当地时间4月17日，Apollo全球管理公司首席经济学家Torsten Slok在当天发布的研报中披露，对冲基金在31万亿美元美国国债市场中的持仓占比近期升至8%，创历史新高。

Slok警告，这些头寸大量依赖借贷资金，背后有逾6万亿美元的回购协议及主经纪商融资支撑。一旦市场出现波动、这些高杠杆头寸被迫集中平仓，"可能向全球固定收益市场传导冲击波"。

美债市场是全球金融体系的定价基础。一旦出现剧烈波动，其影响将迅速蔓延至股票、企业债、抵押贷款及各类融资市场。

“基差交易”的杠杆逻辑

对冲基金大规模参与美债市场，核心策略之一是所谓"基差交易"（basis trade）——即利用国债现货与期货之间的微小价差套利，并通过高倍杠杆放大收益。

这一策略本身利润空间极薄，必须依赖大量借贷才能产生可观回报。正因如此，一旦市场波动加剧、融资条件收紧，持仓者可能被迫快速减仓，形成踩踏效应。

值得注意的是，美联储经济学家此前已在研究报告中指出，官方数据可能低估了对冲基金在美债市场的实际参与规模，意味着真实风险敞口或比已知数字更大。

危机未必迫在眉睫，但结构性隐患存在

并非所有人都认为风险即将引爆。

TD Securities利率策略师Molly Brooks表示，对冲基金持仓占比上升，更多反映的是过去两年的市场环境——高收益率和高波动率使美债对快速交易型投资者更具吸引力，而非预示某场危机即将到来。

但Brooks也指出了一个更深层的问题：如果对冲基金认为美债不再有足够的套利空间而选择撤退，谁来接盘？

她说，若波动率下降、美联储降息幅度超预期，收益率吸引力减弱，对冲基金可能主动缩减仓位，届时市场需要其他买家来消化国债供给。

市场结构已悄然改变

U.S. Bank Asset Management Group资本市场研究主管William Merz则将这一现象放在更长的历史脉络中审视。

他指出，2008年全球金融危机后，监管趋严压缩了大型银行和交易商用自有资产承接国债供给的能力，这部分功能逐渐转移至对冲基金等非银机构。

结果是：市场可能更容易出现阶段性波动。但Merz同时强调，这一结构性变化并未从根本上改变美债的中长期定价，也未显示出整体需求崩溃的迹象。

他还提到，个人投资者和共同基金在美债持有中的比重也在持续上升。尽管市场上不时出现"抛售美国资产"的讨论，但这一趋势目前尚未在持仓数据中得到实质性体现。

上述担忧并非孤立存在。就在Slok发布研报的前一天，前财政部长Henry Paulson公开呼吁政策制定者提前制定应急预案，以应对美债需求一旦崩溃的极端情形。

截至周五收盘，10年期美债收益率下跌6.5个基点，报4.24%，此前投资者对伊朗局势趋于缓和抱有期待。

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据彭博最新获得的一封致投资者信件，做空机构Orso Partners已建立对Affiliated Managers Group（AMG）的空头头寸。AMG是管理规模达8130亿美元的投资公司，旗下持股包括Cliff Asness创立的AQR Capital Management。

Orso的逻辑直接：AQR近年来高速增长的核心引擎——税收优化策略——正面临监管收紧的直接威胁。一旦监管落地，AMG的盈利将首当其冲。

报道发出后，AMG股价当日一度跌1.7%至294.28美元，此前涨幅高达2.9%的盘中涨势被完全抹去。

这门“避税生意”有多大？

过去几年，美股持续上涨让富裕投资者积累了大量应税收益。华尔街随之兴起了一类名为"税收感知多空策略"（tax-aware long-short strategies）的产品，专门帮助高净值客户合法降低税负。

操作逻辑并不复杂：长期持有盈利股票以延迟纳税，同时主动卖出亏损股票来"收割亏损"，用亏损抵消其他收益，从而减少当期税单。

这类策略目前已通过对冲基金、ETF和独立管理账户等多种形式铺开，据彭博此前报道，相关策略的总规模已超过1万亿美元。

AQR是这一赛道的领跑者。该公司至少从2024年开始大力推广税收优化产品，相关策略资产规模两年增长10倍，达到约570亿美元。2025年，AQR全年资产增加创纪录的750亿美元，总规模升至1890亿美元。

AQR对AMG有多重要？

这正是Orso做空AMG的核心逻辑所在。

AMG去年报告净流入510亿美元，同比增速达36%，AMG方面在今年2月的电话会议上表示，这一增长"主要由AQR驱动"。

AMG首席财务官Dava Ritchea在同一电话会议上表示，凭借AQR"强劲的业绩表现、持续创新和差异化专长"，AQR预计将贡献AMG 2026年逾20%的盈利。

换句话说，AQR已成为AMG盈利结构中越来越集中、越来越关键的一块。这也意味着，一旦AQR的核心业务受到冲击，AMG的财务影响将被放大。

监管风险究竟在哪里？

Orso的投资组合经理Nathan Koppikar在信中直言：AQR的部分税收优化策略，使用了杠杆或复杂衍生品工具来制造大额交易亏损，这种做法可能引发美国国税局（IRS）的关注。

"这种激进的税收定位建立在监管套利的基础上，极易受到IRS审查，"他写道。

监管压力已有迹可循。据彭博报道，美国财政部已准备加强对至少一类相关策略的监管。与此同时，富达投资今年2月已开始限制客户开设新的多空独立管理账户——这被市场视为一个信号，表明此类策略吸引新资金的能力可能已开始受限。

Koppikar在信中写道："当监管的锤子落下，AQR的资产管理规模和费用收入将遭受重创。这一损伤将在AQR占据其盈利越来越大、越来越集中份额的时刻，直接传导至AMG的利润底线。"

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据新华社援引伊朗媒体18日报道，伊朗军方发言人则强硬表态，因美国“屡次违背承诺”，对霍尔木兹海峡的控制权已恢复到以前的状态，这一海峡目前处于伊朗武装部队的严格管理和控制之下。

此外，伊朗尚未同意与美国举行下一轮谈判。伊朗方面已通过巴基斯坦将此告知美国官员。据新华社报道，据从有关部门获得的消息，由于美方对伊朗实施海上封锁并在谈判中提出过分要求，伊朗目前尚未同意与美国举行下一轮谈判。

伊朗方面强调，美方“避免提出过分要求”是继续谈判的主要条件，否则，伊朗“不愿将时间浪费在旷日持久且毫无意义的谈判上”。

据央视新闻报道，当地时间18日，伊朗武装部队“哈塔姆·安比亚”中央总部发言人发布声明表示，霍尔木兹海峡局势将受到严密监控并维持原状。

当前，多艘油轮在波斯湾试图穿越霍尔木兹海峡后掉头。

就在昨天，特朗普还在庆祝霍尔木兹已经“完全开放”。据新华社报道，当地时间4月17日，伊朗外长阿拉格齐宣布，鉴于黎巴嫩与以色列达成停火，伊朗将在停火期间对所有商船开放霍尔木兹海峡。特朗普随即在社交媒体发文确认，写道：“伊朗刚刚宣布，伊朗海峡已完全开放，可全面通行。谢谢！”

不过，今天特朗普对伊朗的威胁再度升级。特朗普在搭乘“空军一号”返回华盛顿途中就美伊局势密集表态。4月18日，据CCTV国际时讯报道，他警告称，若伊朗未能在4月22日（周三）前达成结束战争的长期协议，美国可能终止停火并重启打击行动。

伊朗广播封锁令，10艘船只折返，有油轮被火力逼退

综合新华社18日报道，船舶追踪数据显示，约10艘船只18日尝试通过霍尔木兹海峡，但最终折返。航运轨迹显示，多艘船只在行至伊朗拉腊克岛附近水域后折返。数据显示，这些船只中多为油轮，多艘船只在自动识别系统中的目的地为印度。

报道称，伊朗革命卫队向试图穿越霍尔木兹海峡的油轮开火。海事情报公司“油轮追踪者”网站在社交媒体发文说，两艘试图穿越霍尔木兹海峡的印度船只被伊朗伊斯兰革命卫队海军逼退，其间出现开火情况。其中一艘是悬挂印度国旗的超大型油轮。

同日，据彭博报道，两名在该海域有船只的船东透露，伊朗已向霍尔木兹海峡内的船只广播，宣布该航道对海上交通关闭。航运消息人士亦证实，商船收到伊朗海军无线电通知，霍尔木兹海峡再次关闭，所有船只均不得通过。

尽管局势混乱，仍有部分船只选择继续尝试过境。

据彭博追踪数据，满载卡塔尔和沙特原油的超大型油轮FPMC C Lord当日中午前后驶过伊朗拉腊克岛以南，正驶向阿曼湾，目的地显示为阿联酋富查伊拉。此外，三艘液化石油气运输船和一艘成品油轮——其中部分已遭美国制裁——向东驶入阿曼湾，一艘巴基斯坦籍成品油轮紧随其后，数艘液化天然气运输船亦正接近海峡。

伊朗海军：已做好准备，将给敌方造成“新的惨痛失败”

除了“收紧”霍尔木兹的通行，伊朗方面的警告也在升级。

当地时间18日，伊朗最高领袖穆杰塔巴·哈梅内伊在建军节到来之际发布贺信，向全体军人及其家属以及伊朗人民致以节日祝贺。 穆杰塔巴·哈梅内伊在信中表示，伊朗海军已做好准备，将给敌方造成“新的惨痛失败”。

据央视新闻，伊朗最高领袖顾问、前副总统穆罕默德·穆赫贝尔17日在社交媒体上表示，伊朗内部的团结、政府与民众的联系、官员之间的凝聚力以及抵抗阵线的团结，是伊朗坚决抵抗带来的结果，这四个方面不能成为与外国谈判时进行讨价还价的筹码，也是保障伊朗未来独立、繁荣发展的基础。

特朗普威胁：若伊朗不同意停火，将重启打击

稍早前，特朗普表示，“二十分钟前我们收到了一些相当好的消息；与伊朗的情况似乎进展得非常顺利。”

“你们会听到消息的。我只是觉得这件事应该发生，也理所当然。而且我认为它会发生。我们拭目以待，但我认为它会发生的。”特朗普在被问及好消息是什么时说道。

据媒体报道，特朗普还表示，有关伊朗战争的谈判将在周末持续进行。

特朗普设定了明确的时间窗口。也许我不会延长停火，但（对伊朗港口的）封锁将继续存在，”特朗普表示：“所以，封锁仍在，而不幸的是，我们不得不再次开始投掷炸弹。”

核问题是谈判核心。特朗普多次强调同一立场：“主要的是伊朗不会拥有核武器。”伊朗外交部则表示，将伊朗浓缩铀移至国外的选项已被否决。

对于市场高度关注的霍尔木兹海峡通行问题，特朗普给出了明确答复。

被问及伊朗是否可能对过往船只征收通行费时，他回应：“绝对不可能，不会有过路费。”

霍尔木兹海峡是全球最重要的石油运输通道之一，每日通过的原油占全球海运贸易的相当大比例。特朗普此番表态，直接回应了市场对航运中断风险的担忧。

“以黎”停火也被打破：以军在黎南部继续打击真主党

随着霍尔木兹局势再度紧张，刚刚停火的“以黎”又再度开火。

据央视新闻，以色列国防军发言人18日就黎巴嫩停火期间的局势发表声明称，在过去24小时内，在黎巴嫩南部“黄线”以南地区执行任务的以军部队消灭了多名黎巴嫩真主党成员，这些人员违反了停火协议，并对以军构成“即时威胁”。

声明称，以军用火炮进行射击，以支持该地区地面部队的行动。为回应所受威胁，以军摧毁了部分真主党的基础设施。

以色列国防军发言人强调，军队根据政治层的指令开展行动。以军获准采取必要措施对威胁进行自卫，自卫行动及消除威胁的努力不受停火协议限制。

4月17日，据新华社报道，美国总统特朗普说，黎巴嫩与以色列将于美国东部时间当天17时正式启动为期10天的停火。

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据英国《金融时报》报道，这一概念由纽约Ritholtz Wealth Management首席执行官Josh Brown提出，全称为Heavy Assets，Low Obsolescence——重资产、低淘汰率。

其核心逻辑直接：AI可以替代程序员、分析师，甚至整套软件系统，但它无法替代一座炼油厂、一条输电网或一座铜矿。

什么是HALO公司？

HALO公司的共同特征是：拥有大量固定实物资产，且这些资产构成难以逾越的进入壁垒。

典型代表包括：电力公用事业（如意大利Enel）、矿业（如力拓Rio Tinto）、能源（如壳牌Shell），以及芯片制造商——台积电（TSMC）自2020年以来年均资本支出高达320亿美元。

高盛欧洲策略师Guillaume Jaisson在研报中给出了量化标准：固定资产占总资产比例、每名员工对应的有形资产规模、资本支出与销售额之比——得分越高，“HALO”属性越强。

与之相对的是典型的“非HALO”受害者：SaaS软件公司，其代码可被AI迅速复制；房产平台Rightmove去年底股价一度下跌25%；金融规划师的建议可被AI从互联网上直接抓取——这些行业在过去一年均遭遇抛售。

重资产板块今年跑赢大盘

市场表现已在印证这一逻辑。

MSCI全球价格指数中，公用事业、矿业和能源板块今年的表现均跑赢大盘宽基指数——且这一超额表现早在今年3月伊朗战争爆发、油价跳涨之前就已出现。

韩国斗山集团（Doosan Group）是一个极端案例。这家承建海水淡化工厂的工程集团，今年股价美元计价涨幅超过70%。

相比之下，曾被视为AI受益者的超大规模云计算公司（Hyperscalers）却遭遇分化。据摩根大通数据，自2022年ChatGPT发布至2025年，亚马逊、谷歌、Meta、甲骨文等超大规模云厂商合计承诺的资本支出高达1.3万亿美元。

但市场并不买账。数据中心是否会出现产能过剩的担忧，已拖累甲骨文和微软股价今年跌幅超过大盘，也超过同类科技公司。

估值折价收窄，主题还能走多远？

这是当前投资者最关心的问题。

一年前，欧洲HALO股票相对轻资产公司存在35%的市盈率折价。据高盛的Jaisson，这一折价目前已基本消失。

但Jaisson并不悲观。他认为，盈利增长将成为下一阶段的驱动力："每股盈利增长差距持续扩大，HALO股票在最新财报季中交出了强劲成绩。市场焦点正转向一季度盈利，早期迹象积极，企业指引改善推动市场一致预期上调。"

然而，并非所有人都认同。Brandywine Global的Patrick Kaser表示："我大体认同HALO的逻辑，但在当前时点，我认为它已不是一个风险回报具有吸引力的可投资主题。"

更深的叙事：去美国化与“稀缺性”

HALO主题的背后，还有一条更宏观的逻辑线。

管理规模720亿美元的First Eagle Global Value Fund基金经理Julien Albertini认为，美国股市已不再提供"对真实经济的有效敞口"。他指出，美国企业投资支出占现金流的比例，已从1990年代初的65%-70%降至本十年的40%以下。

"这是'美国治世'（Pax Americana）的终结，"Albertini说，"欧洲现在需要战略自主——能源安全、国防、供应链韧性。这对通胀、财政赤字都有影响，进而影响股票组合的选择。"

对他而言，核心问题是"稀缺性"：这家企业是否拥有别人没有的产品或服务？

美国银行欧洲股票策略主管Sebastian Raedler则从另一个角度切入。他警告，随着"代理型AI"（Agentic AI）在中国快速普及——AI机器人自动完成搜索、购买等消费行为——西方经济体可能面临类似中国的产能过剩困境，最终导致消费需求萎缩。

"贸易顺差意味着'搭便车'于他国的最终需求，"Raedler说，"这正是HALO主题的用武之地——市场需要那些终局价值期限更短的商业模式。"换言之，能在近期产生利润、而非依赖遥远未来盈利承诺的公司。

新因子，还是旧瓶新酒？

有人将HALO与1990年代科技泡沫时期的“新经济vs旧经济”叙事相提并论——彼时价值股被成长股踩在脚下，如今攻守易势。

Brown对此不认同。他强调，HALO并非简单的"旧经济回归"，因为这一主题同样涵盖半导体等持续高强度投入的科技公司。

他的判断更为明确："我认为这是AI时代一个新投资因子的诞生。投资者在买入一家公司之前，必须思考它的'HALO程度'有多高。"

Orbis Global Balanced Fund基金经理Alec Cutler则从地缘政治角度补充：他青睐那些反映"基础性需求与全球向国家利益转移"趋势的公司，具体指向能源、公用事业和重工业——而非过去一年同样遭遇重挫的奢侈品板块。

First Eagle的Albertini则看到了主动管理的机遇："我们看到市场在板块和地域之间出现更广泛的分化，这对主动管理型基金经理来说非常令人兴奋。"

英国《金融时报》总结，长期来看，投资者接受HALO主题需满足两个条件：

其一，个股估值不能与盈利增长严重脱节；其二，AI颠覆的威胁必须持续压制那些缺乏重资产"护城河"的企业。

归根结底，过去一年股票投资者已在主动寻找市场中被低估的价值——无论是否贴上"HALO"的标签。这场从AI驱动的单边牛市向多元轮动的转变，本身已是一个信号。

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据英国《金融时报》报道，随着美以对伊朗军事行动持续，全球粮食体系正面临一场被低估的冲击。海湾地区不仅是石油产地，更是全球化肥生产、粮食物流的核心枢纽。粮食短缺乃至饥荒的风险已在非洲和亚洲多个脆弱国家浮现。

化肥价格已在涨，粮食通胀跟着来

数据已经说话。

世界银行数据显示，今年3月，能源价格指数上涨41.6%，其中欧洲天然气价格飙升59.4%，布伦特原油上涨45.8%。同月，食品价格上涨2.7%，化肥价格上涨26.2%。

联合国粮农组织（FAO）警告，若危机持续，2026年上半年全球化肥价格均值可能比此前高出15%至20%。

在欧洲，氮肥价格3月已上涨约20%。在英国，食品和饮料联合会本月警告，受战争影响，到2026年底食品通胀可能接近10%——而此前的预测仅为3.2%。

这一轮冲击与2007至2008年、2022年的粮食价格危机有相似之处，但有一个关键区别：过去二十年，海湾国家已深度嵌入全球粮食供应链，其影响力远超外界认知。

海湾不只卖石油，它掌控着全球化肥命脉

理解这场危机，需要先理解一个事实：现代农业高度依赖化石燃料。

绿色革命以来，高产作物品种必须依靠大量工业化肥才能实现产量承诺，尤其是以天然气为原料的氮肥，如尿素和硝酸铵。这意味着，粮食生产与油气供应之间存在结构性绑定。

海湾国家正是这一链条的核心节点。

氨： 国际能源署将氨描述为"对全球农业体系不可或缺"的物质，全球约70%的氨用于化肥生产。中东贡献了全球近30%的氨出口。沙特是全球第二大氨出口国，阿曼2024年排名第六。仅沙特、阿曼、卡塔尔三国，就供应了印度超过四分之三的氨进口量，以及摩洛哥30%的氨进口量。

硫磺： 全球约一半的海运硫磺经由霍尔木兹海峡运输，主要由阿布扎比国家石油公司（Adnoc）、卡塔尔能源、科威特石油公司和沙特阿美生产。摩洛哥是全球最大磷酸盐产业所在地，也是全球最大硫磺进口国，其2024年约四分之三的硫磺进口来自海湾。

尿素： 海湾国家占全球尿素贸易的35%。沙特是2024年全球最大尿素出口国，阿曼排名第三。

磷肥： 单磷酸铵（MAP）和磷酸二铵（DAP）是主要磷肥品种，2024年霍尔木兹海峡上游国家占全球MAP和DAP贸易的18%。

此外，据莱顿大学Christian Henderson的研究，海湾国家还通过跨境控股深度介入中东多国的农业企业。以埃及为例，阿联酋Adnoc旗下Fertiglobe控制了埃及大量出口导向型氮肥产能，该公司自称是全球最大的尿素和氨海运出口商。埃及另一大氮肥企业MOPCO约44%的股权由沙特和阿联酋投资基金持有。

迪拜港口：全球粮食物流的隐形枢纽

生产之外，流通同样关键。

美国农业部2024年指出，"阿联酋在全球粮食贸易流动中的核心地位，尤其是对中东和北非地区，使其成为重要的转口枢纽"。阿联酋目前是全球前五大转口枢纽之一，向索马里、加纳、莫桑比克、津巴布韦等国大量出口小麦和大米。

迪拜杰贝阿里港是这一体系的核心。由国有物流公司DP World运营，这是全球最大的人工港口，与全球150多个港口建立了每周逾80条航线连接。Lloyd's List 2025年排名将迪拜列为全球集装箱吞吐量第九位。

美国战略与国际研究中心的Jon Alterman曾在美国国会作证时指出，欧洲和非洲贸易的60%经由阿联酋中转，中东贸易亦有大量份额经此流转。

杰贝阿里港还是重要的人道主义物资中转点——2024年，共有4.5万公吨袋装小麦面粉经此作为援助物资运往中东和非洲冲突地区。

然而，战争已打乱这一体系。联合国世界粮食计划署已将援助船只改道绕行好望角，航程因此增加三周，成本大幅上升。

最脆弱的国家，承受最重的代价

这场冲击不会平均分配。

联合国贸易和发展会议3月评估显示，苏丹2024年有54%的化肥通过海运从海湾地区进口，是全球依赖度最高的国家。其次是斯里兰卡（36%）、坦桑尼亚（31%）、索马里（30%），肯尼亚和莫桑比克也高度暴露。

这些国家与美国、欧盟不同，没有足够的财政空间向农民和贫困人口提供补贴。

苏丹的处境尤为严峻。经历三年内战后，该国已有部分地区出现饥荒，1900万人——超过总人口的40%——面临严重粮食不安全。联合国难民署2026年2月的简报将苏丹称为"全球最大规模流离失所危机和最严重人道主义危机"。

FAO早在今年1月就警告，索马里正在加剧的干旱"可能与2022年、2017年和2011年的重大干旱一样严峻"。斯里兰卡仍在从国际收支危机中恢复，化肥成本再度上升将直接传导至食品通胀和财政压力。

联合国世界粮食计划署估计，此次战争将额外推动4500万人陷入严重饥饿，其中约三分之二在非洲。

债务压力叠加，穷国腹背受敌

这一切发生在全球南方国家已深陷债务困境之际。

战争推高能源和食品价格，通胀压力推升利率，投资者转向美元等避险资产，导致贫困国家融资成本上升、货币贬值、进口账单和债务偿还成本同步攀升。

联合国贸发会议数据显示，发展中国家2024年支付的利息总额达到创纪录的9210亿美元。过去十年，偿债支出超过新增贷款的发展中国家数量翻了一番。全球南方共有34亿人生活在利息支出超过医疗或教育支出的国家。

《金融时报》援引文章作者、伦敦大学亚非学院政治经济学教授Adam Hanieh的观点称，"饥荒和日益扩大的粮食不安全，是海湾地区军事侵略可以预见的后果。这一现实理应引起世界的高度重视，而不是仅仅通过油价波动这一狭窄视角来理解这场战争。"

他呼吁，当务之急不仅是结束战争，还需要增加援助、无条件债务减免和紧急融资，以保障粮食和人道主义供应，遏制化肥和运输成本飙升带来的冲击。

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申万宏源证券于4月16日发布行业深度报告《算力需求增长加剧电力缺口，燃机市场打开成长空间》指出，北美AI数据中心（AIDC）建设提速，正在将电力供给矛盾推向临界点。

短期内，燃气轮机与往复式内燃机凭借快速启停、灵活部署优势，成为AIDC现阶段供电核心方案；航改燃机启动仅需5-10分钟，重型燃机联合循环效率可达60%以上；中长期，SMR（小型模块化核反应堆）、可控核聚变、SOFC（固体氧化物燃料电池）被视为AIDC长期供电理想方向。

燃机：当下最能“救火”的方案

面对AIDC的即期供电刚需，申万宏源认为，燃气轮机与往复式内燃机是现阶段最具可行性的核心方案。

原因在于技术特性的高度匹配。光伏、风电属于间歇式能源，难以应对全天候稳定供电需求；核电站与大型水电建设周期普遍在4-5年以上，无法匹配AIDC的建设节奏；而燃气轮机响应迅速、调节灵活、建设周期短，是"现阶段支撑AIDC连续负荷与应急备电的主流方案"。

燃机内部，轻重两类机型各有侧重：

航改燃机源于航空发动机改型，启动时间仅需5-10分钟，典型出力5-60MW，占地小、可移动部署，适配分布式供能、应急调峰等场景。代表机型包括GE的LM2500+系列、LM6000系列，西门子能源的SGT-A35，以及三菱重工基于普惠PW4000发动机推出的FT4000等。

重型燃机功率更大，典型出力50-500MW，启动时间30-60分钟，适配大型AIDC的基荷供电需求。配套联合循环系统后，发电效率可达60%以上，是化石能源发电效率的天花板级技术路线。按透平进口温度划分，重型燃机从D级（功率<100MW）到J级（>1600℃，功率300-400MW）逐级提升。

往复式内燃机则与燃机形成互补。其启停更快（5-10分钟达满负荷）、单机容量3-20MW、建设周期15-24个月，成本可控，主要覆盖中小型AIDC供能及极端兜底备电场景。Meta在俄亥俄州数据中心电厂的实际部署，就同时使用了索拉Titan250、西门子能源SGT 400等燃气轮机，以及CAT 3520燃气内燃机的组合方案。

中长期：三条技术路线打开长期空间

申万宏源报告指出，燃机是"救火"方案，但AIDC的长期供电需求指向三条前沿技术路线：SMR、可控核聚变、SOFC。

SMR（小型模块化核反应堆）

国际原子能机构（IAEA）将SMR定义为单堆额定输出功率在10-300MWe的核反应堆。与传统大型核电站相比，SMR采用模块化设计，可"搭积木"式建造，大幅降低施工风险和成本。IAEA最新预测显示，至2050年核电发电能力将提升至现今水平的2.5倍，其中SMR占据25%。

科技巨头已密集入局。据报告整理：亚马逊与X-energy合作，计划在美国部署超过5吉瓦SMR，目标时间2039年；谷歌与Kairos Power签署购电协议，目标2030年建成首座SMR；微软与Constellation签订20年购电协议，重启三里岛核电站；Meta资助TerraPower两个核反应堆项目，总发电能力690兆瓦，并与Oklo签署协议在俄亥俄州开发1.2吉瓦核能技术园区；甲骨文正在设计一个数据中心，预计由三座小型核反应堆提供超过1千兆瓦电力。

报告认为，SMR电站的经济性有望在2030年后媲美天然气电厂。

可控核聚变

核聚变被视为"终极能源"，当前主要分为磁约束和惯性约束两条技术路径。申万宏源认为，磁约束聚变"更具工程化可行性和中长期产业化的潜力"，代表装置包括ITER（全球）和EAST（中国）。

科技巨头同样积极布局。微软与Helion合作推进脉冲场反构型技术，签署全球首份聚变购电协议，预计2028年建成；谷歌与CFS、TAE分别布局高温超导托卡马克与氢硼聚变；英伟达投资CFS，聚焦AI+聚变模拟方向。

SOFC（固体氧化物燃料电池）

SOFC工作温度600-1000℃，可直接兼容天然气、煤制气、沼气等多种燃料，发电效率45%-60%，结合热电联供后综合能量利用效率可超过90%。美国BloomEnergy已实现规模化商业应用，为苹果、沃尔玛、谷歌等企业部署多套分布式发电系统，发电效率约60%、热电联产效率近90%。

