夏巴兹在上述社交媒体发帖中表示，旨在和平解决中东战事的外交斡旋正稳步且强有力地推进，有望在不久的将来取得实质性成果。为保障外交进程顺利推进，他恳请特朗普将所谓的最后期限延长两周，并呼吁伊朗将霍尔木兹海峡开放两周、以表善意。

夏巴兹还称，巴方同时敦促所有交战各方，在上述宽限的两周时间里全面停火，以便外交努力能够促成战事彻底终结，实现海湾地区的长期和平稳定。

以下截图可见，夏巴兹的帖子@了特朗普、伊朗总统佩泽希齐扬等美伊领导人，以及美国总统特使威特科夫、伊朗外长阿拉格齐等两国相关人士。

此后，美东时间7日周二下午，据新华社，美国白宫新闻秘书莱维特向美媒表示，特朗普已经收到巴基斯坦就当前局势提出最新方案，并将作出回应。

新华社提到，同时，一名伊朗高级官员告诉其他媒体，伊朗方面正积极考虑巴基斯坦提出的“停火两周”请求。

据央视新闻，特朗普周二在接受采访时表示，他即将听取关于巴基斯坦总理提出“两周停火”建议的完整简报。

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4月7日，据彭博社援引知情人士透露，苹果计划于9月将该可折叠机型与iPhone 18 Pro及Pro Max同步发布。

彭博社援引知情人士补充道，虽然新显示屏和材料的复杂性可能会在最初几周内限制供应，但苹果目前正计划在新推出的非折叠机型上市前后不久推出这款设备。

此前据《日经亚洲》报道，苹果可折叠iPhone目前在工程测试阶段遭遇技术障碍，相关工程问题的复杂程度及解决所需时间均超出预期，首批出货时间可能因此推迟数月。

报道援引一位熟悉情况的消息人士的话称：

确实，在早期试产阶段出现的问题比预期的要多，需要额外的时间来解决这些问题并进行必要的调整。

报道触发市场对这款备受期待产品前景的担忧，苹果股价盘中一度跌超5%，将此前连续四个交易日累计约5%的涨幅悉数回吐。

（苹果一度将此前四连涨的累计涨幅悉数回吐）

战略意义重大

可折叠iPhone是苹果扩展iPhone产品线、引入全新设计形态与更高价位机型这一战略的核心环节。

按照此前披露的规划，这款产品是苹果三年iPhone形态重塑计划的第二步。

去年苹果已推出经过重新设计的Pro、Pro Max机型及更轻薄的iPhone Air，并计划于2027年推出一款特别机型以纪念iPhone面世二十周年。

苹果硬件主管John Ternus主导这一路线图，华尔街见闻此前提及，其为接替首席执行官蒂姆·库克的有力人选之一。

在产品层面，苹果工程师认为已解决折叠屏长期存在的屏幕素质与耐用性两大痛点，包括降低展开后的折痕可见程度。

据报道，苹果可折叠iPhone在展开状态下将采用类似iPad的操作界面，主打大屏生产力体验，在视频观看与游戏体验方面较现有竞品更具优势。

苹果亦计划更新iOS系统，使iPhone应用在该设备上呈现出类似iPad软件的界面形态。定价方面，这款设备预计将突破2000美元门槛。

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原油价格大幅上涨，推动汽油均价较行动启动前的约每加仑3美元上涨逾三分之一。这不仅抹去了特朗普政府在通胀问题上为数不多的政绩亮点，更在借贷成本、食品价格等多个领域引发连锁反应，令选民对生活成本的焦虑持续升温。

根据多项最新民调，特朗普整体支持率已从战争开始时的43.5%降至约41%，其经济管理评分跌至37.2%，通胀处理满意度更低至33.2%。

民主党在国会通用选票上领先六个百分点，在独立选民群体中的优势更高达18个百分点。随着中期选举临近，共和党在参众两院的微弱多数正面临严峻考验。

油价易涨难跌

能源价格的上涨具有明显的不对称性，使此次冲击的影响可能持续数月。

斯坦福大学经济政策研究所所长Neale Mahoney将这一现象描述为"火箭与羽毛效应"：战争或供应中断等因素推动油价飙升时，汽油零售价像火箭一样快速上涨；而当相关压力解除后，价格却像羽毛一样缓慢飘落。

Mahoney表示，即便中东产油国恢复满负荷生产、霍尔木兹海峡重新开放正常航运，"美国国内油价恢复正常仍需要时间"。

他估计美国汽油均价可能在6月前持续走高，此后或有所回落，但节奏将十分缓慢。从期货市场的定价来看，相关成本在未来数月内大概率维持高位。能源账单压力或将贯穿整个中期选举周期。

多领域联动：从加油站蔓延至餐桌

此次能源价格冲击已从汽油蔓延至更广泛的消费领域。

航空燃油成本的飙升正在推高机票价格；柴油价格上涨推升了货运和物流成本；原油副产品尿素作为农业生产中广泛使用的氮肥原料，其价格上涨正向部分食品价格传导。

与此同时，借贷成本也在承压上行。抵押贷款利率数据显示，自伊朗战争爆发以来，市场利率已重新转为上升趋势，令此前降息带来的财务宽松空间有所收窄。

Mahoney指出，每当汽油均价突破每加仑3.5美元，媒体的密集报道便会随之而来，"这将进一步激化选民的不满情绪，推升通胀预期"。

政治裂痕：独立选民成关键变量

通胀困境正在加速侵蚀共和党的政治基本盘，尤其是在对中期选举结果至关重要的独立选民群体中。

据CNN最新民调，在独立选民中，民主党在通用选票上对共和党的领先幅度高达18个百分点，这一数字对于争夺多个摇摆选区的共和党候选人而言构成显著压力。

参议院多数党领袖John Thune已公开承认这一政治风险。他在接受媒体采访时表示，"选民是看钱包投票的"，即便是那些从国家安全角度倾向于支持伊朗战争的选民，面对高企的生活成本，立场也可能动摇。

特朗普本人上周在白宫演讲中坚称，"我们在拜登政府之后是一个死气沉沉、千疮百孔的国家，而我让它成为世界上最热门的国家，没有通胀。"

但民调数据显示，多数选民并不认同这一表述，尤其在通胀问题上。无论伊朗战事走向如何，能源价格的粘性与消费者的切身感受，将在未来数月内持续考验共和党守住国会两院多数席位的能力。

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美媒称，投票结果显示，上述决议草案获得了11票赞成，有2票反对、2票弃权，决议未获通过源于两个安理会常任理事国投票反对，弃权方之一是目前在斡旋美国与伊朗谈判的巴基斯坦。据新华社，该表决草案有11票赞成，巴基斯坦和哥伦比亚弃权，作为常任理事国的中国和俄罗斯投反对票，决议草案未获通过。

据新华社，上述决议草案“强烈鼓励”有意利用霍尔木兹海峡商业航道的国家协调具有防御性质的行动，以协助确保霍尔木兹海峡航行的安全与安保。

美媒称，周二表决的决议草案版本已较初稿淡化了一些强硬态度。初稿要求，为打通霍尔木兹海峡而授权动用武力对抗伊朗。表决的草案则强烈鼓励那些在该海峡拥有重大利益的国家，在防务方面协调行动，确保这一至关重要的航道保持畅通。

投票结束后，据新华社，伊朗常驻联合国代表伊拉瓦尼在安理会发言时表示，俄罗斯和中国对涉霍尔木兹海峡决议草案投反对票，阻止了滥用安理会使美国和以色列侵略伊朗合法化的行为。

新华社提到，中国常驻联合国代表傅聪2日在联合国同海合会合作问题安理会公开会上表示，安理会承担着维护国际和平与安全的首要职责，应该秉持客观、公正和公平的立场。当前形势下，授权会员国使用武力，无异于将非法滥用武力的行径合法化，势必引发局势进一步升级，造成严重后果。安理会必须谨慎行事，为推动局势降温、恢复对话谈判发挥积极作用。

投票结束后，据报道，本次决议草案提交方巴林的外交大臣扎耶尼表示，伊朗无权将霍尔木兹海峡变为武器，如果伊朗继续控制这一水道，将直接影响全球经济稳定和国际粮食安全。美国常驻联合国代表迈克尔·华尔兹在安理会表示，伊朗正以能源短缺、供应链中断，甚至可能引发饥荒威胁全世界。

媒体指出，无论按国土面积还是按人口计算，巴林都是中东最小的国家，这里也是美国海军第五舰队的基地驻地。自2月末美以对伊朗发动军事行动以来，巴林一直面临伊朗的导弹和无人机袭击。据巴林国防部通报，过去24小时，该国成功拦截并摧毁了9架无人机。

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根据美国能源信息署（EIA）发布的短期能源展望，伊拉克、沙特阿拉伯、科威特、阿联酋、卡塔尔和巴林在3月份合计减少了750万桶/日的原油产量。EIA预计，这一数字将在4月份上升至910万桶/日。

这些数据再次表明，伊朗战争已经导致全球能源市场出现历史上最严重的扰乱之一，因为关键的霍尔木兹海峡运输大幅受限。由此引发的价格飙升也意味着，全球石油需求的增长预计仅为此前预期的一半。

EIA报告指出，如果本轮中东冲突在4月底前结束，那么5月份停产规模可能降至670万桶/日。到2026年底，产量预计将接近冲突前水平。

EIA在报告中表示：“一旦霍尔木兹海峡的运输恢复，我们预计清理积压、修复油轮航线和贸易流动需要时间，同时未来再次发生中断的风险仍然存在，这将为油价带来溢价。”

当前，全球买家正越来越多地转向美国，以填补中东供应缺口，本月美国原油出口预计将创下历史新高。随着油价升至多年高位，美国钻井商也预计将响应特朗普提高产量的呼吁。

EIA目前预计，美国原油产量将在明年继续上升，预计到2027年将接近1400万桶/日，较3月的预测上调了12万桶/日。

EIA报告称，在当前情况下，中东地区的扰动将使油价维持高位。EIA预计，作为全球基准的布伦特原油在2026年第二季度的平均价格约为115美元/桶，比上月预测高出24美元；全年平均价格预计为96美元/桶。

与此同时，汽油和柴油价格也预计将上涨，这将给已经面临高通胀压力的美国消费者带来更多负担，并在中期选举前对特朗普所在的共和党构成政治阻力。

EIA预计，4月份零售汽油平均价格最高将升至每加仑4.30美元，目前根据美国汽车协会数据约为4.14美元/加仑。全年平均价格预计为3.70美元/加仑，较3月预测上升36美分。

随着油价和燃料价格飙升，投资者也在密切关注需求是否受到抑制的迹象。报告预计，受冲突影响，今年全球石油需求增长已经开始下降，主要由于亚洲消费减少。2026年的需求增长预计为60万桶/日，低于此前预测的120万桶/日。

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由高盛首席全球股票策略师Peter Oppenheimer领衔的团队表示，美国股市在相对估值层面已“不再显得昂贵”，在经历调整后，估值体系出现再定价窗口。

多项相对估值指标已出现“重置”，市场对科技板块的悲观定价接近2003至2005年科技泡沫破裂后的低谷，而科技板块的盈利修正仍然领先其他行业，令股价表现与基本面之间的背离扩大。

在投资者关注中东局势、油价与美股期货盘中拉锯的背景下，科技股是潜在防御性配置，认为霍尔木兹海峡扰动若延续，可能触发“被感知的增长冲击”并限制利率上行，从而强化科技板块的相对吸引力。

50年最弱相对回报，估值体系出现重置

科技股对大盘的相对表现跌至50年来最弱区间，估值拉回到更具可比性的水平。

其中一个关键变化是美国与其他市场之间的PEG指标回归。

在“美国例外论”叙事带来多年脱钩之后，美股与全球市场的PEG差异已被重置。科技板块的PEG已低于全球综合市场，科技股的追踪PEG所隐含的未来盈利前景“非常疲弱”，其水平低至2003至2005年低谷。

从横向比较看，全球IT板块的市盈率已低于可选消费、必选消费和工业板块，并且其相对历史的估值溢价也出现明显回落。

盈利未转弱，股价与基本面背离扩大

科技股并未出现与估值下修相匹配的盈利恶化。

尽管市场担忧资本开支上升与未来回报下降，相关公司的净资产收益率仍处于高位，且科技板块的盈利预期修正“比任何其他板块都更为正面”。

这导致科技板块出现“业绩增长与市场表现之间的创纪录缺口”。

但若信贷可得性遭遇严重冲击，或超大规模云厂商收入受到冲击，相关投资支出可能被削弱。不过，分析师对这些投资所带来盈利顺风的规模预期，在过去几周“反而继续上调”。

轮动挤压科技溢价，超大规模云厂商估值逼近大盘

近期定价压力部分归因于两类担忧：一是市场对超大规模云厂商资本开支的顾虑，二是AI带来的扰动冲击了软件等部分科技股。

资金因此对长期被忽视的“旧经济”公司重新定价，包括能源、基础资源、化工、医疗保健和工业等板块。

上述板块“理应获得更高估值”，但科技板块在增长仍强的情况下被“过度惩罚”。以超大规模云厂商为例，估值已接近标普500其余成分的估值水平，科技板块的溢价被显著压缩。

不担忧泡沫，中东扰动强化“防御属性”定价

科技股“无泡沫担忧”，当前估值仍低于2000年科技泡沫前以及1970年代“Nifty Fifty”崩盘前的水平。

与历史泡沫阶段不同，市场并未被科技IPO“淹没”，未来即便出现新上市，也更可能为板块内部差异化定价提供依据。

地缘因素也被纳入其买入逻辑。伊朗战争为买入科技股提供“最后一个理由”：霍尔木兹海峡扰动持续时间越长，越可能引发“被感知的增长冲击”，从而限制利率上行。

Oppenheimer团队表示，鉴于科技板块现金流对经济增长相对不敏感，并可能从国债收益率的任何反弹中获益，该板块在未来几个月或更具防御性。

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据伊朗迈赫尔通讯社最新消息，哈尔克岛传出爆炸声。据新华社早些时候报道，美国《华尔街日报》4月6日报道，调解方对伊朗在美国总统特朗普设定的最后期限前“屈服”并重新开放霍尔木兹海峡感到悲观，美伊达成停火协议“希望渐灭”。报道说，一些美国官员表示，在特朗普设定的美国东部时间7日20时最后期限到来之前，美伊立场“差距过大，难以缩小”。

纳斯达克100指数跌幅扩大至1.5%，纳指跌1.55%，标普500指数跌幅重新扩大至1%。 媒体报道称，伊朗告知调停人巴基斯坦，伊朗将不再继续推进（与美国的）停火谈判。

可选消费板块跌1.9%，科技板块跌超1.6%，工业板块也跌超1%，能源板块目前涨超1.7%。

Arm控股跌6.1%，Axon跌5.1%，苹果跌3.6%跌幅第四大，特斯拉跌2.8%，美光、Strategy跌2.7%紧随其后，英特尔目前涨约1.5%，Diamondback Energy涨2.3%，博通涨3%。

布伦特原油上涨1.2%至每桶110美元以上，但此前已多次在涨跌之间反复。现货铂金下跌3%，至每盎司1918.70美元。

新加坡外交部长Vivian Balakrishnan在接受彭博电视采访时警告，"市场目前肯定没有充分定价最坏情景"，这场战争引发的经济冲击可能进一步恶化。eToro市场分析师Josh Gilbert则表示，"这是一个完全由头条新闻驱动的市场"——停火框架的消息令股市上涨、油价回落，随后特朗普威胁摧毁伊朗基础设施的言论又令情绪逆转，市场脆弱性暴露无遗。

• 纳斯达克100指数跌幅扩大至1.5%，纳指跌1.55%，标普500指数跌幅重新扩大至1%。

• 美国10年期国债收益率上行1个基点至4.34%；
• 日本10年期收益率下降2.5个基点，至2.400%；
• 美元现货指数变化不大；
• 布伦特原油期货7日涨0.4%至每桶110.19美元，美国西得克萨斯中质原油期货涨2.8%至115.31美元。
• 现货黄金日内跌0.71%，报4618美元/盎司。
• 现货铂金下跌3%，至每盎司1918.70美元。
• 比特币跌逾2%至约68800美元，前日短暂突破70000美元的涨幅悉数回吐。

油价：霍尔木兹海峡主导市场走向

布伦特原油自2月底冲突爆发以来累计上涨约50%，霍尔木兹海峡作为中东石油外运的关键通道，始终是市场关注的核心。特朗普坚持，任何停火协议都必须包含保障该水道畅通的具体安排，这一立场令谈判空间进一步收窄。

这场战争已造成数千人死亡，并引发了全球油市史上规模最大的供应扰动。战争在美国国内日益失去民意支持——消费者承受着每加仑汽油均价超过4美元的压力，特朗普始终未能找到结束冲突的出路。

AT Global Markets首席市场分析师Nick Twidale在报告中写道："市场参与者对中东局势的每一步进展都将保持高度敏感，这仍是当前情绪的首要驱动力，目前的偏向似乎是下行方向。"

权益与外汇：波动温和，多空僵持

全球股市在停火希望与升级担忧之间反复震荡。据华尔街见闻文章，特朗普设定美东时间4月7日20时为最后期限，报道称美以联合大规模轰炸伊朗能源设施的方案已准备就绪，待命等待特朗普下令；伊朗亦对美下通牒，坚称绝不退缩并升级国内动员。尽管调解方仍未放弃，但五角大楼官员对特朗普持怀疑态度，并指出：“如果总统认为协议即将达成，他可能会推迟延期。”

纳斯达克100指数跌幅扩大至1.5%，纳指跌1.55%，标普500指数跌幅重新扩大至1%。 媒体报道称，伊朗告知调停人巴基斯坦，伊朗将不再继续推进（与美国的）停火谈判。

可选消费板块跌1.9%，科技板块跌超1.6%，工业板块也跌超1%，能源板块目前涨超1.7%。

Arm控股跌6.1%，Axon跌5.1%，苹果跌3.6%跌幅第四大，特斯拉跌2.8%，美光、Strategy跌2.7%紧随其后，英特尔目前涨约1.5%，Diamondback Energy涨2.3%，博通涨3%。

欧洲STOXX 600指数跌幅扩大至1%；现货黄金日内跌0.71%，报4618美元/盎司；美国10年期国债收益率上行1个基点至4.34%。

摩根大通集团G10货币一个月波动率指标周一上升17个基点至7.98%，但仍处于近期区间之内，显示市场对最后期限的担忧属于温和程度，尚未触及剧烈层级。

彭博MLIV亚洲策略师Mark Cranfield指出，周二风险情绪明显收紧，美股期货转跌、油价期货走高，是投资者等待特朗普最新期限前惯有的脆弱格局，但他同时指出，亚洲市场的跌势未必会延续至美国交易时段。野村资产管理首席策略师Hideyuki Ishiguro则表示，日本、美国和欧洲的波动率指数已从峰值回落，暗示"市场可能已在相当程度上消化了这些风险"。

比特币：随风险资产回落，机构流入提供支撑

比特币周二在亚洲交易时段跌逾2%至约68800美元，以太坊同期跌幅逾2.8%，前一日短暂突破70000美元的涨幅告罄。BTC Markets分析师Rachael Lucas指出，比特币情绪"在中短期内仍偏空"，市场处于观望模式，"多头缺乏足够信心维持突破，空头也无法形成决定性的下行突破"。

尽管如此，机构层面出现了一定韧性迹象：美国上市比特币现货ETF周一录得4.713亿美元净流入，此前一周净流入2230万美元。自3月初以来，比特币价格大体在65000至75000美元区间内震荡，去年10月大幅抛售以来加密货币整体交易活跃度持续偏弱。

宏观数据：通胀读数成下一关注节点

在密切追踪地缘政治动态的同时，市场亦在等待本周的关键通胀数据。周一公布的数据显示，美国服务业3月扩张步伐放缓，就业降幅为2023年以来最大，投入价格则有所加速，呈现出增长放缓与通胀压力并存的格局。

Nationwide的Mark Hackett认为，尽管投资者目前将大部分注意力放在地缘政治风险上，但宏观数据持续指向"具有韧性的经济体和仍具建设性的盈利前景"，这一底色不应被忽视。

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Baweja在接受彭博电视采访时表示，"市场的定价方式像是回到了2022年——把所有央行的行动捆绑在一起，但眼下的情况截然不同。"

他认为，欧洲央行、美联储与英国央行更可能以"不对称"的方式各自应对，而非步调一致地推进加息。在他看来，燃料市场的供应冲击更可能拖累经济增长，反而制约央行进一步收紧政策的空间。

上述表态对债券投资者具有直接的操作意义。Baweja指出，美国和英国的短期债券已因收益率急升而出现被低估的迹象，愿意逆市而为的投资者可从中发掘价值。

市场定价重演2022加息逻辑

自2月下旬中东冲突爆发以来，市场已大幅上调对主要经济体加息的预期，推动各国政府债券收益率持续攀升。掉期市场定价显示，投资者已基本剔除欧洲央行、美联储和英国央行年内降息的预期。

周二欧洲债券下跌，短端跌幅尤为明显，货币市场进一步押注收紧。德国两年期国债收益率上行6个基点至2.68%，美国债券则全线走软。

Baweja认为，美国国债和英国国债的定价尤为失真，反映的是通胀压力将迫使央行启动新一轮类似2022年加息周期的预期。他直接点名："就固定收益市场而言，短端正在形成价值，尤其是在英国，尤其是在美国。"

燃料冲击逻辑与2022年存在本质差异

Baweja强调，此轮能源价格冲击与2022年的情形在传导机制上存在关键区别。

当前燃料市场的扰动更可能侵蚀经济动能，而非单纯输出通胀——这意味着央行面临的将是增长下行压力，而非必须以加息遏制的需求过热。

在此背景下，即便通胀数据短期内因能源价格上涨而走高，央行也难以像2022年那样无视增长风险、激进收紧政策。

英国央行和美联储所处的宏观环境与三年前相比已发生结构性变化，将三者的政策路径捆绑定价，忽视了各自面临的差异化约束。

不论地缘走向，短端债券均具吸引力

Baweja为其观点提供了一个不对称的风险收益框架：无论局势如何演变，短端债券当前的风险回报均偏向有利。

"如果局势顺利化解，固定收益尤其是短端的表现，会远好于局势恶化时它所承受的损失，"他说。

换言之，若地缘风险降温、加息预期回落，短端收益率将面临显著下行空间；而即便局势持续紧张，经济承压本身也会限制央行加息的实际幅度。

目前市场仍处于观望状态，一边评估中东紧张态势可能缓和的信号，一边关注特朗普威胁若未能在周二东部时间晚8时前达成协议、将升级对伊朗基础设施打击的表态。这一不确定性窗口，恰恰是Baweja所认为的短端债券价值尚未被充分认识的原因所在。

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英特尔周二在马斯克旗下社交媒体平台X.com上宣布上述合作，并披露将与SpaceX、特斯拉及马斯克人工智能公司xAI展开合作。

英特尔表示，其在芯片设计、制造及封装领域的能力将助力"Terafab"实现每年1太瓦算力的生产目标，为AI与机器人技术的未来发展提供算力支撑。

上述合作对英特尔而言意义重大。这家芯片巨头多年来持续寻求外部代工客户，迄今尚未宣布任何实质性协议，而与马斯克旗下企业的合作，或将成为其晶圆代工业务拓展的关键突破口。消息公布后，英特尔股价上涨约2.5%，报52.05美元。

合作细节尚待厘清

尽管英特尔高调宣布入局，但此次公告在具体细节上仍较为模糊。

英特尔并未披露自身在"Terafab"项目中的具体定位与角色分工，双方亦未公布任何财务条款或合同规模。仅提及英特尔将凭借其设计、制造和封装半导体的综合能力参与其中。

事实上，这一合作早有伏笔。在上个月特斯拉年度股东大会上，马斯克曾公开表示，他或将与英特尔合作建设一座专门服务旗下公司的半导体工厂，但同时表示双方彼时尚未签署任何协议。

此番英特尔正式宣布入局，标志着双方关系从公开表态走向实质推进。

英特尔代工战略的关键节点

此次合作对英特尔代工业务而言具有特殊的战略价值。

英特尔近年来力推晶圆代工转型，积极招揽外部客户使用其工厂生产自有芯片，然而这一战略推进迟缓，至今未能落地任何已公开的代工合同。英特尔方面此前表示，预计潜在客户将于今年底或明年初开始作出采购决策。

马斯克旗下企业横跨电动汽车、航天、人工智能等多个高算力需求领域，对定制芯片的需求体量不容小觑。

若"Terafab"项目如期推进，英特尔有望借此为其代工业务构建首个标杆案例，打破长期以来缺乏外部客户的困境，并向市场证明其制造能力足以支撑顶级科技企业的芯片需求。

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据彭博援引知情人士透露，SpaceX已秘密提交IPO申请，目标估值已上调至逾2万亿美元，最早可能于今年6月挂牌上市。

这一消息点燃了投资者进场热情——太空主题基金Procure Space ETF今年一季度吸金近1.75亿美元，创下该基金2019年成立以来的单季最高流入纪录。

Procure Space ETF目前已通过Charlie Ergen旗下卫星及互联网服务商EchoStar Corp.间接持有SpaceX的少量股权。

与此同时，美银美林追踪的美国太空概念股篮子今年以来已上涨23%，大幅跑赢标普500指数下跌3.4%及纳斯达克100指数下跌4.2%的表现。

SpaceX效应：万亿估值吸引资金涌入太空赛道

SpaceX的上市预期，是本轮太空板块资金热潮的核心驱动力。

据彭博汇编的数据显示，Procure Space ETF今年一季度录得近1.75亿美元净流入，为2019年成立以来最高单季水平。该基金市值约4.15亿美元，相较流入规模而言体量并不庞大，足见此次资金涌入的集中程度。

ProcureAM首席执行官Andrew Chanin表示，Procure Space ETF目前已通过Charlie Ergen旗下卫星及互联网服务商EchoStar Corp.间接持有SpaceX的少量股权，后者持有这家马斯克创立公司的小额股份。

"围绕这只可能创史上最大规模IPO的股票，市场狂热情绪正在产生切实影响，"Osaic Holdings首席市场策略师Philip Blancato表示。作为Procure Space ETF的第15大机构持有人，他透露其投资咨询公司正收到大量客户咨询，寻求接触SpaceX相关投资机会。

Miller Tabak + Co.首席市场策略师Matt Maley将此轮热潮直接归因于SpaceX上市临近以及马斯克的明星效应。"知名富豪纷纷投身太空领域，这让该赛道获得了数十年来从未有过的市场关注度，"他说。

太空概念股今年跑赢主要指数

在美银追踪的太空概念股篮子中，涨幅最为突出的是卫星地球测绘公司Satellogic Inc.，年内涨幅接近280%。

该公司背后有Steven Mnuchin旗下Liberty Strategic Capital及Cantor Fitzgerald LP的背书，后者由美国商务部长Howard Lutnick的子女掌管。

其他涨幅显著的个股包括卫星通信企业Iridium Communications Inc.及Planet Labs PBC。

这一强势表现与大盘形成鲜明对比——标普500指数年内下跌3.4%，纳斯达克100指数下跌4.2%，而太空概念股篮子整体上涨23%。

太空竞赛2.0：月球开发与国家战略提供长期支撑

除SpaceX上市预期之外，全球太空竞赛的升温也为板块提供了更深层的基本面支撑。

NASA阿尔忒弥斯二号任务的四名宇航员近期乘坐飞船完成了50余年来人类首次奔月航行，并于本周一创下人类史上飞行距离最远的纪录。与此同时，中美两国均在投入数十亿美元推进载人登月计划，进一步激活了整个行业的投资热度。

"一场真正意义上的太空竞赛2.0正在上演，核心问题是谁将率先在月球上建立永久基地，"Chanin表示。

阿尔忒弥斯二号任务的主要承包商包括Boeing Co.、Lockheed Martin、Northrop Grumman及L3Harris Technologies，这些企业同时也是美国军方的核心国防承包商，太空与国防两条赛道的高度重叠，进一步拓宽了该板块的投资逻辑。

Blancato指出，这一代太空投资与过去的国防逻辑已截然不同："你不再是在造枪炮和炸弹，而是在建造卫星和无人机，这与我们以往的思维方式完全不同。"

投资焦点转移：从太空旅游到卫星、数据中心与月球基建

尽管太空板块整体升温，但投资者关注的细分领域已发生显著迁移。

Chanin表示，数年前吸引眼球的太空旅游概念，包括亚马逊创始人Jeff Bezos旗下Blue Origin及Richard Branson创立的Virgin Galactic Holdings，已逐渐淡出市场焦点。

投资者的目光正转向卫星、通信技术，以及太空数据中心、月球基础设施等新兴领域。

这一趋势折射出市场对太空经济商业化路径的重新定价：从早期以太空旅游为噱头的概念炒作，向具备实质商业模式和国家战略背书的硬科技基础设施转变。

Philip Blancato坦言，即便是五年前，投资Procure Space ETF这类太空主题基金在他看来还是"疯狂"的想法——但现在，随着各国政府刺激政策持续加码，他的看法已彻底改变。

