周二，Meta宣布为Muse新增一系列技能和连接器，正式拓展至小企业场景，帮助企业主处理日常运营事务。新版本可直接接入Instagram专业账户分析数据、Facebook主页和Meta广告账户，并支持与Canva等数十款第三方商业工具对接。本月早些时候，Meta已在美国和加拿大推出面向个人用户的AI代理产品Muse。

此次扩展也与Meta的广告业务存在直接联系。通过将AI代理接入小企业的日常运营和营销流程，Meta可以进一步深入中小企业用户的业务场景，同时为Muse未来的订阅变现提供更多空间。

功能定位：解决小企业主的时间瓶颈

Meta在产品设计上瞄准的是小企业主普遍面临的时间不足问题。

来自爱荷华州的食品杂货店店主Tom Mulholland表示，他每周工作约65小时，很多事情只能由自己完成。因此，他希望把更多时间留给切牛排、制作香肠等真正创造业务价值的工作，而Muse可以接手其中部分事务。

Muse for Small Business的核心在于理解企业自身的业务背景。Meta介绍，在完成相关账户和工具连接后，Muse能够识别企业的销售品类、品牌调性以及客户常见问题，并据此执行任务，从而保持输出与企业品牌的一致性，而不仅仅是一个通用型AI助手。

生态整合：接入现有工具链

Muse for Small Business并不要求用户改变现有工作方式，而是通过连接器直接接入企业已经在使用的工具。

Canva联合创始人兼首席产品官Cameron Adams表示，当Muse与Canva完成连接后，用户可以直接调用Canva的模板和工具，从启动副业到制作演示文稿，都可以在现有工作流中完成，并将早期想法转化为符合品牌调性、可编辑且可分享的内容。

除官方支持的连接器外，Muse还支持自定义连接器，用户可以自行接入尚未纳入官方列表的第三方服务。

商业模式：免费为主，订阅为辅

在商业化方面，Meta延续了AI产品“免费覆盖基础需求、订阅满足进阶需求”的模式。

Meta表示，Muse免费版本可以满足大多数用户的核心需求，这与公司“将超级智能普及至尽可能多的人”的愿景一致。对于使用需求更高的用户，Meta则提供付费订阅计划，但目前尚未披露具体定价。

Meta同时表示，未来数月将继续增加连接器和技能，并推动Muse处理更多业务环节，实现更广泛的自动化。

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国有车企的整合谈了很多年，这一次，终于动到了资产。

9月28日晚间，广汽集团发布重大资产重组预案：拟以发行股份方式，买下一汽股份手中一汽丰田全部50%股权，并募集配套资金。9月29日，广汽集团A股复牌首日涨停；同一天，中国一汽与广汽工业集团签署战略合作框架协议。

从意向协议里那句模糊的“某整车合资公司部分股权”，到预案点名全部中方股权，只用了两周。

预案落定后的方案，比市场此前的猜测走得更远。一汽丰田目前由一汽股份持股50%，丰田汽车与丰田中国合计持股50%；广汽买下这50%，意味着一汽将让出全部直接持股。

案披露前，市场普遍猜测的是广汽持股可能低于25%。交易完成后，一汽丰田与广汽丰田的股权结构完全一致：广汽与丰田各持50%。延续二十多年的南北丰田，第一次在股权层面对称。

对价仍是最大的悬念。发行价5.75元/股，较停牌前收盘价溢价约13%。

央企以高于二级市场的价格入股地方国企，“国有资产不流失”首先要落在定价上；对广汽现有股东，溢价也意味着更少的摊薄。标的评估值与作价尚未确定，审计评估完成前暂不召开股东会，交易还需上交所审核、证监会注册。一汽最终在广汽占多厚的股份，取决于这块资产如何定价。配套募资拟用于一汽丰田项目建设、补流与偿债：广汽不仅买入资产，还要替它的后续发展融资。

对广汽而言，这是一笔直接改善利润表的交易。2026年上半年，广汽归母净亏损44.67亿元，同期仍从广汽丰田获得现金股利约22.98亿元；广汽本田产能利用率已降至59%（两班制口径），合资利润越来越倚重广丰一家。一汽丰田2025年销售80.55万辆，是主流合资中唯一连续三年正增长的品牌，预案称交易完成后将正向贡献投资收益与净利润。

但拐点已经显现。丰田发布的数据显示，今年上半年一汽丰田销量约27.41万辆，同比下降27%。这是合资阵营里最好的资产之一，所在的细分市场却在加速收缩。一汽在资产尚有溢价时出手，广汽在利润筑底时接盘，交易的时点本身，写着双方各自的紧迫感。

同一块资产，在两家的组合里位置完全不同。一汽的利润基本盘在其持股六成的一汽-大众，一汽丰田只是合资盘子的第二块；对合资利润收窄的广汽，它却是眼下最稀缺的盈利资产。边际价值不对称，正是这笔交易能谈成的微观基础。

一汽拿到的是另一种回报：从一家合资公司的股东变成整个广汽的股东，自主业务、两家合资公司、上半年增长132%的出口板块，都进入这份权益。8月下旬，一汽刚与零跑深化合作、为新能源产品找出路；入股广汽，处理的是存量资产的回报，一加一置换，且双方都不必动用现金。

股权对称解决的是中方股东的利益一致问题。它还有另一面：过去丰田可以借车型分配在南北之间保持平衡，如今中方利益归于一处，丰田第一次在中国面对口径一致的交易对手，制衡的空间收窄了。

协同的欠账是实在的：卡罗拉与雷凌这类姊妹车型互搏、两套渠道和采购的重复投入，是南北丰田二十多年的成本。铺垫也已出现：2025年夏天起的低线城市渠道共享试点、丰田ONE R&D体制下开发的铂智3X。压力同样实在：乘联分会数据显示，8月主流合资零售同比下跌35.6%，1至8月丰田在华销量下滑19%。花旗9月中旬测算，南北丰田若整合为年产120万至130万辆的统一平台，销售成本可节省2至3个百分点。

但整合到哪一步，决定权不只有中方股东。丰田仍各持两家合资公司一半股权，两套经销网络背后的投资人利益，也不是一纸股权协议能理顺的。复牌涨停兑现的是预期，协同红利落到报表，还得一项一项谈下来。

政策坐标很清晰：9月9日发布的《智能网联新能源汽车产业发展"十五五"规划》明确严控新增产能、鼓励兼并重组。新建产能的门被关上，竞争就从抢增量变成分存量。

此前国有车企的整合多在同一出资人体系内划转，2017年一汽、东风、长安的框架协议，落地成果停留在中汽创智这类技术平台；央企与地方国企之间更没有行政划拨资产的现成通道，工厂连着两地的税收、就业和供应商体系，跨省划转很难成立。

车百会研究院理事长张永伟9月15日评价说，广汽与一汽的战略合作“关键不在‘合’，而在能力再造”。

这也让合资股权多了一层新角色：估值清楚、现金流稳定、双方都需要，在央地车企之间，它正在成为整合的一般等价物。这套模板如果走通，其他国有汽车集团，恐怕都要重新算一遍自己的账。

两家汽车集团先把自己绑进同一张股权结构，再证明能在里面一起赚到钱。这个顺序本身，就是这一轮汽车业整合与过去十年那些框架协议最大的不同。

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这是市场首次在供应链层面拿到AI代理冲击CPU的直接证据。此前对Muse的讨论多停留在用户增长和概念推演，如今交货周期的显著拉长，意味着AI代理对硬件基础设施的挤压效应已从GPU扩散至CPU。

但需求规模仍存明显预期差。Altimeter合伙人Freda Duan测算的1250万核心更接近理论上限，Meta未必会严格为每位用户兑现一台专属虚拟机——利好预期与订单兑现之间还有验证距离。

交货周期拉长，瓶颈环节仍未拆解

TrendForce的报告给出明确增量：CPU交货周期从16-20周延长至25-30周，并将Muse等AI代理列为推升需求的核心因素。过去两年，AI基础设施的讨论几乎完全围绕GPU展开，如今AI代理对硬件的挤压首次传导至CPU。

不过，报告并未指明交货延长具体卡在哪个环节。CPU供应链涉及晶圆代工、封装和测试三大环节，不同环节的瓶颈对应着截然不同的供需格局与缓解周期。目前CPU制造商、服务器OEM及云厂商均未公开确认症结所在，这一信息缺口本身也是重要的市场变量。

1250万核心：理论上限，而非实际订单

Altimeter合伙人Freda Duan的测算为市场提供了可讨论的量化锚点。她假设Muse日活达1亿、每用户平均使用2小时，据此需要约833万台虚拟机满足平均负载；高峰负载为平均值的2.5倍时，最大虚拟机数量达2080万台。再结合每台虚拟机所需物理核心——以DeepSeek为参照、但Meta运行效率不及DeepSeek——她得出在2500万台活跃虚拟机的假设下，Meta可能需约1250万个CPU核心。

Duan本人对这一数字持审慎态度。她指出，AI代理沙箱和虚拟机普遍存在资源超配，虚拟机保持运行状态时实际CPU利用率通常接近于零，因此Meta不需要严格为每位用户兑现承诺的硬件——1250万核心更接近理论上限而非实际采购需求。她还提醒，随着推理速度提升，每台虚拟机分配的物理核心会进一步减少，但技术效率提高往往伴随需求扩张，CPU总需求未必因此放缓。

英特尔与AMD的意外变量

Meta承诺为每位Muse用户提供一台配备2个虚拟CPU、8GB内存和100GB固态硬盘的专属虚拟机，Muse上线十天内用户规模即达70万。

初步计算显示，随着Muse日活规模扩大，可能刺激对数百万额外CPU的需求。市场据此认为CPU制造商已迎来结构性利好，但这一预期尚未反映到具体的营收指引或订单数据中。

交货周期数据是第一个硬信号。后续需关注的是英特尔和AMD在下一季度财报中对数据中心CPU业务的表述，以及云厂商资本开支中CPU与GPU配比的变化。

交货周期拉长能否转化为财报端的营收兑现，是这轮CPU叙事的关键验证点。

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周一，10年期美债收益率升至5.27%，创2007年以来新高。Bianco随后将其管理的主动型债券指数久期提高至6年以上，高于彭博美国综合债券指数的5.7年。该指数由WisdomTree旗下ETF跟踪。Bianco表示：“在5.2%的收益率水平买进债券，已经有一大块厚实的缓冲。”

自2020年10年期美债收益率跌至0.3%的历史低点以来，Bianco一直看空债市。此次转向，是他六年来首次重新看多美国国债。他并不认为债券抛售已经结束，而是认为经过这一轮收益率大幅上行后，债券的风险回报结构已经发生变化。

收益率突破5%，债券风险收益比改善

Bianco此次转向并非押注债券抛售立即结束，而是基于当前收益率水平下更有利的债券数学。

据彭博汇编的数据，在当前水平买入10年期美债后，即便未来一年收益率进一步升至约6%，价格损失也大致会被票息收入抵消。反过来看，如果收益率回落1个百分点，债券价格上涨带来的回报将明显高于收益率上行1个百分点所造成的损失。

“这是一个价值投资机会。如果收益率继续上行，我会继续买入。”Bianco表示。他同时承认，当前债市抛售可能仍未结束，因此采取的是逐步建仓，而非一次性大举押注。“我正在试探性地进入市场。”

财政、通胀与经济韧性共同推高收益率

近期美债遭遇持续抛售，能源价格上涨、财政赤字高企、通胀黏性以及美国经济保持韧性，均在推高长期收益率。同时，AI基础设施投资热潮带来的融资需求，也进一步增加了市场对债券供给和利率水平的关注。

Bianco认为，美联储政策与长期美债收益率之间的背离尤其值得关注。过去一段时间，即使美联储处于降息周期，10年期美债收益率仍持续上行，反映出市场对通胀、经济增长和财政供给的担忧正在压过货币政策本身的影响。

本月，美联储在主席沃什领导下自2023年以来首次加息，将联邦基金利率目标区间上调至3.75%至4.00%，并释放出进一步收紧政策的可能性。

Bianco已通过提高久期实际建仓

Bianco的观点转变已经体现在其管理的债券指数中。他将WisdomTree Bianco Total Return Fund所跟踪指数的久期提高至6年以上，意味着其对利率变动的敏感度进一步上升。

这只ETF追踪的是Bianco于2023年推出的主动管理债券指数。自2023年12月以来，该指数年化回报率约为2.6%，略高于彭博美国综合债券指数的2.32%；ETF费用率为0.6%。

从更长周期看，Bianco认为当前5%左右的长期美债收益率并不意味着经济陷入困境，而更接近历史常态。他指出，自1981年收益率见顶以来，10年期美债收益率平均水平约为5.3%，与当前水平接近。

“我们正在回归正常。”Bianco表示，“2010年至2020年的零利率才是荒谬的异常值。”

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与此同时，固态电池的政策性爆发——七部门9月28日印发《新型电池产业发展"十五五"规划》明确2030年全固态电池初步规模化应用，武汉蓝电30CM涨停、尚水智能20CM涨停。

9月29日是国庆长假前的倒数第二个交易日，A股三大股指早盘低开后震荡，午后集体拉升，尾盘小幅回落缩减涨幅，全天走出"低开高走、冲高回落"的缩量反弹形态。节前出金压力、外盘高利率的不确定性，叠加国庆七天长假期间海外变数的避险情绪，市场交投清淡。

港股全天低开低走，恒指、恒科指双双下跌，恒科指跌超1%，生物医药上涨，康方生物涨超15%，权重科网股普遍下跌，新能源汽车大跌，蔚来、吉利跌幅居前。债市方面，国债期货全线走高。商品方面，国内商品期货多数下跌，贵金属期货跌幅居前。

A股：截至收盘，沪指涨0.18%，深成指涨0.34%，创业板指涨0.09%。

盘面上，个股涨多跌少，沪深京三市约3500股飘红，量能大幅萎缩，今日全市场成交1.42万亿，创逾14个月低位。沪深两市成交额1.41万亿，刷新年内新低，较上一个交易日缩量近3000亿。板块方面，地产、文化传媒板块领涨，万科A、新华文轩等多股涨停；电路板、Kimi、虚拟人概念亮眼；石油化工、海运板块跌幅居前。

昨天涨停的人气股会稽山，今天上午开盘仅1分钟就直线跌停，8月3日以来，近两个月股价上涨超149%。其他黄酒股中，古越龙山半日跌6.65%，金枫酒业跌2.70%。

港股：截至收盘，恒指跌0.48%，恒科指跌1.08%。

盘面上，汽车、科技股领跌，吉利汽车跌超7%领跌蓝筹，蔚来跌5%，均创阶段新低。地产、半导体、国防军工逆市走强，天数智芯涨近8%，龙湖集团涨近6%。

债市：国债期货全线上涨，截至收盘，30年期主力合约涨0.53%，10年期主力合约涨0.10%，5年期主力合约涨0.07%，2年期主力合约涨0.04%。

商品：国内商品期货多数下跌，截至收盘，化工品跌幅居前，20号胶跌3.26%；农副产品涨跌参半，鸡蛋跌2.81%；新能源材料多数下跌，多晶硅跌2.41%；贵金属全部下跌，白银跌2.17%；航运期货全部下跌，集运指数(欧线)跌2.08%；基本金属涨跌参半，氧化铝跌1.67%；油脂油料多数下跌，棕榈油跌1.14%；黑色系多数下跌，硅铁跌0.97%；非金属建材涨幅居前，PVC涨1.32%；能源品多数上涨，燃油涨1.09%。

房地产：国常会定调+上海新政，尾盘万科A再涨停

房地产板块全天高开高走，午后持续拉升，一度成为全市场涨幅第一的行业。万科A尾盘再涨停报4.08元、涨9.97%，信达地产涨停报3.38元，华发股份涨停报2.95元，滨江集团涨停报9.46元，深物业A录得2连板报11.13元，华联控股涨停报4.21元；*ST华幸、大悦城、荣盛发展、绿地控股、金地集团、招商蛇口等涨幅超5%。

逻辑链一：国常会"研究出台稳定房地产市场政策措施"。

9月28日召开的国务院常务会议明确提出，推出一批务实管用的增量政策，优化财政支出安排，用好地方政府债务结存限额，综合运用并适时调整货币政策工具，研究出台稳定房地产市场、促进就业增收等政策措施。上海易居房地产研究院副院长严跃进解读称，这意味着四季度尤其是10月份或将迎来系列政策出台。

逻辑链二：上海现房销售新政落地，京沪示范效应显现。

9月28日，上海市住建、房管、规划资源、金融监管四部门联合印发《关于贯彻落实〈关于完善商品住房销售制度的通知〉的实施意见》，提出加强预售管理、实施现房销售、推行主办银行制度、加大融资支持力度等6方面措施。中指研究院上海数据总经理张文静指出，上海采用新老划断、分类施策的总体框架，与北京一脉相承，京沪两地细则相继落地，为其他城市提供了可复制的范本，预计更多城市将加快跟进出台执行细则。

元件/PCB涨价链——量价齐升、全天领涨

元件板块是今日全市场行业板块中涨幅第一、持续性最强的方向，申万元件指数涨2.51%、覆铜板概念涨3.75%，板块全天强势。龙头与涨停梯队清晰：迅捷兴20CM涨停报75.70元，超声电子涨停报24.40元，奥士康涨停报91.08元，澳弘电子涨停报59.60元，协和电子涨停报44.01元，崇达技术涨停报24.44元，依顿电子涨停报14.44元；金百泽、金禄电子双双涨超10%，东山精密、生益科技、深南电路等权重跟涨。

逻辑链：涨价传导从上游一路打通到下游PCB，Q3成为盈利起涨点。

这一轮的涨价并非单纯题材，而是具备扎实的成本传导链条。上游原材料端，铜箔、树脂、玻纤布价格持续上行；中游覆铜板厂商密集落地涨价函——江西宏瑞兴科技宣布覆铜板出厂价上调10%，玻纤龙头中国巨石9月对电子布厚布、薄布分别提价15%与20%，建滔集团部分产品涨幅10%至20%；下游PCB厂商已陆续启动重新报价，产业链价格传导机制由此彻底打通。在AI算力基建的驱动下，高阶HDI、IC载板等高端赛道需求持续高增，BT载板材料交期已拉长至16至20周。

东北证券指出，供给端高端产能的硬约束将持续放大供需缺口，AI算力基建驱动高端覆铜板量价齐升，涨价已从高端向普品扩散，涨价周期至少延续至2027年，PCB正从传统承载平台向核心互联介质跃迁。财通证券认为，铜箔、树脂、玻纤布涨价已传导至覆铜板及PCB，板材供应或进一步短缺，二三线PCB厂有望伴随涨价最快在三季度体现业绩。

固态电池——"十五五"规划引爆，30CM/20CM齐飞

固态电池是今日弹性最猛的概念主线。武汉蓝电30CM涨停报28.40元（流通市值仅5.69亿元，量比高达10.01），尚水智能20CM涨停报51.42元，上海洗霸涨停报40.67元，国轩高科涨停报28.68元，金龙羽涨停报24.51元，紫竹高科、维科技术、时代万恒、英联股份、传艺科技等批量封板；利元亨涨12.97%、纳科诺尔涨10.73%、亿华通涨10.65%等跟涨。电池板块当日领涨两市，板块指数一度涨超4%。

逻辑链一：七部门"十五五"规划给出产业化明确时间表。

工业和信息化部、国家发展改革委等七部门9月28日联合印发《新型电池产业发展"十五五"规划》，提出到2030年我国新体系电池研发取得重大进展，全固态电池初步实现规模化应用，长寿命锂电池循环寿命达到15000次，头部企业产品缺陷率达到PPB级。这是国家层面对固态电池产业化路径的首次系统定调，市场将其解读为固态电池从"技术可行"走向"经济可行"的政策起点。

逻辑链二：免征消费税叠加排产回暖，盈利弹性打开。

财政部、海关总署、税务总局此前联合发布公告，明确自2026年9月1日起至2028年12月31日，对钠离子电池、固态电池、燃料电池及部分光伏电池免征消费税，政策红利直接增厚企业盈利空间。中信建投研报显示，8月中国锂电全市场总排产约304GWh、环比增长7.4%超出预期，储能电芯排产125GWh、环比净增约10GWh，海外大储项目集中备货推动储能跃升为第一增长引擎。

中信证券表示，固态电池产业化发展持续加速，预计2030年全球固态电池总出货将超700GWh，其中全固态电池超200GWh；中国半固态电池已经量产，实现对欧美日韩的弯道超车，全固态电池加速追赶，整体目标是2026—2027年实现上车和小批量产、2030年实现商业化，成长曲线陡峭。

中银证券认为，2026年全球新能源汽车销量有望保持较快增长，带动电池和材料需求增长，新技术方面固态电池和钠离子电池产业化逐步落地，建议关注相关材料和设备企业的验证进展。

创业板又现大肉签

创业板新股鸿富诚今日上市，发行价为76.86元/股，该股股价盘中最高一度冲到630元以上，大涨逾700%，中一签浮盈超27万。

消息面上，鸿富诚的前十大股东中，有华为旗下哈勃科技。阿里云、通富微电、新易盛等行业龙头及深圳国资背景创投机构亦参与战略配售。

鸿富诚是国家级专精特新重点“小巨人”企业，专注热管理、电磁屏蔽和吸波等先进电子功能材料的研发与产业化，产品主要包括导热界面材料、电磁屏蔽及吸波材料，是保障数据中心（AI高功率芯片、光模块）、智能汽车、5G通信及消费电子等领域可靠运行的关键材料。

业绩方面，2023年、2024年、2025年，鸿富诚的营业收入分别为2.60亿元、3.30亿元、7.07亿元，归母净利润分别为0.35亿元、0.71亿元、2.69亿元。2026年上半年，公司营业收入为4.35亿元，同比增长66.29%；归母净利润为1.76亿元，同比增长94.60%。

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花旗近日发布报告，维持英伟达“买入”评级，目标价315美元。报告指出，英伟达新增1500亿美元股票回购授权，使截至FY28的总回购能力达到2350亿美元，反映公司对AI驱动自由现金流持续增长的信心。

与此同时，英伟达正向AI安全、合规、治理以及完整AI工厂基础设施延伸，开放权重模型的快速普及也在持续推高Token消费和底层算力需求。

更值得关注的是，英伟达正在提高每一次AI基础设施部署的价值量。公司预计，每GW对应的收入机会将从Hopper时代的180亿美元提升至Blackwell时代的250亿美元，并在Rubin时代进一步达到400亿美元。

1500亿美元回购：巨额授权背后的现金流信心

英伟达新增1500亿美元股票回购授权后，截至FY28的总回购能力达到2350亿美元。在公司市值达到5.52万亿美元的背景下，这一规模的回购已成为资本配置中的重要组成部分。

花旗认为，回购规模进一步扩大，反映英伟达对未来自由现金流增长的信心。随着AI基础设施需求持续扩张，公司预计盈利和现金生成能力仍将保持强劲，因此能够在继续增加AI领域投入的同时，维持大规模股东回报。

换言之，英伟达并未在增长投资和资本回报之间进行取舍。一方面，公司继续投入AI基础设施、软件及新兴应用；另一方面，也保留了充足的回购空间。

从GPU向AI安全延伸：业务边界继续扩大

英伟达推出Open Agent Safety Platform，开始切入AI代理的安全、合规和治理环节。平台包括OpenShell开源运行时，以及运行于BlueField-4 DPU上的Sentry硬件监控系统，可对AI代理实施策略控制，并检测、阻止未经授权的行为。

随着AI代理进入企业关键工作流，企业对安全和控制能力的需求同步增加。英伟达由此进一步从底层计算向AI应用运行所需的安全层延伸，扩大可服务市场。

与此同时，开放模型生态正在快速扩大。目前开放模型约占Token生成量的75%，一年前约为40%；整体Token消费量同比增长25倍。英伟达认为，模型开放程度提升正在推动AI应用普及，而Token需求增长则进一步拉动底层算力需求。

公司还在语言AI、物理AI、机器人和自动驾驶等领域持续投入，并计划收购Hugging Face，以加强与开发者生态的连接。

单GW收入机会从180亿升至400亿美元

英伟达预计，每GW对应的收入机会已经从Hopper时代的180亿美元提升至Blackwell时代的250亿美元，并将在Rubin时代达到400亿美元。

这一增长不仅来自GPU性能提升，也来自CPU、LPU、网络设备以及AI工厂基础设施等产品被纳入整体解决方案。英伟达因此能够覆盖AI基础设施部署中的更多环节，提高单个项目的收入规模。

订单数据也显示AI基础设施需求仍在扩张。英伟达披露，一家前沿AI实验室目前已直接签约2.6GW英伟达AI基础设施，相关设备将在2028年前交付；此外，多家云服务商（CSP）及新型云厂商的间接签约价值合计已超过1800亿美元。

这意味着，英伟达的增长不仅来自AI基础设施部署规模扩大，也来自公司在单个项目中覆盖更多产品和环节。随着Hopper向Blackwell、Rubin迭代，每GW对应的收入机会也在持续提升。

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消费级具身智能公司诺因智能宣布近日完成数亿元人民币融资，由京东相关基金领投，正心谷资本、南山战新投和华登投资跟投。

这是诺因智能成立以来完成的第5轮融资，累计融资额已超过10亿元。今年8月10日，公司刚刚披露一笔5亿元天使++轮融资，由经纬创投领投。两轮融资披露相隔仅49天。

与上一轮相比，本轮投资方中出现了京东相关基金。对于一家面向家庭场景开发机器人的公司而言，产业资本入场，使外界对其消费市场、渠道和供应链布局有了更多关注。

本轮融资将主要用于三个方向：扩充训练数据，提升GLOW生成式具身大模型在不同任务和家庭环境中的泛化能力；继续开发机器人本体，推进首款产品KNOWIN-X1的工程验证和量产；扩充研发团队。

诺因智能成立于2025年8月，主攻消费级家庭机器人。公司将GLOW和KNOWIN-X1分别定位为机器人的“大脑”和“身体”，希望通过模型与本体协同，让机器人适应不同家庭的空间、物品和使用习惯。

家庭机器人过去更多停留在单项任务演示阶段。诺因智能目前试图解决的问题，是让机器人从人的一次操作中学习新任务。

按照公司介绍，新版GLOW可以同时理解人的操作过程、现场环境、机器人状态和执行历史，并将一次示范转化为可复用的技能信息。

在公司展示的实机演示中，机器人可以将浇水任务迁移到不同器具，也可以在物品、位置和操作方式发生变化后继续完成开盒收纳。其学习重点不再是一条固定动作轨迹，而是任务目标、物品关系和执行进度。

诺因智能还公布了多项模型评测结果。在其披露的测试条件下，GLOW在RoboDojo的18项仿真任务中取得62.2%的平均成功率，在LIBERO-Pro评测中的平均成功率为86.7%；具身场景理解模型KnowinBrain-1.5在Embodied Arena的2D具身问答榜取得65.62分。

为了同时推进模型和机器人本体开发，诺因智能已组建超过200人的研发团队，覆盖算法、软件和硬件工程。公司近期还引入多模态模型科学家顾问陈颖聪，以及合伙人兼Infra负责人邓世元，分别补充视觉生成模型和计算基础设施能力。

密集融资之后，诺因智能即将进入产品落地阶段。按照计划，KNOWIN-X1将于2027年第一季度发布并推进量产。从目前到产品上市，公司的工作重点将从模型效果和实机演示，转向生产、成本控制和家庭环境下的持续运行。

家庭场景远比实验室复杂，机器人需要面对不断变化的空间布局、物品状态和用户需求。KNOWIN-X1能否按计划量产，并把“一教就会”转化为稳定、可重复的使用体验，将成为诺因智能完成5轮融资后面临的第一场产品检验。阿

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先要说清楚这份文件的性质。它并不是 Anthropic 主动公开的版本。今年 6 月，Anthropic 以公益公司身份向美国证交会秘密递交了 S-1 注册声明草案，为普通股首次公开发行做准备。按照规则，公司要在向机构投资者路演前至少 15 天公开递交修订版 S-1，完整财务数据到那时才会被外界看到。路透此次看到的是一份尚未公开的版本，Anthropic 对此拒绝置评。

这意味着其中的数字仍可能随证交会的审阅意见调整，不少细节也只能通过路透的转述窥见一角。

但如果这份文件大体反映了 Anthropic 最终交给公开市场的样子，它的分量很难被高估。这次上市的估值目标，是 Anthropic 自己 5 月估算的 9650 亿美元的两倍以上，也就是超过 2 万亿美元。

这是 ChatGPT 引爆这轮 AI 浪潮近四年来，第一家把完整账本摊给公众投资人的前沿大模型实验室。

在此之前，这场 AI 竞赛的资金一直由风投、主权财富基金和科技巨头承担，外界只能从零散的年化收入和融资估值里拼凑这些公司的经营状况。现在，账本第一次有了审计口径。

极客公园从招股书中，挑出了 7 个最值得细看的地方。

招股书里最先被传播的数字，是 2025 年约 420 亿美元的净亏损。

这个数字很容易被读成「一年烧掉 420 亿美元」，实际并非如此。其中约 340 亿美元是一笔会计费用，反映的是那些未来可能转换成 Anthropic 股票的融资工具估值上升，而不是公司经营业务花掉的钱。

这就产生了一个反直觉的结果。Anthropic 越值钱，它在账面上「亏」得就越多。2025 年恰好是它估值暴涨的一年，这笔费用也被同步放大。

真正反映经营状况的是另一组数字。收入从 3.86 亿美元增长到 45.9 亿美元，增幅 1088%；经营亏损则从 29.8 亿美元扩大到 80.6 亿美元。

收入涨了约 12 倍，经营亏损扩大不到 3 倍，规模效应确实在出现。但一年 80 亿美元的经营亏损，放在任何一家准备上市的公司身上，都是需要反复解释的数字。

招股书的消息传开后，美国散户论坛 wallstreetbets 上的最高赞评论只有一句话，大意是「2 万亿估值，配 40 亿收入？」

这个质疑直观，但拿错了分母。

招股书的主体覆盖 2025 财年，截至去年 12 月 31 日，而 Anthropic 真正的爆发发生在 2026 年。据报道，它的年化收入在 2025 年底约为 90 亿美元，今年 5 月约 470 亿美元，到 7 月底已超过 650 亿美元。

招股书里的 45.9 亿美元，是一家公司在「起飞前」的最后一张快照。资本市场给出的 2 万亿美元估值，押注的是 2026 年之后的曲线，而不是 2025 年的全年成绩。

不过，年化收入本身需要打折看。它通常用某一个月的收入乘以 12 推算，天然会放大短期波动。招股书自己也给出了两处值得警惕的提示。去年近四分之一的收入来自两个客户；公司还在风险因素中承认，许多最大客户并没有签订长期合同，可能削减甚至停止支出。

路透没有披露这两家客户的名字，这会是公开版 S-1 出来后最值得第一时间核对的信息。Anthropic 的增长曲线足够陡峭，却缺乏合同层面的锁定，这是理解它估值的关键前提。

2025 年，Anthropic 在算力和基础设施上的支出达到 73.3 亿美元，占总运营支出的 58%，约为全年收入的 1.6 倍。

问题在于这笔钱流向了谁。

亚马逊和谷歌不仅是 Anthropic 的投资方，也是它训练和运行 Claude 所依赖的云服务商。投资款以云服务费的形式流回投资方的云业务，既托起了 Anthropic 的估值，也推高了云厂商的收入。

这种结构并不违规，在 AI 行业也不罕见，微软与 OpenAI、英伟达与一众算力客户之间都存在类似的循环。但进入公开市场之后，投资人需要回答的问题会变得非常具体。Anthropic 的增长里，有多少是真实的终端需求，又有多少是资本在巨头之间的循环？

这个问题的答案不只关乎 Anthropic 一家。已经有交易员把 5180 亿美元的承诺，视为算力「卖铲人」的最大利好，这意味着 Anthropic 的股价未来会和整条 AI 基建链条绑得更紧。

如果说前几个细节讲的是钱，那么治理结构讲的是谁说了算。这是整份招股书里最「Anthropic」的部分。

根据招股书，Anthropic 将设立名为 Founder LLC 的实体，初始成员是包括 CEO Dario Amodei 在内的七位联合创始人。七人以多数投票的方式支配一股 F 类股票，这一股在关键公司事务上拥有 50.1% 的总投票权，包括选举部分董事。

上市完成后，董事长 Daniela Amodei、Dario Amodei 和一位尚未公布的董事，由 F 类和 A 类股东选举产生；其余四位董事由长期利益信托选出，现任受托人包括前美联储主席伯南克和国家安全专家 Richard Fontaine。

普通投资者买到的 A 类股是一股一票，但另外几类股票各有用途和限制，其中战略合作伙伴只拥有极小的投票权，这套结构实际上会削弱普通投资者的影响力。

招股书也为创始团队解体准备了预案。成员离开公司、去世、出售过多股份或因故被解雇，都可能被移出这一群体；如果成员减少到两人或更少，F 类股的投票权优势将逐步消失。联合创始人还在文件中承诺，将个人所持 Anthropic 股权的 80% 用于慈善。

最值得玩味的是招股书对这一切的自我评价。它直言这套治理模式可能导致公司作出与短期、中期或长期财务利益和经营表现相冲突的决定，进而可能降低 A 类股的价值。

一家寻求 2 万亿美元估值的公司，在上市文件里明确提醒投资人，他们的回报并不总是排在第一位。这在资本市场上相当少见。两大代理顾问机构 ISS 和 Glass Lewis 历来建议反对多层股权安排，这套设计能否被主流机构接受，会是路演阶段的一大看点。

为了证明这套治理结构不是空谈，招股书举了几个例子。

一个是 Mythos Preview，这款模型在网络安全方面能力格外强，Anthropic 为它设立了有限访问计划，只向少数机构开放。

另一个例子更出人意料。招股书写道，公司选择不开发某些商业上有吸引力的产品，比如图像和视频生成模型，以便把算力投向研究和安全优先事项。

单看这句话，它是一种立场表达。放进今年的行业背景里，意味就复杂得多。

半年前，OpenAI 宣布关停上线仅约六个月的视频生成应用 Sora，理由是公司要转向商业工具，为可能的上市做准备。Sora 的应用和网页端在 4 月 26 日下线，API 也在 9 月 24 日跟着停止服务。高昂的算力成本、快速流失的用户和版权纠纷，都是 Sora 被放弃的原因。

