要闻精选

中国10月出口同比增长35.2%，AI硬件热潮为主引擎，进口同比增长41.6%；原油进口量环比增长13%，创3月以来最高，集成电路进口金额同比大增近70%。

美国10月核心CPI环比涨0.3%、整体涨0.4%，双双高于预期，12月加息50个基点进入讨论范围。

美联储理事沃勒释放“最鹰信号”：若通胀居高不下，12月应加息50基点，需收回此前“三次预防性降息”。美联储今年票委Logan：至少还需加息两次，步伐或将加快。美联储理事鲍曼警告：若AI押注落空，股市或将大幅回调。

Anthropic路演瞄准35%长期经营利润目标，最高募资904亿美元、完全稀释估值1.4万亿美元，冲击美国科技IPO融资纪录，7位创始人IPO套现17.5亿美元。高盛预测2030年营收破6850亿。

IPO路演日加码企业办公市场，Anthropic推出多款AI工具，正面挑战微软Office。OpenAI推出ChatGPT企业功能，向谷歌广告市场发起挑战。

黄仁勋遭股东集体诉讼，指控涉嫌欺诈。英伟达周二大跌超5%，两日市值蒸发4300亿美元，微软一度重夺全球第二。

软银两年来首次季度亏损！AI暴跌重创愿景基金，美国数据中心项目遭巨额减值。

阿里巴巴拟分拆芯片子公司平头哥在港交所主板独立上市，9月已向联交所递交A1申请。

台积电10月合并营收5868.9亿新台币，同比增长59.7%，环比增长14.7%。

市场概述

美国10月通胀读数高于预期，12月加息50个基点的选项进入讨论，美债收益率全线跳升、美元走强，黄金白银承压下行，美股三大指数收跌。中东和谈继续推进，油价延续跌势，布伦特原油盘中一度跌破90美元，为8月以来首次。亚洲时段A股与港股收涨，日韩股市承接隔夜芯片股反弹大幅走高，欧洲股市小幅收高。

美股：道指跌0.30%报52231.89点，标普500指数跌0.38%报7520.93点，纳指跌0.74%报25065.87点。纳斯达克100指数跌0.60%报27740.80点，罗素2000指数跌0.68%报2821.38点。标普500科技板块跌逾1%，为11个板块中表现最差，英伟达跌逾5%，两个交易日累计跌约10%。

A股：上证指数涨0.08%报3663.72点，深证成指涨0.86%报11241.54点，创业板指涨1.46%报2494.40点。沪深两市成交约1.5万亿元，较前一交易日放量逾200亿元，超4200只个股上涨，AI短剧、人形机器人、光模块方向领涨，油气、煤炭、海运板块回撤。

港股：恒生指数涨0.44%报24557.04点，恒生科技指数涨1.08%报4084.45点，恒生中国企业指数涨0.07%报8265.81点。主板成交1781.75亿港元。汇丰控股涨4.37%领涨蓝筹，中国石油股份跌3.45%。

欧股：欧洲STOXX 600指数涨0.27%报658.32点。德国DAX指数涨0.31%报26347.45点，法国CAC40指数涨0.55%报8278.59点，英国富时100指数跌0.29%报10751.59点，西班牙IBEX 35指数涨0.98%。

日韩：日经225指数涨2.87%报60459.58点，韩国综合股价指数涨4.39%报5239.13点。韩国交易所早间一度启动程序化交易暂停机制，暂停程序化买盘。

原油：WTI 12月原油期货跌81美分、跌幅0.93%报86.04美元/桶；布伦特1月原油期货跌1.08美元、跌幅1.17%报91.49美元/桶。布伦特盘中跌破90美元，为今年8月以来首次。

贵金属：COMEX 12月期金跌2.0%报4030.20美元/盎司，现货金纽约时段一度跌至4014美元下方，日内跌近3.1%。COMEX 11月期银跌1.463美元、跌幅2.78%报51.101美元/盎司，现货白银跌3.95%报51.30美元。

工业金属：LME期铜跌218美元、跌幅1.57%报13679美元/吨。LME期铝跌56美元报3010美元/吨，期锌跌20美元报3711美元/吨，期镍跌195美元报16030美元/吨，期锡跌126美元报46313美元/吨。

美债：10年期国债收益率涨12.55个基点报4.9875%，盘中一度升破5.01%；2年期涨18个基点报4.725%，为2025年4月以来最大单日升幅；30年期涨9.42个基点报5.3502%。

外汇：美元指数涨0.56%报102.230。欧元兑美元跌至1.1166，英镑兑美元跌至1.3348，美元兑日元升至158.78。离岸人民币报6.6762，较前一交易日走弱约0.1%。

比特币：跌3.06%报73052.90美元，盘中最低触及72736美元。24小时全市场杠杆清算金额超过6.3亿美元，其中多头占5.11亿美元。

要闻详情

中国

中国10月出口同比增长35.2%，集成电路出口增长137.1%。海关总署11月10日公布，以美元计价，10月出口同比增长35.2%，进口同比增长41.6%，高于市场预期的33.9%，单月贸易顺差1053亿美元。前10个月货物贸易进出口44.81万亿元，同比增长20%。集成电路出口增长137.1%，劳动密集型产品出口仍相对偏弱，进口与出口均已连续6个月保持两位数增长。

- 中国10月原油进口量环比增长13%，集成电路进口金额同比大增近70%：原油进口4194万吨、折合988万桶/日，为3月以来最高；洋山港铜溢价升至历史高位。

阿里巴巴拟分拆平头哥在港交所独立上市。阿里巴巴11月10日公告，芯片子公司平头哥已于9月11日以保密形式递交A1上市申请表格，申请H股在港交所主板挂牌，联交所已确认可进行建议分拆。分拆通过全球发售进行，完成后平头哥仍为阿里子公司。阿里列出的理由包括让投资者独立评估芯片业务价值、提升平头哥在客户与供应商中的独立形象、开辟独立融资渠道。平头哥已形成覆盖GPU、CPU与网络芯片的全栈布局，基于真武M890芯片的超节点实例已在阿里云上线，截至8月初服务逾650家客户。

第三批互换便利资金入市，至少10家券商完成首批买入。截至11月10日，中信证券、国泰海通、中金公司、银河证券、招商证券、中信建投、华泰证券、东方证券、财通证券、浙商证券等至少10家券商已完成第三批证券基金保险公司互换便利项下的首批股票买入。从公告推出到招标、获资、入场，全程不到十天。26家确认中标的券商中，12家披露了金额，中金公司以163亿元居首，国泰海通与中信证券各100亿元。多家券商表示将继续增持A股股票及股票ETF。

台积电10月营收同比增长59.7%，四季度增速预期升至63%。台积电11月10日公布，10月合并营收约5868.9亿新台币，环比增长14.7%，同比增长59.7%，高于三季度约51%的同比增速。前10个月累计营收44856.17亿新台币，同比增长43.3%。彭博援引分析师平均预测，四季度营收同比增速有望进一步升至63%。公司上月已给出好于预期的营收展望。

禾赛科技三季度激光雷达交付72.97万台，机器人业务仍在投入期。禾赛11月10日发布三季报，三季度交付激光雷达72.97万台，同比增长65.3%；营收10.68亿元，同比增长34.3%，低于11亿至11.5亿元的指引；净利润8079万元，同比下降68.5%，主因上年同期有约1.85亿元股权投资处置与知识产权转让的一次性收益，剔除后净利润同比增长13.7%。激光雷达业务贡献9.78亿元收入和1.45亿元经营利润，分别增长22.9%和88%。

海外

美国10月核心CPI环比涨0.3%超预期，12月加息50个基点进入讨论。劳工统计局11月10日公布，10月CPI环比涨0.4%、核心CPI环比涨0.3%，均高于预期的0.3%和0.2%。核心涨幅连续第三个月为0.3%。因去年10月政府停摆未采集数据，本次未公布同比。数据公布后12月加息被完全定价，加息50个基点的概率一度升至13.6%。这是12月8日至9日会议前最后一份CPI报告。

- 美CPI又超预期、沃勒警告应验，华尔街聚焦加息25还是50基点：核心商品价格六个月年化涨1%，此前仅0.1%。

- CPI暴击美债，2年期收益率盘中飙升逾20基点：10年期一度破5.01%，纽约期金刷新日低。

沃勒：核心CPI若达0.3%，12月应考虑加息50个基点。美联储理事沃勒11月10日在伦敦讲话称，即使10月通胀有所改善，他仍倾向支持12月加息25个基点；若核心CPI环比维持在0.3%或更高，则需要采取更强力的政策行动，应在12月会议上考虑加息50个基点。他警告，仅加息25个基点将使美联储的信誉面临风险。沃勒同时表示，美联储至少需要收回此前三次预防性降息，但不会把利率提高150或200个基点。被问及股市波动时，他称通常不会对政策立场产生重要影响。讲话后现货黄金与纳指期货双双跳水。

洛根：美联储至少还需加息两次，今冬节奏可能更快。今年FOMC轮值票委、达拉斯联储主席洛根11月10日在休斯顿表示，按当前经济前景，美联储至少还需实施两次各25个基点的加息，届时联邦基金利率目标区间将升至4.25%至4.5%。她称今冬加息节奏有可能快于今秋，但完成两次后暂停并评估是合理的。洛根还指出，通胀压力已不局限于能源和AI基础设施相关品类，而是呈现更广泛的蔓延，价格压力范围超出关税因素；通胀长期高于目标，固化进企业与家庭行为预期的风险上升。

鲍曼：若AI投资回报不及预期，股市或将大幅回调。美联储理事鲍曼11月10日在华盛顿表示，AI投资回报不及预期是股市估值大幅回调的潜在触发因素之一，私人长期利率也可能大幅攀升。她指出，企业债券、私人信贷和项目融资领域的AI相关负债今年有望突破8000亿美元；大型科技公司与超大规模云计算企业通过表外负债安排，让规模较小、风险较高的公司以此作为数据中心建设和算力采购融资的抵押品，超大规模厂商与芯片设计商还对购买其产品的小公司进行股权投资。鲍曼称近期通胀数据超出她的预期，为年内再度加息提供依据。

Anthropic启动IPO路演，最高募资904亿美元、估值1.4万亿美元。Anthropic 11月10日提交更新版招股书，拟通过IPO与私募配售合计筹资至多904亿美元，其中基础IPO规模最高644亿美元，低于此前撤回版本的693亿美元。按上限计算估值约1.02万亿美元，完全稀释估值约1.4万亿美元。谷歌、英伟达、AMD、博通、美光、微软与台积电七家将以发行价另行私募投入260亿美元。11月18日定价。

- Anthropic路演瞄准35%长期经营利润目标：较三季度15%提升20个百分点以上，创始人拟套现17.5亿美元。

- IPO路演日加码企业办公市场：推出会议、白板与表格工具。

特朗普中选后首度正式受访：移民可以谈，AI必须赢。11月8日特朗普接受CBS《60分钟》专访，这是他所在政党在中期选举受挫后的首次正式采访。他承认移民政策或许走得太远，对与民主党谈判持开放态度；在2028年接班人问题上态度模糊，并明确拒绝原谅政治对手。AI议题上，他把赢得技术竞赛置于监管之上，并披露了一起以刑事威胁针对AI公司高管的事件。

黄仁勋遭股东集体诉讼，英伟达两日累计跌约一成。美股11月9日收盘数分钟后，一宗针对英伟达与黄仁勋的股东集体诉讼在加州圣何塞联邦法院提起，指控二者通过隐瞒黄仁勋与Alice Huang的关系误导股东、构成欺诈，且未披露相关事项对公司声誉与业务前景构成的安全风险。英伟达当日跌逾4%，市值缩水近1930亿美元。相关指控目前均属原告主张，尚未经法院认定。

- 英伟达遭遇信任危机，AMD、博通成最大赢家：AMD涨13.3%，博通涨8.8%，英伟达是芯片指数30只成分股中唯一下跌的个股。

CoreWeave三季度营收同比增长168%，上调全年指引。CoreWeave 11月10日盘后公布，三季度营收36.61亿美元，同比增长168%，高于预期的35.6亿美元；调整后营业利润3.79亿美元，利润率10%，比原计划提前一个季度达到双位数。截至季末收入储备1325亿美元，同比增长138%。公司上调全年营收指引至130亿至133亿美元，预计全年资本开支370亿至390亿美元，四季度利息支出超过10亿美元。当季GAAP净亏损7.09亿美元，摊薄每股亏损1.27美元。

- CoreWeave陷入困境：股价高点已蒸发65%：市场关注数据中心建设阻力、巨头资本开支收紧与自身债务三重风险。

EIA上调布伦特油价预测，预计2027年美国原油产量创新高。美国能源信息署11月10日发布月度《短期能源展望》，预计2026年布伦特现货均价97美元/桶，高于此前预测的96美元；2027年均价86美元，上调2美元。EIA预计布伦特现货价在2026年剩余时间维持每桶100美元附近，2027年二季度降至87美元、四季度降至77美元。美国原油日产量预计从2026年的1390万桶升至2027年的1430万桶，创历史新高。截至10月底，美国商业原油库存降至4.10亿桶，为2014年以来同期最低。

软银二季度净亏1.12万亿日元，美国数据中心项目减值37亿美元。软银11月10日公布，截至9月30日的财年第二季度净亏损1.12万亿日元，约71亿美元，市场预期为盈利1290亿日元，去年同期为净利2.5万亿日元。亏损主因是调整美国俄亥俄州数据中心园区供电设备采购计划，对已支付的不可退还预付款核销597.25亿日元。愿景基金板块当季亏损816亿日元，去年同期盈利2.38万亿日元。软银股价自6月高点已跌逾50%，当日收涨13.9%。

乌美俄三方会谈在阿布扎比重启，乌方提出领导人会晤。11月10日中午，俄罗斯、美国、乌克兰新一轮三方会谈在阿联酋阿布扎比启动，这是今年2月谈判停滞以来时隔9个月重启面对面磋商。乌克兰外长瑟比加表示，乌方提出缓和局势、落实停火、建立安全保障机制以及推动泽连斯基与普京会晤等核心诉求，并提交黑海与能源领域专项停火方案，目前等待俄方回应。他认为乌俄领导人直接会面有望加速冲突结束。俄外长拉夫罗夫同日称，在局势不明情况下俄方不会同意再次停火。

日本Rapidus 2nm量产进度落后，SRAM尚未突破。据彭博报道，日本政府支持的晶圆代工企业Rapidus已落后于原定技术开发进度。公司此前承诺2028年3月前实现2nm量产，但至今尚未成功制造出能够正常工作的SRAM存储单元，而这一节点原计划在今年夏季之前完成。对于2nm先进逻辑芯片，SRAM是必不可少且检验工艺成熟度的环节。公司还在解决洁净室粉尘与颗粒物控制问题。日本政府已安排超过2万亿日元公共资金投入，经济产业大臣赤泽亮正表示准备继续支持到公司具备独立财务运营能力。

观点精选

摩根士丹利：约20%美国新增数据中心项目推迟至2029年，40%出货芯片2028年前无法通电。 该行11月9日报告预计约5GW美国数据中心项目从2028年顺延至2029年，调整后美国年度新增容量2028年同比下降4%，而全球同期仍增长9%，2029年反弹38%。报告认为中期选举带来的政治阻力正在改变AI数据中心的建设节奏，影响将沿科技供应链、数据中心融资与资本开支周期传导。

高盛：芯片商CDS利差首次超过超大云厂商，AI相关违约掉期创纪录。 据其销售与交易部门四份信贷报告，由博通、AMD、英伟达与英特尔组成的芯片公司CDS篮子利差近三个月来首次超过甲骨文、Meta、亚马逊、Alphabet与微软的CDS篮子。投资者开始更担心芯片公司承担的风险：一边是GPU换代加快、折旧压力上升，一边是芯片厂商通过融资与担保支持下游客户扩张。

高盛：对冲基金"投降式清仓"，净杠杆率降至五年最低分位。 大宗经纪数据显示，美国基本面多空基金上周总杠杆率单周下降8.7个百分点，为2020年3月以来最大单周降幅；净杠杆率下降3.7个百分点至43.3%，处于五年回溯期的0分位。科技股抛售规模已超今年夏季那轮，CTA策略仍在卖出，几乎所有情绪指标都指向恐慌。

英国《金融时报》总编辑Roula Khalaf：世界对黄仁勋的依赖过深，英伟达应降低单一CEO风险。 文章指出英伟达占标普500近7%的权重，黄仁勋还通过持股、担保贷款、为数据中心建设方提供融资等方式深度介入OpenAI、Anthropic等实验室的成长链条。他直接管辖的汇报对象约60人且没有明显接班人选，单一故障点对一家大公司从来都不是好事。

《从区域分化看2027年出口新中枢》：明年全国出口增速中枢约13%，出口总值有望超过5万亿美元。 报告测算，在高基数与存储价格涨幅收窄的影响下，明年AI相关出口增速约42%；非AI出口在欧盟贸易措施扰动下仍具韧性，增速约8%。省际出口增速的相关性正从低位回升，增长动能由部分区域向更广泛区域扩散，未来出口增长的新中枢将高于旧中枢。

今日关注

中国10月M2、M1货币供应年率，10月社会融资规模增量与新增人民币贷款，本周内公布。2026扬州具身智能产业发展大会开幕。

德国10月CPI同比终值。欧洲央行行长拉加德出席论坛。美国因退伍军人节债市休市，股市正常交易。

<全文完>

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据彭博社美东时间10日周二的报道，交易机构JonesTrading正代表部分投资者推介一笔最高达5亿美元的股票份额，显示市场对这场热门AI公司IPO的需求已提前升温。

以上消息并不意味着Anthropic股票已经在二级市场上市流通，而是代表，投资者提前转让预期获得的IPO配售份额。买家需要在最终发行价基础上额外支付溢价，以换取提前锁定股份的机会。

最高5亿美元配售份额待售，买家需支付额外溢价

据彭博社报道，JonesTrading正代表部分Anthropic投资者推介最高约5亿美元的股票份额，报价较IPO发行价高出3%至5%。

对卖方而言，这意味着可以在正式上市前提前兑现部分投资收益；对买方而言，则是以更高成本争取热门IPO的稀缺配售机会。不过，这类交易涉及预期获得的配售份额，并非已经完成交割的股票，最终可转让数量仍取决于实际配售结果及交易安排。

IPO最高募资644亿美元，第三季度营收近170亿美元

Anthropic计划以每股70至78美元发行8.25亿股，按指导区间上限计算，IPO募资最高约644亿美元，完全稀释后估值约1.4万亿美元。

公司预计11月18日确定发行价，11月19日在纳斯达克以代码“ANT”开始交易。

招股书显示，Anthropic第三季度营收达到169.56亿美元，前九个月营收332.42亿美元；第三季度GAAP经营亏损5.67亿美元，调整后经营利润率为15%。公司还披露了约9009亿美元的算力采购和租赁承诺，庞大的未来算力投入仍是投资者评估其盈利能力的重要因素。

散户可通过券商参与，但配售并无保证

普通投资者可关注IPO期间部分券商提供的认购渠道。Anthropic计划通过Charles Schwab、Fidelity、Robinhood、SoFi及E*Trade等平台向符合条件的客户分配部分股份，但提交认购意向不代表一定能够获得配售。

此外，部分基金已持有Anthropic股份，投资者也可通过相关基金间接获得投资敞口。不过，私募平台和特殊目的实体通常存在投资门槛、费用及流动性限制。

IPO前出现配售份额溢价，反映部分投资者愿意为提前获得Anthropic股票支付额外成本，但不能直接代表整体发行需求，更不能据此判断上市后的股价表现。最终发行定价和公开市场交易，才将检验投资者对这家AI公司的真实估值预期。

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周二，英伟达跌幅明显大于其他大型科技股，成为拖累科技股表现的重要因素。

微软收跌2.2%，Alphabet跌约0.4%，Meta收平，苹果跌约0.6%，特斯拉涨0.5%，亚马逊上涨约1.5%。标普500指数下跌约0.4%，纳斯达克100指数下跌0.6%。

美股盘中微软市值曾一度超越英伟达，成为全球市值第二大的上市公司。后由于Anthropic发布办公套件，微软跌幅扩大，再次落后于英伟达。

股东提起集体诉讼，公司治理风险进一步发酵

股价承压之际，英伟达还面临新的法律和公司治理压力。一名股东已于周一在加利福尼亚州提起诉讼，指控英伟达及CEO黄仁勋在此前相关事件的披露和回应中误导投资者，要求代表特定期间购买英伟达股票的投资者寻求赔偿。

诉讼认为，公司及黄仁勋未充分披露相关关系及其可能带来的风险，导致投资者在不充分了解情况的背景下买入股票。

原告还指称，相关事件可能对英伟达的声誉和业务前景构成重大风险。该诉讼目前仍处于初期阶段，相关指控尚未得到法院认定，英伟达也尚未就诉讼作出正式回应。

此前，英伟达董事会已宣布成立由独立董事组成的委员会，并聘请外部独立法律顾问，对涉及黄仁勋的相关报道展开调查。

董事会表示，目前没有理由认为英伟达的国家安全利益或公司机密已经受到损害，但调查将审查所有可获得的信息。黄仁勋则表示支持调查，并承诺全面配合。

AI投资前景不确定性叠加高管风险，英伟达面临双重压力

除了高管事件引发的治理担忧，AI基础设施投资能否持续带来足够回报，也仍是市场关注的核心问题。英伟达作为AI算力产业链的核心供应商，其股价表现不仅受到公司自身经营预期影响，也在一定程度上反映了投资者对整个AI资本开支周期的判断。

美联社指出，黄仁勋已经领导英伟达33年，其个人形象与公司战略、经营决策及市场认知高度绑定，因此相关调查也使投资者开始关注管理层稳定性和潜在接班问题。

从市场表现看，英伟达连续两个交易日大幅跑输其他大型科技股，表明投资者正在重新评估公司面临的风险。

短期而言，董事会调查进展、诉讼后续以及管理层稳定性，将成为影响股价的重要变量；与此同时，AI基础设施投资的回报前景仍将决定市场对英伟达长期估值的判断。

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当地时间周二，美国财政部发行420亿美元10年期国债，得标收益率为5.020%，票面利率定为5%，创2006年以来最高水平。

与此同时，本次拍卖需求较上次有所减弱。投标倍数从10月7日的2.77降至2.46，不仅低于前次水平，也低于过去10次同期限国债拍卖2.54的平均值。

同日，美国公布10月通胀数据，高于市场预期，加上美联储官员持续释放鹰派信号，推动市场重新评估未来利率路径，进一步增加了债券市场的压力。

周二美国10年期国债收益率一度升至5.012%，截至发稿上行13个基点，报4.99%。

拍卖需求低于近期平均水平

具体来看，本次420亿美元10年期国债拍卖的得标收益率为5.020%，较10月7日上一次拍卖的5.300%下降28个基点。不过，得标收益率下降并不意味着本次拍卖需求改善，投标倍数的变化反映出投资者认购意愿有所减弱。

投标倍数是衡量国债拍卖需求的重要指标，代表投资者提交的投标总额与发行规模之比。本次2.46的投标倍数低于过去10次同期限国债拍卖2.54的平均水平。

从投资者结构来看，间接投标者获配比例为61.2%，直接投标者获配比例为29.0%，一级交易商获配比例为9.8%。其中，间接投标者获配比例较上次的80.3%明显下降，一级交易商承接比例则从上次的2.5%升至9.8%。

这意味着，本次拍卖中，间接投标者的需求明显减弱，一级交易商需要承接更多发行规模。不过，直接投标者获配比例升至29%，也显示部分直接参与者的需求有所增加。

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美国10月CPI环比涨幅超出预期，联储理事Christopher Waller随即警告若通胀数据偏强，12月会议上可能需要考虑加息50个基点，随后达拉斯联储主席Logan和堪萨斯城联储主席Jeff Schmid相继发表鹰派言论，市场对12月大幅加息的定价大幅重新调整。

2年期美债收益率单日飙升逾20个基点，创去年关税风波以来最大单日涨幅；10年期收益率重新突破5.00%关口。受此拖累，美股全线下挫，标普500指数收跌0.38%，纳斯达克综合指数跌0.74%，英伟达股价再度重挫，两日累跌9.8%，市值较峰值缩水规模接近2万亿美元。

美元指数涨至一个月高位，金价被打压回4100美元下方逼近4000美元，比特币跌破75000美元至三个月低点。

11月13日公布美国10月PPI。12月议息会议之前，这份数据决定加息定价还有多少上修空间；若读数继续高于目标，成长股估值压力与美元强势会延续。11月11日为美国退伍军人节，债市休市，美股正常交易。

据华尔街见闻，美国10月CPI环比上涨0.4%，高于路透调查经济学家预期的0.3%，此前9月涨幅为0.6%。核心CPI环比录得0.3%，同样高于市场预期的0.2%。

CPI数据公布前，美联储理事Christopher Waller已在伦敦发表讲话为市场"预热"。他表示，若10月核心CPI环比达到0.3%甚至更高，"应当在12月会议上考虑加息50个基点"。数据落地后，他的这一表态随即成为市场定价的核心锚点。

市场对未来一年利率变动的预期大幅上升，目前市场普遍预期到2027年底将有3次加息。

随后，达拉斯联储主席Logan进一步强化鹰派预期，称"FOMC至少还需要再加息两次25个基点"，并暗示"今冬的加息步伐可能快于今秋"。

堪萨斯城联储主席Jeff Schmid则表示，他认为当前政策利率并非限制性的，而是"相当宽松"，并将通胀列为首要风险因素。

联储理事Bowman也警告通胀压力持续，劳动力市场趋于稳固，暗示支持12月再度加息，同时提示人工智能回报引发"股票估值大幅修正"的风险，以及私人长期利率急升的隐患。

Natixis首席美国经济学家Christopher Hodge表示，这一数据"并不强烈要求加息50个基点，但确实为支持这一论点提供了弹药"。富国银行首席经济学家Tom Porcelli则称，这份数据"锁定"了至少25个基点加息的可能性，"随着Waller抛出这个想法，市场将在这一强劲数据背景下顺势而为。"

鹰派信号叠加超预期通胀，令整个利率曲线承压，短端首当其冲。

2年期美债收益率单日最多上涨约20个基点，为2025年4月以来最大单日涨幅，收益率最终报4.731%。

10年期收益率上涨约12.55个基点至4.988%，并在当日进行的10年期国债拍卖"尾部"不佳（拍卖收益率高于预发行收益率）后一度突破5.00%，随后有所回落。

收益率曲线出现明显平坦化。

原油价格的下跌对债市几乎未能形成对冲——交易员对油价走低视而不见，注意力高度集中于通胀与货币政策前景。一位债市资深人士将当日行情形容为"彻底的惨烈"。

值得注意的是，白宫经济顾问委员会主席、前明尼阿波利斯联储顾问Christopher Phelan对50个基点加息持保留态度。他对彭博电视表示：

就我而言，还没有出现支持加息50个基点的迹象。

英伟达风波持续，科技股领跌

美股周二在数据公布后转跌。现货开盘出现一轮买盘，收益率上行令风险偏好转弱，成长股跌幅居前；午后波动率回落带来逢低买盘，三大指数收窄跌幅。

最终标普500指数收跌0.38%，报7521.48点；纳斯达克综合指数跌0.74%，报25067.23点；道琼斯工业平均指数跌0.31%，报52227.80点。

纳斯达克100指数跌幅居前，自中选以来累计下跌约2%。纳斯达克100指数在周一触及200日移动均线后遭遇阻力，周二随即出现跟进性下行。

高盛交易台数据显示，当日卖出以对冲基金和长线投资者为主，科技股是最主要的抛售方向。

英伟达再度成为拖累整个科技板块的核心因素，当日负面消息密集：英伟达董事会聘请Kim & Wachtell律师事务所展开独立调查；众议院共和党人据报道正考虑向英伟达CEO发出传票；据《纽约时报》报道，国务卿Rubio已就黄仁勋及涉嫌间谍活动事宜向特朗普进行汇报。

英伟达市值较历史高点已蒸发近2万亿美元。

仅过去10个交易日即缩水约1.2万亿美元，市值重新跌落至苹果和微软之下。

芯片板块并未同步走弱。博通涨3.91%，超威半导体与高通涨超1%，恩智浦涨超2%；英特尔与ARM跌超2%，闪迪跌2.99%。芯片指数仅跌0.35%，跌幅远小于科技板块。

不过，更宏观的AI板块显著跑输大盘，标普500非AI成分股则勉强收平。

新兴云服务商（NeoCloud）和光学网络板块跌幅最为惨烈。

高盛预计，程序化交易策略（CTA）未来一周将无论市场方向如何售出约310亿美元的标普500期货，构成额外的技术性压力。

信用市场方面，高收益债利差走阔，高收益科技债表现最差；投资级债市内部则出现分化，金融板块相对抗跌，必需消费品利差走阔。芯片制造商信用风险依然高于超大规模云厂商。

原油市场周二延续地缘局势驱动的抛售，布伦特原油期货一度短暂跌破每桶90美元，为8月以来首次，最终收于每桶91.49美元，跌1.2%；WTI原油收于每桶86.04美元，跌0.9%。

两大基准油价均连续第二日收于8月31日以来最低位，双双跌破100日和200日移动均线。

此轮跌势的导火索是特朗普周一晚间的表态——他表示美伊谈判存在"积极势头"，并称"伊朗军事上已经完了"，市场随之押注中东地缘紧张局势降温，对供应中断的担忧有所消退。

与此同时，布伦特原油近月价差跌至8月底以来最弱水平，显示现货市场趋于疲软。

油价下行已传导至成品油端，炼油利差收窄，欧美批发柴油价格双双下跌，美国零售汽油均价也回落至每加仑4美元以下。

美元指数周二涨0.56%，报102.25，升至一个月高位，接近21个月区间震荡的顶部。

美元走强令黄金承压，现货金价下跌2.62%，报每盎司4030.56美元，重新跌破4100美元关口、一度逼近4000美元。

比特币跌破75000美元，触及三个月低点。

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公司周二公布第三季度营收36.61亿美元，同比增长168%，超出分析师预期，并将2026年全年收入指引上调至130亿至133亿美元。受此消息提振，CoreWeave盘后股价上涨约2%，但该股今年以来累计跌幅仍达32%。

季报的超预期表现为近期饱受压力的AI云计算行业提供了一定支撑。然而，分析人士指出，高额债务成本与行业层面的政策逆风仍是悬于公司头顶的隐忧，结构性挑战短期内难以消解。

CoreWeave第三季度营收36.61亿美元，高于分析师预期的35.6亿美元，同比增长约168%。每股净亏损1.27美元，优于市场预期的1.46美元亏损。

调整后EBITDA达22.56亿美元，调整后EBITDA利润率为62%，与去年同期基本持平。调整后运营利润率升至10%，首席执行官Michael Intrator在财报声明中表示，这一双位数利润率较原计划提前一个季度实现。

公司还披露，截至9月30日，收入积压订单约为1325亿美元，这一被市场密切关注的未来营收指标凸显了需求的可见度。Intrator表示，未来三个月内预计将收到约90亿美元的客户预付款和押金，为公司运营提供充裕的流动性支撑。

CoreWeave将2026年全年收入指引从此前最高132亿美元上调至130亿至133亿美元，调整后运营利润指引区间也提升至12.75亿至13.75亿美元，中值较此前指引上涨约26%。

与此同时，公司上调全年资本开支指引下限，将区间调整为370亿至390亿美元，此前为350亿至390亿美元。

公司解释称，这反映了基础设施部署和交付客户的进度快于预期。公司还将2026年末年化营收运行率目标上调至200亿至210亿美元。

在基础设施层面，CoreWeave本季度新增逾200兆瓦有效功率，总有效功率超过1.7吉瓦，年初至今实现翻倍。已签约总功率超过4.6吉瓦，并将国际布局延伸至印度、印度尼西亚和西班牙，海外签约功率超过1.3吉瓦。

尽管业绩数据令市场短暂松了一口气，结构性财务压力依然突出。第三季度净利息支出达8.46亿美元，远高于3.79亿美元的调整后运营利润。

D.A. Davidson分析师Gil Luria在接受采访时直言："其利息支出远高于调整后运营利润——这说明数据中心产生的业务收益不足以偿还不断累积的债务。这是一个存在结构性挑战的商业模式，这正是公司长期承压的原因。"

CoreWeave此前通过大规模融资补充流动性。本季度公司完成了约42亿美元的可转换优先票据的超额发行，并设立了最多3500万股A类普通股的股票市价发行计划，同时完成了26亿美元的DDTL 5.5融资设施。

在业绩亮点之外，外部环境的不确定性仍在加剧。美国中期选举民主党大胜对AI基础设施扩张形成新的政策障碍。德克萨斯州候任州长Gina Hinojosa呼吁立即暂停数据中心开发，CoreWeave已致函寻求与其沟通合作。

在客户层面，微软曾是CoreWeave的最大客户，但该公司近期表示将削减资本开支，原因之一是部分匿名AI云计算商出现项目延误，并已收紧对相关项目的监管。

此外，CoreWeave关键供应商兼股东英伟达的首席执行官黄仁勋正面临一项调查，黄仁勋此前公开表态，称CoreWeave的财务实力"每天都在改善"。

面对外界质疑，Intrator回应称："市场叙事改变了，市场情绪波动了，人们开始审视AI的建设进程。而我们最新的业绩表明，这家公司正在以正确的方式、以应有的速度运转，并赢得了客户的持续选择。"

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周二，OpenAI宣布推出"Businesses in ChatGPT"测试版，允许企业认领并管理其在ChatGPT上的商业主页，追踪用户互动数据，并通过专属AI代理与潜在客户直接对话。

此次推出的产品体系包括两个核心工具：供企业管理信息和查看数据分析的"Business Hub"，以及允许用户与企业AI客服直接交互的"Business Agents"。

后者目前仅向美国境内符合条件的电商及在线服务企业开放。企业还可以为其Business Agent投放赞助广告，作为ChatGPT广告的落地目标页面，赞助内容将予以明确标注。

Business Hub的核心功能与谷歌商家资料高度相似。

企业完成验证后，可更新关键信息、上传包含定价与库存的产品目录，并获取包括提及次数、主页浏览量、网站点击量及热门发现主题在内的聚合分析数据。这一设计令外界将其与谷歌分析工具相提并论。

在接入路径上，OpenAI为不同企业类型提供了差异化方案：

• 现有OpenAI企业客户及广告主可通过专属客户经理操作；
• Shopify商家则可直接从Business Hub或Shopify后台完成店铺绑定，其符合条件的商品已通过Shopify Catalog整合至ChatGPT。

在数据隐私方面，OpenAI表示不会向企业共享用户的具体对话内容或Business Agent聊天记录，所有分析数据均经过聚合处理，且仅在互动量达到一定阈值后方可查看。

Business Agents的推出代表着ChatGPT在商业场景中的能力跃升。

当某企业出现在模型回复中时，用户可点击进入该企业的ChatGPT主页，并选择与其Business Agent展开对话，就产品差异、功能匹配等具体问题进行深度咨询。

这一交互模式旨在填补消费者在购买决策前的信息获取缺口。以用户比较两款商品为例，Business Agent可基于企业自有信息提供个性化的功能对比与建议。

OpenAI强调，Business Agent对话会被清晰标注，与ChatGPT原有对话界面严格分离，以区别于ChatGPT的独立回答。

OpenAI副总裁Benji Shomair表示，企业验证将采用多种方式，针对不同市场和不同类型的企业有所差异，但未披露具体流程细节。

此次推出商业主页功能，是OpenAI在电商领域的一次重要战略调整。

此前，该公司曾试图将ChatGPT打造成可直接购物的电商平台，甚至引入了购物车功能，并采用佣金分成模式，一度被视为与亚马逊正面竞争的重要筹码。然而，据报道该项目未能实现预期增长，于今年3月正式宣告终止。

相较于此前的直接交易模式，新方案转而聚焦于商业信息的分发与用户的决策辅助，逻辑上更接近搜索引擎的商业广告模型。

OpenAI表示，计划未来将Businesses in ChatGPT及Business Agents扩展至更多市场和业务类别，并为有更复杂需求的企业构建专属工具。这一路径能否比前次电商尝试取得更好的商业成果，市场仍在观望。

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美东时间10日周二，Anthropic发布三项新工具：能够实时加入视频会议并执行任务的Claude Meetings、支持团队共同编辑的Claude Whiteboards，以及可由AI创建和修改的Claude Sheets。此外，原名Claude Dashboards的数据分析产品正式更名为Claude Data并全面推出，Anthropic还扩展了与Adobe、Atlassian、Box、Notion等应用的交互式连接器。

这些新功能试图让Claude不再只是回答问题、生成文本的聊天机器人，而是能够直接参与会议、整理任务、制作表格并协同完成工作。通过将AI嵌入企业日常工作流程，Anthropic正把竞争范围从模型性能和API价格，进一步扩展至微软Office和谷歌Workspace长期占据优势的办公软件市场。

Anthropic发布新工具后，周二美股午盘时段，微软股价跌幅陡然扩大，刷新日低时日内跌超3%。

Claude从会议记录员变成实时协作者，边讨论边执行任务

此次发布中最受关注的是Claude Meetings。用户可以将Claude作为一个可见的参会者加入谷歌Google Meet视频会议，让它跟随讨论内容，在会议进行期间就开始处理相关工作，而不只是会后生成会议纪要。

