据华尔街日报援引知情人士报道，双方谈判已持续逾一年，并于近期达成初步协议，英特尔将为苹果设备生产部分芯片。消息公布后，英特尔股价单日飙升近14%，苹果股价亦上涨约2%。两家公司均拒绝置评。

这笔交易对市场的意义远超一份普通的供应合同。英特尔股价今年已累计上涨逾200%，而苹果若引入英特尔作为第二供应商，将直接改变全球先进制程产能的分配逻辑，并对台积电的市场地位构成潜在压力。

英特尔代工：从质疑到背书

英特尔代工业务曾长期深陷泥潭。多年来，该业务饱受产能延误和良率低下的困扰，外界对其能否承接第三方订单普遍存疑。目前，英特尔代工的主要客户仍是其自身，为旗下设备生产处理器及其他芯片，外部客户寥寥无几。

芯片分析师、Creative Strategies的Ben Bajarin在接受采访时表示，这一局面正在改变。"他们已经度过了最艰难的阶段，现在可以被视为一个经过验证的、可信赖的第二供应商。"他明确表示："我百分之百相信这笔交易会发生，只是不确定时间。"

英特尔目前正在亚利桑那州钱德勒市加速推进一座新晶圆厂的量产爬坡，采用其最先进的18A制程节点，该节点被定位为与台积电目前仅在台湾生产的2纳米节点相抗衡。

苹果的战略考量：容量瓶颈倒逼多元化

对苹果而言，此次转变有其现实驱动力。苹果目前所有最先进芯片均由台积电独家制造，是台积电的第二大客户，仅次于英伟达。然而，随着AI芯片需求爆发式增长，台积电的晶圆产能已趋于饱和。

"英特尔是唯一能够作为可行第二供应商、实现产能扩张的选择，"Ben Bajarin说。

值得注意的是，苹果在选择节点时可能较为审慎。Ben Bajarin指出，苹果更可能等待英特尔下一代节点18A-P，该节点最快可于明年实现量产规模。他形容现有的18A节点"还有些粗糙"，而18A-P"解决了很多问题"。

此外，据CNBC报道，苹果高管还曾赴访三星在德克萨斯州在建的新晶圆厂。目前，三星、英特尔与台积电是全球仅有的三家具备生产最先进AI芯片能力的企业，而"没有一家建得足够快"，Ben Bajarin表示。

台积电：竞争格局微妙生变

苹果与英特尔的潜在合作，并不意味着台积电将立即受损。Ben Bajarin认为，这笔交易不会直接冲击台积电，"因为他们已经在全力印晶圆了"。

然而，台积电的态度已出现微妙变化。台积电总裁兼CEO魏哲家上月将英特尔称为"强劲的竞争对手"——这一措辞在业界引发关注。Ben Bajarin对此解读称："如果你最大的客户之一即将与竞争对手签约，你大概会说这样的话来缓和冲击。"

台积电在亚利桑那州同样布局了多座新晶圆厂，苹果也已承诺在当地生产部分芯片，双方的合作关系短期内不会动摇。

英特尔代工的更大版图

苹果订单若落地，将成为英特尔代工业务迄今最具分量的外部客户背书，但这只是英特尔代工战略布局的一部分。

在先进封装业务方面，英特尔已拥有亚马逊、思科等主要客户，该业务将独立芯片裸片与存储器键合，用于生产图形处理器等产品。

在逻辑芯片代工方面，英特尔的另一重要外部客户承诺来自埃隆·马斯克。马斯克上月表示，计划在其位于德克萨斯州奥斯汀、估值1190亿美元的Terafab项目中采用英特尔未来的14A节点，为特斯拉、SpaceX及SpaceXAI生产芯片。英特尔CEO Lip-Bu Tan今年2月表示，14A节点将于2029年实现量产。这意味着，英特尔代工在逻辑芯片领域的外部客户收入，实质性落地最早也要等到2029年或更晚。

苹果订单若能提前兑现，将大幅压缩这一时间窗口，为英特尔代工业务的商业可信度提供更早、更直接的市场验证。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

5月9日，通用具身智能科技公司小雨智造宣布完成数亿元B+轮融资。本轮由北汽产投、复星锐正和建发新兴联合领投，老股东华业天成、贵州科创天使基金跟投，滴滴及小米联合创始人黎万强追加投资，庚辛资本任独家财务顾问并参投。

在具身智能加速向真实工业场景落地的2026年，这份横跨汽车、消费电子与建筑重工的投资名单，释放出产业资本提前卡位规模化应用的明确信号。

成立三年，小雨智造的稳健融资与其核心团队背景高度相关，且创始团队均来自小米。其创始人兼CEO乔忠良是原小米MIUI研发负责人、联合创始人兼CTO王文林为原小米软件系统平台部总经理、合伙人史江通是原小米生态链硬件研发总经理，均具备亿级智能终端的系统开发与硬件量产经验。

区别于高校AI学者的前沿算法流派，小雨智造带有典型的大厂工程化特征。

其技术路径未选择从零死磕极其复杂的通用硬件本体，而是确立了“一脑多形”架构，即将核心资源投入具身大脑研发，以一套底层系统适配多类硬件。这种类似智能手机时代软件定义硬件的产业迁移打法，在成本控制与软硬件解耦上具备实质的工程化优势。

本轮新进的三家领投方北汽、复星、建发，分别代表了整车制造、多元工业生态与建筑重工。这种产业资本的深度入局，反映了目前具身智能融资市场的核心演变，即从为技术概念买单，转向为场景效率和批量订单买单。

据公开资料，小雨智造避开了竞争红海的C端或轻量级交互，切入重工业智能焊接这一极具挑战的深水区场景。

2024年，其已与唐山松下达成大模型机器人合作，并获重工龙头百台级战略采购。目前，其首批量产交付已在推进。

产业巨头在此节点重仓，本质是对其平台技术+重工业场景商业闭环的背书。资方意图通过投资，将自动化生产力以最优成本引入自身产业链，谋求制造业转型的效率优势。

今年以来，具身智能赛道呈现头部吸金与尾部出清的两极分化。小雨智造完成B+轮融资，巩固了其工业具身智能梯队的站位，但后续挑战依然严峻。

首当其冲的是规模化复制的工程壁垒。重工业场景对设备在极端环境下的容错率、连续作业稳定性要求极高，从几十台的初步交付到成千上万台的规模化部署，工程难度呈指数级放大。

其次是大模型的泛化能力。要在汽车、船舶等差异巨大的行业间实现系统的平滑迁移，需持续突破底层泛化推理能力，并积累海量的工业Know-how数据。

当行业焦点从实验室转向流水线，具身智能的竞争已从单一的算法比拼，演变为包含成本结构、良率保证在内的综合商业化竞速。融资仅是拿到入场券，真正的量产大考才刚刚开始。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

1. 核心观点： 进出口的“四大预期差”

预期差1：一季度出口“锯齿状”波动主因春节错位影响、而非外需景气变化；春节错位扰动消退后，4月出口回归至外需景气相匹配的水平。我们前期报告持续强调，“春节错位”对出口的影响周期覆盖春节前后共一个半月，因而往年一季度出口均会出现“锯齿状”波动，3月出口增速下滑至2.5%，也非景气走弱，而是春节错位影响，春节调整后3月读数为23.9%；该扰动在4月消退后，出口同比读数再度回归至真实景气附近（14.1%）。从外需来看，4月全球制造业PMI较3月上行1.3个百分点至52.6%，其中美国、欧英制造业景气均有回升，外贸港口货物吞吐量也维持11.9%的较高增速。

预期差2：前期表现最弱的消费品出口明显反弹，或反映消费品“供给替代”效应与关税形势缓和带来美国消费品进口回升。基于春节调整后数据（下同），从商品层面看，回升幅度较大的为轻工制品（回升13.4个百分点至-4.2%），包括玩具（回升17.3个百分点至-12.4%）、家具及其零件（回升15.7个百分点至-3.6%）、纺织纱线（回升14.3个百分点至1.0%）、塑料制品（回升13.3个百分点至8.0%）。原因之一或是高油价冲击欧盟、东盟等生产，令我国消费品出口再度呈现“供给替代”效应；原因之二或是前期关税导致美国消费品进口过度去库存、明显低于自身消费需求，虽然4月美国消费数据表现一般，但进口端呈现“补缺口”式回升，反映在国别数据中，4月对美出口增速回升22.5个百分点至11.3%、对欧盟出口保持在13.4%的较高水平。

预期差3：前期表现较强的部分中游出口开始出现走弱迹象，或反映高油价冲击海外生产的影响；但AI领域出口仍保持较高增速。春节调整后，前期表现较强的生产资料在4月有所回落，如汽车机械（回落13.1个百分点至10.1%）、能源资源（回落7.1个百分点至-0.2%）出口有所回落；其中船舶（回落79.2个百分点至-14.7%）、陶瓷产品（回落47.6个百分点至-55.9%）、钢材（回落12.7个百分点至-8.2%）、机械设备（回落6.4个百分点至-3.4%）等商品出口增速降幅较大，或反映中东事件冲击海外经济体生产，对我国生产资料出口形成拖累；国别层面对东盟（回落13.9个百分点至15.2%）、欧盟（回落17.9个百分点至13.4%）出口也走弱；相比之下，AI出口虽有回落但仍维持高位，譬如集成电路（回落24.4个百分点至99.6%）、自动数据处理设备及其零部件（回落18.8个百分点至47.3%） 。

预期差 4： AI 趋势对进口亦有较大拉动；此背景下稳增长政策并不会因出口强而退坡，因为净出口是回落的。AI 趋势除拉动出口以外，也对进口产生较大影响， 4 月进口（美元计价）同比仍保持高增长（25.3%）。从商品层面看， AI 类进口依旧强劲，集成电路、自动数据处理设备及零部件等 AI 相关产品进口分别上行 1.0、 60.4 个百分点至 54.7%、 90.6%， 机电产品进口增速也延续走强、同比上行 7.6 个百分点至33.5%。 大宗商品如原油、大豆等进口表现较好，较 3 月分别上行 17.6、 29.4 个百分点至 13.2%、 49.3%，或与国内投资需求改善有关。

展望后续：在AI革命、“供给替代”效应、关税形势缓和带动欧美消费品进口回升等三重因素支撑下，整体出口或维持较强韧性，但结构分化可能加剧。中东事件扰动下，出口读数或有回落，特别是前期表现较强的机械设备、化学品、矿物金属等部分中游领域；但中国制造的“供给替代”效应或持续显现，令消费品出口或有超额增长的可能。且因前期关税影响，发达经济体消费品进口明显低于消费需求，后续即使海外消费走弱，关税形式缓和或也令消费品进口呈现“补缺口”式增长；同时，AI革命正重塑发达经济体进口周期，并加速新兴经济体工业化，共同支撑我国出口；整体来看，全年出口预计保持韧性，但结构分化或加剧。（详见：《出口会否重演2025年“情境”？》）。

2. 常规跟踪： 4 月出口、进口维持韧性

消费品方面，消费电子出口回落、轻工制品出口回升。根据海关公布的 4 月重点商品数据，消费电子出口增速明显回落（-18.2pct 至 53.2%），结构上液晶平板显示模组（-27.3pct 至-3.5%）、集成电路（-24.4pct 至 99.6%）、 自动数据处理设备及其零部件（-18.8pct 至 47.3%）回落幅度较大。 4 月轻工制品出口增速有所回升（+13.4pct 至-4.2%），其中玩具（+17.3ct 至-12.4%）、家具及其零件（+15.7ct 至-3.6%）、纺织纱线（+14.3pct 至 1.0%）明显回升。

资本品、中间品、能源资源出口增速均有所回落。资本品方面，船舶（-79.2pct至-14.7%）出口增速大幅回落，通用机械（-6.4pct 至-3.4%）、医疗仪器及器械（- 0.9pct 至 14.8%）也有所回落。中间品方面， 集成电路（-24.4pct 至 99.6%）出口增速回落，而汽车零配件（+0.3pct 至 6.6%） 出口增速小幅回升。此外，能源资源出口增速有所回落（-7.1pct 至-0.2%），其中陶瓷产品（-47.6pct 至-55.9%）、成品油（- 19.5pct 至-7.5%）明显回落，而稀土（+171.3pct 至 196.5%）回升幅度较大，塑料制品（+13.3pct 至 8.0%）也小幅回升。

国别方面，对美国出口增速大幅回升，对其他国家出口增速均有回落。发达经济体方面，对美国（+22.5pct至11.3%）出口增速大幅回升，但欧盟（-17.9pct至13.4%）、英国（-15.4pct至9.6%）出口增速均回落。新兴经济体和地区方面，对俄罗斯（-20.1pct至25.7%）、东盟（-13.9pct至15.2%）、拉美（-2.6pct至13.7%）出口增速均回落。

4 月进口增速维持高位， AI 领域进口涨幅较大。 4 月进口（美元计价）同比回落2.5个百分点至25.3%。具体来看，机电产品进口增速较上月回升（+7.6pct 至33.5%），其中自动数据处理设备及其零部件（+60.4pct 至 90.6%）回升幅度较大。 大宗商品进口中， 原油（+17.6pct 至 13.2%） 、 大豆（+29.4pct 至 49.3%） 均有所回升，而铁矿石（-9.9pct 至 2.8%） 、铜（-50.4pct 至 16.3%）进口有所回落。

本文来源：申万宏源研究

屠强 资深高级宏观分析师

联系人：

发布日期：2026.05.09

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

高盛对冲基金业务主管Tony Pasquariello近日坦言，当前交易环境的亢奋程度"近乎令人沉醉"，并直言自己整整一周都在将眼下的市场与1990年代末反复对照。

这番表态，恰好与"大空头"原型Michael Burry的最新警告形成呼应——Burry在社交媒体上明确写道，当前市场"感觉像是1999至2000年泡沫的最后几个月"。

两位来自不同立场的市场人士，不约而同地援引同一段历史，折射出当前投资者内心深处共同的隐忧：这一轮AI驱动的牛市，究竟是时代性的产业革命，还是一场正在走向尾声的狂欢？

Burry的警告直指市场结构的异化。他指出，股市已不再对就业报告或消费者信心等经济数据作出合理反应，"股票涨，不是因为就业或消费者情绪，而是因为它们一直在涨——建立在一个所有人都以为自己看懂了的两个字母（AI）的论题之上。"

与此同时，对冲基金传奇人物Paul Tudor Jones也表示，当前环境与1999年高度相似，但他认为牛市或许仍有一至两年的续航空间，不过一旦估值继续膨胀，最终的调整将"令人窒息"。

这场争论迅速蔓延至社交平台，多空双方各执一词，围绕AI行情的本质展开激烈交锋，成为近期市场情绪最真实的写照。

高盛的"乐观谨慎"：狂热，但尚未全面失控

当前市场的交易强度已达到极高水平。高盛对冲基金业务主管Tony Pasquariello将其形容为“近乎令人陶醉”。他指出，这绝不是长期停滞，全球AI概念股依然炙手可热。数据显示，费城半导体指数在过去的28天中有24天上涨，期间涨幅高达63%。

这种狂热不仅限于美国，全球市场均呈现出强劲的联动效应。在韩国，KOSPI指数继去年实现79%的总回报后，今年再次上涨79%，三星市值已突破1万亿美元。

专家Tim Moe预计其今年盈利将增长300%，指数有望迈向9000点。

日本股市同样表现强劲，NKY指数在去年上涨29%的基础上，今年再涨25%。

面对标普500指数自2022年底以来的翻倍行情，Pasquariello坦言，他发现自己不断将当下与上世纪90年代末进行比较。正如1991年至1998年连涨之后，纳斯达克100指数（NDX）在1999年依然实现了翻倍。

他承认，本周市场上出现了明显的追涨迹象——标普500看涨期权成交量创下历史纪录——但他认为，市场尚未到达"全面狂热"的临界点。他以2021年市场顶峰时的投机仓位为基准，将彼时定为"+10"，而当前他的估算是"+7"。

展望后市，Pasquariello保持乐观。他认为，在AI资本支出超级周期、国防支出增加以及供应链多元化的推动下，市场可能正在为“再通胀”交易占据主导地位的时期做准备。

Burry的警告：股票只是因为涨而涨

Michael Burry的最新表态来自他本人的Substack。他描述了某次长途驾车途中收听财经广播的经历："全程都是AI，没有人在谈论任何其他事情。"

Burry将当前SOX指数的走势与2000年3月科技股崩盘前的轨迹直接对比。他的核心判断是：

市场已经脱离基本面的锚定，进入自我强化的上涨逻辑——"股票涨，是因为它们一直在涨"。

他特别指出，S&P 500在4月非农数据略好于预期的当天创下新高，而与此同时，消费者信心指数却录得历史低位，两者之间的背离耐人寻味。

Paul Tudor Jones的判断与Burry有所交集，但结论更为温和。Jones表示，当前环境与1999年相似，但他估计牛市仍可能延续一至两年。

他同时警告，若股市再涨40%，股市市值与GDP之比将达到300%至350%，届时的调整将是"令人窒息的"。

社交平台论战：泡沫定义之争

Burry的警告在社交平台上迅速引发广泛讨论，多空双方围绕"这究竟是不是泡沫"展开了一场定义之争。

看空方援引历史类比，逻辑直接。Marcos Crypto列出了2000年泡沫的三大"致命信号"：思科以196倍市盈率被奉为"永远买入"的标的；公司仅凭用户增长和故事就能融资数亿美元，实际利润几乎为零；散户蜂拥涌入少数明星股票，直至美联储收紧流动性。他认为，2026年这三个信号已悉数重现。

Geiger Capital则以一张图表指出，AI相关股票目前约占整体市场市值的40%。

网友Helene Meisler的表态更为直白："如果你没有经历过1999至2000年，你很幸运——现在你可以亲身体验了。"

看多方则对"泡沫"的定义本身提出质疑。

Citrini给出了一个更为严格的框架：泡沫的本质是"主流趋势与对该趋势的主流误解之间的反身性互动，两者相互强化，直至认知与现实之间的鸿沟变得不可持续"。当前AI基础设施的上涨，根本驱动力是"我们确实没有足够的算力"这一现实，而非对未来的幻想——每个财报季，企业都在一致确认供给仍然不足。

他的结论是：若要判断泡沫顶部，需要的不是估值判断，而是对"误解是什么、以及什么负面催化剂会迫使市场认清现实"有更清晰的答案。

量化分析师Quantian则提出了一套"餐巾纸数学"：将AI相关板块按实验室、超大规模云厂商、芯片、内存、算力等分类，对比ChatGPT发布以来各篮子估值涨幅与远期EBITDA预期涨幅，以此判断溢价是否合理。

争论的核心：历史会重演，还是这次不同？

这场辩论的深层张力，在于双方对同一段历史的解读截然不同。

• 看空者认为，1999年的互联网与2026年的AI在市场行为上高度同构：叙事主导、估值脱锚、散户追涨、媒体全天候轰炸单一主题。
• 看多者坚持，AI的资本开支需求是真实的、可验证的，与当年大量烧钱却无商业模式的互联网公司有本质区别。

Pasquariello在报告中也触及了这一分歧。他引述客户观点称，AI基础设施的建设规模理应比互联网更大、更持久；但他同时承认，某些市场动向是否已反映出"投机过剩"，是一个值得认真追问的问题。

目前，这场争论尚无定论。但可以确定的是，当高盛的对冲基金主管、"大空头"原型和对冲基金传奇人物都开始援引1999年作为参照系时，市场对自身位置的焦虑，已经无需更多注脚。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

高盛美国经济学家在5月8日的报告中将美联储下两次降息时间预期分别推迟至2026年12月和2027年3月，较此前预测各延后一个季度。高盛认为，能源成本的传导效应将使核心PCE通胀在年内持续接近3%，远高于美联储2%的政策目标，令降息条件难以成熟。

美联储上月末维持利率不变，但会议显示，中东冲突扰乱全球能源市场所带来的不确定性，正在加剧联邦公开市场委员会（FOMC）内部对政策前景的分歧。高盛的最新预判，进一步强化了市场对降息时间表后移的担忧。

降息门槛抬高，需劳动力市场同步走软

高盛经济学家指出，FOMC若要在今年内启动降息，需要同时满足两个条件：一是油价冲击消退后月度通胀数据出现明显回落，二是劳动力市场进一步走软。两者缺一不可。

这一表述意味着，单纯依赖通胀数据改善尚不足以触发降息，就业市场的降温同样是美联储行动的必要前提，政策转向的门槛较此前市场预期明显更高。

终端利率预测维持不变，多数官员仍预期后续有降息空间

尽管降息时间点推迟，高盛维持对美联储终端利率3%至3.25%的预测不变，理由是FOMC成员对中性利率的判断总体保持稳定。高盛经济学家指出，大多数官员仍预计最终将至少再降息数次。

这一判断表明，高盛并不认为本轮降息周期已经终结，只是节奏较此前预期更为迟缓。

在经济前景方面，高盛将未来12个月美国经济陷入衰退的概率下调5个百分点至25%。不过，该行同时指出，这一数字仍高于伊朗战争爆发前20%的基准估计，显示中东局势对美国经济的下行风险尚未完全消散。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

比亚迪正加速在B端市场的布局。

2026年5月9日，比亚迪旗下独立品牌领汇汽车第二款车型e9上市，15.08—16.98万元，定位闪充商务C级轿车。三周前领汇第一款车e7以9.58万起售价落地，再往前推到2月2日，领汇品牌才刚官宣。A级到C级的产品矩阵，一个季度铺满。

根据比亚迪方面的规划，接下来，比亚迪还将推出领汇e5和领汇M9两款车。

如果从相关参数、外观来看，领汇目前推出的车型，都是比亚迪现有车型改款而来。

e9是汉的改款。4995mm车长、2920mm轴距，和汉完全一致，换了前脸和标识。11天前汉EV闪充版刚以17.98万起售价上市，领汇e9则比它便宜了近3万，续航从705km降到535/605km，智驾从1.2 万元选装天神之眼 B 降到天神之眼 C，价格压下一个台阶。

底盘改动不大。后五连杆+FSD可变阻尼悬架，在同价位营运市场中并不多见。知情人士向华尔街见闻表示，领汇e9后悬五连杆采用的是铁质材料，性能媲美铝质连杆，同时有效降低整车成本。目前专车市场车型也极少搭载后五连杆悬架。

e7同样是改款而来，9.58—11.58万对应海狮07 EV 13万以上的定价。

和比亚迪其他车型一样，领汇全系搭载闪充。闪充对营运车主来说这项技术的价值格外突出，充电从40分钟压到一顿快餐的长度，日均多跑两三单就是真金白银。截至4月，比亚迪全国已建成5356座闪充站，覆盖311个城市，年底目标2万座。补能效率与补能网络，可能成为其切入B端市场的重要优势。

领汇的加速落子，在于比亚迪想要解决困扰它多年的高端化问题。接近比亚迪人士透露，比亚迪之前有对公部，领汇则承接了该部门的部分新能源车型，借此实现B端、C端市场的产品区隔，推进比亚迪的品牌高端化战略。

比亚迪2025年的财报已经给出了压力信号。全年营收8040亿，同比只增了3.5%，归母净利326亿，同比下降19%。国内单车均价降到约11.9万元，汽车业务毛利率从2024年底的22.3%跌到2025年末的20.5%。价格战打到这个份上，守量已经很难守住利润了。

比亚迪给出的解法是往上走。仰望、腾势、方程豹三个高端品牌2025年合计近40万辆，方程豹同比增长316%。汉L今年定价20.98万起，宋Ultra、大唐持续上探，带动比亚迪2026年一季度ASP（单车售价）回升至16万元。高端化是对冲国内利润下滑最直接的路径。

但高端化有一个前提：品牌不能往下掉。

秦和汉是王朝体系的销量主力，也是网约车平台上常见的面孔。2023年出租网约市场，埃安21.9万辆排第一，比亚迪19.1万辆紧随其后。虽然从整体数据看，比亚迪对网约车的依赖度较低，但大量营运车挂着王朝标跑在路上。消费者在20万价位考虑汉的时候，大量营运车辆的存在，是否会削弱消费者对汉品牌高端感的认知？

埃安已经回答过这个问题了。其在销量高峰时的2023年，超四成销量来自网约车市场，品牌价值被“网约车”标签影响。广汽集团董事长冯兴亚在2025年6月透露，埃安要为B端单独做品牌，不过至今没有落地。

比亚迪也是希望通过领汇品牌，解决这个问题。

领汇不挂BYD标，不进王朝网和海洋网，渠道售后全部独立。15万的e9吃营运的量，18万的汉留在王朝体系做C端旗舰，同一个平台切出两套品牌、两个价格带、两种客户。不放弃B端份额，同时把王朝品牌从网约车标签里抽出来，给高端化腾地方。

此外，随着L3自动驾驶在国内落地、Robotaxi商业化提速，领汇作为独立B端品牌也具备承接这一业务的架构，无论比亚迪未来是自建出行平台还是与第三方合作。在国内汽车头部企业中，比亚迪是目前旗下没有运营自有出行平台的少数企业之一。

眼下，比亚迪正在同时打两场仗，海外扩产能、国内推高端。两件事指向同一个目标：把利润结构从“低价走量”翻转过来。

当一家车企的产品覆盖从8万到百万价格带，品牌的分层管理就不再是可选项。领汇的本质，是比亚迪在规模跨过400万辆之后，在结构上认真面对“卖给谁”比“卖多少”更重要的问题。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

乘着AI时代的东风，成立不到六年后，一家半导体封测技术解决方案提供商也向港交所发起了冲刺。

5月8日，江苏芯德半导体科技股份有限公司（以下简称“芯德半导体”）向港交所递交上市申请。

这家来自南京的企业，把自己定位成中国通用型半导体OSAT（委托半导体封装与测试）市场里，少数率先集齐QFN、BGA、LGA、WLP及2.5D/3D等技术能力的先进封装产品提供商之一。

另据弗若斯特沙利文数据，按2024年半导体先进封装测试营业额计，芯德半导体在中国通用型OSAT企业中排名第七，市场份额约0.6%，距离前三大公司还有不少的差距，排名第一的长电科技市场份额达到了26.7%。

芯德半导体不是第一家冲刺港股的半导体封装企业。在国产替代和AI算力需求的双重驱动下，这条赛道的资本化竞赛正在加速。

资本市场对这一赛道公司十分青睐。排名前八的公司中，如今只有芯德半导体和另外一家尚未上市。

有香港券商人士告诉华尔街见闻，芯德半导体选择此时递表，意图明显：用上市募资解决产能扩张和研发深化的资金缺口，同时赶在先进封装市场爆发期实现卡位。

弗若斯特沙利文数据显示，全球先进封装市场规模由2020年的2141亿元增长至2024年的3124亿元，预计到2029年将达到5244亿元。与此同时，预计2025年，先进封装将首次超过传统封装，占整体封装市场的50%以上。

招股书显示，芯德半导体在成立后的几年里完成了多轮融资。截至目前，凭借一致行动人协议，张国栋、潘明东、刘怡、宁泰芯、宁浦芯组成芯德半导体单一最大股东集团，一共持股24.95%。

张国栋是芯德半导体的创始人兼董事会主席，现持有公司股份为5.38%。

从成立到递表，芯德只用了六年时间。这个速度在半导体封装行业——一个典型的重资产、长周期行业——并不常见。

芯德半导体近年来业绩增长迅速。

招股书显示，2023年至2025年，芯德半导体收入从5.09亿元增至10.12亿元，复合年增长率达41%。2025年，其南京生产基地设计产能约64.1亿件，实际产量54.16亿件，产能利用率84.5%。

按照芯德半导体的规划，到2028年，其南京生产基地和扬州生产基地的总设计产能将达到约94.6亿件。

但高增长伴随着持续亏损。2023年至2025年，芯德半导体年内亏损分别约为3.59亿元、3.77亿元及约4.8亿元。

据悉，芯德半导体IPO募集资金将主要用于兴建生产基地、新建生产线、提升先进封装技术的研发能力、提升商业化能力以及拓展客户协作生态系统等。

递表后，芯德半导体需要向资本市场回答的问题是：在国产替代的红利期里，它能否在头部企业的规模优势和创业公司的灵活优势之间，找到足够大的生存空间？

与此同时，港股市场对半导体产业链企业的估值逻辑，正在从"看故事"转向"看利润"。芯德半导体41%的收入增速和持续亏损的组合，能否获得理想的发行定价，仍是一个待解的悬念。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

4月非农就业新增11.5万人，就业市场虽非强劲，但已足够稳定，令外界对降息的迫切预期进一步消退。相比之下，通胀压力却迟迟未见缓解——3月消费者价格指数（CPI）同比上涨3.3%，远超美联储2%的政策目标，且近三个月数据显示通胀不降反升。

素有"新美联储通讯社"之称的华尔街日报记者Nick Timiraos所追踪的市场预期显示，越来越多的机构正在推迟甚至取消年内降息预测。芝加哥联储主席Austan Goolsbee周五表示，通胀已连续五年超过目标，且正越来越多地体现在服务业成本上，令人担忧。

联邦基金期货市场的定价更为极端——交易员已基本排除2031年4月前降息的可能性，利率曲线甚至隐含了未来数年内加息的概率。即将接任美联储主席的Kevin Warsh将在一个倾向鹰派的政策委员会中艰难推进降息议程。

4月非农就业新增11.5万人，虽低于强劲增长的水平，但已足以表明劳动力市场在经历此前波动后趋于稳定，从而减轻了美联储通过降息提振就业的必要性。

Brown Brothers Harriman首席投资策略师Scott Clemons表示："这越来越清楚地说明，美联储拥有充足的耐心。经济层面没有任何因素要求他们进一步降低利率。"

Allianz北美高级经济学家Dan North亦持相同看法，认为近期数据令美联储维持利率不变的决定更加顺理成章，并指出未来一年内政策取向可能逐步向另一个方向倾斜。

通胀问题正成为美联储内部讨论的核心焦点。Goolsbee周五在接受CNBC采访时直言，他对当前通胀走势感到忧虑："我们已经连续五年高于2%的目标。去年停止了进展，而最近三个月，通胀不降反升。"他警告称，若市场普遍预期通胀将回落至数年前的水平，美联储将面临"两难困境"。

Goolsbee还强调，通胀压力已不仅限于汽油和关税等单一因素，而是越来越广泛地渗透至服务业成本。

在上周的联邦公开市场委员会（FOMC）会议上，三位地区联储主席对会后声明投了反对票。他们并不反对维持利率不变的决定本身，而是反对声明中被市场普遍解读为暗示下一步将降息的"前瞻性指引"措辞。

高盛资产管理多元固收主管Lindsay Rosner表示："既然劳动力市场似乎已重回正轨，美联储将把注意力转向遏制通胀上行风险。FOMC在6月的会后声明中很可能取消宽松偏向的表述，这意味着鹰派在委员会中暂时占据上风。"

Nick Timiraos在社交媒体上指出，4月非农数据公布后，越来越多的卖方机构和美联储观察人士正在推迟乃至取消降息预测。他表示，目前已有半数机构预测今年将不会降息，且鉴于此类预测具有较强惯性，这一比例仍有进一步扩大的可能。

高盛已明确调整预测，将原本预期的最后两次降息各推迟一个季度，分别挪至2026年12月和2027年3月。联邦基金期货市场的定价则更为悲观——据期货定价显示，交易员已基本清除了2031年4月前降息的任何概率，利率曲线甚至反映出未来数年内加息的可能性。

这一市场预期的转变，折射出外界对美联储政策路径判断的根本性重估：降息已从"何时到来"的问题，演变为"是否还会到来"的疑问。

即将接任美联储主席的沃什面临的处境颇为棘手。特朗普提名他出任这一职位，部分原因正是期待其推动降息。沃什本人也曾公开表达对较低联邦基金利率的偏好，并主张美联储应将政策重心更多地转向缩减其规模达6.7万亿美元的资产负债表，而非依赖目前作为主要政策工具的隔夜利率。

然而，在通胀超过3%的背景下，推销降息将是一项艰难的任务，尤其考虑到当前FOMC委员会整体偏向鹰派的结构。

Dan North直言："他面临的挑战相当艰巨。他显然是因为倾向低利率而被特朗普选中的。但沃什进来之后会发现，这场内部博弈远比他预期的要难打。"

沃什此前曾表示，他认为美联储内部偶尔的政策分歧是健康的。但当前的政策环境表明，他所面对的，可能远不止一场普通的"家庭争论"。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

目前，上海、杭州、武汉等核心城市均已在列，店铺名称直指“抖音电商上海自营旗舰店”等，主打本地好物销售。

从前端来看，这是一次品类与地域的精准细分；但从后端的履约链路剖析，这意味着抖音电商正进一步深入传统电商的“深水区”，即商品均由抖音自有门店或合作仓储负责发货，系统会根据收货地，优先调度周边城市或本地仓配出库。部分地区借此实现了“明日达”和“隔日达”，物流时效被大幅压缩。

这不是一次孤立的业务试水，而是抖音电商在2026年全面整合同城与全国电商业务、补齐履约短板的关键落子。

抖音城市自营旗舰店的集中上线，其实早有草蛇灰线。

就在一个多月前的4月1日，抖音电商进行了一次重大的底层架构调整：原有的即时零售“次日达”独立店铺系统全面停止运营，相关商家被要求迁移至抖音电商主站体系，通过开通“明日达”服务来延续业务。

这意味着，抖音彻底放弃了将即时零售与主站割裂开来的双线作战模式，转而将本地供给全面融入主站的巨大流量池中。

在这个大背景下审视此次上线的“城市自营旗舰店”，其逻辑便十分清晰。

抖音电商正试图在同一个后台、同一个APP内，消除全国电商与同城业务的系统壁垒。对于平台而言，一套短视频或直播内容，现在可以同时为“明日达”的本地商品和普通快递的全国商品引流，流量利用率被极致拉升。

选择在上海、杭州、武汉等核心城市率先试水自营模式，也是抖音在进行“重资产”探索。自营意味着平台需要直接介入选品、定价、仓储和配送环节，这虽然加重了运营成本，但能最大程度地把控商品质量和履约时效，用确定性的服务来培养用户在抖音进行“日常复购”的心智。

回顾过去两年抖音电商的发展轨迹，2025年被行业内视作其进行系统性“加减法”的一年，在这一年，其加码货架场景，减弱对头部主播的依赖，最核心的一点，就是修补履约与服务短板。

兴趣电商的底层逻辑是货找人，依赖算法激发用户的非计划性冲动消费。

然而，非计划性消费往往伴随着较高的退货率和对履约时效的低容忍度。当GMV狂飙突进到一定体量后，仅仅依靠流量变现的增长模型必然遭遇瓶颈。电商的终局竞争，终究要回归到供应链、信任关系和物流履约的综合较量。

此次主打“本地好物”并实现“明日达/隔日达”，正是抖音电商试图在兴趣电商之外，构建“确定性需求”的重要举措。

消费者购买本地特色商品或高频日消品时，往往对时效有明确预期。通过将货品前置到本地仓或周边合作仓，抖音不仅降低了跨省长途干线物流的成本，更用“明日达”的标签，硬切入了京东超市、天猫超市乃至美团所盘踞的“近场电商”腹地。

相比于美团主打的“半小时达”即时零售，抖音目前切入的“明日达/隔日达”是一种折中策略，既不需要承担外卖骑手般沉重的末端配送成本，又能比传统的“三通一达”全国漫游快出1到2天，在成本与体验之间找到了一个微妙的平衡点。

尽管手握庞大的日活流量，并且在前端实现了流量的统一调度，但抖音电商在这场“近场履约”的战役中并非没有隐忧。

首先，城市自营店和“明日达”背后，考验的是极致的仓配一体化能力。

这并非依靠几行算法代码就能解决，而是需要真金白银地投入仓储节点建设、优化库存周转率，以及与顺丰同城、达达等第三方物流进行极其复杂的系统对接。传统的“空军”流量打法，在这里必须转化为脚踏实地的“步兵”推进。

其次，本地好物和自营模式对供应链的考验极深。平台如何精准预测不同城市的本地化消费需求？如何管理高频消费品的保质期和损耗？在天猫超市和京东已经建立起强大壁垒的区域网格化仓储面前，抖音作为后来者需要交的学费并不少。

综合来看，上海、杭州、武汉等城市自营旗舰店的上线，意味着抖音电商已经脱离了单纯的流量变现阶段，正式在重资产的供应链和本地化履约上与老牌电商巨头短兵相接。

从“远场”向“近场”逼近，用“明日达”的履约能力承接本地化需求，这是抖音电商走向成熟的必经之路，也是一场比拼耐力与运营颗粒度的持久战。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

本周的市场走势提供了最鲜明的注脚。AMD和英特尔单周涨幅均约25%，内存芯片制造商美光飙升逾37%，光纤电缆制造商康宁上涨约18%。上述四家公司今年以来股价均已翻倍以上，其中英特尔涨幅超过200%，领跑全场。相比之下，英伟达今年仅上涨约15%，与纳斯达克指数表现相当。

瑞穗分析师Jordan Klein将这一现象定性为AI领域的"权力交接"。市场的逻辑转变背后，是AI应用从聊天机器人向AI智能体（Agent）演进所催生的全新硬件需求，以及全球内存芯片短缺引发的供需错配。