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推理需求的激增已有明确信号。吉卜力风格图像生成等病毒式应用场景的爆发，令OpenAI的GPU资源陷入全面饱和。OpenAI首席执行官Sam Altman公开表示，从未见过如此快速的用量增长，GPT-4.5因此不得不分阶段发布，初期仅向付费用户开放。Meta等AI头部企业同样面临类似的算力瓶颈。与此同时，OpenAI正自主研发AI芯片，目标是在2026年前后实现量产，以降低对英伟达的依赖；其与微软联合推进的"星际之门"超级数据中心项目，据报道涉及高达5000亿美元的投资规模。

这一系列动向表明，AI推理正在成为与数据中心、云基础设施、半导体并列的战略支柱。对投资者而言，这意味着AI算力投资的价值重心正在发生位移：训练芯片代表一次性资本开支，而推理芯片则对应持续性的收入消耗模型——AI正从技术工具演变为按量计费的算力引擎。

训练与推理：两种截然不同的算力需求

理解这场结构性转变，需要首先厘清训练与推理在工作负载上的本质差异。

训练阶段以Google 2017年发布的Transformer架构为基础，要求对海量数据集进行前向与反向传播，持续更新模型权重，涉及极大规模的矩阵运算、梯度计算与参数更新，通常需要在多GPU或TPU集群上进行数周乃至数月的分布式计算。训练芯片因此必须具备高密度计算核心、大容量高带宽内存（如HBM）以及多芯片横向扩展能力。

推理阶段则在结构上更为简洁：仅需前向传播，无需梯度更新或反向传播，所需算力通常比训练低一个数量级。然而，推理的真正挑战在于三重约束——低延迟（用户期待即时响应）、高吞吐（服务商须处理海量并发查询）、低成本（每次查询的单位成本直接影响商业可行性）。这些需求与训练阶段"不计延迟、追求极致性能"的逻辑截然相反，也决定了推理芯片在架构设计上必须走向差异化路径：能效优先、数据移动优化、内存层级与带宽利用率最大化，以及硬件与软件的协同优化。

超大规模云厂商与初创企业加速布局推理芯片

正是基于上述架构差异，越来越多的企业选择绕开英伟达在训练GPU市场的正面竞争，转而构建专为推理优化的定制芯片。

超大规模云厂商方面，谷歌推出TPU（训练）与Edge TPU（边缘推理），亚马逊部署Inferentia与Trainium，Meta开发MTIA（Meta Training and Inference Accelerator）。初创企业阵营同样活跃，Groq、Tenstorrent、Cerebras、SambaNova等公司均在数据流架构、芯片面积分配、功耗效率、内存访问模式及计算核心设计等维度上寻求差异化突破，目标直指在推理效率与成本结构上超越通用GPU。

这一竞争格局的形成，与AI应用场景的演进密切相关。随着AI从简单问答向智能体系统（Agentic AI）演进——能够规划任务、执行工作流、调用工具乃至替代部分人工劳动——推理需求将不仅持续增长，更将加速扩张。智能体系统对低延迟、高内存带宽和持续算力的要求，将进一步推动推理专用芯片的战略价值提升。

英伟达：从训练时代领导者向推理时代规则制定者转型

面对这场结构性转变，英伟达并非被动应对，而是主动扩张其在推理市场的布局。

其最新架构Blackwell的核心设计目标，正是在提升吞吐量的同时降低每个token的生成成本。这一逻辑构成了一个正向飞轮：成本下降→使用量增加→需求扩大→基础设施规模提升，从而驱动AI经济的指数级增长。在系统层面，英伟达通过NVL72等大规模紧密集成GPU集群，构建能够处理更长上下文窗口、更复杂推理任务和多步骤AI工作流的"AI工厂"架构，推动AI基础设施向集中化、高密度、系统驱动方向演进。

然而，英伟达真正的护城河并不仅仅在于硬件。从CUDA到TensorRT-LLM及推理优化软件栈，英伟达正将自身从芯片供应商转型为全栈AI基础设施提供商。微软、甲骨文、CoreWeave等云服务商持续向这一架构靠拢，进一步强化了其生态系统的高转换成本与行业标准化效应。客户购买的不再只是GPU，而是一整套AI工厂平台。

尽管如此，推理市场的竞争烈度正在显著上升。推理芯片已不再是训练GPU的次级选项，而是正在成为AI云服务、边缘设备、嵌入式系统和实时应用的主要算力引擎。在硬件演进与应用扩张的双重驱动下，AI芯片竞争的核心命题正在发生根本转变：从"谁能训练最大的模型"，转向"谁能以最高效率在规模化场景中运行模型"。

结构性转变重塑半导体产业竞争格局

这场从训练到推理的迁移，其影响已超越芯片设计本身，正在向AI系统架构、商业部署策略和供应链结构三个维度深度渗透。

在商业模式层面，AI的经济逻辑正在发生根本性重构。训练对应资本开支，推理对应持续性收入——算力正从技术指标直接与营收挂钩，GPU正从硬件设备演变为token生成机器。这一范式转变意味着，推理基础设施的规模与效率，将直接决定AI企业的盈利能力与竞争壁垒。

在供应链层面，后训练时代的崛起——包括微调、LoRA、适配器等技术的广泛应用，以及动态提示结构调整、多模型协作等推理增强手段——正在大幅提升对推理算力的依赖程度，推动NPU、ASIC、FPGA等多元化推理硬件需求快速扩张。

对投资者而言，这场结构性转变提示了一个清晰的市场信号：AI基础设施投资的价值重心正在从训练端向推理端迁移，能够在推理效率、成本控制与规模化部署三个维度同时取得优势的企业，将在下一阶段的AI算力竞争中占据主动。

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钴价回升、新能源需求扩张双轮驱动，华友钴业交出上市以来最佳成绩单。

华友钴业发布2025年年度报告，报告期内公司实现营业收入810.19亿元，同比增长32.94%；归属于上市公司股东的净利润61.10亿元，同比增长47.07%，创公司成立以来历史最高水平。

总资产达1,594.38亿元，同比增长16.73%；归母净资产482.95亿元，同比增长30.72%。

业绩强劲增长的背后，主要供应国出口管制政策推动钴价大幅回升，叠加全球新能源汽车市场持续高增长——据EVTank数据，2025年全球新能源汽车销量同比增长29.1%，全球锂离子电池出货量同比增长47.6%。

营收结构稳健，利润质量持续改善

从季度节奏来看，华友钴业的营收和利润呈现逐季走强态势：第四季度营业收入达220.78亿元，归母净利润达18.94亿元，均为全年最高单季水平。

全年扣除非经常性损益后净利润为57.93亿元，同比增长52.64%，高于归母净利润增速，显示业绩含金量较高。

主要财务指标同步改善：

资产负债率由2024年的64.38%降至61.85%；利息保障倍数由2.91倍提升至4.28倍，增幅达48.62%；EBITDA全部债务比由0.21升至0.25，偿债能力和经营安全边际均有所增强。加权平均净资产收益率为13.70%，较上年增加2.01个百分点。

钴价强劲反弹，供应格局逆转提振业绩

钴价回升是2025年华友钴业业绩跃升的核心催化剂之一。

据国际钴业协会数据，2025年全球钴有效供应量约12万吨，受主要供应国出口管制政策影响较上年大幅下降；而全球钴需求量约21.4万吨，同比增长4.4%。

供需格局从此前的结构性过剩转向供应紧张，推动钴价进入供应主导的上涨周期。

据USGS数据，2024年刚果（金）钴矿产量占全球75%，供应端的高度集中使得政策性扰动对价格影响尤为显著。华友钴业作为在非洲深度布局钴、铜资源开发的企业，其资源业务直接受益于这一价格修复行情。

锂电材料结构分化，三元材料长期逻辑强化

2025年锂电正极材料市场呈现明显结构性分化。

据ICC鑫椤锂电数据，磷酸铁锂产量为393.8万吨，同比增长63.0%，凭借成本优势主导储能及中低端车型市场；三元材料产量为103.3万吨，同比增长7.4%，增速相对平缓，但在高端性能市场持续占据主导地位。

华友钴业的新能源业务和新材料业务均聚焦三元路线。公司三元前驱体产品已大规模应用于特斯拉、大众、宝马、现代、Stellantis、通用、福特等高端电动汽车供应链，并与特斯拉签订供货框架协议。

公司判断，随着大圆柱电池、固态电池产业化加速，以及具身智能、低空经济等新兴场景兴起，市场对高能量密度正极材料的需求将持续扩张，为三元材料开辟新的增长空间。

镍价低位震荡，政策变量主导供需预期

镍业务方面，据INSG数据，2025年全球镍供应量381万吨，需求量360万吨，供过于求格局延续，全年镍价主要在底部区间震荡，年底受印尼RKAB配额政策收紧预期影响出现大幅反弹。

华友钴业印尼镍钴资源开发是其上游资源布局的战略核心，主要产品为粗制氢氧化镍、高冰镍等镍中间品。

印尼RKAB配额等政策动向已成为全球镍供需平衡的关键变量，对公司资源业务成本与产量规划均构成直接影响。展望未来，公司认为高镍三元电池及镍基合金的新兴应用需求将为镍行业带来新的发展机遇。

碳酸锂V型反转，"双轮驱动"夯实锂需求底部

碳酸锂方面，据Mysteel数据，2025年全球碳酸锂供应量约178万吨，需求量约167.8万吨，过剩量约10.3万吨，过剩压力主要集中于上半年。

下半年随储能需求快速放量，市场供需格局明显改善，全年价格走出先抑后扬的V型轨迹。

华友钴业的锂业务涵盖自有矿山采选矿及初级加工，主要产品包括锂辉石精矿、透锂长石精矿及硫酸锂，并作为国内生产锂盐的原料供应上游产业链。

公司判断，动力电池与储能"双轮驱动"的需求格局将为碳酸锂提供长期且坚实的支撑。

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威廉姆斯表示，货币政策目前处于"观望"的有利位置，暗示美联储短期内倾向于按兵不动。他同时指出，中东冲突将推高整体通胀，预测今年的通胀率应在2.75%左右。尽管地缘冲突持续，核心通胀率只会上升0.1到0.2个百分点，但关税仍是通胀前景中不可忽视的重要因素。

在美联储领导层问题上，威廉姆斯明确表示，在新主席获得确认之前，鲍威尔依然是联邦公开市场委员会（FOMC）主席，并对传言中的接任候选人Kevin Warsh给予正面评价，称其"对美联储的使命有着深刻的理解"。

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据追风交易台，摩根士丹利的最新渠道调研显示，机械硬盘（HDD）市场的需求和定价正在经历前所未有的强化，供应短缺预计将持续至2028日历年（CY28）。

基于此，大摩重申对希捷（STX）和西部数据（WDC）的增持评级，并将希捷取代西部数据升为“首选（Top Pick）”。大摩将希捷的目标价从468美元大幅上调至582美元（牛市情境看至796美元），西部数据目标价从369美元上调至380美元（牛市情境看至519美元）。

市场目前严重低估了HDD双寡头在AI和云端数据中心支出中的杠杆效应。大摩指出，这两只股票目前的交易价格仅为2027日历年（CY27）预期每股收益（EPS）的13-14倍，而大摩的CY27/28 EPS预期比华尔街共识高出25%-50%，毛利率预期比共识高出400-500个基点（最高达700个基点）。随着HAMR等高容量技术的加速降本以及远超预期的定价权，希捷和西部数据正迎来毛利率迈入中高50%区间的黄金窗口。战术上，由于希捷目前存在估值折价且毛利率扩张速度更快，大摩建议投资者将首选标的切换至希捷。

“更强、更久”的HDD周期：供需失衡将持续至2029年

大摩的“更强、更久（Stronger for Longer）”逻辑不仅没有改变，反而正在强化。调研显示，尽管HDD行业的单位产量将出现低至中个位数（LSD-MSD%）的超预期增长，但行业艾字节（EB）短缺在CY26仍将达到200EB（占市场的10%），在CY27将接近250EB。

这种强劲需求源于云端工作负载的持续转移以及AI的广泛采用（加速了数据生成）。

目前，HDD仍存储着全球约80%的云数据。在保守假设下（云EB需求年增30%，eSSD每年抢占2个百分点份额，且HDD供应商坚持不增加任何新的绿地产能），大摩预计HDD供需直到2029日历年（CY29）才能达到平衡，这比此前预期的还要晚12个月。

定价权与降本双管齐下：毛利率将远超华尔街预期

这是大摩模型中最具颠覆性的发现：HDD供应商正在与主要超大规模云客户就2027/2028年的采购订单进行谈判，价格接近20美元/TB（或0.02美元/GB）。这一价格比大摩当前基准假设的13-15美元/TB高出30%以上，甚至比其牛市定价假设还要高出近20%。

在成本端，随着两家供应商在C2H26开始转向40TB+的大容量驱动器，每EB成本将在未来约6个季度内加速下降。这种“每GB价格与成本之间不断扩大的差距”将推动希捷和西部数据的毛利率在进入CY27时达到中高50%的区间。大摩的最新毛利率预测在CY27之前比华尔街共识高出400-500个基点。

战术性调仓：为何将首选（Top Pick）从西部数据切换至希捷？

尽管大摩对西部数据依然极度看好，但出于以下四个核心原因，大摩将近期的相对偏好和“首选”标的转移至希捷：

1. 催化剂兑现：此前看好西部数据的关键催化剂（缩小与希捷的估值差距、利用SNDK股份去杠杆化）已在上季度实现。

2. 估值折价：希捷目前的市盈率（P/E）比西部数据低超过1倍，而大摩认为两者的估值应处于同等水平。

3. 毛利率扩张更快：自下而上的每TB成本分析表明，得益于强劲的HAMR产品组合转换，希捷在未来12个月内的毛利率扩张速度应略快于西部数据（约快50个基点）。

4. EPS与目标价上行空间更大：大摩对希捷未来12个月的EPS预期和目标价具有更大的相对上行空间。此外，希捷预计将更早偿还其可转换债券，从而减少股本稀释。

被严重低估的AI数据中心核心资产

大摩认为，这是一个延长的周期（即2027年并非顶点），因此维持对希捷和西部数据18倍的基础目标市盈率。

在罗素3000指数（市值大于50亿美元）中，预计到2028年EPS年增长率超过40%且毛利率大于45%的公司仅有约20家，而希捷和西部数据位列其中。如果进一步筛选出自由现金流（FCF）利润率超过30%且将75%以上FCF回报给股东的公司，将只剩下希捷和西部数据。

与内存市场相比，HDD市场结构更优：仅有3家玩家（前两家控制90%市场），无中国竞争对手，数据中心收入敞口高达80%+，且无新增绿地产能。2026年希捷和西部数据的总资本支出（Capex）接近约10亿美元，远低于全球前五大内存玩家超过900亿美元的支出。

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Birol周二接受法国《费加罗报》采访时披露，海湾地区已有逾75处能源设施遭到袭击，其中约三分之一受到严重破坏。

他表示，若霍尔木兹海峡整个四月持续关闭，全球损失的原油与成品油数量将达三月份的两倍——"我们正在进入一个'黑色四月'"。

此次危机的破坏力之所以前所未有，在于其波及范围已远超单纯的石油领域，同时冲击天然气、粮食、化肥、石化产品、氦气及全球贸易体系。Birol明确表示，这场危机的根源不在于能源本身，而在于地缘政治，这也令其对前景深感悲观。

75处能源设施受损，修复之路漫长

IEA目前正对海湾地区的油田、炼油厂与能源终端实施实时监控。

75处设施已遭袭击并受损，逾三分之一损毁严重，修缮工程耗资将达数百亿美元，且将造成部分能源流的长期中断，进一步收紧全球供应，并加剧霍尔木兹海峡这一关键咽喉要道的运输压力。

在各受损国中，恢复速度分化显著。

Birol指出，沙特阿拉伯凭借强大的工程能力与充裕的财政资源，有望相对较快恢复；而伊拉克的处境则远为严峻，约1500万人依赖油气收入为生，该国已损失约三分之二的石油收入，正逼近经济瘫痪的临界点。他说：

"中东此前一直是全球可靠的能源枢纽，要恢复到这一地位，将需要很长时间。"

产量腰斩，天然气出口全面停摆

在产量损失方面，Birol的描述触目惊心。他表示，相关国家目前的石油产量仅略超战前水平的一半；天然气方面，出口已完全停止。

在时间维度上，形势正加速恶化。"三月份已经很艰难，但四月将更糟，"Birol说，"如果海峡整个四月持续关闭，我们损失的原油和成品油将是三月份的两倍。"

他以季节作喻："北半球的四月通常意味着春天的到来，但现在，它可能感觉像是冬天的开始。"

发展中国家首当其冲，亚非经济体面临债务危机

在受冲击最严重的群体中，Birol将发展中国家列为重点。

他表示，高油价、高气价与高粮食价格叠加加速通胀，将对这些国家的经济增长造成沉重打击。"我担心许多发展中国家的外债将大幅攀升，"他说。

就具体暴露风险较高的国家而言，Birol点名亚洲的石油进口依赖型经济体，包括韩国、日本，以及印度尼西亚、菲律宾、越南、巴基斯坦和孟加拉国，同时指出非洲国家也将受到严重波及。

上述国家共同的脆弱性在于财政腾挪空间有限，难以抵御持续的外部能源价格冲击。

危机性质：地缘政治驱动，修复路径充满不确定性

Birol在采访中反复强调，此次危机与历史上历次能源供应冲击存在本质差异——它并非源于能源市场自身的供需失衡，而是地缘政治冲突直接摧毁物理基础设施的结果。

这一属性决定了其持续时间和修复路径高度依赖政治局势走向，市场定价机制难以有效发挥作用。

此次多品类同步受冲击的格局——油气、粮食、化肥、石化、氦气与贸易航运同步受损——亦令全球供应链面临有史以来最复杂的压力测试。

Birol数周来已在多场公开采访中持续传递悲观预期，此次措辞为其中最为警示性的一次。

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国产算力龙头中科曙光交出了一份成色颇足的2026年开年成绩单。

公司4月7日发布一季度业绩快报显示，报告期内营业总收入达30.72亿元，同比增长18.80%，延续了近年来高速增长的势头，在AI算力基础设施需求持续爆发的大背景下，公司正加速兑现市场预期。

利润端的表现同样亮眼。归属于上市公司股东的净利润为2.25亿元，同比增长20.88%，基本每股收益升至0.155元，较去年同期提升21.09%。盈利增速略超营收增速，显示出公司在规模扩张的同时，整体盈利能力也在同步抬升。

然而本季报中最令市场眼前一亮的指标，是扣除非经常性损益后的净利润。这一更能反映主业真实经营质量的核心指标，同比大幅跳升57.77%，达到1.69亿元——增幅近乎是归母净利润增速的三倍。这意味着公司一季度的利润增长并非依赖资产处置、政府补贴等一次性收益"注水"，而是扎扎实实来自主营业务的持续改善。

公司将上述成绩归因于两条主线：

一是持续优化产品结构，向客户提供多样化、高质量的解决方案以提升运营效率；二是参股子公司的利润贡献同步增长。在国产算力替代浪潮与AI大模型落地需求的双重驱动下，曙光的核心竞争力正逐步转化为财务数字的改善。

营收增速提档，规模迈上新台阶

30.72亿元的季度营收，同比增幅达18.80%，是中科曙光近年来季度收入表现中的较高水平之一。

横向来看，这一增速显著跑赢了国内IT基础设施行业的整体均值，印证了公司在高性能计算、AI服务器及智算中心建设领域的订单承接能力持续增强。

营业利润为2.75亿元，同比增长16.04%；利润总额2.73亿元，同比增长17.51%。

从收入到利润的转化效率保持稳定，营业利润率约为8.95%，与去年同期相比基本持平，表明公司在扩大业务规模过程中尚未出现明显的利润率摊薄压力。

扣非净利润高增，主业质地全面改善

57.77%的扣非净利润增速，是本次快报中最具含金量的数据。公司解释称，这一跃升源于"业绩增长及非经常性损益项目减少"的叠加效应——换言之，不仅主业盈利在扩大，过去拖累利润质量的非经常性项目也在明显收缩。

扣非净利润从上年同期的1.07亿元增至1.69亿元，绝对金额提升约6200万元；而归母净利润从1.86亿元升至2.25亿元，增量约3900万元。两者之间的差距收窄，侧面印证了非经常性损益的"干扰项"正在减少，公司利润结构趋向更加健康和可持续。

对于长期价值投资者而言，扣非净利润往往比归母净利润更能衡量企业真实的经营护城河。此番曙光扣非增速大幅超越归母净利增速，是一个值得重点关注的积极信号。

资产负债表保持稳健，净资产微幅增长

资产端，截至报告期末，公司总资产为405.97亿元，较期初的409.50亿元小幅下降0.86%，变化幅度有限，整体资产规模保持稳定。

股东权益方面，归属于上市公司股东的所有者权益达222.72亿元，较期初的222.35亿元增长0.17%，每股净资产从15.20元微升至15.22元。加权平均净资产收益率（ROE）为1.01%，较上年同期提升0.10个百分点，虽然单季ROE绝对值尚处于低位，但持续向上的趋势仍具积极意义。

公司股本维持14.63亿股不变，资本结构保持稳定，当前杠杆水平和权益基础为后续业务扩张提供了较为充裕的财务空间。

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西部黄金周二发布2026年第一季度业绩预增公告，预计归属于母公司所有者的净利润为4.5亿元至5.6亿元，与上年同期法定披露数据相比，同比增幅达1161%至1470%。

这一超预期增长直接受益于黄金产品销量及销售价格的同步提升，以及电解锰价格的回升。

公司同时披露，扣除非经常性损益后的净利润预计为4.4亿元至5.7亿元，同比增幅为950%至1261%，显示业绩增长主要来自主营业务的实质性改善，而非一次性因素驱动。

产销量与价格双轮驱动

西部黄金在公告中明确，本季度净利润大幅增长的核心驱动力来自主营业务层面：黄金产品销量较上年同期增加，销售价格较上年同期上升，同时电解锰销售价格亦较上年同期出现上涨。

对比基期数据可见，公司2025年第一季度归属于母公司所有者的净利润（法定披露数据）仅为3567.53万元，扣非净利润为4189.59万元。以本次预测中值计算，本季度净利润约为上年同期的14倍。

并购重组扩大合并报表范围

业绩大幅跃升的背景还涉及一项并购事项的会计处理影响。公司于2025年8月完成自控股股东处购买新疆美盛矿业有限公司100%股权的相关程序，并将该标的纳入合并报表范围。

根据《企业会计准则》关于同一控制下企业合并的规定，公司对上年同期数据进行了追溯调整。

追溯调整后，上年同期净利润由3567.53万元下调至2371.97万元，进一步扩大了本期与上年同期的增长幅度——以追溯调整后数据为基准，本季度净利润同比增幅达1797%至2261%。

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据《纽约客》4月6日发表的深度报道，对Altman的质疑并非来自外部，而是出自他最亲近的同事与董事。一份内部备忘录的第一条指控就是“撒谎”。在他们眼中，Altman习惯对不同对象讲述不同版本的现实，而这个人，正主导AI的走向。

2023年被解雇又迅速复职的五天权力风暴，没有澄清问题，反而加深疑问：当资本、员工与技术力量集体站队，一位CEO是否已经超越了任何实质性约束？

与此同时，OpenAI正深入军方、中东资本与敏感国家基础设施领域，而公司内部安全承诺却被削弱，“安全”甚至从核心业务中消失。理想主义外壳，正在被现实利益重塑。

问题因此升级——这不只是个人诚信，而是结构性风险：当AGI的钥匙集中在少数人手中，而其可信度存疑，人类是否还拥有“刹车权”？

Altman曾说，AI需要一点“虚构”的魔力。但真正的不确定在于：当现实与叙事边界开始模糊，我们面对的，究竟是一个改变世界的天才，还是一场无法验证的宏大故事。

"谎言"——前同事的秘密备忘录

2023年秋，OpenAI首席科学家Ilya Sutskever以消失消息的形式，向另外三位董事秘密传递了约70页的内部文件汇编。这批材料包括Slack聊天记录、人力资源文件及说明性文字，部分内容以手机拍照方式留存，显然是为了规避公司设备的监控。

这批内部文件此前从未被完整披露。其中一份专门针对Altman的备忘录以一份清单开篇，标题为"Sam持续展现出……"，第一条即是："撒谎。"

Sutskever积累这些担忧有其思想脉络。他曾是Altman的朋友，2019年甚至在OpenAI办公室主持了联合创始人Greg Brockman的婚礼。

但随着他愈发相信公司正在逼近其终极目标——创造出能够与人类认知能力相媲美乃至超越人类的AI——他对Altman的疑虑与日俱增。他当时对另一位董事说：

"我不认为Sam是那个应该握住按钮的人。"

AI政策专家Helen Toner与企业家Tasha McCauley收到这批文件时，视之为印证：这两位女性已经各自形成了类似判断。"他被赋予了人类的未来，"一位知情董事对《纽约客》说，"但他不值得信任。"

从Y Combinator到OpenAI：一个争议性崛起

Altman并非横空出世。他的职业模式在远早于OpenAI之前便已形成。

他在斯坦福大学读了一年半后，加入了著名程序员Paul Graham创办的创业孵化器Y Combinator（Y.C.）。

他的第一家公司Loopt是一款基于手机位置的原始社交网络，折射出他的一个长期特质：将模糊的规则解读为对自己有利的规则。

Loopt时期，已有员工对他的夸大其词感到困惑。一名前员工回忆，Altman曾大肆吹嘘自己是乒乓球冠军，"密苏里州高中乒乓球冠军之类的"，但实际上是公司里打得最差的人之一。

一位曾被投资者安排担任Altman"监护人"的资深员工Mark Jacobstein后来将这种习惯描述为：

"'我认为我也许能做到'和'我已经做到了'之间的界限模糊，在最极端的形式下，就会走向Theranos那样的骗局（硅谷著名骗局）。"

2014年，Graham退休前将Altman擢升为Y.C.主席。然而到2018年，多位Y.C.合伙人已对Altman的行为深感不满，据多位当时在场人士的陈述，Graham夫妇曾与Altman进行了一次坦率谈话，实质上是迫使他离开。

Graham曾私下对Y.C.同事表示，在Altman被要求离开之前，"Sam一直在欺骗我们。"

Altman本人坚持声称自己从未被Y.C.解雇，且离开完全出于本人意愿。Graham的公开表述则相对模糊，他告诉《纽约客》："我们没有法律权力解雇任何人。我们所能做的只是施加道义压力。"

OpenAI的创立：用末日叙事募集理想主义

2015年，Altman向Elon Musk发出了一封电子邮件，由此奠定了OpenAI的创立基础。

此前，Altman一贯是科技乐观主义者，但他的AI话语迅速转向了末日论调。他在私下和公开场合反复警告：AI技术不应由追求利润的大公司主导。"如果这件事终究要发生，"他写信给Musk，"最好由Google之外的人来做。"

OpenAI由此成立，被注册为非营利组织，董事会负有将人类安全置于公司利益之上的法定职责，甚至高于公司生存本身。

创始人公开声称，AI可能是人类历史上最危险的发明，因此需要一种非同寻常的公司治理结构。这一叙事极具感召力：它成功地将原本分散在谷歌、学术界的顶尖研究人员招募到一家资金匮乏的新组织。

据Sutskever回忆，当时的招募口号是："你将拯救世界。"

然而，内部矛盾从一开始便暗流涌动。根据Dario Amodei（此后创立Anthropic）积累的超过200页私人笔记——这批文件从未公开披露——Altman在早期便流露出不同信号。

在2019年与微软谈判10亿美元投资期间，Amodei将维护公司章程中"合并与协助"条款（如果另一家公司率先安全开发出AGI，OpenAI将协助而非竞争）列为首要谈判底线，并得到Altman的口头承诺。

但交易临近签署时，Amodei发现合同中已悄然加入一项赋予微软阻止OpenAI任何合并行为的条款。他当场质问Altman，后者起初否认该条款存在，Amodei不得不逐字朗读合同文本，并让另一名同事当面确认。

Amodei后来在笔记中写道："他的话几乎肯定是谎言"。

"政变"与复辟：五天内的权力戏剧

2023年11月的那个周末，当董事会通过视频电话宣读声明、告知Altman他已不再是OpenAI员工时，他正身处拉斯维加斯观看F1赛车。

消息震动了整个科技界。微软在解雇发生前数分钟才被告知——这家已向OpenAI投入逾130亿美元的战略伙伴措手不及。"我非常震惊，"微软CEO Satya Nadella后来表示。

LinkedIn联合创始人、OpenAI投资人Reid Hoffman随即展开电话调查，试图弄清Altman究竟犯了什么错。"我根本不知道他妈发生了什么，"Hoffman告诉《纽约客》，"我们在找挪用公款的证据，或者性骚扰，但什么都没找到。"

Altman返回旧金山自己的2700万美元豪宅，迅速组建起一个非正式"流亡政府"，成员包括Airbnb联合创始人Brian Chesky、投资人Ron Conway及危机公关人士Chris Lehane。他的电话记录显示，他每天通话时间超过12小时。

与此同时，他协同微软CEO Nadella协调口径，并向代理CEO Mira Murati传递了一个明确信号：他的盟友们"正在全力出击"，并正在"发掘负面信息"以损害包括她在内的那些曾反对他的人的名誉。（Altman表示不记得有过这样的对话。）

