研究机构Artificial Analysis最新测算显示，V4-Flash平均每次任务完成成本仅约3美分，为当前全球主流大模型中最低，仅相当于Anthropic旗下Claude Fable 5的约1/105。这意味着，在不少通用任务中，企业部署AI应用的边际成本有望进一步下降，也再次引发市场对于AI巨额资本开支回报率的讨论。

值得关注的是，V4-Flash发布正值DeepSeek商业化进程加速之际。据报道援引知情人士消息，DeepSeek正筹备潜在IPO。其通过AI模型API云服务获得的年度经常性收入（ARR）已达4亿至5亿美元，毛利率超过50%。

此次推出的V4-Flash则延续了公司一贯的低成本、高效率路线，进一步强化其以价格和效率驱动市场竞争的策略。

V4-Flash“每次任务成本”仅3美分，性价比领跑全球主流模型

根据Artificial Analysis的数据，V4-Flash的定价为每百万输入token 0.14美元、每百万输出token 0.28美元。

不过，该机构指出，相比单纯的标价，“每次任务完成成本（Cost per Task）”更能体现模型的实际使用成本。这一指标综合考量了模型在完成同一任务时所消耗的输入和输出token总量，因而更具参考意义。

按此口径测算，V4-Flash平均每次任务成本约为3美分，在全球主流模型中处于最低水平。

作为对比，Moonshot AI的Kimi K3约为86美分，OpenAI GPT-5.6 Sol约为1.86美元，Anthropic Claude Fable 5则约为3.15美元。V4-Flash的成本仅相当于后者的约1/105。

Artificial Analysis进一步强调，单位token价格低的模型，如果在任务执行中需要生成更多内容或经历更多交互步骤，最终使用成本仍可能高于定价更高但效率更优的模型。因此，“每次任务完成成本”比单一价格指标更能真实反映模型的性价比。

低价突围，AI竞争从“拼性能”转向“拼性价比”

相比性能排名，V4-Flash此次更受市场关注的是其成本优势。

过去一年，AI行业竞争焦点已逐渐从模型能力扩展至推理成本和商业化效率。随着企业AI应用规模不断扩大，模型运行成本正成为采购决策的重要考量因素。

当一款模型能够以约3美分完成一次任务，而部分高端模型成本达到数美元时，企业在部署客服、办公自动化、代码辅助等高频场景时，整体使用成本可能出现数量级下降。

这也再次触及华尔街持续关注的问题：AI巨额资本投入最终能否转化为足够的商业回报。

2025年初，DeepSeek发布R1模型后，市场曾一度重新评估全球AI基础设施投入的必要性，引发科技股大幅波动。如今，V4-Flash再次以极低的运行成本作为核心卖点，意味着AI行业的竞争正进一步从"谁的模型更强"，转向"谁能以更低成本提供足够好的能力"，AI投资回报率的讨论或将再次升温。

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7月份，全球主要权益市场同步回撤，科技类资产出现陡峭下跌，短期走势形成明显"尖顶"特征。广发证券策略团队最新研究报告指出，"单顶"是市场的特例而非常态——A股宽基指数仅在2015年出现过单顶走势，道指与标普500从未出现过，纳指仅在2000年科网泡沫破灭时出现过一次。

广发证券认为，单顶的形成需具备两个前提条件之一：资金面遭受不可逆转冲击（即去杠杆），或盈利周期发生快速逆转（一次性盈利或强周期资产供需逆转）。结合近期北美云服务商（CSP）核心公司的财报指引，当前A股牛市中的AI资产并不处于上述两种冲击环境之下，因此即便出现最差情形，也会走向反复震荡的多重顶形态，而非一次性筑顶结束。

广发证券通过系统梳理A股和美股的历史数据，量化定义了单顶与多顶的判别标准：见顶后宽基指数最大回撤达20%（赛道及行业达30%），见顶前两年内最大涨幅宽基指数不低于30%（赛道及行业不低于50%），且两峰间次高/峰值之比（回归比）低于90%者方为"单顶"。

依据上述标准，A股主要宽基指数在历史上几乎均以双顶、圆弧顶等复杂形态收场。历次筑顶过程中，上证指数次高点的平均回归比为94%，两峰平均间隔72个交易日，期间平均回撤幅度为13.6%；沪深300的平均回归比为95%，两峰间隔80个交易日，回撤幅度15.9%；创业板指的回归比为88%，两峰间隔77个交易日，回撤幅度25.7%。

美股同样如此。在逾百年的历史中，道指与标普500从未出现过单顶走势；纳指仅有2000年一次，彼时科网泡沫破灭的导火索是多重负面因素叠加：《巴伦周刊》点名51家现金即将耗尽的公司，微软反垄断判决落地，以及通胀数据超预期引发流动性收紧。美股能源板块在1980年的单顶，则源于两次石油危机后供需逆转叠加沃尔克大幅加息，原油需求急剧萎缩。两者的共同点均是盈利周期快速逆转与流动性持续收紧同步共振。

广发证券的复盘表明，A股产业赛道较少出现单顶形态。产业发展逻辑突发逆转的概率较低，市场通常在"怀疑—论证—验证"的反复过程中构筑复杂顶部。2020年至2022年的新能源行情中，细分赛道如新能源车、锂矿、光伏、风电等，顶部均为复杂的多重顶形态。移动互联、半导体等赛道亦有类似规律。

稳定类资产的情形与之相近。红利、银行、水力发电等盈利可预测性较强的资产，价格偏离价值的幅度相对可控，单顶形态同样罕见。

与此形成对比的是周期性资产。石油石化、基础化工、有色金属、钢铁等板块在供需关系逆转之后，往往难以修复至原有高度，因此单顶形态在周期资产中更为常见。例如有色金属历次见顶中，多次呈现回归比低于90%的单顶特征；钢铁板块亦有类似表现。广发证券指出，这类单顶的核心驱动力在于基本面的不可逆转，而非市场情绪的单纯波动。

围绕公募基金二季度大幅加仓电子板块是否会引发后续集中抛售的市场争议，广发证券系统梳理了历史上基金配置比例出现"尖顶"的案例，结论同样指向：基金持仓的尖顶属于少数现象，通常发生在重仓行业基本面逻辑快速恶化且短期难以逆转之际。

典型案例有两个。其一是2012年的白酒：2009年至2012年间，白酒行业收入与利润增速持续抬升，公募持仓一路走高至16%。但"严控三公消费"政策出台、茅台终端价不升反降，叠加"塑化剂"事件发酵，基本面逻辑遭到快速破坏，2个季度内基金持仓从16%骤降至4%以下，呈现典型尖顶形态。其二是2014年四季度至2015年一季度的非银板块：券商板块两融业务驱动业绩想象空间急剧打开，基金持仓单季从4%飙升至16%；随后监管对两融业务展开检查并对12家券商违规行为进行处罚，业绩与估值空间双双受限，持仓比例快速回落。

相较于上述特例，更具普遍意义的是：在一轮大级别产业周期中，机构配置比例的顶部往往在高位震荡较长时间，呈现多重复杂顶部特征。

广发证券归纳了三条内在逻辑。第一，产业周期的演进并非一蹴而就，技术突破、政策红利或商业模式创新均需逐步验证，机构创新高后即便短期回落，也会因新的产业催化而再度攀峰。以移动互联网为例，传媒板块在2013年因手游兴起达到第一个配置峰值，2015年"互联网+"全面铺开后再度走高。第二，产业链范围广泛时，不同环节受益顺序不同，机构优选结构导致多个配置峰值对应不同重仓方向——新能源周期中，2020年至2021年机构重仓动力电池及材料，2021年下半年至2022年则向光伏产业链扩散。第三，景气放缓往往存在市场分歧，基本面的确认需要大量调研验证，配置比例从高位缓慢消化而非急跌。白酒配置比例在2022年短暂回落后再度回升，直至2023年才进入明显下降通道，即为佐证。

基于上述分析，广发证券认为，结合近期北美CSP核心公司的财报指引来看，AI资产很难类比2012年白酒或2015年初券商——即基本面逻辑尚未出现本质恶化。参照移动互联网、核心资产、新能源等更多产业周期案例，新技术革命的行情往往"波折中向上，分歧中前行"，单季脉冲值的短期修正不改变中期趋势，持续追踪产业催化与商业进展的意义更为关键。

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8月2日，据The Information报道，今年夏天以来，美国已有四个州取消或暂停数据中心税收激励措施，另有九个州正在研究类似政策。对于依赖大规模资本投入建设AI算力的企业而言，这意味着过去被视为理所当然的税收优惠正逐渐松动。

税收变化带来的影响并不小。IT设备是数据中心最大的资本开支，以7%的州销售税计算，单个1GW级AI数据中心的设备采购成本将由约400亿美元增至430亿美元，增加数十亿美元。

由于服务器和AI芯片通常每五年左右就需要更新，销售税也将持续推高未来的运营和扩容成本，并已开始影响部分数据中心项目的融资条款。

两党态度转向：AI热潮削弱税收优惠必要性

推动政策转向的原因并不复杂。

近年来，各州为了争夺微软、谷歌、Meta、亚马逊、甲骨文等科技公司的AI投资，相继推出销售税减免等优惠政策。但随着AI投资持续升温，越来越多州政府开始认为，这类激励措施正在侵蚀财政收入，而科技公司即使没有税收优惠，也不会轻易放弃当地投资。

与此同时，舆论环境也在发生变化。越来越多选民开始质疑大型数据中心对电力、水资源及就业的实际贡献，并要求科技企业承担与其他企业相同的税负。这一议题已逐渐形成跨党派共识。

德州成为行业关注焦点

目前市场最关注的是德克萨斯州。

根据房地产服务公司JLL预测，到2030年，德州数据中心总电力容量有望超过弗吉尼亚州，成为全球最大的数据中心市场。然而，今年6月，州长Greg Abbott要求州议会研究取消数据中心销售税豁免及其他"过时或不必要"的激励政策。

这一表态格外敏感。

目前德州已有数十GW AI园区在建或已宣布，当地电网收到的数据中心并网申请更高达数百GW。数据中心联盟（Data Center Coalition）执行副总裁Dan Diorio近期专程赴奥斯汀参加听证会，希望保留自2013年以来实施的税收优惠。德州议会预计将在2027年重新审议相关法案。

Diorio表示："如果这些优惠突然消失，你整个商业计划都会被打乱。"

更多州开始重新计算"补贴账"

除德州外，多个州已经开始行动。

华盛顿州上月取消数据中心设备更新和翻新的销售税豁免，州政府预计到2029年前可增加约2.07亿美元财政收入；亚利桑那州暂停数据中心销售税豁免三年。

路易斯安那州则没有直接取消优惠，而是提高获得优惠的门槛。当地Meta正在建设一座可扩展至5GW的数据中心，州长Jeff Landry要求数据中心企业必须自行承担全部新增电力需求，才能继续享受税收优惠。

弗吉尼亚州采取了更折中的方案。州政府最终没有取消销售税豁免，而是改为向数据中心征收电力消费税。据Diorio估算，这将使行业每年新增约6亿美元税负；若直接取消销售税豁免，每年新增税负将超过10亿美元。

AI基础设施成本模型正在改变

面对各州政策收紧，行业正寻求新的妥协方案。

Diorio表示，行业愿意接受更多附加条件，例如将税收优惠与就业创造、本地投资等指标挂钩。他认为，全美已有40个州对制造业资本设备提供税收豁免，数据中心同样属于资本密集型产业，应获得类似待遇。数据中心联盟委托普华永道开展的研究以及弗吉尼亚州议会审计机构的独立报告均认为，数据中心创造的税收和经济效益超过了政府放弃的销售税收入。

全国州议会会议（National Conference of State Legislatures）政策研究员Nicholas Miller预计，未来会有更多州采取类似路易斯安那州的做法，在保留税收优惠的同时附加更多条件，而非直接取消项目。

不过，也有州开始采取更强硬立场。纽约州近期已通过数据中心开发暂停令。

对于仍在竞相建设AI基础设施的科技巨头而言，税收优惠不再是可以默认享有的政策红利。随着各州重新评估补贴成本，税收政策正与电力供应、输电能力和水资源一样，成为影响AI数据中心选址和投资回报的重要变量。

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韩媒《朝鲜日报》报道称，三星晶圆代工目前产能利用率估计在70%至80%区间，结合现有订单积压与合同推进情况，年内实现满产"几乎已成定局"。三星电子在二季度业绩说明会上表示，各制程节点利用率均较上年同期改善，8纳米以下先进制程更已"达到最高水平"，并预计今年2纳米项目订单量将较上年翻番以上。公司同时表示，虽难以给出扭亏的确切时间节点，但"在不久的将来是可以实现的"。

市场分析人士预计，晶圆代工与系统LSI等非存储业务最早将于三季度、最迟四季度实现扭亏为盈。若产能利用率正常化叠加晶圆价格上涨效应，盈利改善速度或超出市场预期。

产能利用率回升的核心驱动力来自两条主线：一是第六代高带宽内存（HBM4）采用4纳米制程，令存储景气周期直接向晶圆代工传导；二是云服务提供商（CSP）及AI、高性能计算（HPC）客户对2纳米制程的需求持续扩大，Broadcom等大型客户的项目洽谈亦在推进之中。

这一背景尤为值得关注——三星晶圆代工自2024年以来产能利用率长期低于50%，高固定成本无法得到有效覆盖，导致持续亏损。半导体代工业务设备投资规模庞大，产线一旦闲置，损失随时间急剧累积；反之，利用率一旦回归正轨，新增营收将直接转化为利润。

在客户结构上，三星晶圆代工正加速摆脱过度依赖单一大客户的局面。高通、AMD、谷歌等科技巨头已陆续进入谈判桌，特斯拉据报也计划将下一代芯片交由2纳米制程生产，中长期订单管线正在显著增厚。

然而，业界普遍认为，能否将上述潜在客户转化为大规模量产合同，关键取决于2纳米制程良率能否稳定在70%以上。目前该良率估计仍在60%区间，距离量产门槛尚有差距。一位业界人士表示："利用率正常化是晶圆代工业务越过盈亏平衡点的先行指标，但要确认业务体质的实质改善，还需等待2纳米良率稳定以及大型客户真正转入量产。"

业务结构调整也在同步加速。今年先进制程营收占比预计将突破50%，AI及HPC相关营收占比则有望从去年的约10%末段大幅跃升至30%以上。下半年，基于第二代2纳米（SF2P）制程的移动端产品将启动量产。

产能端，美国德克萨斯州Taylor一厂按计划推进今年投产准备，Taylor二厂则计划年内破土动工，目标于2030年实现量产。随着客户对1.4纳米制程的询问增多，追加晶圆厂的方案也已列入研究议程。

券商分析人士指出，若晶圆价格上涨效应与利用率正常化协同发力，三星晶圆代工的盈利改善节奏可能快于市场此前预期。不过，市场也存在审慎声音：100%产能利用率本身固然重要，但2纳米良率能否突破70%，才是高通、AMD等旗舰客户是否启动规模化委托代工的真正分水岭。换言之，利用率的正常化标志着亏损终结的起点，而业务的深层重塑，仍有赖于先进制程技术的持续突破与大客户的实质性量产转换。

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谷歌母公司Alphabet上周披露，其为数据中心租户违约提供的潜在财务担保规模已攀升至438亿美元。这一被称作“名义价值”的数字较去年9月底的65亿美元激增了近六倍。通过此类“财务兜底”承诺，谷歌实质上充当了数据中心开发商的隐性担保人，使后者能够获得更低廉的债务融资并加速产能建设。

这一策略标志着Alphabet资本结构的急剧转变。为了向Anthropic等客户推广其张量处理单元（TPU）以替代英伟达的AI芯片，谷歌正以承担百亿美元级别的表外租赁负债为代价。在史无前例的AI资本开支重压下，该公司长期以来依赖充沛现金、无惧债务的简单资产负债表已成为历史。

尽管名义敞口巨大，但记录在谷歌资产负债表上的实际公允价值仅为8.15亿美元。信贷评级机构和市场分析师指出，谷歌强劲的现金流足以支撑这一扩张策略，且公司正通过获取开发商的认股权证等方式对冲风险，表明其实际财务影响目前依然高度受控。

过去一年中，巨额的人工智能投资迫使Alphabet在自有现金之外寻求融资，其资本结构发生了根本性变化。

截至6月30日，该公司的债务规模已从一年前的236亿美元增至980亿美元，并在二十多年来首次发行股票。上周的财报进一步凸显了资金压力，Alphabet作为上市公司首次在第二季度录得自由现金流消耗。

在这种背景下，谷歌开始将TPU芯片部署到由第三方运营的数据中心中。这些第三方通常是转型涉足AI设施的前加密货币矿企，例如Hut 8和TeraWulf。在许多交易结构中，云初创公司Fluidstack负责租赁和运营规划中的数据中心，装载TPU芯片，随后将算力出租给Anthropic。据知情人士透露，Alphabet高管在评估担保时会穿透Fluidstack的租赁协议，考量最终用户违约或破产的风险。

谷歌在证券文件中披露的438亿美元名义价值，代表了其未来可能面临的最大支付义务。然而，资产负债表上记录的8.15亿美元公允价值，才代表了谷歌预估的实际可能支付金额。这一衍生品头寸按公允价值入账，其变动会直接影响谷歌的损益表。Alphabet对公允价值的估算基于其对违约概率、违约时间以及可能收回金额的假设。

CreditSights技术研究主管Jordan Chalfin表示，目前无需对Alphabet的名义数字过度担忧。他在接受采访时指出，披露的数字是最大可能损失，且“有多种因素可以减轻这一敞口”。如果租户违约，谷歌通常有权接管底层租赁以供自身或客户使用，从而获得稀缺的算力容量，或者将空间转租给他人。此外，许多租期的跨度长达15年，潜在敞口会随着时间推移而下降。

谷歌的做法反映了支持AI基础设施建设的金融工程趋势。其竞争对手也在采用类似策略，例如Meta通过组建少数股权合资企业在路易斯安那州和德克萨斯州建设数据中心，以将其移出资产负债表，Oracle也依赖表外安排来支持其扩张。

除现有担保外，Alphabet等巨头还签署了数千亿美元尚未开始的表外数据中心租赁协议。截至6月底，Alphabet此类未开始租赁总额达852亿美元。此外，其为合作伙伴获取电力和能源设备提供的后备财务担保另达76亿美元，且已同意在条款最终敲定后，再提供241亿美元的未来担保。

Fitch Ratings信贷分析师Anubhav Arora强调了谷歌财务实力对这些债务评级的重要性。他解释称，Fitch在给予这些项目投资级评级时“非常依赖谷歌提供的担保”。他预计这一趋势将持续，并表示谷歌在过去12个月内产生了超过1850亿美元的运营现金流，仍具备强大的融资能力。

在承担违约风险的同时，谷歌还构建了交易结构，以便在数据中心开发商股价表现良好时分享上行收益。在部分交易中，谷歌通过提供担保换取了股权认股权证。

例如，谷歌持有的认股权证允许其拥有TeraWulf 14%的股份，后者正在纽约州巴克为Fluidstack建设数据中心。在与Cipher Digital的类似安排中，谷歌也拥有潜在价值相当于该公司5.4%股份的认股权证。如果谷歌选择终止担保，可能需要向债券持有人支付巨额一次性付款，但这笔付款实际上将转化为项目的所有权权益。

然而这一模式也存在例外。Fitch Ratings指出，在Hut 8的交易中，如果Fluidstack违约，谷歌将承担15年租期的全部付款，且如果发生重大施工延误，双方均无法解除义务。Hut 8首席执行官Asher Genoot在电话会议上透露，该数据中心租赁合同价值70亿美元，外加20亿美元的电力和财产税保险等费用，且该公司并未向谷歌提供认股权证。据知情人士透露，这笔交易属于特例，未来不太可能重复。

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8月3日，A股全天缩量调整，三大指数集体下挫，午后跌幅有所扩大，创业板跌超1%，科创50跌超5%。算力硬件、芯片半导体再度陷入调整，核电、核聚变、智能电网、虚拟电厂等概念股爆发。光伏概念股盘中异动，龙头通威股份涨停。

港股维持震荡上涨走势，恒指、恒科指双双上涨，恒科指涨1%，科网股多数上涨，阿里大涨超7%，芯片股下挫，澜起科技、兆易创新均跌超7%。债市方面，国债期货多数走低，商品方面，国内商品期货大多数下跌。核心市场走势：

A股：截至收盘，沪指跌0.59%，深成指跌0.96%，创业板指跌1.24%。

盘面上，个股涨多跌少，沪深京三市超4000股飘红，今日成交2.01万亿。沪深两市成交额2万亿，较上一个交易日缩量近5500亿。板块方面，核电、光伏设备、地下管网、造纸等板块涨幅居前，半导体、存储芯片、光刻机、玻璃基板等板块跌幅居前。

港股：截至收盘，恒生指数收涨0.48%，恒生科技指数涨0.96%。

盘面上，权重科网股普遍上涨，阿里巴巴涨逾7%，联想集团、百度集团、商汤、腾讯控股涨幅靠前。电力设备、光伏太阳能、核电等概念股纷纷上涨，AI大模型股亦拉升，信义光能涨逾13%，MINIMAX涨7%。芯片半导体再度下跌，澜起科技、兆易创新、宏光半导体、华虹宏力等跌幅居前。

债市：国债期货多数下跌，截至收盘，30年期主力合约涨0.05%，10年期主力合约跌0.04%，5年期主力合约跌0.05%，2年期主力合约跌0.03%。

商品：国内商品期货多数下跌，截至收盘，农副产品跌幅居前，红枣跌5.35%；能源品全部下跌，燃油跌4.98%；化工品全部下跌，尿素跌3.81%；黑色系全部下跌，铁矿石跌2.85%；基本金属涨跌参半，镍跌1.98%；非金属建材全部下跌，玻璃跌1.36%；油脂油料多数下跌，棕榈油跌0.88%；贵金属多数下跌，黄金跌0.59%；新能源材料涨幅居前，多晶硅涨8.99%；航运期货全部上涨，集运指数(欧线)涨3.06%。

核电大爆发

核电板块是今日盘面最突出的主线。久盛电气20cm涨停，中国核建、利柏特、江苏神通、中岩大地、百利电气、融发核电、盈峰环境、立航科技、利欧股份、深南电A、新特电气、汇金通、长缆科技、顺钠股份等十余只个股涨停。西部材料、东方电气、中核科技、中国铀业等纷纷跟涨，涨幅超3%-7%不等。

催化逻辑来自7月31日国务院常务会议的重磅决定——核准浙江金七门核电二期（2台）、广东太平岭核电三期（2台）、辽宁庄河核电一期（2台）、山东莱阳核电一期（2台），共计8台核电机组。这是2026年度首次核电项目核准，也是"十五五"期间核准的首批核电项目。此前的2022年至2025年，我国连续四年每年核准10台及以上核电机组，保持着常态化审批节奏。

本次核准有两个增量亮点。其一，6台机组采用"华龙一号"技术，其中金七门3、4号机组和太平岭5、6号机组采用"华龙一号"2.0版，这是该版本首次进入批量化工程应用阶段。华源证券指出，2.0版在智能控制、模块化建造等方面运用先进技术，工程量大幅降低，安全性与经济性全面提升。其二，庄河（辽宁）和莱阳（山东）均为新核准核电厂址，意味着可建设核电站的地点进一步扩容，直接扩大了未来可开发的项目储备。

据估算，8台新机组总投资超1700亿元。银河证券测算，可带动相关产业链总产出约5000亿元。核电建设周期长、产业链广，直接利好核电设备制造、核岛建设、核燃料循环、运营维护等全产业链环节。

财通证券认为，此次核准确认了"十五五"期间核电规模化、常态化建设趋势，板块中长期景气度与成长确定性持续强化。核电设备及工程建设环节有望率先受益于订单释放，运营商则有望伴随在建机组陆续投产及资产规模扩张，持续增厚业绩。

招商证券认为，年内仍有第二批核准可能，有望维持10台以上的常态化核准节奏，核电全产业链有望迎来高景气周期。

半导体与存储芯片下挫

半导体设备与存储芯片板块再度集体下挫，科创50指数大跌5.08%，领跌全部主要指数。

半导体设备方向，拓荆科技、长川科技两只千亿市值龙头双双跌超12%，中科飞测跌超10%，正帆科技跌超14%，中微公司跌逾7%，北方华创跟跌。

存储芯片方向，兆易创新封死跌停报340.74元，成交额近200亿；普冉股份跌超11%，德明利跌超9%，佰维存储、香农芯创、江波龙、澜起科技纷纷下挫。

调整逻辑来自内外多重冲击。外部看，8月3日韩国综指暴跌5.13%，三星电子、SK海力士均跌近9%。7月费城半导体指数单月暴跌约21%，隔夜闪迪暴跌15%、美光跌超10%，存储"黑七月"阴霾蔓延至A股。