根据Anthropic的介绍，参会者可以在讨论中提出需求，例如为团队开发一款应用，或分析某组业务数据，Claude能够调用连接的工作应用获取相关信息，并实时起草方案、制定时间表、回答会议聊天中的问题。会议结束后，会议记录、行动事项以及Claude生成的其他材料都会保存在Claude平台中。

这一功能的核心变化，是将AI介入工作的时间点从会议结束后提前到讨论过程中。过去，团队通常需要先开会、整理纪要，再将任务分配给不同成员；现在，Claude可以在讨论尚未结束时同步生成计划和交付物，帮助团队缩短从讨论到执行的间隔。

不过，Claude Meetings目前仍处于测试阶段，首先面向Anthropic Team和Enterprise客户开放，初期支持Google Meet，Anthropic计划后续扩展至其他会议平台。为避免未经授权地进入外部会议，Claude会在会议聊天中表明自己的参会身份；如果有外部访客加入，系统会自动让Claude退出，除非管理员事先授权。

AI白板和电子表格上线，Claude进一步切入Office核心场景

除会议工具外，Anthropic还推出Claude Whiteboards和Claude Sheets，分别瞄准团队头脑风暴和日常表格处理两类高频办公需求。

Claude Whiteboards是一款支持多人实时协作的数字白板。团队成员可以与Claude共同梳理想法、整理讨论内容，Claude能够将零散的意见归纳成结构化的工作空间，并自动生成包含负责人、日期和截止时间的时间表及行动计划。用户还可以选中白板上的特定区域向Claude提问，讨论完成后将内容进一步转换为文档或演示文稿。

这款白板工具也可以与Claude Meetings配合使用：当团队在视频会议中讨论项目时，白板能够同步形成，会议结束后无需再从头整理讨论结果。Whiteboards目前以测试版形式向付费用户开放，支持网页、桌面和移动端。

Claude Sheets则将AI直接引入电子表格。用户只需描述需求，例如制作营销活动追踪表或招聘预算表，Claude就能生成包含多个工作表、公式、格式和下拉菜单的表格。团队成员可以与Claude共同编辑，AI也能直接修改单元格，并标注每一处变动，方便用户检查和追踪。

但Anthropic也承认，Sheets目前只具备基础的电子表格功能，尚不能替代Excel的完整能力。用户如需更复杂的表格处理，可以将文件导出为.xlsx或CSV格式，或继续使用Claude for Excel等工具。Anthropic产品负责人也将其描述为相对基础的产品，并非面向复杂财务建模等专业场景。

Whiteboards和Sheets均已在网页、桌面和移动端向付费用户推出测试版。

Claude Data正式上线，打通企业数据与第三方应用

Anthropic还将此前处于测试阶段的Claude Dashboards更名为Claude Data，并正式向用户推出。这款产品可以连接企业数据仓库和客户关系管理系统，让用户直接用自然语言查询公司数据，并生成仪表盘、书面数据报告或带旁白的视频。

Claude Data此次新增的能力包括经企业数据团队认证的指标定义、实时分享和版本追踪等。企业可以为关键指标设定统一的查询口径，减少不同团队使用不同算法生成报表的情况；获得授权的同事则可以查看持续更新的数据结果，而不必直接获得底层数据源的访问权限。

与此同时，Anthropic升级了交互式连接器，用户可以在Claude对话旁边或全屏打开Adobe、Atlassian、Box、Notion等第三方应用，并直接在Claude中与这些应用协作，而不必频繁切换工作窗口。Claude Data还支持连接Amazon Redshift、Google BigQuery、ClickHouse等数据平台，合作伙伴包括Amplitude、Mixpanel、Omni、PostHog和Sigma。

这些工具背后的产品逻辑，是让Claude能够在同一工作空间中调用企业数据和外部应用，并在不同任务之间延续上下文。例如，团队可以先在白板上讨论项目，再将方案转成电子表格，最后通过数据工具跟踪执行结果，而不必在每一步重新向AI解释背景。

从开发者工具走向企业办公，Anthropic与微软、谷歌竞争加剧

这轮产品发布反映出Anthropic正在将Claude的竞争范围从编程和模型能力扩展至更广泛的知识工作场景。此前，Claude Code已在软件开发领域建立了较强影响力；如今，Anthropic希望将类似的工作方式复制到会议、数据分析、表格制作和团队协作中，让非技术岗位也能通过自然语言直接驱动工作流程。

这也意味着Anthropic正更直接地进入微软和谷歌的传统优势领域。Claude Sheets瞄准Excel和Google Sheets，Claude Meetings切入视频会议协作，Whiteboards和Data则分别覆盖团队规划与企业数据分析。TechCrunch指出，Anthropic此番布局也紧随OpenAI近期推出的一系列办公功能，AI公司正竞相将聊天机器人扩展为覆盖多种办公任务的综合工作平台。

不过，Anthropic并未试图在所有场景中完全取代现有软件。Sheets目前仍是基础版本，支持导出至Excel等工具；Whiteboards也允许用户将内容继续带入Lucid、Miro等协作平台。与其说Anthropic要立即替代传统办公软件，不如说它正试图将Claude变成连接这些软件、数据和工作流程的AI入口。

IPO路演同步启动，企业产品扩张为商业化增加新筹码

值得注意的是，这轮办公工具发布恰逢Anthropic启动IPO路演。公司于11月10日宣布正式启动首次公开募股路演，拟发行8.25亿股A类普通股，其中约8.014亿股由公司发行，其余约2365万股来自现有股东。发行价区间为每股70至78美元，股票拟以代码“ANT”在纳斯达克全球精选市场上市。

按发行价区间计算，此次发行总规模约为577.5亿至643.5亿美元。此前报道称，Anthropic此次IPO计划募资最高约644亿美元，对应估值约1.02万亿美元。最终发行价格和上市估值仍有待定价结果确认。

在IPO路演期间集中展示企业办公产品，令这轮发布具有了技术竞争之外的商业意义：Anthropic不仅希望证明Claude具备持续升级的模型能力，也在向投资者展示其将AI能力转化为企业产品、嵌入日常工作流程的路径。

对投资者而言，关键问题不仅是模型能否继续保持技术竞争力，还在于这些工具能否带来更多企业客户、更高使用频率和可持续的收入增长。随着Anthropic、OpenAI以及微软、谷歌等公司围绕AI办公入口展开竞争，未来企业软件市场的竞争焦点，或将从单一模型的性能和价格，进一步转向谁能更深入地嵌入企业工作流程，并真正承担起从信息处理到任务执行的工作。

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除了这一长期盈利目标，Anthropic此次路演还通过招股书公布了多项此前未集中披露的经营数据：截至第三季度，公司营收达到170亿美元，同比增长超过12倍；过去12个月营收达到10万美元以上的企业客户超过1.19万家，同样同比增长超过12倍；算力效率较2025年第一季度提高超过4倍。Anthropic还披露，截至今年10月末，年化营收达到约810亿美元。

路演材料同时展示了礼来、乐天、Salesforce、沃尔玛等大企业客户的应用案例，试图证明Claude正在从编程工具扩展至科研、法律服务、企业运营和零售等场景。

这意味着，Anthropic正试图向投资者展示一条从高速增长走向高利润率的路径。不过，对于35%以上的长期目标，公司并未给出明确实现时间表；与此同时，约9000亿美元的算力承诺也意味着，未来能否兑现盈利目标，仍取决于企业客户增长、算力成本控制以及AI商业化进程。

企业客户收入快速扩张，净收入留存率达到900%

Anthropic在11月10日公布的IPO官方网站及路演材料中，首次集中展示了公司截至第三季度的多项经营指标。

根据官方披露，截至2026年9月30日，Anthropic过去12个月营收达到10万美元以上的企业客户超过1.19万家，较上年同期增长超过12倍。其中，过去12个月营收达到100万美元以上的客户超过1900家，达到1000万美元以上的客户约250家。

客户留存和扩张数据同样突出。Anthropic披露，企业客户净收入留存率（Net Revenue Retention）约为900%，意味着现有企业客户随着使用Claude的场景和规模扩大，带来的收入显著增加。此外，超过一半的企业客户同时使用Claude Platform以及至少一款Anthropic自有应用，高于2025年第四季度约30%的比例。

在算力效率方面，Anthropic称，截至第三季度，公司的算力效率较2025年第一季度提高超过4倍。该指标按照营收与计算及基础设施支出的比值计算，即比较2026年第三季度与2025年第一季度的营收和算力支出比例。

官方材料显示，这一指标从2025年第一季度的0.40倍升至2026年第二季度的2.08倍，第三季度回落至1.72倍。公司解释称，第三季度效率改善受到短期算力供应增加的部分抵消，其中包括50亿美元短期算力采购，这部分算力成本明显高于多年期采购协议。

Anthropic还披露，截至2026年第三季度，过去12个月人均营收超过660万美元。公司将人才密度、精简的销售体系，以及员工广泛使用Claude提升内部工作效率，列为改善运营效率的重要因素。

此外，截至2026年10月，Anthropic的营收运行率已达到约810亿美元。需要注意的是，运行率是根据近期收入水平推算的年化指标，并不等同于已经实现的全年营收。

五家企业客户展示商业化成果，Claude加速渗透科研和零售等领域

除了经营数据，Anthropic还在IPO官网集中展示了五家企业客户的应用案例，涵盖法律服务、制药、互联网、软件及零售行业。

其中，法律科技公司Legora为超过1500家律师事务所及企业法务团队提供服务，所有员工均可使用Claude Enterprise。一项涉及31家律所的独立研究显示，Claude每周帮助每名律师节省并重新投入约4.3小时的非计费工作时间。

制药企业礼来（Eli Lilly）已向超过5万名员工开放Claude Enterprise，关键职能部门中超过85%的员工积极使用该工具。Anthropic借此强调，Claude的应用正在从软件开发扩展至生命科学和科研领域。

日本乐天集团则展示了Claude Code在软件开发中的效率。该公司披露，其超过70个业务部门正在使用AI，复杂代码修改的准确率达到99.9%；借助AI，新功能从开发到上市的工作日从24天缩短至5天。

Salesforce称，过去一年公司开发人员的人均有效产出提高151%，一项原本预计需要231个工作日的API迁移任务，借助Claude相关工具仅用13天完成。沃尔玛则披露，其AI购物助手Sparky的周活跃用户环比增长超过110%，通过该助手完成的订单平均客单价较非Sparky订单高约35%。

这些案例显示，Anthropic试图向投资者证明，Claude的商业价值已不局限于软件开发，还在向科研、法律服务、企业运营和消费者零售等场景扩展。与此同时，公司披露，全球2000强企业中，超过30%的企业过去12个月在Anthropic的消费达到10万美元以上；财富500强企业中这一比例超过50%。但平均而言，财富500强客户在Claude上的支出仍不足其总费用的0.1%，公司认为这意味着企业市场仍有较大扩张空间。

算力支出占比目标降至45%至50%，销售及人员费用同步压缩

据路演视频，Anthropic首席财务官Krishna Rao表示，公司相信长期能够实现35%或更高的调整后经营利润率，而2026年第三季度这一指标为15%。

为实现这一目标，Anthropic预计，随着持续提升算力效率、增加Anthropic Direct算力供应比例，以及更多算力资源转向推理业务，计算与基础设施支出占营收的比例将逐步降至约45%至50%。这一比例在第三季度为58%。

Anthropic Direct是公司直接租赁AI芯片和数据中心、而非完全依赖云服务商提供算力的模式。通过直接获取和管理算力资源，公司希望提高供应链控制力，并降低长期算力成本。

其他费用也被纳入长期优化目标。路演视频显示，销售、营销及合作伙伴费用占营收的比例预计将降至7%至10%，第三季度为14%；经调整的人员及其他运营费用占比则预计降至7%至10%，第三季度约为13%。

从这一长期成本结构看，Anthropic希望将计算与基础设施支出控制在营收的一半左右，同时进一步压缩销售、营销、人员及其他运营费用的相对占比，以推动整体调整后经营利润率迈向35%以上。

值得注意的是，Anthropic在官方材料中还披露，2026年9月公司代码库中超过90%的代码贡献由Claude完成。这一数据被公司用于说明AI不仅是其对外销售的产品，也已深度融入自身研发和运营流程。

调整后盈利表现仍有波动，GAAP口径第三季度继续亏损

Anthropic招股书披露，2026年第三季度营收达到169.56亿美元，较上年同期的13.82亿美元大幅增长；调整后经营利润为24.63亿美元，对应调整后经营利润率15%，低于第二季度的19%。

但在GAAP会计口径下，Anthropic第三季度仍录得5.67亿美元经营亏损，与第二季度9.74亿美元经营利润形成反差。公司解释称，第三季度经营业绩受到约50亿美元短期算力采购成本，以及约20亿美元非现金捐赠匹配计划费用的影响。

此外，第三季度GAAP净亏损达到233亿美元，其中包括约219亿美元因可转换票据、衍生负债及SAFE协议公允价值变化产生的非现金费用。这一项目与公司日常经营亏损并非同一概念。

调整后经营利润率与GAAP经营利润率也并非同一指标。Anthropic将调整后经营利润定义为剔除股权激励费用、非现金慈善捐赠及Bartz诉讼和解费用后的经营利润；调整后经营利润率则为调整后经营利润除以营收。投资者需要注意，这一非GAAP指标排除了部分实际计入财报的费用，不能直接等同于公司按照GAAP标准实现的盈利水平。

从更长时间看，2026年前九个月Anthropic营收达到332.42亿美元，GAAP经营亏损为12.6亿美元，但调整后经营利润达到40.81亿美元，对应调整后经营利润率约12%。同期，公司上年同期调整后经营亏损为31.33亿美元。

这表明Anthropic的调整后经营表现已经明显改善，但季度之间仍有波动。公司在招股书中也提醒，新增算力投入通常先于相关收入兑现，未来随着大规模算力陆续上线，经营利润率和调整后经营利润率仍可能阶段性承压。

约9000亿美元算力承诺，未来数年仍需大规模投入

在展示算力效率提升和利润率改善前景的同时，Anthropic也披露了庞大的长期算力投入计划。

根据IPO官方事实说明书，截至2026年第三季度，Anthropic的算力承诺总额约为9000亿美元。其中，约4516亿美元预计将在2030年底前发生，其余大部分预计在2031年至2045年间发生。未来12个月内到期的相关承诺约为707亿美元。

作为资金储备，截至第三季度末，公司持有约960亿美元现金及现金等价物，以及约360亿美元短期投资。公司还披露，累计融资约1410亿美元。

这意味着，尽管Anthropic希望通过提高算力效率和优化成本结构，将长期调整后经营利润率推升至35%以上，公司仍需要持续投入巨额资金建设算力基础设施。如何平衡前沿模型研发、算力采购和盈利能力，将成为上市后投资者持续关注的问题。

高盛分析师预计，Anthropic到2030年的年度营收有望达到约6850亿美元，其中企业客户贡献约5860亿美元。不过，这属于分析师预测，并非公司给出的业绩承诺。

创始团队仍将保留大额持股，出售股份约占IPO发行规模2.9%

在盈利目标之外，Anthropic创始团队的股票出售安排也成为此次IPO招股书的一大看点。

根据11月10日更新的招股书，Anthropic七位联合创始人均计划出售337.84万股股票，按每股74美元的发行价区间中值计算，每人套现金额约2.5亿美元，七人合计约17.5亿美元。

七位创始人包括首席执行官Dario Amodei、总裁兼董事会主席Daniela Amodei，以及Tom Brown、Jack Clark、Jared Kaplan、Sam McCandlish和Christopher Olah。

尽管出售规模达到十亿美元级别，但按发行价中值计算，每位创始人仍将保留价值约180亿美元的持股。彭博亿万富翁指数估算，IPO定价对应的七位创始人个人财富均有望达到约180亿美元。

创始人出售股票也并非首次。招股书显示，Dario Amodei和Daniela Amodei此前曾参与2025年6月及2026年4月的股份要约收购交易。此次IPO中，七人合计出售的股份约占公司本次公开发行股份总数的2.9%，而公司本身并不会获得这部分二级市场出售所得。

IPO最高募资644亿美元，另有260亿美元私募配售

Anthropic此次IPO计划发行8.25亿股A类普通股，其中公司发行约8.014亿股，现有股东出售约2365万股，发行价区间为每股70至78美元。按发行价区间上限计算，IPO募资规模最高约644亿美元。

此外，公司还安排了总额260亿美元的同步私募配售，认购方包括AMD、博通、谷歌、微软、英伟达、美光和台积电等科技企业。若将IPO与私募配售合并计算，整体融资规模最高可达904亿美元。

按公开发行股份及相关股本计算，媒体报道的公司估值口径有所不同：路透社根据招股书披露的股数计算，估值最高约1.02万亿美元；彭博社报道的约1.4万亿美元估值则纳入了更广泛的潜在股权稀释因素。两者并非完全相同的估值口径。

Anthropic官网还披露，IPO路演于11月10日启动，预计11月18日确定最终发行价，股票预计于11月19日在纳斯达克开始交易，股票代码为ANT。

对于投资者而言，Anthropic此次路演不仅是在推介其快速增长的营收和模型竞争力，也是在解释公司如何从大规模算力投入走向持续盈利。35%以上的长期调整后经营利润率目标、算力效率提高逾4倍、超过1.19万家大型企业客户，以及约9000亿美元的长期算力承诺，共同构成了这场超大型IPO的关注焦点。

但在高增长预期之外，算力投入能否转化为足够的收入和利润，以及企业客户能否持续扩大AI服务支出，仍是市场评估Anthropic长期价值时绕不开的核心问题。

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11月10日，据彭博社援引知情人士透露，高盛研究团队预测Anthropic到2030年营收将达约6850亿美元，较该公司2025年的46亿美元增长逾130倍。

与此同时华尔街见闻提及，Anthropic已启动IPO路演，寻求以约1.4万亿美元的完全稀释后估值完成融资，计划于11月18日（周三）定价，次日开始交易。

承销银行周二上午已开始与潜在投资者举行会议，推介这笔目标融资规模达904亿美元（含260亿美元私募配售）的IPO。公司七位联合创始人将在此次发行中合计套现17.5亿美元，各自出售约2.5亿美元股份，占各自持股比例约1.5%。

这份增长预测折射出市场对AI技术改造经济潜力的高度乐观，但也令投资者面临一道核心抉择：当前的AI估值究竟反映的是可信赖的增长轨迹，还是一个尚未经过验证的投资主题的过度亢奋？

据彭博报道，高盛研究团队在向潜在投资者作口头简报时披露了一套详细的营收预测路径：Anthropic今年总营收预计约520亿美元，2027年升至1360亿美元，2029年达到4420亿美元，2030年进一步冲高至6850亿美元以上。

在收入结构上，高盛预计2030年企业客户收入将占绝大多数，达5860亿美元，非企业收入约1000亿美元。

值得注意的是，这份预测同样呈现出Anthropic短期内的财务压力。高盛判断，受高额资本开支拖累，该公司要到2030年才能实现全年自由现金流转正，届时自由现金流预计为336亿美元。

在此之前，公司预计将于2026年第四季度出现128亿美元的自由现金流流出，2027年进一步扩大至657亿美元。

在成本端，高盛预计Anthropic算力基础设施支出将在十年末攀升至近4000亿美元，较当前水平增长逾十倍。与此同时，算力端利润也将以相近幅度提升。申报文件显示，Anthropic已承诺在未来数年投入约9000亿美元用于算力采购。

Anthropic目前仍是一家处于高速扩张期的亏损企业。

据英国《金融时报》报道，该公司2025年运营亏损达81亿美元，今年前九个月收窄至13亿美元。公司自2023年起从未实现运营盈利。

若剔除股票薪酬支出及非现金慈善捐赠，Anthropic今年前九个月调整后运营利润为41亿美元。

高盛的预测模型显示，公司运营亏损将于2027年达到峰值404亿美元，随后逐步收窄，并于2029年实现运营层面转正，2030年运营利润将达652亿美元。

Anthropic在周二更新的申报文件中披露，其年化营收运行率（ARR）于10月份达到810亿美元，较上月增加100亿美元。

分析认为这份预测所依托的核心逻辑，是AI工具对大范围专业活动的替代潜力。从Claude Code被软件开发者广泛采用，到未来可能覆盖新药研发、复杂法律与会计规则的自动化处理，乃至制造业自动化，支持者相信这只是开端。

然而，市场分歧依然存在。投资者正在权衡的，是这些预测究竟代表一项将重塑经济与社会的技术的可信增长轨迹，还是一个尚未证明持久生命力的投资主题的过度乐观。

高盛的模型以"口头简报"形式与潜在投资者沟通，而非以书面报告形式公开发布，这一细节也折射出当前AI预测体系的不确定性。

Anthropic七位联合创始人将在此次IPO中合计套现17.5亿美元。按IPO价格区间中值计算，每位创始人将出售约2.5亿美元股份，彭博亿万富翁指数显示，届时每人净资产约为180亿美元。

七位联合创始人分别为Dario Amodei、Daniela Amodei、Tom Brown、Jack Clark、Jared Kaplan、Sam McCandliss和Christopher Olah。

创始人在IPO中大规模套现通常被市场视为看空信号。不过，佛罗里达大学沃灵顿商学院荣休教授Jay R. Ritter认为，此次套现不太可能令潜在投资者望而却步。他表示：

市场已经越来越能接受创始人和大股东在IPO时部分变现，就美元金额而言，这确实偏高，但绝非没有先例。

他以谷歌2004年IPO为例，当时Larry Page、Sergey Brin及时任CEO Eric Schmidt分别套现约4100万美元和3100万美元。

Ritter进一步指出，此次套现仅占每位创始人持股总量的约1.5%，且Dario Amodei和Daniela Amodei去年的现金薪酬仅约65万美元，绝大部分财富依然锁定在股权中。他说：

部分人坐拥巨额账面财富，却几乎没有现金，适度变现是市场不会过分担忧的事情。

据Anthropic招股书，Dario Amodei和Daniela Amodei此前均参与了2025年6月及2026年4月的要约回购。

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美联储理事Michelle Bowman（米歇尔·鲍曼）周二在华盛顿发表讲话时警告，若AI投资回报不及预期，股市估值可能面临大幅修正。她同时指出，通胀持续高于预期，暗示支持在12月会议上再度加息。

Bowman的表态与同日发布的通胀数据相互印证——美国劳工部数据显示，10月核心通胀环比上涨0.3%，高于预期。

此前两位美联储票委同日放鹰，美联储理事Christopher Waller当日早些时候呼吁12月会议考虑加息50个基点，达拉斯联储主席Lorie Logan则表示至少还需加息两次、每次25个基点。

Bowman在外交关系委员会的书面讲话中，将AI投资回报不及预期列为股市估值大幅回调的潜在触发因素之一，并警告私人长期利率可能大幅攀升。

"股价下跌可能削弱消费支出的韧性，"她说，"而利率上升可能进一步压制对利率敏感的经济领域，例如住房和小企业投资。"

Bowman还就AI相关债务的快速扩张表达担忧。她指出，企业债券、私人信贷和项目融资领域的AI相关负债今年有望突破8000亿美元。

她特别提及，大型科技公司和超大规模云计算企业通过表外负债安排，允许规模较小、风险较高的公司以此作为数据中心建设和算力设备采购融资的抵押品。

"超大规模云计算企业与芯片设计商还对购买其产品的小型公司进行股权投资，由此形成循环融资的表象，"她说。这一描述揭示出AI产业链内部错综复杂的资本关联，可能在市场压力下放大风险传导。

Bowman表示，近期通胀数据超出她的预期，当前通胀的持续性高于此前判断，这为年内再度加息提供了依据。

"我目前观察到通胀压力持续的迹象，与此同时劳动力市场状况似乎正在趋紧，"她说，"这表明还需继续努力，使通胀更接近2%的目标。"

美联储在10月27日至28日的会议上维持利率不变，此前于9月加息25个基点——这是自2023年以来的首次加息。

Bowman表示，她支持上月按兵不动的决定，以便给美联储更多时间评估经济走势及9月加息对经济的传导效果。

她同时指出，尽管她预期当前推高通胀的若干因素明年将有所缓解，"但目前通胀的持续程度已超出我的预期"。

就下一步政策路径，美联储官员之间存在明显分歧。

理事Christopher Waller当日表态最为激进，呼吁在12月会议上考虑加息50个基点。其讲话结束后不久，劳工部通胀数据随即公布，核心通胀环比0.3%的涨幅正好触及Waller此前设定的"大幅加息"门槛。

达拉斯联储主席Lorie Logan随后同样表态鹰派。她在休斯顿一场会议上表示，"以目前的前景来看，联邦公开市场委员会至少还需要实施两次各25个基点的加息"，但未承诺支持更大幅度的行动。

根据美联储9月发布的利率预测，多数官员当时已预示今年至少还需加息一次。多位官员近期的公开表态延续了这一立场，认为加息可以逐步推进。12月会议的最终决策路径，将在很大程度上取决于届时公布的更多经济数据。

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今年FOMC轮值票委，达拉斯联储主席Lorie Logan周二表示，美联储至少还需再加息两次，且冬季推进节奏或将快于今秋。同日，美联储理事Christopher Waller呼吁在12月会议上考虑加息50个基点。与此同时，美国10月CPI数据超预期，核心通胀环比升0.3%，进一步强化了市场对紧缩政策的预期。

“新美联储通讯社”NickTimiraos撰文强调，Logan今日表示，在10月通胀数据强于预期之后，美联储可能需要加快加息步伐。

受上述表态及通胀数据共同推动，美国国债收益率大幅攀升。两年期美债收益率单日跳涨19个基点至4.74%，创特朗普今年4月宣布关税以来的最大单日涨幅；美元兑所有主要货币全线走强。

市场对鹰派信号作出迅速反应，投资者对美联储未来数月的加息路径预期明显前移，但在12月加息50基点问题上态度审慎。

联邦基金期货数据显示，市场目前定价12月加息25个基点，1月再加息25个基点，4月或再有一次；而此前市场普遍预期的节点为12月与明年3月。

Logan周二在休斯顿出席一场会议时明确表态："鉴于当前经济前景，我认为联邦公开市场委员会至少还需实施两次各25个基点的加息。"

她同时补充，"这个冬天的加息节奏，有可能快于今秋迄今为止的推进速度"，但具体路径仍将取决于经济数据和金融条件。

Logan表示，当前货币政策立场仍在为经济提供支撑，并在一定程度上推升通胀压力。今年以来股市强劲上涨、信贷条件仍较宽松，金融市场整体上依然为经济活动提供顺风。

她指出，再加息两次将把联邦基金利率目标区间推至4.25%至4.5%，对经济产生一定程度的温和限制效果。

美联储于10月27日至28日的会议上维持利率不变，此前在9月加息25个基点——这是2023年以来的首次加息，旨在压制已连续逾五年高于2%目标的通胀。9月会议上，多数官员预测今年至少还需再加息一次。

近期，多位美联储官员在公开讲话中重申了这一判断，但倾向于维持渐进节奏。Waller则是其中立场最为强硬的一位，明确提出应在12月会议上考虑加息50个基点。

Logan明确表达了对通胀前景的担忧。她表示，通胀压力已不仅局限于与能源和人工智能基础设施建设高度相关的商品与服务类别，而是呈现出更广泛的蔓延态势。全球紧张局势加剧供应链扰动，进一步推高价格压力。

她同时对即将于本月晚些时候公布的美联储首选通胀指标——个人消费支出（PCE）价格指数表示警惕，认为10月数据可能呈现与CPI类似的回升走势。

Logan警告称，"通胀持续超出目标水平的时间越长，它被固化为行为惯性的风险就越大。"

她强调，尽管能源及制造业商品的价格压力消退后通胀有望逐步回落，"但更广泛的通胀趋势更有可能持续下去"。在此背景下，她呼吁尽快实现政策限制性，以在通胀与就业前景之间取得适当平衡。

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美国能源信息署（EIA）周二发布的11月《短期能源展望》（STEO）显示，预计2026年布伦特原油现货均价为97美元/桶，高于此前预测的96美元/桶；2027年均价预计为86美元/桶，较此前预测的84美元/桶上调2美元。

在供应端，EIA维持对美国原油产量的预测不变，预计2026年日产量为1390万桶，2027年进一步升至1430万桶，较2026年增长约3%，并创历史新高。

EIA此次上调油价预期，主要反映全球石油库存下降、波斯湾油轮遇袭、航运能力受限以及运输成本上升等因素带来的供应压力。不过，随着中东地区原油生产逐步恢复、全球库存开始重建，EIA仍预计油价将在2027年逐步回落。

截至发稿，周二布伦特原油期货下跌0.7%。

全球供应受扰，EIA上调油价预期

EIA在报告中表示，10月原油价格连续第三个月上涨，全球石油库存下降、波斯湾油轮遇袭以及航运能力受限，共同收紧了石油供应，运输成本上升也进一步推高了原油价格。

EIA预计，在上述因素影响下，布伦特原油现货价格将在2026年剩余时间维持在每桶100美元附近。随着中东地区石油生产逐步恢复，全球库存从低位回升，油价将在2027年逐渐回落。

具体来看，EIA预计2027年第二季度布伦特原油现货均价将降至87美元/桶，到第四季度进一步降至77美元/桶。

对于中东供应恢复，EIA预计，除伊朗以外，中东地区大部分原油产量将在2027年年中恢复至冲突前的平均水平。与此同时，替代出口路线和运输方式将帮助缓解供应受限的局面。

不过，EIA也指出，霍尔木兹海峡及替代运输路线上的原油流动仍可能受到中东冲突影响，未来油价短期波动可能高于其预测所反映的水平。

美国原油库存降至多年低位，2027年产量有望创新高

美国国内石油市场同样面临库存压力。

EIA数据显示，截至10月底，美国商业原油库存降至4.10亿桶，为2014年以来历年10月底的最低水平。仅10月一个月，美国商业原油库存就减少1410万桶，主要受到原油进口下降和出口增加的推动。

EIA表示，布伦特原油与美国西得克萨斯中质原油（WTI）之间的价差较大，使美国原油出口在扣除较高运输成本后仍具有相对吸引力，同时降低了进口原油的经济性。

EIA预计，美国原油库存将在2026年最后两个月继续低于五年平均水平。不过，随着2027年原油净进口增加、美国原油产量创下新高，以及炼厂原油加工量略有下降，美国商业原油库存有望逐步恢复。

产量方面，EIA预计美国原油日产量将从2026年的1390万桶升至2027年的1430万桶，增幅约3%。这意味着美国原油产量将连续保持在历史高位，并为全球石油供应提供更多支撑。

整体而言，EIA最新预测反映出全球石油市场短期仍受到中东供应和运输受阻的影响，但随着供应逐步恢复、库存重新积累，2027年油价仍面临回落压力。

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云计算公司CoreWeave将于周二收盘后公布第三季度业绩。但投资者的关注焦点并不在财报数字本身，而在于：上周期中选举结果令多个州的数据中心建设前景蒙上阴影，管理层将如何回应这一变局。

CoreWeave股价上周重挫15%，自六个月前高点至今已累计下跌65%，期权市场数据显示，财报公布后该股波幅预计约为16%。

数据中心建设阻力、科技巨头资本开支收紧以及公司自身债务压力，三重风险正在同步累积。

微软据报道正收紧对部分项目的监管，并退出其认为风险过高的项目；与此同时，英伟达首席执行官黄仁勋深陷个人丑闻，其领导层地位面临不确定性，而英伟达既是CoreWeave的关键供应商，也是其投资方。

选举结果重击新云，监管环境趋严

上周期中选举结果成为压垮市场情绪的直接导火索。多地选举结果显示，大量选民明确反对在其社区附近建设数据中心，这使得倾向于对AI基础设施项目持更保守态度的民主党籍州级和地方政府的影响力大幅上升。

以德克萨斯州为例，候任州长Gina Hinojosa已公开呼吁立即暂停数据中心项目审批。CoreWeave随即致函Hinojosa，表达寻求合作的意愿。

选举结果对不同类型科技公司的影响出现明显分化。上周微软、亚马逊和Alphabet等超大规模云服务商（hyperscaler）股价在选举后反弹，而以CoreWeave为代表的"新云计算"（neocloud）公司股价则大幅下挫，Nebius和IREN同样跌势显著。

这一分化折射出两类公司的本质差异：对超大规模云服务商而言，AI资本开支放缓或意味着自由现金流改善；而对于依赖AI高速增长来支撑商业模式的新云计算公司，AI支出和建设放缓则直接威胁其核心业务。

50 Park Investments首席执行官Adam Sarhan表示："美国选民用选票表明，他们不希望数据中心建在附近。这将使新云计算公司的处境更为艰难，因为它们没有其他收入来源可以弥补AI业务的潜在损失。"

债务模式埋下脆弱隐患，债券价格跌入困境区间

CoreWeave本身的财务结构使其在此轮风险中尤为脆弱。该公司通过借贷融资建设数据中心，这意味着必须维持持续的高速增长才能覆盖债务成本。

选举结束后，CoreWeave债券价格随即下挫，部分债券收益率已突破15%，进入市场通常视为困境债务的区间。

根据彭博汇编的分析师预期数据，CoreWeave第三季度营收增速预计超过160%，但净亏损规模将较上年同期大幅扩大。公司预计至2029年前仍将持续亏损，且此后每年收入增速均呈下滑态势。

持续亏损意味着CoreWeave按多数估值指标衡量仍显昂贵，尽管目前市销率约为1倍——接近历史最低水平，仅为公司2025年3月上市以来平均市销率的四分之一左右。

Founder ETFs投资组合经理Michael Monaghan表示："AI支出前景的重要性远超财报本身，因为市场担心期中选举是否意味着AI基础设施建设进入减速周期。"

本轮AI财报季情绪持续承压

CoreWeave面临的困境并非孤例，而是本轮AI财报季整体情绪恶化的缩影。

本轮财报季已出现多起高知名度的"利好出尽"行情：谷歌、Meta、亚马逊和英特尔相继遭遇财报后抛售，就连微软和闪迪的强劲业绩也未能阻止股价下跌。

更深层的问题在于投资者对AI资本回报的质疑持续发酵。在缺乏更明显投资回报的情况下，各方对科技公司大规模AI资本开支的可持续性愈发审慎。

Sarhan直指核心矛盾："如果AI收入枯竭，这些公司的公允价值几乎肯定低于当前股价。在AI以外，它们的增长将从何而来？如果无法依靠增长来偿还债务，又将如何维持偿债能力？"

他也承认，从短期技术面看，新云计算股已存在超卖迹象，"但面对如此高度的不确定性，很难想象它们能重回过去的估值水平"。

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美东时间10日周二，美国CPI公布后，美国国债遭集中抛售，美债价格跳水、收益率加速上行。基准10年期美债收益率在CPI公布后升幅扩大，美联储官员洛根（Lorie Logan）讲话后，美股午盘时段一度升破5.01%，日内升超10个基点，对美联储政策利率预期更敏感的2年期美债收益率升幅更大，美股午盘曾升破4.77%，日内升超20个基点，势将创去年4月以来最大单日升幅。

贵金属市场同步承压。美国CPI公布后，黄金盘中跌幅扩大。美股午盘时段，纽约黄金期货刷新日低至4020.8美元/盎司，日内跌近2.3%；现货黄金曾跌至4014美元/盎司下方，日内跌近3.1%。白银跌势更为明显，行情显示，美股午盘刷新日低时，纽约期银日内跌近3%，现货白银日内跌超4%。

CPI通胀连月超预期，债市重新定价美联储政策路径

美国劳工统计局周二公布的数据显示，10月CPI环比上涨0.4%，高于市场预期的0.3%，但较9月的0.6%有所放缓；剔除食品和能源价格的核心CPI环比上涨0.3%，同样高于市场预期的0.2%，与9月涨幅持平。这也是核心CPI连续第三个月上涨0.3%。由于去年同期美国联邦政府停摆导致相关数据无法采集，劳工统计局此次没有公布10月CPI同比数据。

CPI数据公布几小时前，市场已经受到美联储理事沃勒（Christopher Waller）的鹰派言论冲击。

沃勒本周二在伦敦发表讲话时表示，即使10月通胀有所改善，他仍倾向于支持美联储12月加息25个基点；但如果核心CPI连续第三个月达到0.3%或更高，就应考虑在12月加息50个基点。他警告称，只加息25个基点可能损害美联储抗通胀的公信力。

实际公布的核心CPI恰好达到沃勒设定的0.3%门槛。数据公布后，市场迅速提高对更大幅度加息的押注。路透报道称，交易员对美联储12月加息50个基点的隐含概率一度升至约13.6%，而数据公布前这一概率接近于零；相比之下，25个基点加息已基本成为市场主流预期。

彭博报道称，通胀数据推动美债遭遇抛售，短期限美债承受的压力尤其明显。货币市场也开始加大对美联储到2027年年中至少再加息两次的押注，并更明显地计入12月一次性加息50个基点的可能性。

Principal Asset Management首席全球策略师Seema Shah表示：“周二的通胀报告是一记警告。它向美联储传递的信息令人不安但非常明确，那就是和通胀的战斗还没有结束。”

