没有发明多少新商品，它更多是改变了商品的组合方式、份量和售卖场景。

当新旧业态被放在同一个商场里，这种差别便格外明显。

在北京合生汇B1，传统高端炒货品牌“薛记炒货”距离一栗只有两个铺面。曾被视为薛记招牌的冻干酸奶、奶枣和水果干，如今就躺在二十米外的一栗的货架上。

同一个下午，薛记也在门外摆出了红薯干和柿子干邀请试吃，但门前客流稀少。薛记门店同样设有烤箱，却被藏在店铺更深处的角落里，在闲时几乎看不到运作的痕迹。

薛记过去常因动辄大几十元的结账总价，被消费者戏称为“薛记珠宝店”；也因此，行业曾有声音认为，新鲜零食的流行是相对高端炒货品牌的一种“消费降级”。

数说零售案例库的调研数据显示，传统高端炒货的客单价通常在80元至150元，而新鲜零食的客单价则约为45元至60元。

从单位售价来看，两者基本处于同一价格带。一栗奶酪枣为46元/斤，薛记奶枣为43.8元/斤；两家的冻干酸奶均为138元/斤，碧根果和每日坚果的售价也相差不大。

同等甚至略高的单位定价在放进新鲜零食门店时，消费者的“贵感”之所以会消失，核心在于小包装带来的“总价控制”以及现场散发的“现制红利”。

过去，消费者或许愿意为原料的“稀缺、优质和昂贵”买单，但今天的消费者更愿意为“看得见的新鲜、短保、少添加”等即时体验付钱。

周转撑起“新鲜”

消费者在新鲜零食门店感受到的“新鲜”，更准确地说是一种由短效期、低温陈列、透明包装和部分现场加工共同形成的商品感知。

对门店运营来说，真正的难题是如何在承担一定损耗的前提下，维持这种新鲜感。

一栗的现制奶茶建议当天饮用，现烤肉干的保质期约为3天，水果酸奶夹只能保存数小时。如果仅从这些引流明星品的效期来看，这个零售业态对产品流转的管理难度不亚于生鲜日清。

但新鲜零食并不是一家所有商品都“鲜”的店。

在一栗门店的中后场，依然陈列着大量保质期长达9至10个月的传统果干、坚果和烤鱼片，负责补充货盘宽度、稳定供给，并贡献相对稳定的毛利。

这种“前台短保引流、后台长保盈利”的模式并非孤例，而是新鲜零食行业的标配货盘。

华创证券对金粒门门店的调研显示，其样本门店共有139个SKU，其中保质期为1至5天的水果、饮品、烘焙和卤味等短保高频品类占46.1%，预计贡献超过60%的销售额。

金粒门门店的墙面上写着：“我们认为，只有精选SKU，不断提高周转速度，才能实现商品的新鲜短保。”

“宽类窄品、精选SKU、打造爆款”的思路，正是山姆、Costco和折扣零售广泛采用的商品逻辑。

SKU越精简，单品销量越集中，采购和生产规模越容易形成，订货与补货也更容易预测。

但新鲜零食把这套逻辑推向了更极端的一侧。

短保商品一旦卖得不够快，就会迅速转化为损耗，因此周转不仅关系成本和效率，更直接决定“新鲜”能否成立。

东方证券研报数据显示，鲜制零食行业平均损耗率约为8%至15%，明显高于传统包装零食和量贩零食店约1%至3%的水平。要消化这部分损耗，门店必须持续获得足够客流。

相比生鲜，零食并非严格意义上的刚需。

为了维持高频销售，新鲜零食往往需要进入商场、高势能街区等点位，并通过更强的陈列、试吃和现场加工吸引消费者停留。

这决定了它很难像传统量贩零食一样把门店做轻。

除冷柜、烤箱和加工设备外，门店还需要更多员工承担制作、理货、补货、试吃和损耗管理。据翟彬观察，一栗北京门店的员工数量或在30人以上。

长江证券研报显示，新鲜零食的毛利率约为30%至40%，部分门店净利率测算甚至达到15%至25%，表面上显著高于量贩零食。

但盈利水平并非单纯来自高毛利，而是建立在稳定客流、爆款持续和快速周转之上。

一旦周转放缓，短保商品首先变成损耗，高租金和重人力又难以同步收缩。

高毛利并不天然等于高盈利，其更像是这套重运营模型得以维持的必要条件。

全国化提前开战

2025年，金粒门的爆火吸引了整个行业的目光，此后新鲜零食门店密集涌现。时间仅仅过了一年，赛道内就挤入了不下二十个新品牌。

仅上市公司中，就有绝味食品试水“绝味新鲜零食”，鸣鸣很忙推出“有·推荐”，三只松鼠与大润发合作开出新鲜零食“店中店”。

传统卤味、量贩零食和品牌零食企业，都开始用各自已有的供应链与门店资源切入这一赛道。

这轮风口迅速变得拥挤，一个重要原因是首店的复制壁垒相对薄弱。

新鲜零食所需要的大部分商品和经营能力，在各大成熟连锁业态中早已发展得十分成熟。

蔡景钟告诉全天候科技，尤其在长沙更是如此，烘焙和奶茶赛道都有现成的品类明星和基建。“这种成熟度，吸引了大量拥有餐饮、零售基因的连锁正规军跨界改造加入。”

门槛低、加入者众，导致行业的同质化争议来得格外早。不同品牌看似货盘很宽，实际仍然围绕奶茶、烘焙、坚果果干、肉脯卤味展开。

翟彬认为，新鲜零食在品类上的差异化空间已经接近被填满，“跟零食、即食食品相关的东西，基本上就是这些，总不能真的去炒菜”，未来必将转向供应链比拼。

在其看来，行业终局将类似于现制茶饮，演变为供应链驱动的低毛利、高流水生意，品牌需通过自建或深度整合供应链来获取利润。

数说零售案例库主创人凯文也持有类似的观点，产品同质化是更后面要解决的问题，并且商品的差异化创新是一个长期持续的过程。现在对行业来说还是点位、品牌和供应链的塑造为最优先。

前台创新空间的有限，叠加适合新鲜零食扩散的商场B1层等“高势能点位”相对稀缺，直接逼迫这个刚刚诞生一两年的年轻业态，提前打响了跨区域全国化的炮火。

背靠餐饮连锁集团“黑色经典”的几多全，是目前行业内少数公开开放加盟、并给出明确扩张时间表的品牌。其计划在2026年新增600至1000家门店，直接冲击千店规模。

不过有接近几多全的人士向全天候科技透露，其部分异地加盟店由于点位和本地化原因，经营未能达到预期，甚至难以竞争过当地成熟的传统炒货店。几多全目前对加盟条件和开放区域的审核事实上很谨慎。

相比之下，被视为行业内单店坪效和盈利表现最稳定的金粒门，则在全国化扩张中选择了另一种路径。

行业评估金粒门单店月销可达200万元，虽然目前只有20多家店，在门店数量上落后于已经破百家的一栗和几多全，但其全国化提速的意图正变得清晰。

2026年4月，金粒门在深圳新设了子公司作为华南布局主体。5月起，品牌密集宣布深圳、广州、杭州等城市首店，并将华南首店落在深圳万象汇。

蔡景钟告诉全天候科技，金粒门总部已由长沙搬迁到深圳。这一方面是为了借助华南的人才与供应链资源；同时，深圳作为华润商业资源的重要所在地，也为金粒门未来进入万象城、万象汇等项目提供了更多机会。

与此同时，金粒门开始面向华东、华南自建工厂，为跨区域扩张提供短保生产和配送能力。

“只零星开出几家异地门店、却没有区域工厂支撑，很难建立长期竞争力。”蔡景钟认为：“即使部分小品牌阶段性地进入了头部商业体，也可能因为供应链和规模不足，在后续竞争中被替代。”

犹豫与观望

新鲜零食头部品牌的融资传闻已经出现，市场流传金粒门、几多全、一栗的A轮估值达到20亿至30亿元量级，但相关交易迟迟没有真正落地。

这背后可能同时存在品牌与资本双方的迟疑。

新鲜零食的“新”，来自奶茶、烘焙、炒货、卤味和零食等多个品类的重新组合。

这些业态大多在过去数年间，已经分别演示过流量红利消退、同质化加剧和资本推动门店过度扩张的路径。

资本并非看不清新鲜零食的背后模式，而是对其可能抵达的终局并不陌生。

行业参与者同样清楚，这不是一个仅靠烧钱扩张、积累规模就能赢者通吃的生意。

凯文认为，新鲜零食与硬折扣一样，长期竞争的核心仍是效率。只有形成足够的采购规模和商品能力，品牌才可能形成更有竞争力的成本优势；单纯依靠向供应商压价或延长账期，并不能形成稳定的议价权。

在他看来，新鲜零食长期核心壁垒在于商品研发和自有品牌。品牌需要参与产品配方、规格和质量标准的制定，提高爆款命中率，同时建立一套可以跨门店复制的运营规则。

这些能力无法仅靠融资在短时间内获得，只能依靠长期运营逐步沉淀。“但外部资金是有成本的，若坚持稳步慢速开店、单店盈利模型没能得到反复验证，资本的回报周期又会被拉长。”凯文说。

对金粒门等头部品牌而言，能否在规模和稳定性之间找到平衡，正是融资迟迟未落地的重要背景。

新鲜零食的单店模型或许已经初步成立，但距离稳定复制仍有不小距离。

多品类、短效期商品并行，对供应链和门店运营提出了更高要求。其中，食品安全与效期管理，正是这套扩张体系最直接的压力测试。

2026年1月，金粒门在食品安全环节付出了一次高昂代价。

其委托生产的“柠檬酸辣去骨凤爪”被曝违规二次分装，涉事代工厂还存在环境清洁、器具摆放和人员操作不规范等问题。

金粒门随后承认二次分装违反食品安全规范，并宣布对2025年11月1日以来售出的64031盒涉事产品实行“一赔十”，准备1200万元专项赔付资金。

全天候科技在一栗门店也观察到，安康鱼片、虾片等非当天现制商品采用的是透明包装分装，但包装本身未印制具体生产日期，而由柜台前方价签统一展示日期和保质期。

一名店员在解释价签日期时表示，虽然标签显示的是4月，但由于“每天卖的都很快”，“可以当作5月的来看”。门店现磨花生酱的保质期在一个月，生产日期则由店员手写标注。

这些细节说明，新鲜零食在效期标识和门店执行上仍有进一步规范空间。

单店的操作瑕疵，一旦复制到数百家门店，便可能被成倍放大。

对于把“新鲜”和“短保”作为核心卖点的品牌而言，食品安全不是附加能力，而是整个商业模型成立的前提。

归根结底，新鲜零食以体验吸引消费者，底层仍是一套类生鲜折扣的效率管理模型。

在这套能力被充分验证之前，新鲜零食仍是一门单店高光突出、全国打法远未清晰的生意。

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据追风交易台，高盛驻首尔销售交易员Chris Cha于7月14日的市场观察报告中表示，KOSPI当日暴跌9%，收于6800点，触发2026年以来第七次熔断机制。此次下跌的核心推手是新上市单股杠杆ETF的集中去杠杆，而非任何负面基本面信号或盈利下修。外资与本地机构当日合计净卖出超过26亿美元。

值得关注的是，在指数大幅下挫之际，净多头（long-only）机构投资者的反应却异常沉默，机构大宗交易活动出人意料地低迷。高盛认为，此次下跌是"流动性驱动的仓位清洗"，而非周期性顶部的结构性信号，并建议投资者利用极端波动择机积累高确信度的存储芯片及科技标的。

单股杠杆ETF去杠杆：暴跌的核心推手

此次KOSPI暴跌的直接导火索，是中东局势升温——美伊紧张态势在霍尔木兹海峡附近持续发酵——但真正放大跌幅的，是近期新上市的单股杠杆ETF的集中平仓。

据Chris Cha报告，与半导体挂钩的2倍杠杆ETF产品当日跌幅超过30%，被迫触发大规模gamma再平衡操作，形成下跌螺旋。这一机制贡献了本地机构当日净卖出额的62%。SK海力士与三星电子分别下跌15.4%和10.7%，但两家公司均无任何负面基本面催化剂或盈利预测下调，表明此次抛售完全由仓位因素驱动。

监管层对此迅速作出反应。韩国金融监督院院长Lee Chan-jin当日召集20家主要资产管理公司CEO开会，对上述产品的系统性风险及"过热"营销行为表达强烈关切，并呼吁加强消费者保护。目前监管重点预计将集中于提高产品准入门槛，而非直接禁止相关产品，具体措施尚未出台。

资金流向：外资被动抛售，多头机构按兵不动

从资金流向来看，外资与本地机构当日均为净卖出方。外资净卖出13亿美元，其中程序化交易贡献了11.8亿美元，几乎全部属于被动性抛售；本地机构净卖出15亿美元，主要集中于ETF相关清算。

高盛交易台的观察印证了这一被动主导的市场格局：尽管指数出现戏剧性下跌，机构大宗交易活动却出人意料地低迷。报告指出，当日可见的主动性卖盘主要来自动量驱动型对冲基金，而净多头机构则保持沉默。

过去三个月，外资已累计净卖出KOSPI达715亿美元，其中88%集中于科技板块，全球投资者在韩国市场的仓位已大幅减轻。

技术面：关键支撑岌岌可危

从技术层面看，KOSPI当日收盘恰好落在6800点——即52周斐波那契支撑位。该指数自6月中旬以来持续运行于下行趋势通道之中，目前已抵达关键技术拐点。

若6800点支撑失守，下一支撑位在6500点（较当日收盘再跌约4.5%），对应3年期38.2%斐波那契回撤位；再往下则是6100至6000点区间，较当日收盘跌幅约10%至12%。报告指出，KOSPI单日一个标准差波动幅度为2.8%，但近期指数日内波动频繁超过两个标准差，后一支撑区间的测试概率因此上升。此外，KOSPI的14日RSI已降至37.2，逼近超卖区域。

此次暴跌与机构投资者的基本面判断之间存在明显背离。据高盛销售团队上周在新加坡路演期间收集的反馈，机构投资者普遍认为此前的调整已令韩国科技股的风险回报比恢复至极具吸引力的水平，并已着手重建存储芯片敞口。

看多阵营的核心逻辑在于：结构性设备短缺预计将推迟行业产能扩张至2028年下半年，前瞻每股盈利预测在价格大幅回调后依然稳固。少数看空者则担忧2026年四季度平均售价（ASP）可能下滑，以及HBM4周期见顶的风险。

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国投证券策略分析师邹卓青在7月13日的策略专题中写道：“步入2026年，投资者正在迎来黄金与AI科技的终极决胜，在AI全面提速及不断渗透的当下，从微观证据到宏观效率的转化，显然我们的观点站在了AI科技这一侧，也显然天平已经正在向AI科技逐渐倾斜。”

这不是说黄金会马上崩盘。更准确的说法是，黄金可能已经走到类似2021年“茅指数”的位置：高点或许已经出现，但真正让市场彻底放弃的证据，还需要时间。2021年春节后“茅指数”见顶，但消费逻辑被证伪，要等到2022年下半年疫情放开后才逐渐清楚。黄金现在也类似，先出现的是“松动证据”，不是“崩盘证据”。

最关键的松动，来自美元。过去黄金上涨很大一部分建立在弱美元、央行购金、去美元化叙事上；现在弱美元正在变成“美元不弱”。如果再叠加AI资本开支和生产率改善带来的美元信用修复，黄金此前享受的货币属性溢价，就会被系统性压缩。所谓“M顶”，核心不在图形，而在交易逻辑的反转先后：政策顶先来，数据顶后到。

2021年的“茅指数”并不是在所有人都看清基本面恶化之后才见顶。恰恰相反，顶点出现时，能找到的只是松动迹象：部分白酒批价提不上去，免税销售数据往下走，海外加息预期升温。真正让机构大规模减仓的，是更晚之后的现实验证。

