对于一家过去主要给机器人卖“眼睛”的公司而言，奥比中光正在把生意往机器人学会干活之前再推一步：卖数据采集的“铲子”。

这门生意背后是具身智能越来越明显的数据瓶颈。大模型可以从互联网获取文本和图像，但机器人要完成抓取、装配、整理等物理任务，需要动作轨迹、空间位置以及真实交互产生的多模态数据。

奥比中光切入的正是数采过程中所用的硬件设备。

此次奥比中光推出的EGO负责第一视角，UMI记录手持操作，WristCam补充腕部近场信息，Hub解决多设备同步。在部分工况下，其设备可连续录制超过37小时，RGB和IMU零丢帧，多相机硬件同步误差小于1毫秒。

不过奥比中光并不满足于只是提供数采的硬件设备，更大的畅想在于数据平台。

“我们市占率高，所以我们来提供标准接口，把手套、手臂的数据都集成进来。”奥比中光创始人黄源浩说，这背后有个逻辑变化。如果只是卖硬件，没有粘性，别人随时能换掉。但一旦和数据挂钩，情况就不一样了。

“奥比就从硬件企业，变成了一个数据平台。数据天然跟模型绑定，重要性和粘性完全不一样。”黄源浩表示。

不过，关于数据的平台畅想能否成为一门足够大的生意仍待验证。无本体采集并不能完全替代真机产生的关节、力矩和触觉数据，行业最终会形成怎样的数据路线和设备标准也尚未确定。

但在机器人真正大规模出货之前，围绕数据的投入已经先开始了，奥比中光要做的是先站到这轮投入的上游。

如今，奥比中光已经启动港股上市，以深化全球化布局，对于数采设备的深入布局也成为其资本叙事的重要一部分。

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见闻财经日历提醒下周重点关注：

宏观方面，杰克逊霍尔年会是下周最大宏观锚点。美联储主席沃什8月28日发表年会首秀，华尔街急待其给出抗通胀路线图——当前30年期美债收益率重回5.26%高位，财政部加码长债回购后效果仅维持短暂。美联储“最爱通胀指标”7月PCE与二季度GDP修正值8月26日公布。与此同时，美财长贝森特8月24日召开对伊朗经济制裁的发布会并预告新财政整顿计划，地缘风险溢价与财政路径双线夹击能源与避险资产。

企业财报层面，AI龙头英伟达将于8月27日凌晨放榜，其业绩指引被视为AI资本开支周期的“终极验证”，直接牵引全球算力链定价；中概电商龙头拼多多同日盘前公布业绩。国内方面，A股与港股迎来中报披露收官高峰，美团、拼多多、哔哩哔哩、小鹏汽车、理想汽车、长鑫科技上市后首份半年报、德明利、源杰科技等大批核心公司的业绩将密集亮相。

产业峰会层面，下周AI与硬科技会议密集落地——杰富瑞半导体大会与德意志银行加州科技大会同期举行，AI芯片与硬件龙头高管集中亮相；国内方面，深圳AGIC通用人工智能展、鸿蒙生态大会、香港GIS全球创新展密集举行，覆盖具身智能、人形机器人、鸿蒙原生应用等前沿方向；此外，文昌国际航空航天论坛与贵阳数博会亦将展示商业航天与算电协同最新成果。大模型侧，智谱GLM-5.3模型权重将于8月29日正式开源，AI催化延续。

财报

• 美股：英伟达、中概股拼多多

中概电商龙头拼多多Q2财报将发布；英伟达北京时间8月27日04:00财报出炉——AI资本开支周期的“终极验证”，聚焦Blackwell出货与数据中心收入指引；同日Salesforce、CrowdStrike、Synopsys盘后放榜，定制AI芯片新贵Marvell财报8月28日盘后发布。

数据来源：Bloomberg

• A股：长鑫科技、德明利、源杰科技、比亚迪等

A股中报密集披露，立讯精密、新易盛、佰维存储，分别验证消费电子+AI硬件、光模块、存储涨价弹性；北方华创为半导体设备龙头；深南电路、格力电器验证AI PCB与白电盈利；长鑫科技、纳芯微分别验证存储与模拟芯片国产替代。五粮液、美的集团、比亚迪、迈瑞医疗四大蓝筹压轴，澜起科技、圣邦股份、通富微电、华大九天验证半导体景气，四大行+招商银行集体放榜。

数据来源：wind

• 港股：美团、哔哩哔哩、小鹏汽车、理想汽车

美团-W、比亚迪双巨头财报——美团关注即时零售与AI投入、比亚迪验证新能源车盈利。小鹏汽车、零跑汽车、理想汽车相继放榜；农夫山泉、海底捞验证消费复苏成色；舜宇光学为光学链风向标，哔哩哔哩关注游戏与广告变现，康方生物为创新药龙头，优必选、壁仞科技验证人形机器人与国产GPU商业化。

数据来源：wind

财经事件

• 美联储“杰克逊霍尔年会”（8/27-8/29）

2026年杰克逊霍尔全球央行年会将于 8月27日至29日在美国怀俄明州举行，会议主题为“金融创新：对支付与政策的影响”。

• 美联储主席沃什在杰克逊霍尔年会首秀

美联储主席沃什定于美东时间8月28日上午10点（北京时间晚上10点），在杰克逊霍尔举行的全球央行年会上发表重要讲话。沃什表示，他希望利用这次演讲来界定美联储面临的“重大问题”——包括对通胀目标、生产力、人口结构变化以及全球经济冲击的担忧。

• 美财长贝森特：美国新的财政整顿计划将出炉

据彭博等报道，美国财政部长贝森特8月20日预告，特朗普总统已责成他和预算管理局局长牵头一项新的财政整顿计划，预计将于本周末或下周初公布。此前，美财政部已经宣布将长期国债回购规模提高一倍。贝森特称，财政部单次长债回购规模可能超过40亿美元，并强调“我们有一个庞大的工具箱，所以，拭目以待吧。”

• 美财长贝森特：计划举行伊朗问题新闻发布会，加大对伊经济施压

据央视新闻，美国财政部长贝森特8月20日表示，特朗普政府将加大对伊朗经济施压，并威胁对伊朗实施“前所未有的经济孤立”措施。将在8月24日周一召开新闻发布会详细说明具体行动内容。

• 特朗普预告：8月24日当周将与 “AI 行业人士” 举行会晤

美国总统特朗普8月20日预告称，下周将与 “AI 行业人士” 举行会晤。

• 百度集团：拟于8月26日召开股东大会审议多项议案

百度集团公告称，公司将于8月26日召开股东特别大会，审议多项议案。包括授予董事配發、发行及处理额外A类普通股等权力，授权董事购回本身A类普通股及/或美国存託股，扩大一般授权，批准及采纳2026年股权激励计划及顾问分项限额，批准采纳新组织章程细则等。此外，公司将2026年7月17日分别定为股份和美国存託股的记录日期。股东可填妥相关表格行使投票权。

• 中金公司：换股吸收合并东兴证券、信达证券，将于8月27日上会审核

中金公司公告，公司拟通过向东兴证券全体A股换股股东发行A股股票、向信达证券全体A股换股股东发行A股股票的方式，换股吸收合并东兴证券、信达证券。根据上海证券交易所并购重组审核委员会发布的公告，上交所并购重组审核委员会定于2026年8月27日召开2026年第17次并购重组审核委员会审议会议，审核本次交易。本次交易尚需获得相应批准后方可正式实施，能否实施尚存在不确定性。

• 十四届全国人大常委会第二十四次会议8/25-28日举行

赵乐际主持召开十四届全国人大常委会第七十一次委员长会议 决定十四届全国人大常委会第二十四次会议8月25日至28日在京举行。（新华社）

• iPhone 17 系列或月底前全球涨价

据供应链消息，苹果计划8月底前完成iPhone 17系列全球调价，单台最高涨幅近千元（日本已率先调整）。其核心原因是存储芯片短缺及价格暴涨带来的巨大成本压力。此前国行版Mac和iPad已提价，业内预计受供应链制约，苹果产品售价或将持续走高。

• 韩国SK海力士工会会员就劳资协议投票

韩国SK海力士工会会员将于8月24日至25日就2026年暂定工资及劳动协议投票表决。

• 新一轮半导体涨价潮将至

意法半导体将于8月23日进行年内第三次提价，带动汽车MCU及功率器件交期拉长。德州仪器、英飞凌等全球大厂集体跟进，促使提价潮覆盖MCU与模拟芯片等品类。

• “全球最大游戏展” Gamescom开幕

2026年德国科隆游戏展（Gamescom）举办时间为 2026年8月26日至8月30日（当地时间）。展前开幕夜直播（ONL）于 北京时间8月26日凌晨02:00 开启。微软、任天堂、腾讯、网易、CDPR等知名上市公司将集体亮相。

• AI产业活动与行业峰会

下周AI产业催化密集——杰富瑞半导体大会（8/25-26，芝加哥）与德意志银行加州科技大会（8/26-27）为海外投行科技会议，AI芯片与硬件龙头高管集中亮相；深圳AGIC通用人工智能展（8/26-28）与鸿蒙生态大会（8/28-29）分别指向国产算力/大模型应用与鸿蒙生态扩容；GIS 全球创新展（8/24-27，香港）覆盖 AI/人形机器人/UAV；文昌航天论坛（8/24-26）延续商业航天主线；数博会（8/28-30）指向大数据与算力产业政策。动力电池大会（9/3-4）为远期催化。

• AI大模型动态

下周AI大模型动态聚焦国产开源与商业变现两条线——智谱GLM-5.3 API上线后权重将于8月29日开源，叠加8/21字节Seed-OSS-36B、百度"蒸汽机2.0"视频生成模型等密集动作，国产模型“开源+商用”双线推进；特朗普下周与AI行业人士会晤是美方AI政策方向信号；一级市场侧，Anthropic最快月底递交IPO文件、或追平SpaceX纪录，OpenAI DevDay 9月29日召开——AI双雄资本动作持续牵引产业链情绪。

经济指标

• 美联储“最青睐的通胀指标”7月PCE物价指数

8月26日20:30，7月PCE数据公布，若读数超预期，9月美联储政策路径预期将受影响，美债收益率与全球风险资产联动波动。此外，美国二季度实际GDP修正值将于8月26日20:30公布。

此外，日本8月东京CPI同比8月28日07:30公布。东京CPI为全国通胀先行指标，若延续回落，日央行进一步加息预期降温

• 中国1-7月规模以上工业企业利润数据

8月27日09:30数据公布，前值+18.7%——制造业盈利修复信号，硬科技与工业板块的重要参考。

• 韩国央行利率决议与欧洲央行货币政策会议纪要

在存储超级周期带动出口高增背景下，8月27日，韩国央行政策取向影响韩元与亚太利率；同时关注其对AI芯片周期与通胀的看法。8月28日，欧央行公布最新会议纪要——欧元区通胀降温与增长放缓背景下，纪要措辞影响欧元与欧债定价，为杰克逊霍尔年会后欧洲政策路径提供参考。

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据汇丰银行8月20日发布的最新研报，汇丰分析师Frank Lee认为，在持续"业绩超预期"之外，推动英伟达股价重新定价的新催化剂，将来自两条此前被市场忽视的叙事线。

其一，大力押注开源小语言模型（SLM），有望将潜在客户群从少数超大规模云厂商扩展至数百万开发者和主权国家；其二，通过一系列多年期采购协议提前锁定供应链产能，在竞争对手愈发难以获得关键制造资源的背景下，这一优势将愈加凸显。

两条新叙事线的市场意义在于，它们共同指向同一个核心命题：英伟达的增长引擎，正在从依赖少数超大规模客户的单一结构，向更宽广、更具韧性的客户生态演进。

这一转变若得到市场认可，将是驱动估值重新定价的关键变量。

汇丰研报指出，自主权AI和新兴云厂商（neocloud）热潮消退后，英伟达迟迟未能形成足以驱动股价显著重估的新叙事，这也是其年初至今跑输费城半导体指数的重要原因之一。而开源AI的战略押注，正在填补这一空白。

英伟达目前正积极布局开源模型领域，并将自身定位为全球最大的开源AI贡献者。

据英伟达披露，开源模型的累计规模已成为按token生成量计算的第二大最受欢迎类别。汇丰认为，这一布局的战略意义在于：开源小语言模型（SLM）正在成为智能代理和端侧（on-device）应用的首选推理引擎。

SLM受到青睐，背后有三重逻辑：

• 延迟与吞吐量优势——自主智能体需要在解析意图、调用API、评估结果等执行循环中高频运转，每一个微步骤都调用大型前沿语言模型（LLM）将产生严重的延迟瓶颈，而SLM在推理成本和吞吐量上具备显著优势；
• 任务专属智能——SLM擅长有约束的、确定性任务，企业正将特定领域的SLM嵌入软件平台以解决复杂业务问题；
• 边缘部署能力——参数量低于100亿的模型可轻松装入本地GPU显存或边缘设备，支持本地化运行。

英伟达的开源产品矩阵已相当完整，覆盖多个核心场景：

• Nemotron系列主打推理与语言任务；
• Cosmos面向机器人与视觉领域的"物理AI"；
• GR00T N1定位为全球首个面向人形机器人的开放式通用基础模型；
• Alpamayo专注自动驾驶场景；
• NVIDIA Agent Toolkit和NeMo则分别用于构建和定制企业级AI智能体及生成式AI应用。

汇丰指出，这套免费、高度优化的开源生态体系，本质上是英伟达引导开发者优先在其硬件上运行AI应用的战略杠杆。

汇丰研报指出，AI算力需求在产能约束下持续供不应求，英伟达已在2026年通过一系列多年期协议，系统性地锁定了先进封装、内存、光学器件及能源基础设施领域的关键供应产能。

汇丰判断，2027年多个环节的供应链约束可能进一步加剧，英伟达的提前采购策略届时将产生远超同业的竞争价值，并有望获得市场更高溢价。

据The Information报道，先进封装与内存方面，英伟达于2026年7月与Amkor Technology签署价值15亿美元的多年期协议，支持其在美国亚利桑那州扩大先进半导体封装和测试产能；

同月与SK集团达成规模高达5000亿美元的综合合作协议，涵盖与SK海力士共同研发下一代AI内存（含HBM），以及在韩国建设2吉瓦Vera Rubin AI工厂的规划。

代工产能方面，英伟达已预订台积电（TSMC）CoWoS-L先进封装产能的63%（2026年）和52%（2027年），这使GPU及ASIC竞争对手不得不转向其他供应商寻求替代，而采用替代供应商将面临良率方面的潜在风险。

光学互联方面，随着AI网络基础设施从铜缆向光学互联演进，英伟达与Lumentum、Coherent分别签署多年期战略协议，各投入20亿美元支持研发及美国本土制造产能建设，并获得先进激光元器件的未来产能访问权；

同时与Corning签署多年期商业与技术合作协议，扩大美国本土先进光学连接解决方案的制造规模。

能源与土地方面，英伟达正在通过直接入股基础设施开发商来锁定关键资产。据彭博报道，英伟达已相继入股Cloverleaf Infrastructure、Lancium和SB Energy，通过绑定电力资源来确保其芯片未来有"地方可跑"，并借此将英伟达全套硬件与软件栈嵌入相关设施的早期设计阶段。

其中，英伟达宣布通过与SB Energy及OpenAI的合作，在俄亥俄州PORTS-Pike科技园区完成土地、电力与建筑产能的锁定，初期设计支持4.25 IT-GW AI工厂产能，英伟达为此的累计付款义务上限为1050亿美元，另向SB Energy投资15亿美元。

此外，英伟达还计划向NAVER投资10亿美元，将"GAK Sejong"AI工厂从55兆瓦扩展至2028年的200兆瓦，并规划长期迈向1吉瓦的主权AI基础设施。

从竞争格局来看，此类投资本质上是一种捆绑战略。云计算巨头、AI实验室在采购芯片、网络设备和定制线缆时通常会混搭多家供应商，而通过持股基础设施开发商，英伟达获得了确保未来设施围绕其完整技术栈进行设计的重要杠杆。

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从券商预期看，基本面仍然强劲。追风交易台消息，本周Jefferies发布前瞻报告，预计英伟达7月季度收入将达到950亿美元，高于市场一致预期的约919亿美元；10月季度收入指引有望达到1080亿美元，也高于市场预期的约1037亿美元。

摩根士丹利的报告则相对保守，预计7月季度收入约912亿美元、10月季度约1023亿美元，但同样认为近期趋势仍将延续，单季收入仍可能继续以约100亿美元量级环比增加。

换句话说，当前市场争论的核心是交出好成绩之后，2027年和2028年的增长曲线是否还能继续上修。

短期来看，Blackwell需求仍然强劲。微软、亚马逊云业务在季度内出现更明显改善，OpenAI、SpaceX等对算力的长期承诺，也继续支撑市场对英伟达数据中心收入的信心。

摩根士丹利指出，即便Rubin尚未形成实质性贡献，英伟达当前增长已经相当强劲；而更大的加速可能出现在明年1月季度之后。

Rubin是这次财报电话会最重要的关键词之一。

Jefferies认为，Rubin的爬坡速度可能显著快于Blackwell初期。原因在于Rubin延续72-GPU Oberon NVL72机架形态，能够复用GB200、GB300积累下来的液冷数据中心部署和制造基础。

同时新一代设计减少了大量人工布线和管线安装，管理层此前提到，计算托盘组装时间有望从约2小时缩短至5分钟。

这背后的意义是英伟达正在把AI芯片升级成可复制、可规模化交付的“AI工厂系统”。

Jefferies预计，VR/R200在英伟达GPU收入中的占比将在2027财年三季度达到约12%，到四季度升至四成以上，并在2028财年一季度成为主导收入来源。

如果这一节奏兑现，市场对英伟达的估值逻辑将从“Blackwell周期还能持续多久”，切换到“Rubin能否打开下一轮更高基数增长”。

除了GPU，Vera CPU也是财报中值得关注的增量。

Jefferies预计，英伟达2027财年CPU收入可达200亿美元，其中包括Grace和Vera；其测算显示，伴随GPU销售的CPU收入约86.5亿美元，独立Vera CPU收入约113.5亿美元，四季度退出年化收入或接近320亿美元。

从绝对体量看，CPU仍无法与英伟达AI GPU业务相提并论，更像是“锦上添花”。但战略意义不低：Vera CPU通过低功耗LPDDR5X、与Rubin域的NVLink一致性连接，强化了英伟达在AI服务器和AI工厂架构中的控制力。

这也会对AMD、英特尔形成新的压力。尤其在大型客户越来越倾向于整机柜、整系统采购的背景下，英伟达卖的是从GPU、CPU、网络到软件的完整算力平台。

更受市场关注的，是英伟达与OpenAI相关的长期算力安排。

根据Jefferies梳理，英伟达与SB Energy达成安排，由SB Energy在俄亥俄州建设、持有并运营PORTS-Pike Technology Campus，并以20年租约提供给OpenAI，英伟达作为独家算力供应商。

英伟达将为首批4.25GW IT容量提供信用支持，并拥有剩余3.75GW容量的选择权，合计可达8GW，同时向SB Energy投资15亿美元。

英伟达表示，该基地每一代系统部署都可能对应约150万颗GPU，带来1500亿至2000亿美元收入；OpenAI现有及计划中的承诺合计约12GW，并可扩展至16GW，对应到2030年前约6000亿美元英伟达算力采购。

这无疑为英伟达远期订单提供了更明确锚点。但市场也会追问：这些需求到底有多少是客户自发资本开支，有多少需要英伟达通过信用支持、投资或收入分成来推动？

摩根士丹利认为，融资、市场份额和毛利率是投资者当前最关注的三大争议点。英伟达管理层大概率会强调这些结构有助于加速AI基础设施建设，但投资者需要看到更清晰的会计披露，包括或有义务、租赁和电力支付支持、残值承诺等细节。

这决定了市场究竟把它视为“锁定未来收入”，还是担心其成为“以资产负债表换增长”。

英伟达高毛利率一直是其估值溢价的重要基础。摩根士丹利预计，公司可能继续维持2027财年毛利率“70%中段”的表述。

但压力并非不存在。HBM、DRAM、先进封装、基板、前道晶圆等环节成本仍在上行，新产品爬坡阶段通常也伴随良率、测试和供应链磨合。

摩根士丹利就提醒，市场一致预期中2028财年下半年毛利率明显恢复，可能略显乐观。

这意味着，如果英伟达在电话会上对中长期毛利率给出更谨慎表述，短线可能引发波动；但若管理层能说明成本锁定、定价能力和系统级销售结构，反而可能成为一次“预期出清”。

AI资本开支越往后推进，电力越可能成为最现实的约束。

Jefferies指出，芯片需求预期与电网供给能力之间的缺口正在扩大。

大型云厂商更多通过与公用事业公司合作建设专用燃气电厂和输电设施，前沿AI实验室和新型云厂商则越来越多采用“表后”电力方案，以弥补电网接入节奏与算力部署之间的时间差。

这并不意味着AI基础设施扩张会停止，但会让订单转化为收入的节奏变得不那么线性。

燃气轮机、备用电源、燃料电池等方案都在推进，但设备交付周期、并网审批、地方监管和社区接受度，都会影响数据中心建设进度。核电和小型模块化反应堆则更可能是2030年以后的变量。

因此，英伟达未来几年的核心挑战是客户的数据中心、电力和融资能否同步跟上。

摩根士丹利维持英伟达“增持”和首选股观点，目标价288美元，并指出英伟达当前约17倍FY28市盈率，相比自身历史、半导体同业和大盘并不昂贵。

但低估值本身未必立即带来上涨。过去四个季度，英伟达即便交出强劲业绩，次日股价仍连续出现负反应，说明市场已经把“超预期”视为默认剧本。接下来真正能驱动估值修复的，是管理层能否回答清楚四个问题：

1. 10月季度指引之外，1月季度是否会因Rubin明显加速；
2. Rubin爬坡是否足够顺畅，能否维持产品领先；
3. OpenAI等长期协议背后的融资责任有多大；
4. 电力、监管和成本压力会不会影响2027年以后的交付节奏。

总体来看，英伟达这份财报大概率仍是一份强劲业绩。但市场已经进入下一阶段：不再满足于看见需求，而是要看需求如何被供给、电力、融资和利润率共同兑现。

英伟达的故事仍然宏大，短期业绩也有支撑；只是当AI基础设施投资进入万亿美元级别，投资者要评估的是一整套AI工业化体系能否持续运转。

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一款名为Ox Alpha的匿名AI模型悄然出现在OpenRouter平台，免费开放、性能强劲，迅速在开发者圈引发热议。国内网友因“Ox”即“牛”，给它起了个接地气的外号——“牛来”大模型。

