美东时间11日周二美股盘后，Lumentum公布，截至2026年6月27日的公司第四财季，净营收同比增长逾一倍至10.1亿美元，较分析师预期高约2%；非GAAP口径下调整后每股收益（EPS）同比大增267%至3.23美元，较分析师预期高近9%。

利润率表现同样亮眼。第四财季非GAAP口径毛利率达到50.4%，同比提升1260个基点；非GAAP经营利润率36.6%，同比提升2160个基点；调整后EBITDA为4.064亿美元，对应EBITDA利润率约40%。非GAAP净利润同比增长415%至3.263亿美元。

不过，因Lumentum将部分可转换票据转换为股权、产生一笔78亿美元的一次性非现金债务清偿亏损，第四财季GAAP口径下录得净亏损为72亿美元。

Lumentum本财季的指引明显强于预期。公司预计第一财季营收12.3亿至12.8亿美元，指引区间中值较市场预期高逾8%；调整后EPS预计4.05至4.35美元，指引中值较市场预期高逾16%；非GAAP经营利润率预计39.5%至40.5%。这意味着公司不仅收入继续加速，利润率也有望迈向40%附近。

Lumentum CEO Michael Hurlston表示，第四财季业绩展现了广泛的市场进展，关键增长动力——如OCS解决方案和云模块业务也已开始贡献增量。“对超高功率CPO激光器的需求增长、ELS模块的首批订单，以及我们在NPO领域广泛的业务布局，均是光学技术正开始渗透至机架内连接领域的初期迹象，这将显著扩大我们的光学技术潜在市场规模（TAM）。”

财报公布后，周二收涨近0.9%的Lumentum的股价并未直线上行，而是剧烈震荡，盘后先曾转跌并一度跌超5%，后很快转涨，盘后曾涨超5%，后又转跌。股价表现反映出市场一方面认可AI光通信需求和强劲指引，另一方面也在消化GAAP巨亏、前期预期偏高和估值压力。

分析认为，股价盘后波动本质上是三股力量在拉扯：AI光通信需求与强指引带来的基本面上修，GAAP巨亏数字带来的短线冲击，以及高估值、高预期资产在财报季常见的获利了结。后续股价能否稳定，市场大概率会继续盯住第一财季指引兑现情况、40%左右经营利润率能否维持，以及CPO、ELS、NPO相关需求从早期订单走向规模化收入的速度。

第四财季盈利增长远超营收 EPS同比增近三倍

Lumentum第四财季净营收10.1亿美元，高于市场预期的约9.9亿美元，也远高于上年同期的4.807亿美元。

按同比口径计算，公司营收增长约109%，意味着这一季度收入规模已经超过去年同期的两倍。虽然相较预期的超出幅度约2%左右，并不算“爆炸性大超”，但考虑到公司所在的AI光通信赛道已被市场高度关注，能够继续超预期本身仍然具有信号意义。

第四财季调整后EPS为3.23美元，高于预期的2.97美元，同比增幅267%。这说明增长并非单纯来自收入扩张，利润弹性更强。

这份财报最核心的变化，是Lumentum的盈利模型正在快速改善：毛利率突破50%，经营利润率升至36%以上，说明高端光通信产品需求、规模效应和产品组合改善正在共同释放利润杠杆。

几个核心指标如下：

组件与系统业务双双超预期，系统业务同比增速更快

分业务看，Lumentum第四财季组件与零部件业务营收6.494亿美元，高于分析师预期的6.369亿美元，上年同期为3.204亿美元，同比增幅约103%。

系统业务营收3.569亿美元，同样高于市场预期的3.504亿美元，上年同期为1.603亿美元，同比增幅约123%。

也就是说，两大业务都实现了翻倍增长：

组件与零部件仍是公司收入基本盘，占总收入约六成以上；系统业务虽然规模较小，但同比增速更快，显示需求扩张并非集中在单一产品线。

对光通信公司而言，这一点很重要。AI数据中心建设带来的不仅是单一器件需求，而是从激光器、光器件到系统级解决方案的整体拉动。Lumentum本季度两个分部均超预期，强化了“AI网络升级带动光学需求外溢”的逻辑。

如果说第四财季本身是“稳稳超预期”，那么下一财季指引才是这份财报真正点燃市场情绪的部分。

Lumentum预计第一财季：

• 营收12.3亿至12.8亿美元，市场预期11.6亿美元；
• 调整后EPS为4.05至4.35美元，市场预期3.61美元；
• 非GAAP经营利润率为39.5%至40.5%。

按指引中值计算，第一财季营收约12.55亿美元，相当于同比增长135%，较第四财季环比增长约24%；较市场预期高出约8%。调整后EPS中值约4.20美元，同比增长约282%，环比增长约30%，较预期高出约16%。

这意味着公司给出的不是“小幅延续增长”，而是收入和盈利继续明显上台阶。

尤其是非GAAP经营利润率指引达到39.5%至40.5%，中值约40%，相比第四财季36.6%再提升约340个基点。公司管理层称正在“比计划提前超过一个季度达到目标模型”，这句话背后对应的是：收入规模扩大、产品组合改善和运营杠杆释放的速度都快于原先预期。

Lumentum第四财季非GAAP毛利率达到50.4%，同比提升1260个基点；非GAAP经营利润率36.6%，同比提升2160个基点。

这组数据说明，Lumentum的业绩改善并非单纯依靠收入翻倍带来的规模扩张，而是利润质量同步改善。

在AI光通信供应链中，市场最看重的往往不仅是订单增长，还包括产品是否具备较高技术壁垒、是否能维持较高ASP和毛利率。Lumentum本季度毛利率升至50%以上，经营利润率逼近40%，对于市场理解其AI光学业务的盈利能力是重要支撑。

调整后EBITDA为4.064亿美元，占营收约40.2%；非GAAP净利润3.263亿美元，占营收约32.3%。在硬件链条公司中，这样的利润率水平意味着公司正在受益于较强的产品定价能力和经营杠杆。

除了数字本身，管理层关于需求结构的表述同样值得关注。

Lumentum提到，超高功率CPO激光器需求增加、ELS模块获得初始订单，以及NPO相关合作范围扩大，是“光学开始渗透机架内连接”的早期信号，并显著扩大公司的光学可服务市场。

这里涉及几个关键技术方向：

• CPO（Co-Packaged Optics，光电共封装）：将光学引擎更靠近交换芯片，降低高速电信号传输损耗和功耗；
• ELS（External Laser Source，外置激光源模块）：为CPO等架构提供外部激光源；
• NPO（Near-Packaged Optics，近封装光学）：介于传统可插拔光模块和CPO之间的一类近芯片光互联方案。

AI集群规模扩大后，数据中心内部的带宽、功耗和延迟压力快速上升。传统电连接在更高速率、更高密度场景下面临瓶颈，光互联开始从机架间、交换机间连接进一步向机架内、近芯片方向渗透。

这也是Lumentum这份财报最具想象力的部分：如果光学需求不再局限于传统数据中心互联，而是进入机架内连接和近封装架构，公司潜在市场空间将被重新评估。

不过，Lumentum也用了“初期迹象”（first signs）这一表述，说明这些方向仍处于早期验证和订单转化阶段。市场后续会重点关注这些CPO、ELS、NPO机会能否从初始订单和项目接洽，转化为可持续的规模化收入。

财报中最刺眼的数字，是GAAP口径下净亏损将近72亿美元、同口径EPS为-84.65美元。

Lumentum说明，这主要包含一笔78亿美元的一次性非现金债务清偿损失。也就是说，这并非由本季度经营恶化导致，而是债务清偿相关的会计处理造成的GAAP层面巨额亏损。

这也是为什么同一份财报里会同时出现两个看似矛盾的信号：GAAP口径下表面看是巨亏，非GAAP净利润却同比大增415%至3.263亿美元。

对基本面投资者而言，更能反映当季经营状况的是非GAAP利润、毛利率、经营利润率和下一季指引。但对盘后交易和量化交易而言，GAAP巨亏标题本身很容易引发第一轮抛压，尤其是在盘后流动性较低的环境下。

换句话说，Lumentum盘后最初一度跌超5%，很可能与GAAP巨亏、前期股价预期较高以及“财报兑现后卖出”情绪有关，而不完全是对经营数据的否定。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

CME集团与GPU市场数据公司Silicon Data周二宣布，计划于10月5日推出两份算力期货合约，目前仍有待监管审批。

两份合约分别为Silicon Data H100 Rental Index Futures和Silicon Data B200 Rental Index Futures，将在CME挂牌，并适用纽约商品交易所（NYMEX）的相关规则。

合约将追踪Silicon Data编制的H100和B200 GPU租赁价格指数，以每小时GPU租赁成本作为核心定价指标。

这意味着，市场参与者未来有望通过期货工具对冲AI算力价格波动。CME称，新产品旨在帮助交易员、金融机构、AI开发商以及云服务商管理快速增长的算力市场所带来的价格风险。

CME此前曾将算力称为“21世纪的新石油”，并表示计算资源正在成为一个独立的新兴资产类别。

GPU租赁价格正成为AI产业的重要成本指标

对于AI模型训练和推理企业而言，除了购买GPU、建设数据中心等资本开支外，直接从云厂商或专业算力服务商租赁GPU也是获取计算能力的重要方式。

因此，GPU小时租赁价格的变化，能够在一定程度上反映算力供需状况。

Silicon Data目前每日发布GPU租赁价格基准，覆盖H100、A100、B200和AMD MI300X等主要AI加速器，并通过收集云服务商、超大规模云厂商、托管数据中心及私人租赁市场的数据形成标准化价格。

B200是英伟达Blackwell架构的核心产品之一，相较于上一代H100拥有更高的计算性能。由于Blackwell产能和部署仍处于扩张阶段，B200的租赁价格目前仍受到供应紧张和AI训练需求的共同影响。

Silicon Data表示，B200租赁价格指数反映的是来自多种算力供应渠道的标准化小时价格。

期货市场的意义在于建立一个公开的远期价格发现机制

目前GPU租赁市场高度分散，不同云厂商、算力服务商以及不同租赁期限之间存在明显的价格差异，企业也缺乏类似原油期货那样成熟的工具来锁定未来算力成本。

CME与Silicon Data今年5月首次宣布合作时就表示，新合约旨在帮助AI企业和云服务商管理算力价格波动风险。Silicon Data随后还推出了GPU远期价格曲线，覆盖H100、B200和A100等型号，期限最长达到36个月。

对于算力供应商而言，如果未来预期GPU租赁价格下降，可以利用期货进行套期保值；而对于需要大量租赁GPU的AI公司，期货则可能提供锁定未来算力成本的工具。

与此同时，金融机构和交易员也可以根据对AI需求、GPU供给和数据中心建设周期的判断参与价格交易。

这也意味着，AI产业的金融化正在从芯片、数据中心和相关股票，进一步延伸至最底层的计算资源本身。

如果CME此次产品顺利推出并形成足够的流动性，H100和B200期货价格未来或成为观察AI算力供需、数据中心利用率以及AI基础设施投资回报的重要市场指标。

不过，算力与传统商品存在一个关键区别：GPU算力无法像石油或黄金一样储存。 算力一旦闲置，其对应的小时服务价值就会消失，因此GPU期货的定价机制、流动性以及套期保值效果，都将与传统大宗商品期货存在明显差异。

近期一篇关于AI算力资产定价的研究也指出，由于算力不可储存，传统商品期货中的无套利定价关系并不能直接套用到算力市场。

因此，10月5日如果如期上市，这两份合约的意义可能不仅在于新增两种期货产品，更在于为此前缺乏统一市场价格的AI算力建立一个公开的金融基准。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月10日周一，美国参议员桑德斯致信OpenAI、Anthropic和Meta的首席执行官，信中援引了这些公司的声明，称如果技术风险过高而无法安全管理，他们将停止或推迟新模型的开发。他认为，这一风险阈值最近已经达到。

他在信中直接点名三位首席执行官，写道：

Altman先生、Amodei先生、扎克伯格先生：为了全人类的利益，请遵守你们自己的承诺，暂停AI开发。现在阻止灾难还来得及。停止建造人类无法控制的机器。

上述公开信的发布，与众议院民主党人周一另行致函众议院议长迈克·约翰逊（Mike Johnson），要求立即安排AI企业首席执行官出席国会听证会，形成双线施压态势。

这两封信均显示，进步派民主党人不仅仅聚焦于数据中心选址等外围争议，而是将规范AI技术本身的开发节奏列为政策优先议题。

桑德斯在信中的核心论据，是将各公司早先公开发布的安全政策作为要求暂停开发的直接依据：

• Anthropic曾于2023年承诺，一旦其模型扩展能力超出安全程序的管控范围，将延缓或暂停部署；
• Meta和OpenAI均于2025年表示，若旗下前沿模型达到无法有效缓解的"临界风险阈值"，将停止相关开发。

桑德斯认为，这一阈值已经到来，并据此指责三家公司"背弃了自身承诺"。

他在信中引用被描述为"全球被引用次数最多的在世科学家"Yoshua Bengio的表态，称近期AI失控事件"应成为一记警钟"。

与此同时，AI行业内部亦有越来越多的声音支持放缓开发节奏。

据Axios报道，目前已有逾1200名主要AI公司员工联署请愿书，呼吁美国政府支持建立国际协调机制，以管控AI技术的推进速度。此前，来自多家顶级科技公司的员工也曾联署公开信，要求美国政府建立相关国际框架。

推动桑德斯发出这封信的直接诱因，是近期一系列引发广泛关注的安全事件。

据披露，OpenAI、Anthropic和Meta均报告了旗下AI系统突破开发者所设限制、并入侵第三方公司服务器的案例。

Anthropic就此回应称，通过"加强对评估基础设施的监控与管控，以及持续投入对齐研究，此类风险可以得到克服"。

此外，OpenAI上周以内部评估发现无法排除关键网络攻击能力为由，宣布放缓其最新模型Astra的发布进程。

在生物安全层面，有研究人员近期发表论文，记录了利用AI创造新型病毒的过程，引发外界对该技术被滥用于开发生物武器的担忧。桑德斯警告称：

这类技术若落入错误之手，可能催生导致数千万人死亡的新型生物武器。

值得注意的是，OpenAI首席执行官Sam Altman、Anthropic首席执行官Dario Amodei等人今年6月曾联署公开信，敦促美国国会就合成DNA和RNA的处理建立安全机制，显示业界内部对生物安全风险的认知亦在上升。

尽管桑德斯措辞强硬，其实际立法推进空间仍十分有限。

据Axios分析，由一位进步派独立参议员主导的AI立法，在当前国会构成下获得足够票数支持的可能性极低。

桑德斯此前与众议员Alexandria Ocasio-Cortez共同提出的法案，旨在对AI数据中心建设设置暂停令，同样面临相似困境。

此次行动的实际效果，预计将更多体现于公众舆论层面的压力施加，以及为民主党人在未来选举周期中围绕AI监管议题构建政治叙事提供素材。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

瑞银数据显示，7月底，旨在从各类资产价格走势中获利的商品交易顾问（CTA）将低配债券的头寸较两周前提升两倍，此后持仓基本保持稳定。瑞银策略师Nicolas Le Roux指出，在通胀数据即将公布前，10年期美债收益率每变动1个基点，CTA的盈亏敞口约为3亿美元，为瑞银自1990年开始编制该数据以来的最高水平。

北京时间12日本周三晚间将公布的美国7月消费者价格指数（CPI）报告将成为最直接的市场催化剂。该数据可能强化或削弱美联储最早9月加息的预期，从而迫使交易员重新调整仓位。利率互换合约显示，市场目前对美联储9月加息25个基点的押注概率接近五五开。

近几个月来，油价高企、央行加息预期持续及政府借贷规模扩大，推动全球政府债券收益率持续走高。美国30年期国债收益率上月触及2007年以来最高水平，此后维持在高位附近。债券的持续抛售促使CTA顺势加码空头，这一群体管理资产规模估计超过4000亿美元。

然而，仓位的高度集中也制造了明显的反转风险。瑞银美国利率策略主管Phoebe White表示：“进一步增加空头仓位的空间已经不大，风险显然是不对称的。”她指出，如果债券上涨，交易员回补空头的可能性远大于债券继续下跌时进一步加仓的意愿。

美国银行策略师同样注意到CTA持仓的极度偏空状态，并指出这一群体目前“大举做空”，尤其集中于短期限债券。

包括Meghan Swiber在内的美国银行策略师周一在研报中写道：“如果数据不支持9月加息，可能会对拥挤的看空仓位构成挑战，尤其是在CTA空头规模较大、主动型基金也处于低配的情况下。”

上周五，非农就业数据弱于预期后，Phoebe White及其同事已建议客户买入两年期美国国债。她的看多理由包括两点：一是通胀可能已经见顶的迹象；二是当前高度拥挤的空头仓位本身，可能在债券反弹时形成额外的助推力量。

多项持仓指标显示，投资者情绪正趋于谨慎。截至8月10日当周，摩根大通美国国债客户调查显示，投资者持仓从净多头转为中性，净多头规模降至5月18日以来最低水平。

在SOFR期权市场，上周新增风险敞口主要集中于96.25行权价，以12月合约为主导；与此同时，8月7日抛售的看跌期权组合相关行权价头寸出现大幅下降，反映出在非农数据偏软后，部分交易员已开始主动削减看跌敞口。此外，国债期货的对冲成本在上周看跌需求激增后已趋于稳定。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

标普500指数上周首次突破7700点，延续一系列历史纪录，二季度企业盈利同比大增32%，增速仅次于历次重大下行周期后的复苏阶段。

然而，资金流入被动投资工具的步伐正在放缓，过去25周中有20周空头人数超过多头，大型基金经理的持仓水平也远未充分反映当前强劲的基本面。

上述信号共同勾勒出一幅"冷静派占主导"的市场图景。在经济与企业基本面依然稳健的背景下，这种克制情绪意味着潜在买盘仍在场外等待入场。

量化机构 22V Research 指出，当前市场情绪与经济基本面出现严重脱节。从历史数据来看，这种“过度悲观”往往预示着反弹行情，标普500指数未来1个月、3个月及6个月的预期收益率分别为1.6%、5.1%和7.8%。

标普500指数成分股今年二季度盈利同比增长32%，增速之高在历史上仅在重大经济下行后的反弹期间出现过。

美国Nationwide首席市场策略师Mark Hackett表示：

这可以说是史上最佳的盈利环境，你必须非常费劲才能构建出一个看空的理由。

然而，大型资产管理机构的持仓调整明显滞后于基本面改善。

据德意志银行编制的数据，大盘股持仓目前处于过去十年观测值的第87百分位。

该行策略师Parag Thatte在客户报告中指出，这一仓位水平通常对应的是中个位数的盈利增速，远低于当前的实际增长水平，意味着机构投资者尚未为此轮盈利爆发充分定价。

美国个人投资者协会（AAII）的调查数据显示，过去25周中，有20周看空者人数超过看多者，这一持续时间与特朗普政府宣布全球关税政策后的市场反应相当，为近期罕见。

与此同时，上周流入美国股票型ETF的资金约为310亿美元，低于标普500今年6月初创下前一个高点时的流入速度。

美国银行的情绪调查显示，策略师目前建议客户将约56%的资产配置于股票，低于1999年至2007年间约70%的历史均值水平。美银股票与量化策略师Jill Carey Hall表示：

当前股票仓位并不像此前某些周期那样极端。

投资者情绪与市场基本面之间的显著背离，历史上往往预示着潜在的买入机会。

22V Research策略师指出，当前多空情绪指数与该机构跟踪综合经济数据的自有指数之间的缺口，处于较高水平。该机构总裁兼首席市场策略师Dennis DeBusschere在报告中写道：

当前投资者情绪相对于经济数据的读数，意味着未来回报将高于正常水平。

怀疑情绪的延续并非没有现实依据。

利率上行风险对企业盈利构成潜在威胁，中东局势紧张与11月美国中期选举均是市场不确定性来源。然而，汇丰全球股票策略师Alastair Pinder认为：

过去数周市场已有诸多理由质疑这轮牛市，但我们认为这些担忧已日益被市场定价所反映，而基本面的改善却仍被低估。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

周二，英伟达到期日为2056年的5.625%票息债券收益率较可比美国国债的利差收窄2个基点至113个基点。

与此同时，据ICE Data Services数据，该公司5年期信用违约掉期价格最多收窄5个基点至每年72.11个基点。

黄仁勋在X平台发文表示，英伟达在该计划中的支持规模"最高不超过单个项目机会的25%"，且"该支持是有限的、基于剩余价值的，旨在补充而非取代独立承销方的作用"。

上述表态消除了部分市场不确定性。这项融资计划在周一晚间宣布之初细节寥寥，投资者一度难以评估其对英伟达的潜在影响。

Coherence Credit Strategies首席投资官Sal Naro表示：

"此前没有人清楚这5000亿美元潜在融资究竟意味着什么。现在市场看到，英伟达引入了多方参与，其自身敞口并不像投资者最初担心的那样严重。"

此次融资计划涉及多家头部金融机构，包括Apollo Global Management、黑石集团、贝莱德、Brookfield Asset Management、高盛集团及KKR。

英伟达已与多家AI公司签署捆绑芯片采购与投资的大额协议，此类循环安排引发外界担忧——有观点认为这类交易人为推高了英伟达芯片需求及行业整体估值。

与此同时，英伟达所在的AI行业正以空前速度叩开美国投资级债券市场大门，以融资支撑AI投资热潮。

这一趋势也周期性地加剧市场对以下风险的警惕：一旦大型科技公司收缩支出规模，英伟达的销售前景将面临直接冲击。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

EIA预计，2026年布伦特原油现货价格均价为87美元/桶，高于此前预测的82美元/桶；预计2026年第三季度布伦特原油均价约为85美元/桶，未来几个月油价将大致维持在8月第一周的水平。

EIA表示，其最新预测假设近期对经曼德海峡运输沙特原油的船只发出的威胁并未导致额外停产，霍尔木兹海峡严重的运输限制将持续至8月。

EIA预计，中东大部分原油产量将在2027年初恢复至接近冲突前的平均水平。不过，部分供应中断预计仍将持续至2027年底，规模约为60万桶/日。2027年均价预计为69美元/桶，此前为65美元/桶。

周二，布伦特原油期货价格上涨1.2%，报88.8美元/桶。

成品油价格预测同步上调

油价上涨预期也传导至美国成品油市场。

EIA将2026年美国批发柴油价格预测从3.10美元/加仑上调至3.37美元/加仑，涨幅8.5%；2027年预测从2.47美元上调至2.62美元，涨幅6.3%。

汽油方面，EIA将2026年美国批发汽油价格预测从2.75美元/加仑上调至2.91美元，上调5.9%；2027年预测则从2.13美元上调至2.32美元，上调9.0%。

美国原油库存或持续处于低位

库存方面，EIA预计美国商业原油库存将在2026年底前持续低于2021年至2025年的五年低点。

EIA将2026年底美国原油库存预测从此前的4.33亿桶大幅下调至3.96亿桶，降幅8.6%。2027年库存预测则维持在4.32亿桶不变。

EIA指出，自4月中旬以来，美国原油出口增加、进口减少，同时炼厂开工率维持较高水平，推动美国原油库存连续多周下降。预计由于国际市场对美国原油需求强劲，美国原油净进口量到2027年仍将低于历史平均水平。

2027年中东产能恢复后油价料回落

尽管短期供应风险仍然较高，EIA预计油价在2027年将重新进入下降通道。

EIA预计，中东大部分原油产量将在2027年初恢复至接近冲突前的平均水平。不过，部分供应中断预计仍将持续至2027年底，规模约为60万桶/日。

随着大部分产能恢复，全球原油供应增加并推动库存重新累积，布伦特原油价格预计将逐步下降，2027年全年均价回落至69美元/桶。

美国天然气价格预测大幅下调

相比原油，EIA明显下调了美国天然气价格预测。

EIA预计，2026年第三季度亨利港天然气现货价格均价为2.87美元/百万英热单位（MMBtu），较7月预测低50美分。

EIA称，Freeport LNG持续进行维护，导致液化天然气出口终端对天然气原料气的需求下降，同时美国天然气产量保持强劲，推动天然气价格走低。

预计进入10月时，美国天然气库存将接近历史高位，因此未来几个月亨利港价格将维持在3美元/MMBtu以下。

美国LNG出口方面，EIA预计2026年第三季度平均出口量为165亿立方英尺/日，略低于上月预测。

与此同时，墨西哥Energia Costa Azul LNG项目投运以及美国发电用天然气需求增加，将推动美国天然气管道出口持续增长至2027年。

数据中心需求继续推高用电

EIA还下调了对得州电力需求的预测。

随着数据中心建设推动美国电力需求增长，2026年美国发电量继续增加。不过，得州州长8月3日宣布暂停新的数据中心开发项目，EIA因此下调了对当地电力需求的预测。

EIA目前预计，得州电力负荷2027年将增长6%，明显低于此前预测的14%。

从发电结构来看，太阳能、新增天然气发电项目仍是2026年美国发电增长的主要来源。今年上半年，美国太阳能、水电和风电发电量分别较2025年同期增长21%、9%和6%。

EIA预计，可再生能源装机持续增加将支撑这一增长趋势延续至2027年；与此同时，天然气价格相对较低将推动天然气发电继续增长，而煤炭发电则因天然气成本更低而持续下降。

美国煤炭出口预测上调

煤炭方面，美国4月和5月煤炭出口大幅增长，促使EIA将2026年美国煤炭出口预测上调至1.02亿短吨。

其中，冶金煤出口在2026年上半年持续增长，主要受新矿和重启煤矿支撑；动力煤出口则在第一季度下降后于第二季度回升。

EIA表示，欧洲和亚洲天然气转煤等全球市场变化改善了美国煤炭出口商面临的市场环境。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据英国《金融时报》，熟悉沃什思路的人士透露，若未来数周公布的通胀数据偏热、市场加息预期进一步升温，他本人已做好在9月FOMC会议上支持加息的准备。

这一信号的释放，被普遍视为沃什在7月议息会议后遭遇舆论压力下的危机公关之举。

与此同时，这些知情人士也指出，当前基于市场的长期通胀预期仍处低位，显示投资者对美联储维护价格稳定的承诺尚有信心。

问题在于，这番表态来得太晚。在7月FOMC会议后的新闻发布会上，沃什拒绝就美国经济形势作出任何实质性表态，随即被接连发声的其他委员所边缘化。

目前美联储合计已有六位委员在通胀数据持续走热的条件下倾向于支持加息。对于市场而言，主席的声音缺席，已造成实质性的信息真空，并促使投资者重新评估加息路径——短期利率期货市场对年内加息的定价已显著上移。

