华尔街见闻文章写道，SK海力士在2026年8月19日收盘后正式宣布了市场期待已久的股东回报政策——计划回购并注销价值40万亿韩元的股份，涉及2407万股（占截至2026年二季度末已发行股份的3.3%），折合美元约289亿美元。这一规模不仅是韩国上市公司史上最大规模的股份回购，更超过了海力士今年7月初在美国通过ADR融资所募集的约265亿美元。

据追风交易台消息，华尔街两大顶级机构摩根大通与高盛均在8月20日的最新研报中对此次公告给予高度正面评价。摩根大通认为，股东回报政策实质性升级，从此前"不超过50%"上调至"不低于50%"，政策天花板变成了政策地板。高盛预测2027年股东回报率高达8%，预计未来还将有约7万亿韩元的额外回购。

摩根大通和高盛两家机构均维持买入评级：摩根大通目标价275万韩元（较当前价格约84%上行空间），高盛目标价350万韩元（隐含约133%上行空间）。下一个关键催化剂是2026年10月底的三季度业绩电话会，届时公司将披露更完整的股东回报路线图。

分析认为，这一激进的资本行动直接向华尔街证明了公司正在以超乎市场预期的速度“印钞”。对于自6月22日高点以来暴跌49%的股价而言，这不仅完全抵消了近期ADR发行的稀释效应，更确立了估值底部（当前年化市盈率仅3.8倍）。

回购规模：史上最大，且早于预期落地

摩根大通分析师Jay Kwon明确指出，此次40万亿韩元的回购公告"比预期提前落地"——此前市场普遍预计公告将在9月底前后发布，而公司选择在8月19日收盘后直接披露，显示出管理层对公司现金流状况的高度自信。

从规模维度看，这笔回购具有多重历史意义：

• 40万亿韩元是韩国上市公司迄今宣布的最大规模股份回购；
• 折合289亿美元，高于海力士7月初在美国ADR发行所募集的约265亿美元，意味着公司实际上用回购"对冲"了此前的股权稀释；
• 该金额相当于过去12个月滚动FCF（经营现金流减资本开支）的63%，已高于此前"不超过50%"的FCF分配上限政策。

摩根大通同时指出，若以估值角度审视，海力士当前股价对应的市盈率为6.4倍（基于过去12个月调整后每股收益）或3.8倍（基于2026年上半年年化调整后每股收益），这一估值水平可视为管理层启动回购的参考基准。

政策升级：从"天花板"到"地板"

此次公告最核心的政策变化，在于股东回报比例的表述从"up to 50%（不超过50%）"升级为"50% or higher（不低于50%）"。

摩根大通认为，这一措辞变化是"实质性的政策升级"，将原本的上限约束转变为下限承诺，向市场传递了明确信号：未来的股东回报只会多、不会少。

管理层还进一步澄清，非经营性收益（如出售铠侠股权所得、并购相关现金流出、员工奖励股票回购等）不计入FCF计算基础，这进一步强化了FCF分配政策的透明度与可预期性。

摩根大通还指出，在过去8个月内，海力士已累计承诺注销3940万股（包括2026年2月公告的1530万股注销，以及本次2407万股回购注销），在存储器同行中力度最为激进。

高盛：2027年股东回报率8%，目标价350万韩元

高盛分析师Jerry Shen在研报中以更为进取的姿态解读了此次公告。高盛的核心判断是：市场低估了海力士的现金流生成能力。

高盛预测2025至2027年累计FCF高达25.2万亿韩元，并据此预测：

• 在本次40万亿韩元回购之外，未来还将有约7万亿韩元的额外回购；

• 综合计算后，2027年股东回报率将达到8%；

• 高盛将2026至2028年每股收益预测上调最高10%；

• 维持买入评级，目标价350万韩元，较当前股价（149.1万韩元）隐含约133%的上行空间。

高盛特别强调，此次公告的提前披露本身就是一个重要信号——"这证明公司印钞速度比市场意识到的要快得多"，并将本次40万亿韩元回购定性为"开胃菜"，预示后续还有更大规模的回报计划。

摩根大通：至2027年底额外回报空间超16%市值，目标价275万韩元

摩根大通的测算框架相对保守，但结论同样令人印象深刻。

基于摩根大通的预测，海力士2025至2027年累计FCF为47.5万亿韩元。按照"不低于50%"的分配政策，扣除以下已公告项目后：

• 本次40万亿韩元回购/注销；

• 2025至2026年最低4万亿韩元股息；

• 2026年2月公告的12万亿韩元股份注销；

摩根大通预计至2027年底，还有至少18万亿韩元的额外股东回报空间，相当于当前市值的逾16%。

此外，摩根大通还提到，公司正在审议新的"价值提升战略"（包括资本配置及资本强度目标），预计将在三季度业绩电话会后的下一个关键节点披露。

摩根大通维持增持评级，目标价275万韩元（对应2026至2027年平均每股收益的7倍市盈率），认为"最坏的时刻已经过去"，建议投资者逢低积累。

后续关键催化剂：三大看点锁定未来两个月

摩根大通梳理了未来数月内的三大关键催化剂：

1. 三季度业绩电话会（10月底前）：届时公司将披露更完整的股东回报计划细节，摩根大通预计将包含特别股息安排；

2. HBM合同价格更新（9月底前）：高带宽存储器定价动态将是判断公司盈利能力的重要参考；

3. 美国子公司上市计划更新（下个月）：海力士美国子公司的上市进展将为公司资本运作提供新的想象空间。

摩根大通称，自2026年6月22日高点以来，海力士股价已累计下跌49%，显著跑输存储器同行（同期下跌26%）和韩国综合指数KOSPI（同期下跌29%）。

拖累股价的因素包括：AI资本开支可持续性的争议、开源模型的快速扩散，以及2026年二季度业绩不及预期所引发的持续抛压。

摩根大通认为，此次积极的股东回报公告有望在近期提振股价情绪，并预计投资者关注焦点将逐步回归核心业务基本面，包括DRAM/NAND盈利能力以及2027年HBM市场份额动态。

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据The Information报道，Stripe于周三正式宣布收购OpenRouter。OpenRouter是一个AI模型聚合平台，允许企业和个人用户通过单一接入点和统一计费系统，灵活调用包括Anthropic在内的数百个AI模型。OpenRouter月收入自今年4月以来已增长逾三倍，达到约1300万美元。

此次收购在市场层面引发广泛关注。a16z旗下基础设施基金（a16z infra）是OpenRouter的最大股东，而就在本周早些时候，该基金还完成了对AI编程工具Cursor的另一笔重大退出。据社交媒体上的公开信息，a16z infra同样是Cursor的最大股东，一周之内连续斩获两笔巨型退出，在科技投资圈引发强烈反响。

估值飙升四倍，溢价争议随之而来

OpenRouter的估值在短短数月内经历了戏剧性跳升。今年5月，该公司完成最新一轮融资时估值为13亿美元；而此次Stripe收购的报价约为70亿至75亿美元，溢价幅度超过400%。

Stripe未公开披露具体交易金额。据The Information及其他媒体的报道，上述价格区间来自周一及周三的多方信源。

对于这一定价，The Information专栏作者Martin Peers直言"看起来有些过头"。他指出，尽管OpenRouter业务增长迅猛，但竞争压力同样在快速上升——包括Vercel在内的竞争对手已进入该赛道，另有多家公司正在考虑布局这一市场。OpenRouter虽占据先发优势，但其护城河的深度尚不明朗。

Stripe的AI战略布局

此次收购是Stripe近期一系列并购动作的组成部分。据《华尔街日报》上周五报道，Stripe同期还在就收购PayPal进行谈判，且交易进展据称正在加速推进。

OpenRouter的业务逻辑与Stripe的核心能力高度契合。Stripe本质上是一套支付与计费基础设施，而OpenRouter正是通过统一的计费系统整合多家AI模型供应商的访问权限。随着企业对AI技术的需求持续扩张，这一模式的商业价值正在快速释放。

作为一家私有公司，Stripe在信息披露上享有较大的灵活性。Martin Peers在评论中指出，若这笔交易最终被证明定价过高，Stripe作为私有公司可以相对低调地处理后续问题。

a16z：一周两度巨型退出

此次OpenRouter交易令a16z infra成为本周科技投资圈最受瞩目的机构。据社交媒体上的公开信息，a16z infra在Cursor和OpenRouter两笔交易中均为最大股东，且两笔退出均发生在同一周内。

知名投资人、a16z普通合伙人Martin Casado在社交媒体上转发了相关评论。原帖将这一成绩比作说唱歌手Kanye West在同一时期连续发布两张标志性专辑，以此形容其罕见程度。

对于早期阶段的风险投资机构而言，在极短时间窗口内连续实现两笔高溢价退出，在行业内属于极为罕见的事件。这也再度印证了AI基础设施赛道在当前市场环境下的高度活跃。

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8月19日晚，360（601360.SH）披露2026年半年报。

上半年，公司实现营业收入41.72亿元，同比增长9.01%；归母净利润2.16亿元，上年同期亏损2.82亿元；扣非净利润1.53亿元，上年同期亏损2.97亿元。利润端重新转正，但其背后既有经营改善，也有投资收益等因素贡献。

从收入结构看，增长来源正在变化。上半年互联网广告及服务收入20.75亿元，同比下降约1%，仍是第一大收入来源；互联网增值服务收入12.26亿元，同比增长35.4%，成为主要增量。

智能硬件收入3.47亿元，同比下降约1.5%；安全业务收入3.10亿元，同比增长22.3%。相比之下，传统广告业务基本持平，增值服务和安全业务增长更快。

不过，互联网增值服务不能简单等同于AI收入。半年报将其定义为互联网游戏、会员制订阅服务及其他互联网增值服务，并未单独披露AI产品收入。因此，纳米AI、360文库、360AI办公等产品究竟贡献了多少收入，目前仍缺乏可量化数据。

利润改善还来自费用控制。上半年营业成本12.66亿元，同比下降1.14%；销售费用12.15亿元，同比下降6.16%，公司解释主要由于调整产品推广策略、优化资源配置，市场推广费用下降。管理费用下降7.40%至2.77亿元。与此同时，研发费用15.78亿元，同比增长0.81%，占营业收入37.81%。

投资收益同样不能忽略。上半年360投资收益2.04亿元，同比增长77.43%，主要来自权益法核算的长期股权投资。公司持有天津金城银行30%股权，报告期内按权益法确认的对应投资收益为1.80亿元。需要注意的是，360扣非净利润也已转正，因此本期扭亏不能简单归因于非经常性损益；但投资收益对利润仍有较明显贡献。

业务层面，360继续将AI与原有互联网流量和安全能力结合。半年报披露，公司正在推进纳米AI、纳米大片流水线、360文库、360AI办公等产品。7月28日，360又正式发布企业智能体工作平台“纳米Work”，将AI应用进一步推向任务执行和企业办公场景。

安全业务增速较快，但体量仍有限，3.10亿元收入占公司总收入约7%。公司披露，360安全大模型已在政务、金融、能源、制造、交通等行业落地，但半年报并未单独给出相关订单金额和收入规模。

整体看，360上半年呈现的是经营修复与业务结构调整同步推进：广告业务基本稳定，增值服务和安全业务提供更多增量，费用控制改善利润表现，AI研发投入仍保持较高水平。接下来更值得观察的，是AI产品能否形成更清晰的收入贡献，以及安全业务能否在更大体量上延续增长。

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据MoneyToday周四报道，三星电子计划在本月召开董事会会议后，最终确定并公布一项总额超过100万亿韩元的股东回报计划。公司拟将50%的自由现金流用于股东回报，具体举措预计将主要集中于现金分红。三星表示，该计划公布后，将根据现金流及盈利状况，继续考量追加股东回报措施。

三星并非孤例，SK海力士周三宣布，将回购并注销价值40万亿韩元（约286亿美元）的库存股，并承诺将2025至2027年间产生的自由现金流的至少50%用于股东回报。

消息公布前，市场对大规模股东回报的预期已迅速升温。据韩国《首尔经济日报》此前报道，三星电子与SK海力士最快将于8月底前公布新的股东回报方案，两家公司合计回报规模或超过200万亿韩元，有望创历史新高。与此同时，新加坡主权财富基金淡马锡计划首次以自有资金直接投资韩国股市，拟建仓三星电子与SK海力士。

业绩创纪录，现金流支撑回报空间

三星此次大额回报预期的核心支撑来自自由现金流的快速增长。

三星二季度营收171.5万亿韩元、营业利润89.5万亿韩元，均创历史新高。随着存储价格上涨以及AI相关高附加值芯片需求持续增长，市场预计三星全年自由现金流将超过200万亿韩元，部分估算接近250万亿韩元。按照50%的回报比例测算，对应股东回报规模约为100万亿至125万亿韩元。

据报道，三星近期面向国内机构投资者举行二季度业绩非交易路演，期间提及将基于自由现金流增长制定股东回报方案，部分机构估算回报规模甚至达到120万亿韩元。

此次计划与三星现行股东回报政策框架一脉相承。按照三星2024年至2026年股东回报政策，公司计划将三年累计自由现金流的50%返还股东，并维持每年9.8万亿韩元的常规股息。如扣除常规股息等回报后仍有剩余资金，公司还将考虑追加回报。

三星在上月的业绩发布会上亦表示，董事会与管理层正在讨论包括特别股息在内的具体回报措施。在回报形式上，特别股息与股份回购并注销被认为是主要选项。

三星并非孤例。SK海力士周三宣布，将回购并注销价值40万亿韩元（约286亿美元）的库存股，并承诺将2025至2027年间产生的自由现金流的至少50%用于股东回报。公司同时表示，将继续推进额外的股票回购与注销，并计划在第三季度业绩公布时披露更多细节。消息公布后，SK海力士美股夜盘涨超4%，韩股盘后亦抹去8.3%的跌幅。

根据SK海力士向监管机构提交的文件，公司将于8月20日至11月19日期间回购最多2400万股库存股，回购目的明确为股份注销。公司二季度营收79.3万亿韩元、营业利润60.5万亿韩元均创历史纪录，截至二季度末现金及现金等价物升至88万亿韩元，净现金规模扩大至69.4万亿韩元，为大规模回报提供直接底气。此外，SK海力士年度固定股息已由每股1200韩元上调至1500韩元。

三星与SK海力士合计回报规模达140万亿韩元，将标志着韩国半导体行业股东回报进入全新量级。

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美国财长贝森特推动的美日协同汇率政策，正在把“救美债”和“让渡美元强势”放进同一套经济安全框架。花旗认为，美元主动贬值意愿已从政策层面浮现，黄金作为非主权储备资产的重估逻辑进一步强化。

据追风交易台，花旗8月19日发布的日本外汇研究报告称，美国财政部与日本财务省正在形成非正式“货币联盟”，核心动作是联合干预外汇市场、买入日元。外汇策略师Osamu Takashima写道，美日“货币联盟”的第一幕，是美国财政部干预卖出欧元兑日元。

这次行动的市场信号清晰：日元获得政策支撑，美元强势被主动让渡，欧元兑日元成为新的风险触发点，美国国债久期结构也可能被拉长。对投资者而言，汇率、债券和储备资产定价都面临重新校准。

在这一框架下，黄金成为花旗最明确的看多方向。美元信用被政策性稀释，储备体系对单一主权货币的依赖下降，黄金的非主权属性被重新定价。相比日元、欧元和美债的政策博弈，黄金的逻辑更直接。

美日联手买入日元，第一轮没有遭遇市场反噬

报告指出，最近一次美日协同干预后，美国和日本的债券、股票市场没有立即出现直接负面反应。这一点提升了双方当局继续买入日元的信心。

对日本而言，维护日元信用已经上升至国家层面。日本财务省主管国际事务副财务官Atsushi Mimura将此次行动称为美日“货币联盟”的集大成之举。美国财长贝森特亲自背书，则使这场护汇行动具备更强政治权威。

第一次出手没有被市场迅速否定，后续干预门槛将降低。若日元再次承压，美日当局进一步买入日元的可能性仍在。

“放弃美元强势”，换取美债和经济安全框架

核心判断是，贝森特正在把汇率政策纳入美国国家经济安全战略。美元不再只是被动反映利差和增长预期，也成为政策工具。

这一框架与日本对美国5500亿美元战略投资计划相关。根据报告，日本企业将通过日本国际协力银行等机构设立的特殊目的载体，把资本投入美国项目。现金流由美日双方分享，债务偿还结束前各占50%，此后美方占90%，日方占10%。

这一安排与Stephen Miran提出的Mar-a-Lago Accord保持距离，但二者存在交集：利用FIMA工具进行卖出美元干预，以及推动持有美元储备的国家增加美国国债久期。

这正是“救美债”与“放弃美元”的连接点。若储备国被引导拉长美债久期，美国债市结构将发生变化；与此同时，美元强势被主动让渡，以换取更稳固的经济安全同盟和融资安排，美国国债长端波动风险因此上升。

黄金成为最直接受益资产

在资产判断中，黄金被列为“强烈看多”。其核心逻辑并非短期避险，而是美元信用主动稀释背景下，非主权储备资产的重估。

美元若被政策性压低，传统美元资产的长期吸引力将面临重新定价。美债需要更长久期买盘支撑，汇率政策则服务于更广泛的经济安全目标。投资者在这种环境下，会更重视不依赖单一主权信用的资产。

黄金正处在这一逻辑中心。日元受干预支撑，欧元面临EURJPY干预风险，美债波动可能加剧，美元中性偏弱；相比之下，黄金承接的是储备体系再平衡和美元信用让渡的主线。

花旗给出的结论很直接：美元主动贬值意愿已被政策确认，黄金的看多逻辑成立且强化。

EURJPY成意外战场，185至186是关键警戒区

这次干预最特殊之处，在于美国财政部先从欧元兑日元入手。美国财政部卖出EURJPY，将改变美国外汇稳定基金所持外币资产构成，也可被理解为从被高估的欧元向被低估的日元进行阶段性转移。

关键触发区间是185至186日元/欧元。上月美国干预正是在EURJPY反弹至185附近时发生。当局显然难以容忍欧元兑日元继续上行。

日本财务省同样可能跟进EURJPY干预。若行动规模有限，欧洲方面或保持容忍。欧洲央行行长Christine Lagarde在担任IMF总裁期间，经历过日本财务省在2010年代欧洲危机中发挥的作用，这可能为有限规模干预留下空间。

但主战场仍是USDJPY。若局势升级，美日当局可能动用FIMA工具买入日元，阶段性目标或是将EURJPY压回近期低点约180日元/欧元以下。

TOPIX决定干预窗口，股市位置成为汇率变量

今年日元贬值的重要原因，是日本股市上涨过程中，国内外投资者进行卖出日元的对冲操作。日股上涨越强，卖日元对冲越容易延续，买入日元的干预效果也越容易被市场消化。

因此，干预窗口与日本股市位置高度相关。最近一次干预发生在TOPIX跌破21日移动均线、但仍获得100日均线支撑之际。这个状态意味着短线动能降温，但风险资产尚未出现全面踩踏。

若未来需要进一步干预，相似技术条件可能再次成为出手窗口。对投资者而言，观察日元不能只看USDJPY和EURJPY，也要跟踪TOPIX是否重新进入这一“夹层区间”。

1998年阴影强化贝森特提前行动动机

报告援引贝森特的观点称，日元疲软是1990年代后半段亚洲货币危机的原因之一。主动防范类似风险重演，是此次美国参与协同干预的重要背景。

1998年日本金融危机期间，时任美国财政部长Robert Rubin拒绝参与协同干预。随后，长期资本管理公司危机触发市场剧烈波动，USDJPY在六个月内从147附近跌至108附近。

这段历史强化了贝森特的政策警觉。报告推测，贝森特很可能是此次联合干预的主要推动者。特朗普则将协同干预描述为对日本的“友谊信号”。

对日本高市政府而言，这也是来自美国的政策信号：再通胀政策需要收敛，日元信用不能失控。

接下来市场盯三条线：日元、长债、黄金

短期内，市场关注两个政策时间点：8月27日至29日的杰克逊霍尔经济研讨会，以及8月31日至9月1日在阿什维尔举行的G7、G20财长和央行行长会议。花旗表示，将更密切关注美国、日本和欧洲当局的相关信息。

交易层面，观察清单很短：EURJPY是否测试185至186区间，USDJPY是否继续成为干预主战场，TOPIX是否再次跌破21日均线并守住100日均线。

资产含义同样明确。日元受美日联合干预支撑，欧元需警惕EURJPY干预风险，美元中性偏弱，美国长债波动风险上升。黄金则处在这套政策框架的受益端。

在美元强势被主动让渡、美债久期被重新安排、汇率政策服务经济安全的背景下，黄金的配置价值进一步上升。花旗“强烈看多黄金”的判断，正是对这一变化的集中表达。

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该论文认为，HBM解决了芯片内部的内存瓶颈，但随着AI集群规模扩展至数千块GPU，机架与机架之间的数据传输已成为新的制约——即“带宽墙”。CPO被定位为突破这一瓶颈的关键路径。

论文提出的长期愿景，是将光互联进一步延伸至内存接口。现有方案中，光互联主要解决处理器之间、机架之间的数据传输问题。而论文提出的“以光为中心”（optics-centric）架构，则通过光子中介层（photonic interposer）将处理器资源池（XPU pool）与内存资源池（memory pool）直接相连。使多个AI加速器共享大容量内存，突破现有封装物理限制。

该论文通讯作者为SK海力士AI基础设施团队负责人Seunghoon Hong，以及弗吉尼亚大学电气与计算机工程系教授Kyusang Lee，参与机构还包括伊利诺伊大学厄巴纳-香槟分校（UIUC）、南洋理工大学（NTU）、麻省理工学院（MIT）和延世大学。

今日早盘，SK海力士在CPO论文及回购计划消息的刺激下大涨超11%。国内CPO概念股震荡拉升，太辰光涨超12%，中京电子此前涨停，天准科技、仕佳光子、德科立、联特科技涨超6%。

带宽墙：算力越强，瓶颈越明显

AI模型的训练早已不局限于单块芯片或单台服务器，而是跨越由机架（Rack）和机群（Pod）组成的大规模网络运行。在这种架构下，系统整体性能不仅取决于处理器与内存之间的连接效率，还高度依赖机架之间的数据传输速度。

数据显示，算力每两年增长约3倍，而互联带宽同期仅增长约1.4倍。

这一剪刀差正是“带宽墙”的来源。传统铜线电气互联在短距离内仍具成本优势，但随着传输速度提升和距离增加，信号损耗和功耗急剧上升，需要越来越复杂的补偿电路，延迟也随之增大。

Kyusang Lee在论文中直接指出：“即使计算芯片变得更强大，如果芯片之间的数据传输跟不上，整体系统性能也无法提升。用光互联替代存在固有物理限制的铜互联，是实现未来可扩展性最有前景的路径。”

CPO：把光学引擎装进处理器封装

CPO的核心思路是将光学收发器（TRx）集成进与处理器相同的封装内，让芯片之间用光信号而非长距离电信号交换数据。

Seunghoon Hong对此的描述是：“CPO从根本上改变了数据在AI系统中的流动方式，消除了扩展算力的最大障碍之一。”

具体而言，CPO将高速电信号需要传输的距离压缩至最短，剩余路径改用光链路完成。这样既保留了封装内部电互联的效率，又借助光的低损耗特性实现跨芯片、跨机架、跨机群的高速传输，同时具备更强的抗电磁干扰能力。

论文为下一代AI基础设施设定了明确的技术指标：每节点带宽超过100 Tb/s、能耗低于1 pJ/bit、芯片间延迟低于10纳秒。

论文还梳理了CPO从2D、2.5D中介层配置到3D异构堆叠的演进路线，并逐一列出商业化部署需要攻克的关键技术挑战。

更长远的目标：把光延伸到内存接口

论文提出的长期愿景，是将光互联进一步延伸至内存接口——这是比当前CPO讨论更进一步的架构设想。

现有方案中，光互联主要解决处理器之间、机架之间的数据传输问题。而论文提出的“以光为中心”（optics-centric）架构，则通过光子中介层（photonic interposer）将处理器资源池（XPU pool）与内存资源池（memory pool）直接相连。

这一架构的实际意义在于：多个AI加速器可以共享一个大容量内存池，而非每个加速器各自配备独立内存。这不仅提升了内存利用效率，也使AI基础设施在模型规模持续增长时具备更灵活的扩展能力。

Kyusang Lee表示：“将光互联延伸至内存接口，将突破计算芯片周围的物理限制，解除对内存容量和电气连接数量的约束。”

Hong则补充道：“最大的优势在于，通过提升数据移动效率，AI系统可以更灵活地扩展。这最终为客户提供了更高效运营AI基础设施的基础。”

从HBM供应商到系统架构参与者

HBM解决了AI加速器封装内部的内存带宽问题，是SK海力士过去几年的核心竞争力所在。而CPO路线图的发布，意味着该公司正将技术布局从单一组件延伸至系统级架构。

Hong在采访中明确表达了这一转变：“内存公司正在从提供单一组件的角色，演变为通过CPO等技术帮助提升客户整个系统竞争力的合作伙伴。”

Kyusang Lee也指出，学术界与产业界的合作在这一过程中不可或缺：“学术界擅长突破性能边界，产业界则理解大规模部署的实际要求——包括制造良率、成本、散热和供应链。将这两种视角结合，才能制定出切实可行的路线图。”

他同时坦承，商业化之路仍面临重大挑战：“从集成低功耗光子器件，到开发一致性协议、提升系统可靠性，挑战依然显著。关键在于将内存器件与控制器、光子组件和封装作为一个集成系统进行协同设计。”

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8月20日，A股早盘集体高开，三大股指盘初全线上涨，深成指、创业板涨超1%，生物科技板块爆发，创新药、疫苗、CRO、医疗服务等概念股掀起涨停潮，贵金属板块大涨，电子元器件、化纤行业内等板块走强，半导体硅片概念股调整，农业板块回落。

港股高开高走，恒指、恒科指双双涨超1%，恒生生物科技指数飙升超7%，医药股大涨，科网股多数反弹，小米、京东、阿里、腾讯等均走高，快手逆势跌超10%。存储芯片活跃。债市方面，国债期货全线下跌。商品方面，国内商品期货多数上涨。核心市场走势：

A股：截至发稿，沪指涨0.68%，深成指涨1.15%，创业板指涨1.17%。

港股：截至发稿，恒指涨0.93%，恒科指涨1.29%。

债市：国债期货全线下跌，截至发稿，30年期主力合约跌0.18%，10年期主力合约跌0.09%，5年期主力合约跌0.02%，2年期主力合约跌0.02%。

商品：国内商品期货普涨，截至发稿，沪银、铂金涨4%，沪金、钯金、沥青、沪镍、橡胶、沪锡涨超1%。燃油、焦炭、玻璃、不锈钢、多晶硅、工业硅、豆粕、集运指数、焦煤、锰硅、纸浆等品种纷纷走高，螺纹钢、氧化铝、原油、烧碱、鸡蛋、铁矿石等走低。

09:58

医药生物板块盘中持续走高，疫苗、细胞免疫、重组蛋白、基因编辑等方向均表现亮眼，石药创新、博腾股份、和元生物、康希诺、键凯科技、华大智造等近20股录得20cm涨停，森萱医药、东富龙、康泰生物、药石科技等多股涨超10%。

09:49

早盘人形机器人概念再度走弱，中大力德、正裕工业连续2日跌停，宇树科技跌超14%，晋拓股份、卧龙电驱、埃斯顿、上纬新材均跌超7%。

09:29

C宇树开跌6.51％，股价报790元，昨日收涨460％。

09:28

创新药概念开盘大涨，三元基因、键凯科技、沃森生物、莱美药业等多股涨停。

09:26

上证指数高开0.33%，创业板指涨1.27%。生物医药板块爆发，创新药、ADC、基因检测、CRO方向领涨，贵金属板块表现亮眼；农业、煤炭板块表现低迷。

09:21

恒生指数开盘涨1.11%，恒生科技指数涨1.69%。国际金价大涨，黄金股走强，老铺黄金涨近7%；造车新势力活跃，蔚来、理想汽车涨超4%。

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全球利基型存储IDM龙头企业华邦电子宣布提前启动中国台湾高雄路竹厂扩产规划，将原定分期推进的二、三期工程整并为Module B工厂同步开发。据台湾工商时报报道，该厂预计2027年动工兴建无尘室，最快2029年初开始装机。