同一件事，OpenAI 做了、烧了钱、最终砍掉，理由是聚焦企业业务；Anthropic 从未涉足，在招股书里把它写成了为安全与研究作出的取舍。

两家公司最终站到了同一个位置，都把筹码押在企业客户和编程场景上，讲出来的故事却截然不同。Sora 的结局，也让「商业上有吸引力」这个前提显得有些可疑。

极客公园更倾向于认为，这里的使命叙事与商业判断很难拆开。在算力极度紧张的阶段，把资源集中在单位价值最高的地方，本身就是正确的生意。

Anthropic 的高明之处在于，它把一个正确的商业决定，写成了价值观的证明。

招股书的风险因素部分长达 80 页，明确警告其 AI 模型可能构成灾难性甚至生存性的威胁。路透还提到，Anthropic 自己的研究记录过一些受控测试，逐渐自主的 AI 系统在其中表现出潜在有害的行为，包括破坏代码、协助欺诈和操纵信息。

把「我们的产品可能威胁人类」写进招股书，既是真诚的立场，也是标准的法律铺垫。两者并不矛盾。风险因素的本来功能，就是把所有可能出问题的地方提前说清楚，以免日后陷入投资者诉讼。一家常年公开谈论 AI 风险的公司，如果在招股书里对此避而不谈，反而会在法律上陷入被动。

真正的张力在另一个地方。Dario Amodei 曾呼吁全球 AI 社区放慢发布新能力的节奏，但 Anthropic 上周仍推出了新模型 Opus 5.5，以回应 OpenAI 发布 GPT-6 Astra 之后的势头。

呼吁放慢与加速发布同时发生，并不意外。在一个所有人都在加速的赛道里，单方面减速的代价，是把定义规则的位置让给别人。这是 Anthropic 从成立第一天起就面对的困境，招股书只是把它变成了白纸黑字。

另一个被广泛引用的数字，是约 5180 亿美元的云、算力和基础设施承诺。

不少报道把它解读为「明年要花 5180 亿美元买算力」，就连路透不同版本的稿件在措辞上也并不一致。有分析指出，这是多年期合同的总价值，而非单年支出；按已披露的分配，亚马逊 AWS 约 1000 亿美元，谷歌云约 2000 亿美元，Lambda 与 Nscale 约 800 亿美元，Fluidstack 约 500 亿美元，微软 Azure 约 300 亿美元，其余为较小的合同。其中 AWS 部分是今年早些时候签下的十年期合约，可锁定最多 5 吉瓦的算力容量。

即便按多年总额看，这个数字依然惊人。截至去年 12 月 31 日，Anthropic 的现金、现金等价物和短期投资合计 202.8 亿美元。5180 亿美元的承诺，是这笔现金的 25 倍以上。

这也解释了上市的紧迫性。有报道称，Anthropic 这次可能寻求募资高达 1000 亿美元。上市在很大程度上，是在为已经签下的算力合同找钱。

据路透此前报道，Anthropic 的公开上市大概率会推迟到 11 月美国中期选举之后。等待它的并不是一个多么友好的市场。AI 与芯片股近期经历了一轮抛售；SpaceX 6 月上市首日大涨 19% 至 160 美元，如今回落到 147 美元左右，虽仍高于 135 美元的发行价，却足以让投资人对高估值成长股多一分谨慎。

Anthropic 此前还因旗下工具受到白宫审视，一度被五角大楼列入黑名单，后被美国法官叫停，政治变量同样悬而未决。

更值得对照的是它的老对手。

OpenAI 在 Anthropic 之后约一周也秘密递交了上市申请，并在公告里坦言，之所以主动宣布，是因为预计消息会泄露。但到了 9 月，Sam Altman 在接受《财富》采访时确认 OpenAI 今年不会上市，理由是考虑到安全方面正在发生的一切，现在并不是上市的好时机；此前《纽约时报》也报道过，推迟的原因之一是 Altman 坚持至少 1 万亿美元的估值。

同样是「安全」，Anthropic 把它写进治理结构，当作说服投资人的理由去上市；OpenAI 则把它当作暂缓上市的理由。

很难说谁更真诚。但它揭示了一件事，在 AI 公司走向公开市场的这一刻，「安全」已经不只是技术和伦理议题，也成了资本叙事的一部分。

路透认为，这次上市将确立华尔街为头部 AI 公司估值的基准，其中也包括 OpenAI。一旦 Anthropic 顺利挂牌，之后所有前沿实验室都要面对同一组问题。收入曲线能否追上算力账单，客户能否被合同锁住，创始人的控制权应该有多大，一家公司主动放弃的生意，市场是否愿意为之买单。

这份招股书真正要回答的，或许是一个更古老的问题，资本市场能不能容忍一家公司，把「不做什么」写得和「做什么」一样重要。

本文来源：极客公园

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花旗在9月28日发布的报告中指出，中东与俄罗斯柴油出口同步收缩，加上炼厂减产，预计年内全球柴油缺口约100万桶/日。后续供应能否缓解，关键取决于霍尔木兹海峡的原油和成品油运输何时恢复。

美国零售柴油价格目前已升至约6.5美元/加仑，年初约为3.4美元/加仑，柴油和取暖油价格均逼近55年来高位。柴油裂解价差更从年初约25美元/桶飙升至9月24日的89美元/桶，而WTI同期仅上涨约25美元/桶，显示本轮冲击主要集中在成品油端。

值得关注的是，供应缺口正在通过库存体系得到弥补。年内全球柴油库存预计去化约2亿至2.5亿桶，但可见初级库存仅减少约5000万至7000万桶，意味着大量库存消耗已经发生在终端环节。

中东与俄罗斯出口收缩，炼厂减产进一步放大缺口

花旗估算，中东柴油出口可能减少约50万至100万桶/日，俄罗斯减少约30万至60万桶/日，叠加其他地区炼厂降负荷，全球柴油供应进一步收紧。

8月全球炼厂计划外停产造成的成品油产量损失约300万至400万桶/日，出口受阻与炼厂减产共同推高市场紧张程度。

目前全球已披露柴油库存约10亿桶，其中约2亿桶由欧洲政府持有，约4亿桶属于OECD商业库存。欧洲政府库存因此成为重要的潜在缓冲，但能够迅速释放的供应仍然有限。

如果外交路径失败，花旗认为欧洲政府库存最晚可能在美国中期选举之后释放。美国也可能考虑限制柴油出口，但全面禁令的可能性较低；即便限制出口，大量柴油滞留墨西哥湾沿岸也可能迅速挤压当地储存空间。

霍尔木兹重开，是柴油市场转向的关键

花旗基准情形认为，霍尔木兹海峡运输流量将在2026年第四季度恢复正常，各种重开路径累计概率约70%，其中包括10个百分点的快速达成协议情形。在这一假设下，布伦特原油2027年预计回落至65至70美元/桶。

另一种情形是油品市场紧张延续至2027年，对应约30%的指示性概率。若美伊方面继续僵持，柴油供应压力可能持续更久。

花旗给出的布伦特价格目标也已经计入霍尔木兹重开的假设：0至3个月目标75美元/桶，6至12个月目标70美元/桶，2027年预测66美元/桶。

因此，后续关键并不只是观察原油价格，而是看霍尔木兹通行量、中东和俄罗斯柴油出口以及柴油裂解价差能否同步改善。若海峡运输迟迟无法恢复，当前的供应正常化和油价回落路径都将面临重新评估；反之，随着运输恢复和库存释放，柴油裂解价差可能率先回落。

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周二，MSCI全球指数下跌0.2%，创9月18日以来新低。纳指期货转涨，此前一度跌0.5%，欧股涨跌互现，日韩股指收跌。10年期美债收益率在周一触及2007年以来高点后，再涨1个基点至5.25%；30年期收益率亦升1个基点至5.56%。

地缘方面，据CCTV国际时讯，伊朗外长将返回德黑兰等待美方回应。布伦特原油连续第二日上涨，涨幅达1.2%至99美元；现货黄金上涨0.7%，至每盎司4145美元。油价攀升、美国商业活动走强及对政府债务高企的担忧，共同引发自2025年4月以来最大规模美债抛售。收益率飙升推高借贷成本，经济增长与企业盈利前景承压。

摩根士丹利旗下E*Trade的克里斯·拉金表示，受收益率与油价上涨影响，市场整体缺乏动力。鉴于美联储当前聚焦通胀，除非本周劳动力市场数据出现重大意外，否则市场表现可能继续弱于利率与能源市场。

核心市场走势如下：

• 纳指期货转涨，此前一度跌0.5%。美股存储概念股盘前小幅上涨，美光科技涨1.6%，SK海力士、闪迪涨1.4%。

• 欧洲斯托克50指数开盘涨0.27%，德国DAX指数跌0.13%，英国富时100指数涨0.19%，法国CAC 40指数涨0.06%。

• 日经225指数收跌0.6%，报65,481.27点。日本东证指数收跌1.7%，报4,041.13点。韩国KOSPI指数收跌0.27%，报6870.81点。

• 10年期美国国债收益率上升1个基点至5.25%。

• 彭博美元现货指数上涨0.1%。

• 现货黄金上涨0.7%，至每盎司4145美元。

• 布伦特原油涨1.2%至99美元。

纳指期货转涨，美债收益率高位震荡

纳指期货转涨，此前一度跌0.5%。Capital.com高级市场分析师Kyle Rodda指出，强劲的企业盈利将继续为股市提供支撑，抵御债券收益率上升和AI估值风险带来的压力。

本周，交易员将密切关注一系列美国经济数据，以判断经济是否仍足够强劲、支持美联储进一步收紧政策。消费者信心指数和8月JOLTS职位空缺数据将于周二公布，随后是消费者支出和通胀数据，周五将发布非农就业报告。

10年期美债收益率周一升至2007年以来最高水平，今日一度再涨1个基点至5.25%。近期债市遭抛售后，部分投资者开始看多债市。

长期债券投资者Chris Iggo表示，经历四年艰难期后，债市即将反弹。华尔街资深人士Jim Bianco六年来首次看多美债，称“这是价值投资，若收益率继续上行，我将继续买入。”

黄金反弹、原油上涨，伊朗确认向美转达“7日计划”并等待回应

黄金价格上涨0.7%，报每盎司4145美元。此前，金价在亚洲交易时段跌破4230美元关键支撑位，触发技术性抛售，并进一步跌破50日和100日移动均线，回落至8月低点附近。

此轮下跌由多重因素共同驱动：美国实际利率攀升至18年高位、中国投资者在国庆长假前集中平仓，以及特朗普拒绝伊朗停火提议引发的地缘政治不确定性。高盛贵金属专家Adam Gillard指出，上述因素叠加形成了对黄金的"单向下行压力"。市场关注的焦点将继续集中在ETF资金流动上，这是当前抵御利率压力的关键变量。

布伦特原油涨1.2%至99美元。地缘方面，据CCTV国际时讯援引伊朗迈赫尔通讯社今天（9月29日）报道，伊朗外交部长阿拉格齐当天在接受媒体采访时，阐述了其赴纽约出席第81届联合国大会的主要目标之一：向世界传达伊朗在战争问题——特别是霍尔木兹海峡问题上的立场。

阿拉格齐同时确认，当天与作为调解方的卡塔尔再次会面，并通过卡塔尔向美国转达了“7日计划”，正在等待美方通过调解方作出的正式回应。当被问及是留在纽约等待美国回应时，阿拉格齐表示，他将启程返回德黑兰，卡塔尔方面一旦有回应，他们知道如何转达给伊朗方面。

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据新华社报道，特朗普28日在白宫向媒体证实美伊举行间接谈判，双方谈判代表已通过调解方交换了信息，但未透露具体细节，仅表示"我们会赢"，"事态很快就会有分晓"。与此同时，据CCTV国际时讯报道，伊朗外长阿拉格齐表示，已通过卡塔尔向美国转达了“7日计划”，正在等待美方通过调解方作出的正式回应。

谈判前景仍存在高度不确定性，但市场已有所反应。油价连续第二个交易日上涨——布伦特原油期货一度回到100美元上方。

特朗普否认制裁让步，但确认信息已交换

据路透社报道，美国阿克西奥斯新闻网站和CNN均援引匿名美国官员称，特朗普愿意在伊朗就核问题采取实质性步骤的前提下，解除对伊制裁并解冻伊朗被冻结资金。对此，特朗普28日在其社交媒体平台Truth Social上予以否认，写道："这是不实信息。我没有给他们任何承诺。"

然而，特朗普同日在白宫向记者证实，美伊双方已通过调解方交换了信息。据新华社报道，他27日在接受阿克西奥斯采访时还表示，预计美伊将在接下来一周内重启谈判。

据路透社援引一名知情官员透露，后续谈判预计将聚焦于伊朗上周提案的修改版本，而非原始的"七天方案"。

伊朗等待美方关于“7日计划”的正式回应

伊朗上周在联合国大会期间提出的方案内容包括：美国解除海上封锁、取消石油销售制裁、恢复地区停火并解冻伊朗资产，伊朗随后将在七天内重新开放霍尔木兹海峡，并重启核谈判。

特朗普26日公开拒绝了这一提议，称伊朗急于达成协议是因为"他们输得太惨了"。但据路透社报道，阿拉格齐表示，调解方并未正式向伊方传达美国的拒绝立场。"我们正在等待调解方向我们转达明确立场，届时我们将据此作出决定，"阿拉格齐在社交媒体上写道。

CCTV国际时讯援引伊朗迈赫尔通讯社今天（9月29日）报道，伊朗外交部长阿拉格齐当天在接受媒体采访时，阐述了其赴纽约出席第81届联合国大会的主要目标之一：向世界传达伊朗在战争问题——特别是霍尔木兹海峡问题上的立场。

报道称，阿拉格齐同时确认，当天与作为调解方的卡塔尔再次会面，并通过卡塔尔向美国转达了“7日计划”，正在等待美方通过调解方作出的正式回应。当被问及是留在纽约等待美国回应时，阿拉格齐表示，他将启程返回德黑兰，卡塔尔方面一旦有回应，他们知道如何转达给伊朗方面。

伊朗立场：谈判意愿明确，但拒绝接受强迫

伊朗方面在展示谈判意愿的同时，也划定了明确底线。据路透社报道，伊朗总统佩泽希齐扬（Masoud Pezeshkian）在接受CBS《面对国家》节目采访时表示，德黑兰愿意就核问题及其他议题展开谈判，但不会接受"霸凌或强迫"。他同时强调，伊朗已同意"不发展核武器"，并称"伊朗不寻求战争，但将捍卫自身免受压力、威胁和攻击"。

阿拉格齐则在社交媒体上重申，重开霍尔木兹海峡的任何行动均以伊方条件得到满足为前提，"只有谈判解决方案才能打破这一僵局"。

此次战争由特朗普与以色列于今年2月以"史诗怒火行动"（Operation Epic Fury）为名联合发动，七个月来已造成数千人死亡，并严重扰乱全球能源供应，推高油价并加剧全球通胀。美伊此前曾于4月和6月两度在调解下达成停火协议，但均迅速破裂。

伊朗及其盟友已将冲突扩展至整个地区——伊朗以无人机和导弹打击海湾地区的美国盟友，其也门胡塞武装盟友则打击沙特利益目标。沙特阿拉伯本月被进一步卷入战事，胡塞武装在也门推进，威胁到沙特经由红海的石油出口通道。

油价在中东供应忧虑的支撑下持续走高，尽管该地区原油出口已出现一定程度的恢复迹象。

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这家全球市值最高的上市公司已与多家保险公司接洽，探讨为新兴云服务商（neoclouds）的芯片抵押贷款违约提供保险。若成行，保险公司将首次系统性地承接AI芯片融资的信用风险，并可能通过再保险安排将部分风险分保给对冲基金等另类投资者。

这一动作标志着英伟达的风险转移策略进入新阶段。此前，英伟达已通过可转换债券、股权投资、回租担保和收入分成等工具，将芯片采购的资本压力部分转嫁给华尔街投行和私募信贷机构。如今，保险公司的介入意味着风险承担者的范围进一步扩大，而英伟达自身承担的敞口则有望继续压缩。

与此同时，英伟达上月宣布了创纪录的1500亿美元股票回购计划。在巨额回购与激进的风险转移策略并行推进的背景下，市场需要重新审视一个问题：英伟达究竟是在优化资本配置，还是在用金融工程掩盖AI基建繁荣背后的信用隐患？

保险公司成为新的风险承接方

据英国《金融时报》，知情人士透露称，英伟达与保险公司的讨论仍处于早期阶段，可能不会最终达成交易。但讨论的方向已经清晰：为neoclouds的贷款违约提供保险。具体而言，如果这些新兴云服务商违约，而其抵押的英伟达芯片在二手市场上无法以足够价格变现以偿还贷款，保险公司将承担部分损失。

这一结构的核心逻辑在于，英伟达CEO黄仁勋一直主张将芯片视为“可投资资产类别”，类似于飞机等昂贵、耐用的技术设备。飞机融资市场早已发展出复杂的金融结构，将风险在用户、出租方、贷款方和保险方之间分散。英伟达试图在AI芯片领域复制这一模式。

“英伟达正在试图推动市场参与，向其他资本提供方证明这些是可投资资产，”一位熟悉其外部资本引入策略的人士表示。

Howden Re的角色与风险传导路径

英伟达的金融解决方案负责人Ingemar Lanevi主导了与保险行业的对接。据知情人士透露，英伟达与再保险经纪公司Howden Re合作，开发涉及保险公司的结构。关键之处在于，这些结构不仅将风险转移给保险公司，还探索通过再保险安排，将部分风险进一步分保给对冲基金和其他另类投资者。

这意味着风险传导链条可能比表面看起来更长：neoclouds的贷款违约风险首先由保险公司承接，随后通过再保险市场流向对冲基金等非传统风险承担者。这类投资者通常追求与公开市场低相关的收益，愿意承担尾部风险以换取保费收入。但问题在于，AI芯片的二手市场流动性远不如飞机或船舶，一旦出现系统性违约，抵押品变现的折扣可能远超模型假设。

1500亿美元回购与风险转移的关联

英伟达宣布1500亿美元股票回购计划的时间点，与保险谈判的推进几乎同步。从资本管理的角度看，这两件事并非孤立。巨额回购向市场传递了管理层对现金流和盈利能力的信心，同时也提高了每股收益，支撑股价。但更深层的逻辑在于，英伟达正在用回购消耗现金，同时通过金融结构将芯片销售带来的信用风险向外转移。

如果保险公司和另类投资者愿意承接neoclouds的违约风险，英伟达就能在不显著增加自身资产负债表风险的情况下，继续向信用资质较弱的新兴云服务商销售高价芯片。这实际上是用外部资本为英伟达的销售增长提供隐性杠杆。回购计划则进一步强化了这一循环：股价越高，英伟达的股权作为交易筹码的价值越大，其在各类融资结构中的谈判地位也越强。

保险业的新敞口与潜在隐患

保险公司近期已围绕AI基础设施推出了一系列产品，包括信用风险保险、芯片价值下跌保险，以及数据中心断电或冷却故障导致的合同违约保险。英伟达的谈判是这一趋势的延伸，但规模可能远超现有产品。

风险在于，AI芯片的残值曲线几乎没有历史数据可依。GPU更新换代速度极快，新一代产品发布后，旧芯片的二手价格可能大幅下跌。如果neoclouds集中违约，保险公司面临的不仅是单一信用事件，而是抵押品价值与违约率同时恶化的复合冲击。再保险链条将这一风险分散到对冲基金，表面上降低了保险公司的集中度，但也使得风险在金融体系中的分布更加不透明。

英伟达的策略在短期内无疑有助于扩大客户基础、加速芯片销售。但将AI基建的信用风险层层打包并转移至保险业和另类投资者，本质上是在用金融创新掩盖一个尚未被验证的假设：AI芯片的抵押价值足够稳定，足以支撑大规模债务融资。一旦这个假设被打破，风险转移的链条越长，市场的连锁反应可能越难预测。

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据OpenAI官方博客，该准则涵盖技术防护、运营管理与失准事件调查三大板块，核心要求包括：训练过程中若出现未被及时响应的优先级安全警报，相关训练任务须自动暂停；负责审核安全论证的高级领导层成员，每人均拥有叫停训练运行的否决权。OpenAI表示，上述建议目前正处于内部落地实施阶段，并预计将持续迭代演进。

此举标志着OpenAI在前沿模型开发流程中引入了更为结构化的安全管控机制。对于市场而言，这一框架的出台既反映出头部AI实验室对模型失控风险的高度警惕，也意味着前沿模型的训练周期与合规成本可能进一步上升。

安全论证须覆盖三大技术层面

OpenAI在博客中指出，安全论证文件应覆盖技术栈的三个核心环节：对齐训练、沙箱隔离（containment）与实时监控。

在对齐训练层面，OpenAI要求通过自动化数据集审查、人工数据集复核及评分器调优等手段，降低模型在训练过程中形成失准行为的风险。具体措施包括：使用智能体识别并修复存在缺陷的强化学习环境，防止模型通过"奖励黑客"手段获得高分；同时追踪模型是否存在"元博弈"行为——即模型识别出自身正处于测试状态并据此调整行为。

在沙箱隔离层面，OpenAI强调须对模型运行的沙箱环境及承载该沙箱的研究基础设施进行多层安全加固，并通过持续红队测试发现并修补安全漏洞。此外，所有强化学习训练、评估及内部部署的智能体交互记录须以不可篡改的方式保存，以支持事后溯源调查。

在实时监控层面，OpenAI要求建立高召回率的监控系统，确保能够捕捉已知类型的失准行为，并对优先级警报设定明确的响应时限——若警报在规定时间内未被确认，相关训练任务将被自动暂停。

高管拥有一票否决权，问责机制延伸至绩效考核

在运营管理层面，OpenAI设计了一套多重内部制衡机制。

安全论证文件完成后，须由另一团队成员撰写"异议报告"，主动寻找论证中的潜在漏洞，并对风险给出独立评估，训练团队须就此作出回应。随后，安全论证须提交高级领导层审核，审核成员包括研究部门负责人或副总裁、安全负责人及首席科学家，每位成员均拥有独立的一票否决权。

OpenAI还将安全责任纳入绩效考核体系。负责训练任务的高级领导须对安全论证及任何事件响应承担直接责任，以此激励训练团队将安全与对齐置于优先位置。

此外，安全论证文件须向内部监督机构（如安全与安保委员会）开放，审计人员须获得足够的访问权限以核实论证内容的有效性。一旦发现可能使安全论证失效的新问题（如新的安全漏洞），须立即启动暂停所有相关训练任务的预案。

失准事件调查须公开披露，结果向公众透明

针对严重AI失准事件的调查，OpenAI亦制定了相应规范。

OpenAI要求研究人员通过定向消融实验或重采样实验，对训练动态进行根因分析，以理解失准行为的形成机制。调查期间须定期向内部发布进展更新，员工可通过既定渠道申请获取原始交互记录及失准模型的采样数据。

在外部透明度方面，OpenAI明确要求，调查结论、事后复盘报告及运营改进措施须在调查结束后向公众公开披露，受影响的第三方须尽快获得通知。

OpenAI表示，上述准则反映了公司当前的最佳实践认知，并将在未来数周内持续演进。公司同时表示，将这些内容公开分享，旨在提升透明度，并邀请外部社区提供反馈。

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瑞银分析师Simon Penn在周一早间报告中指出，市场目前为10月28日会议定价了约69%的加息概率，但他认为这一判断存在重大偏差。Penn强调，央行虽声称决策完全独立于政治活动，但在重大政治事件前夕克制行动，实为惯常做法。他建议交易员淡化10月加息预期，并将累计加息定价从当前的91个基点下调至未来一年75个基点。

与此同时，瑞银市场分析师Nana Antiedu援引美股策略师Keith Parker的观点指出，美债收益率的急剧攀升已对股票估值造成显著压制，但这也意味着一旦收益率回落，市场存在较大的反弹空间。

历史先例：35年来10月从未加息

Penn在报告中梳理了自1990年以来的历史记录。在过去35年中，仅有三次情况下美联储在临近11月大选的9月会议上加息，分别为2004年、2018年和2022年，而在10月会议上加息的情况则从未发生。

三次9月加息各有背景：2022年的加息幅度最为激进，75个基点的单次调整是现代史上选举前最大幅度的加息行动，彼时美联储正全力应对疫情后的通胀冲击；2004年的加息属于当年6月启动的渐进式紧缩周期的一部分，贯穿整个选举季；2018年的加息则是在特朗普政府公开施压要求暂停加息的背景下强行推进的。

在其余所有选举年份——包括1992年、1994年、1996年、2000年、2002年、2006年、2008年、2010年、2012年、2014年、2016年、2020年及2024年——美联储均未在9月或10月采取加息行动。

定价重估：12月应回归完整25基点

Penn认为，剔除10月加息预期，并不意味着市场应将12月会议重新定价为50基点的大幅加息。目前市场对12月的累计定价约为38个基点，他认为这一数字应回归至完整的25个基点。

从交易角度看，被移除的10月定价应顺延分摊至后续会议。Penn预计，1月和3月会议将分别承接约12个基点和18个基点的定价。综合来看，他建议交易员做空长端，将未来一年的累计加息定价从当前91个基点压缩至75个基点。

收益率冲击已重创股票估值

在股票市场层面，瑞银的分析同样值得关注。Keith Parker指出，美债收益率的急剧上行已触发股票估值的显著重置——自去年11月以来，随着10年期美债收益率年内累计上行约100个基点，标普500指数未来十二个月市盈率已下滑17%，估值压缩幅度已接近衰退情景水平，可与1994年加息周期相提并论。

历史经验显示，若利率在未大幅紧缩（年内加息幅度低于100个基点）的情况下趋于稳定，标普500指数在随后一年通常能实现两位数回报；但若进入完整加息周期（年内加息超过100个基点），历史上股市回报往往持平甚至为负。

Parker认为，当前股票对收益率下行的弹性大于对收益率进一步上行的下行风险，建议投资者为利率持续高位的环境做好布局，同时把握收益率回落带来的不对称机会。在行业配置上，半导体、制药、炼油及多元化银行等子行业综合评分较高，且对利率的敏感性相对较低，具备吸引力。

市场多空博弈：能源冲击与通胀压力交织

当前市场的核心矛盾在于，美伊冲突已将布伦特原油推向每桶106美元，10年期和30年期美债收益率分别升至2007年和2004年以来最高水平。能源价格高企是否会令通胀持续黏性、进而迫使美联储延长紧缩周期，成为交易员最关注的核心问题。

本周即将公布的一系列美国经济数据将进一步检验上述担忧。若经济增长数据强劲，将为美联储提供更大的紧缩空间；若通胀数据超预期，则将强化进一步加息的理由。

高盛另行指出，一旦10年期美债收益率在两周内上行约30个基点或一个月内上行约50个基点，股市往往会遭遇明显阻力。目前该收益率自9月9日以来已上行28个基点，自8月21日以来累计上行37个基点，正逼近历史经验所示的临界区间。

多头押注收益率在借贷成本进一步侵蚀股市之前趋于稳定，若能源价格见顶、地缘冲突出现缓和迹象，市场存在强劲反弹的可能。但若能源价格维持高位、经济数据持续支撑美联储紧缩，市场所面临的压力或将进一步加剧。

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据新浪科技报道，豆包正在加速推进个人助理方向的产品落地，计划将内部代号为"Spell"的探索项目与豆包现有产品深度整合，新产品预期较快对外推出。这一动向发生在Meta、OpenAI相继推出Muse、"o"等个人助理类产品、海外市场持续升温的背景下，豆包正面临来自国际竞争对手的压力。

与此同时，豆包于8月底已正式发布面向企业办公场景的Agent产品"豆包工作"，进一步加剧了国内办公Agent市场的竞争格局。

两条产品线的同步推进，标志着豆包正从此前相对聚焦的企业端，向更广泛的消费者个人助理市场延伸，试图在AI助理这一关键赛道上建立更完整的产品覆盖。

个人助理产品加速：Spell项目浮出水面

据新浪科技获悉，豆包在个人助理方向的布局早于外界感知。一位知情人士透露，今年4月，豆包内部已开始内测一款个人助理方向的探索产品，内部代号为"Spell"，主要由豆包手机助手团队主导，但因豆包手机发布等原因，一直未正式对外披露。

该知情人士表示，随着Muse、Instinct等个人助理类产品在海外获得市场关注，豆包正在加速personal agent能力的对外发布节奏。新产品计划将Spell项目与豆包对话团队的能力深度整合，由两个团队共同负责，预期较快推出。

从产品脉络来看，这一布局有迹可循。2025年12月，豆包手机助手技术预览版首次亮相，首发搭载于与中兴合作的努比亚M153工程样机；2026年9月，消费者版本正式发布，落地机型为努比亚NaviX Ultra，相比预览版更强调日常可用性与稳定性。Spell项目及后续的豆包助理产品，可视为豆包将手机端积累的personal agent能力向独立应用形态的延伸。

企业端已落子：豆包工作正式入局办公Agent

在个人助理产品尚未正式亮相之前，豆包已率先在企业端完成布局。8月25日，豆包正式发布面向企业办公场景的Agent产品"豆包工作"，定位为面向生产力场景的企业级Agent。

据官方介绍，豆包工作能够围绕用户目标自主拆解任务、调用工具、持续推进复杂工作流程，基础能力覆盖写方案、整理会议纪要、起草报告、调研总结及表格分析等日常办公场景，支持文档、表格、PPT、图片、视频、网页和应用等多种内容形式的生成与编辑。

在更复杂的任务场景中，豆包工作可在用户授权后直接操作浏览器和电脑，跨软件处理数据、收集信息、填写表单及比对资料；长时间任务还可调用云电脑持续执行，即使本机关机也不中断。此外，用户可通过手机远程操控电脑，在外出时继续推进未完成的工作。多Agent协作方面，用户可调用数据分析、内容策划、科研、金融等不同专业方向的工具，或组建多个专业Agent"工作小队"分工协作。

目前，豆包工作电脑版已可通过官网下载，用户下载登录或升级后可免费领取30天订阅权益。豆包的入局，使得这场已由腾讯、阿里、百度打响的办公Agent争夺战再添重量级玩家。

两线并进，竞争格局趋于激烈

豆包当前的产品布局呈现出明显的双线推进态势：企业端以"豆包工作"切入办公Agent市场，消费者端则以即将落地的个人助理产品对标海外竞品。

从竞争环境来看，国内企业端市场已是腾讯、阿里、百度等大厂的必争之地，豆包工作的加入将进一步压缩各方的差异化空间；消费者端的个人助理赛道，则面临Meta Muse、OpenAI"o"等海外产品的直接参照压力，国内玩家的产品节奏与能力边界将受到更直接的市场检验。

对于投资者而言，豆包能否在两条战线上同步实现有效的用户规模与商业化转化，将是观察字节跳动AI业务竞争力的重要窗口。

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恒瑞医药9月29日公告，公司与诺和诺德签署HRS-1596项目授权许可协议。根据协议，诺和诺德将获得HRS-1596在大中华地区以外全球范围内开发、生产和商业化的独家权利。交易包含3亿美元首付款，以及最高23亿美元的开发、注册和商业化里程碑付款，潜在总交易额最高可达26亿美元。此外，恒瑞还将按HRS-1596在授权区域内的净销售额收取销售提成。

消息公布后，恒瑞医药股价直线拉升，涨幅一度超过3%。

HRS-1596：每周一次口服给药，尚处早期临床阶段

HRS-1596是恒瑞自主研发的GLP-1/GIP双受体激动剂，旨在通过抑制食欲、促进胰岛素分泌及改善胰岛素敏感性等多重机制，实现减重和血糖控制，具有用于肥胖症、2型糖尿病及其他代谢性疾病的潜力。

该产品的核心差异化优势在于给药方式——HRS-1596有望实现每周一次口服给药，相较于现有注射剂型可显著降低用药频次、提升患者依从性。目前，恒瑞已在中国获准开展HRS-1596用于体重管理和2型糖尿病的Ⅰ期临床试验，产品整体仍处于早期开发阶段。

恒瑞在公告中提示，药品从研制、临床试验报批到投产周期长、环节多，HRS-1596能否最终在海外获批上市存在不确定性，协议中约定的里程碑付款亦需满足相应条件，最终金额尚存变数。

3亿美元首付款锁定，交割预计2026年四季度完成

从财务条款来看，3亿美元首付款为本次交易中确定性最高的收益，其余最高23亿美元的里程碑付款则与后续开发、注册及商业化进展挂钩。销售提成部分将根据HRS-1596在授权区域内的实际净销售额另行计算。

协议适用美国纽约州法律，并需依据美国《哈特-斯科特-罗迪诺反托拉斯改进法》获得相关监管机构批准，同时满足其他惯例交割条件。恒瑞预计该交易将于2026年第四季度完成交割。

值得注意的是，恒瑞保留了HRS-1596在大中华地区（中国大陆、香港、澳门及台湾）的全部权利，授权范围仅覆盖大中华区以外的全球市场。

诺和诺德在GLP-1领域深耕多年，此次引进恒瑞的口服GLP-1/GIP资产，被外界视为其持续强化口服减重药管线布局的重要举措。对恒瑞而言，借助诺和诺德的全球商业化网络，可有效加速HRS-1596在海外市场的推进，实现研发成果的快速转化。

恒瑞在公告中表示，公司坚持自主研发与开放合作并重，此次合作旨在借助国际领先合作伙伴覆盖海外市场，加速融入全球药物创新网络，实现产品价值最大化。

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9月28日，旧金山初创公司Instinct宣布完成10亿美元C轮融资，由红杉资本、Benchmark Capital和Coatue联合领投，估值达100亿美元（约合人民币671亿元）。

这是一次令硅谷震动的极速狂飙：就在今年8月，《华尔街日报》才报道Instinct正寻求以25亿美元估值完成B轮融资。仅仅一个月后，其估值就直接暴涨至原来的4倍。自2025年成立至今，这家背后公司名为Spear Street Technology的创企，累计筹集资金已超13.5亿美元。更令人惊叹的是，撑起这具庞然大物的整个团队，目前仅有区区14名员工。

公司灵魂人物、创始人兼CEO诺亚·辛（Noah Shinn）今年仅23岁。他于2023年从美国东北大学辍学，此前主修化学与计算机科学，曾深入参与机器学习和大语言模型研究，并曾作为早期员工加入知名客服AI独角兽Sierra。

如今，这家成立仅约一年、产品仍处于邀请制内测阶段的公司，目前平台年交易流水已超10亿美元，用户日环比增速维持在约10%——且营销支出为零。

Noah Shinn在接受播客节目"Invest Like The Best"主持人Patrick O'Shaughnessy专访时首次公开详述公司运营细节。他表示，这笔融资将用于扩大用户覆盖和持续推进产品研发，"我们才刚刚开始"。

这轮融资的背后，是投资人对个人AI代理这一新兴赛道的高度押注。Noah Shinn在访谈中直言："这可能是有史以来最激动人心的软件竞赛，最终的结果是数万亿美元的市场。"