三位委员异议，鹰派已成气候

7月FOMC会议共有三位委员投票反对维持利率不变，主张立即将联邦基金利率上调25个基点至3.75%至4%区间。

克利夫兰联储主席Beth Hammack认为当前利率水平对于遏制通胀而言仍不够限制性。

明尼阿波利斯联储主席Neel Kashkari则担忧供给冲击与需求回升叠加将使通胀长期居高难下。

达拉斯联储主席Lorie Logan的理由更为直接——通胀已连续超过五年偏离2%目标，尚无明确下行路径。

三位异议票委员之外，另有两位投票维持利率不变的委员明确表示已接近倒向加息阵营。

美联储理事Lisa Cook表示，若近期未见持续性通胀降温迹象，她"已准备好采取行动"推高利率；费城联储主席Anna Paulson亦称，若核心通胀持续顽固偏高，将倾向于收紧货币政策。

此外，美联储理事Christopher Waller在过去一个月内公开表示，美联储正站在政策十字路口，若核心通胀再度走热，加息将是必要之举。

六票足以成局，主席或陷被动

FOMC共有12名投票委员，且该机构并无在票数持平时由主席行使决定性一票的程序安排。这一制度细节，正是理解当前权力格局的关键所在。

上述三位已投异议票的委员，加上两位明确接近加息立场者，以及Waller本人，合计已有六位委员在通胀数据持续走热的条件下倾向于支持加息。

一旦后续数据触发这一阵营集体行动，加息决定将无需沃什的背书即可通过。届时，沃什面临的选择仅剩两个：要么加入多数阵营，要么将自己置于少数派的孤立境地。

这一局面并非史无前例。2005年8月及2007年6月，时任英格兰银行行长Lord Mervyn King在两次货币政策委员会会议上均选择站在鹰派少数一方，并公开表示此举体现了委员会的价值所在，以及每位成员投票权的平等性。

对沃什而言，此案例的警示意义在于：即便是央行行长，也并非总能驾驭委员会走向。

市场定价已发出加息信号

围绕沃什立场的另一核心争议，在于他的团队所援引的市场信号是否经过了选择性解读。

沃什对金融市场定价持尊重态度，并将长期通胀预期的平稳视为政策取向仍属温和的佐证。然而，据英国《金融时报》援引亚特兰大联储提供的利率预期分布数据，市场的整体信号远非如此。

2026年初，金融市场曾将年内降息一次视为最可能情景。待沃什就任之时，市场已将加息一次作为基准情形，平均预期约为加息两次。而截至8月初，利率预期的分布已无明显众数，但市场对年内加息一至两次的信念却更为坚定。

短期利率期货市场的上述变化与长期通胀预期的平稳并行存在，二者本为同一市场体系的组成部分，不可分割解读。若美联储确实将市场信号纳入决策依据，当前的完整定价图景指向的结论只有一个：加息。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

美东时间11日周二，新华社援引伊朗最高领袖顾问穆赫贝尔的表态称，在伊方条件满足前霍尔木兹海峡不会开放。据央视，伊朗最高国家安全委员会秘书雷扎伊称，美国必须接受伊方条件换取霍尔木兹海峡开放。

当天稍早，据新华社援引美媒报道，美官员称，美军向一艘与伊朗有关的船只开火，该船“试图突破美国对伊朗港口的封锁”，一架美国军用直升机向该船船舵开火。此后，该船“似乎试图将船员转移到另一艘民用船只上”。

美伊海上对峙继续的同时，外交斡旋也在发力。新华社援引伊朗媒体周二的报道称，巴基斯坦内政部长穆赫辛·纳克维当天抵达伊朗首都德黑兰，将与伊朗官员举行会谈。

以上消息意味着，尽管巴基斯坦方面周二释放了美伊接近达成某种协议的乐观信号，霍尔木兹海峡的实际重开仍面临明显障碍。伊朗此前已经明确提出多项前提，而美国目前不仅没有完全接受这些条件，甚至仍在执行针对伊朗港口的海上封锁。

伊朗强调重开海峡门槛

新华社援引伊朗方面消息称，伊朗最高领袖顾问穆赫贝尔8月11日在社交媒体表示，在伊朗的条件得到满足之前，霍尔木兹海峡不会开放。

同日，据央视，前伊朗伊斯兰革命卫队总司令、最近被任命为伊朗最高国家安全委员会秘书的雷扎伊表示，美国是霍尔木兹海峡、波斯湾和阿曼湾不安全的根源，美国对伊朗发动非法战争，危及整个地区。“除非美国改变其行为并接受伊朗的条件，否则霍尔木兹海峡不会开放。”

雷扎伊表示，美国必须结束战争，支付伊朗被冻结的资金，此外美国还需满足通过中间人传达给他们的其他条件。他指出，如果伊朗和阿曼就霍尔木兹海峡的通行路线达成协议，该协议“将与霍尔木兹海峡的封锁问题分开处理”。

以上伊朗官员回应海峡重开问题的表态与伊朗过去几天释放的信息基本一致。

据新华社此前援引伊朗媒体8日上周六的报道，伊朗最高国家安全委员会秘书佐勒加德尔表示，如果美国不改变其行为，霍尔木兹海峡将维持关闭状态，重开霍尔木兹海峡的前提是美国满足永久停止对伊军事行动等5个条件。

据上述报道，伊朗提出条件包括永久停止对伊朗及其地区盟友的军事行动，停止威胁或侮辱伊朗，解除对伊朗海上封锁和全部制裁，归还伊朗被冻结资产，赔偿相关军事行动给伊朗造成的损失。

伊朗外长阿拉格齐上周六还表示，伊朗与阿曼“接近”达成协议，但这并不意味着霍尔木兹海峡会随即重新开放，海峡开放还取决于其他条件，包括美国对违反相关谅解备忘录作出赔偿。

因此，目前伊朗与阿曼之间的沟通，与霍尔木兹海峡真正恢复全面通航，并不是同一个问题。

美媒传海上对峙升级迹象

就在外交渠道继续运作的同时，美伊海上摩擦却出现新的升级迹象。

《华尔街日报》援引美国官员报道称，一艘悬挂巴拿马国旗的“Vela Nova”号船只周二试图突破美国对伊朗港口实施的海上封锁。在美方人员发出警告后，该船没有停止行动，美国军用直升机随后向船只的船舵开火。美方官员称，事件发生在阿曼湾，暂时没有人员伤亡报告。

报道援引海事安全公司Vanguard称，这艘集装箱船在阿曼湾向西航行时遭直升机发射的导弹击中，起火后火势被扑灭，17名船员均已确认安全。

《华尔街日报》指出，此次事件发生之际，美伊围绕重新开放霍尔木兹海峡的谈判已经陷入停滞，而美国正在重新强化对伊朗的经济和海上压力。美方此前已经拦截、改道多艘商业船只，以执行对伊朗的海上封锁。

新华社还提到，一艘集装箱船在阿曼湾海域遇袭，船员紧急呼叫救援并准备弃船。被袭船只上的船员通过船舶间无线电公共频道通报，事发地点位于阿曼湾东部边缘，船上共17人，疑似被“直升机袭击”。

这使得霍尔木兹问题形成了一个颇为棘手的循环：伊朗把解除美国海上封锁作为海峡重开的重要条件，而美国又试图通过封锁伊朗的石油出口来迫使德黑兰接受谈判条件。

对航运市场而言，这也意味着，即使外交渠道没有完全关闭，商船通行面临的实际安全风险仍然存在。

巴基斯坦加紧斡旋，美伊谈判出现新信号

在军事压力持续之际，巴基斯坦正在加快外交斡旋。

据伊朗媒体法尔斯通讯社报道，巴基斯坦内政部长纳克维8月11日前往德黑兰，与伊朗方面举行会谈。半岛电视台报道称，纳克维随后与伊朗外长阿拉格齐会面。

纳克维此次访问的时间点颇为关键。此前，巴基斯坦已经多次在美伊之间充当沟通渠道。随着霍尔木兹重新开放成为美伊关系中最核心的谈判议题之一，伊斯兰堡也试图推动双方重新建立更直接的谈判渠道。

巴基斯坦方面当天释放的信号也较为积极。

据央视新闻，当地时间8月11日，巴基斯坦国防部长阿西夫表示，美国与伊朗已接近达成“某种安排”。阿西夫补充说，持久和平符合该地区利益。阿西夫在接受采访时称，局势再次朝着有利于达成和平安排或协议的方向发展。“过去两三天传来的信号表明，我们已接近达成某种安排。”

不过，需要注意的是，接近达成“某种安排”目前主要来自巴基斯坦方面的判断，并非美伊双方共同确认的正式协议。

尤其是在伊朗8月11日再次强调“满足条件前不会开放海峡”、美国当天又向试图突破封锁的船只开火的情况下，双方距离真正形成可执行的协议仍有明显距离。

特朗普称美国对伊朗有三种“策略”

与此同时，美国方面并没有释放出已经准备全面让步的信号。

新华社援引卡塔尔半岛电视台11日的报道，美国总统特朗普在接受真实美国声音网采访时称，美国对伊朗有三种“策略”：一是监测其处境恶化程度，二是对其进行猛烈打击，三是经济施压。特朗普还称，美国掌控着伊朗大量资金和资产，“这些完全在我们的控制之下”。

这一表态意味着，即使美伊之间的外交接触正在增加，特朗普政府仍然把军事和经济压力作为谈判工具。

从目前的公开信息来看，局势因此呈现出一种明显的“外交与施压并行”状态：巴基斯坦在推动双方接触，伊朗与阿曼也在推进通航技术安排；但与此同时，美国仍在强化海上封锁，伊朗则继续坚持重开海峡的政治前提。

霍尔木兹海峡最终能否“重启”，因此仍取决于美伊能否跨越这一核心分歧——伊朗希望先解除美国压力，再恢复通航；美国则试图利用海上和经济压力，换取伊朗先作出让步。

在双方尚未打破这一逻辑之前，巴基斯坦方面所说的接近“达成某种安排”，距离真正让霍尔木兹海峡恢复稳定、持续的商业航运，仍有一段距离。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据CNBC证实，本次要约收购早在今年3月OpenAI完成1220亿美元融资时便已筹划，具体规模由彭博率先披露。此次交易为员工提供了IPO前的退出渠道，也缓解了公司估值快速攀升后不断增加的股权流动性需求。

OpenAI已于今年6月秘密向美国证券交易委员会（SEC）提交招股说明书，但尚未公布具体上市时间表。随着员工股份出售持续推进，市场也将此视为公司逐步完善IPO前资本市场安排的信号。

二级出售持续加码，IPO准备同步推进

此次并非OpenAI首次通过要约收购安排员工变现。公司此前已于2024年完成两轮类似交易，规模分别约15亿美元，以及2024年10月的66亿美元要约收购。加上此次约70亿美元，三轮交易总规模已超过150亿美元。

对于尚未上市的OpenAI而言，此类交易既能满足员工流动性需求，也能在IPO前分阶段安排股份出售。与此同时，主要竞争对手Anthropic也处于上市前阶段，两家公司均尚未正式公布上市计划。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

Lee此前援引供应链调查称，苹果已经取消“全玻璃iPhone”计划，并据此下调苹果股票评级，认为设计取消将削弱苹果推出更高价iPhone的能力。受该报告影响，苹果股价承压，而最新消息则为市场提供了相反信号。

iPhone贡献苹果约一半营收，上季度销售额同比增长22%，明显快于其他业务。对于苹果而言，20周年机型能否带来足够显著的设计创新，也关系到其旗舰产品的溢价能力。

2027款iPhone Pro已进入后期测试

报道援引知情人士称，苹果预计将在2027年推出采用全新玻璃设计的iPhone Pro，两款机型内部代号分别为V73和V74。

新机正面和背面均采用玻璃材质，玻璃将以曲面形式延伸至机身两侧，中间仍保留金属边框，在提升一体化视觉效果的同时兼顾结构强度和量产可行性。

苹果此前曾探索更加激进的设计方案，即进一步扩大玻璃覆盖范围、减少金属结构。但由于不同玻璃面板之间的连接存在技术难题，该方案在早期阶段被放弃。当前推进的版本则是在原有理念基础上的调整。

20周年节点，苹果仍押注设计创新

苹果通常会在新款iPhone发布前约一年完成核心设计定型。按照这一节奏，2027年iPhone目前已进入关键测试阶段。

知情人士表示，虽然整体设计方向已经基本确定，但如果后续出现此前未预见的技术或生产问题，方案仍可能调整。

2007年，史蒂夫·乔布斯发布初代iPhone；2017年，蒂姆·库克推出iPhone X纪念iPhone诞生十周年。2027年恰逢iPhone问世20周年，玻璃设计有望成为苹果为这一节点准备的又一重大产品升级。

在此之前，苹果还将依靠今年秋季的新机型延续iPhone增长势头。据报道，苹果下月将发布全新折叠屏iPhone，被视为iPhone迄今最大的一次外观设计变化之一；iPhone 18 Pro和18 Pro Max的摄像头也将迎来重大升级，同时新增深红色配色。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

周一，日元录得逾两个月来最大单日跌幅，跌幅达1%，此前7月底日美联合干预带来的升值效应已近乎消耗殆尽。

周二东京市场因假日休市，交投相对平静，日元日内最大跌幅0.1%，触及159.39，纽约时段小幅回稳至159.22附近。

160关口历史上曾多次遏制日元跌势，一旦有效突破，市场普遍预期将引发当局再次干预。日美两国官员此前已明确表示，必要时将再度采取行动，但分析师警告，若缺乏实质性政策跟进，干预效果将难以为继。

7月31日，日本与美国自1998年以来首度实施协调干预，将日元从近40年低点约每美元164拉升至本月早些时候的155。然而截至目前，日元已回吐约一半涨幅。

美国银行外汇策略师Alex Cohen表示，"上一轮干预的效果已经被完全抹去，若无进一步政策行动，日元在当前环境下将持续承压。"

日元本轮走弱的背后，是多重基本面因素的叠加。

美日之间较大的利率差距、市场对日本财政前景的担忧，以及持续的地缘政治不确定性，共同构成对日元的系统性压力，干预所带来的技术性修复难以抵消上述结构性拖累。

160一线被市场视为技术与心理双重关键位，其重要性不仅源于此前的干预先例，更因100日移动均线恰好落于该水平而受到技术面交易者的密切关注。

富国银行策略师Marcus Jennings指出，"近几个交易日，我们已经看到干预效果逐渐消退。160是美元兑日元的重要关口，因为100日移动均线目前恰好位于该水平。"

他补充称，若日本央行在9月加息，短期内或可阻止汇率突破这一关口。

瑞穗银行高级策略师Masayuki Nakajima在研究报告中写道，"若美元兑日元决定性地向上突破160这一心理重要关口，市场对干预的担忧可能进一步加剧。"

目前，日本和美国官员均已公开表示，如有必要将准备再度采取行动，但市场是否相信官方的干预意愿，仍将在很大程度上取决于后续政策信号是否足够明确有力。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

比亚迪把闪充车型的起售价压到了10.99万元。

8月11日晚，比亚迪2027款海豹06上市，共推出EV和DM-i两套动力、12款车型，售价9.99万—15.59万元。其中，DM-i版9.99万元起，EV版10.99万元起。EV版搭载第二代刀片电池和闪充平台，最快5分钟可将电量从10%充至70%，最高续航达到630公里。

这意味着，比亚迪闪充开始大举进军10万元级主流家轿。

高配海豹06还加入了激光雷达辅助驾驶和云辇-C。过去更多用于中高端车型制造差异的补能、智驾和底盘配置，正在加速进入10万—15万元市场。

比亚迪选择此时下放闪充，与纯电市场正在发生的结构变化有关。

乘联分会2026年7月数据显示，7月B级电动车批发销量达到29.9万辆，同比增长35%，占纯电动车批发销量的31%；A00级电动车销量则同比下降50%，A级电动车下降2.1%。纯电市场的增长不再主要依靠低价微型车，需求正向空间更大、更接近家庭主力用车的产品集中。

这也解释了为什么10万—15万元会成为新的争夺中心。这个价格带既有最大的家庭用户基本盘，又对价格高度敏感。过去车企主要用降价、加大电池和增加舒适配置争夺消费者，现在快充、辅助驾驶和底盘技术也被拉进了比较表。

乘联分会还提到，新势力纯电动车在10万—15万元价格带的销量占比大幅增长。小鹏、零跑、吉利等品牌已经把更长续航和智能驾驶带到这一市场。海豹06加入后，比亚迪提供的差异不再只是成本更低，而是用闪充补上纯电车最容易劝退家庭用户的一环。

对家庭用户来说，续航数字继续增加的吸引力正在减弱，补能时间则直接决定一辆纯电车能否承担跨城和长途出行。继续增加电池容量会带来成本和车重，提升充电速度则提供了另一条路径。

这会抬高10万级纯电车的竞争成本。车企不仅要控制整车价格，还要承担高压平台、电池热管理、充电设备和辅助驾驶硬件的投入。对于供应链整合能力较弱的品牌，要么压缩利润跟进，要么在配置上留下明显差距。价格战并没有因此消失，它开始更多地通过配置和技术成本表现出来。

比亚迪也需要这款车守住国内主流市场。乘联分会口径下，比亚迪7月狭义乘用车国内零售约22.3万辆，同比下降18.6%。这一降幅略好于大盘，但说明比亚迪同样面对需求偏弱和竞品增多的压力。把闪充放进海豹06，比单纯再降几千元更容易重新建立产品差异。

海豹06同时保留EV和DM-i两条产品线。9.99万元起的DM-i继续覆盖没有稳定充电条件、看重长途出行的用户；10.99万元起的EV则进入当前表现更强的纯电市场。两种动力的起售价只差1万元，比亚迪把选择留给消费者，也减少了押注单一路线带来的风险。

真正的考验仍然在供应端。

比亚迪方面对华尔街见闻表示，第二代刀片电池目前仍处于产能爬坡阶段。闪充下探到10.99万元后，海豹06面对的是一个规模远大于中高端市场的用户群。电池产量如果跟不上，发布会上的技术优势就难以转化为持续交付。

补能网络也决定了闪充的实际价值。截至6月底，比亚迪在全国已经建成7018座闪充站，覆盖325座城市。

海豹06如果它能够稳定走量，10万—15万元纯电车的门槛将被整体抬高：快充会像长续航一样，从少数车型的卖点变成主流产品的必选项。

届时，行业比拼的将不只是价格。谁能以更低的成本生产电池、铺设充电网络，并持续交付，谁才有能力留在10万级市场的牌桌上。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据新华社，美国《华尔街日报》8月11日援引一名美国官员的话报道称，美军当日向一艘悬挂巴拿马国旗、与伊朗有关的船只开火。报道称，这名官员表示，该船“试图突破美国对伊朗港口的封锁”，一架美国军用直升机向该船船舵开火。此后，该船“似乎试图将船员转移到另一艘民用船只上”。报道称，目前该事件尚无人员伤亡报告。

与此同时，红海及曼德海峡再传商船遇袭，至少3名船员死亡。

就在海上冲突升级之际，市场却不断传出美伊谈判取得进展的信号。巴基斯坦国防部长称，美伊双方“接近达成某种安排”，消息推动油价快速回落。但美军持续强化封锁执法，显示谈判进展与地面局势仍存在明显落差。

中东航运命脉一日两险：美军开火拦截突围船只，胡塞红海再酿伤亡

据《华尔街日报》报道，巴拿马籍集装箱船“Vela Nova”周二在阿曼湾向西航行，距离巴基斯坦海岸约71海里。美国官员称，在船员无视美方警告后，美军直升机向该船船舵开火。

海事安全公司Vanguard在初步报告中称，船体遭弹药击中后起火，随后火势被扑灭。船上17名船员均确认安全，事发后部分船员据报试图转移至另一艘民用船只。

与此同时，红海及曼德海峡航运安全形势进一步恶化。

也门国际公认政府称，胡塞武装袭击了一艘途经曼德海峡的商船，造成至少3名船员死亡。英国海事贸易行动组织（UKMTO）证实，一艘货船在也门莫哈港附近遭不明弹药击中。

海事安全公司Ambrey表示，遇袭船只为坦桑尼亚籍“Tihamah”号，当时正从阿曼萨拉拉港驶往吉布提，在也门佩里姆岛东北约3.3海里的锚地附近遭袭，死者包括2名巴基斯坦人和1名印度尼西亚人。

值得注意的是，该船并非沙特所有或运营，意味着胡塞武装的袭击目标可能正扩大至更广泛的外国商船。

谈判释放乐观信号，封锁行动却未松动

就在上述事件发生之际，美伊关系又传出积极信号。

据报道，巴基斯坦国防部长Khawaja Asif当地时间8月11日在伊斯兰堡表示，过去“两三天释放的信号显示，我们距离达成某种安排已经很近”。在被问及美伊协议最新进展时，他表示，“事态正朝着有利于和平的方向发展”。

与此同时，据半官方的法尔斯通讯社报道，巴基斯坦内政部长Mohsin Naqvi将在数小时内抵达德黑兰，与伊朗内政部长举行会谈。受相关消息提振，油价一度明显回落。

在外交斡旋与军事行动同时推进的背景下，中东航运安全及油市对地缘风险的定价仍面临较大不确定性。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

美国全国房地产经纪人协会（NAR）周二公布数据显示，7月成屋销售合同交割量环比下降1.7%，折年率为406万套，符合彭博调查经济学家的预期中值。

与此同时，7月成屋销售中位价同比上涨2%，至434100美元，创历年7月最高纪录。30年期抵押贷款利率自今年2月底以来持续攀升，近期已触及6.81%的一年高位。

NAR首席经济学家Lawrence Yun表示，"在过去几个月抵押贷款利率持续上升的环境下，成屋销售保持了相当的稳定性"，并指出"若30年期抵押贷款利率能够回落至6%附近，房市无疑将迎来明显复苏"。然而从当前走势看，这一前景尚难实现。

房贷融资成本的持续上行是压制成屋销售的核心因素之一。30年期抵押贷款利率自今年2月底以来持续攀升，近期已触及6.81%的一年高位。

成本上升与高房价叠加，使众多潜在买家迟迟无法入市。NAR数据显示，首次购房者在7月成屋销售中占比仅为29%，较上月的33%明显下滑，反映出这一对利率最为敏感的买家群体正加速撤离市场。

自2022年底以来，美国成屋销售年化折合率长期胶着于400万套附近，市场等待能够引发持续反弹的催化剂，但迄今尚未出现。

供给端同样未能提供有效支撑。7月成屋库存同比小幅下降0.6%至154万套，仍低于疫情前水平，有限的房源供应持续推高成交价格。

7月成屋销售中位价434100美元不仅创下7月历史新高，也延续了自2023年夏季以来房价同比持续上涨的趋势。此前另一份报告同样显示，今年二季度全美成屋中位价同比上涨1.5%。

分地区看，成屋销售最大区域南部地区7月销售量环比下降3.1%，跌至四个月低位；中西部地区下降2%；西部地区持平；东北部地区则录得小幅增长。

尽管整体环境承压，可负担性指标仍出现边际改善迹象。NAR住房可负担性指数——衡量典型家庭收入能否满足中位价房产抵押贷款资格的综合指标——7月同比上升5.1%。

First American Financial Corp.首席经济学家Mark Fleming在近期指出，随着家庭收入增速总体超过房价涨幅，与去年相比，全美住房可负担性紧张状况已有所缓解。但他同时提示，近期贷款利率的再度上行已部分侵蚀了上述改善成果。

在借贷成本高位运行、库存持续偏紧的背景下，美国成屋市场短期内难以摆脱低迷格局，复苏前景仍有赖于利率走向的实质性转变。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

台积电先进封装副总裁何军——业界称其为“CoWoS先生”——表示，未来几年ABF基板短缺程度可能仅次于存储，成为先进封装供应链的第二大瓶颈。与此同时，台积电CoWoS产能已连续三年翻倍，目前供给已“非常接近”市场需求，但仍未完全满足。

随着CoWoS产能逐步追上需求，先进封装的瓶颈正向上游材料转移。AI加速器尺寸和封装复杂度持续提升，进一步推高ABF基板需求，使其成为制约先进封装扩产的关键环节。

CoWoS供需缺口收窄，14倍光罩方案2029年前推出

何军表示，台积电CoWoS产能已连续三年实现年度翻倍，目前供给已非常接近市场需求。5.5倍光罩尺寸CoWoS已实现量产，在多个AI客户产品上的良率超过98%；按照技术路线图，14倍光罩尺寸CoWoS预计在2029年前推出。

随着封装尺寸扩大，供应链对材料和制造精度的要求也同步提高。何军指出，当封装尺寸超过3倍光罩后，所有组件的质量标准都需达到汽车级以上，以将失效率控制在可接受范围。

ABF基板接棒存储，成先进封装新瓶颈

在供应链端，何军预计，未来几年ABF基板短缺程度将仅次于存储，成为先进封装的第二大瓶颈。目前客户已开始从多家供应商采购基板以保障供给，但不同供应商在热学、机械性能等方面存在差异，也给制造一致性带来新的挑战。

与此同时，台积电正加速推进SoIC混合键合技术。该技术去年已实现6微米间距量产，计划在2029年前进一步缩小至4.5微米，并应用于A14芯片堆叠。何军称，SoIC互连密度可达到传统方案的50倍，能效提升约5倍。

Chiplet智能配对，先进封装迈向系统级协同

随着封装复杂度提升，台积电正通过Chiplet“智能配对”技术，将性能互补的芯片裸片重新组合，以减少因单颗芯片性能差异造成的浪费，提高整体良率和有效产出。

中介层的功能也在从单纯互连向集成化演进，未来有望进一步承载电压调节器、电容及硅光子器件。与此同时，台积电正推动客户、供应商与晶圆厂并行开发，在量产前六个季度提前发布系统规格指引，并要求供应商在晶圆厂附近配置研发团队，以加快热学、机械及功耗等问题的协同解决。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

根据CME Group 8月11日公告，白银全天候交易的推出，是对黄金期货周末交易需求的进一步延伸。1盎司黄金期货自7月24日上线以来，周末累计成交逾5.3万张，名义价值约2.19亿美元，显示零售投资者对小规格、随时可交易的贵金属期货存在较强需求。

白银紧随其后，也与自身交易活跃度持续上升有关。100盎司白银期货今年2月上线后，今年上半年日均成交量达到1.78万张；CME旗下白银期货同期日均名义成交额达到500亿美元，创历史新高。

