AI评估平台Braintrust从Hugging Face抓取了1781条Agent在生产环境中的完整运行轨迹，覆盖六款主流模型在六大类任务中的表现，然后用GPT-4o逐条打分。结论第一条就极具冲击力：保持模型不变，仅更换包裹模型的"智能体框架"（harness），成功率可以从12%直接跳到92%——波动幅度超过80个百分点。

回归分析把这一直觉量化为精确数字。在控制基准测试和模型两个变量后，智能体框架能解释约5.3%的成功率差异，模型仅能解释0.7%。换智能体框架的影响力是换模型的7倍以上。更关键的是，智能体框架切换的成本几乎为零——同一任务中不同智能体框架的Token消耗基本相当。

对AI创业公司而言，这组数据改写了竞争规则。当模型层商品化加速、六款主流模型在编程任务上的表现差距已缩小至个位数百分点时，"选哪个模型"不再是决定性变量。"用什么工具把模型部署到生产环境"、"每次成功任务的推理成本控制在什么水平"——这两项能力正在替代"接入哪个模型"，成为区分赢家和输家的核心变量。

智能体框架：成功率81个百分点的最大杠杆

Braintrust测试了五种架构完全不同的智能体框架。claude_code是Anthropic的原生Agent循环，以类XML格式让模型自主管理工具调用和上下文。smolagents_code允许模型编写Python代码串联操作。tool_calling是标准的结构化JSON函数调用，一次一个工具。tool_calling_with_shortlisting在前者基础上每轮预筛选可用工具。openai_solo则是最薄的OpenAI封装。

同模型、同任务下切换智能体框架的数据令人触目惊心。Claude在SWE-bench编程任务中，claude_code下成功率100%，换成tool_calling骤降至14%。Kimi在AppWorld多应用编排任务中，smolagents_code下92%，tool_calling下仅12%。GPT-4.1在电信客服任务中，smolagents_code下51%，claude_code下只剩18%。

每个成功率的悬崖背后都是同一个模型。智能体框架设计中的微小差异——是让模型自主管理上下文，还是用固定模板约束每一步；是允许模型写代码来串联工具调用，还是只能一次调用一个工具——把成功率的差距拉到了近一个数量级。

tool_calling_with_shortlisting的失败尤其值得注意。这个智能体框架试图通过"每轮缩小可用工具列表"来提高效率，但数据表明它反而拖累了表现——缩小选项可能切掉了有用工具，也可能引入了路由错误。"更精密的控制"并不自动等于"更好的结果"。

开源模型的生产力账本：编程任务每次成功0.73美元

在SWE-bench编程基准上，开源模型的成绩与最顶尖闭源模型处于同一档位。DeepSeek V3.2达到96%成功率，Kimi K2.5达到94%，Claude Opus 4.5为100%，GPT-5.2为93%，Gemini 3 Pro为87%。

但真正的分水岭在成本端。Braintrust对每次运行按LiteLLM的实际Token费率定价，然后用成功率折算每次成功任务的成本。

在SWE-bench上，claude_code配合Kimi K2.5每次成功仅花费0.73美元，配合DeepSeek V3.2为1.27美元。闭源的Claude Opus要4.28美元，Gemini 3 Pro要4.97美元。在AppWorld任务上，差距进一步拉大：Kimi配合smolagents_code每次成功仅0.40美元，Claude配claude_code高达84.33美元——差了200倍以上。

开源模型还有一个闭源模型不具备的成本结构优势：自托管。不用每次调用都付费，不用承受API涨价的被动风险。对于需要大规模部署Agent的公司，这构成了一条结构性的成本护城河，不是短期Token降价能抹平的。

"Token最便宜"不等于"效率最高"

GPT-4.1在这个分析中扮演了教科书级的反面角色。

它的Token账单在纸面上漂亮得惊人——比同等任务下的其他模型便宜10到100倍。但Braintrust拆开每条运行轨迹后发现：GPT-4.1在SWE-bench和AppWorld这类硬核任务上的失败率高达53%到90%，它之所以"便宜"，是因为"更快地失败了"。

没有成功率的成本指标不是效率指标，而是"用更少Token完成一次失败"的数字。衡量效率的正确维度是每次成功成本（cost per success），即单次任务成本除以成功率。这个指标完全重塑了配置排名。

在编程类任务上，开源模型走到了成本效率前沿线的最优位置。在对话客服类任务上，局面彻底翻转——GPT-4.1以每次成功0.02至0.03美元的成本大幅领先Claude的1.95美元，且开源模型根本没有运行这批对话测试。

对于AI创业公司，不存在一个通吃的"最便宜模型"。编码任务用DeepSeek或Kimi自托管，客服对话用GPT-4.1——不同的任务家族对应完全不同的成本最优解。

没有全能的模型，只有分任务的最优解

六个基准测试，四个不同的冠军。

Claude赢下SWE-bench（编程）、BrowseComp+（网页研究）和TAU2零售/电信客服。Gemini在TAU2航空客服上以100%成功率夺冠。DeepSeek和Kimi则在AppWorld多应用编排任务上大幅领先。不存在一个在所有场景中通杀的模型。

甚至在同一智能体框架内，不同模型的表现也差距悬殊。AppWorld任务中，Claude在自家原生的claude_code下仅有26%成功率，远低于同智能体框架下DeepSeek的80%和Kimi的78%。模型与任务的匹配度、以及与智能体框架之间的协同效应，远比模型参数的绝对规模更能预测最终表现。

Braintrust还发现，高平均成功率会掩盖致命的局部塌方。某些配置总体得分不错，但在某个具体任务类型上完全崩盘。把每个配置的跨任务成功率标准差画出来，高方差配置和可靠配置泾渭分明——Claude Opus的claude_code虽然总体上73%领先Gemini的71%，但跨任务标准差却更高（0.27 vs 0.24），意味着它在某些测试套件上波动更大。

对创业公司的采购策略而言，这意味着不应当押注单一模型。 合理的路径是按任务类型构建一个差异化的模型-智能体框架组合矩阵，让每一类任务都跑在最合适、成本最优的配置上。

两种失败，两种完全相反的工程策略

Braintrust还揭示了一个对工程部署有直接指导意义的模式：Agent失败时的行为，在编码任务和对话任务上方向完全相反。

在SWE-bench和AppWorld这类硬核编程任务中，失败伴随着"颠簸"——Agent比成功的同行发出更多LLM调用、消耗更多Token、运行更长时间。BrowseComp+的失败运行消耗的Token是成功运行的2.3倍。claude_code智能体框架的失败运行Token用量中位数约0.8M，尾部甚至超过3.7M。

在TAU2客服对话类任务中，模式完全反转。失败的Agent调用更少、Token更少、结束更快——没有颠簸挣扎，直接自信地给出了一个错误答案后收工。

两种截然相反的失败模式意味着，生产环境的监控策略不能用一个规则覆盖所有场景。编码任务需要Token用量的上限告警——在Agent陷入无限循环或反复挣扎时及时止损。对话任务则需要下限告警——捕捉那些"过于流畅地完成了一次错误交付"的异常。一刀切的单一阈值，会帮助一类任务，同时摧毁另一类。

推理成本管理和部署效率：创业公司的真正壁垒

Braintrust这组数据讲述的是一个比"谁家的模型跑分更高"更根本的叙事。

六个主流模型在编程任务上的成功率差距已经收窄到个位数百分点，开源模型的单次成功成本甚至已经系统性低于闭源。模型层的商品化速度比绝大多数人预想的更快。继续在"接入哪个最新模型"上构筑商业故事，护城河正在快速蒸发。

真正开始拉开差距的，是模型之外的三项能力：为每类任务匹配最优智能体框架、按每次成功成本而非每次任务成本衡量效率、对不同任务类型建立差异化的失败监控体系。

这三件事的核心指向同一组关键词——推理成本的精细管理和部署效率的系统优化。AI Agent赛道上，比"你的模型比我的好多少"更关键的问题是：你在给定任务上把每次成功成本控制到什么水平？你能否在客户自建方案做不到的成本线以下交付相同的成功率？

对于ToB的AI创业公司，产品定义的重心需要从"我们接入了哪个模型"转向"我们在什么任务场景、用什么成本结构、以什么成功率交付"。叙事不再是比模型——是比成本、比效率、比工程。

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随着新投资计划的正式公布进入倒计时，市场关注的焦点已从单纯的“产能扩张”转向资金的精准投放路径，以及这场产能狂飙能否在长期的供应短缺周期内转化为实质性的利润回报与股东价值。

6460亿美元投资落地与融资路径

此次数千亿美元的投资计划，核心目标直指AI时代的高附加值存储产品与基础设施。

据韩国媒体披露，三星集团拟在未来十年支出1000万亿韩元（约6460亿美元），这将是韩国历史上规模最大的投资计划。韩国总统李在明将于6月29日主持国家简报会正式宣布该计划，总统政策主管 Kim Yong-beom 透露，届时将公布“非常不寻常”的投资数字，重点聚焦半导体、AI数据中心和物理AI。此外，三星高管李在镕预计于7月2日公布位于牙山的数据中心投资计划。

与此同时，SK海力士的融资动作同样激进。为支持其未来五年产能翻倍的战略目标，SK海力士计划赴美上市融资290亿美元。这两大巨头的资本开支扩张，为全球存储市场的产能跃升提供了明确的量级指引。

技术路线分化与产能结构性重塑

在大幅削减NAND闪存产能后，三星与SK海力士正将资源重心全面转向HBM及下一代DRAM产线。在HBM4等下一代技术路线上，两家巨头的战略分化已初步显现，这也决定了巨额资本开支的具体流向。SK海力士选择与台积电合作，采用其12nm制程推进HBM4研发与量产；而三星则坚持垂直整合战略，采用自研的SF4X逻辑节点。

这种技术路线的差异，意味着数千亿美元的资金将大量流入先进制程晶圆厂建设、极紫外（EUV）光刻机采购以及与之配套的先进封装产线扩建中。为提升高带宽内存的良率与产能，针对硅通孔（TSV）刻蚀、热压键合等先进封装技术的产线升级，将占据相当比例的投资份额。

长协机制锁定供需紧平衡红利

天量资本开支的背后，是存储厂商对未来数年供需紧平衡的强烈预期。目前，全球主要存储原厂的HBM与先进DRAM产能已全线爆满，业内普遍预计高端存储芯片的供应短缺状态将持续至2028年前后。

为锁定长期收益并规避周期波动，三星与SK海力士已全面推行长期供应协议（LTA）框架。SK海力士此前已与微软达成数百亿美元的三年期DDR5供应协议，并正与谷歌推进为期五年的通用DRAM长约。这些长约引入了10%至30%的预付款机制，并包含最低价格保障及违约金条款，为巨额资本开支提供了坚实的现金流安全垫。通过结构性调整产能并计划大幅上调DRAM价格，两家企业正试图将存储芯片从强周期大宗商品，转化为具备稳定溢价能力的科技核心零部件。

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6月26日，A股全天低开低走，三大股指早盘集体下跌，午后跌势进一步加剧，沪指跌超2%，逼近4000点，创业板大跌超4%。芯片半导体持续活跃，半导体硅片、半导体材料拉升，玻璃基板大涨，算力硬件股集体调整，光通信、PCB、CPO纷纷下挫。有色金属、医药医疗、AI应用、海运等板块亦走低。

港股延续跌势，恒指、恒科指双双低开低走，恒指跌超2%，恒科指再度重挫跌超3%，科网股普跌，阿里大跌超4%，小米、京东、腾讯均走低，且均刷新阶段新低。芯片股、AI大模型股、消费电子（苹果概念股）等板块普遍下挫。

债市方面，国债期货震荡走高。商品方面，国内商品期货多数下跌，碳酸锂领跌。核心市场走势：

A股：截至收盘，沪指跌2.26%，深成指跌3.44%，创业板指跌4.07%。

盘面上，个股呈现普跌态势，沪深京三市约4700股飘绿，今日成交3.58万亿。沪深两市成交额3.55万亿，较上一个交易日缩量400余亿。板块方面，算力硬件产业链下挫，CPO、光纤方向领跌；电池产业链大幅下探，金融科技、工业金属、AI应用、人形机器人、创新药概念股跌幅靠前。光刻机、玻璃基板题材逆势活跃。

港股：截至发稿，恒指跌1.87%，恒科指跌3.32%。

债市：国债期货全线走高，截至收盘，30年期主力合约涨0.08%，10年期主力合约涨0.08%，5年期主力合约涨0.06%，2年期主力合约涨0.02%。

商品：国内商品期货涨跌参半，截至收盘，农副产品涨幅居前，苹果涨2.67%；贵金属全部上涨，铂金涨2.58%；能源品多数上涨，LPG涨2.15%；航运期货全部上涨，集运指数(欧线)涨1.93%；油脂油料全部上涨，棕榈油涨1.83%；基本金属多数上涨，沪锡涨0.59%；化工品跌幅居前，20号胶跌4.40%；新能源材料全部下跌，多晶硅跌3.89%；非金属建材全部下跌，PVC跌2.34%；黑色系多数下跌，螺纹钢跌0.39%。

12:04

科网股跌势不止，其中，阿里巴巴大跌5%，百度跌超4%，小米、京东、腾讯均走低，且均刷新阶段新低！受韩国芯片股暴跌影响，存储半导体、光通讯概念股大跌。惟猪肉概念股、游戏软件类股等少数板块逆势上涨。

11:55

盘面上，个股呈现普跌态势，沪深京三市超4600股飘绿，上午半天成交2.44万亿。沪深两市半日成交额2.43万亿，较上个交易日基本持平。板块方面，算力硬件产业链回调，PCB、CPO方向领跌；锂矿、AI应用、稀土永磁、金融科技、创新药、人形机器人概念股纷纷下挫。玻璃基板、光刻机、商业航天题材逆势走强。

具体来看，玻璃基板概念股逆市拉升，红星发展、凯盛科技涨停，帝尔激光、美迪凯、彩虹股份等跟涨。

消息面上，康宁推出了下一代玻璃光互连组件Glass Bridge，直接连接光子集成电路（PIC）与光纤。该技术主要面向CPO及玻璃基板半导体封装市场，为下一代AI数据中心架构提供连接。

半导体板块反复活跃，华灿光电、富创精密、艾森股份等涨幅靠前。

消息面上，据当地媒体周五报道，三星集团将于6月29日宣布未来10年内在韩国投资1000万亿韩元（约合6475.3 亿美元）的计划，其中包括可能投资300万亿韩元在韩国西南部建设芯片工厂。

光通信板块震荡下挫，太辰光、特发信息、长盈通均跌超8%，新易盛、中际旭创、中兴通讯等跌超4%。

新股N惠科股份扩大涨幅至近400%，触发二次临停，恢复交易后一度涨超650%。截至发稿，该股成交额超64亿元，总市值为3536亿元。惠科股份本次上市发行价为10.12元/股。

公开信息显示，惠科股份是一家专注于半导体显示领域的科技公司，主营业务为半导体显示面板等核心显示器件以及智能显示终端的研发、制造和销售。

10:51

沪指跌幅扩大至2%，深成指跌2.77%，创业板指跌3.31%，有色金属、医药医疗、保险、算力硬件等方向跌幅居前，沪深京三市下跌个股超4500只。

10:40

A股：立讯精密下跌8%，工业富联下跌5.3%，歌尔股份下跌3.6%

港股：瑞声科技下跌4.9%，高伟电子下跌6.7%，舜宇光学科技下跌12.5。

消息面，此前苹果宣布上调多款产品价格，以抵消内存芯片和存储器成本上升。

09:52

CPO概念震荡走低，太辰光跌超11%，新易盛、中际旭创跌超5%，长盈通、汇绿生态、仕佳光子、光迅科技、亨通光电、永鼎股份纷纷下挫。

09:45

早盘玻璃基板概念逆势拉升，旗滨集团、莱宝高科涨停，凯盛科技、力诺药包、长信科技、美迪凯等跟涨。

消息面，康宁推出了下一代玻璃光互连组件Glass Bridge，直接连接光子集成电路（PIC）与光纤。该技术主要面向CPO及玻璃基板半导体封装市场，为下一代AI数据中心架构提供连接。

09:35

早盘新股N惠科涨305%，触发临停，成交超17亿元。

资料显示，公司主营半导体显示面板等核心显示器件以及智能显示终端的研发、制造和销售。

09:33

深成指、创业板指均跌超1%。培育钻石、半导体芯片、算力硬件等方向跌幅居前，沪深京三市下跌个股近4200只。

09:33

恒生科技指数日内跌超2%，恒指跌近1%。舜宇光学科技、智谱跌超6%。

09:26

上证指数低开0.52%，创业板指跌1.2%。金融科技、培育钻石、PCB、存储器、CPO、光伏、半导体概念股走弱；工业金属、油气、化工、电力板块走强。新股惠科股份高开逾212%。

09:21

恒生指数低开0.54%，恒生科技指数跌0.78%。蔚来、阿里巴巴跌逾3%，舜宇光学科技、MINIMAX、联想集团跌逾2%。

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据《华尔街日报》周五报道，摩根大通董事会于周四宣布重大人事调整，将Troy Rohrbaugh与Doug Petno同时擢升为联席总裁，由此确立了接替现任董事长兼首席执行官杰米·戴蒙的两人赛制。其中，Rohrbaugh被安排主导消费者业务，被多名知情人士解读为董事会已将其视为头号候选人。

此次人事变动的直接影响是，长期被外界视为最有可能接班的消费者银行负责人Marianne Lake宣告出局，即将退休。这一结果令市场重新评估摩根大通的权力格局，也令这家资产规模居全球之首的银行的未来走向再度成为华尔街关注焦点。

黑马跃升：交易员出身的Rohrbaugh成领跑者

Rohrbaugh现年56岁，职业生涯几乎全部扎根于市场与交易业务，在此次晋升之前，几乎没有管理消费者业务的经验，一度被视为接班竞争中的局外人。

然而，董事会此番将其调任主管摩根大通消费者及社区银行业务，令外界对其接班前景的判断发生根本性转变。该部门覆盖美国本土48个州的银行网点，拥有全美规模最大的信用卡业务，以及一个面向富裕客户的财富管理平台。据知情人士透露，董事会认为Rohrbaugh与Petno是在戴蒙卸任后最有能力凝聚管理层与员工的人选。

Rohrbaugh的职业轨迹颇具传奇色彩。他早年在高盛从事外汇衍生品交易，2005年被戴蒙亲自挖角加盟摩根大通，负责重振当时表现疲软的外汇及相关衍生品业务。在2007至2008年间，凭借一系列时机精准的交易，他帮助摩根大通在华尔街同行深陷次贷危机亏损之际斩获数亿美元收益，由此赢得戴蒙的高度信任。

此后，Rohrbaugh主导推动了摩根大通交易技术的现代化改造，将银行在全球外汇市场的排名从第九位提升至第一位，并长期保持领先地位。2019年，他出任全球市场业务主管；2020年进入戴蒙核心领导圈；2024年与Petno共同出任商业及投资银行联席主管。

退休高管Carlos Hernandez对其评价称："多年来我们做过很多艰难决策，但Troy是一个非常聪明、非常诚实的人，他兼具智商与情商。"

劲敌在侧：能源银行家Petno独掌投行重镇

与Rohrbaugh形成竞争的Doug Petno现年61岁，此次晋升后将独立执掌商业及投资银行业务，并预计将获得更多接触市场业务的实操机会。

Petno几乎将整个职业生涯奉献给摩根大通，以能够推动变革、同时风格强硬著称。他最初以投资银行家身份服务于油气行业，后被提拔主管能源银行业务，并在前任高管Todd Maclin的力荐下逐步晋升至商业银行领导层。

在主管商业银行期间，Petno将摩根大通的业务版图扩展至全美主要都市圈，并推动银行向中型企业客户深度渗透。他还主导终结了摩根大通独立运作的并购部门，将相关团队分散整合至全行各业务条线，旨在向客户传递摩根大通提供全生命周期服务的理念，而非仅聚焦于机会性交易。

前高管Maclin在接受采访时表示："Doug是一位全能型银行家，他深刻理解服务中小企业与大型企业之间的本质区别，我知道他不会为了平衡而牺牲任何一方。"

悬念未决：戴蒙时代的接班魔咒

尽管Rohrbaugh目前被视为领跑者，但接班结果远未尘埃落定。摩根大通历史上曾多次提拔总裁或联席高管，暗示其为接班人选，但最终这些人或因等待时间过长而主动离职，或未能展现出足以匹敌戴蒙的领导魄力。

戴蒙本人长期强调，其继任者必须具备跨领域的综合管理经验。此次将Rohrbaugh调任消费者业务，正是为其补足短板的刻意安排，但能否在有限时间内完成这一转型，仍是外界观察的核心变量。

此前被视为最有力接班人的Marianne Lake，在主管消费者银行多年后，此番以退休方式退出竞争，标志着这场权力交接进入全新阶段。而Mary Erdoes、Jennifer Piepszak等人虽仍在摩根大通担任要职，但已不在此轮接班竞争的核心序列之中。

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韩国Kospi指数盘中跌幅一度扩大至9%，并触发20分钟交易暂停，这是本周第二次触发熔断机制。三星电子和SK海力士盘中均跌逾8%至10%，外资单日净卖出韩国股票规模达5万亿韩元（约32亿美元）。与此同时，MSCI亚太信息技术指数单日下跌逾6%，日本铠侠跌超12%，软银集团重挫14%。纳斯达克100指数期货跌幅亦超过1.5%，美股开盘面临压力。

这场抛售由两个消息共同引爆。

其一，苹果以存储芯片短缺为由，对Mac、iPad及多款硬件产品实施罕见的大规模提价，最高涨幅达500美元；这一举动被市场解读为一个明确信号：内存供应瓶颈带来的定价权，正在以牺牲未来需求为代价，促使投资者对AI相关半导体股票进行广泛重新定价。

其二，据《纽约时报》报道，OpenAI正考虑将IPO推迟至明年甚至2027年。两件事叠加，令市场对AI硬件需求前景和AI概念股估值的担忧集中爆发。

新加坡隆奥银行策略师Homin Lee表示，此次下跌很可能源于“美国IPO推迟的传言，以及苹果的涨价举措。”

涨价从利好变隐忧，交易逻辑生变？

本周早些时候，美光科技发布乐观业绩预期，叠加SK海力士宣布赴美上市计划，市场乐观情绪一度升温，推动韩国股市周四大幅反弹。然而，苹果涨价消息迅速逆转了这一势头。与此同时，微软同日宣布Xbox游戏主机第三次提价，部分型号涨至800美元。

苹果CEO库克将这场供应危机形容为“百年一遇的洪水”，称“在超过40年的从业经历中，从未见过某一零部件价格涨得如此之多、如此之快”。苹果在声明中直言，AI数据中心的快速扩张造成了对内存和存储的超常需求激增。

因此，市场开始重新评估：内存价格上涨带来的芯片股利润扩张，是否会以压制终端消费需求为代价？

新加坡隆奥银行策略师Homin Lee表示，此次下跌很可能源于“IPO推迟的传言以及苹果的涨价举措”，这些进展为围绕内存瓶颈极限的持续争论再添变数。

分析认为，苹果的涨价行为提供了迄今为止最清晰的信号之一：上游芯片供应紧张所赋予的定价权，可能正在向终端消费者传导，并最终反噬需求。这一逻辑的转变，标志着市场对AI硬件投资主题的审视正在趋于审慎。

这场成本压力并不局限于消费电子领域。据美国劳工部数据，今年5月消费级电脑软件及配件价格同比上涨约15%，批发电子元件及配件价格同比飙升27%。摩根士丹利本月研究发现，内存价格在过去一年中上涨了六倍，并将此现象称为“芯片通胀”（chipflation），称这是AI超大规模企业挤占消费级内存市场的直接结果。

周四，华尔街日报发文称，AI基建热潮正在制造美国第三波通胀。与关税和油价这类一次性冲击不同，AI对需求的冲击可能持续数年。

OpenAI推迟IPO：AI估值承压

与此同时，据《纽约时报》周四援引三位知情人士报道，OpenAI正考虑将首次公开募股推迟至明年进行。顾问曾向公司高管提出两套方案：等待至2027年以1万亿美元估值上市，或下调目标估值以换取更快的上市时间窗口。CEO萨姆·奥尔特曼明确表态，调低万亿估值的方案不在考量范围之内。

此前据路透社报道，OpenAI已秘密提交美国IPO申请，目标估值高达1万亿美元。时间表的不确定性，令投资者对AI概念股高估值能否在近期获得流动性验证产生疑虑。

软银作为OpenAI的主要支持者，股价在东京市场重挫14%。IG International市场分析师Fabien Yip表示：“OpenAI可能推迟IPO，反映了近期科技股波动对散户热情的影响。这给人工智能估值带来了现实的检验。”

Kospi极端波动：杠杆交易放大市场脆弱性

韩国股市今年以来已陷入极端波动。自2000年以来Kospi共触发11次熔断，其中5次发生在今年。Kospi 200波动率指数在过去两个交易日连创新高，目前约为美国Cboe波动率指数的五倍。

这一局面的形成，与韩国市场结构性特征密切相关。散户投资者对融资交易的高度依赖，以及追踪芯片股的杠杆ETF的广泛流行，共同构成了市场剧烈波动的放大器。杠杆ETF因每日再平衡机制，在市场单边运动时会系统性地加剧波动。

三星电子和SK海力士合计占Kospi指数权重近60%，两家公司的股价波动对整体指数具有决定性影响。部分分析师已将该市场的盘中波动比作"迷因股狂潮"。本周收盘后，市场出现大宗期权交易，其中一笔名义价值逾1.5万亿韩元的交易涉及Kospi 200、日经225、三星及SK海力士等标的，三星和SK海力士的期权未平仓合约均接近历史峰值。

Grasshopper Asset Management投资组合经理Daniel Tan表示："没有明确方向的波动对交易而言是痛苦的。我们正在观察整固在哪里发生，然后再考虑是否增持科技股。"

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联想在大会演示中展示了DRAM和NAND产品的价格走势图。据其分析，尽管三星、SK海力士、美光等主要内存厂商正加速新建产能，但扩产效果难以弥合供需缺口，预计价格长期居高不下。与此同时，美光已公开表示无法满足包括战略级客户在内的市场需求，三星和SK海力士亦发出类似信号，供应紧张局面短期内难以缓解。

这一判断对整个消费电子产业链影响深远。联想预警，高内存成本将向下传导至PC、游戏主机、智能手机及所有搭载内存或固态硬盘的终端产品，消费者未来十年将面临持续的设备价格上涨压力。

根据联想在ISC 2026大会上呈现的数据，本轮内存价格的快速攀升始于2025年第三季度末至第四季度初。彼时，DRAM和NAND价格开始脱离此前的周期性波动区间，加速上行至市场普遍未曾预期的高位。

联想指出，尽管主要厂商正持续推进产能扩张、新建晶圆厂以应对供需失衡，但这些举措对于压低价格的实际效果极为有限。供需缺口的扩大速度已超出产能爬坡的节奏，价格回归2025年初水平的可能性正在下降。

值得注意的是，联想演讲者在大会上的相关评论带有一定的玩笑性质，但其对2030年及以后高价格常态化的判断，仍被视为一次正式的行业预警信号。

在主要内存厂商中，SK海力士已宣布将原定2040年以后实施的产能扩张路线图大幅提前至2030年以后，预计在该时间节点前将内存产出增至现有水平的三倍。

然而，联想与业内观察人士均对这一扩产计划能否真正缓解供需矛盾持保留态度。美光已明确表示，即便对战略级重要客户，当前也无法足额供货。三星和SK海力士的表态同样悲观，多家头部厂商实际上正借助这一供应紧缺周期获取丰厚利润。

在AI基础设施需求持续爆发的背景下，高带宽内存（HBM）及通用DRAM的需求增速依然强劲。扩产所带来的新增供应量，能否匹配同期的需求增量，目前仍是未知数。

联想的预警意味着，内存和固态硬盘的高价将在未来十年持续向终端产品传导。PC、游戏主机、智能手机及其他搭载存储器件的消费电子产品，都将承受更高的物料成本压力。

对于普通消费者而言，这意味着低价PC和入门级智能设备的时代可能正在远去。企业端同样难以幸免——服务器、数据中心基础设施的采购成本将随内存价格同步抬升，进一步推高AI及云计算基础设施的整体投资门槛。

联想此次在ISC 2026大会上主动披露这一判断，在业界被解读为一份面向采购决策者和企业客户的前瞻性预算警示：高内存价格并非暂时性冲击，而是需要纳入长期成本规划的结构性变量。

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苹果股价周四在美股市场下挫6.1%，此前该公司宣布上调Mac、iPad及家用设备售价；据报道，OpenAI正倾向于将IPO计划推迟至2027年。这两则消息相继传出，令投资者对AI巨额投资能否兑现商业回报的疑虑急剧升温。

消息传导至亚洲市场后引发连锁震荡。作为OpenAI重要日本股东的软银集团股价一度暴跌14%；韩国综合股价指数（Kospi）一度重挫近9%并触发今周第二次交易暂停，随后跌幅收窄至不足6%；日经225指数下跌约5%；亚洲股票基准指数整体下挫3.2%。

全球市场本周正经历一轮由AI投资回报预期引发的剧烈震荡。纳斯达克100指数期货周五下跌1.5%，标普500指数期货下跌0.8%。明晟全球股票指数（MSCI ACWI）6月累计跌幅接近3%，料创本季度首次月度下跌。

• 韩国综合股价指数（Kospi）一度重挫近9%并触发今周第二次交易暂停，随后跌幅收窄至不足6%；日经225指数下跌约5%；亚洲股票基准指数整体下挫3.2%。
• 纳斯达克100指数期货周五下跌1.5%，标普500指数期货下跌0.8%。
• 美元现货指数保持稳定，维持在本周早些时候触及的七个月高位附近。
• 10年期美国国债收益率下跌2个基点至4.37%。
• 布伦特原油跌破每桶74美元。
• 黄金维持在每盎司4000美元附近，白银下跌2.5%。
• 比特币上涨0.8%，报59,832.98美元。

苹果公司宣布上调Mac、iPad及家用设备价格，并将原因归结为AI数据中心需求所驱动的存储芯片短缺。受此拖累，苹果股价周四下跌6.1%，亚洲供应链个股同步走低；标普500指数当日收平，美光科技强劲财报所带来的早盘涨势被苹果的跌势完全抵消。

在线经纪商IG International市场分析师Fabien Yip表示："苹果被迫上调Mac和iPad价格，原因是前所未有的存储芯片短缺，而这一短缺源于AI数据中心需求。全球最大的零部件采购商之一都无法消化这一成本冲击，这对需求弹性以及存储芯片利润率的持续性提出了切实疑问。"

彭博Markets Live策略师Mark Cranfield指出，苹果的隔夜下挫再度警示市场——消费者在承受AI升级周期相关价格上涨方面存在一定极限。他还提到，临近6月末，投资者赶在月底前缩减仓位的动力也进一步加剧了抛售压力。值得注意的是，周四纳斯达克100指数曾一度上涨2.1%，最终收涨0.8%，高通（Qualcomm）股价同日大涨——此前该公司预测到2029财年其AI数据中心相关组件的年销售额将超过150亿美元。这些积极信号在周五再度被逆转。

据报道，OpenAI正倾向于将IPO推迟至2027年，这一消息直接冲击其日本大股东软银集团，后者股价周五一度暴跌14%，日经225指数同步下跌约5%。

OpenAI的上市原本被视为软银大规模AI投资获取回报的核心路径之一，推迟意味着这一回报周期将被显著拉长。Fabien Yip表示，OpenAI潜在的IPO延迟折射出近期科技股市场波动对散户投资热情的打压效应。

Kospi周五一度重挫近9%，触发今周第二次熔断，随后跌幅收窄至不足6%。SK海力士、三星电子及铠侠控股（Kioxia Holdings）是亚洲基准指数的主要拖累——这些个股前一交易日曾大幅反弹，周五出现逆转。

Indosuez Wealth驻新加坡亚洲首席策略师Francis Tan表示："美国芯片制造商依托本土企业业绩更新和国内经济韧性找到了支撑，而作为AI供应链硬件基础设施骨干的亚洲芯片企业，则正承受着区域性风险规避情绪蔓延带来的主要冲击。"

彭博Markets Live策略师Mark Cranfield指出，投资者此前押注AI主题将持续向好，一旦遭遇挫折，仓位调整往往会造成超额的下行反应。对韩国投资者而言，本周的剧烈波动再度印证了Kospi与AI交易的高度绑定——半导体龙头的剧烈波动使该指数的行为更像一只单一科技股，而非多元化指数。据当地媒体报道，三星电子和SK海力士计划于下周一宣布价值数千亿美元的新增投资计划。

布伦特原油跌破每桶74美元，尽管前一交易日因霍尔木兹海峡一艘船只遭到导弹袭击，令外界对这一重要航道通行安全的担忧短暂升温，油价曾一度反弹。布伦特原油期货此前曾短暂抹去战时以来积累的全部涨幅，油价的回落亦未能提振股票市场情绪。

其他大宗商品方面，黄金维持在每盎司4000美元附近，白银下跌2.5%。铁矿石料创下2022年以来最长连跌纪录，已连续第七周录得周线下跌，季节性需求走弱叠加钢厂利润率收窄是主要驱动因素。彭博美元现货指数保持稳定，维持在本周早些时候触及的七个月高位附近，美元本月料录得近一年最佳月度涨幅，多家华尔街大行亦重申对美元的信心。

美联储偏好的通胀指标——个人消费支出（PCE）价格指数——5月环比上涨0.4%，低于经济学家预期中值的0.5%；同比涨幅加速至4.1%，仍远高于美联储2%的政策目标。债券交易员在数据公布后下调了对美联储未来数月加息的押注，10年期美国国债收益率下跌2个基点至4.37%。

美联储纽约联储主席John Williams表示，当前利率水平处于适宜区间，足以推动通胀逐步回归目标。美联储上周维持利率不变，但官员暗示今年支持加息的内部声音正在增加。

Federated Hermes固定收益组合经理Yulia di Mambro表示："在通胀、政策走向和地缘政治局势获得更大确定性之前，收益率曲线前端提供了令人信服的风险回报平衡，是长期限债券难以企及的。1至3年期区间尤为具有吸引力。"

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没有预售，零跑旗舰MPV D99在6月25日晚间直接上市，售价24.98万元至31.98万元。这是零跑迄今最贵的一款车，也是其产品矩阵中最后一块拼图。

对于一辆车长超过5.2米、全系标配四驱、双腔空气悬架、激光雷达、VLA大模型智驾以及双高通8797芯片的新能源MPV来说，这个价格几乎延续了外界对零跑一贯的印象：配置给满，价格压低。

但零跑这次想讲的，已经不只是性价比。

“D系列是要作为旗舰来打造的。”朱江明对华尔街见闻表示，“我们一直强调零跑要打造ABCD四个系列，都需要遵循零跑的造车理念，更高的配置、更优的品质、好而不贵。”

他反复强调一个细节：D99并不是为了打价格战而来。“零跑所谓豪华的定义不是高溢价。我们还是遵循成本定价原则。”