在强大的外部压力下，多数员工联署了要求Altman复职的公开信，Sutskever最终也在信上签字。

董事会被迫妥协，Helen Toner和Tasha McCauley失去了席位，而新加入的两位董事（前哈佛大学校长Lawrence Summers和前Facebook首席技术官Bret Taylor）均是在与Altman深度沟通后才被选定的。

"你能不能这样做：把Bret、Larry Summers、Adam作为董事会，让我担任CEO，然后由Bret负责调查？"Altman如此发短信给Nadella。不到五天，他便复职了。

员工们将这段历史称为"the Blip"（短暂消失），借用漫威电影中的情节：人物消失后重现，本人毫发无损，而世界已然天翻地覆。

那份从未落纸的调查报告

被解雇的董事们将接受独立调查作为离职条件之一。OpenAI聘请了曾主导安然、世通内部调查的律所WilmerHale负责这项"审查"。但据六名接近调查的知情人士称，整个过程似乎被刻意设计为限制透明度。

调查人员起初未与多位关键当事人接触；部分受访员工因担忧匿名性不足而不敢坦诚发言。"他们只关注董事会风波期间的狭窄时间窗口，而非他长期以来的诚信历史，"一名受访员工说。

2024年3月，OpenAI宣布Altman获得清白，但没有发布任何调查报告。公司官网仅挂出约800字的声明，承认存在"信任破裂"。

据知情人士透露，之所以没有书面报告，是因为根本没有写，调查结论仅以口头简报的形式向Summers和Taylor呈报。"审查得出的结论并不是Sam诚实，"一名接近调查的人士说，"但它确定他可以继续担任CEO。"

数位曾在场的前员工和现任员工对这种不公开的做法感到震惊。Altman复职后不久便重新加入了董事会。

从“人类安全优先”的非营利承诺到营利化再资本化

OpenAI最初的设定，是用非营利结构约束商业冲动，董事会对“人类安全优先于公司成功甚至生存”负有义务。但内部记录显示，这一承诺一直在被侵蚀。

2022年12月的一次董事会会议上，Altman向成员们保证，GPT-4的若干功能已通过安全审查委员会批准。Toner要求查阅文件后发现，最具争议的功能——允许用户"微调"模型和将其部署为个人助理——均未获批准。

此外，她还得知微软在印度提前发布了ChatGPT的早期版本，跳过了必要的安全审查，而Altman在与董事会的多次长时间汇报中从未提及此事。

当安全研究员Jan Leike被任命领导"超级对齐团队"时，官方声明承诺该团队将获得公司算力的"20%"。但据四名亲历者陈述，实际分配的算力在1%至2%之间，且"大部分超级对齐算力实际上用的是最老旧、芯片最差的集群"。

Leike向Murati投诉，后者告诉他不要再提这件事，因为"这个承诺从来就不现实"。

2024年，Sutskever和Leike相继离职。Leike在社交媒体上写道："安全文化和流程已经让位于闪亮的产品。"OpenAI此后陆续解散了超级对齐团队，在最新的美国国税局申报表中，"安全"一词也从公司"最重要业务活动"的描述中消失。

万亿赌局：向专制政权押注AI未来

Altman在商业上最雄心勃勃的赌注，也是外界最感忧虑的——是将AI基础设施建设向中东专制政权延伸。

早在2016年，他便结识了沙特王储Mohammed bin Salman，并私下称其为"朋友"。2018年，记者Jamal Khashoggi被杀一周后，Altman宣布加入沙特主导的未来城市项目Neom顾问委员会，随后在同事强烈反对下才退出。

但据一名政策顾问回忆，Altman随即开始询问是否能以某种方式绕开道义压力继续从沙特获得资金，"问题不是'这是否是坏事'，而是'如果我们这么做，会有什么后果？有出口管制问题吗？会有制裁吗？我能不能不被发现？'"

与此并行，他将目光转向阿联酋。阿联酋总统之弟、国家情报总监Sheikh Tahnoon bin Zayed al-Nahyan掌控着约1.5万亿美元的主权财富，他同时运营着国家控股AI集团G42。

Altman与其建立了深度私人关系，在社交媒体上称之为"亲爱的挚友"，并曾于2024年受邀登上其价值2.5亿美元的超级游艇"Maryah"号。

2023年，Altman开始秘密推动一项被称为"ChipCo"的计划：由海湾国家出资数百亿美元，在中东建设大规模芯片代工厂和数据中心。"据我的理解，整件事发生时董事会毫不知情，"一位知情董事说。

美国拜登政府对此深感警惕，商务部官员明确告知Altman："我们不打算在阿联酋建造先进芯片。"

然而，随着特朗普重返白宫，局面彻底改变。就职第一周，Altman便站在白宫罗斯福厅宣布"星际之门"（Stargate）计划——一项旨在在美国境内构建庞大AI基础设施网络、总额达5000亿美元的合资企业。

随后，拜登政府的AI技术出口限制被废除，Altman陪同特朗普出访沙特王室，而沙特随即宣布成立一家国家支持的大型AI公司。与此同时，OpenAI宣布在阿布扎比建设一个面积相当于中央公园七倍、耗电量堪比迈阿密整座城市的数据中心园区。

"我们正在建造门户，通过这些门户我们正在真正地召唤异类，"一名前OpenAI高管说，"Sam在中东又增加了一个门户。这是有史以来最不负责任的事情之一。"

监管与游说：从“欢迎监管”到对安全法案的强硬反击

在公众形象的塑造上，Altman曾长期扮演科技巨头中的异类——他主动呼吁政府监管AI，2023年在美国参议院司法委员会作证时甚至提议设立新的联邦监管机构。

路易斯安那州参议员John Kennedy看起来颇受感动，靠在手上说，也许应该让Altman本人来执行规则。

但与此同时，据《时代》杂志报道，OpenAI在2022至2023年间成功游说削弱了欧盟一项旨在加强对大型AI公司监管的立法。在加州，当一项与Altman此前国会证词条款高度相近的AI安全法案提交立法机构后，OpenAI公开表示反对，并在私下发出威胁。

"在这一年里，我们看到了来自OpenAI的手段越来越狡猾和具有欺骗性的行为，"一名立法助手对《纽约客》说。投资人Conway游说了包括Nancy Pelosi和Gavin Newsom在内的政界领袖，该法案最终在通过议会后被Newsom否决。

今年，一个名为"引领未来"（Leading the Future）的亲AI超级政治行动委员会开始资助反对AI监管候选人。

OpenAI官方表示不会向此类组织捐款，但该委员会的主要捐款人之一是Greg Brockman，承诺捐出5000万美元。同年，Brockman夫妇还向支持特朗普的"MAGA Inc."捐赠了2500万美元。

权力的解剖：顺从他人与操控他人的矛盾统一体

在《纽约客》采访的数十名当事人中，大多数人分享了对Altman某种共同的心理画像。一名董事说：

"他不受真相约束。他有两种几乎从不同时出现在同一个人身上的特质：第一是强烈渴望取悦他人、在每一次互动中被人喜欢；第二是几乎带有反社会性质的、对欺骗他人所带来后果的漠然。"

这位董事不是唯一一个自发使用"反社会"一词的人。Altman在Y Combinator第一届学员中的同期者、被视为技术圈精神遗产的Aaron Swartz，在去世前数年曾向多位友人表达了对Altman的担忧，措辞强烈。

多名微软高级管理人员也在采访中表示，尽管Nadella长期力挺，微软与Altman的关系已变得紧张。其中一人说：

"他误导、歪曲、重新谈判、食言，我认为他有一定的可能——虽然不大但确实存在——最终被人记住为Bernie Madoff或Sam Bankman-Fried级别的骗子。"

对于这些指控，Altman及其支持者的解释是，他的行为不过是"正常的竞争性商业实践"，而他的批评者则是科幻式"末日论者"，或是嫉妒他成功的失败者。

"他太沉浸于自我信念，"前董事成员Sue Yoon说，"所以他做了一些在现实世界中毫无逻辑的事。但他不活在现实世界里。"

一万亿美元的问题：他是否应该主宰这一切

OpenAI据报道正准备IPO，潜在估值接近1万亿美元。Altman驾驭着人类有史以来增长最快的初创企业之一，其融资规模——最近一轮单轮即超过1200亿美元，为历史最大私募融资规模的四倍。

在可预见的未来，这家公司的决策将影响数以亿计的人的生活：AI何时应当停止，何时应当继续；它应当帮助谁，拒绝服务谁；在战场上，它是否可以在没有人类监督的情况下自主决策。

问题不仅在于Altman是一个道德上有瑕疵的人——任何一个运营过大公司的人都知道，这本身不足为奇。

问题在于：OpenAI的存在理由，自始至终建立在一个前提之上——它与其他公司不同，它的领导者必须具备"非同寻常的诚信"，因为他们掌握的是一项可以改变文明的技术。

Sutskever最初对这一使命深信不疑，正是因为这个信念，他拒绝了谷歌的千万美元年薪。

在一次采访中，记者问Altman，运营一家AI公司是否要求"更高的诚信标准"。

这本应是一个容易回答的问题。他迟疑了，然后说，"我认为很多行业都可能对社会产生巨大影响，无论好坏。"片刻后，他补充道："是的，这需要更高的诚信，我每天都感受到这份责任的重量。"

然而，OpenAI最新的IRS申报表中，"安全"作为公司核心业务的描述已经消失。曾经的招募口号："你将拯救世界"，已被公司内部的新口号所取代："感受AGI。"

正如Altman曾以近乎哲学的口吻向媒体说的那样，他允许旗下AI模型保留一定程度的"虚构"能力，而非追求百分之百的准确性，因为"那种魔力，是人们最喜欢的东西"。这也许，是理解他本人的最好注脚。▪

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国产算力芯片龙头海光信息交出了一份令市场振奋的2026年一季报。

报告期内，公司实现营业收入40.34亿元，同比大幅增长68.06%，创单季营收历史新高；归属于上市公司股东的净利润达6.87亿元，同比增长35.82%，基本每股收益升至0.30元。在国内AI算力基础设施建设进入加速期的背景下，海光信息正借助高性能、高可靠、低功耗的产品矩阵，在通用计算与人工智能计算市场双线推进，业绩兑现速度超出市场预期。

值得关注的是，若剔除股份支付的会计影响，公司归母净利润将高达9.23亿元，同比增长高达74.86%，对应扣非后净利润更达8.33亿元，同比增长79.44%。

然而，同一份财报也记录了一处显著的"瑕疵"：本季度经营活动产生的现金流量净额仅为6762万元，较上年同期的25.22亿元骤降97.32%。这一数据乍看触目惊心，但深究原因，主要在于公司主动加大材料备货力度、存货大幅扩张，以及去年同期曾收取大量客户合同预付款形成的高基数效应所致，并非经营质量恶化的信号。

营收实现近七成增长，但盈利增速明显慢于收入增速，这背后是利润率结构的微妙变化。从利润表拆解来看，本季度营业成本为17.91亿元，对应毛利润约22.43亿元，毛利率约为55.6%，而上年同期毛利率约为61.2%，同比下滑近6个百分点。

毛利率的收窄，一方面反映了公司产品结构的动态调整——随着AI算力产品出货量快速放量，硬件属性更强、成本占比相对较高的产品占比可能提升；另一方面，销售费用的快速扩张同样显著拖累了净利率表现。本季度销售费用达1.80亿元，同比增幅高达176%，远超收入增速，表明公司正在加大市场开拓与客户服务的前端投入，以抢占AI算力渗透的窗口期红利。管理费用则同比小幅下降，显示内部运营管控基本平稳。

综合看，本季度营业利润率约为24.1%，较上年同期的**30.4%**有所下滑，这与研发费用和销售费用的双重扩张直接相关。在收入体量快速跃升的阶段，短期利润率承压换取长期市场卡位，是科技公司的普遍选择，海光信息亦不例外。

本季度研发投入合计12.11亿元，同比增长58.61%，其中体现在利润表"研发费用"科目的金额为11.49亿元，占营收比高达28.5%，余下约6200万元进行了资本化处理（计入资产负债表开发支出科目）。

研发投入大幅增长的主要原因，公司直接点明：研发人员数量同比显著增加，人员费用及股份支付大幅上升。股份支付是理解海光信息盈利质量的关键变量——这是一种将员工激励成本以期权摊销形式计入利润表的非现金费用，会压低账面净利润，但并不影响公司的实际现金创造能力。

扣除股份支付影响后，归母净利润与扣非归母净利润分别同比增长74.86%和79.44%，增速远高于含股份支付的统计口径。由此可见，随着公司收入体量持续提升，经营杠杆效应正在逐步显现，未来若股份支付高峰期过后，报表净利润的释放空间将相当可观。

经营现金流净额从25亿元骤降至6762万元，是本份财报中最值得深入解读的数据点。

从现金流量表细项可以看出，本季度销售商品收到的现金为43.04亿元（低于当期营收，表明应收账款有所扩大），而购买商品支付的现金高达34.17亿元，同比几乎翻倍，这直接体现了公司主动备货的战略意图。资产负债表显示，截至3月末，存货已从年初的64.06亿元膨胀至73.33亿元，单季增加超过9亿元，预付款项同样从28.85亿元扩张至34.40亿元。

与此同时，合同负债（即客户预付款）从年初的20.19亿元减少至15.10亿元，叠加上年同期收到大量合同预付款所形成的高基数，共同造就了本期经营现金流的显著收缩。这一现象通常出现在需求旺盛、供应链先行布局的周期节点，并非经营恶化。相反，大规模备货本身即是公司对后续订单交付持乐观预期的有力佐证。

投资活动方面，本季度净流入1.91亿元，去年同期因大规模理财投资净流出40.39亿元，对比鲜明。筹资活动方面，公司净偿还借款约7亿元，加上支付分红利息超2亿元，筹资净流出9.29亿元，财务杠杆水平稳步下降。

截至2026年3月末，公司总资产351.85亿元，较年初微降1.27%；货币资金78.52亿元，加上期末现金等价物余额67.22亿元，整体流动性充裕。净资产（归母）达234.97亿元，较年初增长4.46%，加权平均净资产收益率为2.99%，较上年同期提升0.52个百分点。

负债端，公司短期借款由年初的34.50亿元压缩至29.50亿元，长期借款由5亿元降至2亿元，有息负债总规模从年初的约39.5亿元降至约31.5亿元，去杠杆趋势明显。在利息净支出仅约为负3576万元（利息收入5399万元 vs 利息支出1816万元）的情况下，公司庞大的现金池仍能产生显著的利息收益，财务费用净值呈负数，构成利润的正向贡献。

股东结构方面，大股东格局稳定。曙光信息产业持股27.96%为第一大股东，天津海富天鼎持股10.81%，成都产业投资集团、成都蓝海轻舟及成都高新投资等国有资本背景股东合计持有约23%以上股权，公司的国资背景和战略定位清晰，股权结构稳定。

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AI算力浪潮推动企业级存储需求激增，香农芯创业绩全面提速。

香农芯创科技股份有限公司4月7日同步披露2025年度业绩快报及2026年第一季度业绩预告，两份公告均显示公司盈利大幅跃升。

其中，2025年归属于上市公司股东的净利润同比增长逾一倍，而2026年一季度净利润预告增幅更高达6714%至8747%，增长势头显著加速。

公司将上述业绩增长归因于生成式人工智能（AGI）应用需求的持续扩张，互联网数据中心（IDC）建设带动企业级存储采购提速，旗下电子元器件分销业务及自主品牌"海普存储"营收均录得增长。

值得关注的是，"海普存储"板块在2025年报告期内首次实现年度盈利，标志着公司自主品牌业务迈入新阶段。

2025年全年：净利润翻倍，营收规模突破350亿元

2025年，香农芯创实现营业总收入352.51亿元，同比增长45.24%；营业利润8.56亿元，同比增长182.42%；归属于上市公司股东的净利润5.44亿元，同比增长106.06%。

扣除非经常性损益后的净利润为5.19亿元，同比增长70.22%；基本每股收益1.18元，较上年同期0.58元增长103.45%；加权平均净资产收益率由9.65%提升至16.90%。

资产负债表方面，截至2025年末，公司总资产达110.84亿元，较年初增长46.13%；归属于上市公司股东的所有者权益为35.74亿元，增长21.69%；每股净资产7.69元，较年初增长19.78%。

公司表示，总资产及净资产的增长主要源于报告期内净利润的大幅提升。

自主品牌破局：海普存储首次实现年度盈利

"海普存储"品牌的盈利突破，是2025年业绩中的重要结构性变化。

公告显示，"海普存储"已陆续推出企业级SSD及企业级DRAM两大产品线的多款产品，并完成了国内主要服务器平台的认证与适配工作，正式进入量产阶段。

这意味着该品牌已从研发投入期转向规模化商业运营。

对于依赖分销业务起家的香农芯创而言，自主品牌在盈利层面的实质性突破，有助于优化公司整体业务结构，降低对单一分销模式的依赖，并在毛利率层面提供更大的改善空间。

一季度预告：暴增逾67倍，景气度延续加速

进入2026年，公司业绩增长势头进一步提速。

根据2026年第一季度业绩预告，公司预计一季度归属于上市公司股东的净利润为11.40亿元至14.80亿元，同比增幅达6714.72%至8747.18%，上年同期基数为0.17亿元。

扣除非经常性损益后的净利润预计为11.18亿元至14.58亿元，同比增幅为7424.82%至9713.23%。

公司指出，企业级存储产品价格持续上涨、行业景气度持续上行，是一季度利润大幅跃升的核心驱动因素。此外，公司预计一季度非经常性损益约2200万元。

需要指出的是，上年同期净利润基数极低（1672.85万元），放大了同比增幅的视觉效果，投资者在解读增速数字时应结合绝对盈利规模综合判断。

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现金流同样强劲。2025年经营活动产生的现金流量净额为18.68亿元，同比增长47.97%，与净利润匹配度较高（经营现金流/归母净利约0.93），反映经营质量与回款能力保持在较好水平。

资产端继续扩张：2025年末公司总资产64.49亿元，同比增长36.16%；归母净资产55.06亿元，同比增长38.36%。在利润高增与净资产扩张的共同作用下，公司加权平均净资产收益率（ROE）提升至41.91%，维持高位。

股东回报方面，公司拟以7.774亿股为基数实施利润分配：每10股派现7元（含税），同时每10股转增4股。按方案测算，现金分红总额约5.44亿元，兼顾现金回报与股本扩张预期。

从近三年数据看，天孚通信延续了高斜率增长曲线。营业收入从2023年的19.39亿元增至2024年的32.52亿元，再到2025年的51.63亿元，两年累计增幅逾165%。归属于上市公司股东净利润同期从7.30亿元增至13.44亿元，再至20.17亿元，规模三年近乎翻三倍。

加权平均净资产收益率由2024年的36.74%进一步提升至41.91%，资本回报水平在A股同类企业中处于较高位置。基本每股收益为2.5958元，同比增长约50%。

从季度节奏看，2025年第二、三、四季度净利润相对均衡，分别为5.62亿元、5.66亿元和5.52亿元，较一季度的3.38亿元有明显跳升，全年盈利重心后移，但尾季未现明显下滑，显示需求维持韧性。

除主业光互连外，公司正依托自身光器件工艺平台向激光雷达及生物光子等领域延伸。激光雷达方向，公司为整机厂商定制提供光连接器件，具备快速规模交付能力，并表示将根据竞争态势争取更多优质订单。

公司表示，由于激光雷达厂商技术路线各异，对光器件的产品形态与技术指标需求不尽相同，这为具备多工艺、多技术路线能力的供应商提供了一定的差异化切入空间。新兴业务当前体量尚未在年报摘要中单独披露，但被管理层视为未来均衡可持续发展的潜在支撑。

本次利润分配预案中，每10股转增4股的比例较为可观，实施后将显著扩大股本规模。以现有约7.77亿股为基数，转增完成后总股本将扩至约10.88亿股。每10股7元的现金分红方案，按当前股本计算，现金分红总额约5.44亿元。

此前，公司还完成了募投项目"面向5G及数据中心的高速光引擎建设项目"的结项，并将约3,653万元节余募集资金（含理财收益，最终金额以转出当日专户实际金额为准）永久补充流动资金，进一步释放闲置募集资金效率。

天孚通信将自身定位为全球光互连领域"一站式平台型技术企业"，主要产品覆盖精密微光学组件、波分复用系统级无源方案、高速光引擎封装集成及高密度光互连集成等，下游集中于数据中心与电信通信。

公司依托精密陶瓷、工程塑料、光学玻璃等基础材料领域的多年工艺积累，形成并行光学设计与制造、FAU光线阵列设计与制造、高速光引擎设计与封装等多个技术平台，由此构建了较高的进入壁垒。公司2018年至2025年连续八年荣获"中国光器件与辅助设备及原材料最具竞争力企业10强"奖项。

在产业布局上，公司实行"双总部、双生产基地、多地研发中心"策略，苏州与新加坡设有总部，江西与泰国设有量产基地，研发中心延伸至深圳和日本，销售服务覆盖中国、新加坡、美国和泰国。这一架构在一定程度上可为全球主流客户提供供应链多元化选项。

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门店持续加密、产品高度同质、加盟商利润被不断摊薄的背景下，新玩家想要从正面复制“万店模型”变得愈发困难。

但就在这样的背景下，一个名为“甜心皮皮”的新品牌，选择反其道而行之——试图把“平价万店”的逻辑，再做一遍。

这个2025年7月成立的品牌，用半年时间开出百家门店，随即便对外喊出了“万店目标”。

在日前举办的领润（LR Venture Lab）生态战略峰会上，其总裁郭光辉首次对外系统拆解了这一路径。

按照其2026年规划，甜心皮皮将以极高频率推进扩张与产品迭代：平均每天新开30家门店、每15天推出一款新品，推动20%的门店引入具身智能技术，并在结构上实现30%的海外布局。

甜心皮皮的起点并不是从零搭建。

据郭光辉介绍，其团队核心成员中，60%来自头部万店品牌，平均从业经验超过10年，累计服务门店数超过3万家，并沉淀了超过1.8万名客户资源。

在产品端，甜心皮皮选择了一条更直接的路径：2元冰淇淋、4元柠檬水，以及10元以内的果茶产品，整体价格带与蜜雪冰城、甜啦啦高度接近，优先切入已经被市场验证过的平价区间。

问题在于，在尚未形成规模效应的阶段，低价往往意味着更薄的利润空间，这也使得“平价万店”不再只是扩张问题，而是成本结构问题。甜心皮皮注定无法从商业模式上照抄蜜雪，而是需要选择自己的方式。

为此，甜心皮皮同时从供应链和门店两端入手：一方面，通过订单农业与产区绑定，叠加多级仓网与前置仓体系，提升周转效率、压缩成本；另一方面，在部分门店引入智能设备，尝试降低人工依赖、优化出杯效率，从而重塑单店模型。

郭光辉表示，公司从一开始就不打算参与国内市场的“内卷”，主要的利润来源也不放在国内。目前，他们已经把目光投向了近30个国家，首批门店预计很快会在东南亚开业。

“国内确实很难再做出一个3万家门店的品牌了，”郭光辉说：“但国外可以做出一家10万家店的品牌。”

围绕万店模型的再验证与出海路径，全天候科技近日与甜心皮皮总裁郭光辉进行对谈。以下为对话实录（有删节）：

市场空间与模型取舍：不靠位置，靠“分利”

全天候科技：在当前茶饮市场竞争如此激烈的情况下，新品牌的增长空间存在于哪里？

郭光辉：现在市场上有很多盈利能力较弱的门店，在头部品牌“门店加密”的过程中被挤压，单店销售额被不断分流。我们的机会主要来自接手这些已经存在、但经营效率不高的门店位置。

但我们会很谨慎地评估，如果不挣钱，我也不会接手。但我们确实不缺客户和店面位置，这也是团队自带的资源。

全天候科技：如果这条路径成立，为什么跑出来的会是甜心皮皮？

郭光辉：我在这个行业待了这么久，太清楚加盟商的痛了。大多数品牌靠供应链赚钱，但我们的做法不同，设计了一套“235”的利润分配机制。

比如一款原价10元的产品，我们以7元售卖给消费者，让利30%。在这7元销售产生的利润中，50%分配给合作商，公司只保留20%，仓储、物流、运输等成本已由公司自行消化。

这种分配机制在行业里几乎没有，因为大家都想靠供应链挣加盟商的钱。但我不想，我想通过规模来赚合适的钱。

全天候科技：甜心皮皮的加盟商画像是什么样的？国内与海外市场在加盟商结构上有哪些差异？

郭光辉：国内几乎没有新手，大多是从其他品牌转过来的加盟商，他们是看到了我们的模型优势。

海外我们更倾向于选择在当地生活5年以上的华人，他们既了解本地环境，也具备团队基础。加盟商如果没有本地团队，我不会授权品牌。

全天候科技：今年的“万店计划”，在节奏和结构上该如何拆解？

郭光辉：国内约6000家，国外约3000-4000家。其中智能售卖点只占20%以内，其余仍是传统店面，因为传统店面才是最稳定的客户来源。

全天候科技：甜心皮皮今年在国内主推哪些店型？不同店型分别承担什么功能？

郭光辉：主要有两种店型。一种是常规门店，另一种是移动餐车。目前的餐车只实现了预期功能的三分之一，后续还会加装模块。我们希望最终实现基于语音交互的无人化运营。顾客说“甜心皮皮你好，我要一杯奶茶”，系统完成对话并生成二维码，用户扫码即可完成交付。

未来，每辆餐车将配备智能售卖仓，适用于景区和交通枢纽等场景，一辆物料车可为10至20个售卖仓进行补给。

此外，我们还在规划智能门店，配备10至20辆无人配送车。车辆的一面用于产品配送，另一面可与社会机构合作，例如协助街道办为孤寡老人送菜或送温暖。车内还预留了空间，供环卫工人随时叫停车辆，免费取用冰水或热奶茶。

全天候科技：具身智能设备在门店中的应用情况如何？这会对单店模型的成本结构产生哪些影响？

郭光辉：目前具身智能设备进入门店的过程还比较漫长。我们优先在景区和交通枢纽应用，因为这些场景现成、容易做。

门店端应用慢的原因是应用场景太少、上游设备价格太高。我们在等应用场景增多、价格下降。现在我们做的是“半智能”，一套设备20多万，顶级系统要百十万。具身智能的真正爆发期，我认为还要再等四五年。

国内做"样板"，海外才是战场

全天候科技：甜心皮皮的出海逻辑是什么？

郭光辉：国内确实很难再出现一个3万家门店的品牌了，但海外市场空间更大。我们的想法是：国内做“样板间”，搭建起供应链和运营体系；海外做增量，价格上调20%，去赚外国消费者的钱。

海外市场我们不依赖华人群体，而是拓展本地用户。我们会去一些别人不太敢去的地方：非洲、南美、欧洲甚至中东。越是动乱、压力大的地方，人们对甜味的需求反而更高，奶茶比咖啡更适合这种场景。

在海外运营上，我们坚持“本地人管理本地公司”。我是奶茶行业本地化的早期实践者。2020年疫情期间，我在越南的团队里只有4-5个中国人，其余全是本地人，通过系统培训和远程管理，依然实现了高速增长。

全天候科技：供应链问题怎么解决？本地采买会不会有稳定性问题？

郭光辉：海外供应链分两步走：先用国内成熟的供应链快速切入，再逐步把部分采购和生产分散到当地。虽然分散会损失一些利润，但能换来更快的规模和更稳的供应。

我从2018年开始做中国奶茶出海，是最早一批入行的人。当时海外是巨大的红海，初期我们试图用先进理念打动客户，但效果不佳，后来发现需要像在中国一样踏踏实实做品牌营销。海外营销与中国完全不同，但做好后发现比国内更容易。

当前茶饮出海的最大难题仍是供应链。奶茶原材料的保质期通常只有6个月，从中国发货到海外清关，整个流程可能就要一个半月，到客户手中保质期只剩3-4个月。很多品牌难以准确判断市场需求，备货节奏可能会出问题。

甜心皮皮的策略是搭建“中国核心原材料+本地化基础材料”的双重供应链体系。即便中国货物无法出口，也能靠本地供应链保障运营。

本地供应链需要深入了解当地社会，包括直接从农户采购鲜果、代加工等。很多品牌因利润问题不允许本地采买，但我们愿意牺牲部分利润去做这件事。本地采买不会有稳定性问题，对品质的要求全球一致，有些当地的水果品质甚至比国内更好。

全天候科技：出海规划涉及很多国家，会不会面临资源分配问题？

郭光辉：不会。我们的团队由头部品牌在日本、韩国、澳洲等地的原负责人组成，已在海外搭建初步体系。我们会分成若干小组，每组由有当地经验的人负责。海外做奶茶非常讲究经验，没有经验很难成功。

全天候科技：没有大品牌的体量，凭什么拿到更低的成本？

郭光辉：这得益于团队过去积累的行业资源。比如我们做轻乳茶，行业里的头部供应商愿意为我们专门定制一款适合我们价位的奶制品，我们不需要自己投入研发。设备方面也能拿到更灵活的付款条件。这是长期合作建立的信誉。