摩根大通研究显示，韩国杠杆ETF资产从6月底的500亿美元缩水至上周的170亿美元，去杠杆冲击仍在传导。

内部看，公募基金科技持仓占比达历史极值，估值被推升至百倍以上，中报业绩预告窗口开启后部分龙头交出的成绩单无法支撑预期，定价逻辑遭遇修正。

值得注意的是，长鑫科技盘中一度跌近6%后上演"深V"走势，午盘翻红，最终微涨。

7月底全球"最火"内存ETF——Roundhill Memory ETF（DRAM）调仓，再度纳入长鑫科技，权重2.52%列第8大重仓股，兆易创新权重降至1.51%。

华泰证券认为，科技行情"交易底初现"，调整空间已较充分，主线回撤已达到典型高弹性方向的超跌区间，境内外杠杆交易型资金已完成一定出清。但趋势性反弹的关键窗口在8月下旬，届时中报、英伟达财报以及反弹过程中的赎回压力将共同决定科技能否形成新一轮主升。

开源证券认为，拥挤度是后续市场节奏的核心锚点，短期如拥挤度下降，市场将继续寻找前期涨幅有限、机构持仓较低且具备业绩支撑的方向。

电网设备集体走强、光伏盘中异动

智能电网概念股大涨，百利电气、长城电工、顺钠股份涨停。

特高压概念涨2.65%，汇金通、长缆科技、华菱线缆涨停，南网科技涨超6%，通光线缆跟涨。

消息面上，"十五五"时期，国家电网特高压在建总体规模将为"十四五"期间的两倍。国家电网将围绕特高压柔性直流输电、海上新能源集中消纳等关键领域，保障沙戈荒、水风光等大基地清洁能源外送消纳。据国信证券研报，截至2026年7月末，国网特高压设备累计招标3批次，累计中标金额292.6亿元，同比暴增674%，已超过2024及2025年全年水平。

另一重催化来自高温天气。7月27日至31日，华北、东北2个区域电网，天津、冀北、江苏、辽宁、蒙东5个省级电网的用电负荷接连刷新历史纪录，全国用电负荷7月14日已达15.51亿千瓦。与此同时，7月31日国常会专门部署新型电网建设，要求高质量推进、加强统筹协调和政策支持。

光伏盘中异动，通威股份涨停，此前国晟科技、福莱特涨停，大全能源、亚玛顿、宇邦新材、东方日升、协鑫集成等涨幅靠前。

消息面上，7月31日，市场监管总局在江苏省盐城市对光伏行业开展价格合规指导，贯彻落实党中央、国务院关于深入整治“内卷式”竞争的决策部署，推动光伏企业从“拼价格”向“拼质量”转变，促进光伏行业高质量发展。

市场监管总局强调，光伏企业要充分认识当前行业发展形势，主动强化成本核算管理，建立健全价格合规制度，全面开展自查自纠，树牢合规经营、理性竞争理念，抵制恶性低价竞争，维护市场价格秩序。头部企业要发挥示范引领作用，严格规范自身价格行为和竞争行为，为行业树立标杆。行业协会要依法加强自律，做好《光伏行业成本核算模型通则》标准宣贯，引导光伏企业预防和制止低价倾销等价格违法行为的发生。

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若该轮融资如期完成，其融资节奏将突破具身智能领域创业公司的通常速度。

就上述融资传闻，蚂蚁灵波方面回应称“确实在跟投资人接触”；

并表示作为蚂蚁在具身智能领域的核心布局，将持续聚焦通用机器人大脑，加大对具身原生技术路线的投入，加速产业落地。

蚂蚁灵波科技为蚂蚁集团全资子公司，是其在具身智能方向的关键落子。目前蚂蚁灵波聚焦具身智能“通用大脑”研发，已推出多款LingBot系列模型，并在零售、物流等场景推进商业化测试。

官网披露，蚂蚁灵波目前已发布包括具身智能基座模型LingBot-VLA、具身动作模型LingBot-VA、空间原生视觉基座模型LingBot-Vision、世界模型LingBot-World在内的10余款模型，构建起覆盖视觉感知、空间理解、任务决策、动作生成的具身智能模型体系，并持续推进从基础模型研发向真实场景应用落地。

截至7月，在国内代表性具身团队官方GitHub项目中，蚂蚁灵波全系列模型累计Star数接近3万，约为第二名的2.7倍。

其中，面向“一脑多机”的具身智能基座模型LingBot-VLA 2.0，已在预训练阶段适配宇树、智元、银河通用、乐聚等17个机器人品牌的20种机器人构型，显示出通用大脑跨本体复用与泛化的能力。

在产业层面，具身智能正进入“拼大脑”阶段，模型能力、真实世界数据与规模化落地效率被视为核心竞争力。

目前，蚂蚁集团在灵波累计投入的资金已超一线创业公司的融资额；

本轮融资后，蚂蚁灵波仍将是蚂蚁在具身与物理AI领域最核心的载体，蚂蚁将在AI Infra与应用场景等资源上持续给予支持。

随着产业资本与头部企业加速入场，具备完整模型体系和场景闭环能力的公司，有望率先跑出具身智能时代的平台级企业。

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华尔街见闻8月3日获悉，吉利汽车集团已经成立销售总公司，旨在加强旗下品牌营销资源协同。

具体而言，销售总公司下设中国星、银河、领克、极氪销售公司等6个集团一级组织。林杰出任销售总公司总经理，并兼任极氪销售公司总经理。范峻毅出任常务副总经理，并兼任领克销售公司总经理、分管银河销售公司。王博任中国星销售公司总经理；关欢任银河销售公司常务副总经理。

这和此前的整合不太一样。2024年《台州宣言》之后，吉利先处理品牌定位、股权关系和资源协同。极氪与领克的股权结构调整、吉利汽车与极氪签署合并协议，解决的是集团内部的业务关系。销售总公司的成立，则把整合推进到了门店、线索和营销预算所在的销售端。

吉利选择在这个时间点调整销售体系，与各品牌销量变化有关。

吉利汽车控股有限公司7月销量公告显示，公司当月销量25.02万辆，同比增长5%；前7个月累计销量167.31万辆，同比增长2%。其中，极氪前7个月销量21.42万辆，同比增长99%；吉利品牌（含银河）销量129.83万辆，同比下降4%；领克销量16.06万辆，同比下降11%。

前7个月，吉利整体只增加了2.62万辆。极氪一个品牌就增加了10.65万辆，基本覆盖了吉利品牌和领克的销量减少。

这说明吉利的总量仍在增长，但增长已经不是几个品牌一起完成的。极氪正在提供新的增量，银河处在产品节奏调整期，领克则需要重新找到增长抓手。

按前7个月销量计算，极氪完成全年目标的71.4%，吉利品牌完成47.2%，领克完成40.1%。

这和2025年的情况也不同。2025年，银河全年销量123.58万辆，同比增长150%；极氪全年销量22.41万辆，同比增长1%。吉利的增长主力，正在从银河转向极氪。

销量来源发生变化后，销售资源就不能再按照过去的品牌边界简单分开。

一名吉利汽车品牌高管对华尔街见闻表示，随着品牌回归集团统筹，每个品牌都要承担各自的使命。银河要承担更大的新能源规模，极氪继续向高端和豪华走，领克则需要守住运动、年轻和个性化。

销售总公司要管的，是这些不同任务之间的资源分配。哪座城市适合增加门店，哪条销售线索交给哪个品牌，哪款新车优先拿到营销预算，都需要放在集团层面重新安排。

这也是多品牌车企进入成熟阶段后都会面对的问题。品牌多，可以覆盖更多市场；但如果每个品牌都单独建设门店、营销和销售队伍，品牌之间就容易重复投入。几个品牌都去做走量车，也会让集团内部的产品和价格边界越来越模糊。

吉利现在要解决的，正是“品牌各自经营”和“集团统一协调”之间的关系。品牌仍然需要保持差异，销售资源却不能完全各管各的。

因此，销售总公司不是吉利又增加了一个销售部门。它更像是吉利为多品牌经营增加的分配层：把不同品牌的增长速度、产品任务和用户人群放到同一套销售计划里处理。

从行业角度看，多品牌经营正在从覆盖市场转向提高销售效率。如今销售总公司成立，也是“一个吉利”落到销售端之后，最具体的变化。

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Lumentum首席执行官Michael Hurlston在本月巴黎举行的RAISE峰会上明确警告：磷化铟的短缺程度将超过当前内存市场所经历的危机。他表示，Lumentum目前运营五座InP晶圆厂，但出货量仍比客户需求低逾30%，且这一缺口较上季度进一步扩大。"我认为我们两家加在一起，也无法满足英伟达和其他客户向我们提出的需求，"Hurlston说，"磷化铟的短缺将比内存市场的情况更为严峻。"

市场研究机构SemiAnalysis亦于近日发出类似预警，指出用于近封装光互联的连续波分布反馈（CW DFB）InP激光器供应尤为紧张，行业晶圆尺寸仍普遍停留在2至4英寸阶段，与硅基CMOS的12英寸工艺相去甚远，产能扩张面临结构性制约。

上述警告已引发市场高度关注。英伟达今年3月分别向Lumentum和Coherent各注资20亿美元，以锁定这两家合计占据全球高速数据通信激光器大部分产能的供应商。尽管如此，相关个股近一个月内均遭遇大幅抛售——Lumentum（LITE）下跌22.3%，Coherent（COHR）下跌37.6%，衬底供应商AXT（AXTI）跌幅达39.9%，收发器厂商Applied Optoelectronics（AAOI）跌幅为35.7%——股价走势与基本面方向明显背离。

InP之所以不可替代，根源在于材料物理特性。硅的能带结构为间接带隙，只能引导、分束和调制光，无法自主发光。InP的直接带隙约为1.34电子伏特，能够高效地将电能转化为光子。因此，无论是英伟达、博通、Marvell还是思科的硅基光子平台，封装内均必须配备InP激光器作为光源。

从可插拔收发器向共封装光学（CPO）架构演进，改变的是激光器的安装位置，而非将其从物料清单中移除。事实上，CPO的转型还将激光器类型推向更难制造的高功率连续波光源和外部激光模块，以驱动多个光学通道。Coherent与英伟达的合作协议正涵盖这一类高功率CW激光器、外部激光源模块及光纤阵列单元。

英伟达方面称，其光子交换机与等效可插拔方案相比，每端口激光器数量减少四倍，功耗效率提升3.5倍，网络韧性提升十倍。然而，这些节省是以"每端口"为单位计算的，而正是端口总数的爆炸式增长推动着需求曲线陡峭攀升。Spectrum-X Photonics高端配置支持512个800Gb/s端口，总交换容量达400Tb/s。

Hurlston用一组对比数字直观呈现了这场需求革命的烈度：电信客户的激光器采购量以"百"计，而英伟达和超大规模云厂商的需求则以"亿"计。"从数千片晶圆扩展到数百万片，而且还是在非硅材料上，这绝非易事，"他说。

Lumentum财年第三季度营收录得8.084亿美元，同比增长90%，其中组件业务营收5.33亿美元，泵浦激光器出货量同比增长80%。然而即便如此，供需缺口仍在扩大。Hurlston在财报电话会议上表示，供需失衡程度已从上季度披露的25%至30%进一步扩大至"逾30%"，泵浦激光器的供应紧张程度"甚至出乎预料"，核心组件"在可预见的未来实际上已经售罄"。公司第四季度指引营收区间为9.6亿至10.1亿美元，运营利润率预计达35%至36%。

Coherent同样录得创纪录季度营收18亿美元，同比增长21%，数据中心与通信业务占总营收比例从约一年前的41%跃升至75%，订单积压延伸至2028年。CEO Jim Anderson表示，公司6英寸InP产线的设备良率已超越传统3英寸产线，内部产能将于6月季度末实现翻倍，且较原计划提前一个季度，此后将在2027年底前再度翻番以上。

尽管警示信号持续出现，市场对短缺持续时长的判断仍存在分歧。LightCounting 2026年4月的市场预测显示，当前收发器需求超出供给约30%，与Lumentum的数据吻合。但该机构同时预计短缺将于2026年底消退，并将以太网收发器今年的增速预期从2025年的82%下调至65%。Coherent产能提前一个季度实现翻倍，亦指向同一方向。

与内存危机的关键区别在于：InP的解决路径是一场已在生产线上运行且良率领先旧工艺节点的晶圆尺寸迁移，而非需要耗时三年从零建设的新晶圆厂。这在一定程度上支撑了相对乐观的时间表判断，但Hurlston的警告也有其现实依据——他所在公司的估值在相当程度上取决于这场短缺的持续时间。

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7月，纳斯达克综合指数累跌3.2%，创下今年3月以来最差单月表现；标普500指数小幅下跌0.1%，仅道琼斯工业平均指数录得0.3%的微幅月度涨幅。

与此同时，月末两天的技术性反弹虽带来短暂喘息，但高盛顶级衍生品交易员Brian Garrett警告称，上周的买盘更多是空头回补的"总量压缩"（gross down），而非真正的多头建仓——这一关键区别意味着市场的企稳基础仍不牢固。

通胀回归、利率前景不明以及AI资本支出的可持续性疑虑，构成压制科技股的三重枷锁。Garrett明确指出，本周非农就业数据与利率走势，将成为检验此前反弹究竟是真实需求回归，还是不过一次仓位清洗的关键试金石。

Ritholtz Wealth Management首席市场策略师Callie Cox认为，投资者必须为更多市场波动做好准备——通胀已重新成为驱动大盘的主导力量。

"我并不是在说（下跌）一定会发生，但当前环境足够复杂，我们面临太多高位指标，一旦市场转而向上，复苏之路恐怕也不会平坦，"Cox对MarketWatch表示，"现在通胀是股票投资组合面临的最大风险，而与此同时，经济增长在年末之前也缺乏韧性。"

近期数据显示，至少在6月，通胀已出现降温迹象，最新消费者价格指数（CPI）与个人消费支出（PCE）数据均有所回落。但7月油价的再度上扬，令这一进展面临逆转风险。Cox指出，当前通胀的驱动因素与2022年那场由供应链中断和大规模财政刺激引发的价格危机有本质不同，但在长达近四年的牛市强劲上涨之后，利率不确定性与通胀压力已高到足以"持续扰动"股价。

通胀隐患不仅来自能源价格，AI投资热潮本身也在制造新的成本压力。GQG Partners投资组合经理Brian Kersmanc指出，数据中心和AI基础设施大量消耗的内存芯片等关键输入品价格持续上涨，企业最终可能将这部分成本转嫁给客户，从而进一步推升通胀。

"通胀在很大程度上是情绪驱动的，"Kersmanc说：

"如果有人相信通胀会来，他们就会按照这种预期消费和行动。所以通胀持续的时间越长，它就越容易自我强化。"

对于估值极度偏高的利率敏感型板块——尤其是芯片股——而言，这一逻辑尤为危险。此类公司的预期营收和利润大量来自遥远的未来，当折现率因高利率而抬升时，这些未来现金流的现值便会大幅缩水。

不过，Kersmanc也指出了一个反向的正面效应：高利率不仅压缩估值，也会抑制企业资本支出的意愿和能力。"从这个角度看，通胀对超大规模云计算商而言或许反而更有利，因为市场目前最担心的，恰恰是它们过于激进的资本开支，"他说。

高盛方面的数据印证了这一分化逻辑：上周大市值科技股财报季显示出极为悬殊的市场反应——苹果单日市值蒸发约500亿美元，Meta跌近8%；而亚马逊与微软则双双大涨逾15%，微软更创下有史以来单日市值增加最高纪录（约5500亿美元）。

7月整体市场的低迷表现，掩盖了内部深刻的结构性轮动。

据FactSet数据，剔除市值权重影响的标普500等权重指数7月实际上涨了1.3%，而市值加权的标普500指数同期下跌0.1%。标普500的11个板块中，有7个在7月录得正收益，仅信息技术、工业、材料和公用事业四个板块收跌。

Infrastructure Capital Advisors首席执行官兼首席投资官Jay Hatfield将这种现象归因于地缘政治阴云的持续笼罩："战争的压顶之势下，市场能做的只有轮动。"他同时警告，对冲基金去杠杆的过程可能尚未完全结束，由此引发的抛售仍将制造持续的波动。

高盛数据对此提供了进一步佐证：上周科技股多头抛售曾在周二达到高盛有记录以来三日最大规模，随后在周五出现重新建仓迹象——同一周内从历史性的卖出到初步复苏，足以说明当前行情的极端难度。

即便上周末市场出现明显反弹，高盛的Brian Garrett也明确建议保持审慎。他指出，上周的净买入规模为2020年11月以来最大，但驱动力主要来自空头回补，而非多头主动加仓——两者在衍生品市场的比例约为2:1。这意味着，这一轮反弹更像是仓位出清之后的技术性修复，而非新一轮买盘驱动的趋势性行情。

在市场结构层面，标普500指数此前连续六个交易日收于50日均线以下；CTA策略在美国市场的趋势信号仍略偏负面，关键支撑位分别为7445点和7215点。与此同时，全球杠杆ETF的资产规模自6月以来已骤降约600亿美元（降幅约28%），实际净敞口更大幅缩水约1700亿美元——这一庞大的强制去杠杆压力仍是市场结构的潜在隐患。

Garrett目前倾向于在系统性去杠杆周期趋于尾声的假设下布局：通过做多波动率下行、买入标普500三个月期上涨期权等策略，押注市场"缓慢爬升"的情景。但他同时强调，本周非农就业数据以及利率和企业盈利能否"验证"上周五的反弹，将是这一判断成立与否的真正考验。

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据韩国中央日报3日报道，前首尔市议员李钟培于8月3日通过国民信箱向韩国最高检察厅正式举报金容范。举报人指控称，金容范今年1月在媒体采访中公开施压，质问"纳斯达克能做到的事，为何在国内不行"，并直接指示金融当局推进单一股票2倍杠杆ETF的制度研究。金融委员会委员长Lee Eok-won随即宣布允许上述产品上市。

举报人同时主张，正是金容范的介入导致这一被业界和专家普遍认为存在重大风险的产品，在选举前夕以仓促方式推出，最终造成大量投资者损失。

李钟培在举报书中列出多项指控。其一，金融委员会内部早在今年1月便已形成"二季度建立制度与系统、下半期推出产品"的时间表，举报人认为这一节奏与金容范的外部施压直接相关。

其二，举报人指出，金融委员会本身已认定该产品存在风险，而金容范在此背景下仍强行推进，构成"滥用职权妨害权利行使罪"；若以外部压力迫使监管机构接受相关决定，则另涉强迫罪及以威力妨害业务罪。

李钟培在举报声明中措辞激烈，将此事定性为"国家主导的股价操纵"及"史上罕见的国政干预"。他表示，若非金容范介入，金融当局不会在选举前夕仓促引入"预期副作用极为严重"的产品，投资者损失本可降至最低。

目前尚无公开数据披露受影响投资者的具体规模及损失金额。上述指控亦代表举报人个人立场，相关刑事认定仍有待检察机关正式调查。

此次举报的深层议题，在于总统府政策部门与独立金融监管机构之间的权责边界。举报人援引的事件链条显示，政策官员公开表态与监管机构政策转向之间存在高度关联，但两者之间是否构成法律意义上的"指示"关系，仍是检察机关需要厘清的核心问题。

目前，金容范及金融委员会均未就此次举报作出公开回应。案件是否立案调查，将取决于最高检察厅的后续处置。

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周一，KOSPI指数大跌5%，报6241点，KOSDAQ指数跌幅触发侧车机制（Sidecar），程序化交易被强制暂停5分钟。三星电子、SK海力士等权重股单日跌幅均超7%，市场恐慌情绪集中释放。

与此同时，据报道，韩国金融监管部门正酝酿引入“紧急行动权限”，拟在市场剧烈波动时直接下调单股杠杆ETF的杠杆倍数，目前此类产品普遍追踪2倍收益，若触发紧急授权，倍数可降至1.5倍，最低甚至降至1.1倍。

监管升级：拟立法赋予“紧急行动权限”

面对持续动荡，韩国金融监管部门正推进更具力度的制度性应对。据报道，金融服务委员会（FSC）与金融监督院（FSS）已启动《资本市场法》修订工作，核心内容是赋予监管机构在市场不稳定或投资者保护出现紧迫问题时，无需经过单独的产品修改程序，即可直接调整单股杠杆ETF的杠杆倍数——从现行2倍降至1.5倍，极端情况下最低可降至1.1倍。

此次立法思路参考了香港证监会（SFC）于7月24日生效的“弹性杠杆”机制。香港要求基金管理人每日根据市场状况灵活调整杠杆比率，并在收市后披露次一交易日的目标杠杆，极端市场条件下最低可降至1.1倍。CSOP资产管理公司已于8月3日起对旗下12只香港上市单股产品全面适用弹性杠杆结构。

与香港以基金管理人自主调整为主的模式不同，韩国拟议中的"紧急行动权限"赋予监管机构主动介入的权力，适用范围也不限于单股杠杆ETF，还涵盖各类市场参与者。此外，"暂停新申购"及对特定个股实施"单一价格交易"等措施，也在讨论之列。

然而，该方案在立法层面仍面临障碍。韩国现行法律普遍认为，变更现有产品的杠杆比率须召开受益人大会，需获得出席表决权过半数且不低于已发行受益凭证总数四分之一的批准，难以在市场快速变化时迅速响应。FSC资本市场局局长Byun Je-ho此前表示，"这需要召开受益人大会，难度甚至超过股东大会。"

前期措施初见成效，但杠杆出清仍不充分

此次监管升级是一系列政策行动的延续。16只单股杠杆ETF于5月27日上市，合计市值从首日的4.4万亿韩元（约合31亿美元）迅速膨胀至7月15日的11.9万亿韩元（约合83亿美元），日均交易额也从10.4万亿韩元增至13万亿韩元。

监管层于7月16日推出第一轮补充措施，包括暂停新产品上市、禁止广告宣传、强制投前教育延长至三小时等。7月29日推出第二轮措施，要求个人投资者新购或加仓时须持有3000万韩元（约合2.1万美元）现金。7月31日措施生效首日，16只相关产品交易额骤降75.5%至约3.05万亿韩元，占KOSPI总成交额的比例从7月均值33.8%降至6.4%。

然而，机构分析认为，单日数据尚不足以判断政策效果。国泰海通研报指出，综合融资余额与杠杆ETF净申赎指标来看，整体杠杆水平回落有限，7月以来多数交易日仍徘徊在50%左右；融资余额占存管金比例虽较前期高位有所回落，但仅处于十年历史16%分位，整体杠杆的进一步改善有赖于杠杆ETF资金流入放缓与存管金企稳。

华泰证券研报则判断，当前韩国监管思路是"控制增量、消化存量"，以压低仍处历史极高分位数的市场波动率；短期内监管节奏加快，杠杆ETF赎回风险值得关注，8月中旬政策落地前韩股或维持高波动震荡，中期则回归存储等基本面逻辑。

政策争议：一致性与投资者权益受质疑

"紧急行动权限"方案在市场层面引发明显反弹。批评者认为，监管层在以“投资者选择权”和“金融产品多样化”为由批准产品上市后，随即在资金大量涌入后暂停新上市、禁止广告，如今又在存款要求和投资限额之上叠加杠杆管控，政策一致性存疑。

现有投资者的权益保障同样是焦点。若以2倍收益预期购入的产品被监管决定转换为1.5倍产品，投资者将面临与合同订立时不同的条款。Kiwoom Securities分析师Kim Jin-young指出，"杠杆决策基于市场状况和容量限制，存在在对投资者不利时下调的可能。若在标的股票大涨前夕将杠杆从2倍削减至1.5倍，投资者可能无法实现预期回报。"

Korea Investment Trust Management首席执行官、被称为"韩国ETF之父"的Bae Jae-gyu则持不同立场，认为单股杠杆产品应"自然消亡而非被强制退市"，并强调在波动率上升、价格震荡时，每日再平衡与复利效应会迅速侵蚀产品价值。

一位金融投资业内人士强调，"若政府希望引入紧急行动权限，必须首先在法律层面明确界定何为'紧急情况'，包括触发时限、杠杆下限、决策程序，以及对现有投资者的通知与退出安排。"

市场参与者普遍将紧急权限的触发标准与市场可预期性，视为该机制能否真正降低波动率的关键变量。

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本次美日联合干预是自1998年以来两国首次携手买入日元，也是继2011年东日本大地震后，G7层面时隔逾十年再度联合行动。日元此前已跌至近四十年低点，上周四一度触及163.73兑1美元。干预消息传出后，日元迅速反弹至157.57。特朗普表示，美国参与干预是对日本的支持，也是维护全球经济稳定的举措。

市场对此反应敏感。多名分析师警告，若日本被迫单边干预且须抛售美债融资，美债收益率曲线长端将承受额外压力——而今年以来，美国10年期国债收益率已累计上升近57个基点。美日两国财政部门对美联储FIMA回购工具的高调强调，被解读为双方竭力规避"强制抛售美债"这一最坏情景的重要信号。