这也是零跑过去十年最重要的一次品牌实验。

过去几年，零跑最擅长的事情是把原本属于20万元以上市场的配置，拉到10万至20万元区间普及。从T03到C系列，再到B系列，它依靠全域自研和供应链整合能力，在主流市场建立起规模优势。

如今，当月销量稳定站上8万辆后，零跑面临的新问题已经不再是如何卖更多车，而是如何卖更贵的车。D99承载的正是这个任务。

从产品角度看，它几乎浓缩了零跑目前所有最先进的技术成果。

高级副总裁曹力对华尔街见闻表示：“最新自研核心技术都用在了D产品上。4.0中央预控、高算力平台座舱和智驾、空气悬架，以及很多前沿技术和差异化配置。”

朱江明甚至把它称作“零跑的阿尔法”，“这是一辆5.28米的大车，但没有开大车的感觉。阿尔法有的舒适性，我们必须全部满足，在这个基础上再做加法。”

这种“加法”体现在很多细节里。

二排座椅可以180度旋转，形成面对面的移动会客厅；第三排不再是应急座位，而是真正意义上的舒适空间；7人满载还能装下10个行李箱；甚至还设计了“钓鱼模式”和“露营模式”。

在曹力看来，MPV最大的价值并不只是大。“它核心的意义不是大，而是让更多的人能够更舒服地坐在一起。”这也是零跑选择进入MPV市场的重要原因。

过去两年，中国汽车市场最大的变化之一，是SUV和轿车市场越来越像一片红海。价格战持续升级，配置差异越来越小，产品同质化严重。反而是MPV，成为少数仍然存在结构性机会的细分市场。

2025年，腾势D9销量超过9万辆，赛那超过9万辆，岚图梦想家超过8万辆。几个头部产品都证明了一件事：用户愿意为多人出行场景支付溢价。对于零跑来说，这恰恰是其能力最容易发挥作用的领域。

因为MPV市场的逻辑，与10万元级家用车并不完全一样。用户看重空间、舒适、智能和体验，但同时又对品牌溢价保持警惕。这个细分市场也符合零跑高端化战略核心逻辑。

D99面临的不只是产品问题。

今年以来，中国汽车市场开始出现一个略显矛盾的局面。销量还在增长，但增长速度明显放缓；价格持续下探，但利润不断被压缩。

零跑自己也无法完全置身事外。其2026年一季度财报显示，公司营收增长，但毛利率从2025年一季度的14.9%下降至9.4%。与此同时，新能源汽车市场整体增速也开始放缓。

朱江明对此看得很务实。“汽车正在经历一个变革期，就像智能手机替代传统手机一样，一定会有竞争，也一定会经历从不稳态到稳态的过程。价格、格局、销量发生变化，我认为都是正常的。”

对于零跑而言，在这个阶段最重要的并不是追求短期胜负，而是找到自己的位置。D99承担的正是这个角色。

如果说过去的A、B、C系列解决的是规模问题，那么D系列解决的则是品牌和利润问题。今年4月上市的D19已经验证了一部分市场接受度。

朱江明透露，D19单月订单超过1万辆，是除A10之外订单最多的车型，而且均价达到25万元。“D19这一炮，品牌向上这一仗已经打响了。”在他看来，中国消费者的观念正在发生变化。“现在大家越来越成熟，不再单纯为品牌买单，而是为配置和功能买单。”

“产品即品牌。”这句话或许解释了零跑为什么敢于在今天推出D99。因为在过去几年里，零跑实际上已经完成了从“便宜”到“靠谱”的认知转换。而D99要完成的，是从“靠谱”到“高端”的最后一步。

当然，这条路并不轻松。MPV市场虽然利润丰厚，但体量远小于SUV。今年一季度，国内MPV零售销量同比下滑8.6%。与此同时，华为系、理想、小鹏、岚图等玩家仍在持续加码这一市场。更重要的是，MPV用户对于品牌、体验和服务的要求，远高于普通大众市场。

零跑此前建立的成本优势，在这里未必能够直接转化为竞争优势。

朱江明对此并不回避。“D99可能和D19不一样，相对会慢热一些。”但他依然给出了明确目标。“我们希望它做到行业头部几家MPV销量的平均值，这是底线。”

从更长周期来看，D99的意义不止于销量。随着ABCD四大系列全部完成布局，零跑已经实现从6万元到30万元市场的全覆盖。

按朱江明的说法，零跑明年还将推出第二品牌，并带来“与现在模式不一样的产品”。而在此之前，技术日将成为外界观察零跑下一阶段竞争力的重要窗口。对于一家依靠全域自研成长起来的企业而言，当产品矩阵完成拼图之后，下一步自然不会只是继续卷配置和价格。

“明年零跑一定会拿出让大家眼前一亮、与众不同、和现在模式不一样的产品。”

他透露，随着ABCD四大产品系列全部落地，零跑接下来的重点将从产品补全转向技术创新。“三季度零跑要发布一些创新技术。”朱江明表示，这些技术将为下一代更具突破性的产品做准备，“一定是技术先行，基础架构搭好了以后，才可以有更创新的产品。”

站在今天回头看，D99并不是零跑最重要的一辆车。它的重要性在于，它第一次让市场看到：这家曾经依靠10万元级产品打开市场的新势力，已经开始认真思考如何在30万元市场立足。

价格战逐渐失去边际效应，规模不再是唯一答案。中国新能源汽车竞争的下一阶段，比拼的仍然是品牌、技术和盈利能力。D99能否成为零跑的“阿尔法”还有待市场验证，但至少它释放出了一个明确信号，那个只会向下打价格的零跑，正在尝试向上走。

以下是与零跑董事长朱江明、高级副总裁曹力的对话实录：

问：D99价格是超预期，毛利如何保障？

朱江明：D系列是要作为旗舰来打造的，所以我想哪怕今天D99的入门版，也不仅仅是豪华，而且是入门级高配，哪怕是最低配的这一款，相对来说在很多友商的产品里面是高配。我们一直强调零跑就是要打造ABCD四个系列，都需要遵循零跑的造车理念，“更高的配置，更优的品质，好而不贵”。

整个零跑的D系列已经拉到不能再满为止，D19也是一样，D99也是一样，都是用上最好的供应商的零部件，全系标配米其林的轮胎，转向也是全系标配REPS博世华宇的，座椅后排是安道拓的，当然我们也一贯沿袭零跑的定价策略，以成本来定价，所以你买了零跑的产品，不会后悔，不会说买错了或者是买贵了。

零跑的所谓的豪华的定义不是要高溢价，D99当然是比A10的利润高，但是我们还是遵循成本定价的原则。

问：这一车承载了零跑整个技术的旗舰，在技术上有一些什么核心的突破？

曹力：最新的自研核心的技术用在了D产品上，比如4.0的中央预控，高算力平台的座舱和智驾，以前我们车子上不会用的空簧这些配置，包括传统的座椅上玩出了很多的花样，把很多前沿的技术和差异化的一些东西，放到了D系列的产品上。

问：D99的节奏规划？

朱江明：从零跑10周年D99首次的亮相，到今天的发布刚好是6个月，大家对信息已经了解得很透了，整个生产体系也做好了准备。很多的用户还是很迫切想要尽快的下定，能够交付。

整个端午节我从杭州到千岛湖，我全程开了这个车，这一款是5.28米的车，但没有开大车的感觉，D99就是要打造成零跑的阿尔法。

我们是做的加法，阿尔法有的舒适性，我们必须全部的满足，在这个基础上做加法，满足一些特殊场景的，更好的一些应用。比如说座椅的按摩，包括零重力等等。也有更多朋友聚会的这种双向对坐，钓鱼模式等等。

D99可以很宽松地坐下6-7个人，还可以放10个行李箱，我们补足了对多人出行MPV置放行李的需求，这一款车，还是希望打造成一款MPV的经典。

问：零跑下半年是有什么大招吗？

朱江明：零跑的节奏基本是，年款到新车集中在上半年，下半年希望获得充足的订单，以交付为主，我们把A05和B10，B01年款做到了很大的更新，包括内饰等等，除了这两个B款之外，三季度零跑的技术日非常值得期待。也是给行业一些贡献。

问：对D19、D99的销量期待？如何看待“品牌向上”的道路？

朱江明：D19略微超过我们的预期，特别是定单的方面，D19是除了A10之外，第二款单月定单最多的一款车，均价25万算是零跑最贵的一款车。

有了D19的基础，D99也将会成为MPV里面的一个里程碑式的一款产品，应该说在MPV里面，也是配置最满的一款车，无论是座舱还是智驾，已经把所有的配置拉满，MPV没有，SUV也几乎没有。

可能和D19还会不一样，相对会慢热一些，但是我们有充分的信心，我们一定认为我们的D99还是会有一个好的表现的。

我觉得品牌向上随着D系列两款车的发布，大家逐步地认识到零跑已经具备了这个能力，我们已经具备设计制造25万，30万，甚至是更高价位产品的能力。

中国消费者也更加喜欢为产品而买单，而不是为了溢价买单，从D19可以充分地体现出来，大家更加理性地消费，是为了配置和功能买单，这是大家的共识，所有的国民都在成熟，不为品牌去买单。

产品即品牌。纯粹的品牌是不存在的，只是说在大家的心目当中，零跑的产品是怎么样的，就决定了零跑的品牌是怎么样的。

问：D99在增程和纯电的订单目前的占比是怎样的？

朱江明：D19的比例基本是70%是增程，30%是纯电，将来MPV至少是4:6，增程会略多，特别是MPV需要长途旅行的概率，比SUV会更多一点。

曹力：超级增程是零跑最先提出来的概念，应该是以日常使用纯电为主，日常的体验会更好，只有长途发动机油箱起到作用，所以D99的电池一样用了80.3度的大电池，纯电也是一样的。

MPV的用户对于续航和充电的速度其实是比较在意的，所以纯电的话，我们塞进了一个115度的大电池，更多的是大家在使用的过程中，续航的达成率，实际跑的效果怎么样，所以我们虽然是一个大电池，但是没有标到八九百，而是标到700，让大家更有信心用纯电的车型，包括1000伏的高压的快充，所以在续航和效率上，还是有一定的优势。

问：汽车行业正在经历销量，营收和利润下跌的现状，零跑已经是新势力的销冠，零跑如何看这个现象？

朱江明：现在汽车是进入了一个变革期，就像智能手机和原来的传统手机一样的，一定会有竞争，面临着不稳态到稳态的过程，这个过程中可能会有很大的变化，无论是价格，或者是格局，或者是销量，我认为这是很正常的。

我们要面对现实，在这个变化的过程中，能够让自己站稳脚跟。

问：零跑是准备怎么引领市场去往下跑的？

朱江明：去年我们10周年的会上也说过，2026年，零跑在燃油车的基础上电动化，基本上没有太大差异化的替代，从功能来说，就是电动化，无非是一个能源形式的替代，或者是智能化，把智驾和座舱的能力比传统的燃油车有所加强。

到今天为止，零跑ABCD四个系列涵盖了6.58万起，从A10开始，从6万到30万，所有的产品系列都已经发布完毕了，所以三季度零跑要发布一些零跑创新的技术。

这些创新的技术，一定是为了后面更加创新的产品做准备，肯定是技术先行，基础架构搭好了以后，才可以有更创新的产品，所以我觉得明年的话，零跑一定会拿出让大家眼前一亮的，与众不同的，和现在的模式不一样的产品，我们还要发布第二品牌。

问：前一段时间李斌说忘记MPV，如何看待这个观点的？

曹力：从我个人的观点来说，要替代挺难的，因为MPV有很多的优势，在空间的舒适性和灵活多变的属性上，大的SUV第三排坐人的概率是很少的，我们家的SUV是当成四座五座开的，但是MPV不一样，零跑的D99的MPV可以做到宜商宜家，第三排可以真正的拿来作为一个非常舒适的座位来使用的，从这个观点来说，我觉得暂时取代不了。

问：目前成本上涨的趋势似乎是没有停下来，零跑如何保证公司的利润？

朱江明：确实碳酸锂、铜、铁、铝，还有塑料，全方位的上涨，给我们带来了非常大的挑战，零跑也是和供应商一起克服了这个困难，所以没有在用户端涨价，我们的利润会少一些，靠做一些增收节支，减少自己的消耗。

也不排除材料的价格继续上涨，未来加价的可能，近期碳酸锂没有一下子到20万，稍微比较平稳一些，可能还是有一些好消息的，石油的价格也下来了，铜和铝的价格也下来了一点，不可能一味地往上走，还是要回归本质。

问：整个公司的2季度的毛利率大概是会在多少？

朱江明：2季度的话，可能没有这么好，但是也不会太差，至少是一个比较可控的范围。

问：零跑今年提出了2026年冲击百万销量的目标，今年已经过去了一半了，对于实现百万销量的目标有多大的把握？

朱江明：确实1至5月份，或者是过去的6月份的三周，大家看到了很多的数据出来大盘在下降，新能源汽车也比去年的同期有了小部分的下降，确实形势不是很乐观。零跑的话1至5月的数据已经出来了，6月份基本达成了预期，对零跑来说实现100万台销量的目标，我们还是想尽我们最大的努力去实现，虽然是有很大的难度，还是有这个可能性的。

问：MPV的市场大家认为窗口期正在收窄，在这个细分市场，我们要达到怎么样目标？

朱江明：我觉得MPV的需求还是处于稳中有升的阶段，除了商务的需求之外，很多家庭也开始选择了，D99设计的初衷也是希望是宜商宜家这样子的一种形态，而且在设计上做了一些差异化，不同版本的话，从外观到内饰，我们希望是有适合商务的版本，也有适合家庭的版本，当然也希望有适合出行行业的版本。

能够更大范围地满足用户的需求，因为你的用户面越广，销量肯定相对来说会更有保证，所以我们还是对D99的销量是充满信心的。无论是往家庭方向的也好，或者是一些小的企业主，还是政府等等，我觉得D99的适用范围还是比较广的，我们希望它能够做到目前行业内主流的头部的几家MPV的销量的平均值，这是我们的底线，还是希望做到的。

问：零跑全域自研在10万—20万的市场是一个成本利器，在30万的市场，用户要便宜，还要一些面子，在全域自研的基础上，零跑如何置于身科技豪华的品牌趋势？

曹力：客户他可以用30万元的价格，买到五六十万，甚至是100万的产品体验，而不是为了一个标，或者是所谓的品牌的溢价去买单，放在20万—30万价位段的产品上，也同样地适用。

问：从目前的订单情况来看，D99的用户画像情况？

曹力：D19的用户画像，我们上周刚做了一轮复盘，D19的用户年龄是35-40岁为主，职业上更多的是企业的中高层和个体工商户，以及一些公务员为主，收入水平也是在所有的车型里面会更高一些，同时呢教育的水平本科以上学历的车主占了60%以上的比例，这个比例非常高。

80%多都是增换购，所以我们的用户的画像是非常精细的，而且D19是我们目前智能化的功能使用率最高的车型，所以大家对我们的智能化的水平也是非常认可。

产能目前在前面的一两个月，我们肯定是要备货，从7月20日开始，能够陆续地交付上量，但是从中长期来看，产能不是一个问题。

问：零跑品牌高端化的认知破界的思路？

朱江明：D19是非常成功的，整月甚至超过了一万台的订单，超过了B10以及C10，没有一个产品是首月订单超过一万台的，但是D19超越了，均价是25万，低配的几乎是没有人选，这也让我们更有信心，零跑的品牌在25万—30万的价格段上，用户是接受的。

我们也是用非常规的形态，把它破局了，证明破局基本上是成功了，D19的这一炮、“品牌向上”这一仗是打响了，得到了用户的认可。现在的用户哪怕是40岁，或者是年龄段更低的话，都有很高的学历。受改革开放40年的影响，大家的鉴赏能力高了很多，也不是盲从品牌，现在的年轻人真的是不一样的。他们的自我鉴赏的能力，我应该买什么，哪一个产品是值得我去买的。

零跑可以走到今天，我们靠的还是口碑，靠的是我们全公司的用户净推荐值，如果是产品不稳定的话，肯定是用户的抱怨投诉很多的。零跑的产品至少在品质上是过关的，不然也走不到今天。

智能化的方面，零跑是第一个将8797量产的，是高通量产走得最快的，从8155、8295、8797也是第一个量产，接下来还有8787也许零跑也是第一个量产，我认为零跑的能力，足够引领，至少是在硬件的方面是可以的。

那么在软件的层面，我认为零跑整个的体系化的能力，所有的软件，任何一行代码都是我们自己的，从小控制器到电池的BMS，到电驱动，再到我们的域控制器，中央预控，所有的代码都是我们自己的。座舱的功能也全是自己开发的，包括智驾，我们也是基于自己的能力不断地提升。

智驾我们前期投入偏少，我们以跟随为主，但是我们希望在未来的三个月的时间里，零跑的智驾一定要让大家感到惊讶，特别是我们希望在零跑的技术日那一天，我相信大家体验了以后一定会有更新的认识。

周颖：朱总一直说我们要把账算清楚，所以今天的D99其实就是一身名牌，一身旗舰，但是非常贴心。

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SK海力士于6月24日公告，将发行1779万股新股作为基础股份，以原股与ADR（美国存托凭证）1比10的比例，于7月10日正式登陆纳斯达克。市场当前最关注的焦点，是该公司能否借此打入纳斯达克100指数。分析人士普遍认为，年底纳入已是大概率事件。值得注意的是，SK海力士最终选择纳斯达克而非纽约证券交易所——这与台积电当年选择NYSE、因此无缘纳斯达克100的路径形成鲜明对比。

与此同时，三星电子ADR上市的可能性也开始进入市场视野。韩国KB证券研究中心负责人金东源透露，在与海外投资者的交流中，各方对三星电子上市ADR的关注和询问"大幅超出预期"，不少人认为一旦付诸实施，将成为三星股价上涨的强力催化剂。

两家公司的美国上市布局，折射出韩国资本市场长期面临的结构性困境——本土上市公司估值系统性低于全球同类企业，即所谓"韩国折价"。赴美挂牌被视为争取国际机构投资者、推动估值修复的重要手段。

根据SK海力士的公告，此次ADR上市将于7月10日落地纳斯达克，采用1股ADR对应10股原股的比例结构。公司选择纳斯达克而非纽约证券交易所，外界普遍解读为其有意打入以科技股为核心的纳斯达克100指数。

韩国投资证券分析师廉东灿表示，ADR上市为SK海力士打开了纳入费城半导体指数（SOX）、ICE半导体指数以及纳斯达克100指数的可能性，"其中追踪ETF规模最大的纳斯达克100有望率先纳入，这一点尤为积极。"

纳斯达克100每年依据11月底数据，于12月第三个周五进行定期成分调整。分析人士指出，SK海力士上市初期尚不符合特例快速纳入标准，但通过年末定期调整实现纳入"预计相对顺利"。相比之下，进入费城半导体指数和ICE半导体指数则可能需要更长时间。

不过廉东灿也提示，由于此次ADR发行量相对于全部流通股而言规模有限，其在指数中的权重将较为受限。他估算，指数纳入所带动的ETF被动资金需求，约相当于全部ADR股份的2%。

SK海力士的纳斯达克上市计划公布后，韩国证券业内关于三星电子跟进的讨论明显增多。

金东源在介绍与海外投资者的沟通情况时表示，三星电子ADR上市话题所引发的关注度"大幅超出预期"，多数投资者认为此举一旦落地，将对三星股价构成"强力催化"。目前，三星电子ADR上市尚处于市场讨论阶段，尚无官方表态。

此轮赴美上市浪潮的核心驱动力，在于解决韩国资产长期面临的估值折价问题。两家公司希望借助ADR，向更广泛的全球机构投资者——尤其是被动跟踪美国主要指数的ETF——打开配置渠道。

台积电的先例提供了参照：该公司在纽约证券交易所上市后，因不在纳斯达克挂牌而无法被纳入纳斯达克100指数，在指数资金渠道上留有遗憾。SK海力士选择纳斯达克，被分析人士视为在吸取这一教训后的主动布局。

从市场预期来看，被动资金流入的直接体量或许有限，但ADR上市所传递的信号意义——向全球投资者展示公司愿意接受更高透明度和国际资本市场标准——可能同样重要。如果三星电子最终跟进，其体量效应将远超SK海力士，对韩国资本市场的影响亦将更为深远。

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据追风交易台，美银证券从美光财报中提炼出五大关键启示，涵盖超级周期持续性、长期协议（LTA）普及化、新建晶圆厂的高门槛、2028年前产能扩张受限，以及资本支出大幅提升背景下自由现金流仍显著增长等核心判断。美光同时披露，HBM4销售额已达10亿美元，并在美国、中国台湾、新加坡及日本多地推进新厂建设及大规模EUV设备采购。

包括三星、SK海力士在内的亚洲主要存储芯片厂商，均认同美光对存储行业的乐观判断，这一共识进一步强化了市场对本轮周期持续性的信心。

超级周期持续性：结构性供需失衡支撑长景气

此轮存储超级周期的持续性远超以往，核心驱动力在于供给端的结构性约束。

报告指出，新建晶圆厂面临高昂建设成本、地方政府监管、电力及水资源供应等多重障碍，短期内难以大规模复制。即便展望至2028年，有效晶圆产能的扩张依然有限——旧厂升级需占用大量洁净室资源，制造周期拉长，前后端设备尺寸持续增大，先进制程良率爬坡缓慢，加之HBM相对传统DRAM的高换算比率，均对整体可用产能形成压制。

与此同时，需求端持续受益于AI基础设施建设提速，HBM4、HBM4e、SOCAMM、LPDDR5、GDDR7及企业级固态硬盘等高端产品需求强劲，推动2026年下半年及2027年比特出货量增速高于此前预期，但预计仍将维持在同比20%以下的水平。

长期协议重塑定价机制：行业周期性有望趋于平滑

LTA的加速普及是本轮存储行业有别于历史周期的关键变量之一。

美光及其他大型存储厂商正越来越多地与大型科技公司及OEM客户签订长期供货协议，以锁定出货价格。这一模式与台湾晶圆代工行业的成熟运营逻辑高度相似，有望使存储行业的周期波动性显著降低，并在更长时间维度内维持较高盈利水平。

不过，随着LTA占比提升，均价（ASP）大幅上涨的空间将受到压缩。报告预计，2026年第三季度或下半年的ASP走势将趋于温和，与第二季度的强劲表现形成对比。基于此，将2026至2028年全球DRAM及NAND销售预测上调2%至4%，调整主要来自2026年第二季度ASP超预期，部分被后续季度LTA压制的ASP所抵消，同时小幅上调2026年下半年及2027至2028年的出货量预测。

相比之下，台湾南亚科技的DRAM业务仍以传统月度或季度议价模式为主，LTA覆盖率极低，在行业定价机制转型过程中面临相对不利的竞争处境。

市场规模与财务展望：千亿美元级行业加速成形

美光在财报中给出的收入指引，与美银的行业模型高度吻合，进一步夯实了市场对存储行业规模扩张的预期。

美光预计截至2025年8月末季度的收入约为500亿美元，折合年化运营收入约2000亿美元；以美光约20%的市场份额推算，全球存储芯片市场规模有望达到约1万亿美元。行业模型显示，2026年第三季度全球DRAM及NAND销售总额约为2570亿美元，年化规模同样指向1万亿美元量级，与美光指引相互印证。

从需求侧高频数据来看，韩国半导体出口（以存储芯片为主）在6月前20天同比增长188%，延续强劲势头。DRAM现货价格已连续五周上涨，累计涨幅约20%；NAND现货价格则小幅回落约5%，两者走势出现分化。

尽管美光本轮资本支出较正常周期翻倍以上，但自由现金流仍实现显著增长，印证了高端产品结构升级带来的盈利质量提升，也为行业长期景气的可持续性提供了财务层面的支撑。

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SpaceX于6月12日登陆纳斯达克，一度点燃市场对航天赛道的热情，但上市后的现实却令投资者迅速冷静。CFRA分析师Keith Snyder指出，SpaceX的公开上市在提升行业关注度的同时，也将部分航天公司高企的估值暴露在聚光灯下。

他表示，投资者正在"逐渐接受这样一个现实"——尽管行业增长前景依然存在，但"这个行业真正腾飞所需的时间，可能比我们预想的要长得多"，而这正是当前诸多估值难以自圆其说的根本原因。

截至周四，SpaceX股价较上市首日仅微幅高出，报约153美元，当日下跌约1%，这一表现进一步压制了整个板块的情绪。

多只个股6月跌幅逾50%，板块全线承压

根据FactSet数据，本月已有至少四只航天股录得50%以上的跌幅，分别为太空探索公司Virgin Galactic（SPCE）、卫星公司Redwire（RDW）、太空基础设施公司Intuitive Machines（LUNR）以及在轨运输公司Momentus（MNTS）。Planet Labs（PL）和Firefly Aerospace（FLY）截至周四下午的月内跌幅亦均超过40%。

即便是近期不乏利好消息的Rocket Lab（RKLB）也未能幸免。该股周四单日下跌5.5%，6月累计跌幅已达44%。Keith Snyder表示，他对Rocket Lab持看多立场，但也坦言该股一度以约100倍市销率交易，这种"疯狂"的估值在他看来前所未见，也是他最终给予SpaceX股票"卖出"评级的重要原因之一。

航天ETF遭重创，UFO创六年最差单月表现

板块的溃败同样重创了追踪航天行业的基金产品。据FactSet数据，Tuttle Capital Space Industry Income Blast ETF（SPCI）月内跌幅高达47%，成为表现最差的航天类ETF；至少另有五只同类ETF本月跌幅超过30%。

Procure Space ETF（UFO）正经历六年来最糟糕的单月表现，月内跌幅约30%，有望超越2020年3月新冠疫情暴发初期28.8%的单月跌幅，创下该ETF历史上最大月度亏损。

空间咨询公司Caelus Partners总裁、UFO跟踪指数的贡献者Micah Walter-Range在一份书面声明中表示，"所有航天ETF都在经历一种'投资昏迷'——从上市前对SpaceX的错失恐惧，到如今持有一只高度波动的航天股的现实。"

分析师：短期波动难消，长期机遇仍在

尽管当前压力显著，多位分析师认为板块的长期前景并未根本改变，但投资者或需保持耐心。KeyBanc分析师Michael Leshock本月在一份客户报告中将Rocket Lab和Firefly的评级上调至"增持"，并表示"SpaceX IPO相关波动过后，我们看到快速增长的航天板块中存在颇具吸引力的投资机会"。

Leshock和其他分析师均指向NASA日益增长的商业合作需求——NASA预计将在登月任务及其他项目上大量依赖商业伙伴——以及国家安全领域持续扩大的市场空间。"美国政府正在大力推进太空能力建设，"Leshock表示，"这不是可选项，而是美国维持太空领导地位的必要之举。"

然而，短期内板块的波动或难以平息。随着SpaceX内部人士的锁定期陆续到期，大量持股将获得出售资格，市场预计这将在未来数周内持续为SpaceX股价乃至整个板块带来额外压力。

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2018年冬天，团队在一次北方出差途中遇上大雪封路，深夜滞留高速。这样的奔波在当时并不罕见，为了让客户真正理解人工智能能解决什么问题，团队只能一站一站地跑、一个行业一个行业地讲。

当时提到人工智能、算法，对方的反应通常是“这个东西跟我好像关系没那么大”。

七年之后的2026年6月26日，中科闻歌在港交所挂牌上市。

6月25日暗盘收盘，中科闻歌报115.4港元，较招股价60.7港元上涨90.12%。香港公开发售超额认购5966.78倍，国际配售获超20倍认购。

上市首日，中科闻歌盘中涨幅已经达到87%。

2025年，中科闻歌的营收突破4亿元，老客户的净收入留存率（NDR）高达139.5%。

按收入计算，中科闻歌这一年在中国企业级大模型驱动的决策智能服务提供商中排名第一，市场份额达10.2%。

与创业早期需要反复解释人工智能和算法能解决什么问题不同，最近中科闻歌的一线销售人员在密集走访数十家江浙中小企业时，已经明显感受到需求端的主动升温。

“见面人家就说要购买”。例如在纺织厂，产品不仅可以担任AI故障诊断助手还能成为管理层决策辅助工具；一个外贸老板用自然语言问一句话，系统就能自动关联底层数据、生成决策报表。

这种变化背后，是中科闻歌八年打磨出的一套名为DOMA的技术框架，其将数据、行业知识本体、大模型和智能体组织成一条完整链路，让AI能够嵌入企业的每一个生产决策环节。

在中科闻歌对下一阶段AI能力的判断中，真正重要的问题已经不再只是“AI能不能回答问题”，而是“AI能不能进一步推演世界、预测未来”。

也正基于这一判断，中科闻歌近期发布了通用决策大模型Decitron决策机。中科闻歌联合创始人、CEO罗引表示，决策机的核心不是回答问题，而是把复杂世界转化为一个可计算、可推演、可验证的系统。

以下是这家“中科院系AI公司”从实验室到IPO的完整故事。

拿着锤子找钉子

故事的起点在中关村。

2017年之前，中科闻歌创始团队核心成员的身份是中国科学院自动化研究所的研究员。也正是在这一阶段，团队逐步形成了一个清晰共识：人工智能的价值，不应只停留在实验室和论文中，而应走向产业实践，转化为真实的业务与经济价值。

2016年、2017年，国家相继出台鼓励科研人员离岗创业的政策。在这一背景下，王磊、罗引、曾大军等博士级科研人员共同创办了中科闻歌。

其中，王磊为公司联合创始人、董事长，罗引为联合创始人、CEO，曾大军为联合创始人。

“中科院跟我们说，创业不成功，你就回来。”王磊向华尔街见闻回忆道，“后来发现回不去了。团队一起跑出来了，公司这么大，这么多同事，每个人都要在这工作，创造自己的收入。”

公司取名“闻歌”，取的是“闻弦歌而知雅意”之意。公司的使命听上去很大：为企业打造AI时代先进的业务和决策系统。

尽管拥有中科院的背景，但起步的时候，中科闻歌没有客户，也没有销售团队，甚至没有人听得懂他们在说什么。

“确实我们这个背景出身的话，很多客户也很信任我们。但真的到市场上去竞争，我觉得无论你是从中科院出来，还是从清华出来，大家都是同台竞技。”王磊说，“最终都是要为客户提供有价值的服务。”

中科闻歌找到的第一个落脚点是媒体和通信行业，从资本市场的角度来看，这一领域并不性感。

但中科闻歌有自己的判断：2016年、2017年还没有今天的通用大模型，技术建立在中小规模数据和专用机器学习之上。而传媒和通信领域恰好有海量的复杂多模态数据。文本、图片、视频、音频都需要算法去识别和理解，且有明确的付费意愿。

团队当时的想法是，必须先找到一颗能够“钉下去”的钉子，才能在此基础上继续搭建更大的业务版图。

帮大型媒体机构做复杂数据分析与人工智能辅助决策，就是中科闻歌的第一颗钉子。

彼时大型媒体机构面临的困难是每天上传的视频、音频、文字等多种不同格式采访素材过于繁杂，难以被有效利用和存储。

针对这一痛点，中科闻歌对图片、音频、视频等采访素材进行语义标注、存储、标签化检索，以便日后二次加工和传播利用。

这件事听起来平淡无奇，但这种固定工作流的做法对于每天处理海量素材的大型媒体集团而言，确实可以带来效率提升。

中科闻歌由此一步步构建起从数据管理、内容分析到选题决策、传播效果评估的全链条服务能力，逐渐拿下了多家媒体客户。

虽然这个行业的想象力有限，但成了中科闻歌困难时期的“稻草”。

在最艰难的2020年，中科闻歌正是靠着这一客户获得了相对稳定的现金流，也让公司没有在AI商业化最早期的寒冬中倒下。

对中科闻歌来说，这段经历沉淀下来的不只是客户和收入，还有后来被证明极其宝贵的底层能力：处理多源异构数据的习惯、对“事件—对象—关系—影响”进行系统建模的方法、在高治理要求场景下保证可靠性的工程经验。

有了媒体这个根据地，中科闻歌才开始向政务、金融、科研、工业等领域扩展。

王磊用一个比喻解释这种迁移效率的提升：“原来做了A系统之后，到了B系统又得从头开始。现在做了A之后到B，可能有70%的积累，你只要再做30%的工作。做多了之后你会发现，可能90%都是通用的东西。”

今天回头看，那颗”钉子”真正重要的，是让团队第一次建立起处理复杂组织数据、理解业务规则、构建行业知识体系的能力。

后来进入政务、金融、科研和工业，这些能力几乎都得到了复用。

一个必须砸钱的决定

2022年底，ChatGPT横空出世，

当时，中科闻歌核心团队开会到凌晨，讨论这件事可能带来的冲击。他们认为，这不再只是一次产品级创新，还可能是一场底层技术范式的迁移。

“原来的模式是专用的机器学习解决特定行业的问题，算法在A领域能用，到B领域可能就要重新训练另外的模型。”

ChatGPT出来以后，在王磊看来，大模型改变的是整个AI产业的竞争逻辑。

从“针对一个问题训练一个模型”，转向“构建一个能够理解世界的通用智能底座”。如果缺席这一轮基础模型能力建设，公司未来很可能失去参与下一阶段竞争的资格。

当时团队面临一个重大抉择：要不要自己训练一个大模型？

如果训练大模型，则意味着研发投入的成倍增长，但如果不训练自己的模型，则可能会被淘汰出局。

“在公司马上盈利的时候，你现在又砸钱去干这个事，你这钱挣得回来吗？”当时有投资人对此提出了质疑。

在反复权衡之后，团队的判断是：“这个事情不干，可能以后就没有未来的闻歌了。过几年闻歌就在这个赛道里面被淘汰了。”

2023年初，王磊和罗引拉上了自动化所的师兄弟们研讨方案，最终决定自己跑一遍训练流程。

这笔“豪赌”的代价在财务报表上清晰可见。

这一年，中科闻歌的研发开支高达1.8亿元，同年净亏损达到2.6亿元。

亏损扩大背后，中科闻歌也由此补上了基础模型能力这一关键拼图。

同年6月，中科闻歌发布了全自主知识产权的“雅意”大模型，成为国内最早一批拥有完整基础模型训练能力的企业级AI公司之一。

基础模型能力由此成为中科闻歌参与市场竞争时的重要变量。

据中科闻歌方面介绍，2023年以后，在参与客户项目和招投标过程中，中科闻歌逐渐感受到企业级AI竞争的分化：没有基础模型积累的企业，在复杂场景的技术方案设计上往往面临能力边界；而具备模型研发能力的企业，也未必能够深入理解行业业务和决策闭环。

企业真正需要的，不只是模型能力本身，还有一套能够与业务场景深度结合的系统化能力。

中科闻歌目前的模型体系分为两种：一类是雅意这种通用大模型，一类是磐石这类面对细分场景的专用大模型。

这背后的思路是“通专融合”，即基础模型解决常识和通用问题，专用模型解决垂直领域的深度需求。

单个厂商很难一个模型打天下。做基础模型做得好的，未必在科研、代码模型上也做得好。中科闻歌团队认为，模型生态最终会形成基础模型、行业级模型和专业模型的层级结构。

AI落地的“最后一公里”

