摩根大通大宗商品策略主管娜塔莎·卡内娃（Natasha Kaneva）在其最新报告中指出：当前全球石油供应缺口已达1600万桶/日，预计在今年4月仍将维持约1000万桶/日的缺口。这一规模远超历史上任何单次供应中断事件，而政策工具所能提供的缓冲远不足以填平这一鸿沟。

摩根大通在报告中坦承，对伊朗战争及霍尔木兹海峡封锁这类"前所未有的事件"进行建模，已触及传统分析框架的边界。历史上没有任何一次供应中断在规模、地缘复杂性和战略影响上与此完全相同。

最大的不确定性在于持续时间：美国与以色列在冲突持续时间上发出了混合信号，而伊朗本身似乎认为时间站在其一边。更重要的是，即便敌对行动停止，霍尔木兹海峡也未必能够立即恢复正常通航。

然而，冲击的结构却相对清晰：哪些桶数处于风险之中、哪些产能可被重新路由或替代、战略储备的上限在哪里、政策工具的边界在哪里——这些都是可量化的约束条件。时间线不确定，但算术不会说谎。

中东流量的中断已迅速传导为亚洲地区原油和成品油的直接短缺，东南亚因高度依赖进口、国内炼油缓冲能力有限，暴露程度尤为严峻。

印度尼西亚、泰国、斯里兰卡、越南、马来西亚、孟加拉国、菲律宾、缅甸和巴基斯坦等国，很可能需要大幅动用商业成品油库存——据估算这部分库存约为1.29亿桶，有望在数月内贡献约100万桶/日的供应补充。

伊朗持有约3800万桶原油和成品油的浮动储量，俄罗斯另有约1700万桶，两国合计可向市场释放约50万桶/日的原油。

然而，正式解除对伊朗和俄罗斯原油制裁对实际供应的边际影响可能有限——因为这些货物大多已通过替代渠道持续流向市场。

真正有意义的地方在于：正式解除制裁可能使印度的大型国有炼厂更放心地提前、更大规模地介入采购，从而取代原本更为谨慎的私营买家。

综合上述所有缓冲机制，摩根大通认为，政策工具只能缓冲冲击，无法消除冲击。约1000万桶/日的供应缺口将很可能持续存在。

在此背景下，系统唯一剩余的调节机制是价格上涨和随之而来的需求破坏。高油价叠加实物供应趋紧，已开始在全系统范围内触发调整。

供应受限之下，炼厂因原料稀缺且成本倒挂而大幅削减开工率，产品产出显著下滑，进一步放大了本已紧张的成品油市场短缺。

从产品结构看，霍尔木兹封锁的冲击高度集中于石脑油、液化石油气（LPG）和航空煤油。

化工行业受创尤深，石脑油和LPG是乙烯等化工品的核心原料；目前，日本、韩国已有约5%的全球乙烯产能被关闭。

航空业同样是重要压力节点，航空煤油成本通常占运营成本的20%以上，航空公司正在削减航线，非洲和欧洲尤为脆弱。

汽油和柴油作为最大的需求分项，可通过协调性政策加以抑制，包括居家办公强制令、降低限速、尾号限行等。柴油短缺还将直接冲击农业、建筑业和交通运输业，拖拉机、挖掘机等重型设备的燃料供应将面临实质性压力。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

官方数据显示，其在SPECint2006基准测试中得分突破70分，单核性能超过22分/GHz，最高主频达3.2GHz，逼近AMD Zen5、Intel GNR、Arm V2等主流高端产品。

据介绍，该处理器采用5nm制程，频率达3.2GHz，综合性能为上一代玄铁C920的3倍以上，刷新全球RISC-V CPU性能纪录，适用于云计算、生成式AI、高端机器人、边缘计算等领域，性能达到业界领先水平。

在AI大模型全面迈入Agentic AI时代的背景下，CPU重要性正加速回升。海量并发指令调度与高频数据流转的双重压力，使得CPU成为制约AI Agent系统整体效率的核心瓶颈之一。

而C950的问世，恰好直击这一痛点——其搭载原生AI计算引擎，单核AI算力达8TFLOPS，成功运行DeepSeek V3满血版与Qwen3顶尖开源模型，实测平均执行效率超90%，典型算法性能较行业水平提升2至3倍。

玄铁C950利用RISC-V开源开放特性，搭载自研AI加速引擎，首次原生支持Qwen3、DeepSeek V3等千亿参数大模型，有望成为AI Agent时代的新型高端CPU。

不同于传统的闭源架构，RISC-V开源开放、灵活可定制，被广泛认为是“为AI而生”的新兴架构，或将改变芯片产业现有格局。

阿里巴巴达摩院是RISC-V全球领军企业之一，已发布10余款玄铁CPU，落地近千款终端产品，覆盖服务器、机器人、新能源汽车、AI智能终端、存储控制器等应用领域。

C950打破性能天花板，云计算与AI推理双线突破

玄铁C950是达摩院7年深耕RISC-V的阶段性集中体现。

阿里巴巴于2018年起布局RISC-V，2019年发布的玄铁C910首次突破运行频率2GHz门槛；2025年发布的C930在SPECint2006测试中达到15分/GHz，迈过服务器芯片入门门槛；此次C950则将该指标推进至70分以上，直接进入全球高端CPU竞争序列。

在真实工作负载验证层面，达摩院进行了严苛的联合测试，结果显示C950在MySQL、Redis、Nginx、OpenSSL等服务器经典应用场景下，性能达到行业第一梯队水平，云网络与云存储性能较部分主流产品提升30%以上。

软件生态兼容性同样取得关键进展。C950支持国际最新规范RVA23.1的全部标配和可选扩展，可无缝适配Linux、Android等主流操作系统，为其进入服务器、AI及汽车等高端平台奠定基础。

截至目前，达摩院玄铁已陆续推出C、E、R系列共16款RISC-V CPU，涵盖高性能、高能效、高可靠三大场景，已应用于200余款量产芯片和近千款终端产品，覆盖服务器、机器人、新能源汽车、工业控制、AI智能终端及存储控制器等领域。

首次跑通千亿参数模型，C950剑指AI Agent算力中枢

C950在AI计算层面的突破同样具有标志性意义。

在本次大会上，阿里达摩院此次配套发布两款RISC-V原生AI计算引擎——4K超宽Vector引擎与Matrix引擎，与玄铁CPU统一编址，消除数据拷贝瓶颈，实现通用算力与AI算力的原生融合。

实测数据显示，C950运行Qwen3模型的输出速度达34 Tokens/s，首Token延迟仅3.4秒；运行DeepSeek V3"满血版"的输出速度达18 Tokens/s，首Token延迟1.7秒。

这是RISC-V CPU首次原生支持千亿参数规模大模型，意味着在AI Agent复杂推理与调度场景中，CPU可承担更多AI计算任务，有效缓解GPU压力。

为降低行业定制门槛，达摩院同步发布Flex平台，包含处理器建模、开发环境及软件工具链等完整组件。客户可基于玄铁CPU进行深度自定义改造，Vector与Matrix等高端AI加速能力亦可通过该平台自主集成。

据阿里达摩院披露，2024年玄铁共支持35家客户完成38项CPU底层改动，超过半数定制需求集中于AI加速、存储优化与可靠性增强等垂直场景。

目前，阿里巴巴正在加速自研芯片工作，以保障算力供应。目前旗下玄铁、真武等系列芯片已经在阿里云训练场景、百炼平台推理场景深度、大规模地使用。

在日前的财报电话会议上，阿里巴巴首席执行官吴泳铭表示，自研芯片对阿里集团来说至关重要，因为它将提供更多的AI算力，帮助云和AI业务、MaaS业务获得更高的增长动能。

全栈AI战略提速，硬件成重要支点

此次发布是阿里巴巴扩充半导体产品矩阵的最新举措，也标志着其在智能体AI与推理计算领域的进一步深入。

值得注意的是，CEO吴泳铭去年明确提出，将阿里巴巴打造为覆盖硬件在内的全栈AI技术提供商。

玄铁C950的发布正是这一路线的具体落地——在云端推理算力之外，阿里巴巴还于去年11月推出首款AI智能眼镜，并计划为用户提供低成本笔记本电脑及其他终端设备，以接入其AI智能体工具OpenClaw。

吴泳铭上周在财报电话会议上还表示，公司旗下芯片子公司平头哥的自研AI加速器已进入量产阶段，并正筹备平头哥的独立上市。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

港股震荡上涨，恒指涨超2%，恒科指涨超1%，科网股多数反弹。新消费股拉升，老铺黄金涨近8%。生物医药、有色金属板块涨幅居前。

债市方面，国债期货多数回落，商品方面，国内商品期货涨跌不一。核心市场走势：

A股：截至发稿，沪指涨1.31%，深成指涨0.96%，创业板指跌0.02%。

港股：截至发稿，恒指涨2.10%，恒科指涨1.46%。

债市：国债期货震荡走低，截至发稿，30年期主力合约涨0.33%，10年期主力合约持平，5年期主力合约跌0.02%，2年期主力合约跌0.03%。

商品：国内商品期货涨跌不一，截至发稿，新能源材料涨幅居前，碳酸锂涨6.08%；贵金属多数上涨，钯金涨3.11%；黑色系多数上涨，焦煤涨1.92%；基本金属多数上涨，国际铜涨1.43%；能源品跌幅居前，低硫燃料油跌5.88%；航运期货全部下跌，集运指数(欧线)跌4.25%。

14:32

A股PCB概念股尾盘震荡走高，金安国纪涨停，天承科技、南亚新材、英可瑞、东威科技涨超10%，大族数控、英诺激光、芯碁微装、逸豪新材、埃科光电跟涨。

14:17

恒生指数涨2%，恒生科技指数涨1.4%。老铺黄金涨约12%，赤峰黄金涨约8%，药明合联涨约11%，药明康德涨约8%。

13:50

微盘股板块大涨，狮头股份、涨停，英可瑞、、中达安、、共同药业、、、鸿铭股份等个股涨幅居前。

13:25

午后商业航天概念震荡回落，广联航空跌超10%，西测测试、乾照光电、天银机电、钧达股份、电科蓝天、航天发展均跌超5%。

12:03

盘面上，大型科技股、大金融股拉升助力反弹，黄金股集体反弹带领有色金属股走俏，海运股、建材水泥股、濠赌股、电力股、餐饮股纷纷上涨。另外，锂电股、煤炭股部分下跌，其中权重宁德时代跌3%。

黄金股回暖，赤峰黄金涨超7%。

中国银河认为，短期承压不改长期逻辑，黄金仍取决于利率与信用的再平衡。当前高油价与高利率环境下，黄金短期波动加大在所难免。但从中长期看，央行购金、储备多元化以及地缘不确定性，仍构成支撑。整体来看，本轮调整更多是节奏变化，而非趋势逆转。

生物医药股普涨，药明康德涨超8%。

3月23日晚间，药明康德发布2025年度业绩报告。报告显示，公司全年实现营业收入454.56亿元，同比增长15.84%；归母净利润达191.51亿元，同比增长102.65%；扣非归母净利润仍实现32.56%的稳健增长。

交银国际指出，在需求回暖与竞争格局重塑的背景下，医药行业将进入“规模奔涌、优胜劣汰”的新阶段。他们还提及创新药出海推动行业扩容与结构升级，头部企业整合趋势加速，AI制药预计在2026年迎来发展拐点。

11:54

盘面上，个股呈现普涨态势，沪深京三市超4500股飘红。全市场上午半天成交1.32万亿，沪深两市半日成交额1.32万亿，较上个交易日缩量超过1400亿。板块方面，海运、电力、黄金、化纤板块涨幅靠前，锂矿、GPU、深海科技、跨境电商、创新药、算力租赁、AI应用题材活跃。油气、煤炭板块回调。

具体来看，海运板块拉升，招商南油、中远海能涨停。

贵金属板块反弹，紫金矿业涨超5%，山东黄金、盛达资源等涨幅居前。

绿电概念股反复活跃，华电辽能7连板，韶能股份、湖南发展、华银电力等多股涨停。

消息面，国家数据局局长刘烈宏3月23日在中国发展高层论坛2026年年会上表示，下一步将会同相关部门大力推进算电协同工程，确保枢纽节点新建算力设施绿电应用占比达到80%以上，最大程度发挥绿色电力的支撑作用。

锂矿、GPU等概念股活跃，融捷股份涨停，沐曦股份涨超16%。

军工板块集体走强，长城军工、湖南天雁、建设工业等涨停。

医药股迎来反弹，美诺华、万邦德涨停。

下跌方面，油气股调整，洲际油气跌超5%；光伏板块高开低走，迈为股份跌超5%。

10:43

港股新消费概念股集体上涨，老铺黄金绩后涨近9%，蜜雪集团涨近5%，泡泡玛特、锅圈、鸣鸣很忙涨超4%，布鲁可涨超3%。

据华尔街见闻文章，老铺黄金2025年全年收入达约人民币273亿元，同比增长221%，净利润约人民币49亿元，同比增长231%。受益于业绩高速增长带来的规模效应，非国际财务报告准则经调整净利润率从2024年的17.7%小幅提升至18.4%，盈利质量保持稳健。

10:23

大金融板块盘中局部异动，非银金融方向领涨，哈投股份触及涨停，渤海租赁、中油资本、第一创业、西南证券、国盛证券等跟涨。

10:10

绿电概念延续强势，算电协同方向领涨，韶能股份反包涨停，走出5天4板，湖南发展涨停，华电辽能逼近涨停，迪森股份、华银电力、立新能源等跟涨。

消息面上，3月23日，国家数据局表示，下一步将会同相关部门大力推进算电协同工程，确保枢纽节点新建算力设施绿电应用占比达到80%以上，最大程度发挥绿色电力的支撑作用。

10:05

油气股开盘后加速跳水，和顺石油跌超7%，洲际油气跌近7%，中国石油、中国石化、中国海油均跌超2%。

10:03

存储芯片概念盘中震荡下挫，普冉股份跌超10%，太极实业、兆易创新、朗科科技、北京君正、江波龙等跟跌。

09:56

军工板块集体拉升，长城军工涨停，北方长龙、江航装备、捷强装备、内蒙一机、国科军工跟涨。

消息面上，十五五规划为我国国防和军队现代化的高质量推进做出了总部署，新域新质作战力量建设将加快先进武器装备的更新换代，军工装备迎来新的发展时期。

09:50

早盘CPO概念震荡回升，腾景科技涨超10%，创历史新高，瑞斯康达、智立方、德科立、可川科技、东田微等跟涨。

消息面上，在上周举行的2026年光纤通信大会暨展览会上，各光通信厂商均强调光模块核心器件及材料的扩产计划。Lumentum表示，到2026年底，EML的产能将较2025年增长超50%。

09:43

创业板指跳水跌逾1%，此前一度涨逾1%。CPO、光伏概念股领跌。油气、煤炭、化工等方向跌幅居前，沪深京三市下跌个股近1200只。

09:26

上证指数高开0.95%，创业板指涨0.98%，市场逾5200股上涨。化纤、基本金属、贵金属、半导体板块涨幅靠前，锂矿、充电桩、光刻机、太空光伏、CPO、AI算力题材活跃。油气、煤炭板块回调。

09:21

恒生指数高开1.55%，恒生科技指数涨1.3%。老铺黄金涨逾10%，药明康德涨逾3%，泡泡玛特、小鹏汽车、蔚来、快手、商汤涨逾2%。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

财报显示，2025年康师傅实现收益790.68亿元，同比微降2.0%；毛利率提升1.7个百分点，带动股东应占溢利达45亿元，同比增长20.5%。

过去一年，饮料包装瓶、方便面核心原料棕榈油等价格步入下行周期，为毛利释放了缓冲空间。

与此同时，康师傅冰红茶、冰糖雪梨等瓶装主力品类零售价由3元上调至3.5元，1L装产品从4元涨至5元。

此类提价虽在一定程度上抑制了销量扩张，导致整体收益小幅回落，但有效对冲了运营成本，守住了核心利润。

从业务板块看，饮品事业收益同比微降2.9%至501.23亿元，占集团总收益的63.4%，收益规模虽有所收缩，却贡献出更高的利润弹性。

方便面业务则表现稳健，在“质价比”趋势下实现稳步升级。

2025年方便面事业收益为284.21亿元，同比略有增长，占集团总收益的35.9%。受益于原材料价格与售价的双重利好，方便面毛利率提升至29.7%，股东应占溢利同比大增10.1%，达22.52亿元。

康师傅在方便面领域坚持“巩固大单品、培育创新产品”的策略。

在高价面市场，通过航天专利技术与IP联动强化品牌忠诚度；在超高端市场，其首创“特别特”鲜泡面及具备正餐级品质的“合面”，以迎合白领人群对健康与口感的需求。

作为衡量渠道信心的重要指标，“客户预付款”在2025年经历了一定起伏：2025年中报时该数字一度收缩至9.12亿元，引发市场对老牌渠道商押注意愿的讨论。

但年度财报显示，截至2025年12月31日，集团客户预付款项已回升至21.6亿元，较2024年底的19.75亿元实现增长。

组织架构层面，康师傅也迎来具有转折意义的变化。

2026年初，康师傅创始人魏应州之子魏宏丞正式接替陈应让出任集团首席执行官（CEO）。

随着康师傅完成二代传承，两大核心职位由魏宏名、魏宏丞兄弟执掌，公司短暂的职业经理人时代宣告终结，重回家族治理模式。

本次年报中明确提出“Back to Day 1”的创业精神，意在通过权责划分的明晰化与组织效能的提升，激活千亿级企业的内生动力。

截至2025年底，集团银行存款及现金（含长期定期存款）达194.86亿元，较上年末增加34.84亿元，公司处于净现金状态。

董事会建议派发末期股息及特别末期股息每股合计79.84分人民币，总金额约45亿元，基本将全年利润全额回馈股东。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

Apollo全球管理公司本周一遭遇大规模赎回申请，成为这场危机持续蔓延的最新注脚。摩根大通CEO 杰米·戴蒙已下令对全行贷款账簿展开全面排查，评估软件公司敞口，并就部分私募信贷基金的软件风险敞口限制了其信贷权限。与此同时，该行近期还为对冲基金等投资者客户创设了针对私募信贷相关敞口的做空策略。

从市场影响来看，另类资产管理公司Blue Owl、Ares和Blackstone的股价今年以来均累计下跌30%以上，标普软件与服务精选行业指数跌约20%，KBW纳斯达克银行指数也下跌了8%。

这场危机折射出大型银行与私募信贷行业之间的深层矛盾：私募信贷公司既是华尔街最大的付费客户，也是银行的直接竞争者。摩根大通商业与投资银行联席CEO Troy Rohrbaugh上月坦言："他们都是我们的客户，但让我惊讶的是，人们居然对眼前的状况感到惊讶。"

软件行业承压："SaaS末日"引爆私募信贷危机

这场危机的核心，在于私募信贷基金对软件行业的过度集中敞口。多年来，大量尚未盈利的软件公司通过私募信贷基金获取高风险贷款；如今，随着人工智能技术快速演进，投资者开始担忧软件行业遭到颠覆性替代，叠加多起高知名度违约事件及赎回受阻，这场动荡已被市场冠以"Saaspocalypse"（SaaS末日）之称。个人投资者争相撤出私募信贷基金，多家机构已不得不对赎回请求设限。

摩根大通估计，软件行业债务约占私募信贷存量贷款总额的30%，而银行发放的同类债务占比仅约10%。这一悬殊差距，是此轮危机中私募信贷基金所受冲击远超传统银行的根本原因之一。

戴蒙的两面算盘

戴蒙长期对私募信贷繁荣持审慎态度，但同时也允许摩根大通深度介入，以免在大型私募股权客户的业务中失去竞争力。目前，该行已将500亿美元的资产负债表资源用于向客户发放私人贷款。

据媒体援引知情人士透露，戴蒙多年来持续追踪私募信贷市场的风险，行内银行家定期向其汇报问题基金管理人的最新动态。他去年曾暗示金融系统中潜藏着"蟑螂"，近期随着AI工具的快速演进令大量软件公司面临淘汰风险，其担忧进一步升级。

"说实话，这些人在软件上已经历了什么，你们会感到震惊——我们逐笔贷款、逐个名字地研究，看这对我们意味着什么，并试图做前瞻性预测，"戴蒙在2月的投资者活动上表示。

据华尔街日报报道，其他银行也已近期对私募信贷敞口发起新一轮审查，包括对贷款组合及抵押品质押率的全面复核。

利益纠葛：银行的进退两难

摩根大通并非唯一嗅到做空机会的银行。美国银行同样为部分客户创设了针对私募信贷相关股票的做空策略，但随后迅速撤回并公开道歉，其研究分析师其后将市场持续下行归因于"媒体关注度"。

富国银行银行业分析师Mike Mayo表示："这是一个极度敏感的话题，但市场动荡或许给了银行一个向竞争对手发起进攻的机会。"

自2008至2009年金融危机以来，私募信贷持续蚕食大型银行的市场份额。包括摩根大通和高盛在内的银行，不仅已向私募信贷基金直接放贷数十亿美元，还推出了各自的私募信贷布局举措，使双方利益纠葛愈发错综复杂，任何进攻性动作都难免陷入两难。

贷款销售受阻：Qualtrics与EA的两种命运

这场危机已对具体交易层面造成直接影响。摩根大通在为大型私募股权公司Silver Lake相关科技公司处理债务销售时遭遇明显阻力。

据媒体援引知情人士透露，该行近期决定暂缓出售云端订阅软件平台Qualtrics约50亿美元的债务。投资者在承诺新资本之前，要求公司提供大量证明客户留存情况的数据，相关材料目前仍在准备之中。

与此同时，本周一启动销售的游戏公司Electronic Arts（EA）约80亿美元债券最终获得强劲需求。此前，在摩根大通本月于迈阿密举办的杠杆融资会议上，投资者曾就人工智能对EA的威胁表达担忧；但据媒体报道，银行家回应称，人工智能替代一家持有多项体育联赛授权的游戏工作室的可能性较低。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

当地时间3月23日，得克萨斯州阿瑟港的瓦莱罗（Valero）炼油厂发生爆炸并引发大规模火灾。据彭博引述知情人士消息，火灾起源于柴油加氢脱硫装置，该装置遭受严重损毁，火势蔓延至邻近的流化催化裂化（FCC）装置区域。炼厂部分设施已停运，是否全面停工尚待管理层最终决定。

同日，伊朗多处关键能源节点再次遭遇空袭。尽管美国总统特朗普刚刚宣布推迟对伊能源网络打击五天，但据当地媒体报道，当地时间3月24日早间，伊斯法罕和霍拉姆沙赫尔的两处能源设施遭到美以袭击。

报道细节显示，在伊斯法罕北部卡韦赫街（Kaveh Street），一处天然气管理大楼和一座减压站遭到袭击，导致设施部分损毁并波及周边民宅。由于伊方采取了预防性安全措施，在袭击前已将该站脱机运行，从而“防止了大规模爆炸”。

受炼油厂爆炸消息影响，加之伊朗冲突升级的最新报道形成叠加，WTI原油价格从当日盘中低点每桶85美元一路反弹，重新站上90美元，最新已升至91.63美元。

据央视新闻报道，瓦莱罗炼油厂日均加工原油约39.5万桶，是美国十大炼油厂之一，也是美国能源供应链的关键一环。目前美国汽油零售价格已突破每加仑3.90美元。分析人士指出，若该厂长时间停工，将给本已趋于紧张的能源市场带来更大压力。

据央视新闻报道，事故发生于当地时间3月23日，爆炸产生的巨大冲击波震动了整个中县地区（Mid-County）的车窗。现场目击者描述，事发地点附近弥漫着臭鸡蛋气味，显示空气中存在硫磺成分。

据知情人士透露，此次火灾起源于一台柴油加氢处理装置，该装置受到严重损毁。起火位置紧邻工厂的流化催化裂化装置，目前炼油厂已部分停产，但据知情人士称，是否关闭整座工厂尚未作出决定。

多方消息显示，事故可能由工业加热设备故障引发。阿瑟港消防部门的Antonio Mitchell证实了事故发生，但表示"事故类型目前尚不明确"。瓦莱罗公司发言人表示，所有员工均已确认安全，仅有少数轻伤报告。

在应急响应层面，阿瑟港临时消防局长Louie Havens表示，初期已派遣两辆消防车前往现场，并部署危险物质处置小组。博蒙特消防部门及杰斐逊县治安官办公室协同参与救援。得克萨斯州环境质量委员会亦已派遣空气监测人员赶赴现场，对周边空气质量进行实时监控。出于安全考虑，当地官员关闭了炼油厂附近的两条州级公路。

瓦莱罗阿瑟港炼油厂是美国能源供应链的重要环节。该厂每天可加工43.5万桶重质高硫原油，是美国前十大炼油厂之一，也是美国本土成品油供应的核心来源之一。

事故发生后，油价反应迅速。WTI原油在早盘一度跌至85美元/桶，但随着爆炸消息扩散，叠加伊朗局势的最新紧张态势，价格迅速反弹至90美元上方。油价的急速拉升进而对权益市场形成压制，股指期货早盘涨幅大幅回落。

有分析指出，若该炼油厂长时间停工，将进一步压缩本已趋紧的汽油供应。当前美国汽油均价已突破每加仑3.90美元，一旦炼油产能缺口持续扩大，终端油价面临进一步走高的风险。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

蜜雪冰城周二公布截至2025年12月31日止年度业绩，2025年营收同比增长35.2%至335.6亿元人民币，略高于分析师平均预期的329.4亿元；净利润增长33.1%至59.3亿元，超越市场共识预期的31%增幅。每股基本盈利为人民币15.65元。

报告期内，公司全球门店总数由2024年底的46479家扩张至59823家，其中中国内地新增逾13700家，加盟商数量亦增至27450名。与此同时，公司完成对现打鲜啤品牌"鲜啤福鹿家"的战略并购，"蜜雪冰城"品牌相继进入哈萨克斯坦及美国市场，全球化布局提速。

蜜雪冰城宣布高层人事调整，张红甫获委任为联席董事长并继续担任执行董事，已卸任首席执行官一职。与此同时，张渊获委任为首席执行官，并将不再担任执行副总裁及首席财务官。董事会表示，此次调整是基于“多品牌、全球化、数智化”发展布局的新阶段而作出的前瞻性战略升级，旨在优化企业管治架构、提升管理效能、强化领导力梯队建设。张红甫将继续参与集团重大决策，在战略、文化、公益、创新等关键领域发挥核心领导作用。财报公布后，港股蜜雪集团午后涨超8%，报349.00港元。

营收利润双创新高，毛利率承压，分析师审慎看待2026年前景

蜜雪冰城2025年收入主要来源于向加盟商销售商品及设备，该项收入同比增长35.3%至人民币327.7亿元，增量主要受益于门店网络扩张拉动的加盟商采购规模扩大。加盟及相关服务收入增长28.0%至人民币7.9亿元，占总收入比例约2.4%，显示公司主要依赖供应链体系而非加盟费驱动收入的商业模式保持稳定。

尽管净利润增速超预期，毛利率层面的结构性压力不容忽视。商品与设备销售毛利率由2024年的31.2%降至2025年的29.9%，公司将其归因于收入结构变化及若干核心原材料采购成本上升；销售成本增速（37.8%）亦快于营收增速（35.2%），显示规模扩张伴随一定的成本压力。

瑞银分析师Christine Peng等在1月报告中指出，原材料成本上涨、外卖订单占比提升及竞争加剧是制约蜜雪冰城短期表现的核心负面催化剂，并预计2026年毛利率将在2025年基础上进一步收窄。公司亦在年报中坦承，第三方线上平台补贴推高了消费者对质价比的预期，对各品牌产品力提出了更高要求。

展望2026年，蜜雪冰城表示将巩固中国现制饮品市场的领先地位，稳步推进国内门店网络扩张，同时继续深耕东南亚市场并适时开拓新兴市场，持续加强供应链建设、推进智能化门店运营，并进一步扩大"雪王"品牌IP的全球影响力。

中国内地门店大幅扩张，持续渗透下沉市场

截至2025年12月31日，蜜雪冰城中国内地门店数量增至55356家，覆盖31个省份、超过300个地级市及所有线级城市。按城市线级看，三线及以下城市门店占比约58%，与上年持平，下沉市场渗透深度保持稳固。

2025年全年，公司新开加盟门店14496家，关闭2527家，全年净增约12000家，叠加并购"鲜啤福鹿家"带来的1354家，加盟门店总数达59785家。

在提升运营质量层面，公司持续推广智能出液机，截至2025年底已覆盖超过13000家"蜜雪冰城"门店，旨在提升产品标准化水平、降低食品安全风险并优化消费者体验。公司表示，2026年将继续稳步拓展国内门店网络，同时重点提升各品牌门店经营质量。

海外门店小幅收缩，新市场开拓提速

海外市场，2025年底公司中国内地以外门店数量为4467家，较2024年底的4895家有所减少，主要因印度尼西亚和越南两国存量门店经历运营调改及优化，期内数量下降。公司表示，相关举措旨在助力上述市场门店实现长期可持续的稳健经营。

与此同时，公司加快布局新兴市场。报告期内，"蜜雪冰城"品牌相继进入哈萨克斯坦及美国市场；咖啡品牌"幸运咖"亦在马来西亚和泰国开出首批门店。截至2025年底，公司海外市场布局共覆盖13个国家，并已在海外8个国家建立本地化仓储体系和配送网络。

公司表示，2026年将继续深耕东南亚市场，并根据各国营商环境、门店表现、人口规模及消费者偏好等因素动态调整市场拓展策略，适时开拓其他市场。

并购拓展品类，"鲜啤福鹿家"纳入集团版图

2025年10月，蜜雪冰城宣布战略并购现打鲜啤品牌"鲜啤福鹿家"，并于2025年12月1日完成收购，将产品品类从现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡延伸至现打鲜啤领域。"鲜啤福鹿家"主打每500毫升单价约人民币6至10元的现打鲜啤，并购完成时已拥有1354家加盟门店及20家直营门店。

截至2025年底，公司直营门店共38家，较2024年底的17家增加，增量主要来源于此次并购。

公司表示，2026年将重点加强"鲜啤福鹿家"的产能建设，并借助集团强大的供应链体系和运营能力优化该品牌门店运营，稳步推进全国化布局。

张红甫卸任蜜雪冰城CEO改任联席董事长，张渊接任首席执行官

蜜雪冰城宣布高层人事调整，张红甫获委任为联席董事长并继续担任执行董事，已卸任首席执行官一职。与此同时，张渊获委任为首席执行官，并将不再担任执行副总裁及首席财务官。

信息显示，崔海静辞任监事及监事会主席，并已获委任为财务负责人，将负责集团财务工作。经公司职工代表大会选举，朱嘉萍获委任为职工代表监事。

董事会表示，此次调整是基于“多品牌、全球化、数智化”发展布局的新阶段而作出的前瞻性战略升级，旨在优化企业管治架构、提升管理效能、强化领导力梯队建设。张红甫将继续参与集团重大决策，在战略、文化、公益、创新等关键领域发挥核心领导作用。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据追风交易台，巴克莱主题FICC研究分析师Zornitsa Todorova在最新报告中表示，过去五年全球无人机市场规模从约200亿美元（2020年）翻倍到400亿美元以上（2025年），预计2026年将到500亿美元，2035年的市场体量指向2500亿美元。

巴克莱点出了这门生意最容易被忽略的“真约束”：“制约因素日益超出国防预算的范畴——体现在人工智能资本支出、能源和关键矿产领域。”单机价格确实在下探——一次性无人机常见在2万-5万美元区间——但规模化作战与持续供给，真正花钱、也真正卡脖子的部分，越来越转移到算力、供电和关键矿产上，稀土依旧关键。

巴克莱把无人机视为“AI落到物理世界”的典型形态：国防预算扩张只是其中一条线，另外三条线——AI资本开支、能源与电网、关键矿产——正在把国防能力与更宏观的投资周期、通胀与产业政策绑在一起。

此外，军用需求是加速器，却未必是终点。巴克莱预计到2035年民用占比将从当下约55%提升到约65%，农业、仓储盘点、末端配送会变成新增长的主战场：无人机喷洒可把成本降约70%，把作业时间缩短90%以上，把用水量降约90%；在仓库里，盘点流程时间能减少50%；在配送上，已经出现平均19分钟送达的规模化运营案例。

无人机进入“专利与收入一起爆发”的阶段

巴克莱用两组数据定义“起飞”：市场收入扩张与创新密度飙升。全球无人机专利授权数量从2014年不足200件，增长到2024年接近8000件（45倍），其背后主要是国防研发投入与商业应用快速扩张。

市场规模的测算本身并不容易——大量公司不按产品线披露收入——巴克莱的做法是汇总公司披露、产业研究与演示材料等多源估算，并指出2024-2025年各方预测聚集度较高，标准差约50亿美元。

在更大的框架里，巴克莱把无人机归入“Physical AI”：具身智能覆盖人形机器人、自动驾驶汽车、先进工业自动化与无人机，2035年合计被看作奔向万亿美元级机会。其中无人机被定位为第二大板块，区间约1500亿-3500亿美元，基准情形为2500亿美元；自动驾驶汽车是第一大板块（约2500亿-5500亿美元）。

增长首先是国防故事：低成本、一次性、蜂群成为新标准

报告给出的结论很直接：国防需求是无人机市场的主导增长驱动，相关收入占比约40%-50%，并贡献了近期增长的“最多一半”。它用战场数据说明“规模化”正在成为常态：乌克兰无人机产量从2023年约80万架跃升至2025年接近500万架，其中约200万架是FPV小型系统；2026年中东冲突爆发后的最初几周，记录到的无人机打击接近2000次。

在国防场景里，巴克莱把无人机粗分为两端：

• 高价值专用平台：单价可达数百万美元，长航时、高性能、多任务。

• 低成本、高可扩展平台：以短程、有限续航、常见一次性任务为主，单价通常低于5万美元。

关键变化在于：低成本平台之所以能“多、快、密”地上规模，越来越依赖AI把能力从硬件转移到软件——导航、避障、协同，让蜂群式行动从“人力密集”走向“模型驱动”。

单机便宜不等于系统便宜：国防支出开始“前置到算力与软件”

报告强调一个结构性迁移：Physical AI把国防支出从传统的“平台与人员”部分，前置到R&D、算力、数据与软件上，同时在运行与编制上有降低成本的倾向。

这使得国防系统落在“四本账”交汇处：国防预算 + AI资本开支 + 能源 + 矿产，而后三者正在成为新的约束。

国防预算本身仍在抬升：SIPRI数据显示，全球军费开支2024年达到2.7万亿美元；联合国的情景推演给出，若趋势延续，2030年可能到3.5万亿美元、2035年超过4.4万亿美元；在更激进、军费占全球GDP达5%的情景下，2035年可到6.6万亿美元。

结构上，NATO成员国在“设备与相关研发”的支出占比已从2014年的24%升至2025年的30%（2025年NATO总支出约1.5万亿美元），这被巴克莱视为“向基础设施与装备倾斜”的早期信号。

报告还提到，电力方面需求激增，IEA估算数据中心已消耗全球约1.5%-2.0%的用电量；到2035年这一占比预计升至4.4%，约1600太瓦时。更棘手的是局部约束而非全国平均：AI数据中心用电强度接近铝冶炼等重工业，但需求高度集中。以美国为例，数据中心容量接近一半集中在五个区域；巴克莱认为问题不在“全国发电是否够”，而在“能否把电可靠地送到需求正在出现的节点”，比如北弗吉尼亚（PJM）、德州和美国中西部部分地区。

关键矿产不只是成本项，而是战略自主的边界

无人机硬件栈对关键矿产依赖贯穿全链条：

• 推进系统：电机高性能磁体需要稀土（如Pr、Nd、Sm、Dy）以及镍、铜。

• 结构框架：铝、钛、镁、钽用于轻量化与强度。

• 通信与导航：铍、镓、锗、铟用于光纤、传感器、雷达与成像。

报告识别出52种关键矿产，中国是其中40种的主导供应方。稀土的集中度更极端：稀土包含17种元素，其中14种被归为关键矿产，中国对这14种的供应份额均超过90%。

供应链“去集中化”在推进，但巴克莱的结论偏冷：未来五年，非中国地区规划新增稀土采矿产能超5万吨/年、分离产能超4万吨/年、磁材/合金产能至少7万吨/年，但真正达到最终投资决定（FID）的项目仍是少数；稀土采矿从勘探到商业化往往需要10-20年，中下游技术与经验缺口尤其难补。

军工孵化之后，民用会把故事讲完

报告把无人机的“终局需求”压在生产率提升上，而不是单纯的防务周期。它沿着“军用先行—成本下降—民用扩散”的路径给出三类落地：

• 农业：到2024年底，大疆估计其农业无人机全球活跃保有量约40万台（2020年约8万台）；如果按同样增长速度外推，2035年农业无人机机队可能接近350万台。喷洒场景的案例显示：相对人工背负喷洒成本可降约70%，相对拖拉机喷洒可降约50%；时间缩短90%以上，用水降约90%。

• 仓储盘点：UPS Supply Chain Solutions在肯塔基“Velocity”仓库引入Verity自主无人机后，数月内盘点流程耗时下降50%。

• 末端配送：Alphabet旗下Wing与沃尔玛自2023年在达拉斯—沃斯堡合作后，已做到每周数千单，平均送达时间低于19分钟，并以“枢纽—辐射”模式连接18家沃尔玛超级中心。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

由于本年度对白酒业务计提了28.77亿元的商誉减值，股东应占溢利为33.71亿元，同比减少28.87%。

2025年，华润啤酒的啤酒业务表现稳健，销量约1103万千升，同比微增1.4%，毛利率因高端化及成本节约上升至42.5%。

其中，次高档及以上啤酒销量同比增长中至高单位数，占比已接近总销量的25%，普高档及以上产品的增速接近10%。

华润啤酒主席赵春武指出，中国啤酒高端化已进入“下半场”。他预判，行业产品结构将逐渐从金字塔型向均衡型转变。若市场总量保持稳定，到2030年，行业次高及以上产品规模可能超过千万吨，接近总量的三分之一。

基于此，华润啤酒对行业持“谨慎乐观”态度，认为即便经济增长放缓，价格相对较低的酒精饮料消费仍有活跃空间。

渠道重心的迁移成为管理层关注的焦点。

赵春武提到，由于疫情对餐饮业的冲击，现饮与非现饮的比例已从原来的55:45发生反转，现饮比例甚至更低。针对这一趋势，华润啤酒正全力补齐新兴业务短板。

据管理层透露，目前，集团包含电商与即时零售在内的线上业务增长迅猛，其中即时零售近几年年均增长超50%。未来，公司将投入更多资源培养新业态，并匹配创新的产品矩阵。

此外，华润啤酒开始有选择地“复活”地方品牌，进行“精致复古式”创新。例如，针对内蒙古市场的“海拉尔”品牌，通过重新设计包装与酒体，满足消费者对多元化和地域特色的向往，并将其定位在次高端以上。

相比啤酒业务的稳步推进，白酒业务在2025年面临了巨大挑战，营业额同比跌近三成至14.96亿元。针对市场高度关注的28.77亿元商誉减值，赵春武解释称，这一处理充分考虑了宏观经济、行业周期及消费恢复因素。

此次减值源于2023年初对金沙酒业的巨额收购，当时产生了74.21亿元的商誉。然而，入主后的金沙酒业业绩未达预期，2025年白酒业务的EBITDA（不计减值）同比重挫69%至2.64亿元。

不过管理层并未动摇多元化战略。

赵春武强调，进军白酒是经过“慎重研判”后的第二增长曲线选择。他认为，虽然白酒行业正处于深度调整期，但其市场体量大、容错空间也大，“做比不做可能要承担更大风险、压力，但对企业发展来说，这是必不可少的尝试”。

在具体经营策略上，总裁金汉权提出以“稳”为核心方向：一是稳品牌，聚焦高端商务的“摘要”和大众市场的“金沙回沙”；二是稳价盘，通过严控销售费用和数字化溯源防止压货，确保经销商利润；三是稳渠道，推动经销商从“靠压货赚返利”向“靠动销赚利润”转型。

备受关注的“啤白双赋能”战略正步入深水区。

赵春武坦承，目前该战略仍不够成熟，啤酒渠道卖的白酒香型和场所较为杂乱，与公司目前的三家白酒企业适配性尚有差距。

目前，华润啤酒正针对一万多家经销商的意愿，打造适合啤酒渠道的“光瓶酒”。同时，白酒业务也在深化与华润系统内如华润燃气、万象生活等生态位的协同营销。

华润啤酒继续坚持高分红政策，2025年拟派息总额同比提升34.3%，每股1.021元，派息比率在计入减值影响后达98.2%。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

日前腾讯在最新的财报电话会上宣布，计划2026年将混元及新AI产品投资至少翻倍。这一从减少回购转向增加AI投资的表态迅速引发市场波动，腾讯股价盘中下挫，过去五天公司股价已累计跌超8%。

然而，据追风交易台消息，美银美林在最新发布的研报中重申了对腾讯的“买入”评级，并强调“耐心是一种美德”。

AI重估路径清晰：模型、云、智能体

美银美林指出，腾讯的AI重估路径已经非常清晰。在接下来的6个月内，混元3.0（HY3.0）的推出和更多大语言模型（LLM）的升级将是关键里程碑。随后在6至12个月内，资本支出和云收入的加速增长将进一步验证其AI战略的有效性。而在9至18个月内，微信智能体（Weixin Agent）的推出将成为重头戏。

美银美林认为，AI竞争的下一阶段正在从“谁拥有/开发最好的模型”转向“谁能设计出最好的AI驱动产品”。在这一转变中，决定AI智能体胜负的关键不再仅仅是原始模型的复杂程度，而是服务的广度、内容的深度以及对用户上下文的有效利用。美银美林强调：“我们认为腾讯在这一转型中处于特别有利的地位。”

AI投资激增：短期利润承压，长期前景可期

腾讯在AI领域的资金投入正在大幅增加。根据公司指引，2026年利润表中的AI投资将从2025年的180亿元人民币增加到360亿元人民币以上。美银美林指出，这还不包括资本支出或与外部云相关的支出。

这种投资的增加预计将使2026年非GAAP营业利润率下降低个位数，但美银美林认为这“看起来是可控的”。

为了反映AI投资的增加，美银美林将腾讯2026年和2027年的非IFRS净利润预期分别下调了4%和3%。

资本支出加速：算力资源向核心AI产品倾斜

在资本支出方面，美银预计腾讯未来的增长将加速，且2026年的增长可能会集中在下半年。预计2026年的资本支出将从2025年的792亿元人民币增加到950亿元人民币，2027年将进一步达到1200亿元人民币。尽管如此，腾讯在2026至2027年的资本支出强度仍将远低于其运营现金流的50%。

此外，报告提到，近期中国iOS收入分成比例的降低（未来可能进一步降低）应该能为AI支出提供一些缓冲，带来低个位数的利润率收益。

在与最接近的同行阿里巴巴进行比较时，报告指出，腾讯的AI投资与阿里巴巴的“所有其他亏损”非常相似，后者的年化运行率也达到了400亿元人民币。然而，美银美林强调，腾讯在2025年的营业利润率和运营现金流明显高于阿里巴巴。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

作者 | 柴旭晨

编辑 | 周智宇

很意外，余承东缺席了华为的开年产品大戏，但汽车“军团”却准备好了全力火开。

3月23日，华为终端BGCEO何刚代替因故缺席的余承东，打出了鸿蒙智行迄今为止规模最大的汽车组合牌，共推出三款全新车型和六款焕新升级在售车型，也创了记录。

尚界的第二款产品序列——猎装车Z7和Z7T，以及问界M6亮相；问界M7、问界M8、智界S7、智界R7、享界S9、享界S9T则一次性完成更新，所有车型均搭载新一代896线双光路图像级激光雷达；此外何刚还透露了鸿蒙智行首款MPV智界V9的消息，预计4月下旬展车将进店。

在去年跨越百万交付节点后，鸿蒙智行准备开启一场新的饱和式攻击，以更上一个台阶。但有行业高管已经预测今年市场将进入存量博弈，仅靠车海战术，华为的汽车军团就能继续高歌猛进吗？

出牌

作为华为今年首场最重要的发布会，鸿蒙智行用9款车给全年定了调，但上量的野心还得靠挖掘年轻市场。

在去年12月的鸿蒙智行年度直播中，余承东透露，到2026年鸿蒙智行旗下“五个界”的产品矩阵将得到进一步补齐。问界系列此前缺席的M6车型即将推出。

如今，问界的最后一张牌终于进入到了公众视野中。这次华为和赛力斯要动真格的。

智驾硬件升级是M6的第一张王牌：前后双激光雷达，前向500线，覆盖更广、识别更细。而且后激光雷达配合全车视觉感知，夜间高速对异物、动态障碍物识别能力提升显著。

要知道作为同级竞品，Model Y全系依旧主打纯视觉。有业内人士向华尔街见闻指出，同平台车辆配备双激光雷达后，对恶劣天气下临界障碍物的识别能力提升更为明显，极端环境容错比单雷达高很多。

双激光雷达外，M6也在外观上更有年轻味了。封闭式前脸、熏黑轮毂、红色Brembo卡钳、鸭尾式尾翼，整套运动套件不再端着。车头线条更低趴，甚至在风阻系数上逼近Model Y。

三电方面，M6纯电版塞入100度电池。要知道，小鹏 G9 100kWh续航版要卖到30万以上。问界M6用大电池把续航门槛，压到主流合资和自主高端纯电的腰线以下，这一点对预算压力大的年轻群体来说颇具诱惑力。

如此堆料，其实也是华为在问界M5“掉量”到月销不足千台后，急于从年轻市场拿回话语权的信号。而在SUV上的发力只是开始，华为的下一张牌，瞄准了年轻人的Dreamcar——猎装轿跑。

这一次，定位中大型纯电轿跑和中大型纯电猎装的Z7和Z7T，成了“第五界”尚界的王炸。有接近尚界和华为的人士向华尔街见闻指出，尚界的这款轿跑，就是奔着帕梅去的。

此前，从蔚来ET5T、极氪001，再到如今方程豹、零跑、深蓝都“放飞自我”纷纷闯入这片赛道。拿准方向后，上汽与华为决定ALL IN。此前，余承东就曾表态：“二十多万的车更要‘长得高级’，我们要的是上海外滩的摩登感。”尚界作为鸿蒙智行的家族成员，务必精致。