我们还会与产业端的特色原料合作。举个例子，云南弥勒有一种古法红糖，非遗产品，在海外被称为“中国的巧克力”。但当地生产缺乏标准，从种植到初加工都不符合出口要求。

我们介入后，帮助建立从清洗、榨汁到灭菌的一整套标准，让它能达到欧盟或北美市场的准入条件。这些农副产品在当地可能两块钱一公斤，但经过供应链整合，价值能大幅提升。

我们的方向是八个字：买中国，卖全球；买全球，卖中国。

全天候科技：你希望消费者想到甜心皮皮时的关键词是什么？

郭光辉：便宜、好喝、好看。足够了。

我们团队的核心成员在行业里干了十几年，经历过从0到1、从1到10000的全过程。我们拿到融资，不是为了烧钱，而是为了给合作伙伴兜底、给消费者让利。我们愿意把未来的部分收益分给团队和合作伙伴。只有大家都挣钱，这个品牌才能走得远。

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据华尔街日报周二报道，该交易预计于今年年底前完成，具体方案为环球音乐与Pershing Square旗下SEC注册收购载体Pershing Square Sparc Holdings合并，合并后新公司将在内华达州注册。

阿克曼在声明中表示，“环球音乐的股价长期低迷，原因是一系列与其音乐业务表现无关的问题，而这些问题都可以通过本次交易加以解决。”

环球音乐股价过去六个月已累计下跌逾20%，市场对人工智能可能压缩音乐行业利润的担忧是主要拖累因素。此次收购要约若能落地，将是近年来娱乐行业规模最大的并购交易之一，并直接改变这家旗下拥有泰勒·斯威夫特、肯德里克·拉马尔等顶级艺人的音乐巨头的资本结构与上市格局。

交易结构：现金加股票，每股作价30.40欧元

根据Pershing Square的声明，环球音乐股东将就其持有的每股环球音乐股份获得5.05欧元现金及0.77股新公司股份，现金总额约为94亿欧元。以此计算，每股作价约为30.40欧元（约合35.09美元），对环球音乐股权的整体估值约为550亿欧元。

Pershing Square自2021年起持有环球音乐股份。阿克曼此前曾担任环球音乐董事会成员，直至去年5月卸任。据华尔街日报报道，阿克曼在任期间曾持续推动公司赴美上市。

股价低迷与估值折价：阿克曼列出三大症结

Pershing Square在声明中点名指出拖累环球音乐估值的三项因素。

其一，公司缺乏公开披露的资本配置计划；其二，市场未能充分反映环球音乐持有音乐流媒体平台Spotify股权的价值；其三，法国亿万富翁文森特·博洛雷（Vincent Bolloré）家族旗下博洛雷集团（Bolloré Group）持有的18%股权前景不明，令市场对公司控股结构存有疑虑。

博洛雷集团于2021年将环球音乐从其旗下法国媒体集团维旺迪分拆上市。目前，中国腾讯为环球音乐第二大股东，持股比例为11.4%。

截至发稿，环球音乐、博洛雷家族发言人均未就上述收购要约作出回应。

迁址纽约：解锁更高估值的关键一步

此次交易的核心逻辑之一，是将环球音乐的上市地从欧洲迁往美国资本市场。环球音乐于2021年9月在阿姆斯特丹泛欧交易所挂牌，运营总部位于美国加利福尼亚州圣莫尼卡，公司注册地则在荷兰希尔弗瑟姆。

阿克曼认为，欧洲市场的流动性与估值体系未能充分体现环球音乐的内在价值，而迁往纽约证券交易所将有助于吸引更广泛的美国机构投资者，并推动估值重估。合并后新公司将在内华达州注册成立。

去年，环球音乐曾宣布计划就Pershing Square持有的部分股份在美国发行，但此次全面合并方案的规模与雄心显然更进一步。

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据追风交易台，在摩根大通4月6日发布的报告中，伊斯兰革命卫队（IRGC）在冲突中地位持续强化，政权更迭的可能性几乎为零，伊朗亦明确拒绝单方面停火，并对停火提出具体经济条件。

与此同时，霍尔木兹海峡的封锁已造成每日原油流量从正常水平的1500万至2000万桶骤降至不足200万桶，供应缺口本月预计将达到1300万桶/日。

冲击正在沿供应链向西蔓延。亚洲是首个承受实物短缺的地区，孟加拉国、斯里兰卡、巴基斯坦、印度尼西亚和菲律宾已出现炼厂停工、航班削减和紧急状态声明。若OECD库存释放仍局限于各国内部，东南亚需求损失5月可能超过200万桶/日，6月接近300万桶/日。

伊朗战略：生存即胜利，“持久战”优于“冷和平”

伊朗将一场旷日持久的热战视为比在制裁下苟延残喘的"冷和平"更可接受的选项。对IRGC而言，生存本身就等同于胜利。

报告指出，IRGC深知自身军事实力不及美以联军，但相信可以通过横向升级——将痛苦扩散至地区和全球经济，消耗对方的拦截弹药库存，并持续通过无人机和霍尔木兹海峡施压——来拖垮对手。美以两国可以赢得每一次交火，却仍可能失去对冲突走向的掌控。

报告还指出，伊朗政权判断特朗普缺乏打持久战的政治意愿，以色列也面临弹药供应有限的制约。特朗普4月1日的全国讲话被描述为"延续而非升级"，美以轰炸行动始终维持在最初设定的4至6周窗口内。然而，美军规划人员的打击目标已接近耗尽，全球能源市场风险正在上升。

若美国决定向伊朗领土派遣地面部队，将大幅提升各方升级冲突的动机，包括布雷封锁海峡、攻击区域基础设施，乃至激活胡塞武装关闭曼德海峡。

IRGC坐大，政权更迭无望，停火谈判陷僵局

报告明确驳斥了政权更迭的预期。最高领袖已不再处于权力体系的顶端，IRGC反而因冲突而愈发强势。伊朗国内不存在有组织的替代政治力量，强行推动政权更迭更可能导致国家失败而非稳定过渡。

军事打击激发了强烈的伊朗民族主义情绪，民间夜间抗议的口号是"不投降、不妥协、与美国战斗到底"。IRGC的身份认同根植于捍卫革命独立、拒绝被"征服"，这一立场在1980至1988年两伊战争中已被深度塑造，并延续至今。

在停火问题上，目前没有任何停火谈判正在进行。伊朗拒绝在"枪口下"谈判，任何认真的停火努力都必须涵盖威慑、制裁、主权和核问题，且不能由美国或以色列单方面主导。

伊朗外长Abbas Araghchi表示，仍有1000磅60%浓缩铀“在废墟之下”下落不明，这进一步推动伊朗得出核武器是唯一可靠盾牌的结论。

霍尔木兹：战略筹码而非报复工具，重开之路漫长

霍尔木兹海峡为伊朗威慑战略的核心。正常情况下，该海峡每日通过约1500万至2000万桶原油，占全球石油供应量的约20%和全球海运原油贸易的38%，同时也是LNG、LPG和石化产品的关键通道。

报告指出，伊朗对卡塔尔Ras Laffan液化天然气设施的袭击损毁了17%的产能，标志着伊朗的打击模式正从"象征性报复"转向"战略性破坏"。

伊朗目前允许部分友好国家的油轮选择性通行，但这一框架并未恢复有意义的流量，且实际上是在承认伊朗对全球核心能源动脉的实质控制权。

保持海峡封锁远比完全恢复通行信心容易——即便每天仅有1至2架无人机攻击，也足以维持封锁状态。若海峡在5月初前无法重开，OECD商业库存可能降至运营最低值。即便停火达成，航运公司、保险商、港口运营商和船员都需要重建信心，最乐观估计也需两个月才能恢复港口运营，四个月才能较全面恢复石油生产和流量。若封锁持续超过六个月，则存在对油藏和油田造成结构性损害的风险。

能源冲击堪比新冠，油价上行风险被低估

本次能源冲击可以与新冠疫情相提并论，认为其对经济活动的非线性冲击风险远大于2022年俄乌冲突引发的能源危机。与2022年不同，霍尔木兹海峡封锁可能导致能源实物供应的物理性短缺，亚洲超过50%的原油和逾三分之一的天然气经由该海峡进口。

若能源价格在年中前维持在100美元/桶附近（此后回落至80美元/桶），将推高消费者价格约0.8个百分点，全球GDP拖累约0.6个百分点。然而，若流量在5月中旬前仍受阻，油价被挤压至120至130美元/桶区间的风险正在上升，150美元/桶以上亦非不可能。

本月总减产量预计将达到1300万桶/日。在霍尔木兹实际封闭的情况下，红海航线已成为能源出口的关键替代通道，一旦该通道也受到干扰，物流压力将进一步叠加。

海湾国家遭受双重打击，亚洲告急，美国面临油价侵蚀减税效果

对海湾合作委员会（GCC）国家而言，冲突造成了物理和经济的双重损失，估计约50座加工厂受损。报告预测卡塔尔2026年GDP将萎缩9%，较约一个月前的预测下调14个百分点；科威特GDP预测则下调至-7.1%。GCC地区预计在2026年上半年出现大幅收缩，港口数据显示卡塔尔和巴林贸易活动受冲击最为严重。

在亚洲，孟加拉国、斯里兰卡、巴基斯坦、印度尼西亚和菲律宾已出现实物短缺、炼厂停工、航班削减和紧急状态声明。非洲将在4月初开始感受冲击，欧洲预计在4月中旬受到影响，但欧洲面临的主要是成本上升和与亚洲的供应竞争，而非实物短缺。

美国处于冲击链的末端，凭借较长的航运时间和庞大的国内产量，短期内不太可能出现实物短缺。但影响将通过价格传导，尤其是加利福尼亚州的成品油市场。目前美国零售汽油价格已接近4美元/加仑，若海峡在4月中旬前仍实际封闭，预计汽油价格将超过5美元/加仑。若近期汽油价格涨幅持续全年，将对消费者购买力造成约1000亿美元的冲击，这可能抵消甚至超过今年预期减税带来的约1500至1600亿美元个人税负减免效果。

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马来西亚外交部周二表示，被困于霍尔木兹海峡的七艘马来西亚商业船只中，已有一艘获准安全通行，正驶向目的地。此前，总理安华·易卜拉欣于3月26日与伊朗总统Masoud Pezeshkian通话，获得后者承诺将下令为被困船只提供安全通道。

这一进展发生在霍尔木兹海峡实际封锁已严重冲击全球能源市场的背景下。该海峡通常承载全球约五分之一的石油和液化天然气流量，其有效关闭已引发广泛市场动荡并触发大范围能源危机。

与此同时，特朗普警告称，若伊朗未能在美东时间周二晚8时前达成协议，美国可能对伊朗基础设施发动大规模打击。

外交接触铺路，一艘船只率先获准通行

据马来西亚外交部声明，此次安全通行是高层外交接触的直接成果。安华周二表示，他在与Pezeshkian的通话中明确指出，被困船只“将造成困难”，并获得对方保证将发出相关指令以促成安全通行。

在此之前，马来西亚外长Mohamad Hasan已于3月24日与伊朗外长Abbas Araghchi通话。

马来西亚外交部在声明中强调，马来西亚“坚定致力于依据国际法维护航行自由、海上通道安全与保障的原则”。

涉事船只背景：涵盖马来西亚多家能源巨头

据《星报》3月报道，伊朗已批准七艘马来西亚油轮通过霍尔木兹海峡，这些船只将不受伊朗对过往船只征收的通行费约束。涉事船只分属马来西亚国家能源公司Petroliam Nasional Bhd.（马石油）、航运公司MISC Bhd.以及Sapura Energy Bhd.旗下。

马来西亚与伊朗长期保持友好外交关系。安华此前曾承认德黑兰捍卫主权的权利，同时呼吁冲突尽快得到解决。

安华周二表示，尽管面临全球不确定性及潜在“价格扰动”，马来西亚并不面临石油供应危机，本国产量及与澳大利亚的长期进口协议可提供保障。

海峡危机持续，全球能源市场承压

霍尔木兹海峡局势仍高度紧张。据媒体船舶追踪数据，两艘满载液化天然气的运输船此前似乎已中止经霍尔木兹海峡驶出波斯湾的尝试，目前正转向卡塔尔方向。

特朗普表示，任何终结中东冲突的协议都必须保障霍尔木兹海峡的航行自由，将重开这一关键石油咽喉要道列为与伊朗持续谈判中的“重中之重”。他同时警告，若伊朗错过截止期限，美国可能对伊朗基础设施——包括桥梁和发电厂——发动大规模打击。

马来西亚此次外交突破虽为市场提供了一个积极信号，但在整体局势明朗之前，霍尔木兹海峡的通行风险与能源供应不确定性仍将持续困扰全球市场。

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4月7日，A股全天冲高回落，创业板早盘涨超1%，随后震荡走低，三大股指盘中一度集体转跌，午后再度震荡走高。中小盘指数走势较强，万得微盘股指数涨超3%。化工股大爆发，化学原料、化学纤维等方向大涨，因中东局势紧张，全球石化供给受重创。

此外，存储器概念股盘中活跃，此前三星电子称，二季度的DRAM合约价将再度环比上涨30%。消费电子盘中活跃，折叠屏方向领涨，此前媒体报道称，富士康已在试产苹果折叠屏iPhone手机。

债市方面，国债期货震荡上涨，30年期主力合约涨幅居前。商品方面，国内商品期货多数品种下跌，乙二醇、甲醇、丙烯等化工品逆势大涨，因为伊朗和沙特石化产业链供给端遭受直接冲击。

A股：截至发稿，沪指涨0.26%，深成指涨0.36%，创业板涨0.836%。

盘面上，个股涨多跌少，沪深京三市超3800股飘红，今日成交1.62万亿。沪深两市成交额1.61万亿，较上一个交易日缩量400余亿。板块方面，化工股掀涨停潮，大炼化、有机硅方向领涨；稀土永磁概念股午后崛起，PCB、半导体设备、稳定币题材活跃。金融、医药板块走弱。

港股：今天休市。

债市：国债期货震荡上涨，截至发稿，30年期主力合约涨0.35%，10年期主力合约涨0.06%，5年期主力合约跌0.02%，2年期主力合约持平。

商品：国内商品期货多数下跌，截至收盘，化工品涨幅居前乙二醇涨停；航运期货全部上涨，集运指数(欧线)涨2.73%；能源品涨跌参半，燃油涨2.25%；油脂油料涨跌参半，豆一涨1.00%；新能源材料跌幅居前，多晶硅跌4.28%；基本金属多数下跌，氧化铝跌2.90%；黑色系全部下跌，硅铁跌1.99%；非金属建材全部下跌，玻璃跌1.82%；贵金属多数下跌，钯金跌1.47%。

消息面，据央视新闻报道，美国方面6日消息，调解方对伊朗在美国总统特朗普设定的最后期限前“屈服”并重新开放霍尔木兹海峡感到悲观，美伊达成停火协议“希望渐灭”。

化工股掀起涨停潮、化工品乙二醇涨停潮

A股化工板块持续走强，近三十只成分股涨停，大炼化、有机硅等方向领涨，齐翔腾达4天2板，江南高纤、合盛硅业、三房巷涨停。

煤炭股午后也大涨，金能科技、中煤能源、陕西黑猫等纷纷走高。

化工品方面，乙二醇午后快速拉升涨停，甲醇、丙烯等纷纷大幅拉升。

消息面，4月7日，据新华社报道，以色列对伊朗最大石化综合体实施空袭，并声称已致使伊朗逾85%的石化产品出口能力遭重创。

与此同时，据伊朗法尔斯通讯社报道，沙特东北部朱拜勒工业区——全球重要石化生产基地之一——亦发生爆炸，系遭到大范围打击。

分析指出，伊朗与沙特两大产区在同一时间窗口内相继受到冲击，令市场对中东石化供给稳定性的担忧显著加剧。

乙二醇、甲醇、丙烯均为重要的基础化工原料，广泛应用于聚酯、塑料、合成纤维等下游产业链。中东地区作为上述产品的重要出口来源地，供给端的不确定性直接推动市场重新定价。

另外，据华尔街见闻文章提及，地缘紧张局势的影响正从能源领域向化工与高端制造产业链逐步扩散。

全球多家化工企业已相继宣布涨价计划——美国化工巨头陶氏化学将聚乙烯的提价幅度提高至此前宣布水平的两倍；德国瓦克化学全面上调有机硅产品价格，涉及约2800种产品。

政策层面亦形成支撑。近日，工业和信息化部等七部门联合印发《加力推进石化化工行业老旧装置更新改造行动方案（2026—2029年）》，提出到2029年全面完成各地已确定的石化化工老旧装置更新改造任务，为行业中长期需求提供政策背书。

稀土永磁午后大涨

今天，稀土永磁概念股午后大涨，中稀有色涨停，中科磁业涨超7%，盛和资源、华宏科技涨超6%，包钢股份、中信有色、北方稀土等跟涨。

消息面上，据包头稀土产品交易所，需求预期升温，轻稀土止跌企稳回升，重稀土高位整理蓄势。3月30日至4月5日‌国内市场整体止跌企稳。

电子板块活跃，覆铜板等方向涨幅居前。

消息面上，4月3日，覆铜板龙头建滔积层板再发布涨价函。由于近期化工产品价格暴涨且供应紧张，导致覆铜板成本急剧上升，公司对所有板料、PP提价10%。

有机硅概念大面积走强。东岳硅材“20cm”涨停；合盛硅业盘中拉升涨停，其市值超500亿元；晨光新材、硅宝科技、江瀚新材等跟涨。

消息面上，东岳硅材此前披露一季度业绩预告。公司预计2026年第一季度实现归属于上市公司股东的净利润1.83亿元-2.03亿元，比上年同期增长397.02%-451.34%。

自2025年12月份以来，受市场环境及行业供需格局改善影响，有机硅行业主要产品价格上涨并回归合理区间，公司产品毛利率显著提升。此外，公司持续推进精细化管理与内部挖潜，保持生产平稳运行，有效控制成本费用，进一步增强了盈利能力。

芯片股异动拉升

今天国产芯片股盘中异动拉升，寒武纪一度涨超10%，收盘涨超9%。

消息面，据科技媒体The Information报道，4月初，DeepSeekV4大模型发布在即，其模型推理将完全运行于国产AI芯片，并联合国内算力厂商开展底层代码级的软硬件协同设计（Co-design）。

此次适配跨越了单向兼容的阶段，迎来了底层软硬协同设计的实质性落地，验证了国产算力系统级性能的跃升，标志着大模型训练的算力国产化替代正式进入业绩加速兑现期。

阿里、字节、腾讯等科技巨头已提前下单数十万颗，订单需求直接推动芯片价格上涨约20%。这标志着国产AI芯片正式从"备选方案"走向"主力部署"，寒武纪作为国产AI芯片核心标的，直接受益于这一需求爆发与国产替代加速的历史性拐点。

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据追风交易台信息，瑞银在3月30日的报告中表示，霍尔木兹海峡封锁了全球约12%的石油供应，若要完全填补这一缺口，需要将约7.7亿辆燃油车全部换成电动车——而这几乎是全球电动车保有量历史累计的两倍。

持续高企的油价将系统性地改善电动车（EV及PHEV）相对于燃油车的全生命周期使用成本（TCO），从而催生一轮超出市场此前预期的结构性需求跃升。对锂及其他电池原材料而言，这意味着潜在的中长期需求拐点正在积聚。

历史镜鉴：1973年油价冲击如何重塑汽车格局

瑞银研报首先援引了1973年的历史先例。当年10月，阿拉伯石油出口国组织（OAPEC）宣布对支持以色列的国家实施全面石油禁运。尽管禁运仅持续约六个月，油价却飙升近300%，在能源与汽车产业链上引发了深刻的结构性重塑：

政策层面：各国政府相继引入燃油效率标准、建立战略石油储备，并推出降低石油依赖的激励政策；

整车厂层面：此前漠视燃油经济性的车企被迫快速转型，车辆设计和车型策略发生根本改变；

消费者层面：汽油价格急剧上涨深刻改变了购车决策，燃油效率成为核心考量因素。

瑞银强调，上述诸多改变被证明具有持久性，即便在禁运解除后依然延续。这为当前能源危机提供了极具参考价值的历史框架。

瑞银构建了一个直观但触目惊心的量化框架。按照目前的局势：

霍尔木兹海峡受阻已导致全球约1300万桶/日（13Mbpd）的石油供应中断，占全球供应总量约12%；

根据国际能源署（IEA）数据，全球乘用车队承担了全球约25%的石油需求，即约2700万桶/日（27Mbpd）；

假设全球约16亿辆车中，燃油车（ICE）占比约94%，则意味着需要约7.7亿辆燃油车完成电动化转型，才能完全填补当前石油供应缺口。

这显然是纯粹的理论假设，现实中需求弹性、供给瓶颈、替代效应等多重约束使其根本无法实现。

但即便只是解决缺口的50%，也需要约3.85亿辆电动车的增量——而这与瑞银预测的到2035年累计电动车销量约4亿辆几乎相当。

现实数据呈现出一幅"情绪领先、行动滞后"的画面。

谷歌趋势数据显示，"电动车（Electric Vehicle）"的全球搜索热度已达到有史以来最高水平（指数达到100），反映出消费者对电动车的兴趣正处于历史峰值。然而，2026年初的实际电动车销售数据开局相对平淡，两者出现明显背离。

从区域分布来看，中国仍是全球最大的电动车市场，占全球近12个月销量的61%；欧洲占21%；北美占9%；亚洲（除中国）占6%；其他地区占3%。

瑞银全球汽车团队目前预测2026年全球电动车需求增速约为9%，虽然仍属稳健，但明显低于前几年的增速水平。在中国市场，后刺激政策时期的消费疲软可能限制增量上行空间。而低成本中国电动车出口在油价高企的市场中，TCO优势正变得愈发显著。

上游锂市场同样传递出积极信号。

瑞银表示，中国碳酸锂库存在2025年底大幅下降后，2026年初短暂停止下滑，但春节后再度进入去化轨道。目前全链库存维持在不足1个月的低位水平（碳酸锂月度及周度、氢氧化锂月度均如此），供应链趋紧态势明显。瑞银估算当前库存去化速度约为每年2.5万吨。

与此同时，电池储能（BESS）领域的项目推进势头强劲，进一步支撑锂的需求前景。

全球BESS项目管线从2026年至2030年的总规模约达2.1太瓦时（2,077GWh），覆盖从项目提案到在建/运营的各个阶段。从地区分布来看，中国占45%，北美占18%，欧洲和大洋洲各占12%。平均项目时长预计在2029年突破4小时。

瑞银总结认为，短期内，当前地缘冲突带来的需求冲击和成本压力难以忽视；但对于拥有较长投资周期的投资者而言，能源危机或将推动电动车主题实现结构性的需求跃升，进而为锂等上游材料带来实质性利好。

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设备制造商Asia Metal Industries（AMI）证实，CCL厂商近期扩产节奏明显提速，在持续推进海外建厂的同时，亦加大中国台湾及大陆产能投资力度。

受此驱动，设备供应商面临的交期压力显著上升，峰值出货预计将于2027年随客户安装进度集中释放。

供应瓶颈已不止于高端材料层面。玻纤布、铜箔等上游材料此前已率先告急，紧缺态势如今蔓延至生产设备端，对CCL厂商的资本开支节奏与供应链规划构成双重挑战。

扩产浪潮席卷中国台湾及大陆CCL厂商

AI高速计算、电动汽车及5G/6G通信等应用场景的快速扩张，推动高频高速PCB材料需求持续攀升。

中国台湾及大陆主要CCL厂商，包括台耀科技（Elite Material，EMC）、台燿科技（Taiwan Union Technology Corporation，TUC）、联茂电子（ITEQ）及广东生益科技（Sytech），均已启动新一轮先进产能扩建。

在800G交换机与AI服务器需求带动下，M8级材料已成为PCB设计标准配置，CCL材料同步迎来价量双升局面。这一趋势直接带动先进制造设备采购订单激增，上游设备供应商订单压力随之急剧放大。

其中，预浸料（Prepreg）设备作为CCL生产流程的核心环节，在客户旺盛的扩产需求下供应愈发吃紧，成为当前制约产能释放的关键瓶颈之一。

设备交期拉长至两年，2027年将迎出货高峰

AMI表示，由于下游客户扩产需求强于预期，设备订单交货周期已从此前约八个月大幅延长至最长两年。

目前，设备供应商订单能见度已覆盖至2028年第一季度，为未来两年业绩奠定坚实基础。

按照客户安装进度，AMI预计峰值出货将集中于2027年。这意味着有意扩产的CCL厂商若未能提前锁定设备资源，将面临产能延误风险，倒逼企业更早启动资本开支规划。

供应链紧缺态势的蔓延，折射出全球AI热潮对PCB产业链扩产的深度拉动效应——需求冲击已从终端材料向上游设备端全面渗透，形成系统性供应约束。

材料与设备双双延期，厂商调整资本开支节奏

对CCL厂商而言，材料与设备交期同步拉长形成叠加压力。原材料成本上涨叠加设备延误，迫使企业重新评估资本开支节奏，并提前布局产能投资以对冲供应不确定性。

TUC与ITEQ正逐步向中高端材料领域迁移，积极响应客户多元化布局需求，进一步带动新一轮扩产需求。

EMC则明确提出"两年三地"扩产计划。公司表示，湖北黄石、广东中山及马来西亚槟城的新增产能已于2025年陆续投产，预计2026年实现满产满销。

未来两年，EMC计划在中国台湾、中国大陆及马来西亚三地同步投入逾新台币100亿元（约合3.124亿美元）扩建产线。初步估算，至2027年底，EMC月产能有望达到945万张，较现有水平扩张逾50%，成长动能清晰可见。

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从增持幅度来看，3月黄金储备增持有所加快。去年11月末和12月末，黄金储备分别环比增加3万盎司，今年1月份环比增持4万盎司，2月增加3万盎司。

国家外汇管理局统计数据显示，截至2026年3月末，我国外汇储备规模为33421亿美元，较2月末下降857亿美元，降幅为2.5%。

2026年3月，受全球宏观环境、主要经济体货币政策及预期等因素影响，美元指数上涨，全球主要金融资产价格下跌。汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，当月外汇储备规模下降。我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新成效，为外汇储备规模保持基本稳定提供支撑。

自伊朗局势恶化以来，黄金经历了剧烈波动，黄金市场参与者最关心的问题是：央行是否正在抛售黄金？特别是在中东冲突可能长期化的情况下，市场担忧央行为了应对通胀飙升、经济增长放缓和货币贬值，将不得不抛售黄金储备。这种担忧被认为是导致3月份金价下跌16%的主要原因。

4月2日，据追风交易台消息，瑞银在研报明确指出，官方部门黄金购买的结构性趋势并未发生改变，央行仍将是黄金的净买家。瑞银预计，央行购金量只会逐渐放缓，预计今年的购买量将在800至850吨之间，略低于2025年的约860吨。

在过去十五年的黄金储备积累过程中，个别央行在某个月份出现抛售是正常现象。这可能是为了在极具吸引力的入场水平上进行战术性获利了结，或者是由于金价上涨触发的投资组合再平衡。

与此同时，据华尔街见闻文章，国联民生证券认为，本次土耳其等部分央行抛售黄金的行为更偏“战术性”而非“战略性”，核心原因有以下3个方面：一是“跟随趋势”的机构行为。二是财政赤字短期快速上升，央行“被动”抛售黄金以满足流动性支出。三是央行黄金储备与外汇储备的“此消彼长”。

国联民生证券也认为，“黄金长期上涨”的主趋势并没有发生改变，核心原因包括4个维度：

其一，3月全球仍在“净买入”黄金，某些央行减持不影响“央行购金”的主旋律。其二，长期美元信用弱化的趋势并未逆转。其三，即使全球核心央行长期“战略性”抛售黄金，金价亦可上涨。其四，“非核心”央行短期“战术性”抛售黄金，不影响黄金长期上涨趋势。

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提交这份分析报告的是AMD的AI团队负责人Stella Laurenzo。她在GitHub官方仓库直接开Issue，措辞严峻："Claude已无法被信任来执行复杂工程任务。"她表示，团队已切换至其他服务商，并警告Anthropic："6个月前，Claude在推理质量和执行能力上独树一帜。但现在，其他竞争者需要被非常认真地关注和评估。"

这一Issue在Hacker News上迅速发酵，获得975点支持和548条评论，成为近期Claude Code相关讨论中热度最高的帖子之一。网友评论直指问题核心——"ClaudeCode曾经像一个聪明的结对编程伙伴，现在感觉像一个过于热情的实习生，不停地把事情搞砸，然后建议最简单的临时方案"；"最近总跟我说'你该去睡觉了。太晚了，今天就到这吧'这类话，一开始我还以为是我不小心让Claude知道了我的deadline。"

Anthropic对此作出回应。Claude Code团队成员Boris出面澄清，称思考内容隐藏功能（redact-thinking）仅为界面层面的改动，"不会影响模型内部实际的推理逻辑本身，也不会影响思考预算或底层推理运行机制"。

他同时承认，团队在2月进行了两项实质性调整：一是2月9日随Opus 4.6发布引入"自适应思考"（adaptive thinking）机制；二是3月3日将默认effort等级从高调整为中等（Medium）。Boris建议用户通过/effort high指令或修改配置文件手动恢复高强度思考模式。