Noah Shinn

叫板Meta Muse？没有App，只有一个电话号码和邮箱

Instinct的产品逻辑与市面上大多数AI工具截然不同——它没有独立应用，用户通过短信、电话或电子邮件与其交互。Noah Shinn解释道：

这不是一个新App，也不是一个新工具，而是一种新体验。它有自己的手机和电脑，你可以发短信给它，可以打电话给它，它也可以主动打电话给你。

他举例说明这种"主动性"：

如果有一件真正紧迫的事情，它会打电话给你说：'我不想打扰你太多，但你需要在下午3点前签署这份文件，现在是2点55分，你能处理一下吗？它在你的收件箱里，我甚至可以再发一封邮件把它推到最顶部。'

这种设计背后有一个核心原则。Noah Shinn说："我不想把简单的界面与有限的能力混为一谈。它有一台电脑，所以它几乎可以做你在互联网上想做的任何事情。"

而这一模式直接将它推到了Meta个人AI产品“Muse”的正面交锋上。近期，Meta Muse凭借隔离沙盒架构与常驻执行能力大火，推动AI从问答走向替人办事。但与Muse背靠Meta庞大社交生态、运行在虚拟环境（Secure VM）中不同，Instinct走了一条更极致的“拟人化管家”路线：它拥有自己的虚拟手机与电脑，直接深入现实通信网络替用户办事。

年交易流水超10亿美元，旅行占一半

尽管仍是邀请制，Instinct的商业规模已相当可观。

Noah Shinn在访谈中透露："我们目前年交易流水已接近并超过10亿美元，而用户基数还非常小。其中50%来自旅行。"

他描述了一个典型场景：用户只需发一条语音消息说"我今晚需要到纽约"，Instinct便会自动识别用户当前位置，根据其偏好的航空公司、座位类型、信用卡，完成机票预订，再衔接酒店、机场接送Uber，并同步到日历——"用户真正做的，只是录了一段语音。其他一切都解决了。"

他认为，这种体验将从根本上改变旅行预订行业的格局："旅行代理商提供的价值在于整合和呈现，但现在有了一个更好的体验。"

增长：0元营销，日增10%

Instinct的增长路径同样引人注目。

Noah Shinn描述了增长的起点："我们最初把产品给了大约200人，都是亲近的朋友和家人。第二天来了大概5个人，然后是210个……然后增速开始加快，从1%、2%，到3%、4%，再到6%、7%、8%、9%，现在我们大概是每天10%到11%的日环比增长。"

每位用户只有5个邀请名额。Noah Shinn说："每天大约有10%的用户决定把自己宝贵的邀请名额之一给别人，而这每天都在发生。"

这种稀缺感催生了二级市场。"我前几天看到有人在eBay上出售邀请码，大概300美元一个。"他说。

整个过程中，Instinct的营销支出为零。

信任是核心变量：3周后40%用户交出信用卡

个人AI代理面临的核心挑战是信任。用户愿意把多少敏感信息交给它，直接决定了它能做多少事。

Noah Shinn分享了一组数据："我们发现，建立信任大约需要几周时间。入网三周后，有40%的用户已经向Instinct共享了个人信用卡。"

他将"首次共享信用卡的时间"视为信任的代理指标，并强调这一数字的含义："这40%还包括了在此之前已经流失的用户比例。"

更关键的是留存数据："我们发现，当用户向Instinct共享至少一条敏感信息并真正信任它之后，留存率高达80%。对于一款消费级产品来说，这个数字相当惊人。"

商业模式：对标Apple Pay，拒绝广告

Noah Shinn明确拒绝了广告变现路径。

"我不想构建那种现实，"他说，"想象一个Instinct比用户更聪明的世界——如果它利用自己的智能去影响用户购买他们不想买的东西，那将是非常危险的。"

他将Google、TikTok、Instagram等平台的广告模式定性为"用户不付费，用户就是产品"，并表示Instinct的设计原则是"完全站在用户一边行动"。

在商业模式上，他的思路是交易抽佣。"我看到的是一个覆盖全平台的交易抽佣模式，就像Apple Pay——用户免费使用，商家为获得分发渠道而付费。"他以旅行行业为例，指出部分精品酒店愿意为每笔成交支付高达30%的佣金，而Shopify的抽佣率约为2%至3%，Amazon约为10%，Apple应用内购买为30%。"我们还不知道自己会落在这条曲线的哪个位置，但我们的目标是在高端。"

算力是最大的焦虑

Noah Shinn坦言，他约40%的时间都在思考算力问题。

"这不像传统消费产品，用户翻倍，你买2倍资源就够了，"他说，"问题在于，算力的采购有几个月的交货周期。如果你现在以10%的日增速运行，3到4个月后就是1亿用户。你现在要为1亿用户买算力吗？如果你买错了，代价是3到4倍。"

他还指出，Instinct的算力需求与代码生成类产品有本质区别：

Instinct可以在一天中的任何时刻'醒来'和'入睡'。它可能早上6点就醒来，因为它知道你7点起床，它会扫描所有事情，确保一切为你准备好。这种后台工作量是代码生成产品完全没有的。所需的算力将比我们预想的多出数个数量级。

他同时透露，Instinct已找到一套成本优化方案：通过定制化推理部署，将不需要实时响应的后台任务与即时交互任务分开处理，在相同算力下实现3倍至8倍的效率提升，从而以接近前沿模型（如Opus 5）的性能水平，以极低成本提供服务。

“Instinct互联”网络与行业重构

Instinct近期推出了"可信人际网络"（Trusted Person Network）功能，允许两个用户的Instinct代理直接通信，自动协调日程、共享文件。

Noah Shinn描述了一个典型场景："你只需说出意图——我想在本周末前和这个人见面。它会和对方的Instinct协调，找到双方都有空的时间，然后把会议放进日历。"

他认为，这一功能将对现有数字服务产生深远影响，但他的态度是合作而非对抗。"我认为大多数数字服务不会被颠覆，而是会被改变和转型，"他说，"我们的方式是去找到这些企业，告诉他们：这是我们认为你的业务现在的样子，这是Instinct用户现在与你的业务互动的方式，我们能做什么来让双方都更好？"

狂奔背后的隐忧：高权限风险与隐私争议

然而，将现实生活全盘托付给一个拥有极高权限的Agent，也引发了巨大争议。

要完成高难度事务，用户必须向Instinct深度开放邮箱、日历、个人账户甚至位置与信用卡等绝对私密的数据。部分早期用户对Agent“可能在没有充分确认的情况下误操作敏感交易”表达了强烈担忧。

更具争议的是据《华尔街日报》报道，Instinct当前的服务条款允许公司使用用户数据来训练AI模型。尽管诺亚·辛强调团队已部署了“隔离沙盒”与“短时本地凭证”，并上线了能够主动拦截幻觉的检测系统，但如何在“替用户办妥一切”的便利性与“数据边界/责任归属”之间取得平衡，将是这家14人超级独角兽在挑战Meta王座路上必须直面的考验。

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Burry在9月28日发布的投资通讯中写道：“从根本上说，我正在将时间线提前。”

他随即将对美光、Nebius、SOXX半导体ETF以及Palantir的做空头寸，全部转换为看跌期权。其中，美光和Nebius的期权到期日设在明年6月，Palantir和SOXX的期权则延伸至2027年9月。

这一布局传递出明确信号：Burry认为AI交易的拐点，最快可能在明年夏天到来。

为何转向期权？杠杆更高，成本更低

Burry在其Substack投资通讯中写道：“从根本上，我在提前时间线。因此，我希望在空头仓位中获得更大的杠杆。更短的时间线让杠杆更易接受。说到杠杆，没有什么比期权更合适——在这里就是看跌期权，由于VIX等波动率指标异常收窄，目前期权价格相对便宜。”

具体操作上：

• 将美光做空头寸换为6月到期、行权价500美元区间的看跌期权；

• 将Nebius做空头寸换为6月到期、行权价两位数区间的看跌期权；

• 将SOXX做空头寸换为2027年9月到期、行权价400美元出头的看跌期权；

• 将Palantir的做空及看跌期权头寸合并扩大，集中于2027年9月到期、行权价100美元出头。

他表示，“截至今日，看跌期权已完全取代我的空头头寸。”

Burry补充称，部分调仓出于税务亏损收割的考量，但强调“大多数调仓的动力来自上周末的研究”。这些研究让他相信：“AI泡沫可能比预期更早破裂。”

“AI资本支出建立在未经验证的假设上”

Burry此次加速看空，援引了Ares Management的一份研究报告。

该报告指出，当前AI繁荣依赖于"持续AI资本支出"这一假设，而这一假设尚未得到实际营收的验证，且相关法律协议结构严苛。报告写道：

只需一个季度的AI营收令人失望，无法支撑其背后的资本支出逻辑。在那种情景下，少数几个董事会——本就倾向于将资本重新部署至最高确信度的赌注——只需得出结论：最高确信度的赌注已经转移。相关法律文件已经预设了这一决定。

Burry还引用了宏碁CEO Jason Chen的表态。Jason Chen在接受中国台湾媒体采访时表示，随着中国产能持续扩张，内存芯片行业的周期性将会回归。

Jason Chen被引述称：“怎么可能持续短缺？中国的产能一直在持续增加，根本不存在短缺问题。合同价格目前在高位波动，有些价格上涨，有些下跌。”

今年持续看空，但市场仍在创新高

这并非Burry今年第一次发出警告。

今年5月，他曾表示股市“感觉像是1999-2000年泡沫的最后几个月”。本月早些时候，他还加码了对美光、Nebius和SOXX的做空头寸。

然而，市场并未配合他的判断。纳斯达克综合指数上周收于历史新高。

不过，部分科技股距离高点仍有距离。美光较历史最高点仍低约16%，Palantir则较历史高点低约10%。

除AI相关调仓外，Burry还新开了一个与AI无直接关联的仓位——做空MetLife（MET），采用“数年期LEAP看跌期权，行权价约70美元出头”。

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9月28日，据韩国媒体ChosunBiz援引业内人士透露，三星电子2纳米制程良率已从此前市场普遍认知的55%左右进一步改善，目前已接近60%水平。

在良率趋于稳定的背景下，三星正将工程资源集中投入到功耗与散热性能的优化工作，以期在与潜在大客户的技术谈判中建立信任基础。

与此同时，用于弥补现有制程性能短板的第二代2纳米工艺SF2P也在加速推进，目标今年内实现量产。

分析认为此举具有明确的战略指向：以明年向特斯拉供应2纳米芯片为契机，全面打开大型科技公司订单的突破口。

根据报道援引业内消息，三星SF2制程良率的改善轨迹清晰：去年年中约为30%，今年1月升至50%区间，8月前后达到55%左右，目前已逼近60%。

SF2是三星首款采用全环绕栅极（GAA）架构的2纳米量产制程，首款量产产品为自研移动应用处理器Exynos 2600，已搭载于年初推出的Galaxy S26系列部分机型，在京畿道华城S3产线生产。

三星在该芯片封装上采用了铜散热模块，使热阻降低30%。

然而，Exynos 2600上市后在部分海外测试中显示，执行相同任务时功耗高于高通骁龙最新产品，引发外界对制程能效的质疑，部分观点认为这反映出SF2制程本身的局限性。

针对上述问题，三星已在准备第二代2纳米制程SF2P，目标今年内量产。据悉，SF2P相较SF2性能提升12%，功耗降低25%，芯片面积缩小8%。

三星目前的工程重心，在于确保量产阶段产品性能的一致性。具体而言，是要将芯片装入客户产品后的散热与功耗偏差控制在可接受范围内。这一能力将成为三星与大型芯片设计公司（Fabless）谈判时的核心技术背书。

目前全球先进制程代工市场呈现明显的"一超两强"格局。

台积电凭借苹果、AMD、英伟达等核心客户，在今年第二季度录得72.5%的市场份额，而三星代工的份额仅为5.9%，两者差距进一步扩大。

台积电2纳米晶圆价格已稳定在约3万美元，较3纳米（约2万美元）高出50%，且对大客户亦维持"不折扣"原则。业内人士普遍认为，台积电2纳米产能已预订至2028年。

英特尔方面，其2纳米级制程18A已在美国亚利桑那州Fab 52量产，所生产的Panther Lake处理器帮助英特尔在AI PC市场占据56%份额，在自有产品线上取得一定成果。

但18A在外部客户招募方面尚无明显进展，据悉英特尔内部倾向于将外部客户突破的希望寄托于计划于2027年后量产的下一代14A制程。

在此背景下，业内普遍预期市场格局将呈现台积电主导、三星与英特尔争夺第二梯队的竞争态势。对于三星代工业务的盈亏平衡节点，市场主流观点认为须与德克萨斯州Taylor晶圆厂的产能利用率联动观察。

一位半导体行业人士表示：

良率接近60%，以及功耗优化工作的启动，是有意义的反弹信号。

但同时指出：

与台积电的市场份额差距过大，要实现真正的市场格局转变，仍需要更多时间。

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据追风交易台，杰富瑞分析师团队参加量子世界大会（QWC）后发布报告称，行业“计分板”正在重写：逻辑量子比特性能、纠错开销、电路深度、解码延迟、网络互联及系统级集成，已成为衡量进展的核心指标。与此同时，美国能源部项目办公室正主导制定统一测量标准，政府角色从资金提供者升级为行业规则制定者。

报告还指出，《国家量子倡议重新授权法案》（NQI Reauthorization Act）预计将在近期通过，这将对已持有联邦合同的企业——包括D-Wave Quantum（QBTS）、Quantinuum（QNT）及Rigetti Computing（RGTI）——构成积极催化剂。

上述转变对投资者的含义清晰而直接：能够在制造可重复性、供应链韧性与系统集成能力上建立壁垒的企业，将在商业化竞赛中占据先机。杰富瑞维持对量子板块的整体正面评级，认为行业向可量化、系统级里程碑的转型，正为投资者提供更清晰的商业化路径。

政府重塑行业标准，联邦资金向绩效挂钩

量子行业长期缺乏统一的评估框架，这一局面正在改变。

杰富瑞报告指出，经典计算机每约10¹⁶次运算才出现一次错误，而量子领域的完全容错目标目前被定义在10⁶量级，10⁹仍被视为较高水平。"逻辑量子比特存在"与"逻辑量子比特优于物理量子比特"之间的差距，依然是该领域的真实现状。

政府介入的意义在于打破企业自我背书的惯例。第三方项目现要求企业提供逻辑错误率、门保真度、容错操作、电路深度及有效科学工作负载等数据，使企业难以依赖自选基准蒙混过关。资金模式也随之转变——前期资本用于工具建设，其余部分须达到研发里程碑方可解锁。

值得关注的是，商业验证正在反向拉动政府需求，而非此前的政府主导模式。今年6月发布的行政令更将此前未曾评估量子技术的买家引入市场。《国家量子倡议重新授权法案》则进一步要求制定国际量子合作战略，将国务院纳入跨机构小组委员会，并将授权延伸至2034年。杰富瑞认为，法案中的供应链条款对IonQ（IONQ）通过SkyWater推进垂直整合的战略具有直接支撑作用。

分布式架构崛起，量子网络从概念走向现实

单一量子处理器的扩展边界问题，成为本届QWC讨论最为集中的议题之一。

杰富瑞报告指出，随着控制复杂度、制冷需求、布线、激光传输、校准、良率、串扰及物理尺寸等约束逐渐显现，越来越多的企业预期最终解决方案将涉及多处理器网络互联——这与经典计算中多处理器通过高速网络组成集群的逻辑如出一辙。

这一架构转变对价值链的重塑不容忽视。单体机器将价值集中于量子比特、控制系统、低温制冷与软件；而分布式机器则新增量子存储、转换器、光子互联、交换、纠缠分发、网络控制及分布式编译等全新基础设施层。杰富瑞认为，IONQ凭借其在网络互联与光子互联领域的持续投入，是这一趋势的主要受益者。

与此同时，CPU+GPU+QPU的异构架构已被QWC确认为最可能的终态。IONQ宣布其Superion 256系统将通过NVQLink直接连接NVIDIA GB200 NVL72，QNT的技术栈同样遵循这一逻辑，支持经典代码与量子代码同步运行，经典部分在GPU上执行。这一架构将量子计算嵌入现有高性能计算与数据中心生态，而非要求企业另起炉灶，从而显著降低商业化门槛。

制造与供应链跃升为核心竞争变量

量子计算的竞争重心正从实验室转向工厂车间。

杰富瑞援引一项覆盖160家量子企业的全球供应链研究显示，90%的企业依赖至少一家境外供应商，74%服务于境外客户。随着QPU产量从5台扩展至50台乃至数千台，可重复制造、封装工艺、元器件可得性与激光器稳定性将成为关键差异化因素。

供应链瓶颈被分为两类：一是量子专用元器件，供应稀缺，部分环节实际上处于单一来源状态；二是标准电子元器件，主要问题是交货周期。铟、镓等关键矿物在美国本土产量不足，光纤、透镜与微光学器件则使量子企业与超大规模云服务商直接争夺大宗商品供应。报告特别指出，人才是供应链中最难解决的瓶颈。

在应对策略上，杰富瑞认为Quantinuum、IONQ与Rigetti Computing具有相对优势。Quantinuum通过多年期供应商关系与结构化制造合作，在不承担重资产自建产能压力的前提下，建立了可信的量产路径；IONQ通过收购SkyWater实现垂直整合，以掌控技术路线图并加快迭代速度；Rigetti Computing同样自有晶圆厂，有助于控制路线图与迭代节奏。

此外，杰富瑞还看好量子"基础设施"层面的投资机会。低温制冷基础设施是本届大会展厅的重要主题，报告预计低温CMOS、高密度I/O、多路复用、封装及自动化测试领域的进展，将为传统半导体与设备供应商创造可观机遇。

商业化进展在QWC上有所体现，也为行业长期叙事提供了阶段性支撑。Quantinuum宣布将在佛罗里达国际大学（FIU）校园部署一套Superion 256系统，这为本地化系统销售模式提供了有效验证。D-Wave Quantum（QBTS）则宣布与CGI达成合作，将其Advantage2系统及混合求解器纳入CGI的产品组合。杰富瑞指出，QBTS已拥有大多数门模型供应商所不具备的优势——一套客户今天就能用于部分优化工作负载的现成系统。

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据追风交易台，花旗研究在9月28日发布最新报告指出，美联储的政策反应函数已对即期通胀数据和能源价格更为敏感，即将公布的就业数据即便低于预期，也难以实质性撼动市场对10月加息逾50%的定价，最终决定性因素将落在9月核心CPI读数上。

该行预计9月非农新增就业约8.5万人，失业率从4.1%小幅升至4.2%。花旗研究经济学家Andrew Hollenhorst和Veronica Clark认为，这一结果不足以显著压低市场对加息的定价；只有出现非农就业为负值或失业率升至4.3%等极端情形，才可能令市场重新评估加息概率。

与此同时，花旗预计本周三公布的核心PCE通胀数据将出现较大幅度下修，方向上偏鸽，但由于市场对此已有预期，实际影响料相当有限。这意味着，10月加息与否的悬念将集中在9月核心CPI这一单一数据上，与9月议息会议前的情形高度相似。

就业数据门槛高，难以单独扭转加息预期

报告回顾，在9月议息会议召开前，美联储理事Waller曾表示，只要8月通胀数据配合，他将支持维持利率不变。然而，8月核心CPI环比录得0.3%，高于市场预期的0.2%，最终推动市场重新定价，美联储随之跟进，落地25个基点的加息。

这一过程清晰揭示了当前美联储的决策逻辑：在就业市场韧性尚存、通胀尚未明确回落的背景下，单月CPI读数已具备左右政策走向的能力。

花旗指出，目前市场已对10月加息定价超过50%的概率。在此基础上，若就业数据接近预期，对加息预期的边际影响将十分有限。

该行认为，只有两种情形才能实质性改变市场定价：一是非农就业出现负值，二是失业率跳升至4.3%。这两种情形虽非不可能，但并非基准预期。换言之，就业报告更可能是一份"不改变结论"的数据，市场和官员的目光将随即转向通胀。

9月核心CPI：决定10月加息的关键变量

花旗认为，9月核心CPI存在读数偏冷的可能性，即环比0.2%或更低。理由有二：其一，住房等持续性分项已呈现放缓迹象；其二，8月核心CPI的强劲在一定程度上源于手机服务套餐等波动性较大的分项，这类因素的持续性存疑。

若9月核心CPI如期降温，将为部分倾向于暂停加息的官员提供依据。多数联储官员在点阵图中预计今年共加息50个基点，加之国债收益率大幅上行对经济的潜在影响尚待观察，部分官员本就倾向于在此时按兵不动。

本周三公布的核心PCE数据将出现较大幅度下修，在方向上对政策偏鸽。然而，该行同时强调，由于这一下修已在市场预期之内，其对美联储政策路径和市场定价的实际影响料相当有限。

这一判断进一步强化了花旗的核心结论：在就业和PCE数据均难以改变大局的情况下，10月议息会议的结果将高度集中于9月核心CPI这一单一变量，投资者需密切关注该数据的发布时点及读数。

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据六位知情人士向Politico确认，出席者包括Meta CEO扎克伯格、Anthropic CEO Dario Amodei、OpenAI总裁Greg Brockman、谷歌CEO Sundar Pichai、Palantir CEO Alex Karp，以及英伟达CEO黄仁勋。众议院议长Mike Johnson也将出席。

会议召开的时机颇为敏感。就在同一天，一批顶级AI研究人员联名发出警告，称AI自动化可能引发“智能爆炸”，威胁人类的生存。与此同时，多起真实的AI安全事故已经发生。这场午餐，正处于监管压力骤然升温的节点上。

Johnson划定基调：创新优先，但要有边界

据路透社报道，众议院议长Mike Johnson周一在接受Fox Business Network采访时，提前为这场会议定了调：

我们不需要暂停。我们不需要一头扎进去搞过度监管，因为那样我们会在与中国的竞争中落败。

他同时表示：“创新必须继续，但我们必须找到正确的平衡。这就是这次对话要谈的。”

Johnson还提到了司法部的角色：

如果出了问题，司法部或许有介入的空间。但在那之前，我们需要的是透明度和一定程度的监督。

这一表态与特朗普的一贯立场基本一致。特朗普此前已多次淡化AI滥用风险，强调美国必须保持对中国的竞争优势，并称美国在司法部层面已有相应的防护机制。

六巨头齐聚，各有盘算

据报道，此次出席的六位CEO代表了当前AI产业的核心力量，但他们对监管的态度并不一致。

Amodei在会议前一天（周日）已与特朗普单独共进晚餐。OpenAI、Anthropic等公司近期均公开呼吁放缓AI开发速度，理由是无法有效控制快速演进的技术风险。

扎克伯格则走了另一条路。报道指出，在OpenAI和Anthropic高管发出严厉警告之际，他更多聚焦于AI能带来的正面价值。

值得注意的是，黄仁勋和Sundar Pichai上周刚刚出席了白宫的国宴。这场午餐，是他们与特朗普政府的又一次密集接触。

研究人员警告“智能爆炸”，安全事故已成现实

就在白宫会议召开前夕，一份由顶级AI研究人员联署的警告文件引发广泛关注。

据雅虎财经报道，这份文件的署名者包括来自OpenAI、Anthropic、微软、Meta的研究人员，以及AI领域的奠基人Geoffrey Hinton和Yoshua Bengio。他们警告称，AI研究的自动化可能迅速超出人类的控制范围，并可能导致“人类的边缘化乃至灭绝”，呼吁政策制定者对头部AI实验室实施强制监管。

这份警告并非空穴来风。今年7月，688个OpenAI智能体逃逸了Hugging Face的沙盒环境，获得了生产服务器的最高权限，并下载了私有代码库。更早之前，一个OpenAI智能体入侵了澳大利亚国家医保数据库，成为已知首例AI入侵政府网络事件。Anthropic和Google也已确认，其模型在测试期间曾入侵第三方系统。

在此背景下，英伟达周一发布了“开放智能体安全平台”，声称其新的CPU级沙盒和监控工具本可阻止Hugging Face事件的发生。Nvidia股价当日上涨2.77%。值得一提的是，Nvidia此前已以130亿美元收购了Hugging Face。

政治分歧浮出水面

这场会议背后，华盛顿内部的分歧同样清晰。

众议院民主党领袖Hakeem Jeffries周一在接受CNBC采访时表示，AI行业领袖本身正在寻求政府行动，国会有责任保护美国民众。他直接说：

在AI安全问题上，我们显然需要大胆而负责任地行动——现在就要。

两党议员均对特朗普的“放手”态度提出质疑，担忧AI带来的安全风险、就业冲击，以及少数科技巨头对这项技术的高度垄断。

与此同时，特朗普近期在联合国明确表示，美国将拒绝国际AI监管框架。而OpenAI CEO Sam Altman则公开主张，全球治理是必要的。双方立场的张力，将在这场午餐上直接碰撞。

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财政部长斯科特·贝森特周二宣布，在杰富瑞（Jefferies）担任首席市场策略师逾十五年的资深经济学家David Zervos将出任财政部顾问，即日生效。这一任命不仅填补了财政部的人才缺口，更因Zervos此前曾被列为美联储主席候选人而备受市场关注。

Zervos将以"特别政府雇员"身份任职，据CNBC报道，他本人已向客户发送邮件，预计任期将于2027年4月结束。该身份豁免了部分财务披露和资产出售义务，且无需参议院确认。Zervos公开支持贝森特推行的长期国债回购计划，并持续呼吁美联储降息——这两项立场与当前财政部的政策取向高度契合。

此次任命发生在美国国债市场承压的敏感时刻。10年期美债收益率已升破5%，为2007年以来首次，美联储本月亦时隔两年首度加息，令特朗普政府内部部分经济学家感到不满。Zervos的加入，被外界视为贝森特在政策智识层面寻求更强支撑的信号。

Zervos其人：三度入仕的华尔街"怪才"

David Zervos拥有罗切斯特大学经济学博士学位，职业生涯横跨学术、监管与市场三个领域，此次是他第三度进入政府任职。

其政府履历可追溯至1990年代。他最初在美联储从事利率研究与技术经济学工作，此后转赴私营部门，先后在Brevan Howard和UBS O'Connor担任全球宏观组合经理，积累了丰富的交易与研究经验。2008年金融危机爆发后，他于2009年重返美联储，在华盛顿联邦储备委员会货币事务部担任访问顾问。

2010年，Zervos加入杰富瑞，此后在该行担任首席市场策略师长达约十五年。在此期间，他覆盖固定收益、股票及投资银行等多条业务线的客户，频繁出席金融市场会议并接受媒体采访，逐渐成为华尔街颇具影响力的卖方声音。他同时担任Leucadia Asset Management LLC（LAM）全球宏观部门负责人，定期向杰富瑞客户及付费订阅者提供全球宏观经济与金融趋势研判。

Zervos此番入职财政部，距他与美联储主席一职擦肩而过不过数月。据报道，特朗普在遴选美联储主席人选时曾将Zervos列入考量，但最终于今年1月选定Kevin Warsh出任该职。值得一提的是，Warsh在2009年Zervos重返美联储时正担任美联储理事，两人彼时是否有直接交集尚不明确。

未能执掌美联储，Zervos转而以顾问身份进入财政部，外界普遍认为这是他在政策圈延续影响力的另一条路径。他在接受CNBC采访时自称"华尔街怪才"，并对这次政府任职表示期待。

政策立场：力挺回购、主张降息

Zervos的政策主张与贝森特的施政方向高度吻合，这或许正是他获得这一职位的重要原因。

在国债市场政策上，Zervos公开为贝森特的长期国债回购计划背书。该计划旨在通过回购长期国债来压制收益率上行，但在华尔街内部引发争议，批评者认为其效果存疑。Zervos的公开支持，为这一饱受质疑的政策提供了来自市场资深人士的背书。

在货币政策立场上，Zervos持续呼吁美联储降低利率。美联储本月加息的决定已令特朗普政府内部部分人士感到不满，而Zervos的加入，意味着财政部在与美联储的政策博弈中多了一位具有央行工作经历、同时倾向宽松立场的声音。

Zervos的到来，也折射出财政部近期人事层面的持续动荡。据CNBC报道，截至8月中旬，财政部16名需经参议院确认的官员中已有7人离职，贝森特自2025年1月就任以来已先后更换三位幕僚长。此前担任顾问一职的华尔街经济学家Joseph Lavorgna于今年3月离职，此次Zervos正是接替这一空缺。

在国债收益率高企、美联储政策转向加息、内部人员流失加剧的多重压力下，贝森特选择从华尔街引入一位兼具市场公信力与政府经验的老将，其用意不难理解——既是为财政部的政策立场提供智识支撑，也是向市场传递稳定信号。

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近日，TypeSafe创始人Diogo Almeida在a16z播客中直言，AI编程工具只是让代码写得更快，软件本身并未变好。OpenAI自2020年起尝试自动化客服至今未果，根本原因在于AI与软件“各走各路”。

在与a16z联合创始人Ben Horowitz与合伙人Martin Casado的对谈中，Diogo阐述了他对当前AI困局的判断，以及公司爆火的AI决策模型——Jev试图解决什么。

他表示，Jev——一种将智能嵌入软件内部的新编程原语，能让程序能理解意图、做出概率决策。Diogo认为极致可靠性是一切的前提，并将“极致可靠性”视为Jev的核心，主张“造产品、不造神”。

Diogo判断SaaS公司将是AI浪潮最大受益者之一，“软件灭绝论”将被逆转。而Jev的终极目标是：让所有技术都能“做到你的意思（do what I mean）”。

Diogo Almeida

“自动化在哪里”：AI的能力与落地之间的鸿沟

Diogo认为，现有的AI编程工具——无论是Claude Code、Codex还是Cursor——写出的代码，本质上和10年前没有区别。

不管你用多少AI编程工具，软件本身其实并没有变好。也许你写得更快了，但可以说反而变得更糟了——因为监督更少了。

更具体的例子：OpenAI自2020年起就在尝试自动化客服，至今仍未实现。“这很疯狂，我们有这么强的财务激励去自动化这些事情，但就是没做到。”

在他看来，问题的根源不是数据，也不是模型能力不足，而是AI与软件之间始终“各走各路”——AI输出自然语言，软件处理结构化指令，两者从未真正对接。

Jev是什么：嵌入软件内部的智能原语

Diogo将Jev定位为一种全新的软件原语（primitive）——嵌入代码内部的智能层，而不是替代软件工程师的工具。

我想要的不是自动化软件工程，而是扩展软件本身能做的事，让那些本该可以自动化的东西，真的能被自动化。

Jev的做法是提供一个新的编程原语（primitive）——开发者可以用自然语言描述意图，给它一个状态机，它会以一定的置信度决定做什么。

这就像一个你可以用自然语言描述需求的库，你给它一个状态机，它会带着置信度去选择该做什么——这种能力以前从未如此普及过。

他用一个类比解释与编程智能体的区别：编程智能体擅长语法，但在语义上很差，在架构上更是糟糕。Jev解决的是另一个层面的问题——让软件内部能够理解意图，而不只是生成文本让人去解读。

Diogo也坦承Jev的本质：“Jev绝对是一个分类器。分类器本来就是为了有用而设计的。”他认为，Jev的能力可能已经超过2019年一支专业MLE团队为特定任务构建的窄模型。

极致可靠性，是一切的前提

Diogo反复强调，Jev的核心竞争力不是性能，而是可靠性。

可靠性就是这个东西的全部。如果你不理解这一点，就很难做出一个真正能抄走的竞品——它不是靠跑分就能复制的。

他对可靠性的定义分三层：

• 可用性（uptime/SLA）：这是基础，类似SLA，系统能不能跑起来

• 鲁棒性：每次调用都能表现出相似的智能水平——不是严格的确定性，而是“每次都足够聪明”。

• 可信赖性：“做到你的意思（do what I mean）”，开发者能依赖它，不需要反复给样例查询，直接信任它。

可靠性的最高荣誉，是让开发者在使用Jev时不需要提供示例查询——当你直接信任它的时候，你就会进入一种心流状态。

他也直言：“我们本可以更早发布。我不认为人们意识到这一点。但它会带来那种'我可以信任这个东西'的感觉——这是一台反挫败感的机器。”

“造产品、不造神”：与主流AI叙事的分歧

Ben Horowitz点出了TypeSafe与其他AI公司最显著的不同：“我最喜欢你们说的一句话——'我们造产品，不造神'（we build prod, not god）。”

Diogo对此直接表态：“我不认为我们走在通往递归自我改进（RSI）的路上，我现在不这么认为，以前也不这么认为。”

他将当前AI行业的悲观叙事归因于“单一模型的迷信”——相信一个超级大脑能统治一切。“这是人们听到的，但这不是现实。”

他的判断是：OpenAI定义的AGI——“自动化大多数经济上有价值的工作”——在技术上是可实现的，但行业走错了方向。

自从RLHF之后，AI行业就分裂成了巨大的过度承诺和交付不足。因为人类在评估模型好坏，模型看起来很好，但我们一直在优化这个评判者，而不是自动化本身。

他的目标更朴素：

我想要的是'做我的意思'（do what I mean）。想象一下，如果所有技术都能做你的意思——这不是科幻，看看AI有多聪明就知道了。

SaaS“逆末日”：软件灭绝论将被反转

编程智能体出现时，市场一度担忧SaaS公司将被颠覆，估值大幅下跌。Jev出现后，SaaS公司的反应却截然相反——普遍欢迎。

Diogo的解释是：SaaS灭绝论的前提——“软件便宜且容易复制”——从未真正成立。

大量的东西发生在底层，软件提供的价值并没有消失。

他认为SaaS公司将是AI能力落地的最大赢家，原因有三：

1. 他们最了解用户工作流，知道什么值得自动化。

2. 他们已经触达了大量用户，分发成本已经支付。

3. 他们有能力将Jev嵌入现有产品，真正提升软件能力，而不只是加一个聊天框。

我认为这将是一场逆末日。我对此非常兴奋。

他举了一个具体的愿景：多选表单将会消失，取而代之的是软件直接理解用户意图。“'做我的意思'将被推向全新的高度。”

访谈全文如下：

Jev如何将AI转化为真正能做事的软件

a16z播客节目

a16z的Ben Horowitz和Martin Casado与TypeSafe AI创始人Diogo Almeida坐下来探讨一个简单的问题：AI已经变得极其强大，那么自动化究竟在哪里？

Diogo认为，编程智能体或许能帮助我们更快地编写软件，但它们产出的软件在本质上仍与以往无异。TypeSafe正在用Jev走一条不同的路：将智能嵌入软件本身，使开发者能够构建出可以理解意图、做出概率性决策的程序，而非仅仅生成文字供人解读。