分析人士认为，促使美国罕见出手的关键动因，在于日本是美国国债最大的境外持有国。

若日本财务省单边入市买入日元，所需美元资金通常来源于抛售外汇储备中的美国国债。牛津经济研究院亚洲经济学主管Louise Loo表示，这"可能是"美国选择参与的核心原因之一。"这里存在自我保护的成分。若日本采取潜在激进的财政政策行动，引发市场动荡，可能波及美国国债市场，进而令美元失稳。"

道富银行高级宏观策略师Masahiko Loo进一步指出，日本财务省宣布计划将FIMA回购工具用于未来干预行动，这一信号"可能比干预本身更具意义"。他解释称，FIMA工具允许外国央行在不直接抛售美债的前提下获取美元流动性，此举等于向市场明确传递信号：日本筹集干预资金无需动用美债。

"突出FIMA回购工具的可用性，向市场表明日本可以在不出售美国国债的情况下获取美元流动性……消除了财务省干预可能通过出售短期美债而对美国融资市场造成压力的担忧。"他说，"这是一种在现有工具框架内将信号效应发挥到极致的尝试。"

华盛顿的顾虑不止于日元本身，还延伸至更广泛的债券市场联动风险。

Masahiko Loo指出，日元持续疲软可能引发日本国债（JGB）的进一步抛售，推高日债收益率，并在当前美日两国均面临长期借贷成本上升压力的背景下，向全球债券市场蔓延。

Louise Loo亦补充称，若华盛顿认为日本的财政政策正在推高日债收益率并压低日元，协调干预可以为日本央行赢得时间，以待其在今年晚些时候恢复加息。她强调，日元的根本性走强需要依靠更紧缩的货币政策，而非反复的市场干预。

瑞穗证券亚洲（除日本外）宏观研究主管Vishnu Varathan表示，美国的参与使此次干预效力"成倍放大"。美国财政部与美联储的介入，令市场有更充分的理由相信当局已准备好必要时再度行动。两国政府同时警告"绝不迟疑"再度出手，进一步强化了对投机性做空日元行为的威慑。

质疑之声：干预效力存疑，技术操作引发困惑

尽管各方对此次干预的政策意图给予了积极解读，分析人士对其实际效力仍存保留。

令市场困惑的是，有报道称美国此次出售的是欧元而非美元来购买日元，偏离了协调干预通常以美元资产融资的惯例。布鲁金斯学会高级研究员Robin Brooks对此提出强烈质疑，称此举"令市场感到困惑，最终将适得其反"。他表示："这表面上可能给人留下干预比以往更有力的印象，但美国参与此事引发的问题多于答案，尤其是美国出售欧元买入日元这一非常奇怪的操作。"

在更深层的结构性问题上，Brooks明确指出，干预无法逆转由日本债券市场驱动的日元贬值趋势。他认为，日本央行虽于2024年3月正式终止收益率曲线控制，但仍持续大量购买日本国债，这实际上使借贷成本维持在自由市场本应厘定的水平之下，在此背景下日元仍面临下行压力。

Masahiko Loo也坦承干预的局限性："干预或许能影响未来数月的走势，但日本央行的货币政策正常化进程与对冲资金流向，才是决定未来数年走势的真正变量。"分析人士警告，除非日本着手解决驱动日元疲软的结构性因素，否则此次协调行动未必比历次干预更为持久。

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SpaceX将于美东时间8月4日（周三）收盘后公布第二季度业绩。截至本周一开盘，其股价已连续四周下跌，较135美元的IPO发行价下跌约20%，距6月16日收盘历史高点201.80美元更累计下挫46%。

Cantor Fitzgerald分析师Colin Canfield在预览报告中指出，"初始季度的盈利预期可能存在极端偏差"，暗示外界对业绩走向几乎无从把握。

与此同时，解禁压力正悬于股价之上。约9.12亿股将于8月6日获准上市流通，另有约3.19亿股将在此后约一周内解禁。这意味着早期投资者的潜在抛压不容忽视，而市场的目光将聚焦于周四和周五股价的反应——一份强劲的财报，或许是打破连跌颓势的唯一催化剂。

SpaceX财报分三大业务板块披露：太空（Space）、连接（Connectivity）和人工智能（AI）。其中，AI板块是本季最大悬念所在。

AI业务的核心资产是xAI——SpaceX于今年2月完成与其的合并。xAI目前运营两座陆地数据中心：位于田纳西州的Colossus I和位于密西西比州的Colossus II。第一季度，AI业务实现营收8.18亿美元，但同期录得25亿美元经营亏损，资本支出高达77亿美元。

进入第二季度，营收端出现重要变量。SpaceX已与Anthropic和谷歌签署AI数据中心租赁协议，其中与Anthropic的协议每月金额高达12.5亿美元，并于5月至6月间开始逐步提量；谷歌协议则尚未启动。这意味着本季AI业务的实际营收存在较大弹性，利润率走势与新增资本支出节奏同样难以预判。

投资者最期待的指引包括：公司对今年下半年及2027年AI业务的前景展望，以及计划利用Starship将低成本AI计算卫星送入轨道这一构想的推进时间表。

连接业务Starlink是SpaceX最稳健的盈利引擎。第一季度末，Starlink订阅用户数达1030万，较12个月前的500万翻逾一倍；当季实现营收114亿美元，经营利润44亿美元。

本季财报中，用户增长数据将是市场关注焦点。Colin Canfield预计公司将披露每用户平均收入（ARPU）指标，以及企业级和政府业务的合同积压情况，这些数据将帮助投资者评估Starlink的商业化深度与未来成长空间。

太空板块承载着SpaceX的核心技术叙事。第一季度，该板块实现营收41亿美元，经营亏损6.57亿美元，新增厂房与设备资本支出11亿美元。第二季度，Falcon 9完成约36次发射，其中多数服务于自身Starlink星座部署，此类发射不计入太空板块营收。

Starship的进展同样备受瞩目。7月，Starship完成第13次飞行测试，投资者将寻求第14次测试的时间更新，以及公司在该火箭上的持续投入规模——Starship是未来商业载荷发射及AI卫星部署的关键运载工具。

华尔街目前预计，SpaceX第二季度总营收约为69亿美元，息税折旧摊销前利润（EBITDA）约为21亿美元；全年营收预期为390亿美元，EBITDA预期173亿美元。Colin Canfield对本季持较为乐观态度，预计业绩将好于预期并伴随正面指引。

然而，这些预测的参考价值存疑。由于这是SpaceX上市后首份季报，分析师尚无历史数据作为校准基础，实际数字存在大幅偏离的可能。

股价走势同样充满变数。解禁股份的供给压力、市场对马斯克注意力分散的担忧，以及估值本身的争议——以当前市值约1.4万亿美元计算，对应2026年预估营收约35倍——都将是影响财报后市场反应的关键因素。对于投资者而言，这个周末或将极不平静。

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据央视新闻，当地时间8月2日，美国总统特朗普谈及伊朗时称，关于霍尔木兹海峡已有协议，关于去核化也将达成协议。特朗普表示，美国将于3日与伊朗进行谈判。消息提振市场对霍尔木兹海峡重新开放的预期，布伦特原油一度大跌逾7%，美国国债全线上涨，纳斯达克100指数期货和欧洲股指期货均上涨约0.9%。

然而，亚洲市场走势分化。韩国KOSPI指数大跌逾5%，三星电子和SK海力士均暴跌超8%，拖累亚洲芯片股区域指数下挫1.2%。韩国交易所随即启动KOSDAQ侧车机制，程序化交易暂停5分钟。与此同时，日元在美日联合干预的持续支撑下走强，美元兑日元一度上涨1.4%至155.23。

• KOSPI指数大跌逾5%，三星电子和SK海力士均跌超8%，韩国交易所随即对KOSDAQ指数启动侧车机制，程序化交易被迫暂停5分钟。
• 日元延续强势，美元兑日元汇率一度大涨1.4%至155.23
• 10年期美债收益率下行4个基点至4.69%，此前该收益率上周一度升至2025年1月以来的最高位。
• 黄金小幅上涨0.5%，报约4070美元/盎司。
• 布伦特原油10月合约最多下跌7.3%，报81.55美元/桶
• 比特币报63416.77美元，以太坊报1880.23美元，涨跌幅均有限。

布伦特原油10月合约最多下跌7.3%，报83美元/桶，为本轮地缘紧张局势以来的显著回落。此前，美国以强硬措辞威胁对伊朗采取军事行动，霍尔木兹海峡供应收紧推高燃料成本，市场对通胀再度抬头的担忧持续升温。

油价下行缓解了市场对通胀的顾虑，美债随之全线走高。基准10年期美债收益率下行4个基点至4.69%，此前该收益率上周一度升至2025年1月以来的最高位。黄金小幅上涨0.5%，报约4060美元/盎司。

AT Global Markets首席市场分析师Nick Twidale表示，"如果能在和平协议或更关键的霍尔木兹海峡重新开放问题上取得实质进展，市场可能出现强劲的反弹行情。但目前来看，各市场波动仍将持续，尤其是AI交易依然是股市的主导主题。"

韩国市场成为本轮亚洲跌势的震中。KOSPI指数大跌逾5%，三星电子和SK海力士均跌超8%，这两只韩国半导体巨头的跌幅拖累了整个地区芯片股表现。韩国交易所随即对KOSDAQ指数启动侧车机制，程序化交易被迫暂停5分钟。

值得关注的是，KOSPI指数上周五曾创纪录单日大涨18%，此次回调意味着大部分涨幅已被抹去。日经225指数同样走低，MSCI亚太区综合指数下跌0.6%。

相比之下，日本半导体企业表现相对抗跌，瑞萨电子和铠侠控股均录得上涨，部分抵消了韩国股的拖累。

日元延续强势，美元兑日元汇率一度大涨1.4%至156.23，美元指数下跌0.2%，日元对该指数的拖累贡献最大。

日本财务省证实，已于美国东部时间7月31日联合美国财政部实施干预操作，并表示不排除进一步联合干预的可能性。美国财政部长Scott Bessent表示，美国介入是为应对日元汇率的"无序"波动，并准备继续协助，同时指出日本可使用美联储相关流动性工具。

据策略师分析，美国财政部在购买日元时可能动用欧元而非美元作为资金来源，以避免削弱本国货币、动摇其强势美元政策立场。

野村国际北亚首席投资官Julia Wang表示，"未来一周左右可能仍会看到市场波动加剧以及日元阶段性走强，但我们认为这不会改变美元兑日元的整体方向，干预效果消退后汇率大概率将继续走高。"

State Street Investment Management固定收益高级策略师Masahiko Loo则指出，美国通过与日本协调干预行动（包括流动性机制安排）来保护本国债券市场免受外溢冲击。但彭博策略师Andre de Silva提示，日元升值和日债收益率上行共同推动资本回流日本，日本外汇干预还开辟了额外渠道，削弱对美债的需求，因为储备资产正被用于支撑日元。

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模型与办公产品同步落地，给阿里的AI叙事补上了关键一环：Qwen3.8 提供更先进、更便宜的模型供给，千问办公把模型送进高频工作流。

这轮交易的核心，在于AI投入能否转化为收入。今日，阿里巴巴港股盘中上涨超6%，资本市场给出了积极回应。

阿里的估值一直受到两套逻辑牵引，电商仍在提供现金流，却受到消费增速、平台补贴和即时零售投入影响；AI与云拥有更高的增长预期，资本开支何时转化为利润，仍需更多业绩验证。

千问办公的出现，若能形成企业级使用量，阿里就能出现下一个让token流动起来的产品。

巨头争夺办公市场

过去两年的办公 Agent，大多先解决个人效率问题。一个员工可以用 Agent 搜资料、写报告、做表格，缩短自己的交付时间。但企业效率取决于多个部门之间的交接：市场数据能否进入销售系统，销售承诺能否同步给法务和交付，财务口径能否在不同团队保持一致。

一个环节提速后，如果数据仍然分散、权限互不相通、下游需要重新核验，组织的总交付周期未必缩短。

企业办公市场因此需要另一套产品形态。产品要理解组织架构和权限，连接数据库、知识库与业务系统，支持跨部门流程编排，还要保留审计、版本和责任记录。个人Agent追求一次任务的完成质量，企业级产品还要处理数据治理、标准复用和多人协同。组织最终购买的是一套可管理、可复制的生产系统。

国内办公市场的竞争也随之扩展。

WPS 从文档入口向 WPS 365 和原生办公智能体“WPS 灵犀”推进，优势是格式能力、文档存量和政企客户。腾讯从桌面 Agent 切入，WorkBuddy 可以读写本地文件、自主拆解任务并调用工具，企业版还能连接内部系统；企业微信、QQ、腾讯文档和腾讯云为它提供了分发与基础设施。

字节正在整合豆包与飞书两条产品线的能力，推出面向组织的豆包企业版。Seed 模型负责复杂任务、数据处理、多媒体生成以及电脑和浏览器操作，飞书提供企业知识、组织权限和协作环境。AI 产出的文档、表格和其他成果可以直接进入飞书流转，字节借此把个人 AI 使用延伸到团队协作。

阿里的路径更接近一套完整的企业Agent架构。千问办公由 QoderWork、MuleRun 和悟空整合而来，同时支持桌面端Agent、云端Agent和企业协同Agent，后续还将连接钉钉IM、企业数据库与工作流。Qwen决定智能上限，钉钉提供组织关系、权限和流程入口，阿里云承接数据、算力与Token计费。

这套全栈组合是阿里相对清晰的优势，也考验三个体系能否形成统一体验。

律师事务所可以把并购尽调流程沉淀为组织级 Skill，跨国团队可以让Agent在员工下班后继续推进项目。此类场景把个人经验转化为企业资产，一旦进入生产环境，带来的Token消耗也远高于一次问答或一段文案生成。

从更强模型，到更多Token调用

Qwen3.8为这个入口提供了新的模型底座。按照阿里披露，Qwen3.8-Max总参数量达到2.4万亿，激活参数950亿，支持100万Token上下文，并重点提升Coding、Cowork和长周期Agent任务能力。国内API定价为每百万Token输入12元、输出36元，缓存命中价格为1.5元。

模型能力决定Agent能否完成复杂任务，单位成本决定企业是否愿意扩大使用量。两者同时改善，会出现典型的需求弹性：单次调用价格下降，更多任务开始具备经济性；Agent从生成一页PPT，扩展到连续读取数百份材料、调用多个系统并持续迭代，单个任务的总Token消耗反而上升。

办公场景能提供比消费端问答更稳定、更高强度的调用量。

消费端问答常以短对话为主，用户付费意愿和留存容易波动；企业任务往往携带长文档、图片、视频和历史知识，还包含规划、工具调用、结果校验等多轮循环。一个尽调、审计或经营分析任务的调用强度，可能远高于普通聊天。

企业一旦把Agent嵌入标准流程，迁移成本也会随权限配置、知识库和Skill沉淀而上升，收入质量通常优于单次流量转化。

Agent对云厂商的业绩贡献已逐步体现，截至2026年3月的季度，阿里云收入同比增长38%，外部商业化收入增长40%；AI 相关产品收入连续第11个季度实现三位数增长，占外部云收入的30%，百炼客户数同比增长8倍。

券商对这一变化的判断相当一致，花旗将阿里定义为中国 Token 经济的主要受益者，并测算 MaaS 可能成为阿里云最大的收入产品；摩根士丹利预计 2027 财年一季度云收入增长 45%，云 EBITA 利润率由上一季度的 9% 升至 11%；汇丰则认为，MaaS 占比提升、自研芯片扩大部署和云产品提价，会共同改善云利润率。

这些变化体现了AI对阿里估值的核心影响：市场开始用 Token 调用量、MaaS收入和云利润率，衡量阿里AI投入的回报。

Qwen3.8以更低价格提供接近前沿模型的能力，短期可能压低单个Token的收入；更低成本也会推动客户把更多流程交给Agent。只要调用量增长快于价格下降，且自研芯片、缓存和稀疏架构持续降低推理成本，云收入与利润率可以同时改善。

市场需要AI场景扩张

随着头部模型能力继续提升、推理价格持续下降，AI行业的竞争正在向场景端延伸。模型榜单决定技术上限，真实场景决定调用频率、客户留存和付费规模。

场景扩张的难点集中在企业工作流。企业会追问Agent能否稳定完成长周期任务，能否继承组织权限并保护数据，能否对接原有系统并保留审计记录，还要核算每项任务节省了多少人力和时间。

因此，行业都在寻找高频、长上下文、可重复的任务。编程、办公、客服、营销和专业研究已经成为主要入口，其中办公覆盖的部门更多，数据关系也更复杂，厂商需要同时处理模型效果、系统集成和组织治理，产品形态会从单点助手逐步走向企业级执行平台。

市场判断场景是否跑通，也需要一组更硬的指标：企业客户数与付费率、单客户Token消耗和留存、任务完成率、组织级Skill复用频次，以及调用量带来的收入和利润。

对阿里而言，千问办公承担的是把Qwen带进企业工作流，再把任务转化为阿里云调用量。对整个行业而言，下一阶段的AI叙事将来自更多真实场景，以及这些场景让 Token 持续流动的能力。

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人民币国债期货作为离岸市场唯一的国债期货合约产品，旨在满足境外投资者日益增长的利率风险管理及交易需求。推出五年期国债期货是推动香港成为离岸人民币枢纽及风险管理中心的重要一步。

在香港交易所举行的五年期中国国债期货上市仪式上，吴清表示，将把支持香港国际金融中心建设摆在突出位置。同时，将一如既往地支持拓展国际布局的境内企业赴香港上市，支持优质港股上市公司在境内上市，共同提升服务经济生产力发展质效，同时积极支持符合条件的香港企业到内地发债。

吴清表示，当前中国证监会会同香港方面正在抓紧推进人民币股票交易柜台、REITs纳入沪深港通各项准备工作，相信这座大桥将会越来越宽敞，越来越稳固，越来越通畅。

吴清表示，将支持两地指数公司加强合作，推出更多基于中国资产的指数，推动两地行业机构推出更多基于两地市场布局中国现代化产业体系的ETF产品，优化ETF产品注册机制，共同提升中国指数和中国资产的国际影响力，同时深化两地期货市场合作，支持香港推出更多人民币计价结算的期货品种，构建更加多元化的资产生态。

以下为吴清致辞全文，来源于证监会发布：

尊敬的周霁主任，陈茂波司长，黄天祐主席、余伟文总裁、唐家成主席，各位同仁，女士们、先生们：

大家上午好！

盛夏八月，很高兴与大家齐聚香江之畔，共同见证人民币国债期货在港交所挂牌上市。这是内地与香港深化资本市场务实合作、共同服务国家经济金融发展大局的又一个重要里程碑。我谨代表中国证监会致以热烈祝贺！借此机会，对长期以来关心和支持两地资本市场发展的各界朋友表示衷心感谢！

国债期货是国际金融市场最具代表性的利率衍生品之一，在现代金融体系中发挥着日益重要的作用。当前，国际投资者持有中国债券已达3.2万亿元，利率风险管理需求日益增强。三个月前，合格境外投资者（QFI）参与境内国债期货交易落地实施。在中国证监会、中国人民银行以及香港有关方面通力合作下，两地监管和市场机构在规则制定、市场组织、技术实施、风险防控等方面做了大量扎实细致的准备工作，今天，5年期人民币国债期货在香港正式落地，可以说是正当其时、水到渠成。在岸与离岸市场的协同开放，不仅能够为国际投资者提供便捷高效的利率风险管理工具，帮助外资更好更放心地持有中国债券资产，也有利于促进两地国债现货、期货及衍生品市场紧密联动，健全更具韧性和有效性的国债收益率曲线。从长远看，这个重要品种的落地深化，将进一步丰富离岸人民币使用场景，强化香港全球离岸人民币业务枢纽功能，也将更好提升金融服务实体经济的质效。

各位嘉宾、各位同仁，

近年来，在“一国两制”方针指引下，香港社会大局稳定，发展势头良好、经济复苏强劲，金融市场繁荣。港交所IPO融资额已连续两年位居全球前列，债券市场发行规模再创新高，香港业已成为全球最大跨境财富管理中心。中国证监会坚决贯彻落实中央决策部署，把支持香港国际金融中心建设摆在突出位置，以推出和落实“惠港五项”等政策措施为契机，从市场、机构、产品等方面全方位深化与香港同仁务实合作，全力为资本市场发展注入新活力、新动能。

在支持企业赴港上市方面。大力优化境外上市备案工作流程，提升规范化和透明度，积极支持符合条件的内地企业在港上市。2024年以来，已有270余家内地企业完成备案赴港上市，融资超6500亿港元。目前，内地企业在香港上市公司市值和成交金额占比已分别达八成、九成。一批新能源、新消费、生物医药、人工智能领域的龙头企业、新兴企业赴港发行上市，促进港股市场结构不断优化，对全球资本的影响力、吸引力大幅提升。相应地，企业和投资者也收获了发展机遇、共享了发展成果。

在深化两地市场互联互通方面。作为首座联通两地市场的“资本桥”，沪深港通已平稳运行超过10年，标的范围和产品类型持续拓展，双向股票标的市值覆盖率不断提高，目前均已超过90%，不仅有效提升了市场活跃度，也有力促进两地资本、技术、信息的融合贯通。当前，我们会同香港方面，正在抓紧推进人民币股票交易柜台、REITs纳入沪深港通各项准备工作，相信这座大桥还将越来越宽敞、越来越稳固、越来越通畅。

在促进两地机构与产品合作方面。我们积极支持境内机构以香港为起点“走出去”，主动参与国际竞争，提升全球资源配置能力。目前已有103家内地证券基金期货公司在港设立分支机构，业务范围稳步拓展，展现了独特的专业服务能力。同时，随着MSCI A50股指期货在港落地，内地与香港ETF互挂、基金互认等安排不断深化，跨境产品体系持续丰富，有力支持了香港国际资产管理和财富管理中心功能发挥。

总的看，近年来香港资本市场发展成绩斐然、表现亮眼，香港国际金融中心的竞争力、影响力显著增强，越来越受到全球投资者的广泛关注和青睐。这些成绩的取得，是中央政府大力支持、特区政府积极引领的结果，也是两地监管机构和市场同仁密切协同、共同努力的结果。实践充分证明，香港背靠祖国、联通世界，依托国家超大规模市场、完备产业生态以及自身国际化的规则体系和完善的基础设施，具有无可比拟的发展底气和独特优势。我们对香港未来的繁荣发展充满信心！

各位嘉宾、各位同仁，

当前世界百年变局加速演进，全球经济不稳定不确定难预料因素增多，同时新一轮科技革命和产业变革加速突破，正在重塑全球经济结构和人类生产生活。我们既面临严峻的风险挑战，也迎来难得的机遇和希冀。在这个关键历史节点，国家制定实施“十五五”规划，对经济高质量发展和加快建设金融强国作出战略部署。金融和资本市场未来五年的发展规划正在紧锣密鼓的制定中。特区政府也在制定首份“五年规划”。主动对接国家战略，积极融入和服务国家发展大局，是两地资本市场的共同责任，需要我们共担使命、双向协同。今天，我们将进一步推出深化双向务实合作、支持香港资本市场发展的政策举措。

一是聚焦“功能协同”，更好支持企业跨境双向融资。我们将一如既往地支持拓展国际布局的境内企业赴港上市，支持优质港股上市公司境内上市，共同提升服务新质生产力发展质效。同时，积极支持符合条件的香港企业到内地发债，运用多元化资本市场工具实现创新发展。

二是聚焦“产品协同”，更加便利全球投资者配置中国资产。我们将支持两地指数公司加强合作，推出更多基于中国资产的指数，推动两地行业机构推出更多基于两地市场、布局中国现代化产业体系的ETF产品，优化ETF产品注册机制，共同提升中国指数和中国资产国际影响力。同时，深化两地期货市场合作，支持香港推出更多人民币计价结算的期货品种，构建更加多元化的资产生态。

三是聚焦“生态协同”，为机构合作、人才互融提供更大空间。香港一直是内地金融机构走向世界的“桥头堡”。我们将支持更多优质证券基金公司在港展业兴业、走向世界，建设一流投资银行和投资机构，为中国企业和投资者全球化布局提供更加高效适配的金融服务。研究扩大两地证券期货专业人员资格互认范围，便利优秀专业人才两地就业执业。

四是聚焦“监管协同”，共同维护两地市场稳健运行。金融安全是金融业和金融市场繁荣发展的基础。我们将和香港监管部门进一步加强监管协作，深化发行上市、中介机构、监管执法等领域合作，同时不断完善风险监测和信息共享机制，加强资本跨境流动风险监测和协同应对，防范系统性风险。

五是聚焦“治理协同”，为全球金融发展贡献更多中国智慧。我们将与香港监管机构在双边和多边机制下加强配合，推动两地上市公司开展可持续信息披露试点，围绕人工智能、区块链等前沿创新领域深化经验互鉴与政策协同，推动国际规则标准完善和衔接互认，提升中国在全球金融治理领域的参与度和影响力。