免费+强大，开发者蜂拥而至

美东时间8月20日深夜（北京时间8月21日凌晨），Ox Alpha以“stealth model”（隐身模型）身份低调上架OpenRouter，提供方为匿名第三方。

配置相当豪华：100万token上下文窗口、支持文本+图像+视频多模态输入、工具调用全支持、推理强制开启。价格更离谱——完全免费。

据彭博报道，Ox Alpha免费开放一周，使用量“近乎无限”。AI编程工具OpenCode官方公告称，其背后提供方每天拥有100万亿（100T）tokens的算力——这大约是Visa公司整整一个月AI token使用量的100倍。

Stripe CEO Patrick Collison亲自上手测试后，在X上直接写道：“非常令人印象深刻。”

编码测试：超过GPT-5.6和Claude

AI编程框架fable的作者davis7用DeepSWE官方评测跑了10道题，结果让他自己都懵了。他在X上写道：“我非常困惑（I am very confused）。”

数据说明一切：Ox Alpha得分80%，Claude Fable 65%，GPT-5.6 Sol 52%。

一个匿名模型，把两个知名闭源前沿模型甩开15个百分点。社区随后有人独立复测，结论基本一致：4道通过、4道接近通过、2道失败，与8/10的结果吻合。

两组独立测试，指向同一结论：这个神秘模型的编码能力，确实处于前沿区间。

24小时指纹侦探战：五条证据指向智谱

身份成谜，社区开始“人肉”。

据Atomstorm.ai的创始人、前百度/阿里高管lizikk_zhu在X平台上的详细分析，社区仅用24小时，就通过公开API的技术指纹比对，锁定了最大嫌疑人。

最强的一击来自视频编码器。将同一组受控测试视频分别喂给不同模型，记录各自消耗的token数——Ox Alpha与智谱GLM-5V-Turbo逐token完全一致：296、296、884、1064，一个不差。该分析指出，这匹配了帧采样策略、时长缩放、分辨率缩放三个独立设计特征，“巧合的概率约等于零”。

其余四条证据接连出现：

文本tokenizer：25个特殊字符串（含CJK、emoji、西里尔字母），token数与GLM-5.3完全一致

报错码：传入错误参数时返回[1210]错误——据分析这是Z.ai独有的错误码

中文后端：触发图片解析错误时，后端直接返回中文：“图片输入格式/解析错误”

审查口径：问敏感问题给出官方口径

五条证据来自完全不同的技术层面，却全部指向智谱。lizikk_zhu据此判断，Ox Alpha大概率是智谱尚未发布的GLM-5.3视觉版（或GLM-5.5），置信度70-80%。

据Business Insider报道，Wccftech等科技媒体也指出，智谱此前曾以“Pony Alpha”为代号匿名测试GLM-5，开发者在Ox Alpha中发现了相似的tokenizer行为和响应模式。

但谜底未必是智谱

疑点同样存在。

第一，算力对不上。 100T tokens/天免费运行一周，多方分析认为以智谱当前算力储备难以独立支撑。社区由此提出“合成假说”：GLM权重+巨头算力托管——模型是智谱的，服务器可能是小米或腾讯的。

第二，有人预告反转。 AI圈知名爆料人士Mia在X上发文称：“我已经确认了Ox Alpha是谁家的，但现在不能说。你们都会非常兴奋——它不是你们想的那样。”该帖子底下随即涌现大量问号。

据Business Insider报道，AI分析师Andrew Curran在X上写道，周五晚间GLM还是主流猜测，但到周六早上，“大家似乎对任何事情都不那么确定了”。

Wccftech后来也补充了另一种分析：Ox Alpha的tokenizer特征也可能指向微软的MAI系列模型。

谜底大概率在8月28日揭晓——那天智谱GLM-5.3权重正式开源，模型卡一出，身份或将自见分晓。

数据去哪了？留存政策自相矛盾

在猜测身份之外，还有一个更实际的问题悬而未决：用户数据的去向。

据lizikk_zhu的分析，OpenRouter模型卡白纸黑字写明：“Prompts and completions are retained by the provider, not used for training.”（对话内容会被提供方留存，但不用于训练。）

而OpenCode的官方公告则声称：“Zero Data Retention.”（零数据留存。）

两个官方渠道，两种说法，至少有一个不完整。“不用于训练”与“零数据留存”是两个概念：前者意味着对话仍在提供方手中，留存期限不透明；后者才是企业合规意义上的“请求结束即删除、可审计”。

匿名上架，已成行业惯例

据彭博报道，这并非孤立现象。字节跳动、Sea、阿里巴巴等公司今年均曾在不公开来源的情况下发布模型，以便在更少约束下测试新服务。

lizikk_zhu梳理的时间线显示，这套剧本已有多个先例：Hunter Alpha后来被证实是小米的MiMo-V2-Pro，Owl Alpha是美团LongCat 2.0，Pony Alpha是智谱GLM-5，就连OpenAI也曾以Quasar Alpha为代号测试GPT-4.1。

其背后逻辑清晰：匿名上架规避品牌风险，免费换取真实生产流量，压测反馈比内测数据更有价值，最后认领发布完成变现。

如果Ox Alpha最终如分析师预测拿到AA智能指数61分，将成为开源权重模型中首个突破60分的模型，直接触及闭源前沿的门槛。

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3D NAND大约十年前就停止了横向缩小，转而靠垂直堆叠层数来提升存储密度。但当层数突破约300层后，连接每个存储单元的钨字线（word lines）遭遇了物理瓶颈：电阻过高、基于氟的化学工艺导致漏电，以及在超深孔中无法完成有效填充。

SemiAnalysis在推文表示：“钼不是一种优化，是300层以上NAND的必选项。”

与钨相比，钼具备三项关键优势：更低的电阻（带来更快的读写速度）、无需氟基化学工艺，以及在高深宽比结构中更好的填充能力。这三点恰好对应钨在深层堆叠中暴露出的三个核心缺陷，使得材料替换具有技术必然性，而非可选的工程改进。

行业现状：量产仍在2xx层，转折点已至

SemiAnalysis梳理了当前各大厂商的层数位置：铠侠/闪迪（Kioxia/SanDisk）处于218层，美光（Micron）276层，三星（Samsung）286层，SK海力士以321层处于行业前沿。

向3xx至4xx层的跃迁正在启动。SemiAnalysis估计，钼在NAND总产能中的占比将从2025年的中个位数百分比，增长至2027年的约30%。

三大厂商全面押注

主要NAND制造商均已明确承诺转向钼工艺，时间表清晰：

三星是先行者，钼字线产品自2024年起已进入量产阶段。

美光于2025年在Lam Research的ALTUS Halo设备上启动大规模量产。

SK海力士计划于2026年底推出采用钼工艺的375层NAND。

设备商：超10亿美元的新增市场

每一次从钨到钼的转换，都意味着需要新的沉积设备。SemiAnalysis估计，仅2027年一年，NAND钼沉积设备的销售额就将超过10亿美元，并随着DRAM和逻辑芯片的跟进，到2030年增长至约20亿美元/年。

受益格局方面，Lam Research最先获益，TEL（东京电子）紧随其后；AMAT（应用材料）、ASMI及中国设备商Naura（北方华创）则更多受益于后续DRAM和逻辑芯片的转型浪潮。SemiAnalysis表示，完整的细分市场层面测算已纳入其前道设备（WFE）模型。

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据《华尔街日报》8月22日报道，根据最新政府披露文件，美国总统特朗普的投资账户在今年6月完成了逾1000笔股票交易，买入笔数超过550笔，卖出笔数超过450笔。他的证券买入总额超过4900万美元，而卖出总额至少为2850万美元。

这份文件于当地时间周六公开发布。白宫随即表示，总统本人在上述交易中不扮演任何角色，所有操作均由独立管理人通过计算机模型自动执行，以复制主流股票指数的表现。

6月18日：单日大额买卖同步发生

披露文件显示，6月18日是当月交易最为集中的一天。

当天，特朗普账户分别买入逾100万美元的伯克希尔哈撒韦、Visa和万事达卡股票——三者均为该账户此前已有交易记录的标的。

同一天，账户卖出了逾100万美元的Meta Platforms和摩托罗拉股票。

时间节点值得关注：6月18日的前一天，即6月17日，特朗普在法国凡尔赛签署了一份与伊朗的临时和平协议。

金融股取代科技股，成为6月重仓方向

特朗普账户在今年第一季度曾大举押注科技股，但6月的最大买入方向已明显转向金融机构。

伯克希尔哈撒韦、Visa、万事达卡均属金融或金融相关板块，三笔买入均达到百万美元级别。

这一转变与市场环境的变化相吻合——伊朗和平协议签署后，市场风险偏好出现调整，资金流向防御性和价值型板块的迹象有所增强。

白宫：总统对交易“毫无影响力”

面对外界对利益冲突的持续关注，白宫发言人Davis Ingle在一封电子邮件中明确表态：

无论是特朗普总统本人，还是其任何家庭成员，均无能力指导、影响或就投资组合的配置及买卖时机提供任何意见。所有投资决策完全由独立管理人作出。

Ingle进一步解释称：

总统的股票和债券投资组合由第三方金融机构独立管理，所有持仓均置于全权委托账户中，并通过基于计算机的模型投资组合进行投资，自动复制公认指数，例如嘉信理财1000指数。

白宫的这一表态，与特朗普家族此前采用的策略一脉相承。据报道，自特朗普2025年初重返白宫以来，特朗普家族转向了自动化交易策略。特朗普集团发言人此前表示，采取这一方式是为了缓解外界对潜在利益冲突的担忧。

直接指数化策略：买卖频繁背后的逻辑

逾千笔交易的背后，有其技术层面的解释。

白宫所提及的策略之一，是“直接指数化”（direct indexing）——即通过买入个股来追踪某一指数的表现，同时利用亏损头寸抵消资本利得税。这类策略的特点，正是需要持续、大量地买卖个股。

简单来说，这类似于自己"手动"持有一只指数基金，但可以在税务上做更精细的优化。频繁交易是该策略的内在机制，而非主动择时的结果。

特朗普的投资账户由其长子小唐纳德·特朗普监管的可撤销信托持有。

今年早些时候，一份长达900页的文件披露，该账户在2024年全年完成了逾21000笔交易。特朗普在2025年的资产增值超过20亿美元，主要来源是其加密货币相关投资。

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8月23日，阿里巴巴宣布拟向美国境外的非美国人士配售新股，配售总金额为800亿港元。这也是阿里巴巴2019年港股上市以来首次启动新股配售。本次配售所得款项净额将100%用于投资全栈AI能力，加强AI基础设施建设，进一步巩固阿里在AI领域的全球领先地位。

AI正在成为驱动阿里加速增长的核心引擎，8月20日阿里发布的最新财报显示，阿里巴巴AI相关产品年化收入（ARR）已突破495亿元人民币（73亿美元），预计下季度达到100亿美元。阿里云2030年外部商业化收入预计达1000亿美元，利润率有望突破20%。近期，全球投资者纷纷看多阿里巴巴作为国内AI领导者地位并上调目标价。

新股配售获超额认购

据硬AI消息，据悉此轮配售已获超额认购，其中主权财富基金等高质量长线做多投资者需求强劲。

知情人士称，本次配售启动后很快获得超额认购。主权财富基金等高质量长线做多投资者的踊跃认购，源于阿里AI投入清晰可见的回报路径——在算力持续供不应求、AI相关产品收入和毛利持续提升的支撑下，资本开支预计3年内，甚至2.5年到2年即可收回。因此，相比短期摊薄，AI增长的确定性、投资回报的可见性推动了这次市场认购热情。

AI收入加速，商业化逻辑初步验证

三天前，阿里最新业绩刚刚出炉。

截至6月的季度，阿里云收入同比增长45%，AI相关产品年化收入（ARR）达495亿元人民币（约73亿美元），在阿里云外部商业化收入中占比升至35%。这一数字已连续12个季度实现三位数同比增长。

CEO吴泳铭在业绩电话会上表示，AI商业化已从上季度的“跨越拐点”，进入本季度“增长提速、利润率攀升”的阶段。云业务EBITA利润率环比升至12%，AI相关产品毛利率“显著高于云产品平均水平”。

管理层还给出了更长期的目标：阿里云2030年外部商业化收入预计达1000亿美元，利润率有望突破20%。

资本开支前置，三年计划已过半

此次配股，本质上是为已经启动的大规模资本支出计划补充弹药。

首席财务官徐宏在电话会上解释了这一逻辑：“必须是capex先行，才能获得后面的业务增长。”无论是AI软件订阅、大模型API推理还是GPU租用，商业化都建立在算力中心等基础设施之上。

阿里巴巴于2025年2月公布了三年3800亿元人民币的投资计划。截至2026年6月季度末，已累计投入约1900亿元，整体进度符合预期。

在投资回报方面，吴泳铭表示，AI算力资产目前预计约三年回收成本，随着AI相关产品毛利率持续提升，回收周期有望进一步缩短至约2.5年，“甚至两年左右”。

徐宏援引实际运营数据称，公司2018年采购的V100和2020年采购的A100目前仍接近满载运行，显示AI算力资产的实际使用寿命"明显长于理论折旧周期"——这意味着三年回本之后，资产仍可持续贡献正向自由现金流。

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8月21日，野村证券宏观策略师松泽中认为，贝森特试图通过扩大国债回购压低长端收益率的“贝森特看跌期权”正在失效。政策干预不仅未能持续稳定债市，反而进一步加大了美元的下行压力。

本周三，美国财政部宣布将10年至30年期美债回购规模“至少翻倍”，距上次公布回购计划仅两周。然而，政策对市场的支撑仅维持不到一天：长端美债收益率短暂回落后迅速反弹，整周基本持平。

更值得警惕的是，美国的政策路径可能成为日本的前车之鉴。松泽中警告，如果日本也通过债券供给管理压低长期融资成本，压力可能从债市转移至汇市，最终表现为日元贬值；一旦市场信心进一步恶化，还可能引发资本外流，甚至出现类似1997年亚洲金融危机时期的风险。

贝森特把这一轮日元问题和1997年亚洲货币危机放在一起看，关键在于机制相似。

1997年前，日元融资成本低，日元套利交易扩张，放大了亚洲货币的高估。随后，美联储在1997年3月加息，触发套利交易平仓。再往后，日本自身的金融和财政危机又加剧了全球信用紧缩。

现在的对应项，是美国AI繁荣和潜在通胀压力。AI相关投资仍有韧性，大型科技公司和政府债券在争夺资金，美债收益率上行背后不只是财政供给，也可能包含增长、通胀和资金需求的重新定价。

对于日元单边贬值，贝森特真正怕的可能是资金从美债和其他美元资产撤出，同时日元继续被用作融资货币。

如果美联储不得不重新加息，而日本政策仍停留在再通胀逻辑里，日元套利交易的反向波动会更难控制。

花旗分析师高岛修在其报告中，特别分析了此次干预的地缘政治与经济政策背景。日本财务省国际局局长三村淳将此次干预称为"日美货币同盟的集大成之举"，并将其纳入美日经济安全同盟框架。

历史参照清晰而令人警醒：1998年日本金融危机期间，时任美国财政部长鲁宾始终拒绝参与协调干预，日元汇率最终出现从108一路暴跌至145的剧烈崩溃，导火索是长期资本管理公司（LTCM）危机。

彼时鲁宾开出的"协调干预条件"是日本清理坏账。这一次，贝森特开出的条件，则是要求高市政府放弃再通胀立场。

此次干预还涉及一个新的技术层面：美国财政部通过外汇稳定基金（ESF）卖出欧元/日元（EUR/JPY），这将改变ESF的外币资产构成。

截至2026年6月，ESF持有的欧元资产约为11.7亿美元（含存款与证券），日元资产约为5.8亿美元（含存款与证券）。

花旗认为，若EUR/JPY逼近185–186日元区间，日本政府跟进干预EUR/JPY的可能性将明显上升，且有望获得欧洲当局的默许。

贝森特淡化通胀风险，市场担忧“落后于曲线”更难纠正

市场对贝森特这一操作的解读相当负面，美元的反应甚至比美债更为剧烈，明显走弱。市场担忧的是，如果财政部通过供需调节稳定债市，原本需要通过加息等手段追赶“落后于曲线”的过程可能被进一步推迟，货币政策也可能因此维持更宽松的状态。

贝森特此前公开表示，市场对通胀的担忧“并不符合基本面”，认为当前通胀压力主要来自能源，且属于暂时性因素。这一判断或意味着他低估了AI对经济增长、通胀以及资金供需格局的潜在影响。

美联储本周公布的FOMC会议纪要也显示，官员们对AI带来的通胀压力能否广泛传导仍存在明显分歧，尚未形成共识。

警惕“贝森特看跌期权”重蹈覆辙：压低长债收益率或反噬日元

报告特别警告，日本应将美国“贝森特看跌期权”的失效视为前车之鉴，而不是置身事外。

本周日元仍然偏弱，但日本股市跌幅在G3市场中最大，下跌3.3%，美国和欧洲分别下跌1.9%和1.1%。与此同时，10年期美债收益率上行1个基点，欧洲国债收益率上行5个基点，而日本10年期国债收益率反而下行3个基点。这一背离，部分反映了市场对日本政策的预期变化。

问题在于，如果日本效仿美国，通过减少长期国债发行等供需手段压低国债收益率，副作用可能以日元贬值的形式释放出来。由于日本国债市场中日本央行的持仓比例接近50%，其对债市的控制能力实际上远强于美联储，但这也意味着市场扭曲可能更多体现在汇率端。

更值得警惕的是，日元本身已经是弱势货币，而非美元这样的关键储备货币。松泽中将当前环境类比于1990年代科技繁荣时期亚洲货币危机加剧的背景，并指出：如果日本政策出现偏差，日本从资本流入地转变为资本回流源头的风险相当高。

在此背景下，他认为，日本至少需要明确表态放弃再通胀的大规模政策信贷，这是稳定市场预期的最低必要条件。

日银加息预期升温，AI资本开支加剧信用市场资金争夺

本周，市场对日本央行加息路径的定价进一步升温：9月加息概率升至约80%，同时已计入未来三次加息、政策利率最终升至1.75%的预期；日本最终利率预期（2年远期OIS）也由2.19%升至2.23%。日本央行近期释放的信号确实偏鹰派，市场甚至开始讨论加快加息节奏。

不过，野村证券认为，日本经济仍具备一定韧性，副行长冰见野的表态可能进一步强化9月加息预期，但未必意味着日本央行将承诺更快的加息节奏。因此，在当前市场已经高度定价的情况下，即便9月加息落地，也未必能构成新的正面催化剂。

相比之下，更值得警惕的是科技企业债与政府债之间的资金竞争。部分超大规模科技企业（Hyperscalers）的信用违约掉期（CDS）利差已升至历史高位，反映市场开始担忧AI巨额资本开支对企业融资能力的挤压。

AI投资的高资本需求正在向信用市场传导，并与政府债融资争夺资金。美国财报季虽然进一步验证了AI投资对企业盈利和资本开支的支撑，但如果科技企业债市场持续承压，其融资成本和风险偏好的变化可能反过来影响股票市场。因此，科技企业债能否企稳，将成为下周股市能否守住的重要外部指标。

此外，杰克逊霍尔年会上沃什对资产负债表政策（QT）的表态同样值得关注。如果他释放出继续收缩资产负债表、避免向金融市场注入过多流动性的信号，可能进一步收紧流动性环境，并对权益市场形成压力。其一贯警惕过度流动性导致资产价格扭曲的立场，使这一风险尤其值得关注。

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本周的走势被高盛交易员Natasha Tiwana定性为典型的"去杠杆化行情"，其烈度令此前相信7月抛售已成历史的市场措手不及。

高盛高贝塔动量组合（GSPRHIMO）本周下跌12%，其AI对冲组合五日跌幅达10%。

高盛指出，本轮动量策略的崩解与7月的底层逻辑高度一致。尽管AI板块的杠杆水平已从极端高位有所回落，但市场的惯性资金仍在驱动无差别且快速的“逢低买入”行为。

高盛认为，当前的仓位出清叠加依然强劲的AI基本面，为9月份市场重新承担风险奠定了更为健康的基础。

与此同时，AI交易的叙事逻辑正经历快速切换：随着算力成本持续下行，市场的关注焦点已从“谁是大规模资本开支的赢家”转向“谁是AI大规模普及浪潮中的真正受益者”。

AI估值缺口：存储和数据中心最具战术吸引力

高盛认为，AI交易远未终结，但其结构、动能特征和安全边际均在实时重写。

在战术层面，高盛建议围绕"股价与每股盈利大幅背离"的机会进行交易，并指出存储板块（GSTMTMEM）和数据中心板块（GSTMTDAT）的估值缺口最为突出，是目前最具吸引力的战术性机会。

从高盛编制的加权平均净利润预期与加权平均市值对比来看，上述两个板块的盈利修复尚未充分反映在股价之中。

英伟达二季度财报是下一个关键催化剂，此后密集的9月行业会议季也将为市场提供重要支撑。

与此同时，AI应用层正逐步获得市场关注。本周Moderna（MRNA）与默克（MRK）宣布合作开发AI辅助药物，引发市场对医疗健康AI赛道的广泛兴趣。

高盛数据显示，医疗AI受益标的（GSXGHDDD）的盈利修正广度正在提升，专业投资者情绪的改善也开始带动泛型投资者入场布局AI药物研发相关机会。

动量因子悄然换血：软件接棒半导体

高盛指出，动量因子的内部结构正在经历多年来最显著的洗牌。

数据显示，2026年动量因子出现单日跌幅超5%的次数，已超过过去五年的总和。

更值得关注的是，12个月强势股与3个月强势股的重叠度已降至多年低位，而12个月强势股与3个月弱势股的重叠度则接近历史高点——这意味着过去一年的市场赢家正在快速沦为近期的输家。