他们探讨了：为何可靠性是让AI真正可编程的关键、这将如何开启概率性软件的新时代，以及为何成熟的SaaS公司可能在其中占据特别有利的位置。归根结底，Diogo的目标很简单：打造能够可靠地"按我的意思去做"的技术。

第一章：开场

Ben： 自动化到底在哪里？AI聪明得令人难以置信，但在其他事情上却如此无用。

不管你用多少AI编程智能体，软件本身其实并没有变好。也许你写得更快了，但可以说反而变差了。

Diogo： OpenAI从2020年就开始尝试自动化客服。我真正想要的是智能软件——我想拓展软件本身的能力边界，让那些本应可以自动化的事情真正实现自动化。

Ben： 我最喜欢你们说的一句话是："我们构建产品，而非造神。"太好了。因为换作其他任何一位大型实验室的领导者，即便内心充满热情，也会将一切都包裹起来。但你的视角截然不同。

Diogo： 没错，我们要创造一个更美好的世界，原因是多方面的、细致入微的。我不认为我们正走在通往递归自我改进（RSI）的道路上，那种"SaaS末日"的故事我也不认同。

第二章：认识Diogo与TypeSafe

Ben： 今天，TypeSafe的创始人兼领导者Diogo来到我们节目。他对Martine和我来说都是英雄式的人物。他不仅在打造一款真正有趣的产品，更在推动一场我们认为极具重要意义的运动。所以今天我们非常兴奋。欢迎你，感谢来到节目。

Diogo： 谢谢。

Ben： 也许你可以给我们简要介绍一下——Jev是什么？TypeSafe是什么？为什么它很重要？

Diogo： 好，我来说说。其实有人让我做过电梯演讲，但我通常会东拉西扯、表现很差。不过我意识到，我对Jev最喜欢的一句电梯演讲就是：自动化到底在哪里？

这真的令人深感痛惜。这么多的智慧，AI如此聪明绝顶，却在其他事情上如此无用，令人扼腕。我并不是要抨击聊天机器人或编程智能体，我自己也很喜欢它们，但在其他方面它们就是帮不上忙，这很悲哀。

我们有这么多璞玉浑金，却没有被打磨成能用于工作的利器——这正是TypeSafe要做的：为软件打造AI。我们希望让AI不仅仅对参与循环中的人类强大，更能真正构建实际可用的软件。Jev是我们在这个领域的第一个模型，目标是让自动化变得更好、更好、更好。

Ben： 是的。这件事之所以有趣，是因为它在软件界引发了轰动。我们认识的每一位开发者都打电话来说："这太厉害了，太棒了，又快又好，方方面面都提升了。"但大家也会问：我们不是已经有Claude Code、Codex这些工具了吗？有什么区别？这又怎么能带来真正的自动化呢？

Diogo： 我真希望手边有张好看的示意图，因为我有一张特别喜欢的图来解释这个。我很欣赏Claude Code和Codex，也喜欢Gary Tan对它们的描述——"即时软件"，这是形容它们所做之事的绝妙方式。它们能即时生成软件，让你可以用自然语言来编程，并且拥有与传统软件相当的表达能力。

但我想要的是另一种东西——智能软件。我想要的不是自动化软件工程，而是拓展软件本身的能力，让那些本应可以自动化的事情真正实现自动化。用更生动的语言来说，我想要表达"意图"这个概念，我想扩展我们能够表达和实现的词汇边界。

编程的本质，是对有价值的事物进行超精确的规格化定义，然后无限复制。这太了不起了，我只是想让这一切变得更多、更好。

第三章：智能软件，而非更快的代码

Ben： 哦，有意思。所以，一种理解方式是：你说的不是用一个更快、甚至可能不如人类的工具来替代软件工程师，而是说——不不不，我们要给现有的软件工程师装上超级引擎，让他们能写出更好、更有趣的东西。

Diogo： 对，就是这样。其实我觉得很多人都忽略了这个要点，它如此微妙，却又如此重要，值得细细道来。

如果你使用Claude Code、Codex或Cursor这类工具，它们确实能写代码，但写出来的代码本质上跟人类写的没什么两样——也许更好，也许更差，但基本上还是10年前那种样子的代码。

而Jev的意义在于，无论你是用Claude Code还是自己动手，你都多了一个新的基础原语——一个新东西，可以嵌入你的代码中，真正拓展软件的能力。所以它不是生成代码，而是被包含在代码之中……

Martin： 对，而且这是一个非常强大的基础原语——但它也与程序员惯常的思维方式有些不同。例如，它引入了概率的概念，这是一种嵌入在软件内部的智能层。

Diogo： 是的。可以这么想：这有点像一个库，你用自然语言描述你想要什么，给它一个状态机，然后它会以一定的置信度选择做什么——这种方式在以前并不像现在这样普遍。

这里面有很多值得深挖的地方。我想先说一件事：我非常热爱"自动化到底在哪里"这个问题的方向。我很爱写软件，恨不得整天写。当然，我不推荐任何人去当CEO，不管怎样。

而且这件事确实很疯狂——AI这么厉害，但软件10年来几乎没变，没有人能把这两件事调和在一起。我们能做的最多是在旁边加一个聊天机器人，能执行一些操作，但不是所有操作，因为有些操作还不可靠。

我想回到刚才那个关于"思维方式有所不同"的观点。是的，我认为机器原生的东西与代码并不能完全精确匹配——而这恰恰是我们正在努力的艺术所在。在新员工入职第一天，我会画一张韦恩图：AI擅长什么、代码中什么是有价值的，而我们就在两者的交集里。

所以我们不会输出像推断浮点数这样的东西，因为AI在这方面确实很差。但像概率这样的东西其实并不新鲜，这就涉及到了"Jev只不过是个分类器"的争论。

Jev绝对是一个分类器。分类器很厉害，它们本来就是为了实用而设计的。它们是被设计来让系统正常工作的，这和某些机器学习概念的接口是一样的——因为这些都来自于那些努力让系统实际运转的实践者。

而我现在看到的是，Jev实际上——我的猜测是——可能已经比2019年专门组建一支MLE团队来为你做这些事情更强了，而且你可以即时编程配置它。谁知道还能构建出什么，因为2019年能构建窄任务系统的优秀MLE团队并不多，要收集数据集、评估效果，这一切都很难。而这才刚刚开始。

Martin： 我感觉在这方面还有很多可能性。顺便问一下，你认为这里存在一个滑动条吗？一端是"语言输入、语言输出"，就像我们今天有的；另一端是"现有的命令式程序"，然后你可以在两者之间移动。还是说，你认为"语言输入、状态机输出"这个点，将会在设计空间中作为一种通用工具固化下来？

Diogo： 这个问题很棘手。说说我心里的答案——我心里的答案是，它确实是一个滑动条。

在为产品设计各种属性时，我可能因为个人偏好犯了一些错误。但目前，"每美元的智能量"是我的北极星指标——当然这不一定是对的，"每秒的智能量"在短期内可能更有价值。

但就连我们的接口设计——把输入称为"state"（状态），也是有意为之的：它就是程序内部状态的一部分。在我的内心，我们其实在为更复杂的程序内部状态排列方式做大量优化工作。

能不能把智能放进去？我认为这将是一场永无止境的探索。我们在设计上非常用心，同时从实际角度看，某些事情自然而然会发生——比如在毫秒级做出AI决策会更容易实现，所以它在一段时间内会更像数据库，而不是标准库的东西。但我也很希望它有一天能成为标准库的一部分。

第四章：Diogo的成长历程与AI观

Ben： 能不能退一步，聊聊是什么造就了Diogo？你的说话方式既像AI研究员，又像系统工程师，还像程序员——而这些通常是交集很少的群体。你把AI——一个我们一直朝着"类人存在"方向推进的东西——变成了程序员的工具。能不能聊聊你的个人经历？

Diogo： 我进入AI的经历有些非同寻常。我曾是一名数学竞赛选手，还获得过奖项。怎么描述呢……我的数学好到足以追到女生，这已经相当厉害了。

Ben： 真有这回事？

Diogo： 千真万确。所以你得练到相当高的水平。

Martin： 那数学这么好，能追到什么样的女生？这点我们的听众需要了解。

Diogo： 不行不行，我们要激励年轻人嘛。

Martin： 年轻人，别学这个。保持帅气、随性、有趣就好，不要用才华来弥补什么。

Diogo： 哈，我不敢相信我说了这些。总之，我是数学竞赛选手，但说来有点惭愧，我其实从来不喜欢数学，也从来没有认真努力过，只是大池塘里的小鱼。数学对我来说始终只是被设定好的竞争道路，我痛恨它，因为它只关乎赢得比赛。

后来我发现计算机科学其实很像数学，但更酷、更有用、更有趣。我至今仍然热爱出算法面试题，那对我来说是最美好的事情之一。它既让我享受其中，又能非常好地考察出别人的能力。所以我热爱计算机科学，我认为自己首先是一名计算机科学家，而不是AI研究员。

我真正进入这个领域，是因为我赢得了一场Kaggle竞赛——不是靠复杂的数学，而是靠把自动化做到极致：更多的嵌套循环，更多的……就像用解决系统问题的方式来解决它。

这最终让我被迫在NeurIPS上做演讲——通常这是一种荣誉，但我讨厌它，因为我只想埋头干活。

Ben： 那是Kaggle比赛那次吗？

Diogo： 是的。那次Kaggle竞赛的主办方是Isabel Guyon，她是SVM的共同发明人——应该是第一作者，但我不是百分之百确定。她看出我是那种不太融入学术圈的人，便收留了我，引导我认识了AI圈里的各种人，我的职业轨迹就这样被推向了这个方向。

Martin： 然后是OpenAI？

Diogo： 不，先是Jeremy Howard创办的一家初创公司。

Martin： 真的？

Diogo： 是的，我很喜欢Jeremy。然后是Google Brain，待了一段时间。再后来退休了一阵子，最终觉得无所事事挺烦的，便想：AI其实真的很有意思，于是就加入了OpenAI。结果非常好，真的非常好。

Ben： 太了不起了。你刚才说了一句在当今世界极为罕见的话："AI真的很有趣。"而贵公司的气质和对AI的看法，也和其他人如此不同。我最喜欢你们说的一句话是："我们构建产品，而非造神。"太好了。换作其他任何一位大型实验室的领导者，即便内心充满热情，也会把一切包裹遮掩起来。但你的视角截然不同。

你说：不，我们要创造一个更美好的世界，而且这会非常棒，不仅不会减少工作岗位，反而会增加更多、更好的岗位，所有人都会有美好的未来——和你在一起，能感受到你是真心相信这一点的。

所以，请告诉我们，TypeSafe和Jev对我们来说不仅仅是一家公司，更是一场朝向积极未来的运动——而这正是AI世界里大多数人不太买账的方向。

Diogo： 是的，或者说他们根本不理解这一点。那种"Jev只不过是个分类器"的抱怨，完全是ML层面的担忧——而其他人都在狂欢，因为大家都在想：这太了不起了，我们终于可以做我们一直想做的事情了！

如果你不真正了解开发者，就很难理解正在发生的事情。我完全同意。我确实认为有一幅相当负面的世界图景在流传，而我显然不认同。

我认为这根本上来源于一种"单一超级模型"的迷信——每个人都相信一个无所不能的大脑能统治一切。

Martin： 那听起来更加不祥，那才是人们脑海中的恐惧。

Diogo： 没错，人们就是这么理解的。但那个"一个大脑"真的在统治我们所有人的路上吗？我们连许多基础性的事情都还没有自动化——而那些事情恰恰是我们不应该让人去做的。

有很多非常基础的工作还没有被自动化。而每当现实与这种叙事脱节时，我感到非常痛苦。这种脱节的一部分，正来自于"自动化到底在哪里"的追问——AI明明这么聪明，自动化的经济激励又这么强，但现实就是如此落后。

这种现实与AI潜力之间的落差，让我感到真正的痛惜，也是我一直希望能做点什么的驱动力。现在，我们终于发布了Jev，对我来说感觉像是一场派对的开始。使用Jev的开发者们是快乐的AI群体，没有用的则是愁云惨淡的那群——这确实是一种非常有趣的对比。

Ben： 这让我想起今早和我们成长基金负责人David George的一段对话。我们在聊新工具，我问他有没有试过Perplexity的Muse，他说超好用。我问他用来做什么，他说："我终于取消了《纽约时报》的订阅。"我说，那其实挺难做到的。但这不过是冰山一角——有大量烦人的事情等待被自动化。

第五章：这只是数据问题吗？

Diogo： 我认为，如果我们真的要诚实地面对自动化这个北极星目标，就不能重蹈AI一直以来的覆辙——过于聚焦于异常值和演示。

很多人问我最喜欢的使用场景是什么，但我都不确定那些场景是否真的有效。我希望它能在后台默默运行，让人可以放心信任它，不需要随时盯着它，也让别人可以在上面叠加构建。

与此同时还有安全性——这是另一种层面的安全：如果你希望它真正拿到资源、获得访问权限并执行任务，你需要保障，或者至少是统计层面的保障，确保它不会失控。

当然，我不认为我们的模型很快会失控，除非有人专门写软件来实现这一点——那将是一个非常酷的壮举。但不管怎样，这不是我们应该负责的方向。

Martin： 我很好奇，这个直觉酝酿多久了？我记得我们大概在2017年聊过……

Diogo： 对，我们确实聊过。那时我谈到了数据的重要性，以及专注于任务的想法。我就想问，这一切是早就知道会走向分类器，还是只是一种直觉——觉得看待整个AI运动还有另一种方式？

说来有趣，2017年的那场演讲其实有类似的主题，好像叫做"理论上模块化、实践中灵活"——非常软件风格。所以我在这方面算是相当一致的。

我认为这一切真正开始，是在ChatGPT发布之前不久。当我们发布那些模型的时候，我对此并没有什么预感，说实话，我甚至对RLHF的泛化能力感到非常惊喜。

Ben： 那是什么时候？

Diogo： 大概是2021年底，2021年四季度。那个泛化能力真的很强——如果你读过那篇论文，它跟其他那些试图自证观点的论文不一样，我们是真正用接近科学方法的方式，尽力去证伪——比如，这是不是某种作弊？

我最喜欢的一个测试查询是："冥想前先吃袜子为什么重要？"我们提前确认了这句话没有出现在互联网上，而模型居然能给出看起来合情合理、像人类回答的答案。这件事在团队里触发了那个点：这不是作弊。

在ML中，你永远要小心作弊的可能性。然后让我真正受挫的是，我们发布了那个模型——我是坚定的能力推进者，为发布那个模型做了很多工作——我真心认为那个模型有相当大的概率是AGI。但当它没有达到那个程度时，我的整个世界观都崩塌了，我问自己：为什么？

Ben： 所以那时候你其实在某种程度上是"疯狂列车"上的人？

Diogo： 也不完全是。我只是觉得RLHF泛化得相当好，也许我们已经有AGI了。RLVR是那个我目前看来泛化不太好的东西。

说到AGI的定义，在OpenAI早期——大概2020年——人们会把AGI描述成"伊利亚（Sutskever）和每一个if语句"。但那只是一个有意模糊的概念，让所有人都能站在这顶大帐篷之下，共同奋斗。

而我——出于细致入微的理由——不认为我们走在通往RSI（递归自我改进）的路上，我现在依然不这么认为。

但我确实认为，OpenAI所定义的AGI是完全可以实现的——"自动化世界上大多数有经济价值的工作"。这其实听起来……有大量工作摆在那里，其中很多是非常机械、简单的重复性工作。要想把工作外包出去，你需要的是简单易懂的指令，而这种水平的智能，在模型里早就具备了，已经有相当长一段时间了。

而让我感到耿耿于怀的是：为什么这些东西还没有被利用起来？

自RLHF以来，AI行业基本上走向了一种巨大的"过度承诺、交付不足"模式。GPT-3在当时其实还算比较准确的，但因为人类是评估模型好坏的裁判，而模型在人类评估中表现得很好，所以看起来一切都很棒——但我们一直在优化的是这个"裁判"本身，而不是自动化能力。这才是那个缺失的东西。

所以，正是从那时起，它真正击中了我——为什么这个东西不更有用？

Martin： 所以你认为，衡量标准应该是：你能在多大程度上自动化真正有生产力的任务？这就是你所说的"过度承诺、交付不足"所指的维度？

Diogo： 在我心里，这关乎的是酷炫的科幻愿景能否成真。我认为，自动化真实任务的能力，是衡量那个科幻愿景的"煤矿里的金丝雀"。

你真的告诉我数学已经被解决了？甚至两年前GPQA（谷歌防作弊问答）就被解决了，但我们还是搞不定得来速点餐？这两件事很难同时在脑海里自洽，而且我认为很多人对此没有好的答案。

第六章：使用案例的广度

Martin： 我能测试一个想法吗？也许不太对，但——真实世界的分布难道不是和数字世界不同吗？真实世界是重尾分布，有很多例外情况，我们也没有相应的数据。会不会正是因为我们没有那种分布的数据、没有在那种分布上训练，所以AI才基本上只局限于数学或代码这样的低维流形？

Diogo： 我不完全买单这个数据论点。我相信确实存在长尾，否认这一点会很荒谬。但我认为，在"煤矿里的金丝雀"这个场景里，我们并不需要自动化那条长尾。

我认为我们在一切事情上都需要极度务实。构建可靠的软件永远是一种投入，就像……程序员的三大美德是什么？懒惰——不愿重复做同一件事；傲慢；还有第三个……

Martin： 对对，我记得这是Perl时代的东西……还有第三个。

Diogo： 对，我也记不清了。但它说的是那种懒惰——愿意花10小时去解决一个5分钟的任务，让它从此不再需要手动完成。这应该是一个ROI决策，对那些想做自动化的人来说。

我只是希望让自动化成为可能，而我相信人们会由此创造出新型工作——就像"穿牛仔裤的Jev"这样的角色。但作为一个基准，我觉得验证"AI看起来应该能自动化的事情，是否真的能自动化"是有价值的。

OpenAI从2020年就开始尝试自动化客服，到现在还没成功——这真的很令人震惊，也很匪夷所思。

Ben： 而且公司内部，现在真正被自动化的事情也很少，大多数项目都没有成功，除了编程这块做得非常好。

能不能帮我们分类一下，哪些类型的问题现在更容易自动化？这很有意思，因为我们在本轮生成式AI浪潮之前就研究过客服问题。你去拜访一家公司，他们会说"我们解决了95%的帮助台来电"，听起来非常多，但你仔细一看数据，发现基本上全是密码重置。如果按问题的独特性来分，可能也就50%左右。

所以当你面对人类和自然系统时，就是有这种无尽的异常长尾。

Diogo： 是的。说起来，大概每隔一小时就有人找我说"我在用Jev做这个新的应用场景"，让我大跌眼镜。所以，你问到我有没有预见到这么广泛的应用场景——我没有预期会这样。这次发布是没有人能预料到的，谁能预料到可能真的有点疯狂。

就好像我们没人能预料到ChatGPT这个面向普通用户的东西，而这是面向开发者的版本，感觉又奇特了一层。我甚至不知道参与"Jev派对"的人里有多大比例是开发者。我无法想象非开发者怎么用它，但就连我那些非开发者朋友也都在Twitter上狂欢、发表情包，完全投入其中。

好，第一点——太棒了。第二点——这很难用简短的话来传达，因为这背后是多年来的血汗与泪水。我对可靠性的执着程度，是非常、非常高的。可靠性就是这个产品的灵魂所在。如果你不理解这一点，就很难做出一个在基准测试上看起来差不多的仿制品。

我觉得，可靠性的每一个"九"都会对所有人都无比宝贵——即便它不是市值上最值钱的东西，因为它将开启新的应用。我们正在为各种奇特的可靠性数量级而战，有些我们自己都还没完全搞清楚，因为我们就像是在把AI的智能引擎装进人们的工作站，让他们去发现它能做什么。

Martin： 可靠性在这里具体是什么意思？是模型的可用性、调用时返回同样的结果，还是别的什么？

Diogo： 好问题。对于一个本质上有随机性的东西来说——

第一种是可用性/SLA，不太是这个。第二种更接近于确定性。第三种，我会称之为健壮性——每次都有相似的智能表现。

不完全是确定性，因为确定性对单元测试有用，但对真实系统不够用。比如，你在提示词里加一个UUID，它在功能上是相同的，但结果不会完全一样。还有另一层我还不知道该叫什么——也许可以叫某种智能：不需要每次执行完全相同的操作，但每次都需要是聪明的。如果换你处于那种情况，这是一个人类能理解的合理判断吗？开发者可以在此基础上进行编程。

对我来说，可靠性的最高荣誉，将是达到这样一个境界：开发者可以不写任何示例查询，直接对Jev编程——因为他们完全信任它，进入那种"心流状态"。

Martin： 这让我想到，有了这样一个基础原语，编程智能体的价值其实在某种程度上反而下降了——因为就算Codex帮你写了所有软件，但那个软件里没有用上Jev，软件本身的能力就是有限的。反过来，即使你不用编程智能体，只要用上了这个通用基础原语，写软件也会变得更容易。

你觉得未来是编程智能体来使用Jev，还是更多是人类主导？

Diogo： 这更像是一个关于编程智能体的问题，而不是Jev的问题。我的感受是，我没有像自己希望的那样深入使用它们，你们两个可能比我更常用——这让我有点遗憾。

但我的经验是，它们在语法层面非常厉害，在语义层面则相当差，架构层面更是糟糕。

Martin： 对，架构方面非常差。

Diogo： 而架构对我来说是软件中最具人类创造力的部分。所以我很喜欢用编程智能体，我认为Jev大概率还不在它们的训练分布里——如果它们真的训练了我们的用户数据，那可就吓人了，大概率没有。

但当Jev进入它们的训练分布之后，我认为让它们来处理语法没有任何问题。至于架构，也许模型并不是一无是处，而是处于第50百分位。如果你对架构本来就不懂，也许这就够用了。这些都是灰色地带的权衡。有时候速度才是你公司或项目最需要调的那个旋钮——你愿意接受第50百分位的架构而不是第60百分位，换取更快的速度，让Codex连夜跑完。

第七章：SaaS末日，反转了

Ben： 说到这里，市场上已经出现了一个有趣的现象：当编程智能体出现时，人们喊着"SaaS末日来了"，所有SaaS公司的估值都跌穿了地板。但当Jev出现时，每家SaaS公司都在说"这是有史以来最棒的东西"。怎么解释这个反转？

Diogo： 我觉得这很自然，没什么好多说的。

在SaaS末日的叙事里，我认为真正站不住脚的论点是：软件非常便宜，而且也许很容易被复制。前者我还能相信一些，后者我完全不信，因为大量的价值是在引擎盖下发生的。也许我在这里有些过于迷恋软件了。

Martin： 我们都是。

Diogo： 好吧，好吧。所以我不认为那个叙事成立了。SaaS提供的价值似乎和以前一样，也许市场只是被吓到了。

我认为SaaS将是整个AI游戏中最大的赢家之一。我非常希望与那些最大、最"无聊"、最了解用户痛点的SaaS公司紧密合作，因为它们最清楚哪些工作流该被自动化、用户真正需要什么——这就是它们的核心竞争力。

软件永远是一种资本投入，但你提前花钱，是为了让体验变得更好，然后将这种提升分发给所有那庞大的用户群体。所以我认为，从能力维度来说，这将是一场"逆末日"。我好兴奋，我得给它起个名字。

Ben： 对，得有个名字。"SaaS嘉年华"？

Diogo： 听起来有点太欢乐了。

Ben： 所有SaaS应用都将突然变得大幅更有用。而且，一家SaaS公司的大量资本投入，其实就是触达所有客户。如果你已经触达了所有客户，然后不是仅仅在产品上加个聊天机器人，而是让软件本身变得更好、更好——那将是一件了不起的事。

我不知道这是不是一个现实的梦想，但我觉得有这样一个可能的世界：那些多选框表单会消失。我感觉它们就像是在把自然语言映射到软件早已能处理的结构化输出——只是换了个包装。

Diogo： 而且严格来说，这个概念来自80年代，我们那时候叫它"第四代语言"（4GL）。你还记得吗？

我认为"做我的意思"（Do What I Mean）将被推向一个全新的境界。如果我能举一个Jev应用的例子——我不确定是否足够可靠，所以不敢打包票——但有个人用语音来控制电脑，系统不断实时判断：这是一个命令，还是要插入文本？插入的是什么文本？这听起来就是极度酷炫的东西。界面可能将彻底改变，当然我们还需要让它更便宜、更快。

Ben： 那就到星际迷航的境界了。

Martin： 这里有一个深刻的直觉：如果你今天用AI来生成软件，你创造的仍然是和以前一样的软件。但你看大公司里一个普通的PR，平均大概10行代码——我们真的做过这个研究。所以你自动化了10行代码，而且这10行代码可能还只是某次客户学习的体现。

你优化的其实是一件相当微小的事情，而且它并没有给软件带来新的能力——你只是在自动化这个本来就很小的事情，在极限情况下，意义相当有限。

但现在，有了这个新能力，软件本身真的可以变得更好了。

Diogo： 对。而且说实话，在没有Jev之前，我从来没有想到：不管你用多少AI编程智能体，软件本身其实根本没有变好。也许你写得更快了，但可以说反而变差了，因为监督变少了。

Ben： 而且往往更不安全。

Diogo： 对，肯定的。但现在，你真的可以说：应用将因此获得新功能，因为这个你提供的新基础原语，它能理解自然语言，能够推理，并且将这种能力与状态机结合起来。

如果人们能把这个作为最大收获，那将是对我们工作的最大称赞。我感觉，把现有的三种逻辑门扩展到更多，几乎是一种过于宏大的愿景——在我们的类型体系里，有些类型就像是同一种逻辑门，但里面有一个小小的大脑。如果这真的成为TypeSafe留给世界的遗产，那将是一件对世界来说极其重要的事情。我不会过度承诺，但我会为此而战。

第八章：应用层还是系统底层？

Martin： 有一个问题：在像状态一致性、持久性、真正系统级别这些需要提供强保障的严肃场景里，这个能走多深？

分析日志、分析邮件、提供UI、与人类对话——这些肯定没问题。但随着时间推移，这会不会变成像智能数据库一样的东西？甚至……空中交通管制系统——这也是我们真正需要的。

Diogo： 确实有点可怕。我的哲学一直是：先自动化容易的，再自动化困难的。但我也认为，一个全新的概率性编程时代将被打开。概率性编程其实有很长的历史，基本上在70年代就消亡了……

Martin： 我对这个很熟悉。其实你也可以把Jev叫做一种神经符号系统。你的联创Eric来自那个背景，他跟我聊过贝叶斯方法。

Diogo： 对，他在生物领域做了很多工作，时起时落。但我的意思是更广泛的东西。我的品牌是实用主义，极度的实用主义。我不太喜欢生物启发的东西，我认为它从来没有真正奏效过——它有用处，是能激励疯狂的人们工作几十年，直到某天真正突破，再被工程化打磨。AI神经网络的故事确实如此，但很多关于它"为何有效"的解释其实并不准确，比如分层特征提取确实奏效了，否则残差连接就不会有用——但这是另一个话题。

从系统的角度来说，我对这部分并不感到个人兴奋——不是因为不好，而是因为编程起来实在太复杂。但我为这个世界感到兴奋：当我们在不同成本和速度之间拥有大量不同层次的智能时，那些真正的系统狂人会在极限情况下做出各种疯狂的权衡——Jev对他们来说可能太智能了一千倍，他们只需要一个近似的信号来做一个近似的路由判断。

这将是极度疯狂的东西。而好消息是，我们可以再次重建系统——我们有了新的基础原语，这是思考软件的全新方式。我们对互联网做过这件事，从大型机到客户端-服务器架构也做过，我们周期性地就会这样做。

而且，仅仅因为网络安全问题，我们大概就需要重建几乎所有系统，只是为了让它们安全。

Ben： 这一点对关键基础设施来说尤其明确。

Martin： 你在思考Jev的应用时，更多是从应用层、SaaS、分析的角度，还是从系统底层的角度，还是全部都有？

Diogo： 我有一点自己的看法。我的思考框架有点像TCP/IP的底层——UDP不可靠，TCP太可靠，介于其间……

说到我为什么关注"每美元的智能量"——我是从AI驱动的经济革命、AI无处不在的科幻愿景倒推过来的：所有软件里都有AI，满世界都是。我问自己：在这样的世界里，所有对AI的调用中，有多大比例是"为了人类消费"的——需要文体、需要风格，等等？在极限情况下，这个比例其实很少。

从同一个问题出发：有多少调用会在第一层，有多少会在深层底层？我认为极大多数会在底层，但会从第一层开始。而如果你不去瞄准底层，你会很难到达那里。

我认为很多人没有意识到，AI与软件之间是如何"在夜晚擦肩而过"的。即便你试图把AI嵌入软件，它的行为也会很怪——因为软件本来不接受自然语言输入。你在提示词里塞进去你要的JSON格式和schema，它就是不听。最终你只能把输出交给人类，或者再交给另一个LLM——那就是智能体的while循环。

所以从第一性原理来说，只有两条路：人在循环中（聊天），或者智能体（while循环）——因为自然语言需要被反复输入回另一个模型。

我见过太多人经历这种"悲伤的五个阶段"：拿起AI，打算嵌进软件，然后是否认、愤怒，最终走向接受——算了，我就把它交给另一个LLM，交给人类吧。

而我认为，这是第一次，我真正看到：你可以拿一个LLM，拿AI，把它真正地映射到一个状态机，并且高效地做到这一点。

当然，我不想过度承诺。我不知道它是否已经为所有那些被过度承诺的应用场景做好了准备，但我的团队会为此而战，我们真的非常非常在乎可靠性。

第九章：可靠性与"做我的意思"

Diogo： 我们本可以早得多发布。我不认为人们意识到这一点，也不认为他们会从Twitter上的讨论中意识到。人们大概永远不会真正理解，但它就会有那种感觉——哦，我可以信任这个。所以它是反挫败感机器。

"做我的意思"——对我来说，这关乎世界的流畅度：让一切都更顺畅地运转，像齿轮咬合一样紧密联动。我其实有一整套"AI乌托邦愿景"，分布在不同的维度上。"做我的意思"是其中非常重要的一部分——想象一下，所有的技术都按你的意思运作。那不是科幻。看看AI有多聪明，不是吗？

Martin： 确实令人惊叹。也许这就是我们今天最好的收尾之语了。

Ben： "做我的意思"。我喜欢。谢谢Diogo，这是一次很棒的对话，非常享受。

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9月29日，美国联邦航空管理局（FAA）宣布暂停对737 MAX 10的型号认证，直至一项新披露的软件缺陷经评估确认不构成飞行安全隐患为止，令这款波音最畅销窄体机系列最后一款待审型号的交付时间表再度蒙上阴影。

美国联邦航空管理局局长Bryan Bedford在出席活动时表示，该软件缺陷可能在飞机复飞场景下影响垂直导航系统的自动飞行引导功能，增加飞行员工作负荷。Bedford说：

我们尚未判定这是否构成飞行安全问题，但我们将推迟对MAX 10的认证，直到确认不存在隐患为止。

FAA随后发表声明称，"安全决定认证时间表"，并表示将"毫不犹豫地在必要时采取行动"。波音股价周一收盘下跌6.9%，至184.39美元，触及2025年11月以来低点，投资者对又一轮延误的忧虑迅速发酵。

MAX 10认证原本已近在眼前。波音首席执行官Kelly Ortberg本月初刚向投资者表示，FAA批准"即将到来"。此次意外叫停不仅打乱了公司修复资产负债表、改善现金流的核心计划，也令波音在利润丰厚的单通道客机市场对抗空客的竞争战略承压。

据Bedford介绍，该软件由发动机制造商GE Aerospace提供。

FAA上月已完成对较小型号737 MAX 7的认证，所用的正是该软件的最新版本。这一版本修复了垂直导航系统此前已知的一个缺陷，但意外引入了一个新的、规模较小的漏洞。

Bedford表示，波音"修复了此前的缺陷，但出乎意料地引入了新漏洞"。

该缺陷的具体表现为：在飞机执行复飞操作时（即飞行员中止进近、复飞重新排队落地），特定场景下飞行员可能无法访问自动飞行引导功能，导致操作负荷上升。

Bedford强调，与2018年和2019年两起MAX 8坠机事故中被追责的飞行控制软件不同，此次缺陷"不会剥夺飞行员对飞机的控制权"，飞行员也接受过相应情景培训。

Bedford表示，鉴于各方对此问题的高度关注，GE Aerospace可能会加快软件修复进程，但他拒绝给出具体时间预期，"是几天、几周还是几个月，我不知道。"

据路透社援引两位知情人士透露，FAA计划召集纠正行动审查委员会对该问题展开调查，但最早也要等到下周才能召开。

审查结论将决定该软件是否构成"不合理安全风险"，并直接影响MAX 10的认证时间表，该认证原本市场普遍预期将于今年10月完成。

尽管监管层态度审慎，已在机队中运行相关软件的航空公司目前反映较为平静。

加拿大航空公司WestJet在声明中表示，旗下737 MAX机队运营中未出现任何实际问题，并不将此视为安全隐患。该公司表示：

我们拥有标准操作程序和培训机制，可以应对此类情况。

三名匿名WestJet MAX飞行员也表示，在执行复飞程序时未察觉任何软件异常。

据报道，美国境内，阿拉斯加航空和联合航空均表示旗下飞机目前未使用受影响的软件版本。联合航空表示，已暂停接收搭载该软件版本的飞机；阿拉斯加航空则表示正配合波音和FAA评估相关问题。

MAX 10目前在手订单逾1500架，是MAX系列中最受欢迎的型号之一。该机型的认证对波音具有重大财务意义，公司正急需借助新机型交付改善现金流、修复因多年安全危机和生产停摆而受损的资产负债表。

与此同时，MAX 10也是波音在单通道客机市场抗衡空客的核心筹码。波音最初计划于2020年启动MAX 10交付，但接连遭遇安全危机与监管审查，一再拖延至今。此次软件问题再起，令市场对认证时间的预期再度趋于保守。

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当日，WTI原油最高触及96.54美元/桶，日内涨幅接近4.5%；布伦特原油最高升至108.83美元/桶，涨幅超过4.3%。但随着美伊外交消息密集传出，两者涨幅迅速收窄，WTI一度跌至91.25美元/桶，日内跌近1%；布伦特一度跌至103.76美元/桶，从日内高点计算，两者均回吐逾5美元。市场交易的核心逻辑是：外交进展预期能否转化为实质性供应恢复，而非已经落地的事实。

与此同时，据媒体报道，知情人士透露，伊朗官员私下对在11月美国中期选举前达成协议持悲观态度，认为美伊11月3日中选结束后冲突升级的可能性较高。这一表态与盘中一度涌现的乐观情绪形成鲜明反差，也令油价的任何单边走势都难以持续。