黄金现在的相似之处在于，过去支撑它的中短期矛盾依然存在：央行购金、美元信用争议、地缘冲突、财政赤字。但这些因素已经被充分定价，甚至被放大。新的变量是，美元没有继续沿着弱势方向走。

油价中枢上移，是美元不弱的重要原因之一。高油价推高通胀预期，减少降息空间，甚至强化加息预期；页岩油革命之后，美国作为主要能源生产国，高油价对其经常账户也有支撑。对黄金来说，这意味着金融属性开始被约束，商品属性重新抬头。

这就是“一顶已经明确”的含义：不是说黄金没有反弹，而是此前单边强化的叙事开始松动。真正决定黄金是否进入大级别熊市的证据，可能要等未来1到2年AI生产率和美元信用的验证。

历史上，黄金熊市大多来自两类力量：美联储加息，或者科技崛起。前者是黄金最直接的对手，后者带来的资金虹吸，往往造成更大的回撤。

布雷顿森林体系解体之后，黄金经历过多轮牛市。除少数特殊阶段外，大部分牛熊切换是尖顶，只有1975-1981年、2010-2013年更接近M顶。M顶的共同点是：政策先转向，但市场不完全相信；随后黄金二次冲高，直到经济和通胀数据确认政策有效，右侧顶部才成立。

1979-1980年，沃尔克强力加息后，黄金先见第一个顶，但市场仍担心通胀反复。直到实际利率转正、通胀确认下行、失业率上升带来经济降温，黄金的右顶才被确认。

2009-2012年也类似。QE带来的货币超发担忧推升黄金，2011年QE3落空、扭转操作推出后，黄金先形成左顶；2012年QE3真正落地时，黄金反而冲出右顶。随后美国失业率跌破8%、消费者信心修复，市场确认美元信用没有崩，黄金熊市才开启。

当前黄金更像M顶，而不是尖顶。政策端已经出现压力：6月FOMC释放偏鹰信号，点阵图中有一半票委预计年内至少加息一次，政策利率中值上修；前瞻性指引被弱化。数据端还在验证，如果后续通胀粘性和就业韧性持续，右顶确认会更快。

美元框架可以拆成四种状态：

• 降息 + 长期通胀不下行：弱美元；
• 不降息 + 长期通胀不下行：美元不弱；
• 降息 + 长期通胀下行：美元不强；
• 不降息 + 长期通胀下行：美元强。

黄金最舒服的是第一种：利率下行，通胀预期还在，实际利率被压低，美元承压。过去一段时间，黄金享受的正是这类环境。

现在更接近第二种：不降息，长期通胀不下行，美元不弱。油价、地缘冲突、美国经济韧性，都在压缩降息空间。与此同时，欧洲面临增长疲弱、能源依赖、通胀压力和财政空间受限，日本也有低增长和高债务压力。美元走强不一定因为美国没有问题，而是其他主要经济体的问题更多。

更远的风险在第四种：如果AI推动生产率改善，长期通胀中枢下移，而美国利率又不急于下行，美元会进入更强的状态。那对黄金是更致命的组合，因为黄金既失去弱美元支撑，也失去美元信用崩塌叙事。

黄金最大的回撤，未必来自利率本身，而可能来自科技资产对资金的持续吸走。

1990年代就是范例。1980年代计算机大量进入美国企业，但宏观生产率迟迟没有显著改善，这就是索洛悖论：计算机无处不在，唯独没有出现在生产率统计里。原因不是技术没用，而是企业还没完成流程、岗位和组织结构的重构。

1993年前后，美国信息技术进入关键分水岭。企业不再只是买电脑，而是开始围绕计算机重写业务流程。1995年之后，生产率红利集中释放，纳斯达克和美元同步走强，黄金被连续抛售。1995年至2000年互联网繁荣期间，黄金下跌约25%。

这段历史对今天的启发很直接：AI如果只是聊天工具、搜索替代，难以撼动黄金；但如果AI进入客服、研发、代码、销售、法务、投研等工作流，改变企业组织方式，就会从“工具”变成“生产率变量”。一旦资金相信美国经济会被AI重新抬高效率，黄金的货币属性就会被削弱。

AI对美元的支撑，不只是“美国科技公司更强”这么简单。更重要的是，一个围绕AI资本开支的新循环正在形成。

美国超大规模科技公司投入巨额资本支出，向亚洲尤其是韩国和中国台湾地区购买AI算力基础设施、服务器、存储和网络设备。亚洲算力产业链赚取出口盈余后，部分资金回流购买美元资产，再间接支持美国科技巨头下一轮资本开支。

测算显示，2025年微软、亚马逊、谷歌、Meta和甲骨文五大科技公司的资本支出合计约4490亿美元，增速达到72%；2026年可能进一步升至约8050亿美元。这个量级已经不是科技行业内部周期，而是宏观级别的资本形成。

韩国和中国台湾的AI相关出口占GDP比重也在快速抬升。出口盈余没有完全转化为本币升值或本土货币供应扩张，而是以海外权益、海外存款、美元资产等形式留在离岸市场。只要美国AI资本开支不系统性崩盘，这个循环就会给美元提供下行缓冲。

这不意味着美元只会涨，但它削弱了“去美元化”叙事的单边性。黄金最怕的不是某一次加息，而是市场重新相信美元资产的长期回报。

AI对黄金的真正威胁，不在股价已经涨了多少，而在生产率能否从微观体验进入宏观数据。

现在已经能看到一些早期证据：企业AI使用率提升，65%的受访者表示AI对工作效率有积极影响；客服、写作、咨询、代码等可结构化任务的效率改善更明显。BEA相关研究也显示，2021年以来AI高使用强度行业的全要素生产率年均增长2.01%，而非AI密集型行业为下降0.41%。

但这仍然不是终局。AI智能体部署还在早期，企业流程重构才刚开始。短期内，数据中心、电力、铜、服务器、芯片等需求反而会推高成本，带来通胀压力。AI的生产率红利不是线性兑现，而是先资本开支、再流程重构、最后进入宏观统计。

未来1到2年，真正要看的不是大模型发布会，而是几个硬指标：非农商业劳动生产率、单位劳动成本、AI密集行业价格和TFP、企业AI工作流嵌入程度、数据中心和云资本开支。如果这些指标同时指向效率提升，美国可能复制90年代中后期那种组合：增长韧性强于预期，通胀压力弱于传统模型，美元信用被强化。

M顶并不排除黄金再冲一次。第二个顶部可能来自美联储后续降息，也可能来自AI产业演进中的波折。如果AI资本开支被质疑、应用端兑现低于预期，或者美元重新走弱，黄金仍有反弹理由。

但反弹和主线是两回事。过去黄金上涨依靠央行购金、去美元化、避险需求三条线；现在它必须同时面对美元不弱、实际利率不低、AI资金虹吸、美国生产率重估这几股反向力量。

权益市场的含义也很清楚：在不降息、又处于加息预期摇摆的阶段，黄金偏弱，高景气资产更占优。历史上政策观望期内，纳斯达克100多次跑赢标普500，成长风格相对价值风格更强。2026年的结构切换，可能对应的就是黄金这类“旧茅指数”见顶，科技和出海方向的“新宁组合”继续崛起。

边界也必须摆在这里：如果海外货币政策变化超预期，或者AI生产率迟迟不能进入宏观数据，黄金的M顶验证会被拉长。但如果AI数据持续证明美国经济正在被技术重塑、美元信用正在被强化，黄金过去几年最核心的货币属性定价，就会被重新封印。

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美国最大证券清算机构DTCC（存托信托与清算公司）本周将进行区块链实盘交易演示，涉及股票、美国国债等资产。这是DTCC多年探索后首次在真实生产环境中测试区块链记录所有权的可行性，项目已获得超过50家金融与加密机构参与。

但DTCC同时明确：区块链目前成本过高，无法承载美国股市每日数十万亿美元的结算规模，现有清算体系短期内不会被取代。

测试规模有限，全面上线最早10月

此次测试仅为期一天的有限生产交易，并非全面铺开。

DTCC在2025年底获得美国证券交易委员会（SEC）出具的"不采取行动函"，有效期三年，允许其推出新的代币化服务，为特定证券创建区块链记录。覆盖范围包括罗素1000指数成分股（代表美国市值最大的上市公司）、ETF、美国短期国债、债券及票据。

这次实盘测试的目的，是验证区块链流程能否正常运转，以及市场参与者能否有效操作。DTCC表示，全面上线目标定于今年10月。

代币化的对象，是已存放于托管账户的股票。DTCC计划为金融机构提供选择：将这些股票转换为区块链上的代币，机构之间可直接转移代币，用于质押融资等用途。

为何无法替代现有清算体系

理解这一局限，需要先了解股票交易背后的运作逻辑。

一笔股票交易完成后，需要经历确认、清算（核算各方资金缺口）、结算（完成股票与现金的实际交割）三个环节。DTCC目前处于这一体系的核心位置。

其中最关键的机制是净额结算（netting）：DTCC将各机构当天的买卖单相互抵消，最终只需转移一笔净额，而非逐笔结算。这一机制每天可将约20万亿美元的市场活动压缩至约2%需要实际移动的资金。

区块链的逻辑恰恰相反——它更擅长逐笔处理交易。DTCC数字资产解决方案负责人Tom Sullivan直接表示："完全依赖逐笔结算的模式，在这种规模下根本行不通。系统里没有足够的钱来支撑它。"

DTCC明确表示，不打算用代币化改变股票清算流程，每日约98%的股票交易仍将通过净额结算处理。现金结算也将继续依赖美联储的Fedwire系统，而非区块链。

彭博行业研究市场结构研究主管Larry Tabb判断，DTCC代币化股票的规模"不会达到传统股票价值的哪怕半个百分点"，"不会威胁现状，这里面非常复杂。"

最现实的用途：抵押品与融资

既然无法颠覆清算体系，区块链的价值落点在哪里？

DTCC给出的答案是：抵押品和融资市场。

股票完成清算和结算后，通常存放在中央托管机构，可用于质押融资或借出做空。代币化之后，机构可以更快速地在链上转移这些股票的权益，用作抵押品以获取资金，提升资金周转效率。

这一场景虽然不如"颠覆清算体系"听起来宏大，但抵押品和融资市场本身体量庞大，且对速度和灵活性有真实需求。

桥接加密市场：周末结算的突破口

另一个被看好的方向，是连接传统股市与加密市场。

目前，代表特斯拉、苹果等股票的加密代币已面向境外投资者发行，背后由存放在券商或托管机构的真实股票支撑——逻辑类似于3000亿美元稳定币市场让全球用户持有美元的方式。

据RWA.xyz数据，Ondo Finance和Kraken旗下xStocks合计已发行约13亿美元此类代币。加密交易所Binance上月也推出了bStocks产品，其交易所及交易业务负责人Shunyet Jan表示，bStocks的一大吸引力就是"可以在周末交易"。

但现有模式存在一个痛点：周末股市休市，代币背后的股票无法实时结算。以Ondo为例，若周末价格剧烈波动，等到周一市场重开才能完成交割，交易成本可能大幅上升，甚至难以完成。

Ondo CEO Ian De Bode表示，公司希望最终能用DTCC代币化的股票作为其股票代币的底层资产。DTCC的系统可以允许部分股票权益在周末流转，这将使周末结算"对我们来说显著更容易"。

前车之鉴：Project Ion的教训

这并非DTCC第一次尝试区块链。

2022年，DTCC宣布启动"Project Ion"试点，联合摩根大通、Robinhood等16家机构，探索用区块链结算股票交易。但据The Information 2024年报道，试点结束后该项目被搁置——原因是客户对现有系统已经满意，没有动力切换。

这一历史提示了新服务面临的核心挑战：技术可行性之外，如何让机构真正愿意迁移，才是决定代币化能走多远的关键变量。

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全球智能手机市场在2026年第二季度遭遇重挫。据Counterpoint Research 7月13日发布的初步数据，Q2全球智能手机出货量同比下滑11%，创下2013年以来最低的二季度水平。

这场下滑的根源，指向同一个幕后推手：存储芯片。DRAM和NAND价格持续攀升，直接推高手机物料成本，厂商将压力转嫁给消费者，入门和中端机型首当其冲。

市场格局随之分化。三星重夺全球第一，苹果市占率创季度新高，其他多个手机品牌则承受了最惨烈的出货下滑。

存储危机：从零部件问题演变为需求危机

理解这轮下滑，需要先理解存储芯片的逻辑。

DRAM和NAND是手机的核心零部件，相当于手机的"内存"和"硬盘"。过去一年，AI数据中心对存储芯片的需求爆炸式增长，存储供应商将产能优先分配给利润更高的数据中心客户，消费电子端的供应随之收紧，价格持续上涨。

成本压力沿产业链向下传导：厂商物料成本（BOM）上升，被迫对终端产品提价，尤其集中在价格敏感的入门和中端机型。这类机型恰恰占据全球智能手机出货量的大头。

Counterpoint高级分析师Shilpi Jain直言："全球存储危机已经超越其他所有因素，成为智能手机行业最大的单一拖累。去年还只是零部件问题，现在已经演变成全面的需求危机。"

她进一步指出，入门和中端设备"在原有价位上已经结构性地不可行"。面对这一困境，各厂商应对策略不一：有的选择涨价并承受利润压力，有的延长旧款机型生命周期并以促销留住预算有限的买家，还有的直接削减新品发布和生产计划。

雪上加霜的是，中东地缘政治紧张局势推高了油价和运输成本，进一步抬升手机售价。与此同时，全球经济增速放缓、通胀高企、消费者信心跌至低谷，价格敏感型买家受到的冲击最为直接。

三星重夺第一，苹果市占率创新高

在整体下行的市场中，头部品牌的表现出现明显分化。

三星以24%的市占率重夺全球第一，且是前五大品牌中同比增速最强的。Galaxy S26系列的放量是主要驱动力，其中Ultra版本表现尤为突出，隐私显示屏和AI功能获得市场认可。三星在印度和中东市场表现相对稳健，得益于更好的产品供应、较少的涨价动作以及积极的夏季促销。此外，三星的垂直整合优势和扩充后的AI产品线，也帮助其在入门和中端需求疲软的环境下维持了增长。

苹果出货量同比增长3%，Q2市占率首次达到20%。值得注意的是，苹果是本季度唯一未对智能手机产品提价的主要厂商。iPhone 17系列持续热销，保持全球出货量最高机型的地位。不过，今年中国区出货量同比仍有下滑。

Counterpoint同时指出，苹果预计将在今年秋季发布下一代iPhone时上调售价。

其他厂商出货量明显下滑

多个手机品牌出货量录得两位数的同比出货量下滑，是前五大品牌中跌幅最惨的。

而小米通过精简产品组合、放宽零售商融资条件来保住出货量，最终维持了12%的市占率。高端方面，Redmi Note 15系列、Redmi K90和小米17系列带来了一定增量。

OPPO和vivo则分别以11%和8%的市占率排名第四和第五。

此外，谷歌和华为逆势增长，Q2出货量分别同比上涨16%和6%。谷歌的增长由Pixel 10和10a在成熟市场的表现驱动，华为则依靠Mate 80系列、Nova 15以及新发布的Enjoy 90系列实现增长。

全年展望：下滑14%，复苏遥遥无期

Counterpoint对2026年全年的判断并不乐观。

该机构维持全年全球智能手机出货量下滑约14%的预测，并预计全球存储短缺将持续至2027年。

在此背景下，厂商策略预计将进一步向"重价值、轻出货量"倾斜：削减低利润机型，调整配置和存储层级，加大翻新机和上代机型的比重以留住预算有限的买家。高端化趋势预计在年内保持相对韧性，分期付款、生态系统黏性和AI零售体验将是支撑因素。

但Counterpoint的结论清晰而直接："在存储供应条件大幅改善之前，整体需求复苏不太可能出现。"

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当地时间7月13日，美股半导体“被打趴”，AI板块全线溃退。跟随韩国KOSPI指数近9%的惨烈跌幅，隔夜纳斯达克再度跌破50日均线并收于其下，成为当日美股主要指数中表现最差的。