在业内人士看来，尚界的Z7系列把压力给到了小米SU7等爆款。不过，尚界并没有选择打价格战，该系列预售价并不比SU7低，或许这也是华为利用生态在销量上超车的豪赌。

迭代

对国内汽车玩家来说，今年的压力或许会不降反增，有新势力高管就向华尔街见闻直言，今明两年中国乘用车市场的总量会下滑，不会像以前那样高速发展，“这就是现在我们要面对的局面，大家不要有侥幸心理”。

市场变得更残酷了，“现在新的技术发布，半年或一年后，别人就跟上了。”上述高管直言，现在谁也不敢说自己技术可以领先别人半年一年，并且新车的营销范式变了，“我提出一个词叫做新车效应死亡谷，现在想找一款一直热销的常青车非常难了”。

行业数据也证明，自去年开始，均价在20万以上的全新或换代的新能源车热销期，通常能持续时间只有短短三个月。

在上述人士看来，现在都是脉冲式的营销，导致“新车效应”消退，首销期过后就出现一个断崖式下降的死亡谷，“我认为行业无一幸免，都会这样的，要尊重这个规律，不尊重这个规律，长吁短叹没有用”。

当科技全面渗透汽车市场，消费者的热情也会“快涨快褪”。但是深耕电子产品市场数十年的余承东很快摸到了破局的方法——高速迭代。

自去年开始，鸿蒙智行几乎每个月都有重磅发布会，每个季度都有重磅新车。这一次，又推出了焕新智界R7和新S7、焕新享界S9和S9T、以及问界M8的新配色。

3月初，在鸿蒙智行的焕新技术发布会上推出了896线激光雷达，率先搭载在了尊界S800和问界M9上，而今天，问界主力车型M7、M8也各自推出了896线激光雷达版本，新发布的Z7/Z7T也有搭载，将车辆的智能化体验再往上推一个等级，进一步巩固智能化的标签。

看得出，余承东对五界操盘上愈发老练，鸿蒙智行的冲量渐入佳境。

在业内人士看来，鸿蒙智行拥有非常强的产品纠偏能力，以及非常快的市场响应能力，因此市场能在短时间内看到多次升级改款。

鸿蒙智行正在打破以往汽车集团各个品牌、各个产品独立传播的思维，而是用鸿蒙智行这个生态联盟，高频次反复地讲优势讲故事，这也让五界品牌之间产生了互相促进的效果：尊界S800、问界M9的技术能给其他品牌背书，以此为智界、享界、尚界积累潜在的高端用户。

这套高速迭代的战术，正在破解爆款热销期短的问题。

去年，鸿蒙智行销量一路高涨，10月底完成了首个百万辆的交付。今年，鸿蒙智行正朝着第二个百万销量冲击。但2026年开年以来，国内汽车市场的表现并不算好，对于所有车企来说，要实现今年的销量目标都有一定的压力。

鸿蒙智行一次性亮出数款车，很明显就是要在开年抢占节奏，推动销量的快速增长。但存量市场不会因为发布会密集就自动扩容——当对手们也学会了高速迭代，鸿蒙智行的生态护城河究竟有多深，才是华为汽车军团接下来真正要回答的问题。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

芬克表示，AI是"至少自计算机问世以来最重要的技术"，他承认，AI对劳动力市场的长期影响是"一个极为重要的问题"。

但他认为，历史表明变革性技术往往创造巨大价值，且这些价值主要流向建设和部署技术的公司及其投资者。他写道：

如果所有权未能随之扩大，人工智能可能真的会加剧财富不平等。

因此，普通民众通过持有优质公司股权参与市场，是抵御AI经济冲击的关键路径。

作为全球最大资产管理公司，贝莱德管理约14万亿美元资产，其中大部分来自退休金计划。

近年来，芬克在其备受关注的年度信函中持续强调资本市场对于创造普惠繁荣的重要性，并积极倡导提升全球人口的投资参与率。

在具体政策层面，芬克对"特朗普账户"表示支持。

这是一种新型个人退休账户，符合条件的儿童可从美国联邦政府获得1000美元初始注资。芬克认为这是"朝着正确方向迈出的一步"。

他还提出了更具雄心的构想，对社会保障体系进行改革。他建议将部分社保资金投资于股票与债券的多元化组合，以期获得更高的长期回报，并将此称为"值得认真讨论的、潜在的更大财富创造杠杆"。

芬克在信中还重点关注了能源可负担性问题。随着科技公司及其他投资者向驱动AI模型所需的高耗能数据中心投入数千亿美元，美国正面临能源需求的急剧攀升。

他认为，通过一切可行手段扩大能源供给能力至关重要，同时指出美国在太阳能领域已落后。他写道：

在美国大规模推进太阳能，应与构建更强大、更多元化的供应基础同步推进。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据央视新闻，美以伊各方发声虚实难辨，且彼此矛盾，但战场上的交锋却仍在真切地发生。以色列持续打击伊朗伊斯兰革命卫队，伊朗也对美以发动“真实承诺-4”行动。地区国家遭到波及，阿联酋23日拦截多枚弹道导弹和无人机。

霍尔木兹海峡的通行状况依然严峻，仅有极少数船只通过这一关键水道。Edward Jones的Brock Weimer指出：

尽管措辞的转变是一个令人鼓舞的进展，但我们认为，判断有意义的局势降级是否发生，最明确的指标将是原油能否恢复流经霍尔木兹海峡。

以下是核心资产走势：

• 标普500期货跌0.6%，欧洲股指期货跌0.8%。
• 日经225指数一度涨超2.2%，随后涨幅持续收窄至不足1%。
• 韩国综指同样高开低走，开盘4.3%涨幅一度回落转跌，随后反弹仍涨2%左右。
• 布伦特原油涨3.7%至约104美元/桶，WTI原油涨3.8%。
• 现货黄金下跌1.2%，现货白银跌近3%。
• 美元指数上涨0.3%。非美货币承压，日元下跌约0.2%，欧元、英镑兑美元汇率下挫3%。

周二，亚太股市高开低走，MSCI亚太指数涨幅回落。美股期货盘中转跌，纳斯达克100指数期货跌0.5%，标普500指数期货跌0.45%，市场对地缘局势走向仍保持高度警惕。

据央视新闻，美国总统特朗普23日称，已指示暂停对伊朗发电厂和能源基础设施的一切军事打击，为期五天，但前提是正在进行的会议和讨论取得成功。然而，央视报道，伊朗伊斯兰议会议长卡利巴夫在社交媒体上发文，否认与美国对话。

华尔街见闻提及，对于华尔街而言，特朗普的声明是否真实或许并不重要。市场的大幅反弹并非因为投资者盲目相信了总统的“停火”说辞，他们更多将此视为一种保证：总统对糟糕市场数据的极度厌恶，最终将阻止他采取更为极端的军事行动。

韩国综指高开超4%，一度回落转跌，随后反弹仍涨2%左右。

欧洲斯托克50指数期货涨1.2%，澳大利亚S&P/ASX 200指数涨0.9%，日经225指数高开后回落。

Gama Asset Management全球宏观投资组合经理Rajeev de Mello表示：

美方的表态为市场风险规避情绪提供了暂时性支撑。能源价格大幅下跌，对全球风险资产构成利好。投资者周一早间感受到的那丝恐慌，已经迅速逆转。

布伦特原油周二开盘即反弹约1%，报每桶101美元附近。WTI原油期货日内涨幅扩大至2.2%。昨日原油一度暴跌逾14%。

彭博策略师Garfield Reynolds指出，布伦特原油在冲突远未结束的迹象下开盘即突破100美元，若有进一步信号推动油价显著走高，资产市场将再度经历剧烈震荡。

在其他资产方面，工业金属白银周二早盘一度延续隔夜涨势、逼近70美元，随后小幅回落。

现货黄金跌超1%至每盎司4347美元。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据追风交易台，巴克莱美国汽车与出行分析师Dan Levy在最新研报中直白地写道：“芯片将成为特斯拉下一阶段增长的支柱”，而要把这种增长推到“mega-scale”，特斯拉需要一个Terafab。

巴克莱把Terafab当作特斯拉下一轮垂直整合的“极限动作”：在美国本土把逻辑芯片、存储、先进封装尽量做成闭环，目标是覆盖Robotaxi/Optimus所需的AI6/AI7+，以及数据中心侧的Dojo相关芯片。

问题是，规模一旦按特斯拉口径打开，账单也会变得吓人：巴克莱研报估算，较低目标下也要约200亿-250亿美元资本开支，更激进的产能设想会抬到400亿-500亿美元。美银则直言Terafab项目面临高达600亿美元以上的资本支出门槛，即便在最理想情形下，其2nm晶圆定价仍将高于台积电，投资回报难以合理化。

更关键的是执行路径。特斯拉缺少大规模制造芯片的经验，领先制程、工具链、良率和封装都不是“把工厂盖起来”就能解决的难题。相较于单干，巴克莱更倾向于“合作版Terafab”——特斯拉出资锁产能、晶圆厂负责制造，潜在伙伴包括三星、台积电，甚至英特尔。

Terafab究竟要做什么？逻辑、存储、封装的美国本土闭环

研报把时间轴拉回到2020年Battery Day：当时特斯拉用电池产能做“未来十年战略支点”。现在在Robotaxi与人形机器人驱动的新阶段，巴克莱认为新的支点变成芯片——它直接决定车端推理、机器人端推理，以及数据中心训练/验证链条能不能扩张。

马斯克在2025年11月的股东大会、2026年1月4Q25电话会上多次强调：未来3-4年，芯片（包括AI逻辑与存储）会成为增长的限制因素。近期他又在X上提到Terafab将在数日内启动，研报据此把Terafab当作“下一步大动作”的时间窗口来讨论。

Terafab的野心不止于扩产，而是要在美国本土把"逻辑+存储+先进封装"做成一个完整闭环。

逻辑芯片方面，特斯拉从HW3到AI6积累了相当的设计经验，且已在TSMC亚利桑那和三星德州落下制造锚点，这是三块中相对成熟的一环。

封装方面，特斯拉在设计层面有积累，但制造经验有限——而封装恰恰决定了逻辑与存储能否紧耦合、实现更高能效，是整个计算单元性能的关键变量。

存储则是最大的空白：特斯拉既无设计经验也无制造经验，而美国本土的先进存储供给同样严重缺位——Micron爱达荷工厂要到2027年中才有初始产出，纽约多座厂要到2030年才预计投产。

这使得"全链路本土化"的难度不是线性上升，而是乘法叠加。

Terafab背后还有两层不能忽视的战略动机。其一是地缘政治去风险：台海潜在扰动与美中贸易紧张，让依赖台积电的逻辑芯片供应链始终悬着一把刀，而先进存储在美国的供给缺位，使"全链路本土化"的吸引力进一步上升。其二是设计控制权：特斯拉希望把逻辑与存储通过封装更紧密地耦合，减少离散组件，打造真正为自家软件栈定制的计算单元——研报援引管理层预期，AI5性能可比肩英伟达Blackwell（Thor），但功耗仅为其三分之一、成本低于其10%。

这套"一套芯片、多种场景"的统一策略，将车端推理、Optimus推理与部分数据中心用途全部收敛到自研芯片上，AI5/AI6由此成为连接整车、机器人与数据中心三条业务线的枢纽。

研报估算特斯拉在2025年大约采购了300万-400万颗芯片。也就是说，需求曲线如果照这个斜率爬升，供应商要提前为特斯拉锁定的不是“小扩产”，而是一轮高风险资本投入。马斯克谈到过16万WSPM（wafer starts per month）的设想，巴克莱认为这在良率较好情况下可对应约2400万颗/年。

200亿-500亿美元只是起点，经济上或不可持续！

愿景的代价，是一张吓人的账单。

研报给出两档成本区间：覆盖约1200万颗/年，需要约200亿至250亿美元资本开支；若目标上移至2400万颗/年，则需要400亿至500亿美元。参照系是：三星Taylor项目宣布170亿美元对应约2万WSPM产能，TSMC亚利桑那总投资披露至1650亿美元，Micron纽约规划1000亿美元建多座存储厂。马斯克曾提到的16万WSPM设想，在行业里接近"多座大厂叠加"的量级——典型晶圆厂约2万至4万WSPM。

更尖锐的问题在于：这些投入完全没有体现在特斯拉现有的2026年资本开支指引（200亿美元）中。 巴克莱自身对特斯拉2026年自由现金流的预测已是-30亿美元，若叠加晶圆厂级别投入，现金流压力将成数倍放大。

正因如此，研报对"独立建厂"持高度保留态度。特斯拉缺乏大规模芯片制造经验，领先制程所需的工艺积累、EUV设备周期与先进封装复杂度，都不是"把工厂盖起来"就能解决的。研报甚至以Dojo项目曾被取消并计提减值、4680电池产量与性能不及预期为前车之鉴，提醒市场不要把"设计能力"直接等同于"制造爬坡能力"。

美银美林3月23日发布的研究报告中直言，Terafab项目面临高达600亿美元以上的资本支出门槛，即便在最理想情形下，其2nm晶圆定价仍将高于台积电，投资回报难以合理化。

具体来看，美银表示，在100%利用率与良率的最佳假设下，Terafab前端晶圆固定成本约为6,000美元，仍比台积电先进节点高出1.3至1.5倍。为维持技术与产能路线图所需约45%的毛利率，Terafab须将2nm晶圆定价在约32000美元，高于台积电约30000美元的水平。

即便不考虑技术难题，仅设施建设本身就需要3至5年以上的时间：厂房就绪约需1.5至2年，设备安装约需1年，风险量产与产品认证则需1至2年。报告估计，若今日启动建设，Terafab最早也要到2029年才能实现量产。

单干几乎没有先例：更可能的版本是“特斯拉出钱，巨头来造”

巴克莱更倾向于"合作版Terafab"：特斯拉出资锁产能，晶圆厂负责制造，通过资本投入、担保亏损等方式让供应商愿意承诺更激进的产能爬坡。

潜在合作方中，三星被视为最自然的选择——同时覆盖逻辑、封装与DRAM，研报甚至提出特斯拉或可在一定程度上介入其Taylor第二座厂的规划；台积电同样是自然伙伴，但不做车规DRAM；英特尔则契合马斯克偏好美国供应链的逻辑，且可能有可用产能。

对于股价而言，巴克莱判断保持克制：芯片产能的宏大目标可以继续为远期增长叙事添柴，但一旦落到资本开支与自由现金流，市场需要更硬的执行细节。

巴克莱维持对特斯拉Equal Weight评级，目标价360美元，对比研报引用的收盘价380美元隐含约5%的下行空间——芯片故事可以更大，但在可执行路径与成本边界清晰之前，Terafab仍是一个"高风险、高回报、合作更可能"的开放命题。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

近日，英伟达CEO黄仁勋做客知名科技播客Lex Fridman Podcast，围绕AI缩放定律（Scaling Laws）、算力与电力瓶颈、AI工厂、公司未来展望以及AI对人类社会的影响等核心议题，进行了超两小时的深度对话。

Token已成全新商品，计算占全球GDP比重将翻百倍

黄仁勋的一个核心观点是，计算的本质已经发生了根本性的跃迁——从过去人类预先录制、计算机负责检索的“存储系统”，转变为具备上下文感知能力的“生成系统”。

更重要的是，计算机在现实经济中的角色变了。过去的计算机是检索系统，主要功能是文件存储。黄仁勋将其比喻为“仓库”，而仓库本身是不直接产生高额利润的。

而现在的AI计算机变成了“工厂”，并直接与企业的收入创造挂钩。他认为，AI代工厂正在制造一种名为“Token”的商品，且这种商品已经被细分和定价。

“我们不仅看到这家代工厂在生产人们想要消费的商品，而且这些代工厂制造的Token对许多不同受众都极其有价值，甚至开始像iPhone一样出现分层：你有免费的Token，有高级Token，还有处于中间层级的Token。”黄仁勋表示，“有人愿意为每一百万个Token支付1000美元，这个想法就在不远的将来，这不是会不会发生的问题，而是何时发生的问题。”

基于这种“Token工厂”模式，计算设备完成了从成本中心向利润中心的跨越。

黄仁勋笃定地推演了这一宏观趋势：“如果生产力大幅提升，全球GDP将加速增长。我完全确信，未来用于计算的GDP占比将是过去的100倍。”

迈向10万亿美元市值？黄仁勋：增长是必然的

基于“Token”的经济理论，黄仁勋回答了，英伟达能否迈向10万亿美元的新市值巅峰的讨论。

他表示：“这个数字（10万亿）只是一个数字。”但他明确指出：“英伟达的增长极大概率会发生，在我看来是必然的。”未来实现3万亿美元营收的体量并非不可能。

电力瓶颈解法：“用好闲置电”、打造“优雅降级”的数据中心

关于AI扩张的瓶颈，黄仁勋直言：“电力是个担忧，但不是唯一担忧。”他给出两条并行路径：一是把能效继续推高；二是想办法获得更多电力。

在能效上，他强调指标是“每瓦每秒token数”，并称通过“极致协同设计”提升能效：“我们的计算机价格在上升，但token生成效率上升得更快，所以token成本在下降……每年下降一个数量级。”

在“如何获得电力”上，他给出一个更具体的思路：电网按极端峰值设计，绝大多数时间有闲置。黄仁勋称：目前的电网是按照极端天气的最高峰值（加上安全余量）来设计的。“99%的时间里，我们的电网都没有达到最坏情况。”大多数时候可能只在峰值的60%左右运行。

为利用这部分闲置能源，他认为需要改变云厂商与电力公司之间严苛的供电合同，放弃对“六个九”（99.9999%）绝对可用性的盲目追求。

“我们需要构建能够‘优雅降级’（gracefully degrade）的数据中心。”黄仁勋解释，“当电网说‘我们需要把你的电力降到80%’时，数据中心可以把关键负载转移，或者降低计算速率。计算服务质量会轻微下降，但我们消耗的能源减少了。”

供应链与内存：汇聚200家供应商，提前三年布局HBM

面对市场对ASML光刻机、台积电CoWoS先进封装等环节可能制约AI产能的担忧，黄仁勋表示并不焦虑。他说：“我告诉他们我需要什么，他们告诉我打算怎么做，我相信他们。”

在系统工程上，英伟达正在深刻改变基础设施的制造模式。黄仁勋透露，仅一个Vera Rubin机架就包含130万到150万个组件，背后汇聚了200家供应商的技术。

为了匹配这种极高的互联密度（如NVLink-72），过去在数据中心现场拼装零组件的传统模式已彻底失效。英伟达将数据中心的“超算组装”前置到了供应链的“超算制造”环节。现在，机架必须在供应链中建好，每次以两三吨的重量整机发货。这意味着供应链在整机出厂前的测试阶段，自身就需要具备吉瓦（GW）级的庞大电力储备。

而在最容易卡脖子的内存（Memory）领域，黄仁勋透露，大约三年前，HBM（高带宽内存）的使用率极低，几乎只在极少数超算中露面。但他当时就成功说服了多家内存大厂的CEO，让他们相信HBM将是未来数据中心的主流，并促使产业链果断投资扩产。

此外，他还打破常规，推动供应商将原本专属于手机的低功耗内存（LPDDR）改造并引入超算领域。

对于AI缩放定律（Scaling Laws），黄仁勋把AI扩张拆成四条“扩展规律”：预训练、后训练、测试时扩展、代理式扩展。

他回顾“数据枯竭”担忧时称：“我们会继续扩大训练数据……很多会是合成数据。”并给出判断：“训练不再受数据限制，数据将受限于算力。”

对推理侧的算力强度，他说得更直接：“推理就是思考，我认为思考很难……怎么可能是算力轻的？”他认为测试时扩展包含“推理、规划、搜索”等，会推动推理算力需求上升。

最深护城河、太空算力痛点与评价马斯克

当被问及英伟达最大的护城河时，黄仁勋明确指向了CUDA庞大的装机量与信任生态。

“这不是3个人成就的CUDA，而是43000名员工共同推动的。”黄仁勋强调，这种护城河建立在数百万开发者对英伟达持续优化底层的信任之上，辅以横向整合进入全球各类云厂商、OEM和边缘设备的极广生态。

在算力基建的前沿探索上，针对将数据中心搬上太空以解决能源分配的设想，黄仁勋证实英伟达GPU已经进入太空，但当前主要用于卫星高分辨率图像的边缘端筛选。

对于构建大规模太空数据中心，黄仁勋直言其存在核心的物理痛点：“太空中没有传导，没有对流，只能靠辐射散热。虽然极地有24/7的太阳能，但我们需要巨大的散热器。”现阶段最务实的做法，仍是先榨干地球上的闲置电力。

此外，任何算力蓝图的落地都需要极致的工程执行力。针对马斯克旗下xAI仅用4个月便建成了拥有10万块GPU的Colossus超算中心，黄仁勋在市场化基建层面给出了极高评价。

他将马斯克的成功归结为第一性原理思维与极简主义。“他质疑一切：这有必要吗？必须这样做吗？需要花这么长时间吗？”

黄仁勋表示，“埃隆在众多不同领域都有极深的造诣，同时他也是一个非常优秀的系统思考者。”他继续评价道，“他能够质疑一切，直到把一切缩减到不能再减的最低必要限度……他亲自出现在行动的第一线。当你以如此强烈的紧迫感亲自行动时，会促使其他所有人也以紧迫感行动。”

未来只招会用AI的人？“全球程序员将从3000万暴增至10亿”

针对全球劳动者对AI技术的焦虑，黄仁勋给出了一个非常务实的标准。他直言，如果今天要在两名应届毕业生中做选择，他一定会雇佣那个“AI专家”，而非对AI一窍不通的人。

黄仁勋强调，这一准则不仅限于技术岗位，而是涵盖了会计师、律师、销售人员、供应链经理、药剂师，甚至是电工和木匠。在他看来，每个职业、每个层级都没有例外，善用AI的人将展现出更高的交付价值。

他进一步厘清了“被取代”的边界：如果一个人的工作本质上就是一系列“任务”（Task），即任务本身就是你贡献的全部价值，那么被AI颠覆几乎是必然的。但如果你的工作具有更深层的“目标”（Purpose），你就可以利用AI自动化处理那些常规琐事，从而从一名单纯的“执行者”跨越成为所属行业的“创新者”。

对于那些尚未起步的人，黄仁勋给出了最 disarming（令人宽慰）的建议：“如果你不知道如何使用AI，你大可以去问AI‘我该如何使用你’。它会从头开始引导你完成全过程。”他认为，现在起步的门槛已经降至零，唯一的障碍只在于你是否决定开始。因为在这个时代，等待的成本正在随着AI的进化而与日俱增。

对于程序员，黄仁勋抛出了一个震撼的观点：“英伟达软件工程师的数量将会增长，而不是减少……如果编程的定义是‘描述规范让计算机去构建’，那么能做到这一点的人数，刚刚从3000万变成了可能达到10亿。未来每个木匠都会是程序员，每个水管工都会因此疯狂。”

在谈及AGI（通用人工智能）的时间表时，如果将AGI定义为一个能够自主开发应用并实现盈利的系统，黄仁勋表示：“我认为就是现在。我认为我们已经实现了AGI。”他设想了一个由AI自主创建的Web服务或数字影响力应用，突然获得数十亿用户使用并赚取利润的场景，这在当下已经具备技术可行性。

访谈全文如下：

黄仁勋访谈文字稿：英伟达——4万亿美元的公司与AI革命 | 莱克斯·弗里德曼（Lex Fridman）播客 #494
目录
0:00 – 介绍
0:33 – 极限协同设计与机架级工程
3:18 – 黄仁勋如何管理英伟达
22:40 – AI缩放定律
37:40 – AI缩放定律的最大阻碍
39:23 – 供应链
41:18 – 内存
47:24 – 电力
52:43 – 埃隆·马斯克与Colossus
56:11 – 黄仁勋的工程与领导哲学
1:09:50 – 台积电与台湾
1:15:04 – 英伟达的护城河
1:20:41 – 太空中的AI数据中心
1:24:30 – 英伟达市值会达到10万亿美元吗？
1:34:39 – 压力下的领导力
1:48:25 – 电子游戏
1:55:16 – AGI时间表
1:57:29 – 编程的未来
2:11:01 – 意识
2:17:22 – 死亡

介绍

莱克斯·弗里德曼
(00:00:00) 接下来是与英伟达首席执行官黄仁勋的对话。英伟达是人类文明史上最重要、最具影响力的公司之一，它是推动AI革命的引擎。英伟达的巨大成功在很大程度上可以直接归功于黄仁勋纯粹的意志力，以及他作为领导者、工程师和创新者所做出的众多卓越押注和决策。这里是莱克斯·弗里德曼播客。亲爱的朋友们，现在有请黄仁勋。

极限协同设计与机架级工程

莱克斯·弗里德曼
(00:00:33) 您将英伟达推向了AI的新时代，将焦点从芯片级设计转移到了机架级设计。

莱克斯·弗里德曼
(00:00:42) 我想可以公平地说，长期以来，英伟达的制胜法宝在于构建尽可能完美的GPU。你们现在依然如此，但如今已经将此扩展到了对GPU、CPU、内存、网络、存储、供电、冷却、软件、机架本身、你们宣布的计算舱（Pod），甚至整个数据中心进行极限协同设计。让我们谈谈极限协同设计。协同设计一个拥有如此多复杂组件和设计变量的系统，最困难的部分是什么？

黄仁勋
(00:01:11) 谢谢你的提问。极限协同设计之所以必要，是因为现在的问题已经无法装入单台计算机并仅靠单个GPU来加速了。你试图解决的问题是，你希望计算速度的提升能超过你增加的计算机数量。假设你增加了1万台计算机，但你希望速度提升一百万倍。突然之间，你必须提取算法，将算法拆解、重构，对流水线进行分片，对数据进行分片，对模型进行分片。当你以这种方式分布式地处理问题时，不仅仅是扩大问题的规模，而是分散问题，那么所有环节都会成为瓶颈。

黄仁勋
(00:02:03) 这就是阿姆达尔定律（Amdahl's law）的问题：某项任务的加速幅度取决于它在总工作量中所占的比例。如果计算占问题的50%，即使我将计算速度无限提升（比如一百万倍），整个工作量的速度也只提升了两倍。现在突然之间，你不仅要分配计算任务、以某种方式对流水线进行分片，还必须解决网络问题，因为所有这些计算机都连接在一起。在我们这样的规模下进行分布式计算，CPU是个问题，GPU是个问题，网络是个问题，交换机也是个问题。在所有这些计算机上分配工作负载同样是个问题。

黄仁勋
(00:02:57) 这是一个极其复杂的计算机科学问题。我们必须发挥各种技术的威力。否则，我们只能线性地扩展，或者依靠摩尔定律的能力来扩展，而随着登纳德缩放定律（Dennard scaling）的放缓，摩尔定律已经在很大程度上停滞了。

黄仁勋如何管理英伟达

莱克斯·弗里德曼
(00:03:16) 这其中肯定有权衡。而且你们涉及了完全不同的学科。我确信你们在这些领域都有专家：高带宽内存、网络和NVLink、网卡、光学和铜缆连接、供电、冷却等等。这些都是世界级的专家。你是如何把他们聚在一个房间里弄清楚——

黄仁勋
(00:03:34) 这就是为什么我的管理团队这么庞大。

莱克斯·弗里德曼
(00:03:37) 专家和通才的合作过程是怎样的？当你清楚必须要把哪些东西塞进一个机架时，你们是如何把机架组装起来的？把它们全部设计在一起的过程是怎样的？

黄仁勋
(00:03:51) 首先我们要问：什么是极限协同设计？我们正在对从架构到芯片、到系统、到系统软件、再到算法和应用程序的整个软件栈进行优化。这是一个层面。我们刚才谈论的第二个层面，超越了CPU、GPU、网络芯片、向上扩展（scale-up）交换机和向外扩展（scale-out）交换机。当然，你还得把供电和冷却等因素包括进去，因为所有这些计算机都极其耗电。它们完成大量工作，能效非常高，但总体上仍然消耗大量电力。所以第一个问题是：它是什么？

黄仁勋
(00:04:34) 第二个问题是：为什么需要它？我们刚刚讨论了原因。你希望分配工作负载，使得收益超过单纯增加计算机数量的收益。第三个问题是：如何实现？你是怎么做到的？

黄仁勋
(00:04:51) 这可以说是这家公司的奇迹。当你设计一台计算机时，你必须有一个计算机操作系统。当你设计一家公司时，你应该首先思考你想让这家公司产出什么。我见过很多公司的组织架构图，它们看起来都一样。汉堡型组织架构图、扁平型组织架构图，以及汽车公司的组织架构图，看起来如出一辙。这对我来说毫无意义。一家公司的目标是成为产出成果的机器、机制和系统。这个产出就是我们想要创造的产品。公司架构的设计应该反映它所存在的环境。

黄仁勋
(00:05:36) 这几乎直接决定了你应该如何设置组织架构。直接向我汇报的管理团队有60人。我不会和他们进行一对一的会议，因为那是不可能的。如果你想完成工作，你的团队里就不可能有60个人还能一一对谈——

莱克斯·弗里德曼
(00:05:51) 但你依然有60个直接下属，并且跨越了——

黄仁勋
(00:05:53) 还要更多。

莱克斯·弗里德曼
(00:05:54) 更多。而且大多数明星员工至少都涉足工程领域。

黄仁勋
(00:05:59) 几乎所有人都是。有内存专家，有CPU专家，有光学专家。

莱克斯·弗里德曼
(00:06:06) 难以置信。

黄仁勋
(00:06:06) 还有GPU、架构、算法、设计等领域的专家。

莱克斯·弗里德曼
(00:06:11) 所以你时刻关注着整个技术栈，并且必须就整个技术栈的设计进行激烈的讨论？

黄仁勋
(00:06:18) 从来没有哪次对话是单人进行的。这就是为什么我不做一对一会议。我们提出一个问题，然后所有人一起攻克它。因为我们在做极限协同设计。毫不夸张地说，公司一直都在进行极限协同设计。

莱克斯·弗里德曼
(00:06:33) 即使你们在讨论一个特定的组件，比如冷却、网络，所有人也都在旁听？

黄仁勋
(00:06:40) 完全正确。

莱克斯·弗里德曼
(00:06:41) 并且他们可以提出意见：“这不适合配电。这不适合——”

黄仁勋
(00:06:45) 正是如此。

莱克斯·弗里德曼
(00:06:45) “……这不适合内存。这不适合那个。”

黄仁勋
(00:06:49) 完全正确。谁想不听就可以不听。原因在于，团队里的人知道什么时候该集中注意力。如果这件事他们本可以做出贡献却没有做，我会点名批评他们。所以我会说：“嘿，快来，加入讨论。”

莱克斯·弗里德曼
(00:07:07) 正如你所说，英伟达是一家适应环境的公司。你觉得在哪个时间点可以说环境发生了改变，公司开始悄悄地适应？从早期用于游戏的GPU，到深度学习革命的早期，再到现在我们开始将其视为一个AI工厂？英伟达是做什么的？它生产AI，让我们建立一个生产AI的工厂吧。

黄仁勋
(00:07:32) 我可以系统地推理这个过程。我们最初是一家加速器公司。但加速器的问题在于应用领域太窄了。它的优势是针对特定工作进行了极度的优化。任何专家都有这个优势。极度专业化的问题在于，你的市场范围更窄，但这也没关系。真正的问题在于，市场规模也决定了你的研发能力。而你的研发能力最终决定了你在计算领域可能产生的影响力。当我们最初作为一个非常具体的加速器起步时，我们一直知道那是我们的第一步。

黄仁勋
(00:08:23) 我们必须找到一种方法成为加速计算公司。问题是，当你成为一家计算公司时，目标变得太过通用，这削弱了你的专业性。我把这两个实际上存在根本冲突的词连在了一起。我们作为计算公司做得越好，作为专家的表现就越差。我们越是专家，进行整体计算的能力就越弱。我故意把这两个词连在一起，这意味着公司必须一步一步地找到那条极其狭窄的道路，既要扩大我们的计算范围，又不能放弃我们拥有的一最重要的专业能力。我们超越加速器迈出的第一步，是发明了可编程像素着色器。

黄仁勋
(00:09:13) 这是迈向可编程性的第一步。这是我们向计算世界进军的第一段旅程。我们做的第二件事是将单精度浮点数（FP32）引入我们的着色器。支持IEEE标准的FP32是朝着计算方向迈出的一大步。这也是为什么所有从事流处理器和其他类型数据流处理器研发的人发现了我们。他们说：“突然之间，我们也许可以使用这个计算密集度极高、且兼容IEEE标准的GPU了。”

黄仁勋
(00:09:55) 我可以把以前在CPU上编写的软件拿过来，看看能不能用GPU来运行。这促使我们在FP32之上添加了C语言特性，我们称之为Cg。Cg的发展路径最终将我们引向了CUDA。一步一步地，我们将CUDA引入了GeForce，这是一项极具挑战的战略决策，因为它耗费了公司大量的利润，当时我们根本负担不起。但我们还是这样做了，因为我们想成为一家计算公司。计算公司必须有计算架构。计算架构必须兼容我们构建的所有芯片。

莱克斯·弗里德曼
(00:10:42) 能详细讲讲那个决定吗？把CUDA放进GeForce，负担不起却依然决定这么做？你能解释一下这个决定吗？为什么敢于做出这样的选择？

黄仁勋
(00:10:53) 那是第一个几乎可以说是关乎生死存亡的战略决策。

莱克斯·弗里德曼
(00:11:06) 给不了解这段历史的人剧透一下，后来证明这是公司历史上做出的最辉煌、最睿智的决策之一。CUDA成为了这个AI基础设施世界中令人难以置信的计算基础。所以设定一下背景，这最终被证明是一个好决定。

黄仁勋
(00:11:27) 是的，后来证明这是一个好决定。事情是这样的。我们发明了这个叫CUDA的东西，它扩大了我们的加速器可以加速的应用程序范围。问题是，我们如何吸引开发者来使用CUDA？因为计算平台的核心是开发者。开发者不会仅仅因为一个平台能执行一些有趣的操作就跑过来。他们来到一个计算平台，是因为它的装机量大。因为开发者和所有人一样，想要开发能触及大量用户的软件。装机量实际上是架构中最重要的一部分。这个架构本身可能会招致大量的批评。

黄仁勋
(00:12:18) 例如，没有哪个架构受到的批评比x86更多，它被认为是一个不够优雅的架构，但它却是当今的定义性架构。这是一个例子。实际上，许多由世界上最聪明的计算机科学家设计的极其优雅的RISC架构都在很大程度上失败了。我举了这两个例子，一个是优雅的，另一个仅仅是勉强能用，然而x86存活了下来，原因在于——

莱克斯·弗里德曼
(00:12:58) 装机量就是一切。

黄仁勋
(00:12:59) 装机量定义了架构。其他一切都是次要的，明白吗？当时还有其他架构，CUDA出来了，OpenCL也在。有几个竞争的架构。但我们做出的正确决定是，我们说：“听着，归根结底这是关于装机量的问题，我们能把新计算架构推向世界的最好方法是什么？”那个时候，GeForce已经取得了成功。

黄仁勋
(00:13:29) 我们每年已经能卖出数百万个GeForce GPU。我们说：“我们应该把CUDA放到GeForce上，把它放进每一台PC里，不管客户用不用，并把它作为培养我们装机量的起点。”与此同时，我们去吸引开发者，去大学里写书、开课，把CUDA放到各个地方。渐渐地，人们发现了它。当时PC是主要的计算工具，还没有云，我们可以把一台超级计算机交到学校里每个研究员、每个科学家、每个工科学院、每个学生的手中。最终，奇迹一定会发生。

黄仁勋
(00:14:15) 问题在于，CUDA极大地增加了GPU这个消费级产品的成本，完全吞噬了公司所有的毛利润。那时候公司市值大概是80亿美元？或者是六七十亿美元？当我们推出CUDA后，我意识到它会增加很多成本，但这是我们坚信的东西。我们的市值一度跌到了大概15亿美元。我们在谷底徘徊了一段时间，然后慢慢爬了回来，但我们坚持在GeForce上搭载CUDA。我总是说英伟达是GeForce建立起来的殿堂，因为是GeForce把CUDA带给了所有人。

黄仁勋
(00:15:10) 研究人员、科学家，他们之所以在GeForce上发现CUDA，是因为他们中很多人也是游戏玩家。很多人反正也要自己组装PC。在大学实验室里，很多人使用PC组件自己搭建集群。我们就是这样起步的。

莱克斯·弗里德曼
(00:15:31) 然后这成为了深度学习革命的平台和基础。

黄仁勋
(00:15:35) 那也是一个非常伟大的观察结果。

莱克斯·弗里德曼
(00:15:38) 在那个生死存亡的时刻，你还记得那些会议是什么样的吗？作为一家公司决定拿一切去冒险，讨论的情形是怎样的？

黄仁勋
(00:15:48) 我必须向董事会表明我们想做什么，管理团队也知道我们的毛利率会被压垮。你可以想象这样一个世界：GeForce背负着CUDA的成本，但没有游戏玩家欣赏它，也没有玩家愿意为它买单。他们只愿意付特定的价格，根本不在乎你的成本是多少。我们将成本增加了50%，而我们原本是一家毛利率35%的公司。所以做出这个决定非常艰难。但你可以想象，总有一天它会进入工作站，进入超级计算机，在这些领域，也许我们能获取更高的利润。

黄仁勋
(00:16:36) 所以你可以用理性的推导让自己觉得能承受这个代价，但这仍然花了十年时间。

莱克斯·弗里德曼
(00:16:45) 那更多是与董事会沟通说服他们，但在心理层面，随着英伟达不断做出预测未来的大胆押注，并在一定程度上特别是现在定义了未来。我想向您请教一些智慧，关于您是如何有能力做出这些决策，带领公司实现跨越的？

黄仁勋
(00:17:14) 首先，我有极强的好奇心。在某个时刻，会有一个推理系统非常清晰地使我确信这个结果将会发生。这必然会发生。所以在我的脑海中我是坚信的，当我内心坚信时，你也知道那是怎样的。你在脑海中显化了一个未来，那个未来如此令人信服，它不可能不发生。在这中间会有很多磨难，但你必须坚持你的信念。

莱克斯·弗里德曼
(00:17:52) 所以你设想了未来，本质上从工程的角度，你将它变成了现实？

黄仁勋
(00:17:59) 是的。你要推理如何到达那里。你要推理它为什么必须存在。我们在这里一起推理。管理团队会去推理。我会花很多时间去推理。下一部分可能是一项管理技能。通常在领导层中，领导者会保持沉默，或者他们了解到一些事情，然后发表一些宣言：“这是全新的一年，到明年年底我们要有一个全新的计划。”这里进行大裁员，那里进行大架构调整，提出新的使命宣言，设计新标识之类的东西。

黄仁勋
(00:18:43) 我从不这样做。当我了解到某件事，并且它开始影响我的思考时，我会向我身边的每个人明确表示：“这件事很有趣。这将会带来改变。这将会影响那件事。”我会一步一步地去推理。很多时候我已经做出了决定，但我会抓住每一个可能的机会——外部信息、新的洞察、新的发现、工程上的新启示、新设立的里程碑——我会利用这些机会来塑造其他人的信念系统。我几乎每天都在这么做。我和董事会这么做，和管理团队这么做，和员工这么做。

黄仁勋
(00:19:33) 我试图塑造他们的信念系统，这样当某天我说“嘿，我们收购Mellanox吧”时，大家都会觉得这是理所当然的，我们绝对应该买。当我说“伙计们，让我们在深度学习上全力以赴”并且告诉他们原因时，其实我已经为公司内部的各个组织铺好了砖。每个组织、每个人可能都听到了一些内容，大多数人都听到了其中的片段。当我宣布的那天，每个人都已经接受了其中的许多部分。

黄仁勋
(00:20:19) 在很多方面，当我宣布这些事情时，我能想象员工们都在说：“黄仁勋，你怎么这么久才说？”事实上，我一直在塑造他们的信念系统。所以领导力，有时候看起来像是你在后面引导，但你一直在塑造他们，直到我宣布的那天，大家100%买账。但这正是你想要的结果。你想带所有人一起前进。否则，如果我们突然宣布关于深度学习的计划，所有人都会说：“你在说什么？”如果你宣布全力投入某件事，你的管理团队、董事会、员工、客户会觉得：“这是从哪儿冒出来的？”

黄仁勋
(00:21:02) “这太疯狂了。”如果你回顾过去的GTC大会，看看那些主题演讲，其实我同时也在塑造行业内合作伙伴的信念系统，我利用这一点来塑造我员工的信念系统。所以到了我宣布某件事的时候，比如我们刚刚宣布了Groq，其实过去两年半我一直在谈论相关的基石。你回顾过去会发现：“天哪，他们已经谈论这个谈了两年半了。”我一直在一步一步地打地基，所以当时机成熟宣布时，大家都在说：“你怎么花了这么长时间？”

莱克斯·弗里德曼
(00:21:44) 但这不仅仅是在公司内部。你正在塑造这个行业，以及更广泛的全球创新格局。把这些想法抛出来，你真的在使现实具象化。

黄仁勋
(00:21:53) 我们不造计算机。实际上我们不建云。我们原来是一家计算平台公司。所以没有人能直接从我们这里买到成品。这很奇妙。我们进行垂直整合以完成设计和优化，但在每个层级我们将整个平台完全开放，以便集成到其他公司的产品、服务、云、超级计算机和OEM计算机中。所以令人惊叹的是，如果没有先说服他们，我根本做不成我现在做的事。GTC大部分的作用就是展现未来，以至于当我们的产品准备好时，他们会说：“你怎么这么慢才拿出来？”

AI缩放定律

莱克斯·弗里德曼
(00:22:39) 是的。很长一段时间以来，你都是广义缩放定律（Scaling Laws）的信徒。你现在依然相信缩放定律吗？

黄仁勋
(00:22:49) 是的。现在我们有了更多的缩放定律。

莱克斯·弗里德曼
(00:22:51) 我认为你总结了四个阶段的缩放定律：预训练、后训练、测试时间（推理）和智能体（Agentic）缩放。当你思考未来，深远的未来和近期的未来时，你最担心、最让你彻夜难眠、为了继续扩展必须克服的阻碍是什么？

黄仁勋
(00:23:12) 我们可以回顾一下人们过去认为是阻碍的因素。在最初的预训练缩放定律阶段。人们理所当然地认为，我们拥有的高质量数据量将限制我们能达到的智能水平。这个缩放定律非常重要。模型越大，相应更多的数据就会带来更聪明的AI。这就是预训练。伊利亚·苏茨克维（Ilya Sutskever）当时说：“我们的数据用光了”或者类似的话。“预训练结束了”。整个行业都恐慌了，认为这就是AI的尽头。但这显然不是真的。

黄仁勋
(00:23:57) 我们将继续增加用于训练的数据量。其中很多数据可能是合成的（Synthetic），这也让人们感到困惑。人们没有意识到，或者忘记了，我们用来相互教导、相互告知的大部分数据其实也是“合成”的。它是合成的，因为它不是从自然界中直接长出来的。你创造了它。我消费它。我修改它，增强它，我重新生成它，其他人再消费它。我们现在已经达到了这样一个水平：AI能够获取基础事实（Ground Truth），对其进行增强……合成生成海量的数据。

黄仁勋
(00:24:47) 后训练这部分继续扩展，因此我们可以使用的人类生成的数据量将变得越来越小。我们用来训练模型的数据量将继续增长，直到我们不再受限于数据……训练现在受限于算力。原因就是大部分数据是合成的。然后下一个阶段是测试时间（推理），我还记得人们告诉我：“推理？哦，那很简单。预训练才难呢。那可是巨型系统。推理肯定很简单。所以推理芯片只会是一些小芯片——”

黄仁勋
(00:25:32) “它们不会像英伟达的芯片那样。那太复杂、太昂贵了。在未来，推理将是最大的市场，它会变得很简单，我们会把它商品化。每个人都能造自己的芯片。”这对我来说一直是不合逻辑的，因为推理就是思考，而我认为思考很难。思考比阅读难得多。

黄仁勋
(00:25:59) 预训练只是记忆和泛化，在关系中寻找模式。你只是在不停地读。而测试时间缩放（推理）涉及的是思考、推理、解决问题。将未探索的经历、新经验分解为可解决的片段，然后我们通过第一性原理推理，或通过以前的例子和先前的经验去解决它。或者仅仅是探索、搜索、尝试不同的方法。推理阶段的整个测试时间缩放过程，实际上是关于思考的。它是关于推理、规划和搜索的。

黄仁勋
(00:26:50) 这怎么可能是轻算力的呢？我们在这方面完全正确。测试时间的扩展是极度耗费算力的。接下来的问题是，现在我们在推理和测试时间缩放阶段，那这之后是什么？显然，我们现在创造了一个智能体“人”，这个智能体“人”拥有我们开发的大语言模型。但在测试期间，这个智能体系统会去进行研究，敲击数据库，去使用各种工具，而它做的最重要的一件事，就是衍生并生成一大堆子智能体（Sub-agents）。这意味着我们正在组建庞大的团队。通过雇佣更多的员工来扩展英伟达，比扩展我自己要容易得多。

黄仁勋
(00:27:44) 因此，下一个缩放定律就是智能体缩放定律（Agentic Scaling Law）。这就好比复制AI。我们可以随心所欲地快速衍生智能体。所以，我总结了四个维度的缩放定律。当当我们使用智能体系统时，它们会创造更多的数据，创造大量的经验。对于其中一些，我们会说：“哇，这真的很好。我们应该把这个记住。”

黄仁勋
(00:28:12) 然后这个数据集又会回到预训练阶段。我们记忆并泛化它。然后我们在后训练阶段对其进行微调和完善。接着我们利用测试时间和智能体系统进一步增强它，然后输出到行业中。这个循环会不断持续下去。归根结底，智能水平将通过一件事来扩展，那就是算力。

莱克斯·弗里德曼
(00:28:41) 但这里有一个棘手的问题，你必须预测未来，因为其中一些组件需要不同类型的硬件才能以最佳状态运行。所以你必须预测AI的创新将走向何方。比如，混合专家模型（MoE）——

黄仁勋
(00:28:57) 非常对。

莱克斯·弗里德曼
(00:28:58) 带有稀疏性的模型。

黄仁勋
(00:28:59) 完全正确。

莱克斯·弗里德曼
(00:29:00) 硬件不可能在一周内说换就换。你必须预测未来的形态。要做到这点非常可怕，也非常困难，对吧？

黄仁勋
(00:29:09) 比如，这些AI模型架构大约每六个月就会更新一次。而系统架构和硬件架构大约三年更新一次。所以你需要预测两三年后可能会发生什么。有几种方法可以做到这一点。首先，我们自己在内部进行研究，这也是为什么我们既有基础研究，也有应用研究的原因。