然而，这一解释并未平息社区质疑。多位开发者表示，即便将effort调至最高，"急于完成任务"的摆烂行为依然存在。用户richardjennings称：

"在输出质量断崖式下跌之前，我完全不知道默认effort已经被改成了Medium。为了纠正这些问题，我大概花了一整天的工作时间。"

数据实锤：思考深度骤降，行为全面走样

Laurenzo的分析基于其团队在~/.claude/projects/目录下积累的6852个Claude Code会话JSONL文件，覆盖17871个思考块、234760次工具调用及18000余条用户提示词，时间跨度从2026年1月底延伸至4月初，全程使用Anthropic官方API直连Opus模型。

数据揭示了一条清晰的退化时间线。在1月30日至2月8日的"优质期"，Claude Code的思考深度中位值约为2200字符；到2月下旬，这一数字暴跌至约720字符，降幅达67%；3月初进一步缩水至约560字符，降幅达75%。

思考深度的崩塌直接引发了工具使用模式的根本性转变。在优质期，Claude Code修改代码前的"读改比"（每次编辑前的文件读取次数）高达6.6，遵循"先研究再修改"的严谨工作流。而到3月8日之后的"退化期"，这一比率骤降至2.0，研究投入减少约70%。更触目惊心的是，退化期内每三次代码修改中，就有一次是在未读取目标文件的情况下直接进行的——这直接导致代码被插入错误位置、注释语义关联被破坏等低级错误频发。

行为层面的量化指标同样触目惊心。用于捕捉"推诿责任、提前终止、请求许可"等不良行为的终止钩子脚本（stop-phrase-guard.sh），在3月8日之前从未触发；而在此后17天内，触发次数飙升至173次，平均每天10次。用户提示词中的负面情绪占比从5.8%升至9.8%，涨幅68%；用户中断率（即用户发现模型犯错并强行终止的频率）从优质期到后期飙升了12倍。

隐藏的"思考内容隐藏"功能：退化被刻意遮蔽？

Laurenzo的分析指出，上述退化与一项名为redact-thinking-2026-02-12的功能部署时间线高度吻合。数据显示，该功能从3月5日开始灰度上线（1.5%），至3月10日至11日已覆盖逾99%的请求，3月12日起全量生效。

这一功能的作用是在API响应中剥离思考内容，使用户无法从外部观察模型的实际推理过程。Laurenzo认为，这一设计客观上使思考深度的退化对用户变得不可见——"3月初上线的隐藏功能，只是让这一退化对用户变得不可见。"

她进一步指出，思考深度的下降实际上早于该功能上线，在2月中旬便已开始。这与Anthropic在2月9日推出Opus 4.6并引入"自适应思考"（adaptive thinking）模式，以及3月3日将默认思考等级调整为"Medium effort"（effort=85）的时间节点相吻合。

报告还发现，思考深度在隐藏功能上线后呈现出明显的时段波动特征——太平洋时间17:00（美国西海岸下班时段）是全天最差时段，中位估算思考深度仅423字符；19:00为第二差时段，仅373字符。

这一模式与固定预算分配不符，更接近负载敏感型动态分配系统的特征，暗示思考资源可能随平台负载实时波动。

Anthropic官方回应：设置问题，非模型退化

面对GitHub议题的快速发酵，Claude Code团队成员Boris在数小时内于GitHub和Hacker News双平台作出回应，承认了部分问题的存在并提供了技术解释。

Boris的核心澄清包括：

• 第一、思考内容隐藏功能（redact-thinking）属于UI层改动，不影响实际推理过程，用户可通过settings.json中的showThinkingSummaries: true选项恢复显示；
• 第二、2月下旬的思考深度下降，主要与2月9日Opus 4.6引入自适应思考机制（adaptive thinking）以及3月3日默认effort等级调整为中等有关，前者可通过CLAUDE_CODE_DISABLE_ADAPTIVE_THINKING=1关闭，后者可通过/effort high或/effort max手动提升。

Boris还表示，团队计划测试将Teams和Enterprise用户的默认effort等级调整为高，并正在就部分用户反映的自适应思考机制在特定轮次分配推理不足的问题展开调查。

然而，这一解释在社区中引发广泛质疑。用户koverstreet回应称：

"问题远不止是默认思考等级被改成了中等。即便把effort调到最高，模型'急于完成任务'的摆烂行为也明显变多了。"

还有用户直接指出，原始报告的提交者在提交时已采用了所有已知的公开设置，问题并非配置不当。一位用户提出讽刺性反问：

"这是一种什么精神——告诉用户'你们调错设置了'"。

成本雪崩与用户出走

退化带来的代价不仅是质量损失，更引发了成本的灾难性膨胀。

Laurenzo的数据显示，从2月到3月，其团队的用户提示词数量几乎持平（5608条 vs 5701条），但API请求量暴涨80倍，总输入token增长170倍，输出token增长64倍，按Bedrock Opus定价估算的月度成本从345美元飙升至42121美元，涨幅达122倍。

Laurenzo解释，成本暴涨部分源于团队主动扩容并发Agent数量，但退化本身造成的无效循环、频繁中断和重试，使每单位有效工作消耗的API请求量额外放大了8至16倍。团队最终被迫关停整个Agent集群，退回到单会话人工监督模式。Laurenzo写道：

"人类投入的工作量几乎没变，但模型消耗了80倍的API请求和64倍的输出token，却产出了明显更差的结果。"

在Hacker News的讨论中，大量用户表达了类似遭遇，部分人已宣布切换至OpenAI Codex或其他替代方案。"我已经取消了订阅，切换到了Codex"；"现在用Qwen3.5-27b，虽然不如两个月前的Opus那么锋利，但我们又能正常推进工作了。"

用户自救：临时应对方案

面对退化，部分开发者已摸索出若干临时应对策略。

在CLAUDE.md中明确授权是最常见的做法——通过在项目根目录的配置文件中写入"你有权编辑本项目任何文件""不要在重构时请求确认"等指令，可在实践中将安全中断频率降低约70%。

将复杂任务拆解为边界清晰的子任务，也被广泛验证有效。相比"重构整个认证系统"，"仅重构auth.js，完成后输出变更摘要"这类有明确边界的指令，能显著减少模型的提前终止行为。

在设置层面，将effort调至high或max，并通过CLAUDE_CODE_DISABLE_ADAPTIVE_THINKING=1禁用自适应思考，是目前官方认可的最直接干预手段。

Laurenzo则在报告中提出了更系统性的诉求：Anthropic应公开思考token的分配情况，推出面向复杂工程工作流的"满额思考"专属订阅档位，并在API响应中暴露thinking_tokens字段，让用户能够自主监控推理深度是否达标。

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据追风交易台，摩根大通2026年4月2日发布研究报告，将台积电目标价从新台币2,250元上调至2,400元，预计台积电将在即将公布的一季度财报中毛利率料达66.8%，高于公司自身指引的63%至65%区间。

推动上调的核心逻辑在于：以N3制程为代表的先进制程产能已被预订至2027年，供需失衡在过去两至三个月内进一步加剧。

Agentic AI工作负载的强劲增长带动算力消耗呈指数级上升，而GPU、CPU及AI互联等多类产品的需求同步攀升，令台积电先进制程的稼动率持续突破100%。

这一供需格局将支撑台积电毛利率在2026年上半年持续走高，并推动公司在2026至2028年三年间累计资本开支达到约1,900亿美元。

AI算力需求骤升，N3产能预订已排至2027年

过去两至三个月内，AI算力需求出现明显加速。Agentic AI工作负载的爆发——包括Claude Code、OpenClaw及其他AI实验室的类似产品上线后带动的token消耗量激增——是这一轮需求超预期的主要驱动力。

与此同时，服务器AI互联产品（含网络芯片、DSP、retimer等）需求随算力扩张同步提升，Google Axion、Nvidia Grace、AWS Graviton、Microsoft Cobalt等服务器CPU的需求也出现明显回升。

目前先进制程晶圆需求已大幅收紧，N3与N2产能对大多数HPC客户而言已被预订至2027年。

NVIDIA Rubin、AWS Trainium 3、Meta MTIA等主要AI加速器正于2026年迁移至N3制程，叠加Google TPU（Ironwood及v8系列）和AMD MI系列的持续放量，N3供需失衡进一步加剧。

尽管台积电正努力于2026年底前扩充产能，N3稼动率仍将在2026/2027年分别维持在120%以上和110%以上。N3营收预计将于2026年实现约翻倍增长，占台积电总营收的比重超过30%，其中HPC需求约占N3总需求的三分之二。

N2方面，苹果全系iPhone（A20/A20 Pro）、AMD Venice和MI450，以及联发科和高通旗舰SoC均于2026年采用N2制程，N2营收占比预计将从2026年的约4%增长至2027/2028年的15%和26%。

积极扩产，2026至2028年资本开支料达1,900亿美元

台积电2027年和2028年资本开支预测分别上调至635亿和705亿美元，预计台积电2026至2028年三年累计资本开支将达约1,900亿美元，几乎是2023至2025年约1,010亿美元的两倍。

这一大规模支出反映台积电全力支持AI算力扩张的战略决心，背后是其客户的客户端营收高速增长以及token使用量的指数级扩张。预计先进制程（N7及以下节点）产能将在2025至2028年间实现16%的年复合增速。

全球产能版图同步加速扩张：

台湾方面，台积电正推进台南Fab 18 P9的N3扩产、高雄Fab 22 P1至P5的N2及A16产能建设，以及宝山Fab 20 P1至P4的建设；

长期规划方面，台中Fab 25将布局A14/A10节点，Fab 18亦有望新增P10至P12阶段（待土地审批），台南还有另一座面向A10/A7节点的八阶段新晶圆厂的早期规划。

海外方面，美国亚利桑那州Fab 21第二期N3量产时间有望提前至2027年年中，第三期N2产能则可能于2028年底至2029年上半年启动；日本熊本Fab 23第二期N3产能预计于2028年下半年开始量产。

先进封装方面，CoWoS产能预计于2026/2027年底分别达到11.5万和14.5万片/月，SoIC将于2027至2028年进入大规模投资阶段，NVIDIA Feynman、Google TPU v9、Trainium 4及OpenAI Titan 2等多款N2加速器有望采用SoIC架构。

毛利率超预期，上半年或创历史新高

预计台积电一季度毛利率将达到66.8%，超出公司指引上限约180个基点，并在二季度维持66.4%的高位，较2025年下半年跳升逾550个基点。

报告列举了支撑毛利率超预期的五大因素：

其一，N5与N3的稼动率持续超过100%；

其二，跨厂区运营（Cross-Fab）提升了N7和28nm产能的稼动率，降低闲置设备成本；

其三，HPC客户的"加急"和"超加急"晶圆订单（hot run/super-hot run）增加，该类订单可获得50%至100%的溢价；

其四，2026年先进制程约6%至10%的同类产品涨价已于1月起全面落地；

其五，台币对美元在过去两个月贬值逾1.5%，每贬值1%可带来约0.4个百分点的毛利率提升。

保守预计2026年下半年毛利率将环比回落约400个基点，主要反映N2制程良率爬坡的稀释效应、海外晶圆厂（尤其是美国厂区快速扩建）的前期摊销，以及潜在的电费涨价影响。

财报前市场预期：一季度超预期，全年指引维持不变

预计台积电一季度营收将环比增长7%，高于公司指引区间上限（3%至6%的环比增幅，对应335亿至358亿美元）；二季度指引预计为环比增长6%至8%（预估为8%），毛利率指引区间为64%至66%。

尽管需求持续向好，但报告预计台积电在本次财报电话会上不会调整全年数值指引，预计管理层将维持以下三项指引不变：

2026年全年美元营收增速"接近30%"（预测为35%）；

2024至2029年AI营收五年复合增速为"中至高50%"；

以及2024至2029年公司美元营收长期年复合增速约25%。

预计管理层在本次电话会将传递以下信号：

对AI需求的乐观态度将有所强化；

对2027至2028年产能扩张计划的表态更为积极；

对苹果产业链强劲需求的着重强调；

美国N3和N2制程的加速扩产进展；

以及对特斯拉TeraFab、三星和英特尔代工业务等竞争态势保持充分信心。

报告以约20倍12个月预期市盈率作为估值基准，对应目标价新台币2,400元，高于台积电五年历史均值市盈率，反映摩根大通对其结构性成长逻辑的高度认可。

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美国ETF发行商Roundhill Investments周四宣布推出Roundhill Memory ETF，成为全球首只以内存半导体为主题的ETF产品。该基金覆盖DRAM、高带宽内存（HBM）、NAND闪存及固态存储设备（SSD）等细分赛道的全球头部企业，直接对应当前AI算力扩张最为密集的硬件环节。

按4月1日持仓数据，三星电子、SK海力士与美光科技分别以约25%、24.2%和23.8%的权重居前三位，合计占基金总权重逾73%。基金同日公布的持仓还涵盖铠侠控股、Sandisk、西部数据、希捷科技、南亚科技及华邦电子等存储产业链公司。

在AI大模型训练与推理场景下，上述产品正处于需求最为旺盛的周期。HBM作为连接GPU与内存的关键介质，已成为高端AI加速器不可或缺的组件，供给紧张态势持续推高相关厂商的议价能力。

三巨头主导持仓格局

Roundhill Investments在公告中指出，随着大规模AI训练与推理的算力需求持续扩张，内存半导体已成为AI基础设施建设中愈发稀缺的核心资源。

Roundhill Investments首席执行官Dave Mazza表示："内存正在向AI生态系统的核心位置移动。随着AI规模和复杂度的提升，对高性能内存的需求已成为制约AI发展速度的关键约束。DRAM的设计初衷，就是让投资者能够针对性地布局这一AI技术栈层的供应商，而这恰恰是宽泛型半导体基金所无法提供的。"

从持仓分布来看，该基金在集中暴露龙头公司的同时，也兼顾了内存产业链的多元覆盖。三星电子（24.99%）、SK海力士（24.22%）与美光科技（23.83%）合计权重达72.04%，构成基金的绝对核心。

其余持仓分散于铠侠控股（4.87%）、Sandisk（4.66%）、西部数据（4.64%）、希捷科技（4.49%）、南亚科技（3.95%）及华邦电子（2.35%）。

Roundhill Investments成立于2018年，是一家专注于创新型ETF产品的美国证券交易委员会注册投资顾问。该公司旗下产品线覆盖主题股票、期权收益及交易类工具，其团队迄今已累计发行逾百只ETF，多款产品属于全球首发。

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据路透报道，3月沙特阿拉伯凭借绕行管道的地缘优势，石油收入逆势增长4.3%；伊朗石油收入则在油价飙升推动下大涨37%；而高度依赖霍尔木兹通道的伊拉克、科威特名义收入同比均下降了约四分之三。阿联酋收入下降了2.6%，油价上涨抵消了出口量下降的影响。

地理位置正是决定各国在这场危机中油气收入走向的核心变量。沙特拥有一条建于两伊战争时期的东西向输油管道，具备绕开霍尔木兹海峡直接出口的能力，并从油价上涨中获取更高的特许权使用费与税收。与此同时，封锁风险引发的地缘溢价推升了油价中枢，令伊朗也意外从中获益。

地理位置主导命运分化

此次霍尔木兹封锁威胁的实质，是一场围绕地缘位置展开的石油财富再分配。

中东主要产油国对这一关键航道的依赖程度存在根本差异，由此导致3月各国财政表现大相径庭。据路透社报道，地理因素被视为决定此轮危机中产油国石油收入走向的首要变量。

沙特3月石油收入增长4.3%，受益于两重支撑：替代出口通道的畅通，以及油价上涨带来的更高财政回报。

据报道，沙特这条东西向管道建于伊朗伊拉克战争期间，专门设计用以绕开霍尔木兹海峡。随着封锁风险持续抬升，这条管道的战略价值愈发凸显，确保了沙特原油出口不受海峡局势干扰。与此同时，危机驱动的风险溢价推动油价走高，进一步放大了沙特的特许权使用费与税收收入。

伊朗借油价飙升实现收入大增37%

尽管身处争端核心，伊朗3月石油收入仍录得37%的大幅增长，在中东主要产油国中涨幅最为突出。

危机催生的油价上涨，在财政层面产生了显著的抵消效应，令伊朗在这一周期内意外成为收入增幅最大的受益方之一。

在中东主要产油国中，伊拉克受到的冲击最为直接和深重。作为对霍尔木兹海峡出口依赖程度最高的国家之一，伊拉克、科威特3月石油收入分布录得-76%、-73%最大跌幅，集中体现了在极端地缘情境下，地理位置劣势所造成的直接财政代价。

霍尔木兹紧张局势的负面影响已延伸至亚洲资本市场。据报道，印度金融股3月录得单月外资净流出历史纪录，境外投资者对伊朗战争冲击印度经济增长及企业盈利前景的忧虑持续升温，进一步加剧了印度股市的下行压力，并对卢比汇率形成持续拖累。

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摩根大通资产与财富管理市场及投资策略主席Michael Cembalest在本周一发布的最新报告中指出，围绕伊朗冲突，市场上流传着两个被广泛接受却存在根本性偏差的判断：

其一，美国经济可以凭借能源独立地位抵御霍尔木兹海峡封锁带来的冲击；

其二，伊朗重开海峡的压力足以迫使局势迅速缓和。

Cembalest认为，这两种判断均过于乐观。上述报告发布之际，特朗普要求伊朗立即重开霍尔木兹海峡的最新期限将于周二晚间届满。与此同时，美国股市在此轮冲突中的跌幅相对有限，部分投资者将此解读为市场对局势的“免疫”信号。但Cembalest的分析显示，这种平静或许建立在对风险的系统性低估之上。

误解一：美国能源独立可抵御外部冲击

Cembalest在报告中直接点名这一市场共识："美国可以免受霍尔木兹海峡封锁市场影响的说法，基本上是错误的。美国的化石燃料独立性，并不像你想象的那样构成经济防火墙。"

支撑这一结论的，并非理论推演，而是当前市场的实际走势。尽管外界普遍聚焦于欧洲和亚洲国家因海峡封锁所面临的风险，但现实情况是，多种精炼石油产品乃至原油本身，在美国市场的价格涨幅反而更为显著。

这意味着，即便美国是特定燃料的净出口国，全球能源价格的大幅上涨仍会通过市场机制传导至美国国内，对消费者和企业形成实质性冲击。

误解二：伊朗将被迫迅速让步

第二个误解在于，市场部分参与者认为，美国的军事压力和经济代价将迫使伊朗尽快重开海峡。Cembalest对此持保留态度。

他在报告中引用彭博中东经济学家Dina Esfandiary的观点指出，伊朗已经意识到，将全球经济作为人质的策略，其成本比预期更低、效果比预期更好。换言之，伊朗从当前局势中得出的结论是：这一策略出乎意料地奏效。

Cembalest还列举了多重使局势难以快速收场的结构性因素。首先，即便海峡明日重开，该地区的石油生产也需要时间才能恢复至冲突前水平。其次，美国、以色列及海湾国家的拦截导弹库存可能已趋于紧张。此外，伊朗在无人机制造领域取得的显著进步，大幅提升了其实施不对称作战的能力。Cembalest在报告中写道："无人机载荷虽然较小，但只需小型载荷便可对造价昂贵得多的飞机、舰船和雷达系统造成巨大破坏，且无人机单位成本所携带的载荷高于许多导弹系统。"

美国海军的扫雷能力同样令人担忧——目前舰队中仅剩四艘老旧扫雷舰，且全部计划退役。

股市平静背后的隐忧

尽管上述风险持续积聚，美国股市在此轮冲突中的表现仍相对稳健，跌幅明显小于去年关税风波、2022年俄乌冲突爆发以及新冠疫情初期等历史性冲击。

Hightower Advisors首席投资策略师Stephanie Link在接受MarketWatch采访时表示，美股的韧性“令人着迷”，并将其归因于华尔街分析师上调盈利预期以及美国劳动力市场保持稳健两大因素。

不过，Link同时提示了尾部风险：“如果冲突持续时间超过几个月，我认为对市场和美国经济的影响肯定会更加严峻。”

Cembalest在报告开篇以斯蒂芬·金小说《撒冷镇》作比喻，暗示当前局势的走向可能与最初预期大相径庭——主角怀着良好意愿前往对抗邪恶，最终却以小镇被夷为平地、所有人境况更糟收场。这一隐喻，或许正是他对整个伊朗局势最为精炼的判断。

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4月7日，据新华社报道，以色列对伊朗最大石化综合体实施空袭，并声称已致使伊朗逾85%的石化产品出口能力遭重创。与此同时，据伊朗法尔斯通讯社报道，沙特东北部朱拜勒工业区——全球重要石化生产基地之一——亦发生爆炸，系遭到大范围打击。

两大产区同日受袭，令市场对全球石化供给的担忧骤然升温。今日国内乙二醇、甲醇、丙烯等化工品期货主力合约相继大幅拉升，部分触及涨停。A股市场同步响应，化工板块领涨全市，化纤、化工原料、石油化工等细分方向集体爆发。

以色列空袭伊朗石化核心，供给冲击直指出口命脉

据新华社报道，以色列国防军6日声明，以军当天对伊朗南部阿萨卢耶地区一处大型石化综合设施实施空袭，该设施为伊朗规模最大的石化综合体。以色列国防部长卡茨亦证实了这一消息。

以军声明称，此次打击是继此前行动之后，对伊朗两大石化综合体的第二轮打击，累计已导致伊朗超过85%的石化产品出口能力遭重创。

据伊朗媒体报道，布什尔省阿萨卢耶和南帕尔斯的石油化工厂"遭敌军袭击"，传出数声爆炸声。塔斯尼姆通讯社援引当地官员表示，阿萨卢耶的石化生产装置遭袭受损，目前正在调查受损程度。

沙特朱拜勒工业区遭袭，全球6%至8%石化产能面临威胁

据新华社援引伊朗法尔斯通讯社7日凌晨报道，美国资本参与的沙特阿拉伯东北部朱拜勒工业区当天发生爆炸，系遭到大范围打击。

朱拜勒工业区是全球重要石化生产基地之一，年产量约6000万吨石化产品，占全球总产量的6%至8%。

区内聚集多家大型石化企业，包括沙特基础工业公司、美国陶氏化学公司参与的萨达拉项目，以及沙特阿美公司与法国道达尔能源公司共同投资的项目。

分析指出，伊朗与沙特两大产区在同一时间窗口内相继受到冲击，令市场对中东石化供给稳定性的担忧显著加剧。

化工品期货集体飙升，乙二醇触及涨停

地缘冲击迅速传导至大宗商品市场。

乙二醇、甲醇、丙烯均为重要的基础化工原料，广泛应用于聚酯、塑料、合成纤维等下游产业链。中东地区作为上述产品的重要出口来源地，供给端的不确定性直接推动市场重新定价。

今天午后，大商所乙二醇主力合约触及涨停，报5706元/吨，涨幅约11%；郑商所甲醇主力合约上涨9%；郑商所丙烯主力合约一度上涨7%。

与此同时，化工股成为当日A股领涨板块，化纤行业、化工原料、石油化工等细分方向涨幅靠前。供给冲击、涨价预期与政策催化三重因素叠加，共同推动化工板块在当日市场中脱颖而出。

另外，据华尔街见闻文章提及，地缘紧张局势的影响正从能源领域向化工与高端制造产业链逐步扩散。

全球多家化工企业已相继宣布涨价计划——美国化工巨头陶氏化学将聚乙烯的提价幅度提高至此前宣布水平的两倍；德国瓦克化学全面上调有机硅产品价格，涉及约2800种产品。

政策层面亦形成支撑。近日，工业和信息化部等七部门联合印发《加力推进石化化工行业老旧装置更新改造行动方案（2026—2029年）》，提出到2029年全面完成各地已确定的石化化工老旧装置更新改造任务，为行业中长期需求提供政策背书。

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据央视新闻报道，以色列总理内塔尼亚胡当地时间4月4日称，以军当天对伊朗的钢铁厂和石化厂进行了打击，且已摧毁伊朗70%的钢铁生产能力。

伊朗2025年钢铁产量约为3200万吨，占全球钢铁产量约1.8%，占中国以外全球钢铁产量约3.8%。其体量与德国（3400万吨）相当，约为美国（8200万吨）产量的40%，近欧洲整体产量（1.34亿吨）的四分之一——这绝非一个边缘玩家。若70%产能确已遭到摧毁，逾2000万吨年产能将从市场上蒸发。

花旗警告，这是一个被市场严重低估的结构性供给断层，全球钢铁供需平衡将面临实质性重构。

伊朗钢铁产业的崛起极具战略意义。

据世界钢铁协会数据，伊朗钢铁年产量从2013年的1440万吨增长至2025年的3200万吨，13年间实现翻倍，年复合增长率达6.3%，由此跻身全球第十大钢铁生产国。伊朗30%的钢铁产量用于出口，70%满足国内需求，形成了内外市场并重的供给格局。

此次打击的核心影响在于：若国内产能大幅削减，原本用于出口的那部分产量将优先保障本国需求，这意味着900万吨净出口量将几乎无悬念地快速退出全球贸易流，短期内无可替代。

花旗表示，伊朗钢铁高度依赖直接还原铁（DRI）气基生产工艺，这与全球主流的高炉炼铁路径截然不同，也使得替代难度大幅提升。

2024年，伊朗DRI产量达3420万吨，同比增长2%，为全球第二大DRI生产国，占波斯湾地区DRI/HBI总产量约69%。DRI在全球范围内仅占粗钢原料的约7.5%，然而在伊朗，这一比例超过80%——伊朗的钢铁生产几乎全靠天然气还原铁矿石驱动，而非焦炭冶炼。

从更宏观的视角看，波斯湾地区DRI产量已从2007年的1310万吨扩张至2024年的4980万吨，占全球DRI/HBI总产量的比例已逾35%（2007年约为19%）。伊朗是这一增长的绝对核心。

一旦这条依托本国丰富天然气储量建立的产业链断裂，其他国家若要以高炉产能填补缺口，从天然气到焦煤——原料结构将发生根本性转变。

花旗测算认为，若伊朗3400万吨气基DRI产量被全球其他地区高炉产能全面替代，将额外产生约2000万吨焦煤需求，相当于全球海运焦煤市场规模的8%至10%。

即便仅替代出口对应的部分（约900万至1100万吨出口钢材所需），也将带来约600万至700万吨的额外焦煤需求。

当然，花旗研究也提示了对冲因素：伊朗国内钢铁需求在当前局势下可能短期萎缩，因此未必需要全量替代所有DRI产能。

但即使只计算出口部分的替代，600万至700万吨的潜在新增焦煤需求，对于规模相对有限的全球海运焦煤市场而言，已足以形成实质性的价格驱动力。

重点关注三条主线

花旗建议投资者关注三条交易主线：

第一，全球钢材价格上行压力：

900万吨净出口量的快速退出，将在伊朗传统出口目的地（中东、东南亚等区域）形成明确的供给缺口，利好相关区域钢材现货及期货价格。

第二，焦煤相关标的的价格重估：

无论是全量替代还是部分替代，全球高炉产能的激活都意味着对海运焦煤的需求边际增量显著。相关焦煤生产商和贸易商面临正向催化剂。

第三，供给缺口填补的结构性挑战：

伊朗的气基DRI产能无法在短期内被等量复制，而传统高炉产能的调动需要时间与资本。这意味着供需失衡可能持续数个季度乃至更长时间，而非昙花一现的脉冲式冲击。

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据追风交易台，高盛4月6日发布的基本金属研究报告显示，将2026年铜价均价预测下调至每吨12650美元，并将全球铜市场过剩规模预期从38万吨上调至49万吨，理由是能源价格冲击拖累全球经济增长，导致铜需求前景走弱。

此次下调主要源于其经济学家对全球实际GDP增速将受能源价格冲击拖累约0.4个百分点的基准预测。全球精炼铜需求增速预测从此前的同比增长2.0%下调至1.6%。在供应端维持不变的情况下，2026年全球精炼铜市场过剩规模随之扩大110万吨至49万吨。

当前铜价仍远高于其2026年公允价值估算约11,100美元，意味着价格并未获得基本面支撑，一旦经济前景恶化、投资者降低风险敞口，铜价面临进一步下行风险。但维持2035年铜价升至每吨15,000美元的长期预测，认为电气化趋势将持续提振铜需求。

需求下修驱动过剩扩大

全球实际GDP增速每放缓1个百分点，全球铜需求增速将相应下滑约0.9个百分点。基于经济学家对能源价格冲击造成全球GDP增速损失0.4个百分点的基准情景，精炼铜需求增速预测从2.0%下调至1.6%。

报告指出，此次铜需求下调幅度小于铝，原因在于铜需求的战略性和结构性特征日益凸显，对全球经济周期的敏感度相对较低。

在供应预测维持不变的前提下，需求下修直接推动2026年全球精炼铜过剩规模从38万吨扩大至49万吨。若这额外增加的11万吨库存积累发生在美国以外市场，则美国以外市场今年将接近供需平衡。按照其经验法则，每75万吨的供需平衡变化对应铜价约1.40%的波动，11万吨的过剩增量相当于美国以外市场约1.5天的消费量，将使铜价同比涨幅预期从29%下调至27%。

短期价格波动加剧，下行风险偏大

报告预计二季度铜价均值约为每吨12,700美元，较期货市场隐含价格12,333美元略高，主要基于中东局势趋于缓和、投机性多头头寸有望回升的基准假设，同时维持铜价将在2026年下半年逐步回落至公允价值约12000美元的中期判断。