半导体板块遭到重创，AI相关股票全线被抛售——无论是"开票方"（资本开支的投入方，如云计算巨头）还是"收票方"（算力的提供方，如芯片公司），均未能幸免，后者跌幅更深。

有意思的是，Mag7与标普其余493只股票当天跌幅基本相当——这意味着这不是单纯的风格切换，而是更广泛的情绪收缩。

当天，三条交易主线同时收紧：美伊紧张局势推高油价，美联储鹰派表态压垮债市，AI资本开支的债务隐忧引爆半导体板块。而债市的“惨烈”，可能才是真正值得警惕的核心信号之一。

AI交易的逻辑链条是：科技巨头借债→砸钱建数据中心→推动算力需求→半导体和AI股票上涨。现在，这条链条的第一个环节——债市的承接能力——正在松动。高盛衍生品交易主管Brian Garrett本周直言："信贷同事的紧张程度，是我多年来第一次超过股票波动率同事……'惨烈'这个词在信贷交易台被反复提及，而同期标普500的波动幅度仅在30个基点区间内震荡。"

债市警报：AI借债狂潮撞上承接极限

AI相关债券的发行规模，已经把投资级债券市场逼到了消化不良的边缘。

据华尔街日报近日报道，Alphabet、亚马逊、Meta、甲骨文、英伟达和SpaceX六家超大规模计算商，今年已累计发债约2440亿美元，较去年全年的1080亿美元翻超一倍，是2024年170亿美元的逾14倍。

高盛投资级债券交易员Jeffrey Papai在报告中写道："过去一个月，AI相关债券发行达750亿美元（年初至今2410亿美元，过去一年3600亿美元），已令我们的AI债券篮子利差扩大约25个基点。"

更关键的是，市场的承接阈值正在快速下降。Papai指出："此前需要750亿美元以上的供给才能令市场承压，如今仅250亿美元便足以令市场陷入被动。"换句话说，同样的冲击，市场越来越扛不住。

摩根士丹利数据显示，超大规模计算商整体杠杆率已从2025年第三季度的0.9倍飙升至目前的1.8倍，仅用两个多季度便实现翻倍，超越整个能源行业的杠杆水平，且仍以每季度约0.3倍的速度攀升。

从市场占比看，亚马逊、Meta、谷歌、微软和甲骨文五家公司，目前已占整个美元投资级债券指数的4%。若以久期加权（DV01）口径计算，六大超大规模计算商加三家主要芯片公司，已占指数的9%——且这还是在芯片融资尚未真正启动之前。

Papai的结论直白："从近期走势可以清楚看出，来自投资者的增量承接能力已大幅萎缩。"

为什么债市出问题，股市会跟着垮？

逻辑很直接：AI资本开支靠债务支撑，债务靠投资者买单。

Papai坦承，要让市场消化下一轮供给，需要几个前提：发行方放缓节奏、改变发行结构（币种和久期多元化）、私募信贷和银行承接更多份额，以及债券价格进一步走低（利差走阔）以吸引新增买家入场。

但他也点出了这条路的内在矛盾：

一旦AI债券抛售全面展开，将对股票市场形成直接冲击，并可能向更广泛的投资级市场蔓延。

美银首席投资官Michael Hartnett将"AI资本开支削减"列为最大市场尾部风险，并给出触发路径：债券义警切断超大规模计算商流动性，迫使其转向股权融资并裁员——Meta、微软、亚马逊已分别裁员13%、10%和9%。

Apollo首席经济学家Torsten Slok则警告：

AI是目前支撑经济和市场的唯一支柱，而当如此多的赌注押在如此少的公司身上，一旦回报兑现时间晚于预期，这不仅仅是一个行业问题，它可能让经济滑入衰退，让标普500陷入调整。

Slok还指出，token价格持续下滑，中国模型在全球最常用模型中的份额及token使用量均已超越美国同类产品——这进一步压缩超大规模计算商的自由现金流前景。

这一轮叙事能否再被“救活”？

这不是AI债市第一次逼近临界点。

2026年5月初，英国《金融时报》曾报道，摩根大通、摩根士丹利和SMBC等银行正在寻找将数据中心相关债务风险转移给更广泛投资者的途径，核心买家已对AI债券供给产生抵触。

彼时，高盛在这篇报道发布约48小时后发布了《解码智能体经济》报告，预测智能体AI将推动LLM利润率大幅提升。叙事切换迅速平息了市场紧张情绪，并催生了新一轮更大规模的债券发行——亚马逊3月完成370亿美元发行（史上第四大企业债），7月再发250亿美元；SpaceX在IPO数日后以250亿美元债券叩开市场大门。

如今，高盛信贷交易台自己喊出"惨烈"，意味着这一轮叙事的支撑力正在减弱。

Papai在报告中写道：

鉴于利差已有所调整、发行窗口临近财报静默期，短期内AI债券复合体或暂获喘息，但中长期来看，鉴于供给前景，预计将进一步跑输大市。建议持有信用波动率头寸，以对冲更广泛市场'污染'的可能性。

债市之外：沃勒加息警告+油价冲击叠加

这一天的债市压力，还来自另一个方向。

美联储理事沃勒在纽约的讲话直接推高了加息预期：

如果本周核心通胀数据再度偏热，FOMC将需要考虑近期收紧货币政策。

无论你用哪种方式衡量，今年通胀都在上升。

目前，我对核心通胀的持续偏高感到担忧。

2年期美债收益率单日上行6个基点，30年期上行3个基点。7月加息概率飙升至沃什就任以来高位，接近50%。

BTIG的Krinsky指出，10年期实际利率已升至2025年4月以来最高，从6月底的2.11%升至2.34%。他判断：

如果实际利率快速突破2.40%，将足以对股市造成更广泛的冲击。

油价同样火上浇油。WTI当日涨近9%，逼近78美元，为近一个月新高——霍尔木兹海峡商业通行量在24小时内骤降至仅3次（6月24日反弹高点时为57次）。油价上涨推高通胀预期，进一步强化了债市的鹰派逻辑。

接下来怎么走？

BTIG的Krinsky给出三种情景及概率：

1. 轮动延续（40%）：资金继续从半导体/科技/AI流向其他板块
2. 轮动逆转（20%）：资金重新回流科技，流出近期强势板块
3. 轮动熄火、全面抛售（40%）：相关性骤升，市场全面下跌，类似2024年7月末

Krinsky特别指出，第三种情景的概率"今天已显著上升"——原因是实际利率飙升、KOSPI隔夜崩跌，以及7月加息概率接近50%。

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阿波罗全球管理公司首席经济学家Torsten Slok在本周一的研报中警告，国际投资者追逐AI主题带动美国股市外资流入创下12个月滚动历史新高，但这批投资者中的大多数并未对汇率风险进行对冲。这意味着，一旦AI叙事落空、外资流入逆转，美元将面临显著的下行压力。"美元对AI交易存在隐性依赖，"Slok写道。

这一警告发出之际，美股在6月初触及历史高点后陷入横盘震荡，市场对AI基础设施巨额投入能否如期转化为利润的疑虑持续升温。彭博美元即期指数今年以来累计上涨1.4%，日元和加元则位列G10货币中表现最差的行列。

AI热潮驱动外资创纪录涌入美股

Slok指出，AI投资热潮及随之而来的美股屡创新高，是吸引海外资金大规模流入的核心驱动力。海外投资者在买入美国股票前须将本币兑换为美元，这一过程为美元提供了持续的需求支撑，也成为近期美元走强的重要来源之一。

美国财政部数据显示，过去12个月滚动口径下，外资净流入美国股市规模已达历史峰值，印证了AI主题对全球资本的强大吸引力。

未对冲的汇率敞口放大美元风险

然而，这一资金流动格局同时埋下了隐患。Slok强调，大多数外国股票投资者并未对汇率风险进行套保，这使得美元走势与美股表现高度绑定。

造成这一现象的背景是：美国利率相对主要经济体仍处于高位，购买美元汇率保护的成本因此居高不下，令投资者望而却步。这反而使美元对股价波动的敞口进一步加大——若AI交易遭遇抛售，外资撤离将直接转化为美元的卖压。

美联储加息预期提供阶段性支撑

尽管存在上述风险，美元并非毫无支撑。目前市场预期美联储最早将于9月启动加息，这对美元构成正面提振。相比之下，其他主要经济体被认为韧性较弱，其央行收紧货币政策的意愿也相对有限，这一利差格局短期内仍有利于美元。

不过，Slok的核心逻辑在于，若AI投资者信心动摇、开始减持美国股票，美元的利率支撑或难以完全抵消资金外流带来的冲击。AI交易的成色，正在成为判断美元走势不可忽视的变量。

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周一，韩国综合股价指数当日收跌近9%，为雷曼危机以来第三大单日跌幅，收盘跌破6800点关键支撑，距今年6月初创下的历史高点累计回撤已达27%。

当日触发年内第七次熔断，自2000年熔断机制建立以来的13次全市场交易暂停中，今年一年就占据了超过一半。

此次下跌主要由对韩国市场至关重要的两家公司领跌。三星电子暴跌10.7%，而SK海力士则暴跌15.4%，创下历史最大跌幅，较几周前创下的历史高点下跌了 40%。

高盛交易员Heejae Lee在当日报告中坦言：

迄今尚未听到能够令人信服地解释本轮抛售的真正基本面催化剂。

当日极端盘中波动的关键驱动力之一，是近期新上市的单股杠杆ETF的快速去杠杆化。

与半导体相关的2倍杠杆产品当日跌幅超过30%，被迫进行大规模再对冲，进一步加速了下跌螺旋。3倍杠杆韩国ETF目前已从6月1日的历史高点下跌了65%。

据高盛估算，上述产品的强制平仓行为占当日本地机构净卖出总额的62%。

监管层随即作出反应。韩国金融监督院院长Lee Chan-jin当日约谈20家大型资产管理公司CEO，对上述产品的系统性风险及"过热"营销表达强烈关切，呼吁加强投资者保护。

据报道，监管重点预计将聚焦于提高产品准入门槛，而非直接叫停。

高盛大宗交易台观察到，当日机构大宗交易活动相对沉寂，动量对冲基金有选择性减仓，长线机构则几乎保持观望。

在资金层面，外资与本地机构当日合计净卖出分别为11.3亿美元和15亿美元。本地机构卖盘高度集中于ETF清算，外资卖盘则几乎全部来自量化交易，量化净流出规模达11.8亿美元。

更值得警惕的是，此前一直作为韩股最后支撑力量的散户资金，正快速触及极限。高盛数据显示，散户融资保证金追缴比率截至上周五已升至5%，考虑到周一的跌幅，周一的数字将大幅更高。

据韩国金融监督服务局披露，截至7月13日，韩国市场累计已有逾120万个杠杆散户账户遭到追加保证金通知，其中约32万至36万个账户已被券商强制平仓，本金归零，部分账户甚至出现负余额。

此外截至7月9日，散户券商保证金存款余额已降至107.1万亿韩元，较6月29日的132.47万亿韩元骤降约30万亿韩元，为2020年2月以来最低水平。

高盛指出，一旦散户"追涨杀跌"的意愿彻底枯竭，韩股综合指数的真正底部可能尚未到来。

彼时机构投资者的主流观点认为，近期调整已令风险回报比大幅改善，并倾向于重新建立存储芯片敞口。然而市场随即以单日9%的跌幅给出了截然不同的回应。

看多阵营的逻辑支撑来自设备产能短缺的结构性因素，预计行业产能扩张将推迟至2028年下半年。

少数看空者则对2026年第四季度平均销售价格（ASP）下行及HBM4周期见顶表达担忧。

韩国投资证券此前发布报告，预测SK海力士运营利润将达60.4万亿韩元，同比增长556%，但低于市场一致预期65万亿韩元约8%，理由是HBM收入占比较高导致ASP提升幅度低于市场平均水平。

值得关注的是，尽管韩国综合股指大幅回调，前瞻每股盈利预期仍在持续下调，而这在很大程度上源于存储股此前过于乐观的盈利预测。

综合以上分析，高盛将本轮KOSPI下跌定性为"流动性驱动的仓位清洗"。

从技术层面看，KOSPI当日收盘恰好位于6800点支撑位，即52周斐波那契回撤位水平。若该支撑失守，下一支撑位将在6500点，意味着下跌空间为4.5%。

Lee援引过去5年韩股综合指数最大回撤约30%的历史数据，指出当前-25%的跌幅"已相当接近"。

高盛建议投资者利用当前极端波动，选择性地以大幅折价买入高确信度的存储芯片及科技标的。

不过，高盛同时承认，短期内市场仍面临多重阻力。

首先是季节性规律。韩股综合指数历史上在第三季度表现疲软，若上半年涨幅可观，三季度便自然成为机构锁定收益、再平衡组合、轮动至防御板块的窗口期。

其次是融资成本问题。韩国银行业可用于向散户投放的融资贷款已濒临上限，掉期融资成本虽较峰值略有回落，但仍处高位，主经纪商正主动压缩库存与风险敞口。

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据央视新闻报道，当地时间7月13日，美国总统特朗普在白宫对媒体表示，他仍认为美国与伊朗有可能达成协议，“伊朗希望达成协议，并已重新与美方接触”。特朗普同时称，美军将继续对伊朗发动猛烈打击，大幅削弱伊朗影响霍尔木兹海峡通行的能力，同时正在恢复“仅针对伊朗的封锁”，任何与伊朗开展业务的船只将无法通过，其他国家和船只仍可正常通行。

布伦特原油期货单日跳涨9.6%，收于每桶83.20美元；美国WTI原油期货上涨9.4%，收于每桶78.14美元，创2026年以来第四大单日涨幅。

霍尔木兹海峡商业船只通行量急剧萎缩，据彭博数据，最新24小时内仅有3艘商业船只过境，而6月24日反弹高峰时这一数字为57艘。

此轮油价飙升同步引发市场对通胀和利率路径的重新评估，并重新激活了华尔街此前流行的"NACHO交易"——即押注霍尔木兹海峡不会重新开放的策略。Catalyst Energy Infrastructure Fund联席组合经理Henry Hoffman表示，"市场对部分重开过于乐观，将其过早定价为危机结束。"

NACHO交易重启：市场押注海峡不会回归常态

NACHO是"Not a Chance Hormuz Opens"（霍尔木兹海峡绝无可能重开）的首字母缩写。这一交易策略的核心逻辑是：这条此前承载全球约20%石油运输量的航道，将在相当长时间内维持近乎关闭的状态，仅有少量货物通过秘密路线通行，直至封锁带来的经济代价——高油价与加速通胀——变得难以承受。

周末的军事冲突重燃了这一交易逻辑。华盛顿智库新美国安全中心兼职高级研究员Rachel Ziemba表示，“该地区和霍尔木兹海峡回归旧常态的可能性实际上为零。如果说有什么变化，这只会进一步强化尽快投资替代通道的动力。”

冲突监测机构Acled创始人兼首席执行官Clionadh Raleigh则指出，本周的军事行动是更长周期内升级与报复循环的一部分。"除非出现某种决定性打击——而美国迄今未能做到——否则我很难看到谈判解决的可能。即便攻击暂时平息，围绕海峡的根本争议仍将存在，未来再度爆发的可能性极高。"

高盛：核心争议已从"开还是关"转向"谁说了算"

高盛One-Delta交易台负责人指出，当前市场的核心辩题已发生根本性转变——不再是霍尔木兹海峡是否开放，而是船只过境究竟需要谁的许可。美国坚称航运通道保持开放，伊朗则主张船只必须使用伊朗控制的路线，商业运营商对两种说法均不敢轻易试探。从政策角度看，制约因素更可能来自华盛顿而非德黑兰。

高盛认为，随着美国中期选举临近，政策制定者有强烈动机阻止油价持续突破三位数。因此，周末的局势升级之后，工作日往往会跟随外交努力以稳定市场。其基准情景是：伊朗对过境行使事实上的控制权，美国默认这一操作现实，允许交通逐步恢复，对应布伦特原油价格区间为每桶75至85美元。