高盛资产管理多部门固定收益投资主管Lindsay Rosner表示，如果CPI持续强劲，美联储可能推动更激进的紧缩周期。她的观点反映出市场对通胀持续高企的担忧：即便12月加息已经成为基准预期，后续政策路径仍可能比此前预想的更加鹰派。

今年票委洛根：今冬或需更快加息，联储至少还需两次25基点加息再暂停

CPI公布后，达拉斯联储主席洛根也释放了进一步收紧货币政策的信号。洛根是今年拥有FOMC会议投票权的票委。她周二在达拉斯联储和堪萨斯城联储联合举办的能源会议上表示，按照当前经济和通胀前景，美联储至少还需要实施两次25个基点的加息。

洛根指出，具体加息节奏取决于短期经济和金融环境，今年冬季美联储有可能比今年秋季采取更快的加息步伐。她表示：“今年冬季可能有必要比FOMC今年秋季迄今采取的步伐更快地行动。”

不过，洛根并非主张持续不断地加息。她表示，在完成上述两次加息后，美联储可以暂停行动，评估经济和金融市场的发展，再决定是否需要进一步调整政策。她还强调，通胀长期高于目标，可能逐渐嵌入企业和家庭的行为预期，因此及时采取行动十分重要。

洛根的表态意味着，部分美联储官员正在讨论的不仅是12月是否加息，还包括如何更快地将利率推向温和限制性水平。她与沃勒的讲话前后呼应，令市场对美联储未来数月进一步收紧政策的担忧升温。

美债收益率和美元齐升，金银遭双重压力

美债收益率和美元同步走强，给不生息的贵金属带来压力。一方面，债券收益率上升提高了持有黄金、白银等非生息资产的机会成本；另一方面，美元走强也令以美元计价的贵金属对其他货币持有者更加昂贵。

路透报道称，10月通胀数据高于预期后，黄金价格明显下跌，市场开始评估美联储采取更激进加息行动的可能性。黄金对利率预期变化较为敏感，若市场进一步上调对未来政策利率的预期，贵金属短期仍可能面临压力。

不过，黄金和白银的后续走势并不只取决于美联储政策。美元走势、地缘政治风险、能源价格以及投资者对经济前景的判断，都可能影响贵金属需求。当前市场的关键变化在于，通胀数据和美联储官员的鹰派表态重新强化了利率上行预期，使此前受益于降息预期的贵金属交易面临调整。

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美国劳工统计局（BLS）于11月10日周二公布，10月CPI环比上涨0.4%，低于9月涨幅0.6%，但高于经济学家预期的0.3%；核心CPI环比上涨0.3%、持平9月，高于市场预期的0.2%。这是整体CPI连续第三个月涨幅超出华尔街预期，核心CPI也连续第三个月环比涨0.3%。由于2025年10月美国联邦政府停摆期间未能采集CPI数据，BLS此次未能提供10月CPI同比涨幅。

这份报告恰好触及美联储理事沃勒此前提出的政策门槛。沃勒在CPI公布几小时前表示，如果10月核心CPI环比涨幅达到0.3%或更高，他可能倾向于在12月的美联储货币政策会议上支持加息50个基点。如今这一条件已经满足，市场对12月一次加息50个基点的押注随之升温。

有“新美联储通讯社”之称的记者Nick Timiraos指出，这份通胀报告正在考验美联储此前“拉开加息间隔”、通过分散行动为观察经济数据留出时间的策略。官员面临的选择不仅是12月加息25还是50个基点，还包括是否需要调整后续行动节奏，甚至释放12月和明年1月连续加息的信号。

华尔街人士的反应则呈现出一个共同判断：通胀压力仍然顽固，12月加息的理由进一步增强，但对加息幅度的看法并不一致。部分人士认为，连续三个月核心CPI环比上涨0.3%，意味着美联储难以忽视通胀反弹；也有人认为，50个基点可能过于激进，25个基点仍是更现实的选择。市场真正担心的，已不只是下一次会议的决定，还包括美联储是否会因此延长紧缩周期。

“新美联储通讯社”：核心价格全面走强，联储可释放连续加息信号

Timiraos在华尔街日报的分析中指出，10月通胀表现强劲，正在考验美联储此前将加息行动分散在不同会议之间、留出时间观察经济数据的策略。

他认为，沃勒已经提出一种可能性：如果第三个月的通胀数据仍然偏热，12月加息50个基点就可能进入讨论范围。不过，目前还没有其他美联储官员公开呼应这一主张。

美联储也可以选择另一种方式应对通胀压力：不在单次会议上突然加息50个基点，而是释放12月和明年1月连续加息的信号。Timiraos指出，这可能是调整政策节奏的一种方式。美联储上一次单次加息幅度超过25个基点，还是在2022年。

Timiraos在社交媒体上进一步拆解了核心通胀细节，指出10月核心价格“全面走强”。

具体来看，核心商品价格过去六个月的年化涨幅达到1%，而截至6月的此前一段时间仅为0.1%；剔除住房的核心服务价格10月上涨0.4%，折合年化约4.9%，过去三个月和六个月的年化涨幅分别达到5.5%和3.2%。

他还指出，10月核心CPI未经四舍五入的环比涨幅为0.296%，连续第三个月录得约0.3%的涨幅。核心CPI三个月年化增速升至3.75%，而7月时仅为1.6%。

这些数据表明，通胀压力并非仅仅来自整体能源价格上涨，核心商品和服务价格也在持续走强。对于美联储而言，这使得将通胀视为短期冲击、继续等待价格压力自行消退的难度增加。

沃勒提出50基点选项，市场开始重新评估政策力度

CPI公布前数小时，沃勒在伦敦出席活动时发表了偏鹰派讲话。他表示，美国经济增长强劲，劳动力市场稳定，但通胀仍然过高，美联储需要“尽早而非拖延”进一步收紧货币政策。

沃勒此前支持美联储最近一次会议维持利率不变，理由是此前的政策沟通已经让金融市场提前计入了一定程度的紧缩。他认为，政策调整不一定需要在连续会议上实施，但此前传递的加息信号最终必须兑现，否则市场可能下调加息预期，导致金融条件不合时宜地放松。

对于12月会议，沃勒在CPI公布前已经表示，如果10月核心CPI仍像此前两个月一样环比上涨约0.3%或更高，就可能需要采取更强有力的政策行动。他明确提出，应考虑加息50个基点，并警告如果通胀持续偏高、价格压力正在扩大，仍只加息25个基点可能损害美联储抗通胀的公信力。

10月核心CPI最终恰好达到这一门槛。

Reuters报道，数据公布后，市场对12月加息25个基点的预期已接近板上钉钉，对加息50个基点的押注一度升至约15%。两年期美债收益率大幅攀升，录得2025年4月初以来最大单日涨幅。

不过，Timiraos也提醒，目前尚无其他美联储官员公开呼应沃勒的50基点主张。因此，市场开始讨论更大幅度加息，并不意味着美联储内部已经形成一致意见。

华尔街观点分化：通胀压力难忽视，但50基点并非共识

通胀数据公布后，多位华尔街人士认为，美联储12月加息的理由进一步增强，但对加息幅度以及通胀压力能否持续的判断并不完全一致。

Inflation Insights总裁Omair Sharif表示，最新报告“几乎没有任何内容能够缓解市场对持续通胀风险的担忧”，也没有消除美联储可能需要进一步加息的理由。

他还估算，10月核心PCE价格指数可能上涨0.34%，折合年化涨幅超过4%，高于前一个月。虽然美联储以整体PCE通胀作为2%的政策目标，但核心PCE更能反映潜在通胀趋势。若这一估算得到后续数据验证，将进一步强化美联储继续收紧政策的理由。

Edward Jones高级经济学家James McCann认为，这又是一份令人失望的通胀报告，反映出潜在价格压力可能正在重新积聚。美国经济增长和劳动力市场今年都出现明显加速，核心通胀又开始显露重新加速的迹象，这让美联储面临更大的政策压力。

McCann指出，真正值得担忧的是通胀是否正在稳定在一个更高的水平。他认为，这份报告至少巩固了12月加息25个基点的理由，而更大的争论已经变成美联储是否需要加息50个基点、采取更激进的行动。

Spartan Capital Securities首席市场经济学家Peter Cardillo也认为，12月加息已经基本确定，悬念在于幅度究竟是25还是50个基点。他表示，沃勒实际上已经为半个百分点的加息打开了大门，而最新数据说明通胀仍然是一个问题。

不过，Cardillo也提醒，未来30至40天内情况仍可能发生变化。如果油价回落并逐步传导至消费价格，通胀压力可能有所缓解；但如果油价重新上涨，通胀前景也可能再次恶化。

Northlight Asset Management首席投资官Chris Zaccarelli认为，通胀高于理想水平，使美联储12月加息的可能性进一步增加。不过，尽管市场上已经有人呼吁加息50个基点，他仍预计美联储下个月只会加息25个基点。

Themis Trading联合主管Joe Saluzzi同样认为，核心通胀持续偏高已经证明价格压力具有黏性，25个基点的加息仍是现实选项，但50个基点的行动可能过于激进。他还警告，利率和通胀长期处于高位，将持续给依赖借贷的企业带来压力，进而影响企业盈利和股票估值。

Regan Capital首席投资官Skyler Weinand则表示，最新CPI为美联储12月再次加息铺平了道路，央行不能忽视通胀数据明显回升的事实。他还指出，最新就业报告显示10月就业增长强劲，且此前月份的就业数据获得上修，为美联储继续加息提供了空间。

就业市场仍具韧性，紧缩政策或持续更久

除了通胀本身，劳动力市场仍然保持韧性，也让美联储更有条件将抗通胀放在政策优先位置。

沃勒在周二当天讲话中提到，10月美国失业率降至4.1%，当月新增就业岗位16.5万个，前两个月新增就业人数合计上修8.5万个。尽管从更长周期看，过去六个月和12个月的月均就业增长约为8万人，但整体就业市场仍处于供需大致平衡、没有明显恶化的状态。

这意味着，美联储在面对持续偏高的通胀时，不必像劳动力市场明显疲软时那样顾虑加息对就业的冲击。

Annex Wealth Management首席经济策略师Brian Jacobsen则从价格传导角度指出，核心CPI连续第三个月环比上涨0.3%，说明问题已经不只是整体CPI偏高，能源冲击也可能正在渗透到核心通胀。

他还提到，芝加哥联储主席Austan Goolsbee此前谈及AI需求可能是美联储需要关注的通胀压力来源。随着AI投资和相关基础设施建设扩张，经济活动可能挤占其他领域的资源，并推高部分服务价格。Jacobsen认为，美联储可能越来越关注AI需求对经济资源的挤压，以及水管工、电工等技术工种的用工成本上涨。

Franklin Templeton Institute首席投资策略师Jeff Schulze则警告，最新通胀数据将成为风险资产的阻力。投资者开始计入12月加息50个基点以及之后进一步加息的可能性，短端收益率上升和美元走强都可能压制股票估值。

Federated Hermes固定收益投资策略师Karen Manna也表示，这份报告强化了美联储再次加息的理由，并进一步要求政策制定者保持警惕。投资者真正担心的是，如果通胀持续偏高，美联储可能不得不在2027年很长一段时间内维持限制性货币政策。

综合来看，10月CPI使12月加息进一步接近市场共识，但美联储面临的政策选择已经不再局限于是否加息。沃勒提出的50个基点选项、Timiraos所说的加息间隔策略受到考验，以及其他官员是否会支持加快紧缩节奏，都将成为接下来市场关注的焦点。

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11月10日周二，MiniMax正式发布并开源新一代图像生成模型H3 Image，主打最高1600万像素（4096×4096）的4K图像生成，官方称最快约10秒即可完成，同时支持精准理解提示词、图像编辑以及最多16张参考图输入。

MiniMax将H3 Image的核心竞争力归纳为速度、画面质量和指令遵循三个方面：在速度上，模型能够在10至20秒内生成4K图像；在画质上，力求摆脱常见的AI生成感，呈现更丰富的细节和更强的真实感；在指令遵循上，官方称其达到开源图像模型中的最强水平，并支持多张参考图协同创作。

与仅开放API调用的闭源模型不同，MiniMax此次同步开放H3 Image模型权重，并将其接入自家API、MiniMax Code和海螺AI平台。发布首周，16MP及以上分辨率图像生成还可享受五折优惠。

4K图像无需超分辨率，直接生成速度吊打主流模型

生成速度是H3 Image此次重点强调的竞争力之一。

目前市面上主流图像生成模型的输出分辨率大多集中在100万至400万像素，生成速度普遍以分钟计，即使较快的模型也需要约50秒。相比之下，H3 Image能够直接生成4096×4096的4K图像，生成时间缩短至10至20秒，官方宣传的最快速度约为10秒。

这意味着，H3 Image不仅将单次生成的像素规模提升至约1600万，也试图大幅压缩高分辨率图像的等待时间。对于需要反复调整构图、配色、光线和细节的设计师及内容创作者而言，生成速度提升能够降低每次试错的时间成本，让创意迭代更加高效。

从技术规格看，H3 Image并非简单地将普通分辨率图片放大至4K，而是能够直接生成约1600万像素的高分辨率图像，无需额外超分辨率处理。

MiniMax在Hugging Face公布的模型说明显示，H3 Image支持多种画面比例，除4096×4096的正方形图片外，还支持5472×3072的16:9横版图片，以及6272×2688的21:9宽屏图片。模型有效生成范围约为400万至2000万像素，官方建议在1600万像素左右获得较好的效果。

速度提升背后，模型采用了蒸馏优化，将采样步骤压缩至6步（Sampling Steps），无需传统的无分类器引导（CFG），以降低高分辨率图像生成的计算开销。

摆脱常见“AI感”，画面细节和真实感成为另一卖点

除了生成速度，MiniMax将画面质量视为H3 Image的另一项核心优势。

MiniMax在官方模型说明中强调，H3 Image能够突破常见AI生成图像的视觉特征，提供更加丰富的画面细节和更强的真实感，使生成图像更接近真实世界的视觉质感。

这不仅关系到图像是否足够逼真，也直接影响模型的应用范围。对于广告、电商、产品设计、游戏美术和商业视觉制作等场景而言，图像模型除了需要生成符合创意要求的画面，还必须能够呈现细腻的材质、自然的光影和可信的场景细节。画面真实感和细节表现的提升，有望让AI生成图像从概念草图、创意素材进一步延伸至更专业的商业创作。

与传统高分辨率生成方案不同，H3 Image能够直接生成约1600万像素的图像，而不是先生成低分辨率图片、再通过超分辨率技术放大。MiniMax希望通过高分辨率原生生成与更短的推理流程兼顾画质和效率。

指令遵循能力号称开源图像模型最强，最多支持16张参考图

在指令遵循方面，MiniMax将H3 Image定位为开源图像模型中指令遵循能力最强的模型，并将其与多参考图输入和图像编辑能力结合。

模型不仅支持根据文字提示直接生成图像，还能接收一张或多张参考图片，根据用户指令对已有图像进行修改。最多16张参考图的输入能力，有助于模型同时理解人物、物体、场景和视觉风格等不同参考信息，在复杂创作中更好地保持主体特征和画面一致性。

例如，在产品广告设计中，用户可以分别上传产品外观、品牌视觉和场景参考图片，再通过文字指令要求模型将不同元素整合到一张新图中；在游戏美术和角色设计中，也可以利用多张参考图控制人物外观、服饰、场景和整体风格。

这种将文生图、图像编辑和多图参考整合在同一模型中的设计，也意味着用户不必频繁切换不同的专业模型或工作流程，便可以完成从初始生成到后续修改的连续创作。

33.1亿参数架构，模型权重同步开放

在模型架构方面，H3 Image基于MiniMax H3多模态模型开发，移除了原有架构中的音频分支，针对图像生成和编辑进行了优化。

根据Hugging Face公布的技术资料，H3 Image采用331亿参数的稠密扩散Transformer（DiT），共有50层，沿用MiniMax H3的Qwen3-VL文本编码器，并结合图像VAE处理参考图片和生成图像。

此次发布的另一项重要内容是开放模型权重。开发者可以通过Hugging Face获取模型，并使用SGLang、vLLM-Omni、Diffusers和ComfyUI等工具进行部署和开发。

不过，开放权重并不意味着普通消费级电脑就能轻松运行完整模型。官方披露的图像生成DiT权重文件约为68.65GB，完整部署还需要加载独立的文本编码器，对显存和计算资源有较高要求。

API、MiniMax Code和海螺AI同步接入，首周高分辨率生成五折

在商业化方面，MiniMax采取开放权重与自有产品平台并行的策略。

H3 Image目前已通过MiniMax API、MiniMax Code和海螺AI提供服务，用户无需自行下载和部署模型，即可体验高分辨率图像生成和编辑功能。发布首周，16MP及以上分辨率的图像生成请求还可享受五折优惠。

从此次发布来看，MiniMax试图同时覆盖开发者和普通创作者：一方面，通过开放模型权重吸引开发者进行本地部署、二次开发和工作流集成；另一方面，通过API及海螺AI等产品推动模型商业化，扩大用户覆盖面。

不过，开放权重也不等于完全不受限制的开源。Hugging Face公布的社区许可证对适用地域、商业使用和模型衍生开发等设置了条件，部分地区及特定商业用途需要另行获得授权。

在AI图像生成竞争日趋激烈的背景下，H3 Image将高分辨率生成速度、画面真实感和复杂指令遵循能力作为主要突破口。能否将这三项技术优势转化为持续的创作者使用需求和API收入，以及开放权重能否带动更广泛的开发者生态，将成为MiniMax接下来值得关注的看点。

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合资品牌的新能源转型，开始在销量榜上显现成效。

11月9日，乘联分会发布2026年10月乘用车市场数据，主流合资品牌新能源零售同比增长69%，但新能源在其自身销量中的占比仍只有19.7%。在全国新能源零售渗透率达到67.5%的市场里，合资品牌正在提速，距离完成销量结构调整仍有较大差距。

这轮增长已经有具体的产品支撑。一汽-大众ID.AURA T6月销超过万辆，广汽丰田铂智3X达到近万辆，上汽大众和别克的插混产品也开始贡献销量。合资品牌在家用SUV、轿车和MPV市场，都拿出了能够参与竞争的新能源车型。

不过，单款产品的突破尚未扭转整体下滑。10月主流合资品牌全品类零售仍同比下降38%，新能源增加的销量，还不足以填补燃油车收缩留下的缺口。

同比69%的增长只是转型的起点。接下来的关键，是把少数车型的突破扩大为持续的产品供给。大众加快本土技术应用，丰田调整研发与采购方式，别克拓展插混产品，都是在争取同一件事，即让新能源真正成为支撑品牌规模的主营业务。

01 新车带来增量

10月合资新能源的增长，发生在新能源乘用车整体零售同比下降13.7%的背景下。对合资品牌而言，这意味着新产品确实争取到了市场需求。

具体到榜单，值得关注的是大众的新车放量，以及丰田、别克已有新能源产品的支撑。

一汽-大众ID.AURA T6是其中最突出的新面孔。10月销量数据显示，其销量达到1.2万辆，略高于比亚迪元PLUS的11954辆。这款9月20日上市、售价12.99万至16.69万元的纯电SUV，已经进入主流家用电动车的竞争区间。

月销过万的意义，在于合资品牌的新产品能够与成熟自主车型争夺同一批用户。T6围绕家用需求安排价格、空间和智能化配置，品牌原有的认知基础才有机会转化为订单。它的开局说明，合资品牌仍有吸引力，前提是产品进入消费者愿意比较的范围。

上汽大众ID.ERA 5S则补上了插混轿车的供给。这款今年上市的新车，10月销售7100辆，同期朗逸为13891辆。

上汽大众总经理吴赟10月在一场交流会中，专门谈到为什么要做5S。过去考虑朗逸的消费者，如今可能想买一辆新能源车。在他看来，上汽大众就得有一款“新能源的朗逸”，让这批人换了动力也有车可选。

对于长期依赖燃油轿车的大众而言，一款新能源家轿达到这一规模，已经能够承接部分用户转向新能源的需求。

别克至境E7也在带来增量。这款4月上市的插混SUV，10月销量为5005辆。T6、5S和E7三款今年上市的新车，单月合计超过2.4万辆。它们在去年同期尚未上市，是观察本轮增长来源的重要线索，产品供给扩张已经形成了可见的销量。

与此同时，合资新能源还有一批销量支柱。广汽丰田铂智3X在10月销售9101辆，与零跑B10的9399辆、海狮05EV的9033辆处于相近水平。它在主流纯电SUV市场已经具备一定规模，也让丰田的新能源业务有了获取用户的重要产品。

别克GL8新能源车系当月销售4207辆，位居MPV榜第四，高于腾势D9的3801辆。这个案例与大众的新车不同，GL8原有的市场认知可以帮助新能源版本触达用户，插混动力则让品牌能够继续参与MPV市场的电动化竞争。

一位资深的汽车行业分析师对华尔街见闻表示，以上这些销量较好的车型共同呈现出两条路径。一条是在主流家用市场推出新车，以更贴近市场的价格和配置争取用户。另一条是把已有品牌和车系的客户基础转向新能源。前者扩大产品覆盖，后者提高既有客户在换购时继续留在品牌内的可能性。

分析来看，铂智3X、GL8新能源体现的是合资品牌已有的销量基础，T6、5S等今年新增车型，则更直接地体现供给扩张。两类产品共同支撑了当月表现，但解释69%的同比增长，仍要重点看新车增加了多少销量，以及其他车型的同期变化。

低基数会放大新品带来的增长幅度，上市权益也降低了用户尝试的门槛。从榜单看，本轮回升已有产品基础，持续性则取决于这些车型能否在上市热度过后保持销量，以及后续新车能否接力。合资品牌的突破正在出现，下一步要解决的是如何扩大突破的范围。

02 转型仍需提速

19.7%的新能源渗透率，意味着主流合资品牌每卖出五辆车，大约只有一辆是新能源。销量结构仍偏向传统动力，使其更容易受到燃油车市场收缩的影响。10月主流合资燃油车零售同比下降46%，拖累全品类零售下降38%。

这也解释了为什么新能源增长69%，仍未扭转合资品牌的整体下滑。

按乘联分会公布的32万辆总零售量、各类车占比及同比增速粗算，10月主流合资品牌新能源车比去年同期多卖约2.6万辆，燃油车却少卖约22万辆。增长较快的业务规模偏小，下滑的业务却占据大头。要改变这一局面，合资品牌需要让已有新能源车型保持销量，同时通过新产品覆盖更多需求。

要补上这道缺口，大众正在把一款车用上的技术推广到更多车型。其10月底披露，在中国开发的CEA电子电气架构已用于五款本土生产的纯电动车型，计划2027年进一步覆盖插混车型。本土研发成果开始应用于更多产品。

多个车型共享技术，有助于分摊研发投入、减少重复开发，并加快功能更新。这为大众持续推出新能源产品提供了基础。接下来，技术投入需要通过定价、配置和市场定位转化为产品竞争力，才能让更多车型获得稳定销量。

丰田的调整集中在开发和采购机制。11月5日，丰田汽车公司副社长宫崎洋一在财报说明会上表示，在中国，由本地总工程师牵头，把市场反馈更快纳入车型规划、开发和改进。零部件与技术的选择以竞争力为依据，不受供应商国籍或集团归属限制，并计划从2027年起继续投放中国开发的新能源车。

铂智3X就是在这套机制下，由丰田与中国合作伙伴共同开发的。按宫崎洋一的说法，从2027年起，丰田计划陆续投放更多在中国开发的新能源车，吸引新客户。

别克则把插混产品从GL8所在的MPV市场进一步拓展到家用SUV。至境E7定在15万至20万元，争取的是一批家里已经有车、换车时想试试新能源的消费者。

9月16日，上汽通用汽车副总经理薛海涛透露，至境E7的置换用户中，约六成原先开的是合资车。

合资品牌密集布局主流价位，也有市场规模上的考量。根据乘联分会的零售口径数据，2026年1—9月，10万至20万元价位段乘用车的累计市占率为41.9%这意味着，这一市场既足够大，也仍有大量传统动力用户。

对合资品牌而言，在这一价位补齐新能源产品，能够同时争取新客户、承接原有客户换购，但价格和配置也必须经得起与自主品牌直接比较。

进入竞争充分的主流市场后，成本效率就更重要。更有竞争力的价格，需要采购、研发和制造共同支持。如果销量主要依靠持续增加优惠，企业和经销商的收益就会承压，后续产品投入也更难形成良性循环。

从大众扩展本土技术、丰田调整开发机制，到别克增加插混产品，合资品牌正在为新能源扩大规模创造条件。

下一阶段，需要观察新能源增加的销量能否逐步弥补传统业务的下滑，以及成本改善能否支持更有竞争力的定价。

这两方面同时推进，新能源增长才能成为合资品牌整体回升的支撑。

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禾赛的激光雷达生意赚得更多了，机器人新业务还在花钱。

11月10日，禾赛科技发布2026年三季报。三季度，禾赛交付激光雷达72.97万台，同比增长65.3%。公司营收10.68亿元，同比增长34.3%，低于此前给出的11亿至11.5亿元指引。净利润为8079万元，同比下降68.5%，主要因为上年同期有约1.85亿元的股权投资处置和知识产权转让一次性收益。剔除该一次性收益影响后，净利润同比增长13.7%。

分业务看，激光雷达贡献了9.78亿元收入和1.45亿元经营利润，分别同比增长22.9%和88%。包括机器人执行模组、空间智能平台在内的战略增长业务实现收入9051万元，经营亏损8289万元。两项业务合并后，禾赛三季度经营利润为6258万元，同比下降19.1%。

车载产品仍是禾赛出货的主力。三季度，面向辅助驾驶的激光雷达交付63.81万台，同比增长67.6%。禾赛拿到了五菱车型的主激光雷达定点，同时也获得了凯迪拉克、吉利、长城等车企的高端主雷达项目。

零跑和一家欧洲车企则选用了禾赛的补盲雷达。对供应商而言，五菱这样的项目有机会扩大装车规模，补盲雷达则有机会增加单车配套数量。

同行也在放量。速腾聚创三季度激光雷达销量达到59.56万台，其中辅助驾驶产品售出45.04万台，同比增长200.1%。

随着更多车型采用激光雷达，供应商拿到定点后，还要等车型量产和终端销量兑现。尤其是面向大众市场的项目，订单能留下多少利润，取决于供货价格和量产成本。

禾赛二季报已提到平均售价下降，三季度集团毛利率则由上年同期的42.1%降至41.0%，公司将其主要归因于低毛利产品收入占比上升。

机器人业务的投入已开始带来订单和收入。三季度，禾赛机器人执行模组出货2.34万件，环比增长96.8%，产品从灵巧手模组扩展到全身关节模组。

另一项新业务Kosmo已开始产生收入，并于10月正式发布。它用空间相机采集真实场景，再通过云平台生成三维数据，可用于机器人训练和影视制作。与此同时，禾赛三季度研发费用同比增长27.8%至2.54亿元，公司称增量投入与战略增长业务有关。

禾赛预计四季度营收为11亿至11.5亿元，并维持全年战略增长业务2亿至3亿元的收入指引。接下来，五菱等车型定点何时转入量产，将影响激光雷达主业的增长。机器人模组能否进入更多客户的量产项目、Kosmo能否获得持续付费，则决定新业务的收入能多快覆盖投入。

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美国劳工统计局周二公布数据显示，10月核心CPI环比上涨0.3%，高于市场预期的0.2%；整体CPI环比上涨0.4%，同样超出预期的0.3%。在参与调查的70位分析师中，仅有1位预测通胀会高于最终公布的结果。

数据公布后，美国国债收益率大幅走高，股指期货下挫，市场对12月加息的押注进一步强化。由于去年10月政府停摆期间数据采集中断，劳工统计局未公布同比变化数据。

此次数据是美联储官员在12月8日至9日政策会议前所能看到的最后一份CPI报告。

在数据发布前，美联储理事Christopher Waller已在伦敦发表讲话，明确表示若10月核心CPI环比达到0.3%或更高，12月会议应考虑加息50个基点。

Pacific Investment Management Co.经济学家Tiffany Wilding表示，"50个基点的加息显然已经摆上了讨论桌"，尤其是在Waller发表上述言论之后。

数据发布后，12月加息的概率被完全定价，加息50个基点的概率定价升至约11%。

10月整体CPI环比上涨0.4%，高于预期的0.3%；核心CPI（剔除食品和能源）环比上涨0.3%，高于预期的0.2%。彭博汇编的数据显示，截至10月，核心CPI指数三个月年化涨幅为3.7%，六个月年化涨幅为2.7%。

各主要分项涨幅如下：

住房：住房指数环比上涨0.3%，贡献了当月整体涨幅的逾三成。其中，业主等量租金（OER）上涨0.3%，租金上涨0.2%，外出住宿指数上涨0.6%。

食品：食品指数环比上涨0.5%，为继9月持平之后的明显反弹。家庭食品指数上涨0.4%，肉禽鱼蛋类上涨0.5%，其中牛肉上涨0.9%；水果蔬菜及乳制品各上涨0.6%；外出就餐指数上涨0.5%，其中正式餐厅上涨0.7%。

能源：能源指数环比上涨0.7%，涨幅较9月的5.2%大幅收窄。汽油价格经季节性调整后上涨1.0%，电力价格上涨0.9%，天然气价格下降0.8%。

值得注意的是，CPI统计期过后油价和成品油价格已出现明显下跌，部分经济学家认为能源分项对通胀的贡献或正接近阶段性峰值。

此外，受益于BLS半年度行业数据更新，医疗保险价格出现三年多来最大跌幅，在一定程度上抵消了其他分项的上涨。二手车及皮卡价格下降1.2%，为通胀提供了难得的降温信号。

同日公布的另一份报告显示，将通胀数据与薪资数据结合计算后，10月实际平均时薪环比几乎没有变化，实际购买力持续受到侵蚀。

工资追不上价格上涨的困境，被普遍认为是推动近期中期选举中民主党获得"蓝色浪潮"胜果的重要民意背景——选民在此次选举中大量表达了对生活成本的不满。

关税敏感品类（包括家居用品、家电及玩具）价格出现明显上涨，而与人工智能基础设施建设相关的品类则在10月短暂降温——计算机软件及配件价格下跌1.5%，电脑及智能家居助手价格涨幅为四个月来最低。

CPI数据公布后，美国国债遭遇抛售，2年期至5年期收益率单日涨幅均超过10个基点，10年期国债收益率升至4.97%附近。与此同时，美国财政部当日还将拍卖420亿美元新发国债。

Mizuho高级美国经济学家Alex Pelle表示，"美联储跳过了10月，现在可能需要补上，12月会议的核心辩题将是加息25个基点还是50个基点，而非零与25个基点之间的选择。"

在此之前，受伊朗战争引发的避险情绪推动，美国国债已从10月初的多年收益率峰值明显回落。

WisdomTree投资策略主管Kevin Flanagan指出，"过去一个月收益率下跌50个基点，主要反映了避险需求。从经济数据本身来看，收益率完全有理由重新攀升，10年期或将回到5%。"

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11月9日，长安马自达宣布，销售分公司执行副总经理吴旭曦因工作调整将接受新的任命，刘斌即日起接任该职务。

刘斌做汽车销售和营销超过25年，曾任长安汽车销售有限公司分销中心总监，也管过长安欧尚在广州的区域业务。他接手时，长安马自达的新能源车已经卖到了欧洲，国内经销商还在摸索怎样把这两款车卖给更多中国买家。

2024年秋天，马自达与长安合作开发的新能源轿车EZ-6上市。按长安汽车披露的数据，那一整年，长安马自达净亏损2.78亿元。次年，SUV车型EZ-60跟上，两款车都有纯电和增程版本。

出口给南京工厂带来了增量。长安马自达去年3月开始出口新能源车，当年约1.5万辆。今年8月，EZ-60的海外版CX-6e在欧洲开售，10月又进入泰国。今年北京车展期上，吴旭曦曾预计，长安马自达2026年新能源车出口量将超过5万辆。

据马自达公布的产销数据，今年前三季度，马自达在华售出46,904辆，同比下降2.9%。三季度销量同比回升13.4%，仍未补回上半年的跌幅。

两款电动车起初找到了很不一样的买家。2024年广州车展上，吴旭曦说，EZ-6上市还不到一个月，近六成买家是回来增购或换车的马自达车主。一年后，同样在广州车展，长安马自达公布，EZ-60上市初期的买家中，82%是品牌新客。吴旭曦当时表示，不少人最初是被车的外形吸引进店，试驾后才对马自达的操控有了体会。

但也有北京一家长安马自达经销店的经理表示，店里一个月卖车只有两位数，来的多是原本就喜欢马自达的人，年轻人很少进店，选电动车的也少。

长安马自达在此次任命中提到，吴旭曦任内已推动经销商升级新能源服务。早在EZ-6上市时，公司就对这款车采用了代理制。厂家统一管理终端价格，消费者可通过“悦马星空”App付订金和尾款，门店的产品专家负责看车、试驾，交付专家带车主熟悉辅助驾驶等功能。

在一些城市，这套销售分工已经延伸到店外。顾客在长安马自达官网预约试驾，预约信息会交给所选或邻近城市的授权经销商，由门店联系安排。11月4日，东莞久驰和深圳通利华福滨两家经销商都在各自的店铺公告里写明，在本店销售区域内，顾客可以约产品专家把试驾车开上门。

今年4月至9月，EZ-60带动马自达在华销量回升。但在11月9日的财报说明会上，马自达仍将本财年在华销量预期从7.1万辆下调至6.9万辆。

出口已经拉高了合资公司的总销量，国内市场要稳住，电动车还得补上燃油车留下的销量缺口。马自达因此把新能源车需求旺盛的地区与品牌传统优势市场并列为销售重点。对刘斌来说，老店还有熟客的生意要做，新增的试驾车和推广投入，则要跟着电动车买家走。

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根据周二提交给美国证券交易委员会（SEC）的招股文件，Anthropic寻求通过IPO和私募配售合计筹资至多904亿美元。其中基础IPO发行规模最高644亿美元，低于此前撤回版本中所示的693亿美元；此外，包括谷歌母公司Alphabet、英伟达、AMD、博通、美光科技、微软及台积电在内的七家科技巨头，将另行以私募方式合计投入260亿美元。发行价区间定为每股70至78美元，拟发行约8.014亿股，部分现有股东另出售约2360万股。

按发行价上限78美元计算，Anthropic估值约为1.02万亿美元，略高于其9650亿美元的私募估值。股票预计在纳斯达克全球精选市场挂牌，代码为ANT，主承销商为高盛和摩根士丹利，另有20家银行参与。

此次上市计划于11月18日（周三）定价。若计入超额配售权，募资总额将逼近1000亿美元，超越SpaceX此前创下的865亿美元纪录。然而，AI相关股票上周刚经历一轮急跌，市场对数据中心监管收紧及成本上升的担忧尚未消散，Anthropic选择在市场情绪承压之际推进上市，其IPO表现也将成为检验投资者对AI商业化前景及高估值接受度的重要指标。

招股文件首次向公众披露了Anthropic的完整财务数据。公司第三季度营收接近170亿美元，而去年同期仅为14亿美元，同比增速极为可观。截至10月31日，公司年化营收已升至约810亿美元，较9月底增加约100亿美元。截至9月30日，过去12个月收入达到10万美元以上的客户已超过11900家。

然而盈利能力仍不稳定。公司第三季度总运营支出跳升至175亿美元，同比增长292%，从第二季度的9.74亿美元运营利润——也是连续至少五个季度亏损后的首次盈利——重新滑入-5.67亿美元的运营亏损。拖累第三季度业绩的主要因素包括：50亿美元的短期算力合同成本，以及20亿美元与公司慈善捐款匹配计划相关的非现金支出。

此外，AI定价压力正在侵蚀营收增速。招股文件显示，部分新模型降价及向客户提供合同折扣，令第三季度营收增长减少约6亿美元。Anthropic在9月推出的Opus 5.5等新模型时下调了售价，竞争对手OpenAI近期同样推出了低价模型。

维持技术领先地位的代价极为高昂。招股文件显示，Anthropic的总承诺支出达8950亿美元，主要用于算力和芯片采购；其中约700亿美元将在截至2027年9月的一年内支付——这一数字已超过标普500指数约三分之二成分公司的个别市值。

与拥有广告等多元收入的科技巨头不同，Anthropic目前收入几乎完全依赖AI服务，必须让投资者相信，单一的AI业务可以产生远超基础设施成本的利润。这一逻辑尚待时间验证。

在技术应用层面，Anthropic正寻求将Claude嵌入专业服务场景，涵盖医疗保健、生命科学、法律及会计等行业。文件显示，目前Anthropic代码库中逾90%的代码贡献已由Claude完成。诺华首席执行官Vas Narasimhan出任Anthropic董事会成员，显示其在医疗领域的布局正逐步深化。周一，Anthropic发布了Mythos和Fable模型的新版本，两者速度均有提升，Fable定价也有所下调。

Anthropic的创始背景与众不同——核心团队由原OpenAI高管出走组建，起因正是对AI安全优先级的分歧。近六年后，公司以公益公司（Public Benefit Corporation）架构上市，治理结构中设有"长期利益信托"（Long-Term Benefit Trust），拥有选举和罢免公司董事会多数成员的权力，旨在平衡股东利益与社会利益。