机构人士指出，代理式AI（Agentic AI）正在推动存储容量与先进封装需求持续增加，“相关成长趋势预期将延续相当长时间”，这正是华邦电子决定提前启动Module B计划的直接原因。目前已有客户提前洽谈2029年、2030年的产能配额。

当季业绩：量价齐升，毛利率创高

华邦电子第二季合并营收598.43亿元新台币，季增56.4%，年增184.7%。

涨价是核心驱动力：DRAM价格单季上涨约100%，Flash上涨约43%。毛利率随之升至66.2%，每股税后纯益（EPS）达5.40元。

进入第三季，涨势仍在延续。中国台湾工商时报援引机构人士预计，利基型DRAM与SLC NAND均呈供不应求，价格季涨幅约50%；NOR Flash受云端服务供应商（CSP）大客户积极备货拉动，价格季涨幅约30%。

第四季涨幅预计收窄至2%至5%，但机构人士认为，受益于DRAM产能增加及出货量成长，华邦电子营收与获利仍可维持季增走势。

Module B：产品线全面对准AI

华邦电子高雄厂Module B的产品规划覆盖Standard DRAM、CUBE DRAM、Wafer-on-Wafer（WoW）及矽电容（Si-Cap），并将支持14纳米及未来12纳米DRAM制程，后续亦规划导入EUV设备。

这一布局的逻辑清晰：AI推动存储向更高密度、更先进封装演进，华邦电子需要提前锁定制程与产能，才能在客户需求兑现时不落后于市场。

设备导入将依客户需求预测（Forecast）及长期协议（LTA）分阶段推进，而非一次性满产，以控制资本支出节奏。

Si-Cap：第三条成长曲线

矽电容（Si-Cap）是此次布局中值得单独关注的一块。

机构人士将其视为华邦电子在逻辑（Logic）与存储（Memory）之外的“第三股潜在成长动能”。华邦电子已投入约40亿元新台币建置专用Si-Cap产线。

目前量产产品的电容密度约为3,300 nF/mm²，最新样品已达约5,400 nF/mm²，主要面向AI先进封装及AI电源管理应用。报道预计，最快2027年第一季底步入量产。

Si-Cap的逻辑在于：AI芯片对电源稳定性要求极高，矽电容可在封装层面提供更高密度的电源去耦，是先进封装不可或缺的配套器件。华邦电子提前布局，意在卡位这一新兴需求。

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据彭博周四报道，特朗普8月19日在白宫会见加密及预测市场高管时表示，美国商品期货交易委员会（CFTC）主席Michael Selig正致力于以"完全合规、合法的方式"将Hyperliquid引入美国市场。这是迄今为止白宫就该平台合规入美发出的最明确表态。

表态迅速传导至市场，Hyperliquid生态系列资产中，平台原生代币HYPE价格跳涨；以持有HYPE为核心策略的上市公司Hyperliquid Strategies Inc.股价盘中一度飙升31%。该公司是一家数字资产储备公司，本质上是一个积累加密货币的上市载体，为传统股票投资者提供了间接押注Hyperliquid成长的渠道。传统交易所则遭受明显冲击。Cboe Global Markets盘中最大跌幅达6.1%，CME Group跌幅一度扩大至3.4%，双双触及当日低点。

Hyperliquid目前在美国境外运营，官方不向美国交易者开放。一旦合规落地，美国用户将获得在监管框架下合法使用该平台的渠道。与此同时，CFTC近期已就受监管的美国平台提供永续合约产品划定条件，为Hyperliquid的合规路径提供了政策依据。

Hyperliquid是什么：永续合约赛道的离岸新星

Hyperliquid是一家以永续合约见长的加密交易平台。永续合约是一种无到期日的杠杆合约，允许交易者在不持有标的资产的情况下对加密货币价格进行投机。该平台运行于其同名区块链之上，由前Hudson River Trading交易员Jeff Yan联合创立，主要开发机构Hyperliquid Labs注册于新加坡。

今年以来，Hyperliquid凭借对股票、大宗商品等现实世界资产挂钩合约的强劲需求，迅速吸引华尔街关注，成长为这一历史上因监管限制而主要在美国境外繁荣的交易品类的核心场所。

FalconX全球市场联席主管Joshua Lim表示："Hyperliquid一直是'融合'理念的标杆——即传统资产类别将在加密基础设施上实现7×24小时交易、保证金管理和结算。看到政府和监管机构将其认定为市场结构创新者并向美国市场参与者开放，令人振奋。"

合规路径仍存不确定性

尽管政治信号明确，Hyperliquid如何在美国合法提供永续合约产品，目前仍无清晰答案。合规要求可能与该平台去中心化的核心特性产生张力，如何在监管框架内保留其原有运营模式，是摆在各方面前的现实挑战。

Monarq Asset Management首席运营官Ayesha Kiani指出："特朗普关于Hyperliquid的表态以及HYPE的即时反应，再次印证了数字资产监管与政治环境正在以多快的速度发生转变。值得关注的不仅是价格波动本身，更在于去中心化市场基础设施正日益进入主流政策讨论。"

尽管如此，一旦打通合规入美的通道，Hyperliquid将得以接触规模更大的客户群体与资本池，同时也将面临一场真正的考验：一个在传统美国规则之外锻造的交易模式，能否在规则框架之内持续运转。

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周三，Friar在全员会上告诉员工，OpenAI“将在2027年成为一家上市公司”，但如果“业务持续加速”，上市时间可能更早。据两位知情人士向CNBC透露，Friar在会上强调：“IPO不是终点线，它是一个里程碑，是又一次融资。我们在3月完成了1220亿美元的融资，这给了我们充足的灵活性。”

与此同时，Friar向员工展示了一组Q3最新数据，显示增速已较Q2明显回升——这也是此次全员会的核心信息之一。

Q3数据：增速回升，企业端尤为强劲

Friar在会上展示的幻灯片显示：

• Q3至今，OpenAI整体年化经常性收入（ARR）增长35%

• 企业端ARR增长50%

• AI编程与工作产品周活跃用户达2000万

这组数据的背景是：OpenAI此前向投资者披露，Q2收入为67亿美元，较Q1的57亿美元环比增长仅18%，据华尔街日报报道，运营亏损同期进一步扩大。

OpenAI方面曾向投资者表示，随着7月份一批新模型的发布，Q3增速已有所回升。此次全员会上的数据，是对这一说法的具体印证。

Anthropic或抢先上市，Friar说“没关系”

此次全员会的另一个重要背景，是竞争对手Anthropic的IPO进程正在提速。

此前，Anthropic已向监管机构秘密提交了IPO招股书，并已开始与潜在投资者进行早期接触，市场预期其可能于今年9月或10月上市。

OpenAI同样已于今年6月秘密向美国证券交易委员会（SEC）提交了IPO招股书，但尚未公开披露具体上市计划。

对于Anthropic可能抢先上市，Friar在会上直接回应：“如你们所知，我们已秘密提交文件，Anthropic也已提交。他们有可能在未来几周揭开那份秘密文件，并在9月成为上市公司。这没关系，我们在跑自己的赛道。”

压力来源：Q2业绩与高管动荡

Friar此次主动“灭火”，有其现实压力。

业绩层面，OpenAI Q2收入环比增长18%，而Anthropic同期初步收入超过115亿美元，环比增幅逾140%，首次在季度收入上超越OpenAI，并实现小幅运营盈利。两者的增速差距，令部分投资者感到失望。

管理层层面，OpenAI近期高管变动频繁。首席营收官Denise Dresser上周在任职不足八个月后离职；此前，执行副总裁Brad Lightcap宣布结束八年任期开始新的事业；产品业务负责人Fidji Simo则于7月以健康原因辞职。

对此，OpenAI总裁Greg Brockman周一在接受CNBC采访时表示，他认为这些人员变动实际上并不那么罕见。

目前，Friar、CEO Sam Altman和Brockman正共同承担向外界传递稳定信号的任务。OpenAI还面临来自低成本开源模型普及、竞争加剧，以及SpaceX股票上市后价格波动等多重外部压力，部分财务支持者对此已表示关切。

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中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布显示，2026年8月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。

作为主要政策利率的7天期逆回购利率自2025年5月下调后已经连续15个月保持不变，因此，LPR报价的定价基础本月未发生改变。LPR上一次调整是在2025年5月，1年期和5年期以上LPR均下调10个基点。

最新数据显示，7月份企业新发放贷款加权平均利率略低于3.0%，比上年同期低约0.2个百分点；个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1%，与上年同期基本持平。据澎湃新闻，业内专家指出，在信贷市场供需两个方面的力量共同作用下，贷款利率呈现下行态势，表明信贷投放已较为充分，满足了市场需求。

中国人民银行近日发布的第二季度货币政策执行报告指出，继续实施好适度宽松的货币政策。增强政策前瞻性灵活性针对性，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度、节奏和时机，加强与财政政策协同配合，支持经济稳定增长、高质量发展和金融市场平稳运行。综合运用并适时调整货币政策工具，保持流动性充裕和社会融资条件相对宽松，引导社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。

东吴证券表示，货币政策执行报告提出贷款定价基准多元化，对应此前已经落地的以DR为基准利率的贷款，避免了LPR的单一定价机制，能够使从市场利率向贷款利率的传导更加畅通。

东方金诚此前判断，下半年在科技创新和技术改造再贷款、支农支小再贷款等结构性货币政策工具进一步加力的同时，央行有望在三季度末前后实施政策性降息。这将带动包括LPR报价等在内的各类主要市场利率跟进下调，进一步降低企业、居民融资成本，是下半年促消费扩投资、有效对冲外部不确定性的一个重要发力点。

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华尔街见闻文章写道，最新试验结果显示，该疫苗intismeran autogene联合默沙东免疫药物Keytruda，显著降低了高危黑色素瘤患者术后复发及肿瘤向远处器官扩散的风险。受此重磅利好提振，Moderna股价在美股收盘暴涨约177%，盘中可能引发了严重的轧空效应，默沙东亦收涨近13%，领涨道指成分股。

Moderna首席执行官Stéphane Bancel将此次结果称为“mRNA科学的非凡里程碑”。两家公司计划随即与监管机构就上市许可申请展开沟通，该产品最快有望于2027年获批上市，详细数据将在近期的国际医学会议上公布。

据追风交易台消息，高盛、摩根大通、花旗等华尔街投行在8月19日的研报中普遍认为，这一数据是Moderna开启肿瘤业务管线的关键钥匙。然而，针对该技术的商业化前景与公司估值，机构间存在显著分歧，市场焦点正转向即将公布的详细疗效数据及其在其他癌种中的应用潜力。

马斯克在社交平台发帖评论称，mRNA技术在治愈疾病方面仍具有巨大的潜力。人工RNA从本质上将疾病的治愈变成了一个软件问题。

临床终点达成，解锁肿瘤业务管线

此次名为INTerpath-001的三期临床试验，是首个在三期阶段证明疗效的个性化癌症疫苗研究。试验纳入了1137名完全手术切除后的高危黑色素瘤患者，结果成功达到了无复发生存期（RFS）这一主要终点，以及无远处转移生存期（DMFS）这一关键次要终点。

高盛认为，这是Moderna在呼吸道疫苗管线之外，首次获得积极的关键性临床数据，标志着其肿瘤垂直领域的初步解锁。基于此，高盛将该疫苗在黑色素瘤领域的成功概率（PoS）上调至100%，并将Moderna的12个月目标价从67美元大幅上调至120美元。

摩根大通同样对临床结果给予肯定。该行指出，除了主要终点外，达成DMFS这一关键次要终点具有极高的临床价值。摩根大通援引黑色素瘤专家Yana Najjar的观点称，DMFS的数据“极其有意义”，是该疗法真正的价值主张所在。

此外，该试验主要研究者Georgina Long也表示，这一联合疗法有望在辅助黑色素瘤治疗领域确立全新治疗范式。

商业化门槛与市场定价的分歧

尽管技术取得突破，但华尔街投行对Moderna的估值和商业化落地仍保持谨慎。

摩根大通维持对Moderna的“减持”评级，目标价定为40美元。该行认为，市场此前已对黑色素瘤的成功进行了定价（此前预估成功率为85%），股价的剧烈反弹部分原因在于空头回补。

数据显示，Moderna此前空头持仓约占流通股的13.5%。摩根大通强调，该疫苗作为合作资产，在相对较小的适应症市场中，对公司重返盈利至关重要，但目前的市值已充分反映了这一预期。

花旗则维持“中性/高风险”评级，目标价60美元。花旗指出，尽管统计学上的显著性带来了积极的视觉效果，但目前尚未披露RFS的风险比（Hazard Ratio）、绝对分离度以及具体的事件数。

在缺乏这些细节的情况下，很难评估该疗法在辅助黑色素瘤治疗中的获益幅度、持久性及商业相关性。

花旗进一步强调，个性化疗法的商业化门槛远高于现成的标准化药物。该疫苗需要针对每位患者肿瘤的特异性基因突变“指纹”进行定制化设计，包含最多34种新抗原的合成mRNA。这种涉及肿瘤测序、制造交货时间、重复给药以及与Keytruda协调使用的复杂流程，将对未来的商业推广提出严峻考验。

跨癌种验证决定技术最终前景

此次黑色素瘤三期试验的成功，被视为检验mRNA个性化癌症疫苗技术路径可行性的关键节点。据彭博此前报道，默沙东肿瘤早期开发负责人Jane Healy表示，医学界追求治疗性癌症疫苗的方向已逾百年，其潜在优势在于有望延长患者生存期且不显著增加副作用。

然而，该技术能否广泛应用于其他癌症，是决定其最终市场价值的核心。高盛对此持乐观态度，认为黑色素瘤的成功对其他实体瘤具有指示意义。高盛将该疫苗在非小细胞肺癌（NSCLC）中的成功概率上调至85%，并预计其在全球黑色素瘤和非小细胞肺癌的峰值销售额将分别达到43亿美元和66亿美元（未扣除与默沙东50/50的利润分成）。

花旗和摩根大通则相对保守。花旗指出，黑色素瘤是一种免疫原性较强的肿瘤，对检查点抑制剂已有确立的敏感性，因此不能简单地将此次结果外推至肺癌、膀胱癌或肾癌等其他癌种。广泛的平台验证需要看到在其他肿瘤类型中具备同等疗效，并证明个性化制造能够可靠地扩大规模。

目前，Moderna与默沙东的INTerpath系列项目已包含9项二期和三期临床试验，覆盖非小细胞肺癌、膀胱癌和肾细胞癌等多个瘤种。市场正密切关注即将公布的详细数据，以及预计在2026至2027年间出炉的其他癌种临床结果，这将最终决定mRNA癌症疫苗能否从科学“圣杯”全面走向临床现实。

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周三，财政部宣布将大幅扩大国债回购规模，计划将10年至30年期国债单次回购上限从20亿美元至少翻倍至40亿美元。消息公布后，30年期国债收益率在数小时内下跌近10个基点，美股三大指数小幅收涨0.2%。

市场研究机构Bianco Research总裁Jim Bianco随即在X平台发文写道："我一直说'只有美联储开始恐慌，债券交易员才能停止恐慌'。我想我应该改口说，'只有贝森特开始恐慌，债券交易员才能停止恐慌'。"华尔街日报则在最新的报道标题中称，贝森特进一步强化其“美债交易总司令”的角色。

此次干预是贝森特今年以来一系列非常规操作中力度最大的一次，也令他成为数十年来对金融市场干预最为主动的美国财政部长。美国国债市场长期遵循"常规且可预期"的发行原则，财政部长们常常被迫在危机时刻进行干预，而贝森特这次举动并非出于危机或特别混乱的市场状况。有分析认为，即使财政部最终没有购买那么多债券，此举也传递出一个信息，即政府可以采取更多措施来控制收益率。

然而，多位市场人士和经济学家对此举的持续效果持怀疑态度，认为在财政赤字高企、通胀顽固的背景下，操作层面的干预难以从根本上压制收益率。

收益率高企，贝森特被迫出手

美债收益率的持续上行，是此次干预的直接导火索。

30年期美债收益率本周突破5.3%，创下近二十年来新高；10年期收益率也升至特朗普重返白宫前的水平之上。与此同时，30年期固定抵押贷款利率正重新逼近7%，财政赤字占GDP比例徘徊在6%附近，远高于贝森特设定的3%长期目标。截至本财年已过去的时间，2026财年赤字已达1.8万亿美元，较上年同期扩大5%。

贝森特曾公开将自己定位为"全国首席债券推销员"，并明确表示希望压低国债收益率，以降低抵押贷款利率和其他借贷成本。但收益率的持续攀升令这一目标落空，也在中期选举前给特朗普政府带来政治压力。

Natixis企业与投资银行美国利率策略主管John Briggs表示，此次公告的时机"清楚表明他们不喜欢当前的市场走势"，并指出即使财政部最终没有购买那么多债券，此举也传递出一个信息，即政府可以采取更多措施来控制收益率。

回购扩容：规模几何，效果几何？

从技术层面看，财政部此次宣布的调整将于9月9日起生效，至少持续至11月4日。

按照每次操作40亿美元的节奏，财政部每年将回购约1280亿美元的10年至30年期国债。据Natixis测算，这一规模约占上述期限国债预期发行量的30%，但仅相当于该期限存量债务的2.4%。

尽管财政部将此次操作定性为改善债市流动性的技术性举措，但华尔街普遍将其解读为压低收益率的政策意图。特朗普长期经济顾问Steve Moore表示，贝森特"具有金融头脑，他将此视为缓解利率压力的途径"。

然而，市场对干预效果的评价分歧明显。固定收益交易员Soren Erickson直言，"这不过是又一个噪音。他们在尽力而为，但面对那么多外部因素，能有多大效果？"Credent Wealth Management首席投资官Edison Byzyka则批评此举具有政治动机，意在中期选举前人为压低利率，"这让人质疑美国债券市场的公信力"，并警告可能推动投资者转向股息股票等替代资产。

干预频出，贝森特打破“常规可预期”原则

此次回购扩容，是贝森特今年以来一系列市场干预行动的最新一环。

就在两周前，财政部刚刚发布了回购计划时间表；本月初，财政部还为削减长期债券发行规模打开了政策窗口。更早之前的7月31日，贝森特主导了美国当局三十年来首次买入日元的操作，被市场解读为减轻日本抛售美债压力的举措；今年年初，他还部署了所谓的"汇率询价"——向银行询问日元报价，此举甚至令日本前官员感到意外。

美国国债市场长期遵循"常规且可预期"的发行原则，贝森特本人在去年11月的一次主旨演讲中也曾明确背书这一原则。AmeriVet Securities美国利率交易与策略主管Gregory Faranello表示，此次公告"违背了'常规可预期'原则，但这就是我们所处的现实。信号很清晰：阻止收益率上行。"

前美国财政部官员、现任职于研究机构OMFIF的Mark Sobel表示，贝森特至少是本世纪初以来最为积极主动的财政部长，其风格"折射出他的对冲基金背景"。

值得注意的是，贝森特的前任耶伦曾在2023年通过常规季度债务发行声明来遏制收益率上行，当时包括贝森特在内的多位共和党人批评此举具有政治动机。特朗普前首席经济顾问Stephen Miran也曾与Nouriel Roubini联合撰文，警告"激进的财政部发行操作"一旦开先例，未来各届政府都可能在选举季如法炮制。

治标难治本，市场信心存疑

多位经济学家和市场人士指出，贝森特的干预工具箱面临结构性制约。

布鲁金斯学会高级研究员Robin Brooks批评称，"与其解决根本问题——削减债务、收窄财政赤字，这些操作不过是在试图操纵收益率曲线。"

国际资本策略公司管理合伙人Douglas Rediker则指出，贝森特的做法与近几十年的惯例不同，"他让所有人明白，他的方式是更为主动的干预，即便没有通常意义上的危机触发因素。"

苏黎世保险首席策略师Guy Miller表示，当财政部明确表态将持续行动时，干预效果可以相当显著，"但归根结底，如果不解决挥霍无度的财政政策，这种效果不可能无限期持续。"

Onepoint Bfg首席投资官Peter Boockvar的评价更为直接："他在同时与两个庞大市场——美债和外汇——掰手腕，这是一场极为艰难的战役。"

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据彭博周四报道，知情人士透露，SpaceX曾就潜在收购事宜接触Cognition AI，但Cognition并未就此展开实质性谈判。目前双方仍在就合作事宜进行讨论，包括可能安排Cognition使用SpaceX的算力资源。Cognition首席执行官Scott Wu随后在社交媒体上明确回应称，公司"不出售，我们也没有在谈。"

此次收购受阻，并不妨碍SpaceX在AI编程领域的整体布局。SpaceX今夏完成历史性IPO后，已从火箭与卫星通信公司蜕变为横跨多个领域的科技综合体，AI增长是其核心战略支柱之一。

SpaceX的AI编程野心

SpaceX近期在AI编程领域动作频频。该公司刚刚完成对Cursor的600亿美元收购——后者是"氛围编程"（vibe coding）浪潮中的核心玩家之一，增长势头迅猛。此次对Cognition的收购接触，是SpaceX在短短数月内发起的第二次大型并购尝试。

Cognition同样深耕工程任务自动化领域，与Cursor的定位高度相似。知情人士表示，SpaceX对Cognition的兴趣，不仅源于其技术实力，也来自其已取得的商业进展。

马斯克旗下的AI业务目前以SpaceXAI品牌运营，在企业端销售方面落后于竞争对手，并经历了一系列裁员与重组。收购具备成熟客户资源的公司，被视为快速补强商业化能力的路径之一。

Cognition：估值飙升，坚守独立

Cognition成立于2023年，旗舰产品是名为Devin的AI智能体，专为工程师设计，旨在自动化编程流程。公司已与梅赛德斯-奔驰集团和GE航空航天等大型企业建立合作关系。

在估值层面，Cognition于今年5月完成融资时估值达260亿美元，目前已与投资者就新一轮融资展开初步接触，目标估值至少400亿美元。

Scott Wu对出售公司的态度一贯强硬。他今年5月曾公开表示，10亿美元的融资"让我们得以保持独立，继续作为一家独立公司运营，这对我们而言至关重要。"此次他在社交媒体上的回应，延续了这一立场。

尽管收购受阻，双方的接触并未就此终止。知情人士透露，SpaceX与Cognition目前仍在就合作方式进行讨论，其中包括为Cognition提供算力资源的可能性。这一安排若能落地，将为SpaceX提供另一种渗透AI编程生态的方式——通过成为基础设施供应商，间接绑定高速成长的AI应用层公司。SpaceX今夏完成IPO后，其计算业务已成为整体战略的重要组成部分，为此类合作提供了现实基础。

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美国财政部于8月20日（周三）宣布，计划将10至30年期国债的回购规模至少扩大一倍。消息一出，30年期美债收益率单日最多下行10个基点，至5.18%，从接近二十年高位回落。

就在公告发布的前一天——周二，一只名为Pimco 25+年期零息美国国债指数ETF录得1.23亿美元的单日净流入，创下历史纪录。与此同时，当日成交量达520万股，几乎是2024年此前峰值的两倍。

消息公布后的周三，该ETF单日上涨3.2%，为2024年11月以来最大单日涨幅。

这只ETF为何如此敏感？

这只ETF规模约15亿美元，投资标的是所谓的STRIPS——即将国债本金与利息拆分后形成的零息债券。

零息债券没有定期付息，全部回报来自到期时的本金兑付，因此其价格对利率变动的反应远比普通债券剧烈。该ETF的有效久期约为28年，意味着每当长端利率下行1个百分点，其净值理论上将上涨约28%。

如果普通长债ETF像是一辆普通轿车，那这只ETF更像是一辆赛车——同样的弯道，它的反应幅度要大得多。

正因如此，这只ETF是市场上押注长端利率走向最直接、杠杆效应最强的工具之一。

时机异常，质疑声起

财政部的回购公告属于意外之举，市场事先并无预期。

然而，就在公告前一天，有投资者大举买入这只对长端利率极度敏感的ETF，且规模和成交量均创历史纪录。这一时间节点，令市场对“是否有人提前获知政策信息”产生强烈质疑。

这并非美国市场第一次出现此类争议。此前，特朗普政府宣布暂停对等关税前后，美股期权市场同样出现过异常交易，引发外界对“白宫内幕交易”的广泛讨论。

目前，彭博报道并未披露上述资金的具体来源，亦未有监管机构公开表示已启动调查。

长债今年仍承压

尽管单日大涨，该ETF今年以来仍累计下跌5.4%。

原因在于，通胀预期持续高企叠加财政赤字担忧，令长端美债承受持续抛压，30年期收益率一度逼近近二十年高位。

此次财政部扩大回购，短期内为长债提供了支撑，但能否扭转全年颓势，市场仍存分歧。

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今年以来，美国财政部长贝森特（Scott Bessent）接连出手，以一系列出人意料的市场操作，将自己的信誉押注在压制美国借贷成本上。据彭博报道，他已成为“数十年来干预金融市场最积极的财政部长”。

继美日联手干预日元后，贝森特最新一招是扩大美债回购。财政部宣布，将10年至30年期美债的回购规模“至少翻倍”——而这份回购计划，仅在两周前才刚刚公布。消息出炉当日，10年期美债收益率下行约6个基点，30年期下行近9个基点，美元指数也跌至三个月低点。

市场的反应，印证了贝森特的判断：他自己曾公开表示，“我的工作是做全国最顶级的债券销售员，美债收益率是衡量成功与否的晴雨表。”

从英镑空头到债市守门人

要理解贝森特的打法，得先回到1992年。

那一年，年仅二十多岁的贝森特在索罗斯基金任职，参与构建了做空英镑的头寸。“黑色星期三”，英镑被迫退出欧洲汇率机制，索罗斯净赚逾10亿美元。据媒体报道，一位前顾问形容当时的贝森特“能看到别人看不到的市场脆弱点”。

此后，他回归索罗斯担任首席投资官，2013年又主导了一笔10亿美元的日元空头，再度斩获丰厚回报。2015年，他以45亿美元创立Key Square Capital Management，押注英国脱欧和特朗普两次当选行情均告成功。

这套“找到裂缝、顺势一推”的猎手逻辑，贯穿了他整个对冲基金生涯。

而现在，他要用同样的直觉，做完全相反的事——守住一个正在承压的市场。

今年的干预版图：从日元到美债

贝森特的出手，今年已形成一条清晰的逻辑链。

第一步，日元干预。 7月31日，美国财政部联合日本当局入市买入日元，这是美国近三十年来首次直接干预日元汇率。据彼得森国际经济研究所（PIIE）数据，日本在7月最后两天动用约870亿美元外汇储备购入日元，美国财政部“在最后阶段加入，提供的资金规模相对有限，但释放了重要的政治支持信号”。值得注意的是，财政部卖出的是欧元而非美元，且事先未知会欧元区当局。

这背后有一条隐线：日本持有约1.1万亿美元美债，是最大的海外持有方。若日本独自为干预融资，可能被迫抛售美债，进一步推高长端收益率。华盛顿的参与，让日本少卖了一些美债，也就间接保住了贝森特最在意的那条收益率曲线。

第二步，发债端收缩信号。 本月初，财政部暗示可能削减长期债券的发行规模，向市场传递供给收紧的预期。

第三步，回购加码。 本周宣布将长债回购规模至少翻倍，直接从需求端托住价格。

彭博援引Christofferson Robb & Co.投资组合经理Brad Golding的话说，这像是“老派的'清空屏幕'手法”——对冲基金的一种技术，同时向多家大型交易商下单，触发市场大幅波动。

前美国财政部官员、现任职于OMFIF研究机构的Mark Sobel对彭博表示：“他绝对是激进主义者，这让人想起他的对冲基金背景。”“他和这届政府显然对长端收益率的上升感到担忧。”

打破“规则与可预期性”

贝森特的操作，与财政部的传统原则形成了直接冲突。

美国财政部长期奉行“规则化、可预期”的债务管理原则，不给市场意外。贝森特本人去年11月在一次财政部市场会议上，还公开背书了这一原则。

但现在，他的行动已经背离了这一承诺。

AmeriVet Securities美国利率交易与策略主管Gregory Faranello对彭博表示：“这违背了'规则化、可预期'的原则——但这就是我们所处的世界。”“信号很明确：阻止收益率上升。”