上行风险情景则指向每桶100美元以上：若攻击蔓延至区域能源基础设施（如周末已遭袭击的海上平台），或霍尔木兹与曼德海峡同时受阻，油价将面临更大上行压力。高盛预计，在此之前，市场将呈现"周末升级、工作日整固"的交替节奏。

值得关注的是，成品油市场同样承压。高盛指出，柴油和汽油供应结构性偏紧，这一动态对利率的影响甚至比布伦特现货价格更为深远。

战略储备告急，投机资金却在撤退

此轮油价上涨的背景下，市场面临一个额外的脆弱性：美国战略石油储备已降至1983年以来最低水平。特朗普政府此前持续向市场释放储备原油以压制燃油价格，导致这一应急缓冲大幅缩水。Henry Hoffman等投资者警告，鉴于全球库存的持续消耗，油价进一步大幅上涨的风险不容忽视。

然而，尽管分析师和交易员对油价重启上行趋势的信心有所增强，投机资金却在撤退。最新期货持仓数据显示，对冲基金等投机性多头头寸有所下降，市场流动性随之收窄。荷兰投资银行ING在致客户报告中写道，"近期紧张局势再度升温的不确定性——究竟是短暂还是持续——似乎令大量市场参与者选择观望。"

替代管道：长期解法，短期难解燃眉之急

面对海峡的持续不确定性，沙特阿拉伯、伊拉克和阿联酋已将霍尔木兹海峡视为必须绕开的长期结构性风险，并着手规划新的管道和港口出口通道。沙特正通过管道向红海方向输送更多原油并扩大出口能力，阿联酋正投资扩建海峡以外的管道和港口设施，伊拉克则试图重启经土耳其、叙利亚和约旦的陆上出口路线。

据高盛测算，若上述新建及扩建管道项目全部落地，到2027年底，超过45%的战前海湾石油出口量可绕开霍尔木兹海峡；若项目进度加快，到2028年底这一比例可达75%。高盛目前已有7条管道在建，预计单一国家管道最快可在2.5年内竣工。高盛同时指出，绕道能力的提升对其每桶76美元的长期油价预测构成下行风险。

不过，管道建设并非没有代价。Rachel Ziemba提醒，"建设新管道比全面保护其免遭攻击要容易得多。"这些旨在规避海峡风险的替代路线，本身也可能成为攻击目标。

与此同时，美国页岩油生产商、哈萨克斯坦、巴西和委内瑞拉的石油企业正在加速增产，亚洲买家也在从拉丁美洲、西非和美国采购更多原油以重建战略库存，以降低对霍尔木兹海峡的依赖。美国原油及石油产品出口今春已创历史纪录。

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周一，货币市场定价显示，美联储本月加息25个基点的概率已升至接近50%，此前一度不足40%。推动这一转变的，是美联储理事沃勒（Christopher Waller）发出的迄今最明确鹰派信号——他表示，若本周通胀数据再度偏热，FOMC将需要考虑在近期收紧货币政策。与此同时，地缘政治紧张局势升温，布伦特原油单日最高涨幅接近10%，进一步强化了市场对通胀压力持续的担忧。

美债收益率随即全线走高。对美联储政策预期最为敏感的两年期美债收益率单日上涨约7个基点，触及4.28%，为2025年2月以来最高水平；10年期收益率升至4.62%，创5月以来新高。

本周的焦点将集中在周二公布的美国6月CPI数据，以及美联储主席沃什（Kevin Warsh）的国会证词。市场普遍认为，这两项事件将对7月29日FOMC会议的政策走向产生决定性影响。

沃勒划定加息触发条件

沃勒周一的表态被市场视为迄今最明确的加息预警信号。

华尔街见闻文章写道，"新美联储通讯社"Nick Timiraos撰文称，沃勒明确表示：

"如果我们本周再度看到一份偏热的核心通胀数据，那么联邦公开市场委员会将需要考虑在近期收紧货币政策。"

沃勒指出，美联储最青睐的通胀指标——剔除食品和能源的核心个人消费支出（PCE）指数——截至5月同比涨幅已达3.4%，且自1月起便持续走高，早于美伊冲突爆发之前便已开始上升。

他表示，推动通胀升温的因素涵盖关税、能源价格以及人工智能基础设施的大规模建设。"无论以何种方式衡量，今年通胀均在上行，"他说，"我目前对核心通胀偏高的走势感到担忧。"

沃勒的表态与上月FOMC会议纪要方向一致——纪要显示，18位官员中已有半数预计今年某个时间点至少加息25个基点，加息选项正从边缘议题向政策讨论中心移动。

与此同时，地缘政治局势的骤然升温为通胀预期火上浇油。美伊之间爆发新一轮军事交锋后，布伦特原油单日最高涨幅达9.9%，双方就霍尔木兹海峡是否仍保持畅通发出相互矛盾的声明。特朗普表示，美国正在"恢复"对伊朗船只的封锁，进一步加剧市场对全球能源供应中断的担忧。

能源价格的急剧反弹，直接强化了市场对通胀压力难以消退的判断，并与沃勒的鹰派表态形成共振，推动短端利率定价快速重新定价。

CPI与沃什证词成本周关键变量

本周的政策信号将在两个节点集中释放。市场预计6月CPI同比涨幅将从5月的4.2%放缓至3.8%，但仍远高于美联储2%的政策目标；核心CPI预计同样小幅回落，但依然处于高位。

TD Securities美国利率策略师Molly Brooks表示：

"市场将近期加息预期上调，正是对Waller表态的直接反应。这使得明天的CPI数据更加关键，也因此更具波动性——若数据偏热，将面临进一步熊市平坦化的风险。"

与此同时，美联储主席沃什本周将首次以主席身份出席国会听证。沃什此前曾承诺缩减对利率前景的前瞻性指引，其证词内容将被市场密切解读。BMO Capital Markets美国利率策略主管Ian Lyngen表示：

"投资者持续关注7月29日的FOMC会议，将其视为Warsh首次加息的潜在时间窗口。周二CPI数据与Warsh证词的组合，必将在某个方向上显著改变加息概率。"

尽管加息概率已接近50%，多数投资者的基准预期仍是今年不加息。

华尔街见闻文章还写道，沃勒同时表示，若能看到一份更低的核心通胀读数，他将支持继续按兵不动，但他也划定了条件："在今年上半年通胀持续升温之后，我需要看到连续数月的降温数据，才能确认通胀正朝正确方向运行。"

此外，沃勒还明确援引疫情通胀时期的政策失误作为前车之鉴，警告称FOMC当年因迟迟未能加息而遭到广泛批评，此类错误不能重演。"FOMC必须做好准备，通过收紧货币政策来防止2021至2022年通胀局面的重现，"他说。

宏观策略师Alyce Andres则指出，沃勒周一的发言实际上明确了美联储的反应函数，在传递鹰派信号的同时，也降低了市场对美联储政策路径的不确定性溢价。

分析指出，这意味着，本周的数据与证词，将在很大程度上决定市场是否需要进一步重新定价加息预期。

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华尔街见闻提及，该机构两周前指出，英伟达"CUDA护城河正遭缓慢侵蚀"，公司最大的竞争压力是越来越多超大规模云厂商和AI模型公司开始采用自研ASIC，针对训练或推理等特定场景构建专用芯片体系。

两则判断将AI芯片竞争的焦点从"谁的硬件更强"拉回到一个更根本的问题：在推理时代的规模化部署中，软件生态的深度可能比单代GPU的硬件领先更具决定性。

对于每天运行数十亿次推理调用的AI企业而言，"部分模型支持良好"与"所有模型稳定优化"之间的鸿沟，在规模效应下会被急剧放大。

在硬件竞争日趋白热化、自研ASIC不断蚕食推理份额的背景下，英伟达在推理软件栈上的积累深度，正在成为比硬件参数更持久的竞争壁垒。

vLLM是当前大语言模型推理领域应用最广泛的开源引擎。

SemiAnalysis选取vLLM作为评判基准，本身即传递了一个判断，开源推理生态正在成为衡量AI芯片真实性能的关键战场。

以Kimi K2.5这一千亿参数级混合专家（MoE）模型为例，差距尤为突出。

英伟达GB200 NVL72通过机架级NVLink将72张GPU高速互联，支持宽专家并行（Wide EP）达8至16的规模。

这一架构使每张GPU承载的专家权重大幅减少，HBM带宽压力随之降低，All-to-All通信也得以在高速NVLink域内完成，而非经由较慢的InfiniBand网络。

最终每GPU吞吐量可达12,000 token/s以上。相比之下，AMD MI355X在同一测试中表现明显逊色，主要原因在于其难以实现同等规模的专家并行与机架级互联。

在软件层面，英伟达推出的Dynamo分布式推理框架将vLLM深度集成，专门针对MoE模型实现了预填充与解码分离（Disaggregated Serving）、高效KV缓存传输以及双批次重叠等优化。

这套框架在NVL72上能够充分发挥硬件潜力，而AMD方面目前仍主要依赖标准vLLM与DISAGG版本，针对超大MoE模型与宽并行场景的深度优化尚未跟上。

SemiAnalysis将AMD的落后限定在"部分模型"上，这一措辞包含两层信息。

第一，AMD并非全面落后。在通用计算场景中，其MI系列GPU已具备一定竞争力，Meta近期签署的巨额采购订单也验证了这一点。

第二，"部分"这一限定恰恰凸显了当前差距的实质，全面性软件生态覆盖的缺失。

在AI推理场景中，企业客户追求的是稳定、可预期的部署体验。维护两套软件栈以覆盖不同模型的成本，往往是决策时的决定性因素。

AMD要完成从"部分领先"到"全面可用"的跨越，所需的软件工程投入可能比硬件迭代更为耗时。

这不仅是写更多驱动和适配层的问题，它意味着要在数以千计的模型架构、不断演进的开源框架、以及分散的开发者社区中建立广泛的兼容性和信任。

推理时代，软件才是真正的护城河

当AI产业重心从训练向推理迁移，软硬件的战略价值正在发生结构性重估。

训练任务集中、可控，硬件性能差距可凭资本投入弥补；推理则是分布式、持续性的，微秒级延迟差异在每天数十亿次调用中被成倍放大，直接转化为成本结构的分化。

英伟达的软件生态壁垒由三个层面叠加构成：

• 覆盖约400万开发者的CUDA工具链及其二十年积累；
• 对所有主流机器学习框架的优先适配；
• 以及cuDNN、TensorRT、NCCL等优化库形成的深度绑定。

三者叠加产生的迁移成本，远超任何单一硬件参数的差距。这一判断与SemiAnalysis两周前的分析形成呼应。

彼时，该机构指出Anthropic已形成由谷歌TPU、亚马逊Trainium和英伟达GPU共同构成的多平台算力架构，大量Claude模型训练运行于TPU，Claude Code推理则越来越多部署于Trainium，英伟达GPU的份额正遭自研ASIC缓慢侵蚀。

然而此次对vLLM性能的正面评价表明，英伟达在推理软件栈深度优化上的领先幅度，并未随硬件竞争格局的演变而同步收窄。

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市场概述

美伊地缘冲突升级引发能源紧张担忧，美联储理事沃勒放鹰，市场静待美国CPI及美联储主席沃什讲话。纳指下挫1.55%，收于50日均线下方。道指仅跌0.26%，标普500下跌0.79%。

韩国股市的抛售外溢至美股，美股半导体指数重挫4.78%，软件股ETF则微涨0.37%。英伟达跌3.52%，AMD跌4.21%，ARM跌近8%。美光一度跌超7%，闪迪跌超12%。SK海力士ADR跌幅超9%，其首尔上市股份暴跌15.37%、创历史最大日跌幅。苹果走出独立行情，股价上涨0.71%，收创新高。

沃勒提到加息可能，2年期美债收益率飙升6个基点，30年期上行3个基点，曲线趋平。10年期美债实际利率已升至2.34%，达到去年4月以来最高。

美元震荡，但在沃勒发表评论后，较日低大幅走高超0.5%。比特币跌逾3%，一度跌破6.2万美元。

受制于实际利率和美元，黄金一度重挫超3%、跌破4000美元关键支撑。现货白银大跌3.57%，逼近月内低点。布伦特原油日内涨幅一度达10%，特朗普在美股收盘后称美国今晚和明天将“重击”伊朗。

亚洲时段，创业板跌超3%，科技齐跌，存储芯片重挫、兆易创新跌停，恒科指跌1%，半导体集体调整。

要闻

中国

李强：推进新旧动能平稳接续转换，加快制造业数智化转型，促进人工智能等新技术规模化商业化应用。

《扩大消费“十五五”规划》：深入推进“人工智能+消费”，到2030年社会消费品零售总额达60万亿元。

台积电6月营收4426.8亿元台币，同比增长67.9％创纪录，上半年揽入逾2.4万亿新台币。报道：台积电已通知客户，成熟制程2027年1月起涨价、预计涨幅为个位数百分比。

亨通光电预计上半年净利润同增87%-121%，AI驱动光通信需求爆发。

AI算力需求爆发，沪电股份上半年净利最高预增78%，泰国工厂Q2单季扭亏。

阶跃星辰AI手机STEPX Neo正式亮相，同步发布大模型原生终端品牌。

海外

特朗普称仍可能与伊朗达成协议，中东盟友应支付保护费。原油盘中暴涨10%，美军恢复对伊朗封锁，特朗普放话今晚明天“重击”、对海峡货运收两成费用。

美共和党参议员、外交政策鹰派人物格雷厄姆因病猝死，特朗普提议其胞妹填补席位空缺。

美联储理事沃勒：若核心通胀持续高企，美联储或需加息。市场预计7月加息概率为45%、此前为35%，美股、美债、黄金跌。

韩国监管层全面收紧单一股票杠杆ETF，“F4”高层会议将研究抑制波动措施。韩国五大银行已用掉85%全年家庭贷款额度，借钱炒股或“刹车”。恐慌抛售引发3442亿韩元强制平仓潮，韩国股市陷信用盘危机。

Claude Fable 5再度延期，OpenAI Sol取消限制，AI用户争夺战白热化。

市场收报

欧美股市：标普500指数收跌60.05点，跌幅0.79%，报7515.34点。道指跌幅0.26%，报52498.64点。纳指跌幅1.55%，报25873.176点。欧洲STOXX 600指数收跌0.01%，报641.01点。

A股：上证指数收报3913.79点，跌2.06%。深证成指收报14522.85点，跌3.48%。创业板指收报3723.52点，跌3.10%。

债市：美国10年期国债收益率涨5.23个基点，报4.6136%。两年期美债收益率涨5.67个基点，报4.2647%。

商品：WTI 8月原油期货收涨9.42%，报78.14美元/桶。布伦特9月原油期货收涨9.59%，报83.30美元/桶。现货黄金跌2.93%，报3999.06美元/盎司。现货白银跌3.77%，报57.6062美元/盎司。

要闻详情

全球重磅

中国

李强：推进新旧动能平稳接续转换，加快制造业数智化转型，促进人工智能等新技术规模化商业化应用。李强强调，要推进新旧动能平稳接续转换，加快制造业数智化转型，推动先进制造业和现代服务业深度融合，促进人工智能等新技术规模化商业化应用，培育更多新产业新赛道。要及时回应企业关切，持续优化营商环境，注重用改革的办法激发市场活力，支持企业更好发展。

《扩大消费“十五五”规划》：深入推进“人工智能+消费”，到2030年社会消费品零售总额达60万亿元。《规划》指出，到2030年，消费市场总体规模持续扩大，社会消费品零售总额达到60万亿元左右。促进数字消费高质量发展，深入推进“人工智能+消费”，实施数字消费提升行动。扩大数字产品消费，增加人工智能手机和电脑、智能穿戴、智能机器人、桌面级三维（3D）打印设备等新一代智能终端产品有效供给。