然而，公司在招股文件中明确警告，若AI技术在缺乏充分保障和监督的情况下发展，可能对人类构成"灾难性或生存性风险"。监管机构、投资者乃至Anthropic内部员工均对人类失去对该技术控制权的重大风险发出警示，其中有人估计AI在未来十年内消灭全体人类的概率超过10%。首席执行官Dario Amodei也曾呼吁顶尖AI实验室“控制前沿技术的推进节奏”，以优先保障安全。

相比之下，竞争对手OpenAI将IPO目标定于2027年，其CEO Sam Altman将2026年定性为上市的"不明智时机"，理由同样是AI安全顾虑。据知情人士向彭博透露，OpenAI目前正以1.25万亿美元估值进行融资。

Anthropic七位联合创始人各持股约1.4%，以当前估值衡量均已跻身亿万富翁行列。即便兑现将个人持股80%捐赠慈善事业的承诺，这一判断依然成立。

在机构股东层面，富达投资、Capital Group、贝莱德等资产管理机构旗下基金，以及Iconiq、Spark Capital、红杉资本等风险投资机构均在IPO前持有Anthropic股份。谷歌、亚马逊和微软则兼具投资者、客户与算力供应商三重身份。

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周二阿里公布的文件显示，平头哥已于2026年9月11日以保密形式向香港联交所递交A1上市申请表格，申请H股在港交所主板挂牌买卖。

阿里在公告中表示，香港联交所已确认其可进行建议分拆。此次分拆拟通过全球发售方式进行，包括面向香港公众的公开发售及向机构与专业投资者的配售。分拆完成后，平头哥预计仍将维持阿里子公司地位。

与此同时，平头哥芯片业务正加速进入规模化商业阶段。二季度财报显示，基于真武M890芯片的超节点实例已上线阿里云并开始销售，截至8月初已服务逾650家客户，Kimi K3、千问3.8 Max等主流大模型均已借助该实例提供推理服务。商业化进展的提速，为此次分拆上市提供了更具说服力的基本面支撑。

阿里巴巴在公告中列明了此次分拆的商业考量。

其一，分拆有助于投资者将平头哥的表现与潜力从集团整体业务中独立剥离加以评估，从而更准确地反映两者各自的价值；其二，独立上市将提升平头哥在客户、供应商及潜在战略合作伙伴中的独立形象，增强其商业谈判地位；其三，上市后平头哥可独立进入股本及债务资本市场，并进一步拓宽银行信贷融资渠道，有助于更有效调配集团整体财务资源。

从集团层面看，分拆亦有利于阿里巴巴整体估值的重新梳理。阿里巴巴方面认为，芯片业务独立上市后，投资者可更清晰评价集团保留业务的价值，有助于缓解市场长期以来对混合业务结构折价估值的问题。

值得注意的是，香港联交所已批准阿里巴巴豁免向现有股东提供平头哥H股保证配额的规定。阿里巴巴援引的理由包括：美国证券法律要求将触发向美国证券交易委员会提交注册声明等繁琐程序，且中国法律对全球发售前已发行股份设有禁售限制，实物分派在操作层面并不可行。此外，公司亦指出，参照集团总资产、收入及净利润，此次分拆对阿里巴巴整体而言规模占比并不重大。

根据公告，由于预期建议分拆所涉最高适用百分比率将低于5%，此次分拆不构成上市规则下须予披露交易，亦预期不会影响阿里巴巴在港交所与纽交所的双重主要上市地位。全球发售的规模、架构及阿里巴巴持股比例的减少幅度目前均尚未确定。

平头哥目前已形成覆盖GPU、CPU及网络芯片的全栈自研芯片布局。其核心产品真武M890超节点能够支持超过2万亿参数的大模型推理，已于阿里云平台正式上线销售，下半年将持续放量。

阿里云方面表示，大型AI数据中心交付周期已压缩至100天，进一步提升了算力基础设施的部署效率。真武芯片商业化节奏的加快，意味着平头哥作为独立上市主体，拥有更具可见度的收入增长曲线，这将是此次发行过程中投资者重点审视的核心议题。

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据外媒援引知情人士的消息，他们讨论的是要不要重设 2027 年的数据中心容量预期。讨论还没有形成决定，但焦虑已经摆上了台面。

过去几个月，美国各地的大型数据中心项目接连被按下暂停键。得州前任州长 Abbott 从 8 月起冻结了数据中心的并网和空气许可，要求审计到年底；新当选的州长 Gina Hinojosa 承诺，在州议会立法保护居民之前，暂停所有新数据中心审批，而议会会期要到 2027 年 5 月才结束。

俄亥俄新州长 Amy Acton 提出有条件暂停，要求新项目承担全部电力成本、只能建在旧工业用地上；佐治亚新州长 Keisha Lance Bottoms 则准备上任后直接签行政令，暂停全州新建。

据 Tokenpost 统计，今年 7 月到 11 月 4 日，美国至少有 21 个大型数据中心项目被取消，已经接近 2025 年全年的 23 个。Anthropic 在 10 月 26 日提交的招股书里，也把暂停令写进了风险因素：一些辖区正在考虑或已经批准暂停令，可能推迟或阻止它依赖的算力设施，而且反对数据中心的声音正在跨辖区变得更有组织。

如果我们把这股趋势推到极端，去设想这样一个场景，如果美国所有规划中的数据中心都建不成，对当下和未来的 AI，意味着什么？

01 潜在算力增长被砍掉 50%

为了把推演的边界划清楚，我们设定这样一个极端场景，它建立在三条假设上：

1，全美所有尚未开工的规划项目全部冻结，相当于把目前约 41% 的暂停范围推向全国；

2，已经在建的项目全部按期完工，这和德州等地暂停令只针对新审批的做法一致；

3，芯片照常供应，唯一的硬约束是电和地。我们只推演美国本土，暂不讨论算力外迁。

这个场景下，被卡住的算力规模有多大？据 Newmark 估计，美国数据中心当前用电约 60GW，这里包含所有数据中心，并非全是 AI。在建容量各家口径不同：Cleanview 约 57GW，Wood Mackenzie 约 80GW，DCMap 8 月的统计约 90GW。这部分项目在情景里会照常完工，构成未来几年美国算力的全部增量。

真正庞大的是「规划中、未开工」的部分，DCMap 8 月统计为 228GW，Wood Mackenzie 披露的累计管线超过 430GW，取一个约 230 到 340GW 的区间比较稳妥。

据此粗略推算，在极端情景下，美国数据中心总容量会在 2028 年前后停在约 120 到 150GW，大约是今天的 2 到 2.5 倍，此后不再增长。作为参照，Synergy 此前的预测是美国容量到 2029 年翻倍；而如果管线里的规划全部落地，这个数字本该是今天的 5 倍以上。极端场景砍掉的，是翻倍之后的那一大段增长。

换算成芯片会更直观。1GW 电力大约能带动数十万块 Blackwell 级 GPU：按单卡全口径功耗 1.8 到 2.3kW 理论计算，约 43 万到 55 万块；Abilene 这样的实际园区，约每 GW 27 万块。两三百 GW 的规划被冻结，相当于数千万块最先进的 AI 芯片失去了机房。

亚马逊为 Anthropic 建设的 Project Rainier 园区内部｜图片来源：Amazon

这个情景很极端，但不荒谬。据 Cleanview 测算，新州长承诺暂停的州里，规划容量合计 158.6GW，约占全国的 41%，其中德州 88.4GW、俄亥俄 21.9GW、佐治亚 20.2GW、新墨西哥 11GW、纽约 9.9GW。也就是说，情景 A 里接近一半的冻结，在现实中已经有了对应的政策承诺。2024 年以来被取消的 69 个大型项目里，有 33 个主要因为当地反对。参议员桑德斯还提出了全国性暂停法案，虽然通过的可能性很小。

有一点需要诚实说明，目前规划的数字水分很大。德州电网 ERCOT 的大负荷排队约 474GW、约 1800 个项目，相当于该电网峰值负荷的五倍左右，大部分是占位性质的投机申报。所以极端场景实际砍掉的有效算力，会小于账面数字。即便打掉水分，它依然是一次算力供给的急刹车。

这样一脚「算力刹车」踩下去后，会对 AI 产生怎样的影响？

02 当下照常，下一代 AI 受阻

如果极端情景明天发生，用户在一两年里其实感觉不到异样。2027 年之前的前沿模型，照常训练、照常迭代。

因为支撑这一代模型的训练基地，都已经建成或接近完工。据 Epoch AI 的数据库，目前已知最大的 AI 园区是 Anthropic 与亚马逊在印第安纳州的 New Carlisle，容量 1037MW；其次是 xAI 的 Colossus 2，946MW。OpenAI 在德州 Abilene 的园区规划 1.2GW，8 栋楼里的 6 栋截至 9 月已经交付，预计年底完工。

OpenAI 位于德州 Abilene 的 Stargate 园区卫星图｜图片来源：Epoch AI

被卡住的，是计划在 2028 到 2030 年登场、需要数个 GW 才能喂饱的下一代模型。

Epoch AI 的数据显示，前沿训练的电力需求每年增长 2.2 到 2.9 倍，目前的前沿训练已经超过 100MW。Epoch 预计，未来一年会有多个园区突破 1GW，大约两年后，最大规模的训练可能用到约 250 万块 H100 等效算力；照这个趋势，到 2030 年，最大单次训练需要 4 到 16GW。

作为对比，今天最大的园区刚刚超过 1GW。Epoch 也指出，数据中心的容量，实际上就是训练规模的上限：园区建多大，模型最多就能训多大。

而那些瞄准 2028 年之后的超级工程，已经有不少撞了墙。

OpenAI 的 Stargate 计划到 2029 年超过 9GW，美国 7 个站点中的多数原定 2027 到 2028 年大规模上线，主要集中在得州、新墨西哥和俄亥俄这几个暂停州。

其中，Abilene 旁原计划的扩建已被放弃；新墨西哥州 Doña Ana 规划 2.45GW 的 Project Jupiter，今年 3 月被州土地办公室否决了供气管道；俄亥俄州 Lordstown 站点，直到 4 月的卫星图像里还看不到大规模施工。

Meta 约 1GW 的 Prometheus 园区也在俄亥俄，只有路易斯安那州目标 5GW 的 Hyperion 避开了这一轮暂停。

新墨西哥州 Doña Ana 的 Project Jupiter 工地卫星图｜图片来源：Epoch AI

这就带出了接下来的疑问，下一代训练的算力基地搁浅之后，AI 的进步会慢多少？

03 降速，但不会停摆

要回答这个问题，需要把算力增长拆开来看。

据 Epoch AI 统计，2020 年以来，前沿语言模型的训练算力每年增长约 4 到 5 倍。同期训练用电每年增长 2.2 到 2.9 倍。两者之间约 2 倍的差值，主要来自芯片能效的提升，也就是每瓦电能提供的算力在变多。

硬件之外，算法也在帮忙。常用的口径是算法效率每年提升约 3 倍（Ho 等人 2024 年的研究给出约 2.7 倍）。Epoch 后来把后训练也算进去，估计约每年 10 倍，但区间从 2 倍到 50 倍不等，这里采用更稳妥的 3 倍。

现在可以做一个粗略的推算。

正常情况下，AI 每年获得的「有效算力」增长，等于物理算力增长（4 到 5 倍）乘以算法提升（约 3 倍），大约每年 12 到 15 倍。

在情景 A 下，2028 年之后新增电力归零，物理算力增长里最大的一根支柱被抽走，只剩芯片换代带来的能效提升，每年约 2 倍。再乘上算法的 3 倍，「有效算力」的年增速会从 12 到 15 倍，降到约 6 倍。

有效算力年增速拆解：正常情况与极端情景 A 对比（推算）｜图片来源：极客公园

如果换用 Epoch 更乐观的算法口径（每年约 10 倍），正常情况下的有效算力增速是每年 40 到 50 倍，情景 A 下约 20 倍。两种口径下，电力冻结都会让有效算力增速掉到原来的四成到一半左右。算法进步再快，也补不上电力扩张留下的那一块。

两种算法口径下，电力冻结前后的有效算力年增速（推算）｜图片来源：极客公园

这里还有一个隐患。芯片能效的红利，前提是新芯片能顺利装进机房。机房总电量锁死后，供电和散热改造的难度，可能让这 2 倍也打折扣。

即便如此，每年约 6 倍依然是可观的数字。推演下来，结论很清楚：

极端场景下，AI会明显减速，但不会停摆。

不过这笔账只算了训练需要的算力部分，把视野放到整个 AI 的运转上，电量锁死之后，还有一场争夺会立刻开始。

04 Token 限额时代来了

过去算力不够，就去圈地建新机房。在极端场景下，盘子里的电就这么多，分给训练的每一度电，都要从推理、智能体和后训练那里挤出来。

全市场的算力早已向推理倾斜。据德勤预测，推理占全部 AI 算力的比例，2023 年约三分之一，2025 年约一半，2026 年预计达到约三分之二。

推理与训练在全部 AI 算力中的占比变化｜图片来源：极客公园

AI实验室内部也在变。SemiAnalysis 基于 OpenAI 和 Anthropic 合计算力的估算显示，2024 年初，预训练占 67%，后训练和强化学习只占约 5%，推理约 29%；此后预训练占比逐季下滑，二季度 63%，三季度 57%，2025 年降到五成多，后训练占比持续上升，最新估计两者已经相当。有研究者提醒，这是占比变化，实验室总算力翻了很多倍，预训练的绝对量未必减少。

更大的压力，来自产品形态。推理模型在回答前会生成很长的思维链，用户看不到，但每一步都在耗电。Gartner 的数据显示，智能体完成一项任务消耗的 token，是普通聊天的 5 到 30 倍。

高盛预测，2026 到 2030 年，全球 token 总消耗将增长 24 倍。

智能体与 token 消耗的增长｜图片来源：极客公园

把这些数字放进极端情况下固定的电量里，每家实验室都会面对同一道选择题：每一兆瓦，要么拿去训练下一代更大的模型，要么拿去服务现有的用户和智能体。

想调几十万块卡训一个更大的基座模型，就得限制现有用户的调用量；优先保推理、保用户，下一代模型的进度就会落后。

增加电力这条路被堵住以后，剩下的问题，就是在固定的电量和算力下，继续发展 AI，还有什么路可走。

05 四条「补充路线」

在极端场景的压力下，那些过去因为「反正能加卡」而不受重视的省电技术，会变成主流方案：

把硬件的考核指标换成「每瓦电能产出多少 token」。

在电量固定的机房里，把旧芯片换成能效更高的新芯片，是唯一的扩容手段。

英伟达现在首选的指标，就是「每个全口径电力兆瓦每秒输出的 token」，分母里算上的是园区的全部用电，包括散热和网络。这个指标的流行本身就说明，芯片厂商已经默认客户的瓶颈在电，卡的数量反而是次要的。

按英伟达的说法，Vera Rubin 的每瓦性能是 Blackwell 的 10 倍，智能体场景下对比 GB300 最高可达 30 倍。独立测试也给出了接近的结果：CoreWeave 实测，在同一 DeepSeek R1 负荷、相同交互速度下，Vera Rubin NVL72 每兆瓦的 token 产出是 GB200 NVL72 的 10 倍。不过 Rubin 下半年才开始量产，多数客户要到 2027 年才能普遍用上。

英伟达 Vera Rubin NVL72 机柜｜图片来源：NVIDIA

跨机房分布式训练。

暂停令普遍针对的是动辄数百兆瓦的大型数据中心。一个自然的绕行思路，是把训练任务拆散，分到不同地区的中小机房里。政策压力会直接变成对分布式训练的技术需求。

这个方法，巨头们已经在尝试。谷歌说明过，Gemini 是在多个地点的集群上同步训练的；微软把威斯康星和佐治亚的机房连了起来；CoreWeave 与谷歌云宣布了跨云训练。谷歌的 DiLoCo 研究表明，训练可以在普通网络连接的远程设施之间进行，还能容忍硬件故障。

但这个方法的难度不小。DiLoCo 的作者也承认，这项技术目前只能补充超大集群，无法形成替代。2026 年的一项仿真研究发现，机房相距几十到几百公里时，网络延迟会明显削弱计算与通信的重叠，大量算力在等待数据中空转。

研发重心从预训练，转向后训练和强化学习。

预训练对单一超大集群的依赖最高，在极端下最先受限。数个 GW 的集群建不起来，工程师会把精力转向对集群规模要求没那么苛刻的后训练、强化学习，以及混合专家模型、低精度计算等架构改进。Cursor 就公开说过，其 Composer 1.5 模型在后训练上投入的算力，已经超过了预训练。

端侧和小模型给云端分流。

到 2026 年，蒸馏已经是做小模型的主流方法。量化后的小模型能直接在手机 NPU 上处理结构化任务，10 亿参数以下的模型大约每秒能跑 12 到 15 个 token。越来越多应用采用混合模式：本地小模型先处理大部分请求，少数复杂请求再交给云端大模型。

06 约束之下的机会

极端场景卡住的是美国本土的电。对另外两类玩家来说，这道约束反而打开了窗口：已经在效率路线上积累多年的模型公司，以及准备入场的 AI 创业者。

先看前沿和追赶者之间的距离。据 Epoch AI 今年 5 月的测算，最强的开源模型平均落后闭源前沿约 4 个月，大约相当于 GPT-5 和 GPT-5.5 之间的水平差。过去，前沿实验室靠每年十几倍的有效算力增长不断拉开代差；在极端情景下，这个速度降到约 6 倍，新的代差更难建立，追赶者需要追的距离会变短。

再看效率路线上的先行者。DeepSeek、Qwen、Kimi、GLM、MiniMax 等中国模型公司，一直以开源、低成本和混合专家架构见长，这条路线已经反映在使用数据上。

据 OpenRouter 与 a16z 的联合研究，中国开源模型在该平台的 token 占比，从 2024 年底的约 1.2% 涨到 2025 年的近 30%；进入 2026 年，多家统计给出的比例在五到六成之间。

a16z 合伙人 Martin Casado 还估计，使用开源技术栈的创业公司里，约八成在跑中国模型。OpenRouter 只是一个平台，不包含 ChatGPT 自家流量和企业私有部署，但趋势很清晰：

当整个行业都要回答「每度电能产出多少智能」这个难题，长期在这道题上下功夫的团队，手里的经验会更值钱。

来源：极客公园

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日前，在AI工作平台WorkBuddy上，悄然出现了一个名为“华泰柏瑞ETF_SKILL”。这个Skill(技能，类似AI平台上的程序)能够完成查询ETF资料、费率、基金经理标签、收益率等一系列工作，弥补了相关AI平台上，官方数据缺乏的不足。

事实上，业内推出Skill的公募机构此前已有几家包括华宝基金、易方达基金、南方基金等，据说业内头部机构华夏基金、嘉实基金、广发基金等可能也在筹划相关的Skill。

一场新的AI竞争正在展开。

ETF Skill能干啥？

笔者试用了华泰柏瑞和易方达的Skill，发现他们确实能够为ETF投资者或潜在投资者提供一些关键信息。

发布机构将净值、规模等ETF底层数据，打包成可被AI智能体直接调用的“技能”。用户在自己的AI助手中安装后，只需用自然语言提问，即可马上获取相关信息。

比如，通过自然问句询问该Skill相关问题，相关Skill会给出一个比较直接、周到的回答（下图）。

考虑到目前AI平台上，权威、可靠的金融底层数据比较缺乏，相关公募提供自己发布的Skill，有助于缓解平台上数据缺乏的问题。

先入场者图谱

目前已有四家基金公司正式上线ETF Skill，都是业内ETF的领跑机构，也是相关AI应用比较积极的公募基金公司。

易方达依托“指数直通车”搭建，支持个股反向检索重仓ETF。

南方基金在“首趋E指”上线，折溢价跟踪受到关注。

华宝基金推出“ETF小龙虾”标准化技能。

华泰柏瑞上线ETF_SKILL，贯通全流程数据需求。

除已上线的四家之外，华夏基金、嘉实基金、广发基金等也正在筹备或即将进入这一领域，头部指数机构正逐步在AI入口处集体布局。

差异化新赛道选择

上述机构积极布局Skill的原因，可能是想在新的平台上，提供差异化服务。

可以想象，当越来越多的人习惯在AI对话框里问ETF怎么选，那些优先推出类似功能Skill的公司，可能就容易占住先机。

毕竟，哪家基金公司的数据能被AI调用，哪家就在入口占住了位置。

事实上，类似的策略性安排，在业内此前也不乏其例。

华泰柏瑞在推出ETF_SKILL之前，曾举办全国首届ETF AI交易巅峰赛，支持自带Agent调用行情检索、模拟交易等Skills。赛事期间，Skills调用超过60万次，一定程度上验证了Agent调用ETF数据工具的需求热度。

ETF Skill的高频批量数据力

值得注意的是，除了占住新的流量入口外，ETF Skill本身的强大功能也会是吸引人的一个重要因素。

ETF Skill不是简单的查询工具，它的核心竞争力体现在高频批量、跨产品的数据任务场景中。

比如，易方达的“指数直通车”里附加的ETF_Skill里就可以实现更直接的投顾咨询功能。

包括“批量筛选与横向对比”。方便投资者比较某个类型产品——比如中证红利——里的所有ETF，并按特定要求——比如过去5个交易日申赎净流入——实现排序。

此外，“股票反查ETF”等也是比较受ETF短线投机者欢迎的功能。

并非开箱即用

还需要提醒的是，多数基金公司的Skill，并不像华泰柏瑞那样可以直接在WorkBuddy里找到。

而是需要，使用者在查询前，先将相关Skill产品的代码，复制到相应的AI工作平台里。并提前申请用户API Key，才能完成使用。

从复制安装指令、到获取密钥，这一过程过于繁琐，所以，往往并不适合没有相关程序应用基础的普通投资者。

这可能是上述Skill，未来需要改进的地方。

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截至11月10日，已有至少10家券商“官宣”已完成第三批互换便利项下的首批股票买入，包括中信证券、国泰海通、中金公司、银河证券、招商证券、中信建投、华泰证券、东方证券、财通证券、浙商证券等。

从公告推出第三批SFISF，再到参加招标，再到获得资金并入场。全程时间不到十天，堪称历史上罕见的“火线入市”。

又有两家大券商公布买入进程

11月9日，中信建投、华泰证券、浙商证券先后披露参与第三批SFISF业务——完成回购融资——并于当日完成首批股票买入操作。

中信建投表示后续将用足用好互换便利工具，进一步增持股票；华泰证券明确将持续加大对A股股票及股票ETF的配置力度；浙商证券表示下一步将继续用好互换便利政策工具，持续开展权益市场的长期资产配置。

此前，11月6日已有一批机构率先完成买入，包括中信证券、中金公司、国泰海通、银河证券、招商证券、东方证券、财通证券。

业内观察可以发现，此次SFISF资金的使用进程迅速、买入坚决、效果也较为明显。

千亿总盘子已“落地”多少？

总体上看，目前已经公布确认中标第三批SFISF的26家券商中，至少有12家披露了详细的中标金额，其中规模领先的机构都已表态开始入市。

从规模看，中金公司此次以163亿元的规模领先全行业；

国泰海通与中信证券两家龙头券商，每家各100亿元，可谓中规中矩。

此外，相对融资规模居中或靠前的券商还有国投证券60亿元、东吴证券、招商证券、东方证券各50亿元、浙商证券40亿元，财通证券30亿元。

长城证券、国联民生、华福证券分别融资20亿元、15亿元和12亿元。

另有14家券商确认中标但暂未披露具体金额的机构包括：华泰证券、广发证券、申万宏源、银河证券、国信证券、中信建投、中泰证券、东方财富证券、国金证券、兴业证券、平安证券、红塔证券、光大证券、方正证券。

业内预计，后14家机构的规模应该不会大于已经公告的大多数机构。

公募基金融资金额仍未披露

第三批投标机构从20家扩充至31家，公募的参与家数有所增加，目前已经官宣参与的基金公司包括华夏、易方达、博时、鹏扬等公募机构。但截至目前，仍然没有任何一家公募基金披露具体中标金额。

业内预计，由于公募机构主要是代人理财，自身可投资资产不会太多，因此，大概率是“量力而为”。

同时，业内擅长债券投资的鹏扬基金此次格外积极，或许该机构有自己的策略也未可知。

从表态看，华夏基金表示，SFISF支持机构以债券、股票ETF、沪深300成分股等资产作抵押，有利于进一步盘活资产，统筹安排股市、债市等不同市场间的流动性。

易方达基金表示，将用好互换便利工具，秉持长期投资、价值投资理念，加强产品创新，更好满足不同投资者需求，以更高质量服务居民理财需求与实体经济发展，共同增强资本市场韧性与信心。

鹏扬基金进一步指出SFISF“以券换券”盘活存量资产，不新增基础货币投放，低成本资金定向投向权益投资与做市业务，机构资金面得到有效托底。

而更令人鼓舞的是，由于SFISF的多次使用，未来这项机制或许可以成为专业投资机构“常备”的低成本融资渠道，它对是市场的积极影响还在积淀之中。

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Waller在伦敦发表讲话时表示，若今晚公布的10月消费者价格指数（CPI）数据出现改善，他倾向于支持加息25个基点。但若10月核心CPI环比涨幅维持在约0.3%或更高水平——与此前两个月的读数相近——则"需要采取更强力的政策行动"，届时应在12月会议上考虑加息50个基点。Waller警告，目前通胀仍处于过高水平，美联储至少需要收回此前"三次预防性降息"。

华尔街见闻此前文章提到，市场共识预期10月核心CPI环比上涨0.20%，高盛预期仅上涨0.16%，主要受健康保险统计扭曲、二手车回落等"软因素"影响。本次报告因去年政府停摆导致BLS未采集10月数据，年同比增速将无法计算，市场交易将聚焦于核心CPI环比数据至小数点后两位。

Waller发言后，现货黄金、纳指期货双双跳水，美元拉升。交易员加大对美联储升息的押注，完全消化12月升息25个基点的预期。上周公布的就业数据显示，10月非农就业大幅增长、失业率小幅下行，经济韧性仍强。

Waller为12月会议设定了明确的数据门槛。

他表示，若10月通胀环比改善，倾向于支持加息25基点；但若核心CPI环比维持在0.3%左右甚至更高——与过去两个月走势相近——则应考虑加息50基点。

"仅加息25基点将使我们的信誉面临风险，而这是我不愿承担的风险，"Waller说。他还指出，10月CPI环比上涨0.3%将表明通胀正在偏离目标，需要采取更激进的政策行动。

Waller还表示，实际利率必须上升，才能维持当前货币政策的限制性程度。他同时提到，短期内不会看到人工智能带来广泛的生产率提升，意味着不能依赖供给侧因素来自然化解通胀压力。

Waller形容当前美国经济状况良好，劳动力市场稳定，但强调通胀水平依然过高。这一判断与上周公布的就业数据相互印证——10月就业增长强劲，失业率进一步走低，经济并未显示出因加息而明显降温的迹象。

自11月会议以来，多位美联储官员相继发声，强调仍有必要进一步加息。Waller此番表态是这一系列鹰派信号中力度最强的一次，明确为50个基点的加息打开了讨论空间。

美联储上月以10比2的投票结果决定暂停加息，将基准利率维持在3.75%至4%的目标区间，此前9月曾一致投票加息25基点。多位官员在会议结束后相继表态，强调仍需进一步加息。

Waller明确表示，"我们至少需要收回此前三次预防性降息"，但同时划定了上限——"我们不会把利率提高150或200个基点"，定性此次行动并非"超级偏鹰"。

在被问及股市大幅波动是否影响其利率判断时，Waller表示，股市波动通常不会对其政策立场产生重要影响，显示其决策重心依然锚定通胀与经济基本面。

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按联想披露的计划，2027年，联想将在张家口建成1.5万P的异构算力集群和约100兆瓦的智算中心，年词元产量超过2000万亿个。

联想集团高级副总裁、中国方案服务业务群总经理戴炜介绍，联想企业智能体系由三层混合动力构成，底层是联想问天AI基础设施，顶层是联想擎天、百应智能体解决方案和服务，本次发布的万全混合词元工厂处在中间层。

联想表示，混合词元工厂的作用是把底层算力转化为面向AI应用场景的词元供给。混合词元工厂由两部分组成，一是智算中心的建设、运营和运维，二是xCloud联想智能云。

智能云中的词元中枢（Token Hub）统一纳管私有云和公有云资源，通过模型路由和推理资源池的动态调配输出词元，公司称这一模式把私有化部署的词元和公有词元按场景组合供给。

公司为母本工厂设定了五项指标，包括年词元产量超过2000万亿个、每秒词元输出量提升5倍、词元良品率超过99.9%、百万词元综合成本在现有基础上降低70%、电能利用效率（PUE）低于1.1。

联想还计划与湖南广电在长沙建设面向影视和短剧制作的混合词元工厂，按公司预计，合作项目制作成本降低一半，生产周期缩短60%，月产成片超过1200小时。

戴炜表示，张家口和长沙只是起点，公司将结合各地资源禀赋，落地不同产业特色的混合词元工厂，方向覆盖智能制造、重工业、教育、内容制作、算力出海等。

词元工厂并非新概念。今年4月17日，联想在2026政企合作伙伴大会上正式发布词元（Token）工厂产品，本次发布会是该产品的品牌化升级，叠加母本工厂规划与张家口落地。

行业内，业务范围向词元生产与运营延伸的企业不止联想。

据公司披露，协创数据的TokenShare平台已上线，上半年智能算力产品及服务收入32.16亿元，同比增长163%；利通电子上半年AI算力业务收入12.74亿元，同比增长162%，并披露不超过50亿元的定增预案，其中40亿元用于智算中心建设；弘信电子与趋境科技达成战略合作，旗下无锡、厦门两大AI Token工厂已完成技术适配与试点落地。

张家口市委书记刘文萍在致辞中介绍，张家口是“东数西算”工程京津冀枢纽节点，也是全国唯一国家级可再生能源示范区，已建成数据中心55个，投运机架107万架，智算规模31万P，可再生能源装机年内将突破5000万千瓦，到北京的传输时延不足2毫秒。

今年9月，联想集团与张家口市政府签署战略合作协议，提出共同打造绿电输入、词元输出的算力产业，当天签约的母本工厂项目由张家口市数据和政务服务局局长刘永刚与联想集团副总裁、全球基础架构和智能云总经理姚振宇代表双方签署。

国家信息中心信息化和产业发展部主任单志广援引国家数据局监测数据称，全国日均词元调用量从2024年初的约1000亿次增长到2026年6月的500万亿次。戴炜在演讲中预计，国内词元年消耗量将从2026年的10亿亿个增至2030年的3500亿亿个。

他还提到，在模型聚合平台OpenRouter上，中国模型的调用量占比已从年初的5%升至11月初的55%。

联想集团执行副总裁兼中国区总裁刘军在致辞中称，公司上一财年营业额为5899亿元，上一财政季度营收突破1800亿元，同比增长43%。联想财报显示，该财季营收1834亿元，其中基础设施方案业务（ISG）收入579亿元，同比增长98%，AI服务收入同比增长141%。

上述产能、成本与质量指标均为公司目标值，比较基准未披露。此次发布会上提到的词元良品率，具体测算方法仍有待进一步说明。词元服务的收入口径、母本工厂约100兆瓦智算中心的资本开支归属暂未披露。

圆桌对话环节，中信建投证券（601066.SH）计算机行业首席分析师应瑛提到三项判断标准。

一是企业使用AI的投入产出比能否算清楚，2027年将是重视ROI的起始年。二是AI能力的价值将持续提升，AI产业链没有统一的估值标准。对词元工厂这类算力运营企业，她认为应更看重利润率、折旧、电力成本和现金流。三是规模化交付能力的形成能否显著优化成本。

会后群访中，应瑛对华尔街见闻等媒体表示，词元工厂模式的核心作用是降低企业使用AI算力的综合成本。相比纯公有云，混合部署更贴合国内央国企对数据安全、版权合规的采购要求。

应瑛提到，资本市场把词元工厂这类业务定义为New Cloud（新一代云平台），估值逻辑的核心关注点是盈利质量与现金流，可以参考国内外CSP的盈利能力，例如毛利率超过15%等，是业务质量的参考指标。未来三年，产业链的新增利润边际变化有望逐步从底层算力芯片向词元运营和应用环节转移。

联想预计，张家口母本工厂2027年建成投运，2030年算力集群规模扩大10倍。母本工厂的建设进度、词元服务收入能否在后续财报中单独辨识，以及70%降本基准的补充说明，是观察这一模式兑现情况的下一组节点。

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由于面临来自英伟达董事会等多方正在进行的调查，市场担忧高层动荡将严重分散管理层精力。本周一，英伟达股价下跌4%，而其竞争对手AMD和博通的股价则分别大涨13%和近9%。

在上周日发送给员工的一封内部电子邮件中，黄仁勋明确表态称，他“致力于保护英伟达”。这一表态加剧了市场猜测，即作为公司重要股东，黄仁勋最终可能会为了维护股东整体利益和公司品牌而选择让位，以促成公司的重新出发。

目前，英伟达内部高度依赖黄仁勋的集中式管理，且缺乏明确的“二号人物”来直接接班。尽管财务主管Colette Kress可能作为临时替代人选，但猎头公司和行业分析师已开始将目光转向外部，评估具有深厚半导体行业背景的重量级高管接管英伟达的可能性。媒体点名的候选人包括AMD首席执行官苏姿丰，以及芯片架构公司Arm的CEO Rene Haas。

The Information援引分析指出，苏姿丰是半导体行业最受认可的高管之一。

苏姿丰之所以被视为接管英伟达的有力人选，源于其执掌AMD九年间积累的卓越战绩。2014年她接任首席执行官时，AMD深陷债务危机，股价徘徊在2美元左右，在服务器芯片市场的份额降至仅2%。面对困境，拥有麻省理工学院电气工程博士学位的苏姿丰调整战略，优先发展Zen芯片架构，并积极与联想，索尼，Google及亚马逊等科技巨头重建商业互信。

不过，苏姿丰出任英伟达CEO存在明显障碍：AMD是英伟达在AI芯片领域的直接竞争对手，跨营交接在商业逻辑上颇为复杂。此外，据报道黄仁勋与苏姿丰存在远亲关系，这一说法此前曾被苏本人否认，但若属实，则将进一步增加此事的敏感性。

相比之下，Rene Haas或许是更顺畅的选项。他对半导体行业有深入了解，职业生涯早期曾在英伟达任职长达七年。

候选人选择之所以有限，根源在于英伟达长期以来的治理结构。黄仁勋管理风格高度集中，直接汇报层级众多，"几乎参与公司日常运营的每一个环节"，英伟达内部没有一个明显的"二号人物"可以顺位接任。分析认为，首席财务官Colette Kress或可在过渡期担任临时CEO，但不具备出任永久掌门人的条件。

这一结构性缺陷在正常情况下已属隐患，当前的外部环境则令其更加突出。The Information认为，即便董事会最终宣布黄仁勋没有不当行为，其声誉也难以完全恢复——因为外界届时可能质疑，董事会的表态是否部分源于缺乏合适的接班人选。

黄仁勋个人事务之外，英伟达所处的竞争环境本身也在加速演变。谷歌周一发布的新一代AI芯片，正是与AMD联合推出，直接针对英伟达的核心市场。当日市场反应显示，投资者对行业格局的重新定价已经开始。

The Information指出，黄仁勋此前一直是AI产业最有力的公开倡导者之一，这一角色的公信力已受到一定程度的削弱。在英伟达面临来自谷歌、AMD等竞争对手日益强大的挑战之际，管理层的稳定性与战略执行能力，正成为投资者评估公司价值的新变量。

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11月10日，A股全天震荡上涨，三大股指集体上涨，盘中震荡回落，午后基本维持涨势，创业板涨超1%，盘初一度涨超2%，AI短剧、机器人再度爆发，宇树科技涨超6%，市值重回3000亿上方。AI硬件拉升，电路板、光模块、光芯片、光电路交换机等概念股齐涨，“易中天”、沪电股份等涨幅居前，海运、油气、煤炭等板块陷入调整。

港股亦震荡走高，恒指、恒科指盘初走高，恒科指盘中涨1%，盘中震荡回落，午后有所回升，权重科网股多数反弹，阿里逆势跌近3%，光模块、芯片等科技股反弹，中际旭创盘中大涨超10%。AI大模型股MINIMAX、智谱涨幅超过10%。债市方面，国债期货集体下跌，商品方面，国内商品期货多数下跌。

A股：截至收盘，沪指涨0.08%，深成指涨0.86%，创业板指涨1.46%。

盘面上，盘面上，个股涨多跌少，沪深京三市超4200股飘红，今日成交逾1.51万亿。沪深两市成交额1.5万亿，较上一个交易日放量超200亿。板块方面，AI短剧、物理AI领涨概念指数，光通信、存储器、房地产、汽车、纺织服装板块全天活跃，油气、煤炭、海运板块同步回撤。