三条路线的共同特点是：环保、高能量密度、长周期稳定供能，高度匹配AIDC的长期需求。申万宏源认为，2030年有望迎来商业化落地关键节点。

电力结构性错配

报告判断，当前数据中心建设不是全面缺电，而是结构性错配。根据EIA（美国能源信息署）数据，2024年美国总发电量4.31万亿千瓦时，总用电量3.98万亿千瓦时，整体并不短缺。但美国70%的输电线路和变压器运行年限超过25年，60%的断路器运行超过30年。

与此同时，AIDC用电高度集中在加州硅谷、德克萨斯州、弗吉尼亚州等科技产业聚集区，电网老化与需求爆发在时间和空间上形成双重错配。

申万宏源在报告中提出一个值得关注的判断："供电能力在很大程度上影响AIDC建设规模与落地节奏，供电方案的重要性甚至可能高于算力硬件，成为AI大模型训练与商业化推进中不容忽视的底层约束条件，而非简单的辅助配套环节。"

美国能源部（DOE）发布的《资源充足性报告》也明确警示，受电厂退役与电力负荷增长叠加影响，到2030年美国停电次数可能增加100%。

申万宏源在报告中提出两条布局主线。

第一条主线聚焦现阶段成熟发电设备，包括燃气轮机、往复式内燃机的整机制造、核心部件、系统集成及运维服务。报告提及具备总装能力的航发动力、中国动力、东方电气，以及产业链核心环节的应流股份、万泽股份、航宇科技、隆达股份等。

第二条主线前瞻布局前沿发电技术，关注SMR核反应堆设计制造、核聚变核心设备、SOFC燃料电池的技术研发及产业化落地。核聚变相关标的包括合锻智能、联创光电、西部超导等。

报告同时提示三类风险：AIDC建设进度不及预期、技术路线替代风险，以及市场拓展不及预期（包括地缘因素对海外市场的潜在影响）。

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4月17日，就在伊朗外长宣布霍尔木兹海峡对所有商业船只完全开放前约20分钟，一笔规模约7.6亿美元的原油空单悄然落地。消息一出，油价当日最大跌幅达11%。据路透社报道，这已是近几个月内第三次出现类似情形——重大政策宣布前，总有人提前重仓做空原油。

美国商品期货交易委员会（CFTC）已对此展开调查。据一位知情人士向媒体透露，CFTC正在调查一系列油价期货交易，包括3月23日和4月7日的两笔交易，均发生在特朗普就伊朗战争相关政策作出重大表态之前。

20分钟，7990手，7.6亿美元

伦敦证券交易所集团（LSEG）数据显示，4月17日格林威治时间12时24分至12时25分，投资者在短短1分钟内合计卖出7990手布伦特原油期货，按当时价格折算约为7.6亿美元。

格林威治时间12时45分，伊朗外长在X平台发文，宣布霍尔木兹海峡在停火剩余期间对所有商业船只"完全开放"，措辞与黎巴嫩停火协议保持一致。

消息发出后数分钟内，油价当日跌幅一度扩大至11%。

空单入场时间与消息公布时间之间，仅相差20分钟。

三笔交易，一个规律

这并非孤立事件。据路透社此前报道，近期已有两笔性质相似的交易：

4月7日，美伊宣布两周停火协议前数小时，约9.5亿美元的原油空头仓位悄然建立。

3月23日，特朗普宣布推迟对伊朗能源基础设施发动攻击前15分钟，投资者抛售了约5亿美元的原油期货，随后油价下跌15%。

三笔交易合计规模超过22亿美元，且均在重大政策宣布前的极短窗口内完成。这种高度一致的时间模式，是触发监管关注的核心原因。

美监管机构介入调查

这一系列交易的时间节点之精准，已引发美国立法者和法律专家的高度警惕——他们担忧，战争与外交决策中的信息不对称，正在被某些交易者转化为衍生品市场上的获利优势。

据知情人士向路透社透露，CFTC已对上述系列交易展开正式调查，重点包括3月23日和4月7日的两笔交易。

美国立法者和法律专家指出，战争与外交决策本身具有高度不透明性，若相关信息在公开前已被部分市场参与者掌握，将对衍生品市场的公平性构成严重挑战。

目前，CFTC尚未公开披露调查进展，涉事交易方身份也未得到确认。

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天风证券于4月16日发布的行业深度报告《CPO通信器件深度剖析》指出，CPO（共封装光学）交换机已正式进入量产阶段，英伟达与博通双双落地商业产品，台积电COUPE硅光平台成为底层核心架构。

为什么CPO如此重要？简单来说，传统光模块是"插在交换机外面的"，信号要绕一大圈；CPO则是把光引擎直接封装进交换机芯片旁边，信号路径从几十厘米缩到几毫米。天风证券报告援引英伟达数据显示，这一改变将插入损耗从22dB大幅降低至约4dB，信号完整性提升63倍，系统光功率效率最高提升5倍，网络韧性提升10倍。

英伟达双平台落地，Spectrum-X首款CPO以太网交换机全面量产

天风证券报告显示，英伟达在GTC 2025上首次发布Quantum-X Photonics与Spectrum-X Photonics两条CPO产品线。

Spectrum-X方面，其CPO交换芯片已进入全面量产阶段。作为全球首款全面集成的512 lane 200G-capable CPO以太网交换机系统，已集成至Vera Rubin平台中的Spectrum-6 SPX网络机架，采用102.4 Tb/s交换芯片。

能效是这一方案的核心卖点。报告援引数据称，传统1.6Tbps可插拔光模块功耗约30W，其中超过一半消耗于DSP。英伟达CPO方案通过将硅光器件直接集成至交换机封装内部并取消DSP结构，在系统层面实现了最高可达5倍的光功率效率提升，以及10倍的网络韧性提升；同时减少激光器数量约4倍，降低运营成本与网络中断风险。

Quantum-X方面，液冷交换机系统Q3450搭载四颗Quantum-X ASIC，总计144个MPO物理端口，整机全双工带宽达115.2Tbps，单颗ASIC吞吐能力28.8Tbps。每颗ASIC集成18个光引擎，每个光引擎可提供1.6Tbps带宽。

博通：从Bailly到Davisson，能效提升超3.5倍

博通则是最早实现支持CPO系统的厂商之一，在英伟达加入之前，也是唯一一个发布了配备CPO生产系统的厂商。

其Tomahawk 5 – Bailly（TH5-Bailly）为业内首个量产CPO解决方案，整机带宽51.2Tbps，集成8个光引擎，每个光引擎带宽6.4Tbps，对应64条100Gbps通道。

代际升级方面，博通推出Tomahawk 6 – Davisson（TH6-Davisson）102.4Tbps CPO交换平台，单调制器速率达200Gbps，较Bailly翻倍。报告称，该平台相比传统可插拔光模块方案，光互连功耗降低约70%，系统能效提升超过3.5倍。

值得关注的是，博通早期曾多次迭代采用SPIL开发的扇出晶圆级封装（FOWLP）方案，但由于寄生电容较大，单通道速率难以扩展至100Gbps以上。为此，博通转向基于台积电COUPE技术的封装架构，以进一步降低信号调理需求并最大限度减少迹道损耗和反射。

台积电COUPE硅光：双巨头共同押注的技术底座

为什么英伟达和博通都选择了同一家供应商的同一套方案？

报告指出，COUPE（紧凑型通用光引擎）是台积电基于SoIC 3D混合键合技术构建的硅光平台，核心在于通过晶圆级垂直堆叠，将电子集成电路（EIC）直接键合至光子集成电路（PIC）之上。

可以做一个简单类比：传统方案中，PIC和EIC之间的电信号连接就像隔着一条走廊喊话，能量损耗大、速度慢；而COUPE的3D键合相当于两块芯片直接贴合对话，路径极短、损耗极低。

报告援引台积电数据显示，与其他键合方法相比，SoIC混合键合使PIC-EIC接口组合密度提升至少16倍，寄生电容降低约85%，在相同功耗条件下可实现约40%的能耗下降或最高170%的速度提升；3 dB带宽仿真数据显示可超过100 GHz。

从系统能效角度，传统铜互连系统功耗通常超过30 pJ/bit，传统可插拔光模块亦在10 pJ/bit以上；而基于COUPE完全集成的光学引擎，单位能耗可降至2 pJ/bit以下，同时延迟降低超过95%。

报告还指出，在量产落地阶段，随着CPO封装向大尺寸与多光引擎整合演进，具备系统级先进封装能力的OSAT厂商可能参与后段整合。天风证券称，"日月光已展示可在>75mm × 75mm封装中整合多个光学引擎与ASIC，实现<5 pJ/bit功耗并提升带宽，因此，COUPE路径下的CPO封装落地存在由日月光等厂商承接的可能。"

高密度互连器件：FAU需求翻倍，MPO/MPC突破空间极限

CPO带来的不只是芯片层面的变化，还有一个容易被忽视的难题：上千根光纤怎么走线。

CPO交换机内部有超过1000根光纤需要走线和管理，光纤耦合与高密度互连器件的重要性因此大幅提升。以英伟达X800-Q3450为例，天风证券报告指出，超过1000根光纤从光引擎中引出，"造成了重大的组织挑战"。这直接带动了一批光学阵列器件的需求。

天风证券报告指出，光纤阵列单元（FAU）被广泛用于辅助CPO中至关重要的光纤耦合过程，以低插入损耗将来自硅透镜的光耦合到光纤中。据电子发烧友网引用数据，在CPO应用场景中，单台CPO交换机所需FAU数量可达传统方案的3至5倍。博通已在其Bailly CPO交换平台中集成康宁（Corning）提供的精密光纤阵列（FAU）。

在连接器层面，报告介绍了两类关键产品：

MPO连接器：可同时完成多芯光纤的并行传输，大幅提升布线密度。SENKO的MPO EZ-Way连接器采用更低矮的外形设计，与传统MPO连接器相比，可在光模块接口上安装的MPO连接器数量增加一倍。

MPC连接器：专为CPO和高速数据中心应用设计的光纤到芯片直连方案，通过微镜阵列将光直接耦合到芯片，连接器高度可降至0.6mm，将插入损耗降至最低。

此外，报告还提到，OIF正通过制定3.2T CPO模块实施协议，推进多平面互连中的光接口一致性与外部激光源的模块化，以期构建开放的CPO生态系统。

外部激光源：可换模块解决可靠性痛点

传统数据中心光学系统中，激光器反复经历热循环，是导致故障和网络中断的主要原因之一。CPO的解决方案是把激光器"请出来"，集中放置在独立温控环境中。

天风证券报告介绍，英伟达Quantum-X Photonics配备18个外部激光源（ELS），每个ELS模块包含8个独立激光发射器，整机共144个。每个激光器支持4×200Gbps通道，单MPO连接器总带宽800Gbps。

关键优势在于：激光器集中部署后，与传统设计相比"数据中心内激光器总数减少了四倍"，且每个ELS模块支持现场更换，"不影响周边交换机基础设施"。天风证券报告援引英伟达数据称，这使网络韧性提升10倍。

BOM成本拆解：7万美元一台，光引擎与混纤盒是最大成本项

一台CPO交换机到底值多少钱？天风证券报告给出了详细拆算。

以英伟达X800-Q3450为例：

• 光引擎：每个单元完整组装（含光纤连接单元）成本约1000美元，仅光引擎总物料成本即达35,000至40,000美元（针对3.2T光引擎版本）；

• 混纤盒：用于组织超过1000根光纤，处理数千根光纤的X800-Q3450，混纤盒采购成本将超过3000美元；

• BOM总成本：含2000米光纤及其他杂项组件，合计约70,640美元；

• 终端售价估算：假设毛利率60%，售价约176,600美元，加上三年服务与保修分配的28,256美元，含服务总售价约204,856美元；

• 总功耗：3,548瓦。

报告提示，上述成本估算基于当前生产规模，随着产量扩大可能有所改善。

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当前，科技巨头在AI数据中心上的投资规模已接近7000亿美元，约为2020年水平的10倍。这笔钱能否产生足够回报，是华尔街最核心的疑问之一。

高盛分析师Mark Delaney近期发布最新报告，聚焦"AI对利润池的影响"，重点评估AI赋能的交通运输领域能创造多少增量利润。报告认为，自动驾驶商业化正在加速，是AI投资回报的重要来源之一。

Robotaxi：一年内预测翻近三倍

Delaney在约一年前（2025年6月）曾发布初步预测。此次更新后，数字大幅跳升。

美国robotaxi市场预测：

• 2030年：从此前70亿美元上调至190亿美元

• 2035年：进一步升至480亿美元

全球层面，Delaney预计robotaxi市场2035年将达到4150亿美元，垂直整合运营商的毛利率有望达到30%至50%，对应毛利润约1500亿美元。

推动这一预测上调的核心逻辑是：美国、中国及欧洲的自动驾驶车辆部署规模正在快速扩张。Delaney指出，"这些部署既依托Waymo、特斯拉、小马智行等企业的自研技术，也受益于英伟达（如Alpamayo平台）等公司提供的商业化Physical AI工具。"

市场需求信号已经出现。数据显示，Waymo在旧金山的市场份额在正式商业化运营20个月后已达到30%。与此同时，谷歌搜索数据也显示消费者对robotaxi的兴趣持续上升。

自动驾驶卡车：更大的利润池

Robotaxi之外，Delaney认为自动驾驶卡车将是另一个重量级利润来源。

预测数据：

• 美国Class 8自动驾驶卡车市场：2030年160亿美元，2035年1050亿美元

• 全球市场：2035年约5600亿美元

• 全球毛利润：2035年超过1350亿美元，未来十年累计约3000亿美元

成本端同样在快速改善。Delaney预计，自动驾驶卡车的每英里成本将在本十年末大幅下降，并在下一个十年中期稳定在约2美元/英里附近。

"总体而言，我们预计随着成本结构改善和车队规模扩大，全球自动驾驶卡车毛利润池将从2025年接近于零，增长至2035年的约1350亿美元。"Delaney在报告中写道。

北美市场已有多家企业布局，包括Aurora、Kodiak、Waabi和Plus，均计划在未来几年快速扩张车队规模。

冲击：4400亿美元现有市场面临颠覆

自动驾驶的扩张不只是新市场的增量，也意味着对现有行业的替代。

Delaney援引美国劳工统计局数据估算，美国境内可能受到冲击的经济规模约为4400亿美元，涵盖：

• 出租车、专车、班车及货运司机的工资收入

• 网约车平台中分配给司机的订单收入

• 若个人出行需求完全由自动驾驶网约车承接，汽车销量可能出现的下滑

Delaney在报告中直接点名网约车行业："我们的基准预测是，到2030年，自动驾驶将蚕食美国及加拿大网约车总订单的5%；悲观情景下，这一比例将升至16%。"

Waymo在旧金山30%的市场份额，已经是一个具体的参照。

Delaney总结道，美国及其他发达国家的公路上，自动驾驶车辆的大规模涌现已是大势所趋。车队已在运营，真正的规模化将从明年开始。

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追风交易台消息，4月17日高盛Daan Struyven团队发表最新原油市场研报，在霍尔木兹海峡“重开”推动原油当日大跌的背景下，高盛维持2026年布油和美油全年均价预测83和78美元/桶不变。

华尔街见闻提及，Daan Struyven团队在上周的研报中，预计波斯湾原油出口在此后约一个月内回归战前水平。而周五霍尔木兹海峡“重开”消息，触发算法程序大规模平仓原油多头。

WTI原油期货价单日跌幅超过11%，回落至3月10日以来最低水平。

（美油期货价格近两个月走势）

此次最新研报强调，从季度分布来看，预测最高点出现在2026年第二季度，布伦特预计均价90美元/桶，WTI为87美元/桶，随后逐季回落，四季度布伦特降至80美元/桶。

研报坚持"波斯湾石油流量将于5月中旬前逐步恢复正常"的核心假设。然而，此前被高盛定性为"显著净上行"的风险结构，已经重新平衡为"双向风险"。

换言之，油价既有因流量长期受阻而大幅上冲的可能，也有因需求超预期疲软、和平谈判快速推进而显著下行的压力。

这意味着单边做多原油的逻辑需要重新审视，期权类对冲工具的价值正在上升。

报告指出，若中东和平协议谈判取得实质性进展，当前油价中蕴含的地缘政治风险溢价将面临快速正常化的压力，这将构成近期油价预测的显著下行风险。

4月17日原油期货的当日大跌，印证了这一逻辑的现实影响力。

高盛当前估计，3月份波斯湾地区的平均日均原油减产规模为800万桶/天，低于其3月中旬时预期的970万桶/天。

从各国分布来看，当前估计中伊朗减产约50万桶/天、伊拉克约300万桶/天、科威特约80万桶/天、卡塔尔约30万桶/天、沙特阿拉伯约210万桶/天、阿联酋约130万桶/天。

高盛认为，中东地区储存能力高于此前预期，是实际减产量低于预期的重要原因之一。

这意味着，即便霍尔木兹流量中断持续，其对全球供应的实际冲击也可能比预想中温和，构成中期油价预测的潜在下行压力。

综合高盛的分析框架，对原油及相关资产的投资者而言，当前形势的核心变化在于：风险结构已从此前的"显著净上行"转变为真正意义上的双向博弈。

在此背景下，单纯做多原油的风险收益比已明显弱化。而波动率策略，如做多原油期权隐波，以及跨品种价差交易，如原油vs.成品油裂解价差，或许更能精准捕捉当前市场的结构性特征。

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4月17日，《华尔街日报》刊发了一篇深度报道，聚焦于伯克希尔·哈撒韦公司新任CEO格雷格·阿贝尔上任百日以来的种种变化。

今年1月份上任以来，阿贝尔已着手调整股票投资组合，重启股票回购计划，加码日本市场布局，并提拔了与自己共事多年的副手。

与其前任沃伦·巴菲特相比，阿贝尔对旗下业务和股票持仓的审视更为主动、也更具批判性。他对未能达到预期的子公司、股票持仓乃至高管，预计都将采取更强硬的态度。

阿贝尔在接受采访时谈及巴菲特与已故合伙人查理·芒格（Charlie Munger）时表示：

我们有一些差异，主要体现在风格上，以及显然在处理问题的方式上，但我们的基本价值观始终是我们建设公司的根基。

对投资者而言，检验阿贝尔真正实力的时刻，或许尚未到来。伯克希尔目前持有创纪录的3731亿美元现金，如何在下一次深度衰退前果断出手，才是市场对这位新掌门人的终极考题。

阿贝尔于今年1月正式接任首席执行官一职，但实质上的权力交接早在去年5月便已启动。

彼时95岁的巴菲特在伯克希尔年会上宣布将于年底退休。阿贝尔说：

那才是真正意义上过渡的开始。

巴菲特曾公开表示，即便部分管理层未能达到标准，他也倾向于避免正面冲突，选择继续留用。

阿贝尔则截然不同，据报道援引熟悉情况人士透露，他不惮于采取必要行动改善业务，包括在必要时解雇高管。

《伯克希尔》系列书籍作者Lawrence Cunningham透露，约一年前他曾问及阿贝尔是否会沿用巴菲特和芒格对落后子公司网开一面的惯例。阿贝尔的回答是：

我不会那样做。我相信自主权，我相信去中心化。但如果有落后者，我会直接点名。

西方石油公司首席执行官Vicki Hollub对此有直观感受。伯克希尔持有西方石油的重要股份，她评价阿贝尔"喜欢参与其中，会更亲力亲为，深入业务细节"，同时称他是"强硬的谈判者，但诚实公正"。

巴菲特本人已向内外部各方传递信号：阿贝尔现在才是真正的主事人。当有商界人士致信巴菲特寻求交易机会时，巴菲特虽会回复，但会将来信原件和自己的回复同步转交阿贝尔。

在对全资子公司的管理上，阿贝尔同样展现出有别于巴菲特的态度。

伯克希尔历史上极少出售旗下全资子公司，仅有2020年出售报纸业务和1985年关闭纺织业务两例先例。但若子公司无法达到预期，出售并非没有可能。

在核心业务线上，阿贝尔持续投入大量时间走访子公司管理层，尤其是BNSF铁路和伯克希尔哈撒韦能源，后者正是阿贝尔此前担任CEO多年的业务。

他还花费过去一年时间深入学习伯克希尔的保险业务，并与保险业务核心人物Ajit Jain保持密切沟通。Jain预计将继续主持保险业务，公司也已为其制定了接班计划。

在日常运营层面，阿贝尔每周数日从爱荷华州得梅因市的住所，驱车两小时前往奥马哈办公，其余时间则频繁乘坐伯克希尔旗下NetJets的公务机穿梭各地，实地拜访旗下企业管理层。

据报道，他暂无迁居奥马哈的计划，至少在其子高中毕业前将继续留居爱荷华州。阿贝尔说：

如果回顾我上任百日，那就是对卓越运营的专注从未减退。

在投资策略上，阿贝尔正对巴菲特时代积累的股票组合进行梳理与重构。

华尔街见闻提及，在今年2月28日致股东的首封年度信中，阿贝尔明确将苹果、美国运通、可口可乐和穆迪列为"核心"持仓。四只股票合计占伯克希尔投资组合逾半数，且持仓成本极低。

美国银行与雪佛龙未出现在核心持仓名单中。数据显示，过去18个月多的时间里，伯克希尔已将美国银行持仓削减约一半至5.17亿股，雪佛龙持仓市值则约为200亿美元。

阿贝尔在信中提及，伯克希尔在“少数其他公司”持有“有意义的仓位”，这些仓位的资本配置将“更为动态”，未来有可能晋升为核心持仓。

在人事安排上，阿贝尔已清仓了由Todd Combs管理的股票。Combs近期已离职加盟摩根大通，他是巴菲特此前招募的两位投资经理之一。

据报道援引知情人士透露，阿贝尔不太可能另行招募人选协助管理投资组合，其本人将主导股票投资决策。

阿贝尔在年度信中重申伯克希尔将延续"集中持股"的投资风格，同时重启了自2024年以来一直停滞的股票回购计划，并通过收购一家日本保险公司股份，进一步深化伯克希尔在日本市场的布局。

对众多伯克希尔股东而言，阿贝尔真正的考验在于伯克希尔那座史无前例的现金储备。

截至目前，伯克希尔持有创纪录的3731亿美元现金储备。在经济下行周期中能否果断将这笔资金转化为大手笔收购，将是市场最终评判阿贝尔的核心标准。

长期持有伯克希尔股票的Semper Augustus Investments首席投资官Chris Bloomstran坦言：

在经历下一次深度衰退之前，我无法评判他究竟有多出色。股东对格雷格的要求应该是：你必须有意愿将3000亿美元付诸行动。外界的预期是他会这样做，而且会比沃伦晚年更为积极主动。

这句话，某种程度上也道出了伯克希尔股东群体的集体心态：对阿贝尔是信任的，但这种信任需要时间和结果来兑现。

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今年3月，英伟达GTC开发者大会上，CEO黄仁勋在台上整场演讲只点了两个人的名字——其中一个就是Dylan Patel，29岁，SemiAnalysis创始人。黄仁勋不仅提到了SemiAnalysis最新发布的芯片性能评测报告InferenceX，还将其logo投上大屏，专门讲解了五分钟。

几天后，Patel发布了一篇看空英伟达Rubin芯片的报告。

这个细节，几乎完整地勾勒出Patel的处世逻辑：既要影响力，也要独立性。至于两者之间的边界在哪里，他自己来划。

图：Dylan Patel社交平台的头像

从2000万到1亿：一门卖"认知"的生意

SemiAnalysis是Substack平台上订阅量最高的科技类Newsletter，订阅者超过25万人。大多数人免费订阅，只有少数人支付每年500美元的费用获取全部内容。

但订阅收入只是零头。

SemiAnalysis预计今年总营收将超过1亿美元，一年前这个数字还是2000万美元。真正的钱，来自向科技初创公司、投资机构以及英伟达等大型科技公司内部团队出售深度研究报告和数据——这些客户用它来指导AI支出和投资决策。

研究覆盖范围从GPU、数据中心等长期议题，延伸至更具时效性的供应链风险分析。例如，霍尔木兹海峡航运中断如何通过影响氦气出口进而波及芯片供应。

这套商业模式的本质，是把"比所有人都更早知道"变成一门可以定价的生意。

CNBC主持人Jim Cramer在节目中这样介绍SemiAnalysis："有一家公司，我把它视为圣经……我认为SemiAnalysis是仲裁者，他们就像上帝一样。"

黄仁勋点名，AMD的Lisa Su亲自接见

Patel的影响力，在行业高层的反应中体现得最为直接。

去年，他收到Supermicro工厂的参观邀请，CEO Charles Liang亲自带队。此前他发布了一篇批评AMD MI300X芯片的文章，不到一天，AMD CEO Lisa Su便安排了一场90分钟的一对一会谈，双方随后都在社交媒体上公开了这次会面。

据The Information报道，记者前往Patel旧金山办公室采访时，在大堂几乎撞上了他的下一个约会：红杉资本合伙人Shaun Maguire正在等候。

这种"被顶级玩家主动靠近"的状态，是SemiAnalysis当前地位的缩影。

分析师、媒体人、投资人：三重身份的张力

SemiAnalysis的特殊之处，在于它同时扮演着三个通常相互隔离的角色。

它像媒体机构一样发布报告和评测，像咨询公司一样向客户出售研究，同时Patel本人还是约20家初创公司的股东，其中包括Mira Murati创立的Thinking Machines Lab，以及去年9月与英伟达达成逾9亿美元授权及人才收购协议的芯片初创公司Enfabrica。

更复杂的是，SemiAnalysis的报道对象，往往也是它的付费客户。

传统媒体通常通过"编辑与商业隔离"来管理利益冲突；咨询公司则通常不会公开批评自己的客户。SemiAnalysis两者都不是，也不打算成为其中任何一个。

Patel对此直接表态："世界上每一家主要公司都为我们的数据和报告付费，这是有原因的。要了解一切是不可能的，但我认为我们比任何人都知道得更多。"

他为SemiAnalysis设定的四条原则是："玩得开心，赚到钱，知道一切——以及拥有影响力。"

利益冲突的边界测试

这套模式的压力测试，正在通过一场诉讼浮出水面。

今年早些时候，Patel解雇了前员工Wei Zhou。随后双方互相提起诉讼。

Zhou在诉状中指控，Patel曾要求他将云服务商Fluidstack的内部信息纳入SemiAnalysis的研究报告——而Patel此前曾组建特殊目的载体（SPV）为Fluidstack募资。Zhou称他担心此举可能违法，并因拒绝执行而遭到解雇。

Patel的反诉则称，Zhou被解雇是因为对同事态度粗鲁、醉酒上班等行为。

双方均拒绝就诉讼置评。

据一位知情人士透露，这场诉讼引发了SemiAnalysis多个客户的焦虑，纷纷致电询问公司如何处理其信息。为此，SemiAnalysis计划委托第三方机构出具一份数据处理报告，以安抚客户。

Patel在ClusterMax云服务商排名中将Fluidstack列入金级，但他同时指出，自己投资的另一家公司Prime Intellect仅获得铜级排名，以此说明SemiAnalysis不会偏袒关联公司。Prime Intellect联合创始人Vincent Weisser表示，他相信Patel能够"独立于其财务利益"行事。

从乔治亚州小镇到旧金山

Patel没有半导体或AI的正式学历。

他在乔治亚州农村长大，父母是移民，经营一家汽车旅馆。他申请了MIT和斯坦福，均遭拒绝，最终就读于乔治亚大学，主修数据分析、风险管理和法律研究。

毕业后，他在一家金融公司工作，但对奖金结果感到失望——"他们给了我10万美元，本来应该更多。"随后他离职，于2020年独自创办了SemiAnalysis。

起步阶段，他靠参加行业会议、大量提问、积累人脉来建立信息网络，方式与记者培养线人如出一辙。早期对MediaTek等冷门半导体公司的深度分析，以及对特斯拉Dojo D1芯片的批评性报告，为SemiAnalysis积累了最初的受众。

