7月30日，阿迪达斯披露2026年第二季度业绩。公司收入同比增长13%至67.43亿欧元，按汇率中性口径增长14%，创下单季度历史新高。

营业利润则仅增长5%至5.74亿欧元，低于分析师一致预期的6.23亿欧元，差距接近8%。持续经营业务净利润增长6%至3.98亿欧元，也低于市场预期。

收入和利润之间的落差，成为这份财报的主要矛盾。

第二季度，阿迪达斯毛利率同比提升0.8个百分点至52.5%。全价销售增加、直营渠道占比提高，以及产品和物流成本改善，仍在支撑其基础盈利能力。

但这些改善没有抵消世界杯营销费用的大幅增长。

期内，阿迪达斯营销及销售点费用同比增长30%，增加约2.12亿欧元至9.24亿欧元，占收入比重由12%升至13.7%。

受此影响，公司营业利润率由上年同期的9.2%下降至8.5%。

本届世界杯期间，阿迪达斯赞助了包括西班牙和阿根廷在内的14支参赛球队，并提供官方比赛用球。公司还围绕梅西、贝林厄姆等运动员及娱乐明星展开全球营销。

赛事也确实带来了销售增长。阿迪达斯披露，本届世界杯相关产品销售额约15亿欧元，球衣销量超过1700万件，约为2022年卡塔尔世界杯期间的四倍。

第二季度，阿迪达斯服装收入按汇率中性口径增长35%，专业运动业务增长39%，足球和跑步成为主要动力，其中跑步业务增长约30%。

但增长结构并不完全均衡。鞋类收入仅增长1%，生活方式业务增长2%。

过去支撑阿迪达斯复苏的Samba、Gazelle等经典鞋型逐渐进入平稳期，本季度的高增长更多依靠足球球衣、赛事服装和专业运动产品，而非新的生活方式鞋款接棒。

财报发布前，投资者期待的不只是世界杯带动销售，而是高销售能够带来更强的利润弹性和更大幅度的全年上修。

最终，阿迪达斯将全年汇率中性收入增速预期由“高个位数”提高至9%—10%，却仍维持全年营业利润约23亿欧元的目标。

这一利润目标低于市场约25亿欧元的预期，也意味着世界杯带来的增量收入，短期内较多被营销支出吸收。

中国市场仍是阿迪达斯本季度表现较稳定的区域之一。

第二季度，阿迪达斯大中华区收入按汇率中性口径增长15%，延续双位数增长，较一季度的17%略有放缓。

今年5月，阿迪达斯大中华区董事总经理萧家乐透露，目前中国市场销售产品中约65%由本土团队设计，约95%的采购在中国完成。

阿迪达斯中国团队在设计捕捉、生产响应与零售落地之间的协同效率也在提升。

6月，针对社交平台上走红的“进城办事”图案，公司迅速上线定制印花服务，带动部分线下门店订单一度出现数倍增长。

但在中国鞋服市场整体承压的背景下，相较于行业高点，阿迪达斯的复苏仍处于“修复+追赶”阶段，后续竞争与挑战依然存在。

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中国私募股权机构CPE源峰已与欧洲私募股权机构Jacobs Capital签署股权购买协议，拟全资收购拥有逾160年历史的瑞士户外品牌猛犸象（Mammut）。

双方于7月30日签署协议，交易仍需经过常规监管审批，预计在未来数月内完成交割。具体交易金额尚未披露。

猛犸象上一轮所有权变更发生在2021年。当时，Telemos Capital从瑞士工业集团Conzzeta手中收购猛犸象，披露的企业价值约为2.3亿瑞郎。

Telemos此后与Jacobs家族旗下投资业务合并组建Jacobs Capital，猛犸象也随之进入后者的消费品牌投资组合。

年初，彭博社曾援引知情人士消息称，Jacobs Capital考虑出售猛犸象，寻求的价格超过5亿欧元。

按照CPE源峰公布的安排，交易完成后，猛犸象将继续独立运营，其瑞士总部、品牌定位和技术传统也将得到保留。

CPE源峰则计划利用其在中国及亚洲市场的资源，帮助猛犸象拓展渠道和消费者群体。

猛犸象创立于1862年，总部位于瑞士，产品覆盖专业户外服装、鞋履、攀登装备、绳索及雪崩安全设备等品类，安全性、技术性能和阿尔卑斯山地传统构成其核心品牌定位。

在中国户外消费市场，始祖鸟、猛犸象以及瑞典品牌Klättermusen攀山鼠，有时被消费者简称为“鸟象鼠”，并衍生出“一鸟二象三鼠”的说法。

但从实际商业体量看，猛犸象与始祖鸟尚不在同一量级。

据瑞士媒体Blick援引前控股方Jacobs Capital数据，猛犸象年营收约4亿瑞郎，近年来保持两位数增长。按照近期汇率计算，约合人民币34亿元。

相比之下，始祖鸟母公司亚玛芬体育旗下技术服装板块2025年收入达到28.56亿美元，同比增长30%。

双方在中国市场的渠道覆盖同样存在差距。

截至2026年初，猛犸象在中国内地拥有61家门店，覆盖21个省份和直辖市，其中除北京、上海、深圳及部分奥莱门店采取直营模式外，其余门店以品牌授权经营为主。

相比之下，始祖鸟在大中华区拥有79家直营门店。进入安踏参与收购的亚玛芬体育体系后，品牌通过强化核心商圈旗舰店、直营零售和电商渠道，将消费场景从专业户外延伸至城市通勤、女性服饰和鞋履。

这意味着，CPE源峰若希望复制始祖鸟的中国增长故事，重点不能只是提价和开店，而是需要重新平衡专业户外传统与大众消费扩张。

一方面保留猛犸象在攀登、安全装备和技术产品上的专业形象，另一方面增加直营渠道、核心城市品牌门店和本地数字化运营，并通过更适合亚洲消费者的产品及营销扩大认知度。

对CPE源峰而言，猛犸象的优势在于品牌历史、技术积累和仍有提升空间的亚洲业务；挑战则在于，它所面对的是一个已经由始祖鸟完成消费者教育、同时也聚集了萨洛蒙、迪桑特、凯乐石等大量竞争者的市场。

能否把专业声誉转化为渠道效率、品牌溢价和持续增长，还要取决于交割后的资本投入、管理团队及中国市场运营方案。

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美国当地时间，7月30日美股盘后，亚马逊首席执行官Andy Jassy在二季度财报电话会上宣布，2026年现金资本开支指引上调200亿美元至2200亿美元，同比增幅高达71.4%。

更值得关注的是，Jassy明确表示即便在如此规模的投入下，今年的容量仍不足以满足全部需求，并预计这一供需缺口将延续至2027年。

追风交易台消息，巴克莱银行随即发表研究报告，认为上述表态有效驳斥了市场此前对AI基础设施过度建设的担忧，而超大规模基础设施需求即便在当前AI训练周期成熟之后，仍可能持续增长。

不过巴克莱指出，宏观环境变化及AI热情消退是上述个股估值面临的主要风险，美元走势、利率水平及能源成本的波动均可能影响相关公司的盈利与估值表现。

华尔街见闻提及，Andy Jassy预计公司将进一步加大对人工智能的投入，今年的资本支出预计将达到2200亿美元。今年2月，亚马逊曾表示今年的资本支出将达到2000亿美元，并在4月份维持了这一预测不变。

Andy Jassy表示，内存价格上涨推高了亚马逊的资本支出预期。他认为，亚马逊的支出狂潮短期内不太可能放缓。Andy Jassy说：

即便如此，我们今年的容量仍将无法满足所有需求。我认为这一状况在2027年同样会存在。

据巴克莱分析，这一判断印证了超大规模云计算商的需求依然异常强劲，整个行业仍处于容量受限的环境之中。这支撑了数据中心开发、供电土地及批发容量在2027年及以后的持续需求。

在扩张节奏上，亚马逊表示正按计划推进容量建设，此前数个季度披露的目标是，到2027年底将容量和电力容量较2025年翻倍，目前进展符合预期。

亚马逊对未来需求的判断不止于2027年。Jassy指出，来自2028年的需求信号已"引人注目"，并强调企业客户在其现有生产应用中大规模使用AI推理仍处于非常早期的阶段。

据巴克莱报告解读，结合企业推理采用仍在早期阶段的判断，上述评论暗示超大规模基础设施需求即便在当前AI训练周期成熟之后，仍可能持续增长。

这一需求结构性的长尾特征，为数据中心运营商提供了更长维度的收入可见性。

在资本配置逻辑上，Jassy将数据中心定性为超越单一技术周期的长久期基础设施资产。他在电话会上表示：

数据中心的资本支出在服务器入驻并开始创收的两年前便已启动。一旦数据中心开业并接入服务器，我们即刻开始产生可观收入，并能够在30年以上的周期内持续变现，且无需再次投入当初的启动资本。

他进一步阐释了多代服务器经济学的逻辑：

对于使用寿命超过30年的数据中心，我们可以获得至少五到六代服务器的经济效益。首代之后的各代产品经济性甚至更佳，因为无需重复前期数据中心的建设投入。

巴克莱认为，这一框架有助于理解超大规模云计算商为何愿意承受大规模前期资本支出。数据中心一旦建成，将跨越多个服务器世代持续创造回报，初始投资的边际效益随时间递增。

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7月31日，A股三大指数集体高开，早盘三大股指扩大涨幅，沪指涨超1%，创业板狂飙超6%，科创50指数涨近9%，盘中涨幅有所收窄。半导体芯片、算力硬件、机器人等方向涨幅居前，跟随隔夜美股半导体股狂飙走势，稍早前日韩半导体股亦暴涨。存储芯片概念股兆易创新、德明利双双“炸板”。

港股分化，恒指盘初下跌，恒科指涨1%，科网股多数下跌，芯片股大幅反弹，兆易创新大涨超20%，南方两倍做多海力士狂飙超50%。AI大模型股同样爆发，智谱盘中涨超26%。

债市方面，国债期货全线上涨，商品方面，国内商品期货涨跌不一。核心市场走势：

A股：截至发稿，沪指涨0.76%，深成指涨3.16%，创业板指涨5.04%。科创50涨近6%。

港股：截至发稿，恒指跌0.11%，恒科指涨0.70%。

债市：国债期货全线上涨，截至发稿，30年期主力合约涨0.35%，10年期主力合约涨0.11%，5年期主力合约涨0.07%，2年期主力合约涨0.03%。

商品：国内商品期货多数下跌，截止发稿，黑色系跌幅居前，焦煤跌3.48%；能源品全部下跌，燃油跌3.14%；化工品多数下跌，苯乙烯跌2.18%；油脂油料全部下跌，棕榈油跌0.67%；航运期货全部下跌，集运指数(欧线)跌0.23%；基本金属涨幅居前，锡涨1.89%；农副产品多数上涨，苹果涨1.75%；贵金属全部上涨，钯涨1.73%；新能源材料多数上涨，多晶硅涨0.88%；非金属建材涨跌参半，玻璃涨0.80%。

12:10

盘面上存储半导体板块涨幅“惊人”，两倍做多海力士盘中更是一度飙升306%至103港元，兆易创新、澜起科技皆大涨，光通信龙头长飞光纤光缆同样强势，PCB概念股建滔集团以及建滔积层板大涨。不过，科网股内部出现明显分化，阿里巴巴涨近6%，百度涨超4%，小米则大跌近7%，京东、美团飘绿，昨日支撑大市上涨的内银股集体低迷。

11:59

盘面上，个股涨多跌少，沪深京三市约4500股飘红，上午半天成交1.8万亿。量能明显放大，沪深两市半日成交额1.79万亿，较上个交易日放量超3300亿。板块方面，半导体、算力硬件产业链大幅反弹，CPO、存储器方向领涨；AI应用概念股表现活跃，锂电池、商业航天、机器人题材走强；银行、白酒、煤炭板块走弱。

早盘最亮眼的主线是存储芯片与算力产业链的集体爆发，背后是韩国半导体龙头的史诗级反弹和全球AI资本开支的再确认。

个股方面，存储芯片方向，太极实业一字涨停，兆易创新一字涨停，德明利2连板涨停，长鑫科技盘中涨超13%总市值突破4万亿元，普冉股份、北京君正、佰维存储、江波龙等涨超10%。

算力租赁方向，利通电子一字涨停，宏景科技20cm涨停，美利云、云赛智联、宁夏建材、东阳光、三人行等多股涨停。

CPO方向，联讯仪器涨超16%，源杰科技涨超11%，新易盛涨超14%，天孚通信涨超11%，中际旭创涨超7%，太辰光、光库科技涨超10%。

MLCC方向同样受益于AI算力需求，利和兴20cm涨停，双星新材2连板，三环集团涨超8%——三星电机宣布自8月1日起MLCC出货价统一上调30%，摩根士丹利拆解显示AI服务器BOM成本中MLCC已跃升至第三大成本项。

催化方面，隔夜三大事件形成完美共振：韩国KOSPI指数7月31日开盘暴涨超15%，创1980年以来最大盘中涨幅，SK海力士一度暴涨28%，三星电子涨超22%。三星Q2财报交出了销售额171.5万亿韩元（同比+130%）、营业利润89.49万亿韩元（同比暴增1814%）的超预期成绩单，公司预判生成式AI将推动存储芯片短缺持续至2028年。

亚马逊Q2 AWS营收422亿美元（同比+37%），并将全年资本开支预期从2000亿美元上调至2200亿美元，CEO贾西明确表示"即使达到这一水平，2026年仍无法满足全部需求"。微软Q4 Azure收入同比+43%，单日大涨15.51%创18年纪录。

此外，AI对冲基金Situational Awareness的高杠杆爆仓出清，被市场视为强制卖家离场、AI交易触底的标志性信号。

昨日领涨的消费防御方向今日普遍承压，资金从避险板块加速流向科技成长。

银行板块跌幅居前，农业银行跌超4%，工商银行、建设银行等大行均有不同程度回调——此前银行板块在7月科技股持续杀跌期间累计反弹超12%，多只大行股价创历史新高，今日风险偏好修复后获利资金加速离场。

白酒板块同样走弱，舍得酒业、金徽酒昨日涨停后今日回吐部分涨幅，茅台小幅下跌。油气、煤炭、港口等防御及周期板块亦跌幅靠前。

10:43

恒生科技指数涨幅扩大至1%，智谱现涨近19%，MINIMAX涨逾11%。

10:37

兆易创新、德明利相继炸板，此前曾双双一字涨停。

09:54

半导体产业链盘中持续走高，半导体设备ETF华夏、半导体设备ETF招商、半导体设备ETF国泰封涨停，科创半导体设备ETF鹏华、科创半导体设备ETF华泰柏瑞均涨超10%。

09:46

早盘银行板块逆势下挫，农业银行、建设银行跌超4%，工商银行、中国银行、交通银行、浦发银行、中信银行跌超3%。

09:42

南方两倍做多海力士涨超55%，此前5分钟内一度飙升270%，成交额超35亿港元；南方两倍做多三星电子现涨超45%。港股存储概念股大涨，兆易创新涨逾23%，澜起科技涨17%。

09:40

早盘MLCC概念再度走强，双星新材2连板，利和兴、三环集团、斯迪克涨超10%，商络电子、火炬电子、国瓷材料、风华高科等跟涨。

09:32

CPO概念集体反弹，新易盛、联讯仪器涨超15%，天孚通信、中际旭创、罗博特科、太辰光等多股涨超10%。

消息面上，亚马逊预计将在人工智能领域投入更多资金，今年资本支出预计将达到2200亿美元。此前，公司在今年2月曾预计今年资本支出为2000亿美元，并在4月维持了这一预测不变。

09:31

长鑫科技盘中涨近13%，总市值突破4万亿。

09:26

上证指数高开0.76%，创业板指涨5.15%。半导体、算力硬件产业链大幅反弹，CPO、存储器、PCB方向领涨；机器人、光伏、锂电池题材走强。白酒、煤炭、油气、银行、文化传媒、医药板块走弱。

09:21

恒生指数低开0.08%，恒生科技指数涨0.3%。华虹宏力、智谱、MINIMAX涨近15%，联想集团、中芯国际涨逾8%。

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报告认为，本轮AI投资已从科技巨头的内部现金流驱动，演变为由企业信用、项目资产与全球长期储蓄共同推动的信用扩张周期。

因为无论采用何种融资工具，本质都是以母公司信用、项目资产和长期合同为支撑，将尚未兑现的AI收入提前资本化，把全球长期储蓄导向GPU、数据中心和电力资产。

真正的脆弱性不在于银行或非银金融机构是否过度杠杆，而在于融资条件——低成本、高抵押率和快速审批能否持续维持。

只要AI需求与现金流路径未被证伪，当前债务扩张更接近超级资本开支周期，而非终极泡沫。2026至2027年，新型AI云服务提供商是最值得警惕的局部流动性风险节点。

2024年以来，生成式AI训练与推理需求同步上升，驱动全球科技企业资本开支快速扩张。

微软、谷歌、亚马逊、Meta和甲骨文五家公司合计资本开支，从2023年约1540亿美元升至2024年约2390亿美元，再跃至2025年约4120亿美元。按各公司最新指引估算，2026年合计资本开支可能接近7800亿美元，几乎是2025年的两倍。

与此同时，营收增速已明显跟不上资本开支扩张节奏。

五家公司合计自由现金流由2024年约2390亿美元下降至2025年约1910亿美元，资本开支占经营现金流的比例则由约50%升至68%。

以2026年为例，若资本开支达7800亿美元而经营现金流约为6500亿美元，行业整体在股息派发和回购之前就可能形成约1300亿美元的资金缺口。

对投资者而言，这意味着科技巨头将持续压缩回购。五家公司合计回购规模已由2022年约1250亿美元降至2025年约950亿美元。同时净债务融资显著增加，2025年净债务融资上升至约900亿美元，融资工具也向多元化方向扩展。

未来四年，全球AI基础设施全栈投资总规模约为4.51万亿美元。其中，科技巨头承担约2.93万亿美元，AI云服务提供商约2480亿美元，其他玩家约1.33万亿美元。

但总基建投资并不等于总债务规模，企业可先动用经营现金流、存量现金和股权资本，债务融资填补剩余缺口。

面对融资缺口，AI基建融资正呈现出两个鲜明方向：从表内向表外迁移，从母公司整体信用向客户合同和项目资产下沉。

表内融资包括公司债、银行贷款、GPU抵押贷款、可转债和已确认租赁负债，债务直接进入母公司资产负债表；

表外融资则是由开发商、合资公司（JV）或特殊目的载体（SPV）承担债务，科技公司通过长期租约、容量购买合同或担保为项目提供隐性信用支持。

科技巨头呈现"母公司融资＋长期租赁＋项目融资"三层结构。穆迪统计，美国前五大科技巨头的租赁承诺合计已达到约9690亿美元，且多数对应尚未开始的租赁，这些承诺随项目交付将逐步转化为租赁负债和长期现金流支出。

AI云服务提供商则主要依靠"GPU及合同支持贷款＋租赁＋可转债"的组合。以CoreWeave为例，截至2026年3月末，其有息债务已达251亿美元，融资工具覆盖多笔延迟提款定期贷款（DDTL）、设备融资、高收益债、可转债和循环贷款，头部AI云服务提供商已形成多层次资本结构。

融资成本的梯度实质上反映的是"现金流确定性和债权人控制力"的差异。

以CoreWeave为例，其高级无担保债有效融资成本约10%，而由投资级客户合同、GPU资产和项目现金流支持的DDTL 4.0融资成本降至约5.9%；

同期Meta 2032年公司债票息约4.6%，而Hyperion数据中心项目债发行收益率约6.58%——项目债并不比母公司债便宜，其目的是节约母公司资本和保留评级空间，而非单纯降低利率。

AI投融资对融资中介提出特殊要求。单个1GW级项目投资可能达数百亿美元，投资回收期通常十年以上，而银行负债端以存款和短期批发融资为主，存在天然的期限错配、资本占用和集中度约束。

以摩根大通为例，其一级资本为2957.58亿美元，对单一借款人法定贷款上限约450亿美元。

因此，银行在AI融资中更多扮演"融资管道"角色：承担项目筛选、信用塑造、过桥融资、结构设计和风险分销功能，在条件成熟后将风险通过银团贷款、私募债或资产支持证券分散给机构投资者，而非永久持有全部风险。

穿透各类融资工具，AI基础设施的终极资金来自全球长期储蓄体系。

资金传导路径为：居民与国家储蓄→养老金、保险和主权财富基金→基础设施基金、地产基金、私募信贷基金及大型资产管理机构→AI项目股权、项目债、公司债、ABS/CMBS→数据中心、电力及算力基础设施。

当前AI融资体系尚未呈现2008年前影子银行普遍高杠杆特征。

美联储相关机构估计，美国私募信贷基金平均杠杆约30%，欧元区约40%，杠杆更多集中于资金使用端，即AI云服务提供商、数据中心开发商及项目SPV。

私募信贷借款企业的债务/EBITDA通常达5至6倍，若剔除较激进的EBITDA调整，实际杠杆可能接近7倍，明显高于广义银团杠杆贷款约4倍的水平。

两类主体的风险画像截然不同。

科技巨头的主要压力是资本配置约束而非流动性危机。

在15年中性分摊情景下，微软、谷歌、亚马逊、Meta和甲骨文五家公司2026年剩余期间固定支付墙约749亿美元，2027年升至约1273亿美元。

同期预期经营现金流分别约5783亿美元和9728亿美元，固定支付墙占比仅13%左右，到2030年进一步降至约9.4%。

即使AI投资回报低于预期，这些公司可通过减少回购、延后项目或增发公司债进行缓冲。

AI云服务提供商面临的则是更直接的流动性错配。

在同等情景下，CoreWeave和Nebius 2026年剩余期间固定支付墙约98亿美元，而同期预期经营现金流仅约90亿美元，固定支付墙已达经营现金流的109%。

即便采用更宽松的20年分摊假设，该比例仍约为102%，说明压力并非来自计算假设，而是源于债务集中到期与经营现金流尚未充分形成之间的结构性裂缝。

研报认为，其中CoreWeave的错配最为突出。

2026年剩余期间主口径固定支付墙约92亿美元，经营现金流预计仅约62亿美元，支付墙相当于经营现金流的149%。若进一步计入建设成本挂钩租赁和设备采购承诺，广义固定支付压力可达到经营现金流的约170%。

这意味着CoreWeave在未来两年均难以完全依靠内部现金流完成债务和租赁支付，持续融资是维持经营的必要前提。

2027年，AI云服务提供商的主口径固定支付墙进一步上升至约109亿美元，虽然一致预期经营现金流可能增至约246亿美元使覆盖比例改善，但这一改善高度依赖收入增长、客户合同正常履约和项目按期投产，核心风险从"当期现金流不足"转化为"对业绩兑现和持续再融资的高度依赖"，并未实质消除。

综合来看，AI融资短期内不太可能出现全面断裂，但融资体系正在从"资金是否存在"转向"资金能否以足够低的成本、足够高的杠杆和足够快的速度落地"的效率问题。

对科技巨头而言，融资收紧主要意味着资本开支节奏放缓和投资回报下降；对AI云服务提供商而言，则可能直接触发流动性缺口。

为此，投资者应优先跟踪以下信号：

• 融资利差与综合资金成本：项目贷款、私募信贷和设备融资利差持续上升，意味着风险溢价提高；
• 贷款价值比LTV及股权资本比例：贷款价值比下降，说明同一项目需投入更多股权资本，融资杠杆效率恶化；
• 债务偿付覆盖率：接近或低于1，意味着经营现金流不足以覆盖当期固定义务；
• GPU抵押率、利用率和算力租赁价格：这是AI云服务提供商融资能力的底层基础，任何下滑都将同时压低经营现金流和可获融资规模。

AI超级周期能否持续，最终不仅取决于算力需求能否增长，也取决于全球储蓄能否持续以足够低的成本、足够高的效率转化为长期算力资产。这一转化效率，才是真正值得投资者持续追踪的核心变量。

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7月30日，袁记云饺母公司袁记食品集团再次向港交所递交上市申请，并将财务数据更新至2026年5月底。目前，公司已完成中国证监会境外上市备案，但尚未通过港交所聆讯。

2026年前五个月，袁记食品实现收入13.06亿元，同比增长39.8%；期内利润由上年同期的5708万元增至1.57亿元，同比增长1.76倍。

盈利改善首先来自毛利率上升。

袁记食品的商业模式并非主要依靠加盟费，而是由中央工厂生产馅料、面皮等产品，再销售给加盟商。

上半年猪肉价格整体处于低位，作为主要收入来源，袁记向加盟商销售的馅料毛利率由28.1%升至36.1%。

这使袁记在收入增长近四成的同时，毛利大增超七成，整体毛利率由上年同期的23.2%升至28.4%，提高5.2个百分点。

预包装食品品牌“袁记味享”也对利润提升做出一定贡献。

2026年前五个月，其收入同比增长约172.5%至6928万元，占集团收入的比重由2.7%升至5.3%；毛利率则由10.5%升至37.1%。

公司称，毛利率提升主要受直营线上渠道占比增加、产量扩大摊薄固定成本推动。此前，渠道拓展期的推广让利及机器包装产能利用率较低，曾对毛利率形成压制。

门店层面，袁记云饺的扩张速度在2025年相对放缓后重新回升。

截至2026年5月底，袁记共有4773家门店，较2025年底净增271家；月均净增约54家，比2025年每月多出8家。

存量门店的经营状况也同步改善，日均GMV由上年同期的4126元升至4627元，同比增长约12.1%。

不过，这一增长主要来自订单量提升，而非客单价回升，而外卖补贴是其中不可忽视的推动因素。

2026年前五个月，袁记线上订单量由5110万单增至8180万单，线上GMV同比增长58.5%至13.58亿元。

2025年全年，其外卖GMV已增长47.5%至30.15亿元，占门店GMV的比重由2024年的32.7%升至45.3%。

下半年，袁记将直接对比去年同期的外卖补贴高峰，当前订单量和单店GMV的增速能否延续仍待观察。

另一项值得关注的数据是，总部收入仍明显跑赢终端GMV。

今年前五个月，袁记食品收入增长39.8%，门店GMV增长27.3%，两者相差12.5个百分点。

类似的增速倒挂在2025年前三季度已经出现，当时公司收入增长11%，门店GMV仅增长6.4%。

门店GMV主要反映消费者在终端门店的消费额，总部收入则包括向加盟商销售食材、加盟服务和预包装食品等。新店首次备货及预包装业务占比提升，都会拉高总部收入。

但随着两者增速差距扩大，加盟商进货能否最终转化为稳定的门店销售，仍是判断袁记这轮增长质量的重要指标。

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7月30日，欧莱雅集团发布2026年上半年财报。

数据显示，上半年集团销售额237.7亿欧元，可比内生增长6.8%，法定报表口径增长5.8%，调整后可比内生增速6.5%。这是欧莱雅自2021年以来连续第六年实现正增长，也是其历史上半年度销售额的最好成绩。

利润端，毛利率提升10个基点至74.8%，营业利润率提升20个基点至21.3%，创上半年历史新高。去除非经常性项目后的净利润为39.596亿欧元，同比增长4.7%。

分业务板块看，四大事业部均实现增长。

专业美发产品部上半年销售额29.21亿欧元，调整后可比内生增长11.6%，增速领跑。皮肤科学美容事业部销售额42.16亿欧元，同比增长10.6%，所有区域市场均实现增长。大众化妆品部销售额86.43亿欧元，增长4.3%；高档化妆品部销售额79.97亿欧元，增长5.1%。

欧莱雅集团首席执行官叶鸿慕在业绩说明会上表示，上半年增势强劲，全品类、全区域、全业务部门均实现增长，主要得益于创新战略的推进以及在电商渠道取得超越市场平均水平的增长。集团预计2026年全球美妆市场增长约4%至5%，并计划继续跑赢市场。

分区域看，南亚太、中东、北非及撒哈拉以南非洲地区以13.8%的调整后有机增长领跑五大区域；欧洲增长6.1%，北美增长6.7%，拉丁美洲增长5.2%。

北亚地区调整后可比销售额同比增长4.6%，在各主要地区中增速居末，但实现了连续两个半年度持续提升。

北亚区上半年销售额55.14亿欧元。财报指出，中国是北亚区增长的主要驱动力。

2026年第一季度，中国大陆市场已实现中高个位数增长，较2025年明显提速。欧莱雅在2025年稳居中国美妆市场第一，高档化妆品部在高端市场占有约30%的市场份额。

从驱动因素看，中国市场的复苏主要由高端品类拉动。高档化妆品部在北亚区的增长中，香氛品类持续保持两位数增长，赫莲娜、兰蔻等品牌表现突出。皮肤科学美容事业部在北亚市场同样实现两位数增长。

不过，这一复苏是在经历了一段时间的低迷之后出现的。

2024年，欧莱雅北亚地区销售额为103.03亿欧元，同比下滑3.2%，成为集团唯一负增长的地区。欧莱雅中国销售额在2024年也出现短暂下滑。进入2025年后增速转正，2026年第一季度进一步扩大。

竞争环境依然激烈，本土美妆品牌的崛起给国际品牌带来持续压力。2026年上半年，中国化妆品全渠道交易总额达6114.1亿元，同比增长4.35%。欧莱雅CEO叶鸿慕在谈及中国市场时表示，“这是一个竞争非常激烈的市场，这迫使我们更加创新”。

在旅游零售渠道方面，业务仍处于负增长态势，但消费可能正从旅游零售渠道向中国国内市场转移。

整体来看，欧莱雅上半年交出了一份全线增长的答卷，中国市场作为北亚区复苏的关键引擎正在发挥作用，但增速仍低于集团其他区域，复苏的持续性和强度有待进一步观察。

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此次利率决议结果与市场预期完全一致，彭博调查的52位经济学家均预测央行按兵不动。然而，审议委员会内部出现分歧：委员高田创投下反对票，主张连续加息，成为本次会议的唯一异见声音。这一信号表明，部分委员认为当前通胀走势已具备进一步收紧政策的条件。

央行行长植田和男领导的政策委员会继续警告，潜在通胀存在超越2%目标的风险，并承诺将根据经济与物价走势持续上调借贷成本。值得注意的是，央行同时将经济增长风险评估从"偏向下行"调整为"基本平衡"，暗示中东局势的冲击或不及此前预期严峻，全球人工智能需求的提振效应在一定程度上形成了对冲。

日本央行利率决议公布后，美元/日元汇率小幅走弱至约160.88附近。投资者正逐步押注央行最快于10月启动下一次加息，市场目光将聚焦于植田和男当日下午召开的新闻发布会，寻找验证这一预期的线索。

在季度经济展望报告中，日本央行上调了未来两年的GDP增长预测。2026财年预测从0.5%上修至0.6%，2027财年从0.7%上修至0.8%，2028财年维持0.8%不变，整体预测与彭博调查经济学家的预期基本吻合。

通胀方面，央行将2026财年剔除能源核心CPI预测从2.6%小幅下调至2.5%，主要反映政府补贴政策的影响；2027财年核心CPI预测则从2.3%上修至2.4%，2028财年维持2.0%不变。央行同时预计，2026财年下半年整体CPI同比涨幅可能明显超过2%。

央行表示，价格趋势正在接近2%的物价目标，将价格趋势稳定在2%附近至关重要，并指出中短期内实质利率持续处于负值区间，暗示政策正常化方向不变。

在会后声明中，日本央行重点点名两大外部风险：中东局势与汇率波动。央行表示，中东局势可能通过汇率及大宗商品价格渠道对日本经济和通胀产生影响，需予以特别关注。

汇率方面，央行明确指出，近期日元贬值是推动物价上涨的因素之一，并可能进一步加剧通胀压力，强调将密切监测汇率走势对经济与物价的影响。日元的持续弱势令外界对输入性通胀压力的担忧升温。

据一位知情市场人士透露，日本当局于周四纽约交易时段入市干预，日元一度对美元单日升幅达3.3%。日本当局未正式确认实施了干预，但日本首席汇率官员三村淳（Atsushi Mimura）周五表示，日本从美国获得的支持已不仅限于道义层面。

此外，央行将全球人工智能需求列为正面因素，认为有助于提振日本经济，并表示将综合研判中东局势、AI发展动态及汇率走向，以决定下一次加息的时机。

高田创的反对票令本次会议的政策信号趋于复杂。这是本次决议8比1的投票结果中唯一的异议，意味着委员会内部对于加息条件是否已经成熟存在分歧。

尽管如此，央行整体立场仍倾向于在确认通胀持续达标之前保持审慎。外部不确定性的叠加——包括中东局势对能源价格的潜在冲击以及日元的持续走软——使央行难以就加息时点作出明确表态。

此次决议传递的核心信号在于：日本央行政策正常化的方向不变，但下一次加息的触发条件，仍将取决于汇率走势、通胀实现路径及地缘政治风险的后续演变。货币市场交易员对植田和男下午发布会的措辞高度警惕，一旦其表态被解读为过度偏鸽，则10月加息预期或面临重新定价的压力。

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7月31日，据彭博报道，上述计划于周五以政府声明形式公布。消息发布之际，韩国股市正经历剧烈震荡——KOSPI指数本周早些时候累计跌幅超过17%，创近期最大跌幅，主要受债务水平上升及市场对两大芯片巨头巨额资本支出可持续性的疑虑拖累。受注资消息提振，KOSPI指数周五盘中一度大涨17%，强势反弹。

韩国政府表示，此次注资旨在"主动应对"全球资本对韩国投资兴趣的持续升温，并将KIC定位为吸引外国主权财富基金和资产管理机构进入韩国市场的"锚定投资者"。政府计划最快下月向国会提交《韩国投资公司法》修订案，新账户有望于明年正式启动运营。

注资规模与资金来源

根据政府声明，新设专项账户将设于KIC现有架构之内，初始规模不低于20万亿韩元，资金来源包括政策性银行等公共机构的股权出资。

政府强调，新账户的管理将保持完全独立的投资决策机制，并与KIC现有的外汇储备管理组合严格隔离，以确保两类资产的风险边界清晰。

KIC截至去年底管理资产规模达2320亿美元，受托管理政府、韩国央行及公共机构委托的国家外汇储备。

此次调整最具标志性意义的变化在于，KIC的投资授权将首次延伸至国内资产。此前，KIC的职能定位始终聚焦于境外资产的配置与管理。

政府表示，新账户将支持战略性产业的成长，同时为未来世代创造收益，并在国家经济安全、外汇及资产市场层面发挥缓冲作用。

在投资方向上，AI生态系统建设被列为核心驱动力。政府指出，韩国在构建AI生态系统方面具备核心竞争力，这一优势正吸引全球资本的持续关注，而引入具有公信力的锚定投资者，将有助于撬动外国主权财富基金和国际资产管理机构的跟进配置。

为使新账户具备法律依据，韩国政府计划于下月向国会提交《韩国投资公司法》修订草案，并预计于明年正式启动新账户的基金运营。

整体推进节奏显示，政府希望在立法层面尽快取得突破，以便在全球AI投资竞争格局进一步固化之前，确立韩国主权资本的战略布局。

尽管政府声明并未将上述计划与当前市场动荡直接挂钩，但此次公告的时间节点颇为敏感。

KOSPI指数在公告发布前的三个交易日内累计下跌逾17%，市场对韩国债务水平的担忧，以及对三星电子、SK海力士等芯片巨头大规模资本支出能否持续支撑AI产业需求的质疑，是此轮下跌的主要诱因。

此次注资计划是韩国政府近期一系列稳定股市举措的最新组成部分。消息公布后，KOSPI指数周五盘中涨幅一度高达17%，市场情绪明显修复。两大芯片巨头SK海力士、三星电子双双暴涨。

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这是苹果公司史上最强劲的六月季报。但盘后股价跌了6%，市值一夜蒸发超3000亿美元。

市场盯着的是第四季度指引——毛利率从50.1%砍到47%至48%区间，下滑2到3个百分点。数字本身平淡，驱动这几个百分点的力量藏在苹果摸不着的供应链深处。

四大云厂商今年合计7250亿美元资本开支，正在从供给侧反向挤压苹果的制造成本。台积电先进制程产能被AI芯片大量抢占，DRAM产能被AI服务器吞噬导致存储芯片价格暴涨。苹果九个月资本开支不到68亿美元，和云厂商相差百倍以上。

苹果不建AI数据中心，但AI数据中心的成本正通过芯片和存储两个管道，传导到每一台iPhone和Mac上。

这是库克任内最后一次以CEO身份出席财报电话会。9月1日，硬件工程高级副总裁约翰·特努斯接棒。他上任第一天迎面撞上的，是一场正在从供给侧蔓延过来的挤压。

50%毛利率里的水分

50.1%的毛利率是苹果历史首次突破50%大关。数字漂亮，但含了约2个百分点的关税退款一次性调整。剔除后实际毛利率约48.1%，同比仍提升1.6个百分点，改善来自iPhone Pro系列占比提升和服务业务比重上升。

真正的信号在下一季。CFO帕雷克给出的Q4毛利率指引区间中值47.5%，从本季50.1%直接下滑2.6个百分点。即便用调整后口径对比，从48.1%到47.5%，也要降0.6个百分点。苹果正在将供应链成本上升转嫁到利润率上。

研发投入是另一个值得深究的数据。单季研发支出117亿美元，同比增长32.3%，增速是营收增速的两倍。九个月累计研发投入340亿美元，同比增加83亿美元。库克在电话会上明确表示"苹果整体而言在为AI投入更多资金"。这笔钱流向自研AI芯片、Siri AI和软件平台AI能力集成。但短期内AI相关付费服务尚未形成规模化收入——研发费用在涨，AI收入还没有着落，成本基线先被推高了。

EPS 2.02美元中有0.11美元来自关税退款，剔除后约1.91美元。超出市场预期约0.04美元，超出的部分来自一次性因素，经营层面并无改善。

AI数据中心正在吃掉苹果的供应链

这份财报最深层的信号在这里。

微软、Meta、谷歌、亚马逊四家今年合计资本开支7250亿美元，同比暴增77%。苹果不建AI数据中心，九个月资本开支仅68亿美元，反而同比下降28%。

但苹果躲不开AI基建狂潮的成本传导。云厂商要的是训练和推理芯片，苹果要的是终端处理器和存储器，产品不同，但都得从同一批供应商手里抢产能。

第一根管道：台积电先进制程。 苹果自研SoC依赖N3等先进制程。2026年N3产能已100%售罄，其中约60%被AI芯片客户拿走，2027年这一比例预计升至86%。AI芯片正在排挤消费电子。库克在电话会上确认，6月季度的供应限制主要集中在Mac，9月季度将扩散到iPhone和iPad。他把原因归结为"需求增长太快"——没有点名AI，但产能被谁抢了，产业链心知肚明。

第二根管道：DRAM。 存储芯片合约价今年一季度暴涨90%以上，高盛全年涨幅预期250%到280%。原因很直接：AI服务器对高带宽存储器（HBM）需求井喷，三星、SK海力士、美光三家把产能优先转向HBM，因为HBM利润率是消费级DRAM的3到5倍。消费级DRAM产能被挤压，价格上涨。

库克用了"百年一遇的洪水"来形容存储价格涨势。3月季度存储成本高于去年12月季度，6月季度又高于3月季度，9月季度还将进一步上升。苹果已在6月"不情愿地"提高了多款Mac、iPad和家居设备定价。

库存数据印证了成本上升。资产负债表显示库存从57亿美元飙升至111亿美元，增幅94%。其中有提前备货应对供应限制的因素，但存储等元器件价格上涨也直接推高了库存金额。一台iPhone的存储成本如果涨了15%，哪怕数量不变，库存金额也会跳升。

7250亿和68亿，两组数字放在同一张表上，苹果的处境一目了然——AI基建的账单不付不行，只是换了种付法：通过芯片和存储两个管道，传到毛利率里。

库存翻倍与研发激增的交叉信号

资产负债表上还有两组数据值得深挖。

无形资产从111亿美元激增至203亿美元，单季增加93亿美元，增幅83%。财报中未单独披露对应交易，但这个量级的无形资产增长通常意味着一笔或多笔金额可观的收购或知识产权交易。结合研发费用增速32%的背景，苹果可能在AI领域完成了某种技术或团队收购。