内存短缺推动美光创历史新高

内存市场的结构性短缺是本轮行情最核心的驱动力之一。美光本周市值首次突破8000亿美元，过去一年股价累计上涨逾750%。

美光CEO Sanjay Mehrotra今年3月接受CNBC采访时表示，由于供应紧张，主要客户目前仅能获得"50%至三分之二"的需求量。Jordan Klein在给客户的报告中指出，当市场迅速进入实质性短缺状态、价格大幅攀升而成本仅温和上升时，超配内存周期性上行的投资者将获得丰厚回报，"新产能无法快速跟上，逻辑就这么简单。"

全球内存市场主要由美光、韩国三星及SK海力士三家主导，后两者同样正处于历史性涨势之中。

AI智能体浪潮重燃CPU需求

随着AI应用重心从大模型训练转向智能体部署，中央处理器（CPU）的战略价值正在回归。美国银行估计，数据中心CPU市场规模有望从2025年的270亿美元增长至2030年的600亿美元，实现翻倍以上扩张。

AMD本周财报全面超预期，数据中心业务强劲增长。CEO Lisa Su在财报电话会议上表示，AMD目前预计未来三至五年服务器CPU市场将实现35%的增长，远高于去年11月给出的18%的预测。她在接受CNBC采访时表示，"智能体正在整个AI采用周期中驱动巨大需求，我们非常兴奋能够身处其中。"

高盛和Bernstein随即将AMD评级上调至买入，理由均指向CPU需求的结构性顺风。摩根大通分析师则表示，AMD财报"明确了服务器CPU和数据中心加速器增长轨迹上正在发生的结构性拐点"。

英特尔借苹果订单消息强势复苏

英特尔的反弹尤为引人注目。这家曾在AI浪潮中严重掉队的芯片巨头，在美国政府大规模投资的推动下正经历一场复苏。英特尔股价在4月创下单月历史最大涨幅，实现翻倍，5月初又继续上涨33%。

据彭博报道，苹果正与英特尔和三星洽谈，为其美国设备生产主处理器，消息推动英特尔股价单日大涨13%。随后据《华尔街日报》报道，英特尔与苹果已就为苹果设备代工部分处理器达成协议，英特尔股价再度上涨14%。英特尔和苹果双方代表均拒绝置评。

康宁与英伟达签署光纤大单

在AI新基础设施版图中，光纤技术同样成为重要受益方向。玻璃及光纤制造商康宁本周与英伟达签署重大合作协议，涉及在美国新建三座专门服务于英伟达光学技术需求的工厂，英伟达获得最高32亿美元的投资权。

这一合作被视为英伟达从铜缆向光纤电缆转型的关键一步，以支撑其机架级系统的扩张。英伟达CEO Jensen Huang在接受CNBC采访时表示，"我们将以光学行业从未有过的规模扩大光纤产能"，并称当前经济正在经历"人类历史上规模最大的单次基础设施建设"。康宁今年早些时候还与Meta签署了一份价值60亿美元、覆盖至2030年的光纤供应协议。

泡沫警告浮现，分析师提示回调风险

然而，部分分析师已开始将本轮半导体行情与互联网泡沫时代相提并论。BTIG分析师Jonathan Krinksy在近期报告中指出，半导体板块的涨幅量级与1999年如出一辙，并警告费城半导体指数存在25%至30%的回调风险——该指数今年迄今已累计上涨66%。

"我们已经反复写过半导体的涨势有多极端——在很多情况下，这种情形自互联网泡沫以来从未出现过，"他写道，"从某种程度上说，这一轮涨势实际上比那时更为极端。"

这一警告提示投资者，在AI基础设施长期建设逻辑依然成立的同时，短期估值压力与历史先例所揭示的风险同样不容忽视。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

周五，黄金期货收涨0.44%，报每盎司4720.40美元，创下自4月9日以来最长的连涨纪录。当周累计涨幅达1.95%，报每盎司90.50美元。据Sevens Report技术分析师兼联合编辑Tyler Richey指出，金价当日突破21日移动均线（下图蓝线）——这一短期趋势线是交易员判断动能是否改善的重要参考指标——同时连续第二个交易日测试50日移动均线（下图红线），后者通常被视为衡量中期方向的更重要指标。

此轮上涨的主要驱动力来自美元走弱。全球交易经纪商FXTM市场研究主管Lukman Otunuga表示，美伊潜在和平协议的乐观预期缓解了部分地缘政治担忧，推动美元承压。周五，ICE美元指数下跌0.2%至97.84。由于黄金以美元计价，美元走弱通常会降低其他货币持有者的购买成本，从而提振需求。

多重因素形成支撑

除美元走弱外，能源价格与美联储政策预期的联动效应同样为金价提供了支撑。State Street Investment Management全球黄金策略主管Aakash Doshi指出，随着油价再度急涨的风险有所降低，美联储面临的加息压力也可能相应减轻，这对黄金构成利好。

央行购金需求持续为市场托底。Doshi还指出，中国持续增持黄金储备——据中国人民银行周四公布的数据，中国已连续第18个月增加黄金持有量。

黄金今年以来累计上涨9.1%，但仍较1月创下的历史高点每盎司5318.40美元低约11.2%。回顾此前走势，黄金在去年大幅上涨并延续至2026年初，受到全球央行购金潮以及市场对财政扩张和货币贬值担忧的推动——尤其是美国方面的因素。但在1月触及历史高点后，金价随即回落。

技术面尚未发出明确看涨信号

尽管近期出现反弹，技术面的整体信号仍偏谨慎。Tyler Richey表示，黄金目前正试图突破自4月初以来形成的疲软横盘格局，但图表形态尚未发出明确的看涨信号，近期趋势仍偏弱。

他指出，金价需要更有力地突破每盎司4800至4900美元区间，才能确认多头重新掌控市场；而若收盘价跌破4400美元，则将是一个警示信号。

通胀与加息预期构成潜在阻力

黄金面临的不确定性并未消散。通胀担忧可能迅速转化为价格上行的阻力。根据CME FedWatch数据，联邦基金期货交易员目前定价显示，美联储在年底前至少加息一次的概率不低于14.4%。

利率上升通常会提高持有黄金的机会成本，对金价形成压制。这意味着，若通胀数据超预期或美联储政策立场趋于鹰派，黄金当前的反弹势头可能面临考验。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

5月9日，海关总署公布的数据显示，4月原油进口量同比下降约20%至3847万吨，为2022年7月以来最低水平；天然气进口量同比下降约13%至842万吨。

霍尔木兹海峡货运近乎中断，是此轮能源进口骤降的直接导火索，冲击由上游原油供应延伸至下游炼化产品出口——4月成品油出口量同比暴跌约38%至312万吨，为近十年最低。

与能源进口的全面萎缩形成对比，4月大豆进口量同比大涨近40%至848万吨，美国货物与巴西季节性供应共同提振了这一数字。

值得注意的是，波斯湾亦是铝的重要供应来源之一，但凭借全球最大铝生产国的地位，中国4月铝出口量同比增长约15%至59.8万吨，创2024年11月以来新高。

原油、天然气等能源进口全面承压

中东通常占中国原油进口来源的约一半，并提供近三分之一的液化天然气。

原油进口量3847万吨不仅同比大幅下滑，亦低于3月水平——3月数据中尚包含部分在2月28日美以对伊朗实施空袭前已从波斯湾启航的货物。

液化天然气方面，据大宗商品分析机构Kpler的船舶追踪数据，4月中国LNG采购量降至八年低点，海运端的萎缩程度已相当显著。

天然气短缺本应推升煤炭的替代需求，但4月煤炭进口量同比亦下降约13%至3308万吨，为去年6月以来最低，主要原因在于进口煤价格相对高企，促使中国转而依赖国内产能消化缺口。

能源供应收紧在下游炼化环节形成传导。出于对国内能源短缺的担忧，中国优先将成品油调配用于国内消费，导致柴油、汽油等成品油出口量骤降至312万吨。

金属进口方面，铜金属进口小幅回升至45.2万吨，受益于3月国际铜价因战争引发全球经济增长担忧而走低；但铜精矿进口量同比下滑约20%至235万吨，较去年同期的纪录水平明显回落。铁矿石进口量维持相对平稳，约为1.04亿吨。

农产品方面，4月大豆进口量同比大涨近40%至848万吨，美国货物与来自巴西的季节性供应共同推动了这一增长。

铝出口量创17个月新高

波斯湾亦是铝的重要供应来源之一，但凭借全球最大铝生产国的地位，中国在一定程度上弥补了这一进口缺口，并将富余产能转化为出口增量。

铝出口量同比增长约15%至59.8万吨，创17个月新高。

钢铁出口则表现疲软，同比下降约9%至950万吨。分析人士指出，中东近年来已成为中国钢厂的重要买家，该地区局势动荡直接抑制了相关需求。

海关总署公布的数据显示：

4月成品油出口311.9万吨；1-4月累计出口1,586.6万吨，同比下降9%。

4月未锻轧铝及铝材出口59.8万吨；1-4月累计出口205.3万吨，同比上升8.9%。

4月钢材出口949.8万吨；1-4月累计出口3,421.4万吨，同比下降9.7%。

4月稀土出口5,308.6吨；1-4月累计出口19,887.6吨，同比上升4.9%。

4月肥料出口323.6万吨；1-4月累计出口1,139万吨，同比上升17.5%。

今天公布的最新数据还显示，中国4月对美出口同比转正至11.3%，荷兰国际集团（ING）大中华区首席经济学家Lynn Song表示，

对美贸易今年可能持续改善，半导体与汽车出口将成为今年中国外部需求的主要支柱，对欧洲、东南亚、拉丁美洲和非洲的出口增长也将持续贡献力量。

4月大宗商品进口价量背离贯穿多个品类

从海关总署公布的数据来看，价量背离的趋势继续贯穿多个品类，凸显此轮进口飙升的价格驱动属性。

原油进口量跌近20%，进口金额竟涨9%；

未锻轧铜及铜材进口量仅增3%，进口金额大增33%；

铜矿砂及其精矿进口量跌了20%，进口金额却大涨12%

集成电路进口价值增长约49%，进口量则仅增11%。

按照数量计算，中国4月大豆、集成电路和未锻轧铜及铜材进口量同比分别增长39.42%、11.26%和3.2%。

成品油、原油和铜矿砂及其精矿的进口量同比分别下跌49.27%、19.95%和19.56%。

按照金额计算，中国4月集成电路、大豆和未锻轧铜及铜材的进口金额同比分别增长48.81%，44.13%和33.14%。

成品油、天然气和煤及褐煤的进口金额同比分别下跌29.06%、17.81%和9.55%。

海关总署公布的数据显示：

中国4月原油进口3,847.1万吨；1-4月累计原油进口18,529.2万吨，同比上升1.3%。

4月成品油进口180.9万吨；1-4月累计进口1,447.7万吨，同比上升12.5%。

4月煤及褐煤进口3,308.3万吨；1-4月累计进口14,936.0万吨，同比下降2.1%。

4月天然气进口841.8万吨；1-4月累计进口3,653.5万吨，同比下降6.2%。

4月大豆进口847.8万吨；1-4月累计大豆进口2,515万吨，同比上升8.5%

4月铁矿砂及其精矿进口10,385.4万吨；1-4月累计进口41,858.7万吨，同比上升8%。

4月未锻轧铜及铜材进口45.2万吨；1-4月累计进口156.7万吨，同比下降9.8%。

4月铜矿砂及其精矿进口235.2万吨；1-4月累计进口991.5万吨，同比下降0.8%。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

Burry在周五发布于Substack的文章中写道，在一次长途驾车途中收听财经电视和广播节目时，发现内容"完全、不间断地都是AI，整天没有人谈论其他任何事情"。他指出，股市已不再对就业报告或消费者信心等经济数据作出合乎逻辑的反应，股价上涨的唯一驱动力，是"因为它们一直在涨"。

与此同时，知名投资人Paul Tudor Jones也对CNBC表示，当前环境与1999年颇为相似，但他认为牛市或许仍有空间延续，并估计行情可能再持续一至两年。不过Jones同时警告，若估值持续扩张，最终的调整幅度可能相当惨烈。

Burry：股价上涨逻辑已与基本面脱钩

Burry在文章中直言，股市当前的走势已与经济基本面严重背离。他举例称，标普500指数周五再创历史新高，导火索是4月就业报告略好于预期——而与此同时，消费者信心指数却录得历史低位。

"股票的涨跌与就业或消费者信心无关，"Burry写道，"它们径直上涨，只因为它们一直在涨。依靠一个所有人都以为自己看懂了的两个字母的论题……感觉像是1999至2000年泡沫的最后几个月。"

他所指的"两个字母"，正是"AI"。

费城半导体指数走势引发警觉

Burry将费城半导体指数（SOX）近期的走势与2000年3月科技股崩盘前的拉升行情进行了直接对比。数据显示，该指数本周累计涨幅超过10%，2026年以来的涨幅已达65%。

过去两年间，投资者持续涌入与AI相关的股票，推动美国主要股指屡创历史新高。半导体公司及与AI基础设施和软件相关的大型科技企业引领了这轮涨势，生成式AI的热潮大幅推高了相关公司的估值。

Tudor Jones：牛市或延续，但末日调整将"令人窒息"

与Burry的明确警告相比，Paul Tudor Jones的立场更为审慎折中。他本周在接受CNBC《Squawk Box》采访时表示，当前市场环境与1999年相似——彼时距科技股于2000年初见顶尚有约一年时间——并估计本轮行情或许还能再走一至两年。

然而Jones也明确指出，若市场继续以当前节奏上涨，后果将不容小觑。"想象一下股市再涨40%，"他说，"股市市值与GDP之比届时可能高达300%乃至350%。你就知道，届时将会出现某种……令人窒息的调整。"

两位投资人的表态，共同指向同一个核心问题：当AI叙事主导市场定价、基本面数据的权重被边缘化，这轮涨势究竟还能走多远。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

5月8日，网传我院“新晋升为某上市公司前十大股东”，现将相关情况说明如下：

我院是一所二级精神病专科医院，为营利性民营医院，我院按照《中华人民共和国公司法》《中华人民共和国证券法》等相关规定，正常参与资本市场行为。感谢媒体朋友监督，也恳请广大网友不信谣、不传谣！

此前报道：

近日，上市公司盛通股份发布一季报，披露了前十大股东名单，其中一家名为“上饶市广丰区十五岭山精神病医院有限公司”（以下简称“十五岭山精神病院公司”）的股东，引发市场关注。

一季报显示，十五岭山精神病院公司持股盛通股份143.37万股，占比0.27%，位居第九大股东，高盛国际排在其后为第十大股东。

十五岭山精神病院公司是今年一季度的新进股东。按5月8日收盘价计算，持股参考市值约1038万元。

工商信息显示，十五岭山精神病院成立于2022年6月6日，法定代表人为自然人，注册资本为5000万元，企业注册地址位于江西省上饶市广丰区芦林街道五里居委会上马台小桥边，所属行业为卫生，经营范围包含：医疗服务（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动）。企业当前经营状态为存续。公司第一大股东为自然人，持股75%。

十五岭山精神病院并非第一次进入该公司十大股东。2025年三季度末，十五岭山精神病院持股143.37万股，为第十大股东，备注是减持。2025年上半年末，十五岭山精神病院持股173.47万股，为第八大股东，备注为新进。

据中国证券报报道，记者联系并采访了这家精神病院相关负责人。他表示，公司实控人早在10年前就开始投资A股，但资金不多，更多的是出于理财的需要。至于为何买入盛通股份，主要是“老板儿子在这家公司旗下的乐博乐博学过编程，然后老板对儿童素质教育比较感兴趣，觉得这个行业有点投资价值。”

对于公司是否有长期持有盛通股份股票的计划，十五岭山精神病医院负责人说：“如果公司经营需要资金时，会考虑卖掉（股票）。”

记者了解到，十五岭山精神病医院实控人除了医院的经营，对投资兴趣有加，并颇有心得，“只是拿闲钱来投资，比较看好科技和周期，下半年会倾向于消费。”此外，其还投资了实业。

盛通股份的主营业务是印刷综合服务业务和科技教育服务业务。公司的主要产品是出版印刷、包装印刷、学员服务、机构服务。一季报显示，盛通股份实现营收4.26亿元，同比下降6.16%，归母净利润-779.28万元，亏损同比缩小21.87%。

随着人气攀升，盛通股份的股价水涨船高，5月8日，该股股价收盘大涨5.54%，成交额为1.79亿元。

本文来源：每日经济新闻

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

周五，标普500指数创下历史新高，费城半导体指数五个交易日飙升11%，美股已连续六周上涨。

本周伊朗局势出现缓和迹象、美国就业数据强劲超预期，叠加AI芯片再度大幅拉升，共同将本已过热的动量交易推向新高度。动量指数本周波动较大，但最终收高。

尽管约85%的标普500成分股本季盈利超预期，为追涨提供了基本面支撑，但部分投资者提示，这一交易在短期内具有脆弱性，轮动风险正在累积。

巴克莱策略师警告，动量行情已触及历史上往往预示抛售的极端区间；高盛交易台也在本周指出，高动量股票估值已明显偏高，持仓规模处于近年高位。

动量交易的逻辑简单粗暴：买入涨幅最大的品种，抛出表现最弱的品种。

这一策略在本周几乎适用于所有资产类别。垃圾债、加密货币、半导体股票，无一例外被纳入同一套"风险偏好"剧本。

芯片板块表现尤为突出，其中AMD周度相对强弱指数（RSI）逼近历史最高超买水平。

软件板块同样连续第四周反弹，单周涨幅逾5%，此前该板块年初一度大幅下挫。

期权数据显示，随着美国股市屡创新高，交易员正以近乎创纪录的热情涌入看涨期权，个股期权市场看涨期权交易量，超过看跌期权的幅度达到约四年来最高水平。

巴克莱股票狂欢指标显示，散户投资者中持续存在高涨的牛市情绪，该指标的一个月移动平均值约为14.3%，较长期平均水平高出近三个标准差。

华尔街见闻提及，这种狂欢式交易环境让分析师联想到"后周期的过度乐观"，BNP Paribas的美国股票及衍生品策略主管Greg Boutle表示，当前环境"开始感觉有点像1990年代末期"。

市场内部结构揭示了本轮涨势的另一面。

据彭博分析，本轮反弹具有明显机械性特征：伊以冲突初期，机构投资者持仓普遍偏低，随着股价上涨、波动率下降，被迫补仓形成正向反馈——股价更高、波动更低、看涨期权需求更旺，循环往复。

然而，市场广度持续恶化。涨势越来越依赖大市值科技股、半导体和AI相关标的，其余成分股贡献日益萎缩。

价值因子在经历强劲一季度后转为下跌，低波动因子连续第六个月走低，质量因子（偏好盈利能力强、杠杆率低的公司）也持续承压，其与动量因子的60日相关性接近一年内最低。

这是典型的风险偏好轮动特征——防御性因子在投机性因子飙升时相对退潮。

芯片股估值层面，尽管以市盈率衡量（24.4倍远期盈利）仍低于2024年的峰值30.4倍。但若以市销率衡量，当前已处于历史最高水平，

尽管涨势凌厉，机构层面的警示信号正在密集出现。

巴克莱全球股票战术策略主管Alexander Altmann在本周报告中指出，投资者正大量涌入赢家股票。

这一现象历史上多次先于动量因子的崩溃而出现，2008年全球金融危机和2020年新冠疫苗问世之时均曾如此。

他警告，本轮动量涨势已达到历史上预示回调的极值水平。

高盛的自营数据同样显示，高动量股票估值拉伸程度较高，机构持仓水平处于近年高位。

UBS证券对冲基金股票衍生品销售主管Michael Romano表示，AI赢家股票从3月低点已累计上涨逾50%，"动量因子在短期内感觉非常脆弱"，并表示：

可以考虑通过持有短期下行保护，来对冲AI赢家头寸。

周四的市场给出了短暂预演：美伊冲突再起的消息一度重创AI龙头股，动量指数当日录得三个月以来最差表现。但周五这些损失迅速收复。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

5月8日，海信视像召开了第一场没有“电视”的发布会。在这场聚焦3C智能硬件的发布会上，一款首发价高达7999元的高端大屏闺蜜机X8 Ultra引发关注。

据介绍，海信大白闺蜜机X8 Ultra配有32吋4K大屏幕，首创“天鹅颈灵动架构”，强调可调可拆，整机续航15小时，拆下屏幕独立续航7小时，同时辅以电视同源AI超画质引擎、帝瓦雷联合调校的声学系统及8+256GB配置。

即便强调配置升级，但在2026年这个消费回归常识、闺蜜机大盘踩下刹车的关口，海信这款售价接近8000元的昂贵硬件，面临的挑战可能也不小。

闺蜜机市场如今虽然整体规模不大，但参与竞争的玩家不少。

第一代移动智慧屏由LG在2021年制造，在海外销售，但并未引起市场反响。2023年3月，百度旗下的小度添添闺蜜机上市，引爆中国移动智慧屏市场。随后，海信、创维等电视品牌，互联网企业当贝，显示器厂商KTC、EIMIO、AK等纷纷入局。

从市场格局来看，据洛图科技数据，2025年中国移动智慧屏（闺蜜机）线上市场中，百度以38.0%的份额居第一；电视品牌崛起势头明显，海信凭借32寸4K新品X8、X8 Pro的出色表现，市场份额提升至16.5%，同比大增12.3个百分点，位列第二。

然而，闺蜜机赛道野蛮生长的黄金时代，已经在2025年画上了句号。

根据洛图科技数据显示，2025年中国移动智慧屏（闺蜜机）全渠道市场的销量为33.8万台，虽然保持了33.5%的同比增长，但相较于2024年高达65%的增速已经直接腰斩。

增长的失速在2025年下半年表现得尤为刺眼。2025年第三、四季度，闺蜜机的销量增速已经分别放缓至29%和18.4%。

洛图科技报告指出，曾经作为销量催化剂的国家补贴政策，在进入下半年后因额度有限而出现效果退坡，直接导致线上全渠道销量在2025年12月发生了1.6%的下滑，遭遇了闺蜜机诞生以来的首次单月销量负增长。

增速放缓的同时，闺蜜机销售均价也在下滑。据洛图科技数据，2025年，闺蜜机线上全渠道市场的均价为3589元，同比小幅下降4.1%。

不过高端化似乎成为重要的趋势之一。可以看到，2025年以来，百度、海信等品牌均推出了32寸4K高端旗舰新品。受此影响，5000+元价格段在线上市场的销量份额在2025年增长了3.8个百分点，至12.2%。

即便如此，在这张平均单价不到3600元的牌桌上，海信推出一款定价高达7999元的新品，无疑需要更强的产品力去说服消费者。

洛图科技在报告中更认为，接近4000元的产品均价已过于昂贵，相比智能手机、平板电脑等极其成熟的家庭影音娱乐终端，其优势本就不明显，难以支撑高额溢价。

值得一提的是，市场上不少闺蜜机产品至今仍有触屏不流畅、系统卡顿、续航时间短等基础硬件硬伤，正在持续透支着早期尝鲜者的品类信任。

此外，“闺蜜机”这个高度女性化、甚至带有几分狭隘色彩的常用名，也在无形中将占市场半壁江山的男性消费者阻隔在外。再加上市场上“随心屏”、“移动智慧屏”等各种命名花样百出，导致行业在进行市场教育时步调混乱，至今仍未摆脱小众市场的局限。

2026年，闺蜜机无疑仍难以摆脱品类困惑。在此背景下，如何进一步明确这一品类的场景需求，提高“质价比”，仍是参与企业需要面临的一大挑战。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

中国1-4月份以美元计价出口同比增长14.5%，进口同比增长23.6%，贸易顺差3,477亿美元。

中国4月出口（以人民币计价）同比增9.8%，前值降0.7%；进口增20.6%，前值增23.8%；贸易顺差3547.5亿元，前值6375.5亿元。

前4个月我国货物贸易进出口增长14.9%

据海关统计，4月当月，我国货物贸易进出口总值4.38万亿元，同比增长14.2%。其中，出口2.48万亿元，增长9.8%。进口1.9万亿元，增长20.6%。

前4个月，进出口总值16.23万亿元，同比增长14.9%。其中，出口9.33万亿元，增长11.3%。进口6.9万亿元，增长20%。

从贸易方式看，前4个月，我国一般贸易进出口9.82万亿元，增长8.5%；加工贸易进出口3.08万亿元，增长21.3%；保税物流进出口2.81万亿元，增长38.7%。

从外贸主体看，前4个月，民营企业进出口9.31万亿元，增长15.9%；外商投资企业进出口4.72万亿元，增长15.4%；国有企业进出口2.16万亿元，增长9.8%。

今年前4个月我国电动汽车出口增长68.1%

从重点商品看，出口方面，前4个月，我国出口机电产品5.92万亿元，增长17.6%，占我国整体出口的63.5%；劳密产品1.26万亿元，下降2.6%；农产品2401.5亿元，增长2%。

其中，电动汽车、锂电池、风力发电机组等绿色低碳产品出口分别增长68.1%、43.2%、40.7%，工业机器人出口增长30%。

进口方面，前4个月，我国进口机电产品2.76万亿元，增长23.6%；原油1.85亿吨，增加1.3%；农产品4757.3亿元，增长10.3%。

前4个月我国与东盟贸易总值为增长15.7%

从贸易伙伴看，前4个月，我国与东盟贸易总值为2.75万亿元，增长15.7%；我国与欧盟贸易总值为2.01万亿元，增长13.2%；我国与美国贸易总值为1.25万亿元，下降12.9%。同期，我国对共建“一带一路”国家合计进出口8.28万亿元，增长13.5%。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

美国总统特朗普8日在白宫对媒体表示，美国可能会恢复旨在疏导霍尔木兹海峡受困船只的“自由计划”行动，并预计当晚会收到伊朗方面对美国所提美伊协议方案的回复。

特朗普称，他认为“自由计划”是个好主意，但“还有其他解决途径”。如果事态没有取得进展，美方可能会重新启动“自由计划”。不过，“那将是‘自由计划升级版’，也就是说，在原有计划的基础上，还会增加其他举措”。

美军于中东当地时间4日上午启动“自由计划”，但特朗普在美东时间5日傍晚宣布这一行动将短期暂停，理由包括观察美伊协议“能否最终敲定并签署”。然而，分析人士普遍认为叫停原因在于行动碰壁。

8日被问及是否收到伊朗关于美方所提协议方案的回复时，特朗普说：“按理说，我们今晚就会收到他们的消息。”

被追问是否认为伊朗正在刻意拖延谈判进程时，特朗普回答说他并不知情，称“我们很快就会知道”。

当天早些时候，美国务卿鲁比奥在意大利访问时表示，美国预计8日收到伊朗方面回应，并希望收到一项“严肃的提议”。

本文来源：新华社

伊媒：伊朗正制定霍尔木兹海峡相关法律草案

新华社德黑兰5月8日电 据伊朗塔斯尼姆通讯社8日报道，伊朗正在制定霍尔木兹海峡相关法律草案。

伊朗议会国家安全委员会主席表示，议会已和外交部、港口与海事组织等相关机构召开多次会议，就草案内容进行讨论。待议会复会后，草案将立即提交审议。

本文来源：新华社

过去24小时没有大型商船通过霍尔木兹海峡

总台记者8日获悉，船舶追踪数据显示，截至当地时间8日上午，没有大型船只在过去24小时内通过霍尔木兹海峡。据悉，这已是自7日以来连续第二天没有大型商船通过该海峡。

本文来源：央视新闻

双方各执一词，和谈进程停滞，美伊在霍尔木兹海峡交火

当地时间7日晚至8日凌晨，美国和伊朗在霍尔木兹海峡周边区域突然相互袭击，这令原本期待双方达成协议的国际社会感到担忧。

伊朗武装部队哈塔姆安比亚中央总部发言人8日表示，由于美国违反停火协议，并袭击伊朗油轮和另一艘进入霍尔木兹海峡的船只，伊朗武装力量对美国军舰进行了打击。

随后，美军中央司令部证实美军舰艇遭袭，并进行了回击。另据美媒报道，美军当天对伊朗格什姆港和阿巴斯港等地发动了空袭。美国总统特朗普在社交媒体上发文称，如果伊朗“不尽快签署协议”，美方“将以更猛烈、更暴力”的手段对其进行打击。

不过，他同时表示，美伊停火协议“依然有效”。对于双方再次发生交火，国际上有分析认为，这是美伊在谈判前互相施压和试探，但极易增加误判风险。

8日，伊朗外交部长阿拉格齐在社交媒体上发文称，“每当外交解决方案摆在桌面上，美国却总是选择鲁莽的军事冒险”。

本文来源：环球时报

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

在国内一线城市，这可能两晚五星级宾馆的住宿费用，或者是一部电动自行车，抑或是一瓶较好的红酒的价格。

但在私募江湖里，一家有9名正式员工的备案私募机构用实际行动给出了一个新答案：

只要五千块，你就能租到一个正经的私募牌照，帮你把“伪金交所”的不知名资产包装成一个产品，再卖给投资人。

这笔荒诞的生意，当然受到有关方面的“严厉处罚”。

越界的“受托”生意

此宗案件的主角是一家名为上海唐X投资管理有限公司（化名，以下简称“唐X投资”），其违规轨迹始于一次明确的“越界”。

根据基金业协会日前发布的纪律处分决定书披露：

2021年11月8日，这家私募机构与同城一家名为上海众XX的建筑装饰工程有限公司（简称“建筑公司”）签署了一份《受托管理协议》。

协议约定，唐X投资受委托担任“融创稳盈1号企业信用交易协议”所涉资产收益权的转让受托管理人，负责全周期管理，并按实际转让金额的0.8%收取管理费。

这笔“生意”，日后被协会判定是私募机构唐X投资介入了与基金管理无关、且存在潜在利益冲突的业务。

生意中途“突生波折”

具体细节，叙述起来有点“曲折”。

如前文所说，2021年11月，唐X投资和建筑公司签约成为一份信用交易协议所涉资产的转让受托管理人。

此后，在2021年11月19日至2022年1月25日期间，建筑公司向3名自然人转让了累计132万元的资产收益权，唐X投资因此收取了9330.02元的受托管理费（扣除费用后实收5203.4元）。

但要命的是，相关信用交易是该建筑公司在一家名为“贵X场外机构间市场有限公司”的平台上发行的。

而就在交易进行期间，这家机构被贵州当地的金融监管局取消了金融资产类交易场所业务资质。相关资产一下子成为了“伪金交所”产品。

事后可以查证的是，2021年12月，贵州省地方金融监督管理局发公告，取消贵X场外机构间市场有限公司等贵州省6家金融资产类交易场所业务资质，不再从事金融资产类交易场所相关业务，继续履行原金交所业务兑付和相关风险处置职责。

坚持交易？

交易过程中，相关资产出了问题，一个想当然的做法是——停止交易。

但不知为何，私募机构、个人和建筑公司都没有停止交易。

于是，围绕上述“问题资产”，相关交易继续进行。

日后处分决定书直接判定：（上述）案涉产品属于典型的‘伪金交所’产品。

考虑到此案发生的背景是2021年，当时的投资人可能对日后耳熟能详的地下资产和融资暴雷案还没有概念。

但作为专业的机构，唐X投资显然应该有充分的合规意识，但最终，该私募机构放任了相关交易发生，并从中收取了管理费，某种程度上，相当于为此场不合规交易提供了“通道”与“增信”。

日后，它们陷入一系列争议和追究之中，恐怕是难以避免的。

机构何许背景？

备案资料显示：唐X投资成立于2014年，管理规模为0-5亿元区间，全职员工人数为9人。

这家私募的创始人此前在诸多实业公司任职，并累计成立了5只产品。

上文曾提及，唐X投资受委托担任“融创稳盈1号企业信用交易协议”所涉资产收益权的转让受托管理人。

然而，这只产品并不在这家私募的产品备案明细列表中。

这就构成了另一个值得商榷的“疑点”。

触及关键红线

按照有关方面的认定，唐X投资的上述“越界”行为，精准触犯了监管红线。

根据纪律处分决定书认定，该行为直接违反了《关于加强私募投资基金监管的若干规定》第四条，以及《私募投资基金管理人内部控制指引》第八条。

上述两份监管文件中，前者规定：

“私募基金管理人不得直接或者间接从事民间借贷、担保、保理、典当、融资租赁、网络借贷信息中介、众筹、场外配资等任何与私募基金管理相冲突或者无关的业务。”

后者的对应条文则规定：“私募基金管理人应当遵循专业化运营原则，主营业务清晰，不得兼营与私募基金管理无关或存在利益冲突的其他业务。”

最终，基金业协会对唐X投资作出警告的纪律处分，并将其记入诚信档案。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

马斯克起诉OpenAI CEO萨姆·奥特曼（Sam Altman）的世纪审判进入第二周，这场原本关乎“人类命运与AI安全”的严肃商业诉讼，画风已经彻底跑偏，演变成了一场高管“互撕”与人身攻击。

法官直言不讳：

这场审判，归根结底就是看陪审团到底愿意相信谁。

而从目前的庭审记录来看，OpenAI曾经的核心创始团队，正在将彼此最不堪的一面，毫无保留地摊在全世界面前。

前CTO揭秘Altman的“有毒文化”与谎言

这是最让外界震动的一幕，OpenAI前技术核心、主导了GPT-4和ChatGPT发布的Mira Murati，在法庭上打破了沉默。

2024年她的突然离职曾引发外界无数猜想，而在此次庭审的视频取证中，她将矛头直指前老板Altman。Murati当庭指控，Altman曾在新模型的安全审批流程上直接对她撒谎。

当时，Altman告诉她，法务部门负责人Jason Kwon表示不需要让安全委员会审查新模型。但当Murati亲自去核实后，发现两人的说法“根本不是一回事”。

Murati在庭上直言，Altman长期在高管团队中制造“混乱与不信任”。他擅长用精明的管理手法，选择性披露关键信息，让不同高管收到不同版本的事实，模糊安全审批节点，最终确保所有的判断权都牢牢抓在自己手里。

当年罢免Altman的前董事会成员Tasha McCauley和Helen Toner也提交了类似的证词。她们将Altman缔造的企业文化形容为“撒谎成风、欺骗成性”的“有毒文化”。

McCauley表示，Altman的不诚实行为每隔几个月就会引发一次“危机事件”，他甚至曾散布虚假谣言来操纵董事会。

前首席科学家伊利亚（Ilya）更是曾在一封数十页的邮件中，详尽列举了Altman的种种谎言所引发的混乱。

华尔街见闻此前提及，Anthropic CEO、OpenAI联合创始人Dario Amodei在其私人笔记中写道：

OpenAI的问题就是Sam本人。

反击马斯克：不懂AI，情绪失控的“暴躁狂”

面对马斯克一方的猛烈开火，Altman阵营也毫不留情地发起了反击，主攻方向直指马斯克的专业能力与情绪控制。

OpenAI现任总裁Greg Brockman在庭上表示，早在2017年OpenAI内部爆发权力斗争时，他们的一大“主要担忧”就是马斯克根本缺乏领导AI发展的技术能力。

Brockman在庭上毫不客气地嘲讽:

听着，他懂火箭，他懂电动车，但他不懂人工智能，我也相信他现在依然不懂。

他指出，马斯克根本不愿意花时间去真正掌握AI技术。

Brockman还向陪审团生动描绘了马斯克的“暴躁脾气”。他回忆起2017年8月一次讨论重组的会议上，马斯克突然情绪失控。

他站起来，绕着桌子气冲冲地走。我当时真的以为他要打我，真的以为他会对我进行物理攻击。

最终，马斯克一把抓起刚刚收到的画作礼物，摔门而出。

华尔街见闻此前提及，本周三，在马斯克前女友、曾任OpenAI董事的Shivon Zilis的证词中，也侧面印证了高管间沟通的破裂。

她坦言，马斯克和创始人团队“有时候很不善于沟通”，遇到棘手问题时，甚至得专门挑马斯克“心情好、头脑清醒”的时候才敢跟他说。

Zilis进一步作证称，马斯克一度希望将OpenAI并入特斯拉，并为此向奥特曼开出了特斯拉董事会席位作为筹码，该证词触及马斯克称OpenAI背弃非营利属性承诺这一核心指控。

1亿美元重金压顶，被微软“俘获”的初心

抛开高管们的狗血恩怨，这场庭审实际上揭秘了OpenAI如何一步步背弃了“造福全人类”的非营利初衷，沦为资本的附庸。

（OpenAI章程：它的责任是对全人类负责）

庭审揭露了一个关键时间节点：2022年，在ChatGPT发布之前，微软CEO萨提亚·纳德拉明确告诉Altman，OpenAI必须实现1亿美元的营收，才有资格获得微软下一笔100亿美元的投资。

为了这100亿美元，Altman接受了条件，并将此设为核心目标在内部施压。前CTO Murati证实，公司为了这个数字开始大规模扩张商业体系。

而在商业利益面前，AI安全沦为了彻头彻尾的摆设。

前安全研究员Rosie Campbell作证称，随着公司越来越以产品为中心，两支专门负责长期AI安全的团队最终被解散。更讽刺的是OpenAI的“部署安全委员会（DSB）”。

这个本该把控AI模型安全发布的机构，其规则设计堪称一场“合谋”：委员会共6人，微软占3席，OpenAI占3席，通过需要4票。而Altman正是OpenAI的3人之一。