更具讽刺意味的是，贝森特的前任耶伦（Janet Yellen）2023年也曾通过调整债务发行结构来压制收益率，当时贝森特是批评者之一，指责此举出于政治目的。特朗普前首席经济学家Stephen Miran也曾在2024年联署论文，抨击“激进财政部发行操作”（ATI）。

据彭博，Miran与Nouriel Roubini在该论文中写道：“一旦某个政党开始在选举季使用ATI刺激经济，未来所有届政府都可能效仿。”

质疑：干预能解决结构性问题吗？

市场对贝森特的操作有短期反应，但经济学家的质疑更为根本。

截至2026财年前十个月，联邦净利息支出已达9630亿美元，约合每天31.8亿美元，同比增长14%。10年期美债收益率报4.72%，30年期报5.31%——大量此前在2%以下发行的旧债，正在以更高利率滚动续期。2026财年迄今赤字1.8万亿美元，较上年扩大5%，社保、医保、国防和债务利息支出均在上升，共和党还在讨论进一步减税。

布鲁金斯学会高级研究员Robin Brooks对彭博直言：“这不是在解决根本问题——削减债务、压缩财政赤字，而是在试图操控收益率曲线。”

BNY宏观策略师John Velis也表示：“考虑到当前的支出政策和战争，要缓解长端压力将非常困难。”

日元干预的效果同样存疑。美元兑日元在7月23日触及163.98的高点后，截至8月17日回落至159.43，但据CNBC报道，干预并未阻止日元的持续走弱。PIIE的Maurice Obstfeld直接表示，干预收效甚微，并称“外汇干预不是免费的午餐，甚至连免费的蛋糕都算不上”。

苏黎世保险首席策略师Guy Miller对彭博表示：“这种方法只能管用一段时间。当财政部明确表态要持续干预时，确实能产生相当强的效果。但归根结底，如果不解决挥霍无度的财政政策，这是不可持续的。”

Onepoint Bfg首席投资官Peter Boockvar则更为直接：“他在同时与两个巨型市场——美债和外汇——开战，这是一场极其艰难的战役。”

信誉的赌注

贝森特的逻辑，在他自己的表述中已经说得很清楚。他上月谈及特朗普政府在科技和资源公司的持股时说：“我们要做的是创造市场信号。”他在Fox Business上表示：“本质上，是在告诉投资者，好，冰球要去哪里，快速滑过去。”

问题在于，1992年做空英镑，是找到一个制度性弱点，顺势一击。而现在，他面对的是一个由财政赤字、通胀预期和美联储政策共同驱动的结构性压力——这些，不是靠回购操作或汇率干预能根本改变的。

据彭博，曾在财政部任职近40年的Mark Sobel认为，贝森特至少是本世纪初以来最激进的财政部长，但他同时将日元干预定性为不明智之举，认为此举回避了美国真正需要的财政整合。

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长程任务正在成为具身智能行业关注的重要方向。

过去一段时间，机器人展示更多集中在抓取、叠衣服等单点动作。但真正进入家庭、工厂等场景，一项任务往往需要连续完成十几个甚至几十个步骤。

任务越长，对机器人的要求也越高。除了完成单个动作，机器人还需要持续记住目标、拆解任务、规划路径，并在环境变化和操作失败后及时纠偏。

任何一个环节出现问题，都可能影响整项任务的完成。这也让长程任务逐渐成为观察具身智能综合能力的重要场景。

2026年7月世界人工智能大会开始，千寻智能等不少公司都在展会上着重展示旗下机器人完成长程任务的能力。

继在7月17日世界人工智能大会上，千寻智能展示旗下机器人Moz1做起“整理客厅”的任务后，此次其又在8月19日开幕的2026世界机器人大会上重新挑战这个长程任务。

具体来看，机器人接到“整理客厅”的指令后，会识别可乐、碗、垃圾和玩具，再自主拆解任务、规划路线，先后完成放入冰箱、洗碗机、垃圾桶等操作。

按照千寻智能披露，过去30天里，Moz1“客厅整理”的综合效率提升超过15%，部分子任务成功率提升至99%以上，导航目标确认耗时降低近50%。

长程任务效率的提升，取决于模型、Agent、导航和本体执行等多个环节能否顺畅衔接。模型理解任务，Agent保存长期目标并拆解步骤，导航系统把机器人送到正确位置，本体完成具体动作。例如冰箱门没有关严、物品位置发生变化，系统还需要继续调整。

任何一环变慢或者失败都会影响最终完成效率。

未来，千寻智能计划通过“先工业、再商服、后家庭”三步走战略，持续推动通用具身大脑在更多真实场景中完成可复制的价值落地，并为通用机器人进入更复杂、更开放的日常生活场景积累能力基础。

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具身智能进入真实场景后，首要解决的是一笔经济账。

实验室里，机器人可以不断挑战更复杂的动作；但到了真实生产环境，企业更关心的是能不能跟上生产节拍、需要改造多少现有设施等。

这决定了机器人商业化未必从“100%自动化”开始，可能先从那些最标准、最重复、最容易算过账的任务开始。

例如机场尤其适合验证这套逻辑。标准行李数量大、任务重复度高，自动化价值相对明确；但为了处理剩余少量软包、异形行李，大幅提高整套机器人的复杂度和成本，未必划算。

8月19日开幕的2026世界机器人大会上，瑞为技术便向市场完整展示机场行李转运机器人方案。

其中，晓蚁行李转运机器人主要处理标准行李，可自主完成识别、抓取、搬运和装载；AMR负责托盘转运；对于背包、软包等形态更加复杂的行李，则尝试由轮式双臂机器人处理。

瑞为技术并没有让机器人解决所有问题。目前在华东地区机场真实航班保障环境中，约80%的标准行李由晓蚁机器人处理，剩余约20%的软包、异形、破损等异常行李仍由人工协同。

瑞为技术披露，在真实航班保障环境的POC测试中，晓蚁单件行李处理节拍低于18秒，单车最大装载量39件，接近同等条件下熟练人工40件的装载水平，装车准确率达到99.9%。

未来随着模型等能力的成熟，瑞为技术计划80%的标准、高频任务由专用机器人承担，10%的复杂柔性任务逐步交给更具泛化能力的机器人，最后10%的极端长尾任务仍由人工兜底。

这一比例背后是一条更现实的机器人商业化路径：先把技术已经成熟、经济账能够算过来的部分交给机器人。

对机场而言，这比机器人能完成多少“炫技”动作更加实际。因为机场已有运行数十年的传送带、拖车和作业流程，不可能为了部署机器人重新改造一套系统。

瑞为技术强调“让机器人适应场景”，本质上也是在降低客户部署自动化的成本。

这一套思路未来可能也会成为不少机器人部署现实世界相对较为可行的方案。

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过去几年，大模型能力快速提升，很大程度上建立在互联网中海量的文本、图片和视频之上。但具身智能所需要的是在物理世界交互的数据。

这些数据的收集显然并不容易，这也正在成为具身智能继续往前走的一道现实瓶颈。

也正因如此，围绕数据采集的话题受到广泛关注。

在2026年世界机器人大会现场，数据采集已经成为不少具身智能公司的展示内容。

睿尔曼智能科技（北京）股份有限公司（下称“睿尔曼”）也是其中之一，其把RealBOT机器人放进药店、配电室和食品制作等场景：机器人在智慧药店完成补货取药，在配电室执行巡检，还通过远程操控与北京稻香村师傅协作完成月饼制作。

此次WRC上，北京的遥操员既可以控制睿尔曼展馆里的机器人制作月饼，也可以实时操控远在常州工厂的机器人完成设备调试和产线巡检。

从模型训练的角度看，每一次人工接管本质上又是一段由真人示范产生的真机轨迹。操作员决定下一步该怎么做，机器人按照指令运动，摄像头、关节、末端执行器以及其他传感器同步记录整个过程。相比只在固定训练场里完成预先设计好的动作，这些数据直接来自正在发生的真实工作。

据华尔街见闻了解，睿尔曼2026年计划通过GLN远程作业网络将RealBOT系列机器人部署到近千个真实场景，在实际作业过程中持续采集真机数据。

在真机数据匮乏的当下，这有望给睿尔曼带来更多想象空间。

资本进程方面，今年8月10日睿尔曼已启动IPO辅导，辅导机构为国泰海通，拟于年内完成辅导。

睿尔曼能否顺利叩响A股大门，正受到关注。

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8月19日，重庆啤酒发布2026年半年报。上半年，公司实现营业收入85.76亿元，同比下降2.98%；归母净利润7.96亿元，同比下降7.98%；啤酒销量174.92万千升，同比下降约2.9%。

在啤酒行业整体进入存量阶段后，重庆啤酒的销量近两年已经基本进入平台期。

二季度，重庆啤酒销量约86.27万千升，同比下降约6%；营业收入约42.26亿元，同比下降约5.8%。

销量下滑存在一定外部因素。控股股东嘉士伯集团在半年报中提到，二季度中国中部和南部出现的恶劣天气进一步影响消费，其中重庆等优势市场受到明显冲击。

过去几年，在啤酒行业总量增长有限的情况下，高端化一直是重庆啤酒维持收入和利润增长的重要路径。

即便销量缺乏明显增长，只要产品结构持续向上，公司仍可以依靠更高的产品价格和盈利能力寻找增量。

因此相比受天气扰动的销量，二季度更值得关注的是重庆啤酒高端化进程的倒退。

二季度，重庆啤酒高档产品收入约25.2亿元，同比下降约5.4%。上半年高档产品收入51.85亿元，同比下降1.53%。

嘉士伯披露，上半年其中国市场国际高端产品组合仍保持增长，其中嘉士伯品牌销量增长超过20%；但1664 Blanc在中国市场出现下滑。

渠道变化也给重庆啤酒的高端化增加了新的变量。

餐饮、夜场等现饮渠道一直是高端啤酒的重要消费场景。在现饮消费相对偏弱的情况下，重庆啤酒近两年持续寻找非现饮渠道的增量，并通过1L装精酿等新品拓展新的消费场景。

今年一季度，公司总裁李志刚表示，1L装产品仍处于培育阶段，公司希望借此推动嘉士伯、乐堡、乌苏等大品牌在非现饮渠道增长。

这也是重庆啤酒目前高端化需要回答的新问题：当传统高端啤酒的重要消费场景增长放缓，公司需要找到既能承接品牌溢价，又能够在非现饮渠道持续放量的新产品。

新品培育和品牌投入都需要时间。上半年重庆啤酒归母净利润下降7.98%，降幅明显大于收入；同期销售费用同比增长5.23%，其中广告及市场费用继续增加。

在需求承压的同时，公司或许仍需要继续投入资源，为高端化寻找新的增长支点。

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美日政府于7月底入市干预，导致大量日元空头头寸被迫平仓，套息交易者对日元的风险敞口明显收缩。多位分析师和投资者表示，资金向瑞郎融资头寸的轮动已初现端倪，若华盛顿与东京成功推动日元持续走强，这一转变有望加速。目前瑞郎兑欧元报约0.9385，接近近一年低位，较3月触及的11年高点已回落约4%。

这一轮动对市场的影响正在显现。瑞郎走软趋势推动荷兰合作银行（Rabobank）上调欧元兑瑞郎9至12个月目标价，由0.94上修至0.95。与此同时，美元受美国经济数据走软及市场削减加息预期影响，本周对欧元和瑞郎均有所承压。

外汇套息交易的逻辑在于借入低息货币，换成高息资产套取利差。日元长期以来是套息交易的首选融资货币，但美日联合干预令市场意识到，押注日元走弱的代价正在上升。

荷兰国际集团（ING）全球市场主管Chris Turner表示，要让投资者彻底放弃日元融资货币地位并不容易，"但市场上有足够多的因素在动摇这一习惯"。

干预风险并非唯一顾虑。日本加息预期升温，加之市场猜测日本政府养老金投资基金（GPIF）可能将资产配置向国内倾斜，均在改变日元的动态特征。这些因素叠加，令套息交易者在做空日元时愈发谨慎。

在日元吸引力下降的背景下，瑞郎作为融资货币的优势开始受到关注。瑞士国家银行（SNB）目前将政策利率维持在0%，低于日本的1%，且近期瑞郎波动率同样处于低位。

美国银行G10外汇策略主管Adarsh Sinha指出，"不仅瑞郎利率低于日元，其波动率也更低"，这令瑞郎融资在成本和稳定性上均具备竞争力。美银目前维持做空瑞郎兑日元的建议，目标价为190日元兑1瑞郎，而当前约为196，干预前曾接近200。Sinha表示，这一建议部分源于日本国际收支趋于稳定，也得到瑞郎融资吸引力上升的支撑。

Neuberger Berman全球固定收益与货币管理团队高级组合经理Fredrik Repton表示，相比两个月前，他对瑞郎的看空立场已有所软化，但仍"不看好"该货币，并指出欧元兑瑞郎的走势"或许更能说明市场环境的演变方向"。

瑞郎长期强势，根源在于瑞士持续的经常账户顺差、稳健的公共财政、低通胀以及避险资金持续流入。尽管近期有所回落，瑞郎兑欧元仍较五年前强约12%，高汇率拖累了瑞士出口竞争力，压制经济增长。

若套息交易资金大规模转向以瑞郎融资，将对瑞郎形成持续的下行压力，这与SNB的政策意图不谋而合——SNB已明确表示，必要时将出手干预以压低汇率。

ING的Chris Turner对此直言："日本希望日元走强，瑞士希望法郎走弱，两者的利益方向恰好吻合。"不过，他同时指出，这一轮动目前仍处于早期阶段。

与此同时，美元本周整体承压。据路透，美国7月零售销售数据环比下滑，为九个月来首次，叠加上月意外疲软的非农就业数据及温和通胀读数，市场开始重新定价美联储紧缩预期。

根据CME FedWatch工具，交易员目前预计美联储9月加息的概率仅为30.6%，一周前这一数字还高达52.2%。法国兴业银行首席外汇策略师Kit Juckes表示，疲软的美国数据正促使市场重新评估美联储加息路径，这是推动美元下跌的直接原因之一。

欧元兑美元触及两个月高位，报约1.1578；美元兑瑞郎下跌0.34%至0.81085。市场目光现已转向下周美联储杰克逊霍尔年会，寻找决策者对最新经济数据的解读线索。

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据彭博援引知情人士透露，美加两国拟议中的贸易协议将把加拿大钢铁和铝的出口关税从50%降至25%，并将加拿大汽车出口关税从25%下调至15%。

特朗普周三表示，"我们可能将部分关税降至与其他国家相当的水平，因为加拿大此前承受着更高的关税。"

上述消息公布后，加拿大钢铁生产商Algoma Steel Group盘中涨幅一度扩大至24%；美国钢铁产品制造商Nucor则下跌8.9%，Century Aluminum跌幅达11%。加元周三伦敦早盘小幅上涨0.2%，报1.3876加元兑1美元。

同时此次美加协议框架的浮现，对墨西哥构成潜在冲击。作为美加之外北美自贸区的另一重要成员，墨西哥迄今已向特朗普政府的贸易协议作出多项让步，但仍未取得实质进展。若加拿大率先锁定优惠关税，墨西哥在三边贸易格局中的议价地位或将进一步弱化。

谈判仍在推进，细节尚待敲定

上述协议细节尚未最终确定，且不预期适用于所有品类。知情人士称，部分含有钢铁或铝的衍生产品可能适用不同税率，谈判双方还在讨论豁免条款及其他调整措施。

谈判的直接背景是特朗普于周二晚间宣布，将对加拿大商品暂停实施500亿美元规模的关税计划三天，以为双方争取更多谈判时间。

此前，美国拟对加拿大多类商品加征50%关税，令两国关系急剧趋于紧张。

值得注意的是，特朗普过去曾在谈判最后阶段突然推翻协议或提出新要求，本次谈判的最终走向仍存在不确定性，周五为当前协议的谈判截止日期。

关税压力下，加拿大重点争取钢铝及汽车

现行50%的钢铝关税源于特朗普依据《贸易扩展法》第232条款所采取的行动，该措施在其第二任期内作为构建关税壁垒政策的组成部分推出，令多个美国主要贸易伙伴感到不满，部分国家已与美国谈判达成行业关税上限协议。

在本轮谈判中，加拿大将重点放在降低钢铁关税，以及汽车行业关税上。

加拿大是美国铝进口的最大来源地，目前约占美国铝消费总量的一半。由于美国自身产能无法满足国内需求，相关关税成本已基本全额转嫁给美国买家。

美国制造业团体施压，警惕关税减让过度

尽管谈判进展积极，但特朗普政府内部面临来自国内制造业利益团体的反向压力。

支持关税政策的制造业倡导团体Coalition for a Prosperous America及其他相关方正在游说特朗普政府，要求在降低原铝关税的同时，继续对铝衍生产品维持50%的高关税，以保护构成美国铝业主体的国内加工制造环节。

相关团体警告称，美国铝压延、拉丝和挤压加工领域约有12.5万个就业岗位面临风险。

这一压力意味着，即便双方最终就整体框架达成协议，关税减让的范围和力度仍可能受到限制，衍生产品领域的税率安排将成为协议最终形态的关键变量。

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根据该行最新发布的2026年半年度报告，该行在2026年上半年实现归母净利润165.62亿元，同比增长12.12%；实现营业收入414.50亿元，同比增长11.54%；营收与净利润均实现两位数增长。

回顾过去5个季度，宁波银行的归母净利润增速从2025年中的8.23%，增长到当年3季报的8.39%，再到今年1季报的10.30%，再到年中的突破12%，相关经营状况在前期夯实的基础上，不断表现出稳健的回升势头。

另外，该公司的十大流通股东榜显示，陆股通（香港中央结算有限公司）账户在2季度大幅增持了24%以上，累计持股超过4亿股。或许，境外资金比其他客户更敏感于该公司的业绩趋势。

利息净收入增长14%以上

利息净收入方面，报告期内宁波银行实现利息净收入 293.94 亿元，同比增加 36.68 亿元，增长 14.26%。

其中，利息收入541.35亿元，同比增长3.42%；利息支出247.41亿元，同比下降7.06%。净息差为1.70%，同比微降6个基点；净利差为1.70%，同比微降9个基点。

半年报称，虽然资产端受新投放贷款利率下降、存量业务重定价及市场利率中枢下行等因素影响，生息资产收益率同比下降45个基点；但负债端通过积极优化存款结构、推动存款利率下行，付息负债利率同比下降36个基点。由此，客户存款平均付息率降至1.32%，而净利息收入实现了两位数的明显增长。

手续费及佣金净收入增54%

非利息净收入方面，报告期内宁波银行实现非利息收入120.56亿元，同比增长5.44%。

其中，该行的手续费及佣金净收入43.17亿元，同比增加15.12亿元，增长53.90%，在营业收入中的占比为10.41%，同比增加2.87个百分点，表现非常突出。

与此同时，该行其他非利息收益77.39亿元，同比有所下降，但不掩手续费及佣金的光芒。

不良率保持低位、拨备覆盖率保持高位

资产质量方面，截至报告期末，公司不良贷款余额147.94亿元，不良贷款率为0.76%，继续保持在行业较低水平。

同时，该行拨备覆盖率为373.35%，较年初增加0.19个百分点，风险抵补能力充足。

资本充足率方面，截至报告期末，公司资本充足率为14.64%，较年初增加0.34个百分点；一级资本充足率为11.16%，核心一级资本充足率为9.53%。

成本管控方面，报告期内公司业务及管理费用同比下降0.21亿元，成本收入比为27.17%，同比下降3.19个百分点。

以上指标都显示，该行的精益化管理和风险管控在业内处于较好水平。

分红：中期每10股派现4元

分红方面，公司经董事会审议通过的中期利润分配方案为：以2026年6月30日66.04亿股为基数，向权益分派股权登记日收市后登记在册的普通股股东派发现金红利，每10股派发现金红利4元（含税）。该方案尚需提交公司股东会审议。

整体来看，宁波银行2026年上半年营收、净利润均实现两位数增长，净息差保持相对稳定，手续费及佣金净收入大幅增长，资产质量持续保持行业领先水平，业绩延续了此前稳健的上升态势。

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市场概述

美国财政部“救市”，美股反弹，三大美股指扭转三连跌；公布mRNA技术治疗癌症重大突破后，Moderna收涨近180%，其合作方默沙东涨近13%、领涨道指；“科技七巨头”中，仅英伟达收跌、跌约1%，特斯拉反弹超4%；芯片指数逆市跌超2%，博通跌4.6%，但迈威尔科技收涨近10%。

美财政部宣布出手后，美债收益率曲线趋平、中长期美债收益率跳水，30年期美债收益率一度降10个基点；美元指数加速下跌至5月末以来低位，日元盘中曾反弹近1%，离岸人民币三年多来首次盘中涨破6.73；加密货币盘中拉升，比特币涨破6.9万美元、较日低涨超8%，以太坊一度涨10%。

美伊仍陷僵局，原油四连涨、又创逾三周新高，美油一度涨近3%；美财政部宣布出手后，黄金大反弹、两个多月来首次盘中站上4500美元，现货金盘中涨超4%。

亚洲时段，沪指失守3900点，创业板跌逾6%，宇树科技上市首日收涨460%，存储、算力齐跌，银行煤炭逆势活跃。

要闻

中国

重大突破：中国首次实现火箭陆地回收，专家称中国航天发射成本有望降低70%以上。嫦娥七号器箭组合体完成垂直转运，计划近日择机实施发射。

司法部：欧盟外国补贴调查相关做法构成不当域外管辖，将坚决依法反制。

宇树科技上市首日收涨460%，公司市值3400亿元，中一签赚近50万元；创始人王兴兴成90后新首富，梁文锋打新宇树浮盈11亿，雷军赚152亿，美团系浮盈333亿，大疆痛失超250亿。

长江存储IPO辅导状态变更为“辅导验收”。

快手Q2营收同比增1.4%符合预期，可灵AI收入暴增超200%，月活用户大超预估。中微公司上半年营收同比增34.89%，净利增三倍，斥资35亿扩产能。金山云Q2营收同比增长30.8%创历史新高，AI驱动盈利能力显著改善。北方稀土上半年净利同比增120.46%，章建平退出十大股东名单。

海外

特朗普才过一天就改口：也许“某个时候”恢复与伊朗谈判。英媒：若美国升级战事，伊朗考虑打击美驻欧洲军事目标。

美财政部宣布，将长债回购上限提高至少一倍至单次操作40亿美元，长期美债收益率应声跳水；华尔街怎么看：变种QT，又一次“特朗普看跌期权”，沃什控通胀麻烦了。

美联储会议纪要偏鹰：7月加息阵营不止三人，多人认为若通胀不降需行动，部分料AI推升通胀，工作人员通胀预期有偏上行风险，沃什提议减少FOMC会议至一年六次；“新美联储通讯社”：纪要显示加息获“更广泛支持”。

“债务死亡螺旋”风险加剧：美国联邦政府债务史上首次突破40万亿美元，十年翻一倍多。

特朗普最后一刻宣布“达成协议”、推迟对加拿大加征50%关税。报道：美加贸易协议拟将美对加钢铝关税减半至25%、汽车关税降至15%。

mRNA癌症疗法重大突破：Moderna黑色素瘤mRNA疫苗三期试验成功，股价收涨近180%。

SK海力士拟回购注销40万亿韩元股份、承诺将至少50%现金流回馈股东。

OpenAI“暴雷”？据称二季度收入仅增18%，远低于Anthropic。

AI需求挤压产能，三星据称7月上调芯片制造价格，最高涨幅15%。

市场收报

欧美股市：标普500指数收涨0.21%，报7707.98点；道指收涨0.22%，报53463.05点；纳指收涨0.16%，报26331.09点。 欧洲Stoxx 600指数收跌0.11%，报651.16点。

A股：上证指数收跌2.40%，报3894.42点。深证成指收跌5.01%，报13890.15点。创业板指收跌6.26%，报3473.49点。

债市：到债市尾盘，美国十年期国债收益率约为4.64%，日内升约6个基点；两年期美债收益率约为4.16%，持平周二；30年期美债收益率约为5.19%，日内降约9个基点。

商品：WTI 9月原油期货收涨1.05%，报85.83美元/桶；布伦特10月原油期货收涨0.66%，报91.62美元/桶。COMEX 8月黄金期货收涨2.83%，报4489.4美元/盎司。COMEX 8月白银期货收涨2.8%，报65.734美元/盎司。COMEX 8月期铜收涨0.08%，报6.4875美元/磅。

要闻详情

全球重磅

中国

重大突破！中国首次实现火箭陆地回收。蓝箭航天朱雀三号遥二火箭成功完成我国首次重复使用运载火箭一子级着陆腿回收，从立项到回收仅历时三年。火箭一子级成本占全箭约70%，重复使用次数越多发射成本越低，这一技术突破有望大幅压缩低轨星座组网成本，加速“六张网”建设进程。

• 中国首次火箭陆地回收成功，蓝箭航天通过“第二次大考”，验证了"液氧甲烷+不锈钢箭体+着陆腿垂直回收"技术路线可行性。通过重点优化着陆动力方案，蓝箭成功通过“第二次大考”，验证了可重复使用技术路线，并为其IPO提供支撑。未来，核心挑战将全面转向火箭复飞与常态化商业运营。
• 我国首次实现火箭陆地回收有何重要意义？专家：中国航天发射成本有望降低70%以上。这些技术的突破为中国大规模空间设施的建设提供了能力保障。中国航天将在未来的商业航天市场上获得长足的竞争力。
• 嫦娥七号器箭组合体完成垂直转运，计划近日择机实施发射。

司法部：欧盟外国补贴调查相关做法构成不当域外管辖，将坚决依法反制。根据《中华人民共和国反外国不当域外管辖条例》的相关法规，司法部会同商务部等有关部门调查认定，欧盟利用其《外国补贴条例》在对京东调查中对中国实体采取的相关跨境调查做法，构成不当域外管辖措施。任何组织、个人不得执行或者协助执行该不当域外管辖措施。

宇树科技上市首日高开630%，中一签赚近50万元，市值超4400亿。宇树科技网上打新的有效申购股数高达536.37亿股，最终中签率仅为0.0181%，打新概率不足近期热门新股长鑫科技的4%。宇树最终收涨460.34%，对应公司市值约3400亿元，全天成交额高达231.6亿元。

• 宇树创始人王兴兴成90后新首富。
• 梁文锋打新宇树科技浮盈11亿，雷军赚152亿，美团系浮盈333亿，大疆痛失超250亿。
• 宇树科技股价暴涨，IPO名场面：王兴兴表情极为平静像“打工人”！其所持上海宇翼上层合伙份额将全部用于员工激励。
• 宇树IPO是人形机器人“里程碑事件”：市场面临1-6个月消化期，估值逻辑从稀缺性转向商业化验证。

长江存储IPO辅导状态变更为“辅导验收”。

快手Q2营收同比增1.4%至355.4亿元符合预期，可灵AI收入暴增超200%，月活用户大超预估。快手Q2经调整净利润39.1亿元，略超市场预估。AI业务表现强劲，可灵AI当季营收超过8.5亿元，同比增长超200%，环比亦较一季度显著提速。

中微公司上半年营收同比增长34.89%，净利增300.22%，斥资35亿扩产能。

金山云Q2营收同比增长30.8%创历史新高，AI驱动盈利能力显著改善。

北方稀土上半年净利润同比增长120.46%，章建平退出十大股东名单。

但斌再度加码科技股。但斌于8月18日周二晚间在社交平台称：“今天计划买入SpaceX，这是我战略布局这只标的的开始。”

海外

才一天就改口！特朗普：也许“某个时候”恢复与伊朗谈判。被问及美国会否重返谈判时，特朗普周三称，也许在“某个时候”，但伊朗必须放弃核武。他周二称，目前和未来不会与伊朗进行任何会谈。美官员周二称，特朗普要求美谈判团队暂停与伊朗接触，希望在伊朗领导人释放新的意愿、表明愿达成他所寻求的协议后，再重新展开接触。

• 英媒：若美国升级战事，伊朗考虑打击美驻欧洲军事目标。据英媒，伊朗高层已在斟酌应对美国升级战事的反击方案，选项包括攻击美国在保加利亚等东南欧国家的军事设施，也可能波及塞浦路斯，另一个潜在袭击目标是霍尔木兹海峡海底光缆。