黄仁勋
(00:29:40) 我们创建自己的模型。因此我们在这里有第一手的生活经验。这是我谈到的协同设计的一部分。我们也是世界上唯一一家几乎与世界上所有AI公司合作的AI公司。我们在力所能及的范围内，试图去感知人们正在经历哪些挑战。

莱克斯·弗里德曼
(00:29:59) 所以你在倾听整个行业、各大AI实验室的低语。

黄仁勋
(00:30:02) 没错。你必须倾听并向所有人学习。最后一部分是拥有一个灵活的、能随风而动的架构。CUDA的好处之一是，一方面它是极其强大的加速器；另一方面，它非常灵活。这种在专业化（否则无法加速CPU）和通用性（以便适应不断变化的算法）之间的惊人平衡，非常非常重要。这也是为什么CUDA一方面极具韧性，另一方面我们还能不断对其进行增强。

黄仁勋
(00:30:44) 我们现在已经到了CUDA 13.2。我们进化架构的速度非常快，以至于我们能够跟上现代算法的步伐。例如……当混合专家模型（MoE）出现时，这就是我们推出NVLink 72而不是NVLink 8的原因。我们现在可以将一个拥有4万亿、10万亿参数的模型放入一个计算域中，就好像它在一个GPU上运行一样。人们可能没注意到我说过这句话，但如果你看看Grace Blackwell机架的架构，它完全专注于做一件事：处理大语言模型（LLM）。仅仅一年后，你看到了Vera Rubin机架。它有存储加速器，有被称为Vera的出色新CPU。它有Vera Rubin和NVLink 72来运行LLM。

黄仁勋
(00:31:46) 它还拥有一个名为Rock的全新附加机架。所以这整个机架系统与上一个完全不同，它包含了所有这些新组件。原因在于上一代系统是为了运行MoE大型语言模型推理设计的。而这一代是为了运行智能体，智能体会调用各种工具。

莱克斯·弗里德曼
(00:32:10) 显然，该系统的设计肯定在Open-Claude、Codex等出现之前就已经完成了。所以你本质上是在预判未来。这来源于什么？来自于行业内的低语，还是对技术最前沿的理解？

黄仁勋
(00:32:25) 不。

莱克斯·弗里德曼
(00:32:25) 不是？

黄仁勋
(00:32:26) 没那么复杂。你只需要去推理。不管发生什么，如果在某个时候我们要让大语言模型成为一个数字工作者……让我们用这个比喻。假设我们希望LLM成为数字工作者。它必须做什么？它必须访问基础事实（Ground truth）。那就是我们的文件系统。它必须能够做研究。它不可能无所不知。我不想等到这个AI变得对过去、现在和未来的一切都无所不知之后再让它发挥作用。因此，我不如让它去做研究。很明显；如果它想帮我，它就得使用我的工具。

黄仁勋
(00:33:13) 很多人会说：“AI会彻底摧毁软件。我们不再需要软件了。我们甚至不再需要工具了。”这太荒谬了。让我们用一个思想实验。你可以坐在那儿，品一杯威士忌，思考所有这些事情，一切都会变得显而易见。如果我们要在未来10年内创造出能想象到的最神奇的智能体，假设它是一个人形机器人。如果这个人形机器人被创造出来，它是更有可能走进我家，用我现有的工具来完成它的工作？

黄仁勋
(00:33:54) 还是说它的手在一个场景下变成一把10磅重的锤子，在另一个场景下变成手术刀，而为了烧水，它的手指能发射微波？或者是它更可能直接使用微波炉？第一次走向微波炉时，它可能不知道怎么用。但没关系。它连接在互联网上。它读取这台微波炉的手册，读完后立刻成为专家。然后它就可以使用了。我认为我刚才描述的，实际上几乎囊括了Open-Claude的所有属性。

黄仁勋
(00:34:35) 它将使用工具，访问文件，能够进行研究。它有一个IO子系统。当你以这种方式推理完毕后，你会说：“天哪，这对计算未来的影响是极其深远的。”原因是，我认为我们刚刚重新发明了计算机。然后你现在会问：“好，我们是什么时候推理出这个的？我们什么时候推理出Open-Claude的？”如果你去看我在GTC大会上使用过的Open-Claude示意图，你会发现那是两年前的事。就在两年前的GTC上，我就在谈论智能体系统，这与今天的Open-Claude完全吻合。当然，许多事情必须汇聚在一起才能发生。

黄仁勋
(00:35:26) 首先，我们需要Claude、GPT以及所有这些模型达到一定的能力水平。因此，他们的创新、突破和持续进步非常重要。然后，当然有人必须创建一个足够稳健、足够完整的开源项目，以便我们大家都能将其投入使用。我认为Open-Claude对智能体系统的影响，就如同ChatGPT对生成式系统的影响一样。我认为这是一件非常重要的事情。

莱克斯·弗里德曼
(00:36:02) 是的，这是一个非常特殊的时刻。我不太确定为什么它能吸引全世界如此多的关注，但它确实做到了，甚至比Claude Code和Codex等还要引人瞩目。

黄仁勋
(00:36:12) 因为消费者能够接触到它。

莱克斯·弗里德曼
(00:36:13) 确实。但这很大程度上也是一种氛围。彼得（Peter），我曾邀请他上过播客，他是个很棒的人。所以部分原因也是代表这个产品的人带来的影响。

黄仁勋
(00:36:25) 毫无疑问。

莱克斯·弗里德曼
(00:36:25) 部分原因是因为迷因（Memes），而且我们都在试图弄清楚它。当拥有如此强大的技术时，如何移交你的数据让它们能做有用的事？这里存在极其严肃且复杂的安全问题，与之相关的事情也很可怕。无论是作为个体还是作为一种文明，我们都在摸索如何找到正确的平衡点。

黄仁勋
(00:36:44) 是的，我们立刻采取了行动，派出了许多安全专家。我们做了一个叫做OpenShell的项目。它已经被集成到了Open-Claude中。

莱克斯·弗里德曼
(00:36:55) 英伟达推出了NemoClaw（注：此处指英伟达相关安全工具）。

黄仁勋
(00:36:58) 没错。

莱克斯·弗里德曼
(00:36:59) 它安装起来非常简单，能确保安全性。

黄仁勋
(00:37:03) 我们给你三项权限中的两项。智能体系统可以访问敏感信息，可以执行代码，也可以与外部通信。如果我们在任何时候只给你这三项能力中的两项，而不是全部三项，我们就能保证安全。在授予的这两项能力中，我们还根据企业赋予你的任何权利来提供访问控制。然后我们将其连接到所有这些企业已经拥有的策略引擎上。所以我们将尽最大努力帮助Open-Claude变得更好。

AI缩放定律的最大阻碍

莱克斯·弗里德曼
(00:37:40) 你雄辩地解释了我们如何拥有着一段被认为是阻碍、但最终我们克服了阻碍的漫长历史。但现在展望未来，既然智能体将无处不在已经显而易见，显然我们需要大量的算力。那么，进一步扩展的阻碍将会是什么？

黄仁勋
(00:37:59) 电力是一个顾虑，但不是唯一的顾虑。这也是我们为什么大力推进极限协同设计的原因，以便我们每年都能将每瓦每秒生成的Token数提高几个数量级。在过去的10年中，按照摩尔定律，计算能力会提高大约100倍。而我们在过去10年中通过扩大规模，将计算能力提升了一百万倍。我们将通过极限协同设计继续这样做。能效，即每瓦性能，完全影响着一家公司的收入，影响着一家工厂的收入。我们将把能效推向极限，以便尽可能快地降低Token的成本。

黄仁勋
(00:38:51) 我们的计算机价格在上涨，但我们生成Token的效率提升得快得多，因此Token的成本正在下降。每年都在以一个数量级的速度下降。

莱克斯·弗里德曼
(00:39:04) 电力是一个很有趣的问题。试图绕过电力障碍的方法是，通过提高每瓦每秒生成的Token数，使其变得越来越高效。当然，如何获取更多的电力也是个问题。

黄仁勋
(00:39:16) 我们确实也应该获取更多电力。

供应链

莱克斯·弗里德曼
(00:39:17) 这是一个非常复杂的问题。你谈到过小型模块化核电站。针对能源有很多想法。AI供应链的瓶颈问题有多少次让你彻夜难眠？比如拥有EUV光刻机的ASML，拥有像CoWoS这样的先进封装技术的台积电，以及拥有高带宽内存的SK海力士？

黄仁勋
(00:39:38) 一直都在想，我们无时无刻不在解决这些问题。历史上从未有一家公司在以我们这样的规模增长的同时，还能加速这种增长。这简直难以置信。人们甚至很难理解这一点。在整个AI计算领域，我们正在增加市场份额。因此，供应链的上下游对我们来说都极其重要。我花了很多时间与我合作的所有CEO交流：有哪些动态将促使这种增长继续甚至加速？这部分原因解释了为什么在GTC上，坐在我右边的几乎是整个上游IT行业的CEO和整个下游基础设施行业的CEO。

黄仁勋
(00:40:32) 他们都在。有好几百位CEO。我不认为历史上曾有过几百位CEO出席的主题演讲。原因之一是，我在告诉他们我们现在的业务状况。我在告诉他们不久的将来的增长驱动力以及正在发生的事情。我还在描述我们下一步将走向何方，以便他们可以利用所有这些信息和动态来指导他们的投资决策。就像我通知我自己的员工一样，我也这样通知他们。

内存

黄仁勋
(00:41:06) 当然，然后我会亲自去拜访他们，确保“嘿，听着，我希望你们知道，在这个季度、今年、明年，这些事情将会发生。”如果你去看看DRAM（动态随机存取内存）行业的CEO们——世界上排名第一的DRAM曾经是数据中心CPU使用的DDR内存。大约三年前，我成功说服了几位CEO：尽管当时HBM（高带宽内存）的使用非常稀少，甚至超级计算机都很少用，但这将成为未来数据中心的主流内存。一开始这听起来很荒谬，但有几位CEO相信了我，并决定投资制造HBM内存。

黄仁勋
(00:41:55) 另一种放到数据中心显得有些奇怪的内存是用于手机的低功耗内存。我们希望他们能对其进行改造，以适用于数据中心的超级计算机。他们说：“用手机内存做超级计算机？”我向他们解释了原因。现在看看这两种内存：LPDDR5和HBM4。需求量简直惊人。这三家公司（生产这些内存的）都迎来了历史上创纪录的一年，而这些都是拥有45年历史的老牌公司。所以，我的部分工作就是去告知、塑造和启发。

莱克斯·弗里德曼
(00:42:36) 所以你不仅仅是在构想未来并激励英伟达公司的不同工程师，你还在塑造未来的供应链。你在和台积电、ASML进行对话。

黄仁勋
(00:42:50) 上游、下游。

莱克斯·弗里德曼
(00:42:51) 上游，下游。所以这就是关键。

黄仁勋
(00:42:53) GE（通用电气）、Caterpillar（卡特彼勒）。没错，那是我们的下游。就是这样。

莱克斯·弗里德曼
(00:42:59) 是的，整个系统。整个半导体行业涉及的极度困难的工程技术太多了，供应链是如此错综复杂，组件如此之多，这让人感到可怕，但它竟然奇迹般地运转起来了。

黄仁勋
(00:43:18) 没错，深度的科学。深度的工程，不可思议的制造。如今大部分制造都已经是机器人化了。但我们有几百家供应商，他们提供的技术组成了我们拥有130万个组件的机架。每个机架有一百三十到一百五十万个组件。Vera Rubin机架背后有200家供应商。

莱克斯·弗里德曼
(00:43:45) 有趣的是，在让你彻夜难眠的阻碍清单中，你没有列出这一点。

黄仁勋
(00:43:49) 因为我已经做了所有必要的事情去——

莱克斯·弗里德曼
(00:43:52) 好的。

黄仁勋
(00:43:52) 明白了吗？我可以安心睡觉了，因为我已经搞定了。我对自己说：“好了，让我推理一下。什么对我们最重要？”因为我们将系统架构从你记忆中最初的DGX-1改变为NVLink-72机架级计算——这意味着什么？这对软件意味着什么？对工程意味着什么？对我们设计和测试的方式意味着什么？这对供应链意味着什么？其中一个影响是，我们将原本在数据中心进行的超级计算机集成工作，前置到了供应链中的超级计算机制造环节。

黄仁勋
(00:44:42) 如果你这么做，你还必须认识到……假设你想建一个数据中心，需要50千兆瓦的超级计算机同时运行，而在供应链中制造那50千兆瓦的超级计算机需要一周的时间。那么供应链每周就需要一千兆瓦的电力来构建和测试这些在供应链中的超级计算机，然后我才能发货。

莱克斯·弗里德曼
(00:45:25) 哦。

黄仁勋
(00:45:25) 而NVLink-72真的是在供应链里构建超级计算机，然后以每个机架两三吨的重量直接发货。过去组件是分开运来的，我们在数据中心内部组装。但现在不可能了，因为NVLink-72的密度太高了。所以这就是一个例子。我必须飞到供应链那里，去见我的合作伙伴，说：“嘿，猜猜看？这就是我们将要做的……这是我们过去构建DGX的方式。现在我们要这样构建。这将会好得多，因为我们在推理方面将需要它们。”推理的市场正在到来。推理的拐点即将到来。这将是一个巨大的市场。

黄仁勋
(00:46:05) 首先我向他们解释发生了什么，为什么会发生，然后我要求他们每家都投入几十亿美元的资本支出。因为他们信任我，我也非常尊重他们，我给他们充分的机会来质疑我，我花时间向人们解释事物，用第一性原理去推理。我画图表，进行第一性原理推理。当我跟他们谈完时，他们知道该怎么做了。

莱克斯·弗里德曼
(00:46:35) 所以很大一部分是关于关系，以及建立对未来的共同愿景。但你会担心某些瓶颈吗？供应链中最大的瓶颈是什么？你担心ASML的EUV工具吗？担心台积电的CoWoS封装技术扩张速度够不够快吗？正如你所说，你们不仅增长得难以置信地快，而且还在加速增长。感觉供应链中的每个人，这些显然都是瓶颈环节，都必须扩大规模。你有没有和他们沟通，比如如何才能更快地扩大规模？

黄仁勋
(00:47:12) 无时无刻不在沟通。

莱克斯·弗里德曼
(00:47:12) 你担心吗？

黄仁勋
(00:47:13) 不担心。

莱克斯·弗里德曼
(00:47:13) 好的。

黄仁勋
(00:47:14) 因为我已经告诉他们我需要什么。他们理解了我的需求。他们告诉了我他们将去做什么，我也相信他们会去做到。

电力

莱克斯·弗里德曼
(00:47:22) 很有意思。听到这个太好了。我们再在电力问题上稍作停留。你对解决能源问题有什么期望？

黄仁勋
(00:47:30) 莱克斯，这是我特别想探讨的一个领域，把这个信息传递出去。我们的电网是为最坏的情况设计的，并且还留有一定的余量。但实际上99%的时间里，我们根本达不到最坏的情况，因为最坏的情况仅仅是冬天最冷的几天、夏天最热的几天以及极端天气。大多数时候我们远没有达到极限情况，可能只运行在峰值负荷的大约60%。

黄仁勋
(00:48:08) 所以99%的时间里，我们的电网都有多余的电力被闲置着。但它们必须被闲置备用，以防万一。当关键时刻到来时，医院必须有电，基础设施必须有电，机场必须运转等等。我的问题是，我们是否可以去帮助他们理解并签订合同协议，重新设计计算机架构系统和数据中心。这样，当社会基础设施需要最大电力时，数据中心获得的电力就会减少。

黄仁勋
(00:48:49) 反正这种情况也非常罕见。在那段时间里，我们或者为那一小部分需求配备备用发电机，或者让我们的计算机将工作负载转移到其他地方，或者让计算机运行得慢一点。我们可以降低性能，减少功耗，并在有人请求答案时提供稍微长一点的延迟响应。我认为，相比于期望100%的正常运行时间——这些要求极其严苛的合同给电网带来了巨大的压力，现在他们将不得不进一步提高最大容量。我只是想利用他们闲置的多余电力而已。

莱克斯·弗里德曼
(00:49:36) 是的，这个话题讨论得还不够。是什么阻碍了这一点？是监管吗？是官僚主义吗？

黄仁勋
(00:49:43) 我认为这是一个三方面的问题。首先是从最终客户开始的。最终客户对数据中心提出要求，认为它们绝对不能出现不可用的情况。所以最终客户期望的是完美。为了交付这种完美，你需要发电机和电网供应商结合起来兑现这100%的承诺。每个人都要求“六个九”（99.9999%的可用性）。首先，现在我们必须让所有人都明白，当客户提出这些要求时，你们数据中心运营团队的人可能并没有和CEO沟通。我打赌CEO不知道这件事。我要去和所有的CEO谈谈。

黄仁勋
(00:50:28) CEO们可能根本没关注正在签署的合同条款，所有人当然都想签最好的合同。他们去找云服务提供商（CSP），那些参与谈判的合同谈判员……我都能想象出他们的样子。他们谈判这些多年的合同，双方都想要最有利的条款。结果就是，CSP接着去找公用事业公司，要求“六个九”的保障。我认为第一件事就是要确保所有客户、CEO们明白他们到底在要求什么。第二件事，我们需要建设能够优雅降级（Gracefully degrade）的数据中心。

黄仁勋
(00:51:13) 所以，如果公用事业公司、电网告诉我们：“听着，我们必须把你们的电力供应降到80%。”我们会说：“完全没问题。”我们会移动工作负载。我们会确保数据绝不丢失，但我们可以降低计算速率，使用更少的能源。服务质量会稍微下降一点。对于关键工作负载，我立刻把它转移到其他地方，这样我就没有问题了。找到仍然拥有100%正常运行时间的数据中心。

莱克斯·弗里德曼
(00:51:44) 在数据中心里实现智能的、动态的电力分配，这是一个多难的工程问题？

黄仁勋
(00:51:49) 只要你能设定出规范，你就能把它造出来。这句话说得很好。只要它符合第一性原理和物理定律，我认为就没问题。

莱克斯·弗里德曼
(00:51:58) 你刚提到的第三件事是什么？

黄仁勋
(00:52:00) 所以第二件事是数据中心。第三件事是我们需要公用事业公司也认识到这是一个机会。与其说“听着，我需要五年时间才能增加电网容量”，不如说“如果你愿意接受这种保障级别的电力，我下个月就能以这个价格为你提供”。如果公用事业公司提供更多不同层级的电力交付承诺，我认为所有人都能找出应对之策。目前电网里的浪费实在是太多了。我们应该去解决这个问题。

埃隆·马斯克与Colossus

莱克斯·弗里德曼
(00:52:43) 你高度赞扬了埃隆·马斯克和xAI在孟菲斯（Memphis）的成就，他们在创纪录的时间内——仅仅四个月，就建成了Colossus超级计算机。现在它拥有20万个GPU，并且还在快速增长。在你的理解中，他解决问题的方法是否对所有数据中心建设者都有指导意义，从而促成了那样的成就？他对待工程的态度，对待整个建设管理的方法？

黄仁勋
(00:53:15) 首先，埃隆在很多不同领域都有很深的造诣。同时，他也是一个非常优秀的系统思考者。因此，他能够贯穿多个学科进行思考，他显然会推动事物发展，质疑一切：第一，这是必要的吗？第二，必须这样用这种方式做吗？第三，需要花这么长时间吗？他有能力质疑一切，直到把所有东西缩减到绝对必要的最低限度，你无法再剔除任何东西，而产品依然保留了必需的功能。他做到了你能想象到的极致的极简主义，并且是在系统层面上做到这一点的。我还喜欢的一点是，他会亲临现场。

黄仁勋
(00:54:25) 他会亲自去那里。如果出现问题，他就会直接去现场说：“把问题指给我看。”当你将这些结合起来时，你就克服了许多过去的惯性思维：“我们一直都是这样做的”，“我在等他们”。这完全是在找借口。最后一点，当你带着如此强烈的紧迫感亲力亲为时，会让所有人也充满紧迫感。每个供应商都在同时处理很多客户的很多项目，但他有办法让他自己成为其他所有人项目中优先级最高的那一个。他通过亲身示范做到了这一点。

莱克斯·弗里德曼
(00:55:09) 是的，我参加过很多那样的会议。看他工作很有趣，因为真的没有足够多的人会去问这样的问题：“这能做得更快一点吗？怎么做？为什么非得花这么长时间？”

黄仁勋
(00:55:21) 是的，对。

莱克斯·弗里德曼
(00:55:22) 然后这通常会变成一个工程问题。当你到了解实际的基层真相时……我记得有一次我和他在一起，他真的在从头到尾过一遍如何将电缆插入机架的整个流程。他与在现场执行该任务的工程师合作，他只是想了解这个过程是什么样的，如何才能减少出错的可能。从组装数据中心的每一个单项任务中建立直觉——

莱克斯·弗里德曼
(00:55:52) 你开始在细节尺度和广阔的系统尺度上立刻感觉到哪里存在低效，因此你可以让它变得越来越高效。此外，你还拥有强大的执行力去说：“让我们完全用不同的方式来做——”

黄仁勋
(00:56:08) 是的。没错。

莱克斯·弗里德曼
(00:56:09) “——并移除所有可能的阻碍。”

黄仁勋
(00:56:10) 没错。

黄仁勋的工程与领导哲学

莱克斯·弗里德曼
(00:56:11) 你觉得英伟达极限系统协同设计的方法，与埃隆处理系统工程的方式有相似之处吗？

黄仁勋
(00:56:18) 首先，协同设计是终极的系统工程问题。所以我们从第一性原理出发来开展工作。我们做的另一件事——这也是我在30年前提出的一种哲学、一种心态或者说一种方法——叫做“光速”。光速不仅仅是指速度。光速是我的一个缩略语，代表着物理学的极限所在。所以我们做的每一件事都会与“光速”进行对比。内存速度、数学计算速度、电力、成本、时间、精力、人员数量、制造周期时间。

黄仁勋
(00:57:09) 当你思考延迟与吞吐量的权衡，当你思考成本与吞吐量、成本与容量的关系时，你会对所有这些不同的约束条件分别进行测试，将其逼近物理极限（光速）。然后当你综合考量时，你知道必须做出妥协。因为实现极低延迟的系统架构与实现极高吞吐量的系统架构在根本上是不同的。但你想知道实现高吞吐量系统的极限是什么？实现低延迟系统的极限又是什么？然后当你考虑整个系统时，你就可以进行权衡。所以我强迫每个人从第一性原理、从极限出发去思考。

黄仁勋
(00:58:01) 在做任何事情之前，想想物理学允许的极限在哪里。我们用这个标准来测试一切。这是一种很好的思维框架。我不太喜欢另一种被称为“持续改进”的方法。持续改进的问题在于……首先，你应该利用“光速思维”，从第一性原理出发来设计工程，仅受限于物理极限。当然，在这之后你会随着时间不断改进它。但我不喜欢面对一个问题时，有人说：“嘿，现在做这件事需要74天。我们现在能帮你缩短到72天。”我宁愿把它全部推倒重来，归零。

黄仁勋
(00:58:52) 然后说：“首先，解释给我听为什么一开始需要74天。想想看我们今天能做到什么程度。如果我完全从零开始构建它，需要多长时间？”通常，你会感到惊讶，答案可能是6天。剩下的那部分，从6天到74天的差距，可能是基于非常合理的妥协、降低成本以及各种各样的原因。但至少你知道这些差距在哪。既然你知道6天是有可能实现的，那么从74天探讨如何降到6天的对话，就会极其有效得多。

莱克斯·弗里德曼
(00:59:30) 在你构建如此极其复杂的系统时，简单性有时是一个值得追求的好启发式原则吗？拿你们发布的Vera Rubin计算舱（Pod）来说，这真是令人难以置信。我们谈论的是7种芯片、7种芯片类型、5种专用机架类型、40个机架、1.2千万亿个晶体管、近2万个英伟达裸片、超过1100个Rubin GPU、60百亿亿次浮点运算能力（exaflops）、10 PB/s的扩展带宽。而这仅仅是一个……

黄仁勋
(01:00:03) 这仅仅是一个计算舱。

莱克斯·弗里德曼
(01:00:04) 仅仅是一个计算舱。

黄仁勋
(01:00:06) 是的，仅仅是一个计算舱。

莱克斯·弗里德曼
(01:00:07) 所以你有……甚至单单一个NVL72机架就有130万个组件，1300个芯片，4000根线缆，全部塞进一个宽19英寸的机架里。

黄仁勋
(01:00:19) 而且莱克斯，我们可能每周都要生产大约200个这样的计算舱，给你提供个视角。

莱克斯·弗里德曼
(01:00:25) 组件数量如此之多，我猜想“简单性”是不可能实现的。但是在尝试设计时，它是否会作为一种你努力追求的衡量指标？

黄仁勋
(01:00:35) 我最常说的一句话是，我们需要事物像必要时那样复杂，但又要尽可能简单。所以问题是，所有这些复杂性都是必要的吗？我们必须对此进行测试，必须提出挑战。除此之外的任何多余的东西都是不必要的。

莱克斯·弗里德曼
(01:00:56) 但这几乎是不可思议的。从整个半导体行业来看，英伟达正在做的是历史上最伟大的工程之一。这些系统真的是工程学的奇迹。

黄仁勋
(01:01:10) 它是世界上制造过的最复杂的计算机。

莱克斯·弗里德曼
(01:01:13) 是的，这些工程团队。我不是在比较，如果有一个工程团队的奥运会，台积电在各个层面上都做着令人难以置信的工程工作，正如我所说的ASML也是，但英伟达绝对是强有力的竞争者。真是令人惊叹的团队。

黄仁勋
(01:01:28) 可以说，这是每个单项运动的金牌得主，全都聚集在这里了。

中国

(01:01:33) ……并且必须协同工作。而且直接向你汇报。这真是太棒了。你最近去了中国。所以问你这个问题很有意思，中国在建设其科技领域方面取得了令人难以置信的成功。据你了解，中国是如何在过去10年里建立起这么多令人难以置信的世界级公司、世界级工程团队，以及这个技术生态系统……从而生产出这么多令人惊叹的产品的？

黄仁勋
(01:02:05) 原因有很多……嗯，首先，让我们从一些事实开始。全球大约 50% 的 AI 研究人员是华人，而且他们大多仍在中国。我们这里也有很多，但中国仍然有很出色的研究人员。他们的科技产业出现的时间点非常精准。在移动云时代，他们贡献的方式是软件，所以这个国家有着在科学和数学方面受过良好教育的优秀孩子。他们的科技产业是在软件时代创建的。他们对现代软件非常熟悉。中国不是一个单一的经济大国。它有很多省份和城市，其市长们相互竞争。
(01:03:01) 这就是为什么有这么多电动汽车公司。这就是为什么有这么多 AI 公司。这就是为什么有这么多——你能想象到的每一类公司，他们都会创立其中一些。因此，结果就是他们内部有着极其激烈的竞争。你知道，最终存活下来的是那些令人难以置信的公司。他们的社会文化也是，家庭第一，朋友第二，公司第三。所以他们之间的交流非常多……他们本质上一直是开源的。
(01:03:47) 所以他们为开源做出更多贡献是非常合理的，因为他们可能会想，“我们要保护什么呢？”我的工程师，他们的兄弟在那家公司，他们的朋友在那家公司，他们都是校友。你知道，校友这个概念。一旦是校友，就是一生的兄弟。所以他们分享知识非常非常快。所以保守技术秘密没有意义。还不如把它开源。然后开源社区会放大、加速创新过程。所以你得到了这种快速、令人难以置信的优秀人才，由于开源以及朋友间的交流性质和激烈的竞争，创新速度极快。
(01:04:35) 在公司之间，涌现出来的东西是不可思议的。所以这是当今世界上创新最快的国家，而这一点，我刚才所说的一切，都从根本上解释了这些孩子是如何成长的，他们拥有出色的教育，父母希望他们在学校表现出色，他们的文化就是如此。这些，你知道，这些都是他们国家的一些特点，而且他们恰好在技术呈指数级发展的时代出现了。

莱克斯·弗里德曼
(01:05:09) 另外，从文化上来说，成为一名工程师是很酷的事情。这与你提到的所有因素都有关联……

黄仁勋
(01:05:16) 这是一个建设者国度。

莱克斯·弗里德曼
(01:05:18) 这是一个建设者国度。

黄仁勋
(01:05:19) 是的，这是一个建设者国度。我们国家的领导人，很了不起，但大多是律师。他们国家的领导人——因为我们要靠法治来保障安全——他们的国家是从贫困中建立起来的。所以他们的大多数领导人都是了不起的工程师。一些最聪明的人。

莱克斯·弗里德曼
(01:05:43) 稍微岔开一下，因为你提到了开源，我必须提到 Perplexity，你长期以来一直是它的粉丝。

黄仁勋
(01:05:51) 很喜欢，是的。

莱克斯·弗里德曼
(01:05:52) 感谢你开源了 Nemotron 3 Super，你也可以在 Perplexity 里面用它来查找信息。这是一个 1200 亿参数的开源权重 MoE 模型。你对开源有什么愿景？你提到了中国，提到了 DeepSeek 和 MiniMax，所有这些公司都在真正推动开源 AI 运动，而 英伟达 在接近最先进水平的开源大语言模型方面确实处于领先地位。你对此的愿景是什么？

黄仁勋
(01:06:28) 首先，如果我们要成为一家伟大的 AI 计算公司，我们必须理解 AI 模型是如何演变的。
(01:06:36) 我喜欢 Nemotron 3 的一点是，它不仅仅是一个纯粹的 Transformer 模型，它结合了 Transformer 和 SSM。而且我们很早就开始开发条件 GAN，也就是渐进式 GAN，它一步步地引向了扩散模型。所以，我们在模型架构和不同领域进行基础研究，这让我们能够洞察什么样的计算系统对未来模型有好处。这是我们极致协同设计策略的一部分。第二，我认为我们正确地认识到，一方面，我们希望将世界级的模型作为产品，它们应该是专有的。另一方面，我们也希望 AI 能够渗透到每一个行业、每一个国家、每一位研究人员、每一位学生中。
(01:07:37) 如果一切都是专有的，那么进行研究就很难，在其基础上、周围、与之一起创新也很难。所以……开源对于许多行业加入 AI 革命是根本必要的。英伟达 拥有规模，我们也有动力——不仅有技能、规模，还有动力——只要我们还存在，就持续构建这些 AI 模型。因此，我们应该这样做。我们可以开放，我们可以激活每一个行业、每一位研究人员、每一个国家，让他们能够加入 AI 革命。还有第三个原因，那就是认识到 AI 不仅仅是语言。这些 AI 很可能会使用基于其他信息模态训练的工具、模型和子代理。
(01:08:39) 可能是生物学、化学、物理学定律，或者流体力学和热力学，并非所有这些都包含在语言结构中。所以必须有人去确保天气预报、生物学 AI、用于生物学的 AI、物理 AI，所有这些都能被推向极限，推向前沿。我们不制造汽车，但我们希望确保每个汽车公司都能接触到优秀的模型。我们不发现药物，但我希望确保礼来公司拥有世界上最好的生物学 AI 系统，这样他们就可以用它来发现药物。所以这三个根本原因，既认识到 AI 不仅仅是语言，AI 非常广泛，我们希望让每个人都参与到 AI 世界中来，同时也要进行 AI 的协同设计。

莱克斯·弗里德曼
(01:09:32) 嗯，我必须说，再次感谢你开源，真正地开源了 Nemotron 3 以及……

黄仁勋
(01:09:39) 是的，谢谢你提到这一点。我们开源了模型，开源了权重，开源了数据，开源了我们创建它的方法。是的，这非常了不起。

台积电与中国台湾

莱克斯·弗里德曼
(01:09:48) 这真的非常了不起。你来自中国台湾，并且与台积电关系密切。所以我得问问，我认为台积电在工程团队和他们所做的令人难以置信的工程工作方面，也是一家传奇公司。你如何理解台积电的文化和方法，来解释他们是如何在半导体领域所做的一切中取得这种独一无二、无与伦比的成功的？

黄仁勋
(01:10:19) 你知道，首先，关于台积电最深的误解是，他们拥有的只是技术。以为他们只是有非常好的晶体管，如果有人拿出另一种晶体管，游戏就结束了。是技术，当然，我指的不只是晶体管，还有金属化系统、封装、3D 封装、硅光子学，他们拥有的所有技术。是技术让这家公司变得特别。他们的技术让这家公司变得特别。
(01:10:59) 但他们协调需求的能力，协调全球数百家公司动态需求的能力，因为它们在上升、转移、增加、减少、推迟、提前、客户更换、晶圆启动、晶圆停止、紧急晶圆启动，所有这些随着世界不断变化而产生的复杂动态，而他们却能以高吞吐量、高良率、非常好的成本、卓越的客户服务来运营工厂。他们认真对待自己的承诺。
(01:11:49) 当你的晶圆——因为他们知道他们在帮助你运营公司——当承诺的晶圆该出现时，晶圆就会出现，这样你才能恰当地运营你的公司。所以他们的系统，他们的制造系统，我想说，是完全神奇的。第二点是他们的文化。这种文化一方面同时聚焦于技术，推进技术；另一方面同时以客户服务为导向。很多公司非常以客户服务为导向，但技术并不卓越。他们不在技术的最前沿。
(01:12:27) 有很多公司处于技术的最前沿，但他们并不是最好的以客户服务为导向的公司。所以这取决于他们如何平衡这两者，而且他们在两方面都是世界级的。然后第三点可能是我最看重的他们创造的技术，这种无形的东西叫做信任。我信任他们，把我的公司托付给他们。这是非常重要的一点。

莱克斯·弗里德曼
(01:12:55) 当他们信任时，我的意思是，你们之间建立了非常紧密的关系，这种信任是基于多年来的表现建立的，但其中也涉及到人际关系。

黄仁勋
(01:13:05) 三十年了，我不知道通过他们做了多少成百上千亿美元的业务，而我们没有合同。这太棒了。

莱克斯·弗里德曼
(01:13:15) 太神奇了。好的，有这么个故事……在 2013 年，台积电的创始人张忠谋曾邀请你成为台积电的首席执行官，而你说你已经有工作了。这个故事是真的吗？

黄仁勋
(01:13:30) 故事是真的。我没有，我没有轻视它。我深感荣幸，当然，我当时就知道，正如我现在所知，台积电是历史上最重要的公司之一。张忠谋是我生命中评价最高的高管之一，也是我的商业伙伴和个人朋友。他的邀请让我受宠若惊，真的非常荣幸。但我在这里做的工作非常重要，我在心中已经看到了 英伟达 的未来以及我们能产生的影响。这是非常重要的工作。这是我的责任，我唯一的责任，就是要实现它。所以我拒绝了，不是因为它不是一个令人难以置信的机会。这是一个令人难以置信的机会，但我就是不能接受。

莱克斯·弗里德曼
(01:14:38) 我认为 英伟达，英伟达 和台积电都是人类文明史上最伟大的两家公司。运营其中任何一家，我相信都是一项极其复杂的工作，需要……你必须全身心投入。各个层面的每个人，不仅仅是 CEO 层面。每个人都真的是全身心投入……

黄仁勋
(01:14:57) 是的。是的，毫无疑问。

莱克斯·弗里德曼
(01:14:59) ……来完成这种程度的复杂性。

黄仁勋
(01:15:00) 所以现在我可以帮助两家公司了。

英伟达的护城河

莱克斯·弗里德曼
(01:15:02) 没错。现在 英伟达 是世界上最有价值的公司。我得问一下，正如科技界人士所说，英伟达 最大的护城河是什么？即保护你免受竞争的优势。

黄仁勋
(01:15:20) 作为一家公司，我们最重要的资产是我们计算平台的安装基础。今天我们最重要的东西是 CUDA 的安装基础。20 年前，当然没有安装基础。但关键是……如果有人搞出一个 GUDA 或 TUDA，那根本不会有任何影响。原因在于，这从来都不仅仅是技术的问题。技术当然是不可思议的、有远见的。但关键在于公司对它的投入、坚持、并扩大了它的影响力。让 CUDA 成功的不是三个人，而是 43,000 个人。
(01:16:17) 还有数百万相信我们、信任我们会继续开发 CUDA 1、2、3、13 的开发者，他们决定移植并将他们的软件、他们堆积如山的软件构建在 CUDA 之上。所以安装基础是第一大最重要的优势。这个安装基础，再结合我们以这种规模执行的速度，历史上没有哪家公司曾经构建过如此复杂的系统，绝对没有。然后还要一年构建一次，这是不可能的。这种速度与安装基础相结合，在开发者的心目中，你只需……从开发者的角度来看，如果我支持 CUDA，明天它就会好 10 倍。我平均只需要等六个月。
(01:17:16) 不仅如此，如果我在 CUDA 上开发，我能接触到数亿人、数亿台计算机。我存在于每一个云，每一家计算机公司，每一个行业，每一个国家。所以如果我创建一个开源包，并且首先把它放在 CUDA 上，我会同时获得这两个属性。不仅如此，我 100% 相信 英伟达 会一直保留 CUDA，维护它，改进它，并持续优化这些库，只要他们存在。这一点你可以完全放心，最后这一点，信任。你把所有这些放在一起，如果我今天是一名开发者，我会首先瞄准 CUDA。我会最优先瞄准 CUDA。我认为归根结底，这就是我们的首要，甚至是我们首要的……
(01:18:16) ……核心优势。我们的第二个优势是我们的生态系统。我们垂直整合了这个极其复杂的系统，但我们横向集成到每一家公司的计算机中。我们进入了谷歌云，进入了亚马逊，进入了 Azure。我们现在正在疯狂地扩展 AWS。我们进入了像 CoreWeave 和 Nscale 这样的新公司。我们进入了礼来公司的超级计算机。我们进入了企业计算机。我们在边缘的无线基站里。我的意思是，这简直疯狂。一个架构存在于所有这些不同的系统中。我们在汽车里，在机器人里，在卫星里，我们甚至在太空中。所以你拥有这一个架构，并且生态系统如此广泛，它基本上覆盖了世界上每一个行业。

莱克斯·弗里德曼
(01:19:03) 那么，随着 AI 工厂成为护城河，CUDA 的安装基础在未来将如何演变？你认为未来的 英伟达 有可能完全围绕 AI 工厂吗？

黄仁勋
(01:19:16) 嗯，对我们来说，计算单位曾经是 GPU。然后它变成了一台计算机，然后变成了一个集群。现在它是一个完整的 AI 工厂。当我看到一台计算机，当我看到 英伟达 建造的东西时，在过去，我会想象芯片。然后当我发布新产品、新一代产品时，比如，“女士们先生们，我们今天发布 Ampere，”我会拿起芯片。那是我对正在构建的东西的心理模型。今天，我不会……拿起芯片仍然有点可爱。
(01:19:47) 但它只是可爱。它不是我所做事情的心理模型。我的心理模型是这个巨大的千兆瓦级的东西，它连接到电网的发电系统。它有冷却系统和极其庞大的网络。有 1 万人在里面试图安装它，数百名网络工程师在里面，成千上万的工程师在背后试图给它通电。你知道，给那些工厂之一通电，正如你所知，不是某个人说“现在开机了”那么简单。需要成千上万的人才能让它启动。

莱克斯·弗里德曼
(01:20:22) 所以在心理上，你实际上……当你思考一个计算单元时，你实际上，当你晚上睡觉时，你现在思考的是一组机架，也就是整柜，而不是单个芯片。

黄仁勋
(01:20:33) 是整个基础设施。我希望我的下一个思维跳跃是，当我考虑建造计算机时，是行星级的规模。那将是下一个跳跃。

太空中的 AI 数据中心

莱克斯·弗里德曼
(01:20:42) 嗯，你怎么看埃隆谈到的太空角度，即在太空中进行计算，以解决一些……它可以使扩展能源方面的某些能源问题更容易解决。

黄仁勋
(01:20:56) 散热问题并不容易。是的。

莱克斯·弗里德曼
(01:20:58) 散热。嗯，这涉及到大量的工程复杂性。所以……你知道，英伟达 也已经宣布你们已经在考虑这个问题了。

黄仁勋
(01:21:09) 是的，我们已经做到了。英伟达 GPU 是太空中的第一批 GPU。我之前没意识到，这很有趣……我可能早就该宣布了。我们在太空中。你知道，我们某个 GPU 上有一个小小的宇航服。但我们已经在太空了。那里是做大量成像工作的好地方。
(01:21:32) 你知道，因为这些卫星拥有非常高分辨率的成像系统，它们现在正在持续扫描地球。你希望为全球进行持续的厘米级成像，这样你基本上就能拥有所有东西的实时遥测数据。你不想把这些数据传回地球。那将是 PB 级、PB 级的数据。你只需要就在边缘进行 AI 处理，扔掉所有不需要的东西，那些你之前见过、没有变化的东西，然后只保留你需要的东西。所以 AI 必须在边缘完成。显然，如果我们放在极地，我们有 24/7 的太阳能。但是，那里没有传导，没有对流。
(01:22:23) 所以，基本上只能靠辐射。但是，太空很大。我想，我们只需要在那里放置巨大、巨型的散热器。

莱克斯·弗里德曼
(01:22:32) 你认为这个想法有多疯狂？这是五年后、十年后、二十年后的事？我们正在谈论 AI 扩展的障碍。

黄仁勋
(01:22:41) 你知道，我只是更务实一些。我首先寻找我下一个、再下一个机会所在。与此同时，我在培育太空领域。所以我派工程师去研究这个问题。我们开始……我们学到了很多。如何处理辐射？如何处理性能下降？如何处理持续的缺陷测试和验证？如何处理冗余？如何优雅地降级等等？所以我们可以做……软件呢？你如何看待太空中的软件、冗余和性能？
(01:23:24) 让计算机永远不会坏，它只是变慢而已。所以我们可以提前进行大量的工程探索。但与此同时，我最喜欢的答案是消除浪费。你知道，我们有那么多闲置的电力，我想尽快利用起来。

莱克斯·弗里德曼
(01:23:47) 是的。那里，那里……是的，地球上有很多唾手可得的果实……我们可以利用它们来扩展 AI。快速暂停一下。快速感谢我们的赞助商 30 秒。请在描述中查看他们。这确实是支持本播客的最佳方式。请访问 lexfridman.com/sponsors。我们有用于好奇心驱动知识探索的 Perplexity，用于在线销售的 Shopify，用于电解质的 LMNT，用于客户服务 AI 代理的 Fin，以及用于电话系统（通话、短信、联系人）的 Quo，为您的业务服务。明智选择，我的朋友们。现在，回到我与 黄仁勋 的对话。你认为 英伟达 有朝一日会值 10 万亿美元吗？让我们换个方式问。如果这是真的，那么世界的未来会是什么样子？

英伟达 会值 10 万亿美元吗？

黄仁勋
(01:24:45) 我认为 英伟达 的增长极有可能，而且在我看来是不可避免的。让我解释一下原因。我们是历史上最大的计算机公司。仅这一点就应该引出一个问题：为什么？当然原因……有两个原因。首先，两个基础性的技术原因。第一个原因是，计算从一个基于检索的文件检索系统转变而来。几乎所有东西都是一个文件……我们预先编写一些东西，预先录制一些东西。我们画一些东西，把它放到网上，放到一个文件里。我们使用推荐系统，一些智能过滤器，来找出要为你检索什么。所以，我们过去是一个预录制、人类预录制和文件检索系统。这很大程度上就是计算机的定义。
(01:25:39) 而现在，AI 计算机是上下文感知的，这意味着它必须实时处理和生成令牌。所以，我们从基于检索的计算系统转变为基于生成的计算系统。在这个新世界里，我们将需要比旧世界多得多的处理能力。在旧世界里，我们需要大量的存储。在这个新世界里，我们需要大量的计算。这是第一部分。我们从根本上改变了计算以及计算的方式。唯一会导致它倒退……
(01:26:15) ……就是如果这种计算方式，这种生成上下文相关、情境感知、在生成信息之前基于新见解的计算方式，这种计算密集型的方式，如果它没有效果，它才会倒退。所以，如果在过去 10 到 15 年从事深度学习的过程中，在任何一刻我得出了这样的结论：“你知道吗？这行不通。我认为这是条死胡同。”或者“它无法扩展，无法解决这种模式，无法用于这个应用。”那么，我当然会有截然不同的感受，但我认为过去五年给了我比之前十年更多的信心。
(01:27:04) 第二个想法是，计算机，因为它是一个存储系统，所以大体上是一个仓库。我们现在正在建造工厂。仓库赚不了多少钱。工厂与公司的收入直接相关。所以，计算机做了两件事。它不仅改变了它的运作方式，它在世界上的目的也改变了。它不再是一台计算机，而是一个工厂。它是一个工厂，用于产生收入。我们现在看到，这个工厂不仅在生产人们想要消费的产品、商品，我们还看到这些商品如此有趣，对如此多的不同受众如此有价值，以至于令牌开始像 iPhone 那样进行细分。你有免费令牌，有高级令牌，还有几种中间层级的令牌。
(01:28:10) 所以，事实证明，智能是一种可扩展的产品。有极高智能的产品，用于专门用途的令牌，人们愿意为此付费。有人愿意为每百万令牌支付 1000 美元的想法即将到来。这不是会不会的问题，只是什么时候的问题。所以，现在我们看到这个工厂生产的商品实际上是有价值的，并且能够产生收入和利润。现在的问题是，世界需要多少这样的工厂？世界需要多少令牌？社会愿意为这些令牌支付多少钱？如果生产力如此显著地提高，世界经济会发生什么？会发生什么……
(01:29:08) 我们是否会……我们是否会发明新药、新产品、新服务？所以，当你把这些事情结合起来，我绝对确信世界 GDP 的增长将会加速。我绝对确信，用于计算的 GDP 占比将比过去多 100 倍——嗯——因为它不再是一个存储单元。它是一个产品生成单元。所以，当你从这个角度来看，然后再反推 英伟达 是什么，英伟达 做什么，以及我们需要从多少新经济、新产业中受益来解决这个问题，我认为我们会变得非常非常大。
(01:29:58) 然后剩下的部分，对我来说，是：英伟达 有可能在不久的将来成为一家收入达 3 万亿美元的公司吗？答案当然是肯定的。原因在于它不受任何物理限制。我没有看到任何东西说，天哪，3 万亿美元是不可能的。事实证明，英伟达 的供应链——这个负担由 200 家公司分担。我们在与这个生态系统的合作中扩展，问题是：我们有足够的能源这样做吗？我们当然会有足够的能源。所以，所有这些结合起来，那个数字只是一个数字，你知道？
(01:30:51) 我还记得，英伟达 是……在我们首次突破 10 亿美元时，有位 CEO 提醒我，“你知道，Jensen，从理论上讲，一家无晶圆半导体公司不可能超过 10 亿美元。”我不会赘述原因，但这显然不合逻辑，而且有很多证据表明并非如此。然后有人告诉我，“你知道，Jensen，因为其他某家公司，你永远不会超过 250 亿美元。”有人告诉我，“你永远不会，你知道，因为……”所以这些都不是基于原则、基于第一性原理的思考。思考这个问题的简单方法是，我们制造的是什么，我们能创造的机会有多大？
(01:31:42) 现在，英伟达 做的不是市场份额生意。我刚才谈到的大部分东西都不存在。这是困难的部分。如果 英伟达 是一家 100 亿美元的公司，试图去夺取 英伟达 的份额，那么股东们很容易看到，哦，是的，如果他们能拿到 10% 的份额，他们就能变得这么大。但人们很难想象我们能有多大，因为我没有可以从谁那里夺取份额的对象。你知道？所以我认为这是世界面临的挑战之一，即对未来的想象力。但我有的是时间，我会继续推理，继续谈论它，每一次 GTC 都会让它变得越来越真实。
(01:32:27) 你知道，然后越来越多的人会谈论它，总有一天，我们会到达那里。我 100% 确信我们会到达那里。