港股：截至收盘，恒指收涨0.44%，恒生科技指数涨1.08%。

盘面上，智谱、MINIMAX-W均升超10%，光模块、机器人、苹果、航空板块大幅上扬。石油、海运、铝金属板块调整。

债市：国债期货全线下跌，截至收盘，30年期主力合约跌0.22%，10年期主力合约跌0.08%，5年期主力合约跌0.05%，2年期主力合约跌0.01%。

商品：国内商品期货多数下跌，截至收盘，能源品跌幅居前，燃油跌6.70%，LPG跌6.56%，原油跌6.34%；化工品多数下跌，纯苯跌停，聚丙烯跌5.80%；基本金属多数下跌，铝跌3.45%；新能源材料全部下跌，碳酸锂跌2.96%；非金属建材全部下跌，玻璃跌2.78%；黑色系多数下跌，不锈钢跌1.98%；油脂油料多数下跌，豆二跌0.44%；航运期货涨幅居前，集运指数(欧线)涨3.82%；贵金属多数上涨，铂涨1.47%；农副产品多数上涨，鸡蛋涨1.07%。

AI短剧再爆发

华智数媒20CM涨停，华策影视、百纳千成、文投控股、、慈文传媒、天地在线、上海电影、掌阅科技等多股涨停。

第一层是需求端的时间迁移。2026年9月全网移动互联网月活12.81亿，同比只增0.9%，用户总量基本见顶；月人均使用时长8月首次突破200小时。增量只剩时间，而时间几乎全部流向短剧和短视频——两者净增190.46亿小时，超过全网净增总量，其余赛道合计为负。红果免费短剧月活4.30亿、同比增长81.8%，反超豆包的4.19亿，成为抖音集团内部仅次于抖音的第二大应用；快手旗下喜番免费短剧去重用户800万、月活834万，同比增长123.9%。

第二层是供给端的井喷。DataEye数据显示，2026年3月之后AI仿真人剧开始爆发，抖音端原生AI剧/漫剧9月单月新增5.18万部，是1月新增的2.6倍。2026年上半年抖音新增AI剧、漫剧合计22.19万部，8月单月新上线原生AI短剧约3万部。制作成本的变化最直接：真人短剧单部制作成本50万至80万元、每分钟报价4000至5000元、周期4至6周；AI漫剧已降至单部5万至24万元、每分钟300至500元、周期3至5天，降幅60%至90%。AI译制单部成本降至300至500元，降幅超80%。行业核心考核指标已经从"单秒标价"转向"单条可用成片成本"。

第三层是出海。DataEye测算，2026年海外微短剧市场规模将突破60亿美元，截至9月出海短剧中AI剧占比已超六成；10月海外短剧百强榜上，82部的主投平台为中国厂商，其中NetShort占63席、DramaBox占9席。这两家平台背后都是中国企业。

国泰海通证券的判断最具体：AI重构视频产业，AI短剧步入快车道，预计2034年AI剧及漫剧市场规模有望达到2600亿元，2027至2034年复合增速约24.2%；AI视频正由短剧向精品长剧及电影延伸，随着Seedance等多模态大模型能力提升，平台、IP及内容制作公司有望受益于内容供给增长和制作效率提升，AI视频工具厂商有望受益于创作需求增长。

中泰证券算的是利润率：平台端有望通过制作成本下降释放利润，同时借助供给增强打开收入空间；A+级AI中长剧制作成本较真人实拍可降低约70%，展望2027年，影视内容成本有望下降7%至14%。AI还能拓宽内容题材及用户画像，提升平台拉新、留存与续费能力，进一步增厚会员、广告及IP衍生收入。

机器人赛道再度异动！

近期，A股机器人概念股反复活跃，11月10日盘中再度爆发。开盘仅2分钟，通力科技直线拉升并封住20%涨停；宁波华翔、华培动力、天奇股份、襄阳轴承、奥佳华、富瀚微等随后集体涨停，宇树科技、瑞松科技、海昌新材等纷纷大涨。

宇树科技盘中涨超13%，市值重回3000亿元上方。

消息面，11月9日，Anthropic正式发布Claude Fable 5.2。在RoboDojo双臂仿真机器人基准测试中，Fable 5.2平均成功率达64.9%，上一代Fable 5.1仅为27.6%，一代更新提升了37.3个百分点，得分翻2.35倍。Anthropic官方表示，该模型在机器人控制方面的表现“优于大多数专为机器人控制而设计的AI系统”。

华尔街见闻文章写道，这一进展对具身智能赛道的冲击不容忽视。过去业界普遍认为，机器人需要专门训练具身模型和世界模型，以解决空间理解、动作规划和长程控制等问题。而此次Fable 5.2以通用大模型身份实现这一幅度的跃升，直接引发市场对专用具身AI公司竞争格局的重新审视。

此外，苹果团队近日发布机器人自主控制系统HALO，在宇树G1上的真实测试覆盖6个训练中未见、未经扫描的环境，针对6类单项技能开展360次测试，平均成功率达91%。这个数字的意义在于"跨环境泛化"——训练中没见过的场景也能跑通，这是机器人从演示走向工位的关键一跳。

特斯拉人形机器人“擎天柱”（Optimus）是市场关注焦点之一。特斯拉CEO马斯克近日表示，Optimus预计在2027年底左右开始交付，但交付形式可能不是直接出售，而是租赁。制造成本方面，马斯克称初期约与一辆汽车相当，随后将大幅下降，从约3万美元逐步降至2万美元左右；其工作效率可达普通人的5倍。

量产方面，特斯拉上月已在弗里蒙特工厂启动Optimus早期量产，规划年产能100万台。马斯克预计，至少还需一年才能达到满产速度，周产目标为2万台。特斯拉计划于2027年底开始向外部企业交付Optimus，并以租赁形式提供；在此之前，Optimus将优先部署在特斯拉自有工厂内部使用。搭载AI5芯片的新版本预计于2027年4月前后推出。

宇树科技创始人、董事长王兴兴在11月6日的演讲中提出，目前的顶尖大模型公司已实现“训练—测试—数据采集—打分评价—下一轮训练”的自进化循环，每隔一小段时间就有明显的技术进步，而这个循环在机器人产业同样可以建立，部署大量机器人进行数据采集及测试将具备显著的规模效应。王兴兴算了一笔账：“对宇树而言，部署一万个机器人去采集数据、做测试，可能比招100个顶尖AI学者还更简单”，规模效应明显。

东方证券认为，王兴兴的观点与此前特斯拉提出建立机器人训练集群、通过采集数据形成飞轮的思路基本一致，预计数据采集能力及机器人规模化量产能力将成为未来机器人行业的关键竞争环节，结合特斯拉Optimus机器人后续进展催化，预计机器人整机及核心零部件相关公司均将有望受益。

中信证券认为，全球巨头下场，物理AI产业加速，机器人主题行情当前已具备启动条件；GPT-6与Gemini 4在机器人规划、空间感知及Real-to-Sim建模上的进步，正在拓宽通用大模型参与机器人开发与训练的空间，特斯拉有望在四季度发布Optimus V3，将人形机器人产业发展带入新的阶段。

国泰海通证券认为，全球范围内人形机器人产业的景气度持续提升，苹果、宇树等国内外龙头企业的商业化进程持续加速，国产与海外供应链优质标的有望迎来业绩释放拐点。

伴随着机器人的拉升，物理AI概念股全天走强，固高科技、福莱新材、襄阳轴承等涨幅居前。

AI硬件概念股同样活跃，电路板、光通信、存储器等方向纷纷上涨。

消息面，北京经济技术开发区管理委员会印发《北京经济技术开发区关于加快建设开源开放信创产业高地的若干措施》，其中明确支持超节点服务器、AI终端、超级智能体、量子计算云平台、下一代移动通信等新技术新产品，开展首试首用、中试验证服务。这条文件把"AI终端"直接写进了支持目录，端侧SoC、模组、光学件的弹性被重新定价。

基本面上，隔夜费城半导体指数收涨6.86%，Coherent涨16.79%、Lumentum涨10.69%、康宁涨9.25%、迈威尔科技涨9.49%。

中证报今日的产业链走访给出了一个直接的答案："目前，PCB的高景气度依然存在"，尤其是AI领域订单饱满，汽车、AI服务器、通信领域订单整体较好；作为覆铜板三大主材之一，电子布年内大幅上涨。

Wind统计显示，40家PCB及相关材料、设备公司前三季度合计营业收入2380.06亿元、同比增长46.78%，归母净利润353.29亿元、同比增长102.03%，38家营收增长，32家净利润增速高于营收增速。

国泰海通证券认为，服务器平台向高算力、高带宽、高集成度升级，推动PCB向高多层、高阶HDI、高频高速及mSAP演进，钻孔、曝光、电镀、蚀刻及检测的加工难度显著上升，"PCB专用设备有望迎来需求扩张、技术升级与单机价值量提升的多重驱动"，其中机械及激光钻孔是扩产弹性较大的环节。

油气、煤炭等集体调整

今天，油气链最惨。中国石油跌6.34%，中国海油跌3.83%，中国石化跌1.90%。行业端油田服务跌1.40%、油服工程跌1.35%、油气开采跌1.34%、油气及炼化工程跌1.27%。中国石油单日跌超6%，对上证50的拖累最为直接。

原因在隔夜外盘：11月9日布伦特原油收跌6.22%至92.20美元/桶，WTI收跌4.90%至86.38美元/桶。自11月首个交易日算起，布伦特从超110美元/桶一路下行，本月累计下跌近19%，WTI累计跌幅超过17%。

逻辑是地缘溢价被抽走。特朗普11月9日向卡塔尔首相明确表示希望与伊朗达成协议，并愿意给谈判一个机会；同时表示如果伊朗不认真对待谈判，他可能改变立场。伊朗总统佩泽希齐扬9日表示，最高领袖已作出指示，要求结束目前与美国"不战不和"的状态；伊朗代表团赴卡塔尔多哈磋商，并提出一项在两天内重新开放霍尔木兹海峡的新方案。美国国务卿鲁比奥表示，特朗普尚未决定是否再次对伊朗发动军事打击，倾向通过外交途径解决问题。

煤炭跟着回吐。动力煤跌1.80%、煤炭开采跌1.56%、焦煤跌1.14%。晋控煤业跌4.59%，广汇能源跌4.64%，中国神华跌1.55%，陕西煤业跌1.21%。

航运同步走弱。航运跌1.34%、航运港口跌0.98%，中远海能跌5.76%，招商轮船跌4.29%。这条线同样是地缘溢价回吐的直接结果——霍尔木兹海峡通行预期改善，油运的运价想象空间被压缩。

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软银周二公布，截至9月30日的财年第二季度净亏损达1.12万亿日元（约71亿美元），与市场预期盈利1290亿日元形成鲜明反差，去年同期则录得2.5万亿日元的净利润。亏损主要源于一笔折合约37亿美元（597.25亿日元）的损失——公司因调整美国俄亥俄州数据中心园区供电设备采购计划，就已支付的不可退还预付款进行了核销。

此次业绩冲击令市场对软银的AI战略风险高度警惕。软银股价自6月高点以来已累计下跌逾50%，民主党在美国中期选举中大获全胜所引发的监管收紧忧虑，以及创始人孙正义以大量举债押注AI所积累的财务压力，均构成持续压制。

尽管发布了超预期的亏损数据，软银股价周二收涨13.9%，主因是亚洲科技板块整体随美股反弹而回升。

此次亏损的核心在于软银对美国AI数据中心项目的采购安排出现重大变动。公司在截至9月30日的上半财年内，因"重新调整"美国AI数据中心项目供电设备的采购计划，合计确认了597.25亿日元的损失，其中涵盖为锁定设备及产能所支付、但无法收回的预付款项。

软银将自身定位为大规模AI基础设施建设的核心参与者，俄亥俄州数据中心园区是其野心的具体体现。然而，在AI基础设施的超前投入与实际落地之间，仍存在相当大的不确定性，而这种不确定性已直接转化为财务损失。

软银旗舰业务愿景基金（Vision Fund）在本季度同样大幅承压。Vision Fund板块本季度亏损816亿日元，而去年同期则录得2.38万亿日元的利润，市场原本预期该板块维持盈利。

从结构上看，Vision Fund 1因Coupang、Grab等上市持仓股价下跌录得38.6亿日元的投资亏损，尽管其对字节跳动的持仓贡献了约13亿美元的账面收益。Vision Fund 2录得投资收益892.6亿日元，但整个Vision Fund板块的投资收益合计仅为854.5亿日元，较去年同期的2.81万亿日元大幅缩水。

芯片巨头Arm Holdings及英特尔的股价下跌，以及韩国电商平台Coupang的估值回落，进一步侵蚀了软银的整体收益。

OpenAI是软银押注AI战略的核心标的。截至9月底，软银对OpenAI的累计投资达546亿美元，对应公允价值为996亿美元，累计投资收益约450亿美元。公司表示，OpenAI持仓的公允价值自今年3月以来维持不变。

然而，AI独角兽的整体估值正在经历重新定价。据彭博报道，OpenAI最终以1.25万亿美元估值完成约110亿美元融资，低于此前寻求的1.4万亿美元估值及300亿美元募资规模。与此同时，Anthropic的估值一度被压低至1.1万亿美元，远低于此前市场流传的2万亿美元。

融资端的压力同样不可忽视。软银本季度整体融资成本大幅攀升至4619亿日元，来源包括以Arm持仓为抵押的保证金贷款、大规模债券发行以及整体融资利率走高。孙正义依赖债务市场为AI投资提供弹药的策略，使得软银债券对市场情绪极为敏感，其信用违约互换（CDS）利差升至多年来高位。

除内部财务压力外，软银在本季度还遭遇了多重外部逆风。

美国中期选举民主党取得压倒性胜利，市场普遍担忧新一届国会将对AI数据中心建设加强监管审查，这一预期已在上周引发全球科技股深度调整，对软银构成直接冲击。

相对值得关注的是，软银在业绩发布前夕宣布，将联合Grab及马来西亚国家油气公司PETROS，共同出资至少18.5亿美元初始资本，在马来西亚开发AI基础设施，长期目标为建立至少5吉瓦的AI算力容量，显示其仍在积极推进亚洲市场的AI布局。营收方面，本季度收入为2.22万亿日元，高于市场预期的2.02万亿日元，受电信及AI算力业务增长支撑。

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魏牌二代蓝山转向豪华“方盒子”，瞄准的是30万元左右SUV市场里的新客户。

11月9日，魏牌二代蓝山开启预售，提供五座、六座共四款车型，预售价28.98万—32.98万元，新换代的车型也承担起魏牌寻找新增客户的任务。

这款车推出时，魏牌正面临增长压力。长城汽车产销快报显示，10月魏牌销量为8648辆，同比下降31.90%；前十个月累计销量75230辆，同比下降1.39%。对于已经布局多款SUV和MPV的魏牌，接下来的重点是提高各款车的销量，让产品阵容的扩张转化为品牌规模的增长。

集团层面的盈利压力同样值得关注。今年前三季度，长城汽车营收1598.69亿元，同比增长4.09%；归母净利润38.26亿元，同比下降55.69%。公司将利润下降归因于海外税收政策补贴收益收回延期、汇率波动及国内汽车市场持续承压。

在这样的经营背景下，魏牌作为长城布局高端新能源市场的重要品牌，需要同时考虑销量和定价能力。新车增加的技术与配置投入，要靠足够的销售规模消化，也需要消费者愿意为差异化体验支付更高价格。

魏牌二代蓝山首先要回答的，是自己在品牌内部的位置。目前，魏牌已有主打五座市场的V8X，起售价23.98万元；六座旗舰V9X起售价33.18万元。魏牌二代蓝山的预售价格处于两者之间，五座、六座布局又分别与它们存在交集。几款产品面向相近预算的消费者，购买理由就需要更加清楚。

豪华“方盒子”定位承担了这一任务。魏牌二代蓝山把家庭出行与户外使用结合起来，希望争取既看重乘坐舒适性、又喜欢方正造型和多路况能力的用户。五座与六座同时提供，也让蓝山能够覆盖不同家庭结构，而非只围绕一种座椅布局竞争。

这类需求已经有了销量支撑。10月30日，方程豹事业部总经理熊甜波宣布，钛7累计销量达到30万辆。方盒子SUV正在吸引更广泛的家庭用户，竞争也随之进入空间、补能、智能化和价格的综合比较。对预售价接近30万元的魏牌二代蓝山而言，更高的价格需要对应更具体的体验差异。

魏牌给出的产品方案集中在动力和底盘。新车基于归元S平台打造，采用2.0T超级Hi4和双电机四驱，并提供空气悬架、后轮转向、后桥差速锁等配置。它们分别对应乘坐舒适性、大尺寸车身的操控便利，以及复杂路况下的通过能力，让户外定位有了具体的硬件支撑。

与此同时，800V高压平台、6C超充和智能座舱等配置，仍然围绕日常用车展开。对于主要在城市通勤、偶尔长途或户外出行的家庭，这些高频使用体验直接影响购车选择，也是魏牌二代蓝山维持豪华定位的重要部分。

魏牌接下来的经营重点，是把这种产品区分变成品牌新增销量。清晰的定位有助于经销商向不同需求的客户推荐车型，也能减少相近价位产品之间单纯依靠优惠争夺订单的压力。

对于长城而言，魏牌二代蓝山的商业价值最终要落在两处：吸引原本不考虑魏牌的消费者，以及在扩大销量时维持合理的成交价格。品牌总销量已经承压，这次换代需要带来的，是30万元左右市场中更稳定的订单。

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恢复盈利的马自达，接下来要靠新车型和降本，在下半年完成更重的利润任务。

11月9日，马自达发布2027财年上半年业绩。2026年4月至9月，公司营收2.6881万亿日元，同比增长20.1%；营业利润591亿日元，上年同期为亏损539亿日元；归母净利润442亿日元，同样实现扭亏。

公司维持截至2027年3月的全年1500亿日元营业利润目标，预计下半财年完成909亿日元。与此同时，全年销量预期较8月下调2.7万辆，至129.7万辆。销量预期收缩、利润目标不变，新车能卖出怎样的价格、生产和销售成本如何下降，成为接下来的重点。

上半财年的利润回升，有汇率和经营改善的共同推动。汇率变动带来721亿日元的同比正贡献，成本改善贡献337亿日元，关税净影响也较上年同期改善。新车投放和出货增加，为收入增长提供了支撑。

成本端仍有相当大的消耗。原材料和物流费用变化，同比拖累营业利润613亿日元；销售奖励增加，另带来294亿日元的负面影响。促销帮助车辆成交，也会消耗单车利润。马自达因此把改善售价、车型结构和严格管理销售奖励，列入下半财年的主要措施。

全新CX-5、Mazda6e和CX-6e，是公司争取增量的三款关键产品。主力SUV换代与纯电产品扩充同步推进，让马自达可以根据不同地区的需求安排销售。

北美仍是最大的销量来源。上半财年，马自达在北美销售31.2万辆，约占全球销量的一半。美国市场的新CX-5零售销量增长，CX-50则受益于混动车型需求。维持这一市场的销量规模，同时改善成交价格和车型组合，对全年利润目标至关重要。

欧洲的增长更快。上半财年当地销量8.5万辆，同比增长16%，Mazda6e以及8月开售的CX-6e均贡献了增量。公司将欧洲市场电动车需求增长，与补贴政策和较高油价联系起来，并通过扩充产品选择承接需求。

这也让马自达与中国伙伴的合作有了更广的市场。CX-6e基于EZ-60开发，将马自达的设计、驾乘调校与长安的电动化、智能化技术结合，进入欧洲等市场。借助合作伙伴的开发基础，再通过自身品牌和渠道销售，马自达正在扩大电动车业务的覆盖范围。

销量预期的下调，主要来自其他市场，其中澳大利亚全年预期下修1.7万辆。公司指出，当地需求转向电动车和小型低价车型，上半财年主要燃油车型销售下滑。新CX-5、Mazda6e以及计划本月开售的CX-6e，承担着改善当地产品供给的任务。

为完成利润目标，马自达还在将降本推进到设计和制造环节。公司披露，新CX-5通过与供应商合作减少钢材用量、压缩线束种类，并推进本地化和自动化生产。这些动作直接影响新车型扩大生产后的成本。

按照最新预测，马自达下半财年的营业利润率需要达到3.2%，高于上半财年的2.2%。新车型承担着销量任务，也要带来更好的价格和产品组合。接下来两个季度，马自达需要把这轮产品更新转化为每辆车更强的盈利能力。

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市场目前对12月加息的定价已高达约86%。上周五非农就业人数大幅超预期，新增16.5万人，远超市场预估的7万人，失业率回落至4.1%，劳动力市场已为鹰派提供了充分支撑。上次FOMC会议以10比2的投票结果维持利率不变，但Cook和Hammack两位官员明确投票支持加息，显示内部分歧已现，通胀数据因此成为压倒性变量。

高盛预测10月核心CPI环比仅增0.16%，大幅低于市场普遍预期的0.20%；UBS预测为0.23%；摩根大通经济学家Mike Feroli预测为0.23%。

各家分歧明显，今晚的数据将在市场内引发较大波动——据高盛交易部门数据，当日S&P 500的隐含波动区间约为80个基点，合约价值约60美元。值得注意的是，本次报告因去年政府停摆导致BLS未采集10月数据，年同比增速将无法计算，市场交易将聚焦于核心CPI环比数据至小数点后两位。

高盛预测本月核心CPI较9月的0.33%大幅回落，主要由三个分项驱动。

机票价格方面，高盛追踪的在线票价数据显示10月环比持平。受航空燃油价格大幅上涨影响，机票价格今年前九个月平均每月涨幅达2.5%，本月涨势骤停。

健康保险方面，BLS将于10月报告中纳入保险公司源数据的半年度更新。高盛预测本次更新将导致健康保险价格下跌2.5%，并在未来六个月内持续录得大幅负值，直至明年4月下次重置。这将使医疗服务价格整体下滑0.1%，而医疗服务在核心CPI中权重约为9%，影响不可忽视。

值得注意的是，该分项使用与PCE不同的源数据，因此这一下拉效应不会传导至联储更偏重的核心PCE指标。

汽车板块方面，高盛预测二手车价格下跌1.5%（基于拍卖价格数据），新车价格上涨0.1%，汽车保险价格下跌0.3%。以3%的权重估算，仅二手车一项便可拉低核心CPI约4.5个基点。

一个技术性因素使本次数据解读更加复杂。

由于去年政府停摆导致BLS无法采集2025年10月价格数据，季节性调整因子因此被迫重算。BLS采用2025年9月与11月指数的几何平均值来填补缺口，这一方法无意间压低了本月的季节性调整基准。

高盛估算，这一统计扭曲将使今年10月的季节调整后核心CPI环比读数虚增约5个基点，对公共交通、服装及酒店住宿等分项的影响尤为明显。

若剥离这5个基点的统计噪音，高盛的"实际"核心通胀更接近0.11%。彭博经济研究为此专门构建了独立的价格追踪指数，以弥补官方序列的断裂。

即便今晚CPI数据偏软，这是否足以让联储停止加息，仍是一个悬而未决的问题。

高盛指出，其CPI预测对应的核心PCE环比增幅为0.23%，高于核心CPI的0.16%。原因在于PCE中二手车权重较低，而机票、汽车保险、健康保险等分项的PCE源数据预计仍将显示上涨。UBS对10月核心PCE的预测同为0.20%，对应年率约3.1%。

这意味着，即使CPI数据释放出通胀降温的信号，美联储重点参考的核心PCE仍可能维持在相对高位，难以为暂停加息提供充分依据。

高盛利率策略师的核心判断是：强劲的劳动力市场是联储进一步加息的"前提条件"，而非"决定因素"，就业数据打开了大门，只有通胀数据才能引导联储迈步入内。

在鹰派预期已被高度定价的背景下，软数据与硬数据所触发的市场反应存在明显不对称性。

高盛判断若今晚CPI超预期走软，市场可能迎来一轮宽慰性反弹，但这一涨势可能在周五PPI数据公布后被抹去——摩根大通预测10月PPI环比大幅上涨0.6%；若CPI数据超预期偏强，则可能在CTA系统性抛售的压力下锁定12月加息预期，引发更为剧烈的市场反应。

从更宏观的视角看，驱动本次CPI走软的核心因素——健康保险的方法论重置以及二手车价格回落——均对联储首选指标核心PCE的传导十分有限。与此同时，居民通胀预期仍接近三年高位，PPI远高于CPI。在两位已明确支持加息的FOMC成员看来，一个0.16%的核心CPI或许只能换来一时的市场欢呼，而无法从根本上改变其政策立场。

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根据摩根士丹利11月9日的报告，大摩预计约5GW（吉瓦）的美国数据中心项目将从2028年顺延至2029年。调整后，美国数据中心年度新增容量2028年同比下降4%（全球同期仍增长9%），2029年随即反弹38%（全球增长20%）。2026至2028年美国芯片出货所对应的116 GW电力需求存在44 GW的净潜在通电缺口，占比约38%至40%，主因包括电网容量不足、在建项目尚未竣工以及中期选举相关的供电延迟。

报告明确，能够实际约束项目推进的政策工具主要掌握在州及地方政府手中，联邦层面的政治格局对具体项目的直接影响有限。

摩根士丹利认为，新当选州长不太可能干扰已在施工中的项目，因此2027年项目预期维持不变；但得克萨斯州和俄亥俄州部分原定2028年的项目可能因州长与立法机构协商制定新要求而推迟落地。由此带来的四项主要影响是：数据中心选址更加分散（包括转向海外）、现有容量溢价上升、2028年科技供应链存在阶段性空档风险，以及AI资本开支周期被整体拉长。

摩根士丹利报告指出，反对AI和数据中心扩张在此次中期选举中是一个明显造成选民分歧的议题，该机构2026年8月的调查显示，72%的潜在选民认为候选人的AI立场"非常重要"或"比较重要"，其中18至34岁人群中该比例高达76%。

然而，报告强调，竞选主张能否转化为实际项目限制，仍受到程序性因素制约。尽管民主党在得克萨斯州、俄亥俄州等关键州的州长竞选中取得重要胜利，但各州立法机构的控制权仍分属两党，州长的单方面主张难以绕过立法程序直接落地。

在建项目受到的干扰预计有限。报告判断，新州长更可能通过与立法机构合作、为数据中心开发商制定新审批要求的方式施加影响，而非直接叫停施工。这一逻辑使报告维持了2027年的建设预期，将节奏调整集中在2028年的新开工项目上。

超越政治层面，报告将电力供给不足列为制约2026至2028年芯片部署的核心约束。

按摩根士丹利的瀑布模型，2026至2028年美国芯片出货对应的总电力需求为116 GW；扣除在建数据中心可覆盖的25 GW及可用电网容量21 GW后，叠加中期选举相关供电延迟新增的6 GW缺口，潜在通电缺口达到76 GW。

在此基础上，涡轮机、Bloom Energy燃料电池及核电等替代供电方案可缓解27 GW，向亚洲转移部署可再减少5 GW，最终净潜在缺口收窄至44 GW，占116 GW总需求的约40%。

大摩估算，美国市场领先地位不会因本次中期选举结果而根本性改变。以2025年为基准，到2030年美国预计新增约103GW，中国约55GW，欧洲约13GW。

但中期选举结果可能进一步推动美国开发商将目光转向海外。摩根士丹利认为，东南亚（+6 GW）、印度（+7 GW）、欧洲（+12 GW）、澳大利亚（逾+4 GW）、日本（+2 GW）和韩国（+2 GW）是可以合理承接美国数据中心容量的可行地区。报告同时指出，欧洲新增容量预计主要仍服务于欧洲本地需求。

在选择海外建设地时，建设成本与电价是最重要的两项考量。报告估计数据中心建设成本正以每年超过10%的速度上涨，驱动因素涵盖能源危机、利率上升、电网投资需求及工资成本上升等。GPU约占每GW AI数据中心总资本开支的一半，是资本配置中权重最高的单一项目。

摩根士丹利维持其对谷歌母公司GOOGL、亚马逊、微软、Meta等超大规模科技企业的资本开支预测不变。

按其估算，上述机构合计资本开支将从2025年的约4,810亿美元增长至2026年约9,510亿美元、2027年约1.64万亿美元，2028年进一步增至约1.76万亿美元，增速则从2026年的98%、2027年的73%大幅放缓至2028年的7%。报告同时指出，若2028年建设延期成真，当年资本开支存在下修的可能性。

在信用市场层面，报告观察到AI融资内部出现明显的质量分化。高质量超大规模科技企业的债券发行近期有所回升，但其信用利差已扩大至年内最宽水平，高于广泛投资级债券指数，尽管其信用评级普遍更高。与此同时，对利率更为敏感的数据中心建设债务发行明显减速，相关债券自夏季以来持续跑输同评级指数。

摩根士丹利预计，芯片融资交易及较短期限的超大规模科技企业发债将有所增加。随着市场重新评估数据中心建设的风险溢价，数据中心债券预计仍将保持较大波动。若建设节奏放缓，新增融资供给压力或可得到一定缓解。

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在公司董事会宣布启动独立调查后，英伟达股价单日下跌逾4%，市值缩水近1930亿美元。美股收盘仅数分钟后，一宗针对英伟达和黄仁勋的股东集体诉讼便在美国加州圣何塞联邦法院提起。

据路透社报道，这起诉讼指控黄仁勋及英伟达通过隐瞒黄仁勋与Alice Huang的关系，误导股东，构成欺诈。诉状主张，英伟达就该关系的公开表态存在虚假或误导性陈述，且未披露相关事项对公司声誉及业务前景构成的安全风险。需要指出的是，诉讼中的相关指控目前均属原告主张，尚未经过法院认定；英伟达及黄仁勋方面的责任也有待后续调查和司法程序确认。

据澎湃新闻，在昨日举行的外交部例行记者会上，法新社记者提问，英伟达CEO黄仁勋周日承认与一名女子存在婚外情，英伟达已对黄仁勋启动调查。此前，美国官员称该女子为中国情报机构工作。中国外交部能否就此事作出回应？这起事件是否会影响下周中美元首在深圳的会晤？对此，郭嘉昆表示：“我们此前已就此作出回应，所谓中国间谍的论调纯属捕风捉影，污蔑抹黑。”郭嘉昆还表示：“中方在美国输华芯片问题上的立场是一贯的。具体情况建议向中方主管部门询问。”

诉讼焦点：公开表态被指“误导市场”

据路透社报道，这起诉讼由散户投资者Mark Kistenmacher提起，并由纽约证券诉讼律所Rosen Law Firm代理。

原告认为，英伟达及黄仁勋未充分披露黄仁勋与Alice Huang之间的关系，以及这一关系可能带来的声誉和经营风险，因此对投资者构成误导。

股价大跌，诉讼寻求赔偿

诉状将拟议集体诉讼的适用期间定为2025年10月9日至2026年11月8日，要求英伟达赔偿投资者损失、利息及律师费，具体金额尚未披露，并请求陪审团审判。

根据诉状附件，原告Kistenmacher今年共进行了7笔英伟达股票交易，累计买入金额约为2.05万美元。

英伟达股价过去一个月已累计下跌近20%。在相关消息引发市场波动的当天，公司股价下跌7.97美元，跌幅为4.27%。原告律师很可能据此计算投资者的潜在损失。

斯坦福大学法学院教授、证券法专家Robert Bartlett表示，这类案件通常会采用“市场欺诈”理论：如果公司公开信息存在虚假或重大遗漏，投资者可能在股价被高估时买入股票，并在事实披露后因股价下跌而遭受损失。

由于英伟达市值巨大，若案件最终进入和解阶段，潜在赔偿金额可能相当可观。

Bartlett指出，作为公司CEO，黄仁勋掌握的重要信息通常可能被视为公司已知信息。换言之，如果诉讼所涉事实成立，英伟达可能难以仅以“公司并不知情”为由完全免责。

他还认为，即使董事会最终调查未发现更多涉及黄仁勋私生活的问题，投资者仍可能围绕公司此前公开声明是否准确、完整展开追责。

据据央视财经，英伟达董事会8日宣布，将针对有关首席执行官黄仁勋个人关联事项的指控启动独立调查。

多家律所跟进，争夺主导权

在首起诉讼正式提交前，多家律师事务所已宣布对英伟达是否误导投资者展开独立调查，包括Schall、Brown & Schwartz、Levi & Korsinsky等。

根据美国联邦证券法程序，首份集体诉讼提交后，投资者通常有60天时间申请担任“首席原告”。这一角色往往由损失金额较大的投资者担任，并将对案件推进及律师团队选择产生重要影响。

Rosen Law Firm此次率先提起诉讼。该所是美国较活跃的证券集体诉讼律所之一。

不过，Kistenmacher能否最终保留首席原告资格，仍取决于是否有持股更多、损失更大的投资者加入案件。

英伟达面临三重风险

从目前情况看，英伟达的潜在风险大致可分为几个层面

第一，是证券欺诈风险。这是当前最直接的风险。法院将重点审查公司及高管的公开表态是否存在重大虚假陈述或遗漏，以及这些信息是否影响了投资者的交易决策。

第二，是公司治理风险。外界将关注英伟达董事会何时获悉相关事项、内部是否建立了重大风险上报机制，以及董事会是否履行了应有的监督责任。

此外，美国证券交易委员会（SEC）理论上也可就证券欺诈问题采取行动，包括限制相关高管继续担任上市公司董事或高管职务。不过，法律专家认为，监管机构是否会积极介入，仍取决于后续证据、调查结论及监管环境。

一场“保护股东”的诉讼，成本仍可能由股东承担

这类集体诉讼的一项矛盾之处在于：诉讼名义上是为了保护股东权益，但若英伟达最终支付和解金，成本仍可能通过公司现金支出、保险费用上升等方式由公司及其股东间接承担。

因此，市场接下来最关注的，仍是董事会独立调查的进展、更多投资者是否加入诉讼，以及英伟达将如何回应针对其信息披露和内部治理的质疑。

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据彭博援引知情人士报道，这场直播预计将在本周五纽约午餐时间前后举行。Anthropic本周二启动正式路演，并争取在美国感恩节假期前完成定价、登陆纳斯达克。

不过，在近期AI板块估值回调的背景下，Anthropic的定价预期已明显降温。市场人士目前讨论的估值区间约为1.1万亿至1.3万亿美元，较此前一度接近2万亿美元的预期大幅回落。

直播推介参考SpaceX模式

知情人士称，阿莫迪与戴蒙的直播对谈，在形式上参考了SpaceX今年6月IPO期间安排马斯克出席推介活动的做法，但整体规格将相对低调。

SpaceX当时通过IPO及超额配售合计募资862亿美元，创下美股IPO募资纪录。Anthropic此次计划募集的资金规模据称可能与之相当，甚至更高。

对于相关安排，Anthropic和摩根大通均拒绝置评。

此次由戴蒙参与直播，也凸显了摩根大通与Anthropic之间日益密切的合作关系。本周一，Anthropic曾在官网披露，摩根大通正将旗下编程工具Claude Code从软件工程团队推广至更多业务部门。

高盛主承销，摩根大通主攻散户发行

从承销架构看，高盛获得了最关键的左侧主承销商席位，摩根士丹利则担任稳定代理商，相关信息已体现在Anthropic提交给美国证券交易委员会的文件中。

摩根大通是参与此次交易的22家银行之一，主要负责美国散户投资者的营销和股份配售工作。此前有报道称，Anthropic正考虑将约15%至20%的IPO股份分配给散户投资者。

花旗集团则负责协调国际零售发行，覆盖英国、欧洲部分地区、加拿大、日本和澳大利亚等市场。

在大型科技公司IPO中，提高散户配售比例有助于扩大市场参与度和交易热度，但也会对上市后的股价表现带来更高要求。尤其是在当前市场波动加剧的背景下，Anthropic能否平衡融资规模、估值水平与二级市场表现，成为投资者关注的重点。

AI估值回调，机构要求“留出安全边际”

Anthropic的上市定价正面临来自市场的压力。

据华尔街见闻11月6日文章，在纳斯达克100指数单日下跌6.4%后，部分潜在投资者将Anthropic的合理估值区间下调至1.2万亿至1.3万亿美元。相比之下，在10月公司财务简报后，投资者最初给出的反馈约为1.4万亿至1.5万亿美元；而在10月初，市场对其估值的最高预期一度接近2万亿美元。目前，相关讨论仍在进行，最终定价尚未确定。

多位机构人士认为，Anthropic需要在估值上作出足够让步，才能吸引长期资金并保证上市后的交易表现。

Gallo Partners首席投资官Michael Alfaro表示，Anthropic若想建立“高质量的订单簿”，估值应控制在1.3万亿至1.4万亿美元之间。Sycomore Asset Management科技组合经理David Rainville则认为，若定价接近1.2万亿美元，吸引投资者“不会有太大困难”。

汇丰首席多资产策略师Max Kettner的态度更为谨慎。他认为，Anthropic的估值应低于1万亿美元，原因并不只是发行能否完成，更在于上市后的股价能否站稳。

“更重要的是二级市场表现，”Kettner表示，“如果出现类似SpaceX的情况——投资者在二级市场买入后，股价短暂冲高、随后迅速回落——这会是当前市场环境中最不希望看到的结果。”

对Anthropic而言，这场由阿莫迪和戴蒙参与的直播，或许能够强化公司在技术实力、商业化进展和金融机构合作上的叙事；但最终决定IPO成败的，仍将是估值是否足够贴近市场的风险偏好。

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据高盛销售与交易部门上周日发布的四份信贷报告，由博通、AMD、英伟达和英特尔组成的芯片公司信用违约互换篮子（CDS，可理解为市场对企业违约风险的定价）利差，近三个月来首次超过了甲骨文、Meta、亚马逊、Alphabet、微软等超大规模云厂商的CDS篮子。