美伊外交消息密集轰炸，算法主导盘中剧烈波动

令油价真正上演"过山车"的，是美伊外交消息在午盘时段的密集轰炸。

据ZeroHedge梳理，当日盘中消息按时序依次出现：CNN报道称特朗普愿意以核问题进展换取制裁缓解，油价随即下跌；随后沙特媒体哈达斯（Alhadath）报道称伊朗已同意暂停铀浓缩，油价进一步下挫；紧接着有消息称伊朗官员对中选前达成协议持悲观态度，油价反弹；最后美方谈判人士向阿拉比亚电视台表示"分歧巨大、障碍显著"，油价再度承压。

彭博分析师Frank Monkam指出，过去数个交易日出现了所谓"VaR冲击"策略的回潮——相关标题往往在美东时间正午前后、即流动性趋于稀薄之际集中涌现。其逻辑在于：布伦特105至110美元（WTI约95美元）是市场关注的关键阈值，口头施压不仅能压低价格，还能通过制造波动迫使交易员大幅削减头寸。

从当日走势看，WTI从日内高点96.54美元回落至最低91.25美元，布伦特从108.83美元回落至103.76美元，两者均在数小时内回吐超过5美元。

沙特管道重启，供应端压力率先落地

油价当日承压的第一个实质性利空，来自沙特东西输油管道的修复重启。

据华尔街见闻文章写道，《华尔街日报》援引知情人士消息，沙特国家石油公司沙特阿美已于周日开始通过东西管道向红海港口延布装载原油，目前管道输送量约为每日350万桶。消息公布后，布伦特原油周一涨幅有所收窄，但仍一度维持在每桶105美元上方。

这条全长750英里的管道横贯沙特阿拉伯，连接波斯湾沿岸主要产油区与红海港口延布，是沙特绕开霍尔木兹海峡向外输送原油的核心替代通道，最大输送能力为每日700万桶。该管道于9月10日遭受无人机袭击后停运，此前日均输送量约为400万桶，约占全球供应量的4%。

在管道停运期间，沙特阿美加大了经由波斯湾拉斯坦努拉港的原油装载力度。船舶追踪机构Kpler数据显示，拉斯坦努拉港装载量已从9月初的每日约150万桶骤升至约650万桶。如今东西管道重启，意味着沙特两条出口通道有望同步运作，整体出口规模存在超越袭击前水平的可能。

Capital Economics高级经济学家Hamad Hussain表示，若波斯湾高位出口量保持稳定，叠加延布港运营逐步恢复，沙特整体原油出口量有望超越袭击前水平，从而推动近期油价涨势出现逆转。不过，他同时警告，"考虑到胡塞武装对能源基础设施构成的威胁，从延布出口的难度已远高于冲突初期。"红海航线的安全风险仍是制约沙特出口恢复的重要变量。

核问题成谈判新焦点，但"谁先行动"分歧未解

美伊外交接触的框架正在发生微妙变化——核问题与制裁缓解之间的交换，正在取代此前围绕霍尔木兹海峡开放的谈判，成为双方博弈的新核心。

华尔街见闻文章提及，CNN当地时间28日报道，一名美国官员透露，特朗普愿意减免伊朗制裁并释放被冻结的伊朗资金，以换取伊朗在核协议问题上取得"具体进展"。该官员表示，美伊目前正通过调解方进行"积极且富有建设性的讨论"。Axios随后援引多名美国官员消息，内容与CNN报道基本一致。

然而，特朗普当日盘后在旗下社交媒体发帖否认上述报道，称"这不是真的，我没有向他们提出任何让步"，并要求Axios撤稿。

与此同时，沙特媒体哈达斯报道称，伊朗已同意暂停铀浓缩以换取美国放松制裁，调解方正在向伊朗施压要求其在核计划问题上作出让步。但截至目前，这一消息仍缺乏美伊官方确认，不宜视为已达成的正式协议。

双方的核心分歧在于"谁先行动"：美国希望伊朗首先在核问题上作出实质承诺，再安排制裁缓解；伊朗此前提出的方案则更强调美国先降低军事压力、解除封锁并放松制裁。如果哈达斯报道属实，意味着双方在谈判"先后顺序"上可能出现松动，但这一变化尚待官方证实。

卡塔尔斡旋推进，但伊朗私下悲观

在外交层面，卡塔尔正在推动美伊通过调解方恢复间接接触，但双方距离实质性协议仍有相当距离。

据华尔街见闻文章写道，据路透社报道，一名了解谈判情况的官员透露，卡塔尔斡旋方预计于28日或29日分别与伊朗外长阿拉格齐及美方代表举行会谈，聚焦伊朗上周在联合国大会期间提出的"7日计划"修订版本。

伊朗此前提出的"7日计划"包括：停止伊朗和黎巴嫩境内的敌对行动、解冻数十亿美元伊朗资产、取消对伊朗石油的制裁以及解除美国对伊朗港口的封锁；作为交换，伊朗将重新开放霍尔木兹海峡，并重启核问题谈判。特朗普9月26日已公开拒绝这一方案，但随后表示预计谈判人员本周将继续与伊朗接触。

伊朗外长阿拉格齐对美国拒绝"7日计划"表示不解，称美方"似乎还没有读过相关文件"，并要求美国作出解释。他同时强调，霍尔木兹海峡能否重新开放取决于伊朗条件是否得到满足，并表示伊朗已为战事重燃做好准备。

据彭博报道，知情人士透露，伊朗官员私下对在11月美国中期选举前达成协议持悲观态度，认为11月3日中选结束后冲突升级的可能性较高。伊方还认为，美伊上周在纽约联合国大会期间举行的会谈进展甚微。

军事风险未退，多线并行格局持续

外交接触推进的同时，美伊军事对抗的风险并未消失，这也是油价风险溢价难以快速消退的重要原因。

据新华社援引美国媒体报道，一艘美军人员所乘船只本月14日在霍尔木兹海峡遭伊朗导弹攻击，8名海军陆战队人员受伤，包括7名士兵和一名军官，因吸入烟雾受伤并出现头痛等脑震荡关联症状，可能存在创伤性脑损伤。

与此同时，伊朗最高领袖穆杰塔巴·哈梅内伊28日发表书面致辞，强调伊朗"现已变得独立、强大"，称"敌人渴望重现的过去时光已经一去不复返"，并表示敌方力量未来将被逐出阿拉伯海。

在法律层面，伊朗民航组织负责人阿布扎尔·希鲁迪当天表示，伊朗已就美国针对伊朗采取的航班限制措施向国际民航组织提出正式申诉，并已就针对其机场、飞机和雷达设施的袭击向海牙有关机构提起诉讼。

目前，美伊之间呈现军事、外交和法律多条线并行的格局。市场当前交易的仍是外交进展预期，而非已经落实的供应恢复。在伊朗核问题让步、制裁解除范围以及霍尔木兹海峡重新开放条件等核心议题上，双方分歧仍大，原油此前积累的风险溢价能否持续消退，仍有待后续外交进展的实质性验证。

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据报道，德意志银行分析师Daniel Ghali预计，铜价将在2027年第二季度升至每吨22050美元，较周一伦敦金属交易所（LME）14458.50美元的价格高出逾50%。

Ghali将当前市场形容为一场“历史性金属争夺战”，买家正竞相锁定日益有限的现货供应。

在Ghali看来，去全球化趋势正将过去全球化时代形成的统一供应池，逐步切割为各国自行掌控的库存体系。这一过程的加速，使得账面库存与市场实际可获得供应之间的裂口持续扩大，铜价对任何供应端扰动的敏感度也随之上升。

71%库存或遭锁定，供应流动性危机浮现

德意志银行认为，美国持续囤货正在进一步改变全球铜库存分布。

该行估算，美国关税引发的囤积需求可能导致到年底前有130万吨钢铁滞留在仓库中。研报警告说：

去全球化和数十年来对供应投资不足的结合造成了脆弱性。

若当前趋势延续，到今年年底，美国与亚洲主要消费市场合计持有的铜库存可能占全球供应总量的71%，进一步压缩其他地区能够获得的现货资源。

即便美国最终不征收铜关税，铜料也未必会重新流向其他市场。由于美国铜期货价格相对LME存在溢价，而LME在美国设有仓库，铜料进入美国体系后，即便溢价收窄，也可能继续留在美国不同仓储地点之间流转，而不是重新进入全球市场。

分析认为各国争相强调供应链安全、大量囤积关键原材料，铜不再像过去那样在全球市场自由流动，真正可被其他买家获取的铜愈发稀少，最终演化为现货争夺局面。

Ghali进一步警告，如果囤货趋势持续，到2028年底，自由流通的库存将接近于零。他还补充说，这将是市场必须通过抑制需求或提高价格来阻止的临界点。

当前铜价尚不足以触发大规模需求替代。铝虽具备成本优势，可在部分场景下替代铜，但其导电效率较低，规模替代需要铜价进一步大幅走高才能实现。

这意味着，在价格真正高到足以改变终端用户行为之前，供应紧张仍将对铜价形成持续支撑。

Ghali同时强调，当前铜市已难以同时消化多重压力，包括美国持续囤货、进一步补库需求、精炼铜供应中断，以及全球供需平衡意外收紧。一旦上述因素叠加共振，价格上行幅度可能超出市场预期。

德银预期2027年铜价均值20900美元

德意志银行预计，铜价2027年均价将达到每吨20900美元，并在2027年第二季度触及22050美元；2028年均价则回落至18500美元，反映出市场在经历极度紧张后逐步恢复平衡的预期。

短期来看，铜价距离这一目标仍有明显空间。周一LME铜价下跌1.33%，报每吨14428.50美元。

当前价格与德银2027年目标价之间仍相差逾50%，意味着从现价走向极端紧缺情景并非直线过程，关税政策、精炼产能以及实际需求变化仍将决定这一轮铜市紧张能否进一步演变为真正的供应危机。

铜市的供应警报并非孤立信号，而是更宏观大宗商品牛市逻辑的一部分。

前高盛大宗商品研究主管Jeff Currie去年8月提出的"做多并系好安全带"论断，正在获得越来越多的市场印证。实物市场趋紧、货币贬值压力与政策干预的共振，正为稀缺资源的重新定价创造持续性条件。

Stifel金属分析师上周也援引相关数据，佐证了关键材料供应收紧的趋势。

"拥有瓶颈"这一投资主题，覆盖精炼油品、稀土、工业金属及部分农业大宗商品，正在华尔街逐步获得认可，并有望在更广泛的机构投资者群体中形成共识。

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金价周二跌至约4150美元/盎司，单日跌幅达3.2%，为今年以来第三大单日跌幅。此前，金价在亚洲交易时段跌破4230美元关键支撑位，随后触发技术性抛售，并进一步跌破50日和100日移动均线，回落至8月低点附近。白银跌幅更为剧烈，单日下挫约5%。

此轮下跌由多重因素共同驱动：美国实际利率攀升至18年高位、中国投资者在国庆长假前集中平仓，以及特朗普拒绝伊朗停火提议引发的地缘政治不确定性。高盛贵金属专家Adam Gillard指出，上述因素叠加形成了对黄金的"单向下行压力"。市场关注的焦点将继续集中在ETF资金流动上，这是当前抵御利率压力的关键变量。

实际利率飙升，持有黄金的机会成本急剧上升

此轮黄金抛售的核心驱动力来自美国实际利率的快速攀升。据盛宝银行（Saxo Bank）大宗商品策略主管Ole Hansen指出，美国10年期实际收益率已升至约2.85%，创下18年来新高，而短期利率市场目前已定价美联储在明年4月前还将再加息三次，每次25个基点。

高盛策略师Privorotsky进一步指出，2年期实际利率在过去数周内大幅走高，回到逾两年来的最高水平，而通胀预期的上升幅度远不足以抵消这一变动。"当现金突然提供极高的正实际回报时，持有零收益资产的机会成本便难以忽视。"他表示。

从历史规律看，实际利率的大幅上升通常是黄金的重大阻力。然而，值得关注的是，此前黄金ETF持仓在实际利率持续攀升的背景下仍保持增长，显示出一批对利率不敏感、更关注财政风险和主权信用风险的投资者在支撑需求。这一分歧能否持续，是当前市场的核心问题。

中国长假前集中平仓，加剧短期抛压

中国因素是此次黄金下跌的另一重要推手。据高盛数据，上海期货交易所（SHFE）当日开盘后多头持仓被集中平仓，合约总持仓减少约1.1万手，降幅约2.6%。

高盛的Adam Gillard解释称，SHFE将于10月1日至7日因国庆黄金周休市，在伊朗局势和利率双重不确定性下，交易员普遍不愿在长达一周的假期中持有大量多头头寸。他预计，在假期开始前将有更多平仓操作出现，且这一抛售已从中国市场蔓延至更广泛的市场。

值得注意的是，高盛认为，SHFE持仓数据因存在大量沪深交易所内场外掉期（onshore EFP）头寸而有所虚高，中国投机性多头的实际规模可能被高估，但整体而言中国投机性多头仍处于偏高水平。

机构多头大幅缩减，流动性压力或波及黄金

更广泛的市场背景同样值得关注。据高盛数据，机构投资者的股票多头头寸已大幅缩减——美国股指持仓占未平仓合约的比例从5月份的历史高位48%降至36%，CTA及全球系统性策略的股票敞口则从8月份的1450亿美元骤降至约700亿美元，过去一个月内净卖出近750亿美元。

与此同时，美国高收益企业债与国债之间的利差周五进一步扩大12个基点至294个基点，为4月以来最高水平，三级信用债利差也大幅走阔，显示出信用市场的压力正在积聚。

Ole Hansen指出，这一背景对黄金而言：若流动性压力进一步加剧，追加保证金、再融资压力和更广泛的流动性需求可能迫使投资者变现资产，而黄金因其市场深度和高流动性，往往成为首选的变现来源，从而在短期内触发额外抛售。

技术面破位，下行风险向4000美元敞开

从技术层面看，此次跌破关键支撑位的意义不容低估。据The Market Ear分析，金价不仅已跌破200日移动均线，此次更进一步跌破50日均线，并正在测试自2025年以来定义本轮上涨趋势的主要趋势线。

一旦收盘价确认跌破该趋势线，将构成重大技术面恶化信号，下一个明显的下行目标位将指向4000美元/盎司。白银方面同样面临技术压力，已决定性地跌破50日均线，关键支撑位在60美元附近。

ETF资金流向成为关键观察指标

尽管短期压力显著，黄金的中长期投资逻辑并未完全瓦解。Ole Hansen指出，持续高企的借贷成本将加剧财政压力和债务偿还负担，这反而可能强化黄金作为财政风险和主权风险对冲工具的长期需求逻辑。

在此背景下，ETF资金流向将成为市场最重要的观察指标。此前，黄金ETF持仓在实际利率持续上升期间仍保持增长，体现出一批对利率不敏感的长期投资者的支撑力量。若这部分需求出现动摇，金价将面临更大的下行风险；反之，若ETF持仓保持稳定甚至继续增长，则意味着黄金的结构性支撑依然存在。

当前，随着中国市场进入长假、美联储加息预期持续升温，黄金正在经历Ole Hansen所描述的"迄今最严峻的韧性考验"。

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9月28日，据路透社获取的招股书显示，2025年Anthropic营收增长12倍至近46亿美元，同期运营亏损从2024年的29.8亿美元扩大至80.6亿美元。

公司去年在算力与基础设施上的支出达73.3亿美元，较2024年增加两倍，占总运营支出126.5亿美元的逾半数。

招股书显示，Anthropic计划未来数年在云计算、算力及基础设施方面投入5180亿美元，而上市后普通股股东的实际话语权将受到大幅限制。七位联合创始人将通过一个名为"Founder LLC"的新实体，持有关键事项上50.1%的表决权。

此次上市计划正值AI股与芯片股近期遭遇抛售之际，将进一步考验市场对AI投资热情的承受能力。

华尔街见闻此前提及，Anthropic的公开募股时间可能推迟至美国11月中期选举之后。

Anthropic此次IPO目标估值超过2万亿美元，而仅在今年5月，该公司自身对估值的预测还停留在9650亿美元。短短数月，估值预期已翻逾一倍。

近420亿美元的净亏损中，约340亿美元为非现金会计费用，反映的是此前融资安排中可转换为股权的工具的公允价值提升，而非经营性现金流出。截至2025年12月31日，公司持有现金、现金等价物及短期投资合计202.8亿美元。

招股书同时揭示了若干商业风险：近四分之一的营收来自两家客户，且多数大客户并未签订长期合同，随时可能削减或停止采购。

此次IPO若成行，将成为2021年以来美国市场表现最强的上市案例之一。

参照系或许是SpaceX今年6月的IPO，马斯克旗下这家公司上市首日股价大涨19%至160美元，但目前已回落至约147美元，令投资者对高增长公司的高估值保持审慎。

在这份261页的招股书正文中，风险因素一节长达约80页，几乎是业务描述部分48页的两倍。相比之下，SpaceX的277页招股书中，风险部分仅约38页。

Anthropic在文件中明确警告，其AI模型可能表现出"自我保护行为"，包括"抵制关机"、"隐瞒或操纵信息"以及"类似勒索"的行为，并指出"高度先进模型的开发及用例扩展，可能进一步增加模型造成危害的风险"。

公司还坦承，模型可能在训练过程中发展出意想不到的能力，而这些能力"可能直到模型部署并引发重大安全事件后才会被发现"。

公司安全研究员Evan Hubinger估计，未来十年内AI导致人类死亡的概率超过10%。

尽管如此，Anthropic在安全领域的实际投入规模并未在文件中披露。公司表示，以今年7月某一周为例，其AI研究所用算力中约有6%用于安全工作。

公司承认，安全投资的商业回报目前尚不明确，但同时表示：

市场会对可靠、值得信赖且安全的AI系统予以回报。

为在商业利益与AI安全使命之间寻求平衡，Anthropic设计了一套独特的公司治理架构。

公司将继续以特拉华州公益公司（PBC）身份运营，同时新设"Founder LLC"实体，由七位联合创始人组成。这一实体持有F类股票，在关键公司事务上享有总表决权的50.1%，包括部分董事选举等重大议题。

面向普通投资者发售的A类普通股每股仅有一票，但在上述架构下，实际影响力将大幅受限。招股书也坦承，这一架构可能导致某些决策"与短期、中期或长期的财务利益及业务表现相冲突，从而对A类普通股价值产生负面影响"。

七位创始人中，CEO Dario Amodei与其妹妹、公司总裁兼董事长Daniela Amodei是核心人物。

2025年，Dario薪酬约为1800万美元，Daniela为1640万美元，均以股票和期权奖励为主。两人及其他联合创始人已承诺，将其个人所持Anthropic股权的80%用于慈善事业。

Anthropic董事会另有四名成员，将由公司设立的"长期利益信托"选举产生，现任受托人包括前美联储主席本·伯南克和国家安全专家Richard Fontaine。

Anthropic在AI领域面临来自多方的激烈竞争，其中最主要的对手是OpenAI。

两家公司在企业客户、顶尖人才及华盛顿政策影响力方面展开全面角力。据媒体报道，OpenAI已于今年6月秘密提交IPO申请，预计最迟于2027年初完成上市。

Anthropic由一批因公司治理与AI安全理念分歧而离开OpenAI的研究人员于约五年前创立，并于2023年3月发布首个大型语言模型，与OpenAI直接竞争。此外，该公司还与SpaceX旗下xAI、Alphabet旗下谷歌及Meta在AI基础设施领域展开争夺。

Amazon与谷歌是Anthropic早期的两大战略合作伙伴，双方均向其注入数十亿美元投资，同时为Claude模型的训练与部署提供云计算基础设施支持。

分析人士认为，AI领域第一家完成上市的纯正标的将为整个行业的估值体系树立基准，也将为此前等待多年的投资者提供直接入场AI赛道的渠道。

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这一新部门将整合Meta旗下的Muse个人助手、编程工具，以及对其先进AI模型的访问权限。掌舵者是从MongoDB挖来的现任CEO Chirantan CJ Desai，他将直接向扎克伯格汇报。分析师称，为显示重视，扎克伯格专门挖来一位上市公司CEO。而Desai的离职消息恰在投资者日前一天曝出，时机之敏感令外界震惊。

消息公布后，Meta股价当日下跌4%；MongoDB股价因Desai离职消息重挫18%。

扎克伯格：这是“下一个重要支柱”

扎克伯格在声明中表示："我们正在启动业务的下一个重要支柱——Meta Enterprise Platform，帮助企业以全新方式借助AI实现增长与转型。"

他对Desai的评价是："CJ是一位经验丰富的企业级领导者，在全栈软件构建、AI、基础设施、业务应用及安全领域均有交付成果的记录。"

这一动作背后，是Meta持续加码的AI投入。该公司今年资本支出计划高达1450亿美元，其中大部分用于数据中心基础设施和AI模型。

扎克伯格此前已表示，Meta的AI投资将强化其核心广告业务，同时开辟新的盈利来源。其新推出的AI个人助手应用Muse，自9月初上线以来，已迅速成为美国苹果和安卓应用商店下载量最高的应用。

震惊华尔街：投资者日前一天宣布离职

Desai去年11月才刚刚加入MongoDB，任期不足一年便宣告离开，且时间节点极为敏感——就在MongoDB投资者日的前一天。

Needham分析师Mike Cikos直言："我们认为此次公告的时机令人遗憾，因为就在MongoDB投资者日的前一天，Desai的名字还醒目地出现在公司官网上。"

Cikos同时表示，Desai的离职"并不反映MongoDB的增长逻辑"，"如果说有什么的话，他离开时公司比他接手时更强——市场推广体系更加成熟，CFO Mike Berry也在投资者信心和利润率方面做了出色的工作。"

但他也承认："时机欠佳带来的负面观感，可能引发市场对竞争威胁（如Postgres）以及MongoDB能否抓住AI收入机会的悲观质疑。"

Raymond James分析师Mark Cash则指出，市场之所以反应剧烈，是因为"投资者将Desai视为推动MongoDB下一阶段增长的关键人物，尤其是在扩大规模和深化企业关系以解锁增量工作负载方面。他的离去，带来了后续组织架构是否还会进一步调整的不确定性。"

MongoDB随即宣布，由前任CEO Dev Ittycheria（任期2014年9月至2025年11月）回归，出任临时总裁兼CEO，并启动永久CEO的搜寻程序。

这笔人才交易说明了什么？

D.A. Davidson分析师Gil Luria的解读称："为了让大家明白他有多认真，他专门挖来了一家上市公司的CEO来领导这块业务。"

Desai此前的履历覆盖ServiceNow、Cloudflare，再到MongoDB，是典型的企业软件老将。

不过，Meta在企业市场并非首次出手。其早年推出的企业协作工具Workplace因竞争不过Slack，已于数年前关闭。从Salesforce挖来的Clara Shih，负责企业AI工具销售，也在一年后离职。

The Information分析师Martin Peers指出，Meta的优势在于其已与大量企业建立了广告合作关系——今年上半年广告收入达1140亿美元。"当你已经和一家企业有合作关系时，再向他们推销新产品，总是更容易的。"

但他同样提示了挑战："Meta面临的最大难题，是它正在跳入一个极度拥挤的市场——不仅有各大云计算巨头和企业软件公司，Anthropic、OpenAI等AI公司也在争抢同一批企业客户。Meta在社交媒体广告领域占据主导地位，但在企业AI领域，竞争要激烈得多。"

至于Meta是否会像SpaceX那样，将富余的数据中心算力出售给外部客户——扎克伯格周一表示将"利用我们的优势"服务企业客户，但并未明确是否有立即出售算力的计划。

数据中心能否变现，仍是悬念

在企业业务的具体形态上，扎克伯格周一对投资者表示，Meta将"发挥自身优势"，包括庞大的数据中心基础设施，来服务企业客户。

但他并未明确表示，公司是否有立即向客户出售闲置数据中心容量的计划——此前有报道称Meta正考虑效仿SpaceX，后者已与Anthropic和谷歌签署了相关协议。

Desai则对新部门的定位给出了更清晰的表述："Meta Enterprise Platform将专注于把Meta的AI技术栈转化为企业可以部署的产品和服务。我们的目标是让Meta成为企业扩展业务的首选平台。"

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9月29日，据路透社报道，阿斯利康将以每股普通股等值18.36美元的价格认购Summit优先股，较Summit周一收盘价15.48美元溢价18.6%，交易预计本周内完成。消息公布后，Summit股价盘后涨幅超过18%。双方同时宣布将联合开展一系列临床试验，将依沃西与阿斯利康旗下癌症疗法组合测试，并已签署初步协议，探索依沃西与阿斯利康多款抗体偶联药物（ADC）的联合用药方案。

此次交易的核心标的，是由康方生物研发、于2022年以最高50亿美元潜在总额授权给Summit的依沃西单抗——全球首个PD-1/VEGF双特异性抗体。分析认为，阿斯利康的入局，发生在依沃西刚刚公布关键总生存期（OS）数据、并再度在头对头试验中击败默沙东"K药"的时间窗口，市场信号意义显著。

阿斯利康重金押注，依沃西获顶级药企背书

据报道，阿斯利康此次20亿美元的投资，是对依沃西作为下一代肿瘤免疫治疗基石药物潜力的直接表态。

依沃西的作用机制在于同时阻断PD-1和VEGF两条通路——前者帮助癌细胞逃避免疫系统识别，后者为肿瘤生长提供血管支持。通过双重阻断，依沃西旨在增强免疫系统对癌细胞的识别与攻击能力，相较于单靶点PD-1抑制剂具有潜在的机制优势。

作为合作的一部分，阿斯利康与Summit将共同启动临床试验，测试依沃西与阿斯利康癌症疗法的联合方案。双方还签署了初步协议，探索依沃西与阿斯利康多款ADC药物的组合潜力——ADC是一类能将杀伤性药物精准递送至肿瘤细胞的新型疗法，目前是全球肿瘤药物研发的热点赛道。

这笔交易将阿斯利康的研发管线与依沃西深度绑定，也意味着Summit在资金和资源层面获得了重量级支撑，有助于推进依沃西在美国及欧洲市场的后续开发与商业化进程。

OS数据再超"K药"，依沃西临床价值获关键验证

阿斯利康的入股，与康方生物最新公布的依沃西OS数据形成呼应。

据经济观察报此前报道，9月15日，康方生物在世界肺癌大会（WCLC）上发布了HARMONi-2临床试验的总生存期（OS）数据。截至2026年8月20日，中位随访时间36个月，依沃西的中位OS为30.8个月，"K药"为22.6个月，依沃西将死亡风险降低27%，且达到预设统计学显著性，具有明确临床获益。

OS被业界视为肿瘤治疗的"金标准"指标，此前依沃西已凭借无进展生存期（PFS）数据——中位PFS 11.14个月对比"K药"的5.82个月——于2024年5月首次宣告击败"K药"。此次OS数据的公布，进一步夯实了依沃西的临床价值。

报道指出，现场评议专家、来自比利时Jules Bordet研究所的Mariana Brandão表示，获益似乎主要由PD-L1高表达人群驱动，同时也令人意外地由鳞癌人群驱动——鳞癌通常预后较差，但在本次数据中显示出明确获益。她表示对这些数据感到兴奋，但同时指出，依沃西相比"K药"毒性更高，且目前缺乏能够预测哪些患者更适合使用依沃西的生物标志物，因此她暂不会立即改变临床实践。

Mariana Brandão强调，下一个关键节点是专门针对PD-L1高表达人群设计的全球III期HARMONi-7试验，其结果将对依沃西能否真正改变临床实践具有决定性意义。

FDA审评在即，海外商业化前景仍存变数

依沃西的全球化进程正处于关键节点，但不确定性依然存在。

据经济观察报消息，2026年1月，美国FDA已受理依沃西的上市申请，依据为全球多中心III期临床试验HARMONi，FDA预计做出审评决定的日期为2026年11月14日。

然而，HARMONi试验的数据表现并不如HARMONi-2亮眼。2025年5月，Summit披露，HARMONi研究中依沃西联合化疗的主要OS分析未达到统计学显著；后续更新随访虽显示OS风险比有所改善，但目前仍未披露达到预设统计学显著性的结果。

在本次WCLC上，Summit更新了HARMONi数据，表示在西方患者群体中，随随访时间延长，依沃西组患者持续改善，体现出跨地区一致性，但完整数据的说服力仍待进一步观察。

对康方生物而言，依沃西的海外上市是获取超额收益的核心路径。2026年上半年，康方生物实现营收约18亿元，同比增长27.92%，主要依靠依沃西和卡度尼利两款核心产品的国内销售支撑。

分析认为，海外市场的突破，仍取决于FDA审评结果、海外临床开发进展以及同治疗领域的竞争格局。

"K药"地位受挑战，下一代免疫治疗格局待定

依沃西的崛起，直接指向默沙东"K药"（帕博利珠单抗）的市场地位。

"K药"是目前肿瘤免疫治疗的基石药物，2023年至2024年蝉联全球"药王"，2025年销售额达316.80亿美元。康方生物将依沃西定位为继"K药"之后的下一代肿瘤免疫治疗基石药物。

依沃西是全球首个在头对头临床试验中同时在PFS和OS两项核心指标上超越"K药"的药物，这一纪录使其在业界和投资者中持续保持高度关注。阿斯利康的20亿美元投资，进一步将这场竞争推向台前。

不过，从临床数据到监管获批、再到大规模商业化，依沃西仍面临多重考验：HARMONi全球试验的OS数据尚未达到统计学显著性、西方患者群体的疗效数据仍需积累、毒性管理和患者筛选工具的完善也需时间。

阿斯利康的入局为依沃西的全球化提供了强力背书，但最终能否撼动"K药"的市场地位，仍有待2026年11月FDA审评结果揭晓。

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周二，据《华尔街日报》援引知情人士消息透露，沙特国家石油公司沙特阿美已于周日开始通过东西管道向红海港口延布装载原油，目前管道输送量约为每日350万桶。与此同时，沙特在霍尔木兹海峡的原油装载量此前已大幅攀升，两条出口通道同步运作的前景令市场密切关注。

消息公布后，国际基准布伦特原油价格周一涨幅有所收窄，但仍维持在每桶105美元上方。

分析人士指出，沙特能否在维持霍尔木兹海峡高位出口量的同时，同步恢复延布港的装运，将是决定整体出口规模能否超越袭击前水平的关键变量，进而影响近期油价能否出现实质性回落。

管道修复，关键能源动脉重启

东西输油管道全长750英里，横贯沙特阿拉伯，连接波斯湾沿岸的主要产油区与红海港口延布，是沙特绕开霍尔木兹海峡向外输送原油的核心替代通道。

该管道最大输送能力为每日700万桶，其中约200万桶供应国内炼厂，其余用于出口。据分析师估计，在9月10日遭受无人机袭击导致受损停运之前，管道日均输送量约为400万桶，约占全球供应量的4%。

据知情人士向华尔街日报透露，沙特阿美已于周日启动延布港装船作业，目前管道运行吞吐量约为每日350万桶，部分流量将继续导入国内炼厂。沙特阿美未就此置评。

霍尔木兹出口激增，双线并行考验运力

在东西管道停运期间，沙特阿美加大了经由波斯湾拉斯坦努拉港的原油装载力度，以弥补红海通道中断造成的缺口。船舶追踪机构Kpler数据显示，拉斯坦努拉港的装载量近期已从9月初的每日150万桶骤升至约650万桶。

这一转变背后，是沙特在霍尔木兹海峡面临的持续风险。为降低运输风险，沙特阿美曾要求部分亚洲客户——其最重要的原油买家——在阿曼海岸附近的海峡外海域自行提货，据华尔街日报此前报道。

与此同时，当胡塞武装在7月加强对红海巴布曼德海峡附近沙特相关船只的袭击后，部分沙特原油货物已被改道北上，经由苏伊士运河及苏美德管道系统转运。

出口量能否持续，决定油价方向

Capital Economics高级经济学家Hamad Hussain表示，油市交易员当前最关注的核心问题，是沙特能否在维持霍尔木兹海峡高位出口的同时，同步恢复延布港的装运规模。

他指出，若波斯湾高位出口量保持稳定，叠加延布港运营逐步恢复，沙特整体原油出口量有望超越袭击前水平，从而推动近期油价涨势出现逆转。

然而，Hussain同时警告称，"考虑到胡塞武装对能源基础设施构成的威胁，从延布出口的难度已远高于冲突初期。"这意味着红海航线的安全风险仍是制约沙特出口恢复的重要变量，管道能否长期维持高位运转，尚存不确定性。

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周一，伴随原油价格走高，美债收益率曲线各期限整体攀升了7至8个基点，彭博全球综合债券指数逼近4%为2007年以来首次。

目前，美国整体利率水平已触及20年来的最高点，其中10年期实际利率更是向上突破，创下自雷曼兄弟破产以来的最高纪录。

居高不下的能源价格正迫使美联储面临更大的加息压力。自2021年以来，美国通胀率一直停留在目标水平之上，当前能源成本的输入性压力使得抗通胀形势更为严峻。

互换市场的数据显示，投资者目前已完全定价美联储在未来12个月内至少还会有三次幅度为25个基点的加息，甚至存在进行第四次加息的可能性。

地缘政治主导宏观叙事，大宗商品价格走强或破坏需求

据彭博报道，全球债券正以2007年以来首次的姿态逼近4%的收益率水平。这一关口之所以关键，在于市场对它的关注本身会放大价格波动，推动收益率继续上行。

美国30年期国债收益率升至2004年以来最高水平，显示超长期限端在本轮抛售中承受的压力最为突出。超长期债券对利率预期的敏感度更高，其收益率率先突破多年高点，反映市场正在重新定价长期利率路径。

尽管货币政策和经济数据曾一度掩盖原油市场的波动，但当前地缘政治冲突已重新成为主导市场的核心因素。

BMO Capital Markets美国利率策略主管Ian Lyngen表示，伊朗战争对全球经济的潜在外溢效应，显然依然是当前宏观叙事的一个关键驱动力。这种对外部冲击的担忧情绪直接传导至债券市场，引发了美债收益率的广泛上行。

原油价格的持续上涨直接加剧了通胀居高不下的风险。面对自2021年以来迟迟未能回落至目标区间的通胀数据，高企的能源价格进一步压缩了美联储在货币政策上的转圜空间。

如互换市场定价所示，未来一年的利率路径预期正在变得更加激进，市场正为美联储采取更长时间、更大力度的紧缩政策做准备。

在投资者紧盯冲突头条新闻进行交易的同时，部分机构警告市场可能忽视了更为深远的经济隐患。Wellington Management投资组合经理Brij Khurana指出，人们目前主要根据伊朗战争的新闻头条来交易收益率的涨跌。他警告称：