莱克斯·弗里德曼
(01:32:34) 是的，你的这种观点，基本上是令牌工厂，即每瓦每秒的令牌数，并且每个令牌都有价值。就像它是一个实际带来价值的东西，它为不同的人带来不同种类、不同数量的价值。这就是实际的产品——它确实可以粗略地看作是令牌。所以你有一堆令牌工厂。然后，根据第一性原理，很容易想象一个未来，考虑到 AI 可以解决的所有潜在问题，你将需要指数级更多的令牌工厂。

黄仁勋
(01:33:05) 是的。非常有趣的是，我对此如此兴奋的原因是，令牌的 iPhone 已经问世了。

莱克斯·弗里德曼
(01:33:11) 你怎么称呼它？等等，你是说 OpenClaw 的 iPhone？

黄仁勋
(01:33:13) 是的。

莱克斯·弗里德曼
(01:33:14) 这很有意思。

黄仁勋
(01:33:15) 代理。

莱克斯·弗里德曼
(01:33:16) 是的，代理。没错。

黄仁勋
(01:33:18) 总的来说是代理。令牌的 iPhone 已经问世了。它是历史上增长最快的应用程序。它直线上升。直线上升。

莱克斯·弗里德曼
(01:33:26) 这说明了问题。

黄仁勋
(01:33:27) 是的，毫无疑问，OpenClaw 就是令牌的 iPhone。

莱克斯·弗里德曼
(01:33:31) 是否有什么真正特别的事情，大约从 12 月开始发生，人们真正意识到了 Claude Code、Codex、OpenClaw 的力量？我的意思是，我很尴尬地承认，在来这里的机场路上，我第一次在公共场合这样做。我通过跟我的笔记本电脑说话来编程，打个引号。

黄仁勋
(01:33:59) 是的，没错。

莱克斯·弗里德曼
(01:33:59) 我感到尴尬，因为我假装在和一位人类同事说话。我不确定自己对未来的感觉，那时每个人……都在走来走去和他们的 AI 说话，但这是完成事情的一种非常高效的方式。

黄仁勋
(01:34:13) 更有可能的是，你的 AI 会一直打扰你。原因在于它做事太快了。它会向你报告，“我完成了那个。”“接下来你想让我做什么？”你知道，它……我认为大多数人没有意识到的是，与他们聊天、发短信最多的人，将是他们的“爪子”或“龙虾”。

压力下的领导力

莱克斯·弗里德曼
(01:34:37) 多么不可思议的未来。我读到过，你将你的很多成功归功于你比任何人都努力工作，并且比任何人都能承受更多痛苦的能力。所以我们可以列出这包含的许多事情。我的意思是，应对失败、我们谈到的成本和工程问题。人的问题、不确定性、责任、疲惫、尴尬、你提到过的公司濒临死亡的时刻，还有压力。现在，作为这家公司的 CEO，各个经济体和民族都围绕它制定战略，规划他们的财务分配，规划他们的 AI 基础设施，你是如何应对如此巨大的压力的？在如此多的国家和人民都依赖你的情况下，是什么给了你力量？

黄仁勋
(01:35:38) 我意识到 英伟达 的成功对美国非常重要。我们产生了巨额的税收。我们为我们的国家确立了技术领导地位。技术领导地位对国家安全很重要。国家安全不仅仅是一个方面，而是所有方面。当我们的国家更加繁荣时，我们可以在国内政策和帮助社会福利方面做得更好。因为我们在美国创造了如此多的再工业化，我们创造了大量的就业机会。我们正在帮助将如何建造东西的方式转回到美国，体现在许多不同的工厂、芯片、计算机，当然还有这些 AI 工厂。我完全意识到，这一点……
(01:36:35) 而且我受益于此，这真是主流投资者、教师、警察的一份礼物，他们不知为何，出于什么原因投资了 英伟达，或者因为他们看了 Jim Cramer，买了一些股票，现在成了百万富翁。
(01:36:57) 我完全清楚这种情况。我清楚 英伟达 是我们身后和下游一个庞大生态系统合作伙伴网络的核心。所以我处理这个问题的方式，正是我刚才所做的。我推理我们正在做什么？它导致了什么？它对其他人的利益有什么影响，无论是积极的，还是例如通过巨大的负担施加给供应链？因此，问题是，你打算怎么做？对于我感受到的几乎所有事情，我都会分解它，推理，“好吧，情况是怎样的？发生了什么变化？难在哪里？我打算怎么做？”我……
(01:37:56) 我分解它，解构问题，将这些情况的解构转化为我可以做的、可管理的事情。之后我唯一能做的就是，“你做了吗？是你做的还是你让别人去做的？如果你没做，你推理出你需要做，而你没做，也没有让别人去做，那就别再为此烦恼了。”……你知道？所以，所以——
(01:38:27) 所以我对自己相当严格。但是，我也会分解事情，这样我就不会恐慌。我可以安心睡觉，因为我已经列出了需要做的事情清单，并且我确保所有可能危及我们公司、危及我的合作伙伴、危及我们行业的事情，我都告诉了某个人。所有我觉得可能危及任何人的事情，我都告诉了某个人。我告诉了那个能对此采取行动的人。所以，我要么把这事从心里放下了，要么正在处理它。在那之后，Lex，你还能做什么呢？

莱克斯·弗里德曼
(01:39:10) 考虑到在建立 英伟达 的旅程中经历了那么多疯狂、强烈的痛苦，你有没有经历过心理上的低谷？

黄仁勋
(01:39:22) 哦，是的。哦，是的。当然。一直都有。一直都有。

莱克斯·弗里德曼
(01:39:27) 然后你——

黄仁勋
(01:39:27) 一直都有。

莱克斯·弗里德曼
(01:39:27) ……你只是把问题分解成碎片？看看你能做些什么？

黄仁勋
(01:39:33) 一部分，Lex，一部分是遗忘。你知道，AI 学习最重要的属性之一就是系统性遗忘。你需要知道什么时候该忘记一些事情。你不能记住所有事情。你不能保留所有事情，你也不想背负所有事情。我很快做的一件事就是分解问题，推理问题，然后分担它。我说我告诉所有人，我本质上是在分享那个负担。
(01:40:04) 尽可能快地。无论我担心什么，告诉别人。不要只是自己扛着。不要吓到他们。把问题分解成更小的部分，让人们参与进来，激励他们能够对此采取行动。但一部分就是遗忘。很多时候，你必须对自己狠一点。振作起来，别再为此烦恼了。让我们行动起来。然后你起床。另一部分是你被下一束光所吸引，下一个未来，下一个机会，下一个，“好吧，那已经过去了。接下来是什么？”我认为这就像你看伟大运动员那样。他们只担心下一分。上一分已经过去了。尴尬，挫折。
(01:40:56) 你知道，因为我做了很多公开的工作。Lex，你也做了不少公开的工作。所以我做了很多公开的工作。所以你知道，我说了很多当时看起来合理或当时觉得有趣的话，大多只是因为我当时觉得有趣。然后，当你回想起来，就没那么有趣了，但是……

莱克斯·弗里德曼
(01:41:20) 是的。不，相信我，我知道。但你基本上是让自己被未来的光芒所牵引。忘记过去，继续——

黄仁勋
(01:41:27) 没错。

莱克斯·弗里德曼
(01:41:28) ……继续朝着那个目标努力。我的意思是，你说过，有句很有名的话，如果你事先知道打造 英伟达 会有多难——实际上比你预期的要难一百万倍——你就不会去做了。

黄仁勋
(01:41:46) 是的，没错。

莱克斯·弗里德曼
(01:41:47) 但是，你知道，当我听到这句话时，所有值得做的事情可能都是如此，对吧？

黄仁勋
(01:41:53) 没错。顺便说一句，这正是我想解释的，拥有孩子般的心态是一种不可思议的超能力。当我看到某件事时，我经常对自己说，几乎所有事情我的第一反应都是，“能有多难呢？”你让自己进入那种状态，能有多难呢？从来没有人做过。它看起来巨大无比。它将耗资数千亿美元。它将需要所有这些……你就想，“是啊，但能有多难呢？”能有多难呢？
(01:42:37) 所以，你必须让自己进入那种心态。你其实不希望对所有事情、所有挫折、所有磨难、所有失望都进行过度模拟。你不想提前模拟所有那些。你不想知道那些。你想带着“这将完美、这将很棒、这将非常有趣”的想法进入新的体验。然后，当你身处其中时，你需要有耐力，需要有韧性，这样当挫折真的发生时，那些挫折会让你惊讶，失望会让你惊讶，尴尬会让你惊讶，屈辱会让你惊讶。
(01:43:17) 你不能让……现在你只需要启动另一部分，那就是忘掉它。继续前进，持续前行。只要我对未来的假设以及未来为何会实现的那些假设没有改变，或者没有实质性地改变，那么我就应该预期结果不会改变。所以我模拟的未来结果仍然会发生。如果它仍然会发生，我仍然会去追求它。
(01:43:54) 我相信它会，你知道，所以这里有二三种人类特质的结合：以清新心态进入体验的能力，忘记挫折的能力，相信自己、相信你所相信的并忠于那个信念的能力。但你也在不断地重新评估。
(01:44:20) 我认为这种三、四、五种特质的结合对于韧性来说非常重要。我很幸运，无论是什么人生经历造就了这些，我拥有了那四、五种特质。我总是充满好奇，总是在学习。我总是向每个人学习。我总是问我的……因为我凡事都很谦逊，我总是想，“天哪，他们做得真好。他们做得太棒了。”我想知道他们在想什么。他们如何……所以我在模拟每个人。在很多方面，我在模仿我观察到的几乎每个人，对吧？你对他们所做、你所观察和尊重的一切都感同身受。所以你一直在学习。

莱克斯·弗里德曼
(01:45:10) 你现在是地球上最富有的人之一。地球上最成功的人之一。保持谦逊并能够……你是否觉得金钱、权力和名声的影响，让你更难在心里承认自己是错的？更难去听取别人不同意的意见并向他们学习？诸如此类的事情。

黄仁勋
(01:45:41) 令人惊讶的是，并没有。实际上我会说恰恰相反。因为我做了那么多公开的工作，当我错了的时候，几乎每个人都能看到。

莱克斯·弗里德曼
(01:45:53) 你被教育了。有道理。

黄仁勋
(01:45:55) 当我错了——当我错了或者结果并非如此，或者，你知道，我在外面说的大部分事情，我都是相当确定的。原因在于它会影响到别人，我想对此非常在意，非常谨慎。对于那些我在会议中推理的事情，很多事情的结果可能不同。但这从未阻止我推理。我管理和领导的方式是，我经常在人们面前推理。即使在我和你说话的时候，你也能看到我实时推理的过程。我想确保你理解我所说的，不是因为我告诉了你——
(01:46:40) ……而是因为我对我要告诉你的事情非常谦逊。我向你展示了我是如何得出这个结论的步骤。然后你可以自己决定是否相信我最后说的话。所以我整天在会议上都是这么做的。对我所有的员工，我不断地推理，“让我告诉你我是怎么看的。”然后我进行推理。这给了每个人机会介入并说，“我不同意那一点。”通过推理并让人们参与其中的好处是，他们不必不同意你的结果。他们可以不同意你的推理步骤。他们可以把我的思路引向不同的方向，然后我们可以一起向前推理。所以我们有点像在共同寻找路径。这真的很棒。

莱克斯·弗里德曼
(01:47:29) 是的，你有一种特质……当你解释事情的时候，我能感觉到你实际上是在当场推理，带着一种持续的开放心态，我可以感觉到我可以引导你的思维。这是非常美好的，你在这么多年的成功和痛苦之后，还能保持这种状态。我认为有时候痛苦会让你封闭一点。我认为能保持——

黄仁勋
(01:47:57) 是的。对尴尬的容忍度，我认为是……

莱克斯·弗里德曼
(01:47:59) 是的，那是……容忍度……我的意思是，这是真实存在的。就是多年来让自己难堪。即使在那些会议上，知道周围有人，你宣布了一个想法，结果证明那个想法是错的……并且能够承认这一点并从中成长。这在人的层面上是非常困难的。

黄仁勋
(01:48:17) 是的。嗯，你知道。他们知道，他们知道我最近的第一份工作是刷厕所，所以。

电子游戏

莱克斯·弗里德曼
(01:48:25) 我很高兴你保留了在丹尼餐厅时的那种精神。我的意思是，那很美好。你从丹尼餐厅开始的整个旅程是美好的。让我问你关于电子游戏的问题。我是一个狂热的游戏迷。所以我必须感谢 英伟达 多年来提供的令人难以置信的图形。

黄仁勋
(01:48:47) 顺便说一句，GeForce 至今仍然是我们的首要营销策略。没错。人们在青少年时期就了解 英伟达。然后他们上大学，知道 英伟达 是谁，起初只是玩使命召唤、堡垒之夜。然后后来他们使用 CUDA，然后后来他们使用 英伟达，还有 Blender、Dassault 和 Autodesk。

莱克斯·弗里德曼
(01:49:16) 是的。我的意思是，我应该说我告诉一个朋友我要和你谈话。他说，“哦，他们生产很棒的游戏 GPU。”

黄仁勋
(01:49:25) 是的，没错。

莱克斯·弗里德曼
(01:49:26) 就好像——

黄仁勋
(01:49:26) 没错。

莱克斯·弗里德曼
(01:49:27) 你知道，还有更多，但是，是的，人们真的很喜欢它。它确实给很多人带来了很多快乐。硬件真正将这些世界变得栩栩如生。DLSS 5 曾引发一些争议。你能给我解释一下这个争议吗？我想在线上的玩家们担心它会让游戏看起来像 AI 垃圾。你怎么看这个争议？

黄仁勋
(01:49:56) 是的。我认为他们的观点有道理，我能理解他们的想法，因为我自己也不喜欢 AI 垃圾。你知道，所有 AI 生成的内容看起来越来越相似，而且它们都很漂亮，所以我对他们的想法感同身受。但这不是 DLSS 5 试图做的事情。我展示了几个例子。DLSS 5 是 3D 条件下生成的，有 3D 引导的。它是由真实结构数据引导的。所以艺术家决定了几何形状。我们在每一帧中都完全忠实于几何形状。它由纹理、艺术家的艺术性来引导。所以每一帧，它都在增强，但不会改变任何东西。
(01:50:55) 现在，问题在于增强。DLSS 5 也允许，因为系统是开放的，你可以训练自己的模型来决定，你甚至可以在未来提示它。我希望它是一个卡通着色器。我希望它看起来像某种风格，所以你可以给它一个例子。它会以那种风格生成，完全符合艺术家的艺术性、风格和意图。所以所有这些都是为艺术家做的，这样他们就可以创造出更美丽但仍符合他们想要风格的东西。我认为他们得到的印象是游戏会原样发布，然后我们会对它进行后期处理。这不是 DLSS 的意图。
(01:51:50) DLSS 是与艺术家集成的，所以它是关于给艺术家提供 AI 工具、生成式 AI 工具的。他们可以选择不使用它，你知道？

莱克斯·弗里德曼
(01:52:01) 我认为人们对人脸非常敏感。我们现在生活在这样一个时刻，我认为这是一个美丽的时刻，人们对 AI 垃圾很敏感。它为我们提供了一面镜子，帮助我们意识到我们所追求的是不完美。我们追求的有时不是完美的图形。它帮助我们理解我们在创造的世界中发现什么引人入胜。这很美。只要它是帮助我们创造那些世界的工具——

黄仁勋
(01:52:28) 是的，没错。

莱克斯·弗里德曼
(01:52:28) ……它就很好。

黄仁勋
(01:52:29) 没错。又多了个工具而已，而且他们希望生成模型生成与照片级真实相反的东西。是的，它也能做到。所以这只是一个额外的工具。我想玩家们也可能很感激，在过去的几年里，我们向游戏开发者介绍了皮肤着色器。许多游戏都有皮肤着色器，包括次表面散射，使皮肤看起来更像皮肤。所以游戏开发者们正在寻找越来越多的工具来表达他们的艺术。所以这只是一个额外的工具，他们可以决定使用什么。

莱克斯·弗里德曼
(01:53:16) 一个可笑的问题。你认为有史以来最伟大或最具影响力的游戏是什么？也许从 英伟达 的角度来看？

黄仁勋
(01:53:24) 毁灭战士。

莱克斯·弗里德曼
(01:53:25) 毁灭战士，毫无疑问。那是 3D 的开始。

黄仁勋
(01:53:28) 我会说是毁灭战士，从艺术、文化影响以及行业的角度来看，它将 PC 变成了游戏设备。那是一个非常重要的时刻。当然，在此之前有飞行模拟公司。但他们没有毁灭战士那样的普及度，未能让整个行业将 PC 从办公自动化工具转变为家庭和玩家的个人电脑。所以毁灭战士在这方面确实影响深远。从实际游戏技术角度来看，我会说是VR战士。所以，你知道，我们和两者都是很好的朋友。

莱克斯·弗里德曼
(01:54:07) 还有最近的游戏——我的意思是，赛博朋克 2077，非常棒的 GPU 加速图形。就像——

黄仁勋
(01:54:16) 完全光线追踪。

莱克斯·弗里德曼
(01:54:17) 完全光线追踪。还有，我个人非常喜欢，我是天际、上古卷轴的超级粉丝，你知道，它很久以前就发布了，但人们发布模组并且——

黄仁勋
(01:54:29) 我们喜欢模组。

莱克斯·弗里德曼
(01:54:30) ……他们创造了这些令人难以置信的，我的意思是，它就像一个不同的游戏，让我可以一遍又一遍地重玩。它让你意识到，你可以用一种全新的方式重新体验你已经热爱的世界。所以——

黄仁勋
(01:54:45) 没错。

莱克斯·弗里德曼
(01:54:45) ……我一直都这么做。我最喜欢的事情之一就是在天际中漫步。

黄仁勋
(01:54:48) 我们创建了一个叫做 RTX Mod 的东西。是的，它是一个模组工具。

莱克斯·弗里德曼
(01:54:53) 太棒了。

黄仁勋
(01:54:53) 它允许社区将最新技术注入到旧游戏中。

莱克斯·弗里德曼
(01:55:00) 当然，造就一款伟大电子游戏的不仅仅是图形，还有故事和角色发展，但是——

AGI 时间线
黄仁勋
(01:55:06) 没错。

莱克斯·弗里德曼
(01:55:06) ……美丽的图形可以增加沉浸感。那种仿佛被传送到另一个地方的感觉。啊，你说过，我认为很准确，AGI 的时间线问题取决于你对 AGI 的定义。所以让我问你一下可能的时间线。让我们采用这个可能很荒谬的 AGI 定义，即一个能够基本上完成你工作的 AI 系统。所以，运营，不，是创办、发展并运营一家成功的科技公司，价值——

黄仁勋
(01:55:52) 一家好的公司还是一家普通的公司？

莱克斯·弗里德曼
(01:55:54) 不。它必须价值超过 10 亿，超过 10 亿美元。所以，你知道，你知道做所有这些事情有多难。那么，我们离那一步还有多远？所以，我们谈论的是 Open-Claude，它能做所有极其复杂的事情，首先需要创新，找到客户，向他们销售，管理，建立一个由一些代理、一些人组成的团队，诸如此类的事情。这是 5 年、10 年、15 年、20 年后的事？

黄仁勋
(01:56:31) 我认为就是现在。我认为我们已经实现了 AGI。

莱克斯·弗里德曼
(01:56:35) 你认为可以由这样的 AI 系统来运营一家公司吗？

黄仁勋
(01:56:37) 有可能，原因如下。你说的是 10 亿，你没有说永远。所以例如……一个 Claude 能够创建一个网络服务，一些有趣的小应用，突然之间，几十亿人花 5 毛钱使用它，然后不久之后就倒闭了，这并非不可能。在互联网时代，我们看到了大量这类公司，而且那些网站中的大多数并不比今天 Open-Claude 能生成的更复杂。

莱克斯·弗里德曼
(01:57:20) 有意思。实现病毒式传播并将这种病毒式传播变现。

黄仁勋
(01:57:23) 是的。只是我不知道它是什么，但我当时也无法预测那些公司中的任何一个，你知道？

编程的未来

莱克斯·弗里德曼
(01:57:30) 你的这个说法会让很多人兴奋。

黄仁勋
(01:57:32) 是的，不。是的。

莱克斯·弗里德曼
(01:57:33) 就像，你什么意思？我可以直接启动一个代理，然后赚很多钱？

黄仁勋
(01:57:38) 嗯，顺便说一句，这正在发生，对吧？你知道当你去中国时，你会看到，你会看到很多人教他们的 Claude，让他们的 Claude 出去找工作，工作，赚钱。我其实……如果出现某种社交事件，或者有人创建了一个数字影响者，超级可爱，或者某个社交应用，喂养你的小拓麻歌子之类的，然后一夜之间爆红，我也不会感到惊讶。很多人用了几个月，然后就消失了。现在，这 10 万个代理中有一个能建成 英伟达 的几率是零。
(01:58:28) 然后，有一点我不会做，也希望我们大家都做的是，要认识到人们真的很担心他们的工作。我只想提醒他们，你工作的目的与你用来完成工作的任务和工具是相关的，但不是一回事。我已经做了 33 年的工作。我是世界上在职时间最长的科技公司 CEO，34 年了。在过去 34 年里，我用来完成工作的工具一直在变化，有时在两三年的时间里变化相当剧烈。有一个故事我非常想确保每个人都听到，那就是计算机科学家、AI 研究人员说的第一个会消失的工作是放射科医生。
(01:59:25) 因为计算机视觉将达到超人的水平，它确实做到了。CV……计算机视觉在 2019、2020 年达到了超人水平，也许稍晚一点，2020 年？
(01:59:39) 对吧？所以计算机视觉达到超人水平已经很久了。所以预测是放射科医生会消失，因为研究放射扫描已成过去。AI 会做这件事。嗯，他们完全正确。计算机视觉完全是超人的。今天每一个放射学平台和软件包都由 AI 驱动，然而放射科医生的数量却增长了。那么问题是为什么？现在我们在世界范围内缺少放射科医生。所以，第一，危言耸听的警告过头了，它吓退了人们从事这个对社会如此重要的职业。所以它造成了伤害。那么，为什么它是错的？原因在于，放射科医生的目的是诊断疾病，帮助病人和医生诊断疾病。
(02:00:38) 因为我们现在可以更快地研究扫描结果，你可以研究更多的扫描，你可以诊断得更好，你可以更快地收治病人，你可以看到更多的人。医院赚更多的钱。医院里有更多的病人。你需要更多的放射科医生。我的意思是，令人惊奇的是，这是如此显而易见地会发生的事情。英伟达 的软件工程师数量将会增长，而不是减少。原因在于，软件工程师的目的与软件工程师编码的任务是相关的，但不是一回事。我希望我的软件工程师解决问题。我不在乎他们写了多少行代码，你知道？但他们的工作，他们工作的目的没有改变。
(02:01:25) 解决问题，团队合作，诊断问题，评估结果，寻找要解决的新问题，创新，连接点。这些事情都不会消失。

莱克斯·弗里德曼
(02:01:39) 你认为是否可能……我们甚至就拿编程来说。你认为世界上的程序员数量可能会增加，而不是减少吗？

黄仁勋
(02:01:45) 是的。原因如下。什么是编程？我相信……今天编程的定义，简单地就是指定、规格说明，也许如果你想要更具指导性，你甚至可以给出你想要编写的软件的架构。那么问题是，有多少人能做到？描述一个规格，让计算机去……告诉计算机去构建什么。有多少人？我认为我们从 3000 万可能增加到了 10 亿。所以未来的每一个木匠都将是一个程序员，只不过有了 AI 的木匠同时也是建筑师。他们只是增加了能为客户提供的价值。他们的艺术性极大地提升了。
(02:02:43) 我相信每一个会计师，也是你的金融分析师，也是你的财务顾问。所以，所有这些职业都得到了提升……如果我是一个木匠，我看到 AI，我会完全疯狂。我作为水管工能带给客户的服务，完全会疯狂。

莱克斯·弗里德曼
(02:03:04) 而目前是程序员和软件工程师的人，我认为他们处于最前沿，能直观地理解如何使用自然语言与代理沟通，以设计出最好的软件。

黄仁勋
(02:03:20) 没错，完全正确。

莱克斯·弗里德曼
(02:03:20) 所以随着时间的推移，他们会融合，但我认为学习如何编程仍然有价值，比如学习什么是编程语言。旧式的编程，编程语言的良好实践是什么，大型软件系统的设计原则是什么——

黄仁勋
(02:03:39) 没错。

莱克斯·弗里德曼
(02:03:40) ……语言的？

黄仁勋
(02:03:43) 原因在于，Lex，你知道，正如你对听众所说的，我认为规格说明的目标，规格说明的艺术性，其目标和艺术性将取决于你试图解决什么问题。当我思考，当我思考为公司制定战略、规划公司方向以及我们应该做的事情时，我会在一个足够具体的层面上描述它，让人们大致理解方向并且可以采取行动。它足够具体，他们可以据此采取行动，但我有意地降低规格说明的程度，这样就能让 43,000 名优秀的人把它做得比我想象的更好。
(02:04:36) 所以当我与工程师共事，与人们共事时，我会考虑，我在试图解决谁的问题，什么问题？我和谁一起工作？规格说明的程度、架构定义的程度与此相关。所以每个人都将不得不学习，他们想在编程光谱的哪个位置。编写规格说明就是编程。所以你可能决定非常具体地规定，因为你寻求一个非常具体的结果。你可能决定，这是一个你想要更多探索的领域，所以你可能降低规格说明的程度，让你能与 AI 来回互动，甚至突破自己的创造力边界。所以这种你在光谱中位置的艺术性，这就是编程的未来。

莱克斯·弗里德曼
(02:05:31) 但让我们在编程之外再稍微谈一下，我认为很多人，理所应当地，担心他们的工作，对他们的工作有很多焦虑，尤其是在白领领域。我认为我们谁都不知道该如何应对自动化与新技术到来时总会带来的动荡时代。我只是……首先，我认为我们都需要有同情心和责任感，去感受那些失去工作的个人和家庭所承受的实际痛苦。我认为每当像人工智能这样的变革性技术到来时，就会有很多痛苦，我不知道该如何应对这种痛苦。
(02:06:21) 希望随着工具的发展，它能给同样的人创造更多的机会，让他们从事同类型的工作，并使他们更高效、更有趣，就像在编程领域那样。我不得不说，我在编程中获得了如此多的乐趣。我从未有过如此多的乐趣。所以希望它能让他们的工作自动化枯燥的部分，而把创造性的部分留给人类去负责。但仍然会有很多痛苦和磨难。

黄仁勋
(02:06:51) 所以我的第一个建议……这就是我现在处理焦虑的方式。事实上，我们之前刚谈到过。对未来的巨大焦虑，对压力的巨大焦虑，对不确定性的巨大焦虑，我首先分解它，然后我会告诉自己，“好吧，有些事情你可以做点什么，有些事情你什么都做不了。但对于你能做点什么的事情，让我们推理，推理一下，然后去做。”
(02:07:20) 如果今天我们招聘一个新毕业的大学生，我有两个选择，一个对 AI 一无所知，另一个是使用 AI 的专家，我会雇佣那个使用 AI 的专家。如果我有一个会计，一个市场营销人员，那个使用 AI 的专家，供应链，客户服务，销售人员，业务拓展，律师，我会雇佣那个使用 AI 的专家。所以我建议每一个大学生，每一位老师都应该鼓励他们的学生去使用 AI。每一个大学生毕业时都应该是 AI 专家。每个人，如果你是木匠，如果你是电工，去用 AI。去看看它能做什么来改变你当前的工作，提升你自己。
(02:08:21) 如果我是农民，我绝对会用 AI。如果我是药剂师，我会用 AI。我想看看它能做些什么来提升我的工作，让我自己成为革新这个行业的创新者。所以这将是我会做的第一件事。然后我也会帮助他们……事实是，技术将取代并消除许多任务。因为它会自动化，如果你的工作就是那个任务——那么你很可能被颠覆。如果你工作的目的包含你，某些任务……那么你去学习如何使用 AI 来自动化这些任务就至关重要。然后中间还有广阔的光谱。

莱克斯·弗里德曼
(02:09:14) 顺便说一句，AI 的美妙之处，比如聊天机器人版本，在于你可以分解……你有焦虑，你可以通过和它交谈来分解问题。就像，我最近……你真的可以通过它思考你生活中的问题，通过……我不是指像治疗那样的问题。我指的是，非常实际地，“好吧，我担心我的……”字面意思是，“我担心我的工作。需要什么技能？我需要采取哪些步骤？”我如何更好地使用 AI？”你刚才说的一切，你都可以直接问，它会给你……一个逐点的计划。我的意思是，它简直就是一个很棒的人生教练，就是这样。这——

黄仁勋
(02:09:51) 我不知道怎么用 AI，AI 会说，“嗯，让我来教你。”

莱克斯·弗里德曼
(02:09:54) 没错。这非常元，但它——它有点不可思议。所以人们绝对应该——

黄仁勋
(02:10:00) 你不能走到 Excel 前说，“我不知道怎么用 Excel。”

莱克斯·弗里德曼
(02:10:02) 没错。

黄仁勋
(02:10:02) 你完蛋了。

莱克斯·弗里德曼
(02:10:03) 我的意思是，这真的是 AI 在生活的各个方面为我所做的，消除了作为初学者第一次使用某物时的初始摩擦。我真的可以问任何一件事，“我需要采取的第一步是什么？”

黄仁勋
(02:10:16) 没错。

莱克斯·弗里德曼
(02:10:17) 它提供的这种手把手的指导，消除了世界提供的一切体验中的摩擦……你知道，就像我私下跟你提到的，你提到，“我要去中国和台湾。”

黄仁勋
(02:10:30) 太棒了。

莱克斯·弗里德曼
(02:10:31) 直接问，“我去哪里——”

黄仁勋
(02:10:31) 为你感到兴奋。

莱克斯·弗里德曼
(02:10:32) “我去哪里……做什么……” “你知道，我去哪里？我怎么……” 所有这些问题……立即得到回答，这太美好了。

黄仁勋
(02:10:37) 嗯，你去台湾的时候，直接问 AI……“Jensen 在台湾最喜欢的餐厅有哪些？”它实际上会——

莱克斯·弗里德曼
(02:10:45) 你不知道？

黄仁勋
(02:10:45) 哦，知道。

莱克斯·弗里德曼
(02:10:46) 准确吗？好的。好吧。

黄仁勋
(02:10:47) 遍布台湾。

莱克斯·弗里德曼
(02:10:50) 嗯，你在那边是个大明星。就像我们私下提到的，也许我们会在计算机会展上碰面，那会非常棒。

黄仁勋
(02:10:58) 台北电脑展。英伟达 GTC 台湾。

意识

莱克斯·弗里德曼
(02:11:01) 你认为关于人类本性、人类意识，是否存在某些根本上是非计算性的东西？也许是某些东西，无论芯片多么强大，都无法复制？

黄仁勋
(02:11:18) 我不知道芯片是否会紧张。你知道，当然，导致焦虑、紧张或任何情绪的条件。我相信 AI 将能够识别和理解这些。我不认为我的芯片会感受到这些。因此，那种焦虑、那种感觉、那种兴奋、那种……所有这些感觉都体现在人类的表现中。例如，极其出色的人类表现，运动表现，平均或低于平均水平。同样的情境，在不同的人身上，会产生整个光谱的人类表现，展现出不同的结果，展现出不同的表现。
(02:12:15) 我认为我们正在构建的任何东西中，没有任何东西表明，两个不同的计算机在完全相同的情境下，会产生……当然，它们会产生统计上不同的结果，但那不是因为它们感觉不同。

莱克斯·弗里德曼
(02:12:34) 是的，主观体验……天哪，我们人类的主观体验确实有些特别的东西。就像我对你说的，和你谈话我相当紧张。就像我对你说的，希望、恐惧、焦虑，以及生活本身，生活的丰富性。一切是多么神奇。我们爱得有多深，我们的心碎得有多深，我们有多害怕死亡，当我们所爱的人去世时我们有多痛苦。所有这一切，全部。我知道很难……想象 AI 能够……一个计算设备能够做到那样。但这整件事还有很多我们尚未发现的奥秘，我对此持开放态度，愿意接受惊喜。在过去——

莱克斯·弗里德曼
(02:13:23) ……几个月和几年里，我已经被惊到了很多次。扩展可以在智能领域创造一些不可思议的奇迹。看着这一切真的非常奇妙，所以我愿意接受惊喜。

黄仁勋
(02:13:34) 分解什么是智能是非常重要的。你知道，我们一直使用的这个词，它不是一个神秘的词。智能是有含义的，你知道？
(02:13:46) 它是一个系统……它是我们所做的事情，包括感知、理解、推理和制定计划的能力。那个循环，那个循环，就是……智能的根本。智能不是一个完全等同于人性的词。我认为区分这两者非常重要。我们有两个词来描述。我不过度幻想，也不过度浪漫化智能。智能是……人们以前听我说过，我实际上认为智能是一种商品。我被聪明人包围着。我周围都是比我聪明的人，在他们各自的领域里。
(02:14:39) 然而，我在那个圈子里有一个角色。这其实挺有意思的。他们比我受教育程度高。他们上的学校比我好。他们在各自领域都比我深入。所有人。我有 60 个这样的人。对我来说，他们都是超人。而不知何故，我却坐在中间，协调着所有这 60 个人。所以你得问问自己……一个洗碗工有什么特质，能让这个洗碗工坐在一群超人的中间？这说得通吗？
(02:15:15) 所以，这就是我的观点。我的观点是，智能是功能性的。人性不是用功能性来定义的。它是一个大得多的词。我们的人生经历、我们对痛苦的忍耐力、我们的决心，这些都是不同于智能的词。所以，我想帮助听众理解的是，如果我只能给他们一个信息，那就是智能这个词随着时间推移被我们提升到了一个非常高的地位。

莱克斯·弗里德曼
(02:15:50) 我们真正应该提升的词是人性的光辉。

黄仁勋
(02:15:53) 品格，人性的光辉。

莱克斯·弗里德曼
(02:15:55) 所有这些。

黄仁勋
(02:15:55) 所有这些。同情心、慷慨，你刚才说的一切，我相信这些都是超人的力量。而现在的智能将被商品化。因为我们谈到了，最重要的是你的教育。现在，即使他们说你最重要的是你的教育，当你上学时，你获得的不仅仅是知识。
(02:16:22) 但不幸的是，我们的社会把所有东西都归结为一个词，而生活远不止一个词。我只是想告诉你，我的生活表明，在智力曲线上比我周围的每个人都低，并不改变我是最成功的事实。所以，我希望这能激励其他人——不要让智能的民主化、智能的商品化导致你的焦虑。你应该为此受到鼓舞。

莱克斯·弗里德曼
(02:17:00) 是的。我认为 AI 将帮助我们更多地颂扬人类。当然，人性与人类至上，我认为让这个世界不可思议的是人类将永远如此，而 AI 正是这个让我们人类变得更强大的不可思议的工具——

黄仁勋
(02:17:18) 完全正确。

莱克斯·弗里德曼
(02:17:18) ……人类更强大。

黄仁勋
(02:17:19) 完全正确。

死亡

莱克斯·弗里德曼
(02:17:21) 英伟达 的成功以及我提到的数百万人的生活都依赖于你。但你只是一个人，就像我们提到的，和我们一样终有一死。你会考虑自己的死亡吗？你害怕死亡吗？

黄仁勋
(02:17:42) 我真的不想死。我生活很美好。我有一个很棒的家庭。我有非常重要的工作要做。这不是一生一次的经历所暗示的，那种经历可能很多人都有过，只是不是同一个人。我正在经历的是人类史上一次的经历。英伟达 是历史上最重要的科技公司之一。我们在做非常重要的工作。我对此非常认真。所以当然有些实际的事情，比如我们如何考虑继任计划？我以不相信继任计划而闻名。
(02:18:36) 天哪。

黄仁勋
(02:18:36) 原因不是因为我长生不老。原因在于，如果你担心继任计划，如果你对继任计划充满焦虑，那么你该怎么做？然后你把它层层分解。如果你关心你离开后公司的未来，你今天应该做的最重要的事情，就是尽可能频繁、持续地传递知识、信息、见解、技能、经验，这就是为什么我不断在我团队面前推理每一件事的原因。每一次会议都是一次推理会议。我在公司内外度过的每一刻，都是为了尽可能快地把知识传递给人们。
(02:19:23) 我学到的东西在我桌上停留的时间不会超过一秒钟。我正在传递这些信息、这些知识——哦，天哪，这个太酷了。在我自己还没完全学完之前，我已经把它指给其他人了。“看看这个。这太酷了。你会想学这个的。”所以我不断地传递知识，赋能于人，提升我周围每个人的能力，这样我所寻求的、我希望的结果是，我能死在工作中。并且希望我能瞬间死在工作中。没有长时间的痛苦，你知道？这，呃——

莱克斯·弗里德曼
(02:20:06) 嗯，从一个粉丝的角度来看，鉴于你对文明产生的极其巨大的积极影响，当然，我希望你能继续下去。而且，看着 英伟达 所做的一切本身就很有趣。就是那种创新速度。我是一个超级工程迷。英伟达 持续进行着如此多令人难以置信的工程。光是看着就很有趣。这是对人性的颂扬，是对伟大建设者的颂扬，是对伟大工程的颂扬。所以，它代表着一些特别的东西。所以我希望你和 英伟达 继续下去。关于我们正在进行的这一切，关于人性，关于人类的未来，是什么给了你希望？当你展望未来，当你经常思考未来，当你展望 10 年、20 年、50 年、100 年后，是什么给了你希望？

黄仁勋
(02:20:56) 我一直对善良、慷慨、同情心、人类的能力抱有极大的信心。我一直对此非常有信心。有时甚至超过了我应该的程度。我也会被利用，但这从未让我停止相信。我总是首先相信人们想做好事。人们想帮助别人。绝大多数情况下，事实证明我是对的。不断地被证明是对的。而且常常超出我的预期。所以我对人类的能力充满信心。我认为给我带来巨大希望的是，我现在看到什么是可能的，以及根据我们正在做的事情进行推断，什么将很可能发生。
(02:22:22) 有那么多我们想要解决的问题。有那么多我们想要解决的问题。有那么多我们想要建造的东西。有那么多我们想做的好事，现在都触手可及，而且在我有生之年触手可及。你不可能不对那感到浪漫。你明白我的意思吗？

莱克斯·弗里德曼
(02:22:46) 活在当下是多么激动人心的时刻。就像，真的——

黄仁勋
(02:22:49) 怎能——

莱克斯·弗里德曼
(02:22:49) ……真的是这样。

黄仁勋
(02:22:50) 你怎么能不对那感到浪漫？事实上，期望疾病的终结是合理的。期望这是合理的。期望污染会大幅减少是合理的。期望以光速旅行确实在我们的未来是合理的。然后，不是远距离，而是短距离。人们问我怎么做。嗯，首先，很快，我会把一个人形机器人放在宇宙飞船上，它会是我的那个人形机器人，我们会尽快把它送出去，它会在飞行途中不断改进和增强。
(02:23:36) 然后到时候，我所有的意识都已经——你知道，我一生中的大部分信息都上传到了互联网。把我所有的收件箱，把我所做的一切，我所说的一切。你知道，它们被收集起来，变成了我的 AI。到时候，我们只需以光速发送它，追上我的机器人。

莱克斯·弗里德曼
(02:24:00) 哦，太棒了。我的意思是，但对我来说，那是有点应用层面的。但同样，对我来说，从最大化好奇心的角度来看，我只是，所有这些奥秘。那里有太多……令人着迷的科学问题。

黄仁勋
(02:24:14) 理解生物机器就在眼前。不是 10 年。大概是 5 年。

莱克斯·弗里德曼
(02:24:20) 然后你的生物机器，人类思维，并打开物理学、理论物理学的大门。太令人兴奋了。

黄仁勋
(02:24:26) 解释意识，那将是很棒的。

莱克斯·弗里德曼
(02:24:29) 这一切都触手可及。Jensen，非常感谢你多年来所做的一切。感谢你为世界所做的一切。感谢你成为你这样的人。我看得出你是一个伟大的人，祝你今年取得巨大的成功。我等不及了。作为一个粉丝，我迫不及待地想看看你接下来会做什么，希望能在台湾见到你，非常感谢你今天能来聊天。

黄仁勋
(02:24:52) 谢谢你，Lex。我过得很愉快。还有，如果我能再说一点。谢谢你做的所有采访，你所展现的深度、尊重，以及你为揭示我们所有人所做出的研究，这些年你采访过的那些了不起的人。我非常喜欢这些采访。作为一个创新者，创造了这种长格式的、难以置信的、但又引人入胜的内容。总之，谢谢你做的一切。

莱克斯·弗里德曼
(02:25:25) 这对我来说意义重大。谢谢你，Jensen。

黄仁勋
(02:25:27) 谢谢你，Lex。

莱克斯·弗里德曼
(02:25:29) 感谢您收听本次与 黄仁勋 的对话。要支持本播客，请查看描述中的赞助商链接，您还可以在那里找到联系我、提问、反馈等链接。现在，让我用 Alan Kay 的一句话作为结束。“预测未来的最佳方式是创造未来。”谢谢收听，希望下次再见。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

能源部长Chris Bowen本周一向联邦议会披露，维多利亚州逾109座加油站至少有一种燃油断货，昆士兰州47座加油站柴油告罄，32座无车用普通无铅汽油，新南威尔士州则有37座加油站全面断供。

与此同时，Bowen还透露，原定下月抵港的六艘来自马来西亚、新加坡和韩国的成品油运输船已被取消或推迟，联邦政府正紧急寻求替代货源。

燃油储备数据同样令人警惕。Bowen表示，目前汽油库存仅够维持约38天，柴油和航空燃油的剩余储量更只剩30天。全国农民群体已率先发出警报，称柴油和化肥库存正在耗尽，时间节点恰逢农业生产关键期。

断供蔓延，多州告急

危机的地理蔓延范围正在扩大。新南威尔士州州长Chris Minns早些时候警告，该州已有105座加油站完全耗尽柴油。据《卫报》报道，能源部长Bowen尚未披露西澳大利亚州、北领地、南澳大利亚州及塔斯马尼亚州的断供情况，意味着实际受影响的加油站数量可能远超已公开数字。

六艘运油船的取消或推迟，直接加剧了市场对后续供应的担忧。Bowen在接受澳大利亚广播公司电视台采访时表示，"流向亚洲炼油厂的石油已经放缓，这对我们产生了向下的影响。"他同时试图安抚市场情绪，称供应中断更可能以"阶段性波动"的形式出现，而非某一天骤然全面停供，政府将与炼油商和进口商协作，尽量将冲击降至最低。

储备不足，能源政策积弊显现

此次危机的深层根源在于澳大利亚长期存在的能源安全漏洞。按照国际惯例，澳大利亚本应维持90天的战略燃油储备，然而危机爆发时，实际储备仅约30天，远低于安全标准。

分析人士指出，澳大利亚对进口成品油的高度依赖，叠加对绿色能源转型的激进押注，使其在霍尔木兹海峡这一全球关键能源通道受阻时几乎毫无缓冲空间。

雪上加霜的是，澳大利亚国内一座大型化肥工厂因受损停产长达两个月，进一步加剧了全球化肥供应紧张局面，对农业生产的连锁冲击已初步显现。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

在存储芯片涨价的催化下，中低端手机市场将迎来一场大洗牌。

3月23日，在华为春季全场景新品发布会上，华为畅享90系列这样的“千元机”史无前例的成为了重头戏。

华为畅享90系列全系搭载麒麟8系处理器，预装HarmonyOS 6 系统。这代表着华为畅享系列回归5G的同时，也首次搭载了纯血鸿蒙。

自2023年华为Mate 60实施“先锋计划”以来，华为率先实现了中高端机回归5G和麒麟芯片。如今，随着华为畅享90系列的面世，华为终端 BG 首席执行官何刚在现场正式宣布：“华为手机终于实现了全面的回归。”

华尔街见闻从知情人士处了解到，过去几年，在华为中高端手机回归后，今年华为也将发力低端机，通过搭载鸿蒙系统和麒麟芯片、5G速度，来抢占更多低端市场份额。

与华为畅享80系列相比，畅享90系列增加了Pro Max版本，同等配置相比较的话，价格大概上涨了100-200元，起售价1299元，较其它厂商近期涨幅明显更小。

当华为将目光投向重新投向下沉手机市场，对于整个手机行业而言，一场残酷的存量出清战已然打响。

千元带的进攻

作为华为今年要发力的主力机型之一，华为畅享90系列拿出了极具诚意的配置，彻底告别了前两年的“妥协”状态。

要知道，华为畅享系列诞生于2015年推出的畅享5和畅享5S，主打千元市场。2018 年10 月 ，华为发布畅享 9 Plus，首次将麒麟 710 引入畅享系列。

然而自2019年后因受到制裁影响，华为手机在5G、芯片、产能等方面受限，华为手机一度都只能用4G芯片。

带着“轻舟已过万重山”的BGM，华为在2023年下半年靠着未发先售的Mate 60 5G系列以及折叠屏 Mate X5，打响了重返市场的第一枪。

此后一段时间内，供应链产能还处于爬坡状态，华为麒麟芯片优先保障华为Mate系列和Pura系列等高端机型的供应，华为畅享等低端机型的芯片还主要以4G芯片为主。

此次发布的华为畅享90系列全系搭载了麒麟8系5G处理器，其中，华为畅享90 Pro Max和Plus版搭载麒麟8000处理器，而华为畅享90则搭载麒麟8000A处理器。相比于上一代畅享80系列所使用的麒麟710A和骁龙4Gen2芯片，这无疑是大幅的性能跃升。