服务业务的表现是另一个交叉验证点。服务收入307亿美元，同比增长12.1%，低于上一季度的310亿美元，也低于市场预期314亿美元约2%。作为毛利率接近75%的核心现金牛，服务增速放缓直接压制了市场对长期盈利弹性的判断。付费订阅用户突破15亿，Siri AI公测反馈积极，但AI相关付费增值服务尚未形成规模化收入。

产品卖得动，产能跟不上。苹果当前的核心矛盾就在这里。

iPhone和Mac本季表现强劲。iPhone单季543亿美元贡献近半营收，同比增长21.7%，创六月季度纪录。Mac收入104亿美元同比增长28.7%，远超市场预期约20%。3月发布的M5芯片MacBook系列持续供不应求——供不应求的原因之一，正是先进制程产能不足。Mac在大中华区和东南亚等新兴市场销量创同期新高。

iPad是本季唯一负增长品类，61.9亿美元同比下滑5.9%，低于市场预期约10%。平板换机周期拉长是主因。

库克的最后一搏

库克在电话会上透露苹果正在"评估所有选项"以增加DRAM供应来源。

市场消息指向中国存储厂商长鑫存储。库克间接回应："DRAM市场主要有三家供应商，如果有更多供应商是好事。"这句话背后是苹果供应链策略可能发生的根本性转变——从高度集中的三星、SK海力士、美光三家，扩展到包括中国厂商在内的更多来源。

长鑫存储目前全球DRAM市场份额约7.67%，是中国唯一具备规模化DRAM量产能力的厂商。

库克没有正面回应是否正在测试长鑫存储的产品，但"评估所有选项"的措辞，加上存储价格"百年一遇洪水"的紧迫感，信号已经足够清晰。

特努斯接班，第一道考题是供应

9月1日，库克转任董事会执行主席，硬件工程高级副总裁约翰·特努斯接任CEO。

库克在电话会末尾的告别语温和从容："感谢股东特别是长期股东多年的信任，这是我最后一个业绩会。过渡进行得很顺利，我非常期待约翰·特努斯进入他的新角色。"

特努斯上任后的第一道考题非常具体。9月新品周期——新款iPhone备多少货、定价怎么走、Mac和iPad的等待时间能否缩短。产品卖得动已经证明了。9月季度要证明的是另一件事：这些产品能不能按原来的节奏送到消费者手上。

苹果Q4指引iPhone增速约15%，低于市场预期的17.6%。Mac和iPad也将受到"日益加剧的供应限制冲击"。加上外汇逆风预计拖累Q4增速约2.5个百分点，服务增速持续放缓——特努斯接手的就是这样一份答卷。

下季度跟踪三个变量

苹果Q3财报的核心矛盾出在供给端。需求端的iPhone和Mac都在涨，7250亿美元云厂商资本开支正在通过台积电先进制程和DRAM两个管道，挤压苹果的毛利率和交付能力。Q4毛利率指引47%到48%只是第一个可见的信号。

下季度跟踪三个变量：DRAM合约价格走势、台积电先进制程产能分配中AI与消费电子的比例变化、长鑫存储能否进入苹果DRAM供应链。三个变量任何一个松动，都会改变苹果的成本曲线。

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美东时间周三，沃什在美联储利率决议新闻发布会上表示，他关注的通胀数据范围，已不仅限于美联储长期以来的首选指标，即个人消费支出价格指数（PCE）。

他同时暗示，明年1月之后，美联储可能对通胀战略框架有所表述。这番言论迅速引发投资者和经济学家的广泛争议。

30年期盈亏平衡通胀率随即出现自2024年以来最大单日涨幅。部分市场人士表示，沃什有关PCE的表态是推动这一波动的重要因素之一。

沃什在周三发布会上措辞鲜明：

我们将实现2%的通胀目标，不会再高了。但要实现这一目标，我需要参考比个人消费支出（PCE）更广泛的通胀数据。

个人消费支出价格指数（PCE ）长期以来一直是美联储首选的通胀指标，政策制定者在进行预测时也会使用该指标。

官方数据显示，6月份PCE同比上涨3.7%。沃什表示：

我们会继续使用该指标。

但他补充道：

谁知道呢，明年1月之后，我们可能会对策略做出怎样的调整。

这一表态与他此前设立的若干工作组有关，这些工作组承担的任务之一，正是审查美联储的通胀框架以及所监测的经济数据。

摩根大通首席美国经济学家Michael Feroli在致客户报告中对此直言不讳：

这些表态似乎印证了外界的疑虑——工作组的设立，不过是为重新界定通胀挑战提供掩护。

在"替代PCE"的讨论中，前里士满联储主席Jeffrey Lacker直接泼了一盆冷水。

Lacker说：

他们能转向什么，更重要的是以什么标准来做取舍，都远非显而易见。

这位以鹰派立场著称的前联储官员强调：

你必须选择一个可靠的、覆盖广泛的指数。目前符合条件的只有两个：PCE价格指数和CPI，仅此而已。

消费者价格指数（CPI）6月同比上涨3.5%，该指标同时是美国通胀保值债券（TIPS）定价及社会保障生活成本调整的基准。

Lacker补充称，从长期来看，两者表现"差别并不大"。Nationwide首席经济学家Kathy Bostjancic则指出了关键的市场诉求：

明确他和美联储将监测哪些通胀指标，是当务之急。

沃什周三并未透露他还在考量哪些其他指标，这一空白本身，正是当前市场不安情绪的核心来源。

在逾2万亿美元的美国通胀挂钩国债市场，沃什的言论已触发连锁反应。

摩根大通策略师建议客户通过五年期五年远期通胀互换合约，押注通胀预期上行。

花旗集团经济学家Andrew Hollenhorst和Veronica Clark在周四报告中则持相对乐观态度，预计：

未来数月将日趋明朗，沃什关注的更广泛通胀指标，并不会呈现令人担忧的加速上涨态势。

不过，花旗策略团队同时警告，沃什的立场可能为五年期五年远期通胀利率引入新的交易区间，该指标此前多年来一直受制于约2.5%的上限。

巴克莱美国通胀策略主管Jon Hill指出了更深层的市场隐患：

一旦市场对美联储抗通胀决心的确信度下降，或不确定性上升，就会传导为更高的期限溢价和通胀风险溢价。

在逾31万亿美元的美国国债市场中，期限溢价的上行将直接推高长端利率。美债收益率曲线，2年-30年期持续陡峭化。

30年期国债收益率仍接近2007年以来的最高水平。

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周三议息会议结束后，沃什在新闻发布会上表示美联储“绝不动摇”抗通胀立场，但同时暗示长端利率上升已在一定程度上替代联储完成了收紧工作，无需主动加息。

这一表态被市场解读为明显偏鸽，触发美债收益率急剧陡峭化。30年期美债收益率周四一度升至5.24%，30年与2年期利差从约0.8个百分点扩大至0.97个百分点，创近一年来最大单日移动。

华尔街主要机构随即发布措辞严厉的研报，摩根大通将标题定为“空谈无益”，美国银行称市场“被鸽派立场搞得一头雾水”，摩根士丹利则将问题直指“信誉”。多位投资者警告，沃什的简化沟通策略“已经开始适得其反”，并有侵蚀美联储对31万亿美元美债市场影响力的风险。

按兵不动引发市场困惑

沃什于今年5月接任美联储主席，上任伊始便承诺重建央行作为通胀斗士的声誉。然而，在通胀持续高于2%目标的背景下，美联储已连续多次会议维持利率不变。

周三会议上，美联储内部出现明显分歧——三位委员投票支持加息，但最终决定仍是按兵不动。沃什在发布会上的解释是，自上次6月会议以来实际利率已有所上升，市场已在一定程度上完成了货币政策收紧的工作。

这一逻辑令投资者感到困惑。据英国《金融时报》报道，Aegon Asset Management首席投资官Stephen Jones表示，“无论是有意还是无意，他已经放弃了对美债市场的任何掌控感。这与历任美联储主席的意愿和行事方式相比，是相当大的转变。”

ING策略师Francesco Pesole则更为直接：“沃什的无指引策略已经开始适得其反。”他指出，周三发布会后国债曲线的陡峭化走势“看起来非常像一场信心丧失的交易”。

华尔街：信誉受损，政策路径不明

多家机构在研报中对沃什的沟通方式提出批评，核心矛盾在于：美联储声称重视通胀，却迟迟不采取行动，且未能清晰解释其反应函数。

摩根士丹利首席美国经济学家Michael Gapen表示，“美联储的信誉昨天受到了打击，但这并不意味着无法挽回。”他以裁判打比方：“美联储不是裁判，裁判制定规则、执行规则，是公正的仲裁者，不在乎谁赢。美联储在乎谁赢，美联储有目标和使命，是场上的参与者。其他人无法在不知道美联储如何出牌的情况下打球。”

摩根大通全球利率策略主管Jay Barry及其团队指出，沃什的表态暗示资产负债表工具可能更多介入，且对2%通胀目标的承诺有所弱化，“风险指向进一步的熊市陡峭化”。该行已将美联储首次加息预期提前至12月。

美国银行美国经济学家Aditya Bhave则认为，“重建信誉的需要增加了美联储在9月加息的概率。”他同时指出，沃什在发布会上作出了若干明显偏鸽的表态：一是为采用PCE以外的通胀指标打开了大门；二是暗示除加息外还有其他工具可用于抗通胀；三是暗示市场已替代美联储完成了部分收紧工作。

放弃前瞻指引：市场代价几何

沃什主导的这场沟通策略转型，是其与前任鲍威尔时代最显著的政策差异之一。他明确表示，美联储需要"观察市场对事态发展的直接、未经过滤的反应"，并称减少前瞻指引是"一种改进"，央行在新沟通策略上"才刚刚起步"。

DataTrek Research联合创始人Nicholas Colas指出，"让国债价格几乎完全由市场自行决定，而非美联储通过前瞻指引干预市场，是鲍威尔时代与沃什时代美联储最鲜明的单一差异。"

Eurizon SLJ Capital首席执行官Stephen Jen则认为，市场正处于适应期：“沃什就任数周，市场仍在努力应对美联储哲学层面的转变——关于收益率曲线是什么、将如何被使用。半代“美联储观察人士”被训练成将官员言论映射为收益率曲线上具体的基点变动。这个游戏已经结束了。”

BMO Capital Markets美国利率策略主管Ian Lyngen则提出了一个关键反驳：市场替代美联储收紧的效果有其时限，"市场只会在看到FOMC政策跟进之前，才会持续有效地替美联储收紧。"

长端利率上行，金融条件全面收紧

此轮债市抛售的直接后果，是美国长期借贷成本的显著上升。据英国《金融时报》报道，30年期美债收益率周四一度触及5.24%，为2007年以来最高。长端利率上行将加大美国公共财政压力，推高企业融资成本，并通过抬升30年期抵押贷款利率收紧居民部门信用条件。

巴克莱策略师Anshul Pradhan和Demi Hu认为，此次FOMC会议的关键结论是：将通胀压回2%目标所需的金融条件收紧，"更可能通过长端利率上升而非美联储上调隔夜政策利率来实现"。他们同时指出，"在反应函数不确定性加大的情况下，9月加息的门槛更高，但长端收益率进一步上行的门槛则更低。"

Unlimited Funds首席投资官Bob Elliott则以更为直白的方式总结了当前局面："资产价格下跌以使经济恢复平衡，某种程度上是不可避免的。问题在于是走容易的路（美联储主导），还是走艰难的路（长端驱动）。昨天的走势表明，更艰难的路就在前方。"

Lord Abbett & Co全球利率主管Leah Traub则提出了一个更深层的担忧："如果5年期盈亏平衡通胀率继续大幅上行，那才是真正开始质疑美联储信誉的时刻。"

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国家统计局服务业调查中心首席统计师霍丽慧将此归因于前期高基数、传统生产淡季及高温暴雨等不利因素。

数据显示，7月份，装备制造业和高技术制造业PMI分别为51.4%和53.3%，明显高于制造业总体，保持较快扩张，带动制造业发展向新向优；消费品行业和高耗能行业PMI分别为47.8%和47.0%，比上月下降2.4个和0.1个百分点，景气水平回落。

与此同时，文旅行业受暑期消费带动明显回暖，在一定程度上对冲了建筑业和批发业的拖累。

制造业采购经理指数有所回落，高技术制造业持续扩张

7月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月下降1.1个百分点，景气水平有所回落。

从企业规模看，大、中、小型企业PMI分别为49.5%、49.7%和47.4%，比上月下降1.2个、0.8个和0.8个百分点，均低于临界点。

从分类指数看，构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数、原材料库存指数、从业人员指数和供应商配送时间指数均低于临界点。

生产指数为49.9%，比上月下降1.5个百分点，表明制造业生产活动有所放缓。

新订单指数为48.5%，比上月下降2.7个百分点，表明制造业市场需求回落。

原材料库存指数为48.3%，比上月下降0.1个百分点，表明制造业主要原材料库存量继续减少。

从业人员指数为49.0%，比上月上升0.5个百分点，表明制造业企业用工景气度有所回升。

供应商配送时间指数为49.5%，比上月下降0.4个百分点，表明制造业原材料供应商交货时间较上月延长。

非制造业商务活动指数有所下降，文旅行业较为活跃

7月份，非制造业商务活动指数为49.0%，比上月下降1.2个百分点，非制造业景气水平较上月下降。

分行业看，建筑业商务活动指数为47.0%，比上月下降2.0个百分点；服务业商务活动指数为49.3%，比上月下降1.1个百分点。从服务业行业看，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、文化体育娱乐等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间；资本市场服务、房地产等行业商务活动指数均低于临界点。

新订单指数为44.4%，比上月下降3.6个百分点，表明非制造业市场需求景气水平回落。分行业看，建筑业新订单指数为40.1%，比上月下降6.2个百分点；服务业新订单指数为45.2%，比上月下降3.2个百分点。

投入品价格指数为49.7%，与上月持平，仍低于临界点，表明非制造业企业用于经营活动的投入品价格总体水平继续回落。分行业看，建筑业投入品价格指数为48.7%，比上月下降1.7个百分点；服务业投入品价格指数为49.9%，比上月上升0.3个百分点。

销售价格指数为47.9%，比上月下降0.5个百分点，表明非制造业企业销售价格总体水平降幅有所扩大。分行业看，建筑业销售价格指数为47.7%，比上月下降2.1个百分点；服务业销售价格指数为47.9%，比上月下降0.3个百分点。

从业人员指数为45.4%，比上月下降0.4个百分点，表明非制造业企业用工景气度有所回落。分行业看，建筑业从业人员指数为40.9%，比上月下降1.4个百分点；服务业从业人员指数为46.2%，比上月下降0.2个百分点。

业务活动预期指数为55.4%，比上月上升0.1个百分点，表明非制造业企业对市场发展信心增强。分行业看，建筑业业务活动预期指数为51.8%，比上月上升0.7个百分点；服务业业务活动预期指数为56.0%，与上月持平。

综合PMI产出指数低于临界点

7月份，综合PMI产出指数为49.3%，比上月下降1.3个百分点，表明我国企业生产经营活动较上月放缓。

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7月30日，华尔街流出一条消息：

一家只有8名员工的对冲基金，在过去36小时内，把全部公开市场持仓——约160亿美元的股票——通过一笔交易，整包卖给了对手盘。

买家是Citadel，全球最大的对冲基金之一，创始人Ken Griffin，管理规模710亿美元。

这家被迫割肉的基金叫Situational Awareness（简称SA），创始人Leopold Aschenbrenner。

值得一提的是，Aschenbrenner的未婚妻Avital Balwit，正是Anthropic CEO Dario Amodei的幕僚长。这场AI崩盘和他的割肉清盘，恰好发生在他们婚礼的前夕。

而就在几周前，他还是华尔街和硅谷最被追捧的名字。

硅谷追捧的“AI先知”

Leopold Aschenbrenner，德国人，24岁。

15岁进哥伦比亚大学，19岁以全班第一毕业。毕业后加入OpenAI的"超级对齐"团队，专门研究如何让超级智能符合人类价值观。2024年，OpenAI以"不当泄露内部信息"为由将他开除。他本人否认，称自己只是把一份基本不涉密的规划文件发给外部研究者征求意见，真正的导火索是他内部写了一份批评OpenAI安全措施的备忘录。

被开除后，他做了一件很多人没想到的事——写了一篇165页的长文，题目就叫《态势感知》（Situational Awareness）。

文章的核心论断是：AI发展速度远超外界想象，到2027年，AI将能自主进行AI研究，人类将面对真正的超级智能。而这一切，需要芯片、内存、数据中心、电力基础设施的爆炸式扩张。

这篇文章在硅谷引发轰动。有人称它是"十年来最重要的文章"。播客主持人Tim Ferriss称他为"AI界的诺查丹玛斯"（类似于先知、预言家）。

2024年，他拿着约2.25亿美元种子资金，创立了同名基金SA。投资人包括Stripe联合创始人Patrick和John Collison、前GitHub CEO Nat Friedman，以及Jane Street等机构。

没有任何从业经验，他直接下场管理数十亿美元。基金规模从此迅速膨胀，2026年7月初，峰值接近450亿美元。

整个基金只有8名员工，其中4名投资专业人士。

“AI股神”4倍杠杆梭哈AI，半年大赚439%

SA的投资逻辑非常直接：既然AI需要大量算力和基础设施，就重仓那些提供算力和基础设施的公司。

多头方向：SK海力士（韩国半导体/内存）、Nebius（AI云平台）、SanDisk（存储芯片）、Micron（内存芯片）、CoreWeave（AI云计算）、Bloom Energy（能源）。

空头方向：做空Adobe等传统软件公司——逻辑是AI会颠覆它们。

同时，基金通过向银行借钱（即杠杆）放大收益，杠杆倍数约为4倍。

这个结构有个特点：银行持有实物股票，SA通过"总收益互换"（TRS）合成获取经济敞口和杠杆。好处是收益倍增，坏处是一旦股价下跌，银行会要求补充保证金（追保）。

2025年到2026年上半年，这套打法效果惊人。

截至2026年6月底，SA净回报率达到439%。据报道，该基金自成立以来累计回报超过2000%。基金规模从不到10亿美元起步，7月初最高膨胀至约450亿美元。

部分早期投资者今年回报率高达200%。

一个月内，两头挨打

然而，好景不长。7月，AI股开始下跌。

市场开始质疑：AI基础设施的高估值能否持续？大量资金从AI硬件股撤出。

SA的多头仓位首当其冲：

• Nebius从6月高点跌去约48%，市值蒸发约350亿美元
• SanDisk在一个多月内跌超56%
• CoreWeave、Micron、SK海力士本月跌幅均超35%

与此同时，SA做空的软件股（如Adobe）却反向上涨，空头仓位也在亏损。

多空两腿同时亏损，4倍杠杆把损失放大。银行开始发出追保通知。

这就是华尔街说的"追加保证金"：你借了钱买股票，股票跌了，银行要求你补交保证金，否则强制平仓。这和A股的融资爆仓是同一个逻辑。

SA的主经纪商包括美国银行、高盛、摩根大通，三家同时介入，协助基金应对追保或有序减仓。

有趣的是，7月24日，Aschenbrenner还在给投资者的信里写道："有时候我们会特别指出，现在是加仓的好时机——如果你一直在等的话。"信末附言，邀请投资者在8月1日追加资金。

36小时，一夜竞价

危机在36小时内迅速演变。

7月29日深夜，SA向多个潜在买家发出紧急求助，寻求出售超过100亿美元的股票以稳住局面。这一消息被英国《金融时报》、彭博等媒体广泛报道。

竞标者包括：Millennium Management（全球顶级多策略对冲基金）、Jane Street（SA的投资人之一）。

Millennium出价，但认为这批仓位风险过高，不愿出高价。

最终，Citadel胜出。

7月30日清晨，交易完成。Citadel以大幅折价接盘SA约160亿美元的全部公开股票持仓——包括多头和空头。这是华尔街历史上规模最大的紧急股票交易之一。

交易完成的消息传出后，纳斯达克100指数当天大涨逾3%——市场松了口气：SA不需要再往市场里砸盘了。

Citadel做这种事不是第一次。历史上，它曾趁危机低价接盘安然（Enron）等公司的资产。用Ken Griffin自己的话说，Citadel能持续成功的原因之一是："经验。是用亏损和痛苦换来的智慧。我的领导团队，我们一起经历了很多市场最艰难的时刻，学到了很多惨痛的教训。但这让我们在动荡和危机时期成为更有效的投资者。"

Citadel成立于1990年。SA成立于2024年。

还剩什么

交易完成后，SA的管理规模从峰值450亿美元骤降至约100亿美元，降幅超过一半。

但Aschenbrenner并没有被彻底清空。

SA保留了全部私募仓位，约100亿美元，其中最重要的一块是Anthropic的股权，估值约50亿美元。SA将以私募投资机构的形式继续运营。

这批私募资产能不能兑现，取决于Anthropic等公司未来上市时的估值。

这是一个悬而未决的问题。

顺带一提：Aschenbrenner的未婚妻Avital Balwit，是Anthropic CEO Dario Amodei的首席幕僚长。SA此前曾被传要出售Anthropic股权，但SA发言人否认了这一说法。

他错在哪里

这件事最值得思考的问题是：Aschenbrenner对AI的判断是否错了？

不一定。

AI基础设施的长期需求逻辑，目前仍有大量机构认同。

问题出在仓位结构上。

X上有人引用了Ken Griffin此前对基金经理失败原因的描述："你的投资组合高度集中，持仓巨大，却无法清晰说明你持有这些仓位的竞争优势在哪里。"

SA的问题正是如此：重仓单一主题（AI基础设施），同时开4倍杠杆，多空两腿押注同一个叙事的两面。一旦市场风向转变，没有任何缓冲。

这套结构在上涨时能创造439%的回报，在下跌时同样能在数周内把整个公开仓位打爆。

正如有人总结的："他对AI的判断没有错。他错在仓位的构建方式上。"

神话的另一面

Aschenbrenner的故事，是这轮AI牛市最极致的样本之一。

一篇文章，一套叙事，八个人，450亿美元，439%的回报——然后一个月内，被追保电话打垮。

这不是AI的终结，也不是Aschenbrenner的终结。

但它清楚地说明了一件事：看对了方向，不等于能活到方向兑现的那一天。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

在AI基础设施强劲需求的推动下，亚马逊AWS云业务录得18个季度以来最快增速，管理层表示豪掷2200亿美元资本支出仍难填满未来两年的算力“胃口”。

华尔街见闻提及，当地时间7月30日美股盘后，亚马逊公布2026年第二季度财报，全球总营收达到2006亿美元，同比增长20%；营业收入更是同比大增43%至275亿美元。

二季度，AWS业务成为全场最核心的焦点。AWS单季营收达到422亿美元，同比增长36.7%，营业利润率达到39%。这也是AWS连续第五个季度实现加速增长。

财报电话会议上，亚马逊总裁兼CEO安迪·贾西（Andy Jassy）乐观地强调：

AWS目前正在蓬勃发展……这是我们在过去18个季度中最快的增速，要知道当时的AWS营收规模还不到现在的一半。

AI和AWS业务的强劲共振不仅带来了近5000亿美元的天量在手订单，更让管理层对未来高达2200亿美元巨额资本开支的回报率底气十足。安迪·贾西进一步表示，AWS最终有潜力成为一项年营收1万亿美元的业务。

此外Andy Jassy预计公司将进一步加大对人工智能的投入，今年的资本支出预计将达到2200亿美元。今年2月，亚马逊曾表示今年的资本支出将达到2000亿美元，并在4月份维持了这一预测不变。

Andy Jassy表示，内存价格上涨推高了亚马逊的资本支出预期。他认为，亚马逊的支出狂潮短期内不太可能放缓。Andy Jassy说：

但即便如此，我们仍然没有足够的产能来满足2026年的所有需求，而且我相信2027年的情况也会如此。事实上，我们目前对2028年的预计需求已经非常惊人了。

作为亚马逊的利润引擎，AWS在本季度迎来了18个季度以来的最快增速。数据显示，AWS营收同比增长36.7%，连续第五个季度加速，单季环比增加超46亿美元收入，比历史最大增幅还要高出80%。

“AWS目前正在蓬勃发展。”贾西用极具感染力的原话向市场描绘了云业务的图景：

“我们的在手订单达到4960亿美元，同比增长三位数。AWS现在是一项年化营收运行率为1690亿美元的业务，如果它是一家独立公司，将位列《财富》500强第24位。”

更令市场瞩目的是，亚马逊在AI领域的变现能力正在显现。不仅芯片业务年化营收运行率超过250亿美元（同比增长三位数），AI业务的营收运行率环比大幅攀升后，也突破了250亿美元大关。贾西指出，这种爆发得益于双轮驱动效应：

“AI的增长驱动核心业务，因为训练后的强化学习和代理工具使用主要在CPU上进行，而非AI加速器。”

面对如此陡峭的需求曲线，贾西在会上给出了极具想象空间的业绩指引：

“我们长期认为AWS可以成为一项数千亿美元营收的业务，现在我们认为它将至少是这个数字的两倍，并且很有可能在未来成为我们一项年营收达万亿美元的业务，同时伴随非常吸引人的自由现金流和投资资本回报率。”

华尔街当前最大的焦虑在于：科技巨头高昂的AI资本支出何时能看到回报？亚马逊给出了极为清晰的账本。

由于内存成本上升以及难以满足的庞大需求，亚马逊将2026年的现金资本支出预期从约2000亿美元上调至约2200亿美元。不仅如此，贾西透露：

“即使达到这个数额，我们仍然没有足够的容量来满足2026年的所有需求，我相信这种动态在2027年也将如此。事实上，我们已经为2028年预留的需求量已经非常惊人。”

面对这笔天文数字的开支，贾西详细解释了为何公司对投资资本回报率（ROIC）充满信心。他将投资分为寿命长达30多年的数据中心，以及寿命约5到6年的服务器和网络设备。

“对于服务器和网络设备，平均而言，这项投资需要不到三年时间就能实现收支平衡。这意味着在实现收支平衡后的两到三年内，我们将……产生可观的自由现金流。对于使用寿命超过30年的数据中心，我们至少应该获得五到六代……服务器经济效益。我们看到AI领域的利润率和回报率与我们在核心业务同一发展阶段所看到的一致，实际上还略微领先。”

首席财务官布莱恩也印证了这一点，指出二季度AWS的营业利润率同比上升了650个基点。

在基础设施之上，亚马逊正在大举推进AI应用层和模型层的布局。面对市场关于“亚马逊是否需要拥有自己领先的前沿模型”的疑问，贾西给出了明确回应：即使没有自己的前沿模型，AWS也能极其成功，因为“不会有一个模型能一统天下”。

但亚马逊并未放弃自研，原因是：

“这让我们对成本有了额外的控制……在未来几年内，你将会看到至少有六种模型在性能上相当，它们都将出现在Bedrock中，而其中之一将是我们自己的。”

在AI应用端，亚马逊推出了多项杀手级服务。例如AI工作助手Amazon Quick已被宝马、3M等众多巨头采用；新推出的AWS Continuum则利用大模型直接发现和修复代码漏洞。贾西直言：“现在与企业谈论AI时，很难不提到安全问题，我们预计Continuum将迅速增长。”

在硬件芯片端，除了Graviton处理器被前1000名客户中的98%使用外，专为AI打造的Tranium芯片也获得了Anthropic和OpenAI的多年承诺。贾西在问答环节甚至爆出一个重磅增量信息——亚马逊正在考虑向第三方直接出售自研芯片：

“有越来越多客户对我们将Tranium芯片单独提供给他们（甚至不通过云服务）感兴趣，我们正在积极进行这些对话和探索，我预计未来我们很有可能这样做。”

在云和AI之外，亚马逊的传统商业底盘依然稳固。二季度广告业务营收达198亿美元，同比增长26%。而在市场竞争激烈的零售配送端，亚马逊打出了“超低价+极速达”的组合拳。

“在全美2300个城市提供当日达易腐品……排名前十的最畅销商品中有九个是易腐品。自今年年初以来，月度活跃易腐品客户数量增加了50%……我们在当日达设施中的当日达易腐品业务已经找到了一个突破口。”

亚马逊2026年第二季度财报电话会议原文翻译：

安迪·贾西，总裁兼首席执行官：

谢谢，戴夫。我们报告的营收为2006亿美元，同比增长20%。营业收入为275亿美元，同比增长43%。第二季度对亚马逊来说是又一个非常强劲的季度。我将从AWS开始，它目前正在蓬勃发展，我将分享数据、我们对其原因的看法，以及即使未来几年资本支出很高，我们对投资资本回报率方程式的信心。

首先是数据。营收同比增长36.7%，连续第五个季度加速增长，这是我们18个季度以来最快的增长，当时AWS的收入规模还不到现在的一半。我们在季度环比基础上增加了超过46亿美元的收入，约比我们以往最大的增幅高出80%。我们的在手订单达到4960亿美元，同比增长三位数。

AWS现在是一项年化营收运行率为1690亿美元的业务，从这个角度来看，如果它是一家独立公司，将位列《财富》500强第24位。我们的芯片业务现在年化营收运行率超过250亿美元，同比增长三位数。

我们的AI业务营收运行率环比大幅攀升，现在也超过250亿美元，同比增长三位数。客户选择AWS是因为我们提供了他们想要的最广泛功能，他们希望其AI推理靠近其他应用程序和数据，而更多的此类应用程序和数据存储在AWS上，超过任何其他地方；还因为AWS拥有最强的安全性和运营性能。

我们在AI和非AI（我们称之为核心业务）方面都看到了强劲增长，一方的增长正在驱动另一方的增长。AI的增长驱动核心业务，因为训练后的强化学习和代理工具使用主要在CPU上进行，而非AI加速器。这对AWS来说是一个优势，因为我们的Graviton芯片是最强的CPU芯片，其性价比比其他选项高出30%到40%。您需要一个地方来存储这些AI数据并运行向量数据库，这也是AWS的一个显著优势，因为我们在这些核心基础设施领域拥有最广泛、最强大的功能。

我们对AI技术栈从上到下的看法也是如此。我们拥有独特的产品组合，客户对此感到兴奋。正如我们18个月来一直所说的，有技术能力的公司将构建自己的基础模型——不是真正的大型前沿模型，而是利用其专有数据的较小模型。没有比我们的SageMaker AI服务更易于使用的服务了。

客户还需要高性能、高性价比的推理服务，而Amazon Bedrock正是为此而生。Bedrock不仅提供了领先模型的最佳选择，具备卓越性能和公司所需的治理与安全控制，而且其增长速度也异常迅猛。除了领先的模型构建和推理服务，客户还需要更简单的方式来构建、运行和利用代理。

例如，即使在您构建了一个代理之后，仍有许多繁琐的问题需要处理。一个生产环境中的代理需要一个安全的运行场所、用于保持上下文的记忆、代表用户行事的身份、需要连接的工具和数据，以及在真实流量到来时监控其行为的方法。可靠地将所有这些整合在一起很困难，它解决了许多生产部署问题。

这就是我们构建Bedrock Agent Corp的原因。它提供了打包好的托管基础设施，我们的团队不断迭代，最近增加了诸如策略（为公司提供对代理行为的确定性控制）、支付（使代理能够自主执行交易）、网络搜索（使代理知识接地而无需离开AWS）以及一个新的工具（进一步加快客户整合所有内容的速度，包括使用“strands”创建代理）等功能。虽然公司会从头开始构建自己的专用代理，但大多数也会使用交钥匙服务。

编码代理就是一个很好的例子，目前有几个成功的代理，包括Cloud Code、Codex和我们自己的规格驱动的Curo，后者比其他方案性价比高出50%，且使用量环比增长了两倍。

另一项此类服务是Amazon Quick，它是一个智能AI工作助手，可帮助您在电子邮件、日历、本地或云文件以及自定义工作流中管理、搜索和自动化数字工作负载。

与该领域的其他产品不同，Quick还允许您在领先的SaaS工具（如Slack、Salesforce、Jira、Teams和ServiceNow）中进行管理。Force使用公司现有的访问控制，因此每个人只能看到其权限范围内的内容，然后它采取行动，例如安排会议、起草和发送电子邮件、更新CRM记录、构建仪表板等。

在第二季度，我们使Quick功能更加强大，增加了自主代理供客户设置和使用自然语言在后台持续运行并执行多步骤任务，新增了个性化活动源（将电子邮件、消息、日历和任务整合到一个优先级视图中）以及16项新的集成，包括Adobe、Moody's和Snowflake。Quake发展势头良好，3M、Allianz、AstraZeneca、Autodesk、BMW、Exxon、FINRA、Hyundai、Intuit、Mondelez、Moody's、NBA、NFL、Life Insurance和Southwest Airlines等公司都在使用它。

我们还有像Amazon Connect（我们的呼叫中心服务）和AWS Transform（自动化软件迁移）等服务，它们都增长迅速。我还要提一个我特别感兴趣的服务。随着前沿模型变得越来越强大，它们使得在技术应用程序中发现安全漏洞变得更加容易，其中许多漏洞是人类尚未发现的。

这对保护重要数据的公司来说显然是令人担忧的。我们最近发布了AWS Continuum，它可以发现、排序、验证和修复代码漏洞。它首先导入团队已有的积压漏洞，然后利用新的前沿模型进行全面扫描。Continuum使用每个公司自身业务上下文中的代理来排序重要事项，推理诸如“受影响的组件是否已部署？是否可达？是否在生产路径中？如果被利用，影响是什么？”等问题。

然后，它在沙盒中验证漏洞，因此团队不会追逐误报。最后，它推荐修复方案。现在与企业谈论AI时，很难不提到安全问题，我们预计Continuum将迅速增长。

我之前提到我们的芯片业务营收运行率现在超过250亿美元。鉴于我们在AI领域（Tradium）和CPU领域（Graviton）拥有领先的性价比芯片，我们在这场AI变革中处于异常有利的地位。除了全球两大领先AI实验室Anthropic和OpenAI对Tranium做出多年、多吉瓦的承诺外，越来越多的AI初创公司也在采用，包括像Neurobotics和Odyssey这样的独角兽公司，以及像12 Labs、Descarte、Poolside、Karakuri,、Neto AI和Splash Music等初创公司，还有Uber和Pinterest等大型公司也都在采用Tradium。Graviton被我们前1000名EC2客户中的98%所使用。收入承诺环比增长了近三倍，Graviton 5的增长速度几乎是Graviton 4的两倍。

我们还与NVIDIA保持着深厚的合作关系，并将继续使AWS成为运行NVIDIA芯片的最佳场所，因为我们有客户在可预见的未来仍将在NVIDIA上运行，而且我们坚信客户需要选择。选择对客户、竞争和推动推理成本下降都有好处，而客户非常关心这一点。

让我花点时间谈谈我们如何看待这项投资的回报。今年早些时候，我们表示计划在2026年投资约2000亿美元的现金资本支出，其中大部分用于支持AI和AWS。在这种甚至更高的支出水平下，我们对强劲的财务回报有清晰的展望。

我来解释一下原因。投资主要有两个部分：数据中心，以及放入其中的服务器和网络设备。它们有不同的资本周期。数据中心的资本支出始于我们能够将服务器放入其中开始创收之前两年。一旦数据中心开放并插入服务器，我们就会立即开始产生可观的收入，然后在长达30多年的时间里继续利用这些数据中心创收，而无需再次投入那笔启动资本。服务器和网络设备的周期较短。我们通常在投入使用前几个月购买这些设备，因此在触发支出之前，我们对客户需求有很强的可见性。如果没有需求，我们就不会支出这笔资本。对于服务器和网络设备，平均而言，这项投资需要不到三年时间就能实现收支平衡。服务器的使用寿命目前至少为五到六年，而我们目前大部分的AI容量合同期限至少为五年。这意味着在实现收支平衡后的两到三年内，我们将在服务器和网络设备上产生可观的自由现金流。同样值得注意的是，AWS在缩短服务器设备收支平衡周期方面有着良好的记录，我们已经在不影响客户体验的情况下，取得了有意义的进展，并找到了延长这些设备使用寿命的方法。因此，对于使用寿命超过30年的数据中心，我们至少应该获得五到六代像我之前解释的服务器经济效益，而第一代之后的后续几代因为无需重复前期数据中心投资，整体经济效益甚至更好。这意味着，在短期内，当需求迫使如此多的数据中心在我们开始货币化之前同时建设时，我们将花费大量资本支出，并面临自由现金流逆风，直到这些数据中心上线并可以货币化，以及这些服务器被利用几年之后。随着几年过去，收入增长超过资本支出的增量增长（这将在某个时间点发生），由此产生的收入、自由现金流和投资资本回报率将非常可观。我们在云计算的第一时代就曾经历过这种情况，只是时间跨度更长，因为当时需求的积累比AI时代更渐进。但我们看到AI领域的利润率和回报率与我们在核心业务同一发展阶段所看到的一致，实际上还略微领先。我们现在认为，2026年的现金资本支出将约为2200亿美元，内存成本上升使这个数字高于我们先前的约2000亿美元的估计。但即使达到这个数额，我们仍然没有足够的容量来满足2026年的所有需求，我相信这种动态在2027年也将如此。事实上，我们已经为2028年预留的需求量已经非常惊人。请记住，企业在当前生产应用程序中大规模使用推理仍处于非常早期的阶段。我们长期认为AWS可以成为一项数千亿美元营收的业务，现在我们认为它将至少是这个数字的两倍，并且很有可能在未来成为我们一项年营收达万亿美元的业务，同时伴随非常吸引人的自由现金流和投资资本回报率。我现在将转向商店业务。我们在选品中增加了数百万种新产品，其中包括来自知名品牌的超过70万种。

我们还将美国Amazon Hall上的超低价选品自推出以来扩大了近20倍，现在有超过600万件商品的价格低于10美元。我们继续提供日常低价，以匹配或击败竞争对手，并在促销活动期间提供深度折扣。

我们对Prime Day的客户反应感到满意，客户购买了数百万种优惠商品，其中超过80%是全年最低价，数十万种商品折扣达40%或更多。我们是美国第二大食品杂货商，我们的食品杂货业务在易腐品和非易腐品方面都继续快速增长。

自今年年初以来，月度活跃易腐品客户数量增长了超过50%。包含易腐品的当日达订单平均每单单位数超过普通订单的3倍，新鲜食品杂货现在占据了amazon.com上最畅销商品前20名中的6个。今年前六个月，Amazon Pharmacy的新客户数量增长了两倍多，当日处方药配送量增长了近5倍。

今年以来，我们还为客户节省了近2.5亿美元的自付费用，同比增长超过400%。我们继续加快整体配送速度，并在今年上半年再次实现了创纪录的客户配送速度。我们通过Prime为数百万种商品提供当日达服务，选品比典型的大型零售店多出40倍，并且我们的当日达网络持续扩张。

在全球范围内，今年前六个月我们当日达或次日达配送的商品数量比去年同期增长了超过40%。我们还继续扩展我们的超快速服务Amazon Now，该服务在数千种日常必需品上提供30分钟或更短的配送。第二季度，我们在美国新增了80个城市和城镇，并在埃及的几个主要城市推出服务。Amazon Now现已覆盖全球9个国家超过250个城市和城镇。客户反响持续强劲，季度环比总销售额和销量增长超过80%，季度环比服务的客户数量增加了超过60%。

我们最近推出了亚马逊供应链服务，因此任何企业都可以使用支持亚马逊的同一供应链来移动、存储和交付从原材料到成品的一切。我们已经拥有数家大型客户，包括宝洁、3M、Lands' End和American Eagle Outfitters。商店团队也在继续利用AI进行创新并为客户提供服务。客户喜欢Alexa购物体验或AI购物助手。它提供个性化推荐、产品比较、价格历史，并通过价格提醒和自动购买等功能实现购物自动化。

过去12个月中有超过3.5亿客户使用过它，第二季度的参与度加速增长，活跃用户数量几乎翻倍，互动量同比增长超过5倍。我们还扩展了Amazon Lens，它让客户可以拍摄任何物品的照片，并立即在亚马逊上找到相同或相似的商品。该功能已扩展到另外10个国家，现已在全球21个国家推出。接下来是亚马逊广告业务，我们看到各项产品都实现了强劲增长，营收达198亿美元，同比增长26%。赞助产品仍然是我们最大的产品，也是增长的关键驱动力。