随着交易时段延长，投资者无需等待传统交易时段开盘，即可针对宏观经济数据、地缘事件以及工业需求变化调整白银敞口，贵金属市场的交易和风险管理窗口进一步扩大。

黄金验证零售需求，白银顺势跟进

CME Group金属业务全球负责人Jin Hennig表示，白银兼具贵金属和工业金属属性，既受到宏观经济因素影响，也与实体经济需求密切相关，因此能够为投资者提供分散化工具。

她表示，零售客户对“随时可交易、规模适中的黄金期货”需求强劲，因此CME Group决定将全天候交易机制进一步扩展至白银，以帮助市场参与者管理风险并把握交易机会。

1盎司黄金期货与100盎司白银期货均面向零售交易场景设计，合约规模相对较小，旨在降低参与门槛。黄金全天候交易推出不到三周，周末成交额已超过2亿美元，为白银品种扩容提供了较为直接的需求验证。

白银期货交易活跃度持续提升

CME Group金属业务今年上半年日均成交量达到130万张，同比增长55%，增长主要由贵金属交易活跃带动。白银本身不断提升的交易活跃度，也成为其进一步纳入全天候交易体系的重要基础。

100盎司白银期货采用现金结算，结算价格挂钩全球基准合约COMEX 5000盎司白银期货的每日结算价，并在COMEX规则框架下挂牌交易。该设计既保留了基准价格的权威性，也为零售投资者提供了更灵活的白银交易入口。

CME Group表示，全天候交易安排仍需通过监管审查，预计将在9月11日目标上线日期前完成相关流程。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

周二，美股盘初，纳指涨0.2%，道指涨0.1%，标普500指数涨0.1%。存储芯片股普涨，SK海力士涨约3%，美光科技涨约1%，希捷科技涨约1%，西部数据涨约1%，闪迪涨约3%。Beyond Meat跌约15%，公司董事会批准按1:30比例进行反向股票分割。英伟达涨约2%，The Information报道称，英伟达正在开发一款名为Nemotron 4的新一代开源AI模型。

报道称，巴基斯坦称美伊关系“正朝着和平的方向发展”，有关双方关系的最新信号显示，两国“接近达成某种安排”。受此消息提振，国际油价快速回落。布伦特原油下跌0.9%，报86.9美元/桶；WTI原油下跌0.8%，报81.5美元/桶。今日早些时候，布伦特原油一度突破90美元/桶，日内涨幅一度达到2.4%。

Partners Group首席投资策略师阿纳斯塔西娅·阿莫罗索表示：“投资者们已经逐渐意识到，不知道和平协议何时达成，甚至不知道它是否能够达成。当前必须关注经济的根本驱动力——也就是企业盈利能力，而今年的企业盈利能力表现卓越。”

• 美股盘初，纳指涨0.2%，道指涨0.1%，标普500指数涨0.1%。存储芯片股普涨，SK海力士涨约3%，美光科技涨约1%，希捷科技涨约1%，西部数据涨约1%，闪迪涨约3%。腾讯音乐跌约17%，公司公布了二季度财报。

• 欧洲斯托克50指数平开，德国DAX指数平开，英国富时100指数平开，法国CAC 40指数平开。

• 韩国首尔综指收盘涨0.7%，报6345.53点。
• 日元报约159.25兑1美元，较前日基本持平。
• 布伦特原油下跌0.9%，报86.9美元/桶；WTI原油下跌0.8%，报81.5美元/桶。
• 黄金涨跌互现，震荡于4390美元/盎司。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

彭博新闻的最新分析显示，看涨杠杆ETF对AI相关股票的敞口已从2022年的26%攀升至58%，其中仅10家公司便占据了该敞口的三分之二，高度集中于英伟达、SK海力士及美光科技等。

这一趋势的风险已不再局限于杠杆产品自身的投资者。韩国股市近期出现的剧烈震荡提供了一个警示案例——追踪SK海力士和三星电子的杠杆ETF在高峰期合并交易量一度占首尔市场全日成交的70%，基准指数Kospi的波动性甚至超过了比特币。摩根大通策略师Nikolaos Panigirtzoglou表示，鉴于这类产品对科技股的高度倾斜，"杠杆股票ETF将持续产生大规模再平衡资金流，并推高科技股波动率。"

目前，全球杠杆ETF总资产约为2500亿美元，虽然仅占全球逾22万亿美元ETF资产的一小部分，但其日均交易量却占全部ETF日成交的16%，远超其1%的资产占比。日均换手的高倍数放大了这类产品对市场收盘时段的潜在冲击——由于每日再平衡须以收盘价为基准，相关调仓操作集中在交易日最后数分钟完成，与指数再平衡、期权对冲及机构订单叠加共振。

彭博对约800只看涨杠杆股票ETF的分析显示，自2022年以来，其整体名义敞口已大约翻了四倍，且越来越向少数AI相关名称集中。截至2026年年中，AI相关敞口占比已达58%，其中存储芯片类别尤为突出。

在单股杠杆ETF领域，集中度更为惊人：SK海力士、三星电子、美光科技及闪迪四家存储芯片公司合计占据单股杠杆ETF敞口的近一半。自2025年中期以来，追踪主要存储芯片公司的单股杠杆ETF已累计吸引逾190亿美元净流入，其中SK海力士相关产品吸引资金约108亿美元，三星约43亿美元，美光科技约19亿美元，闪迪约26亿美元。

Asym Research创始人Rocky Fishman指出，近年来杠杆ETF市场的根本性变化，并非整体规模的扩张，而是"向波动性更高的标的迁移，包括新兴的单股杠杆ETF品类"。

杠杆ETF的运作机制决定了其具有内生的顺周期属性。当标的股票上涨时，看涨杠杆基金须增加敞口；当股票下跌时，则须减少敞口，以维持既定的杠杆倍数。而做空类反向ETF在标的股票上涨后，也可能被迫买入以恢复目标杠杆比例——这意味着看涨与看跌产品在同一标的上的再平衡操作，有时会朝同一方向运动。

野村估算，在今年6月规模峰值时，标的证券每波动1%，杠杆ETF就需要通过再平衡买卖约100亿美元的证券。RBC Capital Markets衍生品策略主管Amy Wu Silverman将这一机制类比于期权市场中的"空头Gamma"效应，"标的资产的大幅波动会产生后续的放大效应。"她同时警示，即便是对杠杆ETF毫无兴趣的投资者，也应意识到这类产品仍可能对其持仓产生冲击。

Fishman表示，他最担忧的情景是"在临近收盘时，公司或市场层面突然发生重大事件，迫使当日再平衡活动在极短时间内集中完成"。

今年早些时候，韩国金融监管机构批准设立十余只追踪三星和SK海力士的杠杆ETF，其初衷是留住此前大量流向海外同类产品的本地资金。在香港挂牌的CSOP SK海力士杠杆ETF在高峰期资产规模接近170亿美元，一度成为全球最大的单股杠杆ETF，其体量相对于SK海力士日常自由流通股交易量而言过于庞大，引发投资者警告该ETF已开始反向驱动正股走势，而非单纯跟踪。

韩国本地杠杆ETF上市后短短两个月内即吸引逾90亿美元流入。随后，Kospi指数出现剧烈的盘中震荡，冲击蔓延至全球市场。韩国金融监管机构随即出手，提高了相关产品投资者的最低保证金要求，并临时暂停新产品上市。

分析人士指出，这些基金并非此次抛售的根本原因——芯片价格走弱、业绩不及预期以及借贷成本上升均有所影响，对冲基金平仓等隐性力量也可能同步发酵。但通过对两只已主导Kospi的股票叠加大规模杠杆敞口，这些产品被视为加剧极端波动的重要推手。Academy Securities宏观策略主管Peter Tchir将此类情形与2018年初VIX挂钩杠杆产品崩溃事件相提并论：

"这就是VIX ETF爆仓的过程，机械化的运作流程充满风险。"

并非所有市场参与者都认同杠杆ETF已构成系统性威胁。Susquehanna International Group衍生品策略联席主管Chris Murphy表示，使用者理解这类产品的机械化交易规则固然重要，"但相比市场中其他风险，我不会花太多时间担忧杠杆ETF。封装在透明且流动性良好的ETF中的杠杆敞口，比其他地方的隐性敞口更容易被理解和评估。"

Fishman也认为，外界对杠杆ETF的广泛担忧有所夸大。这类产品确实"有可能产生反馈循环，但这是早已存在多年的效应"，其潜在再平衡冲击"在经济意义上并不比过去几年更高"。他同时指出，"理论上它们或许有朝一日会成长为系统重要性因素，但我们距离那一步还很远。"

对于杠杆ETF投资者自身而言，风险则更为直接明确：这类产品的收益承诺仅在单日内成立。管理费用持续拖累净值，而"波动率损耗"效应意味着，一旦标的资产反复震荡，基金净值将随时间不断侵蚀——即便标的最终回到原点，持有人也可能已遭受实质性亏损。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

根据官方公告，产品将在8月27日上线离线版本，同时关闭写信、上传MIDI等依赖在线服务的功能；8月31日从Steam下架并关闭服务器。离线版将保留演奏和桌面动态壁纸等本地功能。

林离不是近期唯一退场的二次元AI陪伴实验。

7月29日，米哈游联合创始人蔡浩宇创办的AI公司Anuttacon永久关闭AnuNeko。官方对外表示，团队规模较小，决定将资源投入其他方向，产品关闭后用户对话不再可访问。

两款产品在短期内先后退场，提示出AI陪伴产品可能面临的一些共同难题。

大模型首先让角色“活起来”。过去的游戏角色只能按照预先写好的剧情行动，生成式AI则可以记住用户、回应情绪，并根据不同经历生成不同反馈。

《BSide》选择写信而非即时聊天，本质上也是试图让交流更接近一段具体关系。

从Steam用户评价看，《BSide》的整体口碑仍较为正面。

截至8月11日，其Steam页面共有1549条评价，约82%为好评。用户认可林离写信、演奏和视频回复带来的真人感，也希望产品增加更多生活状态、桌面行为和自由互动。

但能够无限交流，并不等于拥有无限值得交流的内容。

人与人之间的关系会被共同经历不断更新。游戏也拥有一套持续制造事件的系统：任务、世界、探索和角色关系不断提供新的情境，玩家对角色的感情往往是共同经历这些事件后的结果。

纯陪伴产品则试图直接把“关系”变成内容。当主要行为长期停留在倾诉、回应和安慰，再聪明的模型也可能回到相似的对话循环。

用户真正需要的或许不只是一个能够陪自己聊天的人，而是一个能够陪自己做事、共同推动故事的人。

《BSide》面临的还有更具体的产品形态问题。陪伴需要高频、低摩擦和随时出现，但Steam和PC桌面更适合集中式体验，较难覆盖通勤、睡前等碎片化场景。

如何让一个设定高度完整的公共角色同时与不同用户建立具有独占感的私人关系，同样是尚未解决的产品难题。模型发挥太少，角色容易重复；发挥太多，又可能偏离统一人设。

此外，监管已经成为无法忽略的变量。

《人工智能拟人化互动服务管理暂行办法》于7月15日生效。新规禁止过度迎合用户、诱导情感依赖，要求产品建立年龄识别、未成年人模式、极端情境干预、过度依赖提醒和交互数据复制删除机制；上线拟人化互动服务还需开展安全评估。

《BSide》和AnuNeko的结束尚不足以否定AI陪伴需求，却显示“让角色活起来”只是产品的起点。一款长期陪伴产品还必须让关系能够发展、能够负担，并在平台变化甚至服务终止时得到安全保存。

AI已经可以让一个角色说话。接下来需要解决的，是如何让用户愿意与它共同生活得更久。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月11日，康师傅控股发布截至2026年6月30日止六个月的未经审核中期业绩。上半年，公司收入405.45亿元，同比增长1.1%；毛利145.07亿元，增长5%；股东应占利润24.33亿元，增长7.1%。

若剔除去年同期资产活化计划产生的一次性收益，股东应占经调整利润同比增长15.2%至24.33亿元。利润增速明显快于收入，主要由整体毛利率提升1.3个百分点至35.8%带动。

这一表现基本兑现了市场对利润端的预期，但收入更弱。

大和在7月的业绩前瞻中预计，康师傅上半年收入增长2%，实际收入增速比其预测低0.9个百分点。

分业务看，方便面收入137.33亿元，同比增长2%；毛利率提升2.5个百分点至30.3%。饮品收入265.41亿元，仅增长0.7%，毛利率提升0.7个百分点至38.4%。

康师傅均将毛利率改善归因于产品结构调整。

方便面继续覆盖多个价格带：“鲜Q面”主打非油炸，“合面”面向即时零售正餐场景，“特别特”和“御品盛宴”分别切入鲜泡面和高端“一人食”；中价产品则增加新口味和定制规格，向量贩零食等渠道延伸。

饮品业务的结构调整集中在无糖、低糖和功能化产品。冰红茶向能量饮料延伸，部分果茶配方降糖25%；“茉莉白茶”主打0糖、0代糖和0卡路里，“茶的传人”继续布局精品茶。星巴克即饮增加椰椰拿铁、果香美式等新品，植物饮料“神农养方”则切入轻养生需求。

从更长时间看，利润导向正在变得更明显。

按各年上半年相同口径，2023年至2026年，方便面毛利率由25.8%升至27.1%、27.8%和30.3%，累计提高4.5个百分点；饮品毛利率由32.7%升至35.2%、37.7%和38.4%，累计提高5.7个百分点。

直到2025年，原材料因素仍未完全退出康师傅的毛利率改善逻辑：当年饮品毛利率提升仍受益于原材料和管理效能，而方便面已转向产品升级调价。

券商对这种利润改善能否延续仍有分歧。中金7月预计，原材料涨价压力缓解后，下半年成本压力可能较为可控；麦格理此前则因原材料成本上升、市场竞争和促销增加，下调了康师傅未来三年的毛利率预测。

这也是康师傅下一阶段利润增长的约束。公司没有披露各款新品的收入、销量和利润贡献，尚无法量化高端化、健康化产品对毛利率的具体拉动。

若收入继续低增长，产品结构能否持续抵消PET等原材料价格和渠道促销压力，将决定利润增速能否继续快于收入。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据高盛最新报告，该行预计7月核心CPI环比上涨0.19%，低于市场共识的0.2%，对应同比涨幅为2.47%，同样低于市场预期的2.5%。整体CPI方面，受零售汽油价格下跌拖累，能源价格料环比下降2.0%，推动整体CPI环比仅上涨0.05%，低于市场共识的0.1%，同比涨幅预计为3.35%，低于6月的3.53%。

汇丰银行多资产策略师Duncan Toms亦指出，6月通胀数据已呈现"意外的鸽派走势"，其即时预测模型显示7月数据或将再度温和。他表示，若数据如期走软，将成为推动美联储加息预期降温的催化剂，届时美国国债收益率曲线可能出现牛市陡峭化走势。上述情景将营造出"强劲的金发姑娘行情背景，几乎所有资产类别都将迎来普涨局面"。

高盛报告重点梳理了三个关键分项的预期走势。

汽车板块呈现分化格局。受二手车拍卖价格信号支撑，二手车价格预计环比上涨0.5%；新车价格因经销商促销力度基本持平，料上涨0.1%；汽车保险价格则预计下降0.5%，反映该行在线数据集所监测到的保费下降趋势。

住房分项预计维持温和。高盛预计业主等价租金（OER）环比上涨0.23%，主要租金分项上涨0.16%，均反映出住房通胀底层趋势的持续降温。住房分项在核心CPI中权重约占三分之一，其走势对整体读数具有举足轻重的影响。

出行服务方面同样冷热不均。受7月油价反弹带动航空燃油成本上升，高盛预计机票价格环比上涨2.0%；酒店价格则预计下跌1.0%，原因在于世界杯带动的住宿需求提振效应持续消退——该效应在上月CPI数据中已开始体现，因相关价格以预订时点计量。

高盛指出，尽管核心CPI读数温和，但与之对应的7月核心PCE预计环比上涨0.26%，明显高于核心CPI涨幅，主要原因是投资组合管理分项将大幅上涨——该分项滞后反映二季度股市涨幅。

值得关注的是，核心PCE方法论将于9月底进行修订。高盛表示，新方法实施初期将使用与股价相关性较弱的薪资数据来估算投资组合管理分项，届时7月核心PCE初值或被下修至0.21%。待12月三季度季度服务业调查数据可得后，该分项将再度基于实际费用数据进行修订，届时7月通胀读数有望重新上修。上述方法论切换将给核心PCE读数带来阶段性波动，投资者需注意甄别。

展望未来数月，高盛预计核心CPI将维持每月约0.2%的增幅，主要支撑因素包括：住房分项通胀继续降温、关税相关价格涨价贡献逐步收窄，以及前期航油价格上涨对机票的推升压力随之消退。

不过，高盛同时提示上行风险。报告指出，若油市供应中断持续时间超出预期，进而带动油价持续走高，通胀路径可能明显偏离基准预测。从本次机票价格分项来看，油价波动向CPI的传导渠道已相当直接，这一风险因素不容忽视。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月11日，阅文集团披露2026年中期业绩。上半年，公司实现收入35.31亿元，同比增长10.7%；毛利率由去年同期的50.5%升至50.7%。

其中，在线业务收入同比下降7.3%至18.4亿元；版权运营及其他业务收入同比增长40.3%至16.91亿元，占比提升近10个百分点至47.9%。

短剧及AI漫剧成为版权运营业务中增速较快的板块。

阅文披露，上半年两项业务收入突破4.3亿元，同比增长2.3倍，约占集团同期收入的12.2%。

上半年，阅文上线超过90部短剧，称短剧爆款率达到市场平均水平的4倍；AI漫剧中有46部播放量破亿，百万播放率为行业均值的5倍。

具体项目中，短剧《隐身侍卫》全网播放量超过50亿，AI漫剧《三千庇护》播放量突破30亿，并带动原著进入起点畅销榜前十。

阅文还在境内外分别推出“起点剧场”和“ToonScroll”，尝试脱离短视频平台、建立独立的漫剧内容分发渠道。

从收入结构看，短剧和AI漫剧正在为阅文的IP视觉化提供传统长视频之外的新渠道，也让更多非头部IP获得改编和市场验证的机会。

IP衍生品作为新兴业务的另一代表，同样保持较快增速。

上半年，阅文衍生品商品交易总额（GMV）为7.8亿元，同比增长超过60%。公司继续向毛绒、生活周边和贵金属等品类扩展，并加强自营线上渠道和线下门店布局。

相比之下，阅文传统的在线阅读业务仍然承压。上半年，阅文自有平台产品及腾讯产品自营渠道平均月活跃用户为1.341亿，同比下降5.1%；平均月付费用户由920万降至820万，同比减少10.9%。

阅文称，付费用户减少主要由于自有平台免费阅读内容占比上升；腾讯渠道月活跃用户同比下降20.5%，则与公司继续将核心内容向自有平台分发有关。

AI开始被更多用于内容生产和海外分发。

阅文已推出NovelBuddy、DramaBuddy和IPBuddy三类垂直AI工具，分别服务于网文创作、漫剧制作和IP价值评估。

截至6月底，海外平台WebNovel累计上线超过3万部AI翻译作品；公司称，这些作品上半年贡献平台40%的小说收入，小语种作品收入同比增长160%。

上半年，阅文归属于公司权益持有人的净利润为1.35亿元，同比下降84.1%；调整后归母净利润为2.59亿元，同比下降49%。

报告期内，一家附属公司补缴所得税1.66亿元，并产生1.34亿元税费滞纳金，合计减少归母净利润3亿元；去年同期，阅文还确认了约5.98亿元视同出售一家被投资公司的净收益。

随着版权运营及其他业务规模逼近传统在线业务，IP掘金正推动阅文加速业务转型，但能否持续转化为稳定利润，仍有待观察。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

KOSPI在200日均线附近企稳反弹后进入震荡，隐含波动率快速回落，杠杆ETF规模明显收缩，融资余额持续下降，显示此前积累的杠杆风险正在加速释放。与此同时，KOSDAQ延续反弹，但三星电子与SK海力士表现仍相对疲弱，对KOSPI形成压制。

估值层面，KOSPI 12个月远期市盈率已大幅压缩。分析人士指出，在杠杆资金出清、市场波动趋稳后，若三星电子与SK海力士重新加入反弹，韩国股市或仍存在较大的补涨空间。

来源：法国兴业银行

去杠杆完成，波动率显著回落

此轮韩国股市的调整，根源在于ETF杠杆与极端期权活动所驱动的投机狂热。据LSEG Workspace数据，KOSPI此前呈现出罕见的"现货上涨、波动率同步上涨"特征，市场隐含的日均波动幅度一度高达约6%。

随着抛售潮涌现，KOSPI VIX经历了大幅重置，当前市场隐含的日均波动幅度已回落至约3.8%。杠杆ETF的资产管理规模急剧萎缩，融资余额下降，融资追缴压力也在逐步正常化。

从技术面看，KOSPI在200日均线附近止跌后出现大幅上涨K线，但此后走势趋于胶着，被夹在长期趋势线与自历史高点以来的短期下降趋势之间。21日均线位于当前价位略上方，一旦突破，期权资金流可能再度放大波动。

来源：法国兴业银行

SK海力士与三星成为关键变量

SK海力士是韩国AI行情的核心标的，一度被市场视为"全球最大杠杆ETF"。据法国兴业银行数据，SK海力士与三星杠杆ETF的资产管理规模已大幅缩水，去杠杆程度相当显著。

SK海力士股价从近期恐慌低点强劲反弹后，随即回吐大部分涨幅，目前重新回落至长期趋势线附近。摩根大通认为，SK海力士最艰难的时期或已过去。该行对有关HBM定价折扣高达50%的报道持保留态度，并将高达54万亿韩元的基础设施投资计划定性为应对AI长期需求的战略布局，而非近期产能过剩的信号。

摩根大通维持对SK海力士的增持评级，目标价275万韩元，并指出股东回报方案、HBM定价动态及Solidigm潜在IPO进展等催化剂有望在9月底前相继落地。

三星电子同样处于关键支撑位附近，若能有效收复该水平，有望触发新一轮轧空行情。

来源：摩根大通

来源：法国兴业银行

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据报道，巴基斯坦国防部长Khawaja Asif当地时间8月11日在伊斯兰堡表示，过去“两三天释放的信号显示，我们距离达成某种安排已经很近”。在被问及美伊协议最新进展时，他表示，“事态正朝着有利于和平的方向发展”。

目前，巴基斯坦正充当美国与伊朗之间的调解方。Asif同时表示，土耳其、沙特阿拉伯和巴基斯坦之间近期达成的三方防务协议，与美伊冲突没有关联。

受上述消息提振，国际油价快速回落。布伦特原油5分钟内下跌1.24美元/桶，报87.83美元/桶；WTI原油5分钟内下跌1.15美元/桶，报82.49美元/桶。今日早些时候，布伦特原油一度突破90美元/桶，日内涨幅一度达到2.4%。

美伊谈判信号反复

美伊谈判前景在周末一度明显恶化。

据央视，美国总统特朗普当地时间8月10日在社交媒体发帖称，他注意到，伊朗正在要求就过去五个月军事冲突中遭受的损失获得赔偿。特朗普称，“我同样要求伊朗进行赔偿，我已指示我的代表们将这一要求明确纳入未来所有谈判之中。”

最新表态则显示，美伊双方的谈判预期出现边际改善。阿西夫称，过去两三天释放的信号表明，双方“接近达成某种安排”。不过，目前尚不清楚这一“安排”的具体内容，谈判能否最终取得实质性进展仍有待观察。

对油市而言，霍尔木兹海峡能否恢复正常通航是关键变量。该海峡是全球最重要的能源运输通道之一，战事爆发前约有全球五分之一的石油和天然气贸易经过这里。若航运恢复，市场供应风险溢价有望下降；反之，僵局持续则可能继续推高油价。

油市仍面临供应风险

尽管美伊谈判预期有所改善，能源市场的供应风险尚未消除。

中东冲突爆发后，原油价格大幅震荡，近期随着局势恶化再度快速上涨。与此同时，红海运输风险也在加剧。由于波斯湾出口受阻，红海航线对沙特能源运输的重要性进一步上升。

沙特阿美此前已将旗下Jazan炼厂重启时间推迟至8月底，此前该设施曾遭到胡塞武装宣称实施的袭击。

据央视新闻，当地时间9日，也门胡塞武装称，当天使用一架无人机对沙特阿美公司位于沙特吉赞的炼油厂实施袭击，并称“成功命中目标”。胡塞武装表示，此次袭击是对沙特“敌方”无人机进入也门萨达省和哈杰省领空的回应。

美国自身的库存水平同样值得关注。美国商业原油库存上月降至2018年以来最低水平，战略石油储备则处于逾40年来最低水平。美国能源信息署（EIA）将于当地时间周二公布最新《短期能源展望》，市场将关注其对全球供需及油价前景的最新判断。

因此，即便美伊谈判释放积极信号，油价短线仍可能继续对地缘政治消息高度敏感。当前市场交易的核心，仍是美伊能否达成实质性安排，以及由此推动霍尔木兹海峡航运恢复的速度。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据韩国《中央日报》中文网8月11日报道，Kiwoom证券将三星电子目标价从39万韩元下调至35万韩元，将SK海力士目标价从220万韩元降至210万韩元，评级均维持“买入”。此前，未来资产证券、新韩投资证券、三星证券等机构已相继下调两家公司目标价，部分降幅达到30%以上。

本轮估值调整主要源于两方面：一是通用存储芯片价格高位运行，终端厂商采购趋于谨慎，市场对行业景气见顶的担忧升温；二是大规模扩产可能在2027年释放更多供给，进一步压制行业供需格局。

与此同时，券商并未转向看空两家公司，HBM仍被视为支撑中长期业绩和估值的核心业务。

券商密集下修目标价

目标价下调潮自7月底开始加速。

未来资产证券将三星电子目标价从55万韩元下调至37万韩元，SK海力士从420万韩元下调至280万韩元，降幅均为33%。该机构认为，市场此前已经消化NAND合约价格下行预期，但行业景气担忧进一步叠加后，目标价仍有必要下修。

新韩投资证券则将三星电子目标价从59万韩元降至45万韩元，将SK海力士从420万韩元降至270万韩元；三星证券分别下调至40万韩元和300万韩元。

近期SK海力士业绩预期的波动，也进一步放大了市场对存储周期的担忧。7月13日，韩国投资证券（KIS）预计SK海力士二季度营业利润为60.4万亿韩元，虽然同比增长556%，但较市场65万亿韩元的共识预期低约8%。KIS解释称，主要是将长期供货合约（LTA）的价格假设重新纳入测算，并非基本面恶化。