从Mate系列、Pura系列、nova系列，再到如今的畅享系列，华为终于补齐了最后一块拼图，完成了全价位段产品的满血回归。

在价格方面，华为畅享90系列展现出了极强的市场攻击性。

华为畅享90起售价为1299元；畅享90 Plus起售价为1499元；而作为畅享系列第一款Pro Max机型，畅享90 Pro Max起售价为1699元，最高配置的512GB版本也仅为2399元。与上一代同等配置相比，畅享90系列的涨价幅度仅控制在了100元到200元之间。

在当前的行业大背景下，华为能够保持如此微小的价格浮动，实属不易。

据市场研究机构Counterpoint Research报告，DRAM（内存）价格飙升已使低端、中端和高端智能手机的BoM成本分别上涨了约25%、15%和10%。预计到2026年第二季度，平均成本影响将持续在10%-15%之间。

面对存储芯片等原材料价格的飙涨，其他手机厂商的涨价行为已成为无奈之举。

日前，OPPO、vivo等品牌手机的涨价预期相继落地，总体来看，各品牌的低端机涨价幅度在200-500元不等，新款的高端机型涨价幅度则在1000元左右。

小米总裁卢伟冰更是直言：“很理解友商的涨价，大家都很难，我们也扛得很肉疼。”

在全行业都在备受存储涨价困扰、甚至被迫将成本转嫁给消费者时，华为畅享系列为何能保持相对克制的定价？

Counterpoint高级分析师Ivan Lam对华尔街见闻表示，华为在供应链国产化方面做得最为彻底、表现最好。尽管在内存供应紧张与涨价潮面前华为也受到了一定影响，但其麒麟低端手机芯片的供应已趋于稳定，这为华为在成本控制和定价策略上提供了更大的辗转腾挪的空间。

巨头逆向出击

2023年以来，华为一步步在夺回市场份额。

IDC报告显示，2025年全年，华为在中国智能手机市场的出货量市场份额达到16.4%，位居第一，这是继2020年之后，华为手机首次在全年维度重返中国市场的头把交椅。

即便如此，华为要重新回到6年前的市场地位，依然还面临不小的压力。

据IDC数据，华为智能手机出货量在2019年全球达到峰值2.4亿部，其中近一半来自海外市场。

在中国市场，华为出货量有1.4亿部，市场份额达到38.5%，领先排名第二的OPPO一倍有余。

目前来看，华为虽然以16.4%的市占率重新夺回了市场第一，但是各大手机品牌厂商之间的市场份额相差并不大，去年全年苹果、vivo、小米和OPPO的市占率分别为16.2%、16.2%、15.4%、15.2%。

如今的华为要重新拿回失去的市场份额，显然已经不仅是恢复正常产品更新节奏那么简单，还需要寻找到新的业务增长点，弥补剥离荣耀后留下的空缺。

要知道，在华为体系内定位中低端手机的荣耀，曾占华为总销量的40%左右。

华为如今更多的机会或许在正处于动荡期的中低端市场。

有接近华为人士透露，在内存涨价、友商调价的行业背景下，华为希望通过发力中低端市场，来覆盖更多用户。

Ivan Lam也对华尔街见闻指出，目前华为在高端市场已占据相对稳定的份额，而其千元机的推出，明显可以看出华为有意争取更多销量与市场份额。

随着全球智能手机市场的角逐进入下半场，整个手机市场早已从增量市场转化为存量市场。

行业高度集中且焦灼，2025年的IDC数据显示，中国智能手机市场排名前五的手机厂商市场份额从此前一年的79.1%升至79.4%，集中度进一步提升。

去年荣耀遗憾地掉出了前五，沦为了“Others”；而今年华硕、魅族退出手机市场，很多品牌也先后选择了战略收缩，留给中小手机厂商的生存空间越来越少。

Counterpoint Research 高级分析师 Yang Wang 指出，在较低价格段，手机价格上调的空间有限，若成本无法完全转嫁，OEM 可能调整产品策略。近期市场已观察到部分低 SKU 的出货量有所缩减。

也就是说，中低端手机的存储芯片的成本占比天然更高，在存储芯片涨价潮中，面临的成本压力也更大。

在行业出清、友商受困于成本的时期，华为无疑正处在向下沉市场要销量、要份额的好时机。

跟华为一样，苹果同样试图通过高性价比来获取更多市场份额。前不久苹果推出iPhone17e，起步存储容量从上一代的128GB提升至256GB，但起售价仍为4499元。

这种“降维打击”对处于中间地带的其他国产品牌来说，无疑是巨大的压力。

当头部玩家愿意牺牲部分单机利润，用更低的价格、更强的生态来争夺下沉市场时，原本就因元器件涨价而陷入被动的厂商，生存空间将被进一步压缩。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

日本总务省周二公布数据显示，2月消费者价格指数（CPI）同比涨幅降至1.3%，为2022年3月以来最低水平，连续第四个月回落，并跌破日本央行2%的政策目标。

与此同时，剔除生鲜食品的核心CPI涨幅降至1.6%，低于市场预期的1.7%，亦为近四年来首次跌破2%目标。

通胀放缓主要受政府燃料补贴政策拖累，但中东冲突引发的能源价格飙升构成新的上行风险，令日本央行在评估通胀走势时面临更大不确定性。日本央行上周维持基准利率于0.75%不变，同时警示中东局势带来的通胀上行风险。

核心通胀跌破目标，加息时机更难把握

2月核心CPI同比上涨1.6%，低于1月的2.0%，为2022年3月以来首次跌破日本央行2%目标，也未达到经济学家预测的1.7%。

剔除生鲜食品和能源的核心CPI同比上涨2.5%，较1月的2.6%小幅回落。该指标被日本央行视为衡量内需驱动型通胀的更优参考指标。

据路透报道，分析人士预计，受政府燃料补贴效应持续影响，核心CPI在未来数月将维持在2%以下。政府本月推出的汽油价格管控措施，据分析师估算可能将核心CPI压低多达0.5个百分点。

日本央行行长植田和男此前表示，若央行对潜在通胀将稳定在2%目标附近更有把握，将准备继续加息。他上周还表示，央行将于今年夏季前公布一项新的价格指标，剔除燃料补贴等一次性政策因素的影响，以更准确衡量潜在通胀走势——部分分析人士认为此举旨在为进一步加息提供依据。

政府政策与能源冲击，双向扰动通胀走势

通胀降温的背后，政府主动干预是重要推手。首相高市早苗在竞选期间承诺暂停征收8%的食品税两年，政府亦推出多项措施以缓解居民生活成本压力，包括燃料补贴等，这些举措在压低通胀数据的同时，也令日本央行难以准确评估潜在通胀水平。

日本央行此前预计，受上述政策影响，消费者价格同比涨幅可能在今年上半年跌破2%。央行对2026财年（4月1日起）核心CPI和核心“核心CPI”的预测分别为1.9%和2.2%。

与此同时，中东冲突带来的能源价格冲击构成反向压力。据CNBC报道，穆迪分析公司日本及前沿市场经济学主管Stefan Angrick表示，中东冲突是"令人不安的意外"，大宗商品价格飙升可能引发供给冲击，推高通胀，"对于日本这样的能源和食品进口国而言，这是坏消息"。他同时指出，若冲突相对较快结束，对经济的冲击或较为有限，但若战事持续，打击将更为沉重。

经济增长乏力，加大政策权衡难度

通胀放缓叠加经济增长疲弱，进一步制约日本央行的政策空间。数据显示，日本经济去年第四季度同比仅增长0.1%，较第三季度0.6%的增速大幅放缓，勉强避免陷入技术性衰退。

日本央行于2024年结束长达十年的超宽松货币政策，并多次上调利率，包括去年12月的加息，理由是日本在持久实现2%通胀目标方面取得稳步进展。然而，当前通胀数据的持续回落，令市场对央行下一步加息时机的判断更趋谨慎。

日本政府各项价格干预措施持续扰动通胀数据，使央行在衡量潜在通胀走势时面临更大挑战。植田和男推出新价格指标的举措，被部分分析人士解读为央行试图在政策噪音中寻找更清晰的加息依据。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

3月23日，据英国《金融时报》援引知情人士称，雅诗兰黛收购Puig的交易最快可于周一宣布，但双方均表示谈判仍在进行中，协议能否达成尚无保证。

此前据报道，雅诗兰黛公司即将达成收购西班牙美容公司Puig Brands的交易，随后两家公司均证实正处于洽谈之中。报道指出，两家公司已讨论过以现金加股票的方式进行合并，其他相关细节尚不清楚。

Puig总部位于巴塞罗那，市值约为100亿美元。该公司于2024年上市，但此后其股价表现显著低于预期，部分原因是香水需求疲软。

消息公布后，雅诗兰黛股价收跌7.7%，投资者对这家正处于多年业务重组期的公司能否有效整合更多品牌表示疑虑。Puig股价则上涨约3.6%。

此次并购消息令市场对雅诗兰黛的整合能力产生新的质疑。

该公司目前仍处于转型重组阶段，致力于扩大市场份额、以新锐品牌吸引年轻消费者。

首席执行官Stephane de la Faverie上任以来推动的扭转战略虽令股价在过去一年有所回升，但公司最新的业绩指引提升幅度仍令投资者失望。de la Faverie在与分析师的电话会议中坦承：

还有更多工作要做。

分析人士指出，在雅诗兰黛自身转型尚未完成之际，再度吸纳Puig旗下十余个品牌，其整合执行能力将面临严峻考验。

雅诗兰黛上一笔重大收购发生于2022年底，以约28亿美元收购Tom Ford，彼时已创下其史上最大规模并购纪录。

雅诗兰黛目前市值逾300亿美元，旗下拥有约二十余个美妆品牌，包括Clinique倩碧、M.A.C魅可、Bobbi Brown、La Mer海洋之谜、The Ordinary及香水品牌Le Labo等。

若此次并购完成，将进一步扩充其已颇为庞大的品牌矩阵，并巩固其在高端美妆领域的领导地位。

Puig总部位于巴塞罗那，市值约100亿美元，旗下品牌涵盖香水、时尚、彩妆及护肤多个品类，代表性品牌包括Carolina Herrera、Charlotte Tilbury、Byredo及Dr. Barbara Sturm。两家公司均为家族控股企业。

Puig于2024年完成首次公开募股，但上市以来股价表现明显逊于预期，部分原因在于香水品类需求疲软。

该公司上周刚宣布任命Jose Manuel Albesa出任新任首席执行官，Marc Puig则转任执行董事长。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据英国《金融时报》报道，周一纽约时间上午6时49分至6时50分，约6200份布伦特原油和西德克萨斯中质原油（WTI）期货合约在短短一分钟内易手，名义价值约5.8亿美元。

同一时间，标普500迷你期货交易量出现突然飙升，打破了此前盘前交易的平淡局面。

仅仅15分钟后，特朗普在其社交媒体平台Truth Social发文称，美伊双方近日已进行"富有成效的对话"，随即引发全球能源市场大幅抛售，标普500股指期货和欧洲股市同步跳涨。

这一异常交易时机令多家对冲基金感到不安。多位业内人士表示，这已是近几个月来美国政府官方公告发布前出现大额异常交易的又一案例，市场对信息泄露的担忧情绪持续升温。

交易时机高度可疑，市场人士直指异常

根据《金融时报》基于彭博数据的测算，上述约6200份布伦特和WTI期货合约的交易集中发生在6时50分前27秒，随后标普500股指期货价格也在数秒内出现跳升，成交量同步显著放大。

特朗普于7时04分发布帖文，宣称美伊之间已有"富有成效的对话"，消息触发全球能源市场急剧下跌，投资者纷纷削减对持续冲突的押注。

多位市场人士对这一时机表示高度警惕。一位在美国某券商任职的市场策略师表示：“很难证明因果关系……但你不得不想，究竟是谁会在特朗普发帖前15分钟如此积极地卖出期货合约？”

一位拥有25年市场经验的对冲基金组合经理措辞更为直接：“从我观察市场的直觉来看，这实属异常。周一早上没有重要数据，也没有值得抢跑的美联储官员讲话，对于一个没有事件风险的交易日而言，这是一笔异常大的交易……有人刚刚赚了一大笔钱。”

能源咨询机构Energy Aspects衍生品主管Tim Skirrow则持相对审慎的态度。他表示，该时段布伦特和WTI的成交量“高于通常预期，但也并非过度异常”，并补充称近几周布伦特期货和期权市场已出现基金的“大规模资金流入”，“鉴于价格反应，几乎所有人都是多头，这几乎是引发如此剧烈波动的必要前提。”

白宫否认不当行为，伊朗随后否认谈判

面对外界质疑，白宫发言人Kush Desai予以否认。他表示：“白宫不容忍任何政府官员利用内幕信息非法牟利，任何在没有证据的情况下暗示官员从事此类活动的说法，都是毫无根据且不负责任的报道。”

事件并未就此平息。周一晚些时候，据新华社，卡利巴夫23日周一在社交媒体发文，否认已经与美国举行谈判，称这是用于操纵金融和石油市场的“假消息”。

这一系列事件令市场对信息不对称的担忧进一步加剧。多家对冲基金指出，近几个月来，在美国政府官方公告发布前出现大额交易已非孤例，能源顾问也注意到数笔时机异常的大宗交易。一位大型对冲基金交易员表示，这种连续出现的异常交易已在投资者中造成“相当程度的挫败感”。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

这表明在市场眼中，总统对暴跌的恐惧比他声明的真实性更为重要，而“反复无常”本身已成为遏制空头的一剂猛药。

据央视新闻，特朗普周一在社交媒体上发帖，宣布将轰炸伊朗能源设施的最后期限推迟五天，并称双方正朝着“全面彻底解决”冲突的方向进行“非常好的、富有成效的对话”。这一表态瞬间扭转了市场的悲观情绪，华尔街迎来了自美伊冲突爆发以来最为剧烈波动的交易日。

市场开盘后，标普500指数一度大涨2.2%，创下5月以来的最大涨幅，道琼斯工业平均指数盘中一度飙升逾1000点。与此同时，原油价格狂跌超过13%，布伦特原油跌破100美元大关，两年期美国国债收益率一度从高点大幅回落至3.79%。

（布伦特原油跌破百元大关）

然而，就在推文发布不到一小时后，伊朗官方出面否认了正在进行谈判的说法。这一幕与两周前如出一辙——当时特朗普曾宣称“战争已经彻底结束”，同样引发了股市的短暂反弹和油价的回落。

此番重演，令华尔街不得不正视一个更深层的问题：市场究竟在交易什么？

答案并非和平，而是特朗普的市场底线。投资者将这份声明解读为一种信号：总统对市场下跌的厌恶，将最终阻止他兑现那些最极端的威胁。此外，特朗普的反复无常，已成为一种市场稳定器：它既让多头不敢全力追涨，也让空头不敢放手做空。

TACO交易重现市场

周一美东时间上午7时05分，特朗普在社交媒体发文，宣布将对伊朗电力设施动武的48小时最后期限延后五天，理由是双方正进行"非常富有成效的对话"，有望实现"完全彻底的解决"。

消息一出，市场立刻扭转，布伦特原油跌破每桶100美元，跌幅一度超过13%；美股期货大幅跳涨；两年期美债收益率从高点骤降0.22个百分点至3.79%的低位；欧洲股市和债市也从此前的跌势中急速反弹。

美股开盘后，标普500指数一度上涨2.2%，创5月以来最大单日涨幅；道指盘中涨幅超过1000点。然而，随着伊朗方面明确否认谈判正在进行，市场涨幅开始回吐。截至收盘，标普500指数涨幅收窄至约1.2%，道指收涨约630点（1.4%），美债市场的涨势同样有所消退。

（美股主要股指当日走势）

这一幕对华尔街而言并不陌生。两周前，特朗普接受媒体采访时宣称"战争已经彻底结束"，股市随即出现了几乎相同的急涨走势，油价也出现了类似的回调。彼时的涨势同样未能持续。

据媒体分析，特朗普此番表态，部分目的正是为了安抚因战争冲击而动荡的投资者，以避免新一周伊始再度出现痛苦的抛售。上周五，标普500指数已创下一年来最长连跌周线纪录。

明知言辞存疑，为何华尔街依然大涨？

对于华尔街而言，特朗普的声明是否真实或许并不重要。市场的大幅反弹并非因为投资者盲目相信了总统的“停火”说辞，而是他们将此视为一种保证：总统对糟糕市场数据的极度厌恶，最终将阻止他采取更为极端的军事行动。

这场战争自三周多前爆发以来，已令全球经济承压。霍尔木兹海峡的封锁切断了关键能源供应，能源价格飙升带来新的通胀冲击，全球债市已蒸发逾2.5万亿美元，正面临三年多来最大单月跌幅。与此同时，两年期美债收益率自战争爆发以来已累计上行逾半个百分点，令美联储降息空间进一步受压。

RBC财富管理的Tom Garretson表示："特朗普显然一直在努力压制油价，但或许再一次是债券市场迫使他改变了立场。"

BCA Research首席策略师 Marko Papic 表示：“如果这不能在未来7到10天内得到解决，我们将面临全球经济的大停摆。今天的声明表明，特朗普意识到实体经济可能会跌落悬崖。”

还有分析指出，当前的交易逻辑更像是一场凯恩斯主义的“选美比赛”。

Westwood Capital执行合伙人 Daniel Alpert 指出，市场并非基于事实交易，而是基于其他人的预期进行交易。即便投资者怀疑这是一场谎言，只要他们认为其他人会视为利好并买入，他们就会紧随其后跟进跟单。

此外，错失恐惧症（FOMO）也是推动股市上涨的重要因素。

Interactive Brokers首席市场策略师 Steve Sosnick 强调，没有人愿意错过反弹，一丁点的好消息都能引发市场的强烈反应。同时，股市交易员也在密切跟随原油交易员的步伐，油价的暴跌为股市的反弹提供了实质性的基准。

特朗普的反复对空头意味着什么？

特朗普的不可预测性本身，已成为一种扭曲的市场稳定器：它既让多头不敢全力追涨，也让空头不敢放手做空。

Piper Sandler首席投资策略师Michael Kantrowitz的判断或许最为精准："真相取决于人们的认知，而特朗普的反复无常只会加剧不确定性，这有助于阻止原本信心满满的空头进一步压低市场。所有这些反复无常都为市场争取了时间，并防止市场出现过度自信——无论好坏。"

在特朗普执政第一年，"TACO交易"深入人心，买入下跌成为市场共识。然而，这场伊朗战争正在动摇这一信念——敌对行动持续升级，伊朗领导层依然掌控局面，霍尔木兹海峡仍处于封锁状态。

Hirtle Callaghan首席投资官Brad Conger表示："我担心的是，这已经不再完全是特朗普能说了算的事了，不像关税那样可以随时叫停。那些因为特朗普对市场有所回应而感到鼓舞的人，他们的信心是放错了地方的。"

Mizuho银行策略师Jordan Rochester则指出，白宫混乱的信息传递令市场定位陷入困境。

"最难的不是预测战争走向，而是预测白宫的沟通方式，以及市场会对此作出多大反应，"他在客户报告中写道，"我们面对的是一个困惑的市场——不知道这究竟是终局临近的可信信号，还是又一次'差不多完成了'的表演。"

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

该行上月推出一只信用违约互换（CDS）篮子产品，涵盖Alphabet、亚马逊、Meta、微软及甲骨文五家超大规模云计算厂商。该CDS篮子以2500万美元为交易单位，其中每家公司的互换合约各占500万美元。

投资者可通过该产品对上述公司的信用状况表达看多或看空立场，以应对科技巨头为AI基础设施融资而大举举债所带来的信用风险敞口。

此举折射出市场对科技巨头信用风险的关注度持续升温。与单一公司挂钩的信用违约互换交易量在过去一年内从几乎为零跃升至美国金融行业以外最活跃的衍生品合约之列，对冲需求的爆发正推动华尔街加速创设相关工具。

需求背景：AI借贷潮催生信用对冲热

华尔街此番布局，直接回应的是投资者对科技巨头激进融资行为的担忧。为支撑AI基础设施建设，上述公司近期借贷规模急剧扩张，令持有其债券的投资者面临潜在的信用风险。

在公开市场，CDS合约的交易活跃度已显著攀升。据美国存管信托与清算公司（DTCC）数据，与单一公司挂钩的互换合约在过去一年内从几乎无人问津，跃升为美国金融行业以外交投最活跃的衍生品合约之一。

其中，甲骨文的投资级CDS流动性最为突出。标普道琼斯指数固定收益可交易品及大宗商品业务负责人Nicholas Godec近期在采访中表示，甲骨文信用违约互换的周均交易量已超过8.3亿美元。

行业动向：做市商与指数编制商同步跟进

摩根大通并非唯一布局这一领域的机构。据彭博此前报道，该行还与其他投行一道，为对冲基金客户组建了涵盖私人信贷行业敞口上市公司的CDS篮子产品。

在做市层面，Citadel Securities已于去年11月率先入场，开始为四家超大规模云厂发行的两只企业债券篮子提供做市服务。与此同时，Meta和Alphabet也已被纳入信用风险指数，进一步提升了相关衍生品的市场可及性。

上述一系列动作表明，随着AI基建融资规模持续扩大，围绕科技巨头信用风险的对冲工具体系正在加速成形，华尔街正将这一需求转化为新的业务增长点。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

高盛首席经济学家Jan Hatzius及其团队在最新报告中指出，霍尔木兹海峡的持续关闭将推高能源价格，进而拖累经济增长并推升通胀。高盛预计，美国下半年GDP年化增速将降至1.25%至1.75%的潜在趋势线下方。

亚特兰大联储的最新数据印证了增长放缓的趋势。受住宅与非住宅固定投资下滑以及私人库存数据下降的拖累，亚特兰大联储GDPNOW模型已将第一季度GDP增速预期从3.2%大幅削减至2.0%。

面对通胀预期升温，债券市场近期迅速转向定价加息。然而高盛认为市场反应过度，维持年内降息两次的预测，其提示衰退风险或触发更激进宽松。

能源冲击与财政退坡拖累下半年增长

高盛大宗商品策略师预计，霍尔木兹海峡将关闭至4月中旬。这将推迟布伦特原油价格见顶的时间，并减缓其随后的回落速度，因为战略储备和其他库存需要重新补充。

Jan Hatzius团队指出，尽管美国受到的负面能源冲击相对可控，但下半年经济仍面临两大周期性放缓压力。

“首先，去年夏季财政法案（包括中产阶级减税和制造业投资全额扣除）对增长的提振作用可能在下半年消退。”高盛在报告中表示。

其次，战争已引发金融条件收紧约60个基点。高盛测算，若该状况持续，将对下半年经济增长造成约0.5个百分点的拖累。

失业率面临上行风险，AI或加剧劳动力疲软

低于2.3%潜在趋势线的经济增长，将直接传导至劳动力市场。

高盛预计，在基准能源价格预测下，美国失业率将升至4.6%；而在严重不利情境下，失业率可能触及4.8%至4.9%。

值得注意的是，高盛警告了人工智能（AI）对就业的潜在冲击。“尽管目前AI对劳动力市场的影响依然温和，但我们预计这种影响将在2026年及以后加剧。”

报告强调，过去的自动化周期通常在经济衰退期间显著加速，因为企业面临更大的寻找效率的压力。这种趋势可能与周期性劳动力市场疲软产生共振，导致失业率出现更大幅度的攀升。

基于上述因素，高盛将12个月远期衰退概率微调至30%，回到了2025年下半年的水平。

债市定价过度，高盛坚持年内降息两次

在通胀端，假设能源价格带来0.25个百分点的影响，高盛将年底核心PCE通胀预期微调至2.5%。这仍意味着核心通胀将从当前水平回落50个基点。

高盛指出，关税在截至2026年2月的时间里对核心PCE贡献了76个基点。这属于一次性价格水平效应，预计将在未来几个月内从同比数据中消退。

通胀预期的变化导致债券市场出现剧烈波动。Jan Hatzius团队认为，债市在2月27日定价2026年降息60个基点，而在3月20日转为定价加息5至10个基点，这种转变属于反应过度。

“鉴于我们对就业和核心通胀的展望，我们依然认为基准情形下进行两次25个基点的降息（9月和12月）是合理的。”高盛表示。

该行强调，目前更大的尾部风险是经济衰退或准衰退，这将触发更激进的降息。因此，高盛按概率加权的联邦基金利率路径，比市场一年后的定价低约100个基点。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

苹果周一（3月23日）宣布，WWDC 2026将于6月8日至12日举行，开幕主题演讲定于6月8日在加州库比蒂诺总部举行。公司在声明中表示，本届大会将聚焦"AI进展及全新软件与开发者工具"。

据彭博报道，对于投资者而言，本届WWDC的核心看点在于iOS 27的正式亮相——这将是苹果在AI领域发起反攻的起点。

报道指出，在竞争对手持续加码AI能力的背景下，苹果能否在这一周内展示出令市场信服的AI路线图，将直接影响外界对其技术竞争力的判断。

AI反攻：iOS 27是核心战场

苹果在声明中将本届WWDC定性为"AI进展"的重要展示窗口，而iOS 27的推出将是这一战略的核心载体。

据彭博新闻报道，苹果正在对Siri进行根本性重构，目标是打造一个更具对话能力、更接近大型语言模型交互逻辑的智能助手界面。

与此同时，苹果还计划对旗下操作系统进行底层整理——部分系统在多年迭代后已出现功能冗余和稳定性问题，此次清理被视为为后续AI功能铺路的基础工程。

苹果开发者关系负责人Susan Prescott在声明中表示，WWDC是苹果"最令人兴奋的时刻之一"，也是全球开发者社区汇聚一堂、共同庆祝技术与创新的重要时机。

尽管WWDC历史上曾有过硬件发布的先例——2023年苹果即在该活动上发布了Vision Pro头显——但据彭博新闻报道，本届大会预计不会有重大新硬件亮相。

苹果通常将硬件发布集中于秋季：9月推出新款iPhone，10月前后发布新款Mac或其他产品线更新。

据报道，苹果今年晚些时候计划推出可折叠iPhone、iPhone 18 Pro系列，以及搭载触控屏的升级版MacBook Pro。

这意味着，6月的WWDC将是一场纯粹以软件和AI为主轴的展示，市场对苹果AI能力的检验将主要集中于系统功能层面，而非依赖新硬件拉动预期。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

知名记者、有“新美联储通讯社”之称的Nick Timiraos最新撰文指出，特朗普提名的下一任美联储主席凯文·沃什，正面临着几十年来最尴尬的权力交接期。当前的经济局势远比他去年竞选该职位时承诺降息时要复杂得多。

在中东冲突推高能源价格之前，美联储最看重的通胀指标就已经在朝着错误的方向发展。战争的爆发更是威胁要在未来几个月进一步推高通胀。而市场现在的预期已经发生逆转，甚至认为今年加息的可能性甚至超过了降息。

与此同时，沃什的参议院确认程序陷入了停滞。这使得现任美联储主席杰罗姆·鲍威尔在两个月后任期届满时，沃什能否顺利接任成为了一个巨大的未知数。沃什可能最终会来到一个充满压力的美联储：一边是要求降低利率的总统，另一边是对降息持怀疑态度的同事，而鲍威尔甚至暗示他可能不会离开。

政策分歧：从“延续性”到“制度性对立”

即使没有上述的复杂情况，这次权力交接也注定是不寻常的。

Nick Timiraos提及，沃什此前已经承诺，要与他即将接替的人彻底决裂。在过去的四十年里，没有任何一位即将上任的美联储领导人这样做过。鲍威尔及其前任耶伦、伯南克和格林斯潘在接任时，都承诺与前任保持连续性，以此来安抚交接期间的市场情绪。

相比之下，沃什在过去一年里公开抨击了鲍威尔领导下的美联储在货币政策、银行监管等方面的记录。在去年夏天的一次电视采访中，他呼吁进行“变革”，并拒绝了与鲍威尔保持连续性是一件好事的假设。他直言不讳地说：“天哪，我认为那是我们最不需要的东西。”

核心矛盾：总统诉求 vs 联储现实

特朗普明确表示了他对下一任美联储主席的期望。在今年1月提名沃什之前，特朗普曾表示，他不会任命一个不认同他降息观点的人。

然而，美联储内部的风向正在改变。鲍威尔在去年秋天带领央行进行了三次降息，但每次降息都在由12名成员组成的联邦公开市场委员会（FOMC）中遇到了越来越大的阻力。在上周的会议上，美联储以11比1的投票结果维持利率不变。

曾在2007年至2021年担任波士顿联储主席的埃里克·罗森格伦（Eric Rosengren）表示：“他（沃什）之所以能获得提名，是因为他表态支持更低利率。但问题是，世界变化很快，他无法保证投票结果。”

这直接指向市场最关注的变量——政策可执行性。

通胀与油价冲击：传统框架失效

对于当前的油价冲击，传统央行逻辑是“忽略短期通胀上升”，因为增长放缓与通胀上行相互抵消。但文章指出，这一前提正在动摇。

Rosengren直言：“这一策略依赖公众相信价格会回落，但在连续五年高于目标的通胀之后，这种信任不再理所当然。”

他进一步警告：“如果在这种环境下降息，无论在委员会内部还是公众层面，都可能被认为是出于政治动机，而不是经济动机。”

这意味着，政策不仅是技术问题，更是信誉问题。这种高难度的开局并没有逃过央行观察家们的眼睛。SGH宏观顾问公司的首席美国经济学家蒂姆·杜伊（Tim Duy）坦言：“沃什提名的推迟对他来说是一份礼物。我现在一点也不羡慕接手这份工作的人。”

不过，也有专家认为前景并不那么悲观。法国巴黎银行首席美国经济学家詹姆斯·埃格尔霍夫（James Egelhof）表示：“劳动力市场接近充分就业。金融条件宽松。金融稳定性稳固。虽然有很多工作要做，但过渡应该是可控的。”他指出，投资者并不期望沃什会立即进行他所宣传的那种全面改革。

历史的倒影与未来的变数

当前的油价冲击对沃什来说可能尤为棘手，因为这与他过去的立场形成了鲜明对比。2008年，当能源价格飙升时，作为美联储理事的沃什所主张的政策，恰恰与特朗普现在对他的期望相反。

当年4月，沃什勉强支持了最后一次降息25个基点，并警告不要鼓励“FOMC对通胀的容忍度高于谨慎水平的看法”。到了那年6月，随着油价逼近每桶140美元并推高通胀，沃什赞同市场的预期，即美联储的下一步行动更有可能是加息。他当时强调，通胀风险“继续作为经济面临的更大风险占据主导地位”。

如今美联储面临的条件在重要方面有所不同：基准利率更高，金融系统更稳定。但潜在的困境是相似的：油价冲击迫使美联储权衡，究竟是更高的通胀还是更弱的就业市场才是更大的威胁。

沃什的参议院确认听证会将是他阐述最新经济观点的舞台。但由于一名共和党参议员与司法部之间关于鲍威尔刑事调查的僵局，听证会尚未安排。鲍威尔周三表示，如果5月15日任期届满时没有确认继任者，他将继续领导美联储，并且在调查“透明且最终”结束之前不会离开董事会。

Nick Timiraos在文末暗示，未来的货币政策路径将充满颠簸。当沃什最终走进美联储大楼时，鲍威尔可能还没有离开——这再次证明，这份工作与他最初设想的完全不同。对于市场而言，这种不确定性可能会在短期内加剧资产价格的波动。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

尽管不到一小时后，伊朗方面否认了特朗普关于谈判正在进行的说法，但这没有扭转周一市场的大体走势。分析指出，之所以市场表现如此，是因为在华尔街看来，传递出的信号非常明确：至少特朗普本人正急于结束这场由他在三周多前开启、并将全球经济推向危机边缘的战争。

有分析人士称，如果未来7到10天内无法解决问题，我们可能会看到类似疫情时期的全球经济停摆。今天的表态说明，特朗普意识到实体经济可能面临“悬崖式下跌”的风险。

特朗普的举动引发了一波持续约五分钟的剧烈反弹，也为自美以对伊朗开战以来华尔街最动荡的交易日画上注脚。这一幕也让人想起去年4月，当时特朗普发动“美国对抗全球”的关税，将全球金融市场推至边缘，随后又迅速转向。

媒体援引知情人士称，与当时类似，特朗普此次表态部分也是为了安抚因市场动荡而不安的投资者，避免在新一周开始时出现新一轮剧烈抛售。

周一美股开盘后，标普500指数一度上涨2.2%、为5月以来最大涨幅，两年期美债收益率一度较高点狂泻22个基点至3.79%，布伦特原油暴跌、跌破每桶100美元，美元走弱，欧洲股债市场也由跌转涨并收高。

然而，在表面之下，市场仍对特朗普能否轻易结束冲突存疑。随着这种情绪蔓延，各类资产的早盘涨幅逐渐回吐。投资者普遍怀疑，特朗普周一的表态更多只是短期稳定市场的举措。到周一美股收盘时，标普500涨幅已收窄至约1.2%，美债市场的涨势也有所回落。

上述市场走势也凸显出，仅靠口头安抚难以说服那些已在为中东长期动荡做准备的投资者。一些人担心，这已经不再完全由特朗普决定了，不像关税那样可以随时叫停，那些因为他对市场反应敏感而感到安心的人，可能判断失误。

在特朗普重返白宫的第一年，交易员逐渐形成一种预期：一旦政策引发市场大跌，他往往会迅速转向。这一现象被称为“TACO交易”（特朗普总会退缩），也助长了“逢低买入”的交易心态——无论是贸易战威胁、提出接管格陵兰，还是抨击美联储。

但对伊朗的战争削弱了这种信念。过去几周，冲突持续升级：特朗普时而宣称胜利在望，时而指责盟友未提供支持；伊朗方面依然稳固，通过封锁霍尔木兹海峡，伊朗切断了全球关键能源供应。

中东冲突的影响在上周愈发明显。能源价格飙升带来新的通胀冲击，交易员开始押注全球央行将被迫进一步加息。这加剧了“滞胀”风险，即增长疲弱叠加通胀上升，并导致全球债券市场蒸发超过2.5万亿美元市值，本月或创下三年多来最大月度跌幅。

这也凸显出战争正在冲击特朗普政府的其他政策目标——包括降低按揭贷款利率、压低油价，以及在今年美国中期选举前展示美国经济稳健的形象。

尽管特朗普多次抨击美联储主席鲍威尔未能降息，但截至上周五，两年期美债收益率自伊朗冲突开始以来已上升超过0.5个百分点，反映出市场对通胀制约政策空间的担忧。

有分析人士指出，虽然特朗普显然在努力压制油价，但或许，再一次，是债券市场迫使他做出让步。

在上周五股市下跌、标普500录得一年最长周度连跌后，特朗普在社交媒体上表示自己“非常接近”实现目标，并考虑缩减在中东的军事行动。

随后他又威胁称，如果伊朗不在48小时内重开霍尔木兹海峡，将攻击其电力设施。但到周一，他又表示将暂停行动五天，并称谈判取得进展——这一说法遭到伊朗否认。

在许多人看来，特朗普立场反复以及不准确言论，正在削弱其在金融市场的公信力，这已严重扰乱市场仓位布局。有分析师直言：

最难预测的不是战争本身，而是白宫的沟通方式以及市场对其反应的程度。市场无法判断，这究竟是接近尾声的可信信号，还是又一次几乎完全实现的说法。

所谓真相取决于认知，而特朗普的反复无常是在不确定性之上叠加不确定性，这反而限制了原本信心十足的空头推动市场进一步下跌的能力。这样的反复在为市场争取时间，同时也抑制了过度自信——无论好坏。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

市场概述

特朗普称美伊对话有成效、决定暂缓打击伊朗能源设施，美股大反弹，三大股指盘中均曾涨超2%，收盘均涨超1%、创逾六周来最大涨幅；特斯拉涨3.5%，领涨科技七巨头，英伟达涨近2%、扭转四连跌；芯片指数反弹超1%，但博通和美光跌超4%；报道称五角大楼将用其系统作为核心军事AI平台后，Palantir涨近7%；航空公司、旅游出行和邮轮类股大涨，皇家加勒比邮轮涨近6%，美联航涨超4%，Airbnb涨超3%，希尔顿涨近3%。

特朗普称推迟打击伊朗，美债价格盘中拉升，盘中曾创八个月新高的十年期美债收益率跳水超10个基点，两年期美债收益率一度较日高降逾20个基点；美元指数盘中转跌至逾一周低位，离岸人民币盘中失守6.91至两周低位、后一度反弹超400点；加密货币盘中拉涨，比特币重上7万美元，一度冲向7.2万美元、较日低涨超6%；原油跳水、收跌超10%，布油一周多来首次收盘跌破100美元关口。

期金盘中跌逾10%，现货黄金九连跌，现货白银盘中跌10%后转涨、一度涨超4%。伦铜反弹2%，和伦锡扭转四连跌，伦铝三连跌至三周低位。

亚洲时段，沪指跌3.6%、险守3800点，全市场超5100股下跌，黄金股集体暴跌，恒指跌超3%，科网股普跌。

要闻

中国

发改委对国内成品油价格采取临时调控措施，调控前汽、柴油价格分别上调2205元和2120元/吨，调控后上调1160元和1115元。

药明康德2025年净利润暴增105.2%，预计2026年收入增长18%–22%，美国市场强劲。

三花智控2025年营收同比增长11%，净利增逾31%，新能源车业务拉动利润高速增长。

Robotaxi车队翻倍，文远知行2025年营收同比大增89.6%，净亏损收窄34.2%。

老铺黄金2025年营收、净利双双大增超200%，每股派息11.95元。

海外

特朗普：过去两天同伊朗对话“富有成效”，对话已形成协议要点，推迟五天打击伊发电厂和能源基础设施，正就达成更广泛协议与伊磋商；白宫称不会确认本周是否与伊方谈判；报道称美政府考虑将伊议长作为潜在谈判对象。

美媒称多国正协调美伊双方本周在伊斯兰堡会谈；伊朗否认议长与美国谈判，指假消息为暗杀创造条件，称美曾试图通过中间方谈、伊未回应。

伊朗军方称已对霍尔木兹海峡实施有效控制，无需在波斯湾布雷；若岛屿遭攻击将立即布雷。伊媒列出11个目标，包括海水淡化站和核电站。印度两艘LPG船正穿越霍尔木兹海峡。以媒称美考虑地面行动夺取伊朗哈尔克岛。

美能源部长称将可能再次释放战略石油储备，但可能性很低。报道：日本考虑干预原油期货，中东危机持续推高成本。日本石油协会：需进行第二次石油储备释放，规模比照首批8000万桶。

澳大利亚最大氨工厂停产两月，全球化肥市场再遭冲击。伊朗重创卡塔尔氦气出口，全球芯片生产面临危机。

美联储理事米兰：地缘冲击尚不足以改变年内四次降息预判。芝加哥联储主席：可能会出现需加息的情况。

市场收报

欧美股市：标普500涨1.15%，报6581.00点，道指涨1.38%，报46208.47点，纳指涨1.38%，报21946.76点。欧洲STOXX 600指数涨0.61%，报576.78点

A股：上证指数跌3.63%，报3813.28点。深证成指跌3.76%，报13345.51点。创业板指跌3.49%，报3235.22点。。

债市：到债市尾盘，美国十年期国债收益率约为4.34%，日内降约4个基点；两年期美债收益率约为3.85%，日内降约5个基点。

商品：WTI 5月原油期货收跌10.28%，报88.13美元/桶。布伦特5月原油期货收跌10.92%，报99.94美元/桶。COMEX 4月黄金期货收跌3.66%，报4407.3美元/盎司。COMEX 5月白银期货收跌0.44%，报69.355美元/盎司。LME期铜收涨约2%，报12167美元/吨。LME期锡收涨约1.5%，报43944美元/吨。LME期铝收跌约0.5%，报3199美元/吨。

要闻详情

全球重磅

中国

发改委对国内成品油价格采取临时调控措施。发改委公告，国际市场原油价格大幅上涨，为减缓国际油价异常上涨带来的冲击，减轻下游用户负担，对国内成品油价格采取临时调控措施。根据现行价格机制计算，自3月23日24时起，国内汽油、柴油价格（标准品）每吨分别应上调2205元、2120元，调控后实际上调1160元、1115元。

药明康德2025年归母净利润暴增105.2%，预计2026年收入增长18%–22%，美国市场强劲。药明康德2025年实现营收454.6亿元，同比增长15.8%；归母净利润191.9亿元，同比增长105.2%。区域结构上，美国市场收入312.5亿元，同比大增34.3%，成为最主要增量来源。公司拟派发末期股息每10股15.7927元（含税），合计约47.12亿元。

三花智控2025年营收同比增长11%，归母净利增逾31%，新能源车业务拉动利润高速增长。三花智控2025年财报显示，公司全年营收310.11亿元，同比增长10.97%；归母净利润40.63亿元，同比增31.10%，净利率提升至13.1%。制冷空调电器零部件业务稳健，新能源汽车热管理业务成为核心增长引擎。公司于2025年6月成功登陆港交所，资本实力显著增强。同时，公司正将精密制造技术向仿生机器人机电执行器领域延伸，布局第三条增长曲线。

Robotaxi车队翻倍，文远知行2025年营收同比大增89.6%，净亏损收窄34.2%。文远知行2025年总收入6.85亿元人民币，同比大增89.6%，按IFRS口径经营亏损18亿元同比收窄15.5%，净亏损16.55亿元同比收窄34.2%。公司全球自动驾驶车队从2024年底的1089辆扩张至公告日2,113辆；robotaxi全球车队达1125辆。2026年底robotaxi车队目标2600辆。

老铺黄金2025年营收、净利双双大增超200%，每股派息11.95元。老铺黄金2025年营收273亿元增长221%，净利49亿元大增231%，单店坪效问鼎全球奢侈品榜首！但在业绩狂飙背后，激进备货致存货飙升至160亿，现金流承压，年内配售狂揽54亿港元“补血”。古法黄金龙头正上演极速扩张与大手笔分红的资本狂奔。

海外

特朗普：同伊朗对话“完美”，已形成协议要点，正就达成更广泛协议与伊磋商。

• 特朗普称，“美国和伊朗在过去两天进行了非常良好和富有成效的对话”，对话将持续至本周末。他已指示暂停对伊朗发电厂和能源基础设施的一切军事打击，为期五天，但前提是正在进行的会议和讨论取得成功。
• 特朗普称，总统特使威特科夫、他的女婿库什纳同伊朗领导层进行了对话，但不是同伊朗最高领袖；伊朗这次认真磋商、想要达成和解，伊方还有最后一次机会终结对美威胁。
• 美媒称，多个协调国正协调美伊双方本周在伊斯兰堡会谈。以媒称内塔尼亚胡与万斯讨论“重启美伊谈判的尝试”。
• 美军称，已打击超9000个伊朗目标，否认伊方击落F-15战斗机。
• 白宫称，不会确认本周是否会与伊朗方面进行谈判。

伊朗否认议长与美国谈判，指假消息为暗杀创造条件，称美曾试图通过中间方谈、伊未回应。伊朗议长卡利巴夫称谈判为操纵市场的“假消息”；伊媒称，有关方面试图在伊朗制造“政治和社会裂痕”，这是个“弥天大谎”；伊高级领导层称伊美没有任何谈判，特朗普“撤回”攻击源于伊方报复威慑；伊革命卫队空天部队司令称战斗将持续；伊消息人士称，伊朗已准备对关键基础设施遭袭作出强力回应。报道称，美政府考虑将伊朗议长作为潜在谈判对象。

伊朗军方称已对霍尔木兹海峡实施有效控制，无需在波斯湾布雷。伊朗军方发言人称，伊朗已在波斯湾及阿曼湾相关海域掌握主动权，并对霍尔木兹海峡实施有效控制；基于当前掌控能力，伊朗无需在波斯湾布设水雷，但将在必要时采取一切手段保障安全。伊朗外长与韩国外长通电话时称，该海峡对相关冲突方及其支持者船只关闭，但其他国家船只在与伊方协调后可正常通行。

• 伊朗表明通行原则之际，印度两艘LPG船正穿越霍尔木兹海峡。霍尔木兹海峡封锁现松动，伊朗划定"非敌对国"可协商通行红线。据报道，两艘印度籍超大型液化石油气船周一正在穿越霍尔木兹海峡。然而，原油贸易仍近乎停滞，幽灵船借壳闯关乱象丛生，全球20%能源命脉悬而未决。

福特号航母已撤至希腊！伊朗：若岛屿遭攻击，将立即布水雷封锁波斯湾！伊朗媒体列出11个目标，包括海水淡化站和核电站。美军“福特”号航母23日抵达希腊克里特岛，预计停留一周以上。伊朗国防委员会当天警告，若其海岸或岛屿遭袭，将立即在波斯湾所有航道布设水雷，“封锁”整个海湾。伊朗媒体同时列出中东地区11处发电与海水淡化站等目标，称其为伊朗重点关注对象，其中包括阿联酋巴拉卡核电站。

以媒称美考虑地面行动夺取伊朗哈尔克岛。据以媒披露，美国正考虑对伊朗最大原油出口基地哈尔克岛发动地面军事行动。为此，美军正加快向中东部署约4500名作战人员及多艘军舰，特朗普此前也曾威胁打击该岛。对此，伊朗军方强硬警告，若遭侵略必将面临“前所未有的反击”。

美能源部长称将可能再次释放战略石油储备，但可能性很低。赖特称，美国已启动100万至150万桶/日的战略油储（SPR）释放，必要时可扩大至300万桶/日；油价尚未高到引发“需求破坏”；霍尔木兹海峡受阻的影响是“暂时的”；美国消费者可能还需承受“数周”高油价压力。

报道：日本考虑干预原油期货，中东危机持续推高成本。据报道，相关部门已就干预原油期货市场的具体操作方式展开询查。此举若落地，将标志着日本政府在能源市场管理上迈出罕见一步。

• 日本石油协会：需进行第二次石油储备释放，规模比照首批8000万桶。霍尔木兹海峡危机持续发酵，布伦特原油从72美元飙升至108美元/桶。日本石油协会紧急呼吁政府启动第二轮战略储备释放，规模比照首批8000万桶，同时将北美、阿拉斯加、拉美列为替代供应选项，加速摆脱对中东原油的高度依赖。

“最坏的时间点”！澳大利亚最大氨工厂停产两月，全球化肥市场再遭冲击。霍尔木兹航道受阻、印度化肥厂停产，全球氨市本已危如累卵。澳大利亚最大氨厂Yara Pilbara此刻再遭停电重创，85万吨年产能骤停两个月。农业播种旺季化肥告急、铁矿石爆破原料断供，多重冲击同步叠加，供应链脆弱性全面暴露。