在因子结构上，软件已取代半导体，成为3个月动量多头组合（GSXUHMO3）的最大权重；而半导体及AI复合体则已转移至空头组合（GSXULMO3）。

短期与长期动量之间的结构分化，折射出投资者对"市场领导力下一阶段"的广泛分歧，也推动了对更精细对冲工具的持续需求。

银行股崛起：欧日金融股迎来结构性机遇

高盛认为，随着市场重新消化美联储更长时间维持高利率的预期，欧洲和日本银行股的战略配置价值正在显现。

利率逻辑之外，高盛还看重欧日银行在非利息收入的基本面改善。强劲的手续费收入增长、更优化的效率比率以及可观的股东回报潜力，共同构成配置吸引力。

日本银行股过去三个月已同时跑赢东证指数和日本半导体板块，且波动率更低，粘性通胀和加息预期为其进一步上涨提供支撑。

在欧洲，整体欧洲银行股相较于美国银行股存在约15%的估值折价。

高盛在区域内最偏好希腊银行，其估值正在向欧元区核心国同业靠拢，但仍有约10%的折价，且存在潜在并购带来的额外上行空间。

值得注意的是，目前欧洲银行股的持仓水平已降至两年来最低点，进一步强化了其配置价值。

硬资产补涨：黄金矿商和铜矿股均存在追赶空间

硬资产类标的正成为这轮市场分化行情中的另一条主线。

高盛此前已看多黄金矿商，理由包括中国需求回暖及美联储降息预期升温。该组合月内已累计上涨32%，但距历史高点仍有约12%的差距，当前估值仅对应11倍远期市盈率，较五年均值折价约20%。

高盛认为，美国财政部债券回购计划的扩大将带来美元走弱，成为黄金矿商下一阶段上涨的主要驱动力。与此同时，持续的地缘政治风险也在推动年底前将黄金多头作为避险对冲工具的需求。

铜方面，铜价本周一度创历史新高，受美国关税风险及美国以外市场供应偏紧的双重支撑。

然而，铜矿股自2月以来持续滞后于铜价及其扎实的盈利基本面，拖累因素主要来自中东局势升级和AI交易的拖累。

高盛指出，从微观层面看，供需偏紧具有支撑性；从宏观层面看，7月FOMC会议纪要显示加息仍缺乏多数支持，任何美联储转鸽的重新定价都将对工业金属形成利好，铜矿股存在明显的股价追赶盈利的空间。

法国政治风险：被低估的潜在尾部风险

高盛还将目光投向一个尚未被市场充分定价的风险——法国国内政治。

今夏以来，看空法国国债的押注持续增加，法德利差（OAT-Bund）已扩大至约85个基点，创阶段性新高。然而，法国国内股票组合此前总体表现淡定，直至近几日才开始出现波动。

高盛认为，法国股票估值已达近五年90%分位的高位。在选举不确定性充分显现前，市场并未计入相应的风险溢价。

接下来的政治事件日历将是重要观察窗口，包括8月27日法国企业主联合会（Medef）夏季年会以及8月30日司法部长Darmanin的夏季聚会。

历史数据显示，法国国内股票组合对国内政治风险的反应远比CAC40指数敏感，在政治不确定时期，其与信用利差的相关性会显著上升，蕴含较大的估值收缩风险。

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宏利基金现高管更替

根据宏利基金8月22日发布的公告，公司近期变更了总经理（法定代表人）、财务负责人的相关信息。

前兴业基金总经理李辉接掌两个岗位，原任宏利基金总经理的DING WEN CONG（丁闻聪）已因工作安排离任，两者交接棒时间为8月21日。

另外，因宏利基金原督察长于 2026 年 6 月 10 日离任，由公司总经理代为履行督察长职务，本次高级管理人员变更后，公司新任总经理李辉将继续代为履行督察长职务。

资深公募老将上任

李辉是公募基金业内的资深总经理，业务和管理经验丰富。

他早年曾任职于中宏人寿、海康人寿、AIG等机构，2010年至2013年李辉任职于国泰基金，并出任分管市场业务的副总经理，在他任上，国泰基金规模和产品类型都有较大突破。

2023年9月至2026年7月，李辉出任兴业基金管理公司的总经理，统揽公司业务。在他任职期间，兴业基金的公募受托规模从不足3000亿增长到5500亿以上，行业排名上升至2026年中的第23位。

而现在这位管理经验丰富的老将，将率领一支中西合璧的外资独资机构，走上新的征程。

独资公募格局待变

自2020年贝莱德基金获批成立国内首个外商独资基金以来，业内的外商独资公募机构渐渐成为行业一个特定群体，进而备受关注。

一方面，他们的股东都是业内外知名的全球外资资管机构，享有较高的全球声誉。另一方面，作为国内公募行业的后来者，一个竞争极为激烈的行业的参与者，独资公募也没有办法仅仅因为股东知名而就此开启顺遂的成长过程，相反，他们同样面临行业的一系列挑战。

而仅从近三年的发展看，近10家机构组成的外资独资公募群体渐渐分化成了三个群体，由合资基金转行而来的摩根基金、宏利基金；业内较早完成设立且产品线较为扎实的贝莱德、路博迈、富达基金等，以及其他机构。

能否在当下的行业发展挑战期，把握到稍纵即逝的成长机遇，进一步打开发展空间，可能是摆在李辉、周文秱 （摩根士丹利总经理）、王琼慧（摩根基金总经理）等面前共同的时代之问。而此番宏利基金果断出手更换总经理，或许意味着对他们而言，思路已经着手了。

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据央视新闻8月23日消息，加拿大总理卡尼发表全国电视讲话，就加美贸易谈判破裂全面阐明加方立场。

卡尼宣布，鉴于美国对价值200亿美元的加拿大商品征收50%的关税，加拿大的等额报复性关税计划于9月8日正式生效执行，涵盖乳制品、钢铁、家电、纸浆与造纸及电子产品等多个领域。

此前，美国依据《斯穆特-霍利关税法》第338条款，对约200亿美元加拿大商品加征50%关税，已于美东时间8月22日凌晨生效。卡尼在全国电视讲话中以强硬措辞回应，称加拿大"遭到了袭击"，并强调加拿大正减少对美依赖、"正变得越来越强大"。

谈判破裂令市场猝不及防。就在崩盘前夕，双方官员密集磋商，特朗普与卡尼本周亦多次通话，加拿大一度向各省发出信号，准备将美国酒类重新摆上货架。

随着加拿大宣布暂停谈判并启动反制程序，两国关系跌至特朗普重返白宫以来低点，《美墨加协定》续签前景亦蒙上阴影。

面对贸易对抗升级，卡尼在讲话中着力强调加拿大的经济韧性。

他表示，加拿大创造就业的速度是美国的四倍，外国直接投资创二十年来新高，"加拿大正变得越来越强大，对美国的依赖性也越来越低"。他明确表示，加拿大政府将在未来几天出台更多应对措施。

在谈及谈判为何在最后时刻中断时，卡尼说，虽然本周早些时候双方曾接近达成互利共赢的协议，但美方在最后一刻提出了不经济、不公平且极大损害加拿大利益的新条款，试图限制加拿大与其他国家达成新的贸易协议的能力以及加拿大对其语言、文化和主权的保护，而且所提出的汽车产业条款极不公平。

卡尼强调，美国人应该明白的是，加拿大绝不会拿主权做交易，也绝不会损害核心产业。

卡尼说，虽然加拿大一直本着诚意与美国密集磋商，力求达成一项全新的全面贸易协议。但加拿大也从未抱有幻想，因为美国已经变了。而且加拿大深知，有时美国的签字“不过是铅笔写就的”（指可随意涂改不可靠）。

卡尼说，美方对“美国-墨西哥-加拿大协定”等既有自由贸易协定一再漠视，对外传递出了极坏的信号。在回答为何选择实施报复性关税时，卡尼说：“因为我们遭到了袭击。”

释放积极信号后骤然谈崩，美方指责加拿大“错失良机”

此次谈判破裂发生在双方一度释放积极信号之后。

据报道，加拿大负责对美贸易事务的部长Dominic LeBlanc与加拿大首席对美贸易谈判代表Janice Charette在华盛顿驻守数周，与格里尔及商务部长Howard Lutnick等美方官员密集磋商。特朗普与卡尼本周亦多次通话。就在谈判破裂前，卡尼还向各省省长表示，若达成协议，应准备好将美国酒类重新摆上货架。

然而，谈判在周五夜间骤然崩溃。格里尔在白宫简报会上表示，"今晚，加拿大拒绝按照本周早些时候商定的条款敲定贸易协议。"他将此次谈判失败定性为"加拿大错失了与美国——G7中增长最快的经济体——建立伙伴关系的机会"。

报道援引一名美国政府官员称，在谈判中，加拿大希望在更多领域获得关税减免，尤其是钢铁、铝、汽车及软木木材，但美方并不愿意。该官员表示，美方的报价本可使加拿大成为美国所有主要出口国中关税待遇最优惠的国家，目前双方没有安排任何后续谈判。

新关税面临法律挑战，美加关系再承压

据报道，此次新关税涉及约200亿美元加拿大商品，仅占加拿大对美出口总额略超5%，对整体经济冲击有限。但由于相关商品不享受《美墨加协定》优惠待遇，部分脆弱行业可能面临裁员甚至企业倒闭。

报道称，此次关税所依据的法律条款此前从未被使用，预计未来数日将面临法律挑战。就在六个月前，美国最高法院刚推翻特朗普依据联邦紧急状态法征收的多项关税。

具体来看，特朗普7月20日签署公告，依据《斯穆特-霍利关税法》第338条，对加拿大进口的红酒、曲棍球棒、水泥等数百项商品加征50%关税。新关税原定8月19日生效，后被推迟至8月22日。此外，美国此前对加拿大钢铝、汽车和木材加征的关税仍在执行。

加拿大总理卡尼表示，加拿大将实施对等反制，并在未来几天推出更多措施。他强调，加方谈判代表已尽最大努力捍卫加拿大利益，直至最后一刻。报道指出，对抗特朗普也是卡尼竞选时的核心承诺。民调显示，多数加拿大人支持对美强硬，仅18%受访者支持让步换取协议。

此次谈判破裂也令两国关系跌至近年来低点。特朗普重返白宫以来持续向加拿大施压，不仅加征关税，还曾威胁以“经济胁迫”推动加拿大并入美国。与此同时，新关税将进一步增加双方续签《美墨加协定》的难度，加拿大钢铝、汽车、木材等行业也可能因关税叠加而承受更大压力。

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8月22日，据彭博援引知情人士报道称，此次涨价将从明年初出货的系统开始生效，影响范围包括搭载旗舰级Vera Rubin和Grace Blackwell芯片的系统。

给微软、谷歌和甲骨文等大厂代工服务器的工厂，已经发出了涨价通知。具体涨幅将取决于英伟达芯片的代际和存储配置。

价格上涨不仅将推高AI数据中心的建设成本，也为英伟达将于8月26日公布的第二财季业绩增添了新的市场关注焦点。

此轮涨价的根本驱动力在于DRAM内存供应的结构性紧张。

英伟达的AI加速处理器性能高度依赖所搭配的动态随机存取内存（DRAM）容量，而全球DRAM产能几乎由三星、SK海力士和美光三家瓜分。

尽管三家企业持续扩产，但产能增速仍远落后于AI基础设施需求的爆发式增长，导致这一本属大宗商品属性的芯片价格大幅攀升。

据彭博新闻报道，内存芯片商借助供需失衡获得了前所未有的议价筹码。

英伟达未能守住价格或消化成本上涨，恰恰揭示出三星、SK海力士和美光在当前AI浪潮中所处的强势地位。近期苹果和高通均表示，已因芯片短缺被迫提高产品售价。

英伟达是半导体行业盈利能力最强的企业之一，毛利率高达75%。

凭借台积电代工的供不应求，其AI加速芯片售价动辄数万美元。

这款最初脱胎于PC游戏显卡的产品，因持续旺盛的需求和竞争替代品的匮乏，价格一路水涨船高。英伟达近期还上调了面向游戏市场的PC显卡价格。

面对此次涨价，亚马逊、微软、谷歌和Meta等主要客户的反应至关重要。

上述企业均在推进自研芯片计划，寻求降低对英伟达的依赖，但目前数据中心建设仍高度依赖英伟达的采购。

据彭博新闻报道，这些客户能否实现更大独立性，同样取决于其能否从三星、SK海力士和美光处获得足够的内存供应。

价格上涨将进一步增加AI数据中心大规模扩张的复杂性。项目延误、劳动力短缺、资本市场收紧以及社区阻力，已令众多建设计划受到干扰，此番成本压力上升无疑雪上加霜。

英伟达作为全球市值最高的上市公司，将于下周发布财季业绩，其最新动态历来是科技行业及大量押注AI基础设施投资者的重要参考指标。

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据新华社，美国财政部长贝森特20日表示，特朗普政府将加大对伊朗经济施压，并威胁对伊朗实施“前所未有的经济孤立”措施。他称，特朗普政府重创伊朗经济的计划可能使美国无需再对伊朗发动大规模军事行动。随着制裁力度可能升级，其对伊朗原油出口的影响正成为市场关注的新变量。

与此同时，霍尔木兹海峡的可见油轮流量仍明显低于冲突前水平，但“暗流”运输正在部分填补缺口。瑞银调研数据显示，过去一周霍尔木兹海峡整体石油流量仍略高于600万桶/日，其中暗光运输规模升至约500万至600万桶/日，显示实际原油过境量受到的冲击可能小于表面航运数据所反映的程度。

更值得关注的是，在伊朗供应持续受限之际，其他海湾产油国的原油装载量正在快速恢复。当前市场面临的并非简单的供应总量骤降，而是区域原油供应格局正在重构。

可见油轮流量仍处低位

据瑞银Evidence Lab数据，过去两天霍尔木兹海峡油气船只平均过境4.0艘次，高于8月均值3.7艘，但明显低于7月均值6.4艘。按载重吨估算，过去两天海湾出口流量约为150万桶油当量/日，不仅低于8月均值190万桶油当量/日，也远低于7月均值360万桶油当量/日。

不过，储罐和装载数据表明，过去一周“暗流”运输量已升至500万至600万桶/日，在一定程度上弥补了可见运输的下降，使霍尔木兹海峡整体过境量仍略高于600万桶/日。曼德海峡船只通行量同样低于正常水平，但红海方向的进出口流量近期有所回升。

与此同时，海湾其他产油国的原油装载正在明显恢复。过去两天，海湾地区非伊朗产油国原油装载量均值升至1020万桶/日，远高于此前两天的360万桶/日，也超过7月均值450万桶/日；8月以来的7日均值已突破600万桶/日，升至冲突以来高位。

与之形成鲜明对比的是，伊朗原油装载量仍处于极低水平。同期伊朗录得零装载，8月均值仅约20万桶/日，低于7月的90万桶/日，更明显低于正常情况下约170万至180万桶/日的水平。

这表明，当前海湾供应正在呈现明显的结构性分化：伊朗出口持续受限，其他产油国则通过提高装载量，在一定程度上对冲供应缺口。

能源供应仍面临扰动

与此同时，区域能源基础设施此前遭遇的多轮扰动，仍是市场评估供应风险的重要背景。部分海湾能源设施和炼化产能曾受到袭击影响，虽然部分产能已逐步恢复，但相关扰动仍使海湾原油及成品油运输低于正常水平。

因此，接下来市场关注的重点，已从单一事件转向供应恢复能力：一方面，美国新一轮制裁能否进一步压缩伊朗原油出口；另一方面，海湾其他产油国能否持续提高供应、弥补伊朗留下的缺口。

如果伊朗出口进一步收缩，而替代产能释放不足，原油市场的供应压力仍可能继续上升，霍尔木兹海峡的运输变化也将成为影响油价的重要观察窗口。

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8月19日，Moderna公布了与默克共同开发的个性化mRNA黑色素瘤疫苗关键临床结果。数据显示，与单独使用Keytruda相比，这一疗法可将高风险黑色素瘤患者复发或死亡风险降低44%。消息公布后，Moderna股价大涨，公司市值一度增加约440亿美元。

两天后，《华尔街日报》8月21日的一篇深度报道还原了结果公布当天的现场：Moderna总部4500名员工临时聚集到公司餐厅，等待管理层宣布这个酝酿了十余年的结果。CEO Stéphane Bancel甚至拿着卡片发言；有人拥抱、落泪，现场还开了香槟。

对Moderna而言，这不仅是一项临床突破，也是一场长期豪赌终于迎来的关键时刻。

新冠疫苗曾让Moderna在短短几年内获得约360亿美元销售额，也为其持续押注癌症等高风险项目提供了充足现金。但随着疫情红利消退，公司经历销售暴跌、裁员、削减研发项目和股价重挫，市场一度开始质疑其新冠时代之后还能靠什么增长。

如今，Moderna终于等到了一个有分量的答案。

报道指出，公司的豪赌远未结束。疗效能否持续、个性化疫苗能否规模化生产、成本能否被市场接受，以及这项技术能否复制到更多癌种，都将决定这次突破究竟是短暂反弹，还是Moderna真正打开第二增长曲线。

一场押注十余年的癌症豪赌

《华尔街日报》回顾称，Moderna很早就开始研究mRNA癌症疗法，但公司成立初期并没有把肿瘤领域作为重点。原因并不难理解：癌症疫苗此前已经经历过大量失败尝试，研发周期长、成本高，成功率却十分有限。

直到2013年，一名对冲基金经理帕特里克·德戈尔斯因妻子因肺癌去世，决定向Moderna的肿瘤项目投入50万美元，公司才进一步推进这一方向。

真正改变项目命运的是2016年与默克达成的合作。当时，默克投入2亿美元，双方开始探索mRNA癌症疫苗与Keytruda联合使用的效果。对于当时仍处于早期阶段的Moderna而言，这笔资金以及与成熟癌症免疫疗法的结合，为项目继续推进提供了重要支持。

随后到来的新冠疫情，则意外为这场长期豪赌提供了充足弹药。

Moderna的新冠疫苗在疫情最初两年创造约360亿美元销售额，大量现金随后被投入肿瘤等新业务。某种意义上，如果没有新冠疫苗带来的巨额现金流，Moderna或许很难将这场高风险的癌症押注坚持到今天。

mRNA开始从“打疫苗”走向“治癌”

这款癌症疫苗与传统疫苗最大的区别，在于它并不是所有患者使用同一种配方，而是针对每名患者的肿瘤特征进行定制。

根据《华尔街日报》的报道，医生首先对患者肿瘤进行测序，寻找癌细胞特有的突变，再通过算法筛选值得攻击的靶点，最多可以选择34个。随后，这些信息被写入mRNA，并通过脂质纳米颗粒递送进入人体。

简单来说，它试图给免疫系统提供一份针对特定肿瘤的“识别名单”，帮助T细胞更加精准地找到并攻击癌细胞。

这也是这项技术真正值得关注的地方：如果这种个性化模式能够在更多癌种中得到验证，那么mRNA的商业价值就可能从此前高度依赖新冠疫苗，进一步拓展至更大的肿瘤治疗市场。

市场曾经已经不相信Moderna

而就在这组数据公布之前，市场对Moderna的态度其实相当悲观。随着新冠疫苗需求快速下降，公司收入承压，不得不持续裁员和削减成本，市场对mRNA技术商业前景的质疑也越来越多。

《华尔街日报》援引市场数据称，今年早些时候，Moderna股票的做空比例一度达到20%左右。背后的核心问题其实很明确：没有了新冠疫苗，Moderna还能靠什么赚钱？

因此，当Moderna公布癌症疫苗积极数据后，市场迅速重新定价并不难理解。如果mRNA平台能够在癌症治疗领域复制类似的成功，Moderna就有机会证明，自己并不是一家依靠疫情红利短暂崛起的疫苗公司，而是一家拥有持续研发能力和商业化潜力的生物科技企业。

不过，科学界仍然保持谨慎。报道援引mRNA技术先驱、诺贝尔奖得主德鲁·韦斯曼的观点指出，目前的数据仍不足以回答疗效能够持续多久等关键问题。换言之，44%的复发或死亡风险下降无疑是一个重要信号，但距离证明这项技术能够真正改变癌症治疗，仍有更多临床数据需要验证。

真正的大考，在获批之后

即便临床结果继续向好，Moderna还要面对另一个更加现实的问题：这款疫苗究竟能不能成为一门好生意。

个性化治疗意味着，每名患者都可能需要根据自身肿瘤突变重新设计疫苗。相比能够大规模生产的传统药物，这种模式天然更加复杂，也意味着更高的制造和供应链成本。

《华尔街日报》援引专家观点称，这类个性化疗法未来可能面临较高的治疗成本。这意味着，Moderna下一阶段面对的挑战已经不只是“能不能治”，还包括能不能规模化生产、医保能否覆盖，以及患者能否负担。

目前，Moderna与默克计划进一步公布相关临床数据，并推动这类疗法在黑色素瘤之外进入肺癌、肾癌和胰腺癌等领域。如果后续试验能够持续验证疗效，那么Moderna这场持续十余年的豪赌，或许终于到了兑现的关键阶段。

对于一家曾经靠新冠疫苗一飞冲天、又因疫情退潮陷入低谷的公司而言，真正值得关注的并不是股价一天上涨了多少，而是它能否借助癌症疫苗证明：mRNA的故事，或许才刚刚开始。

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美国财政部长贝森特连续释放政策信号，试图通过国债回购、财政整合等手段压低长端美债收益率，但10年期、30年期美债收益率短暂下行后迅速反弹。与此同时，油价单周飙升逾7%，黄金上涨约3.5%，美元走弱，沃尔玛等消费数据也释放降温信号。

债市不肯降、油价却在涨，消费又开始走弱——多项资产同时异动，市场正在重新交易“滞胀”逻辑。

高盛单一Delta交易台负责人Rich Privorotsky直言，当前跨资产市场已经“弥漫着滞胀的味道”。在他看来，贝森特手中的政策“工具箱”虽然庞大，但要同时应对长端利率、财政赤字、能源价格和消费疲软，难度正在上升。

贝森特频频出手，长端美债仍不买账

贝森特周四表示，财政部国债回购规模每期可以超过40亿美元，并将相关操作称为“国债扭转操作”，同时强调财政部拥有“庞大的工具箱”。

但市场反应并不积极，在长债回购、日元联合干预以及财政部释放进一步行动意愿后，10年期美债收益率仍回升至约4.7%，30年期回升至约5.25%。

Privorotsky表示，在他看来，相比长端利率能否持续下行，美元走弱可能才是更值得关注的市场信号。

当前，美国一方面面临庞大的国债发行压力，另一方面AI和数据中心建设又持续吸收大量资本。主权融资与企业融资需求同时扩张，仅靠财政部回购操作，很难从根本上改变长端债券的供需格局。

财政整合同样面临市场质疑。贝森特此前提出通过“反欺诈工作组”等机制削减数千亿美元支出，但在Privorotsky看来，政策最终能否落地仍存在较大不确定性，市场很难仅凭承诺就调整长期财政预期。

油价上涨，消费却在降温

债市之外，油价上涨正进一步放大滞胀担忧。更值得警惕的是，能源成本上升与消费降温正在同时发生。

沃尔玛最新数据显示，美国同店销售增速仅为2.6%，创六年来最低，客流增速也从上一季度的3%降至1.5%。尽管公司仍上调全年业绩指引，但管理层警告，当油价升至每加仑4美元以上，消费者将开始调整消费、进行取舍。