各位嘉宾、各位同仁，女士们、先生们，

展望“十五五”，在中央的坚强领导下，在“一国两制”的有力保障下，香港的明天必将更加美好，香港资本市场也必将焕发出更加蓬勃的生机活力。我们将一如既往、一以贯之支持香港巩固提升国际金融中心地位，也热忱期待与香港金融监管和市场同仁携起手来，共同推动两地资本市场在深化协同中实现高质量发展，为中国式现代化和金融强国建设贡献更大力量！

最后，预祝香港人民币国债期货顺利启航、行稳致远。

谢谢大家！

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定价方面，千问3.8-Max通过千问AI平台（阿里云）提供API调用：输入2.0美元/百万tokens，输出6.0美元/百万tokens，隐式缓存0.25美元/百万tokens。

基准测试显示，千问3.8-Max在编程智能体和通用智能体多项指标上与Anthropic Fable5表现相当，部分指标超越后者。例如，PaperBench得分93.0，高于Fable5的88.8；CoWorkBench得分74.8，与Fable5的75.9接近；WideSearch得分81.9，与Fable5的81.2持平。

性能：与 Fable 5 相当，部分超越

根据千问团队发布的完整基准测试数据，Qwen3.8-Max 在多个核心指标上与 Anthropic Claude Fable 5 持平或超出：

• PaperBench（论文能力）：Qwen3.8-Max 得分 93.0，超过 Fable 5 的 88.8 和 GPT-5.6 Sol 的 90.5
• IFBench：Qwen3.8-Max 82.8，Fable 5 为 63.5，GPT-5.6 Sol 为 72.7
• HealthBench：Qwen3.8-Max 60.2，超过 GPT-5.6 Sol 的 55.3
• CoWorkBench（通用协作）：Qwen3.8-Max 74.8，Fable 5 为 75.9，差距极小
• JobBench（AI工作能力）：Qwen3.8-Max 53.4，接近 Fable 5 的 57.4

多模态方面同样表现突出：

• OSWorld-Verified：Qwen3.8-Max 86.1，超过 Fable 5 的 85.0
• AndroidWorld：85.3，Fable 5 为 88.8
• MLVU（长视频）：90.8，Fable 5 无数据

值得注意的是，Fable 5 的部分结果可能包含回退机制，千问团队在注释中对此作了说明。

编程能力：从空文件夹到生产级交付

千问团队用三个真实案例测试了千问3.8-Max的自主编程能力，全程无人工介入。

案例一：十天级自动编程。 模型从零创建oh-my-cli项目，自主运行约16天，累计完成265次commits、127个PR、151个issues。它将用户反馈、社区实践与自测结果统一纳入工程循环，实现需求自动领取、代码生成、测试验证的完整闭环。

案例二：复现并超越论文。 模型独立工作约125小时，写下约7,600行代码，执行超过1,100步操作，跑了33轮GPU训练，完整复现了论文《Unified Data Selection for LLM Reasoning》的六项主要结论。随后进入"自我进化"阶段，提出并测试18种改进方案，最终在竞赛级数学基准AIME24上比论文原方法再提升2.7分。

案例三：24小时击败87%人类队伍。 模型参加WWW2025多模态对话意图识别挑战赛，在526支人类队伍中，经45次提交迭代，准确率从0.60升至0.853，击败458支队伍。

办公与长程任务：数百职业场景的生产级验证

千问团队在数百种高价值职业场景中测试了千问3.8-Max的实际交付能力。

• 企业合规律师：单次通读数百份文档，标出1,284条相关条款，一小时内完成——同等工作通常需要法务团队约一周。

• UI/UX设计师：生成包含8个页面的高保真可交互原型，全程未经人工返修。

• 结构工程师：仅凭一份图纸，在浏览器中还原30层写字楼的抗震结构模型，传统流程需一周以上。

• 量化研究：从一句任务描述出发，调度约330个子智能体，完成约6,000次回测，将原本需要数周的量化研究压缩为一次对话内完成。

在E-Commerce Bench（365天电商经营模拟基准）中，千问3.8-Max以¥416,252（4.16倍回报）胜出，超过第二名GLM 5.2达38%，较上一代千问3.7-Max提升152%。

芯片设计：500轮交互，面积缩减81%

千问3.8-Max在芯片设计优化任务中展示了长程自主规划能力。

目标是优化一个G CD/RSA密码硬件加速器的逻辑门数量。模型在无参考设计、无人工干预的条件下，历经约500轮交互、71次评估，跨越13个关键里程碑，将初始设计从8,298门优化至678门，在所有参评模型中表现最优。

物理实现层面，芯片面积从106×106 µm²收缩至46×46 µm²，布线长度从33,369 µm降至4,187 µm，并实现500 MHz频率下的时序闭合，芯片面积整体缩减81%。

多模态能力：视觉贯穿执行全流程

千问3.8-Max的视觉能力不止于"看懂图片"，而是作为持续反馈回路贯穿任务执行。

模型在执行过程中会持续观察中间产物——检查页面布局、物体方向、动画效果——发现问题后自主定位偏差并修正。千问团队将这一能力定义为"原生视觉反馈回路"。

基准测试方面，千问3.8-Max在OSWorld-Verified得分86.1，超过Fable5的85.0；AndroidWorld得分85.3，接近Fable5的88.8；ParametricCAD Bench得分91.5，超过Fable5的87.5。

为便于开发者接入，千问团队同步推出千问-MM-Plugins，为不同智能体框架提供图像与视频处理、多模态记忆、视觉工具调用等扩展支持。

开放接入：支持Claude Code、Codex等主流框架

千问3.8-Max现已通过千问AI平台提供API服务，支持OpenAI兼容协议和Anthropic兼容协议，可直接与Claude Code、Codex、Qoder CLI、千问 Code、OpenClaw等主流开发工具集成。

API支持reasoning_effort参数调节推理深度：xhigh（默认，适合复杂任务）、medium（平衡准确性与速度）、low（优化速度与成本）。

模型权重将于下周在Hugging Face和ModelScope开源，届时千问3.8-27B也将同步开源。

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据追风交易台，花旗分析师Jeff Chung在8月2日研报中指出，纳入已披露品牌后，7月中国新能源车行业批发量预计环比增长1%，同比增长23%，超出市场预期。相比上一年7月行业环比下滑4%，今年7月环比转正，被视为需求韧性改善的重要信号。

美银全球研究Merrill Lynch Hong Kong分析师Ming Hsun Lee在8月3日中国汽车行业跟踪中指出，7月主线是“出口表现强劲，零跑、蔚来同比增速跑赢同业”。比亚迪、吉利、长城、奇瑞出口占比均处于高位，海外市场已成为多家车企销量结构中的关键支撑。

对市场而言，7月数据并不意味着行业全面加速，而是出口、库存、旺季预期和部分品牌放量共同推动仓位修正。盈利兑现仍需等待二季度业绩季验证，但在销量超预期背景下，前期偏空交易仍面临继续回补压力。

花旗给出的核心判断是，7月新能源车行业批发量环比增长1%，同比增长23%，超出市场预期，汽车板块空头回补将继续。

这一判断的关键不在于环比1%的绝对幅度，而在于增速斜率发生变化。新能源车批发同比增速从4月的8%，二季度的13%，提升至7月20%以上，显示行业动能较前期明显改善。

库存也是交易修复的重要变量。花旗指出，行业库存到6月已较4月大体去化，销量改善不再完全被库存压力抵消。与此同时，乘用车出口占批发比例从3月的28.9%升至6月的37.2%，7月预计仍在约37%。

这意味着，市场正在从此前对销量、库存和价格压力的担忧，转向重新评估出口和旺季对下半年盈利可见度的支撑。花旗认为，比亚迪、吉利、奇瑞、长城等出口占比较高车企，将更直接受益于这一变化。

美银研报显示，7月出口已不再是边际增量，而是多家车企销量表中的主干。

比亚迪7月出口18.05万辆，同比增123.6%，出口占比43.1%。也就是说，比亚迪当月每销售10辆车，超过4辆来自海外。1-7月，比亚迪出口97.22万辆，同比增78.4%，出口占比43.6%。

吉利7月出口10.67万辆，同比增202.4%，环比增4%，出口占比42.6%。不过，美银指出，吉利国内批发约14.3万辆，同比下降29%，批发低于零售，意味着渠道仍在去库存。

奇瑞的出口属性更突出。7月奇瑞总销量26.19万辆，其中出口19.63万辆，出口占比达到75%。1-7月，奇瑞累计销量153.70万辆，同比增长10.3%，完成美银全年预测的52.8%，在主要自主车企中进度靠前。

长城7月销量10.81万辆，同比增3.5%，环比基本持平，但出口6.20万辆，同比增50.9%，出口占比57.4%。如果剔除海外市场支撑，长城当月总量表现会更平淡。

比亚迪7月新能源车销量41.92万辆，同比增长21.8%，环比增长4%。其中，新能源乘用车销量41.11万辆，同比增长20.5%。

结构上，纯电表现更强。比亚迪7月纯电乘用车销量23.31万辆，同比增长31.0%，环比增长16%，占新能源乘用车的56.7%；插混乘用车销量17.80万辆，同比增长9.1%，环比下降9%。

但从前七个月看，比亚迪仍在修复前期缺口。1-7月累计销量222.77万辆，同比下降10.5%；纯电乘用车累计110.06万辆，同比下降8.4%；插混乘用车累计108.79万辆，同比下降13.2%。

内部品牌表现也不一致。腾势7月销量1.92万辆，环比下降6%；方程豹销量4.12万辆，环比增长16%；仰望销量485辆，环比增长3%。对投资者而言，比亚迪7月的核心变量不是总量本身，而是海外销量和纯电环比改善能否持续。

7月新势力车企的分化更明显。零跑交付10.13万辆，同比增长102%，环比增长8%，在已披露品牌中明显跑赢行业。1-7月，零跑累计销量45.78万辆，同比增长68%，完成美银全年预测的50%。

蔚来7月交付3.59万辆，同比增长71%，但环比回落约一成。1-7月累计交付22.74万辆，同比增长68%，完成美银全年预测的47%。子品牌中，乐道 ONVO 7月交付约1.02万辆，Firefly 交付约5800辆，已贡献可见增量。

相比之下，小鹏和理想节奏偏慢。小鹏7月交付3.80万辆，同比增长4%，环比下降5%；1-7月累计交付20.40万辆，同比下降13%，完成美银全年预测的39%。美银称，L03产能仍在爬坡，M03订单也受到L03一定分流。

理想7月交付3.05万辆，同比和环比均小幅下降；1-7月累计22.39万辆，同比下降5%，完成美银全年预测的48%。素材显示，7月部分车型生产受到车灯供应短缺影响，供应商火灾事故也对交付造成扰动。

吉利7月总销量25.02万辆，同比增长5.2%，环比增长4%；1-7月累计167.31万辆，同比增长1.6%，完成美银全年预测的47.7%。

但吉利内部结构分化明显。极氪7月交付3.58万辆，同比增长111.1%，环比增长2%；1-7月累计21.42万辆，同比增长98.9%，完成全年预测的69.0%。领克7月销量1.64万辆，同比下降39.8%，环比下降14%，成为拖累项。

长城7月总量增速温和。品牌层面，哈弗7月5.63万辆，同比基本持平，环比下降7%；WEY 7725辆，同比下降23.1%；坦克1.72万辆，同比下降13.9%；欧拉1.08万辆，同比增长151.6%；皮卡1.60万辆，同比增长16.2%。长城守住同比正增长，主要依靠出口、欧拉和皮卡支撑。

7月数据已经给出交易转折信号，销量超预期，库存去化，出口占比上升，行业进入销售旺季。这些因素共同解释了花旗为何判断空头回补仍将持续。

但边界同样清晰。盈利仍滞后于销量，环比改善不等于利润同步改善。二季度业绩季将成为第一个验证点，市场需要看到销量修复能否转化为利润弹性。

按美银全年预测完成率看，奇瑞为52.8%，零跑50%，吉利47.7%，理想48%，蔚来47%，长城46%，比亚迪45%，小鹏39%。这组排序显示，压力并不按销量规模分布，而取决于完成度和结构质量。

如果下半年旺季继续承接，且出口占比维持高位，出口权重更高的车企盈利可见度将进一步提高。反之，如果7月只是局部品牌的单月修复，行业分化会继续扩大，资金也难以再按“整车板块”一把买入。

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过去数十年，全球经济的底色是"储蓄过剩"——资本充裕、利率低廉，钱找不到去处。

这个时代正在结束。

高盛欧洲对冲基金业务负责人Mark Wilson在其最新周报中直言："我们正处于一个有史以来最具资本饥渴性的投资周期之中。"

驱动力不是单一的。AI基础设施建设本身已极度消耗资本，但这还只是其中一条线。与此同时，再工业化、国防重新投资、电力系统重建、供应链在去全球化压力下的重新布局，叠加主权国家为覆盖快速攀升的利息支出和不断膨胀的福利开支而产生的融资需求——多条需求曲线同时向上，资本的价格自然被推高。

Wilson的结论是：这种资本竞争"很可能是一个持久的中期特征，将推动资本定价和成本持续走高，从而改变相对于近代历史的投资范式"。

美联储是乘客，不是司机

本周美国30年期国债收益率决定性地突破，升至金融危机前（pre-GFC）从未见过的水平。

这一突破的背景，是新任美联储主席沃什上任后刻意减少前瞻指引，市场对政策路径的不确定性大幅上升。Wilson援引历史数据指出："回顾1970年以来的6位美联储主席，伯南克和耶伦在任职第一年各经历了10%的回撤，其余4位则在第一年遭遇了20%至36%的回撤。"新主席上任初期，市场历来不好过。

但Wilson明确表态："我认同美联储在这场讨论中更多是乘客而非司机。"

换言之，收益率上行的根本驱动力不是货币政策，而是前述的结构性资本需求。"鉴于开篇所描述的资本竞争，不要期待这次突破会很快逆转。"

指数平静，水面之下暗流汹涌

对于只盯着指数涨跌的投资者，7月似乎风平浪静。但Wilson指出，"指数之下，走势是历史性的"。

两条主线同时演绎：

第一，个股高度分散。 仅看上周五：亚马逊单日涨15%，苹果单日跌10%——这是全球市值最大的两家公司，同日出现如此分化，本身就极为罕见。

第二，动量因子崩塌。 该市场中性组合出现40%的跌幅，超越了2000年3月科技泡沫破裂时的极端因子轮动记录，"对许多人的有效风险管理造成了巨大困难"。

结果是大规模去风险化。高盛Prime数据显示，基本面管理人总敞口降至一年低点，净多头回落至底部四分位。Wilson认为，经历这番清洗后，市场结构已"干净得多"。

8月：为何不宜轻易抄底

去风险化完成，是否意味着可以反手做多？Wilson给出了几条理由，说明为何7月的价格表现不会就此逆转：

• 利率突破的影响尚未被市场充分消化，相关再校准仍在进行中；

• 7月的极端波动（韩国综合指数单日涨18%，SK海力士单日涨26%）已改变风险模型的输入参数，许多机构无法快速重新加仓；

• 视野拉长至3至6个月，前景并不简单——夏后焦点将转向美国中期选举。Wilson援引数据：自1974年以来的13个中期选举年，标普500从8月初至选举日的中位数回报为0%。

8月，大概率是一个消化期。

基本面：盈利强劲，但内部分化

尽管市场波动剧烈，基本面的图景却出人意料地稳健。

Wilson指出，与典型年份不同，2026年和2027年的EPS预期在全年内被持续上调。二季度业绩整体亮眼，但二阶导数开始分化：美国单季EPS增速预计在本季度见顶，约为26%；而欧洲上半年EPS增速为13%，下半年有望加速至19%，形成罕见的后半年强势格局。

存储芯片板块则是例外。尽管是年初至今涨幅最大的板块之一，但边际消息面已出现恶化信号：现货DRAM价格趋稳，低内存消耗模型技术进展加速，更关键的是——中国存储芯片企业CXMT完成IPO后股价较发行价上涨6倍，市值突破5500亿美元，预示未来供给将大幅扩张。

超大规模云计算企业：资本开支“令人瞠目”，但回报同样惊人

本轮财报季最重要的验证命题，是超大规模云计算企业能否在上调资本开支的同时，给出足够强的收入增长和ROI信号。

答案是肯定的——至少对亚马逊和微软而言。

高盛目前对Alphabet、亚马逊、微软的资本开支预测如下：

• Alphabet：2027年3500亿美元，2028年4150亿美元

• 亚马逊：2027年3250亿美元，2028年3660亿美元

• 微软：2027年2620亿美元，2028年2840亿美元

Wilson直言，这一规模"令人瞠目"。

但与此同时，业务表现同样震撼：谷歌云增速加速至同比82%；微软自信地描述企业客户正从"前沿模型"迁移至"前沿生态系统"（即在最合适的模型能力之间进行请求路由的基础设施）；AWS收入增速加速至新冠疫情以来最高水平。

最具冲击力的，是亚马逊管理层在财报电话会上的直接表态：

"AI收入年化规模环比大幅攀升，目前已超过250亿美元，同比增速达三位数。"

"我们看到AI业务的利润率和回报率，比我们当初建立云业务时的轨迹略微领先。"

"尽管2026年资本开支达到2200亿美元，我们在2026年仍然没有足够的产能来满足所有需求，2027年很可能同样如此，而2028年的需求规模已经令人震惊……我们长期以来认为AWS可以成为数千亿美元的收入业务，现在我们相信它至少会是这个数字的两倍，很可能成为年收入1万亿美元的业务，并伴随极具吸引力的自由现金流和投资资本回报率。"

私营部门与国家部门：一个矛盾的过渡期

Wilson以一个宏观框架收尾：当前是一个过渡期。

私营部门的超大规模企业正在竞相投资，朝着AI赋能的未来全速前进；而国家部门则日益受到资本约束，两者之间的矛盾将愈发突出。

"全球经济现实，在某个时刻将迫使人们直面资本重新定价所必然带来的政治选择——但那是另一天的讨论。"

眼下，AI超级周期仍在前方，8月大概率是一个相对平静的消化窗口。

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但进入7月，这套逻辑遭遇了一次压力测试。

韩国存储板块率先承压，调整沿产业链向外扩散。中信建投证券首席经济学家黄文涛和策略分析师何盛在7月31日发布的研报中指出，此次调整“并非AI需求逻辑全面逆转，而是以韩国存储板块为起点的结构性风险释放”。

那么，算力的核心逻辑究竟变了吗？分析师写道：

随着存储等涨价敏感资产经历去杠杆和风险重定价，市场开始重新评估价格上涨斜率和高利润率的持续性。我们认为，2026年下半年并非由涨价向放量的彻底切换，而是涨价仍在、斜率可能边际放缓，市场定价逐步提高对订单、产能和交付兑现的关注。

涨价半年：从存储到全产业链

2026年上半年，算力产业链的景气有多高？先看需求端。

据各公司财报，Meta、Alphabet、Amazon、微软四家云厂商2026Q1合计资本开支达1306亿美元，同比增长约84%，明显高于2025年各季度增速。两年间，四家云厂商单季度资本开支规模增长约180%。

更值得注意的是，云厂商还在持续上修全年计划。Alphabet将2026年资本开支指引从年初的1750亿—1850亿美元，逐步上调至1950亿—2050亿美元；Meta指引中枢上调8%至1250亿—1450亿美元。按最新指引中枢，四家合计约7250亿美元，较年初增加约300亿美元。

需求旺盛，但供给端出现了结构性瓶颈。

HBM需求快速增长，存储厂商将更多先进制程产能向HBM和服务器存储倾斜，挤压了普通DRAM和NAND的有效供给。供需收紧之下，价格加速上涨。

盈利数据直接说明问题：2025Q1至2026Q1，美光科技毛利率从38.44%升至56.04%，SK海力士从57%升至79%，三星电子从35.5%升至61.2%。美光2026Q2毛利率进一步升至74.41%。

涨价随后向上游材料扩散。建滔积层板自2025年12月至2026年7月连续多轮提价，单次涨幅10%—20%不等；Resonac高端CCL和黏合胶片提价超30%；台耀部分CCL产品涨幅达20%—40%。普通7628电子布价格较2025年四季度上涨约54%。2026年3月韩国CCL进口价格达到20728美元/吨，同比增长74.5%。

这些涨价已实实在在转化为业绩。2026Q1，沪电股份收入同比增长53.91%，深南电路增长37.90%，TTM科技增长30.42%；封装载板企业南电毛利率从2025Q1的5.09%提升至15.85%。

去杠杆冲击：触发因素与传导路径

7月，韩国存储板块开始剧烈波动。SK海力士月跌幅达47.13%，三星电子跌37.57%，村田制作所跌46.44%，太阳诱电跌56.11%，建滔积层板跌幅高达65.97%。

为什么韩国率先爆发？

中信建投研报指出，"韩国个人投资者不仅通过信用贷款和券商融资买入股票，还广泛参与三星电子、SK海力士等个股的杠杆ETF，形成'场外借贷—融资交易—杠杆产品'相互叠加的杠杆结构。"

这一结构的危险性在于：SK海力士和三星电子在KOSPI的合计权重，从2026年3月初约三分之一，攀升至6月29日约60%，创历史新高，且两公司贡献了KOSPI 2026年涨幅的约70%（据《华尔街日报》报道）。权重越高，下跌时触发的被动卖盘越多，负反馈越强。

调整沿两层路径传导：第一层是存储产业链内部，韩国龙头带动美国、日本及中国存储相关资产同步调整；第二层扩散至光模块、PCB、半导体设备等前期涨幅较大、持仓集中的算力上游环节。科技中下游及互联网平台公司则相对稳健。

中信建投的判断是："估值和杠杆出清构成了本轮调整的直接原因，韩国市场特殊的持仓及交易结构则显著放大了市场波动。"

但去杠杆只是触发因素，更深层的是市场开始重新定价涨价的持续性。分析师指出，"市场不再简单外推产品价格和盈利能力持续上行，而是更加关注供给释放后涨价能否延续，以及高利润率能否维持。"

存储厂商的策略转向

就在市场争论涨价能否持续之时，存储厂商的管理层已经开始主动表态。

这是一个关键信号。

中信建投援引《京乡新闻》报道，SK集团会长崔泰源明确表示，当前AI半导体价格处于"非正常高位"，价格持续上涨可能引发"芯片通胀"并压缩下游市场，"因此即使降低利润率，也需要通过扩大生产规模、增加供给推动价格稳定"。

这句话意味着什么？存储厂商的经营目标，正在从"强调供给纪律和短期利润率"，向"稳定价格、签订长协、扩大产能和提升长期销量"转变。

行动层面也在跟进。SK海力士已与英伟达建立覆盖下一代AI存储共同开发和供应支持的多年期合作，SK集团与英伟达签署超过5000亿美元AI基础设施合作意向书，其中包括长期AI存储供应；三星与博通达成未来五年覆盖存储、代工和先进封装的合作框架；美光截至FY2026Q3已签署16项战略客户协议，多数采用具有约束力的照付不议（take-or-pay）机制。

资本开支同步上调：SK海力士表示2026年投资规模将较上年显著增长，并计划未来五年晶圆产能扩大一倍；美光将FY2026资本开支从最初约180亿美元连续上调至约270亿美元。

但新产能释放需要时间。晶圆厂和先进封装产线建设涉及设备交付、客户验证、良率提升和产能爬坡，研报判断，"下半年更可能呈现'价格仍有支撑、涨价斜率放缓、扩产逐步推进'的组合"，而非短期供给迅速宽松或价格快速回落。

下半年：逻辑重排，关注什么

中信建投认为，2026年下半年并非"涨价逻辑消失"，而是"价格弹性与数量兑现的相对权重重新平衡"。

具体来看，有两条放量路径值得重点关注：

第一条：云厂商采购压力边际缓解。 若存储等关键零部件涨价斜率放缓，相同资本开支能买到更多GPU、服务器、网络设备及配套基础设施。受益方向包括GPU和AI ASIC、高速光模块、AI交换机、高端PCB以及电源和液冷系统——这些环节的收入增长更依赖项目建设和产品交付，而非价格弹性。

第二条：上游供应商扩产拉动设备和材料需求。 台积电将2026年资本开支指引中值从540亿美元上调至620亿美元，其中80%用于先进制程，20%用于先进封装、测试及掩模制造。晶圆代工、HBM及先进封装厂商扩产，将直接拉动半导体设备、零部件和材料需求。

海外配置顺序： 中信建投给出的优先级是——先进封装、测试与核心设备（台积电、爱德万测试、泰瑞达）→光通信、交换网络和高速连接（Lumentum、博通、Arista）→电力、配电和液冷（Vertiv、GE Vernova）→服务器ODM、高端PCB和连接器→GPU与AI ASIC→存储原厂。

国内两条主线： 一是进入全球AI供应链的光模块、高端PCB、高速铜连接（中际旭创、沪电股份、深南电路），直接承接海外云厂商需求；二是国产半导体设备（中微公司、长川科技），受益于国内晶圆制造、存储及先进封装扩产叠加国产份额提升。