如果仅以通用大模型参数规模和算力投入作为衡量标准，中科闻歌可能还是很难与互联网大厂等AI玩家匹敌。

但企业级AI的竞争，并不只是一场基础模型能力的竞赛。对于中科闻歌这样的企业级AI公司而言，真正的关键在于：能否把大模型能力与行业知识、业务数据和组织流程结合起来，解决真实场景中的复杂决策问题。

很多企业部署AI失败，并不是模型不够聪明，而是模型不了解企业自身的业务规则。中科闻歌提出DOMA框架，即Data（数据）、Ontology（本体）、Models（模型）、Agents（智能体）四个词的缩写，这套框架听起来学术味十足，但确实是中科闻歌从多年行业实践中锤炼出来的重要方法论。

数据、本体、模型和智能体共同构成企业AI运行的底层基础，其中最关键的一层是行业本体（Ontology）。它让AI不仅理解语言，更理解企业如何思考。

以投资分析为例，如果让模型评价一个投资标的，A问一次采用这种分析框架，B问一次又变成另一套方法论。

但如果预先告诉模型，评价一家企业需要重点看财务报表、核心团队、技术先进性等指标，再让模型按照这一框架进行定量和定性分析，结果的一致性和准确性就会明显提升。

这个“告诉模型怎么看数据”的过程，就是本体建模。

本体层的作用是把特定行业中的业务对象、对象之间的关系、运行规则和约束条件进行结构化，形成一套AI可以理解的“行业思维模式”。

过去几年，大模型最大的价值，是帮助人们获得信息和生成内容；而企业真正关心的问题往往不是“答案是什么”，而是“下一步应该怎么办”。

一位参与Decitron研发的技术人员告诉华尔街见闻，很多复杂决策问题之所以难，是因为问题往往涉及多个主体、多个变量以及持续变化的约束条件，无法被简化成一次性的问答。

“真正的决策问题，首先要被转换成一个可分析、可拆解、可推演的结构。”在他看来，这也是决策机与传统生成式模型的重要区别：后者更擅长基于已有知识生成回答，而前者更强调对事件关系、路径变化和结果分支的持续建模。

如此一来，模型看数据的时候就不再是盲人摸象，而是有了明确的分析框架。

中科闻歌近期推出的DIP决策智能平台，亦是这套方法论的产品化呈现。

DIP解决的是企业AI落地中最常见的三个问题：数据散、业务复杂、行动难推进。

在企业场景里，一张订单背后往往关联着客户、产品、库存、合同等一整套业务链条。如果AI只会读取数据，却不理解这些数据之间的关系，就很难参与真正的业务决策。

DIP的作用就是把分散在不同系统里的数据转化为AI可以理解的“业务本体”，再让模型基于业务规则完成分析、判断和行动。

比如，业务人员想知道“未来30天内哪些A级医疗行业客户可能流失”，DIP便会自动关联客户等级、订单记录、售后工单等信息，形成完整的客户经营视图。最终给出风险客户名单、风险原因的解释等报告。

这意味着，中科闻歌并不打算在参数规模上与大厂硬碰硬，真正要争夺的是企业AI落地的“最后一公里”，即让模型能够读懂业务、理解规则，并真正进入企业的决策流程。

Decitron决策机：

让AI从生成答案走向推演决策

如果说过去几年，大模型让外界看到了AI在内容生成、知识问答和效率提升上的能力，那么在中科闻歌看来，企业级AI的下一步，正在从“会回答问题”走向“能辅助决策”。

这也是中科闻歌近期推出Decitron决策机的重要背景。

作为面向复杂开放场景打造的通用决策智能模型产品，Decitron决策机并不局限于单一行业或单一任务，而是聚焦不确定性、多路径选择和多方博弈下的复杂决策问题，帮助用户理解局势、推演走向、比较方案，并形成更具参考价值的判断。

其应用场景可覆盖金融市场、宏观经济、国际形势、公共治理、企业战略、投资研究和产业研判等多个领域，是中科闻歌多年决策智能能力的一次集中产品化呈现。

以美国利率变化预测为例，利率决策本身并不是单一数据能够决定的结果，而是受到通胀走势、就业数据、经济增长、市场预期、政策表态以及国际局势等多重因素共同影响。

面对这类高度不确定的复杂问题，Decitron决策机会通过对多源信息的持续分析和多路径推演，帮助用户理解不同情景下利率变化的可能方向、关键变量及其潜在影响。

这体现出决策智能区别于传统信息检索和生成式问答的价值：它更关注的是在不确定环境中辅助用户进行判断。

在更贴近日常生活的场景中，Decitron决策机也可以用于“高考志愿填报”。高考成绩揭晓之际，志愿规划往往成为考生和家长面临的重要选择。面向这一场景，Decitron决策机上线了“高考志愿推演”功能，为考生和家长提供志愿规划辅助参考。

不同于一些更多基于既有数据和规则、提供“冲、稳、保”等相对确定参考结果的志愿填报工具，Decitron决策机更强调对不同选择背后机会、风险和差异的推演，帮助用户在理解多种可能性的基础上，结合自身偏好作出判断。

从资本市场视角看，Decitron决策机的意义也在于，它进一步强化了中科闻歌“决策智能”这一差异化标签。

当前，AI公司的竞争正在从模型参数和通用能力，逐步转向能否进入真实业务场景、能否解决复杂问题、能否形成可持续交付。相比单纯追求通用对话能力，中科闻歌选择的是一条更偏企业级、更重场景、更强调决策价值的路径。

对于中科闻歌而言，Decitron决策机既是一次产品发布，也是在上市节点向外界展示其长期技术路线的重要窗口，当AI从生成式应用走向决策式应用，企业级AI的竞争焦点，也可能从“谁更会回答”转向“谁更能帮助客户做出更好的判断”。

走向产业深处

对于中科闻歌而言，登陆资本市场并不是创业阶段的结束，而意味着进入另一场更长期的竞争。

漂亮的增长曲线背后，是不容回避的财务现实。

2023至2025年，中科闻歌的营收分别为2.50亿、3.18亿和4.05亿元，复合年增长率达到27.4%，但三年累计亏损达到5.83亿元。

当前亏损的核心原因是研发投入，过去三年研发开支累计接近5亿元。

不过，有一组数据值得特别关注。中科闻歌的AI服务平均交付周期从2023年的185天，缩短到2025年的80天。

交付周期的缩短意味着底层模块的复用率在大幅提升，这是中科闻歌系统迁移能力的有力证明，也有望在未来成为重要的竞争壁垒。

但企业级AI市场竞争激烈，“决策智能”作为市场概念仍需等待时间得到普及，平台化的进展还需要更多财务指标来持续验证。

王磊显然清楚这些。他在交流中引用Palantir——这家同样从复杂组织的数据治理和决策支持起家，近期备受资本市场关注的公司。

与此同时，中科闻歌也在关注Anthropic等全球先进AI企业的进展。对其而言，这种借鉴并不意味着简单复制，而是在中国市场环境、客户结构和产业数字化进程的现实基础上，寻找一条适合自身的企业级AI落地路径。

王磊表示，如果有一天能够真正把“决策大模型”这件事做成，他希望中科闻歌能“给时代留下一点AI记忆”。

Decitron决策机的发布，正是这一理想向前推进的重要一步。对于刚刚登陆资本市场的中科闻歌而言，“通用决策”不再只是一个技术方向，也正在成为其面向未来的核心产品叙事。

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浙商证券借鉴卡萝塔·佩蕾丝（Carlota Perez）《技术革命与金融资本》的理论框架，将1771年以来的工业革命划分为五轮技术周期——纺织机（1771）、蒸汽与铁路（1829）、钢铁与电力（1875）、石油与汽车（1908）、信息与互联网（1971）。每一轮周期约50年，均可划分为导入期（爆发与狂热）、转折点（泡沫破裂）与展开期（协同黄金时代）。

研究发现，每一轮技术革命的“导入期”，都必然伴随K型分化——产业、资本市场、居民收入三个维度同步裂开，且在泡沫出清前不会收敛。

技术红利，总是先被资本截走

第一轮纺织机革命（1771年起）提供了最直白的样本。

在革命爆发期（1770—1790年），建筑业、生铁业、煤炭业复合增速位居前列，分别为3.33%、2.98%、2.38%，而传统食品业仅0.59%、传统毛纺织业仅0.77%。到1821年，金属矿产工业产值较1771年飙升至8倍以上，"其他工业"（传统手工业）几乎停滞。

分配端的分化更为触目惊心。《再次修订英格兰的社会分层表》数据显示：1759至1846年间，新兴资产阶级（bourgeoisie）人均收入从14.74倍生存收入增至32.43倍；而工人群体（workers）的实际收入，竟从1798年的4.39倍微跌至1846年的4.37倍。

全社会平均财富在增长，底层工人的绝对收入却原地踏步。技术进步创造的财富，几乎被资本单方面截留。

这一现象被定义为"恩格斯停滞"——技术革命导入期的典型特征。数据印证了这一判断：革命爆发前十年，工人实际收入购买力年均增长率仅0.48%，此后50年内也长期维持在1%以下。

劳资分配结构同步逆转。18世纪末，劳动报酬占国民收入约60%；到19世纪中叶，这一比例震荡下滑至接近50%；资本利润份额则从约20%翻倍至40%以上。

每一轮泡沫，都有新旧产业的股价裂口

资本市场的K型分化，在五轮技术周期中同样反复上演，且规律高度一致：导入期新兴产业股票大幅跑赢，泡沫破裂后分化收窄甚至反转。

铁路时代（1829—1873）：1843至1845年，英国铁路股与非铁路股指数（均以1843年=1000标准化）急速分化。1845年8月狂热顶点，铁路股指数达1985，非铁路股仅1152。但随着1845年爱尔兰马铃薯饥荒引发通胀预期，英格兰银行将利率从2.5%上调至3.5%，融资成本骤升，铁路股随即崩跌。到1850年底，铁路股收于857，非铁路股反升至1042，K型格局完全反转。

钢铁电力时代（1875—1918）：浙商证券引用考尔斯经济研究委员会数据，1895年后美股板块分化明显。矿业、电气、公用事业涨幅居前，钢铁相关产业导入期涨幅多数超过100%，远超市场整体水平。

汽车石油时代（1920年代）：1919至1929年，标普综合指数涨幅约217%，但电气设备板块涨幅高达540%，汽车卡车板块涨177%；而传统纺织板块仅涨26%，公用交通板块甚至下跌21%。

互联网时代（1995—2000）：纳斯达克从1995年初744点涨至2000年3月峰值5049点，五年累计涨幅629%；同期道琼斯工业指数涨幅仅285%。浙商证券指出，纳指代表新范式科技载体，道指代表传统蓝筹经济，"资本持续被互联网赛道抽血，资金配置意愿低迷"，形成典型"一涨一滞"K型裂口。

贫富分化到极致，社会矛盾必然爆发

K型分化不只停留在数字层面，它反复在历史上激化社会矛盾。

纺织机时代，底层工人最初通过合法途径维权：1778年向国会递交请愿书，要求设定最低工资；1807年组织高达13万人联名签署，要求限制机器使用。该法案在1808年被国会否决后，合法维权渠道封闭。随后叠加拿破仑战争导致纺织品出口受阻、工厂主大规模裁员、1810—1811年冬季粮食歉收引发饥荒，底层工人在失业、通胀、技术排挤四重压力下，于1811年爆发了有组织的大规模卢德运动。

蒸汽铁路时代，牛津大学经济史研究（Allen 2005）记录："1800—1840年英国人均GDP增长37%，但实际工资停滞，利润率却翻倍，国民收入中利润份额扩张，劳动与土地收益占比下降。"这一时期史称"饥饿的四十年代"（Hungry Forties）。1844年，马克思开始撰写《资本论》，系统批判资本积累中工人阶级的相对贫困化——浙商证券将其定义为"对K型分化最早的理论回应"。

汽车石油时代，贫富分化在1929年大萧条前夕达到历史极值。浙商证券引用WID数据：1920年，美国前1%人口掌握全国37%净财富；到1929年，这一比例攀升至48.7%——全国近一半净财富集中在最富有的1%手中。同期，中间40%人口财富份额从20.3%降至12.6%，工会会员率从17.5%降至10.1%，底层议价能力被严重削弱。这一结构性失衡直到1949年二战后才完成弥合。

互联网时代同样如此。浙商证券引用美联储数据：1990至2000年，最富有1%家庭财富占比从22.8%升至26.8%；底层50%家庭财富占比从3.6%降至3.2%，净财富不增反降。前1%总财富与底层50%的倍数，从6.5倍扩大至8.4倍。

分化何时收窄？等泡沫破裂，等制度重建

五轮历史复盘显示，K型分化的收敛有一个共同前提：泡沫出清后的"转折点"到来，制度完成重构，生产资本取代金融资本成为主导力量，技术才真正进入普惠化的"展开期"。

以互联网为例，2000年纳斯达克崩盘后，"转折点"到来，大量无盈利".com"公司倒闭，WorldCom破产重组，思科股价下跌80%。但这恰恰是技术范式从金融资本驱动的狂热，切换到生产资本主导的可持续增长的必经之路。

浙商证券的逻辑链条清晰：技术革命导入期，金融资本主导，新旧产业剪刀差走阔，财富向资本端集中，底层收入停滞甚至下降，社会矛盾积累；直至泡沫破裂、制度重构，分化才逐步收窄，技术红利才开始向更广泛的群体扩散。

这一规律在两百余年间五次重复，没有例外。

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据追风交易台，摩根大通在6月25日发布的最新韩国股票策略报告表示，今年以来外资已从韩国股市净流出约950亿美元，有望轻松打破亚洲任何单一市场的年度外资流出纪录。与此同时，散户投资者（含本地ETF买入）年内累计净买入规模已达约800亿美元，成为支撑市场的主要力量。

摩根大通维持对韩国股市的看多立场，将KOSPI未来12个月基准/乐观/悲观情景目标分别上调至12500/15000/8000点，并建议投资者在任何回调中加仓、保持最大敞口。

上述资金博弈格局短期内不会逆转，但AI驱动的基本面上行、企业盈利增长带来的国家财富效应，以及公司治理改革的估值修复潜力，仍构成韩国股市的核心多头逻辑。韩国依然是摩根大通在亚洲最偏好的市场。

外资被迫卖出：规模约束触发非自愿抛售

韩国外资流出定性为"非自愿性"（non-discretionary），而非主动看空。核心原因在于，以三星电子和SK海力士为代表的两大存储芯片巨头市值急剧膨胀，已触及新兴市场（EM）长线基金的持仓上限。这一规模约束影响了两只股票各约10%的外资持仓，迫使基金经理在股价上涨时持续减仓。

数据显示，年内外资流出总量中逾90%来自上述两只存储股。这一结构性特征意味着，只要存储股继续跑赢区域基准，EM基金的基准约束就不会消失，外资流出压力也将持续。

值得注意的是，尽管外资持续净卖出，外资对韩国股票的持仓比例实际上较年初显著上升——原因正是股价涨幅远超卖出规模。目前，两大存储股合计占外资在韩持仓的三分之二以上。相比之下，全球型基金（非EM专项）则大幅低配韩国，在的客户调研中，不少大型真实资金账户反映对韩国敞口不足，存在补仓需求。

杠杆ETF扩张：波动率结构性抬升

韩国市场波动率的异常飙升，与境内外杠杆ETF的爆炸式增长密切相关。以韩国资产为标的的杠杆ETF规模（AUM）已增至500亿美元，其中大部分增量来自市场本身的上涨。

这类ETF主要通过股指期货及部分现货和期权实现敞口，推动单股期货未平仓合约大幅攀升。与此同时，ETF对"崩盘保护"的需求也推高了隐含波动率——VKOSPI与VIX之比目前接近5倍，而历史正常水平约为1倍。杠杆ETF相关的Gamma失衡规模目前已超过10亿美元，对市场双向波动均有显著放大效应。

此外，韩国交易所和清算所因应对更高交易量而提高了资本要求，导致大市值股票的融资成本上升，部分经纪商在管理集中敞口方面也面临困难。鉴于这类工具在境内外的广泛普及，杠杆ETF规模短期内不会实质性收缩，高波动率将成为韩国市场结构的常态特征。

散户接盘：空间仍在，杠杆风险可控

在外资持续流出、机构投资者（养老金）以再平衡为由逢高减仓的背景下，散户成为韩国股市的主要买方。数据显示，若将NXT平台交易及ETF买入一并计入，散户年内净买入规模约达800亿美元。

散户买盘仍有持续空间，理由有三：其一，融资余额及期权交易中的杠杆水平虽有所上升，但相对于整体市值和客户存款仍属偏低；其二，韩国散户刚刚开始将海外股票持仓回流至本土市场，回流空间较大；其三，随着收入增长和股票财富效应持续发酵，居民投资股票的意愿有望进一步提升，尤其是在房地产投资受限的背景下。

不过，散户在市场成交中的占比在过去两个月已从65%的均值有所回落，养老金参与度则有所上升，但养老金整体仍为净卖出方，以维持目标组合权重。

AI叙事扰动：周期性波动不改上行趋势

韩国市场基本面与AI周期高度绑定，而AI周期目前仍处于强劲上行轨道。分析师维持对存储周期"高位持续更长"的建设性判断，并认为韩国科技股盈利对全球同类股票具有更高的弹性。

然而，AI叙事的阶段性扰动不可避免。摩根大通列举了近期引发市场波动的五大因素：一是用户层面出现优化降低token消耗的迹象，引发token定价担忧；二是中国智谱AI旗下GLM 5.2获得积极市场反响，重燃竞争忧虑；三是最新出口管制政策带来的政策不确定性；四是持续的股票和债券供给压力；五是霍尔木兹海峡重新开放可能缓解相关市场和板块的压力。

只要超大规模云计算资本开支的增速持续高于半导体设备资本开支增速，供需失衡格局就将延续，从而支撑存储芯片厂商的利润率。

韩国存储芯片企业的AI收益已大到足以在宏观层面产生实质影响。据估算，未来三年两大存储企业向政府缴纳的直接税收（含企业所得税）可能轻松超过3500亿美元，若计入员工奖金的个人所得税则规模更大。

作为参照，韩国目前外汇储备总额约为4270亿美元，政府债务总额约为1万亿美元。这一财富效应将为韩国政府提供充裕资源，用于长期实物和金融投资、社会基础设施建设以及面向AI时代的战略规划。

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据追风交易台消息，6月25日，巴克莱、摩根士丹利、摩根大通集体将之视为“改变游戏规则”的协议。 摩根大通半导体分析师Harlan Sur在研报中，将这批SCA定性为美光商业模式的“根本性转变”——从周期性大宗商品供应商，变成拥有多年合同保护、收入和利润均有显著下行对冲的长期供应商。

这些合同的含金量在于：一是覆盖体量不小，已签协议对应约20%的DRAM量和约三分之一的NAND量；二是价量绑定，14份协议按最低承诺量和最低价格测算，对应约1000亿美元累计最低收入；三是客户要拿出合计220亿美元押金和金融承诺。四是协议价格下限对应的毛利率“远高于历史峰值”（历史峰值约62%），实质上为美光锁定了一个更高的盈利底线。

16份合同，覆盖20%的DRAM和三分之一的NAND

美光此次披露，已签署16份SCA，客户横跨数据中心、消费电子和汽车三大市场。

客户分布上，有4家大型客户（市场普遍推测包含超大规模云厂商和主要消费电子OEM）、3家中型客户，其余9家是汽车行业的较小客户。

协议期限：数据中心和消费电子类合同为5年期，覆盖2026年至2030年；汽车类合同为3年期。

覆盖规模：这16份协议合计覆盖美光约20%的DRAM出货量和约三分之一的NAND出货量。

据巴克莱研报，管理层表示，当所有计划中的SCA全部签署完成后，预计超过50%的公司收入将来自这些协议。其中，含固定价格或价格区间的协议预计将占公司收入的约40%。

220亿美元押金提高违约成本：客户先付，美光暂管，到期返还

16份已签协议下，美光将收到合计约220亿美元的现金押金和其他金融承诺——其中180亿美元为无限制现金，40亿美元为信用证。

这些资金由美光持有，合同期内留在资产负债表上，到期后返还客户，且返还节奏“后端加权”，即协议后半段才大量归还。

这笔钱不能简单看作预收收入。它真正的作用，是提高客户反悔成本。

关于合同的约束力，摩根士丹利研报直接引用了管理层在电话会上的表述：“这些合同不可取消。”如果客户无法按约定量价接货，美光可以对押金采取行动。对美光而言，这相当于给未来几年一部分需求加了保证金；对客户而言，这是为供货确定性支付的约束成本。

这也解释了为什么客户愿意接受价格区间和押金安排。AI服务器、数据中心SSD、HBM和高端终端需求拉动下，存储供给紧张时，锁量本身有价值。

定价结构：有上限，但底价锁定的毛利率“远超历史峰值”

SCA的定价框架分三类：固定价格、设有上下限的价格区间，或参考市场价格但在相近区间内浮动。

价格上限部分：对存量产品，价格上限参照2026年第二季度市场价格。这一条款被部分市场人士解读为美光"主动锁死了涨价空间"，引发了一些分歧。

但价格下限部分才是真正的亮点：底价所对应的毛利率，"远高于历史任何一个周期的盈利峰值"。美光过去的毛利率峰值约为62%，而当前毛利率已达84.9%——这意味着即便触发底价条款，美光的盈利水平依然远超历史最好时期。

但SCA不是“价格永远向上”的合约。部分现有产品设置了价格上限，天花板锚定2026年二季度市场价格。换句话说，美光用一部分未来涨价弹性，换来了更高的收入确定性和毛利率底线。

分析师Joseph Moore对此的评价称："合同价格上限与二季度价格持平"确实引发了一些"公司在锁定天花板"的担忧，但他同时指出，毛利率已向90%逼近，且有望在相当一段时间内维持在这一区间——对手方在谈判中寻求一定保护是合理的，而合同的持续时间才是评估其价值的核心维度。

1000亿美元的收入底线，还只是“最低值”

16份协议中，14份已明确价格条款。

据巴克莱和摩根大通研报，这14份协议的最低承诺收入（RPO，即按最低承诺量和价格计算的剩余履约义务）合计约1000亿美元。

管理层明确表示，预计实际收入将“远高于”这一底线——因为这1000亿只是按底价计算的保底值，若市场价格高于底价，收入自然水涨船高。

对于新品，协议也保留了额外的定价上行空间。

长协背后仍要扩产，资本开支没有消失

锁住需求不等于自动交付。

美光把FY26净资本开支指引提高到约270亿美元，此前约为250亿美元。FY27季度资本开支预计高于FQ4水平，其中同比增加部分超过一半来自建设类资本开支，用于提前布局洁净室产能。

这说明SCA带来的不是轻资产模式，而是更有确定性的扩产理由。

客户愿意押钱，美光也要投钱。长协让扩产更有依据，但如果未来需求或价格出现偏差，产能投放仍会成为周期变量。

三大机构一致上调目标价背后，市场在重估“峰值利润能撑多久”

三家机构都上调了美光目标价，但逻辑重点不只是5月季财报超预期。

巴克莱（研究员Tom O'Malley）：目标价从1175美元上调至2000美元，基于12倍CY27年每股收益166.74美元。研报表示，SCA细节"优于预期"，认为这些协议"对保护下行风险具有实质性正面意义"，同时供需失衡短期内不会消退，仍有上行空间。

摩根士丹利（研究员Joseph Moore）：目标价从1050美元上调至1200美元，基于30倍穿越周期盈利能力（每股40美元）。研报将穿越周期盈利能力预估从35美元上调至40美元，理由是盈利运行速率已向200美元/股靠近。

摩根大通（研究员Harlan Sur）：目标价从550美元（2026年12月目标）大幅上调至1540美元（2027年12月目标），基于10倍（10年中位市盈率）FY28年每股收益154美元。研报将SCA扩张定性为"阶跃式变化"，认为其从根本上改变了美光的商业模式属性。

这些模型变化背后，关键变量是利润持续性。

美光5月季收入达到414.56亿美元，环比增长73.7%；8月季收入指引中值为500亿美元，非GAAP EPS指引中值为31美元。单季数字已经很高，但SCA给市场提供了另一个问题：如果价格不再快速上涨，美光还能否维持高毛利率和高自由现金流？

目前框架给出的答案是：一部分收入有更强保护，但不是全部收入。价格上限、未来扩产、AI需求持续性，仍是边界条件。

押金和现金流打开资本回报想象，但时间点受限制

SCA还带来一个资产负债表变化：押金会进入美光手中，虽然最终要返还客户，但短期会提高现金规模。

截至5月季，美光现金和投资约260亿美元；当季经营现金流254亿美元，调整后自由现金流183亿美元。8月季还预计收到约100亿美元客户现金押金。

资本回报的路径也开始清晰。美国《芯片与科学法 CHIPS Act》法案相关限制使美光短期回购空间受约束；2026年12月9日之后，随着限制窗口过去，公司口径指向逐步把100%超额现金返还给股东，回购会是主要方式。

这部分不是SCA的直接收入贡献，却是SCA改变市场叙事的另一面：如果利润高位维持、现金快速累积，美光不再只是“赚周期的钱”，还可能进入更稳定的现金回报框架。

财报本身：毛利率创历史新高，下季度指引再超预期

SCA之外，美光5月季度（FY3Q26）的财报数据同样强劲：

• 营收414.56亿美元，环比增长73.7%，大幅超出市场预期的356亿美元

• DRAM营收313亿美元（环比+67%），NAND营收99亿美元（环比+99%）

• DRAM均价环比上涨约60%出头，NAND均价环比上涨约80%中段

• 毛利率84.9%，创历史新高，高于市场预期的约81.8%-81.9%

• 每股收益25.11-25.12美元，大幅超出市场预期的约20.49美元

8月季度（FY4Q26）指引：

• 营收指引500亿美元（中值），高于市场预期的约431-436亿美元

• 毛利率指引约86%，继续高于市场预期

• 每股收益指引31.00美元（中值），高于市场预期的约25.31-25.72美元

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6月26日，日本总务省公布数据显示，东京CPI6月同比1.7% ，略高于市场预期的1.6%，前值为1.4%。东京6月核心CPI（剔除生鲜食品）同比上涨1.6%，为八个月来首次回升，符合预期。

东京CPI通常被视为全国价格走势的先行指标，全国CPI数据将于7月24日公布。此次数据回升，进一步巩固了市场对日本央行继续加息的预期。

政策因素与需求信号并存

此次CPI回升，有一个直接的结构性推手——水费补贴到期。补贴结束后，水费上涨直接拉高了整体物价水平。与此同时，日本首相高市早苗推行的汽油补贴政策仍在延续，能源价格继续下行，对CPI形成一定抵消。

但更值得关注的，是补贴因素之外的价格压力。

剔除生鲜食品和能源的核心CPI升至1.9%，这一指标是日本央行衡量潜在通胀的重要参考。服务价格同比上涨1.1%，部分由住宿价格上涨带动——服务价格通常被视为需求驱动型通胀的晴雨表，其走强意味着物价上涨已不仅仅依赖外部冲击，而是有内需支撑。

食品价格走势分化：大米价格下跌6%，延续去年价格飙升后的回落趋势；猪肉、金枪鱼和薯片价格则均录得两位数涨幅。

彭博经济学家Taro Kimura指出："6月东京CPI的回升，主要反映了水费减免到期带来的扭曲效应。但即便剔除这一因素，潜在通胀趋势依然偏热。企业正在将更高的劳动力成本和因日元疲软推高的进口价格转嫁出去。"

企业定价行为转变，通胀逻辑更趋稳固

据彭博报道，自伊朗战争爆发以来，日本企业的定价行为正在发生结构性转变。过去企业倾向于尽量压缩成本、维持价格稳定；如今，越来越多的企业开始主动提价。近期案例包括京阪巴士（Keihan Bus Co.）和零食制造商龟田制果（Kameda Seika Co.）。

这一转变的意义在于：通胀不再只是"被动输入"，而是开始从企业端主动生成。这正是日本央行希望看到的——物价上涨由工资和需求驱动，而非单纯依赖外部冲击。

与此同时，日元持续徘徊于近四十年低位附近，进口成本居高不下，进一步强化了企业提价的动力。据彭博报道，日本财务省已多次发出口头警告，并在近期进行了创纪录的市场干预，市场对当局再度入市保持警惕。

7月31日决议：加息预期进一步升温

日本央行将于7月31日公布下一次货币政策决议。此次东京CPI数据的回升，为届时的政策讨论增添了新的砝码。

日本央行行长植田和男周三在讲话中重申，将根据经济、通胀及金融状况持续推进加息。鹰派委员Naoki Tamura周四则更为明确，呼吁"每隔数月加息一次"。

SMBC日兴证券高级经济学家Koya Miyamae表示："基本方向没有改变——通胀仍在逐步回归2%。如果只看CPI数据、暂时排除汇率因素，我认为日本央行目前仍处于稳步加息的轨道上。"

据彭博报道，90%的经济学家预计日本央行将在今年12月前再度加息。此次通胀数据的回升，尤其是需求端信号的增强，进一步支撑了这一市场定价。

当前通胀水平虽仍低于2%目标，但政策制定者已开始担忧通胀存在超调风险。在政府临时性降低生活成本措施逐步退出的背景下，潜在通胀压力能否持续，将是央行下一步决策的关键观察点。

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苹果周四宣布对Mac、iPad及多款硬件产品实施全球提价，涨幅最高达300美元。微软同日宣布Xbox游戏主机将于8月1日起第三度提价，部分型号涨幅高达150美元。两家公司给出的理由高度一致：存储和内存元件价格急剧攀升。

苹果CEO库克此前已向媒体发出预警。他将这场供应危机形容为"百年一遇的洪水"，并表示"在超过40年的从业经历中，从未见过类似情况"。苹果在声明中直接点名原因："AI数据中心的快速扩张造成了对内存和存储的超常需求激增，公司从未见过某一零部件价格涨得如此之多、如此之快。"

消息公布后，苹果股价周四收跌6.15%，微软跌3.45%。

涨价细节：幅度大，覆盖广

苹果此次调价范围涵盖MacBook、iPad、HomePod、Apple TV及Vision Pro等多条产品线。

具体来看：MacBook Air起售价从1099美元升至1299美元，涨幅约18%；16英寸MacBook Pro从2499美元跳升至2999美元，单次涨价500美元；iPad Air从599美元涨至749美元，涨幅25%；入门款iPad从349美元涨至449美元；Apple TV从129美元涨至199美元，涨幅超54%。

iPhone此次未在涨价之列。但苹果措辞耐人寻味——声明称已"到了需要开始对多款产品提价的时候"，为后续进一步涨价留下空间。

微软方面，Xbox Series X标准版售价将升至800美元，较2020年上市时的原始定价累计上涨300美元。微软在官方博客中表示："我们希望不必再次提价，过去数月间一直与供应商协商各种方案，但元件价格已上涨逾2.5倍，预计到2027年秋季将再度翻倍。"

Xbox首席执行官Asha Sharma在内部邮件中披露，预计到2027年假日季，公司为存储与内存元件支付的费用将是2024年的五倍。

根源：AI算力军备竞赛抢占存储产能

这场涨价的根源，在于AI基础设施建设对存储资源的大规模抢占。

FactSet数据显示，Alphabet、亚马逊、Meta、微软和Oracle五大超大规模云厂商今年的资本支出预计达7410亿美元，同比增长近75%。

这些钱流向了哪里？哥伦比亚大学经济学家Stijn Van Nieuwerburgh指出，AI数据中心的建设是高度物理化的——需要特定的冷却设备、电力与光纤电缆、备用发电机，以及大量高带宽内存（HBM）。他估计，未来六年AI基础设施建设的总成本可能高达8万亿美元。

供应商的应对方式是将产能向AI服务器倾斜。据Counterpoint Research数据，过去三个季度内存和存储价格已翻了四倍。这一趋势直接体现在芯片厂商的财务数据中：美光最新季度毛利率从一年前的39%跃升至84.9%，超过英伟达和Meta，创下历史新高。

结果是：AI公司抢走了原本供给消费电子的存储产能，苹果、微软等厂商只能以更高价格争夺剩余供应，最终将成本转嫁给消费者。

通胀压力已在蔓延

这场成本压力已在宏观数据中留下痕迹。

据美国劳工部，今年5月消费级电脑软件及配件价格同比上涨约15%；批发电子元件及配件价格同比飙升27%。

电力价格同样承压。高盛预计，数据中心将占美国2030年前新增电力需求的近一半，并预测2026年和2027年消费者电价将以每年约6%的速度上涨。

游戏硬件行业的涨价潮也在蔓延。索尼PlayStation已多次调涨价格，任天堂Switch 2建议零售价将于9月升至500美元，Valve旗下Steam Machine主机报价亦突破1000美元。

Counterpoint Research研究总监Tarun Pathak估计，更高的零部件成本可能使苹果每部iPhone的成本增加约200美元，并预计苹果整体产品线将出现150至200美元的提价。

争议：AI通胀是暂时的，还是持续的？

周四，华尔街日报发文称，AI基建热潮正在制造美国第三波通胀。

文章援引EY-Parthenon首席经济学家、全美商业经济协会（NABE）主席Gregory Daco表示："在任何重大技术革命的第一阶段，有限资源往往会承受压力，这通常会推高价格。"

与关税和油价这类一次性经济冲击不同，AI对需求的冲击可能持续数年。NABE本周一的调查显示，81%的受访者认为AI基础设施建设将在未来一年内推高通胀。

不过，也有声音指向另一面。现任美联储主席沃什去年11月在华尔街日报撰文称，"AI将成为重要的通缩力量，提升生产率并增强美国竞争力"，并认为"生产率每年提升1个百分点，将在一代人的时间内使生活水平翻倍"。

瑞银经济学家则认为，从当前的建设热潮到AI真正压低价格，中间至少还有几年的时间差。

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华尔街见闻提及，苹果公司周四宣布对Mac、iPad及多款硬件产品实施全球提价，涨幅最高达300美元，成为该公司近年来最大规模的一次全球性调价行动。