Privorotsky将当前美国经济形容为“哑铃型”：一端是AI和数据中心持续吸收巨额资本，另一端则是消费已经开始承压。跨资产表现同样释放出滞胀信号——油价上涨、黄金走强、美元走弱，长端美债收益率却仍处高位。

与此同时，黄金/铜比值走高，美国10年期盈亏平衡通胀率过去两周上行近10个基点，“滞胀篮子”本周累计上涨6.7%。市场交易的，已经不只是单一资产波动，而是滞胀逻辑正在成形。

接下来，杰克逊霍尔会议将成为关键节点。Privorotsky认为，无论Warsh释放偏鸽还是偏鹰信号，都可能让市场陷入两难：偏鸽或推升长端利率和通胀预期，偏鹰则可能进一步压制本已降温的消费。美联储正在面对一个越来越棘手的问题：通胀尚未退场，增长却已经开始承压。

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据追风交易台，高盛最新报告显示，AI商业化正从“按席位订阅”转向按消费量、交易量和结果收费；与此同时，Agent正从辅助工具走向工作流执行者，产业价值也在从模型本身向专有数据、业务上下文和领域专业能力迁移。

这意味着，AI产业竞争正在从“谁的模型更强”转向“谁能真正掌握工作流”。模型能力依然重要，但能否进入企业生产环境、理解业务上下文并稳定完成任务，将成为更关键的竞争壁垒。

这一判断来自高盛近期对硅谷AI产业链的实地考察。8月18日至19日，高盛连续第三年走访AI初创企业、头部风投机构及斯坦福大学、加州大学伯克利分校和旧金山分校的研究人员。高盛认为，随着Agent加速落地，前沿模型、开源模型、世界模型、企业软件和专有数据之间的价值分配都将发生变化。

Agent落地：企业真正缺的不是能力，而是“可控性”

如果说过去AI解决的是“帮人完成任务”，那么Agent正在尝试解决“自己把任务做完”。但在企业大规模部署过程中，最大的障碍可能已经不再是模型能力，而是责任如何划分，以及整个执行过程能否被控制。

报告援引斯坦福研究人员指出，目前多数企业仍处于人工监督模式。尤其在法律、风控、保险和审计等领域，模型一旦出现错误，谁承担责任、如何追溯过程、能否及时纠正，可能与模型本身的能力同样重要。

因此，最容易率先实现自动化的工作流，通常具备三个特点：决策边界清晰、结果可以验证、错误能够回滚。发票处理就是典型案例。AI负责提取字段并执行检查，低置信度案例交由人工复核，随后通过可逆的ERP流程完成入账。

这也意味着，拥有可信内容、经验证的领域模型以及成熟监管关系的信息服务商，更有可能率先进入企业生产环境。

模型竞争：前沿模型与开源模型走向分工

围绕“开源还是闭源”的争论，高盛此次考察释放的信号并非二选一，而是不同模型可能对应不同层级的工作流。

前沿模型阵营认为，企业基准测试往往低估了模型能力。在真实生产环境中，模型精度下降带来的业务损失，可能远高于节省的推理成本。因此，多家AI原生公司虽然宣称采用多模型策略，但在核心生产环境中仍高度依赖前沿模型。

另一种观点则认为，绝大多数企业工作流并不需要前沿级智能。随着开源模型性能持续提升，客户越来越愿意用有限的性能损失换取更低的推理成本。一家风投机构预计，未来12至18个月，约90%的推理Token将流向开源模型。

这意味着，未来AI模型市场可能形成更加明确的分工：前沿模型负责高价值、高可靠性的复杂任务，开源模型承担规模更大的标准化任务和大部分Token消耗。

世界模型：AI算力可能迎来第二条增长曲线

过去18个月，研究人员越来越多地将关注点从LLM转向“世界模型”。

与主要依赖互联网数据训练的LLM不同，世界模型需要理解环境、因果关系、物理规律以及现实世界中的动态交互，其数据更多来自物理系统、具体行业和实际运营场景。这意味着，专有数据的重要性可能进一步上升。

高盛认为，物理、工业、科学和机器人等领域对应的问题空间远大于纯文本生成，而且这些工作流往往需要更高的算力投入。随着AI从数字世界进一步进入物理世界，模型训练、仿真和推理的算力需求也可能出现新的增长曲线。

高盛预计，未来5年算力需求可能增长约24倍，供需紧张有望维持更长时间，微软、甲骨文和CoreWeave等云计算及算力基础设施公司将直接受益。

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8月22日，特斯拉在X平台宣布，将于当地时间9月3日在德克萨斯州奥斯汀举行Cybercab发布活动。这款专为全无人驾驶设计的车型没有方向盘和刹车踏板，是特斯拉首款Robotaxi专用车型，有望加入奥斯汀车队，逐步改变目前以Model Y为主的运营模式。

据The Information此前报道，特斯拉计划分两步推进：先在公共道路上向员工提供Cybercab乘车服务，数天后再正式向公众开放。

上路前准备基本就绪

正式发布前，特斯拉已完成多项准备。自6月起，Cybercab已在包括奥斯汀在内的美国多地公共道路测试；7月，公司开始让员工在奥斯汀园区私人道路上试乘并收集反馈，这与去年Robotaxi上线前的流程类似。

与此同时，特斯拉近期还在奥斯汀对急救人员进行培训，指导其在紧急情况下如何处理和移动车辆。

由于Cybercab没有方向盘和刹车踏板，一旦自动驾驶系统出现问题，车内无法由人类驾驶员接管。特斯拉称，公司配备远程操作员，可在紧急情况下介入。

这也带来监管问题。作为参照，亚马逊旗下Zoox今年7月才获美国国家公路交通安全管理局（NHTSA）批准，可以使用同样无方向盘、无踏板的车辆开展商业载客，此前只能免费试乘。目前尚不清楚特斯拉是否已获得类似批准，以及Cybercab是否会直接开展收费运营。

与Model Y车队如何衔接？

目前，特斯拉在奥斯汀使用改装版Model Y运营Robotaxi，包括增加自清洁摄像头和第二套通信单元。根据德州机动车辆管理局数据，特斯拉目前在当地注册了186辆Model Y用于Robotaxi服务。

相比之下，Cybercab无需额外改装，理论上可以降低运营复杂度。但特斯拉究竟会用Cybercab逐步替换Model Y，还是将两者并行运营，目前仍不明确。

值得注意的是，特斯拉上个月已开始在德州生产Cybercab，但随后表示2026年内不会达到量产规模。马斯克在7月财报会上解释称，由于Cybercab采用全新平台，特斯拉需要先积累专属驾驶数据，才能进一步扩大投放规模。

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在大储市场已经领先的宁德时代，加速推进做中小集成商的生意。

8月21日，“宁德时代商城”微信小程序上线。平台面向储能集成商销售原厂产品，目前在售280Ah（1P）和314Ah两款磷酸铁锂储能电芯，最低3箱起订。

华尔街见闻了解到，目前该平台注册企业超过1800家，平台已经出现实际采购，小批量订单被纳入5年质保和官方售后，后续还准备销售电箱和储能集装箱。宁德时代正在扩大商城的产品和服务范围。

从半年报看，宁德时代并不缺大订单和生产任务。2026年上半年，公司电池系统产能利用率达到94.86%，储能电池系统收入532.61亿元，同比增长87.54%。同期，宁德时代还与海博思创签下为期3年、总规模60GWh的钠离子电池储能合作。

商城处理的是这些大型项目合同之外的采购。样机试制、临时补货以及小型工商业储能项目，单次所需电芯数量不大，采购时间却往往卡着项目交付。

按照宁德时代提供的信息，企业最快可以在20分钟内完成选型、询价、下单和支付，付款后3至5天发货。

快卜新能源相关负责人表示，以前采购“动辄耗时一月”，现在“直接下单就行，补货和小批量采购都方便很多”。

这类需求正在增加。InfoLink数据显示，2026年上半年全球小储电芯出货量为65.48GWh，同比增长202.57%，明显快于大储市场。宁德时代在大储电芯出货中排名第一，小储市场的前三名则是亿纬锂能、鹏辉能源和瑞浦兰钧，三家公司合计市场份额超过60%。

户储、分布式储能和小微工商业项目增多后，客户数量更多，采购批次更碎，交付时间也更不固定。长期订单和大客户直供难以覆盖所有零散需求，电池厂商需要面对更多中小集成商。

这也改变了竞争方式。这些客户一单不大，对补货速度、批次一致性和售后责任却更为敏感。亿纬锂能、鹏辉能源和瑞浦兰钧在小储市场积累的客户与渠道，成为其领先的重要基础。宁德时代上线商城，相当于把过去更多经由渠道完成的零散采购，纳入自己的直销体系。

对中小集成商来说，原厂直销的意义在于更多的确定性。电芯来自哪个批次、出了问题由谁负责，直接影响项目验收和后续运维。宁德时代称，商城产品可以全程溯源，小批量采购同样享受5年质保，并配备1对1官方售后。

商城目前在售的仍是电芯，但展示栏里已经出现587Ah电芯、280Ah和314Ah储能电箱，以及EnerD、EnerD+储能集装箱，正式开售时间尚未确定。上述产品一旦开放购买，商城销售的产品将从单体电芯扩展至电箱和集装箱系统。

宁德时代上半年能签下60GWh的储能长协，如今也愿意从3箱电芯开始做生意。飞毛腿、快卜已经通过商城采购。样机、补货和小项目产生的零散订单，宁德时代已经开始自己接了。

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东方财富日前发布的2026年半年度报告显示，该公司旗下天天基金网截至期末的非货基金保有规模达到10120亿元，权益类基金保有规模5260亿元。均比年初大幅提高。

另外，整个2026年上半年，公司实现营业总收入105.05亿元，同比增长53.22%；归属于上市公司股东的净利润80.64亿元，同比增长44.85%。经营业绩增速虽然赶不上中信证券等龙头公司，但相比其他地方和线下券商亦是有所超越。

股基交易额26.45万亿元

证券业务方面，报告期内东方财富经纪业务中股基交易额26.45万亿元，同比实现大幅增长。

另外，该公司信用业务相对稳健发展，资产管理业务面向不同客群的差异化需求，布局涵盖泛固收、权益、FOF等策略的多元化产品线，业务规模大幅增长。

2026年，东方财富证券手续费及佣金净收入59.55亿元，同比增长54.78%；利息净收入22.71亿元，同比增长58.65%。

天天基金非货保有规模大涨

天天基金方面，报告期内天天基金了加快AI应用创新。截至报告期末，天天基金共上线164家公募基金管理人、24264只基金产品，非货币市场公募基金保有规模10120亿元，权益类基金保有规模5,260亿元。要知道，年初这两个指标分别为7700亿和4500亿，半年已过，天天基金的总规模已突破一万亿。

报告还显示，包含天天在内的东方财富公司互联网金融电子商务平台共计实现基金认（申）购（含定投）交易2.11亿笔，基金销售额18902亿元，其中非货币型基金认（申）购交易1.48亿笔，销售额12554亿元。报告期内，公司金融电子商务服务业务实现营业收入20.85亿元，同比增长47.22%，毛利率93.28%。

金融数据服务收入22.73亿元

金融数据服务方面，公司以智能金融数据终端为载体，通过PC端、移动端向用户提供专业化金融数据服务。

报告期内，公司信息技术服务业实现营业收入22.73亿元，同比增长44.32%。

妙想AI、研发投入5.40亿元

科技与AI方面，报告显示，该公司以自研妙想AI能力为底层智能基座，推动各产品线与业务条线智能化转型，推出了"妙想Claw""Skill广场"等核心功能，推动金融数据与AI能力深度融合。报告期内，公司研发投入5.40亿元，同比增长8.25%。

不过分红方面，公司比较“小气”，该公司计划半年度不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。

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8月20日，泡泡玛特披露半年报。上半年，公司实现收入171.7亿元，同比增长23.8%；经调整净利润51.6亿元，同比增长9.5%。收入和利润均低于市场此前预期。

最强爆款确实在退潮，LABUBU所在的THE MONSTERS系列收入44.5亿元，同比下降约7.5%。

海外市场明显承压，其中美洲市场收入下降16.5%，亚太市场下降9.7%；去年承接大量流量的海外线上渠道明显回落。

管理层也坦言，受到高基数和经营调整影响，公司今年大概率无法完成此前设定的20%收入增长目标。

LABUBU周期的变化，是泡泡玛特无法回避的新阶段。

它带来的影响，并不只是增速放缓。

2025年的爆发期，泡泡玛特享受了超级IP带来的正向经营杠杆。正如管理层复盘时所说，过去一年有“一美遮百丑”的阶段。

而当增长回归正常周期，那些曾经被流量光环遮蔽的IP持续运营、全球组织效率、供应链与库存管理，都将在无超级流量加持下重新接受检验。

财报发布后，泡泡玛特股价一度下跌。相比2025年8月创出的历史高点，股价已经回撤约58%。面对市场波动，公司宣布未来6个月内启动20亿元至50亿元股份回购计划。

但回购并不能回答市场关注的最核心问题。

当一个超级IP不再持续贡献高速增长，泡泡玛特依靠的究竟是一轮偶然的流量红利，还是一套可以持续制造、运营和变现IP的商业模式？

LABUBU退潮之后

LABUBU周期变化带来的第一个影响，是需求预测难度上升。

截至6月底，公司存货达到61.02亿元，较去年末的54.73亿元进一步增加；存货周转天数也从2025年的123天拉长至201天。

库存压力并非来自产品完全失去需求，而反映出超级爆款周期影响下，供应链预测与实际需求变化之间出现错配。

2025年，LABUBU在全球市场快速破圈。社交媒体传播、明星效应以及海外消费者追逐共同推动需求短时间内放大。但对于IP消费而言，这种爆发具有较强的非线性。

LABUBU新品的二级市场表现已明显弱于去年爆发期。

德银6月底渠道调研认为，LABUBU 4.0“复古理发店”系列发售首日，电商平台销售率仅为2026年以往主要IP发售时的30%至50%，且库存并未即时售罄。

更早之前问世的FIFA联名系列也没有完全匹配销售预期。

管理层在业绩会上复盘称，相关项目启动时间较早，整个营销周期拉得较长，最终留下了一部分库存。

但公司并不认为FIFA合作本身失效。管理层仍肯定了世界杯相关曝光对于提升LABUBU全球知名度的作用，只是对于IP而言，从获得关注到形成持续消费，需要更长时间的积累。

“粉丝需要花时间去积累和沉淀，大家要花时间去更深地理解每一个IP，需要慢慢去养。”

库存压力的形成，也不仅来自单一IP销售节奏变化，还与海外供应链的复杂性有关。

相比国内市场，海外业务需要更早进行库存规划，并承担更长的运输周期。

当需求变化快于供应链调整速度时，更容易出现“旧货消化压力增加、新品补货又不及时”的错配。

去年泡泡玛特海外线下网络尚未完全形成，LABUBU带来的突发需求主要由线上渠道承接。流量降温后，线上也成为回撤最快的部分。

2026年上半年，泡泡玛特美洲收入18.9亿元，同比下降16.5%；亚太市场（不含大中华区）收入25.8亿元，同比下降9.7%。

拆分来看，泡泡玛特亚太线上收入下滑39.8%，其中Shopee渠道暴跌62.1%；美洲线上业务也下滑45.6%。

泡泡玛特由此需要转向门店、会员和本地商品运营承接需求。

管理层所说的“海外基础设施”，正是为了补上这些短板：推进海外工厂、区域仓储和国际物流建设，缩短产品上市周期。

通过供应链信息化打通预测、订货、生产、运输和库存数据，提高补货及全球调拨效率；同时补充选址、设计、施工和成本管理等海外工程能力，改善开店质量。

上半年，泡泡玛特租赁相关费用同比增长43.3%至10.44亿元，销售人员成本增长45.7%；全球销售人员由6219人增至9734人。

同期资本开支由3.75亿元升至7.24亿元，使用权资产由27.91亿元增至36.03亿元。

对于库存处理，管理层在业绩会上表示，公司将减少新增订货，并加强不同区域之间的库存调拨，以提高现有商品的消化效率。

管理层强调，不希望主要依靠大规模低价促销清理库存，以免损害产品价格体系和品牌形象。经过前期调整，公司称7月库存总量已开始逐步下降。

IP接力能否成立

正如LABUBU爆发期的流量光环掩盖了一些经营问题，如今LABUBU热度回落带来的压力，也让市场容易忽视泡泡玛特IP矩阵中正在形成的韧性。

在剔除THE MONSTERS后，集团上半年其余业务收入同比增长约40%。

星星人被作为重点IP培育仅有两年时间左右、但增长势能强劲，上半年收入达到26.50亿元，同比增长超过580%，贡献了集团近七成净增收入。

其他成熟IP如CRYBABY、DIMOO和SKULLPANDA分别实现收入16.3亿元、16.2亿元和15.5亿元，同比增长34%、46.5%和27.1%，均高于集团整体增速。

如果以能否“持续稳定输出高销售额IP”衡量，泡泡玛特的IP运营能力没有明显短板。

但LABUBU的特殊价值不只在于贡献收入，更在于它证明了中国原创潮玩IP可以突破原有文化圈层，进入全球大众消费市场。星星人与其他IP能否继续复制这一局面，目前仍没有答案。

与此同时，不同IP之间的成长速度和生命周期差异依然存在。上半年，拥有20年历史的MOLLY收入约9亿元，同比下降约33.6%，掉出10亿元阵营；“其他艺术家IP”收入也基本持平。

同时，IP的接力与延续，并不单纯依赖“新角色”的不断涌现。它同样取决于公司能否持续延长现有IP的生命周期，并不断拓展其商业化空间。

从收入结构看，泡泡玛特正在推动产品形态从传统手办向更多消费场景延伸。

上半年，泡泡玛特毛绒产品收入达到98.25亿元，同比增长60%，占集团收入的57.2%；同期手办收入为51.92亿元，仅增长0.3%，其他IP相关产品及其他收入则下降15.8%。

毛绒正在从单个IP的爆款品类，逐渐变成公司运营多个IP的共同工具。

相比收藏属性更强的手办，毛绒产品具备陪伴、携带、穿搭和社交展示属性，能够增加消费者与IP接触的频率，也拓展了IP消费场景。

但与此同时，毛绒的复制门槛相对低于IP本身的创造。随着更多IP进入类似产品形态，公司仍需要回答如何避免“换角色、不换玩法”的问题。

另一条推进的线，是零售和消费场景升级。

中国业务总裁褚音在业绩会上表示，上半年国内完成20多家门店移位焕新，改造门店销售增速明显高于全国门店整体趋势，店效和面积均实现两位数增长。

按照规划，下半年还将继续推进数十家门店升级。

新兴业务阵营中，乐园业务POP LAND完成新区域升级，增设更多游乐设施、演出和互动内容；POP BAKERY则尝试通过独立门店，将IP延伸至更日常的生活方式场景。

这些新业务目前并非主要承担收入贡献，而更多承担体验和IP价值延展的功能。

从国内市场看，LABUBU降温并未带来明显的IP断层，成熟IP、毛绒品类以及线下场景升级正在承接增长。

但对于志在全球的泡泡玛特来说，真正的考验仍在海外：只有当海外消费者也开始为LABUBU之外的IP买单时，其全球化IP接力才算真正成功。

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周五，Claude开发商宣布，正式聘请谷歌定制芯片业务的创始人Amir Salek，组建自主AI定制芯片设计团队。

与此同时，公司密集推进外部算力采购：与英国芯片初创公司Fractile达成约2.5亿美元的首批采购协议，扩大与谷歌、博通的合作以锁定2027年约3.5GW的下一代TPU容量，并计划与三星联合设计定制硬件。

这一连串动作释放出清晰信号：头部AI大模型公司正加速摆脱对英伟达等单一芯片供应商的绝对依赖。

通过"自研+多元外部采购"的双轨战略，Anthropic不仅意在缓解算力供应瓶颈，更希望在推理成本端实现结构性优化——而算力自主可控，正在成为决定大模型公司估值上限的核心变量。

从谷歌"挖人"，补齐自研芯片最后一块拼图

Amir Salek的加盟，是Anthropic进军自主半导体制造的关键一步。

Salek曾在英伟达工作八年，创立并领导系统芯片设计团队，参与GPU与Tegra芯片研发；2013年，他被谷歌招至麾下从零创建定制芯片业务，一手主导了前七代TPU芯片的研发，该产品线至今仍是谷歌AI基础设施的支柱。

2022年离开谷歌后，Salek在Cerberus Capital Management担任高级董事总经理，专注半导体与AI领域投资。

在Anthropic的新职位上，Salek将向James Bradbury汇报，负责组建并领导AI定制芯片设计团队。除自研外，Anthropic还计划与三星合作设计硬件与模型，以进一步提升运行速度和效率。

这一布局与行业趋势高度契合。竞争对手OpenAI已与博通联合开发了专为推理负载设计的Jalapeno芯片，谷歌DeepMind长期依赖自家TPU，Meta则在推进MTIA加速器。

通过自研芯片，Anthropic得以根据自身模型架构精准调整硬件设计，在底层算力上建立壁垒，降低对外部通用芯片的依赖。

数百亿美元"囤卡"，构建不依赖单一供应商的算力网络

在自研芯片尚未落地之前，Anthropic在外部算力扩容上展现出极强的侵略性。

芯片采购端，除Fractile的2.5亿美元首批订单外，Anthropic还大幅深化与成熟巨头的合作——扩大与谷歌和博通的合作规模，提前锁定2027年约3.5GW的下一代TPU容量。

这一数字约相当于一座中等规模城市的用电量，且不含去年10月谷歌云协议中2026年交付的1GW容量。博通在其中角色关键：既负责开发和供应定制TPU，又承诺为谷歌下一代AI机架供应网络组件至2031年。

数据中心端，Anthropic的签约规模已达数百亿美元级别，合作方涵盖传统云厂商、芯片巨头与新兴算力供应商，包括与Riot Platforms、Volta Infra Holdings等签署的容量协议。

值得注意的是，市场估算其超半数算力长期由谷歌云上的TPU承载，在谷歌自身总算力增长放缓的背景下，Anthropic不得不加速从外部"找卡"。

算力自主背后的账本：为2万亿IPO夯实物理底座

Anthropic在芯片与算力上的激进投入，直接对应着其快速改善的财务模型。

截至7月底，公司年化营收已突破650亿美元，二季度初步收入超115亿美元，同比增长逾14倍；推理基础设施毛利率从38%跃升至逾70%，调整后营业利润首次转正。

首席财务官Krishna Rao将此称为公司"迄今在计算领域最重要的投入"，目的是满足客户群的指数级增长。

对即将以2万亿美元或更高估值登陆公开市场的Anthropic而言，掌控算力定价权与供应链主动权，不仅关乎成本，更关乎能否在AI下半场向投资者兑现那条陡峭的增长曲线。