伊朗重创卡塔尔氦气出口，全球芯片生产面临危机。伊朗袭击致卡塔尔设施重创，全球三分之一的氦气供应骤减。作为芯片制造不可替代的冷却原料，氦气现货价格已翻倍。高度依赖该产地的韩国芯片巨头首当其冲，市值蒸发超2000亿美元。专家警告，几周后真正的短缺冲击将全面爆发，严重威胁全球半导体供应链。

美联储理事米兰：地缘冲击尚不足以改变年内四次降息预判。中东冲突引爆油价，美联储降息步伐生变？米兰认为，目前短期油价波动尚不足以动摇其年内四次降息的基准预期，美联储应待更多信息落定后再行调整政策展望。上周美联储维持基准利率不变，米兰投下唯一的反对票，支持降息25个基点。

美国芝加哥联储主席：可能会出现需要加息的情况。2027年票委古尔斯比表示，中东局势引发的新一轮通胀冲击令当前形势"严峻"，已在一定程度上打乱了美联储的既定计划。新冲击来袭之前，通胀已经处于令人不安的高位，当前就业市场距充分就业目标较近，而通胀距2%目标仍有差距，因此在政策权衡中，通胀须被置于更优先的位置。

研报精选

高盛警告：还没到“投降”时刻，AI或是最后的抛售来源。高盛表示，美股虽已启动去风险化，但尚未触发“投降式”出逃，下行压力未出清。当前标普500进入负Gamma区，波动加剧。数据显示超卖程度远不及历史底部，系统性资金仍有潜在抛压。值得警惕的是，周期股已遭连续清算，而持仓处于高位的AI板块与“Mag7”已成最后堡垒，若市场需进一步融资避险，AI复合体或将面临剧烈补跌。

硅谷顶级资金集体押注！大摩详解AI下一个前沿——“世界模型”。摩根士丹利最新报告表示，大模型的语言红利正在触顶，下一场AI军备竞赛的战场是"世界模型"——让机器真正理解三维空间、物理规律与时间演化。从Waymo数十亿英里虚拟路测，到微软AI渲染可玩《Quake II》，应用已不止于机器人，游戏、影视、设计产业均面临重塑。

国内宏观

金、银大跌，国内金价跌破1000元。3月23日，国内金价跌破1000元/克，多家金店下调饰品价格。受美元上涨及多国央行释放鹰派信号等影响，国际金银期货暴跌，黄金创15年来最大单周跌幅。上金所已发布通知，提示投资者做好风险防范，理性投资。

国内公司

华为畅享90 Pro Max正式发布，搭载8500mAh华为手机史上最大容量电池，配合超级聚能泵技术，电池容量释放率超98%。通过全域灵睿节点技术优化能效，实现48小时连续通话等超长续航表现。该机还搭载麒麟8000处理器，整机性能提升38%。

紫金矿业将取得赤峰黄金控制权，交易对价合计超182亿元！赤峰黄金实控人李金阳不再持有任何股份。紫金矿业拟通过子公司以超182亿元总价，受让赤峰黄金A股并认购其H股定增。交易完成后，紫金矿业将持股25.85%取得赤峰黄金控制权并实现财务并表。原实控人李金阳清仓退出不再持股，赤峰黄金实控人将变更为上杭县财政局。

海外宏观

“新美联储通讯社”：美联储面临历史上最尴尬的权力交接。沃什正面临通胀反弹、油价冲击以及参议院提名确认程序停滞的三重困境。尽管沃什曾承诺降息并改变美联储的运作模式，但当前美联储内部以11比1的投票结果维持利率不变，显示出对降息的抵触。加之鲍威尔因司法调查拒绝提前离任，这场交接不仅充满政治博弈，也让市场对未来货币政策的独立性和走向充满担忧。

日本35年来最大薪资涨幅来袭，今年春季劳资谈判平均薪资涨幅达5.26%，央行加息窗口或提前开启。日本企业正酝酿35年来最大幅度加薪。据日本最大劳工团体“连合”数据，今年春季劳资谈判平均薪资涨幅达5.26%，创1991年以来最高纪录，丰田、本田等大型企业全额满足工会诉求。市场对日本央行加息预期升温，隔夜指数掉期显示4月加息概率约60%。然而，中东冲突引发的能源价格冲击正威胁企业利润率与消费需求，使薪资与通胀的良性循环面临考验。

韩国股市暴跌6.5%，散户逆势抄底买入7万亿韩元创纪录。中东紧张局势全面压制风险资产需求，韩国综合股价指数（KOSPI）周一重挫6.49%，创3月4日以来最大单日跌幅，盘中触发熔断机制。外资净卖出约3.7万亿韩元，散户则逆势抄底，单日买入规模达7万亿韩元，创历史最高纪录。韩国政府拟推补充预算以稳定市场，分析师称“无需过度悲观，但市场耐心已变得脆弱”。

海外公司

美国私募资本转向“HALO”重资产，软件股已经坐在“冷板凳”上。受AI颠覆威胁，过去5年吸金万亿美元的软件领域深陷估值与退出泥潭。以黑石、贝恩资本和布鲁克菲尔德资产管理为代表的私募巨头，正将目光从软件转向"低淘汰率重资产"（HALO），工业制造、能源、基础设施乃至国防领域成为新的争夺焦点。

报道：SK海力士拟赴美ADR上市，发新股筹资10-15万亿韩元，全速押注HBM扩产。报道称，SK海力士拟赴美发行ADR融资10万亿至15万亿韩元之间，折合总股本约2.4%，资金将全额投入龙仁半导体集群等AI基础设施建设。此举旨在利用美国资本市场重估其仅为美光一半的市盈率，若成功纳入费城半导体等主流指数，将吸引大规模被动资金，强化其在HBM领域的全球主导地位。

AMD在亚太斩获重磅订单：韩国AI初创拟购入1万颗最新芯片。据报道，韩国AI初创Upstage拟向AMD采购1万颗最新MI355芯片，以打破对英伟达的单一依赖，实现算力多元化。此举旨在应对韩国国家级AI竞赛压力，备战研发千亿参数大模型。分析指出，该重磅订单也为AMD拓展亚太AI算力市场打开了新突破口。

行业/概念

1、算电协同 | 据IT之家，国家数据局局长刘烈宏3月23日在中国发展高层论坛2026年年会上演讲表示，算电协同是指通过数字化技术、智能算法、信息网络，将算力基础设施与电力系统进行深度融合，推动资源动态匹配与优化配置的新基建工程，实现“以电强算、以算促电的良性循环”。下一步将会同相关部门大力推进算电协同工程，确保枢纽节点新建算力设施绿电应用占比达到80%以上，最大程度发挥绿色电力的支撑作用。

点评：2026年政府工作报告将“算电协同”纳入新基建工程，全国两会将算电协同正式列为新基建工程，则标志着算电协同完成了从部委规划到国家战略的跨越，在政策层面已上升为顶层设计，今年开始地方层面的项目落地或将加速推进。算电协同本质上是通过数字化手段实现电力与算力的动态匹配，形成一个涵盖绿电直连、虚拟电厂、电力交易、储能和数据中心等多种业态的源网荷储一体化闭环。展望未来，依托算电协同构建的低成本算力性价比优势，Token“出海”或将成为可能，进而形成“绿电-算力-Token-海外变现”的价值闭环。东数西算枢纽新建智算中心或将带动绿电直供、智能调度、用户侧配储与电力交易需求快速放量，进而赋予相关板块攻守兼备的投资价值。

2、算力 | 据全球最大AI模型API聚合平台OpenRouter最新发布的数据显示，截至3月15日，中国AI大模型的周调用量达到4.69万亿Token，连续第二周超越美国。全球调用量排名前三的位置，更是被中国模型包揽。摩根大通预测，中国的AI推理Token消耗量将从2025年的约10千万亿增长至2030年的约3900千万亿，五年间增长约370倍。

点评：中国大模型的低推理成本和极高性价比，是调用量大幅提升的核心驱动力。以MiniMax M2.5、Kimi K2.5等为代表的中国新一代模型，已在主流生产力场景，如编码、Agent智能体、长上下文理解等达到欧美头部水平，甚至形成局部替代和溢出带动。Agent、工具调用等应用场景爆发，极大拉升了Token消耗曲线，如OpenClaw等应用推动Token需求高斜率增长。分析师认为，Token需求通胀有望成为今年AI投资核心主线，Token调用量的快速上升，反哺中国算力、基础设施、AI芯片及云服务等产业链高景气，相关板块与企业业绩受益显著，并强化中国厂商的全球AI服务定价权与话语权。

3、锂电池 | 据鑫椤资讯，3月国内电池样本企业排产环比增长21.93%。正极，负极分别环比增长23.3%,16.42%;隔膜，电解液分别环比涨8.7%，涨18.78%。机构预计，4月份排产环比还将明显提升。行业数据方面，1-2月，我国动力和储能电池累计销量为262GWh，同比涨53.8%。动力电池177.2GWh，同比增36.5%,1-2月新能源汽车单车平均带电量64.9kWh，同比增长32.3%；储能电池84.8GWh，同比提升108.9%。

点评：锂电材料方面，6F新增产能有限，企业存在停产检修预期，预计中下旬库存水平回归合理水平。隔膜，铜箔回本周期长，扩产意愿弱，下游排产上行逐步带动加工费/价格回升，具备长期涨价弹性。另外，受益于盈利修复，库存收益等因素，锂电一季度较多公司业绩预期较好。

4、变压器 | 据央视财经报道，近期国内多地的变压器生产企业都在满负荷运转，海外订单持续爆满，有些企业的生产任务已经排到了2027年。例如江西南昌一家变压器生产企业，工人们加紧赶制海外订单。2026年，这家公司的在手订单已接近7亿元，其中出口超6亿元，占比超过90%。

点评：研究机构认为，经济复苏以及AI高速发展，叠加新能源并网以及电网更新改造需求，AI电气设备需求旺盛。根据伍德麦肯兹对北美年度供需估算，目前电力变压器和配电变压器的供应缺口已分别达到30%和6%，进口产品预计占美国电力变压器供应量的80%,配电变压器供应量的50%。

今日要闻前瞻

美国、欧元区、英国、日本、印度3月制造业、服务业、综合PMI初值。

日本2月CPI。

博鳌亚洲论坛2026年会开幕。

丹麦提前举行大选，格陵兰的未来成为焦点。

小米公司财报。

<全文完>

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

（美国股债油的日内走势对比）

据央视新闻，美国总统特朗普23日称，已指示暂停对伊朗发电厂和能源基础设施的一切军事打击，为期五天，但前提是正在进行的会议和讨论取得成功。随后央视报道，伊朗伊斯兰议会议长卡利巴夫在社交媒体上发文，否认与美国对话。

消息公布后，布伦特原油一度跌超14%。

（布伦特原油期货一度跳水14%）

卡利巴夫表示，有关谈判的消息为“虚假信息”，其目的是操纵金融和石油市场，为美国和以色列摆脱当前“困境”。针锋相对的表态一度令原油价格跌幅收窄，正如E*Trade的Chris Larkin所言：

市场在利好消息中醒来，但任何进一步的反弹都需要地缘政治层面的实质性跟进。我们仍处于标题驱动的市场之中。

值得注意的是，原油期货价格仍然居高不下，并且处于期货溢价状态，当前期货合约价格暗示价格要到2028年11月才会恢复到冲突前水平。

（布油期货期限结构对比图）

Edward Jones的Brock Weimer则指出，最具说服力的去风险信号将是霍尔木兹海峡原油实际流量的恢复，而非口头表态。Crossmark Global Investments首席投资官Bob Doll表示：

短期内没有什么比油价更重要——油价跌，股价涨，反之亦然。

周一美股三大指数全线收涨，道指一度狂飙近千点，随着伊朗外长否认，美股指从日内高点回落。

（美股基准股指日内走势）

据高盛交易员Rich Privorotsky指出，特朗普过去72小时的行为遵循一套固定模式：周五释放"考虑收缩"信号，周六升级为最强硬，周一宣布"暂停五天"。先制造紧张，再设定期限，最后提供"下台阶"以换取可对内宣传的成果。

前美国国防部中东事务副助理部长Dana Stroul则直言，特朗普此举更像是在寻找台阶，若真的打击伊朗民用能源基础设施，可能构成战争罪，而五天暂停的宣布时机恰好在美国市场开盘前，"这绝非巧合"。

此外分析认为周一美股涨幅的很大一部分来自空头回补，而非新增多头资金入场。高盛交易台当日活跃度仅为3分，满分10分，ETF为主要驱动力。

（市场情绪逆转，原本做空的投资者被迫买入平仓，迅速收复上周五失地）

据Bespoke投资公司的数据，进入本周前，标普500成分股中超过50%处于"超卖"状态，仅5.4%处于"超买"，是自去年4月关税风波以来最极端的读数。Citadel证券公司的Scott Rubner则指出，当前美股空仓规模为历史罕见水平，他说：

只要地缘政治紧张稍有缓和，反弹条件极为充分。

然而，彭博宏观策略师Michael Ball提示，周一标普500的反弹并未改变核心问题：高油价推升通胀预期，令美联储可能继续按兵不动，进而收紧金融条件。

（美欧英日等四国的年内降息预期对比）

技术角度来看，此次反弹只是将指数从近期下跌中拉回至下行趋势的中枢，标普500仍位于200日均线以下，纳斯达克较冲突前跌约3%，道指跌约5.5%。

（整体来看，标普指数反弹至下行通道的中枢，仍位于200日均线以下）

油价下行推动美债收益率走低，市场对美联储的政策预期出现边际调整。10年期美债收益率当日下行2个基点，2年期收益率下行约3个基点，交易员小幅削减了上周的鹰派押注，重新为今年预留数个基点的降息空间。

美元指数大幅回落，下跌0.5%，欧元升至1.1613美元，英镑涨0.7%至1.3430美元。但分析认为跨货币基差互换显示美元融资需求依然偏高，美元流动性压力尚未消退，值得持续关注。

（美元指数下挫）

贵金属市场出现异常波动迹象。现货黄金周一跌约2%至4400美元附近，此前曾短暂反弹，但未能守住涨幅，较1月高位已累计回落约27%。

（黄金价格反弹）

高盛的Rich Privorotsky认为，黄金近期连续四个交易日的夜盘下跌并非纯粹的基本面驱动，更可能是主权基金变现储备、投机多头平仓以及杠杆解除的综合结果。

工业属性的白银和铜周一则收复日内失地，小幅收涨。分析认为工业金属被视为全球经济的风向标，隔夜风险偏好有所修复。

（尽管黄金和铂金今日下跌，但白银和铜反弹）

周一美股三大指数收涨，道指、纳指收涨不到1.4%，小盘股指涨约2.3%。航空业ETF收涨将近3.5%，领跑美股行业ETF。阿拉斯加航空和联合航空的股价均上涨超过4%，美国航空的股价也上涨了3.66%。

美股基准股指：

• 标普500指数收涨74.52点，涨幅1.15%，报6581.00点。

• 道琼斯工业平均指数收涨631.00点，涨幅1.38%，报46208.47点。

• 收涨299.149点，涨幅1.38%，报21946.76点。纳斯达克100指数收涨290.436点，涨幅1.22%，报24188.59点。

• 罗素2000指数收涨2.29%，报2494.227点。

• 恐慌指数VIX收跌2.35%，报26.15，北京时间19:10从30整数位心理关口附近跳水、19:15刷新日低至20.28。

美股行业ETF：

• 全球航空业ETF收涨3.49%，可选消费ETF、全球科技股指数ETF至多涨2.41%，网络股指数ETF、区域银行ETF、半导体ETF至少涨1.72%。

（3月23日 美股各行业板块ETF）

科技七巨头：

• 万得美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数涨1.36%。

• 特斯拉涨3.5%，亚马逊涨2.38%，Meta涨1.81%，英伟达涨1.73%，苹果涨1.41%，谷歌A涨0.40%，微软涨0.35%。

芯片股：

• 费城半导体指数收涨1.34%，报7773.132点。

• 台积电ADR涨2.78%，AMD涨0.67%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收涨0.86%，报6800.66点。

• 热门中概股里，文远知行收涨9.2%，小鹏、蔚来涨7.1%，比亚迪、阿里巴巴涨超3%，理想涨2.5%，腾讯、小米、京东至多涨1.7%。

其他个股：

• Circle涨0.53%。

• 航空股普涨，阿拉斯加航空和联合航空的股价均上涨超过4%，美国航空的股价也上涨了3.66%。
• 邮轮运营商的股价也大幅飙升，挪威邮轮的股价上涨超过6%，嘉年华邮轮和维京控股的股价均上涨超过5%。

欧元区蓝筹股指收涨超1.3%，成分股西门子能源涨约4.9%，阿斯麦涨约4.2%。德国股市收涨超1.2%，意大利银行板块收涨超3.1%，英国股市跌超0.2%。

泛欧股指：

• 欧洲STOXX 600指数收涨0.61%，报576.78点，北京时间19:05开始短线拉升大约25点。

• 欧元区STOXX 50指数收涨1.33%，报5574.32点，也同步短线拉升大约280点。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨1.22%，报22653.86点。

• 法国CAC 40指数收涨0.79%，报7726.20点。

• 英国富时100指数收跌0.24%，报9894.15点。

  （3月23日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，西门子能源收涨4.87%，阿斯麦控股涨4.18%，桑坦德涨4.05%，法国圣戈班涨4.02%表现第四，裕信银行涨3.34%。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，潘多拉收涨9.19%，entain涨8.24%，Delivery Hero涨7.91%，Antofagasta涨7.32%表现第四，意大利邮政集团跌6.85%跌幅第二大，Abivax股份跌7.50%。

两年期德债收益率周一跌约10个基点，英国两年期国债收益率跌超15个基点，投资者权衡特朗普抛出的“与伊朗谈判”信息。

美债：

• 纽约尾盘，美国10年期国债收益率跌4.75个基点，报4.3321%，北京时间19:05出现一波跳水行情，从4.44%附近迅速跌至4.3005刷新日低。

• 两年期美债收益率跌6.31个基点，报3.8349%；30年期美债收益率跌3.27个基点，报4.9050%。

  （美国主要期限国债收益率）

欧债：

• 欧市尾盘，德国10年期国债收益率跌3.9个基点，报3.005%，日内交投于3.077%-2.951%区间。

• 英国10年期国债收益率跌8.6个基点，报4.907%。

• 法国10年期国债收益率跌3.8个基点，报3.718%。10年期意债、希债收益率至少跌超7个基点。

美元指数跌超0.6%，日元一度涨向158。非美货币普遍走高，英镑涨超0.6%，匈牙利福林、南非兰特至多涨超1.6%，挪威克朗跌超1.8%。

美元：

• 纽约尾盘，ICE美元指数跌0.63%，报99.017点，日内交投区间为100.148-98.880点。

• 彭博美元指数跌0.50%，报1204.88点，日内交投区间为1217.41-1202.47点。

  （彭博美元指数走势）

非美货币：

• 纽约尾盘，欧元兑美元涨0.37%，报1.1614。英镑兑美元涨0.63%，美元兑瑞郎跌0.22%。

• 商品货币对中，澳元兑美元跌0.14%，纽元兑美元涨0.50%，美元兑加元持平。

日元：

• 美元兑日元跌0.56%，报158.34日元，日内交投区间为159.6-158.02日元。

• 欧元兑日元跌0.17%，报183.92日元；英镑兑日元涨0.16%，报212.764日元。

离岸人民币：

• 纽约尾盘，美元兑离岸人民币报6.8841元，较上周五纽约尾盘跌226点，日内整体交投于6.9185-6.8776元区间。

加密货币：

• 加密货币盘中拉涨，比特币重上7万美元，一度冲向7.2万美元、较日低涨超6%。

（比特币价格）

国际油价收跌超10%，投资者权衡特朗普声称的“与伊朗谈判”。

原油：

• WTI 5月原油期货收跌10.10美元，跌幅超过10.28%，报88.13美元/桶。

（WTI原油期货）

• 布伦特5月原油期货收跌12.25美元，跌幅将近10.92%，报99.94美元/桶。

• 中东Abu Dhabi Murban原油期货跌5.79%，报137.92美元/桶。

天然气：

• NYMEX 4月天然气期货收报2.8910元/百万英热单位。

纽约期金跌超3.7%，现货黄金一度在欧股开盘之前跌穿4100美元。现货白银涨2%，纽约铜期货也涨2%。

黄金：

• 纽约尾盘，现货黄金跌1.99%，报4402.52美元/盎司，整体呈现出V形走势，北京时间15:22刷新日低至4099.17美元。

（现货黄金价格）

• COMEX黄金期货跌3.74%，报4437.20美元/盎司，15:22也刷新日低至4128.50美元。

白银：

• 纽约尾盘，现货白银涨2.02%，报69.3230美元/盎司。

• COMEX白银期货跌0.78%，报69.115美元/盎司，15:15刷新日低至61.210美元。

其他金属：

• 纽约尾盘，COMEX铜期货涨2.06%，报5.4850美元/磅，19:05-19:14从5.3815美元迅速拉升至5.5850美元刷新日高。

• 现货铂金跌2.40%，现货钯金涨1.35%。

• LME期铜收涨238美元，报12167美元/吨。LME期锡收涨665美元，报43944美元/吨。LME期铝收跌16美元，报3199美元/吨。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据央视新闻，美国总统特朗普23日称，已指示暂停对伊朗发电厂和能源基础设施的一切军事打击，为期五天，但前提是正在进行的会议和讨论取得成功。

该表态迅速扭转了此前一夜因打击威胁而推高的原油多头头寸，布伦特原油盘中一度下跌逾14%。随后央视报道，伊朗伊斯兰议会议长卡利巴夫在社交媒体上发文，否认与美国对话。

WTI原油期货最终当日收跌9.7%，布伦特原油价格近两周来首次收于100美元以下。

（WTI原油期货跳水后反弹）

与此同时，铜价在伦敦市场跳涨近两个月来最大幅度，风险偏好有所回升。工业金属被视为全球经济的风向标，此前由于中东冲突削弱了金融市场的风险偏好，并加剧了人们对全球通胀和增长的担忧。

（工业属性的白银和铜昨日收涨）

数周来，美国官员持续通过言辞干预为能源市场降温。

华尔街见闻提及，美能源部长称将可能再次释放战略石油储备，不过可能性很低。

美国能源部长Chris Wright在CERAWeek上称，美国已启动100万至150万桶/日的战略油储（SPR）释放，必要时可扩大至300万桶/日。Wright表示油价涨幅尚不足以触发"有实质意义的需求萎缩"。Wright说：

市场自有其运行逻辑，价格上涨是在向所有能够增产的市场参与者发出信号。

铜价在伦敦盘中大幅跳涨，最终收高近2.5%，报12221美元。

（铜价在伦敦盘中大幅跳涨）

此前，受中东战争拖累全球风险偏好、通胀和增长担忧升温，铜价已跌至逾三个月低点。

（伦铜一度跌至去年12月中旬价格附近）

市场研究机构Mysteel Global数据显示，过去一周国内精炼铜库存急剧下降，精炼铜库存减少了7.87万吨，至48.62万吨，创下今年以来最大单周降幅。分析认为低价在一定程度上刺激了需求。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

根据致股东的一封信，这只规模达250亿美元的BDC——Apollo Debt Solutions，在周一将赎回比例限制在已发行股份的5%，而投资者实际提出的赎回申请高达11.2%。

由于仅有约45%的赎回请求被满足，Apollo Debt Solutions向投资者返还的资金比例低于部分同样实施赎回限制的同行。

相比之下，贝莱德本月早些时候对其260亿美元的非上市BDC设定了5%的赎回上限，投资者申请赎回了9.3%的份额。摩根士丹利旗下的North Haven Private Income Fund，其按比例分配的赎回比例与阿波罗类似。

阿波罗在信中表示，下一季度仍将维持同样的赎回上限，以在“寻求流动性的股东与选择继续持有的投资者之间取得平衡”，并指出，充满挑战的时期从长期来看可能有利于投资者，复杂和不确定的时期往往会带来最具吸引力的投资机会，但前提是具备果断行动的灵活性。

业务发展公司（BDC）是一类面向散户的私募信贷基金。近期，由于市场对这一规模达1.8万亿美元市场的放贷标准以及其对易受人工智能冲击企业的敞口产生担忧，这类基金遭遇了一波赎回潮。

尽管此类基金通常将赎回限制在5%的已发行份额，但近期散户情绪趋于谨慎，使得基金管理人的灵活性受到考验。一些机构例如黑石，选择突破上限，以期安抚投资者情绪、遏制进一步资金流出。

采取更为强硬立场的则是贝莱德，其本月早些时候对HPS Corporate Lending Fund的赎回进行严格限制。这一举措在不久后被阿波罗联席总裁John Zito称为“完全正确的决定”。

阿波罗还表示，Apollo Debt Solutions在过去三个月实现了约1%的回报，但同期其净资产值（NAV）下跌了1.2%。

公司称：“尽管市场对风险进行了重新定价，但基金底层借款人的基本面仍然稳健。”

阿波罗预计，本季度已批准的赎回将带来约7.3亿美元的资金流出，与同期约7.24亿美元的资金流入基本相抵。

过去一个月，Apollo Debt Solutions一直在增强流动性储备，包括将一条信贷额度规模翻倍、扩大至10亿美元翻倍，并新增签署了一项5亿美元的融资安排。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

Rubner在采访中称，如果地缘政治紧张局势缓解，市场出现反弹的条件非常充分，考虑到当前美国股票市场存在我们见过的最大规模之一的空头头寸。他表示，这种结构使市场对下一个正面催化因素高度敏感，但也提醒，这还不是一个“今天就买股票”的信号。

这种市场格局反映了部分专业投资者对近期波动的应对方式。许多对冲基金，尤其是那些通过战术性使用做空工具来降低净敞口的多策略基金，并未抛售核心个股持仓，而是大举做空ETF来对冲进一步下跌的风险。

ETF交易活跃度已升至历史高位，占总成交量的比例大幅上升。Rubner称，这形成了一个基于预设交易规则建立的大规模空头头寸池。根据Citadel Securities的数据，最近几周ETF交易占比约为35%，峰值接近47%，因为投资者利用ETF快速调整敞口。

如果中东紧张局势缓解、市场波动下降，这些空头头寸可能会迅速平仓。他表示：“市场上有大量基于规则而非客户主动意愿建立的空头仓位，这些仓位可能会迅速反转。”

周一的美股市场已经展示了这种快速反转的可能性：在美国总统特朗普承诺对伊朗能源基础设施的军事打击暂停五天后，美股上涨。自2月下旬美国发起攻势以来，美国股市一直承压。

如果局势进一步稳定，系统化策略的资金可能带来增量买盘，这些策略此前一直在大幅去杠杆。

CTA、风险平价基金以及波动率目标策略通常跟随市场趋势而非基本面。在标普500指数跌破约6622点的200日均线后，这些策略削减了对该指数的敞口，从而放大了下跌幅度。Citadel Securities的波动率控制模型已将股票敞口削减超过20%。

Rubner表示：“考虑到这些策略此前的大规模卖出，目前市场的偏向已经重新转向买方。”

他指出，反弹的要素已经具备，但尚未真正触发。如果全球紧张局势缓解，潜在涨幅可能会“非常迅猛”。

Rubner在2月对美股的看空判断被证明是准确的，当月标普500指数下跌超过2%。但随着市场情绪日益悲观、季节性因素转好以及散户资金流表现稳健，他在3月初撤回了该看空观点。

衍生品市场已经出现关键转变

在上周超过5万亿美元期权合约到期后，做市商的持仓结构发生了变化。此前，做市商在放大市场波动，而现在这一机制已经逆转。

Rubner表示：“市场转向多gamma状态，这是一种修复力量，而不是加剧下跌的因素。”这消除了此前主导标普500交易的一大机械性抛售压力，使指数能够更自由地对新增资金流作出双向反应。

散户仍具韧性

在市场剧烈波动中，散户投资者依然表现出较强韧性。Rubner称，他们基本没有出现恐慌性抛售，而是坚持逢低买入、反弹卖出的策略。自伊朗冲突爆发以来，散户仅出现过三天的净卖出。“散户没有恐慌，他们在下跌时买入，在上涨时卖出。”

散户资金流也开始出现战术性变化。Rubner在周一的报告中写道：“我们今天早上再次看到这一点。在特朗普宣布消息前，平台上的散户资金流相对平稳，而在消息公布后，随着市场上涨，他们开始兑现收益；而上周他们总体是强劲净买入。”

与此同时，通常作为反向指标的情绪指标已经恶化。Citadel Securities衡量散户风险偏好的指标自2月高点大幅下降，显示个人投资者态度更加谨慎。机构投资者的情绪则更加悲观。Rubner表示，与各地区客户的交流普遍情绪低迷。他说：“宏观情绪仍然极度看空，而这通常是我选择反向操作的信号。”

资金可能重新轮动回美国股市

Rubner表示，资金可能重新轮动回美国股市，尤其是大型科技股，从而逆转2026年初转向国际市场和周期股的趋势。如果资金回流，很可能集中在被视为“避风港”的优质公司上。

他说：“投资者正在回流美国股市，以及那些质量最高的公司。”

季节性因素同样关键。自1928年以来，4月是标普500表现第二好的月份。即便全球紧张局势持续，Rubner认为，大部分风险已经反映在当前价格中。“我不确定市场还能继续下跌多少，因为客户进一步增加空头敞口的空间已经不大。当前空头仓位已处于历史高位，而上涨空间却尚未被充分配置。”

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

作为中国Robotaxi赛道的头部玩家之一，文远知行率先亮出了成绩单。

2025年，文远知行的收入为6.9亿元，同比大幅增长90%。其中第四季度营收3.14亿元，同比增长123%；同期净亏损为16.6亿元，同比缩窄了超3成。

业绩的强劲增长，核心驱动力来自Robotaxi业务的加速放量。

2025年，文远知行的Robotaxi相关产品及服务收入达到1.48亿元，同比大幅增长209.6%。

截至2025年末，文远知行的全球Robotaxi数量达到1125辆，创下历史新高。

但随着Robotaxi商业模式逐步跑通，赛道正变得日益拥挤。

此前国内Robotaxi赛道的参与者主要集中在萝卜快跑、小马智行、文远知行三家自动驾驶科技公司，但2025年以来滴滴、曹操出行、哈啰、高德等为代表的出行平台、小鹏等为代表的主机厂都在加入战局，引发了市场对文远知行未来竞争压力的担忧。

对此，文远知行管理层在3月23日晚的电话会上回应道：“从L2到L4级别的自动驾驶出租车业务，需要获得安全运营资质，并通过持续能力验证。这包括硬件成熟度、系统架构以及监管机构的批准等。这些都是竞争对手必须逐一克服的关卡。在这方面，我们积累了丰富的经验，并在L4级别自动驾驶出租车业务上拥有显著的优势。我们欢迎竞争对手加入这个竞争激烈的市场。”

根据规划，文远知行预计到2026年底，其全球Robotaxi规模将扩大至2600辆，并剑指2030年前达成全球部署数万辆的长期宏图。

在这一进程中，海外市场已成为支撑文远知行规划的关键引擎。

目前，文远知行正通过与Uber的深度合作加速全球渗透。据管理层在电话会透露，预计到2027年，双方在平台上的合作车队规模有望达到上千辆。

目前文远知行在海外市场主要是通过与Uber的合作来推进Robotaxi的运营。

据文远知行管理层电话会透露，在与Uber的合作方面，预计到2027年有望实现上千辆车辆的合作规模。

此外，针对备受关注的中东市场，管理层表示各项业务均在稳步推进中，

“我们已经获得了阿布扎比城市级执照，并且今年将在迪拜启动运营。在中东的这两个重要城市，我们已经取得了许可证，这是一个很好的起点。”文远知行指出，“从监管的角度来看，良好的安全记录和与合作伙伴的关系也将促进我们更快地扩张。目前，我们正在密切关注业务开发和拓展，与本地和海外团队紧密合作，持续扩大车队规模。目前来看，没有任何材料短缺影响到我们的业务推进，一切情况仍在我们的掌控之中。”

收入的高速增长与亏损的实质性收窄，为文远知行在重资产、长周期的自动驾驶赛道中储备了更多“粮草”。

但不可否认的是，随着出行巨头与造车新势力的相继下场，国内市场的竞争正进一步加剧。

自动驾驶的下半场，真正的商业化排位赛才刚刚打响。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据央视新闻，当地时间23日周一，美国能源部长赖特表示，战略石油储备有可能会再次释放，但他认为这种可能性极低。

赖特在休斯敦CERAWeek能源会议上发表讲话称，虽然当前油价大涨，但尚未高到引发“需求破坏”，美国政府正通过释放战略石油储备（SPR）缓解市场冲击，同时敦促行业加快增产。

赖特透露，美国已启动每日100万至150万桶的SPR投放，并可在必要时扩大至300万桶/日规模，以此稳定全球供应链、尤其是受冲击最严重的亚洲炼厂。

多家媒体指出，在美以与伊朗冲突导致霍尔木兹海峡运输受阻、全球能源供应承压背景下，美国动用战略储备意在“压制油价、稳定市场预期”，但短期内油价仍面临高位震荡压力。

本周一美股早盘时段，据央视新闻，美国总统特朗普向媒体透露，美国与伊朗在过去两天里进行了“非常良好且富有成效”的对话，美国将“推迟5天”打击伊朗发电站。特朗普透露这一讯息后，处于110美元上方的布油迅速跌落100美元，此后未能重上这一关口。

油价未触及“需求破坏” 政策仍以稳供为主

赖特本周一明确表示，虽然布油最近涨破100美元/桶，但尚未高到足以显著抑制消费需求，“需求破坏”尚未出现。

这一判断释放出两个关键信号：

• 政策容忍度仍在：美国政府认为当前价格水平虽高，但仍在经济可承受范围内
• 干预仍偏供给侧：相比压制需求，更倾向于通过增加供给来平抑价格

市场影响上，这意味着油价短期内缺乏“政策打压”的强信号，价格中枢可能维持高位震荡，而非迅速回落。

战略石油储备成为核心工具，但释放节奏可控

赖特强调，美国已开始动用战略石油储备，并具备进一步扩大投放规模的能力，初始释放约100万–150万桶/日，并提到潜在上限，称最高可提升至300万桶/日

此前，美国已向多家能源公司提供约4520万桶储备原油作为首批投放的一部分。

但与此同时，政策基调也趋于谨慎。多家媒体援引赖特的表态称：美国政府不太可能持续大规模额外释放储备，SPR更多被视为“短期缓冲工具”，而非长期压价手段

这意味着：释放SPR可能短期内缓解供应紧张、短期内利空油价，油价中长期的支撑仍在，因政府储备有限，无法长期替代供给。

呼吁油气行业增产，强化“能源主导权”逻辑

除了动用储备，赖特更核心的政策导向仍是扩大供给。

在与能源企业高管会晤时，他敦促行业：

• 提高美国本土油气产量
• 加快恢复和扩张全球供应能力
• 利用当前高价窗口提升投资与产出

这一表态延续了特朗普政府“能源主导权”（energy dominance）战略，即通过提升美国化石能源产量，减少对外部供应依赖，进而在全球能源市场中获取更大定价权

对市场而言，这一信号通常意味着：中长期供给预期改善、利空原油，但短期难以快速兑现，油价仍有高位支撑。

霍尔木兹冲击被定性为“暂时性”，政策避免过度恐慌

针对市场最关注的风险点——霍尔木兹海峡受阻，赖特称相关影响“是暂时的”。

该判断背后有两层含义：

1. 政策层面避免恐慌蔓延，防止价格进一步非理性上涨
2. 为有限动用储备提供依据，即无需进入“极端应急状态”

不过现实层面，约20%的全球油气运输依赖该通道，一旦封锁持续，将对供应造成深远冲击。

因此市场呈现典型分化：

• 政策预期：冲击可控 → 压制油价进一步飙升
• 地缘风险：不确定性高 → 提供风险溢价支撑。

汽油价格仍将高位运行，政治压力上升

赖特周一同时警告，美国消费者可能还需承受“数周”高油价压力。这对即将到来的中期选举构成潜在风险。

当前美国国内燃料价格已明显上涨，能源问题再次成为政治焦点。

这也解释了政策组合的逻辑：

• 短期：释放SPR、稳定市场
• 中期：推动增产、修复供应
• 政治层面：避免油价失控冲击选情

全球协调释放与供应重构正在推进

值得注意的是，美国并非单独行动。

上上周五，国际能源署（IEA）宣布，32个IEA的成员国同意，将协调释放共计4亿桶战略油储。这是IEA历史上最大规模的集体释放行动。同日美国能源部确认，作为IEA协调的部分全球行动，美国计划释放1.72亿桶SPR，以此应对美国和以色列空袭伊朗引发的油价上涨。

除了美国以外多个IEA成员也将释放库存外，美国还探索委内瑞拉等替代供应来源。

这意味着全球能源体系正在进入“再平衡阶段”：传统中东供应受扰；西半球与库存体系临时接棒；能源贸易流向出现结构性调整。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

国内某知名二手闲置交易平台上，关于人工智能体的各类安装和部署服务开始“爆发性”涌现。

从几元一次的“养虾入门教程”，但叫价上百万元的“顶级策略部署服务”，应有尽有。

而在，一堆报价高昂但不知服务为何类的“养虾指导方案”的旁边，似乎也有一些信心百倍的高价定向服务项目在市场里“挥杆”，以等待有缘人的“愿者上钩”。

眼见得，这汪“龙虾”的服务江湖是越来越“深”了。

“百万高价”

资事堂在著名的二手闲置交易平台“某鱼”上，输入了“OpenClaw部署”这个关键词，然后出现一条条明码标价的“服务链接”。

货架上，我们既能看到标价0.01元的“入门体验”，也能看到标价9.99元、78元的“基础教程”。

这些看起来像是普通的技术分享，价格亲民，仿佛只要一杯奶茶钱，你就能搭上AI快车。

但当你继续向下滑动屏幕，画风突变。

一些看似不起眼的商品链接，标价赫然写着：9.99万元、28.45万元、30万元······

进一步梳理发现，平台上甚至出现了标价高达99.99万元，乃至199.99万元的“顶级部署服务”。

199.99万元！这个数字，足够在二线城市付一套房的首付。而在这个平台上，它仅仅被打包成了一个“服务商品”，挂在一个个人卖家的主页上，等待着有缘人下单。

这些售价堪比房子首付的“米其林养虾盛宴”，究竟卖的是什么？难道OpenClaw这个开源软件，还能像限量版豪车一样卖出天价？

何为部署服务？

卖家口中那个听起来高大上的“OpenClaw部署”，究竟是个什么？

首先，必须强调，OpenClaw本质上是一款开源软件。就像厨师公开了一道菜的完整食谱，连放多少克盐、炒几分钟都写得清清楚楚一样。理论上，只要懂得钻研，总会搞明白“龙虾”的一些基本的安装部署安排的。

当然，就如同并不是每个人都能迅速学会“大餐烧制方法”一样，即便开源的策略部署，也不能保证每个人都能学会。即便学会，也需要时间。

所以，网络上出现了各种各样的“服务卖方”，从手把手教你“怎么做大餐”，但干脆直接上手，给你提供“预制菜”。

“百万价码”值么？

那么，上述的安装服务，是否值得付出上百万的“部署服务费”？

如果仅仅是基础部署安装，大概率是不值的。

有专业技术人士告诉资事堂，“OpenClaw的部署”通常涉及三个步骤：

其一，把代码“搬”回家，下载到自己的电脑或服务器上。

其二，给软件“配环境”，需要特定的工具库（比如Python环境、数据库接口等）才能正式运转。

其三，插上“手和眼”，配置“技能插件”（Skills），告诉软件具体要做什么。

换言之，基础的部署，本质就是一个标准化的技术安装过程。自从OpenClaw“出圈”以来，有各类免费安装教程出现于网络中。

从180元到3万元，差距在哪里？

但不得不说，各种服务的价码之下，卖家的服务精细程度是有差异。

资事堂对比发现：同样是“OpenClaw部署”服务，价格从180元一路飙升至3万元，并不是“大同小异”这么简单。

比如：有一个卖家180元的服务，颇似“基础版”，核心是“代操作”。卖家提供远程一对一服务，解决的是用户“不会装”或“懒得查教程”的基础技术问题。

再如：有个卖家的服务定价是1500元，除了完整安装，服务包含“开机自启”配置，确保软件常驻运行。这位卖家还特别注明：能根据买家需求调整AI的回复语气，使其“不像客服”。此外，卖家提供了明确的硬件建议、当天排期承诺及专属调试时间预估，属于“安装+初步定制”的组合。

有一家自称为人工智能创业工作室，给出了3万元的报价。这个价格之所以定得较高，就是直接将软件部署与硬件销售绑定，涵盖硬件预装、系统适配及优化，主打“到手即用”。卖家并附带“不议价”、“非诚勿扰”等交易门槛。

从“卖部署”到“卖策略”

但当普通卖家“代安装”和“调人设”还在千元级别徘徊时，更“职业”的卖家已将目光投向了更诱人的领域：自动化交易策略。

有一位卖家在销售文案中注明：OpenClaw股票策略预测Agent定制开发的服务，标价为5万元。

与前述基础服务不同，该商品的描述出现了：“专属私有股票分析智能体”、“多Agent自动协作”、“实时行情抓取”、“财经新闻智能解析”乃至“自动化交易执行全流程闭环”等实操类描述。

这位卖家进一步表示，交付周期被设定为7-10天，服务包含云部署、调试及售后。

跨越十万门槛：贩卖“策略”

当策略的报价突破10万元大关，服务的性质发生了根本性变化。

此时的卖家不再满足于提供技术部署或通用策略，而是开始兜售一种经过包装的“投资策略”。

资事堂调研发现：有卖家很明确的给出了自己的策略方向，比如，重点推荐大小盘轮动策略，并给出了历史业绩数据，不仅强调其交易成本优势，更抛出了直击散户痛点的承诺：“市场大跌时大概率能躲灾”。

为了增强可信度，对方甚至给出了看似负责任的“实时建议”：“最近A股下探明显，目前策略已经空仓。”

然而，当试图追问策略的具体逻辑或细节时，对方的态度立刻变得谨慎而模糊。

卖家想要问清楚资金体量，表明策略的有效性取决于客户的资金规模；同时，对于策略近期的有效性，他们也含糊其辞地表示“有所保留”。

另一家自称提供“自动化交易+策略信号生成”双重服务的卖家，则采用了更为“专业”的话术。

在其提供的策略历史表现说明中，充满了典型的金融合规免责词汇：“基于过往历史区间回测”、“具备一定轮动增强效果”、“在部分市场阶段可取得较好的超额表现”。这段文字看似严谨，但对于最关键的实盘表现、最大回撤以及策略失效的边界条件，只字未提。

另外亦有一位卖家，提及售出相关策略后根据资金体量进行分成。

看起来，10万元的门槛过滤掉了只想尝鲜的散户，留下的往往是渴望通过“黑科技”实现财富增值的投资者。

擦亮眼睛，提供“警惕”

当然，这些策略是否真的能够有效，还是要看这些策略背后团队的真正水平。

但非常明确的结论是，就如同龙虾一定会成为量化机构的一个重要技术支持手段一样。那些长久有效的龙虾策略，注定是少数人。

龙虾策略的有效性，或许如同它的“前辈”量化策略一样，只有少数人知晓时才会有效。

这就如同曾经的“涨停板敢死队”策略那样，真正有实力的“深海大龙虾”，还是在市场角落里猫着的。在市场里东奔西跑的，更有可能就是“一知半解”的“软脚虾”。

所以，在这个时代，擦亮眼睛，明辨能力还是很重要的。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

Miran周一在接受彭博采访时称，"在真正改变我们的展望之前，应等待所有信息进来"，并指出"展望未来12个月，现在形成清晰判断仍为时过早"。其战前设定的年内四次降息路径目前维持不变。

中东冲突已推动油价大幅走高，外界担忧这将同步对通胀形成上行压力，并拖累经济增长与劳动力市场。美联储上周连续第二次维持基准利率不变，主席鲍威尔强调官员需看到通胀取得更多进展。Miran对该决定投下异议票，主张降息25个基点。

尽管Miran承认油价若持续高企，最终可能向更广泛的商品和服务价格传导，但其当前表态表明，短期地缘政治冲击尚未足以促使他重新评估年内宽松路径。

美联储在上周政策会议上连续第二次按兵不动，决策层援引美以对伊战争带来的高度经济不确定性作为维持利率的依据。鲍威尔在会后着重强调，官员们需要看到通胀进一步降温，方能为降息铺路。

Miran在此次会议上投出反对票，主张降息25基点。这一表态与其整体鸽派立场一脉相承——在多数委员选择观望之际，他倾向于提前推进宽松政策。

中东冲突引发的油价急升，令市场对通胀前景的担忧重新升温。Miran承认，若油价长期维持高位，确存在向其他商品和服务价格渗透、形成更广泛通胀压力的风险。

然而，他目前将这一情景列为潜在风险，而非基准预测。在他看来，地缘政治不确定性高企之际贸然调整政策路径，并不符合审慎决策的原则，联储更应保持耐心，待局势更为明朗后再作研判。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据多家媒体近期报道，Meta管理层可能推进三项重大举措：大规模裁员与人员架构调整、压缩Reality Labs部门开支，以及推迟旗下超级智能实验室最新基础模型的公开发布。消息持续发酵之下，Meta股价自1月29日四季度财报公布次日起已累计下跌约20%，同期标普500指数跌幅仅约7%。

高盛分析师Eric Sheridan团队在3月22日的研究报告中指出，上述三项举措均未实质超出管理层在最近一次财报电话会议中所给出的前瞻指引框架。

更关键的判断是：任何成本节约举措都应被视为Meta在全公司范围内寻求效率与增长的再平衡——释放出来的资源将主要用于以算力需求为核心的AI增长投资。该行同时表示，若相关举措落地，Meta有望重回往年"年初保守指引、全年业绩持续上修"的节奏。

高盛维持对Meta的买入评级及835美元的12个月目标价，该行通过三个情景分析量化成本优化对EPS的潜在影响，核心结论是：Meta现有成本结构具备充足弹性，效率与增长的再平衡举措有能力持续推动正向EPS修正。

裁员：调整的是人员结构，而非总体规模取向

据路透社报道，Meta正在筹划大规模裁员。

高盛在情景一中对此进行了量化测算：假设2026年末员工总数同比下降15%，2027年及2028年各恢复5%的增长，同时人均非折旧摊销费用每年增长约6%。在此假设下，相较于高盛基准预测，Meta 2026年GAAP EBIT及每股盈利将获得约超10%的提振，2027至2028年的提振幅度则可超过20%。