此前，苹果CEO库克曾对媒体表示，当前内存供应紧张、存储厂商大幅涨价，正迫使苹果上调产品售价。

然而，作为苹果供应商之一，美光科技首席商务官Sumit Sadana予以回应，暗指苹果此前激进的压价采购策略，才是当前存储供应紧缺的重要成因之一。

这场口水战发生在美光交出一份亮眼季报的背景之下。美光科技第三财季营收同比大涨346%，毛利率逼近85%，第四季度营收指引亦超市场预期，次日飙升近16%。

库克喊冤：存储商涨价凶猛，消费者承压

库克在接受《华尔街日报》采访时将矛头直指存储厂商。他表示：

在消费者对设备需求旺盛之际，供应却在减少，而存储厂商正在转嫁巨额涨价。我们确实需要内存价格和供应回归合理水平，这才是关键所在。

这一表态将苹果定位为涨价浪潮的被动承受者，同时向外界传递出一个信号：此轮面向消费者的产品涨价，根源在于上游供应链的成本压力，而非苹果自身主动为之。

对此，Sadana在美光财报发布后接受《华尔街日报》采访时给出了截然不同的叙述。他未点名道姓，但措辞直接：

我们曾告诉某几个当时报价极为激进的客户，这样做毫无建设性。

他进一步指出：

2023年整个行业的大量投资因为极低的定价和极差的利润率而被叫停。

苹果以对供应商强硬谈判著称，其长期采购协议也一再被业内人士引用。正是这些协议，使苹果在内存价格上行周期中比竞争对手更具缓冲空间，得以延后涨价压力。

然而，Sadana的表态揭示了这枚硬币的另一面，在上一轮存储市场下行周期中，美光毛利率一度转负，部分客户正是趁此时机压低采购价至底部水平。

这种对极低价格的锁定，虽然保护了买方短期利益，却同步打压了存储厂商的盈利能力，导致其无力在新增产能上进行资本投入，为此后的供应短缺埋下隐患。

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沃什在就任后首次议息会议上着重强调央行抗通胀使命，措辞之坚定令市场迅速重新定价。美元指数6月迄今累计上涨2.1%，创近一年来最佳单月表现之一，交易员开始押注美联储最快7月加息，期权市场亦涌现大规模美元看涨押注。

摩根大通、美国银行、高盛等华尔街主要机构相继表态，对美元前景重燃信心。

这一转变意义深远。就在一年多前，"对冲美国风险"、去美元化与货币贬值交易还是市场主流叙事，如今这些论调已全面消退。MUFG Bank策略师Lee Hardman表示，美联储的鹰派政策更新"正威胁触发美元的看涨突破"，其效果已超过美伊和谈协议对美元的压制影响。

美联储“激活”美元多头

摩根大通全球外汇策略联席主管Meera Chandan直言，美联储已"激活"美元看涨前景。“其他央行看起来不会追上来，美元的利率差距不会收窄，”她在接受采访时表示。

沃什就任后的首次新闻发布会上，其对价格稳定的坚定表态令市场对加息路径的预期显著前移。道明证券外汇策略主管Jayati Bharadwaj将这一变化概括为："美国数据具有韧性，经济活动强劲，新主席态度鹰派，正在谈论政策公信力与价格稳定。美联储加息的门槛现在更低了，这是市场认知的一次转变。"

彭博美元即期指数目前交投于11月以来最高水平，今年迄今累计上涨1.7%。6月的涨幅几乎与3月油价驱动的那轮反弹相当。Chandan表示，“真正驱动市场的接力棒，已经从能源传递到了美联储的政策反应。”

财政部背书，多空力量重新集结

鹰派美联储并非美元走强的唯一支撑。财政部长贝森特近期也更为明确地表态支持强势美元政策，并公开为沃什背书。不过贝森特强调，推动美元在全球经济中保持主导地位的，是美国的政策框架，而非汇率本身。

在机构层面，资金正加速向美元多头集结。根据商品期货交易委员会（CFTC）数据，截至6月16日，对冲基金、资产管理机构及其他投机者累计持有294亿美元的美元看涨头寸。对冲基金Man Group预计美元年底前将再涨5%，道明证券则预测第三季度将录得约2%的温和涨幅。

美国银行外汇策略师Alex Cohen认为美元"还有上行空间"。该行周四下调了年底欧元兑美元预测，从此前的1.20下调至1.15，预计美联储今年将加息三次。欧洲央行行长Christine Lagarde本周早些时候因欧元区经济疲软信号而下调加息预期，欧元随之跌至一年低位，进一步凸显美欧货币政策的分化态势。

AI交易提供额外动能

除货币政策因素外，人工智能浪潮正成为美元走强的另一条逻辑主线。高盛首席外汇及新兴市场策略师Kamakshya Trivedi表示："现实是，AI交易正在提振美国的经济增长预期和股市回报，使其成为资本的吸引目的地。"

渣打银行G-10外汇研究全球主管Steven Englander同样认为，AI相关生产率提升支撑了美元的正面前景，资本流入与企业盈利的改善将持续为美元提供支撑。德意志银行货币策略主管George Saravelos则将美元定位为"未来AI收入流的主要受益者"。

Trivedi指出，美元走强的路径并非一刀切：美元将对低息货币、尤其是对油价敏感的货币形成更强压制，但相对于高息货币及贸易条件敏感货币——如墨西哥比索、巴西雷亚尔和澳元——表现可能相对逊色。高盛预计泰铢和菲律宾比索将在未来三个月内对美元走弱。

涨势或非一帆风顺

尽管多头情绪高涨，部分机构对后续涨势的持续性持审慎态度。巴克莱策略师警告称，"美元的上行路径可能并非线性"，原因在于加息预期已被市场消化，市场情绪已相当偏多，且油价与美国经济数据可能正接近阶段性高点。

道明证券的Bharadwaj也指出，若要看到更显著的美元升值，美联储需要兑现超出市场当前定价的加息幅度——目前市场预期明年初前仅有约一至两次25个基点的加息。

此外，从期权市场信号来看，未来12个月押注美元升值相对贬值的溢价已接近逾一年来最高水平，逼近五年均值，但仍低于上一轮"美国例外论"主导市场时的峰值水平，显示多头空间尚存，但亦需警惕预期过度集中的风险。

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华尔街见闻文章此前写道，阿联酋于5月1日正式退出OPEC，伊拉克随即威胁若不获得更大生产自由度便将步其后尘。与此同时，美国接管委内瑞拉石油资产、美以对伊朗发动军事行动等一系列地缘冲击，已令OPEC的市场调控能力大幅削弱。国际基准布伦特原油期货今年3月一度突破每桶115美元，此后已回落至75美元附近，接近战前水平。

6月25日，据媒体报道，市场担忧的核心逻辑在于：一旦主要产油国纷纷抛开配额约束、竞相放量，全球原油市场将面临供应洪峰。瑞穗证券美国能源期货主管Robert Yawger警告，若各国争相以最快速度将桶装原油推向市场，油价可能"急剧下挫"，跌破每桶50美元——这一水平自新冠疫情以来从未触及。

伊拉克威胁退出，OPEC裂痕加深

伊拉克是全球第六大原油生产国，近年来已投入数十亿美元扩大产能，却受制于OPEC配额规则无法充分释放产量。据Robert Yawger指出，这与阿联酋退出前的处境如出一辙——大规模产能投资与严格的生产上限之间的矛盾，是推动成员国离心的根本动因。

据报道，伊拉克目前尚未正式退出，但Yawger表示，"一个限制本国石油生产的组织内部出现抱怨之声，本身就不是好兆头。"他预计，未来数月内阿联酋、伊拉克乃至沙特都可能有大量桶装原油涌入市场。

过去四个月的战争期间，OPEC实际上已陷入"失效"状态——大量成员国因地缘冲突无法正常向市场供应原油。Yawger指出，美国在此期间实际上取代OPEC，扮演了全球关键摇摆产油国的角色。

霍尔木兹海峡封锁是这一轮冲击的核心变量。KPMG美国能源、自然资源与化工行业负责人Todd Fowler表示，"霍尔木兹海峡的封锁是决定性冲击——它扰乱了全球供应流动，促使各国动用战略储备，并加速了替代供应商填补缺口的步伐。"

OPEC+今年已三度批准增产，但与伊朗战争期间波斯湾逾10亿桶的估算供应损失相比，这些增量不过是杯水车薪。

与此同时，据报道，美国接管委内瑞拉石油资产，以及美以对伊朗的军事行动，进一步打乱了OPEC管理市场的努力，使沙特、伊拉克和科威特等少数产油国不得不承担平衡全球供应的主要责任。

委内瑞拉基础设施年久失修，重建工作可能耗时数年；伊朗冲突则暴露了海湾地区油田的即时安全脆弱性。阿联酋在酝酿多年后最终决定退出OPEC，正是出于趁资源仍具开采价值、尽快变现的战略考量。

沙特的两难：稳定市场还是保住份额

报道称，作为OPEC最大产油国，沙特对阿联酋出走及伊拉克的威胁显然难以释怀。Yawger指出，OPEC历来倾向于以"统一阵线"运作，成员国的离心动向直接动摇了这一基础。

沙特的独特优势在于拥有充裕的闲置产能，理论上可"相当迅速地"向市场额外注入200万桶或以上的原油，从而在一定程度上维持对全球市场的掌控力——前提是其出口通道保持畅通。

然而，随着成员国持续流失，留守OPEC的国家将面临两难困境：要么跟进增产以维持市场份额，要么坐视份额被阿联酋、伊拉克等退出方蚕食。

Yawger表示，OPEC内部的不满情绪"威胁到整个组织的凝聚力，并对产油国协同控价的意愿构成压力"。

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市场概述

美光亮眼财报提振芯片股，但苹果和微软等科技巨头提价引发市场抛售，标普500几近收平，纳指当日收跌0.46%。

苹果大跌6%、领跌科技七巨头。微软跌3.46%。美光暴涨超15%，存储股闪迪飙升逾20%，西部数据涨4.90%。芯片股顺势走强，高通涨近4%，AMD涨2.5%。

美国PCE数据走高但略微低于市场担忧的极值，叠加汽油价格回落使通胀预期降温。2年期美债收益率下行2个基点，收于4.13%；10年期美债收益率基本持平，收于4.39%，但日内曾随通胀数据公布一度下行。

美元终结六连涨、跌幅0.15%，日内触及去年11月高点阻力位后回落。比特币跌2.4%，跌破6万美元关口；以太坊冲高转跌，较日高一度跌超7.7%。

受益于美元走弱，黄金反弹0.6%，重新站上4000美元。纽铜同样反弹1.43%，现货白银则走平。能源供应通道中断的担忧推动原油走强，WTI原油涨2.6%，重返72美元上方。

亚洲时段，创业板、科创50均创历史新高，超4200股下跌，存储芯片、GPU大爆发，恒指跌超1%，科网股普跌。

要闻

中国

美法案迫使盟友限制对华出口，荷兰不满，与美在“低端设备限制存分歧”。

智谱开源模型GLM 5.2震动硅谷，“1/6的价格，打爆美国AI护城河”。

台积电闭门会释放重磅判断：全球半导体市场将在今年突破1万亿美元。

海外

霍尔木兹海峡再起波澜：伊朗被曝谋求一年400亿“买路钱”，船只遇袭后疏散行动暂停。

美国一季度GDP终值上修至2.1%，但消费走软暗藏隐忧。美国5月PCE物价指数同比上升4.1%，核心PCE同比3.4%创三年新高。美国5月耐用品订单环比降4.5%，创近一年最大跌幅，核心资本品数据意外大涨1.6%。

美联储三把手威廉姆斯：当前利率足以遏制通胀，预计2028年重返2%目标。

存储成本压力山大！苹果罕见全球提价，直言“无法再保护消费者”。苹果芯片战略历史性调整，报道：跳过M6高端版本，直接布局以AI为核心的M7系列。

13个月内三次上调Xbox售价，微软：存储元件成本到明年还要翻倍。

万亿美元估值撞上SpaceX大跌：OpenAI IPO倾向于推迟至2027年，AI资本化踩下刹车。

Fable 5要回来了？“怪人”Dario Amodei被撤下谈判桌。

物理极限被打破！IBM推出全球首款0.7纳米芯片技术，半导体迈入“埃米时代”。

伊拉克警告OPEC：不给增产配额，就考虑“退群”。

市场收报

欧美股市：标普500指数跌幅0.01%，连续四个交易日下跌，报7357.49点。道指涨幅0.14%，报51920.62点。纳指跌幅0.46%，连跌四天，报25358.603点。欧洲STOXX 600指数收涨0.80%，报640.21点。

A股：上证指数收报4120.28点，涨0.23%。深证成指收报16344.08点，涨1.82%。创业板指收报4371.99点，涨2.84%。

债市：美国10年期国债收益率跌0.20个基点，报4.3902%。两年期美债收益率跌2.88个基点，报4.1168%。

商品：现货黄金涨0.64%，报4024.97美元/盎司。现货白银涨0.73%，报57.8327美元/盎司。WTI 8月原油期货收涨2.25%，报71.92美元/桶。布伦特7月原油期货收涨2.06%，报75.26美元/桶。

要闻详情

全球重磅

中国

美法案迫使盟友限制对华出口，荷兰不满，与美在“低端设备限制存分歧”。据环球时报，美国拟出台的《硬件技术控制多边协同法案》迫使包括荷兰在内的美国盟友同步执行美方针对中国的出口管制措施。美国或将主导部分事关荷兰国家安全及本土企业经营的决策。荷兰外贸与发展合作大臣舍尔茨玛表示，荷兰与美国原本有着良好合作关系，若这份合作演变为强制捆绑，“在荷兰看来是不可接受的”。

智谱开源模型GLM 5.2震动硅谷，“1/6的价格，打爆美国AI护城河”。智谱以1/6价格推出开源模型GLM 5.2，编码性能直逼GPT 5.5；同周，美国政府紧急封杀Fable 5。两股力量交汇：企业被迫逃向开源，中美技术代差或在6个月内归零，AI军备竞赛正进入加速轨道。

台积电闭门会释放重磅判断：全球半导体市场将在今年突破1万亿美元。台积电预计，全球半导体市场将在今年突破1万亿美元，并在2030年达到1.5万亿美元。台积电认为，需求主要来自高性能计算（HPC）和AI领域，占整体市场的55%；其次，智能手机需求约占20%，汽车与物联网需求则各占约10%。

花旗上调新易盛目标价近翻倍，光互连市场未来三年CAGR有望达65%。花旗报告预测，全球光互连市场2028年将达920亿美元，三年CAGR高达65%，核心驱动力已从传统周期切换为AI算力扩张与高速光模块渗透。新易盛目标价从353.57元上调至701元，主要因其3.2T产品及NPO光引擎等远期增量尚未被充分定价，叠加高毛利率与客户壁垒，有望迎来业绩与估值的双重重塑。

海外

霍尔木兹海峡再起波澜：伊朗被曝谋求一年400亿“买路钱”，船只遇袭后疏散行动暂停。据报道，伊朗正游说中东等地区国家支持收海峡通行费计划，要与波斯湾周边国家分享收益；伊朗成立一家险企，要求经过海峡船只必须使用该司保险服务。鲁比奥称，任何国家无权对海峡收费，这永远不能成为协议可接受条件；阿曼支持不收费。国际海事组织称一艘船周四在阿曼湾遭袭，该组织决定暂停疏散滞留海峡船舶。此船遇袭前，据称已有试图走阿曼航线通行的多艘商船折返。

美伊协议后，霍尔木兹海峡战争险保费腰斩，从5%降至2%。这使得单艘船舶节省保险成本数十万美元。自6月18日起已有172艘船只过境，航运信心明显回升，越来越多船只重开AIS应答器。但覆盖石油、粮食等大宗商品的货物险保费基本持平，市场对地缘局势判断仍存分歧。

霍尔木兹海峡重开，原油供给飙升，特朗普明确表态“不接受任何航运费用”。霍尔木兹海峡重开后，原油供给迅速涌入市场，布伦特原油基准价格跌破每桶75美元，较4月高点近乎腰斩。安哥拉原油折价幅度创十年最大，一度较布伦特基准价低近10美元/桶；中东原油市场已转入看跌的期货升水结构。同时，特朗普明确表态：若美伊最终协议包含任何航运费用，对他而言“不可接受”。

美国一季度GDP终值上修至2.1%，但消费走软暗藏隐忧。美国一季度GDP年化增速终值上修至2.1%，大幅优于第二次预估的1.6%。尽管商业投资在AI热潮拉动下骤增成为修正主因，但衡量内生动能的最终私人国内购买者销售额却下修0.7个百分点至1.7%，显示消费复苏仍有隐忧；同时PCE价格指数小幅上修至4.6%。

美国5月PCE物价指数同比上升4.1%，核心PCE同比3.4%创三年新高。5月个人消费支出（PCE）物价指数同比上涨4.1%，为2023年4月以来最高水平。剔除食品和能源后，核心PCE同比上升3.4%，为2023年10月以来的最高水平。经通胀调整后的实际消费支出环比增长0.3%，显示美国消费者在物价高企背景下仍维持较强支出意愿。

美国5月耐用品订单环比降4.5%，创近一年最大跌幅，核心资本品数据意外大涨1.6%。5月美国耐用品订单环比下降4.5%，受运输设备（尤其商用飞机）大幅回落拖累，符合市场预期。但剔除运输的核心订单增长1.3%，核心资本品订单（扣除飞机非国防资本品）环比大增1.6%，远超预期，显示企业设备投资需求强劲。

美联储三把手威廉姆斯：当前利率足以遏制通胀，预计2028年重返2%目标。纽约联储主席威廉姆斯表示，目前通胀水平"毫无疑问偏高"，但现行利率"完全具备条件"将通胀引导回2%的长期目标。他预计通胀将于今年年底降至3.5%，随后持续回落，并于2028年触及2%目标。

存储成本压力山大！苹果罕见全球提价，直言“无法再保护消费者”。苹果周四对Mac、iPad等产品全线提价，最高涨300美元，MacBook Air涨200美元，iPad Air涨幅达25%。主因AI数据中心扩张引爆存储芯片短缺，库克称“百年一遇”。iPhone暂未调价，但未来涨价压力仍在积聚。

Macflation来了，美光暴涨苹果大跌凸显AI产业链利润重估。AI产业链的繁荣正演变为一场残酷的零和博弈，上游硬件的定价权觉醒正在无情挤压下游科技巨头的利润空间。库克将苹果涨价归咎于内存成本高企，而美光高管反驳称，在存储芯片上一轮低谷期，某些客户压低价格，部分导致美光无法投资。

苹果芯片战略历史性调整！报道：跳过M6高端版本，直接布局以AI为核心的M7系列。据媒体报道，苹果将跳过M6 Pro/Max高端版本，直接以AI为核心设计M7系列，最早2027年落地。M6基础版内存带宽跃升至200GB/s，GPU核心增至12个，旨在满足本地AI算力需求。

13个月内三次上调Xbox售价，微软：存储元件成本到明年还要翻倍。微软宣布，Xbox游戏主机512GB机型涨价100美元，1TB机型涨价150美元，同时停售原有最高配置的2TB版本。调整后，标准版Xbox Series X售价将升至800美元，较2020年上市时的原始定价累计上涨300美元。微软表示存储元件价格已上涨逾2.5倍，预计到2027年秋季将再度翻倍。

万亿美元估值撞上SpaceX大跌：OpenAI IPO倾向于推迟至2027年，AI资本化踩下刹车。据媒体报道，向OpenAI提供IPO咨询的银行家警告称，近期科技股波动以及SpaceX上市后股价承压，可能削弱散户投资者对OpenAI上市的热情。OpenAI或将IPO推迟至2027年。

Fable 5要回来了？“怪人”Dario Amodei被撤下谈判桌。Claude Fable 5因出口管制下线近一周后，Claude Code二进制文件中被发现新增“每周使用系列”等字符串，暗示该模型可能不再单独付费，而是整合进订阅套餐。与此同时，Anthropic联合创始人汤姆·布朗已取代“怪人”达里奥·阿莫迪，主导与美方的重启谈判。信号指向Fable 5将以更嵌入订阅体系的方式回归，而非简单恢复原状。

物理极限被打破！IBM推出全球首款0.7纳米芯片技术，半导体迈入“埃米时代”。IBM推出全球首款0.7纳米芯片技术，采用三维纳米堆叠架构，实现亚1纳米原子级突破。新芯片晶体管密度倍增，相较2nm节点可提升50%性能或70%能效，预计最快5年内量产。此外，IBM正推进High NA EUV工艺，并计划成立全球首家纯量子晶圆代工厂Anderon。IBM美股盘前涨超6%，收盘转跌。

伊拉克警告OPEC：不给增产配额，就考虑“退群”。伊拉克向OPEC发出威胁：要么提高其产量配额，要么可能退出，距阿联酋退出仅约两月。核心动因是弥补伊朗战争损失的石油收入。尽管随后官方否认退出立场，但矛盾信号或为配额谈判的施压策略，凸显OPEC内部离心力加剧。

研报精选

沃什重创"美元贬值交易"！黄金崩了，比特币重挫，芯片狂欢还能撑多久？美联储沃什强鹰首秀击溃“贬值交易”！强美元风暴下，金银与比特币惨遭血洗失守关键价位。与此同时，巨量出逃资金正疯狂涌入半导体板块，但这趟极端波动的芯片狂欢已频现“历史大顶”信号，警惕最后的疯狂。

加息会杀死黄金吗？机构：当前更像1978年——黄金新一轮大涨前夜。Asymmetric Research认为，近期金价回调受美联储鹰派信号扰动，但加息不等于金价必然走弱。历史看，黄金中期走势更取决于通胀是否真正受控及经济增长韧性。当前宏观环境类似1978年——通胀未触顶，黄金处于新一轮大涨前的调整阶段。美国高债务约束加息空间，金价下行有限，预计阶段性底部在4000美元附近。

黄金避险神话破灭？“死叉”临近、地缘脱钩，多头惨遭流动性清算。黄金定价逻辑已由地缘避险转向美联储鹰派预期与强势美元。技术面上，“死亡交叉”逼近，多个支撑位失守。高盛与德银纷纷下调目标价，警告有跌向3800美元的风险；同时，多头仓位拥挤导致下行对冲需求激增，国内溢价转贴水也暗示实物需求走弱。

财报炸裂，华尔街密集上调美光目标价！美银上调目标价至1550美元（原1500美元）；Baird大幅上调至1280美元（原500美元）；DA Davidson上调至2000美元；高盛上调至1100美元（原900美元）。美光当季营收、毛利率、EPS均超预期，NAND营收较预期高近三成，下季度指引再度上修，印证存储涨价周期加速，行业景气度持续强化。

高盛：美光炸裂财报表明，存储上行周期仍在加速。高盛认为，在DRAM与NAND市场定价动能持续强化的背景下，这份业绩有力印证存储行业上行周期仍在加速，"非常强劲的业绩与指引"应会推动美光股价在短期走高。

卖飞美光的“印度巴菲特”：拿了六年，2023年清仓后，股价涨了15倍。被称为印度“巴菲特”的帕伯莱曾重仓美光长达六年，清仓后两年股价涨逾15倍，少赚约二十亿美元。SK海力士也同样卖早了。近日，他在媒体访谈中亲口复盘最痛的错误交易：“我曾多次拜访三星，也持有过SK海力士的投资。但非常遗憾，我违反了自己的原则，卖掉了本应永远持有的公司。”

看好CPU火爆持续！瑞银上调AMD、ARM目标价，美银看多台积电、日月光。随着AI从训练转向推理和Agentic应用，CPU正从辅助角色升级为AI系统的“控制中枢”。瑞银看好AMD与ARM在服务器CPU市场的份额扩张，美银则指出CPU需求将带动先进制程和封装增长。预计2030年全球服务器CPU市场规模将超1700亿美元，台积电、日月光等制造龙头将持续受益。

瑞银发现：60%已开始控制AI支出，企业转向低成本模型与开源中国模型。瑞银调研显示，约60%企业已为Token使用加设护栏，有公司单用户单月花费3.5万美元，有团队Token用量超配额200%。企业的应对策略是"模型路由"，简单任务转向低价甚至中国开源模型。高端模型收入增速承压，软件公司站在"被砍预算"与"成为省钱工具"的岔路口，AI增长逻辑未变，斜率之争才刚开始。

氮化镓专利战：中德两把禁令，切开全球市场。外界看氮化镓，更多看技术、产能、良率和成本。现在，英飞凌与英诺赛科之间的全球专利战提醒我们，氮化镓商业化真正提速之后，专利也开始从后台走到前台。谁的产品能在美国卖？谁的产品能在德国卖？谁的产品能在中国卖？这些问题，正在被专利诉讼和法院禁令重新切开。

国内公司

DeepSeek开启“倍增”式扩招：剑指AI搜索与数据壁垒，大模型商业化决战打响。DeepSeek宣布将所有部门规模至少扩大一倍，广招服务端开发、预训练数据、AI搜索工程师等核心岗位。消息公布后，市场预计低成本AI模型的崛起将削弱对AI芯片的持续投入需求，英伟达股价盘中一度下跌3.5%。

携程2026 Q1净收入162亿，Q2预期大幅放缓，预计Q2同比增长为3%-8%区间。

海外宏观

高盛警告：美股拥挤程度已达到极端水平，未来市场将继续波动。高盛股票流量策略负责人John Flood最新警告：美股多空双向拥挤程度均逼近五年极值，动量因子暴露创纪录高位，下周约300亿美元季末养老金抛压位于历史第89百分位。与此同时，Alphabet 400亿与SpaceX 750亿美元的天量融资被市场平稳消化，半导体持仓规模亦创历史峰值。韧性与风险并存，Flood以一句话作结：为持续波动做好准备。

美银警告：半导体驱动下，纳斯达克已达"泡沫临界点"。美国银行衍生品团队发出警告，纳斯达克100自3月底累计涨幅约32%，估值压力持续积聚，纳斯达克泡沫风险指标（BRI）已升至0.8关键阈值。美银指出，市场在宏观逆风下的超强韧性，恰是泡沫积聚的典型特征。

日本央行鹰派委员：每隔数月加息一次，中性利率目标指向2%。日本央行鹰派审议委员田村直树周四明确呼吁“每隔数月加息25个基点”，目标指向2%中性利率水平，并表示若通胀上行风险加剧将“毫不犹豫”提速。与此同时，副行长Himino指出，AI热潮带动日本出口价格创数十年新高，正抵消油价上涨冲击，经济下行风险降低。彭博调查显示，90%经济学家预计年内再度加息。

海外公司

一颗CPU，五场战争：九年之后，高通再赌一次。高通CEO宣布2029年非手机业务冲400亿美元，扎克伯格亲自录视频承诺多代CPU合同。九年前Centriq惨败的废墟上，高通同时押注CPU、加速器、网络与软件五条战线重攻数据中心——是王者归来，还是历史重演？三个关键节点将决定一切。

黄仁勋：Prompt正在过时，Loop才是新范式。黄仁勋表示，AI编程正从“写Prompt”转向“设计Loop”，即构建自动化循环系统，让AI自主迭代、验收并完成任务，人类退居规则制定者。Claude Code、OpenAI Codex已落地该范式。但专家提醒，警惕Token成本与“理解力债务”，AI可外包思考，却无法替代人类对问题的真正理解。

Anthropic合伙人：AI发展已踩不了刹车，它并非程序而是“模拟脑组织”，大模型会形成“品格”。Anthropic研究合伙人Chloe Lubinski分享称，AI发展已形成资本-算力-模型的自我强化飞轮，单家公司退出无法减速整体进程。她强调，大模型并非传统程序，而是基于人类语言训练的神经网络。最具冲击力的是：模型会从训练过程中推断出类似“品格”的东西，训练方式直接决定其是否“变坏”。

Anthropic在澳大利亚和日本大举招聘数据中心人才，加速亚太算力扩张。Anthropic估值近万亿美元，却仅有一半算力需求得到满足。面对这场"算力饥渴"，这家AI独角兽正将触角伸向亚太——在澳大利亚和日本密集招聘数据中心职位，从算力"租用者"转型为实体基础设施"建造者"。在IPO倒计时的关键节点，算力版图的全球化扩张，正成为其估值保卫战的核心底牌。

SK海力士ADR下月美股上市，两大机构喊出30%-45%上涨空间。两大机构Eugene与Jupiter预测，若SK海力士市盈率追平美光，其韩国股票未来一年具30%上涨空间，ADR涨幅或达45%。汇丰进一步指出，受益于更广泛的全球资本可及性，ADR溢价或较首尔股票高出20%。

Q3存储涨幅超预期，HBM盈利能力明年追上通用DRAM，野村接连上调海力士和三星目标价。将三星目标价从59万韩元上调至67万韩元后，野村再将SK海力士目标价从400万韩元上调至470万韩元。核心驱动是三季度DRAM涨价预期从此前约5%大幅跳升至24%，远超市场预期；此外，HBM因利润率仍比通用DRAM低约30个百分点，要追平盈利能力HBM需要涨价超100%，而2027年有望实现。

Cerebras两日一度暴跌30%！AI芯片“高预期”反噬，业绩指引难填估值鸿沟。在习惯超预期的AI行业，投资者对Cerebras业绩指引感到失望，财报发布后连续两日抛售，收盘累计暴跌25.67%，股价创新低。Cerebras上市不到一个半月，股价已从IPO首日311美元的历史最高收盘价几乎腰斩，市值已蒸发近300亿美元。

行业/概念

1、脑机 | 据上证报报道，6月25日，中共广东省委科技委员会办公室印发《广东省脑机接口科技与产业协同发展行动计划(2026-2030年)》。其中提到，优化医疗器械上市服务。加强技术支撑能力建设，加快脑机接口医疗器械上市。按规定将脑机接口相关服务纳入医疗服务价格项目，将符合条件的医疗服务项目纳入医保支付范围。

点评：方正证券认为，脑机接口有望成为下一代人机交互的核心技术，彻底改变人类与机器的交互方式。在短期内，脑机接口技术的应用将主要集中在医疗康复领域;长远而言，脑机接口将转向功能改善与增强，实现脑机融合智能。

2、东数西算/算力 | 据上证报报道，6月25日，中国信息通信研究院联合产业链上下游多家核心单位，共同启动"算力Token出海生态计划"。该计划以"摸态势、聚生态、优路径"为核心方向，聚焦算力Token出海全产业链的关键环节与共性痛点，结合中国信通院在算力、数字基础设施、数据跨境合规等领域的研究积累与产业资源，为行业提供动态更新的研究成果与公共服务，推动我国算力Token出海产业从探索起步向规范、高效、可持续的高质量发展阶段升级。

点评：银河证券研报称，Token生成速度与硬件性能高度相关，硬件成为Token经济增长的核心驱动力。当前，全球日均Token消耗量已突破360万亿，中国市场达180万亿，需求端快速膨胀正带动AI硬件全面放量。

3、东数西算/算力 | 据上证报报道，亚马逊首席执行官安迪·贾西6月25日宣布，将追加130亿美元用于在印度扩建AI及云基础设施，投资期限至2030年。此次追加投资使亚马逊2026年至2030年间在印度AI及云领域的总规划投入超过210亿美元，成为印度最大规模全球AI及云基础设施投资者之一。

点评：东吴证券认为，随着海外龙头厂商对AI的持续加速布局，大模型计算能力将不断提升，同时基础设施端的不断升级也将助力新应用的加速落地。华福证券指出，大模型的竞争与迭代仍在持续，算力资本开支仍将维持较高水平，AI产业趋势进一步得到强化。

4、玻璃基板封装 | 据中证报报道，在近日召开的韩国首尔"AI数据中心光通信互连技术大会"上，康宁公司公开了多项光互联架构、技术与产品。首先是一项基于玻璃的光互连技术及相关新一代光互连组件"玻璃桥"（Glass Bridge）。玻璃桥是一种由玻璃制成的光连接器，可直接连接光芯片与光纤。玻璃内部的光波导在数百纳米级别，而光纤纤芯尺寸则在数微米以上，两者之间存在数十倍以上的尺寸差异。另外，康宁还公开了将玻璃基板与光互连技术结合的新一代CPO架构。

点评：随着AI芯片算力需求的激增，传统的有机基板在热稳定性和布线密度上已逼近极限。康宁将玻璃基板与光互连技术深度融合，不仅验证了玻璃基板作为高性能电气互联载体的可行性，更赋予了其"光电混合集成"的新属性。这将进一步巩固玻璃基板在半导体先进封装领域的地位，加速整个半导体产业链向玻璃基板迁移的步伐。

5、智能驾驶 | 据中证报报道，据工信部消息，2026年6月22—26日，联合国世界车辆法规协调组织（UN/WP.29）第199次全体会议在瑞士日内瓦召开。会上，由中国、欧盟、英国、美国、加拿大和日本共同牵头制定的联合国自动驾驶系统全球技术法规（ADS GTR）经全体缔约方投票表决，正式获批发布。下一步，工业和信息化部将继续深度参与智能网联汽车领域国际标准法规制修订与协调，加快国内强制性国家标准发布实施。

点评：近年来，自动驾驶技术正处在加速迭代升级和产业化落地应用的关键阶段，各类感知算法、决策框架、控制模型和配套硬件的性能快速提升，技术落地的成熟度持续提高，面向不同场景的商业化应用进程也在不断加快。据权威机构的行业预测，中国智能驾驶市场规模在2025年已达4550亿元。展望2026-2030年，市场规模将从4550亿元增长至15600亿元，年均复合增长率约28%。

6、钙钛矿电池 | 据中证报报道，协鑫光电对外发布经中国计量科学研究院认证的2042平方厘米中试线级量产规格钙钛矿-晶硅叠层组件，转换效率达到30.23%，配套刚性单结钙钛矿组件稳态效率23.70%。本次突破是国内大面积量产级叠层组件首次站稳30%效率门槛，直接打破传统晶硅电池长期存在的效率提升天花板，落地大尺寸示范工艺，有效缩小实验室样品与产线产品的性能鸿沟，为地面光伏、BIPV、航天能源多场景提供新一代高效电池方案，具备行业里程碑意义。

今日要闻前瞻

美国6月密歇根大学消费者信心和通胀预期。

日本6月东京CPI。

明尼阿波利斯联储主席卡什卡利发表讲话。

芯碁微裝、圣邦股份香港IPO。

<全文完>

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据媒体报道，安联集团首席投资官Ludovic Subran在本周全球保险峰会上发出警告，将SpaceX在IPO后迅速发行债券的行为定性为市场从"健康繁荣、过度繁荣……演变为泡沫区域"的"典型案例"。安联管理资产规模达8000亿欧元。

SpaceX此次债券发行规模从200亿美元上调至250亿美元，显示需求强劲，但其融资成本仍高于同评级公司。与此同时，SpaceX股价自IPO后高点已从逾225美元回落至154美元，涨势明显收窄。

供给洪峰正在测试市场承载极限

此轮融资热潮并非孤例。股票和债券市场均在创纪录高位的股价与处于数十年最低区间的信用利差双重推动下，迎来一波密集的大型发行交易，令部分大型投资者日益警惕。

在股票市场，SpaceX的上市之后，Anthropic与OpenAI的IPO也被预期相继跟进。

分析人士指出，在经历逾二十年的股票净供给萎缩——主要源于企业回购和私有化交易——之后，美国股票市场的净供给正逼近由负转正的临界点，需求是否能够消化持续扩容的供给，已成为市场关注的核心议题。

债券市场同样处于高位。在韧性十足的美国经济提振下，风险资产普涨，高评级美国企业的融资利差已压缩至不足80个基点，接近本世纪以来的最低水平。

债券投资者"没那么好糊弄"

Subran在峰会上措辞直白。他表示，马斯克的火箭与人工智能集团刚刚从股票市场获得大量资金，但债券投资者与股票投资者截然不同。他说：

"这位仁兄刚拿到700亿美元'游戏币'，说要带我们去太空。股票投资者或许愿意跟你去火星，但债券投资者只会问：我的票息在哪里？"