2023年2月，他发表了一篇关于AI冲击搜索引擎及相关成本的分析，随后注意到一个新订阅者：微软CEO Satya Nadella。几个月后，他发布了一份在Discord上流传的谷歌内部备忘录，内容涉及开源AI对谷歌战略的威胁，并通过内部人士核实了其真实性。

目前，SemiAnalysis在11个国家拥有85名员工。Patel每周一浏览各团队提交的周报，追踪AI经济各个环节的最新动态。

他的办公室在旧金山市中心，与"Dwarkesh Podcast"主持人Dwarkesh Patel（无亲属关系）共用，同楼还有Anthropic研究员Sholto Douglas，以及前OpenAI研究员、已创立自己投资基金的Leopold Aschenbrenner。

Patel的父母至今仍不太理解儿子在做什么。"我妈还跟别人说我在做IT，"他说，"她这么说，我就觉得自己像个失败者——停下来吧，妈。"

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据追风交易台消息，4月18日，高盛FICC与股票部门发布最新交易台观点报告，其中的一个关键判断是：股票市场及各大长期主题均已回到冲突爆发前水平，且盈利预期更高、估值更低，风险收益比反而改善。

报告基准情景是：AI主题将在未来1个月、3个月、6个月内实现显著超额收益，驱动力来自强于预期的盈利上修和持续的叙事动能，并将带动大盘指数一同上行。液冷、光学网络、推理算力三个细分方向均落后于AI数据中心大盘，意味着补涨空间仍在。

AI基建：最高确信度方向，三大细分仍有补涨空间

高盛交易台对AI主题的判断不是泛泛而谈，而是精确到基建层的具体细分。

报告指出，市场对AI基建的关注正在从“大型资本开支公告”转向“识别新兴细分设备供应商”。为此，该行近期对AI数据中心篮子（GSTMTDAT）进行了调整，新增三个方向：

推理算力受益者（GSXUINFR）：到2030年，推理工作负载将占数据中心需求的40%以上，2030年前年复合增长率达35%。相关公司的核心竞争力在于优化"每美元算力"和"首次响应延迟"等效率指标。

液冷与水基础设施（GSXUCOOL）：传统风冷系统已无法满足高性能AI计算需求，液冷正成为解决方案。目前美国数据中心用水量不足全国总用水量的0.1%，但预计到2030年将增至三倍。该行认为市场对这一需求的增长严重低估。

光学网络（GSXUOPTI）：AI训练和推理需要800Gbps乃至1.6Tbps的光收发器。据麦肯锡数据，800Gbps收发器的产能预计在2027年前将短缺40%至60%，1.6Tbps收发器的供应缺口预计将持续至2029年，短缺幅度达30%至40%。

关键数据点在于：自ChatGPT 2022年11月上线以来，该行AI数据中心基础设施篮子（GSTMTDAT）累计上涨327%，而剔除AI的标普500（SPXXAI）同期仅上涨30%。

而液冷、光学网络、推理算力三个细分方向均落后于AI数据中心大盘，意味着补涨空间仍在。

对冲要剔除AI：传统指数对冲正在“自伤”

市场回到高位，对冲需求重新升温。但高盛的警告很直接：用传统标普500做对冲，等于在做空自己最看好的持仓。

原因很简单：AI相关公司（含Mag7）在标普500中的权重，已从ChatGPT上线时的25%升至目前约45%。做空指数，就是在做空AI。

该行的建议是用SPXXAI（剔除AI的标普500）替代传统指数对冲，同时用GSPUMOXX对冲动量风险——后者与动量因子的相关性高达92%，且剔除了AI、量子计算、加密货币敏感股和Meme股等共识性强势品种。

亚洲市场同样存在类似问题。韩国KOSPI中，三星电子和SK海力士两只股票合计占指数权重约40%。该行建议用"韩国剔除SEC/海力士篮子"（GSCBK198）或"韩国剔除Mag7篮子"（GSCBKRX7）作为对冲工具。

数据对比：KOSPI年初至今涨幅37.72%，而GSCBKRX7仅涨23.77%，GSCBK198涨26.26%——对冲篮子显著跑输，但波动率更低，期权执行成本更低。

不要做空散户：零售最爱股票正在爆发

市场反弹创造了做空机会，但高盛强调要"有耐心、有选择"。

比如做空美国中等收入消费者（GSXUMIDC）。该行研究部门最新基准预测指向终端需求走弱、失业率上升。油价上涨将大致抵消减税带来的增长提振。该篮子已从低点反弹约10%，该行认为这是建立下行对冲结构（如价差期权）的好时机。

该行的第四个判断同样清晰：不要做空散户。

零售最爱股票篮子（GSXURFAV）正在经历2020年11月以来最佳月度表现，打破了此前连续5个月的负收益。自3月底以来，该篮子已累计上涨24.3%，但距历史高点仍有约10%的空间。

两个催化剂叠加：一是市场整体去风险化叙事推动散户回归；二是SEC本周批准了FINRA关于修改"模式日内交易规则"的提案，实质上降低了保证金要求，允许更多小账户更频繁交易，直接利好散户交易活跃度。

“后中东冲突”时代：供应链、全球贸易与并购机会

随着中东冲突逐渐淡出市场焦点，高盛将目光转向更长期的结构性机会。

沙特管道扩张：霍尔木兹海峡（SoH）能源冲击后，市场开始重新评估替代能源运输路线的战略价值。沙特东西管道（Petroline）满负荷运力约为每天700万桶，远低于霍尔木兹海峡的1900至2000万桶/天，但这是该地区唯一具有可比规模的替代路线。历史数据显示，2019年Petroline扩容期间，本地沙特东西管道篮子（GSXFPIPE，含18只沙特股票）跑赢沙特全股指数24个百分点。

生物科技并购：随着地缘政治噪音消退，战略性并购有望重回市场视野。2026年一季度生物科技领域共宣布12笔并购，与2025年四季度持平，多为"补强型"交易，集中在肿瘤和免疫炎症领域。大型生物制药公司资产负债表状况良好，叠加多款药物面临专利到期压力，并购动力充足。

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2026年4月17日，OpenAI宣布将向另一家AI芯片公司Cerebras采购超过200亿美元的芯片。同一天，Cerebras正式向纳斯达克递交IPO文件，目标估值350亿美元。

两笔钱，金额几乎完全相同。一笔是收购，一笔是采购。一笔来自全球最大的AI芯片卖家，一笔来自全球最大的AI买家。

这不是两件独立的事，这是同一场战争里的两个对称动作。战场的名字叫：AI推理。

绝大多数人没注意到这场战争。因为它没有爆炸声，只有一行行财务公告，和硅谷工程师圈子里流传的技术讨论。但它的影响可能比过去两年任何一次AI发布会都要深远——因为它在重新分配一个几乎确定会成为史上最大科技市场的控制权。

推理是什么，为什么2026年的关键词不再是"训练"

在讲两个200亿之前，需要先理解一个背景：AI芯片的战场，正在发生一次重心迁移。

训练和推理，是AI算力消耗的两个阶段。训练是造模型——把海量数据喂给神经网络，让它学会某种能力。这个过程通常只发生一次，或者定期更新。推理是用模型——每次用户发出一个问题，ChatGPT给出一个回答，背后就是一次推理请求。

2023年，全球AI算力支出的大头在训练，推理是配角。

但这个比例正在快速倒置。

根据德勤和CES 2026的市场研究数据，2025年推理已经占到全部AI算力支出的50%；2026年，这个比例将跳到2/3。联想CEO杨元庆在CES上说得更直白：AI支出的结构，将从"80%训练+20%推理"，完全翻转为"20%训练+80%推理"。

逻辑并不复杂。训练是一次性成本，推理是持续性成本。GPT-4训了一次，但每天要回答亿级用户的问题，每一次对话都是一次推理请求。规模化部署之后，推理的累积消耗远超训练。

这意味着什么？意味着AI产业最赚钱的那块蛋糕，正在从"训练芯片"移向"推理芯片"。而这两种芯片，需要截然不同的架构设计。

英伟达的问题：为训练设计的芯片，天生不擅长推理

英伟达的H100、H200，是为训练设计的怪兽。它们的核心优势是极高的计算吞吐量——训练需要对海量矩阵做大量乘法运算，GPU擅长这种"多核并行计算"。

但推理的瓶颈不是计算，是内存带宽。

当用户发出问题，芯片需要把整个模型的权重从内存里"搬"到计算单元里，然后才能生成回答。这个"搬"的过程，才是推理延迟的真正来源。英伟达的GPU用的是外接高带宽内存（HBM），搬运这一步不可避免地引入延迟——对于每秒要处理几千万次请求的ChatGPT来说，这个延迟在乘以规模之后，变成了真实的性能瓶颈。

OpenAI内部工程师注意到这个问题时，他们在给Codex（代码生成工具）做优化，发现无论怎么调参，响应速度都受制于英伟达GPU的架构上限。

换句话说，英伟达在推理端的劣势，不是努力程度的问题，是架构的问题。

Cerebras的WSE-3芯片走了完全不同的路线。这块芯片大到需要用晶圆级封装——面积46,255平方毫米，比人的手掌还大——把90万个AI核心和44GB超高速SRAM内存集成在同一块硅片上。内存直接贴在计算核心旁边，"搬运"的距离从厘米级缩短到微米级。结果：推理速度比英伟达H100快15到20倍。

需要补充的是：英伟达并没有坐以待毙。其最新的Blackwell（B200）架构在推理性能上比H100提升了4倍，正在大规模部署。但Blackwell追的是一个移动的靶——Cerebras同期也在迭代，而整个芯片市场涌现出的竞争对手，已经不只是Cerebras一家。

英伟达的200亿：历史最大并购背后的一张承认书

2025年12月24日，英伟达宣布了它历史上最大的一笔收购。

目标是Groq。

Groq是Cerebras的同类竞争对手，主打的也是为推理优化的SRAM架构芯片——它叫LPU（语言处理单元），当时在公开测评中是全球推理速度最快的芯片服务。英伟达花了200亿美元，把Groq的核心技术和创始团队全部买走，包括创始人Jonathan Ross和多位谷歌TPU团队出身的顶级芯片工程师。

这是英伟达2019年70亿美元收购Mellanox之后，规模最大的一次并购，整整翻了三倍。

在许多分析师看来，这笔钱背后传递的信息，远比金额更重要：英伟达认为自己在推理端有结构性缺口，而且这个缺口大到值得花200亿去堵。

如果英伟达真的相信自己的GPU在推理端无敌，它根本不需要收购Groq。这笔钱本质上是一张价值200亿美元的技术采购单——承认SRAM嵌入式架构在推理场景里有真实的技术优势，承认英伟达靠现有产品线无法自然覆盖这个优势，用最贵的价格买下了一个它自己填不上的技术缺口。

当然，英伟达收购后的官方叙事是另一套——"与Groq深度整合，提供更完整的推理解决方案。" 技术语言的翻译版本是：我们意识到自己的东西不够用，所以买了别人的。

OpenAI的200亿：买芯片只是表面，入股才是关键

现在回到OpenAI这边。

2026年1月，OpenAI和Cerebras签了一份100亿美元的三年算力采购协议——当时媒体报道的重点是"OpenAI正在多元化芯片供应商"，语气轻描淡写。

但4月17日最新曝光的细节，让这件事的性质发生了根本变化：

第一，采购金额从100亿变成了200亿，翻了一倍。

第二，OpenAI将获得Cerebras的认股权证，随着采购规模增加，持股比例最高可达Cerebras总股本的10%。

第三，OpenAI还将向Cerebras提供10亿美元的数据中心建设资金——换句话说，OpenAI在帮Cerebras盖厂。

这三个细节放在一起，画出来的图景完全不同：OpenAI不只是在买芯片，OpenAI是在孵化一个供应商。

这个逻辑在科技史上有清晰的先例。2006年苹果开始与三星合作定制A系列芯片，最初也是大宗采购协议，但随着苹果不断加深参与、最终自研M系列芯片，供应链的控制权彻底从英特尔和三星那里转移到苹果自己手上。OpenAI在做的，有几分类似——但有一个重要边界：苹果从一开始就掌握芯片设计权，OpenAI目前仍然是采购者，Cerebras上市后也将独立发展、服务更多客户。这条路的终点未必是OpenAI完全掌控Cerebras，更可能是双方建立深度互依的生态共同体。

一方面用200亿和入股绑定Cerebras，确保非英伟达的推理算力持续供应；另一方面，OpenAI正在与博通合作研发自有ASIC芯片，预计2026年底量产。两条腿同时走，终点是算力自主。

Cerebras今天IPO，你买的是什么

4月17日，Cerebras正式提交纳斯达克IPO申请，目标估值350亿美元，计划融资30亿美元。

这个估值，距离它2025年9月还是81亿美元，涨了四倍多。今年2月刚完成新一轮融资，当时估值已升至230亿美元，IPO目标的350亿在此基础上又溢价了52%。

熟悉Cerebras历史的人知道，这是它第二次尝试上市。第一次，2024年，因为核心客户G42（阿联酋主权科技投资基金）占当年收入的83%~97%，CFIUS以国家安全为由介入审查，IPO被迫撤回。

这次，G42已经从股东名单中消失，取而代之的是OpenAI。

换句话说，Cerebras的客户集中度结构性问题尚未根本解决——大客户的名字换了，依赖大客户的格局还在。投资者要做的判断是：这个大客户是更好还是更糟？从信用角度看，OpenAI显然优于G42；从战略角度看，OpenAI同时也是Cerebras的竞争对手孵化者——它的自研ASIC一旦成熟，对Cerebras是真实的替代威胁。

公平起见，Cerebras也在积极拓展其他客户，招股书预计将列出更多元化的收入来源，集中度会有所改善。但在OpenAI自研芯片量产之前，这个问题的答案还没有揭晓。

买Cerebras的股票，你实际上是在同时押注：OpenAI会持续选择Cerebras，且 OpenAI的自研ASIC不会提前到来。这两条，都不是确定的。

当然，多头理由也是真实的：如果推理市场的规模按预测轨道增长，Cerebras哪怕只在这个市场里占到一个小份额，绝对数字也相当可观。问题不在于Cerebras有没有机会，而在于350亿的定价是否已经反映了最乐观的情形。

两个200亿，对称地出现在2025年底到2026年4月这段时间里。

一个来自全球最大的AI芯片卖家，买下了推理市场竞争对手的技术。

一个来自全球最大的AI买家，孵化了推理市场上挑战英伟达的公司。

英伟达的200亿是防御——它用最贵的价格堵住了一个自己填不上的技术缺口。

OpenAI的200亿是进攻——它在烧钱建设一条不依赖英伟达的推理高速公路，同时拿到了这条路上一个收费站的认股权。

这场战争没有枪声，但资金的流向从来不说谎。两笔钱告诉你的，比任何AI发布会都更清楚：AI推理基础设施的控制权，正在被争夺。而这块市场，2026年将占到全行业算力支出的三分之二。

Cerebras的IPO，是这场战争吹响的号角。

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当地时间4月17日周五，伊朗宣布霍尔木兹海峡对商业航运恢复通行，叠加以色列与黎巴嫩真主党停火消息，风险偏好情绪席卷全球市场。

标普500指数收涨1.2%，连续第三个交易日刷新历史收盘高点；纳指连续13个交易日收涨，追平1992年以来最长连涨纪录；道指大涨1.8%，彻底收复冲突以来全部跌幅。

标普500本月迄今累涨9%，为2020年以来最大单月涨幅。从3月低点到历史新高，标普仅用三周时间完成反弹，据Asym 500的Rocky Fishman统计，这是同等幅度反弹中速度最快的一次。

与此同时，美元盘中一度抹平战时全部涨幅，WTI原油期货单日暴跌逾11%。

然而，多位市场人士警告，这场狂欢建立在并不稳固的基础之上。据报道，伊朗外长Araqchi所指的"开放"，实为商业船只仍需与伊朗"协调"后方可通行，与市场解读的"完全自由通行"存在明显落差。特朗普亦表示，美国将维持对霍尔木兹海峡的海军封锁，直至与伊朗达成最终协议。

股市：抢跑情绪主导，基本面提供支撑

市场的快速反弹，部分源于对"踏空"的恐惧。

据彭博报道，去年特朗普大幅回撤关税后，市场曾经历一轮急速反弹，令许多空头措手不及。这一次，交易员选择在供应链、能源基础设施和消费者信心尚未实质修复之前，提前押注全面复苏。此前做空股票的商品交易顾问（CTA）被迫翻多追涨。

不过，反弹并非仅靠情绪驱动。美国经济韧性、强于预期的财报季以及AI需求热情，提供了独立的上涨动能。据摩根大通资产管理全球市场策略师Marcella Chow统计，2026年标普500盈利增长预期已上调近3个百分点。她表示："即便冲突相关因素使每股盈利增速下降中个位数，仍意味着双位数盈利增长的潜力。"

高盛首席股票策略师Chris Hussey梳理指出，压制市场的三大风险本周出现阶段性缓和：能源危机缓和预期升温、私人信贷市场压力未进一步扩大、AI颠覆风险呈现分化。

科技七巨头（Mag7）自3月27日以来未现单日下跌，期间累涨约19%。本周特斯拉累涨近15%，微软累涨14%。受益于油价暴跌，航空和游轮股领涨标普500，皇家加勒比游轮大涨7.34%，美联航涨超7%。

油价：期货暴跌，但实物市场仍未正常化

油价是这场反弹中，市场乐观与物理现实落差最大的资产。

WTI原油期货周五单日跌幅超11%，本周累计下跌逾13%，回落至3月10日以来最低水平，并自1月初以来首次跌破50日均线。美油已回吐冲突爆发以来涨幅的约70%。

但据彭博报道，实物原油价格仍处于高位，反映出航运路线受阻、油轮运费高企以及库存耗尽等现实问题，分析师认为这些问题需要数周乃至数月才能正常化。

Wellington Management组合经理Brij Khurana一语道破："油价走势决定利率走势，就是这么简单。"他补充称，油价走低将向通胀预期传导，收益率有望"在夏季前缓步走低"。

债市：降息预期骤然升温，但短端利率仍显谨慎

油价暴跌直接推动降息预期升温。

利率期货数据显示，美联储年内至少降息一次的概率从前一交易日约30%骤升至70%。10年期美债收益率下行7个基点至4.24%，创3月30日以来最大单日降幅；2年期美债收益率下行7基点至3.70%，跌破联邦基金利率3.75%，为逾一个月以来首次。

但债市整体仍显谨慎。据彭博报道，M&G Investments固定收益首席投资官Andrew Chorlton表示："金融市场几乎没有对利率短端以外的风险进行定价。一两年后的通胀预期——现在没有任何风险溢价被计入。"

战争爆发以来，2年期美债收益率累计上行约30个基点，同期英国2年期国债收益率上行约60个基点。在战争爆发前，交易员曾预期美联储今年多次降息，而现在仅有约60%的概率押注降息一次。

TD Securities美国利率策略主管Gennadiy Goldberg持审慎立场："这一切都表明市场对中东局势的消息极为敏感。许多投资者将保持观望，以确认进展具有可持续性，而非在周末出现逆转。"

美元：盘中抹平战时涨幅，但反弹收窄

美元指数周五走出V形走势，盘中一度重挫超0.6%、创七周最低，随后反弹，较周四纽约尾盘收盘价变化不大。

据报道，当下对冲基金已大举建立美元空头仓位。Conversa策略师George Vessey分析称："美元走弱主要源于市场消化地缘政治风险溢价，但这并非结构性美元贬值的开端，美联储的下一步行动仍存在疑问，通胀数据高于预期，经济依然具备韧性。"

美银跨市场风险指标——衡量全球股票、利率、货币和大宗商品波动的综合指标——本月降幅正朝着有记录以来第二快的月度下降迈进，仅次于新冠疫情初期的复苏阶段。

风险：市场已在定价"战争结束"，但核心问题悬而未决

多位市场人士对当前乐观情绪提出警示。

Evercore ISI前贸易官员Sarah Bianchi写道："伊朗危机似乎正走向一个试探性且脆弱的解决方案，即便达成协议，也将遗留诸多核心问题悬而未决。"

太平洋投资管理公司（PIMCO）集团首席投资官Daniel Ivascyn表示："市场认为最可能的结果是逐步降级，但尾部风险非常大。这是一次真实的通胀冲击。"

Nuveen宏观信贷主管Laura Cooper管理着1.4万亿美元资产，她的判断更为直接："市场真正的错误定价，在于将这场冲突视为已经结束，而潜在的脆弱性依然存在。"

高盛流动性策略师John Flood亦指出，CTA量化趋势策略本周买入约330亿美元标普指数头寸，但最高速买入阶段已经过去，他表示："市场现已为下周回调做好准备。"

历史上，市场淡化地缘政治事件的反射几乎每次都被证明是正确的——俄乌冲突爆发当日，全球股市仅下跌0.6%。但据彭博报道，Arkevium创始人Maxence Visseau指出，两个例外均发生在持续性石油供应中断时期：1973年和1990年。这场冲突是否会加入这份短名单，取决于未来数周的走向。

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4月17日据彭博社援引知情人士透露，AI编程初创公司Cursor正与投资者就新一轮约20亿美元融资进行深入谈判，交易完成后其投后估值将超过500亿美元。

现有投资方Andreessen Horowitz预计将联合领投本轮融资，芯片巨头英伟达也计划参与其中。据报道，Thrive Capital亦在洽谈参与事宜。由于谈判尚未结束，最终条款仍有变动可能。

本轮融资若顺利落地，将进一步巩固Cursor在AI编程工具市场的领头地位，也折射出市场对这一细分赛道的高度热情。

Cursor的AI编程助手于2023年正式推出，核心功能是帮助程序员更高效地编写和调试代码。

凭借快速扩张的用户基础，Cursor已跻身史上增长最快的初创公司之列，成为科技行业"氛围编程"（vibe coding）时代的核心参与者。

所谓"氛围编程"，指的是开发者借助AI工具大幅降低编码门槛、提升开发效率的新范式。随着软件开发者对AI编程工具的需求持续飙升，这一概念正在重塑整个软件开发行业的工作流程。

AI编程赛道的竞争格局正迅速趋于激烈。Anthropic、OpenAI以及众多初创企业接连推出旨在简化软件开发流程的产品，争夺这一高速增长的市场。

英伟达的潜在参投具有重要的战略信号意义。作为AI算力基础设施的主导者，英伟达近年来持续加码对AI应用层初创公司的布局，此举有助于强化其在整个AI产业链的影响力。

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4月17日，特朗普在社交媒体上接连发帖，宣称霍尔木兹海峡"局势已结束"，并声称从伊朗获得了他想要的大部分条件，包括海峡全面重新开放、伊朗承诺放弃高浓缩铀储备、以及停止对地区代理武装的支持。

然而华尔街见闻提及，伊朗方面随即展开反驳，伊朗保守派议员、谈判团队成员Mahmoud Nabavian表示，伊朗将继续对过往商船收取通行费，海峡并未"完全开放"。

有网友在白宫社媒帖文下评价称，“我喜欢特朗普现在与市场谈判的方式，完全无视伊朗……”

据报道，有熟悉谈判进程的海湾地区高级官员表示，特朗普正急于寻求结束对伊朗的战事， “他会接受更多妥协，因为他非常希望这一切结束。他认真对待谈判，但伊朗方面仍拒绝在关键问题上让他体面收场。”

尽管新闻报道相互矛盾、令人困惑，但市场的乐观情绪已然提振。周五美股和美债同步走强，油价暴跌11%。

（周五美股和美债齐涨，美油下挫）

油价下挫，美联储年内降息预期随之增加，美元一度跌至近七周低位水平。

（美元指数一度下挫超0.6%）

据澎湃新闻，特朗普本人急于结束对伊朗的军事行动，并已愿意在谈判框架上作出更多妥协。

在有关以色列与黎巴嫩达成临时停火的消息公布后，特朗普多次释放通过谈判推动冲突降级的信号，并提出在白宫接待以色列与黎巴嫩领导人，以讨论相关政治解决方案。

特朗普此前将以色列针对黎巴嫩真主党的军事行动称为“单独冲突”，并强调其不属于与伊朗整体谈判的一部分。

在近期推动停火过程中，他实际上已经将这一因素纳入整体谈判结构中，从而在一定程度上减少了可能阻碍伊朗让步的条件。

不过，报道援引知情人士透露，特朗普在谈判过程中屡次提前宣布突破或声称伊朗即将妥协，是其谈判策略，意在通过舆论压力促使谈判对手加快行动，并向伊朗传递"不接受就出局"的信号。

然而这一策略的代价正在累积。特朗普的"闪宣"战术已在亲密盟友和部分谈判参与者中播下困惑与疑虑，他们难以判断伊朗是否真的作出了让步，还是特朗普再度一厢情愿地"宣布了胜利"。

一位欧洲外交官表示：

这是一场经济领域的胆小鬼博弈，欧洲和亚洲国家却被夹在中间左右为难。

法国总统马克龙表示"最新进展令人鼓舞，但必须保持审慎"，英国首相斯塔默则强调任何方案都必须"可行且持久"。

正在讨论如何重开霍尔木兹海峡的多国领导人视频会议，甚至在特朗普发帖宣布"突破"后选择继续开会、继续规划。这一细节，折射出盟友对特朗普"报捷"习惯的深度存疑。

据CCTV国际时讯报道，特朗普称，北约曾致电询问是否需要协助，但他表示“无需帮忙”，除非其“只是想运走石油”。特朗普同时批评北约在关键时刻“毫无作用”，并再次称北约为“纸老虎”。

对于全球投资者而言，这场信号战的核心风险在于：停火期限将至，若谈判未能取得实质进展，霍尔木兹海峡的紧张局势可能迅速反弹，直接冲击全球能源供应链和油价走势。

此外，美国的海上封锁策略本身也存在"反噬"风险，在全球能源市场高度紧张的背景下，封锁行动可能进一步推高油价，并加剧美国国内政治压力。

特朗普对此轻描淡写。17日面对媒体记者时，他表示：

如果存在分歧，我们会解决，但我不认为有太多重大分歧。

他还表示，一旦协议签署，美军对伊朗港口的军事封锁将随即解除。"我们拭目以待，但结果应该会是好的。"

尽管特朗普对谈判进展语气乐观，多个关键议题至今悬而未决。

除霍尔木兹海峡的通行安排外，伊朗高浓缩铀库存的处置以及伊朗未来的铀浓缩权限，仍是美伊之间最难啃的硬骨头。

华尔街见闻提及，据新华社援引美国媒体17日周五的报道，美方曾向伊朗提出，若后者放弃铀储备，美国将允许伊朗获得被冻结在海外的约200亿美元资金。

但特朗普随后在接受媒体采访时否认这一方案存在，令谈判细节更加扑朔迷离。

霍尔木兹海峡问题的走向，也牵动着整个波斯湾地区的神经。伊朗对这条战略海峡的长期管控权可能性，已令沙特、阿联酋等依赖海峡出口能源的海湾产油国深感警惕，欧洲和亚洲的能源消费国同样高度关注。

据报道援引一名特朗普政府高级官员透露，美伊新一轮正式谈判尚未最终敲定，但预计将于周一在巴基斯坦举行，地点可能再次选在伊斯兰堡。

副总统万斯预计将再度主导谈判，特朗普中东和平特使Steve Witkoff与总统女婿Jared Kushner将一同参与。白宫发言人Anna Kelly强调：

只有特朗普总统，而非伊朗，才能决定谁代表美国出席谈判。

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据新华社报道，当地时间4月17日，伊朗外长阿拉格齐宣布，鉴于黎巴嫩与以色列达成停火，伊朗将在停火期间对所有商船开放霍尔木兹海峡。特朗普随即在社交媒体发文确认，写道：“伊朗刚刚宣布，伊朗海峡已完全开放，可全面通行。谢谢！”