这意味着，投资者开始更担心芯片公司要承担的风险：一边是高价图形处理器（GPU）更新换代加快、折旧压力上升，另一边则是芯片厂商通过融资、担保等方式支持下游客户扩张。市场正在追问：如果算力投资回报不及预期，最终由谁承担设备贬值和融资损失？

与此同时，AI相关违约风险合约的单周成交额已升至80亿至100亿美元，约为一年前的七倍。高盛信贷交易员Alisha Pasi直言：“风险正在迁移。”

芯片商风险为何突然上升？

最直接的信号来自违约风险定价的变化。

今年8月初，芯片公司CDS利差约为80个基点，比大型云厂商低约20个基点；三个月后，这一利差已翻倍至约160个基点，并首次超过云厂商。利差上升，通常意味着市场认为企业未来的偿债风险正在增加。

从个股看，博通的CDS利差较两个月前低点扩大约70个基点，AMD扩大55个基点，英伟达扩大50个基点。相比之下，Meta和Alphabet仅扩大约15个基点，微软几乎没有明显变化。

上周，在美国投资级企业违约风险指数中，利差扩大最多的三家公司也全部来自芯片行业：英特尔扩大40个基点至141个基点，AMD扩大26.5个基点至147个基点，博通扩大17.6个基点至186个基点。

这反映出市场对AI风险链条的重新定价：大型云厂商虽然资本开支巨大，但拥有更稳定的现金流、更强的资产负债表和更高的融资能力；而芯片供应商面临的风险更复杂——它们既要承受高端芯片快速迭代带来的折旧压力，也可能通过客户融资、订单承诺等方式间接承担下游需求风险。

核心问题变了：谁来承接不断增加的芯片？

高盛认为，2027年可能成为AI融资风险的关键压力测试。届时，市场预计将迎来超过1500亿美元、以特殊目的载体为主体的算力融资。

所谓特殊目的载体融资，通常是将GPU、数据中心设备或电力合同等资产打包，以未来租赁现金流为基础进行融资。问题在于，这类融资的抵押品并非传统厂房或土地，而是技术迭代速度极快的GPU。

一旦新一代芯片推出、算力价格下降，旧设备的残值可能迅速缩水；如果下游客户的订单、租赁收入或融资能力又出现问题，风险就可能从数据中心运营商进一步传导至芯片供应商。

因此，市场关注点正在从“云计算巨头还要借多少钱”，转向“这些巨头和数据中心运营商购买的芯片，最终由谁承担折旧和回款风险”。

云厂商仍在大量发债，但融资成本明显上升

风险并不意味着大型云厂商已经安全无虞。相反，它们仍是AI融资潮中最主要的发债主体，只是市场暂时认为其抗风险能力强于芯片供应商。

上周，美国投资级公司债发行规模约760亿美元，接近市场预期的两倍，成为2026年第四大发债周，也是11月历史上规模最大的一周。年初至今，美国投资级债券发行总额已突破2.079万亿美元，创下纪录。

其中，超大规模云厂商是主要推动力量。仅从10月29日以来，市场就出现五笔来自云计算巨头的独立债券交易，合计规模约670亿美元。全球超大规模云厂商年内发债总额已达到2960亿美元，明显超过高盛此前预测的2500亿美元。

不过，投资者消化这轮供给潮的代价正在提高。年初至今，新债发行利差平均为3.4个基点，而近期已升至7.8个基点；11月AI相关债券的平均新债发行利差更超过18个基点，显著高于非AI企业债。

部分投资级AI债券的收益率，甚至已经高于高收益债指数中83%的债券。这意味着，虽然这些发行人信用评级仍较高，但投资者已开始要求更高回报，以补偿AI资本开支和债务扩张带来的不确定性。

云厂商不愿锁定长期高成本债务

另一个值得注意的变化是，云厂商正在缩短发债期限。

例如，Meta近期150亿美元发债中，30年期债券仅占27.5亿美元，并首次没有发行40年期债券；甲骨文100亿美元发债的最长期限仅为20年，没有30年或40年期品种；苹果75亿美元发债同样未发行30年期债券。

这说明，无论是发行人还是投资者，对于超长期AI债务都更为谨慎。发行人不愿在利率较高时锁定长期融资成本，投资者也不愿过度暴露于AI投资回报尚未完全验证的远期风险。

高收益债市场已先感受到压力

风险向芯片和数据中心环节扩散，也在高收益债市场中体现得更加明显。

高盛数据显示，上周其参与交易的29只AI相关高收益债券平均下跌1.67点，而其他高收益债券平均上涨0.36点。

在信用评级较高的BB级债券中，AI和数据中心相关债券平均下跌1.52点，约为BB级能源债跌幅的4.5倍。尽管数据中心债券在BB级指数中的占比只有6.7%，不到能源板块14.3%占比的一半，但其对指数表现的拖累却是能源板块的两倍。

此外，数据中心扩张还面临政策阻力。高盛统计显示，上周美国共有41场地方选举涉及数据中心禁建、监管收紧或具体项目审批，其中40场结果对数据中心建设不利。高盛经济学家估计，短期禁建措施可能影响美国约45%的计划建设产能。

这意味着，数据中心项目面临的不只是融资成本上升，还包括建设审批、供电保障、社区阻力和项目延期等现实风险。

股票市场大跌，信贷市场却异常平静

值得警惕的是，股票与债券市场近期出现了明显背离。

上周四，标普500指数单日下跌4.4%，纳斯达克市场市值蒸发约2.5万亿美元；但投资级企业违约风险指数当天仅扩大3.5个基点，远低于历史上股市出现类似跌幅时的正常反应。

从全周看，标普500指数下跌2.7%，投资级信用利差仅扩大1个基点，高收益信用利差甚至收窄4个基点，杠杆贷款市场则录得今年4月以来最佳单周表现。

高盛交易员认为，这种“股跌债稳”未必代表风险已经消失，反而可能意味着信贷市场尚未充分反映AI投资周期中积累的压力。表面上看，信用指数仍较平稳；但在个券层面，AI、芯片、数据中心等行业的分化已经明显加剧。

2027年或迎来融资压力集中释放

高盛预计，随着超大规模云厂商自由现金流转负，债务融资已承担其2026年资本开支的约36%。

展望2027年，市场预计将有约4400亿美元来自超大规模云厂商的直接发债，以及约3000亿美元AI项目融资进入市场，覆盖投资级债券、高收益债、私募信贷和结构化融资等多个渠道。

此外，超大规模云厂商的表外承诺规模已高达3.6万亿美元，其中约6850亿美元将在2027年底前到期。

这意味着，AI融资的真正考验尚未到来。若未来利率维持高位、数据中心建设受阻、算力需求增速放缓，或GPU更新速度快于资产回收速度，风险可能进一步从芯片商传导至项目融资、私募信贷和高收益债市场。

高盛交易员Avishek Biswas认为，当前更像是“高度不确定”而非“全面高风险”的阶段。但市场显然已开始提前定价尾部风险：指数或许仍显平静，芯片供应商和数据中心融资端的压力却已经率先浮现。

AI债务风险的核心问题，正在从“云巨头还能借多少钱”，转变为“谁来为高速折旧的芯片、不断扩张的数据中心和尚未验证的算力需求买单”。

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累计来看，台积电2026年1至10月营收约为新台币44,856.17亿元，较去年同期增加了43.3%。

四季度预期更高，分析师看到63%增速

彭博援引分析师平均预测称，台积电第四季度营收同比增速有望进一步提升至63%。

台积电上月已公布好于预期的营收展望。分析师将其定性为"在ChatGPT时代之后，维持了一个火热的增长节奏"。

作为英伟达和苹果的核心代工伙伴，台积电被市场视为整个科技产业链的重要风向标——"因为它为大量科技公司制造芯片"。

同时建20座工厂，资本支出上限640亿美元

在需求持续旺盛的背景下，台积电正押注于一场更大规模的产能扩张。

彭博报道称，台积电"正试图在本土及海外同步建设和装备约20座工厂"，而该公司通常同期推进的新建项目仅为四到五座。台积电已重申，今年资本支出将达到最高640亿美元。

尽管业绩强劲，报道指出，"投资者仍在与AI需求的长期前景博弈"。

背后的担忧在于：数据中心造价高昂、耗能巨大，融资成本的上升正在给整个AI基础设施建设带来压力。

此外，美国中期选举中民主党横扫国会，市场担忧这可能导致对人工智能行业更严格的监管，台积电股价也随整个科技板块出现波动。

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与此同时，数据还显示，今年前10个月，中国货物贸易进出口44.81万亿元，同比增长20%，保持强劲增长态势。其中，出口25.99万亿元，同比增长17.6%；进口18.82万亿元，同比增长23.6%。

截至10月份，中国进口、出口均已经连续6个月保持两位数增长。

中国国泰君安国际首席经济学家Hao Zhou表示，贸易顺差数据“凸显了中国出口部门在全球贸易环境趋于严峻的背景下所具备的韧性与竞争力”。

从贸易伙伴看，中国海关数据显示，1-10月，中国前三大出口市场分别是东南亚联盟、欧盟和美国。其中，对东盟出口同比增长30.5%，保持在较高水平；对欧盟出口增长17.2%，对美出口同比增长12.1%。

据界面新闻，王青指出，受出口动能延续、上年同期基数抬高等因素的复合影响，11月出口增速有望保持在26%左右，强出口将延续至年底。

AI硬件驱动出口高增，芯片与电脑独撑涨幅四成

芯片和电脑零部件两项合计，贡献了今年迄今中国出口金额同比增量的40%，其价格因数据中心建设热潮而大幅攀升。

10月份高科技商品出口同比增速加快至67%，为2021年初以来最快，芯片与电脑出货量均实现三位数增长。

从出口目的地来看，对欧盟、美国及东盟国家的出口分别同比增长逾20%、30%和40%，对荷兰、英国、巴西的出货量亦显著提速，对韩国的出口则创下历史最快增速。

数据显示，中国10月集成电路出口395.94亿美元，同比增长137.1%；稀土出口8223.99万美元，同比增长45%；汽车出口196.92亿美元，同比增长37.6%；手机出口175.69亿美元，同比增长13.2%。

从结构来看，芯片与计算机零部件单独贡献了今年迄今中国出口金额同比增量的约40%，折射出数据中心建设热潮带动相关产品价格大幅攀升的背景。

从出口量来看，增长来源广泛，涵盖中国政府重点推动的"新三样"——太阳能电池板、电动汽车和电池——以及工业机器人等多类高科技产品。

据界面新闻，东方金诚首席宏观分析师王青表示，多重因素推动10月出口仍保持较高增速。一方面，全球AI投资热潮继续推动芯片等电子元件和电脑零部件价格上涨，带动出口额高增，这是当前最主要的出口拉动力。

另一方面，王青表示，近年国内制造业转型升级取得进展，新能源汽车、高技术产品出口竞争力明显增强。

芯片进口额占比已达到20.0%

10月进口增速创2021年以来最高，主要动力来自原油进口的显著回升。

数据显示，中国10月原油进口量接近4200万吨，为今年3月以来最高水平；随着国际油价上涨，进口金额触及四年高点，成品油采购量亦大幅跳升。此前市场已有预期，中国国有炼油商将开始补充油品库存、扩大进口规模。

与此同时，中国海关总署公布数据显示，从进口额来看，1-10月，自动数据处理设备机器零部件、集成电路增速分别为135.7%和65.1%。

王青表示，当前芯片进口额在我国进口总额中的占比已达到20.0%，芯片进口额高增会对整体进口增速有很强的拉升作用。

另外，我国对外贸易有“大出大进”特征，加工贸易占比较高，当前出口高增必然会带动进口处于高位。往后看，短期内芯片进口额还将大幅增长，年底前整体进口增速有望持续处在30%左右的高位。

海关总署署长孙梅君在此前举行的国新办新闻发布会上表示，“十五五”时期海关将促进进口和出口更加协调，商签更多贸易合作文件，扩大先进技术设备、关键零部件、能源资源、优质农产品进口和来源国，便利全球好物出口中国、分享中国大市场机遇。

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Khalaf在文章开篇便点明了问题的严峻性——一位行为失当的CEO对任何公司来说都是大麻烦，但英伟达高层爆发的这场丑闻，波及的远不止这一家公司本身。黄仁勋本人于近日公开承认对妻子不忠。鉴于英伟达知识产权的巨大价值，这一事件引发了大量需要由董事会委托外部律师介入调查的严肃问题。

从更宏观的视角来看，英伟达的问题绝非一家公司的内部事务。这家公司占标普500指数近7%的权重，其一举一动都牵动着整个市场的神经。与此同时，黄仁勋还通过持股、担保贷款、为数据中心建设方提供融资等方式，深度介入了OpenAI、Anthropic等众多AI实验室的成长链条，成为整个AI生态的重要支撑者。

Khalaf的核心论点是：世界对黄仁勋个人的依赖已经过深，英伟达必须认真考虑降低“单一CEO风险”。她在文章中明确指出，"单一故障点对一家大公司来说从来都不是好事"，并提出了一系列切实可行的改革建议。

丑闻背后：英伟达的治理隐患有多深？

Khalaf在文章中指出，黄仁勋目前的管理负荷已经相当沉重——他直接管辖的汇报对象多达约60人，且没有明显的接班人选。这种高度集中的权力结构，本身就是一种潜在风险。

更令人担忧的是英伟达董事会的现状。根据咨询公司Spencer Stuart的数据，英伟达董事会成员的平均任期长达18年，超过标普500均值的两倍。其中有五位董事的任期约达三十年，而这一现象显然未曾引发股东的有效抵制。

Khalaf认为，这样的董事会结构谈不上“强健”，在关键时刻能否发挥有效的监督和纠偏作用，令人存疑。

英伟达的“系统性”地位：为何牵一发而动全身？

那么，英伟达的问题为何会成为"全球性"问题？Khalaf给出了清晰的逻辑链。

首先是体量。英伟达市值高达4.5万亿美元，在标普500指数中占比接近7%，任何风吹草动都会直接影响市场整体表现。其次是生态渗透。黄仁勋不仅是芯片卖家，更是整个AI产业链的"背书人"——他通过持股、担保贷款、为数据中心建设方融资等方式，将英伟达的命运与OpenAI、Anthropic等头部AI机构深度绑定。第三是情绪支撑 Khalaf特别提到，在科技投资者信心动摇之际，黄仁勋曾多次充当"啦啦队长"，最近一次是在所谓"SaaS末日"软件股抛售潮期间。

正因如此，Khalaf认为英伟达已经具备了某种“系统性”特征，与华尔街大型银行的地位颇为相似。“英伟达远没有华尔街银行那么复杂，但它正在变得同样具有系统重要性。”她在文章中如此写道。

如何破局？现成的模板并不少

面对这一困局，Khalaf并非只是提出问题，她也给出了具体的解决思路。

她首先援引了多个成功的先例。摩根士丹利、亚马逊、苹果等公司都曾将功勋卓著的CEO转任董事长，同时为继任者的成长留出空间。谷歌DeepMind创始人德米斯·哈萨比斯（Demis Hassabis）近期也从CEO职位退至董事长角色，“给自己更多空间思考AI的宏观图景”。这些案例表明，权力的平稳过渡并非不可实现。

即便英伟达暂时不考虑让黄仁勋卸任CEO，Khalaf也建议公司设立实质性的“二号位”——比如总裁或首席运营官——让投资者清楚地知道，一旦“老板出了意外”，有人能够接棒。她直接点名：“英伟达也应该这样做。”

监管层面：大科技公司是否该像银行一样被约束？

Khalaf在文章中还抛出了一个更具前瞻性的问题：长期以来被视为“基础社会设施”的银行业所承受的监管压力，是否也应该适用于大型科技公司？

她指出，像摩根大通这样的银行，在监管机构的严密盯防下，别无选择，只能建立完善的应急预案。相比之下，英伟达目前尚未面临类似的外部约束。但随着其系统重要性日益凸显，这一局面或许不会持续太久。Khalaf预测，这一议题很可能会出现在2027年新一届国会的议程上。

这一判断并非空穴来风。当一家公司的兴衰足以撼动整个市场，当其CEO的个人行为可能牵涉国家安全，外部监管介入的逻辑便已成立。

市场已经在“用脚投票”

有意思的是，资本市场对这一事件的反应，似乎已经在悄然验证Khalaf的判断。

英伟达竞争对手AMD的股价在事件曝光后的周一单日上涨了12%；新兴芯片制造商Cerebras也上涨了5%。 这一市场反应表明，投资者已经开始主动思考一个"不那么以英伟达为中心"的世界。

Khalaf也承认，客户的反应通常比市场慢，但她认为，黄仁勋此次的"失误"同样给了客户一个重新审视供应链依赖的契机。无论最终结果如何，这场风波都是一次有价值的警示。

回到文章的核心论点，Khalaf的结论简洁而有力：“单一故障点对一家大公司来说从来都不是好事。”这句话既是对英伟达现状的诊断，也是对整个科技行业的警示。

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据追风交易台消息，在11月9日发布的最新研报中，Shawn Kim全面下调三星电子和SK海力士目标价，并将三星电子升为新首选股，取代SK海力士。他在报告中写道：“对内存的担忧，与其说是美国中期选举后数据中心建设延迟或AI需求的问题，不如说是'2028盈利悬崖'叙事的风险——市场对内存增长动能的可持续性持怀疑态度，因为供给正开始追上需求。”

他认为，市场争论焦点已从近期基本面转向“2028盈利悬崖”——2027年底新产能陆续投产、数据中心建设延迟、HBM溢价收窄等多重压力叠加，内存超级周期的可持续性存疑。Shawn Kim据此将SK海力士和三星的长期利润率假设向历史均值大幅压缩，直接拉低了两家公司的估值模型输出值。

这并非Shawn Kim第一次在内存行业高景气阶段发出警告。华尔街见闻提及，他曾于2021年8月发布《存储，凛冬将至》，精准踩中此后长达两年的半导体下行周期；2024年9月，其关于HBM供过于求可能性的报告，被视为当年三星和SK海力士股价急跌的导火索之一；今年7月21日他再度发布报告警告称，AI驱动的半导体存储行业狂欢正接近拐点，内存合同价格预计将于第四季度见顶，而后SK海力士与三星电子股价再出现了一次急跌。

这些事迹也令他在韩国市场赢得“韩国半导体死神”的绰号。此次报告，是他在内存AI交易持续去泡沫化背景下的又一次警示。

估值重置：目标价大幅下调，三星升为首选

Shawn Kim此次调整幅度显著。SK海力士目标价从260万韩元下调38%至160万韩元，对应2027年预期市净率约1.8倍，较当前参考价113.2万韩元仍有约41%上行空间，维持增持评级。

三星电子普通股目标价从38.1万韩元下调19%至30.9万韩元，优先股目标价从30.48万韩元下调至24.72万韩元，两者均维持增持，且三星电子普通股被升为新首选股。

目标价下调的核心驱动，是Shawn Kim对两家公司长期可持续利润率假设的大幅下修。Shawn Kim此前假设2035年前DRAM长期可持续利润率约为60%，此次将SK海力士2029-2035年DRAM运营利润率均值下调至约32%（接近2010-2025年历史均值31%），三星则下调至约39%。与此同时，HBM相对于普通DRAM的溢价，被假设从2029年的20个百分点逐步收窄至2033年归零。

报告同时上调了两家公司2026-2028年的近期盈利预测，主要受益于回购计划带来的股份数量减少。SK海力士2026-2028年每股收益预测分别变动-1%、+22%、+29%；三星2026-2028年每股收益预测分别上调3%、16%、26%。

“2028盈利悬崖”：四大压力叠加

Shawn Kim在报告中明确指出，“2028盈利悬崖”是当前内存投资最核心的争论。他列出了四个令长期利润率假设承压的关键因素。

第一，供给响应快于预期。 2027年底前后将有新产能陆续投产，近期更高的第四季度出货量指引和更快的制程迁移，意味着比此前预期更多的比特供给。中国供应商进入消费市场，也将对大宗内存定价形成额外压力。

第二，2028年数据中心建设延迟。 大摩全球主题研究团队将约5GW的美国数据中心项目从2028年推迟至2029年。据此，全球数据中心新增容量2028年同比增速从约21%下调至9%，2029年则反弹至20%。这可能削弱内存的供给紧张程度和定价能力。

第三，BOM成本约束限制内容增长。 内存已占AI服务器物料清单（BOM）成本约60%，这正迫使买家将高密度96GB/128GB配置降规格至64GB RDIMM。NAND现货价格在过去两周内下跌约20%，512Gb TLC晶圆价格跌至约15美元，较3月高点下跌27-29%，并低于7-8月低点，为合同市场带来额外定价风险。

第四，HBM溢价正在收窄。 大摩将SK海力士的HBM运营利润率预测从78-80%下调至约70%，三星从约80%下调至65-72%。随着竞争加剧和普通DRAM价格正常化，HBM持续维持高溢价的可能性下降。

周期定位：估值已调整，但盈利切割尚未到来

尽管发出警告，Shawn Kim并未全面看空。他在报告中对当前市场位置做出了较为细致的判断。

报告指出，自6月高点以来，费城半导体指数（SOX）12个月远期市盈率已从26.3倍腰斩至13.4倍，是互联网泡沫破裂以来最大幅度的估值压缩之一，而同期市场一致预期每股收益反而上升了24%。目前约13倍的远期市盈率，已与过去历次下行周期的中位数低谷估值（13.4倍）基本持平，处于2022年10月美联储加息低谷以来的最低水平。

估值已经完成了它该做的事。现在的变量是盈利线。Kim回顾了2000年以来11次SOX下行周期，发现其中9次主要由估值压缩驱动，而非盈利下调。只有在2000-2002年和2007-2008年两次需求真正崩塌时，盈利才出现超过50%的深度下修。

第二波下跌需要2028年盈利预测像2000-2002年和2007-2008年那样腰斩——这不是我们的基准情景，但这正是为什么盈利削减阶段，而非估值，才是现在最需要关注的事情。

Kim同时指出，AI供应链EPS修正广度自2026年7月峰值以来持续收窄——内存板块3个月均值从69%降至53%，AI计算从55%降至45%，网络从54%降至40%——但仍为正值，即盈利预测仍在上调，只是速度放缓。

三星vs海力士：周期末段，质量为王

在个股选择上，Kim将三星电子升为首选，逻辑在于周期末段更偏好“最大、资本最充裕、规模最强的科技龙头”。

报告认为，三星的HBM市场份额有望在2027年实现反超——据TrendForce预测，三星2027年HBM出货量将增长约82%至210亿Gb（市占率约39%），超越SK海力士的200亿Gb（约37%）。与此同时，三星更多元化的业务结构（包括非内存业务的潜在复苏）提供了额外支撑。在当前参考价18.87万韩元下，大摩30.9万韩元的目标价隐含约64%的上行空间。

SK海力士则维持增持，Kim认为其HBM领导地位、强劲的2027年盈利以及长期协议（LTA）对2028年的保护，仍构成支撑。但报告明确表示，目标价下调“反映了2028年后超额盈利期缩短”。

报告对最坏情景也有所描述：若AI融资成本上升或AI变现进展不及预期，买家可能暂停采购，已承诺的产能将面临需求不足的风险。

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AI 图像模型的竞争，已延伸到内容制作流程。

11月9日，字节跳动发布图像创作模型 Seedream 5.5，豆包、豆包工作和即梦同步接入，火山方舟计划当周开放 API。据火山引擎披露，新模型的生成速度较上一代 Seedream 5.0 Pro 快近四成。

这次升级涉及图片生成、编辑和后续使用。新版改善了写实画面的光照、材质和小字渲染，也能直接生成透明或半透明素材，方便拿去排版和合成。

在多轮编辑方面，字节公布了一项连续修改100轮的演示。测试人员以上一轮的结果为底稿，陆续更换同一张人物图里的服装和配饰。字节称，新模型能够保留指定编辑区域之外的像素。

几款应用共用这套模型，用法各有侧重。豆包把出图和改图放在对话里，即梦提供画布，方便创作者继续调整素材。豆包工作此前已接入 Seedream，此次更新的是办公任务中的制图环节。

在一项公开试用中，测试者先生成同一款饮料的三种口味图，再把透明底商品图和产品介绍排进新品网页。出图、调整和页面制作由不同工具完成，图像模型负责其中的素材制作。

火山方舟面向已有制作系统的企业。电商服务商可以把模型接进自己的商品后台，按统一要求制作或修改一批商品图。

按发布时披露的价格，Seedream 5.5 API 对输入和输出的图片分别计费，文本指令不单独收费。以一次 2K 方图编辑为例，费用约0.28元，不到上一代的一半。对字节而言，同一项模型升级既能更新自有产品的功能，也能通过云服务对外收费。

字节发布新品前五天，OpenAI 也将 Images 2.6 推向 ChatGPT、Codex 和 API，并为开发者提供侧重速度和侧重精细编辑的两个版本。

设计软件厂商也在引入更多选择。Photoshop 的生成式填充支持 Adobe 自研模型，也接入了谷歌 Nano Banana 和 Black Forest Labs 的 FLUX。设计师可以根据任务更换模型，生成后继续在同一份文件里用图层和蒙版精修。

对内容团队来说，一张图从初稿到上线，往往还要经过改文案、调整版式和复核。出图提速省下的是等待时间，透明素材和稳定编辑省下的是后期处理与返工。

字节把这些能力同时放进应用和云服务，接下来要看的，是用户能在应用里做完多少工作，以及企业愿意把多少经常发生的制图任务交给方舟。

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11月9日，据路透社看到的邮件显示，Anthropic最初发出的文件显示，公司拟以每股70至80美元的价格区间发行约8.67亿股股票。此次IPO若按上述定价区间完成，规模将极为可观。同时Anthropic表示，英伟达、AMD、博通、美光、微软及台积电七家科技巨头将以IPO发行价合计投入260亿美元进行私募配售。

然而，Anthropic在随后发出的第二封邮件中明确表示，定价相关细节存在错误，公司将在稍后更新招股文件。

定价细节短暂曝光后遭撤回

根据路透社获得的邮件，Anthropic首先向银行人士发送了一份招股文件副本，披露了股票发行数量及价格区间等核心信息。

报道，Anthropic拟通过发行新股在IPO中募集高达693亿美元资金，招股价区间为每股70美元至80美元。Anthropic拟在IPO中发行8.66666664亿股A类普通股。

与此同时，Anthropic表示，英伟达、AMD、博通、美光、微软及台积电七家科技巨头将以IPO发行价合计投入260亿美元进行私募配售。

这一阵容几乎涵盖了当前AI产业链的核心玩家——从云计算平台、AI芯片设计到晶圆代工，参与方横跨整个半导体与云服务生态。

与此同时，基石投资者拟在此次IPO中出售约2333万股股份。这部分为老股转让，所得资金将流向出售方而非公司本身。这意味着此次IPO将同时包含新股发行与老股转让两个部分。

然而，在外界尚未广泛消化上述数据之际，公司随即发出第二封邮件，对此前披露的定价信息予以否认，并承诺提供更新版本。

此次信息披露失误发生在Anthropic备受市场关注的IPO进程关键节点。每股70至80美元的价格区间以及约8.67亿股的拟发行规模，意味着此次IPO的潜在融资规模将达数百亿美元量级，堪称近年来规模最大的科技类IPO之一。

然而，由于定价细节已被公司主动撤回，上述数字的准确性目前尚无法得到证实，投资者和市场参与者仍需等待Anthropic发布经更正的正式文件。

最快周二路演，冲刺下周四、五上市

Anthropic此次IPO的时间表已进入关键阶段。

华尔街见闻文章写道，据彭博社报道，根据相关规定，在10月26日公开提交招股书后，Anthropic最快可于11月10日开始正式IPO营销。若进展顺利，公司有望在11月16日当周完成定价，赶在11月26日美国感恩节假期前登陆纳斯达克，股票代码为“ANT”。

然而，市场的剧烈波动使得估值成为各方博弈的核心。数月前，市场曾讨论过约2万亿美元的估值数字，但Anthropic现在几乎肯定需要接受一个低得多的估值。据彭博6日援引一位知情人士透露，部分潜在投资者讨论的估值已降至约1.2万亿至1.3万亿美元，甚至有人考虑低至1.1万亿美元。

报道称，Anthropic本周已安排与关键投资者会面，目标是让其股票在下周四或周五开始交易。该公司仍有可能推迟估值目标并等待更有利的市场条件，但这可能会引发市场恐慌。

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11月9日，Anthropic正式发布Claude Fable 5.2。在RoboDojo双臂仿真机器人基准测试中，Fable 5.2平均成功率达64.9%，上一代Fable 5.1仅为27.6%，一代更新提升了37.3个百分点，得分翻2.35倍。同期对比中，Claude Opus 5.5得分39.4%，GPT-6 Astra得分29.8%，Fable 5.2均大幅领先。

Anthropic官方表示，该模型在机器人控制方面的表现“优于大多数专为机器人控制而设计的AI系统”。

这一进展对具身智能赛道的冲击不容忽视。过去业界普遍认为，机器人需要专门训练具身模型和世界模型，以解决空间理解、动作规划和长程控制等问题。而此次Fable 5.2以通用大模型身份实现这一幅度的跃升，直接引发市场对专用具身AI公司竞争格局的重新审视。

在A股市场，Fable 5.2发布当日，宇树科技涨近8%，市值重回3000亿元上方，福莱新材、亿嘉和涨停，安培龙、汉威科技等具身智能相关标的整体走强。

通用模型打入具身智能腹地

Fable 5.2在机器人领域的突破，核心在于其泛化能力——即完成此前没有明确训练过的操作任务。

Anthropic官方表示：“Fable 5.2在控制物理机器人方面展现出大幅提升的能力，甚至包括从未被明确训练过的任务。”在真机演示中，Fable 5.2控制机械臂完成了拧瓶盖、操作魔方和画画等任务。

值得关注的是，就在Fable 5.2发布前后，前特斯拉Optimus机器人模型研究员Bingjie Tang宣布加入Anthropic。她在X平台发文称：“很高兴分享，我已加入Anthropic！期待向这支出色的团队学习，并在AI前沿探索令人兴奋的问题。”

据悉，Bingjie Tang此前在Tesla Optimus负责机器人灵巧操作，涉及数据采集、策略训练、评估和真机部署，并曾在NVIDIA机器人实验室从事大量Sim-to-Real研究。

科技博主Max For AI在X上评论：“随着通用大模型的能力持续提升，前沿实验室正在越来越认真地探索物理世界，而那些真正做过机器人训练和部署的人，也开始进入大模型实验室。”

天风海外科技&传媒互联网研报指出，这一进展说明“Anthropic战略正在锚定超长程任务，算力需求的增量或许更多来自过去做不完、现在能交给上千个Agent连跑几十小时的超长程任务”。

不过，Reddit机器人社区r/robotics中也有用户对此提出质疑。有网友援引斯坦福机器人学博士Aiden Swann的分析指出，GPT-6 Astra此前被发现在给定陌生机器人运动学参数时，输出结果与熟悉的Franka Panda机器人高度吻合，暗示存在记忆特定机器人知识而非真正泛化推理的可能。该网友表示，Fable 5.2是否存在类似情况同样难以独立核实。

专用具身模型，还有多少护城河？

能力数字和人才流向叠加，让一些从业者开始重新审视具身智能公司的竞争格局。

此前，具身智能公司的竞争对手，通常被认为是其他机器人公司。而现在，Fable 5.2的这次更新让部分业内人士意识到，通用大模型正在成为一个新的变量。

不过，需要指出的是，RoboDojo目前是仿真环境下的评测，真实物理部署与仿真之间仍存在差距。Fable 5.2在真机演示中完成了拧瓶盖、解魔方和画画，但演示视频经过剪辑和加速处理——Reddit用户在帖子中提到，“机器人停顿的部分已被剪掉，视频也经过了大幅加速”。

具身智能公司的护城河是否真的在收窄，还需要更多真实场景的验证。

但有一点已经确定：通用大模型正在以更快的速度进入机器人控制这个过去被认为需要专用模型才能解决的领域。

单任务成本大幅压缩，Agent编排效率提升

机器人能力之外，Fable 5.2在成本结构上的变化同样值得关注。

据天风海外科技&传媒互联网研报，Fable 5.2在中档努力等级下的得分已超过Fable 5.1的最高分，单任务成本约为后者的三成。Fable 5.1此前仅下调了缓存价格，而Fable 5.2则将标准输入、输出价格一并下调20%——新定价为每百万输入Token 8美元、每百万输出Token 40美元，较上一代的10美元和50美元均有所下降。

在官方Agent编程基准上，综合更少的token用量与更低的token单价，单任务成本约降七成。研报总结认为，“Fable用更少的输出token拿到了更高分，叠加单价下调，单任务成本快速降低”。

在长程协作能力方面，Anthropic展示了一项费马大定理形式化证明实验：两组各约1000个同型号Agent，运行30小时后，Fable 5.2将已有证明完整写成了机器可校验的代码，而Opus 5.5仅完成约27%，且延长运行时间后几乎毫无进展。在AA综合智能指数v5排名中，Fable 5.2位列第一，大幅超过Google Carbon。

IPO路演同步推进，估值承压

此次模型发布与Anthropic的IPO进程几乎同步。据天风海外科技&传媒互联网研报，Anthropic最早可能于香港时间11月10日19时（美股盘前）提交带发行价区间的招股书修订稿，路演预计于当晚21时启动。

据彭博报道，部分潜在买家给出的公司估值低至1.1万亿美元。《华尔街日报》此前报道称，公司目标于11月19日或20日挂牌上市，公司高管正与高盛和摩根士丹利的银行家密切沟通，商讨发行价格区间。

据路透报道，Anthropic拟通过发行新股在IPO中募集高达693亿美元资金，招股价区间为每股70美元至80美元。Anthropic拟在IPO中发行8.66666664亿股A类普通股。Anthropic表示，英伟达、AMD、博通、美光、微软及台积电七家科技巨头将以IPO发行价合计投入260亿美元进行私募配售。

在AI概念股经历剧烈波动的背景下，Anthropic选择在路演节点前发布Fable 5.2，意在向潜在投资者展示其在企业软件、科学研究和高价值专业工作流中的技术竞争力与商业化潜力。

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周一（11月9日），高盛大宗经纪数据显示，美国基本面多空基金上周总杠杆率单周下降8.7个百分点，为2020年3月新冠疫情以来最大单周降幅，净杠杆率下降3.7个百分点至43.3%，处于五年回溯期的第0百分位。高盛交易员Pierre Saboureault在周一的报告中总结称，去杠杆已加速至7月以来最高速度，基本面多空基金净杠杆率同时触及1年、3年和5年低点，上周四出现了“投降式”清仓的典型特征。

科技股首当其冲。自10月初以来，高盛美国交易台客户已净卖出逾300亿美元科技股（TMT及通信服务），远超今年7月动量回调期间约210亿至230亿美元的抛售规模。与此同时，CTA量化策略上周五天内卖出约116亿美元标普期货和30亿美元纳指期货，且据模型预测，未来一周仍将在各种情景下持续卖出。

疫情以来最大去杠杆：净杠杆跌至五年零百分位

高盛交易员Nelson Armbrust在11月9日的“今日要点”报告中详细呈现了这场去杠杆的规模。美国基本面多空基金总杠杆率下降8.7个百分点至207.5%（一年期第26百分位），净杠杆率下降3.7个百分点至43.3%（五年期第0百分位）。经贝塔调整后的总杠杆率单周下跌近16个百分点，年初至今总杠杆率下降11个百分点，净杠杆率下降11.6个百分点，抹去了2025年全年21.9个百分点总杠杆率增幅的一半以上。多空比率1.527处于三年和五年期第1百分位。

Armbrust表示，“这是仓位正在清理的强烈信号。”

值得注意的是，若将宏观账户和系统化账户纳入全球大宗经纪账簿，整体总杠杆率实际上微升0.1个百分点至314.2%（过去一年第85百分位），但净杠杆率滑至第4百分位，多空比率降至第3百分位。换言之，市场上仍有大量敞口，但几乎毫无信念。

从全球视角看，Saboureault的数据显示，全球股票遭净卖出（一年期-1.0个标准差），去杠杆步伐加快（一年期-0.8个标准差，为7月以来最大美元去杠杆规模），做多头寸的卖出规模是空头回补的5倍。个股已连续第8周遭净卖出，宏观产品则连续第3周获净买入。全球基本面多空净杠杆率45.3%为过去12个月最低，处于1年和3年期第0百分位，多空比率为高盛账簿过去五年最低。

摩根士丹利此前曾指出，今夏及10月的持续去风险是L/S基金15年来最长的持续去风险阶段——而那还是上周"血洗"发生之前的判断。上周过后，美国净杠杆率从摩根士丹利所记录的51%进一步跌至高盛数据的43%。

科技股遭历史级抛售，工业股创五年最大净卖出

科技板块是此轮抛售的重灾区。信息技术板块为全球及美国净卖出规模最大的板块，本周全球信息技术股的净卖出比例与高盛自2016年以来记录中最大净卖出周基本持平，且过去五个月内已有4次跻身历史前五大净卖出周。

高盛证券经纪人Robbie Stankard指出，以百分比计，本周全球科技股卖出规模与2024年10月中旬及9月的情况相当，均为高盛自2016年以来记录中最大净卖出周。