这一表述点明了两类资本之间的本质差异。股票投资者可以接受长期愿景和短期亏损，而债券投资者则要求明确、可预期的现金流回报。

Subran警告，面对SpaceX数十亿美元量级的潜在亏损，债券市场将远比股票市场更为严苛。

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据美东时间25日周四的美媒报道，美国已正式向欧盟提议签署一项AI伙伴关系声明，核心议题涵盖半导体供应链安全、监管协调与研发合作。媒体掌握的声明草案呼吁，双方以"信任协作、经济安全、创新以及公平竞争"为基础，共同塑造AI未来。欧盟成员国大使本周已在会议上听取了相关简报。

这一提议对市场的意涵在于：若美欧就AI监管框架与供应链安全形成协调机制，将进一步巩固西方阵营在芯片及关键矿产领域对中国的战略壁垒，对相关半导体企业及AI基础设施投资者具有直接影响。

同在周四，据报道，欧盟委员会发言人当天确认，欧盟已加入美国主导的“硅和平倡议”（Pax Silica），标志着跨大西洋科技供应链合作迈出实质性一步。

美媒称，其得到的声明草案仅一页篇幅，内容较为原则性，美国与欧盟的合作伙伴关系主要围绕三个方向展开：推动“有利于创新的监管”、AI技术栈的研发与出口合作，以及促进双边投资的联合行动。

在声明草案聚焦供应链安全的同时，美国亦将关键矿产、能源及半导体制造等“AI的物质基础”列为合作重点。草案写道：

“我们期望共同构建一个服务于两国人民、增强经济与社会活力、并体现创业精神、创新理念与法治价值的AI未来。”

“考虑到从关键矿产和能源到计算机及半导体制造等支撑AI的物质基础至关重要，我们一致认为，AI的未来应建立在值得信赖的合作、经济安全、创新及公平竞争的基石之上。”

虽然提议已进入简报阶段，欧盟内部并非毫无保留。知情人士向美媒透露，部分欧盟成员国在听取简报后表达了担忧，认为该伙伴关系框架可能成为美国借机推广自身AI生态系统的渠道。上述人士因讨论属于非公开性质而要求匿名。

这一顾虑有其现实背景。特朗普政府本月限制外国公民使用Anthropic PBC最新AI模型的举措，已令欧盟对美国技术依赖的脆弱性有所警觉。欧盟委员会执行副主席Henna Virkkunen周四早些时候在接受采访时表示，欧盟近期已就上述限制决定赴华盛顿展开会谈。

布鲁塞尔近年来持续呼吁加强"数字主权"，并正在起草涵盖半导体、AI及云计算领域的科技自主权一揽子方案。美国驻布鲁塞尔大使馆发言人未立即回应置评请求。

在双边AI伙伴关系谈判的更大背景下，欧盟委员会发言人Paula Pinho周四宣布，欧盟已正式加入美国主导的“硅和平倡议”（Pax Silica）。

据报道，该倡议由美国国务院主导，旨在保障AI及供应链安全，覆盖能源、关键矿产、高端制造及AI模型等领域。

据5月的报道，瑞典、芬兰等欧盟成员国此前已率先加入该倡议，欧盟委员会则将统一参与视为避免欧洲内部立场碎片化的必要之举。法国曾是主要大国中的主要持观望态度者，欧盟官员此前已就入盟条件与巴黎方面进行沟通协调。

分析人士指出，欧盟正式加入“硅和平倡议”，叠加此次AI伙伴关系提议，表明在贸易摩擦持续的背景下，跨大西洋在科技供应链领域的战略协调仍在稳步推进。

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据彭博援引知情人士透露，OpenAI首席执行官Sam Altman本周三在一次内部员工会议上表示，美国政府要求该公司在广泛推出GPT-5.6之前，先将其限定在一批受信任的合作伙伴范围内发布。

Altman在会议中强调，即便公司存在异议，员工也须配合特朗普政府就安全与使用限制方面提出的任何意见。

此举距Anthropic旗下两款最先进AI模型在政府压力下被迫下架不足两周。OpenAI员工目前也对政府针对Anthropic的行动可能影响ChatGPT技术更广泛推广表示担忧。

Altman在员工会议上明确传达了政府的态度：美国政府对最新一代前沿模型的能力已感到日益紧张。他要求员工积极配合政府官员在安全和使用限制方面的意见，并将此定性为不可回避的合规义务。

本月早些时候，美国政府以国家安全为由，要求Anthropic限制美国境内外外国公民使用其模型，Anthropic随即在全球范围内关闭了旗下两款最先进AI产品Mythos 5和Fable 5的访问权限。Anthropic此后一直与政府进行谈判，寻求恢复上述模型的访问。

Anthropic公开表示，政府下令的导火索，是发现其新近发布的Fable 5存在被"越狱"的可能性，该模型此前已被限制执行网络安全相关任务。

Anthropic对此提出异议，称"仅因发现一个针对性的潜在越狱漏洞，就将一款已向数亿用户部署的商业模型下架，我们认为这一标准站不住脚。若该标准在全行业统一适用，将实质上叫停所有前沿模型提供商的新模型发布。"

目前，各AI实验室在向政府通报即将发布的强大模型时，仍依赖各自摸索的临时流程。知情人士表示，现阶段尚不明确应向政府哪个部门汇报、何时汇报、分享多少细节，以及距发布多长时间前汇报。

部分业内人士寄望于特朗普本月早些时候签署的一项行政令能厘清上述问题。该指令要求特朗普政府与AI企业在签署后60天内共同制定一套自愿性框架，其中包括允许政府在计划发布前最多30天内提前获取所谓"前沿"模型的访问权限。

OpenAI和Anthropic均在竞相部署能力更强的新模型，涵盖编程、网络安全等多个领域。随着政府介入力度加大，如何在技术推进与合规边界之间寻求平衡，正成为整个前沿AI行业无法回避的核心议题。

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美国PCE数据走高，但略微低于市场担忧的极值，叠加汽油价格回落使通胀预期降温，对利率敏感的2年期美债价格小幅走强，连续三个交易日上行。

（美股债油日内走势）

周四，美股资金从科技巨头流向芯片股及其他周期性板块，标普500等权重版本当日收涨，而市值加权的指数则受压于头部股票的集体回撤。纳指当日收跌0.46%。

（美股基准股指日内走势）

华尔街见闻提及，苹果宣布上调MacBook和iPad售价，理由是内存及存储芯片成本飙升，股价随即大幅下挫6%。

（苹果股价日内跳水）

微软同日宣布上调Xbox游戏主机价格，亦引发市场担忧。

（微软股价跌破3月份低点）

科技七巨头全线下挫，本周迄今表现大幅跑输标普493成分股。美国大型科技股日内整体大幅下挫，自4月初以来首次跌破200日均线。

（科技七巨头跑输标普493成分股）

与此同时，美光业绩与展望大幅超出市场预期，带动芯片股走强，闪迪大涨逾21%。

（闪迪股价飙升21%）

高通预测到2029财年AI数据中心相关年销售额将超过150亿美元，股价日内涨近4%，西部数据和希捷科技也跟随走强。费城半导体指数单季涨幅有望创下历史纪录。

BMO首席投资官Carol Schleif对此表示：

市场意识到，一家公司的爆发式营收，意味着另一方正在为此买单。美光能实现这样的业绩，是从其他人口袋里掏出来的。

（红线云服务商 vs. 绿线AI半导体，两者股价走势分化）

Miller Tabak策略师Matt Maley也发出警示：

科技板块近期出现了一些裂缝。超大规模云厂商的股价走势将至关重要，如果它们持续下跌，其他市场板块要上行将极为困难。

UBS首席投资办公室Ulrike Hoffmann-Burchardi表示：

我们认为投资者应保持仓位，同时将多元化置于投资组合构建的核心。过去几个月的经历表明，叙事可以迅速转变，持有过多现金的代价可能非常高昂，个股选择既是机会也是风险。

高盛交易台指出，当前资金流动模式"像是继续资金腾挪交易，资金从大型科技股流向半导体和内存股"，并认为市场低估了"短缺买家"相对于"短缺卖家"的长期回报价值。

（资金从大型科技股流向半导体和内存股）

据华尔街见闻，美国5月核心PCE通胀率突破4%，为三年来首次。核心PCE同比上升3.4%，为2023年10月以来的最高水平，与预期基本吻合。

美联储青睐的通胀指标涨幅低于预期，抑制了市场对未来几个月加息的预期，受此影响，美国国债价格上涨。

2年期美债收益率下行2个基点，收于4.13%；10年期美债收益率基本持平，收于4.39%，但日内曾随通胀数据公布一度下行。

（美债主要期限收益率日内走势）

Societe Generale美国研究主管Subadra Rajappa表示：

市场此前担心PCE通胀可能高于预期，但实际数据在某种程度上略低于最悲观的预期，这支撑了债市小幅回暖。

不过她也指出，整体经济数据依然"强化了美联储'更长时间维持高利率'的叙事"。

Natixis美国利率策略主管John Briggs则将短端收益率下行归因于"通胀数据没有更差，这帮助前端表现更好"。

在经济活动方面，美国数据普遍超出预期：

• 一季度GDP终值上修至年化2.1%，高于此前估计的1.6%；
• 初请失业金人数下降幅度超预期；耐用品订单整体偏弱，但剔除交通运输分项后明显好于预期；
• 堪萨斯城联储制造业指数升至四年高位。

高盛策略师Chris Hussey评价称，周四的数据"整体描绘出一幅美国经济相对具有韧性的图景，消费者仍在消费，经济仍在增长"。

大宗商品市场周四的核心驱动来自中东地缘政治。在此前已因伊朗停火协议而快速回落的油价，因霍尔木兹海峡新动态再度承压。

华尔街见闻提及，据报道，伊朗提议向途经霍尔木兹海峡的船只征收通行费，美国国务卿鲁比奥随即回应，称此举将"树立不可接受的先例"。

随后，英国海上贸易行动(UKMTO)报告称，一艘货船在阿曼附近海域遭不明飞行物击中，多艘货轮被迫折返。TP ICAP分析师Scott Shelton表示：

极强的成品油价格加上霍尔木兹海峡的船只遇袭事件，导致今日多艘船只折返。国际海事组织暂停船只疏散计划也推高了价格。

WTI原油期货最终收涨2.6%，报每桶72.15美元；布伦特原油亦同步走强。

（WTI原油价格日内跳涨，但仍远离高点）

值得关注的是，俄克拉荷马州库欣地区库存已降至约1900万桶，低于被视为操作需求底线的水平。尽管如此，油价仍远低于伊朗战争爆发前的水平，且近月期货合约仍处于看跌的期货溢价状态。

（近月期货合约处于看跌溢价状态）

外汇市场方面，美元指数在连续六个交易日走强后出现技术性回调，彭博美元即期指数下跌0.2%，为黄金提供了支撑。

（美元指数终结连涨势头，小幅回落0.2%）

欧元兑美元上涨0.1%，报1.1374；英镑兑美元上涨0.3%，报1.3201；美元兑日元基本持平，报161.78。

现货黄金受益于美元走弱，单日上涨0.8%，报每盎司4029.56美元，重新站上4000美元整数关口。

（黄金重回4000美元关口）

数字资产市场周四延续弱势，比特币下跌2.4%，报59,445美元，跌破6万美元关键心理整数关口；以太坊下跌3.1%，报1,562美元。

（比特币跌破6万美元关口）

周四美股标普、纳指四连跌，半导体指数涨约3.6%，银行指数、生物科技指数、小盘股指创历史新高。美光日内大涨超15%，存储股闪迪飙升逾21%，西部数据涨4.90%。

美股基准股指：

• 标普500指数收跌0.73点，跌幅0.01%，连续四个交易日下跌（累跌1.91%），报7357.49点。

• 道指收涨71.72点，涨幅0.14%，报51920.62点，没能守住早盘所创盘中历史最高位52655.66点。

• 纳指收跌118.033点，跌幅0.46%，连跌四天（累跌4.37%），报25358.603点。纳斯达克100指数收涨220.267点，涨幅0.75%，报29440.323点。

• 罗素2000指数收涨0.71%，报3007.858点，时隔两天再创收盘历史新高。

• 恐慌指数VIX收涨1.45%，报18.90，北京时间20:30发布美国PCE通胀等数据时刷新日低至17.72，随后快速拉升、21:55刷新日高至19.95。

美股行业ETF：

• 美股行业ETF多数收涨，半导体ETF涨2.90%，全球航空业ETF、医疗业ETF、生物科技指数ETF、全球科技股指数ETF、银行业ETF至多涨1.54%，网络股指数ETF则收跌1.39%，可选消费ETF跌1.49%。

（6月25日 美股各行业板块ETF）

科技七巨头：

• 万得美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数跌2.75%。

• 苹果大跌6.12%，微软跌3.46%，亚马逊跌3.10%，Meta跌2.65%，英伟达跌1.64%，谷歌A跌0.46%，特斯拉跌0.11%。

芯片股：

• 费城半导体指数收涨482.676点，涨幅3.59%，报13940.87点。

• 台积电ADR跌1.23%，AMD涨2.47%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收跌2.70%，报5690.24点。

• 热门中概股里，携程收跌12.5%，万国数据跌6.3%，金山云跌5.6%，阿里巴巴跌4.8%，拼多多跌3.2%，日月光半导体涨0.8%。

其他个股：

• Circle跌3.06%。

欧洲股市创收盘历史新高，拜耳涨超18.7%，英飞凌涨约3.1%，阿斯麦涨约2.6%。德国、丹麦股市收涨1%，英国股指涨超0.6%，军工ETF回撤超1%。

泛欧股指：

• 欧洲STOXX 600指数收涨0.80%，报640.21点，突破6月17日所创收盘历史最高位639.31点。

• 欧元区STOXX 50指数收涨0.85%，报6267.53点。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨1.03%，报24994.83点。

• 法国CAC 40指数收涨0.55%，报8431.61点。

• 英国富时100指数收涨0.65%，报10529.89点。

  （6月25日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，德国拜耳收涨18.72%，Argenx涨4.43%，DHL涨3.56%，英飞凌涨3.08%，阿斯麦控股涨2.59%表现第五。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，3i集团收涨11.48%，波兰陶龙能源涨6.49%，德国默克集团涨4.93%，赛多利斯涨4.92%，与拜耳领跑。

美债收益率于美国PCE通胀数据发布时跳水，随后逐步收复失地。德国两年期国债收益率跌约2个基点，意债收益率曾短暂地异常波动。

美债：

• 纽约尾盘，美国10年期国债收益率跌0.20个基点，报4.3902%，北京时间20:30发布美联储青睐的PCE通胀指标时从4.41%跳水、一刻钟内刷新日低至4.3627%。

• 两年期美债收益率跌2.88个基点，报4.1168%，数据发布后也从4.1579%；30年期美债收益率涨2.15个基点，报4.8611%。

  （美国主要期限国债收益率）

欧债：

• 欧市尾盘，德国10年期国债收益率跌0.8个基点，报2.857%，日内交投于2.876%-2.845%区间。两年期德债收益率跌1.8个基点，报2.528%，日内交投于2.561%-2.521%区间。

• 英国10年期国债收益率涨1.6个基点，报4.699%。两年期英债收益率跌1.4个基点，报4.115%。

• 法国10年期国债收益率涨0.3个基点，两年期法债收益率跌1.5个基点，30年期法债收益率大致持平。

美元指数终结六连涨、跌幅0.15%，日内触及去年11月高点阻力位后回落。比特币跌2.4%，跌破6万美元关键心理整数关口；以太坊冲高转跌，较日高一度跌超7.7%。

美元：

• 纽约尾盘，ICE美元指数跌0.16%，报101.443点。

• 彭博美元指数跌0.25%，报1222.78点，日内交投区间为1227.65-1222.78点。

  （彭博美元指数）

日元：

• 纽约尾盘，美元兑日元横盘，报161.781日元。

离岸人民币：

• 纽约尾盘，美元兑离岸人民币报6.8008元，较周三纽约尾盘跌124点，日内整体交投于6.8164-6.7969元区间。

加密货币：

• 纽约尾盘，比特币跌2.4%，跌破6万美元关键心理整数关口；以太坊冲高转跌，较日高一度跌超7.7%。

（比特币价格）

原油大幅上涨。霍尔木兹海峡一艘货轮遭不明抛射物袭击导致多艘船只折返，叠加伊拉克以不增产为由威胁退出OPEC，以及伊朗提议向海峡过往船只收费，引发市场对能源供应通道中断的担忧。

原油：

• WTI 8月原油期货收涨1.58美元，涨幅2.25%，报71.92美元/桶。

（WTI原油期货）

• 布伦特7月原油期货收涨1.52美元，涨幅2.06%，报75.26美元/桶。

• 中东Abu Dhabi Murban原油期货涨3.13%，报68.53美元/桶。

天然气：

• NYMEX 7月天然气期货收报3.3430美元/百万英热单位。

逢低买盘推动铜价反弹，美元走软及风险偏好增强也提供支撑。

黄金：

• 纽约尾盘，现货黄金涨0.64%，报4024.97美元/盎司。

（现货黄金价格）

• COMEX黄金期货涨0.78%，报4040.10美元/盎司。

白银：

• 纽约尾盘，现货白银涨0.73%，报57.8327美元/盎司。

• COMEX白银期货跌0.38%，报58.290美元/盎司。

其他金属：

• 纽约尾盘，COMEX铜期货涨2.03%，报6.1335美元/磅。

• 现货铂金涨1.08%，现货钯金涨1.43%。

• LME期铜收涨184美元，报13270美元/吨。LME期锡收涨702美元，报50383美元/吨。LME期铝收涨42美元，报3164美元/吨。

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据《纽约时报》援引三位知情人士报道，向OpenAI提供IPO咨询的银行家警告称，近期科技股波动以及SpaceX上市后股价承压，可能削弱散户投资者对OpenAI发行的热情。

与此同时，首席执行官奥特曼向包括银行家和律师在内的顾问施压，要求将目标估值定在1万亿美元。

上述时间表的调整对市场有直接影响——此前寄望于在今年内参与OpenAI上市的公开市场投资者，或将面临更漫长的等待期。这也可能影响整个AI赛道一级市场与二级市场之间的资金流向预期。

此前报道：奥特曼称OpenAI将于未来一年内IPO

OpenAI已于6月9日发表声明，确认已向美国证券交易委员会（SEC）秘密提交IPO申请。据媒体此前报道，奥特曼预计OpenAI将于未来一年内IPO。

OpenAI并非唯一筹谋上市的AI巨头。竞争对手Anthropic同样在争取尽快登陆华尔街，双方均希望通过公开市场融资支撑在芯片和数据中心上的高额支出。

Anthropic在稍早于OpenAI之前也已秘密提交IPO申请，预计最早今年10月上市。这家曾被视为相对弱势的竞争者，凭借旗下Claude系列产品——尤其编程工具——今年收入大幅攀升，市场地位明显提升。

OpenAI今年早些时候完成了一轮1220亿美元融资，以支持其在人工智能基础设施上的大规模投入。此次融资完成后，公司估值达到8520亿美元。

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美光科技强劲的财报与苹果全球上调核心硬件售价，成为这一利润重估的直接催化剂。在公布财报后首个交易日、本周四，美光（MU）因股价大涨而市值一日激增超2600亿美元，苹果（AAPL）则市值蒸发逾1800亿美元，股价跌超6%，直接导致纳斯达克100指数在盘初大涨2%后一度“闪跌”。

市场交易逻辑已从早期的AI需求共振，迅速切换至产业链成本博弈。资金正加速撤离面临成本压力的下游终端与云服务商，向具备强定价权与利润截留能力的上游基础设施环节集中。

这种极致的结构性分化不仅体现在美股内部，更蔓延至跨市场维度，凸显出在AI军备竞赛深水区，供应链上下游的定价权争夺已成为决定资产定价的核心变量。

市值重分配：从需求共振到成本博弈

美光科技最新财报凸显了AI数据中心对存储芯片的强劲需求，公司股价周四收涨将近16%，带动费城半导体指数一度高开6%。然而，市场敏锐地捕捉到了繁荣背后的隐忧：上游存储芯片的持续涨价，正在成为下游科技巨头沉重的成本包袱。

随着AI军备竞赛进入深水区，微软、亚马逊、Meta等云厂商在算力基础设施上的资本开支居高不下。存储芯片作为数据中心的核心组件，其价格飙升将直接侵蚀这些下游巨头的利润率与自由现金流。投资者开始意识到，AI产业链的利润正在向上游集中，下游应用与云服务提供商的盈利预期面临下修风险。

在产业链利润重估的背景下，科技板块呈现出极致的分化特征。资金果断从面临成本压力的下游终端与云服务商中撤离，转而涌入确定性更高的上游硬件环节，导致存储芯片与光通信概念大幅上涨，而下游科技巨头集体下挫拖累纳指。

“Macflation”落地与供应链公开撕裂

苹果公司的定价策略调整，为上游成本向终端传导提供了最直接的印证，市场将这一现象称为“Macflation”（苹果通胀）。面对存储芯片和元器件成本的大幅上涨，苹果正式对MacBook Neo、MacBook Air、iMac、Mac Studio以及iPad和Vision Pro等多款产品实施全球提价。

这一成本转嫁策略直接引发了供应链上下游的公开撕裂。苹果CEO库克公开将产品涨价归咎于内存供应商，而美光高管在接受采访时则予以反驳，将责任推回给苹果。

美光首席商务官Sumit Sadana在周三晚间接受媒体采访时表示，在存储芯片市场上一轮低迷期，当时美光的毛利润甚至跌至负值、公司无法进行投资，部分原因在于某些客户利用市场形势压低价格，迫使美光接受极低报价。

Sadana未点名苹果，但回忆称，“当时，我们曾向几家在价格上咄咄逼人的客户指出，这种做法无益于行业发展”，并表示，客户开出的低价会抑制资本投入。“由于价格和利润率极度低迷，2023年行业内许多投资项目都被叫停了。”

这种公开的互相指责，揭示了双方在供应链成本转嫁与定价责任上的激烈分歧。

市场的担忧不仅在于提价可能抑制消费电子终端需求，更在于苹果近期废除净现金中性财务目标、加速AI算力投资的战略调整。硬件成本上升与AI资本开支增加形成的双重挤压，导致苹果股价单日大跌5.1%，成为拖累大盘的重要力量。

跨市场分化：资金重塑AI投资主线

在产业链利润重估的背景下，科技板块的分化已蔓延至跨市场层面。年内至今，欧洲科技股的表现显著优于美国科技股，其核心原因在于半导体供应链的权重差异。

欧洲科技指数约三分之二的权重集中于ASML等半导体及设备制造商，这些“卖水人”企业保留了强大的定价权。相比之下，美国指数中软件与平台公司占比更高，这些实际使用芯片的下游企业更易受到芯片成本上涨的冲击。

美光财报与苹果涨价共同确立了一个新的市场共识：在AI基础设施建设的狂飙期，上游硬件供应商将享受量价齐升的红利，而下游科技巨头则必须在高昂的硬件成本与激烈的市场竞争中，艰难捍卫自身的利润边界。

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Williams周四表示，通胀水平"毫无疑问偏高"，现行利率立场"完全具备条件"将通胀引导回2%的长期目标。他预计通胀将于今年年底降至3.5%，随后沿"滑行轨道"持续回落，并于2028年触及2%目标。

上述表态发布于美联储上周维持利率不变之后。最新点阵图显示，近半数官员预计今年至少加息25个基点。市场预计9月货币政策进一步收紧。

Williams将当前通胀居高不下归因于三大因素：关税冲击、伊朗战争引发的能源价格冲击，以及人工智能领域的投资热潮。他指出，关税的影响已大体显现，能源价格亦有所回落，但实质性风险依然存在。Williams表示：

"人工智能投资热潮推升价格的幅度或超出预期，中东冲突引发的全球供应链扰动，仍是增长和通胀前景面临的风险来源。"

今年4月，通胀环比涨幅创2023年以来最大，能源成本飙升令价格压力顽固地高于美联储2%的目标水平。目前美伊和平谈判尚无定论，但油价已大幅下跌，为通胀前景提供了一定缓解信号。

Williams对通胀的回落路径持审慎乐观态度。他预计，随着贸易关税影响逐步消退，未来数季度通胀将有所缓和；住房通胀应继续放缓；若中东冲突能够相对较快得到解决，能源和商品价格也将趋于稳定。

Williams表示：

"将通胀持续稳定地恢复至2%的长期目标，是当务之急，当前货币政策立场完全具备这一条件。"

在资产负债表管理方面，美联储官员上周在会后声明中重申，将致力于维持银行准备金"充裕"水平，以稳定短期借贷市场。Williams对此表示，当前框架已被证明是"支持利率下行管控的一项极为有效且灵活的工具"。

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人工智能芯片公司Cerebras Systems股价周四继续大幅下挫，盘中一度下跌12%，跌至自5月上市以来的最低水平，最终收跌7.6%。

此前一个交易日，Cerebras股价首次跌破首次公开募股（IPO）发行价，当天更创下20%的单日最大跌幅纪录。

公司预计二季度核心毛利率将从一季度的46.5%大幅收窄至36%-38%，全年核心经营利润率区间为负28%至负32%，投资者对该公司公布的全年前景感到失望，引发抛售。

此次连续下跌使公司股价较上市首日创下的311美元历史最高收盘价累计回落近50%，市值已蒸发近300亿美元。Cerebras今年上市时曾是2026年以来规模最大的IPO，后被SpaceX超越。

总部位于加州桑尼维尔（Sunnyvale）的Cerebras，主要设计人工智能芯片并运营AI数据中心，旨在与英伟达展开竞争。随着AI热潮持续升温，投资者对公司寄予厚望，也习惯了这一行业频繁交出“超预期”的业绩答卷。

虽然Cerebras预计，2026财年营收将在8.55亿至8.65亿美元之间，高于分析师普遍预期的约8.25亿美元，但市场原本期待公司能够在快速增长的AI数据中心市场中抢占更大的市场份额，因此这一业绩展望仍未能满足投资者的高预期。

Cerebras于周二盘后发布财报，而此前整个芯片板块已因市场担忧未来需求放缓，在经历快速上涨后出现广泛抛售。

周四，美股半导体板块走势剧烈震荡。美光发布强劲财报一度提振市场情绪；但随后，DeepSeek宣布将在所有部门大幅扩招，引发美股再度波动。

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根据微软公告，512GB机型涨价100美元，1TB机型涨价150美元，同时停售原有最高配置的2TB版本。调整后，标准版Xbox Series X售价将升至800美元，较2020年上市时的原始定价累计上涨300美元。微软在官方博客表示：

"我们希望不必再次提价，过去数月间一直与供应商协商各种方案，但元件价格已上涨逾2.5倍，预计到2027年秋季将再度翻倍。"

此次涨价并非孤例。同日，苹果周四对Mac、iPad等产品全线提价，最高涨300美元，将原因归结于AI公司对内存、固态硬盘等元件的抢购浪潮。

索尼PlayStation也已多次调涨价格，任天堂Switch 2建议零售价将于9月升至500美元，Valve旗下期待已久的Steam Machine主机报价亦突破1000美元。

微软周四收跌3.45%。

本次是微软在13个月内对Xbox主机的第三次大幅涨价。微软2025年5月首次上调Xbox Series X与Series S价格，同年10月再度提价。

微软在博客中指出，与其他消费品不同，游戏主机通常以低于生产成本的价格出售，意味着元件价格的飙升对主机业务的冲击尤为直接。

Xbox首席执行官Asha Sharma本月初在致员工的内部邮件中披露，预计到2027年假日季，公司为存储与内存元件支付的费用将是2024年的五倍。这一预测印证了微软在供应链层面所承受的结构性压力。

持续的元件短缺给微软下一代主机——目前代号"Project Helix"——的推进带来不确定性。Xbox首席战略官Matthew Ball本月早些时候在The Game Business Live大会接受采访时表示：

"我们正在竭尽所能地重新审视Helix的一切，这款主机我们承诺会推出。"

微软在游戏硬件领域的市场份额已落后索尼与任天堂逾十年。今年2月走马上任的Asha Sharma正主导对Xbox业务的全面重组，并计划实施大规模裁员，以期改善业务走势。

与此同时，Sharma也在努力重燃玩家热情，将Xbox独占大作重新列为优先方向，但这些游戏所运行的硬件平台如今已比以往任何时候都更为昂贵。

面对涨价带来的消费者阻力，微软宣布了若干配套举措，包括在自营门店推出"先买后付"分期方案，以及与亚马逊合作提供免息分期付款计划，同时正与零售商协商推出翻新机销售项目，以较低价格为消费者提供更多选择。

从更宏观的视角来看，本轮元件价格上涨正在系统性地重塑整个游戏硬件行业。

苹果、微软同日发布涨价公告，凸显出AI需求对消费电子供应链的持续挤压效应，且目前尚无明显缓解迹象。对于游戏硬件厂商而言，如何在成本压力与用户规模之间寻求平衡，将是未来数年的核心挑战。

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空缺岗位如下：服务端开发工程师、预训练数据工程师、AI搜索算法/架构工程师、Agent Harness团队、Agent Infra研发工程师、前端/客户端开发工程师、AI跨界技术人才等。

DeepSeek在招聘声明中写道：

“当今人类正处于AGI的前夜。 加入DeepSeek，亲历AGI的发展进程， 坐在时代前排，见证一个新纪元的诞生。”

据此前媒体报道，DeepSeek刚完成首轮外部融资，融资金额约为510亿元，估值接近4000亿元。是中国规模最大的初创企业融资之一。创始人梁文锋个人出资200亿元，为本轮最大投资方；腾讯、宁德时代、京东、网易及IDG资本等跟投。

此次大规模扩编意味着DeepSeek正将融资资本迅速转化为人员和能力的扩张。消息公布后，市场预计低成本AI模型的崛起将削弱对AI芯片的持续投入需求，英伟达股价盘中一度下跌3.5%。

研究机构Exponential View的报告显示，中国AI模型正在全球市场获取越来越高的份额，包括DeepSeek和MiniMax在内的开放权重及中国AI模型用户数量持续增长。

开发者平台OpenRouter的数据进一步印证了这一趋势：谷歌、OpenAI和Anthropic旗下模型在该平台的token请求占比，已从2025年6月的72%降至2026年6月的33%。

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据新华社援引《华尔街日报》美东时间25日周四报道，消息人士称，伊朗方面估计，如果对霍尔木兹海峡涉安全、环境等服务收费，每年将为相关国家带来400亿美元收入。

被视为美伊谈判伊方首席代表的伊朗议会议长卡利巴夫在访问阿曼期间明确表态：“所有人都要知道，（霍尔木兹）海峡的管理方式将永远不会回到战前状态。” 此言论引发国际社会警惕。

美国国务卿鲁比奥随即在访问海湾国家后予以回击。他在巴林表示，对霍尔木兹海峡征收任何形式的过路费都“将永远不是任何协议的可接受条件”，并警告，此举一旦付诸实施，将如病毒般蔓延至全球其他水道，引发混乱。

据新华社，联合国海运监管机构国际海事组织周四公布，一艘船舶当天在阿曼湾遭袭，该组织决定暂停霍尔木兹海峡滞留船舶的疏散行动，以进一步确认相关安全保障措施是否仍然有效。

传出上述船只遇袭的消息后，国际原油期货周四盘中转涨，此前跌至73美元下方刷新美伊冲突爆发前以来低位的布伦特原油曾回升至约75美元附近，日内一度涨1.6%，美国WTI原油曾涨约2%。

《华尔街日报》获悉，伊朗正积极游说包括中东地区乃至亚洲友好国家在内的多方支持其海峡收费计划。伊朗的设想是联合波斯湾周边国家共同对过往船只收费，并分享收益，令德黑兰借此获得战前所不具备的现金流与管控权。

在参照模式上，伊朗将目光投向达达尼尔海峡。依据1936年签订的国际条约，土耳其有权对过往船只征收一种被称为"金法郎"的通行税——自今年7月1日起，税率为每吨6.70美元，涵盖卫生服务、灯塔及救生等项目。

伊朗还在研究马六甲海峡的多边安全巡逻模式，即由马来西亚、印度尼西亚、新加坡等多国联合组建海峡巡逻机制，相关费用由亚洲各国及一家日本私人基金会共同分担。

不过，伊朗上述计划在法律层面障碍不容忽视。美国海军战争学院海事法教授James Kraska表示，伊朗已签署多项禁止其单方面对过往船只征收费用的国际及地区协议，土耳其的收费安排具有唯一性，不能自动适用于其他国家。

《华尔街日报》援引知情人士指出，只要伊朗向通行海峡的船只征收任何服务费，就需获得国际海事组织176个成员国的共识。

此外，伊朗已成立一家保险公司，并声称过往船只必须使用该公司的保险服务方可通行，同时警告在其指定航线之外的过境行为“极度危险且被禁止”。

鲁比奥此次海湾之行是其就任国务卿以来首次访问该地区，也是美伊签署临时停火协议后的首次出访，目的之一正是安抚对协议心存疑虑的盟友。

在巴林举行的海湾合作委员会会议上，鲁比奥措辞强硬。他表示，无论将收费称为“通行费”还是“服务费”，都不过是文字游戏，"世界上没有任何国家有权对国际水道的使用收费，这永远不会成为任何协议的可接受条件。"

鲁比奥还透露，阿曼在会议上明确表态不支持收费，美国与海湾合作委员会在联合声明中明确"拒绝任何通行费、收费或试图控制海峡的行为"。

据报道，沙特、阿联酋及卡塔尔等国此前均已明确反对伊朗的收费主张。阿联酋总统顾问Anwar Gargash周四表示，霍尔木兹海峡等地的新地缘政治现实不能强加于阿拉伯海湾国家。

据报道，部分大型船东将收费视为重开航线所必须付出的代价，但这一立场与美国及海湾国家的官方表态存在明显分歧。特朗普此前已在社交媒体上表示，若最终协议包含服务费或航运费，将是“改变游戏规则之举”，他不会接受。

就在外交博弈持续之际，霍尔木兹海峡的实际通航形势再度趋于混乱。

据彭博社报道，周四早些时候，包括两艘超级油轮在内，至少三艘商船在尝试经由阿曼一侧出港时出现折返。航运情报公司Windward Maritime表示，折返发生在伊朗伊斯兰革命卫队通过无线电呼叫及社交媒体平台要求船只掉头之后。船舶追踪数据显示，并非所有在同一时段附近的船只均出现折返，部分船只继续完成了出港。

数小时后，一艘身份不明的货船在阿曼海岸东南方向航行时，被不明弹体击中船舷，船桥受损，但无人员伤亡。负责协调商业航运与军方事务的英国皇家海军附属机构UKMTO发布通报，建议船只"谨慎过境"。

据新华社援引国际海事组织公布，鉴于上述袭击事件，国际海事组织决定暂停霍尔木兹海峡滞留船只的疏散行动，以进一步确认相关安全保障措施是否仍然有效。就在两天前，这一联合国海运监管机构刚刚宣布已获保证、海峡通行安全。彭博社报道称，国际海事组织原定于周四举行的媒体吹风会在开始前数分钟以"紧急事务"为由突然取消。