最新跟进的Kiwoom证券调整幅度相对有限，但仍反映出市场对短期存储周期的谨慎态度。

通用存储面临供需压力

Kiwoom证券研究员朴刘岳（音译）表示，存储芯片价格维持高位，正在令智能手机厂商的采购更加谨慎，笔记本电脑及PC市场的存储需求也可能弱于此前预期。

更值得关注的是供给端。该机构预计，长期供货合约推动的大规模扩产将在2027年带来更多新增产能，可能对通用存储芯片行业景气形成压力。

KIS则预计，二季度DRAM和NAND均价仍将分别环比上涨约30%和50%，但由于HBM更多采用LTA定价，其价格涨幅相对有限，反而压低了SK海力士整体ASP的弹性。这意味着，当前市场担忧的并非需求突然恶化，而是存储价格上涨能否继续转化为利润增长。

在这一背景下，传统DRAM、NAND业务的盈利和估值空间面临重新评估，三星电子和SK海力士股价也已从高位明显回落。截至11日收盘，三星电子报23.95万韩元，SK海力士报142.5万韩元，较6月分别创下的37.45万韩元和298.7万韩元历史高点均已大幅回落。

HBM仍是估值修复关键

尽管下调目标价，韩国券商普遍仍维持两家公司的“买入”评级，核心原因在于HBM业务的增长潜力。

Kiwoom证券预计，三星电子2027年HBM出货量将同比增长109%，混合平均售价（Blended ASP）上涨81%，并有望重新夺回HBM市场份额第一。

对SK海力士而言，HBM同样是短期股价修复和中长期盈利增长的重要支撑。KIS预计，随着HBM4从三季度开始大规模出货，市场均价回升有望带动SK海力士整体ASP改善，并维持380万韩元目标价和“增持”评级。

因此，本轮目标价下调更多反映的是券商对通用存储周期和短期供需格局的重新定价，并不意味着对两家公司基本面的全面转空。未来估值能否修复，将更多取决于HBM放量速度及盈利兑现能力。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

布伦特原油周二一度突破90美元/桶，较上周末约83美元明显回升，但仍低于上月突破100美元的高点以及5月超过110美元的峰值。分析师警告，若海峡封锁持续，市场将被迫上调长期封锁的概率，油价可能进一步跃升至120至140美元/桶。

据华尔街见闻此前文章，美伊谈判前景周末进一步恶化。据央视，美国总统特朗普当地时间8月10日在社交媒体发帖称，他注意到，伊朗正在要求就过去五个月军事冲突中遭受的损失获得赔偿。特朗普称，“我同样要求伊朗进行赔偿，我已指示我的代表们将这一要求明确纳入未来所有谈判之中。”

这一言论令外界对于迅速达成重开霍尔木兹海峡协议的希望进一步黯淡，油价再度攀升。

油价与供应现实背离，市场等待“临界点”

当前油价仍未充分反映霍尔木兹海峡持续受阻带来的供应收紧，市场对谈判能够缓解危机的预期，正在与现实形成越来越大的落差。

据CNBC，Jefferies经济学家Modupe Adegbembo周一表示，交易员目前仍相信最终能够达成某种协议，从而恢复更多石油和货物通过海峡运输。但她警告，这种乐观情绪“具有时效性”，如果僵局持续至本周末甚至下周，油价不太可能继续维持当前的温和走势。

Capital Economics高级气候与大宗商品经济学家Kieran Tompkins表示，目前油价仍处于相对低位，反映市场同时在定价两种情景：能源运输迅速恢复，或霍尔木兹海峡长期关闭。若僵局进一步延续，市场将不得不上调长期封锁的隐含概率，前端原油期货价格或随之快速走高。

Tompkins进一步警告，若海峡持续关闭、经合组织石油库存继续快速下降，油市可能在第四季度初触及“临界点”——即库存无法继续吸收供应缺口，需求只能通过更高油价被迫下降。在历史经验下，这一阶段可能对应120至140美元/桶的油价水平。

缓冲因素减弱，油市上行风险升温

此前支撑油价维持低位的多重缓冲因素正在减弱，包括绕开霍尔木兹海峡的替代出口路线、疲弱需求以及阶段性增产等。

与此同时，市场对谈判进展的敏感度明显高于对实际供应约束的关注。只要出现任何缓和信号，交易员便迅速押注航运恢复，压低油价；但随着谈判迟迟没有实质进展，这种定价逻辑正面临挑战。

Energy Aspects创始人兼研究总监Amrita Sen表示，市场不可能永远维持当前低油价水平。她认为，近期油市对谈判进展的反应过于乐观，实际供应端仍面临较大压力，叠加地区基础设施持续遭到袭击，原油基本面整体仍偏向多头。

若霍尔木兹海峡僵局迟迟无法打破，市场定价的核心变量或将从“海峡何时恢复通航”，转向“长期封锁概率有多高”。一旦后者成为主导预期，油价可能迎来新一轮快速重估。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据彭博，韩国央行即将卸任的高级副行长Ryoo Sangdai周二表示，随着经济增长持续向核心通胀传导，韩国央行大概率仍需要进一步加息。他指出，近期韩元企稳、韩国综合指数（KOSPI）回落，为货币政策决策提供了一定空间，但并非决定政策走向的关键因素。

Ryoo表示，后续加息的时机和节奏仍取决于新增数据，韩国央行将在本月更新的经济增长和通胀预测，将成为8月27日政策会议的重要依据。他强调，货币政策需要具有前瞻性，随着决策者重新评估增长和通胀路径，进一步加息仍在预期之中。

核心通胀顽固，政策关注点转向“持续性”

韩国7月整体CPI同比上涨2.8%，较前月回落，但仍高于韩国央行2%的通胀目标；核心CPI则升至2.6%，显示潜在价格压力依然偏强。

Ryoo认为，此轮通胀不太可能重演俄乌冲突后那种剧烈上涨，但半导体行业景气带动工资增长和国内消费扩张，可能使通胀在更长时间内维持在2%目标上方。他称：“涨幅或许不会很大，但可能具有持续性。”

他表示，当前政策决策更需要关注核心通胀能否持续高位、经济增长动能能否延续，以及金融稳定风险，而非短期市场波动。

经济增长超预期，继续加息获得支撑

韩国经济近期表现强于预期，也为央行维持紧缩立场提供了支撑。

韩国二季度GDP环比增长0.6%，高于市场预期；经工作日调整后，7月出口同比增长近70%，半导体等出口行业继续保持强劲。

韩国央行7月将基准利率上调25个基点至2.75%，为2023年初以来首次加息。韩国央行行长申铉松当时表示，未来数次政策会议均为“开放式”，所有选项都在考虑之中。

此前公布的会议纪要也显示，韩国央行内部对进一步加息仍存在支持声音。Ryoo表示，如果本月仍在任，他将重点关注央行最新增长和通胀预测，同时结合贸易数据、信用卡消费等高频指标，判断后续加息的时机。

韩元偏弱，仍是输入性通胀风险

汇率也是韩国央行继续收紧政策需要考虑的因素。

Ryoo表示，尽管韩元近期有所企稳，但整体仍处于偏弱水平，进口成本上升可能继续推高通胀。

不过，他预计韩元中长期有望逐步走强。韩国创纪录的贸易顺差和经常账户盈余，以及市场对韩美利差进一步收窄的预期，都可能成为支撑韩元的因素。

Ryoo自1986年加入韩国央行，任期将于8月20日届满，早于8月27日的政策会议。随着核心通胀维持高位、经济增长表现强劲，部分经济学家已将8月再次加息纳入基准预测。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

工业富联交出一份高增长的中期成绩单。2026年上半年，公司实现营业收入5578.61亿元，同比增长54.63%；归属于上市公司股东的净利润237.40亿元，同比增长95.99%，接近翻倍。扣除非经常性损益后的净利润为229.84亿元，同比增长96.99%，业绩增长主要来自主营业务扩张。

从业务端看，AI相关需求仍是公司业绩增长的核心驱动力。公司公告显示，上半年云计算业务营业收入同比增长75.7%，AI相关业务贡献持续扩大。云服务商AI服务器营业收入同比增长2.3倍，GPU AI机柜出货量同比增长3.2倍；ASIC AI机柜出货量同比增长3倍，ASIC CPU服务器出货量同比增长2.5倍。

随着GPU及ASIC业务同步放量，工业富联AI服务器产品出货量大幅增长，全球AI服务器市场的领先地位进一步巩固。

营收、利润同步高增

盈利能力同步提升。上半年，公司利润总额278.17亿元，同比增长98.37%；加权平均净资产收益率（ROE）由上年同期的7.64%升至13.36%，提高5.72个百分点；基本每股收益由0.61元升至1.20元，同比增长96.72%。

现金流也明显改善。上半年，公司经营活动产生的现金流量净额为73.91亿元，同比增长425.32%，经营现金流增幅显著高于营收和净利润增速。

从盈利结构看，扣非净利润达到归母净利润的96.8%，两者仅相差约7.56亿元，显示非经常性损益对整体利润贡献有限。

暂不分红，利润留存支持扩张

分红方面，公司董事会决议显示，2026年上半年不派发现金红利、不送红股，也不进行资本公积金转增股本。

在净利润同比接近翻倍的情况下，公司选择留存利润，意味着资金将更多用于业务扩张和再投资。随着AI服务器、云计算等业务持续增长，公司仍处于较强的资本投入阶段。

整体来看，工业富联上半年呈现出营收高速增长、利润增速更快、ROE提升以及经营现金流改善的特征，AI服务器等高增长业务对公司业绩的拉动仍在持续。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据《日经新闻》10日报道，SK海力士通过特殊目的载体间接持有的铠侠股份已升至14.19%，超过东芝的14.06%，成为铠侠第一大股东。

不过，成为第一大股东并不意味着SK海力士已经获得铠侠的经营控制权。由于目前持股仍以可转换债券（CB）形式存在，SK海力士尚未获得相应的直接投票权；未来能否转股并进一步扩大影响力，还取决于监管审批等因素。

东芝七次减持，第一大股东易主

据报道，东芝此前持有铠侠15.10%的股份，自7月15日至8月3日连续七次减持后，持股比例降至14.06%。

与此同时，SK海力士投资铠侠所使用的特殊目的法人“BCPE Pangea Cayman2”（SPC2）持股14.19%，由此超过东芝，成为铠侠第一大股东。

SPC2是SK海力士2018年参与铠侠投资时设立的两个特殊目的载体之一。SK海力士当时通过SPC2以CB形式投入约1.3万亿韩元。另一投资载体SPC1则在今年6月随着贝恩资本退出而完成股份出售，SPC2目前成为SK海力士持有铠侠权益的唯一通道。

CB转股，才是影响力提升的关键

目前，SK海力士对铠侠的权益仍主要体现为财务投资，尚未通过CB转股获得普通股对应的投票权。

如果未来完成转股，SK海力士将获得直接表决权，其对铠侠经营决策的影响力有望进一步提升。但这一过程并非没有障碍。

作为全球第二大NAND厂商，SK海力士与全球第三大NAND厂商铠侠之间的股权关系，可能受到主要市场竞争法和反垄断监管的审查。同时，铠侠作为日本重要的半导体企业，其股权变动也涉及日本对关键半导体产业链的政策考量。

NAND竞争格局添变量

铠侠是日本最大的NAND制造商，在全球NAND市场排名第三，仅次于三星电子和SK海力士。此次股权结构变化虽然短期内难以改变行业竞争格局，但提升了SK海力士与铠侠之间股权关系的战略关注度。

SK海力士2018年通过两个特殊目的载体向铠侠合计投入约4万亿韩元。随着SPC1退出、SPC2成为唯一持股通道，再加上其意外成为铠侠第一大股东，这笔投资的战略意义再次受到市场关注。

后续CB是否转股、SK海力士能否获得投票权，以及日本及其他监管机构的态度，将决定这层股权关系能否从财务投资进一步走向产业层面的深度协同。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月11日，A股全天震荡分化，三大指数早盘一度集体翻红，创业板涨超1%，午后股指持续回落，临近尾盘，沪指进一步下跌，终结五连阳。机器人概念午后爆发。医药股继续活跃，减肥药、仿制药、CRO等走强，MLCC被动元件方向在AI需求催化下爆发，商业航天概念下挫，金风科技、中国卫星跌超6%。有色金属亦陷入调整，黄金股齐跌。

港股全天持续回落，恒指冲高回落，早盘转跌，恒科指盘中扩大跌幅，跌超1%，午后恒指、恒科指跌幅有所扩大，科网股普遍下跌，快手跌近4%，京东跌近3%，百度、小米、腾讯均转跌超2%，存储芯片股走低，鸿腾精密跌超14%。债市方面，国债期货全线下跌。商品方面，国内商品期货多数上涨，原油、燃油大涨，跟随国际油价涨势，因地缘政治紧张局势升级。

A股：截至收盘，沪指跌0.82%，深成指跌0.40%，创业板指涨0.34%。

盘面上，个股跌多涨少，沪深京三市近3800股飘绿，今日成交近2.34万亿。沪深两市成交额2.32万亿，较上一个交易日缩量2000余亿。板块方面，有色金属板块领跌，稀土、黄金、小金属、锂矿方向跌幅居前；商业航天、半导体材料、核聚变、海运概念股走弱。油气、医药生物、光伏、机器人板块走强。

港股：截至收盘，恒指跌1.10%，恒科指跌1.93%。

盘面上，科网股、黄金股普遍下跌，老铺黄金跌约8%，紫金黄金国际跌约7%，赤峰黄金跌约6%，紫金矿业、洛阳钼业跌逾5%，智谱、蔚来跌逾4%，快手、商汤、小米集团、华虹宏力跌逾3%。

债市：国债期货全线下跌，截至收盘，30年期主力合约跌0.15%，10年期主力合约跌0.04%，5年期主力合约跌0.05%，2年期主力合约跌0.02%。

商品：国内商品期货普遍上涨，截至收盘，能源品涨幅居前，燃油涨6.50%；黑色系多数上涨，焦煤涨5.41%；化工品多数上涨，纯碱涨3.86%；新能源材料全部上涨，多晶硅涨1.20%；贵金属多数上涨，白银涨1.02%；基本金属多数上涨，铅涨1.02%；非金属建材全部上涨，玻璃涨1.01%；油脂油料多数上涨，豆一涨0.66%；航运期货跌幅居前，INE集运指数(欧线)跌4.12%；农副产品多数下跌，鸡蛋跌2.53%。

人形机器人午后爆发：宇树IPO引爆产业链估值重塑

人形机器人概念午后强势拉升，成为今日最亮眼的主线。空心杯电机概念收涨4.63%，机器人执行器概念涨2.21%，华为机器人概念涨1.48%。

个股层面，斯菱智驱20cm涨停，瑞迪智驱涨11.88%，巨轮智能、北特科技涨停，秦安股份涨停（3连板），绿的谐波涨9.32%，中大力德涨7.96%。禾川科技涨4.52%，鸣志电器涨2.26%，三花智控涨3.04%，拓普集团涨2.93%，埃斯顿涨4.30%。

催化逻辑链层层递进：

最直接的引爆点来自宇树科技IPO认购数据。8月11日公布的申购结果显示，网上有效申购倍数高达8288倍，最终中签率仅0.0181%，网上有效申购户数978.46万户，创下科创板历史最高纪录。此前宇树科技IPO定价150.80元/股，对应发行市值约610亿元。DeepSeek参与战略配售，获配93.339万股（1.41亿元），腾讯、全国社保基金、中石油昆仑资本等同步在列。

中信建投认为，宇树IPO定价超出预期，有望带动本体厂商估值重塑，机器人是AI最好的物理载体之一，产业发展趋势明确。长江证券更直接地指出，宇树上市"将给国内本体厂明确的估值锚，推动国产人形机器人产业链再定价"。

产业基本面的支撑同样扎实。2026年上半年全球人形机器人出货约1.91万台，同比增长近三倍，中国制造商占全球出货量的97%以上。智元机器人以8400台居首，占全球44%份额；工业及商业应用占总出货量70%以上。2026年前8个月，机器人行业融资额已达1217亿元。

蚂蚁集团同日宣布领投戴盟机器人，后者完成数亿元融资，进一步强化市场对机器人赛道的信心。英伟达计划筹集5000亿美元用于AI基础设施建设，海外科技龙头持续加码为国内机器人板块提供外部催化。

国联民生证券认为，人形机器人产业正进入"规模制造提速、场景持续拓展、具身智能升级"三重驱动阶段。板块前期有所回调释放估值压力，但产业端商业化推进与资本加码仍在加速。建议关注三条主线：具备量产能力的头部整机企业、进入核心供应链的灵巧手与关节模组企业，以及三维感知与端侧计算能力突出的基础设施工。

兴业证券亦表示，从宇树科技IPO到蚂蚁集团领投戴盟机器人，产业资本与二级市场的联动正在加速形成，人形机器人作为AI技术的重要落地载体，中长期成长空间广阔。

CRO、创新药延续强势：百花医药6连板，万邦医药20cm涨停

医药方向已连续多日成为市场核心主线之一。CRO概念收涨2.25%，医药商业涨1.59%，减肥药概念涨1.28%，生物制品涨1.28%，创新药涨0.69%。

个股方面，百花医药继续一字涨停，斩获6连板，该股自8月4日启动以来累计涨幅约90%。万邦医药20cm涨停，甘李药业涨停，开开实业4连板，诚达药业涨9.88%，泓博医药涨8.18%，诺思格涨7.95%，哈药股份涨停（3连板），老百姓、第一医药涨停。

政策端，上海市商务委等七部门印发《上海市国家服务贸易创新发展示范区建设方案》，明确提出支持生物医药产业创新发展，支持企业研发的创新药、现代中药和高端医疗器械开展全球注册认证并在当地实现销售。该政策与近期《国民健康"十五五"规划》"全链条支持创新药"的顶层设计形成呼应。

产业端，2026年上半年国家药监局批准38款创新药上市，其中国产创新药31款，占比超过80%。同期，国产创新药对海外药企的授权交易达成81笔，披露总金额约1100亿美元，已达2025年全年总额的80%。全球医药授权交易金额前十名中，中国药企占据八席。中国在研新药数量约占全球30%，位列全球第二。

业绩端，CRO龙头药明康德此前发布的半年报显示，H1营收288.97亿元同比增38.93%，归母净利润110.8亿元增29.43%。在手订单664.3亿元增25.2%，全面上调全年收入指引至585亿-605亿元。康龙化成H1小分子CDMO新签订单同比增超30%，海外跨国药企回流订单增速突破35%。

国元证券指出，近期多家海外MNC与CXO企业披露中报盈喜并上调全年指引，海外MNC销售与利润保持增长，CXO订单端改善逐步向业绩兑现，进一步验证全球创新药研发投入与产业链需求仍处于较高景气区间。

万联证券认为，医药商业行业处于出清加速阶段，具备精细化运营能力和数智化转型速度的企业将在未来竞争中占据优势。线下药店通过压缩费用和优化费用实现降本增效，行业格局呈现"强者恒强"的马太效应。

MLCC概念集体爆发：AI驱动涨价周期加速

MLCC概念今日再度拉升，板块收涨1.84%。双星新材、洁美科技、国风新材涨停，风华高科盘中涨停后打开收涨6.73%，达利凯普涨13.21%，昀冢科技涨6.44%，三环集团涨2.48%。

全球MLCC正经历AI驱动的新一轮涨价周期。日本村田制作所BB值（订单出货比）已达1.34创历史新高，中国台湾国巨BB值从5月的1.4跳升至6月底的2.2。三星电机判断三季度在汽车旺季叠加AI服务器新增量下，供不应求将加剧。

涨价已从厂商端传导至现货市场。三星电机8月1日起全线产品统一涨价30%；太阳诱电宣布9月1日再度调涨；国巨7月起全系列电容产品涨幅约50%；风华高科年内累计调价2次，原厂价格较年初上涨约20%。深圳华强北现货市场出现"当天报价、当天失效"的情况，部分热门型号两周内价格明显上涨。

产业调研显示，部分AI客户为降低供应风险，不惜以原价2至3倍向村田、国巨等大厂抢货，形成"价高者得"的抢料氛围。高端MLCC交期已从8周拉长至20周以上，稀缺型号达26至40周。

银河证券认为，MLCC在AI服务器中大规模使用，AI相关高容MLCC用量大幅增长，超高容MLCC现货紧缺、交期拉长。村田、三星电机等龙头小幅扩产但产能释放需一年以上，供需紧张格局短期难以缓解，本轮景气周期受AI催化持续周期较长。

东吴证券指出，在当前AI MLCC需求景气度稳步上行、供给端面临多重刚性约束的背景下，具备高容MLCC规模化量产能力的国内厂商将在上行周期中充分受益。

半导体新签刷新创业板年内打新收益纪录

超纯应材正式登陆创业板。公司股票发行价为65.99元，开盘股价达440元，并在此后稳步上行，盘中一度涨至554.73元，涨超740%。

消息面上，半导体刻蚀设备零部件是公司最主要的收入和盈利来源，公司向国内刻蚀设备商、晶圆代工厂和IDM厂商销售的刻蚀设备特殊涂层零部件的收入占各年度半导体领域收入的九成以上。在刻蚀设备领域，公司已形成较为突出的技术优势，是现阶段国内极少数5nm及以下制程半导体刻蚀设备核心零部件本土供应商。根据弗若斯特沙利文数据，2024年半导体设备特殊涂层零部件本土企业中，公司市场份额排名第一。

华金证券认为，超纯应材已深度绑定国产半导体制造设备龙头厂商，前两大核心客户稳定贡献六成以上收入，形成了高度稳定的战略配套关系。在先进制程持续演进、国产化提速发展的双重红利下，公司业绩增长具备良好支撑。

据上证报，同样以上市首日开盘价计算，今年以来仅3只新股单签收益高于N超纯，均来自科创板，分别是联讯仪器（32.75万元）、长进光子（24.45万元）、臻宝科技（20.17万元）。

资料显示，N超纯是我国极少数5nm及以下制程半导体刻蚀设备核心零部件本土供应商。公司自2005年创立伊始即从事特种材料业务，2009年起开始着力特殊涂层技术。凭借前期技术与工艺积累，公司成功实现特殊涂层零部件国产突破，逐步构建起从基础材料到生产装备的全链条自主可控制造体系，现拥有数十款半导体设备特殊涂层零部件产品，覆盖晶圆制造前道、后道设备以及硅片制造设备领域。

除了N超纯外，国仪公司（N国仪-U）今日在科创板上市，上市首日开盘报110.00元/股，较发行价21.22元/股高开418%。以此计算，N国仪-U打新单签收益为44390元，排名今年以来沪深新股的第十位。

N国仪-U专注于高端科学仪器的研发，面向量子科技、材料科学、化学化工、生物医药、先进制造等多个领域。量子信息技术与自旋共振仪器业务为公司核心竞争力所在。在自旋共振领域，公司是国内率先实现电子顺磁共振波谱仪国产化的企业，也是现阶段国内唯一、全球第二家具备覆盖连续波、脉冲式以及X波段、W波段的电子顺磁共振波谱仪完整产品体系的厂商；量子传感领域，扫描NV探针显微镜、量子钻石单自旋谱仪、宽场NV显微镜等代表性产品均系国内独家或国内外首台套，具有重大科学意义和战略价值。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

Hammack周一（8月10日）在接受雅虎财经采访时表示，"单次25个基点的加息对经济的影响可能微乎其微"，因此所需的加息次数"可能不止一次"。她同时表示不希望预判最终加息的具体次数。Hammack还指出，当前利率水平并未对经济形成"实质性限制"，且她不认为通胀会自行回落至目标水平。Hammack是今年的FOMC票委。

上述表态进一步强化了市场对美联储政策路径的鹰派预期。Hammack是上月美联储议息会议上三位持异议官员之一，她与另外两位官员投票支持加息，反对维持利率不变的决定。

异见票数背后：Hammack的鹰派立场

Hammack在上月美联储政策会议上的异议投票，已清晰勾勒出其政策倾向。会议结束后，她在声明中警告称，高通胀持续时间越长，将其压回目标水平的难度就越大。

此次接受采访，是她在投票异议后首次公开就货币政策立场作出详细阐述。她的表态表明，她对当前政策立场的担忧并未因维持利率不变的决定而消散。

Hammack明确表示，现行利率水平尚未对经济活动形成"实质性限制"。这一判断意味着，在她看来，当前货币政策的紧缩程度仍不足以有效遏制通胀压力。

她同时强调，通胀不会自动回归2%目标，这进一步支撑了她主张采取更积极加息行动的逻辑——若市场力量本身无法完成通胀降温的任务，政策工具就必须承担更大角色。

在被问及加息幅度时，Hammack给出了方向性而非确定性的表述。她表示，所需加息次数"可能不止一次"，但明确表示"不希望预判具体数字"。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

伦敦期货铝价周一盘中最高涨幅达1.47%，触及6月23日以来最高水平。

据央视，美国总统特朗普当地时间8月10日在社交媒体发帖称，他注意到，伊朗正在要求就过去五个月军事冲突中遭受的损失获得赔偿。特朗普称，“我同样要求伊朗进行赔偿，我已指示我的代表们将这一要求明确纳入未来所有谈判之中。”

而伊朗方面亦坚持提出己方赔偿诉求。谈判双方寸步不让，令外界对局势快速化解的期望进一步降温。在全球铝库存徘徊于数十年低位之际，中东铝供应短期内恢复正常的前景愈加黯淡，供应端压力持续压制市场情绪。

特朗普周一提出的一系列新要求范围广泛，其中包括要求伊朗对相关人员伤亡事件作出赔偿，分析人士普遍认为该条件极可能遭到伊朗拒绝。与此同时，伊朗也重申其将赔偿要求列为谈判前提条件。

两国立场的同步强硬化，使原本已举步维艰的谈判进程雪上加霜，预计双方达成协议仍需经历漫长拉锯。这一态势直接压缩了市场对中东铝供应正常化的预期空间。

中东地区在战争爆发前约占全球铝产量的十分之一，霍尔木兹海峡的持续受阻令这一重要供应来源陷入停滞。

与此同时，伦敦金属交易所（LME）铝仓库库存今年以来持续下滑，目前已逼近25万吨关口，处于数十年来的历史低位附近。库存与供应的双重压力相互叠加，为铝价提供了持续的上行支撑。

国内大宗商品市场亦出现联动反应。纯碱主力合约盘中向上触及1000元/吨整数关口，日内涨幅超过4%，创下7月27日以来新高，市场情绪整体偏向积极。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