美财政部宣布将长债回购上限提高至少一倍，长期美债收益率应声跳水。美国财政部将10年至30年期国债流动性回购上限翻倍至单次至少40亿美元，在30年期美债收益率创2007年来新高之际出手。此举释放政策干预信号，并再度引发市场对财政版“收益率曲线控制（YCC）”的争论。

• 华尔街怎么看美财政部意外出手？变种QT来了，又一次“特朗普看跌期权”，沃什控通胀麻烦了。财政部未说明回购资金从何而来，市场参与者预计将通过发短债融资，相当于财政部版的“扭转操作”（QT）。CNBC主持人表示，美政府希望股市上涨延续，这次是“特朗普看跌期权”。RSM首席经济学家认为，财政部试图控制收益率的举措可能加大美联储控通胀难度。

。美联储会议纪要偏鹰：7月加息阵营不止三人，多人认为若通胀不降需行动，部分料AI推升通胀。

• 7月“一些”与会者主张加息，其中少数认为这可避免日后更激进加息；部分决策者认为，目前金融状况的限制性不足以推动通胀降至联储目标；大多数人预计通胀今年剩余时间回落，但多人担心高通胀更持久；一些人认为，AI投资已通过推高总需求对价格产生更广泛影响；一些人认为关税对价格传导基本完成，但有人担心中东冲突让通胀更持久。
• 联储工作人员认为，其通胀预期有偏上行风险；美联储主席沃什提议减少FOMC会议：从一年八次降至六次。
• “新美联储通讯社”：纪要显示加息获“更广泛支持”。

“债务死亡螺旋”风险加剧：美国联邦政府债务史上首次突破40万亿美元，十年翻一倍多。目前距美国联邦债务突破30万亿还不到五年。本财年国债利息支出已达1.17万亿美元，同比暴增15%，跃升为联邦第三大支出项。借债推高利率、利率倒逼借债的"死亡螺旋"警报拉响。而贝森特如何实现此前承诺的财政赤字压缩尚不清晰。

最后一刻“达成协议”！特朗普宣布推迟对加拿大加征50%关税。特朗普在50%关税生效前两小时宣布推迟，加元闻讯应声拉升。美方透露加方已在市场准入上妥协并拟重启输油管道。尽管加方表态审慎，但这番极限施压已为近9000亿美元的双边贸易博弈赢得了关键喘息期。

• 报道：美加贸易协议拟将美对加钢铝关税减半至25%、汽车关税降至15%。媒体获悉，美国与加拿大达成的初步贸易协议将把加拿大出口至美国的特定钢铁和铝产品的关税降至25%，并将加拿大汽车出口关税降至15%。协议相关尚未最终敲定。特朗普一贯善变，周五截止日前不确定性仍存。

治疗癌症的“圣杯”？Moderna黑色素瘤mRNA疫苗三期试验成功，股价收涨近180%。Moderna与默沙东周三宣布，两家公司联合研发的个性化mRNA癌症疫苗在一项大型三期临床试验中取得积极结果，标志着mRNA技术在癌症治疗领域迎来首个三期试验成功案例，也是癌症治疗史上个性化免疫疗法的重大突破。默沙东股价收涨近13%、领涨道指。

股价盘前拉升！SK海力士拟回购注销40万亿韩元股份、承诺将至少50%现金流回馈股东。SK海力士祭出史上最大规模股东回报方案。消息公布后，SK海力士美股盘前曾涨超4%，开盘后，盘初一度涨超5%。

OpenAI“暴雷”？据称二季度收入仅增18%，远低于Anthropic。据新近报道，OpenAI二季度收入仅67亿美元、增速放缓至18%，同时运营亏损进一步扩大。而Anthropic二季度收入高达115亿美元、首超OpenAI，环比暴增140%，并实现小幅盈利。这场AI双雄的业绩大分化，不仅重塑行业竞争格局，更让两家同步筹备IPO的赛跑平添悬念。

AI需求挤压产能，三星据称7月上调芯片制造价格，最高涨幅15%。

研报精选

AI热潮，会重演19世纪铁路泡沫吗？科技分析师Thompson警告：AI不是伪命题，但资本链条可能先于回报断裂。他以19世纪铁路泡沫类比当下——钱的问题比电力和算力更紧迫，融资已从自由现金流烧穿债务市场，逼近股权融资边界。本轮AI泡沫若破裂，最有可能留下的遗产是电力基础设施。

“避税Alpha”--华尔街最火的“对冲基金新策略”，帮超级富豪获取“零税率”。华尔街正掀起“避税Alpha”狂欢，美国富豪正把“少缴税”“零缴税”变成一门量化生意。量化巨头通过做空主动制造账面亏损，精准冲销天价税单，配合遗产法实现资产终极“零缴税”。该赛道吸金已超万亿美元，尽管监管利剑悬顶，这场顶级富豪专属的资本游戏依然火爆。

国内宏观

全民医疗保障“十五五”规划。“十五五”期间基本医疗保险参保率每年保持在95%左右；长期护理保险制度覆盖所有统筹地区；基本医疗保险目录内住院费用基金支付比例职工基本医疗保险稳定在80%左右，城乡居民基本医疗保险稳定在70%左右；即时结算基本医疗保险基金支出覆盖率提高到80%以上；所有统筹地区将实现生育津贴直接发放到个人。

国内公司

智谱创始人唐杰聊Scaling Law：大模型万亿参数曾是行业走的弯路。唐杰表示，单纯堆砌万亿参数是行业走过的弯路。他以GLM-5.3作为控制变量实验，证明在保持基座与753B参数不变的前提下，通过强化后训练即可实现显著能力跃升。参数量仅是Scaling的一个维度，未来突破需综合考量推理成本、MoE激活机制及后训练等多重变量。

恒瑞医药上半年营收下滑1.9%，净利润44.65亿元同比微增，拟最高20亿回购股份。

赛力斯上半年由盈转亏，净亏损17亿元，车型迭代过渡期成主因。

亿纬锂能上半年营收同比增长62.2%，净利润增长105.66%。

光迅科技上半年净利润大增56%，AI需求驱动光器件景气持续。

海外宏观

中选前夕，美国柴油价格飙升，本周二逼近历史最高纪录。过去一个月内，柴油价格累计上涨8%，而柴油与原油之间的价差近日亦创下历史新高。导火索为美伊军事冲突致霍尔木兹海峡受阻，叠加乌克兰袭击俄罗斯炼油厂，全球供应骤紧。此轮暴涨正重创美国农业与物流业，引发新一轮通胀压力，令特朗普政府面临严峻政治考验，白宫或被迫采取激进政策应对。

海外公司

盘初涨超10%！迈威尔科技向谷歌发行认股权证，绑定定制芯片合作协议。据报道，迈威尔科技于7月29日与谷歌签订具有约束力的协议，合作开发定制半导体产品，并于8月18日向谷歌发行认股权证，授予其以每股206.58美元的价格购买至多5897万股股份的权利。

Anthropic ARR 650亿引多方解读分歧，机构称增速放缓论据不足。Anthropic年化收入650亿美元的报道遭多方质疑，此前第三方机构给出700-800亿，专家调研显示7月高达780亿。杰富瑞指出统计口径存在六种解释可能，增速放缓结论依据不足。

行业/概念

1、医药 | 据上证报报道，国家医保局19日发布《全民医疗保障“十五五”规划》。“十五五”期间基本医疗保险参保率每年保持在95%左右；长期护理保险制度覆盖所有统筹地区；基本医疗保险目录内住院费用基金支付比例职工基本医疗保险稳定在80%左右，城乡居民基本医疗保险稳定在70%左右；即时结算基本医疗保险基金支出覆盖率从2025年的70%左右提高到80%以上；所有统筹地区将实现生育津贴直接发放到个人。

2、6G | 据上证报报道，8月19日，上海市人民政府办公厅印发《上海市“数字上海”建设“十五五”规划》。其中提出，推进第六代移动通信技术（6G）试验网实现智能协同并部署商用。规模部署低空智联网、城市物联网。加快量子通信技术研发和设施布局。深化互联网第六版协议技术（IPv6）创新和融合应用。

3、东数西算/算力 | 据上证报报道，8月19日，上海市科学技术委员会印发《上海张江高新技术产业开发区发展“十五五”规划》。其中提出，聚焦算力、大模型、语料数据、科学智能、应用等重点领域创新，形成以张江核心园、徐汇园、漕河泾园等为示范引领的人工智能先导产业集群。提升智能计算能力，突破光计算、类脑等颠覆性芯片架构，构建超算智算融合、云边端协同的自主算力体系，建设浦江公共算力服务平台。发力下一代大模型，开发类脑计算等大模型，建设模速空间、张江人工智能创新小镇，支持多模态大模型国产算力适配与生态融合。

4、DRAM | 据中证报报道，全球三大内存巨头三星电子、SK海力士、美光集体叫停曾经重点投入的CXL（ComputeExpressLink，计算快速链接）控制器自研内化工作。半导体行业表示，三大存储厂商最初构想是销售一体化CXL模组：把自研控制器芯片与DRAM集成在同一块电路板，作为高价完整成品对外供货。但主流数据中心客户诉求完全不一样，为节约巨额基础设施建设成本，客户更青睐分离式架构。

5、商业航天 | 据中证报报道，8月19日07时35分，朱雀三号遥二运载火箭在东风商业航天创新试验区发射升空，运载火箭全程飞行正常，一子级成功着陆于回收场预定位置，二子级将搭载的鸿鹄03星顺利送入预定轨道，飞行试验任务取得圆满成功。这是我国在重复使用火箭关键技术上取得的又一重大突破，朱雀三号成为我国首款成功入轨并实现陆地回收的运载火箭。

6、无人机 | 据中证报报道，无人机已在众多领域发挥着重要作用，但有限的电池续航能力始终是制约其应用的关键短板。频繁降落更换电池不仅效率低下，在某些危险或极端环境下更是难以实现。为攻克空中无线供电难题，中国民航大学的研究团队在无人机接收端效率提升上取得了重大突破。他们设计出一种结合了钙钛矿激光电池与温差发电装置的轻量化接收器。实验数据显示，该新型接收器成功将38.49%的入射激光能量转化为电能。接下来，研究团队计划在真实户外飞行环境中对该技术展开进一步测试，朝着无人机长时间乃至无间断空中飞行的实用化目标迈出了重要一步。

今日要闻前瞻

中国8月一年期和五年期贷款市场报价利率（LPR）。

美国上周首次申请失业救济人数。

阿里巴巴财报及电话会。

中国平安、中国中免、中国电信、网易、泡泡玛特、中信证券、李宁、沃尔玛财报。

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标普500收涨0.21%至7707.98点，纳指涨0.16%至26331.09点，道指涨0.22%至53463.05点，三大指数终结三连跌。Moderna暴涨176.97%创历史新高，默克大涨13%，医疗板块领涨标普；半导体与AI动量股遭血洗，芯片ETF两日累跌7.7%。

周三开盘前，美国财政部意外宣布将10年期以上国债的流动性支持回购操作规模至少翻倍至每笔40亿美元，覆盖9月9日至11月4日。长债收益率应声暴跌，美元被抛售，黄金与比特币直线拉升，美股三大指数在连跌三日后集体反弹，当日市场逻辑被这一救市信号重新定价。

第一驱动是财政部对长端收益率的直接干预。30年期美债收益率单日下跌9.26个基点至5.191%，创10月来最大单日跌幅，10年期跌6.14个基点至4.641%，2年期基本持平，收益率曲线显著牛市走平。

美元指数同步重挫0.86%至98.69创三个月新低，现货黄金大涨2.83%收于4489.40美元，盘中一度突破4500美元关口。

第二驱动是Moderna与默克的mRNA黑色素瘤疫苗三期成功，医药板块以3.52%的涨幅领跑标普十一大板块，Moderna单日暴涨176.97%至174.38美元创历史新高。风险点在于当日20年期国债拍卖仍录得创纪录次高收益率，且美联储7月纪要显示3位官员支持加息，债市压力只是被压制而非消除。

美股终结三连跌，贝森特扩购长债救市，美元失守99黄金破4500比特币爆发

美国财政部在季度再融资会议之外罕见出手，将10年期以上国债回购操作从每笔最多20亿美元提升至至少40亿美元。

高盛国债交易员布伦丹·布朗预计扩购将持续至未来季度，按本季度9次操作计算年化增量可达720亿美元，长端回购总额将升至每年1440亿美元。

美股率先作出正面反应，标普500收涨0.21%至7707.98点，纳指涨0.16%至26331.09点，道指涨0.22%至53463.05点，三大指数终结三连跌，罗素2000跑赢大盘涨0.50%，小盘股轧空明显。苹果涨2.19%，特斯拉涨4.23%，大型科技股整体获买盘支撑。

长端收益率应声重挫，30年期美债单日下跌9.26个基点至5.191%，创10月来最大单日跌幅，10年期跌6.14个基点至4.641%，2年期基本持平报4.160%，曲线呈典型牛市走平。

当天20年期国债拍卖高收益率仍达5.204%为纪录次高，若没有贝森特干预本会成为最高，0.5个基点的尾随幅度为2月来最大，显示机构需求依然疲弱。

美债收益率曲线日内普遍下行，长端领跌形成牛市走平

美元指数大跌0.86%至98.69，跌破99关口并创三个月新低，瑞郎升值1%至7月15日来最高。高盛外汇交易员普拉尼特·沙阿认为，扩购对美元的信号意义大于实际效果，财政部展现压制长端的想象力，代价是美元成为释放压力的阀门。

现货黄金大涨2.83%收于4489.40美元，盘中突破4500美元关键位，白银同步飙升近6%。

市场对2026年联储净加息预期自7月末峰值回落，纪要发布后基本不变

比特币升破68000美元至68383美元，创3月来最大单日涨幅，重回200日均线上方，加密股集体爆发，Coinbase大涨9.6%，Strategy上涨13%。贝莱德报告认为，比特币自2025年10月高点回撤50%属仓位修正而非逻辑改变，其投资逻辑更像黄金，是应对通胀与全球动荡的货币替代品。

对于这次干预，华尔街褒贬不一。巴克莱策略师安舒尔·普拉丹研报中指出，在再融资会议之外宣布扩购，说明近期收益率上行引起财政部注意，投资者如今清楚长端收益率涨过度时财政部会出手。

苏黎世保险首席策略师盖伊·米勒则提醒，这只是处理症状而非根治病因，除非解决挥霍的财政政策，否则干预不可持续。

Moderna暴涨177%创历史新高，mRNA疫苗三期成功引爆医药板块

Moderna与默克联合宣布，个性化mRNA黑色素瘤疫苗联合免疫药物Keytruda的三期试验成功，显著降低高危患者术后复发风险。

消息令Moderna股价单日暴涨176.97%至174.38美元，创上市以来最大单日涨幅和历史新高，默克盘中涨幅创2009年来最大，收盘上涨13%。

Moderna盘中一度涨近150%，收盘大涨177%创历史新高。

空头遭遇血洗，彭博估算当日做空Moderna的头寸亏损约50亿美元。Moderna首席执行官班塞尔表示，这款针对患者肿瘤特异性突变的定制疫苗有望在2027年获批，试验结果也被视为mRNA技术在后疫情时代的重要正名。标普生物科技ETF大涨5.9%，标普500医疗板块以3.52%的涨幅领跑全部板块。

医药强势外溢至消费板块，非必需消费品涨2.14%。财报季个股分化，雅诗兰黛大涨16%，财报亏损收窄并上调销售指引；Target涨4.3%创52周新高；La-Z-Boy因意外亏损暴跌17%，TJX财报不及预期下跌4.2%，消费股冰火两重天。

AI动量股遭血洗，半导体两日重挫7.7%，标普除AI外反涨1%

贝森特救市未能挽救AI股，半导体与AI软件股当日再度下跌，标普500科技板块跌0.73%领跌大盘，剔除AI权重后的标普500反而上涨1.03%。

高盛数据显示，其美国广义AI篮子两日累计下跌7.5%，芯片ETF SOXX两日累跌7.7%。

个股方面，AMD跌3.71%，博通跌4.57%，Coherent跌6.19%，西部数据跌6.87%，闪迪跌3.50%，英伟达跌0.99%，光通信板块以5.23%的跌幅领跌AI子板块。

Marvell逆势上涨6%，因宣布与谷歌达成AI芯片换股权交易，谷歌最多可购入价值122亿美元的公司股票。

AI子板块全线下跌，光通信领跌，剔除AI的标普500反而上涨1%。

更深层的问题在动量因子。高盛交易员纪尧姆·索里亚指出，12个月动量与3个月动量的持仓构成已发生罕见错位，软件成为3个月动量多头与12个月动量空头的最大权重，而半导体板块恰好相反，两者价差出现2020年11月疫苗问世以来最大的两日分歧。

动量崩塌令对冲基金损失惨重，系统化多空基金单日下跌1.4%，创两年多来最差表现，仅动量因子就贡献约0.6个百分点的超额亏损。

交易台分析师克林斯基警告，今年尚未出现单日下跌量能占比超80%的交易日，市场广度持续背离，音乐停止时没有空椅子的风险正在累积。

阿联酋切断与伊朗经济联系，油价逼近三周高位，炼厂开工率创2019年来最高

债券与股市抢走头条之际，油价在阿联酋与伊朗冲突升级中悄然走高。阿联酋指责伊朗向其领土发射弹道导弹，宣布切断与德黑兰的全部经济联系，特朗普则坚称与伊朗不存在停战谈判。

WTI原油收报85.60美元，盘中逼近86美元创近三周新高，布伦特收报91.62美元，盘中触及92.37美元。

美国能源信息署数据加剧供应担忧，炼厂开工率升至2019年9月来最高，墨西哥湾沿岸开工率领跑，馏分油库存下降，库欣原油库存逼近油罐底部，战略石油储备降至43年低位。全球风险管理公司首席分析师阿尔内·拉斯穆森表示，阿联酋与伊朗的升级叠加市场定价霍尔木兹海峡更长时间关闭的情景，油品价格获得持续支撑。

能源股表现平淡，埃克森美孚微跌0.47%，雪佛龙基本持平，精炼利润与原油涨价的传导尚需时间。

欧洲市场几乎无亮点，德国DAX与法国CAC40基本持平。短期看，财政部干预为债市争取了喘息窗口，但20年拍卖的疲弱与美联储内部分歧意味着，压制长端收益率的任务远未结束。

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据美国财政部周三公布数据，截至周二收市，美国公共债务未偿余额升至40.05万亿美元，首次突破40万亿关口。这一里程碑距2022年1月债务突破30万亿美元仅不足五年，联邦借贷规模在此期间激增逾三分之一。

消息公布前数小时，财政部长贝森特刚刚宣布扩大长期国债回购计划，试图压低处于多年高位的长端收益率——后者正是推高债务成本的关键因素之一。该消息发布后，美债收益率随即走低。

经济学家、国会预算办公室及华尔街机构普遍预计，未来数年赤字占GDP比率几乎不会改善，债务扩张轨迹短期内难以逆转。

在德意志银行首席美国经济学家Matthew Luzzetti看来，40万亿美元的整数关口固然会在短期内引发关注，但"并不代表债务动态的魔法临界点，相关预测早已预见这一结果"。他指出，更值得警惕的是美债收益率的持续攀升——这正在不断推高创纪录债务规模的利息偿付成本。

上周四，财政部最新一期30年期国债拍卖的融资成本创下四分之一世纪以来最高纪录；此前一天的10年期国债拍卖利率也升至2007年以来最高水平。

投资者要求更高收益率，反过来推升财政部的借贷需求，进而增加债务总量，可能引发投资者进一步要求更高利率——这一循环被称为"死亡螺旋"。

本财年至今，距财年结束尚余两个月，联邦政府已累计支出利息成本1.17万亿美元，同比增长15%。利息支出目前已成为联邦预算中第三大支出项目，仅次于医疗保险和社会保障。

美国公共债务的快速累积并非一朝一夕。债务加速膨胀的两个关键节点，是全球金融危机与新冠疫情期间——彼时税收收入骤降，同时政府救助支出大幅攀升。

据德意志银行经济学家整理的分析数据：

• 小布什政府本世纪初推行的减税政策，估计在2010年代中期前累计减少财政收入3.3万亿美元；
• 特朗普2017年减税法案在首个十年内令收入减少至少1.5万亿美元；
• 伊拉克和阿富汗战争至2010年代中期共耗资逾1.6万亿美元；
• 奥巴马政府推行的《平价医疗法案》影响存在争议，部分估算显示其在首个十年内新增约5000亿美元债务；
• 拜登政府2021年《美国救援计划法案》在十年内估计推升赤字1.8万亿至1.9万亿美元（不含利息成本）。

贝森特在2025年就任时曾承诺，争取在特朗普第二任期结束的2029年1月前，将财政赤字压缩至GDP的3%左右。然而今年7月赤字占GDP比率仍高达6%，如何实现这一目标目前尚不清晰。

与此同时，特朗普为在今年11月中期选举前凝聚支持，正酝酿提出新一轮减税承诺，并计划增加国防开支。

由马斯克主导的2025年"政府效率部"（DOGE）削减开支的实际效果，也已被审计机构发现存在夸大其词的问题，实际节支规模远低于DOGE自身预测。

美国公共债务的法定上限为41.1万亿美元，当前轨迹下，政府正与这一上限快速接近。惠誉评级估计，债务上限将于2027年年中触及，届时预计将再度引发两党对峙、围绕违约风险的政治角力。

惠誉8月13日维持美国AA+信用评级，但同时强化了对现有借贷轨迹的警告，指出"政府尚未采取有意义的行动应对高额财政赤字"，并警告随着债务水平上升，美国将更易受到未来经济冲击的冲击。

美国前国会预算办公室主任、美国行动论坛主席Douglas Holtz-Eakin在周一的一份报告中措辞严峻："联邦预算是内部的敌人，是经济进步基础、美国国际经济地位和国家安全所面临的最大威胁。唯一乐观的理由应该是切实的收支控制行动，而这样的行动目前并不存在。"

Peter G. Peterson基金会主席Michael Peterson则呼吁："希望这个大整数能向整个华盛顿发出警醒。如果无法控制债务，将会损害全国民众的日常生活承受能力，并推高所有人的房贷、车贷和信用卡账单。"

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美国财政部出人意料地扩大长期国债回购规模，在债市承压之际释放出干预信号，引发华尔街广泛讨论——这究竟是技术性流动性管理，还是政府主动压制长端收益率的开端？

周三，财政部宣布将10至30年期国债流动性回购上限翻倍，单次规模提升至至少40亿美元。消息发出，10年期国债收益率下跌6个基点，30年期收益率盘中曾降约10个基点——后者此前刚刚触及19年来最高水平。

多位分析师指出，此次公告的时机选择本身即传递出强烈信号：官员们对当前局面感到不安。

然而，市场对这一操作的实质效果普遍持谨慎态度。多位分析师强调，回购并未改变财政赤字与供给压力等基本面。同时有观点指出，此举可能令美联储主席沃什将通胀压回2%目标的任务更加复杂。

为何此次宣布扩大国债回购计划意义重大？

美国政府购买回购旧的、所谓“非当期（off-the-run）”美国国债已经接近两年，此前这一做法并未引发太大波澜。但这一次，情况显然不同。

从技术层面看，财政部的国债回购旨在提供“流动性支持”——其目的并不是压低最新基准国债的收益率，而是防止那些交易不够活跃的旧国债收益率仅仅因为流动性较差而上涨过快。

周三财政部宣布将进一步扩大长期国债回购规模时30年期美债收益率刚刚触及19年来最高水平。

Natixis Corporate & Investment Banking美国利率策略主管John Briggs表示，如果财政部是在例行的季度再融资公告中公布同样的计划，市场反应可能不会如此强烈。

但他补充称，如今这一时点的选择表明，官员们“并不喜欢当时发生的事情”。

“现在你不得不担心，在某个时候，财政部是否可能采取进一步措施来遏制收益率上涨。”

若用增发短债置换长债，则类似财政部版“扭转操作”（QT）

财政部周三并未说明将如何为这些国债回购提供资金。市场参与者预计，美国财政部将通过增发短期债券为回购操作提供资金。如果财政部官员实际上是用增发短期国债置换长期债务，那么周三公布的最新举措就相当于财政部版的“扭转操作”（QT）

ING首席国际经济学家James Knightley表示，"我们可能会看到更多短期端发行用于流动性目的"。另有分析人士Murray亦指出，"考虑到为赤字融资所需的发行量，这意味着收益率曲线短期端将有更多发行"。

One Point BFG Wealth Partners首席投资官Peter Boockvar亦直言，"这不是债务偿还，只是国债到期期限表的重新安排"。

德意志银行策略师George Saravelos在一份报告中写道：“QT来了。”他将这一做法描述为一种实际上属于“温和形式的金融压制”。

Evercore经济学家Krishna Guha和Marco Casiraghi将财政部此次行动形容为“规模非常小的QT”，并警告称，如果有限的政策火力无法产生持续效果，最终甚至可能适得其反。同时其指出：“这项操作几乎没有改变任何基本面。”

又是一次“特朗普看跌期权”

CNBC主持人吉姆·克莱默（Jim Cramer）表示，美国财政部扩大国债回购规模，短期内或有助于缓解市场压力，但这种不同寻常的干预也凸显出美国政府债券市场正承受的压力。

克莱默表示：“我认为，人们非常希望这轮（股市）上涨能够延续下去，有些人可能会说，他们正在用最糟糕的方式来实现这一目标。”

“这就是一个看跌期权（put），显而易见就是一个put。”克莱默说。过去，克莱默等人曾将特朗普政府倾向于出台有利于市场政策的做法称为“特朗普看跌期权”。

克莱默认为，长期美债收益率飙升有多方面原因，包括投资者要求持有长期政府债务获得更高的风险补偿、美国国债投资者结构发生变化，以及AI基础设施建设带动企业大规模发债。

克莱默总体仍持谨慎态度。他指出，财政部买入国债虽然能够缓解收益率上行压力，但无法消除最初推动收益率上涨的通胀担忧——尤其是伊朗战争导致油价走高所带来的通胀风险。

此次操作还引发了部分经济学家对通胀控制的担忧。

RSM首席经济学家Joe Brusuelas表示，试图控制收益率的举措可能使美联储将通胀恢复至2%目标的任务更加复杂。他援引美联储主席沃什的立场称，后者倾向于由市场决定利率，而财政部的此类举动可能人为压低收益率，令通胀控制更加困难。

Brusuelas在报告中写道，财政部长贝森特"是一名政治人物，其兴趣纯粹是短期的，围绕即将到来的选举，而不是恢复价格稳定"。

多位市场人士对此次回购的实质效果持谨慎态度。

Evercore ISI全球政策与央行策略主管Krishna Guha在客户报告中表示，升级后的操作"可以帮助吸引被此前收益率上涨吸引的潜在买家，并促使短期空头回补，同时阻止投资者因担心再次被突袭而过度做空"。但他补充称，"操作本身几乎不会改变基本面，特别是为超大规模AI基础设施债务融资以及巨额政府赤字的融资需求依然不变"。

Brandywine Global Investment Management投资组合经理Jack McIntyre坦言，全球长端市场情绪"是我很长一段时间以来见过的最悲观的时候"，并指出"真正能压低长期利率的是经济放缓或伊朗冲突得到解决，而我目前还不确定是否已到那个阶段"。

随着回购操作规模不断扩大，尤其是对长端债券的持续干预，市场已就此是否构成某种形式的"财政版收益率曲线控制（YCC）"展开讨论。

经济学家Mohamed El-Erian在X平台上表示，此次计划中的购买"无论在绝对值还是相对于净发行量而言都规模较小"，更多是"更广泛的'收益率曲线控制'部署"的组成部分。

此次回购释放出财政部对目前局面不满的信号，引发空头回补。

Natixis Corporate & Investment Banking美国利率策略主管John Briggs指出，若财政部在常规季度再融资公告中发布相同方案，市场反应可能远不及此次强烈。他表示，此时机意味着官员"不喜欢当前局势"，并警告称"现在你必须担心财政部未来可能采取进一步行动来遏制收益率上升"。