消息传出，市场反应剧烈。布伦特原油收跌9.1%至每桶90.38美元，创五周新低；欧洲天然气价格下跌7%。美股同步走强，标普500指数上涨1.2%，连续第三周录得周线上涨——该指数4月以来已累计反弹逾9%。

然而，海峡上的实际情况远比声明复杂。

油轮“将信将疑”：驶向海峡，又掉头折返

消息公布后，市场上出现了一个关键的观察窗口——油轮的实际动向。

据彭博报道，伊朗外长宣布开放后数小时内，至少8艘油轮迅速驶向霍尔木兹海峡。其中5艘此前停泊在迪拜以北海域，在消息公布后的周五下午即开始进入海峡水道；另有3艘在约70英里外等待的船只，也开始朝海峡方向移动。

报道写道：如果这些船只继续航行，其动向将是自2月28日战争爆发以来，霍尔木兹海峡向非伊朗相关船只开放的最明确信号之一。

英国《金融时报》则描述，船舶追踪卫星显示，至少25艘船只正驶向海峡，包括法国航运公司CMA CGM旗下三艘集装箱船、四艘希腊油轮及多艘中国船只。

但在伊朗宣布开放后已启程的船只中，至少12艘中途掉头，另有包括CMA CGM一艘船在内的多艘船只停在海峡入口处。

多位石油和航运业高管表示，局势仍不明朗，对海峡可能已被布雷或伊朗仍试图实施管控的担忧，令部分西方船只准备撤出海湾。

油轮协会Intertanko海事总监Phillip Belcher表示：“在任何过境恢复之前，业界必须获得来自伊朗的清晰、经核实的信息，以及美国所采取措施的明确说明。”

能源分析机构Kpler分析师Matt Smith直言：“伊朗当局看起来仍像门卫一样，挑选哪些船只可以通过海峡。”

霍尔木兹海峡此前承载全球约五分之一的石油运输，封锁已持续约七周，引发全球能源市场剧烈波动。

伊朗：有条件、暂时开放

据新华社报道，伊朗伊斯兰革命卫队海军司令部随即在17日晚发布船舶通行新规，明确三点：一，民用船只必须走伊朗指定航线；二，军用船只仍禁止通行；三，所有船只须与革命卫队海军提前协调。

伊朗国防部发言人随后进一步收窄口径，发言人表示，霍尔木兹海峡“只是在停火状态下有条件开放，附属于敌对势力的船只无法通行，一旦黎巴嫩面临压力，局势将恢复先前状态”。

这意味着，伊朗的"开放"设有明确的前提条件和时间限制——停火协议将于本周二夜间到期。

伊朗议长直接打脸特朗普

更大的变数来自伊朗内部的强硬声音。

伊朗议长、谈判代表团团长Mohammad Bagher Ghalibaf在X平台发文，直接反驳特朗普的表态：“美国总统一小时内发了七条声明，全部是假的。”

他明确警告：如果美国海上封锁持续，海峡“将不会保持开放”。

特朗普本人也承认，他本周下令对伊朗港口实施的海上封锁将继续维持，直至双方就结束战争达成协议。

这形成了直接矛盾：伊朗将美国封锁视为违反停火协议的行为，据新华社援引塔斯尼姆通讯社报道，一名知情人士表示，若封锁持续，伊方将关闭海峡。

市场如何定价这种不确定性

油价的暴跌反映了市场对“开放”消息的第一反应，但分析师对后续走势持谨慎态度。

能源研究机构Rapidan Energy Group在报告中表示，对美伊接近达成协议的迹象持怀疑态度，预计至少在4月底前，霍尔木兹海峡的油轮通行量将维持在极低水平。

该机构指出：“伊朗谈判人员坚持伊朗必须保留对霍尔木兹通行的控制权，这对特朗普政府而言是不可接受的底线。双方在核协议条款上的分歧同样悬殊。”

换言之，市场已经为“开放”定价，但实际通行能否恢复，仍取决于一个尚未解决的政治僵局。

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市场概述

伊朗宣布开放霍尔木兹海峡通行，标普和纳指连续第三天收创新高，道指大涨1.8%、收复冲突以来所有跌幅。纳指和纳指100连涨13天，后者创2013年以来最长连涨。本周标普累计涨幅接近5%，连续第三周收涨逾3%，上一次出现是2020年6月。

美股科技七巨头全线走强，特斯拉涨3%，本周累涨近15%。航空和邮轮股走高，领涨标普500。

降息预期走高，美债收益率周五全线走低，10年期美债收益率下行7个基点，2年期美债收益率下行7基点至3.70%。

美元V形反转，日内一度重挫超0.6%、创七周最低，但随后走强，较周四纽约尾盘变化不大。

比特币涨3%，一度突破7.8万美元，为2月2日以来首次。

金属全线走强。黄金现货上涨1.3%，盘中一度逼近4900美元。白银日内曾涨6%。WTI原油期货收跌11.45%，回落至3月10日以来最低，本周累计下跌13.17%。

亚洲时段，创业板指再创近11年新高，光通信爆发，源杰科技成“新股王”，茅台跌4%，恒科指跌1%。

要闻

中国

中越联合声明：推动两国铁路对接并连接至中亚和欧洲。

DeepSeek悄悄更新：Mega MoE、FP4 Indexer来了。

台积电先进封装路线图生变：CoWoS“生命周期更长”，下一代CoPoS“最快也要2030年4季度”。

iPhone一季度在华出货大涨20%，内存涨价推高国产手机门槛，苹果华为逆势走强。

雷军15小时直播测试：新一代小米SU7从北京到上海的长途续航测试，全程1265公里，中途只充一次电。

海外

特朗普确认伊朗开放霍尔木兹，称海峡局势结束、美封锁将持续至达成协议，料协议“一两天内”达成。特朗普称美国将获取伊所有浓缩铀库存，美媒曝美考虑“拿伊朗的钱换伊朗的铀”。伊朗设霍尔木兹通行条件，正与美拟和平协议框架，警告若美继续海上封锁还将关闭海峡。

美联储理事沃勒：中东战争若迅速结束，降息仍有望延续。

Anthropic推出AI视觉创作工具Claude Design，付费订阅竞争力提升。

全球CPU荒来袭：英特尔与AMD处理器价格上涨15%，PC供应链面临严峻考验。

“英伟达挑战者”AI芯片商Cerebras再度递交IPO申请，OpenAI承诺超200亿美元采购。

市场收报

欧美股市：标普500涨幅1.20%，报7126.06点，连续三个交易日创收盘历史新高，本周累计上涨4.54%。道指涨幅1.79%，报49447.43点，本周累计涨3.19%。纳指涨幅1.52%，报24468.48点，本周累计涨6.84%。欧洲STOXX 600指数收涨1.56%，报626.58点，本周累计上涨1.91%。

A股：上证指数收报4051.43点，跌0.10%。深证成指收报14885.42点，涨0.60%。创业板指收报3678.29点，涨1.43%。沪深300收报4728.67点，跌0.17%。

债市：美国10年期基准国债收益率跌6.32个基点，报4.2480%，本周累计下跌6.90个基点。两年期美债收益率跌6.55个基点，报3.7082%，本周累计跌8.71个基点。

商品：WTI 5月原油期货收跌11.45%，报83.85美元/桶，本周累计下跌13.17%。布伦特6月原油期货收跌9.07%，报90.38美元/桶，本周累计跌5.06%。现货黄金涨0.92%，报4834.05美元/盎司，本周累计上涨1.78%。现货白银涨3.27%，报80.9822美元/盎司，本周累计上涨6.74%。

要闻详情

全球重磅

中国

中越联合声明：推动两国铁路对接并连接至中亚和欧洲。双方签署涵盖党际、公安、司法、经济、产供链、海关、科技、民生及媒体等多个领域的合作文件，推动构建"更高水平具有战略意义的中越命运共同体"。双方同意，落实好共建“一带一路”倡议和“两廊一圈”框架对接合作规划，推动两国铁路对接并连接至中亚和欧洲。积极参与构建全球清洁能源合作伙伴关系，推动两国电力互联互通合作。

DeepSeek悄悄更新：Mega MoE、FP4 Indexer来了。DeepSeek低调更新DeepGEMM代码库，推出Mega MoE技术——把原本“支离破碎”的MoE流程“揉成一坨”，融合dispatch、线性变换等步骤至单一mega-kernel，更实现“一边算一边传”的计算通信重叠，让GPU告别“算一会儿等一会儿”的低效，像“接力搬砖变连续传送带”般提升多卡场景效率。

台积电先进封装路线图生变：CoWoS“生命周期更长”，下一代CoPoS“最快也要2030年4季度”。台积电先进封装路线图生变：CoPoS量产时程大幅延后至2030年第四季，较市场预期推迟约两年，技术瓶颈"均匀度"与"翘曲"难题是主因。与此同时，CoWoS未来两年产能已被英伟达等客户订满，SoIC更计划2027年扩产至月产5万片。

iPhone一季度在华出货大涨20%！内存涨价推高国产手机门槛，苹果华为逆势走强。今年一季度苹果iPhone在华出货量同比大增20%，在各主要品牌中增速居首。华为同样未受整体市场下行拖累，一季度出货量小幅增长2%，以20%的市场份额稳居行业首位。内存芯片价格飙升推高行业整体成本，叠加供应链扰动，国内智能手机市场承压。

雷军拼了！15小时直播测试。雷军开启新一代小米SU7从北京到上海的长途续航测试直播，全程1265公里，中途只充一次电。截至发稿前，雷军一行到达山东临沂服务区，已完成630公里，剩余续航为3%，电耗为15.2度/百公里。

海外

特朗普确认伊朗开放霍尔木兹，称海峡局势结束、美封锁将持续至达成协议，料协议“一两天内”达成。特朗普称，伊朗与美国合作在霍尔木兹海峡清雷；美已禁止以色列轰炸黎巴嫩；美伊本周末可能会谈，与伊协议大部分关键条款已敲定，进展将很快。他预计美伊谈判周末举行，美媒称很可能在周日。伊外长：黎以停火期间，所有商船可按公布路线通行霍尔木兹。伊官员：伊资产解冻是开放海峡条件之一。英法拟牵头开展国际行动，保障海峡航行自由。

特朗普称美国将获取伊所有浓缩铀库存，美媒曝美考虑“拿伊朗的钱换伊朗的铀”。特朗普称，美将获取伊浓缩铀、将其带回美国，但不会支付任何款项，否认伊朗暂停核计划20年的说法，称是无限期的。据报道，美国准备解冻200亿美元的伊朗资金，换取伊放弃其浓缩铀库存，美伊正就伊方浓缩铀的处置方式、解冻多少伊资产等问题进行谈判，在议的一项折中提案是，部分高浓缩铀被运往第三国。

美伊磋商结束战争计划！美国考虑解冻200亿美元伊朗资产，换取伊方放弃浓缩铀！围绕“200亿美元换铀”的三页备忘录密集磋商，涉及解冻资产、处置高浓铀及暂停核活动等核心议题。尽管双方在铀去向、禁铀期限等关键问题上仍存分歧，但进展已推动市场快速重定价。与此同时，霍尔木兹海峡恢复通航，叠加停火延续预期，地缘紧张明显缓和；若协议落地，或终结战争状态。

特朗普称移除浓缩铀行动不派美军，伊朗拒绝将浓缩铀运往国外。特朗普还称，伊朗同意停止资助黎巴嫩真主党等中东地区“代理人”。伊外交部发言人称，赔偿伊所受损失是伊美谈判中至关重要的议题。

伊朗设霍尔木兹通行条件，正与美拟和平协议框架，警告若美继续海上封锁还将关闭海峡。条件包括：民用船由伊朗指定航线通行；军用船仍禁行；所有船只通行须经伊海军许可。伊官员：伊美正拟定谅解备忘录，为最终永久和平协议设定总体框架，备忘录设60天的后续谈判窗口期，对未来几天谈判期间签署备忘录态度乐观。伊外交部：美方海上封锁违反停火协议，若继续封锁将采取必要反制。美军称仍“紧盯伊朗每一个港口”，首次公布海上封锁线位置，覆盖伊全部南部海岸及港口。

美军实施封锁以来首艘油轮通过霍尔木兹海峡。据船舶追踪网站vesselfinder 4月17日公布的数据，一艘悬挂巴基斯坦国旗的油轮驶入波斯湾，成为自美国13日实施封锁以来，首艘载有原油经霍尔木兹海峡驶出的油轮。

霍尔木兹后，美国可能“盯上”马六甲海峡？美国与印尼签署防务协议，寻求获得对印尼领空更大的使用权限，以强化在马六甲海峡的军事存在。印度担忧，在霍尔木兹紧张局势持续之际，美国正将战略关注点延伸至马六甲海峡。马六甲海峡承载全球超过40%的货物运输，是全球能源与大宗商品贸易的关键通道。与此同时，霍尔木兹海峡僵局难解，美伊谈判前景不明，供应链持续承压。

美联储理事沃勒：中东战争若迅速结束，降息仍有望延续。沃勒警告称，中东战争延续将带来通胀和就业市场风险；战争若迅速结束，将为今年晚些时候的降息留有余地。他还警告说，当前能源价格冲击更难以被忽视。

Anthropic推出AI视觉创作工具Claude Design，付费订阅竞争力提升。Claude Design基于视觉模型Claude Opus 4.7构建，允许用户通过对话方式生成设计稿、原型、演示文稿及营销素材等视觉内容，目前仅向付费订阅用户开放。该工具直接面向企业和专业用户的生产力场景，有望进一步提升其付费订阅产品的竞争力。

Claude Code桌面版烂爆了，Anthropic终于把“100% AI编码”演砸了。Anthropic高调发布Claude Code桌面版，却被用户集体吐槽烂得没法用。上手一小时撞出40多个bug，卡顿、闪崩、输入框消失、线程冻结等基础问题层出不穷。更讽刺的是，这家号称“100% AI 编码”的公司，其代码被曝存在3167行、12层嵌套的单函数等严重工程缺陷。AI 放大了效率，也放大了技术债。

Claude降智实锤了！还变相涨价，Opus跌下神坛。Claude被曝“降智+涨价”引发重度用户不满：Anthropic模型推理能力断崖下滑，第三方测试排名从前2跌至第10，复杂任务表现明显退化。官方承认为控成本默认降至“中等努力”模式，同时隐藏思考过程、缩短缓存，加剧体验缩水。另一边企业订阅从包月转向按量计费，费用最高翻三倍。在算力压力下限用高耗工具之际，Opus 4.7与AI设计工具将上线，冲击Adobe、Figma等玩家。

Opus 4.7 压根没想做“最强模型”：吹Claude的速度都跟不上Anthropic 的节奏了。Opus 4.7编程、视觉能力大幅跃升，但长上下文从78.3%暴跌至32.2%，搜索能力被反超，三重隐性涨价。这不是“最强模型”迭代，而是一次精准的取舍刀法。Anthropic在下一盘更大的棋：修复信任、演练安全护栏、培养用户惯性。还在无脑吹“最强”的人，已经跟不上它的节奏了。

全球CPU荒来袭：英特尔与AMD处理器价格上涨15%，PC供应链面临严峻考验。AI企业抢占CPU产能，英特尔与AMD的处理器库存告急，价格普遍上涨10%至15%。但与内存"价高有货"不同，CPU已陷入“有价无市”困境，PC厂商承压，短期内难见缓解迹象。

“英伟达挑战者”AI芯片商Cerebras再度递交IPO申请，OpenAI承诺超200亿美元采购。Cerebras的核心竞争策略是以超大尺寸芯片（以单颗大芯片一次性处理海量数据）对抗英伟达。其CEO表示，Cerebras的芯片在运行AI模型时速度远超英伟达。OpenAI承诺未来三年内向Cerebras采购超200亿美元，并获得其部分股份。

研报精选

CTA史诗级回补美股：单周860亿美元扫货，未来一周再加700亿。高盛最新数据揭示，量化CTA基金过去五个交易日狂买860亿美元美股，堪称"史上最大规模买入之一"。更惊人的是，未来五天即便市场横盘，仍有约700亿美元"被动"买盘等待入场。历史回测显示，类似情形下标普500指数三个月平均涨幅高达8.18%，机构资金亦已加速跟进——这场系统性买入潮，或正重塑美股中期走势。

高盛：美股上涨趋势难以对抗，但短期回调才是最健康的。当前美股市场仓位依然极度偏空，远低于过度拥挤的水平，这可以说是市场最看涨的信号，因为它确保了持续的追涨行为。话虽如此，高盛交易员Cullen Morgan写道：“我们反弹得又快又猛，追涨/超买的迹象已开始显现。接下来，短期内出现回调对这个市场来说可能是最健康的事情，但整体向上的趋势似乎很难对抗。”

消费的韧性：人口，购买力和一颗蓝莓。长江证券认为，低线城市崛起及低通胀下购买力提升尚未被市场定价。受人口下沉和中西部收入增长驱动，低线消费成为新引擎；同时，制造业供应链优化扩大了“消费者剩余”，使居民实际购买力提升，蓝莓、汽车等案例印证了“降价促提质”的结构性韧性。随着新型消费企业入市，这一资产定价缺口有望弥合。

国内宏观

国常会：要深入实施自由贸易试验区提升战略。国常会指出，面对新形势新任务，要深入实施自由贸易试验区提升战略，改革完善体制机制，进一步优化布局提升能级，更好服务国家发展大局。

证监会最新发布，剑指各类违规减持。证监会4月17日发布违规减持处罚新规征求意见稿。按危害程度将违规转让分为三类：限制期内转让原始股（最重）、超比例及违规披露减持（次之）、未暂停交易（单独裁量）。处罚与转让金额挂钩，从重门槛为减持超总股本5%且金额超5亿元。

证监会拟明确：违法所得为所获利益或避免损失，多项违法盈亏不得相抵。证监会就《行政处罚案件违法所得认定办法》公开征求意见。办法明确：违法所得指通过违法行为所获利益或避免的损失；交易类扣除直接成本，非交易类按收入认定；多项违法盈亏不得相抵；细化内幕交易、操纵市场等情形计算规则。

7家平台涉“幽灵外卖”被罚没近36亿元：拼多多15.22亿、美团7.46亿、阿里系6.3亿。4月17日，市场监管总局对拼多多、美团、京东、淘宝闪购、抖音、淘宝、天猫等7家电商平台作出行政处罚，因其对入网食品经营者资质审核不严、未阻止转单行为等问题，被责令暂停新增蛋糕店铺3至9个月不等，并罚没款合计35.97亿元。7家平台法定代表人及食品安全总监被罚1968.74万元。目前各平台已下架相关“幽灵店铺”并停止转单合作。

国内公司

北方华创2025年营收增长逾三成，净利润小幅下降，分红55亿元占净利近100%。这家半导体设备龙头营业收入同比增长30.85%，首次迈过390亿元大关，印证了国产替代浪潮下的强劲需求。全年归母净利润同比小幅下滑1.77%至55.22亿元，四季度，单季归母净利润骤降至3.92亿元，环比暴跌近80%。公司拟以7.24亿股为基数，每10股派发现金红利7.62元（含税），分红总额约55亿元，分红比例接近当年净利润的100%。

稀土量价齐升，北方稀土2025年营收创历史新高，净利润翻倍，拟每股派0.13元。受稀土市场价格整体上行与公司自身产销量双双创历史新高的共振，北方稀土全年实现营业收入425.63亿元，同比大增29.11%，归属于上市公司股东的净利润达22.51亿元，同比激增124.17%。四季度成为全年最强时段——第四季度单季实现营收122.72亿元、归母净利润7.10亿元，均为全年各季度最高。

海康威视2025年净利同增19%至142亿，26年Q1营收重回两位数增长。海康威视2025年年报及2026年一季报显示，盈利质量与现金流双双修复。2025年营收925亿微增0.01%，净利141.95亿增18.5%；经营现金流253亿同比大增91%。2026年Q1营收增11.8%至207亿，净利增36.4%至27.8亿。观澜大模型驱动AI落地，量化成效显著。

金龙鱼2025年扣非净利激增194%，营收同增2.9%至2451亿。金龙鱼2025年营收2451.26亿元，微增2.87%；归母净利润31.53亿元，大增26.01%；扣非净利28.45亿元，激增193.68%。利润反弹主因面粉大米业务改善及大豆压榨利润回升。厨房食品量利双增，饲料原料受益豆粕高景气，油脂科技承压。

一年暴涨1500%，超越茅台登顶A股“新王”，源杰科技凭什么？源杰科技一年暴涨1500%，以650倍估值登顶A股，但利润仅为贵州茅台零头。其核心在于卡位光通信“光源”——激光器芯片，受益于AI数据中心爆发与CPO趋势，数据中心收入暴增719%。凭借CW工艺与IDM模式构筑壁垒，同时加速扩产与赴港上市放大资本预期。

事关券商薪酬！中证协，重磅发布！离职退休也要追索扣回。明确薪酬追索扣回同样适用于离职及退休人员，相关人员应该配合。新增了长周期考核要求，对高管及核心骨干的考核，应当包括3年及以上的长期指标。薪酬需要递延支付的，递延支付起付年应当不早于绩效薪酬归属年度（T年）往后的第2年（T+2年）。

台积电规划2029年启动1nm以下先进制程试产，苹果有望率先采用。台积电计划于2028年启动1.4纳米制程的大规模量产；而亚纳米制程（1纳米以下）的试产将于2029年跟进，初期月产目标为5000片晶圆。若亚纳米制程如期推进，苹果有望成为首批客户，延续其在移动芯片领域的代差优势。

海外宏观

引发热议！美国前财长保尔森：美国需要“应急计划”应对美债需求崩溃。美国前财长保尔森罕见发出警告：美国国债市场一旦崩溃，将远比2008年金融危机更具毁灭性——届时政府自身融资告急，无力充当救援者。他急呼提前备好"打破玻璃"应急预案，因为"当我们撞上那堵墙，将会非常猛烈"。

伊朗战争打到今天，已经有12个国家“撑不住了”，印度认为破坏和疫情“一样大”。IMF总裁透露，已有至少12个国家寻求IMF贷款以应对伊朗战争能源冲击，潜在援助需求达200亿至500亿美元，且这份名单仍在扩大。IMF警告全球经济正向更悲观情景漂移，最坏情况下2026年增速或跌至2%。与此同时，印度官员将此次冲击定性为“与新冠疫情同等量级”，其已规划油价120美元/桶的压力情景。

英法召开霍尔木兹海峡峰会，法国拒绝北约秘书长参会，美国缺席。英法周五在巴黎主持霍尔木兹海峡安全峰会，提出“三步走”方案：第一步为外交与政治层面的协调合作，第二步涉及为滞留海峡、需要协助驶离的船只提供后勤支持，第三步则是"为航行自由提供军事保障"。但各方分歧明显。

海外公司

“缺电缺人缺设备”，美国40%数据中心恐延期，AI巨头被算力“卡脖子”。美国AI基础设施扩张神话正遭现实重创。今年计划竣工的数据中心近40%面临延期，OpenAI德州1.4吉瓦核心园区六处规划设施仅一处动工，微软相关项目亦承压，巨头重点项目预计将推迟三个月以上。电力短缺、工人争抢、设备告急三重瓶颈叠加，令超大规模云厂商逾7000亿美元资本开支的回报时间表面临全面重估。

AMD下一代芯片，被曝拿下Anthropic大单。因AI算力持续短缺，AMD下一代MI450芯片传闻获Anthropic大单，这是继Meta和OpenAI后又一顶级客户。该芯片性能较前代翻倍，直指英伟达Rubin平台。AMD在巩固商业版图的同时，亦深化与法国政府的超算合作，显示其在算力紧缺背景下正加速重塑行业采购格局。

一个时代落幕：三星关闭旧款内存订单窗口，行业加速向下一代内存迁移。三星电子正式终止LPDDR4和LPDDR4X移动DRAM的新增订单接收，标志着这两款量产逾十年的主流内存产品进入生命周期终结阶段。相关产线预计明年一季度启动转换，三星借此加速向更高性能制程迁移。

三星将HBM开发周期从2年缩短至1年，紧跟英伟达节奏，力争更大市场份额。三星电子宣布将高带宽内存（HBM）研发周期从两年压缩至一年，以紧跟英伟达等AI加速器客户的发布节奏，将自身嵌入AI硬件生态的核心链条。高度垂直整合的生产体系使三星在压缩研发周期、确保各环节协同推进方面具有明显优势。

受AI提效推动，Meta拟5月20日启动首轮裁员约10%、8000人！Meta将于5月20日启动首轮约8000人裁员，约占全球员工总数的10%，下半年还将有更多削减，全年裁员比例或超20%。

今日要闻前瞻

百度AI算力相关产品价格上调，4月18日起执行。

<全文完>

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（美股、美债收益率和美油日内走势）

华尔街见闻提及，美股盘前，美伊磋商结束战争计划，美国考虑解冻200亿美元伊朗资产，换取伊方放弃浓缩铀。

伊朗外长Araqchi宣布，霍尔木兹海峡已对商业船只恢复通行，并将在停火剩余有效期内持续维持。特朗普随即在社媒上转述这一消息，并称其为"世界上一个伟大而光辉的日子"。

消息触发算法程序大规模平仓原油多头，WTI原油期货价单日跌幅超过11%，回落至3月10日以来最低水平。

（美油期货日内走势）

值得注意的是，美油已回吐自冲突爆发以来涨幅的约70%，并自1月初以来首次跌破50日均线。

（美油价跌破50日均线）

作为实际实物“真实”原油价格的锚，即期布伦特原油价格亦大幅下挫，与布伦特近月期货之间的现货升水几近抹平。

（即期布伦特油价下挫）

然而这场狂欢建立在并不稳固的基础之上。华尔街见闻提及，特朗普称美国将维持对霍尔木兹海峡的海军封锁，直至与伊朗达成最终协议。伊朗方面亦有报道称若美国封锁持续将采取行动。

Evercore ISI前贸易官员Sarah Bianchi写道：

伊朗危机似乎正走向一个试探性且脆弱的解决方案，即便达成协议，也将遗留诸多核心问题悬而未决。

据彭博报道，伊朗外长Araqchi所指的开放状态，实为商业船只仍需与伊朗"协调"后方可通行的现有安排，与市场所解读的"完全自由通行"存在明显落差。

不过，风险情绪已然提振。美股周五收高，标普指数涨1.2%，连续第三天刷新历史高点纪录。值得注意的是，这是自中东冲突爆发以来，标普首次周五收涨。

本周标普累计涨幅接近5%，连续第三周收涨逾3%，上一次出现这一情形是在2020年6月。

（标普连续第三周收涨逾3%）

纳指和纳斯达克100指数双双连涨13天，其中后者创2013年以来最长连涨天数。

（纳斯达克100指数创2013年以来最长连涨天数）

道指则日内大涨1.8%、彻底收复冲突以来所有跌幅。

（美伊冲突以来，美股基准股指走势）

科技七巨头全线走强，特斯拉涨3%，本周累涨近15%。受益于油价下挫，航空和游轮股走高，领涨标普500指数。皇家加勒比游轮大涨7.34%，美联航涨超7%。

本周科技股与非必需消费品领涨，能源股则遭受重创。

（本周美股板块走势对比）

高盛交易台指出，Mag7自3月27日以来未现单日下跌，期间累涨约19%；对冲基金已开始重新买入Mag7，但仓位仍远低于2016年初峰值。

（3月27日以来，科技七巨头累涨约19%）

据高盛首席股票策略师Chris Hussey梳理，压制市场的三大风险本周出现阶段性缓和：

其一，能源危机缓和预期升温，尽管据高盛估算截至本周二，霍尔木兹海峡石油流量仍仅为正常水平的约10%；

其二，私人信贷市场压力未进一步扩大，贝莱德披露4月私人信贷流入与3月相近；

其三，AI颠覆风险呈现分化，部分软件平台受到内部AI解决方案冲击，另一些则已从AI驱动的营收增长中获益。

EFG资管公司副首席投资官Daniel Murray则表示：

随着中东局势的尘埃似乎逐渐落定，市场注意力将重新聚焦基本面，尤其是刚刚启动的财报季。盈利预期强劲，与稳健的宏观基本面趋势相符。

不过，据彭博Michael Ball的分析，本次期权到期日的看涨期权Delta名义价值占比高达约80%，为SpotGamma数据中最极端读数之一。

若交易员选择兑现收益而非展期，做市商的负向对冲流将对现货价格形成压制。

高盛流动性策略师John Flood亦指出，CTA量化趋势策略本周买入约330亿美元标普指数头寸，当前持有约100亿美元多头，但最高速买入阶段已经过去，他表示：

市场现已为下周回调做好准备。

与此同时，市场广度依然疲弱，情绪指标尚未跟随股价改善。看涨期权成交量大幅飙升而看跌期权显著萎缩，Citadel Securities指出，机构投资者对看涨期权的需求，已升至其观测史上最高水平。