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8月21日据彭博报道，本次裁员涉及约100个Vision Pro相关职位及另外约100个Siri与软件工程团队岗位。

苹果方面确认了上述变动，表示正在"调整业务方向，以为用户提供最佳体验"，并补充称此次调整将在撤销部分现有职位的同时创建新岗位。

这一重组直接冲击了苹果在混合现实与语音助手两条产品线上的人员配置，折射出该公司当前在AI领域追赶竞争对手的迫切压力。

对于苹果投资者而言，此次调整意味着Vision Pro短期内难获实质性资源投入，而Siri的技术架构升级或将成为未来产品竞争力的关键变量。

据彭博援引知情人士报道，苹果已基本解散负责Vision Pro游戏功能的专项团队，并缩减负责生产该设备沉浸式视频内容的部门规模。

沉浸式视频一直是Vision Pro自2024年2月上市以来的核心卖点之一，但其高昂制作成本已令相关业务承压。

每部3D视频需调动多组苹果员工与承包商，一集沉浸式视频系列的拍摄费用可高达数百万美元。鉴于Vision Pro活跃用户数量有限，这一成本结构难以为继。

苹果已向员工说明，此次调整旨在根据用户实际使用习惯重新校准资源分配，并将更多投入导向其他未来产品。该公司表示不会完全放弃沉浸式视频，计划自行制作数量更少的内容，同时鼓励第三方公司为设备开发内容。

在市场表现层面，Vision Pro定价3699美元的高门槛及设备笨重的使用体验，使其始终难以形成广泛的消费者吸引力，游戏领域的渗透同样有限。

华尔街见闻此前提及，苹果已搁置该头显的迭代更新计划，转而优先推进类似Meta形态的AI智能眼镜产品。新一代Vision Pro机型的发布计划最早可能推迟至2028年底。

Siri团队的岗位变动与一个即将推出的AI增强版助手直接挂钩。

据彭博报道，新版Siri建立在全新技术架构之上，这一底层切换对所需专业能力提出了不同要求，促使苹果裁撤部分现有职位、重新配置资源并设立支持升级版Siri的新岗位。

同步受到波及的还有Intelligent Systems Experience团队——这一隶属于苹果软件工程部门的团队，负责设备上部分AI功能的研发。

苹果方面表示，随着越来越多的内部团队将AI功能引入应用、特性与服务，公司正对相关团队进行重新整合以匹配优先级、加速开发进程，此轮调整将在撤销部分现有职位的同时创建新角色。

此次裁员发生于苹果正经历多重挑战交织的时间节点。该公司一方面须加快在AI领域补足竞争差距，另一方面由AI基础设施建设引发的内存短缺已推高其旗舰产品的制造成本。

苹果今年夏季已上调Mac与iPad售价，并针对旗下主要硬件产品推出租赁方案，以期在消化成本上涨压力的同时拓宽消费者基础。

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今年市场关注的焦点无疑是美联储主席沃什。据追风交易台，美东时间8月28日（周五）上午10点，沃什将发表主旨演讲，这也是他出任美联储主席后首次亮相杰克逊霍尔。相比会议主题本身，沃什对于经济前景和未来利率路径的表态，更可能成为市场定价的核心。

高盛报告指出，从历史表现看，杰克逊霍尔主旨演讲往往会显著放大外汇市场波动。尤其是在沃什政策立场尚未完全明朗的情况下，EUR/USD可能成为市场最敏感的交易窗口之一。不过，历史数据显示，演讲虽然容易放大波动，却并不存在稳定的美元单边方向。

沃什首秀，演讲内容仍留悬念

完整会议日程将于美东时间8月27日（周四）20点公布，目前已确认的主要嘉宾包括欧洲央行管委施纳贝尔、智利央行行长罗萨娜·科斯塔以及新西兰联储行长安娜·布雷曼。

其中，沃什的主旨演讲是整个会议最受关注的环节，也是唯一进行电视直播的演讲。不过，演讲结束后并没有问答环节，其他会议演讲虽然不对外直播，但结束后均设有问答，相关内容将通过媒体报道传递给市场。

今年的特殊之处在于，沃什本人此前已经明确表示，尚未决定此次演讲究竟侧重宏观经济“大局观”，还是像传统杰克逊霍尔演讲一样，为9月至12月的政策路径提供指引。

高盛认为，这种不确定性意味着，市场对措辞变化的敏感度可能明显提高。沃什曾表示，希望借助杰克逊霍尔的“高山空气”（杰克逊霍尔位于美国怀俄明州的山区，海拔较高）厘清重大问题，这也进一步增加了外界对其政策表态的关注。

不只盯沃什演讲，官员场外表态同样关键

如果说主旨演讲决定市场情绪，那么电视边会采访可能是判断近期政策方向更直接的渠道。

杰克逊霍尔会议期间，各大财经媒体通常会安排美联储官员接受场外采访。从周三参会人员陆续抵达开始，相关采访将持续至周五，预计约有5名美联储官员在周五接受不同媒体采访，部分官员可能多次出镜。

尤其值得注意的是，美联储理事会官员通常会等到沃什演讲结束后再接受采访，而承办本次会议的堪萨斯城联储行长则可能在周三会议正式开始前率先发声。

高盛报告指出，由于沃什对于前瞻性指引的态度仍然偏谨慎，其他官员的场外表态可能承担更多政策信号传递功能。因此，相比单独等待沃什演讲，投资者或许更需要关注整个会议期间美联储官员的连续表态。

金融创新成为今年主题

今年杰克逊霍尔年会的主题是“金融创新：对支付与政策的影响”。

从会议议题来看，讨论将更多围绕金融创新及其对货币政策的长期影响展开，潜在议题包括人工智能、数字资产以及金融市场变化等。

不过，就短期市场交易而言，学术论文和会议讨论的重要性可能低于央行官员的公开表态。换言之，今年杰克逊霍尔真正值得市场盯住的，仍是沃什演讲以及会议期间央行官员释放的政策信号。

此外，杰克逊霍尔虽然是全球央行年度盛会，但并非全年政策沟通中具有绝对特殊地位的唯一窗口。随着9月美联储议息会议临近，市场最终仍将回到就业、通胀和经济增长等数据本身，并据此重新定价利率路径。

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高盛最新报告显示，金价自7月中旬低点以来已上涨约15%，重新站上200日均线并突破4600美元/盎司。与此同时，宏观基金本周加速买入黄金，交易主要集中在3至6个月期数字期权和直接买入，押注金价升至4800至5500美元。高盛交易台目前多头仓位占比已升至六成。

更值得关注的是，期权市场正在形成潜在的“价格放大器”。高盛指出，看涨期权需求激增后，做市商为对冲卖出的期权，需要持续买入黄金；一旦金价逼近集中行权价，对冲买盘可能进一步放大涨势。

高盛黄金分析师Lina Thomas因此认为，该行此前对2026年底4900美元/盎司的预测“存在显著上行风险”。与此同时，高盛交易台还观察到部分大客户正在押注白银，相关数字期权押注白银未来三个月升至90美元/盎司。

期权“正反馈”机制加剧黄金波动，技术破位或催生趋势性行情

高盛认为，当前黄金市场的一个关键变化，是期权需求正在显著增强价格的方向性。

当投资者大量买入看涨期权、做市商成为期权卖方后，随着金价上涨，做市商需要不断买入黄金进行动态对冲。如果金价进一步逼近大量期权的行权价，对冲需求可能集中释放，形成“越涨越买”的正反馈。

反过来，如果金价下跌，做市商也可能解除对冲头寸并卖出黄金，从而放大跌势。这意味着当前黄金对方向性冲击的敏感度可能明显高于过去。

高盛指出，金价近期已重新站上200日均线。历史数据显示，上一次金价突破这一关键技术指标后，随后累计涨幅曾达到180%。

美联储预期转鸽，黄金多头再获助力

黄金上涨的另一重要支撑来自美联储政策预期变化。

此前，市场对美联储进一步加息的预期一度压制黄金。随着7月FOMC维持利率不变，以及随后公布的就业和CPI数据走弱，加息预期明显降温，COMEX黄金净投机头寸开始回升，黄金ETF需求也出现改善。

高盛经济学家预计，随着通胀继续回落，美联储2026年有望维持利率不变，这将为投资者重新增加黄金配置创造条件。

Thomas认为，如果黄金ETF资金流入如期恢复，同时当前较高水平的看涨期权持仓继续存在，做市商的动态对冲可能进一步放大金价涨幅。

不过，这一机制同样意味着下行风险被放大。若通胀意外反弹、市场重新押注加息，做市商解除对冲可能触发超出正常水平的价格回调。

高盛交易台：黄金多头仍不拥挤

从交易流来看，本周高盛平台上的黄金相关交易明显放量，主要集中在3至6个月期数字期权和直接买入，目标价位集中在4800至5500美元。

Gillard透露，高盛交易台目前持有约六成多头仓位，同时做多黄金波动率、偏度和Delta。

白银也开始受到资金关注。Gillard指出，历史上当黄金价格过高时，部分零售资金会转向价格相对较低的白银。本周已有客户通过数字期权押注白银未来三个月升至90美元/盎司。

美债回购稳定长端利率，美元走弱或进一步推升金价

高盛还将美元走势视为黄金上涨的重要变量。

在高盛看来，如果美国财政部通过扩大债券回购、调整发行结构等方式稳定长期利率，部分压力可能转移至汇率市场，表现为美元走弱，从而进一步支撑黄金。

与此同时，全球央行购金仍保持稳定。高盛认为，央行持续购金与私人投资者ETF需求回升，将共同构成黄金中长期上涨的需求基础。

值得注意的是，高盛此前的黄金价格模型主要基于央行购金和ETF需求等因素，并未充分计入当前高位的宏观政策对冲型期权需求。在Thomas看来，这恰恰意味着现有金价预测可能低估了黄金的上行风险。

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据CNBC，Griffin在周五致客户的信中表示，城堡投资已将从Situational Awareness接手的股票组合整体风险敞口削减逾80%，涉及交易规模超过40亿美元。这批仓位主要集中于AI及半导体板块，包括美光科技、闪迪等核心多头，以及英伟达、博通和AMD相关头寸。

Griffin在信中同时确认，旗舰多策略基金Wellington 7月份回报率达5.94%，为2022年以来最佳单月表现。据英国《金融时报》报道，城堡投资在短短数周内大规模卖出上述持仓，意味着随着科技股迅速反弹，公司很可能已经实现了一笔可观的交易收益。

城堡投资介入Situational Awareness的时机正值AI相关交易遭遇剧烈震荡。此后，AI板块出现反弹，市场普遍认为Situational Awareness的被迫清仓标志着本轮自6月开始的抛售触及阶段性底部。

城堡投资闪电接盘，数周削减八成敞口

7月29日，城堡投资与Situational Awareness展开谈判；次日，双方完成交易。城堡投资以约九折价格接手后者大部分公开市场股票仓位，交易规模超过40亿美元。

随后，城堡投资没有长期持有这些资产，而是迅速通过大宗交易降低风险敞口。Griffin表示，公司累计完成逾100笔大宗交易，将这批股票组合的整体风险敞口削减超过80%。

这笔交易恰逢AI及芯片股从此前的集中抛售中反弹。城堡投资接盘后，市场对进一步强制抛售的担忧缓解，相关股票随之反弹，也为其快速退出创造了窗口。

值得注意的是，Wellington基金在7月最后一周交易启动前，当月涨幅一度仅约0.45%，最终却以5.94%的月度回报收官。Griffin并未披露这笔交易的具体收益，但以折价接盘、随后在市场反弹中快速减仓的节奏来看，城堡投资很可能获得了可观的交易收益。

AI重仓失控，Situational Awareness被迫平仓

Situational Awareness由前OpenAI研究员Leopold Aschenbrenner创立，成立约两年便迅速积累超过200亿美元资产。基金长期重仓AI主题，同时做空部分软件股，试图押注AI将重塑产业格局。

但6月至7月，AI交易突然逆转，基金多空两端同时承压。

监管文件显示，Situational Awareness二季度大幅增持美光科技和闪迪，两家公司合计持仓约110亿美元，占当时净资产约四分之一；与此同时，基金还削减了英伟达、博通和AMD的期权空头头寸，进一步放大了半导体板块的净多头敞口。

随后，美光股价下跌29%，闪迪跌幅达到47%。高度集中的AI仓位叠加杠杆，使组合风险迅速暴露，最终触发保证金追缴和强制平仓。

Aschenbrenner最初试图通过逐项出售资产筹集资金，但随着亏损扩大，最终转向整体出售大部分公开市场股票仓位，城堡投资则成为主要接盘方。

这不是城堡投资第一次“接盘”

Griffin在客户信中强调，城堡投资近36年来一直擅长在市场失序时期主动出击。

这并非城堡投资首次接手陷入困境对冲基金的资产。2006年，城堡投资与摩根大通接手因天然气交易爆仓的Amaranth Advisors全部交易组合；2007年，城堡投资又在Sowood Capital Management倒闭后接手其信贷资产。

不过，与这些最终退出市场的对冲基金不同，Situational Awareness并未因此次火线出售而彻底消失。该基金仍保留包括Anthropic在内的私人市场股权，以及少量公开市场股票。

Aschenbrenner本月早些时候曾向投资者表示，尽管经历此次剧烈震荡，Situational Awareness今年以来仍上涨约80%；该基金此前披露，今年前六个月回报率一度超过400%。

从结果看，这场危机并非简单的“押错AI”，而是高度集中的AI多头、削弱的对冲仓位与杠杆叠加，在市场快速反转时共同演变成流动性危机。而对城堡投资而言，这场危机则提供了一次以折价买入、趁反弹快速退出的交易机会。

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然而此举推动美元走软，黄金与比特币双双上涨——这一"货币贬值交易"逻辑得到强化，背后驱动力来自不断膨胀的美国财政赤字，以及市场对美国经济政策走向的深层忧虑。

在宣布扩大回购后，贝森特在接受采访时表示市场"有点过度反应"，并强调财政部拥有"强大的工具箱"。然而长端美债收益率仅短暂回落，随后便重新承压，整周基本持平。

与此同时，比特币本周涨超25%，突破78,000美元。

黄金则再度大涨，突破4600美元，攀升至三个月高点。

这一市场反应揭示了华盛顿更深层的困境：美国政府希望压低融资成本，但通胀仍对美联储构成约束。与此同时，各国政府与企业正愈发激烈地争夺资本——从大规模财政借贷，到人工智能领域的海量融资需求，长端利率的上行压力在结构上并未消散。

财政干预难解结构性矛盾

野村证券的Charlie McElligott将本周黄金上涨、美元下跌、比特币同步走强的组合定性为"压力释放阀"——当美国当局试图稳定长端利率时，市场的焦虑情绪转而在别处宣泄。

通常情况下，美国国债收益率飙升会助推美元走强，但本周并非如此。本周美元下跌近 1%，这表明投资者越来越将美国国债抛售解读为财政/信誉问题，而不仅仅是经济增长走强或美联储鹰派政策的原因。

比特币与黄金的90天相关性目前处于疫情以来最高水平，进一步强化了加密货币作为"贬值对冲工具"的叙事逻辑——尽管本周加密市场的上涨也有其自身的特定催化剂。

Manulife Investment Management 高级投资组合经理 Nathan Thooft 指出：

财政部可以影响流动性与市场情绪，但无法持续压制经济增长、通胀、赤字和供给这些基本面力量。

美国政府当前财政赤字接近2万亿美元，油价上涨加剧通胀风险，全球各国政府为国防、能源与社会支出举债规模持续扩张。

巴克莱策略师还指出，企业债券发行规模不断攀升——尤其是超大规模科技公司为AI投资融资——正在对长端利率形成额外压力。结论是：财政部可以调整久期供给，但无法消除对资本的需求。

AI投资热潮加剧资本争夺

人工智能热潮在这场资本争夺中扮演着双重角色：一方面，为AI融资向债券市场提出了庞大需求；另一方面，投资者预期AI带来的高额回报，又支撑着股票在融资成本上升背景下保持韧性。

周五博通涨逾1%，此前报道称公司将发债融资700亿美元，其信用违约互换（CDS）价格飙升至历史新高。

贝森特周四在接受采访时对AI企业的借贷行为流露出明显不满，称这类企业的债务发行策略"几乎对收益率不敏感，因为它们相信AI建设的回报将极为丰厚，并不在乎自己支付的利率。"

摩根大通资产管理公司投资组合经理 Priya Misra 表示，"资本的全球争夺正在推动股票折现率上升——从各国政府为国防、能源安全和社会项目融资，到整个AI生态系统的融资需求。"

Lombard Odier 的 Florian Ielpo 则认为，支撑股市的关键数字并非财政部40亿美元量级的回购操作，而是"2026年20%的盈利超预期"。这在一定程度上解释了为何股市大体上对贝森特的操作及债券市场的重新承压"视而不见"。

5%成为长端收益率关键分水岭

尽管股市表现出韧性，但美国国债收益率逼近5%的水平，正成为高估值股票愈发难以忽视的竞争压力。

美银策略师 Michael Hartnett 将30年期美债收益率5%视为重要分界线，认为若无法跌破这一关口，将加剧美元与高杠杆领域——包括AI超大规模算力企业及私人信贷——所承受的压力。

周五，桥水基金创始人Ray Dalio对市场发出更为严峻的警告，建议投资者削减债券敞口，并持有黄金和部分比特币，以防范潜在的美国债务危机。

Misra 还指出，市场消化政策扰动的速度正在加快：

市场淡化政策变化的速度越来越快，因为这届政府存在一定的'股市保护'预期——每当风险资产或债券市场出现动荡，我们一次次看到特朗普或财政部出手干预。

贬值交易能否持续仍存疑问

贬值交易相对于债券的优势，在于其叙事逻辑更具吸引力。但这一交易能否持续，市场存在分歧。

Spectra Markets总裁Brent Donnelly起初将贝森特的宣布解读为买入比特币、做空美元兑瑞郎的信号。但回购规模相对于整个美债市场而言微乎其微，令他随后产生了动摇。

"我认为，美元、黄金和比特币此轮剧烈波动大概率将从这里显著降温，"他表示，"贝森特的行动强化了结构性主题，但这些主题并不新鲜，也没有什么近在眼前的催化剂来触发贬值交易的下一轮上涨。"

在更深层的制度层面，财政部与美联储之间的张力同样不容忽视。财政部可以调整债券的发行量与期限结构，却不能凭空创造货币——那是美联储的权力。

然而美联储主席沃什强调要缩减央行对市场的介入，令华盛顿在希望压低借贷成本的同时，面对的是韧性经济增长、持续通胀与大规模资本开支共同推高利率的现实。

下周的市场动向或将进一步检验这一张力：英伟达财报将揭示AI企业盈利能否继续为股市提供支撑，而在杰克逊霍尔会议上，投资者将密切关注美联储是否与华盛顿在宽松金融条件上趋于一致

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市场概述

尽管美债收益率再度上涨、但对冲基金加速转向金融、医疗与能源板块，叠加美国财政部长债回购加码的预期与消费韧性支撑，风险情绪暂获缓解，推动股指上行。

道指涨0.98%，标普500指数涨0.43%，纳指涨0.43%。本周，道指跌0.85%，标普500指数跌1.43%，纳指跌2.05%。

芯片股涨跌不一。银行、黄金股普涨，埃尔拉多黄金涨超7%，哈莫尼黄金涨近7%，高盛、摩根士丹利涨超3%。特斯拉涨超5%领涨科技七巨头，SpaceX涨超2%。

中概股指数涨0.4%，富途控股涨超9%，网易涨近7%。

美国财政部干预暂未见实质性效果，10年期美债收益率小幅升2.99个基点，报4.7339%，本周累计上涨4.18个基点。

美元指数走V，一度较日低拉升0.36%。比特币延续强势涨6.7%，逼近8万美元整数位心理关口，本周累涨逾24%、创2023年3月以来最大单周涨幅。以太坊一周暴涨超30%。

现货黄金大涨2.2%、突破4600美元，本周累计上涨5.22%。白银涨1.37%、逼近200日均线，本周累涨6.66%。

WTI原油周五微跌0.3%，但油价连续第六天结算上涨，全周录得强劲涨幅，布伦特原油周涨6.39%，美油周涨5.66%。

亚洲时段，创业板涨超1%，锂矿爆发，光模块活跃，恒指、恒科指双双涨超1%，泡泡玛特跌3%。

要闻

中国

中国财政部发布会：全面升级促消费贴息政策，信用卡分期纳入支持，财政支出更多转向“投资于人”。

AI算力红利持续释放，中际旭创上半年净利暴增241.7%，章建平新进成为第九大股东。

长江存储科创板IPO已受理：1-3月营收470.42亿元，归母净利润333.79亿元。

Moderna的“mRNA个性化疫苗”首度成功，中国创新药也在排队中。

贵州茅台陈华回应上半年“增收不增利”：改革转型取得一定成效，业绩阶段性波动亦属正常。

海外

美国8月综合PMI初值超预期升至逾四年新高，服务业强劲扩张抵消制造业疲软。欧元区8月综合PMI初值创9个月新高，制造业强势反弹成最大推手。

伊朗回应美国经济战威胁：美方“注定失败”，中国表态：反对非法单边制裁。

美加贸易谈判最后冲刺，加媒称协议拟设钢铁配额、配额内关税降至25%。

特朗普宣布暂时豁免碎牛肉进口关税。

俄乌战争冲击黑海港口，全球粮食生产正遭遇多重冲击，摩根大通警告下一场全球粮食危机最早明年到来。

OpenAI全面开源Codex Harness。ChatGPT可以看短信了，AI想从你的App里拿到你的一切。

报道：博通的债务交易预计将达到700亿美元以上；此前，博通违约风险指标CDS创下新高。

三星公布韩国史上最大股东回报计划，今年拟返还至多790亿美元，占自由现金流五成。

市场收报

欧美股市：标普500涨幅0.43%，报7674.37点。道指涨幅0.98%，报53277.01点。纳指涨幅0.44%，报26180.455点。欧洲STOXX 600指数收涨0.59%，报654.18点，本周累计下跌0.56%。