此前，随着美伊临时和平协议于上周生效，霍尔木兹海峡通行量快速回升，船舶追踪数据显示，周三过境船只数量达到战事爆发以来最高水平，约70艘次；而战前这一数字约为每日130艘油轮。尽管近日海峡附近的船舶保险费率已大幅回落至接近战前水平，但部分航运商表示，在最终协议达成之前，他们对过境风险仍持审慎态度。

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据彭博援引知情人士透露，目前仍处于M5系列时代的苹果，计划最早于今年推出基础版M6处理器，用于入门级Mac产品。但与以往不同的是，苹果将首次放弃推出M6 Pro和M6 Max等高端版本。

同时，苹果计划在2027年推出属于全新M7系列的Pro和Max芯片，届时这些产品将具备更强大的计算性能和图形处理能力。

苹果采取这一不同寻常的策略，是为了加快原本计划更晚推出的关键技术落地。此举有望帮助公司满足市场对本地AI运算能力以及高图形负载软件不断增长的需求。

苹果的Pro和Max芯片主要面向高端Mac mini、Mac Studio和MacBook Pro机型，而基础版芯片通常用于入门级MacBook Pro、入门级Mac mini以及iMac台式机。此外，部分iPad Pro和iPad Air也采用这些基础版芯片。

周四，苹果对Mac、iPad等产品全线提价，最高涨300美元，MacBook Air涨200美元，iPad Air涨幅达25%。主因AI数据中心扩张引爆存储芯片短缺。iPhone暂未调价，但未来涨价压力仍在积聚。

截至发稿，周四苹果股价盘中下跌5.67%。

苹果已测试搭载M6芯片的新款入门级MacBook Pro，内部代号为J804，计划今年发布。知情人士称，M6将在同级产品中实现多项领先。

M6芯片内部代号为Komodo或H18G，内存带宽将从M5的约153GB/s提升至约200GB/s。内存带宽已成为衡量设备处理AI任务能力的关键指标，因为AI工作负载需要高速传输大规模数据。

从架构层面看，M6将配备更新的内存架构和升级版神经引擎——苹果专为AI运算设计的核心模块。此外，所有处理核心的性能均有所提升，视频编解码能力也将得到强化。

在图形处理方面，M6采用重新设计的GPU，测试版本最多配备12个图形核心，高于M5的最多10个。新GPU旨在更高效地并行处理AI、图形渲染等多重任务。

M7系列将紧随基础版M6之后分阶段推出，全线围绕设备端AI处理能力的重大突破而设计。

据知情人士透露，基础版M7芯片内部代号为Delos或H19G，最早将于明年上半年亮相，内存带宽预计约240GB/s。

高端的M7 Pro和M7 Max均采用内部代号Andros，预计最早于2027年底推出；M7 Ultra则计划于2028年发布。Ultra版本通常具备Max芯片两倍的性能，是Mac Studio最高端配置的核心。

从M1到M5，苹果每一代芯片均同步推出Pro和Max变体。此次仅以基础版M6开启新世代，是苹果芯片历史上的首次。

在M6正式落地之前，苹果仍计划推出现役世代的最后一款芯片：M5 Ultra。

M5 Ultra内部代号为Sotra D或H17D，约搭载36个CPU核心和80个GPU核心，将使其成为主流消费级电脑中性能最强的芯片之一。该芯片将随新款Mac Studio（代号J775）一同发布，但后者因供应与成本挑战已被推迟。

苹果已测试M5 Ultra Mac Studio对最高768GB内存的支持，但零部件短缺可能使这一配置的落地面临变数。

此前，苹果于2025年推出M3 Ultra Mac Studio时，最高支持512GB内存；受供应紧缺影响，该机型的新订单上限此后已被压缩至96GB。

芯片自研能力是苹果区别于竞争对手的核心优势之一，使其得以将自研技术直接融入硬件设计与软件生态，打造更具差异化的产品。苹果的硬件竞争者大多依赖英特尔、高通等外部供应商。

苹果芯片业务由Johny Srouji主导。今年，Srouji晋升为首席硬件官，接管Mac、iPhone、iPad、Apple Watch及其他设备的全线硬件工程，这是John Ternus出任首席执行官的人事调整组成部分。

除Mac芯片外，据华尔街见闻此前文章，苹果还在为多款iPhone芯片的迭代做准备，包括转向2纳米制程，以及专为今年即将发布的折叠屏手机和2027年20周年纪念版iPhone设计新型芯片。

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随着大模型训练和推理需求快速增长，算力基础设施的重要性被重新定义。

过去，企业建设算力中心，更多关注的是服务器数量、单机性能和算力资源供给。但当AI应用从模型训练走向产业落地，算力基础设施需要解决的问题还包括算力、存储、网络、能源、调度、模型和应用能否组织成一套高效协同的系统。

这也意味着，AI服务器竞争正在从单点硬件比拼，走向系统能力和生态协同的较量。

在这一变化下，以联想为代表的硬件厂商，开始重新定义自身在AI基础设施中的位置。

日前，“在一起 再问天・联想问天品牌焕新暨算力生态大会”在北京举行。会上，联想问天正式发布品牌焕新战略。

这是联想问天从本地化服务器品牌，转向面向AI时代算力基础设施品牌的一次升级。

联想集团副总裁、中国基础设施业务群总经理陈振宽表示，当前AI正从工具应用走向生产要素，算力也随之从资源供给升级为面向Token生产的系统能力，整个产业正在进入由“能力竞争”迈向“生产范式竞争”的新阶段。

品牌升级也对应更明确的业务目标。陈振宽提出2027年，联想中国基础设施业务群将锚定1000亿元人民币目标，并剑指中国服务器市场第一。

具体来看，联想问天希望通过AI工厂、超智融合算力与全栈产品体系，打通从算力、数据到模型与应用的完整链路，将原本分散、复杂的AI能力转化为更标准化、规模化的生产能力。

在此次大会上，联想重点发布了万全异构智算平台V5.0和超节点解决方案。

其中，万全异构智算平台V5.0主要面向大模型训练和推理场景，试图通过软硬协同提升算力集群效率。

据华尔街见闻现场了解到，该平台此次实现了两项核心突破。一是集群训推加速技术，通过分层解耦PD分离架构、KV Cache共享缓存优化等技术，提升大模型训练和推理性能，并改善集群资源利用率；二是芯模编译优化技术，通过面向不同模型的计算图自适应匹配和算子自动生成，适配多元算力芯片生态，提升训练与推理全流程效率。

这也反映出当前AI算力行业的一个重要变化：算力竞争正在从“资源供给”转向“效率竞争”，企业的竞争力还将取决于生产、获取和利用Token的效率。

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金融市场正在为“通胀平稳回归2%”定价，利率期货市场隐含的通胀预期持续下行，反映出对紧缩政策有效性的强烈信心。然而，美国家庭的调查通胀预期却连续上行，中期预期已逼近3.5%。两股力量罕见背离，勾勒出一幅“市场乐观、居民悲观”的撕裂图景。

更为棘手的是，当前通胀的驱动力正在发生结构性转换。以服务、医疗和住房成本为代表的“非周期性通胀”持续攀升，而这类价格对利率工具的反应历来迟缓。

即便美联储进一步收紧货币政策，其对上述部门的压制效果也相对有限，这意味着沃什潜在政策路径将面临更大的现实约束——货币政策最擅长的工具，正与最顽固的通胀来源错位。

当市场定价与居民感知之间的鸿沟持续扩大，通胀预期本身便可能成为一种“自我实现”的力量。而这，或许才是当前宏观交易中最该警惕的变量。

市场与消费者：两条完全相反的通胀叙事

过去数月，美国金融市场经历了一轮显著的紧缩再定价。利率路径被上调，年底前额外加息约50个基点被计入价格体系，实际利率显著抬升。在衍生品市场中，12个月期CPI掉期已一度回落至2%以下，几乎完全回到“目标锚定区间”。

但真实经济中的“价格感知”却走向另一端。多项消费者调查显示，家庭对未来1年至数年的通胀预期持续走高，中期预期普遍维持在3%以上，部分指标接近3.5%。更关键的是，这一趋势并非短期冲击，而是自疫情以来的结构性抬升。

换句话说：市场在“交易通胀结束”，而家庭在“体验通胀延续”。

谁更可靠：市场定价还是消费者预期？

金融市场通常倾向于相信“价格信号”。但历史数据显示，通胀衍生品的预测能力并不突出。

经验研究显示，1年期通胀掉期对未来CPI的解释力（R²）仅约0.08，几乎与随机游走相近。而相比之下，多数消费者调查的预测能力并不逊色，其中纽约联储调查表现更优，解释力约0.24。

更具争议的是“长期样本”结果：在更长时间维度上，密歇根大学消费者通胀预期与实际CPI的相关性显著提升，解释力接近60%。这意味着一个反直觉结论正在浮现：在短期金融定价噪音极高的背景下，“非专业群体”的价格感知反而可能更贴近真实通胀路径。

市场为何持续低估通胀？

当前市场的核心假设是：强硬货币政策 + 紧缩金融条件 = 通胀快速回落，但这一逻辑存在三个关键裂口：

通胀结构错位。旧金山联储拆分显示，利率敏感的周期性通胀确已降温，但货币政策难以触及的非周期性通胀（服务、医疗、住房）仍在攀升。美联储赢下了“该赢的战场”，却输在“最难打的战场”。

流动性收缩的反馈循环。超额流动性下降直接压制资产价格，同时通过金融条件收紧反向推升实际利率，形成"钱少→借钱更贵→更不敢花钱→成本再上升"的自我强化闭环。即便政策利率按兵不动，真实融资环境仍在自动趋紧——这一机制往往先于市场大幅回调而出现，是重要的前瞻预警信号。

“沃什预期”未经检验。市场对更鹰派美联储的定价仍停留在假设阶段。一旦通胀粘性超出预期或政治干扰升温，当前对利率终点的共识判断将面临显著重估风险。

结构分化下的通胀“幻觉”

当前美国宏观叙事的分歧核心，已不在于通胀能否回归2%，而在于市场对路径依赖的误判风险。

市场线性外推的逻辑为：紧缩压制需求，需求回落牵引通胀下行。但消费数据与结构拆解揭示出另一图景——周期性分项回落与非周期性分项抬升并存，正使总体通胀呈现“粘性化”特征。若后者成立，则当前围绕2%展开的金融定价，将系统性低估未来再通胀的可能。

伴随市场持续定价更低通胀预期，实际利率被动上行，形成“名义乐观+实际紧缩”的隐性压力。这一错位正放大资产价格对流动性的敏感度。一旦经济数据企稳或通胀抬头，市场将面临非线性再定价风险。

当前宏观看点并非“通胀是否改善”，而是“未来锚定在何处”。市场视通胀为已解决议题，消费者则感知其为持续压力。真正的风险，或许并非哪一方最终正确，而在于现实站队之际，价格调整恐怕不会温柔。

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摩根大通在6月24日报告中维持“上行周期持续延长”的判断，认为近期股价波动更多由情绪与交易结构驱动，非基本面恶化所致，当前市场正进入对业绩与指引的集中验证窗口。

围绕本轮周期的业绩成色，摩根大通重点锁定三条验证主线：长期供应协议（LTA）落地节奏、云服务商（CSP）资本开支指引，以及供给端结构性约束。这些变量将共同决定存储行业在AI周期中的定价逻辑是否进入下一阶段重估。

LTA落地节奏：估值重定价的核心变量

摩根大通指出，长期供应协议（LTA）的推进节奏，是当前存储周期中最重要的结构性变量之一。自5月以来，LTA公告明显放缓，但这并非趋势中断，而是谈判进入更复杂阶段的表现。

报告显示，存储厂商在价格锁定、预付款比例及合同保护条款上趋于谨慎，部分公司治理因素亦延缓签约进程。不过，市场已出现“样本级突破”，其中美光与Anthropic的战略合作尤为典型。

该协议不仅涵盖HBM、DRAM及SSD的长期供货安排，还延伸至股权与融资层面的深度绑定，被摩根大通视为新型“类LTA结构”，标志着供需关系正从单纯供货向“产能+资本”协同演进。

此外，三星电子与SK海力士亦被视为Anthropic生态中的重要战略供应方，进一步强化AI存储供给的长期锁定趋势。摩根大通预计，大规模LTA的真正落地窗口将集中在2026年下半年，届时美国超大规模云厂商有望成为主要签约主体，并推动行业估值进入新一轮重定价周期。

CSP资本开支：AI存储占比进入加速抬升

第二条主线来自云服务商（CSP）资本开支结构的变化。报告显示，AI存储在CSP资本开支中的占比，已从2022年不足20%，快速提升至2026年预估的52%，并有望在2027年进一步突破70%。

这一变化的意义在于，存储正在从AI基础设施的“配套环节”，逐步演变为影响算力扩张节奏的核心约束变量之一。

不过，围绕这一趋势的市场分歧正在扩大。一方面，存储厂商盈利预期持续上修；另一方面，市场开始质疑如此高比例的AI存储投入是否具备可持续性，尤其是在AI商业化回报仍未完全兑现的背景下。

摩根大通认为，这种预期差不会快速收敛。从历史经验看，半导体盈利上修往往领先于资本开支确认，但最终趋势仍取决于云厂商对AI服务器架构演进及长期ROI的判断。因此，本轮财报季中CSP的CAPEX指引，将成为决定市场波动强度的关键变量。

供给与技术路径：HBM扩产与“效率约束”并存

第三个关键变量来自供给端结构变化。尽管主要存储厂商正在加快扩产节奏，但行业整体仍面临明显的结构性约束。

一方面，SK海力士DRAM月产能预计年底将提升至约63万片，三星也在持续推进先进产线建设；但另一方面，绿色产能建设周期长达2–2.5年，使得供给弹性仍明显滞后于需求扩张。

更重要的是，HBM正在重塑“比特产出效率”的逻辑。由于其更高附加值与复杂封装结构，HBM占比提升反而在一定程度上压制整体比特供给增速，使行业维持在相对低位的供给增长区间。

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法院多数意见认为，联邦监管机构已认定农达无需标注癌症警告，消费者因此不得援引州法律的"未尽警示义务"条款起诉拜耳。此次被推翻的，是密苏里州一名男性患者因非霍奇金淋巴瘤获赔的125万美元陪审团判决。

消息公布后，拜耳股价在法兰克福盘中一度飙升逾18%，创下2003年3月以来最大单日涨幅，随后因波动过大触发交易暂停机制。

拜耳在声明中表示，该裁决"有利于科学、农民和依赖监管确定性推动创新的行业"，并预计此举将推动现有相关诉讼案件获得驳回，同时阻止未来此类索赔。

大法官Brett Kavanaugh在多数意见中写道，联邦法律"要求"农药标签保持统一，州法律关于"未尽警示义务"的诉求将要求农达标签附加癌症警告，而这一要求与EPA批准的标签规定"相违背且超出其范围"。

该案核心法律依据是《联邦杀虫剂、杀菌剂及灭鼠剂法》（FIFRA），该法律规定农药须贴附合规标签，同时明确禁止各州施加额外要求。

拜耳据此主张，一旦EPA批准不含癌症警告的农达标签，公司便不再面临因缺少此类警告而遭起诉的风险。

大法官Ketanji Brown Jackson与Neil Gorsuch持异议意见。原告John Durnell的律师则主张，EPA的认定并不妨碍州法院就警示必要性作出独立判断。

拜耳于2018年以630亿美元收购农达生产商孟山都，由此继承了这一庞大的法律负担。持续累积的诉讼阴云令拜耳股价长期承压，据彭博报道，首席执行官Bill Anderson甚至曾考量公司是否应继续生产草甘膦。

据彭博行业研究分析师Holly Froum在裁决前估算，现有约7.87亿美元的农达赔偿判决可能受到此次裁决影响。与此同时，拜耳还正积极推进一项规模达72.5亿美元的集体诉讼和解提案，希望吸引农达用户参与，以期在年底前彻底终结相关诉讼。

在政治层面，特朗普今年2月已采取措施推动草甘膦国内产能扩张，并在本案中为拜耳提供行政支持。不过，这一立场与"让美国重获健康"运动的主张相悖，后者一直致力于推动草甘膦退出食品供应链。

支持原告方的消费者及食品安全倡导团体则批评EPA审查程序存在漏洞、数据缺口及企业对监管机构的影响，认为联邦监管认定不足以替代州法院的独立司法判断。

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6月25日，滔搏发布公告澄清称，公司并未收到耐克就终止双方在中国内地线上经销安排发出的任何正式通知。

此前，受相关传闻影响，滔搏股价已连续七个交易日下跌，累计跌幅接近27%；6月24日盘中一度大跌14.6%，股价触及阶段低位，随后公司停牌并紧急作出回应。

市场传闻的完整版本是，耐克计划自2027年1月1日起，取消中国内地线上一级经销商授权。若该调整落地，经销商将无权在任何线上平台售卖耐克产品，消费者线上购买耐克商品的渠道将仅限于耐克官方旗舰店。

对于滔搏而言，这一传闻之所以迅速引发市场反应，核心在于耐克仍是其最重要的品牌合作方之一。

作为中国运动鞋服零售渠道的头部公司，滔搏长期承担耐克、阿迪达斯等国际运动品牌在中国市场的零售运营和渠道分销功能。若耐克线上经销权出现重大变化，直接影响的不只是某一条销售渠道，而是滔搏与核心品牌之间的合作边界。

滔搏在公告中也披露，截至2026年2月28日止财政年度，来自耐克产品线上销售的收入约占集团总收入的22%。

更敏感的是，传闻发酵的时间点正值618大促接近尾声。近年来，运动鞋服在线上平台的价格体系持续承压，折扣、满减、平台补贴和经销商促销共同叠加，使部分品牌商品出现价格下探。

对于耐克这类依赖品牌溢价和价格秩序的国际运动品牌而言，如何重新梳理线上渠道、稳定价格体系，本就是市场长期关注的问题。

公告中，滔搏也提到，耐克与集团一直不时讨论业务合作的各个方面，包括线上销售安排的状态。

双方围绕渠道结构进行沟通或许并非新鲜事。因此，即便滔搏此次澄清尚未收到正式通知，外界仍会把它视作耐克渠道调整可能性的一个信号。

滔搏自身也正处在压力期。公司披露的截至2026年5月底的2026/2027财年第一季度营运数据显示，零售及批发业务总销售金额（GMV）同比录得10%至20%低段的下滑，直营门店毛销售面积较上一季度末减少约2.9%。

线下门店仍在持续收缩调整，终端消费恢复力度有限。相对而言，线上渠道表现更具韧性，销售额仍保持两位数增长。

从更大的行业背景看，耐克在中国市场的增长动能仍显不足。

若耐克进一步强化官方直营及旗舰店体系，本质上是希望加强对价格体系、会员资产及用户数据的直接掌控。

但对滔搏这类经销商而言，品牌渠道收紧意味着其在产业链中的角色需要重新定位，未来必须在运营能力、渠道效率及服务价值上找到新的支点。

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据报道，随着数据中心耗电激增推高居民电费、AI取代就业的担忧持续发酵，美国多地针对AI基础设施的反对声音正迅速从舆论场蔓延至立法层面。弗吉尼亚州率先通过数据中心用电税法案，纽约州议会则推动大型数据中心建设禁令进入州长审批程序，标志着“反AI情绪”开始转化为实际政策风险。

这一变化已引起华尔街高度警觉。今年以来，支撑标普500指数上涨的核心动力几乎全部来自AI基础设施链条。Evercore ISI警告称，反AI浪潮扩散速度远超市场预期，一旦政治人物开始回应选民压力，投资者将不得不重新评估AI投资逻辑中的监管与税收风险。

对于正处于历史高位的科技股而言，一个过去被忽视的问题正变得越来越重要：AI是否正在遭遇属于自己的“反噬”。

AI基建狂飙，美股高度依赖单一叙事

过去两年，AI基础设施建设成为全球资本市场最强劲的增长故事，而2026年这一趋势进一步强化。

从存储芯片制造商美光科技和西部数据，到为数据中心提供发电设备和工程机械的卡特彼勒，大量企业因AI资本开支激增而受益。数据显示，今年以来，与AI基础设施相关的八只核心股票贡献了标普500指数7.5%涨幅中的近三分之二。

但这种高度集中的上涨也意味着市场愈发脆弱。

费城半导体指数年内累计涨幅接近90%，有望创下1999年以来最佳年度表现。然而本周仅因韩国媒体报道称SK海力士正在放缓AI存储芯片扩产计划，该指数便单日暴跌7.9%，显示市场对于AI需求前景已变得异常敏感。

尽管美光随后公布远超预期的销售指引，暂时稳定了市场情绪，但投资者开始意识到，AI行情面临的风险可能已不仅仅来自企业盈利。

从电费到就业：“反AI”情绪开始进入立法程序

当前反AI浪潮最直接的导火索来自能源问题。

随着大型数据中心用电需求爆发，美国多地居民正面临不断上涨的电费账单，引发越来越多地方政府和选民的不满。与此同时，AI替代就业的担忧也开始向更广泛群体扩散。

这种情绪正在快速转化为政策行动。

从加利福尼亚州到佐治亚州，多地政府已暂停部分数据中心项目审批；缅因州州长Janet Mills今年否决了一项全州范围的数据中心建设冻结令；纽约州议会则通过了一项为期一年的大型数据中心建设禁令，并提交州长Kathy Hochul最终决定。

更具象征意义的是，全球最大数据中心聚集地弗吉尼亚州本周通过法案，对数据中心用电征税，被视为美国首个针对AI基础设施实施专项税收的案例。

在联邦层面，部分进步派议员已经开始讨论针对AI企业征税以及限制数据中心扩张的可能性。

华尔街开始担心“政策拐点”

对于投资者而言，真正值得关注的并非个别州的政策动作，而是政治风向变化的可能性。

Gabelli Utilities Fund投资组合经理Tim Winter指出，美国今年共有36场州长选举正在进行，面对电费上涨等民生议题，地方公用事业监管机构和州政府可能逐渐改变对数据中心扩张的态度。

这一担忧已经开始影响相关板块定价。今年4月，多家宾夕法尼亚州公用事业公司股价便因Jefferies警告“电费可负担性风险”而出现下跌。

Evercore ISI认为，更值得警惕的是这场讨论推进速度之快。如果选民对AI的不满持续累积，政界人士最终可能不得不采取行动回应，而这意味着市场长期以来默认的“监管宽松”假设或将受到挑战。

AI行情最大的风险，或许不再来自技术

Evercore ISI进一步指出，未来几年投资者需要关注的不只是税收问题。

政府可能要求新AI模型接受强制审查，法院也可能就AI生成内容侵权或责任归属问题作出不利于模型开发商的裁决。这些监管和法律风险过去几乎未被纳入市场定价，但正逐渐成为影响AI产业发展的关键变量。

对于已经高度依赖AI叙事支撑的美股而言，最大的挑战或许并非技术进步放缓，而是当AI创造的财富与其带来的社会成本之间的矛盾开始激化时，政治力量将以何种方式介入。届时，华尔街需要重新回答一个问题：AI究竟是一场技术革命，还是下一轮监管风暴的起点。

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苹果在声明中表示，"AI数据中心的快速扩张造成了对内存和存储的超常需求激增"，公司"从未见过某一零部件价格涨得如此之多、如此之快"。苹果同时暗示，此次并非最后一轮调价，称已"到了需要开始对多款产品提价的时候"，为后续进一步涨价留下空间。

消息公布后，苹果股价盘前下跌1.2%，报289美元。此次涨价不涉及iPhone、Apple Watch及AirPods，但覆盖MacBook、iPad、HomePod、Apple TV及Vision Pro等多条产品线，影响范围之广在苹果历史上较为罕见。

MacBook Air单次提价200美元，iPad Air涨幅达25%

据苹果官网更新的价格，此次调整幅度显著。

MacBook Air起售价从1099美元升至1299美元，涨幅约18%；入门款14英寸MacBook Pro从1699美元涨至1999美元，涨幅约18%；16英寸MacBook Pro起售价则从2499美元跳升至2999美元，单次涨价500美元。

平板电脑方面，iPad Air从599美元涨至749美元，涨幅25%；11英寸iPad Pro从999美元涨至1199美元；入门款iPad从349美元涨至449美元。

智能家居及其他设备同样上调：标准版HomePod从299美元涨至349美元，HomePod mini从99美元涨至129美元，Apple TV从129美元涨至199美元，Apple Vision Pro起售价从3499美元升至3699美元。

库克早有预警,称这是"百年一遇的洪水"

此次涨价并非突然。

据华尔街见闻此前文章，苹果CEO Tim Cook上周已向该媒体表示，由于内存和闪存价格持续上涨，公司已难以继续完全吸收成本，未来提价"不可避免"。Cook当时将这场供应危机形容为"百年一遇的洪水"，称"在超过40年的从业经历中，从未见过类似情况"。

今年4月，苹果在第二季度业绩电话会议上已向华尔街发出预警，称内存短缺将在年内持续恶化。Cook当时表示，短缺已影响到Mac产品的供应，多款机型出现延迟发货，"我们目前还不能说这种情况会很快结束"，并预计供应紧张将持续"数月"。

苹果表示，此前一直在为消费者吸收成本压力，但"现在已到了不得不开始提价的节点"。

芯片短缺根源：AI算力军备竞赛抢占存储产能

此轮存储芯片短缺的核心驱动力来自AI基础设施的爆发式扩张。据Counterpoint Research数据，过去三个季度内存和存储价格已翻了四倍，原因在于供应商将更多产能转向AI服务器所需的高带宽内存（HBM）。

这场短缺已直接体现在存储芯片厂商的财务数据中。美光最新季度营收实现四倍增长，毛利率从一年前的39%跃升至84.9%，超过英伟达和Meta，创下历史新高。

Counterpoint Research研究总监Tarun Pathak估计，更高的零部件成本可能使苹果每部iPhone的成本增加约200美元，并预计苹果整体产品线将出现150至200美元的提价，且高内存配置机型所受影响将大于基础款。

iPhone暂未涨价，但压力已在积聚

苹果此次明确将iPhone排除在涨价范围之外。Cook在4月曾表示，iPhone受内存短缺影响相对较小，目前面临的主要是主处理器的供应紧张问题。

不过，分析机构认为iPhone涨价压力同样不可忽视。IDC预计苹果今年平均售价将上涨12%，部分得益于产品结构升级以及预期中折叠屏iPhone的推出——该机型售价可能超过2000美元。

IDC还预计，所有新款iPhone机型将升级至12GB内存，以确保设备能够完整支持Apple Intelligence功能。IDC估计，2022年以来出货的iPhone中，约54%将无法支持全新Siri体验，这为苹果以"更强大的硬件"为由推动高内存配置销售提供了叙事支撑。

接班人将直面这场危机

此次涨价也为苹果即将到来的权力交接增添了变数。据彭博报道，苹果硬件工程负责人John Ternus将于9月1日接替Cook出任CEO，届时将直接承接这场存储危机的后续处置。

存储短缺已对苹果新品发布节奏造成实质影响，包括更新版Mac Studio在内的多款产品发布均受到拖累。苹果表示，正在"不懈努力寻找解决方案"，但目前尚未给出短缺缓解的明确时间表。

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本次终值大幅优于此前第二次预估的1.6%，也高于商务部最初公布的2.0%增速。市场原本预计终值将与第二次预估基本持平。据商务部经济分析局（BEA）数据，商业投资骤然加速——可能受益于人工智能领域的投资热潮——是拉动增速上修的核心引擎，出口扩张与进口收缩亦提供了有利支撑。

然而，整体数据亦掩盖了内需层面的隐忧。衡量经济内生动能的关键指标——最终私人国内购买者销售额——较第二次预估下修0.7个百分点至1.7%；消费者支出亦较2025年四季度及上次预估明显回落，显示家庭消费端承压。

2025年四季度，长达43天的联邦政府停摆令美国GDP增速降至仅0.5%，本次一季度终值的发布标志着经济实现显著反弹。商务部将于7月30日公布二季度GDP首次预估。

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6月25日，美国商务部公布数据显示，美国5月耐用品订单环比下降4.5%，符合市场预期，为近一年来最大降幅，较4月修正后的8.5%增幅明显回落。不过，剔除波动较大的运输设备后，订单环比增长1.3%，高于预期的0.5%和前值的1.1%，显示制造业基础需求依然保持韧性。

更受市场关注的核心资本品订单表现强劲。作为衡量企业设备投资意愿的重要指标，扣除飞机的非国防资本品订单5月环比增长1.6%，大幅高于市场预期的0.6%，扭转此前连续走弱态势，表明企业资本开支动能较市场预期更为稳健。

分析人士指出，耐用品订单长期受飞机、国防等大额订单影响，月度波动较大，因此市场通常更关注剔除相关因素后的核心资本品数据。从本次报告来看，运输设备订单的大幅回落拖累了整体表现，但企业设备投资需求却明显改善，反映出美国制造业和商业投资活动保持较强韧性。

对于美联储而言，核心资本品订单超预期回升意味着企业支出尚未出现明显放缓迹象，经济需求仍具支撑。这在一定程度上削弱了市场对经济快速降温的担忧，也意味着短期内难以为美联储进一步降息提供充分依据。

航空订单回落拖累整体表现

5月耐用品订单回落，主要受到交通运输设备订单大幅下降的拖累。在经历前两个月连续增长、尤其是4月大幅跃升后，本月数据出现一定程度的技术性回调。

具体来看，交通运输设备订单减少185亿美元至1135亿美元，环比下降14%，成为整体订单下滑的主要原因。其中，商业飞机订单回落贡献了大部分拖累。剔除国防因素后，新订单环比下降4.6%，同样受到运输设备订单波动的显著影响。

由于航空和国防领域往往存在金额庞大且不规律的订单，耐用品订单数据本身波动较大，且后续修正幅度通常较为明显，因此市场更关注能够反映企业真实投资意愿的核心指标。

核心资本支出超预期释放积极信号

相比整体数据，5月核心资本支出指标表现更具韧性。作为衡量企业设备投资意愿的重要风向标，非国防资本品订单（剔除飞机）不仅是观察企业资本开支周期的关键指标，也是GDP投资项测算的重要依据。

此次该指标环比增长1.6%，明显高于市场预期，表明在贸易政策和经济增长前景仍存不确定性的背景下，美国企业投资活动依然保持较强韧性。这一结果在一定程度上缓解了市场对于商业投资动能放缓的担忧，也为美国经济继续保持扩张提供了支撑。

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周四，美国商务部经济分析局公布数据显示，5月个人消费支出（PCE）物价指数同比上涨4.1%，为2023年4月以来最高水平。剔除食品和能源后，核心PCE同比上升3.4%，为2023年10月以来的最高水平，与预期基本吻合，前值由3.3%下修至3.29%，环比则录得0.3%，高于前月的0.2%。

与此同时，经通胀调整后的实际消费支出环比增长0.3%，显示美国消费者在物价高企背景下仍维持较强支出意愿。另有数据显示，美国一季度经济年化增速上修至2.1%，优于此前估值。

对投资者而言，此次数据意味着市场对年内降息的预期或面临进一步修正压力，利率"高位维持更久"的情景概率上升。

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当前围绕AI用电需求的主流讨论，大多将问题定性为"供给不足"——需求激增，因此答案是建设更多发电设施。然而，TerraFlow Energy首席营销官Amanda Simonian在《UtilityDive》撰文指出，这一框架存在根本性的认知偏差。她认为，业界正在将一个本质上属于"基础设施性能"的挑战，误当作单纯的发电量问题来处理，而两者并非同一回事。

这一判断正在获得越来越多现实数据的印证。PJM互联互通组织近期就备用容量裕度发出警告，德克萨斯州电力可靠性委员会（ERCOT）面临需求上升的多重情景，电力研究院（EPRI）的分析也预测数据中心用电量将大幅攀升。这些信号共同指向一个现实：压力已经开始显现，而非停留在遥远的未来。

供给思维的局限：多建电厂解决不了系统性问题

Amanda Simonian在文章中明确区分了两类不同性质的挑战：一是能否生产出足够的电力，二是承载、平衡和响应这些电力的系统能否在高压下可靠运行。

她指出，AI驱动的负荷增长带来的压力，并不仅仅体现在电力总量上。在许多地区，真正的瓶颈在于：受阻节点处的输电拥堵、负荷行为剧烈波动引发的系统不稳定，以及大规模负荷快速集中时对本地电网造成的冲击——而这些问题，原有电网在设计之初根本未曾预见。

在这种情况下，若仍以增加发电装机作为主要应对手段，可能在解决电力短缺的同时，对深层的系统性能问题视而不见，甚至使其进一步恶化。"这不仅仅是燃料问题，而是系统问题，"她写道，"而系统问题一旦被过于狭隘地诊断，往往只会变得更加棘手。"

架构与速度同样重要：基础设施的质量之问

文章进一步指出，即便是特朗普政府签署的第14156号行政令及后续一系列联邦电网基础设施行动，也反映出外界对能源系统战略竞争力的日益重视。然而，Amanda Simonian认为，更关键的问题不在于基础设施能以多快的速度部署，而在于所优先建设的基础设施，是否真正适配当前正在涌现的需求特征。

她的结论是：速度固然重要，但架构同样不可忽视。

这意味着，规划、采购与政策框架需要在关注兆瓦数的同时，同等重视灵活性与运营能力。资源充裕性模型不应只衡量某一资源能提供多少容量，还应评估其对快速负荷变化的响应效率。互联互通与许可审批流程，也应鼓励那些能够降低本地基础设施压力的架构设计，而非仅仅叠加更多需求。

评估标准亟待重构：从"能否发电"到"能否撑住"

随着需求特征的根本性转变，衡量基础设施的标准也需要随之演进。Amanda Simonian认为，问题的核心已不再是新资源能否产出电力，而是它们能否在负荷加速增长的过程中，帮助整个系统更可靠地运行。

她呼吁，电力公司、监管机构与大型用电客户，应当将基础设施的评估维度扩展至：提升系统韧性的能力、吸收波动性的能力，以及在真实运行条件下支撑电网性能的能力。

她在文章结尾以一组对比收束全文：公众讨论通常在问，美国能否建设足够的电力来支撑AI增长——这是一个关于供给的问题；而一个更难、也更具决定性意义的问题是，美国能否建设出在压力之下依然可靠运转的电力系统。"这是两个截然不同的挑战，"她写道。

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据彭博最新报道，伊拉克石油部发言人Salim Al-Rikabi周四通过短信表示，伊拉克"目前无意退出OPEC"，但同时警告称，若OPEC不上调伊拉克的产量上限，"将不得不就是否留在或退出OPEC作出决定"。这一表态随即在市场引发震动。

然而，数小时之内，伊拉克石油部又发表声明予以降温，称"有关伊拉克考虑终止OPEC成员资格的报道，并不代表伊拉克政府的官方立场，总理及政府均未提出退出该组织"。

这一前后矛盾的表态，发生在中东国家伊朗战争结束后加速提升产量的背景之下。市场人士担忧，若伊拉克最终跟随阿联酋脚步离开OPEC，将进一步削弱该组织维护油价底部的能力，并加剧全球原油供应过剩的压力。