（机构投资者对看涨期权的需求，已升至其观测史上最高水平）

美债收益率周五全线走低，10年期美债收益率下行7个基点至4.24%，创3月30日以来最大单日降幅。2年期美债收益率下行7基点至3.70%，跌破联邦基金利率3.75%，为逾一个月以来首次。

（2年期美债收益率报3.70%，跌破联邦基金利率3.75%）

利率期货市场数据显示，年内至少降息一次的概率已升至70%，远高于前一交易日的约30%。

（美联储年内利率预期变化）

Wellington Management组合经理Brij Khurana表示：

油价走势决定利率走势，就是这么简单。

他补充称，油价走低将向通胀预期传导，收益率有望"在夏季前缓步走低"。Mischler Financial Group董事总经理Tom di Galoma表示：

来自波斯湾的消息总体利好，霍尔木兹海峡的开放正在推动全球债券收益率下行，大多数市场参与者认为战争尚未结束，但已有充分理由保持乐观。

TD Securities美国利率策略主管Gennadiy Goldberg则持审慎立场：

这一切都表明市场对中东局势的消息极为敏感。许多投资者将保持观望，以确认进展具有可持续性而非在周末出现逆转。

美元指数V形走势，日内一度重挫超0.6%、创七周最低，但随后反弹走强，较周四纽约尾盘价格变化不大。

（美元指数逼近2月底水平后反弹）

Convera策略师George Vessey分析称：

美元走弱主要源于市场消化地缘政治风险溢价，但这并非结构性美元贬值的开端，美联储的下一步行动仍存在疑问，通胀数据高于预期，经济依然具备韧性。

金属市场全线走强。黄金现货上涨1.3%，盘中一度逼近4900美元。白银表现更为突出，日内曾涨6%，金银比率再度跌回60倍以下。

（金银铜铂普涨）

比特币涨3%，一度突破7.8万美元，为2月2日以来首次。

（比特币一度突破7.8万美元）

周五，标普和纳指连续第三天收创新高，道指则日内大涨1.8%、彻底收复冲突以来所有跌幅。科技七巨头全线走强，特斯拉涨3%，本周累涨近15%。受益于油价下挫，航空和邮轮股走高。皇家加勒比游轮大涨7.34%，美联航涨超7%。

美股基准股指：

• 标普500指数收涨84.78点，涨幅1.20%，报7126.06点，连续三个交易日创收盘历史新高，3月30日结束交易以来累计上涨12.34%，本周累计上涨4.54%。

• 道琼斯工业平均指数收涨868.71点，涨幅1.79%，报49447.43点，本周累涨3.19%。

• 纳指收涨365.776点，涨幅1.52%，报24468.48点，本周累涨6.84%。

• 纳斯达克100指数收涨339.433点，涨幅1.29%，报26672.433点，本周累涨6.20%。

（美股基准股指日内走势）

• 罗素2000指数收涨2.11%，报2776.90点，本周累涨5.56%。

• 恐慌指数VIX收跌2.62%，报17.47，本周累跌9.15%。

美股行业ETF：

• 全球航空业ETF收涨4.84%，可选消费ETF、银行业ETF、区域银行ETF、半导体ETF至少涨2.06%，能源业ETF则收跌2.76%。

• 2026年迄今，半导体ETF累计上涨23.86%，能源业ETF涨23.86%，全球科技股指数ETF涨11.08%，金融业ETF则跌3.78%。

（4月17日 美股各行业板块ETF）

科技七巨头：

• 万得美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数涨1.66%，本周累涨7.8%。

• 特斯拉收涨3.01%，苹果涨2.59%，Meta涨1.73%，英伟达和谷歌A涨1.68%，微软涨0.6%，亚马逊涨0.34%。

• 本周，特斯拉累涨14.81%，微软累涨14%，Meta累涨9.32%，谷歌A累涨7.7%，英伟达累涨6.92%，亚马逊累涨5.11%，苹果累涨3.74%。

芯片股：

• 费城半导体指数收涨2.43%，报9555.883点，本周累涨7.49%。

• 台积电ADR涨1.98%，本周累计微跌0.02%。

• AMD微涨0.05%，本周累涨13.61%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收涨0.58%，报7230.64点，本周累计上涨6.23%。

• 热门中概股里，小马智行初步收涨6.5%，文远知行涨2%，新东方、阿里涨1.7%，拼多多涨1%。

其他个股：

• Circle跌1.44%，本周累涨超20%。

德国股市收涨将近2.3%，意大利银行板块本周涨约5.4%。

泛欧股指：

• 欧洲STOXX 600指数收涨1.56%，报626.58点，本周累计上涨1.91%。

• 欧元区STOXX 50指数收涨2.10%，报6057.71点，本周累涨2.22%。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨2.27%，报24702.24点，本周累计上涨3.77%。

• 法国CAC 40指数收涨1.97%，报8425.13点，本周累涨2.00%。

• 英国富时100指数收涨0.73%，报10667.63点，本周累涨0.63%。

  （4月17日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，英飞凌收涨6.29%，赛峰股份涨5.73%，法拉利涨5.24%，爱马仕涨5.23%表现第四，巴斯夫、梅赛德斯奔驰集团则至少收跌1.20%进入表现倒数前四。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，Nemetschek收涨9.83%，Technoprobe SpA涨9.08%，Indutrade涨8.53%，Verisure涨8.39%，德国爱思强股份涨8.21%表现第五。

2/10年期美债收益率跌超6个基点。两年期德债收益率周五跌约11个基点，本周跌超19个基点。

美债：

• 纽约尾盘，美国10年期基准国债收益率跌6.32个基点，报4.2480%。本周累计下跌6.90个基点，整体交投于4.3607%-4.2243%区间。

• 两年期美债收益率跌6.55个基点，报3.7082%，本周累跌8.71个基点，整体交投于3.8473%-3.6768%区间。

  （美国主要期限国债收益率）

欧债：

• 欧市尾盘，德国10年期国债收益率跌7.2个基点，报2.960%，本周累计下跌9.8个基点。两年期德债收益率跌10.9个基点，报2.408%，本周累跌19.4个基点。

• 英国两年期国债收益率下行13个基点至4.09%，创一个月以来新低。

• 意大利10年期国债收益率下行14个基点至3.67%。

美元指数V形反转，日内一度重挫超0.6%、创七周最低，但随后反弹走强，较周四纽约尾盘价格变化不大。比特币涨3%，一度突破7.8万美元，为2月2日以来首次。

美元：

• 纽约尾盘，ICE美元指数涨0.01%，报98.227点，本周累计下跌0.43%。

• 彭博美元指数跌0.06%，报1192.87点，呈现出V形走势，本周累跌0.49%。

  （彭博美元指数）

日元：

• 纽约尾盘，美元兑日元跌0.34%，报158.63日元，本周累计下跌0.40%，整体交投区间为159.86-157.50日元，周五美股开盘前后显著下挫。

离岸人民币：

• 纽约尾盘，美元兑离岸人民币6.8160元，较周四纽约尾盘跌69点，日内整体交投于6.8102-6.8297元区间。

• 本周，离岸人民币累计上涨大约100点，涨幅大约0.14%。

加密货币：

• 纽约尾盘，比特币涨3%，一度突破7.8万美元，为2月2日以来首次。

（比特币价格）

CFTC持仓报告显示，4月14日当周，投机者所持NYMEX WTI原油净多头头寸增至144,243手合约，创三周新高。

原油：

• WTI 5月原油期货收跌10.84美元，跌幅11.45%，报83.85美元/桶，本周累计下跌13.17%。

（WTI原油期货）

• 布伦特6月原油期货收跌9.01美元，跌幅9.07%，报90.38美元/桶，本周累跌超5.06%。

• 中东Abu Dhabi Murban原油期货跌11.10%，报90.38美元/桶，本周累跌7.93%。

天然气：

• NYMEX 5月天然气期货收报2.6740美元/百万英热单位。

金属市场全线走强。黄金现货上涨1.3%，盘中一度逼近4900美元。白银表现更为突出，日内曾涨6%，金银比率再度跌回60倍以下。

黄金：

• 纽约尾盘，现货黄金涨0.92%，报4834.05美元/盎司，本周累计上涨1.78%。

（现货黄金价格）

• COMEX黄金期货涨1.01%，报4856.60美元/盎司，本周累涨1.44%。

白银：

• 纽约尾盘，现货白银涨3.27%，报80.9822美元/盎司，本周累计上涨6.74%，从72.6369美元持续走高至83.0538美元。

• COMEX白银期货涨3.09%，报81.720美元/盎司，本周累涨6.04%，交投于73.175-83.835美元。

其他金属：

• 纽约尾盘，COMEX铜期货涨0.73%，报6.1435美元/磅，本周累涨3.65%。

• 现货铂金涨0.93%，报2113.23美元/盎司，本周累涨3.01%。

• 现货钯金涨0.72%，报1565.90美元/盎司，本周累涨2.35%。

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据路透社报道，三名知情人士透露，Meta已确定5月20日为第一波裁员时间节点，涉及员工人数约占全球员工总数的10%，即近8000人。

与此同时，公司计划在今年下半年推进进一步裁员，但具体日期与规模尚未最终确定。知情人士表示，高管团队将视人工智能能力发展情况对计划作出调整。

此次裁员是Meta自2022至2023年"效率之年"大裁员以来规模最大的一次人员削减。扎克伯格正将公司内部架构深度重塑，以押注人工智能为核心驱动力。

据路透社上月报道，Meta计划全年裁减20%或以上的全球员工。此次披露的5月20日首轮方案，约占该目标的一半。

截至2025年12月31日，Meta全球员工总数约为79000人，这意味着若全年裁员比例达20%，受影响员工人数将超过15000人。

三名知情人士均证实，下半年还将有后续裁员，但细节仍待确定，高管保留根据AI进展动态调整计划的空间。

与2022至2023年那轮裁员不同，彼时Meta股价暴跌、公司正应对疫情期间增长预期落空的后遗症，此轮裁员发生在公司财务状况相对稳健的背景下。

Meta去年营收超过2000亿美元，实现净利润600亿美元，尽管人工智能方面的资本支出规模庞大。

扎克伯格正将数千亿美元投入AI基础设施建设，并致力于打造管理层级更少、运营效率更高的组织架构，部分岗位将由AI替代。

在人员削减的同时，Meta也在对内部组织架构进行重组。

近期，公司对旗下Reality Labs部门团队进行了调整，并从公司各部门抽调工程师，组建名为"Applied AI"的新团队，专注于加速开发能够自主编写代码、执行复杂任务的AI智能体。

据一名知情人士透露，部分员工还将被调入上月新成立的"Meta Small Business"部门，作为此次整体架构调整的组成部分。

Meta此次行动并非孤例。亚马逊近期已削减约30000名企业员工，约占其白领员工总数的10%；金融科技公司Block今年2月裁减了近半数员工。

上述两家公司高管均将裁员归因于人工智能带来的效率提升。

据追踪全球科技行业裁员数据的网站Layoffs统计，今年迄今已有73212名科技行业员工失业；而2024年全年的这一数字为153000人。

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Cerebras的核心竞争策略是以超大尺寸芯片（以单颗大芯片一次性处理海量数据）对抗英伟达。其CEO Andrew Feldman表示，Cerebras的芯片在运行AI模型时速度远超英伟达。

根据周五向美国证券交易委员会提交的文件，Cerebras在2025财年实现净利润8790万美元，营收5.1亿美元，较上年净亏损4.85亿美元、营收2.9亿美元大幅改善，盈利能力的显著改善有望增强其对公开市场投资者的吸引力。

据彭博援引知情人士透露，Cerebras早在今年3月已秘密递交IPO申请，此次上市融资规模预计约为20亿美元。该公司计划在纳斯达克全球精选市场挂牌交易，承销商包括摩根士丹利、花旗集团、巴克莱和瑞银集团。

OpenAI已经向该公司提供10亿美元营运资金贷款/流动资金贷款。同时据The Information周四报道，OpenAI已同意在未来三年内向Cerebras支付超过200亿美元，并获得其部分股份。

Cerebras是一家总部位于加利福尼亚州桑尼维尔的AI芯片制造商及数据中心运营商，其核心竞争策略是以超大尺寸芯片对抗市场领导者英伟达。

该公司首席执行官Andrew Feldman曾公开表示，Cerebras的硬件在运行AI模型时速度远超英伟达产品。除芯片设计外，Cerebras亦自营数据中心，在硬件与算力服务两端同步布局。

Cerebras所属的这一赛道（以单颗大芯片一次性处理海量数据）正吸引越来越多的参与者尝试撼动英伟达在AI芯片市场的主导地位。

在估值方面，Cerebras今年2月完成约10亿美元融资，含所融资金计算的公司估值达230亿美元，由Tiger Global Management领投，参与方包括Benchmark、富达管理研究公司以及超威半导体（AMD）。

这一估值较去年9月的81亿美元大幅跃升，短短数月内增幅接近两倍，反映出机构投资者对AI芯片替代方案的强烈兴趣。

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本周二，英伟达发布专为量子计算研究设计的开源人工智能模型，量子计算板块随即全线飙升。

截至发稿，Xanadu Quantum Technologies股价报30.2美元，相较于周一收盘价上涨263%，公司创始人Christian Weedbrook持有的股份市值约达15亿美元。

这一行情的直接受益者不止于此。安大略省市政工作者养老基金、Bessemer Venture Partners及Georgian Partners等早期投资者，同样在本轮股价大涨中收获颇丰。

此轮涨势的导火索，是英伟达本周二发布的一批开源人工智能模型——这些模型专为辅助量子计算研究而设计，被市场解读为芯片巨头正式向量子计算领域投入资源的信号。

量子计算机处理能力理论上远超传统计算机，长期被视为下一代计算技术的重要方向。

总部位于多伦多的Xanadu，正致力于在2030年前建设首批量子数据中心之一，其技术路线采用通过光纤传输光子（即光粒子）的量子计算机。

今年3月，Xanadu通过与一家特殊目的收购公司（SPAC）合并完成上市，此后股价长期徘徊于10美元以下，直至本周随行业情绪急剧升温才骤然拉升。

根据Xanadu于3月26日向美国证券交易委员会提交的文件，Christian Weedbrook持有该公司15.6%的股份。

随着公司本周市值翻约三倍，其持股市值已升至约15亿美元，令其迅速晋升亿万富翁行列。

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分析称，在大幅落后于整体风险资产反弹之后，白银正在突破关键价位，并在仓位、资金流向和波动率方面显现出早期复苏迹象。起初只是技术层面的一次突破，如今却越来越与更广泛的跨资产转变相吻合——风险偏好回升、波动率下降、投机情绪再起。

白银突破80美元

受霍尔木兹海峡重新开放的消息提振，白银加速上涨，突破关键阻力位80美元。此次突破不仅使白银价格远超此前的下降趋势线，还重新收复了50日均线。

白银在今年早些时候已转变为一种风险偏好的晴雨表资产。若风险偏好延续，部分资金可能轮动至这一品种。图表显示，纳斯达克100指数与白银之间存在显著背离。

仓位依然极轻

白银ETF周度仓位变化开始显现生机，尽管目前整体持仓仍十分清淡。

白银与VIX和MOVE

上一次VIX大幅崩落，正是白银大级别逼空行情的起点。尽管本次情形并不完全相同，但当前风险偏好升温、恐慌情绪消退的格局，有可能蔓延并引发对白银等资产的新一轮追涨。

债券市场的恐慌指数MOVE的最新大幅回落对多个资产类别产生连锁影响，白银亦在其中。图表显示白银与MOVE指数（取反向）的走势对比。

白银波动率指数VXSLV已从恐慌高点回落，但从较长期的维度来看，仍处于偏高水平。若逼空行情进一步加剧，看涨期权买盘有望涌入，为波动率提供支撑。

投机情绪再燃

白银与韩国KOSPI曾一度呈现出相似的投机特征，两者泡沫均迅速破裂——但韩国股票的投机交易已然卷土重来。

白银仍是AI基础设施建设的核心原材料之一。AI相关股票（AIQ）最新出现逼空行情，白银目前远远落后。

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周五欧股交易时段伊朗宣布重开海峡的消息后，国际原油期货和欧洲天然气期货的跌幅迅速扩大。欧洲大陆基准荷兰天然气期货5月合约的跌幅一度达到10%，收跌7.7%。美股早盘刷新日低时，美国WTI原油日内跌幅接近15%，布伦特原油跌逾13%，继上周三之后时隔一周再现盘中两位数暴跌。

到收盘，美油和布油均抹平五周多来涨幅，均刷新3月10日以来收盘低位。WTI 5月原油期货收跌11.45%，报83.85美元/桶；布伦特6月原油期货收跌9.07%，报90.38美元/桶。

原油至此均连跌两周。美油本周累跌13.17%，逼近上周所创的2020年4月以来最大单周跌幅，连续两周均每周跌超10%，两周累跌24.83%，创2020年4月以来最大两周跌幅；布油本周累跌5.06%，跌幅虽然不及累跌近12.7%的上周，但在连涨七周后已两周回落将近20%。

地缘风险溢价快速出清，市场从断供恐慌转向供应回归

此次油价暴跌的核心驱动，在于市场对供应中断风险的重新定价。

此前，由于中东冲突升级，霍尔木兹海峡一度面临封锁风险。该水道承担全球约五分之一的石油运输，一旦中断，将对全球能源供应构成重大冲击，油价因此大幅计入“战争溢价”。

而周五伊朗方面明确表示允许商船通行，被市场视为局势缓和的重要信号。与此同时，据美国总统特朗普所说，继上周末的直接会谈后，美国与伊朗本周末将再次会谈，且伊朗和平协议的大部分重要条款已经敲定，预计“一两天内”能达成协议。

媒体评论称，美伊谈判前景提升令市场重新评估供应前景。还有评论，美伊潜在协议的迹象压低了风险溢价。

分析人士认为，这一变化意味着此前计入油价的“极端供应中断情景”正在被快速剔除。

油价从战争溢价转向“基本面压力”

随着地缘风险降温，油市关注点重新回归供需基本面。

一方面，如果海峡维持畅通，来自中东的原油出口将恢复正常，全球供应链压力显著缓解。另一方面，一旦美伊关系缓和甚至部分制裁松动，伊朗原油出口存在进一步回升空间，这将对全球供给形成额外补充。

晨星援引分析指出，若冲突全面降温并恢复正常运输，油价可能逐步回落至“战前水平”，此前的上涨更多是风险溢价驱动，而非供需基本面显著收紧。

此外，在需求端，全球经济增长前景仍存在不确定性，叠加此前油价快速上涨已对消费形成一定抑制，使得油价在失去地缘支撑后更容易出现快速回调。

霍尔木兹海峡局势短期缓和 不确定性仍存

尽管伊朗宣布开放霍尔木兹海峡，市场对其可持续性仍持谨慎态度。

首先，当前美伊的表态更多属于“政策信号”，实际通航恢复情况仍需观察，包括保险、航运公司风险评估以及军事局势变化等因素。其次，地区局势仍未完全稳定，任何突发事件都可能重新推高风险溢价。

Global Risk Management首席分析师Arne Lohmann Rasmussen表示，“市场目前在定价战争结束以及海峡关闭已经结束。不过我们注意到，目前仅对沿伊朗海岸线航行的船只开放，因此可能还不是完全开放。”

有分析指出，市场正在从“最坏情形”快速回撤，但尚未完全进入“稳定供应”状态，因此油价短期波动性可能维持在高位。

Sevens Report Technicals的编辑Tyler Richey认为，油市周五的急剧抛售可能有点过度，因为美伊关于达成最终持久停火协议的各项细节尚未完全敲定，且目前谈判的局势可能依然比周五油价走势所反映的“更脆弱”。

后市展望：油价或进入高波动区间

综合机构观点，未来油价走势将取决于两大关键变量：

• 地缘政治进展：若停火或谈判取得实质性进展，油价仍有进一步下行空间；
• 供应恢复节奏：包括伊朗出口、OPEC+政策调整以及全球库存变化。

短期来看，市场已经完成一轮剧烈的风险重定价，油价由“地缘驱动”转向“基本面驱动”。在不确定性尚未完全消除的背景下，油市或进入一个高波动、快速反应政策与消息面的阶段。

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华尔街见闻网站文章提到，技术分析上来看，这很大程度上受益于CTA创纪录的买入，对美国股市形成支撑。

当前仓位依然极度偏空，远低于过度拥挤的水平，这可以说是市场最看涨的信号，因为它确保了持续的追涨行为。不依赖人为主观判断的买盘需求将持续存在，股票回购即将重启，而波动率的下降也将允许净敞口重新抬升。

话虽如此，高盛交易员Cullen Morgan写道：“我们反弹得又快又猛，追涨/超买的迹象已开始显现。”

一系列迹象显示这一点：

• 近乎创纪录的QQQ看涨期权成交量。

• 市场以有史以来第二短的时间进入超买程度：以14日相对强弱指数（RSI）衡量，标普500仅用11天就从超卖区域一路冲到了周四的超买区域。

德意志银行写道：这轮上涨的速度之快令人叹为观止，指数在过去11个交易日累计上涨了惊人的10.7%。这一速度甚至略微超过了去年“解放日”的反弹——彼时同期涨幅为+10.1%。剔除重叠情形，如此快速的涨势实属罕见。本世纪以来，标普500在11个交易日内实现10%以上涨幅仅发生过15次，平均大约每两年一次。

这轮涨势仅次于1982年夏季那次更为迅猛的反弹——彼时沃尔克将利率从13%大幅下调。

接下来怎么走？

高盛的Morgan认为：接下来，短期内出现回调对这个市场来说可能是最健康的事情，但整体向上的趋势似乎很难对抗。他建议通过在个股或指数上买入便宜的看涨期权来替代多头持仓，性价比非常高。在对冲工具方面，摩根倾向于通过IWM的看跌期权价差（put spread）或比例看跌价差（ratio put spread）来做下行保护。

与此同时，纳斯达克100指数连涨13天，创2013年以来最长连涨天数，纳指连涨13天，创1992年1月以来最长连涨天数。自1983年以来，类似的连涨仅出现过七次；之后的远期回报都相当可观。

根据高盛主经纪商数据，整体主经纪商账簿的净敞口和多空比仍处于低位，分别位于3年回溯的第42和第3百分位（而3月初时分别为第93和第14百分位），而总杠杆率仍处于过去三年的第97百分位高位。宏观产品（指数+ETF）的整体空头敞口仅略低于3月底时的峰值水平。

随着大市值美股科技股财报季拉开帷幕，高盛交易员注意到这一点：对冲基金本月已开始重新买入Mag 7七大科技巨头股票，不过这里的仓位同样远低于2016年初的峰值水平。

系统化策略受到了大量关注。美国股票出现有史以来5日内最大规模的买入。高盛最新估计CTA（净）多头持仓约为160亿美元（历史最高曾达740亿美元）。虽然仍有空间继续增持——高盛目前估计未来5天内CTA买入规模约为230亿美元，但较本周初的700亿美元已大幅下降，也就是说，这一步伐将不再那么猛烈。

我们现在已经反弹至峰值Gamma区域。高盛引用第三方数据显示，做市商Gamma净多头约为+95亿美元——尽管这一数字看起来颇为可疑，是过去四年最高水平之一。Morgan估计，从这里起，做市商Gamma在上涨时会逐步减少，但在下跌时具有黏性。4月期权到期后，高盛预计仓位将更加干净，Gamma行权价将通过系统性超额备兑上移。

最后，Morgan指出，波动率市场已出现明显松动：高盛美国波动率恐慌指数已跌至5/10以下，而就在几周前还在9以上，这意味着隐含波动率已充分回落，高盛衍生品团队在许多情形下现在可以直接持有波动率多头了。

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沃勒在奥本大学的一次演讲文本中表示：“能源价格持续高企、霍尔木兹海峡受阻的时间越长，通胀向各类商品和服务全面蔓延的风险就越大，供应链影响也会逐步显现，实体经济活动和就业也将开始放缓。”

他指出，若高通胀与就业疲软同时出现，他将不得不在美联储双重使命的两方面风险之间寻求平衡，以确定合适的政策路径。如果通胀风险超过就业市场风险，这可能意味着将政策利率维持在当前目标区间不变。

他补充道，若冲突能够迅速化解，他预计核心通胀将继续向2%靠拢，这使他目前对降息持谨慎态度，但更倾向于在今年晚些时候经济前景趋稳后，通过降息来支撑就业市场。

沃勒指出，当前形势存在相当大的不确定性，美联储也愈发难以对通常属于暂时性的经济冲击置之不理。面对接连不断的冲击，政策制定者需要保持更高警惕，因为冲击若一波接一波，将使通胀长期维持在较高水平。

在近期展望方面，沃勒预计3月份整体个人消费支出（PCE）价格指数将达到3.5%，远高于美联储2%的目标。他还表示，就业市场的变化意味着，当前维持失业率稳定所需的新增就业人数已接近于零，因此某月出现就业下降未必意味着经济衰退。

沃勒的讲话可能是美联储官员在4月28至29日联邦公开市场委员会FOMC会议前进入静默期之前，最后一次就货币政策发表公开表态。外界普遍预计，本次会议将维持现行利率目标区间3.5%至3.75%不变，同时继续评估中东战争对经济的影响。

由于美国总统特朗普与以色列对伊朗发动的战争局势瞬息万变，美联储官员对于未来利率走向一直讳莫如深。此次冲突导致能源价格飙升，推高了本已偏高的整体通胀，同时也令核心通胀（同样高于美联储2%目标）存在进一步上行的较大风险。

纽约联储主席威廉姆斯周四表示，他预计整体通胀在未来几个月将明显高于3%。面对如此多的不确定性，现在不是提供强烈前瞻性指引的时机。

沃勒亦在战局快速演变之际发表上述评论。若最新的外交努力能够持续推进，经济前景有望趋于乐观。

周五，伊朗宣布在持续停火期间，霍尔木兹海峡完全开放通行，尽管特朗普表示美国将继续对伊朗港口实施封锁。油价暴跌，股市上涨，投资者也纷纷上调对美联储年内降息的预期概率。

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该产品基于Anthropic的视觉模型Claude Opus 4.7构建，目前以研究预览版形式向Claude Pro、Max、Team及Enterprise订阅用户开放，访问权限将于周五全天陆续分批发放。