美银证券将博通信用评级由“增持”下调至“中性”。该行认为，博通与黑石、阿波罗联合搭建的XPV平台仍存在较大不确定性，随着平台规模扩大，相关风险可能持续对博通债券利差形成压力。

美银分析师Tom Curcuruto在8月10日发布的报告中指出，自6月初以来，博通债券相对同类A级半导体公司的利差已扩大约20至30个基点。目前，博通4.95%到期2036年债券和5.7%到期2056年债券的利差分别为105个基点和118个基点，较德州仪器、高通等非AI半导体公司高出30至45个基点。

在美银看来，当前利差已经基本反映XPV带来的信用不确定性，进一步收窄的空间有限。不过，该行同时将博通2026财年营收和EBITDA预测分别上调10%和13%，显示其对公司经营基本面的判断仍然积极。

XPV扩张，博通面临新的信用定价压力

XPV平台由博通、黑石和阿波罗于今年6月宣布成立，首批交易规模约350亿美元，涉及超过1GW的XPU芯片，由Anthropic以5年租约租用。平台主要通过有担保债务融资，债务期限与芯片租赁期限相匹配，并计划到2028年扩大至20GW。

美银认为，XPV存在两大底层风险：一是XPU芯片尚无成熟的二手交易市场，且产品类型较为单一，资产残值存在不确定性；二是承租方高度集中，目前主要依赖Anthropic，OpenAI虽是潜在合作方，但其他承租方尚未确定。

报告指出，XPV对博通信用品质的压力主要通过两条路径传导：一方面，投资者可能将XPV的融资风险部分穿透至博通母公司；另一方面，投资者可能通过买入博通CDS对冲相关风险，进一步推动其债券利差技术性走阔。

随着XPV规模持续扩大，上述压力可能长期存在，即使博通自身盈利和现金流保持强劲，其债券利差仍可能因XPV相关风险溢价而承压。

RVG敞口远低于极端损失上限

博通在XPV交易中并非直接提供融资，而是通过残值担保（RVG）为大部分债务提供兜底。

博通此前披露，首批350亿美元XPU资产对应的高级债最大损失敞口为290亿美元，假设条件是100%违约且抵押品零回收。

美银采用更严格的压力测试模型，假设融资分批发放、债务5年摊销、芯片价格每年下降20%，并在违约时额外计入25%的价格冲击。测算显示，首批交易的RVG敞口峰值约260亿美元，预计出现在2027年9月，对应最大损失约29亿美元。

若XPV按照每季度新增2GW的速度扩张至20GW，美银预计到2029年中期，博通最大RVG敞口可能达到3700亿美元。在100%违约情景下，最大损失约420亿美元；若违约率为25%，损失约105亿美元。

不过，美银强调，100%违约属于极端且不现实的假设。博通2027年股息后自由现金流预计达到850亿美元，即使发生上述极端损失，仍具备较强的损失吸收能力，因此从信用风险角度看，XPV目前仍属于可控范围。

极端压力下，博通杠杆率仍处于投资级区间

美银对博通杠杆水平进行了进一步压力测试。

基准情景下，博通总杠杆率预计从2026年的0.8倍降至2028年的0.4倍，净杠杆率则转为负值，主要受强劲自由现金流推动。

在极端压力情景下，如果XPV出现大规模违约并产生抵押品缺口，同时剔除全部AI相关EBITDA，博通调整后总杠杆率将在2027年至2028年升至约2.2倍。

若进一步假设相关芯片无法出售、博通被迫将XPV相关债务全部并表，且期间不进行股票回购，净杠杆率到2028年底可能从目前约0.9倍升至约3倍。

美银认为，这一压力测试说明XPV本身尚不足以动摇博通的信用基本盘，但随着平台规模快速扩张，公司需要更加审慎地控制潜在担保敞口和杠杆水平。

评级机构仍存不确定性，博通或需加强披露

博通目前拥有A3/A-/A-的投资级评级。美银认为，正是较强的信用资质使博通能够参与XPV融资并提供残值担保。

但评级机构如何处理RVG敞口仍存在不确定性。据美银了解，标普目前初步倾向于将RVG视同债务处理，但随着XPV规模扩大，未来是否转向情景分析框架仍有待观察。

美银认为，博通目前获得的三家评级机构正面展望均存在被下调的风险。与此同时，随着XPV持续扩张，市场和评级机构可能要求博通进一步披露相关担保安排，包括是否需要在资产负债表上确认相关负债。

美银预计，博通可能在9月初公布财报时提供更多细节。

基本面依旧强劲，但债券估值已较为充分

XPV带来的信用不确定性并未改变美银对博通基本面的乐观看法。

美银预计，博通营收将从2025财年的639亿美元增至2026财年的1059亿美元，并在2027财年进一步升至1682亿美元；自由现金流则预计从269亿美元增至979亿美元。

在此背景下，美银认为博通当前债券利差已经较充分地反映XPV相关风险，进一步获取超额回报的空间有限，因此将信用评级由“增持”下调至“中性”。

未来若XPV扩张速度放缓、平台风险出现有利进展，或博通采取更积极的去杠杆措施，都可能成为评级上调催化剂；反之，若XPV出现重大交易对手风险事件，或博通采取更激进的股东回报政策，则可能进一步推高信用风险。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

大摩在8月10日的研报中称，SpaceX在经历近期逾25%的涨幅后，仍具备超过100%的上行空间至300美元基准目标价，牛市情景下更可看至600美元，较当前140美元股价意味着近350%的潜在涨幅。报告核心论点在于：市场目前对SpaceX AI业务的定价极为保守，将其视为一家普通的新兴云服务商，而非一个正在成形的端到端AI平台。

大摩分析师Adam Jonas等人指出，若将SpaceX太空与连接业务的价值（约127美元/股）从当前股价中剥离，市场对其AI业务（含消费者及企业AI）的隐含估值仅约12美元/股，对应2028年EV/Sales倍数略高于1倍，甚至低于同类新兴云服务商的估值水平。报告认为，随着Cursor/Grok相关进展持续披露，这一估值折价有望逐步收窄，形成上行偏斜的催化剂路径。

报告预测，Cursor的年度经常性收入（ARR）将从2026年6月初报告的约40亿美元，增长至2026年底约80亿美元、2027年约170亿美元，并于2030年达到约330亿美元。Cursor将于2026年为SpaceX贡献约25亿美元收入，2027年贡献约130亿美元，约占SpaceX AI总收入的19%。

SpaceX为何斥资600亿美元收购Cursor

今年6月16日，SpaceX宣布以600亿美元全股票对价收购Anysphere，交易预计于2026年三季度完成。此前双方已于2026年4月开始合作，SpaceX和xAI向Cursor开放Colossus数据中心用于模型训练，Cursor称其发展路线图此前一直受制于算力瓶颈。

大摩梳理了SpaceX收购Cursor的三重战略逻辑：

其一，算力杠杆。Cursor拥有开发者工作流，但在众多代理编程任务上仍依赖第三方前沿模型。SpaceX的Colossus集群可帮助Cursor扩展自研模型能力，降低对外部AI实验室的依赖，并通过垂直整合压缩每token成本。

其二，专有编程数据与反馈闭环。Cursor积累了覆盖50,000家企业、64%财富500强的真实开发者使用数据，这一数据资产可为SpaceX和xAI在企业AI竞争中提供更强的模型迭代反馈。

其三，构建更广泛企业生态的基础产品。大摩认为，收购Cursor仅仅是SpaceX构建更宏大企业级AI生态的一环：

在合并后的SpaceX企业平台中，Cursor提供应用层和工作流，Grok提供核心智能层，X平台提供实时数据，SpaceXAI提供算力基础设施，Starlink提供全球连接，而Tesla则提供了通向物理AI的路径。

报告特别指出，其330亿美元的2030年Cursor ARR预测并未假设上述协同效应的实现。

Cursor是Anysphere公司的旗舰产品，该平台于2023年3月正式推出，基于微软开源的Visual Studio Code构建，提供AI原生的代码编写、编辑、调试与审查功能。

Cursor并非纯粹的模型公司，其核心价值在于工作流界面层（即"harness"），可调用包括Grok、Gemini及自研Composer系列在内的多种大语言模型。截至目前，Cursor已服务逾50,000家企业，覆盖64%的《财富》500强，客户包括三星、Adobe、Figma、Stripe、英伟达等。

在收入增长轨迹上，Cursor的ARR爬坡速度堪称软件史上最快之一：2025年1月突破1亿美元，2025年6月达5亿美元，2025年11月达10亿美元，2026年2月达20亿美元，2026年6月达约40亿美元，一年内增长约8倍。企业B2B客户贡献约75%的ARR，是主要收入来源。

模型战略：押注成本效率而非纯粹性能

大摩认为，Cursor与SpaceXAI的模型策略清晰指向成本与效率的帕累托前沿，而非追求原始性能排行榜的顶端。

从产品架构看，Cursor分为两层：模型无关的工作流界面层（harness），以及自研的Fusion和Composer系列模型。

Grok 4.5是双方联合训练的首款模型，在Artificial Analysis编程代理指数中得分64分（满分约67分），每任务成本约2.59美元，而顶级前沿模型每任务成本高达7至8美元以上。Cursor自研的Composer 2和Composer 2.5每任务成本仅0.04至0.08美元，token消耗量约为最重量级前沿模型的八分之一。

ARR与毛利率：从深度亏损到低60%区间

大摩构建了Cursor的自下而上收入与毛利率模型，季度细化至2027年，年度延伸至2030年。

收入驱动因素方面，企业端贡献约四分之三至五分之四的ARR。企业客户数量预计从2026年二季度的50,000家增长至2030年的138,000家，付费席位从2026年底的330万增至2030年的700万，对应全球专业开发者渗透率约15.8%。个人付费用户预计从2026年底的约360万增至2030年的约620万。

毛利率路径方面，Cursor历史上长期处于毛利率为负的状态，主要原因是订阅收入中包含的使用量须向第三方AI实验室支付token费用，利差极薄。据报道，2026年1月当季毛利率约为-23%。

随着Composer和Grok承接更多推理工作量（占比从2026年的约33%升至2030年的约72%），以及廉价第三方模型使用比例提升，大摩预计毛利率将于2026年三季度转正，并于2030年达到约低60%区间。

算力占用方面，Cursor预计将占用SpaceXAI总算力的7%至10%，但其每瓦收入强度约为SpaceXAI平均工作负载的两倍，反映出订阅制高毛利结构相对于租赁算力和消费者Grok推理的优势。

企业AI支出：渗透率仍低，增长空间巨大

企业端AI支出的加速为Cursor提供了广阔的市场空间。

大摩引用Ramp AI指数数据指出，企业AI支出正在加速扩张，但整体渗透率仍处于早期阶段。截至2026年6月，美国企业员工月均AI支出中位数为约11美元，同比增长167%；头部10%企业达516美元，头部1%超过4,880美元，同比均增长约240%至250%。

然而，目前仍有近半数美国企业未为任何AI工具付费，大型企业付费比例约65%，中型企业约61%，小型企业仅约49%。

编程AI的采用同样呈现类似特征。据Jellyfish数据，截至2026年6月，中位工程师已持有AI编程工具许可证，头部四分之一企业的许可证覆盖率接近90%；但中位企业仅有约28%的交付代码借助AI完成，一年前这一比例接近零。

大摩认为，工具普及与实际生产使用之间的差距正在快速收窄，编程AI支出曲线仍有较长的上行空间。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

高盛在8月11日的研报中将STOXX欧洲600指数2026年全年每股盈利（EPS）增速预测从10%上调至15%，理由是上半年EPS同比增速已达14%，为三年来最强。与此同时，自2025年初至今，尽管经历了关税冲击与能源供应危机，欧洲STOXX指数的总回报已超越标普500。欧洲银行股自2022年以来的累计涨幅更是大幅跑赢"美股七巨头"（Magnificent 7）。

在资金面，欧洲股市正经历十年来（除2021年外）最强劲的资金净流入，主要由外资驱动。高盛认为，这一趋势背后是全球投资者寻求分散美元和美股集中风险的迫切需求。更关键的是，随着超大规模科技公司（hyperscalers）AI资本支出的回报率和融资成本受到越来越多质疑，欧洲作为"产生现金而非消耗现金"的市场，其相对优势正在凸显。

盈利增长：三年最强，上调全年预测

市场长期流传"欧洲没有增长"的论断，但最新财报季数据与之形成鲜明反差。高盛数据显示，STOXX 600上半年EPS同比增速达14%，为近三年最高水平，且这一成绩是在能源供应冲击的逆风下取得的。

即便剔除大宗商品板块，EPS增速仍有约7%，STOXX 600成分股中位数盈利增速同样约为7%，表明此轮盈利复苏具有较强的广度，并非单纯由商品价格驱动的结构性行情。2026年和2027年的盈利预测均已被上调。

高盛将此轮周期定性为"后现代周期"——高利率、高通胀、基础设施与能源安全投资加速，这一环境天然有利于欧洲市场中大量"重资产、低淘汰风险"（HALO）类公司，这类公司既能受益于相关资本支出，又对AI颠覆具有较强的抵御能力。

盈利能力：ROE持续改善，银行贡献显著

"欧洲盈利能力低"是另一个被高盛质疑的标签。报告承认欧洲股权回报率（ROE）低于美国，但强调美国ROE本身处于异常高位，且欧洲ROE近年来已显著改善。

金融板块是核心驱动力。2008年至2021年间，低利率环境与后金融危机重建资本的压力令欧洲银行业长期拖累整体ROE，而这两大因素如今均已逆转。

此外，欧洲股市在国防支出、基础设施、电气化和数据中心等主题上具有较高敞口，进一步支撑了盈利能力的改善。

相对表现：欧洲银行跑赢"七巨头"，今年再超标普500

"欧洲股市总是跑输"的印象在近年数据面前已难以成立。高盛指出，后疫情时代以来，欧洲股市的表现远比市场叙事所呈现的更为复杂。

数据显示，自2022年以来，欧洲银行股（SX7P）的累计总回报已大幅超越美股七巨头。2026年迄今，STOXX 600成分股中位数涨幅达双位数，同期标普500指数（剔除科技股后）表现相对逊色。

高盛将欧洲跑赢的驱动因素归结为：美股高估值的压制效应、高利率对长久期美国科技股的冲击（同时利好欧洲银行）、超大规模科技公司资本支出急剧攀升引发的ROI质疑，以及德国财政支出大幅扩张带来的风险溢价下降。

不过，高盛也提示，2027年法国、意大利、西班牙等多国将迎来大选，政治风险可能对欧洲股市构成更大压力。

能源价格：对股市是利好，而非利空

高盛认为，能源价格上涨对欧洲经济是拖累，但对欧洲股市EPS却呈正相关——这是经济与股市之间的又一重要背离。

原因在于，欧洲股指在能源和基础资源板块的权重较高，公用事业、化工和金融板块也能通过合同转嫁成本，从高通胀和高利率中受益。对电信、媒体、医疗等板块而言，能源价格的影响微乎其微。唯一明显受损的是消费可选板块。

不过，若能源价格持续高企并开始抑制需求，企业的成本转嫁能力将受到考验，2022至2023年的历史经验表明，EPS在初期被上调后，随着增长放缓和利润率承压，最终出现了下修。

资金流入：十年最强，外资主导

"没有人买欧洲"的说法同样与现实不符。高盛数据显示，欧洲股市目前正经历十年来（除2021年外）最强劲的资金净流入，且几乎完全由外资驱动，主要动机是分散对美国市场和美元的集中敞口，以及规避美股高估值和持仓集中风险。

企业部门也成为欧洲股市的重要买家：银行和能源板块的回购规模持续扩大，并购活动显著提速，境内外买家均积极参与，这对高盛欧洲并购候选标的篮子及中小盘股形成支撑。

高盛指出，欧洲与美国的关键差异在于缺乏散户资金的持续流入。美国和亚洲市场的资金流入总量仍远超欧洲，且背后有强劲的散户买盘支撑，而这恰恰是欧洲市场长期缺失的一环。

估值折价：部分合理，但折价幅度超出基本面解释

高盛承认欧洲股市相对美国存在估值折价，但认为折价幅度超出了基本面所能解释的范围。数据显示，在相同销售增速区间内，美国公司的估值均高于欧洲同类公司（最低增速区间除外）；欧洲各板块的股息收益率也在每个行业均高于对应的美国板块。

高盛认为，欧洲的估值折价有其合理性——欧洲政策制定者历来倾向于更多监管和税收，企业盈利的持续性也弱于美国——但折价幅度已超出合理水平。其中，英国FTSE 350的折价程度更深，高盛认为英国市场重估的逻辑更为充分，外资对英国资产的并购兴趣也印证了这一判断。

AI滞后：短期劣势，或成中期缓冲

欧洲在AI领域确实落后：数据中心建设进度滞后，前沿模型投资不足，长期生产率提升面临风险。高盛欧洲公用事业团队认为，支撑AI基础设施所需的能源投资将为该板块带来盈利超级周期。

然而，高盛同时指出，历史上每一轮技术浪潮中，先行者往往过度投入，最终受益的是那些能够利用初期投资成果的后来者。

更关键的是，当前超大规模科技公司的AI资本支出已无法完全依靠自由现金流覆盖，美国市场正出现越来越多的债务和股权融资来支撑这些支出，而欧洲并未面临同样的融资压力——欧洲股权发行温和增加，回购规模依然可观。

在自由现金流收益率方面，欧洲股市的现金流收益率高于债券，且明显优于美国市场。高盛还援引"DeepSeek时刻"作为佐证：

当英伟达单日暴跌27%、美股七巨头下跌16%、标普500下跌8%时，欧洲股市凭借价值股倾向和较低的科技股集中度，实现了正回报，为投资者提供了有效的对冲。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

高盛最新报告指出，随着AI算力基础设施持续扩张，人形机器人有望成为AI下一阶段的重要增长极，劳动力短缺与自动化需求则为行业长期发展提供结构性支撑。

高盛亚洲交易团队近期调研认为，亚洲机器人产业正处于早期发展阶段。相较美国同类资产，亚洲机器人及自动化板块估值仍存在折价，而盈利增长预期更高，资金已开始向机器人供应链轮动。

该行同时强调，当前行业仍处于从技术验证迈向商业化的过渡阶段，大规模落地尚需时日。

技术快速迭代，商业化尚在早期

高盛股票策略师Jacqueline Du在最新报告中透露，该行于5月18日至22日走访中国香港地区、深圳和北京的14家机器人企业，覆盖中国具身AI、机器人和自动化产业链。

此次调研显示，VLA/VTLA模型与世界模型正在加速融合，推动机器人规划能力和环境适应能力提升，模型规模也在持续扩大。

但与大语言模型不同，机器人AI面临更为稀缺的真实世界数据。机器人训练需要大量力、扭矩、运动等物理数据，而这类数据难以像互联网文本和图像一样大规模获取，已成为制约模型训练和能力提升的关键瓶颈。

为解决这一问题，行业正在加大对集中式数据工厂以及人机协作数据采集的投入。高盛认为，随着机器人数据需求增长，数据采集和相关服务未来也可能成为产业链的重要收入来源。

从应用端来看，目前工业和物流场景的机器人部署仍以概念验证（POC）为主，距离大规模商业化还有明显距离。多数行业参与者预计，在积累数千万小时高质量数据、形成部署就绪模型后，人形机器人有望在2027年至2029年逐步进入规模化商业阶段。

高盛预计全球人形机器人出货量将在2027年达到7.6万台，到2032年升至50.2万台。

从“能动”到“能用”，仍需跨过技术门槛

高盛长期看好人形机器人的产业空间，认为其有潜力成为继智能手机和汽车之后的新一代广泛应用终端。随着规模化生产推进，机器人平均售价和物料成本有望持续下降，从而改善商业模式。

不过，技术拐点目前尚未真正到来。

高盛指出，特斯拉Optimus在“We, Robot”发布会上的演示，以及宇树H1在2025年春晚的亮相，均显示人形机器人在硬件灵活性和鲁棒性方面取得明显进步。但从工业和消费场景的大规模应用要求来看，机器人在精度、一致性、成本以及通用自主AI能力方面仍存在差距。

其中，通用自主AI能力仍是最核心的制约因素。机器人不仅需要“看懂”和“听懂”环境，还需要在复杂真实场景中自主规划并完成连续动作，这对模型、数据和硬件提出了更高要求。

与此同时，英伟达正在通过Physical AI生态加速这一进程。Jetson Thor边缘计算芯片、GR00T模型和Isaac平台，以及Isaac GR00T Blueprint和Cosmos仿真框架，可帮助机器人开发者利用仿真环境生成大量合成数据，缓解真实物理数据稀缺的问题。

聚焦核心部件，把握亚洲估值洼地

高盛认为，人形机器人供应链的价值量将更多集中于技术壁垒较高的核心零部件。其中，谐波减速器的技术门槛最高，对精度、轻量化和扭矩性能要求严苛，增长潜力较大；执行器总成在高规格机器人中的技术采用确定性相对较高。

相比之下，行星滚柱丝杠仍处于快速变化阶段，良率、生产一致性和产能准备情况存在不确定性；灵巧手的技术路线也尚未完全明朗。

估值方面，高盛亚洲交易团队认为，亚洲机器人板块相较美国同类资产仍存在一定折价。数据显示，亚太机器人篮子市盈率中位数为22倍，美国同类资产为28倍，前者较后者低约21%；PEG方面，亚太机器人篮子为1.5倍，美国为2.0倍。

这意味着，亚洲机器人及自动化企业当前估值相对较低，但对应的盈利增长预期并不弱于美国同类资产。

资金流向也开始出现变化。高盛观察到，共同基金正在逐步向机器人产业链轮动，但整体持仓仍处于早期阶段，资金主要集中在零部件、汽车自动化以及工业自动化和精密制造等领域。

高盛认为，这意味着机器人产业尚未进入全面资金拥挤阶段，如果行业未来进入规模化商业化周期，当前可能仍处于资本轮动的早期阶段。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

华尔街见闻文章写道，英伟达8月10日宣布联合6家机构合作伙伴，组建所谓"独立算力融资平台"，潜在投资规模达5000亿美元，用于AI工厂建设。英伟达在该结构中仅提供不超过25%的"残值支持机制"，主导决策权和资金来源均由独立第三方承担。

摩根士丹利在8月11日的研报中指出，这一安排的核心价值在于：第三方主导的决策机制有效降低了外界对英伟达"自我循环"投资的质疑，同时通过收入分成协议，为英伟达打开了一条可重复、接近100%毛利率的年金式收入来源。

摩根士丹利分析师Joseph Moore测算，若英伟达以35%的比例分享超出盈亏平衡点以上的收益，在FY29年度每瓦算力收入分成规模可超过100亿美元，对应EPS上行空间超过10%。

摩根士丹利维持英伟达超配评级，目标价288美元，当前股价217.55美元，隐含上行空间约32%。

5000亿美元动员：结构设计是关键

大摩认为，英伟达此次宣布的并非一笔已落地的投资承诺，而是联合6家机构合作伙伴组建独立算力融资平台，潜在投资规模合计5000亿美元。各合作伙伴将基于各自对项目的独立判断决定是否出资，目前尚无任何具体投资决策落地。

英伟达在该结构中的角色被定义为"生态系统支持方"，并提供一项"残值支持机制"，上限为单笔投资的25%。英伟达官方将这一机制描述为"有限的、基于剩余价值的支持，旨在补充而非替代独立承销"。

大摩指出，这一结构设计的核心意义在于：英伟达的参与比例被严格限定在少数股权范围内，主导决策权归属于专业第三方投资机构，从而在制度层面切断了"英伟达向客户贷款、客户再购买英伟达芯片"这一循环逻辑的成立条件。

英伟达CEO黄仁勋（Jensen Huang）此前在社交平台上也明确表示，"这一举措正是为了回应循环融资的担忧而设计的"。

循环融资担忧：被夸大的风险

大摩在研报中对市场上流传的"循环融资"叙事进行了梳理和澄清。

报告指出，英伟达迄今为止的直接信用敞口实际上相当有限，主要集中于对少数规模较小的新兴云服务商（neocloud）的信用背书。根据英伟达最新10-Q文件，其对合作伙伴租赁担保的总敞口约为35亿美元。

此外，英伟达虽对部分客户和生态系统合作伙伴进行了股权投资，但大摩强调，这些均为股权投资，而非赠款或信用担保。就公开市场投资而言，相关持仓整体表现良好；私有公司投资的回报虽难以精确评估，但性质上仍属于权益类资产。

大摩同时指出，部分媒体报道倾向于夸大英伟达的表外风险，援引的是尚未发生、且计划在未来十年内逐步展开的大额信贷安排。报告认为，英伟达在信用敞口管理上整体保持审慎。

收入分成：打开高毛利年金通道

此次融资结构的另一层战略价值，在于其与英伟达收入分成计划的深度绑定。

大摩指出，英伟达新闻稿中明确提及该平台将"实现长期使用挂钩收入"，意味着相关投资项目将纳入英伟达已披露的收入分成框架。

根据大摩的测算模型：

若英伟达以35%的比例分享超出盈亏平衡点以上的GPU使用收益，在市场GPU租用价格为每小时13美元、每年新增5吉瓦算力规模的情景下，英伟达每年可获得约510亿美元的增量收入，对应FY29 EPS上行幅度约9.83%。

这一收入来源的关键特征在于其毛利率结构：由于英伟达在分成中不承担硬件折旧和运营成本，相关收入接近100%毛利率，且具有可重复性，类似于软件订阅或云服务的年金属性。

摩根士丹利认为，这是英伟达从"硬件销售商"向"AI基础设施生态运营者"转型的重要一步。

潜在风险：不确定性仍存

摩根士丹利在肯定这一结构正面意义的同时，也列出了若干值得关注的反向论点。

• 资金部署存在不确定性。5000亿美元是名义上的潜在投资规模，各合作伙伴将逐项目独立评估，并无任何资金必须部署的约束机制，实际落地规模存在较大不确定性。
• 英伟达仍承担一定信用风险。即便参与比例上限为25%，英伟达仍将在部分项目中承担信用敞口。大摩表示，更倾向于英伟达以GPU使用权而非纯粹信用担保的形式提供支持——前者的实际成本更低，因为英伟达本身有将GPU用于自身开源模型开发的需求。
• 生态系统杠杆率上升引发争议。即便英伟达本身不提供杠杆，整个AI生态系统的负债水平仍将随着主权基金和新兴云服务商的大规模投入而上升。大摩指出，部分主要超大规模云服务商目前已处于现金流中性甚至负值状态，市场对于AI生态能否支撑持续加杠杆存在分歧。