高盛强调，这一情景的实质并非单纯压缩人员规模，而是反映出行业自2025年12月中旬以来日益显著的结构转型趋势：企业普遍将人员调整与向AI及机器学习计算岗位集中转型并行推进。

换言之，Meta的裁员更接近于"换人"——以更具AI背景的技术型人才替代存量岗位——而非收缩整体规模。高盛由此将其定性为一场带有主动性质的人才结构重组，而非被动应对成本压力的削减动作。

Reality Labs：放弃Horizon Worlds，而非整个空间计算赛道

据彭博报道，Meta计划对Reality Labs部门核心产品进行调整，外界一度将其解读为Meta全面退出该业务板块。

高盛认为这一解读有失偏颇，并援引Meta随后的多项官方声明指出：此次调整的核心是削减以Horizon Worlds为代表的传统VR遗留产品投入，而公司对更宏观的空间计算愿景依然保持高度投入，战略方向并未改变。

在情景二的量化分析中，高盛假设Reality Labs年度支出每年削减约高个位数至低两位数百分比，并将节省额的10%再投入业务。该情景对2026至2028年GAAP每股盈利的潜在提振处于低至中个位数百分比区间，弹性相对温和，但方向明确。

高盛的判断是：Meta此举本质上是在Reality Labs内部将传统VR的优先级拨低，以便将更多资源向AI集成与增强现实（AR）方向倾斜。

基础模型延迟：时间表一直在预期之内

《纽约时报》报道，Meta超级智能实验室最新基础模型的公开发布时间可能推迟。

对此，高盛表示，这一时间节点从未超出其预期。考虑到超级智能实验室于2025年中成立至今不足一年，相比谷歌DeepMind、OpenAI、Anthropic等已深耕多年的前沿模型机构，Meta至少需要9至12个月时间才能在公开领域展示初步成果。

高盛重申对Meta管理层公开表态的锚定：基础模型公开发布及AI战略支柱（算力布局、智能体产品等）的落地时间窗口，将主要集中在2026年下半年至2027年，且首批模型仅是起点，将在多年时间跨度内持续迭代演进。

该行认为，以成立时间计，用市场对OpenAI、Anthropic的预期来衡量Meta超级智能实验室的进展节奏，本身存在基准偏差。

三情景测算：解锁EPS弹性的不同路径

高盛在报告中构建了三个"蓝天情景"，旨在量化不同成本优化路径对盈利的潜在影响，并明确声明均非基准预测，实际结果存在多重变量影响。

情景一（调整人员规模与人均成本）的提振效果最为显著，2026年EPS潜在提升幅度约超10%，2027至2028年可超过20%。

情景二（削减Reality Labs开支）弹性相对有限，对三年EPS的提振处于低至中个位数百分比区间。

情景三（未来三年non-D&A运营支出零增长）理论弹性最大，可带来2026年EPS逾30%的提振，以及2027至2028年约40%至50%的上行空间，但高盛将其定性为发生概率最低的情景——核心制约因素包括AI及机器学习岗位薪酬通胀持续存在，以及多年维度下公司员工总数仍将增长。

高盛指出，Meta现有成本结构具备充足的盈利弹性，任何旨在平衡效率与增长投资的管理举措，均有能力在未来数年内持续推动EPS预期向上修正，而非反向承压。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

3月23日，三花智控发布2025年年度报告。财报显示，公司全年实现营业收入310.11亿元，同比增长10.97%；归属于上市公司股东的净利润达40.63亿元，同比大幅增长31.10%，利润增速显著跑赢收入增速，盈利质量持续提升。

核心财务数据如下：

• 2025年全年实现营业收入310.12亿元，同比增长10.97%；
• 归母净利润40.63亿元，同比增长31.10%；
• 扣非后净利润为39.58亿元，同比增幅亦达26.95%；
• 经营活动现金流净额50.91亿元，同比增长16.58%；
• 总资产494.06亿元，同比增长35.90%；
• 归母净资产317.49亿元，同比增长64.52%。

资产结构方面，公司年末总资产达494.06亿元，同比增长35.90%；归属于上市公司股东的净资产跃升至317.49亿元，同比大增64.52%。这一跳跃式增长主要得益于2025年6月成功登陆香港联交所——H股全球发售及超额配售权的悉数行使，为公司注入了可观的权益资本，显著夯实了资产负债表基础。

作为全球热管理零部件领域的核心供应商，三花智控在制冷空调电器零部件与新能源汽车热管理两大主业协同驱动下，正加速向“多产业、多品类”的全球化工业集团迈进。公司同步宣布每10股派发现金红利2.80元（含税），以分红回馈投资者。

营收净利双增，净利率提升至13.1%，二季度为全年高点

2025年，三花智控实现营业收入310.11亿元，较上年增加逾30亿元。值得关注的是，净利润同比增幅达31.10%，远高于营收10.97%的增速，显示规模效应与成本管控成效显著，净利率水平从2024年的约11.1%提升至13.1%左右。

从季度节奏看，全年呈现“前高后低”走势。一季度营收76.69亿元、净利润9.03亿元；二季度冲高至85.93亿元和12.07亿元，双双录得全年峰值，与新能源汽车旺季备货及制冷空调业务夏季需求高峰高度吻合；三季度回落至77.67亿元和11.32亿元；四季度进一步降至69.82亿元和8.21亿元，季节性回落明显，主要受国内家电“国补”政策退潮后需求回落、出口市场承压等宏观因素影响。

双轮驱动：制冷零部件稳健，新能源汽车高歌猛进

制冷空调电器零部件仍是三花智控最重要的基本盘。2025年，极端气候带动全球空调需求增长，北美、欧盟环保标准趋严推动冷媒替代与能效升级，为公司电子膨胀阀、四通换向阀、微通道换热器等核心产品创造了旺盛的替代性需求。尽管国内家用空调总产销量小幅下滑1.2%，中央空调内销同比下滑7.4%，但公司凭借与格力、美的、海尔、大金、松下等头部客户的深度绑定，以及向出口市场的积极渗透（中央空调出口同比增长12.7%），有效对冲了内销压力。

汽车零部件业务则是拉动利润高速增长的核心引擎。2025年全球新能源汽车销量达2262万辆，同比增长29.04%，其中中国市场销量1649万辆，同比增长28.2%，渗透率接近48%。三花智控深度嵌入比亚迪、理想、蔚来、小鹏、零跑等头部新能源车企供应链，同时覆盖大众、宝马、丰田、特斯拉等全球主流车企，电子膨胀阀、电子水泵、板式换热器等战略产品实现量价齐升，充分受益于行业高速增长红利。

H股上市：资本战略的关键落子

2025年6月23日，三花智控正式登陆香港联交所主板，股票代码2050，发售价22.53港元/股。本次全球发售H股（含超额配售权行使后）总计476,536,400股，成为公司资本运作史上的里程碑事件。

H股上市对公司具有多重战略意义：其一，大幅充实资本金，推动净资产同比增长64.52%，为全球产能布局提供充足弹药；其二，提升国际知名度与品牌影响力，助力开拓欧美日等成熟市场客户；其三，构建多元化融资渠道，降低单一资本市场依赖，增强长期财务韧性。

研发与新兴业务：机器人赛道的战略卡位

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据路透社周一报道，市场消息人士透露，随着中东危机推动能源价格大幅走高，日本政府正在评估干预原油期货市场的可行性。知情人士称，相关部门已就干预原油期货市场的具体操作方式展开询查。此举若落地，将标志着日本政府在能源市场管理上迈出罕见一步。

日本财务省未就上述报道立即作出回应。与此同时，这一动向发生在全球主要交易所负责人已明确表态反对政府干预油市的背景之下，市场对政策走向的不确定性正在上升。

政府询查干预方式，财务省暂未表态

据路透社引述知情人士称，日本政府方面已就干预原油期货市场的具体方法进行询查，显示相关讨论已进入较为具体的操作层面。然而，日本财务省对路透社的置评请求未予即时回应，官方立场目前仍不明朗。

值得注意的是，在伊朗冲突引发能源价格上涨之后，多家顶级交易所负责人此前已公开表示，反对美国政府对原油期货市场实施任何形式的干预。日本政府此时考虑采取类似行动，与上述立场形成明显张力，或将在市场层面引发新的争议。

中东局势持续升温是此次日本政府考虑行动的直接诱因。能源价格的急剧上涨对高度依赖能源进口的日本经济构成显著压力，推动当局寻求非常规政策工具加以应对。目前局势仍在演变之中，市场对后续政策动向保持高度关注。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

过去十年，中国新势力车企最常被问到的一个问题是：什么时候能赚钱？

去年初，蔚来CEO李斌给出了一个时间表——第四季度。当时外界半信半疑，彼时蔚来的全年亏损还在扩大，两个新品牌同时在烧钱。

前不久，蔚来Q4交出了2.83亿元的净利润。这是蔚来成立11年来的第一次。同一个季度，小鹏赚了3.8亿元，也是头一回。零跑全年净赚5.4亿，成了继理想之后第二家年度盈利的新势力。

新势力们陆续站上了盈利线。两三年前还在讨论“谁能活下来”的行业，现在面前的问题变了——谁能一直赚下去。然而盈利只是一个起点，也只是一个阶段性的突破，行业竞争非常激烈。

2026年的环境比2025年严酷得多。碳酸锂价格翻了一倍多，购置税开始征收，20万以上新能源新车数量等于过去三年之和。新势力刚摸到盈利的门槛，门外已经换了一批对手。

中国新能源汽车行业正在经历一个分水岭——从政策驱动走向市场驱动，从烧钱换规模走向利润定生死。新势力的第一笔盈利，不是终点，是入场券。下半场刚开始。

“赚到第一笔钱”

四家公司Q4的毛利率看上去都不错——小鹏21.3%，蔚来18.1%，理想第四季度车辆毛利率为16.8%，零跑四季度也冲到了15%。但没有两家赚的是同一种钱。

接近零跑的人士向华尔街见闻透露，2025年零跑量产了自研的压缩机、电源、热管理系统，连座椅和保险杠这些高附加值零件也拿来自制。65%以上的零部件自研自制，每一个自制的零件都在把成本往下压。

零跑CEO朱江明说过，零跑是一家以成本定价的车企。

全年卖了59.66万辆，每辆赚约900元。Q4整车毛利率约12%，加上碳积分和Stellantis合作收入贡献的约3个百分点，合计约15%。中金在研报中指出，零跑已进入全面盈利周期，但也指出性价比路线决定了利润规模攀升并不容易。

小鹏走了一条不一样的路。Q4服务及其他收入31.8亿元同比暴增122%，毛利率高达70.8%。核心来源是给大众的技术研发服务，小鹏与大众的合作车型也在3月顺利量产下线。

小鹏汽车副董事长及联席总裁顾宏地的说法更直接：小鹏实现了“与传统车企迥异的盈利路径”。

这条路径走的是特斯拉早期的逻辑——用碳积分和技术授权先把利润表做好看，给造车主业争取窗口。与此同时，小鹏的研发还在涨：Q4研发28.7亿元同比增43%，全年94.9亿元同比增47%。花钱在涨的情况下还能赚钱，这跟蔚来的赚法有本质区别。

蔚来Q4的盈利，很大一部分靠的是省。

李斌讲了一个故事：有一个研发项目，行业价格三千万，内部报价两千多万，被他拍回去，最后两百万搞定了，效果更好。“我们公司现在以算账为乐趣。”

2025年蔚来推行了CBU机制，把每个项目拆开算ROI，收集了6000多条员工降本线索。推行“透明供应链”——供应商的人员、场地、能耗数据实时接入蔚来系统。李斌说学的是立讯，立讯学的是苹果。

Q4研发及销售及行政费用占营收比重从上年同期的43.2%骤降到16%。

另一面是ES8集中放量——销量占比拉到32%，单车均价从22.1万顶到25.3万。蔚来总裁秦力洪透露自研的神玑芯片量产后每台车成本降超1万元。费用急刹加上高价车放量，Q4整车毛利率冲到18.1%。

浦银国际在最新研报中指出，蔚来在去年四季度如期实现盈利，得益于规模效应的释放与产品结构的优化，以及公司严格控费效果持续显现，四季度营业费用率同/环比继续下降27.1/14.8个百分点。

一定程度上，这是因为蔚来去年四季度除了乐道L60就没有新车发布。这个窗口条件2026年不可复制，蔚来今年多款车型上市，包括三款全新的SUV车型，以及蔚来的“5566”及乐道的L60/L90的改款车型。这会是蔚来一个产品大年。

理想是四家中最早盈利的，2023年一季度开始连赚了11个季度。2025年赶上产品周期切换，全年营收1123亿元同比下滑22.3%，交付量回落到40.6万辆。李想在三季度财报会上做了调整，宣布回归创业公司模式。手握超千亿现金，家底四家里最厚，2026年L系列将迎来大改款，预计交付量回升到约48.8万辆。

四条路径，四种赚法。零跑靠成本极致，小鹏靠技术变现，蔚来靠降本加产品结构，理想靠家底扛周期。

刚赚到钱就要花掉

多家车企管理层对华尔街见闻表示，目前大宗材料和存储芯片涨价给成本控制带来“巨大压力”。

李斌也在业绩会上说：内存“现在可能有钱都买不到”。

碳酸锂从2025年初的7.5万元/吨飙到2026年1月的近17万元/吨，涨了123%。铜站上10万元/吨。更棘手的是DRAM芯片——AI数据中心在跟汽车行业抢产能，三星、美光将产线向利润更高的AI芯片倾斜。

雷军在直播里说，仅车载内存一项今年就要涨几千块。

瑞银在今年年初就原材料价格上涨做出的一份研报显示，经测算，仅金属原材料和芯片两项叠加，一辆中型智能电动汽车的成本涨了4100到7000元。

这笔账算到各家头上，轻重不同。蔚来均价25万，有约4.5万元的毛利缓冲。零跑均价11万，缓冲只有约1.6万——同样涨5000块，对一家单车利润900元的公司来说，等于直接亏钱。曲玉估算影响在”千到一万块钱”之间。

零跑CFO李腾飞的应对思路不太一样。他表示，零跑的应对不靠压价，靠继续加深自研自制。他说原材料上涨是阶段性的，通过成本控制可以有效对冲。零跑全年净利润指引50亿元不变。但他也坦率说了，Q1销量较Q4大幅下滑，毛利率会有“比较明显的下滑”。

成本在涨，市场在收缩。2026年1月1日起新能源汽车购置税从免征改为减半，一辆售价20万的车消费者多掏约8850元。1月乘用车零售154.4万辆，同比跌近14%。乘联分会预测2026年国内乘用车零售约2400万辆，同比只增长1%。

市场没有增量，但参赛者在增加。

李想说今年20万以上中高端新能源新车数量等于过去三年之和。比亚迪的闪充和千公里续航拉到了15万价位。华为系的尚界H5以16.98万起售杀入大众市场。小米已经盈利且扩张凶猛。蔚来、小鹏、零跑在上半场主要跟彼此赛跑，下半场面对的对手完全不是一个量级。

同时，研发投入不能停。小鹏2026年AI研发预算70亿元，何小鹏过去十几个月每月砸3亿进第二代VLA。蔚来每季度20到25亿的研发不会减。理想则计划将研发投入从去年的113亿增加至120亿，其中一半会被投向AI相关。

有汽车分析师对华尔街见闻表示，布局AI、发力自动驾驶，未来有变现潜力，但短期一两年很难对营收形成明显贡献。

3月初比亚迪发布兆瓦闪充，9分钟充至97%，计划年底建2万座闪充站。蔚来今年计划新建1000座换电站，过去11年在充换电领域投了超过180亿。换电与快充的路线之争，在2026年还将继续。

蔚来的全年账最能说明2026年的处境。目标销量增长40%到50%，Q1指引8万到8.3万辆，营收指引较Q4的346亿少了近百亿。李斌自己说一季度乘用车市场”非常有挑战”。剔除一季度，后三个季度需月均交付超4.1万辆——Q4的历史峰值要跑成常态，连续三个季度不能断。

零跑也在加注。李腾飞说2026年应该是零跑智驾爆发的一年，目标年底达到行业第一梯队。研发费用会较2025年”非常明显的提升”。一家以成本控制著称的公司，开始在最烧钱的领域下注。

十年之后的新考题

2014到2015年，蔚来、小鹏、理想先后成立。前五年靠融资活着。2018年蔚来上市当年差点倒闭。中间几年靠亏损换规模，蔚来一家从2018年到2024年累计亏掉1092亿元。2022到2023年淘汰赛，威马倒下，高合停摆，爱驰消失。2025年，除小米之外的新造车品牌均已成立十年。

十年，活下来了。

中国汽车流通协会专家委员会专家委员李颜伟向华尔街见闻分析称，对造车新势力而言，实现盈利不只是一个财务指标的改变，更是商业模式可持续性的根本性证明。

但2026年的规则变了。过去靠融资加抢市场，现在变成盈利加投技术。钱要自己赚，赚了还不能留。小鹏投身具身智能和飞行汽车，理想跨界AI眼镜，蔚来自研的第二颗神玑芯片已经流片成功。朱江明说100万辆是新造车的生死线，零跑今年要跨过去。

各家同时在铺新车。零跑今年四款：A10已经3月26日上市，D19四月中下旬上市，这是零跑产品第一次进入30万价格带。李腾飞说存量车型和新车型的销量比例大约六比四，100万辆里有40万辆靠新车来扛。蔚来ES9技术发布会定在4月9日，搭载线控转向和天行底盘。小鹏的增程线在铺开，G7超级增程、2026款G6、G9密集上市。

新车是弹药，也是费用。李腾飞坦言零跑2026年的营销投入会大于2025年，但单车营销费用会“有比较明显的下浮”。

国家统计局数据显示，2025年一季度汽车产业利润率仅3.9%。全国乘联会秘书长崔东树也指出，中国车企利润率与国际头部车企相比仍然偏低。

海外是确定性最强的增量。1月中国乘用车出口57.6万辆同比增长52%。小鹏在欧洲与麦格纳合作启动本地化生产。零跑的动作更大——今年目标海外10到15万辆，欧洲渠道超800家，西班牙工厂的B10将在10月量产，南美以巴西为重点正在打开。李腾飞说零跑和Stellantis有明确约定，前三到四年是投入期，2026年不指望海外贡献额外盈利。先把市场占下来。

蔚来萤火虫品牌也在出海，李斌在全员信中说今年计划累计进入40个国家和地区。但关税壁垒在加厚，地缘政治风险未消。出海是机会，也是另一条花钱的路。

蔚来2026年目标销量增长40%到50%，Q1指引8万到8.3万辆，李斌自己说一季度乘用车市场“非常有挑战”。剔除一季度，后三个季度需月均交付超4.1万辆——Q4的历史峰值要跑成常态，连续三个季度不能断。

四家新势力刚刚把年报摊上桌面。李颜伟分析称，当头部新势力进入盈利区间，其与尾部亏损品牌之间的竞争资源差距将呈指数级扩大。无法进入盈利区间的品牌将因资金链压力而被迫退出市场或寻求并购，行业集中度加速提升。

全球汽车工业一百多年的历史反复证明一件事：能造好车的公司很多，能持续赚钱的很少。福特、通用、丰田之所以穿越周期，不是因为某一年的产品特别好，而是因为它们建立了一套在逆风环境下依然能产生正向现金流的体系。中国新势力的Q4财报说明它们摸到了门槛，但体系还没有建起来。

这道门槛，不接受一次性跨越。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

作者 | 王小娟

编辑 | 周智宇

3月23日，中国自动驾驶行业在同一日内迎来了两则大消息。

这一天，轻舟智航宣布完成D轮新一轮融资，金额达1亿美元，投资方阵容颇为引人注目——包括某国内头部主机厂、头部汽车电子零部件公司，以及多家产业基金。

这家以L4级自动驾驶起家、后在L2++量产市场站稳脚跟的公司，明确将资金投向世界模型和强化学习方向的研发，其CEO于骞说：“自动驾驶是通往物理AI的最佳入口”。

同一天，小鹏汽车宣布成立Robotaxi业务部。

据华尔街见闻了解，小鹏的这个一级组织将统筹Robotaxi的产品定义、项目集成、研发测试及运营工作，由小鹏汽车自动驾驶中心产品高级总监袁婷婷出任负责人。在第二代VLA（视觉－语言－动作）大模型的赋能下，小鹏计划今年下半年开启载客示范运营，2026年推出三款Robotaxi车型。

在刚刚过去的英伟达GTC大会及各类行业峰会上，CEO黄仁勋反复讲一句话：“下一波人工智能的浪潮是物理AI。AI将理解物理世界的规律，而自动驾驶汽车，就是我们目前能看到的最庞大、最成熟的具身智能机器人。”

不只是轻舟和小鹏。

3月初，文远知行与吉利远程深化合作，计划2026年交付2000台前装量产Robotaxi；小马智行联手丰田、广汽丰田，目标在国内一线城市部署千台级车队。广汽如祺出行完成百台级交付，车队规模翻倍至600台；曹操出行在杭州布局超3600个Robotaxi虚拟上下车点。

沉寂了两年的自动驾驶赛道，在2026年春天集体动了起来。

三个瓶颈同时松了

两年前，L4级自动驾驶完全是另一番景象。

2024年前后，这条赛道还在烧钱讲故事。激光雷达、大算力芯片、高精地图构成的堆料方案，让单车改造成本动辄数十万元，Robotaxi在个别城市的示范运营更像是烧钱秀，离真正的商业化很远。

资本市场对技术故事的耐心耗尽，一批L4初创企业走到生死边缘。行业的核心逻辑，从跑得更快被迫转向活得更久。

有自动驾驶从业者近期对华尔街见闻表示，2025年以来，技术、硬件成本和政策的变化，把自动驾驶行业推到了一个新节点。

第一，技术路径收敛了。

端到端大模型成为行业共识，L4的技术路线被重新定义。特斯拉CyberCab于2026年2月正式下线，证明了纯视觉方案和端到端大模型可以支撑车辆在没有人工干预的情况下运行较长的时间与距离。小鹏第二代VLA模型也实现了从视觉信号到动作指令的端到端直接生成。

更重要的是，英伟达在CES上发布的全球首个具备思考与推理能力的开源自动驾驶VLA模型Alpamayo，同步开放高保真仿真框架AlpaSim及大规模驾驶数据集，构建了“模型－仿真－数据”三位一体的开放生态，大幅降低了高阶自动驾驶的研发门槛。

第二，前装量产路线的确立。

相较于早期改装版Robotaxi，当前行业普遍转向前装量产路线。文远知行GXR搭载最新自动驾驶套件GEN8，依托吉利远程的线控AI底盘、供应链和生产管控体系，单车下线节拍从1小时大幅缩短至10分钟以内。

小马智行第七代Robotaxi自动驾驶套件总成本较前代下降70%，其中车载计算单元成本下降80%，激光雷达成本下降68%，选用的车型售价降至10万~15万元级别。

成本降到这个程度，Robotaxi的单车盈利模式才有可能跑通。

第三是政策瓶颈的实质性突破。

2025年12月，工信部公布首批L3级自动驾驶车型准入许可，北汽极狐阿尔法S、长安深蓝SL03相关车型先后在北京、重庆指定区域开展上路试点。截至2026年1月中旬，深蓝L3级车辆累计自动驾驶里程超7万公里。

更重要的是，试点明确了车企在系统激活期间的主责地位，解决了长期困扰行业的责任划分难题。尽管L3与L4在法律层面仍有差异，但这个信号为L4级自动驾驶技术的商业化打开了口子。

中国科学院院士欧阳明高在2026年智能电动汽车发展高层论坛媒体发布会上预测，至2030年，基于先进的端到端大模型的L4级别自动驾驶将在中高级乘用车实现规模商业化。

物理AI不再只是PPT

“2026年，人类正处在AI发展的关键分水岭。未来5到10年，更大的机遇在物理世界。”轻舟智航CEO于骞在宣布融资的同时将自动驾驶的发展与AI的发展紧密关联。

物理AI成为行业最热的新故事。

这个概念之所以有吸引力，是因为它把自动驾驶从一条垂直赛道，拉升到了AI进入物理世界的通用入口。

小鹏在去年科技日上已将品牌定位升级为“物理AI世界的出行探索者”，其VLA模型可跨域驱动汽车、Robotaxi、人形机器人、飞行汽车四大载体。英伟达在CES上发布的Alpamayo模型，同样打出了物理AI的旗号。

但2026年不一样的地方在于，叙事正在加速转化为可量化的商业指标。

从技术指标看，算力竞赛并未消失，而是进入了新阶段。 小鹏Robotaxi计划搭载4颗图灵AI芯片，车端算力高达3000TOPS，且采用纯视觉方案，不依赖激光雷达与高精地图。

英伟达推出Alpamayo平台，试图将“大脑+头骨”打包给车企，降低高阶自动驾驶的部署门槛。端到端时延降低50%、通行效率提升20%、重刹率减少30%，成为衡量算法能力的硬指标。

量产规模也在放大。

文远知行计划2026年交付2000台前装量产Robotaxi，小马智行目标将车队规模扩容至3000辆。轻舟智航的“乘风”智能辅助驾驶搭载车型已突破100万台，合作头部车企近10家，2026年预计新增合作车型突破50款。

规模化的前提是成本可控。有机构预测，若年产量达到10万台，单台Robotaxi制造成本可降至1万美元。

商业运营看，Robotaxi开始算得过来账了。

Waymo每周付费乘车已达45万次，运营范围扩展至休斯敦、迈阿密及东京、伦敦等国际市场。国内方面，轻舟已携手产业链正式进军无人物流车赛道，在金华、芜湖、宁波等地投入运营，首创量产即运营范式。预计2033年中国Robotaxi市场规模将增长至86.55亿美元，2025—2033年年复合增长率高达74.0%。

德意志银行在CES后的一份报告中判断：“2026年将是自动驾驶汽车从测试/验证过渡到规模化的一年，人形机器人将从实验室实验转向小规模部署。”

这一轮回暖不只是技术驱动，而是技术、政策、成本、用户认知的同步演进。

用户不再迷信越来越膨胀的技术参数，而是追求好用、敢用、用得起的智驾功能。城市NOA渗透率在2025年1—11月已达15.1%，且正在加速向20万元以下车型延伸。L3试点19天累计自动驾驶里程超7万公里，覆盖立交桥、拥堵路段等复杂城区场景。

当然，行业并非没有隐忧。有行业人士对华尔街见闻表示，政策与立法节奏仍存在不确定性，系统性安全事件可能引发监管收紧，降本速度能否赶上价格战强度仍是未知数。

第三方智驾方案商的生存空间正在被头部车企的全栈自研挤压，“技术护城河”的门槛不降反升。

2026年的自动驾驶行业，不再靠故事融资，开始靠数字说话。物理AI从展台开进了城市街道，L3从文件走进了日常通勤。十年长跑，拐点可能真的到了。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据韩国《经济日报》3月23日报道，此次新股发行规模约占总股本的2.4%，预计筹资金额在10万亿至15万亿韩元之间。SK集团董事长崔泰元已于3月16日在英伟达年度开发者大会GTC 2026上公开表示，公司正在考虑推进ADR上市。

此次上市计划的市场意义不止于融资本身。业内观察人士指出，ADR上市或将为SK海力士提供重新评估公司估值的契机——目前其市盈率约为5.7倍，仅为美光科技12.1倍的约一半。

若成功被纳入费城半导体指数（SOX）等主要全球指数，还可能吸引大规模被动型资金流入。

库存股注销在先，新股发行接续推进

SK海力士此次选择发行新股而非动用库存股，有其特定背景。公司原本曾积极考虑以持有的约2.4%库存股推进ADR上市，但此举引发市场质疑，认为公司可能借此规避库存股强制注销义务。

为回应外界关切，公司于上月9日主动注销了约2.1%的库存股，规模约合12.24万亿韩元，目前已无可用库存股。

在此背景下，公司转而选择发行新股推进上市计划，发行规模约为总股本的2.4%，与此前注销的库存股比例大体相当。据报道，SK海力士预计将很快选定承销商，正式启动ADR上市流程。

资金直指AI基础设施，产能扩张提速

SK海力士明确将此次融资定位为强化自身在全球AI半导体市场主导地位的关键举措。

据报道，所筹10万亿至15万亿韩元等值美元资金，将主要投向以龙仁半导体集群建设为核心的AI基础设施项目，该项目计划总投资规模约达600万亿韩元。

业内人士表示，公司在确定最终发行规模时，仍在权衡股东反应及市场舆论，不排除未来进一步扩大融资规模的可能性。

ADR架构设计或助推估值重估

在操作结构上，此次新发行股票预计不会在韩国国内市场流通，而是直接存入韩国证券存托机构，再由美国当地银行以这些股票为抵押发行ADR凭证，从而实现在美国市场的交易流通。

这一架构的潜在价值在于，若SK海力士的ADR能够达到被纳入费城半导体指数等主要全球指数的条件，将可能引发指数追踪基金的被动增配，进一步扩大公司在国际机构投资者群体中的影响力。

目前SK海力士与美光科技之间约一倍的市盈率差距，也为估值修复提供了一定空间。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

Goolsbee在接受CNBC采访时称，中东局势引发的新一轮通胀冲击令当前形势"严峻"，已在一定程度上打乱了美联储的既定计划。他指出，新冲击来袭之前，通胀已经处于令人不安的高位，当前就业市场距充分就业目标较近，而通胀距2%目标仍有差距，因此在政策权衡中，通胀须被置于更优先的位置。

美联储上周维持利率不变，并继续暗示年内或有一次降息，但中东局势带来的不确定性已令市场预期迅速转向。联邦基金期货目前显示，2026年加息的概率已超过降息。

Goolsbee在采访中措辞审慎但清晰。"如果通胀表现良好，我们可能回到年内多次降息的环境，"他说，"但如果走向相反，通胀开始失控，我也能设想出我们需要加息的情形。"

这一表述标志着美联储官员公开讨论政策路径的口径出现微妙转变——此前官员的表态多围绕"降息节奏快慢"展开，而非将加息纳入视野。Goolsbee的发言显示，面对外部冲击的持续叠加，美联储对政策方向的不确定性已明显上升。

在双重使命的权衡上，Goolsbee明确表明当前立场向通胀一侧倾斜。他表示，大多数经济指标显示，美联储"在充分就业目标上比在通胀目标上更接近"，失业率并未大幅上升。

这意味着，在就业市场尚未出现明显恶化的背景下，美联储拥有较大空间将政策重心集中于控制通胀，无需为保护就业而急于宽松。

Goolsbee明确将中东局势列为影响美联储政策路径的关键外生变量。他表示，新的通胀冲击接踵而至，当前形势严峻，中东战事的走向将在很大程度上决定美联储下一步的行动方向。

美联储上周政策会议已将外部冲击带来的不确定性纳入考量，但官员们仍选择按兵不动。市场对此的反应更为激进——投资者已迅速重新定价，将更高利率的预期推迟至更远期，联邦基金期货目前显示2026年加息概率高于降息。这一市场定价与Goolsbee所描述的政策两端均有可能发生的情景高度吻合。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

3月23日，据《华尔街日报》报道，日本最大劳工团体“连合”（Rengo）公布的初步数据显示，旗下1100个成员组织今年平均获得5.26%的薪资涨幅，略高于去年的5.25%。丰田、本田及日立等主要大型企业均全额满足了工会的加薪诉求。

这一结果令市场对日本央行加息的预期升温。隔夜指数掉期市场显示，投资者认为央行最早于4月加息的概率约为60%；标普全球市场情报经济学家田口春美则预计，日本央行将在7月将利率上调至1%。然而，中东战事持续升级带来的能源价格飙升，既威胁企业利润率，也可能压制消费需求，使薪资与通胀的良性循环面临考验。

薪资涨幅创1991年以来新高

连合数据显示，今年日本春季劳动谈判（春斗）平均薪资涨幅达5.26%，创1991年以来最高纪录。连合会长芳野友子表示，这一结果体现了劳资双方对“投资于人”重要性的共识，认为此举有助于推动企业可持续成长及日本整体生产力提升。

丰田、本田、日立等大型企业全额接受工会薪资诉求，彰显大企业层面加薪意愿强烈。日本央行行长植田和男表示，加薪趋势正向中小企业延伸。预计4月初举行的央行各地区分行行长会议，将就薪资动向提供更多信息。

中东冲突冲击日本产业：石脑油告急，汽车出口承压

尽管薪资数据积极，中东局势对日本经济的冲击正在显现。凯投宏观亚太区负责人马塞尔·蒂利安特指出，日本约70%的石脑油（塑料生产关键原料）来自中东，现有库存仅能维持约20天；目前已有半数依赖石脑油生产塑料的炼油企业削减产量。

出口层面同样承压。中东占日本汽车出口总量的15%，制造商面临向该地区交货困难。此外，穆迪分析经济学家斯特凡·安格里克提示，美国关税、外部竞争加剧等因素构成额外风险。

央行维持加息倾向，静观局势演变

日本央行上周货币政策会议维持政策利率于0.75%不变，理由是需要更多时间评估地缘政治冲突对经济的影响，但同时强调，在风险升级之前国内经济基本面稳健，并坚持寻求进一步加息的立场。

中东冲突对日本央行构成双重挑战。若大宗商品价格冲击引发成本推动型通胀，消费需求将受损；若企业利润率遭受挤压，则可能削弱其加薪意愿，动摇日本央行致力于构建的薪资与物价良性循环。

标普全球市场情报经济学家田口春美表示：“如果这一趋势在中小企业中持续下去，且中东局势趋于平静，这将被视为成本转嫁与薪资上涨的良性循环得以维持的证据。”

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

周一，文远知行交出港股上市后首份年度成绩单：

2025年总收入6.85亿元人民币，同比大增89.6%；其中产品收入3.60亿元，同比暴涨310.3%，直接把收入结构从“以服务为主”推向“产品+规模化交付”驱动。

盈利端，公司毛利2.07亿元，同比增86.8%，毛利率30.2%与上年30.7%基本持平，显示在快速放量阶段，硬件交付与数据服务等成本同步上行，规模效应尚未体现在毛利率扩张上。

亏损端，按IFRS口径经营亏损18亿元同比收窄15.5%，净亏损16.55亿元同比收窄34.2%。但更值得警惕的是，非IFRS经调整净亏损12.47亿元反而较上年的8.02亿元扩大，意味着剔除股份薪酬等会计项目后，公司的“经营性投入强度”在加大，核心仍是研发与全球合规建设持续加码。

运营与商业化进展则是另一条主线：公司全球自动驾驶车队从2024年底的1,089辆扩张至公告日2,113辆；robotaxi全球车队达1,125辆。国内通过远程辅助效率提升、BOM降本等手段推动TCO同比下降38%；海外在阿布扎比拿下“美国以外首张市级纯无人商业运营牌照”，并与Uber在阿布扎比、迪拜推进运营落地，同时在瑞士拿下欧洲首张客运无人牌照，为“可复制的海外规模化”争取更大想象空间。

2025年公司总收入6.85亿元，其中产品收入3.60亿元、服务收入3.25亿元。按结构看，产品收入占比已升至约52.6%（2024年约24.3%），一年内完成从“项目/服务型”向“产品化交付”的切换。

公司披露，产品收入大增主要来自自动驾驶出租车、自动驾驶小巴及无人驾驶环卫车的广泛部署与规模化扩展。与此同时，服务收入同比仅增18.8%，但内部结构分化明显：

• 智能数据服务收入增加1.04亿元；
• 自动驾驶相关运营及技术支持服务收入增加1,770万元；
• ADAS研发服务收入减少7,010万元（因向特定客户提供的定制化研发服务于2024年三季度完成）。

这也意味着：服务收入的“可持续部分”（数据、运营支持）在增长，但“阶段性大单式”的定制研发服务在退潮，收入质量更偏向可复制业务，但短期也会带来增速波动。

2025年营业成本4.78亿元（2024年2.50亿元），随交付规模与数据服务量同步抬升；毛利2.07亿元，毛利率30.2%基本持平。

在产品收入快速放量的背景下，毛利率未能上行，通常反映两点：其一，硬件交付初期仍需承担较高的供应链、集成与部署成本；其二，智能数据服务的规模增长也推高服务成本。公司在运营端强调TCO下降与BOM降本，但这些改善向财务端（尤其毛利率）传导往往滞后，后续要观察预装量产车型与远程辅助效率提升能否进一步拉动单位毛利改善。

2025年经营开支20.42亿元，较2024年的22.84亿元下降，主要受股份薪酬等项目波动影响；拆分来看：

• 研发开支13.72亿元（2024年10.91亿元）继续上行。若不计股份薪酬，研发开支12.12亿元，较上年8.57亿元增长41.4%，公司解释为加强全球数据合规与推进预装robotaxi研发。增量主要来自人员相关开支、研发项目服务费以及材料消耗/折旧摊销。
• 行政开支5.96亿元（2024年11.39亿元）大幅下降，但若不计股份薪酬，行政开支3.12亿元反而同比增长55.0%，主要是法律合规相关专业服务费上升，以及为全球业务扩张补齐支持职能带来的人员成本增长。
• 销售开支7,360万元，同比增长，但剔除股份薪酬后增长52.6%，仍显著低于收入增速，体现一定销售费用杠杆。

整体来看，公司正处于“研发+合规+全球化”三重投入期，费用端的核心矛盾不是是否投入，而是投入能否更快转化为可复制的城市运营与稳定交付订单。

按IFRS口径：

• 经营亏损18亿元，同比减少15.5%；
• 净亏损16.55亿元，同比减少34.2%；
• 每股基本及摊薄净亏损1.79元（2024年8.54元）。

但公司非IFRS经调整净亏损为12.47亿元，高于2024年的8.02亿元。差异背后，一方面是2025年股份薪酬下降至4.50亿元（2024年11.88亿元），使IFRS口径看起来改善更明显；另一方面，经调整口径更贴近经营性消耗，反映在研发与合规投入抬升的情况下，当前收入规模仍不足以覆盖扩张期成本结构。

简单计算也能直观看到压力：以2025年收入6.85亿元对比研发13.72亿元，研发强度仍处极高水平，商业化扩张对财务模型的“自我造血”要求更迫切。

公司披露全球自动驾驶车队已达2,113辆，较2024年底的1,089辆接近翻倍；其中robotaxi车队1,125辆。国内robotaxi商用及测试车队超过800辆，并强调运营密度提升、候车时间缩短、任意点到点覆盖整个运营区。

更具“消费侧”信号的指标包括：过去六个月单车日均订单量15笔、峰值26笔；2025年第四季度中国robotaxi服务注册用户数同比增长超过900%。在多入口接入方面，除自有App/小程序外，公司已接入腾讯出行服务微信小程序、高德地图，并计划登陆腾讯地图，意在用平台流量降低获客与冷启动成本。

公司将2025年中国市场TCO下降38%归因于两项关键改造：

• 远程辅助效率跃升：升级后远程辅助人员与车比例从2024年的1:10提升至1:40，显著摊薄单车人工成本，为未来“更多车、更少人”的规模化模型打底；
• 硬件降本：新一代robotaxi车型GXR（搭载HPC 3.0）BOM成本下降15%，并强调预装自动驾驶系统、缩短生产装配时间（目标10分钟以内），减少后装改装带来的成本与一致性风险。

海外侧的单位经济信号更直接：公司称在阿布扎比获得取消车内安全员要求的市级纯无人商业运营牌照后，当地车队实现单位经济效益盈亏平衡。对行业而言，监管放开（去安全员）往往比单点技术突破更能立刻改变成本曲线。

截至公告日，公司业务覆盖12个国家、40余座城市；在中国和美国以外地区，robotaxi车队规模超过250辆，并称为该等地区运营的最大规模robotaxi车队。

2025年公司海外扩张的核心抓手是“牌照+平台”：

• 中东：2025年10月获全球首张美国以外市级纯无人商业运营牌照；11月与Uber在阿布扎比启动纯无人商业运营，市中心覆盖逐步扩展至70%；12月与Uber及迪拜RTA在迪拜推出面向公众的载客服务，用户可在Uber App选择“Autonomous”呼叫。
• 欧洲：11月在瑞士获得欧洲首张客运服务无人驾驶robotaxi牌照，并称成为唯一一家在八国持有自动驾驶牌照的公司。
• 东南亚：11月与Grab在新加坡启动测试，预计2026年4月前开始载运公众乘客。

公司同时强调采用“轻资产模式”，通过合作伙伴与租赁公司把车辆尽可能排除在资产负债表之外，以加快城市落地并避免冷启动。对投资者而言，这种模式的关键在于：平台分成、运营职责边界、以及单位经济改善能否在不同国家监管框架下复制。

公司预计按当前拓展计划，到2026年底全球robotaxi车队规模将达2,600辆，并将此作为2030年前全球部署数万辆robotaxi的“前置台阶”。对这一路径的检验点，短期在于两件事能否同步发生：一是更多城市获得类似阿布扎比的监管放开（尤其去安全员）；二是TCO下降与轻资产合作模式能否在更多国家稳定跑通，推动收入增速继续高于费用增速。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

药明康德在“CRDMO一体化”模式推动下延续高增长。

周一公布的财报显示，药明康德2025年实现营收454.6亿元，同比增长15.8%；若剔除已被划分为终止经营的业务，持续经营收入为434.2亿元，同比增速进一步提升至21.4%。

盈利能力改善更为显著。公司全年毛利213.8亿元，同比增长33.5%，毛利率升至47.0%，同比提升6.2个百分点；归母净利润191.9亿元，同比翻倍增长105.2%，净利率高达42.2%。若以经调整（非IFRS）口径衡量，归母净利润为149.6亿元，同比增长41.3%，对应净利率32.9%——显示核心经营修复与一次性收益共同推升了报表表现。

订单侧也给出了较强的可见度：截至2025年末，公司持续经营业务在手订单580.0亿元，同比增长28.8%。区域结构上，美国市场收入312.5亿元，同比大增34.3%，成为最主要增量来源。

公司拟派发末期股息每10股15.7927元（含税），合计约47.12亿元。管理层同时给出2026年收入指引513–530亿元，并预计持续经营业务收入同比增长18%–22%。

从报表结构看，2025年“持续经营”与“终止经营”的分化明显：终止经营收入20.35亿元，同比下降41.4%，而持续经营收入434.2亿元，同比增加21.4%，是拉动集团整体增长的核心。

分业务板块看（按报告分部口径）：

• 化学业务（WuXi Chemistry）：收入364.7亿元，同比增长25.5%，占集团收入的绝对大头。
• 测试业务（WuXi Testing）：收入40.4亿元，同比增长4.7%，在经历波动后恢复正增长。
• 生物学业务（WuXi Biology）：收入26.8亿元，同比增长5.2%。
• 其他业务：收入2.36亿元，同比下滑23.8%。

从“增量”角度，化学制药业务几乎独自扛起增长；测试、生物制药更多体现为修复型增长，规模与弹性明显弱于化学业务。

2025年持续经营业务收入按地区划分呈现“不平衡”的特征：

• 美国客户：312.5亿元，同比+34.3%
• 欧洲客户：48.2亿元，同比-4.0%
• 中国客户：54.7亿元，同比-3.5%
• 其他地区：18.8亿元，同比+4.1%

在此背景下，公司在手订单同比增长28.8%至580.0亿元，意味着交付节奏与产能释放将继续决定2026年的收入兑现速度。对投资者而言，这份结构也提示两点：其一，公司短期增长更依赖美国市场景气与项目推进；其二，欧洲与中国的恢复情况，将影响增长的“广度”与波动性。

化学业务的增长并非单点驱动，而是“R引流 + D&M放量 + TIDES加速”的组合。

1）R端持续引流，支撑CRDMO滚动增长
公司披露，2025年为客户合成并交付超过42万个新化合物；全年R到D转化分子310个。对CRDMO模式而言，R端的转化效率决定了后续临床阶段项目池的厚度。

2）小分子D&M保持强韧，管线与后期项目数量上行
2025年小分子D&M收入199.2亿元，同比增长11.4%。全年新增分子839个，截至年末小分子D&M管线总数3,452个，其中：

• 商业化项目83个
• 临床III期91个
• 临床II期377个
• 临床前及临床I期2,901个

3）产能与合规：多基地“零缺陷”FDA检查、反应釜扩容

常州、泰兴及金山原料药基地均以“零缺陷”通过FDA现场检查；截至2025年末，小分子原料药反应釜总体积已提升至超4,000kL。在全球客户更重视供应链稳定与合规确定性的阶段，这类信息往往比“扩产计划”更具订单转化意义。

4）TIDES继续高速扩张，收入同比+96%

2025年TIDES业务收入113.7亿元，同比暴增96.0%，并带动在手订单同比+20.2%。公司披露TIDES D&M服务客户数同比+25%、服务分子数同比+45%；同时于2025年9月提前完成泰兴多肽产能建设，多肽固相合成反应釜总体积升至超100,000L。

从财报语言看，TIDES已从“产能爬坡兑现收入”转向“产能扩张带动项目与客户加速渗透”，对化学板块的增长结构形成补强。

测试与生物制药两大板块在2025年都恢复个位数增长，但利润端出现一致的“毛利率下行”。

• 测试业务：收入40.4亿元，同比+4.7%；但毛利11.76亿元，同比-14.1%，毛利率降至29.1%（同比-6.4pct）。公司解释为“市场影响、价格因素随订单转化逐渐体现”。
• 生物制药业务：收入26.8亿元，同比+5.2%；毛利9.23亿元，同比-3.4%，毛利率降至34.5%（同比-3.1pct），同样指向价格端压力。

值得注意的是，两块业务都提到“新分子业务收入占比提升至超30%”，并在核酸、多肽、偶联类、多特异性抗体等领域保持优势；同时也在自动化与软件工具上提升效率（如药性评价解谱效率提升83%）。但从财务结果看，效率提升短期尚未完全对冲价格端的下行——后续的关键变量在于：高技术壁垒项目占比能否进一步上行，以及价格竞争是否在2026年继续加深。

2025年公司整体毛利率升至47.0%，同比提升6.2个百分点，核心解释是临床后期与商业化项目占比提升，带来更好的产能利用率、人效与运营效率。

分板块看，毛利率的改善主要由化学业务贡献：

• 化学业务毛利率：51.2%，同比+5.5pct（毛利同比+40.7%）
• 测试业务毛利率：29.1%，同比-6.4pct
• 生物学业务毛利率：34.5%，同比-3.1pct