对于普通CCL、MLCC、存储模组等纯涨价映射板块，分析师提示，"前期收益更多来自价格及库存弹性，后续仍需验证真实需求承接和盈利持续性"，关注顺位相对靠后。

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8月3日，标普全球与RatingDog联合发布中国最新采购经理人指数（PMI）显示，7月RatingDog制造业PMI录得50.9，低于6月的51.7，为近四个月最低水平，但已连续八个月站稳荣枯线上方。

RatingDog创始人Yao Yu表示，当前扩张周期已是五年来最长，与2023年11月至2024年6月的连续扩张期并列。值得关注的是，新出口订单三个月来首次重返扩张区间，为整体制造业前景提供了积极信号。

与此同时，出口订单回暖以及成本压力持续缓解，对制造业企业的利润空间形成一定支撑，短期内整体行业预计仍将维持扩张态势。

Yao Yu认为，制造业在7月整体维持扩张，持续增长的新订单和不断缓解的成本压力提供了支撑，出口订单重返扩张也释放出积极信号。"制造业PMI预计短期内将继续保持在扩张区间，但增长节奏可能进一步趋于温和。"

扩张延续但节奏趋缓

7月RatingDog中国制造业PMI录得50.9，较6月的51.7回落0.8个百分点，为连续八个月扩张以来的最低读数。这是PMI五项分项指标连续第二个月全部贡献正值。

Yao Yu指出，当前扩张周期长度已与五年内最长记录持平，但7月增速的放缓表明，制造业扩张步伐正趋于温和。此前的第二季度整体表现为自2024年二季度以来最强劲的季度增长，7月的回落具有一定的自然回调属性。

新订单方面，7月中国制造业新订单量连续第14个月实现增长，创下2018年以来最长连续扩张纪录。

企业将订单增长归因于市场需求改善、国际订单增加、新业务渠道拓展以及产品质量提升。尽管增速较6月有所放缓，但新出口订单在连续两个月收缩后，于7月首次转为扩张。

产出方面，制造业生产连续第八个月录得增长，驱动因素包括订单增加、市场需求走强、出口增长、产能扩张以及新产品推出。产出增速虽放缓至四个月低点，但这一回落发生在今年二季度最强劲扩张之后，整体基数较高。

就业连续两个月扩张，岗位增速创三年新高

制造业就业连续第二个月录得增长，且7月就业增速为2023年8月以来最强。企业表示，订单增加、生产扩张以及临时工雇用是推动用工增加的主要原因。

积压订单方面，未完成订单量连续第六个月增加，但增速为该时期内最慢。此前整个二季度持续攀升的产成品库存在7月出现小幅下降。

尽管新订单和积压订单均在增长，制造业企业7月的投入品采购量自2025年11月以来首次出现下降。这直接反映了前期订购物资的持续积累——投入品库存已连续第八个月上升，创下2006至2007年以来的最长连续上升周期。

供应商交货时间连续第五个月延长，但延误程度仍属轻微。Yao Yu表示，采购活动的收缩以及投入品库存的持续积累值得关注，是当前制造业运行中需要密切跟踪的潜在压力点。

价格压力持续减轻，出厂价格趋于平稳

出厂价格方面，中国制造业7月出厂价格基本持平，此前曾连续六个月上涨——这是自2021年以来最长的连续涨价周期。企业得以维持价格稳定，主要得益于投入成本压力的进一步缓解。

投入品价格通胀率连续第三个月放缓，降至今年1月以来的最低水平。成本压力的持续减轻为制造业企业利润空间提供了一定保护，也意味着短期内制造业层面的通胀传导压力有限。

展望未来12个月，中国制造业企业对产出前景总体保持乐观，且信心较6月有所回升。企业将乐观预期主要归因于市场需求走强、新产品开发、产能扩张以及效率提升。

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根据高盛Delta One交易台发布的《每周市场简报》（Weekly Rundown），这一周集中了多个极端事件：动量因子波动率创历史纪录、美联储鹰派按兵不动、Q2财报季高峰，以及逾3年来规模最大的对冲基金集中去杠杆。

而在去杠杆趋势逆转后，高盛交易台录得2020年11月以来最大净买入，几乎全部由空头回补驱动，宏观产品和个股均现净买入。

去杠杆：3年来最猛烈的一次

周初，压力集中爆发。高盛Prime Brokerage数据显示，从前一周五至上周二的三天累计去杠杆规模，是高盛Prime记录中2022年11月以来最大，单一个股去杠杆规模则是2025年3月以来最大。

动量因子（GSPRHIMO）单周下跌7%，去杠杆主要由AI热门股的多头抛售，以及宏观产品空头回补共同驱动。

高盛在报告中写道："对冲基金资金流动在周初呈现出明显的投降式特征。"

从全球视角看，此次去杠杆幅度是2021年1月迷因股狂潮以来最大，也是过去十年第二大，空头回补速度超过多头抛售，比例为1.3:1。北美（空头回补为主）和新兴市场亚洲（多头抛售为主）是去杠杆规模最大的地区。

逆转：动量因子单日弹13%，创逾10年最大

转折点出现在周三至周四。

周三，美联储会议结果偏鹰——三名委员投票支持加息，主席沃什未给出前瞻指引，30年期美债收益率随即升至2007年以来最高。

但周四市场迅速反转。标普500单日涨1.67%，纳斯达克100涨3.36%。动量因子GSPRHIMO单日飙升13%，创逾10年最大单日涨幅。

催化剂来自两个方向：

• 微软（MSFT）财报后股价单日涨15%，超预期的云业务数据直接提振AI交易信心；
• 对冲基金Situational Awareness的清仓压力解除——该基金将其公开市场股票头寸转移至Citadel，悬在市场头顶的强制抛售风险消散。

周五，亚马逊（AMZN）Q2财报出炉，AWS收入同比增长37%，资本支出计划上调2200亿美元，股价单日涨12%，推动超大规模云计算股（Hyperscalers）录得有史以来相对纳斯达克最大单周超额收益。

净买入：近五年最大规模

去杠杆骤然逆转后，资金迅速回流。

高盛报告显示，上周美国股票录得2020年11月以来最大单周净买入。此次净买入几乎全部由空头回补驱动，多头净买入规模相对有限。

具体来看：

• 宏观产品（指数+ETF）占整体净买入的58%（+3.2个标准差，1年维度），空头回补远超多头抛售，比例3.4:1；美国上市ETF空头连续第四周下降，本周降幅4.3%，科技、小盘股和金融ETF空头回补最为明显。
• 个股占整体净买入的42%（+2.3个标准差，1年维度），空头回补为主，长线买入为辅，比例2.1:1。

11个板块中，8个录得净买入，以信息技术、非必需消费品、金融和材料领涨；医疗、公用事业和必需消费品为仅有的三个净卖出板块。

科技股：对冲基金连续两周净买入，速度创2022年12月以来最快

在财报密集周，对冲基金连续第二周净买入美国信息技术股，买入速度为2022年12月以来最快（+1.9个标准差，1年维度），多头买入与空头回补双轮驱动。

细分来看，软件（空头回补+多头买入）、半导体及设备（多头买入>空头抛售）、科技硬件（多头买入+空头回补）是本周净买入最多的子板块。

"七巨头"（Mag 7）连续四个交易日录得净买入，当前净配置比例约为16%（年内低点约14%），处于过去一年第12百分位。

值得关注的是，美国材料板块本周表现突出，净买入规模创四个月最大，在5年回溯中位居第98百分位，几乎全部由多头买入驱动。

化工、建筑材料、容器及包装子板块领涨。材料板块当前毛配置和净配置（占美国总净市值比例）分别为3.2%和2.5%。

杠杆水平：回升但仍处低位

随着净买入涌入，对冲基金杠杆率同步抬升。

高盛Prime Brokerage的Vincent Lin在报告中指出，美国多空策略基金总杠杆率上升3.9个百分点至208.1%（处于1年期第18百分位），净杠杆率上升1.1个百分点至52.8%（处于1年期第45百分位）。

绝对水平仍处于历史偏低区间——这意味着市场仍有再加杠杆的空间，但也说明本轮反弹并非建立在高杠杆基础之上。

后市：因子波动率是关键，灰天鹅仍在

高盛交易台指出，投资者要真正给出"全面进场"信号，动量因子波动率需要先行企稳。

与此同时，交易台已收到投资者询问，探讨如何重新布局科技/AI交易。被提及的方向包括：存储芯片领域的WDC和STX；模拟半导体的ADI和TXN；以及超大规模云计算商，尤其是AMZN和MSFT。

但高盛也明确提示了一个潜在"灰天鹅"风险：

"Situational Awareness的崩盘只是开始——市场上还有大量对冲基金通过总收益互换（TRS）高度杠杆持有芯片多头，据我们测算，此类头寸规模超过1000亿美元。一旦股市再度下跌，将不可避免地引发更多强制平仓和头寸转移。"

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据追风交易台，在最新发布的亚洲新兴市场股票策略报告中，摩根士丹利将KOSPI目标价设定为9000点，较当前水平隐含约36%的上行空间。报告指出，KOSPI 12个月远期市盈率已跌至5.7倍，低于此前历史最低点，估值已充分反映了市场对2026年内存驱动盈利能否持续的悲观预期。

摩根士丹利认为，此轮KOSPI回调幅度达39%，性质主要为技术性调整，而非基本面恶化。随着对冲基金去杠杆进程约75%已完成，三星电子和SK hynix相关杠杆ETF资产管理规模较峰值缩水约70%，市场筹码结构已显著改善。与此同时，报告将三大芯片催化剂列为韩股下一阶段上涨的核心驱动力。

去杠杆接近尾声，筹码结构趋于干净

摩根士丹利Prime Brokerage数据显示，亚洲对冲基金的去杠杆进程已完成约75%。全球对冲基金对韩国的总敞口从峰值3.8%降至2.7%，降幅28%；净敞口从8.8%降至5.6%，降幅36%。

与此同时，与三星电子和SK hynix挂钩的杠杆ETF资产管理规模从6月峰值约400亿美元骤降至约118亿美元，跌幅约70%。三星/SK hynix杠杆ETF的空头Gamma也从6月底8.67亿美元的极端水平回落至2.88亿美元，降幅67%。

摩根士丹利韩国资本化指数（Capitulation Index）已跌至-2.53，为2008年以来最低水平（欧债危机和新冠疫情期间曾触及-3.1除外）。报告指出，历史上KOSPI实现波动率触及峰值后的30个交易日内，市场往往出现10%至30%的反弹。

在散户层面，融资余额较6月底峰值下降14%，相当于向2020年后均值回归了约30%，但绝对水平仍偏高。报告认为，外资重新流入将是推动韩股进一步上涨的主要驱动力，但市场波动率短期内仍将维持高位。

估值跌破历史低点，盈利增长预期依然强劲

KOSPI当前12个月远期市盈率为5.7倍，处于10年历史百分位的第2位，已低于此前历史最低点。若剔除三星电子和SK hynix，KOSPI的远期市盈率为10.8倍，较近期峰值14.8倍下跌约27%。

从盈利增长角度看，市场一致预期MSCI韩国2026年每股盈利增长312%。更值得关注的是，共识预测2027至2028年每股盈利复合年增长率仍达约20%，高于美国和印度的同期预测水平。

摩根士丹利认为，在当前估值水平下，市场已对内存盈利大幅回落的情景进行了充分折价。即便内存盈利在未来两年出现整固，韩股相对于新兴市场仍有望实现超额收益。

三大芯片催化剂：资本管理、HBM4定价与iPhone周期

摩根士丹利亚洲科技团队负责人Shawn Kim在报告中点明了韩国芯片股的三大近期催化剂。

其一，资本支出。 三星电子和SK hynix的资本管理动向被视为最重要的近期催化剂。市场正等待两家公司在"价值提升"计划及资本回报方面的具体公告，时间节点尚不明确，但预期本身已构成潜在催化剂。

其二，HBM4定价。 三星电子近期表示，HBM4将于明年底占其HBM总销售额的约60%。若HBM4价格达到市场预期的每Gb逾3美元，将对2026至2027年整体DRAM定价形成正面催化。

其三，iPhone 18发布周期。 移动端仍占全球DRAM需求的30%至40%、NAND需求的25%至30%。据韩国苹果供应链成员（如LG Innotek）反馈，苹果对iPhone 18周期持积极态度，预计出货量同比增长5%至10%。iPhone 18将于9月发布，首批上市机型均为Pro系列（含Pro、Pro Max及折叠屏），若销售表现良好，将对三星电子和SK hynix形成正面拉动。

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Robinhood上周发布二季度财报，预测市场收入同比暴增逾十倍至1.56亿美元，占交易总收入的20%，首次超越股票和加密货币，成为仅次于期权的第二大交易业务。这一变化距Robinhood正式进入预测市场不足两年。

这一数字意味着什么？按二季度数据折算，Robinhood预测市场业务的年化收入已超过6亿美元。

Mizuho Securities股票研究分析师Dan Dolev对此直言不讳："Robinhood上的用户就是喜欢赌，预测市场正中他们下怀。它是加密货币的完美替代品，因为它能更快地给大脑带来奖励感——你不需要等待。"

从炒股到押注世界杯：用户在追逐什么

预测市场的逻辑很简单：用户以"是/否"的形式押注真实世界事件的结果，包括世界杯比赛、选举乃至天气。这种即时、简单的玩法，与Robinhood的散户用户群高度契合。

时间线上，Robinhood的交易收入结构一直随市场热点漂移。2021年迷因股狂潮期间，股票和期权收入激增；随后加密货币接棒，狗狗币等迷因币带动加密交易收入飙升；直到2024年底，加密货币仍是Robinhood最大的交易收入来源。

转折点出现在2024年美国大选前后。预测市场人气骤升，大量资金涌入押注选举结果。Kalshi当年获批在美国合法运营，为其他平台跟进铺路。Robinhood随即于2024年底推出首个事件合约，允许用户押注美国总统大选结果，随后陆续上线体育赛事等品类。

二季度的收入高峰，很大程度上得益于世界杯。Compass Point股票研究分析师Ed Engel在研报中指出，这使得6月和7月的交易量"异常强劲"。不过他也提到，美国橄榄球赛季将于今秋开启，有望带来新一轮提振。

自建交易所，与Kalshi“分家”

Robinhood最初并没有自己的预测市场交易所，而是将用户订单导流至Kalshi，双方按每份合约2美分的费用五五分成。

这一格局正在改变。今年6月，Robinhood与Susquehanna International Group合资成立了预测市场交易所Rothera，并开始将部分订单（包括世界杯相关押注）转移至该平台执行。

费用结构也随之调整。Robinhood目前向用户收取最高1美分/合约的费用，另加一笔因执行交易所不同而有所差异的费用——若订单仍发往Kalshi，Kalshi另收1美分/合约。

结果是两家公司的相互依赖度明显下降。据Artemis数据，Robinhood订单占Kalshi交易量的比例，已从去年同期的近50%降至今年二季度的17.5%。

Dan Dolev认为，使用Rothera将让Robinhood"对预测市场业务拥有更多掌控权"。但他同时指出，由于Robinhood需要向用户提供激励，两种模式之间的利润率差异不会太大。

行业格局：Kalshi仍是老大，竞争者涌入

尽管Robinhood势头强劲，Kalshi在预测市场的主导地位目前仍无人撼动。据Artemis数据，Kalshi今年6月的月度名义交易量约为330亿美元，Polymarket为140亿美元，而Rothera（同时为Robinhood及部分做市商执行交易）为21亿美元。

收入层面，Kalshi今年6月的年化收入已突破20亿美元，较去年11月增长约三倍。相比之下，Polymarket近期增速明显放缓。

入局者不止Robinhood一家。Coinbase今年也进入预测市场，二季度该业务年化收入超过1亿美元，但具体季度数字未予披露，目前仍属较小玩家。

预测市场的繁荣伴随着监管层面的不确定性。多个州已对预测市场平台提起诉讼，指其以未经注册的赌博应用形式运营。

与此同时，联邦监管机构美国商品期货交易委员会（CFTC）主张对预测市场拥有监管权，将其定性为金融衍生品而非赌博。两种定性之间的法律张力，目前尚未厘清。

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据英国《金融时报》周一报道，大众汽车正大规模削减管理岗位，据悉已委托外部猎头公司为400至500名离职管理人员寻找新职位。然而，受访猎头直言，市场根本无法消化如此体量的高管求职需求。

与此同时，奔驰、保时捷和宝马也相继推出白领裁员计划，德国汽车业管理层的就业市场正承受前所未有的压力。

这场裁员潮的直接背景，是德国汽车巨头在中国竞争对手的冲击下，被迫大刀阔斧地压缩行政管理成本。对投资者而言，此轮重组规模之大、波及层级之高，意味着相关企业的结构性调整仍处于深水区，短期内人力成本压力或将持续释放。

猎头市场不堪重负，高管求职潮涌现

大众汽车的裁员力度已超出外部就业市场的承接能力。一名外部猎头透露，大众曾寻求其协助为400至500名管理人员安置新职位，但遭到婉拒——"我告诉他们，我们做不到……我们没有400个需要填补的高管职位。"

执行搜寻公司IFP汽车业务合伙人Magnus Tessner表示，奔驰和大众等制造商正在“疯狂地将管理人员挤出去”。他指出，尽管这些管理人员的离职通常附带丰厚的离职补偿，但大量人员仍在积极寻找新的工作机会，由此在德国就业市场形成罕见的高管供给过剩局面。

大众削减目标或达10万人，行政成本超标30%

大众汽车的裁员计划规模庞大。该公司已启动德国工厂工人的缩编工作，并制定了在行政、产品开发和销售等“间接”业务领域再裁减5万个岗位的方案。

然而，这一计划或仍不够彻底。大众内部分析显示，其行政成本较其他制造商高出30%，首席财务官Arno Antlitz在集团第二季度业绩发布时将这一差距归因于"集团架构在各层级的复杂性"。

即便大众最终裁减10万人——鉴于工会阻力，这一情景实现可能性较低——集团仍将雇用约58万名员工，远高于丰田的39万人和韩国现代的33.5万人。

保时捷、宝马跟进，白领重组成行业共振

保时捷的裁员计划同样以管理层和后台职能为主要目标。该品牌此前已宣布裁减3900个职位（含约2000名工厂临时工），最新一轮重组措施将在此基础上额外削减5000个岗位，且主要集中于后台职能部门。

保时捷首席执行官Michael Leiters周三表示，公司在间接业务领域及管理岗位上经历了“不成比例的增长”，目前正在这些领域进行“不成比例的削减”。他透露，公司将撤销部分部门、合并业务板块，并已将董事会席位从八席缩减至七席。

宝马同样加入这一行列。据知情人士透露，这家总部位于慕尼黑的汽车制造商上周向包括研发和产品规划在内的数千名白领员工发出自愿离职邀约，预计到2027年底通过该计划裁减8000名员工，工厂工人不在此列。宝马首席执行官Milan Nedeljkovic已就管理层重组及组织架构合并事宜向员工作出说明。

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美国财政部长贝森特与总统特朗普于周末接连证实了美国在支撑日元方面的积极参与。贝森特明确表态，美国将毫不迟疑地参与进一步的联合干预行动，以纠正日元的严重低估。与此同时，特朗普强调此次干预是美日盟友关系的体现，并预期华盛顿将从这一联合行动中获得实质性的财务收益。

这一罕见的政策协同迅速在金融市场引发剧烈反应。在官方直接下场买入、高层口头干预以及相关部门对交易银行的窗口指导下，日元兑美元汇率在纽约交易时段尾盘飙升至157.40，创下5月初以来的最强水平。此前仅两天，日元还一度徘徊在1986年以来的最低点附近。

市场分析指出，此次美日同盟的行动已超越常规的汇率管理范畴。随着日本可能抛售外汇储备以捍卫本币，与之相关的美债收益率曲线长端重估，正在推动全球资本市场进入一个由流动性重组主导的新常态。

罕见协同：美日官方的高调背书与干预细节

据彭博社报道，日本财务省与美国财政部目前正以数十年来未见的合作程度共同支撑日元。

美国财政部长贝森特在社交媒体X上发文指出，美国财政部始终保持密切关注，并与日本财务省及日本央行保持紧密沟通。他同时强调，FIMA回购工具是一个重要的后盾，美方鼓励在未来几个月内扩大该工具的规模。

干预行动的细节正在逐步浮出水面。据路透社报道，在戴维营举行的内阁会议上，贝森特面前的记事本上明确写有“买入50亿至100亿美元日元”的待办事项。此外，据彭博社援引知情人士消息称，日本财务大臣Satsuki Katayama最早将于周一宣布美日协调干预外汇市场的具体举措，以遏制日元的过度贬值。

在政治层面，总统特朗普在空军一号上对记者表示，美国随时准备为日本提供帮助，这也是两国友谊的信号。在被问及美国能从中获得何种利益时，特朗普将其与去年同阿根廷的货币互换协议相提并论，指出美国最终在阿根廷的互换协议中赚取了250亿美元，并预期此次干预同样将带来财务上的获益。

市场重估：套利时代的终结与长端美债承压

日元的强劲反弹不仅是干预操作的结果，更触及了全球金融系统的底层逻辑。

自20世纪80年代以来，日本一直处于全球日元套利交易的核心，通过输出储蓄、压低收益率，维持着一个建立在廉价杠杆和央行工程基础上的金融秩序。

分析指出，随着量化宽松政策的退出和日元套利交易即将走向终点，这一旧有秩序正在瓦解。未来的市场利率将越来越多地由资本市场本身决定，而非由中央银行单方面设定。

Wellington Altus首席市场策略师James Thorne分析认为，贝森特近期的举动表明，美国财政部清楚地认识到美债收益率曲线的长端变动是由资金流向驱动的。如果东京必须捍卫日元，日本财务省可能需要抛售美国国债。当全球最大的美国债务海外持有者转变为卖家时，美债长端收益率必将面临重估。

信用紧缩与结构性转变：并非单纯的通胀恐慌

面对长端美债收益率的上升，华尔街普遍将其归咎于“通胀风险”，但市场数据并未对此提供有力支撑。目前，盈亏平衡通胀率依然锚定，信用市场也没有为新的通胀机制定价。

分析认为，真正的驱动因素在于日本的外汇储备清算以及尚未被市场充分认识的全球调整过程。此外，大型科技公司的资本角色转变进一步加剧了这一压力。过去吸收久期的科技巨头，如今正为了投资人工智能基础设施、数据中心和芯片而大规模发行债券，从储蓄的提供者转变为信贷的消耗者。

这些长期力量正在收紧全球信贷条件。在一个长期依赖套利交易的全球经济体中，这种去杠杆过程需要极高的技巧。中央银行需要通过降息来帮助促进这种全球性的流动性调整，而非仅仅将其视为通胀警报。

新机制确立：布雷顿森林体系2.0的初现

分析认为，当前的汇市异动不仅是一次技术性的干预，更具有新“广场协议”和布雷顿森林体系2.0开端的意味。

美国正在通过供给侧经济学、放松监管和生产性投资来摆脱长期停滞，让经济加速运行。分析指出，一个由沃什领导的美联储将非常契合这一新世界格局，因为经济增长将不再被视为政策失误。

与此同时，日本也可能最终迎来其经济结构和地缘政治角色的重组。

无论此次联合干预最终只是一次短期汇率稳定行动，还是更长期国际政策协调的开始，它都已迫使市场重新审视持续数十年的日元套利模式，以及全球资本流动可能出现的新变化。

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据英国《金融时报》8月2日报道，知情人士透露，两家公司近几个月已就合并进行了多轮磋商，交易有望在近期落地，但也存在推迟或破裂的可能。阿斯利康目前市值约1960亿英镑，百时美施贵宝市值约1330亿美元，两者合并后总市值将接近4000亿美元。

此次谈判消息一旦坐实，将对两家公司股价及整个制药板块产生深远影响。今年以来，BMS股价已累计上涨21%，而阿斯利康股价同期下跌8%。与此同时，该交易还将引发英国政界对本国最具价值上市公司"出走"的高度警惕，并面临来自两国监管机构的严格审查。

交易规模史无前例，结构细节待定

据报道，此次潜在合并将是阿斯利康历史上规模最大的并购交易，远超其2021年以390亿美元收购罕见病生物技术公司Alexion的纪录。交易的具体结构尚未确定，但预计将同时涉及现金与股票两种支付方式。

阿斯利康是英国市值第二大上市公司，此前已于今年6月在纽约完成直接上市，此举本身已被视为对伦敦股市的一次打击。若此次合并最终促使阿斯利康将注册地迁往美国，将进一步加剧英国对本土龙头企业"离英出走"的担忧。

对阿斯利康而言，此次合并具有明确的战略意图。该公司设定了到2030年实现800亿美元营收的雄心目标，而去年其营收为587亿美元，增长缺口巨大。阿斯利康目前已有近半营收来自美国市场，进一步深耕美国是实现这一目标的关键路径。

阿斯利康长期掌舵人、首席执行官Sir Pascal Soriot上周在与记者的电话会议中表示，阿斯利康"不需要并购来实现"2030年营收目标。然而，此次谈判的曝光显示，公司在有机增长之外仍在积极探索外延扩张路径。Soriot曾在十余年前力排众议，拒绝了辉瑞（Pfizer）2014年对阿斯利康发起的收购要约——彼时辉瑞的出价约为700亿英镑。