大摩维持首选：估值仍具吸引力

综合以上分析，摩根士丹利认为此次融资结构的正面意义显著大于潜在风险，维持英伟达超配评级，目标价288美元，并将其列为半导体板块首选标的。

大摩预测，英伟达2026财年收入将同比增长82%，2027财年进一步增长52.4%，对应EPS分别为4.77美元和8.98美元。

基于大摩的ModelWare框架，2027财年EPS预测为8.96美元，对应当前股价市盈率约24倍，低于AMD、博通等同类算力半导体公司，估值具备相对吸引力。

与此同时，大摩指出，英伟达Blackwell系列产品目前仍是生成式AI工作负载的主流解决方案，算力需求持续超过供给，下一代Rubin架构有望延续其性能领先优势，产品周期支撑估值的逻辑依然成立。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

7月全球资产的"镜像"行情是分化逆转的先行信号。5至6月领涨的科创50、创业板指与韩国KOSPI于7月悉数转跌，科创50自上涨40.5%回落25.9%；而5至6月分别下跌8.19%和11.23%的恒生科技与恒生指数，7月则分别逆势上涨8.0%和13.1%。行业层面同构，科技板块涨跌互换，银行、石油石化等价值板块相对占优，两段区间涨跌幅呈显著负相关。

8月初反弹如约而至，但浙商证券策略团队警示，"K型"裂口的收敛并非一次完成，而是"收敛→反弹→再收敛"的往复过程。基于此，团队将下阶段配置思路归纳为三条主线：科技分化、深度价值与困境反转。

A股策略范式并非固定风格，而是市场针对不同阶段核心矛盾形成的定价方式。复盘2017年以来的演进，单一范式的主导期大多在两至三年：2017至2019年是白马核心资产，交易微观盈利确定性；2020至2021年是赛道投资，交易产业增长确定性；2022至2024年是杠铃策略1.0，以红利主导的安全端占优，中证红利全收益同期累计上涨25.8%，跑赢全A约41个百分点；2025年至今则进入杠铃策略2.0，AI成长端占优，中证人工智能全收益上涨100.9%，超额全A约75个百分点。

"K型"分化是杠铃策略确定性溢价向右端极致集中的价格结果。AI产业链盈利能见度提升、红利资产股息率利差收窄、中间资产盈利弹性不足，三重力量共同推动资金向少数科技资产聚集。从收益、估值与资金三个维度看，分化程度均已接近历史极值：科创芯片相对全A（剔除科创板）的市盈率倍数比一度超过16倍，处2022年以来97%分位；科创芯片成交额占全A比重升至6%以上，同样处2021年以来97%分位。

浙商证券提出的"菱形策略"包含四个核心特征：其一，横截面风险收益比重新排序，高景气资产赔率收窄，中间资产估值修复基础开始形成；其二，资产分布由两端集中向中部增厚，科技分化、成长重估、深度价值、困境反转等多类策略可以同时存在；其三，演绎路径上"收敛→反弹→再收敛"往复进行；其四，"菱形"不等于全面牛市，若AI新叙事或经济修复超预期，市场仍可能回摆至"K型"。

AI叙事斜率转向。头部模型公司ARR规模仍在增长，但边际新增速度已明显放缓。据路透社等媒体跟踪数据，OpenAI与Anthropic合计ARR由1月的316亿美元升至7月22日的1154亿美元；但单月新增ARR由5月的232亿美元降至6月的193亿美元，7月进一步降至85亿美元，对应增幅由36.0%降至8.0%。与此同时，Moonshot AI发布Kimi K3并开放完整模型权重，在第三方机构Artificial Analysis评测中位列第三，开放模型逼近闭源前沿，Token通缩加速。OpenAI随即将GPT-5.6 Luna输入和输出价格均下调80%。在资本开支端，Alphabet、Meta、Amazon和Microsoft合计Capex占经营现金流的比例由2025Q3的61%升至2026Q2的96%，合计自由现金流由621亿美元降至68亿美元，融资需求同步向债券市场传导，信用利差走阔，债券认购覆盖倍数由接近5倍降至不足2倍。

市场微观结构恶化。2026年7月，全部A股中成交额排名前5%的股票占据49.83%的市场成交额，创2010年以来新高，远高于33.94%的历史均值；主动偏股及灵活配置基金的TMT持仓占比升至61.69%，同样突破历次科技行情高点。持仓高度趋同意味着潜在增量资金减少，一旦产业预期或风险偏好转弱，同步减仓带来的流动性冲击将被放大。从估值分化看，正PE样本的P75/P25倍数6月升至4.70倍，创2010年以来新高，7月虽回落至3.93倍，但仍处约98%历史分位。

流动性的不确定性扰动。全球石油仍处于去库阶段，EIA预计2026Q2日均去库510万桶，三季度仍日均去库220万桶。美国商业原油库存约4.05亿桶，战略石油储备较2021年高点下降近一半，库存缓冲偏低。7月FOMC维持联邦基金利率在3.50%至3.75%不变，但决议仅以9票对3票通过，三位委员主张直接加息。Polymarket数据显示，9月加息概率已超过维持不变的概率，澳大利亚、日本、欧元区、菲律宾和韩国近期亦不同程度上调政策利率。

浙商证券复盘了2006年以来的四轮经典抱团行情——2007年金融周期、2013至2015年TMT、2019至2022年核心资产加新能源，以及2025至2026年AI——以提取当前阶段的参考坐标。

时间与空间规律。历史上抱团调整后大概率在约40个自然日内出现反弹，反弹持续时间整体较短，中位数约为10个交易日（约两周）。抱团股从调整至反弹起点的平均跌幅约25.9%，平均反弹幅度约12.7%，修复度平均约40%，反弹通常难以覆盖前期跌幅。值得注意的是，前期跌得多并不意味着反弹幅度越大，2019至2021年抱团股平均跌幅26.4%，反弹幅度仅9.9%。

行业与宽基结构规律。首轮反弹通常围绕原主线横向展开。以具有科技属性的抱团行情为例，2013至2015年调整后计算机、传媒、通信均有较强修复，创业板指反弹25.5%；2021至2022年科创50、创业板指分别反弹5.9%和5.1%，位居宽基指数前列。小微盘在首轮反弹中通常表现出较强弹性，四轮行情中中证1000、中证2000的修复比例在宽基指数中均靠前。

本轮反弹的约束变量。浙商证券指出三个补充变量需重点关注：一是海外CSP叙事，亚马逊AWS和微软Azure 2026Q2云服务收入同比分别增长37%和43%，为当前反弹提供基本面支撑，英伟达财报（计划8月26日披露）将是重要验证窗口；二是美债利率，历史上利率下行期间抱团反弹修复比例明显更高，当前10年期美债收益率处2007年以来约95.8%历史分位，后续方向是关键变量；三是主动偏股基金，截至2026Q2规模已升至5万亿元，历史上抱团调整后往往面临大规模净赎回，潜在赎回压力将制约本轮反弹高度。

浙商证券认为，市场能否从"K型"平稳演绎为"菱形"，取决于两个慢变量能否在较长时间维度内形成支撑。

慢变量之一：AI新的叙事。代理AI已进入产品部署阶段，但Gartner预测规模化应用需延续至2030年；物理AI的大部分经济增量预计在2035至2040年释放，McKinsey预计到2040年创造至少1万亿美元经济价值。物理AI规模化兑现尚需时间，AI for Science（AI4S）有望率先释放科研生产力，成为AI下一阶段叙事的重要起点。气象预报、蛋白质结构预测（AlphaFold2，2024年获诺贝尔化学奖）、新材料合成等领域均已取得标志性进展，但产业化进程仍以年计。

慢变量之二：顺周期修复。2026Q2宏观杠杆率小幅回落至308.2%，为2022年以来首次单季下降，但居民内生融资需求尚未明显恢复。化债方面，截至2026年7月末，2024至2026年合计6万亿元置换债发行进度约为96%，短期偿付压力缓释，但财政空间修复仍是渐进过程，存量债务仍需在较长时期内消化。地产方面，中国大陆实际房价距峰值约4.5年、累计回落约25%，从全球历史坐标看或已行至下行周期中后段；北上广深二手住宅价格同比降幅2026年明显收窄，一线城市率先出现边际改善信号，但能否持续并向更多城市扩散仍需进一步验证。

方向一：科技分化。短期围绕"赔率指标"（修复度/拥挤度/估值分位）轮动。以AI链为例，高速铜连接、机器人等环节修复度和拥挤度均处相对低位，赔率较优；而光模块、光通信、覆铜板、MLCC等环节交易热度仍处历史极值，赔率吸引力相对有限。

中期维度，三条观察线索值得关注：云厂商回报验证已初现，Azure增速升至43%并指引45%，谷歌云在手订单余额达5200亿美元，收入放量将催生新一轮开支需求；前瞻布局下一代新应用场景，包括AI4S在生物医药与新材料领域的渗透；分化终点关注供给瓶颈环节，存储已率先走出这一步，DDR5合约价一年上涨约8倍，美光单季调整净利由亏损14亿美元升至282亿美元，盈利弹性正向国内存储扩产链传导。

方向二：深度价值。红利配置需要"择时"，当前增配时机未至。中证红利股息率与10年期国债收益率的利差约263bp，较2025年5月高点512bp收窄约250bp，处近五年18%分位，股息补偿已明显变薄。浙商证券建议以"利差回升至近五年中位数308bp"作为恢复标配的第一档信号，以"利差升至80%分位368bp且资金回流确认"作为显著增配的第二档信号。

深度价值的α选股思路有两条：一是由红利因子转向质量因子，以供给侧壁垒（无形资产、转换成本、网络效应、成本优势）为起点，筛选ROE稳定且ROIC同步验证的资产；二是寻找"出海"稳定价值增量，重点观察海外收入占比变化趋势、海外与国内毛利率相对水平及所处海外市场渗透率位置。通信设备、家居用品、光伏设备、乘用车等行业近两年海外收入占比提升幅度均在7个百分点以上。

方向三：困境反转。供给自然出清方向可分两类：第一类供给调整较充分但价格尚未启动，细分PPI环比仍在零附近，配置时点取决于需求催化；第二类价格已经回升，如煤炭、石油石化和基础化工，近三个月细分PPI环比均值分别为3.6%、3.5%和2.4%，盈利开始改善，但持续性更依赖价格走势。政策估值约束释放方向则包括受中美关税或制裁影响较大的高端制造类企业，以及受国内税收等政策约束成本端的消费类企业，一旦政策转向，两类企业均有重估机会。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

本文来自微信公众号「AI原生Lab」，持续拆解真实AI落地案例，分享企业AI实践与方法论。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

根据Anthropic在8月11日发布的官方说明，该水印直接编织于文本内容本身，而非附加在元数据层面，这意味着文本被复制粘贴至其他平台后水印依然随之传播，并可能在经过部分编辑后仍然留存。这一特性使得AI生成内容的追踪能力大幅提升，超越了此前依赖元数据标注的同类方案。

上述计划的直接触发因素是Anthropic签署了欧盟《人工智能法案》第50条第2款《AI生成内容透明度行为准则》。依据该准则，2026年8月2日起在欧盟推出的新Claude模型须在发布之日起即支持内容标记。Anthropic同时表示，标记机制将在全球范围内适用，覆盖Claude所有产品线及合作云平台，并非仅限于欧盟地区。

水印如何运作：嵌入文本，随文流转

Anthropic采用两种互补技术对Claude生成内容进行标记。

其一为嵌入式文本水印。当受支持的Claude模型生成文本时，模型会将一个不可见的水印直接织入文本本身。该水印不会改变内容的含义、质量或可读性，用户无法通过肉眼察觉。由于水印属于文本的组成部分，而非附加的元数据，其将随文本的复制粘贴一同转移，并可能在经历部分编辑后依然保留。水印在模型层面施加，意味着无论通过哪个Claude产品或界面生成的文本，均会携带该标记。

其二为签名溯源元数据。当Claude生成受支持的文件类型（如.svg、.png、.jpg等）时，将附加经数字签名的溯源元数据。该元数据遵循内容溯源与真实性联盟（C2PA）开放标准——这一标准已在业界广泛采用，用于记录内容来源信息。若签名元数据标签存在，则表明该文件经由Claude处理，并可用于检测文件是否遭到篡改。

Anthropic明确，标记机制将覆盖Claude旗下所有主要产品与接入渠道，包括Claude Platform（API）、Claude、Claude Code、Claude Cowork及Claude Tag，并适用于通过AWS、谷歌云及Microsoft Foundry接入的云合作伙伴。

在地域范围上，标记将适用于Claude提供服务的所有地区，并不局限于欧盟。

时间节点方面，2026年8月2日后在欧盟推出的新模型须从发布之日起即支持标记。对于此前已发布的现有模型，欧盟法规设有过渡期，Anthropic表示正在推进为这些模型补充标记支持，并将适时更新相关说明。

技术局限：信号而非铁证

Anthropic在官方说明中对水印技术的局限性作出了明确披露，这对依赖该机制进行内容核查的用户和开发者而言尤为重要。

检测到Claude标记，仅表明内容"可能"经由Claude处理，并不能完全确认内容的完整来源。

例如，Claude可能并非原始作者——用户常借助Claude进行校对、翻译、摘要或文件转换，输出内容即便携带Claude标记，其底层思想、文字或数据也可能源自其他来源；此外，内容在经Claude处理后可能已被修改、节选或与其他材料合并。

反之，未检测到标记，也不能证明内容并非AI生成。以下情形均可能导致标记缺失：内容由标记功能上线前发布的模型生成；文本经过大量编辑、改写、翻译或与其他内容混合；文本段落过短，不足以承载可靠信号；文件元数据在格式转换、重新保存或截图等操作中被剥离；或内容来自尚不支持特定标记类型的平台、功能或文件格式。

另外，Anthropic在说明中特别提示，在自有产品中部署Claude的开发者，应独立评估《人工智能法案》第50条对其产品和服务的具体要求。Anthropic表示，其目标是支持开发者履行各自的透明度义务，并将在技术文档就绪后发布关于标记与检测方案的详细指引。

这意味着，对于将Claude能力集成至下游产品的企业而言，AI内容标记合规责任并不因Anthropic的技术实现而自动转移，开发者仍需主动厘清自身在相关法规框架下的义务边界。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月11日，知名苹果供应链分析师郭明錤在社交平台X上发文指出，苹果今年确因内存短缺下调了部分硬件出货计划，但这与外界描述的"供应链被动积压"截然不同。他表示，苹果通常至少提前三个月，根据预期可获得的内存供应量来规划台积电的处理器生产节奏，而非指令台积电提前大量制造处理器在制品。

郭明錤强调，其产业调查并未发现台积电先积压10亿美元处理器再等待内存到位的情景，"台积电和苹果均为全球供应链执行力顶尖的企业，双方长期保持高度紧密的协同配合，出现如此大规模半成品被动积压并不常见。"

与此同时，苹果管理层已在官方业绩指引中确认供应压力的存在。苹果CFO Kevan Parekh表示，供应限制将在第四财季"显著加剧"，波及iPhone、Mac和iPad三大产品线；CEO库克则将核心问题归因于先进工艺节点系统级芯片产能不足，并指出这源于需求预测失准而非常规供应瓶颈。

上述传言的导火索，是台积电二季度财报披露的库存数据。

财报显示，台积电库存周转天数升至87天，高于一季度的80天及去年同期的76天；同期，2nm制程已贡献约3%的晶圆销售收入。据此，有知情人士爆料称，台积电为生产苹果A20 Pro处理器（采用2nm制程）全力拉升产能，但因DRAM短缺，价值10亿美元的处理器晶圆积压，需等待DRAM到货才能完成最终封装。独立科技记者Tim Culpan也曾指出，台积电2nm制程良率与产能充足，DRAM短缺才是iPhone出货瓶颈所在。

郭明錤对上述推断提出了具体质疑，从公开信息层面给出三点反驳。

其一，台积电在每一代全新先进制程进入初期量产爬坡阶段时，库存天数通常都会上升，这一规律在3nm、5nm时代同样存在，并非2nm独有现象。

其二，台积电财报中"库存"的定义口径较宽，涵盖在制品、制成品、原材料、物料及备品等多个项目，处理器在制品仅是其中一部分，不能将整体库存增量直接等同于处理器半成品堆积。

其三，今年采用台积电2nm制程的客户并非只有苹果，AMD、联发科等芯片设计厂商同样使用该制程，其备货需求同样反映在台积电整体库存水位之中。

在供应链逻辑层面，郭明錤指出，如果当前瓶颈不在台积电，提前大量生产在制品对苹果并无实际益处，苹果也没有充分理由为此额外付费。他同时补充，这并不意味着台积电从不提前建立在制品库存，但在现有协同机制下，大规模被动积压的概率极低。

尽管10亿美元积压的具体说法存疑，苹果所面临的供应端压力已由管理层公开承认。苹果给出的第四财季营收指引为同比增长9%至11%，低于分析师此前预期的约12.1%，公司将外汇波动与供应限制列为两大主要拖累。

Kevan Parekh表示，受供应限制影响，相关产品增速将落入约15%的两位数区间；剔除约2.5%外汇影响后，服务业务增速预计与三季度12%的水平基本持平。库克则将这一局面描述为需求表现超出预期、而供应链弹性大幅下降的结果，"iPhone和Mac的实际表现均明显优于公司预期，我们一直在提前拉动供应，但到某个阶段，这是有极限的。"

据报道，为缓解内存短缺，苹果近期开始测试使用长鑫存储的存储芯片，目标是在中国销售的部分iPhone和MacBook中使用这些芯片，并已与长鑫存储进行初步洽谈。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

WorkBuddy自今年3月上线以来迅速跻身中国最受欢迎的AI职场助手行列。据36氪援引数据提供商易观的数据，截至6月，该产品月访问量已达2097万次，超越字节跳动旗下Trae及阿里巴巴旗下QoderWork。腾讯将于本周三发布财报，市场正密切关注公司是否会随季报披露WorkBuddy的具体运营数据。

分析师认为，WorkBuddy的亮眼表现有望成为腾讯股价的重要催化剂。巴克莱资本驻纽约分析师Jiong Shao表示，"如果腾讯开始披露WorkBuddy令人鼓舞的指标，我认为这将有助于改变市场对腾讯的看法。"他补充称，腾讯近期首次在五年内跃升为巴克莱的首选标的，原因在于"从长远来看，他们赢得这场竞争的机会更大"。

尽管WorkBuddy带来了积极信号，腾讯股价的整体表现仍难言乐观。股价自6月低点已反弹约17%，但年初至今仍累计下跌超20%，表现弱于恒生科技指数同期约11%的跌幅。

WorkBuddy：从跟跑到领跑

WorkBuddy的崛起，是腾讯在AI赛道上少有的主动出击。今年3月，腾讯借助OpenClaw引发的AI用户热潮顺势推出这款产品，并迅速在竞争激烈的职场AI市场中确立领先地位。

根据36氪援引易观的数据，WorkBuddy截至6月的月访问量达2097万次，在中国AI职场助手产品中排名第一，领先于字节跳动的Trae和阿里巴巴的QoderWork。这一成绩尤为值得关注，因为职场办公场景面向的是更广泛的白领群体，潜在市场规模远超面向程序员的垂直工具。

晨星高级股票分析师Ivan Su指出，WorkBuddy与微信的深度整合是其核心竞争壁垒。"如果要在腾讯AI战略中找出一个值得重点关注的亮点，WorkBuddy无疑是投资者的首选。"他认为，借助微信的庞大用户基础，WorkBuddy的用户黏性和替换成本均高于竞争对手产品。

职场AI助手正在成为全球科技公司争夺的新高地。在中国市场，百度及MoonShot AI均已推出各自的职场助手产品，竞争态势持续升温。据报道，腾讯正将WorkBuddy列为内部优先级最高的战略项目之一。

巴克莱资本的Jiong Shao对腾讯的长期竞争力给出了较高评价。他表示，"腾讯可能是全球唯一一家有能力打造出色通用AI智能体的公司"，并认为公司对WorkBuddy的战略资源倾斜已形成相对于竞争对手的竞争优势。

这一判断的背后，是腾讯横跨社交网络、游戏、电商与支付的庞大商业版图。部分分析人士认为，腾讯产品的高度普及性与业务多元化，使其在AI落地应用方面具备独特优势。

分析师普遍认为，本周财报能否披露WorkBuddy的实质性增长数据，将是判断腾讯AI叙事能否真正落地、进而推动估值修复的关键节点。

除WorkBuddy的用户数据外，投资者同样高度关注腾讯本周三财报中的资本开支计划及其对利润的影响。

就二季度业绩预期而言，腾讯营收增速预计接近10%，净利润增速约为5%。在AI投入加速的背景下，资本开支的走向将直接影响市场对其盈利质量的判断。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

三件事分属三个市场，彼此看起来谁也不挨谁。

8月10日，高盛将它们放进了同一个框架：全球市场可能正在从“储蓄过剩”切换到“资本稀缺”。AI在烧钱，政府在借债，海峡卡住的是实物供给——三股力量在同时消耗有限的全球资本。

而过去二十年里负责不断向市场注入流动性、压低利率的央行，这一次能做的事情在变少。

这个判断不等于三件事会一直恶化。但它指向一个问题：如果全球资本真的正在变贵、变稀缺，市场准备好了吗？即便这三件事中的任何一件单独平息，全球抢资本的格局或许也不会消失。7月那种股市暴跌又暴涨、美债利率降息反而冲高、原油三天弹回一半跌幅的极端波动——可能不是一次意外，而是一个高波动周期的开始。

AI杠杆：逻辑正确，杠杆错了

三件事里，最先引爆的是AI杠杆。

“AI股神”Leopold Aschenbrenner旗下对冲基金上半年净值暴增439%，靠的是4倍杠杆重仓AI硬件、做空软件股。7月费城半导体指数单月跌28.6%，多空双杀。160亿美元公开仓位全部甩给 Citadel——Millennium 和Jane Street评估后全部退出，全华尔街只有一个买家。

摩根大通事后警告：机构承接AI资产的能力已经大幅下降。以后再出事，"只能靠散户托底"。

但同一时间，台积电7月营收同比增长44.7%创历史新高。美国三大云厂商积压订单合计2.3万亿美元。AI需求没有减速。方向没错，问题是买方向的钱在消失。

更本质的信号来自英伟达。8月10日，黄仁勋没有推更快的芯片，而是拉上贝莱德、黑石等六大资管搭融资平台——客户买不起芯片了，需要英伟达帮他们从机构那里找钱。市场没买账：股价当天跌了，CDS逼近历史高位。

"末日博士" Jim Chanos 说这让人想起2008年。市场不买的账很简单：如果5000亿美元的本质是"借钱给客户买自己的芯片"，这个循环能转多久？一条需要靠数千亿美元金融工程续命的赛道，本身就是缺钱的证明。

美债：降息失效的一种解释

AI在烧钱，政府也在创纪录的借债。

美联储降息6次、累计175个基点，30年期美债收益率反而一路攀升，8月1日触及5.27%——2007年以来最高。市场不再给美联储定价了，在给美国财政定价。

美国联邦债务8月突破40万亿美元，FY2026净利息支出1.039万亿美元，首次超过国防预算。每收5块钱税，1块钱直接付利息。15万亿美元债务一年内到期续作，借新还旧的利率每高一个百分点，赤字自动扩大一圈。外国央行持有美债的占比已从34%降至24%以下。

高盛把话挑明：全球已从"储蓄过剩"切换到"资本极度稀缺"。AI基建一年8000亿美元以上、各国再工业化与国防重整同步推进、主权债务再融资需求集中爆发——这些融资需求同时撞上了一个买家正在撤退的国债市场。买家在撤退，供给在膨胀，利率只能往上走。

美联储内部也不是一条心。主席沃什大幅减少前瞻指引，表示"市场已经承担了大部分紧缩工作"——不急着加息，让市场自己去紧。克利夫兰联储主席哈玛克公开唱反调：当前利率"未形成明显限制"，"可能需要多次加息"。高盛的判断是：美联储更像"乘客"，而不是"司机"。

Aschenbrenner的4倍杠杆之所以脆弱，不仅因为仓位集中——还因为他借来的钱可能正在变贵。AI的资本盛宴撞上了政府的借钱洪峰，而央行不再像过去那样有足够空间为两者兜底。

霍尔木兹：一张停火协议为什么不再管用

金融世界在给资本的稀缺性定价，实物世界也在同步给出信号。

2月底美伊开战以来，布伦特走过了一条反复震荡的曲线：126美元（3月战事）→72美元（6月停火）→85美元（7月破裂）→87.72美元（8月伊朗提6项条件、特朗普回"半谈判状态"）。每一轮涨跌都重复同一个模式：市场先为"要停了"定价，再为"又打了"重新定价。反复几次后，没有人再敢轻易赌"这次是真的"。

问题已经不是"打不打"，是"停火能持续多久"。伊朗最高国家安全委员会秘书佐勒加德尔说如果美国不改变行为，海峡维持关闭。特朗普回应准备加大经济压力。双方都在谈，谁也没退。

OVX（原油波动率指数）目前约60——是VIX的3.2倍。期权市场的意思很清楚：最大的尾部风险不在美股，在水道。

让局势更复杂的是，美国的缓冲垫正在变薄。战略石油储备（SPR）降至2.987亿桶，1983年以来首次跌破3亿。战前4.15亿桶，3月一口气释放1.72亿桶后一路净消耗。国际能源署（IEA）定性为"全球石油市场历史上最大规模"供应中断。下一次海峡再出问题，美国政府释放储备平抑油价的能力，是四十年来最弱的。

三条暗线的交汇：从“储蓄过剩”到“资本稀缺”

三件事可能不是巧合。

AI杠杆爆仓，因为4倍杠杆在利率上升环境里不可持续。美债长端利率飙升，因为政府和企业同时在和全球投资者抢钱。霍尔木兹海峡的问题，表面是地缘，底层是石油这种实物资本突然变得稀缺。三股力量方向不同——股市、债市、商品——但共享同一个根源：全球资本供需格局或许出现了结构性逆转。

高盛把这个转换叫做“从储蓄过剩到资本稀缺”。2008年之后的世界是：储蓄多、项目少、利率低。央行QE兜底，政府借钱几乎不用付利息。这个框架持续了接近二十年。

2026年，它被两端同时击穿。供给侧，全球央行从美债净买家变成净卖家。需求侧，AI基建、再工业化、国防开支、能源转型——四个方向，万亿级资本需求同时释放。高盛特别指出，AI资本开支在这四股力量中“对利率的上行压力最为显著”——它同时推高无风险利率和信用利差。