宏观策略师Cameron Crise则将此次行动定性为"财政部关注市场并对长期端收益率感到担忧的明确信号"，但同时指出，"这种规模的增量本身无法扭转长期端抛售的趋势，但信号可能足以促使进一步的空头回补"。

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Moderna与默沙东联合研发的个性化mRNA癌症疫苗在大型三期临床试验中取得成功，成为首个在三期试验中证明疗效的个性化癌症疫苗，被业界视为肿瘤免疫治疗领域的里程碑式突破。

根据周三发布的公告，该试验名为INTerpath-001，结果显示疫苗intismeran autogene联合默沙东免疫药物Keytruda，可显著降低高危黑色素瘤患者术后复发风险，并抑制肿瘤向远处器官扩散，且优于此前已被视为标准治疗的Keytruda单药方案。

消息公布后，Moderna股价在美股盘前交易中一度飙升逾80%，开盘后进一步走高，到收盘，涨约177%，全天涨幅接近180%。默沙东收涨近13%、领涨道指成分股。

Moderna首席执行官Stéphane Bancel将此次结果称为"mRNA科学的非凡里程碑"，表示两家公司将就上市许可申请与监管机构展开沟通，该产品最快有望于2027年获批上市。详细数据将在近期一场国际医学会议上公布。

三期试验达成主要终点与关键次要终点

INTerpath-001是一项随机、双盲、安慰剂对照及阳性药物对照的全球性三期临床试验，共纳入1,137名完全手术切除后的高危黑色素瘤患者（IIB至IV期）。

受试者按2:1比例随机分组，治疗组接受该mRNA疫苗联合Keytruda治疗约56周，对照组单独接受Keytruda治疗约一年。

试验达成主要终点无复发生存期（RFS）及关键次要终点无远处转移生存期（DMFS），两项终点均达到统计学显著性与临床意义。两家公司表示，联合疗法的安全性与此前研究结果一致，未见新的安全性信号。

目前，两家公司尚未披露无复发生存期的具体改善幅度，试验将继续推进以评估总生存期（OS）等其他关键次要终点。

该试验主要研究者、澳大利亚黑色素瘤研究院医疗总监、悉尼大学黑色素瘤肿瘤学教授Georgina Long表示："intismeran联合pembrolizumab有望在辅助黑色素瘤治疗领域确立全新治疗范式，帮助患者更持久地保持无癌状态。"

三期结果与此前二期数据互相印证

此次三期成功建立在既有临床证据的基础之上。

据彭博此前报道，两家公司今年早些时候披露了KEYNOTE-942/mRNA-4157-P201二期研究的五年随访数据，显示接受mRNA疫苗联合Keytruda治疗的黑色素瘤患者，与单用Keytruda相比，五年内死亡或癌症复发风险降低49%，远处转移或死亡风险降低59%。

intismeran autogene采用与Moderna新冠疫苗相同的mRNA技术平台，针对每位患者肿瘤的特异性基因突变"指纹"进行定制化设计。每个疗程包含编码最多34种新抗原的合成mRNA，注射后在体内转化为蛋白序列，激活T细胞识别并攻击残余癌细胞。两家公司在这一技术方向上已合作逾十年。

管线布局覆盖多个癌种

此次黑色素瘤三期成功，是两家公司更广泛临床开发计划的核心节点。

INTerpath系列项目目前包含9项二期和三期临床试验，覆盖黑色素瘤、非小细胞肺癌、膀胱癌和肾细胞癌等多个瘤种，其中黑色素瘤研究进度最为领先。

从市场背景看，Moderna股价自今年年初至周二收盘已累计上涨113%，黑色素瘤三期试验结果历来被视为检验这一技术路径可行性的关键节点。值得注意的是，Moderna目前做空仓位较高，空头持仓约占流通股的13.5%，相当于4,980万股，盘前大幅上涨可能引发轧空效应。

从"圣杯"到临床现实

治疗性癌症疫苗长期以来被视为肿瘤学领域难以企及的目标。

默沙东肿瘤早期开发负责人Jane Healy在试验结果公布前数周接受彭博采访时表示，"人们以这样或那样的方式追求这一方向已逾百年"，并指出此类疗法的潜在优势在于有望延长患者生存期，同时不显著增加额外副作用。

美国癌症协会数据显示，黑色素瘤是最严重的皮肤癌类型，2026年预计在美国新增约112,000例确诊病例，导致逾8,500人死亡。全球范围内，2022年新增病例超过330,000例，且发病率在过去数十年间持续上升。

尽管治疗手段不断进步，手术切除后的患者仍面临较高复发风险，且大多数复发表现为远处转移，临床上对降低复发风险、改善长期预后的需求依然迫切。

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上周，沙特阿美结束了霍尔木兹海峡内Ras Tanura与Juaymah码头为期三周的停滞，恢复原油装载；同期开始从阿曼Sohar等阿曼湾海域提供船对船销售，标的为Arab Medium与Arab Heavy原油。

红海路线失效的直接冲击，是沙特部分出口被迫转移至埃及Sidi Kerir终端，本月面向亚洲的装运量预计仅约67万桶/日，与此前经延布港约400万桶/日的出口规模相比大幅萎缩。

这一调整显示沙特阿美或正效仿阿联酋，让更多油轮穿梭霍尔木兹海峡，同时借海峡外的船对船交割维持出口；但运距拉长、运费上升，令这套绕行方案的成本与可持续性面临考验。

红海出海口被封，替代路线失效

沙特阿美此前为绕开霍尔木兹海峡风险，将原油大规模转道红海延布港出口，发运量一度升至日均约400万桶。

但过去数周，也门胡塞武装宣布对沙特实施海上封锁，令这条替代路线失效。

此后，沙特阿美转向埃及Sidi Kerir终端供货，但本月面向亚洲的装运量预计仅约67万桶/日；运距拉长、运费上升，进一步削弱了这一绕行方案的可行性。

三周停滞后，重返霍尔木兹装载

上周，沙特阿美恢复了霍尔木兹海峡内Ras Tanura与Juaymah码头的原油装载，结束了为期三周的停滞。

Malaysia Prosperity、Algeria Prosperity与Singapore Prosperity三艘超大型油轮（VLCC）在8月12日至16日间各装载约200万桶原油。

Kpler初步数据显示，本月晚些时候或再有六艘VLCC在海峡内装载沙特原油；卫星图像亦显示，过去一周有运输能力至少达900万桶的船只已在Ras Tanura出口设施或其附近完成装载。

此前，沙特在上月美伊冲突升级、其油轮船队遇袭后，暂停了海峡内销售数周，此次恢复并不意味出口回归常态。

阿曼外海船对船，规避海峡通行风险

为降低直接穿越海峡的风险，沙特阿美开始从阿曼Sohar等阿曼湾海域提供船对船销售，标的为Arab Medium与Arab Heavy原油，意味着这些原油极可能来自波斯湾内部。

此举显示沙特或正效仿阿联酋，让更多原油穿梭霍尔木兹海峡。

沙特阿美同时仍通过Fujairah外海的船对船交割向亚洲炼厂供应原油，使买家无需派遣自有船只穿越海峡即可提货。

后续关注VLCC在霍尔木兹海峡内装载是否持续，以及埃及Sidi Kerir终端装运量能否回升。

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据OilPrice报道，Currie在接受CNBC采访时直言，"地球上没有人消费原油"，能源终端消费者面对的是汽油、柴油和航空燃油价格。欧洲柴油交易价格约为每桶170美元，是布伦特原油现价的近两倍。与此同时，汽油价格较一年前上涨约30%，柴油价格涨幅高达46%。

柴油价格的涨幅直接冲击卡车运输、航运及工业生产成本，其通胀传导效应远比原油价格更为直接。Currie警告，以布伦特价格判断当前能源市场状况，可能令投资者对已经大幅恶化的实际能源成本环境产生严重误判。

布伦特原油本周交投于90.94美元附近，WTI周二报84.94美元，价格走势相对平稳。然而欧洲柴油价格约170美元每桶的水平，意味着原油与下游产品之间的价差已扩张至异常区间。

Currie指出，历史上原油与成品油价格走势高度相关，原油价格一度可作为整体能源市场的合理代理指标。但他认为，这一传导关系目前已经断裂，原油价格所呈现的"相对稳定"正在掩盖成品油市场更为严峻的供需失衡。

价差扩张的背后，是一系列供应端冲击的叠加。据Currie介绍，6月末至7月初供应骤升期间，约1亿至1.2亿桶原油滞留于霍尔木兹海峡内，无法顺畅流通至下游炼厂。

Currie还就各国政府的惯常应对策略提出质疑。他认为，过去数十年间，各国政府在能源供应中断时习惯于动用战略储备、并通过公开表态安抚市场，由此制造出一种"丰裕幻觉"。这一策略在此前的多次供应冲击中均奏效。

但Currie认为，本轮扰动在规模、持续时间以及成品油市场的紧张程度上均有所不同，上述策略的有效性面临更大挑战。

Currie预计，原油与成品油之间的价格错位终将回归。驱动力在于：历史性高位的炼厂加工利润将吸引炼厂提升加工负荷，从而增加成品油供给，推动市场逐步再平衡。

但在这一修复过程完成之前，Currie的判断是，91美元的布伦特原油为投资者描绘了一幅令人宽慰的画面——而这幅画面，消费者几周前就已经不再身处其中。

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据迈威尔科技向美国证券交易委员会提交的8-K文件，双方于2026年7月29日签署具有约束力的商业协议，涵盖为谷歌开发定制半导体产品。迈威尔科技于8月18日正式向谷歌发行认股权证，赋予其以每股206.58美元的价格购入至多约5897万股迈威尔科技普通股的权利。

此次合作将迈威尔科技与谷歌的商业利益直接挂钩，认股权证的归属与定制产品收入规模挂钩，意味着谷歌采购规模越大，其潜在股权激励越高。该安排将两家公司的长期利益深度绑定，市场将其视为迈威尔科技在AI定制芯片赛道地位获得重要背书的信号。

根据协议内容，合作范围涵盖与谷歌TPU生态系统相关的多项定制硅项目，包括AI推理加速器、存储控制器、网络接口控制器、内存接口控制器及近内存计算产品。

上述产品线覆盖谷歌数据中心基础设施的核心计算与互联环节，显示双方合作的广度与深度超出单一芯片品类，涉及AI算力链路的多个关键节点。

根据协议条款，上述认股权证未经迈威尔科技同意，不得转让给受控关联方以外的第三方。谷歌就认股权证对应股份享有惯常的注册权，但相关股份的交易须遵守证券法律法规及特定交易量限制。

迈威尔科技依据1933年《证券法》第4(a)(2)条款的豁免规定发行本次认股权证，无需向证券交易委员会办理注册登记。

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8月19日，华润啤酒发布2026年中期业绩。上半年公司实现营业额242.4亿元，同比增长1.2%；归母净利润51.69亿元，同比下降10.7%。经营活动现金净流入67.29亿元，同比增长5.6%。

利润下滑主要受去年同期较高的一次性收益影响。2025年上半年，华润啤酒因深圳总部相关合资及搬迁事项确认约8.27亿元收益，今年同期这一数字降至约0.80亿元。

相比集团利润表现，啤酒主业的经营趋势更稳定，量、价、规模均有所提升。

上半年，华润啤酒实现啤酒销量约660万千升，同比增长1.7%；啤酒业务营业额236.70亿元，同比增长2.2%，平均销售价格同比提升0.5%。

其中，上半年次高档及以上啤酒销量同比增长超过10%，占整体销量的比例进一步升至26%以上；中档以上啤酒销量增长约15%。

喜力销量保持20%以上增长，老雪增长超过40%，Amstel增长超过80%。

二季度新推出的雪花金标、雪花白啤和勇闯天涯superDry纯生三款次高档产品，则贡献了次高档及以上产品销量增量的7%以上。

不过，高端化带来的价格提升，暂时没有完全抵消成本和费用端的压力。

业绩说明会上，华润啤酒执行董事、董事会主席赵春武在解释利润表现时表示，除了去年同期非经营收益等不可比因素和材料成本上涨，公司在费用投入上也有所增加。

赵春武表示，公司在主流中档产品及二季度推出的新产品上持续加大投入，以培育增长动能。

他指出，上半年全国啤酒产量整体持平，次高端及中档以上产品普遍增长，但中低端产品下滑明显，带动行业总量微增。

在此背景下，不同企业的策略判断存在差异，而华润啤酒认为，在大规模工业生产行业中，规模仍是关键因素。

相比啤酒，白酒仍是更明显的承压项。

上半年华润啤酒白酒业务收入5.7亿元，较去年同期的7.81亿元下降约27%；EBITDA由2.18亿元降至0.84亿元，降幅超过六成。

华润啤酒将当前白酒行业概括为“总量低迷、结构分化、库存高企”。

今年上半年，公司进一步收缩和整理渠道，包括逐步淘汰低效及严重违约客户、稳定价格、控制窜货和成品库存，同时加大电商、即时零售以及华润体系内直销等渠道。

对于下半年，华润啤酒仍将“增长”放在啤酒业务首位，继续扩大核心高端产品，并推进次高档产品和创新产品；白酒则继续强调核心市场、价格稳定、渠道治理和精细化经营。

值得关注的是，即便上半年归母净利润下滑，公司仍将中期分红率由去年同期的26%提高至28%，每股派息0.446元。

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2026年8月19日，赛力斯披露2026年半年度报告。上半年，赛力斯新能源汽车销量17.88万辆，同比增长3.87%；赛力斯汽车销量16.08万辆，同比增长5.6%。营业收入574.93亿元，同比下降7.87%；归母净利润亏损17.17亿元，上年同期还是盈利29.41亿元。

此前，赛力斯的业绩预亏预告已经提前释放了利润压力，此份财报透露出的问题，是新车投入已经发生，新车带来的收入和现金回流还没有完全跟上。

成本压力也不是中报发布后才出现。2026年6月13日，赛力斯集团董事长张兴海在中国汽车重庆论坛上表示，受存储芯片、碳酸锂等价格上涨影响，问界平均每辆车成本增加1.5万至2万元；与此同时，汽车售价仍在下降。

两个月后，半年报把这份压力落到了财务数据上。

行业数据显示，上半年汽车制造业营业收入增长1.8%，但成本增长2.8%，利润总额下降19.5%；同期锂价同比上涨132.2%，芯片供应也出现扰动。车企要持续推出新产品，材料和零部件价格却在上涨，售价又受到市场竞争限制，利润空间就会先被挤压。

对于正在换代的赛力斯来说，成本上涨只是其中一层压力。新车开发、平台更新和智能化配置都需要提前投入，产品放量之后才能逐步回收。

车型切换期间，如果新车销量尚未形成规模，前期研发、供应链和上市成本就会先进入当期经营结果。

赛力斯上半年仍在加大研发投入。公司研发投入70.07亿元，同比增长34.8%；其中研发费用37.34亿元，资本化研发支出32.73亿元。对车企来说，研发投入本身不是问题，关键在于投入能否摊薄到足够多的车型和销量中。研发投入增长而营收下降，说明新一轮投入还没有充分转化为当期收入。

技术开发无形资产减值15.70亿元、开发支出减值1.80亿元，也需要放在这个背景下理解。减值会直接影响当期利润，它更接近于公司对部分旧研发投入回收预期的重新估计：产品迭代快了，旧技术能够使用的时间变短，能够摊销的车型数量减少，原本预计的收益也要重新计算。

这笔账和赛力斯当前的换代节奏有关。过去，一项平台技术可能覆盖较长的产品周期；现在，新车型和新技术更新更快，车企需要在下一轮产品到来前完成上一轮投入的回收。

新平台还没有充分放量，旧投入的收益预期先发生变化，减值就会出现在报表中。它不是利润下滑的唯一原因，却能说明研发投入的回收压力已经显现。

赛力斯暂时没有明显的资金链压力。财报显示，截至报告期末现金储备超过731.5亿元，利息负债占资产比例为3.2%，且主要为长期负债。赛力斯有资金完成产品换代，上半年经营现金流转负，说明公司仍需要靠新车型和主营业务重新建立回款。

新车是赛力斯接下来的直接验证。全新一代问界M9上市7周累计交付超过2万辆，M9 Ultimate起售价超过60万元。这样的交付速度给了换代一个开端，但单一车型的表现还不足以改变整个半年度报表。新车真正要解决的，是产品结构改善之后，营收能否回升，毛利率能否重新上行，经营现金流能否跟着恢复。

从目前赛力斯的规划看，其给出的方向是调整车型结构，以改善利润空间。这个方向最终要落到具体车型的售价、成本和交付规模上。

赛力斯下半年的重点，是新车能不能接替旧产品的收入，并覆盖上一轮研发和换代投入。销量增长已经证明产品仍有市场，半年报留下的问题则是：在成本上涨、产品更新加快的市场里，赛力斯能不能让这份销量尽快变成利润和现金流。

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财政部周三宣布，将针对10年期至30年期名义付息债券的流动性支持回购单次操作上限至少提高一倍，升至每笔至少40亿美元，新规定自2026年9月9日起生效。

此次宣布距财政部发布本季度回购计划仅两周，时间节点敏感——就在本周，30年期国债收益率已重返2007年以来最高水平。

消息公布后，长端收益率迅速下行，30年期美债收益率一度下跌10个基点至5.19%。

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8月19日，金山软件发布截至2026年6月30日的二季度业绩。

第二季度，集团总收益25.1亿元，办公软件及服务业务收益17亿元，同比增长25%；经调整母公司拥有人应占净溢利3.31亿元，同比增长37%。截至季度末，集团现金资源为271.57亿元。

收入结构继续向办公业务倾斜。2025年第二季度，金山软件总收益23.07亿元，其中办公软件及服务收入13.56亿元，网络游戏及其他收入9.52亿元，占比分别为59%和41%。

按本季披露数据粗略计算，办公业务占总收入比重已接近七成，网络游戏及其他业务规模约8亿元，同比仍处下降区间。

这一走势在一季度已经较为明显。今年一季度，金山软件收入24.17亿元，同比增长3%；办公软件及服务收入16.13亿元，同比增长24%，网络游戏及其他收入8.03亿元，同比下降22%。

这意味着，上半年两个季度里，办公业务均保持两成以上增长，游戏业务则仍受到存量产品收入回落影响。

办公业务的增长也并非来自单一产品。一季度，金山办公WPS个人业务收入9.75亿元，同比增长13.8%；WPS 365收入2.44亿元，同比增长60.79%；WPS软件业务收入3.47亿元，同比增长32.24%。个人订阅、组织级协作以及政企软件业务均有增长，其中WPS 365增速更快。([央广财经][1])

AI是今年金山办公继续投入的方向。7月，公司推出灵犀专业版和WPS Comate，进一步覆盖个人及组织级AI办公场景。

不过，从目前已披露的财务口径看，公司并未单独列示AI收入，办公业务增长同时受到个人订阅、WPS 365客户扩张、信创采购等因素推动，因此不能把本季度25%的增幅简单等同于AI商业化收入增长。

游戏业务则仍处于产品接续阶段。一季度，公司称网络游戏收入下降主要来自部分现有游戏收入减少，新游戏贡献仅部分抵消下滑；《鹅鸭杀》1月推出后尚处商业化初期。

二季度相关业务规模仍在约8亿元水平，表明新品目前尚未完全抵消存量游戏收入回落，后续仍要观察核心产品长线运营以及新游戏的收入贡献。

截至二季度末，金山软件披露现金资源271.57亿元。较高的资金储备为办公AI研发和游戏内容投入提供了基础，但最终能否转化为持续增长，仍取决于AI产品付费转化以及游戏新品后续表现。

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8月19日，正泰电器披露2026年半年度报告。

上半年，公司实现营业收入380.64亿元，同比增长28.46%；归属于上市公司股东的净利润31.30亿元，同比增长22.23%；扣非净利润27.01亿元，同比增长6.35%；经营活动产生的现金流量净额131.82亿元，同比增长84.66%。

分季度看，公司的收入增长主要集中在一季度。

一季度营收213.03亿元，同比增长46.33%，公司当时解释，增长主要来自户用电站业务。按半年报与一季报数据计算，二季度营收约167.61亿元，同比增长约11.3%；归母净利润约18.63亿元，同比增长约34%，但扣非净利润约14.91亿元，增幅约3%。

正泰电器目前的主要业务包括智慧电器和绿色能源。前者以配电、终端、控制等低压电器为主，后者涵盖户用光伏电站开发、建设、销售和运营，以及集中式电站、逆变器和储能。

2025年，智慧电器产业收入227.36亿元，同比增长4.76%；光伏业务收入362.74亿元，同比下降15.62%。今年上半年的收入反弹，户用光伏仍是主要推动因素。

不过，光伏业务内部也出现分化。截至6月底，正泰电器持有光伏电站装机容量28.95GW，其中户用电站26.02GW，分别较上年同期增长约4.0%和4.4%。

上半年光伏电站发电量165.17亿千瓦时，同比增长约12.2%，但电费收入由48.88亿元降至47.92亿元，平均上网电价由每千瓦时0.38元降至0.33元。

需要区分的是，上述电费收入仅对应电站运营，不包括电站销售和工程承包。正泰安能采用开发、建设、运营并择机出售电站的模式，电站交易节奏会明显影响正泰电器的收入规模和现金流，因此不能仅凭电费收入判断整个光伏板块的经营情况。

正泰电器近期也在进一步加强对正泰安能的控制。7月，公司以11.16亿元受让正泰安能3.16%股权，直接及间接持股比例由68.08%提高至71.24%。正泰安能2025年实现收入287.28亿元、净利润30.40亿元，已成为正泰电器重要的收入和利润来源。

资本层面，正泰电器仍在推进发行H股并在港交所主板上市，8月拟将相关审计机构由天健国际变更为德勤香港，但发行规模、定价等细节尚未确定。

整体看，正泰电器上半年恢复了较快的收入增长，现金流也有所改善。后续经营质量仍需结合低压电器业务增速、户用电站交易节奏、上网电价以及扣非利润表现综合判断。

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公司公告显示，2026年上半年营业收入达66.1亿元，同比增长26.07%；归属于上市公司股东的净利润5.82亿元，同比增长56.34%；扣非净利润5.68亿元，同比增长57.77%。利润增速显著快于收入增速，表明公司盈利能力进一步提升。

与此同时，公司宣布以约8.28亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3.7元（含税），彰显分红意愿。

从核心财务指标来看，光迅科技本期盈利质量明显改善。归属于上市公司股东的净利润同比增幅达56.34%，远高于营收26.07%的增速，显示出较强的规模效应与成本管控能力。

扣非净利润5.68亿元，同比增长57.77%，与净利润增速基本吻合，表明业绩增长主要来自主营业务的实质性扩张，非经常性因素影响有限。

基本每股收益为0.73元，同比增长55.32%；加权平均净资产收益率为5.24%，较上年同期提升1.19个百分点。

资产负债表方面，光迅科技规模扩张同样明显。截至报告期末，公司总资产达230.23亿元，较上年末增长40.87%；归属于上市公司股东的净资产为144.50亿元，较上年末增长43.26%，资产质量整体稳健。

值得关注的是，公司经营活动产生的现金流量净额为-12.36亿元，同比大幅下降逾1000%，上年同期为-1.07亿元。这一变化或与公司扩大备货及业务规模快速扩张带来的营运资本占用增加有关，投资者对此需保持关注。

股权结构方面，控股股东烽火科技集团有限公司持股比例为35.22%，持有2.91亿股，报告期内控股股东及实际控制人均未发生变更。国新投资有限公司持股3.75%，中国信息通信科技集团有限公司持股3.01%，与烽火科技集团为一致行动人，国有股东合计持股比例较高，公司国有属性显著。

报告期末公司普通股股东总数为306,550户。前十大股东中，还包括香港中央结算有限公司（持股2.23%）及多只跟踪通信、人工智能主题的ETF基金，反映出机构投资者对该赛道的持续关注。

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亿纬锂能周三披露2026年半年度报告，上半年实现营业收入456.91亿元，同比增长62.20%；归属上市公司股东净利润33.01亿元，同比增长105.66%，增速较营收增速高出逾40个百分点，利润弹性显著扩张。扣非净利润24.51亿元，同比增长111.89%，盈利质量同步提升。出货量层面，动力电池出货35.76GWh，同比增长66.47%；储能电池出货44.46GWh，同比增长54.88%。

公司同步宣布中期分红预案，以21.73亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利2.30元（含税）。

值得注意的是，报告期内经营活动产生的现金流量净额为-3.88亿元，较上年同期的23.73亿元大幅下降，反映出规模扩张阶段营运资金占用加剧的压力。

上半年，锂电池上游原材料价格进入上行周期，行业整体面临成本上涨压力。亿纬锂能表示，公司凭借对行业周期的预判，前瞻性推行供应链前置管理策略，在镍、钴等核心原材料环节依托自有及参股上游资源维持一定自供比例，并对铜、锂等核心材料及欧元、美元等主流结算货币实施套期保值，有效对冲价格与汇率波动风险。

上述举措支撑公司加权平均净资产收益率由上年同期的4.20%提升至7.24%，上升3.04个百分点，盈利质量持续优化。

技术层面，大圆柱电池是本报告期业绩弹性的重要来源之一。公司称，其为国内首家实现大圆柱动力电池量产装车的企业，报告期内46系列大圆柱电池进入规模化交付阶段，并成功成为宝马新世代车型首发电池供应商。公司表示，将持续拓展高端乘用车客户，巩固"亿纬大圆柱、高端车首选"的市场定位。

商用车动力电池方面，公司国内商用车行业TOP10主机厂覆盖率达90%，重卡TOP10客户实现全覆盖。依托开源电池3.0技术，公司主力商用车产品报告期内供不应求，海外商用车电池出货同步实现高速增长。

储能业务方面，公司称其为全球首家实现600Ah+大方形磷酸铁锂储能电池量产的企业，报告期内628Ah Mr.Big超大容量电芯产能陆续释放，规模化交付能力进一步提升。公司与全球头部储能集成商及项目业主达成多项规模化合作，全球市场份额与行业影响力持续提升。公司同时表示，正持续推进下一代超大容量电芯研发迭代，以助力客户降低电站单位投资成本。

产能布局层面，公司多个新建工厂进入达产兑现周期，包括大方形超级工厂、大圆柱电池工厂及针对乘用车、商用车客户的新规划工厂。海外基地方面，马来西亚基地已实现消费电池量产下线，储能电池项目有序推进；匈牙利动力电池基地稳步推进。

公司表示，在全球贸易格局复杂化背景下，先发的全球化产能布局有效规避区域贸易壁垒，显著提升全球市场交付与抗风险能力。结合消费电池稳健创收、动力电池高速增长、储能电池全球领先的三核心驱动矩阵，以及钠离子电池、固态电池、氢能等前沿储备赛道，公司称千亿级经营平台已搭建完成，正式进入规模化、全球化、高质量发展的全新周期。

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周三晚间，恒瑞医药发布2026年半年度报告，上半年实现营业收入154.56亿元，同比微降1.94%；归属于上市公司股东的净利润44.65亿元，同比仅增0.34%，基本保持平稳。在医药行业集采压力持续、仿制药价格体系承压的大背景下，这份成绩单显示出公司盈利韧性，但也难掩增长乏力的现实。

利润层面，公司利润总额49.52亿元，同比小降1.95%，净利润的微增主要得益于税收及非经营性因素的支撑。值得注意的是，扣除非经常性损益后的净利润仅为37.30亿元，同比大幅下滑12.71%——这一核心指标的显著下滑，意味着公司主业经营质量承压，非经常性收益在一定程度上"美化"了账面利润表现。

与此同时，恒瑞医药宣布，拟以10亿元-20亿元回购股份，回购价格不超过人民币81.78元/股。

上半年营业收入154.56亿元，同比下降1.94%，这是恒瑞在仿制药集采冲击持续发酵下的缩影。

自2019年以来，国家带量采购多轮推进，恒瑞旗下多个核心仿制药品种价格大幅下降，部分品种市场份额亦受到冲击。

尽管公司近年来持续加速创新药管线推进，但创新药收入规模尚不能完全对冲仿制药板块的缩量，营收端的压力短期内仍难以根本性扭转。

扣非净利润37.30亿元，同比下滑12.71%，与账面净利润44.65亿元之间形成超过7亿元的差额。

这意味着报告期内存在规模可观的非经常性损益贡献，可能来源于理财收益、资产处置或政府补贴等项目。对于以创新驱动为核心战略的医药龙头而言，主业造血能力的下降值得重点审视。