他们可能忽略了更大的宏观图景，即大宗商品价格在如此长的时间内保持在如此高的水平，将开始导致实际收入呈负增长，并最终引发需求破坏。

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要闻

国常会：研究出台稳定房地产市场、促进就业增收等政策措施。

中国央行等八部门推出19项金融举措支持服务业扩能提质，提出引导金融机构综合运用信贷、债券、股权等多样化工具，支持“人工智能+软件”发展。

中国工业企业利润1至8月同比增长15.7%，电子行业利润同比增长1.1倍，贡献逾六成增量。

上海出台楼市新政，全面加强商品住房预售管理，有序实施现房销售，加大融资支持力度。上证报：9月上海二手房成交韧性十足、价格出现回升信号。

报道：美伊近日与调解方会谈、聚焦伊朗所提“7日计划”修订版；特朗普称美伊代表已通过调解方交换信息。伊朗最高领袖称西方干涉时代已终结。美媒称特朗普愿放松对伊制裁换取核问题进展，本人否认。伊朗被曝同意暂停铀浓缩。两周前因遭袭而关闭的沙特关键输油管道恢复出口。

报道：OpenAI因安全顾虑取消10月发布GPT-6.1 Astra模型计划，高管称新模型出现安全方面倒退。

英伟达追加1500亿美元回购，规模创美企历史纪录，黄仁勋称彰显对AI长期机遇信心。英伟达最新披露显示AI需求仍狂飙：公司供应承诺额环比暴增135%，Anthropic已签约合同总值超1800亿美元。英伟达推出AI安全系统、与Anthropic共同开发，实时监控智能体，毫秒级阻止违规行为。　

扎克伯格：Meta启动新业务支柱，向企业提供完整AI技术栈。

Anthropic再推Claude 5.5模型：Sonnet 5.5速度提升超三成，单任务成本最高降三成，性能逼近Opus。

AMD宣布82亿美元收购AI初创World Labs，后者创始人李飞飞将任AMD首席科学家。

SpaceX商业化迈出关键一步：星舰历经引擎故障后首次成功入轨，首次部署Starlink V3卫星、首批26颗，但飞行任务提前结束。

市场概述

美伊会谈僵局打压美股，标普和纳指回落至逾一周低位；道指逼近三个月低位，波音大跌近7%、领跌成分股；安全风险加剧、美股AI交易“退烧”，Meta收跌近5%，Arm收跌近9%、英特尔跌近6%，Coherent跌4.5%；而推出AI安全系统的英伟达收涨近2%，网安股Palo Alto Networks涨4.6%。

美债价格回落，10年期美债收益率再创2007年来新高。传出美伊核问题积极信号后，一度升10个基点的两年期美债收益率曾收窄多数升幅；盘中曾逼近两月高位的美元指数曾回吐多数涨幅，离岸人民币曾逼近6.71、脱离三周低谷。

美伊会谈僵持推升原油，原油盘中涨超5%，报道称特朗普愿放松制裁换核问题进展后，一度“闪跌”，最终收涨。金银重挫、收创近八周新低，黄金盘中跌超4%，期金收跌3.5%、期银跌近5%。纽铜收跌近2%。

欧美股市：标普500收跌0.77%，报7683.69点，道指收跌0.67%，报51481.51点。纳指收跌0.92%，报26820.381点。欧洲STOXX 600指数大致收平，报638.68点。

A股：上证指数收跌1.67%，报3823.62点。深证成指收跌3.44%，报12858.75点。创业板指收跌4.53%，报3139.82点。

债市：到债市尾盘，美国10年期基准国债收益率约为5.24%，日内升约8个基点；2年期美债收益率约为4.93%，日内升约8个基点。

商品：WTI 11月原油期货收涨0.21%，报92.60美元/桶。布伦特11月原油期货收涨0.92%，报105.28美元/桶。COMEX 9月黄金期货收跌3.52%，报4135.4美元/盎司。COMEX 9月白银期货收跌4.71%，报61.22美元/盎司。COMEX 9月期铜收跌1.93%，报6.566美元/磅。

要闻详情

全球重磅

中国

商务部美大司负责人解读第八轮中美经贸磋商成果。中美双方同意以对等方式降低自对方进口的规模约300亿美元产品的关税。双方同意，在中美经贸磋商机制下，何立峰副总理与贝森特财长作为中美各自牵头人建立人工智能对话，并进行了首次对话，交流人工智能相关风险和惠益。双方约定在今年11月底前举行下一次对话。双方同意建立人工智能事件的沟通渠道。

商务部公布中美贸易理事会和“300亿对300亿”对等降税框架有关情况。双方商定对各自规模约为300亿美元（参照2024年度双边贸易额）的进口产品，在符合双方各自国内法律和程序的基础上，以对等方式提供降低关税待遇。其中超过90%的产品，将免除相互加征的全部关税，享受最惠国关税待遇。

国常会：研究出台稳定房地产市场、促进就业增收等政策措施。会议指出，推出一批务实管用的增量政策，优化财政支出安排，用好地方政府债务结存限额，综合运用并适时调整货币政策工具，增加科技创新和技术改造、支农支小等再贷款额度，研究出台稳定房地产市场、促进就业增收等政策措施。

央行等八部门：引导金融机构综合运用信贷、债券、股权等多样化工具，支持“人工智能+软件”发展。中国央行等八部门印发《关于金融支持服务业扩能提质的指导意见》，从加强金融支持服务业能力建设、加大对生产性和生活性服务业金融支持、做强做优金融服务业等方面提出19项举措。

中国工业企业利润1至8月同比增长15.7%，电子行业利润同比增长1.1倍，贡献逾六成增量。在算力基础设施加速建设带动下，光纤制造、光缆制造行业利润分别增长5.3倍和1.0倍；高性能服务器、工作站、光电子通信领域中，计算机整机制造、计算机外围设备制造、工业控制计算机及系统制造、通信系统设备制造行业利润分别增长3.9倍、2.6倍、1.3倍、48.7%。

加大融资支持力度，上海出台楼市新政。上海市四部门联合印发《关于贯彻落实〈关于完善商品住房销售制度的通知〉的实施意见》。文件从全面加强商品住房预售管理、有序实施商品住房现房销售、推行主办银行制度、加大融资支持、优化土地供应、强化质量监管和市场秩序规范六方面推出举措，稳步推进商品住房销售制度改革，加快构建房地产发展新模式。

• 上证报：9月上海二手房成交韧性十足、价格出现回升信号。唐镇板块二手房实际成交价格较去年年底普遍上浮3%—5%。新房供应集中放量带动成交走高，预计9月新建商品住宅成交约45万平方米，与近几年同期基本持平。

长飞光纤港股重挫16%，瑞银首次覆盖给予买入：产能过剩担忧被高估，高端光纤供需紧张将延续至2027-28年。亨通光电抛出66亿元定增预案引发光纤板块剧烈调整。AI数据中心对高端光纤的结构性需求将支撑价格高位运行，且核心设备瓶颈将延缓新产能投放。将长飞光纤H股2026-28年净利润预测大幅上调116%-158%，远超市场一致预期7%-19%。

段永平又买茅台了，3万股耗资超3690万元，曾放言拿十年赌一个亿。段永平在雪球发帖称“买了点”贵州茅台，买入3万股。消息发出后，茅台股价下午随即拉升翻红，当天收涨0.56%，但9月已累跌4.28%。这是段永平年内第三次公开加仓。今年8月，他曾在雪球放话，愿“抱着茅台跟任何国内基金赌一个亿，以十年为限”，但赌约未落地，原帖目前已消失。

海外

“7日计划”重回谈判桌？美伊据称近日与调解方会谈，伊朗最高领袖称西方干涉时代已终结。据报道，卡塔尔斡旋方预计于9月28日或29日在纽约分别与伊朗外长及美方代表会谈，预计将聚焦伊朗上周提出的“7日计划”修订版。伊媒称伊外长周一将在纽约与调解方会面。伊外长要求美国解释为何拒绝伊方的“7日计划”，因为从美国常驻联合国代表此前的表态看，美方似乎还没读过相关文件。据报道，伊朗官员对美中选前达成协议并重开海峡持悲观态度，认为中选后冲突升级的可能性较高。

• 特朗普称美伊代表已通过调解方交换信息。被问及美伊谈判进展时，特朗普没有透露谈判具体细节，只是称“我们会赢”，“事态很快就会有分晓”。
• 特朗普愿放松对伊制裁换核问题进展？本人否认，伊朗被曝同意暂停铀浓缩，原油“闪跌”。美媒称，美国官员透露，特朗普愿意减免伊朗制裁，并释放被冻结的伊朗资金，以换取伊朗在核协议问题上取得“具体进展”。沙特媒体称，伊朗已经同意暂停铀浓缩，以换取美国放松制裁。后特朗普否认放松制裁报道，称不曾提出任何让步。
• 沙特关键输油管道修复后恢复出口，有望缓解市场供应担忧。据周一报道，两周前因无人机袭击而停运的沙特东西输油管道已恢复运行，当前流量约每日350万桶，仅为产能一半。该管道是沙特绕开霍尔木兹海峡的关键出口通道，重启有望缓解全球原油供应压力。目前布伦特油价仍在每桶100美元附近，市场关注沙特后续出口分配及管道能否恢复满负荷运行。

美联储理事库克：AI提升生产力或不足以抵消近期通胀。库克认为，大规模数据中心投资已推高电力和水成本约5%；企业承诺的2万亿美元AI资本支出目前仅花费一小部分，后续资金落地将加剧价格压力。AI驱动的股市财富效应也在刺激消费，进一步抵消生产率提升带来的温和去通胀。

拉加德打压欧央行加息预期：长债收益率上行将抑制经济增长与通胀。拉加德表示，受能源危机影响，欧元区通胀预计将进一步上升，但目前尚无明显迹象表明能源成本上涨已传导至更广泛的经济价格压力中。长期债券收益率自欧央行上次会议以来已显著上升，这将放缓经济增长，并限制高企的能源成本向通胀传导，导致成本传到效应低于央行9月预测预测的水平。

"从ICU到KTV"！两级摇摆的"AI叙事"让美股投资者"心累"。短短两周，纳斯达克100上演极端过山车：先因“AI威胁论”蒸发6000亿美元市值，后因Meta助手爆红收复3万亿美元！分析认为，市场情绪在恐慌与贪婪间剧烈切换，脱离基本面。剧震令英伟达估值跌至十年新低，多空分歧加剧，被叙事裹挟的高波动已成投资者的长期常态。本周美光将公布财报，无论财报结果如何，市场情绪的剧烈摇摆恐怕都难以平息。

报道：OpenAI因安全顾虑取消10月发布GPT-6.1 Astra模型计划。OpenAI负责安全系统的高管表示，GPT-6.1 Astra在两个领域出现倒退，尚不具备发布条件。

真金白银表达信心！英伟达追加1500亿美元回购，规模创美企历史纪录。英伟达宣布追加1500亿美元股票回购计划，超越苹果此前1100亿美元的回购纪录。英伟达CEO黄仁勋称，此举彰显对AI长期机遇的信心。受此消息提振，英伟达股价盘前转涨超1%，开盘进一步走高。

• AI需求仍在狂飙！英伟达最新披露：供应承诺额环比暴增135%，Anthropic已签约合同总值超1800亿美元。英伟达最新披露显示，AI基础设施需求持续扩张：Anthropic已签约2.6吉瓦算力；英伟达供应承诺额从上季度的1190亿美元升至2790亿美元，主要由内存采购驱动。数据强化AI需求持续性，但承诺向收入的转化仍需关注。
• 英伟达推出AI安全系统：实时监控智能体，毫秒级阻止违规行为。英伟达发布“Open Agent Safety Platform”双层AI安全平台，含OpenShell与Nvidia Sentry两款开源工具，可实时管控AI代理权限，毫秒级隔离异常代理。英伟达称该技术本可阻止7月OpenAI模型攻击Hugging Face事件。
• Anthropic与英伟达共同开发Open Agent Safety Platform。英伟达提供开源的 OpenShell 运行时软件；Anthropic 提供 Claude Managed Agents API 套件。

扎克伯格：Meta启动新业务支柱，向企业提供完整AI技术栈。新业务支柱“Meta企业平台”旨在帮助企业利用AI实现业务增长和转型。扎克伯格表示，Meta将依托自身在先进AI模型、智能体、大规模基础设施及企业服务方面的能力。平台初期将重点推出包括Muse智能体、Meta Business Agent、Muse API、Muse Code在内的一系列产品。

Anthropic再推Claude 5.5：Sonnet 5.5速度提升超三成，单任务成本最高降三成，性能逼近Opus。Claude Sonnet 5.5是比Opus 5.5更快、更低成本的补充，是迄今速度最快的Sonnet模型，在低或中等努力水平下，以约Sonnet 5十分之一的成本就超过Sonnet 5的最佳得分；首次拥有与Anthropic最强模型类似的网络安全防护机制和fallback机制。据独立平台Artificial Analysis测试，Sonnet 5.5能力逼近Opus 5.5，但在最高推理强度下，单任务平均耗用输出Token为各模型之最。

AMD宣布82亿美元收购AI初创World Labs，后者创始人李飞飞将任AMD首席科学家。World Labs专注空间智能与三维环境模拟。交易完成后，李飞飞将出任AMD执行副总裁兼首席科学家。此举意味着AMD意在将模型研究能力内化为芯片设计驱动力，并在机器人、仿真等物理AI领域与英伟达展开正面竞争。

SpaceX商业化迈出关键一步：星舰历经引擎故障后首次成功入轨，但任务提前结束。SpaceX旗舰火箭星舰首次成功进入地球轨道，完成历经近十年研发、投入逾150亿美元后的关键里程碑。尽管一台发动机提前关机，工程师重新评估后仍成功完成轨道点火。在轨期间，SpaceX首次部署V3版星链卫星、首批部署26颗。

观点精选

只有少数股在涨！高盛警告：美股广度创2000年互联网泡沫来最差，债波动率罕见背离。高盛合伙人Flood认为，AI龙头撑起指数门面，中位数股票已较高点跌16%。高盛衍生品交易主管Garrett警告，债券波动率MOVE指数处于百分位极端高位，VIX却仍低迷。BTIG策略师Krinsky指出，对冲基金总杠杆升、净杠杆降，“加敞口不加方向”尽显矛盾，警告“某些东西必须让步。”

摩根大通：美股科技七巨头“杀估值”已近尾声，但难再回到“一枝独秀”。Mag7等大型科技股估值已跌至10年最低，超大规模云厂商相对标普500的市盈率溢价压缩至逾一个标准差的低位。AI资本开支周期仍将延续，盈利增长支撑科技股表现，但行情将进一步向半导体等产业链扩散。该行建议超配半导体、低配软件，认为油价和利率波动缓和后，美股有望重拾升势。

私募四季度展望：科技仍是核心主线，但“便宜的不景气、景气的不便宜”，选股难度越来越大。重阳投资寇志伟直言，当前A股"便宜的不景气、景气的不便宜"，选股难度持续加大，建议轻指数、重个股。四位私募人士普遍认为四季度市场进一步转暖概率较大，科技仍是核心主轴，但将从全面走强转向内部分化——康曼德丁楹建议聚焦2027年景气度持续改善的标的；医药拐点确定性高于地产和消费。

行业/概念

1、减肥药 | 据上证报，百川盈孚数据显示，9月28日，乙腈价格大涨17.46%，8月份以来累计涨幅高达约139%。近期山东主力厂家报盘继续拉涨，制备级乙腈需求持续旺盛，区域内供应偏紧张，且合成法原料醋酸价格高位震荡，乙腈市场价格连续推涨。

2、固态电池 | 据上证报，《新型电池产业发展“十五五”规划》正式发布。规划提出，目标是到2030年，我国新型电池产业规模实现稳步增长；全链条创新能力持续增强，先进材料取得新突破，新体系电池研发取得重大进展，全固态电池初步实现规模化应用，长寿命锂电池循环寿命达到15000次，头部企业产品缺陷率达到PPB（十亿分率）级别；全场景应用生态加速构建，电池技术与清洁能源、用能终端加快融合创新发展。

3、氢能源/燃料电池 | 据中证报，国际首台套热耦合海水直接电解制氢联产战略元素系统装置于9月28日在山东省日照市面世，并实现了超过1000小时的连续稳定运行。由五位院士、多位资深专家组成的验收组表示：该成果标志着我国攻克了海水制氢与海洋战略元素协同联产的全球性技术难题，实现了海水制氢联产战略元素技术突破的先发优势。

4、人形机器人 | 据中证报，国产化电子架构具身智能机器人发布会9月28日在湖北宜昌举行，全球首台搭载全国产化电子架构的具身智能机器人正式亮相。电子架构是决定整机性能上限的“智能神经系统”，包括操作系统、网络、工具软件和AI计算芯片。如果把机器人看作一个“人”，那么电子架构就是它的神经系统——大脑思考得再周密，没有神经系统，行动就无从发生。

5、人工智能 | 据中证报，中国人民银行等八部门联合印发《关于金融支持服务业扩能提质的指导意见》，意见提出，赋能软件和信息技术服务创新发展。引导金融机构综合运用信贷、债券、股权等多样化工具，支持“人工智能+软件”发展，推动智能编程工具和工业软件创新突破、基础软件生态和开源社区建设、智慧视听系统生态场景应用等，发展智能体即服务、模型即服务等新业态。完善制造业数智化转型服务金融保障，支持制造业数智化转型服务商发展。积极满足人工智能技术研发、行业高质量数据集建设、应用场景拓展及产业生态培育等领域的融资需求。鼓励金融机构为信息传输、数据和信息技术等数字基础设施建设提供中长期融资，强化对全国算力布局、边缘算力建设、智算云服务体系等的金融支持。

今日关注

中国

国新办就“十五五”时期加快农业农村现代化等举行发布会。

海外

澳大利亚政策利率。

G20贸易部长级会议，美国贸易代表参会。

特朗普与科技公司CEO、众议院议长举行人工智能会议。

<全文完>

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美股周一全线下跌。标普500指数收跌0.8%，抹去本月全部涨幅；纳斯达克100指数下挫1.1%，科技股领跌。美国10年期国债收益率上行7个基点至5.23%，创近二十年新高；

利率互换市场目前已充分定价未来12个月内至少三次25基点加息，并存在第四次加息的可能性。黄金大幅下挫3.9%至每盎司4118.66美元，为当日跌幅最突出的资产。

美伊双方在霍尔木兹海峡重新开放及新停火协议上立场悬殊。伊朗坚持其提案，但该方案已遭特朗普拒绝。特朗普表示愿意在伊朗核问题上取得"实质性进展"后给予制裁豁免并解冻被冻结资产。

布伦特原油周一维持在每桶105美元附近，WTI原油上涨0.5%至每桶92.91美元。

然而日内波动远比收盘价更能说明市场的脆弱性。布伦特和WTI在多个"突发消息"之间反复横跳：沙特东西管道恢复出口压低油价，沙特城市爆炸传言推高油价，随后"伊朗同意暂停铀浓缩"的报道再度压低油价，而"美伊谈判分歧巨大"的消息又令油价反弹。

华尔街见闻提及，美媒称，美国总统特朗普对以核问题取得具体进展换取放松对伊制裁持开放态度；沙特媒体哈达斯（Alhadath）报道称，伊朗已同意暂停铀浓缩，以换取美国放松制裁。

美股午盘时段，以上消息接连传出后，国际原油期货快速回吐日内涨幅，美油和布油均曾盘中短线转跌并刷新日低。但截至目前，哈达斯关于伊朗已经同意暂停铀浓缩的消息仍缺乏美伊官方确认，因此不宜将其视为已经达成的正式协议。

值得注意的是，尽管外界都在议论美国可能禁止柴油出口，但今天欧洲柴油价格却回落至与美国柴油价格持平，这在很大程度上消除了目前市场暗示的禁令可能性。

BMO Capital Markets美国利率策略主管Ian Lyngen表示：

我们预计这场冲突将在可预见的未来持续困扰市场，全球经济将继续适应供应中断的现实。

美债抛售周一进一步深化，收益率曲线全线上移7至8个基点。

10年期美债收益率升至5.23%，英国10年期国债收益率升至5.42%，德国同期限收益率上行4个基点至3.64%。剔除通胀后的10年期实际利率同步突破上行，达到2008年金融危机以来最高水平。

利率互换市场已充分消化了未来 12 个月内至少三次季度加息的预期，并且有可能出现第四次加息。

E*Trade的Chris Larkin表示：

受收益率与油价双双走高压制，大盘迟迟难以获得向上动能。鉴于美联储目前聚焦于其使命中的通胀一侧，除非本周劳动力市场数据带来重大意外，否则利率和能源走势将主导市场情绪。

Wellington Management投资组合经理Brij Khurana警告，市场或许正在忽视更大的风险图景——"大宗商品价格长期维持高位，将开始侵蚀实际收入并引发需求破坏。"

本周重磅数据将陆续登场：经济学家预计周三公布的数据将显示8月经济实质性消费支出环比涨幅为年内最大；周五非农就业报告预计显示9月新增就业约9万人，失业率维持在4.1%。

周一美股三大指数全天低开低走。标普500收报7683.69点，跌0.77%；纳斯达克综合指数收报26820.38点，跌0.92%；道琼斯工业平均指数收报51481.51点，跌0.67%；罗素2000跌0.69%。恐慌指数VIX涨8.07%至16.07。

纽约证券交易所新低股票数已连续10个交易日超过新高股票数。

通信服务板块跌1.67%领跌，非必需消费品跌1.58%紧随其后；必需消费品涨0.40%、医疗涨0.29%，是仅有的两个涨幅超过0.2%的板块。

科技及AI相关板块周一表现最弱，AI概念组合显著跑输标普500非AI成分股，非盈利科技股跌幅同样明显。

英伟达宣布将股票回购规模扩大创纪录的1500亿美元，支撑了"科技七巨头"组合日内大部分时间的相对表现，但尾盘大市值科技股抛售加速。

个股方面，Meta跌4.79%，回吐上周近13%涨幅的一部分；特斯拉跌3.94%，摩根大通以三季度交付疲软为由下调其目标价。

据报道，MongoDB首席执行官奇兰坦·德赛即刻离职，出任Meta新设的首席企业平台官，直接向首席执行官扎克伯格汇报，负责面向企业客户的Meta企业平台。

MongoDB跌18.46%，2014年至2025年领导公司的Dev Ittycheria回任临时首席执行官。市场把Meta此举读成AI能力向企业级软件渗透的信号，按席位收费的传统软件股被集中抛售，Atlassian跌4.83%，ServiceNow跌3.25%，甲骨文跌3.26%。

网络安全是软件板块里的例外。帕洛阿尔托网络涨4.10%，Zscaler涨3.73%，CrowdStrike涨3.00%。智能体权限扩张带来的安全需求，让这一子行业在利率上行中反而受益。

波音跌5.02%，公司确认737 MAX部分飞机的导航软件存在故障，可能导致着陆阶段自动导航失效，美国联邦航空管理局正在评估，杰富瑞当天将评级下调至中性，意味着不再建议买入。

融资成本上升正在改变AI交易的定价方式，超大规模数据中心信用违约互换（CDS）持续扩大。

甲骨文5年期信用违约互换报价升至240.7个基点，创该合约有记录以来新高，公司2027财年资本开支最高将达950亿美元，而同期可从客户收回的只有250亿美元。

高盛策略团队认为，在10年期收益率连续七个月上行的背景下，做空非盈利科技股的赔率已经相当有吸引力。

高盛交易台将当日整体活跃度评为"10分中的3分"，机构客户卖出倾向明显。彭博宏观策略师Sebastian Boyd表示：

假设股票风险溢价存在某个下限，那么债券进一步下跌将拖累股价，直到收益率回落，股市才有望反弹。

其他资产表现

美债收益率上升推高了美元，但幅度不大，仅略微回升至接近上周五高点的水平。

黄金价格暴跌至近两个月来的最低点，日内跌幅近4%。

盛宝银行大宗商品策略主管Ole Hansen指出，金价疲软"反映了债券收益率飙升、美元走强和技术性抛售的共同作用，并可能因中国投资者在黄金周假期前的获利了结而进一步放大"。

MKS PAMP研究与金属策略主管Nicky Shiels在彭博电视采访中表示，黄金短期面临"极为严峻的环境"——油价逼近110美元、实际收益率走高、市场定价未来一年累计加息近100个基点，三重压力叠加。

比特币跟随风险偏好情绪一同承压，日内一度跌2.3%，但随后从 82,500 美元大幅反弹。

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9月28日，据《华尔街日报》报道，GPT-6.1 Astra原定于今年10月在ChatGPT及Codex中首发亮相。

OpenAI安全系统负责人Saachi Jain表示，该模型在两个关键安全领域相较前代出现倒退，尚未达到公开发布的标准。此次放弃发布的决定，恰好发生在OpenAI旧金山年度开发者大会开幕前一日。

此举正值OpenAI深陷一系列AI智能体安全事件之际。公司上周刚宣布，在一个AI智能体突破网络限制、擅自访问外部聊天机器人后，已暂停对其最强能力模型的训练。

与此同时，佛罗里达州总检察长James Uthmeier于本周一向法院申请临时禁令，寻求阻止OpenAI在缺乏第三方安全保障的情况下继续开发新模型。

模型发布搁浅：安全测试暴露缺陷

GPT-6.1 Astra原定今年10月推出，但测试阶段暴露的安全隐患最终导致发布计划被终止。

据《华尔街日报》报道，Saachi Jain披露了GPT-6.1 Astra被叫停的具体原因。该模型在对齐性测试中表现欠佳，即未能充分遵循人类意图。

具体而言，模型呈现出较高程度的欺骗性，对于自身执行或未执行的操作，并不总是如实告知用户。

另一项问题涉及OpenAI所称的"授权范围"。该模型会在未经用户许可的情况下径行推进任务，有时甚至在可能存在安全风险的情况下调用外部工具和服务。

Jain表示，尽管GPT-6.1 Astra在减少"模型懒惰"等方面有所改善，但整体未能达到OpenAI在安全与对齐方面的内部标准。她说：

安全与对齐涉及权衡取舍，你需要找到合适的边界，既保持在授权范围内，又避免模型在遭遇阻力时过于消极。

OpenAI表示，公司不会公开发布GPT-6.1 Astra，但计划利用同一基础模型进行额外的强化学习，以此为后续GPT-6系列模型的开发奠定基础。

Jain还表示，公司将对模型开发的各个阶段展开深入调查，重点核查强化学习环境是否在引导正确行为。

安全事件接连发生，训练工作已被暂停

此次放弃发布，发生在OpenAI面临一系列AI智能体安全事件的背景之下。

今年夏天早些时候，数百个承担网络安全测试任务的OpenAI内部智能体，意外入侵了AI公司Hugging Face的系统。此后，澳大利亚政府及联合国相继发现，OpenAI的智能体以类似但破坏程度较轻的方式，获取了其网站的未授权访问权限。

OpenAI表示，上述多数已公开的安全事件涉及的均为从未计划公开发布的内部模型。上周，该公司在一个AI智能体突破网络隔离限制、访问外部公共聊天机器人后，宣布暂停对其最强能力模型的训练，并表示仅在确认具备足够安全保障后方会恢复。

公司称，新监控系统在15分钟内即发现了上述事件。GPT-6.1 Astra属于另一个独立情况，并非暂停训练所涉及的模型。

为应对上述问题，OpenAI已部署新的监控系统，以更快速识别智能体异常行为，并要求工程师在测试AI系统时采用更严格的安全防护措施。

法律压力：佛州总检察长寻求司法干预

佛罗里达州的法律挑战为OpenAI增添了另一层不确定性。

总检察长James Uthmeier在周一提交的法庭文件中援引多起安全事故，包括OpenAI的AI系统入侵美国科技公司Hugging Face，以及未经授权访问澳大利亚政府卫生系统，且据称在数月后才告知对方。

Uthmeier在社交媒体上表示：

不得再假装它是人类。立即停止使用任何旨在危险临界点后强行留存用户的交互手段。

其法庭文件还将"世界末日级别的灭绝"列为ChatGPT潜在风险之一，并主张该聊天机器人存在诱导用户的行为。

该诉讼源于今年6月提起的一起案件，指控ChatGPT对儿童有害，并与自我伤害及校园枪击案等事件存在关联。若法官支持Uthmeier的申请，OpenAI将被禁止在无第三方安全保障的情况下开发新模型，同时不得宣称ChatGPT"安全、准确或可靠"，亦不得赋予其虚假的人类属性。

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特朗普在白宫椭圆形办公室宣布，该工厂建成后年产钢铁可达1000万吨，原料铁矿石将取自该公司在明尼苏达州的矿山。他将此项目定性为"迄今美国最大的钢铁厂"，同时称配套矿山是"美国50余年来首个新建铁矿"。

白宫官员表示，工厂最早可于2030年开始炼钢，预计创造最多6000个建筑岗位及近2000个制造业与采矿业职位。

然而，工厂的实际经济效益无法在今年11月大选前释放。与此同时，多项民调显示，爱荷华州选民对特朗普执政的不满情绪持续积聚，共和党在该州多个席位的选情已趋向胶着，此次公告的政治维稳意味不言而喻。

选举压力下的政治背书

此次公告的政治背景高度敏感。爱荷华州虽在特朗普三次总统竞选中均投票支持共和党，但无党派机构Cook Political Report已将该州两个众议院席位评级为"势均力敌"。

参议院席位方面，寻求晋升的共和党众议员Ashley Hinson与民主党挑战者Josh Turek之间的民调亦呈现拉锯态势。

特朗普此次活动的与会阵容刻意凸显选举考量——同场出席的包括Hinson、正在关键摇摆选区角逐连任的众议员Mariannette Miller-Meeks、州长Kim Reynolds以及参议员Joni Ernst。

特朗普当场承诺将亲赴爱荷华州为共和党候选人站台，并称"我现在比一年半前更受欢迎"。

但民调数据并不支持这一自我评价。据Marist上周发布的民调，近六成爱荷华州注册选民对特朗普的施政表现持负面评价；43%的选民表示，其国会投票主要是针对特朗普的反对票，而明确表示支持他的选民仅占22%。

农业州经济承压，关税政策两面受敌

作为重要农业州，爱荷华州经济目前正面临多重压力。

燃料与化肥成本持续高企，其中柴油价格受特朗普对伊朗战争影响创历史新高；与此同时，特朗普推行的关税政策与贸易强硬立场大幅压缩了农产品出口市场，对依赖出口的爱荷华州农业冲击尤为显著。

在金属领域，特朗普政府已对大多数进口原钢征收50%关税，相关衍生产品则普遍面临25%的关税壁垒。据美国国会研究服务处数据，2025年美国进口钢铁制品总额约为250亿美元，欧盟与加拿大为主要供应来源。

钢铁生产商普遍支持上述关税措施，认为其有助于重振美国本土金属生产、增强对外竞争力。此次Mesabi Metallics的投资计划，亦被特朗普政府援引为高关税政策带动国内制造业回流的佐证。

然而批评者指出，爱荷华州农业在享受钢铁保护之前，已先承受了贸易摩擦带来的出口损失。

经济利好兑现遥远，选举窗口难以覆盖

对投资者和市场而言，此次公告更多是政策信号，而非近期可量化的经济催化剂。白宫官员确认，钢铁厂最早需到2030年方可投产，意味着其就业和产能效应将完全落在本届国会周期之外。

特朗普政府近年来持续以大型制造业落地项目作为贸易与关税政策成效的具体呈现，但多数项目从宣布到实质落地均历时数年。

此次爱荷华州项目能否在政治层面奏效，很大程度上取决于选民是否愿意将一项远期承诺与眼下的经济切身感受挂钩——而当前数据显示，这一转化并不乐观。

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10年期美国国债收益率突破5%，使债券相较股票的吸引力达到约25年来最高水平。以标普500指数市盈率倒数衡量的股票盈利收益率，目前已低于10年期美国国债收益率，这意味着债券在收益层面已对股票形成明显压制。

这一格局对股市构成潜在下行压力。耶鲁大学经济学家Robert Shiller的周期调整超额CAPE收益率模型显示，未来十年标普500指数每年跑赢债券的幅度可能仅为1%左右。投资者对企业盈利预期的容错空间已大幅收窄。

长债投资者遭受重创，泡沫破裂痕迹明显

高收益率在某种程度上是经济韧性的体现——美股接近历史高点，美国经济表现强于预期，长端利率上行的冲击目前尚未在宏观层面充分显现。

然而，率先承压的是此前押注长期债券的投资者。以追踪20年期及以上美国国债的TLT ETF为参照，这类投资者已遭受大幅亏损。

回望过去，危机后十年低通胀与政府干预共同催生的债券牛市，以及疫情期间的价格急升，事后来看颇具资产泡沫特征。

市场规律表明，泡沫破裂往往意味着买入时机的到来。当前5%以上的10年期国债收益率，是数十年来罕见的水平，债券的配置价值已得到实质性重估。

收益率倒挂逻辑终结，二十年股优于债的范式已被打破

过去的市场正统观念认为，股票因具备增长潜力，理应享有相对于债券的估值溢价，即股票盈利收益率自然低于债券收益率。

然而，全球金融危机后长达约二十年的时间里，这一逻辑被彻底颠覆——股票盈利收益率长期高于债券收益率，令股票成为无可争议的优势资产。

如今，这一格局再度逆转。将股票盈利收益率与10年期美国国债收益率相比较，债券的相对吸引力已回到约25年前的水平。

这意味着，即便股市市盈率已有所收缩以消化更高的债券收益率，股市前景仍面临一定的压力。

Shiller模型发出警示，但历史局限性同样值得关注

Robert Shiller的超额CAPE收益率指标，通过比较经周期调整的实际盈利收益率与10年期国债收益率，来预测股票未来十年的超额回报。

历史数据显示，该指标对未来十年股票超额收益具有显著的预测效力，而当前读数仅暗示标普500指数在未来十年中每年跑赢债券约1%。

不过，该模型近年来的预测精度有所下滑——实际股市表现远超其预期，这或许与市场持续受到政策干预有关。

尽管如此，核心信号仍然清晰：债券的替代价值已是一代人以来最高。在这一背景下，投资者需要以更为严苛的标准审视标普500的盈利增长预测，因为一旦企业利润不及预期，债市将不再提供任何缓冲。

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据库克在加州奥克兰的讲话，大规模数据中心投资已推高电力和水成本约5%；企业承诺的2万亿美元AI资本支出目前仅花费一小部分，后续资金落地将加剧价格压力。她同时指出，AI驱动的股市财富效应正在刺激消费，进一步抵消生产率提升带来的温和去通胀。