对百时美施贵宝而言，合并的迫切性同样不容忽视。该公司2019年以740亿美元收购生物技术公司Celgene，但这笔交易未能带来预期回报，令其在行业内被视为落后者。更为棘手的是，BMS旗下多款核心药物专利保护期即将到期，面临大规模营收流失的压力。

百时美施贵宝同样拥有庞大的肿瘤业务，与阿斯利康在肿瘤领域的领先布局高度重叠。这一重叠既是双方合并的协同基础，也将成为反垄断审查的核心焦点。

然而，报道称，这笔跨境交易面临的阻力不容低估。在反垄断层面，两家公司均拥有规模庞大的肿瘤业务，合并后的市场集中度将引发监管机构的高度关注。不过，特朗普政府近期对并购交易展现出较为宽松的态度，推动美国并购市场规模升至接近历史峰值的水平，这在一定程度上为交易提供了有利的外部环境。

在政治层面，交易将同时面临大西洋两岸的审视。英国方面尤为敏感——阿斯利康是英国最具代表性的上市公司之一，任何可能导致其迁册美国的安排，都将在英国政界引发强烈反弹。

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市场概述

周五，亚马逊财报强化AI投入开始兑现的预期，抵消苹果弱指引及美债利率上行的压力，美股三大指数震荡收高。标普500涨0.70%，纳指涨1%，道指涨0.53%。中概股指跑赢大盘、收涨1.47%，全周累计涨8.09%，7月累计上涨12.84%。

亚马逊收涨15%，创2012年以来最大单日涨幅。苹果收跌7.4%，创2025年4月份以来最大单日跌幅。美股存储芯片指数跌1.58%，全周累计跌5.30%，7月份累计跌近30%。SK海力士跌3.54%，美光跌5.90%。

美债收益率全线上行，10年期美债收益率升约6个基点至4.74%，月内飙升逾30个基点，创2005年以来最大七月涨幅。30年期走高5.57基点，报5.271%、创2007年7月来新高。

美元倒V反转，微跌0.1%。美元兑日元跌1%、跌破158关口，创5月份以来最大盘中跌幅。

现货黄金跌1.27%，全周大致持平，7月份累计上涨0.53%。现货白银跌1.89%。铜期货涨0.63%、7月份累涨5.76%。WTI原油涨近1.3%，全周累计下跌5.19%，7月主力合约累计涨22.23%。

布油期货周一亚市开盘大跌6.7%，标普500指数期货上涨0.4%。此前特朗普暂缓打击伊朗，特朗普称美伊3日将举行谈判。

要闻

中国

部署下半年八大重点！中国央行定调：适时调整、加力扩内需。

长鑫LPDDR6迎来关键突破。

海外

TACO！特朗普“取消对伊朗打击”，伊朗否认曾要求停火，沙特王储曾致电美方“敦促缓和局势”。伊朗外长：伊朗与阿曼谈判接近完成。

俄对乌发动大规模袭击，摧毁美国公司无人机工厂！俄方：使用陆基、海基远程高精度武器和无人机！特朗普：尚未同意授权乌生产“爱国者”。

被“忽略”的市场大事：美日韩联合干预，美国财政部“罕见”下场。

单日7.2万亿韩元，外资周五净买入创纪录！华尔街：韩股资金面逆风已经消退。

OpenAI确认下一代模型Astra存在，以2000美元算力成本破解十项数学未解难题，正向监管层展示。

500亿美元投资都完成，亚马逊持股OpenAI 5%，此前已投Anthropic。

韩国存储调研：三星长协“限制跌幅、不限涨幅”，现货价格在四季度旺季前持续反弹。

市场收报

欧美股市：标普500涨幅0.70%，报7489.72点。道指涨幅0.53%，报52485.03点。纳指涨幅1%，报25373.853点。欧洲STOXX 600指数收跌0.12%，报649.19点，全周累计上涨0.73%，7月累计上涨1.16%。

A股：上证指数收报3832.26点，涨0.72%。深证成指收报13578.93点，涨2.21%。创业板指收报3343.96点，涨3.06%。

债市：10年期美债收益率升约6个基点至4.74%，月内飙升逾30个基点，创2005年以来最大七月涨幅。30年期走高5.57基点，报5.271%、创2007年7月来新高。

商品：现货黄金跌1.27%，报4051.30美元/盎司，全周大致持平，7月累计上涨0.53%。现货白银跌1.89%，报57.8705美元/盎司，全周累计跌0.52%，7月累计跌2.34%。WTI 9月原油期货收涨1.29%，报84.67美元/桶，全周累计下跌5.19%。布伦特9月原油期货收涨1.22%，报90.12美元/桶，7月累计涨23.53%。

要闻详情

全球重磅

中国

部署下半年八大重点！中国央行定调：适时调整、加力扩内需。会议提出继续实施适度宽松的货币政策，综合运用并适时调整货币政策工具，保持流动性充裕。会议强调要提高金融服务实体经济质效，稳妥化解重点领域风险，并稳步深化金融改革与高水平开放。要坚持市场在汇率形成中起决定性作用，人民币汇率双向波动。

长鑫LPDDR6迎来关键突破。长鑫科技LPDDR6研发验证据称接近尾声，距离量产更进一步。其首款产品设计速率12800 Mbps，颗粒容量16Gb，较前代性能大幅提升。按照时间推算，从LPDDR5发布到LPDDR6向核心客户送样，长鑫在DRAM两个代际的跨越上，只用了不到3年的时间。

海外

TACO！特朗普“取消对伊朗打击”，伊朗否认曾要求停火，沙特王储曾致电美方“敦促缓和局势”。特朗普称，在伊朗及多个中东国家请求下，美方同意取消军事打击，并推动协议框架落地。此前，美以一度准备扩大对伊行动，伊朗亦释放强硬信号并制定反击方案，目标包括以色列关键基础设施、中东地区美国能源设施及相关目标。沙特、阿联酋、卡塔尔等海湾国家担忧冲突外溢并紧急介入斡旋，军事升级风险暂时缓解。

• 以总理通过特朗普社媒得知美叫停对伊打击，“我们有几个小时处于完全的信息真空”。
• 伊朗外长：伊朗与阿曼谈判接近完成。8月2日，伊朗外交部长阿拉格齐在政府内阁会议上介绍伊朗与阿曼谈判最新进展时表示，双方谈判目前进展顺利，已进入最后阶段，接近完成。
• 美以拟周末对伊朗能源基础设施实施“猛烈轰炸” ，瞄准发电厂、炼油厂，伊朗：全面反击方案已就绪。美以正计划对伊朗能源设施发动“迄今最猛烈的轰炸”，行动或持续整个周末，打击目标涵盖发电厂、炼油厂等伊朗能源基础设施。其中，切断伊朗首都德黑兰电力供应的打击方案也在讨论范围。伊朗外交部同日声明决心继续抵抗，并已制定全面反击方案，反击目标包括以色列关键基础设施和中东地区美国能源设施。
• 卡塔尔LNG船霍尔木兹海峡遭袭失控，中东局势骤然升温。一艘载有卡塔尔货物的液化天然气运输船在通过霍尔木兹海峡时遭到投射物击中。英国海事贸易行动办公室表示，该船在阿曼东北方约11海里处遭不明投射物击中，发动机舱受损，船只目前失去控制，暂无人员伤亡或环境污染报告。

俄对乌发动大规模袭击，摧毁美国公司无人机工厂！俄方：使用陆基、海基远程高精度武器和无人机！特朗普：尚未同意授权乌生产“爱国者”。俄乌局势骤然升温！俄军大规模空袭基辅，首次摧毁一家美资无人机工厂。同时，双方针对炼油厂与物流枢纽展开激烈的“纵深互炸”。叠加美方暂未授权乌克兰生产“爱国者”拦截弹，这场牵动全球地缘与能源市场的博弈正步入危险新高潮。

被“忽略”的市场大事：美日韩联合干预，美国财政部“罕见”下场！贝森特悄悄“救市”？美国财政部本周罕见介入汇市，通过纽约联储委托华尔街银行卖出欧元、买入日元，与日韩联手实施近三十年来最大规模协调外汇干预。 分析认为，此举背后已超越单纯汇率维稳，核心在于防止日本、韩国资产市场进一步走弱，降低金融压力向AI产业链传导的风险。美国通过非美元交易方式介入日元，也意在转移对美元的压力，避免美元体系承受额外冲击。

单日7.2万亿韩元，外资周五净买入创纪录！华尔街：韩股资金面逆风已经消退。7月31日韩国KOSPI股市创下外资单日净买入7.2万亿韩元的历史新高，月度抛售压力大幅收窄，国内养老金亦由卖转买。同时监管提高单股杠杆ETF门槛以抑制波动。花旗据此认为资金面逆风已转为顺风，维持KOSPI指数10000点目标位不变。

OpenAI确认下一代模型Astra存在，以2000美元算力成本破解十项数学未解难题，正向监管层展示。OpenAI酝酿全新多智能体模型Astra，仅耗两千美元算力，即史无前例攻克十道尘封逾十年的顶尖数学难题。该模型现已赴华盛顿演示，即将迎来特朗普政府新版AI监管框架的首批大考。

500亿美元投资都完成，亚马逊持股OpenAI 5%，此前已投Anthropic。亚马逊已完成对OpenAI共500亿美元的全额投资，持股约5%。此外，亚马逊还向Anthropic承诺最高330亿美元投资，旨在推动自研Trainium芯片渗透并巩固AWS市场地位。

铠侠拉开“巨额回购”大幕，存储巨头“回购浪潮”即将到来？日本NAND巨头铠侠一季度营业利润同比暴增28倍，并宣布最高8000亿日元回购及50%总回报目标，创下行业首例。受AI需求支撑，铠侠盈利大爆发；同时，野村预计韩股巨头也将迎来历史上最大规模回购潮，存储板块正开启以“企业回购”驱动的跨市场估值重塑牛市。

韩国存储调研：三星长协“限制跌幅、不限涨幅”，现货价格在四季度旺季前持续反弹。美银美林调研显示，三星电子将60%-70%存储销售纳入长期协议，条款明显偏向供应端：降价幅度受限（单季不超5%），涨价空间基本不设上限。在AI算力需求激增、扩产受限背景下，三星借长协锁定大客户并保留提价弹性。DRAM与NAND现货价格在四季度旺季前持续反弹，AI资本开支与补库周期共同支撑存储价格上行。

研报精选

沃什怎么想？9月会加息吗？在8月美联储“杰克逊霍尔年会”前，市场都将纠结。摩根士丹利报告指出，美联储主席沃什正刻意转向“目标明确、路径模糊”的沟通策略，只强调通胀仍高、将回归目标及信心，但回避具体行动路径。市场不能简单认为金融条件收紧可替代央行加息。若未来通胀数据持续超预期，沃什可能在9月会议转向更激进加息，这构成当前最大利率风险之一。市场正等待8月杰克逊霍尔年会提供进一步政策线索。

沃什和联储五个工作组将如何影响美国资本市场？中信证券认为，美联储连续第五次按兵不动，内部分歧公开化引发美股结构性撕裂——科网股承压、防御板块企稳。无论9月加息与否，美股估值均难言轻松，但加息落地后长端利率回落或开启估值与业绩双击窗口，AI长期叙事仍获政策背书。

货币政策的“安娜卡列尼娜原则”：沃什要保住信誉，美联储9月就必须加息？美银报告援引“安娜·卡列尼娜原则”警告，美联储抗通胀需信誉、预期与政策协同，任一环节失守即可导致失衡。沃什发布会表态模糊，市场以长端利率上行、曲线陡峭化回应，显示公信力承压。美银认为，就业韧性与黏性通胀下，若数据无法提供鸽派支撑，9月加息不仅是政策选项，更是美联储修复信誉的必要之举。

中信：A股调整基本结束，8月修复可期。中信证券认为，A股本轮调整本质是拥挤交易的修正而非韩国式去杠杆冲击——7月上涨股票数量近全A一半、ETF逆势净申购逾1600亿元，流动性冲击已基本出清。8月普遍修复概率持续提升，非AI板块负面叙事边际好转，宽基ETF加速回流奠定风格均衡化基础。

牛市中，什么时候才会出现“单顶”。广发策略认为，“单顶”是市场的特例，A股宽基仅在2015年出现过，美股道指和标普500从未出现，纳指仅在2000年出现过。单顶多见于资金面不可逆转冲击（去杠杆）或盈利周期快速逆转（一次性盈利或强周期）。当前AI资产不在这两种环境，后续大概率有修正空间。基金配置同样少现“尖顶”，大多呈多重复杂顶部，AI基本面未本质恶化，应更关注产业催化与商业进展。

开源崛起、降价80%，大模型真的还能赚到钱吗？OpenAI暴降价80%交锋Kimi开放权重，大模型竞争正式告别单纯“价格战”。悬殊的ROI测算揭开了算力利用率等盈利黑匣。Token贬值大势下，资本市场不再听故事，唯有打通“低成本生产与高溢价服务”闭环，方能在现金流大考中真正突围。

国内宏观

需求再度回落——7月制造业PMI数据点评。受地缘冲突与极端天气拖累，供需缺口走阔。但“新动能”保持扩张，中下游企业利润挤压边际缓解。展望下半年，广义财政提速落地将成托举内需、破局逆周期的核心筹码。

个人贷款综合融资成本明示新规8月1日起施行，多家机构提前公示。8月1日，《个人贷款业务明示综合融资成本规定》正式施行。 根据规定，贷款人开展个人贷款业务时，应当向借款人展示综合融资成本明示表，逐项列明贷款本金、各息费项目及其收取方式、标准和主体，并综合计算正常履约情形下借款人承担的年化综合融资成本。

四大行5年期大额存单集体回归，最高利率1.6%。8月1日，工商银行上架2026年第一期、第二期5年期个人大额存单，年化利率分别为1.60%和1.55%，均20万元起存，支持部分提前支取和转让。

海外宏观

美股这个财报季盈利增长“超预期”，科技巨头“资本开支与AI回报”双涨。高盛表示，美股二季度财报表现强劲，标普500剔除一次性项目后EPS同比大增26%，AI基础设施贡献约三分之一盈利增长。云巨头云业务增速飙至48%，2027年资本开支预计突破1万亿美元，强劲基本面正为AI行情提供支撑。

高盛：7月砸穿拥挤交易，美股牛市没断但更难做了。7月美股指数表面稳如泰山，底层却遭遇惊心动魄的仓位大血洗。最拥挤的AI与动量交易惨遭去杠杆重锤，市场逻辑正从“狂热叙事”回归“真实回报”。牛市并未出局，但“买入即躺赢”的时代已落幕。前路颠簸，市场不再宽恕杠杆。

韩国7月出口增速放缓但强于预期，芯片出口破400亿美元支撑贸易顺差。韩国7月出口同比大增62.8%至989亿美元，创历史单月第二高。芯片出口激增178.8%至410亿美元，AI数据中心需求旺盛致存储芯片供不应求。强劲的出口与经济基本面为韩国央行继续收紧货币政策提供支撑，市场预计央行或于8月或10月再度加息，并大幅上调全年经济增长预期。

海外公司

拯救AI交易？Citadel接盘“AI股神”持仓，投行策略师“终于搞明白大跌原因，现在可以往前看了”。Citadel以逾10%折价接盘Situational基金160亿美元股票组合，清除了市场最大的“被迫卖家”，止住AI股连环踩踏并推动中美韩科技股大幅反弹。然而高杠杆与AI资本支出合理性的结构性隐忧依然存在。

• “AI股神”致信投资者：遭遇“银行挤兑”，再也不加杠杆了，今年仍涨80%，我们能东山再起。Leopold表示，为7月基金资产暴跌67%一事"承担全部责任"，并承诺将汲取"代价惨重的教训"。其基金将继续运营，不会退出公开股票市场，但今后不会再向银行借款以放大押注。"我们能够承受损失，并有能力东山再起。"

AI能否回本？科技巨头本周的股价走势，市场给出了答案。本周华尔街释放出明确信号：AI投资回报正沿着云计算业务加速兑现。微软、亚马逊和谷歌云业务收入强劲增长，带动股价大幅上涨；相比之下，缺乏成熟云业务变现渠道的Meta，虽然持续加码AI投入，却尚未形成直接盈利回报，股价承压。市场正在重新定价AI赢家，不再单纯奖励投入规模，而更关注企业将AI转化为收入、利润和现金流的能力。

从韩国到美国：多亏了AI，蓝领越来越吃香了。当白领遭遇创纪录裁员，技术蓝领却迎历史性薪酬溢价。“防AI冲击”叠加基建狂潮，Z世代正加速抛弃大学光环涌入职业教育。面对百万级用工缺口，巨头纷纷重金抢人，一场颠覆认知的蓝领“淘金热”已全面爆发。

全球被动元器件大厂村田业绩爆发，新签订MLCC电容订单同比大增85.5%。公司当季实现营业总收入5022.64亿日元，折合人民币约236.06亿元，同比增长20.7%；实现归母净利润813.77亿日元，折合人民币38.25亿元，同比增长63.7%，利润增长大幅高于营收增幅。

行业/概念

1、核电 | 据上证报报道，7月31日召开的国务院常务会议决定核准辽宁庄河一期工程等四个核电项目。会议指出，要按照全球最高安全标准建设和运营核电机组，压实有关单位主体责任，加强全链条全领域安全监管，务必确保核电安全万无一失。据了解，此次获批的新项目分别是浙江金七门核电二期工程(3,4号机组)，广东太平岭核电三期工程(5、6号机组)，辽宁庄河核电一期工程(1,2号机组)，山东莱阳核电一期工程(1,2号机组)，共计8台新机组。

点评：受访专家表示，这是2026年度首次核电项目核准，也是"十五五"时期核准的首批核电项目。作为清洁稳定的基荷电源，此次核电新项目的核准与建设是落实"十五五"规划纲要中"非化石能源十年倍增行动"的关键举措，也标志着我国核电建设逐渐步入大规模、批量化、常态化建设态势。单台国产百万千瓦三代核电机组投资额约200亿元，此次核准新项目的总投资预计将超过1700亿元。投资具有显著的乘数效应，按估算，1700亿元直接投资可带动相关产业链总产出约5000亿元。

2、碳中和 | 据上证报报道，工业和信息化部7月31日印发的《工业绿色低碳发展"十五五"规划》提出，到2030年，产业结构和用能结构进一步优化，工业领域二氧化碳排放量达到峰值，能源资源利用效率稳步提升，绿色能源应用比例显著提高，绿色制造和服务体系更加完善，绿色低碳产业竞争优势巩固提升。健全工业资源循环利用体系，按照分类施策、突出重点的思路，提出推动再生资源高效高值利用、加强大宗工业固废规模化多元化利用、加快构建新型固废综合利用体系、推动水资源节约集约利用等相关任务。

点评：湘财证券认为，环保产业政策端已由主题催化转向刚性约束，叠加现金流修复与新成长催化，行业"B"改善趋势明确。"十五五"碳达峰、固废治理及数字监管政策持续推进，资源化、降碳、危废及监测信息化等领域需求有望加速释放。受益于碳市场扩容、CCER机制完善及绿色产业政策推进，再生资源、绿色燃料、绿氢等方向盈利约束持续改善，成长空间进一步释放。

3、东数西算/算力 | 据上证报报道，7月31日，亚马逊(AMZN)股价大涨15.2%，创2012年以来单日最大涨幅，收盘报271.58美元/股，总市值接近2.93万亿美元。公司发布的2026年二季度财报显示，公司业绩、盈利双双跑赢预期，AWS云业务营收增速创18个季度新高。公司上调2026全年资本开支指引，并对AI长期万亿营收空间给出乐观判断：AI算力供不应求趋势仍将持续，供给缺口或将延续至2028年。

点评：开源证券认为，云服务需求与推理算力需求持续增长，云计算高景气延续。AI商业化及应用场景拓展，随多模型能力持续提升、Agent技术与应用生态快速成熟，token消耗量有望延续高速增长，推理需求有望带动云计算行业摆脱低价内卷，供给端DRAM价格与产能紧约束，CPU、服务器等成本同步上行，共同推动云计算进入以AI算力溢价为核心的新阶段。

4、智能电网 | 据中证报报道，国务院总理李强7月31日主持召开国务院常务会议，会议指出，要高质量建设新型电网，加强统筹协调和政策支持，狠抓工程质量和安全生产，确保电网建设顺利推进。7月31日，国家发展改革委新闻发言人、政策研究室主任在新闻发布会上表示，"十五五"时期新型电网拟投资超5万亿元，通过电网架构、输电储能技术、供电服务等创新，更好满足用电以及新能源消纳等需求，提升应对自然灾害和快速恢复的能力。

点评：我国新型电网建设正处于一个"政策强驱动、投资大周期、需求双轮拉动"的阶段，已从"传统输配电工程"升级为支撑能源转型和数字经济的复合型基础设施。随着智能化改造推进，配网一二次设备需求有望继续释放，配网、微电网、智能终端、数字化系统会成为重要增长极。新型电网不仅是电力行业的事，还会带动特种钢、电缆、变压器、开关、逆变器、储能电池、控制系统、运维服务等多个环节，上下游总规模可达10万亿元。

5、短剧 | 据中证报报道，国家广播电视总局网站消息，《微短剧发展管理办法》经国家广播电视总局局务会审议通过，自2026年9月1日起施行。办法提出，国务院广播电视主管部门负责全国微短剧的管理，制定全国微短剧行业的总体发展规划和管理政策，统筹全国微短剧内容建设、行业管理、产业发展和安全监督，开展微短剧规划和播出调控，引导形成守正创新、健康向上、活跃有序、公平竞争的行业生态，促进微短剧行业规范繁荣发展。

点评：微短剧正从早期的流量狂欢迈向质量深耕的"精品化"创作，其"微而不弱，短而不浅"的特质使其成为连接实体经济与数字消费的桥梁，未来将在内容质量、技术创新与社会价值的多重维度上实现更可持续的发展。微短剧与文旅、体育、品牌、非遗、法治、科普、经典等领域融合发展模式逐步成熟，涌现出一批兼具社会价值与商业回报的品质佳作。数据显示，2025年微短剧市场规模突破1000亿元，预计2026年将达1200亿元，用户规模达6.96亿人。

6、北斗导航 | 据中证报报道，据中国卫星导航系统管理办公室消息，北斗卫星导航系统已全面完成在轨升级。此次升级聚焦于提升星间链路传输效率、优化复杂环境下信号捕获能力及增强系统抗干扰性等多个核心方向。北斗系统因此在全球导航卫星系统中率先具备了大规模在轨软件定义与持续演进的能力。

点评：目前，我国北斗系统在轨运行卫星数量已达50颗，此次升级后，全球最差位置处的定位精度因子（PDOP）得到优化。中国卫星导航系统管理办公室表示，后续将努力实现2035年前建设完善更加泛在、更加融合、更加智能的综合时空体系的目标。

今日要闻前瞻

中国、日本、韩国、美国、欧元区、英国制造业PMI。

中国央行8月3日开展3000亿元隔夜逆回购操作。

港交所推出5年期中国国债期货。

Palantir公布财报。

CCF量子计算大会。

<全文完>

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微软财报发布后，股价单日暴涨逾13%，全周累计上涨19%，从389美元突破460美元；亚马逊同期涨超15%，从231美元升至271美元。Alphabet本周上涨7%，股价从326美元升至356美元，市场重新评估其云业务加速带来的AI商业化价值；甲骨文也受云计算预期提振，同期涨超10%。

但市场并非无差别追捧AI。Meta本周下跌6%，从593美元跌至556美元，原因在于其持续加码AI基础设施，却缺少云计算这一直接变现渠道。英伟达作为AI算力核心，全周仅上涨2%，股价在195至200美元区间震荡，投资者正在等待当地时间8月26日财报对下一轮AI资本开支周期的验证。

这轮行情正在形成一个清晰分化：市场不再只奖励AI投入规模，而是奖励能够证明AI投资正在转化为收入、利润和现金流的公司。

云业务爆发，AI商业化路径逐渐清晰

科技巨头二季度财报释放出一个明确信号：AI投入正在从资本开支阶段进入收入兑现阶段。

亚马逊AWS、微软Azure以及Alphabet云业务二季度收入均明显超过市场预期。其中，AWS营收同比增长37%，Azure增长43%，三家公司云业务收入合计同比增长48%。

在AI商业模式仍存在争议的背景下，云计算成为目前最容易验证的变现路径。巨头通过建设数据中心、采购芯片和计算设备，再将算力资源通过长期合同提供给企业客户，实现从基础设施投入到现金流回报的转换。

亚马逊AWS二季度经营利润率达到39%。CEO Andy Jassy表示，计算设备平均回本周期不到三年，而AI计算客户合同期限多数超过五年，这意味着当前投入具备较长的收益兑现周期。

“由此产生的收入、自由现金流和投资资本回报率非常令人信服。”Jassy称，并提出AWS未来可能成长为年收入1万亿美元业务的长期愿景。作为对比，FactSet数据显示，分析师目前预计AWS今年收入约1700亿美元。