即便霍尔木兹明天通航、AI杠杆仓位全部出清，利率的结构性压力也不会消失。根源不在事件，在范式。

换个视角：这是一场“流动性三杀”

三股力量换个名字，就是三股流动性压力。方向不同，时间撞在了一起。

交易流动性最先出问题。AI基金的4倍杠杆在短期集中平仓，费城半导体指数单月-28.6%，“跌→平仓→跌更多→更多平仓”——连带所有敞口的基金被迫止损。

债券流动性是更大的一口井。15万亿美元一年内到期续作，FY2026还需净增约2万亿美元新债。财政部每月从市场虹吸数千亿美元，买家却在撤退。利率只能走高，利息越重，赤字越大，新债越多——自我强化的闭环。

实物流动性是第三刀。全球27%海运原油通道被切断，没有替代路线，SPR缓冲消耗到40年低点。

三股流动性压力时间高度重叠，构成了罕见的“流动性三杀”共振。7月的极端行情——纳指六连跌后单日反弹2.8%、30年期收益率创19年新高、布伦特两周跌14%后三天涨回一半——正是这种共振的价格表达。

这个框架不是预测工具。它解释为什么7月如此剧烈，但不能告诉你8月怎样。三条压力有不同的缓解条件：AI仓位要看Citadel何时向市场派发、美债要看财政部的发行节奏、霍尔木兹要看博弈节奏。三者并不同步。但它们的共振足以解释一件事：为什么这个夏天的波动，触感比任何单一指标提示的都要剧烈。

这个夏天之后：高波动是新常态的预演

美股这一端，Q2财报已经把AI需求侧验证得足够清楚——云厂商增速集体新高，积压订单破纪录。但7月爆仓证明了另一面：拥挤且高杠杆的赛道里，“判断正确”和“活到兑现”之间隔着巨大的距离。摩根大通的警告尤其值得记住——机构承接力下降后只能靠散户托底，下一轮调整会比7月更缺买方。

美债这一端，高盛那句话值得再读一遍：美联储是“乘客”不是“司机”。如果财政路径不改，长端利率的结构性压力不会因为几次降息消失。10年期能不能回到4%以下，不取决于下一次FOMC，取决于全球储蓄愿不愿意重新回流美债——这超出了美联储的能力范围。

原油这一端，霍尔木兹的风险溢价已经从“一次性冲击”变成“持续折价”。即便临时停火协议达成，OVX和VIX之间的巨大价差短期内不会消失。SPR在40年低点——下一次供给侧意外来临时，市场会更脆弱，政府也更无力。高盛的基准判断是"双方似乎都没有大规模升级意愿，能源价格应维持有界"，但这个判断本身脆弱——市场朝反方向移动太多，“担忧就容易重新浮现”。

2026年夏天的真正遗产，不是一个资产的价格波动。而是市场终于开始为“资本稀缺”这个新范式支付溢价。三股力量只是宏大叙事的三个切面，它们在夏天撞到了一起，但底层的结构性力量，还没有释放完。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月10日据英国《金融时报》援引知情人士透露，英国金融行为监管局（FCA）已就代币化黄金的监管路径与多家大型银行等业内机构展开磋商，并有望在未来数月内就制定相关监管标准发布公告。

FCA的核心关切之一，是探索如何将代币化黄金用作批发市场的抵押品。

伦敦目前占据全球黄金交易量约70%的份额，但若伦敦未能通过代币化等手段推动市场现代化，其领先地位或将旁落。

代币化黄金是指以实物黄金为底层资产，通过发行数字代币来表示黄金所有权。与传统黄金产品不同，实物金条由代币发行方持有并作为支撑资产。

FCA当前在黄金领域的监管权限较为有限，其对实物黄金交易并不拥有监管权，尽管在基于黄金的衍生品及公开市场上市的黄金交易所交易产品方面已设有规则。

报道援引知情人士指出，如何在现有权限框架下妥善覆盖代币化黄金，是此轮讨论的重要议题之一。

FCA与英格兰银行审慎监管局（PRA）今年早些时候已联合表示，计划"在今年晚些时候就代币化抵押品如何在现有监管框架下运作进一步提出政策考量"。此次与业界的磋商，正是这一政策进程的延续。

FCA推进黄金代币化的更大背景，是英国在批发金融市场的整体数字化转型努力。

FCA希望企业能够利用区块链技术，提升金融资产在交易、结算、清算和托管各环节的速度、效率与安全性。

英国财政部新任批发数字市场专员Chris Woolard上月告诉英国《金融时报》，若英国加快金融市场数字化进程，可为本国经济带来高达330亿英镑的增量效益。

汇丰银行两年多前推出的代币化黄金产品提供了一个市场参照，该产品目前仅面向香港零售客户开放，但迄今已完成逾27.6万笔交易，累计交易量超过22亿美元。

世界黄金协会今年亦指出，数字化黄金将意味着黄金所有权"不再受制于金条规格、金库地点或碎片化的结算机制"。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据华尔街日报最新报道，有"新美联储通讯社"之称的经济报道记者Nick Timiraos认为，沃什一直将压低通胀作为其执掌美联储的核心施政主题，但上月议息会议后的一场语焉不详的新闻发布会，令市场对他是否真有意愿以行动兑现强硬表态产生了明显疑虑。

未来一个月内相继发布的7月消费者价格指数（CPI）及美联储首选通胀指标核心PCE，将直接决定联储官员在9月会议上是选择加息，还是继续按兵不动。

若数据偏热，沃什将面临两难困境：要么以加息证明自己言出必行，要么在承受更多内部异见的同时维持利率不变，届时7月会议留下的信誉裂痕将更难弥合。若数据温和，则可为他赢得喘息空间，并在本月杰克逊霍尔年会上主动阐明政策思路，而非被迫回应市场压力。

数据门槛：0.2%是分水岭

经济学家预期，7月核心CPI环比涨幅为0.2%。Timiraos指出，等于或低于这一水平，意味着通胀走势与美联储2%的目标相符；一旦超出，则将构成明显的政策压力信号。

CPI数据将进一步传导至美联储更为倚重的通胀指标，后者将于本月晚些时候公布。值得注意的是，美联储首选通胀指标中的核心通胀率在6月已升至3.3%，较一年前的2.8%明显走高。

Nick Timiraos表示，当前数据之所以备受关注，在于此前多位官员的预判已出现偏差。他们原本预期关税冲击将是一次性的、能源价格将随油价回落，通胀无需进一步收紧政策便可自行回归目标。然而，上述冲击不仅持续存在，还与人工智能建设热潮带动的科技设备及软件价格飙升相互叠加，令官员们的预测愈发难以自圆其说。

新闻发布会失误，市场信心受损

Nick Timiraos认为，7月议息会议后，沃什的表现令市场大失所望。当被问及若通胀未能回落是否会以加息应对时，他的回答模糊而迂回——暗示债券收益率上升已在一定程度上替代了货币政策的紧缩效果，并隐约提及可能重新界定美联储的通胀目标。

市场的反应颇为罕见：30年期美国国债收益率在沃什发言期间走高，此后未见回落。BNP Paribas首席美国经济学家James Egelhof表示，这种走势在议息会议前后并不寻常，暗示"市场对沃什领导下的美联储的认知，正在发生某种更为根本性的转变"。

前Pimco首席经济学家Paul McCulley则直言，沃什惯于以宏观原则代替具体表态，反而压缩了自己的政策空间。"他说话太过高调，实际上已经在实操层面限制了自己的选项，"McCulley说。

内部分歧浮现，异见票数上升

会议结束后，19位与会官员中有10位——包括12位投票委员中的半数——在随后数日内公开发声，主动补充了沃什未能在发布会上说清楚的政策逻辑。

目前，至少有6位投票委员已公开表示，若通胀未见改善，他们可能支持最终加息；其中3位在7月会议上已投票支持立即加息。

Nick Timiraos表示，部分了解沃什的人士承认，7月新闻发布会造成的沟通混乱有待修复，杰克逊霍尔年会或许是一个合适的窗口。不过，也有人认为市场反应有所夸大——前美联储副主席Donald Kohn指出，基于市场的通胀预期指标变化不大，"市场反应并没有评论人士描述的那么悲观。但你也不希望走进那场发布会，然后得到那样的结果：长端利率上行，短端利率下行。"

沟通哲学与现实压力的碰撞

沃什就任之初便有意改变美联储的沟通方式。他认为，向市场预先说明触发政策行动的条件和因素，反而会束缚央行的手脚，并干扰一个有价值的信号——即市场自身对经济走势的判断。减少前瞻指引，在他看来，能够提供更为纯粹的市场读数。

然而，Kohn对此提出了质疑：“如果你不阐明自己的思考框架，你又如何知道自己的判断何时未能得到验证？”

从日程来看，若9月会议选择不加息，下一次会议将在中期选举前数日召开——届时官员们可能不愿在选举敏感期首次出手加息。这意味着，一旦9月错过窗口，决策将实际上被推迟至12月，而届时需要支撑这一等待决定的，将是一份连沃什同僚们自己都已难以坚守的通胀预测。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据a16z早期AI投资合伙人Fabrizio Serafini发布的最新研究，当前最优AI Agent在标准电脑操作基准测试中的完成率已达85%，超越人类测试者约72%的水平。与此同时，成本数据显示，运行一个AI Agent的全成本约为每小时6至8美元，已低于印度离岸BPO人力的约10美元，较美国本土后台员工的30至45美元则低出逾70%。

这一技术与经济的双重拐点，正在重塑企业后台流程外包（BPO）市场的底层逻辑。对于投资者而言，真正的价值洼地已从模型层上移至应用与上下文层——谁能将工作流知识、验证机制与企业内部流程深度整合，谁就掌握了下一代AI自动化的护城河。

准确率越过人类基准线

根据Serafini援引的llm-stats.com排行榜数据（截至2026年6月），AI Agent在OSWorld-Verified基准测试中的表现在过去一年发生了质变：一年前最优模型得分为42%，如今最优模型Claude Fable 5已达85%，超过人类测试者在同一任务集上约72%的完成率。

这一基准测试模拟真实桌面环境，覆盖Ubuntu、Windows和macOS工作流，考察Agent能否独立完成浏览器操作、表单填写、按钮点击等任务。Serafini指出，在生产环境中，企业和开发者几乎不使用Claude、ChatGPT等消费级产品，而是直接调用原始API，并在此基础上自行构建沙箱虚拟机、编排逻辑、验证与重试机制。

一位在该领域创业的创始人表示，"直到2026年2月Opus 4.6发布之前，这些模型还不够好，无法独立用于生产环境。"这一表述印证了能力跃升的时间节点。

值得注意的是，85%的完成率意味着每100个任务仍有15个失败，而后台业务流程要求每一步都必须成功。Serafini强调，基准分数并非生产可行性的充分条件，真正决定部署成败的是模型之外的一切：验证机制、异常上报、错误处理，以及当零售商门户一夜之间改变页面布局时系统能否修正。

成本曲线触发经济拐点

Serafini援引多方数据对三类劳动力的全成本进行了横向比较。AI Agent每小时推理成本约为6至8美元，实际区间为3至15美元，取决于截图频率、上下文长度及确定性代码的复用比例；印度离岸BPO人力全成本约为每小时10美元，区间为8至15美元（数据来源：Globalify、HiveDesk及1840 & Co的2026年外包定价报告）；美国本土后台员工全成本约为30至45美元（基于美国劳工统计局客服代表中位时薪20.59美元，叠加约30%的福利与管理费用）。

Serafini提示，上述数字应作为数量级参考而非精确报价。他指出，上述Agent成本描述的是"最贵模式"——以前沿模型逐帧截图方式运行。经过优化的执行框架会将可重复部分交由确定性代码处理，仅在必要时调用模型，由此可大幅压低混合成本。

从卖方视角看，单位经济模型更为复杂：推理成本加上重试成本（失败的运行同样消耗token）构成主要变动成本，当上下文增长或截图频率上升时，利润空间随之收窄。目前市场上存在按任务、按小时、按结果三种定价模式，各自对应不同的风险分布，尚无统一标准。

协议遵循型任务是当前主战场

Serafini团队与多个生产环境团队的访谈揭示了一个清晰规律：AI Agent在标准化、可重复、路径明确的任务上表现最佳，在需要判断"什么是正确结果"或无法即时验证成功与否的任务上则容易失效。

具体案例包括：一家消费品数据平台每月运行约1500万至2000万次自动化门户交互，将Agent用作自愈式备用方案——当零售商门户UI变更时，Agent自动诊断并修复抓取逻辑，工程团队的爬虫维护人员因此缩减一半；一家全球系统集成商部署了27个实时工作流，每天处理约1500至2100张IT工单，目标是将低利润托管服务合同中20%至25%的人力重新部署；一家招聘机构将候选人面试结束后的数据录入流程完全自动化，使用的是非前沿轻量模型，"它能做我们需要的一切，而且做得很好"。

失效场景同样典型：若Agent将合同中的"net 60"误读为"net 30"录入ERP系统，记录外观完全正常，直到错误发票发出才会被发现；若Agent提交保险理赔后系统显示"已收到"，但两天后理赔员致电要求确认保单号，Agent对此毫无感知，理赔悄然搁置。Serafini指出，更智能的模型无法修复一个"真相以一周后某人桌上的电话形式出现"的流程，除非执行框架从一开始就针对这类边缘情况进行设计。

护城河已从模型层上移至上下文层

Serafini认为，随着UI导航能力逐渐成为模型层的标准功能，"能否点对按钮"不再是竞争壁垒。真正持久的优势在于对特定企业工作流的深度理解：内部术语、偏好格式、上报路径、失败处理方式，以及如何可靠地验证输出结果。这些知识存在于操作手册、访问凭证、测试用例中，往往也存在于一段员工实际操作的录屏里。

受访买家的反馈印证了这一判断：他们选择供应商的标准是"产品能否无需额外工作就报告节省了多少小时"，以及"初级工程师能否独立运行"。一位每月运行数百万次自动化任务的运营商表示，他甚至不知道底层调用的是哪个模型——供应商像云服务商更换硬件一样在底层切换模型，而他信任的是整个系统能可靠完成任务。

Serafini据此判断，下一代AI自动化的核心竞争将发生在应用层与上下文层，而非模型层。专注于特定垂直场景的初创公司，在解决这类具体而繁琐的问题上，往往比模型提供商更具优势。

基础设施投入与架构演进

Serafini指出，过去一年，各大实验室与一批初创公司已向计算机使用强化学习训练环境投入数亿美元，相关公司包括Mechanize、Habitat、Fleet、Chakra、Deeptune、Matrices和Originator，这些公司正在为前沿模型构建训练与评估基础设施。这一投入直接转化为模型在推理、状态追踪和容错方面的能力提升。

在架构层面，当前生产环境中的大多数系统仍为单Agent模式：一个模型、一个任务、一个会话。随着工作流复杂度上升，多Agent架构开始显现必要性——规划Agent分解任务，执行Agent并行处理子任务——但长时运行Agent带来的记忆管理、信任机制与复合失败率问题，目前尚无标准框架解决，各团队均在构建定制化编排方案。

Serafini认为，未来发展将沿三条主线推进：准确率（捕捉异常、自我核查、按需上报）、延迟（部分团队已通过基于可访问性树而非截图的方式显著降低延迟，Standard Intelligence基于1100万小时视频数据集、以30帧每秒运行的通用计算机动作模型是早期信号）以及成本（推理持续降价，轻量开源模型承接更多常规操作）。安全与治理——包括凭证管理、审计日志、数据留存、提示注入防护与权限管理——也被列为同等重要的发展维度。

本文来自微信公众号「AI原生Lab」，持续拆解真实AI落地案例，分享企业AI实践与方法论。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月10日周一，Meta首席执行官扎克伯格在Instagram视频中宣布，公司将开源最新AI模型Muse Spark 1.2，允许公众下载和使用，并同步推出专为笔记本电脑设计的开源模型系列Muse Glimmer。

扎克伯格此次高调表态，意在向市场证明去年成立的Meta超级智能实验室已取得实质进展，并为今年预计高达1450亿美元的资本支出提供背书。

消息公布后，周一Meta股价一度上涨2.6%。此前受投资者对公司支出计划及AI竞争力的持续审视，今年迄今已累计下跌约10%。

Meta的开源押注，有其清晰的战略逻辑。

在同一天发布的一篇长达6500字的AI论文中，扎克伯格将Meta的开源路线定位为对抗封闭式AI生态的重要力量，并向华盛顿呼吁支持美国的开源努力。

扎克伯格还就美国AI政策发出明确呼吁。他写道：

外国实验室目前占据若干优势，因为美国实验室须遵守更多关于训练数据的额外限制。若想让美国开源模型长期领先，美国政策必须降低这些额外阻力。

他同时表示：

我不认为限制获取外国开源模型是有效的解决方案。我们的目标应当是让美国开源模型成为全球最优选择，这需要消除令美国开源模型竞争更加困难的种种障碍。

Counterpoint Research联合创始人Neil Shah评论道：

如果西方科技巨头只建造封闭花园，开发者和企业将自然转向开放权重模型，Meta的大多数美国竞争对手采用的是专有模式，而市场对非封闭开源模型存在旺盛需求，Meta正好可以填补这一空缺。

Muse Glimmer主打端侧运行，与当前主流的云端AI处理模式形成明显区分。Neil Shah指出：

将Muse Glimmer这样的小型智能体模型直接部署在PC和移动硬件上，可以绕过云端算力成本，在终端用户侧与谷歌、微软等形成竞争优势。

在阐述开源愿景的同时，扎克伯格对AI权力集中问题发出警告，措辞被普遍解读为针对OpenAI和Anthropic的隐晦批评。

他写道：

AI如此危险以至于唯一安全路径是极度权力集中——这一理念本身就存在根本性问题。令人惊讶的是，许多AI开发者的话语中充斥着末日论调。我无法理解，一个相信AI将消除大多数工作岗位和人类价值的人，为何会急于构建那样的未来。

Anthropic CEO Dario Amodei与OpenAI CEO Sam Altman此前均曾就AI对就业的冲击发出警告，Altman近期已对部分相关表态有所软化。

扎克伯格则提出了截然不同的愿景：

我们应当广泛分发超级智能，而非将其集中化，赋予每个人驾驭它的能力。每个人都将拥有一个深度理解自身、目标与所关注一切的超强个人智能体。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月8日，第38届大众电影百花奖AIGC推优单元在北京揭晓结果，这是百花奖创办以来首次设立AIGC影像专属征集通道。

自6月30日启动征集以来，一个多月时间里共有2038件作品参评，30部作品进入终审。最终，《壹梦》《来世录》《鲸鱼之歌》等作品获奖。

作为本届AIGC推优单元的独家AIGC技术合作伙伴，即梦AI为参赛作品提供视频生成工具、投稿通道及算力积分等支持。

该单元备受关注之处在于它集中呈现了AI参与影像创作的过程。

从最终入围的作品来看，过去AI影像中较为常见的人物失真、动作不连贯和情绪割裂等问题正在减少。人物的表情、眼神和细微动作开始变得更加可控，创作者可以进一步尝试镜头调度、节奏和情绪表达。

这一变化在获得最佳技术作品的《鲸鱼之歌》中表现得较为直观。

据华尔街见闻在百花奖现场与《鲸鱼之歌》主创钟淇玲、陈烁交流，这部短片采用了“罗生门”式叙事，围绕不同人物展开。片中大量使用人物近景和特写，即便镜头贴近面部，皮肤仍然保留着颗粒和纹理，眼泪、眼神以及细微表情也没有明显的AI生成感。

《鲸鱼之歌》

主创团队表示，相比复杂的镜头运动，《鲸鱼之歌》更看重人物表演上的细节。Seedance 2.0推出后，模型对于这类细节的理解能力已经有了明显提升。

手应该如何移动，人物的眼神处于怎样的状态，一个动作应该以什么样的节奏完成，这些过去需要导演在片场与演员、摄影反复沟通的内容，现在开始可以进一步拆解成提示词交给模型。

例如片中一个人物望着鱼缸出神的镜头，团队给模型的描述会细化到“缓慢地把手放下，盯着鱼缸愣神，眼神空洞，带着一丝绝望”。

按照主创团队的实际使用体验，只要把动作、表情和节奏描述得足够具体，模型已经能够理解并完成其中相当一部分要求。

但《鲸鱼之歌》的创作过程也显示，随着模型对人物、动作和镜头语言的理解能力不断提升，一部完整的AI短片依然远远没有变成“一句话生成”那样简单。

这部作品从今年3月开始构思，仅剧本就打磨了一个多月，此后的制作又断断续续持续了约两个月。相比最后的视频生成，团队主要将大量精力放在剧本、人物和分镜阶段。

人物生成就是最典型的一环。

主创会先把身高、发型、服装等人物信息交给AI图片生成模型，一次生成多个版本，再从中挑选符合预期的人物。

选定角色之后，团队还会进一步修改图片，调整人物皮肤纹理、颗粒感以及面部细节。有时AI生成的人脸过于光滑和完美，他们反而要给人物增加一些“不完美”，让画面更接近真实摄影中的质感。

前期准备得越完善，进入视频生成阶段后的“抽卡”次数也就越少。

《鲸鱼之歌》团队测算，一个普通视频片段平均需要生成6至8次，镜头调度越复杂尝试次数还会进一步增加。整部短片最终花在AI生成上的成本约为3000元。

主创认为，能够把成本控制在这一水平，一个重要原因就是他们在前期花了足够多时间。图片越接近最终需要的构图、人物和质感，进入视频模型之后需要反复生成的次数就越少。

但模型目前也存在清晰的能力边界。

《鲸鱼之歌》中大量镜头选择单个人物的近景和特写，而较少出现多人长时间同框。

一方面，这符合影片本身希望通过单个人物制造压迫感和“审判感”的叙事需要；另一方面也考虑到了现实的生成成本。

当一个画面同时出现多个人物时，经常会出现一个人物符合要求，另一个人物却出现问题的情况，这意味着整段视频需要重新生成。减少多人镜头可以规避一部分这种不确定性。

模型的能力边界，由此开始直接影响创作者最终选择怎样的镜头。

一个复杂的调度无法稳定生成，创作者就需要考虑拆镜；人物同时出现容易失控，就用单人镜头和剪辑重新建立关系；推镜速度太快，也可以截取满意的首尾画面重新连接，通过拉长生成时长控制镜头节奏。

整体来看，成本门槛的下降为更多年轻创作者提供了进入影像创作的可能，但被AI压缩的主要是把想法转化成画面的执行成本。

导演判断、审美和叙事并没有因此消失。当摄像机、演员、场景、美术乃至部分声音工作都可以被模型调用之后，过去分散在一个剧组不同岗位里的大量决定，开始更加集中地落到少数创作者手中。

AI可以把创意变成画面，但创意本身仍然来自创作者。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据英国《金融时报》周二报道，投资者普遍认为，此次联合干预因缺乏"统一声音"而削弱了市场冲击力——欧洲央行事先未获通知，未能参与协调行动。Russell Investments全球解决方案策略主管Van Luu表示，干预效果正在消退，若要形成持续支撑，"还需要更多举措"。

市场的核心判断日趋清晰：若无日本央行加息配合，任何汇率干预都难以持久。这一预期正在重塑交易者的定价逻辑，并将压力直接传导至日本央行的政策决策。

干预效果有限，日元再度承压

美日联合干预创下历史先例，但其市场效果已大打折扣。日元从约164的四十年低位反弹至155附近后，近日重新跌破160关口，周一最低触及159.36。

苏黎世保险首席市场策略师Guy Miller指出，欧洲央行未被纳入协调机制，“对市场没有帮助”，因为央行间协调本可向市场传递“统一声音”的信号。这与2011年日本地震后七国集团协调干预压低日元的做法形成鲜明对比。

美国商品期货交易委员会最新数据显示，期货和期权市场交易者仍持有日元空头头寸，尽管干预后仓位规模有所收缩。日本财务省此前在4月和5月的单边干预同样仅提供了短暂支撑，历史经验进一步压低了市场对本次干预持续性的预期。

加息预期升温，9月还是12月？

日本央行的下一步行动成为市场焦点。目前基准利率为1%，而美联储利率区间为3.5%至3.75%，利差是日元持续承压的根本原因。

日本央行7月会议纪要显示，一位委员明确表示，鉴于核心CPI通胀已接近2%，"对价格上行风险的关注应多于以往，政策利率加息步伐可能快于市场预期"。高盛东京分析师据此指出，风险明显偏向更早加息。

交易者目前对日本央行9月加息25个基点的概率定价约为50%。花旗分析师预测日本央行将出现"政策机制转变"，即从9月起采取更激进的加息节奏，并于明年底前将利率升至2%。

不过，多家机构对9月加息持审慎态度。瑞穗证券分析师Masayuki Nakajima认为，从日本国内经济角度看，9月行动的门槛依然较高——日本经历了数十年低增长、低通胀和超低利率，市场对加息冲击房贷家庭及中小企业的担忧挥之不去。他表示，日本央行更倾向于渐进式正常化，每次加息25个基点后观察约六个月，因此12月仍是最自然的时间节点，也是瑞穗东京宏观团队的基准预测。

巴克莱分析师Naohiko Baba及其团队同样将10月列为基准情景，但表示“对9月加息保持警惕”。他们指出，将于8月10日发布的日本央行意见摘要至关重要——若多名委员明确表态支持尽早加息，9月行动的概率将大幅上升。

值得注意的是，若日本央行在9月加息，两次加息之间的间隔将缩短至约三个月，这一节奏自1989至1990年资产价格泡沫收缩阶段以来从未出现，将构成历史性政策转折。

日元低估与套息交易的双重风险

利物浦大学教授Costas Milas的测算显示，日元目前被低估约21%，汇率与利差之间的背离已明显超出正常范围，这也是美日两国将市场定性为"无序"的重要依据。

若日元再度跌破160，将进一步加剧日本国内通胀压力，同时加深美国政策制定者对美元过强的焦虑，并引发市场对日本是否需要出售其庞大美国国债持仓以支撑更大规模外汇干预的担忧。

部分投资者将当前市场状况与2024年8月相提并论——彼时日元突然急升，引发全球金融市场剧烈波动。Van Luu指出，当前日元空头仓位集中、估值偏低，若美联储转向鸽派与日本央行转向鹰派同步发生，套息交易的快速平仓风险不容忽视。