A股：上证指数收报3905.20点，涨0.04%。深证成指收报14094.17点，涨0.87%。创业板指收报3545.58点，涨1.43%。

债市：美国10年期基准国债收益率涨2.99个基点，报4.7339%，本周累计上涨4.18个基点。两年期美债收益率涨5.05个基点，报4.2359%，本周累涨6.68个基点。

商品：现货黄金涨1.98%，报4604.99美元/盎司，本周累计上涨5.22%。现货白银涨1.37%，报69.0181美元/盎司，本周累涨6.66%。WTI 10月原油期货涨幅0.26%，报87.06美元/桶，本周累计上涨6.86%。布伦特10月原油期货收涨0.65%，报94.39美元/桶，本周累涨6.63%。

要闻详情

全球重磅

中国

中国财政部发布会：全面升级促消费贴息政策，信用卡分期纳入支持，财政支出更多转向“投资于人”。财政部释放强烈的“稳增长、扩内需”信号，不仅预告下半年将酝酿出台务实管用的增量政策，更通过全面升级信贷贴息政策以真金白银刺激消费，并明确“十五五”期间财政支出将发生重大结构性转变——更多转向“投资于人”。

财政部：1-7月全国一般公共预算收入同比增长5.8%，证券交易印花税激增99.2%。1-7月全国一般公共预算收入143696亿元，同比增长5.8%，支出162889亿元，同比增长1.3%。主要税种中增值税、企业所得税、个人所得税增长较快，证券交易印花税大增99.2%。

AI算力红利持续释放，中际旭创上半年净利暴增241.7%，章建平新进成为第九大股东。中际旭创2026年上半年营收417.78亿元，同比增长182.49%；净利润136.51亿元，同比增长241.70%。其中Q2单季营收222.82亿元，环比增长14.3%，净利润79.17亿元，环比增长38.0%，利润增速显著跑赢营收，环比斜率明显拉开。业绩高增主要受海外AI基础设施需求驱动，上半年海外收入占比超94%，800G、1.6T等高速光模块持续放量。

长江存储科创板IPO已受理：1-3月营收470.42亿元，归母净利润333.79亿元。长江存储科创板IPO获受理，拟募资330亿元用于产线升级与研发。受益于NAND Flash价格大涨，公司2026年一季度营收达470.42亿元，归母净利润达333.79亿元（超2025全年两倍），市占率跃升全球第三。

Moderna的“mRNA个性化疫苗”首度成功，中国创新药也在排队中。Moderna三期临床试验首次在大规模试验中验证mRNA个性化癌症疫苗的肿瘤治疗价值，花旗点名看好中国布局者。恒瑞旗下瑞宏迪RGL-270已进入二期、胰腺癌数据亮眼，石药SYS6026以对照设计稳步推进，康方、云顶、康希诺则各具差异化牌面，一场mRNA癌症疫苗的中国竞速赛正式鸣枪。

贵州茅台陈华回应上半年“增收不增利”：改革转型取得一定成效，业绩阶段性波动亦属正常。2026年上半年，贵州茅台营收922.78亿元（同比+1.3%），归母净利润445.17亿元（同比-1.95%）。董事长陈华回应称，行业深度调整下公司开启市场化改革，目前销售与价格体系稳定，改革达成预期。下半年将精细化施策，但承认本轮改革重在市场端，存在不确定性。陈华表示，业绩阶段性波动属正常，呼吁股东基于长期主义看待发展。

• 茅台最新回应！关于社会渠道库存、预收账款、全年增速展望。公司表示，近十年，公司的净利率区间处于44.65%-51.49%，均值49.57%，2026年上半年净利率49.89%，处于合理水平。随着公司市场化改革的深入推进，预收账款的高低已不再是衡量公司市场供求态势的主要指标。本轮改革重在市场端，又需考量保证坚持传统工艺的供给侧平衡，会应对诸多挑战，存在一定的不确定性。

海外

美国8月综合PMI初值超预期升至逾四年新高，服务业强劲扩张抵消制造业疲软。美国8月综合PMI升至56.0，创2022年4月以来新高，服务业强劲扩张带动三季度GDP年化增速或接近3.0%，经济增长动能从制造业切换至服务业。就业市场明显回暖，企业信心改善，同时价格压力有所缓和。但制造业受供应链延误、关税等制约有所降温，能源价格仍是通胀潜在风险。

欧元区8月综合PMI初值创9个月新高，制造业强势反弹成最大推手。受制造业（尤其是AI和国防领域）需求拉动及出口回暖影响，欧元区8月综合PMI初值升至52.1。尽管经济显露韧性，三季度GDP有望增长0.3%，且就业状况改善，但通胀高达2.9%，价格压力仅轻微缓解。与此同时，区内经济分化加剧，企业信心转弱，为复苏前景增添了不确定性。

特朗普：未指示贝森特干预美国债市，经济增长将自行化解债务问题。特朗普称，是贝森特自行决定干预债市，还称赞他很有能力、天生对债券和利率就有非常好的直觉。谈及贸易协议，特朗普称美加谈判进展顺利，理应能达成协议。

伊朗回应美国经济战威胁：美方“注定失败”，中国表态：反对非法单边制裁。伊朗议会官员称，美国已证明其“不懂外交语言”，“实力的语言”将迫使美国解除对伊制裁、释放伊方资产并撤出该地区。中国外交部回应“美国威胁对伊制裁”：军事手段和制裁施压无助于解决问题。伊朗总统呼吁结束战争，但强调应从“实力地位”出发谈判。伊朗海军司令称“完全控制”霍尔木兹海峡、将在海上给敌人“历史性教训”。阿曼外交大臣与伊朗外长通话，讨论该海峡航运。

美加贸易谈判最后冲刺，加媒称协议拟设钢铁配额、配额内关税降至25%。本周六这一特朗普设定加征50%关税最后期限逼近，加拿大代表周五在华盛顿与美方磋商。据加媒，美加贸易协议拟为加拿大钢铁出口建立关税配额（TRQ）制：每年出口量在400万吨配额以内适用25%关税，超过配额部分继续面临50%关税；作为交换，加拿大已同意取消对美国钢铁征收的全部反制性关税；汽车关税谈判有进展，加拿大诉求未完全实现；铝、木材和家具贸易仍待谈。

特朗普宣布暂时豁免碎牛肉进口关税。据新华社，特朗普表示，未来90天内，美国将允许进口最多30万吨的碎牛肉，且不征收配额外关税，“这些牛肉的售价将比当前市场价格低25%”。特朗普称，这一举措“旨在降低美国民众的消费价格，同时也为美国畜牧养殖业恢复增长提供空间”。

欧洲粮仓断了？俄乌战争冲击黑海港口，全球粮食生产正遭遇多重冲击。俄乌战争骤然升级，黑海航运陷入瘫痪——仅7月一个月，港口及船只遭袭超120起，乌克兰8月谷物出货量仅及潜在出口能力的20%。芝加哥小麦期货飙至两年高位，埃及、印尼等高度依赖黑海粮源的国家风险敞口急剧扩大。叠加霍尔木兹海峡的持续扰动、厄尔尼诺风险上升以及美国农业带不利天气，摩根大通警告下一场全球粮食危机最早明年到来。

大手笔！OpenAI全面开源Codex Harness。OpenAI开源Codex Harness三大核心组件（CLI工具、官方SDK、app-server），以Apache-2.0许可发布。Harness作为驱动AI智能体的底层执行框架，可无缝嵌入开发者自有产品，彻底告别"通用聊天框"模式。同时将界面、数据与安全审批权交还开发者，彻底打通AI企业级落地的最后一公里。

ChatGPT可以看短信了，AI想从你的App里拿到你的一切。OpenAI 为 Mac 版 ChatGPT 上线 Messages 连接器，通过“完全磁盘访问权限”读取本地数据库并起草回复，延续了接入健康、金融数据的思路。苹果虽仍掌控底层权限，但随着双方合作转冷、苹果加速 Siri AI，未来系统意图编排的指挥权归属已成悬念。

报道：博通的债务交易预计将达到700亿美元以上。博通正就700亿至800亿美元债务融资展开谈判，资金将用于支持Anthropic等AI公司的芯片采购需求。融资拟采用分层结构，优先档约450亿美元，次级档约350亿美元

• 此前，博通违约风险指标CDS创下新高。博通拟筹千亿美元表外巨债，刷新AI融资纪录剑指英伟达。然而这场“金融工程”引爆信用恐慌，致其CDS狂飙破纪录，更撕开了科技巨头3万亿美元AI隐性债务的冰山一角，市场警报已然拉响。

三星公布韩国史上最大股东回报计划，今年拟返还至多790亿美元，占自由现金流五成。三星电子宣布2026年将向股东返还最高110万亿韩元（约790亿美元），约占自由现金流五成，创韩国企业史上最高回报纪录。公司拟派发30万亿韩元季息并回购15万亿韩元股票。受AI需求带动及同行SK海力士竞争驱动，此举提升了市场对高股息的预期，为股价提供了估值支撑。

研报精选

达利欧：美国债务危机最快三年内到来，建议卖出债券、买入黄金和比特币。桥水基金创始人达利欧最新文章指出，美国年度收支缺口高达2万亿美元，且还有约10万亿美元债务亟待再融资，若不改变现有轨道，债务危机"在三年内，上下误差两年"便可能到来。他建议投资者减持债券，将黄金配置提升至组合的10%至15%，并持有少量比特币对冲风险。

美银Hartnett：贝森特正通过“变相QE”，守住5%的30年期美债收益率“马奇诺防线"。美银首席投资策略师Hartnett将美国财政部扩大长期美债回购规模视为“变相QE”，他警告，QE或只能“封顶”而难以真正压低长债收益率：若30年期美债收益率迟迟无法回落至5%以下，政策公信力将进一步受损，并可能触发美元下跌、资金转向做空高杠杆AI资产、私人信贷及金融股。

美债回购“信号意义”重于“实际效果”！野村：如果市场继续恶化，美联储会下场“YCC或QE”。美国财政部仓促祭出债务回购，野村证券策略师McElligott一针见血：这不过是"子弹穿孔上的创可贴"——真正的信号是当局已承认长端利率失控触及红线。企业债发行激增59%、伊朗局势推高能源价格、全球财政扩张三重压力叠加，YCC与QE的扳机正在预热，但在阀门打开之前，市场必须先变得更糟。

贝森特扩大美债回购是做“玩火”！布鲁金斯学会：美国或重演日本式货币贬值。布鲁金斯学会高级研究员Robin Brooks警告，美国财政部扩大长期美债回购、主动管理债券供给以压低融资成本，正引发市场担忧。日本曾通过大规模债券购买压低融资成本，并伴随日元长期走弱。美国或正走向类似的货币贬值路径，美元承压、黄金走强，市场聚焦沃什在杰克逊霍尔年会上的政策表态。

高盛前商品主管Jeff Currie：“海军换美元”走向破裂，大宗商品牛市迈向新阶段。地缘结构巨变，“海军换美元”机制走向破裂，美元主导地位动摇，大宗商品超级周期剧烈升级。高盛前高管Jeff Currie警告，结构性供给瓶颈与货币贬值正双向抬升资产价格，全球系统已毫无冗余。他疾呼拥抱“硬资产”，果断做多金银与农产品：“做多并系好安全带，迎接更高的新高”。

• 知名能源分析师Jeff Currie：醒醒吧，各位，大宗商品正在发出信号。柴油裂解价差史上首破百美元，黄金单日狂涨4%至4510美元，铜价突破14000美元……前高盛大宗商品研究主管Jeff Currie发出警报：财政干预已"剪断刹车线"，供应瓶颈、货币贬值、政策压制三力共振，大宗商品结构性牛市正进入最剧烈阶段。他的结论只有一句话——"做多，并系好安全带。"

Gen1.5模型带来重要进展：物理AI正在接近GPT3时刻。Generalist发布的GEN-1.5模型首次实现“物理提示”——看一次示范即可学习新任务，无需参数更新，被研究者视为机器人领域的“圣杯”，其意义堪比 GPT-3 时刻。这种能力跃升源于海量物理数据的 scaling，虽未完美，但已清晰展现出物理智能正接近类似大语言模型的突破。

国内宏观

李强：统筹推进“四网”建设，巩固提升信息通信业竞争优势。据新华社，会议指出，要积极顺应新一轮科技革命和产业变革趋势，牢牢把握新一代通信网建设的机遇，坚持应用牵引、适度超前，统筹推进基础网络、空间网络、国际网络、融合网络建设，巩固提升我国信息通信业竞争优势。

中央网信委：支持企业加强人工智能关键技术研究，研发高端人工智能芯片。加强关键核心技术攻关。引导网信企业强化基础研究，加强高端芯片、基础软件和工业软件、网络通信、网络安全和数据安全等关键核心技术攻关，着力突破量子科技、区块链、脑机接口、数字孪生、新型显示等前沿技术，深化新一代网络信息技术集成创新和市场化应用。

国内公司

神秘AI模型编程测试超越GPT-5.6和Claude，技术特征指向智谱未发布新模型。匿名AI模型“stealth/ox-alpha”现身OpenRouter。独立研究人员Ben Davis测试发现，其视频编码器、分词器、输出风格等多项技术特征高度接近智谱GLM系列，并在部分编程基准中超过GPT、Claude等主流模型。Davis称其“99%确定”该模型来自智谱，但目前尚未获官方确认。

DeepSeek发布实验性视觉理解模型，多模态Agent能力逼近Opus-4.8。DeepSeek于8月21日上线实验性视觉理解模型V4-Flash-Vision-Exp，新增图像理解能力并保持原有文本性能，视觉Agent基准测试表现接近Opus-4.8。同时推出免费Files API和DeepSeek Harness 0.1.1，支持开发者处理图文混合任务。API沿用V4-Flash定价，图片最多折算384 token。此次更新扩展了多模态Agent应用场景。

东山精密上半年净利润同比增长290.09%，AI硬件景气周期驱动业绩跃升。公司上半年归属于上市公司股东的净利润达29.57亿元，同比增长290.09%，较上年同期的7.58亿元大幅跃升。同期营业收入为277.98亿元，同比增长63.95%。

保偏光纤需求爆发，长飞光纤上半年净利润同比增长888.88%。公司公告显示，2026年上半年归属于上市公司股东的净利润达29.25亿元，同比增长888.88%，而扣除非经常性损益后的净利润增幅更高达1680.48%。

矿产金铜量价齐升，紫金矿业上半年净利润同比增长68%。2026年上半年，紫金矿业营收1942亿元，归母净利润392亿元，均实现大幅增长；经营现金流555亿元，同比增92%。公司资产负债率降至49.55%，为2012年以来首次低于50%。金铜业务量价齐升，锂、钨等新产能加速释放，同时通过并购持续扩充资源版图。年内累计分红首超200亿元，股东回报显著提升，正步入业绩与估值双重提升的正循环。

海外宏观

日本7月通胀1.9%，升至年内高点，能源与鲜食价格双双加速。能源价格自2025年11月来首次转正，中东冲突推高原油成本已超出政府补贴的对冲空间；7月批发通胀率达到7.2%，其中电费是最大贡献项，显示能源成本已从生产端向消费端加速传导。鲜食价格同比急升7%，较上月近乎翻倍。数据走强印证官方预警，进一步强化市场对日本央行加快收紧货币政策预期。

海外公司

7月“血洗”后，对AI的信仰还在！高盛：对冲基金重押大科技，亚马逊连续11季最受宠。高盛报告显示，7月美股动荡引发对冲基金近十年最大规模去杠杆，前期领涨的AI仓位回调最深。但资金并未撤离主线，亚马逊连续11季蝉联头号重仓，前十大热门股九只与AI相关。同时，基金通过增配医疗、金融、能源等板块降低拥挤风险，并在数据中心、AI基础设施等产业链环节延伸布局。

美光CEO：AI彻底重写存储芯片周期逻辑，客户需求超出公司供给约50%。Mehrotra认为，AI推动存储从可替换商品升级为系统性能的核心变量——没有高性能存储，AI无法运行。需求来源从单一数据中心扩展至自动驾驶、机器人及消费电子，使供需长期偏紧。客户采购模式也从"比价竞标"转向与美光协同设计，深度绑定提升定价权。存储行业的周期性逻辑正被结构性增长取代。

新一轮半导体涨价潮将至！意法半导体拟于8月23日宣布提价。意法半导体将于8月23日进行年内第三次提价，带动汽车MCU及功率器件交期拉长。德州仪器、英飞凌等全球大厂集体跟进，促使提价潮覆盖MCU与模拟芯片等品类。其主因系AI需求挤压成熟制程产能，叠加生产及供应链成本上升，行业整体进入量价齐升的上行周期。

英伟达拟入股AI数据供应商Mercor，后者估值达200亿美元。英伟达已将Mercor数据用于Nemotron开源模型训练，上季度支付数千万美元服务费。此次投资标志着英伟达将布局从芯片客户延伸至数据供应链上游。Mercor预计今年毛收入达20亿美元，本轮融资后将超越Scale，成为数据标注赛道最高估值独角兽。

城堡证券：Situational组合敞口已削减超80%，旗舰基金7月回报创四年最佳。城堡证券创始人Ken Griffin表示，已将从对冲基金Situational Awareness收购的资产组合中的风险敞口削减逾80%，旗舰多策略基金Wellington 7月份回报率达5.94%，为2022年以来最佳单月表现。此前市场普遍认为城堡证券接手Situational Awareness资产组合标志着市场底部。

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支撑市场的直接催化剂是当日公布的美国8月商业活动数据——服务业增速创近两年最强，整体商业活动扩张速度达到逾四年来最快。

周五美股道指涨0.98%，标普500指数涨0.43%，纳指涨0.43%。本周，道指跌0.85%，标普500指数跌1.43%，纳指跌2.05%。

然而，标普500本周下跌1.43%，纳斯达克综合指数下跌2.05%，道指下跌0.85%，三大指数均告别此前连续数周的上涨势头。

本周的市场波动根源在于全球政府债券收益率的异常抬升，以及围绕美国财政可持续性的深层忧虑。

美股止跌反弹，长债颠簸后企稳

据华尔街见闻，8月21日周五，美国8月综合PMI升至56.0，创2022年4月以来新高，服务业强劲扩张带动三季度GDP年化增速或接近3.0%，经济增长动能从制造业切换至服务业。

美股三大指数止跌反弹。道指收53277.01点涨0.98%，是5月来最大单日涨幅，标普500收7674.10点涨0.43%，纳指收26180.45点涨0.43%。

芯片股涨跌不一，费城半导体指数跌0.51%。跌幅方面，迈威尔科技跌超5%，ARM跌逾2%，英特尔跌超2%。

博通涨逾1%，此前报道称公司将发债融资700亿美元，其信用违约互换（CDS）价格飙升至历史新高。

银行、黄金股普涨，埃尔拉多黄金涨超7%，哈莫尼黄金涨近7%，高盛、摩根士丹利涨超3%。

财长贝森特周四表态美国国债回购规模可能超过单次40亿美元，延续8月19日宣布的10至30年期国债流动性支持扩购操作。

10年期美债收益率周五收4.739%较前日上行约4个基点，但波动幅度较周内明显收敛，30年期稳于5.27%。

富兰克林邓普顿研究所首席投资策略师杰夫·舒尔茨表示，若10年期收益率能维持在4.7%至4.75%区间，市场将忽略波动开始向上重估。

瑞银全球财富管理将标普500年终目标上调至8100点。下周杰克逊央行会议上的美联储主席沃什讲话及英伟达Q2财报将成下一关口。

沃尔玛周五微跌0.13%企稳。前一日股价暴跌9.15%、创2022年5月以来最大单日跌幅。

比特币盘中逼近8万美元黄金破4670，数字货币黄金领涨全场

贝森特救市释放的流动性预期、特朗普8月20日白宫会面Coinbase首席执行官布莱恩·阿姆斯特朗等加密高管推动的CLARITY Act法案、以及24小时内17.5万人爆仓14.82亿美元的空头挤压，共同推动比特币上演逼空大戏。

8月21日美股加密概念股集体爆发，Robinhood涨11.9%、Coinbase涨9.2%、比特币持仓大户Strategy涨7.2%。

比特币盘中触及79555美元创近三个月新高，逼近8万美元整数关口，收77493美元单日涨6.14%、周累计上涨23.05%创2024年2月以来最大周度涨幅，市值超越Meta成为全球第13大资产。

Bernstein策略师高塔姆·楚加尼表示，比特币上涨的强劲催化剂是美国财政部购债，比特币历史上通常对流动性扩张做出积极反应。

现货黄金收4670.30美元/盎司单日上涨2.17%、周累计上涨5.25%，连续第三周上涨。

白银涨1.37%、逼近200日均线，本周累涨6.66%。

本周白银和铂金表现优异，但基本金属方面， 铜价下跌，原因是近月交割紧张被伦敦金属交易所（LME）仓库的实物交割所抵消；而铝价溢价则因加拿大关税豁免的消息而大幅下跌。

油价连涨六日后首日回调，美伊紧张与通胀风险高悬

8月21日WTI原油期货收86.85美元/桶单日下跌1.12%，终结此前连续六个交易日上涨；布伦特原油收94.09美元/桶上涨0.33%，盘中触及94.81美元。原油周累计仍上涨5.40%。

华尔街见闻提及，美国将就伊朗实施史上最严厉制裁，威胁中断海湾地区石油运输，霍尔木兹海峡通行风险持续高企。

FreightWaves数据显示，自伊朗战事爆发以来，原油累计上涨约26%，柴油累计涨幅更高达71%。

Commodity Context创始人罗里·约翰斯顿指出，柴油裂解价差创纪录高位，结构性供应紧张由中东炼油产能损失和乌克兰对俄罗斯炼油厂攻击共同推动，债券市场对成品油的关注度甚至高于原油本身。

欧元区蓝筹股指本周跌约1.2%。德法意三国股指本周至多跌超1.7%，军工ETF至少跌超5.3%。

泛欧欧股：

• 欧洲STOXX 600指数收涨0.59%，报654.18点，本周累计下跌0.56%。

• 欧元区STOXX 50指数收涨0.63%，报6462.22点，本周累跌1.18%，8月17-20日持续走低。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨0.59%，报26136.56点，本周累计下跌1.15%。

• 法国CAC 40指数收涨0.37%，报8484.43点，本周累跌1.76%。

• 英国富时100指数收涨0.64%，连续四个交易日反弹，报10816.56点，本周累涨0.62%。

  （8月21日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，桑坦德收涨2.65%，阿迪达斯涨2.28%，LVMH集团涨2.12%表现第三，阿斯麦控股涨0.04%涨幅最小，道达尔能源收跌1.12%，拜耳跌1.17%，意大利埃尼集团Eni跌1.67%。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，Nibe Industrier收涨8.81%，波兰Dino涨7.71%，Hochschild矿业涨7.02%表现第三，蒂森克虏伯涨5.61%，Antofagasta涨5.37%表现第十。