AI需求正在成为云业务增长的核心驱动力。当前行业瓶颈已经从“是否有需求”转向“算力是否足够”。AWS今年4月与Anthropic达成超过1000亿美元、期限十年的合作协议，正是AI算力需求爆发的体现。

Meta困境：重投入，但缺少云计算出口

相比微软、亚马逊和谷歌，Meta面临更大的市场考验。

这家社交媒体巨头同样大规模投资AI基础设施，但缺少成熟的云计算业务，无法像AWS、Azure和Google Cloud一样直接通过出租算力获得收入回报。

自二季度财报公布以来，Meta股价累计下跌约5%。公司此前上调2026年资本开支预期，CEO扎克伯格表示，Meta正在考虑建设自己的云计算业务，但目前仍远落后于三大云厂商。

华尔街正在形成一个越来越清晰的判断标准：AI投资的关键并非投入规模，而是企业是否拥有将资本开支转化为持续现金流的商业模式。

云计算成为当前最成熟的答案，而缺少这一商业化路径的公司，正在面临更严格的审视。

盈利质量成为科技股下一阶段核心考验

尽管科技巨头盈利表现强劲，市场对财报的反应却出现分化。

高盛数据显示，TMT板块中，EPS超预期公司在公布业绩后的次日平均跑输标普500约192个基点；相比之下，非TMT板块中同类公司平均跑赢约75个基点。

这表明市场对科技股的定价逻辑正在发生变化：投资者不再仅关注短期业绩是否超过预期，而更加重视盈利增长的持续性和来源。

二季度标普500整体EPS同比增速追踪值达到45%。其中，约19个百分点来自Alphabet和亚马逊合计约1510亿美元的股权投资“其他收入”，微软另贡献约30亿美元。剔除这些因素后，核心盈利增长仍达到26%，为2021年以来最快水平。

目前，AI基础设施相关企业已经贡献标普500约三分之一的二季度EPS增长。分析师预计，到2026年下半年和2027年，这一比例可能进一步超过50%。

不过，成本压力仍是市场关注的风险。过去几个季度，标普500中位公司净利润率基本停滞，多数行业未来利润率预期被下调。

高盛仍维持标普500年底目标点位8000点，并预计2027年标普500 EPS达到385美元。对于AI行情而言，未来市场关注的重点将从资本投入速度转向盈利增长的可持续性。

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在美联储9比3投票维持利率不变后，沃什并未给出足够清晰的政策解释，反而强调市场已经通过金融条件收紧替代了部分加息效果。这一表态引发市场重新定价：长端收益率上升、收益率曲线陡峭化、通胀盈亏平衡利率走高、美元走弱，呈现出典型的央行公信力承压后的市场反应。

美银认为，如果未来数周通胀数据无法提供明显的鸽派支撑，美联储9月加息可能不再只是政策选择，而是重新夺回市场信任、修复政策信誉的必要行动。

沃什表态引发市场疑虑：美联储是被动跟随市场，还是主动锚定通胀？

沃什在发布会上的表态释放出复杂信号。一方面，他认为金融市场已经主动收紧金融条件，美联储无需通过进一步加息实现同样效果；另一方面，他又暗示可能参考更多通胀指标，并考虑使用加息以外的工具应对价格压力。

美银指出，问题在于，沃什的政策逻辑与传统央行沟通框架存在差异。

此前英国央行前行长Mervyn King提出的“马拉多纳利率理论”认为，央行通过设定政策预期，引导市场提前收紧金融条件，从而降低自身加息压力。而沃什的表述更接近另一种逻辑：市场自行调整利率水平，美联储只需观察并跟随。

但美银认为，这一逻辑存在风险。因为长端利率上升并不一定意味着金融条件真正收紧，也可能反映市场对更高财政赤字、更强经济增长、更高风险溢价或更高通胀预期的重新定价。

发布会后的市场走势正体现了这种担忧：长端实际利率上升、通胀盈亏平衡利率扩大、收益率曲线进一步陡峭化，说明投资者开始怀疑美联储能否维持长期通胀锚定。

就业温和增长支撑软着陆，9月加息基础增强

美银预计，美国7月非农就业新增8万人，略低于市场预期，但私人部门就业预计增加9.5万人，高于6月的4.9万人。

报告认为，当前劳动力市场并未出现明显恶化迹象。初请失业金人数保持温和，就业增长仍在延续。虽然夏季季节性因素、ADP就业数据疲弱以及地方政府招聘放缓构成风险，但整体趋势仍支持经济软着陆。

失业率方面，美银预计将从6月的4.2%升至4.3%，主要受到劳动参与率反弹影响。薪资方面，预计7月平均时薪环比增长0.3%，同比增速维持在3.5%左右，尚未显示出明显通胀压力。

美银认为，如果就业数据符合预期，将意味着非农连续第五个月增长，2026年私人部门月均新增就业约8.9万人，劳动力市场下行风险进一步下降。

在就业仍具韧性、通胀仍偏黏性的背景下，美银认为，去年降息周期的合理性正在减弱，而9月加息的政策基础正在增强。

“安娜·卡列尼娜原则”下，美联储面临信誉考验

美银借用托尔斯泰《安娜·卡列尼娜》的经典开篇，以及经济学家Jared Diamond提出的“安娜·卡列尼娜原则”，解释当前美联储面临的困境。这一原则认为，成功需要多个必要条件同时满足，而失败往往只需要一个关键条件缺失。

对于货币政策而言，实现价格稳定不仅需要利率工具，还需要央行信誉、通胀预期稳定、财政政策配合以及金融体系稳定等多个条件共同作用。

美银指出，货币政策并非单纯的数学模型，而是一门依赖沟通的艺术。央行发布会的核心任务，是让市场理解其政策反应函数；如果这一点失败，不确定性就会转移到市场，最终可能导致通胀预期脱锚。

沃什此次发布会的问题，正是没有清晰解释美联储未来如何在增长、就业和通胀之间做出权衡。

美银认为，美联储仍有机会重新掌控市场叙事，而9月会议将成为关键节点。如果未来数据无法证明通胀正在快速回落，加息可能成为美联储修复信誉、重新建立政策锚定的重要一步。

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摩根士丹利最新报告认为，沃什正在刻意改变美联储与市场沟通的方式。他明确传递了三点信号：当前通胀仍然偏高、政策目标是将通胀拉回目标水平、对此目标实现保持信心。但他始终回避市场最关心的问题——美联储将通过何种具体路径实现这一目标。

这意味着，未来数周市场博弈的核心将围绕一个问题展开：如果金融条件持续收紧仍不足以压制通胀，沃什是否会选择主动加强政策紧缩？杰克逊霍尔年会或将成为观察这一政策转向的重要窗口。

沃什的沟通逻辑：目标明确，但不提供路径

摩根士丹利通过研究沃什此前在FOMC会议中的发言发现，他正在有意拉开美联储与市场预期之间的距离。

沃什反复强调的只有三个维度：过去的通胀判断——当前通胀仍处于较高水平；未来政策目标——推动通胀回归目标位；以及实现目标的信心——对此保持高度确定。

但问题在于，这套沟通框架并没有告诉市场，美联储将如何行动。

过去，美联储通常会通过前瞻指引帮助市场形成政策预期，而沃什更倾向于让市场自行判断经济走势，并自行评估美联储可能采取的政策路径。他并不担心市场与联储观点出现分歧，也不会为了迎合市场预期而调整政策立场。

金融条件收紧，不代表美联储一定按兵不动

7月FOMC会议决定暂停加息，其中一个重要背景是金融条件已经提前收紧。市场利率上升、资产价格调整等因素，部分承担了货币政策收紧的作用，沃什对此似乎表示认可。

但摩根士丹利认为，市场不能简单推断：只要金融条件收紧，美联储就会减少行动。

沃什并不认为市场自身收紧可以完全替代央行政策。他关注的是金融条件收紧是否真正达到抑制通胀的效果，而不是单纯观察市场指标变化。

如果未来数据显示，金融条件收紧并未有效降低通胀压力，沃什可能重新选择主动出手。这也是其避免提供明确政策路径的重要原因——他希望保留足够的政策灵活性。

9月加息预期暗藏风险，市场等待杰克逊霍尔释放信号

目前市场已基本定价9月会议加息25个基点，但摩根士丹利警告称，未来两个月的通胀数据可能重新打破这一预期。

如果7月和8月通胀数据持续高于预期，市场可能重新押注美联储采取更激进的紧缩路径。投资者或将认为，金融条件此前的收紧幅度不足以抑制需求，美联储需要通过实际加息进一步施压经济。

在这一情境下，沃什9月会议的政策选择可能较7月出现明显转向。他可能判断市场环境仍未达到足够紧缩水平，因此采取比当前市场定价更强硬的政策行动。

摩根士丹利认为，这构成当前利率市场最大的尾部风险之一。随着8月杰克逊霍尔年会临近，投资者将继续从沃什的讲话中寻找政策反应函数的线索，并重新评估9月加息的可能性。

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据美银美林8月1日发布的调研报告，三星电子已将60%至70%的存储器销售纳入长期协议（LTA）体系，合同条款明显偏向供应端：价格下调幅度被限制，而上涨空间基本不设上限。在AI算力建设带动高端存储需求增长、供应扩产仍受限的背景下，三星通过长期协议锁定大客户需求，并保留价格上行弹性。

报告预计，DRAM与NAND现货价格将在四季度旺季前继续反弹。TrendForce数据显示，7月DRAM合约价格环比上涨约10%，季度涨幅达到30%至50%；服务器DRAM价格持续创历史新高。报告认为，AI服务器需求增长、客户补库存以及终端新品备货，将继续支撑存储价格上行。

三星扩大长协比例，锁定AI客户长期需求

三星电子目前约60%至70%的存储器销售通过LTA完成，合同结构明显有利于供应端。

根据美银美林调研，三星LTA条款限制价格下调幅度，单季度降幅通常不超过5%；但价格上涨空间可达到10%至20%甚至更高，并未设置明确上限。

值得关注的是，三星与美国大型科技公司签订的LTA主要采用五年滚动模式，即首年合同到期前后即可续签下一周期，形成长期绑定关系。

报告认为，这一模式提升了三星存储业务的收入确定性，同时保留了其在供需偏紧周期中的提价弹性。随着AI服务器需求持续增长，存储厂商正在通过长期协议锁定需求，同时增强价格控制能力。

DRAM与NAND价格齐涨，AI及补库需求共推8月行情

存储现货市场近期维持强势。

据DRAMeXchange数据，截至报告发布时，16Gb DDR5现货价格达到51美元，较去年同期上涨733%；16Gb DDR4现货价格达到85.2美元，同比上涨896%；8Gb DDR4价格达到42.1美元，同比上涨722%。NAND方面，1Tb晶圆现货价格报26.4美元，周环比上涨3%，同比上涨415%。

报告认为，支撑8月存储价格继续上涨的因素主要包括三方面：首先，下游客户订单增加，库存补充需求正在增强；其次，尽管存储成本持续上升，多家OEM厂商仍计划推进9月及四季度新品发布，带动采购需求；第三，终端库存水平已明显下降，渠道补库周期正在启动。

此外，现货市场供应依然偏紧。由于存储厂商产能释放需要时间，市场新增供应难以快速匹配AI服务器、高端PC及智能终端需求增长。

服务器DRAM方面，64GB DDR5内存模组合约价格已突破1480美元，DDR4模组合约价格达到1300美元，均创历史新高。客户端SSD价格较2025年底已翻倍，而2025年全年涨幅仅约35%至40%。

超大规模云厂商持续加码AI，存储需求获得长期支撑

存储价格上涨的核心驱动力，仍来自AI基础设施投资浪潮。

美银美林数据显示，亚马逊、微软、Alphabet、Meta及甲骨文五大超大规模云厂商2026年合计资本开支预计达到7300亿美元，同比增长约100%；2027年至2028年，相关资本开支规模有望突破每年1万亿美元。

与此同时，AWS、Azure和谷歌云未来数年预计仍将保持35%至45%的收入增长，持续支撑AI算力基础设施投入。

虽然部分云厂商可能在2026年至2027年阶段性面临自由现金流压力，但美银美林认为，这反映出科技巨头对AI基础设施建设的长期投入决心，也将继续推动存储、先进封装及服务器产业链需求。

随着 AI 资本开支周期持续推进，本轮存储上行周期由 AI 算力、长期供货协议、供需持续偏紧三重因素共同支撑。

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据报道，本周举行婚礼前夕，Aschenbrenner创立的对冲基金Situational Awareness因高杠杆策略遭遇重创，被迫以较市值折价逾10%的价格出售大部分公开股票持仓，以偿还贷款方债务。

这场崩盘发生在AI交易退潮之际。此前，市场持续追捧人工智能产业链，推动Situational Awareness规模快速扩张，一度管理数百亿美元资产，并创造惊人回报。但随着AI板块遭遇剧烈调整，半导体等核心持仓大幅下跌，市场资金开始围绕其仓位做空，高杠杆策略迅速放大亏损，最终演变成一场“死亡循环”。

几个月前，他还是被称为“AI界诺查丹玛斯”的投资天才；如今，这位年轻基金经理不得不在大婚之际处理一场数百亿美元基金帝国的危机。

婚礼前夜，450亿美元基金暴跌67%

危机爆发时，Aschenbrenner正在筹备自己的婚礼。

他计划本周在加州卡梅尔举行一场为期数日的庆典，包括托斯卡纳风格别墅婚礼、森林水疗送别活动，以及一场围绕AI和未来科技展开的思想研讨会，邀请硅谷和人工智能领域人士共同讨论前沿技术。

这场婚礼本身，就是硅谷AI核心圈的一次聚会。Aschenbrenner与新娘Avital Balwit相识于FTX Future Fund。Balwit曾担任Anthropic CEO Dario Amodei的幕僚长，而Situational Awareness早期资金则来自Stripe联合创始人Patrick和John Collison兄弟、前GitHub CEO Nat Friedman、投资人Daniel Gross等科技圈重量级人物。

Balwit此前还曾在X平台调侃婚礼主题。她原本希望婚礼是"欧洲花园风"，却又加入了大量关于AI奇点（Singularity）的元素，笑称婚礼策划师听得一脸困惑，以为两人"已经疯了"。

然而，就在宾客陆续抵达之际，这位"AI界诺查丹玛斯"打造的投资帝国却迅速陷入危机。由于重仓AI股票并使用高杠杆放大收益，随着AI交易退潮，半导体等核心持仓大幅下跌，Situational Awareness本月净值一度暴跌67%。

净值暴跌迅速触发贷款方追缴保证金。为了满足融资要求，基金不得不紧急出售资产筹集现金，最终以较市场价格折价逾10%，将大部分公开股票持仓出售给Citadel，以避免流动性进一步恶化。

从AI预言家到明星基金经理

Aschenbrenner出生于德国柏林，19岁毕业于哥伦比亚大学，随后进入Sam Bankman-Fried旗下FTX慈善基金工作，并于2023年加入OpenAI，参与AI超级对齐研究。

2024年，他因向外部人士泄露OpenAI内部敏感信息被解雇。离开OpenAI后，他发布165页论文《情境意识：未来十年》，预测人工智能将在未来快速超越人类，并认为全球只有极少数人真正理解这一趋势。

这篇论文迅速走红，也帮助他打开投资圈的大门。随后，他与AI思想家Carl Shulman共同创立Situational Awareness，并邀请曾任Peter Thiel旗下基金投资人的Graham Duncan担任顾问。

基金成立之初便吸引大量科技圈和金融圈关注，部分投资者认购门槛高达2500万美元，并要求资金锁定多年。

450亿美元规模背后：集中押注AI，高杠杆放大收益

Situational Awareness的投资逻辑高度集中，主要押注AI产业链，包括半导体、能源、数据中心基础设施和软件公司，同时通过期权和杠杆放大收益，并做空部分被认为会落后的企业。

凭借AI行情上涨，这套策略一度创造惊人回报。

基金今年截至5月的费后收益约270%，成立以来累计费后回报超过1000%，资产规模快速增长至逾200亿美元，并一度被市场传闻接近450亿美元规模。基金投资者阵容也十分豪华，包括量化交易巨头Jane Street、Meta高管以及Stripe联合创始人Patrick和John Collison兄弟等。

今年早些时候，播客主持人Tim Ferriss甚至称Aschenbrenner为“AI界的诺查丹玛斯”，认为其关于AI发展的判断接近预言。

AI交易退潮，引发杠杆死亡循环

转折发生在7月中旬。

随着市场开始质疑AI基础设施投资能否兑现回报，加上低成本开源AI模型的发展削弱部分投资者对AI供应链估值的信心，科技股和半导体板块出现剧烈调整。

半导体板块经历2002年以来最严重的单月跌幅之一，SK海力士等AI核心供应链股票大幅下挫。与此同时，部分对冲基金交易员开始追踪Situational Awareness的持仓，并针对其重仓股票建立空头头寸，押注基金因融资压力被迫卖出。

随着资产价格下跌，贷款银行陆续要求追加保证金。基金不得不出售股票筹集资金，并寻求投资者追加资本，最终陷入流动性危机。

危机之下紧急抛售，婚礼照常如约举行

危机爆发后，Aschenbrenner团队连夜展开自救，一边寻求出售部分资产，一边削减公开市场仓位，以应对贷款方追加保证金压力。据报道，基金当时仍持有约35亿美元的Anthropic股权，并与多家机构展开融资谈判。

Citadel率先伸出援手，提出提供流动性支持；Millennium也参与竞购相关资产。最终，Citadel赶在周四开盘前达成协议，以较市价折价逾10%的价格收购Situational Awareness大部分公开股票持仓，帮助基金缓解流动性危机。

完成交易后，Situational Awareness基本退出公开股票仓位，保留价值逾100亿美元的未上市及股票投资组合，其中包括全部Anthropic股权。虽然基金本月净值一度回撤67%，但年内仍录得约80%的正收益，未触发清算。Aschenbrenner表示，将调整投资组合管理和风险控制体系，并加强与投资者沟通。

与此同时，他的婚礼仍按计划举行。这场汇聚AI行业众多重量级人物的婚礼，原本应是其事业与人生的高光时刻，却恰逢基金遭遇成立以来最严峻的流动性危机，也成为这位年轻AI投资明星面对市场考验的特殊注脚。

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特朗普表示，有关各方已初步达成协议框架，内容包括立即、全面、彻底开放霍尔木兹海峡，同时消除伊朗构成的核威胁。他称，取消军事行动的前提是各方能够迅速敲定协议，以色列也与其一道作出这一承诺。

不过，特朗普表态数小时后，伊朗方面予以否认。据新华社，伊朗迈赫尔通讯社2日援引伊朗军方官员的话报道说，美国总统特朗普称伊朗要求停止攻击是“一个新的谎言”。这名官员说：“无论他继续侵略还是退缩，我们的部队都处于最高戒备状态，已为一切可能做好准备。如果对抗不可避免，战场将决定一切，届时所有人都会明白，谁掌握着力量，谁将拥有最终发言权。”

此前，中东局势一度逼近失控边缘。据央视新闻，美国国务院向地区美国公民发布广泛安全警告，建议考虑撤离或做好紧急撤离准备；科威特报告遭遇伊朗无人机袭击，伊朗则警告已制定针对以色列关键基础设施及美国能源设施的反击方案。

据媒体援引消息人士，沙特阿拉伯王储穆罕默德·本·萨勒曼此前专门致电特朗普，对美方可能发动对伊打击表达关切，并敦促缓和局势。

伊朗此前释放的强硬信号加剧了海湾国家的担忧。据报道援引伊朗方面消息，其已制定反击方案，目标不仅包括以色列关键基础设施，还涉及中东地区美国能源设施及相关目标。一旦冲突重新升级，沙特、阿联酋、卡塔尔等海湾产油国的能源节点可能成为风险外溢方向。

沙特紧急斡旋，特朗普最终叫停打击

8月2日，据媒体援引多名知情人士报道，在特朗普宣布取消对伊打击计划前，美国总统特朗普曾与沙特王储穆罕默德·本·萨勒曼通电话。消息人士称，沙特王储在通话中重申沙特希望推动局势降温，并对美国可能对伊朗发动大规模军事打击的计划表达担忧。

据报道援引两名美国官员及一名知情人士称，穆罕默德·本·萨勒曼在通话中重点表达了对美方升级打击行动的关切。此前，特朗普正认真考虑针对伊朗能源目标发动新一轮袭击，以回应伊朗对美国基地的导弹袭击以及对霍尔木兹海峡航运的持续干扰，但尚未正式下达最终命令。

沙特是美国在中东最重要的盟友之一。报道援引消息人士称，过去数个月的冲突期间，利雅得多次在关键节点影响特朗普政府的对伊政策。此次沙特王储出面，希望避免冲突进一步升级，也反映出海湾国家对潜在报复行动可能波及自身能源设施的担忧。

与此同时，包括卡塔尔、阿联酋、土耳其和巴基斯坦在内的地区国家也持续推动外交斡旋，呼吁美伊双方降温。据报道，卡塔尔方面近期分别与伊朗外长阿拉格齐、美国总统中东问题特使史蒂夫·威特科夫（Steve Witkoff）以及阿曼官员展开接触，试图推动双方达成安排。

目前，斡旋工作的一个重要目标，是推动恢复霍尔木兹海峡航运。霍尔木兹海峡是全球最重要的能源运输通道之一，任何长期受阻都可能加剧市场对原油和天然气供应的担忧。

美以一度准备发动大规模打击

此前，报道称美以或计划升级对伊打击，能源设施成为潜在目标。

据央视新闻援引美国方面此前消息，美国和以色列正计划对伊朗的能源基础设施目标发动“迄今最猛烈的轰炸”，行动可能持续整个周末，打击目标涵盖发电厂、炼油厂等伊朗能源基础设施。其中，切断伊朗首都德黑兰电力供应的打击方案也在讨论范围。

另据知情人士透露，美军中央司令部司令库珀草拟了一份对伊作战升级方案，核心内容是实施10至14天的高强度轰炸，以大幅削弱伊朗的导弹打击能力，打破对峙僵局。

随着局势持续升级，美国国务院8月1日向中东地区美国公民发布广泛安全警告，建议考虑离开当地，或提前做好局势恶化后的快速撤离准备，并提醒关注航班取消、领空关闭等风险。

同日，美国驻埃及、沙特阿拉伯、科威特、约旦、巴林、卡塔尔、阿联酋、伊拉克、阿曼及以色列等多国使领馆均发布安全提醒。

与此同时，科威特方面称，当天凌晨遭遇伊朗无人机袭击。伊朗外长阿拉格齐（Araghchi）在与巴基斯坦、土耳其官员通话时警告，美国不要采取任何“冒险行动”，否则伊朗将作出坚决回应。

伊朗此前释放强硬信号：已制定反击预案，可随时启动

在美以持续施压背景下，伊朗此前也释放强硬信号。

据央视新闻，伊朗外交部8月1日发表声明称，伊朗决心继续走抵抗与坚守之路，直至彻底消除敌人的恶行。声明表示，美国持续违反6月18日美伊谅解备忘录的相关条款，对伊朗港口和商船实施海上封锁，并不断发动野蛮袭击、加大经济施压。作为回应，伊朗武装部队的防御性打击仍在全力持续进行。

另据伊朗方面1日凌晨消息，一名伊朗高级安全官员透露，伊方已经制定了一套全面的反击方案，反击目标包括以色列的关键基础设施和中东地区的美国能源设施，随时可以启动这项方案。

反击方案瞄准能源，海湾油气设施成关键风险点

伊朗潜在反击方案中，能源设施被认为是最受关注的风险领域之一。相关报道显示，沙特、阿联酋、卡塔尔等海湾国家的多个能源节点可能被纳入潜在报复范围。

其中，沙特加瓦尔油田是全球最大的常规油田之一，也是沙特核心产油基地。一旦遭受严重破坏，全球石油供应可能面临约5%的缺口。沙特阿布盖格和胡赖斯设施日处理石油超过700万桶，若受损，不仅影响原油供应，还可能波及石化、发电及海水淡化产业链。

此外，阿联酋扎库姆油田和鲁韦斯炼油厂、卡塔尔北加迪尔气田和拉斯拉凡液化天然气设施也被视为潜在风险目标。其中，扎库姆油田日产量超过百万桶，拉斯拉凡液化天然气设施占全球液化天然气出口约20%。

科威特布尔甘油田、巴林锡特拉炼油厂和米哈吉设施以及以色列利维坦气田和塔马尔气田，同样被市场视为可能受到冲击的关键能源节点。

目前，美伊局势暂时缓和，但能源风险仍是市场关注焦点。若外交努力失败，相关风险可能重新成为推动油价上涨的重要因素。

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此次行动覆盖日元和韩元两大亚洲货币。日本、韩国外汇当局均通过抛售美元支撑本币；美国则通过非美元渠道介入日元汇率，卖出欧元、买入日元，以缓解日元贬值压力并避免美元承压。