随着研发投入持续高企，若创新药商业化放量速度不及预期，扣非利润的修复将面临较大压力。

经营活动现金流净额19.87亿元，同比大幅缩水53.80%，这是本期报告中最值得关注的异常数据之一。

现金流与净利润之间出现明显背离——净利润44.65亿元，而经营现金流不足20亿元，二者差距悬殊。

潜在原因可能是多方面的：一方面，公司持续加大创新药研发及临床试验费用支出；另一方面，医院端应收账款回款周期拉长在行业内较为普遍。现金流的可持续性将是下半年乃至全年业绩质量的重要观察维度。

截至报告期末，公司股东总数为53.92万户。

前两大股东江苏恒瑞医药集团有限公司和上海启创达远企业管理有限公司分别持股23.18%和14.35%，合计持股超过37%，控股股东持股高度集中，筹码结构相对稳定。

机构投资者方面，易方达沪深300医药卫生ETF和中欧医疗健康混合基金均现身前十大股东，体现出市场对恒瑞长期价值的认可。值得一提的是，本期无优先股存续，债券方面亦无存续债券披露。

尽管盈利增速放缓，恒瑞的资产负债表依然稳健。

归属股东净资产644.66亿元，较年初增长5.21%，总资产707.73亿元，资产负债率处于极低水平，公司几乎无有息负债压力。

这一"轻负债、重研发"的财务结构，为公司在创新药研发长周期投入中提供了充裕的战略腾挪空间，也是恒瑞在行业承压时期仍能保持稳健经营的核心支撑。

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据赛力斯2026年半年度报告摘要，公司上半年归属于上市公司股东的净利润为亏损17.17亿元，同比减少158.38%；营业收入574.93亿元，同比下滑7.87%。公司将亏损归因于主力车型处于产品迭代过渡期、电池和芯片等核心零部件价格阶段性上涨，以及相关资产减值计提的综合影响。

上述业绩变化对公司资产负债状况同步形成压力。截至报告期末，赛力斯总资产为1283.54亿元，较上年度末下降10.81%；归属于上市公司股东的净资产收缩至374.75亿元，加权平均净资产收益率降至-4.38%，较上年同期减少20.25个百分点。

收入下滑的核心逻辑在于产品周期错位。报告显示，二季度主力车型正处于产品迭代过渡期，导致产能及销售规模效应未能充分释放，直接拖累当期营业收入同比下降7.87%至574.93亿元。

与此同时，产品销售结构的变化进一步压缩了盈利空间。公司利润总额由上年同期盈利37.25亿元转为亏损23.53亿元，同比减少163.18%。

成本端压力在本期集中显现。电池、芯片等新能源汽车核心零部件价格出现阶段性上涨，直接抬高了制造成本，与销售规模效应未能充分释放形成叠加效应，共同压缩了毛利空间。

此外，相关资产减值计提亦对利润形成侵蚀。报告将盈利能力下降明确归因于上述多重因素的综合影响，其中资产减值计提被单独列为影响因素之一，反映出公司在产品过渡期内对存量资产价值进行了重新评估。

现金流状况是本期报告另一项显著变化。上半年经营活动产生的现金流量净额为-123.76亿元，而上年同期为正146.37亿元，同比减少185.73%。

公司对此的解释有两点：一是汽车销售回款减少，与收入下滑相对应；二是前期签发的银行承兑汇票相继到期兑付，形成集中性现金支出。上述两项因素叠加，使得短期内现金流承压明显，投资者需关注后续流动性管理情况。

从股东结构看，公司实际控制人张兴海通过重庆小康控股有限公司合计持有公司约22.99%的A股股份；东风汽车集团有限公司持股18.79%，为第二大股东。截至报告期末，公司股东总数为251,128户，控股股东及实际控制人均未发生变更。

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8月18日，亿联网络披露2026年半年报。

上半年，公司实现营业收入33.49亿元，同比增长26.40%；归母净利润15.24亿元，同比增长22.92%；扣非净利润14.45亿元，同比增长25.04%。与去年同期营收、利润双降相比，业绩重新回到增长区间。

按半年报与一季报数据倒算，二季度收入约19.17亿元，同比增长32.7%，归母净利润约8.68亿元，同比增长28.1%，增速较一季度加快。

亿联网络目前主要覆盖桌面通信终端、会议产品和云办公终端三条产品线，分别对应固定桌面、会议室以及远程和移动办公场景。

上半年，三条业务线收入分别为15.59亿元、13.60亿元和4.22亿元，同比增长19.57%、26.43%和61.21%。其中云办公终端体量最小，但收入占比已升至约12.6%。

桌面通信终端的恢复较为明显。2025年上半年，该业务收入同比下降13.63%，公司当时解释主要受出货节奏影响；今年上半年则恢复两位数增长。公司称，去年下半年上市的T7/T8系列、Wi-Fi AX系列及4G Phone逐步放量，并继续面向北美推出T74LTE等产品。

会议产品延续增长，上半年收入同比增长26.43%，毛利率66.63%，同比微升0.21个百分点。公司继续扩充专业会议产品，并将AI用于音视频处理和会议协作。该业务收入规模已进一步接近桌面通信终端。

去年同期，亿联网络曾受到国际贸易环境不确定性以及海外产能转移过渡的影响。今年上半年，公司称相关不利影响逐步减弱，下游需求也在回暖。

从地区收入看，欧洲、美洲分别实现约14.57亿元和12.83亿元，同比均增长，其中美洲增速超过三成。此前公司表示，海外产能布局基本完成，并采用国内外产能联动调配。

不过，收入增速仍高于利润增速。上半年营业成本同比增长27.49%，按财报数据计算综合毛利率约64.88%，同比下降约0.30个百分点。财务费用由去年同期的-2992万元转为6093万元，公司解释主要受美元汇率变动影响；研发投入2.31亿元，同比增长7.82%。

现金流和备货也出现变化。上半年经营活动现金流净额8.29亿元，同比下降13.15%；期末存货19.01亿元，较2025年末增加约30%，公司称主要是为应对原材料市场价格变化增加备货。

整体看，上半年三条业务线均实现增长，但云办公终端高增能否延续、成熟话机业务恢复是否持续，以及汇率和原材料成本变化，仍将影响下半年表现。

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作者 | 周智宇

家庭SUV市场依旧火热。乘联会数据显示，2026年前7个月， C级SUV整体零售54万辆，同比增长60%，在各细分市场里领跑。

其中，销量TOP5的车型，主要来自蔚来、极氪和问界等，价格带集中在35万元以上。家庭用户愿意为大六座买单，但需求正加速流向少数车型。

这让奕境看到了市场的“空白”地带。8月18日晚间，奕境X9以29.98万元预售价起售，全栈搭载华为乾崑方案。它瞄准的是各品牌旗舰车型有覆盖到的那批家庭用户：预算留在30万元左右，同时希望把华为智能化和大六座空间放进购车清单。这也打开了华为大六座车型的新价格区间。

这套打法并不轻松。奕境汽车品牌总经理曾清林说，奕境选择先从旗舰做起，他透露，X9的利润“不是很高”，不过奕境的选择是“宁让利润，不让配置”。

从12小时小订16217辆的数据看，奕境X9取得了市场足够的关注度。但今年以来一批30万元级大六座上市后的快速分化来看，奕境X9接下来需要证明，华为的技术信用和东风的制造能力能够转化为持续的订单。

争夺家庭用户

家庭SUV市场过去几年完成了两次变化。第一轮由理想、问界等品牌推动，冰箱、彩电、大沙发把家庭成员在车内的舒适度做成核心卖点；第二轮正在发生，舒适配置逐渐普及之后，用户开始重新审视第三排是否真正可用，大车是否好开，增程车能不能覆盖一周纯电通勤，以及智能驾驶能否从交付第一天就保持稳定体验。

奕境汽车品牌总经理曾清林对华尔街见闻表示，四五年前大六座开始发力，带来了冰箱、彩电、大沙发的普及，但近两年智驾、安全和座舱技术快速发展，家庭旗舰需要在安全、智驾、底盘质感和空间上继续升级。

这也是30万元家庭车竞争变难的原因。过去，品牌和尺寸可以支撑一部分溢价，如今用户已经能在同一价格带找到更多车长超过5米、配备空气悬架和高阶辅助驾驶的产品，后来者的入场线反而被抬高了。

对许多家庭来说，大六座还是家中唯一一辆车。它需要在工作日承担通勤，周末坐进三代人，长途时还要装下行李。奕境X9把车长做到5301毫米、轴距做到3120毫米，满载六人时后备厢仍有484升。74千瓦时电池对应最高465公里CLTC纯电续航，配合800伏高压平台，产品意图也很明确：日常尽量以纯电行驶，增程器主要解决长途。

大六座真正的分界线，也从“有没有第三排”变成“第三排坐人之后还能不能正常生活”，增程产品的差距也从综合续航数字转向纯电里程和补能效率。30万元用户买的是一辆覆盖更多生活场景的车，不愿为某一项旗舰配置牺牲其他高频体验。

奕境汽车营销副总经理程劲文透露，X9的核心目标人群指向过去购买30万元级合资品牌的主力消费者，包括教师、医生、公务员、工程师等社会中坚群体。

这个群体是原本把30万元预算交给合资品牌，如今开始转向新能源家庭车的一批用户。品牌仍然重要，但品牌所代表的内容变了：过去更多是机械品质、耐用性和保值率，现在还要加上智能驾驶、座舱生态和持续升级能力。

华为乾崑在这里提供了一张更容易理解的技术标签。辅助驾驶算法、数据闭环和软硬件协同很难在一次试驾中被普通用户准确判断，技术方案的来源因此会影响决策。

小鹏GX和理想L8的表现已经说明，家庭市场对于大型SUV需求存在，不过车企需要自己完成技术认知和品牌信任的建设。

华为能够替X9缩短这段教育过程。奕境X9三个预售版本均搭载华为乾崑ADS 5和896线双光路图像级激光雷达，并引入鸿蒙座舱、数字底盘引擎、车载光、通信及车云等六项华为解决方案。29.98万元把全栈方案和六座旗舰同时拉到30万元门槛，最高配37.98万元仍低于问界M9的主力区间。

这一价格没有给奕境留下太多“配置逐级释放”的空间。曾清林坦言，当前新能源汽车市场竞争激烈，做奕境品牌“利润不是很高”，内部的选择是“宁让利润，不让配置”。他称，X9虽然定在30万元级，但配置、性能和用料要尽量一步到位。

这番表态揭示了X9的定价取向：奕境先用高规格软硬件压低用户的尝试成本，再争取销量和品牌认知。30万元大六座已经有足够多的竞争者，单纯低价很快会被下一轮促销覆盖；华为全栈与东风整车能力的组合，才是X9试图守住价格的基础。

市场窗口由此出现。问界已经完成了华为智能化在高端家庭车中的价值教育，大众、小鹏和理想则证明30万元大车需求足够强。X9接的是两者之间尚未被充分满足的人群：预算停在30万元左右，体验基准却被更高价车型抬高。

首车即旗舰

奕境没有从一辆更便宜的走量车开始。这个选择表面上激进，背后有一笔直接的成本账。

曾清林表示，奕境项目启动时就确定以“顶级硬件＋顶级软件”进行全栈原生融合，选择先做旗舰是一个务实决定，否则这套软硬件成本难以覆盖。

他还透露，奕境将沿X9继续向上、向下拓展，明年还会推出比X9更强的车型。并且，后面车型的开发会按全球车型标准进行开发。

奕境X9既要建立品牌第一印象，也要为后续车型确定技术和体验基准。

华为先把资源承诺摆到了台面。引望公司CEO靳玉志曾表示，“华为最新、最全、最好的技术，奕境X9全都有。”全系ADS 5、896线激光雷达和鸿蒙座舱HarmonySpace 6，是这句话最直接的产品落点。华为提供的不只是某个智驾部件，合作还延伸到产品定义、开发流程和服务体系。

公开资料显示，东风与华为为奕境投入百亿资金和5000人团队，采取联合办公、联合定义、联合开发、联合营销的方式，并导入IPD、IPMS流程。它改变了传统供应关系的顺序：需求、研发、制造和上市不再按交付节点依次传递，双方需要更早处理智能化与底盘、安全、成本之间的取舍。

程劲文以零重力座椅为例解释双方共创深入的程度：座椅安全带可以随座椅伸缩，碰撞时座椅能够快速回位，坐垫还增加两个安全气囊；在舒适功能上，双方又共同开发了覆盖腰、背、臀和腿部的14点按摩。

零重力姿态改变了安全带约束和碰撞保护条件，这种跨系统协调必须提前进入整车开发。华为的智能化能力进入整车工程之后，才会变成可以长期使用的体验。

整车工程仍由东风托底。1.6万吨一体化压铸、全铝底盘、后轮转向和CTCC冠军团队调校，无需展开成技术清单，它们共同回答一个问题：一辆5.3米的大车，增加大量智能配置后能否保持整车成熟度。

曾清林把双方走到一起的基础归结为“车的本质”，包括安全架构、底盘调校和品控体系。他认为，奕境不能只依靠短期参数制造声量，安全和整车性能才是品牌长期积累的基础。

高层投入也从侧面反映了项目优先级。5月，华为轮值董事长徐直军到访东风，与东风董事长杨青、总经理冯长军等推进合作；7月量产下线时，成都市、东风和华为车BU高层同时到场。

在销售服务网络上，曾清林透露，奕境开局将布局全国79个重点城市，规划超过300家体验门店，首批建设70余家用户中心；首批签约经销商中，全国百强占60%，其余为地方头部经销商，80%的网点由豪华品牌投资人和运营团队打造。总部还将定期巡检，华为客工部专家团队会进行周期性运营诊断。

引入成熟经销商可以缩短建店和服务爬坡时间，华为客工部则帮助统一用户流程。但X9形成的口碑仍归属于奕境，维修、交付和质量责任也需要东风与奕境承担。用户可能因为华为乾崑进店，决定是否付款时，面对的是一辆完整的奕境汽车。

旗舰先行帮助奕境迅速进入30万元家庭SUV的核心战场，也把品牌、制造和渠道的压力集中在第一款车上。华为乾崑提供技术信用，东风提供整车信用，奕境需要通过独立渠道把两者变成自己的用户关系。

X9这场第一仗真正要完成的，是让消费者因为华为乾崑走进门店，因为东风的整车表现留下来，最后愿意把订单交给奕境。

若这条链路成立，奕境拿到的将不只是问界高端旗舰身后的一批用户。华为乾崑也会在鸿蒙智行之外，验证全栈技术与车企独立品牌、独立渠道共同建立定价能力的另一种路径。

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公司半年报数据显示，2026年上半年营业收入达258亿元，同比增长36.75%；归属于上市公司股东的净利润约20.5亿元，同比增幅高达120.46%，利润总额接近翻倍。随着盈利能力显著提升，公司加权平均净资产收益率升至8.02%，较上年同期增加约4个百分点。

然而，在亮眼业绩的背后，股东结构出现值得关注的变动。根据一季报，章建平截至2026年3月末持有北方稀土7225.44万股，为公司第四大股东；但在半年报前十大股东名单中，其身影已全部消失，意味着其二季度内已将持股减至十大股东门槛之外。

北方稀土上半年业绩呈现全面回升态势。营业收入258亿元，同比增长36.75%；利润总额约29.8亿元，同比增幅达94.37%；归母净利润约20.5亿元，同比增长120.46%；扣除非经常性损益后归母净利润约20.5亿元，同比增幅更高达128.79%。

公司基本每股收益为0.5679元，较上年同期0.2576元增长120.46%。总资产达517亿元，较上年末增长7.46%；归属于上市公司股东的净资产约263亿元，较上年末增长6.46%。

经营活动产生的现金流量净额约12.1亿元，同比增长30.57%，显示公司经营质量同步改善。资产负债率为36.98%，较上年末的35.89%小幅上升。EBITDA利息保障倍数为34.60，远高于上年同期的14.95，偿债能力明显增强。

股东结构方面，控股股东包头钢铁（集团）有限责任公司持股比例38.03%，持股数量约13.75亿股，持股地位稳定。香港中央结算有限公司与嘉鑫有限公司分别持股2.60%和2.59%，位列第二、三大股东。

值得关注的是，今年一季度末曾以7225.44万股、约0.20%持股比例跻身第四大股东的自然人章建平，在半年报截至2026年6月30日的前十大股东名单中已不见踪迹。这意味着其在二季度内大幅减持，持股数量已降至第十大股东门槛之下。公司半年报对此未作说明，相关减持的具体时间与规模尚不明朗。

目前前十大股东中，除自然人王斌持股0.85%及付小铜持股0.42%外，其余席位均由机构投资者占据，包括多只跟踪有色金属及稀土产业的ETF基金。

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金山云于8月19日公布的截至2026年6月30日的未经审计二季度财务业绩显示，总收入达人民币30.72亿元，同比增长30.8%，创历史单季新高。其中，智算云账单收入同比增长82%，占公有云收入比重升至56%。公司本季度首次录得正经营利润（公认会计准则），经调整经营利润率达4.0%，较去年同期的-7.1%大幅改善。

在盈利能力改善的同时，公司仍处于净亏损状态，但亏损收窄幅度明显。二季度净亏损人民币9,298万元，较去年同期的人民币4.57亿元收窄79.6%。然而，持续扩大的资本开支对现金储备构成压力——二季度资本开支（包含通过租赁安排资本化的资产）达人民币33亿元，现金及现金等价物较2025年底的人民币60.18亿元降至人民币46.74亿元。

AI相关业务是本季度业绩跃升的核心驱动力。公有云服务收入为人民币23.58亿元，同比增长45.1%，环比增长18.1%，增速在两大业务板块中遥遥领先。其中，智算云（AI云）账单收入达人民幣13.27亿元，增长动能主要来自人工智能云基础设施服务以及模型即服务（MaaS）产品的增量贡献。

相比之下，行业云服务收入为人民币7.14亿元，同比小幅下滑1.3%，仅实现环比1.0%的微弱增长，显示传统企业云业务仍面临增长压力。

收入结构的快速向AI倾斜，使公有云占总营收比重进一步提升，也为毛利率的持续改善奠定基础。

本季度毛利为人民币4.66亿元，同比增长37.6%，毛利率升至15.2%，高于去年同期的14.4%及上季度的12.8%，改善趋势连续两个季度延续。

经营费用的大幅压缩同样功不可没。本季度经营费用总额为人民币4.43亿元，同比减少33.4%，其中一般及行政费用同比锐减58.7%至人民币1.40亿元，主要受益于信贷损失拨备及股权激励费用的减少。销售及营销费用和研发费用亦分别同比下降14.3%和2.3%。

费用端收缩叠加收入高速增长，使公司在经营利润层面实现人民币2,300万元的正值，而去年同期为经营亏损人民币3.27亿元。非公认会计准则经营利润达人民币1.24亿元，经调整EBITDA利润率进一步扩大至35.8%，较去年同期的17.3%几近翻倍。

为支撑AI算力业务的快速扩张，金山云持续加码硬件投入。二季度折旧及摊销成本达人民币9.64亿元，同比增长74.6%，主要由新购入及租赁的与智算云业务相关的服务器及网络设备折旧驱动。资产负债表显示，物业及设备净额由2025年底的人民币100.95亿元增至人民币137.25亿元。

现金压力随之加剧。截至2026年6月30日，公司现金及现金等价物为人民币46.74亿元，较2025年底减少约人民币13.44亿元，公司将此归因于采购算力设备的持续投入。与此同时，应收账款净额由年初的人民币17.40亿元扩大至人民币24.33亿元，流动负债总额亦升至人民币108.61亿元。

综合上半年表现，金山云2026年上半年总收入为人民币57.76亿元，同比增长33.7%，增速较2025年全年进一步加快。然而，上半年公司应占净亏损为人民币4.37亿元，同比增加43.4%，主要由利息支出大幅攀升（同比增长54.3%至人民币3.20亿元）所拖累。

公司管理层对盈利轨迹持乐观态度。首席执行官在业绩声明中表示，公司将继续推行高质量可持续增长战略，深化与生态系统内外客户的合作，并巩固市场地位。首席财务官强调，公司仍致力于投资可持续的长期增长，同时盈利能力在AI需求利好因素及运营优化的驱动下持续提升。

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据摩根大通报告，Robotaxi车队规模扩张的关键触发点已明确锁定在FSD v15的年内推出。管理层表示，Cybercab小规模测试车队的技术验证工作持续推进，约40%的v15核心技术模块已在Robotaxi车队中接受测试，初步反馈积极；与此同时，公司有意控制Model Y向Robotaxi车队的转化数量，显示出对Cybercab近期可规模化交付的信心。Optimus方面，Gen 3设计已完成定稿，供应链已基本锁定，生产线正在弗里蒙特工厂安装中，量产启动（SoP）后初步部署目标为2026年下半年进入"Optimus Academy"训练阶段，最早2027年下半年实现对外商业销售。

摩根大通维持对特斯拉的中性（Neutral）评级，目标价445美元，报告发布时股价报339.30美元。分析师判断是，Robotaxi车队扩张将在2026年底至2027年初迎来明显加速，Optimus商业化路径清晰，而FSD渗透率提升与新车型阵容共同支撑近期需求回暖。

摩根大通报告指出，Robotaxi车队的下一个重要部署拐点，与FSD v15的推出直接挂钩。管理层将v15定性为性能上的阶跃式升级，可比肩此前v13至v14的跨越——后者涉及参数量大幅增加、上下文窗口扩展及约20%的延迟降低。v15共涵盖七项核心技术，目前约40%已在Robotaxi车队中测试，反馈良好。

特斯拉表示，现有AI/HW4硬件栈已具备运行v15及支持无监督FSD的能力，而即将推出的AI4.5计算系统则面向未来需求设计，算力较前代提升约10%（FLOPS），内存容量提升约2倍，以应对Robotaxi模型扩展和上下文窗口增大带来的算力需求增长。

在车型策略上，特斯拉明确表示有意限制Model Y向Robotaxi车队的追加，核心逻辑是管理层对Cybercab的近期规模化能力已有足够信心。Cybercab采用无框制造（unboxed manufacturing）工艺，通过独立并行建造大型子组件、最终合并的方式提升装配效率，技术验证与产能建设目前同步推进。

在单位经济模型方面，特斯拉披露，Model Y和Model 3在个人用车利用率下，全生命周期成本（TCO）约为每英里0.60至0.70美元；在Robotaxi典型利用率（高出个人用车4至5倍）下，可降至每英里0.50至0.60美元，显著低于现有网约车平台约每英里2.5至3.0美元的收费水平。管理层同时强调，Robotaxi的长期目标市场远超传统网约车（后者仅占整体出行市场的低个位数百分比），其目标是通过专属Robotaxi平台将TCO压至约每英里0.30美元。Cybercab仅为初始形态，后续将有更多车型跟进。

弗里蒙特工厂此次调研期间，Optimus生产线区域以帆布遮挡，摩根大通分析师未能直接观察，但特斯拉管理层确认，相关生产线正在Model S/X停产线（已于2026年5月退役）的原址上安装，整体进度基本符合约4个月转换周期的目标。

特斯拉披露的Optimus商业化路径分为三个阶段：第一阶段为2026年下半年，Optimus机器人将部署至"Optimus Academy"，通过与真实环境的交互加速数据积累；第二阶段为此后在特斯拉内部工厂推广，兼顾进一步数据采集并规避第三方数据合规复杂性；第三阶段为最早2027年下半年启动对外商业销售。

在内部应用的优先排序上，管理层指出冲压和白车身工序最可能率先受益于人形机器人，原因在于该类工序具有高度重复性和危险性；而总装线因仍高度依赖人工灵巧度，预计是较长期的应用场景。

特斯拉同时披露，Gen 3设计已完成定稿，供应链已基本锁定，但外观美学细节仍在优化中，将在SoP临近时再行发布。Gen 3的正式亮相时间将有意推迟至接近量产节点，以保护竞争优势；Gen 4的能力边界与成本目标，将在积累Gen 3实地运行经验后再行确定。弗里蒙特工厂的长期产能目标约为100万台，得克萨斯超级工厂的远期目标约为1000万台。在算力保障方面，特斯拉表示2026年上半年计算容量已实现同比约2倍增长。

摩根大通报告显示，FSD正日益成为消费者购车决策的核心考量因素。管理层注意到越来越多的消费者专程到店了解FSD功能，这一趋势在澳大利亚、韩国及欧洲早期市场均有体现，FSD上线后上述市场需求出现明显跃升。

在定价策略上，特斯拉已于2026年2月在美国和加拿大终止一次性买断方式，并将于同年8月在全球其他地区完成过渡，全面转向订阅制。管理层表示，当前约99美元/月的定价优先目标是扩大订阅用户基数、提升使用频率，而非短期提价——这一判断的背景是，历史上约50%的特斯拉车主从未尝试FSD，且部分曾使用旧版本的用户尚未激活新订阅。管理层认为FSD具有强粘性，一旦体验后续订率较高，这也是向所有新车主提供一个月免费试用的逻辑基础。

在欧洲监管推进方面，特斯拉采取双轨策略：一方面直接与欧盟层面沟通（原定审批时间已多次推迟，目前预期为10月），另一方面同步与荷兰等个别成员国合作，相关监管框架一旦确立可被其他成员国借鉴采用。特斯拉披露，欧洲FSD行驶数据显示，约6500万公里的行驶记录中碰撞事件减少约5倍，管理层认为这一安全指标有助于推动监管提速。一旦获批，激活周期预计以周计，而非月或季度。

特斯拉将2026年二季度单车销量同比增长25%、环比增长34%（为2019年以来最大单季环比增幅）归因于两大因素：FSD功能持续进化及新车型阵容优化——包括新基础版车型、Model Y L及更新后的性能版车型，覆盖更广的使用场景和价格区间。

毛利率方面，特斯拉表示已针对部分Model Y及全球范围内更广泛的Model 3车型进行定向价格调整，并修订了利率补贴方案，以应对大宗商品成本压力。一季度和二季度汽车毛利率还因FSD货币化方式从买断转向订阅而受到一定拖累。阴极和阳极材料的自产产能于2026年1月开始投产，预计将逐步带来成本改善，但由于影响因素较多，具体贡献难以单独量化——通常需要约18个月时间工厂才能达到合理规模和利用率。

摩根大通预计特斯拉2026年交付量约为180万辆，而公司当前总产能目标上限约为300万辆，产能利用率的提升空间为管理层扩大营收提供了重要支撑。

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中微公司公告，2026年上半年营业收入66.91亿元，同比增长34.89%。归属于上市公司股东的净利润28.25亿元，同比增长300.22%。与此同时，公司宣布在临港新片区追加35亿元投资，扩建产业化基地，进一步强化核心产品线产能布局。

净利润的大幅跃升部分受益于非经常性损益贡献，扣非净利润同比增长108.36%，亦显示经营层面的实质性改善。加权平均净资产收益率从去年同期的3.49%大幅提升至11.56%，公司资产规模同期增长逾四分之一。

中微公司2026年上半年实现营业收入66.91亿元，同比增长34.89%；归属于上市公司股东的净利润28.25亿元，同比增长300.22%；利润总额28.79亿元，同比增长301.05%。

扣除非经常性损益后，归母净利润为11.23亿元，同比增长108.36%，与整体净利润增速存在明显差距，表明报告期内非经常性损益对利润贡献较为显著。

基本每股收益为4.33元，同比增长283.19%；经营活动产生的现金流量净额6.85亿元，同比增长237.39%，现金流质量同步改善。截至报告期末，公司总资产达377.37亿元，较上年末增长26.44%；归属于上市公司股东的净资产300.38亿元，较上年末增长32.36%。

在业绩高速增长的同时，中微公司维持了较高强度的研发投入。报告期内，研发投入占营业收入的比例为30.51%，较去年同期提升0.44个百分点，显示公司持续以重研发策略巩固技术壁垒。公司核心产品涵盖刻蚀设备、量检测设备及薄膜沉积设备等半导体制造关键环节，上述产品亦是此次新建产业化基地的聚焦方向。

截至报告期末，中微公司股东总数为89,848户。前十大股东中，上海创业投资有限公司持股13.64%，为第一大股东；香港中央结算有限公司持股13.23%，居第二位；巽鑫（上海）投资有限公司持股8.26%，位列第三。国家集成电路产业投资基金二期持股2.97%。