这意味着，只要“3名微软成员 + Altman = 4票”，任何模型都能强行通过部署，OpenAI内部的安全异议者形同虚设。

甚至为了绕开流程，Altman还曾直接向Murati撒谎称GPT-4 Turbo不需要走DSB审查。

名存实亡的非营利外壳

马斯克多年前的断言似乎正在法庭上被一一证实，“OpenAI已经不Open了”。

如今的OpenAI，非营利组织已经变成了一个几乎没有实权和资产的空壳，仅仅持有营利性公司26%的股权。所有顶尖人才、核心技术和价值资产，都已经被转移到了营利性实体中。

在庭审现场，还上演了堪称魔幻的一幕。

OpenAI总裁Brockman在长达5个小时的作证中，亲自承认了“不当得利”、“违反受托义务”的每一个要件。然而，当原告律师问他是否知道自己为什么被告时，他却在陪审团面前装傻连称“不清楚”。

当律师直斥其“违反了以开源方式开发安全AI、不为个人牟利的慈善使命”时，Brockman只能苍白地回击：“我们并没有那样做。”

问： 这起诉讼是否阻碍了你们发布新的章程？
Brockman： 老实说，我一直不太确定自己是因为什么被起诉的。

问： 你不确定？你读过起诉状吗？
Brockman： 读得非常仔细。

问： 他们聘请了一些非常著名的律师，知名的律师事务所——而且他们从未向你解释过你为什么被起诉吗？
Brockman： 我理解那些指控。我也看到了它们随时间是如何变化的。但是——

问： 所以你确实理解？
Brockman： 我坚持我的证词。

问： 我以为你说过你不理解自己为什么被起诉。
Brockman： 那确实是我说过的话。是的。

问： 那你坚持那段证词吗？
Brockman： 是的。

随后，马斯克的律师直接陈述了指控：问： 你被起诉是因为你违反了对慈善机构的受托责任，没有遵循你直到刚才还在网站上向世界宣布的使命。明白了吗？
Brockman： 噢，我只是不同意这一点。

问： 你没有资格不同意。我是在问你。你说过你不知道自己为什么被起诉，那么我现在告诉你，你被起诉是因为违反了 OPENAI 的慈善使命，即在开源的基础上开发安全的通用人工智能，造福人类，且任何个人不得从中获利。 明白这就是你被起诉的原因了吗？
Brockman： 那不是我们所做的事。

这场剥洋葱式的法庭辩论，还原了OpenAI内部充满谎言与算计的权力博弈全貌。

下周，处于风暴中心的Altman将亲自出庭作证。这场科技史上最昂贵、最赤裸的权力游戏，即将迎来最终的高潮。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

5月8日，据英国《金融时报》获得的一封投资者信函，TCI基金创始人Sir Christopher Hohn已将微软持仓从去年底占投资组合的10%大幅削减至今年一季度末的仅1%，涉及金额约80亿美元。

Hohn在信中明确表示："我们减持微软，是因为AI的快速进步给微软未来的竞争地位带来了不确定性。"他尤其点名微软Office办公软件业务面临的冲击，同时也对云计算平台Azure的前景表达了一定担忧。

此次清仓发生在微软股价今年以来已累计下跌超12%的背景下，折射出市场对微软能否将巨额AI投入转化为商业回报的普遍疑虑。与此同时，TCI同期增持了Alphabet，将其持仓比例从3%提升至5%，使其跃升为该基金规模最大的科技持仓。

AI冲击Office与Azure，微软护城河遭质疑

Hohn在投资者信中对微软的担忧集中于两个层面。

其一是Office办公软件业务。他认为，AI的快速演进可能重塑既有工作流程，催生全新的生产力平台，从而动摇微软Office长期以来的主导地位。其二是云计算业务Azure，Hohn同样表达了"一定程度的风险"判断。

微软通过持股OpenAI，曾在近年华尔街AI热潮中受益，股价一度大幅攀升。然而进入2026年，市场情绪出现明显转变——投资者开始质疑微软能否将持续扩大的AI资本支出转化为可观的商业回报，微软股价年内已下跌超12%。

在减持微软的同时，TCI对Alphabet采取了截然相反的操作，将其持仓占比从3%提升至5%，使Alphabet成为该基金目前最大的科技持仓。

这一调仓动作揭示了TCI在科技板块内部的结构性重新布局——从对微软的信心动摇，转向对Alphabet竞争前景的相对看好。

不过，TCI整体上并非一只科技主题基金，科技股在其投资组合中占比相对有限。

全球最赚钱对冲基金，重仓基础设施与航空

TCI自2017年第四季度起几乎持续持有微软股份（2023年曾短暂从监管披露中消失），在此期间微软股价累计涨幅接近400%，TCI也因此获益颇丰。

此番减持标志着这段长达近十年的投资关系实质性终结。Hohn以持股周期长著称，其平均持股时间约为九年，远超大多数对冲基金同行。

他的投资哲学是集中押注少数具备强大竞争壁垒的公司——目前TCI的持仓仅覆盖15只股票，而绝大多数同等规模的对冲基金持仓标的多达数十乃至数百只。

TCI去年以189亿美元的投资者盈利荣登全球最赚钱对冲基金榜首，超越Ken Griffin旗下的Citadel和Izzy Englander旗下的Millennium。

从整体持仓结构来看，TCI的核心配置集中于基础设施和航空航天领域，而非科技股。其第一大重仓股为GE Aerospace，占投资组合比例高达18%；此外还持有Visa、Moody's以及基础设施公司Ferrovial的大量股份。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

5月9日，据华尔街见闻文章提及，知情人士透露，Jane Street今年一季度交易收入达161亿美元，创下单季历史纪录，较2025年同期增长逾一倍；净利润同样较上年同期增长逾一倍，达103亿美元。

这一数字不仅超越了摩根大通同期116亿美元的净交易收入，更将高盛的93亿美元远远甩在身后。一家员工总数仅3500人、在圈外几乎籍籍无名的自营交易公司，正在成为华尔街最赚钱的机构之一。

此番业绩爆发的核心驱动力，来自以机器学习模型为基础的"中频策略"——持仓周期从数天到数周不等。与此同时，Jane Street在AI领域的私募投资亦形成有力支撑，其持有的Anthropic股权估值持续攀升，CoreWeave股份一季度亦上涨8%。伊朗战争引发的能源价格剧烈波动，则为各类交易策略提供了充裕的盈利土壤。

若Jane Street全年维持当前盈利节奏，其净利润规模将跻身美国上市公司前十，超越美国银行、埃克森美孚和沃尔玛。

业绩碾压华尔街，中频策略是核心引擎

今年一季度，市场波动显著放大。伊朗战争爆发后，布伦特原油价格频繁出现单日两位数涨跌，期货价格一度触及四年高位，能源成本的整体跳升进一步向美国国债和美元市场传导，为交易机构创造了罕见的盈利窗口。

Jane Street此番业绩主要由中频策略驱动。

据华尔街见闻文章，彭博援引知情人士透露，这类由机器学习模型支撑、持仓周期为数天至数周的策略，在波动加剧的市场环境中表现尤为突出。与此同时，Jane Street也具备高频交易能力，可在数秒内完成数千笔交易；另一方面，公司亦会在部分头寸上持仓数小时乃至更长时间，兼顾不同时间维度的交易机会。

据华尔街见闻此前文章，从全年维度看，Jane Street 2025年交易收入约396亿美元，超越所有华尔街银行，平均每名员工创造逾1100万美元收入，全员薪酬总额达94亿美元，人均约270万美元。而今年仅一季度，公司已揽入161亿美元交易收入，相当于去年全年的近一半。

AI私募投资成新增长极

除交易业务外，Jane Street已逐步积累起一个私募投资组合，持有Anthropic、Thinking Machines Lab等AI公司的股权。随着AI领域估值持续攀升，这一私募组合对公司整体收益的贡献日益显著。

据华尔街见闻文章写道，Anthropic正考虑启动新一轮融资，估值或逾9000亿美元。Jane Street持有的CoreWeave股份一季度亦上涨8%。这意味着，Jane Street的盈利来源已不再局限于纯粹的交易撮合与做市，而是延伸至对科技前沿资产的长期持有。

这一布局与Jane Street近年来策略演进的方向一脉相承——从早期以高频交易为主，逐步向持仓周期更长、策略维度更丰富的方向拓展，在保留做市商核心优势的同时，叠加更多主动投资属性。

监管套利与资本优势，构筑结构性护城河

Jane Street的持续扩张，离不开一个关键的结构性因素：监管框架的差异。

5月9日，据英国金融时报最新消息，作为后金融危机时代崛起的市场参与者，Jane Street不受"系统重要性"银行所适用的资本监管约束，在资本运用上拥有更大灵活性。这使其能够以更高效的方式配置资本，在波动市场中迅速加仓或调整头寸。

与此同时，Jane Street的资本实力已接近华尔街大行的交易台量级。据此前披露，截至2023年底，其资本金超过200亿美元，远超传统高频交易公司。这一规模使其能够在流动性较差的市场中持有约500亿美元的证券头寸，远超竞争对手。

在印度市场，Jane Street曾于2025年遭到当地股市监管机构的临时禁令，监管方指控其操纵市场。此前，该公司已从印度期权交易中赚取数十亿美元。这一事件折射出，随着Jane Street的全球扩张，其与监管机构之间的张力也在上升。

隐形巨头的崛起逻辑

Jane Street的故事，在华尔街见闻出品的《ETF全球投资第一课》第一编第九章《隐形巨头——华尔街最不知名的大佬》中有深度呈现。

书中揭示，Jane Street的崛起，根植于ETF市场独特的机制设计。在ETF的"授权参与方（AP）"机制下，专业机构通过在一级市场与ETF发行商进行实物互换，控制二级市场的ETF供给，并通过套利抹平ETF价格与资产净值之间的偏差。

Jane Street正是这一机制中最核心的玩家之一，尤其在债券ETF领域几乎无出其右。债券ETF的套利难度远高于股票ETF——债券流动性低、最低交易门槛高、且存在到期时间，这对AP的资源和定价能力提出了极高要求。

2020年市场风暴中，债券ETF出现罕见大额折价，而Jane Street作为最大做市商，几乎占据整个市场交易量的三分之一，不仅安然度过危机，更借机大幅盈利：2020年上半年，其调整后利润达63亿美元，较2019年同期增长逾1000%。

书中同样揭示了Jane Street的人才基因。其创始团队脱胎于另一家低调的做市商巨头SIG（Susquehanna International Group），后者的核心人物Jeff Yass将扑克博弈理论引入期权交易，培育出一套在不确定环境下基于概率决策的交易文化。

Jane Street继承了这一基因，偏爱本科生、重视概率思维训练，公司内部甚至没有CEO、没有层级结构，由数十名高级管理人员非正式领导，呈现出一种"反华尔街"的极客气质。

正是这种对流动性欠佳资产的极致定价能力，叠加持续积累的资本规模，使Jane Street在ETF大发展的二十年浪潮中成为最大受益者之一——外界相信，其从ETF业务中赚到的钱甚至超过了贝莱德。

新秩序：自营交易公司重塑华尔街格局

Jane Street的崛起，是一个更宏观趋势的缩影：金融市场的电子化与ETF的全球扩张，正在将定价权从传统大行手中转移至新一代自营交易机构。

Jane Street 2025年在全球ETF市场的交易量达60万亿美元，同时活跃交易与指数、ETF及个股挂钩的期权。Hudson River Trading等同类机构也在数千种资产中扮演重要做市角色，通过捕捉微小价差积累惊人利润。

相比之下，传统银行受制于资本监管、业务多元化以及更高的运营成本，在纯交易盈利能力上已难以与这类专注型自营机构抗衡。摩根大通一季度116亿美元的净交易收入虽创历史纪录，但其员工规模和资本消耗远非Jane Street可比。

一个由小型自营机构主导、大型银行退居其次的交易新秩序，正在华尔街悄然成形。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

截至5月6日当周，美联储数据显示，代外国官方及国际账户托管的美国国债余额减少87亿美元，降至2.73万亿美元。

此外4月底以来，美元兑日元汇率与10年期美债利率走势脱钩。

据彭博社估计，同期日本财务省斥资约547亿美元购买了日元。澳大利亚银行驻悉尼高级外汇策略师Rodrigo Catril表示：

托管账户的变动，似乎与日本财务省指示日本央行进行干预的事件相吻合。

摩根大通Yuxuan Tang指出，日本央行从储备中调拨资金，使日本当局"能够在美国交易时段、即美债市场流动性最充裕的时段执行操作，有助于将市场扰动降至最低"。

他补充称，日本当局在操作时更倾向于动用短期美债，原因也在于此。

日本是美国国债最大的境外持有国，若日本美债持仓确实有所缩减，将对美债收益率构成进一步上行压力。

值得注意的是，托管账户数据所显示的87亿美元降幅，可能只是此次干预行动对美债市场供需冲击的一小部分。

美国银行驻东京外汇与利率策略师Shusuke Yamada在研究报告中指出，回顾历史干预案例，日本外汇储备的现金部分通常不会出现明显下降。他表示：

假设本次情况相同，这意味着相关债券市场——通常被认为是美国国债市场——的供需状况将出现约700亿美元的恶化。

这一估算规模远超美联储托管账户所体现的降幅。

此次日本潜在抛债行为发生之际，美债市场本已承压。油价上涨以及市场对伊朗战争可能加剧美国财政赤字的忧虑，已持续推高美债收益率。

Rodrigo Catril指出，历史经验表明汇市干预往往是零星散发的，但"如果这成为一种常态，那么它可能对美国国债市场构成实质性问题"。

在此背景下，据报道美国财政部长贝森特即将访问日本，预计将与日本首相高市早苗、财务大臣及日本银行行长植田和男会面。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

这家生产"餐盘大小"AI芯片的制造商本周提交的文件显示，IPO定价区间为每股115至125美元，若以上限定价，募资规模将达35亿美元。

Cerebras的芯片占据整张硅晶圆的完整表面，而传统工艺通常在同一晶圆上蚀刻数十枚芯片。今年1月，OpenAI与Cerebras签署了一项价值逾100亿美元的合作协议，OpenAI持有其认股权证，可购入该公司逾3300万股股份。

Cerebras此前曾于去年10月撤回上市计划，此后于上月重新提交招股文件，拟以股票代码CBRS挂牌交易。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

美联储周五发布的金融稳定报告显示，2026年一季度私募信贷基金出现净赎回，但规模仍属"可控"范围。此前数月，市场上部分头部基金已对投资者赎回请求实施限制，引发外界对流动性风险扩散的担忧。

美联储在报告中指出，持续的资金赎回与负面市场情绪叠加，可能导致部分借款人（尤其是信用资质相对较弱者）面临信贷供给收缩的压力。这一表述标志着监管机构对该市场潜在溢出效应的关注进一步升温。

与此同时，调查显示市场参与者对私募信贷的风险关注度较上次调查明显上升，地缘政治风险和石油冲击与AI泡沫同样跻身受访者最忧虑议题之列。

私募信贷市场在2008年金融危机后迅速扩张，多年来始终在监管层的观察视野之内。近期投资者集中申请赎回令监管机构明显提高了警惕级别。

美联储已就赎回潮升温一事向美国主要银行发函，要求提供各自对私募信贷敞口的详细数据。

金融稳定委员会主席Andrew Bailey亦就此发出警告，称伊朗战争引发的市场冲击可能对这一领域造成更大压力。

美联储在报告中表示，尽管2026年一季度基金流出量温和超过新增流入量，但赎回请求总体仍属可控。监管机构目前的定性是风险"有限且可控"，但并未排除在更不利情境下风险升级的可能性。

与上述收紧审查的动向并行的是，特朗普政府的主要监管官员正积极推进对华尔街贷款巨头的规则松绑，以扶持传统银行与非银机构展开竞争。银行业界历来将严格监管视为其淡出私募信贷市场的重要原因之一。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

市场概述

美国非农就业增长远超预期，芯片股引领美股反弹，标普纳指连涨六周、创一年半来最长连涨周；芯片指数收涨5.5%，和标普、纳指均本周第三日收创最高纪录，美光收涨逾15%，据称达成代工苹果设备芯片的初步协议后，英特尔收涨14%，AMD财报周累计大涨26%；指引逊色的CoreWeave跌超10%；绩优且拿下“黄金穹顶”大单的Rocket Lab飙涨34%。

美非农就业报告公布后，两年期美债收益率短线冲高、刷新日高不久转为下行。

亚市盘初美伊爆出交火后，美元指数刷新日高，后转跌、靠近逾两月低位；离岸人民币连续两日盘中涨破6.80、再创四年新高；比特币盘中跌破8万美元，后收复8万关口、一度反弹超1%。

美伊克制交火，原油扭转三连跌、但盘中涨势放缓，美油一度涨4%后盘中几度转跌，收盘走出两周低位，全周仍回落超6%。金银三连涨，美消费者信心指数公布后，黄金刷新日高、涨超1%，期银全周涨近6%。纽铜反弹近2%、收创历史新高，全周涨超5%。

亚洲时段，创业板跌近1%，芯片半导体集体调整，机器人逆势爆发，恒指跌近1%，科网股多跌，快手涨超9%。

要闻

中国

四部门：探索核电、氢能等能源以直连方式为算力设施供能，持续提升算力设施绿电占比。

报道：DeepSeek首轮融资目标500亿元、有望创中国AI企业最大单笔融资，总估值或突破3500亿元。

英伟达CEO黄仁勋：若受邀，将随特朗普一同访华。

海外

美国务卿敦促伊朗“进入严肃谈判进程”、预计周五得到伊方回复；美军向伊朗“违反封锁”油轮开火；伊朗称，正审议美国提出的结束战争方案，周五稍早在霍尔木兹海峡水域与美国军舰发生“零星冲突”，海湾交火已停但恐重燃，伊正制定海峡相关法律草案。

特朗普称俄乌9日起停火三天、互换千名战俘，美国务卿称美仍准备担任俄乌冲突调解方。

美国4月非农新增就业11.5万人远超预期，创2024年末以来最大两月增幅，失业率维持在4.3%。“新美联储通讯社”：4月非农数据促使美联储按兵不动，政策焦点转向通胀。美国消费者信心连续两个月创历史新低，油价与关税加剧通胀焦虑。

美联储金融稳定报告：地缘政治和石油冲击跃升前两大金融系统风险，私募信贷赎回相关风险“可控”。

新债王：正在为美国"债务重组"做准备；哈塞特：美债违约“百万年内不可能”。

美联储理事米兰：希望鲍威尔只是短暂留任理事，不会有任何更险恶的图谋。

英首相斯塔默表态“绝不辞职”：英债应声反弹，市场押注“最坏情况”已经过去。

报道：英特尔与苹果达成初步芯片制造协议，特朗普政府居中撮合，英特尔股价涨超10%。

前所未见：据报道客户提议出钱帮海力士“买光刻机，建生产线”。

市场收报

欧美股市：标普500涨0.84%，报7398.93点，全周累涨2.33%；道指涨0.02%，报49609.16点，全周累涨0.32%；纳指涨1.71%，报26247.076点，全周累涨4.51%。欧洲STOXX 600指数跌0.69%，报612.14点，全周累涨0.10%。

A股：上证指数大致收平，报4179.95点。深证成指收跌0.50%，报15563.80点。创业板指收跌0.96%，报3796.13点。

债市：到债市尾盘，美国十年期国债收益率约为4.35%，日内降约4个基点，全周累计降约4个基点；两年期美债收益率约为3.88%，日内降约3个基点，到周五持平一周前水平。

商品：WTI 6月原油期货收涨0.64%，报95.42美元/桶，全周累跌6.4%。布伦特7月原油期货收涨1.23%，报101.29美元/桶，全周累跌6.36%。COMEX 5月黄金期货收涨0.44%，报4720.4美元/盎司，全周累涨1.95%。COMEX 5月白银期货收涨0.87%，报80.395美元/盎司，全周累涨5.85%。COMEX 5月期铜收涨1.98%，报6.249美元/磅，全周累涨5.34%。

全球重磅

中国

四部门：探索核电、氢能等能源以直连方式为算力设施供能，持续提升算力设施绿电占比。《关于促进人工智能与能源双向赋能的行动方案》提出，提高算力设施多元电力供给能力。根据算力设施接入系统规模、电网电压等级、电网新能源渗透率、电能质量要求、算力设施业务类型等实际情况，建立健全算力设施能源供给规划建设标准。鼓励算力设施配置构网型储能，增强供电稳定性和对电力系统的主动支撑能力。

报道：DeepSeek首轮融资目标500亿元、有望创中国AI企业最大单笔融资，总估值或突破3500亿元。另有消息称，DeepSeek计划在6月推出V4模型的迭代版本V4.1。

英伟达CEO黄仁勋：若受邀，将随特朗普一同访华。据报道，美国政府正邀请英伟达、苹果、波音、高通、黑石、花旗、Visa等大型企业CEO随特朗普访华。黄仁勋表示若受邀将深感荣幸。高通、黑石集团、花旗集团和Visa等高管也在受邀之列。

海外

5月8日周五，美国务卿敦促“进入严肃谈判进程”，美军向伊朗“违反封锁”油轮开火，伊方称海湾交火已停但恐重燃。

• 鲁比奥称，预计周五得到伊朗回复，希望是“认真严肃的提议”。 美军称，开火阻止了两艘“违反封锁”的伊朗油轮驶入阿曼湾伊港口；美方封锁以来已有超50艘船被迫转向。
• 伊外交部称，伊方正审议美国提出的结束战争方案，伊朗名义上处于停火状态，但武装力量已做好全面准备，必要时全力回击任何侵略。伊朗军方称，周五稍早在霍尔木兹海峡水域与美国军舰发生“零星冲突”。
• 据伊媒，伊议员称，美海上封锁行动将遭伊军事回应；伊官员称美军周五晚袭击伊民用船只，已致1死10伤；伊朗正制定霍尔木兹海峡相关法律草案。
• 据美媒，美官员称，卡塔尔是美伊止战谈判的“关键秘密渠道”。
• 报道称伊朗海军扣押一艘违规油轮，指控该油轮“试图干扰伊朗石油出口和国家利益”。
• 伊朗关键石油出口枢纽哈尔克岛附近疑似出现大规模原油泄漏。5月6日至8日拍摄的卫星图像显示，一片灰白色油膜出现在哈尔克岛以西海域。分析人士称，这片油膜“从视觉上看与原油特征一致”，估计覆盖面积约45平方公里。
• 据周四的消息，沙特态度逆转，美国或重启“自由计划”，霍尔木兹海峡局势再度升温？美东时间周四晚间，美伊在海峡附近爆发直接交火，霍尔木兹海峡危机骤然升温。外交层面，临时停火协议谈判密集推进，但伊朗强硬表态与美国新一轮制裁令前景充满变数。

特朗普称俄乌9日起停火三天、互换千名战俘，美国务卿称美仍准备担任调解方。特朗普称，关于结束俄乌冲突的谈判仍在持续进行，而且“距离达成目标已日益临近”。美国国务卿鲁比奥称，如果相关努力“没有取得进展”，美方“不想浪费时间”。

美国4月非农新增就业11.5万人远超预期，创2024年末以来最大两月增幅，失业率维持在4.3%。美国4月非农就业人数激增11.5万，远超经济学家预期的6.5万；失业率持平3月的4.3%，但薪资增速同比放缓至3.6%，缓解了部分通胀担忧。广义失业率升至8.2%且劳动参与率走低，但整体数据的韧性为美联储应对伊朗战争引发的通胀压力赢得了观望空间，短期降息紧迫性进一步下降。

• “新美联储通讯社”：4月非农数据促使美联储按兵不动，政策焦点转向通胀。Nick Timiraos撰文称，4月就业报告的数据均不足以构成实施宽松政策的理由。美联储接下来将讨论何时以及如何转向中性立场，即暗示加息的可能性已经和降息的处于对等水平，答案也许几乎完全取决于未来的通胀数据表现。

美国消费者信心连续两个月创历史新低，油价与关税加剧通胀焦虑。美国5月密歇根大学消费者信心指数初值从4月的49.8超预期下滑至48.2，跌至历史最低；个人财务评估降至2009年以来最差。同时消费者通胀预期高企，未来一年价格涨幅预期为4.5%，未来五至十年的长期通胀预期为3.4%。调查负责人指出，约1/3的受访者提及汽油价格，1/3提及关税问题。

美联储金融稳定报告：地缘政治和石油冲击跃升前两大金融系统风险，私募信贷赎回相关风险“可控”。报告显示，在纽约联储的调查中，75%的受访者将地缘政治风险视为首要担忧，70%的受访者将石油冲击视为主要担忧。受访者普遍指出，伊朗战事可能导致能源市场出现长期的供应中断，并可能引发一段时期的持续高通胀。

• 多位受访者表示，源于能源冲击的通胀压力可能迫使各国央行即便在经济增长乏力的背景下也收紧货币政策，这可能引发市场避险情绪，并放大其他领域的金融脆弱性。报告警告：“利率上行与通胀可能对金融及经济领域产生重大影响，其中包括资产价格下跌。”
• 调查中，半数受访者担心人工智能（AI）相关的风险，其中包括股票估值问题、资本支出日益依赖举债、从而制造杠杆风险，以及AI的广泛应用可能造成劳动力市场走弱。

新债王：正在为美国"债务重组"做准备；哈塞特：美债违约“百万年内不可能”。“新债王”冈拉克正为美国单方面重组债务这一极低概率情景做准备，已在旗舰基金中将高票息国债置换为最低票息品种。他担心若经济严重衰退，政府可能将票息从4%压至1%。白宫经济顾问哈塞特坚决否认，称“百万年内”绝无可能违约。当前市场隐含违约概率低于1%，但31万亿美元债务规模引发的担忧仍在升温。

美联储理事米兰：希望鲍威尔只是短暂留任理事，不会有任何更险恶的图谋。米兰对鲍威尔留任理事表态，称希望这仅是权力更迭的“过渡期”，警惕美联储内部出现“忠诚分裂”或多头领导的局面。他同时释放强烈鸽派信号，呼吁降息以减轻对就业的抑制，并主张减少前瞻性指引以提升政策灵活性，整体立场倾向宽松。

英首相斯塔默表态“绝不辞职”：英债应声反弹，市场押注“最坏情况”已经过去。在地方选举中工党惨败、改革党异军突起的背景下，斯塔默明确表态“绝不辞职”，成功暂时稳定了市场情绪。英债收益率应声回落，英镑反弹，投资者认为“斯塔默下台、财政转向宽松”的最坏情景暂被排除。然而，政治碎片化与财政纪律松动的风险仍未实质性缓解。

世界杯倒计时！人类：看好法国夺冠，AI：西班牙同样有戏。2026年世界杯即将开幕，规模与科技含量均创历史之最。人类受访者看好法国捧杯，而AI工具Copilot认为西班牙夺冠概率已追平法国。赛事吸引48支球队角逐，预计拉动全球410亿美元GDP，并首次实现AI核心运营，产生2艾字节海量数据。

报道：英特尔与苹果达成初步芯片制造协议，特朗普政府居中撮合。苹果与英特尔时隔多年重建芯片合作，特朗普政府持有英特尔10%股权，特朗普与美国商务部长曾就此次合作多次游说撮合。目前英特尔已与苹果、英伟达和SpaceX全部建立合作伙伴关系。受此消息驱动，英特尔股价日内大涨13.15%，苹果股价日上涨1.8%。

前所未见！据报道客户提议出钱帮海力士“买光刻机，建生产线”。全球科技巨头被曝正向SK海力士提出出资建设专属产线、购买ASML极紫外光刻机等罕见提议，以抢先锁定AI芯片供应。而SK海力士对上述提议持谨慎态度，担忧绑定单一客户会压低芯片售价，并透露当前可用产能“基本为零”。同时，公司长期供货合同的价格区间机制和30%-40%预付款安排也在讨论中。

研报精选

达利欧：未来5年将发生巨大变化，此后世界将面目全非。桥水基金创始人达利欧发出强烈警告：财政赤字、贫富分化、政治撕裂、地缘重构与AI冲击五重力量叠加，未来五年美国将迎来"巨大动荡"，整个世界或将面目全非。他建议投资者将黄金仓位维持在5%至15%以对冲乱局。

• 达利欧：美国经济正积累“致命斑块”，未来五年将迎历史性大变局。达利欧警告：美国支出比收入高40%，债务是收入六倍，"斑块正在积累"——心脏病发作只是时间问题。他预判未来五年将是改变一切的历史转折期，债务危机、政治撕裂、地缘重构、气候冲击与AI颠覆五力叠加，情势比70年代更接近30年代。一旦美国被外界认为在中东"失败"，其象征意义将类似于英国失去苏伊士运河，那被认为是英国殖民帝国的终结，他建议投资组合配置5%至15%黄金以对冲乱局。

美银Hartnett：美股如此强劲历史罕见，黄金今年涨幅有望达到30%。美银Hartnett团队指出，美股与黄金正迈向罕见的连续第四年双位数涨幅，标普500指数年化涨幅有望达20%，黄金有望达30%。近日纳指与标普500再创新高，黄金年内高点逼近5600美元/盎司，距30%涨幅目标位5631.6美元仅一步之遥。该团队认为，市场宽度正在改善，小盘股、新兴市场及大宗商品已迎来"看涨的长期拐点"。

物理AI时代核心“卖铲人”：数据采集是机器人下一个风口？国泰海通认为，具身智能发展的核心瓶颈已从算法转向数据，其需求量及采集复杂度正呈指数级爆发。未来“仿真/视频预训练+真实微调”有望成为主流路径，这一路径下，数据采集工具链、仿真平台与视频升维技术作为物理AI时代的“卖铲人”，将占据产业链核心价值节点。

AI泡沫，会被什么戳破？Gavekal Research报告指出，决定AI投资周期能否持续的关键是“维克塞尔利差”——即投资回报与融资成本之差。当前该指标仍比过去二十年的历史中位数高出70个基点，说明企业投资激励依然充足，远未到危险区。真正可能戳破泡沫的不是投资规模过大，而是回报无法覆盖成本。两大风险需警惕：通胀推高利率、电力瓶颈制约扩张。

一场石油危机，触发油服20年来最大上行周期？巴克莱认为，当前石油危机并非短期波动，而是类似1973年禁运的结构性断裂。中东约900万桶/日产量中断，而美国页岩油因储量枯竭和资本纪律无法快速补位，终结了其“兜底”角色。闲置产能归零、定价权回归油服行业，预计2027-2028年上游资本支出将加速至9-10%甚至两位数增长，驱动近二十年来最佳的油服超级周期。

国内宏观

关于智能体，四部门集体发声！《智能体规范应用与创新发展实施意见》明确智能体为AI重要形态，核心部署包括：建设智能互联网与AIP协议，实现智能体间互认互通；划定用户与智能体决策边界，确保用户保留最终决定权；对敏感领域实行备案召回，低风险领域侧重行业自律，实施分类治理。同时围绕科研、制造、医疗等33个具体场景推动落地应用。

超350亿元，跑了！统计数据显示，5月7日，全市场股票ETF资金净流出达350.75亿元，连续18个交易日净流出。与此同时，证券ETF、红利ETF等滞涨品种逆势获资金青睐，红利类产品因稳定分红特性日益成为资金新趋势。

高盛：超配中国，A股优于H股，将沪深300目标位设于5300点。高盛称，A股优势归因于多重利好因素的叠加共振：PPI结束41个月通缩转为正增长、2026年盈利预期从16%上调至23%、4%股东总回报率吸引居民储蓄入市等。H股因MSCI中国指数37%权重集中于软件科技股，在全球资金偏好硬件的背景下面临逆风。

中国要卖五代机了？歼-35战机“外贸版”亮相，专家：或将成为美国F-35有力竞争对手，在全球高端战机市场掀起真正的“风暴”。一架机头印有"AVIC"标识、编号"0001"的歼-35近日亮相，涂装特殊且采用单轮前起落架，专家判断其极可能是出口型号，编号或为"歼-35AE"。该机型已在新加坡航展引发关注。专家指出，相比出口受限的美国F-35，歼-35出口版或将成为有力竞争对手。

国内公司

台积电4月营收同比增17.5%，AI需求支撑全年扩张势头。台积电4月营收新台币4107亿元，环比微降1.1%，同比增速由3月的45.2%骤降至17.5%。但前四月累计营收达1.5448万亿元新台币，同比仍劲增29.9%。背靠Alphabet、亚马逊等科技巨头高达7250亿美元的AI资本开支浪潮，台积电全年资本支出指引上限高达560亿美元。

所有实验室都怕字节，所有人都在夸DeepSeek！美国研究员36小时中国AI行。艾伦研究所研究员Nathan Lambert结束36小时中国行后感慨：中国AI圈如同“天堂”——实验室间彼此尊重、合作共赢。他发现，所有实验室都对字节跳动保持警惕，却一致敬佩DeepSeek的研究品位。中国公司普遍自研大模型并积极开源，背后是“把技术栈掌握在自己手中”的深层愿望。

泡泡玛特财报前，德银高喊卖出：海外降温、国内见疲，全年可能转负增长。知名投资人段永平高调清仓中国神华、全力押注泡泡玛特，一度带动股价单日飙涨近6%。然而德意志银行当头泼冷水：海外销售环比最高骤降41%，核心IP二手价最高折价40%，2026年营收或现负增长，预测较市场一致预期低逾24%，目标价下调至140港元并维持卖出评级。

海外宏观

7250亿美元豪赌AI的代价：美股科技巨头现金流创逾十年新低。为抢占AI先机，亚马逊、Meta等四大科技巨头2026年合并自由现金流骤降至约40亿美元，创2014年以来新低。亚马逊全年净消耗百亿现金，Alphabet与Meta被迫密集发债、暂停回购。与此同时，表外项目可能让巨头隐藏真实财务风险，而硬件通胀正迫使其进一步加大开支。

美股一个危险信号：金融板块年内跌6%，大盘却在创新高。标普500连创历史新高之际，金融板块却逆势累跌6%，XLF跌破200日均线且相对大盘表现创1998年以来历史最低——弱于金融危机和新冠冲击期间。历史数据显示，类似背离后一个月内标普500下跌概率高达90%。

海外公司

OpenAI让模型“张嘴”。OpenAI推出三款新一代语音模型，其中主打推理的GPT Realtime 2性能大幅跃升，能以更自然的对话处理复杂任务。不过，用户需留意API定价：输入每百万token收费32美元，输出高达64美元。这意味着，如果你对模型“爆粗口”或长篇抱怨，每一秒都在按高价计费。让AI“张嘴”不难，但让它边听边“想”并回怼你的情绪，账单会很真实。

100亿美元没人敢借，软银OpenAI保证金贷款目标下调至60亿美元。软银以OpenAI股权为抵押的百亿融资计划遭遇滑铁卢，贷款目标规模被迫从100亿美元砍至60亿美元，症结在于贷款方无从厘定这家非上市AI巨头的合理估值。与此同时，OpenAI多次未达销售目标、ChatGPT用户里程碑落空，令外界疑虑加深。

“摄像头+AI”！新款Airpods进入开发最后阶段，苹果“首款AI硬件”下注“可视耳机”。据报道，苹果带摄像头的新款AirPods已进入DVT（设计验证测试）阶段，这是量产前的最后一个重大开发阶段。摄像头不用于拍照，而是充当Siri的“眼睛”，可识别用户周围环境并提供AI辅助信息。即将接任苹果CEO的John Ternus称公司“即将再次改变世界”，该产品是其主导的约10款重磅新品之一。

Jane Street Q1收入161亿美元创纪录，净利润同比翻番，领跑华尔街。Jane Street一季度交易收入达161亿美元，创历史纪录，净利润103亿美元，均较上年同期翻逾一倍。一季度业绩主要由中频交易策略与AI私募投资驱动。Jane Street交易收入已超越高盛、摩根大通等华尔街巨头。

Coinbase：从加密券商到金融基础设施，老故事讲到哪了？如果"万物交易所"策略在未来4-6个季度持续验证，Coinbase将不再是一只加密现货交易量的beta股，而是一个拥有经常性收入护城河的金融基础设施平台。华尔街的共识方向是看多的，但分歧在于这家公司需要多久才能把交易收入的周期性真正驯服。

<全文完>

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

（本周美股债油走势对比）

据华尔街见闻，美国4月非农就业数据好于预期，失业率维持4.3%不变，就业市场展现出对能源冲击的抵御能力。Northlight资产管理的Chris Zaccarelli表示：

经济表现远比悲观派所说的要好，尽管面临高油价、粘性通胀和长期高利率等多重阻力，就业市场仍在持续增加岗位。

尽管如此，就业数据的强劲并未改变市场对美联储维持观望的判断。货币市场定价显示，美联储今年料将按兵不动。摩根士丹利财富管理首席经济策略师Ellen Zentner表示：

强劲的就业数据让美联储维持原有立场——观察等待，聚焦通胀端。短期内降息仍不在议程上。

高盛资产管理的Lindsay Rosner亦指出，"强劲的数据和通胀压力已基本断绝近期宽松的可能，但这一判断将随中东局势发展及能源价格走向而变化。"