报告显示，铜市场投机性净多头头寸自年初以来已大幅缩减。若霍尔木兹海峡能源流通在4月中旬前后开始恢复，风险资产包括铜在内将获得支撑；此外，维持美联储将于9月和12月各降息25个基点的基准预测，亦有利于风险资产表现。

然而，近期风险偏向下行。若霍尔木兹海峡中断时间超出基准预期，能源价格将持续高企并进一步压制全球经济增长。在经济学家设定的严重不利情景下——即能源价格冲击导致全球GDP增速损失1.2个百分点——全球精炼铜过剩规模将扩大至约67万吨，2026年公允价值估算将降至约10900美元。

中东局势带来供应端不确定性

中东局势对铜供应端构成潜在扰动，但目前尚未将相关风险纳入基准预测。

刚果民主共和国（DRC）的铜生产依赖经霍尔木兹海峡运输的硫酸，用于溶剂萃取-电积（SX-EW）工艺。DRC约占全球铜矿产量的15%，该国今年产量增速的基准预测为5%，低于2025年13%的同比增速。

行业反馈显示，DRC目前储有约三个月的硫酸库存，因此在高盛基准情景下约一个月的霍尔木兹中断对铜产量影响有限。但若中断时间延长，铜产量将受到负面冲击，届时2026年精炼铜过剩规模有望收窄，对价格形成一定支撑。

长期电气化逻辑维持不变

尽管短期前景承压，高盛维持铜价将于2035年升至每吨15,000美元的长期预测，核心逻辑在于供应增长受限叠加关键领域需求持续扩张。

中东局势的演变将进一步强化电气化主题，因为国防与能源安全对电网系统的依赖程度不断提升，将带动铜需求增长。在其2030年前的预测中，电网与能源基础设施贡献了全球铜需求增量的60%。

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据媒体周二报道，霍尔木兹海峡实际上已陷入关闭状态，中东原油流通受到严重阻断。在此背景下，WTI原油7月交货的现货溢价已跳升至每桶30至40美元区间，较3月底的约20美元溢价大幅攀升。

Rystad Energy首席石油分析师Paola Rodriguez-Masiu在4月3日的报告中指出，"被中东供应拒之门外的亚洲炼油商，正在对大西洋盆地每一桶可用原油发起激进竞价。"

溢价的急剧攀升正在大幅推高亚欧两地炼油商的成本，令其亏损持续扩大，部分美国国有企业因承担政府要求的燃料保供任务而承压尤为严峻。一位交易员表示，"每天都有新的价格"，另一位则称，炼油商减少原油加工、转而购买成品油或许更为合算——前提是市场上还有人愿意出售。

溢价创纪录，WTI罕见反超布伦特

据媒体援引多位交易员的说法，WTI原油7月交货至北亚的报价，相对迪拜基准溢价约34美元/桶，相对即期布伦特溢价约30美元/桶，而针对8月交货的ICE布伦特基准报价则已接近40美元/桶。

这一溢价水平推动WTI原油期货价格在上周末罕见地超越布伦特原油期货。通常情况下，布伦特原油作为海运原油的定价基准，在全球供应冲击中往往处于领涨地位，而WTI则长期以折价交易。

值得注意的是，此次价差倒挂部分源于技术性因素——WTI近月合约对应5月交货，而布伦特已滚动至6月合约，造成表面价差的失真。但更深层的驱动力在于现货市场的极度紧张：WTI期货的近远月价差已升至历史最高水平，反映出市场对可即时交割的安全原油桶的迫切需求。

中东供应受阻，大西洋盆地原油成争夺焦点

霍尔木兹海峡的实际关闭，使中东大量原油无法正常出口，海湾产油国也相应削减了上游产量，进一步收紧全球供应。欧洲通常是美国原油的最大进口方，但亚洲买家的强势入场打破了原有的供需格局。

亚洲炼油商目前正将采购范围扩展至美洲、非洲乃至欧洲，以寻求替代供应。日本炼油商Taiyo Oil等企业已在3月底至4月初以约20美元/桶的溢价完成了WTI原油采购，而此后溢价的进一步飙升意味着后续采购成本将显著更高。

随着全球航运路线的不确定性持续上升，WTI原油实际上已获得一种“安全溢价”，其相对布伦特的传统折价不仅大幅收窄，甚至出现反转。分析人士指出，当前的价格倒挂表明，与实物流通挂钩的正常定价信号已出现结构性失灵。

炼油商承压，国有企业首当其冲

创纪录的原油溢价正在全面侵蚀炼油利润。据媒体报道，亚欧两地炼油商的亏损均在持续扩大，部分企业已面临严峻的经营压力。

国有炼油企业处境尤为两难——一方面须履行政府要求的燃料保供义务，另一方面却要承受高企的原油采购成本。有交易员建议，在当前溢价水平下，减少原油加工、转而采购成品油在经济上更为合理，但成品油市场的供应同样趋于紧张。

WTI期货近月合约backwardation升至历史极值，进一步印证了市场对即时可交割原油的极度渴求。这一信号对投资者而言意味着，短期内原油现货市场的供应紧张态势难以迅速缓解，价格波动风险仍将持续高企。

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据新华社，美国《华尔街日报》4月6日报道，调解方对伊朗在美国总统特朗普设定的最后期限前“屈服”并重新开放霍尔木兹海峡感到悲观，美伊达成停火协议“希望渐灭”。报道说，一些美国官员表示，在特朗普设定的美国东部时间7日20时最后期限到来之前，美伊立场“差距过大，难以缩小”。

与此同时，据央视报道早间报道，伊朗议长顾问迈赫迪·穆罕默迪7日在社交媒体上说，伊朗显然已经赢得了战争，只接受这样一种终战局面：巩固战果，并在地区建立新的安全体系。美国总统特朗普现在大约只有20个小时的时间，要么向伊朗屈服，要么他的盟友就将退回到石器时代。“我们绝不会退缩!”

据央视新闻，特朗普在4月6日新闻发布会上措辞强硬，威胁将在美国东部时间7日午夜前摧毁伊朗所有桥梁和发电厂，并称"那一夜可能就是4月7日晚"。据美国媒体最新报道，两名知情人士透露，美以联合大规模轰炸伊朗能源设施的方案已准备就绪，待命等待特朗普下令。

随着霍尔木兹海峡封锁延续，全球能源市场持续承压。布伦特原油期货7日涨0.4%至每桶110.19美元，美国西得克萨斯中质原油期货涨2.8%至115.31美元。霍尔木兹海峡承载全球约五分之一的石油和天然气供应，其持续关闭已在全球范围内引发通胀担忧。

谈判前景黯淡，特朗普会再一次TACO吗？

据报道，伊朗已拒绝由巴基斯坦斡旋的美国停火提案。该提案要求伊朗立即停火并解除对霍尔木兹海峡的实际封锁，随后在15至20天内启动更广泛的和平谈判。伊朗官方通讯社IRNA报道称，伊朗提出了包含10项条款的回应，内容涵盖结束地区冲突、建立霍尔木兹海峡安全通行协议、解除制裁以及战后重建等要求。

据报道，一名美国官员将伊朗的回应定性为"最大化要求"，但白宫将其视为谈判筹码而非断然拒绝。来自巴基斯坦、埃及和土耳其的调解方已告知白宫，他们正与伊朗就条款修订进行磋商，并提醒称伊朗决策程序较为缓慢，可能需要延长最后期限。据媒体援引熟悉情况的阿拉伯国家官员称，伊朗官员已向调解方表示，即便谈判取得进展，他们仍预计美国将继续对伊朗发动袭击，以色列也将持续空袭以"清除"伊朗高级官员。

据报道援引美国官员称，特朗普私下对达成协议"不那么乐观"，预计将于美国东部时间7日晚间下达打击最终命令，但其想法可能随形势变化而随时调整。

一位高级政府官员向媒体透露：“如果总统认为协议即将达成，他可能会推迟延期。但只有他才能做出这个决定。”一位国防部官员表示，他们“怀疑”这次是否还会延期。

另一名接近特朗普的美国消息人士则表示：

"特朗普若能得到一份协议，他会接受，但目前尚不清楚伊朗是否准备好了。在周二东部时间晚8时之前，局势将极为紧张。"

特朗普强硬表态，高层内部分歧浮现

特朗普在新闻发布会上详述了打击方案："我们有一个计划，届时伊朗的每一座桥梁将在明天午夜前被摧毁，每一座发电厂将停运、燃烧、爆炸，永不再用。整个过程只需四个小时。"他同时补充称"不希望这种情况发生"，并称谈判"进展顺利"，美方对面有一个"积极、愿意参与""真诚谈判"的对手。

据媒体援引多名直接了解外交进程和特朗普想法的官员及知情人士称，特朗普可能是其高层圈子中对伊朗态度最为强硬的人。一名美国官员称，与特朗普相比，国防部长Pete Hegseth和国务卿Marco Rubio"听起来像鸽派"。特朗普已开始向顾问和亲信征询意见，将打击伊朗发电厂和桥梁的计划私下称为"基础设施日"。

内部分歧亦同步浮现。特朗普的谈判团队——副总统JD Vance、Steve Witkoff和Jared Kushner——倾向于优先争取达成协议；而以色列总理Benjamin Netanyahu、沙特阿拉伯和阿联酋领导人以及参议员Lindsey Graham则敦促特朗普，除非伊朗做出重大让步——如重开霍尔木兹海峡或放弃所有高浓缩铀——否则不应同意停火。上述条件目前看来几乎不可能实现。

伊朗强硬回击，国内动员升级

据央视报道，伊朗议长顾问迈赫迪·穆罕默迪7日声称，伊朗"显然已赢得战争"，只接受一种终战局面：巩固战果，并在地区建立新的安全体系。伊朗国内的抵抗动员亦同步升级。

伊朗副体育部长Alireza Rahimi呼吁艺术家和运动员7日在全国各发电厂形成人链；伊朗最高军事指挥部称特朗普"幻想过度"；伊朗常驻联合国代表则将特朗普的打击威胁定性为"直接煽动恐怖主义，是国际法下意图实施战争罪的明确证据"。

特朗普对上述批评不予理会，否认打击伊朗发电厂构成战争罪，称其"毫不担忧"。

霍尔木兹封锁持续，油价高位震荡

霍尔木兹海峡已成为伊朗手中最具威慑力的谈判筹码。这条关键航运通道承载全球约五分之一的石油和天然气供应，伊朗对放弃这张牌显然态度消极。油价在最后期限临近之际维持高位，布伦特原油期货报每桶110.19美元，美国西得克萨斯中质原油期货报113.31美元。

在地区安全层面，沙特阿拉伯7日拦截了飞向其东部地区的弹道导弹，碎片落在能源设施附近，沙特、阿联酋和巴林三国随即同步发出公共安全警报。以色列军方则表示，已完成新一轮打击伊朗德黑兰及其他地区政府基础设施的空袭行动，并启动防空系统拦截来自伊朗的导弹。

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美国散户投资者的行为模式正在发生自2020年以来最值得警惕的转变——他们不再在下跌时入场抄底，而是借助反弹机会持续减仓。

根据摩根大通最新报告，3月美股散户总购买量较1月历史峰值下滑近50%。上周三市场出现阶段性反弹，散户流入数据虽整体尚可，但结构上明显偏向固定收益ETF而非权益资产——这意味着散户的风险偏好正持续收缩，而非随行情回暖而修复。

这一行为转变对市场的潜在影响不可低估。散户历来是美股下跌时的重要边际买方力量，其"逢低买入"的惯性对市场具有天然的稳定作用。如今这一支撑出现动摇，与此同时机构同样未见明显入场，多空双方之间的资金真空正在加大市场的脆弱性。

摩根大通分析师Arun Jain表示，散户自2023年底起持续追逐动量策略，进入2024年后则逐步在长期赢家中兑现利润，同时寻找表现落后品种的机会。历史规律显示，散户通常倾向于逢跌买入，在三个月内的下跌滞后标的中集中加仓——自2020年以来，这一"左尾买入"策略平均回报为正。

然而近期该行为出现了历史性的逆转：散户对短期动量品种的拥挤程度首次超越对落后标的的拥挤程度。这意味着散户当前仍持有高贝塔资产（拥挤程度处于第92.5百分位，与短期动量高度吻合），而不再为低波动（即当前的滞后品种）补仓。与此同时，散户还在持续削减周期性资产敞口。

这一行为逻辑的根本性转变，标志着散户从此前充当市场"稳定器"的角色，转向更具防御性、甚至短线规避风险的姿态——对于依赖散户资金提供底部支撑的美股而言，这是一个值得持续关注的结构性警示。

数据层面，3月散户总体购买力的退潮幅度超出预期。

据摩根大通报告，截至上周二，散户虽仍维持对ETF的温和净流入，但单股方向上持续呈现净卖出态势，即便期间市场已有所反弹。

上周三市场走强，散户当日整体流入处于第76.6百分位，表面看似健康，但主要由ETF（第96.4百分位）驱动。

更关键的是，ETF买盘的增量集中流向固定收益ETF（第98百分位），由SGOV等短久期品种主导，而非股票等风险资产。单股方面，散户在午盘录得一定流入（第64.7百分位），但随后在午后持续减仓，全天收盘几乎回归平盘（第38.1百分位）——典型的"反弹即出货"模式。

在个股层面，剔除"Mag 7"（七大科技巨头）后，散户在截至4月1日的当周对几乎所有板块均呈净卖出，仅必需消费品（Staples）例外。

能源板块的抛售尤为剧烈。

散户自2月起便持续净卖出能源股，但上周卖出力度急剧加大，并于周三达到高峰，创下有记录以来最大单周净流出，且幅度远超历史极值。ExxonMobil（XOM）、Chevron（CVX）和Occidental（OXY）是主要拖累，周三z-score分别达到-6.9、-6.6和-5.6。

存储芯片板块同样承压。在谷歌发布一项可降低AI模型内存需求的新压缩技术后，Micron（MU）和SanDisk（SNDK）成为当周被卖出最多的存储类股票，z-score分别为-2.3和-3.0。

科技板块整体也难以幸免。散户虽持续买入TSLA、MSFT和NVDA等零售宠儿，但对"Mag 7"以外的科技股持续净卖出，导致科技板块整体仓位降至近六个月最低水平。

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根据博通周一向美国证券交易委员会（SEC）提交的监管文件，博通将为谷歌设计并供应定制张量处理单元（TPU）及网络设备，并自2027年起通过基于TPU的算力向Anthropic提供约3.5吉瓦的AI计算能力。消息公布后，博通股价盘后涨幅超过3%，谷歌母公司Alphabet股价基本持平。

Anthropic同日披露，其年化营收已从2025年底的约90亿美元飙升至2026年3月底的逾300亿美元，增速远超预期，公司正以“迄今为止最大规模的算力投入”应对需求扩张。

Anthropic首席财务官Krishna Rao表示，此次与谷歌和博通达成的合作是公司"有纪律地扩展基础设施"的延续，旨在支撑客户群的指数级增长并推动Claude模型持续迭代。

根据周一提交的文件，博通将为谷歌设计并生产下一代定制TPU，用于其AI加速器，同时提供新一代AI数据机架所需的网络设备及相关组件，合作期限延伸至2031年。这是博通与谷歌在AI芯片领域迄今最具长期约束力的合作安排。

博通首席执行官陈福阳在上月的财报电话会议上表示，Anthropic对TPU算力的需求正急剧攀升——2026年预计为1吉瓦，2027年将激增至超过3吉瓦。

瑞穗证券分析师Vijay Rakesh领衔的团队据此估算，博通将在2026年从Anthropic获得约210亿美元AI相关收入，并在2027年达到420亿美元。不过，周一披露的文件中并未公布具体合同金额。

博通目前同时为多家AI模型公司提供定制芯片服务。除与谷歌、Anthropic的合作外，博通还与OpenAI合作开发定制AI芯片，进一步巩固其在AI定制芯片市场的核心地位。

Anthropic高管正竞相锁定大规模算力资源，以跟上公司业务的快速扩张。公司披露，以过去28天实际营收推算的年化营收数字，已从2025年底约90亿美元跃升至2026年3月底的逾300亿美元，在不到三个月内实现翻三倍。编程智能体Claude Code被视为此轮增长的重要驱动力之一。

企业客户规模同样快速扩张。今年2月，Anthropic宣布G轮融资时披露，年化支出超过100万美元的企业客户已超过500家；而截至周一，这一数字已突破1000家，不足两个月内实现翻倍。

据英国《金融时报》报道，综合博通与谷歌两项协议，Anthropic未来数年内可获得的新增算力接近5吉瓦。按每吉瓦基础设施成本350亿至500亿美元估算，其总承诺支出规模或高达数千亿美元，其中大部分资金将用于购买芯片。Anthropic表示，新增算力的大部分将部署在美国境内。

为支撑这一规模化扩张，Anthropic此前已密集布局多项融资与算力采购协议。今年2月，公司完成300亿美元融资，估值达3800亿美元（含新募资金）。去年11月，Anthropic承诺与云计算公司Fluidstack合作，在德克萨斯州和纽约州投资500亿美元建设新数据中心，并与微软和英伟达签订了300亿美元的额外算力采购协议。

博通在周一提交的文件中亦坦承，此次协议"取决于Anthropic持续的商业成功"，并透露双方"正就若干运营和财务合作伙伴进行磋商"，以支持这一规模化部署。

目前，包括Anthropic在内的AI模型公司仍高度依赖通过亚马逊、谷歌和微软等云服务提供商提供的英伟达GPU。OpenAI亦已承诺使用6吉瓦的AMD GPU算力，其中首批1吉瓦预计将于今年下半年投入使用。

此次交易再度引发市场对AI行业内部"循环交易"结构的关注。

谷歌已向Anthropic投入数十亿美元，截至去年3月持有其约14%的股权，同时又通过此次协议以芯片和云服务供应商身份从中获益，形成投资者、客户与供应商三重角色叠加的局面。这一模式在AI行业中并不鲜见，但持续受到外界批评。

Anthropic与OpenAI均因向风险投资机构和主权财富基金持续寻求数百亿美元融资而备受审视，两家公司共同面临的核心质疑是：在尚未实现盈利的情况下，大规模算力投入能否最终转化为可持续的商业回报。

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据追风交易台，摩根士丹利首席全球经济学家Seth B Carpenter领衔的研究团队在最新报告中指出，围绕霍尔木兹海峡的地缘紧张局势即便未进一步激化，也可能在相当长时间内维持对原油供应的部分限制，令油价持续承载地缘政治溢价。

这一情景下，全球经济面临的不是短暂的价格冲击，而是一场持久的能源成本抬升——其宏观影响将远比历史上任何一次油价冲击更为复杂，且具有明显的滞胀特征。

此轮冲击的方向是滞胀性的，货币政策与财政政策将因此出现显著分化，并对不同经济体产生截然不同的影响。对投资者而言，这意味着降息预期需要重新定价，而各国政策路径的差异将成为资产配置的关键变量。

通胀风险被低估：二次效应比历史更持久

摩根士丹利指出，此轮油价冲击与以往的根本区别，在于价格的“持续性”而非“峰值”。在过去的油价冲击中，价格往往在上涨后迅速回落，从而自然压缩了通胀传导的持续时间。

但若油价在高位长期停留、缺乏均值回归，企业将面临一场旷日持久的成本冲击，其通过压缩利润率来吸收成本的能力将逐渐耗尽，最终不得不将压力转嫁至价格端。

这意味着，即便能源价格的同比涨幅在数学上会随时间推移而收窄，二次效应——即能源成本向更广泛商品和服务价格的传导——将比历史经验所显示的更为顽固。因此即便整体通胀数据表面上有所改善，通胀风险仍偏向上行。

与此同时，增长虽然放缓，但不会崩溃。持续高企的能源成本相当于对消费和企业利润率征收了一笔隐性税，将拖累发达市场与新兴市场的经济活动。这种拖累效应需要时间才能充分显现，但其影响不可忽视。这一情景会导致的全球性衰退，增长放缓所带来的反通胀冲击将不足以抵消二次效应的推升力量——滞胀格局由此成形。

央行政策分化：美联储按兵不动，欧央行倾向加息

面对滞胀压力，各主要央行的政策取向出现明显分歧，这将是影响全球利率市场的核心变量。

对通胀预期更为敏感的央行——尤其是欧洲央行和英国银行——在当前环境下倾向于进一步收紧政策。根据其最新预测，欧洲央行下一步行动为加息25个基点，时间节点预计在2026年6月；日本央行同样预计于2026年6月加息25个基点。

相比之下，美联储的处境更为复杂。美联储将选择暂停而非降息，且这一暂停可能延续相当长时间。其基准预测显示，美联储下一次降息25个基点的时间窗口为2026年9月，但前提是通胀预期不出现明显漂移。若通胀预期出现上行信号，美联储甚至可能将限制性政策立场维持至2027年。

新兴市场央行的反应则更为分散，高度取决于各国的财政状况与外部脆弱性，难以形成统一的政策方向。

财政政策：能源补贴的双刃剑加剧全球分化

在财政政策层面，各国政府的应对方式将深刻影响通胀走势，并进一步加剧全球宏观格局的分化。

许多政府正倾向于采取广泛的价格压制措施，包括削减燃油税、设置价格上限或实施普惠性补贴，将成本负担从居民转移至公共或准公共资产负债表。这类措施虽能提供短期缓冲，但会扭曲价格信号、支撑需求，并有可能使通胀长期维持在高位——尤其是当这些措施受制于财政空间而难以持续时。

对于财政空间有限的能源进口型新兴市场而言，广泛补贴可能损害外部账户平衡和政策公信力；而能源出口国则受益于贸易条件改善，部分国家还能获得额外财政收入。这一分化正是新兴市场央行政策高度差异化、难以协调的深层原因。

相比之下，采取更具针对性支持措施的国家——聚焦于弱势家庭或特定行业，同时允许能源价格更充分传导——虽然短期内消费者承压更大，但财政成本更低，通胀冲击也更为可控，代价是增长面临更大下行风险。鉴于当前较高的债务水平、融资成本上升以及财政规则的重新收紧，除非衰退风险显著上升，否则大规模财政干预的可能性有限。

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据日经亚洲周二报道，多位知情人士透露，折叠屏iPhone工程开发环节出现的问题比苹果预期更为复杂，解决所需时间也超出预期，最坏情况下首批出货时间可能推迟数月。

部分零部件供应商已收到通知，折叠屏iPhone的零部件生产排期存在后移可能。

“早期试产阶段出现的问题多于预期，需要额外时间加以解决并进行必要调整……当前形势可能令量产时间表面临风险，”一位知情人士表示。该人士进一步指出，“4月将是工程验证测试的关键阶段，从本月到5月初是极为关键的时间窗口。”

工程挑战是核心症结，与供应链短缺无关

据另一位知情人士明确表示，此次潜在的排期延误与零部件及材料供应紧张无关，根源在于苹果首款折叠屏iPhone本身的工程技术挑战。

“苹果和供应链正在压力下赶工，但目前的解决方案尚不足以彻底攻克工程难题……还需要更多时间，”该人士说，每款新iPhone机型均须按部就班地经历一套严格规划的流程，方能在9月底如期出货。

这一流程依次包括：新产品导入、工程验证测试、开发验证测试、生产验证测试、试产以及量产。各验证阶段涉及数千至数十万部测试机，用于发现并修复工程或设计问题，同时优化制造流程，以确保数千万部手机能够顺畅高效地生产。

折叠屏iPhone是苹果2026年产品线的战略重心

苹果已对2026年iPhone发布策略作出调整，将标准机型的生产推迟至2027年初，以优先保障包括折叠屏iPhone在内的高端机型，并更合理地分配内存芯片等关键资源的紧张供给。

据日经亚洲对行业管理人士及市场专家的供应链调查，苹果计划初期生产约700万至800万部折叠屏iPhone。这家总部位于加利福尼亚州库比蒂诺的科技巨头对今年的iPhone发布寄予厚望，期待首款折叠屏产品同时带动整条产品线的更广泛需求。

折叠屏iPhone在苹果今年新品线初始规划产量中占比不足10%。尽管如此，供应链各方仍期待其销售表现亮眼——引入这一全新设计形态需要对设备、材料和零部件进行全面升级改造，进而为供应商带来更高利润空间。

多家供应商表示，希望苹果进军折叠屏领域能够提振整体折叠屏智能手机市场，并推动消费者向高端产品升级换代。三星电子和华为这两大主要竞争对手自2019年起已相继推出多代折叠屏智能手机。研究机构IDC预测，受苹果预期入市带动，2026年折叠屏智能手机出货量将增长约30%。IDC数据显示，2025年全球折叠屏智能手机出货量约达2060万部，较2024年增长约10%。

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据路透社4月7日报道，SpaceX周一晚间召集承销团队，正式披露IPO关键细节：路演定于6月8日当周启动，目标融资750亿美元，估值最高1.75万亿美元。

最引人注目的是散户安排。CFO Bret Johnsen在这场虚拟会议上明确表示，"零售将是这次IPO的关键，占比将超过历史上任何一次IPO。"他解释这一设计背后的逻辑："这些人长期以来对我们和埃隆（马斯克）给予了极大支持，我们希望确保认可这一点。"

消息人士透露，此次21家承销行中的一位主承销商告诉全体银行团队，（散户）零售需求和配售规模将是他们"从未见过的"。

路演节奏：三天三场，层层递进

根据媒体获得的信息，IPO进程将按以下节奏推进：

• 6月7日：来自21家承销行的约125名金融分析师与SpaceX管理层会面

• 6月8日当周：正式启动路演，高管与银行家向机构投资者推介

• 6月11日：举办1500人零售投资者专场活动

零售参与范围不限于美国，英国、欧盟、澳大利亚、加拿大、日本和韩国的普通投资者均有机会参与认购。

招股说明书预计于5月下旬公开。交易结构和散户具体配售比例将在IPO启动前最终确定。

估值跃升：从8000亿到1.75万亿

1.75万亿美元的目标估值，相较SpaceX此前的多个定价锚点均有大幅跳升。

2025年12月，SpaceX最近一次员工股权出售（tender offer）将公司估值定在8000亿美元。今年2月，SpaceX与马斯克旗下AI初创公司xAI合并后，合并实体估值为1.25万亿美元。

此次IPO目标估值1.75万亿美元，较合并估值再上调约40%。

承销团队阵容同样豪华：摩根士丹利、美国银行、花旗、摩根大通、高盛担任主动账簿管理人，另有16家银行分别负责机构、零售及国际渠道。

AI独角兽IPO竞赛升温

SpaceX冲刺上市的同时，硅谷AI独角兽的IPO竞赛也在同步提速。

据报道，OpenAI CEO Sam Altman私下表示希望最早于今年第四季度完成IPO，且明确希望早于竞争对手Anthropic上市——后者目前也在讨论年内上市计划。OpenAI已聘请律所并与高盛、摩根士丹利的承销团队展开非正式接触。

然而，OpenAI的上市之路并非坦途。据华尔街日报获得的财务文件，该公司预计2028年算力支出将高达1210亿美元，即便届时营收几乎翻倍，当年亏损仍将达850亿美元，要到2030年才有望实现整体盈亏平衡。

Anthropic的财务状况相对乐观。据彭博报道，其年化收入已突破300亿美元，较2025年底的90亿美元增长逾两倍，年支出超百万美元的企业客户已超过1000家。

两家公司的IPO若成行，规模均有望跻身史上最大之列。为此，华尔街银行家正游说主要指数提供商放宽纳入标准，纳斯达克近期已宣布允许新上市公司更快加入其指数。

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受中东冲突外溢风险、全球宏观前景恶化及美元走弱预期叠加影响，受访者整体情绪偏谨慎，但对黄金的中长期走势几乎一致持上行预期。该行指出，"我们交流的大多数乃至全部对话，都显示出对黄金价格中长期走势的上行偏向。"

宏观忧虑成黄金需求催化剂

报告显示，中国市场参与者对中东局势的影响高度警惕，整体情绪相当悲观。

受访者普遍认为，全球宏观前景的负面冲击已在很大程度上被消化，即便美国与伊朗之间出现缓和窗口，短期内也难以根本改变这一判断。

多数受访者对美国前景持审慎态度，关注点集中在滞胀风险与美元走弱。与此同时，他们对全球央行快速定价加息持怀疑态度，更倾向于关注高能源价格和地缘政治不确定性对经济增长的实质冲击。

而上述对增长、通胀及地缘政治的多重担忧，正是中国市场持续看多黄金的底层逻辑。

制度性需求加速释放

需求端的变化不只来自情绪，结构性因素同样在推动机构资金入场。

瑞银梳理了三条主要驱动线索：

其一，税收规则调整。 去年出台的新规将投资性黄金继续豁免于税，同时提高了珠宝黄金的税收成本。

据上证报报道，此前财政部和税务总局联合发布关于黄金有关税收政策的公告。相关规则自2025年11月1日起实施，执行至2027年12月31日。新政规定，通过上海黄金交易所、上海期货交易所交易的标准黄金，继续免征增值税。