高盛交易员John Flood在其题为"翻篇上周"的报告中写道：自10月初以来，高盛美国交易台客户已净卖出约300亿美元科技股（TMT及通信服务），其中上周贡献约60亿美元。相比之下，7月动量回调期间的净卖出规模约为210亿至230亿美元，当前这轮抛售已超出30%至40%。唯一的积极信号是：11月6日（周五）是连续7个交易日中首次出现科技股净买入，规模约10亿美元。

工业板块同样未能幸免。工业股为全球第二大净卖出板块，且创下五年来最大百分比净卖出，已连续第4周遭净卖出。子板块层面，电气设备、建筑产品、航空航天与国防、贸易公司及分销商领跌，客运航空和机械获净买入。Stankard指出，电气设备和建筑产品领跌并非偶然——这正是数据中心电力相关交易。

从年初至今的累计情况看，TMT板块净卖出已回落至7月低点附近，工业板块上周五天内的卖出规模超过3个标准差，为美国各板块之最。

业绩方面，高盛大宗经纪估算显示，美国基本面多空基金上周亏损1.94%，全球同类基金亏损1.48%，而标普500全收益指数同期下跌4.74%。美国股票选手年初至今回报率仅为5.47%，落后于标普500的8.43%。科技主题基金处境更为惨烈，至周四已抹去全年涨幅。

仓位结构：Mag 7仍近历史高位，住宅与电力转为净空

尽管经历了疫情以来最大规模的去杠杆，高盛账簿中仍有若干值得关注的仓位结构。Flood列出了当前大宗经纪账簿中五个突出的板块：

Mag 7及超大规模云计算（净配置仍接近历史高位）

住宅/房屋建筑商（账簿净空，多空比率处于五年低位）

餐饮（多空比率处于五年低位）

电力/美国电气设备（账簿净空，多空比率处于五年低位）

中小市值生物科技（仍为净多，多空比率超过3，但处于约三年低位）

最引人注目的是：在经历疫情以来最大去杠杆之后，对Mag 7及超大规模云计算的净配置仍接近历史高位，而账簿已对住宅和电力/电气设备转为净空。换言之，基金广泛抛售科技股的同时，仍死守"出钱方"（即超大规模云计算巨头）的多头仓位。若市场进一步恶化，这一最后的拥挤交易或将成为下一个被抛售的目标。

CTA量化策略：各种情景下均为卖家，最多或再抛450亿美元

上周，CTA量化策略充当了下行加速器。据估算，CTA上周五天内卖出约116亿美元标普期货和30亿美元纳指期货。

更令人担忧的是后续压力。Saboureault的系统化策略摘要显示，系统化/CTA信号目前在全球50%至60%的股票市场呈负值，涵盖标普500及多数主要市场。

Stankard的情景分析显示，未来一周，无论市场走势如何，CTA均为卖家：

• 平盘情景：卖出约233亿美元（其中标普约311亿美元）

• 上涨情景：卖出约39亿美元（其中标普约231亿美元）

• 下跌情景：卖出约487亿美元（其中标普约315亿美元）

未来一个月，仅在强劲上涨情景下，CTA才转为买家（买入约740亿美元，其中标普约144亿美元）；下跌情景下，全球股票卖出规模可达约1495亿美元。

标普500的关键技术位：短期约7675点，中期约7549点，长期约7084点。目前指数收盘价均高于上述水平，这正是量化策略持续卖出的原因。

恐慌信号全面亮起，唯一例外是高盛自身情绪综合指标

多项市场情绪指标已发出强烈恐慌信号。

高盛“恐慌指数”：Armbrust指出，该指数读数超过9历史上是较好的买入机会，上周四触及9.57，周末收于9.2。

“倍数惊喜比率”：高盛衍生品专家与策略师Brian Garrett创建的这一指标衡量资产单日涨跌幅相对于前一日期权隐含波动率的倍数。标普500本周该指标创19年来最大值，纳指排名第二，罗素2000排名前五——期权市场对此次波动的低估程度堪称二十余年来之最。

市场微观结构同样承压：标普期货盘口深度已跌至415万美元，远低于1140万美元的均值；1个月隐含相关性从夏季的不足10%跳升至约26%；纳指与标普隐含波动率之差扩大至近9个百分点，逼近夏季动量崩溃时创下的12.6点纪录；看跌期权偏斜维持在1.20的高位，看涨期权偏斜则跌至0.76。

高盛风险偏好指数（GSRAII）已跌至-0.65，但尚未触及Armbrust所称的-1强买入信号水平。2020年3月新冠疫情低点时该指数为-2.03。

散户投资者也开始动摇。Saboureault对散户的一词评价是“眨眼了”。上周出现了自6月初以来最负面的两个日度买卖偏斜读数，标普500散户净买入两度跌破零。AAII调查显示，截至11月4日当周，看空比例跳升7个百分点至48.4%，较历史均值高出17个百分点；CNN恐惧与贪婪指数从19小幅回升至24，但仍处于"极度恐惧"区间。

唯一的例外是高盛自身的美国股票情绪指标（Sentiment Indicator）。该综合指标涵盖机构、散户和境外投资者共九项仓位指标，实际上从+0.2上升至+0.6。轻仓信号的阈值为低于-1.0，目前远未触及。原因在于，持续买入的共同基金和境外投资者将该综合指标维持在正值区间，令"所有人都已出局"的反向看多信号尚不完整。

谁在接盘？共同基金与企业回购逆势买入

对冲基金大规模清仓的另一面，是“慢钱”的逆势买入。

共同基金方面，据EPFR数据，截至11月4日当周，全球股票基金净流入约890亿美元（前一周为560亿美元），其中约370亿美元流入美国；过去四周累计净流入约2650亿美元，其中约1110亿美元流入美国。科技基金再度录得最大净流入，尽管AI相关股票正经历剧烈波动。跨境资金流入美国基金的规模持续攀升，自2022年以来累计已接近1万亿美元。

企业回购方面，目前约90%的标普500成分股已退出回购静默期，预计本周末将升至约93%。高盛回购交易台报告显示，上周活动大幅加速，受选举后动能和活跃财报季推动，可自由裁量的公开市场订单占比从前一周的22%跳升至33%，执行量约为去年日均水平的1.6倍。2026年迄今回购授权规模已达1.5万亿美元，超过2025年全年1.37万亿美元的纪录。

不过，供给压力同样不容忽视——上周北美IPO及增发规模达163亿美元，年初至今累计达5360亿美元，企业回购仍需持续消化这一供给压力。

多空博弈：仓位洗牌后，市场底部或仍需等待CTA卖完

Flood尽管经历了艰难一周，仍列出四点维持建设性看法的理由：标普500第三季度每股盈利同比增速追踪至35%；市场广度大幅改善；标普500市盈率约18倍，处于过去十年第31百分位，通信服务板块更处于自身十年历史第4百分位；企业正在积极逢低买入。

据Armbrust引述的高盛半导体分析师观点称，相关股票已明显进入超卖区域，风险回报对部分个股具有吸引力，并点名看好英伟达、博通、应用材料及Lam Research。

然而，多重压力仍悬而未决。Saboureault总结道：“油价下跌、收益率下跌，波动率需要继续企稳，资金才能重新入场。”在波动率企稳、周二CPI数据及英伟达11月17日财报落地之前，上周或许是对冲基金的“投降时刻”，但市场真正的底部，可能还需要等待CTA完成剩余的卖出程序。

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本周，两家公司将相继在11月10日、11月12日发布三季度财报。这一时间节点颇为微妙——市场正在等待一个答案：这场抛售，究竟是过度反应，还是合理定价？

从基本面数据看，两家公司的营收增长轨迹依然强劲，分析师预期2027年CoreWeave营收将翻倍、Nebius营收将增长逾两倍。但问题的症结不在营收，而在于支撑这一增长所背负的巨额债务。

为何股价在一个月内近乎腰斩

据IG首席市场分析师Chris Beauchamp撰文指出，Meta的信用违约互换（CDS）利差在10月下旬创下历史新高——此前Meta再度上调资本支出预期，投资者随即转向抛售AI基础设施链条中杠杆最高的一端，即"新云"（neocloud）公司。这类公司的数据中心支出往往是其年营收的数倍。

CoreWeave首当其冲。该公司背负约500亿美元债务，10月中旬其2031年到期债券收益率一度逼近16%，CDS利差扩大至约1200个基点——这是信用市场通常留给偿债能力存疑借款人的水平。

Nebius的债务规模相对较小，且刚刚签署了一笔35亿美元的融资安排，但股价跌幅与CoreWeave几乎相当。这表明，投资者在这轮抛售中并未做太多区分。

CoreWeave和Nebius股价在过去一个月内分别暴跌44%和36%。

财报预期：营收增长仍强劲，但亏损持续

CoreWeave方面，市场共识预期三季度营收为35.5亿美元，StarMine智能预估为35.4亿美元，两者基本持平，隐含超预期幅度仅约0.06%。相比之下，一季度超预期幅度为5.73%，二季度收窄至0.59%，显示分析师预测已逐步跟上其增长节奏。EBITDA预期为20.5亿美元，对应约58%的利润率，但公司预计仍将录得每股亏损1.16美元，四季度有望收窄至0.55美元。

Nebius方面，营收预期为9.08亿美元，SmartEstimate略高至9.16亿美元，预计正向惊喜幅度约0.96%。一季度和二季度的超预期幅度分别为7.43%和1.67%，同样呈收窄趋势。EBITDA预期3.53亿美元，对应约39%的利润率，预计每股亏损0.69美元，四季度或扩大至0.95美元，之后逐步改善。

多头逻辑：跌幅是否已过度反映悲观预期

从纯数字角度看，两家公司的成长故事依然引人注目。

据IG援引共识数据，CoreWeave今年营收预计为128.6亿美元，2027年有望升至264.7亿美元，增幅约106%；Nebius今年营收预计33.7亿美元，2027年有望跃升至119.8亿美元，增幅约255%。支撑这些预测的，是CoreWeave逾1290亿美元的营收积压订单，以及Nebius超400亿美元的长期合同。

估值层面，CoreWeave当前EV/EBITDA为14.6倍（基于过去十二个月），Nebius的前瞻EV/EBITDA已从过去十二个月的191.4倍大幅压缩至6.4倍。分析师对CoreWeave的平均目标价为131.41美元，对Nebius为286.53美元，较当前股价分别隐含约183%和121%的上行空间。

业务层面也有积极进展。Palantir已将Nebius列为主权AI基础设施的优选合作伙伴，有望打开政府端收入；Nebius在10月完成对Inferize的收购，强化了其推理业务能力。CoreWeave则正在丹麦扩张，并计划从四季度起建设覆盖阿联酋、印度、印度尼西亚、新加坡、澳大利亚、韩国和日本的全球AI网络骨干。

空头逻辑：债务问题可能比营收更重要

然而，依靠债务驱动的增长，其吸引力取决于债务能否以合理条件续期。

CoreWeave在今年8月将资本支出预期上调至350亿至390亿美元，约为其2026年预期营收的三倍。在债券收益率接近困境水平的背景下，市场的核心问题已不再是客户是否需要算力，而是贷款方是否还愿意持续买单。一旦资本支出区间出现被动收窄的迹象，市场可能将其解读为融资受阻，而非主动调整。

Nebius的融资状况相对健康，但也并非无懈可击。其与花旗银行签署的35亿美元优先有担保融资安排期限仅为364天，利率为SOFR加275至350个基点——这意味着用短期资金为长期资产融资，而管理层计划以合同订单为基础推进资产支持融资，需要在一个已明显收紧的市场中落地执行。

此外，CoreWeave的客户集中度风险不容忽视，其主要客户包括微软、OpenAI和Meta。CEO Michael Intrator自IPO以来通过预先安排的交易计划累计减持近10亿美元股票，这一问题可能在当前时机引发治理层面的质疑。Nebius则可能面临有关其前母公司Yandex的追问——后者在俄罗斯数据中心遭受攻击后撤回了2026年业绩预期，尽管两家公司目前已是独立实体。

财报电话会议才是真正的关键

在一个普通季度，小幅超预期加上稳定的业绩指引就已足够。但这不是一个普通季度。

由于两家公司的营收预期均接近共识，数字本身的重要性可能不及管理层在电话会议上的表态。投资者最关注的，是融资条件的最新进展、自由现金流的实现时间表，以及客户基础的多元化程度。市场尤其期待CoreWeave给出一份延伸至2030年的自由现金流路径规划。

利润率的表现同样举足轻重。CoreWeave约58%的EBITDA利润率是其偿债能力论证的核心支柱，Nebius约39%的利润率虽从较低基数快速提升，但任何一家公司的利润率出现滑落，都可能强化"GPU租赁业务的经济性不如增速所呈现的那般诱人"这一判断。

据IG分析，以下几点信号可能成为市场情绪转折的标志：CoreWeave明确350亿至390亿美元资本支出区间并清晰说明资金来源；提供可信的自由现金流转正时间表，最好覆盖至2030年；新增订单显示客户基础超越现有几家超大规模云厂商和AI实验室；Nebius就400亿美元合同订单的资产支持融资安排给出具体细节，并说明364天融资安排的再融资计划；Inferize收购后推理业务的增长证据；以及财报发布后CoreWeave债券收益率和CDS利差的收窄——这或许比股价反应更能说明问题。

Chris Beauchamp在文章中写道："如果两家公司能够证明资金已经到位、利润率保持稳定，市场或许会认定40%以上的跌幅已经反映了过多的悲观情绪。如果电话会议反而被再融资问题和模糊答案所主导，那么股价腰斩或许是合理定价，而非过度反应。"

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据媒体11月10日报道，特朗普周一在白宫一场即兴新闻发布会上表示，他当天早些时候已致电黄仁勋询问其近况，并称其为“一个非常正直的人”。“我非常了解Jensen，我认为他是一个非常正直的人，他建立了一家伟大的美国公司，我认为他会没事的。”特朗普说。这是特朗普连续第二天公开为这位深陷困境的芯片大亨发声。

据华尔街见闻文章此前提及，澎湃新闻报道称，美国总统特朗普当地时间周日在返回华盛顿前接受记者采访时谈到了此事。特朗普表示：“我没和他谈过这件事。我只知道他是个不错的人，但事情究竟是怎么回事，谁也说不准。”被问到即将出访亚洲，是否计划带黄仁勋同行时，特朗普回应道，他还不确定，但愿意带他一起去。

英伟达股价周一大幅下挫，投资者正评估这一事件对AI行业的潜在冲击。

特朗普：“我真的相信他”

特朗普在发布会上透露了他与黄仁勋通话的细节。他表示，自己直接向黄仁勋提问：“你知道她是间谍吗？”黄仁勋的回答是：“我完全不知道她是间谍。”

“我真的相信他，”特朗普说。

据此前多家媒体报道，在黄仁勋于周日公开承认婚外情之前数日，已有一系列报道披露，英伟达CEO与一名叫Alice Huang的女性关系密切。Alice Huang是新加坡公司Megaspeed International的高管。

黄仁勋在承认出轨的同时，英伟达董事会宣布将启动内部调查，以评估其是否曾成为外国情报行动的目标。英伟达同时表示，目前没有理由相信国家安全或“英伟达机密”遭到泄露。

据澎湃新闻，在周一的中国外交部例行记者会上，法新社记者就此事向发言人郭嘉昆提问，并追问此事是否会影响下周中美元首会晤。

中国外交部发言人郭嘉昆回应称：“我们此前已就此作出回应，所谓中国间谍的论调纯属捕风捉影，污蔑抹黑。”

在记者追问这是否意味着外交部否认相关报道时，郭嘉昆重申了上述立场，再次表示“所谓中国间谍的论调纯属捕风捉影，污蔑抹黑。”

据报道，特朗普在发布会上明确确认FBI已介入调查，但措辞显示其对黄仁勋的处境持乐观态度。“我知道FBI正在就另一方面对此进行调查，我认为他会没事的，”特朗普说。

当被问及何时得知黄仁勋婚外情相关指控时，特朗普表示他并不确定。“我肯定会向情报人员核实，”他说，“这件事可能被提及过，但肯定没有给我留下太深的印象。”

这一事件的冲击波已迅速传导至资本市场。英伟达股价周一大幅下跌，投资者正评估这场危机对这家处于人工智能热潮核心的芯片巨头的潜在影响。

这一事件还引发了华尔街对更广泛问题的担忧——AI基础设施建设本已面临来自政治层面对数据中心的反对压力，此次风波可能进一步加剧相关不确定性。

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据《华尔街日报》最新报道，一周前，投资者预期Anthropic的估值目标约为1.5万亿美元，但在经历了AI公司股票的暴跌后，一些主要投资者现在希望目标估值更低。目前，该公司高管一直在与高盛和摩根士丹利的银行家会面，商讨估值区间的最终确定。

据彭博6日援引一位知情人士透露，部分潜在投资者讨论的估值已降至约1.2万亿至1.3万亿美元，甚至有人考虑低至1.1万亿美元。

报道称，Anthropic本周已安排与关键投资者会面，目标是让其股票在下周四或周五开始交易。该公司仍有可能推迟估值目标并等待更有利的市场条件，但这可能会引发市场恐慌。

此次IPO的进展与最终定价不仅关乎Anthropic自身的融资规模，更将成为整个AI产业链估值的风向标，直接影响市场对AI基础设施高昂资本开支及其商业化前景的重新评估。

冲刺感恩节前上市，估值预期面临下调

Anthropic此次IPO的时间表已进入关键阶段。

据彭博社报道，根据相关规定，在10月26日公开提交招股书后，Anthropic最快可于11月10日开始正式IPO营销。若进展顺利，公司有望在11月16日当周完成定价，赶在11月26日美国感恩节假期前登陆纳斯达克，股票代码为“ANT”。

然而，市场的剧烈波动使得估值成为各方博弈的核心。数月前，市场曾讨论过约2万亿美元的估值数字，但Anthropic现在几乎肯定需要接受一个低得多的估值。据彭博6日援引一位知情人士透露，部分潜在投资者讨论的估值已降至约1.2万亿至1.3万亿美元，甚至有人考虑低至1.1万亿美元。

对于投行而言，定价策略至关重要。如果目标设定过高，投资者需求可能受损并导致股价下跌；若区间过低，公司和银行家将面临“把钱留在桌面上”的批评。在实际操作中，银行家有时会鼓励公司提出略低于预期的价格区间，以便随后以投资者需求强劲为由上调价格。预计本周提交的文件将详细说明计划出售的股票数量及价格，并可能披露已锁定按IPO价格认购的知名投资者。

政治与市场双重阻力，AI概念面临重估

Anthropic此次IPO面临的挑战不仅是投资者对其自身估值的分歧，更受到整个AI产业链风险偏好变化的影响。美国中期选举后，一批对AI持怀疑态度的人士掌权，并出台了可能减缓美国数据中心发展的暂停令，导致纳斯达克综合指数成分股在一日内蒸发了2.5万亿美元市值。

市场波动曾推动芝加哥期权交易所的波动率指数（VIX）升破25至28上方。Renaissance Capital高级策略师Matt Kennedy表示，当VIX处于25以上水平时，企业通常会考虑推迟IPO。此外，投资者对巨额AI投资及其潜在回报缺乏清晰度的担忧日益增加，此前Anthropic的竞争对手OpenAI在最新一轮融资中筹集的资金不到最初目标的一半，估值也低于目标的1.25万亿美元。

不过，市场随后出现了一定程度的修复。标普500指数和费城半导体指数的反弹，以及VIX指数的回落，可能为Anthropic继续推进上市提供了额外的信心。Matt Kennedy认为，Anthropic的IPO不同于一般企业上市，当前市场环境未必足以迫使其推迟上市，但投资者对折价和估值的要求可能更高。

业绩高增长遭遇放缓，投资者紧盯算力成本

估值争议的另一核心，是Anthropic能否证明自身的营收增长足以支撑庞大的上市估值。招股书显示，Anthropic第三季度营收达到169.56亿美元，同比增长1127%。但增长速度已出现放缓迹象，第三季度环比增幅降至47%，远低于第二季度144%的环比增速。

利润表现同样承压。第三季度，Anthropic经营亏损5.67亿美元，净亏损达到232.91亿美元。业绩转亏主要受到约50亿美元短期算力采购成本，以及约20亿美元员工捐赠匹配计划相关非现金费用的影响。更令市场关注的是，公司披露的计算能力采购及基础设施承诺支出总额高达8954亿美元。

据路透社报道，投资者目前仍在等待Anthropic的10月份营收数据，希望借此判断公司能否扭转近期增长放缓的趋势。营收表现、企业客户使用量以及算力成本控制能力，将是路演期间投资者重点追问的核心指标。

融资规模或创纪录，行业风向标意义凸显

作为首批以开发前沿AI模型为核心业务并尝试登陆公开市场的公司之一，Anthropic此次发行的规模和定价将为整个AI行业提供重要参照。

市场正密切关注Anthropic的IPO能否与Elon Musk旗下SpaceX创纪录的上市表现相媲美。SpaceX在此前的发行中估值约为1.77万亿美元，筹集资金规模在750亿美元至862亿美元之间。而据路透社报道，Anthropic此次发行规模甚至可能达到1000亿美元。

由高盛和摩根士丹利牵头，另有20家银行参与的这笔超大型IPO，其实际认购情况将给出明确的信号：在经历AI概念股大幅调整后，公开市场究竟愿意为前沿AI公司的长期增长潜力支付多高的溢价。

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特朗普在采访中承认，其移民政策或许“走得太远”，并对与民主党谈判持开放态度。与此同时，他对2028年大选接班人问题态度模糊，并明确拒绝原谅政治对手。AI议题上，他明确将赢得技术竞赛置于监管之上，并披露了一起以刑事威胁针对AI公司高管的事件。

移民政策：承认“太强硬”，愿与民主党谈

特朗普在采访中罕见地对自己的移民政策作出自我批评。他告诉Ross Douthat，在确保边境安全方面，他给自己打“A+”，但在大规模驱逐行动上，可能“太强硬了”。

“在把坏人赶出去这件事上，我得分很高，”特朗普说。但他随即补充：“当你走进一家酒店，有个女人在那里做女佣、清洁工、服务员，做了很多好事，干得很好——突然间，她被带出了这个国家，这很难受。”

他随后表示，移民是一个可以与民主党合作的领域，“这实际上是可行的”。这一表态意味着，在民主党因中期选举重新获得更大话语权的背景下，移民政策存在边际松动的可能。

AI竞赛：不要“第二”，曾威胁高管坐牢

在人工智能议题上，特朗普的立场最为鲜明——他明确将赢得AI竞赛置于监管顾虑之上。他表示：

我不反对护栏，但我不想让我们处于深度落后的第二位。我们现在是第一，领先的。

他还在专访中披露了一起此前未曾公开的事件：他的政府曾威胁一名未具名AI公司高管以刑事追诉。

我们遇到了一种情况，有人被举报在AI方面做了一些不好的事。我们非常强硬地打电话给他，说：准备好去坐牢吧。请先亲吻你的妻子道晚安。

特朗普拒绝透露涉事公司或个人的名字。这一表述显示，特朗普政府在AI监管上并非完全放任，而是保留了以执法手段介入的选项——尽管其具体边界目前仍不清晰。

接班人问题：万斯、Rubio均在名单，但特朗普不急表态

在2028年大选接班人问题上，特朗普态度明显保留。当Ross Douthat表示他“想当然地认为”特朗普会在两年后背书某位候选人时，特朗普回答：“可能。但也不一定。”

他表示共和党将拥有“一批出色的候选人”，并提及副总统万斯和国务卿Marco Rubio，同时暗示多位共和党参议员也可能参选。特朗普说：

我认识他们所有人，我非常喜欢他们。所以我可能参与，也可能不参与。我不知道。也许不参与对我更好。

在万斯问题上，特朗普态度微妙。万斯此前在社交媒体上发文，将共和党选举失利归咎于伊朗战争，特朗普告诉记者“很多人不喜欢他的评论”。在《60分钟》采访中，特朗普表示他希望万斯当时能够回答的是：如果重来一次，是否还会这样做——“我的答案是响亮的'是'，因为你不能让伊朗拥有核武器。”

永不原谅政治对手：“我确实憎恨他们”

采访接近尾声时，Ross Douthat向特朗普提出了一个带有哲学意味的问题：如果想上天堂，是否愿意原谅政治对手，包括前FBI局长James Comey和前众议院议长Nancy Pelosi？

特朗普的回答直截了当：

我想诚实地说，不。我可能做不到，因为我确实憎恨我的一些敌人，而且我永远都会这样。

在对待盟友方面，特朗普则表现出更多包容。他表示对国防部长Pete Hegseth仍有信心，尽管后者因在伊朗战争问题上的立场而遭到两党议员批评。特朗普还透露，他预计将对内阁进行若干调整，但拒绝透露具体人选：

我可能会做几个调整，但我不想提是谁。

财富争议：称对家族投资“一无所知”

Ross Douthat在采访中就特朗普重返白宫后净资产大幅增长提出质疑。特朗普回应称：

我几乎不花时间关注我的净资产，我不在乎。

Douthat随后点名特朗普家族共同持有的加密货币公司World Liberty Financial，该公司的主要股东之一为阿布扎比王室成员。Douthat直接发问：

如果我告诉你这个故事，说的是拜登家族——拜登是一家公司的部分所有者，而这家公司有来自中东的大量投资——你会说'这听起来很腐败'，对吗？

特朗普回应称，他对家族的投资“一无所知”，并强调自己在成为总统之前已经积累了大量财富。当被问及为何不从涉及外国投资的公司中退出以避免腐败指控时，特朗普表示，公司由他的儿子们经营，“很难对他们说，'因为我是总统，四年内什么都不要做了'。”

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华见早安之声

市场概述

美伊和谈信号重创原油，黄仁勋风波未阻AI交易回暖，标普创七个月最大日涨，和道指均收涨超2%，纳指涨近3%，芯片指数收涨近7%、两日累计涨11%，AMD涨超10%，英伟达逆市跌超4%。SpaceX涨5.5%；AI基础设施股延续上周五反弹，Coherent涨近18%、Bloom Energy和Lumentum涨超10%。

美伊核谈判进展消息后，盘中布油跌近8%，期金涨2%。美债收益率两连升，脱离一个月低位。美元指数跌落一周高位。比特币盘中跌破7.4万美元，创逾两个月新低。

要闻

中国10月CPI同比增0.7%，数据存储设备涨45.4%，10月PPI同比增5.7%，创2022年6月以来最高。

美官员称与黄仁勋婚外情女子为中国情报机构工作，外交部：纯属捕风捉影。

股票型ETF连续25个交易日净流入，合计超6200亿元，创下资金最长连续净流入纪录。

美伊核谈判重大进展，据称就伊朗铀浓缩丰度达成一致，布油盘中跌近8%。伊朗被曝在霍尔木兹问题上松口，总统表态愿以谈判打破“不战不和”僵局。特朗普：不会升级伊朗战事 内阁将做些许调整。

美众议员向众议院提交决议，要求弹劾国防部长赫格塞思。

纽约联储调查：美国消费者通胀预期稳定，失业率担忧升至2020年以来最高。

软银为美国数据中心业务放缓制定预案，考虑转向其他国家。

Anthropic路演最快本周二启动，AI抛售潮后IPO定价迎大考。Anthropic发布最强旗舰模型，Fable 5.2多测试力压GPT-6 Astra，和Mythos 5.2均提速并降价。

美民主党拟对马斯克等发起调查。马斯克Terafab目标曝光：瞄准月产70万片存储芯片晶圆，接近三星DRAM总产能。SpaceX解禁潮撞上指数调仓，高盛测算：12月调仓或带来109亿美元被动买盘。

市场收报

欧美股市：标普500涨幅2.35%，报7549.94点。道指涨幅2.15%，报52389.75点。纳指涨幅2.74%，报25253.139点。欧洲STOXX 600指数收涨1.26%，报656.52点。

A股：上证指数收报3660.79点，涨0.32%。深证成指收报11145.49点，跌0.27%。创业板指收报2458.56点，跌0.27%。

债市：美国10年期基准国债收益率涨1.65个基点，报4.8738%。两年期美债收益率涨4.79个基点，报4.5594%。

商品：WTI 12月原油期货收跌4.38%，报86.85美元/桶。布伦特1月原油期货收跌5.85%，报92.57美元/桶。现货黄金涨1.61%，报4136.20美元/盎司。现货白银涨2.88%，报53.4042美元/盎司。

要闻详情

中国

中国10月CPI同比增0.7%，数据存储设备涨45.4%，10月PPI同比增5.7%，创2022年6月以来最高。中国国家统计局城市司首席统计师董莉娟指出，能源相关行业价格上涨是推动PPI走高的主要动力。煤炭开采和洗选业同比上涨36.6%，石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业分别上涨35.0%和29.9%，化学原料和化学制品制造业上涨16.4%。上述9个主要上涨行业合计拉动PPI同比上涨约6.14个百分点，较上月增加0.64个百分点。

美官员称与黄仁勋婚外情女子为中国情报机构工作，外交部：纯属捕风捉影。郭嘉昆表示：“我们此前已就此作出回应，所谓中国间谍的论调纯属捕风捉影，污蔑抹黑。”有外媒记者追问，这是否意味着中国外交部否认该女子为中国情报机构工作的报道？“所谓中国间谍的论调纯属捕风捉影，污蔑抹黑。”郭嘉昆说。中方尚未批准约60万枚英伟达先进芯片进口，外交部表示，建议询问主管部门。

创纪录！超6200亿元扫货。据上证报，从近期资金流向看，9月28日以来，股票型ETF连续25个交易日净流入，合计净流入超6200亿元，创下资金最长连续净流入纪录。其中，上周股票型ETF净流入1947.69亿元，创股票型ETF周度净流入额第二高。

海外

美伊核谈判重大进展？据称就伊朗铀浓缩丰度达成一致，布油盘中跌近8%。据沙特媒体，美国同意允许伊朗将铀浓缩丰度维持在最高3.67%，伊方也接受，双方还在安排讨论国际原子能机构核查人员重返伊朗的事宜，并有望达成伊朗铀浓缩水平的初步协议。消息传出后，国际原油跌幅迅速扩大。

• 伊朗被曝在霍尔木兹问题上松口，总统表态愿以谈判打破“不战不和”僵局。以色列媒体报道称，伊朗已放弃要求控制霍尔木兹海峡及向过往船只征收通行费的立场，但该消息尚未得到独立证实。与此同时，伊朗总统佩泽希齐扬公开表示愿通过谈判结束“不战不和”僵局。多重外交信号打压油价，但美国对谈判前景仍持审慎态度，霍尔木兹海峡附近军事行动也未停止，美伊局势能否真正缓和仍存变数。
• 特朗普：不会升级伊朗战事 内阁将做些许调整。特朗普认为，与伊朗已接近达成协议，“他们希望达成协议……如果不是因为选举，可能早就或者再过几天就能达成协议了”。在内阁人事方面，特朗普称“我爱我的内阁”，但“可能会做一些调整”。

美国民主党考虑以政府停摆为筹码，逼迫特朗普结束伊朗战争。美国政府资金到期节点为12月11日，民主党多位议员表示推动结束美伊战争。众议院拨款委员会首席表示，民主党绝不会为美伊战争提供资金；参议院拨款委员会首席表示，民主党将动用一切可用手段终结这场战争。然而近年来，停摆鲜少能够实现发起方的政策目标。

美众议员向众议院提交决议，要求弹劾国防部长赫格塞思。周一，美国肯塔基州共和党籍联邦众议员托马斯·梅西向众议院提交决议，试图推动全院就弹劾国防部长皮特·赫格塞思进行表决。梅西提出的这项弹劾决议主要聚焦针对伊朗的战争问题，同时提及赫格塞思在执行针对也门、委内瑞拉的军事行动中所扮演的角色。

“新美联储通讯社”：特朗普“掌控美联储”计划迎最大障碍——参议院易主。“新美联储通讯社”认为，民主党夺回参议院多数席位，构建起制衡白宫的制度性防火墙，彻底封堵了特朗普向美联储安插人手的通道。美联储独立性获得稳固保障，白宫干预利率及监管决策的空间大为收缩，沃什或面临缺乏政治盟友的孤立执掌局面。

两位美联储官员放鹰：Barkin称加息方向明确，节奏需审慎，Goolsbee称必须直面"通胀失控"。里士满联储主席Tom Barkin表示，强劲需求与居高不下的通胀意味着利率仍需进一步上升，但他同时警示，任何加息行动都需以审慎步伐推进；关于AI基建遭遇阻力的问题，其表示，"美国是个大国，如果要建数据中心，总能找到某个欢迎的地区。"芝加哥联储主席Austan Goolsbee表示，就业和增长相当稳定，强调美联储必须直面"通胀失控"的问题。

纽约联储调查：美国消费者通胀预期稳定，失业率担忧升至2020年以来最高。纽约联储最新月度消费者预期调查显示，受访者对未来一年通胀的预期维持在3.9%，三年及五年通胀预期亦分别稳定在3.3%和3%。受访者预计未来一年失业率将上升的平均概率升至45.3%，为2020年4月以来最高，主要由无大学学历的受访者推动。

软银为美国数据中心业务放缓制定预案，考虑转向其他国家。美国AI数据中心投资热潮出现新的变数。软银正为美国需求降温及政治环境恶化做准备，不排除将数据中心建设优先转向其他国家。随着算力跨境交付能力提升、投资回报遭遇质疑，AI基建扩张逻辑正在松动，超3.5万亿美元基础设施投资更面临潜在减值风险。

反数据中心浪潮席卷美国！或成2028年总统大选新议题。一场反数据中心扩张的基层运动正席卷全美多州，选民通过投票推动了400余项限制或暂停令。这不仅推高了已投项目的沉没成本与违约风险，扰乱算力交付，还引发公众对资源与就业的焦虑，成为2028年大选核心博弈点。

Anthropic路演最快本周二启动，AI抛售潮后IPO定价迎大考。若路演进展顺利，Anthropic有望在11月16日当周完成定价并登陆纳斯达克，赶在11月美国感恩节假期前完成上市。上周五报道称，AI股大跌后，部分潜在投资者讨论的Anthropic估值已降至约1.2万亿至1.3万亿美元，甚至有人考虑1.1万亿，远低于市场早前讨论的约2万亿。

为IPO预热！Anthropic发布最强旗舰模型，Fable 5.2多测试力压GPT-6 Astra，和Mythos 5.2均提速并降价。Claude Fable 5.2和Mythos 5.2在编程、推理和视觉等领域取得明显进步，输出速度较各自前代最高提升30%、API价格低20%。Anthropic称，1000个Fable 5.2智能体仅用30小时完成费马大定理的形式化证明，同配置Opus 5.5智能体运行18小时完成26%的工作，延至30小时后几无进展。Mythos侧重网络安全和生物医学等高技术门槛领域，攻克蛋白质结构预测，网安能力继续受限开放。

美民主党拟对马斯克等发起调查。民主党籍的联邦众议员罗伯特·加西亚与联邦参议员伊丽莎白·沃伦表示，明年1月民主党接管国会后，将对美国亿万富翁埃隆·马斯克、白宫办公厅主任斯蒂芬·米勒及部分企业发起调查。在民主党接管众议院后，加西亚有望担任该院监督和政府改革委员会主席。

马斯克Terafab目标曝光：瞄准月产70万片存储芯片晶圆，接近三星DRAM总产能。马斯克旗下半导体合资企业Terafab放出豪言：2032年实现月产百万片晶圆，其中70万片用于存储芯片、30万片用于逻辑芯片。而存储芯片规模直逼三星现有DRAM产能。这家尚在起步阶段的新玩家，能否在六年内颠覆全球芯片格局？

SpaceX解禁潮撞上指数调仓！高盛测算：12月调仓或带来109亿美元被动买盘。SpaceX流通股比例从IPO时约5%升至三分之一，指数权重扩张正引发被动资金增持。高盛预计，12月11日罗素1000成长指数调仓或带来109亿美元买盘，主要对手方为解禁内部股东。标普500纳入窗口则指向2027年下半年，届时被动资金博弈将进一步升级。

研报精选

芯片股“投降式抛售”何时结束？美银：或在2027年初，股价回调通常领先基本面拐点6-9个月。美银表示，SOX半导体指数已从今年6月高点下跌38%，当前远期市盈率13.7倍，距历史底部约12倍仅剩约12%下行空间。结合历史规律——SOX通常领先基本面拐点6-9个月触底、随后平均反弹42%——美银预计本轮“投降式抛售”最早在2027年一季度结束。

美银Hartnett：中选标志着“AI见顶”，华尔街“牛市信念逐一崩坍”。美银首席策略师Hartnett将中选定性为“AI股票集中度见顶”的历史节点：AI十大巨头市值占比触及41%高位，与互联网泡沫持平。华尔街四大牛市信念“美联储不加息、民主党不横扫、AI资本开支不削减、经济不衰退”正在逐一倒下。预计未来：黄金跑赢石油、科技债券跑赢科技股并看好欧洲和中国科技股。

高盛：2027年美股牛市还有”最后一搏“，但随后的情形酷似2000年泡沫破灭前夕。高盛警告，驱动美股过去四年强劲表现的三大核心变量——盈利增长、资金流向与AI叙事——边际方向已同步恶化。预计标普500指数将完成最后一轮上涨，随后2027年将面临自2000年互联网泡沫破裂以来最大规模的净股票供给冲击。