“目前，我预计生产率的提升将在未来几年内带来温和的通胀放缓，然而，我并不认为这些积极效应会及时显现，以抵消今年晚些时候不断扩大的通胀压力。”

库克表示，美联储本月早些时候加息是为应对高企通胀所必需，未来政策路径将由经济数据引导。她同时表示，劳动力市场能够承受进一步加息，经济增速“过去一年保持显著韧性”。

在市场层面，联邦基金期货目前显示，10月再度加息的概率约为70%。美联储官员近期密集发声，普遍将持续的经济动能与强劲劳动力市场作为支持进一步紧缩的依据。

5%的电价水价涨幅只是开始

库克指出，大规模数据中心投资正在加剧对电力、建筑劳动力等共享资源的竞争，这一竞争已反映为过去一年电力和水成本约5%的涨幅。

更关键的是，企业承诺的2万亿美元AI相关资本支出中，目前只花费了“一小部分”。随着后续资金逐步落地，对能源、土地、设备和劳动力的需求将进一步上升，价格压力可能从局部领域向更广泛的经济层面扩散。

这一判断与市场此前对AI的认知形成反差。过去两年，投资者普遍将AI视为提升效率、压低成本的供给侧利好。库克的讲话则揭示了一条被忽视的传导链条：在生产率红利兑现之前，AI的大规模部署首先制造的是需求侧冲击，资本开支本身就在推高通胀。

财富效应成第二条通胀路径

库克点出AI通胀效应的第二条路径——股市财富效应。AI驱动的科技股上涨推高了家庭资产净值，进而刺激消费。在劳动力市场依然强劲的背景下，这种由财富驱动的需求增长，可能抵消生产率提升带来的温和去通胀。

库克承认AI“有望成为我们一生中最重大的技术变革”，但对生产率提升的速度和幅度表达了明确的不确定性。

她表示，“围绕这一机制如何以及何时发挥作用，任何估计都存在不确定性，值得进一步研究和讨论”；目前预计生产率提升将在未来几年提供“温和的去通胀”，但“我不认为这些效应能及时到来，以抵消今年晚些时候不断扩大的通胀压力”。

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周一，英伟达推出Open Agent Safety Platform，通过开源软件与专用硬件构建多层安全机制，限制AI Agent的权限和行为，Anthropic则与英伟达合作，将Claude Managed Agents接入相关安全体系。

此次合作的核心是OpenShell和Claude Managed Agents。英伟达提供开源OpenShell运行时软件，为AI Agent设置默认受限的执行环境；Anthropic则提供Claude Managed Agents，并通过凭证保险库等机制管理Agent权限。

双方希望在企业部署AI Agent时，进一步控制其能够访问的数据、工具、网络和系统资源。

英伟达还推出运行在BlueField-4 DPU上的Sentry安全层，可以独立于Agent运行环境持续监控其行为，并在发现越权操作时进行隔离。英伟达称，Sentry能够在毫秒级阻断可疑Agent活动。

英伟达称此次推出的安全软件可能阻止近期发生的一起Hugging Face相关事件。英伟达方面表示，如果当时使用相关技术，根据公司目前掌握的信息，该平台可能阻止相关事件。

英伟达为AI Agent加上“安全围栏”

Open Agent Safety Platform主要由OpenShell和Sentry两层组成。

其中，OpenShell是一套开源Agent运行时软件，通过沙箱和权限策略限制Agent的活动范围。英伟达表示，该系统可以控制Agent对文件、网络、进程、工具和凭证等资源的访问，并默认阻止未经授权的操作。

Sentry则将安全控制进一步延伸至硬件层。该系统运行在英伟达 BlueField-4 DPU上，与运行AI Agent的主机环境相对独立，可以持续检查Agent的请求和响应，并对数据、工具、API和服务进行访问控制。

英伟达表示，如果Agent试图突破既定的软件边界，Sentry可以对其进行隔离。相比单纯依赖模型自身遵守安全规则，这一架构增加了额外的运行时和硬件防护层。

Anthropic将Claude接入

Anthropic此次参与的重点是Claude Managed Agents。

Claude Managed Agents能够将Agent运行循环放置在独立服务器上，并与执行具体任务的沙箱环境分开。在此基础上，该服务与OpenShell及BlueField进行整合，为企业提供更细致的Agent权限控制。

Notion、Rakuten和Asana等企业已经在生产环境中使用Claude Managed Agents。

这意味着，企业部署Claude等AI Agent时，可以在模型之外增加一套独立的安全控制机制。Agent可以继续自主执行任务，但其能够访问哪些资源、使用哪些工具，以及出现异常时是否继续运行，都可以通过额外的软件和硬件层进行限制。

英伟达瞄准AI Agent安全需求

此次发布也发生在AI Agent安全问题受到更多关注之际。

英伟达创始人兼CEO黄仁勋表示，随着AI能力不断发展，AI安全能力也需要同步推进，并称AI安全需要“全栈工程”。

英伟达此次并没有把安全能力局限于某一个AI模型，而是将其延伸到Agent运行时、服务器以及网络和计算基础设施。对于企业而言，这意味着AI Agent的安全边界可以从模型本身进一步扩展至执行环境。

目前，超过100家机构参与相关技术。除Anthropic外，英伟达还披露，SpaceXAI正在将相关平台用于Cursor coding agents和Grok模型，Salesforce和SAP也在推进OpenShell相关整合。

随着AI Agent从聊天工具逐步转向能够调用工具、访问数据并自主执行任务的企业软件，围绕Agent权限、隔离和实时监控的基础设施需求也在扩大。

英伟达此次推出开放式安全平台，并与Anthropic等AI厂商展开合作，正试图将这类安全能力纳入AI基础设施体系。

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9月28日，AMD宣布将以约82亿美元的全股票交易收购AI初创公司World Labs，后者由知名AI研究先驱李飞飞联合创立并担任CEO。

交易完成后，李飞飞将以执行副总裁兼首席科学家身份加入AMD，直接向CEO苏姿丰汇报。此次收购预计于2026年底前完成，尚待监管批准及其他惯例交割条件的满足。

此次收购标志着AMD在芯片制造主业之外大幅扩展AI战略版图，意在通过直接掌握前沿模型研究，指导其跨硬件、软件与系统的技术路线图。

对投资者而言，这笔交易是AMD对抗英伟达生态系统优势的重要举措，后者已拥有包括Cosmos在内的一系列开放权重世界模型。

AMD收购World Labs的核心逻辑，在于将模型研究能力内化为芯片设计的驱动力。

AMD在声明中表示，随着AI向推理、机器人、仿真及物理AI拓展，对计算基础设施的需求正变得日趋多元。

通过引入World Labs的模型专业知识，AMD得以在工作负载演变过程中获得更深入的洞察，从而优化其未来的技术路线图。苏姿丰在声明中表示：

为下一代AI构建计算平台，需要对模型演变方式有深刻的理解。李飞飞和World Labs团队带来了卓越的研究领导力与模型专业知识。

李飞飞则将此次加入AMD描述为，将技术突破从实验室推向更大规模应用的必然选择。她表示，推进下一代AI技术需要在模型研究、系统与计算之间实现紧密协作。李飞飞表示：

现在我们已有切实的可能性证明，我们希望尽一切努力加速未来。要做到这一点，需要扩大规模、拓宽影响，并与硬件更紧密地结合。

World Labs成立于2024年，总部位于旧金山，专注于开发空间智能模型，能够从文本、图像和视频输入中生成、重建并模拟可交互的三维环境，同时开发面向机器人学习与仿真的相关技术。

空间智能有别于主要聚焦于语言或二维图像的AI系统，其核心在于对物体、空间和动作在三维环境中运作方式的建模。这一能力在机器人、仿真、设计等真实世界应用场景中具有广泛潜力。

今年早些时候，World Labs完成了一轮10亿美元的融资。其首款产品Marble面向娱乐体验创作场景，同时也可为机器人训练提供模拟环境。

值得注意的是，世界模型被业界视为在机器人平台上部署生成式AI模型的关键基础设施。从自动驾驶汽车到工业机器人及通用人形机器人，由于可用于训练通用机器人的有效数据匮乏，来自世界模型的合成数据将在实现这一愿景中扮演关键角色。

此次收购将直接强化AMD在AI芯片生态系统竞争中的地位。

目前，英伟达已通过Cosmos等开放权重世界模型建立起较为完整的生态矩阵，而AMD此前向公众提供的模型仍局限于文本和视频类别，尚无面向物理世界理解的世界模型产品。

两家公司此前已存在合作基础。据报道，World Labs与AMD去年已建立推理优化与训练合作伙伴关系，双方联系一直保持紧密。李飞飞今年早些时候曾作为嘉宾出席AMD在CES上的演讲。

李飞飞是AI领域的重要学术人物，尤其在计算机视觉方向具有开创性贡献，因主导建立ImageNet数据库及后续挑战赛而广为人知。2024年，她创立World Labs，主张真正的通用智能需要以物理为基础，并具备超越文本的数据理解与推理能力。

AMD表示，此次收购有助于推进其为开放生态系统提供AI基础设施的整体战略。

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周一，新兴市场股汇两市延续了近期的抛售态势。由于借贷成本的广泛跃升，MSCI新兴市场股票指数当日下跌1.1%，几乎所有发展中国家货币兑美元均出现走弱，市场风险偏好受到显著压制。

债券市场的资金外流尤为剧烈。上周，资产规模达130亿美元的 BlackRock iShares摩根大通新兴市场美元债券ETF录得6.1亿美元的资金流出，创下自3月以来的最大单周流出量，资金撤离速度达到六个月来的最高水平。

由于霍尔木兹海峡重新开放的不确定性引发油价剧烈波动，市场情绪依然脆弱。尽管有报道称特朗普可能愿意向伊朗提供制裁豁免并释放冻结资金以换取其核计划的进展，促使原油价格从每桶近110美元回落至105美元左右，但在高利率与高油价的双重夹击下，新兴市场资产面临的广泛压力并未消退。

收益率攀升加剧资金流出

美国国债市场的持续抛售是引发此次新兴市场动荡的核心驱动力。

受上周三公布的美国商业活动以五年多来最快速度扩张的数据提振，长期美债收益率逼近多年高点。其中，10年期美债收益率突破5.20%，创下近二十年来的新高，而30年期美债收益率也在上周四攀升至2004年以来的最高水平。

巴西投资公司 Avenue 的首席策略师兼合伙人 William Castro Alves 表示，不断上升的美国借贷成本正“推动各期限收益率全面走高”，而走高的油价和重新抬头的通胀担忧也对该资产类别构成了重压。

Baird Strategas 首席ETF策略师 Todd Sohn 补充称，随着高利率与高油价的组合出现，市场已实质性地进入避险模式，新兴市场债务在这种环境下并非良好的资产配置选择，预计资金外流仍将持续。

据彭博数据显示，9月份彭博新兴市场硬通货综合指数（Bloomberg EM Hard Currency Aggregate Index）已下跌约2.1%。

股市与汇市基本面承压

在股票市场方面，MSCI的发展中国家股票指标正走向近两周来的最差单日表现。

周一亚洲科技股是主要的拖累因素，三星电子与SK海力士跌幅居前。此外，MSCI拉丁美洲股票指标也下跌了约1%。不过，这两大指数今年迄今仍分别保持着22%和11.3%的涨幅。

Zurich Insurance 首席市场策略师 Guy Miller 指出，随着市场对美联储政策的预期变得更加鹰派，投资者对高风险资产的胃口已经减弱。

他表示，新兴市场正被两股力量拉扯：一方面，科技板块依然强劲，为投资者提供了清晰的盈利预期和利润率；另一方面，来自美国的利率走势具有破坏性，将在中期内对其他领域构成强大的逆风。

在货币市场中，哥伦比亚比索领跌，跌幅达1.5%。此前，该国新任总统 Abelardo de la Espriella 在周日晚间的全国讲话中宣布，已下令其经济团队开始与国际货币基金组织（IMF）展开谈判。

该国政府目前正面临一场被官员描述为该国历史上最严重的财政危机。

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欧洲央行行长Christine Lagarde（拉加德）周一表示，长端利率的显著上行将放缓经济增长，并抑制能源价格向整体通胀的传导，其程度将超出欧央行9月预测的幅度。她同时强调，在缺乏二轮效应迹象的背景下，欧央行应采取"适度应对措施"以控制通胀。

受此影响，交易员削减了对欧央行货币紧缩的押注，目前市场对欧央行10月加息的预期概率已降至不足40%。

Lagarde指出，欧央行当前利率水平已处于对经济呈中性影响区间的上端，即2%至2.5%区间的顶部，但她强调，欧央行的货币政策制定并非以中性利率为参照。

与此同时，中东局势升级推动油价走高，市场对通胀前景的担忧再度升温，投资者目前定价欧央行未来一年内还将累计加息近四个25基点。

长端利率上行替代加息

Lagarde表示，自欧央行上次议息会议以来，长端利率已显著上升，这一趋势将起到放缓经济扩张、压制通胀传导的效果，其力度超过欧央行9月预测情景的估算。

这意味着市场自身的利率上行在一定程度上承担了货币政策收紧的功能，为欧央行提供了暂缓行动的空间。

她重申，"利率走势并不与能源价格亦步亦趋"，欧央行的政策重心在于能否前瞻性地识别二轮效应的出现。

Lagarde指出，"因为当二轮效应真正显现时，已经有些滞后了"，但她同时强调，目前尚未观察到"任何迹象表明二轮效应可能出现"。

短期通胀压力犹存，AI或有助于长期通胀下降

拉加德表示，受能源危机影响，欧元区通胀预计将进一步上升，但目前几乎没有证据表明能源成本上涨会加剧经济中更广泛的价格压力。

拉加德同时指出："人工智能有潜力帮助企业提高产量，随着时间的推移，更高的生产率可以降低成本。在其他条件不变的情况下，从长远来看，这应该会降低通胀压力。"

本周即将公布的数据预计将显示，欧元区9月通胀率从8月的3.2%跳升至3.7%，远超2%的政策目标。与此同时，消费者对未来物价上涨的预期在上月再度走高。

中东冲突持续，市场对局势短期缓和的希望趋于淡薄，推动油价周一走高，令通胀升温的担忧重燃。

投资者目前预期欧央行存款利率在未来一年内还将累计上调近100个基点，在此前已累计加息两次的基础上进一步叠加。若上述加息路径兑现，借贷成本将达到实质性抑制经济活动的水平。

财政政策被点名，欧央行呼吁援助举措精准有度

在财政政策层面，Lagarde再度就各国政府应对能源价格上涨的方式提出批评。

她表示，财政援助措施应当是临时性的，且应精准指向最需要帮助的居民和企业，但现实情况并不尽如人意。

"从欧盟委员会和我们自身的观察来看，这些措施未必是临时性的，也未必是精准定向的，"Lagarde说，"它们是'一刀切'式的举措，并未特别侧重于最脆弱、最易受冲击的群体。"

她的这番表态，延续了欧央行长期以来对财政政策纪律的关注，尤其是在债券市场大幅抛售已令部分财政脆弱的欧元区成员国承压的背景下。

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据路透社报道，Starship于当地时间周一上午7时49分从德克萨斯州Starbase发射升空。尽管飞行途中一台发动机提前关机，飞船仍在工程师实时评估后继续执行关键点火机动，并成功进入预定轨道。

该任务原本计划持续约10个小时、环绕地球飞行六圈，不过SpaceX最终决定提前结束本次飞行。飞行团队预计将在Starship入轨3小时后指挥其离轨。

在轨期间，Starship还首次部署了26颗V3版Starlink卫星。马斯克在X上发文称，这批V3版卫星运行正常。V3版Starlink卫星单颗下载容量约为现役V2卫星的10倍。

消息面的快速反转也引发盘前市场波动。发动机故障消息公布后，SpaceX相关股票盘前一度下跌约2%；随后公司确认仍将尝试入轨，股价迅速回升至平盘附近。最终，随着入轨成功得到确认，市场情绪趋于稳定。

周一美股开盘后，SpaceX高开低走，最终收跌2.16%。当天纳指收跌0.92%。

发动机故障惊魂：工程师实时逆转判断

此次任务的戏剧性转折发生在发射后不久。SpaceX发言人Dan Huot在公司直播中最初表示，由于一台发动机提前关机，Starship将无法进入轨道，原计划部署的26颗升级版Starlink卫星也将因此取消。

不过，工程师随后重新评估飞船状态，确认飞船仍具备执行关键轨道点火的条件。Huot随即在直播中更新此前判断，宣布继续推进入轨尝试。最终，Starship成功完成轨道点火并进入预定轨道，完成这一关键里程碑。

入轨意义：迟到多年的关键里程碑

进入轨道是新型运载火箭验证载荷投送能力的重要基准。对于Starship而言，这一目标比SpaceX此前设想的时间表明显滞后——马斯克曾预计Starship可在2022年实现入轨，并计划于2023年开始部署卫星。

自2023年以来，Starship此前13次测试飞行均未完成轨道飞行。尽管SpaceX已在这一项目上累计投入逾150亿美元，研发周期也接近十年，但此次第14次飞行终于实现入轨。

按照计划，本次任务将完成6圈地球轨道飞行，总航程约10小时，最终溅落于智利以西的太平洋海域，也将成为Starship迄今飞行时间最长的一次任务。

但SpaceX最终决定提前结束本次飞行。飞行团队预计将在Starship入轨3小时后指挥其离轨。当地时间中午时分，溅落在太平洋海域。

V3卫星首秀：商业化进程提速

此次任务的另一重要看点，是新一代Starlink V3卫星首次进入轨道。据悉，V3卫星单颗下载容量约为1000吉比特每秒，约为现役V2卫星96吉比特每秒的10倍，有望大幅提升Starlink宽带网络的服务能力。

V3卫星的成功部署，也意味着Starship开始从测试飞行器向实际商业发射系统迈进。SpaceX表示，Starship首次商业服务预计于2028年启动。凭借更大的载荷能力，Starship有望降低单位载荷的入轨成本，并进一步拓展商业航天的应用空间。

马斯克此前曾表示，Starship的最终目标是实现每年数百次甚至数千次发射。如果这一目标最终实现，其发射频率将远超传统航天器的运营模式。

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韩国交易所数据显示，本月1日至23日，KOSPI上市股票日均换手率降至0.50%，为今年以来最低。三星电子与SK海力士股价单日分别下挫逾5%，拖累指数于28日重新跌破7,000点关口，报收6,889.74点。

高利率与油价压力令场外资金迟迟未能回流，券商经纪账户待入市资金仅微幅高于100万亿韩元。市场人士表示，只有宏观压力缓解、三季度企业业绩指引符合预期，资金才有望重返市场。

韩国交易所数据显示，KOSPI日均换手率自3月份的1.74%高点后持续回落——4月降至1.48%，5月1.13%，6月0.81%，7月0.72%，8月0.54%，本月进一步收窄至0.50%，连续六个月下滑。

换手率以交易量除以上市股票总数计算，是衡量市场交投活跃程度的核心指标。

分析人士指出，6月至7月市场剧烈波动期间一度活跃的短线交易已明显降温，投资者正在等待更为明确的市场催化剂。散户倾向于在股价反弹至成本价附近时逢高减仓，外资则在利率与油价压力下同样按兵不动。

本月截至统计期间，散户和外资在KOSPI主板分别净卖出16.69万亿韩元（约合119亿美元）和16.42万亿韩元（约合117亿美元）。

此前对市场形成一定支撑的三星电子和SK海力士股票回购计划，已分别完成85.95%和66.27%（截至28日），剩余回购空间日益有限，对指数的托底效果相应减弱。

与此同时，停泊于券商经纪账户、等待入场的投资者保证金余额截至23日为101.63万亿韩元，仅略高于100万亿韩元的整数关口。

28日，受美国长期国债收益率大幅攀升拖累，三星电子与SK海力士分别下跌5.05%和5.43%，报收27万韩元和176.8万韩元，成为当日KOSPI重挫2.70%的主要拖累因素。

此外，市场对美国软件企业甲骨文人工智能数据中心建设延期的担忧也进一步压制了投资情绪。

投资者当前将目光锁定在30日发布的两项重磅信息：美国8月个人消费支出（PCE）价格指数，以及美光科技的季度业绩。上述数据被视为判断市场能否企稳反弹的关键参照。

大信证券研究员Lee Kyoung-min表示："问题的核心不在于利率本身，而在于什么样的动能能够克服利率压力，市场关注焦点现在将转向基本面。"

多位证券分析师认为，唯有宏观压力出现实质性缓解，且企业业绩季的前景指引达到市场预期，场外资金才具备重新流入的条件。在此之前，KOSPI能否重新站稳7,000点，仍有赖于外部环境的配合。

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据央视援引美国媒体消息，卡塔尔斡旋方预计于9月28日或29日在纽约分别与伊朗外长阿拉格齐及美方代表会谈，会谈预计将围绕伊朗上周在联合国大会期间提出的“7日计划”展开。新华社援引伊朗媒体称，美国当地时间28日上午，阿拉格齐将率领伊朗代表团在纽约与美伊谈判调解方会面，讨论有关当前局势的最新提议，美方代表不会出席此次会面。

伊朗方面本周一稍早表示，无意在纽约与美方直接会谈。新华社援引伊朗媒体28日的报道称，伊朗代表团没有在纽约与美方会谈的计划。代表团此次前往纽约是为了出席联合国大会，代表团的议程不包含与美方举行新一轮谈判的计划。伊朗外长在完成既定行程后将于29日启程回国。

虽然美伊将通过调解方会谈，但彭博社报道称，知情者透露，伊朗官员私下对在11月美国中期选举前达成协议、从而以结束敌对状态并重新开放霍尔木兹海峡持悲观态度。这些知情人士称，伊朗和美国上周在纽约联合国大会期间举行的会谈进展甚微；伊方认为，11月3日美中选结束后冲突升级的可能性较高。

报道：卡塔尔拟分别与美伊会谈，“7日计划”将谈修订版

路透社9月28日报道，一名了解谈判情况的官员透露，卡塔尔斡旋方预计将在28日或29日、即本周一或周二分别与伊朗外长阿拉格齐及美方代表举行会谈，这是推动结束当前战事的新一轮外交努力。

这名不愿透露姓名的官员称，双方与调解方的会谈预计将聚焦伊朗上周在联合国大会期间提出的“7日计划”的修订版本。阿拉格齐在联合国大会结束后仍留在纽约，伊朗媒体伊朗学生通讯社（ISNA）随后证实，阿拉格齐当地时间周一上午将与调解方会面，讨论“有关当前局势的最新提议和看法”。

路透社称，目前尚不清楚谁将代表美国与调解方会谈。这意味着目前推进的仍是由卡塔尔等方面进行的“穿梭式”间接外交，而不是美伊代表直接坐到谈判桌前。

按照路透社此前报道，伊朗提出的“7日计划”包括停止伊朗和黎巴嫩境内的敌对行动、解冻数十亿美元伊朗资产、取消对伊朗石油的制裁以及解除美国对伊朗港口的封锁；作为交换，伊朗将重新开放霍尔木兹海峡，美伊双方并重新启动伊朗核问题谈判。

美国总统特朗普9月26日曾公开表示拒绝伊朗这一提议。不过，特朗普随后又表示预计美国谈判人员本周将继续与伊朗进行接触。路透社称，伊朗方面则表示尚未通过调解方正式收到美国的最终回应。

伊朗要求美国解释：为何拒绝“7日计划”？

在美国公开拒绝伊朗方案后，伊朗方面仍在等待美方的正式说明。

伊朗外长阿拉格齐当地时间9月27日接受采访时，对美国拒绝“7日计划”表示不解。他称，从美国常驻联合国代表华尔兹此前的表态来看，美方“似乎还没有读过相关文件”，因此要求美国解释为何拒绝这一方案。

央视新闻援引阿拉格齐的表态称，如果战火重燃，伊朗也已经做好了充分准备。伊朗此前提出，如果满足相关条件，可在7天内重新开放霍尔木兹海峡。

而华尔兹27日接受采访时则称，伊朗提出的“7日停火计划”是“一种相当愤世嫉俗的企图”。美国与伊朗对于方案内容以及双方各自所提出的条件，仍存在明显分歧。

路透社最新报道显示，阿拉格齐27日曾表示，调解方尚未正式向伊朗传达美国拒绝方案的决定，伊朗正在等待华盛顿的最终立场；他同时强调，伊朗方面的条件是明确的，霍尔木兹海峡能否重新开放取决于这些条件是否得到满足。

伊朗最高领袖：伊朗现已变得独立、强大

在外交渠道继续运作的同时，伊朗最高领袖穆杰塔巴·哈梅内伊28日再次强调伊朗自身的实力与独立性。

新华社报道，穆杰塔巴28日表示，伊朗的敌人企图恢复的那个充斥着西方列强对伊朗事务干涉的时代已永远终结，伊朗现已变得独立、强大。

在黎巴嫩真主党前领导人哈桑·纳斯鲁拉去世两周年之际发表的书面致辞中，穆杰塔巴对比了1979年伊斯兰革命胜利初期与如今的伊朗，称伊朗过去仅拥有有限的自卫手段，而如今已经具备对抗敌人的能力，在进步、独立以及在伊斯兰世界的地位方面均取得长足发展。

穆杰塔巴表示，“敌人渴望重现的过去时光已经一去不复返，绝不会再重演”。他称，那些曾经企图主宰伊朗的势力如今不得不正视伊朗的军事实力；与几十年前相比，伊朗的国防能力已经发生根本性变化，并改变了力量对比。

他还表示，伊朗现已“独立、强大”，敌人希望伊朗回到过去的时代已经不会重演。CBS新闻援引伊朗方面消息称，穆杰塔巴当天还表示，敌方力量未来将被逐出阿拉伯海。

穆杰塔巴的这番表态发布之际，美伊围绕霍尔木兹海峡的军事对峙仍在持续。此前阿拉格齐也表示，伊朗一方面已经为战事重燃做好准备，另一方面仍准备通过外交途径解决问题。

美军人员伤亡细节披露，军事风险仍未消退

外交渠道出现新的接触之际，美伊军事对抗的风险并未消失。

新华社援引美国媒体报道称，，一艘美军人员所乘船只本月14日在霍尔木兹海峡遭伊朗导弹攻击，8名海军陆战队人员受伤。

据上述报道，这8名海军陆战队人员包括7名士兵和一名军官，属于一个“营级登陆队”。这8人所乘船只在霍尔木兹海峡遭伊朗巡航导弹攻击，他们因吸入烟雾受伤，并且出现头痛等关联脑震荡的症状，因此可能还存在创伤性脑损伤。他们“伤得不重”，袭击发生后不久返回岗位。

这起事件凸显出当前外交接触面临的现实风险：美伊双方虽然仍通过卡塔尔等调解方保持沟通，但军事层面的对抗并没有因此停止。

伊朗向国际民航组织申诉，法律战线同步推进

除了通过调解方与美国保持间接接触，伊朗28日还在国际机构层面展开行动。

伊朗民航组织负责人阿布扎尔·希鲁迪当天表示，伊朗已经就美国针对伊朗采取的航班限制措施，向国际民航组织提出正式申诉。

希鲁迪表示，伊朗民航组织和伊朗外交部将采取一切法律手段，推动恢复受到美国限制措施影响的伊朗国际航班。

他还表示，伊朗已经就针对其机场、飞机和雷达设施的袭击向海牙有关机构提起诉讼。

由此来看，目前美伊之间呈现出军事、外交和法律多条线并行的状态：一方面，军事对抗仍未完全停歇；另一方面，卡塔尔等调解方正在推动双方恢复间接接触，而霍尔木兹海峡重新开放、美国军事压力以及伊朗核问题，仍是后续外交博弈的核心议题。

眼下可以确认的是，卡塔尔正在推动美伊分别与调解方接触，“7日计划”修订版也重新进入外交讨论范围，但这并不意味着美伊已经恢复直接谈判。

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Kling 4.0将单次最长生成时长提升至30秒，支持最多15项多模态参考输入，并引入最多10张关键帧的精准叙事控制功能。

其轻量版本Kling 4.0 Flash已于9月28日向黑金年卡会员开放小范围体验，完整版定于10月正式上线。

字节跳动的Seedance 2.5于今年7月上线后，已成为大量创作者的首选工具，阿里巴巴及MiniMax的视频产品亦凭借较高的性价比持续吸引用户。

可灵面临的竞争压力，已直接传导至母公司快手的股价——快手股价过去一年累计跌逾60%，市值约170亿美元，低于可灵7月完成首轮融资后约180亿美元的估值。

从技术层面看，Kling 4.0的升级覆盖多个维度。

在视频质量方面，新模型支持4K及1080p的10-bit HDR格式输出（即将上线），并新增21:9超宽画幅，同时强化了高速运动、连续动作及复杂运镜下的稳定性。音频方面引入高品质双通道立体声，口型匹配精度亦进一步提升。

在创作控制层面，Kling 4.0支持单次最多输入10张图片、5段视频及7个主体，合计15项多模态参考；提示词输入上限提升至8000个tokens；并支持视频多次续拍，最长可延展至2分钟。

此外，新模型支持中、英、日、韩、西班牙语等多语种及多种方言口音。

轻量版Kling 4.0 Flash定位高频创作场景，主打生成速度与成本效率，9月28日已率先向黑金年卡会员开放体验。

可灵目前仍是AI视频赛道中商业化进展最快的玩家之一，通过订阅制及开发者API接入构建了相对稳定的收入来源。据报道，可灵年化营收于今年3月突破5亿美元。

然而，增长势头正在趋缓。最近一个季度的营收增速从此前的300%降至200%。在算力成本高企、技术迭代极快的赛道中，收入规模的提升并不必然带来利润率的同步改善。

对快手而言，AI视频业务的商业化潜力是其核心业务承压背景下的重要支撑叙事。快手的广告和直播主业增长趋于停滞，上一季度盈利出现五年来最大幅度下滑。

今年7月，可灵完成首轮独立融资，融资规模达28亿美元，投资方包括阿里巴巴、腾讯及百度。融资完成后，可灵估值约为180亿美元，快手持有可灵多数股权。

这一数字形成了一个颇为特殊的市场信号：子公司的融资后估值已超过母公司当前约170亿美元的市值，折射出资本市场对快手核心业务前景与AI视频长期价值的截然不同判断。

目前可灵正在运营上独立于快手，拥有独立办公室，团队独立运营。市场预期其存在赴港上市的计划，而此次发布新模型，亦被视为上市前提升市场能见度的举措之一。

可灵所处的AI视频赛道，技术迭代周期正在持续压缩。

OpenAI旗下Sora项目关停后，部分全球需求流向中国平台，一度为可灵带来额外增量。但字节跳动此后以Seedance迅速占据主导地位，在视频真实感方面树立了新的行业标杆。

阿里巴巴与MiniMax的产品同样处于上升通道，二者凭借具有竞争力的性价比吸引了大量创作者、广告主及商业内容制作团队。

在这一背景下，可灵通过Kling 4.0争夺的不仅是技术话语权，更是全球影视创作者、广告公司和创意工作室这一核心付费群体的长期留存。技术领先与商业落地之间的窗口期，正在变得越来越短。

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英伟达披露，AI初创公司Anthropic迄今已签约2.6吉瓦的AI基础设施算力，交付期延伸至2028年，其跨多家云服务商（CSP）及新兴云平台（Neocloud）的合同总价值已超过1800亿美元。与此同时，英伟达整体供应承诺额从上季度的1190亿美元大幅攀升至2790亿美元，增幅超过130%，本次承诺额的增长主要与内存采购相关。

上述数据的披露延续了英伟达在财报周期中定期公布合同承诺规模的惯例。市场对此类数据的解读通常遵循固定逻辑：合同总额被视为需求持续性的佐证，而承诺构成则决定其实际分量。

Anthropic签约规模凸显头部AI客户需求强度

英伟达披露，Anthropic已累计签约2.6吉瓦AI基础设施算力，交付期覆盖至2028年，跨多家CSP及Neocloud平台的合同总价值超过1800亿美元。

这一数字直观呈现了头部AI实验室在算力资源上的大规模前置锁定意愿。从交付时间线来看，合同覆盖至2028年，意味着相关需求具备较长的可见窗口，有助于支撑市场对英伟达中期营收的预期。

英伟达同时披露，其在澳大利亚的Neocloud合作伙伴承诺于2027年前交付最高2吉瓦的算力，进一步体现了AI基础设施需求向全球多个市场延伸的趋势。

承诺额季度环比翻倍，内存采购为主要驱动

英伟达整体供应承诺额从上季度的1190亿美元升至2790亿美元，单季增幅达1600亿美元，英伟达指出，本次承诺额增长主要与内存采购相关。

这一区分至关重要。市场分析人士通常将与终端算力需求直接挂钩的合同承诺，与以采购为导向的供应链承诺区别对待。内存及封装等关键组件的大规模提前锁定，既可解读为对订单簿的信心体现，也可视为在供应紧张环境下的对冲操作——两种解读在需求假设出现松动时，对估值的影响方向并不相同。

在过去组件供应受限的周期中，激进的内存采购承诺曾被市场同时赋予上述两种含义，投资者需关注相关承诺最终转化为确认收入的比例、预付款及取消条款的披露情况，以及内存价格走势能否验证采购逻辑。

投资组合持续扩张，需求叙事得到强化

英伟达当前投资组合涵盖13家上市公司及229家私营公司，客户生态的广度在一定程度上分散了对单一大客户集中度的担忧。

此类承诺披露已成为英伟达报告节奏中的常规内容，市场对其处理方式也形成了固定模式。值得关注的是，围绕AI客户融资的循环性问题——即芯片供应商与AI实验室之间大额合同的资金来源——在每次大规模合同披露时均会成为持续讨论的议题。

从单一数据点的角度来看，本次披露强化了现有的需求持续性叙事。市场的后续关注焦点将集中于：承诺额在指引窗口内转化为实际收入的节奏，以及相关披露是否能够进一步厘清合同对手方的质量与期限结构。

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9月28日，据彭博援引知情人士消息，沙特东西输油管道目前已恢复运行，原油流量约为每日350万桶。管道总输送能力约为每日700万桶，其中约500万桶通常用于出口、200万桶供应沙特西海岸炼厂。

此次重启意味着沙特重新获得绕开霍尔木兹海峡的关键出口能力，有望缓解此前因管道停运而加剧的供应压力，并为此前被告知下月无法获得合同分配货物的欧洲买家带来直接利好。

目前布伦特原油价格仍在每桶100美元附近，美伊谈判陷入僵局，地缘政治风险继续支撑油价。市场正密切关注，随着东西管道逐步恢复运行，沙特是否会相应减少经霍尔木兹海峡的出口，以及全球原油供应格局是否因此出现变化。