周五标普500指数上涨0.8%，芯片股助推纳指大涨1.7%，道指则基本持平。

（本周美股基准股指走势）

华尔街见闻提及，英特尔因据报道与苹果达成初步芯片代工协议，周五单日暴涨约14%，英伟达涨1.75%，高通涨约8%。

费城半导体指数涨超5.5%，本周上涨11%，连续第六周上涨，较4月份低点涨近250%。

（半导体一篮子指数4月以来持续走强）

华尔街见闻提及，Rocket Lab 26财年Q1财报超预期，股价大涨超34%。

科技七巨头日内表现远超标普剩余493成分股指。

（科技七巨头表现远超标普剩余493成分股指）

美股银行板块表现不佳，其中富国银行下跌3.8%，美国银行下跌2.7%，摩根大通下跌1.3%。

（周五美国六大银行下挫）

高盛的Christian DeGrasse指出，美国CLARITY法案的修订可能会有利于加密货币领域，因此打压美股银行板块表现。

当周科技股表现远超其他板块，而能源股则遭受重创。

（本周科技股表现远超其他板块）

然而，此轮涨势的质量值得警惕。彭博策略师Michael Ball指出，本轮反弹具有明显的机械性特征：战争初期机构仓位普遍偏低，随着股价上涨、波动率下降，被迫追仓形成自我强化的正反馈循环——股价更高、波动更低、看涨期权需求更强、循环往复。

（美股看涨期权交易量暴增）

野村将这一现象定性为"崩涨"（crash-up），本质是顺周期的被动杠杆买入，而非基于基本面的牛市。

从估值角度看，费城半导体指数成份股当前市盈率约为24.4倍，低于2024年的峰值30.4倍，但以市销率衡量，估值已创历史新高。

（以市销率衡量，半导体板块估值已创历史新高）

市场广度方面，涨势愈发集中于少数巨头，整体广度持续恶化。AMD周线RSI已接近历史极度超买区间，而历史上上两次出现类似读数后均未有好结局。

（AMD周线RSI在2006年和2018年出现超买后，均出现深度回撤）

美债市场方面，10年期美债收益率周五下行2个基点至4.36%。本周30年期美债收益率一度突破5%，这一被市场视为"防线"的关键位置，但随后回落。

（30年期美债收益率）

PGIM固收组合经理Michael Collins表示：这一格局"锁定了美联储的僵局，巩固了其无限期按兵不动的立场"。下周二的4月CPI数据将成为市场的下一个重要观察窗口。

（本周美国主要期限收益率走势）

周五油价走势震荡。华尔街见闻提及，美股盘中，美军称，开火阻止了两艘“违反封锁”的伊朗油轮驶入阿曼湾伊港口；美国务卿鲁比奥尚未收到伊朗方面的正式回应，但预计周五会得到回复。

鲁比奥同时警告伊朗不要攻击美国海军舰艇。他表示，美国此前已挫败针对霍尔木兹海峡内三艘美国海军舰艇的袭击。鲁比奥说：

红线很明确，如果他们威胁美国人，他们将被摧毁。

油价日内走低。WTI原油期货收于每桶94.71美元，尽管价格回落至100美元以下，但仍高于本周90美元左右的低点，市场对停火协议脆弱性的担忧依然存在。

（自美伊冲突以来，美油期货价格走势）

Nordea首席分析师Jan von Gerich表示：

市场似乎每次都想抢先定价战争的快速终结，但协议达成的可能性看起来并不高。我认为霍尔木兹海峡的干扰将持续相当长时间。

汇市方面，美元指数本周录得六周内第五次下跌，收盘接近三个月低点，回落至战前水平。

（美元指数回落至战前水平）

日元周五小幅升值0.2%，收于156.67。本周日本再度入市干预，据报道，自上周四以来日本累计干预规模已接近700亿美元。

值得注意的是，10年期美债收益率与美元/日元汇率走势出现背离，部分分析人士认为日本财务省或已出售美债为干预融资。

（自5月份，10年期美债收益率与美日汇率走势出现背离）

周五标普、纳指创历史新高，AI和财报乐观情绪带来支撑。美股行业ETF多数收跌，网络股ETF跌超0.8%，半导体指数涨4.9%。美光收涨逾15%，英特尔收涨14%；此外，指引逊色的CoreWeave收跌超10%。

美股基准股指：

• 标普500指数收涨61.82点，涨幅0.84%，报7398.93点，时隔一个交易日再创收盘历史新高，本周累计上涨2.33%。

• 道琼斯工业平均指数收涨12.19点，涨幅0.02%，报49609.16点，本周累涨0.22%。

• 纳指收涨440.88点，涨幅1.71%，报26247.076点，创收盘历史新高，本周累涨4.51%。

• 纳斯达克100指数收涨671.045点，涨幅2.35%，报29234.993点，创收盘历史新高，本周累涨5.50%。

• 罗素2000指数收涨0.76%，报2861.209点，本周累涨1.72%

• 恐慌指数VIX收涨0.59%，报17.18，本周累涨1.12%。

美股行业ETF：

• 半导体ETF收涨4.90%，全球科技股指数ETF、科技行业ETF至少涨3.44%，银行业ETF、区域银行ETF至多跌0.14%，能源业ETF跌0.45%，网络股指数ETF跌0.86%。

（5月8日 美股各行业板块ETF）

科技七巨头：

• 万得美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数涨0.91%。

• 特斯拉收涨4.02%，苹果涨2.02%，英伟达涨1.76%，谷歌A涨0.68%，亚马逊涨0.56%，Meta跌1.16%，微软跌1.36%。

芯片股：

• 费城半导体指数收涨5.51%，报11775.50点，创收盘历史新高。

• 台积电ADR跌0.63%，AMD大涨11.44%。

• 美光收涨逾15%，英特尔收涨14%；此外，指引逊色的CoreWeave收跌超10%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收跌0.47%，报6994.95点，本周累计上涨1.56%。

• 热门中概股里，阿特斯初步收涨13.8%，晶科能源涨5.3%，小米、理想涨超2%，拼多多跌2.9%，新东方跌5.1%。

其他个股：

• Circle跌0.16%。

欧洲股市本周涨0.1%，原材料板块累涨超4.2%，科技板块累涨超3.7%，油气板块累跌超4.5%。德国股市收跌超1.3%，本周意大利银行板块涨超3.6%。

泛欧股指：

• 欧洲STOXX 600指数收跌0.69%，报612.14点，本周累计上涨0.10%。

• 欧元区STOXX 50指数收跌1.02%，报5911.53点，本周累涨0.51%，也在5月6-7日冲高回落。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收跌1.32%，报24338.63点，本周累涨0.19%，5月6日曾涨至25152.51点，特朗普关税威胁让投资者忧心忡忡。

• 法国CAC 40指数收跌1.09%，报8112.57点，本周累跌0.03%。

• 英国富时100指数收跌0.43%，报10233.07点，本周累跌1.26%。

  （5月8日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，法兰克福上市的德国莱茵金属RHM收跌9.18%、安联保险跌5.04%、德国思爱普Sap跌3.42%，阿迪达斯跌3.39%跌幅第四大，阿斯麦控股则收涨1.49%表现第三。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，雷诺汽车收跌8.16%，与RHM领跌，ASM国际收涨2.72%表现靠前，英飞凌表现第六，诺基亚涨3.79%，英国电信集团涨6.59%。

• 本周，板块方面，STOXX 600基础资源指数累计上涨4.24%，科技指数涨3.74%，旅游与休闲指数涨3.58%，媒体指数涨3.40%，汽车及配件指数涨2.33%，建筑及材料指数涨2.03%。

美国非农就业报告时，2年期美债收益率拉升至3.9262%刷新日高、随后快速转跌，本周累涨0.71个基点。德国两年期国债收益率本周跌约5个基点。

美债：

• 纽约尾盘，美国10年期基准国债收益率跌3.19个基点，报4.3541%，本周累计下跌1.57个基点，交投于4.4624%-4.3140%区间。

• 两年期美债收益率跌2.66个基点，报3.8846%，本周累涨0.71个基点，整体交投于3.8220%-3.9913%区间。

  （美国主要期限国债收益率）

欧债：

• 欧市尾盘，德国10年期国债收益率涨0.2个基点，报3.005%，本周累计下跌3.1个基点。

• 英国10年期国债收益率跌3.6个基点，报4.912%，日内主要交投于4.9%关口下方，本周（四个交易日）累计下跌5.2个基点。

• 法国10年期国债收益率跌0.5个基点，报3.622%，本周累计下跌7.0个基点，整体交投于3.767%-3.576%。
• 意大利、希腊国债收益率本周至少跌超12个基点。

美元兑日元跌0.13%，报156.72日元，本周累跌0.19%，交投区间为157.94-155.04日元，5月6日亚太午盘显著跳水。

美元：

• 纽约尾盘，ICE美元指数跌0.19%，报87.876点，本周累计下跌0.28%，交投区间为98.579-97.625点，整体呈现出M形走势。

• 彭博美元指数跌0.23%，报1187.73点，本周累跌0.47%，交投区间为1196.97-1184.67点。

  （彭博美元指数）

日元：

• 纽约尾盘，美元兑日元跌0.13%，报156.72日元，本周累跌0.19%，交投区间为157.94-155.04日元，5月6日亚太午盘显著跳水。

• 欧元兑日元累涨0.28%，报184.64日元；英镑兑日元累涨0.20%，报213.535日元。

离岸人民币：

• 纽约尾盘，美元兑离岸人民币报6.7971元，较周四纽约尾盘涨116点，日内整体交投于6.8099-6.7955元区间。

• 本周，离岸人民币累计上涨大约340点，涨幅0.50%。

加密货币：

• 纽约尾盘，现货比特币价格微涨0.33%，连续第六周上涨、创下自去年12月以来的最长连涨纪录。以太坊涨0.75%。

（比特币价格）

美国CFTC持仓报告显示，5月5日当周，投机者所持NYMEX WTI原油净多头头寸减少3,545手合约，至131,956手合约。减持布伦特与WTI原油净多头头寸。

原油：

• WTI 6月原油期货收涨0.61美元，涨幅0.64%，报95.42美元/桶。

（WTI原油期货）

• 布伦特7月原油期货收涨1.23美元，涨幅1.23%，报101.29美元/桶。

• 中东Abu Dhabi Murban原油期货涨2.78%，报99.35美元/桶，本周累跌4.25%。

天然气：

• NYMEX 6月天然气期货收报2.7570美元/百万英热单位。

现货白银涨超2.3%，本周涨约6.6%，纽约铜期货累涨5%。

黄金：

• 纽约尾盘，现货黄金涨0.63%，报4715.23美元/盎司，本周累计上涨2.19%。

（现货黄金价格先跌后涨）

• COMEX黄金期货涨0.35%，报4727.40美元/盎司，本周累涨1.78%。

白银：

• 纽约尾盘，现货白银涨2.35%，报80.3016美元/盎司，本周累涨6.59%，整体交投于72.2164-82.1257美元。

• COMEX白银期货涨0.88%，报80.885美元/盎司，本周累涨5.81%。

其他金属：

• 纽约尾盘，COMEX铜期货涨1.74%，报6.2835美元/磅。

• 现货铂金涨1.26%，报2055.92美元/盎司，本周累涨3.30%。

• 现货钯金涨0.37%，报1492.72美元/盎司，本周累跌2.30%。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据媒体报道，上述融资将用于支持博通AI芯片业务的开发建设，包括为谷歌定制张量处理器（TPU）的长期协议。目前谈判仍在进行中，条款或有变化。

博通首席执行官Hock Tan今年3月表示，公司预计明年AI芯片销售额将突破1000亿美元。同时，如果该融资达成将进一步确立私募信贷行业作为AI基础设施建设核心资金来源的地位。

博通股价日内上涨3.75%。

此次约350亿美元的融资规模有望刷新私募信贷市场历史纪录。

去年，Meta Platforms与Blue Owl Capital及太平洋投资管理公司达成的近300亿美元数据中心融资协议，此前曾被视为该市场的标志性交易。

博通今年4月在监管文件中披露，公司已与谷歌签署长期协议，负责开发和供应定制TPU，另签有独立协议为谷歌下一代AI机架提供网络及其他组件，合同期至2031年。

此外，博通还宣布扩大与谷歌及Anthropic的合作，计划从2027年起为Anthropic提供额外3.5吉瓦的新一代TPU算力，博通当时亦表示各方正与金融合作伙伴就部署支持进行磋商。

AI基础设施的资金需求正呈加速扩张态势。

四大超大规模数据中心运营商今年在AI数据中心设备及相关资本支出上的总投入预计高达7250亿美元，高于此前预测。Meta本周正为其位于德克萨斯州埃尔帕索的数据中心筹备规模约130亿美元的融资方案。

在AI芯片市场，英伟达目前仍是加速计算芯片的最大供应商。

博通则凭借定制化半导体路线，将自身塑造为重要的市场替代选项，并先后与OpenAI等企业签署定制AI芯片协议，推动公司估值大幅攀升。上述融资谈判若能顺利落地，将为博通进一步扩大产能、深度绑定主要云端客户提供关键资金支撑。

博通作为投资级企业，并非私募信贷市场的传统客户群体——该行业历来以向低评级公司提供融资著称。然而，头部私募资本机构近年来正加速向蓝筹企业渗透。

阿波罗近年已与多家高评级企业达成数十亿美元级别的融资协议，合作方包括法国电力集团（EDF）和英特尔。阿波罗此前曾表示，投资级机会有潜力将整体私募信贷市场规模推升至40万亿美元。

黑石方面，其首席执行官Steve Schwarzman上月在业绩电话会议上表示，公司全球数据中心持仓规模已超过1500亿美元（含在建项目），并还有约1600亿美元的潜在管线项目待开发。

黑石早在2021年收购数据中心建设商QTS时便已布局AI基础设施，此后将其作为核心投资主题，覆盖房地产、基础设施、私募股权及资产抵押融资等多条业务线。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

目前尚不清楚英特尔将为哪些苹果产品制造芯片。苹果每年出货超过2亿部iPhone，同时还销售数百万台iPad和Mac电脑，任何供应链调整都可能对产能配置和市场预期产生影响。

受此消息驱动，英特尔股价日内大涨13.15%，苹果股价日上涨1.8%。

特朗普政府持有英特尔10%股权，在这笔交易中扮演关键角色。美国商务部长在过去一年内多次会见苹果CEO库克，力促双方达成合作。特朗普本人亦曾在白宫会见库克时亲自为英特尔游说。

至此，英特尔已与苹果、英伟达和马斯克旗下相关公司全部建立合作伙伴关系。

目前，双方均未公开披露具体合作内容。英特尔究竟将为苹果哪些产品制造芯片，目前仍不明确。苹果每年出货逾2亿部iPhone，以及数百万台iPad和Mac电脑。

苹果长期依赖台积电（TSMC）为其自研芯片代工，涵盖iPhone、iPad、Mac等全线产品。

但随着英伟达等人工智能芯片设计商对台积电产能需求急剧攀升，苹果在供应保障上的议价能力已有所下降。

库克在苹果最近两次财报电话会议上均提及，先进芯片供应不足导致iPhone无法满足市场需求，并警告相关制约将延续至当前季度，影响多款Mac机型。

这笔合作背后，美国政府的介入至关重要。特朗普政府去年夏天将近90亿美元联邦补贴转换为英特尔股权，持股比例达10%。此后，特朗普多次公开表态力挺英特尔。

"我喜欢英特尔，"特朗普今年1月表示。他称政府通过这笔投资已获得"数百亿美元"回报，并表示政府的背书吸引了重量级合作伙伴入局。特朗普说：

"我们一进场，苹果跟进来了，英伟达也跟进来了，很多聪明人都跟进来了"

美国商务部长Howard Lutnick在过去一年中多次会见库克、马斯克以及黄仁勋，游说三方与英特尔开展业务合作。

英特尔此前已与英伟达及马斯克达成合作：英伟达去年9月向英特尔投资50亿美元，双方合作为英伟达定制数据中心CPU；马斯克则与英特尔宣布在德克萨斯州共建芯片制造厂，服务于特斯拉和SpaceX的Terafab项目。

英特尔近年来深陷困境。过去十年间，受累于一系列技术失误、管理层更迭及并购整合失败，英特尔在代工领域大幅落后于台积电和三星，外部客户相继流失。

现任首席执行官Lip-Bu Tan于2025年3月接替被迫离职的Pat Gelsinger，上任之初即遭遇波折——特朗普曾公开质疑其与中国的密切关联，并一度呼吁将其撤换。但Tan随后以务实姿态赢得特朗普信任，政府随即宣布入股英特尔。

Tan上任以来动作密集：

大规模调整高管团队，从台积电挖高级主管Wei-Jen Lo（此举引发台积电提起诉讼）；撤换产品负责人，另行任命新高管分掌数据中心处理器、客户端计算业务及新成立的定制芯片部门；并在英特尔最先进的"14A"制程工艺上持续加码投入。

苹果与英特尔的合作，距苹果上一次使用英特尔芯片已有数年之隔。苹果自2006年起采用英特尔设计的CPU作为Mac主处理器，但于2020年全面转向基于Arm架构的自研芯片。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

Jane Street今年一季度交易收入达161亿美元，创下单季历史纪录，较2025年同期增长逾一倍，进一步巩固其在华尔街交易业务中的领先地位。据彭博援引知情人士透露，净利润同样较上年同期增长逾一倍，达103亿美元。

此番亮眼业绩由中频策略主导，即由机器驱动、持仓周期为数天至数周的交易模式。

此外，Jane Street在AI及科技领域的私募投资亦对收入形成支撑，其持有CoreWeave股份一季度上涨8%，另持有Anthropic PBC的股权，Anthropic正考虑启动新一轮融资，估值或逾9000亿美元。

据华尔街见闻此前文章，Jane Street 2025年交易收入396亿美元，超越所有华尔街银行，平均每名员工创造逾1100万美元收入。

今年一季度市场整体波动显著，为各类交易机构提供了有利的盈利环境。摩根大通一季度交易收入虽同样创下历史纪录，股票交易是主要贡献，总交易收入较此前纪录高出近20亿美元，但体量仍与Jane Street存在明显差距。

Jane Street成立于2000年，自创立以来逐步构建起多层次的交易体系。其一季度业绩主要由中频策略驱动，这类由机器执行、持仓周期从数天到数周不等的策略，在市场波动加剧的环境中表现尤为突出。

与此同时，Jane Street也具备高频交易能力，可在数秒内完成数千笔交易的撮合与执行，与其他高频交易机构类似；另一方面，公司亦会在部分头寸上持仓数小时乃至更长时间，兼顾不同时间维度的交易机会。

监管框架的差异是Jane Street得以持续扩张的重要结构性因素。作为后金融危机时代崛起的市场参与者，Jane Street不受"系统重要性"银行所适用的资本监管约束，在资本运用上拥有更大灵活性。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

综合央视新闻报道，当地时间5月8日周五，美国国务卿鲁比奥在访问意大利期间表示，美方尚未收到伊朗方面的正式回应，但预计“今天会得到回复”。 鲁比奥表示，希望伊朗提出的是“认真严肃的提议”，并称美方希望当前局势能够“推动双方进入严肃谈判进程”。

鲁比奥同时警告伊朗不要攻击美国海军舰艇。他表示，美国此前已挫败针对霍尔木兹海峡内三艘美国海军舰艇的袭击。鲁比奥说，“红线很明确，如果他们威胁美国人，他们将被摧毁。”

同在周四，据新华社援引伊朗媒体，伊朗外交部发言人巴加埃表示，伊朗正在审议美国提出的结束战争方案。伊朗名义上处于停火状态，但武装力量已做好全面准备，正密切注视局势，若有必要将全力回击任何侵略。

双方谈判陷入僵局之际，美军再次袭击伊朗油轮。据新华社，美军透露，周五当天向两艘“违反美国封锁令”的伊朗油轮开火，阻止其驶回伊朗。

据央视消息，伊朗南部霍尔木兹甘省港口城市西里克（Sirik）传出爆炸声。伊朗媒体称，西里克附近的爆炸声是交火造成。央视提到，伊朗军方当地时间周五下午发布消息称，伊朗武装部队当天早些时候在霍尔木兹海峡水域与美国军舰发生“零星冲突”。

此后，伊朗媒体援引伊朗军方消息人士的话说，目前海湾地区局势平静，但如果美方试图再次进入海湾并给伊朗船只制造麻烦，则有可能爆发冲突。央视援引伊媒称，一名伊朗议员表示，从现在起，美国的海上封锁措施将遭到伊朗的军事回应。

伊媒还援引伊朗议会国家安全委员会的声明称，伊朗正准备制定有关霍尔木兹海峡“法律制度”的方案，并将其上升为永久性法律。声明称，“已围绕该方案与相关机构举行多次会议”。

伊媒：伊议员称美海上封锁行动将遭军事回应

据新华社援引伊朗媒体报道，伊朗军方消息人士透露，在美国针对伊朗油轮采取武力行动后，伊朗武装力量已火力回击美方违反停火协议的“恐怖主义行为”。

上述消息人士称，经过一段时间交火，目前冲突已经停止，局势恢复平静。他同时警告，若美方再次试图进入波斯湾或对伊朗船只进行骚扰，将再度遭到坚决回应，该地区类似冲突重新爆发的可能性依然存在。

据央视新闻，伊朗议会国家安全委员会成员哈兹里安当地时间8日在接受当地媒体采访时表示，“从现在起，美国对伊朗海上封锁的行动将遭到伊朗的军事回应。美国应该为其驱逐舰提供多艘护航舰艇，以便在驱逐舰沉没时能够营救其舰员”。

央视提到，公开资料显示，议员哈兹里安并不在伊朗政府中担任职务，无法确定其表态是否代表伊朗官方立场。

此后，据央视新闻，当地时间8日周六，伊朗霍尔木兹甘省官员宣布，7日晚美军袭击了该省米纳卜市的一艘民用船只，造成该船起火。事件已造成1人死亡、10人受伤，另有4人失踪。

美军：开火阻止两艘“违反封锁”的伊朗油轮驶入伊港口

据新华社援引美军中央司令部8日周五发布的消息，美军当天在阿曼湾向两艘“违反美国封锁令”的伊朗油轮发射精确制导弹药，使其丧失航行能力。

据上述美军消息，美军当天针对两艘悬挂伊朗国旗的空载油轮“SEA STAR III”号和“SEVDA”号实施了封锁措施，这两艘油轮当时正试图驶入阿曼湾一个伊朗港口。一架隶属于“布什”号航空母舰的美国海军F/A-18“超级大黄蜂”战斗机向这两艘油轮的烟囱发射了精确制导弹药，使其丧失航行能力。

据上述消息，美军战斗机6日在阿曼湾对另一艘悬挂伊朗国旗的油轮开火，击毁了这艘空载油轮的舵机。目前，上述3艘油轮均已停止向伊朗方向航行。

上述消息还称，美国自4月13日起对往来伊朗港口的船只实施封锁以来，已有超过50艘船只被强制改变航向。

新华社提到，在美军发布消息5小时前，霍尔木兹海峡附近被困船只海员向新华社记者提供的两段无线电录音显示，两艘油轮当天遭遇袭击并请求援助。根据录音中通报的船名“SEA STAR III”和“SEVDA”查询，两艘船均为伊朗油轮。

当前局势的核心不确定性在于，美伊停火是否仍实际有效。

双方均已在霍尔木兹海峡开火，特朗普周四坚称停火仍然有效，将相关打击行动形容为"只是轻轻一碰"，试图淡化冲突升级的信号。

据央视，巴加埃指责美方5月7日晚间至8日凌晨期间的军事行动严重违反国际法和停火协议，称伊朗方面“已给予敌人沉重打击”。巴加埃表示，目前的局势处于“名义上的停火状态”，同时伊朗武装部队已做好充分准备，并密切监控局势，一旦有必要，将全力对敌人的侵略和冒险行为作出反击。

鲁比奥就一项新动态发出警告。

他表示，隔夜有报道显示，伊朗正试图设立某一机构以管控霍尔木兹海峡的过境交通，并明确将此定性为"不可接受"。霍尔木兹海峡是全球重要的石油运输通道，任何对通行权的限制都将对能源市场产生直接冲击。

尽管外交渠道依然运转，但谈判走向尚不明朗。根据伊朗官方媒体的表述，德黑兰方面仍在评估美国提案，措辞审慎，未释放明确的积极信号。

鲁比奥在措辞上同样保持谨慎，仅表示"将视回应内容而定"，并未就谈判前景给出乐观预判。目前，巴基斯坦作为中间调解方在美伊之间发挥传递信息的作用，但正式谈判框架能否建立仍取决于伊朗今日回应的实质内容。

据新华社援引美国媒体8日周五的报道称，一名美国官员表示，卡塔尔是美伊之间就结束战争进行谈判的“关键秘密渠道”。该报道提到，美国副总统万斯当天上午在白宫会见卡塔尔首相兼外交大臣穆罕默德，讨论与伊朗谈判事宜。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据彭博报道，美国银行首席投资策略师Michael Hartnett领衔的团队指出，标普500指数年化涨幅有望达到20%，黄金则有望录得30%的年度涨幅，这种持续多年的"大级别"行情在历史上极为罕见。

就美股而言，类似的持续大级别上涨仅出现过三次：二战期间、战后初期的和平红利期，以及1995年至1999年的科技泡沫时期。而黄金的长期强势行情，则主要集中于1970年代的滞胀阶段。

行情层面，纳斯达克指数与标普500指数近日双双再创历史新高。标普500指数年初为6858点，最高已升至7394点，累计上涨约7.8%。纳斯达克指数年初为23236点，最高触及26144点，累计上涨约12.5%。

黄金方面，现货黄金年初价格为4332美元/盎司。按美银团队预测的30%年度涨幅计算，对应目标价为5631.6美元/盎司。尽管近期金价回调至4734美元/盎司，但年内最高一度触及5598.8美元/盎司的历史高位，距上述理论目标仅一步之遥，相差约32.8美元。

在市场影响层面，Hartnett团队当前最新的判断是：小盘股、新兴市场和大宗商品均已迎来"看涨的长期拐点"，而材料板块被明确点名为下一个强势领域。

市场轮动加速，材料板块成下一个主角

过去几年，美股的强劲表现主要由超大市值科技股驱动。人工智能资本开支热潮成为最新一轮上涨的核心动力，行情集中度极高，少数个股贡献了绝大部分涨幅。

不过，市场宽度正在改善，其他板块与资产类别亦呈现更为明显的上涨势头。小盘股、新兴市场股票及大宗商品均被该团队视为处于“看涨的长期拐点”，其背后是美国经济展现出的韧性。市场共识预测显示，今年美国经济名义增速有望达到5.5%，企业盈利增速预计为20%，为更广泛的市场上涨提供基本面支撑。

在具体板块配置上，美银团队将材料股列为下一个有望崛起的强势领域。目前，材料板块在标普500指数中的权重仅约2%，处于近30年来的最低水平。Hartnett团队认为，这一格局即将改变。驱动因素涵盖多个维度：地缘政治驱动的资源博弈、全球军费开支上升、人工智能资本开支热潮带动的原材料需求，以及各国应对住房短缺所拉动的建材需求。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据彭博，冈拉克表示，若美国未来陷入严重衰退，政府或为削减利息支出而被迫重组债务。为此，他已在旗舰基金中将高票息国债置换为同期限的最低票息品种——一旦政府强行下调票息，低票息债券的损失幅度将远小于高票息债券。

他举例称，政府可能在不改变到期期限的前提下，单方面将票息从4%压至1%，并称之为“把问题往后拖延的终极手段”。

对此，白宫国家经济委员会主任凯文·哈塞特回应称：“这届政府绝无可能做出任何哪怕看起来像债务违约的事情，这种可能性连百万分之一都不到。”

冈拉克：美国政府违约的风险不可忽视

冈拉克的逻辑链条清晰而激进：若美国陷入严重衰退，利息支出或飙升至3万亿美元，30年期国债收益率触及6%，政府将面临“无力偿付”的困境。他担忧的结局是：政府选择单方面将票息从4%压至1%，即他所谓的“终极版拖延战术”。

为对冲这一极端风险，冈拉克已在部分投资组合中，将高票息国债置换为同期限的最低票息品种。他认为，若政府统一下调存量债务票息，低票息债券被削减的幅度更小，价格损失也更有限；而高票息债券因压缩空间更大，将承受更深的价格冲击。

冈拉克坦承，这一情景的概率极低。“我并不是说这有30%的概率，甚至连这个数字都不到，”他表示。但这一尾部风险足以让他在组合层面进行防御性布局。

哈塞特：百万年内绝无债务违约可能

就当前市场定价而言，美债违约仍被视为极端尾部事件。彭博汇编的信用违约互换数据显示，美国五年期隐含违约概率低于1%。尽管基准国债收益率已从疫情期间低点攀升至4%上方，但仍远低于1980年代初的两位数水平。

然而，美国债务规模的持续膨胀已引发市场广泛关切。公众持有的联邦债务已接近31万亿美元，超过美国年度经济产出。与此同时，经济学家及债券交易商预计，未来数年美国年度预算赤字将持续维持在约2万亿美元的水平，进一步推升财政部的融资需求。据测算，特朗普去年推出的标志性税收法案将在未来十年内累计扩大赤字。

冈拉克警告称，若此类重组真的发生，债券价格将崩溃，美国政府将“数代人内无法重返借贷市场”——他将此视为一种极端但彻底的“去债务依赖”路径。如何管理不断累积的债务负担，仍是投资者持续争论的核心议题之一。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

5月8日，据彭博报道，截至英格兰约三分之一地方议会完成计票，改革党净增逾300席，工党净失逾200席，接近丢失其防守席位的半数。斯塔默承认结果“非常艰难”，但强调不会卸任，并将继续领导工党直至下次大选。

市场迅速作出反应。英国30年期国债收益率下行8个基点至5.55%，英镑兑美元上涨0.5%至1.3616。这意味着投资者此前担忧的“斯塔默下台、工党转向财政宽松”的最坏情景被暂时排除。

不过，尽管市场暂时获得喘息，英国资产面临的核心问题并未实质性缓解。改革党快速崛起、工党内部质疑升温，加上财政扩张风险重新进入视野，英国政治与财政不确定性仍在持续累积。

改革党快速扩张，英国传统两党格局继续松动

本次地方选举结果，进一步印证了英国政治结构的深层变化。

改革党不仅在传统保守党选区取得突破，还开始攻入工党长期主导的地区，拿下纽卡斯尔-安德-莱姆市议会控制权，并首次赢得伦敦自治市哈弗林。现任改革党领袖法拉奇周五在伦敦表示：“你们正在见证英国政治的历史性转变。”

保守党遭遇重挫，失去逾四分之一席位；绿党席位接近翻倍，自由民主党也录得增长。斯特拉斯克莱德大学政治学教授约翰·柯蒂斯表示：“过去几个小时已充分证明并展示了英国政治的碎片化。”

在地方选举结果持续恶化的背景下，市场一度担忧工党内部可能出现领导层动荡。首相斯塔默随即公开表态，称自己不会辞职，也不会让英国“陷入混乱”。这一表态迅速稳定了市场情绪，英国30年期国债收益率结束此前连续上涨走势。本周早些时候，该收益率曾一度触及1998年以来最高水平。

TwentyFour Asset Management固定收益组合经理Gordon Shannon指出，斯塔默的表态“为自己争取到了时间”，但他能否坚持至下届大选，仍存在较大不确定性。

市场真正担忧的，是财政纪律可能松动

此次英国资产价格波动的核心，并非选举结果本身，而是财政政策方向。

投资者担心，如果工党因选举压力而转向更激进的财政支出，以重新争取流失选民，那么在英国当前通胀压力仍存、财政空间有限的背景下，长期融资成本可能进一步上升。

彭博经济学家Dan Hanson与分析师Antonio Barroso警告，本次地方选举可能引发政治连锁反应。若斯塔默未来被更倾向财政宽松的新领导人取代，英国财政政策与债券市场之间的矛盾可能进一步激化。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

美国劳工统计局周五公布数据显示，4月非农就业人数增加11.5万，这是近一年以来首次出现连续增长，也创下2024年以来最大两月增长纪录，远超彭博调查经济学家预测中值的6.5万。3月数据同时上修至18.5万。

失业率维持4.3%不变，符合预期。

数据公布后，市场反应积极——股指期货守住涨幅，美债收益率小幅下行，美元走软。不过，工资增速低于预期，平均时薪环比上涨0.2%，不及预期的0.3%，同比增速为3.6%，亦低于市场预期的3.8%。

新美联储通讯社”Nick Timiraos评论称，美国6个月平均招聘人数攀升至55000个职位，创下自2025年5月以来的最高水平。这份报告为美联储在可预见的未来维持利率不变提供了空间。与此同时，市场也在密切观察：与伊朗的战争已推高通胀、将消费者信心指标压至历史低点，若这一冲击最终传导至就业市场，政策路径将面临更为复杂的权衡。

尽管整体就业数据亮眼，但来自住户调查的多项指标显现出分化。

劳动参与率从3月的61.9%降至61.8%，为2021年10月以来最低水平。包含非自愿兼职人员及丧失求职信心者在内的广义失业率上升至8.2%，为今年以来最高。住户调查自有的就业衡量指标连续第四个月下滑。

值得注意的是，尽管整体失业率维持4.3%不变，但各主要族裔群体的失业率均有所上升，与总体数据走势形成背离。

工资数据的降温在通胀压力犹存的背景下具有双重含义。平均时薪环比增长0.2%，同比增3.6%，均低于预期；平均每周工时则有所增加，一定程度上支撑了居民实际收入。

本周其他劳动力市场数据整体指向企稳：申领失业金的持续人数维持低位，今年以来已公告裁员规模低于2025年同期水平；ADP研究院数据显示，4月为逾一年来就业增长最强的月份；BLS公布的3月职位空缺数变动不大。

然而前景仍存变数。伊朗战争已推升通胀并令消费者信心指数跌至历史低位。一旦消费支出回落或企业投入成本持续上涨，用人单位或将收缩工时乃至裁减岗位。这一风险将成为未来数月就业数据的核心观察点。

部分行业就业形势持续恶化。信息行业4月减少1.3万个职位，连续第16个月下滑，较2022年11月峰值已累计减少34.2万人，降幅达11%。电信业失去3000个职位，影视及录音行业减少约6000人，计算机基础设施与数据处理行业减少约4000人。

Meta Platforms和Microsoft等大型科技公司正持续缩减员工规模，部分原因在于抵消人工智能领域的高额资本支出。

联邦政府就业4月再减少9000人，自2024年10月峰值以来已累计减少34.8万人，降幅11.5%，且在过去10个月中有9个月录得下降。

就业数据持续好转，为美联储官员维持利率不变提供了底气。上周，美联储主席鲍威尔表示，劳动力市场已展现出"越来越多的稳定迹象"。

在通胀压力尚未缓解之际，强于预期的就业数据进一步压低了美联储转向降息的紧迫性。官员当前的政策重心已转向评估伊朗战争带来的新增通胀风险，劳动力市场的韧性则意味着他们可以在更长时间内保持耐心。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

鲍威尔担任美联储主席的任期将于5月15日届满，但他上周表示将继续以理事身份留任至2028年。米兰周五在接受媒体采访时表示，他希望鲍威尔的留任"只是一个过渡期，不会有任何更险恶的图谋"。与此同时，沃什接任美联储主席一职尚待参议院投票确认。

米兰的表态在一定程度上引发外界对美联储内部权力过渡是否平稳的关注。鲍威尔上周虽表示自己"并不寻求成为一个高调的异见者"，但其在理事会的持续存在，仍被部分观察人士视为在沃什主导变革期间维持现状的潜在制衡力量。

过渡期隐忧：米兰警告避免"忠诚分裂"

米兰在采访中明确表示，鲍威尔留任理事一职可能对过渡有所助益，但前提是必须确保这一安排属于过渡性质：

"重要的是确保这是一个过渡期，而不是在美联储内部形成忠诚分裂，让人们搞不清楚谁在主导大局。"

据报道，鲍威尔上周在最新一次联邦公开市场委员会会议结束后表示，在等待观察特朗普政府对美联储发起的法律攻势——外界普遍认为此举具有政治动机——是否结束的同时，他将继续以理事身份履职。

米兰的发言显示，在美联储领导层交接的敏感节点，即便是内部人士也在密切关注权力结构的稳定性。

货币政策立场：倾向降息，主张更灵活框架

在货币政策层面，米兰释放了明确的鸽派信号。他表示，降息是合适的，当前美联储政策正在抑制就业市场，而就业市场与通胀预期均未指向通胀进一步走高。

米兰还主张美联储应减少前瞻性指引，认为这将使政策框架更具灵活性，有助于美联储更好地应对经济不确定性。

在能源价格问题上，他表示美联储应忽略能源冲击的短期影响，暗示政策制定不应因短暂的价格波动而偏离方向。

上述表态整体偏向宽松，对利率敏感资产构成一定支撑，也为外界研判沃什领导下美联储的政策走向提供了早期参照。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据追风交易台消息，美银全球调研团队的最新报告显示，约40%的受访者押注法国捧杯，但微软旗下AI工具Copilot给出了不同判断——西班牙与法国夺冠概率相当。

这场史上规模最大的世界杯将汇聚48支球队，吸引预计逾65亿人参与，并有望拉动全球GDP增长约410亿美元。本届赛事也将首次以AI为核心运营工具，预计产生高达2艾字节（Exabyte）的数据量，相当于约4.5万年的4K视频内容。