其二，银行积累计划扩张。 各银行正通过电子平台大规模推广黄金积累计划，覆盖面持续扩大，零售端参与门槛进一步降低。

其三，保险公司试点提速。 这是报告中最值得关注的增量信息。目前，参与试点、被允许将最高1%资产管理规模（AUM）投资于黄金的保险公司中，约有一半已开始活跃布局。

这些保险公司的交易活动将体现在上海黄金交易所（SGE）的成交量上，"因为这是它们被允许交易的产品"。数据印证了这一判断——SGE成交量在过去几周已出现明显上升。

瑞银认为，当前保险公司的布局仍处于早期阶段，"距离完全配置还有相当距离"。

风险偏好较高的中型保险公司及部分机构，预计将是近期最为活跃的参与者。而对于迄今仍较为观望的保险公司，缺乏专业知识以及黄金不产生收益，是两大主要障碍。

从长期来看，上行风险来自两个方向：一是将试点扩展至更多行业或其他板块；二是提高可投资黄金的AUM比例上限。一旦上述政策落地，将为黄金需求打开更大空间。

短期波动未动摇中长期信心

值得注意的是，黄金价格在2月底的急剧回调以及3月的持续走弱，在中国市场引发了一定程度的担忧。

瑞银表示，"我们在中国进行的几乎每一次对话，都涉及黄金价格承压的各种原因"，市场参与者明显在重新审视底层假设和长期展望，"紧张情绪显而易见"。

核心问题在于：当前价位是否已是具有吸引力的入场时机，还是仍有耐心等待的空间？

尽管如此，瑞银对二季度整体前景维持建设性判断，尤其是在金价企稳、境内溢价保持的前提下。供应端目前也未见明显瓶颈，进口配额和许可证的获取较为顺畅。

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4月6日，据The Information报道，Meta Platforms内部出现了一个名为"Claudeonomics"的AI使用排行榜。这个由员工自发搭建在公司内网上的榜单，追踪逾8.5万名员工的AI token消耗量，并列出前250名"超级用户"。排名靠前的员工可获得"Session Immortal"（会话永生者）乃至"Token Legend"（Token传奇）的称号。

榜单名称"Claudeonomics"取自AI初创公司Anthropic的旗舰产品Claude。据媒体获得的一份榜单副本显示，在近30天内，该榜单记录的总token使用量超过60万亿。排名最高的个人用户平均消耗2810亿token——按模型类型不同，这一用量的成本可能高达数百万美元。

按Anthropic最新公开定价，其Claude Opus 4.6模型输入与输出token的平均价格约为每百万token 15美元。以此估算，60万亿token对应费用约为9亿美元。不过，Meta实际使用哪些模型、以何种价格采购，目前尚不清楚。

"烧Token"成为生产力新标尺

这一现象折射出硅谷正在兴起的"tokenmaxxing"文化——将token消耗量作为衡量生产力的基准，以及判断员工是否"AI原生"的竞争指标。

科技界高管正在为此背书。

英伟达CEO黄仁勋上月表示，如果一名年薪50万美元的工程师每年花在AI token上的费用不到25万美元，他会"深感警惕"。

Meta CTO Andrew Bosworth今年2月在一场科技会议上表示，据Forbes报道，一名顶级工程师将相当于其薪资的金额花在AI token上，生产力提升最高达10倍。Bosworth直言："这是稳赚不赔的买卖，继续做，没有上限。"

前特斯拉、OpenAI顶级AI科学家、现任AI教育初创公司负责人Andrej Karpathy上月在一档播客中也表示："关键在于token。你的token吞吐量是多少？你能调动多少token吞吐量？"

榜单如何运作

员工可在榜单上追踪个人消耗量、与同事横向比较，并获得游戏化奖励——从铜、银、金、铂金到翡翠徽章，以及"Model Connoisseur"（模型鉴赏家）、"Cache Wizard"（缓存巫师）等成就称号。

据两名现任员工透露，部分员工为了冲榜，会让AI代理持续运行数小时执行研究任务，以最大化token消耗。

Meta官方也设有一个面向软件工程师的独立token使用仪表盘，其他岗位员工同样可以查看自己的使用情况。值得注意的是，据一名知情人士透露，扎克伯格和Bosworth本人均未进入前250名超级用户榜单。

在工具层面，Meta员工除使用Anthropic、OpenAI和谷歌的模型外，还可使用内部开发工具，包括Meta版本的OpenClaw（内部称为MyClaw），以及Meta近期收购的Manus。

Meta发言人表示："众所周知，这是公司的优先事项，我们专注于利用AI帮助员工完成日常工作。"

质疑声：消耗量等于生产力？

这场竞赛并非没有争议。

彭博旗下媒体人Joe Weisenthal在X平台上直接发问："用token总消耗量来衡量生产力，这到底有什么意义？"

他在随后进一步嘲讽道：“这真的有一种‘后院土法炼钢’（real backyard steel furnaces vibe）的视感。”意指这种只追求数字指标而忽视实际质量的狂热，极像是不计成本的资源浪费。

这一质疑指向一个核心问题：token消耗量是一个投入指标，而非产出指标。正如用打印纸张数量衡量员工工作效率，多烧token不等于多出成果。部分员工让AI代理"空转"数小时以冲榜的行为，恰恰说明这一指标存在被"刷数据"的空间。

对此，知名科技分析师Noah Brier提出了不同看法：“我不认为这有道理，但当你试图让像Meta这样庞大的组织转弯时，有时你必须进行‘刻意的过度修正’（purposely overcorrect）。”

然而，Weisenthal紧接着追问道：“即便如此，他们试图扭转的‘那个东西’，究竟是员工的工作习惯，还是公司赚钱的模式？”

不过，从市场角度看，这一现象本身传递出一个明确信号：企业级AI消耗正在以远超预期的速度扩张。仅Meta一家公司，单月估算AI算力支出就可能接近9亿美元量级，这对云计算和AI基础设施供应商而言，意味着持续增长的需求。

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4月7日，三星电子在首尔发布2026年一季度业绩预告。据三星官方公告，公司预计今年1月至3月合并营业利润约为57.2万亿韩元（约合379亿美元），同比增长逾8倍——去年同期仅为6.69万亿韩元。

这一数字不仅大幅超出市场预期。LSEG智能预估（SmartEstimate）此前预测三星一季度营业利润为40.6万亿韩元，实际结果高出约41%。与此同时，57.2万亿韩元的单季利润已接近三星2025年全年营业利润总和，并将此前2025年四季度创下的20万亿韩元季度纪录提高近两倍。

消息公布后，三星股价周二早盘一度涨4.6%至202,000韩元，跑赢大盘综合指数约2%的涨幅。现在涨幅收窄至3%以内。

芯片涨价是核心驱动力

三星此次业绩爆发，根源在于AI数据中心建设的持续扩张。

大量算力需求涌入，导致用于服务器的传统DRAM芯片供应趋紧，价格随之急涨。据路透社，一季度芯片合约价格近乎翻倍。研究机构TrendForce预计，当前季度DRAM合约价格将在此基础上再涨逾50%。

美银证券分析师Kim Sunwoo解释了业绩超预期的逻辑："由于客户预期价格将进一步上涨，实际合约价格比预期更高，这正是业绩超出预期的原因。"

分析师估算，三星芯片部门单季营业利润约达54万亿韩元，占公司总利润约95%。手机业务贡献约4万亿韩元，受益于低成本零部件库存的消化。

一季度合并营收预计约为133万亿韩元，同比增长约68%。

HBM追赶进展

约一年前，三星CEO曾就公司业绩不佳及股价表现公开致歉。彼时，三星在供应英伟达AI芯片组所需的高带宽内存（HBM）方面落后于韩国竞争对手SK海力士。

而三星目前正凭借最新一代HBM4芯片缩小与SK海力士的差距，同时受益于AI推理（inference）需求带动的传统芯片需求回暖——AI推理是指ChatGPT等AI模型实时生成回复的过程，对普通DRAM芯片消耗量大。

同期，美国内存芯片制造商美光科技上月也预告第三季度营收将超出华尔街预期，此前其第二季度已录得创纪录业绩，同样受益于AI需求旺盛与供应偏紧。

隐忧：涨价周期或已进入后期

尽管业绩亮眼，市场对后续走势的担忧正在升温。

中东战事自2月28日爆发以来，能源成本上升，芯片关键原材料供应面临潜在干扰，AI数据中心的需求前景也随之蒙上阴影。三星股价自战事爆发以来已累计下跌11%，尽管年初至今仍上涨约61%。

NH Investment & Securities高级分析师Ryu Young-ho表示："市场对内存价格涨势见顶的担忧日益加剧。目前看来，我们已经过了上行周期的初期阶段，进入了后期。"他指出，三星如何与客户签订长期合约以维持半导体盈利，将是关键所在。

TrendForce高级副总裁Avril Wu也指出，上周DRAM现货价格已出现回落，原因是"终端用户需求难以消化高企的价格"。现货价格通常高于合约价格，其走势被视为市场景气度的先行指标。

此外，谷歌上月发布的内存节省技术TurboQuant，也被认为是近期内存芯片股遭遇抛售的原因之一。

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据华尔街日报近期获得的财务文件，OpenAI预计2028年算力支出将达1210亿美元，即便届时营收几乎翻倍，当年亏损仍将高达850亿美元——这一数字将超越历史上几乎所有上市公司的亏损纪录。

与此同时，Anthropic预计支出远不及OpenAI，但其最乐观的预测也同样反映了算力成本不断攀升的局面。此外，据彭博周二报道，Anthropic最新年化收入（Run Rate）已突破300亿美元，较2025年底的90亿美元大幅跃升。

两家公司的财务数据共同勾勒出AI军备竞赛的现实逻辑：营收高速增长，但训练成本的膨胀速度同样惊人，盈利路径依然漫长。对于有意参与其IPO的投资者而言，这份财务图景既展示了惊人的增长潜力，也清晰标注了风险所在。

营收狂飙，但亏损同样触目惊心

OpenAI与Anthropic均预计今年营收将实现翻倍以上增长，企业客户对AI工具的加速采用是主要驱动力。

OpenAI的营收来源涵盖消费者订阅、企业服务及新产品（含硬件）；Anthropic则几乎全部依赖企业客户，并将通过云合作伙伴实现的销售计入营收。

然而，亮眼的营收增速背后是同样触目惊心的亏损规模。OpenAI预计，即便到2028年营收大幅增长，当年仍将亏损850亿美元。该公司要到2030年才有望实现整体盈亏平衡，Anthropic则预计能更早达到这一里程碑。

值得注意的是，两家公司均采用双口径利润披露方式：剔除"研究用算力"支出后，OpenAI今年有望实现小幅税前经营利润，Anthropic在最乐观情景下亦然；但一旦将训练成本纳入计算，双方均深陷亏损。

算力军备竞赛：成本是最大变量

训练成本的失控是两家公司财务结构中最核心的压力来源。每一代模型智能水平的提升，所需的算力投入都远超上一代，而两家公司目前均在以前所未有的频率迭代发布新模型。

OpenAI预计2028年用于AI研究的算力支出将高达1210亿美元。相比之下，Anthropic的训练支出规模较小，但其财务预测同样呈现出算力成本持续攀升的趋势。

推理成本（即处理用户查询所产生的费用）同样构成重大负担。目前，推理成本占两家公司营收的比例均超过50%，尽管这一比例预计将随技术效率提升而逐步下降。ChatGPT的付费用户仅占极小比例，意味着大量推理成本无法通过营收覆盖。

在现金流层面，两家公司未来数年均将持续大规模消耗现金，IPO募资被视为维系业务运转的关键资金来源。

Anthropic年化收入破300亿，锁定算力新盟友

据彭博报道，Anthropic年化收入已突破300亿美元，较2025年底的90亿美元增长逾两倍。目前，每年在Anthropic平台上支出超过100万美元的企业客户已超过1000家，该数字自今年2月以来已翻倍。

为支撑这一增长势头，Anthropic与Broadcom及谷歌签署了重大算力合作协议。根据Broadcom周一提交的文件，三方将扩大战略合作，使Anthropic从2027年起获得约3.5吉瓦的算力资源。Broadcom正基于谷歌的张量处理器（TPU）开发芯片，为英伟达提供替代方案，双方已签署一份延续至2031年的长期供应保障协议。

Anthropic首席财务官Krishna Rao表示，与Broadcom及谷歌的合作将帮助公司建立"服务客户群显著增长所必需的算力基础"。消息公布后，Broadcom股价盘后一度上涨3.6%。

此外，为配合两家公司可能创纪录的IPO融资需求，华尔街正在寻求突破现有规则的限制。银行家们正游说主要指数提供商放宽纳入标准，纳斯达克近期已宣布将允许新上市公司更快加入其指数，从而获得更广泛的资本池支持。OpenAI方面表示，公司目前优先考虑增长而非利润，虽然可以削减训练支出，但预期相关投入将带来丰厚回报。

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随着业务发展公司（BDC）面临巨额赎回，私募信贷估值可能从“按模型计价”被迫转向“按市值计价”，投资者需警惕底层资产（尤其是软件/SaaS贷款）价格下跌带来的净值冲击。

与此同时，目前BDC无担保债券的利差已大幅走阔，而私募信贷CLO的定价尚未完全反映这一现实。巴克莱指出，BDC与单A级（Single-A）CLO具有高度可比性，随着软件贷款违约率上升，CLO市场极有可能成为下一个被引爆的风险点。

瑞银警告，私募信贷违约上升将导致杠杆贷款和CLO发行量锐减，且由于公募与私募信贷市场的投资者高度重合，流动性压力可能迅速向更广泛的公开信用市场蔓延。

危机起点：BDC赎回潮与估值透明度危机

过去两个月，私募信贷相关资产遭遇抛售。

Blue Owl旗下两只私募信贷基金（Technology Income Fund和Credit Income Corp）的投资者赎回请求分别高达41%和22%，导致多只上市私募信贷/BDC证券创下历史新低。

摩根大通CEO戴蒙警告称，"私募信贷普遍缺乏透明度，也缺乏对贷款的严格估值标记"，导致当前实际损失已高于正常环境下应有的水平。

戴蒙还预警，保险监管机构迟早会要求更严格的评级或减记，一旦出现问题，零售投资者将诉诸法律。

从Pimco的数据可以清晰看到，公开交易的BDC相对于其净资产值（NAV）已出现显著折价，公开市场与私人市场之间的估值鸿沟持续扩大。

尽管如此，戴蒙也表示，私募信贷"可能不会"构成系统性风险，原因在于其在整体信贷市场中的规模相对有限——这一判断与高盛此前的报告相呼应。

巴克莱警告：CLO定价与现实严重脱节

然而，巴克莱研报认为，戴蒙的判断可能忽视了私募信贷与CLO等衍生品市场之间的深层联动。

该行信贷分析师Gavin Zhu指出，与广泛银团贷款（BSL）CLO资产的大幅抛售相比，私募信贷CLO尚未出现类似情况。

今年迄今，私募信贷CLO价格变动极小：面值以上的贷款仅从42%降至39%，95以下的贷款仅从7%升至8%，且约14%的贷款仍未定价。

相比之下，美国BSL面值以上的贷款已从59%骤降至22%，95以下的贷款从13%升至19%。巴克莱认为，BDC目前的定价已经与CLO市场的现实严重脱节。

BDC资产覆盖测试成为关键约束，单A级CLO是最佳对标

为了量化BDC无担保债券的相对价值，巴克莱构建了一套系统性的比较分析框架。

巴克莱指出，今年以来BDC无担保债券利差已走阔80个基点（bp），目前徘徊在260bp左右，严重跑输投资级（IG）指数（仅走阔15bp至92bp）。为了寻找合适的相对价值参考，巴克莱将目光投向了CLO。

根据1940年法案，BDC受到资产覆盖测试的严格监管，要求其持有的资产至少覆盖债务的150%（即杠杆率上限为2倍）。

如果违约，BDC将无法发行新债或支付股息，甚至可能丧失受监管投资公司（RIC）地位并成为现金纳税人。目前投资级BDC的平均/中位数监管资产覆盖率为205%/191%。

巴克莱测算，要触及150%的红线，BDC资产价值的中位数降幅需达到21%。这一附着点（attachment point）最接近标准BSL CLO结构中的单A级（Single-A）分层。因此，单A级CLO是评估BDC无担保债券相对价值的最佳基准。

软件贷款抛售的量化冲击与相对价值测算

针对当前由AI颠覆引发的软件/SaaS资产贬值，巴克莱进行了量化测算。

美国BSL CLO中直接软件风险敞口约为11-13%，综合敞口约22%。在当前环境下，假设软件贷款价格每下跌1点（非软件贷款同步下跌0.2点），单A级CLO的利差将走阔4bp。

相比之下，BDC的软件敞口更高（约20%）。巴克莱测算，在同等冲击下，BDC无担保债券的利差应走阔4.8bp（比CLO高出约20%）。

研报称，结合实际市场表现：近期单A级CLO利差走阔了约20bp至195bp；而自1月以来，BDC无担保债券在Z-spread基础上走阔了近75bp至270bp。

按照巴克莱的模型，单A级走阔20bp意味着BDC应走阔24bp。这意味着BDC无担保债券相较于单A级CLO出现了约50bp的实质性跑输。随着投资者寻找下一个信用弱点，注意力必然会转向迄今尚未受到严重冲击的CLO市场。

瑞银：私募信贷危机向CLO及公开市场的传导路径

瑞银信贷团队在其最新报告中，针对客户提出的七个核心问题给出了系统性解答，其中三个问题直接关乎CLO及更广泛市场的风险。

问题一：私募信贷损失上升对结构化金融市场的潜在影响？

瑞银预计，2026年杠杆贷款发行量将收缩约20%至3600亿美元，CLO发行量将从2025年全年的2080亿美元降至约1500亿美元。在尾部风险情景下，杠杆贷款发行量可能下降50-75%，CLO创设规模将进一步萎缩至1000-1100亿美元。

在信用质量方面，瑞银分析显示，美国和欧洲杠杆贷款组合中约11-12%处于高AI颠覆风险行业且评级较低，其中约8%面临未来两年内被下调至CCC级的风险。这将推高CLO组合中的CCC集中度，而目前该集中度已处于4.5-5.5%，正在逼近7.5%的上限。

在评级稳定性方面，标普压力测试显示，导致平均BBB级档次被下调的损失门槛，对于杠杆贷款CLO而言处于低至中个位数，对于中间市场CLO而言处于高个位数。瑞银的基准/尾部情景损失预测分别为：2026年美国杠杆贷款2.6%/6.75%，私募信贷7%/12.4%，这意味着未来一年内存在实质性的评级下调风险。

问题二：私募信贷向公开信贷市场的溢出渠道？

瑞银识别出四条主要传导渠道：

• 投资者重叠：保险公司、外国投资者和零售投资者在私人和公开信贷市场均有大量持仓；
• BDC持有银团贷款：BDC组合平均持有约10%的银团杠杆贷款敞口，一旦净赎回压力出现，这些贷款可能被更激进地抛售；
• 估值相关性：私募信贷与全球杠杆贷款估值高度相关，欧洲杠杆贷款组合与美国杠杆贷款名称的重叠敞口（按债务加权）高达约50%；
• 发行模式相关性：美国和欧洲杠杆贷款以及美国高收益债券的发行模式历史上呈现高度相关性。

问题三：私人BDC面临赎回压力时，估值将如何演变？

BDC占私募信贷投资资产的三分之一（约5000亿美元，占总规模约1.5万亿美元），其中三分之二的BDC为私人非交易型载体，这部分承载着主要的赎回风险。

瑞银认为，一旦赎回压力开始冲击BDC流动性，私募信贷估值将从"模型标记"框架向更传统的"市场标记"方式转变。历史上，B3/B-级贷款在2022-23年美联储紧缩周期中交易价格跌至90美元，新冠疫情期间短暂跌至80美元，高收益页岩油危机期间跌至85美元中段，金融危机期间跌至50美元中段。

瑞银认为，这些历史数据点可作为私募信贷组合市场标记定价演变的参考区间。

CLO是私募信贷危机的下一张多米诺骨牌

综合巴克莱和瑞银的分析，逻辑链条已经清晰：

第一层：软件/SaaS公司的AI颠覆风险持续侵蚀BDC资产质量，BDC无担保债券利差大幅走阔，赎回压力骤升；

第二层：BDC与CLO之间存在深度结构性联动，但目前私募信贷CLO定价几乎未反映任何压力，这一估值鸿沟终将收窄；

第三层：一旦CLO定价向现实靠拢，将触发CCC评级下调、OC测试压力、CLO发行量萎缩等连锁反应，并通过投资者重叠、估值相关性等渠道向更广泛的公开信贷市场传导。

正如巴克莱所指出的，投资者在寻找下一个信贷市场弱点时，将不可避免地将目光转向CLO——而这个市场迄今为止几乎未受BDC崩溃的波及。

瑞银则进一步警告，若AI对软件行业的颠覆持续深化，叠加更广泛的经济走弱，私募信贷危机不仅将进一步恶化，更将以CLO为跳板，向整个公开信贷市场蔓延。

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4月6日，《纽约时报》记者Mike Isaac和Erin Griffith发文揭示了AI编程工具普及后的另一面：代码过载。

一家金融服务公司引入AI编程工具Cursor后，月产代码量从2.5万行跳升至25万行——增长10倍。随之而来的，是100万行积压待审代码。安全初创公司StackHawk联合创始人兼CEO Joni Klippert说："他们根本跟不上代码交付量的增长，以及随之而来的漏洞激增。"

这不是个例，而是整个行业正在面对的新现实。

代码工厂"炸了"

Anthropic和OpenAI去年11月分别升级了旗下编程工具Claude Code和Codex的底层模型。据报道，这次升级让AI编程代理从"偶尔有用的助手"变成了"全自动代码生成机器"——只需少量人工引导，AI就能在极短时间内完成此前需要数周的编程工作。

谷歌2025年9月的调查显示，90%的软件开发者已在使用AI辅助工作，71%的编程人员借助AI写代码。

代码产量的爆炸，带来了一个棘手问题：谁来审？

Replit总裁兼AI负责人Michele Catasta对此直言："公司里每个人都变成了程序员，这既是福音，也是诅咒。"

Meta首席技术官Andrew Bosworth今年在一份内部备忘录中写道："过去需要数百名工程师的项目，现在几十人就能完成。过去需要数月的工作，现在几天就能搞定。"他补充称，AI对Meta这样的组织"影响深远"。

Cursor工程、产品与设计负责人Tido Carriero的总结更为直接："软件开发工厂某种程度上已经崩了，我们正在试图重新拼装这些零件。"

安全漏洞：被忽视的代价

代码量暴增的同时，安全审查能力并未同步跟上。

据腾讯科技报道，2025年5月，Replit员工Matt Palmer扫描了1645个在Vibe Coding平台Lovable上创建的网站应用，发现其中170个（约10.3%）存在严重安全漏洞——任何人无需登录即可访问用户数据库，获取姓名、电子邮件、财务信息和API密钥。

Palantir工程师Daniel Asaria仅用47分钟，就从多个Lovable展示的应用中提取了个人债务金额、家庭住址和敏感提示词。

安全研究公司Escape随后对5600多个Vibe Coding应用进行了更大范围扫描，发现超过2000个安全漏洞、400多个暴露的密钥以及175例个人隐私数据泄露，涉及医疗记录和银行账号。而这些应用的创建者大多不具备任何安全知识。

硅谷风投机构Costanoa Ventures顾问Joe Sullivan表示："全球的应用安全工程师加在一起，都满足不了美国企业的需求。"他表示，他接触的大型企业如果能招到人，每家都愿意再增加5至10名这类岗位。

Sullivan还指出了一个更隐蔽的风险：AI编程工具在本地笔记本电脑上运行效果更好，这导致越来越多的工程师把整个公司的代码库下载到个人电脑上。"这是六个月前没人想到的疯狂风险，现在他们正在想办法解决。"

开源社区：垃圾PR的"DDoS攻击"

AI生成代码的冲击，在开源社区尤为明显。

据腾讯科技报道，cURL创始人Daniel Stenberg在2026年1月关闭了运行六年的漏洞赏金计划。原因不是预算，而是AI生成的虚假漏洞报告淹没了维护团队。关闭前三周，cURL收到20份提交，无一被确认为真实漏洞。Stenberg在FOSDEM 2026大会上透露，2025年前cURL安全报告中约六分之一有效；到2025年底，这一比例已降至二十分之一甚至三十分之一。他将这种现象称为"对开源的DDoS攻击"。

数字白板初创公司tldraw创始人Steve Ruiz对《纽约时报》表示，他去年秋天开始注意到大量异常贡献者——有人完成所有工作后在最后一步签署协议时突然放弃，有人无视明确指引，有人批量提交垃圾更新。他判断这些大概率是AI机器人，并于今年1月关闭了外部贡献通道。"对代码库的风险非常高，"他说，"这场冲击可能危及团队、社区和项目声誉。"

Ghostty创建者Mitchell Hashimoto也在2026年初禁止了所有未经审核的AI生成代码贡献，并推出了基于信任的Vouch系统。

Voiceflow基础设施负责人Xavier Portilla Edo给出了一个量化判断："AI生成的PR中，只有十分之一是合理的，其他九个浪费了维护者的时间。"

GitHub在2026年2月推出了两项新设置，允许仓库完全禁用Pull Request，或限制为仅协作者可提交。

而当平台本身开始提供"关闭阀门"的功能，说明问题已经是结构性的。一位大厂AI工程师对腾讯科技总结道："开发者提交Vibe垃圾PR，坑的是开源维护者；安全人员提交Vibe垃圾漏洞，坑的是漏洞审核员。完全不尊重别人的时间。"

效率幻觉：感觉快了，其实慢了

AI编程工具真的提升了效率吗？数据给出了令人意外的答案。

据腾讯科技报道，METR（模型评估与威胁研究机构）2025年发表的一项随机对照实验中，16名资深开源开发者在熟悉的大型代码仓库中完成246个真实任务，被随机分配是否可使用AI工具。结果：使用AI工具的开发者实际完成任务的时间延长了19%。

更值得关注的是认知偏差：这些开发者在实验前预计AI会让他们快24%，实验结束后仍然认为自己快了20%。

与此同时，2025年Stack Overflow开发者调查显示，开发者对AI准确性的信任度从前一年的40%降至29%，46%的开发者明确表示不信任AI工具的准确性。

应用数量的暴增印证了这种"效率幻觉"的规模。据腾讯科技援引Sensor Tower数据，2025年12月美国iOS应用发布量同比增长56%，2026年1月同比增长54.8%，均创四年来最快增速。Appfigures统计显示，2025年App Store新提交应用达55.7万款，较2024年增长24%，是2016年以来最大一波新增浪潮。

而苹果已将Vibe Coding应用Anything从App Store下架（该应用曾以1亿美元估值融资1100万美元），并冻结了Replit和Vibecode等同类工具的更新，持续时间长达数月。

用AI解决AI制造的问题

面对代码过载，科技公司给出的答案，仍然是更多AI。

Anthropic和OpenAI均推出了AI驱动的代码审查工具，用于自动检测错误。Cursor在去年12月收购了代码审查机器人初创公司Graphite，并将其技术整合进产品，帮助工程师优先处理最敏感的代码审查需求。

但这条路能否走通，目前仍无定论。

据腾讯科技报道，Tailwind CSS创建者Adam Wathan在2026年1月披露：尽管Tailwind月下载量达7500万次，但文档流量较2023年初下降约40%，收入下滑近80%。"文档是人们发现我们商业产品的唯一渠道，没有客户我们就无法维持框架的开发。"

RedMonk分析师Kate Holterhoff将这一现象命名为"AI Slopageddon"（AI垃圾末日）。也正如腾讯科技所言：AI代码的“屎山危机”才刚刚开始。

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据媒体报道，伊朗革命卫队周一上午拦截了两艘正驶向霍尔木兹海峡的卡塔尔液化天然气船，命令其原地待命。

这两艘船原本是在巴基斯坦斡旋下达成的协议框架内获准过境的，若成功通过，将是自2月28日美以对伊朗发动打击、冲突爆发以来首批经由该海峡运输的LNG货物。船舶追踪数据显示，截至周一晚间，两船仍停留在阿联酋海岸附近海域，未能通过海峡。

与此同时，沙特阿美宣布将5月份发往亚洲的旗舰产品"阿拉伯轻质"原油溢价上调至每桶高于地区基准价19.50美元，创历史纪录。卡塔尔方面，QatarEnergy首席执行官Saad al-Kaabi披露，伊朗袭击已导致卡塔尔17%的LNG出口产能受损，预计每年损失达200亿美元，相关产能停产期长达三至五年。

高盛分析师Yulia Grigsby则指出，此次能源危机对亚洲供应链的传导正步入第三阶段——能源与石化原料成本上升将全面渗透至亚洲出口导向型经济体的产品价格体系。

LNG船折返：霍尔木兹通道仍处实质封锁

据媒体援引知情人士消息，伊朗革命卫队周一拦截了卡塔尔能源公司旗下的"Al Daayen"号和"Rasheeda"号两艘LNG船，要求其停止前进。两船此前已在巴基斯坦主导的谈判框架下获得过境许可，原定目的地分别为中国和巴基斯坦。

船舶追踪数据显示，"Al Daayen"号在改变航向后开始将目的地信号切换回卡塔尔拉斯拉凡港，而"Rasheeda"号则切换为"待命"状态。两船均于2月下旬在拉斯拉凡港完成装载，货物在海峡封锁期间已滞留逾五周。