Claude Design的推出，标志着Anthropic在商业化路径上迈出重要一步。

该工具直接面向企业和专业用户的生产力场景，有望进一步提升其付费订阅产品的差异化竞争力，并为高价值的Team及Enterprise套餐提供新的留存理由。

Claude Design的基本工作模式为对话驱动：用户描述需求后，Claude生成初始版本，用户随后可通过对话、内嵌批注、直接编辑或自定义滑块对输出结果进行迭代调整，直至达到预期效果。

该工具覆盖多类使用场景，包括真实感原型、产品线框图与样机、设计探索、路演幻灯片与演示文稿、营销物料，以及集成语音、视频、着色器、3D及内置AI功能的代码驱动型原型。

在输入方式上，用户可通过文本提示发起项目，上传DOCX、PPTX、XLSX等格式的文件，或直接指向代码库。此外，平台还提供网页捕获工具，允许用户从现有网站中直接提取设计元素。

面向团队用户，Claude Design提供了一项企业级功能——在初始引导阶段，系统可通过读取代码库和设计文件，自动为团队构建专属设计系统，并在后续项目中自动应用相应的颜色、字体和组件规范。

团队可维护多套设计系统并持续优化。这一能力在一定程度上降低了品牌一致性管理的人工成本，对中大型组织具有实际吸引力。

在协作与输出层面，设计成果可在组织内部以查看或编辑权限共享，并支持导出为内部URL、文件夹，以及Canva、PDF、PPTX或独立HTML文件等多种格式。

已完成的设计可通过交接包（handoff bundle）直接移交至Claude Code，打通设计与开发流程。

Anthropic表示，将在未来数周内引入与现有工具的更多集成，但未披露具体合作对象或时间表。

目前，该产品仍处于研究预览阶段，正式版本的功能范围与商业化条款尚待明确。

对于投资者而言，Claude Design能否在产品设计专业人士群体中获得实质性采用，以及Anthropic能否借此在已相对拥挤的AI生产力工具市场中形成差异化定位，将是观察其后续商业进展的关键指标。

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1. 民用船只只能通过伊朗指定的航线通行。
2. 军用船只仍禁止通过该海峡。
3. 所有船只的航行均须经伊朗伊斯兰革命卫队海军许可。
4. 此项新规符合美以伊临时停火协议以及黎巴嫩（和以色列）停火协议的实施。

据新华社援引伊朗媒体的报道，一名知情人士说，如果美国继续执行海上封锁，伊方将视其为违反停火协议，并关闭霍尔木兹海峡。新华社还援引另一伊朗媒体称，伊朗外交部发言人巴加埃表示，伊朗将美国对其实施海上封锁视为违反停火协议，如果封锁继续，伊朗将采取必要的反制举措。

伊朗外交部：美方海上封锁违反停火协议

据央视新闻，当地时间17日周五，伊朗外交部发言人巴加埃表示，美国对伊朗实施的海上封锁被视为违反停火协议，伊方将采取必要措施予以回应。巴加埃同时强调，伊朗是霍尔木兹海峡的“守护者”，在必要情况下，伊朗将毫不妥协地采取行动，切实维护本国人民的利益与权利。

巴加埃重申了伊朗军方公布的通行条件。据新华社，巴加埃表示，由于以色列与黎巴嫩已经停火，伊朗将履行本月早些时候所作的承诺，允许非军用船只在霍尔木兹海峡通行，但必须经由伊朗指定的航道，且须与伊朗伊斯兰革命卫队海军进行协调。

巴加埃还说，媒体和公众不应理会敌人的宣传伎俩，敌人会在一天之内反复发表自相矛盾的声明，目的是制造舆论氛围。

另据央视，伊朗总统府负责新闻与通信事务的副主任迈赫迪·塔巴塔巴伊周五表示，有条件、有限度地开放霍尔木兹海峡部分海域，完全是伊朗的主动之举。

塔巴塔巴伊当天在社交媒体发文称，此举体现伊朗的负责任姿态，同时也是对相关方是否履行承诺的一次考验。他警告称，如果对方违背承诺，将“自食其果”。

伊朗外交部：伊方拒绝将浓缩铀运往国外

据央视新闻，伊朗外交部发言人巴加埃周五表示，将浓缩铀转移至美国“绝非选项”，伊方拒绝任何涉及将浓缩铀转移至国外的协议方案。

他说，伊朗与美国在巴基斯坦伊斯兰堡举行的首轮谈判已明确各方共识与底线，目前谈判事项不存在任何模糊之处。他强调，只要协议充分保障伊朗人民的利益与权利，协议就能达成。

巴加埃还指出，赔偿伊朗战争损失是谈判中的重要议题，解除制裁对伊朗至关重要。

美国中央司令部：美军仍“紧盯伊朗每一个港口”

据央视新闻，当地时间4月17日，美国中央司令部司令布拉德·库珀表示，美军针对与伊朗有关联船只的海上封锁行动将持续实施，直至总统特朗普“下令解除”为止。

美军首次公布对伊朗“海上封锁线”具体位置

据央视新闻，作为经济“轰炸”的关键一环，美军已于4月13日起对伊朗进行海上封锁。16日，美军首次公布了封锁的具体位置。

按照美军参谋长联席会议主席凯恩的说法，封锁线北起伊朗与巴基斯坦交界海域，南至阿曼东北角拉斯哈德角附近海域，覆盖伊朗全部南部海岸及港口。

美军参谋长联席会议主席凯恩：“目前，共有超过一万名水兵，海军陆战队员及空军官兵，协同十几艘军舰和数十架军机，正在执行此次任务。”

凯恩还说，已有13艘船掉头返航。截至16日上午，美军尚未登临任何船只。

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据DigiTimes报道，台积电在持续推进2纳米制程量产的同时，已规划出一条涵盖当代及前沿制程的完整技术路线图。

按照该路线图，台积电计划于2028年启动1.4纳米制程（代号A14）的大规模量产，该制程有望在性能与能效两方面均实现最高30%的提升。而亚纳米制程的试产则将于2029年跟进，初期月产目标设定为5000片晶圆。

这一技术路径对苹果而言意义重大。苹果预计将于今年推出搭载2纳米芯片的iPhone 18系列，届时将首度采用台积电A20及A20 Pro制程。若亚纳米制程如期推进，苹果有望在数年后将这一超前沿工艺整合至其旗舰产品线，延续其在移动芯片领域的代差优势。

路线图浮现：从2纳米到亚纳米

台积电当前的技术路线图层次分明。

2纳米制程量产正在推进之中，以满足包括苹果在内的主要客户需求；1.6纳米节点（代号A16）的客户订单履行计划亦已就位；2028年，1.4纳米制程将进入大规模量产阶段，承诺带来显著的性能与功耗双重改善。

亚纳米制程则代表着这一路线图上规模最大的技术挑战。报道并未点名该超前沿制程的潜在客户，但鉴于苹果与台积电长期维持的独家深度合作关系，外界普遍预计苹果将成为早期采用者。

产能布局：多厂协同支撑试产

为推动亚纳米制程落地，台积电计划调动位于台南的A10厂区，并联合P1至P4共四座工厂协同运营，以实现初期每月5000片的晶圆产出目标。

与此同时，人工智能芯片需求的持续爆发已令台积电产能承压，这也是其加速调整生产节奏、提前锁定订单的重要驱动因素之一。

iPhone的旺盛市场需求同样不可忽视——过往经验显示，苹果曾为争夺优先供货权支付溢价，此类情形在亚纳米制程初期批次中或将重演。

良率隐忧：量产前仍有硬仗

尽管路线图清晰，台积电能否如期实现亚纳米制程的稳定量产，仍取决于良率问题的解决。

目前市场上流传着一则传闻，称受制于良率压力，智能手机厂商被迫对旗舰机型采用降级芯片方案，将最先进制程的芯片优先保留给"Ultra"系列高端设备。

这一趋势若成真，将对产品定位策略产生直接影响——消费者或需为搭载顶级制程芯片的设备支付更高溢价，而非将其视为标准旗舰配置。

对于投资者而言，台积电能否在扩张产能的同时有效管控良率，将是评估其长期盈利能力的关键变量。

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据韩国媒体釜山新闻报道，一名熟悉三星内部情况的人士表示，"公司已制定并正在执行一项计划，将每年推出新一代HBM，以配合英伟达等主要客户新款AI加速器的发布节奏。"

这一调整对市场的影响直接而深远。更短的迭代周期意味着三星能够更灵活地响应大型科技客户的产品路线图变化，在定制化HBM市场争取更大的份额。

分析人士认为，此举有助于三星在AI基础设施投资持续扩张的背景下，避免在技术代际竞争中落后。

两年周期已难为继，AI加速器节奏倒逼转型

多年来，三星一直以约两年为周期推进HBM标准的世代更迭。

目前，其最新量产产品为HBM3E，下一代HBM4预计于今年晚些时候随英伟达Vera Rubin平台及AMD Instinct MI400平台等新一代AI加速器同步推出。

然而，AI应用的爆发式增长已令这一节奏显得力不从心。

主要AI加速器厂商已普遍转向每年更新一代产品的发布周期，HBM供应商若无法同步跟进，将面临技术滞后乃至客户流失的风险。

三星此次主动将研发周期压缩至一年，本质上是以供应链节奏对齐客户路线图，将自身嵌入AI硬件生态的核心链条。

垂直整合优势为提速提供支撑

支撑三星实现上述目标的关键在于其高度垂直整合的生产体系。

从基础裸片（base die）的制造，到内存堆叠与封装，三星均具备完整的内部能力，无需依赖外部供应商，这在压缩研发周期、确保各环节协同推进方面具有明显优势。

混合键合（Hybrid Bonding）等先进封装技术也是其中的重要支柱，将为HBM5及各类定制HBM解决方案的落地铺路。

据悉，三星的HBM4E已按计划推进，预计于今年下半年进入样品测试阶段，将成为该公司缩短迭代周期战略的首个具体成果。

剑指定制HBM市场，寻求差异化竞争

分析人士指出，将研发周期压缩至一年，将帮助三星在客制化HBM5市场建立更强的先发优势。

全球大型科技公司正普遍寻求压缩产品开发周期、提升供应链效率，三星加快迭代节奏恰好契合这一需求，也使其能够更灵活地应对客户需求的动态变化。

在HBM市场，SK海力士目前凭借与英伟达的深度绑定保持领先，美光亦在积极扩大市场份额。

三星此番战略调整，是在正面竞争压力下主动求变，能否借此重塑在高端HBM市场的竞争格局，仍有待后续产品周期的验证。

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据《华尔街日报》报道，Altman近期曾要求OpenAI领投核聚变初创公司Helion的融资轮，而他本人是该公司最大股东之一，大量个人财富与之挂钩。

与此同时，他还寻求OpenAI为火箭制造商Stoke Space提供支持，据知情人士透露，Altman的个人家族基金此前已通过其丈夫（Altman结婚了，伴侣是男性）持有该公司股份。

上述举动加剧了外界对Altman决策动机的质疑。OpenAI目前估值约8500亿美元，正筹备今年上市。

据知情人士透露，部分股东已私下讨论，是否应由他人（董事会主席、前Salesforce联席CEO Bret Taylor）接替Altman领导公司完成上市。

利益冲突阴影挥之不去

Altman的利益冲突问题由来已久。

2023年11月，他曾短暂遭董事会解雇，部分原因正是董事会认为他在个人投资信息披露上不够透明，无法判断其推动某些交易是否出于公司利益。

重新就任后，新组建的董事会宣布成立审计委员会，并制定了强化版利益冲突管理政策，但从未公开具体细节。

Altman在OpenAI的薪酬结构较为特殊。

由于公司脱胎于非营利机构，他从未持有公司直接股权，2024年薪资仅为6.6万美元。他在2023年参议院听证会上表示："我做这件事，是因为我热爱它。"

正因如此，他的财富主要积累于数百家初创企业的个人持股，规模可媲美大型风险投资机构，而这些持股的透明度远低于上市公司高管。

公开市场的规则通常要求上市公司限制高管在外部企业持有重大利益，并以股权激励将高管利益与公司股价绑定。

但Altman的情况与此相悖，其个人财务状况不透明，令外界难以评估他的投资如何影响其在OpenAI的决策。

Helion投资提案遭拒

Helion是一家核聚变初创公司，声称其技术接近实现廉价、充裕的能源供给。

Altman自2014年起持有该公司股份，2021年单笔投入3.75亿美元，是他迄今最大的一笔个人投资。

然而，Helion在技术进展上已出现明显延误。该公司原计划其第七代设备"Polaris"于2024年实现净发电，但最终未能兑现，且未公布进一步时间表。在此背景下，公司现金趋紧，急需新一轮融资。

Altman提议OpenAI对Helion进行约5亿美元投资，对应估值约350亿美元，较此前5.4亿美元的估值增逾六倍。

他还向当时正与OpenAI谈判400亿美元投资的软银寻求对Helion的支持，软银CEO孙正义亲自处理了相关交易，令该公司部分员工感到意外。

OpenAI内部对此提案普遍抵触。据知情人士透露，部分员工对Helion技术的可行性存有疑虑，甚至有员工刻意回避讨论该潜在投资的Slack频道，担忧相关言论日后成为法律诉讼中的呈堂证供。最终，OpenAI拒绝了这笔投资。

不过，双方仍达成了一项协议，授予OpenAI在2035年前购买Helion最多50吉瓦电力的权利——相当于25座胡佛水坝的发电量。知情人士指出，Helion已在近期与投资者的沟通中援引这份合同，用以支撑估值。

在OpenAI退出融资轮后，Helion已大幅下调目标，计划以150亿美元估值筹资2.5亿美元，由OpenAI另一大投资方Thrive Capital领投。Altman上月已辞去Helion董事会职务。

火箭公司谈判引发争议

Stoke Space是一家火箭制造商，目标直指马斯克旗下SpaceX。据知情人士透露，Altman的丈夫通过家族基金Hydrazine持有Stoke Space股份，但这一财务关联此前从未被披露。

去年夏天，Altman向Stoke Space提议，与OpenAI合作在太空中建设数据中心，并探讨OpenAI收购或成为该公司控股方的可能性。

据知情人士透露，部分OpenAI董事会成员对此并不知情，且对在太空建设数据中心的可行性私下持怀疑态度。

但是随后，Altman在印度一场活动上将太空数据中心的想法定性为"荒谬"，令部分了解谈判内情的人士感到意外。据知情人士称，双方关于火箭发射合作的讨论今年仍在继续，Altman对此依然保持兴趣。

IPO前景与内部动荡

OpenAI在AI竞赛中的领先优势正在收窄。产品层面，Altman此前主导推出的视频生成应用Sora已被收缩，ChatGPT的"成人模式"开发也按下暂停键。

首席产品官Fidji Simo上月告知员工，Anthropic的崛起应成为OpenAI的"警钟"，并将资源重新聚焦于面向企业客户的专业工具。

Simo本月进入病假，在公司最脆弱的时刻造成领导层空缺。她在致员工备忘录中点名四位高管代为主持工作，Altman未在其中。公司方面表示，他目前专注于研究、融资及算力资源的争取。

Altman本人对IPO的态度也耐人寻味。他在去年12月的一档播客中表示："我对成为一家上市公司的CEO毫无期待，一点都没有。对于OpenAI成为上市公司，某种程度上我是期待的，但某种程度上我觉得会非常烦。"

在公司估值、竞争格局与内部治理均面临压力的当下，Altman个人利益与公司利益之间的边界，正成为OpenAI冲刺上市路上难以回避的核心议题。

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标普500指数本周突破7000点，创下今年1月以来首个历史新高，纳斯达克100指数更录得12连涨。与此同时，Roundhill迷因股ETF自3月30日以来已累计上涨54%，市场投机热情显著升温。

据彭博，散户的强势回归伴随着极端行情的频繁上演。环保鞋商Allbirds转型AI，股价在单日内暴涨582%后，次日即告重挫36%，折射出当前市场的高度投机氛围。光通信与量子计算等概念也成为市场热议的新焦点。

据华尔街见闻4月16日文章，散户在美股触底时选择卖出，在反弹启动后依然保持看空。Tom Lee认为，这反而为后市埋下伏笔：观望资金一旦情绪反转，将转化为追涨动能。

停火协议成为转折点

今年4月初，油价随地缘冲突升级而急剧攀升，一度重挫散户投资者"逢跌买入"的意愿，并加剧了股市下跌。然而，4月7日停火协议的达成彻底扭转了局面。

Roundhill Investments的Dave Mazza表示：

"散户不仅仅是回来了，而是强势反扑。停火消息落地后，围绕人工智能与创新的核心叙事迅速重新聚焦，散户偏爱的高波动性股票开始引领市场从底部走高。"

散户偏好股大幅跑赢机构

据高盛数据，追踪散户偏好个股的篮子组合本月相对共同基金偏好股的超额表现，有望创下2020年以来最强月度纪录，显示个人投资者正在主导本轮反弹的节奏。

高波动性股票在此轮行情中尤为突出。这与2020至2021年迷因股狂潮的特征高度相似——散户集中火力押注小市值、高波动标的，短期内制造出惊人的价格弹性。

对投资者而言，当前行情的结构性特征值得关注。单日涨幅超500%继而暴跌逾三成的个股走势表明，部分标的的价格发现功能已在短期投机力量下严重扭曲。

迷因股行情的历史经验显示，散户驱动的行情往往具有高度不稳定性。此轮反弹能否获得基本面支撑，以及AI与创新叙事能否持续凝聚市场共识，将是决定行情持续性的关键变量。

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这轮行情的非同寻常之处在于，它颠覆了"股市坐电梯下、乘扶梯上"的市场常识——此前从1月高点开始的漫长阴跌，在短短两周内被彻底抹平。

驱动这轮快速反弹的力量，来自多空两端的共振：极度偏空的市场仓位令任何情绪改善都能引发剧烈上行。

与此同时，华尔街分析师持续上调企业盈利预测，为股市提供了基本面支撑。

史无前例：浅调整后的最快反弹

根据投资研究机构Bespoke Investment Group追溯至1928年的历史数据，标普500指数此次在跌幅介于5%至10%的区间内，以11天或更短时间收复失地并创历史新高，为有记录以来首次。

"这轮反弹确实非同寻常，"Bespoke联合创始人Paul Hickey表示，"此前也出现过同等幅度的上涨，但通常不会发生在距离市场高位如此之近的位置。市场通常要跌得更深，才会出现这种走势。"

这一历史对比揭示出，V形反弹本身并不罕见，罕见的是其触发条件。此次发生在跌幅极为有限的背景之下，令其在市场史上独树一帜。

仓位重置：极度偏空埋下反弹火种

分析人士列举了多项解释这轮反弹异常强劲的因素，仓位结构是其中最直接的一个。

摩根大通及Vanda Research等机构的华尔街分析师此前均指出，散户投资者在这轮下跌中并未像以往那样积极抄底。与此同时，德意志银行等机构的模型显示，专业投资者和系统性基金已开始将股票敞口调回中性水平。

上周晚些时候，高盛分析师警告称，CTA基金在几乎所有可预见的情景下，都可能准备买入数百亿美元的股票。

"当仓位极度偏空时，投资者情绪哪怕只是小幅改善，就足以点燃一轮大幅上涨，"Ameriprise首席市场策略师Anthony Saglimbene在发给MarketWatch的书面评论中表示。

盈利预测逆势上调，提供基本面支撑

另一个更具投资基本面意义的解释，在于华尔街分析师在今年早些时候市场情绪低迷之际，仍持续上调企业盈利预测。

Clark Capital Management客户投资组合管理主管Glenn Dorsey指出，从长期图表来看，标普500指数的价格走势与预期盈利通常高度吻合。"但当这两条线出现明显背离时，往往意味着一个有吸引力的买入时机。"

今年影响市场的因素不止于此。人工智能领域的"恐慌性交易"此前曾重挫软件及专业服务类股，市场对大规模AI投资回报的疑虑也曾持续压制微软等"超大规模"云厂商的股价。

此外，Dorsey表示，投资者近期开始逐渐接受一种观点：与过去相比，美国经济如今对油价飙升的承受能力更强。能源使用效率的提升以及美国本土产量的大幅增加，有望在一定程度上缓冲全球能源价格上涨带来的冲击。

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据联电致客户信函，公司将于2026年下半年正式实施晶圆价格调整。

联电在信中将涨价归因于原材料、能源、物流及关键制造设备采购成本的持续攀升，同时强调此举旨在持续提升制造效率，并为客户保障高质量的晶圆供应。

这一调价通知波及范围广泛。联电的主要客户涵盖联发科、英特尔、高通、博通、瑞昱、联咏、德州仪器等半导体设计大厂及众多中小型芯片企业。对于这些客户而言，在全球晶圆代工产能普遍吃紧的背景下，接受涨价几乎是唯一选项。

涨价逻辑：成本上行叠加需求爆发

联电在声明中列出了此次价格调整的多重驱动因素。原材料、能源及物流价格的持续上涨直接推高了代工成本，关键制造设备的采购开支同样大幅增加。

与此同时，需求端的强劲增长进一步为涨价提供了支撑。联电指出，通信、工业、人工智能及消费电子等多个应用领域的需求均呈现全面扩张态势。

AI需求的爆发尤为关键——这一趋势已渗透至整个科技产业，导致全球供应链整体供不应求，并在芯片代工行业引发连锁式价格上调。

产业位势：全球第四大晶圆代工厂

联电目前按市值计算排名全球第42位，在晶圆代工领域位列台积电、三星、格芯及中芯国际之后，是全球第五大晶圆代工厂之一。

尽管联电在先进制程领域的布局不及台积电激进，但其在成熟制程领域积累了稳固的市场地位，是通信、工业及消费电子芯片设计厂商的重要产能依托。

此次涨价表明，成熟制程产能的供需紧张程度同样不容忽视。

行业影响：代工涨价压力向下传导

联电的涨价决定意味着，全球晶圆代工涨价浪潮已不局限于台积电等顶级厂商，而是在主要代工梯队中趋于普遍。

对于联发科、高通、博通等客户而言，代工成本的上升将直接压缩其芯片业务的利润空间，或最终传导至终端产品价格。

联电在声明中表示，将继续与合作伙伴携手，共同应对全球半导体格局的结构性演变。但就当前市场供需格局而言，客户在短期内能够寻求的替代选项极为有限。

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4月17日，海康威视披露2025年年报及2026年一季报，数据显示公司盈利质量与现金流水平双双修复。

全年实现营业收入925亿元，同比微增0.01%；归母净利润141.95亿元，同比增长18.52%；扣非净利润137亿元，同比增长15.98%。收入端基本持平，利润端录得近两成增长，毛利率修复是核心驱动力。

现金流表现更为突出。全年经营活动现金流净额达253亿元，同比大增91%，近乎翻倍，反映出应收账款周转改善与回款能力增强。基本每股收益1.546元，同比增长19.2%。董事会拟每10股派发现金红利7.50元（含税）。

进入2026年，增长明显提速。一季度实现营业收入207亿元，同比增长11.78%；归母净利润27.8亿元，同比大增36.4%；扣非净利润增速达37.44%，略高于归母净利润增速，表明增长动能主要来自主营业务。

利润增速显著高于营收增速，显示公司在一季度延续了毛利率改善的趋势。AI大模型技术的商业化落地正在转化为可量化的财务回报，成为利润弹性的重要来源。

收入持平，净利超2023年峰值

2025年，海康威视实现营业收入925.08亿元，与2024年的924.96亿元几乎完全持平。在安防行业整体需求偏弱、海外市场持续承压的背景下，能够维持这一体量实属不易。但真正值得关注的是利润与收入之间显著的“剪刀差”。

归母净利润达141.95亿元，同比增长超18%，超过2023年峰值141亿元。毛利率提升与运营效率改善，是利润超预期的核心驱动力。

从季度分布看，盈利呈现明显的下半年集中释放特征：第四季度单季归母净利润达48.76亿元，占全年比重超34%，而第一季度仅为20.4亿元。这一季节性规律在2026年一季度得到延续，但同比增幅已显著扩大。

2026年Q1：营收重回两位数增长，利润弹性集中释放

2026年第一季度，海康威视营收同比增长11.78%至207亿元，重新进入明确的增长轨道。归母净利润同比增长36.42%至27.8亿元，扣非净利润增速达37.44%，均大幅超越收入增速，经营杠杆效应显著。

公司在季报中明确解释增长原因：收入增长叠加毛利率同比上升，共同推动利润超比例释放。基本每股收益从上年同期的0.221元提升至0.303元，增幅37.1%。

从利润表结构看，营业总成本增速约7.6%，明显低于11.78%的营收增速，费用管控趋于精细。研发费用保持在28.6亿元的高位，彰显公司在AI技术上的持续投入决心。

观澜大模型驱动AI落地，量化成效显著

海康威视在2025年财报中，将“观澜大模型”体系作为核心技术叙事主线。公司早在2006年组建智能算法团队，2023年正式发布观澜大模型，并在中国信通院“可信AI大模型能力评测”中获业内首个模型开发5级评分。

落地成效方面，公司给出多项量化指标：音频大模型使设备质检场景异常零件拦截率提升70%；X光大模型使安检违禁品检测漏报率下降70%；模型优化技术使大模型内存占用降低50%；猫头鹰相机与后端系统协同后，特殊作业场景违章识别准确率提升至95%。这些数据表明，AI应用正从概念验证走向规模化部署。

公司以“云边端融合、前后端协同、大小模型结合”的轻量化架构降低行业落地门槛，覆盖近百个垂直行业、数百个细分场景，并将智能体技术延伸至安全生产、交通管控、城市应急指挥等领域，推动解决方案从“事后取证”向“事前预警”转型。与此同时，AI技术也被深度用于内部——研发代码自动生成、营销内容AIGC生成、生产制造柔性管理——进一步压缩运营成本，提升边际利润率。

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据Wccftech报道，英特尔执行副总裁Naga Chandrasekaran在领英发文宣布，Shawn Han将于今年5月加入英特尔，出任代工服务高级副总裁兼总经理，直接向其汇报。

该事件之所以受到市场关注，在于Shawn Han的背景高度契合英特尔眼下最迫切的痛点——他在三星拥有逾30年从业资历，最近一个职位正是负责三星代工业务的销售领导工作。

这一人事变动折射出英特尔代工业务的结构性困境。英特尔长期依赖自有晶圆厂为内部芯片设计部门服务，但仅靠内部设计业务已难以覆盖维护和扩充这些设施所需的高昂成本。

要打开局面，就必须将那些与英特尔存在竞争关系的芯片设计公司也纳入代工客户群，而这需要既有技术公信力，更有客户资源与商业拓展能力。

销售短板是代工突围的核心挑战

此次招募直接反映了英特尔急于扩大外部客户基础的现实需求。

这并非英特尔首次从外部引进代工业务人才，但与此前侧重工艺和运营经验的引进不同，此次明确瞄准具备一线销售领导经验的高级管理人员，在策略取向上有显著转变。

英特尔代工业务目前仍面临外部客户不足的困境。

近年来英特尔在制程技术上的竞争优势有所削弱，这使得吸引外部半导体设计公司成为合约制造客户更加困难。在代工这一行业中，要让竞争对手放心地将芯片生产交给英特尔，技术领先是前提，但仅凭技术承诺还不够。

客户信任与长期关系，是代工竞争的另一半

从三星引进核心人才是英特尔强化客户网络、深化市场洞察的战略举措。在代工业务中，客户信任与长期合作关系的重要性并不亚于技术能力本身，而拥有全球客户资源和销售管理经验的高管，被视为提升竞争力的重要变量。