与此同时，本届赛事奖金池接近9亿美元，动态票价机制引发球迷广泛争议，部分热门场次票价甚至在官方票务转售平台上被挂牌至1150万美元。

美银于今年4月21日至23日对旗下全球调研部门65名员工展开问卷调查。结果显示，约37%的受访者认为法国将赢得冠军，西班牙以约30%的支持率紧随其后。约25%的受访者预测法国与西班牙将会师决赛。在个人奖项方面，约50%的受访者认为法国球星Kylian Mbappé将荣膺金靴奖，而西班牙小将Lamine Yamal则以约25%的得票率领跑最佳球员候选。此外，日本（约15%）、挪威（约10%）和摩洛哥（约10%）被认为是最具黑马潜质的球队。

然而，AI给出了不同答案。美银报告显示，微软Copilot在4月29日依据涵盖球队化学反应、近期状态、战术弹性及历史成绩等多维度框架进行综合评估后，预测法国夺冠、西班牙屈居亚军——这与人类调查结果大方向相近，但AI将西班牙的夺冠概率提升至与法国并列的水平。

预测市场的走势与上述判断基本吻合。据Polymarket数据，截至4月下旬，法国已从三个月前的第三热门跃升为夺冠赔率最低的球队，超越此前领跑的西班牙，平台上已有约7.8亿美元押注于本届世界杯冠军归属。

本届世界杯由美国、加拿大和墨西哥三国联合主办，共涉及16座举办城市、104场比赛。预计现场观赛人数将达650万，几乎是1994年美国世界杯340万人历史纪录的两倍。

美银报告援引FIFA与世界贸易组织（WTO）联合研究数据显示，本届世界杯预计将在全球创造逾800亿美元的产出，为全球GDP贡献约410亿美元，并支撑约82.4万个就业岗位。其中，美国一国预计将获得305亿美元经济产出、172亿美元GDP增量及约18.5万个就业机会。

从收入端看，本届赛事也将是FIFA有史以来最具商业价值的一届。根据FIFA预算报告，2023年至2026年四年周期的总收入预计接近110亿美元，较卡塔尔世界杯周期的76亿美元增长约45%。其中，转播权收入预计约为43亿美元（同比增长26%），赞助收入预计约为27亿美元（同比增长50%创历史纪录），票务及招待收入估计约为30亿美元，相当于过去六届世界杯票务收入的总和。

奖金方面，FIFA上周宣布本届赛事总奖金为8.71亿美元，48支参赛队伍每队至少可获1250万美元，较2022年卡塔尔世界杯有所提升。其中，备战经费由150万美元上调至250万美元，资格赛补贴则由900万美元提升至1000万美元。

美银报告将本届赛事定义为"首届AI世界杯"，标志着人工智能从辅助工具升级为核心运营系统。

FIFA与联想合作，将生成式AI、3D数字孪生和实时智能系统全面嵌入赛事运营。所有48支参赛球队均可使用AI模型，实时分析超过2000项表现指标，涵盖逼抢、跑位、战术衔接及过渡节奏等维度。16座场馆均建有数字孪生体，与跨越三国的AI指挥中心协同运作，实时监控人流、安保及物流信息。

数据规模同样史无前例。美银预计，本届赛事直接产生的赛事数据将超过90拍字节（Petabyte），是卡塔尔世界杯的45倍；若将AI模型运算、流媒体及社交平台数据纳入统计，总数据量有望逼近2艾字节，相当于约4.5万年的4K视频内容。

从观看方式的演变来看，线性电视的主导地位正加速瓦解。2022年卡塔尔世界杯决赛仅一分钟即吸引15亿人同时收看，占当时全球互联网流量的4%至5%。美银预测，2026年决赛有可能消耗全球7%的互联网流量。与此同时，数字流媒体（27亿）与线性电视（29亿）的观看人数在2022年已几乎持平，2026年数字平台有望正式超越传统电视。

自动驾驶领域亦将借此赛事完成一次全球规模最大的公开亮相。美银统计数据显示，目前已有17家企业在11座世界杯主办城市开展自动驾驶商业测试或运营，涵盖无人驾驶出租车、摆渡车及货运车辆等多种形态。其中，Waymo在7座举办城市提供公开乘车服务，另在3座城市开展测试。此外，赞助商现代汽车旗下的Boston Dynamics将在多个美国主办城市部署Atlas和Spot机器人，承担场馆运营、物流及观众互动等任务。

本届赛事引发广泛关注的另一焦点，是FIFA推行的"动态定价"票务机制。据CNBC此前报道，一张费城举行的小组赛二类席位票价约为380美元，而洛杉矶一场美国对阵巴拉圭比赛的一类席位售价则高达4105美元；在FIFA官方票务转售平台上，甚至出现了标价1150万美元的单张门票。FIFA主席Gianni Infantino此前向CNBC透露，在全部赛事约700万张可售票中，FIFA共收到约5.08亿张购票申请。

体育咨询公司Fort Consulting创始人Ricardo Fort表示，"票价定价对于这类大型赛事来说历来是敏感话题，总有部分球迷会觉得高价将自己拒之门外，尤其是在热门场次。"

从更宏观的视角看，本届世界杯不过是一个体量持续膨胀的全球体育经济的缩影。美银援引世界经济论坛数据显示，全球体育产业2025年创收2.3万亿美元，若将体育业视为一个国家，其GDP规模足以排名全球第十，预计到2030年将进一步增长至3.7万亿美元。其中，体育旅游以6720亿美元的年收入位居细分板块首位，并有望在2030年占据行业总收入的41%。受世界杯需求拉动效应最为显著的行业，包括旅行住宿、饮料、运动服饰、餐饮、广播媒体、社交平台及在线博彩。

博彩市场的规模同样不容忽视。据美国博彩协会数据，2025年美国体育博彩行业收入近170亿美元，创历史新高；预计本届世界杯美国市场的总投注额将达59亿美元，远超卡塔尔世界杯期间的18亿美元，其中27亿美元预计来自预测市场。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

5月8日，据市场消息，深圳市创想三维科技股份有限公司已通过港交所聆讯，预计将于5月内挂牌上市，公司计划于5月12日启动PDIE，中金公司担任独家保荐人。若顺利挂牌，创想三维将成为港股市场首家以消费级3D打印为核心业务的上市公司。

这家由四位“85后”于2014年在深圳创立的公司，用十年时间成长为全球消费级3D打印赛道的重要玩家。

然而，招股书披露的财务数据也揭示了公司在营收高速增长背后面临的盈利持续下滑、核心产品出货量被竞争对手反超、经营现金流由正转负等多重挑战。

当前，消费级3D打印正处于从“极客玩具”向“大众消费品”跃迁的关键窗口期，这一赛道即将迎来资本的集中检验。

拓竹劲敌的故事

创想三维的创业故事带有鲜明的深圳烙印。

2014年，陈春、敖丹军、刘辉林和唐京科四位年轻人凑资30万元，在深圳龙华一间20平方米的办公室起步，瞄准了当时几乎空白的消费级3D打印市场。

公司以平价策略切入海外C端，2016年推出的CR-10以500美元定价打破欧美上千美元的价格格局，一度月销量超两万台。

资本层面，创想三维在2021年完成了一轮5.08亿元A轮融资，投后估值约40亿元人民币，投资方包括前海母基金、深创投、腾讯创投等机构。

2025年7月，公司被长城战略咨询认定为新晋独角兽企业，估值达10亿美元。IPO前，前海母基金为最大机构投资方，持股5.81%，深创投和腾讯分别持有4.32%和2.16%的股份。

从业务版图看，创想三维已从单一3D打印机制造商发展为多品类消费级3D创意产品提供商，涵盖3D打印机、3D扫描仪、激光雕刻机、耗材及配件等产品线，并运营“创想云”在线社区及海外电商平台Nexbie。

灼识咨询数据显示，按2020年至2024年消费级3D打印机累计出货量计，创想三维以27.9%的市场份额位居全球第一；2024年单年，其消费级3D扫描仪市占率37.7%居全球第一，消费级激光雕刻机市占率排名全球第三。

营收方面，招股书数据表现抢眼。2023年至2025年，公司主营业务收入从18.83亿元增至31.27亿元，增幅超过66%，年复合增长率接近30%。毛利率保持相对稳定，三年分别为31.8%、30.9%和31.2%。

然而，营收高增长的另一面，盈利指标亮起警示灯。

2023年至2025年，公司净利润分别为1.29亿元、8866万元和-1.82亿元，2025年出现账面亏损。即便剔除向投资者发行股份及派付股息约2.4亿元等非经营性因素，经调整净利润仍从1.30亿元降至0.92亿元，连续三年下滑。

盈利承压的背后，费用端的膨胀不容忽视。

2023年至2025年，公司营销开支从3.01亿元飙升至5.7亿元，占营收比重从16%提升至18.2%。线上渠道的快速扩张固然带动了营收增长，但获客成本也在同步攀升。

更令市场关注的信号来自现金流和运营效率。

2025年，创想三维经营活动现金流净额为-6397.7万元，较2023年的1.61亿元和2024年的1.73亿元明显恶化。流动负债从7.64亿元增至12.23亿元，增幅约60%。

存货和应收账款分别同比增长44.7%和50.2%，库存周转天数从81.4天延长至98.3天。这些指标的同步恶化，反映出公司在快速扩张中的营运资金管理承压。

竞争格局的演变同样值得警惕。

按年度出货量计算，创想三维3D打印机销量从2023年的约87万台下降至2024年的约72万台，降幅约17.2%。而同期，成立仅六年的竞争对手拓竹科技出货量已达约120万台，完成反超。按商品交易总额计算，2024年全球消费级3D打印市场拓竹科技以35.5%的份额居首，创想三维以11.2%位列其后。

然而，对于这位四轮融资后估值达10亿美元的独角兽而言，上市从来不是终点。它真正的考验在于：能否在本该收割市场红利的阶段，避免沦为只赚吆喝不赚钱的“硬件铺路人”。

消费级3D打印的崛起逻辑

消费级3D打印市场近年来的爆发式增长，有着清晰的技术与经济逻辑。

根据中国增材制造产业联盟数据，2025年我国3D打印行业市场规模预计达700亿元，同比增长约30%。

在消费级细分领域，中商产业研究院报告显示，2025年按GMV计全球消费级3D打印市场规模达49亿美元，预计2026年将增长至63亿美元。

市场崛起的第一个驱动力来自技术门槛的系统性降低。

2009年前后，构成熔融沉积成型技术的核心专利陆续到期，开源运动随之兴起，RepRap等开源项目使得3D打印机的设计图纸全面公开，设备价格从数万美元降至千元级别。

以深圳为中心的大湾区供应链则进一步击穿价格底线，中国厂商通过标准件替代定制件、规模化生产等方式大幅压缩成本。

然而，仅有低价并不足以打开大众市场。早期的消费级3D打印机用户需自行组装、手动调平，操作复杂且故障率高，主要服务于创客和工程爱好者等小众群体。

真正的变革发生在2022年以后，以拓竹科技为代表的品牌通过高速多色打印、自动调平、“开箱即用”等产品创新，大幅降低了使用门槛。这些改进让3D打印机从需要动手折腾的“工具套件”转变为家电化的消费品，推动了品类的大众认知普及。

第二个关键驱动因素是应用场景的快速扩充，特别是“打印农场”等微型生产模式在潮玩、手办等领域的兴起。

在小红书平台，2025年“3D打印”话题浏览量突破16.4亿，讨论量同比增长119%。京东2025年平台3D打印机成交额同比增长超120%，连续两年保持翻倍增长，其中家庭用户占比大幅提升，亲子教育、轻创业等需求持续爆发。

在海外，拓竹科技的MakerWorld社区活跃创作者超过30万，优质模型数量接近200万，正以每月约10万的速度增长。

消费级场景之外，产业链向消费电子等领域的横向拓展也在拓宽市场边界。

铂力特2025年预计营收约18.63亿元，同比增长约40.5%，归母净利润同比增加约101%，其中消费电子领域产品明显放量。华曙高科也披露计划布局3C等民用消费品领域的加工服务。

当前，中国企业在全球消费级3D打印市场已占据绝对主导地位。

CONTEXT数据显示，2025年Q1全球入门级3D打印机出货量超过100万台，同比增长15%，中国供应商贡献了约95%的份额。

行业格局高度集中，拓竹科技、创想三维、纵维立方和智能派四家深圳企业合计占据全球入门级3D打印机九成市场份额，被业界称为深圳3D打印“四小龙”。按2025年全年数据，拓竹科技在入门级3D打印机的市场份额约为37%，创想三维紧随其后。

资本对这条赛道的热情在2025年底集中升温。

据Wind数据，2025年以来全球一级市场已发生72起3D打印赛道投融资事件，52家企业获得投资。大疆以数亿元投资智能派，美团投资快造科技，高瓴创投联合领投快造科技B轮融资。安克创新、追觅科技、原子重塑等企业也跨界入局。这种密集的资本涌入，既反映出对行业前景的看好，也意味着竞争烈度正在快速攀升。

展望未来趋势，消费级3D打印的竞争维度正在从单一硬件参数比拼转向“硬件+软件+内容+服务”的全生态竞争。而行业普遍认为，AI建模技术的普及和操作门槛的进一步降低将是下一阶段增长的主要驱动力。

然而，行业也面临不容回避的挑战。设备吃灰现象普遍反映用户留存率偏低，如何让消费者产生持续的使用黏性仍是行业共同课题。以拓竹与泡泡玛特版权纠纷为代表的知识产权问题，也开始对以模型社区为核心的生态模式构成法律风险。

此外，美国关税政策走向对外销占比高的中国厂商构成潜在压力——创想三维来自中国市场的收入占比已从2022年的49.9%降至2025年一季度的24.6%，北美和欧洲合计占比接近六成。国际地缘贸易环境的不确定性，将是所有出海型3D打印企业需要长期面对的变量。

面对尚处于快速成长期但竞争格局远未稳定的赛道，创想三维此次港股IPO是一场与时间赛跑的资本行动。

当拓竹科技凭借产品力和生态闭环快速做大，智能派、快造科技等新锐力量在大厂加持下加速追赶，这家老牌龙头能否借助资本市场的力量巩固自身地位、重塑增长动力，将成为消费级3D打印行业接下来最值得关注的叙事之一。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

5月8日，小鹏集团披露了一组数据：第二代VLA智能驾驶系统推送满一个月，用户在真实驾驶场景中的智驾里程占比首次突破50%。

在搭载这套系统的车型上，方向盘后的人类驾驶员正在退居“第二选择”，AI司机接管了超过一半的行驶里程。

有车企的新系统能实现智驾里程过半，也意味着智能辅助驾驶正在告别“有没有”的阶段，进入“用不用、好不好、信不信”的新一轮竞争。

这是一个标志性节点。当用户真的愿意把一半以上的路程交给AI，智驾的竞争就不再是功能表上的参数比拼了。中国辅助驾驶产业正不可逆地步入以算力博弈、规模化落地为特征的新一轮加速发展期。

小鹏的“过半”

小鹏5月8日披露的数据显示，在第二代VLA推送的这一个月内，智驾里程占比跨越半数，核心工程质量指标也在改善。

同期，第二代VLA百公里接管次数环比下降25.87%，全程100%使用VLA的行程数环比增长27.84%。在刚过去的“五一”小长假高负荷测试场中，小鹏AI辅助驾驶每日使用率高达93.21%，累计行驶里程达8446万公里，甚至出现了单车最长智驾里程达到5441公里的极端长尾案例。

在过去，评价一套辅助驾驶系统好坏的标准往往是“它能开多少条路”，但如今的核心评判标准已经向“用户到底愿意让它开多久”转移。

百公里接管次数下降近26%，是一个更直观的指标。

在真实的开放道路中，接管往往发生于系统遭遇无法识别的障碍物、规划出不合理的行车路线，或者执行了过于生硬的刹车动作。

接管率的下降，证明了端到端大模型在处理复杂路况时的泛化能力正在迅速提升。全程100%使用VLA行程数近三成的增长，用户态度也在变，从“上车试试看”变成了“上车就开启”。

一位小鹏G7车主在“五一”自驾从北京往返甘肃，他向华尔街见闻介绍，在往返全程他基本上都会开启辅助驾驶，而在使用辅助驾驶之前，他觉得单靠自己是没有办法完成来回3000km的驾驶的。甚至回老家之后，他还在老家乡下也尝试了一下辅助驾驶，虽然开得比较慢，但使用还算流畅。

他之所以信任辅助驾驶，也是因为他本身就是一位AI相关行业从业者。他认为当前的AI技术确实可以让辅助驾驶变得比较聪明，“一般人能开的地方，其实AI都可以开”。

信任的建立靠的不只是算法。小鹏集团董事长、CEO何小鹏多次在财报电话会和直播中说过，自动驾驶已经从软件工程变成了重资产的“算力工程”。

何小鹏曾透露，为了维持大模型的快速迭代，小鹏汽车每年在自动驾驶领域的研发投入维持在数十亿元人民币的高位，而且未来每年的算力投入还将持续增长。

据了解，2026年，物理AI相关研发投入预计将提升至70亿元。对于一家年交付量尚在数十万辆级别的车企而言，这个投入强度相当可观。

当然，小鹏的钱不仅投向汽车，还投向自研芯片、基座模型、AI基础设施，试图在物理AI的“算力－算法－数据”三角上同时下注。

行业的转折

小鹏的“过半”是行业加速期的缩影。把时间轴拉长来看，中国乘用车市场的辅助驾驶搭载率在过去几年画出了一条陡峭的上升曲线。

2021年前后，高速NOA功能开始进入20万至30万元价格段的车型，更多作为旗舰版本的差异化配置存在，用户选装率和实际使用率都相对有限。

转折出现在2023年和2024年，城市NOA成为竞争焦点，车企之间打起“开城战”——谁能率先宣布覆盖数百座城市，谁就能在发布会上占据话语高地。

很快，“全国都能开”逐渐从发布会口号变成用户可感知的体验，高阶智能驾驶覆盖的价格段也明显下探。

渗透率的数据支撑了这条轨迹。据汽车工业经济技术信息研究所统计，2025年前三季度中国具备L2级功能的新车渗透率达64%，年底预计升至66.1%。

进入2026年，根据NE时代的数据，2月L2及以上辅助驾驶车型渗透率进一步达到69.28%。

L2功能正在成为新车标配，而真正代表“智驾含金量”的城市NOA也在快速上量。中汽协报告显示，2025年1至11月中国搭载城市NOA功能的乘用车累计销量达312.9万辆，渗透率占乘用车上险量的15.1%，较2024年提升5.6个百分点。

同时，国金证券预测2026年城市NOA硬件配置渗透率有望达到25%，全年搭载销量约545万辆。从15%到25%，城市NOA正处于从早期尝鲜者向主流用户扩散的转折区间。

当然，渗透率的提升并不意味着用户真的在使用，各家车企披露的使用里程，才能证明辅助驾驶确实在融合越来越多人的日常驾驶当中。

4月华为乾崑ADS宣布累计辅助驾驶里程突破100亿公里，整车搭载量突破170万辆。理想汽车截至2025年底辅助驾驶用户量达150.5万名，总里程超60亿公里。

当渗透率与用户的使用率爬到一定高度，竞争的维度必然发生变化。换言之，这个行业正在走过功能竞赛的早期阶段，进入以规模化落地和用户真实使用率为核心的下半场。小鹏智驾里程占比突破50%，是这场下半场争夺中的一声发令枪。

而当前，辅助驾驶产业的竞争重心，已经从“技术可行性的证明”彻底转向了“规模化落地的商业化运营”。

在这个新阶段，车企不仅要比拼模型的先进程度和算力储备，更要比拼硬件降本的能力、数据合规处理的效率，以及在更广泛的用户群体中建立不可逆的安全信任。

回顾行业变化，辅助驾驶从2021年的高速尝鲜走到今天超50%的里程主导，中国车企用五年的时间重塑了出行的底层逻辑。

随着新一轮加速发展期的到来，智驾系统已经成为智能汽车的灵魂设施，而那些未能拿到这列时代快车车票的企业，将面临极其严峻的生存考验。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

面对市场对科技巨头资本开支飙升的担忧，香港研究机构Gavekal Research最新报告给出的判断是：至少从企业融资与投资回报的关系来看，本轮AI资本开支周期尚未接近拐点。

Gavekal Research首席美国经济学家Will Denyer在报告中指出，决定AI资本开支能否持续的核心指标——“维克塞尔利差”（Wicksellian Spread），目前依然处于明显安全区间。该指标衡量企业投资资本回报率（ROIC）与加权平均资本成本（WACC）之间的差值，本质上反映企业继续扩张投资的激励强弱。

Denyer表示，只要ROIC持续高于WACC，企业就有动力扩大资本投入。而当前这一利差不仅维持正值，还比过去二十年的中位数高出至少70个基点，意味着融资环境虽然较此前趋紧，但尚未对AI投资形成实质性压制。

在他看来，真正决定这轮AI热潮能否延续的，并不是资本开支规模本身，而是其背后的盈利兑现能力。一旦企业AI投入无法持续转化为收入增长与利润改善，导致投资资本回报率（ROIC）开始明显下滑，同时融资成本在高利率环境下维持高位，维克塞尔利差持续收窄甚至转负，市场对于“AI高投入、高估值”的信心便可能出现动摇。

换言之，真正可能刺破AI泡沫的，从来不是投资规模过大，而是资本回报开始无法覆盖资本成本。

AI资本开支已接近互联网泡沫时期高点，但估值远未失控

美国企业在计算机及外围设备上的资本支出——尤其是数据中心、GPU服务器与相关基础设施——已经升至1998年至2000年互联网泡沫时期以来的最高水平。

不过，将当前AI周期简单类比为2000年科技泡沫并不准确。

他指出，尽管资本开支增速惊人，但当前科技板块整体估值“并不便宜，却也远未达到2000年初那种极端拉伸状态”。换言之，市场确实已经对AI前景进行了较高定价，但尚未形成全面脱离基本面的资产狂热。

相比互联网时代“先讲故事、后找盈利”的模式，本轮AI投资背后存在更加清晰的商业逻辑：云计算巨头正围绕算力、模型训练与企业级AI应用展开实质性竞争，相关资本投入能够直接转化为未来市场份额与平台壁垒。

AI红利正向亚洲制造链扩散，美国GDP受益未必如预期强劲

本轮AI投资潮的一个关键特征在于，其硬件供应链高度全球化。

无论是GPU、HBM高带宽存储芯片，还是服务器电源、先进封装与数据中心组件，美国大量依赖进口。这意味着，虽然美国科技巨头是AI资本开支的主要推动者，但资本支出的直接经济红利，实际上正在向亚洲制造体系外溢。

这也是为何韩国存储芯片企业以及日本相关科技公司在本轮行情中表现强劲的重要原因。包括、三星电子和SK海力士等亚洲科技龙头，均成为全球AI基础设施扩张的核心受益者。

与此同时，这种结构也意味着，美国AI投资对GDP的直接拉动效应，可能低于市场此前预期。因为大量设备采购对应的是进口，而非本土制造增加值。

但Denyer强调，间接影响依然不可低估。美股上涨带来的财富效应、AI提升企业效率后的生产率改善，以及围绕数据中心建设扩张的电力与能源投资，仍将对美国经济形成持续支撑。

两大风险开始浮现：通胀冲击与电力瓶颈

尽管整体趋势仍偏乐观，Gavekal也提示了AI资本支出周期面临的两项潜在风险。

首先是通胀与利率风险。

如果中东局势持续推升油价，尤其是霍尔木兹海峡运输风险导致能源价格再度上行，美国通胀可能重新承压。在这种情况下，美联储维持高利率的时间可能进一步延长，企业融资成本上升将压缩维克塞尔利差，从而削弱继续扩大AI投资的动力。

其次则是愈发突出的电力供应问题。

AI数据中心对电力的需求正呈指数级增长，而美国电网扩容速度明显滞后。根据美国能源信息署（EIA）的预测，未来几年美国电力供给增速可能持续低于需求增长。

这意味着AI热潮的外溢受益方向，未来不仅局限于半导体与云计算企业，还可能进一步扩散至美国电网基础设施、天然气发电以及新能源领域。围绕输电网络升级、天然气供应和可再生能源建设的投资机会，正在成为AI周期的“第二层交易逻辑”。

市场担忧资金见顶，但潜在“弹药”仍然充裕

针对市场对AI资本开支“烧钱不可持续”的担忧，Gavekal研究员Tan Kai Xian在另一份报告中进行了反驳。

他指出，目前市场实际上仍存在大量尚未被激活的潜在资金来源。

首先，美国货币市场基金中仍沉淀着约7.6万亿美元资金。在高利率环境下，这部分资金此前更多停留在低风险资产中，但一旦市场风险偏好改善，部分资金可能重新流向科技与AI领域。

其次，美国银行业监管放松正在释放新的信贷空间。咨询机构Alvarez & Marsal估计，相关去监管措施最高可能为银行体系新增2.6万亿美元贷款能力，这意味着AI基础设施融资仍具备扩张空间。

此外，美国政府层面对AI产业的支持也在持续强化。未来来自联邦层面的资金、税收优惠与产业扶持政策，仍可能继续流向AI行业。

综合来看，Gavekal认为，当前AI资本支出周期虽然已进入高强度阶段，但尚未出现典型的“泡沫尾声”信号。企业投资回报依旧高于融资成本，资金来源也未见枯竭，意味着AI热潮短期内仍具备延续基础。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据央视新闻，当地时间5月8日，伊朗伊斯兰共和国军队海军特种部队在一次特别行动中，扣押了“试图干扰伊朗石油出口和国家利益”的违规油轮“海洋鲤鱼”（OCEAN KOI）。

与此同时，据新华社，霍尔木兹海峡附近被困船只海员8日向新华社记者提供的两段无线电录音显示，两艘油轮当天遭遇袭击并请求援助。根据录音中通报的船名“SEA STAR III”和“SEVDA”查询，两艘船均为伊朗油轮。分析人士指出，相关录音可能是伊方人员之间就船舶遇袭情况进行通报，并呼叫周边伊朗力量前往协助。布伦特原油期货应声上涨，重返每桶约100美元。

特朗普此前发出强硬警告，称若伊朗拒绝在协议上签字，美方将发动"更猛烈、更暴力"的打击。缓和局势的努力仍在继续，据新华社，预计伊朗方面将在今天就美国提出的方案作出回应。美股期货小幅走高，主要指数有望刷新纪录高位，但欧洲及亚洲基准股指普遍下跌。

扣押油轮，伊朗军方出手

据伊朗半官方媒体塔斯尼姆通讯社报道，伊朗陆军海军陆战队在一次"特别行动"中扣押了油轮"Ocean Koi"，理由是该船"违规"且"企图破坏石油出口"。塔斯尼姆发布的视频显示，数艘小艇在夜色中靠近目标船只，武装人员随即登船并升起伊朗国旗。报道未披露扣押发生的具体时间和地点。

据伊朗官方媒体Press TV援引伊朗联合军事指挥部的说法，在上述事件公开前，伊朗已指控美军在霍尔木兹海峡附近袭击了其两艘油轮。据新华社，霍尔木兹海峡附近被困船只海员8日向新华社记者提供的两段无线电录音显示，两艘油轮当天遭遇袭击并请求援助。根据录音中通报的船名“SEA STAR III”和“SEVDA”查询，两艘船均为伊朗油轮。分析人士指出，相关录音可能是伊方人员之间就船舶遇袭情况进行通报，并呼叫周边伊朗力量前往协助。

美军穿越海峡，双方短兵相接

美国中央司令部证实，美军对伊朗"负责袭击三艘过境美国军舰的"导弹及无人机发射阵地等军事设施实施了打击。美方表示，"USS Truxtun号"、"USS Rafael Peralta号"及"USS Mason号"三艘驱逐舰均已安全通过霍尔木兹海峡，抵达阿曼湾，无任何美方资产受损。

中央司令部同时表示，美国"无意升级局势，但已做好保护美军力量的准备"。特朗普周四晚间在社媒发文称，一项可能协议"也许不会发生，但随时都有可能成真"。

阿联酋周五早间称，其防空系统正在拦截针对该国的导弹及无人机来袭目标。阿联酋是伊朗在该地区对美国盟友实施报复性打击中受冲击最重的国家之一。

停火脆弱，谈判遭遇重重障碍

特朗普表示，为期一个月的停火协议目前仍然有效。然而，本轮冲突显示停火之脆弱。美方已向伊朗递交一份单页备忘录，涉及重新开放霍尔木兹海峡及解除美国封锁，并以此为基础，拟开启为期一个月的谈判，争取最终协议的达成。

伊朗领导层迄今尚未明确表态是否接受美方条件，且在核计划及铀浓缩活动中止等美方核心诉求上几乎未显示出任何让步迹象。沙特媒体阿拉比亚电视台援引外交人士表示，核问题与霍尔木兹海峡通航相关议题进展迟缓，仍需多轮谈判，但就确保船只安全通行达成一致"已近在咫尺"。

据报道，沙特阿拉伯和科威特已解除对美军使用其境内基地及领空的限制，此举有望为特朗普政府重启畅通霍尔木兹海峡的努力提供条件。沙科两国驻美使馆均未回应置评请求。

霍尔木兹海峡局势的持续动荡，对全球能源市场造成深远影响。该海峡通常承载全球约五分之一的石油和液化天然气运输量。自美国和以色列对伊朗发动攻击、战事于今年二月底爆发以来，该海峡实际上已陷入关闭状态。

据美国汽车协会数据，美国汽油价格已突破每加仑4.50美元，创2022年7月以来新高，进一步加剧了特朗普政府在能源问题上承受的政治压力——距中期选举尚余六个月，能源成本已成为核心议题之一。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据英国《金融时报》报道，亚马逊、Alphabet、微软和Meta这四大超大规模云计算商2026年全年的合并自由现金流，预计将跌至2014年以来的最低水平，而彼时它们的营收规模仅为当前的约七分之一。

华尔街预测显示，上述四家公司2026年第三季度的合并自由现金流将骤降至约40亿美元，远低于新冠疫情后每季度平均450亿美元的水平。其中，亚马逊预计2026年全年净消耗约100亿美元现金；Meta与微软也在2026年部分季度陷入现金流为负的窘境。

为填补日益扩大的资金缺口，Alphabet近期已发行310亿美元新债，并于本周再度推出170亿美元的欧元及加拿大元债券；Meta则在2025年11月至2026年5月的六个月内累计发债550亿美元，同时暂停了股票回购。

这一财务压力正在引发市场对科技公司资本配置策略的广泛审视。分析师警告，部分企业已将数百亿美元的数据中心项目转移至表外特殊目的载体，可能掩盖真实的财务风险敞口；与此同时，通胀压力正推高硬件采购成本，微软预计价格上涨将使其2026年资本支出额外增加250亿美元。

现金流承压，股东回报让位于基础设施投资

自由现金流是衡量企业在覆盖运营成本和资本支出后剩余可用于偿债或回馈股东现金的核心指标，其下滑直接反映出科技巨头财务模式的结构性转变。

据Visible Alpha汇编的分析师预测，亚马逊预计2026年全年净消耗约100亿美元现金，该公司计划在2026年投资2000亿美元，在同类企业中规模最大。

股东回报已率先承压。Alphabet在2026年第一季度未进行任何股票回购，这是该公司自2015年启动回购计划以来的首次。Meta暂停回购的时间也已创下2017年启动回购以来最长纪录。

美国银行互联网分析师Justin Post表示，这些公司在启动资本支出扩张时拥有强健的资产负债表，因此在短暂的负自由现金流阶段承担的风险相对可控。"它们选择将资金投入基础设施，而非近期的股东回报，"他说，"它们现在都在竭力追赶需求。"

管理层力挺长期逻辑，但承认短期不确定性

面对投资者的质疑，各公司管理层普遍以长期回报前景为当前支出辩护，但部分表态也暴露出战略层面的不确定性。

亚马逊首席执行官Andy Jassy将此轮AI基础设施投入比作公司早年对AWS云业务的战略押注——彼时该业务曾长期拖累资产负债表，但最终成长为贡献逾半数利润的核心引擎。他表示："这些投资在投入使用数年后，其累计自由现金流和投资回报率都将相当可观。"

与此同时，他指出在"高速增长时期"，资本支出增速必然显著领先于相关收入增速，这意味着"早期自由现金流将面临阶段性压力"。Alphabet首席执行官Sundar Pichai上周亦表示，"在这一时刻保持投资并处于技术前沿……使我们处于有利地位"。

然而，Meta首席执行官Mark Zuckerberg在被分析师追问时承认，公司目前并没有"关于每款产品如何逐月扩展的非常精确的计划"。与竞争对手不同，Meta没有云业务可以出租数据中心空间，因此管理层转而通过裁员来释放资源支持投资计划。

表外结构与会计灵活性引发分析师警惕

随着支出规模持续扩大，部分科技公司采取的财务处理方式已引起分析师关注。

据英国《金融时报》报道，包括Meta在内的科技公司已将数百亿美元的数据中心项目转移至特殊目的持股公司。这类工具可引入华尔街投资者共同出资，并发行不完全计入科技公司资产负债表的债务，但同时也可能模糊在数据中心需求不及预期时最终承担风险的主体。

拉里·埃里森旗下的甲骨文同样采用了表外结构，以支撑其与OpenAI签订的3000亿美元数据中心建设合同。甲骨文去年已开始消耗现金，预计要到2030财年才能恢复正自由现金流。

芝加哥大学布斯商学院会计学教授Christian Leuz指出，由于"自由现金流"并非标准会计准则中的定义指标，企业在计算方式上拥有一定的自由裁量空间，例如如何处理股权激励或租赁数据中心的成本。"许多超大规模云计算商的真实自由现金流，可能比它们自己披露的数字更难看，"他说。

硬件通胀与"囚徒困境"加剧资本循环压力

AI投资热潮正在向本已紧张的硬件供应链传导，推高内存芯片等关键组件价格，并抬升数据中心的建设与装备成本。

微软表示，价格通胀将使其今年资本支出额外增加250亿美元；Meta也以成本上升为由，将投资预测上调了100亿美元。微软资产负债表上服务器、网络设备及软件的账面价值自2022年年中以来已增逾两倍，从610亿美元攀升至1910亿美元。摩根士丹利分析师将上述支出描述为对微软近期自由现金流"极具压缩性"的因素。

Leuz认为，科技巨头的AI投资周期与电信、化工等重资产行业的资本循环颇为相似——过度投资最终往往导致产能过剩、利润率下滑和回报走弱。

但科技公司管理层似乎别无选择。Leuz指出："它们必须在竞争对手投资时跟进，这本质上是一个囚徒困境，而这反过来又强化了资本循环。"美国银行互联网分析师Justin Post则将此轮投资定性为"它们经历过的最深度的行业性资本支出周期"，并补充道："它们将此视为千载难逢的机遇。"

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

任天堂周五宣布，Switch 2在美国的零售价将自9月1日起由449.99美元上调至499.99美元，涨幅50美元。日本市场价格将于5月25日率先调整，从49,980日元上涨至59,980日元。加拿大及欧洲市场同步跟进涨价。任天堂将此次调价归因于"市场环境变化"及对"全球商业前景"的综合考量。

与此同时，任天堂发布的财年业绩预期大幅低于分析师预测，令市场承压。公司预计截至2027年3月的本财年Switch 2销量将降至1650万台，低于刚刚结束的上一财年的1986万台。净销售额预测为2.05万亿日元，同比下滑11.4%，远低于LSEG分析师预期的2.46万亿日元；净利润预计下滑27%至3100亿日元，亦明显逊色于市场预期的4185亿日元。

此次涨价的核心驱动力是全球AI数据中心建设浪潮对内存芯片的强劲需求，导致Switch 2所使用的内存组件价格出现前所未有的大幅上涨。任天堂在财年展望中指出，本财年将受到约1000亿日元（约合6.378亿美元）的成本冲击，主因正是内存等核心组件价格上涨及"关税措施"。

任天堂并非孤例。此前，索尼已于今年3月宣布将旗舰产品PlayStation 5的售价上调最高150美元。面对相同的供应链压力，两家游戏主机巨头相继将成本转嫁至终端消费者。

本财年的各项财务预测均未能达到分析师预期水平。销量方面，以往游戏主机通常在发售次年呈现销量爬升态势，而任天堂此次预测却反其道而行，预计销量较上一财年下滑。

Kantan Games首席执行官Serkan Toto对此表示，"任天堂承压已有数月，但这一影响相当严峻——通常情况下，主机销量在第二年应该是上升的，而非任天堂此次预测的下滑。"

任天堂第一季度营收为4072亿日元，低于LSEG分析师预期的4306亿日元；不过净利润为652亿日元，小幅超出市场预期的632.8亿日元。

任天堂股价自去年8月触及14,000日元以上的历史高点后持续承压，截至目前较峰值累计跌幅接近50%，内存成本上涨被视为这一跌势的重要推手。周五发布的低于预期的财年指引，进一步加剧了市场对公司近期盈利能力的担忧。

尽管硬件层面压力显著，任天堂旗下强势IP依然为公司提供了一定的收入支撑。由环球影业与Illumination联合出品的《超级马力欧银河电影》今年全球票房已接近9亿美元（据Box Office Mojo数据）。Switch 2平台上的《宝可梦 Pokopia》亦成为意外爆款，用户口碑良好，跻身该主机迄今最畅销游戏之列。