台积电6月营收4426.8亿元台币，同比增长67.9％创纪录，上半年揽入逾2.4万亿新台币。彭博计算显示台积电第二季度营收1.27万亿元台币。分析师普遍预期，2026年第三季度单季营收有望刷新历史纪录，全年营收增速或维持在30%以上的高景气区间。数据显示，2026年1至6月合并营收合计约2.40万亿元新台币，较去年同期增长35.6%。

• 报道：台积电已通知客户，成熟制程2027年1月起涨价、预计涨幅为个位数百分比。AI需求蔓延引发半导体全链涨价潮。台积电计划2027年1月起上调成熟制程晶圆代工价格，为逾三年来首次，涨幅预计为个位数百分比。野村证券同步预计先进制程涨价5%至10%。从晶圆代工到封测，成本压力正沿供应链全面传导，联电、力积电等厂商亦将获得更强定价支撑，新一轮芯片涨价潮已在路上。

亨通光电预计上半年净利润同增87%-121%，AI驱动光通信需求爆发。亨通光电预计上半年净利润为30.16亿元到35.68亿元，同比增加86.94%到121.20%。报告期内，受益于人工智能的快速发展及数据中心资本开支的持续加大等因素，光通信市场需求增长、价格上涨，带动公司业绩增长。

AI算力需求爆发，沪电股份上半年净利最高预增78%，泰国工厂Q2单季扭亏。沪电股份2026年上半年预计归母净利润28.3亿至30亿元，同比增长68%至78%；扣非净利润预计27.3亿至28.8亿元，同比增长66%至75%，业绩增长源自AI服务器、高速交换机及智能汽车需求旺盛，产品结构持续优化。同时，泰国子公司二季度实现扭亏，海外产能进入收获期。

阶跃星辰AI手机STEPX Neo正式亮相，同步发布大模型原生终端品牌。阶跃星辰发布全球首个大模型原生AI终端品牌STEPX及首款智能体手机STEPX Neo，最大亮点是自研Step AOS操作系统——从底层重构而非叠加AI功能，以MCP标准拆解系统能力供智能体调用，并配套记忆、决策、安全三大能力体系，同时联合携程、支付宝、滴滴、美团等头部应用打造生态，标志阶跃从大模型研发全面延伸至终端硬件。

海外

特朗普称仍可能与伊朗达成协议，中东盟友应支付保护费。特朗普称，伊朗已重新与美国接触，但美方将继续通过军事打击向其施压。他点名沙特、阿联酋、卡塔尔、巴林和科威特等国，称美国正在维护这些国家的安全，因此由受保护国家分担相关成本是适当的；美国自身并不依赖中东石油。

原油盘中暴涨10%！美军恢复对伊朗封锁，特朗普放话今晚明天“重击”、对海峡货运收两成费用。美军连续第三晚空袭伊朗，将美东时间14日下午4时开始对伊海上封锁。伊媒称伊击落一架美军无人机；伊地处海峡岛屿Larak和南部阿巴斯港传爆炸声。特朗普称，美国对霍尔木兹货运收费是为补偿维护地区安全所需开支，相关流程与部署将立即启动。美媒称，特朗普的收费要求意味着每艘满载超级油轮需缴3000万美元，此前伊朗最多收200万。据报道，特朗普已通知国会伊朗战事重新爆发。国际海事组织：反对用于国际航行的海峡征通行费。伊朗外长称，美方收费比例“太过分”。

特朗普宣称接管霍尔木兹海峡，伊朗警告战火将蔓延全区。美国总统特朗普称，“我们要接管霍尔木兹海峡，而伊朗一无所有。”伊朗方面随即强硬回应，宣称"现在或将来，在任何情况下都不会允许美国干涉霍尔木兹海峡的管理"，并警告称若冲突在该地区扩大，"战火将吞没地区内所有国家"。

霍尔木兹风险迫使阿联酋出新招？迪拜被曝要建新港口绕开海峡。据报道，迪拜最大港口运营商迪拜环球港务集团计划在阿联酋东海岸开发一座多功能新港口，并在阿联酋现有港口内建新码头，新港口最快可在一年半内竣工。该集团称，在制定多元化计划应对海峡航运中断。

美共和党参议员、外交政策鹰派人物格雷厄姆因病猝死，特朗普提议其胞妹填补席位空缺。格雷厄姆是特朗普最坚定的盟友之一。特朗普推荐其胞妹Darline填补空缺席位，参议员Tim Scott随即附议；南卡罗来纳州州长将就临时任命召开新闻发布会。格雷厄姆突然辞世在参议院两党势力本已势均力敌的格局下引发高度关注。

美股美债黄金跌！美联储理事沃勒：若核心通胀持续高企，美联储或需加息。"新美联储通讯社"指出，沃勒周一表示，若周二CPI数据再度偏热，FOMC将需考虑近期收紧货币政策；这是他迄今为止最明确的表态，暗示他可能支持美联储在今年夏季加息。沃勒发言后，美国利率期货市场预计7月加息概率为45%，此前为35%；美国10年期国债收益率涨超5.2个基点；纳斯达克100跌幅扩大至1.9%；现货黄金跌3%。

韩国监管层全面收紧单一股票杠杆ETF，"F4"高层会议将研究抑制波动措施。韩国单一股票杠杆ETF上线仅一个半月，已触发最高经济决策层介入。由韩国财政部、金融委员会、央行及金融监督院组成的"F4"高层协调机制正式介入，监管层已要求各资管公司提交波动抑制方案。金融监督院长更直言"后悔没有拼尽全力阻止"，杠杆比例限制与准入门槛收紧预期持续升温。

韩国券商一句业绩“不及预期”，SK海力士大跌12%，存储板块全线承压！韩国券商KIS预测SK海力士Q2营业利润60.4万亿韩元，同比暴增556%，但低于市场共识65万亿韩元约8%。核心原因是HBM收入占比高、受长期合约价格约束，ASP涨幅低于市场均值。KIS同步下调2026、2027年盈利预期9%和11%，但维持380万韩元目标价，称下调仅是LTA修正非基本面恶化。

韩国五大银行已用掉85%全年家庭贷款额度，借钱炒股或“刹车”！韩国信贷空间亮起红灯：五大商业银行上半年已消耗超85%的全年家庭贷款额度，其中两家更是直接“超限”。受监管总量管控限制，下半年信贷面临“断崖式”收紧，银行将被迫压降余额。这导致此前由住房和信用贷款持续驱动的增量资金来源遭切断，下半年股市加杠杆的外部融资通道将实质性收窄，市场杠杆资金面临强制降温。

恐慌抛售引发3442亿韩元强制平仓潮，韩国股市陷信用盘危机。韩国KOSPI指数周一暴跌8.95%，触发熔断，市场陷入“下跌—去杠杆—再下跌”的负反馈。半导体权重股与杠杆ETF遭受重创。据韩国金融投资协会数据，7月9日单日强制平仓规模达1422亿韩元，当月累计3442亿韩元。由于平仓数据存在两个交易日滞后，周一暴跌带来的清算压力尚未完全释放，后续数据或将进一步攀升。

Claude Fable 5再度延期，OpenAI Sol取消限制，AI用户争夺战白热化。Anthropic与OpenAI的正面交锋已从模型能力蔓延至使用权限与定价的全面肉搏：前者迫于用户退订潮再度延长Fable 5订阅期，后者即刻宣布取消Codex使用时限予以回击。背后逻辑残酷而简单——算力越贵，谁先收紧限制，谁就先失去用户。而当Sol定价仅为Fable 5一半，这场消耗战的终点或许是基础模型的全面商品化。

研报精选

美股通胀大考前夕，华尔街正遭遇史上最惨烈的“数据欺骗”。官方CPI显示通胀温和，但密歇根消费者信心指数却创近半世纪新低，二者背离引发关注。经济学家Edwards指出，最大症结在于CPI以单一"平均篮子"掩盖了不同收入群体的真实通胀差异——低收入家庭长期承受更高通胀，却在总量数据中被平滑抹去。

高盛、美银齐发卖出警报，对冲基金却重返科技股，美股仓位信号现分歧。高盛、美银情绪指标连续发出卖出信号，显示市场过热，但对冲基金时隔四周首度净买入美股、期权看涨情绪升至2020年以来最高，科技股尤受青睐，机构预警与实际加仓形成罕见背离。同时个股与指数隐含波动率出现极端分化，风险更多体现为个股分化而非系统性下行，选股能力重要性凸显。

AI债务泡沫要破了？高盛首次公开承认：市场承接能力逼近极限。科技巨头AI借债狂潮正将全球投资级债券市场逼近承受极限。今年六大超大规模计算商已累计发债2440亿美元，较去年翻倍、是2024年的14倍，杠杆率半年内从0.9倍飙至1.8倍。高盛交易台直呼市场"惨烈"，利差阈值骤降——从需750亿美元才能令市场承压，如今仅250亿美元即可令其"陷入被动"。当债券义警一旦切断流动性，股债双杀的连锁风暴或将无可避免。

收益率飙升将打崩美股！“末日博士”彼得·希夫：比衰退更糟糕的事情即将降临。"末日博士"彼得·希夫发出警告：美债30年期收益率突破5%，技术性破位已现，债市崩塌将成美国股市与楼市的"绞刑架"。与此同时，伊朗实质掌控霍尔木兹海峡，能源与化肥价格将永久性上涨，输入性通胀无路可退。更致命的是，华盛顿数十年住房补贴政策正在自食其果——越救越贵，负担能力跌至历史最低。一场比经济衰退更糟糕的风暴，或已在股市狂欢声中悄然成形。

美伊的"边打边谈"，市场还没学会怎么交易。美伊停火备忘录墨迹未干，霍尔木兹海峡"无限期关闭"声明已将布伦特原油单日拉涨4%。双方一边扔炸弹，一边传纸条，"可控升级"不过是谈判筹码。72至79美元区间背后，是油价脉冲撬动通胀预期、逼迫美联储重燃加息的连锁反应，真正的风险远不止能源板块。

国内宏观

牛市破年线：一个重要底部信号。兴证策略张启尧团队认为，周一市场调整后上证指数跌破年线，为本轮牛市第二次。回顾此前多轮结构性牛市，途中均曾出现类似情况。除非遭遇系统性风险（如2020年疫情），年线通常构成强底部支撑，因此当前点位机会大于风险。

首超5000亿元！熊猫债，是个什么债？为啥这么火？今年以来熊猫债发行规模已突破1700亿元，存量规模首次迈上5000亿元。熊猫债，是注册地在境外的机构，在中国境内发行、以人民币计价的还本付息的债券。最近几年，随着越来越多的全球投资者认识到中国市场的潜在增值空间，熊猫债从一个小众品种，一跃成为全球投资者青睐的优质资产。

国内公司/行业

中国航天历史性时刻，背后有哪些A股公司？长征十号乙火箭7月10日发射回收成功，创下全球首次运载火箭海上网系回收纪录。上证报记者梳理发现，中国石化、九丰能源、海兰信、中信重工、航天工程、航天动力等多家上市公司深度参与本次任务，覆盖燃料供应、特燃特气、海上回收平台及火箭制造全链条，产业协同效应尽显。

海外宏观

美AI巨头发债2440亿较去年翻倍，债市喊撑不住了。科技巨头的AI军备竞赛正将债券市场逼向极限。Alphabet、亚马逊、Meta等六大"AI超大规模计算商"今年已累计发债2440亿美元，较去年翻超一倍。英伟达、亚马逊接连250亿美元的发行令市场猝不及防，信用利差加速走阔。更令投资者不安的是——这场烧钱竞赛远未终止，数千亿新债仍在路上。

• “一旦看见就无法忽视”的风险！高盛交易员：债市正在向股市发出警报。高盛衍生品交易员Brian Garrett发出跨市场警报：债券市场已出现“惨烈”走势，科技公司超大规模债券篮子单周利差扩大22个基点，而股市却仍接近历史高点、波动率趴在地板上。Garrett警告，股市历来无视信用市场信号，“直到突然注意到——然后一切就乱套了”。

日元和债券因养老金传言急涨后，日本官员：没有重新分配养老金资产的计划。日本财务大臣片山皋月关于养老基金增配日本国内资产的表态，一度引爆市场对逾1.8万亿美元GPIF资金回流的强烈押注，日元与国债价格急速拉升。然而日本政府随即出面降温——知情人士明确表示，此举不涉及资产配置目标的正式修订，"市场反应远超预期"。一场政策沟通的偏差，再度暴露日本市场对政策信号的高度敏感。

韩国政府：将设立“未来应对基金”，推进AI半导体等三大“超级项目”。韩国总统李在明宣布，将把AI驱动的半导体景气带来的超额税收注入新设"未来应对基金"，定向投入青年、增长引擎与地方发展，并全力推进半导体、数据中心、实体AI三大"超级项目"。"政府将动员全部能力，集中支持企业按照自身时间表推进相关投资。"

6500，韩股正逼近关键点位。韩国KOSPI周一暴跌近9%，高盛认为核心原因并非基本面恶化，而是单股杠杆ETF去杠杆引发连锁抛售。6800点成为关键支撑，若失守，下一目标或下看6500点；高盛仍判断此次为流动性驱动的仓位出清，建议逢低布局存储及科技股。

韩国股市竟然是“史上最便宜”！韩国股市年内涨逾70%却创估值历史新低，预期市盈率仅6.4倍，低于2008年金融危机水平。三星、SK海力士盈利爆发驱动Kospi EPS创17年最大涨幅，但周期见顶隐忧如影随形，DRAM价格预计2027年见顶。

印度6月CPI同比飙升至4.38%，17个月来首次超越4%官方目标。印度6月CPI同比升至4.38%，为近17个月来首破央行4%目标，主要受食品价格反弹及国际油价走高推动。市场认为单月数据尚难改变央行政策立场，短期内仍将按兵不动。后续通胀走势的关键变量，在于国际油价及季风降雨的变化。

OPEC：阿联酋6月原油产量激增80%，俄罗斯降至两年半来最低，2026年全球石油需求预期下调。阿联酋6月原油日产量达到380万桶，较5月激增171万桶。阿联酋5月初宣布退出OPEC后不受产量限制约束，同时其在美伊冲突期间成功绕道霍尔木兹维持货物出口。俄罗斯因乌克兰袭击石油基础设施，6月原油日产量893万桶，较协议目标低83.4万桶。OPEC将2026年全球石油需求增长预测下调至78万桶/日。

海峡"罗生门"推升加息押注，对冲基金黄金多头降至11.5万份。美伊冲突持续升级，霍尔木兹海峡通航陷入罗生门，油价走高重燃通胀警报，金价周一跌逾1%至4073美元，三年牛市已告终结、自高位累计回落超两成。加息预期卷土重来令贵金属承压，本周二美联储主席沃什国会首秀叠加6月CPI数据，将成决定金价短期走向的关键时刻。

海外公司

三星已完成特斯拉AI5芯片流片，即将进入大规模量产准备阶段。特斯拉下一代AI芯片AI5已完成流片，即将在三星德克萨斯泰勒工厂以2纳米工艺量产，这是三星晶圆代工首次承接超大型2纳米商业订单。当前非存储器部门单季亏损约6000亿韩元，分析人士认为，随着明年特斯拉订单正式出货，三星晶圆代工扭亏在望，但量产良率仍是关键变数。

我只让Grok回复一个单词，它就把我整个代码库都偷走了。xAI的Grok CLI被曝在用户不知情时，将整个代码仓库打包上传至云端，甚至跨目录窃取Claude配置文件与API密钥。实测中，仅让模型回复一个单词，它依然通过独立通道上传了前后代码快照及敏感文件。起初该功能默认开启，遭曝光后xAI紧急远程关闭，却未作任何说明。事件暴露AI Agent缺乏权限监管与审计规范，用户隐私处于“裸奔”状态。