此外，越来越多的购物者在我们代理式和对话式体验中发现产品，包括在Alexa Plus和Alexa购物功能中。点击赞助提示的购物者转化为销售的可能性高出48%，平均消费额也比未点击者高出21%。我们看到Prime Video广告和体育赛事的参与度持续增长。我们在NBA的第一年就引入了超过30家新广告商，周四橄榄球之夜、NBA、WNBA和NASCAR的广告位全部售罄。广告商越来越倾向于跨体育项目的多运动策略，跨多个体育项目投放广告的品牌相比单一运动广告商，其非重复覆盖率高出2.3倍，同时跨运动项目的观众在亚马逊上的消费额高出12%，订单量高出17%。

最后，我们使用AI驱动的工具（包括广告代理）使创建、启动和优化全漏斗营销活动变得容易，该工具将数小时的设置和定向工作缩短为几分钟。使用广告代理定向的广告商每次展示成本降低8%，每次获取成本降低6%，我们今年已将其扩展到11个新国家。我们还在其他几个领域看到了持续的增长势头，我只提几个。

首先是娱乐领域，Prime Video上MBA的首个赛季取得了强劲的收视率，东部半决赛第7场在美国的观众峰值达到650万，超过了一年前广播电视台的同场比赛。在欧洲，Prime Video上NBA的收视率同比增长了一倍多，创下了有记录以来的最高平均收视率。在《Off Campus》系列剧首播的前12天，我们全球吸引了3600万观众，使其成为Prime Video有史以来首播收视率排名第三的剧集。

Alexa Plus扩展到德国、奥地利、法国和巴西，数亿客户正在使用新的Alexa体验。我们发现，Alexa所到之处都能推动业务增长。例如，在美国，使用Alexa购物的客户平均每单消费额比不使用Alexa的客户高出40%以上。尝试过Alexa+的客户注册Prime的比例高出近25%。最后，Amazon LEO已有近400颗卫星在轨，足以在今年开始提供初始卫星互联网服务。我们已经从企业和政府客户那里获得了可观的收入承诺，并且有超过20家合作伙伴将把我们的网络覆盖扩展到全球。

我们继续处于我们一生中一些最大的变革之中，我们正在打造多项新的长期业务，这些业务将使客户的生活更美好、更便捷，并为我们的股东和业务带来可观的自由现金流和投资资本回报。说到这里，我将把电话转给布莱恩。

布莱恩·T·奥尔萨夫斯基，首席财务官：

谢谢，安迪。首先从我们的整体营收业绩开始，全球营收为2006亿美元，同比增长20%（不包括外汇影响）。这些结果包括了Prime Day时间转移到第二季度的影响，这适用于我们大部分主要国家，包括美国。

第二季度，我们报告的全球营业收入为275亿美元。这包括了本季度减少约12亿美元开支的两项项目的收益。首先，我们收到了约6亿美元的关税相关退款。这计入我们的北美分部，代表了我们预计收到的退款中的绝大部分。其次，我们记录了大约6亿美元的单独收益，与受衍生品会计处理的能源合约公允价值变动相关。这主要影响AWS分部。这些能源合约是为了确保现有和未来运营的电力供应。

这些合约中的某些条款使其受到衍生品会计处理的影响。衍生品在每个报告期按公允价值计量，公允价值计量的变动将在我们的经营报表中计入营业费用内的未实现损益。虽然这些公允价值计量的影响可能有所不同，但这些调整在之前的几个季度并不显著。接下来是我们的分部业绩。在北美分部，第二季度营收为1162亿美元，同比增长16%。国际分部营收为422亿美元，同比增长15%（不包括外汇影响）。

全球付费单位数量同比增长17%。Prime仍然是我们业务的关键支柱，我们两位数的会员数量同比增长反映了我们的产品在大规模上提供的价值。我们在推动客户体验的各输入指标上看到了广泛的增长势头，包括新增选品、有竞争力的价格和快速配送。

转向盈利能力，北美分部营业收入为91亿美元，营业利润率为7.9%。国际分部营业收入为17亿美元，营业利润率为4.1%。在我们的配送网络中，我们在优化库存布局、缩短配送距离、减少每包裹操作次数和提高集包率方面取得了进展。我们正在扩大机器人和自动化的部署，这几十年来一直是我们运营不可或缺的一部分。我们正在用最新一代技术改造我们的设施，预计到2026年，像Cardinal和Sparrow这样的机器人手臂数量将增加一倍以上。我们继续降低整体服务成本，即使面临因中东冲突导致的燃油价格上涨和因运力限制导致的高线运价上涨所带来的运输成本压力。排除燃油和高线运价上涨的影响，运输成本的增长速度慢于全球单位数的增长速度，其速度与上季度基本一致。在营业收入方面，这些成本上涨的影响被我们4月份实施的FBA燃油和物流附加费部分抵消。展望未来，我们看到了在全球配送网络中进一步提高生产力的重大机遇，同时继续提高配送速度的标准。虽然营业利润率可能会波动，且进展可能并非总是线性的，但我们采取审慎的方法来实现服务成本的持续长期改善。转向AWS分部，营收为422亿美元，同比增长36.7%，由核心业务和AI服务共同驱动。AWS目前的年化营收运行率为1690亿美元。客户继续增加云迁移并扩大其AWS核心服务的使用规模。同时，越来越多的客户为了获得AI的全部好处而加速向云端迁移。我们看到AI支出与核心业务增长之间存在紧密联系。随着客户投资AI，我们看到相应的核心服务消费增长。我们预计，随着更多AI工作负载进入全面生产并推动对我们核心服务的额外需求，这种关系将随时间推移而加强。AWS营业收入为166亿美元，这反映了我们的强劲增长以及我们在推动业务效率方面的专注。我们在软件和流程改进方面的投资优化了服务器容量，并利用我们成本更低的定制芯片和定制网络设备帮助构建了更高效的网络。现在转向我们的现金资本支出，第二季度为531亿美元。这主要与AWS和生成式AI相关，因为我们正在投资以支持强劲的客户需求。我们将继续进行大量投资，特别是在生成式AI领域，因为我们相信这是一个巨大的机遇，有潜力推动长期营收和自由现金流增长。在转向指引之前，我想简要谈谈关税相关退款对我们业绩的影响。我们正在参与关税退款流程，正如我之前提到的，我们在第二季度收到了约6亿美元。这个数额有限，原因有几点。首先，我们的团队做了大量提前购买和预置库存的工作以避免关税成本。其次，对于在我们商店销售的大部分商品，我们不是记录在案的进口商，因为供应商通常处理进口并支付相关关税。在我们确实因关税而看到成本增加的情况下，我们基本上吸收了这些成本，而不是将其转嫁给客户。这可以从我们过去一年如何保持极具竞争力的价格中看出，根据第三方研究公司Profittero的数据，我们的产品价格平均比其它零售商低14%。我们已经确定了有限的一些情况，可以追溯证明我们将特定的进口费用转嫁给了客户。当我们收到这些退款时，我们将主动联系受影响的客户并自动向他们发放退款。否则，像其他大型零售商一样，我们将利用退款继续投资于为客户提供低价格。最后，我将提供我们的财务指引。第三季度净销售额预计在1970亿美元至2020亿美元之间。我想指出导致从第二季度到第三季度净销售额增长出现环比减速的两个领域。首先，今年Prime Day的时间发生了变化，促销活动在我们大部分主要国家（包括美国）发生在第二季度。2025年，Prime Day完全在第三季度。如果排除2025年和2026年Prime Day的影响，2026年第三季度的同比增长率将高出近400个基点。我们认识到Prime Day的时间转移会给财务业绩建模带来一些干扰。然而，在调整Prime Day影响后，展望第三季度的商店业务，我们看到了强劲的客户参与度、增长以及今年上半年趋势的延续。其次，第三季度指引预计，基于当前汇率，外汇汇率同比变化将产生约80个基点的不利影响。第三季度营业收入预计在225亿美元至265亿美元之间。我要感谢公司各团队的辛勤工作和对客户的关注。我们将继续努力为我们各项业务中广泛客户群体提供更多价值，这是为股东创造持久价值的唯一可靠途径。说到这里，让我们开始回答提问环节。

问答环节

接线员：

谢谢。现在，我们将开放提问环节。（操作员指示）第一个问题来自摩根大通的道格·安穆斯。请提问。

道格拉斯·安穆斯，分析师：

太好了。感谢接受提问。一个给布莱恩，一个给安迪。布莱恩，许多人假设AI工作负载至少在短期内利润率会较低。您能谈谈第二季度39%的AWS营业利润率的驱动因素，以及我们应该如何看待其可持续性吗？

然后，安迪，Bedrock获得了强劲的客户增长，本季度客户支出超过了此前所有季度的总和。但考虑到完整的云服务产品组合，亚马逊是否需要拥有自己领先的前沿模型？

布莱恩·T·奥尔萨夫斯基，首席财务官：

谢谢。道格，我先回答第一个问题。是的，我们对第二季度AWS在营收和利润率扩张方面的增长感到满意，特别是考虑到我们业务的规模。尽管有大量投资，您可以看到AWS的利润率继续保持强劲，我们同比上升了650个基点，如果排除我提到的衍生品会计收益，则上升了520个基点。

我们之前说过，这些利润率会有所波动。它们取决于多种因素，包括我们的投资水平、产品组合、AI与非AI的比例等。但我想说，您所看到的AWS盈利能力并非偶然。它是纪律严明的效率提升、容量优化的结果（我们在第二季度从中获益匪浅），并且始终严格控制固定成本。

所以，重申一下，它们会波动，但同比表现非常强劲，我们对此表示认可。

安迪·贾西，总裁兼首席执行官：

是的。我想补充一点布莱恩所说的，正如我在开场评论中提到的，我们看到AI业务遵循的利润率轨迹与我们在之前核心业务中看到的非常相似，而且速度比我们当时看到的略快一些。所以我们对此感到乐观。

关于Bedrock和我们自己的前沿模型的问题，我的看法是，AWS和亚马逊即使没有自己的前沿模型，也可以拥有非常成功的业务。这在很大程度上是因为不会有一个模型能一统天下。您现在就已经能看到这一点。

您能看到，不仅仅有Anthropic，也不仅仅有OpenAI。您能看到越来越多的公司也对开放模型感兴趣。而我们在Bedrock中拥有所有这些模型。这也是Bedrock增长如此迅速的众多原因之一。如果您是一家正在构建重要AI应用程序的公司，您需要确保能够使用所有可用的模型。

它们会在不同时期相互超越。它们会有很多不同模型，其功能实际上具有可比性。而您需要那个领先的选择，具备合适性价比，以及合适的治理和安全性，目前没有任何服务像Bedrock那样提供这一切。

我们也使用这些模型。尽管如此，我们也在开发自己的前沿模型，这样做有几个原因。首先，这让我们对成本有了额外的控制，对我们自己的消费者应用的成本，同时我们也在努力为客户降低成本。拥有像我们这样的参与者，始终专注于提高性价比和为客户降低成本，我们认为这将有助于使模型对客户更具成本效益。我认为这也使我们能够更好地控制模型优先考虑的事项。我们既有来自外部客户的需求，也有公司内部客户的需求，某些优先事项我们需要模型特别擅长训练，这给了我们对速度的控制。所以我的看法是，在未来几年内，你将会看到至少有六种模型在性能上相当，它们都将出现在Bedrock中，而其中之一将是我们自己的。

接线员：

下一个问题来自美国银行的贾斯汀·波斯特。请提问。

贾斯汀·波斯特，分析师：

太好了。谢谢。思考AWS的加速增长，这真的是由于本季度大量产能上线所驱动的吗？你们在增加吉瓦容量方面比同行更加公开。您能否提供一些关于下半年与上半年相比可能增加多少产能的信息，以及您对2027年的看法？谢谢。

安迪·贾西，总裁兼首席执行官：

是的。我认为——我们之所以看到如此显著的增长有几个原因，我们对此非常高兴和兴奋——连续第五个季度加速，是18个季度以来最大的加速。我认为有几个因素在驱动它。我认为第一部分是客户选择AWS，部分原因是它在云端核心和AI方面拥有最广泛的功能，部分原因是它拥有最强的运营性能和安全性，还有部分原因是随着越来越多的公司将他们的推理工作负载投入生产，他们希望这些工作负载靠近他们其余的工作负载和数据，而更多的此类工作负载和数据存储在AWS上，超过任何其他地方。

我认为在核心业务方面还有其他几个因素在起作用。我的意思是，AI显然以非常快的速度增长，正如我们谈到的，目前年化营收运行率远超过250亿美元。但核心业务也增长得非常快。我认为至少有几点在起作用。

一是越来越多的企业正在制定转型计划，从本地数据中心迁移到云端。请记住，顺便说一句，全球IT支出仍有85%是在本地。这个比例在未来10到20年将会翻转，你会看到越来越多的企业正在迁移并制定计划迁移到云端，而我们凭借我之前提到的能力和优势，赢得了其中的大部分。其次，AI正以如此快的速度增长，并带动了核心业务。这是因为训练后的强化学习和所有工具使用都在CPU和核心上进行。凭借在Graviton中领先的CPU芯片，AWS成为了更具吸引力的选择。所以，是的，我们正在增加大量产能，但还有很多其他原因促成了增长。我预计我们将——我们正按照几个季度前讨论的产能建设步伐前进，当时我们说到2027年底，我们的电力容量将比2025年翻一番，我们继续沿着这个轨道前进。

接线员：

谢谢。下一个问题来自摩根士丹利的布莱恩·诺瓦克。请提问。

布莱恩·诺瓦克，分析师：

感谢接受我的提问。我有两个问题给安迪。感谢您对长期数据中心投资与服务器和网络投资区别的说明。问题是，当您展望2027年，考虑到即将到来的需求等，您是否到了一个可以在2027年开始放缓那些长期数据中心支出的节点，还是说现在还为时过早，未来两、三、四年您仍将不得不开设新的数据中心？这是第一个问题。

第二个问题是，在过去90天左右，公司曾公开谈论过在某个时候向第三方数据中心销售Trainium芯片。您认为何时可以做到这一点，以及这与核心AWS负载相比的投资资本回报率如何？

安迪·贾西，总裁兼首席执行官：

关于第一个问题，布莱恩，我们目前有非常大的需求。除了我们谈到的2026年，2027年的大部分产能，正如我几分钟前提到的，我们正在增加大量产能，大部分已被预订，而且我们已经为2028年预留了相当多的产能。

所以我认为，审视一下我们对当前需求和采用曲线的看法是很有用的，我们认为AI领域的采用曲线目前是非常哑铃型的。在哑铃的一端，AI实验室消耗着巨量的计算资源，并且有一些少数非常成功的生成式AI应用，如Cloud Code和ChatGPT。

在哑铃的另一端是企业，他们从AI的成本规避和生产力提升中获得了实际价值。这些包括自动化客户服务、业务流程自动化或欺诈检测等。在哑铃的中间部分是所有当前的企业生产工作负载，其中一些正在广泛使用推理，但大多数还没有。

这种情况将随着时间的推移发生非常显著的变化。在我看来，这将是最大的绝对部分，即企业中现有的生产工作负载以及初创公司构建的新业务和工作负载。所以我认为我们仍处于AI需求增长的相对早期阶段。我认为它将改变我们所知的每一个客户体验。我认为它将创造出我们从未想象过的各种新事物。我不知道哑铃中间部分的轨迹是否会和我们目前看到的哑铃AI实验室部分一样极其陡峭。

但我们面前有大量需求，我们将投资于这项业务，以继续保持我们今天所拥有的重要市场份额领先地位。我们认为，正如我之前提到的，它有潜力成为AWS一项万亿美元营收的业务，我们打算继续成为领导者。

关于销售Trainium的问题。嗯，我们对芯片业务的发展感到非常兴奋。正如我之前提到的，目前年化营收超过250亿美元。我们认为我们在AI领域（Trainium）和CPU领域（Graviton）都拥有领先的性价比芯片。

我们获得了来自全球两大AI实验室Anthropic和OpenAI的多年、多吉瓦承诺，以及越来越多的公司（正如我在开场评论中提到的）使用Trainium，这些都令人兴奋且前景广阔。而且我们——我们对Trainium有着巨大的需求。因此，有很多客户对我们目前提供的这种形式非常感兴趣。我们也确实有越来越多的客户对我们将Trainium芯片单独提供给他们（甚至不通过我们的云服务）感兴趣，我们正在积极进行这些对话和探索，我预计未来我们很有可能这样做。

接线员：

谢谢。下一个问题来自贝尔德公司的科林·塞巴斯蒂安。请提问。

科林·塞巴斯蒂安，分析师：

是的，下午好。非常感谢。安迪，是否可以公平地说，公司正更加有意识地通过Kiro和Transform进军应用层，以及更广泛地说，在工作场所生产力工具方面的计划？您是否认为这些会为从基础设施向上的更广泛平台产品提供助力？

然后，布莱恩，考虑到你们两位都谈到的需求信号和额外的产能计划，您目前对接下来几年建设的资金来源有何想法？谢谢。

布莱恩·T·奥尔萨夫斯基，首席财务官：

你好，科林。让我先回答你的第二个问题。是的，你看到我们今年发行了债券。在我们继续为AWS的增长提供资金支持时，我们有很多可用的选择。所以我们将继续审视所有选项，并在适当的时候做出合适的决定，但今天没有要分享的信息。

安迪·贾西，总裁兼首席执行官：

关于你的第一个问题，科林。我们看到了为我们的客户和AWS在构建其中一些应用程序方面存在着巨大的机会。其中一部分源于客户告诉我们他们希望拥有并使用的东西。一部分源于我们亚马逊内部自身需要这些能力。

所以，你知道，这是我们的编码——代理式编码服务就是一个例子。但Amazon Quick是一个非常有趣的例子，我们公司内部有很多人想要一个真正智能的AI助手来帮助他们工作——首先，一开始是我们是一个高度文档导向的文化。

人们希望在收到文件时不必非常仔细地阅读每份文件，而是获得一份摘要，然后能够撰写自己的分析和回复，并通过这些代理进行商业智能分析。这就是Amazon Quick最初的用途——做研究、做商业智能、做摘要。然后我们公司内部有很多人在使用它，他们说，你们能不能找到一种方法，让它能更高效、更容易地帮助我们管理电子邮件、管理Slack通信、管理日历，并将所有这些整合在一起使用。这就是Amazon Quick当前这个版本真正在做的事情。正如我在开场评论中提到的，它不仅在公司内部推广速度非常快，而且有多少外部企业已经将其投入生产，并且有大量员工在使用，这一点非常引人注目。我们看到了这种机会，贯穿于公司不同的需求层面。我认为Connect，我们的呼叫中心服务Amazon Connect，被所有五家主要领先航空公司以及许多领先的银行和医疗保健公司使用，并且继续快速增长。AWS Transform，它使软件迁移变得更加容易，对企业非常有用。然后我们最新推出的Continuum，现在真的很难与一家大公司谈论AI时，他们不会问及安全问题，尤其是在当前最强大模型带来的安全风险存在诸多噪音和炒作的情况下。因此，Continuum确实允许他们有效地利用这些模型来发现自身代码中的漏洞，设计修复方案，并帮助他们部署这些修复。这些是第一批服务。它们都很有前景，但我们还在开发其他几项服务，我们认为这些将对客户和我们的业务非常有益。

接线员：

谢谢。下一个问题来自奥本海默公司的杰森·赫尔斯坦。请提问。杰森，你的线路现在已接通。好的。下一个问题来自富国银行的肯。请提问。

未具名参与者：

非常感谢。如果允许，我有两个问题。首先，你们报告的剩余履约义务（RPO）是2025年第三季度（当时你们给出了到2027年底产能翻倍的评论）的2.5倍。这个RPO数字及其巨大扩张如何影响你们对未来产能的展望？我知道你们谈到了到2027年底的情况，但也许至少定性地，您能否谈谈RPO对2028年及以后产能意味着什么？第二个相关问题是，你们因供应链通胀提高了今年的资本支出指引。您能否谈谈AWS的定价策略如何考虑未来的成本通胀，你们的长期合同是否允许在成本通胀情况下保持稳定的回报率？谢谢。

安迪·贾西，总裁兼首席执行官：

是的。我先从在手订单数字开始。是的，正如你所说，它在继续非常显著地增长。我认为这再次反映了客户对使用AWS的热情，无论是在核心业务还是AI方面。我们已经吸纳了——我们显然知道那个在手订单的情况。

因此，所有这些都已计入我们的资本支出预测中。而且，你知道，随着时间的推移，我预计我们将继续与客户签署更多交易。正如我之前提到的，我们将继续抓住机遇，保持我们作为重要市场份额领导者的地位。

关于第二个问题，即供应链通胀。我想说的是，除了有一定数量的需求是按需的（没有合同）之外，你们签署的大部分交易往往是有协议和合同的。而你已经签署的交易，这些价格和协议将在合同有效期内保持不变。对于新签署的协议，你总是会考虑你的成本，并最终确定与客户商定的价格。

我认为，对于世界上任何一家公司来说，现在都不是秘密，某些组件（如内存、硬盘驱动器和SSD）的价格目前存在通胀。

接线员：

我们的最后一个问题来自高盛公司的埃里克·谢里丹。请提问。

埃里克·谢里丹，分析师：

非常感谢接受提问。也许转向商业业务。当您谈到扩展围绕快速商业和更广泛的日用品及食品杂货供应的举措时，您能否谈谈您从消费者那里看到的关于这些服务的采用率或其总体消费趋势的信号，以及在您推出和扩展这些服务时，是否有国家或地区显示出不同的结果？非常感谢。

安迪·贾西，总裁兼首席执行官：

是的。我对我们目前在日用品和易腐品业务上的增长速度感到非常热情和兴奋。我认为部分原因是我们拥有更广泛的选品，部分原因仅仅是我们过去两到三年配送速度的提升。

当你能像我们目前这样，以如此快的速度、如此广泛的选品和低廉的价格将商品交付给人们时，人们会考虑让你满足他们更多的总购买量和购物访问。你知道，我们谈论食品杂货业务已经有一段时间了，我们在这个领域拥有非常庞大的业务。去年，该业务的总商品销售额超过1500亿美元，使我们成为美国第二大食品杂货商。其中很大一部分是非易腐品，即你在杂货店中会找到的中部过道商品，如消耗品、罐头食品、美容用品和药品。很大一部分是我们的Whole Foods Market业务，它是领先的有机食品杂货商。如果你看看Whole Foods Market所在地区的增长，它们显著超过了同类食品杂货商的增长速度，利润轨迹也继续朝着正确的方向发展。

我们在城市环境中找到了一个名为“Daily Shop”的新业态，开局良好，我们正在非常迅速地扩展。另一方面，我们一直知道，如果我们想服务于那些希望我们服务以及我们想要服务的客户数量，我们必须找到一种方法来大规模提供大众品牌和易腐品。

正如我们在过去几年的电话会议中谈到的，我们在过去几年尝试了很多实验，但我们终于找到了一种对我们来说真正能推动业务发展的方法，即在我们的当日达设施中提供易腐品，现在我们能够在全美2300个城市提供当日达易腐品。

如果你看看这些城市，排名前十的最畅销商品中有九个是易腐品。自今年年初以来，月度活跃易腐品客户数量增加了50%。对于包含易腐品的当日达订单，平均每单单位数是普通订单的三倍。

因此，我们在日用品和食品杂货项目上看到了非常显著的吸引力。顺便说一句，我们还没有停止在食品杂货方面的其他实体业态的实验，但我们在当日达设施中的当日达易腐品业务已经找到了一个突破口。

它正在改变我们日用品业务的发展轨迹。感谢今天拨入参与提问的各位，本次电话会议的重播将在我们的投资者关系网站上提供至少三个月。感谢您对亚马逊的关注，我们期待在下个季度再次与您交流。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

与此同时日本当局再度入市干预汇市，日元短线获得支撑，投资者目光转向日本央行即将公布的利率决议。

亚洲股市周五走高，韩国综合股价指数飙升逾14%，从此前连续三个交易日的下跌中大幅反弹，SK海力士与三星电子涨幅均超过25%。受此提振，MSCI亚太指数连续第二日上涨。

亚洲市场的走强承接了华尔街前一交易日的势头，美国费城半导体指数录得逾一年来最大单日涨幅，微软大涨16%，单日市值增加约4500亿美元，创下个股单日市值增量纪录。

与此同时，日元在上一交易日录得逾两年最大单日涨幅后，周五出现小幅回落，美元兑日元一度回升至160.33附近。

日本财务大臣片山皋月表示"一直做好充分准备，以高度紧迫感回应市场"，但对外汇干预细节未予置评。市场目光随即聚焦于日本央行今日公布的利率决议及行长植田和男的新闻发布会。

华尔街见闻提及，隔夜周四美股芯片指数暴涨8%，纳指大反弹。此前纳斯达克100指数已连跌六个交易日，周四华尔街的反弹为科技股提供了喘息空间。

韩国市场作为AI投资的重要风向标，反弹力度尤为显著。SK海力士与三星电子开盘均大幅走高约20%，随后持续扩大涨幅，带动韩国综合指数单日涨逾14%。

日本股市同步上行，日经225指数涨幅扩大至5%。

软银大涨15%，触及日内涨停板。

日元在周四大幅升值后，周五出现部分回落，美元兑日元回升至160.23附近，较周四最强水平157.98有所走弱。

美元指数周五小幅回升0.1%，欧元基本持平于1.1524美元附近。美国第二季度经济数据显示，消费者支出与企业投资保持稳健，表明经济增长虽有所放缓，但内生韧性依然存在。

据TBS援引日本政府官员消息，日本当局周四进行了外汇干预；另据媒体报道，韩国外汇当局亦于同日罕见地进行了抛售美元操作。

日本外汇事务负责人三村淳表示，近期日元疲软已引发"一些担忧的声音"，正就相关波动作出回应。

7月东京消费者物价指数（CPI）同比升至2%，高于预期的1.8%，亦高于前值1.7%，进一步强化了市场对日本央行政策路径的关注。

彭博调查显示，接受调查的全部52位经济学家均预计日本央行将维持基准利率不变，以评估上月加息至1%，31年来最高水平，对经济的影响效果。

市场焦点因此转向植田和男下午的新闻发布会，及其是否就下一次加息时间表发出信号。ING Groep NV货币策略主管Chris Turner表示：

日本央行委员会存在一至两票支持连续加息的风险，但我们认为，美元兑日元的真正转向，需要美元先行见顶。

油价周五小幅走高，WTI原油报每桶84.03美元，涨幅约0.5%。

市场多空因素交织：美国与伊朗互相发动空袭构成地缘风险，而霍尔木兹海峡近期航运有所回升则缓解了部分供应担忧，交易员整体持谨慎态度，大方向押注意愿有限。

现货黄金基本持平于4100美元附近。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

美国财政部长贝森特周四表示，日本可能已对汇市进行干预以支撑日元，并称日元"在我看来似乎非常低估"。这是迄今为止美方对日本汇市干预最为明确的公开表态，标志着美国与日本在汇率问题上的协调程度显著上升。

与此同时，据市场人士透露，日本当局于周四纽约交易时段实施了大规模买入日元、卖出美元的干预操作，美元兑日元在一小时内暴跌近500点，一度跌破158关口，日内跌幅达3.3%，创2023年12月以来最大单日跌幅，截至目前报160.2。

此次干预发生在日本央行政策会议前夕。市场普遍预期日本央行周五将维持1%的基准利率不变，但可能释放进一步加息的信号。

美方背书力度罕见，华盛顿与东京协调升温

贝森特的表态通过Fox Business记者转述，措辞直接。他不仅承认日本可能已进行干预，更主动为日元估值"定性"，称其"非常低估"，为日本的汇市行动提供了来自华盛顿的政治背书。

日经新闻援引市场人士消息进一步报道称，美国当局还对多家银行进行了所谓"汇率询价"（rate checks）——这通常被视为美方自身准备介入汇市的前兆信号。纽约联储受美国财政部指示，要求多家银行提供货币买卖报价。

日本外汇事务负责人三村淳在接受采访时表示，从美国当局得到的不仅是道义上的支持，近期日元走软引发了一些疑虑，正在评估这些疑虑并做出相应的应对。

大和证券首席经济学家Toru Suehiro表示，如果美国如报道所称进行了汇率询价，并可能为弱势美元背书，这对高市内阁而言是积极信号。

干预时机“顺势而为”，美联储决议提供助力

分析人士指出，此次干预的时机选择颇具策略性。就在干预前一天，美联储宣布维持政策利率不变，美元随之走软，美元兑日元在美联储决议公布后已从163.30附近回落，为日本当局的入市操作提供了顺风条件。

Bank of Nassau 1982首席经济学家Win Thin评论称，如果周四日元的大幅波动确实源于官方干预，那么"出手时机相当聪明"，因为是"顺势而为，而不是逆势操作"。

纽约梅隆银行高级策略师Geoffrey Yu则表示："如此大幅的波动强烈显示，日本政府很可能进行了汇市干预。但干预效果仍有待观察。"

日元持续承压，干预效果存疑

此次行动是日本今年以来的第二轮大规模汇市干预。今年上半年，日本曾斥资创纪录的11.7万亿日元（约730亿美元）买入日元，但提振效果短暂，日元随后恢复跌势，本月早些时候一度跌破163关口，触及40年低位。

日元持续疲软的背后，是伊朗战争推高能源进口价格所带来的生活成本冲击。日本财务大臣片山皋月多次发出“果断行动”的警告，但均未能给日元带来持续支撑。负责决定干预时机与方式的外汇事务最高官员Atsushi Mimura自上次干预后保持沉默，令市场对东京何时再度出手持续猜测。

美国财政部本月早些时候发布的半年度汇率报告亦对日元疲软表达关切，指出尽管美日利差已有所收窄，日元弱势仍未改变，并警告汇率过度波动不可取。报告同时呼吁日本央行进一步加息，指出通胀已侵蚀家庭购买力。

焦点转向日本央行，植田和男面临两难

随着干预落地，市场目光迅速转向日本央行行长植田和男将于周五下午2时30分举行的新闻发布会，重点关注其对未来加息路径的表态。

植田和男目前面临两难处境：一方面，首相高市早苗领导的政府对进一步加息持审慎态度；另一方面，若放任日元继续下跌，将进一步推高进口成本并加剧通胀压力。

华盛顿的立场则相对明确——在支持东京干预汇市的同时，美方也明确表态希望日本央行推进加息。如何在政治压力与汇率稳定之间寻求平衡，将是此次发布会的核心看点。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

一场震惊华尔街的世纪爆仓刚刚落下帷幕。本周四，对冲基金巨头肯·格里芬（Ken Griffin）旗下的城堡投资（Citadel），通过一笔史诗级的大宗交易，全盘吞下了明星对冲基金“态势感知”（Situational Awareness）的所有公开市场股票组合。

这只由24岁前OpenAI研究员利奥波德·阿申布伦纳（Leopold Aschenbrenner）掌舵的基金，在遭遇毁灭性的追加保证金通知后，被迫将心血以极度折价的代价拱手让人。

这一资产易手迅速在二级市场引发了剧烈反应。随着城堡投资接盘的消息传出，市场意识到最大的抛压或许已被填平，Sandisk、Nebius等此前遭遇连续重挫的AI概念股迅速报复性反弹，单日飙升15%至25%。一场由高杠杆引发的流动性危机，以最暴力的洗盘方式宣告结束。

从今年上半年高达439%的惊人净回报，到短短几周内数百亿美元灰飞烟灭，阿申布伦纳的跌落神坛不仅是一场属于个人的悲剧。他以极其昂贵的代价，再次向市场证明了一个古老而血腥的真理：在杠杆的反噬面前，再前瞻的视野和再正确的判断，都一文不值。

致命杠杆与暴力的清仓

就在一个月前，阿申布伦纳还是硅谷和华尔街共同追捧的“神奇小子”。这只成立于2024年的基金，管理规模在7月初一度膨胀至惊人的450亿美元。但毁灭的种子，早已在极度激进的投资组合构建中埋下。

“态势感知”基金采取了高度集中的策略：重仓做多AI基础设施（如硬件、存储芯片），同时做空软件公司，并在此基础上施加了高达4倍的杠杆。

当7月份市场风向突变时，灾难降临了。韩国存储芯片股的抛售引发了第一轮追加保证金通知，随后演变成踩踏式的恶性循环。在短短几周内，该基金重仓的AI硬件股（如跌幅达48%的Nebius和暴跌56%的Sandisk）惨遭腰斩，而其做空的软件股却大幅飙升。

两头挨打加上4倍杠杆，让这只基金瞬间陷入死亡螺旋。7月24日，阿申布伦纳在致投资者的信中承认了“重大损失”，并试图筹集新资金。但在华尔街，暴露伤口只会引来嗜血的鲨鱼。其他对冲基金闻风而动，疯狂做空其重仓股，迫使其进一步爆仓。最终，高盛、摩根大通等主经纪商强行介入，将该基金的公开市场多空头寸打包出售给城堡投资。

如今，这只曾高达450亿美元的巨兽，规模已缩水至不足100亿美元，且仅剩无法轻易变现的私募股权（如对大模型公司Anthropic的投资）。而对阿申布伦纳而言，这将是一个充满反差的周末。就在职业生涯遭遇重大挫折之际，他本周末将与Anthropic办公室主任举行婚礼。

华尔街不相信天才

这场爆仓最令人扼腕叹息的地方在于：阿申布伦纳对AI产业的根本判断，其实是完全正确的。

作为前OpenAI研究员，他在2024年发表的长达165页的《态势感知》长文中，精准预测了AI算力将迎来万亿美元级的投资、巨型数据中心的崛起以及政府力量的介入。

他的基金正是基于这一深度的产业认知建立的。近期的科技巨头财报也完美印证了他的逻辑：微软Azure云计算一季度实现了43%的惊人增长，英伟达CEO黄仁勋明确表示产能依然严重供不应求，AMD更是将2030年AI芯片的市场总规模预期从1200亿美元大幅上调至2200亿美元。

基本面无比强劲，但阿申布伦纳却倒在了黎明前。如果他没有使用400%的疯狂杠杆，哪怕只是适度融资，他今年依然会是华尔街业绩排名前1%的顶尖基金经理。然而，金融市场的残酷之处在于，它从不关心你的智商有多高，也不在乎你的愿景有多宏大。当流动性枯竭时，交易员们必须按照市场规定的时间表强制卖出。

阿申布伦纳被迫抛售了他最看好的资产，而这些股票在他被“清理出局”后立刻迎来了暴涨。他用自己的真金白银，为接盘的肯·格里芬贡献了一次完美的“精准抄底”。

幽灵重现：总收益互换与华尔街的贪婪

“态势感知”的崩盘，并非孤立事件，它简直是2021年Bill Hwang旗下Archegos世纪大爆仓的完美翻版。

在这两起惨案中，一种被称为“总收益互换”（Total Return Swaps, TRS）的金融衍生品都扮演了核心角色。通过TRS，基金无需实际持有股票，就能从投行手中获得极高的隐蔽杠杆和经济敞口。投行（如高盛、摩根士丹利等）赚取丰厚的利息，而基金则享受杠杆带来的狂飙突进。

在AI泡沫的狂热和持续的动能推升下，华尔街的投行们显然又一次将风险管理抛之脑后，为阿申布伦纳提供了致命的杠杆额度。

当底层资产（如AI硬件股）开始回调时，高昂的融资成本和巨额的保证金缺口瞬间压垮了基金的现金流。投行为了自保，只能无情地抛售底层股票，将原本的回调演变成了崩盘式的“瀑布杀”。

华尔街的历史回声：正确但不等同于成功

华尔街的历史上，从不缺乏方向正确、信念坚定却因无法熬过短期波动而倒下的先例。Situational Awareness的遭遇，是对冲基金行业经典教训的再次重演。

长期资本管理公司（LTCM）是这一规律的最著名注脚。这家由诺贝尔经济学奖得主参与管理的对冲基金，基于严密的逻辑建立了复杂的套利模型。然而，1998年俄罗斯债务违约打破了模型预期，LTCM因过度借贷而迅速崩溃。随着亏损加剧，其他交易员意识到该基金将被迫抛售并开始进行反向交易，最终迫使美联储出面组织救援。市场并不关心LTCM的模型是否聪明，只关心谁必须率先抛售。

Peter Thiel旗下的Clarium Capital也经历了类似的故事。在2000年代中期，该基金基于对油价大幅上涨的准确长期预判建立了庞大头寸。但随后能源市场出现短期反转，导致Thiel遭受巨额损失，基金规模急剧缩水。

历史反复证明，强大的投资理念并不等同于成功的交易。当市场在你预期兑现之前发生逆转时，如果叠加了过高的杠杆，基金管理人的坚定信念就会从优势转化为致命的负债。从LTCM到Clarium，再到如今的Situational Awareness，市场始终在用最残酷的方式筛选参与者：它最终评判的不是你的想法有多聪明，而是你生存下去的能力。

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据《华尔街日报》报道，前OpenAI研究员Leopold Aschenbrenner创立的对冲基金Situational Awareness，在过去数周遭受重创后，已将其公开股票投资组合的大部分仓位悉数清仓，买家据报为亿万富翁Ken Griffin旗下的Citadel。

消息传出后，市场情绪迅速逆转——原本已在上涨的AI相关股票再度加速拉升，此前遭受重压的多只持仓股票单日录得大幅反弹。

这一爆仓事件的核心逻辑在于：一旦潜在的强制卖家出局，市场的"买跌盘"便会蜂拥而至。Jones Trading首席市场策略师Michael O'Rourke表示，"当你知道一个潜在卖家已经离场，那就是所有逢低买入者蜂拥而入的时刻。"然而，多位策略师也警告，以单一基金爆仓作为市场拐点的判断依据，历史上并不可靠。

从2000%到爆仓：Situational Awareness的极速陨落

Situational Awareness于2024年9月成立，凭借高杠杆押注AI相关股票，在短短数月内创造了令人瞠目的回报。据报道，该基金自成立以来累计回报超过2000%。

据英国《金融时报》，该基金在今年7月初致投资者的信中披露，2026年上半年组合回报高达439%。另CNBC报道显示，该基金管理规模在7月初一度攀升至450亿美元。

然而，高杠杆是这场盛宴的双刃剑。据报道，Situational Awareness在其辉煌时期曾将持仓杠杆放大至底层资本的四倍。随着7月AI动量股遭遇剧烈回调，基金持仓承压，最终以一笔大宗交易的形式将公开股票仓位整体出售。

值得注意的是，Situational Awareness除公开股票持仓外，还持有若干衍生品头寸，并据报持有私人AI公司Anthropic的大量股权，后者的处置情况尚不明朗。

Leopold Aschenbrenner此前因其年龄、背景及一篇2024年广泛传播的同名长文《Situational Awareness》而在社交媒体和财经媒体圈积累了大量关注。他在文中写道：

"不久之后，世界将会觉醒。但就在此刻，也许只有几百人——大多数在旧金山和各大AI实验室——拥有这种'态势感知'。通过命运的某种奇特安排，我发现自己置身其中。"

这种对AI未来的笃定信念，转化为基金层面的高度集中、高倍杠杆押注。这场豪赌在相当长的时间内奏效，但最终以一次经典的杠杆爆仓收场——再次印证了一个市场的古老教训：杠杆可以放大收益，同样可以加速归零。

爆仓消息触发"解脱性买盘"，AI股单日急速反弹

CNBC周四率先报道Situational Awareness清仓消息后，市场反应几乎立竿见影。原本已在上涨的AI相关股票再度跳升，根据道琼斯市场数据，该基金在最新13-F文件中披露的多只多头持仓当日均录得大幅上涨。

O'Rourke将这一现象描述为"解脱性买盘"——此前整整一周，市场已在流传Situational Awareness可能面临压力的猜测，其持仓中的多只股票遭到持续抛售。"当潜在卖家确认出局，买跌盘就会蜂拥而至，"他说。

从更宏观的背景看，7月的动量股崩盘是近年来最为惨烈的一次。高盛追踪的一个广受关注的高贝塔动量多空篮子，截至周三收盘当月跌幅接近40%。Situational Awareness的出局，被部分投资者视为这轮抛售压力的重要出口。

O'Rourke表示，"显然，从很多股票的走势来看，所有人的行为都像是底部已经到来。"但他同时补充，"底部是否真的到来——我并不确信。"