任天堂今年还计划推出《Splatoon》及《星际火狐》系列新作，并有两款重量级宝可梦游戏定档明年发售。

Serkan Toto认为，"对任天堂而言，现在最关键的一步是尽可能快地推出爆款第一方游戏，以此带动主机销量。"如何通过强化软件阵容来对冲硬件价格上调后的需求压力，将是任天堂在这一财年面临的核心考验。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据追风交易台，巴克莱银行最新报告指出，当前由中东冲突引发的供应冲击，其历史意义堪比1973年阿拉伯石油禁运、1978–79年伊朗革命——这些事件无一例外地彻底重塑了全球能源市场的运行逻辑，而不仅仅是制造短暂的价格脉冲。

过去三年持续压制油价的“供给过剩”叙事，已经瓦解。这场危机将催生三重行为转变：非产油国急需多元化供应来源，产油国加倍押注产能独立，而所有国家都将增加战略储备作为缓冲。分析师强调：“能源安全已上升为首要矛盾。全球20%的产量实际上退出了市场，市场情绪正从供应自满迅速转向对能源安全的高度关注。”

本轮供给冲击结束后，油价将进入结构性上行通道。上游资本支出将在2027至2028年加速，从而驱动新一轮盈利修正周期与估值重估。因此，报告将美国能源服务板块的行业观点从“中性”上调至“正面”，并称这是近二十年来能源服务业最佳的布局时机。

页岩油“兜底”终结：油服超级周期的逻辑起点

当前局势是过去二十年来全球油市最深刻的结构性转变。与需求冲击不同，这场供应冲击将引发长期的市场结构性重组。

霍尔木兹海峡的中断仍在持续，中东约900万桶/日的产量处于关停状态。供应中断的核心在于中游基础设施——出口终端、储运设施及关键海峡通道——恢复周期至少需要数月，甚至可能长达数年。

这意味着，全球供应端急需一个快速响应的弹性来源来填补缺口。

然而，美国页岩油已无法再扮演这一角色。Tier 1（最优质）储量基本耗尽，生产商“没能力”快速增产；同时，资本纪律已演变为刚性约束，投资者要求现金回报而非产量扩张，生产商“没意愿”大规模打井。巴克莱直言：“美国页岩油不会来救场了。”预计到2027年底，美国陆上钻机数仅能从530台增至600台，远低于以往任何周期。

页岩油“兜底”时代的终结，正是本轮油服超级周期的逻辑起点。 最后一个能快速响应价格信号的弹性来源已经消失，任何中短期内的供应缺口都只能通过资本密集、周期漫长的深水项目和中东重建来弥补——这意味着上游资本支出将被迫加速。

油服行业定价权回归：闲置产能已归零，客户现金流正充裕

年初巴克莱对2027年全球上游支出增速的判断仅为3-5%，如今已被彻底推翻。背后驱动来自三大引擎的同步启动——北美短周期响应、深水FID提前释放、中东战后扩产。三者叠加下，2027年增速上修至9-10%，2028年更看至两位数增长。

• 北美（主要是美国陆上）：短周期油藏（页岩油/气）对油价信号反应快。预测年底前陆上钻机数从530台增至600台，直接拉动设备与压裂服务需求。

• 离岸市场（深水项目）：为填补页岩油产量增长放缓后的供应缺口，深水项目的最终投资决定（FID）提前落地。供给刚性（深水项目从FID到投产周期长）带来确定性设备需求，预计深水钻机数从122台增至131台（到2027年底）。

• 中东：冲突结束后进入大规模重建与扩产周期。典型例子是沙特此前搁置的Safaniyah（萨法尼亚油田，全球最大offshore油田）项目有望重启，推动区域资本开支大幅增长。

更关键的是，目前各类设备与服务几乎无闲置产能，而客户现金流正随油价上涨快速改善——这意味着油服行业将重新掌握定价权，利润率有望显著扩张。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

国泰海通最新报告指出，具身智能发展的最大障碍已不再是算法，而是数据缺口。其对数据的需求量呈指数级膨胀，远超传统AI模型。在这一背景下，能够率先填补数据缺口的数据供应商与基础设施商，将作为物理AI时代的“卖铲人”，占据产业链核心价值节点，有望享受显著的估值溢价。

技术路线上，真实数据、仿真/合成数据、视频数据各有利弊：纯真实数据成本过高，纯仿真数据存在“Sim2Real”（仿真到现实）鸿沟。未来主流路径逐渐清晰：仿真/视频数据用于大规模预训练 + 真实数据用于微调与强化学习。

随着主流技术路线日渐清晰，资本正加速涌入数据采集工具链（动捕、遥操作）、视频数据升维平台及仿真训练场——这些数据采集基础设施，正成为机器人产业真正的风口与“铲子”生意。

范式转移：世界模型重塑AI基石，数据需求膨胀至EB级

AI正从“数据相关性”驱动转向“物理因果性”驱动，2025年已成为世界模型应用落地的元年。具身智能对数据的需求量及复杂度正呈指数级爆发。

传统神经网络与大语言模型本质上依赖模式识别与概率关联，而“世界模型”的核心在于内建物理规律（如重力、惯性），并具备预测时空演化的能力。自2025年起，该领域迎来集中突破：Meta的V-JEPA 2、谷歌的Genie、OpenAI的Sora以及World Labs的RTFM相继问世。

世界模型将赋能游戏、自动驾驶与具身智能三大核心场景。其中，具身智能的爆发对数据提出了前所未有的苛刻要求。与大语言模型及自动驾驶（PB级数据量、以文本或视觉为主）不同，具身智能需适应形态各异的硬件平台，数据需求高达EB级，且极度强调物理交互（力觉、触觉、关节反馈）。目前行业仍处早期阶段，预训练数据极度紧缺，“数据孤岛”与异构数据融合难题已成为制约产业爆发的核心瓶颈。

三大主流数据采集方案利弊共存，视频数据成为业内关注新焦点

构建高效的数据闭环，是具身智能能力跃升的核心。当前，资本与技术主要围绕三大数据采集方案展开：

• 真实数据（高保真但极度昂贵）：通过遥操作、穿戴式动捕等方式直接采集。优势在于不存在Sim2Real差距；致命短板是成本高、扩展性差，难以覆盖长尾边缘场景。

• 合成/仿真数据（高性价比但存在迁移鸿沟）：利用物理引擎在虚拟环境中生成。成本极低且自带完美标签，但面临显著的“Sim2Real Gap”（动力学、感知、控制等差异），导致模型在真实环境中性能衰减。

• 视频数据（来源广但直接应用难）：业内新兴焦点，通过升维技术利用海量互联网视频。成本低、规模大，但缺乏物理交互属性（如重力、摩擦力），噪声大且缺少精确的三维标注。

产业演进趋势：Generalist AI的GEN-0模型（≥7B参数）已证明，在海量真实交互数据下，模型性能呈幂律增长。在真实数据成本被彻底打下来之前，“仿真/视频数据预训练 + 真实数据微调/强化学习”的虚实结合方案将是绝对主流。

与此同时，底层数据基建正在国家力量与开源生态的推动下加速成型：上海落地了全国首个具身智能领域国家级标准化试点（“1+N”模式训练场），北京建立了首个基于真实场景的数据训练基地。谷歌、星海图、傅利叶、智元等纷纷发布开源数据集，中国信通院则牵头制定了国内首个具身智能数据集质量评价标准。

机器人本体厂商的“数据站队”与战略分化

正是由于真实数据成本高、仿真数据存在迁移鸿沟、视频数据噪声大，国内外主流机器人本体厂商在数据路线上出现了明显分化。这一分化，反过来为数据采集基建的方向提供了最直接的产业验证。

• 真实数据优先派：认为只有真实交互才能跨越Sim2Real鸿沟。智元机器人在大模型训练阶段100%使用真机真实数据，仿真仅用于工程迭代；自变量机器人在复杂物理交互场景中完全不使用仿真数据；1X Technologies同样将“大规模真实世界数据”作为核心壁垒。

• 合成与仿真数据优先派：押注成本与规模。银河通用采用99%的合成数据配以1%的真实数据进行训练，试图以极低成本逼近真实分布。

• 视频数据战略高地：特斯拉、Figure AI等巨头正加速布局，核心逻辑在于互联网视频规模远超任何单一机器人平台能采集的真实数据。特斯拉Optimus已放弃早期动捕与遥操作，转向深挖互联网视频；千寻智能Spirit v1的70%预训练来自互联网视频；Figure AI启动Project Go-Big，探索人类视频到机器人的零样本迁移；星动纪元、逐际动力则分别采用“视频预训练+真机微调”及多源数据组合策略。

这三条路线的并存恰恰说明：当前尚无单一数据来源能独立解决具身智能的数据瓶颈。无论最终哪条路线收敛，数据采集工具链、仿真平台与视频升维技术——即物理AI时代的“卖铲人”——都将是确定性受益的方向。

数据“卖铲人”全景图

随着具身智能对数据的需求量级与复杂度指数级上升，能够有效解决数据获取成本与效率问题的供应商，正迎来一轮估值重估。这一重估覆盖四个关键方向：视频数据转化、仿真平台、多模态硬件采集，以及综合数据服务。

• 视频数据转化方向：核心突破在于将海量互联网视频低成本转化为机器人可用的训练数据，部分方案已能将综合采集成本降至行业平均水平的千分之五以下。

• 仿真平台方向：全链路合成数据体系以极低成本生成带完美标注的大规模虚拟数据，并逐步缩小Sim2Real差距。

• 真实数据采集硬件方向：光惯融合手套、电子皮肤等传感器结合高质量开源数据集，正在构建高保真底座。

• 真实数据生态与遥操作方向：大规模自建采集场景与高精度遥操作设备，已成为主流微调数据的重要来源。

在二级市场视角下，综合性数据服务商通过多元方案（遥操作、动捕、合成数据）建设具身智能数据训练场与工程化平台；仿真平台公司则通过收购整合打通虚实数据壁垒，提供全生命周期物理AI解决方案。

整体来看，无论是视频转化、仿真生成、硬件采集还是综合服务，能够显著提升数据“可获得性”与“成本效率”的供应商，正在从产业边缘走向估值中枢。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

中国造车新势力们，不约而同地迈向了同一道关口。

随着中国车企4月份销量数据陆续揭晓，新势力里，零跑7.14万辆继续领跑。它身后，理想、深蓝、鸿蒙智行、启源、极氪、小鹏、小米、蔚来，八家品牌全部挤在29000到34000辆的窄带里，差距不超过5000辆。这种密度在新势力的历史上从来没有出现过。

头部玩家陆续来到3万辆的关口，但没有人因此变好，也没有人可以就此轻松下来。

2025年底“蔚小理”集体卡在3万辆这个数字上的时候，行业问的是怎么突破天花板。如今天花板变成了地板，所有幸存者同时站了上来。3万辆/月折算全年36万辆，在当前汽车行业持续走低的利润率之下，这个规模并不意味着能够“活下去”。

月销3万辆已然成为一个新势力们刚好够得着、但谁也靠它难以支撑高投入模式的陷阱。成本不再下降，资本不再容忍亏损，困在这条线上玩家们的时间窗口正在收窄。

不一样的3万辆

无论是“天花板”还是”生死线”，都是把3万辆当成一个跨过去就好的关口。4月的事实是，主流新势力都跨过来了，然后发现这里也不是什么好地方。

这八家品牌之间的差异很大。蔚来均价30万以上做纯电高端，零跑主力在10万到15万元，理想靠增程吃透30万级市场，小鹏押智驾，小米拉生态，鸿蒙智行背靠华为。从10万到40万元的完整光谱，切的是完全不同的细分人群，4月交出了几乎相同的数字。

3万辆不是某一家的瓶颈。是整个新势力群体的结构性边界。

把时间拉回2024年就很清楚。那一年新势力的月度规模从1万到5万拉出了接近4倍的落差。理想5月站在月销5万辆，而蔚来月均1.85万、小鹏月均1.58万。蔚来直到当年12月才第一次触碰3万。

3万辆在那个年份是头部才有的特权。到2025年，小鹏连续七个月站在3万以上，零跑冲到月销7万，3万辆变成了入场券。2026年4月，入场券人手一张，但谁也没有买到包厢。

4月暴露出这条线，是因为产品周期的噪音暂时消除了。理想从3月的4.1万辆回落到4月的3.4万辆，L9在等换代。理想董事长李想在财报会上说，换代成功将直接决定整个L系列的市场上限。蔚来从3.55万辆回落到2.94万辆，ES9和乐道L80都还没交付。

爆款退潮之后留下的是基本盘。2025年底的数据已经暗示了这个规律，蔚小理三家都经历过新车上市前三个月销量快速拉升、随后大幅回落的周期。

小鹏的G7上市第三个月销量腰斩，全新P7从月销八千掉到三千以下。乐道L90三个月破万之后第四个月大跌。新车效应消退之后，每家剩下的稳态销量，就是基本盘的真实大小。

从下面涨上来的也停在了同一个位置。小鹏从2026年3月的2.74万辆升到4月的3.1万辆，小米从2万出头跳到3万，速度在3万辆附近明显放缓。3万辆不只是交汇点，也是阻力位。

无论卖10万的车还是30万的车，八家品牌的基本盘大小惊人地接近。

乘联分会秘书长崔东树在5月6日给了华尔街见闻一个简洁的解释：“总量提升了，自然就带来增量。”乘联分会数据显示，2026年4月，国内新能源乘用车零售达88.3万辆，新能源渗透率历史性突破60%。

新能源渗透率从35%膨胀到60%以上，市场扩容把所有船都往上抬了一截。但潮水托上来的位置和自己挣上来的位置不是一回事。

渗透率突破60%之后增量空间收窄，品牌之间开始变成存量博弈。大盘已经在减速，综合乘联会等机构数据，2026年前4个月，新能源乘用车零售同比下降17%。李想在财报会上说，今年20万元以上中高端新能源市场新车数量甚至等同于过去三年之和，而大盘增量有限。

蛋糕增速放慢，切蛋糕的人更多。3万辆就是在这个环境下多数新势力阶段性的稳态区间。以前问的是够不够资格留在牌桌上。现在的问题是留在牌桌上但赢不了钱。

赚不了钱的规模

3万辆每月能不能养活一家新势力？算一笔账就知道。

新势力2025年全年研发投入普遍在80亿到120亿元，蔚来106亿、理想113亿、小鹏95亿。智驾军备赛下这个数字几乎砍不动。销管费用同样沉重，自营门店模式下新势力的费用率远高于传统4S体系。

月销3万辆、年销36万辆，每辆车分摊研发费用2.5万到3万元，销管费用2万到3.5万元。合计每辆车背5万到6万元各类成本。

收入端呢？均价15万到27万元，毛利率13%到19%。取行业中位数，均价20万、毛利率16%，单车毛利约3.2万元。

3万辆的收入够付日常开销，但扣完研发和渠道费用之后很难覆盖持续扩张所需。要往上走到5万辆需要更多的新车、更大的渠道投入，而这些都要钱，偏偏3万辆的规模不产生利润，也就没有钱去投。想走出去得先有钱，困在这里就是没钱。这是一个死循环。

理想是最直观的例子。2024年月销均值在4万辆以上时，理想单季度赚超过30亿。2025年月销均值滑到3.4万辆，全年利润只剩11.39亿，同比蒸发近九成。2025年理想均价26.26万、车辆毛利率17.9%，新势力里条件最好的，仍然挡不住规模下滑的碾压。

马东辉在2026年3月的财报会上说，渠道核心思路从“铺数量”转向“强调质量”。增长逻辑正在被替换为效率逻辑。

何小鹏在同期的财报会上说得更直接：扩大规模能让我们在竞争中生存。他给2026年定的物理AI研发投入是70亿，全年研发预算95亿级别。

这种量级的投入必须有远超3万辆的月销去摊薄。

缺口已经存在了。更麻烦的是，这个缺口还在扩大。

一位新势力车企高管对华尔街见闻表示，去年四季度部分车企因为没有新车发布、营销处于全年最低，实现了单季度盈利，但随着2026年二季度起产品密集上新，费用会全部回来。

生产端的成本压力也不小。碳酸锂从2025年初7.5万元/吨涨到近期逼近20万元/吨，纯电车型单车电池成本增加超6500元。AI数据中心大规模抢占先进制程产能，车规级芯片交付优先级被系统性压低，一名车企高管表示，像车载内存在2026年供应满足率可能不足50%。多位车企高管对华尔街见闻表示，大宗材料和存储芯片涨价带来“巨大压力”。

涨价带来的压力是全方位的。石化衍生材料，如塑料、橡胶、涂料占整车材料成本20%到30%，随油价同步上行。瑞银汽车分析师巩旻在4月底发给华尔街见闻的一份分析中指出，截至2026年3月，相较2025年秋季，纯电整车制造成本上涨约7000元，增程约6000元，插混约5000元。

单车毛利3.2万，固定成本分摊5到6万，成本端还在每辆车再加几千元。3万辆的算术本来就不成立，现在正在变得更不成立。

过去还有一种解法：降价换量，先用亏损抢份额，再用规模倒逼供应链降本。但成本不再下降的时候，降价就不再是投资，而是单纯的失血。部分品牌已经悄悄砍掉去年为走量而亏钱的低配车型。定价从进攻的武器变成了防守的边界。

逃生通道正在关闭

5月起新车密集上市，这条线很快会被打散。

但打散不等于解套。

过去两年新势力拉销量靠的是一款爆车定乾坤，理想ONE确立增程SUV赛道，MONA M03改写小鹏的规模曲线，零跑A10上市后4月大定超4万辆。但这个公式的有效期在缩短。理想L9从上市到换代将近四年，MONA M03从上市到改款不到一年。到了最近，新车效应衰减期更是从半年以上压缩到三个月，爆款的脉冲越来越短。

不少新势力车企将目光瞄准了更高毛利率的大型SUV，并在北京车展上扎堆发布。巩旻也坦言，这个赛道“尤为拥挤”，仅少数车型月销能破5000辆，保持半年以上的更是寥寥。一款新车稳态月销三五千辆，靠它把品牌月销从3万拉到4万几乎不可能。

另一条路也走不通了。过去从低销量往高销量爬的路径是降价换量，激进定价抢份额，规模倒逼供应链降本。碳酸锂、芯片、石化材料三条成本线同时上行，降价意味着每多卖一辆多亏一点。 “先亏后赚”的故事越来越难讲。

崔东树判断，行业出清还远没有结束。按照他的预期，未来一到两年内还会有相当比例的品牌退出，届时留在场上的玩家需要够到的规模门槛，会比今天的3万辆更高。

零跑是目前唯一从3万辆走到7万辆的样本。18个月，B系列打开7到12万元价格带，A10在15万元区间制造爆款，全域自研持续压BOM，三条线同时推进，不是某一款车的功劳。朱江明给2026年定的目标是年销100万辆。他多次强调，这是新造车的生死线。

朱华荣4月在重庆给了更高的刻度：300万至350万辆只够活下去，800万至1000万辆才算活得好。他说的是集团层面，但标定了一个趋势，安全规模的认知在急剧抬升。

卡在3万辆的八家里有几家具备这种体系能力？零跑走的是极致成本控制加价格带下探，低毛利换高周转。这条路对均价20万以上的品牌走不通。品牌定位不允许大幅下探，上探又面临BBA反扑和市场容量的天花板。

这个市场不存在“稳定在某个规模”的选项。要么往上走，要么被挤下来。下一轮承受压力的，是正站在3万辆上的主流品牌。

过去十年新势力竞争的核心变量一直在换，从“谁能量产”到“谁的产品定义更准”到“谁的智驾更强”。

到八家同时卡在3万辆的今天，变量可能正在切换为一个更朴素的问题：谁的单车成本更低，谁的渠道效率更高，谁的现金流周转更快。不是讲故事的能力，是日复一日打磨出来的运营能力。

全球汽车工业一百多年反复证明一件事：能造好车的公司很多，能持续赚钱的很少。丰田用了几十年才把净利率稳定在7%以上。中国新势力用十年走完了从PPT到量产的路，集体站上了3万辆。

体系还没有建起来。上一轮洗牌淘汰的是哪吒和极越。下一轮，站在3万辆上的八个名字里，不会所有人都还在。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

5月8日，A股全天承压，三大股指一度集体下行，深成指、创业板均跌近1%，午后沪指震荡回升，深成指跌幅收窄。芯片、半导体等全线走低，机器人概念股逆势拉升。

港股低开低走，恒指、恒科指早盘双双跌超1%，午后恒科指拉升，一度翻红，权重科网股分化，快手逆势涨超9%。半导体走低，华虹半导体跌超7%。

债市方面，国债期货多数走高。商品方面，国内商品期货多数品种下跌，多晶硅跌近5%。

A股：截至收盘，沪指持平，深成指跌0.50%，创业板指跌0.96%。微盘股指数涨超1%，刷新历史新高。

盘面上，个股涨多跌少，沪深京三市约3600股飘红，今日成交3.08万亿。沪深两市成交额3.05万亿，连续三个交易日突破3万亿，较上一个交易日缩量近1000亿。板块方面，电池产业链领跌，半导体概念股调整明显，创新药、光伏、AI算力概念股走弱。商业航天、人形机器人题材爆发，CPO、PCB概念股活跃。

值得注意的是，今天，A股又一只10倍股诞生。截至收盘，大普微涨约17%，报504.81元/股，较46.08元/股的发行价上涨超1000%。这意味着，上市仅14个交易日，大普微股价就翻了10倍。

港股：截至收盘，恒生指数收跌0.87%，恒生科技指数跌0.36%。南向资金今日净买入额为131.68亿港元。

盘面上，科网股多数下跌，快手午后大涨逾9%，百度集团涨近6%；地产股走强，龙湖集团涨逾5%，华润置地涨逾3%；芯片股调整，华虹半导体跌逾7%，中芯国际跌逾4%。

债市：国债期货多数上涨，截至收盘，30年期主力合约持平，10年期主力合约涨0.03%，5年期主力合约涨0.04%，2年期主力合约涨0.01%。

商品：国内商品期货多数下跌，截至收盘，新能源材料跌幅居前，多晶硅跌4.89%；化工品多数下跌，乙二醇跌3.97%；能源品全部下跌，低硫燃料油跌3.12%；黑色系全部下跌，不锈钢跌2.51%；农副产品多数下跌，生猪跌1.54%；非金属建材全部下跌，玻璃跌1.49%；油脂油料多数下跌，豆油跌1.26%；航运期货涨幅居前，集运指数(欧线)涨3.72%；贵金属涨跌参半，沪银涨3.18%；基本金属多数上涨，国际铜涨1.55%。

机器人逆势大爆发

机器人概念股大爆发，绿的谐波、华勤技术、三瑞智能等创历史新高，大业股份3连板，巨轮智能2连板。

消息面，据海关统计，今年一季度，我国机器人产业海外市场拓展步伐加快。各类单独列名的“机器人”合计出口额达113.2亿元，产品远销至全球148个国家和地区。一季度，我国工业机器人出口达31.6亿元，同比增长42%。

国信证券梳理特斯拉2026年一季度财报电话会指出，Optimus V3预计年中附近发布，生产计划于7月下旬至8月启动。弗里蒙特工厂二季度开始将Model S/X产线改造为年产能100万台的首代Optimus产线，德州超级工厂同步筹备二代产线，远期目标年产能1000万台。特斯拉同步完成AI5推理芯片流片，自研芯片供应体系成型以支撑远期规模。

东吴证券统计显示，2026年4月国家电网印发《2026年具身智能发展规划》，计划年内集中采购各类具身智能设备约8500台，总投资约68亿元。墨甲机器人同期完成智警机器人1030台签约与110台集中交付。产业端已从个别试点订单向规模化集中采购切换。

据华尔街见闻文章提及，摩根士丹利在最新研报中称，2026年年初至今，全球人形机器人风险投资规模已超过2025年全年总额，增速之快令业界瞩目——其中中国市场贡献了约46%的年内风险投资资金，成为全球资本最密集的角力场。

摩根士丹利预计，随着特斯拉Optimus步入量产倒计时，Meta与杰夫·贝索斯等科技巨头携数百亿美元重金杀入“物理AI”领域，一个到2050年规模高达7.5万亿美元、保有量达10亿台的终极蓝海正在成型。对投资者而言，最直接的信号是：摩根士丹利“人形机器人100”指数自2025年2月设立以来已暴涨45%，全面碾压标普500指数。

光通信概念股继续拉升

东田微20CM涨停，通鼎互联、福晶科技、光迅科技、铭普光磁等多只个股纷纷涨停。

据券商中国，日前，黄仁勋接受美媒采访时表示，公司与康宁的新合作代表了在美国重建关键技术供应链重要部分的良机。黄仁勋称，“我们正在经历人类历史上规模最大的基础设施建设浪潮。人工智能将在全球范围内成为基础性基础设施，美国当然也不例外。”

英伟达和康宁此次合作的核心是用于大型人工智能数据中心内芯片连接的光学技术。黄仁勋称，“下一代人工智能基础设施将需要大量的光学连接，因为计算需求正在迅速增长，铜线已经无法满足需求。老实说，我们将以任何光学公司都从未达到过的规模来扩大光学技术。”

据路透社报道，当地时间周四，英伟达和康宁公司的首席执行官证实，除了本周早些时候披露的股权投资外，英伟达还额外出资数十亿美元，助力康宁新建工厂。黄仁勋表示，英伟达已支付“数十亿美元的预付款”，而这笔款项并未在本周早些时候宣布对康宁进行股权投资时披露。康宁生产的玻璃用于连接大型数据中心内计算机的光纤电缆。

光大证券表示，光纤厂商正由传统通信材料商转变为AI数据中心核心供应商，估值与业绩有望迎来“双击”。康宁产品结构与AI数据中心建设周期共振，市场正对其重新定价。AI通胀带来的光纤新周期同样利好国内厂商，由于北美订单外溢至国内厂商、国内厂商拥有较高光棒产能壁垒、海外产能持续布局，国内厂商业绩持续改善、AI建设周期驱动行业估值中枢提升，带来光纤行业“双击”机会。

商业航天活跃

商业航天概念表现活跃，航天发展、航天长峰、航天动力等涨停。

消息面上，据央视新闻报道，4月28日，位于浙江绍兴的力箭二号大型液体运载火箭超级工厂全面竣工。该工厂的建成投用，标志着力箭二号运载火箭迈入批量化生产阶段，也是我国商业航天产业从技术验证迈向规模化生产的重要里程碑。

国海证券认为，随着2026年我国火箭领域可复用技术持续推进，低轨卫星运力及部署成本有望迎来革命性突破，火箭、卫星、通信全产业链将迎来爆发，商业航天进入重要战略布局期。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

周五，据彭博援引知情人士消息，软银已将这笔保证金贷款的目标规模从100亿美元下调至最低60亿美元，降幅达40%。此前部分潜在贷款方对如何为OpenAI这家非上市公司进行估值表达了顾虑，导致原定计划受阻。

这一变化发生在OpenAI自身基本面承压的背景下。OpenAI在2026年初多次未能完成月度销售目标，竞争对手Anthropic在编程和企业市场持续蚕食其份额，该公司去年底ChatGPT周活跃用户达到10亿的内部目标也未能实现。

对此，OpenAI首席财务官Sarah Friar予以反驳，称公司正在达成各项目标，并看到产品需求呈现"垂直攀升"态势。

贷款方顾虑：非上市公司估值难题

据彭博援引知情人士，软银及其委托银行在近几周与潜在贷款方的分别磋商中，已将目标金额下调至60亿美元。相关讨论仍在进行中，最终借款规模等细节仍可能发生变化。

阻力的核心在于估值。部分被游说参与这笔100亿美元贷款的投资者，对如何为OpenAI这家非上市公司厘定合理价值存有疑虑。参与讨论的潜在贷款方涵盖私募信贷机构、金融机构及对冲基金，相关磋商最早于3月中旬启动。

软银押注AI：债务规模持续膨胀

软银创始人孙正义正寻求将自身打造为全球AI浪潮的核心枢纽，为此不惜大举举债。该集团近期再度向OpenAI追加300亿美元承诺，此前已累计投入逾300亿美元。今年3月，软银完成了一笔400亿美元的贷款，创其美元贷款规模历史纪录，部分资金即用于支持对OpenAI的最新跟投。

与此同时，外界对AI巨额投入能否在短期内产生足够回报的争论日趋激烈，这一宏观背景也在加剧市场对软银信用状况的担忧。

市场信号分歧：股价上涨，信用风险攀升

资本市场对软银的判断出现明显分化。一方面，软银股价今年已累计上涨39%，大幅跑赢日本基准东证指数12.3%的涨幅；另一方面，其债务信用风险的对冲成本持续上升，信用违约互换利差今年已扩大约61个基点。

评级机构的态度同样趋于审慎。今年3月，标普全球评级将软银信用展望由"稳定"下调至"负面"，理由是对OpenAI的投资可能损害公司流动性及资产信用质量。

股债市场的背离，折射出投资者对软银AI战略的复杂态度——看好其战略卡位，却对其财务风险保持警惕。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

最新政策信号显示，利率互换市场目前对2026年全年降息的定价已降至零。高盛认为，要令降息重回讨论桌，需要失业率升至4.5%或出现明显负增长的就业数据，而非仅仅一份低于预期的月度报告。美联储4月会议出现三名鹰派异见票，呼吁移除现有宽松倾向指引；鲍威尔在其最后一次新闻发布会上明确承认，目前已有更多官员认为加息与降息的概率大致相当。与此同时，候任联储主席沃什虽倾向于利率偏低，却主张压缩资产负债表，其立场使政策走向更趋复杂。

今晚数据的市场意义集中体现在两端：若数据小幅低于预期，分析师普遍认为可归因于3月统计扰动因素消退，大概率被市场"跳过"；若大幅高于预期，则将进一步巩固"长时间暂停"叙事，并有可能触发加息预期重新定价，推动美债收益率上行。据高盛交易台测算，标普500期权市场目前隐含的当日波动幅度约为1.3%。

更深层的压力来自通胀端。中东冲突引发的油价上涨持续推升通胀预期，高盛全球宏观研究部Vickie Chang指出，对股市而言当前最坏的组合是"非农超预期强劲叠加能源价格向核心通胀超预期传导"——这将令美联储在通胀冲击面前坚守紧缩立场，而劳动力市场的韧性反将成为阻碍降息的理由。

预期分歧显著，技术因素构成核心变量

市场共识预期4月非农新增65000个，预测区间极宽：Sough bay Research给出最高值133000，花旗银行则预测可能出现-15000的负增长。主要机构中，高盛预测75000，略高于共识；摩根大通预测50000；美银美林预测80000，为主要机构中最为乐观；巴克莱预测接近零增长。

各机构分歧的核心在于如何解读3月数据的"虚高"成分。摩根大通指出，过去三个月私人就业月度数据依次为+180000、-129000、+186000，波动剧烈；若剥离凯撒永久医护人员罢工结束带来的统计回补以及天气利好因素，两个月平均就业增量仅约20000-30000。巴克莱认为，上述因素逆转将共同压制4月标题数据，倾向于给出持平预测。

高频指标亦呈分化。ADP 4月私人就业新增109000，低于市场预期120000，但Pantheon宏观经济研究指出，其过去12个月相对BLS初值的平均绝对预测误差高达85000，解读需审慎。Revelio私人就业估算为51000，创近一年最高。初申失业金人数方面，调查参考周录得215000，略高于3月调查周的205000；但随后一周已降至200000以下，部分模型将其视为正向信号，巴克莱则提醒，基于申请数据的标准模型因从3月高位推断趋势动能，存在高估风险。

就业结构性裂痕：K型分化持续深化

标题数据之下，劳动力市场内部分化正在加剧。美银美林经济学家David Tinsley指出，整体薪资和就业数据表面稳健，但内部"K型"结构极为明显。美银数据显示，4月收入最高三分之一群体的税后薪资涨幅达6%，最低收入群体仅为1.5%——而消费者价格指数同比已上涨3.5%，意味着低收入群体正经历实际收入净损失。

行业层面，ISM制造业就业分项指数4月降至46.4，连续第31个月收缩，60%的受访企业表示正在"管控人员编制"而非主动招聘，34%依赖裁员，43%依靠自然减员，仅五个行业实现就业增长。ISM服务业就业指数虽从45.2回升至48.0，仍处于收缩区间。标普全球PMI数据显示，4月就业岗位仅小幅增加，制造业就业9个月来首次下降，构成2024年底以来最弱的两个月连续表现；服务业增岗亦被描述为"微幅"，企业普遍援引人员流失、劳动力短缺、需求不确定性及成本压力为掣肘因素。

纽约联储主席John Williams本周亦注意到上述分歧，称硬数据与软调查数据之间存在"相互冲突的信号"，并以"低雇低裁"劳动力市场来描述当前局面，强调需密切监测状态是否正在转变。

美联储框架已转向：就业降温难换降息空间

此次非农数据对货币政策的影响，须置于一个已发生根本性转变的决策框架下解读。鲍威尔明确表示，就业市场已不再是通胀的来源，但政策重心已转向通胀管理；他同时指出，政策处于"观察等待"的合适位置，能源与关税风险是主要关注对象。

4月FOMC会议三名成员公开主张移除"宽松偏向"指引，部分非投票委员亦持类似立场。分析师认为，6月会议存在将政策表述转为中性的可能——不过，沃什对利率水平偏低的公开偏好，可能延缓鹰派措辞的正式落地。

高盛利率交易台Brandon Brown指出，市场焦点在过去两个月已明显从就业转向通胀及通胀预期，这一转变在利率定价和美联储三名异见票中均有体现。他认为，要令降息重回讨论桌，需要失业率升至4.5%或出现明显负增长的就业数据，而非仅仅一份低于预期的月度报告。美银美林经济学家Shruti Mishra持相似判断：失业率维持4.3%或更低，将令美联储在通胀风险上升的背景下继续按兵不动；即便数据偏软，在战争风险尚未出清之前，市场也不具备为降息提前定价的条件。

情景推演：强数据是"滞胀交易"加速器

摩根大通美国市场情报团队给出了五大非农情景下标普500的预期反应：

• 新增超过125000，指数波动区间-1%至+1%，概率约10%；
• 85000-125000，波动0至+0.75%，概率25%；
• 45000-85000，波动-0.5%至+0.5%，概率30%；
• 5000-45000，波动-0.5%至+0.25%，概率25%；
• 低于5000，指数或反升0.5%-1.0%，概率10%。

摩根大通总体认为，本次数据不太可能改变按兵不动的预期，因其倾向于将当前通胀冲击定性为暂时性因素。

利率市场方面，美银美林策略师Mark Cabana和Bruno Braizinha指出，利率市场对非农数据正向惊喜的反应灵敏度将高于负向惊喜，原因在于强劲数据将扩大加息概率分布的右侧尾部。利率期权市场已将10年期美债在非农公布日的隐含波动幅度定价在约6-6.5个基点，略高于历史均值4.9-5.4个基点。

在外汇层面，美银美林外汇策略师Alex Cohen认为，强劲非农将有助于打开美联储加息预期的上行空间，并带动美元走高；但沃什对于加息设定的较高门槛，已在一定程度上压制了美元的反应弹性。若数据偏软，欧元兑美元的波动幅度预计不超过±0.5%。

投资策略：做多波动率，回避低收入消费敞口

在具体操作层面，华尔街机构已开始围绕"滞胀交易"主线调整持仓。高盛股指波动率交易台Cindy Lu建议关注短期波动率，尤其看好标普500指数1个月25Delta看涨期权（当前波动率约13vol），同时建议关注纳斯达克100波动率——在英伟达财报临近的背景下，其相对标普500的价差溢价应获支撑。据其测算，可同时覆盖非农和CPI的标普500下周二跨式期权报价约为93美元（约1.26%），高盛认为值得持有。

主题策略方面，高盛Faris Mourad建议，在"低增长、高通胀、长期油价偏高、近期降息偏少"的宏观背景下，应重点布局不受短期经济周期干扰的结构性长期主题，包括AI数据中心基础设施与设备（含内存、冷却设备、AI芯片供应商、光纤网络及非住宅建设）、电力主题及美国本土太阳能板块。

在做空方向，Mourad建议关注低收入消费者及可选消费敞口。他指出，自中东冲突爆发以来汽油价格已上涨近40%，而低收入家庭在汽油上的支出约为高收入家庭的4倍；叠加食品成本通胀及相关政策对低收入群体的净负面影响，该群体的实际收入增长预计将明显落后，近期的股价反弹已超出盈利预期所能支撑的合理区间。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

段永平在社交平台"雪球"发文称，已将煤炭股中国神华全部换成泡泡玛特，并调侃道"神华是一家很好的公司，我们的投资也获得了很好的回报，在此谢过，将来有机会还会再回来。"这一表态迅速引发市场跟风，南向资金及散户买盘涌入，成为近期股价反弹的主要催化剂。

然而，德银分析师Sammi Xu在5月7日发布的一季度业绩前瞻报告中，对泡泡玛特的基本面发出明确警告：海外市场环比持续走弱，国内IP热度出现疲态，若当前趋势延续，2026年全年营收可能出现同比负增长。