Shawn Han在三星积累的三十年经验横跨逻辑工艺节点技术与销售管理两个维度——自1996年起参与多个逻辑节点的技术工作，并在后期主导代工销售。

这一复合背景，使其在技术对话与商务谈判之间具备较强的衔接能力，也正是英特尔代工业务当下所需的资源整合型人才。

对于仍在争取市场认可的英特尔代工部门而言，这次人事任命更像是一次战略表态：在半导体代工这场马拉松式的竞争中，把产能建好只是起点，把订单拿到手才是关键。

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据Digitimes报道，此轮短缺的核心矛盾并非价格问题，而是货源根本无从获取。超大规模云服务商和云计算提供商已将可售CPU悉数供给AI企业，导致企业级与消费级处理器双双告急。

与内存市场"价高但有货"的局面不同，处理器已陷入"有价无市"的困境，对笔记本电脑厂商及工业PC市场构成直接威胁。

市场已出现价格异动。AMD旗下Ryzen 9 9950X3D2官方建议零售价为899美元，但亚马逊平台挂牌价已达999美元；英特尔最新Core Ultra 200S Plus系列同样出现高于官方定价的市场报价。行业人士警告，这一局面或将持续相当一段时间。

AI抢占产能，CPU供应链全线承压

此轮短缺的根源在于产能优先级的结构性转移。AI市场体量已全面超越传统PC与工业计算市场，晶圆厂产线向AI芯片倾斜，普通消费级与企业级处理器的供应空间被大幅压缩。

据Digitimes援引供应链消息人士的说法，目前缺货最为严重的是英特尔2022年推出的Raptor Lake系列——该系列因性价比突出，长期占据市场主流地位。

然而，知情人士透露，Raptor Lake的交货周期已形同虚设，下单等待并不能保证最终拿到货。

笔记本供应链代表表示，短期内各方并不预期价格将进一步上涨，因为当前制约出货的核心问题是产品可得性，而非成本。

英特尔的破局关键：18A制程良率

英特尔的应对之策高度依赖18A制程节点的进展。据Digitimes报道，英特尔及其合作伙伴的前景，在很大程度上系于这一新制程的落地成效。

英特尔已基于18A推出首批客户端处理器产品线，包括面向高端市场的Panther Lake和面向入门级PC的Wildcat Lake。

然而，此次发布的实际效果不尽如人意——Wildcat Lake笔记本产品寥寥无几，Panther Lake笔记本的定价也明显偏高，处理器短缺叠加内存价格上涨是主要推手。

值得注意的是，Panther Lake虽基于18A制程，但仍部分依赖台积电模块；Wildcat Lake同样采用18A与台积电方案的混合架构。

这意味着，在18A制程良率未能实质性提升之前，英特尔的供应压力难以从根本上化解。在此背景下，英特尔正将Arrow Lake系列作为面向PC与工业市场的主力产品线加以推进。

AMD短期受益，但整体PC市场增速放缓

英特尔供应掣肘，客观上为AMD创造了一定的市场机会。部分PC买家可能转向AMD的Ryzen平台，而该平台近期表现相对稳健。

然而，这一格局并非AMD的全面利好。供应链数据显示，英特尔与AMD两大平台的销量均在放缓。

随着内存价格持续上涨、短缺形势进一步恶化，众多硬件厂商将不得不重新调整库存策略。

此外，市场此前曾对谷歌TurboQuant算法的发布抱有降价预期，但业内人士指出，相关内存价格短暂回落30%的行情恐怕难以持续。该算法目前仍处于概念验证阶段，市场对内存的整体需求依然旺盛。

双重压力下，供应链调整仍需时日

综合来看，此轮CPU短缺是AI算力需求扩张与传统PC供应链之间矛盾激化的集中体现。

处理器与内存价格的同步上涨，正在压缩笔记本厂商和工业PC厂商的运营空间，全球供货能力面临实质性考验。

行业人士普遍认为，这一局面能否改善，关键变量在于英特尔18A制程良率的提升速度。

在此之前，Arrow Lake将承担英特尔维系PC与工业市场份额的重任，而整个供应链或将在相当长的时间内维持紧张态势。

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当AI大模型成为策略迭代的核心引擎，当“技术负责人”与“投资经理”的边界日益模糊，传统的人才竞争逻辑正在失效。

曾经，头部机构的资深技术人员选择创业，往往伴随着漫长的竞业限制与复杂的利益切割。

如今，一种更“平滑”的流动模式悄然出现：从AI技术平台到私募牌照，角色的转换不再需要漫长的等待。

近期，一位中国最头部量化私募“体系内”的资深人士，实现平稳过渡并成功自立门户的案例，值得重点关注。

明汯背景人士自立门户

中国证券投资基金业协会公示信息显示：近日，上海安澜私募基金管理有限公司完成登记备案。这家机构成立于2025年11月，注册及办公地址均位于上海市徐汇区。

该私募的法定代表人、执行董事为任坤。履历显示，任坤自2025年11月起担任安澜私募法定代表人、执行董事，并兼任投资研究部职务；此前，他曾于2016年10月至2022年6月在上海明汯投资管理有限公司任职，担任资深投资经理，负责量化策略研究。

任坤的职业轨迹呈现连续性：2022年7月至2025年3月，他先后在上海玖思科技有限公司、上海寰格企业管理咨询有限公司担任技术负责人；2025年4月至10月，转任上海数启寰宇人工智能科技有限公司技术负责人。

创业前的轨迹

值得注意的是：任坤在明汯投资的供职时间为2016年10月至2022年6月，期间担任资深投资经理，负责量化策略研究。

明汯投资是中国内地“最头部”的量化私募，受托规模超过800亿元人民币。通常来讲，在如此量级的投资平台，资深投资经理需主导策略研发、模型优化等核心工作，这一角色直接关联公司量化产品的业绩表现，在业内具有较高专业门槛。

尽管履历显示任坤于2022年6月离开明汯投资，但公开信息表明，他此后一直在明汯投资核心股东解环宇的关联公司任职。离职前的最后一站，是2025年4月至10月担任上海数启寰宇人工智能科技有限公司技术负责人。

公开资料显示：上海数启寰宇人工智能科技有限公司专注于人工智能技术研发与商业化应用，致力于为金融、医疗等领域提供智能化解决方案。

值得注意的是：2025年10月，上海数启寰宇人工智能科技有限公司与明汯投资一同赞助了“2025X智能大会暨第18届中国R会议”，该会议聚焦大模型技术前沿进展及其在各领域的创新应用。

换言之，在任坤此次自立门户前，他已经是一位兼具量化投资与人工智能技术背景的复合型人才。

无缝衔接的“竞业”空白

时间轴上的巧合，往往比文字更诚实。

任坤于2025年10月结束在上海数启寰宇的任职。仅仅一个月后，2025年11月，上海安澜私募便宣告成立。从“技术负责人”到“私募创始人”，这中间没有所谓的“间隔年”，也没有漫长的蛰伏期，而是一种近乎严丝合缝的“无缝衔接”。

在量化私募行业，核心投研人员离职往往伴随着严格的竞业限制。通常，像任坤这样曾经在头部机构任职近6年的资深人士（即2016年-2022年任职于明汯投资），一旦选择自立门户，需要在双方商定的时间内不产生竞争关系。

这些限制主要针对核心投资策略的直接复制、模型算法使用、关键数据访问，以及可能通过前雇主网络获取的客户资源，其目的在于防止竞争对手在短时间内复制业绩或挪用内部优势。

任坤此次创业，呈现出一种 “平滑度”。

至少从此次创业前后的轨迹来看，即便他曾在前雇主大股东的关联公司（科技类公司）任职，这段过渡也未触发传统竞业限制的约束，显示出行业在AI与量化融合背景下，复合型技术人才可以保持“流动”。

量化私募竞业“因人而异”

核心技术人才的流动，长期以来受到竞业限制的约束。

以私募机构为例，机构会为受限制的核心人员提供可观的经济补偿，期限通常为1至2年，以此换取其在离职后不加入竞争对手或自立门户。

然而，这一传统模式正在发生微妙变化。

资事堂了解到：近一年来，部分头部量化机构对投研部门的竞业限制策略开始调整，不再采取“全覆盖”模式，甚至对部分投研人员实行“不竞业”。

这一转变，既反映出AI趋势下，量化人才的技能结构正从单一策略研发向“AI+量化”复合能力迁移，使得部分传统岗位的“威胁性”相对降低。

此外，这一趋势变化也体现了量化大厂在成本控制上的考量，将竞业限制的成本支出，更精准地聚焦于那些掌握核心策略、最具“威胁性”的关键人才。

这种“因人而异”的竞业策略，或许正是量化行业在技术迭代与人才流动之间寻求新平衡的体现。

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作者 | 周智宇

2026年，传统豪华品牌正在集体寻找新的节奏。

宝马把Neue Klasse平台的iX3推向中国，奔驰国产全新一代纯电GLC计划年内上市，奥迪引入华为乾崑智驾。三家密集投放电动化新车超过10款。

沃尔沃也在近日亮出了自己的底牌。99周年发布会上，纯电旗舰EX90预售53.99万起，ES90预售42.99万起，插混XC70感恩版同步上市。三款车、两套架构、两条技术路线一次性摊开。

从续航、算力、智驾方案，传统豪车品牌选择的路径各不相同，但基本都在追赶新势力已经定义的赛道。在新能源时期里，这不足以让他们在中国打响一场漂亮的反击战。

沃尔沃汽车大中华区销售公司总裁于柯鑫在发布会后的专访中说：“品牌还是要保住自己最核心的标签，这样才能在市场里有立足之地。”

沃尔沃把筹码压在了一个99年前就开始积累的东西上——安全。当电动化抹平了发动机和变速箱的技术壁垒，传统豪华品牌究竟靠什么找回不可替代的竞争优势？沃尔沃的这次出牌，或许是一个值得拆解的样本。

牌面摊开

沃尔沃的两款旗舰车型，所处的当下是各家车企交锋最激烈的豪华市场。

EX90和ES90基于SPA2原生纯电架构，全域800V、自研第三代电驱、中央集中式电子电气架构。ES90的848公里续航和3.9秒零百加速放在42.99万的起售价上，对手不只是宝马i5，也包括蔚来ET7和即将到来的纯电GLC。EX90定位七座纯电旗舰SUV，53.99万起，则是问界M9和理想L9等主要挑战的价格带。

沃尔沃也知道，光是对比参数，很难夺回用户的心智。

它的差异化藏在参数表之下。EX90和ES90的侧面柱撞实验，碰撞速度远超行业标准的32km/h，而且考察双侧所有风险位置，行业惯例只测固定点。DUS（Driver Understanding System）驾驶员感知系统用两颗200万像素红外摄像头以每秒60帧监测眼动，三级递进干预：分心3秒闪屏提醒，继续分心声音警告，完全无响应则脉冲制动自动停车并呼叫救援。这套系统的设计前提不是“驾驶员始终专注”，而是“人一定会犯错”。这种逻辑和大多数车企堆算力、拼激光雷达数量的思路是不一样的。

于柯鑫对华尔街见闻表示：“这两款车的首批用户，大概率还是沃尔沃的老客户。”这意味着沃尔沃没有打算用纯电旗舰去强抢蔚来或者问界的用户，而是先稳住自己的基本盘，燃油车已经积累了超过100万用户，这是沃尔沃纯电转型最大的存量资产。

XC70的“安全”也非常硬核。沃尔沃把XC70从35米高空的热气球上自由坠落，相当于95公里/小时的正面碰撞，是国标的1.7倍。选择随风晃动的热气球，是为了模拟坠桥、坠崖的真实随机性。结果是ABCD柱完整无变形，车门正常打开，电池不起火不爆炸，紧急呼叫自动触发。碰撞实车被直接拉到了发布会现场。

去年9月底上市至今半年多，XC70累计销量破2万台，在30万以上豪华插混SUV里排进TOP2，超过90%的用户选了30万以上的高配版本。这组数据说明用户不是冲着低价来的，而是真的认可这款车的产品力。品牌溢价还在。

于柯鑫把XC70和纯电双旗舰的关系说得很直接：“XC70先让用户实实在在感受到沃尔沃新能源的安全、好开、省心，这份信任攒下来，未来他们换纯电的时候，自然会优先选沃尔沃。”

插混不只是抢当下的市场份额，还在为纯电培育未来的用户基盘。这是沃尔沃的战略递进。

产品矩阵摊开只是第一步。传统豪华品牌在电动化时代的真正困境不是拿不出好产品，宝马iX3的参数够硬，奔驰纯电GLC的规格也不弱，而是拿出产品之后，消费者为什么选你而不选蔚来或者问界。沃尔沃要回答的核心，便是这道题。

回归安全

于柯鑫在访谈中提到了一个观察：很长一段时间里，行业觉得安全这个话题有点“过时”了，从去年开始，所有人又重新开始讲安全。智驾事故频发、监管收紧，“安全”重新成了发布会的高频词。

但大多数车企讲安全的方式是一样的，围绕第三方测试标准做产品开发，拿到五星成绩，然后在发布会上展示。考什么就练什么，评什么就优化什么。

问题在于，五星成绩越来越容易拿。当几乎所有新车都能拿到安全评级的最高分时，评级本身就在通胀。安全变成了一个“所有人都能达标”的指标，而不是一个能形成真正差异化的能力。在这个背景下，出题者的稀缺性才显现出来。

沃尔沃走的是另一条路。

它从1970年开始派团队去真实事故现场做调查，五十多年没有停过。产品安全标准不是对着评测规程开发的，是从真实世界的碰撞场景里倒推出来的。对着测试标准做开发，上限是满分；对着真实世界做开发，没有上限。

IIHS推广的小重叠正面碰撞测试，源头是沃尔沃在90年代自己开发的测试方法。Euro NCAP的侧柱碰撞和鞭甩测试，也和沃尔沃的技术推动直接相关。一个车企不只应试，还能出题——这种能力靠的不是某一次研发投入，是半个世纪的数据积累和行业话语权。

这也是为什么1959年沃尔沃发明三点式安全带后能主动放弃专利、免费开放给全行业——它的安全竞争力从来不在某项技术的独占性，而在于整个体系的不可速成。

同样的逻辑也体现在智驾方案的选择上。沃尔沃选择闭源系统QNX做辅助驾驶的核心操作系统，优先保障容错设计而不是功能丰富度。

沃尔沃汽车亚太区总裁兼CEO袁小林强调：“我们的硬件已经具备高阶智驾能力，但我们不能急于向客户开放。我们不能让客户做产品的试点。”

过去两年，高阶智驾的宣传和实际体验的落差引发了不少争议，部分车企把智驾当作营销竞赛，沃尔沃把它当作安全工程。这两种路径的分歧正在加大，而市场最终会给出判断。

当然，眼下市场的竞争也非常激烈，豪华车企都面临着市场下滑带来的压力。沃尔沃真正要解的题不是“安全做得够不够好”，而是怎么把看不见的能力变成看得见的购买理由。

中国市场也不会给任何品牌太长的验证窗口。宝马国产新世代iX3二季度末就要交付，奔驰纯电GLC也在路上，新势力们的产品节奏更不用说。沃尔沃的安全体系需要时间来证明价值，但竞争者们不会等它。这是沃尔沃这条路最大的张力所在，它手里的东西是慢功夫，但市场打的是快仗。

于柯鑫说：“沃尔沃不是那种定个爆炸价格、三个月把潜在客户全收割完的品牌。我们还是要一步一步来。”

市场的注意力窗口越来越短，消费者在作出选择也需要车企有更加清晰的标签。而所有人都在同一条赛道上卷参数的时候，差异化本身就是稀缺资源。

2026年的中国豪华车市场，每一家传统品牌都在找自己的锚。接下来，则是让市场验证了。

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若首创证券成功挂牌，有望成为第14家“A+H”上市券商。

这也是证券行业的破冰时刻，近年来A股券商冲刺港股市场完成IPO的情形极为罕见。上一次券商在港成功上市还要追溯到2019年4月，申万宏源登陆港股。

此后漫长的7年间，再无A股券商在港敲锣。

不过从基本面来看，首创证券交出的2025年成绩单却显得成色不足。

财报显示，首创证券当期实现营业收入25.28亿元，同比增长4.58%；净利润10.56亿元，同比增长7.26%。

虽然营收与利润双双实现正增长，但这种增幅放在2025年整体回暖的A股行情下，显然难言出色。

对比同等收入规模的券商，红塔证券与中原证券2025年的营收同比增幅分别高达37.76%和40.97%。

在全行业乘着行情东风大幅起跳时，首创证券不到5个百分点的营收增速，更像是在行业平均线下的“贴地飞行”。

从业务情况来看，首创证券的资产管理类业务遭遇重挫，2025年仅创收4.77亿元，同比断崖式下滑47.55%。

对此，首创证券解释称受债券市场行情波动的拖累，资管产品超额业绩报酬大幅下降。

此番赴港上市，首创证券的募资目标之一便是巩固资产管理业务布局，计划设立资管子公司，落实多资产、多策略布局，拓展存量渠道的产品发行和加强私募基金子公司的专业能力建设。

总体而言，首创证券此番冲刺港股，既是A股券商沉寂7年后的破冰之举，也是其自身寻求业务发展的关键一步。

然而，在“成色不足”的业绩底色下，赴港募资能否助力首创证券在激烈的行业竞争中迎头赶上仍有不确定性，真正的价值大考才刚刚开始。

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据美团介绍，这是一个集问病问药、报告解读、家庭健康档案于一体的AI入口，主要用途是满足全家人的健康管理需求，支持图文识别和多成员建档。

值得一提的是，“小团健康管家”并非单纯的问答，还实现了“问完能做”的交易闭环。

经全天候科技实测，当用户发出“头痛”的提问后，AI管家会进一步追问各种细分症状进行病情评估，最终给出买药的解决方案。

点进购药链接后可以看到，美团提供所在地众多实体药房的药物组合方案，供用户选择。

这是“小团健康管家”区别于其他AI助手的重要优势。

美团坐拥庞大的合作药房网络，用户可以根据距离、价格和自身喜好，自由选择在哪家药房下单。

“我们希望推出一个基于AI智能体的小团健康管家，可以串联我们的线上和线下的服务。不仅为用户提供用药的指导，还能引导用户进行线上问诊以及访问线下医疗机构的服务。”美团医药健康事业部产品负责人李达伟表示。

不过美团的目标不仅于此。

美团AI健康管家还具备家庭健康档案功能，支持多成员建档，可提供服药提醒、药箱管理等服务。

过去，用户是生病了才去美团搜药买药。现在，美团试图通过体检报告解读、儿童用药管理等功能，把低频的“治病买药”转化为高频的“家庭健康管理”。

整体来看，美团AI健康管家的推出是美团在医疗大模型浪潮下一次实用主义的落地，切入“寻医问药”的商业化前置环节，将大模型的能力化作本地生活服务体系中的“超级导购”。

在这个闭环中，美团AI健康管家通过自然的交互、个性化的健康建档，将原本零散的、偶发性的购药需求，整合并提前锁定在美团的生态内，并依托在全国范围内积累的庞大实体药房网络、即时配送能力以及医疗机构供给，构筑起了其他AI玩家难以轻易复制的履约护城河。

然而，从低频的“应急买药工具”向高频的“家庭健康管家”跨越，也绝非一日之功。

一方面，用户对美团买药的核心诉求主要停留在“应急”和“即时配送”。用户习惯在发烧、肠胃炎等突发状况时使用美团，而“家庭健康管家”、“体检报告解读”属于需要高度信任背书的长效管理服务。要打破这种工具属性，争夺“慢病管理”和“全生命周期健康”的用户时长，需要较高的教育成本。

另一方面，与其他本地生活服务不同，医疗健康领域对容错率的要求较为苛刻。当AI管家走向“健康咨询”等落地场景后，对美团的医疗资源能力沉淀提出了更高的风控要求。

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北方华创交出了一份"喜忧参半"的2025年成绩单。

这家半导体设备龙头营业收入同比增长30.85%，首次迈过390亿元大关，印证了国产替代浪潮下的强劲需求。然而与亮眼的营收数字形成鲜明对比的是，归母净利润同比小幅下滑1.77%至55.22亿元——在收入高速扩张之际，利润却出现逆向收缩，令市场对其盈利质量与成本管控打上问号。

更令投资者警觉的是季度间的剧烈波动。前三季度净利润分别为15.81亿、16.27亿、19.22亿元，节奏稳健、逐季走强；而到了第四季度，单季归母净利润骤降至3.92亿元，环比暴跌近80%，与全年其他季度的表现严重背离。

在股东回报层面，公司拟以7.24亿股为基数，每10股派发现金红利7.62元（含税），分红总额约55亿元，分红比例接近当年净利润的100%，彰显大股东北京七星华电（持股33.20%）维护市值的意愿，但也引发市场对公司未来资本开支能否持续支撑高研发投入的讨论。

2025年北方华创营收达393.53亿元，创历史新高，而净利润却在高基数下同比下滑1.77%。扣非净利润降幅更扩大至4.22%，显示非经常性损益并未起到明显的"托底"作用。

加权平均净资产收益率（ROE）从2024年的20.63%降至16.41%，降幅超过4个百分点。这一趋势揭示出一个核心矛盾：公司净资产规模因融资和利润积累持续膨胀，但利润增速的滞后导致资产运用效率下降。在半导体设备行业的扩张周期中，重资产属性叠加研发高投入，天然对ROE形成稀释压力，但如此快速的回落仍需关注。

从毛利率角度分析（年报摘要未直接披露，但可从净利润增速远低于营收增速中推断），成本端的压力显而易见。无论是原材料采购、技术研发费用的刚性增长，还是为抢占市场份额而主动让利，均可能是利润率收窄的推手。

第四季度是全年营收最高的季度（120.52亿元，占全年约30.6%），却仅实现净利润3.92亿元，净利率跌至约3.3%——这与前三季度均值超过17%的净利率相去甚远。

年报摘要未披露具体原因，但从行业逻辑推断，Q4利润"塌陷"可能来自以下几个方向：其一，年末项目验收集中确认收入，但大额项目往往利润率偏低；其二，研发费用、股权激励费用等在年末集中计提；其三，存货减值或合同资产减值计提；其四，同一控制下企业合并带来的整合成本一次性释放。

扣非净利润Q4仅为2.34亿元，更低于净利润，意味着该季度甚至存在净利润中包含非经常性损益"补血"的情形。若Q4异常系一次性事件，则2026年基本面将大幅改善；若属常态化压力，则对全年利润预期均构成向下修正的信号。

尽管利润承压，经营活动现金流净额达21.33亿元，同比增长37.48%，释放出积极信号。从季度数据来看，前两个季度现金流均为负值（Q1：-17.29亿，Q2：-14.63亿），Q3小幅转正（6.25亿），Q4则出现46.99亿元的强劲回流。

这种"前负后正"的现金流季节性模式，是半导体设备企业的典型特征——年初大量预付采购备货和研发投入，下半年随项目交付验收加速回款。Q4近47亿元的经营现金净流入，说明在手订单转化顺畅，客户回款情况良好，也印证了下游晶圆厂扩产周期的持续推进。

全年来看，21亿元的经营现金流虽低于55亿元净利润，但考虑到公司加速扩张中的营运资本占用，这一水平尚属合理，亦为其近100%的现金分红提供了流动性支撑。

北方华创的收入由三大板块构成，半导体装备是核心引擎。公司覆盖刻蚀、薄膜沉积、热处理、湿法清洗、离子注入、涂胶显影等全工艺链条，在国内半导体设备商中产品种类最为齐全，叠加集成电路国产化加速的政策红利，需求侧支撑力度较强。

真空新能源装备板块则受益于新能源材料、新型显示等领域的资本开支扩张，提供了一定的业绩缓冲垫。精密元器件板块聚焦小型化、高可靠方向，服务于轨道交通、智能电网等高壁垒下游，属于稳定性较高、增量来自渗透率提升的细分赛道。

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作者 | 柴旭晨

编辑 | 周智宇

零跑把今年第二场重要发布会，放回了自己的主场。

4月16日晚，零跑用掀桌子的价格，带着首款旗舰D19杀入到了全尺寸 SUV 的大战中。一台车长超过5米2、提供六座七座布局、纯电增程双动力、堆满高阶配置的大型SUV，被零跑直接塞进了20多万元价格带。

过去一年，中国大型SUV市场已经足够热闹。理想L9、问界M9，以及一批“9系”新车，把家庭旗舰SUV做成了新能源时代最清晰的高利润赛道之一。

零跑也迫切需要寻找一个新的利润增长引擎。2025年零跑全年完成了近60万台的新车交付量，净利润录得5.4亿元并实现了年度扭亏为盈。然而，分摊到单台车上，零跑目前的单车净利润仅仅维持在900元左右。

在造车这个消耗资金的重资产行业里，微薄的单车利润缺乏应对市场波动的抗风险能力。维持低价走量策略确实能够稳固销量基本盘，却无法支撑企业面向未来的高阶技术投入。
这也使得，车企需要努力“向上”。承担起零跑这一重任的正是 D19。

对零跑而言，D19是其目前售价最高的车型，但它的打法依旧不变，还是“高端平替路线”。

眼下，消费者逐渐接受了一套新规则：空间更大、配置更高、智能更强的车，理应卖到40万元上下。零跑D19的出现，打破了这个固有印象。

D19试图用一整套越级硬件，直接去挑战原有价格秩序。董事长朱江明在沟通中向华尔街见闻直言：“零跑不光是可以造每个月卖几万台的主流车，也可以造真正地可以和百万级豪华车拼的顶配的豪华车。”

从参数看，D19并没有走传统意义上的入门路线。双高通芯片、高压平台、大电池、空气悬架、激光雷达、三电机性能版，这些原本更常见于30万元以上车型的装备，被整体拉低到了20多万元区间。

这也是为什么价格公布后，市场的第一反应不是“便宜”，而是“为什么它能卖这么便宜”。

答案大概率藏在零跑被低估的能力里：成本控制。

零跑高级副总裁曹力指出：“我们肯定是不能亏钱造车，所以是应该有一个合理的毛利率，这是我们会守住的。”他提到，零跑通过工厂自动化、智能化生产，以及软硬件自研，减少人工成本并提升质量；再通过标准化、通用化设计压缩整体成本。

换句话说，D19的低价背后是零跑制造体系的结果。这也是零跑为什么敢打这场仗。

过去两年，零跑凭借B系列、C系列等主流车型快速做大规模，在新势力中率先建立起稳定销量基础。但规模带来的另一面，是品牌长期停留在大众市场认知里：会做性价比车，但未必能做高端车。

零跑必须突破这个边界。

朱江明把逻辑说得很现实：“我们要活下来，一个是不能亏损。第二个是要有规模，没有规模就一定没有未来。”他同时强调，“近期零跑如何把规模做上去，比盈利的目标更重要，因为这是一个生存的问题。”

这套逻辑放在今天的汽车行业尤其残酷。单纯靠10万到15万元车型走量，能够换来销量，却未必能持续支撑高阶研发投入。智驾模型、电子架构升级、补能体系建设，都是长期烧钱项目。零跑需要更高价格带的产品，去打开利润空间，也需要旗舰车型去抬升品牌天花板。

曹力向华尔街见闻提到，“目前零跑把行业里各项顶尖的这些技术都可以集成在这一台车子上。”同时，D平台承担的是零跑体系里的最高定位，“它的定位和配置会拉到最高。”

曹力向华尔街见闻表示，零跑不光是可以造每一个月卖几万台的主流车，也可以造真正地可以和百万级的豪华车拼的顶配的豪华车，“我也希望我们的豪华车一个月可以卖几万台”。

不过零跑也清楚，高端市场不是靠配置表就能攻下来的。

徐军透露，D19当前订单用户中，本科以上占比超过70%，主要是多胎家庭或三口之家，年龄集中在30至40岁之间，换购比例达到90%，一线城市用户很多。这群消费者并不是第一次买车，他们对产品、服务、品牌都有更高要求。