Nationwide首席市场策略师Mark Hackett则提出了更具历史视角的警示。他表示，"几乎每一个重大拐点都伴随着这类故事，但很少有这类故事真正引发重大拐点。"

换言之，基金爆仓可以是市场转折的伴随现象，但并不必然是充分条件。

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苹果公司创下史上最强六月季度业绩，但内存价格飙升与先进制程芯片供应趋紧正演变为当前最大经营隐患，令市场对即将到来的关键假日销售季前景存有疑虑。

华尔街见闻提及，美东时间7月30日周四，苹果公布第三财季业绩报告，第三财季苹果的总营收和iPhone收入略超预期，但服务业务和中国市场的业绩逊于预期。

业绩电话会上，苹果高管预计，公司第四财季、即本财季的营收将增长9%-11%。这一指引区间整体低于分析师预期的增速12.1%。苹果高管指出主要遭受两大因素的拖累：汇率和供应限制。

苹果CFO Kevan预计第四财季iPhone收入将受到供应限制的拖累，增速将陷入15%左右的两位数增长区间。而服务业务在剔除2.5%的汇率因素后，增速预计与第三财季的12%基本持平。

面对苹果产品涨价的疑问，首席执行官蒂姆·库克（Tim Cook）解释道：

我们正处于我称之为‘百年一遇的洪水’般的存储定价环境中，存储价格呈指数级增长，这就是涨价的原因。

为了应对这一危机，库克表示苹果正在评估所有的供应来源选项。

与此同时，本次电话会议也标志着一个时代的终结。库克宣布这是他最后一次主持财报电话会议。

苹果硬件工程高级副总裁John Ternus已以候任CEO身份出席，将从下一季度起主导此类会议。库克表示对公司未来"从未如此充满信心"。

需求远超预期，“我们在为供应链苦苦挣扎”

市场高度关注苹果第四财季增速放缓的原因。

苹果CFO Kevan Parekh在会上明确指出，下季度的总收入将遭受两大因素拖累：汇率和供应限制。

预计汇率将对整体增长率造成约2.5个百分点的环比逆风，而供应限制的负面影响将在第四财季“显著增加”，并将波及iPhone、Mac和iPad。

在被分析师问及这是否意味着需求下滑时，库克给出了极为直接的反驳。他表示核心问题出在先进工艺节点的SOC（系统级芯片）产能上。库克强调：

坦率地说，这根本不是常规的供应问题，而是一个需求预测问题。

他补充表示：

iPhone和Mac的表现都明显好于我们的预期。我们原本的期望值就已经很高了，但正如你所看到的，iPhone本季度增长了22%，今年迄今也增长了22%，这些都是非凡的数字。而供应链的灵活性比平时要低得多。我们一直在提前拉动供应，但在某个阶段，这是有极限的。因此，我们将迎来一个要在供应端苦苦挣扎（scrambling）的季度。

对于下季度具体业务，CFO Kevan预计iPhone的报告增长率将处于“15%左右的两位数区间（mid-teens）”。而服务业务在剔除2.5%的汇率逆风后，增速预计与第三财季的12%基本持平。

“百年一遇的洪水”，飙升的存储成本重压毛利率

除了产能瓶颈，市场敏锐地捕捉到了近期苹果产品涨价的动向。当被问及定价策略与存储芯片通胀的关联时，库克解释道：

我们是不情愿地提高了价格。我们之所以这样做，是因为我们正处于我称之为‘百年一遇的洪水’般的存储定价环境中，存储价格呈指数级增长，这就是涨价的原因。

CFO Kevan补充了具体数据，指出第三财季毛利率扣除关税退税后为48.1%。同时对第四财季毛利率，扣除关税退税后预估46.5%的指引下调，Kevan表示：

超过100%的原因都可以用存储成本的变动来解释。

为了应对这一危机，库克表示苹果正在评估所有选项：

DRAM市场主要有三家供应商。显然，如果有更多的供应商，对我们在供应端乃至定价端都会有好处......我们正在评估所有的供应来源选项。

Apple AI的想象空间与全球落地挑战

作为未来增长的最大想象空间，Apple Intelligence，尤其是全新的Siri AI在WWDC发布后备受瞩目。管理层确认，早期开发者和公众Beta版的反馈“极其热烈（phenomenal）”。

关于AI是否会改变苹果的资本密集度，库克承认公司正在增加研发和AI的总体支出，并采用了“混合模型（本地+自有云+第三方云）”。

他暗示了未来的商业化路径：

我们确实相信会有很多人想大量使用它。因此，我们将在iCloud+上提供某种升级选项，人们可以购买更高级的iCloud+服务。

而在市场关注的欧盟和中国市场的AI落地进度上，库克给出了最新回应：

我们希望在所有地方同时发布一切，但在欧盟我们未能做到。我们正与欧盟委员会密切合作，希望能达成某种解决方案；至于中国，上周我们获得了发布Apple Intelligence初始功能的批准（如清理等功能），我们正在推进这些功能的推出，而对于Siri AI，未来还需要做更多的工作。

苹果Q3财季电话会全文（AI辅助翻译）：

投资者关系总监 Suhasini Chandramouli：

下午好，欢迎参加苹果公司2026财年第三季度业绩电话会议。我是投资者关系总监Suhasini Chandramouli。本次电话会议将进行录音。今天将首先由苹果公司首席执行官蒂姆·库克（Tim Cook）发言，随后由首席财务官凯文·帕雷克（Kevan Parekh）发言。候任首席执行官约翰·特努斯（John Ternus）也将出席本次电话会议。管理层准备好的发言结束后，我们将开放分析师提问环节。

请注意，今天讨论中涉及的部分信息属于前瞻性陈述，包括但不限于有关营收、毛利率、运营费用、其他收支、税务及未来业务展望的相关内容。这些陈述涉及风险和不确定性，可能导致实际结果或趋势与预测存在重大差异，包括与宏观经济环境、关税及其他措施以及法律法规程序对公司业务和经营业绩潜在影响相关的风险。如需了解更多信息，请参阅苹果公司最近提交的10-Q表格、10-K表格及今日向美国证券交易委员会（SEC）提交的8-K表格及相关新闻稿中讨论的风险因素。更多信息还将载于明日提交的截至2026年6月27日季度的10-Q表格，以及我们向SEC提交的其他报告和文件。苹果公司不承担更新任何前瞻性陈述的义务，这些陈述仅反映其作出之日的情况。下面，请允许我将电话转交给蒂姆，请他发表开场致辞。

首席执行官 蒂姆·库克（Tim Cook）：

谢谢，Suhasini。

下午好，感谢各位参加本次电话会议。今天，苹果公司荣幸地宣布，本季度营收达到1094亿美元，同比增长16%，创六月季度历史新高。尽管面临供应约束和连续汇率逆风，我们依然取得了这一成绩。

我们史上最受欢迎的产品阵容持续赢得消费者的热情追捧：iPhone营收同比增长22%，达到六月季度历史新高。Mac产品线强劲增长29%，同样创下六月季度营收纪录。服务业务以307亿美元营收再创六月季度新高。我们在每个地理区域均实现了六月季度营收纪录，包括美国、拉丁美洲、西欧、印度、中国大陆、日本和东南亚。我们在成熟市场和新兴市场均创下六月季度历史新高，且在大多数新兴市场实现了两位数增长。

今年的全球开发者大会（WWDC）精彩展示了我们的最新创新成果。我们隆重推出了全新的Siri AI——这是对Siri全面重新设计的版本，功能强大、高度个性化，并无缝集成于我们的各个平台。开发者测试版和公开测试版的用户反馈令我们倍感振奋。早期用户的评价非常出色，听到用户对我们所构建功能的兴奋之情，我们深感欣慰。这也印证了我们的核心理念：构建以隐私为基础、依托个人情境的AI，能够从根本上改变用户获取信息和使用产品的方式，真正丰富他们的生活。我们对此满怀期待，对其即将带来的影响充满热情。

在WWDC上，我们还发布了帮助家长保护孩子网络安全的新工具，并对此次发布获得的压倒性正面反响感到欣慰。"申请浏览"和"时间限额"等全新儿童安全功能，将帮助家长引导孩子养成健康的数字使用习惯。这些新工具融合了领先的临床和儿童发展研究成果，包括美国儿科学会的相关指导建议。我们的目标是让家长更便捷地管理孩子所接触的内容、互动对象以及设备的使用方式和时间。我们期待今秋将这些全新功能连同各操作系统的精彩更新一并带给用户。

iPhone业务

本季度iPhone营收为543亿美元，同比增长22%，在每个地理区域均创下六月季度营收纪录，并创下六月季度升级用户纪录。根据IDC数据，本季度我们在全球市场份额有所提升。正如我此前所言，这是我们有史以来功能最强大、最受欢迎的iPhone产品线。借助A19和A19 Pro芯片的卓越性能，越来越多的用户每天都依赖iPhone体验AI功能。

iPhone全系列持续在性能、续航、耐用性和摄像功能方面满足用户的日常需求：无论是iPhone 17 Pro和Pro Max的卓越摄像系统、iPhone Air的超薄设计、iPhone 17均衡的性能与耐用性，还是iPhone 17e的超高性价比，每一位用户都能找到适合自己的iPhone。

Mac业务

Mac本季度营收104亿美元，同比大幅增长29%，创下六月季度最佳成绩，尽管面临显著的供应约束。这一营收增长得益于我们最新产品线的强劲表现，尤其是MacBook Pro和全新MacBook Neo。根据IDC数据，我们在全球市场份额有所提升，并在成熟市场创下六月季度营收纪录、在新兴市场创下历史纪录，其中大中华区尤为突出，实现了历史最高营收。此外，升级用户数和Mac新用户数均创下历史纪录。

凭借Apple Silicon芯片的强大实力，Mac产品线实现了卓越的能效比性能、大容量内存带宽以及新一代AI能力，持续成为终极AI利器，在高吞吐量、端侧推理和多种AI工作负载的创作场景中表现出色。我们看到越来越多的用户正在将这些能力付诸实践——从将Mac Mini用作强大的智能体AI平台，到部署Mac Studio集群在本地运行前沿模型。

MacBook Neo凭借独特的设计和卓越的性价比深受全球用户喜爱，我们正持续努力满足市场需求。MacBook Air作为全球最畅销的笔记本电脑，搭载M5芯片，持续以便携性与性能赢得用户青睐。MacBook Pro搭载M5 Pro和M5 Max，仍是专业人士处理最复杂AI开发和创意工作流的首选。

iPad业务

iPad本季度营收为62亿美元。凭借强大的性能、便携性和多功能性，iPad继续成为学生、创业者和各类创作者随时随地、无所不能的终极设备。iPad Air搭载M4芯片后性能大幅提升，无论是个人生产力、沉浸式学习还是高级创意工作流，都能游刃有余。加上iPad Pro的卓越性能、iPad的超高性价比与多样功能，以及iPad Mini的超强便携性，我们为用户提供了史上最强大的iPad产品线。

可穿戴设备、家庭及配件业务

可穿戴设备、家庭及配件业务营收为79亿美元，同比增长6%，在每个地理区域均实现增长，并创下Apple Watch升级用户的六月季度纪录。我们的Apple Watch产品线汇聚了有史以来最全面的健康与健身功能，持续提供有研究支撑的实用功能，帮助用户更好地了解自身健康状况。几乎每天都会收到来自世界各地用户的反馈，讲述苹果健康创新带来的深刻影响，甚至改变了他们的生命，这令我们深受触动。

AirPods产品线也持续提升标杆：AirPods Pro 3带来沉浸式聆听体验，AirPods Max 2提供卓越的高品质聆听体验和主动降噪功能。借助Apple Intelligence驱动的实时翻译功能，人们正以前所未有的方式跨越语言障碍、加深彼此连接。

Apple Intelligence

正如我此前所提，我们对下一代Apple Intelligence的开发工作充满期待，包括Siri AI以及我们正在各平台开发的AI功能。这些体验直观易用，同时以深度集成的方式兼顾个性化与隐私保护——最新模型可在设备端运行，并通过私有云计算在服务器上运行。

早在2017年推出神经网络引擎时，我们就开始为用户打造最佳AI体验奠定基础。此后，我们在芯片、系统和可扩展统一内存架构方面持续创新、深思熟虑地投入，始终以AI为核心。苹果的独特之处在于：大容量统一内存带宽、业界领先的能效性能，以及深度端侧智能的独特组合，一切都从用户体验出发，从零开始构建。这使苹果创造出了全球最佳的AI硬件体验——无论是使用包括Siri AI在内的Apple Intelligence，还是第三方产品。正因如此，开发者和研究人员越来越多地选择苹果设备来构建更先进的工具和模型。

服务业务

服务业务营收307亿美元，创六月季度营收纪录，同比增长12%，尽管面临显著的连续汇率逆风。我们同时创下成熟市场历史最高营收纪录和新兴市场六月季度营收纪录。

Apple TV持续以精彩内容令观众叹为观止，《威德湾》（Widow's Bay）和《海角惊魂》（Cape Fear）等新作与《筒仓》（Silo）和《甜蜜侦探》（Sugar）等热门续集共同呈现。下周，我们还将迎来《足球教练》（Ted Lasso）第四季的回归，令人期待。今年，Apple TV荣获托尼奖，与此前的艾美奖、格莱美奖和奥斯卡奖一同写入历史，成为史上最快实现这一里程碑的流媒体平台。今年的艾美奖，苹果更以89项提名创下历史纪录，在最佳剧情类和最佳喜剧类两大主要分类中均以三项提名领跑所有网络。《威德湾》还以19项艾美奖提名成为本年度获提名最多的新节目。自上线以来的6.5年间，Apple TV已斩获逾850个奖项，并获得近3800项提名。

世界杯期间，我们将Apple Sports扩展至全球170多个国家和地区，让球迷比以往更便捷地追踪赛事每一个精彩瞬间。与此同时，今年F1赛季也已过半，Apple TV订阅用户整季追随着心仪的车手和车队。

在零售业务方面，本周我们很高兴宣布面向美国用户推出Apple Upgrade项目。这是与Klarna合作推出的新硬件租赁计划，让用户能够以最适合自己的方案更轻松地入手苹果最新产品。

责任与社会投入

在我们的所有工作中，我们始终以审慎、专注的态度服务用户和社区。这意味着通过下一代Apple Intelligence的创新保护用户隐私，以及如前所述，帮助家长守护孩子的网络安全。

在全球无障碍意识日，我们发布了一系列新功能，帮助用户从日常使用的产品中获得更多价值——语音旁白、放大器、语音控制和无障碍阅读器均将获得全新智能功能，变得更加实用、直观。我们还将利用端侧语音识别技术，为没有字幕的视频内容自动生成字幕。Apple Vision Pro还将新增一项功能，让电动轮椅用户能够仅凭眼神控制驾驶系统。所有这些功能，都源于苹果长期以来确保技术惠及每一个人的坚定承诺。

美国投资与制造

在继续为全球用户开发新功能的同时，我们也在积极履行对本土创新的投资承诺。去年，我们作出了在四年内向美国投入6000亿美元的承诺；此前我们也已说明，计划将收到的关税退款再投资于美国。我们对在推进美国供应链方面已取得的进展感到满意。

本月初，苹果宣布与博通（Broadcom）签署新协议，共同设计和生产定制硅组件及尖端无线连接技术。这项与博通签订的多年期协议是苹果美国制造计划的重要组成部分，预计金额将超过300亿美元，是我们迄今为止规模最大的美国制造计划承诺，也是我们在美国构建端到端硅供应链进程中的重要一步。

我们期待即将在休斯顿开放的苹果先进制造中心。该中心所在的设施目前已用于组装先进AI服务器，今年晚些时候，我们还将在那里生产Mac Mini。该中心将向学生、供应商员工以及各类企业传授我们用于制造产品的同款创新工艺，目标是赋能美国制造商将其业务提升至新高度，进而强化整个先进制造生态系统。

展望未来，我们将迎来激动人心的秋季发布季，以及更加光明的远景。我们的产品路线图令人振奋，Siri AI将为用户的生活带来的深刻改变，让我们充满期待。在此过程中，我们将始终以打造最佳产品和服务为北极星，助力人们实现神奇的事情。能够以持久而有意义的方式融入人们的生活，帮助他们创造、连接并体验这个世界，是一份无上的荣耀。我迫不及待地想见证这段非凡的创新之旅继续续写新章，也从未如此坚信：最好的时代还在前方。

下面，我将电话转交给凯文。

高级副总裁兼首席财务官 凯文·帕雷克（Kevan Parekh）：

谢谢，蒂姆，下午好，各位。

以下是我们主要财务指标的简要概述。

本季度营收1094亿美元，同比增长16%，创六月季度营收纪录。尽管面临供应约束，我们在全球各地区均表现强劲，每个地理区域均实现两位数增长。产品营收为787亿美元，同比增长18%，由iPhone和Mac的两位数增长驱动，两者均创下六月季度新纪录。

超过25亿台活跃设备的安装基础再创历史新高，覆盖所有主要产品类别和地理区域。服务营收307亿美元，同比增长12%。我们在每个服务类别均创下营收纪录，包括云服务和支付服务的历史纪录。

公司整体毛利率为50.1%，环比提升80个基点，其中包含关税退款带来的约两个百分点的正面影响。剔除这一有利影响后，毛利率将处于上季度指引区间的中位值。产品毛利率为40.1%，环比提升140个基点，同样包含关税退款带来的逾2.5个百分点的正面影响。服务毛利率为75.6%，受业务结构差异影响，环比下降110个基点。运营费用为191亿美元，受研发投入驱动，同比增长23%。净利润为298亿美元。稀释后每股收益为2.02美元，同比增长29%，其中包含关税退款带来的0.11美元正面影响。运营现金流强劲，达344亿美元。以上三项指标均创下六月季度纪录，即便剔除关税退款的正面影响亦然。

各业务线详情

iPhone： iPhone营收543亿美元，同比增长22%，由iPhone 17系列驱动。我们在追踪的绝大多数市场实现两位数增长，并在成熟市场和新兴市场均创下六月季度营收纪录。iPhone活跃安装基础增至历史新高，升级用户数创六月季度纪录。根据World Panel近期调查，iPhone在美国、中国城市市场、英国、法国、澳大利亚和日本均为畅销机型。iPhone 17系列获得了热烈反响，451 Research近期测得美国用户满意度高达99%。

Mac： Mac营收104亿美元，同比增长29%，创六月季度新纪录，由MacBook Neo和MacBook Pro的强势表现驱动。我们在成熟市场和新兴市场均实现增长，拉丁美洲、印度、东南亚等市场的增速尤为强劲。MacBook Neo受到用户热烈追捧，我们持续吸引来自全球各地的新用户。正如蒂姆所提，Mac本季度无论在全球还是美国、中国大陆、印度，Mac新用户数和升级用户数均创下历史最佳。451 Research近期测得Mac在美国的用户满意度为95%。

iPad： iPad营收62亿美元，同比下降6%，主要受去年同期搭载A16芯片的iPad上市所形成的高基数持续影响。与此同时，iPad安装基础创下历史新高，逾半数购买iPad的用户为首次入手。451 Research近期测得美国用户满意度为98%。

可穿戴设备、家庭及配件： 营收79亿美元，同比增长6%，由可穿戴设备和配件的强劲表现驱动，在成熟市场和新兴市场均实现增长。可穿戴设备安装基础创历史新高，Apple Watch升级用户数创六月季度纪录，本季度逾半数购买Apple Watch的用户为首次入手。451 Research近期测得Apple Watch在美国的用户满意度为95%。

服务： 服务营收307亿美元，同比增长12%，创六月季度纪录，尽管面临显著的连续汇率逆风。在我们追踪的绝大多数市场，服务整体实现两位数增长。我们在每个类别均创下纪录：广告、App Store、AppleCare、音乐和视频均创下六月季度纪录，云服务和支付服务则创下历史纪录。凭借超过25亿台活跃设备的庞大安装基础，我们对服务业务的长期前景充满信心，拥有极为坚实的增长基础。我们的服务持续吸引更多用户，付费订阅用户数现已突破15亿。本季度，交易用户数和付费账户数均创历史新高，两者在新兴市场的增速均达到两位数。我们持续改进和扩展服务产品，从对Creator Studio的强大更新，到今年晚些时候将推出的令人期待的新功能，例如通过视觉智能使用Apple Cash分摊账单。

企业与教育

各行各业的组织正在借助苹果平台推动AI创新，赋能下一代学生。

在企业端，摩根士丹利已在全球部署超过2万台iPhone 17设备，作为从员工自带设备转向企业自备设备的举措，以提升可靠性和安全性。越来越多的企业选择Mac用于端侧AI，理由是更低成本、更优性能以及更强的隐私和安全保障。在迪士尼，创意团队正越来越多地依托Mac开展端侧AI工作流，从而降低整体云端算力成本，同时保护知识产权安全。法国最大零售银行农业信贷银行（Crédit Agricole）正利用Mac Pro的端侧AI能力优化监管合规工作流程，将人工处理时间减少了80%以上。Mac产品线的最新成员MacBook Neo正渗透到众多企业场景，从银行网点到零售门店，不断拓展企业用户群体。

在教育端，MacBook Neo持续加速苹果产品的普及，众多学区借助苹果金融服务实现大规模部署。佛罗里达州最大学区之一的皮内拉斯县学区（Pinellas County Schools）正将18所高中的2.5万名学生从Windows设备切换至MacBook Neo。华盛顿州半岛学区（Peninsula School District 401）将8000余名学生从Chromebook迁移至MacBook Neo。俄克拉荷马州的中西城戴尔城学区（Midwest City–Del City School District）购置了逾6000台MacBook Neo，成为全苹果学区。事实上，上季度美国教育机构大批量采购MacBook Neo的订单中，约有一半替换了Windows和Chromebook设备。

现金状况与资本回报

本季度末，我们持有现金及有价证券1470亿美元，总负债840亿美元。本季度，我们向股东返还了330亿美元，包括40亿美元的股息及等值款项，以及258亿美元的股票回购。

九月季度展望

展望九月季度，以下展望包含Suhasini所提及的前瞻性信息。重要提示：以下预测基于本次电话会议截至时全球关税税率、政策及其执行方式保持不变，且全球宏观经济前景不较今日恶化的假设。

我们预计九月季度公司总营收将受到两大主要因素影响：

其一， 预计汇率将对公司全年营收增速形成约2.5个百分点的连续逆风（相较六月季度）。

其二， 预计供应约束的影响将较六月季度显著加剧，九月季度的供应约束将影响iPhone、Mac和iPad。

综合以上因素，我们预计九月季度公司总营收同比增长9%至11%。

在iPhone方面，我们预计需求将持续保持高水平，但iPhone营收将受到汇率逆风和供应约束的影响，预计九月季度iPhone同比增速将达到十几个百分点。

在服务方面，预计九月季度同比增速与六月季度大致相当，但需剔除前述汇率因素带来的约2.5个百分点的连续负面影响。

预计毛利率为47%至48%， 其中包含关税退款带来的约一个百分点的有利影响。预计运营费用为191亿至194亿美元。预计其他收益净额约为3.5亿美元（不含少数股权投资的按市值计价潜在影响），税率约为16.5%。

最后，本公司董事会今日宣布，将于2026年8月13日向2026年8月10日登记在册的股东派发每股0.27美元的现金股息。

在进入问答环节之前，请允许我将电话转交给蒂姆。

首席执行官 蒂姆·库克（Tim Cook）：

谢谢，凯文。在进入问答环节之前，我想借此机会向大家表达谢意——感谢多年来信任我们的股东，尤其是长期股东，也感谢一直密切关注本公司的分析师们。

如大家所知，这将是我最后一次主持业绩电话会议，未来将由约翰主持。交接工作进展顺利，我对约翰即将接掌新职、带领苹果迈入新时代感到无比振奋。他是真正的不可多得之才，没有比他更适合执掌这家公司的人了。正如我之前所说，我对他的领导力、对我们的管理团队，以及对苹果所有致力于丰富全球用户生活的杰出人才，充满无比的信心。我们前途光明，我对未来的乐观程度从未如此之深。

谢谢大家，现在凯文和我很乐意回答您的问题。

问答环节

投资者关系总监 Suhasini Chandramouli：

谢谢，蒂姆。请各位将问题控制在两个以内。接线员，请接入第一个问题。

问题一：Amit Daryanani（Evercore）

提问： 蒂姆，祝您一切顺利，多年来与您共事是我的荣幸。关于九月季度指引的9%至11%增长，相较于六月季度乃至今年整体表现，大约下降了约500个基点。请问这一减速中，供应约束与汇率等其他因素各占多大比重？供应约束是否已从上季度提及的先进SoC节点进一步扩展至其他领域？

Kevan Parekh： 如我在准备好的发言中所提，我们预计九月季度总营收同比增长9%至11%，主要受两大因素影响：一是汇率将对公司全年营收增速形成约2.5个百分点的连续逆风；二是供应约束的影响预计将较六月季度显著加剧，涉及iPhone、Mac和iPad。综合两项因素，我们与六月季度整体总营收增速相差不多。

Tim Cook： 六月季度，我们确实经历了供应约束，主要集中在Mac，iPhone和iPad所受影响相对较小，根本原因是极高的需求水平。如前所述，供应链的灵活性低于正常水平，制约主要来自我们SoC所采用的先进制程节点的供应可用性。展望九月季度，我们预计需求将继续维持高位，但由于供应链灵活性有限，供应约束的影响预计将较六月季度显著加剧，涉及iPhone、Mac和iPad。目前，我们面临相当严峻的供应约束，且供应链的调整余地十分有限。

追问（内存定价）： 苹果一贯在不大幅提价的前提下为用户提供功能和价值。内存价格大幅上涨对这一原则构成挑战。有报道称苹果正在寻求更多内存供应来源，请问此举是为了确保供应稳定、缓解价格压力，还是为了维护产品的价值主张？

Tim Cook： 让我从整体角度谈谈内存问题。正如我上季度所说，三月季度我们支付的内存价格高于十二月季度；六月季度又比三月季度显著提高，但部分被结转库存的收益所抵消。九月季度，我们预计内存成本将进一步上升，并将通过以下几点部分对冲：一是九月季度仍有一定的结转库存收益，但我们预计此后这一收益将逐渐减少；二是物料清单（BOM）中部分非内存元器件的成本预计将有所下降。展望九月季度之后，我们预计市场内存价格将持续上涨，可能对业务产生持续影响，我们正在对此进行全面评估。

在供应来源方面，DRAM市场目前主要由三家供应商主导，若能增加供应商数量，将有助于改善供应状况，并可能在一定程度上影响定价，因此我们正在评估所有可行方案。

问题二：Michael Ng（高盛 Goldman Sachs）

提问一：Apple Upgrade项目的预期采用率如何？该项目能否缩短iPhone的换机周期，并对Mac和iPad等产品产生同等影响？

Tim Cook： Apple Upgrade的核心目标是让用户能以最适合自己的租赁方案更便捷地入手苹果最新产品。苹果产品的残值普遍远高于多数竞品，因此这一方案能让用户以相对实惠的价格入手产品，尤其适合希望按周期升级的用户。该项目目前仅在零售门店提供，并非全渠道覆盖，早期用户反馈相当积极。

Kevan Parekh补充： 目前该项目仅在美国提供。

提问二：iOS 27和Apple Intelligence已进入公开测试版，从公测学到了哪些经验？全新Siri AI是否会成为假日季iPhone的销量驱动力？目前Apple Intelligence在公测阶段的使用情况如何影响计算成本的考量，以及通过iCloud Plus回收部分成本的可行性？

Tim Cook： 我们对Siri AI的热情难以言表。WWDC发布后，我们在主题演讲结束后立即发布了开发者测试版，开发者的反馈压倒性地正面。几周前面向公众发布公开测试版后，持续收到的用户反馈同样非常出色。将隐私保护与个人情境相结合、并深度集成于操作系统的AI，是一个非常宏大的创意，我们对目前的进展无比满意。

在计算成本方面，目前我们尚处于早期阶段，还不能说已有完整方案。我们确实认为会有用户大量使用该功能，因此我们将提供iCloud Plus的升级选项，让用户可以选择更高的套餐档位，我们将持续观察其使用情况。

问题三：Ben Reitzes（Melius Research）

提问一： 华尔街此前对九月季度增速的预测约为12%，与10%的指引相差不多，差值大致等于汇率影响。而华尔街对十二月季度的预测已降至8%至9%左右。请问供应约束会对十二月季度造成多大冲击？是否能提供相关指引？

Tim Cook： 供应约束的核心问题是我们SoC所采用的先进制程节点。坦率地说，这并非常规的供应问题，而是需求预测问题——iPhone和Mac的表现远超我们的预期，而我们本身的预期已经很高。iPhone今年迄今增长22%，Mac增长29%，这些都是非凡的数字，供应链的灵活性低于正常水平。我们一直在提前拉动供应，但这种做法是有上限的，因此我们在当前季度面临着相当紧张的供应挑战。

Kevan Parekh： 蒂姆所提及的动态因素，结合之前提到的汇率影响，是9%至11%这一九月季度指引的基础。对于九月季度之后，包括您提到的十二月季度，我们目前不提供任何指引或颜色预测。

提问二： 据悉台积电正在亚利桑那州建设晶圆厂，是否有可能在合理时间范围内拓展硅芯片供应商，从而缓解供应约束？

Kevan Parekh： 再次强调，这不是合作伙伴或供应商的问题，而是iPhone和Mac产品周期异常强劲、需求超出预期所致。在亚利桑那州，我们今年采购的元器件已超过1亿个，这是我们6000亿美元美国投资承诺的重要组成部分，我们对相关晶圆厂的产能爬坡和供货表现非常满意。

问题四：Erik Woodring（摩根士丹利 Morgan Stanley）

提问一： 对于与供应商签订多年期长期协议（LTA）以锁定供应和价格，贵公司是否有此意向？在当前环境下的定价策略中，目标是保护产品毛利润的绝对金额，还是产品毛利率？

Tim Cook： 我们是不得已才调整定价的。内存价格出现了我只能用"百年一遇的洪水"来形容的指数级上涨，这是我们调价的原因。在定价哲学上，我们同时关注出货量、营收和利润率三个维度，综合作出业务判断，而不是依据任何单一指标的数学公式，也不只着眼于当前90天，而是从长远角度思考。

提问二： 12%的服务增速略低于指引，汇率或许是原因之一。九月季度的指引似乎意味着增速将进一步放缓至个位数。能否解释增速下降背后的驱动因素？App Store的放缓是否与AI重新分配用户时间有关？

Kevan Parekh： 从二财季的16%到本季度的12%，汇率是同比增速连续变化的主要驱动因素。此外还有几点需要注意：一是去年同期有电影《F1》的院线上映（该片是史上票房最高的体育电影之一），今年没有对应的院线收入，这对去年的六月季度和九月季度均有正面贡献。二是App Store业务也面临一定的逆风，包括手游行业的下行压力，以及我们在部分国家对App Store商业模式所做的调整。此外，在美国，我们仍处于法院裁决的约束下，受"外链交易"相关规定影响，但我们欣慰地获悉最高法院将受理我们的上诉。尽管如此，App Store仍创下了六月季度营收纪录。

从整体来看，服务业务呈现多项积极趋势：本季度，云服务、视频、支付服务、广告等类别均实现强劲的两位数增长。我们在每个类别均创下纪录，Apple TV的收视量创历史新高，Apple Pay用户数在成熟市场和新兴市场均创纪录。回顾三月季度的预期，六月季度的整体表现大体符合预期，但App Store手游类别的表现略有不足。展望九月季度，汇率将继续形成逆风，且对服务业务的影响超过公司整体。从三月季度至九月季度，汇率将对服务业务的同比增速造成约五个百分点的拖累；从六月季度至九月季度，还将形成约2.5个百分点的连续逆风。

问题五：Aaron Rakers（富国银行 Wells Fargo）

提问一： 结合内存价格动态，您如何评估当前需求中是否存在提前消费的情况？是否将这一因素纳入了前景展望？

Tim Cook： 我们已连续多个季度维持22%的增长，本周期iPhone年初至今增速同样为22%，从数据上看并没有明显迹象支持需求提前消费的判断。我们已对iPad和Mac进行了调价，但价格弹性方面的影响还需要更多时间来评估，因为渠道库存的消化和消费者反应都需要一定时间，未来几周我们将会有更清晰的认识。

提问二： 随着AI的普及和消费者对AI的广泛使用，苹果是否看到AI为公司带来新的可寻址市场机会？

Tim Cook： 是的，我认为苹果在AI领域拥有巨大的机遇。我对Siri AI的现状和未来方向充满期待，用户反馈令我们深受鼓舞。当然，在设备端处理一定比例请求的能力也具有高度战略价值，是我们重要的竞争利器。我对这些机遇充满激情。

问题六：Wamsi Mohan（美国银行 Bank of America）

提问一： Siri AI是否会改变苹果的资本密集度？尽管苹果有能力在设备端处理大量差异化工作负载，但仍有部分请求需要上传至后端，包括自有第一方云和第三方平台。未来苹果的资本密集度是否会因Siri AI而发生变化？

Tim Cook： 我们采用混合模型，结合第三方云和自建数据中心。从大方向看，我们的运营费用一直在增长，AI方面的投入也在显著加大，P&L上除运营费用之外，其他营业成本（OCOGs）等项目也包含AI支出。至于Siri AI最终的成本影响，我们将持续评估。与此同时，对于大量使用该功能的用户，他们也可以选择升级iCloud套餐，两者之间的平衡目前尚存一定不确定性。

提问二（约翰·特努斯）： 竞争格局是否正在发生变化？尤其是OpenAI等公司正在开发AI硬件设备，SpaceX AI也可能推出绕开传统运营商的手机，您如何看待竞争格局的演变及苹果的定位？

约翰·特努斯： 谢谢您的提问。正如蒂姆所说，当前这一领域蕴藏着巨大的机遇，我们专注于自身的计划，对未来非常充满信心。

问题七：Samik Chatterjee（摩根大通 JP Morgan）

提问一： WWDC宣布Siri AI时，您也提到初期可能无法在中国和欧洲推出。请问目前的最新进展如何？需要跨越哪些障碍才能在这些地区发布？

Tim Cook： 分别来说：

在欧盟，我们正在与欧盟委员会密切合作。我们一贯希望能同步在所有地区推出所有功能，但在欧盟我们暂时未能做到这一点，目前正与委员会积极沟通，寻求能够在当地推出Siri AI的方案。值得注意的是，由于Mac不受与iPhone和iPad相同的法规约束，Siri AI将在欧盟Mac平台上推出。总体而言，我们正在与委员会合作，希望尽快找到解决方案。

在中国，上周我们获批推出Apple Intelligence的初期功能，例如清洁照片等功能，目前正在推进这些功能的发布。针对Siri AI，后续还需要做更多工作，但我们已迈出第一步。

提问二： 六月季度在剔除关税退款影响后，毛利率实际约为48%，而指引中点约为46.5%，请问连续变化的驱动因素是什么？汇率与大宗商品成本各自影响几何？

Kevan Parekh： 从三月季度的49.3%，到六月季度剔除关税退款影响后的48.1%，约120个基点的变化中，超过100%可以用内存成本上升来解释，汇率影响相对较小。部分抵消因素包括结转库存收益、非内存元器件成本下降以及有利的产品结构。从六月季度的48.1%到九月季度中点指引的46.5%，约160个基点的变化同样主要由内存成本变化所解释，存在类似的部分抵消因素。总体而言，汇率对毛利率变化的影响相当有限，内存成本才是从三月季度至九月季度毛利率连续变化的核心驱动因素。

投资者关系总监 Suhasini Chandramouli：

谢谢Samik。今日电话会议的回放将在Apple Podcasts及apple.com/investor上提供。再次感谢各位的参与。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

市场概述

美国核心PCE通胀降温，令短期加息预期下降。此外微软超预期的财报重塑了AI投资信心，叠加前期大型AI基金清盘带来的抛压结束，引发科技股和动量股的逼空反弹。标普500收涨1.66%，纳指100涨3.4%、创年内第三大涨幅。

费城半导体暴涨8%。微软暴涨逾15%，创下华尔街史上单股单日最大市值增幅，也是该股18年来最大单日涨幅。存储板块全面爆发，美光涨18%，闪迪飙升26%。芯片股AMD涨13%，台积电大涨超7%。盘后绩后，亚马逊飙升近10%，而苹果下挫逾6%。

美国两年期国债收益率跌约2.9个基点。

日元盘中暴涨超3%，日媒称日本再干预。美元指数一度跌超0.9%，创1月以来最大单日跌幅，抹去了沃什首次亮相后积累的全部涨幅。

比特币跟随科技股回升，盘中一度突破65000美元，日内涨约2%。

美元走弱推动黄金上扬，现货金价涨1%，重上4100美元。白银走强2.5%。WTI原油价格小幅下跌1%。

亚洲时段，创业板跌4%，工行、建行历史新高，科技硬件再跌、光模块掀跌停潮，中际旭创港股IPO首日破发。

要闻

中国

中共中央政治局召开会议，决定召开二十届五中全会，分析研究当前经济形势和经济工作。会议为下半年政策定调"发力提效"，加快财政支出和债券资金使用进度，综合运用并适时调整货币政策工具，扩大优质消费供给，扎实推进“六张网”投资规划建设，继续综合整治“内卷式”竞争，促进贸易平衡发展。

何立峰与美国财政部长贝森特、贸易代表格里尔举行视频通话。

商务部介绍近期中欧密集磋商进展：就“稳定、平衡的中欧关键贸易伙伴”新定位达成共识。

抢夺企业Agent入口！腾讯、阿里、字节新一轮大战一触即发。

宇树科技：8月10日打新。宇树科技员工资管计划拟参与IPO战略配售，王兴兴认购1500万。

小米澎程N90 Max最高续航1705公里，“从上海开到北京不用充电加油”，预售价29.99万元。

海外

特朗普威胁“狠狠打击”伊朗后，美军发动新一轮空袭。

美国二季度GDP年化增长1.5%不及预期，PCE物价指数上涨3.4%。美国6月PCE物价指数六年来首次环比下降，-0.1%，同比涨幅显著收窄。

报道：韩国监管层拟重启卖空禁令、缩小30%涨跌停板限制。70万散户遭杠杆爆雷血洗，韩国面临政治风暴，抛出五大“救市牌”。

英国央行如期维持利率3.75%不变，但警惕通胀持续升温风险。

日元盘中暴涨超3%！日媒称日本再干预，分析师称“顺势出手”时机聪明。

苹果上季iPhone收入增22%略超预期，但服务和中国市场业绩逊色，示警供应短缺伤害。苹果电话会料供应限制拖累营收、本季最高增11%，低于分析师预期，股价盘后一度跌超8%。

亚马逊Q2云业务增长超预期，但Q3指引不及预期、自由现金流转负、资本开支上调。电话会：服务器三年回本，在手订单近5000亿美元，“AWS有望年营破万亿美元”。股价盘后一度涨9%。

三星Q2创史上最强盈利季：净利润暴涨1299.9%超预期，AI芯片狂揽99%利润。电话会：存储供不应求“明年比今年更紧张”，60-70%产能分给长期协议，HBM4收入将占六成。

硅谷开始反Anthropic，Claude产品被强令封杀。

OpenAI推出GPT-5.6“促销”：Luna降价80%，Sol首推2.5倍速“反向加价”模式。

世界黄金协会：央行购金同比增长62%至289吨，创四年高位，金饰持续承压。

市场收报

欧美股市：标普500涨幅1.66%，报7437.63点。道指涨幅1.19%，报52208.06点。纳指涨幅2.78%，报25122.177点。欧洲STOXX 600指数收涨0.77%，报649.95点。

A股：上证指数收报3804.69点，跌0.62%。深证成指收报13285.80点，跌2.73%。创业板指收报3244.62点，跌3.97%。

债市：美国10年期国债收益率跌0.40个基点，报4.6733%。两年期美债收益率跌2.88个基点，报4.2438%。

商品：WTI 9月原油期货收跌1.03%，报83.59美元/桶。布伦特9月原油期货收跌1.88%，报89.03美元/桶。现货黄金涨0.81%，报4100.34美元/盎司。现货白银涨2.07%，报58.9336美元/盎司。