德银的预测与市场主流判断存在显著分歧。该行预计2026年泡泡玛特调整后净利润为115亿元人民币，同比下降12%，较市场一致预期的152亿元低出约24%。德银同步将全年营收预测下调14%至约365亿元，并将2026至2028年净利润预测削减16%至28%。

段永平增持提振情绪，股价短线反弹

推动泡泡玛特近期股价走强的核心力量，来自知名投资人段永平的持续表态与操作。据德银研报，段永平通过旗下H&H International Investment管理逾170亿美元的美股资产，以深度价值与长期投资风格著称，其在"雪球"平台上的看多言论对散户及南向投资者具有显著号召力。

德银研报显示，段永平于4月在行权价145至150港元之间卖出大量泡泡玛特认沽期权，若全部行权，对应持仓规模约占泡泡玛特总股本的3%。4月期权到期后，他继续卖出行权价155港元的认沽期权。

5月7日，他进一步宣布卖出其他港股持仓，直接买入泡泡玛特正股。上述操作持续推高南向资金流入及散户关注度，成为股价近期动能的主要来源。

一季度预览：海外环比大幅下滑，国内靠低基数撑场

泡泡玛特预计于5月中旬发布一季度运营数据，并首次举办季度管理层电话会议。德银预计，一季度总营收约为89亿元人民币，同比增长73%，但这一亮眼数字在很大程度上依赖于去年同期的低基数效应。

分地区来看，国内市场一季度预计同比增长85%，主要受节假日销售旺季及低基数驱动，线上销售同比增长86%，线下同店销售增速（SSSG）达42%。然而，海外市场的环比走势令德银明显偏于谨慎：该行预计海外销售额环比下降27%，其中欧洲降幅最大，达41%，北美下滑36%，亚洲相对抗跌，降幅约18%。尽管海外市场同比仍有约60%的增长，但这主要源于2025年一季度的极低基数，或不反映真实需求动能。

德银还注意到，市场对于此次管理层电话会议的解读存在分歧——部分投资者将其视为公司提升透明度的积极信号，另一些人则将运营数据发布时间的推迟，以及首次举办电话会议的安排，视为潜在下行风险的预警信号。

IP疲态蔓延，国内市场出现结构性降速迹象

更深层担忧，在于泡泡玛特核心IP在国内市场的热度正在消退。研报指出，"The Monsters"（Labubu）及"Twinkle Twinkle"等近期发售系列在二级市场的价格已明显回落。其中，Monster x Sanrio联名款的二手交易价格较发售价折价高达40%；"Twinkle Twinkle"最新系列同样以折价成交，未能复制此前Labubu系列的溢价效应，令市场此前对其"类Labubu"表现的预期落空。

德银将2026年3月的电商月度趋势外推至年底，测算结果显示，2026年下半年国内电商销售额可能同比下降17%。该行据此判断，泡泡玛特国内市场的结构性放缓可能已于一季度开始显现。

在季度环比预测上，预计2026年国内市场各季度环比变动分别为-19%、-2%、+14%、-9%，海外市场则为-27%、-4%、+12%、-5%，全年合计营收同比下降约2%。三季度的短暂回升，主要寄望于"Labubu 4.0"的发售以及世界杯相关销售拉动。

盈利预测大幅低于市场一致预期，运营杠杆面临反转

德银对泡泡玛特2026年的盈利预测，与市场主流判断存在显著落差。该行预计全年营收365亿元，较市场一致预期的455亿元低约20%；调整后净利润116亿元，较市场一致预期的152亿元低约24%；每股盈利预测8.51元人民币，较市场一致预期低25%。

除销售端承压外，运营杠杆的反转将进一步侵蚀利润率。泡泡玛特2025年EBIT利润率高达45%，远超零售同业普遍低于20%的水平，但随着同店销售增速下滑，叠加在欧美核心商圈开设旗舰店带来的高额固定成本，利润率收缩压力不容忽视。此外，2025年底库存水平的大幅攀升，也引发德银对潜在库存积压及清货风险的警惕，认为这可能进一步损害品牌价值与财务稳健性。

德银将2026至2028年净利润预测下调16%至28%，并将DCF目标价从157港元下调至140港元，对应2026年预期市盈率14倍。该行维持卖出评级，并指出当前股价162.2港元对应2026年预期市盈率约16.4倍，估值仍存在下行空间。

投资者关注四大焦点，Labubu 4.0成关键变量

报告梳理了投资者在即将到来的管理层电话会议前最为关注的四个议题。

其一，海外各地区的环比销售趋势。由于泡泡玛特通常仅披露同比增速而非绝对销售额，市场缺乏官方的环比数据，投资者迫切希望了解各区域的真实动能。

其二，4月及5月的最新销售情况。鉴于电话会议将于5月中旬举行，市场希望获得一季度结束后的近期销售趋势更新。

其三，全年运营利润率指引。管理层在2025年全年业绩会上曾提及2026年前两个月运营利润率仅收窄约1个百分点，但德银认为，春节后国内销售的月度走软，以及海外旗舰店的高额运营成本，使得这一利润率水平难以持续。

其四，"Labubu 4.0"的发售进展。泡泡玛特董事长王宁近期在采访中暗示该系列将带来"全新内容"，但发售时间此前已有推迟。市场正密切评估这一IP能否产生足够的增量销售，以扭转品牌热度下滑的趋势。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

据彭博报道，Coinbase首席执行官Brian Armstrong本周二以强硬措辞为裁员定调，警告称"现在最大的风险是不采取行动"，并表示公司正致力于成为"精简、快速、AI原生"的组织。这一表态标志着加密行业高管在公开场合将AI重组话语推向新高度。

此轮裁员潮对市场的直接影响在于：加密与金融科技公司的用人逻辑正在重构，技术与运营岗位面临持续压缩，而管理层级的扁平化趋势也在加速。投资者需要判断，这究竟是行业效率跃升的前兆，还是一场以AI为包装的周期性收缩。

Block率先行动，行业跟进

据彭博报道，此轮裁员浪潮的势头在Block公司宣布大规模削减岗位后明显加速。Block是Square和Cash App的母公司，该公司在今年早些时候宣布重大裁员，并将AI列为更广泛重组计划的组成部分。此后，多家同业公司相继采用类似表述，将裁员定性为迎接AI驱动未来的主动准备。

Coinbase在此过程中动作尤为积极。除削减人员外，该公司还在压缩管理层级，要求管理者以"球员兼教练"的模式运作，兼顾执行与管理职能。区块链基础设施公司0G Labs则表示，在内部AI工具显著提升生产效率后，已将员工规模压缩25%。

“AI洗白”质疑声起

批评者对上述叙事并不完全信服。多家公司同时面临更为直接的业务压力：加密资产交易活跃度已明显降温，数字资产价格仍低于近期高点，支付类公司则在增长放缓与竞争加剧的双重压力下艰难前行。

部分企业还有各自的内部困境。Block在疫情繁荣期大举扩张，积累了大量冗余；PayPal则仍处于新管理层主导的全面转型过程中。这些背景催生了外界对"AI洗白"的指控——即企业以人工智能作为更体面的说辞，掩盖需求疲软或过度招聘所导致的裁员。

Needham & Company分析师John Todaro对此直言质疑："每当我看到这些裁员，而AI被列为原因之一，我都会退一步问：我们在市场火热的公司身上看到过这种情况吗？"他补充道："我不确定我是否相信AI这个说法。"

两种逻辑并存，比例存争议

也有观察人士认为，两种解释可以同时成立。加密招聘平台CryptoJobsList创始人Raman Shalupau估计，当前裁员在整个行业中"大约呈80/20的比例分布——真实的AI效率提升占八成，缩减上轮牛市冗余占两成"。

这一判断意味着，AI对岗位结构的实质性重塑确实正在发生，但其规模与速度因公司而异。即便在未大规模裁员的企业中，岗位职能也在围绕自动化工具加速重组，部分重复性工作正在被系统替代，而非由新员工承接。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

美股金融板块今年以来已累计下跌约6%，而标普500指数同期上涨7%，并在过去17个交易日内14次收于历史高位。这一罕见背离引发部分市场人士警惕——类似的信号曾在互联网泡沫破裂和2008年金融危机前夕出现。

Brown Technical Insights创始人Scott Brown表示，"美国股市离不开金融板块的支撑"，历史表明金融股至少需要参与上涨行情，而当前它们连参与都谈不上。

私人信贷市场的隐忧被认为是金融板块承压的重要原因之一。SimCorp全球投资决策研究主管Melissa Brown指出，金融体系高度互联，相关风险"有可能比目前预期的扩散得更广"，需要密切关注。尽管摩根大通、美国银行和富国银行等大型银行在4月均公布了强劲的季度业绩，金融板块的颓势依然未能扭转。

技术面背离：XLF跌破200日均线

Scott Brown指出，金融板块的技术面信号尤为值得警惕。追踪金融板块的State Street Financial Select Sector SPDR ETF（XLF）不仅在标普500创新高期间持续下跌，还始终运行于200日移动均线之下——后者被广泛视为判断长期趋势的重要参考。

历史数据显示，在此前32次标普500创新高而XLF同时位于200日均线以下的情形中，一个月后标普500有29次出现下跌，平均跌幅达3.3%。六个月后，标普500有18次下跌、14次上涨；一年后虽有17次上涨、15次下跌，平均涨幅4.6%，但下跌区间最大跌幅高达41.5%，显示下行风险不对称地偏大。

此外，在标普500全部11个SPDR行业ETF中，XLF是目前唯一一个价格与50日均线均低于200日均线的板块，这意味着金融板块在短期和长期趋势上均处于弱势。

从相对表现来看，情况同样不容乐观。据FactSet及MarketWatch数据，自XLF于1998年12月22日成立以来，该ETF相对于标普500的表现已跌至历史最低水平。

这意味着，金融板块当前相对于大盘的弱势程度，已超过新冠疫情冲击期间和2008年金融危机期间，更远差于2000年互联网泡沫破裂之初的水平。这一极端的相对弱势令部分分析人士感到不安。

历史先例：金融板块曾两度提前预警

金融板块之所以被视为领先指标，在于其作为经济流动性提供者的核心地位。企业需要借贷来扩张业务，银行则通过放贷获利。一旦信贷条件收紧或借贷意愿下降，经济与股市往往随之承压。

历史上，金融板块曾两度在大盘见顶前发出预警。互联网泡沫破裂前，XLF相对于标普500的走势于1999年4月开始走弱，距标普500最终见顶约早11个月；2008年金融危机前，XLF于2007年2月开始发出警示信号，距市场顶部约早8个月。

面对上述信号，Scott Brown的建议是审慎而非激进。他表示，在当前市场中判断顶部并不容易，转为看空也颇为困难，因为这类警示信号有时会持续很长时间才被市场消化，甚至最终未必成真。

不过，他建议投资者或许可以考虑逐步"减持芯片股"，而非继续追涨，更不宜向市场加注新资金。摩根大通CEO Jamie Dimon此前曾将去年底浮现的私人信贷问题比作"蟑螂"——见到一只，背后可能还有更多——尽管他同时表示相关问题可能不具系统性风险，市场对此警告的反应总体平淡。但在金融板块持续发出异常信号的背景下，这一警告或许值得重新审视。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

Rowan在公司发布季度业绩之际表示，他将外生冲击发生的概率估计在30%至35%之间，远高于通常水平。他指出，限制劳动力与商品自由流动的政策在短期内具有通胀效应，而AI将引发深远的社会经济动荡，带来"蓝领崛起、白领承压"的结构性翻转。与此同时，他对部分竞争对手保险公司的激进操作提出严厉批评，警告行业存在传染风险。

在此背景下，阿波罗已将固定收益投资组合向更高信用质量迁移，削减对软件等高风险行业的敞口，并在保险业务中储备约400亿美元现金，以备市场动荡之需。Rowan的表态与摩根大通CEO Jamie Dimon等金融界高管的担忧形成呼应，为当前处于历史高位附近的美国股市增添了一层隐忧。

外生冲击概率升至35%，三大力量交织

Rowan表示，当前企业和消费者资产负债表依然稳健，经济表面看起来"相当强劲"，但他同时强调，"出现超出预期结果的可能性要大得多"。他将这种风险归结为三股力量的汇聚。

第一是地缘政治的全面重置。Rowan将当前全球格局的变化描述为一次"彻底的地缘政治重构"，认为这一进程本身就构成对市场稳定性的潜在威胁。

第二是通胀压力。他指出，"我们正在做的几乎所有事情，无论是否有意为之，都有可能带来通胀"，并明确将矛头指向贸易关税与移民政策——限制商品和劳动力的自由流动，即便出于合理目的，短期内也必然是通胀性的，"即使我们目前尚未看到明显迹象"。

第三是AI驱动的经济结构重塑。Rowan将当前AI浪潮定性为他职业生涯中"毫无疑问最大的科技周期"，认为其影响将极为深远。与此同时，他特别点出政府财政的脆弱性——相较于企业和消费者，政府的资产负债表已处于承压状态。

"蓝领崛起、白领承压"：AI重塑劳动力格局

在AI对就业市场的影响上，Rowan给出了鲜明判断："几乎每一份工作都将被增强或被替代。我们将看到一次彻底的翻转——蓝领崛起，白领承压。"

他以具体数字加以佐证：一位常春藤名校文科毕业生，工作十年后年薪可能仅有6万美元；而一名能够精准找平混凝土地面的工人，年收入可达25万美元。

Rowan认为，这一转变将带来"未知"的政治后果，因为人类"没有这类变化的政治历史可循"。他预计，白领工人集中的"蓝色城市"将出现"一定程度的政治动荡"，这一趋势在欧洲同样适用。

黑石集团总裁Jon Gray在同期举行的米尔肯会议上印证了这一判断。他预测蓝领就业将迎来"巨大繁荣"，并以旗下数据中心公司QTS为例：一年前该公司工地雇用约1万人，到今年年底将增至4万人。Gray将这一趋势归因于能源、实体基础设施、数据中心建设与再工业化的共同推动。

AI冲击私募股权：效率提升与"传承风险"并存

AI对就业市场的冲击同样延伸至私募股权行业内部。多位私募市场高管在讨论中呈现出不同立场。

Neuberger Berman私募市场全球主管Anthony Tutrone表示，AI带来的主要收益在于提升产能与质量，而非裁员。"起初我们认为这主要是一场成本游戏，但对我们而言，它更多是生产力和质量的提升，让我们能够审视更多交易、反应更快。"他同时承认，AI可能在法律和企业财务等后台领域实现劳动力节省。

卡塔尔主权财富基金基金业务负责人Mohsin Pirzada则持更为审慎的态度。他担忧，那些只专注于削减成本而非提升生产力的机构，将面临"传承风险"——如果初级员工不再承担筛选备忘录和投资尽调等工作，五年后将无人具备管理组织的能力。

信贷专家Golub Capital总裁David Golub则认为，行业的"金字塔结构"将保持基本稳定，AI或许会让这一结构略微陡峭，但不会发生根本性改变。初级员工仍将存在，只是工作内容将更具生产力。Tutrone补充道，私募市场的核心在于人脉关系，"让一个虚拟形象去与CEO建立关系，会更难"。

储备400亿现金，严批同业"离谱"操作

面对上述风险，阿波罗已采取一系列防御性举措。Rowan表示，公司已将固定收益投资组合向更高信用质量迁移，削减对软件等高风险行业的敞口，并在保险业务中储备约400亿美元现金。"这意味着我们在投资时着眼于保护资本，确保我们能够穿越周期——如果出现调整，我们坦率地说是预期会出现的。"

阿波罗本季度业绩亮眼，管理资产规模突破1万亿美元，费用相关收益创历史新高，这为其防御性布局提供了充裕的底气。

然而，Rowan将最为犀利的批评留给了同业竞争对手。他警告称，并非所有保险公司都在按照应有的方式经营业务，部分机构依赖他所称的"离谱"操作——包括开曼群岛离岸结构、复杂的抵押贷款安排以及激进的信用假设——使得部分资产负债表看起来比实际更为强健。"我们确实担心传染效应，"他说，这意味着一旦条件恶化，压力可能蔓延至整个行业，迫使监管机构或央行介入以保护保险和退休客户。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

“NACHO”是“Not A Chance Hormuz Opens”（霍尔木兹海峡根本不可能重开）的首字母缩写，近期在交易员和市场评论人士中迅速流传。这一说法的兴起，源于市场对特朗普多次发表"尽快重开海峡"相关言论却始终未能推动实质进展的普遍失望。

eToro市场分析师Zavier Wong对媒体表示，"NACHO本质上是市场在放弃对快速解决方案的期待。"上周四，美伊双方仍在霍尔木兹海峡互相交火，双方均指责对方率先挑衅，已然岌岌可危的停火协议再度承压。

“NACHO”交易的蔓延，正在重塑油市、航运、通胀对冲及利率市场的仓位布局。多位行业资深人士指出，投资者越来越倾向于将霍尔木兹海峡的持续封堵视为宏观背景的"常态化特征"，而非一次性的地缘政治冲击。布伦特原油价格虽已从4月底每桶126美元的战时高点有所回落，但仍在100美元上方交投，较中东冲突升级前的水平高出逾38%。

停火成空谈，市场失去耐心

“NACHO”交易的形成有其清晰的市场逻辑背景。Wong指出，"在这场危机的大部分时间里，每一条停火标题都会触发油价急跌，交易员不断对和解计价——但和解从未到来。"

上周三，特朗普警告称，若伊朗拒绝签署和平协议，将遭受"更高烈度"的轰炸，措辞强硬；上周四他又在接受ABC采访时坚称停火仍然有效，将双方交火轻描淡写地称为"一记爱的轻拍"。矛盾信号的交替出现，加剧了市场对局势走向的不确定性。

在此背景下，市场已逐渐从"交易解决"转向"交易僵局"。Wong表示，"NACHO是市场的一种认知——高油价不是需要绕过去的临时冲击，它就是当下的市场环境。"

保险市场发出深度警报

油价之外，航运保险市场的定价同样在持续发出警示信号。Wong指出，今年3月高峰期，霍尔木兹海峡过境船只的战争险溢价一度飙升至船体价值的约2.5%，而战前仅约0.1%。

据eToro数据，尽管溢价此后有所回落，当前水平仍约为战前的八倍。"保险公司的业务就是给风险定价，而他们显然没有把这件事当作一个短期能解决的故事，"Wong说。

他认为，保险市场的定价比油价本身更能反映市场对局势持续性的真实判断，"信号不只来自油价，也来自保险市场。"

TACO vs NACHO?

道富环球投资管理（State Street Global Advisors）的分析师指出，"TACO"（"Trump Always Chickens Out"，特朗普总会退缩）交易与“NACHO”交易正在二季度同步演绎。

该机构在近期报告中写道，"尽管能源价格高企，标普500指数仍反弹至历史新高，两种交易正在同时上演。"

道富表示，交易员对谈判最终达成和平协议并重开海峡仍持审慎乐观态度，但市场在恢复对美联储大幅降息的积极预期之前，需要看到"切实的和平协议"。该机构还指出，若每桶100美元成为未来一至三个月原油价格的新常态，黄金在每盎司5000美元附近维持上行动能将面临挑战；反之，若油价因和平协议落地而降至80美元，金价或迅速突破5000美元，并最终考验5500美元。

利率市场率先“认账”，风险资产仍在观望

尽管股市表现出异乎寻常的韧性，但市场内部的分化已在加深。Aviva Investors高级经济学家兼策略师Vasileios Gkionakis表示，"总体而言，市场对能源冲击的反应相对有序。"

但他同时指出，利率市场正越来越清晰地反映出对能源冲击长期化的担忧。"最清晰的信号来自利率市场——短端利率已急剧重新定价，大多数收益率曲线出现显著平坦化。"他警告称，若霍尔木兹海峡长期封锁，可能引发"更具持续性的通胀冲击"，同时提升全球经济陷入衰退的概率。

Gkionakis指出，目前全面拥抱NACHO逻辑的仅是部分市场——油市、航运保险和利率市场已明显将持续封锁纳入定价，而股票等广泛风险资产则依然相对平静。

僵局或是过程而非终局

尽管悲观情绪正在交易员中扎根，但分析师Zavier Wong本人并未放弃对海峡最终重开的预期。他指出，封锁正在损害伊朗自身的出口收入，且其他国家也在施压要求重开海峡，这些因素构成推动局势最终转变的潜在力量。

"前方的路大概仍将曲折，但市场似乎开始接受这一现实，"Wong说。对投资者而言，NACHO交易所传递的核心信息在于：霍尔木兹危机对宏观格局的结构性影响，可能远比此前预期更为深远和持久。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

近日，桥水基金创始人瑞·达利欧（Ray Dalio）现身《纽约时报》播客节目《有趣的时代》，与主持人、专栏作家罗斯·多萨特展开约50分钟深度对话。这位以研究历史大周期著称的传奇投资者，以其独特的历史框架，对美国当前局势发出系统性警告：一个正在积累结构性风险的超级大国，正站在历史拐点之上。

达利欧在节目开篇即纠正了外界对他立场的误解："先更正一下，我并不是说投资美国是好是坏，我只是在描述现状。"但他随后的描述，并不轻松。

达利欧给出了一组令人警醒的数字：美国目前支出约7万亿美元，收入约5万亿美元，"支出比收入高出40%"，债务约为收入的六倍。他长期研究历史上储备货币和帝国的兴衰，在他看来，这一轨迹在历史上反复出现，预示着系统性压力的逼近。

面对主持人"赤字预警年年有、美国年年过"的质疑，达利欧给出了一个令人印象深刻的医学比喻：

"这就好比斑块积聚——就好比你说，'我还没有心脏病发作过。'对，你还没心脏病发作过。我可以给你看看你体内斑块的核磁共振成像图吗？你能理解这些斑块意味着什么吗？如果这些斑块继续发展到那种程度，你就会发生心脏病发作。

他同时提到，自己最近出版了一本新书《国家如何破产》，用35个历史案例深入解析赤字的形成机制。他表示，无论是民主党还是共和党高层都认同其中的逻辑，但现实的政治困境是："为了赢得选举，我必须至少做出以下两项承诺中的一项——不提高税收，或不削减福利。"

若危机爆发，他描述了后果：消费能力受限，军费和社会支出均无法为继；需求无法满足供给，利率上升，借贷受损；央行被迫印钞，货币贬值，滞胀随之而来。"听起来最糟糕的情况，"主持人说，"是2008年金融危机和1970年代通胀模式的结合。""我很乐意继续探讨这个问题，"达利欧回应道。

达利欧将当前的结构性风险归纳为五大力量的叠加：债务货币问题、国内政治社会撕裂、地缘政治格局重构、气候与自然灾害，以及人工智能带来的颠覆性冲击。他警告：

"对于这五大力量而言，未来五年就像经历了一场时空穿梭，所有这些力量汇聚在一起，将会带来巨大的变化。在这之后，一切都将面目全非。这将是一个剧烈变革、动荡不安的时期。"

他同时评估，当前局势更接近上世纪30年代，而非70年代。"冲突加剧了我们的债务问题，美国在世界上的主导地位也在减弱，冲突也变得更糟了。我觉得客观上情况就是这样，我不是想找茬，只是想做出正确的判断。"

达利欧对近期政治走势给出了明确判断。他认为共和党很可能在中期选举中失去众议院控制权，而这一结果将成为冲突升级的转折点：

"从那时起，政治冲突，尤其是中期选举到2028年总统大选这段时间，将会加剧，包括政治和社会冲突。我担心这些分歧会不可调和。我不知道事情会如何发展，不知道对规则、法律和秩序的尊重能否维护法律和秩序。"

他并不明确预测大规模暴力，但措辞审慎："美国的枪支拥有量和人口都在增加，所以我并不是在做预测，我只是列出了各种可能性，大家可以自己做出判断。"

达利欧将美国当前的地缘政治处境与1956年英国的苏伊士运河危机相类比。他表示，自己刚从亚洲返回，在那里待了约一个月，拜访了多国领导人。在他看来，一旦美国被外界认为在中东"失败"，其象征意义将类似于英国失去苏伊士运河：

"那被认为是英国殖民帝国的终结，意义非常重大。"

他对伊朗局势的战略评估几近直白："最终的评判标准几乎可以用黑白分明的方式来衡量——谁将控制霍尔木兹海峡？谁将控制核材料？"

他同时强调，基于规则的国际秩序已不复存在："我们拥有的是1945年以前、以及历史上大部分时期存在的那种体系。"值得注意的是，他还明确表示："我不认为中国最终会成为传统意义上的霸权国家。"但这一话题他未作深入展开。

面对多重风险叠加，达利欧给出了清晰的资产配置建议：

"我认为任何投资组合都应该包含5%到15%的黄金，因为在经济形势非常糟糕的时候，黄金往往能发挥最大的作用。"

他援引历史规律指出："回顾历史，在所有类似的时期，所有法定货币都会贬值，而黄金则会升值。"目前，黄金已是全球央行第二大储备货币，仅次于美元，排在欧元和日元之前。

对于人民币，他认为其作为交易媒介的角色将上升，但"任何法定货币都无法成为有效的财富储备"。他的建议是：构建高度分散化投资组合，同时在其中保留黄金仓位，以对冲他所描述的这种系统性不确定性。

达利欧将人工智能的影响一分为三。

第一重是生产力利好："它可以极大地提高生产力，有助于缓解许多债务问题，因为它能创造收入，而这些收入可以用来偿还债务。"但他随即补充，"这种效果不会那么快显现出来"。

第二重是贫富分化加速："它正在造成巨大的贫富差距——我们即将迎来第一个万亿富翁，贫富差距已经大幅扩大，而且它还会取代很多工作。这些差距无论我们如何应对，都必须面对，很可能会成为一个政治问题。"

第三重则是潜在的破坏力："其他国家可以利用它，那些想要窃取财富的人可以利用它，它可以被用于破坏稳定。"

以下是播客节目原文：

达利欧 00:00

我认为大家最应该担心的，是自己对未来未知的事情。

主持人 00:06

我担心的就是这个，所以我才问你。我到底在想什么？

达利欧 00:10

我的意思是，我认为我们都知道，我们正处于一个日益混乱的时代。

主持人 00:22

最近，我感觉我们正经历着美国帝国走向终结的时刻。部分原因是我们在伊朗陷入僵局的战争，霍尔木兹海峡已经关闭。

说话的人3 00:33

核材料仍在他们手中，美国人正遭受重创。

主持人 00:38

部分原因是唐纳德·特朗普给美国盟友关系以及二战后秩序（或者说残存的秩序）带来的压力。部分原因则是，我们的竞争对手似乎正在耐心等待时机，看着我们疲于奔命，等着我们彻底崩溃。

主持人 00:58

我这周邀请的嘉宾，其实已经持续关注这一话题有段时间了。他有一个宏大的历史理论，预言美国即将衰落，有点像个不太像卡桑德拉式的预言家。瑞·达利欧白手起家，创建了全球最大的对冲基金之一——桥水基金。但如今，他最想谈论的却是我们美国的颓势，以及我们是否还能做些什么来将美国从崩溃的边缘拉回来。瑞·达利欧，欢迎来到这个有趣的时代。

达利欧 01:30

谢谢，能身处这样一个有趣的时代，真是一件有意思的事。

主持人 01:33

人们都这么说。你是一个职业生涯中深耕债务领域的人，而且在过去几十年里已经研究了相当多的债务案例。最近，你一直在论证美国目前可能不是一个好的投资选择。那么，如果有人现在正在审视美国，试图决定是否要押注美国在21世纪继续保持主导地位，他们应该关注哪些主要因素或力量呢？

达利欧 02:06

先更正一下，我并不是说投资美国是好是坏，我只是在描述现状。我近50年的投资经验告诉我，很多发生在我身上的重要事件，在我有生之年之前从未发生过，但在历史上却反复出现。因此，我学会了研究过去500年的历史，以找出导致储备货币、帝国兴衰等现象的根本原因。

你会发现某种模式反复出现。的确存在一个大周期，而大周期始于新秩序的出现。秩序分为三种：货币秩序、国内政治秩序和国际秩序，这三大力量不断演变。

就第一种力量而言，当我们审视货币秩序时，会发现一个衰退周期。当各国的债务相对于收入上升、偿债支出相对于收入上升时，就会出现这种衰退周期。

主持人 03:21

适用于个人？

达利欧 03:22

对任何人来说都会挤压支出，这是个问题。例如，美国现在的支出约为7万亿美元，而收入约为5万亿美元，也就是说支出比收入高出40%。美国长期以来一直存在财政赤字，债务约为其收入的六倍。纵观历史，我们可以看到这种情况会引发诸多问题。道理很简单：一个国家的债务与个人或公司的债务运作方式相同，只不过政府可以印钞。

主持人 04:06

那么，哪个是……

达利欧 04:08

这是一个重要的区别。

主持人 04:10

就我个人而言，我又不能印钞票来还房贷。

达利欧 04:14

对，但这样做也会导致货币贬值。这就是其中的机制，这就是为什么会有长期债务周期、短期债务周期、货币周期和经济周期，让我们从一次衰退走向过热，再走向另一次衰退。与此相关的还有国内政治和社会周期，它们都与货币息息相关。当财富和价值观存在巨大差异时，就会出现这种情况。

主持人 04:51

含义介于两者之间。

达利欧 04:53

富人和穷人，以及价值观不同的人。当分歧发展到无法调和的地步时，就会引发政治冲突，危及整个体系的安全。

我认为我们正处于我刚才提到的第一个周期，也正处于第二个周期——政治上的左派和右派之间存在着不可调和的分歧。我们可以深入探讨这些分歧。

主持人 05:22

那么，国际关系又是如何发展的呢？

达利欧 05:24

国际层面也是如此。在国际层面，战争之后总是会形成一个主导力量，而这个主导力量会建立新的世界秩序，也就是整个体系。这一切始于1945年。

主持人 05:44

对我们来说，美国是主导力量，就是它建立了那个体系。

达利欧 05:49

没错。它建立了一套体系，这套体系很大程度上是仿照美国体系建立的，旨在具有代表性，例如联合国，这就是所谓的多边世界秩序。所有不同的国家都会参与其中，而且这套体系本应以规则为基础。但问题在于，如果没有强制执行，它就无法有效运作。这套体系曾经是一个理想化的体系，在它存在期间也确实很美好。但我们现在不再拥有多边规则体系了。

我们拥有的是1945年以前、以及历史上大部分时期存在的那种体系。现在，你会看到地缘政治分歧，比如与伊朗之间的分歧。这些分歧该如何解决？你不能把它提交给国际法庭，获得判决并强制执行。关键在于规则本身的力量。

主持人 06:52

没错。但就这一点而言，即使在我们通常认为的以规则为基础的国际秩序鼎盛时期，也就是历史上大部分时间里，美国也与苏联处于冲突状态，冷战仍在持续。因此，只有相对短暂的时间窗口，这个体系才能独立于大国冲突而存在。即便如此，最终美国的实力当然还是起到了决定性作用。

达利欧 07:20

没错，因为苏联没有真正的实力。他们有军事力量，但二战结束时，美国掌握了全球80%的军费开支，占全球GDP的一半，并且拥有绝对的军事优势。因此，我们可以慷慨解囊，而那些接受援助的人也十分珍惜这些援助。相比之下，苏联体系在经济上几乎微不足道，其影响力也十分有限。

主持人 07:57

也就是说，军事力量的平衡是真实存在的，但经济力量的对比让美国占据了主导地位。

达利欧 08:05

没错。幸运的是，在相互确保摧毁的局面下，我们没有动用军事力量。我还记得小时候的古巴导弹危机，当时我也在关注，我们不知道会不会再次爆发冲突。但最终并没有发生，然后苏联解体了。

主持人 08:27

那么，偶然事件在这种循环论证中扮演着怎样的角色呢？

达利欧 08:32

历史事件，我想关键在于，它们是否会导致争端？在一个没有法院系统（无论是国内还是国际）来解决争端的世界里，这些争端又是如何解决的？例如，中东正在发生的事情，特别是伊朗局势。那里先是冲突，然后演变成战争，因为没有其他解决办法。

现在全世界都在关注的是：美国能否赢得这场战争？当我们审视这个问题时，最终的评判标准几乎可以用黑白分明的方式来衡量——谁将控制霍尔木兹海峡？谁将控制核材料？美国能否赢得这场战争？我们也应该意识到，这里存在着各种联盟。

主持人 09:54

再说一遍，这只是为了强调此刻与过去几十年相比有何独特之处，对吧？那就是对方阵营的强大力量。

达利欧 10:07

也就是相对强弱，以及这种秩序的瓦解。此外，还有庞大的债权债务关系牵涉其中。例如，当美国出现巨额赤字时，它就不得不借钱，这在冲突时期风险极大。相互依存关系也是如此。换句话说，在这个风险日益加剧的世界里，你必须具备自给自足的能力，因为历史告诉我们，你随时可能被任何一方切断联系。

主持人 10:45

是的，我只是很想知道这些因素是如何相互关联的。假设伊朗问题的最终结果是，人们认为我们输掉了这场战争，或者至少我们的目标没有实现——也许海峡通道已经开放，但伊朗政权仍然掌权，人们普遍认为美国尝试过这件事，但失败了。你认为这反过来会影响人们对我们是否值得信赖、是否会偿还债务的看法吗？

达利欧 11:17

我刚从亚洲回来，在那里待了大约一个月，拜访了不同的领导人和其他人士。这意义重大，就像当年英国失去苏伊士运河、埃及控制了苏伊士运河一样，那被认为是英国殖民帝国的终结，意义非常重大。

主持人 11:52

那发生在20世纪50年代。

达利欧 11:55

那时人们也不愿承担起应有的责任。现在各国面临的问题是：美国是否会保卫我们？或者说，美国是否因为民众不愿打旷日持久的战争而无力保卫我们？所以战争必须速战速决，而且耗资不菲。

主持人 12:25

而且要得到民众的支持，对吧？但我们的战争往往不是这样的。我们不妨再用苏伊士运河的例子打个比方，因为很多人都用过这个比喻。当时，英国、法国和以色列试图在苏伊士运河被埃及收归国有后重新夺回运河的控制权，这与伊朗的情况有相似之处——两者都是全球贸易的咽喉要道，西方列强与一个地区强国之间也存在着围绕要道的冲突。

但就苏伊士运河事件而言，关键在于：德怀特·艾森豪威尔和美国基本上告诉英国，"不，你们不能这么做。"因此，英国的危机以及对英国帝国、英镑和其他一切的信心崩塌，都与这种认识有关——正如你之前所说，这就是二战后的秩序，而美国掌控着一切。

那么，你认为需要出现类似的转折点——需要一个新的霸权国家出现到什么程度——人们才会放弃旧的霸主？

达利欧 13:39

顺便说一句，我不认为中国最终会成为传统意义上的霸权国家。

主持人 13:45

我对这一点很感兴趣。

达利欧 13:47

我们过几分钟再谈这个。我想说的是，英国的债务加上其明显衰落的实力，这一切都导致了英国的困境。其实从苏伊士运河危机之前，人们就已经意识到美国在财政上处于更有利的地位，而且美国还是世界强国。就是这样。

主持人 14:16

但如果这个类比有价值，那么现在等价的是什么呢？如果人们认为美国不再像以前那样值得信赖，偿还债务的可能性降低，等等。人们会放弃美元作为储备货币吗？钱会流向哪里？

达利欧 14:46

我先说说我的看法。这种情况在每个周期中都很常见。当英国人取代荷兰人时，情况也是如此——英国当时财力雄厚、实力强大，荷兰战败后，导致荷兰帝国（当时拥有储备货币）陷入债务危机。这种情况反复发生。所以，你不必非要聚焦于艾森豪威尔总统这样的具体人物。

主持人 15:23

不，但你需要一个继承者。这就是我问的核心所在。

达利欧 15:27

那么，对于你提出的"钱都流向哪里"这个问题，答案是：即使是一个强国，仍然可以拥有强大的实力，但同时也会面临金融问题，就像1971年货币体系崩溃那样。

当时美国仍然是主导力量，但负债累累，无法兑现交付黄金的承诺，货币体系随之崩溃。

说话的人3 15:57

已指示财政部长暂时中止美元兑换成黄金或其他储备资产，但为维护货币稳定而确定的金额和条件除外。

达利欧 16:10

我们随后经历了70年代的滞胀。现在仍然有可能出现类似的情况。

主持人 16:16

你可能会遇到危机。这就是一种危机局面，你还没有找到接班人——苏联在70年代没有接管，我们刚刚经历了非常糟糕的十年。

达利欧 16:27

目前持有债券的融资成本依然很高，这意味着持有债券并非储存财富的好方法。回答你的问题，货币有两个用途：交换媒介和财富储存手段。

我认为，由于种种原因，你现在看到的正是人民币日益成为一种交换媒介的趋势。但我认为任何法定货币都无法成为有效的财富储备。

主持人 17:11

为了方便听众理解，所谓"法定货币"，就是由一个国家发行的、并非以黄金或其他任何东西作为抵押的货币，对吧？

达利欧 17:19

他们可以印出来。

主持人 17:20

要么用钱，要么他们可以印钞票。

达利欧 17:21

回顾历史，我们会发现，在所有类似的时期，所有法定货币都会贬值，而黄金则会升值。目前，黄金是各国央行第二大储备货币——美元第一，黄金第二，欧元第三，日元第四。所以，货币作为财富储存手段的意义究竟是什么？黄金一直是摆脱这种困境的首选，因为它一直是赢家。