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据CNBC援引知情人士透露，这种公众的反弹情绪预计将成为Anthropic IPO招股书中的一项关键风险因素。

Anthropic一直在旧金山与银行家和投资者进行初步的“试探性推介”会议。在会议中，首席财务官Krishna Rao被反复问及竞争问题、开源模型带来的利润率压力，以及数据中心建设放缓可能产生的影响。

知情人士称，投资者预计Anthropic可能会打破SpaceX创下的IPO纪录，并预测该公司的上市估值或高达2万亿美元左右。

与竞争对手OpenAI一样，Anthropic正敦促其基础设施合作伙伴全速推进建设，以满足高级模型和新服务的需求。今年，科技巨头们正斥资数千亿美元用于资本支出，以推动数据中心建设，并采购所需的GPU以填补这些设施。

然而，公众情绪似乎并不站在它们这一边。

七成美国人反对数据中心落地

盖洛普（Gallup）5月发布的一项调查显示，70%的美国人反对在其所在地区建设AI数据中心，其中近半数受访者表示“强烈反对”；仅有约四分之一的受访者表示支持。

随着中期选举临近（距今不到三个月），两党政客纷纷对数据中心的发展表达抵制，这反映了选民们的不满情绪。

数据中心问题已成为周二佛罗里达州共和党州长初选的关键议题。赢得初选的众议员Byron Donalds曾提议对佛罗里达州的数据中心实施限制。同日，宾夕法尼亚州民主党州长Josh Shapiro签署行政命令，对该州的数据中心开发制定了严苛的标准。

公司在招股书中必须列出风险因素，以履行投资者信息披露义务并提供法律保护。例如，SpaceX在其风险因素部分曾指出：“不利的全球宏观经济和地缘政治条件可能对我们的业务、财务状况、经营业绩及未来前景产生负面影响。”

对于像Anthropic这样在私募市场估值逼近1万亿美元的AI实验室而言，算力容量与收入直接挂钩。据此前报道，该公司的年化营收刚刚突破650亿美元，数据中心建设放缓可能会削弱其强劲的增长势头。

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据彭博援引知情人士透露，英伟达已同意向AI初创公司Poolside支付60亿美元的模型许可费，并将向其逾100名员工发出工作邀约。

与此同时，英伟达还以120亿美元估值（不含许可费）对Poolside追加10亿美元战略投资。此次交易完成后，Poolside现有股东将从英伟达的资金中获得一笔派息，而Poolside本身将继续独立运营。

此次交易结构与英伟达此前收购芯片初创公司Groq的模式颇为相似，引发了部分立法者的批评，认为此类安排实质上是在绕过并购监管审查。

此次交易呈现出"许可费+股权投资+人才引进"的复合结构。

据知情人士透露，60亿美元许可费与10亿美元投资系相互独立的安排，英伟达在获得Poolside AI模型授权的同时，将向其百余名员工提供入职邀请。

Poolside在美国和巴黎均设有办公室，专注于开发面向计算机编程自动化的AI模型，尤其针对政府及国防软件领域。该公司的技术方向与英伟达拓展AI应用场景的战略高度契合。

作为全球市值最高的上市公司，英伟达近期正加速向AI行业输出资本。作为AI处理器的主导厂商，英伟达将推动AI技术在更广泛经济领域的普及视为保障未来芯片及计算系统需求的核心战略。

英伟达近期将战略重心转向支持开源模型，致力于使相关技术更广泛可得，并避免AI产品过度集中于少数大型企业。

除芯片之外，这家总部位于加州圣克拉拉的公司还提供涵盖AI模型、数据及自研软件在内的多元化产品组合。

此次交易的结构与据报道英伟达收购Groq的方式如出一辙——后者据报道以约200亿美元获取了Groq芯片设计的非独占许可，并吸纳了该公司绝大多数员工及创始人。

这类交易模式已引发立法者的质疑。批评者认为，以许可协议替代直接收购，实质上使相关交易绕过了并购反垄断审查机制。

随着英伟达此类交易数量不断增加，其所面临的监管压力或将持续上升。

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CFTC截至8月18日当周的数据显示，资产管理公司在5年期和10年期美债期货上的净多头头寸均有所增加。其中，10年期美债期货净多头增加约3.1万张，5年期增加约4.3万张。

不过，资产管理公司在2年期美债期货上的净多头减少约6万张，因此其仓位变化并非所有期限均呈增持趋势。

与资产管理公司的仓位变化相比，杠杆基金等投机资金在部分长久期美债期货上的净头寸进一步转向空头。

整体来看，财政部宣布扩大回购之前，美债市场已经出现长期资金增持部分长端合约、投机资金偏空的仓位分化。

美国财政部于8月19日宣布，将10年至30年期名义国债流动性支持回购操作规模至少扩大一倍，每次操作规模上限由20亿美元提高至至少40亿美元，计划于9月9日至11月4日实施。

财政部此次意外加码回购的背景是长期美债收益率持续攀升。8月19日前，美国30年期美债收益率一度升至5.34%，创2007年以来新高。财政部宣布扩大回购后，长端收益率一度明显回落，但随后重新走高，显示市场对回购措施能否持续缓解美债供需压力仍存疑虑。

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据媒体援引知情人士透露，被裁撤职位涵盖多家庭贷款、低收入住房税收抵免、财务、监管及传播等多个核心业务部门。

此次离职消息于周五在行业内迅速扩散，外界担忧房利美维护抵押贷款市场价格与活跃度的能力可能因此受损。

此次高管出走发生在美国住房市场本已脆弱的当口。本周全球债券市场大规模抛售引发通胀与借贷成本上升的担忧，迫使美国财政部采取罕见干预措施，住房市场前景愈发充满变数。

据知情人士透露，此次被裁员人员包括公司多个顶层管理岗位，多名高管于周三接到通知，被告知其职位已遭撤销。

具体涉及多家庭贷款部门、低收入住房税收抵免业务单元，以及财务、监管和传播等职能部门的管理人员。

对于上述裁员，房利美主管机构联邦住房金融局（FHFA）局长Bill Pulte回应称："技术不断进步，为我们创造了去除不必要流程的机会，但有时不幸也涉及人员。"

此次裁员是Pulte自2025年掌舵FHFA以来推行一系列快速变革的延续。

他上任后迅速对房利美和房地美（Freddie Mac）董事会进行清洗，撤换多名董事及高级管理人员，并将自己任命为两家机构的董事会主席，同时力推两家机构上市。

去年，他已先后解雇两家机构的首席执行官。

Pulte近期刚刚结束担任代理国家情报总监的职务。此前分身两职使其在特朗普政府内部的精力分散。

房利美与房地美在美国抵押贷款市场扮演举足轻重的角色——两家机构通过收购抵押贷款并将其打包出售给投资者，即便借款人违约也向投资者提供还款担保，从而支撑美国贷款机构发放大量30年期固定利率抵押贷款。

此次高层动荡叠加本周债券市场剧烈波动，令住房市场承压更甚。

此外，房利美和房地美与其他机构一样，正在积极制定应对人工智能带来的网络安全风险的策略，多重压力同步交织，进一步加重了市场对两家机构运营稳定性的忧虑。

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8月21日，据CNBC援引知情人士确认，博通正就一笔规模700亿至800亿美元的债务融资展开谈判，所募资金将用于支持包括Anthropic在内的人工智能公司的芯片采购需求。

华尔街见闻此前提及，此前据报道博通正与黑石集团和阿波罗全球管理（Apollo Global Management）洽谈，计划通过SPV为一项AI芯片融资交易筹集总规模可能最高达1000亿美元，将成为迄今规模最大的SPV融资交易。

消息公布后，博通股价周五小幅上涨逾1%。然而，分析认为这笔巨额债务交易不仅难以缓解市场压力，还可能进一步向其他芯片商和超大规模云计算商（hyperscaler）的信用利差传导。

债券和衍生品市场的反应截然相反，此前消息初步公布后，周四博通CDS急速走阔，创下历史新高。

据报道，本次债务融资拟采用分层结构：优先级别最高、最先获得偿还的优先档（senior tranche）预计规模约为450亿美元，次级档（junior tranche）约为350亿美元，但上述数字仍处于动态调整之中。

黑石与Apollo此前已主导了博通一笔350亿美元的初始融资，本轮交易将在此基础上大幅扩容。

博通今年6月宣布推出一项新AI平台，旨在为Anthropic和OpenAI提供支持20吉瓦算力的计算能力，本次融资正是该战略布局的延续。

博通此次融资并非孤例。英伟达本周在一份证券申报文件中披露，将为OpenAI位于俄亥俄州的新数据中心提供最高1050亿美元的融资支持。

就在一周前，英伟达还宣布与六家大型资产管理机构合作，推动一项规模达5000亿美元的融资计划，旨在将算力基础设施作为一种新兴资产类别加以配置。

上述接连出现的巨额融资交易表明，科技企业正以创纪录的规模叩开债务市场大门，以满足新一代AI模型与工作负载激增带来的资本需求。

对于投资者而言，这一趋势既反映出市场对AI长期需求的高度信心，也意味着相关企业的债务负担与融资风险值得持续关注。

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8月21日，瑞士央行政策委员会成员Petra Tschudin在接受瑞士报纸Finanz und Wirtschaft采访时明确表示：

如果为了在中期内将通胀维持在0%至2%之间，而有必要将利率降至零以下，我们就会这样做。

她承认负利率的运行机制与正利率存在差异，但强调"这并不会限制我们"。这是瑞士央行迄今最为直接地就重返负利率作出的公开表态。

瑞士央行去年已将基准利率降至零，并维持至今。当前，瑞士通胀持续低迷，即便伊朗战争引发全球能源价格飙升，7月通胀率仍仅为0.4%。

Tschudin同时指出，人工智能的大规模投资正在重新分配资金流向，短期内或因芯片等资源短缺推高价格；但长期而言，其提升生产率的效果能否带来持续性通缩，仍有待观察。

瑞士央行目前基准利率为零。

瑞士央行官员此前预计，除非出现新的外部冲击，否则基准利率将维持不变直至2027年，这一判断与经济学家的预测基本吻合。

然而，近期数据为政策前景增添了变数。

瑞士政府公布，第二季度经济增速超出预期五倍，薪资也预计将持续上涨。Tschudin对此未作正面评价，而是强调瑞士央行不提供前瞻性指引。她说

近年来，我们反复受到新的外部冲击的意外影响，提前就未来货币政策路径提供详细信息变得十分困难。

Tschudin指出，汇率干预与政策利率调整的逻辑一脉相承，核心在于研判相关价格走势是否已对通胀预测构成实质影响，进而危及货币政策目标。

她强调，政策利率是主要工具，通过影响银行利率、资本市场融资成本及汇率发挥作用。

Tschudin对人工智能与通胀之间的关系作出了较为审慎的判断。

她表示，AI相关投资的大量涌入正在重新分配经济中的资金流向，可能引发局部调整与摩擦，例如芯片短缺导致价格上涨，从而在短期或中期形成通胀上行压力。

但她对AI长期压低通胀的观点持保留态度。她说：

生产率的提升本身并不是新现象，它本身并不会将经济带入结构性通缩。

由于通胀以年度为基础计算，价格下降需要持续重复才能形成通缩效果，"这现实吗？"她对此表示存疑。

国际货币基金组织首席经济学家Silvana Tenreyro此前一天也在英格兰银行发布的研究中警告称，即便人工智能提升了生产率，也未必能压低通胀，与Tschudin的判断形成呼应。

Tschudin特别提示，外界不应将央行的通胀预测解读为利率路径的隐性承诺。

瑞士央行最新预测显示，至2029年第一季度，通胀均将处于0%至2%的目标区间之内。她说：

条件性通胀预测不应被理解为利率将在三年内维持现有水平，我们不公布利率预测。

她强调，该预测的前提是利率保持不变，一旦出现与通胀相关的新信息，央行将相应调整货币政策。

这一表述意味着，尽管瑞士央行当前维持利率不变，但其政策方向在两端均保持开放——既不排除进一步降息乃至重启负利率，也未封闭未来加息的可能性。

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据摩根大通分析师Chong Sin与Terrell Bobb在周五发布的报告中指出，浮动利率SASB CMBS市场整体保持"相当稳定"，但数据中心板块利差已有所扩大。

他们认为，这一走阔趋势的背后，是AI及数据中心相关债务整体供给激增带来的市场压力，而非数据中心SASB本身的供给过剩。

对投资者而言，这一格局意味着，评估CMBS数据中心的技术面时，必须将其他市场中数据中心及相邻领域的融资活动一并纳入考量。

摩根大通表示，鉴于今年以来杠杆率有所上升，该行已对AAA级SASB数据中心证券采取更为审慎的选择策略。

摩根大通的数据显示，今年迄今数据中心SASB新发行规模仅为49亿美元，约占私人标签发行总量的4%，远低于去年7.1%的占比。

由此可见，CMBS数据中心的一级市场供给并未构成明显压力。

真正的压力源头在于更广泛的AI相关债务市场。

ABS（资产支持证券）领域中数据中心相关发行已达116亿美元，而2025年全年合计规模为155亿美元。两相对照，不同融资渠道之间的体量差异显著，投资者在判断CMBS数据中心技术面时，需对各类融资形式形成整体认知。

尽管SASB供给可控，但数据中心CMBS利差仍随AI借贷潮整体走阔。摩根大通将这一现象部分归因于今年以来整体杠杆率的上升，并据此对AAA级SASB数据中心证券的配置变得更具选择性。

不过，该行并未全面看空这一资产类别。报告指出，以1个月期有担保隔夜融资利率（Term SOFR）加170个基点定价的证券，相较于工业类或多户住宅类等核心SASB板块的AAA级证券，仍具备较为可观的利差收益（carry）吸引力。

这一表述意味着，摩根大通对数据中心CMBS的态度是"有条件参与"，而非全面回避，关键在于具体证券的定价是否充分补偿了当前的风险溢价。

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周四单日黄金ETF持仓增加18吨，为2025年9月以来最大单日增幅，并有望实现连续第五周净流入。从周度来看，目前的资金流入速度已是今年1月那段“狂热期”以来的最快水平，这充分表明市场对黄金反弹的信心正在重新凝聚。

周五，现货黄金上涨2.32%，报每盎司4624美元，为今年5月中旬以来最高。

美国财政部周三宣布出人意料地加大长期国债回购规模，压低了国债收益率与美元汇率，金价随之持续攀升。周四，财政部长Scott Bessent进一步表示，准备扩大回购规模，并预告政府将推出专项财政举措，以应对多年来最高的借贷成本。

财政部直接干预借贷成本的举措，重新唤起市场对美国政策可能削弱美元信用的忧虑，并促使资金流向替代资产——这一逻辑正是推动黄金在2025年累计大涨65%的核心叙事。美元指数周五进一步走低，触及三个月低点。

高盛分析师Lina Thomas表示，目前黄金看涨期权需求激增，金价剧烈波动的风险加大。

“我们仍认为2026年底金价达到每盎司4,900美元的预测面临显著上行风险，但金价涨势也存在更大的双向波动”

在此轮金价上涨中，机构策略师明确将财政部行动视为关键催化剂。

瑞银集团首席策略师Bhanu Baweja在接受采访时表示，财政部的举措"对黄金而言是非常重要的信号"，黄金将是美国压制借贷成本努力的最大受益者，而"美元将为此付出代价"。

压低收益率通常对黄金构成支撑，因为持有这一无息资产的机会成本随之下降。然而，分析人士注意到，即便30年期美债收益率在回购公告后的大部分涨幅已被抹去，金价仍持续走高。

Saxo Markets首席投资策略师Charu Chanana指出："有意思的是，即便长端美债收益率仍处高位，金价依然保持强势。这表明此轮上涨越来越多地指向美元走弱以及美国财政或货币公信力下滑，而非单纯的低收益率逻辑。"

支撑2025年黄金长牛的核心叙事——"货币贬值交易"——本周再度受到市场广泛关注。

这一逻辑认为，日本、法国和美国等高负债国在新冠疫情后对财政纪律普遍缺乏约束，唯有依靠通胀与货币贬值来维系偿债能力，而贵金属将从中受益。

MKS Pamp金属策略师Nicky Shiels在本周发布的研报中写道：

"货币贬值交易作为一种操作策略和主题叙事双双回归。若非当局撑起市场，当前收益率水平下根本不存在足够的买盘与流动性，唯一的出路是货币稀释。"

尽管黄金本月涨幅已达约13%，但能源价格回升带来的通胀风险，可能对这一势头形成一定抑制。

由于特朗普威胁重创伊朗经济，霍尔木兹海峡重启协议的前景进一步黯淡，油价本周大幅反弹。白宫表示将于下周一公布相关计划的具体细节。

油价上涨压力将通胀和加息预期继续留在交易台上，而这与黄金持续上行的路径存在潜在冲突。

金价本轮反弹前，黄金曾经历一段持续回调。新任美联储主席沃什强调货币政策独立性，加之伊朗战争爆发推升加息预期，使得金价自年初高点下跌逾每盎司1000美元。

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当地时间8月21日周五，加拿大媒体The Globe and Mail援引三名知情人士称，加拿大和美国政府正在谈判的贸易协议拟为加拿大钢铁出口建立关税配额（TRQ）制度：在加拿大每年向美国出口400万吨钢铁的配额以内，适用25%的关税，超过此配额的出口钢铁则继续面临50%的关税。

这意味着，加拿大钢铁出口商有望获得部分关税减免，但幅度低于加拿大此前争取的水平。作为交换，加拿大已同意取消对美国钢铁征收的全部反制性关税，并进一步限制来自第三国的钢铁进口。与此同时，双方仍在谈判铝、汽车、木材等行业的具体安排，最终条款尚未敲定。

400万吨“额度”换25%税率

The Globe and Mail称，一名钢铁行业高管透露，加拿大政府已经同意这一钢铁关税配额方案，允许每年约400万吨加拿大钢铁以25%的较低关税进入美国市场。

400万吨配额用完后，后续钢铁出口仍将适用50%关税，即目前特朗普政府依据《贸易扩展法》第232条对加拿大钢铁征收的行业关税水平。

另外两名了解谈判情况的行业人士也确认，渥太华和华盛顿已经就配额内25%的关税水平达成一致。

如果最终落地，这意味着加拿大钢铁出口商至少在400万吨额度内可以获得25个百分点的关税减免。

但The Globe and Mail同时强调，美加谈判仍在进行，相关安排仍可能发生变化。

对于长期承受特朗普关税压力的加拿大钢铁行业而言，这一方案能够提供一定程度的缓冲，但并非彻底解决关税问题——配额内仍需支付25%，配额之外则继续面对50%的高关税。

比加拿大此前设想的10%至15%更高

25%的配额内税率虽然低于目前的50%，但实际上低于加拿大此前的预期。

The Globe and Mail称，去年秋季双方曾讨论为加拿大钢铁行业提供关税救济。当时行业消息人士曾透露，双方考虑的关税配额方案中，配额内税率可能只有10%至15%。

如果此次最终确定为25%，意味着加拿大钢铁行业获得的关税优惠明显小于此前设想。

更重要的是，加拿大还需要作出配套让步。

据报道，渥太华已经同意取消加拿大针对美国钢铁征收的全部反制性关税，并进一步限制第三国钢铁进口。

换句话说，美国并非单方面降低关税，而是通过调整对加拿大钢铁的部分关税待遇，换取加拿大进一步收紧钢铁进口、取消反制关税等政策让步。

汽车也有进展，但加拿大诉求未完全实现

汽车是此次谈判的另一大核心领域。

The Globe and Mail称，渥太华似乎也接受了美国在汽车关税问题上的立场。此前该媒体报道称，美国已同意将加拿大汽车关税从25%降至15%，但加拿大争取的更广泛“北美内容”豁免并未获得完全满足。

具体而言，美国方面只同意对汽车中的美国原产内容给予关税豁免，而不是加拿大希望的、覆盖整个北美供应链的内容豁免。

因此，加拿大汽车虽然面临更低的名义关税，但实际有效税率仍可能明显高于15%的表面税率。

The Globe and Mail援引多名汽车行业专家估算，在美国内容获得豁免的情况下，加拿大汽车的平均有效关税率可能约为7.5%。

行业专家认为，这一水平仍然过高，难以确保加拿大汽车产业的长期竞争力。

铝、木材和家具仍待谈

除钢铁和汽车外，加拿大还在争取美国降低对其铝产品的关税。

The Globe and Mail称，双方目前也在谈判铝贸易安排，目标是降低相关关税。

但木材和家具行业能否获得关税减免仍存在较大不确定性。

加拿大方面正在推动美国降低对加拿大木材和家具的关税，但截至周四，美国方面对于把木材问题纳入此次贸易协议仍较为谨慎。

这意味着，截至目前，钢铁和汽车是谈判中已经出现较明确方案的两个重点行业，而铝、木材和家具等领域的最终安排仍有待观察。

最后期限逼近，特朗普威胁再加征50%

上述谈判之所以进入最后冲刺，与美国设定的最新期限直接相关。

当地时间周五，加拿大负责美加贸易事务的部长Dominic LeBlanc和首席谈判代表Janice Charette将在华盛顿与美国贸易代表格里尔继续磋商。The Globe and Mail称，这场会谈距离最新协议期限仅剩数小时。

美国总统特朗普此前威胁，如果美加无法在美东时间22日周六凌晨00:01的最后期限前达成协议，美国将对额外约200亿美元加拿大商品加征50%关税。

本周早些时候，特朗普曾暂缓针对部分加拿大商品的50%关税措施三天，为双方敲定协议争取时间。此前美国原本计划让相关关税措施更早生效。

加拿大负责对美贸易事务的勒布朗周四表示，双方已经“非常接近”达成协议。

因此，周五的谈判很可能成为双方能否在最后期限前敲定协议的关键窗口。

本周稍早曾传美国拟降钢铝、汽车关税

事实上，The Globe and Mail此次披露的钢铁方案，也与本周稍早媒体释放的信号相互印证。

《华尔街日报》本周报道称，美国正在考虑将加拿大钢铁和铝关税从目前的50%降至25%，同时将汽车关税从25%降至15%。不过，当时报道强调协议尚未最终敲定，具体条款仍可能发生变化。