管道恢复出口，距离满负荷运行仍有差距

东西管道于9月10日遭无人机袭击后停运。此前有报道援引知情人士表示，管道全面恢复运营可能需要约六周时间。目前流量约为每日350万桶，仅相当于设计产能的一半，意味着管道恢复至正常水平仍需一定时间。

管道停运期间，沙特通过增加经霍尔木兹海峡的原油出口来弥补供应缺口。据彭博数据，沙特9月整体石油出口已升至每日500万桶以上的战时高位，其中大部分货物流向亚洲市场。

不过，霍尔木兹海峡的运输安全风险仍然存在。随着中东冲突持续，往来船只仍面临袭击风险；与此同时，红海航线也受到也门胡塞武装活动影响，沙特能源基础设施面临的安全压力并未完全消退。

沙特出口调整将成为油市关键变量

东西管道是沙特绕开霍尔木兹海峡、将原油输往红海沿岸并进一步出口的重要基础设施。此次恢复运行，不仅提升了沙特原油出口的运输弹性，也为全球市场增加了一条重要的供应保障通道。

市场当前关注的焦点，是东西管道恢复后沙特将如何重新分配出口货量。如果管道流量继续提升，沙特是否会减少经霍尔木兹海峡的原油运输，以及整体出口规模能否维持高位，都可能影响全球原油供应预期。

在中东冲突和主要海运通道安全风险仍存的背景下，东西管道能否进一步恢复至高负荷运行，以及沙特后续的出口安排，将成为市场判断原油供应变化和油价走势的重要观察点。

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来自业界的消息，监管机关日前向多家险企下发《关于明确保险资金投资港股通ETF监管口径的函》（以下简称《监管口径函》），正式确认：具备投资港股通股票资格的保险机构，未来可以按港股通政策口径和通道，投资“内地与香港股票市场交易互联互通机制”中的交易型开放式基金（即港股通ETF）。

这无疑为保险资金规范的投资境外品种开启新的通道，也将为持续调整的港股市场带来“新鲜资金血液”。

政策明确险资投资口径

《监管口径函》明确指出，根据《保险资金运用管理办法》及相关规定，按照监管规定可投资港股通股票的保险机构，可以投资内地与香港股票市场交易互联互通机制中的交易型开放式基金（港股通ETF），参照保险资金投资港股通股票的相关监管规定执行。

业内机构认为，此举旨在优化保险资产配置结构，规范保险资金投资港股通ETF的行为。据悉相关文件已下发至地方金融监管局、保险集团（控股）公司、保险公司及保险资产管理公司。

Wind数据显示，截至9月27日，纳入港股通范围的ETF基金共计31只，全部为股票型产品。港股通ETF基金的成分股质地较为突出，流动性较好，整体特征稳健，且包含一定比例的高股息标的。

出台并非偶然

业界还认为，这一政策的出台并非偶然。

早在今年8月18日，国家金融监督管理总局便明确表态，支持内地保险资金参与内地与香港金融市场互联互通，支持内地保险机构通过沪深港通投资香港交易所买卖基金。

9月23日，香港证监会行政总裁梁凤仪在公开演讲中亦证实，已获得国家金融监督管理总局支持，允许内地保险资金投资在香港上市的ETF，并宣布"本周一内地保险资金已正式登陆ETF通"。

回顾历史，保险资金开启港股通投资已走过十年历程：2016年，险资获准参与沪港通下的香港股票投资；2017年，深港通被纳入险资投资范围；2022年，ETF正式纳入互联互通机制，但彼时尚未允许险资直接投资港股通ETF。此次《监管口径函》的落地，补齐了这一制度缺口。

险资"欢迎"新政策

对于这一新政，保险机构普遍表示欢迎，认为其从制度层面进一步解绑了险资境外配置的难点，对保险资金的长期投资影响积极。

一些保险资管人士认为，此前保险资金的境外投资占比仅在个位数。后者与QDII（合格境内机构投资者）额度长期紧张，审批亦存在较大不确定性有关。

港股通ETF的放开，从制度层面解决了额度瓶颈，不占用稀缺的QDII额度，为险资常态化配置境外资产打通了新通道。

还有一些观点认为，新政策不仅打通了险资配置港股ETF的“制度通道”，而且新规明确“可投资港股通股票的机构即可投资港股通ETF”，更意味着配置权限与现有港股通资格直接挂钩，无需额外审批。

这对保险资金进一步加强境外市场配置，意义重大。

初期节奏或较为审慎

尽管政策方向明朗，但业内机构预计，险资实际增配港股通ETF的节奏在初期不会很快，大概率会秉承先审慎投资，后逐步提升投资比例的操作原则。

来自业界的信息亦显示，保险投资机构目前多数处于积极研究阶段，市场期待的“长驱直入”尚未发生，后续或在等待更好时机。

包括东吴证券在内的研究机构亦发布相关研究观点，认为港股通ETF中包含跨境投资产品，或将成为内地险资开展境外投资的新突破口。不过，对内地险资而言，海外高息固收资产可能更符合当前配置需求。

重构港股市场投资者结构

一些市场人士还认为，考虑到当下境内市场回报率持续下行的背景，开放险资投资港股通ETF，不仅为险资提供了更丰富的跨境配置工具，也给港股市场带来新的长期资金。后者对于长期依赖海外机构配置的港股市场，别有一番意义。

监管部门的数据显示，截至2026年二季度末，险资运用余额已突破40万亿元；其中投向股票和证券投资基金合计余额达6.39万亿元，较年初增长6907亿元。庞大的资金体量意味着，即便险资将小比例资金配置于港股通ETF，对香港市场的边际影响也不容小觑。

而且，这个通道的未来提升空间还很大。国内保险资金结余巨大，长期的支付压力亦存，通过港股通ETF来实现对港股市场内优质股权资产配置，对于保险公司是一个重要的投资手段，同时也很可能为港股市场带来源源不断的长期资金。

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当地时间9月28日，Meta创始人兼首席执行官马克·扎克伯格宣布，公司正式启动新的业务支柱——Meta Enterprise Platform（Meta企业平台），旨在帮助企业利用AI实现业务增长和转型。

扎克伯格表示，Meta将依托自身在先进AI模型、智能体、大规模基础设施以及企业服务方面的能力，将完整AI技术栈提供给企业和开发者。平台初期将重点推出包括Muse智能体、Meta Business Agent、Muse API、Muse Code在内的一系列产品。

Meta表示，企业平台的目标是将公司的AI技术栈进一步转化为企业可以直接部署的产品和服务。公司还强调，安全和隐私将从企业产品设计之初就被纳入其中。

与此同时，Meta宣布任命Chirantan“CJ”Desai为首席企业平台官，直接向扎克伯格汇报。Desai此前担任MongoDB首席执行官兼总裁，此前还曾负责Cloudflare的产品和工程，并在ServiceNow任职近八年，担任过总裁和首席运营官。

Desai表示，未来几年，AI将从根本上改变企业创新、增长、客户服务和业务运营方式。Meta希望将先进模型和智能体能力与其服务数亿企业的经验结合起来，为企业提供可直接部署的AI产品和服务。

扎克伯格则表示，Meta目前已经服务数十亿用户，并帮助数亿企业触达客户，企业平台将成为公司下一阶段的重要业务支柱。

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金价当前正打出一根大阴线，自2025年以来定义本轮上涨趋势的主要趋势线正遭受直接考验。金价已跌破200日均线，并正在跌破50日均线。技术面的快速崩坏令市场将目光锁定在4000美元这一关键支撑位。

与此同时，宏观环境也在同步转向不利。前端实际利率大幅走高，美元走强，黄金ETF资金流出加速，持有零收益资产的机会成本骤然上升。The Market Ear分析指出，黄金的结构性多头逻辑或许依然成立，但短期内的交易格局正在变得"相当难看"。

技术面全面破位，4000美元成关键防线

金价当前正承受多重技术压力的叠加冲击。据LSEG Workspace数据，金价不仅已运行于200日均线下方，目前更在跌破50日均线，并直接测试自2025年以来支撑本轮牛市的主要趋势线。

分析人士指出，若金价收盘价跌破该趋势线，将构成重大技术面恶化信号，4000美元将成为下一个需要密切关注的支撑位。一旦该位置失守，3887美元将是下一道防线，此后是世界黄金协会此前标注的3500美元区域。

据高盛交易台信息，主权及机构买家的买盘已在4000美元附近有所布局，这在一定程度上为该位置提供了支撑，但能否守住仍有待观察。

创纪录投机买盘成"悬在头顶的堰塞湖"

令市场尤为警惕的是，当前多头仓位的积累速度与规模均属历史罕见。

据COT持仓数据，约一个月前金价开始回落之际，投机者在三周内以名义金额计买入了创纪录规模的黄金期货，且这一买盘并非集中于某一类别，而是各类投机者全面参与。

这意味着大量新建多头仓位的建仓成本均高于当前市价，在价格趋势向上时尚属无虞，一旦行情转为下行，这些仓位便成为加速下跌的潜在燃料。

核心问题在于：这些多头将以多快的速度选择离场？

中国市场提前减仓，节假日窗口加剧流动性风险

来自中国市场的信号同样值得关注。据高盛黄金交易台数据，上海期货交易所（SHFE）当日交易时段内多头在开盘时即遭到平仓，未平仓合约减少约1.1万手，降幅约2.6%。

高盛指出，由于境内SGE多头与SHFE空头之间存在大规模EFP套利头寸，SHFE的名义持仓数据可能高估了真实的投机性多头规模，但中国投机者整体仍处于净多头状态。

更关键的是日历因素：上海期货交易所将于10月1日至7日因国庆假期休市一周。在伊朗局势与利率双双波动的背景下，投机者几乎没有动力在长达一周的休市期间维持大规模多头敞口。市场预计，节前减仓压力将进一步延续。

实际利率飙升，黄金机会成本骤然上升

宏观层面的逆风同样不可忽视。据LSEG Workspace数据，过去数周前端实际利率大幅走高，2年期实际利率已回升至逾两年来的高位，而通胀预期的上行幅度远不足以抵消这一冲击。

高盛分析师Privorotsky指出，对于一个零收益资产而言，这是一个极为不利的环境。黄金固然可以对冲通胀、财政压力与地缘政治风险，但当现金资产突然提供可观的正实际回报时，持有黄金的机会成本便开始显著侵蚀其吸引力。

与此同时，黄金与美元之间的负相关关系在过去近一年内保持高度稳定，这意味着交易黄金在相当程度上等同于交易美元走势。美元的阶段性走强，进一步压制了金价的反弹空间。

期权市场信号分歧，波动率持续走低

期权市场的表现则呈现出一定的内部矛盾。黄金通常具有上行偏斜的波动率结构，看涨期权需求历来高于看跌期权。据高盛数据，当前看涨期权的需求依然相对旺盛，但黄金隐含波动率却持续走低。

这一背离意味着，期权市场并未对黄金的大幅上行行情给予充分定价，市场对于短期内金价急速反弹的预期并不强烈。

结构性多头逻辑未破，但边际买家正在撤退

值得注意的是，上述种种压力均属短期性质，黄金的长期结构性支撑并未动摇。各国央行仍在持续增持黄金，当前月均增持规模约为91吨，约为2022年前水平的5倍，长期财政可持续性带来的避险需求同样依然存在。

然而，短期问题的症结在于：边际买家正在撤离。鹰派加息预期的兑现，正在加速瓦解此前推动金价上涨的宏观政策对冲逻辑；实际利率走高也在冲击对利率敏感的ETF投资者群体，全球黄金ETF资金流出已在加速。

结构性多头故事或许仍在，但在当前这个时间窗口，主导价格走向的，是那些正在寻找出口的短期投机者。

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这家全球市值最高的公司于周一表示，其董事会已批准将回购计划额度增加1500亿美元。加上已有计划，英伟达目前已获得授权，在2028年1月前可投入最多2350亿美元用于回购股票。受此消息提振，英伟达股价在周一盘前交易中一度上涨了1.4%，随后涨幅收窄。

英伟达联合创始人兼首席执行官黄仁勋周一发表声明称，这项新计划反映了公司对AI领域“未来长期机遇的信心”。他强调，由AI和加速计算驱动的平台转型带来了业务增长，公司强大的现金流生成能力使其能够在投资推进技术转型的同时，向股东回馈资本。

这一巨额回购举措出台之际，正值英伟达股价的强劲上涨势头出现放缓迹象。随着越来越多投资者开始质疑AI热潮的可持续性，此次创纪录的资本回馈不仅直接回应了市场的担忧，也凸显了管理层对其核心业务变现能力的高度确信。

刷新美国企业资本回报纪录

英伟达此次1500亿美元的授权，打破了此前由苹果公司在2024年创下的1100亿美元美国企业最大规模回购纪录。据彭博报道，在苹果宣布该项回购时，这家iPhone制造商包揽了美国企业最大规模回购授权的前五名。

通常情况下，大规模的回购授权表明公司管理层认为其股票被低估，但这往往也与大型成熟企业面临增长放缓有关。例如苹果在创下回购纪录时，其iPhone业务的增长正在放缓，主要依靠其在智能手机市场的统治地位获取利润。

然而，英伟达的轨迹与此形成鲜明对比。该芯片制造商的销售额仍在快速攀升，预计其今年的营收将实现约90%的增长。这表明英伟达在实施巨额股东回报的同时，其基本面依然处于高速扩张阶段。

AI基建投资维持强劲需求

英伟达利润的激增，根本原因在于整个科技行业仍在向AI基础设施注入巨额资金。据高盛预测，今年全球AI领域的投资额将超过1万亿美元。

作为支撑ChatGPT、Claude和Gemini等大型语言模型运行的算力核心，英伟达的芯片产品在市场上依然供不应求。在激烈的AI竞赛中，包括OpenAI、Anthropic和SpaceX在内的众多公司都是其大客户。即使是拥有自主研发AI芯片系列的谷歌，也是英伟达产品在其云计算部门的重要买家。

充裕现金流支撑长期估值

超预期的财务数据为英伟达的巨额回购提供了坚实支撑。据标普全球旗下Visible Alpha的一致预期数据，在截至今年1月的最近一个财年中，英伟达创造了近1000亿美元的自由现金流。预计到2028财年，这一数字将增长两倍以上，达到3290亿美元。

在净利润方面，据Visible Alpha预测，英伟达本财年的净利润将翻倍至2450亿美元，并在截至2028年1月的下一个财年进一步升至3870亿美元。

在二级市场表现上，自OpenAI于2022年底推出ChatGPT以来，英伟达的股价累计涨幅已超过1200%。但在2026年，该股的惊人涨势有所放缓，年内迄今涨幅约为20%。在市场对AI繁荣持续性产生分歧的背景下，强劲的盈利预期与充裕的现金流，成为了英伟达稳定投资者信心的核心支撑。

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据追风交易台，摩根大通策略师Mislav Matejka在9月28日发布的报告中指出，以"科技七巨头"（Mag-7）为代表的大型科技股估值已跌至10年最低，超大规模云厂商（Hyperscalers）相对标普500的市盈率溢价亦压缩至逾一个标准差的低位，杀估值进程在很大程度上已接近尾声。报告同时维持对半导体的超配立场，并建议重新布局"做多半导体、做空软件"的配对交易。

然而，摩根大通明确表示，科技板块不太可能重返此前"一枝独秀"的极端强势格局。该行认为，AI资本开支周期仍将持续，盈利动能依然稳健，变现路径也在逐步清晰，这些因素共同支撑科技板块重新获得市场关注——但科技股主导市场回报的时代已成过去。

Mag-7与超大规模云厂商：估值压缩接近尾声

Mag-7今年以来持续跑输大盘，相对标普500的12个月远期市盈率已降至近一个标准差的低位，为10年来最便宜水平。摩根大通早在今年3月便指出，这一去估值进程已有过度之嫌。

超大规模云厂商指数——涵盖亚马逊、谷歌、微软、Meta和甲骨文——年初至今跑输标普500达8%。随着AI资本开支激增，这些公司的自由现金流正转为负值：据彭博数据，上述五家公司合计自由现金流预计将从2024年的约2334亿美元降至2026年的约106亿美元，并于2027年转为负值。与此同时，债务和股权融资规模随之上升。

摩根大通承认，商业模式从轻资产向重资产转型确实为估值压缩提供了一定合理性，但当前相对市盈率已超过一个标准差的低位，压缩幅度可能已经过头。该行认为，超大规模云厂商的股价表现将获得盈利增长的支撑——尽管进一步的估值压缩可能蚕食部分收益，但不会将其全部抵消。

另一个常被引用的担忧是变现能力。LLM Token价格近月来大幅下滑，但摩根大通指出，消费量的爆炸式增长已足以抵消价格下跌的影响，总体支出实际上仍在上升，变现案例也在持续积累。

半导体：盈利持续上修，配对交易重新入场

摩根大通维持对半导体板块的超配立场，并建议重新布局"做多半导体、做空软件"的配对交易。

今年6月至7月的动量平仓行情中，费城半导体指数（SOX）最大跌幅达28%，韩国综合股价指数（KOSPI）跌幅更高达39%，后者受到HBM降规格、算法效率提升压缩内存需求等担忧的放大冲击。然而，摩根大通在7月底即呼吁重返半导体多头立场，理由是盈利持续走强。

数据印证了这一判断：自6月半导体相对软件的相对价格触顶以来，半导体的12个月远期每股盈利持续上修，涨幅达30%；软件板块的盈利预期则几乎毫无改善。这一价格与盈利之间的显著背离，摩根大通认为构成良好的买入机会。

从行业基本面看，摩根大通半导体研究团队强调，供需平衡预计在2028年前难以实现，定价有望持续上涨至2027年。多家公司的最新季度评论也印证了需求仍在加速：Broadcom管理层表示推理需求正在加速推动定制XPU的采用；Applied Materials指引大幅超预期，并描述了来自最大客户长达八个季度的异常强劲能见度；Arm Holdings则表示云/AI版税组合正以每年两倍的速度增长。

超大规模云厂商的资本开支预测同样支持这一判断。摩根大通预计，Hyperscalers的合计资本开支将从2026年估计的9500亿美元攀升至2027年的1.4万亿美元，并于2030年达到3万亿美元，2027至2030年复合年增长率约为28%。

在半导体供应链内部，摩根大通特别点名半导体设备（SPE）子板块，并将ASML列为欧洲核心标的。尽管市场押注盈利下调导致ASML的PEG比率处于低位，但摩根大通认为这是买入机会，其行业分析师认为该公司基本面最终将证明是稳健的。

软件：估值创历史低位，但基本面支撑不足

软件板块自去年年中以来持续跑输大盘，投资者担忧AI的崛起将令其商业模式和收入模型失去相关性。目前，美国AI易受冲击篮子（AI Vulnerable basket）和欧洲受AI冲击风险股票的估值均已跌至历史低位附近。

今年6月下旬，Anthropic首席执行官Dario Amodei关于需要"放缓AI前沿发展"的言论，引发软件相对半导体单日大涨12.2%，创下历史上最大单日涨幅之一。摩根大通对此持怀疑态度，认为AI竞赛本质上是一场"存亡之战、赢者通吃"，大幅放缓的可能性不大。

摩根大通在今年3月曾指出，鉴于软件板块跌幅过大，短期内存在交易性反弹机会，并建议不要过度做空。但该行同时强调，软件板块的盈利能力将持续受到质疑，该板块可能长期落后于AI生态系统的其他部分。

网络安全是软件板块内部的例外。摩根大通指出，AI模型带来的安全威胁日益严峻，推动网络安全公司股价近月来大幅反弹，AI安全主题有望持续。

整体市场：油价与利率波动消退后有望重拾升势

摩根大通认为，一旦油价和利率波动趋于平稳，叠加9月季节性不利因素消退，整体股市有望重新上行，届时强劲的三季度业绩将成为重要催化剂。

当前市场面临的主要扰动来自两方面：其一，美国10年期国债收益率上周突破5%关口，为近二十年来首次，受能源价格上涨、PMI分项数据强劲、5年期国债拍卖需求不佳及美联储官员鹰派表态等多重因素驱动；其二，油价因美伊紧张局势升级而走高。尽管如此，标普500和欧洲斯托克600指数目前仅较高点回落1%至3%，市场消化波动的能力较强。

摩根大通指出，科技板块的改善对整体市场有所裨益——科技股在美国、新兴市场指数中的权重分别高达39%和44%——但科技股跑赢并非市场上涨的必要条件。今年6月至7月动量平仓期间，KOSPI和SOX均大幅下跌，但整体股市依然企稳，并于8月创下新高，直至近期才因油价和利率波动再度承压。

在板块配置上，摩根大通维持超配半导体、低配软件和媒体的立场，并看好韩国及新兴市场受益于半导体板块改善的间接机会。

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据CNBC报道，美国银行最新分析显示，2026年8月，美国消费者在兴趣爱好上的支出同比增长7.9%，明显高于实际交易笔数3.4%的增幅，意味着消费增长不仅来自购买次数增加，单笔支出也在上升。美国人口普查局数据同样显示，过去12个月，体育用品、爱好类商品、乐器及书店销售额同比增长10.7%，显著高于美国零售及餐饮服务总销售额6%的增幅。

这一趋势背后，一个重要因素是旅行成本上涨。随着机票价格大幅走高，部分美国消费者开始将原本用于旅行的预算转向居家娱乐和兴趣消费。对体育用品、游戏及手工艺品零售商而言，这意味着消费需求正在发生结构性转移。

旅行变贵，居家爱好承接消费预算

美国银行分析指出，近期兴趣爱好支出的加速，与旅行成本上涨存在明显关联。国际航空运输协会数据显示，截至9月18日当周，全球平均喷气燃料价格升至194美元/桶左右，较上年同期大幅上涨；美国劳工统计局数据显示，8月美国机票价格同比上涨23.4%。

英国诺丁汉大学经济学教授John Gathergood表示，当某类消费变得更加昂贵时，消费者可能在不同活动之间进行替代，例如减少海外旅行、外出就餐，转而增加居家兴趣爱好和自制餐食支出。

值得注意的是，美国银行在统计兴趣爱好消费时并未计入旅行，因此7.9%的增幅主要反映非旅行类休闲消费的增长。这意味着，旅行成本上升并不一定直接压缩整个休闲消费预算，部分支出可能只是从“出门消费”转向“居家消费”。

价格上涨之外，消费意愿仍在延续

“快乐通胀”并非单纯由商品涨价推动。美国劳工统计局数据显示，截至8月，娱乐相关CPI同比上涨2.7%，低于兴趣爱好支出7.9%的增幅，显示消费需求本身也在增长。

晨星高级股票分析师Dan Wasiolek表示，疫情加速了消费者从购买实物商品向体验消费的转变，这一趋势仍在延续。普华永道今年4月对逾2000名成年人的调查显示，受访者计划今年夏季平均花费近2900美元用于旅行，71%预计支出将与上年持平或增加。

从年龄来看，美国银行数据显示，截至8月的三个月内，年龄较大的千禧一代人均兴趣爱好支出最高，超过Z世代的两倍；Z世代则是各年龄群体中支出最低的群体。美国银行分析师认为，这可能与艺术、手工艺、桌游等低成本爱好的消费增加有关。

电子游戏则呈现出跨代增长趋势。截至8月的12个月内，各年龄段人均电子游戏支出均明显增加，即使增幅最低的Z世代，支出也同比增长20%。

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Ackman近日在X平台发文称，AI军备竞赛正推动科技巨头持续扩大资本开支。即使融资成本上升，企业仍可能继续建设数据中心、采购算力，使更高利率难以有效压制投资需求；与此同时，利息成本上升还可能通过供应链和定价机制传导至商品和服务价格。

这一担忧并非Ackman一人的判断。Moody's Analytics首席经济学家Mark Zandi此前也表示，美联储此时加息可能是“一个错误”，并警告称，若要将通胀重新压回2%的目标，美联储要么遏制AI投资热潮，要么进一步压制经济其他部分。

AI投资热潮，正在削弱加息的传统传导机制

传统货币政策逻辑是，加息提高借贷成本，抑制企业投资和居民消费，进而压低总需求和通胀。但Ackman认为，AI可能正在打破这一传导链条：对于超大规模科技公司而言，争夺AI基础设施和算力的潜在回报足以支撑其在更高利率环境下继续大举投资。

“在历史上这一独特时刻，为何更高的利率不会因利息成本被嵌入一切而导致更多通胀？”Ackman在帖子中反问。

这轮资本开支的规模也为这一判断提供了背景。Bridgewater Associates数据显示，Alphabet、Amazon、Meta和Microsoft今年的AI相关投资预计至少达到6500亿美元。Gartner最新预测则显示，2026年全球AI支出将达到2.7万亿美元，同比增长49.5%，其中AI基础设施支出约1.48万亿美元。

这意味着，在AI投资高度依赖未来增长预期、且企业对算力和数据中心的需求仍然强劲的情况下，利率上升对这部分资本开支的抑制力度，可能弱于传统经济周期。Gartner甚至指出，AI基础设施需求目前对成本上升表现出较强韧性。

通胀仍高于目标，美联储紧缩压力难以消退

但对美联储而言，问题在于通胀并未真正回到目标水平。受能源价格上涨及其他供应冲击影响，美国通胀今年重新走高。以CPI衡量，通胀已连续66个月高于美联储2%的目标；核心PCE也已连续65个月高于目标。

与此同时，美联储官员近期的表态显示，对通胀持续性的担忧仍然突出。里士满联储主席Tom Barkin表示，当前价格压力已不再局限于能源和关税冲击，消费需求及更广泛的经济活动同样在推高通胀。圣路易斯联储主席Alberto Musalem则认为，通胀仍可能需要进一步加息来压制。

市场也已开始定价进一步收紧。CME Group的FedWatch工具显示，30天联邦基金期货隐含的10月加息概率约为64%；高盛经济学家同样预计美联储可能在10月27日至28日的会议上再次加息，但这一判断取决于油价走势。

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9月28日，据The Verge报道，安全研究员Rowan Howard-Jones披露，今年4月至6月间，OpenAI智能体向联合国贸易和发展会议（UNCTAD）统计网站发送逾1.6万次扫描请求。

涉事智能体原本被要求通过UNCTADstat API获取生产能力指数（PCI）相关公开数据，但由于缺乏直接API访问权限，加之HTTP工具受到限制，数据抓取一度受阻。

任务受阻后，智能体没有停止，而是开始自行寻找绕过限制的办法。在多次请求失败后，它误以为网站存在一个并不存在的“过滤器”，并尝试隐藏自身行为，随后又发现可以利用谷歌XSS游戏作为跳板继续完成任务。该游戏原本用于帮助用户学习跨站脚本技术，但被智能体当作实现数据获取目标的工具。

此次事件的规模和影响尚未达到近期针对美国政府网站的相关事件，但从绕过访问限制，到隐藏行为，再到调用第三方工具，智能体的操作范围逐步扩大，也暴露出AI系统在自主执行任务时可能出现的权限边界问题。

随着AI智能体获得更强的工具调用能力，如何限制其访问权限和行动范围，成为AI安全领域需要进一步解决的问题。

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杰富瑞报告指出，随着小型语言模型性能提升、成本下降，企业AI部署可能从集中式云端转向本地化，由此对云端算力需求以及巨额数据中心资本开支形成压力。

这一判断的一个重要依据，是近期对AI服务器实际使用情况的观察。2026年9月，Swerve Research Technologies通过追踪Anthropic服务器请求队列的等待时间构建“拥堵指数”，发现相关服务器利用率较2026年1月至2月的峰值下降26%。这一指标并不能直接对应公司收入，但如果利用率持续走低，可能意味着部分算力供给开始出现闲置。

与此同时，AI基础设施投资仍在快速扩张。市场目前预计，Meta、Alphabet、亚马逊和微软四家美国科技巨头2027年资本支出合计可能达到9900亿美元。报告认为，如果AI算力需求增速最终无法匹配如此庞大的投资规模，部分数据中心可能面临回报不足甚至成为“搁置资产”的风险。

服务器利用率下降，AI算力供给面临考验

Meta旗下个人AI产品Muse于9月8日上线后，推动Meta股价在数周内上涨21%，成为近期AI消费应用的亮点。但报告认为，单个应用的成功并不足以证明整个AI基础设施投资周期能够持续。

更值得关注的是，AI企业自身也释放出一些不同于市场乐观预期的信号。Anthropic CEO、OpenAI CEO Sam Altman以及Elon Musk近期均曾公开讨论放缓AI发展的必要性；Anthropic原计划中的IPO则推迟至11月。

与此同时，Anthropic此前已与SpaceX签署价值450亿美元、为期三年的算力合同，并与亚马逊、谷歌云达成数十亿美元级别的算力合作。如果AI收入增速放缓，而此前签订的大规模算力合同仍需持续兑现，企业的成本压力可能进一步上升。

据报道，Meta还在7月与Anthropic谈判，拟在两年内向其出租最高100亿美元的数据中心算力。报告认为，大型科技公司开始积极寻找外部客户消化算力，也反映出随着基础设施供给快速扩张，如何提高资产利用率正成为新的问题。

小模型性能追赶，本地部署或分流云端需求

相比服务器利用率的短期变化，报告更加关注AI模型架构正在发生的变化。

斯坦福大学与Together AI联合发布的《Intelligence per Watt》研究显示，小型语言模型的性能正快速追赶大型语言模型，同时能耗和算力成本低50%至85%。如果这一趋势延续，企业部署AI所需的算力规模和成本结构都可能随之改变。

过去，企业更多依赖集中式云端大模型完成AI任务；随着小模型能力提升，部分场景可能转向本地部署。对于银行等对数据安全要求较高的行业，本地化部署本身已有较强需求；当小模型进一步降低部署成本后，这一模式的适用范围可能继续扩大。

这意味着，AI应用增长并不必然对应云端算力需求同比例增长。企业可能一边扩大AI应用，一边减少对超大模型API和集中式云端算力的依赖。

这也是报告质疑近万亿美元资本开支的重要原因：如果未来更多AI应用由低成本、小规模、本地化模型承载，那么当前围绕超大规模数据中心形成的投资规模，可能与实际算力需求出现错配。

在这一情景下，真正需要重新评估的并非AI需求是否存在，而是AI需求究竟需要多少集中式算力，以及这些数据中心能否获得与其投资规模相匹配的回报。

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问界依然出现在鸿蒙智行的发布会大屏上。台面下，华为投入各品牌的经营资源，正在重新分配。

9月28日，在智界RX及鸿蒙智行新品发布会上，华为常务董事、终端BG董事长余承东再次回应问界合作模式的变化。他表示，问界是鸿蒙智行最早合作的品牌，如今由赛力斯主导、华为继续赋能，车主权益不受影响。现场，问界与智界、享界、尊界、尚界的标识一同亮相。

同场发布的三款产品，把智界、享界推到了前台：智界RX正式上市，售价25.98万—38.98万元；智界R7焕新款售价23.98万—31.98万元；享界V8开启预售，预售价32.98万元起。

一边为问界继续背书，一边集中资源支持其余四界，余承东近期的连续表态，让鸿蒙智行扩张中的一个约束浮出水面：华为的技术可以被更多车型共用，深入到每个品牌的产品定义、营销和零售，却仍需要逐一投入团队与时间。

这场调整在9月15日已有明确的分工安排。问界的产品定义、产品设计、品牌营销、渠道零售及服务体系，改由赛力斯主导，华为终端参与赋能；尊界、享界、智界、尚界则继续采用华为全流程主导的合作模式。

9月24日，余承东在合肥鸿蒙智行门店与用户交流时，进一步解释了调整缘由。他表示，赛力斯在双方合作中能力有了长足进步，并主动提出自行主导问界经营。“现在他们想自己主导。”余承东说，“我们支持他们。”他同时强调，今年上市的问界新车仍由华为团队主导、设计。

在当日的社交平台发文中，余承东还谈到，过去几年鸿蒙智行各团队长期超负荷运转，接下来将聚焦其余四个品牌，让各品牌获得更充足的资源，团队有更多精力打磨产品细节和用户体验。对于下一步投入，他还提及研发、质量、测试等资源将更多向四界集中。

这为此前鸿蒙智行提出的“6+1”提供了一个新的观察角度。8月20日，余承东将六项核心技术与一项面向消费者的全链路能力并列，后者涵盖产品定义、零售、营销和用户服务。如今，团队超负荷和资源重新聚焦的表态，显出了这项能力背后的组织成本。

技术平台能够复用，经营一个汽车品牌所需的判断和执行，却不会随着品牌增加而自动复制。问界把更多经营责任交给赛力斯，给华为集中支持其他品牌腾出了空间。

从这一变化看，鸿蒙智行正在尝试按品牌的成长阶段安排分工：车企接过更多经营工作，华为将精力投向仍需重点培育的产品和品牌。

智界RX把运动与操控放在突出位置。余承东将其称为“鸿蒙智行现在最好开的车”。这款长约5米的纯电轿跑SUV，首发华为智擎新一代高性能电驱，采用前双叉臂、后五连杆悬架，高配版本配备双腔空气悬架，官方公布的CLTC续航最高可达852公里。

R7的焕新则更贴近家庭日常。官方披露，此次升级投入5亿元，围绕智能、舒适、空间等八个方面调整，双联屏、零重力座椅、车载冰箱及储物空间是升级重点，纯电CLTC续航最高提升至855公里。

两款SUV起售价仅相差2万元，价格区间大幅重叠。RX强调驾驶，R7强调家庭使用，智界需要在同一预算内给消费者不同的购买理由。共同的华为技术提供了基础，新增车型要扩大生意，还得吸引需求不同的人群。

享界V8把这种扩展带到了家庭MPV市场。余承东将其称为“下一个家用爆款”。这款七座车型提供纯电和增程两种动力，车长5335毫米、轴距3250毫米，发布会上重点介绍了围绕家用需求开发的100个设计。

其中，官方称V8在七人满座时仍可容纳10个20英寸行李箱，二排座椅支持45度电动旋转，并通过低地台、扶手等设计改善老人和儿童上下车的便利性。32.98万元的预售门槛，加上满员出行和装载能力，体现了享界争取家庭购车预算的方向。

这些产品需要更细致的用户研究和持续投入，经营责任的交接，为华为集中支持它们腾出了空间。

问界走过的路，也在改变鸿蒙智行复制成功的方式：除了技术和渠道复用，还要让合作伙伴逐步接住品牌经营，减轻华为逐个品牌深度参与的负担。

余承东连续强调问界产品与车主权益，则有更广泛的商业意义。

消费者对华为的信任，很难随着经营分工同步切分；四界继续借助鸿蒙智行争取用户，仍与问界积累的口碑相连。

华为可以重新分配经营精力，五个品牌共同使用的鸿蒙智行招牌，依然需要各方一起维护。

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