此前，一艘日本LNG船"Sohar LNG"号曾成功通过海峡，其联合船东商船三井于上周五证实了这一消息，但该船过境时处于空载状态。

霍尔木兹海峡承载着全球约五分之一的石油和LNG流量。自冲突爆发以来，该航道实质上已陷入封锁。特朗普3月26日曾表示，伊朗已同意放行10艘油轮过境，但此次LNG船被拦截事件表明，相关协议的执行仍存在高度不确定性。

沙特溢价创纪录：出口绕道红海成本转嫁买家

据彭博获得的价格单显示，沙特阿美将5月份发往亚洲的"阿拉伯轻质"原油溢价定为每桶高于地区基准价19.50美元，创历史最高水平。不过，这一数字仍低于此前机构调查中交易商和炼厂预期的每桶40美元。

油品交易商解释称，溢价未达市场预期，部分原因在于3月最后一周中东原油价格出现剧烈波动并有所回落。更重要的结构性因素在于，沙特阿美目前已将出口通道从阿拉伯湾的拉斯坦努拉港全面切换至红海沿岸的延布港，而原油定价基准仍以拉斯坦努拉港装载为准，这意味着买家须自行承担额外的运输成本。

阿美首席执行官Amin Nasser在3月10日的电话会议中表示，公司已暂停大部分中质和重质原油生产，目前专注于通过延布港销售轻质和超轻质原油。阿美通往红海海岸的管道已达到700万桶/日的最大输送能力，目前日均出口约500万桶原油，约为战前总出口量的70%。

布伦特原油自冲突爆发以来已累计上涨逾50%。沙特和阿联酋是海湾地区仅有的两个拥有可绕开霍尔木兹瓶颈的重要替代出口通道的产油国。

卡塔尔LNG重创：200亿美元年损失，欧亚供应面临长期缺口

QatarEnergy首席执行官Saad al-Kaabi表示，伊朗袭击损毁了卡塔尔14条LNG生产线中的两条，以及两座气转液设施中的一座，造成每年1280万吨的LNG产能停产，修复周期预计为三至五年，年损失估计达200亿美元。

卡塔尔是全球第二大LNG出口国，出口目标市场主要集中在亚洲。QatarEnergy可能被迫对发往意大利、比利时、韩国和中国的长期合同宣布不可抗力，期限最长可达五年。美国石油巨头埃克森美孚是受损设施的合作方，持有"S4"生产线34%的股权及"S6"生产线30%的股权。

此次袭击的影响还延伸至其他能源产品：凝析油出口预计下降24%，液化石油气下降13%，氦气下降14%，石脑油和硫磺各下降6%。al-Kaabi表示：“我做梦也没想到卡塔尔——以及整个地区——会遭受如此攻击，尤其是来自一个穆斯林兄弟国家，而且是在斋月期间。”

周边设施受损：科威特、阿联酋、巴林相继遭袭

此轮冲突的破坏范围已蔓延至多个海湾国家的能源基础设施。

科威特石油公司（KPC）报告称，伊朗无人机袭击对其旗下设施造成"严重物质损失"，攻击目标包括科威特国家石油公司（KNPC）和石化工业公司（PIC）的相关设施，多处发生火灾，应急团队已控制火势。此前，米纳艾哈迈迪和米纳阿卜杜拉炼油厂及科威特机场也曾遭到打击。

在阿联酋，阿布扎比鲁韦斯工业城的Borouge石化工厂周日因拦截空袭产生的碎片引发火灾，被迫临时停产。Borouge由阿布扎比国家石油公司（ADNOC）与Borealis合资成立，名义产能约为每年500万吨聚烯烃产品。两天前，阿布扎比最大的天然气处理厂哈布山气体设施也因火灾被迫停产。巴林国家石油公司Bapco Energies亦报告，一架伊朗无人机袭击了一处储存设施并引发火灾，目前已扑灭。

伊朗半官方媒体法尔斯通讯社在上述袭击发生前数小时，公布了一份包含电力、水务、蒸汽设施及石油、天然气、石化资产的"目标清单"，PIC亦在列。

高盛预警：亚洲供应链冲击进入第三阶段

据高盛分析师Yulia Grigsby的分析，此次中东能源危机对全球供应链的冲击遵循三个递进阶段。

第一阶段是中东石油出口中断，这在冲突爆发初期便已发生。第二阶段是关键市场进口量萎缩——随着2月下旬从中东驶出的油轮陆续抵达目的地，这一阶段在3月下半月开始显现。

目前，危机正步入第三阶段：能源和石化原料（包括塑料等）的投入成本上升，将逐步传导至由亚洲出口导向型经济体主导的一系列全球商品价格体系之中。

高盛的分析意味着，此次冲击的影响将从能源市场向更广泛的制造业和消费品领域蔓延，对深度嵌入全球供应链的亚洲经济体构成系统性压力。伊拉克虽已获得伊朗豁免，并通知亚洲买家可恢复装载，但买家仍在寻求对过境安全保障条款的进一步确认，市场不确定性短期内难以消散。

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尽管3月份市场经历了剧烈波动，标普500指数已从上周低点反弹5%，距2月27日收盘价仅下跌约4%。Pasquariello指出，尽管3月行情艰难，市场对经济增长持续性的信心并未动摇——高盛预测2026年美国GDP增速为2.3%，大致符合趋势水平。

与此同时，随着财报季下周正式拉开帷幕，盈利预期持续上修，美国投资级企业信用利差在波动加剧与大量新债发行的双重压力下展现出显著韧性。

在市场技术面持续改善的背景下，Pasquariello认为，此前压制市场的下行不对称性已有所缓解，但他同时坦言，面对"任务完成"、"45天停火"或"地面部队介入"等截然不同的地缘政治情景，自己并无真正的预判优势，因此难以支持当前采取激进的方向性仓位。

技术面持续修复，对冲基金去风险接近尾声

Pasquariello指出，市场技术面的改善是近期反弹的重要支撑之一。

高盛主经纪商数据显示，对冲基金已连续七周净卖出，净敞口在过去三年回溯区间中降至第31百分位。系统性交易社区在过去一个月同样大幅削减多头头寸，这意味着基准情景下市场存在净买入需求，上行不对称性更为突出。

此外，3月的结束使期权做市商重新获得一定的Gamma敞口。尽管企业回购在月底前仍受限制，整体动态支撑有限，但"快钱"的去风险操作已构成当前市场结构的核心叙事。

从业绩角度看，3月对对冲基金而言整体较为艰难，但Pasquariello认为，一季度依然是对冲基金为配置方创造显著价值的时期。

根据高盛主经纪商对多种策略的综合追踪，平均基金一季度上涨约2%，而60/40组合同期下跌约2%，前端债券、贵金属、防御性股票等"安全资产"在最严峻的风险规避时刻均未能提供有效保护。

风险格局趋于双向，战术押注难度上升

Pasquariello坦言，过去一个月他持续认为局部下行不对称性大于上行，但当前风险平衡已更趋双向。他将这一转变部分归因于大宗商品价格的回落——以COZ6为代理的延期布伦特原油期货自3月20日周期高点以来已下跌6%。

他同时提醒，在艰难年份中，标普500出现5%以上的反趋势反弹并不罕见，2018年和2022年均有类似走势。

然而，他强调，真正的难题在于地缘政治情景的不可预测性：市场对"任务完成"、"45天停火"还是"地面部队介入"这三种截然不同的标题将作出何种反应，投资者需要逐一评估，并追问自己是否对哪种情景最可能发生具有真正的判断优势。

Pasquariello的答案是否定的，这也是他难以支持激进战术性仓位的根本原因。他援引一位业界前辈的名言作为当下的行动指引："你无法控制市场做什么，但你可以控制自己对市场的反应。"

基于上述判断，Pasquariello给出三条具体的战术建议：

• 其一，将风险承担限定于具备一级流动性的证券，避免在当前环境下陷入流动性陷阱；
• 其二，鉴于动量因子近期表现极为不稳定，且市场对该因子仍存在持续杠杆敞口，建议主动压缩股票总敞口；
• 其三，若希望从多头方向捕捉机会，建议使用看涨期权价差策略，而非直接持有多头头寸。

他同时附上一条重要提示：等到市场能见度真正提升之时，行情往往已经启动，无论方向如何。这意味着，过度等待清晰信号本身也是一种代价。

"怀疑者"与"梦想者"：两组数据的不同启示

Pasquariello以两组数据分别回应市场中的悲观者与乐观者。文章指出：

对于"怀疑者"，他展示了高盛美国地缘政治风险篮子相对标普500的走势图——该篮子涵盖国防承包商、石油生产商及油轮等标的，正如2022年的表现，这一组合目前持续跑赢大盘并创出阶段新高，印证了地缘政治溢价的现实存在。

对于"梦想者"，他呈现了标普500未来12个月盈利预期的走势图。数据显示，在近期市场动荡期间，盈利预期不降反升，且自新冠疫情以来已近乎翻倍。

他的结论是：若要成为一个严肃的空头，必须愿意在此处明确预判盈利预期出现向下拐点，否则做空的逻辑基础并不牢固。

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以下是三星电子一季度初步业绩要点：

营收：三星电子预计一季度营收升至133万亿韩元，同比增长68%，高于市场预期的116.8万亿韩元。

初步运营利润：三星电子预计第一季度初步运营利润为57.2万亿韩元（约379亿美元），同比大幅增长755%，创历史新高，远高于分析师平均预期的39.3万亿韩元。

该消息刺激三星电子在盘前交易中上涨5%。三星电子将于本月晚些时候公布完整财报，包括净利润及各业务部门的详细数据。

根据报告，该公司第一季度运营利润大幅领先以往季度表现，几乎是其此前纪录水平的三倍，该纪录为去年10月至12月季度创下的20万亿韩元，同时也超过其2025年全年实现的43.6万亿韩元。韩国政府数据显示，作为全球科技需求风向标的韩国半导体出口在3月同比激增151.4%，达到创纪录的328亿美元。

媒体表示，以云服务提供商为代表的客户正在加大订单，带动出货量与利润率双双提升。随着AI数据中心需求激增，三星电子成为主要受益者之一。

这一趋势压缩了用于智能手机、个人电脑和游戏主机等传统芯片的供应，并在第一季度推动芯片价格接近翻倍。研究机构TrendForce预计，在供应短缺持续的背景下，本季度DRAM合约价格将上涨超过50%。

Mirae Asset Securities表示，仅三星电子设备解决方案（DS）部门第一季度运营利润就预计超过42万亿韩元。

HBM突破叠加AI需求回暖

三星电子股价在去年上涨超过120%，但自今年2月高点以来已回落约12%。市场担忧伊朗冲突可能推高价格和利率，从而影响人工智能硬件支出的持续性。大约一年前，三星电子首席执行官曾因业绩和股价表现不佳而公开致歉，当时公司在为英伟达AI芯片提供关键高带宽存储（HBM）方面落后于竞争对手。

但随着最新HBM4芯片的推出，三星电子正逐步缩小与韩国竞争对手SK海力士之间的差距，同时也受益于AI推理需求带动的传统芯片需求回暖。

三星电子与SK海力士和美光科技共同主导全球存储芯片供应。近年来，这三家公司不断将产能转向用于英伟达AI加速器的HBM，从而收紧了传统存储芯片的供应。

同时，用于服务器、个人电脑和移动设备的传统DRAM价格也大幅上涨，进一步推升业绩。花旗分析师Peter Lee和Jayden Oh在4月2日的报告中指出，全球DRAM平均售价在第一季度环比大涨64%。

分析师依然看好三星电子，基本忽视了来自谷歌TurboQuant或Anthropic Claude Mythos等AI优化技术的潜在影响。花旗预计，随着AI推理需求持续强劲，价格将获得支撑，三星电子2026年全年运营利润有望达到310万亿韩元（约2060亿美元）。

上个月，美国存储芯片制造商美光科技在第二季度创下创纪录业绩后，预计第三季度营收将高于华尔街预期，反映出AI需求强劲和供应紧张的市场环境。

此外，三星电子移动体验（MX）部门也预计受益于今年早些时候推出的新产品，包括Galaxy S26系列。

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市场概述

伊朗拒停战提议，特朗普警告7日晚动手，美股指“闪跌”但最终收涨，美油再创近四年新高。

特朗普称可一夜击溃伊朗后，标普500和纳指盘中刷新日低，美油涨逾2%。特朗普称伊朗有积极且有意愿参与谈判者、伊方希望达成协议且有诚意谈，是否逐步结束战争取决于伊方举动，三大美股指小幅上涨，收创至少逾两周新高。芯片股指四日跑赢大盘，闪迪和美光涨超3%；AppLovin涨近7%。私募信贷风暴中心Blue Owl股价创历史新低。

中长期美债价格反弹。特朗普的伊朗战事发布会期间，美元指数短线转涨。

比特币盘中涨破7万美元、较日低涨超4%，表现比美股强劲。

原油盘中至少跌2%后转涨，收盘两连阳。黄金盘中跌超1%后曾转涨。

要闻

特朗普：伊朗停战回应还不够好，要“拿走石油”，7日最终期限不可改，美国该收霍尔木兹通行费；伊朗可在一夜内被击溃，或许就是7日晚，美国摧毁只需四小时。特朗普公布营救飞行员细节：调集176架各类飞机、实施欺骗作战，正搜寻媒体泄密者。

伊朗拒绝临时停火，提10项条款回应美国停战提议，称只要领导层认为合适就继续战斗。

以军称空袭伊朗最大石油化工设施、伊朗“圣城旅”特种作战部队指挥官身亡。

美国3月ISM服务业PMI回落至54，支付价格创近三年新高、并创近14年最大涨幅之一，就业指数意外跌入收缩。

三星电子预计一季度运营利润暴增755%，单季利润超去年全年。

博通将为谷歌供应TPU芯片、为Anthropic提供算力，股价盘后涨3%。

关于何时IPO，OpenAI内部现分歧：Altman希望四季度，而CFO认为尚未准备就绪。OpenAI发布AI时代产业政策白皮书，呼吁建立公共财富基金与快速响应安全网。

“全民编程”时代，苹果应用商店一个季度新APP数量飙升84%。

市场收报

欧美股市：标普500涨幅0.44%，报6611.83点。道指涨幅0.36%，报46669.88点。纳指涨幅0.54%，报21996.337点。

A股：休市。

债市：美国10年期国债收益率跌0.99个基点，报4.3307%。两年期美债收益率涨0.41个基点，报3.8436%。

商品：WTI 5月原油期货收涨0.78%，报112.41美元/桶。布伦特6月原油期货收涨0.68%，报109.77美元/桶。现货黄金跌0.54%，报4651.24美元/盎司。现货白银跌0.23%，报72.8569美元/盎司。

要闻详情

全球重磅

特朗普：伊朗停战回应还不够好，要“拿走石油”，7日最终期限不可改，美国该收霍尔木兹通行费。特朗普称，伊朗的提议虽有意义但还不够好；若伊不服软“将一无所有”；重申伊不能拥有核武；谈到伊朗石油时称战利品归胜者所有；威胁可能一夜击溃伊朗，或在4月7日晚，若伊方不在7日20时前“投降”，将打击其民用设施、只需四小时就可摧毁伊发电厂和桥梁。报道称，伊朗拒绝的美国所提45天停火协议只是在议的众多方案之一，美方对伊军事行动仍在继续；美国官员称伊朗对美方提议的回应“要求过高”。

伊朗拒绝临时停火，提10项条款回应美国停战提议，称只要领导层认为合适就继续战斗。据伊媒，伊朗回应称，基于以往经验拒绝停火，强调必须在考虑伊利益的前提下“永久结束战争”，伊方提出一系列诉求，如结束地区冲突、制定霍尔木兹海峡安全通行协议、战后重建以及解除制裁。伊朗军方称击落两架美以无人机。

特朗普公布营救飞行员细节：调集176架各类飞机、实施欺骗作战，正搜寻媒体泄密者。特朗普称，美军成功解救被伊击落战机的飞行员，营救行动零伤亡；先调集21架军机，第二次救援集结多达155架各类航空器，并炸毁两架运输机；泄露失踪飞行员的敏感信息者应当入狱。

• 损失4架直升机和两架MC-130运输机、深入伊朗腹地300公里——这究竟是“成功”的营救行动，还是“失败”的突袭浓缩铀？深入伊朗腹地，自毁6架军机，只为救一名飞行员？美军“史上最大胆搜救”引发巨震！伊朗直指行动地点异常，实为“窃取浓缩铀”的掩护。逼近核设施的极限突击背后，究竟是单纯救援还是惊天暗战？

以军称空袭伊朗最大石油化工设施、伊朗“圣城旅”特种作战部队指挥官身亡。以军称，已对伊朗两大石化综合体实施打击，重创超85%伊石化产品出口能力；伊朗最大石化综合体阿萨卢耶相关设施是伊朗导弹工业重要的原料供应枢纽；将继续加大打击伊朗武器生产核心基础设施。

美国3月ISM服务业PMI回落至54，支付价格创近三年新高、并创近14年最大涨幅之一。美国3月ISM服务业PMI降至54，低于预期且明显回落，显示增长动能放缓。结构上出现明显分化：新订单维持强劲，但通胀压力显著升温——支付价格指数飙升至2022年10月以来最高，并创近14年最大涨幅之一；与此同时，就业指数意外跌入收缩区间，成为最大拖累。中东冲突推升能源成本、扰动供应链，进一步加剧通胀与不确定性。

三星电子预计一季度运营利润暴增755%，单季利润超去年全年！三星电子一季度运营利润达57.2万亿韩元，是去年同期的超过八倍，远超市场预期，创历史新高并超过去年全年水平。AI与数据中心需求爆发推动存储芯片价格大涨，成为业绩核心驱动力。

博通将为谷歌供应TPU芯片、为Anthropic提供算力，股价盘后涨3%。博通披露与谷歌达成长期协议，将为其下一代AI系统提供定制TPU及网络设备，合作延续至2031年；同时深化与Anthropic合作，自2027年起提供约3.5吉瓦算力。消息刺激博通股价周一盘后涨超3%。

关于何时IPO，OpenAI内部现分歧：Altman希望四季度，而CFO认为尚未准备就绪。OpenAI CEO Sam Altman表示希望最早于今年第四季度完成IPO，而CFO Sarah Friar 对公司收入能否支撑5年内逾6000亿美元支出承诺仍存疑虑，认为公司尚未具备上市条件。

OpenAI发布AI时代产业政策白皮书，呼吁建立公共财富基金与快速响应安全网。超级智能逼近，打工人如何自保？OpenAI首抛重磅政策构想：提议设立“公共财富基金”让全民共享AI红利，呼吁试点四天工作制，并建立按需触发的失业援助网。一场关乎财富重新分配的社会变革已然开启。

“全民编程”时代，苹果应用商店一个季度新APP数量飙升84%。AI编程工具正颠覆应用开发格局。苹果App Store今年Q1新应用同比暴增84%，扭转2016至2024年累计下滑48%的颓势。以Claude Code、Codex为代表的"vibe coding"工具极大降低了开发门槛，但苹果正在出手加大对vibe coding应用的管控。

私募信贷风暴中心Blue Owl股价创历史新低。Blue Owl的股价周一下跌1.4%，收于8.45美元，收于历史新低，低于其在2022年底创下的此前最低点。上周四，该公司宣布在赎回请求激增后限制旗下两只私募信贷基金的赎回，当日股价一度创下盘中历史新低。

私募信贷圈压力没有缓解迹象！高盛险守赎回红线，霸菱被迫限额。高盛旗下基金一季度赎回比例接近5%上限，勉强避免触发限制，而霸菱私募基金因赎回申请高达11.3%，被迫将赎回比例封顶至5%。

研报精选

摩根大通CEO警告：伊朗战争恐推高通胀与利率。摩根大通CEO戴蒙发布年度重磅警告：油价冲击恐成“派对臭鼬”，或引爆通胀反弹、推高利率并重创资产价格！同时，他直批私人信贷市场承销退化、风险暗涌，并犀利质疑私募机构错失牛市上市良机。金融风暴是否已在酝酿？

“网红AI研究机构”：公开数据漏报了50%霍尔木兹真实通行量。霍尔木兹海峡到底开没开？Citrini分析师冒死亲赴一线“数船”揭开真相：公开AIS系统竟漏报了近50%的真实流量！海峡并非简单的“非开即关”，而是处于随时变化的“动态执法”中。全球能源与航运供应链将面临更频繁、难测的剧烈波动，摒弃单一数据源，掌握多源验证的信息优势已成交易制胜关键。

国内公司

罗福莉：龙虾成本黑洞显现，需要更高token效率的Agent框架。Xiaomi MiMo大模型负责人罗福莉指出，OpenClaw产生的请求数是Claude原生框架的数倍；换成API计费，成本将是订阅价格的数十倍。Anthropic封堵第三方订阅接入，让低效的代价暴露，将倒逼开发者精进上下文管理，削减无效token消耗。

海外宏观

通胀担忧叠加美联储降息预期削弱，日本10年期国债收益率升至27年新高。上周五非农数据削弱美联储降息预期，美伊冲突带来的持续通胀压力以及日本财政扩张担忧推动日本10年期国债收益率周一升至27年新高，估值亏损倒逼日本机构抛售海外风险资产回流资金。同时利率走高带来日元升值压力，进一步压制美元计价资产。

90%原油依赖霍尔木兹，高市早苗寻求与伊朗领导层会谈。面对原油进口暴跌与43艘船只被困，首相高市早苗正紧急斡旋美伊高层。日本已加速寻找替代油源，并酝酿追加释放国家石油储备，全力化解迫在眉睫的能源断供危机。

伊拉克通知买家自行提货，称其原油可通过霍尔木兹。3月出口暴跌97%后，伊拉克原油终迎“豁免”曙光！官方紧急通知亚洲买家重启霍尔木兹海峡提货。然而豁免细节模糊，且买家需直面过境风险，亚洲市场普遍谨慎观望，亟待伊方提供更多安全保障。海峡通道的全面复苏仍悬念重重。

行业/概念

1、太空算力 | 据央广网，在近日召开的2026太空算力产业大会上，我国业界首个太空算力产业协同平台“太空算力专业委员会”正式成立，标志着我国太空算力产业迈入协同化发展新阶段。专委会致力于系统构建太空算力技术体系与产业生态，将聚焦星载AI芯片、星间激光通信、高效热控与太空光伏等环节，系统开展前瞻性技术联合攻关研究；加快标准体系预研与构建；面向卫星智能体、灾害应急响应、低轨卫星互联网、深空探测等应用场景，开展创新方案征集与试点验证等。

点评：中证报指出，太空算力赛道正从技术验证走向规模化部署兑现，产能释放是驱动价值跃升的关键变量。当前，国家级低轨计算星座规划与商业航天应用需求的双重爆发，为产能释放提供了明确且持续的订单支撑，可回收火箭等技术革新则持续降低发射与制造成本，为规模化生产扫清阻碍。随着头部企业产能利用率逐步爬坡，算力卫星产业链将加速完成“技术-订单-业绩”的完美闭环转化。

2、储能 | 持续火爆的全球储能市场，正让电芯成为前所未有的紧俏商品。据21经济报道，当前国内储能电芯产能已全面进入供不应求状态，已有头部企业储能电芯订单排期至2027年一季度末。而电芯现货价格较2025年低点大幅反弹，行业议价权反转。与此同时，在供需缺口的催化下，国内储能电芯赛道掀起新一轮扩产潮。多家企业公布大规模扩产计划。

点评：中证报指出，当前储能电芯“一芯难求”的局面是行业从政策驱动向市场化、规模化、多元化发展的必然趋势。储能市场正从“新兴技术”迈向支撑新型电力系统的“核心支柱”，AI数据中心、零碳园区、矿区微网、风光储氢等场景创新成为储能产业新增长极。国家层面已建立电网侧独立新型储能的容量电价机制，为项目提供了稳定的“保底收益”。这标志着储能从过去单纯依赖峰谷价差的“成本中心”，转变为可参与多类市场交易的“利润中心”。

3、高压电 | 据央视，近日，由我国发起的《高压直流输电系统用直流滤波电容器》国际标准提案通过国际电工委员会（IEC）立项。该标准是高压直流输电领域首个专门针对直流滤波电容器的国际标准，填补了相关专业领域标准空白。

点评：中证报指出，高压直流输电是解决新能源大规模、远距离输送的战略性技术，其工程实践离不开直流滤波电容器这一关键产品。该标准立足我国高压直流输电领域的长期工程实践与技术积累，全面规定了高压直流输电系统用直流滤波电容器和中性母线电容器质量要求和试验、设计、结构等技术要求，覆盖产品全生命周期关键环节。该标准的研制将为全球高压直流输电工程中相关设备的选型、制造、运维与质量管控提供统一的技术依据，助力全球电力系统向高效、安全、绿色转型，筑牢高压直流输电安全屏障。

4、两轮车 | 据央视财经报道，近期，电动自行车，电动摩托车等两轮电动车产品开始受到海外市场青睐。国内企业紧抓机遇，加班加点赶制出口订单。浙江某车业股份有限公司表示，近段时间订单量增幅比较多，大概30%到40%.3月份已经出了有6000多辆电动自行车整车，4月份还要出货7000多辆，生产订单目前已经排到7月份。

点评：据上证报，电动摩托车生产线同样热火朝天。在广东江门的一家摩托车企业，清明假期第一天，生产线仍在正常运转，企业负责人称，他们在东南亚市场的库存已临近售罄，急需补货。江门多家摩托车企业表示，进入3月以来，国际能源价格持续攀升，带动电动摩托车的询单和出口双双增长。广东江门某摩托车有限公司国贸部经理称，电动摩托车的订单需求量大大增加，相比于去年，目前来说已经增加了30%。

5、折叠屏 | 据IT之家，富士康已在试产苹果折叠屏iPhone手机。此前，苹果给供应商提供的出货目标指引为2026年下半年推出首款折叠屏手机，是一款大折叠屏iPhone。苹果iPhone在中国市场正面临国产手机品牌在性价比与高端折叠屏领域的双重竞争压力。据Counterpoint数据显示，iPhone中国区市占率从正持续下滑。相较于低端市场的单纯降价竞争，折叠屏等高端市场成为iPhone未来提升市占率的核心突破口。

点评：爱建证券认为，折叠屏手机是智能手机领域核心创新品类，以铰链，柔性显示模组为核心组件，有效平衡了大屏体验与设备便携性的核心矛盾。相较于非折叠屏手机，其成本增量主要集中在三大领域：显示模组(显示面板+玻璃盖板)，机械/机电部件(含铰链)，内存。乐观预测下，2026年苹果折叠屏手机销量有望达1400万台，iPhone本身的高端定位和巨大销售体量，有望带动整个产业链迎来高速发展。

6、AI电商 | 据新华网，4月6日，商务部、中央网信办、工信部等六部门发布关于更好服务实体经济推进电子商务高质量发展的指导意见。其中提到，支持头部电商企业加大研发投入，加强重点领域核心技术攻关，构建“产研协同、学用转化”创新生态。发展“人工智能+电商”，引导电商企业加强人工智能大模型等技术研发应用，优化消费体验、降低运营成本、提升流通效能。鼓励电商企业科技向善，统筹各方利益优化算法规则。

点评：证券时报指出，电子商务是数字经济领域发展迅速、创新活跃、应用丰富的重要组成，已成为发展新质生产力的新动能。当前，电子商务已成为我国经济发展和消费升级的重要动力，但也面临结构优化、监管升级、与实体经济融合更深层次推进等新挑战。指导意见的核心在于通过政策协同、平台升级和数据要素赋能，推动电子商务高质量发展，进一步服务制造业、农业、商贸流通等实体经济领域，以提升整体经济质效。多部门联动，为电子商务的规范与创新提供制度保障，推动电商相关条例的完善与实施，加快标准体系和营商环境优化。

7、DRAM | 据IT之家，三星电子将在第二季度供应的DRAM价格较第一季度上涨约30%，在上月底与主要客户进行价格谈判后已经签订了供应合同，30%是平均价格涨幅，包括高带宽内存（HBM852）和服务器、PC和移动设备等通用DRAM。三星此前在2026年第一季度已将DRAM的平均价格提高了一倍。

点评：根据TrendForce集邦咨询最新存储器价格调查，2026年第二季因DRAM原厂积极将产能转向HBM、Server应用，并采用“补涨”策略拉近各类产品价差，尽管终端市场面临出货下修风险，预估整体一般型DRAM合约价格仍将季增58-63%。业内人士表示，目前在人工智能需求的支撑下，看不到内存价格出现改善或下跌的迹象。人工智能数据中心的扩张引发了内存短缺，这一情况很快波及零售市场。众多服务器采用高带宽内存（HBM），导致工厂削减了消费者常用的DRAM产能。随着代理人工智能被企业、政府以及个人使用的智能手机采用，DRAM用于推理和计算的需求正在爆炸式增长。

今日要闻前瞻

中国3月外汇储备。

欧元区、英国3月服务业、综合PMI。

美国2月耐用品订单。

芝加哥联储主席古尔斯比讲话。

EIA公布月度短期能源展望报告。

长征八号甲改型，预计4月7日发射。

<全文完>

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