阿联酋退出后，OPEC再遭离心力冲击

伊拉克此番威胁，距阿联酋正式退出OPEC仅约两个月。

阿联酋于今年4月离开该组织，理由是其不断扩张的产能目标——计划到2027年将产量提升至每日500万桶——与OPEC的配额框架存在根本冲突。阿联酋退出时，其产量约为每日405万桶，是OPEC内部举足轻重的成员之一。

阿联酋离开后，OPEC目前共有11个成员国，包括阿尔及利亚、刚果、赤道几内亚、加蓬、伊朗、伊拉克、科威特、利比亚、尼日利亚、沙特阿拉伯和委内瑞拉。伊拉克若再度出走，将是对这一组织凝聚力的又一次重大打击。

伊朗战争重创伊拉克财政，增产诉求迫切

报道称，伊拉克寻求更高产量配额的核心动因，在于弥补伊朗战争期间损失的石油收入。这场战争对波斯湾地区的石油供应造成了前所未有的冲击，波斯湾各国均损失了数以百万桶计的销售量，而伊拉克的财政状况受损尤为严重。

OPEC在战争期间已逐步向成员国放开更多产量许可，但伊拉克认为，现有配额仍未能充分反映其实际产能及财政需求。Al-Rikabi在声明中明确表示，伊拉克正推进提产计划，以使产量与自身能力和需求相匹配，并要求OPEC相应上调其产量水平。

混乱信号背后，或是配额谈判中的施压策略

据分析，伊拉克此番"放话又收回"的操作，恰好发生在OPEC及其伙伴国就各成员技术产能展开评估、并为明年设定产量目标的关键节点。这一时机耐人寻味——释放退出意愿，或是巴格达在配额谈判中争取更高目标的一种施压手段。

与此同时，中东产油国在伊朗战争结束后集体加速提产，市场对供应过剩的担忧持续升温，油价已承压下行。在此背景下，OPEC内部的离心倾向若进一步蔓延，将令该组织协调产量、稳定价格的能力受到更大质疑，对油市投资者而言，这一不确定性值得持续关注。

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高盛已将年底目标价下调至4900美元，德意志银行警告在更鹰派的利率情景下金价可能跌向3800美元。与此同时，金价已跌破多个关键支撑位，"死亡交叉"信号近在眼前，技术面压力显著加剧。

6月25日，现货黄金再度失守4000美元/盎司心理关口，自今年1月底触及近5600美元/盎司的历史高点以来，金价已累计回调约29%。

这一转变对投资者的实际意义在于：依赖旧有黄金叙事进行配置的逻辑正在失效。黄金的波动率结构已出现异常翻转，显示多头仓位仍然拥挤，下行对冲需求急剧上升。

驱动逻辑切换：从地缘政治到美联储与美元

黄金的定价机制已发生结构性转变。自去年11月以来，金价与美元指数（DXY）的走势呈现出高度负相关，美元的最新一轮强势上涨甚至令金价显得"滞后"。与此同时，黄金与美联储政策预期的联动日益紧密，而非地缘政治风险。

在主席Warsh领导下，美联储鹰派立场持续强化，叠加美元走强与中东局势趋于缓和，共同构成了当前压制金价的宏观组合。据彭博数据，黄金在伊朗冲突期间未能发挥传统避险功能，反而与油价呈反向走势——市场在定价时已主动剔除最坏情景。更值得关注的是，在更广泛的跨资产抛售中，投资者选择出售黄金以补充流动性，而非将其作为避风港。

这意味着，黄金作为"全球恐慌对冲工具"的功能已大幅弱化。2025年至今年1月驱动金价上涨的因素，与当前的定价逻辑截然不同。

死亡交叉逼近，关键支撑相继失守

技术层面的信号同样令人警惕。金价目前仍处于200日均线与短期趋势线下方，此前压缩已久的形态已向下突破，多个关键支撑位相继告破。

若金价决定性收于4000美元重要关口下方，市场焦点将转向3800美元和3600美元附近的下一级支撑区域。历史数据显示，死亡交叉出现后往往伴随黄金的持续性弱势，而黄金交叉则通常预示强劲表现。

从动量指标看，周线RSI已触及2022年底以来最超卖水平。然而，超卖状态可能比多数人预期的持续更久——部分市场评论人士在金价从当前水平高出逾1500美元时便持续看多，这种做法既非交易，也非风险管理。

华尔街分歧：高盛、德银下调目标，瑞银仍待反弹

主要机构对黄金前景的判断出现明显分化。高盛已将年底目标价从此前水平下调至4900美元；德意志银行则在更鹰派的利率情景下，警告金价存在跌向3800美元的下行风险；瑞银则持相对乐观立场，预计金价将在今年晚些时候实现回升。

机构分歧的背后，是对美联储路径判断的根本差异。在鹰派预期主导的环境下，黄金的无息资产属性使其承压明显。

尽管中国与印度的实物需求保持韧性，但前瞻性指标正在发出警示信号。上海黄金交易所相对于Comex的溢价已转为贴水，这在历史上是中国进口需求走弱的看跌信号。

德意志银行同时指出，人民币走强以及国内房地产市场趋于稳定，可能进一步削减中国国内的黄金需求。从更长期视角看，各国央行购金规模仍维持在每月约50吨，对金价构成一定支撑，但ETF持仓量至今仍低于年初水平，机构配置意愿尚未明显回暖。

多头仓位拥挤，下行对冲需求激增

黄金市场的波动率结构正在发出异常信号。黄金通常呈现上行波动率偏斜特征，即价格上涨时波动率随之走高。然而最新一轮下跌已打破这一规律——波动率在金价下跌过程中急剧攀升，表明投资者仍持有大量多头仓位，并正在争相对冲下行风险。

这一结构性异常意味着，若金价进一步下行，被迫平仓带来的抛压可能形成自我强化的负向循环。黄金当前的交易逻辑已清晰转向美联储、美元与持仓结构。在这些驱动因素发生实质性改变之前，依赖旧有黄金叙事的投资者需保持高度审慎。

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Citrini在周三发布的报告中警告，过去数年间几乎所有投资者的注意力都集中于AI主题，"'AI疲劳'的风险正在上升，资金向人们似乎已停止关注的领域轮动，这一概率相当高。"该机构将目光投向航空、养老、现场活动、金融交易所以及先买后付（BNPL）五大板块，认为这些领域属于"雷达盲区中的叙事"，有能力带来意外惊喜。

上述观点发布之际，美股科技板块正因美光科技亮眼财报而提振，纳指期货涨逾2%。但Citrini的核心逻辑在于：当主流资金扎堆单一交易时，被冷落的板块往往孕育更高的风险收益比。

航空：油价回落叠加世界杯效应

Citrini将航空业列为首个值得关注的主题，核心逻辑来自两个方向：运力约束与旅游需求回升。

该机构指出，随着世界杯球迷在社交媒体上大量分享对美国的正面印象，赴美旅游热情明显升温。"随着油价趋于正常化，我们认为赴美旅游将迎来持续提振"，进而推动航空股开启上行周期。

养老地产：供需剪刀差打开利润空间

老龄化浪潮正在为养老住宅板块创造结构性机遇。今年，美国最年长的婴儿潮一代步入80岁，需求端压力持续攀升。

数据显示，今年一季度，美国养老住宅入住率达到89.5%，创下连续第19个季度环比上升的纪录，与此同时供给端出现明显萎缩。

Citrini强调，入住率提升带来的边际收益"利润率极高，影响显著"。

现场活动：实体体验成为稀缺溢价

Citrini认为，"实体在场已成为一种奢侈品"，体育赛事及各类线下活动正受益于消费者对真实体验的渴望，并由此带来更强的变现能力——涵盖现场出席、高端化升级以及赞助推广等多个维度。

金融交易所：做空垄断者，做多颠覆者

在金融交易所赛道，Citrini采取了一个颇具对冲色彩的策略——做空现有垄断者，同时买入新兴挑战者。

该机构认为，2026年3月的一项里程碑式变化——标普道琼斯指数公司授权推出7×24小时股票指数永续合约——标志着"CME垄断地位的终结"。基于此，Citrini建议做空CME（CME）、Cboe（CBOE）和ICE（ICE）等传统交易所，同时买入正在蚕食其市场份额的Robinhood（HOOD）和Coinbase（COIN），以及坐收指数授权费的S&P Global（SPGI）。

先买后付：被误读的商业模式

Citrini为BNPL行业进行了正名，直接反驳了市场上"下一张倒下的多米诺骨牌"的悲观论调，认为这一判断源于对商业模式的"根本性误解"。

该机构解释称，根据美国通用会计准则（GAAP），BNPL贷款机构须在前期计提信用损失拨备，收入则在贷款存续期内分期确认，这一会计处理方式导致财务数据在表面上显得较为保守，但并不代表基本面恶化。

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据港交所6月24日披露，厦门瑞为信息技术股份有限公司（以下简称“瑞为技术”）已通过主板上市聆讯。

此次冲刺港股，瑞为技术选用的是面向特专科技公司的第18C章规则，由华泰国际、建银国际及农银国际担任联席保荐人。若后续挂牌顺利，这家以企业级视觉智能起步的公司，将成为港股“视觉具身智能”赛道的首家上市公司。

根据公开资料，瑞为技术成立于2012年，是一家面向企业客户提供视觉智能技术和产品的AI公司。其业务本质是基于自主研发的视觉大模型、深度学习、多光谱成像等软硬件协同设计能力，提供一系列视觉感知、认知和推理的产品。

在实际落地中，公司主要采取“算法+硬件组件”的交付模式，将其核心算法交由外包制造商组装成智慧闸机、智能门锁、车载安全终端等硬件，再由系统集成商部署到民航、商业空间和安全驾驶等具体的企业垂直场景中，以此实现通行管控、客流分析或驾驶风险行为的实时监测。

透过更新后的招股书可以看出，瑞为技术的营收基本盘正稳步扩大，且对单一场景的依赖度有所降低。

2023年至2025年，公司总收入分别为2.42亿元、3.95亿元和4.43亿元。在业务早期，民航场景曾是其绝对的营收主力，但到2025年，其三大核心业务板块——智慧民航、智慧商业和智慧安全驾驶的收入占比已分别调整为38.9%、34.9%和26.2%，呈现出相对均衡的态势。

据弗若斯特沙利文数据，按2025年收入计，瑞为技术在中国民航企业及商业空间视觉智能产品市场的占有率分别为8.7%和1.7%，其中民航市场位列国内第一。

然而，营收规模的扩张并未直接转化为稳定的盈利表现。

往绩记录期内，瑞为技术的利润端出现显著波动：2023年录得3257.7万元亏损，2024年短暂扭亏实现828.8万元净利润后，2025年再度陷入亏损，净亏额扩大至6814.9万元。

盈利承压的主要原因在于高企的研发投入与应收款项减值。数据显示，其研发成本从2023年的4663.6万元一路攀升至2025年的7189.8万元。公司在招股书中直言，由于计划在机器人等前沿领域持续加码研发，预计2026年全年仍将维持净亏损状态。

在财务数据背后，瑞为技术的商业模式仍带有大型To B及To G业务典型的运营特征与潜在风险。

受下游大客户预算执行与年底验收进度的影响，公司收入极度集中于第四季度，2023年与2025年该季度的收入占比分别高达80.6%和77.9%。

同时，前五大客户常年贡献六成左右的营收。这种客户结构叠加部分客户较长的付款审批流程，导致其贸易应收款项周转天数从2023年的200天大幅拉长至2025年的440天。

受此影响，公司2025年经营活动现金流净流出达1.25亿元，月均现金消耗率升至1000万元。

招股书披露，依靠现有资金储备与信贷额度，公司目前可维持约34个月的财务可行性。

在传统的视觉AI业务面临账期长、渗透见顶的背景下，向具身智能延展成为瑞为技术获取18C上市门票及重塑估值逻辑的新筹码。今年4月，公司正式推出融合视觉、触觉和力觉的端到端具身大模型VTFLA，并着手研发面向机场行李搬运等场景的轮式腿人形机器人。

尽管第三方报告预测该单一场景的潜在市场规模在2030年将达300亿元，但从产业规律来看，具身智能目前仍处在早期的技术探索阶段。在实际业务规模化落地前，高昂的硬件研发及大模型训练成本，将持续考验这家公司的现金流韧性与造血能力。

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6月24日，易控智驾科技股份有限公司（简称“易控智驾”）通过港交所主板上市聆讯，并更新了聆讯后资料集。国泰君安国际与海通国际担任保荐机构。

作为宁德时代、紫金矿业等机构参投的自动驾驶企业，易控智驾若成功上市，或将成为“全球矿区无人驾驶第一股”。

透过其更新的财务与业务数据，可以看到商用车自动驾驶在封闭场景商业化落地的运行轨迹，其营收规模随车队部署放量而快速增长，同时企业正经历从重资产向轻资产运营的模式切换，但短期内仍需面对大客户集中与持续亏损的现状。

矿区因封闭、低速且路线固定，成为自动驾驶技术较早实现商业化的场景。

资料集显示，2023年至2025年，易控智驾分别实现总收入人民币2.71亿元、9.86亿元及14.35亿元，三年复合年增长率达130.2%。

截至2025年12月31日，其部署的活跃无人驾驶矿卡数量达到2580辆。按2025年收入计算，公司在中国矿区无人驾驶解决方案市场份额为37.6%，位列第一。

在盈利能力方面，公司于2024年实现毛利转正。2023年至2025年，其期内毛利分别为-5046万元、7471万元及1.45亿元，对应的毛利率分别为-18.6%、7.6%及10.1%。

在净利润端，易控智驾目前仍处于亏损状态。

2023年至2025年，公司净亏损分别为3.34亿元、3.90亿元及5.16亿元，不过，2025年净亏损扩大包含受分类为持作出售资产确认减值亏损1.18亿元的单次事件影响。

同期，剔除股份支付及上市开支等非现金项目的经调整净亏损分别为2.84亿元、3.03亿元及4.84亿元。亏损主要源于早期业务铺设的大额前期投入及持续的研发开支。

财务数据的边际改善，与其底层商业模式的调整直接相关。易控智驾的核心解决方案“著山”主要分为两种业务模式：公司提供车队模式与客户提供车队模式。

在公司提供车队模式下，易控智驾自行购买并管理矿卡，提供全生命周期服务。这种模式前期资本投入大，虽然有利于早期开拓市场和验证技术，但成本负担较重。2023年，该模式的毛利率为-39.3%。

为优化利润结构，公司逐步向客户提供车队模式倾斜。在该模式下，客户自行购买或租赁矿卡，易控智驾主要提供无人驾驶软硬件系统及相关技术支持。这一轻资产模式在结构上具备更高的利润率，2025年该模式的毛利率升至16.0%。

从收入结构来看，客户提供车队模式产生的收入占总收入的比例，已从2023年的41.7%上升至2024年的46.0%，并在2025年进一步提升至56.8%，成为公司第一大收入来源。这一模式切换是易控智驾实现毛利转正的关键动因。

在规模扩张的进程中，易控智驾的业务结构也反映出B端工业服务企业特定阶段的特征，尤其是客户集中度问题。

2023年至2025年，公司前五大客户分别贡献了总收入的94.4%、83.7%及66.3%。其中，最大单一客户在2024年和2025年分别贡献了54.5%和35.7%的收入。虽然公司在过去三年保持了所有终端客户集团100%的留存率，但主要客户需求或采购节奏的变动，仍可能对其当期业绩产生直接影响。

此外，由于B端大型项目结款特性的影响，公司的资金运转周期也随业务扩张而拉长。资料集显示，易控智驾的贸易应收款项周转天数从2023年的48.8天延长至2025年的168.5天；其现金转换周期也从2023年的34.1天延长至2025年的130.0天。这对企业的流动资金管理提出了更高要求。

作为技术驱动型企业，研发投入是维持产品壁垒的硬性支出。2023年至2025年，公司研发开支分别为1.77亿元、2.08亿元及2.71亿元，呈逐年上升趋势。不过得益于营收基数的迅速扩大，研发费用率已从2023年的65.4%摊薄至2025年的18.8%。

整体来看，易控智驾通过在矿区场景的规模化部署跑通了从技术到商业的闭环，并通过向轻资产模式的切换初步改善了毛利水平。

在登陆资本市场后，如何进一步优化客户结构、改善现金周转周期，并在保持技术投入的同时跨越净利润转正的拐点，将是其未来需持续回应的运营考题。

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财报公布后，华尔街机构随即掀起密集上调目标价潮。美银证券将目标价从1500美元上调至1550美元，维持“买入”评级；投行Baird将目标价由500美元大幅上调至1280美元；金融机构DA Davidson亦上调至2000美元（华尔街最高目标价），维持“买入”评级；高盛也将目标价从900美元上调至1100美元，维持“中性”评级。

高盛方面进一步指出，在DRAM与NAND价格持续上涨背景下，本季财报验证存储行业仍处加速上行周期。市场后续关注焦点将集中于管理层对16项战略客户协议进展、FY2027资本开支规划，以及传统存储需求结构变化的进一步指引。

业绩全面超预期，NAND表现最为突出

截至2026年5月的第三财季，美光三大核心指标全面显著优于市场预期。

公司实现营收414.56亿美元，同比大幅增长，较华尔街一致预期高出约14%。分业务看，DRAM营收313.28亿美元，整体高于市场预期约11%；NAND营收99.43亿美元，较预期高出约27.9%，成为本季最大超预期来源。

价格与出货双轮驱动下，DA Davidson指出，NAND比特出货量环比中个位数增长，而平均售价环比涨幅进入“低80%区间”；DRAM平均售价环比涨幅同样达到“低60%区间”，显示存储价格上行趋势显著强化。

盈利端同样大幅超预期。非GAAP每股收益25.11美元，较市场预期高出约19%；毛利率达84.9%，较共识水平高出约240个基点。花旗援引FactSet数据指出（含股权激励口径），营收、毛利率与EPS同样全面显著领先市场一致预期。

下季度指引再度上修，需求与定价同步走强

美光对第四财季给出的指引进一步强化行业上行趋势。

公司预计营收区间490亿至510亿美元，中值500亿美元，较市场共识高出约14%，对应环比增长约20%。毛利率指引升至86%，继续高于市场预期约100个基点以上。非GAAP EPS指引30至32美元，中值31美元，同样显著高于市场一致预期约两成。

花旗数据显示，该指引明显高于其自身预估（营收420亿美元、毛利率82%、EPS 24.27美元），也显著领先FactSet一致预期。高盛指出，更关键的是，本次指引未显示超预期幅度收敛，意味着存储价格上行周期仍在延续。

战略客户协议锁定长期需求，资本开支同步加速

需求侧，美光本季度与数据中心、消费电子及汽车领域客户签署16项战略长期协议，平均期限约五年，覆盖约20%的DRAM出货量及三分之一的NAND出货量。

其中多数协议采用“照付不议”（take-or-pay）结构，在现行市场价格基础上设置价格上下限机制。公司披露，相关协议最低价格条款合计对应约1000亿美元潜在收入，并预计将获得约220亿美元现金预付款，用于支持供应链扩张。

与此同时，公司预计第四财季资本开支将达到100亿美元，用于新增产能建设，并强调存储供需偏紧格局至少将延续至2027年。

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新芯片可在指甲盖大小的面积上集成近1000亿个晶体管，密度约为IBM 2021年发布的2纳米芯片的两倍。据IBM公布的技术结果预测，相较2nm节点芯片，新芯片最高可实现50%的性能提升，或高达70%的能效改善，目标应用覆盖生成式AI、云基础设施及下一代电子设备。

IBM研究院院长、IBM Fellow Jay Gambetta表示，此次突破将技术推进至原子尺度，"我们不只是在缩小晶体管，而是从根本上重新定义芯片的构建方式，以实现更强的算力与能效，为下一个计算时代奠定基础。"IBM预计，纳米堆叠技术最早可在5年内进入量产阶段，并支撑至少十年的持续缩放路线图。

相关研究成果于6月25日正式发布，部分内容同步呈现于VLSI 2026大会。对于面临传统制程物理瓶颈的半导体行业而言，此举提供了延续性能跃升的新路径，对生成式AI算力、云计算基础设施及下一代电子设备的性能与能效提升具有直接意义。美股盘前，IBM涨超6%。

nanostack是IBM研究人员开发的全新晶体管架构，也是业界已知的首个三维纳米片堆叠设计，代表了对当前业界前沿纳米片（nanosheet）技术的重大跨越——而nanosheet技术本身亦由IBM发明。

该架构利用三维顺序集成，将晶体管垂直堆叠并交错排列，使单位面积内可容纳更多晶体管。与此同时，nanostack允许在各堆叠层采用不同材料组合，使每个晶体管的性能与功耗可独立优化，突破了传统平面架构的设计限制。

IBM已通过超薄介电键合在CMOS集成中完成实验验证，并展示了双通道工程能力及具备预期开关性能的CMOS反相器功能运作，证实该技术可实际制造并支持真实计算。在VLSI 2026大会发布的新研究中，IBM研究人员还展示了nanostack架构可实现SRAM 40%的面积缩放，在提升能效的同时满足先进AI工作负载的高带宽数据需求。

据IBM公布的技术结果，0.7nm芯片预计相较2nm节点可提供最高50%的性能提升，或高达70%的能效改善，可根据不同应用目标灵活取舍。这一性能跃幅将为生成式AI、云基础设施及下一代电子设备提供显著更强的算力支撑。

IBM将逻辑技术首次延伸至1nm节点以下定义为进入"埃米级缩放"时代，即芯片尺寸接近单个原子的量级。尽管晶体管节点如今已更多指代一代制造工艺而非精确物理尺寸，IBM的0.7nm技术仍通过nanostack架构证明，持续缩放在物理层面仍具可行性。

IBM的半导体研发依托位于纽约州奥尔巴尼市的领先半导体研究设施推进，该设施即将引入由ASML研发的高数值孔径极紫外（High NA EUV）光刻设备，这是未来逻辑缩放的核心工具。IBM已与Lam Research Corp.、Tokyo Electron（TEL）及SCREEN Semiconductor Solutions, Ltd.展开合作，共同推进High NA EUV工艺与设备开发，相关工作已产出可运行器件。

IBM预计，纳米堆叠技术最早可在未来5年内进入量产阶段，为芯片制造商提供可实际部署的亚1纳米制程选项，并为行业提供至少十年的持续缩放路径。

在芯片制程突破之外，IBM还宣布计划成立Anderon——定位为全球首家纯量子晶圆代工厂。Anderon将作为IBM的独立子公司运营，整合IBM在量子计算与半导体制造领域的核心专业技术，旨在助力美国确立全球量子晶圆制造的主导地位。

此举与IBM在先进逻辑制程上的持续投入形成互补，体现了公司在传统高性能芯片与量子计算两条技术路线上同步推进的战略布局。

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在大模型训练与推理需求持续放量的驱动下，数据中心网络带宽不断升级，光互连作为算力系统的“高速公路”，正从传统通信配套跃升为AI基础设施中增长确定性最高的核心赛道之一。

据追风交易台，花旗最新报告预计，全球光互连市场规模将从2025年约220亿美元增长至2028年920亿美元，三年复合增速高达65%。增长驱动力已从传统流量周期切换为AI算力集群扩张与高速率光模块渗透率提升的双重共振，行业正从“周期波动”转向“结构性扩张”。

新易盛是花旗本轮上调中最受关注的标的之一，目标价从353.57元大幅上调至701元，近乎翻倍。核心逻辑在于：市场当前主要定价800G与1.6T的短期景气，而3.2T产品放量、NPO光引擎商业化等远期增长仍存在显著预期差，产品结构持续升级有望进一步放大盈利弹性。

天孚通信同样获得花旗青睐，目标价上调约32%至419元，核心逻辑在于CPO（共封装光学）方案规模化落地背景下，公司在光引擎、FAU等关键器件上的优势将逐步兑现。

3.2T接棒、NPO落地，光互连三年CAGR高达65%

花旗报告预测，2025至2028年，全球光互连出货量将从1.1亿只增至3亿只，年复合增长率达40%；市场规模则从220亿美元跃升至920亿美元，年复合增长率高达65%。量价增速差异源于产品结构升级——高速光模块占比持续提升，拉高整体平均售价，行业正彻底摆脱过去通信设备市场依赖降价抢份额的竞争模式。

数据中心已成为绝对需求主体，光模块出货占比三年内将从71%提升至89%，AI算力集群带宽升级是核心驱动力。800G及以上高速产品在数通领域的渗透率从37%飙升至89%，低速模块加速退场。

分速率看，1.6T模块将在2027年迎来放量，三年复合增速高达215%；3.2T模块于2027年启动出货并于次年快速爬坡，接棒成为下一轮增长主力。与此同时，CPO/NPO新型封装方案也将从2027年起规模化落地，其中NPO方案精准匹配谷歌、英伟达等厂商的横向算力集群架构。

上游光芯片环节同步受益。硅光子技术渗透率将从29%提升至60%，带动EML和CW激光芯片需求高速增长。光芯片凭借其技术壁垒和产能稀缺性，成为产业链中确定性最强的受益环节。整体来看，光互连行业正从通信配套向算力基础设施跃迁，未来三年量价扩张路径清晰，头部企业的先发优势有望持续放大。

新易盛估值重估核心：3.2T+NPO 双增长曲线兑现

花旗此次大幅上调新易盛目标价至701元，较当前股价近乎翻倍，核心逻辑在于市场目前仅定价了800G与1.6T的短期景气红利，而3.2T批量交付与NPO光引擎落地等长期增量尚未被充分计入。全球客户壁垒与行业领先的盈利能力，则为估值抬升提供了底层支撑。

盈利预测方面，花旗将新易盛2026、2027年净利润预期分别上调8%和13%，主要增量来自3.2T产品出货及NPO光引擎订单的逐步兑现。2028年净利润进一步看至658.28亿元，三年复合增速达190%，规模效应与产品结构升级正持续推动毛利扩张。

毛利率层面，公司2026至2028年预计维持在52.9%、53.9%、54.0%的高位，较同业高出约10个百分点。花旗认为，这得益于其优异的成本管控能力以及与海外头部云厂商的深度绑定，构成了难以复制的护城河。

估值层面，701元目标价对应20倍2027年动态PE，处于公司五年历史均值下方0.5个标准差。花旗认为，800G与1.6T景气度延续，叠加3.2T与NPO远期现金流的高确定性，公司应享有高于传统通信企业的成长性溢价。

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瑞银最新报告指出，Agentic AI将推动服务器CPU需求显著超越传统周期。在此趋势下，AMD凭借强劲的产品竞争力持续扩大服务器市场份额，而ARM架构则因能效优势获得云厂商和AI基础设施厂商青睐。与此同时，美银最新报告认为CPU需求扩张将带动先进制程和先进封装需求同步增长，从而利好台积电、日月光等制造环节龙头。

两家机构判断的共同基础在于，AI基础设施正在从单纯追求算力规模，转向构建更完整的计算系统。GPU仍负责核心训练和推理任务，但CPU在数据管理、Agent执行、多模型协同以及系统调度中的作用正变得愈发关键。美银预计，到2030年全球服务器CPU市场规模将增长至1700亿美元以上。

随着AMD和ARM持续扩大市场份额，更多高端CPU订单将流向台积电等先进制程供应商，而Chiplet架构普及和复杂度提升也有望推动日月光等先进封装厂商受益。

Agentic AI崛起，CPU重新成为核心

过去几年AI基础设施建设主要围绕GPU展开，CPU更多承担数据调度、存储管理和任务协调等辅助角色。随着AI应用逐渐从训练转向推理，并进一步向Agentic AI演进，CPU的重要性正在快速提升。

在Agentic AI场景下，模型需要规划任务、调用工具、访问数据库、管理状态以及执行复杂工作流。这类工作并非完全依赖矩阵计算，而是包含大量顺序执行、低延迟和高I/O需求任务，更适合CPU处理。

CPU正在从传统“宿主处理器”升级为AI系统的“控制中枢”。如果CPU无法及时完成数据调度、内存管理和任务协调，即便GPU性能再强，也可能出现利用率下降的问题。

基于这一趋势，预计全球服务器CPU市场将进入新一轮增长周期，到2030年市场规模将超过1700亿美元，较2025年的约350亿美元增长近5倍。

独立AI服务器市场指向x86，AMD占得先机

在CPU需求爆发背景下，瑞银进一步看好AMD的长期成长空间。

该机构认为，独立Agentic AI服务器正在快速兴起，而这类应用更重视核心数量和多线程性能，恰恰是AMD的优势所在。瑞银最新测算显示，在独立AI服务器市场中，未来x86架构和ARM架构市场份额将分别达到60%和40%，AMD有望获得绝大部分x86增量需求。

基于更高市场份额预期，瑞银将AMD 2027年服务器CPU收入预测从210亿美元上调至230亿美元，2028年预测从270亿美元上调至290亿美元，并预计2030年服务器CPU收入有望达到500亿美元，高于此前预测的410亿美元。

对应地，瑞银将AMD目标价从455美元大幅上调至670美元。

剑指70%头部节点份额，ARM生态加速扩张

除AMD外，ARM也是瑞银重点看好的方向。

报告指出，AI基础设施未来将逐渐形成两类CPU架构：一类是连接GPU的Head Node CPU，强调低延迟和高能效；另一类是独立Agentic AI服务器，更强调核心数量和吞吐能力。

瑞银认为，在前者市场中，ARM架构优势明显。NVIDIA Grace、Vera，以及Google Axion、AWS Graviton等产品都在快速扩张。该机构预计，到2030年ARM架构有望占据约70%的Head Node CPU市场，并获得接近50%的整体服务器CPU收入份额。

基于对AI CPU前景的乐观判断，瑞银将ARM目标价从260美元上调至470美元。

台积电和日月光迎来新一轮扩产周期

CPU需求激增正成为继GPU之后半导体产业的新增长极。美银指出，这一趋势不仅利好芯片设计企业，更将直接传导至制造与封测环节。

据美银测算，全球服务器CPU相关半导体制造市场规模有望从2025年的150亿美元扩张至2028年的490亿美元。其中，外包生产占比将从52%提升至71%，反映出以台积电为代表的纯晶圆代工厂在高端CPU领域的核心地位持续强化。

先进制程产能的稀缺性，叠加多客户、多架构并行放量，使代工环节成为本轮景气上行中最确定的受益节点。

与此同时，AI CPU对Chiplet异构集成、CoWoS先进封装及系统级测试的需求持续走高，正带动后端封测市场快速扩张。美银预计，服务器CPU相关封装测试市场规模将从2025年的19亿美元增至2028年的96亿美元，占先进封装市场比重由11%提升至24%。

封装价值链的升级，不仅提升了单颗芯片的封装价值量，也延长了测试等后道工序的作业时间，为封测龙头带来量价齐升的机会。

基于上述供需格局判断，美银同步上调了台积电与日月光等供应链龙头的估值预期，认为先进制程与先进封装仍是产业链中最具壁垒的环节。在Agentic AI驱动的新一轮计算架构变革中，CPU与GPU并行演进的趋势日趋明确，而具备技术领先优势和规模效应的代工及封测厂商，有望在此轮周期中持续受益于客户多元化和单芯片价值提升的双重红利。

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市场普遍将本轮下跌归因于美联储释放的更为鹰派的政策信号。在利率维持高位更久的预期升温背景下，美元资产吸引力增强，黄金作为无息资产的配置价值受到明显挤压。

然而，Asymmetric Research对此提出不同看法，认为简单将加息与金价走弱画等号并不准确。该机构指出，历史经验表明，决定黄金中长期走势的关键变量，并非名义利率的绝对水平，而在于美联储能否有效控制通胀，以及经济是否具备重返强劲增长的基础。

在其分析框架下，当前宏观环境更接近1978年——即1970年代最后一轮通胀周期加剧、黄金新一轮趋势行情开启前夕的阶段。这一历史坐标的锚定，为研判本轮金价走势提供了重要参照。

1970年代经验：黄金曾与利率同步上涨

长期以来，投资者普遍认为，利率上升会提高持有黄金的机会成本，从而压制金价。

但Asymmetric Research指出，1970年代的历史并不支持这一观点。当时美国利率持续走高，但黄金价格在大部分时间里仍保持上涨趋势。

该机构分析称，黄金在1970年代出现明显回调的时期，主要发生在美联储加息推动经济陷入衰退之后。即便如此，黄金平均回撤幅度约为19%，并且通常在约四个月后重新恢复上涨。

真正终结黄金牛市的两个阶段分别出现在1975年至1976年，以及1983年以后。而这两个时期都有一个共同背景：市场相信美联储已经成功击败通胀，同时经济进入强劲扩张阶段。例如，1976年美国GDP增速超过5%；1983年至1993年期间，美国经济平均增长率超过4%。

当前环境更像1978年，而非黄金熊市起点

Asymmetric Research认为，当前美国经济环境与1970年代末存在较高相似性。

该机构报告指出，当前美国消费者价格指数（CPI）走势可能正在复制1970年代后期路径。如果历史相关性继续成立，当前阶段可能类似于1978年，即最终一轮通胀加速和黄金上涨行情启动之前。

在这一情景下，当前黄金并非已经进入长期熊市，而可能正处于下一轮上涨前的调整阶段。研究机构认为，当前市场过度关注利率变化，却低估了通胀持续性以及财政压力对未来货币政策的限制。

高债务时代，美联储加息空间更受限制

Asymmetric Research指出，与1970年代相比，美国当前金融体系对高利率的承受能力明显下降。原因在于，美国联邦债务占GDP比例已经达到1970年代的3至4倍，同时财政赤字占GDP比例也更高。

这意味着，即便美联储希望通过持续加息压制通胀，高利率对政府融资成本、经济增长以及金融市场稳定性的压力也更加明显。该研究机构认为，当前环境并不像1980年代初那样具备通过大幅紧缩政策彻底结束通胀周期的条件。

黄金回调可能提供买入机会

尽管近期黄金快速下跌，但Asymmetric Research仍维持看多观点。该机构基准情景认为，黄金进一步下跌空间有限，目前市场抛售可能成为长期投资者的买入机会。

根据过去30年以及50年以上黄金历史回撤数据测算，该机构认为黄金价格底部可能位于4000美元附近。其中，以过去30年最大回撤中位数计算，黄金合理底部约为4030美元/盎司；若参考50年以上周期，极端情况下可能下探至3640美元/盎司。

换言之，即便黄金继续调整，空间可能已经相对有限。

下一轮黄金行情取决于通胀与美元方向

黄金此前的大牛市主要由央行购金、地缘风险以及通胀担忧共同推动。近期美元反弹和美联储政策转向鹰派，使黄金承压。但Asymmetric Research认为，如果未来通胀难以快速回落，而美联储又受到高债务环境约束，那么黄金仍可能迎来新的上涨周期。

在该机构看来，当前市场正在重复1978年的关键节点：投资者因短期利率压力而抛售黄金，但真正决定长期趋势的，是美国通胀是否会再次失控，以及美国货币信用是否继续受到挑战。

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Eugene Asset Management与Jupiter Asset Management均预计，若SK海力士2027年远期市盈率追平美光，其韩国上市股票未来一年具备约30%的上涨空间。Eugene Asset Management首席投资官Ha SeokKeun进一步表示，ADR的潜在涨幅更可高达45%。