要闻详情

全球重磅

中国

中共中央政治局召开会议，决定召开二十届五中全会，分析研究当前经济形势和经济工作，中共中央总书记习近平主持会议。据新华社，会议指出，实施好更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分发挥各项存量政策效能，及时谋划出台务实管用的增量政策，加大逆周期调节力度，加力扩大内需、优化供给，切实保障和改善民生，增强发展动力、激发社会活力，推动经济持续向新向优向好发展，努力实现“十五五”良好开局。扎实推进“六张网”规划建设。加快现代化产业体系建设，加强对基础研究的长期稳定支持，深入实施“人工智能+”行动，发展智能经济新形态，完善人工智能治理体系。

• 政治局会议: 发力提效的几个信号。宏观调控紧紧围绕“发力提效”全面铺开的破局信号：逆周期调节力度有望加码，下半年迎政策关键释放期。产业部署方面，从单点突破向未来产业矩阵延展，以算力中心为代表的“六张网”有望步入全面施工期。资本市场方面，定调由“稳信心”进阶为“提韧性”，侧重外部震荡下的制度护城河建设。
• “综合运用并适时调整货币政策工具”释放了什么信号。据澎湃新闻，中共中央政治局7月30日会议强调，实施好更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加大逆周期调节力度，综合运用并适时调整货币政策工具。专家预计三季度有望降准降息，年内降准空间25-50个基点，并更多运用结构性工具支持科创、消费等领域。政策将先加快存量政策落地，三季度末前后或出台增量政策。
• 政治局会议九大信号：宏观政策要发力提效，务实管用的增量政策可期。中央政治局7月30日会议为下半年政策定调"发力提效"，加快财政支出和债券资金使用进度，综合运用并适时调整货币政策工具，扩大优质消费供给，扎实推进“六张网”投资规划建设，继续综合整治“内卷式”竞争，促进贸易平衡发展。

何立峰与美国财政部长贝森特、贸易代表格里尔举行视频通话。双方围绕落实好中美两国元首北京会晤重要共识，就下一阶段中美双方保持经贸关系稳定、拓展务实合作、妥善解决彼此关切，进行了坦诚、深入、富有建设性的交流。

商务部介绍近期中欧密集磋商进展：就“稳定、平衡的中欧关键贸易伙伴”新定位达成共识。据新华社，双方就“稳定、平衡的中欧关键贸易伙伴”这个新定位达成共识，并初步商定今年秋季举行磋商机制第二次会议。

抢夺企业Agent入口！腾讯、阿里、字节新一轮大战一触即发。从各自试错到集中兵力，腾讯、阿里、字节几乎同时收拢AI战线，企业Agent竞争正式进入决战阶段。争夺的已不只是一个AI产品，而是企业每天工作的第一入口——谁占住办公场景，谁就更有机会成为下一代企业AI生态的核心。

宇树科技：8月10日打新。据澎湃新闻，7月30日，宇树科技公告称，公司首次公开发行股票并在科创板上市的申请已获上交所上市审核委员会审议通过，并获中国证监会同意注册。初步询价日为2026年8月5日，网下、网上申购日为8月10日，缴款日为8月12日。

• 宇树科技员工资管计划拟参与IPO战略配售，王兴兴认购1500万。宇树科技招股书披露，171名高管及核心员工拟最高出资2.715亿元参与战略配售，其中董事长王兴兴认购金额1500万元。

预售价29.99万元！小米澎程N90 Max最高续航1705公里，“从上海开到北京不用充电加油”。小米发布昆仑技术架构，并推出增程SUV澎程N90 Max（预售价29.99万元）和N70 Max（预售价25.99万元），其中N90 Max CLTC综合续航达1705公里。两款车型将于2026年9月正式发布，今晚21:00开启预订。

海外

特朗普威胁“狠狠打击”伊朗后，美军发动新一轮空袭。美伊短暂停火宣告终结。美军重启对伊朗空袭，美沙首次联手打击伊拉克亲伊朗武装，冲突范围进一步扩大；伊朗拒绝谈判、坚持霍尔木兹海峡主导权，地区局势持续升级，国际油价一度逼近90美元，市场开始担忧中东能源供应链风险外溢。

美国二季度GDP年化增长1.5%不及预期，PCE物价指数上涨3.4%。美国二季度实际GDP年化增速为1.5%，低于市场预期。净出口下滑拖累了整体数据，但消费者支出和商业投资均保持强劲，在一定程度上抵消了外部压力。

-0.1%！美国6月PCE物价指数六年来首次环比下降，同比涨幅显著收窄。6月PCE物价指数环比下降0.1%，为2020年以来首次录得月度负增长，同比升幅从前月的4.1%收窄至3.7%。剔除能源的核心PCE同比增速由3.4%小幅回落至3.3%，环比仅上涨0.1%，低于市场预期的0.2%。

紧急救市！报道：韩国监管层拟重启卖空禁令、缩小30%涨跌停板限制。韩国股市持续重挫，监管层已全面进入应急状态。韩交所内部评估了暂停卖空及收窄涨跌停板的技术可行性，但公开否认将立即实施。暂停卖空呼声高涨，但政府面临两难：此举或影响MSCI发达市场评级，需在稳定市场与国际化进程间谨慎权衡。

70万散户遭杠杆爆雷血洗！韩国面临政治风暴，抛出五大“救市牌”。韩国股市暴跌令约70万散户深陷杠杆ETF血亏，政府救市压力陡增。稳市基金、卖空禁令、限制杠杆ETF、调整保证金要求、放宽回购规则“五大救市牌”齐上桌，但如何稳市场又避免道德风险，仍是最大考验。

按兵不动！英国央行如期维持利率3.75%不变，但警惕通胀持续升温风险。英国央行维持基准利率在3.75%不变，但内部以6:3的票数显现分歧（3人主张加息）。受美伊冲突及霍尔木兹海峡局势导致的能源价格震荡影响，央行明确发出鹰派信号，警告若高油价引发二次通胀效应，随时准备重启收紧政策。

日元盘中暴涨超3%！日媒称日本再干预，分析师称“顺势出手”时机聪明。日元兑美元盘中创两年半最大涨幅，日媒称日本政府进行了买入日元的汇市干预，美国政府还进行了汇率询价。日本4月末到5月末祭出约732亿美元的创纪录规模干预，但日元贬值压力未根本缓解。按惯例体现日本干预的相关数据数周后才公布，短期日元波动料将维持高位。花旗预计日元近期走软，建议日央行会议前做多美元/日元，因日央行行长不会表现超预期的鹰派立场。

苹果上季iPhone收入增22%略超预期，但服务和中国市场业绩逊色，示警供应短缺伤害。第三财季，苹果总营收同比增16%、略高于分析师预期，EPS同比增29%至同期新高，但高于预期主要源于美国政府关税退税；Mac收入较预期高20%，iPad收入较预期低10%，服务收入同比增12%、环比略降，较预期低近2%；大中华区收入同比增速超预期放缓至22%；运营现金流创同期新高，每股现金派息0.27美元。苹果电话会料供应限制拖累营收、本季最高增11%，低于分析师预期。营收指引公布，苹果股价盘后跌幅扩大，一度跌超8%。

亚马逊大涨！Q2云业务增长超预期，但Q3指引不及预期、自由现金流转负、资本开支上调。亚马逊Q2 AWS收入422亿美元，同比增长37%，高于市场预期的406亿美元。预计Q3营收为1970亿至2020亿美元，营业利润为225亿至265亿美元，指引区间中值均低于市场预期。资本开支从此前的2000亿美元上调至2200亿美元，自由现金流录得-76亿美元。亚马逊未受资本开支上调影响，盘后股价一度涨超9%。电话会：服务器三年回本，在手订单近5000亿美元，“AWS有望年营破万亿美元”。

三星Q2创史上最强盈利季：净利润暴涨1299.9%超预期，AI芯片狂揽99%利润。三星电子2026年Q2创史上最强单季：营收171.5万亿韩元同比暴增130%，营业利润89.49万亿韩元同比飙升1814%，利润率高达52.2%。核心引擎是半导体——DS部门独揽全公司99%利润，HBM4已完成规模量产并率先发货HBM4E样品，AI超级周期红利尽收囊中。净现金头寸167.6万亿韩元较去年近乎翻倍，ROE从5%跃升至56%。

• 三星电话会：存储供不应求“明年比今年更紧张”，60-70%产能分给长期协议，HBM4收入将占六成。存储供应短缺料将持续至2028年。为此，三星正与全球十大科技巨头签订含大额预付款的5年期滚动长单（LTAs），计划锁定公司60%-70%的总产能，以确立业绩的高能见度。此外，下半年HBM4收入占比将超60%，2纳米代工订单预期翻番。电话会后，股价一度转跌。
• 三星说供给紧到2028年，但市场有点不信。韩国存储双雄二季度利润爆表，股价却遭暴跌血洗！反差源于超一年的“周期分歧”：芯片巨头高呼缺货至2028年并狂签长单，市场却忧心云厂商开支降速与中国产能崛起，提前定价周期见顶。谁在错判？下半年的资本开支数据将揭晓底牌。

“不作死就不会死”，硅谷开始反Anthropic，Claude产品被强令封杀。有消息称，已有企业收到美国政府指令，被强制要求在2026年8月31日前全面停用Anthropic旗下所有产品与服务。硅谷正在酝酿一场针对这家AI公司的抵制浪潮，矛头指向其与合作伙伴竞争的产品策略、数据留存政策收紧，以及对开源AI模型的抵制立场。

OpenAI推出GPT-5.6“促销”：Luna降价80%，Sol首推2.5倍速“反向加价”模式。Terra模型降价幅度20%；Sol模型新增Fast模式，速度最高提升2.5倍，定价为标准模式的两倍，智力水平保持不变。

世界黄金协会：央行购金同比增长62%至289吨，创四年高位，金饰持续承压。2026年二季度全球黄金总需求同比持平于1269吨，全球央行净购金289吨，其中中国央行连续20个月增储创最长纪录；中国上半年金条与金币需求达314吨，创历史新高。受金价波动与高利率预期拖累，黄金ETF二季度净流出45吨；全球金饰需求降至278吨，创疫情以来单季新低。

研报精选

韩股“去杠杆”完成了吗？摩根大通“机构已近尾声”，汇丰“散户仍处高位”。摩根大通认为，韩国杠杆ETF去杠杆已基本完成，对冲基金去杠杆进度约达90%，KOSPI估值降至5倍市盈率的“危机水平”、整体配置吸引力已现。汇丰则指出散户融资余额仅较峰值下降约15%，仍高达约220亿美元，且ETF规模缩水主要源于亏损而非主动撤退，去杠杆远未结束。

SemiAnalysis：AWS、Meta推行“模块化”数据中心，建设周期压缩36%、降本8%。算力基建打响效率战！面对用工荒，数据中心正全面拥抱“模块化”。工厂预制不仅将建设工期压缩36%、资本开支降低8%，更让算力抢跑变现——提前单月交付每兆瓦即可创收50万美元。

当市场在买“AI烧钱结束”，微软在买什么？市场为一份"不存在的削减"狂欢了8%——CFO一句1750亿资本支出指引，实为会计重分类游戏，真实投入分文未减。但更深的故事藏在数字背后：OpenAI依赖症正在消退，Copilot从4亿席位起跳无人能复制，Anthropic半年浮盈32亿。微软并非AI赌徒，它是AI时代的收费站。

国内宏观

北交所召开公募基金座谈会听取意见建议。北交所表示，将认真研究与会代表提出的意见建议，积极回应市场关切，协调推进投融资健康发展，不断增强市场内在稳定性。希望公募基金持续加大对北交所的投资力度，支持中小企业创新发展，共同维护市场平稳健康运行。

国内公司

资金回流与高分红驱动银行板块：工行、建行创新高，招行重回万亿市值。7月30日，A股市场整体陷入调整，银行板块逆市走强。

科技成长大跌，红利蓝筹崛起，怎么看？怎么办？浙商证券认为，科技回调、红利走强更多是成长内部扩散和价值阶段修复，而非风格反转。全球AI投资逻辑未发生实质变化前，成长主线仍难被替代，中长期风格仍取决于盈利、信用和利率三大变量。下半年建议聚焦"广义成长+大盘价值"，均衡布局科技成长与金融、红利等高性价比资产。

字节重大调整：豆包和火山吃下了飞书。字节跳动宣布重大组织调整，飞书被降级打散：其产品团队并入豆包，商业化团队并入火山引擎。此举标志字节放弃三者独立运营思路，集中资源发力AI，转而打造以豆包为智能核心、飞书为工作入口、火山引擎为云底座的企业AI体系。

特斯拉全球第1000万辆电动车下线，上海超级工厂上半年产量创新高。7月30日，特斯拉成为全球首家累计生产1000万辆电动车的企业。全球热销的特斯拉订单，一半以上由特斯拉上海超级工厂交付。2026年上半年，上海超级工厂交付量近46.8万辆，同比增长28.4%。

昔日大牛股德明利涨停，大股东锁仓却遭遇四机构10.3亿甩卖。7月30日，存储芯片概念局部走强，德明利午后快速拉升涨停，报390.04元，成交额113.66亿元。龙虎榜数据显示，机构主导买卖，深股通净卖出3.52亿元。该股股价距离6月26日的历史高点980元，已经有超60%的回撤。

海外宏观

微软Meta财报“修复”AI信仰，芯片指数盘中创4月来最大涨幅，数据中心产业链爆发。标普1500半导体及半导体设备指数盘中曾涨7.6%。微软和Meta再次确认不会放缓投资节奏，成为推动整个AI产业链估值修复的重要催化剂。三星和半导体设备龙头Lam Research财报进一步强化AI逻辑，后者股价盘中涨超20%。燃料电池企业Bloom Energy盘中涨近30%。数据中心业务保持增长的Arm盘中涨近7%。而利润指引偏保守的高通盘中跌超3%。

白宫官员接连发声：哈塞特称PCE数据让沃什“更轻松”，纳瓦罗呼吁美联储考虑降息。周四，美国6月PCE物价指数六年来首次环比下降。白宫国家经济委员会主任哈塞特表示，通胀数据让沃什的工作“稍微轻松了一些”。同日白宫贸易顾问Navarro表示，如果当前市场趋势延续，美联储应考虑下调利率。

德国7月CPI升至2.8%创三个月新高，欧洲央行9月加息预期陡增。德国7月通胀率升至2.8%，西班牙升至3.8%，均受能源价格反弹推动。欧洲央行官员持续释放鹰派信号，市场对9月恢复加息的预期增强。周五将公布的欧元区整体通胀数据若再超预期，将进一步巩固加息预期。德国经济韧性也为央行进一步收紧政策提供了空间。

美国原油和汽油库存降至“及其危险的低水平”，炼油厂产能利用率已达97%。美国原油库存正以惊人速度告急，上周商业库存单周骤降720万桶，战略石油储备跌至40年最低的3.077亿桶，炼油厂更以97%高负荷全力压榨产能。美伊冲突封锁霍尔木兹，分析师直言库存已处"极其危险水平"。当全球最后的能源缓冲垫加速抽空，油价的临界点或近在眼前。

海外公司

OpenAI年化收入提速，CFO内部喊话：7月一个月顶过整个二季度。OpenAI CFO内部会议罕见披露：7月单月新增年化经常性收入已超整个二季度，增长引擎来自GPT-5.6、企业Agent及编程工具Codex的爆发式普及。有分析认为，这意味着今年ARR或逼近600亿美元，与Anthropic差距收窄。在估值达8520亿美元、IPO申请已秘密递交的关键节点，这份收入加速曲线，或将成为其上市路演最强底牌。

谷歌发布新一代机器人AI模型，实现人形机器人全身控制。谷歌DeepMind发布新一代机器人AI模型Gemini Robotics 2，实现对整个人形机器人实施从头到脚的全身控制。其还同步发布了另外两款机器人AI模型——Gemini Robotics ER 2与On-Device 2，两者可协同工作或独立运行，支持规划多步骤任务及协调多台机器人作业。

AI“神童”折戟华尔街：OpenAI前研究员旗下基金据称爆仓、Citadel接盘160亿美元股票资产。因激进AI投资成名的Aschenbrenner旗下对冲基金Situational Awareness今年上半年回报率439%，管理资产一度达200亿美元。据报道，因AI投资巨亏，该基金本周三紧急与多家大型机构展开谈判，希望出售部分资产或募集新资金，Millennium等大型多策略基金曾参与竞购，其与Citadel在24小时内达成交易。

• 从年内盈利439%到紧急找钱，OpenAI前员工这只All in AI的基金撑不住了。前OpenAI员工创办的200亿对冲基金Situational Awareness，凭借高杠杆重仓AI板块在上半年斩获439%暴利，但在近期科技股重挫中遭受严重回撤，面临流动性危机。基金正寻求紧急融资与新一轮认购，并建议投资者逢低加仓，但高杠杆与精简团队使其风控能力备受质疑。

星巴克2026财年Q3财报：净营收93.2亿美元，归母净利润达10.5亿美元。中国市场业务模式转换。

欧足联与55个成员协会宣布抵制世界杯，国际足联私有化方案引发足坛制度危机。欧足联与55个成员协会于7月30日召开紧急会议，宣布抵制国际足联旗下所有赛事。起因是国际足联主席因凡蒂诺计划成立商业子公司，向私人投资者出售世界杯等赛事逾20%股权，融资42亿美元，且几乎未经成员协会磋商。欧足联斥此为"秘密推进"与"胁迫行为"，警告私有化将使赛事决策从服务足球转向服务股东。

行业/概念

1、半导体 | 据上证报报道，据央视财经报道，随着AI算力的火爆，全球存储芯片市场正经历严重的供给短缺。统计发现，华强北主流型号的存储产品和显卡价格持续攀升，其中1TB固态硬盘去年9月410元，现在950元，涨幅132%；显卡方面，RTX5080从7月22日的8000元涨至12000元左右，涨幅约50%。

点评：国金证券认为，AI大模型快速迭代，推升国产算力设计公司订单持续上修，倒逼先进制程产能紧缺。2026年下半年中芯、华虹迎新一轮产能释放，多款国产AI芯片进入产线制造并即将量产出货，国产算力正式进入实际规模放量阶段，为先进制程需求提供长期刚性支撑。另外，海外出口管制持续趋严，使国内存储大厂对国产刻蚀、薄膜、量检测等核心设备的需求刚性提升。

2、机器人 | 据上证报报道，7月30日，京东与特种机器人头部企业七腾机器人正式签署战略合作协议，双方聚焦能源石化、煤炭矿山、电力基建等场景的机器人应用，推动七腾机器人全系列产品规模落地与普及。海外方面，马斯克表示弗里蒙特工厂的第一代Optimus生产线已经完工；宇树科技创始人王兴兴表示具身智能的"ChatGPT时刻"（指技术临界点）有望最快在2到3年内到来。

点评：国泰海通证券认为，国内外的人形机器人产业正处于商业化初期的关键阶段，产品量产和技术迭代加速推进，需要重视行业的边际变化对产业链优质公司的影响。

3、脑机接口 | 据中证报报道，据报道，中国专注于侵入式脑机接口技术的前沿科技公司阶梯医疗自主研发的微创植入式脑机接口技术在临床试验取得实质进展，多名高位截瘫患者依托该系统成功重返职场，从事电商物流协调及后台标注等专职工作。此项临床数据与实际应用成果，标志着植入式脑机接口技术从实验室向日常应用场景迈出关键一步。

点评：脑机接口技术正从实验室加速迈向商业化应用，医疗健康领域将成为核心增长引擎。我国已将脑机接口列为未来产业重点发展方向，"十五五"规划明确提出推动脑机接口成为新的经济增长点；工信部等7部门印发《关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见》，提出到2030年形成安全可靠的产业体系。随着技术持续突破、政策支持力度加大及应用场景不断拓展，脑机接口领域有望在未来5-10年内迎来爆发式增长，成为连接人类思维与外部世界的重要桥梁，重塑人机交互模式并创造巨大的经济价值。

4、超超临界 | 据中证报报道，据报道，7月28日，中国大唐山东郓城630℃二次再热国家电力示范项目实现全容量投产，标志着全球首台630℃等级二次再热超超临界百万千瓦煤电机组正式转入商业稳定运行。该项目一举创下同类型机组"温度最高、压力最高、效率最高、煤耗最低"四项世界之最，是中国煤电技术登顶世界之巅的里程碑。

点评：该项目的成功不仅在于参数的突破，更在于核心技术与材料的完全自主可控，解决了长期依赖进口的"卡脖子"难题。该项目为传统能源的绿色升级提供了可复制、可推广的样板，兼具高效发电与节能减排的双重价值。依托该项目积累的工程数据与运行经验，国产630℃超超临界火电成套技术、新材料及装备产业链已全线成熟，为国内同参数机组的批量化建设和全球高效火电技术输出提供了完整的"中国范本"。

5、量子科技 | 据中证报报道，工业和信息化部量子信息标准化技术委员会成立大会7月30日在北京召开。量子信息标委会主要负责量子信息基础共性技术、量子计算、量子通信、量子精密测量等领域行业标准制修订工作。量子信息标委会的成立，旨在充分发挥标准的基础性、战略性、引领性作用，引导和推动我国量子产业的高质量发展，并加强量子领域的国际合作。

点评：在量子通信领域，我国目前处于国际领先地位，并且已经迈出了从实验室走向实际应用的关键一步。我国建成了全球首条千公里级量子保密通信"京沪干线"，并成功发射了世界首颗量子科学实验卫星"墨子号"，初步构建了天地一体化的广域量子通信网络雏形。随着技术的成熟，量子通信已经广泛应用于政务、金融、电力等高安全需求领域。国内也涌现出了一批以国盾量子、国科量子等为代表的产业链企业，涵盖了核心元器件、设备制造、网络运营和安全服务等环节。

今日要闻前瞻

中国7月官方制造业、非制造业、综合PMI。

美国7月密歇根大学消费者信心和通胀预期。

欧元区7月CPI。

日本7月东京CPI。

日本央行公布利率决议，行长植田和男召开新闻发布会。

ChinaJoy于7月31-8月3日举行。

埃克森美孚、雪佛龙公布财报。

<全文完>

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新任美联储主席沃什的模糊表态令市场对其政策信誉产生疑虑，日元的急剧升值则加剧了美元的跌势。长期美债收益率高位横盘，贵金属则走强。

周四美国主要股指全部收涨，纳斯达克100指数当日涨3.4%，创年内第三大涨幅。半导体指数飙升8.2%，为2025年4月以来最大单日涨幅，部分收复了7月以来逾20%的累计跌幅。

盘后绩后，亚马逊飙升近10%，而苹果下挫逾6%。

然而，此次反弹的内部结构值得警惕。彭博宏观策略师Michael Ball指出，科技股和动量股的回升"更像是仓位挤压，而非持续性风险偏好回归"，负Gamma环境和美联储公信力受损的叠加效应，将令波动率维持高位。

周四标普500指数收涨1.66%，纳斯达克100指数当日涨3.4%，创年内第三大涨幅。费城半导体暴涨8%。

微软是本轮反弹的核心引擎。该公司业绩显示Azure云计算收入连续加速增长，需求已超出现有产能，资本支出低于预期，并维持了对2027财年保持正向现金流的预期。

市场将其解读为AI基础设施投资回报可期的有力信号。微软股价单日暴涨逾15%，市值增加约4500亿美元，创下华尔街史上单股单日最大市值增幅，也是该股18年来最大单日涨幅。

这一业绩与此前Alphabet和特斯拉因自由现金流为负引发的市场担忧形成鲜明对比。Argent Capital Management投资组合经理Jed Ellerbrooke表示：

微软昨天兑现了承诺，或许能从'争议股'阵营晋升为'可信AI赢家'。

AI赢家们的表现远远优于AI风险股。

Mag7股票表现大幅优于大盘，但标普493指数也表现强劲，不过值得注意的是，Mag7的股价目前已回落至昨日高点。

存储板块全面爆发。美光涨18%，闪迪飙升26%，AMD涨13%。

动量指数创下了自2003年以来最大的单日涨幅。

这也是近四个月来美股最大规模空头回补日。

尽管主要指数悉数收涨，但市场内部分化发出警示信号。

等权重标普500指数明显下跌，与基准标普500指数同日出现逾75个基点的反向背离。

据彭博宏观策略师Cameron Crise指出，自1990年以来，标普500上涨至少75个基点而等权重版本同日下跌约75个基点，仅发生过两次：

• 第一次是2000年6月30日，彼时距纳斯达克科技股周期顶部约两个半月；
• 第二次即为本次，距SOX半导体指数本轮AI高点亦约一个月。

期权市场同样未给出乐观信号。SpotGamma暗示本次反弹感觉不错，但切勿因此放松警惕。

负Gamma格局仍主导标普500，当前阻力位在7450，支撑位在7300附近，而0DTE期权的正Gamma支撑在7300以下已几近真空，下方直至7000均处于负Gamma区域。

富国银行投资研究所的Sameer Samana认为：

强劲的企业盈利、AI持续渗透、韧性经济以及有利的金融环境，支撑着美股中期前景依然乐观。

但瑞银集团首席投资办公室的Ulrike Hoffmann-Burchardi建议投资者"在维持对AI成长逻辑看好的同时，通过向防御型科技股分散持仓来管理集中度风险"。

债券市场在周三美联储决议引发的恐慌后有所平复，但并未完全消化不安情绪。

10年期美债收益率小幅下行1个基点至4.67%，2年期下行4个基点至4.24%。

但30年期收益率仍上涨1个基点至5.21%，维持在2007年以来最高水平附近。

新任美联储主席沃什的首次主持会议对收紧政策的明显抗拒虽消除了短期加息威胁，但并未给出政策触发条件，令市场对利率路径的判断更加困难。

Apollo全球管理公司首席经济学家Torsten Slok表示：

我们需要谈谈委员会的公信力。光说还不行，最终必须用行动兑现。

丹麦银行首席分析师Jens Peter Sorensen亦警告：

市场对加息次数和时点都在猜测，而加息可能比市场预期来得更晚。

当日宏观数据整体偏于温和：二季度GDP年化增速1.5%，低于预期，但消费支出和非住宅固定投资的强势表现令实际质量好于表面；美联储偏好的通胀指标PCE价格指数6月同比升3.7%，较5月的4.1%回落，基本符合预期。

这些数据令加息押注降温，CME FedWatch数据显示，9月会议加息概率从一周前的82%降至59%。

美元承受多重压力，当日美元指数下跌0.9%，创1月以来最大单日跌幅，抹去了沃什首次亮相后积累的全部涨幅。

日元的急剧升值加剧了美元的跌势。日元兑美元涨幅达2.5%，升至约159.38，据日经新闻报道，日本当局进行了买入日元的汇率干预，美国监管机构亦进行了利率核查，但官方干预并未得到正式确认。

美元走弱推动黄金上扬，现货金价涨1%，重上4100美元关口。

比特币跟随科技股回升，盘中一度突破65000美元，日内涨约2%。

尽管中东局势持续紧张，市场目光已转向本周日召开的欧佩克+会议，该产油国联盟预计将宣布9月日产量增加18.8万桶。ING策略师在报告中指出：

2027年前的最大不确定性在于该组织的政策走向，以及成员国对产量配额是否会产生抵触情绪。

原油市场相对平静，WTI原油价格小幅下跌1%。

周四美股指数强劲反弹，标普500指数收涨1.66%，纳斯达克100指数当日涨3.4%，创年内第三大涨幅。费城半导体暴涨8%。存储板块全面爆发，美光涨18%，闪迪飙升26%。芯片股AMD涨13%，台积电大涨超7%，报道称公司开发类英特尔EMIB的封装技术。

美股基准股指：

• 标普500指数收涨121.48点，涨幅1.66%，报7437.63点。

• 道琼斯工业平均指数收涨613.92点，涨幅1.19%，报52208.06点。

• 纳指收涨679.235点，涨幅2.78%，报25122.177点。纳斯达克100指数收涨914.04点，涨幅3.36%，报28106.346点。

• 罗素2000指数收涨1.37%，报2946.101点。

• 恐慌指数VIX收跌17.33%，报17.08，欧洲股市开盘以来持续下跌。

美股行业ETF：

• 美股行业ETF多数收涨，半导体ETF涨6.88%，全球科技股指数ETF、科技行业ETF至少涨5.5%。

（7月30日 美股各行业板块ETF）

科技七巨头：

• 万得美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数涨2.28%。

• 微软暴涨15.5%，亚马逊涨3.90%，特斯拉涨3.53%，英伟达涨2.65%，谷歌A跌0.91%，苹果跌1.41%，Meta跌7.95%。

芯片股：

• 费城半导体指数收涨855.499点，涨幅8.19%，报11302.988点。

• 台积电ADR大涨7.63%，AMD暴涨13%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收涨1.05%，报6502.80点。

• 热门中概股里，世纪互联涨16.7%，日月光半导体涨12.2%，万国数据涨8%，阿特斯太阳能涨7.7%，腾讯涨2.4%，百度涨2%，网易涨1.8%，阿里涨1%。

其他个股：

• Circle涨4.73%。

欧元区蓝筹股指收涨超1.5%，施耐德电气收涨超10.8%，英飞凌涨超9.1%，阿斯麦涨5.7%。希腊股市涨超1.2%，创2009年以来收盘新高，意大利银行板块涨1.7%，法国股指涨超0.9%。

泛欧欧股：

• 欧洲STOXX 600指数收涨0.77%，报649.95点。

• 欧元区STOXX 50指数收涨1.53%，报6344.40点，整体持续走高。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨0.60%，报25612.03点。

• 法国CAC 40指数收涨0.92%，报8485.64点。

• 英国富时100指数收跌0.10%，报10897.27点。

  （7月30日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，施耐德电气收涨10.83%，英飞凌涨9.16%，西门子能源涨8.12%，阿斯麦控股涨5.71%表现第四，爱马仕、欧莱雅至少涨2.74%进入涨幅前十大。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，奥特斯、DSM-Firmenich AG、盟迪、施耐德电气、欧摩威涨12.75%-10.72%领跑，ASM国际涨9.53%、Soitec涨8.36%、与英飞凌进入涨幅前十大。

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亚马逊（Amazon）第二季度业绩再次证明，围绕人工智能基础设施的大规模投入正在转化为云业务增长动力。在企业AI需求持续升温的背景下，公司核心云计算业务AWS营收增速明显加快，创过去18个季度以来最快增速。

亚马逊二季度营收2006亿美元，同比增长20%；营业利润275亿美元，同比增长43%。AWS收入422亿美元，同比增长37%，高于市场预期的406亿美元；推动AWS年化收入规模达到1690亿美元。

亚马逊CEO安迪·贾西（Andy Jassy）表示，AWS AI业务年化收入规模已超过250亿美元，同比增长保持三位数增长。

亚马逊将2026年资本支出预期从此前的2000亿美元上调至2200亿美元。贾西表示，这笔支出的大部分将用于AI领域。大额资本开支导致过去12个月自由现金流转负，录得76亿美元净流出。

同时预计Q3营收为1970亿至2020亿美元，营业利润为225亿至265亿美元，指引区间中值均低于市场预期。

此前谷歌因上调资本开支股价下挫，微软因为维持资本支出不变而大涨。亚马逊本次并未受上调资本开支影响，财报公布后，亚马逊盘后股价一度涨超9%。

AWS增长远超预期，AI云需求成为最大驱动力

亚马逊AWS Q2收入422亿美元，高于市场预期的406亿美元，同比增长37%

AWS增长加速，延续了微软Azure和谷歌云近期财报中体现出的趋势：企业客户正在加大AI相关云计算支出，推动全球云服务市场进入新一轮扩张周期。贾西表示：

“AWS正在蓬勃发展，第二季度同比增长36.7%，是18个季度以来最快增速。”

财报显示，AWS二季度营业利润达到166亿美元，同比增长64%，营业利润率升至39.4%，明显高于去年同期的32.9%。

AWS利润率改善表明，随着AI基础设施需求增长，云计算业务正在释放更强盈利能力。

上调资本开支，三季度指引不及预期，但股价仍然大涨

亚马逊将2026年资本支出预期从此前的2000亿美元上调至2200亿美元，CEO表示，这笔支出的大部分将用于AI领域。沉重的资本开支导致过去12个月自由现金流转负，录得76亿美元净流出，但鉴于AWS增长势头强劲，投资者对此反应平淡。

亚马逊预计第三季度营收将在1970亿至2020亿美元之间，同比增长9%至12%；营业利润预计为225亿至265亿美元，同比增长29%至52%。

分析师此前平均预期营收2039亿美元、利润251亿美元，公司指引区间中值均略低于市场预期。

近年来，亚马逊、微软、谷歌等科技巨头持续扩大数据中心和AI基础设施投资。今年以来，市场一直担忧AI资本开支快速增长是否会压缩现金流。

路透指出，美国大型科技公司今年AI相关投资预计超过7000亿美元，庞大的资本投入曾引发市场对“过度建设AI基础设施”的担忧。不过，微软、谷歌和亚马逊均表示，当前投资是满足客户需求、缓解算力供给限制所必需。

微软周三公布了2022年以来最快的云业务增速，并表示今年将维持资本支出不变，其股票周四单日涨幅创2008年以来新高。相比之下，Alphabet上周因资本开支超预期、且自上市二十余年来首次出现自由现金流为负，股价承压下跌。

Bedrock、Trainium等AI产品加速商业化

除了基础设施，亚马逊正在推动AI应用层商业化。

公司表示，Amazon Bedrock平台目前已经支持超过10个托管式基础模型，包括OpenAI GPT-5.6、Anthropic Claude Opus 5、Google DeepMind Gemma 4以及SpaceXAI Grok 4.3等。Bedrock目前已有数十万客户使用，二季度客户支出超过此前所有季度总和。

此外，亚马逊持续推进自研AI芯片战略。

Anthropic和OpenAI均对Trainium芯片作出了多年期、大规模算力承诺，越来越多AI初创企业开始采用Trainium。Trainium AI芯片业务年化收入规模也超过250亿美元。

市场认为，自研芯片能够帮助AWS降低对英伟达GPU供应链的依赖，同时提高云业务利润空间。

电商业务稳健，广告业务继续保持高增长

除AWS外，亚马逊核心零售业务也保持增长。

二季度北美市场销售额同比增长16%至1162亿美元，国际业务销售额同比增长15%至422亿美元。

在线零售业务方面，亚马逊继续扩大配送能力。贾西表示，今年上半年Prime会员享受到更多快速配送服务，同日或次日送达商品数量增长超过40%。

二季度还包含亚马逊年度Prime Day促销活动。路透报道称，该活动推动消费者购买电子产品、家电和日用品，Adobe Analytics估计活动期间全球消费金额超过264亿美元。

与此同时，广告业务成为亚马逊利润增长的重要来源。财报数据显示，广告服务收入二季度达到198亿美元，同比增长26%。

净利润大增主要受投资收益影响，经营利润更能反映业务表现

亚马逊二季度净利润达到626亿美元，同比大增245%，每股摊薄收益5.75美元。

不过，净利润大幅增长主要受到投资收益推动。

财报显示，公司二季度包含约534亿美元税前其他收入，主要来自对Anthropic等公司的投资。

剔除这一影响后，市场更关注公司的经营利润表现。二季度营业利润达到275亿美元，同比增长43%，营业利润率升至13.7%。

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美东时间7月30日周四，苹果公布，截至2026年6月27日的公司第三财季，营收同比增长约16%至1094.2亿美元，略高于分析师预期，每股收益（EPS）同比增长约29%至2.02美元，较分析师预期高将近7%。苹果首席财务官（CFO）Kevan Parekh称，第三财季的EPS和运营现金流均创公司史上同期新高。

分业务看，苹果硬件产品的总体表现强于预期，尤其是Mac的收入较分析师预期高约20%，iPhone收入同比增长将近22%、略高于分析师预期，但iPad收入较预期低约10%，可穿戴设备基本持平预期。苹果CEO库克称，苹果创造了公司史上最强劲的截至6月季度表现，iPhone、Mac 和服务业务以及所有地理区域市场的营收均实现两位数增长。

贡献苹果将近三成营收的服务业务营收同比增长12%至307.4亿美元，较分析师预期低将近2%，同比增速较前一财季的16%放缓，且环比下降近0.8%，结束了持续三年多来创单季服务收入新高之势。这类业务逊色对苹果的估值逻辑影响更大，因为服务业务是市场长期看重的高毛利、稳定增长引擎。

地区市场方面，在最受关注的大中华区，苹果录得营收188.2亿美元，较分析师预期低将近4%，同比增长放缓至22%，并未如预期的那样增速大致持平前一财季。苹果在全球头号智能手机市场中国的收入低于预期，可能令市场对iPhone需求、当地竞争和增长可持续性的担忧重新升温。

市场表现显示，苹果这份表面数据超预期的财报并未打动投资者。财报公布前，苹果股价在常规交易时段收跌1.4%，财报发布后，盘后跌幅进一步扩大、跌超4%。

此后业绩电话会上，苹果公布的第四财季营收指引增长区间9%-11%整体低于分析师预期的12.1%。CFO Parekh称，零部件供应限制将影响第四财季的iPhone、Mac和iPad业务，汇率波动也在制约增长。公司股价加速下跌，盘后曾跌超8%。

分析认为，股价加速下跌有多重因素影响：EPS超预期主要源于一次性利好、而非主营业务全面加速，扣除美国政府关税退税影响后，EPS只是略高于预期；高利润的服务业务收入逊色，直接影响市场对利润率和长期增长的信心；大中华区收入也逊色意味着，市场此前对中国需求修复的判断过于乐观；苹果电话会提到外汇和供应限制将拖累收入，供应链压力覆盖核心硬件，上季硬件强势难以顺利延续到本季。

苹果第三财季营收1094.2亿美元，较市场预期高出约5.7亿美元，超预期幅度仅约0.5%。虽然总收入还强于预期，但幅度并不大。当季营收同比增长将近16.4%，几乎持平前一财季，略高于苹果自身增长指引区间14%-17%的中值。

从结构上看，第三财季营收主要由产品端支撑：

• 产品营收786.8亿美元，高于预期的772.5亿美元；
• 服务营收307.4亿美元，低于预期的313.6亿美元。

也就是说，苹果上一季的营收超预期，并不是由服务业务推动，而是更多依靠硬件产品线的表现。对苹果而言，这一点很关键：过去几年市场愿意给苹果较高估值，很大程度上是因为服务业务占比提升、现金流稳定、利润率更高。而如果营收超预期主要来自硬件，而服务业务低于预期，投资者自然会对盈利质量打折。

苹果第三财季EPS为2.02美元，高于市场预期的1.89美元，表面看超出0.13美元，幅度约6.9%。

但财报中特别值得注意的是，EPS中包含0.11美元的特朗普关税退税利好效应。也就是说，若剔除这一一次性因素，苹果第三财季EPS约为1.91美元，仅比市场预期高出0.02美元。

这也是盘后股价下跌的重要原因之一：市场并不否认苹果盈利能力强，甚至公司公告称EPS和运营现金流均创历史新高，但投资者更关心的是这些盈利有多少来自可持续经营。若EPS beat的绝大部分来自一次性退税，而非收入加速、利润率扩张或服务业务强劲增长，股价反应就会偏负面。

公布财报时，苹果董事会宣布，派发每股0.27美元的现金股息。结合公司称运营现金流创历史新高，苹果的现金创造能力仍然强劲，股东回报能力也没有改变。

不过，对当前股价而言，派息并不是决定性因素。苹果投资者更关注的是iPhone换机周期、服务业务增速、中国区需求和AI相关产品落地等中长期变量。

本次财报虽然显示公司基本盘稳固，但并未充分缓解这些担忧。

从收入结构看，苹果第三财季产品收入786.8亿美元，高于分析师预期的772.5亿美元，是当季营收超预期的主要来源。

分品类看：

iPhone仍是苹果最核心收入来源，第三财季贡献542.5亿美元，占总营收接近一半，只较预期高1.2%，其表现更像是“稳住基本盘”。Mac成为最大惊喜，收入103.5亿美元，较预期高出17.3亿美元，超预期幅度约20%，成为抵消其他业务疲软的关键。

相比之下，iPad收入61.9亿美元，较市场预期低约7亿美元，显示平板业务需求或更新周期仍不稳定。可穿戴、居家和周边业务基本符合预期，缺乏明显增量。

这与苹果第二财季的全面增长形成对照。第二财季中，iPhone收入同比增长22%，Mac增长6%，iPad增长8%，可穿戴、家居及配件增长5%。到第三财季，增长结构开始更分化：iPhone和Mac支撑大盘，但iPad掉队，产品端并非全面强劲。