换言之，公司毛利率的“抬升”更多是由化学板块的规模扩张、工艺优化与后期项目结构改善带动，而非全业务线同步改善。对2026年的观察重点也因此落在化学板块：后期/商业化项目继续扩张能否抵御测试与生物学的价格压力。

末期股息拟派约47亿元

股东回报方面，董事会建议2025年末期股息为每10股派15.7927元（含税），按公告日已发行股本测算合计约47.12亿元。结合全年自由现金流108.9亿元，这一分红强度在现金流覆盖上具备一定安全垫，但考虑公司仍处于产能投入与全球化扩张阶段，后续分红与资本开支的平衡仍是关注点。

公司预计2026年整体收入513–530亿元，并预计持续经营业务收入同比增长18%–22%，同时强调该展望基于在手订单，并以全球医药行业、国际贸易环境及主要运营地监管环境稳定为前提，存在不确定性。

落到执行层面，2026年的核心变量更集中在三点：

1）在手订单向收入的转化效率（尤其是小分子后期/商业化与TIDES持续放量）；

2）测试与生物学板块的价格压力是否缓解，以及“新分子/高壁垒”占比提升能否带来毛利率企稳；

3）汇率、监管与国际贸易环境对跨区域交付与客户预算的影响——2025年汇兑损失的扩大已经提示了外部变量对利润波动的放大效应。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

3月23日，据彭博汇总指数显示，全球政府债券、企业债及证券化债务总市值已从2月底的近77万亿美元降至74.4万亿美元，月内跌幅达3.1%。此番债市下跌尤为引人关注，通常情况下，地缘政治动荡会推动资金流入债券避险，此次走势明显背离惯例。

周一，中东局势持续升温。据新华社，伊朗武装部队发表声明表示，如果美国总统特朗普袭击伊朗发电厂的威胁付诸实施，伊朗将立即采取全面关闭霍尔木兹海峡，直至伊方受损发电设施完成重建等4项“惩罚性”措施。债市抛售随之加速，市场正快速消化滞胀预期，多家央行面临在经济下行周期内被迫加息的压力。

债市跌幅创三年新高，国债领跌

此轮债市下跌由主权债券主导。据彭博数据，3月全球主权债指数下跌3.3%，企业债跌幅为3.1%。尽管债市缩水规模不及全球股市约11.5万亿美元的损失，但对于通常在动荡时期扮演避险角色的固定收益资产而言，这一走势仍属异常。

油价上涨直接侵蚀固息债券的实际收益价值，推动各期限利率快速上行。美国国债收益率已攀升至数月高点，连续第三周录得下跌。亚太地区同样未能幸免：印度、日本及韩国政府债券收益率均有所走高；澳大利亚10年期国债收益率周一升至2011年以来最高水平；新西兰同期限收益率亦创2024年5月以来新高。

滞胀预期升温，央行陷入两难

油价持续高企正迫使各主要央行重新审视货币政策路径。法国巴黎银行利率策略团队在上周致客户报告中指出，若能源价格持续高位且就业市场保持稳定，美联储可能在4月议息会议上释放加息信号。

欧洲央行管理委员会成员约阿希姆·纳格尔上周表示，若伊朗战争进一步推升价格压力，欧洲央行最早可能于下月考虑加息。东华银行驻香港高级经济学家阮贞指出，“更高的通胀压力限制了央行的施力空间，部分央行将被迫在经济下行周期内加息，以遏制通胀并阻止本币贬值。”

StoneX集团首席市场策略师凯瑟琳·鲁尼·维拉在接受彭博电视采访时表示，“市场正开始为我认为即将到来的滞胀冲击定价，而这场战争拖得越久，油价就可能涨得越高。”

债市此轮跌势是否持续，将在很大程度上取决于战事走向及石油供应的实际受扰程度。央行政策应对空间收窄、地缘风险溢价上升与增长前景恶化三重压力叠加，令固定收益投资者处境愈发棘手。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

这场转向的导火索，是AI工具对软件即服务（SaaS）商业模式构成的颠覆性威胁。据彭博数据，过去五年私募股权对软件领域的投资逾1万亿美元，如今这批资产面临估值下调压力，部分退出计划已告搁浅。

资本市场的风向同步切换。德国医疗软件公司Dedalus的13亿欧元杠杆贷款因投资者情绪不安而暂停，而基础设施安全公司Ramudden Global约12亿欧元的并购融资则因需求强劲以低于发行价的利差完成定价。这一冷一热，折射出信贷市场对两类资产截然不同的风险偏好。

HALO交易升温，工业资产成争夺焦点

所谓HALO，即"低淘汰率重资产"，指那些被认为不易被AI淘汰的实体资产，涵盖船舶发动机、传送带等工业制造业上下游。

黑石总裁Jonathan Gray在接受采访时表示：

"人们正在寻找坚实的落脚点。无论是公开市场还是私募市场，对医疗用品、能源、房地产、工业等真实有形资产的兴趣都在显著上升。"

欧洲市场已出现一批标志性交易。私募买家正竞相争夺大众汽车旗下重型柴油发动机部门，英国航空航天供应商Senior Plc吸引了三方竞购，Advent和Cinven则在洽谈以最高250亿欧元（约290亿美元）出售蒂森克虏伯电梯TK Elevator。

与此同时，Triton Partners、华平投资和布鲁克菲尔德相继募集新基金，布局工业技术、数据中心及此前长期被忽视的国防领域。

软件资产承压，退出通道趋于拥堵

软件赛道的困境，与HALO的火热形成鲜明对比。据彭博数据，过去五年私募股权在软件领域的投入约为同期工业投资的两倍，规模逾1万亿美元。

进入2026年，Anthropic等AI初创企业推出的新工具，令私募投资组合中大量SaaS企业的商业模式遭受直接冲击，行业对过度集中于软件资产的担忧迅速升温，潜在减值风险随之浮现。

贝恩资本合伙人Robin Marshall估计，并购基金所持资产中约40%面临软件业务敞口。她表示，第一季度末的例行市值评估将成为检验时刻——"部分资产的标价将面临挑战，原本计划在2026年完成的出售可能继续推迟。"

信贷市场分化，"有形资产"溢价凸显

HALO转向同样贯穿于私募信贷市场。Blue Owl Capital、Cliffwater和KKR等信贷投资机构，因持有软件行业贷款而承受压力。

专注金融服务投资的Aquiline Capital Partners管理合伙人Igno van Waesberghe直言："问题在于，任何持有软件或SaaS资产的人，现在都不想听到这些资产值多少钱。"

信贷市场的案例更为直观：Dedalus暂停13亿欧元杠杆贷款，Team.Blue取消了修订、延期及重新定价现有贷款的两阶段交易计划。

反观重资产一侧，Ramudden Global的并购融资在强劲需求下以优于发行价的条款完成定价，投资者亦翘首等待大陆集团工业部门ContiTech等重磅并购融资的落地。

律所盛信律师事务所（Simpson Thacher & Bartlett LLP）杠杆融资合伙人Hadrien Servais表示："我们正在看到资金回流——流向拥有实体资产、现金流可预测、增速或许偏低、看起来不那么性感，但在不确定环境中更受投资者青睐的企业。"

软件并非出局，但需等待重新定价

尽管氛围趋冷，软件交易并未彻底停摆。Thoma Bravo于今年2月完成了对人力资本管理软件商Dayforce的收购，Nordic Capital本月亦宣布收购交易监控软件公司TradingHub的多数股权。

业内人士普遍认为，私募资本不会彻底抛弃软件资产，因为这类企业在锁定客户、创造稳定收入方面已有充分验证。但在AI冲击下，重新评估切入方式需要时间。

专注工业并购的Advent管理合伙人Shonnel Malani表示："当传统客户纷纷寻求更具AI能力的解决方案时，这些企业的终端价值在当下根本无从判断。"他补充称，一旦投资者找到重新定价的方法，自然会重新审视这个赛道。

Servais则预判，这种对软件板块"一刀切"的冷淡态度终将消散，届时市场会逐步区分出哪些软件公司具备真正的持续竞争力。"但在那之前，投资者会继续在HALO资产中寻求避风港。"

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

现货黄金自1月底触及历史高点后持续走低，过去两周累计跌幅接近1000美元，上周更是创下自1983年3月以来黄金最严重的一周跌幅。

3月23日，现货黄金彻底崩盘，一度击穿4100美元，日内跌近9%，创下自2023年10月以来最长连跌纪录。

在中东战火引发的能源危机与美联储降息预期冰封的双重夹击下，曾经的“避险天堂”沦为机构回笼资金的“取款机”，金价不仅抹平年内全部涨幅，更在跨资产的抛售中寻找支撑。

那么，这柄下坠的利剑究竟何时才能触底？市场目前正紧盯三大“减速带”：短期内，4080美元的200日均线是多头最后的技术防线；若流动性进一步恶化，金价或将向3900美元甚至3500美元的极端区间靠拢。在市场对经济滞胀预期逐渐升温的背景下，技术性的支撑位或许只能提供短暂的喘息。

真正的“黄金底”并不在K线图上，而在美联储的政策转向信号中。历史逻辑表明，在信贷收缩引发的危机初期，流动性最佳的黄金往往先被抛售，只有当全球金融系统压力触及临界点、迫使美联储重启量化宽松（QE）时，黄金才会迎来真正的反转曙光。

1983年以来最惨单周：避险逻辑为何失灵

上周国际金价单周暴跌逾11%，创下自1983年3月以来最大单周跌幅，从5000美元上方快速跌至4500美元附近。

此后进一步下探，23日盘中一度击穿4100美元关口。

市场分析人士指出，此轮暴跌背后更深层的变化在于三点，此前被市场情绪掩盖：

其一，黄金与高风险资产相关性骤升。黄金与高贝塔（High-Beta）动量股的30日历史相关性已飙升至52%，创下近四年新高。这意味着黄金在短期内已从传统"避险工具"转变为"高风险动量资产"，随美股同步下行而非逆市走强。

其二，流动性压力触发抛售。在波动率上升、美元走强、降息预期受压的市场环境中，黄金因其流动性极佳的特性，往往被机构率先用于再平衡、补缴保证金或压缩风险价值（VaR）敞口。叠加过去一年多积累的大量浮盈，"处置效应"进一步加速了获利了结。

其三，多头仓位极度拥挤引发踩踏。黄金在去年12月至今年1月间的资金流入速度相当于过去7至8年的总和，仓位集中程度创历史纪录。尽管CTA基金持仓已从一个月前的2.33%回落至1.23%，但历史性的获利盘累积仍需时间消化。

如果说流动性踩踏是触发此轮暴跌的导火索，那么央行购金的急剧收缩，则解释了跌幅为何超出预期。2022至2024年，全球央行连续三年购金超过1000吨，是黄金牛市最关键的结构性支撑。2025年这一数字降至863吨，而到2026年1月，单月购金仅5吨，远低于过往约70吨的月均水平，环比降幅超过90%。

与此同时，买家正在转变为卖家。波兰央行近期宣布，鉴于黄金储备持仓盈利丰厚，计划减持变现，所得资金将用于增加国防开支。这是全球央行群体中从"净买入"向"获利了结"转变的最新信号。分析人士警告，若此趋势蔓延，后续可能有更多国家央行跟进出售，进一步加重黄金供给压力。

紧盯关键支撑位

尽管短期承压，华尔街主要机构仍维持对黄金的中长期看多立场。美国银行维持12个月目标价6000美元，认为当前下跌属短期调整；瑞银基准目标为6200美元，乐观情境下上看7200美元；高盛给出年底目标5400美元。

技术层面，嘉盛集团数据显示，黄金一周隐含波动率已跳升至43.3%，预示短期内金价将在4216至4766美元之间剧烈震荡。

机构普遍关注以下三个关键支撑区域：

200日均线（约4080美元）：当前最直接的技术支撑，也是趋势投资者最重视的均线位置。金价已跌破4280至4320的阶段性支撑，4080美元一线料是下一个重要防线。

3900美元附近：对应去年10月阶段性调整的低点区域，同时是本轮年线级别牛市回调的0.382斐波那契关键位，中期支撑意义较强。

3500至3600美元：若流动性超预期恶化，该区间对应去年年中周线级别震荡的上轨，可作为极端情形下的参考底部区间。

Ponmudi R（Enrich Money CEO）表示，若金价跌破4250至4400美元支撑区间，可能进一步打开至3800至4000美元的下行空间；Jateen Trivedi（LKP Securities商品与货币研究副总裁）则指出，在利率维持高位与地缘政治持续施压的双重背景下，金价短期内将维持高波动弱势格局。

反弹存疑：三大扰动制约短期修复空间

尽管下行空间有限，国联民生证券对黄金短期反弹持审慎态度，并援引三条关键论据。

其一，能源设施遭袭是最大"灰犀牛"。3月16至20日，以色列袭击伊朗天然气设施后，伊朗随即将沙特、卡塔尔、阿联酋油气设施列为"合法打击目标"，布油一度再次逼近120美元/桶。报告指出，跷跷板效应的破坏力随时可能再度释放。

其二，"保供稳价"措施杯水车薪。3月19日，美国财长贝森特计划通过解除部分伊朗石油制裁平抑油价，目前波斯湾海面约有1.4亿桶被制裁伊朗石油可供释放。报告指出，1.4亿桶仅够全球消耗1至2天，该举措本质上是"预期管理"与"情绪安抚"，对实质性缓解供给紧张作用极为有限。

其三，霍尔木兹海峡难以快速复常。伊朗可借助无人机、水雷等低成本手段持续阻塞海峡，封锁成本远低于疏通成本。据Polymarket数据，4月底前海峡恢复战前通行水平的概率自3月10日以来持续下滑，目前已低于30%，通胀扰动或将长期存在，持续压制降息预期，制约贵金属反弹的可持续性。

等待美联储QE信号

华尔街见闻此前文章提及，凯雷能源路径首席战略官、Energy Aspects非执行董事Jeff Currie提供了一个与传统避险逻辑截然不同的分析框架。他认为，在美联储真正启动QE之前，黄金面临的是抛售压力，而非买入时机。

其核心逻辑在于：当供应冲击引发信贷收缩时，政府和机构面临的首要问题是融资而非保值，黄金作为流动性最佳的资产往往被率先变现。波兰近期宣布出售部分黄金储备以支付开支，正是这一逻辑的现实印证。他同时指出，自2022年7月以来，产油国将石油美元转向购买黄金的趋势，已是推动金价自2024年7月至今累计上涨约112%的重要驱动力之一——当前价位已在相当程度上透支了地缘政治溢价与去美元化逻辑。

Jeff Currie以2020年3月为参照：当时流动性危机中黄金同样遭到抛售，直至美联储于2020年3月23日宣布无限量QE后金价才止跌回升，随后走出强劲涨势。他表示，"真正的逻辑是：在看到QE之前做空黄金，等QE一启动再做多。"

（凯雷能源路径首席战略官、Energy Aspects非执行董事Jeff Currie）

而触发QE的条件正在积累：德国国债拍卖已出现失败，美国抵押贷款市场承压，全球信贷池收缩信号持续增多。Jeff Currie认为，面对霍尔木兹海峡封锁引发的持续供应冲击，央行最终走向QE"几乎难以避免"，彼时黄金或将迎来真正的做多窗口。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

3月23日，韩国综合股价指数（KOSPI）收盘重挫6.49%，创3月4日以来最大单日跌幅，本月迄今累计下跌13%。韩元兑美元跌至1517.3，为2009年3月以来最低。

据新华社援引伊朗塔斯尼姆通讯社等多家伊朗媒体报道，伊朗伊斯兰革命卫队发表声明说，若美国袭击伊朗的发电站，伊朗将对等打击以色列的发电站及为美军基地供电的地区国家的发电站。局势存在进一步升级风险，引发全球市场对地区危机深化的担忧，令此前受人工智能热潮推动的韩股涨势遭遇重大挫折。

面对市场动荡，韩国政府迅速作出政策回应。预算部长候选人朴洪根（Park Hong-keun）表示，政府将尽快拟定补充预算方案，此前政府与执政党已就约25万亿韩元（约合166亿美元）的额外支出方案达成一致，旨在援助因油价飙升而受损的群体。与此同时，周日获任命的韩国央行新行长申铉松(Shin Hyun-song）表示，将寻求在通胀、增长与金融稳定之间保持“平衡”的货币政策。

股市全线下挫，波动触发熔断机制

韩国综合股价指数（KOSPI）周一收报5405.75点，暴跌375.45点，跌幅6.49%，创3月9日以来收盘新低。盘中因剧烈波动触发熔断机制（sidecar），系本月第四次因中东局势启动，但指数在熔断后延续跌势。927只交易股票中仅53只上涨，864只下跌，市场几乎全面沦陷。

权重股方面，芯片巨头三星电子跌6.57%，SK海力士跌7.35%，电池及汽车板块亦普遍走低。资金流向上，外资净卖出约3.7万亿韩元，成为拖累指数下行的主要力量；机构投资者同步净卖出。散户则逆势承接，单日买入规模达7万亿韩元，创历史单日最大买入纪录。

债市亦遭受抛压。韩国基准10年期国债收益率跳升22.2个基点至3.880%，创2023年11月以来最高水平，反映市场对财政扩张预期升温及风险偏好下降的双重反应。

分析人士：无需过度悲观，但市场耐心趋于耗尽

Eugene Investment & Securities分析师Huh Jae-hwan表示，“市场对战争即将结束的希望正在消退。”他同时指出，鉴于亚洲科技产业基础稳固，加之政府推进额外预算，市场无需过度悲观，“但市场的耐心已经变得脆弱。”

此轮下跌令KOSPI今年以来的涨幅由盛转忧。该指数在中东冲突爆发前曾凭借人工智能题材领涨全球，年初至今累计涨幅仍达28%，但本月已回吐13个百分点。政策层面，补充预算的支持能否稳定市场信心，仍有待观察。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

近日，大疆向广东省深圳市中级人民法院递交的一纸诉状，正式将其与影石在核心业务领域正面交锋，升级为法律层面的强势反击。

据华尔街见闻了解，案件直指6项专利权属纠纷，集中在无人机飞行控制、结构设计、影像处理等关键技术领域。目前，法院已正式立案。

这是大疆首次在国内提起此类专利权属纠纷，足见此案的非同寻常与剑拔弩张。

大疆在诉状中指出，涉案专利系前员工离职后一年内作出的发明创造，这些发明与员工在大疆任职时的工作任务密切相关。

3月23日，影石创始人兼CEO刘靖康在微博上回应称：“大疆起诉影石案，大家等法院的正常取证和调查程序就好了，这个在科技公司之间的竞争很常见，我们大部分的资源还是会投入到今年7，8个新产品新系列里。”

他特别提到：“为了保护自己合法权益我们花了1000多万美金在海外把GoPro案子打赢，这次心态同理。”

这场突如其来的法律战，撕开了影石和大疆之间愈演愈烈的跨界肉搏的冰山一角。

过去几年，影石凭借全景相机在全球市场高歌猛进，甚至在细分赛道占据了绝对的统治地位。

然而当影石带着极大的野心，试图用全景无人机去切入大疆的核心腹地时，迎来的不仅是大疆在产品和生态上的反击，更是一场直击核心技术命门的法律与专利反攻。

作为全球消费级无人机霸主，大疆的这纸诉状，不仅是对其核心技术资产的强硬捍卫，更是向市场宣告：影石这场以突破自身天花板为目的的“无人机之赌”，正面临着极其昂贵的代价。

反制式诉讼

对于大疆而言，无人机市场是其建立技术壁垒的绝对禁区，若影石是通过“非正当技术转移”来实现弯道超车，无疑会触碰其逆鳞。

在这起案件中，多名前大疆核心研发人员被指卷入其中，而影石在国内相关专利申请时对发明人的隐藏，也成为此案焦点。

对此刘靖康做出回应称：“影石很多专利都会在国内申请的时候隐藏发明人，PCT的时候公开，因为想尊重发明人的基础上尽量延迟技术人员名单暴露的时间和被猎头盯上（这也是这个制度被发明的原因），我们有很多件专利申请也隐藏了非大疆前员工。”

刘靖康对此表示，大疆的诉求，是离职员工一年内产生的专利所有权都要归属大疆。

“我们仔细排查涉及的员工该时间内申请的专利，现有证据显示均为在影石内产生的idea和自主创新的成果。”此外，刘靖康指出，涉及的大部分无人机专利申请在4，5年前，后面产品定义变化较大很多专利没有使用。

去年7月影石首次宣布进军无人机行业，计划推出两个无人机品牌，包括公司自有品牌和与第三方共同孵化的“影翎Antigravity”全景无人机品牌。

到去年底，影石正式发售全球首款全景无人机影翎A1。

这场与大疆的正面竞争，无疑是昂贵的。

影石去年第三季度的5.24亿元高额研发费用投入，不仅同比增长164.81%，更几乎与去年上半年5.6亿元的研发投入持平。2025年全年，营收总计研发投入16.5亿元，同比增长112.4%。

另据影石发布2025年业绩快报，去年全年，其整体营收虽然同比增长76.58%至约98.6亿元，但归母净利润同比减少3%至9.6亿元。

专利纠纷的爆发，被视为大疆对影石“越界”造无人机行为的一次强势反击。

在消费电子这个竞争激烈的赛道上，通过专利维权来阻击竞争对手，早已是巨头们维护自身利益的重要举措。

影石不久前才从和传统运动相机巨头GoPro的官司中脱身。

2024年3月，GoPro向美国国际贸易委员会（ITC）提起申请，主张影石及其美国子公司相关产品侵犯其6件在美知识产权，涵盖发明专利与外观专利。

在这场漫长且昂贵的应对中，影石创新成立了专项工作组抗辩，不仅推出了合规的新外观设计，还对GoPro中国境内相关主体提起了专利侵权诉讼。

直到2026年2月，ITC才做出最终裁决，认定案涉的3件发明专利无效或部分无效且产品不侵权，其余专利指控也基本被驳回，影石这才惊险度过危机，保住了美国市场的销售权限。

刘靖康表示：“GoPro和大疆起诉我们，完全能理解巨头被抢市场的心态。”

地盘的试探

刚刚从GoPro的专利泥潭中拔出腿的影石，转身却又陷入与大疆的官司，这注定也将是一场拉锯战。

大疆此次起诉影石，与GoPro当初狙击影石的逻辑如出一辙——用知识产权作为最锋利的武器，阻断竞争对手对自身核心领域的冲击。

大疆在全球消费级无人机市场的份额长期超过70%，在飞控、图传和结构等领域有十几年的技术积累。

作为后来者，影石实布局无人机已有多年。自2020年7月1日以来，影石创新连续注册了多项“无人机”“全景无人机”专利，专利布局覆盖无人机结构、螺旋桨、动力系统等环节。

面对大疆这样一个霸主，影石要豪赌“无人机”赛道的原因，源于其在全景相机赛道面临的增长天花板以及创始人刘靖康的庞大野心。

影石管理层在去年半年报中也提到了进军无人机市场的原因，称无人机品类有着上限更高的市场规模，且现有很多需求依然没有被满足，所以其拥有足够的市场与业务增长空间。

对于大疆这样一个强大的对手，刘靖康也曾表示，大疆比它外显的和大部分人理解的要强大得多。

他指出：“决策时就预想过这一举动会刺激DJI做全景相机‘抄家’，即使以此为代价我们五年前也选择了启航。”

影翎A1发售过程充满了波折。该产品发售没几天后，一度被指销售遇冷。

但刘靖康对此并不认可，他给出的数据是，影翎仅中国区48小时就卖了3000多万元。

而截至2026年1月4日，影翎A1上市首月出货量超过3万台。

即便影石试图证明其在无人机领域已经撕开了一道口子，但其要真正在这一领域站稳脚跟依然面临不少挑战。

银河证券分析师指出，影翎A1产品定位新颖，但供应链不具备规模效应，成本偏高，且在飞空体验方面不如大疆。

在这片辽阔的科技天空中，影石想要真正和巨头并肩飞行，可能还需要熬过一段极其漫长且昂贵的阵痛期。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

自2月底冲突爆发以来，宁德时代、比亚迪和阳光电源股价涨幅分别达20.76%、15.35%和20.14%。同期，尽管国际油价累计上涨47%，埃克森美孚、雪佛龙、壳牌和BP的股价涨幅均显著落后于上述中国企业。

能源安全顾虑正在重塑投资者的资产配置逻辑。华鑫证券认为，本轮中东冲突已从地缘政治事件升级为全球能源供给体系的系统性冲击，推动能源安全逻辑成为中长期定价主线。亚洲协会政策研究所（ASPI）中国气候中心主任李硕表示，近期针对海湾地区液化天然气基础设施的袭击，深刻揭示了化石燃料所固有的系统性风险。

能源安全成为长期定价主线

本轮冲突的核心影响已超越短期油价波动，转向全球能源体系“安全属性”的系统性重估。

霍尔木兹海峡承担全球约20%的油气运输量，其脆弱性的集中暴露，对传统“低成本+高效率”的全球化能源配置模式构成根本性冲击。华鑫证券指出，能源供给的不确定性正从石油向天然气、电力乃至工业品价格全面传导，能源问题已由单一资源约束升级为宏观经济的核心变量。

高度依赖中东能源进口的亚洲经济体风险尤为突出。日本约95%、韩国约70%的原油进口来自中东，韩国20%的天然气进口亦源自该地区。若霍尔木兹海峡遭遇长期封锁，上述国家经济将受到严重冲击，并对GDP形成直接负反馈。

李硕表示，近期针对波斯湾液化天然气基础设施的袭击，凸显了“化石燃料依赖的内在风险”。他警告称，对中东进口液化天然气依存度最高的东亚国家，尽管地理上远离冲突区域，但仍将面临不可估量的经济冲击。

能源范式正在转变

面对能源安全威胁，各国政策取向已明显转向“自主可控+多元替代”，涵盖提升本土能源供给、强化战略储备以及加速新能源体系建设。这一转向正重塑全球资本开支方向，并直接驱动清洁能源板块估值重构。

伯恩斯坦能源研究主管Neil Beveridge预计，作为全球最大石油进口国，中国将进一步强化“全面电气化”战略。他指出，日本、韩国等其他大型亚洲经济体也将加速布局清洁能源与清洁燃料。“这从根本上改变了整个能源范式，”他表示，“即便战争下个月就结束……也不可能再走回头路。”

从需求基本面看，可再生能源发电占比持续提升，直接拉动电网级储能需求。据研究机构Mobility Foresights预测，仅中国国内电网级储能市场规模，就将从去年的480亿美元大幅增长至2032年的1990亿美元。此外，数据中心快速扩张亦构成电池储能需求的另一重要驱动力。

“能源自主可控”成投资主线，三大方向迎战略机遇

在能源安全逻辑主导下，华鑫证券认为“能源自主可控”将成为贯穿未来数年的核心投资主线，并指出三大重点方向。

新能源发电方面，在外部能源冲击与碳中和目标叠加背景下，风电、光伏等可再生能源兼具成本优势与战略价值，是摆脱进口依赖的关键路径。相关板块装机需求中枢有望系统性上移，战略优先级显著提升。

储能环节方面，伴随能源结构向可再生能源转型，电力供给的波动性与不稳定性问题凸显，叠加极端供给冲击下的“保供需求”，储能在调峰、备用与应急保障中的战略地位持续强化，商业模式与盈利能力有望同步改善。

电网及电力设备方面，无论大规模新能源并网还是区域能源安全冗余配置，均需更高等级的输配电能力与智能化调度体系支撑。华鑫证券认为，特高压、配网升级及数字化电网投资有望进入加速周期，相关企业将直接受益于新型电力系统建设的提速。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

全球第四大铁矿石供应商、澳大利亚矿商Fortescue高管周一警告，若柴油价格持续上涨，矿商将面临数十亿美元的额外燃料成本。据路透，新加坡柴油掉期基准价格周一报每桶逾180美元，较战争爆发前的每桶92.5美元几乎翻倍，而这一价格尚未见顶。

成本压力已直接反映在矿商的财务敞口上。Fortescue金属与运营首席执行官Dino Otranto表示，柴油价格每变动10美分，即对该公司造成约7000万美元的成本影响；若将行业前四大矿商整体计算，这一数字则高达每10美分变动影响5亿美元。

美以对伊朗的军事行动已实际切断霍尔木兹海峡的油气运输通道，推动国际油气价格走高，并持续收紧全球柴油供应。

柴油是矿山运输及采掘设备的核心燃料。新加坡柴油掉期价格周一已超过每桶180美元，较战前的每桶92.5美元大幅攀升，据LSEG数据，升幅接近一倍。

Otranto表示，Fortescue的燃料供应主要来自东南亚，目前库存状况"尚感安心"，但这一判断的前提是伊朗战争不进一步升级。他未对地缘形势的后续走向作出预测。

面对柴油价格的剧烈波动，Fortescue的激进去碳化布局正在发挥出意想不到的财务防御价值。

Otranto表示，过去数年间公司大力推进运营电气化与可再生能源替代，预计未来12个月内至少可节省1亿美元的柴油成本，并计划在未来数年内削减相当于10亿升柴油的能耗。

他坦言，这一激进去碳化议程在推出之初饱受批评，"但现在形势正在逆转……如今股东们反而要求我们加快推进"。地缘冲击令Fortescue的绿色转型逻辑获得了市场层面的新注脚。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

3月23日，A股全天低开低走，午后跌幅进一步扩大，三大股指均跌超3%，沪指盘中一度跌超4%，跌破3800点，仅有煤炭、油气等板块逆势走强，几乎所有板块都下跌，黄金、基本金属全线暴跌，受到国际黄金、白银大跌影响。算力硬件、半导体等板块跌幅居前。

港股低开低走，恒指重挫超3%，恒科指也跌超3%，有色金属、半导体集体调整，科网股全面下跌，百度跌超5%。债市方面，国债期货普遍走低。商品方面，国内商品期货多数走高，金属期货大跌，焦煤、焦炭等大幅上涨。

A股：截至收盘，沪指跌3.63%，深成指跌3.76%，创业板指跌3.49%。

盘面上，个股呈现普跌态势，沪深京下跌个股近5200只。今日全市场成交2.45万亿，沪深两市成交额2.43万亿，较上一个交易日放量近1500亿。板块方面，算力硬件、AI应用、云计算、消费电子、半导体、网络安全、商业航天、金融科技、人形机器人等题材纷纷下挫，黄金、基本金属、航空、旅游、农业、券商、房地产板块跌幅靠前。煤炭股逆势飘红。

部分宽基ETF尾盘成交量有所放大。华泰柏瑞沪深300ETF全天成交67.99亿元，创3月以来最大单日成交；易方达沪深300ETF全天成交13.89亿元，较上周五（4.69亿元）放量接近200%。

据上证报，国泰海通策略首席方奕表示，近期中东地缘政治局势急剧恶化，且有进一步扩大的趋势，在霍尔木兹海峡持续遭封锁且各主要经济体原油库存逐渐下降的背景下，原油价格或仍具备上行动能，但地缘政治发展的不确定性将加剧能源市场波动。

方奕认为，情绪峰值冲击后，市场走向取决于内生逻辑。中国无风险收益下沉、资本市场改革与经济结构转型，是中国资本市场“转型牛”的根本动力与支柱。

港股：恒生指数收跌3.54%，恒生科技指数跌3.28%。南向资金净买入超297亿港元。

黄金股跌幅居前，赤峰黄金跌约25%，老铺黄金跌约9%。科技股、汽车股下跌，哔哩哔哩跌约6%，蔚来跌约5%，阿里巴巴跌约3%。半导体股下跌，中芯国际跌约5%。电池股下跌，宁德时代跌约5%。

债市：国债期货多数下跌，截至发稿，30年期主力合约涨0.07%，10年期主力合约跌0.09%，5年期主力合约跌0.05%，2年期主力合约跌0.02%。

商品：国内商品期货多数上涨，截至发稿，能化品涨幅居前，丙烯、丁二烯橡胶、LPG、塑料、聚丙烯涨停；黑色系全部上涨，焦煤涨停；航运期货全部上涨，集运指数(欧线)涨3.00%；新能源材料多数上涨，工业硅涨1.84%；贵金属跌幅居前，钯跌12.42%，沪银跌11.67%，铂金跌11.38%，沪金跌8.62%；基本金属多数下跌，沪锡跌4.37%。

贵金属全线暴跌

A股和港股有色金属板块全线下跌，贵金属方向集体重挫。盛达资源、赤峰黄金、四川黄金跌停。山金国际、湖南白银跌超9%。

A股的基本金属板块中，新恒泰跌18%，宏达股份、鹏欣资源、昆工科技、众源新材跌幅居前。

港股的有色金属领跌所有板块，赤峰黄金暴跌25%。

消息面，3月23日，紫金矿业公告，3月22日，公司全资子公司紫金黄金与赤峰黄金控股股东李金阳女士及其一致行动人浙江瀚丰签署《股份转让协议》，拟以人民币41.36元/股(较赤峰黄金停牌前A股收盘价溢价1.3%)收购后者合计持有的2.42亿股赤峰黄金A股，交易金额约人民币100.06亿元。

同日，紫金黄金与赤峰黄金签署《战略投资协议》，拟以30.19港元/股(约为赤峰黄金停牌前H股六十个完整交易日平均价格的83%)认购后者定向增发的3.11亿股赤峰黄金H股，认购金额约93.86亿港元(折合人民币约82.52亿元)；上述交易对价合计约人民币182.58亿元。

在国内商品期货市场，沪金、沪银等贵金属同样大跌，其中沪金跌8%，沪银跌近12%。

消息面，周末中东局势进一步升级，据新华社报道，特朗普发出48小时最后通牒，要求其重开对中东油气运输至关重要的霍尔木兹海峡，否则美国将“摧毁”伊朗的发电设施。伊朗则回应称，任何此类攻击都将促使其无限期关闭该海峡，并打击整个地区的美以能源基础设施。

有分析师表示：“市场显然对当前中东局势越来越紧张。我们的看法是，现在应保持谨慎，而非恐慌。关键在于时间——拖得越久，情况显然越糟。”

国际黄金、白银集体跳水，黄金跌超8%，一度跌破4100美元，已连续失守多道整数关口，本月黄金累计跌幅已超22%。

今年以来现货黄金年涨幅最高一度至近30%，但3月以来，现货黄金价格已重挫超1000美元，已经抹去今年迄今的所有涨幅。

据券商中国，市场分析人士指出，自伊朗战争爆发以来，油价飙升加剧了通胀风险，并降低了美联储及其他央行近期降息的可能性，这对于不生息的黄金而言，是一个“利空”因素。此外，黄金还可能遭遇了流动性抛售的冲击，一些经济体为了筹集流动性，可能抛售了部分黄金。

Nationwide的分析师Mark Hackett指出，传统避险资产正在集体失灵，债券因通胀和美国政府预算隐忧持续失血，黄金同步下挫，货币市场基金已成为投资者首选的避险之所，显示资金正停泊在场外观望，而非发生系统性配置转移。

在黄金大跌之际，国际多家银行迅速调整。据21世纪经济报道记者不完全统计，今年2月以来，已有超过10家银行出手调整贵金属交易业务。包括工商银行、建设银行、中国银行、邮储银行、招商银行、中信银行、民生银行、平安银行、兴业银行、招商银行、浙商银行等。

与此同时，上海黄金交易所向各会员单位发布通知称：近期影响市场不稳定的因素较多，贵金属价格波动显著加剧。请各会员单位密切关注市场行情变化，做细做好风险应急预案，维护市场平稳运行。同时，提示投资者做好风险防范工作，合理控制仓位，理性投资。

华泰证券认为，霍尔木兹海峡史上首次近乎封锁，石油价格三周暴涨30%，能源正在成为新"黄金"。与此同时，而黄金却意外跑输风险资产——海湾国家现金流骤断、新兴市场被迫抛售、高仓位高浮盈令黄金买盘枯竭。短期金价是压力"金丝雀"，但中长期去美元化逻辑未变，黄金配置价值依然坚实。

煤炭股盘中逆势走强

煤炭股盘中逆势走强，云煤能源、辽宁能源涨停，山西焦煤、郑州煤电等纷纷走高。

国内商品期货方面，焦煤、焦炭领涨，焦煤涨超10%，焦炭涨近7%。

消息面，据MySteel消息，山东地区潍坊、滨州、德州、济宁、枣庄、菏泽、日照、泰安、临沂等市场焦炭价格计划提涨，湿熄焦上调50元/吨，干熄焦上调55元/吨；邢台市场焦炭价格计划提涨，湿熄焦上调50元/吨、干熄焦上调55元/吨；运城市场个别焦企计划调整焦炭价格，干熄焦上调55元/吨，均自3月25日0时起执行。

中信证券认为，目前，虽然动力煤需求短期面临淡季，但化工耗煤需求或持续释放，推动煤价止跌反弹；焦煤价格在短期需求的改善下，也稳中看涨。叠加海外因素的支撑，看好国内煤价上涨空间和持续性，继续看好板块表现。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

美银美林美国经济学家Aditya Bhave在3月20日发布的研究报告中指出，美联储加息至少需要同时满足三个条件：劳动力市场保持稳定（失业率低于4.5%）、核心通胀进一步走高（核心PCE超过3.2%），以及鲍威尔仍担任主席一职。

报告认为，上述条件最有可能在伊朗冲击持续但温和的情景下同时成立，对应WTI原油均价在80至100美元区间。

就市场定价而言，本月内形势已发生剧烈转变。仅仅不到三周前，市场还定价了今年约60个基点的降息空间；如今，降息预期几近归零，投资者对加息与降息的风险判断趋于均衡。美银报告指出，供给冲击本身会为货币政策制造双峰风险，政策走向取决于决策者更担忧通胀还是就业。

劳动力市场是首要前提

美银报告将劳动力市场稳定列为美联储考虑加息的首要条件。报告援引2022年先例指出，彼时美联储之所以能在技术性衰退期间仍激进加息，关键在于失业率低于4%且持续下行，非农就业月均增幅接近40万人。

报告认为，此轮若要重启加息，失业率须维持在4.5%以下。若情况接近临界值，则温和的薪资增长、稳定的初请失业金人数以及职位空缺率的企稳或回升，将共同构成支撑加息的辅助论据。

尽管美联储明确表示其政策目标锚定就业而非GDP，但韧性的消费需求将为加息提供更充分的空间。美银内部信用卡及借记卡聚合数据显示，剔除油气后的消费支出仍保持强劲增长，表明消费者钱包尚未因油价上涨而明显受压。

核心通胀须突破关键阈值

即便劳动力市场稳住，美联储还需看到伊朗冲击已实质性传导至核心通胀，而非仅停留在能源价格层面。报告指出，这一传导可能通过两条路径实现：一是能源价格上涨推高核心商品和服务的投入成本——美联储估算WTI每上涨10%将在一段时间内为核心通胀贡献约7个基点；二是冲击演变为类似2021至2022年的更广泛供应链中断，当前航运成本及天然气、化肥、铝等大宗商品价格的同步攀升已令这一风险上升。

报告指出，核心PCE通胀目前已处于令人不安的高位，美银与美联储均预计2月同比读数将达3.0%。若未来三个月核心PCE月环比连续达到0.24%或以上，推动同比升至3.2%乃至更高，将可能触发政策转向。不过，报告也提示，若通胀上行明显由关税驱动，美联储或选择暂时容忍，因为关税效应预计将于年中开始消退；相比之下，核心服务通胀的持续走高将更令决策者警惕。

在通胀预期方面，长期通胀预期目前仍保持相当稳定，与去年"解放日"后的小幅上行形成对比。但报告指出，即便长期预期维持稳定，只要即期通胀涨幅足够显著，美联储仍可能援引2022年的逻辑，以预防预期脱锚为由启动加息。

主席人选左右政策门槛

报告将鲍威尔是否仍执掌美联储列为加息的第三个必要条件，并认为这一因素对政策门槛的影响不容忽视。

美银将鲍威尔定性为温和鸽派，在通胀与就业风险大致均衡时倾向于优先保护劳动力市场。相比之下，美联储主席提名人Warsh预计将持更为鸽派的立场，这意味着在其主导下，加息的门槛将显著更高。

报告承认Warsh的立场难以简单定性——他在美联储理事任期内及2021至2022年通胀周期中均表现出强烈的鹰派倾向，但近期公开表态却强调需要紧迫降息，令市场难以判断其就任后的政策取向。

在时间线上，美银此前预计Warsh将在6月会议前完成确认，但目前这一时间表面临延迟风险。参议员Tillis明确表示，在鲍威尔案件得到解决之前，他不会在参议院银行委员会放行Warsh提名，而他恰好是该委员会的关键一票。鲍威尔本人在3月新闻发布会上确认，若新主席届时尚未就位，他将主持6月会议。美银认为，6月是美联储最早可能启动加息的会议节点，鲍威尔届时是否仍在其位，将直接影响这一可能性。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

根据发改委公告，自3月23日24时起，国内汽、柴油价格每吨分别上涨1160元和1115元。根据现行价格机制计算，3月23日国内汽、柴油价格（标准品）每吨分别应上调2205元、2120元，调控后实际上调1160元、1115元。

此次调控旨在"减轻下游用户负担，保障经济平稳运行和社会民生"。发改委同时表示，将指导成品油生产销售企业全力做好生产组织调运，保障市场供应，并配合有关部门加大市场监督检查力度，严厉查处不执行国家价格政策等违法违规行为。

据央视财经，如果一揽子国际原油的平均价格继续大幅上涨，超过每桶130美元，也就是对应的国内成品油价格大概略高于每升10元，将触发价格调控上限，对于超出上限的部分，国内汽、柴油最高零售价格将不提高或少提高，同时为了稳定供应，国家可能会采取一些财税支持政策。

调价背景：中东局势推动油价大幅攀升

发改委指出，自3月9日上一轮成品油价格调整以来，受美以伊冲突加剧影响，国际市场原油价格大幅上涨，特别是中东地区原油价格连创历史新高。

据央视新闻报道，近期中东地缘局势持续紧张，市场对原油供应减少的担忧持续加剧，推动国际原油价格在高位区间保持偏强运行态势。分析师指出，霍尔木兹海峡通行受阻，国际原油市场供应出现缺口，布伦特原油期货价格已站上100美元/桶。

专业监测模型测算显示，截至3月19日收盘（即本轮计价周期第9个工作日），参考原油变化率已达45.21%，对应国内成品油零售价格上调幅度约为2000元/吨，远超50元/吨的调整红线要求。

批发价格显著上涨，市场已有反应

在本轮计价周期内，国内成品油批发市场价格已出现大幅上涨。专业监测数据显示，截至3月19日，国内92号汽油市场均价为9479元/吨，较上个调价周期上涨14.8%；柴油市场均价为7977元/吨，较上个调价周期上涨15.9%。

分析师表示，国内对原油市场供应短缺的担忧延续，国有大型企业将保供国内零售作为销售重心，推动成品油批发价格涨势显著。

在此次临时调控措施落地之前，多名网友表示已收到油价上调的通知短信，预计涨幅较高。

调价影响：92号汽油或进入"9元时代"

尽管发改委采取临时调控压缩了涨幅，此次调价仍将对终端消费者形成直接冲击。

据分析师此前按机制测算值预估，若本轮涨幅达2200元/吨，折合升价后，92号汽油、95号汽油、0号柴油每升将分别上调1.73元、1.83元和1.87元，届时国内92号汽油价格将全面进入"9元时代"，私家车主加满一箱50升的92号汽油需多支出约86.5元。

据发改委公告，此次实际调价幅度低于上述测算值，但仍是2026年以来涨幅最为显著的一轮。2026年以来，国内成品油零售限价已历经五轮调整窗口，分别呈现"四涨一搁浅"走势，国内汽油、柴油价格每吨较2025年底分别累计上涨1160元和1120元。

展望原油后市，分析师表示，短期来看，在地缘局势因素持续扰动下，国际原油价格大概率维持高位运行。发改委亦在公告中强调，此次临时调控措施是"在保持现行价格机制框架基础上"的阶段性安排，价格机制框架本身并未改变。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

卡内基俄罗斯欧亚中心研究员、俄罗斯央行前顾问Alexandra Prokopenko近日在社交媒体上发出警告，霍尔木兹海峡的近乎关闭已触发供应冲击，其影响将在6至9个月后显现于食品价格。

她指出，尿素价格自2月28日以来已上涨25%至30%，海湾产区已对南美和亚洲合同宣布不可抗力，约100万公吨化肥实物滞留海湾地区。

Prokopenko强调，不可抗力意味着合同在法律层面已被终止而非延期，买方必须立即寻找替代来源。与此同时，国际能源署署长Fatih Birol上周五警告称，海湾地区能源流量恢复至满负荷状态至少需要六个月，甚至更长，并称全球正面临有史以来最大的能源冲击。

化肥市场：能源冲击的下一张多米诺骨牌

据彭博报道，彭博宏观策略师Simon White近期警告，食品价格对二次通胀效应的威胁不亚于能源价格。他指出，在1970年代阿拉伯石油禁运和伊朗革命期间，食品价格冲击的烈度实际上超过了油价冲击，且在整个70年代，食品通胀对美国整体CPI的贡献几乎始终高于能源。

瑞银分析师Claudio Martucci上周亦就能源冲击向化肥市场传导的连锁效应发出警示，认为食品供应链或将成为今年晚些时候"下一个倒下的多米诺骨牌"。

硫磺、化学品、化肥与柴油几乎渗透至农业生产的每一个环节。一旦霍尔木兹海峡这一关键咽喉要道持续瘫痪数月，全球食品通胀再度升温的风险将显著上升。

俄罗斯坐收渔利

Prokopenko指出，此次化肥供应中断恰恰为俄罗斯提供了战略机遇。

俄罗斯是全球氨和氮肥的主要供应国，与白俄罗斯合计覆盖全球约40%的钾肥市场；俄罗斯与卡塔尔并列为美国尿素的主要出口国；俄罗斯每年向全球南方出口逾4500万吨化肥。

目前，尼日利亚和加纳的进口商已开始向俄罗斯供应商提前下达第三季度订单。Prokopenko认为，普京在此轮危机中的收益，或许远不止于石油美元的短期进账，而是更具长远战略意义的市场份额重构。

三波冲击：从化肥到零售食品的传导路径

Prokopenko勾勒出此次危机向食品价格传导的三阶段时间线：

第一波（当前）：化肥价格飙升，合同体系遭到破坏。

第二波（2026年三至四季度）：种植面积收缩，农业产量下降，非洲和南亚等无力提前采购的地区受冲击最为严重。

第三波（2027年）：食品价格通胀传导至依赖进口经济体的零售端。

Prokopenko的判断是，化肥危机不会立即演变为食品危机，但其影响将在今年晚些时候逐步显现，这一传导路径意味着农业大宗商品、化肥生产商及粮食进口依赖型新兴市场的风险敞口值得密切关注。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多