行业/概念

1、脑科学 | 据上证报报道，7月13日，民政部等14部门联合公布《康复辅助器具产业扩能提质三年行动方案(2026-2028年)》。《方案》提出，在应用端，推进"康复辅具+"多场景融合，打造"中心+站点"城乡服务网络，推广共享租赁等；在产业端，聚焦京津冀、长三角、粤港澳等集聚区培育龙头企业与专精特新企业，推进智能制造与绿色工厂建设；在创新端，以医工结合为导向，攻坚脑机接口、康养机器人、仿生假肢等前沿技术，搭建国家级科研创新平台，打通成果转化通道。

点评：方正证券认为，脑机接口有望成为下一代人机交互的核心技术，彻底改变人类与机器的交互方式。在短期内，脑机接口技术的应用将主要集中在医疗康复领域；长远而言，脑机接口将转向功能改善与增强，实现脑机融合智能。

2、创新药 | 据上证报报道，国家药监局药品注册管理司相关负责人7月12日披露，2026年上半年，中国共计获批38个创新药，11个新靶点、新机制药物均为国产。截至今年上半年，中国创新药同期对外授权的交易总额接近1100亿美元，对比2025年全年1356.55亿美元的交易总额，今年上半年中国创新药对外授权规模已接近去年全年。

点评：天风医药指出，中国创新药在新机制、新靶点的赛道中，已经在部分领域拔得头筹；在政策支持和产品力提升的双重因素下，中国创新药有望在本土市场持续实现国产化。

3、国产芯片 | 据中证报报道，7月13日，我国首颗采用软件定义与三维近存计算技术的AI芯片在上海东方算芯正式亮相。这颗芯片在14纳米制程工艺上，实现了每秒520万亿次浮点运算的算力，其最大特点是通过底层架构创新，走出了一条不依赖先进制程的高端算力发展路径。据了解，该芯片采用了软件定义与三维垂直堆叠技术，将计算单元与存储单元紧密集成在一起，访存带宽达到每秒6.4TB，从架构上缓解了长期困扰芯片设计的"存储墙"、"带宽墙"和"功耗墙"瓶颈。

点评：业内人士指出，由于不再单纯依赖制程微缩来提升性能，这条技术路线的供应链更加稳定可控。同步发布的还有与该芯片配套的全栈软件工具链，兼容主流深度学习框架，并形成了从单张加速卡、AI服务器，到液冷超节点、大规模智算集群的完整产品体系，能够为大模型训练与推理提供规模化、可落地的算力支撑。

4、超节点 | 据中证报报道，2026世界人工智能大会即将开幕，华为昇腾950超节点将以业界最大规模超节点的真机形态首次与公众见面。这标志着昇腾在超大规模算力基础设施领域再上新台阶，为大模型时代提供坚实算力支撑。除了旗舰级的950系列，昇腾还将带来Atlas 850E风冷超节点真机展示。

点评：业内人士表示，超节点技术（SuperPod）是AI算力基础设施的核心创新方向，通过系统级架构重构，突破传统集群的性能与效率瓶颈。超节点技术通过系统级Scale Up架构、高速互联革新和软硬协同优化，成为AI算力突破的新引擎。其核心价值在于以更高能效、更低延迟支撑万亿参数模型训练与推理，推动AI从千卡迈向万卡时代。未来，随着光互连、液冷等技术成熟，超节点将进一步降低算力成本，加速行业智能化落地。

今日要闻前瞻

中国6月进出口数据。

美国6月CPI。

美国5月长期资本净流入。

美联储主席沃什出席国会货币政策听证会。

美联储理事会举办年度金融包容性会议。

芝加哥联储主席古尔斯比讲话。

华尔街五大银行财报：高盛、花旗、美银、摩根大通、富国。

世界杯半决赛，法国对西班牙。

<全文完>

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周一，SK海力士ADR下跌9.3%，几乎抹去上周五上市首日录得的13%涨幅，股价跌至接近149美元的发行价。美光科技、闪迪及西部数据等同业股票也悉数下挫，跌幅均超4%。

与此同时，SK海力士韩国本地股当日暴跌15%，创下历史最大单日跌幅，拖累韩国综合股价指数（Kospi）下跌9%，并触发全市场熔断机制。外资当日净卖出Kospi股票约1.7万亿韩元（约合11亿美元），其中大部分来自SK海力士的抛盘。

据韩国财经媒体Yonhap Infomax援引SK海力士一位高级管理人士报道，公司正在研究购买韩国国债的可能性。不过，截至目前，SK海力士尚未正式宣布相关投资计划，国际主流媒体也未对此进行独立确认。

此番抛售的直接导火索，在于市场对盈利前景的重新审视。

韩国投资证券（KIS）旗下半导体分析师Minsook Chae发布报告，预计SK海力士最新季度营业利润或较市场共识低8%，并指出其高带宽内存（HBM）收入占比较高，而HBM价格因受长期供应协议约束，涨速慢于传统芯片。

KIS报告在交易圈广泛流传，加剧了市场悲观情绪。Minsook Chae在报告中进一步指出，HBM均价涨幅可能低于预期，混合型及大宗DRAM芯片亦呈现类似走势。不过，该分析师也补充称，价格增速放缓并非负面信号，而是行业签订长期协议趋势的体现。

SK海力士首席执行官Kwak Noh-Jung上周五在采访中表示，存储芯片短缺局面可能延续至2030年以后。但随着各大存储厂商竞相扩充产能，市场已开始担忧未来需求回落时的盈利冲击。

此次Kospi暴跌并非孤立事件，折射出韩国股市结构性脆弱的深层矛盾。AI热潮推动存储股大幅跑赢全球同业后，韩国市场波动性已显著抬升，Kospi单日涨跌5%的情形愈发常见。

追踪SK海力士与三星的杠杆ETF大量涌现，进一步放大了价格波动。自5月底在首尔上市以来，部分规模最大的SK海力士杠杆ETF已累计下跌近50%。韩国交易所自2000年以来共启动13次Kospi熔断，其中七次发生在今年。

跨资产分析师、Coin Bureau创始人Nic Puckrin在研报中写道：

"SK海力士在亚洲市场的近历史最大跌幅，已不再只是韩国的问题——波动性正在被输出至纳斯达克。两个市场之间的联动日趋紧密，相互强化科技股的集中风险，形成恶性循环，令股票投资者不得不保持警惕。"

瑞士宝盛香港研究主管Richard Tang表示，预计波动性将维持高位直至7月下旬，"初期资金流出与持仓集中度限制有关，近期的活动则同时反映了向ADR的技术性轮动以及对表现强劲的存储股的获利了结。"

据韩国财经媒体Yonhap Infomax援引SK海力士一位高级管理人士报道，公司正在研究购买韩国国债的可能性。

不过，截至目前，SK海力士尚未正式宣布相关投资计划，国际主流媒体也未对此进行独立确认。

此前媒体报道称，公司计划将上周ADR发行募集资金中的一部分汇回韩国，用于投资存储芯片制造设施。

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原告直指HBM产能倾斜正在扼杀通用存储供给——这是AI热潮中，首例由终端用户对头部存储原厂发起的集体法律行动。

三星、SK海力士等厂商将70%至90%的先进制程产能转向利润更丰厚的HBM，通用DRAM供给被持续压缩，价格在三个季度内翻了四倍。原告认为，这一行为已超出正常的产能分配，构成受AI需求"掩护"的事实价格协同。

这并非孤立信号。从苹果、戴尔因存储成本受压宣布提价、单日股价各挫逾5%，到美光以84.9%的毛利率超越英伟达、签下16份带价格下限的长期协议并收取220亿美元客户押金——存储超级周期的成本正沿着产业链层层传递。

如今，处于最末端的消费者和中小PC商，选择了法律武器。

产能"挤出"：从市场现象到法律指控

本轮存储价格飙升的烈度远超传统周期范畴。三大原厂一季度通用DRAM合约价涨幅被上调至100%以上，三星与SK海力士随后下发二季度DDR5涨价约40%的通知。

据TrendForce数据，Q2 DDR5合约价环比涨幅预计达58%至63%，NAND闪存合约价环比上涨70%至75%，单季涨幅创近十年罕见水平。

价格的另一端，是上游历史性的盈利爆发。美光最新财季营收414.56亿美元，环比增长73.7%；毛利率从一年前的39%跃升至84.9%，超越英伟达。三星二季度营业利润同比增长约19倍。而三大原厂库存仅维持约4周，远低于8至12周的健康水位。

原告方的核心指控在于：HBM产能倾斜是存储厂商以AI需求为掩护的变相合谋定价。三星、SK海力士将80%至90%的先进产能分配给HBM，美光约70%转向HBM与高端DDR5，通用型DRAM供给被系统性压缩。

三大原厂2026年合计资本支出预计达535亿美元，但新增产能几乎全部锁定高端产品线。

产业链断层：谁为AI存储盛宴买单

美光的长期协议结构清晰揭示了当前供需格局的不对称。16份不可取消的战略客户协议覆盖20%的DRAM产能和三分之一的NAND产能，设定高利润价格下限，对应约1000亿美元最低收入。

客户为此支付了220亿美元现金押金——本质上是以真金白银锁定高价供给，而这些成本最终将沿产业链传导至终端消费者。

苹果与戴尔因存储成本上升宣布提价，两家公司单日股价各挫逾5%。从大型OEM到中小PC制造商、再到终端消费者，存储涨价的冲击已穿透所有层级。

对于缺乏议价能力的中小PC商而言，这轮"上游狂欢"成为无法承受的成本灾难。

反垄断尾部风险：存储高景气叙事中的法律变量

集体诉讼在美国反垄断体系中具有特殊威慑力。原告通常寻求三倍损害赔偿，一旦进入证据开示阶段，三星、SK海力士等厂商的定价决策、产能分配内部文件将面临司法审查。

诉讼的行业外溢效应同样不可忽视。存储超级周期的叙事建立在供给紧张持续至2027年以后的预期之上，如果反垄断审查促使监管机构介入产能分配行为，存储定价权的法律边界将被重新划定。

对于投资者而言，这起诉讼是存储高景气叙事中一个不应忽视的尾部变量。

过去三个季度DRAM价格翻四倍、美光毛利率逼近85%的狂欢中，一纸来自终端消费者和中小企业的诉状提醒市场：定价权的另一面，是正在积聚的法律与监管风险。三星成为首个目标，但绝非最后一个。

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特朗普宣布对伊朗实施新一轮封锁，霍尔木兹海峡商船通行量暴跌，油价跳涨近5%触及近一个月高位。

美联储理事沃勒在纽约放鹰，称若本周核心通胀数据再度偏热，FOMC将需要在近期考虑收紧货币政策，2年期美债收益率随即飙升6个基点，7月加息概率逼近50%。

市场对AI资本支出变现能力及可持续性的日益担忧引发芯片股重挫，最终拖累全球股市、黄金及加密货币等资产普遍下跌。

美联储理事放鹰，美债遭抛售

华尔街见闻提及，美联储理事沃勒周一在纽约发表讲话，语气之鹰派超出市场预期。

沃勒明确表示，如果本周的核心通胀数据再次偏热，FOMC将在近期考虑收紧货币政策。他直言"无论你怎么切，用什么指标衡量，今年通胀都在上升"，并强调自己"对核心通胀的偏高步伐感到担忧"。

这番表态之所以引发剧烈反应，是因为市场原本预期在能源价格冲击面前美联储会保持耐心，但沃勒的措辞暗示耐心已接近极限。加息预期飙升至沃什上任后的最高水平，CME显示7月加息概率逼近50%。

高盛Rich Privorotsky指出，周二的CPI数据需要"实质性"超预期才能进一步推升加息预期。

然而结构性的逆风依然存在，全球久期供给压力持续，美国、日本、欧洲和英国均在加速发债，前瞻指引已成功压平曲线，但财政供给仍是主导性的结构性力量。

沃勒表态直接冲击了短端利率。2年期美债收益率飙升6个基点至约4.28%，30年期仅上行3个基点，曲线趋平。

10年期实际利率已飙升至2.34%，达到去年4月以来最高水平。6月底时这一数字还在2.11%，如今快速逼近2.40%的关键关口。

BTIG的Jonathan Krinsky警告，实际利率的变化率比绝对水平更重要，若快速突破2.40%，将对权益市场造成更广泛的问题。

这一警告的分量在今日已经有所体现，实际利率飙升正是黄金暴跌和科技股承压的共同推手。

半导体全线杀跌，AI焦虑加剧

周一纳指下挫1.55%收于25873.18点，为美股三大指数中表现最差，且收于50日均线下方。道指仅跌0.26%，标普500下跌0.79%。

当日亚太时段，韩国综合指数暴跌8.95%，自6月24日高点已跌27%。韩国股市的抛售外溢至美股，AI基础设施的超大规模厂商和芯片供应商同时被抛售，且后者跌幅更大。

这一模式意味着市场不再单纯质疑AI的需求端，而是开始担忧整个AI资本开支周期的可持续性。

半导体板块遭受全面抛售。芯片股英伟达跌3.52%至203.53美元，博通跌3.98%至384.05美元，AMD跌4.21%，ARM跌近8%。

存储股美光一度跌幅超7%，闪迪跌超12%。SK海力士ADR跌幅超9%，其首尔上市股份暴跌15.37%创下历史最大单日跌幅。

在半导体和AI板块哀鸿遍野之际，苹果却走出独立行情，股价上涨0.71%至316.91美元，盘中创下历史新高。

高盛顶级科技分析师Pete Callahan指出，苹果在过去16周中有13周上涨，目前距离超越英伟达成为全球市值最大公司仅差约5%。

更引人注目的是，苹果7月已跑赢纳斯达克100指数约13个百分点，若这一势头持续，将是2011年以来最大的月度跑赢幅度，即15年来最大的月度超额收益。

苹果目前相对标普500的估值溢价已达约65%，为15年来最高水平。

市场对此的解读分为两派。基本面派认为iPhone秋季换机周期、定价权带来的毛利率稳定性以及Siri和AI功能升级构成了坚实支撑。技术面派则认为这更像是从高波动科技股向低波动强势资产负债表标的的防御性轮动，低波动因子正逼近52周新高。

一位资深市场观察者评论道，资金从所有科技股撤出并涌入"因存储芯片涨价将被碾压的严重高估手机公司"，暗示苹果的强势可能并非可持续的基本面故事，而是避险资金在科技板块内部的无奈选择。

半导体板块在6月22日达到峰值。此后，BTIG的Jonathan Krinsky指出，尽管标普500指数中有八个板块上涨，其中六个板块涨幅达到或超过2%，但该指数基本持平。

资金已从科技/人工智能板块流向其他板块。这使得标普500指数横盘整理，并将各板块之间的相关性推至历史低点。

彭博的Michael Ball提醒，零日期权活动压制了日内波动，而较长日期的头寸需要在周五7月到期后展期，如果宏观催化剂同时爆发，这将使市场更加脆弱。

美元震荡走强，黄金暴跌

美元指数走势震荡，但在沃勒发表评论后，最终较日低大幅走高超0.5%。

Capital Economics的Thomas Mathews提醒，美元已是上一轮冲突的最大受益者，此轮起点更高，未必能享受同等涨幅。

Centrino Capital的Tony Sycamore则认为，油价上涨让加息风险重回视野，是驱动美元走高的直接因素。这两种观点并不矛盾，美元的方向由加息预期决定，但幅度受制于起跑线偏高。

实际利率飙升和美元走强的组合对黄金构成了致命打击。现货黄金一度暴跌超3%至每盎司3992.48美元、跌破4000美元这一被市场称为"马奇诺防线"的关键支撑。

彭博Tatiane Darie指出，虽然该水平在6月底被短暂击破后曾充当支撑，但此次油价、收益率和美元同时走高的格局让黄金处境更加艰难。

黄金目前完全受制于实际利率和美元，两者都在向不利于贵金属的方向移动。霍尔木兹的新一轮封锁威胁着本就微弱的交通恢复，原油价格偏向上行，叠加美联储鹰派基调，黄金的避险溢价被货币紧缩预期完全吞噬。