苹果第三财季服务收入307.4亿美元，低于分析师预期的313.6亿美元，差距约6.2亿美元。虽然公司公告称服务业务继续创下纪录，但市场更在意的是：高利润率业务没有达到预期。

服务业务包括App Store、Apple Music、iCloud、AppleCare、支付及广告等，是苹果近年来估值重估的重要来源。相比硬件业务，服务收入通常具备更高毛利率、更强复购属性和更稳定现金流，因此市场对其增速要求更高。

第二财季时，苹果服务业务收入同比增长16.3%，是支撑利润和估值的重要因素。第三财季服务收入虽然绝对规模仍高，但低于预期，意味着市场此前对服务业务持续高增长的假设受到挑战。

这也是苹果盘后股价没有因营收和EPS超预期而上涨的重要原因之一：如果超预期主要来自硬件，尤其是周期性更强的Mac，而服务端低于预期，投资者会下调对未来利润率和估值中枢的判断。

大中华区第三财季营收188.2亿美元，低于分析师预期的195.8亿美元，较预期低约7.6亿美元、相差幅度约3.9%。

这一数据尤其受到关注。第二财季时，苹果大中华区收入同比增长28.1%，虽然较第一财季接近38%的增速有所放缓，但仍显示出明显修复。当时苹果在美洲、欧洲、日本和中日以外亚太区也均录得两位数增长，大中华区被视为公司全球增长的重要弹性来源。

但第三财季大中华区未达到市场预期，说明投资者此前押注的“中国区强修复”并未完全兑现，分析师预期该市场的收入增速将略为放缓至27.4%，而苹果实际录得收入增速22.4%。

在中国市场，苹果面临本土高端手机厂商竞争、价格促销压力、换机周期波动等多重因素。对一家总收入规模已超过千亿美元的公司而言，中国区少于预期的7.6亿美元，足以抵消相当一部分其他业务带来的正面惊喜。

更关键的是，大中华区不仅影响短期收入，也影响市场对iPhone全球需求韧性的判断。若中国区增长斜率放缓，苹果未来几个季度iPhone周期的上行空间就会被重新评估。

真正引发盘后跌幅扩大的，是业绩电话会上的第四财季指引。

苹果管理层预计，公司第四财季、即当前财季营收将增长9%-11%。这一指引区间整体低于分析师预期的12.1%。也就是说，即便取区间上限11%，仍低于市场一致预期。

管理层还指出，第四财季总体收入将受到两大因素拖累：外汇和供应限制。其中，iPhone收入将受到供应限制影响，增速预计落在mid-teens，也就是约十几个百分点中段的增长区间。Mac和iPad产品也将遭受供应链冲击。

这对市场情绪打击较大。原因在于，苹果第三财季iPhone和Mac刚刚交出强于预期的表现，投资者原本可能期待这一势头延续至第四财季。但管理层现在明确提示供应限制，这意味着即便终端需求存在，苹果也可能无法完全转化为当季出货和收入。

对于苹果这样高估值、高预期的公司，供应约束带来的不是单纯“需求推迟”，而是分析师模型需要下修收入节奏、毛利率假设和短期盈利预测。

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微软股价周四大涨15.5%，创下自2008年10月以来最大单日涨幅，推动公司市值增加约4500亿美元。这一涨幅超过了英伟达此前创下的纪录——去年美国总统特朗普宣布暂停关税90天后，英伟达单日市值增加4400亿美元。

微软股价大涨的背景是，公司公布第四财季财报显示，其云计算业务Azure在2026财年第四季度收入同比增长43%，创2022年初以来最高增速。同时资本支出计划低于预期。

彭博数据显示，微软此次近5000亿美元的市值增长规模，超过标普500指数中约96%公司的总市值。其单日新增市值甚至超过标普500指数中市值最小的41家公司合计价值，其中包括达美乐披萨、高乐氏（Clorox Co.）以及孩之宝（Hasbro Inc.）等企业。

微软单日市值增加的规模也远超全球多个股票市场的整体规模。南非、土耳其、芬兰和越南等国家股市的总市值，均低于微软周四新增的市值。

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7月30日周四美股早盘，美元兑日元跌破160关口，一小时内暴跌近500点，一度跌至158.00下方、日内跌幅达3.3%，创2023年12月以来最大日跌幅。

周四美股盘后，日经新闻援引市场人士的消息称，在当天美国交易时段，日本央行和其他日本政府机构进行了买入日元的大规模汇市干预，美国政府还进行了汇率询价。纽约联储受美国财政部指示，要求多家银行提供其买卖货币的汇率报价。

美国财政部并未回应上述日媒的置评请求。不过6月初以来，日元持续承压、持续失守160关口，徘徊于近四十年来低位附近，市场对官方干预的预期早已升温。

此次短时间内汇价急剧反弹，走势与日本历次干预期间的行情特征高度吻合，引发外汇市场高度警觉。纽约梅隆银行高级策略师Geoffrey Yu评论称：“如此大幅的波动强烈显示，日本政府很可能进行了汇市干预。但干预效果仍有待观察。”

若最终确认系官方操作，这将是继今年上半年大规模干预后日本政府再度行动，也表明日本仍在努力遏制日元过度贬值。

Bank of Nassau 1982的首席经济学家Win Thin表示，如果周四日元的大幅波动确实源于日本政府干预，那么“出手时机相当聪明”，因为“顺势而为，而不是逆势操作”。

在此次日元暴涨前一天，美联储本周三在会后宣布继续保持政策利率不变，并未立即因中东局势推升油价而采取加息行动，为日元大反弹提供了顺势助力。

美联储周三的利率决议导致美元走弱，交易员被迫重新调整对下一次加息时点的预期。日元汇率周三当天反弹，美元兑日元在美联储决议公布后曾跌破163.30，未继续靠近上周四逼近164.00所创的1986年末以来高位。

干预规模创新高但贬值压力未解，市场静待官方确认

尽管日本政府今年已祭出史无前例的汇市干预，但日元贬值压力并未根本缓解。

据彭博，日本财务省数据显示，4月28日至5月27日期间，日本累计实施约1.173万亿日元（约合732亿美元）的汇市干预，规模创历史新高。市场普遍认为，当局可能出售了包括美国国债在内的部分海外资产，为干预行动筹措资金。

然而，大规模干预仅暂时遏制了日元跌势。随着美日利差维持高位，日元近期再度跌破160关口，刷新约四十年来低位，也令市场开始质疑单纯依靠汇市干预能否扭转长期贬值趋势。

尽管美联储截至本周已连续第五次会议决定维持利率不变，交易员仍预计联储将在今年晚些时候进一步加息，使日美利差继续维持在不利于日元的高位。

目前，市场关注的焦点已转向日本财务省是否会确认此次干预行动。

按照惯例，日本政府通常不会在第一时间证实是否进行了汇市干预，相关数据往往需要数周后才会公布。因此，在官方表态之前，市场只能依据盘中价格走势和交易特征推测当局是否已经入市，这也意味着短期内日元波动仍可能维持高位。

7月早些时候接受媒体采访时，日本最高外汇事务官员三村淳并未重申日本财务省有关汇率政策的一贯表态，包括“将随时准备采取果断行动”这一通常被视为暗示可能干预汇市的措辞。

花旗预计日元近期走软 建议在日本央行会议前做多美元/日元

日元最新一轮走势正值日本央行本周五公布利率决议前夕。市场普遍预计，在6月加息后，日本央行本次将维持利率不变。

日本央行6月的加息将其基准利率提升至1995年以来最高水平，此前投资者一直担心日本央行在应对通胀方面行动滞后。

花旗认为，日元近期还存在走软空间，因为日本央行行长植田和男本周会后不太可能发出比市场预期更强硬的信号。

花旗分析师在报告中写道：“我们建立了一个为期一个月的美元兑日元160.50/162 看涨期权价差（call spread）多头头寸。”

这些分析师认为，美元兑日元的急剧下跌“与此前（日本）干预期间出现的走势一致”，“然而，我们认为植田行长在今晚的日本央行会议上不太可能表现出超出预期的鹰派立场，这可能会导致市场失望。”

分析师写道：“我们预计今晚美元/日元将出现反弹，并随后延续上行趋势。”

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7月30日，欧足联与其55个成员协会举行紧急线上会议并达成一致投票，宣布全面抵制世界杯及国际足联（FIFA）旗下的所有赛事，包括世界杯。

在紧急会议后发表联合声明，只要国际足联的私有化方案未被彻底撤销、且未获具有法律约束力的保证，欧足联旗下所有国家队将拒绝参加由国际足联主办的任何赛事。

欧足联此举的核心原因是，为了抗议国际足联主席因凡蒂诺（Gianni Infantino）推出的“赛事私有化计划”。

欧洲拥有全球最具商业价值的国家队资源，其退出将对世界杯的赞助收入、转播权价值及全球品牌号召力构成实质性冲击。

核心导火索，抗议世界杯及赛事私有化

据欧足联声明，国际足联近期提出向私人投资者出售世界杯及其他旗下赛事的股权，并在几乎未与各成员协会进行实质性磋商的情况下，将方案推进至审批边缘。

欧足联将这一做法定性为"秘密推进"，并称各国足协随后被置于"二选一"的最后通牒之下——要么接受赛事被不可逆转地私有化，要么承担相应后果。

声明措辞罕见强烈，直指此举构成"领导层的深层失职"及"国际足联作为世界足球守护者职责的失守"，并批评该做法是"不配于主导世界足球机构的胁迫行为"。

欧足联强调，一旦私人投资者持有国际足联赛事股权，财务回报将成为永久性约束，投资者预期将持续渗透赛事决策，包括国际赛历安排、赛事格局调整等核心议题，均可能从服务足球利益转向服务股东利益。

欧足联认为，这将从根本上改变足球的治理逻辑，使各国足协、联赛、俱乐部、球员与球迷的利益从属于投资者的回报诉求。声明称：

足球不能以利润为名抵押自身的未来。

此前报道称，国际足联计划成立一家名为“国际足联前瞻企业”（FIFA Forward Enterprise，简称FFE）的商业子公司来负责运营世界杯、女足世界杯和世俱杯等主要赛事。

该公司估值达200亿美元，国际足联计划向私人投资者出售其20%以上的少数股权，以此筹集42亿美金。该投资集团预计将由与美国特朗普家族关系密切的私募股权公司Thrive Eternal牵头。

欧足联在声明中明确列出复归条件：国际足联须彻底放弃上述方案，并提供具有法律约束力的书面保证，承诺永不再向私人资本开放其治理架构或旗下赛事。

声明同时强调，55个成员协会"立场一致，毫无保留"，并以强硬语气收尾：

有些时刻，机构被评判的标准，不是它接受了什么，而是它拒绝牺牲什么。

目前，Gianni Infantino与国际足联是否将就此退让，尚无定论。

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30年期美债收益率周三大涨逾10个基点至2007年以来最高位后，周四维持在5.20%附近。

周四美国公布6月PCE物价指数环比下降0.1%，为2020年以来首次录得月度负增长，同比升幅从前月的4.1%收窄至3.7%。剔除能源的核心PCE同比增速由3.4%小幅回落至3.3%，环比仅上涨0.1%，低于市场预期的0.2%。

此外，6月一度回落的油价在美国恢复对伊朗发动军事行动后重新上涨，加剧了市场对中东供应风险的担忧。

利率互换市场显示，美联储9月加息25个基点的概率约为三分之二，低于此前美联储决议发布前被完全计入的水平。

美联储按兵不动后，长端美债收益率始终难以回落，市场对通胀持续性的担忧构成主要支撑。

30年期盈亏平衡通胀率——衡量市场通胀预期的指标——周三单日跳升6个基点，为2024年11月特朗普赢得总统大选次日以来最大单日涨幅。

油价在美国重启对伊朗军事打击后再度攀升，中东供应前景的不确定性进一步强化了通胀预期。

Danske Bank A/S首席分析师Jens Peter Sorensen表示：

"如果通胀不能放缓，长端债券收益率存在进一步上行的风险，市场只能猜测还需要加息多少次，而加息时间可能比市场预期的更晚。"

与长端形成对比的是，短期美债收益率周四继续下行，2年期至5年期收益率均下跌约5个基点，触及周内低点。

这一走势部分受英国市场带动——英国央行议息会议后，英国国债交易员削减了对9月加息的押注，拖累英债收益率下行。日元兑美元单日涨幅超过3%，也对短端美债收益率形成支撑。

受此影响，关键期限利差进一步走阔，回升至5月以来高位：2年期与10年期收益率之差接近45个基点，5年期与30年期之差扩大至84个基点，收益率曲线持续趋陡。

曲线陡化趋势在衍生品市场引发显著的对冲需求，投资者纷纷通过国债期权寻求应对长端收益率进一步上行的保护。

周四市场出现一笔1300万美元的期权交易，押注10年期国债收益率在数周内升至4.80%——即去年的高点。

周三则出现一笔针对国债期货的9月巨额期权交易，目标是30年期收益率在数周内升至约5.3%。上述两笔期权均于8月21日到期。

美联储主席沃什此次按兵不动的决定在市场引发对其抗通胀决心的质疑，加息路径的不确定性由此上升。

Apollo Global Management首席经济学家Torsten Slok在接受采访时表示：

"我们需要讨论委员会的公信力问题，不能只停留在口头上，最终必须付诸行动。"

此前市场曾以约40%的概率押注美联储此次会议加息，以彰显沃什的抗通胀立场，但这一预期落空。互换市场目前定价显示9月加息的可能性降低，年内二次加息的概率也从此前约80%腰斩至40%左右。

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7月30日，据报道援引两位知情人士透露，台积电工程师已在内部推进该项目，目标是提供与英特尔EMIB功能相近的封装方案。

芯片封装是半导体生产的最后阶段，将不同硅片组装成一个单元并进行接线，使其能够作为整体工作。

台积电当前以CoWoS技术主导AI芯片封装市场，但公司近期已通过发布CoWoS玻璃基板开发计划、搭建CoPoS试点产线等多条路径扩展封装能力。

类EMIB项目的曝光，进一步丰富了其先进封装技术矩阵，也折射出行业竞争正在从制程向封装环节延伸。报道后，台积电美股周四高开超过3%，随后持续扩大涨幅，最终收涨7.6%。

什么是"类EMIB"

芯片封装是芯片生产的最后阶段。

英特尔现有的EMIB是该公司应对先进封装需求的核心技术之一。

该技术全称“嵌入式多芯片互连桥接”，传统2.5D封装需要在芯片下铺一整块大硅中介层来连线，而EMIB只在需要连接的地方嵌入 微型硅桥 ，就像在两块地之间只架一座小桥，而不是铺整条路 。

近期该技术取得重大进展， EMIB-T 版本良率已升至 98% ，并获得了英伟达、谷歌及 OpenAI 等多家大厂订单 。

CoWoS并非终点

台积电长期以CoWoS技术支持高端AI芯片的封装需求。

但即便公司正在大幅扩张CoWoS产能，行业仍预计芯片供应短缺将延续至2027年以后。

野村证券预计，台积电2027年CoWoS产能目标将达到200万片，其中英伟达将占据约55%的份额。

为应对产能瓶颈，台积电此前已发布CoWoS玻璃基板开发计划，并在中国台南搭建CoPoS试点产线，预计2028年下半年量产，英伟达Feynman架构GPU将是首波落地产品。

从行业格局看，英特尔正通过EMIB巩固其在先进封装领域的差异化优势，三星也在加速布局玻璃基板等新一代方案。台积电在CoWoS基础上增加类EMIB布局，显示出封装环节已成为头部晶圆厂争夺技术制高点的新战场。

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北京时间31日凌晨，OpenAI CEO Sam Altman宣布对GPT-5.6全产品线实施新的定价矩阵，其中入门级模型Luna的价格降幅高达80%，进一步压低AI API市场的价格底线。

此次调整覆盖三款模型。Luna模型降价幅度最为激进，Terra模型降价20%，旗舰级Sol模型则首次推出了“反向加价”的模式，新增一种提升速度的Fast模式，定价为标准模式的两倍，智力水平保持不变。

Altman在社交媒体上表示，OpenAI的目标是“在每个层级提供最佳的价格与智力性价比”，此番表态清晰勾勒出该公司在AI API市场的竞争策略——以分层定价覆盖从成本敏感型开发者到高性能需求用户的全谱系客群。

Luna模型大降价重塑入门级定价标杆

Luna模型此次降价幅度在GPT-5.6产品线中最为显著。输入价格降至0.20美元/百万token、输出价格降至1.20美元/百万token，较此前价格缩水八成，直接将轻量级推理的使用成本压至极低水平。

这一定价使Luna在面向高频、大批量调用场景时具备明显的成本优势，尤其适合需要大规模处理文本分类、内容生成或简单问答的开发者和企业客户。对于预算有限、对模型性能要求相对适中的用户而言，Luna的新定价大幅降低了接入GPT-5.6能力的门槛。

Terra模型温和降价 巩固中端定位

相较于Luna的激进调整，Terra模型此次降价幅度为20%，新定价为输入2美元/百万token、输出12美元/百万token。

这一调整幅度更为克制，反映出Terra在产品线中承担的是中端定位——兼顾性能与成本，面向对模型能力有一定要求、但尚未需要动用旗舰级算力的应用场景。20%的降幅在维持该层级相对价值定位的同时，也对竞争对手形成一定的价格压力。

Sol Fast模式：以价换速，面向延迟敏感场景

Sol模型此次并未降价，而是新增了Fast模式。该模式在API层面提供最高2.5倍的响应速度，定价为标准模式的两倍，模型智力水平不变。

这一设计逻辑清晰：对于实时对话、流式生成或对延迟高度敏感的生产环境，开发者可以通过支付溢价换取更快的吞吐能力，而无需在性能上做出妥协。

OpenAI推出Fast模式实际上是将"速度"作为一个独立的付费维度引入定价体系，为高并发、低延迟需求的企业级用户提供了新的选择路径。

价格战持续深化，竞争格局承压

此轮降价是OpenAI在AI API市场持续施压的最新动作。Altman明确将"每个层级的最佳价格与智力性价比"定为公司目标，意味着降价并非一次性举措，而是系统性竞争策略的组成部分。

Luna模型80%的价格降幅尤为值得关注。这一幅度足以对市场上定位相近的竞争产品构成直接冲击，并可能迫使其他AI模型提供商跟进调整定价。

对于开发者和企业用户而言，API调用成本的持续下行意味着AI应用的边际经济性持续改善，有助于加速更多场景的商业落地。整体来看，此次调整进一步强化了OpenAI在AI基础设施层面的价格主导权。

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周三美联储决定按兵不动，哈塞特当被问及是否仍对沃什有信心时，其回答说：“当然”；表示沃什将根据数据作出应有的决定。

哈塞特说：“我非常、非常看好美联储政策今后朝着正确方向发展，也就是保持非党派和独立的方向”

哈塞特还表示人工智能并没有给美国造成通货膨胀。如有必要，我们将继续降低油价。

同日，白宫贸易顾问彼得·纳瓦罗（Navarro）表示，如果当前市场趋势延续，美联储应考虑下调利率。

据华尔街见闻此前文章，美国6月PCE物价指数环比下降0.1%，为2020年以来首次录得月度负增长，同比升幅从前月的4.1%收窄至3.7%。剔除能源的核心PCE同比增速由3.4%小幅回落至3.3%，环比仅上涨0.1%，低于市场预期的0.2%。

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甲骨文表示，客户将可通过其面向Fusion Applications的AI Agent Studio使用Gemini模型。

该公司还计划在Oracle Fusion Applications和Oracle NetSuite中采用Gemini模型，用于内置式AI应用场景。

消息公布后，甲骨文股价一度上涨8.4%，截至发稿，股价上涨7.34%，报126.43美元。

此次合作进一步深化了甲骨文与谷歌之间不断扩大的合作关系。双方的合作范围已从云基础设施领域逐步延伸至人工智能领域。

与其将客户限制在甲骨文自有AI产品范围内，两家公司正将Gemini定位为甲骨文工具体系中的另一种可选方案。

这一举措也反映出行业更广泛的趋势：企业希望能够在自己已经使用的平台中，获得多种人工智能工具的选择，以满足不同业务需求。

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其中，宇树科技员工1号资管计划募集资金全部用于参与本次战略配售，即用于支付本次战略配售的价款为21,850万元。员工2号资管计划募集资金全部用于参与本次战略配售，即用于支付本次战略配售的价款为5,300万元。名单显示，宇树科技员工1号资管计划参与人员包括财务总监王枫等161人，宇树科技员工2号资管计划参与人员包括董事长王兴兴等10人，其中王兴兴认购金额1500万元。

本文来源：界面新闻

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据房贷巨头房地美周四公布的数据，30年期固定房贷平均利率由上周的6.58%升至6.66%，为2025年7月31日以来最高水平。

当前利率水平已较今年2月底跌破6%的阶段性低点大幅回升，中东冲突引发的能源价格上涨被视为主要推手之一。

美联储本周三宣布维持基准利率不变，但有三位官员投票支持加息。受此影响，30年期美国国债收益率升至近19年高位，10年期国债收益率亦徘徊于一年高点附近。随着借贷成本上行压力持续，房贷市场短期内的利率松动空间极为有限。

就市场影响而言，Redfin数据显示，截至7月26日的四周内，美国成屋签约销售量降至4月初以来最低水平。与此同时，豪宅与入门级住宅之间的销售分化愈发显著，折射出美国住房市场深层次的经济不平等。

房贷利率的上行，与近期美债收益率的走高密切相关，而地缘政治的不确定性是关键驱动力之一。

Realtor.com高级经济学家Anthony Smith表示，伊朗和平谈判在7月初曾一度展现希望，但目前已宣告破裂。"市场再度对不确定性作出反应，冲突推高油价所带来的通胀压力也在其中发挥作用，"他说。

在货币政策层面，美联储周三决议维持利率不变，但三位官员异见投票支持加息，外界对美联储主席沃什采取进一步紧缩行动的压力日益上升。

Smith指出，鉴于美联储下一步行动更可能是加息而非降息，房贷市场在短期内获得利率缓解的可能性极低。

持续偏高的借贷成本已在房地产市场留下明显印记。

本轮房贷利率回升始于今年2月底，彼时利率曾短暂跌破6%，此后随中东局势升温而持续走高，令今年春季传统购房旺季表现令人失望，房市此后延续疲软态势。

Bright MLS首席经济学家Lisa Sturtevant在美联储会议结束后表示，"购房者正在观望局势演变，与此同时房市也在进入季节性放缓阶段。"

她同时指出，尽管多数指标显示成交活动低迷，但若部分买家出于对利率进一步上行的担忧而抢先锁定交易，夏末购房需求或将出现意外回升。

在宏观压力之下，美国住房市场的内部分化日趋明显。

据Zillow的报告，今年5月，豪宅销量同比增长6.2%，而入门级住宅销量则同比下降5.4%。豪宅买家中现金购房者比例较高，对利率敏感度相对较低，这在一定程度上解释了两类资产之间的背离。

这一分化在旧金山最为突出。当地人工智能公司股票财富效应持续释放，推动高端住宅销量飙升21.6%，而入门级住宅成交量仅微降1.2%，但更多卖家已开始下调售价。

Zillow高级经济学家Kara Ng表示，"如今的入门级买家拥有更多选择、更强的议价能力，也遇到了更愿意让步的卖家。挑战在于，同样的财务压力既让他们更难攒够首付，也让他们更难把握这一机会。"

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BTIG首席市场技术分析师Jonathan Krinsky表示，美国科技股虽然已经进入超跌区域，短线存在技术性反弹空间，但投资者不应急于抄底。他指出，摩根士丹利行业中性动量指数在过去四个交易日累计暴跌17.4%，创有记录以来最大跌幅，超过互联网泡沫破裂、2022年熊市以及疫情冲击后的调整幅度。

与此同时，长端美债收益率持续攀升也加剧了成长股压力。30年期美债收益率周三一度升至5.246%，创2007年以来新高，高估值科技股面临进一步压制。

市场情绪的快速逆转令投资者措手不及。费城半导体指数周三单日下跌5.3%，创今年7月初以来最大跌幅；纳斯达克综合指数连续第六个交易日收跌，创2024年4月以来最长连跌纪录，并一度逼近从6月2日高点回落10%的技术性调整区间。

动量交易遭遇史无前例清洗

本轮科技股抛售的剧烈程度在历史上极为罕见。

Krinsky指出，高盛高贝塔动量配对指数——即买入强势股票、做空弱势股票的策略指标——目前已经跌至200日均线下方23%，而6月中旬时，该指数一度高于200日均线40%。

高贝塔股票通常具有更高波动性，也意味着更高风险与潜在回报。本轮调整中，这类股票成为资金撤离的首要目标，集中反映了市场对于人工智能基础设施投资热潮的重新定价。

尽管如此，半导体板块今年以来仍保持显著领先。截至目前，费城半导体指数累计上涨约45%，明显高于纳斯达克综合指数约5%的涨幅。但随着近期剧烈调整，两者之间的涨幅差距正在快速收窄。

科技股反弹或只是“假突破”

Krinsky认为，短线来看，科技股已经具备反弹条件，但历史经验显示，超跌反弹并不一定意味着趋势反转。

他援引2000年互联网泡沫破裂后的市场表现称，费城半导体指数在一个月内暴跌35%后，曾迅速反弹37%，但随后再次陷入下跌趋势。

“我们无法确定此次是否会出现类似幅度的反弹，但即便半导体指数上涨20%，也仅意味着重新回到50日均线附近，而我们认为那里可能再次遭遇阻力，最终仍可能测试200日均线。”Krinsky表示。

他进一步警告，如果市场对于动量股反弹的判断出现偏差，风险可能演变为类似2024年8月的“全面相关性抛售”，即股票、债券等多个资产类别同步承压，届时即便均权重策略也难以完全规避冲击。

高利率仍是科技股最大压力来源

长端利率持续走高，是当前科技股估值承压的重要因素。

Krinsky表示，30年期美债收益率的上行“持续威胁市场多年来形成的突破趋势”，任何进一步上涨都可能成为近期强势股反弹的阻力。

高利率对科技股形成双重压力：一方面，科技企业估值高度依赖未来现金流折现，利率上升会直接降低其估值水平；另一方面，融资成本增加，也加剧市场对于大型科技企业持续扩大AI资本开支后，投资回报能否兑现的担忧。

与此同时，市场情绪指标也显示风险偏好正在发生变化。Topdowncharts研究主管Callum Thomas指出，杠杆做多与做空美股ETF的交易比率已经升至2021年财政刺激时期以来最高水平，而历史上该指标触及极端水平时，往往对应短期市场顶部。

“现在，看涨方需要承担更多举证责任，谨慎可能是当前市场最合理的选择。”Thomas表示。

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半年之前，资本市场对腾讯AI的主流判断更多是担忧，资本开支落后同行，模型团队经历大换血，马化腾自己都承认“动作慢了”。

半年后，易观发布的Q2报告把牌桌上的座次又一次摊开，2026年6月，17款主流桌面端AI办公智能体合计月访问量突破6000万次，腾讯WorkBuddy以2097万排名第一，超过第二名字节Trae和第三名阿里QoderWork的总和。

如果把腾讯旗下WorkBuddy、CodeBuddy、QClaw、Marvis共4款产品加在一起，合计流量3262万，可能占了整个大盘的半壁江山。

腾讯正在抢抓阶段性的领先机会，WorkBuddy的推广投放开始在一线城市的楼宇中出现，其内部也在悄然提高这一产品在组织内的地位，QClaw也刚刚并入WorkBuddy部门，而7月30日，又联合腾讯文档，推出了「人机双写」协同编辑能力，用户可直接和AI 在同一份文档里共同创作、修改、实时协作。

面对Agent产品和用户数据上的双重挑战，阿里和字节也在同时加速。阿里内部敲定将三款Agent合并为“千问办公”，在7月27日尝鲜版上线，3天后，字节旗下豆包和飞书的整合也在加速。

半年时间，三家大厂从年初春晚的ToC端投流全部折返，转而涌向了Agent办公这个赛道。

因为行业正在形成一个共识：

办公级Agent可能正在从两个维度重估拥有它的公司。

第一个维度是企业AI系统的争夺。

Gartner 7月预测，到2030年，智能体AI可能影响多达2340亿美元的企业应用软件支出，约占企业SaaS支出的20%。智能体能跨越多个系统直接执行任务，传统软件的界面入口和按席位收费模式都可能受到冲击，一旦一款Agent稳定的进入某家企业的工作流，数据、使用习惯、操作惯性将带来比传统应用更大的迁移成本。

IDC预计2026年仍将保持约翻倍式增长。谁拿下了办公Agent入口，谁就站在了企业AI支出的闸口上。

第二个维度是对AI模型本身的影响。

当1300万人每天在Agent上完成任务，他们的工作过程，例如提了什么需求、模型怎么拆解、在哪一步失败、用户有没有接受结果，有没有可能反过来帮助模型本身变得更强？

如果可以，那WorkBuddy给腾讯带来的就不只是收入预期，还有未来模型能力的闭环。

这或许是行业值得重新评价整个办公级Agent 的根本逻辑。

一. 被减去的增长

过去两年，市场评价包括腾讯在内的大厂AI基本都在盯资本开支，并把几家放在一起比较。

2025年全年，腾讯资本开支792亿元。GPU供应受限，节奏明显慢于同行。

与此同时，前OpenAI研究员姚顺雨成为了首席AI科学家，直接向总裁刘炽平汇报，同时统领AI Infra部与大语言模型部。

进入2026年，姚顺雨掌舵后的混元团队开始重建预训练与强化学习的基础设施，而此前的AI Lab也并入了混元。

4月23日，混元发布重建后首个模型Hy3 Preview，2个多月后，总参数295B的Hy3正式版发布并以Apache 2.0协议开源，支持256K上下文。

与此平行的另一条线下来了如今的更大影响。

2026年1月的一个周末，腾讯云一个约十人的AI代码助手团队用两个通宵做出了WorkBuddy的原型，超过2000名不同岗位的员工参与了内部测试，到3月初上线时，远超预期的用户访问量，导致团队开启了紧急扩容。

到了2026年二季度末，易观数据显示，WorkBuddy的PC端月访问量突破2000万，超过第二名与第三名之和，花旗研报给出的数据是月活突破2000万、日活突破1300万。上线三个月，平台人均Token消耗增长超过十倍。

马化腾在Q1财报中写了一句话：“我们相信，WorkBuddy目前是中国使用最广的效率AI智能体服务。”

但同一份财报里出现了一个投资者从未在腾讯身上见过的口径。

腾讯主动披露，若剔除新AI产品，包括Hy、元宝、CodeBuddy、WorkBuddy及QClaw等的收入、成本及开支，2026年Q1经调整经营盈利为844亿元，同比增长17%，经营利润率由去年同期的39.9%提升至43.0%。

而在包含上述因素口径下，同期经调整经营盈利756亿元，同比增长9%，利润率38.5%，与上年持平。

腾讯似乎在用财报释放一件事，即看利润的时候，先把AI减掉。

Q1资本开支319亿元，同比增长16%，一个季度花掉了上年全年的4成。刘炽平在业绩电话会上说，下半年的资本开支增幅将更加明显。汤道生被问到WorkBuddy的商业化时说了一句更直接的话：

“对于WorkBuddy这样的AI智能体，现在还是投入阶段，我们并没有给团队设商业化目标的KPI。”

全中国用得最多的效率智能体，在财报里的身份是一个需要被减去的项。

如果只看收入维度，这个故事几乎没什么可讲，但收入从来只是估值的一个维度。

真正的问题在于，WorkBuddy给腾讯带来的东西里，有没有一部分是账本记不下来的。

二. 腾讯想要什么

2026年6月5日，腾讯AI产业应用大会上，姚顺雨说了一段话：“AI下半场的难点已经从寻找方法转向寻找好问题。模型越来越擅长把复杂输入变成输出，真正重要的是有没有足够好的Context，缺少合适的工具和环境，Agent很多事情无法完成。”

同场他还强调，模型研发不能只围绕外部榜单展开，更重要的是基于真实产品和真实应用构造评测，实用性价值要大于刷榜价值。

把这段话铺开来看，WorkBuddy给腾讯带来的东西可以分成三层。

第一层，全中国最大的一份真实任务分布。

两千万月活用户每天提出的需求。写报告还是整理文件、哪些任务需要跨5个软件、什么错误最不能接受、用户愿意等多久、哪些结果看似正确却不能直接交付。

这份清单是没法被专家设计出来的，Benchmark能告诉模型不会什么，告诉不了它企业员工每天真正要求Agent做的一百件事按频次排序长什么样。模型实验室的研究员可以设计出让前沿模型做不出来的题，但很难知道哪些题值得训练、哪些只是极低频的特例。

WorkBuddy的渗透率越高，腾讯看到的真实任务分布就越清楚。这是一台问题发现机器。

第二层，执行轨迹与偏好信号。

WorkBuddy记录的远不止用户发了什么消息、模型回了什么话。它记录的是一整条执行链路：模型怎样拆解任务、调用了哪些工具、在哪一步反复循环、用户是否重试、哪些内容被删除或重写、最终结果有没有被采用、同样的结果有没有成本更低的路径。

这些信号构成天然的偏好对。一个任务被完成和被放弃，用户接受产物和推翻重来，少量修改和大幅重写，低Token低延迟的路径和反复循环消耗大量算力的路径。即使没有编码场景那样清晰的硬奖励（要么跑通、要么报错），用户行为本身就包含大量隐性的偏好数据。在强化学习和偏好训练中，这类数据可以被整理成所需的训练材料。

产品侧有一个值得注意的细节：WorkBuddy更新日志中出现过“修复历史回放中未完成的工具调用未正确标记为已取消的问题”。

这说明产品本身具备工具调用级别的轨迹记录与回放能力，它跑任务的同时，也在记录任务怎么跑的。

第三层，把真实工作变成可评测任务的方法。

7月23日，腾讯把一篇名为《Tencent WorkBuddy Bench》的论文挂上arXiv。

这是一套多领域的Agent评测基准，覆盖代码工程、前端开发、办公业务流程和安全四个工作域。每一个任务都从真实的代码提交、合并请求或业务场景逆向构造，先找到一个真实发生过的工程问题，再把它改写成口语化的角色扮演请求，使任务提示无法通过搜索原始记录反查。数据集、环境镜像、评测框架、测试和参考解全部开源。

在设计上，这套Bench在两套不同的Agent执行框架上跑同一批任务，一套是腾讯自己的CodeBuddy Code，另一套是Anthropic的Claude Code。

同一个模型在不同的执行框架上表现不同，因此这个设计把“模型能力”和“执行框架能力”分离开来了，基准测试目的不止给模型打分，也在给执行框架打分。

这恰恰映衬了姚顺雨的学术轨迹，他的代表作ReAct定义了推理与行动协同的范式，SWE-bench和SWE-agent把真实GitHub问题变成了可评测的环境，τ-bench是“工具-Agent-用户”三方交互的评测基准，他曾在《The Second Half》里说，下半场从解决问题转向定义问题，评估比训练更重要。

腾讯Hy3正式发布稿里直接用了“产品反哺”4个字，混元用不到半年的时间跑通了底层重构到产品反哺的完整模型研发链路。

腾讯过去缺的可能不只是算力和模型人才，还包括一台稳定的问题发现机器。

三. 干活就是训练

“干活成为新的训练数据源”这个叙事已经在海外已经有了验证。

最典型的是前沿实验室的预算正在换方向。过去几年，大模型训练的数据来源经历了三轮迁移。

第一轮是互联网爬取沉淀知识，包括公开网页、书籍、代码库。第二轮是专家标注，Scale AI们靠这一轮崛起。到2026年，预算重心转向第三轮：真实世界工作数据和可重复运行的强化学习环境。

关键变量是Agent的任务在变长。模型处理工作的单位，正在从一次代码修改上升到一个文件、代码仓库，乃至一整个项目。

任务越长，人工搭建训练环境就越难。

我们曾在Agent的苦涩觉醒：智能正从语言走向经验强调过，只有真实工作场景才充满了历史状态、工具依赖、组织规则和意外分支，这些细节是没法靠真空环境设计出来的。

如今行业里开始流行某种分类。一种来自于是人工构造的数据，即找专家设计任务，在封闭环境里完成，收集结果；另外一种是从真实工作中直接捕获的数据，接近于“工作过程录像”。

GitHub的问题反馈（Issue）、代码提交记录（Commit）显然是前者，一个问题从出现到解决的过程，意图、尝试、修改和验收，全链路保留，但这种数据本身很难大规模获取。

现实中更可行的路径介于两者之间。

从真实工作中提取任务分布，再用这些分布去构造可训练、可验证的样本。原始数据可能无法直接进入训练，但它告诉实验室应该往哪个方向造题。

WorkBuddy Bench其实做的就类似这种事，它从真实的代码提交和业务场景出发，构造可运行、可打分的评测任务。

这个框架解释了一件看似矛盾的事，占据工作入口的应用公司，即使拿不到用户的原始文件，仍然可能拥有极高的训练价值。因为它们掌握的是“题目来源”。

编程工具Cursor有着相似的逻辑，它同时控制编码入口、Agent执行环境和用户反馈。

用户写的代码、接受或拒绝的建议、每次手动修改，都是天然的偏好信号。编码任务有测试可以验证，一段代码要么跑通要么报错，奖励信号天然清晰，而代码仓库可以复制成上万个Docker，模型可以不断改、跑、失败、重来。

作为美国版“饿了么”，DoorDash的菜单录入提供了另一个参照。每年超过十万家商户入驻，上传菜单图片，系统需要按DoorDash的内部规则提取信息、转换成电子菜单。通用模型能识别菜单，但不懂DoorDash关于商品分类和附加选项的具体规则。

DoorDash最终和外部服务商合作，用内部数据做了专项强化学习。这个案例提供的可能性是当平台帮企业把自己的工作流转换成训练环境时，企业可以获得专属模型能力，数据不必然流向平台。

上面这些案例，呼应的其实是前OpenAI 核心研究员Jason Wei提出过的验证者定律（Verifier's Law）——

训练AI解决某个任务的容易程度，与该任务的可验证性成正比。

任何可以被衡量的，最终都可以被优化。

当然，强化学习的关键不仅在于结果能否验证，还在于环境能否反复重置，它让模型在同一个起点上跑成千上万次，每次尝试不同路径，逐步逼近最优策略，编码特别适合强化学习，恰恰是因为环境极易复制和并行。

但真实世界往往更复杂，创业、管理、投资、法律确实会有结果，但反馈慢、因果模糊、每次机会不可重复。

这意味着，谁能在非编码的工作场景中率先构建出可验证、可重置的训练环境，谁就拿到了一张极稀缺的牌。

当Workbuddy的渗透率越来越高，腾讯距离这张牌就越来越近。

四. Hy3限免的真实动力

WorkBuddy内置了混元、DeepSeek、GLM、Kimi、MiniMax等多家模型供用户自选，定位似乎是国产模型的办公中转站。

7月6日Hy3发布当天，WorkBuddy首发接入并开启限时免费。2天后，Hy3的算力消耗达到峰值，下午排队率一度超过50%。WorkBuddy与混元的联合项目团队连夜调度资源，次日完成扩容。

后来腾讯宣布限免延长至8月5日，还披露了一个关键数据，在WorkBuddy自选模型的用户中，选择Hy3的占比已超过60%。

限免之前，用户的选择分散在5家厂商的模型上。对混元来说，用第三方模型跑出来的轨迹，意义在于可以拿去挖掘任务分布、归类失败模式、构造评测，但有一种关键用途是无法满足的。

强化学习中有一个核心区分是“在线策略（on-policy）和离线策略（off-policy），前者的训练效率往往更高。

简单说，模型要真正从失败中学到东西、改进自己的行为方式，效率最高的办法是让模型自己去尝试、自己去失败。用第三方模型跑出来的结果去训练，效果会打折扣，因为那是别人在面对这个任务时的反应模式，和自己的不一样。

混元的强化学习，需要混元自己的尝试与失败。

限免改变了这个比例。Hy3在WorkBuddy自选模型中占比超过6成，中国渗透率最高的办公Agent上超过6成的任务轨迹，正在从别人的记录变成了混元的第一手经验。