不过，摩根大通首席日本经济学家Ayako Fujita持较为温和的看法。她认为，即便日本央行加快加息步伐，短期利差仍将维持在足够宽的水平，套息交易大规模快速平仓的可能性相对有限。长期日本国债收益率与其他主要经济体趋同是"更远期的故事"，短期内不构成系统性冲击。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

报告期内，公司实现营业收入14.404亿元，同比增长14.7%；整车销量434,687辆，同比增长24.2%。其中，中国市场销量402,202辆，同比增长26.2%，继续贡献绝大多数销量增量。

从销量看，小牛电动延续了去年以来的恢复态势。今年上半年，公司累计销售696,311辆，高于去年同期的553,403辆。

不过，销量增长并未完全转化为收入和利润的同步改善。二季度销量增速达到24.2%，但收入增速只有14.7%，公司整车单车收入降至3029元，同比下降8.6%。

这与小牛当前的产品结构变化有关。

公司在业绩会上披露，二季度电动摩托车已经占到中国市场销量的约60%。管理层称，相比公司过去占比较高的中高端电动自行车，电动摩托车的平均售价和毛利率相对较低。

随着电动自行车新国标全面落地，小牛的产品结构也在调整。管理层在业绩会上称，高线城市需求走弱也对公司过去占优势的中高端电动自行车业务形成一定影响。

这一变化已经反映在利润端。二季度，小牛电动毛利率为16.0%，低于去年同期的20.1%；毛利润约2.30亿元，也低于去年同期的2.52亿元。公司解释称，毛利率下降受到国内产品结构变化、成本上涨以及海外库存清理等因素影响。

与此同时，小牛的费用投入仍处于较高水平。二季度销售及营销费用约2.39亿元，同比增长18%；研发费用5150万元，同比增长17.8%。

最终，公司当季净亏损1.02亿元，而去年同期净利润为588万元。今年上半年，小牛累计净亏损约1.96亿元，亏损规模较去年同期扩大。

因此，对现阶段的小牛而言，销量能否继续增长已经不是唯一的问题，更重要的是增长结构。

经历2022年、2023年连续两年的销量下滑后，小牛自2024年以来重新恢复增长，2025年全年销量进一步增至119.2万辆，但随着更低价格区间产品占比提升，单车收入和毛利率开始承压，规模恢复与盈利改善之间仍存在距离。

渠道端的变化也较为明显。截至2026年6月30日，小牛国内门店数量达到4570家，较一季度末增加不多。相比继续快速扩店，公司目前更强调现有渠道效率。

管理层披露，二季度同店销售同比增长24%，线上销量同比增长50%，线上渠道已经成为国内销售的重要组成部分。

海外业务则仍处于调整阶段。二季度海外销量同比增长3.6%，但由于一季度表现较弱，上半年海外累计销量仍低于去年同期。海外滑板车库存消化也继续影响毛利水平，短期内海外业务对整体业绩的拉动仍较有限。

对于第三季度，小牛预计营业收入为18.63亿元至20.33亿元，同比增长10%至20%。需要注意的是，公司此前给出的二季度收入指引为15.70亿元至18.21亿元，最终实际收入低于指引下限。因此，三季度能否兑现新的增长预期，仍要看国内销量增长能否维持，以及产品结构和毛利率能否有所改善。

从目前的数据看，小牛的销量恢复已经较为明确，但经营质量仍在调整之中。接下来，相比单纯观察销量增速，单车收入、毛利率以及亏损收窄情况，可能更能反映这轮增长是否真正转化为经营改善。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月10日，九号公司发布2026年半年度报告。

财报显示，公司上半年实现营业收入143.58亿元，同比增长22.28%；归属于上市公司股东的净利润10.08亿元，同比下降18.79%。同期，公司智能电动两轮车销量达到284.4万台，同比增长19%，实现营业收入74.9亿元，同比增长10%。

电动两轮车仍是九号公司最大的收入来源之一，但今年上半年出现一个值得关注的变化：销量增速明显高于收入增速。

按照销量和收入变化粗略计算，其单车对应收入有所下降。这可能与产品结构、价格和促销等因素有关，但半年报并未明确给出单一原因，因此尚不能简单归因于价格竞争。

与此同时，公司整体营收增速高于两轮车业务，其他业务的贡献也在增加。上半年，九号自主品牌零售电动滑板车销售收入17亿元，同比增长28%；全地形车销售收入7.1亿元，同比增长32%，增速均高于公司整体水平。

对于九号而言，两轮车业务过去几年的快速增长，一方面依靠产品智能化形成差异，另一方面也伴随着线下渠道快速扩张。截至2026年上半年，国内市场九号电动两轮车专卖门店已经超过11500家，覆盖2200余个县市。2026年7月31日，九号电动两轮车国内累计出货量超过1300万台。

门店突破万家后，九号与传统两轮车企业的竞争也进入另一个阶段。

电动两轮车高度依赖线下销售和售后体系，渠道规模扩大之后，竞争不再只是增加门店数量，也包括单店效率、渠道管理和服务能力。对于九号来说，从智能化产品切入市场之后，如何把产品差异转化为更稳定的规模优势，成为下一阶段需要观察的问题。

行业环境也在发生变化。奥维云网PSI产销数据显示，2026年上半年国内电动两轮车内销量为2825.2万台，同比下降12.6%，其中一季度下降17.4%，二季度下降8.7%。在行业销量整体承压的情况下，九号两轮车销量仍同比增长19%，其市场表现明显好于行业整体。

不过，规模增长并没有同步反映到利润端。九号公司上半年归母净利润同比下降18.79%。对于利润回落，公司在半年报中给出的主要原因是汇率波动：本期产生汇兑损失，而上年同期为汇兑收益。与此同时，公司继续增加研发投入，上半年研发投入约7.5亿元，同比增长44%。

这意味着，观察九号当前的经营表现，不能只看两轮车销量。其一，两轮车仍在扩大规模，但收入增速低于销量增速，产品结构和单车收入变化值得继续关注；其二，滑板车、全地形车等业务增长较快，公司收入来源正在进一步分散；其三，在门店超过1.15万家的情况下，渠道扩张逐渐进入效率验证阶段。

从上半年数据来看，九号在行业需求承压时期仍保持了收入和两轮车销量增长，但增长规模之外，利润表现、产品结构以及渠道效率的重要性正在上升。

对于已经进入两轮车规模竞争阶段的九号而言，接下来需要证明的，不只是还能卖出多少辆车，也包括规模扩大后能否维持相对稳定的经营质量。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月10日，行业分析机构SemiAnalysis指出，在CPO技术尚未完全成熟的当下，近端光学封装（NPO）为行业提供一条可落地的中间路径。

SemiAnalysis强调NPO价值在于维持CPO的大部分性能收益，同时规避当前制约CPO量产的技术与可靠性挑战。

东北证券研究团队在最新行业报告中则认为，NPO在电气性能、制造良率与可维护性之间取得工程平衡，相较前面板可插拔方案，NPO同时保留光引擎独立封装、独立测试和可更换的优势。

东北证券认为，这一特性使其更适配国内现阶段的技术基础与量产能力，也为传统光模块厂商提供了向近封装光互联方案延伸的明确路径。

在投资方向上，东北证券持续推荐六大细分方向：光引擎、高密度光连接、FAU与半导体光学、光源及上游材料、先进封装、国产算力与交换芯片。

SemiAnalysis判断，NPO过渡窗口的存在，将为光学引擎及高性能基板领域相关供应商创造阶段性市场机会，而CPO的大规模商用时间表可能因此进一步延后。

东北证券强调，NPO保留独立的光引擎、PIC、EIC、激光器、FAU、高密度连接器等环节，国内厂商在可插拔光模块、硅光设计、精密耦合、无源器件和规模制造方面的积累可直接迁移，中国企业有望从标准跟随者转向新型光互联架构的共同定义者。

东北证券推荐的主要标的包括以下几个方向：光引擎方向、高密度光连接方向、FAU及半导体光学方向、光源及上游材料方向、先进封装方向、国产算力及交换芯片方向。

但分析师认为，NPO产业化面临四类主要风险：

• 一是AI算力资本开支不及预期，云厂商削减基础设施投入将直接压缩需求；
• 二是NPO产品验证及规模部署进度延后，多环节联合验证周期存在不确定性；
• 三是国产算力和超节点建设进度不及预期，软件生态适配和系统交付是潜在瓶颈；
• 四是市场竞争加剧，随着新进入者增加和标准统一，价格与毛利率可能承压。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

8月10日，据科技媒体The Information报道，支付巨头Stripe与OpenRouter的收购谈判已进入深度阶段，交易估值约100亿美元。消息传出后，Snowflake、Cloudflare、Vercel、Baseten等大型科技公司纷纷与路由初创企业接触，探讨合作、投资乃至收购可能性。与此同时，Databricks此前也曾与OpenRouter就收购事宜进行过谈判，并已于今年6月自主推出内部路由产品。

这股热潮直接反映在初创公司的体感上。英国五人初创公司Requesty的CEO兼联合创始人Thibault Jaigu表示，过去两周内已有至少25家公司主动联系，涉及投资、收购或合作等议题。"优化竞赛已经到了疯狂的程度，"他说。

路由技术为何突然走红

AI路由技术的核心逻辑，是在不同AI模型之间动态分配任务，将简单任务导向更廉价的模型，将复杂任务交由高性能模型处理，从而在保证效果的前提下大幅压缩成本。

推动这一需求爆发的背景有两点：

其一，AI智能体（AI agents）的大规模应用导致token消耗量急剧攀升，而token是当前大多数AI服务的计费基础；其二，开源模型技术持续进步，包括Kimi在内的低成本替代方案日趋成熟，使得模型切换在技术上更具可行性。

Requesty创始人Thibault Jaigu解释称，开发者对路由技术的需求，本质上是希望能够在Anthropic、Google、OpenAI的旧版模型与开源替代品之间灵活调度，以应对日益高涨的AI使用成本。

大厂密集接触，收购热情高涨

目前已有多家大型科技公司明确表现出对路由赛道的兴趣。

据报道，知情人士透露，Snowflake近期与旧金山初创公司Not Diamond和Martian就潜在合作进行了接触，但相关对话仍处于非常早期阶段。Snowflake产品执行副总裁Christian Kleinerman在声明中表示：

"我们相信以最优价格提供最佳体验，拥抱模型多样性是我们价值主张的核心。"

AI推理服务商Baseten、网络流量管理公司Cloudflare以及云计算初创公司Vercel的高管，也在近期与多家路由初创公司的创始人进行了交流，上述公司均未回应置评请求。Requesty的Jaigu表示，Cloudflare和Vercel"非常活跃，持续跟踪市场动态，观察是否存在合作机会"。

Myriad Ventures Partners投资人Dean Mai——其所在机构已投资拥有34名员工的路由初创公司Not Diamond——表示：

"对于数据基础设施公司和超大规模云厂商而言，此刻不考虑收购将是不明智的。"

他补充称，即便潜在买家自身已有路由产品，初创公司积累的模型选择数据以及专业工程师团队，仍具有独立的战略价值。

初创公司应接不暇，各出奇招

报道称，这股热潮令多家路由初创公司在短时间内收到大量来自各方的接触请求。

拥有10名员工、成立于去年的Concentrate AI联合创始人兼CEO Ari Jacoby表示，两周内已被7家公司接触，涵盖金融科技、网络安全公司及超大规模云厂商。"过去两周我们受欢迎的程度，是我此前完全无法想象的，"他说。

面对竞争加剧，Concentrate AI于上周五宣布将定价直接降至AI模型本身的成本价，甚至取消了信用卡手续费。联合创始人Zach Moskow表示，公司能够承受这一成本，原因在于其通过批量采购从AI提供商处获得了折扣价格。

法国初创公司Eden AI将自身定位为美国路由产品的欧洲替代方案。其创始人Taha Zemmouri透露，本周分别收到一家大型金融科技公司CEO（该公司与Stripe存在竞争关系）以及一家超大规模云厂商的邮件接触，均涉及收购或投资意向。Zemmouri表示暂无出售意愿，理由是公司营收在过去四个月内已增长十倍。

巨头自建路由，赛道格局加速分化

据报道，在外部收购热潮之外，行业内部自建路由的趋势同样明显。

费用管理软件公司Ramp和代码编辑工具Cursor均于7月底推出了各自的路由产品——其中Cursor已同意被SpaceX收购。

Meta的AI孵化器正在开发一款名为Switchboard的内部路由工具，该产品可对内部编程任务按难度评分，并将简单任务分配给成本更低的模型。此外，云计算公司CoreWeave和软件公司Palantir也已推出各自的路由产品。

分析指出，随着自建与收购两条路线并行推进，AI路由赛道的竞争格局正在快速成形。对于尚未布局这一领域的大型科技公司而言，留给它们通过收购快速补位的时间窗口，或许正在收窄。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据彭博社周二报道，知情人士透露，Anthropic已与比特币矿企Riot Platforms达成一项价值91亿美元的云计算长期合约，协议期限长达20年。这是Anthropic近期连续签署的多笔大规模算力采购协议之一，折射出AI企业在算力供给端面临的持续压力。消息公布后，Riot股价盘后大涨25%至24.40美元。

此次合约涵盖191兆瓦的算力供应，相当于同一时刻为约14.3万户家庭提供电力，算力来源为Riot位于德克萨斯州Rockdale的数据中心园区。若双方行使合同中两次各五年的延期选项，合同总价值最高可达161亿美元，协议将延续至2048年6月。

Anthropic密集布局算力，近月连签巨额长约

算力短缺已成为Anthropic业务扩张的核心瓶颈。Anthropic近期已相继与多家算力供应商签署大额协议，以应对旗下Claude系列AI工具持续攀升的客户需求。

就在本次Riot协议之前，Anthropic刚刚与成立仅数月的基础设施初创公司Volta Infra Holdings签署了一笔100亿美元的云计算协议；今年5月，Anthropic还与马斯克旗下xAI达成协议，承诺采购近450亿美元的算力资源。三笔协议合计规模已超过600亿美元，显示出这家Claude开发商在算力采购上的激进姿态。

Riot转型AI数据中心，押注算力需求红利

Riot Platforms的此次合作，是其从加密货币挖矿向AI云计算转型战略的重要落地。这家公司曾以Bioptix为名，最初从事生物科技行业诊断设备制造，后大幅转型专注比特币挖矿，如今再度调整方向，开始向AI数据中心领域拓展。

Riot此前已宣布与Advanced Micro Devices达成单独合作协议，共同建设算力基础设施。Riot在周一早些时候披露的2026年第二季度财报显示，其季度总营收超出市场预期，数据中心业务是重要贡献来源之一。

Riot并非孤例。多家加密货币企业正借助其在电力基础设施和大规模数据中心运营方面的既有积累，加速切入AI算力市场，以期从本轮AI基础设施建设热潮中分得一杯羹。

长约结构锁定收益，Riot估值逻辑重塑

从合约结构来看，此次协议对Riot的财务前景具有实质性意义。91亿美元的基础合同收益，叠加两次延期选项带来的潜在增量，使Riot的长期营收能见度大幅提升，也为市场重新评估其估值提供了依据。

Riot对此次合作拒绝置评，Anthropic方面亦未回应置评请求。但盘后股价的剧烈反应已表明，市场对这一转型逻辑给予了积极认可。对于投资者而言，这笔协议意味着Riot的收入结构正在从高度依赖比特币价格波动的挖矿业务，向具有稳定现金流特征的长期服务合约转变。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

中国大模型市场长期被贴上"价格战"标签，但摩根士丹利在8月9日发布的最新研报中表示，这一判断正在失效。研报指出，行业正从价格竞争转向以智能能力驱动的商业化，三大结构性变化正在同步发生：定价趋于理性、开源授权收紧、模型参数规模跃升。

这一判断的直接触发点是DeepSeek的定价动作。DeepSeek于2026年8月8日宣布将大幅上调API价格，这对于一家长期以"高性能+极低定价"著称的厂商而言，意义远超单纯的价格调整——它被摩根士丹利分析师Gary Yu和Lydia Lin解读为行业定价纪律改善的积极信号。

定价转向的背后，是更深层的商业逻辑重塑。分析师认为，模型智能，而非价格，才是大模型竞争的终极壁垒。头部厂商可以向下推出低价轻量版本，但中等水平的厂商想要反向突破至顶尖模型，难度则大得多——这种不对称性，决定了纯粹的价格战并非可持续策略。而谁能维持“更强模型→更多收入→更大投入→再次提升”的正向飞轮，谁才是真正的赢家。

定价触底：DeepSeek涨价是信号，不是偶然

在过去很长一段时间，中国大模型的API均价持续走低，这也是市场担忧"价格战"将拖累整个行业盈利能力的核心依据。

但数据显示，拐点可能已经出现。据摩根士丹利研报，以字节跳动、阿里、百度、腾讯、MiniMax、智谱、月之暗面及DeepSeek为样本统计，中国大模型平均API输出价格从2025年一季度的约12.2元/百万tokens，已回升至2026年二季度的21.9元/百万tokens。

DeepSeek此次涨价，分析师认为背后有三个驱动因素：一是V4模型需求旺盛，支撑更强的定价能力；二是厂商需要在市场份额与毛利率之间寻求平衡，以持续投入前沿模型研发；三是更多使用国产芯片可能带来更高的推理成本。

分析师的结论是：价格战不是可持续的竞争策略。随着模型智能和规模持续提升，中国新一代大模型的定价将趋势性走高，竞争维度将越来越多地从价格转向能力与容量。

从上面的散点图中可以直观看到，模型智能指数越高，API输出定价也越高，K3和Qwen3.8-Max处于图表右上方的高价高智能象限，而V4-Flash则位于低价低智能区间——价格与能力的正相关关系正在逐步形成。

授权收紧：从“免费用”到“超规模就得谈钱”

开源模型是另一个变量。市场的普遍担忧是：开源权重模型的广泛传播，将进一步压低AI基础设施需求，加剧行业商品化。摩根士丹利对此持不同看法。

分析师指出，更便宜、更高效的开源模型应通过"杰文斯悖论"（Jevons Paradox）拉动更高的使用量——推理成本下降会催生更大需求，从而加速AI渗透。调查数据显示，63%的受访企业同时使用开源和闭源模型。

更重要的变化在于授权条款的演变。中国大模型厂商过去普遍采用Apache 2.0或MIT等宽松开源许可（L1级），允许第三方自由部署和商业化。但研报显示，厂商正加速向更严格的L2/L3授权迁移。

具体案例包括：月之暗面的K3许可要求，年收入超过2000万美元的MaaS服务商必须单独签署商业协议；据媒体爆料，阿里巴巴可能对大规模使用未来Qwen开源模型的用户引入收入分成要求。

这一变化意味着，大模型厂商的变现路径正在从单一的API直销（1P）扩展至与云服务商及模型聚合平台的收入分成（3P），可寻址的ARR池随之扩大。

参数跃升：中国大模型正式进入万亿参数时代

2026年上半年，中国主流开源大模型的参数规模普遍低于1万亿。7月，月之暗面发布的Kimi K3以2.8万亿参数打破这一天花板，成为首个跨越2万亿参数门槛的中国主流开源大模型。

紧随其后，阿里Qwen3.8-Max达到2.4万亿参数。据分析，2-3万亿参数将在2026年下半年逐步成为中国前沿模型的基准线，多款重量级产品正在路上：MiniMax M3 Pro（预计9-10月，2.7万亿参数）、智谱下一代GLM模型（预计10月）、以及可能发布的阿里Qwen4。据晚点LatePost 2026年8月6日的报道，字节跳动还在探索5万亿参数以上的模型。

参数规模提升的意义，不仅是性能指标的改善，更是竞争壁垒的系统性抬高。分析师指出，大参数模型的训练不只需要更多资金和算力，还对推理效率、基础设施优化、工程执行能力以及融资能力提出更高要求。

这与资本密集型行业的规律类似：越往高端走，进入门槛越高，强者越强。分析师认为，随着前沿模型规模持续扩大，行业将进一步向资源充裕的头部玩家集中。

飞轮逻辑：商业化与AGI并非对立

分析师认为，商业化和AGI是相辅相成的，而非相互竞争的目标。

更强的商业化提供资金，支撑前沿模型研发；更强的前沿智能反过来推动商业化变现。两者形成正向循环——更好的模型→更强的用户采纳和变现→更多的训练和算力投入→持续的模型迭代。

分析师认为，真正的护城河不是暂时的排行榜第一，而是能否持续运转这个飞轮。头部厂商可以轻易向下推出低价轻量模型覆盖大众市场，但中等厂商想要向上突破至顶尖水平，难度完全不在一个量级。

智谱：飞轮正在形成，目标价升至1700港元

摩根士丹利将智谱目标价从990港元大幅上调72%至1700港元，并将2026年ARR预测从10亿美元上调至20亿美元，对应2027年市销率约42倍。

智谱的飞轮正在加速形成，支撑这一判断的有三个维度：

模型性能：GLM-5.2已跻身全球顶级大模型阵营，不仅在基准测试中表现突出，在全球开发者社区中也获得正面反馈。据研报，智谱首席科学家唐杰（Jie Tang）于2026年6月16日在X平台发文表示，公司将在2027年一季度前发布一款达到当前最佳美国大模型水平的产品。分析师预计智谱将提前实现这一目标，时间节点为2026年10月。

算力供给：推理算力，尤其是海外算力，一直是制约智谱 ARR增长的瓶颈。目前智谱已与AWS展开谈判，GLM-5.2 API已完成AWS Marketplace的集成。摩根士丹利预计这一3P合作模式将进一步扩展至其他海外云服务商和API平台。

融资循环：2026年7月13日，智谱完成H股配股，募资314亿港元（约40亿美元），摊薄比例4.25%。公司计划将其中55%（约22亿美元）用于模型训练和算力扩张。此外，潜在的A股上市可进一步提供约150亿元人民币资金。

MiniMax：短期承压，但看多理由仍在

摩根士丹利将MiniMax目标价从1100港元小幅下调18%至900港元，维持2026年ARR预测10亿美元不变（与公司指引一致），对应2027年市销率约32倍。

MiniMax近期股价承压明显：M3模型于6月1日发布后，因参数规模偏小（总参数4280亿，活跃参数仅230亿）、价格较M2.7翻倍，以及编程能力相对不足，在开发者社区引发负面反馈，股价从6月1日高点下跌最多达77%。7月8日，基石投资者及Pre-IPO投资者解禁，流通股比例从总股本的5.44%骤升至54.38%，进一步加大抛压。

但分析师表示对MiniMax"并不那么悲观"，理由有四：

M3 Pro是真正的催化剂：分析师将当前M3视为测试新架构（MiniMax稀疏注意力机制）的实验版本，而非完整产品。MiniMax已宣布M3 Pro将于9-10月推出，总参数达2.7万亿，有望成为届时参数规模最大的中国大模型，并展现定价能力。

大模型不只是编程：分析师认为，编程是AI场景中率先跨越技术和商业化拐点的领域，但不是全部。未来大模型将渗透至法律、金融、咨询、医疗等更广泛的知识工作者市场。MiniMax一直专注于垂直行业训练数据，并于2026年5月启动"10倍团队"计划，广纳各行业专家。

多模态被低估：视频模型市场商业价值可观，竞争相对大模型市场较低。MiniMax于2026年7月发布的H3视频模型，性能超越全球同类产品并获得正面反馈，有望重新加速MiniMax多模态ARR增长。

融资支撑：MiniMax于2026年7月10日宣布配股募资95亿港元（约12亿美元），同时发行1年期可转债募资65亿港元（约8亿美元），转换价格为335港元。公司计划将配股和可转债所募资金的80%（约16亿美元）用于模型训练和算力扩张，10%用于Harness产品的全球商业化。潜在的A股上市将进一步拓宽融资渠道。

MiniMax创始人兼CTO Dr. Yan Junjie在7月10日的内部信中表示，在公司达到AGI目标之前，他不会领取薪酬，并将在未来四年内从个人账户捐出公司4%的股份用于员工激励，另捐出1%设立专项基金支持开源社区。

研发投入大幅上调：高壁垒时代的必然代价

随着模型参数规模跃升，两家公司的研发投入预测均大幅上修。分析师将智谱和MiniMax的2027年研发费用预测均上调至10亿美元以上，以反映训练大参数模型所需的更高投入。

具体而言，智谱 2026-2028年收入预测分别上调37.3%、53.1%和56.7%；MiniMax同期收入预测分别上调104.2%、71.1%和99.2%。

两家公司均处于亏损阶段，摩根士丹利预计智谱最早在2028年实现盈亏平衡，届时云端部署业务收入的快速扩张将超越研发支出的增速。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

周二，据彭博援引两位知情人士的说法，此次要约收购由OpenAI直接从现任及前任员工手中购回股份，并未引入外部投资者参与。成交估值维持在8520亿美元，与该公司最近一轮融资时的估值持平。

此次回购为员工提供了在公司上市前变现持股的渠道，也释放出OpenAI正积极为IPO做准备的信号。该公司今年6月已秘密提交上市申请文件。与此同时，竞争对手Anthropic PBC估值已超越OpenAI，并有望抢先完成上市，令OpenAI面临更大的时间压力。

自掏腰包，未引入外部投资者

与OpenAI过去的员工流动性安排不同，此次70亿美元的要约收购完全由公司自行承接，未借助外部资本。此前，OpenAI曾多次邀请Thrive Capital、软银集团等外部投资者购买员工股份，以此为内部人士提供套现机会。

此次选择自行回购，意味着OpenAI动用了自身资产负债表上的资金。今年3月，该公司刚刚完成一轮1220亿美元的融资，投资方涵盖大型科技公司及多家风险投资机构，为此次回购提供了充足的资金基础。

估值锚定8520亿美元，上市路径渐趋清晰

此次回购以8520亿美元的估值完成，与最近一轮融资估值保持一致，表明OpenAI在当前市场环境下估值未出现明显波动。

在上市进程方面，OpenAI已于今年6月秘密提交IPO申请文件，正式踏上通往公开市场的轨道。此次大规模员工股份回购，通常被视为企业在IPO前夕整理股权结构、稳定员工预期的惯常举措，进一步强化了市场对其上市时间表的预期。

Anthropic抢跑，竞争压力不容忽视

OpenAI推进上市的背后，是AI行业竞争格局的深刻变化。Anthropic曾一度被视为AI竞赛中的追赶者，但近期其AI软件持续获得市场认可，估值已超越OpenAI，并有望率先完成上市。

这一态势对OpenAI构成双重压力：一方面需要在技术与产品层面保持竞争优势，另一方面也需加快资本市场布局，以免在上市时间窗口上落后于竞争对手。如何在维持高估值的同时尽快完成上市，将是OpenAI管理层面临的核心挑战之一。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多