所以零跑开始同步升级服务体系。

徐军说，不是所有门店都可以销售D系列，“一千多家的门店目前合格的有600多家。”此外，D19用户可享受一年两次免费用车、送车上门、24小时修不好提供代步车等权益。

如果D19能够站稳，对行业的影响会非常直接。它会让30万元以上大型SUV市场的价格锚点开始松动。消费者会重新计算，同样尺寸、同样配置、相近体验，到底值不值多花十几万元。

未来如果零跑这种“低成本做高配”的模式被验证，车企之间的比拼还将深入到供应链深度、自研能力和组织效率。

朱江明对行业判断也很坦率：“淘汰赛还没有结束，我们认为未来的二三年都是常态，但是三年以后是不是每一天都有这么多的新车呢，我认为是没有了。”

这句话的潜台词是，热闹终会过去，留下来的只能是体系型玩家。

D19最终月销多少，现在还难下结论。但它已经释放出一个明确信号：零跑不满足于做大众市场的补位者，而是开始主动进入有利润、竞争最激烈的核心战场。

21.98万元的价格，是一张入场券。真正的胜负，则取决于零跑能否证明一件事——高端市场未必只属于高价玩家。

以下是与零跑董事长朱江明、COO徐军、高级副总裁曹力对话实录：

问：D19的订单用户画像？

徐军：高知人群，本科70%以上，多胎家庭或者是三口之家，主要选的车型也是增程占了60%，年龄30-40岁之间，大家对于整个的技术的追求非常的认同，一线城市很多，还有换购的基本上达到了90%。

问：D19之后希望别人怎么看待零跑？

曹力：零跑就是踏踏实实的把产品做好，不管是A系列的10万以下的，还是D系列的，接近30万的这么一个豪华车的车型，都是以成本定价，以同样的价格可以买到更好的品质，更高的配置。

零跑不光是可以造每一个月卖几万台的主流车，也可以造真正地可以和百万级的豪华车拼的顶配的豪华车，我也希望我们的豪华车一个月可以卖几万台。

问：八系九系的大三排SUV越来越多，有高管说要忘记MPV，对于这些观点怎么看？

朱江明：一直说MPV的量会增加很快，我们现在看到有一定的增量，但是也没有这么快，所以从各个车型的需求来看，未来这几种车型还都是会有的，这是从大的品类来看的。

从大SUV来看的话，将来的车会往个方向走，一个就是像A系列这种小的车型，家庭的第二第三辆车，你去看发达国家，这种小车肯定是更多的。还有一类家庭要有一类大家共同出行的大车，所以会往两头分化，而中间的传统的A级车和B级车，原来是因为经济不够好，所以找价位低一点的车代步，满足最基本的家庭出行的需求。

以前买一辆车要很多年的积蓄，现在随着薪酬的提升，越来越容易买到车。所以未来的车的方向是往这两端发展，哪怕是完全的自动驾驶，也是一样的，这种共享的就会往小的走，如果是家庭版的随着自动驾驶越来越普及，也会往大的方向走。

问：零跑D19的的定价是否会使得毛利率受到挤压？

曹力：我们肯定是不能亏钱造车，所以是应该有一个合理的毛利率，这是我们会守住的。我们把工厂里所有的自动化，智能化的生产的过程，不光是零部件自研，生产线上的智能化的，自动化的产线，软件和硬件都是我们自研的，把这一方面的成本能够节省下来，因为省了很多的人工，又可以把质量控制的很好，这是可以体现的一方面。

另外一方面，我们通过自研智造的成本控制好，把质量提升，还有规模化标准化的设计，可以把标准化，通用化做的好，这些都是成本上的体验，综合的体现在成本上就是可以做到东西好，可以根据产品的定价它确实不太贵。

问：行业增量不增利，要做电芯的归一化，这一方面零跑一直在做前端的自研，对于行业的标准化是怎么看的？

朱江明：我和李斌是不同期的同学，他说你们的标准化做的真好，特别是要推电芯的标准化，零跑去年卖了将近60万的车，今年我们的目标是100万，我们只有三种电芯。

任何的行业都是竞争出来的，中国的品牌在全球七八千万辆乘用车里的比例还不高，我们不能说我们现在就胜利了，我们还要追求利润，还要更努力的把中国品牌汽车的竞争力做出来，才可以把汽车做成像空调一样，像冰箱，电视机，手机一样的，在全球去做到50%-60%的份额。

任何一个中国的产品做到50，60%的份额才过了这个门槛，中国有30%的需求，你有这么大的体量，有成本的优势，可以卖给一些邻国，要有规模的优势。

问：D19的90%以上都是换购用户，而且都是高知人群，所以对车的体验和服务有更高的要求，D19这个车在整体的服务上区别ABC有什么不同的服务的方式？

徐军：其实零跑每上市一款车，不仅是技术的升级，也是服务水平的升级，上市每一款车，我们都会利用这么一个基础提升对零跑整个服务的要求，因为在零跑的服务里，我们是推崇卖一台车交一辈子的朋友，所以对服务的追求是无止境的。

不是所有的店都可以卖D，必须得到我们的认证，一千多家的门店目前合格的有600多家。第二个在所有的售前售后，我们希望打造温度的服务，MOT就是给大家提供温度的感觉，D19的用户，可以享受一年二次免费用车，送车上门，以及24小时修不好的代步车的提供，这些服务在别的车企可能觉得很一般，但是大家要知道我们是20-30万之间的一个车型，我们提供这样的服务，加上这个定义，代表了零跑我们对服务和对用户的态度。

问：D平台上和BC的零件复用率高吗？

曹力：先说结论，D平台和BC的复用率不高，D平台的成本肯定是比BC高出不少的，从售价也可以看出来。从长远来看，怎么把D系列打造的同级别里更有竞争力，D系列和其他的几个平台的共用率不高，但是我们的整个的架构的设计是相通的，比如是电子电气的架构，我们的CTC的电池的平台都是做到标准化的。的工厂里也是多平台可以柔性切换的工厂，所以大的架构来说，我们做到了标准化。

从长期来说，我们的架构上的通过化，就意味着我们在研发上的投入效率更高，新开一个平台，要完全的投入更多的研发的资源进去。电气架构软硬件系统平台是非常耗资源的，所以我们做好平台化以后，研发的效率会更高。零部件的复用经过了D平台本身的量上来了以后，它的成本的优势会进一步的体现出来。加上整个的投入控制上还是有一定的优势的。

问：A10的销量非常的好，如何能保证交付？

徐军：上市即交付，这件事实我们做到了，但是只是做到了一个及格，因为市场的热销已经超出了我们的预料，我们以最快的速度完成了3万台的订单，但是工厂的生产一定是有一个爬坡的过程。这时候又体现了我们的另外一个优势全域自研，我们有能力快速的调整自己生产的节拍，同样的情况下，零跑一定可以以最快的速度解决问题。

曹力：我当时说A10的销量不在于说它可以卖多少，而是取决于我们工厂的产能，现在果然遇到了瓶颈，我需要想办法提升产能。

问：现在中国市场上在售的车型是以千为单位算的，零跑是怎么取得足够大的盈利的空间？

朱江明：确实现在的车型是太多了，今天晚上是就有6款新车发布，淘汰赛还没有结束，我们认为未来的二三年都是常态，但是三年以后是不是每一天都有这么多的新车呢，我认为是没有了。因为每开发一款车，我们是最最节省的了，人工全算上也要10个亿，全新的车型10个亿是很省的了。

如果是卖了几千台，一个是研发的投入很大，第二个是工厂，你设的时候是满怀希望，至少是每一个月一万台的规划，结果只有五千台，那这个成本也是奇高无比，汽车这个东西真的是很难做。我相信二三年以后再来看，会不会一天6款车的，这个是一定不会有的。这是通过竞争回归的过程。

总归一下零跑为什么每一款都还卖的很好？关键就是吃一堑长一智，规划失误给了我们很大的教训，所以我们会非常的谨慎，充分的研究产品整个的roadmap，一定要把这个东西规划好，设计好。所以我们从三年以前开始，我们从C11，C10，C16一款比一款好。

回顾整个2025年的B系列，我们的三款车基本做到了月销一万台的水平，热销的时候不止一万台，A10总算是搞了一个爆款，月销一万台，要做出爆款是挺难的。

曹力：到目前为止退定的是零，还没有人退定的。

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该公司股票代码MAIR，发行价27美元，周四收盘报31.75美元，市值达155亿美元。盘前交易中，股价进一步维持在32美元附近。强劲的首日表现表明，投资者正积极寻找与AI数据中心扩张直接挂钩的工业标的。

Madison Air的核心吸引力在于其数据中心冷却业务——公司向数据中心提供液冷、混合冷却及风冷设备，将其与当前AI基础设施建设浪潮直接绑定。高盛分析师Mark Delaney近日指出，头部公开超大规模云计算商的数据中心资本支出目前已接近7000亿美元，约为2020年水平的10倍，这一趋势预示着随着芯片算力持续提升、能耗与散热需求不断攀升，相关冷却设备供应商将持续受益。

业务版图：30个品牌，数据中心占两成

Madison Air旗下运营30个品牌，产品覆盖通风、过滤及冷却系统，服务于数据中心、半导体制造设施、生命科学建筑及商业楼宇等多类场景。其中，数据中心业务约占公司总营收的20%，是驱动当前市场估值溢价的核心板块。

从财务数据来看，公司2025财年营收达33.4亿美元，较上一年度的26.2亿美元增长约27%。然而净利润出现下滑，从2.36亿美元降至1.24亿美元，盈利承压。

关税压力：进口金属成本增逾5100万美元

尽管营收实现较快增长，Madison Air的利润空间仍受到特朗普政府关税政策的明显挤压。公司披露，进口金属成本去年增加逾5100万美元，与众多在美运营的工业企业面临相似的成本上行压力。净利润的同比下滑，在一定程度上反映了这一外部政策环境的冲击。

赛道升温：数据中心冷却成资本市场新宠

Madison Air的成功上市，是数据中心冷却赛道持续升温的最新注脚。在此之前，化工企业Chemours因其在数据中心冷却液领域的布局而受到市场关注，据悉UBS分析师Joshua Spector曾对其给出看多评级，今年以来Chemours股价累计涨幅已达94%。

随着AI算力需求加速扩张，超大规模数据中心的资本开支持续创出新高，散热与冷却环节作为不可或缺的基础设施配套，正吸引越来越多的机构资金布局。Madison Air此次IPO的市场反应，进一步印证了投资者对这一主题的高度认可。

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新华社周五报道，据美国媒体17日援引两名美国官员和两名了解谈判情况的消息人士的话报道说，美国和伊朗正就一份旨在结束战争的计划进行沟通。其中一个重要议题是美国将解冻伊朗被冻结的200亿美元资金，以换取伊朗放弃其浓缩铀库存。若协议达成，将正式终结两国间的战争状态。

报道还援引另一名熟悉调解工作的消息人士的话称，谈判预计将于本周日在巴基斯坦首都伊斯兰堡举行。据新华社和央视新闻此前报道，特朗普16日在白宫接受媒体采访时称，美国与伊朗下一次会谈可能在本周末举行。在谈及伊朗问题时，特朗普称不确定是否需要延长停火期，但目前正取得巨大进展。

"现金换铀"消息公布后，市场对地缘政治风险的定价预期有所松动。美股三大股指期货短线拉升，国际原油价格跌幅扩大，美油一度跌超10%。

据上述消息人士透露，谈判中涉及的最新数字为200亿美元。一名美国官员称这是美方提案，另一名官员则将"现金换铀"概念描述为"众多讨论议题之一"。

特朗普政府的首要目标，是阻止伊朗动用其储存于地下核设施中的近2000公斤浓缩铀，尤其是其中450公斤纯度达60%的高浓缩铀。在谈判早期阶段，美方一度准备解冻60亿美元，供伊朗采购食品、药品等人道主义物资，但伊朗开价270亿美元。200亿美元为目前双方讨论的最新数字。

在铀库存处置方式上，双方分歧同样明显。美方要求伊朗将全部核材料运往美国，伊朗则仅同意在境内进行"降纯处理"。目前双方正讨论一项折中方案：将部分高浓缩铀运往第三国（不一定是美国），其余部分在国际监督下于伊朗境内降纯处理。

据消息人士透露，双方谈判所依据的三页谅解备忘录（MOU）还包含伊朗"自愿"暂停核浓缩活动的条款。美方在上一轮谈判中要求伊朗同意实施20年禁令，伊朗反提5年，斡旋方目前仍在努力弥合这一差距。

根据备忘录草案，伊朗将被允许保留用于生产医用同位素的核研究反应堆，但须承诺所有核设施均建于地面，现有地下设施则永久停用。备忘录同时涉及霍尔木兹海峡议题，但消息人士表示双方在该问题上仍存在重大分歧。

值得关注的是，目前尚不清楚备忘录是否涵盖伊朗弹道导弹项目及其对地区代理武装的支持问题。以色列及华盛顿共和党鹰派此前均坚持要求将上述议题纳入任何与伊朗的谈判。此外，特朗普本人及共和党人曾猛烈批评奥巴马政府在2015年核协议框架下向伊朗解冻数百亿美元资产，特朗普政府或将坚持对解冻资产的使用用途设定限制。

在官方回应方面，白宫发言人Anna Kelly表示谈判"富有成效"，但美方"不会通过媒体进行谈判"，并称"自称了解敏感外交讨论的匿名消息人士根本不知道自己在说什么"。

一名美国官员的表述则更为坦率："伊朗已经有所松动，但还不够。要让他们进一步推进，我们拭目以待。"该官员补充道："伊朗明显想要这200亿美元，而且希望更多。他们想以市场价格自由出售石油，不受制裁约束，想参与全球金融体系。但他们同时也想保留核武器项目，想资助哈马斯等恐怖组织，而他们还不愿意为了获得我们所提供的条件而放弃这些。"

参议员Lindsey Graham在接受福克斯新闻采访时透露，特朗普曾与伊朗方面直接通话，形势一度变得"激烈"。特朗普本人则向媒体表示，伊朗已在谈判中同意发表"一份非常、非常有力的声明……承诺不拥有核武器"，并同意将浓缩铀库存——他称之为"核尘"——交予美国。

此次谈判由巴基斯坦主导斡旋，埃及和土耳其在幕后提供支持。据悉，巴基斯坦、埃及、土耳其斡旋方将于周五在土耳其举行的一场外交论坛间隙，与沙特官员举行"四方"会议，会议重点将聚焦于美伊协议的斡旋进展。

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据悉，三星近期已接受最后一批订单，后续将仅履行此前已预订的出货量，LPDDR4和LPDDR4X随即被正式列为EOL（End of Life）产品。鉴于末批订单的时间节点，上述两款产品的生产预计将延续至今年年底，产线转换工作则将于明年第一季度展开。

此次停产决定将对三星自身移动业务部门MX及高通等芯片客户产生直接影响——两者目前仍在部分芯片中使用LPDDR4/4X。已完成库存备货的客户亦需相应修订长期采购规划。

停产时间晚于预期，客户需求支撑订单窗口延长

LPDDR4和LPDDR4X分别于约八至十年前进入量产，是智能手机、平板电脑及笔记本电脑等消费电子设备的主流内存方案。LPDDR系列采用低电压设计，相较标准DRAM具备更优的功耗表现。

业界普遍认为，此次订单窗口的持续时间超出预期，根本原因在于客户端需求持续旺盛。这一局面虽帮助客户充分锁定了内存供应，但也相应推迟了三星启动产线转换的时间节点。

性能代差显现，下游客户加速切换至LPDDR5

随着LPDDR4X库存逐步耗尽，三星预计将全面迁移至LPDDR5。两代产品之间存在显著的性能差距：LPDDR5最高传输速率可达6.4 Gbps，较LPDDR4X的4.3 Gbps上限快约50%。

这一切换将在部分产品上产生可见的性能分化。以三星应用处理器Exynos 1330为例，该芯片同时支持LPDDR4X与LPDDR5，这意味着不同批次生产的Galaxy A17机型在内存规格上可能出现差异。

部分客户已在加快推进下一代芯片开发，以配合LPDDR4/4X的库存消耗进程。一位业内人士表示，"今年所需的LPDDR DRAM我们已经备足，但下一代芯片将针对升级后的内存规格进行设计。"

车载芯片厂商Telechips亦在今年响应客户需求调整芯片设计方向，将支持规格从LPDDR4/4X切换至LPDDR5/LPDDR5X。该公司专注于ADAS（高级驾驶辅助系统）及车载信息娱乐系统（IVI）领域的汽车半导体研发。

产线转换同步推进，华城工厂加速向先进制程集中

三星近期正在多条产线上推进停产后的设施转换工作，旗下华城园区12号产线是其中的重要案例。该公司计划终止该产线的2D NAND闪存生产，并将其改造为专注于1c DRAM的"End Fab"设施——即专门承担前道工序中金属互连及后续收尾流程的后端工厂。1c DRAM目前正是三星产能瓶颈最为突出的节点。

此次LPDDR4/4X的EOL决定，是三星系统性优化产能结构、集中资源向先进制程倾斜这一整体战略的组成部分。对于投资者而言，产线转换的推进节奏及下游客户的切换进度，将是评估三星内存业务中期竞争力的关键观察指标。

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全球稀土产业格局重塑的2025年，北方稀土交出了一份历史级成绩单。

公司全年实现营业收入425.63亿元，同比大增29.11%，归属于上市公司股东的净利润达22.51亿元，同比激增124.17%——利润增速近乎是营收增速的4倍，折射出量价双升之下公司盈利杠杆的强劲弹性。

从利润总额看，2025年公司录得38.44亿元，较2024年的18.37亿元增长84.2%，已恢复至接近2023年高点水平；加权平均净资产收益率升至9.56%，较上年提升4.99个百分点。基本每股收益0.6227元，较2024年的0.2778元近乎翻倍。以此为基础，公司拟每股派发现金红利0.13元，合计分红约4.70亿元，现金分红占归母净利润的比例为20.88%。

推动业绩跳升的核心逻辑，是稀土市场价格整体上行与公司自身产销量双双创历史新高的共振。2025年，镨钕等主流稀土产品价格震荡走强，战略安全溢价叠加供需格局重塑，为价格提供了比以往更坚实的支撑底部。与此同时，公司冶炼分离产量、稀土金属、磁材、储氢、抛光、永磁电机等全线增长，绿色冶炼升级改造项目一期全线贯通投产，更进一步夯实了产能基础。

值得注意的是，四季度成为全年最强时段——第四季度单季实现营收122.72亿元、归母净利润7.10亿元，均为全年各季度最高，显示出下半年需求的加速释放以及公司产能爬坡的成果兑现。展望2026年，公司将目标营收定在440亿元以上、利润总额35亿元以上，开局信心充足。

量价共振驱动营收跨越

2025年，北方稀土营业收入从上年332亿元一举突破425亿元，增量近百亿，与2023年的335亿元相比也明显提升，完成了阶梯式跨越。

从收入结构来看，工业板块（自产稀土产品及新材料）贡献330.87亿元，同比增长36.35%，毛利率达13.84%，较上年提升2.19个百分点；商业板块（贸易业务）贡献77.94亿元，增长10.53%，毛利率1.92%；环保板块营收14.70亿元，受部分品种价格波动影响毛利率同比下滑5.42个百分点至23.44%。

分产品看，稀土主要产品（含原料及新材料）实现收入326.37亿元，毛利率13.97%，较上年微升2.36个百分点；稀土应用产品（含永磁电机等）营收4.50亿元，毛利率4.62%，受成本端压力毛利率同比收窄约9.41个百分点。

地区维度，国内收入417.37亿元（占比逾99%），同比增长28.44%，毛利率提升近2个百分点至11.94%；海外收入6.14亿元，受出口格局变化影响同比大幅跳升99.35%，但规模体量依然较小。

成本结构：原料成本激增考验管控能力

利润高增的背后，成本端压力同样不可忽视。2025年营业成本373.67亿元，同比上升26.29%，涨幅略低于营收增速，是毛利率得以改善的直接原因。

工业板块成本结构中，原料成本占比从上年的75.92%跳升至83.14%，绝对值从162.76亿元猛增至237.03亿元，增幅高达45.63%——这主要反映了公司向包钢股份采购稀土精矿价格随行就市的上涨；材料与动力成本则从326.30亿元大幅压缩至25.83亿元（降幅20.85%），折射出公司精细化能耗管控的成效。报告期内，公司向关联方包钢股份采购稀土精矿合同金额120亿元（含税），本年已履行94.17亿元。

研发方面，全年费用化研发投入3.18亿元，同比增长6.07%，占营收比例0.75%；但管理层在报告中强调研发投入强度达到5%以上，推测系将内部科研平台（稀土院等）的研发支出纳入更宽口径统计。

税金及附加达2.10亿元，同比增长50.87%，主要源于增值税附加税和印花税随业绩扩张相应增加；信用减值损失同比猛增159.67%至2.15亿元，主要因部分非流动资产（昆鹿实业借款）计提减值，这一项目值得后续关注。

现金流：经营端改善，筹资端大幅收缩

2025年经营活动产生的现金流量净额为11.15亿元，同比增长8.71%，在营收大幅增长背景下改善幅度相对温和，主要因四季度出现-16.10亿元的经营现金净流出，拖累全年表现。分季度看，三季度经营现金流高达17.99亿元，与四季度形成明显反差，或与季末备货节奏及应收账款结构有关。

投资活动净流出11.83亿元，较上年的-16.55亿元收窄，主要因绿色冶炼升级改造项目一期完工后基建类投资支出回落。筹资活动净流出9.55亿元，而2024年同期为净流入10.03亿元，剧烈转变主要源于公司主动压降有息负债、减少新增借款。这一转变显示公司2025年财务杠杆策略更趋保守稳健。

在资产负债表层面，应交税费由年初1.28亿元飙升至4.90亿元（增长284.21%），印证了利润高增后所得税及增值税大幅增加；一年内到期的非流动负债从12.59亿元翻倍至25.72亿元，值得关注短期债务再融资安排；固定资产从70.04亿元增至91.20亿元（增30.23%），主要为绿色冶炼项目转固带来。

战略布局：智能工厂落地，产业链纵向延伸

2025年，公司在产业链延伸上动作密集。绿色冶炼升级改造项目一期全线投产，二期已开工建设，该项目总预算不超过77.99亿元，本年新增支付资金7.59亿元，累计已支付22.41亿元；甘肃稀土、华星稀土、北方中鑫安泰、北方磁材、北方招宝等多个重点项目建成投运，新建子公司北方金龙（持股51%）纳入合并报表，扩大了稀土分离产能版图。

在智能化领域，公司获评工业和信息化部首批卓越级智能工厂，关键工序数控化率及生产设备数字化率持续提升；股票首次入选中证A50指数成分股并重回上证50指数，国内主流ESG评级最高提升至AAA，市值创近三年新高并保持行业第一。

与此同时，公司对非核心资产进行了清理：子公司河北华凯（40%股权）和平源镁铝（51%股权）相继出售，稀宝通用进入破产清算，合并报表范围净减少3家子公司，资产质量整体有所优化。

行业β与公司α：2026年能否延续？

理解北方稀土2025年的超预期表现，必须将行业β与公司α分开审视。行业层面，商务部对钐、钆、铽、镝、镥、钪、钇等7类中重稀土实施出口管制，中重稀土战略安全溢价显著抬升；轻稀土价格整体上行，CRE指数10月攀至年内高点；全球稀土进口量同比下降24%而金额增长16.3%，吨价显著提升，均为公司业绩提供了有力的外部支撑。

公司自身层面，除量价因素外，最值得关注的α来源是成本端的持续优化。加工全成本同比进一步降低，固态储氢装置实现量产、永磁电机、磁材等高附加值产品产销量创历史新高，产品结构向更高毛利区间迁移。

2026年，公司目标营收440亿元以上、利润总额35亿元以上，分别对应3.4%和约3.4%的增幅——相较于2025年的高速增长，这一目标显得较为保守，但也需注意2025年已有较高利润基数以及稀土价格存在波动风险。绿色冶炼二期项目推进、北方金龙分离产线试生产、镧铈库存持续消化以及磁材合金新增产能释放，将是决定2026年业绩能否超预期兑现的几个关键观察窗口。

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多只北证50指数基金恢复大额申购业务。同日，富国基金公告，决定自4月17日起恢复接受单个基金账户对富国北证50指数基金单个基金份额日累计金额超过20万元的申购、转换转入及定期定额投资业务申请。

4月15日，博时基金发布博时北证50指数基金恢复大额申购、转换转入、定期定额投资业务公告。自4月15日起，该基金取消单日单个基金账户单笔或累计的申购、转换转入、定期定额投资申请金额不得超过100万元的限制。

市场表现方面，4月17日，北证50指数强势走高，截至收盘上涨4.77%。

本文来源：中国证券报

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4月17日，益海嘉里金龙鱼食品集团披露2025年年报，业绩超出市场预期。报告期内，公司实现营业收入2451.26亿元，同比增长2.87%；归母净利润31.53亿元，同比大增26.01%；扣除非经常性损益后的净利润达28.45亿元，同比激增193.68%。

利润端强劲反弹主要得益于两大因素：一是面粉、大米业务的系统性改善；二是大豆压榨利润全面回升。南美大豆丰产拉低前三季度原料采购成本，叠加下游养殖业景气度持续高企、豆粕需求强劲，公司饲料原料板块盈利能力显著修复。此外，厨房食品板块受益于新工厂产能释放与渠道拓展，量利双增；部分新业务板块盈利亦逐步改善。

在分红层面，公司亦传递出积极信号——董事会审议通过以54.22亿股为基数、每10股派发现金红利2.30元（含税）的利润分配预案，彰显管理层对未来盈利持续性的信心。

营收稳健增长，三季度冲高后四季度回落

从季度走势看，金龙鱼2025年营收呈现“前高后稳”格局：一季度599亿元、二季度566亿元、三季度升至686亿元、四季度回落至609亿元，全年实现2451.26亿元，在2024年低基数基础上温和增长2.87%。

利润分布则更趋集中在前三季度。一、三季度归母净利润均接近10亿元，二季度为7.74亿元，四季度因计提大额诉讼损失骤降至4.04亿元，利润“断崖”清晰反映出诉讼事项对年末业绩的拖累。

现金流表现尤为亮眼。前三季度经营活动现金累计净流入约276亿元，四季度受采购备货等季节性因素影响净流出约122亿元，全年累计净流入154.45亿元，同比大幅增长155.80%，远超净利润增速，彰显公司盈利质量的实质性提升。

厨房食品板块：面粉大米翻身，渠道扩张贡献销量

厨房食品作为金龙鱼的核心基本盘，涵盖食用油、大米、面粉面条、调味品、鸡蛋及中央厨房产品等多个品类。2025年，该板块销量与利润均实现同比增长，但内部表现分化明显。

面粉与大米成为年内最大业绩亮点。两大品类的改善逻辑高度一致：原料价格同比回落，叠加公司精准的采购节奏与产品营销策略，共同推动毛利率显著回升。从行业环境看，水稻普通品种价格平稳，优质品种全年上行；小麦原料供应充足，价格小幅上涨。整体原料成本温和，为公司提供了有利的经营窗口。

食用油业务则面临更为复杂的成本格局。菜籽油、葵花籽油涨幅明显，豆油、玉米油相对温和，原料端的结构性分化对品类间盈利空间产生差异化影响。从消费趋势看，健康化、功能化食用油需求持续升温，公司布局的高端化、细分化产品线具备长期成长空间。

值得关注的是，新工厂产能持续释放，线上线下渠道同步深化，为销量增长提供了重要支撑。部分新业务板块（如功能性大健康产品、中央厨房产品等）经营情况逐步改善，有望成为未来新的利润增长点。

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