而The Globe and Mail周五进一步披露的400万吨钢铁TRQ方案，则让此前笼统的“降至25%”出现了更具体的执行框架：

不是所有加拿大钢铁都直接享受25%关税，而是每年400万吨以内适用25%，超出部分仍为50%。

这意味着，加拿大钢铁行业获得的并非全面降税，而是一个有明确数量上限的关税优惠窗口。

卡尼政府面临国内压力

与此同时，潜在协议中的一系列让步，也让加拿大总理卡尼面临国内政治压力。

作为换取美国降低部分行业关税的条件，加拿大需要回应美国提出的多项贸易诉求，包括恢复美国酒类产品在加拿大各省销售、取消针对美国企业的部分政府采购限制，以及取消针对美国汽车的反制关税。

美国还要求加拿大在乳制品、关键矿产、军工采购和能源出口等领域作出进一步安排。

The Globe and Mail指出，作为换取美国降低关税的部分条件，卡尼已要求各省政府重新采购并恢复美国酒类产品在当地零售渠道的销售，同时取消对美国企业的部分采购限制。

美国还要求加拿大让美方在采购加拿大关键矿产方面获得优先权、完成F-35战斗机采购，并在加入美国“金穹”导弹防御体系时购买美国军事装备，同时增加对美石油出口。

因此，这份潜在协议对加拿大而言并不是简单的“美国降税、加拿大也降税”，而更像是加拿大通过一系列市场准入、采购和供应链方面的让步，换取美国对部分行业关税的有限下调。

“接受高关税”还是继续争取？

协议的最终内容也已经引发加拿大国内争论。

曼尼托巴省省长Wab Kinew认为，如果加拿大现在接受特朗普关税长期存在，可能会削弱加拿大在今年晚些时候或明年初重新审视《美墨加协定》（USMCA）时的谈判筹码。

“如果我们继续施压，我认为我们可能会得到更多。”基纽此前表示。

加拿大保守党党魁Pierre Poilievre也公开要求卡尼不要接受一份“不公平的协议”，并警告单方面关税可能让加拿大企业处于竞争劣势。

对于卡尼政府而言，真正棘手之处在于：如果最终接受目前披露的方案，加拿大钢铁行业虽然能够摆脱50%关税的全面压力，但仍需接受配额内25%、超额50%的关税结构；汽车行业的实际有效关税也仍可能在7.5%左右。

而作为交换，加拿大则需要在钢铁反制关税、第三国钢铁进口、美国酒类、乳制品、关键矿产、军工采购以及能源出口等多个领域作出让步。

随着最后期限临近，美加谈判已经进入决定性阶段。400万吨钢铁配额及25%配额内税率能否最终写入协议、汽车15%关税及美国内容豁免如何落实，以及铝、木材等行业能否获得进一步减免，将成为双方最后几个小时谈判的关键。

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该团队预计，受拉丁美洲减产的主要影响，2026年全球锌矿产量将同比下降2.1%，降至1250万吨，同时冶炼端也出现了生产中断。随着欧洲和北美需求温和复苏，市场供需将趋于紧张。

周四，伦敦金属交易所（LME）锌现货较三个月期锌的溢价高达每吨132.37美元，创下今年以来的最大现货升水（Backwardation，即现货价格高于期货价格的反向市场结构）。

这一价差表明，市场对仓库中现成可用金属的竞争正在加剧。

截至发稿，伦锌上涨1.7%，报每吨3824美元，有望实现连续第五周上涨，并创下四年来最高收盘价。

期货机构金瑞期货的分析师在报告中写道：“市场对海外锌供应中断的担忧依然存在。”他们补充称，“因此，支撑LME锌价相对强势的驱动力依然存在，同时宏观经济情绪也加剧了市场的波动性。”

除了锌市场之外，资深大宗商品策略师杰夫·柯里（Jeff Currie）周四在社交平台X上发布了一系列帖子。他指出，实物市场紧缺、货币贬值以及政策干预的交汇，正是大宗商品结构性牛市周期的典型特征。

柯里呼吁他的粉丝们：“赶紧做多，系好安全带：下一轮行情将伴随着更高的波动率，更多市场将创下更高的高点。”

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美国财政部本周宣布，将提前回购长期美债的规模翻倍。消息公布后，美元迅速走弱，本周表现料创本月最差。布鲁金斯学会高级研究员Robin Brooks更直言，这是美国“追随日本、走向货币贬值”的“迄今最明确信号”，并警告华盛顿正在“玩火”。

市场反应也迅速扩散至其他资产。美债价格早盘的上涨很快回吐，黄金及其他贵金属则延续强势。随着美元承压，市场焦点进一步转向月底杰克逊霍尔年会，美联储主席沃什的讲话或成为下一阶段美元、美债和黄金重新定价的关键。

美债回购引发“货币贬值”担忧

此次回购计划之所以引发市场剧烈反应，核心在于投资者担心，美国财政部正在尝试通过主动管理债券供给来压低长期融资成本。

Robin Brooks将这一做法与日本安倍经济学时期的政策进行类比。彼时，日本通过大规模货币宽松和债券购买压低收益率，并最终伴随日元明显走弱。

Standard Bank G10策略主管Steven Barrow则认为，如果美国试图通过回购压低长期收益率，反而可能进一步拖累美元，却无法解决收益率持续上行背后的根本问题——不断扩大的财政赤字。

“问题在于，美国无法鱼与熊掌兼得。”Barrow表示。

美国与日本仍有本质区别

不过，将美国当前的债券回购直接等同于日本式货币宽松，仍存在明显局限。

首先，美元今年以来的跌幅仍相对有限，彭博美元指数累计下跌约1%，与当年日元的大幅贬值并不可同日而语。更重要的是，财政部回购国债与央行实施量化宽松在政策性质上并不相同，美国也没有明确释放以货币贬值换取收益率稳定的政策信号。

Barrow还指出，美国此前干预外汇市场支撑日元时，选择动用欧元而非直接出售美元，目的之一正是避免对美元造成额外冲击。与此同时，日本无需通过出售美债筹集美元，这也避免了对美国国债市场形成额外压力。

从这个角度看，美国政策虽然令市场产生“日元化”联想，但华盛顿目前仍在试图兼顾美元稳定与债券市场秩序，两者并不能简单画等号。

沃什讲话成下一关键变量

短期来看，市场注意力已转向月底的杰克逊霍尔年会。沃什对通胀、长期美债收益率以及美联储资产负债表规模和政策角色的表态，都可能引发美元、美债、黄金和美股的重新定价。

Capital.com高级市场分析师Daniela Hathorn表示，沃什若释放鹰派信号、压低市场对降息的预期，美元可能获得喘息空间；反之，若美联储抵制进一步收紧政策，围绕美元贬值的交易逻辑可能继续升温。

目前，美元期权市场的情绪已降至今年2月以来最悲观水平。即便现货美元暂时企稳，也显示交易员正在为进一步走弱进行对冲。

Brooks则警告称，一旦货币进入贬值螺旋，“几乎不可能再将其稳住”。

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标普全球8月21日公布的初步数据显示，美国8月综合PMI产出指数升至56.0，较7月的54.5明显上升，创2022年4月以来最高。服务业商业活动指数从54.6升至56.8，为2024年12月以来最高；制造业PMI则由53.9降至53.2，制造业产出指数更降至51.9，为13个月低位。

标普全球首席商业经济学家Chris Williamson表示，最新调查显示，美国第三季度GDP折年增速可能接近3.0%，明显高于第二季度的1.5%。这意味着美国经济增长动能正在从制造业向服务业切换。

值得注意的是，就业市场也出现明显改善。综合就业指数录得今年以来最大单月涨幅，新增就业规模创2025年1月以来最大增幅；与此同时，企业对未来12个月产出的预期升至去年11月以来最高。

服务业接棒，经济增长动能切换

服务业是8月美国经济活动加速的核心驱动力。

服务业商业活动指数升至56.8，新业务订单增速同步改善，积压订单更以2022年5月以来最快速度增长，显示需求依然旺盛，而企业产能仍存在一定约束。

相比之下，制造业景气度有所降温。制造业PMI降至53.2，为今年3月以来最低；制造业产出增速连续第三个月放缓，降至13个月低位，新订单增速也降至今年3月以来最低。

Williamson指出，美国经济增长动能在第二季度和第三季度之间已经明显从制造业转向服务业，经济扩张的持续性将更加依赖消费支出和金融服务等领域。

供应链扰动，制造业增长受限

制造业放缓的背后，供应链压力仍是重要制约因素。

8月供应商交货延误程度处于过去四年来最严重的水平之一，企业主要受到航运延误、关税以及供应商库存不足的影响。供应链受阻也导致制造业积压订单持续增加，自中东冲突爆发以来，积压订单的增长速度已处于2022年以来最快区间。

与此同时，企业此前通过增加库存来应对供应风险的行为开始降温。制造商采购量8月出现今年以来首次下降，显示企业在经历前期集中备货后，正在降低采购力度。

Williamson表示，供应链延误已经明显限制部分企业的实际产出，中东局势仍是企业面临的重要风险，尤其可能通过供应链和能源价格渠道产生影响。

就业回暖，企业信心同步改善

就业市场是8月数据中的另一大亮点。

综合就业指数录得今年以来最大单月涨幅，也是过去四年中的第二大增幅。服务业就业增长达到2025年初以来最快水平，制造业就业也有所回升。

企业信心同样明显改善。企业对未来12个月产出的预期连续第三个月上升，并升至去年11月以来最高水平。积压订单增加、客户询盘改善以及企业自身扩张计划，均推动企业对未来前景的判断转向乐观。

Williamson认为，关税带来的负面经济影响以及中东冲突造成的不确定性有所缓解，是雇主信心改善的重要原因。

通胀压力降温，但能源仍是风险

经济活动明显加速的同时，价格压力出现缓和。

8月企业综合投入成本涨幅降至今年2月以来最低，综合销售价格涨幅则降至去年11月以来最低。服务业销售价格涨速创十个月新低，制造业销售价格涨速也降至六个月低位。

制造业投入成本涨幅连续第三个月收窄，服务业投入价格通胀在7月触及14个月高点后也明显回落。企业表示，能源价格、供应链扰动以及关税仍是当前价格压力的主要来源。

不过，通胀并未完全脱离风险。Williamson指出，第三季度迄今的平均成本涨幅仍略高于第二季度整体水平，如果能源价格再次走高，通胀压力仍可能重新抬头。

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据华尔街日报报道，这家全球最大芯片制造商正就投资数据中心电力开发商Cloverleaf Infrastructure进行深入谈判，预计投资规模达数亿美元。

据知情人士透露，相关交易最快可于本周五上午宣布。此次投资将进一步巩固英伟达在数据中心生态系统早期开发阶段的核心角色——通过在项目就绪数年前便提前布局电力资源，英伟达意在为旗下产品的未来需求预先锁定足够的数据中心容量。

此举是英伟达近期密集布局能源与电力领域的最新动作，也是其围绕AI算力基础设施构建全链条生态的重要一环，对AI基础设施投资者和相关产业链具有重要信号意义。

Cloverleaf：专注数据中心电力开发的新兴玩家

Cloverleaf Infrastructure成立于2024年，专注于为数据中心项目提供电力解决方案。其核心业务模式是与公用事业公司签署供电协议，从而为开发商提供具备可靠电力接入的土地，解决数据中心选址中最关键的电力瓶颈。

公司成立当年即完成3亿美元融资，投资方为能源领域机构投资者NGP和Sandbrook Capital。

过去两年间，Cloverleaf已向数据中心开发商出售了总计超过7吉瓦的供电土地项目，其中包括为甲骨文和OpenAI在威斯康星州提供的选址。目前，公司在手管线项目已超过10吉瓦。

据华尔街日报报道，Cloverleaf近几个月一直在与摩根大通合作探索战略选项，包括潜在的整体出售。

抢占AI算力扩张的电力入口

此次对Cloverleaf的投资，是英伟达系统性布局数据中心上游基础设施的组成部分。通过提前介入电力开发环节，英伟达得以在数据中心项目落地之前便确立自身的战略存在，从而影响未来算力基础设施的供给格局。

本周，英伟达还宣布入股软银旗下SB Energy，该交易与OpenAI在俄亥俄州租赁的一处大型园区项目挂钩，租期长达20年。

今年早些时候，英伟达还向电力开发商Lancium投资20亿美元。Lancium是德克萨斯州阿比林一处大型园区的幕后开发商，OpenAI目前在该园区向甲骨文租用算力资源。据知情人士透露，英伟达目前持有Lancium约20%的股权，若完成额外10亿美元投资，持股比例将进一步提升至28%。

从芯片到电力的生态闭环

综合上述投资动作，英伟达正在沿AI算力基础设施的产业链向上游延伸，形成从芯片制造到电力供给的纵向整合逻辑。Lancium、SB Energy、Cloverleaf三笔投资均指向同一方向：确保未来数据中心的电力供给与英伟达的芯片出货节奏相匹配。

这一策略的背景是，电力资源已成为全球数据中心扩张的核心制约因素。通过直接持股电力开发商，英伟达不仅能够影响供电土地的开发优先级，还能在项目早期阶段与甲骨文、OpenAI等主要客户形成更紧密的协同关系，进一步强化其在AI基础设施生态中的不可替代性。

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据彭博月度经济学家调查，受访者将美国第三季度GDP环比折年率预测从此前的2%上调至2.5%。荷兰国际集团首席国际经济学家James Knightley指出，科技及AI相关投资是企业资本支出走强的主要驱动力，而高收入家庭消费则贡献了消费端增长的大部分动能。

通胀数据的边际改善也在重塑利率预期。受访经济学家目前预计美联储将维持利率不变至明年7月，新任美联储主席沃什被认为加息意愿有限，市场对9月加息的定价已降至50%以下。与此同时，伊朗战事升级构成主要下行风险，一旦油价与消费价格被进一步推高，将令政策制定者陷入两难。

人工智能正在成为本轮美国商业资本支出扩张的核心引擎。据彭博行业分析师估算，今年全球AI相关资本支出总额可能突破1万亿美元，并有望在2027年进一步攀升至1.5万亿美元。

James Knightley将科技及AI相关投资列为此轮企业资本支出上行的"主要因素"。这一趋势已在宏观预测中得到体现——经济学家在上调三季度GDP增速的同时，也将私人投资前景纳入主要支撑变量。

不过，AI投资对整体增长的提振并未全面渗透至各季度预测。彭博调查显示，2027年底前各季度GDP增速预测变动有限，预期区间维持在2%至2.2%的窄幅区间内，暗示经济学家对中期增长前景持相对审慎态度。

消费侧的支撑同样呈现明显结构性特征。James Knightley指出，高收入家庭消费是当前消费支出增长的主要来源，这也意味着整体消费复苏的基础并不均衡，低收入群体对消费的贡献相对有限。

与此同时，劳动力市场延续降温态势。本次调查显示，经济学家将今年月均新增非农就业人数预测下调至6.6万人，并预计2027年月均就业增长将维持相近水平。就业增速的放缓在一定程度上也印证了消费动能向高收入群体集中的结构性判断。

通胀走势是本次预测调整的另一条重要主线。受访经济学家预计，剔除食品与能源的核心PCE物价指数今年将平均录得3.2%，并在2027年逐步回落至年均2.5%。尽管核心通胀仍高于美联储2%的政策目标，但下行趋势已初步确立。

在此背景下，经济学家普遍预计美联储将按兵不动，利率维持不变的预期延伸至明年7月。James Knightley补充称，就业及通胀数据双双降温，加之市场对新任主席沃什加息意愿的预判偏向保守，9月加息的市场定价已跌破50%。

尽管基准预测趋于乐观，伊朗战事升级被明确列为当前美国经济前景的主要下行风险。冲突若持续扩大，可能推升油价及消费价格，并对经济增长形成拖累。

在通胀尚未回归政策目标的背景下，外部供给冲击的延续将令美联储的政策选择空间更加逼仄——既难以容忍通胀反弹，又面临增长承压的制约。经济学家的调查虽对基准情境保持相对乐观，但这一地缘政治变量的演变仍值得密切关注。

本次彭博调查于8月14日至19日进行，共有多达85位经济学家参与。

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8月21日公布的数据显示，标普全球编制的欧元区综合PMI初值升至52.1，高于7月的52.0，创9个月新高，也高于彭博调查的51.7，连续第二个月处于扩张区间。其中，制造业PMI从51.9升至52.8，创2022年5月以来新高；制造业产出指数则升至53.4，为54个月来最高。服务业PMI为51.7，与7月持平。

数据公布后，欧洲债市小幅走高。互换市场显示，交易员小幅下调对欧洲央行明年累计加息幅度的押注，但9月加息25个基点的预期仍接近确定。

制造业强势反弹，AI与国防需求提供支撑

制造业成为8月欧元区经济数据中最亮眼的部分。

标普全球市场情报首席商业经济学家Chris Williamson表示，制造业“再度成为明星表现者”，增长创四年半来最强。除了企业预防性补库存外，AI相关科技产品需求回升以及国防支出增加，也正在推动设备需求改善。

制造业新订单连续第二个月增加，增速升至40个月来最高；与此同时，新出口订单时隔四年半首次恢复增长。这意味着制造业改善不仅来自库存因素，外部需求也开始出现回暖迹象。

这一变化对德国制造业尤其重要。德国8月制造业产出增速创2022年1月以来最快，设备需求回升正进一步改善德国工业表现。不过，供应链压力仍然存在，企业交付时间明显延长，导致制造商补充库存的能力受到限制。

欧元区内部表现依然分化。德国经济活动小幅扩张，而法国经济活动进一步收缩；相比之下，除德国和法国以外的其他欧元区经济体增速创2022年4月以来最快。服务业方面，旅游支出增加正成为德国、法国以外地区经济增长的重要支撑。

从整体经济表现看，欧元区仍展现出一定韧性。二季度经济产出环比增长0.4%，高于此前预期。Williamson预计，8月PMI所反映的经济活动强度，意味着欧元区三季度GDP环比增幅可能达到约0.3%。

企业重新招聘，经济改善出现更多积极信号

PMI的改善不仅体现在产出和订单上，就业市场也出现转机。

8月欧元区企业就业人数自2026年以来首次增加。服务业招聘速度有所加快，制造业就业则结束了持续38个月的下降趋势，出现小幅增长。德国就业人数趋于稳定，而法国就业仍在下降，新增就业主要来自其他欧元区成员国。

不过，企业信心并未同步明显改善。欧元区企业对未来一年的产出预期在8月降至三个月低点，且低于长期平均水平。服务业信心走弱，而制造业信心则升至六个月高点。

这意味着，当前经济活动的改善仍带有一定脆弱性，企业对未来增长前景依然保持谨慎。

通胀压力继续缓和，但仍远高于目标

经济活动改善并不意味着欧洲央行可以高枕无忧，通胀仍是政策制定者面临的主要问题。

7月欧元区通胀率升至2.9%，明显高于欧洲央行2%的目标。欧洲央行6月已加息25个基点，在通胀重新走高的背景下，是否需要进一步收紧货币政策，成为市场关注焦点。

从PMI价格分项看，8月欧元区企业投入成本通胀率降至2月以来最低，制造业投入成本涨幅也降至六个月低点。企业产出价格涨幅则连续第三个月放缓，降至3月以来最低，制造业和服务业的售价压力均有所缓解。

不过，投入成本涨幅仍较为明显，且仍显著高于中东战争爆发前的水平。这意味着能源、供应链等外部冲击对企业成本的影响尚未完全消退。

Williamson表示，随着三季度经济增长预计保持强劲、企业今年以来首次恢复招聘，同时通胀按历史标准仍处于高位，欧洲央行内部的鹰派倾向可能继续维持，近期进一步加息仍不能排除。

欧洲央行此前也警告，能源价格冲击的完整影响尚未完全显现。未来欧元区经济和通胀走势，仍将高度取决于外部环境，尤其是中东局势、供应链以及能源市场的进一步变化。

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高盛对近1000只对冲基金、合计5.4万亿美元股票多空敞口的监测显示，截至8月19日，对冲基金今年以来整体回报率仍达到10%。不过，7月剧烈回调也令行业遭遇近20年来相对标普500表现最差的单月之一，拥挤交易的脆弱性由此暴露。

但资金并未因此大举撤离。高盛数据显示，亚马逊连续第11个季度成为对冲基金最受欢迎的个股；其最受青睐的前十大股票中，有9只与AI主题相关。

与此同时，对冲基金开始通过降低整体杠杆、扩大板块配置来分散风险。医疗、金融和能源三大板块的净配置均升至近十年高位，显示资金正在AI主线之外增加防御空间。

7月大幅去杠杆，热门AI仓位跌得最深

高盛投资组合策略研究团队负责人Ben Snider表示，7月是“过去十年中对冲基金去杠杆最为剧烈的时期之一”。

此次调整并非简单降低净敞口，而是对整个交易账簿进行收缩，基金不仅减少方向性押注，也同步压缩整体仓位规模。

半导体板块走弱，以及超大规模云计算企业集中发布财报，是触发仓位清理的重要因素。市场一度开始质疑AI资本开支的高增长能否持续，前期涨幅较大的AI交易随之承压。

高盛指出，二季度表现最好的AI相关仓位，恰恰也是基金当季加仓最多的方向，随后在7月回调中跌幅最深。这意味着，资金越集中的热门交易，在市场波动放大时越容易出现踩踏。

亚马逊连续11季霸榜，十大热门股九只与AI相关

尽管7月市场经历剧烈波动，对冲基金的整体投资方向并未因此发生根本性转变，对大型科技股的偏好依然稳固。

根据高盛最新数据，亚马逊连续第11个季度蝉联最受欢迎个股，而在前十大热门持仓中，有九只与人工智能主题密切相关，唯一的例外是Visa。这表明，AI依旧是当前最核心的投资主线。

与此同时，资金正沿着AI产业链进一步延伸布局。二季度数据显示，数据中心、AI基础设施以及相关电力设备公司的受欢迎程度显著提升，反映出机构正在从算力、应用等环节持续挖掘结构性机会。

此外，部分此前未进入热门持仓前50名的成长股也开始获得关注，涵盖软件、电商、媒体和航空等领域，说明资金并非放弃成长风格，而是在AI主线之外适度拓宽配置范围。

从整体仓位看，尽管对冲基金的净杠杆率有所回落，但其市场总敞口仍高于历史均值。高盛指出，ETF多头仓位占比已升至5.6%，为2008年全球金融危机以来的最高水平。与此同时，医疗保健、金融和能源三大板块的净倾斜指标均升至近十年高位，显示资金正在系统性地向非科技领域分散风险。

综合来看，7月的市场动荡更多促使对冲基金优化组合结构，而非逆转投资方向。AI仍是压倒性的主线，但面对高度拥挤的科技股交易，机构正通过增加其他板块配置来平衡组合风险，整体策略在坚持核心主题的同时，呈现出更明显的多元化和防御性特征。

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