比特币大跌逾3%，一度跌破6.2 万美元。以太坊同样跌约3%。

周一美股三大指数收跌，恐慌指数VIX收涨14.11%。纳指科技股指数收跌约2.2%，半导体指数跌约4.8%。

美股基准股指：

• 标普500指数收跌60.05点，跌幅0.79%，报7515.34点，微幅低开之后持续扩大跌幅。

• 道琼斯工业平均指数收跌138.37点，跌幅0.26%，报52498.64点。

• 纳指收跌408.43点，跌幅1.55%，报25873.176点。纳斯达克100指数收跌561.007点，跌幅1.88%，报29264.103点。

• 罗素2000指数收跌0.83%，报2953.166点。

• 恐慌指数VIX收涨14.11%，报17.15，欧股盘初开始一天的交易以来持稳于16.20附近、00:00过后持续扩大涨幅。

美股行业ETF：

• 美股行业ETF涨跌各异，半导体ETF收跌4.16%，全球科技股指数ETF、全球航空业ETF、科技行业ETF至多跌2.88%，金融业ETF涨0.65%，能源业ETF涨3.03%。

（7月13日 美股各行业板块ETF）

科技七巨头：

• 万得美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数跌0.96%。

• 微软涨1.53%，亚马逊涨0.80%，苹果涨0.63%，谷歌A跌1.31%，Meta跌1.86%，特斯拉跌3.19%，英伟达跌3.52%。

芯片股：

• 费城半导体指数收跌619.38点，跌幅4.78%，报12347.784点。

• 台积电ADR跌2.88%，AMD跌4.21%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收跌0.14%，报6112.45点，整体高开低走。

• 热门中概股里，日月光半导体收跌5.1%，百度跌3.6%，阿里跌0.1%，网易涨2.6%，蔚来涨3.3%。

其他个股：

• Circle跌4.77%。

欧洲股市大致收平，半导体概念股英飞凌跌2.9%、阿斯麦跌1.8%，能源股Eni涨约3.9%、BP涨超4.6%。意大利银行板块有望连续两天创收盘历史新高。

泛欧股指：

• 欧洲STOXX 600指数收跌0.01%，报641.01点。

• 欧元区STOXX 50指数收涨0.02%，报6271.02点。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨0.19%，报25114.25点。

• 法国CAC 40指数收涨0.31%，报8364.65点。

• 英国富时100指数收涨0.01%，报10498.29点。

  （7月13日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，英飞凌收跌2.91%，阿斯麦控股跌1.80%，赛峰股份跌1.79%，德国莱茵金属RHM跌1.29%跌幅第四大，德意志银行跌1.12%。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，Plus 500收跌14.95%，Kongsberg Gruppen跌6.84%，德国汉莎航空跌4.14%，BE半导体实业公司跌3.25%。

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据新华社，美国总统特朗普13日周一说，恢复对伊朗的海上封锁。据央视新闻，特朗普周一在旗下社交媒体发文表示，霍尔木兹海峡目前处于开放状态，且无论伊朗参与与否，都将继续保持开放。美国将重新实施“针对伊朗的封锁”，该措施仅针对伊朗的船只或客户，限制其进出海峡，其他所有国家均可公平、公开地使用该海峡。他还表示，美国将针对所有经由此处运输的货物收取20%的费用，相关流程与部署工作将立即启动。

特朗普在社交媒体的帖文中将上述收费标榜为美国充当海峡守护者的“补偿”。他写道：“从现在起，美国将被视为‘霍尔木兹海峡的守护者’；作为守护者，出于‘公平’原则，美国将针对所有运输的货物收取20%的费用，补偿为维护这一世界动荡地区的安全与安保所必需的各项开支。”

周一美股早盘时段特朗普发帖后，国际原油进一步上涨，美油站上75美元、盘中涨幅扩大到5%，布油逼近80美元关口、涨近5%；美元指数与美债收益率同步拉升，标普500跌幅扩大至0.5%，现货黄金则重挫近3%。

美股午盘时段，美国中央司令部确认，美军将于美东时间14日周二下午4点、即北京时间周三凌晨4点开始对伊朗重启海上封锁，国际原油涨幅一度扩大到将近10%。伊朗外长阿拉格齐称，特朗普对霍尔木兹海峡收费20%的比例“太过分了”，还称伊朗一直是霍尔木兹海峡的守护者。

美股尾盘时段，据伊朗媒体Tasnim报道，地处霍尔木兹海峡的伊朗Larak岛传出爆炸声，伊朗南部的阿巴斯港和科纳拉克传出爆炸声。此后，央视称，当地时间13日晚，伊朗阿巴斯港东部传出四声爆炸。美股盘后，央视又于当地时间14日凌晨获悉，阿巴斯港再次传出三声爆炸声。伊朗官方均未确定爆炸性质。

美股尾盘，上述伊朗地区传爆炸声的消息公布后，国际原油保持盘中9%左右的涨幅。周一美股盘后，特朗普称，美国今晚和明天将“重击”伊朗，原油保持高位，布油较上周五收盘涨超10%。

此后，特朗普宣称，他认为可能会达成伊朗协议。他说，我想要在霍尔木兹海峡获得“补偿”，美国在为霍尔木兹海峡的航运提供保护，将从美方提供了帮助的国家获得补偿。

周一美股盘后，据新华社援引据伊朗法尔斯通讯社13日周一报道，一架美军MQ-1无人机当天深夜在霍尔木兹海峡上空被伊朗伊斯兰革命卫队防空系统击落。周一稍早，美国中央司令部在社交媒体透露，美军上周日打击了伊朗阿巴斯港海军基地的一处潜艇及舰船维修设施，这是美军首次在实战中使用武装无人艇。

央视援引美国中央司令部的帖子称，在特朗普指示下，美军于美东时间周一下午4时45分开始对伊朗发动连续第三晚空袭，其还表示，行动将继续使伊朗武装力量付出沉重代价，并削弱其袭击霍尔木兹海峡无辜平民和商业航运的能力。

美军将欧美时间周二开始对伊海上封锁

联合国下属国际海事组织（IMO）在特朗普发帖后表示，反对向通过海上航道的船只收费，但将等待更多细节。美股午盘时段，据央视，由美国海军监管的联合海上信息中心表示，美军将于格林尼治时间7月14日20时（北京时间15日凌晨4时）开始执行对所有伊朗港口及伊朗沿海地区的海上封锁。

封锁适用于所有船舶，无论其悬挂何种国旗。封锁范围涵盖伊朗全境海岸线，包括但不限于伊朗港口及石油码头。封锁行动不会阻碍中立船只经由霍尔木兹海峡前往非伊朗目的地，或从非伊朗目的地驶离的过境通行。人道主义物资运输将获准通行，但须接受检查。

虽然特朗普称收费计划将立即开始制定与实施，但白宫未立即提供有关该提议的更多细节，包括将如何执行或是否已与美国盟友进行沟通。评论认为，特朗普这些言论加剧了美伊之间关于这一关键航运走廊是否对交通开放的争端。

此前，据新华社援引伊朗媒体13日报道，伊朗武装部队哈塔姆安比亚中央总部发言人当天表示，绝不允许美国干涉霍尔木兹海峡的管理。

这名发言人说，伊朗武装部队将对美军未经伊朗授权、擅自闯入指定航道、干扰商船和油轮通行的行为予以强力回击。“伊朗伊斯兰革命卫队和伊朗伊斯兰共和国军队近期的行动就是明证。”

特朗普周一稍早在接受美国福克斯新闻频道电话采访时称，美国计划控制霍尔木兹海峡，并应该因“守护”这条重要水道而获得补偿。他说，“我们守护该海峡50年，却从未得到过报酬。我们希望因此获得补偿，毕竟我们让本国人员置身于危险之中。”

伊朗称霍尔木兹海峡南部航道“不安全”

另据新华社，伊朗驻英国大使馆13日在社交媒体上说，霍尔木兹海峡南部航道“不安全、不可靠，且易发生事故”。

伊朗驻英使馆说，为遵守伊斯兰堡谅解备忘录，伊朗建立一条临时海上安全走廊，该走廊无技术和军事障碍，并已告知国际海事组织。然而，“美国正将船只引向一条危险的南部平行航道。该路线不仅合法性存疑，还不安全、不可靠，且易发生事故”。

伊朗驻英使馆说，美国袭击伊朗港口等“军事侵略行径”，已使霍尔木兹海峡成为高度紧张且高风险区域。

美伊谅解备忘录达成后，海峡形成两条通行航道，分别为伊朗管控的北部航道和靠近阿曼一侧的南部航道，美军在南部航道提供通航协助。

伊朗伊斯兰革命卫队海军当地时间12日上周日凌晨宣布，鉴于外国势力非法干预造成不安全局面，霍尔木兹海峡即日起关闭，直至另行通知以及美国停止干涉这一地区为止。美军中央司令部于美国东部时间周日上午在社交媒体上发文称，霍尔木兹海峡的“通行仍在继续”。伊朗并不控制该海峡。

国际海事组织：反对用于国际航行的海峡征通行费

特朗普发帖后，国际海事组织（IMO）的一位发言人表示：“我们已注意到相关言论，并正在等待更多细节。”

该发言人称:“我们在收费问题上的立场一贯明确——国际海事组织坚决反对针对用于国际航行的海峡通行征收费用。仅因通过海峡而强制征收通行费，在法律上是站不住脚的。”

媒体提到，航运业官员对特朗普称收费的最新动向表示担忧，称据他们评估，此类举措将违反国际法。

一位行业官员在谈及特朗普的言论时这样质疑：“这究竟如何能让航行变得更安全？又能提供什么样的保障？”

特朗普已通知国会伊朗战事重新爆发

据央视援引美国方面13日周一报道，特朗普已正式通知国会，伊朗战事重新爆发。特朗普在10日致国会领导人的一封信中写道，美军于7日针对伊朗境内的目标实施了“防御性打击”。

据悉，这封信再次激化了国会与白宫之间的争端，尽管国会参众两院此前已投票要求总统结束战争或寻求批准方可继续行动，但白宫坚称，特朗普作为三军统帅，是在宪法权力范围内行事。

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作为上市刚满一个月的新股，SpaceX自6月12日挂牌交易以来一直波动较大，目前较上市首笔成交价150美元累计下跌约7%。

SpaceX轰动性的上市一度推动马斯克短暂成为全球首位万亿美元身家富豪。市场普遍认为，这次IPO将为人工智能领域一系列备受期待的上市交易拉开序幕，其中包括OpenAI和Anthropic。

SpaceX上周正式纳入广受市场关注的纳斯达克100指数，吸引了新一轮被动资金流入，因为追踪该基准指数的基金需要按照新的指数成分股配置投资组合。

此前，纳斯达克交易所修改了新上市公司的纳入规则，使这家航天与人工智能公司得以在上市不足一个月后便进入该指数。

与此同时，美国联邦航空管理局（FAA）周一宣布，已完成对SpaceX今年5月一次星舰（Starship）飞行测试中助推器返回失败事故的审查，并表示已“监督并认可了”SpaceX针对该事故调查得出的结论及纠正措施。

FAA表示，这意味着SpaceX已获准继续推进星舰第13次飞行（Starship Flight 13）的发射准备，前提是满足所有安全及其他许可要求。

根据FAA公告，此次飞行的发射窗口将于美国东部时间周四下午6点45分开启。

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特朗普周一在其社交媒体平台TruthSocial上发文，敦促南卡罗来纳州长Henry McMaster任命格雷厄姆之妹Darline Graham Nordone担任临时参议员，以填补其兄弟任期内剩余席位。

南卡参议员Tim Scott随即在X平台上附议，称Nordone是"出任剩余任期的绝佳人选"。据悉，McMaster定于周一下午4时召开新闻发布会，宣布临时任命人选。

林赛·格雷厄姆以鹰派外交政策著称，他曾从特朗普的质疑者转变为这位美国总统最坚定的盟友之一。其突然辞世在参议院两党势力本已势均力敌的格局下引发高度关注。临时继任人选的确定，对于白宫与共和党参议院领导层推进立法议程至关重要。

格雷厄姆享年71岁，于上周六突然去世。据华盛顿特区法医初步调查结果显示，其死因为主动脉夹层，根源系动脉硬化性心血管疾病，相关结论由格雷厄姆办公室对外公布。

格雷厄姆在参议院从政逾二十年，是特朗普的重要政治盟友。其离世时，正处于寻求连任的竞选进程之中。

依据南卡罗来纳州法律，共和党籍州长McMaster有权指定临时继任者，以完成格雷厄姆剩余任期。

特朗普在TruthSocial上写道："我向州长Henry McMaster推荐了林赛·格雷厄姆的胞妹Darline，出任南卡罗来纳州临时参议员。这将是对林赛最美好的致敬，他深爱着她。"

Tim Scott亦在X平台表态：

"与Darline交谈后，我深信没有人比她更了解林赛对家人、对我们这个州以及对国家的深情厚意。"

两位共和党重量级人物公开背书，进一步为Nordone的临时任命铺路。

临时任命之外，南卡罗来纳州这一参议院席位的长期归属同样备受瞩目。

按照州法律规定，特别初选将于8月11日举行，胜出者将在今年11月的大选中迎战民主党候选人Annie Andrews。美国知名选举分析机构《Cook Political Report with Amy Walter》将该席位评级为“稳固共和党（Solid R）”。

目前，多名潜在候选人已浮出水面。南卡众议员Nancy Mace、Ralph Norman、William Timmons、Russell Fry及Joe Wilson均被视为潜在参选者，其中Mace与Norman此前在州长竞选中均已铩羽而归。南卡副州长Pamela Evette亦可能参与角逐。

此外，即将届满卸任的McMaster本人也被认为是寻求参议院席位的潜在人选。特朗普在接受采访时，对这位州长赞不绝口，称其"将会非常出色"，措辞耐人寻味。

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据OPEC最新月度报告，阿联酋6月原油日产量达到380万桶，较5月激增171万桶，涨幅约80%。

这一数字既反映了阿布扎比于5月初正式宣布退出OPEC后不再受产量限制约束的自由，也体现了其在美伊冲突期间成功绕道霍尔木兹海峡维持货物出口的能力。

与此同时，OPEC在同一份报告中将2026年全球石油需求增速预期下调至每日78万桶，增幅约为0.7%。尽管如此，这一预测仍明显高于国际能源署（IEA）等其他机构的判断——后者预计今年全球需求将因战争冲击下滑每日100万桶。

阿联酋产量的急剧扩张已在亚洲市场形成供应过剩局面，迫使OPEC领头羊沙特阿拉伯罕见地为其原油提供折价优惠。

俄罗斯6月原油产量每日892.8万桶，较协议目标低83.4万桶，降至至少两年半以来的最低水平，因乌克兰几乎每天都在袭击俄罗斯石油基础设施。

产量激增背后：退出OPEC与绕道运输双重驱动

阿联酋6月产量的大幅攀升，源于两条相互叠加的利好因素。

其一，阿布扎比于5月1日宣布退出OPEC生效，多年来对该组织限产配额的积怨随之解除，得以自由扩大产能。其二，在美伊冲突导致霍尔木兹海峡局势紧张期间，阿联酋仍成功秘密调度货物出港，货运量的骤增在亚洲造成供应盈余，连带拖累沙特不得不以折扣价格争夺买家。