可见，如今腾讯用推理算力换来的，是自家模型在真实工作现场的探索份额。

Hy3的渗透速度还在加快，例如上线ima三天即成为copilot已接入模型中token调用量第一，上线一周总调用量较上一代Hy2增长超过68倍。

但从性能角度，Hy3注定要在性能层面接受来自其他开源模型的挑战。

7月27日晚，Kimi K3开放了2.8万亿参数的完整权重，随权重发布的许可证首次加入营收挂钩条款，向第三方提供推理或微调访问、且该主体Maas年收入超过2000万美元的，须与月之暗面另签协议。这是开源模型第一次向大体量入口方收税，WorkBuddy这类产品的运营成本可能会多出一个新变量。

但开源模型能力越强，反而越利好WorkBuddy这类多模型聚合路由的入口，用户在这里能用到最好的开源模型，并将重要推理跑在腾讯的集群上。

当然，限免能否持续换来Hy3的高占比，仍然取决于混元自身的产品力。

8月5日限免结束的时候，如果Hy3选用率大幅回落，说明6成份额是补贴买来的，基本盘不牢；限免结束、选用率仍守在高位，说明产品力驱动了真实替代。

如果再次延期或对特定用户永久免费，则意味着腾讯给轨迹的估值高于积分收入。

五. Harness价值涌现

从Claude Code开始，再到腾讯CodeBuddy，今年以来编程Agent类产品在执行长程任务时的成功率和Token效率，明显高于传统的通用办公智能体。

原因恰恰在于harness的价值，即一套“驾驭大模型完成任务的控制框架”。

它决定怎么拆解任务、怎么管理上下文窗口不被撑爆、怎么验证每一步执行结果、怎么在出错时回滚并换条路重试。

编程Agent在这套控制工程上打磨了更长时间，所以即使底层用相同的模型，执行复杂任务的成功率也更高。

办公Agent的harness或许还在早期。步骤超过20步、执行周期超过1小时的长程任务，通用智能体的成功率普遍偏低，常见问题包括中途偏离目标、执行过程中上下文丢失、工具调用出错后无法自我修复。

最终成功率低会导致反复重试，进而导致Token翻倍消耗抬升成本，这两个问题互相咬合。

WorkBuddy的harness正在被1300万日活用户每天打磨，更新日志里可以看到进化的痕迹：沙箱安全加固、Skill安装前自动扫描、工具调用历史回放修复、专家中心排行榜上线，而这些都有可能促成harness的改进机会。

WorkBuddy Bench用两套不同的执行框架跑同一批任务，目的就是做框架变量和模型变量分离的实验。

Skill生态也可以放在类似框架下理解。

WorkBuddy的SkillHub虽然收录海量技能，但Skill天然可移植，WorkBuddy兼容OpenClaw的技能体系，阿里、字节的Agent产品也有各自的技能市场，并不构成天然壁垒。

但Skill的调用分布，仍然构成模型和harness侧的重要反馈信号。

被高频调用的Skill，可能都标记着还没有被模型内化的能力，如果说Skill是用工程手段给模型能力缺口打的补丁，那么SkillHub的调用频次表，就是模型后训练的优先级排序，可以被复制的是Skill本身。不能被复制的是谁在什么任务上、以什么频率、以多高的失败率调用了它。

六. 重估的条件

尽管处于阶段性的大幅领先，但WorkBuddy的产品本身并非完美。

和Codex相比，Codex在云端沙箱里支持多Agent并行，可以同时运行多个30分钟以上的长任务，用户关掉电脑它还在工作——异步执行能力是WorkBuddy目前不具备的。

和Claude Code相比，Claude Code的终端原生架构让它在复杂代码仓库的上下文管理上更深入。Claude Cowork进入非编码场景后，把编程Agent积累的harness成熟度直接带了过来。

从社区反馈看，还存在处理复杂格式的Excel和专业排版的PPT时精细度不足，成品仍需大量人工修改等问题。长程任务中存在任务重复执行、中途偏离目标的情况。积分消耗透明度有待提高，轻度任务约10-20积分，深度任务一次可能上百，用户在执行前不易预判成本。

7月18日上线的独立APP，官方表述是“具备桌面端的大部分能力”但实际体验中，远程遥控功能目前只能开一个任务窗口，没法同时观察和管理桌面端多个项目的进度。

这些领域恰恰是数据飞轮可能会最先修好的东西。

“任务重复执行”是典型的Agent循环失败样本，“技能记忆混乱”是上下文管理问题，两者都可以靠轨迹分析改善。上线4个多月仍然存在，说明产品到模型的反馈回路目前更多停在产品层，但这不是不能解决的问题。

腾讯针对Agent产品已在组织上开始收敛。

7月20日，腾讯内部调整将QClaw产品中心的全部业务和部分团队调整至WorkBuddy所在部门，QClaw负责人张舒昱更早前已离职。

年初龙虾大战期间，腾讯在办公Agent领域一度有WorkBuddy、QClaw、元宝、ima等多条产品线并行。WorkBuddy月活与其他产品拉开差距并吸并QClaw，一度被视为腾讯在办公Agent上从赛马走向聚焦的第一个明确信号。

“内部确实正在将更多资源聚拢到WorkBuddy，之前有观点认为仍然保留了微信和WorkBuddy两套赛马机制，但二者的分工和定位其实是不同的。”一名接近腾讯人士指出，“但聚拢压强这也不意味着内部竞争就消失了，大模型训练可能未必适合赛马，但harness更接近工程产品侧，仍然具有效率优先的特征。”

重估腾讯需要观察5个指标。

第一，8月5日之后Hy3的选用率走势。如果限免结束后选用率仍在高位，说明产品力驱动了真实替代。

第二，企业付费坐席与真实活跃企业数。月活2000万是C端数字，企业版6月5日才发布。C端提供训练信号，B端产生收入，两条线各自走多远，决定WorkBuddy的双重价值。

第三，长链路任务的完成率与返工率变化。这是harness能力进步的直接度量。

第四，WorkBuddy Bench是否出现由真实用户轨迹逆向构造的子集，目前4个子集全部基于公开工程物料，如果未来出现来源为匿名化办公任务的子集，说明产品到训练的通路才真正打通。

第五，能力能否迁回元宝、微信Agent和其他腾讯产品，如果WorkBuddy上积累的harness改进和任务分布洞察只停留在WorkBuddy自己，腾讯内部的产品壁垒反而会阻断闭环。

七. 比赛没有结束

腾讯确实正在收敛，但对手也在追赶。

7月27日，阿里的“千问办公”尝鲜版悄然上线，同时放出户端下载。

这款产品整合了阿里旗下三款Agent——QoderWork、悟空和面向海外的MuleRun，以Qoder为基础，交由新任钉钉CEO陈宇森操盘。

阿里此前的布局有一个WorkBuddy不具备的结构性优势：悟空嵌在钉钉内部，Agent的每一步动作都是钉钉系统的API调用，状态可快照、可回退，所有操作全程留痕。

因为钉钉服务超过两千万企业组织，电商、客服、供应链等业务结果可以用交易和履约来验证。但钉钉这个入口几乎只覆盖企业内部协作，不像WorkBuddy可以站在用户的桌面上触达所有软件和文件。

千问办公做成了独立的桌面客户端，和钉钉双向打通，甚至可以接入飞书，这说明阿里在Agent层面开始放下生态闭环执念，把覆盖面提高成为了更重要的目标。

但它要面对的是WorkBuddy4个多月的先发优势和2000万月活的用户惯性。

字节释放了另一个信号。

7月30日，启动针对AI业务的组织架构调整，对旗下豆包、飞书、火山引擎三大业务的产品研发与商业化体系进行重组。

原飞书产品团队与豆包产品团队正式整合，成立新的豆包产品团队，由豆包负责人赵祺统筹负责，飞书负责人谢欣转为向其汇报。ToB业务的重心进一步向AI方向收拢，意在加强三者在企业生产力场景中的产品与服务协同。

但其实真正和WorkBuddy在产品形态上构成直接竞争的反而是TRAE Work。

同样聚合主流模型、做桌面Agent、打办公场景、免费策略激进，它的劣势是不接微信、钉钉、飞书，企业级治理能力偏薄，优势是编程血统带来的harness成熟度，以及目前月活最接近workbuddy的渗透力。

“其实Trae最早是面向coding的，只在开发者群体里口碑不错，因为和豆包最本质区别是也聚合了三方模型，而且实现了排队免费，只是办公综合场景的渗透稍微慢了半拍。”一位接近字节人士坦言。

还有一个来自腾讯内部的变量。

6月，企业微信推出AI Agent“大圆”并进入内测，用户在企业微信界面任意位置向左轻滑即可唤出，它基于群聊、文档、会议、邮件、日程等工作数据理解诉求，依托微信14亿月活，大圆如果落地顺利，企业微信可能成为同时拥有“工作数据+客户连接”双重场景的Agent入口。

Gartner预测的2340亿美元企业软件支出中，智能体最有可能率先替代的是那些重复性高、流程固定、结果可验证的工作。

谁的Agent先站稳了办公桌面，谁就有机会成为企业AI系统的默认入口。

这个位置一旦形成用户习惯，迁移成本极高。腾讯云副总裁吴运声7月18日说，今年企业级智能体需求同比至少翻倍增长，目前落地的核心难点在于对接企业已有的数据和工作流程。

2025年中国AI智能体市场规模已达804亿元，同比增长123.2%，艾媒咨询预计2030年将达6968亿元。

三家大厂在同一个月里做了同一个动作——收拢产品线、集中资源、选定主力，一场有关工作级Agent大战可能即将打响。

它们内部的赛马阶段可能临近尾声。

接下来比的，一方面是谁先把办公Agent变成企业付费的标配，另一方面是谁能从Agent的真实工作场景中提取出训练价值，让产品的每一次失败都能反馈回模型本身。

腾讯过去被质疑的是投入太慢，接下来要被检验的，是它能不能把1300万日活每天制造的失败，变成下一版模型训练的燃料。

这件事无法体现在财务、跑分或者产品发布上，它只会在某一天混元突然开始变得好用的那天，被追认。

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7月30日公布的财报数据显示，当季营业利润为5.74亿欧元，低于彭博分析师预期的6.16亿欧元，差距约8%。尽管世界杯带动球衣和足球相关产品销量大幅增长，但高达2.12亿欧元的额外营销支出几乎完全抵消了收入端的亮眼表现，令寄望于利润率扩张的投资者大失所望。

财报发布后，阿迪达斯德股一度重挫约17%，创上市以来最大盘中跌幅，此前因世界杯预期所累积的涨幅全部回吐。

销售增长亮眼，但利润率承压

从收入端来看，阿迪达斯二季度表现并不逊色。公司当季实现销售额67.43亿欧元，同比增长13%，较市场预期高出约2%。世界杯效应成为最大推动力：球衣销售额较上一届世界杯增长四倍，足球销售额翻倍，带动服装业务收入同比增长35%。

但收入增长并未带来同等幅度的利润提升。二季度营业利润同比仅增长5%，明显低于销售增速。公司额外投入2.12亿欧元用于世界杯相关营销活动，较高的品牌推广支出抵消了部分销售增长带来的收益，也令市场期待的利润率扩张落空。

与此同时，部分核心业务仍面临压力。鞋类收入二季度仅增长约1%；欧洲市场在加大零售折扣力度的背景下，销售额增长6%；批发渠道收入增速同样为6%，显示消费环境仍存在挑战。

Jefferies分析师James Grzinic团队指出，此次业绩未达预期，主要反映出成本快速攀升抵消了强劲销售带来的收益，导致公司未能实现市场期待的“利润杠杆”。

分析师：世界杯支出是一次“高质量失误”

市场对阿迪达斯此次业绩表现存在不同解读。

德意志银行分析师Adam Cochrane表示，二季度表现“不错，但还不够好”。在世界杯热度持续升温、市场此前已经计入较高预期的情况下，业绩未能进一步超预期，令投资者感到失望。他指出，阿迪达斯全年营业利润指引仍维持在约23亿欧元，而市场一致预期已达到约25亿欧元，两者之间的差距将继续成为股价压力来源。

不过，部分分析师认为，利润不及预期更多来自主动投入，而非经营恶化。RBC Capital Markets分析师Piral Dadhania认为，此次利润短缺主要源于世界杯营销投入增加，从某种意义上属于一次“高质量失误”，因为公司增加的是品牌建设投入，而非结构性成本。

Adam Cochrane也指出，投资者仍可关注几项潜在利好，包括未来可能获得的关税退款、世界杯带来的品牌热度，以及管理层指引一贯偏保守等因素。此外，即将上任的首席财务官此前已在阿迪达斯任职近20年，市场预计此次CFO更迭不会导致公司战略方向出现明显变化。

上调销售指引，盈利目标仍未改变

展望全年，阿迪达斯略微上调了销售预期。公司预计，剔除汇率影响后，全年销售增速将达到9%至10%，高于此前预期的高个位数增长。不过，由于市场此前预期已接近10%，此次上调幅度有限。

与此同时，公司维持全年营业利润约23亿欧元的目标不变。这意味着阿迪达斯下半年需要实现约10亿欧元营业利润，才能完成全年计划。

Adam Cochrane表示，公司下半年剔除汇率影响后的销售增速隐含指引约为6%，较上半年明显放缓。市场当前关注的核心问题在于，在增长动能可能减弱的情况下，阿迪达斯能否有效控制营销和运营成本，并推动利润率进一步修复。

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德国联邦统计局周四公布数据显示，德国7月消费者价格指数（CPI）同比上涨2.8%，高于6月的2.4%，创近三个月新高，与市场预期一致。同日公布的西班牙7月通胀率升至3.8%，高于市场预期。

能源价格反弹成为德国通胀回升的主要推动力。数据显示，7月能源价格同比上涨8.3%，创4月以来最大涨幅。此前燃油补贴政策到期，加之中东局势持续紧张推升国际油价，共同带动能源成本走高。

市场焦点正转向周五公布的法国、意大利及欧元区整体通胀数据。经济学家预计，欧元区7月整体通胀率将由2.7%升至2.9%，若数据符合或超出预期，将进一步巩固欧洲央行9月加息的市场定价。

鹰派信号持续释放

欧洲央行上周维持利率不变，但已将9月视为重新评估是否加息的重要节点。近期，多位官员进一步强化了鹰派立场。

斯洛伐克央行行长委员会成员Peter Kazimir表示，即使中东局势缓和，欧洲央行仍至少需要再加息一次，以防范通胀出现"二轮效应"。立陶宛央行行长Gediminas Simkus则称，加息的可能性"远高于"继续按兵不动。

与此同时，德国二季度经济增速超预期、一季度数据获上修，显示经济仍具一定韧性，也为欧洲央行进一步收紧政策提供了空间。

目前，市场正等待欧元区7月通胀数据出炉，以判断物价压力是否进一步扩散，并为欧洲央行9月会议提供更明确的政策指引。

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新模型支持机器人在执行推理任务的同时完成行走、蹲伏和物体操控等动作。与前代产品主要控制机器人上半身不同，Gemini Robotics 2可对整个人形机器人实施从头到脚的全身控制。

在本周二面向媒体的预录演示中，该模型控制Apptronik公司的Apollo人形机器人完成了穿越房间、拾取浇水壶并放置至低层架子的全流程操作，期间机器人自主绕开了障碍物。

与此同时，Google DeepMind还同步发布了另外两款机器人AI模型——Gemini Robotics ER 2与On-Device 2，两者可协同工作或独立运行，支持规划多步骤任务及协调多台机器人作业。

截至发稿，周四盘中，谷歌下跌1.4%。

Google DeepMind机器人部门副总裁Carolina Parada在新闻发布会上表示："我们的目标是将AI带入物理世界，并构建一个可供每台机器人使用的智能层。"

不过，Google DeepMind机器人部门总监Kanishka Rao同时坦承，真正意义上的灵活性仍是遥远目标。

机器人动作目前仍显缓慢且刻意，原因在于机器必须停下来思考人类凭直觉便能做出的判断。这一表态为外界对人形机器人商业化落地的预期提供了更为审慎的参照。

此次发布是谷歌今年机器人战略的延续。2025年，谷歌推出了初代Gemini Robotics，该版本能够将语言和视觉信息转化为机器人动作，重新点燃了这家公司长达十余年的机器人抱负。

这一方向对谷歌而言并非全新赛道，但此前历经反复。

Alphabet在2010年代初期相继收购多家机器人初创公司后，后来大幅收缩相关业务，并于2023年关闭了旗下Everyday Robots部门。此次连续推出新一代模型，显示其在该领域的投入再度升温。

谷歌面临来自同行的直接竞争。OpenAI正在探索融合视觉、语言与动作的通用机器人基础模型，而英伟达则为开发者提供用于训练AI驱动机器人的软件工具。

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如果实施，这将标志着微软AI战略可能出现重大调整。作为美国软件巨头，微软希望降低自身对OpenAI的依赖。

周三盘后微软发布第四财季财报，Azure收入增超40%，资本支出低于预期。截至发稿，微软周四美股盘中一度涨超15%，领跑Mag7。

开放权重模型指的是将训练后的模型参数公开，允许用户下载、修改和进一步开发的AI模型。这类模型凭借较强的性能以及相对较低的使用成本，近年来获得越来越多关注。

微软AI首席执行官Mustafa Suleiman目前负责微软内部开发的MAI系列AI模型。此前发布的MAI模型均属于专有模型，也就是“闭源”模型。不过，微软此前曾开发过另一系列名为Phi的模型，其中包括开放权重版本。

上周五，微软在一封公开信中表达了对开放权重AI的支持，该声明获得科技行业多家公司的广泛响应。Suleiman表示：“我们非常务实。我们的核心任务是为客户提供最佳性能。”

微软押注自研模型，减少对OpenAI依赖

在Suleiman领导下，微软正在推动AI战略更加自主化，希望减少对OpenAI的依赖。

微软于2019年投资OpenAI，随后不断深化双方合作。但近年来，两家公司在部分领域逐渐形成竞争关系。

Suleiman表示，未来AI模型将越来越像“产品”，因为它们能够“以更加灵活和动态的方式运行，并在复杂环境中进行交互”，从而将过去嵌入软件中的企业逻辑和工作流程内化。

他说，微软正在“构建更像智能体（agent）的智能体软件”，这一变化可能使微软与AI模型供应商之间的竞争更加直接。

“第一方模型（自研模型）将在长期内为我们创造自主能力。我们不能依赖第三方供应商。这是不可持续的。我们是一家市值数万亿美元的企业。”

不过，Suleiman表示，微软仍将坚持多模型战略。如果OpenAI或Anthropic的模型更适合客户需求，公司仍会继续提供这些模型。

微软称AI基础设施投入仍处早期，推理需求将爆发

当被问及微软何时能够实现AI领域的完全自主时，Suleiman表示：“在很多方面，我们已经实现了。”

他列举了微软在语音转录、图像生成以及网络安全领域开发的AI模型作为例子。

与此同时，微软也面临计算资源分配问题，需要在OpenAI等合作伙伴客户与内部MAI团队之间进行资源协调。

Suleiman表示，微软研究团队目前已经拥有大量计算能力，与其他AI实验室相比并不存在明显限制。他说，公司未来几年已经制定计划，将建设规模巨大的计算集群。

对于市场担忧AI服务成本高昂可能削弱未来需求，Suleiman表示并不认同，并为微软大规模投入AI基础设施进行辩护。他说：

“人们严重低估了一个事实：我们正处于一个巨大转折点的起点——模型将在所有行业、所有垂直领域被大量消费，推理需求将会爆发式增长。”

Suleiman呼吁AI行业加强安全监管

在AI监管议题上，Suleyman呼吁在更高能力的模型部署之前，行业应率先就安全保障机制形成协调一致的框架。他表示支持其DeepMind联合创始人Demis Hassabis提出的在美国建立行业自律框架的倡议。

"我们正在接近一个时刻，预防原则将比以往任何时候都更加重要，这意味着我们必须首先采取措施，证明我们能够交付安全的模型。"

Suleyman于2010年联合创立DeepMind，后经谷歌收购仍留任该公司。2022年，他联合创立Inflection AI，并于2024年加入微软，负责消费者AI业务及专有模型开发。

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本周稍早前，美国总统特朗普在伊朗对驻中东美军发动导弹袭击后，公开扬言将"狠狠打击"伊朗。

与此同时，据新华社援引伊朗塔斯尼姆通讯社30日报道，伊朗伊斯兰革命卫队当日发表声明称，伊朗当日对美军在科威特的阿里·萨利姆空军基地发动攻击，成功摧毁两座无人机机库及一处飞机与军用直升机燃料库。

随着美伊双方军事行动持续升级，地区冲突正呈现进一步外溢态势，中东局势面临严峻考验。

特朗普强硬表态，军事与外交两手并用

稍早前，特朗普在接受福克斯新闻采访时措辞激烈，直言"我们要把他们狠狠揍一顿，我们会重击他们"，但随即补充称"我们会让他们继续谈"。

这一表态折射出特朗普当前的双轨策略——军事威慑与外交谈判并行推进。

据新华社， 巴基斯坦外交部发言人塔希尔·安德拉比30日在伊斯兰堡对媒体说，美国和伊朗之间的谈判“仍在进行”，特别是在霍尔木兹海峡问题以及局势降级方面。

另有报道称，一名白宫高级官员表示，特朗普"处于升级情绪中"，但仍在权衡"回应的力度"。以色列总理内塔尼亚胡在与特朗普会谈次日，又与美国国防部长Pete Hegseth会面。

以方官员表示，若美国决定恢复大规模军事行动，以色列军队可能参与其中。

美军两小时空袭，打击伊朗革命卫队核心目标

据路透社报道，美军中央司令部表示，此次行动历时两小时，于午夜发起，目标为伊朗革命卫队军事指挥中心及无人机设施，旨在"进一步削弱伊朗及其代理人对美军、商业航运及周边海湾国家构成的威胁"。

新华社援引伊朗伊斯兰共和国通讯社30日报道，美军当天凌晨袭击了包括格什姆岛、基什岛在内的霍尔木兹甘省部分地区。

报道援引霍尔木兹甘省官员的话说，格什姆岛附近一处地点遭美军袭击，目前正对事件进行评估。报道还说，当天凌晨，基什岛传来两声巨响。当地管理机构称，袭击未对城市设施和居民区造成损害，岛上交通和机场运行未受影响。

美沙联合打击伊拉克，冲突地理范围扩大

此次冲突的显著变化在于沙特阿拉伯的直接军事介入。沙特国防部发表声明称，此次联合行动是对"从伊拉克领土发射、由亲伊朗恐怖民兵实施"的无人机袭击沙特石油设施的回应，并强调"王国不寻求升级，但将回应任何侵略"。

据路透社报道，伊拉克人民动员力量（PMF）称此次袭击造成至少20名武装人员死亡、32人受伤，并将其定性为"极度危险的升级行为"，指其侵犯伊拉克主权。伊朗外交部则谴责美沙联合行动是"美国和犹太复国主义政权扩大战争范围的图谋"，并表示对伊拉克政府和人民给予"全力支持与声援"。

沙特国防部长在联合打击行动后赴华盛顿会见美国副总统JD Vance，据路透社援引两名知情人士称，沙方敦促特朗普政府不要进一步升级冲突。

伊朗否认谈判，坚持霍尔木兹海峡主导权

就在国际社会传出调停接近突破之际，伊朗副外长Kazem Gharibabadi明确否认了特朗普关于德黑兰"渴望谈判"的说法，表示"过去16至17天内，我们未向美方提出任何谈判请求"。

在霍尔木兹海峡问题上，伊朗立场强硬。Gharibabadi表示，"如果霍尔木兹海峡恢复到此前状态，我们在这场战争中的胜利就不完整"，并坚持伊朗有权向过往船只收取通行费。据路透社报道，阿曼此前向伊朗提交了一份由海湾国家支持的海峡管理方案，包括自愿收费安排，但伊朗于周三予以拒绝。

油价承压，市场警惕冲突外溢风险

能源市场对局势升级保持高度敏感。布伦特原油价格连续两日上涨，一度逼近每桶90美元，随后有所回落。

埃及达米埃塔港无人机袭击事件尤为引发市场关注——苏伊士运河是沙特石油出口亚洲的最后相对安全通道，一旦受阻，全球能源供应链将面临更大压力。

据路透社报道，一艘卡塔尔能源控股的液化天然气运输船在获得伊朗许可后，于当日夜间驶出霍尔木兹海峡，这是自7月11日以来首艘经船舶追踪数据记录的离开该水道的此类船只。

芝加哥大学政治学者Robert Pape认为，冲突短期内难以结束。"（特朗普的）胜利言辞与升级现实不符，两者严重脱节，"他表示，"我认为要到中期选举之后才会有实质性变化，从现在到明年1月，这场冲突不会结束。"

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Kospi指数在本轮暴跌中接连跌破50日、100日和200日均线，杠杆ETF资产规模从6月峰值逾500亿美元骤降至约160亿美元，跌幅近70%。

据彭博等媒体周四报道，韩国市场当局正权衡更为激进的稳市方案，包括启用国家稳市基金、卖空禁令、限制杠杆ETF。周三，韩国企划财政部已召开"紧急市场状况研判会议"，宣布维持最高级别市场警戒，并启动跨部门24小时监测机制。

此次危机的政治敏感性尤为突出。

韩国政府此前曾主动鼓励散户参与三星电子和SK 海力士主导的AI芯片股热潮，如今散户在48小时内遭受巨额亏损，令当局陷入两难。

Ethos Investment Management首席投资官James Fletcher表示，"当你引导家庭入市，而他们随后在48小时内蒙受如此规模的损失，采取行动的政治压力便会变得极为强烈。"

杠杆ETF成重灾区，散户损失触目惊心

本轮暴跌的核心导火索，是5月推出的挂钩三星电子和SK 海力士的杠杆ETF产品。这类产品设计用于放大标的股票的涨跌幅，在市场上行期吸引大批散户涌入，却在暴跌中将亏损成倍放大。

据英国《金融时报》报道，韩国投资证券（Korea Investment & Securities）披露，其88万名持有三星股票的客户中，近半数目前处于亏损状态；40.8万名持有SK 海力士的投资者中，亏损比例更高达近70%。

摩根大通数据显示，杠杆ETF资产规模从2026年初不足100亿美元，急速膨胀至6月的逾500亿美元，随后在7月底骤降至约160亿美元，峰值至今跌幅接近70%。

Pictet Asset Management驻伦敦高级投资经理Young Jae Lee指出，散户大量买入杠杆ETF推高波动率，同时迫使外资基金大举抛售，"对散户而言，这是一场两败俱伤的游戏。"

五大救市工具浮出水面

据彭博梳理，韩国当局目前正评估五项潜在干预手段。

国家稳市基金方面，政府已预留约10万亿韩元（约合69亿美元）用于市场动荡时期的股市稳定，该工具上一次实际动用可追溯至2008年金融危机。

不过，Indosuez Wealth Management亚洲首席策略师Francis Tan警告，贸然动用存在道德风险，"虽然韩国政府可以通过股市稳定基金提供定向流动性、帮助恢复信心，但这有可能扭曲市场信号。

"国民年金公团（NPS）作为全球最大养老基金之一，通常与政府协同行动，但Yuanta Securities Korea股票研究主管Choi HyunJae认为，NPS主动介入的可能性不大，因为其国内股票配置比例已超出战略目标上限。

卖空禁令方面，据韩联社7月30日援引知情人士报道，韩国交易所（KRX）已在内部评估暂停卖空的技术可行性及系统准备时间，同时检视将现行30%涨跌停板幅度收窄的可操作性。

知情人士强调，上述工作属于针对极端行情的预防性评估，并不意味着相关措施即将落地。韩国交易所随后公开否认，称未收到政府任何关于暂停卖空的要求，也未开展相关研究，并强调此类政策并非交易所能够自行决定。

Fibonacci Asset Management首席执行官Jung In Yun表示，卖空禁令应被视为"最后手段"，因为"它可能在不解决根本问题的情况下损害外资信心"。

限制杠杆ETF方面，部分投资者和议员呼吁将相关产品强制退市，甚至有投资者团体在国会大门前摆放花圈以示抗议。

韩国顶级市场监管机构已对相关产品的推出表示"遗憾"，但强制退市目前看来可能性不大。当局已采取临时措施，包括暂停新产品上市、限制投资者持仓上限并提高交易成本。

保证金要求方面，散户大量借贷买股、价格下跌后遭强制平仓，加剧了市场波动。

Tan表示，政府可能考虑收紧保证金要求。Choi则建议，券商可适当放宽抵押品要求或给予短暂宽限期，以缓解机械性抛售压力，但他同时指出，此举将使券商承担更大风险并压缩保证金相关收入。

股票回购规则方面，政府还可能调整回购规定，鼓励已宣布回购计划且认为股价被低估的企业加快购股节奏。现行规则对企业单次回购规模设有上限，且须按预先披露的时间表分散执行。

政治压力倒逼救市，道德风险争议犹存

分析人士普遍认为，鉴于政府此前主动鼓励散户参与AI和存储芯片热潮，当局最终出手干预的概率正在上升。

James Fletcher表示，"对于一个积极鼓励散户入市的政府而言，这是一股强劲的逆风。"

目前，Kospi隔夜一度下跌5.5%，尽管三星电子公布强劲盈利，最终仍收跌约1%，显示市场信心尚未企稳。值得关注的是，随着抛售持续和监管趋严，杠杆ETF的新增资金流入已明显放缓甚至出现逆转，这在一定程度上降低了杠杆进一步放大跌幅的风险，但分析人士提醒，市场波动性仍不容忽视。

如何在稳定市场与避免道德风险之间寻求平衡，将是韩国当局在政治压力与市场逻辑之间必须作出的艰难抉择。

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雷军表示，小米造车目标是打造媲美保时捷和特斯拉的智能电动车。过去两年，小米先后推出SU7和首款SUV车型YU7，两款车型累计交付量已超过70万辆，凭借产品力、智能化体验和安全表现，迅速成为新能源汽车市场的热门车型。

雷军表示，小米对于智能电动车的构想，是打造一辆“可移动的房子”——既具备SUV车型的外观设计、驾驶乐趣与通过能力，又能够提供接近房车级的空间体验和高度灵活的座舱布局。

围绕这一理念，小米推出了自主研发的新一代平台架构——“小米昆仑技术架构”。该架构覆盖三大核心技术体系，包括小米昆仑平台、小米昆仑超级增程以及小米昆仑全域安全，旨在从整车架构、动力系统和安全能力三个维度重新定义智能电动车。

此次发布会上，小米正式推出两款增程SUV新车——小米澎程N90 Max和小米澎程N70 Max。其中，雷军重点介绍了澎程系列在续航上的突破：N90 Max的CLTC综合续航里程最高可达1705公里，这一数据在当前增程SUV市场中处于领先水平。

雷军表示，以这一续航能力，从上海前往北京，超过1200公里的路程，满油满电出发，“中间绝对不用充电，也绝对不用加油”。价格方面，N90 Max预售价为29.99万元，N70 Max预售价为25.99万元，将于2026年9月正式发布，今晚21:00开启预订。

自研昆仑架构落地，澎程N90纯平地板破解增程SUV空间难题

会上，雷军首次完整展示了小米历时多年自研的底层平台架构——“小米昆仑技术架构”。他表示，小米用了三年半时间打造这一全新体系，为下一代智能电动车提供更强技术底座。

基于昆仑架构打造的小米澎程系列车型，将在动态性能、整车安全以及续航表现等方面实现提升。其中，该架构带来的空间利用率突破同样受到关注，可支持更加灵活的空间布局，满足家庭等多场景出行需求。

雷军重点介绍了澎程N90后排“纯平地板”设计。他表示，在一款家用增程SUV上实现全车纯平地板，是一项工程难度极高的挑战。

由于SUV车型需要兼顾操控、通过性、续航以及安全，底盘还需容纳大容量电池、大尺寸油箱和四驱系统等部件，空间高度紧张。如何在不牺牲性能的情况下消除后排中央凸起，对整车架构设计提出了极高要求。

雷军表示，澎程N90的纯平地板设计，体现了昆仑架构在空间利用效率上的突破。

按行业最高标准打造安全体系，侧气帘覆盖三排乘员

在安全配置方面，小米表示，旗下车型按照行业最高标准进行安全设计，在满足国标要求、公保要求及监控要求的基础上，全面采用更高等级的安全标准。

小米重点披露了五项安全设计。车身结构方面，车辆采用“铠甲龙式”车身架构，关键区域应用2200兆帕超高强度钢材，以提升车身抗冲击能力。作为大七座车型，小米强调，其全席位均采用同等级安全防护标准，确保三排乘员获得一致的安全保障。

被动安全方面，车辆配备四点固定式安全气囊设计，进一步增强对乘员头部区域的保护能力。同时，顶部侧气帘长度超过3米，可实现一排、二排、三排全覆盖，为全车乘员提供连续侧面防护。此外，全车搭载9个碰撞传感器，提高碰撞识别速度与响应精度。

针对极端事故场景，小米还介绍了车辆入水等特殊工况下的应急设计。车辆支持中控解锁与机械开门双重逃生机制，并通过结构设计实现入水后的短时浮力保持，为乘员争取宝贵的逃生时间。

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7月29日，“智驾小蓝灯将被禁用”的消息引发行业广泛关注。

当晚，中国汽车标准化研究院发布官方回应，指出当前“小蓝灯”存在灯光滥用情况，易引发安全风险，全国汽车标准化技术委员会已启动相关标准制修订工作。

所谓“小蓝灯”，是部分车企安装在车身外部的蓝色指示灯，用于向其他道路参与者提示本车驾驶辅助系统正处于工作状态。

这一设计最早可追溯至2015年。

2015年，奔驰在全自动驾驶概念车“F015”上展示了通过灯光向路人提示车辆运行状态的设想。2019年，美国机动车工程师协会（SAE）发布J3134推荐性技术标准，建议自动驾驶汽车使用蓝绿色车灯以区别于普通车辆。

国内方面，2022年8月，理想汽车在L9车型上量产搭载了小蓝灯。

此后，小鹏、蔚来、问界、小米等品牌陆续跟进，小蓝灯从旗舰车型的识别标志，逐渐扩展到理想、小鹏、蔚来、问界、比亚迪、小米、吉利等品牌的车型上。

争议也随之而来。

中国汽车标准化研究院7月29日回应称，问题主要有两类：夜间开启的小蓝灯容易让其他道路参与者产生眩光，“观感刺眼”，干扰周边驾驶员对路况的判断；带有该指示灯的车辆更容易被其他车主借机加塞、近距离跟车，增加路面通行风险。

从法规层面看，现行强制性国标GB 4785—2019《汽车及挂车外部照明和光信号装置的安装规定》并未将蓝色或蓝绿色列入汽车外部信号灯的常规光色范围，标准中也未单列“智驾外部提示灯”这一灯具品类。

中国汽车标准化研究院回应称，现行标准虽未对“小蓝灯”使用作出明确要求，但原则上不应使用非本标准定义的外部照明和光信号装置。

此前，国内曾尝试为这一装置建立规范。

2021年9月，工信部发布《汽车和挂车光信号装置及系统》征求意见稿，曾在附录中提出L3级及以上自动驾驶车辆应配备ADS标志灯，要求光色为蓝绿色。但2024年9月发布、2025年7月1日实施的GB 5920-2024《汽车和挂车光信号装置及系统》中，相关表述已被删除。

目前，国家层面尚无现行有效标准对L2级辅助驾驶车辆使用小蓝灯作出明确规范。

国际上，联合国世界车辆法规协调论坛（UN/WP.29）下的照明和光信号工作组及自动驾驶与网联车辆工作组也在研究此类指示灯的安全增益与潜在风险，相关规则尚未形成统一结论。

7月29日当天，多家车企作出回应。

吉利汽车方面表示，“我们已知晓了该消息，将严格遵循国家的规定，等待国家的进一步要求”。岚图汽车、阿维塔也表示已关注到相关消息。

不过，截至7月29日晚间，工信部尚未公开发布相关补充要求的正式文件。

行业高管的公开评论也提供了不同视角。

蔚来汽车副总裁马麟7月29日发文称：“有些比尾灯还亮。有些让后车跟车时看着刺眼，有安全隐患。这些肯定不合适。”

但他同时表示，“上网看了下，没看到（禁用）明文”。

奕境汽车品牌总经理曾清林则称，团队已收到相关“紧急通知”。他分析称，叫停小蓝灯的核心原因有两方面：一是各家蓝灯亮度、频闪无统一标准，影响交通安全并带来光污染；二是一些驾驶员看到亮蓝灯的车辆会刻意加塞、别车来试探智驾极限。

曾清林认为，“客观来说，辅助驾驶能力参差不齐。对于智驾能力强、安全上限高的车型来说，小蓝灯是一个无形的品牌宣传；但是对于智驾能力弱的车型来说，有时候就成为一个‘路障’。”

中国汽车标准化研究院公告显示，全国汽车标准化技术委员会正在主管部门指导下，开展GB 4785《汽车及挂车外部照明和光信号装置的安装要求》（计划号20262535-Q-339）的标准制修订工作，并配合加强“激进式”产品创新设计的准入审查和测试验证管理。

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财报显示，上半年保时捷实现销售收入172.29亿欧元，较去年同期的181.57亿欧元下降5.1%。营业利润从10.07亿欧元增长至13.48亿欧元，同比增长33.9%。销售回报率从去年同期的5.5%提升至7.8%。汽车业务EBITDA利润率由16.0%升至18.3%。

盈利改善主要来自汽车业务。上半年汽车业务营业利润增至12.08亿欧元，高于上年同期的8.32亿欧元；汽车业务营业利润率由5.2%提升至8%。

保时捷方面表示，严格的价格管理、成本控制和产品组合优化是盈利能力改善的主要原因。

不过，盈利回升的一个不可忽视的因素是去年同期基数较低。2025年上半年，保时捷战略调整产生了约8亿欧元的净成本，而今年同期这一数字降至约1亿欧元。保时捷首席财务官Jochen Breckner表示，上半年业绩符合预期。

销量层面，压力仍然明显。

上半年保时捷全球交付122,306辆，同比下降16.5%，为2020年以来同期最低水平。所有主要市场均出现下滑：北美交付37,712辆，下降13%，仍为第一大市场；欧洲（不含德国）交付30,278辆，下降14%；德国本土交付14,938辆，下降6%。

中国市场跌幅最为显著。

上半年保时捷在华交付14,501辆，同比下滑31.93%。这一降幅约是全球平均水平的两倍。中国市场对保时捷全球的贡献占比从15%下降至12%。与之形成对比的是，2021年保时捷在华销量曾达到9.57万辆的历史高点。

保时捷将中国市场的下滑归因于宏观环境与市场竞争。在财报电话会议上，管理层表示，中国市场增长放缓，豪华车细分市场竞争尤为激烈。

公司称在中国市场坚持“价值优先于销量”的经营策略，不以销量规模为导向。保时捷方面同时指出，其未在华建厂、无本地产能约束，可灵活调整欧洲产能与生产计划。

电动化方面，上半年保时捷纯电动汽车份额降至19.4%，低于去年同期的23.5%。新能源汽车交付量约2.37万辆，同比下降30.8%。

保时捷表示，这主要受到美国电动车税收优惠政策到期，以及纯电Macan等车型处于新老交替过渡期的影响。具体来看，Macan系列上半年交付35,315辆，下降22%，其中燃油版19,695辆，纯电版15,620辆。911车型则同比增长19%，成为少数逆势增长的车型。

产品层面，保时捷在中国的电动化节奏正在调整。7月初，保时捷已停止在中国内地接收Taycan与纯电Macan的个性化定制新订单，消费者仅可选购现车与在途车辆。全新纯电Cayenne预计年底前后开启交付。这意味着从2026年7月至年末，保时捷纯电车型在华将面临一段产品交付的“空窗期”。

面对销量下滑与盈利改善并存的局面，保时捷同步推出了“2035战略”。这一战略围绕控制成本、聚焦核心产品、提升运营效率、理性管控投资四个方向推进。

在具体执行层面，保时捷7月27日宣布，将于2035年前在德国再裁减5000个岗位。此前已宣布的裁员计划加上此次调整，保时捷在德国累计削减岗位约8900个。

尽管上半年利润回升，保时捷并未上调全年预期。

公司维持全年销售收入350亿至360亿欧元、销售回报率5.5%至7.5%的指引。保时捷表示，下半年将启动已公布的组织调整，预计产生数亿欧元重组费用。

保时捷首席执行官Michael Leiters在财报中表示，过去六个月公司持续推进战略调整并取得阶段性成果，但面对复杂的市场环境，仍需进一步提升竞争力和盈利能力。