汇丰银行（HSBC）指出，鉴于ADR对更广泛全球投资者的可及性，其定价或较SK海力士韩国股票溢价约20%。基金经理与分析师普遍认为，随着SK海力士在高带宽内存（HBM）领域的领先地位持续巩固，其相对美光长期存在的估值折价已愈发缺乏支撑。

此次美股上市，被市场视为对"韩国折价"现象的一次高风险检验。若ADR上市成功并推动SK海力士估值向美光收敛，将为长期困惑于这一折价的投资者提供有力佐证。

SK海力士目前在首尔市场的远期市盈率约为7.8倍，不仅低于美光的9.2倍，也低于闪迪的10.1倍。这一折价长期存在，尽管两家公司同处存储芯片周期，且SK海力士已在支持英伟达AI处理器的高带宽内存领域确立领先地位。

基金经理和分析师表示，HBM竞争优势的日益凸显，令这一折价愈发缺乏支撑。ADR的发行将向一批全新的全球机构及散户投资者打开渠道，市场预期此举有望成为估值重估的触发点。

Eugene Asset Management首席投资官Ha SeokKeun表示：

"假设美光估值维持在当前水平附近，我认为SK海力士存在显著重估空间。我的基准预测是韩国上市股票上涨约30%，ADR则约为45%。"

Jupiter Asset Management同样预计，若SK海力士2027年远期市盈率与美光持平，其韩国上市股票存在30%的上涨空间。该机构投资经理Sam Konrad表示："SK海力士ADR将使美国机构和散户投资者更容易布局韩国存储芯片板块——我们认为该板块极具吸引力，因为未来数年需求很可能持续超过供给。我们认为SK海力士至少应与美光享有同等估值。"

汇丰银行指出，由于ADR面向全球投资者的可及性更高，其定价或较SK海力士首尔上市股票溢价约20%。这一潜在溢价反映出，此前因地理或监管限制难以直接投资韩国股市的资金存在明显的需求缺口。

分析人士认为，SK海力士此次美股首秀的成败，将直接检验韩国股市长期存在的国际估值折价问题。若上市成功并推动其与美光估值加速收敛，将对改善韩国市场的国际定价地位产生深远影响。

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周天虹将这一轮技术突破视为“工业革命级别”，但他同时指出，正如蒸汽机、内燃机等历史上的技术演进，从技术面世到引发社会层面的实际变化，需要一个过程。

目前，这项技术已在招行内部产生明确的业务影响：

周天虹分享了一组数据：招行AI处理业务对应的工时与人类员工实际投入工时的比值，已从去年底的1:13，提升至今年5月底的接近1:9；

其中，零售领域的部分场景应用效果较为明显。

随着今年以来基础模型（Foundation Model）和智能体（Agent）技术的快速演进，招行正持续分析技术在不同业务领域的应用潜力；

考虑到银行业受严格监管、对工作严谨性要求高的特征，相关应用保持着持续检视与改进的节奏。

在一家员工规模超10万人的企业中全面推广大模型，防范“高投入低产出”是管理层的首要考量。

周天虹透露，招行在提出“AI First”战略前，已在科技条线建立了一套相对完整的成本收益度量体系。

在这套体系下，成本端被细分为研发人员投入及Token费用；收益端则建立了六个维度的度量体系。

据周天虹测算，当前招行在大模型方向的成本收益比维持在20%上下，即“投入20元可创造100元收益”。

虽然成本数据能够做到精准核算，但在业务价值链复杂的银行业，收益的精准度量依然是一项复杂的工程。

今年以来，招行仍在进一步审视收益度量的算法、数据来源与数据质量。支撑这一探索的是招行每年约130亿元的科技总投入，目前算力采购在总盘子中的占比并不高，后续在AI算力上仍有追加投入的空间。

在具体的资源分配上，招行展现出差异化的策略，对大模型编写代码保持审慎。

周天虹以近期广受关注的Uber案例指出，超出预算的Token消耗往往发生在代码编写环节，而非业务部门的实际管理应用；

他认为，尽管大模型改变了软件研发模式，但现阶段仍存在基础性技术障碍，大模型在处理大型软件架构时表现偏弱，且容易生成难以阅读的“面条式代码”，随之而来的性能及安全问题仍待解决。

海外科技公司如微软、亚马逊此前在内部推行的“Tokenmaxxing”（Token利用最大化）政策，近期也处于反思与调整阶段。

基于这一趋势，周天虹明确招行在内部软件开发上采取“积极跟进、审慎应用”的策略。

当前，招行用于大模型编程的算力投入，仅占总算力的5%。

相较于代码开发的克制，大模型在业务端的应用正迅速起量，周天虹透露，截至5月底，主要由业务部门产生的Token日均消耗量已达到330亿。

明确投入边界与应用侧重点后，招行的长期目标并未改变。

周天虹表示，招行有一个清晰的愿景，即“打造一家智能银行”。在实现这一目标的过程中，相关的配套指标与管理体系，仍处于持续细化与深化之中。

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高盛股票流量策略负责人、合伙人John Flood在最新市场评估报告中警告，尽管投资者情绪整体尚属平衡，但多空双向拥挤程度均已逼近过去五年最极端水平，叠加季末养老金再平衡带来的短期抛压，投资者应为持续波动做好准备。

与此同时，高盛将美国经济衰退概率从25%下调至15%，并上调下半年GDP增速预测至2%，整体基本面仍具支撑。

市场短期面临的最直接压力来自季末技术性卖压。下周初将有约300亿美元美股因季末养老金再平衡而被抛售，该规模在过去三年所有买卖估算中位于第89百分位，若追溯至2000年1月则位于第95百分位。

拥挤程度逼近五年极值，动量因子暴露创纪录

John Flood援引Prime Book数据指出，当前市场存在三大值得关注的主题性趋势，其中持仓拥挤问题最为突出。

数据显示，多头拥挤（Long Crowdedness）与空头拥挤（Short Crowdedness）因子暴露均已逼近过去五年最极端水平。与此同时，中期动量因子暴露维持在五年回溯期第98百分位附近的近纪录高位，意味着市场对趋势交易的依赖程度极高，一旦趋势逆转，去杠杆压力将迅速放大。

在情绪指标层面，美国股票情绪指标目前读数为+0.3，为4月初以来最低水平，其中美国机构投资者在构成该指标的九个分项中引发最大担忧。美国个人投资者协会（AAII）看涨情绪指数当前读数为36，低于年初至今均值，亦远低于年内高点。

对冲基金方面，Prime Brokerage数据显示，美国多空策略总杠杆率为207.3%，处于一年期第4百分位；净杠杆率为54.5%，处于一年期第74百分位。Flood认为，整体对冲基金持仓尚未达到极端水平，但科技板块的结构性变化值得关注——美国信息技术板块敞口已急升至近五年高位，而"Mag 7"股票的多空总敞口和净敞口则双双跌至一年低位，主要受6月以来空头卖出驱动。Flood表示，这或许提供了一些有趣的多头入场机会。

创纪录资本市场活动被市场平稳消化

尽管持仓结构趋于极端，美股市场在近期创纪录的资本市场活动面前展现出相当的韧性。

6月3日，谷歌母公司Alphabet完成400亿美元股权融资，创下美国企业史上最大规模一级市场融资纪录，超越波音2024年的250亿美元。然而这一纪录仅维持了6个交易日，SpaceX于6月12日完成750亿美元IPO，将纪录再度刷新。两笔交易合计逾1150亿美元的股票供给在不足两周内被市场平稳吸收。

Flood指出，在SpaceX IPO前，市场曾担忧长线机构投资者会出售现有持仓以腾挪资金。但高盛交易台并未观察到资产管理公司或主权财富基金的明显融资性抛售，共同基金目前持有约1700亿美元现金，与历史均值基本持平，市场仍有充足的"干火药"。

零售投资者的持续买入是另一重要支撑。6月18日（罗素指数再平衡叠加SpaceX上市），全美股票交易所单日成交量达330亿股，创美国股市有史以来单日成交量最高纪录，超越2025年4月9日"解放日"创下的300亿股纪录。Flood认为，零售买盘的积极态势将延续至年底，构成市场顺风因素。

半导体持仓创纪录，板块轮动现宽化信号

从Prime Book的资金流向来看，半导体及半导体设备板块延续强势吸金态势。该板块在2025年已是全球净买入最多的子行业，2026年上半年再度蝉联榜首，净配置规模年初至今翻逾一倍，达到有记录以来最高水平，且本年度的买入活动主要由亚洲芯片制造商主导。

与此同时，6月以来美国单股资金流向出现值得关注的宽化迹象——11个板块中有8个实现净买入，金融、工业和非必需消费品领先，信息技术和能源则为净卖出最多的板块。Flood认为，若这一宽化趋势延续至2026年下半年，将是积极的市场信号。

通胀与加息风险成下半年首要隐忧

在基本面层面，对盈利前景保持乐观。一季度标普500指数成分股每股收益同比增长18%（剔除一次性项目），中位数股票盈利增速达14%，为近十年最强季度之一。若标普500指数在2026年突破8000点，盈利将是最核心驱动力，AI基础设施相关股票预计将贡献今年标普500约一半的盈利增长。

然而，通胀与利率上行风险已成为进入下半年的首要担忧。Flood指出，新任美联储主席Warsh主持的首次联邦公开市场委员会（FOMC）会议比市场预期更为鹰派——18位提交利率预测的与会者中，有一半预计2026年余下时间将有一次或多次加息，2027年第四季度核心PCE通胀中位数预测升至2.5%。

对此，高盛经济学家维持基准预测不变，认为不加息仍是最可能情景。理由在于：预计约半数支持加息的预测来自无投票权的地区联储行长，多数有投票权委员仍倾向于维持利率不变或下调；此外，中东局势快速改善及能源价格大幅下跌，可能令上述预测已显陈旧，同步将美国经济衰退概率从25%下调至15%，并将下半年环比GDP增速预测上调至2%。

Flood以本杰明·迪斯雷利的名言作结："没有什么教育比逆境更深刻。"其结论直截了当：为持续波动做好准备。

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申银万国最新研究报告通过系统复盘日美两国房地产危机及修复路径，揭示出一条清晰的传导规律：核心城市房价底部确立领先全国数年，龙头房企股价又领先核心城市房价启动，而在全国房价底部左侧，房地产板块弹性更强，右侧则产业链持续性更佳。

申银万国分析师袁豪、陈鹏在6月25日发布的报告中指出，日本东京房价见底领先全国约5年，美国旧金山为首的6个核心城市房价见底领先全国约3年。在此过程中，龙头房企股价均提前于核心城市房价启动，股价涨幅远超房价涨幅，且股价上涨的核心驱动力均为PB估值修复，而非业绩改善。

报告认为，对照上述经验，中国房地产量价调整幅度、调整时间及居民资产负债表修复均已较为充分，行业基本面底部正逐步临近。当前地产链PB估值处于2010年以来历史低位，房地产板块PB仅0.9倍，接近历史最低点0.7倍，估值修复空间值得关注。

日本经验：东京领先全国五年，股价先于房价启动

日本房地产泡沫破裂后，开工与销售指标均遭受重创。1990年日本新开工住宅户数达峰值171万套，至2009年探底79万套，累计跌幅54%。首都圈新建公寓销量自1989年高点3.0万套跌至1991年的1.5万套，跌幅50%；近畿圈同期跌幅更高达71%。

房价层面，城市分化是最显著特征。根据国际清算银行数据，日本全国房价自1991年3月达峰后持续下行，至2009年4月才探底。而东京房价在2004年1月即已见底，此后至2007年9月累计上涨23%，同期日本全国房价仍在下行，跌幅达11%。大阪房价在同一阶段基本横盘，东京的弹性明显更大，根本原因在于人口持续向东京都集中。

股价表现则更具前瞻性。以三井不动产、三菱房地产为例，两家龙头公司股价底部均出现在2003年4月，领先东京房价底部约9个月。此后至2007年5月，三井不动产股价涨幅达509%，三菱房地产涨幅448%，同期日经225指数涨幅仅128%。股价上涨的核心驱动来自PB估值提升：三井不动产PB从2003年3月的0.7倍升至2007年3月的2.4倍，涨幅266%，远超同期业绩涨幅194%。

在行业格局层面，日本头部房企穿越周期依赖两大支撑：一是三井、住友、三菱背后的财阀资源；二是困境期积极处置资产、推进轻资产转型。三井不动产在1997至2000年连续亏损期间，不得已折价出售Oriental Land股权，同时提出"去杠杆、转轻资产、创新增长"三大战略，并于2001年、2004年、2006年先后发行三支J-REITs。日本新建公寓Top10供给集中度从2003年的约27%提升至2025年的38%，行业整合在全国房价企稳后明显加速。

美国经验：旧金山领先全国三年，估值驱动股价反弹

美国2005至2011年房地产危机中，开工与销售跌幅均超过70%。2005年美国新开工住宅户数峰值207万套，至2009年跌至55万套，跌幅73%；新建住房销量从2005年峰值128万套跌至2011年的31万套，跌幅71%。

城市分化同样显著。美国全国房价自2007年2月达峰，至2012年2月探底，较高点回撤26%。但在申银万国跟踪的20个大中城市中，以旧金山、洛杉矶为首的6个城市在2009年上半年即率先见底，领先全国约3年。旧金山房价率先企稳，源于硅谷科技行业强势复苏带来的高薪就业和购房需求；洛杉矶则受益于娱乐产业受冲击较小、供需相对健康。2012年旧金山、洛杉矶人口较2007年分别增长7%和4%，人口持续流入是核心城市率先止跌的根本支撑。

股价方面，以霍顿公司为例，股价底部出现在2009年1月，领先旧金山房价底部3至4个月。此后至2010年4月，霍顿股价涨幅151%，莱纳股价最大涨幅202%，同期标普500涨幅仅61%。全国房价在此期间仍持续下行，跌幅约6%。股价上涨同样以估值修复为主驱动：霍顿PB从2009年1月的0.7倍升至2012年10月的1.9倍，涨幅188%，彼时业绩仍处于亏损或极低水平，PE指标严重失真。

美国房企集中度在危机后加速提升。1999年Top10、Top5房企销量集中度分别为15.1%和10.8%，至2025年已分别提升至42.3%和34.4%。收购兼并是集中度提升的重要推力：2007至2012年行业下行期间，龙头房企主动降杠杆、去库存，集中度一度回落；2011年后龙头走出困境，大量中小房企沦为被收购对象，市场迎来一波快速整合。

日美共同规律：全国底左侧地产弹性更强，右侧产业链更强

综合日美两国经验，申银万国归纳出四条核心规律。

第一，核心城市房价止跌明显领先全国，日本领先约5年，美国领先约3年，背后是产业结构优势驱动的人口自然流入。

第二，龙头公司股价跟踪核心城市房价而非全国房价，且股价启动早于核心城市房价见底，形成"龙头股价底→核心城市房价底→全国房价底"的传导路径。

第三，地产公司与产业链公司股价启动时间基本一致，但在全国房价底部左侧，房地产板块超额收益更强，驱动因素为资产负债表重估带来的PB提升；全国房价底部右侧，产业链板块超额收益更强、持续性更好，驱动因素为利润表修复带来的业绩释放。

第四，以日本似鸟控股（NITORI）和美国The Home Depot为代表的地产链公司，股价底部与龙头房企基本同步，但在全国房价见底后，产业链公司凭借持续的业绩增长实现超越。以日本为例，三井不动产超额收益在2007年5月达到峰值296%后回落，而似鸟控股超额收益持续攀升，至2008年8月超越三井不动产，至2013年末两者超额收益均约为350%。

中国展望：估值低位，核心城市先行，格局重塑α优势明显

申银万国认为，中国当前房地产基本面与日美危机修复初期存在可比性。从量价调整幅度看，2026年预测新开工同比-16.8%、竣工同比-14.6%、施工面积同比-14.3%、地产投资同比-12.6%、销售面积同比-7.5%、销售金额同比-9.4%，各项指标均处于深度调整区间。报告判断2027年开工有望底部复苏，销售呈弱复苏态势，但竣工、投资仍有下行压力。

估值层面，2010年以来地产链PB(LF)均值为2.4倍，最高值4.9倍、最低值1.5倍，2026年5月PB(LF)为2.1倍，低于历史均值。房地产板块PB仅0.9倍，接近历史最低点0.7倍，若剔除转型标的，主流地产公司估值更低。由于当前地产公司业绩普遍大幅下降导致PE失真，报告认为PB视角更具代表意义。

在结构分化上，报告指出开工链当前降幅最深、超跌明显，预计2027年起有望超跌反弹；竣工链受制于开工传导效应仍承压，但二手房成交年初以来表现超预期，C端竣工链公司更具优势。未来具备更强库存管控能力和产品溢价的优质房企将更充分享受格局优化红利，α收益更为显著。

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在移动互联网时代，普通用户对于网络体验升级的的感知长期建立在“下行能力”之上——网页打开更快、视频更清晰、下载更迅速。这一逻辑正在被AI改写。

加速落地的Mobile AI在推动上行流量快速增长的同时，也对网络时延、上下行速率提出极高要求，因此运营商在提出Token经营战略的同时，也开始发力大上行网络建设。

在2026 MWC上海期间，华尔街见闻了解到，截至目前，上海电信联合华为已建成3CC站点数量3450站，实现大上行网络连续部署，运用F+T 5G-A多载波聚合和大上行技术，实测上行峰值速率1Gbps、下行峰值速率近4Gbps。

当“大上行”已从一个可选项变为了必选项，上海电信率先开始打造大上行网络底座，2026年3月宣布已建成全国首张5G-A x AI大上行商用网络。

据悉，当前，上海电信在核心城区内的热门商圈、步行街道路等十大场景已实现泛在20Mbps上行连续覆盖。

预计到2026 年底，上海电信将在中心城区实现泛在20Mbps上行连续覆盖。

这并不是一次传统意义上的网络提速，而更像是一场移动通信底层能力的方向调整。

2026年3月，GSMA联合领先运营商和全球产业伙伴发布了“大上行网络倡议”，确立GigaUplink为网络演进优先方向，并提出“泛在20Mbps、峰值1Gbps”等核心能力。

中国电信首席科学家毕奇亦在2026 MWC大会上指出，Mobile AI的全面爆发推动网络从“下行优先”迈向“上下行并重、时延成为决定性体验指标”的新阶段。

这一变化背后，是Mobile AI时代对网络提出了完全不同的要求。

过去手机主要完成信息接收，而AI终端开始持续向云端发送数据。

无论是AI眼镜实时识别眼前世界、手机多模态助手连续理解环境，还是机器人稳定工作，它们共同的特征都是——不断上传图像、语音、视频和环境信息，再通过模型推理后即时返回结果。

这意味着AI终端需要持续占用上行带宽，并且对时延和稳定性提出更高要求。

大上行网络更大范围的覆盖，则将为实时多模态交互、具身智能、AIGC等Mobile AI业务提供更可靠的网络底座，加速Mobile AI的规模化落地。

以现在比较受关注的AI看展为例，在美术馆看展过程中，AI应用持续采集视频并上传至云端完成识别，再将结果反馈给用户，实现实时导览和交互体验。但光有搭载高质量的AI应用的设备还不够，必须还要有好的上行网络质量。

华为无线网络业务首席营销官赵东预言，随着观众用豆包看展的越来越多，很快就会发现豆包响应很慢，这其实不怪豆包本身，而是网络跟不上。

由于多个用户同时在线，系统要求网络提供确定性的上行能力，否则就会出现延迟、卡顿甚至识别中断。

据华尔街见闻了解，上海电信在上海徐汇西岸美术馆也铺设了5G-AxAI大上行网络，而开通了相关服务套餐的用户在使用豆包看展时，会感觉到豆包响应速度更快。

这意味着，未来决定AI体验的关键，可能不仅需要足够好的模型能力，还需要模型之外的网络协同能力。

从AI手机到AI眼镜，再到具身智能设备，大量终端天然依赖广域网络运行。如果没有稳定上行，终端能力会被削弱，云端模型也难以发挥价值。

当然，网络基建仅是前置条件，唯有获得消费者认可并形成消费行为，5G-A x AI大上行商用网络，才能完成从技术落地到规模商用的跨越。

过去多年，运营商一直试图通过网络升级创造新价值，但多数时候用户感知并不明显。AI时代给了网络一次重新进入产业中心的机会，但能否真正转化为新的商业回报，最终取决于应用侧是否爆发。

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据央视新闻，当地时间6月24日17时04分，委内瑞拉北部海岸附近发生7.5级地震。另据外媒报道，该地区相继发生的7.2级和7.5级地震，造成至少32人死亡、逾700人受伤，首都加拉加斯多处建筑倒塌，该国主要国际机场严重受损，全国宣布进入紧急状态。

彭博能源记者Javier Blas发文表示，初步报告显示，委内瑞拉石油生产和出口看似未受影响。这对高度依赖石油收入、本已深陷经济危机的委内瑞拉而言，是此次灾情中难得的缓解信号。

据报道，委内瑞拉最重要的石油基础设施在此次地震中均维持正常运作。位于震中以西约225公里的帕拉瓜纳炼油中心——该国最主要的炼油枢纽——继续如常运营。何塞港综合设施及波多拉克鲁斯炼油厂的作业亦未受到影响。

委内瑞拉是重要的石油出口国，任何针对其能源基础设施的冲击都可能在国际市场引发连锁反应。目前设施完好的消息，在一定程度上缓解了市场对供应中断的初步担忧。

据美国地质调查局数据，此次两次强震震中均位于委内瑞拉亚拉奎州，距首都加拉加斯以西不远，震源深度10公里。强震被认为是该国数十年来最严重的地震事件，部分年长居民表示，此次灾情令他们想起了1967年造成数百人遇难的大地震。

代理总统Delcy Rodríguez在全国讲话中公布了伤亡数字，并警告称预计还将有更多人员伤亡。受灾最重的沿海州拉瓜伊拉数十栋建筑倒塌，该国主要国际机场因严重受损被迫关闭。特鲁希略、卡拉沃沃、米兰达、阿拉瓜及法尔孔等州亦受波及。美国国家气象局太平洋海啸预警中心随后解除了针对加勒比海地区的海啸警报。

Rodríguez表示，当局首要任务是抢救生命，基础设施修复工作将在救援之后展开。加拉加斯东部帕洛斯格兰德斯社区，居民正紧急营救被困于倒塌建筑废墟下的民众。由于大范围地区手机信号中断，海外委内瑞拉移民难以联系到国内亲属。

美国国务卿Marco Rubio表示，美方正"即刻部署搜救队伍、医疗资源及人道主义援助"。特朗普此前也在其社交媒体上发文称将予以支持。Rodríguez还表示，多边贷款机构已主动联系，表示愿意提供援助。

此次地震将进一步加重这个本已危机深重的经济体的负担。委内瑞拉目前正承受全球最高通胀率之一及频繁停电的双重压力。今年1月，总统尼古拉斯·马杜罗在美国对加拉加斯的突袭行动中被捕，委内瑞拉政府此后处于过渡状态。地震造成的大规模基础设施损毁，将使这一本已动荡的政治经济格局面临更为严峻的考验。

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6月25日，A股全天震荡上涨，沪指窄幅震荡收涨，创业板大涨近3%，科创50则暴涨近4%，微盘股指数跌超2%。券商、保险等大金融板块拉升，芯片半导体、算力硬件集体活跃，存储芯片、GPU、HBM、ASIC芯片等方向显著大涨，有色金属再度重挫，医药、煤炭、海运等板块调整。

港股低开低走，恒指、恒科指双双跌超1%，科网股普跌，芯片股逆势拉升，兆易创新、华虹宏力领涨。债市方面，国债期货全线反弹。商品方面，国内商品多数下跌，金属期货大跌，此前国际黄金、白银再度遭遇抛售，金价跌破4000美元关口。核心市场走势：

A股：截至收盘，沪指涨0.23%，深成指涨1.82%，创业板指涨2.84%，刷新历史新高。科创50指数涨近4%，创出历史新高。

盘面上，个股跌多涨少，沪深京三市超4200股飘绿，今日成交3.62万亿。沪深两市成交额3.59万亿，较上一个交易日放量3100亿。板块方面，半导体、AI硬件端持续发酵，存储器、GPU方向领涨，培育钻石、光芯片方向午后拉升；券商、建材、航空板块表现强势。黄金、油气、化工、煤炭、有色金属板块走弱。

港股：截至收盘，恒生指数跌1.43%，恒生科技指数跌1.63%。

盘面上，权重科网股多数下跌，有色金属遭遇总错，舜宇光学科技跌近12%，携程集团跌近11%，老铺黄金跌逾8%，紫金矿业、阿里巴巴、理想汽车跌逾4%。芯片半导体大涨，兆易创新、华虹宏力等涨幅居前。

债市：国债期货全线反弹，截至收盘，30年期主力合约涨0.33%，10年期主力合约涨0.06%，5年期主力合约涨0.02%，2年期主力合约持平。

商品：国内商品期货多数下跌，截至发稿，贵金属跌幅居前，沪银跌7.28%；化工品全部下跌，20号胶跌7.22%；新能源材料全部下跌，碳酸锂跌5.54%；能源品全部下跌，原油跌5.19%；基本金属全部下跌，沪铝跌2.58%；航运期货全部下跌，集运指数(欧线)跌1.60%；黑色系多数下跌，铁矿石跌1.08%；农副产品全部下跌，红枣跌0.99%；非金属建材涨跌参半，PVC跌0.40%；油脂油料涨幅居前，豆一涨0.99%。

存储芯片、GPU集体爆发

美光财报大超预期，A股和港股的算力硬件、芯片半导体集体爆发，存储芯片、GPU、HBM等概念股上演涨停潮，北京君正20CM涨停，佰维存储、太极实业、兆易创新、江波龙等涨幅居前。

值得注意的是，兆易创新、德明利、佰维存储、香农芯创、普冉股份、江波龙股价分别上涨9.94%、10%、15.18%、5.75%、1.91%、9.25%，股价盘中创新高，最新市值均在1000亿元以上。

国泰海通认为，AI需求支撑下本轮存储上行周期呈现出区别于历史商品周期强波动属性的结构性增长，存储板块的估值逻辑有望从基于景气度预期的周期性博弈转向基于盈利确定性的重新定价，估值有望从传统的周期峰值估值逐步切换为具备长约支撑和现金流可见度的AI核心基础设施资产的确定性溢价，推动行业估值中枢上行。

GPU概念股中，芯原股份、长电科技、海光信息、华天科技纷纷大涨。

MLCC概念集体爆发，风华高科、江海股份、艾华集团等涨停。近2个月以来，风华高科股价暴涨250%，市值逼近千亿大关。

消息面，6月24日晚间，三环集团官方微信公众号发布《关于MLCC产品的声明》。公司称，近期发现市场上存在伪造公司授权文件、冒充公司授权代理商以及销售假冒公司MLCC（多层片式陶瓷电容器）产品等情况。

东北证券认为，AI服务器对高容MLCC的需求是传统服务器的5-10倍，AI终端渗透率抬升正拉动高端高容MLCC需求高速增长。同时，随着日韩大厂产能转向更高阶的车规、AI用产品，中低容MLCC供给出现结构性短缺，行业涨价预期强烈。

半导体板块中，中微半导、汇成股份、兴福电子、国民技术等涨幅超过10%。

消息面，据中国信通院数据，2026年一季度国内算力租赁市场规模达680亿元，同比增长62%；IDC预测2026年全球市场规模将突破800亿美元，行业处于高速增长通道。

华尔街见闻文章写道，24日周三美股盘后，美光公布，截至5月31日的公司2026财年第三财季，营业收入同比增长约346%至414.6亿美元，较分析师预期高约16%，非GAAP口径下调整后每股收益（EPS）同比增长超12倍至25.11美元，较分析师预期高20%以上，净利润282亿美元，较一年前的19亿美元增将近14倍，较预期高40亿美元、高16.5%。

美光科技CEO表示，受全产业链人工智能需求叠加供给端结构性约束影响，预计供需紧张格局将持续至2027自然年之后。

午后光模块拉升，新易盛涨近10%，东山精密、天孚通信涨幅居前。

消息面上，花旗上调新易盛、东山精密以及天孚通信的目标价，称全球光互连行业2028年整体市场规模可能达到920亿美元，三年复合年增长率为65%。

分析师Kyna Wong等人在报告中表示，在此期间由于技术升级，平均售价复合年增长率有望达到18%。将新易盛目标价上调约98%至701元，受益于3.2T/NPO（近封装光学）技术演进。东山精密目标价上调约56%至350元，看好其在光芯片/光模块领域的份额提升。天孚通信目标价上调约32%至419元，作为CPO（共封装光学）的核心受益标的。

股王联讯仪器延续强势上涨行情，盘中股价再度突破前高，持续改写自身上市以来价格天花板。

自4月24日科创板上市以来，联讯仪器从发行价81.88元，短短两个月区间涨幅已近3200%，断层领跑全市场高价个股。

联讯仪器是全球少数、国内极少数量产供货400G、800G、1.6T光模块全部核心测试仪器的厂商，目前正面向3.2T光模块测试需求开发新产品。

业绩层面，公司增长动能持续兑现，2025年实现营收11.94亿元，同比增长51.41%；归母净利润1.74亿元，同比增长23.60%。进入2026年，公司一季度实现营收4.88亿元，同比增长142.52%；归母净利润1.19亿元，同比增长515.17%。

港股算力硬件股继续走强，壁仞科技涨超15%，建滔积层板、国民技术、兆易创新涨超10%，长飞光纤光缆涨超9%。

大金融再度拉升

券商再度大涨，长江证券涨停，财达证券、中信建投、方正证券等涨幅居前。长江证券4天3板，是这一波券商股行情的龙头。

据券商中国，证券行业基本面处于高景气区间，而指数估值被压缩至近十年偏低分位，二者之间的较大落差形成核心预期差。据中信建投，证券行业半年报高增确定性强化，连续多个季度财报超预期可期。

一是，一季度，42家上市券商合计实现归母净利润608.45亿元，同比增长16.6%；二是，进入二季度，日均股基成交额维持3.2万亿元水平，同比增长96%，两融日均余额2.79万亿，同比增长53%，交投活跃度不减；三是，三四季度优质投行项目集中上市预期，构成半年报业绩接力支撑。

中信建投认为，证券板块当前处于“业绩高增、估值低位、产业趋势加速”三者共振的窗口期。业绩端，中报高增+投行项目兑现构成连续验证；产业端，大财富业务格局集中、科创投行赋能、国际业务加速扩张三大趋势夯实中长期中枢；估值端，PB历史较低分位蕴含安全边际。在科技板块交易拥挤度攀升、资金高切低轮动的背景下，证券板块的风险收益比仍具吸引力。

保险股今天亦全线上涨，中国人保、中国人寿、新华保险等纷纷走高

从保险行业来看，2026年4月以来（截至6/22收盘），沪深300指数累计上涨13.70%，而2025二季度期间沪深300指数累计上涨1.25%，权益市场回暖可提振上市险企二季度利润增速。此外，上市险企一方面在资产端优化配置结构，强化资负匹配，积极发挥高股息和新质生产力权益资产增厚收益作用，另一方面在负债端推动刚性负债成本下行，未来长期利差空间仍有坚实支撑。

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据CNBC周四报道，这家估值接近9650亿美元的AI独角兽，正在澳大利亚和日本密集招聘AI数据中心相关职位。这一动作不仅明确了其海外算力扩张的具体地理方向，更释放出其急于在非美国本土构建实体计算能力的强烈信号。

在当前全球AI算力供应链全面紧绷、Anthropic自身算力需求仅有一半得到满足的背景下，此举对其缓解算力瓶颈具有直接的战略意义。通过全球化布局，Anthropic旨在保障算力安全、优化运营成本，并为其下一代模型的研发与商业化提供底层支撑。

这一基础设施的跨国延伸，不仅将重塑Anthropic自身的成本与供应链结构，降低对单一云服务商的依赖，也将对全球AI算力竞争格局产生深远影响。

招聘动作透视：亚太区成为算力扩张新锚点

Anthropic此次在澳大利亚和日本招聘的岗位，主要聚焦于AI数据中心的建设、运营与基础设施管理。这表明公司正在从单纯的算力采购方，向深度参与实体数据中心建设的运营模式延伸。

Anthropic目前正在其计算部门招聘13个职位（该部门专注于开发和管理AI数据中心），其中8个职位位于澳大利亚或日本。在日本，该公司正在招聘两个职位：数据中心项目采购专员和数据中心电气工程师。在澳大利亚，六个空缺职位均专注于数据中心工程师和运维人员。今年四月，Anthropic 也曾在澳大利亚招聘数据中心项目采购专员。

虽然澳大利亚和日本的职位没有薪资范围，但该公司在4月份招聘的面向欧洲的伦敦数据中心交易采购职位的薪资在225,000英镑至270,000英镑之间。

此前，Anthropic的算力供给高度依赖美国本土设施以及AWS、谷歌等头部云服务商。尽管公司近期已与SpaceX签署近450亿美元合作协议、与Akamai达成18亿美元协议，并从谷歌大规模采购芯片与云服务，但云端租赁与本土扩张已难以完全填补其急剧攀升的算力缺口。将目光投向亚太区，意味着Anthropic正在寻找新的算力增长极，以构建更加多元、分布式的全球算力网络。

选址逻辑考量：电力、地缘与成本的综合博弈

选择澳大利亚和日本作为海外数据中心的核心节点，背后是Anthropic对电力供应、冷却成本、政策支持及地缘因素的综合考量。

澳大利亚拥有广阔的土地资源和相对丰富的可再生能源潜力，能够为高耗能的数据中心提供长期、稳定的电力供应保障，并在土地与建设成本上具备优化空间。而日本则在政策支持、地缘稳定性以及先进的冷却技术基础设施方面具有显著优势，能够有效降低高密度AI芯片集群的冷却成本与电能利用效率。

通过在澳日两地布局，Anthropic能够在保障算力安全的前提下，实现能源成本与运营效率的最优解。这种选址逻辑也反映出，在AI算力竞赛进入深水区后，电力与物理空间等硬约束已成为决定大模型公司扩张速度的核心变量。

缓解算力焦虑：摆脱单一依赖与重塑竞争格局

Anthropic加速海外算力扩张的根本驱动力，源于其商业化爆发带来的巨大算力消耗。目前，Anthropic凭借ClaudeCode等核心产品的密集迭代，年化经常性收入（ARR）已上调至470亿美元，并迎来首个盈利季度。在正式提交IPO申请、预计最快今年秋天上市的资本化关键期，稳定的算力供给是维持其高估值与业务增长的基石。

然而，全球AI算力需求已绷满整条供应链，Anthropic自身所需算力目前仅有一半得到满足。赴澳日建设数据中心，将有效降低其对单一云服务商及美国本土供应链的依赖，增强算力获取的确定性与抗风险能力。

从行业视角来看，Anthropic的亚太布局将加剧全球头部AI公司对优质数据中心资源的争夺。这不仅会带动澳日两地AI基础设施产业链的投资热潮，也将迫使OpenAI等竞争对手加快自身的全球化算力部署。在算力即权力的AI时代，基础设施的全球化广度与深度，正成为决定大模型公司最终商业胜负的关键筹码。

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