公司创始人尹志尧以个人名义持股0.63%，位列前十大股东之列。整体来看，国有资本与产业基金合计持有较高比例股份，股权结构保持稳定。

中微公司同步公告，全资子公司中微临港拟在临港新片区投资建设"中微临港产业化基地（二期）"项目，计划投资金额为人民币35亿元。

该项目定位为集研发、生产和销售于一体的综合性产业基地，聚焦刻蚀设备、量检测设备、薄膜沉积设备等公司优势产品线。此次扩产投资，是公司在强劲业绩背景下进一步扩大产能、提升市场供应能力的重要举措。

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相关业绩报告显示，2026年上半年，江苏银行实现营业收入489.52亿元，同比增长9.11%；归属于母公司股东的净利润218.76亿元，同比增长8.09%，业界保持稳健增长态势。公司称，报告期内通过统筹推进稳规模、增效益、调结构、防风险，公司向新向优的发展态势进一步巩固。

本年度江苏银行的经营中有不少创新亮点。半年报显示，作为两届“苏超”联赛总冠名商，江苏银行打破传统金融服务边界，形成以“苏超专区”为核心阵地，“跟着苏超去狂欢”“跟着苏超游江苏”等场景为抓手的特色经营体系，通过“金融＋文体旅商”深度融合，全面覆盖客户“衣、食、住、行、游”等场景需求。

利息净收入持续增长

在体现一家银行“底子”的利息净收入方面，江苏银行继续表现稳健。

报告期内，该行实现利息净收入368.92亿元，同比增长12.00%。同时，净息差为1.64%，净利差为1.62%，继续保持在比较可观的水平。

另外，公司生息资产收益率为3.21%，其中发放贷款及垫款平均利率3.92%、金融投资平均利率2.53%、存放央行款项平均利率1.36%；计息负债付息率为1.59%，其中吸收存款平均利率1.46%、已发行债务证券平均利率1.76%、向中央银行借款平均利率1.65%。

整体均体现了公司基础的存贷业务较为良好的盈利能力。

资产不良率降至0.81%

资产质量方面，截至报告期末，公司不良贷款率为0.81%，较上年末下降0.03个百分点；拨备覆盖率为304.83%，拨贷比为2.47%，风险抵补能力保持充足。

流动性方面，存贷比为84.79%，流动性比例为115.73%。客户集中度方面，单一最大客户贷款占资本净额比率为1.43%，最大十家客户贷款占资本净额比率为8.80%。

资本充足率方面，截至报告期末，公司资本充足率为12.40%，一级资本充足率为11.19%，核心一级资本充足率为8.67%，均较上年末有所下降。成本管控方面，报告期末公司成本收入比为20.43%，较上年末的26.67%明显下降。

存款增17.39%、贷款增12.20%

体现总量的业务规模数据上，截至报告期末，公司负债总额为5.25万亿元，较上年末增长14.53%。

各项存款余额2.98万亿元，较上年末增长17.39%，其中企业定期存款、储蓄定期存款均实现较快增长。

另外，各项贷款余额2.77万亿元，较上年末增长12.20%。从贷款结构看，企业贷款余额1.94万亿元，较上年末增长16.72%；零售贷款余额6495.70亿元，较上年末有所下降。

零售业务，苏超创造新场景

零售业务方面，江苏银行在上半年积极创新了场景的经营。作为两届“苏超”联赛总冠名商，该行打破传统金融服务边界，形成新场景为抓手的特色经营体系。

上半年，通过“跟着‘苏超’去狂欢”专区，推出好运卡、苏超联名卡、“苏超益起赢”公益理财等特色产品和活动矩阵，引入头部优质商户近百家，发放消费券超 1.8 亿元。

另外，该行与有关部门深度合作，上线全国首个以省级足球联赛IP为核心的一站式智慧文旅服务平台——“跟着‘苏超’游江苏”专区，整合全省文旅资源与金融服务，汇聚近 1000 项官方文旅活动、600余条惠民措施，为客户提供从出行规划到消费优惠的全链条服务，进一步延伸了场景金融的服务半径与生态价值。报告期末，江苏银行APP客户数超 2300 万户。

分红方面，公告显示，为进一步加大投资者回报力度、提振投资者长期持股信心，公司2025年年度股东会审议通过了授权董事会决定2026年中期利润分配事项的议案，具体方案将由董事会根据公司的盈利情况、现金流状况和中长期发展规划等决定，相关方案确定后将另行公告。

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报道称，两位知情人士透露，三星于7月对其4纳米制程（SF4）芯片的代工价格实施上调，对中国大陆和美国客户的涨幅为10%至15%；5纳米SF5制程的晶圆价格同样上涨10%至15%，较旧的8纳米制程价格也上涨近10%。

此次涨价对市场的影响不容忽视。

BNK Investment & Securities首尔分析师Lee Min-hee表示，随着台积电产能趋紧并上调价格，客户正向三星和英特尔等竞争对手转移，这为三星提供了更大的定价权。她进一步指出，若三星持续提价，其代工业务最早明年便有望实现盈利，早于此前市场预期。

代工业务触底反弹，定价权悄然回归

三星代工业务的此次提价，是其长期承压后的一次明显反转。

根据研究机构Counterpoint的数据，2026年第一季度，三星在全球代工收入中的份额仅为7%，而台积电的占比超过70%。自2022年以来，三星代工部门持续亏损，始终未能有效缩小与台积电之间的差距。

然而，AI需求的急剧扩张正在重塑代工市场的供需格局。台积电先进制程产能已被大量预订，这使三星获得了更大的议价空间。三星位于韩国平泽工厂的SF4生产线自去年底以来一直满负荷运转，该产线为高通等客户生产逻辑芯片，同时也为三星自身的多层高带宽内存（HBM）芯片生产基础芯片。

三星在7月曾表示，预计代工部门将在不久的将来恢复盈利，得益于工厂利用率提升、良率改善以及价格走强。公司同时预计，受美国和中国主要客户销售增长以及HBM基础芯片需求拉动，下半年代工收入将较上年同期实现两位数以上的百分比增长。

大客户加速入局，三星代工生态持续扩张

与此同时，三星代工业务的客户阵容正在快速壮大，进一步夯实了其提价的底气。

特斯拉和苹果去年相继与三星签署芯片制造协议；今年7月，三星宣布与博通达成AI芯片生产合作；英伟达CEO 黄仁勋则在今年3月表示，三星将为其新款AI推理处理器提供代工服务。

报道称，谷歌目前也在与三星就使用SF4制程生产芯片进行谈判。

三星预计，先进制程将占今年代工收入的逾半数，AI及高性能计算应用的占比将超过30%，高于2025年底的15%至20%。随着客户结构持续优化、产能利用率维持高位，三星代工业务的盈利前景正变得愈发清晰。

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据追风交易台消息，据德意志证券首席经济学家Kentaro Koyama于8月19日发布的研究报告，这一悖论的根源并非单纯的资本投入不足，而是更深层的劳动力结构性瓶颈——劳动力市场僵化与企业短视的决策取向，共同阻碍了劳动资源向高增长行业的再配置。报告指出，这一结构性问题正制约着日本企业把握AI时代机遇的能力。

报告认为，上述困境直接影响日本政府增长战略的落地效果。Takachi内阁设定目标，计划将大规模国内投资导入包括制造业在内的17个战略领域，但若劳动力市场的结构性问题得不到解决，这些投资恐难转化为真实的产能提升。

AI相关投资加速推动全球数据中心建设，对半导体及存储芯片的需求急剧攀升。日本、韩国与中国台湾省同为全球关键供应枢纽，然而三者从这轮景气中所获的红利却大相径庭。

2025年以来的贸易数据显示，韩国与中国台湾省电子产品出口量大幅增长，而日本出口量基本持平。与此同时，三地出口价格均呈上行趋势，印证了市场需求的真实存在。在电子元器件品类中，日本出口价格涨幅甚至超过中国台湾省。即便是日本具有相对优势的集成电路，出口金额大幅上升，出口数量却停滞不前。

产能层面的分化同样显著。2024年以来，韩国与中国台湾省电子元器件生产规模急速扩张，日本产量却仍低于2021年的峰值。报告指出，日本出口价格的上涨，恰恰证明其产品在全球供应链中不可或缺且具备定价能力，并非需求缺失或产品落伍所致。相反，日本出口商正主动将重心转向更高附加值产品，奉行"少量高利"策略，主动回避"增量薄利"路线。

在供给端，日本电子元器件行业的产能积累问题由来已久。数据显示，该行业产能指数自2008年全球金融危机后便陷入停滞，近年来甚至呈现下降趋势；相比之下，韩国持续扩大产能投入。

报告认为，日本企业对扩产持谨慎态度，与历史上的惨痛教训密不可分。2000年代日本半导体企业曾大举投资，随后遭遇市场下行与价格崩溃，蒙受巨额亏损，这一记忆在管理层中留下深刻烙印。叠加对未来需求可持续性的不确定，企业扩产意愿受到压制，也强化了其坚守"低量高利"路线的惯性。

然而，资本投入不足并非问题的全部。即便以现有设施而言，企业亦未能充分挖潜——电子元器件行业产能利用率虽自2025年起有所回升，仍低于历史峰值水平，暴露出另一重更关键的制约因素。

日本央行短观调查数据揭示了这一深层矛盾：在电气机械行业，设备过剩感指数持续为正，而雇用判断指数却大幅滑入负值区间，显示劳动力严重短缺。这一缺口自2015年前后劳动力短缺加剧以来已演变为慢性痼疾，数据压倒性地指向"劳动力"而非"设备"才是主要瓶颈。

问题的结构性根源在于，电子行业劳动力与资本之间的替代弹性极低。据日本央行2025年1月《展望报告》分析，电气机械行业在制造业中资本与劳动力的替代弹性位居最低之列，这使得劳动力短缺极易直接压制产能利用率。此外，2019年以来推行的劳动方式改革导致工时缩短，而生产率提升未能与之同步，进一步制约了总产出水平。

劳动力短缺的蔓延还不止于单个企业。整个供应链的人手紧张，以及负责建设工厂的建筑业劳动力极度匮乏，均通过采购与设备安装延误进一步拖累企业生产活动。日本政策投资银行《2026财年设备投资计划调查》显示，对于扩大国内投资的关键要素，非制造业企业将"缓解劳动力短缺等供给侧制约"列为首要因素；制造业中，该因素的重要性仅次于"增长预期提升"与"技术及人才优势"，排名第三，甚至高于对政府支持的期待。这一结构性困境在于：劳动力短缺不仅没有激励企业加大省力化投资，反而直接抑制了企业的整体投资意愿。

报告将上述现象置于更宏观的视角下审视，认为日本企业在机遇面前"不作为或无力作为"并非新鲜事。2013年以来日元大幅贬值期间，日本出口商同样放弃了降低以外币计价的出口价格、扩大市场份额的机会，转而维持当地货币价格以优先改善利润，造成"日元贬值出口量却不增"的局面。

两种情境的共同点，均指向日本企业在规模扩张机会面前的惯性缺失，而根本症结在于劳动资源配置的结构性低效。从宏观经济视角看，即便总劳动力规模持续收缩，若能将劳动力从低生产率部门向AI相关等高生产率行业转移，仍可提升经济整体产出。当前的AI热潮本是推动这一产业转型的绝佳契机。

然而，现实中这种跨行业的动态劳动力流动极为有限，受制于两大结构因素：以终身雇用制为前提的劳动力市场僵化，阻碍了劳动力的跨行业流动；而企业短期导向的决策文化，则令管理层在需求前景不确定的情形下，对通过大幅加薪引进人才的风险望而却步。两者共同作用，导致劳动资源向成长型行业再配置的机制失灵。

与韩国的横向比较，进一步揭示了日本制造业劳动力困境的系统性根源。

就制造业就业规模而言，日本制造业从业人数于1992年见顶，此后累计下滑约35%，近年来基本持平；韩国自1997年亚洲金融危机以来大体维持稳定。在去工业化趋势上，日韩步调相近，制造业就业占比均持续下滑，反映出随国民收入提升、需求从商品转向服务、制造业自动化挤出劳动力的共性规律。

人口结构方面，日本劳动年龄人口（15至64岁）于1995年见顶，而韩国直至2017年才触及峰值，其现有劳动年龄人口比率仍与日本历史峰值水平相当，这在一定程度上解释了韩国制造业就业降幅相对温和的原因。

高技能人才供给层面，差距同样显著。OECD数据显示，韩国高等教育STEM（科学、技术、工程与数学）专业毕业生占比位居OECD成员经济体第二，而日本低于OECD平均水平。报告由此指出，日本制造业的劳动力困境是人口趋势、去工业化进程与教育体系多重因素交织叠加的深层问题。

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宇树IPO零售部分超额认购达5000-8000倍，发行价为人民币150.8元/股，对应市值约610亿元人民币；首个交易大涨超460%，市值攀升至3418亿元。与此同时，AgiBot正筹备赴港上市，目标估值约200亿美元（约1450亿元人民币），对应约35倍FY26预期P/S。这两笔估值均显著高于现有上市机器人OEM标的，将对优必选（UBTech）、埃斯顿等在位标的的稀缺溢价形成压制，并令市场定价更加精细化。

在策略层面，摩根大通预计板块将进入1-6个月的消化期：新发供给的增加与估值基准的重设，将驱动资金从"拥有唯一上市标的"的逻辑，转向奖励有实际出货记录、多客户复制能力与毛利率改善路径的公司。

宇树上市是板块性的估值重置，而非孤立的公司事件。

从IPO管道来看，宇树之后，AgiBot预计于6-12个月内完成香港上市；美国方面，Agility Robotics已通过与Churchill Capital Corp XI的SPAC交易完成合并（估值25亿美元），Figure AI则正在将产能扩建至每年1.2万台，目标于2027-2028年完成IPO。随着纯正标的陆续进入公开市场，现有代理标的的稀缺溢价将被系统性压缩。

摩根大通指出，这一压缩逻辑在结构上具有必然性：新发供给创造的压力，不仅来自投资者需要减仓现有持仓以腾挪资金参与新股，更源于市场行为层面——IPO候选标的往往被视为"更纯粹的新周期标的"，会暂时性地将增量需求从在位标的吸走。未来消化周期的深浅，将取决于宏观与情绪背景：若风险偏好支撑，板块可快速消化新供给并重新定价；若宏观环境动荡，市场则倾向要求更高安全边际，惩罚近期催化剂匮乏的标的。

一级市场融资节奏印证了这一分化逻辑。7月共完成34笔交易，融资约120亿元人民币，较6月47笔、320亿元人民币的峰值显著回落，资金正从"主题性融资"转向"能力性融资"，市场开始区分硬件执行、模型/数据能力与真实场景部署质量。

理解人形机器人赛道的核心前提，是正确认识其与大语言模型（LLM）的结构性差异。

LLM平台（如ChatGPT、Anthropic、Kimi、智谱、MiniMax等）可以近乎零边际成本快速扩展分发规模；而人形机器人需要制造、运输、部署、维护和监督，失败还承担安全与法律责任。这一差异决定了"里程碑"的内涵截然不同：多客户商业可靠性、可量化的机群学习闭环，以及最终的安全入户部署，才是真正的关键节点，而非某个单一的"ChatGPT时刻"。

市场结构因此呈现"按层赢者多得"而非"赢者通吃"的格局：需求在结构化工厂、半结构化物流与非结构化家庭场景之间高度分散，不同地区安全监管框架也各异，这支撑了多OEM并存的格局。

但在瓶颈环节——零部件供应商和成为"默认选择"的横向平台——仍存在显著的集中效应。这正是摩根大通在近期风险/收益判断上倾向于可规模化零部件标的的核心逻辑：这类公司可跨越多条OEM产品路线图获益，无需承担单一平台的采用风险。

中国的自上而下政策框架正在系统性地推动行业从实验室验证迈向规模化生产与真实部署。

在政策顶层设计上，"十五五"规划将智能机器人列为六大新兴支柱产业之一，具身智能被列入六大未来产业。2026年国家"六网"基础设施计划投资超过7万亿元人民币，为大规模机器人与AI部署提供算力、连接、能源和物流基础设施。2026年2月，工业和信息化部发布《人形机器人和具身智能标准体系建设指南（2026版）》，这是中国首个覆盖全产业链和全生命周期的顶层标准；6月，工信部与国务院国资委联合发布"2026年人形机器人和具身智能真实场景训练专项行动"。

在基础设施建设层面，中国已形成全国性机器人训练网络：上海"麒麟"训练场目前驻场机器人超100台，目标2027年突破1000台；北京和杭州分别部署了120台和130台以上机器人，覆盖数十个真实训练场景；河南、广东、山东等地区中心相继涌现。这一体系构成了实体AI的"数据工厂"，旨在加速数据积累、模型迭代和规模化商业落地。

在核心零部件本土化方面，政府设定了2026年底前核心零部件80%本土化的目标。行星滚柱丝杠目前本土化率约40-50%，六轴力传感器不足30%，均被列为重点攻关方向。北京、上海、深圳、苏州、成都、南京、绍兴、武汉、合肥、河北、赣州等主要城市均设立了政府背景机器人产业基金，单只规模50-100亿元人民币，定向支持OEM、关键零部件和创新应用，推动绿的谐波（谐波减速器）、奥比中光（3D视觉）和恒立液压（滚珠丝杠）等龙头的订单可见期已延伸至2027年。

对于投资者而言，当前阶段的核心任务是区分"能讲故事的公司"与"能证明可规模化交付的公司"——出货量可信度、生产节奏、毛利率改善路径和多客户复制能力，将是决定下一轮相对收益的关键变量。

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据快手公告，截至2026年6月30日止三个月，公司总收入同比增长1.4%至355.4亿元人民币，与彭博综合预期355.1亿元基本持平。净利润为31.5亿元，经调整净利润39.1亿元，均略超市场预估。

二季度可灵AI营业收入超过8.5亿元，同比增长超200%，环比亦较一季度显著提速。快手将此归功于模型能力迭代与商业化场景拓展的双轮驱动。快手平均月活跃用户达8亿，远超市场预估的7.4亿，增幅显著。

与此同时，快手在AI方向的持续加码正在重塑成本结构。第二季度研发支出同比大增34.7%至45.8亿元，远超市场预估的40.7亿元；毛利率则从去年同期的55.7%下降至51.6%，经营利润同比下滑29%至37.6亿元。公司管理层表示，面对复杂的宏观环境，将对短期业务前景保持审慎态度，但坚持深化AI投资的长期战略方向不变。

可灵AI的商业化进程是本季财报中最受关注的看点。第二季度可灵AI营业收入超过8.5亿元，同比增长逾200%，带动"其他服务"收入同比增长18.5%至62.1亿元，高于市场预估的58.3亿元。相比之下，这一板块已成为三大业务中增速最快的来源。

从产品层面看，快手本季在可灵AI 3.0系列中推出了业内首个支持原生4K直出的视频生成模型，并上线可灵3.0 Turbo模型，主打创作效率与成本的同步优化。可灵AI还推出了MCP与CLI接口，支持AI智能体进行批量创作，进一步拓展工作流自动化场景的应用。在创意行业的认可方面，两部由可灵AI生成的广告影片在2026戛納国际创意节获得一座银狮奖及两座铜狮奖。

据快手财报，北京可灵智能科技有限公司于2026年7月2日与若干投资者签署增资协议，拟获得总额不超过30亿美元的外部资金，涉及的重组完成后，北京可靈财务业绩将继续并入集团合并报表。

线上营销服务收入同比增长4.4%至206.4亿元，略低于预估的210.1亿元。内容消费、生活服务及AI应用行业是本季非电商营销增长的主要驱动力。其中，短剧营销投放消耗同比增长超100%，AI生成的AIGC短视频营销素材投放消耗同比增长超70%。

电商营销方面，T2000品牌专项计划显示出初步成效，品牌商家营销投放增速超过整体大盘；净成交ROI产品的客户渗透率从一季度的45%提升至55%，帮助商家降低退货率。

直播业务收入同比下滑13.5%至86.9亿元，基本符合预期。快手将此归因于持续推动直播生态健康化建设，此前高收入主播结构的调整仍在持续带来压力。本季AI礼物用户送出总量超过600万个，AI技术在直播推荐与互动场景的应用进一步深化。

本季度快手用户数据的亮眼程度超出预期。快手应用平均日活跃用户达4.123亿，平均月活跃用户达7.973亿，均较去年同期的4.089亿和7.148亿实现增长。月活用户较彭博综合预估的7.4亿高出约8%，显示平台在存量竞争加剧的环境下仍具备较强的用户吸附力。

从商业化效率来看，每位日活跃用户平均线上营销服务收入从去年同期的48.3元提升至50.1元，体现出用户货币化能力的稳步改善。包含线上营销服务及以电商、可灵AI为主的其他服务在内的核心商业收入同比增长达7.4%，增速明显快于总收入的1.4%，表明高价值业务正在承担更大比重。

快手本季利润承压，主因在于AI相关投入的快速扩张。研发支出从去年同期的34亿元大幅增至45.8亿元，销售成本同比增长10.7%至172亿元，收入分成成本的提升是主要推手。毛利因此同比下降6%至183亿元，毛利率收窄4.1个百分点至51.6%。

经营利润同比下降29%至37.6亿元，国内分部经营利润由54亿元降至37.3亿元；海外分部则由盈转亏，录得经营亏损2500万元，收入同比下滑9.3%。净利润同比下降36%至31.5亿元，调整后EBITDA同比下降7.7%至71.2亿元，但优于预估的67.9亿元。

截至2026年6月30日，快手可利用资金总额（含现金、定期存款及金融资产）为1213亿元，较上季末的1177亿元有所增加，资产负债表保持稳健。

在业务展望上，快手管理层明确表示将对下半年短期前景保持审慎，理由是宏观经济环境复杂且充满挑战。公司同时强调，将继续扩大可灵AI的模型能力，深化其在专业创意场景中的商业化应用，同时推进大模型技术在更广泛场景下的落地，以协助商家及营销客户提升运营效率。

在股东回报方面，快手截至最后可行日期累计回购B类股份4330万股，耗资约19.7亿港元。董事会决议不派发本中期股息。2026年第二季度AI代码贡献率达60%，员工使用自研AI agent产品的比例超过92%，显示AI已深度渗透公司内部运营体系。

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8月19日，A股全天低开低走，三大股指午后进一步下跌，沪指跌超2%失守3900点，创业板跌超6%，科创板大跌近7%。当日最大的市场主线是"AI算力链集体调整"——算力硬件、半导体、存储芯片、人形机器人、CPO、光通信等高景气赛道全线下跌，多股跌停、跌超10%；与此同时，资金急转向银行、煤炭、港口航运等低估值防御与顺周期方向，高低切换特征极其鲜明。

港股震荡分化，恒指早盘下探之后收窄跌幅，全天收于平盘附近，恒科指盘初下跌，午后跌幅再度扩大至超过1%，科网股分化，小米涨近5%，百度大跌11%，芯片半导体亦下挫，存储芯片跌幅居前，天数智芯、华虹宏力跌幅都超过10%。债市方面，国债期货多数下跌。商品方面，国内商品期货多数下跌，金属期货跌幅居前。

A股：截至收盘，沪指跌2.40%，深成指跌5.01%，创业板指跌6.26%。

盘面上，个股呈现普跌态势，沪深京三市超5000股飘绿，今日成交2.53万亿。沪深两市成交额2.51万亿，较上一个交易日放量1100亿。板块方面，半导体、算力硬件产业链深度回调，PCB、存储器、CPO方向领跌；人形机器人、光伏、工业金属、商业航天、AI应用、金融科技、锂电池题材纷纷下挫。

港股：截至收盘，恒生指数收涨0.09%，恒生科技指数跌1.21%。

盘面上，权重股科网股涨跌互现，华虹宏力、百度集团跌逾11%，MINIMAX跌逾8%；小米集团涨近5%，京东、腾讯、美团、哔哩哔哩、网易等纷纷走高。

债市：国债期货多数下跌，临近尾盘长债期货跌幅扩大，截至收盘，30年期主力合约跌0.27%，10年期主力合约跌0.04%，5年期主力合约跌0.03%，2年期主力合约持平。

商品：国内商品期货涨跌参半，截至收盘，能源品涨幅居前，SHFE燃油涨6.36%；黑色系多数上涨，DCE焦煤涨3.46%；化工品多数上涨，SHFE沥青涨2.59%；油脂油料多数上涨，DCE豆二涨1.46%；贵金属跌幅居前，SHFE白银跌4.12%；新能源材料多数下跌，GFEX碳酸锂跌3.01%；农副产品多数下跌，DCE鸡蛋跌1.90%；非金属建材涨跌参半，CZCE玻璃跌1.74%；基本金属多数下跌，INE国际铜跌1.53%；航运期货全部下跌，INE集运指数(欧线)跌0.28%。

算力硬件与半导体：AI叙事生变，高位筹码集中兑现

今日重挫的核心是算力硬件与半导体产业链，板块内多股跌停或跌超10%。半导体设备、芯片设计方向领跌：盛科通信跌13.28%、芯原股份跌13.13%、长光华芯跌13.01%、芯朋微跌12.83%、盛美上海跌12.28%、华虹宏力跌11.92%、杰华特跌16.42%；权重股寒武纪跌9.64%、北方华创跌8.24%、澜起科技跌8.26%、中微公司跌6.61%、海光信息跌7.26%。

CPO/光通信方向，"易中天"集体重挫，中际旭创跌9.36%、新易盛跌9.00%、天孚通信跌4.82%，长飞光纤跌停。算力硬件方向，德科立跌12.66%、联特科技跌12.38%、罗博特科跌11.62%。

逻辑链自上而下层层传导。导火索是OpenAI业绩证伪：据华尔街日报报道，OpenAI二季度营收67亿美元，较一季度的57亿美元环比仅增长约18%，同时运营亏损扩大至123亿美元。市场担忧下游大模型商业化不及预期，将压缩对服务器、光通信、存储芯片的采购预期。

加速器是美债长端利率飙升：美国30年期国债收益率升至5.321%、创2007年中期以来最高，10年期美债收益率升至4.74%。长端利率是全球成长股的估值锚，收益率上行直接压制AI、半导体等高估值板块。

外部传导：隔夜纳指跌1.33%，费城半导体指数跌4.98%（盘中一度跌超6%），SK海力士、闪迪跌超9%，光通信龙头Coherent跌超12%。

内部因素：前期AI硬件方向沉淀大量获利筹码，叠加半年报业绩披露窗口期，公募机构主动降仓锁定收益；沪指8月18日最高摸至3994点、距离4000点整数关口仅一步之遥，多次冲关未果后做多信心松动；宇树科技上市抽血亦短期压制流动性预期。

中金认为，AI债务可持续性担忧是此轮回调的核心诱因，投资者开始为AI资本开支的债务风险定价。中信证券首席A股策略师裘翔认为，不少板块的产业趋势仍然向上，但制约估值扩张的因素在增多，上行节奏可能放缓，市场机会或将更多体现为具备业绩支撑品种的估值修复，后续降低波动的过程也是筹码结构优化、优质资产被重新定价的过程。

国泰海通认为，AI训练、推理和长上下文应用扩张后，高带宽内存、存储接口、缓存管理和高速互联等环节有望成为算力硬件升级的重要支撑，AI算力从云端向边端扩散打开芯片设计成长空间。国盛证券表示，中芯国际、华虹半导体二季度业绩超预期，闪迪三年指引重塑周期认知，中报验证已由点及面纵深推进，与流动性边际改善形成共振，建议围绕国产存储产业链、算力生态链及AI应用链布局。

存储芯片：美股暴跌传导，高位抱团松动

存储芯片板块走低，香农芯创跌11.05%、华虹宏力跌11.92%、大普微等多股跌超10%，兆易创新跌7.56%，长鑫科技跌2.77%。

隔夜美股存储龙头集体重挫是直接诱因——SK海力士跌超9%、闪迪跌9.01%、美光跌超6%，TrendForce数据显示五大海外NAND原厂二季度营收环比激增77%后，市场担忧存储涨价周期的兑现节奏与下游需求匹配度。