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美国商务部经济分析局周四公布的初步数据显示，二季度实际GDP年化增速为1.5%，低于市场预期。净出口下滑拖累了整体数据，但消费者支出和商业投资均保持强劲，在一定程度上抵消了外部压力。

与此同时，美国二季度核心个人消费支出(PCE)物价指数年化季环比初值3.4%。美联储主席沃什在周三议息会议后将经济韧性形容为"令人印象深刻"，并特别指出商业投资的强劲势头是当前经济"最引人注目"的特征。

在伊朗战争冲击持续的背景下，美国经济迄今展现出较强的抗压能力，但外部不确定性仍对增长前景构成制约。

二季度GDP年化增速1.5%，受到净出口波动的显著压制。净出口数据季度间波动历来较大，此次下滑在一定程度上遮蔽了内需的真实强度。

消费支出是美国经济的核心支柱，约占经济活动总量的三分之二，二季度增速达3.2%。另据周四公布的单独数据，6月实际消费支出环比增长0.4%，与2025年7月的增幅持平，为近一年来最强表现。

季末汽油成本下滑、高于往年的退税以及促销活动，共同支撑了家庭消费。这在一定程度上对冲了伊朗战争推高物价、压制消费者信心所带来的负面影响。

商业投资在二季度继续保持强劲势头，成为经济增长的重要支撑。

人工智能投资热潮是推动商业投资持续扩张的核心动力。Meta Platforms和微软等科技巨头正在大规模兴建数据中心并持续加码AI领域投入，尽管部分投资者对其回报前景仍存疑虑。

这一轮AI资本开支潮在美联储维持高利率环境下依然未见降温，显示出企业对AI长期前景的高度信心，也为本轮经济增长提供了来自供给侧的额外支撑。

当前经济面临的主要外部风险来自伊朗战争。冲突爆发以来，能源及相关价格承压上行，消费者和企业信心受到拖累。不过，季末汽油价格的回落为通胀数据带来了一定喘息空间。

6月PCE价格指数环比下降0.1%，核心PCE仅小幅上涨0.1%，通胀整体保持温和。这为美联储在周三决定维持利率不变提供了政策依据。

目前，战争影响对经济的完整传导效应仍有待观察。下一步，市场将密切关注消费和就业数据的走向，以评估美国经济能否持续抵御外部冲击。

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英国央行货币政策委员会（MPC）决定将基准利率维持在3.75%，该利率水平自去年12月以来未作调整。英国央行行长Andrew Bailey表示：

"我们的职责是确保任何通胀上升都是暂时的。"

九名MPC委员中有三人投票支持将基准利率上调至4%，反映出部分官员对通胀二次传导风险的警惕程度更高。英镑在决议公布后小幅上涨0.08%，对美元报1.3376。Aberdeen经济学家Felix Feather表示，"这是一次比预期略显鹰派的英国央行暂停加息。"

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据《华尔街日报》本周稍早前报道，硅谷正在酝酿一场针对这家AI公司的抵制浪潮，矛头指向其与合作伙伴竞争的产品策略、数据留存政策收紧，以及对开源AI模型的抵制立场。

与此同时，Reddit社区ClaudeAI的一个曝光帖，已有企业收到美国政府指令，被强制要求在2026年8月31日前全面停用Anthropic旗下所有产品与服务。

这场反弹的导火索，是Anthropic今年4月推出的Claude Design——一款被业界普遍视为直接挑战设计软件公司Figma的产品，而Figma恰恰是Anthropic的合作伙伴。

此后，Anthropic在6月发布的Fable 5模型因悄然限制AI研究相关问题的回答、且未提前告知用户，再度引发研究社区强烈批评。多重争议叠加，令初创公司创始人、软件企业高管和AI研究人员纷纷转向更廉价的替代模型，部分企业甚至开始明确回避与Anthropic的合作。

对于投资者而言，上述动态尤为值得关注。Anthropic正筹划最早于今年秋季上市，而合作伙伴信任度下滑、企业客户流失以及潜在的政府层面限制，均可能对其商业化进程构成实质性压力。

竞品发布引爆合作伙伴信任危机

据《华尔街日报》报道，Anthropic与合作伙伴关系的裂痕，始于今年4月Claude Design的发布。

多名初创公司创始人和软件企业高管表示，这款产品被视为对Figma业务的直接竞争，而Figma此前正是Anthropic的合作伙伴。

在一场发布后不久举行的行业活动上，Figma首席执行官Dylan Field公开表示，Anthropic在沟通上"缺乏一贯的坦诚"。Notion的AI负责人Sarah Sachs出席了该活动，她表示："整个行业从这件事的演变中学到了很多教训。一些公司或许过于轻信了。"

这一事件在硅谷创业圈引发了连锁反应。多名创始人由此得出结论：Anthropic随时可能推出与其竞争的工具并抢夺客户。他们随后开始认真转向更廉价的开源模型，尤其是非美国前沿实验室出品的产品。

Fable 5争议：隐形限制与数据留存双重打击

今年6月，Anthropic发布Fable 5模型，再度引发强烈反弹。据《华尔街日报》报道，该模型在上线初期，会在未通知用户的情况下，悄然降低对部分AI开发相关问题的回答质量。研究社区对此提出强烈批评，认为这种"隐形护栏"具有反竞争性质，且妨碍了对模型能力的客观评估。

Anthropic随后道歉，并将相关限制措施公开化，但仍坚持拒绝响应被标记的请求。公司发言人表示，此举旨在防止境外对手利用模型制造"严重安全风险"。

Fable 5同时取消了"零数据留存"选项，改为将用户数据保留30天，理由是信任与安全需要。这一变化令众多企业客户感到不安，尤其是涉及敏感数据的行业。部分企业还担忧，其数据可能被用于训练新模型，进而帮助Anthropic开发更多竞争性产品。对此，Anthropic发言人表示，公司员工无法读取留存的对话内容，且已承诺不将相关数据用于模型训练。上述限制仅适用于Fable和Mythos这两款"最强能力模型"。

开源之争：Anthropic成孤家寡人

在另一条战线上，Anthropic因对开源AI模型的强硬立场而陷入孤立。据《华尔街日报》报道，包括英伟达、微软在内的逾70家硅谷企业联署公开信，表态支持开源模型。OpenAI和谷歌母公司Alphabet随后相继签署，Anthropic成为少数几家未背书的主要AI公司之一。

Anthropic首席执行官Dario Amodei在周一发表公开信，试图澄清立场，称公司"从未主张禁止开源模型"，并表示"不具备危险能力的开源模型是公共产品"。他的核心关切，是威权政府借助AI实现军事优势或对本国民众实施深度压制的风险，并呼吁政策制定者打击"工业规模的蒸馏行为"——即通过海量查询前沿模型来训练竞争性产品的做法。

然而，批评者对此并不买账。多伦多大学创新经济学副教授Kevin Bryan虽为Anthropic辩护，认为开源前沿模型的安全风险真实存在，但也有批评者指出，Anthropic自身的模型训练过程与其所批评的"蒸馏"行为如出一辙。AI生产力工具初创公司Maple的联合创始人兼首席执行官Mark Suman表示："他们在未支付版权费的情况下蒸馏了整个互联网，如今却转身告诉别人不能这么做，我觉得这很奇怪。"

哥伦比亚大学工程学院计算与AI副院长Vishal Misra则表示，Anthropic的产品固然出色，但其关于安全风险的表述经不起推敲，"他们在公众中制造对这些模型的恐惧，而这种恐惧给了他们推动有利于自身的监管的筹码。"

政府指令强制封杀，企业客户加速出走

据Reddit社区ClaudeAI板块的一个曝光帖，已有企业收到美国政府指令，被强制要求全面停用Anthropic旗下所有产品与服务。该文件显示，禁令覆盖范围极广，包括Claude网页端与桌面应用、Claude Code及命令行工具、Anthropic控制台与API接口，以及通过IDE、云平台、共享应用或托管服务访问的所有Anthropic模型，内部过渡截止日期为2026年8月31日。

文件要求员工立即停止创建任何新的Anthropic账户、订阅、API密钥、集成或部署，并将现有工作流迁移至经批准的替代方案。工程团队被指引将Claude Code迁移至基于GPT模型的Codex，并在Cursor等IDE中移除Anthropic模型。文件明确警告，"不遵守将严重影响公司完成现有合同及赢得新业务的能力"。

IPO前景蒙阴，商业化压力骤增

上述一系列风波，对Anthropic的商业前景构成直接冲击。

Anthropic最早计划于今年秋季启动IPO，而合作伙伴信任度受损、企业客户转向竞争对手，以及潜在的政府层面限制，均可能压缩其市场份额和营收增长空间。

批评者指出，Anthropic对开源模型的抵制，与其即将上市的商业利益高度吻合——开源模型的普及将直接冲击其付费产品的定价能力。部分科技界人士和政策制定者还担忧，AI市场正走向Anthropic与OpenAI双寡头格局，进一步压缩创新空间。上周六，旧金山市中心举行了一场支持开源AI的小型示威活动，由Hugging Face首席执行官联合主办，参与者高呼"前沿实验室正在垄断智能"。

Anthropic发言人坚持认为，公司所采取的各项措施均属必要，旨在确保模型安全，防止对手将其用于制造严重风险。但在硅谷，这一表态正在越来越多地被解读为商业保护主义，而非技术理想主义。

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上汽重回中国车企销量第一后，各品牌的任务也被进一步压实。

华尔街见闻获悉，上汽乘用车管理层近期在上汽集团最高级别会议上就MG07销量作出承诺，并向MG下达“全行业轿跑销量第一”的任务。为了完成这一目标，上汽将协调厂部级干部参与产能、质量和交付保障。

2026年上半年，上汽以204.5万辆重新登顶，集团总量却同比微降0.35%。MG在欧洲已有规模，国内市场仍需在MG4之后接上一款走量车。MG07也由此被推入15万元上下的主流价格带。

MG07面对的是一个收缩中的轿车大盘，以及仍在增长的B级纯电市场。主流价格带的竞争不再只看配置，车企还要把家庭用户的空间需求、智能化功能和供应链成本放进同一笔账里。轿跑只是MG选择的切口，背后是主流轿车市场的重新分配。

MG07落在15万元级，碰到的是中国车企出海后的共同问题：海外卖得多，能不能真正摊薄国内新车的成本；国内卖得动，供应链和交付能不能跟上。这个问题不只属于MG，也会落到越来越多把海外销量当作第二增长极来源的中国品牌身上。

先过交付关

7月30日晚间，MG没有公布MG07的订单数，只给出两组与MG4同期的对比。

上汽MG品牌事业部总经理陈萃告诉华尔街见闻，MG07同期全平台搜索指数的增量约为MG4的两倍；开启小定50分钟后的数据，约为MG4首日3小时数据的两倍。

陈萃也没有顺着热度继续谈销量。他说：“我们就不要谈销量了，我觉得更重要的是产量有多少。”

上汽乘用车副总经理、上汽乘用车销售公司总经理张亮随即回应：“产量我们会去解决。”

张亮还透露，自己上周已经在“集团最高级别会议”上就销量作出承诺；随后一次任命会上，集团相关负责人又点到了MG07，并要求兑现此前承诺。

MG07 想要成为“全行业轿跑销量第一”并不容易。2026年上半年国内轿车零售351万辆，同比下降30.1%；6月零售62.2万辆，同比下降34.3%，在轿车、SUV和MPV三类车型中降幅最大。轿车内部也有增长的部分，6月B级纯电动车批发29.5万辆，同比增长37%。

上汽集团首席专家、研发总院总设计师兼上汽英国技术中心总经理邵景峰判断，传统、经典三厢轿车的需求正在递减，轿车要继续吸引消费者，需要加强运动、个性和时尚属性。

轿跑常见的短板在后排，MG07把后排空间列成了工程重点。

邵景峰介绍，MG07在保留大尺寸车轮、底部布置大电池的情况下，把后排膝部空间做到111毫米，靠背可后仰约5度。他把这种做法概括为中国消费习惯，买轿跑，也不愿意放弃后排。

陈萃称，MG把纯电续航做到约800公里，是参考燃油车一箱油约800公里的使用半径；15万元上下仍是国内汽车消费的主力价格带。

MG07的激光雷达版本预售价13.58万元，长续航版本进入15万元级。在这个区间，它也会直接面对同价位的普通纯电轿车。

MG07的智能驾驶功能会分批交付。Momenta全球首席品牌战略官脱悦回忆，双方以周为单位迭代，前后优化了约38个版本；MG07交付时搭载的是强化学习大模型，R7世界模型、车位到车位和漫游模式均要通过后续OTA提供。

脱悦还称，Momenta已有超过100万辆量产车和超过140亿公里真实道路数据。这些数据为迭代提供基础，但MG07首批交付的功能边界仍以已经上车的版本为准。

张亮承认，过去一年MG4等车型多次出现交付跟不上、用户意见较大的情况。他称，MG4目前每月供给约1.5万辆，仍然供不应求；内部正在讨论MG4明年的产能规划，按其设想，全球月供规模至少要达到3万辆。

渠道得到了保证。陈萃称，MG品牌目前有480家渠道，接近MG4预售时的两倍；全国59个核心城市还设有100多家快闪店，并将继续向一线城市郊县下沉，执行统一的交付标准。

MG4从去年起切换为线上销售。陈萃称，MG4上市首晚曾因经销商手续费标准不一致引发舆情，团队随后重新梳理交付和客户运营。

全球规模摊进车价

上汽拿回第一时，销量增长集中在自主、新能源和海外业务。上半年，自主品牌销售146.9万辆，同比增长12.6%，占集团销量的71.8%；新能源车销售79.6万辆，同比增长23.1%；海外销售73.5万辆，同比增长48.7%。

上汽这次回到第一，靠的是三项业务同时增长。MG在其中的位置并不平均：欧洲已有销量和渠道，国内却还缺一款持续走量的主流产品。MG07如果只在欧洲放量，无法补上国内市场；如果只在国内靠价格冲量，又难以证明全球架构的规模价值。

张亮表示，上汽已经不再追求产品绝对数量的多少，每款产品都要“朝着爆款去”。

MG4之后，MG07成了下一款被要求走量的车。

MG在欧洲已经跨过年销30万辆。MG Motor今年2月披露，品牌在欧洲累计交付达到100万辆，进入34个市场，拥有超过1300家经销商；2025年欧洲销量超过30万辆，同比增长30%。今年上半年，MG在欧洲又卖出超过19万辆，上汽给出的全年目标是40万辆。

从上汽集团的具体品牌看，五菱偏下沉，智己偏高端，荣威和MG聚焦主流大众市场。MG07要争的就是这块市场。

国内市场，MG4已经连续9个月月交付过万，6月交付1.8万辆。现在，MG07要接上这段销量。

这也解释了MG07为什么被放在15万元上下。这个价格带的竞争不只看配置表，还看交付速度、售后覆盖和长期成本。

MG4月供约1.5万辆仍供不应求，说明MG眼下的约束不是没有需求，而是排产和交付能不能跟上。

MG07把长续航和激光雷达压进15万元级，张亮把这笔成本账算到了全球规模上。他称，MG07基于全球架构开发，电池、底盘、核心模块以及8295平台可在多款车型间共用；供应商基于后续产品规划共同预判规模，并将开发投入前置。18合一电器集成则同时释放空间、提升性能并降低成本。

张亮说：“亏本的生意肯定不能做，我们要用更巧妙的方法把成本做下来。”

这笔成本账看的是共用件覆盖多少车型。电池、底盘、8295平台和18合一电器越早在多款车型上定型，开发、验证和产线投入越容易被分摊。

MG在欧洲年销超过30万辆，是供应商看得到的销量基础。张亮称，这套模式后续还会在MG和荣威的更多产品上应用。

共享架构并不会自动带来低价。只有当MG、荣威以及海外车型按计划采用相同模块，供应商的前置投入才有足够订单消化；如果车型改动、市场销量或产能安排偏离预期，单车成本仍会回升。

邵景峰还表示，如果MG07卖到海外，更大的后排空间不会成为负担，海外用户同样会需要这样的轿跑。

脱悦则称，Momenta目前已与20多家车企合作、覆盖100多款车型，但MG07的海外智驾部署尚未披露。

Momenta的规模是技术基础，不等于MG07已经具备全球部署条件。MG07交付时哪些功能可用、哪些要等OTA已经明确分开，海外版是否同步则没有答案；功能部署、服务和后续维护，都会进入出海成本。

MG07与后续车型共用架构和模块，出海销量只有在车型共用、供应商按全球量排产、海外售后成本可控时，才会变成国内价格优势。

MG07上市后的首个完整月交付、后续毛利和海外上市时间，会把这笔账摊开。它们回答的不只是MG07能卖多少，也关系到中国车企能否用海外规模反哺国内主流市场。

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美国当地时间7月29日，星巴克发布2026财年第三财季业绩报告。在宏观消费环境波动的背景下，星巴克核心财务数据整体高于华尔街预期。

财报显示，期内星巴克实现净营收93.2亿美元，高于市场预期的91.6亿美元；归母净利润达10.5亿美元，同比实现大幅增长。

拆解财报可以发现，本季合并净营收与利润率走向呈现出明显的结构性分化。

账面营收未展现激进扩张并非源于终端消费疲软，而是受财务并表范围调整的影响。抛开营收体量变化，其实际盈利能力因海外轻资产转型和本土运营效率提升，实现了实质性的扩张。

国际业务板块中，中国市场的运营模式调整是理解本季财报的关键变量。前期，星巴克完成了针对中国零售业务的合资交易，将这一关键市场的重资产直营模式，部分转化为特许经营的合资模式。

在第三财季，此项结构性转换的效应已完全显现。

受中国零售业务完成合资交割、从合并报表出表影响，国际板块单季合并口径净营收有所缩减。账面营收的收缩，换取资产回报水平改善；完成轻资产转型后，国际板块营业利润率同比明显抬升。

商业逻辑上，向特许经营倾斜有效降低了星巴克在单一区域市场的资本支出压力及高额固定成本，使公司获得了更为稳健的现金流。

北美市场依然是支撑星巴克同店销售数据的核心底盘。本财季，北美市场同店销售额延续正增长态势，交易量与客单价均录得稳健上行，这与公司持续推进的运营效率改革密切相关。

现任首席执行官Brian Niccol主导的业务调整正逐步落地。

据财报电话会议披露，北美市场大量直营门店已完成关键设备升级，这直接指向了近年来因移动端订单攀升及冷饮定制化增加而产生的产能瓶颈，有效缩短了高峰期出杯时间。

同时，高毛利的冷饮系列继续主导北美销售，加之星享俱乐部活跃会员数量的持续增长，为维持交易频次提供了坚实的数字基础。

基于北美市场的稳健表现以及国际市场利润率的修复，星巴克在财报中上调了2026财年全年的营业利润率预期及每股收益指引区间。

在门店网络扩张方面，公司保持了相对克制的节奏，且新增门店中特许经营门店的比例逐步提升，这与整体向轻资产、高杠杆经营过渡的财务战略相吻合。

整体而言，星巴克正处于从“粗放型规模扩张”向“资本效率优化”过渡的关键周期。通过海外市场模式重组释放利润，叠加北美本土市场设备升级深挖效率，星巴克在复杂的宏观周期中稳住了基本盘。

后续，这种结构性调整带来的利润修复空间有多大，以及在扩大特许经营比例后如何维持全球一致的品控，将是资本市场持续跟踪的核心指标。

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招商证券宏观团队张静静、王泺宾在7月30日发布的7月FOMC会议点评指出，本次议息会议真正值得关注的并非利率按兵不动，而是美联储主席沃什首次系统阐述了全新的政策反应函数。相比鲍威尔时代，美联储不再愿意为市场提供明确的政策路径，市场利率本身正逐渐取代联邦基金利率，成为金融条件收紧或放松的主要载体。

7月FOMC会议维持利率不变，声明措辞几乎未作调整，仍强调经济活动稳健扩张、生产率和资本投资保持强劲。不过，哈玛克、卡什卡利和洛根三位官员支持加息25个基点，创下近年来少见的三票异见，也反映出委员会内部对通胀风险的分歧正在扩大。

招商证券认为，理解沃什时代的政策框架，是当前市场定价的关键前提。他强调，过去两次会议期间美债名义和实际收益率明显上升，意味着"市场已经替美联储完成了一部分紧缩"，货币政策对金融条件的影响正更多通过市场利率而非政策利率实现。

市场正在替美联储"加息"

报告认为，沃什时代的反应函数已与鲍威尔时代形成鲜明对比。

一方面，美联储不再对供给冲击导致的通胀保持较高容忍度，而是更加关注通胀是否由局部向整体扩散；另一方面，相较于过去更加重视就业和金融市场波动，沃什更强调市场自身对金融条件的调节作用，美联储刻意淡化自身作为市场"看跌期权"的角色。

在这一框架下，未来加息主要存在两条触发路径：一是新的通胀衡量指标正式推出且显示通胀重新走强；二是现有高通胀被证实已向更广泛商品和服务扩散。在此之前，维持利率不变仍是基准情形。

招商证券同时提醒，美国经济正进入"增长因子"与"衰退因子"并行博弈阶段。去年四季度以来，美国个人储蓄率已降至4%以下，而AI投资对经济增长的支撑未来数月也可能边际减弱。

资产配置方面，报告继续看多原油相关资产，并认为若AI产业链释放积极信号，纳指仍有阶段性反弹空间；但全球资本开支增速或于三季度见顶，四季度需提高警惕。对于美债而言，随着美联储取消前瞻指引、反应函数发生变化，收益率曲线整体中枢有望继续抬升，若未来加息预期进一步强化，曲线重新倒挂值得中期关注。

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Wind数据显示，截至7月30日，近20个交易日，日常消费、能源、金融板块分别上涨8.99%、8.36%、6.93%，位居Wind一级行业涨幅前三；而此前持续领涨的信息技术板块累计大跌27.35%。风格指数同样出现明显分化，科创50近20日跌幅超过20%，同期红利指数上涨逾6%。

面对科技回调、红利走强，市场开始讨论风格是否已经切换。浙商证券最新研报认为，这更可能是科技交易过热后的阶段性再平衡，而非成长行情的终结。真正决定风格能否发生趋势性切换的关键，仍是全球AI产业逻辑是否出现实质性变化。

科技回调，更像是风格扩散而非趋势反转

浙商证券认为，当前市场无需简单回答"成长还是价值"。

一方面，科技仍是经济转型和资本市场改革的重要方向，提高新经济市值占比、培育大市值科技龙头、服务产业升级，决定了成长风格仍具有长期政策支撑；另一方面，在慢牛格局下，金融、公用事业等低波动、高股息板块承担着稳定指数和风险收益平衡的重要作用。

因此，近期科技股回调、金融和红利资产走强，更符合资金从高度拥挤的科技赛道向其他板块扩散的特征，而不是市场风格全面转向传统经济。

报告指出，在全球AI算力投资逻辑尚未被证伪之前，成长主线仍难被彻底替代。真正值得关注的，不是科技板块短期波动，而是全球AI投资共识是否出现持续松动。

风格切换真正取决于三个变量

浙商证券认为，中长期风格轮动主要受三项因素驱动。

首先是盈利趋势。历史来看，成长与价值大约每三年经历一轮切换，而决定胜负的核心始终是相对盈利增速。目前成长板块盈利优势尚未逆转，AI产业景气也未出现明显拐点，因此成长占优的基础依然存在。

其次是信用投向。信用总量并非决定因素，更重要的是资金流向哪些产业。信用资源流向科技创新时，成长风格往往占优；流向地产、基建等传统领域，则价值风格更容易跑赢。

最后是利率环境。无风险利率下行通常有利于成长估值，而利率回升则相对利好价值资产。不过，利率只能影响估值，无法替代基本面，产业景气仍是决定中长期行情的核心。

AI与红利并重，聚焦"成长+价值"双主线

在全球AI算力投资逻辑尚未被证伪之前，浙商证券认为，相对收益资金仍可维持右侧思维，在产品行业偏离度允许范围内继续向新经济倾斜；绝对收益资金则宜均衡配置新旧经济，尤其是拥有OCI账户的险资，可积极把握阶段性的再平衡机会。

若全球AI算力共识出现动摇，配置思路则需相应调整。报告建议，相对收益资金回归业绩比较基准附近，均衡配置新旧经济或适度偏向传统经济；绝对收益资金则可进一步提升传统经济配置比例，通过TPL向OCI切换优化收益表现。

展望2026年下半年，浙商证券预计，新旧经济估值"剪刀差"有望逐步收敛，整体策略聚焦"广义成长+大盘价值"两条主线：一方面关注成长风格内部扩散带来的机会，另一方面布局估值性价比较高的金融、稳定类资产及周期板块。

对于近期备受关注的红利策略，报告指出，股息率高低并不必然决定红利风格的超额收益。基于"收益—景气"分析框架，当股权投资回报率（沪深300 ROE）与融资成本（企业债收益率）的利差收窄，同时经济景气度走弱时，红利资产通常更具相对优势。

报告总结称，在全球AI算力投资共识真正动摇之前，市场更可能演绎"成长内部扩散、价值阶段修复"，而非全面风格切换。对于投资者而言，与其押注风格反转，不如在科技成长与红利蓝筹之间保持更加均衡的配置，以把握风格再平衡带来的结构性机会。

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据英国《金融时报》援引知情人士透露，这只管理规模达200亿美元的基金近日已向现有投资者和贷款方寻求新融资，并向部分投资者提供购买其投资组合资产的选项。此前，该基金凭借重仓AI相关股票和高杠杆策略，在今年上半年实现净回报高达439%，远超华尔街同类基金。

然而，随着近期AI股票遭到大规模抛售，Situational Awareness的净值急剧缩水。多名知情人士表示，该基金此前大量使用借贷杠杆放大收益，而这一策略在市场下行时同样成倍放大了亏损。目前，基金创始人Aschenbrenner已向投资者发出信函，将当前市场调整描述为难得的加仓机会，并为8月1日开放新一轮认购资金提前铺垫。

据英国《金融时报》获得的一封日期为7月24日、发给投资者的半年度业绩信函，Aschenbrenner披露Situational Awareness截至6月底净回报达439%——这一数字在对冲基金行业堪称罕见。

Aschenbrenner在信中承认，基金"并未对市场动荡免疫"，尤其是亚洲市场的剧烈波动对基金净值造成了明显冲击。但他同时表示，此次科技股的大幅回调，创造了"自2025年初以来最具吸引力的投资机会"。在信件末尾，他措辞直接地表示："如果你一直在等待合适的时机加仓，现在或许是一个。"

然而，据多名熟悉该基金运营情况的人士表示，在该信函发出之后的数日内，基金方面已以较为临时、非系统性的方式与投资者和贷款机构展开接触，寻求注入新资金。

Situational Awareness的超额回报，在很大程度上建立在高杠杆押注AI板块的基础之上。该基金通过借贷大幅放大投资头寸，这是对冲基金常见的收益增强策略，但也导致下行风险成倍扩大。

根据其最新监管备案文件，该基金的数家重仓股在近期市场波动中遭受重创。其中Oracle和AMD本月均下跌约20%。另一些规模较小的持仓跌幅更为显著，包括"新云计算"公司Nebius和Sharon AI、能源初创公司Bloom Energy，以及多家存储芯片公司（如闪迪）。

从宏观市场环境来看，以科技股为主的美国纳斯达克100指数7月以来已累计下跌10%，韩国综合股价指数（Kospi）更下跌约三分之一。

此外，该基金根据其最新监管备案文件，将多家华尔街主要银行列为主经纪商，反映出其融资结构对外部信贷的高度依赖。

尽管管理规模高达200亿美元，Situational Awareness的运营团队却高度精简。根据最新监管备案信息，该基金仅有4名投资专业人员，员工总数为8人。

Aschenbrenner在创立这只基金之前并无交易从业经验。他离开OpenAI后于2024年撰写了一篇同名长文《Situational Awareness》，详述了他对人工智能将深刻重塑人类社会的预判，此文在硅谷科技圈广泛流传，并成为该基金的创立蓝本。目前他在X平台上拥有逾25万名粉丝。

该基金早期投资者阵容颇为亮眼，包括Stripe联合创始人Patrick和John Collison、前GitHub首席执行官Nat Friedman、科技投资人Daniel Gross，以及交易公司Jane Street。

面对当前压力，Aschenbrenner在投资者信函中仍维持对AI行业前景的乐观立场。他在信中将Anthropic的预期首次公开募股（IPO）列为可能推动市场复苏的重要催化剂之一，认为AI领域在下半年将迎来重大进展。

他的投资理念一贯依赖其所称的"公开信息、个人判断、行业知识以及旧金山圈子内的消息"。在2024年基金成立之初，他曾写道："不久之后，全世界都会意识到（AI的变革力量）。但就在此刻，或许只有几百人——大多数在旧金山和各大AI实验室——对此具有真正的洞察。"

现实正在检验这一判断。Situational Awareness未回应《金融时报》的多次置评请求。

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据韩联社7月30日报道援引知情人士，韩国交易所（KRX）已内部评估暂时禁止卖空交易的技术可行性及系统准备时间，同时还检视了将现行30%涨跌停板幅度收窄的可操作性。知情人士强调，上述工作属于针对极端行情的预防性评估，目的在于确认各项市场稳定工具是否具备实施条件，并不意味着相关措施即将落地。

与此同时，韩国企划财政部召开"紧急市场状况研判会议"，会后表示将维持最高级别市场警戒，并启动跨部门24小时监测机制。

不过，对于相关报道，韩国交易所随后公开否认，称未收到政府任何关于暂停卖空的要求，也未开展相关研究，并强调此类政策并非交易所能够自行决定。

极端行情下，监管全面进入应急状态

韩国股市近期遭遇历史罕见的急跌，市场波动急剧放大，散户投资者损失惨重，监管机构也随之进入全面应急状态。

据韩联社旗下联合InfoMax报道，韩国交易所于7月29日下午启动内部评估，重点确认暂停卖空交易在系统层面的执行可行性及所需准备时间，并同步研究收窄现行30%涨跌停板限制，以抑制单日极端波动。

报道援引一位知情人士表示，目前仅确认了相关措施在技术层面"可以实施"，此次评估属于"盘点所有可用稳定工具"的一部分，并非意味着监管层已决定采取行动。

暂停卖空呼声升温

随着市场持续下跌，暂停卖空已成为韩国散户投资者最主要的诉求之一。

韩国国会国民请愿平台上，一项要求政府暂时禁止卖空的请愿公开仅两天便获得逾万人联署。

政界也开始公开施压。执政党国民力量党议员朴成勋在国会政务委员会听证会上要求金融委员会和金融监督院研究暂停卖空，并考虑重启证券市场稳定基金等稳市措施。

券商分析人士也持类似观点。韩亚证券研究员李京洙在最新报告中表示，本轮市场急跌已打破历史经验，如果希望市场在当前点位出现具有持续性的反弹，暂停卖空是现实可行的政策工具，有助于抑制市场恐慌阶段的额外抛压。他还指出，韩国历次实施卖空禁令，都曾向市场释放明确的政策托底信号。

MSCI评级成为最大掣肘

不过，暂停卖空并非没有代价。

韩国政府正积极推动本国股市纳入MSCI发达市场指数，而再次实施卖空禁令，可能削弱这一目标实现的可能性。

MSCI曾因韩国于2023年11月全面禁止卖空，认为当地市场可及性下降，并下调韩国市场可及性评级；直到卖空机制于去年3月底恢复后，相关评级才重新改善。

回顾来看，韩国政府当时以非法裸卖空屡禁不止、损害市场公平为由实施全面卖空禁令，该措施持续约一年五个月后才正式取消。

因此，在市场剧烈波动之下，如何在稳定市场情绪与维护MSCI发达市场升级进程之间取得平衡，将成为韩国监管层下一步决策面临的核心权衡。

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美联储7月FOMC会议维持利率不变，但主席沃什在新闻发布会上的一番表态引发市场广泛争议。他声称，随着前瞻指引的淡出，市场已学会"打球而非盯着裁判"，金融条件的收紧正由市场自发完成。然而，批评者认为这一叙事从根本上站不住脚——美联储从来不是裁判，而是场上最重要的球员之一，沟通策略的改变并不能改变这一事实。

此次会议罕见出现三张反对票，Hammack、Kashkari和Logan三位地区联储主席均支持加息25个基点。会后，美国国债收益率曲线大幅陡峭化，30年期国债收益率一度突破5.20%，两年期收益率则在发布会后剧烈波动，一度下行10个基点后收窄至下行4个基点。高盛、巴克莱和野村等机构普遍认为，美联储正在默许债券市场替代官方加息，但这一策略潜藏通胀预期失锚与政策波动加剧的风险。

沃什的核心论点：让市场做美联储的工作

在7月FOMC新闻发布会上，沃什对上次会议以来长端和短端美债收益率的大幅上行作出解读，并将其定性为一种积极信号。他表示，在两次会议之间的间隔期内，"市场注意力集中于真实数据和真实经济动态，价格对信息的反应是实时的，前瞻指引的减少可能是一个因素"。

他进一步表示，市场参与者正在学会"打球而非盯着裁判"，这在他看来是一种进步，"央行不必总是成为关注的中心"。

这一表态并非首次出现。沃什在上次会议后已传递过类似信号，但此次措辞更为明确、强调更为突出。其背后的政策逻辑在于：若美联储具备公信力，且通胀风险上升，债券市场将自发卖出，实际利率和名义利率随之上行，金融条件趋紧，经济边际降温——这一过程无需美联储明确发出加息信号。

“裁判论”为何站不住脚

英国《金融时报》专栏作者Robert Armstrong对沃什的这一框架提出了直接批评，认为其"从根本上是错误的"。Armstrong指出，沃什的核心主张是：在他执掌美联储之前，市场对经济数据的反应是经由美联储政策预期“中介”的，而现在这一中介已被移除，市场得以直接回应“真实经济发展”。

然而，这与现实相去甚远。美联储设定短期利率，任何押注短期利率走向的市场参与者，都必然需要对美联储的下一步行动形成判断。无论美联储的新闻稿长短如何，无论主席的回答是否实质性，这一逻辑都不会改变。

正如前纽约联储主席Bill Dudley近期所写："金融市场定价的不是美联储应该做什么，而是它们认为美联储将会做什么。"Armstrong的结论是：美联储不是裁判，而是球员，且是极为重要的一个。沟通策略的调整无法改变这一基本事实。

“市场替代加息”的潜在风险

沃什的策略在实践层面同样面临内在矛盾。“让市场做美联储的工作”与“市场倒逼美联储”之间的边界极为模糊。若市场自发收紧金融条件，而美联储随后选择按兵不动，则美联储实际上是以"无为"的方式放松了金融条件——因为市场的收紧预期已被证伪。

7月会议后的市场走势提供了初步佐证。两年期收益率在发布会后剧烈波动，最终仅小幅下行，反映出短期政策路径的高度不确定性；而30年期收益率的上行则可能预示长期通胀预期正在抬升——这一信号的出现，恰恰发生在三位委员会成员投票支持加息的背景之下，并不构成对沃什公信力的有力背书。

高盛、巴克莱和野村的分析师均认为，美联储当前正在默许由债券市场替代官方加息，但这一策略也可能推高长期收益率，并埋下通胀预期失锚、未来政策波动加剧的风险。

信息真空下的市场困境

沃什的沟通策略本身或许并无根本性错误，但问题在于，他对这一策略的描述方式制造了额外的混乱。将美联储定位为"裁判"而非"球员"，是对市场运作机制的误导性表述，这使得市场参与者在解读政策信号时面临更大的不确定性。

Armstrong认为，除非沃什及市场足够幸运，这一问题将随时间推移而愈发突出。即便不发生金融危机，"前瞻指引沉默"的策略也难以无限期维持。在通胀风险尚未消散、收益率曲线持续陡峭化的背景下，美联储与市场之间的沟通张力，将是下一阶段投资者需要持续关注的核心变量。

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原生AI应用大战打响两三年后，桌面办公Agent，已然成为互联网大厂争夺企业入口的新焦点。

7月30日，腾讯再次出招。腾讯旗下WorkBuddy发布5.3.5版本，联合腾讯文档正式上线“人机双写”能力，支持用户在Word、Excel、PPT、Markdown等文档中直接与AI共同创作、实时协同编辑。

而在最近，阿里完成QoderWork、悟空、MuleRun等多条Agent产品线整合，推出AI办公产品“千问办公”并开启小范围内测；与此同时，字节跳动围绕飞书和豆包持续强化企业Agent布局，希望把AI进一步融入办公协同场景。

一个共同信号已经越来越明显：随着大模型竞争进入下半场，AI办公已被视作AI大模型商业化落地最重要的战场之一。

而在这个赛道，腾讯已然凭借着WorkBuddy先跑了出来。

易观分析发布的《2026年二季度中国办公智能体平台市场洞察》显示，2026年6月，中国桌面端AI原生办公智能体平台月访问量突破6000万次，其中WorkBuddy以2097万次月访问量位居行业第一，远高于字节TRAE Work（国内版）和阿里QoderWork。

对于腾讯而言，此次WorkBuddy升级，也不仅仅意味着增加了一项AI功能，更透露出其正在加速押注AI办公，希望借助腾讯文档、腾讯会议、腾讯网盘等办公生态，抢占下一代生产力平台入口。

从功能来看，此次WorkBuddy最大的变化，并不是AI能够生成文档，而是AI第一次真正进入文档本身。

过去大多数AI办公产品仍然停留在Chat模式。用户需要在聊天窗口输入需求，再把AI生成的内容复制粘贴到Office文档；如果需要修改已有内容，又要重新描述上下文，AI始终游离于办公流程之外。

此次升级后，WorkBuddy将AI直接嵌入文档编辑环境。用户可以在Word、Excel、PPT、Markdown等文件中直接框选内容，通过自然语言让AI完成润色、改写、数据分析、图表生成、内容补充等工作，AI生成结果会直接写入原文件，用户修改后的内容也会实时反馈给AI继续优化。

与此同时，多位成员还能围绕同一份文档，与同一个AI共同协作编辑。

这意味着，AI将不再只是文档旁边的“助手”，而成为真正参与创作的协作者。

这一变化背后，也反映出AI办公竞争逻辑正在发生变化。

如果说过去行业竞争的是模型回答得是否更准确，那么如今比拼的则是谁能够真正进入企业工作流。AI不仅要理解上下文，还需要能够调用文档、会议、知识库等不同工具，持续完成复杂任务，而不是一次性生成答案。

自2026年3月初发布以来，WorkBuddy始终保持高频迭代。

从不断提升桌面 Agent基础能力，到接入腾讯文档、腾讯会议、腾讯网盘、ima等腾讯生态产品，再到此次推出“人机双写”，WorkBuddy的能力边界不断扩大。

与此同时，WorkBuddy快速进行版本开发，已经覆盖Windows、Mac、鸿蒙、Android等主流操作系统。

腾讯押注WorkBuddy的背后，不仅因为AI办公是一个高需求的场景，也因为这是一个高价值场景。

腾讯集团高级执行副总裁、云与智慧产业事业群CEO汤道生此前曾表示，WorkBuddy在企业场景里有清晰的商业模式，并把WorkBuddy类比为几年前的腾讯会议：既有ToC属性，也有ToB属性，接下来腾讯要发挥好WorkBuddy的C2B能力，来搭建可持续发展的服务体系。

不过，企业办公场景远比个人AI助手复杂，模型准确率、权限管理、数据安全、跨系统执行能力以及企业知识沉淀，都决定着AI办公产品能否真正进入企业核心流程。

对于腾讯、阿里、字节等而言，真正的竞争也早已不是谁拥有参数更大的模型，而是谁能够率先重构企业每天八小时的工作方式，这背后考验的是场景连接力、工程化能力以及对用户痛点的敏锐洞察等。

从聊天机器人到办公智能体，AI正在一步步进入真实工作流。接下来，这场围绕企业Agent入口展开的竞争，或许将诞生下一代生产力平台。

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