值得注意的是，上述6月数据形成于美伊冲突最新一轮升级之前，尚未反映后续局势变化对波斯湾原油流通的潜在影响。

IEA上周已单独估计阿联酋6月产量较前月增加90万桶/日，升至创纪录的410万桶/日高位，与OPEC月报数据方向一致但幅度存在差异。

OPEC下调2026年石油需求预测，但相较于IEA仍偏乐观

在需求端，OPEC将2026年全球石油需求增长预测下调至78万桶/日（此前预测为97万桶/日），较2025年增幅约0.7%。

尽管下调，OPEC的预测基调依然明显偏向乐观。IEA预计今年全球石油消费将因战争冲击下滑每日100万桶。

同时，OPEC将2027年全球石油需求增长预测上调至194万桶/日（此前预测为173万桶/日）。

沙特产量回升，但规模远不及阿联酋

月报同样显示，OPEC领头羊沙特阿拉伯在6月实现了一定程度的产量恢复。

沙特自报日产量较5月增加56.1万桶，升至712.2万桶。在供应市场（即扣除注入储备部分后的实际出口量）方面，沙特报告的数字为每日663.7万桶。

相较阿联酋高达80%的月度涨幅，沙特的产量回升幅度明显温和，折射出两国在此轮产量扩张中截然不同的境遇——前者受制于自身的生产与市场策略，后者则凭借退出OPEC的契机与灵活的物流安排，率先实现了跨越式增产。

俄罗斯原油产量降至至少两年半以来的最低水平

俄罗斯6月原油产量降至至少两年半以来的最低水平，因乌克兰几乎每天都在袭击俄罗斯石油基础设施。

根据OPEC月度报告，俄罗斯生产商6月日均生产原油892.8万桶。

OPEC基于二手来源的数据显示，俄罗斯6月日产量较其OPEC及其盟友协议目标低83.4万桶，也比小幅下修后的5月日产量低6.1万桶。

这些数据凸显俄罗斯石油行业承受的巨大压力：由于乌克兰无人机袭击导致俄罗斯炼油厂削减加工量，俄罗斯不得不大量出口原油。

直报数据与二次来源趋于一致

OPEC月报通常同时发布两套产量数字：一套来自成员国直接申报，另一套则基于外部咨询机构及媒体的平均估算，即所谓"二次来源"数据。阿联酋退出前，这两套数据长期存在较大偏差，外界对其实际产量的判断颇具争议。

此次月报中，OPEC二次来源对阿联酋6月产量的估算同为380万桶/日，与阿联酋自报数据吻合，但对应的月度涨幅为76%，略低于自报口径的约80%。两套数据趋于一致，一定程度上说明阿联酋此次产量扩张的透明度有所提高。

尽管阿联酋已宣布退出，OPEC维也纳秘书处仍在本次月报的集团总产量中继续纳入阿联酋数据。对此，OPEC章程提供了解释依据——按照规定，成员国的正式退出须在下一个公历年度初方才生效，因此OPEC仍在收集并发布阿联酋产量数据。

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韩国上市的SK海力士股价一日创纪录暴跌15.4%、市值一日蒸发逾890亿美元，三星电子重挫近11%，KOSPI收跌8.9%。冲击波迅速映射至A股：科创50高位回吐，存储芯片批量跌停。

但在亚太区科技股大多恐慌的另一端，国产GPU龙头沐曦股份本周一股价盘中却一度涨超13%、创历史新高，市值突破4000亿元；A股银行板块携6456亿元年度分红逆势走强。

这些表现显示，市场并非在“无差别杀跌”，而是在用真金白银完成一次精细化的定价重估：区分AI周期的供给侧噪音与真实需求信号，区分流动性驱动的估值泡沫与产业趋势支撑的成长逻辑。

一条从银行柜台出发的传导链

韩国本轮去杠杆风险并非7月13日突然爆发，但这一天的烈度暴露了问题的严重性。

据韩媒7月12日报道，韩国五大商业银行上半年已消耗全年家庭贷款增长额度逾85%，其中两家银行放贷规模突破监管上限。下半年新增信贷空间近乎枯竭，市场普遍预判"信贷断崖式收缩"即将到来。某券商海外研究团队调研显示，韩国全市场散户可动用资金已下降约20%，银行至券商资金"搬家"增速彻底停滞。

华宝基金指出，直接的催化因素是SK海力士赴美上市：机构将持仓载体从韩国本土股票迁移至美股ADR，形成韩股卖出、美股ADR增配的结构性单向换仓。韩国金融监督院已要求资管公司就单一股票杠杆ETF提交波动抑制与补救方案，由财政经济部、金融委员会、韩国银行及金融监督院组成的"F4"高层协调机制已介入。金融监督院院长Lee Chan-jin公开表示"后悔没有拼尽全力阻止"该产品推出。

SK海力士暴跌三个归因，唯独没有需求崩塌

SK海力士创纪录暴跌的核心原因并非AI内存需求走弱，这是判断本轮冲击是否可持续的关键。

据Photon Capital分析，SK海力士韩股本周一暴跌由三个供给端因素驱动：获利了结（其ADR在美上市首日大涨近13%后的回吐）、新增股份供应（265亿美元美股IPO稀释效应），以及韩股与美股ADR之间的重新定价。投资者对韩国和台湾AI硬件股的组合再平衡进一步加剧了抛压。

分析师普遍判断此次回调是暂时的。Photon Capital指出：“结构性AI内存需求继续超过供应。内存价格上涨、需求增长和供应紧张这一更广泛的趋势并未在一夜之间消失。”

Korea Investment & Securities预测SK海力士Q2营业利润可能比市场预期低8%，因HBM收入占比高于同行限缩了平均售价上涨空间——但这属于盈利预期修正，而非需求坍塌。

更具信号意义的是SK海力士CEO Kwak Noh-jung在上周五在该司纳斯达克上市当天的公开表态：全球存储行业正走向有史以来最严峻的供给短缺，峰值预计出现在2027年，短缺可能延续至2030年以后。美光CEO Sanjay Mehrotra此前也给出了一致判断。

同一天，两个方向：沐曦新高 vs. 存储芯片跌停

A股科技板块并非无差别杀跌——板块内部的裂痕比整体跌幅更有信号意义。

存储芯片首当其冲：香农芯创20cm跌停，兆易创新、德明利跌停封板，佰维存储等多股跌超10%。光纤、MLCC、PCB等AI硬件赛道同步遭遇集中获利了结。但在抛售的另一端，沐曦股份盘中一度涨超13%触及1033元，收涨近7%，市值突破4000亿元。

两条独立逻辑支撑沐曦走强：一是即将在2026世界人工智能大会（WAIC）首发的“曦景”S系列超节点产品；二是国产自主GPU受益于推理侧需求爆发与海外高端芯片供给受限，打开了大规模替换窗口。东海证券数据显示，2025年国产AI加速卡市占率已从2024年的30%提升至41%，2026年国内AI加速芯片市场规模预计同比增长59%至3814亿元。

金信基金指出，科技股回调更多是交易层面的降温而非产业逻辑逆转，“AI算力需求仍在增长，国产算力、存储、半导体设备材料等方向仍处于产业升级和国产替代大趋势中。”

创金合信基金首席经济学家魏凤春认为，本轮行情内核是AI产业红利驱动风险偏好定向抬升，"适度回调有助于行情走得更稳。"

6456亿分红标记的安全边际

科技板块剧烈震荡之际，资金并未离场——而是在大规模重新配置。

苏州银行涨6.15%领涨城商行，建设银行涨3.56%，交通银行、工商银行集体走强。Wind数据显示，41家银行2025年度合计分红金额超6456亿元创历史新高，其中近期密集落地的末期分红接近3459亿元。以红利低波指数为例，近12个月股息率已达5.2%，而近一周成交额占全A比例仅1.23%，交易结构远较科技板块健康。

华泰柏瑞基金数据显示，全市场红利类ETF在5月、6月分别净流入98亿元、92亿元，体现中长期资金的持续布局。万家基金补充，煤炭兼具高股息和供需紧平衡双重支撑，在当前时点具备攻防兼备属性。

中欧基金总结称，此次调整并非中期主线的彻底切换——市场重新凝聚合力尚需时日，科技股在情绪和筹码完成切换后仍有望继续跑赢消费和内需。经过调整后，市场将重新回到业绩兑现、订单增长与估值性价比的比较之中。而6456亿分红与沐曦的新高，已经从两个方向提前标出了这笔账的坐标。

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"如果我们本周再度看到一份偏热的核心通胀数据，那么联邦公开市场委员会将需要考虑在近期收紧货币政策。"

美国劳工统计局定于周二公布最新消费者价格数据，据彭博对经济学家的调查，市场预计6月CPI同比涨幅将从5月的4.2%放缓至3.8%。

沃勒的表态与上月FOMC会议纪要的方向一致——纪要显示，部分官员已看到加息理由，且在最新经济预测中，18位官员中有半数预计今年某个时间点至少加息25个基点。这意味着加息选项正在从边缘议题向政策讨论中心移动。

沃勒发言后，美国短期利率期货市场预计，美联储7月加息的概率为大约45%，周一稍早为35%。

美国10年期国债收益率短线拉升，涨超5.2个基点，刷新日高至4.6156%；两年期美债收益率涨约7个基点，刷新日高至4.2773%；纳斯达克100指数跌幅扩大至1.9%，刷新日低。现货黄金跌3%，为7月1日以来首次跌穿4000美元/盎司整数位心理关口。

他指出，美联储最青睐的通胀指标——剔除食品和能源的核心个人消费支出（PCE）指数——截至5月同比涨幅已达3.4%，且自1月起便持续走高，早于美伊战争爆发之前便已开始上升。

"无论以何种方式衡量，今年通胀均在上行，"沃勒说，"我目前对核心通胀偏高的走势感到担忧。"他指出，推动通胀升温的因素涵盖关税、能源价格以及人工智能基础设施的大规模建设。

沃勒明确援引了疫情通胀时期的政策失误作为前车之鉴。

他警告称，当年FOMC因迟迟未能加息而遭到广泛批评，此类错误不能重演。"FOMC必须做好准备，通过收紧货币政策来防止2021至2022年通胀局面的重现，"他说。

目前，美联储上月已全票通过维持基准利率不变的决定。

沃勒表示，他希望看到一份更低的核心通胀读数，若能实现，他将支持继续按兵不动。但他也划定了条件：在今年上半年通胀持续升温之后，"我需要看到连续数月的降温数据，才能确认通胀正朝正确方向运行。"

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美东时间13日周一，英媒援引知情人士消息称，迪拜环球港务集团（DP World）正计划在阿联酋东海岸建设一座新港口及集装箱码头，旨在减少对旗舰港口杰贝阿里（Jebel Ali）的依赖，并为货运提供绕开霍尔木兹海峡的陆路替代路径。

知情人士称，迪拜环球港务集团正在洽谈于富查伊拉（Fujairah）沿海地区开发一座多功能新港口，并在阿联酋现有港口内兴建新码头，同时已与政府官员就条款清单展开磋商，项目结构与融资方案尚未最终确定。一名该司高官表示，新港口最快可在一年半内竣工。

迪拜环球港务集团拒绝证实上述东海岸项目的具体细节，但表示“正制定多元化计划应对此次（霍尔木兹海峡航运）中断”。

上述计划折射出霍尔木兹海峡局势对海湾地区贸易基础设施的深远冲击。自美伊冲突爆发以来，杰贝阿里港吞吐量下滑幅度高达九成五，阿联酋经济所倚重的核心物流枢纽正面临系统性压力。

评级机构穆迪估计，受冲突影响，今年迪拜环球港务集团的整体盈利将降至约59亿美元，较2025年的66亿美元下滑将近11%。

杰贝阿里港去年处理集装箱量达1560万标准箱，是迪拜跻身全球物流与转口贸易中心的核心支柱，尤其在中国与非洲之间的贸易通道中扮演关键角色。然而，其地理位置决定了它高度依赖伊朗与阿曼之间的这条狭窄水道。

知情人士向英媒透露，自美以伊冲突爆发后伊朗关闭海峡以来，杰贝阿里港活动量下降了九至九成五。战争爆发初期，该港口曾因导弹拦截后的碎片引发火灾。

战前，霍尔木兹海峡每日船舶通行量约达135艘，但自美伊签署临时停火协议、海峡短暂重开后，日通行量几乎未能突破40艘。过去一周，双方报复性袭击持续升级，伊朗对这条狭窄水道的商业航运再度发动攻击，导致通行量再次跌至极低水平。

咨询公司Vespucci Maritime首席执行官Lars Jensen表示："杰贝阿里所受冲击很可能是重大且永久性的。"

面对上述压力，迪拜环球港务集团已着手将部分货物从杰贝阿里转运至富查伊拉及附近的霍尔费坎（Khor Fakkan）港口，但这两个港口因危机引发的需求激增已出现严重拥堵。

新港口项目的战略逻辑在于，通过在阿曼湾扩大港口能力，使集装箱可在不经过霍尔木兹海峡的情况下进出阿联酋，再以陆路运输的方式转运至迪拜、阿布扎比及周边海湾国家。

知情人士透露，迪拜环球港务集团初期将投入数亿美元开发新设施，后续投资规模将视额外产能需求而定。该公司的一名高官表示：“我们有自己的计划，在考察东海岸方面我们一直非常积极。这是一种防御性举措，以防情况恶化。”

不过，多名海湾官员强调，东向扩张并不意味着杰贝阿里将被全面替代。这一港口历经数十年建设与扩张，已形成涵盖大型经济自由区、仓储及重工业设施的综合体系。迪拜环球港务集团的一名高官表示：“杰贝阿里将继续是杰贝阿里，规模永远不会缩减。”

此外，富查伊拉本身已在阿联酋能源基础设施中占据战略地位——阿布扎比已通过该地出口部分原油，并计划进一步提升绕开霍尔木兹的出口量。

迪拜环球港务集团的东海岸布局并非孤例，折射出整个海湾地区对现有贸易基础设施的系统性重估。

与此同时，沙迦（Sharjah）港口运营商Gulftainer也在推进霍尔费坎港的扩张计划。该公司本月早些时候宣布，将斥资20亿美元提升霍尔费坎港的吞吐能力，该港口同样位于阿联酋东海岸。

对投资者而言，此次重构意味着阿联酋东海岸港口资产的战略价值正在快速提升，而原本依托霍尔木兹海峡畅通运营的相关资产则面临持续的不确定性。迪拜环球港务集团的这一计划，也标志着迪拜作为全球贸易枢纽的底层逻辑正在经历一场自建港以来最深刻的地缘重塑。

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据彭博，Blume表示，大众的管理费用比竞争对手高出约五分之一，若要实现成本持平，理论上需要削减约5万个职位。

这一数字是2024年已启动的裁员计划中5万个岗位削减目标之外的额外部分，意味着裁员规模较原计划翻倍。与此同时，德国四座工厂面临关闭风险。

上述计划已遭遇工会强烈反对，初期也未能获得董事会支持。大众销售下滑、美国关税侵蚀奥迪与保时捷利润，叠加欧洲市场疲软，多重压力正迫使这家拥有逾65.7万名员工的汽车巨头加速推进结构性变革。

成本压力逼出翻倍裁员计划

Blume在备忘录中直言，大众员工规模"数十年来持续增长，已达到当前难以为继的水平"，并将这一困境归因于市场格局变化及外部不可控因素，称相关负面影响"量级达数百亿欧元"。

为控制开支，大众上月将旗下船舶发动机子公司Everllence 51%的股权出售，套现约74亿欧元（约合85亿美元）。

Blume表示，大众持有逾2,000项股权和业务资产，这是"变革的重要领域"，公司计划审查哪些资产真正服务于核心汽车业务及股东回报。大众持有的资产包括杜卡迪摩托车品牌，以及美国固态电池制造商QuantumScape的股份。

四座德国工厂面临关闭风险

目前面临关闭风险的四座德国工厂分别位于埃姆登、汉诺威、茨维考和内卡苏尔姆。

Blume在备忘录中措辞留有余地，表示在应对高成本和需求下滑方面，存在比直接关闭工厂"更为明智的选择"。

他同时指出，过去一年德国工厂成本平均下降20%，这令他感到"鼓舞"，但也坦承目前仍"无法确认各工厂具有竞争力的产能分配"——即尚未明确哪些车型将在哪些工厂生产。

Blume上月已表示，依托德国本土开发并出口汽车的传统商业模式"已不再具有可行性"。在欧洲市场同样低迷的背景下，大众高企的固定成本与工厂产能闲置问题正日益凸显，倒逼集团加速推进更大范围的结构性调整。

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