高盛点名关键趋势线，纳斯达克最后防线岌岌可危。纳斯达克100指数连跌四周，正在精确测试连接2025及2026年低点的关键趋势线（26630点）。虽然三季报盈利强劲，但因市场避险情绪高企、恐慌指标飙升，投资者转而消化2028年潜在放缓预期，股价持续下行。随着外资巨额流出与估值剧烈分化，市场正等待本周CPI与芯片巨头财报的考验。

黄仁勋去留“五五开”？伯恩斯坦警告：往轻了说是“严重干扰”，往重了说是给民主党“递刀”！英伟达收跌超4%，董事会启动独立调查，接班人悬而未决。伯恩斯坦警告黄仁勋已成"关键人物风险"，耶鲁教授给出"五五开"留任概率。财报、国会听证双重压力将至，AI生态最核心的那个人，正站在悬崖边上。

黄仁勋的影响力比英伟达还大——这正是问题所在。黄仁勋是AI基础设施大规模扩张背后的核心推手，其个人信誉与决策权威深度嵌入了过去三年全球科技市场的上涨叙事。如今随着丑闻曝光，英伟达的交易团队预计将趋于保守，放缓对外融资承诺，这对资金本已紧张的neoclouds而言无疑是雪上加霜。

黄仁勋无人接班。黄仁勋掌舵英伟达33年，却留下一个尴尬的治理难题：公司市值高达4.5万亿美元，竟然没有公开明确的CEO接班人。10名独立董事、数十名直线汇报的高管，以及身处管理层的家族成员，都无法给出一个清晰答案。黄仁勋一旦离场，英伟达或许不缺维持运转的人，却缺少一个能够接过技术战略、产业关系与公司方向的人。英伟达最大的风险，或许就是黄仁勋本人。

出轨风波牵动千亿资产？黄仁勋1625亿美元英伟达持股中，1495亿美元是夫妻共同信托及基金会持有。英伟达年报显示，黄仁勋8.71亿股持股中，约8.01亿股涉及与妻子洛莉的共同受益所有权，市值高达1495亿美元，覆盖家族信托、不可撤销信托及夫妇基金会。两人不仅共享巨额财富，还共同掌握相关股份的投票权和处置权。

行业/概念

1、太空算力 | 据中证报报道，在11月9日举办的2026太空云产业生态大会上，“星云星座计划”等我国太空云产业化成果发布，标志着我国“太空云”生态建设迈出了从技术验证走向产业化布局的关键一步。本次发布的“星云星座计划”是中国科学院空天信息创新研究院与国内科创企业联合研发的全栈国产化太空算力网，是太空云生态产业化落地的重点项目。该计划覆盖从国产算力芯片到卫星应用的全产业链条。未来，项目将依托国内计算芯片、服务器整机、卫星制造、卫星应用等研发单位，构建从“核心器部件研制”到“星座组网与应用”的全栈国产化自主技术体系。分布形成“天地协同”的统一算力网，为自然资源、防灾应急、低空经济等场景提供覆盖全球的太空算力服务。

点评：通过智算卫星在轨部署AI算力，直接在太空完成数据获取、处理与决策，实现数据处理的时效提升、降本增效和价值重构。卫星从“感知节点”进化为“智能节点”，通导遥算一体的分布式太空算力网络是下一阶段竞争焦点。国家战略（新基建、抢占频轨资源）与商业资本双重驱动组网加速。机构预计，我国卫星互联网与天基算力相关市场规模长期有望突破万亿元。

2、有色 · 钨 | 据上证报报道，因钨原材料价格持续上涨，致使公司生产成本大幅增长。章源钨业决定从2026年11月10日起，对硬质合金类产品按新价格执行。

点评：五矿证券认为，硬质合金及刀具价格企稳反弹，高端制品价格持续坚挺。从出口数据看，国产刀具的性价比仍在提升；从进口数据看，进口刀具市场仍在被替代。受海外市场刀具库存下降和海外原材料价格补涨驱动，中国刀具产品价格于三季度企稳走强。在钨金属战略价值重估及产业升级需求增长的趋势下，机构认为具备优质矿山资源和已经实现高端钨制品布局的企业将持续受益。

3、燃气轮机 | 据证券时报报道，AI算力用电缺口持续放大，燃气轮机供需格局趋紧，翻新、航改燃机成为短期重要补充方案。伴随大模型训练、智算中心持续扩容，全球AI数据中心电力需求快速抬升，全新大功率燃气轮机交付周期长达数年，产能供给瓶颈突出，行业服务商转向采购、翻新退役燃气轮机，航改式燃气轮机凭借部署快、功率适配的优势需求激增，海外二手燃机交易市场热度持续上行。

点评：从产业链逻辑看，燃气轮机是算力中心稳定供电、调峰保供的核心装备，海外算力基建加速拉动整机、零部件、运维改造需求；国内厂商一方面加速自研大功率燃气轮机商业化验证，同时布局模块化机组、海外交付渠道，切入北美等海外算力供电市场。零部件端，高温合金、叶片、精密铸件、控制系统为燃机核心壁垒，翻新市场同样带动维修替换零部件增量。中长期看，算力高耗能属性决定电力配套基建具备持续性，燃机产业链业绩有望持续兑现。

4、中药 | 据中证报报道，《中医药传统知识保护条例》日前公布，自2027年1月1日起施行。《条例》是我国首部中医药传统知识保护行政法规，旨在促进中医药传统知识的传承和发展，弘扬中医药文化。条例首先明确了中医药传统知识的范围，涵盖预防保健与诊疗的传统理论及技术、经典名方与验方、中药材种植及炮制工艺、古籍文献及特有标记等。在保护机制上，条例构建了系统性的保护模式。此外，条例完善了持有人制度，明确持有人享有传承使用权、知情同意权和利益分享权。

点评：中医药产业已从“规模扩张”转向“质量+创新”双轮驱动。《中医药振兴发展“十五五”规划》推动服务体系、医保支付与标准化建设，中药创新药、经典名方转化提速。老龄化、慢性病管理、“治未病”与银发健康消费，叠加药食同源、中药+日化/康养，打开大健康第二曲线。2025年全产业链规模约2.2万亿元；预计到2030年有望冲击3.5万亿元量级。随着“中医+生活”理念的普及，药食同源、康养文旅等跨界融合的新业态将不断涌现，为中医药产业注入源源不断的新动能。

5、氢能源/燃料电池 | 据中证报报道，据国家能源局消息，今年前三季度我国氢能产业总投资287亿元，同比增长108%，实现翻番。可再生能源制氢新开工项目10余个，新增投运产能10万吨。截至目前，我国可再生能源制氢项目建成投运年产能累计超过35万吨，占全球产能比重超过50％，在建项目的年产能超过120万吨，处于全球领先水平。目前，我国可再生能源制氢建成产能全球占比超五成，在“制储输用”全链条上取得显著突破。

点评：分析人士指出，作为连接可再生能源与终端能源需求的桥梁，氢能不仅能解决可再生能源的波动性问题，还能在化工、冶金等领域替代化石能源，具有极高的能源安全与绿色发展战略价值。

今日要闻前瞻

中国10月进出口数据。

台积电公布10月销售额。

美国10月CPI。

美联储理事沃勒、票委达拉斯联储主席洛根、堪萨斯联储主席施密德讲话。

日本央行公布10月货币政策会议审议委员意见摘要。

EIA公布月度短期能源展望报告。

<全文完>

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伦敦金属交易所（LME）铝库存今年已累计下跌56%，降至1990年以来最低水平。受此驱动，LME现货铝合约本月大幅走高，周一较三个月期货溢价达每吨92美元，逼近今年早些时候因中东战争冲击运输而触及的多年高点。

尽管印度尼西亚铝产量正开始大幅攀升，市场预计未来数年全球铝市将转向供应过剩，但这一前景对当前处于供应紧张状态的买家帮助有限。

印尼金属尚未在LME完成交割注册，无法直接补充交易所库存，而中东地区供应持续受限，叠加美欧贸易壁垒，使得实物市场几乎没有多余库存可供填补缺口。

周一，LME三个月期铝基准合约小幅收涨0.1%，报每吨3,066.50美元。铜价上涨0.9%，报每吨13,896.50美元。

LME铝库存的骤降是此次挤压行情的核心驱动因素。今年以来，支撑合约交割的库存规模已较年初下滑逾半，创下逾三十年新低，买家为确保现货供应不得不支付高额升水。

伦敦呈现出典型的现货升水结构，即现货价格高于远期期货价格，反映的是即期交割端的稀缺压力。

ING银行大宗商品策略师Ewa Manthey表示："这种现货升水，真实反映了当前实物市场有多紧张。目前没有多少明显的金属来源能够迅速流入LME。"

此前中东地区是LME铝市供应的重要来源之一，但战争爆发初期对当地冶炼厂的直接袭击导致部分设施仍在恢复中。

尽管海湾地区供应商已逐步找到绕行的物流替代方案，在一定程度上缓解了供应冲击，但出口路线如今成本更高、风险更大、周期更长。

与此同时，美国和欧洲市场则因贸易壁垒加剧了本地供应偏紧的局面。上述因素叠加，使实物市场几乎没有多余库存可用于补充LME仓库存量。

行业人士和制造商目前正等待印度尼西亚铝产量大规模释放。这一增量预计将在未来数年推动全球铝市转向供应过剩，并已在过去数月对铝价形成明显的下行压力。

然而，对于眼下急需现货的买家而言，印尼金属尚未完成LME交割注册，无法直接注入交易所仓库以缓解供应压力。

与此同时，欧洲和美国的终端用户正在期货价格基础上支付高额升水以抢购现货，使得其他地区生产商即便在需求疲软的大环境下，仍能从直销渠道获取更高利润，进一步削弱了其将金属注入LME的动力。

Manthey表示："这意味着现货升水可能需要进一步扩大，才能吸引金属流入LME仓库。但从中长期来看，我们认为铝价面临更多下行风险。"

LME数据显示，目前有四个身份未披露的多头持仓方，合计持有11月份铝合约未平仓量的至少25%。上述合约将于下周到期。

近期市场关注的核心问题在于：现货升水需要扩大到何种程度，才能促使这些多头选择将持仓展期，同时为持有11月空头头寸、可能难以筹集金属完成交割的投资者提供喘息空间。

对空头持仓者而言，现货升水结构意味着展期合约将面临亏损，构成实质性的逼仓风险；而多头持仓者则可从展期中获取可观收益。

从更长周期来看，LME期铝远期曲线显示，供应偏紧的格局可能持续数月，现货升水结构或延伸至2028年。

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里士满联储主席Tom Barkin周一表示，强劲需求与居高不下的通胀意味着利率仍需进一步上升，但他同时警示，任何加息行动都需以审慎步伐推进。这一表态与近期多位联储官员的立场保持一致。

在消费端，Barkin指出，企业盈利表现亮眼，消费者支出依然具有韧性，经济正经历失业率持续处于4.5%或以下的历史性连续纪录。但他也对这一强势能否持续提出疑问，并指出企业与家庭均持续反映成本上涨压力，令通胀前景仍存不确定性。

值得关注的是，Barkin将AI热潮称为政策制定者面临的"房间里的大象"，认为其走向将对近期经济产生深远影响。

芝加哥联储主席Austan Goolsbee同日指出，服务业通胀在过去数月明显提速，已超出关税压力所能解释的范畴。其表示，就业和增长相当稳定，强调美联储必须直面"通胀失控"的问题。

周二将公布的10月消费者价格指数（CPI），以及此后的就业报告，将是美联储12月决策前的关键数据参考。目前，市场交易员预计美联储12月加息的概率约为80%。

Barkin在南卡罗来纳州的演讲中表示，"货币政策的适当方向相对明确，然而需求前景所面临的风险仍不难想象，正因如此，审慎推进政策是明智之举。"

美联储上月以10比2的投票结果决定按兵不动，此前9月曾一致通过将基准利率上调25个基点至3.75%至4%的目标区间。与会官员当时表示，"积累更多信息"将有助于判断政策的最佳水平。

自该次会议以来，多位官员公开发言均强调有必要进一步加息。上周公布的数据显示，10月非农就业大幅增长，失业率小幅下降，进一步支撑了鹰派立场。

在12月会议召开前，联储官员还将看到至少一份就业报告及一系列通胀数据，其中首份数据即为周二发布的10月CPI。

Barkin对消费前景持谨慎乐观态度，预计消费支出今年底前将保持韧性，但对这一判断附加了明确保留意见。"假日消费季普遍预期强劲，但消费者的强势能维持多久，仍是一个问题。"他说。

在会后与记者的交流中，Barkin对企业成本压力的传导风险表达了关切。

他指出，企业目前正面临涵盖汽油、柴油、芯片乃至医疗保险在内的"广泛成本"压力，不少企业反映利润空间遭到挤压，正在评估能否将成本转嫁给消费者。"这是当下非常现实的对话，"他说。

成本转嫁若持续推进，将进一步加大通胀下行的难度，也将对美联储判断紧缩政策是否充分构成额外挑战。

Barkin将人工智能的发展势头列为政策制定者需要正视的核心不确定因素，并从两个方向评估其潜在冲击。

他表示，若AI未能兑现预期，商业投资可能回落，股价随之下滑，依赖资产效应的消费者支出也将承压；反之，若AI超预期落地并大规模替代劳动力，将导致消费支出收缩。"两种情景都会将关注焦点转向我们使命中的最大就业目标。"

对于外界关于数据中心建设遭遇阻力、可能拖累AI投资步伐的担忧，Barkin则持怀疑态度。"这是个大国，"他说，"如果他们需要建数据中心，我相信总能找到某个欢迎的地区。"

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BLS发言人Cody Parkinson表示，2025年政府停摆期间，BLS未能完整采集当月部分价格数据，且事后也无法追溯补全，导致该机构在计算今年10月CPI及核心CPI的12个月同比变动时缺乏必要的基期数据。

与此相关的实际薪资同比增速数据同样不会公布。

通常情况下，同比涨幅是公众理解通胀走势最主要的参照指标——9月该数据为3.7%。此次缺失意味着投资者和分析师将无法通过官方渠道获得衡量当前通胀压力最直观的年度比较数据。

就月度数据而言，经济学家预计10月CPI环比上涨0.3%，剔除食品和能源的核心CPI环比上涨0.2%。

美联储上月以10比2的投票结果决定按兵不动。与会官员当时表示，"积累更多信息"将有助于判断政策的最佳水平。

周二将公布的美国10月CPI，以及此后的就业报告，将是美联储12月决策前的关键数据参考。

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美国食品药品监督管理局（FDA）周一要求所有具有GLP-1受体激动剂活性的药物，在标签"警告与注意事项"栏中新增关于非动脉炎性前部缺血性视神经病变（NAION）潜在风险的相关信息。

涉及药物包括礼来（Eli Lilly）的Mounjaro和Zepbound，以及诺和诺德（Novo Nordisk）的Ozempic和Wegovy。NAION是一种可导致突发性、无痛性视力丧失的眼部疾病，部分患者可能出现永久性视力损伤。

礼来发言人表示，FDA的药品安全通告适用于所有GLP-1药物，并非针对礼来产品的特定发现，公司正在仔细评估相关更新并将及时回应监管要求。

诺和诺德发言人则称，公司继续认为现有数据尚不能证明因果关系，对旗下GLP-1药物的获益风险状况保持信心。

市场层面，花旗分析师Geoff Meacham认为，此次FDA行动可能短暂引发患者和投资者的担忧，但NAION的发生率较低，加之GLP-1药物在体重控制、血糖管理、心血管、肾脏及睡眠呼吸暂停等多方面的显著获益，应能维持有利的整体获益风险状况，对处方行为的实际影响预计有限。

周一礼来上涨4.5%，诺和诺德上涨2.9%，上述消息未对股价造成明显冲击。

FDA表示，在作出此次标签变更要求前，已对临床试验数据、动物实验数据以及上市后数据进行全面评估，后者包括观察性研究和病例报告。

NAION的致病机制为视神经前部血流减少，但其根本成因目前尚未完全明确。

这并非监管机构首次就GLP-1药物的NAION风险发出警示。

据路透社，欧洲药品管理局（EMA）安全委员会去年已指出，服用司美格鲁肽至少一年的患者中，NAION发生率可能高达万分之一。

司美格鲁肽是Wegovy、Ozempic以及诺和诺德另一款糖尿病药物Rybelsus的活性成分。彼时，这是全球监管机构首次正式确认该副作用。

现有临床研究数据提示，长期使用GLP-1药物可能与NAION风险上升存在关联。

一项2025年发表的大型研究追踪了近17.5万名接受司美格鲁肽治疗的糖尿病患者，以及同等规模的非GLP-1药物对照组。结果显示，使用GLP-1药物治疗两年后，NAION风险较其他类别糖尿病药物增加逾一倍。

在法律层面，丹麦患者补偿机构去年已向四名因使用诺和诺德GLP-1药物后出现视力丧失的丹麦患者给予赔偿。

尽管上述数据指向风险上升，分析师普遍认为标签变更对GLP-1药物整体处方量的冲击或较为有限。

Geoff Meacham指出，NAION属于罕见疾病，而GLP-1类药物在减重、降糖及多种代谢性疾病管理方面积累了大量获益证据，这一多维度的获益优势是维持市场信心的核心支撑。

监管机构的此次行动，意在确保医疗提供者和患者能够在充分知情的前提下权衡用药决策，而非直接限制该类药物的使用。

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美伊核谈判取得进展的消息重创原油，油价大跌缓和通胀担忧；与此同时，AI交易延续上周五的回暖势头，并未因英伟达CEO黄仁勋相关风波而重新陷入抛售，推动美股两大主要指数大幅上涨。周一，纳指涨近3%，标普创七个月来最大日涨幅，而英伟达逆势收跌逾4%。

周一美油大幅回落，10年期美债收益率继续上行、价格两连跌，标普两日反弹

AI基础设施和数据中心产业链股票普遍走高，上周遭遇大幅抛售的甲骨文、戴尔、CoreWeave等股票延续反弹，数据中心供电商Bloom Energy和光通信股Coherent、Lumentum涨幅尤为突出。英伟达则盘初一度跌近9%，最终收跌逾4%，成为AI板块中的明显弱势股。

黄仁勋承认出轨后遭英伟达董事会调查，英伟达股价周一盘初曾跌8.8%

不过，华尔街人士认为，围绕英伟达及黄仁勋的风波并不意味着AI投资逻辑发生根本改变。SlateStone Wealth首席市场策略师Ken Polcari评论称，AI的发展不会因为政治环境变化而停止，美国民主党也不可能摧毁AI，最多只能通过监管对其加以约束，AI产业已形成自身的发展动力，不会轻易逆转。

原油则受到地缘政治局势缓和预期的冲击。特朗普上周日淡化美国重启对伊朗大规模军事打击的可能性，周一沙特媒体又传出美伊核谈判取得进展、双方据称就伊朗铀浓缩丰度上限达成一致的消息，进一步打压油价，布油一度跌近8%，美油曾跌超6%。同时，随着美元指数回落，铜和贵金属金银均反弹。

美伊核谈判消息后，美油盘中跌至86美元下方、日内跌幅扩大到6%以上

美股：标普创七个月最大日涨，AI基础设施股延续反弹

行情显示，美股三大指数周一集体高开，全天保持涨势。午盘道指和标普500指数的日内涨幅均扩大至2%以上，纳指涨幅一度超过3%。三大指数最近三个交易日内首次集体收涨，标普和纳指连续第二个交易日上涨，继续脱离上周四创下的数月收盘低位；道指则结束两连跌，摆脱上周五所创的近一个月低位。

收盘时，道琼斯工业平均指数上涨2.15%，报52389.75点；标普500指数上涨2.35%，创4月8日以来最大单日涨幅，报7549.94点；纳斯达克综合指数上涨2.74%，创7月30日以来最大涨幅，报25253.14点。小盘股表现更强，罗素2000指数收涨3.15%，报2840.81点。

英伟达逆势下跌，盘初一度跌近9%。 英伟达（NVDA）盘初一度下跌近8.8%，收盘仍下跌逾4%。围绕CEO黄仁勋的相关风波持续发酵，英伟达董事会已展开内部调查，令投资者对公司管理层及市场信心产生担忧。

不过，英伟达的下跌并未蔓延至其他芯片业股和整个AI板块。芯片股总体在两连跌后两连涨。周一费城半导体指数（SOX）收涨6.85%，最近两个交易日累涨近11.4%。

芯片厂商中，AMD（AMD）收涨约13.3%，博通（AVGO）涨约8.8%，英特尔（INTC）收涨5.5%。存储芯片股中，闪迪（SNDK）和美光（MU）均收涨超6%，SK海力士美股（SKHY）收涨5.5%。

英伟达股价大跌之际，劲敌AMD股价涨超10%

SpaceX及AI基础设施股走高。 SpaceX（SPCX）周一收涨约5.8%，延续上周五的反弹势头。上周累计大幅下跌的AI基础设施及数据中心产业链股票普遍回暖。

其中，甲骨文（ORCL）收涨约2.7%，戴尔（DELL）收涨约6.4%；数据中心供电商Bloom Energy（BE）收涨约11.9%；AI云计算服务商CoreWeave（CRWV）和Nebius（NBIS）分别收涨约5.6%和9.2%；光通信股Coherent（COHR）和Lumentum（LITE）分别收涨约16.8%和约10.7%。

这轮上涨显示，经历上周集中抛售后，资金重新回流AI基础设施产业链。不过，英伟达与其他AI相关股票走势分化，也说明投资者并未完全消除对AI投资回报、数据中心资本开支及产业链估值的疑虑。

AI概念股中，光通信股和数据中心类股周一涨幅居前

欧股反弹，银行股受并购消息提振。 欧洲股市周一总体反弹，泛欧STOXX 600指数收涨约1.3%。银行股表现相对突出，银行板块收涨近3%。意大利银行Banco BPM受到法国农业信贷银行提出合并其意大利子公司的方案提振，股价涨超10%，意大利联合信贷银行涨超6%，受强劲业绩和上调全年利润目标推动。科技股在上周AI交易抛售后收涨2%，芯片股英飞凌涨超6%。

美债：收益率两连升，市场继续消化强劲就业数据

美国国债收益率周一总体走高，10年期和2年期美债收益率均连续第二个交易日上涨，脱离上周五创下的近一个月低位。

行情显示，10年期美债收益率亚市盘中转为下行，欧股交易时段跌幅扩大，美股早盘一度下破4.83%，刷新日低至4.8287%；随后收益率反弹，美股早盘尾声时抹平日内降幅转升，午盘初一度升至4.8841%，日内上涨约2个基点。该收益率此前在上周五降至4.8103%，创9月9日以来低位。

对货币政策前景更敏感的2年期美债收益率波动更大，欧股早盘一度下破4.51%，刷新日低至4.5009%；美股开盘后持续反弹，盘中升至4.5677%，日内涨幅一度接近6个基点。该收益率上周五曾降至4.4427%，创9月10日以来新低。

收益率回升主要反映市场仍在消化上周五强于预期的美国就业报告。10月非农就业增长明显超过市场预期，令投资者重新评估美联储12月降息的可能性，市场对年内再次加息的押注升温。此外，投资者也在等待周二公布的美国10月CPI数据，以判断通胀压力是否足以改变美联储的政策路径。

美债收益率周一总体上行，美伊核谈判消息后，回吐部分升幅

汇市：美元指数跌落一周高位，比特币创逾两月新低

美元周一走弱。追踪美元兑欧元、日元等六种主要货币汇率的ICE美元指数（DXY）在上周五结束连续两日下跌后，周一重新转跌，亚市盘初曾升至102.28，随后总体震荡下行，美股盘前一度跌至101.78，日内跌幅约0.5%，脱离上周五因美国10月非农就业数据强劲而升至的近期高位。

上周五非农就业报告公布当天大涨后，彭博美元现货指数周一回落

随着市场对美伊局势升级的担忧缓和，投资者风险偏好改善，美元受到压制。美元此前积累的多头头寸也令其在风险情绪回暖时更容易遭遇获利了结。

离岸人民币（CNH）兑美元在上周五回落后反弹，周一多数时间走强，亚市盘中刷新日低至6.6744，随后重新上涨，欧股盘中升破6.67、刷新日高至6.6692，还未逼近上周一涨破6.65后刷新的2022年6月以来高位。

加密货币市场表现相对疲软。比特币（BTC）周一欧股盘中跌破7.37万美元，刷新8月21日以来低位，较亚市早盘7.55万美元上方的日内高位一度下跌近2000美元、跌幅接近3%。此后跌幅有所收窄，美股早盘曾重新站上7.5万美元，但收盘时仍处于7.49万美元下方，最近24小时跌幅接近1%。比特币未能跟随美股风险偏好回升，显示加密资产仍面临独立的资金流出和仓位调整压力。

比特币盘中跌破7.5万美元后收窄部分跌幅

商品：美伊核谈判进展消息后，盘中布油跌近8%、期金涨2%

原油：美伊核谈判进展传闻令跌幅扩大，布油盘中一度跌近8%。 国际原油期货周一大部分时间处于跌势，仅亚市早盘短暂转涨。特朗普上周日淡化美国重启对伊朗大规模军事打击的可能性，已令市场提前下调部分地缘政治风险溢价。周一美股午盘时段，沙特媒体Al Arabiya传出美国和伊朗重启核问题谈判、据称就伊朗铀浓缩丰度上限达成一致的消息后，原油跌幅迅速扩大并刷新日内低点。

WTI 12月原油期货盘中最低跌至85.02美元/桶，较上周五收盘跌约6.4%；布伦特1月原油期货最低跌至90.56美元/桶，较上周五收盘跌近7.9%。

到结算时，此前连续两个交易日反弹的原油期货大幅回落，双双创下8月31日以来收盘新低。WTI 12月原油期货收跌3.98美元，跌幅4.38%，报86.85美元/桶；布伦特1月原油期货收跌5.75美元，跌幅5.85%，报92.57美元/桶。

黄金：油价回落缓和通胀担忧，期金收创逾两周新高。 黄金周一反弹，原油下跌缓解市场对能源价格推动通胀的担忧，美元走弱也为贵金属提供支撑。美股午盘时段，随着美伊核谈判进展消息传出，黄金涨幅进一步扩大。纽约黄金期货盘中一度升至4157.7美元/盎司，较上周五收盘上涨约2%；现货黄金一度逼近4150美元/盎司，日内涨幅超过1.9%。

到期金结算时，上周五结束连续两日上涨的COMEX 11月黄金期货收涨1%，报4105美元/盎司，创10月21日以来收盘新高。美股收盘时，现货黄金报4140.69美元/盎司，日内上涨逾1.7%。

白银和铜也同步反弹。上周五止步两连涨的COMEX 11月白银期货周一收涨1.47%，报52.564美元/盎司，创10月28日以来收盘新高；此前连续两日下跌的COMEX 11月期铜收涨1.78%，报6.3285美元/磅，脱离上周五创下的7月9日以来收盘低位。

现货黄金处于4100美元上方，徘徊中选后高位

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众议院拨款委员会首席民主党人Rosa DeLauro措辞强硬："民主党绝不会为特朗普这场推高美国家庭生活成本、让美国更不安全的选择性战争提供资金。"

参议院拨款委员会首席民主党人Patty Murray亦表示，民主党将动用一切可用手段终结这场战争。

民主党参议院领袖查克·舒默表示，民主党将寻求通过"钱袋子权力"阻止战争，但未透露具体方案。

若民主党选择正面对抗，将触发特朗普第二任期内第四次完全或部分政府停摆，导致政府非必要职能暂停运转。然而，历史先例显示，停摆鲜少能够实现发起方的政策目标。

布伦特原油期货周一下跌4.7%，延续上周跌势。

民主党眼下面临两条路径的抉择。

• 其一，在现任共和党掌控的国会"跛鸭会期"内立即采取行动，借助资金悬崖向特朗普施压，尽快结束战争、缓解汽油和柴油等能源价格压力；
• 其二，按兵不动，等待明年中期选举大胜的成果落地——届时民主党将同时翻转众参两院多数席位，届时在立法层面将拥有更大主动权。

这一战略并非没有历史依据。民主党正在研究上世纪70年代国会通过拨款程序迫使越战结束时所使用的立法语言，试图复制这一路径。

进步派参议员Chris Van Hollen明确呼吁，民主党应在下一个支出法案中封锁战争资金，他援引历史称："越战的终结，正是因为国会切断了军费。"

尽管进步派呼声高涨，民主党领袖层对于重蹈停摆覆辙明显存有顾虑。近年来的历史表明，停摆作为政策杠杆的效果相当有限。

民主党2025年下半年持续43天的必要支出法案封锁，以争取延续《平价医疗法案》保费补贴为目标，最终政府资金恢复时这一目标并未实现。

2013年共和党发起的长达16天停摆试图削减《平价医疗法案》资金，同样以失败告终。

此外，停摆期间，被认定为必要岗位的政府雇员须无薪工作，非必要政府职能全面暂停，对普通民众的直接冲击可能反噬发起方的政治声望。

即便放弃停摆路线，民主党仍握有其他若干手段。

在今年年底前，参议院若干必须通过的立法事项仍需至少部分民主党票数以绕过冗长辩论程序。其中，一项必须通过的国防政策授权法案需要在12月内完成，而特朗普政府申请的用于资助伊朗行动的紧急补充拨款，目前在共和党掌控的参议院遭到搁置。

明年掌握多数后，民主党还可将债务上限谈判作为筹码——前提是共和党今年未能通过无法被冗长辩论阻拦的特殊预算程序提前上调上限。

目前已有讨论认为，共和党可能借助五角大楼预算法案将40万亿美元债务上限捆绑上调，以剥夺民主党未来的谈判筹码，但国会山迄今未见共和党领袖积极推动这一方案的迹象。

与此同时，五角大楼正寻求通过党派预算程序追加至少3500亿美元，若这一需求最终留待民主党掌控的国会明年处理，将为双方就整体可支配支出水平及伊朗战争问题展开谈判创造新的空间。

伊朗战争资金争议之外，本届跛鸭国会还需处理多项未竟事务。

本周参议院将就一项旨在简化能源项目许可审批的两党法案进行表决，该法案覆盖可再生能源与化石燃料项目，但众议院民主党领袖对其环境影响存有疑虑，可能在众院层面予以阻拦。

华盛顿同时高度警惕最高法院法官退休或内阁出缺的可能性，任何此类变动都将触发在共和党参议院于1月3日结束前赶完确认程序的紧迫压力。

此外，共和党众议员Thomas Massie提出弹劾国防部长Pete Hegseth的动议，一旦推进，将大量占用本已紧张的国会议事时间。

共和党参议院领袖则抓紧时间，力图在参议院多数权易手前批准尽可能多的特朗普司法提名人选。多条政治议程相互交织，令这一跛鸭会期的走向充满变数。

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纽约联储周一发布的月度消费者预期调查显示，受访者对未来一年通胀的预期维持在3.9%，三年及五年通胀预期亦分别稳定在3.3%和3%。

与此同时，消费者对失业率上升的预期概率攀升至2020年4月以来最高水平，折射出民众对就业市场的隐忧。

通胀预期总体平稳，但就业前景的分歧将为美联储的政策路径提供重要参考。

多位美联储官员近期表示，需要通过渐进式加息将通胀压回2%的政策目标，10月消费者价格指数（CPI）数据将于周二公布，届时或进一步左右市场对货币政策走向的判断。

纽约联储调查显示，受访者预计未来一年失业率将上升的平均概率升至45.3%，为2020年4月以来最高，主要由无大学学历的受访者推动。

然而，该调查同时呈现出相反的信号：在已失业人群中，找到新工作的概率连续第二个月改善，达到2025年11月以来的最高水平。

对于在职人员，未来一年失去工作的概率小幅上升，但主动辞职的意愿有所下降，与美联储官员所描述的"低解雇、低招聘"环境相吻合。

美联储官员曾多次表示，当前劳动力市场处于微妙平衡之中。10月政府就业报告显示，失业率降至4.1%，非农新增就业好于预期，表明市场仍具韧性。

在个人财务层面，纽约联储数据同样呈现出分化格局。

未来三个月内无法偿还最低债务的概率升至去年12月以来最高水平，反映出部分消费者的还款压力有所加剧；与此同时，信贷获取的感知状况变化不大。

在财务状况的主观评价上，认为过去一年财务状况有所改善的家庭比例略有上升，但预计未来一年财务状况将恶化的受访者比例也小幅走高，两种情绪并存。

此前公布的数据显示，截至9月的季度美国经济增速达到近一年最快水平，其他多项调查也显示，消费者对个人财务前景的信心有所回暖，与此次调查中的部分悲观信号形成对照。

消费者通胀预期的总体稳定，为美联储政策制定提供了一定的操作空间。

上月，美联储将联邦基金利率目标区间维持在3.75%至4%不变，但多位官员此后表示，渐进式加息仍有必要，以引导通胀回落至2%的长期目标。

在上次议息会议上，决策者表示将依赖"更多信息的积累"来判断利率的最优水平，显示政策立场仍具灵活性。

周二即将发布的10月CPI数据，将成为市场评估美联储下一步动作的关键依据。

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摩根士丹利全球固定收益研究主管Andrew Sheets认为，当前的价格剧烈调整更可能接近一次重大不确定性的集中出清，而非经济周期终结的前兆。

在宏观层面，多项关键领先指标并未发出周期见顶信号——全球制造业PMI保持强势，美国收益率曲线依然正斜率，银行贷款增速在美国、欧洲及亚洲均在上行。

与此同时，美国中期选举民主党获得历史性胜利，这一结果对债券市场而言或为利好：AI数据中心建设放缓可能拉长相关融资时间轴，能源价格下行压力也可能因此强化。

摩根士丹利维持未来6至12个月全球增长预测，预计美国经济增速超过2%，欧洲超过1%。Andrew Sheets表示，市场有可能在不确定性尚未完全消散之前就完成调整，尤其当估值修正已悄然持续一段时间之后。

周期指标未现见顶信号

Andrew Sheets指出，当前市场波动令人联想到历次经济周期末端的典型特征，但多项核心指标并不支持这一判断。

全球制造业PMI继续保持强劲，美国PMI数据近期好于预期；美国领先经济指标指数呈改善态势；美国、欧洲及亚洲的银行贷款均在扩张；信贷基本面也在持续改善。摩根士丹利跨资产团队的周期模型最新读数显示，经济仍处于健康区间。

另一项备受关注的指标——收益率曲线——同样未发出警示。无论是2年期与10年期，还是3个月与10年期利差，美国、英国、德国和日本的收益率曲线均保持正斜率。这与货币政策过度收紧、经济增长即将掉头向下的情景相悖。

Andrew Sheets表示，历史上真正的周期大转折来临前，很少看到上述指标呈现出如此稳健的格局。

中期选举冲击AI建设预期

美国中期选举民主党取得显著胜利，翻转了众议院、参议院及多个州长职位的控制权，其中包括得克萨斯州和俄亥俄州，创下自1974年以来全国得票最强的超额表现。

选举结果引发市场对AI基础设施建设可能受到更严格监管的担忧。然而Andrew Sheets认为，这一风险虽存在，但并非基准情景，且并非新问题。

半导体股票在选举日之前已较6月峰值下跌约30%。摩根士丹利研究团队此前已多次撰文，指出电力和融资方面的瓶颈可能导致AI建设进程放缓并拉长周期。

即便在最悲观的高约束情景下——假设项目审批和电力供应均面临更大挑战——全球数据中心容量至2030年的年均复合增长率预测仍达17%。

从股票市场角度看，AI建设延迟风险需与已发生的显著估值调整相权衡。标普500指数今年以来的远期市盈率已较年初下降约19%。摩根士丹利股票策略师认为，这一调整在市场内部已悄然进行了相当长时间。

债券市场或迎来双重利好

Andrew Sheets认为，中期选举结果对债券市场的潜在正面影响更为直接。

他指出，今年困扰债券市场的两大压力源——高能源价格以及为数据中心建设融资而产生的大规模借贷——均可能因选举结果而有所缓解。

• 其一，AI建设节奏放缓意味着相关融资需求将分散在更长的时间维度上，单一时段市场需要消化的供给压力随之降低。
• 其二，据副总统万斯援引的选举分析，选民对伊朗冲突局势的不安是本次选举结果的重要因素之一。这或将促使市场下调地缘冲突再升级的风险溢价——油价目前已较10月底低约17%。

能源价格下行对欧洲尤为关键。摩根士丹利利率策略师目前青睐欧洲收益率曲线陡峭化策略。摩根士丹利新兴市场策略师也指出，油价走低将从多个维度改善新兴市场基本面。

此外，选民对通胀的普遍不满情绪，或进一步强化市场对关税措施终将证明为暂时性政策的预期。同时，更大规模的国会多数席位有望减少个别议员的阻挠空间，消除此前国会博弈带来的一项市场波动因素。

Andrew Sheets总结认为，眼下最核心的问题在于：市场正在经历的，究竟是真正的周期转折，还是正在接近重大不确定性集中出清的尾声？

他的判断倾向于后者。周期性数据依然提供支撑，而中期选举结果可能正在消解债券市场今年面临的两项最大压力。摩根士丹利将持续用后续证据检验这一判断。

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