主持人 17:59

因此，美元的替代品会变得更有吸引力，但这并不意味着我们会转而购买某个国家国债。那么，这对美国来说意味着什么呢？

达利欧 18:11

我认为从交易的角度来看，传统的做法是，各国开始使用某种货币进行交易时，会建立该货币的储备，就像建立现金账户一样，以确保手头有足够的现金来支付刚购买的商品或服务。因此，我认为这会增加对人民币的储备需求。但如何用这些债务进行储蓄却是另一个问题。所以我们现在面临的新问题是：什么是安全的财富储存方式？

主持人 18:51

那么对于普通美国人来说，他们看到经济周期会说："好吧，这种情况以前发生过，现在又要重演了。我们正经历一段入不敷出的时期，接下来肯定会有调整。"你觉得这次调整会是什么样子？是上世纪70年代那种通货膨胀和增长缓慢的滞胀，还是大萧条模式那种金融危机导致贫困和通货紧缩？在当前环境下，我们最应该担心哪一种呢？

达利欧 19:30

我认为大家最应该担心的，是自己对未来未知的事情。

主持人 19:37

我担心这一点，所以才问。

达利欧 19:40

我们对未来三到五年世界会是什么样子知之甚少，我们不知道的远比我们知道的多。我认为我们知道的是，我们正处于一个日益混乱的时代，而这些才是更大的风险。那么，应对之策应该是：如何构建一个多元化的投资组合，以应对这类不确定性。

简单来说，典型的投资组合应该包括股票、债券，还有海外投资，分散投资很重要。我没办法详细讲解如何构建投资组合，但我认为任何投资组合都应该包含5%到15%的黄金，因为在经济形势非常糟糕的时候，黄金往往能发挥最大的作用。黄金之所以在过去几年里成为如此出色的投资标的，原因之一就是市场对黄金的需求不断增长。所以，懂得如何进行良好的分散投资、以此来对冲风险，才是关键。

主持人 21:08

作为一名评论员，我无法准确描述或预测现实，即便我们无法确定历史经验是否真的存在某种周期性循环，以及我们是否正走向某种程度的"触底反弹"——也许我们会从中恢复过来。我只是想了解，你认为周期底部的生活会是什么样子：是停滞不前、持续的不快乐，还是更像是危机爆发、街头冲突？因为70年代和30年代的情况似乎截然不同。

达利欧 21:58

我会说说我的担忧。我认为我们面临一些重大问题，比如资金问题、政治社会问题（包括国内问题和国际地缘政治问题）。我看了看时间线，我们即将迎来中期选举，我认为共和党很可能会失去众议院的控制权。从那时起，政治冲突，尤其是中期选举到2028年总统大选这段时间，将会加剧，包括政治和社会冲突。

我担心这些分歧会不可调和。我不知道事情会如何发展，不知道对规则、法律和秩序的尊重能否维护法律和秩序。

我确实感到担忧，但我并不预测会出现更广泛的暴力事件。美国的枪支拥有量和人口都在增加，所以我并不是在做预测，我只是列出了各种可能性，大家可以自己做出判断。

我的总体感觉是，我们正步入一个更加混乱的时期。我认为过去存在的风险更大，而且风险正沿着这条轨迹发展。我更倾向于用图表来分析各种模式，而这些事情确实遵循着这些模式。基于以上原因，我认为分散投资组合并密切关注这类事件至关重要。

主持人 24:00

请告诉我您如何看待债务问题，以及它与政治和社会局势的相互作用。因为如果你问人们现在最有分歧的是什么，他们似乎不会提到国债利息，他们有很多其他的分歧。利息支出上升，会挤占其他形式的投资。那么，究竟是什么经济力量与社会动荡相互作用，导致了现在的局面？

达利欧 24:41

他们对谁拥有多少资金以及谁能获得这些资金存在分歧，而这与赤字密切相关。我最近写了一本书，用35个例子解释了赤字是如何产生的，书名叫《国家如何破产》。我与民主党和共和党的高层都谈过，大家都同意这些机制。

但当我深入基层时，我说你们必须通过提高税收、削减开支和控制利率等一系列措施，将赤字控制在GDP的3%以内。而他们说："对，但你不明白。为了赢得选举，我必须至少做出以下两项承诺中的一项——不提高税收，或不削减福利。"

这些国家之间的分歧在于，亿万富翁阶层和那些经济拮据、挣扎求生的人之间，左翼和右翼之间，民粹主义等等。赤字和金钱问题在社会冲突中占据了非常重要的地位。

主持人 26:00

当你和政客们谈论这些事情时，他们会跟你说我们不能增税也不能削减开支。我想他们接下来会说的是，人们把这些视为对机会或平等的威胁——依赖医疗保险和社会保障的人认为这是平等的保障，依赖低税收创业的人认为这是机会的保障。所以，如果你想说服这些人接受将赤字削减到GDP的3%，你会怎么跟他们说？

达利欧 26:38

帮助他们摆脱经济危机。

主持人 26:40

如果美国发生金融危机，会是什么样子？

达利欧 26:46

金融危机意味着消费能力将非常有限，你负担不起军费开支、社会支出等等，你的支出将受到很大限制。由于需求无法满足供给，利率将会上升，这将抑制借贷，损害市场，最终导致各国央行试图通过印钞来平衡供需，但这也会使货币贬值，造成滞胀局面。

主持人 27:34

听起来最糟糕的情况是2008年金融危机和1970年通胀模式的结合。

达利欧 27:46

我很乐意继续探讨这个问题。

主持人 27:48

为了让大家更好地理解我的处境，我今年46岁，一生都生活在关于美国赤字不可持续的预测阴影下。我真正记得的第一次总统选举是1992年罗斯·佩罗的竞选，那次竞选的部分主题就是围绕这些内容展开的。

说话的人4 28:10

美元暴跌，这到底是谁的错？不是民主党，也不是共和党。我猜，肯定是某个外星人干的。每个人都说自己要负责，总得有人为此负责吧。

主持人 28:23

确实如此。但和很多美国人一样，这意味着我往往会忽略赤字问题。我第一次觉得赤字和过度支出真正成为人们钱包里的大问题，是在拜登政府执政头几年的通货膨胀浪潮中。所以我认为，具体了解一下为什么2030年代或2020年代末与过去20年有所不同，是很有意义的——尽管过去20年我们也面临赤字问题。

达利欧 28:57

我觉得有必要给你一个答案。这就好比斑块积聚——就好比你说，"我还没有心脏病发作过。"

主持人 29:16

感觉还好。

达利欧 29:17

对，你还没心脏病发作过。我可以给你看看你体内斑块的核磁共振成像图吗？你能理解这些斑块意味着什么吗？如果这些斑块继续发展到那种程度，你就会发生心脏病发作。这是你的人生，这是你的选择——问问你自己，这样做是对的还是错的？为了你自身的健康，你需要正视这个问题。

主持人 29:59

所以，从你的比喻来看，如果你把这种诊断和我们对美国当前政治体制运作方式的理解结合起来，你就会觉得，在变革到来之前，至少会经历一次轻微的"心脏病发作"。你一开始就说过，你并没有真的看空美国。你是否乐观地认为，我们能够经历一次轻微的"心脏病发作"，然后恢复过来？

达利欧 30:32

我认为，随着货币问题、国内社会政治（其中存在不可调和的分歧）以及国际秩序问题的交汇，我们将进入一个更加混乱的时期。此时还应该引入另外两个因素：其中之一是历史上反复出现的自然灾害——

主持人 31:05

还有疫情、干旱。

达利欧 31:07

干旱和洪涝，流行病。如果你看看大多数人对气候现状的评估，你会发现它并非朝着好的方向发展，而是朝着恶化的方向发展。

然后是技术和人工智能，我认为我们必须讨论它们在这个问题上的作用，因为它们的影响方式有三种：首先，它可以极大地提高生产力，有助于缓解许多债务问题等等。但我认为这种效果不会那么快显现出来。

主持人 31:57

我从人工智能领域的人那里也听到过这种说法。他们会说，在最好的情况下，如果人工智能能让GDP增长增加X%，生产力增长增加X%，那么它就能降低你的……

达利欧 32:12

赤字占比。没错。

主持人 32:14

它使数字更容易被接受。

达利欧 32:16

对，因为它能创造收入，而这些收入可以用来偿还债务。人工智能的第二个影响是，它正在造成巨大的贫富差距——那些受益者，我们即将迎来第一个万亿富翁，贫富差距已经大幅扩大，而且它还会取代很多工作。这些差距无论我们如何应对，都必须面对，很可能会成为一个政治问题。

第三个影响是，这些技术本身也可能被用于作恶。其他国家可以利用它，那些想要窃取财富的人可以利用它，它可以被用于破坏稳定。

主持人 33:24

所以，按照你的模式和周期来看，它可能会加剧地缘政治紧张局势，强化冷战动态，加剧国内紧张局势。但它也可能缓解财政紧张局势。

达利欧 33:42

对，它确实能提高生产力。

主持人 33:44

如果它有一些不良影响，那它可能也会带来一些良好影响，问题是如何平衡这两者。

达利欧 33:49

正是如此，如何平衡这两者。我们无法预知未来会是什么样子，人类的能力有限，无法准确预测三到五年后的情况。所以我认为，对于这五大力量而言，未来五年就像经历了一场时空穿梭，所有这些力量汇聚在一起，将会带来巨大的变化。在这之后，一切都将面目全非。这将是一个剧烈变革、动荡不安的时期。那么，既然我们无法预知未来，我们该如何应对呢？我的建议是，要懂得如何平衡各方立场。

主持人 34:49

但对政客们来说，我觉得听了这种说法后，他们可能会想：达利欧希望我们把赤字削减到3%，但他同时也认为我们正经历着人类历史上前所未有的五年时间扭曲期。所以，或许我们应该先等等看五年后世界会变成什么样，然后再痛苦地重组医疗保险和社会保障体系。

达利欧 35:11

我觉得他们不会去考虑我在想什么。

主持人 35:17

不，当然不是。

达利欧 35:17

但我认为他们会考虑，投票箱的结果说明了什么。

主持人 35:22

是的，当然。我和华盛顿特区的一些人谈过，他们确实对赤字问题感到担忧，也确实有人在尝试解决这个问题。我想问的是，在你对帝国兴衰的描述中——西班牙帝国、大英帝国、荷兰帝国等等——你有没有提到过一些大国经历这种周期、跌到谷底然后反弹、再次崛起的案例？因为，作为美国人，这才是我们的目标。如果有人接受你的说法，他们会说，好吧，但历史并非注定，我们可以做出选择，我们可以再次走完一个周期。

达利欧 36:14

是的，我认为这是有可能的，但事情必须朝着正确的方向发展。历史也表明，柏拉图在《理想国》中谈到过这个循环。他谈到了民主制度及其问题，因为人民投票选出的并非真正对他们有利、实力强大的人。60%的美国人阅读水平低于六年级，生产力低下等问题也随之而来。

所以问题是，在民主制度下，这种转变如何才能发生？柏拉图的观点是，理想情况下，我们需要一位仁慈的强势领导人，一位能够掌控局势、为国家做出贡献、某种程度上能够团结人民的领导人。无论这种情况如何发生，我们需要的是一位强有力的中间派领导人——能够真正认识到分裂和冲突是问题所在，又有能力让各方朝着正确的方向发展，从而实现某种形式的债务重组，改善教育体系，提升结构性效率。

经营一家大公司都很难，更何况是治理这个国家。所以，很多事情都需要一位杰出的人物，一位拥有强大实力、能够被各方拥护而不是被任何一方架空的强有力领导人。

主持人 38:09

所以你是在寻找富兰克林·罗斯福，或者罗纳德·里根这样的人物。

达利欧 38:16

现在比以往任何时候都更难，因为……

主持人 38:20

我们现在处于更糟糕的位置。

达利欧 38:21

我们走得更远，分歧更深。你知道领导有多难吗？每个人都有自己的诉求，你能引导人们达成共识、团结大家去做那些困难的事情吗？

主持人 38:40

同时，这也是我在思考这些辩论时会想到的一点——我们现在也非常富裕，美国比上世纪80年代富裕得多，当然也比大萧条时期富裕得多。尽管人们感受到通货膨胀的冲击，或者失业率飙升带来的困境，但这种富裕本身也起到了一种稳定作用。

所以，我们也能看到一些这样的例子，比如日本——日本长期以来背负着沉重的债务负担，我不会说它做得非常成功，经济活力有所下降，更加停滞不前，不再像上世纪八九十年代人们谈论日本将主宰世界时那样了。但它也拥有那种富裕、老龄化、稳定的社会。你认为这对美国来说是一个合理的设想吗？

达利欧 39:45

你提出了两个问题，我想分别讨论，尽管它们之间存在关联。第一个问题是关于更高的生活水平和美国更富裕。纵观历史，一直如此，二战前也是如此。而关键问题在于人们如何相处。

主持人 40:13

这意味着，即便在债务达到顶峰时，这个国家也比以往任何时候都更加富有。

达利欧 40:17

是的。如果你以人均收入、预期寿命或任何衡量福祉的指标为依据，从15世纪中世纪开始绘制一张图表，你会发现经济形势相对平稳地上行。在历史的每个阶段，作为一个世界、作为一个社会，我们都比以前更加富裕。

但这并没有阻止第二次世界大战，也没有阻止债务问题，更没有阻止任何其他问题，因为最重要的是人们如何相处，他们能否共同应对这些问题。而且，现实地说，如果我们的生活水平下降10%作为健康调整的一部分，那又如何呢？这并不能缓解债务问题，也不能缓解争夺控制权的冲突。

那么，关于日本的案例，你是想让我继续说，还是先回答这个问题？

主持人 41:29

先等等日本的情况。关于日本，我只有一个问题——你不觉得，如果把上世纪30年代、70年代以及2008年金融危机之后这几个时期都看作经济危机，30年代比70年代糟糕，70年代又比2000年代和2010年代糟糕？所以，也许情况会稍微温和一些，因为我们变得更富裕了。

达利欧 41:57

是的，如果你观察人均收入以及任何衡量生活水平的指标，确实如此。但即便如此

主持人 42:05

我只是想说，即使是战争，70年代也没有30年代那么严重。就这些。

达利欧 42:11

我不会对此过于轻视。换句话说，我认为现在的情况更像是上世纪30年代，由于债务的严重程度、内部冲突的严重程度等各种原因，情况都与那个时期的指标相关。

主持人 42:28

所以你认为我们现在的处境比70年代更糟？

达利欧 42:31

冲突加剧了我们的债务问题，美国在世界上的主导地位也在减弱，冲突也变得更糟了。我觉得客观上情况就是这样，我不是想找茬，只是想做出正确的判断。

主持人 42:54

好的。那么，我们还能拥有一个属于"日本模式"的未来吗？

达利欧 42:59

日本的情况主要有两个方面，非常有趣。第一，日本的债务是内债。日本央行采取的应对措施是大量印钞，然后购买了这些债务。结果，日元贬值，货币贬值导致债务大幅缩水，财富价值也随之大幅缩水。我们可以看到类似的情况正在发生。

但是，美国还有外债——我们三分之一的债务由外国人持有。这是另一回事，作为一个国家，我们欠其他国家的钱，这与日本的情况有所不同。

主持人 43:56

还有这一点。

达利欧 43:57

是的，如果你认为日本模式是一个好结果的话。

主持人 44:01

我没有这么认为。

达利欧 44:02

我觉得这更像是大英帝国的衰落，本质上是一样的。

主持人 44:09

我之所以关注日本，是因为就日本而言，这是一种可持续的停滞，而非危机和崩溃。但我同意你的观点，由于种种原因，日本社会似乎比美国社会更容易接受生活水平的下降，从这个意义上讲，它可能并非一个理想的模式。

最后，我想以评论的形式问您一个关于我个人乐观态度的问题。我之前提到，我一生都生活在一个人们担忧赤字和赤字支出的世界里。我认为，正如您所说，危机尚未到来并不意味着明天不会面临严峻的挑战，这种说法完全合理。

我完全预料到你所描述的一切都会对美国产生重大的负面影响。同时，我也觉得，现在美国在某些指标上显得疲软，这确实有点奇怪。但我们在很多方面也表现得非常强劲，对吧？就拿过去10到15年来说，我们的GDP增长速度已经大幅超过了西欧、加拿大等同等经济体。我们仍然拥有世界上最赚钱的尖端科技公司，仍然拥有世界上最强大的军队。在社会方面，我们确实面临很多问题，但世界上还有其他大国比我们更擅长接纳移民吗？这些国家拥有更高的出生率，地理位置上远离重大战争和难民潮等等。我不确定还有比我们更好的选择。所以我想，如果我展望未来50年，美国在世界秩序中难道不仍然是一个值得信赖的国家吗？

达利欧 46:16

我认为问题并不在于美国会赢还是输这样的非此即彼的判断。我认为我们知道什么是健康的。任何国家要想保持健康，只需要做到三件事，这在历史上都是如此。

第一，要好好教育孩子，培养他们的能力、生产力和文明素养。第二，让他们来到一个秩序井然、人民团结协作、共同创造价值的国家，这样才能实现广泛的生产力和繁荣。第三，避免卷入战争——避免内战，避免国际战争。这就是全部。

然后你可以从根本上审视这些问题：我们是否在为孩子们提供良好的教育，使他们有能力有所作为，并且彼此之间彬彬有礼，从而营造一个文明的社会？我们是否拥有一个能够促进生产力、促进和谐共处的环境？

我认为我们目前的处境非常糟糕。我住在康涅狄格州，我的妻子帮助孩子们顺利完成高中学业，教育方面的差距以及文明礼仪方面的差距，都是切实存在的问题。

最终，问题还是出在这里——你的收入比支出多吗？你的收入状况如何？你的资产负债表怎么样？这些都是基本问题。如果我们能解决这些基本问题，我们就能走出困境。

我感谢上帝让我在美国长大，因为在那个地方，来自世界各地的人都可以来到这里，真正成为公民，真正实行精英制度。我出身于一个中下阶层家庭，我父亲是位爵士乐手，我可以上一所好学校，可以闯出一番天地。我想到那种创造力，想到普及教育，想到我们的中产阶级。所以我看到了变化，我知道基本要素是什么，我关注各种指标，我对此感到担忧。

主持人 48:51

好的。瑞·达利欧，谢谢你接受我的采访。

达利欧 48:54

谢谢邀请。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

台积电周五公告显示，2026年4月合并营收约为新台币4107.3亿元，环比下降1.1%，但较去年同期增长17.5%。今年1至4月累计营收达新台币1.5448万亿元，同比增长29.9%。

4月营收环比小幅回落，部分反映出3月高基数效应的消退。此前3月单月营收高达新台币4151.9亿元，环比大增30.7%、同比激增45.2%，推动一季度整体营收首次突破单季新台币1万亿元门槛。4月数据的回调在一定程度上属于正常的季节性调整，但年同比增速由3月的45.2%大幅收窄至17.5%，收窄幅度值得市场关注。

尽管4月单月表现有所降温，台积电前四月累计营收仍达新台币1.5448万亿元，同比增速维持在29.9%。这一数据表明，在人工智能相关芯片需求持续驱动下，公司整体营收扩张趋势未见明显松动。对于投资者而言，累计口径的增长表现或比单月波动更具参考价值。

今年早些时候，Alphabet、亚马逊、Meta及微软宣布今年AI相关资本开支合计将达7250亿美元，远超此前预期，台积电作为英伟达、AMD等头部芯片企业的核心代工方，直接受益于这一资本浪潮。

今年4月，台积电上调了全年营收指引，并表示全年资本支出将趋向现有预测区间上限，该区间上限高达560亿美元，传递出管理层对全年经济前景的正面预期。台积电股价今年已创历史新高，涨势同样由AI繁荣主导。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

在需求端，瑞银预计2026年全球锂需求将同比增长16%至197万吨碳酸锂当量（LCE），其中储能电池（ESS）需求增速高达60%，成为本轮上调的核心驱动力。在供应端，瑞银风险加权供给预测仅增长约13%至191万吨LCE（含回收），由此形成约6.5万吨LCE的供需缺口。

供需缺口的确立直接推动了个股盈利预测的大幅修正。瑞银将旗下中国锂业覆盖标的2026年盈利预测上调10%至40%，较市场共识高出56%至211%；同步上调赣锋锂业A/H股、天齐锂业及青海盐湖股份目标价，并维持全部覆盖标的"买入"评级。

值得关注的是，瑞银认为中国锂业股票当前隐含的碳酸锂价格约为17万元/吨（含增值税），而5月7日SMM数据显示现货报价已达19.05万元/吨。这一定价差距意味着，若锂价预测兑现，相关股票存在显著重估空间。

储能需求跳升60%，成为价格上修核心逻辑

本次上调的核心驱动因素指向三个方面：一是瑞银对全球储能（BESS）需求的判断持续趋于积极；二是中东冲突推升能源价格，进而刺激电动车（EV）需求；三是中国电动重卡需求加速扩张。

在基准情景下，瑞银预测2026年全球锂需求同比增长16%至197万吨LCE。其中，EV电池需求（占总需求53%）同比增长12%；储能电池需求（占总需求17%）同比增长60%，增速远高于EV。

瑞银还指出，来自正极材料和电解质生产环节推算的直接锂需求，可能高于终端市场（EV及储能装机）所隐含的锂需求。这一差异背后，是能源价格上涨带动的BESS及电动车/电动重卡需求加速，以及产业链在电池产品出口退税政策退出前的提前备货需求。

在上行情景下，瑞银假设ESS需求同比增长80%，全球锂需求升至204万吨LCE，供需缺口扩大至12.3万吨LCE，对应碳酸锂均价25万元/吨。

供应低于市场共识，津巴布韦禁令加剧短缺

在供应侧，瑞银的预测仍显著低于市场共识。瑞银2026年全球锂供应增量预测约为21.3万吨LCE，而市场共识区间为30万至40万吨LCE。

本次调整对供应预测进行了两个方向的修正，净结果为小幅上调1%：一方面，受津巴布韦2026年3月至4月实施锂精矿出口禁令及潜在后续影响，瑞银将该国锂供应预测下调18%（相当于全球供应量的2%）；另一方面，由于江西部分矿企将在5月底或6月初停产前提前完成年度采矿配额，叠加四川锂辉石供应扩张规模超出此前预期，瑞银将中国锂供应预测上调16%（相当于全球供应量的3%）。

综合上述调整后，瑞银对2026年全球供需缺口的判断维持在6.5万吨LCE。在下行情景中，若宁德时代枧下窝矿山等停产矿山重启速度快于预期，叠加紫金矿业等新矿项目爬坡提速，供给可能形成19.8万吨LCE的盈余，对应碳酸锂价格均值13万元/吨。

供应链库存偏低，需求动能存在上行空间

瑞银认为，当前需求端预测存在上行空间，核心依据是产业链各环节库存均处于相对低位。

从数据来看，正极材料及电解质的计划排产数据持续超出市场预期。从上游锂原料和化学品到中游正极材料，再到下游电池，整条供应链的库存均保持偏低水平。若下游EV及BESS供应链不进行主动去库，当前强劲的产业链动能可能持续。

瑞银进一步指出，这一判断隐含了潜在风险——如果下游出现集中去库，需求动能将被削弱。但在当前备货逻辑与储能需求双重支撑下，短期内库存顺势消化而非主动去化的概率更高。

基于更高的锂价假设，瑞银大幅上调青海盐湖股份、天齐锂业、赣锋锂业A股、H股的盈利预测，2026年净利润预测较市场共识高出56%至211%。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

报告期内，该行录得营业收入246.22亿元，同比增速高达35.33%，实现了营收层面的开门红；但同期归母净利润仅为49.87亿元，同比下滑1.50%。

将这份业绩置于同业中，反差更为明显——

在42家上市银行中，华夏银行两项数据的增幅排名分列第2名和第39名，营收端的高歌猛进与利润端的收缩，构成了近乎极端的对照。

为何一家银行在营收高增的阶段，反而交出了一份利润缩水的答卷？

这种背离已非简单的会计周期错位可以解释。

结合该行近年的经营状况与行业格局来看，华夏银行新一届管理层，或正利用一季度特定业务板块的收益，对资产负债表进行系统性的清理与调整。

营收去向

要营收与利润的背离，必须回答两个问题：一是营收增量从何而来，二是增量为何没有兑现在利润上。

营收结构指明了35.33%增长的来源。

一季度，华夏银行利息净收入表现平稳，同比增长13.66%至176.69亿元，传统存贷款业务的收入虽呈现回升态势，但不足以支撑整体营收超三成的增长。

更大的变量出现在非利息收入板块。

上年同期亏损24.73亿元的公允价值变动收益，在一季度录得22.07亿元浮盈，仅此一项，便为当期营业收入带来了近47亿元的增量。

银行的公允价值变动主要反映交易性金融资产的账面情况，往往与债市收益率关联。

2025年一季度，债市因前期宽松预期面临回调修复，收益率震荡上行，机构账面普遍承压。进入2026年一季度后，债市走势震荡，信用债迎来阶段性行情。

华夏银行公允价值变动收益由负转正的轨迹，就与债市的行情切换基本同步。

但这也代表，华夏银行一季度营收的亮眼表现，很大程度上得益于金融市场业务的顺周期操作，而非信贷基本盘的跃升。

交易盘带来的收益，始终具有明显的波动性和不确定性。

或是认识到了这一点，管理层此次并未选择将市场波动带来的浮盈，释放为当期的净利润，而是直接投向了拨备。

一季度，华夏银行计提的信用减值损失达到115.24亿元，同比增加58.16亿元，翻倍的减值损失计提消耗了营收端的增量。

以丰补歉的财务操作，折射出银行内部对存量资产状况的审慎评估。

华夏银行一季度1.55%的不良贷款率与2025年末持平，但先行指标仍暴露出不小的压力：

2025年末，华夏银行逾期贷款余额已达414.27亿元，超出同期398.86亿元的不良贷款余额，突破100%不良偏离度意味着仍有逾期资产尚未纳入不良口径，资产认定标准存在调整空间。

一季度关注类贷款的数据变化，进一步印证了这种压力。

当季末，华夏银行关注类贷款余额升至751.51亿元，在总贷款中的占比由去年末的2.67%上升至2.72%，存量资产向下迁徙为不良的风险依然存在。

资产质量潜在的下行压力，或许正是在金融市场业务带来收益的窗口期下，华夏银行未将营收增量兑现成利润的原因。

兵临城下

横向对比同业，华夏银行选择防御性策略的原因或许会更加清晰。

近年来，商业银行的座次正经历着深刻的重构。

在这场规模与效益的竞赛中，华夏银行的资产规模已于2025年被江苏银行、北京银行超越，身后背靠长三角的宁波银行、上海银行、南京银行也在加速追赶。

今年一季度，江苏银行、南京银行、宁波银行、北京银行的资产同比增速分别为25.15%、15.97%、13.64%、10.69%，而华夏银行的数据仅为7.9%。

与规模增速差距同样显眼的，还有盈利能力的落差。

2026年一季度，宁波银行、江苏银行、北京银行的年化净资产收益率分别为3.24%、3.10%、2.12%，华夏银行则为1.25%，资产收益水平显著落后于头部城商行；

投射在利润上，风头正盛宁波银行、江苏银行的净利同比增速已分别达到10.30%、8.20%，业绩稍显疲软的北京银行也录得5.55%，但同期，华夏银行的利润却缩水了1.50%。

资产增速与收益率的落后，持续挤压着华夏银行的市场空间，而风险抵补能力的落后，又进一步限制了其反攻的可能。

单季度计提115.24亿元信用减值损失后，华夏银行拨备覆盖率回升至146.37%，但同期，宁波银行、江苏银行的拨备覆盖率均在300%以上，北京银行也达到198.04%。

与拥有深厚安全垫的同业相比，华夏银行早就失去了“带病扩张”的资格。

若不利用一季度交易盘的收益出清潜在不良，一旦外部环境生变，华夏银行还将面临更为被动的业绩压力。

谈及2026年的规划，华夏银行行长瞿纲明确将聚焦规模增长、结构优化、效益稳定、质量向好四大核心任务，“实现量的合理增长和质的有效提升”；

这一定程度意味着，该行的经营重心已从单纯的规模追赶，明确转向在资本与风险的双重约束下有质量的内生增长。

趁着交易盘带来的盈余窗口，将重心从营收转向资产质量，或许是华夏银行现阶段最务实的选择。

资本告急

尽管防御与退守是华夏银行一季报的底色，但在各项承压的数据中，依然存在亮眼的部分，这或多或少指向了未来业绩反转的可能。

一方面是净息差的反弹。

2026年一季度，华夏银行净息差逆势回升至1.63%。对比2025年全年的1.56%，实现了7个基点的改善。

在全行业息差普遍承压的降息周期里，这种回升来之不易。

在负债端，华夏银行延续了严格的成本管控策略。通过清退高息存款、提高活期占比，其计息负债成本在2025年已下降42个基点。

负债成本的压降，对冲了生息资产收益率下滑的压力，并在今年一季度迎来了负债重定价的红利释放。

在资产端，为了缓解单笔贷款收益率下行的冲击，华夏银行采取了“以量补价”的扩表战术。

一季度末，其贷款总额达到2.77万亿元，较上年末增长7.79%，高强度的前置信贷投放，托住了利息净收入的基本盘。

不过管理层对息差这一核心指标的长期趋势判断，远比单季反弹的数据更为冷静。

瞿纲坦言，结合内外部环境，预计新投贷款利率仍将下行。“随着定期存款逐步重定价，未来负债成本仍有下行空间，预计全年息差仍有下行压力，但幅度将有所放缓。”

另一方面，则是金融投资收益。

一季度末，华夏银行债权投资与其他债权投资余额合计突破1.26万亿元，较上年末增加逾310亿元。此类资产在提供公允价值与投资收益的同时，构成了资产端发力的另一支柱。

但这两类业务若要继续推进，都面临着一个共同的硬性约束——风险资产的占用。

维持息差回升与营收增长的代价是切实存在的。为在对公信贷市场中抢夺份额并维持总体收益率，华夏银行在资产投放上承担了更高的风险权重。

一季度，该行风险加权资产余额增加逾2200亿元，累计3.61万亿元的总额较年初增长6.50%。

风险加权资产的快速膨胀，直接传导至资本充足率指标。

一季度末，华夏银行的核心一级资本充足率已从2025年末的9.38%快速滑落至8.97%。单季度逾40个基点的资本消耗，印证了该行在保息差与冲规模博弈中承受的资本压力。

降至8.97%的核心一级资本充足率，距离8.5%的系统重要性银行监管底线已近在咫尺。

依靠快速消耗核心资本来支撑业务扩张，是一种脆弱的平衡。

在核心资本的硬性约束下，华夏银行未来加杠杆“以量补价”的步伐将被迫放缓。

资产质量的隐忧尚未完全出清，资本红线的约束又步步紧逼，面对扩张受阻与底线防守的双重挑战，如何重塑造血能力，将是华夏银行必须直面的长期大考。

刀刃向内

经营指标的极限承压，往往是内部治理逻辑转向的起点。

要理解华夏银行在2026年一季报中展现出的极端防守姿态，必须将视线拉回至其惨烈的2025年。

彼时，华夏银行遭遇了近五年来首次营收与净利润的双降，其在资本市场上的全年股价表现亦直接垫底A股上市股份行。

2025年2月，此前深耕北京银行多年的杨书剑接过华夏银行帅印，面对沉疴，新管理层提出“刀刃向内”的整改要求，试图以一场涵盖业务、风控与管理的改革扭转颓势。

改革的第一刀，直接挥向了臃肿的组织与人力成本。

2025年全年，华夏银行总行层面撤销了5个一级部门，重组26个部门架构，全集团员工骤减2185人，降幅达5.61%，管理、保障类人员遭遇集中精简；

在考核机制上，评价体系被迫向效益与质量倾斜，非必要预算支出被严厉压缩。

但省钱的速度，还是没能跑赢赚钱的难度——

2025年，该行成本收入比不降反升至30.61%，费用的压降被收入的更快下滑所吞噬，暴露出主业增收乏力的深层困境。

比收入缩水更令人警惕的，是资产端高昂的出清代价。

2025年末，为强行消化历史包袱，该行大幅加码呆账核销力度，全年核销规模突破300亿元，导致其2025年末拨备覆盖率急速重挫至143.3%。

这样看来，华夏银行在2026年一季度看似反常的财务操作，也有了逻辑支点。

当一季度金融市场业务意外带来超额红利时，面对拨备缺口，管理层只能将之定向投入信用减值计提，去紧急填补历史遗留的窟窿。

这种放弃短期账面、优先理顺资产负债表的动作，本质上正是2025年改革的被动延续。

但排雷与填坑，仅仅是报表修复的第一步。

当核心一级资本充足率的红线日益收紧，缺乏内生资本补充机制的华夏银行，如何重构真实的业务竞争力，找回稳定的利润创造源泉，将决定这家老牌股份行能否完成漫长且痛苦的自我救赎。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

华尔街见闻提及，5月7日美股盘后，Coinbase公布一季度总营收1.4亿美元，环比下降21%，录得净亏损3.94亿美元。首席财务官Alesia Haas在电话会开场表示：

受加密资产价格及交易量双双下滑逾20%拖累，营收表现不可避免受到冲击，但公司在可控范围内执行良好，各项指引均达标或超预期。

加密交易市场份额创历史新高，稳定币USDC持有量亦刷新纪录，衍生品及预测市场等新产品收入增长显著，为整体业绩提供重要支撑。

资产规模方面，尽管加密资产价格下跌，平台资产量仍实现净单位流入，为连续第12个季度增长。CEO Brian Armstrong表示：

当市场环境困难时，我们看到客户会将交易活动整合到他们信任的平台上。

与此同时，公司本周宣布削减员工规模，向AI原生运营模式转型，预计将带来约5亿美元年化成本节省。Alesia Haas表示：

我们正在向一家AI原生（AI native）公司转型。我们的产品迭代速度正在迅速攀升。每位工程师的拉取请求（Pull Requests）数量同比激增了近80%。

“万物交易所”成效初显，非加密业务与衍生品挑起大梁

在核心的现货交易量承压之际，投资者最关心的是：Coinbase的收入增长可持续性在哪里？财报给出的答案是“万物交易所（Everything Exchange）”战略的全面开花。

除了订阅和服务收入稳定在5.84亿美元（占净收入44%）外，新兴业务正在迅速实现商业化：

• 零售衍生品业务： 创下历史新高，年化收入运行速度已超过2亿美元。
• 预测市场： 增长极快，在推出仅两个月后的3月份，年化收入就达到了1亿美元。
• 非加密合约： 白银、黄金、石油等非加密合约交易量环比增长超过4倍。

CEO Brian Armstrong 表示：

我们从客户那里听到，他们希望在Coinbase上交易的不仅仅是加密货币。我们在过去一年里，已将Coinbase从一个主要专注于现货的加密平台，转变为一个可以交易任何资产类别的平台。

Brian Armstrong补充称：

在任何给定的市场中，总有资产在上涨，也有在下跌，这就是交易的本质。我们在多样化资产类别方面看到了真正的牵引力。

针对机构市场，尽管一季度机构交易收入环比下降27%至1.36亿美元，但机构借贷需求旺盛，日均贷款余额创下14亿美元的历史新高。

公司同时确认，面向机构的Deribit期权业务整合进展顺利，预计将在2026年内全面完成。

如果说衍生品是近期的业绩支撑，那么“AI与加密技术的融合”则是Coinbase抛给华尔街的最强中长期增长故事。本次电话会上，“AI”成为了最高频的战略词汇。

Armstrong描绘了一个高度自动化的未来商业图景：

很快将有数十亿的AI智能体（Agents）进行交易，它们需要能跟上节奏的轨道。加密货币是唯一能同时满足快速、廉价和全球化这三个条件的选项。世界经济正在向链上转移，而Coinbase生来就是为了抓住这一转型机遇。

据管理层披露，超过90%的链上智能体交易量发生在Coinbase支持的Base链上，且AI智能体在进行链上支付时，99%的时间都在使用USDC。由Coinbase孵化、现已开源的X4O2协议，正成为AI智能体商业最受欢迎的标准。

这种“AI原生”不仅体现在对外业务，也深刻重塑了Coinbase的内部研发。CFO Haas透露了运营效率指标：

我们正在转型成为一家AI原生公司。我们的产品迭代速度正在快速提升，每位工程师的拉取请求（Pull Requests）同比增加了近80%。这种扩展团队成员并以如此速度迭代产品的能力，对我们的执行效率而言是改变游戏规则的。

除了业务本身，困扰华尔街多时的监管阴云也迎来了曙光。对于市场关注的《清晰度法案》（Clarity Act），Coinbase首席法务官Paul Grewal给出了极度乐观的预期：

我们有信心该法案将于初夏进行全院表决。这意味着我们有信心在夏末看到一份签署生效的立法。

针对此前极具争议的“稳定币收益”问题，Grewal强调，目前的妥协方案保留了基于活动的收益，同时禁止了纯银行式的被动收益，他表示：

从发布的文本来看，我们认为很明显，收益将被保护，我们可以保留当前计划的关键要素。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多