有分析人士指出，过去一个多月存储板块的下跌套牢了较多资金，本轮反弹幅度较大时触发了前期被套资金的解套需求，是全球存储板块突然大跌的核心原因之一。中信建投此前提示宇树IPO定价超预期有望带动机器人本体估值重塑，但短期情绪面主导下，存储板块难以独善其身。

人形机器人：宇树科技上市暴涨与产业链重挫并存

"人形机器人第一股"宇树科技今日登陆科创板，上演了单点暴涨与板块重挫并存的极端分化。宇树科技发行价150.80元，开盘即大涨629.44%报1100元，盘中最高触及1100元、最低下探800.08元，最终收涨460.34%报845元，全天成交额高达231.6亿元，总市值约3400亿元。

以发行价计算，中一签（500股）浮盈最高超47万元。公司上半年营收11.52亿元、同比增长48.54%，扣非归母净利润2.44亿元、同比下滑19.34%。据中新经纬，宇树科技背后的明星股东浮盈惊人，梁文锋旗下深度求索、幻方量化和九章资产打新浮盈超11亿元，雷军赚152亿元，美团系浮盈333亿元。

与宇树科技的单点盛宴形成反差，人形机器人产业链整体重挫。上纬新材跌19.30%、逼近20cm跌停，绿的谐波跌17.67%，五洲新春、兆威机电、秦川机床跌停，江苏北人、丰光精密、昊志机电跌超15%。

高盛预计，全球人形机器人出货量2027年达7.6万台、2032年升至50.2万台。汇丰晋信基金经理韦钰认为，板块回调后，执行器、丝杠、减速器、结构件、视觉传感器等核心零部件仍有望迎来放量预期重估。

中信建投指出，宇树IPO定价超预期，有望带动本体厂商估值重塑，但短期情绪面主导下，产业链个股跟随大盘杀跌。

银行：净息差时隔4年环比回升，防御资金蜂拥而入

银行板块逆势走强，成为今日最稳的避险方向。中信银行涨4.48%领涨，江苏银行涨2.05%创历史新高，南京银行、上海银行、成都银行等跟涨。

核心催化来自金融监管总局最新数据：二季度末商业银行净息差为1.41%，较一季度末回升1个基点，这是2022年一季度以来、时隔4年多商业银行净息差的首次单季环比正增长，银行息差压力边际缓解的拐点信号被资金敏锐捕捉。

中报方面，南京银行8月18日晚披露的半年报显示，上半年营收315.96亿元、同比增长10.94%，归母净利润136.5亿元、同比增长8.17%，进一步强化了银行板块的业绩确定性预期。

分析认为，在科技成长股遭遇"估值杀"的背景下，高股息、低波动、现金流稳健的银行股成为存量资金的首选防御载体。

煤炭板块同样走强，宝泰隆、陕西黑猫、大有能源盘中涨停，美锦能源、安泰集团、郑州煤电、辽宁能源等纷纷大涨。

小米涨近5%，百度大跌超11%

港股科网权重股分化，百度大跌超11%，小米逆势涨超4%，美团、京东、腾讯等小幅上涨。

消息面，百度发布2026年第二季度财报，季度总营收313亿元，略低于市场预期的316亿元。值得关注的是，百度核心业务中AI收入占比达到50%，已连续两个季度超过半数，显示AI正在成为公司收入结构的重要组成部分。

但AI业务扩张尚未完全转化为利润增长。本季度百度调整后每ADS利润为7.22元，明显低于市场预期的9.75元。尽管调整后营业利润和EBITDA均略高于市场预期，但每股利润的明显落差显示，AI基础设施投入仍在对盈利能力形成压力。

消息面，华尔街见闻文章写道，小米二季度总收入为1089.2亿元，同比下降6.1%，但环比一季度增长9.9%；净利润94.6亿元，同比下跌20.3%，但优于市场平均预期。全球存储芯片短缺引发的零部件成本飙升，贯穿整份财报——手机毛利率从去年同期的11.5%骤降至8.5%，整体毛利率也从22.5%跌至19.8%，创下近年低位。

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唐杰在文中指出，参数量从来不是评估模型能力的唯一维度，数据规模、算力分配与推理部署条件同样不可或缺。他表示，GLM-5.3与上一代GLM-5.2共用相同基座、相同架构、相同的753B总参数与40B激活参数，差异仅在于增加了一个月的长时域环境训练与强化学习（RL）后训练——而由此带来的能力提升"并非微小"。在AA评测指数中，GLM-5.3获得60分，较GLM-5.2的53分提升7分。

这一实验结论的核心在于：当基座模型参数规模已足以承载足够的知识，额外的能力提升往往来自"拨动其他旋钮"——尤其是后训练阶段，而非继续堆砌参数。这一判断对当前整个AI行业如何分配训练资源，具有直接的参考价值。

唐杰在文中梳理了Scaling Law的演变脉络。2020年，Kaplan等人得出结论，认为参数规模的增长应快于数据增长，比例约为2.7:1。这一结论推动了GPT-3、Gopher、MT-NLG等超大规模模型的集中涌现，万亿参数一度被视为行业进步的必经路径。

然而，2022年Hoffmann等人对400余个模型重新开展实验后发现，算力最优的分配应接近每参数20个Token，且随着算力持续扩大，参数量与数据量应以大致相同的速度共同增长，而非持续拉大差距。这即是被广泛引用的"Chinchilla Scaling Law"。

唐杰在帖子中直言，早期拟合误差随着算力量级的提升被不断放大，导致当时规模最大的一批模型恰恰是算力分配最失衡的：

"万亿参数这一轮，回头来看，是整个领域一起走了一段弯路，然后又一起折返。"

Chinchilla之后，最优解并未就此固定。唐杰指出，Chinchilla优化的目标是"训练一次、评测一次"的模型，而今天的主流模型每天可能被调用数十亿次，推理成本在全生命周期中远超一次性训练成本。

将推理成本纳入目标函数后，最优解将向"更小模型、训练更久"的方向移动。他援引Llama-2-7B与Gemma-2-9B为例，两者每参数对应Token数分别约为290和889，均属刻意"过训练"的范畴。

混合专家架构（MoE）的普及进一步使问题复杂化。唐杰区分了两个在MoE语境下必须分开讨论的维度：总参数量决定模型能够存储多少知识、事实与长尾信息；激活参数与每次前向计算的有效深度，则决定模型的长程推理能力。

他援引Roberts等人2025年的研究发现，最优的每参数Token数因任务而异——记忆类任务倾向于更多参数，推理类任务倾向于更多数据；而在固定每参数Token数的条件下，继续增加总参数会降低推理能力，激活更多专家则能稳定提升推理表现。唐杰据此指出，识别漏洞这类需要二十步因果链推理的任务，其核心能力并不存在于总参数量之中。

基于上述判断，唐杰将GLM-5.3定位为一次有意为之的"控制变量实验"。相较于GLM-5.2，GLM-5.3保持基座、架构、总参数与激活参数完全不变，唯一的变量是增加了一个月的长时域环境Scaling与强化学习后训练。

他坦言，此次选择后训练这一"旋钮"，是因为它当前拥有最大的改进空间，而非其他维度已无潜力可挖——"这并不意味着其他旋钮已经转到头了。"他明确表示，基座模型规模、预训练数据以及每次前向计算的算力投入，均仍在考量之列，下一步可能还会涉及中间训练（mid-training）与预训练层面的调整。

这一思路与外界此前对智谱"为何不训新基座"的质疑形成直接回应。在唐杰的框架中，各旋钮无需同步调节，关键在于判断"下一个最值得拨动的是哪一个"。目前，GLM-5.3的Coding能力已被多位开发者评价为国产模型中的当前最优水平。

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北京时间8月20日凌晨，美国财政部将出售160亿美元20年期国债，美联储7月会议纪要也将同步于凌晨两点公布。这两件事分别压在收益率曲线的不同位置——前者事关长端利率，后者牵动短端预期。

市场最担忧的情景是：弱拍卖与鹰派纪要在同一天落地，形成相互强化之势，推动整条收益率曲线上移，进而向科技股、新兴市场和高杠杆交易蔓延。

在此之前，全球长端利率已逼近多年乃至数十年高点。美国30年期国债收益率周二盘中一度触及5.327%，为2007年6月以来最高；10年期收益率则升至4.747%，创2025年1月以来新高。与此同时，美股已连续三个交易日下跌，标普500指数、纳斯达克综合指数和道琼斯工业平均指数均承压。

本次20年期国债拍卖，将以接近5.28%的收益率定价——这是现有20年期国债周二的二级市场利率，也是该期限国债自六年前重启发行以来的最高借贷成本。

这场拍卖的意义，早已超出常规融资操作的范畴。美国本财年以来财政赤字已接近1.8万亿美元，美国国债总规模即将首次突破40万亿美元。上周的30年期国债拍卖中标收益率高达5.216%，为约25年来最高。美国国会预算办公室上周也将2026财年预算赤字预期上调至2.1万亿美元，较2月份的预测高出2000亿美元。

市场真正要检验的，是在如此高的收益率水平下，买家是否会重新回到桌前。若最终中标收益率明显高于拍卖前水平、投标需求偏弱，则意味着长期债务供需关系进一步恶化，长端收益率将面临更大上行压力。

据MissionSquare固定收益主管Yulia Alekseeva分析，财政赤字忧虑是近期长期国债抛售的"最主要且最持久的驱动力"。她还指出，"超大规模科技公司"（hyperscalers）为数据中心建设发行的大量长久期企业债，正在加剧供给压力。高盛交易台数据显示，AI相关发债规模已达4890亿美元，债券供给压力之大，令高盛欧洲现货交易主管Rich Privorotsky发出警告：

"某种程度上，美联储甚至可能被迫在数据走弱的情况下加息，以平坦化收益率曲线、重新锚定长端利率。"

此次美联储7月会议纪要的市场分量，远超以往。

美联储主席沃什上任后大幅削减前瞻指引，政策声明措辞更加简短，新闻发布会也鲜少为市场提供方向性解读。BMO资本市场副首席经济学家Michael Gregory在客户报告中指出，纪要在"政策声明简短、发布会语焉不详、前瞻指引减少"的新格局下，重要性显著提升。FHN Financial宏观策略师Will Compernolle也表示，纪要"现在可能揭示沃什上月含糊新闻发布会中未披露的内部讨论"。

7月会议已留下一个明确悬念：美联储维持利率于3.5%至3.75%不变，但12名投票委员中有3人直接支持加息。瑞穗美国经济学家Alex Pelle预计，这3票只是"冰山一角"，纪要将显示19名高级官员中，支持加息的群体比外界认知的更为广泛。"自年初以来，每次美联储会议都有更多鹰派官员，"Pelle表示。

6月纪要已呈现两条路径：若通胀压力尽快缓和，多数官员倾向维持利率不变并最终放宽政策；若AI相关支出、中东冲突和关税持续推升通胀，多数官员则认为可能需要进一步加息。Piper Sandler中央银行政策负责人、前美联储官员Kurt Lewis指出，这意味着超过半数委员已将两种情景纳入考量，"意义重大"。

目前，亚特兰大联储市场概率追踪工具显示，9月加息概率已从7月会议后的82%降至59%，近期偏软的通胀数据是主要原因。但若纪要显示鹰派力量比市场预期的更强，刚刚降温的加息预期可能重新燃起。

BTIG首席技术策略师Jonathan Krinsky在报告中警告："我们认为，股票市场并未为长端快速走高——比如30年期收益率迈向6%——做好准备。"他指出，自8月初以来，30年期国债收益率已突破三年震荡区间，技术信号显示此轮抛售尚未结束。

BNY美洲区外汇与宏观策略师John Velis则表示，长端利率飙升背后既有货币政策长期走向的因素，也有科技与AI资本支出带来的资金需求激增。"这并非直接挤出国债投资，但正在全面推高资本成本，"他说。

从历史先例看，据X账号Oddstats统计，历史上唯一一次30年期国债收益率在六个月内从4%区间升至6%区间，发生在1999年6月。不到四个月后，标普500指数跌入调整区间；九个月后，该指数录得互联网泡沫破裂前的最后一个历史高点。值得注意的是，30年期收益率今年3月时尚不足4.6%。

若鹰派纪要与弱拍卖同日落地，其逻辑后果清晰：短端利率因加息预期升温而承压，长端利率因长债需求不足继续上行，整条收益率曲线重新定价。高估值科技股将首当其冲——长端利率抬高贴现率，同时压低股票的理论估值，而短端利率上升则意味着企业融资成本同步攀升。

此轮债市风暴已蔓延至主要发达经济体。德国30年期国债收益率升至15年高点3.763%，法国同期限国债收益率触及2008年以来峰值，日本30年期国债收益率升至4.1285%，超越今年春季创下的30年高点。据彭博汇编数据，投资级主权债券基准组合的平均收益率已飙升至约4.5%，为2015年有记录以来最高。

富国银行投资研究院全球固定收益联席主管Luis Alvarado表示，"几乎所有主要固定收益市场都出现了相同趋势，赤字问题是全球性的，不是美国独有的故事。"然而，他同时强调，美国国债市场规模远超日本、英国、欧盟及其他亚洲国家国债市场的总和，因此美国的问题具有更强的传导效应。

City National Bank和RBC Rochdale首席投资官Charles Luke指出，随着全球利率攀升，部分资金正向其他市场回流，"这自然会给国债的海外买家带来一定压力。"他直言："我认为财政部此刻确实有些紧张。"

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SK海力士周三宣布，将回购并注销价值40万亿韩元（约286亿美元）的库存股，并承诺将2025至2027年间产生的自由现金流的至少50%用于股东回报。公司同时表示，将继续推进额外的股票回购与注销，并计划在第三季度业绩公布时披露更多股东回报细节。

消息公布后，SK海力士美股夜盘涨超4%，此前一度跌超3%，SK海力士在韩股盘后亦抹去8.3%的跌幅。随着AI芯片需求支撑存储器价格涨价周期、但涨价势头趋缓，此次大规模股东回报计划为投资者提供了新的价值支撑，也进一步强化了市场对公司峰值盈利之后股价底部的信心。

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BTIG技术策略师Jonathan Krinsky周三发布报告指出，截至目前，2026年已出现57个交易日价格与市场广度走势相反，与过去两年并列为近30年来最多——而当前仅为8月中旬，这一纪录年内势必被进一步打破。

Krinsky警告称，"我们距离那一天比许多人预想的更近"——届时若市场中已无空余"椅子"，投资者将被迫转向现金，引发长达十个月来一直未曾出现的全面同步抛售。

当前这种异常格局在市场中留下清晰痕迹。昨日标普500成分股广度创近六周最差，费城半导体指数（SOX）却上涨1.64%；而今日广度一度创8月4日以来最佳，SOX却重挫约6%，创7月1日以来最大单日跌幅。Krinsky将此定性为"因子抢椅子游戏"（Factor Musical Chairs）：资金每天在不同因子间无规律地涌动，既无逻辑，也无节奏。

市场广度是衡量行情健康度的核心指标之一。在健康的牛市中，指数上涨通常伴随多数个股同步走强；而当前美股呈现的是截然相反的图景——指数涨跌由少数人工智能相关龙头驱动，大多数个股走势与指数方向相悖。

Krinsky指出，今年迄今尚未出现任何一个下跌成交量占比超80%的"全面抛售日"（80%+ downside volume day）。这一数据在某种意义上并非利好，而是潜在风险积聚的证明：市场一直缺乏一次痛快的集中出清，意味着系统性调整的压力仍在悄然累积。

从RSP（标普500等权重ETF）与SMH（半导体ETF，倒置显示）的盘中走势来看，两者几乎是镜像关系——半导体板块与等权重标普500呈现出近乎完美的负相关。Krinsky认为，这种状态已维持一段时间，但可能正接近尾声。

半导体板块的技术信号同样趋于恶化。Krinsky指出，半导体及高贝塔动量股均在50日均线下方遭到明显压制，本轮反弹已持续13个交易日，与此前繁荣/萧条周期顶部的时间规律高度吻合，显示反弹可能进入尾声。

金融板块则面临另一重风险。金融股此前已连续上涨13周，创历史纪录，但Krinsky建议投资者对该板块保持警惕。他援引历史数据指出，自2010年以来，标普500金融板块在9月份的平均回报率为-1.61%，是全年各月中表现最差的月份，且在过去15年中有10年录得下跌，去年基本持平。

银行股指数（BKX）昨日出现假突破，今日走势已构成向下确认，并对年初至今的上升趋势线形成威胁。

在黄金方面，Krinsky对近期现货价格持谨慎态度，认为当前技术面信号偏空。他表示，只有金价大幅突破4500美元关口，才会改变其短期看跌判断。

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一只羊每天要吃几种甚至十几种饲草。苜蓿、燕麦草、柠条、野草、玉米、豆粕和各种营养成分，各有不同的能量、蛋白含量和采购价格。养殖工把饲料倒进料箱，羊开始自由采食。它们什么时候吃完、每一批吃了多少、这些投入最后长成了多少肉，很难靠人工持续记录。

盐池养殖场内的滩羊

在管理层眼里，中间这段过程长期是黑的。

“我不知道今天到底投入了多少饲料，这些饲料应该怎样分摊到不同批次的羊。最后能反映产出的，只有体重，尤其是肌肉增长。”西鲜记总经理张立非说。

张立非把养殖场称为“动物工厂”。羊相当于不断变化的生产设备，饲料和人工是投入，羊肉是产出。企业需要算清的，是每公斤肉花了多少钱，其中有多少长成肌肉，又有多少变成脂肪。

2026 年春节后，他开始用 阿里AI编程工具Qoder 搭建养殖管理系统。三个多月里，一个人利用工作间隙完成了系统的主体。国标、论文、饲料配方、入栏记录和养殖经验，被他一点点写进软件。

这套系统目前完成了张立非预期目标的八九成。他希望系统成熟后能将部分饲料浪费压低约 10%。这个数字仍是管理目标，需要更长的运营周期验证。

张立非的尝试碰到了很多中小企业共同面对的问题：标准软件无法贴合具体业务，定制开发的投入又太重。

AI Coding开始改变这个行业。

01 养羊，先要算清每批羊的成本

张立非大学毕业后先后在华为、爱立信做研发。2015 年，他辞职回到宁夏，与两位合伙人一起创业。

创业最初从电商和零售端开始。西鲜记先后进入京东自营生鲜、盒马等渠道，随后向上游延伸，逐步进入养殖、屠宰和加工环节。公司目前约有 120 人，技术研发仍只有张立非一个人。

自己养羊是近三年的事。

张立非在养殖场与一线员工交流

过去，西鲜记主要从外部采购活羊。随着业务向消费端延伸，采购、生产和品质之间的矛盾越来越明显。不同养殖户使用的饲料、药物和管理方式各不相同，一批羊在进入屠宰环节前，公司很难完整掌握它们经历了什么。

企业只好继续向上游走。自己养一部分羊，可以控制饲料和健康管理，也把另一个难题带进了公司：养殖比采购更重，成本分散在活羊、饲料、人工、场地和健康管理等环节，任何一个环节出现偏差，最后都落在一公斤羊肉的成本上。

张立非所在的行业利润很薄。渠道持续比价，消费旺季和淡季又有明显波动。企业要在产品品质不变的前提下，把成本压到足够低。他给这件事的解释很直接：“我们得知道自己的底在哪里，知道什么时候不挣钱，但还可以活着。”

过去的管理方式很难给出这个答案。

养殖场的一线员工年龄普遍偏大，一些人不熟悉复杂的软件操作。每天投喂多少饲料、何时补料，记录可能晚几天才补上，也可能出现漏填和错填。管理层拿到的往往是几张表格和零散汇报。即便到了年终，也很难还原某一批羊为什么赚钱，另一批羊为什么亏损。

标准化系统同样很难进入这个现场。市场上的外采或定制方案报价可能达到百万元级，企业还要调整自己的流程去适应软件。按钮多一层、表单复杂一点，都会增加养殖工的使用负担。系统完成验收，员工不一定愿意长期使用。

张立非一直想做数字化，却迟迟没有启动。他既知道传统开发要投入多少人，也清楚后续修改会消耗多少时间。2026 年春节，Qoder 让他把这项搁置多年的工作重新捡了起来。

02 靠AI Coding，老张一人完成公司系统搭建

张立非主要使用 Qoder 的开发环境和 CLI。他可以用自然语言描述需求，让工具读取项目、修改代码并运行任务。

采访时，他的桌上同时放着两台电脑。每台电脑里又开着多个开发会话。一个会话等待 Qoder 输出时，他转到另一台电脑，继续规划屠宰系统或素材中心。系统也在银川、盐池和上海之间的行程中不断增加功能。

张立非使用 Qoder 搭建养殖系统的工作流程

养殖系统里最难的一部分，是把动物营养学变成可以连续计算的模型。

农业标准和研究文献会列出不同体重、不同生长阶段肉羊的营养需求。这些数据像散落在坐标纸上的点，方便专业人员查阅，却无法直接推演一只羊每天的变化。羊的生长是连续过程，系统需要在这些离散数据之间找到一条合理的曲线。

张立非把农业农村部相关标准、滩羊研究文献和其他营养模型放进项目，向 Qoder 描述自己需要的计算逻辑。他让 AI 尝试不同的曲线拟合方法，再把结果与已有研究逐一对照。

“我知道有这些算法，但很多数理功底已经丢得差不多了。”他说，“有了 AI，只要我知道有这么一件事，就可以让它帮我做曲线拟合和分析。”

两三个通宵后，离散的营养标准被整理成一套可以运行的营养与增重模型。

曲线写进系统后，张立非还要处理一件更麻烦的事：真实羊场不会按照程序员希望的顺序产生数据。

以自由采食为例，养殖工一次可能向料箱投入一两吨饲料，羊在之后几天陆续吃完。系统不能把全部饲料算在投料当天，需要估算每天的实际消耗，再分摊到不同批次。如果员工几天后才补录一笔投喂记录，后面的库存、成本和增重结果都要重新计算。

养殖工在羊场投喂饲料（按补饲配方用自产牧草搭配豆粕玉米加工的草颗粒）

场间调拨也一样。一个养殖场把一批饲草调到另一个养殖场，不同采购批次的价格不同，调拨又可能发生在过去某一天。张立非为此增加了历史重算机制。员工只需填写业务真实发生的时间，系统按照时间顺序重新推演库存和成本。

“数据错了、乱了，日期混了，最后还要尽量逼近真实。”他说。

这套设计看起来不够整齐，却贴近养殖场每天的工作。张立非也不打算让员工采集更多数据。“每增加一个数据，都需要一个人来做，这件事很痛苦。能免就免。”

系统上线前的历史数据仍然缺失。最早录入的一批羊只能作为期初资产，系统不知道它们此前吃了多少、已经养了多久。张立非因此把当前结果看作观察值。等新一批羊从入栏开始接受完整跟踪，模型的准确性才有条件进一步检验。

养殖管理系统看板

03 从投喂到报价，一套系统算通整条经营链

养殖管理只是张立非系统中的一部分。

在他的电脑上，物料中心、屠宰管理、质检报告、托盘管理和产品计算器同时处于开发状态。张立非的做法，是先把产业链上的每个环节单独数字化，再通过接口连接起来。

一只羊经过屠宰和分割，会变成不同的半成品。半成品继续加工，成为羊排、肉卷或礼盒。每一步都会产生损耗，也会增加包材、耗材、人工和运输费用。

过去，客户提出一个新品需求，员工要在 Excel 里重新计算成本，再制作报价单和产品资料。羊价、运费或者包装方案一变，整张表都要跟着改。不同客户的渠道费用和商务条款也不一样，人很容易在复制表格时留下错误。

现在，产品计算器可以选择加工路径和包装方案，从一只羊开始，逐层计算半成品、成品和礼盒的成本。如果活羊价格上涨，张立非可以修改参数，看到不同产品的成本如何变化。销售团队也能知道一款产品最低可以报到什么价格。

产品计算器展示一只羊如何逐步变成半成品、成品和礼盒

张立非计划让羊场里的投喂记录，沿着屠宰、加工和销售链路继续向前流动。

公司过去积累了大量数据。采购记录、财务台账、产品资料和质检报告一直存在，只是分散在表格和不同员工手里。张立非把这些旧数据重新组织起来，让管理层可以顺着一款产品向前追溯成本，也可以顺着一只羊向后推演产出。

张立非形容自己“对数据很饥渴”。他想看到一项经营结果怎样形成。零散数字只能回答某一天发生过什么，连起来的数据才能还原投入、生产和销售之间的关系。

04 几万元搭出系统，后续维护仍是一笔长期账

这套系统累计消耗的 Qoder 使用成本在几万元。按照张立非的估算，沿用传统开发模式，需要多人团队投入至少几个月完成初版，后续还可能用一年时间磨合业务细节。外部定制方案的报价则可能达到百万元级。

更大的变化发生在需求沟通上。

张立非发现，把需求讲给外部开发团队，可能比自己用 Qoder 开发花费更多时间。第三方需要产品经理理解业务，再把需求交给程序员。一次理解偏差，会在后面的原型、开发和验收中不断放大。

他和Qoder之间省掉了这段传递。晚上发现养殖场需要场间调拨，第二天就能做出新功能。小需求当天修改，复杂功能拆成几天推进。

需求、测试和使用都自己完成了。

张立非把这套系统称为“活的”。业务变化，软件跟着变。系统上线后还会不断发现遗漏，今天补一个字段，明天修改一套成本分摊逻辑。早期使用时，他经常让 Qoder 重新读取代码，Credits 消耗较高。后来，他开始为每个功能保留开发文档，模型无需反复理解整个项目，使用成本随之下降。

系统越频繁迭代，维护责任越难继续集中在张立非一个人身上。目前，西鲜记的业务逻辑、代码结构和修改权限都高度依赖他。一旦公司把系统扩展到更多部门，测试、权限、数据安全和日常维护都需要更清晰的责任分工。

养殖模型本身也需要时间验证。张立非给出的 10%饲料浪费下降目标，来自现有成本规模和管理经验，暂时没有完整运营周期的数据支撑。一次错误的饲料配方或健康管理决策，造成的损失可能远高于软件投入。

AI 缩短了写代码的时间，没有替企业承担业务后果。

05 老板应该管到哪里

张立非很难被当作一个可以直接复制的普通样本。

他在大型科技公司做过研发，又长期参与西鲜记的经营，能够同时理解代码、饲料成本和产品报价。在许多企业里，这三类知识分散在老板、业务部门和技术团队手里。

张立非对“老板亲自推动AI”这件事保持警惕。老板可以投入资源、确定方向，但系统最终要进入员工每天的工作。一个不熟悉业务细节的老板如果决定所有功能，技术团队容易围着他的想法开发，一线部门却很难使用。

他更看重真正承担业务的人。一个产线岗位每天重复处理同类问题，往往比管理层更清楚哪里耗时、哪里容易出错。企业需要找到这些人，再配一名愿意沉到业务里的技术人员，把经验整理成流程和规则。

对于缺少技术团队的实体企业，张立非给出的建议很具体：可以招聘一两名离开大型科技公司的工程师，让他们成为内部员工，跟着业务长期迭代。外包公司按项目交付，内部技术人员则要面对系统第二年、第三年的变化。

企业还需要判断自己的起点。

一些公司已经有完整的业务系统，可以继续引入智能体、知识库和自动化工具。另一些公司连采购、生产和成本数据都没有形成连续记录，直接要求全员使用 AI 办公，员工得到的仍然是零散信息。模型会顺着输入生成答案，却不知道企业真实发生过什么。

张立非选择先补数字化。先把羊、饲料、库存、成本和产品放进同一套业务逻辑，再考虑让 AI 参与更多判断。

他没有把这件事说得很宏大。采访中，有人称他开启了宁夏农业的 AI 时代，他摆摆手：“这个太过了，我只是开始干自己的事情。”

羊不会按照标准表单进食，养殖工也不会为了软件改变几十年的工作习惯。漏掉的数据需要重算，错误的模型还要回到现场校正。

Qoder 给了张立非一个随时待命的开发团队。张立非负责告诉它，羊场到底怎样运转。

对许多中小企业来说，第一步往往藏在一张多年没人说得清的表格、一段依赖老师傅的流程里。张立非做的事情，是把这些细节一项项写进系统，再让系统每天继续跑。

本文来自微信公众号「AI原生Lab」，持续拆解真实AI落地案例，分享企业AI实践与方法论。

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