当前，日韩市场持续承压：韩国KOSDAQ指数跌至2022年10月以来最低点，科技板块调整明显；日元、韩元对美元汇率也接连走弱，市场担心本币进一步贬值可能引发亚洲资产连锁波动。

与过去单纯稳定汇率不同，此次协调行动被市场视为一场针对日韩金融市场的“救市”行动。在日韩股市持续承压、科技板块大幅调整之际，美国希望通过稳定汇率预期，提振市场信心，避免风险进一步传导。

日本和韩国均是美国半导体及AI供应链的重要参与者，稳定两国资产市场，有助于降低金融风险向科技产业链和美国市场传导的可能。

美日韩三方罕见联手干预汇市，日元、韩元应声大涨

据英国《金融时报》报道，7月31日，美国财政部通过纽约联储委托高盛、摩根士丹利出售欧元、买入日元，为近30年来首次直接参与日元干预。

此前，据报道，日本当局已于7月30日单日动用约8.45万亿日元（约528亿美元）干预汇市。此外，据路透报道，韩国外汇当局同日也罕见入市抛售美元，推动韩元单日升值2%，升至九个月高位。

在三方联手推动下，美元兑日元迅速自162上方跌至157-159区间，日元明显脱离40年来低位。韩国副财长Moon Ji-sung表示，韩国正与美日保持密切协调；日本财务省国际事务副大臣Atsushi Mimura也称，美方支持已“超越单纯的道义声援”。

美国首次直接参与日元干预，释放政策信号

此次美国财政部直接介入日元汇率，是市场最关注的变化。不同于过去主要依靠口头警告，此次美国罕见通过实际交易参与日元干预。

据英国《金融时报》援引知情人士报道，纽约联储通过高盛和摩根士丹利出售欧元、买入日元实施干预。行动前，美国财政部已向多家华尔街机构释放可能干预的信号，并与欧洲央行保持沟通。

正式入市前，纽约联储已连续两天释放政策信号。周四，纽约联储针对美元兑日元进行“汇率检查”（rate check），即向交易商询问当前可交易汇率，但并不立即成交；周五，又转向欧元兑日元“汇率检查”。市场普遍认为，这一操作被视为正式干预的前兆。

纽约联储“汇率检查”操作，探索新的汇率干预方式

美银证券外汇策略师Alex Cohen在报告中表示，“汇率检查”介于口头干预和实际干预之间，是美国财政部今年以来开始使用的新工具，可以在不真正动用资金的情况下向市场释放政策信号。但他也提醒，如果缺乏后续实际行动支撑，市场仍将可能重新测试当局的政策可信度。

值得关注的是，纽约联储此次部分选择欧元兑日元，而非美元兑日元进行操作。分析认为，这显示美国可能希望通过非美元货币渠道施加影响，在缓解日元贬值压力的同时，避免美元承受额外压力。

日本方面，此前已大规模介入汇市。根据官方数据和市场测算，日本当局7月30日动用约8.45万亿日元（约528亿美元）支撑日元，为继今年4月至5月累计投入约11.7万亿日元后的又一次大规模干预。

美国目标并非单纯稳汇率，而是守住AI盟友资产稳定

美国此次介入的意义，可能超越传统汇率干预。

美国银行策略师Michael Hartnett在最新报告中称，此次美日韩协调行动类似AI时代的“价格维持操作”（Price Keeping Operation，PKO），核心目标是避免日本、韩国等AI产业链盟友资产持续承压。

Hartnett认为，美国希望降低三类风险：第一，防止日元快速贬值推动日本国债收益率剧烈上升；第二，避免金融压力扩散至韩国、日本等亚洲市场；第三，减少无序资本流动对美国债券市场造成冲击。

近期，韩国市场压力明显增加。KOSDAQ指数跌至2022年10月以来低点，韩国大型券商股也持续调整。

与此同时，AI投资热潮仍未明显降温。美国银行数据显示，今年以来半导体ETF累计吸引约530亿美元资金流入，尽管费城半导体指数（SOX）近期回落，投资者仍持续押注AI产业链长期增长。

Hartnett认为，协调干预与市场调整同步出现，可能意味着此前高杠杆交易正在进入尾声。但当前政策更多是在控制市场波动，而非通过流动性政策改变趋势。

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见闻财经日历提醒下周重点关注：

宏观主线落在8月7日的美国7月非农就业报告，这是7月FOMC会议按兵不动后的首份完整就业数据，其强弱将决定市场对9月利率路径的定价。中国方面，8月9日的CPI/PPI数据将检验政治局会议后物价走向，7月进出口与外汇储备亦于周五同步揭晓。

科技与资本市场的核心看点在于SpaceX：8月4日盘后（北京时间8月5日）将发布上市后首份季报，市场高度关注星链收入与Starship商业化进展；而8月6日高达1160亿美元的限售股解禁，则构成对纳斯达克的流动性压力测试。与此同时，Ai4 2026、FMS闪存峰会和沙利文 GIL三场AI大会于8月4-6日同期召开，Geoffrey Hinton、李飞飞、吴恩达三位AI教父级人物将首度同台，三星预计公布HBM4E路线图。

财报与事件方面，伯克希尔、AMD、闪迪、西部数据密集放榜，A股中药明康德、百济神州、寒武纪领衔中报季。此外，比亚迪人形机器人8月初亮相，宇树科技8月5日启动IPO初步询价，市场热点纷呈。

AI模型方面，DeepSeek表示，DeepSeek-V4-Pro正式版将“尽快发布”，Grok 4.6亦随时落地。

宏观数据：关注美国非农、中国物价走势

最重要宏观焦点落在8月7日周五美国7月非农就业报告，这也是7月FOMC按兵不动后首份完整就业数据，将决定市场对9月利率预期的定价方向。ADP就业（8月5日）和初请失业金（8月6日）在非农前提供前置信号，ISM制造业（8月3日）和非制造业PMI（8月5日）则勾勒7月经济景气全貌。

中国方面，8月9日周日7月CPI/PPI将检验政治局会议后的物价走向。6月CPI同比上涨1.0%、PPI同比上涨4.1%。7月进出口（8月7日）和外汇储备（8月7日）同步发布。

资本市场与财报：SpaceX首秀+解禁、AMD、闪迪、西部数据密集放榜

SpaceX首份季报（8月4日盘后，北京时间8月5日5:00）是全周最大看点。5月以逾1.5万亿美元估值登陆纳斯达克以来，市场对星链收入和Starship商业化的预期持续攀升。两天后（8月6日）1160亿美元限售股解禁——将创美股史上最大单股解禁洪峰——对SpaceX和纳斯达克构成流动性压力测试。

其他重磅：伯克希尔（8月3日，预估·官方未宣布）——93岁巴菲特在美股动荡后的投资动向；AMD（8月5日盘后）——在英伟达阴影下的AI芯片第二梯队，MI400系列量产进展能否突围；闪迪（8月6日盘后）——存储弹性标杆，EPS预期65.92元；西部数据（8月6日盘后）电话会则是存储供需关键窗口。

A股+港股中报季方面，药明康德、百济神州、寒武纪领衔。

重点关注：药明康德（A股8/4、港股8/3）和百济神州（港股8/5）两大医药龙头同日放榜；AI芯片明星寒武纪（A股8/8）检验国产替代兑现能力；中国稀土（A股8/8）和立昂微（A股8/8）同日压轴。汇丰控股、创科实业、太古AB、中电控股等恒指成分股同步放榜。（数据来源于：wind）

其他财经事件

• 比亚迪人形机器人8月初亮相

7月28日，比亚迪方面向中国证券报记者确认，公司计划于8月在"迪空间"发布人形机器人。业内普遍预期，此次亮相将是可实际操作的实体样机首次面向公众，而非概念性技术发布。7月25日，比亚迪旗下"迪空间"微信公众号曾发布一张人形机器人海报，称"八月初，有个新朋友，想来认识你"。

• 宇树科技：IPO初步询价日为8月5日

7月30日，宇树科技公告称，公司首次公开发行股票并在科创板上市的申请已获上交所上市审核委员会审议通过，并获中国证监会同意注册。初步询价日为2026年8月5日，网下、网上申购日为8月10日，缴款日为8月12日。

AI大模型追踪（8月发布窗口）

• DeepSeek-V4-Flash正式版已公测，将尽快发布

7月31日，DeepSeek发布更新日志，DeepSeek-V4-Flash正式版API上线公测。DeepSeek-V4-Flash-0731的模型结构、尺寸和DeepSeek-V4-Flash-preview保持一致，仅重新进行了后训练。DeepSeek-V4-Pro正式版将会尽快发布。

• 马斯克旗下AI Grok 4.6即将发布（时间待定）

7月末，马斯克在X平台上表示，Grok 4.6将在将来一周发布。

AI产业与行业峰会：Ai4+FMS+GIL三会叠加，“AI教父”Hinton、李飞飞、吴恩达同台

• Ai4 2026（8月4-6日，拉斯维加斯威尼斯人酒店）

北美最大AI产业峰会，覆盖AI全产业链。8月5日Geoffrey Hinton、李飞飞、吴恩达三位AI教父级人物首次同台。英伟达、谷歌、微软、Meta、三星等全产业链巨头悉数到场。

• FMS 2026闪存峰会（8月4-6日，圣克拉拉会展中心）

全球存储行业二十年旗舰峰会。三星EVP李镇燁8月4日主题演讲，预计公布下一代HBM4E和V-NAND技术路线图。SK海力士、铠侠、美光、西部数据全阵容出席。

• 沙利文 GIL峰会（8月4-5日，上海）

AI全产业链+半导体算力议程，发布《AI在行业研究与投资管理中的应用》白皮书。

• 华为全场景新品发布会、CCF量子计算大会

此外：华为全场景新品发布会（8月5日）亮相尊界旗舰MPV及鸿蒙新品；CCF量子计算大会（8月3-5日）聚焦量子+AI交叉前沿。

• 格林美锂业大会暨锂电新能源发展大会（3-5日）

格林美锂业大会暨锂电新能源发展大会（3-5日）

• CIES 2026第十六届中国国际储能大会（8/9日-11日）

CIES2026第十六届中国国际储能大会将于2026年8月9日至11日在浙江杭州洲际酒店召开，主题为“源网荷储，算电协同”，由中国化学与物理电源行业协会主办。

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截至发稿，两款产品参考剩余额度均大于1000万元。

随着工行加入，工、农、中、建四家国有大行均已重新上架5年期大额存单产品，最高年化利率均为1.6%。

2025年11月，国有大行集体下架5年期大额存单产品，停售近一年后，此轮回归始于7月初。

7月1日，中行推出覆盖全期限的个人大额存单，5年期品种年化利率为1.60%，20万元起存，支持转让、质押；建行7月10日上架两款5年期产品，年化利率分别为1.55%和1.60%，认购起点均为20万元；农行7月8日发行的5年期产品，年利率1.60%、起购金额20万元，与中行、建行最高档持平，但仅支持柜面渠道购买。

长期限大额存单的返场与监管规则修订同步。

6月12日，央行发布《大额存单管理办法（征求意见稿）》，对实施逾十年的暂行办法进行全面修订：

以制度形式固化个人投资人认购大额存单起点金额不低于20万元的标准（该标准自2016年起已落地执行）；明确大额存单可通过银行自有渠道及央行认可的第三方合规平台开展转让、提前支取和赎回；新增以DR利率作为浮动利率存单定价基准，并强化发行银行的信息披露义务。

对于四大行重启5年期产品能否解读为存款利率的反转信号，业内人士普遍认为，本轮回归并非利率拐点，而是银行在存款到期高峰下锁定长期负债、缓解久期错配的阶段性选择。

据华泰证券张继强团队测算，2026年一年期以上定期存款到期规模约50万亿元，较2025年增长约10万亿元，其中5年期达5万亿至6万亿元，银行需提前承接以缓解负债端久期错配压力；

与此同时，长期限存单此前近乎绝迹，大额存单与普通5年期定存利率持平，但凭借“可转让”等特性具备流动性优势。

在低利率持续的背景下，长期限大额存单是否仅是阶段性回归，仍有待观察。

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根据规定，贷款人开展个人贷款业务时，应当向借款人展示综合融资成本明示表，逐项列明贷款本金、各息费项目及其收取方式、标准和主体，并综合计算正常履约情形下借款人承担的年化综合融资成本；

适用对象涵盖商业银行、农村合作银行、农村信用合作社、汽车金融公司、消费金融公司、企业集团财务公司、信托公司、小额贷款公司等金融机构和地方金融组织。

多家机构已提前完成公示。

齐鲁银行7月30日公告，自8月1日起新开展的全部个人贷款均执行综合融资成本明示管理，综合融资成本（年化）上限为18%；

中邮消费金融、吉林银行于7月23日以表格形式披露了正常履约年化成本，以及违约情形下的提前还款违约金、逾期罚息、挪用罚息等或有成本；厦门银行、恒丰银行、蚂蚁消费金融等也相继发布了相关公告。

国有大行方面，工、农、中、建、交、邮储六大行于7月31日集体公示了综合融资成本上限；

其中，工行、农行、中行、建行新发放的个人消费贷、经营贷年化利率上限均为6%；交通银行、邮储银行则为12%（单利）；

此外，六大行住房按揭贷款均按“5年期（含）以下为1年期LPR+0.5%，5年期以上为5年期以上LPR+0.5%”规则执行。

新规的核心导向是推动借贷成本透明化。

此前行业长期存在宣传利率与实际借贷利率不一致的问题。需要厘清的是，综合融资成本与贷款利率是两个不同的概念：前者将借款人正常履约情形下承担的各项息费，按内部收益率法逐项折算为年化水平后加总，能够更全面地反映实际成本。

值得关注的是，2025年10月施行的助贷新规要求，商业银行应确保借款人就单笔贷款支付的综合融资成本符合《最高人民法院关于进一步加强金融审判工作的若干意见》等有关规定，即超过年利率24%的部分，在借款人主动请求时可予调减。

这一轮透明化并非孤立动作。

自2025年10月助贷新规施行以来，民营银行互联网贷款合作机构数量已持续收缩。据重庆富民银行7月公告，其平台运营合作机构为7家，较2025年9月减少5家；增信服务合作机构为6家，减少12家。

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7月31日，外资单日净买入KOSPI股票约7.2万亿韩元，创有史以来最高单日净买入纪录。据追风交易台消息，据花旗研究分析师Jin-Wook Kim发布的报告，这一数字标志着此前持续数月的外资大规模净流出趋势出现根本性逆转。花旗研究目前将KOSPI目标点位维持在10000点，并认为来自资本流动层面的逆风正在进一步消退。

在市场影响层面，外资月度净卖出规模在7月已大幅收窄至9.8万亿韩元，而6月与5月分别高达净卖出48.4万亿和44.5万亿韩元。与此同时，国内养老金及基金7月转为净买入KOSPI股票1.0万亿韩元，此前5月和6月分别净卖出2.2万亿和2.4万亿韩元。花旗认为，韩国股市的资金面逆风已明显减弱，基本面与政策层面的顺风则正在积聚力量。

外资的回流规模之大，在历史数据中尚属首次。7月31日单日7.2万亿韩元的净买入，远超此前任何单日纪录，标志着外资对KOSPI态度的显著转变。

据花旗研究报告，此轮KOSPI的调整，主要由外资的再平衡操作和获利了结驱动。然而进入7月中旬以来，资金流入KOSPI市场及海外KOSPI相关被动ETF的步伐已明显加快，这一趋势在月底得到进一步强化。

从月度数据来看，7月外资净卖出规模收窄至9.8万亿韩元，与此前相比降幅显著——6月和5月的净卖出分别高达48.4万亿和44.5万亿韩元。这一收窄幅度表明，前期主导市场下行的外资抛售压力已大幅缓解，逢低买入的资金动能正在积累。

韩国金融服务委员会（FSC）于7月31日起正式收紧散户投资者进入单股杠杆ETF的门槛，新规将对KOSPI市场的整体波动性产生抑制作用。

具体而言，散户投资者参与单股杠杆ETF的最低保证金要求，从此前1000万韩元（股票与现金混计）大幅提升至3000万韩元（仅限现金）。新规实施后，市场效果立竿见影——据韩联社7月31日报道，主要单股杠杆ETF的成交量在新规落地后已降至月均水平的约50%。与此同时，16只单股杠杆ETF的市值也出现明显萎缩。

花旗认为，散户对高波动性工具的参与度下降，有助于平抑KOSPI市场的短期波动，为市场提供更为稳定的运行环境。

市场此前对韩国国民年金（NPS）潜在再平衡操作带来的抛售压力存有顾虑，但7月的实际数据显示，机构资金已悄然转向。

韩国养老金及基金7月合计净买入KOSPI股票1.0万亿韩元，与5月净卖出2.2万亿韩元、6月净卖出2.4万亿韩元形成鲜明对比。花旗研究指出，当KOSPI处于6500点附近时，NPS的国内股票配置比例已降至24.2%，低于5月的29.4%。

花旗认为，考虑到NPS若大幅削减国内股票持仓可能引发公众反弹，NPS大概率将在较长时间内维持对国内股票的超配状态，其国内股票配置上限或可达28.8%甚至更高。此外，花旗预计，若KOSPI今年能够升至9000至10000点区间，NPS或将逐步恢复对韩国股票的再平衡操作。

在多重积极信号的背景下，花旗研究维持KOSPI年内目标点位10000点不变，并列举了支撑这一目标的多项顺风因素。

花旗认为，存储芯片行业基本面稳健，加之KOSPI当前估值处于历史低位，构成市场的核心支撑。与此同时，韩国强劲的经济基本面及友好的政策组合，正在形成新的上行动能。

值得关注的是，花旗还指出，若市场环境需要，韩国金融当局存在提供流动性支持的可能性，包括设立股票市场稳定基金等形式的干预工具，这为市场提供了一定程度的政策底部支撑。花旗认为，随着资金面逆风持续消退，上述基本面与政策因素的合力将愈发显现。

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据报道，遭袭船只被证实为Gaslog Shanghai号LNG运输船。英国海事贸易行动办公室（UKMTO）表示，该船在阿曼东北方约11海里处遭不明投射物击中，发动机舱受损，船只目前失去控制，暂无人员伤亡或环境污染报告。《华尔街日报》援引未具名美国官员消息称，特朗普已下令军方准备对伊朗发动新一轮打击，最早可能于本周末展开。

美东时间29日，据央视新闻，美国总统特朗普接受采访时表示，在伊朗向美军发动导弹袭击后，美国将进行报复。特朗普称，美国将“狠狠打击”伊朗，伊朗将遭到“痛击”。

伊朗对此发出强硬警告。伊朗最高国家安全委员会秘书Mohammad Bagher Zolghadr表示，美国持续实施海上封锁将导致伊朗收紧对霍尔木兹海峡的管控，并可能关闭其他关键海上咽喉要道。"这一代价将由全球经济、能源市场和美国选民共同承担，"他说。

据彭博与Kpler汇编的船舶追踪数据，Gaslog Shanghai号约于7月27日在卡塔尔完成装载，7月31日在霍尔木兹海峡西侧入口附近停止发送信号。安全顾问公司Vanguard Tech及Marisks均证实了该船的身份。总部位于希腊的船舶管理公司Gaslog在正常营业时间以外未予回应。

UKMTO周六在另一份警告中披露，阿曼附近水域的另一艘油轮报告称，在其附近看到大型水花和爆炸。UKMTO表示，已将相关情况通报当地海岸警卫队。

西得克萨斯中质原油期货收涨逾3%，报每桶86美元；国际基准布伦特原油同样上涨逾1%，收于每桶90.12美元。不过，两者本周整体仍累计下跌逾5%。

过去一周，美国完成了对伊朗伊斯兰革命卫队多处目标的"大规模"打击。作为报复，伊朗袭击了美军在科威特和巴林的军事基地。科威特表示，其防空系统拦截了伊朗发动的无人机袭击。

冲突蔓延迹象同样令市场警惕。埃及周四表示，一架无人机击中其地中海港口达米埃塔的两艘船只并引发火灾，无人认领责任。这是此次战争爆发以来首次波及埃及本土的袭击，也令外界担忧红海南端的曼德海峡可能成为伊朗的第二个打击目标。

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科技媒体The Information援引三位知情人士透露，OpenAI首席执行官Sam Altman本周亲赴华盛顿特区，向政策制定者和监管机构演示了Astra模型。OpenAI重点展示了该模型让多个智能体协同工作、长时间处理复杂任务的能力，应用场景涵盖项目管理乃至高阶数学难题求解。

与此同时，OpenAI发布了一份报告（报告下载地址点这里），详述其最先进AI如何成功解决了十道此前从未被攻克的数学难题。这批问题横跨高维几何、编码理论、群论、量子复杂性及极值组合学等多个前沿领域，每道题的学术积压时间均超过十年，而完成全部求解的算力成本仅约2000美元。

清华姚班毕业生、今年1月开始进入OpenAI工作的Lijie Chen今天在其社交媒体上发言，证实了这10个证明是由其旗舰模型Astra所做。

Astra定位：全新模型家族，发布时间未定

据上述知情人士介绍，Astra将作为一个独立的模型类别存在，与OpenAI现有的Sol、Terra和Luna并列。目前尚不清楚OpenAI计划何时正式发布Astra，公司内部也尚未决定该模型将被标记为GPT-6，还是GPT-5系列中的一个子版本（如GPT-5.7）。

尽管相关模型已进入测试阶段，其正式发布节奏将受到外部因素制约。据一位知情人士表示，Astra系列模型预计将成为首批须经特朗普政府新版AI框架审查的产品——该框架要求AI公司在向公众发布模型前，须事先向联邦政府提交备案。特朗普政府为该框架设定的最终期限为本周末。

十项数学突破：AI首次系统性攻克前沿未解难题

OpenAI公布的报告显示，Astra模型在数学和理论计算机科学领域取得了十项重大突破，涵盖高维球体堆积密度上限、二进制与球面码界限提升、非纯索菲群存在性证明、康涅斯刚性猜想的推翻、算术电路复杂性新下界、量子平行重复定理、最近向量问题的多项式因子近似难度证明、埃尔哈特体积猜想、多色拉姆齐数的超指数下界，以及极值数猜想等。其中多项成果直接解决了数学家保罗·埃尔德什留下的经典公开问题。

在研究流程上，Astra模型负责生成数学论证，人类研究员借助同一模型协助整理论文草稿，随后再将论证转化为Lean代码进行形式化验证。OpenAI强调，上述十项突破中所有数学论证均由AI系统生成，人类的职责在于协助准备手稿、完成形式化验证，并对最终结果的正确性承担责任。

学术影响与归属争议

这并非OpenAI首次在数学领域取得突破性成果。今年5月，OpenAI在评估一个未发布模型时，已令AI成功推翻了埃尔德什单位距离猜想，此后学术界随即跟进发表了多篇相关论文。

随着AI系统在科研中扮演愈发核心的角色，成果归属问题也引发关注。OpenAI表示，尊重并理解莱顿人工智能与数学宣言签署者们的担忧，并明确指出，若将完全由AI生成的证明标记为人类作品，既扭曲了AI系统的贡献，也模糊了人类智识工作的本质边界。

值得注意的是，OpenAI近期还推出了面向学术研究人员的ChatGPT专项计划，为十万名科学家和数学家提供免费访问最强模型的权限，并在模型开发过程中持续以开放性研究问题作为测试基准。

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高盛对冲基金业务负责人Tony Pasquariello在最新市场观察中写道："在高速度交易经历真正抛物线式上涨之后，过去一个月，一只重锤砸穿了共识仓位；我倾向于认为，这场狂热已经退烧。"重点不在于风险消失，而在于最拥挤、最顺手、最容易被加杠杆追逐的交易，已经被迫降温。

表面平静和底层剧烈波动同时存在。标普500本周日均波动不到1%，但高盛旗舰动量篮子的日均波动接近10%。6月22日，高盛TMT动量篮子年内涨幅还高达145%，随后经历有记录以来最严重回撤，之后又在单日反弹17%。亚洲基本面多空基金上半年创下纪录表现，随后遭遇过去十年最大单月回撤，而韩国KOSPI又隔夜大涨18%。

这套框架最后落到一个不太舒服的结论：美国股市前景仍偏有利，但风险回报已经不便宜，全球股票的上行弹性也比此前弱。牛市没有被判出局，但接下来不是"买入并躺赢"的阶段。

指数没垮，拥挤交易先垮了

7月最容易误判的地方，是只看标普500。

指数没有给出恐慌信号。标普500距离高点不到2%，7月区间只有3.5%，看起来只是正常震荡。但底层的主动管理者已经经历了另一种市场：热门动量、AI链、韩国股、亚洲多空策略，接连被挤出杠杆。

问题不在于某一天跌多少，而在于前期最赚钱的交易突然失去流动性。押在标普500本身，看到的是稳定；押在高动量科技股，看到的是接近失控的波动。

7月最关键的分裂就在这里：指数层面风浪不大，仓位层面船已经翻过一批。

去杠杆不是小调整，而是一次真实清洗

几个数据说明这轮去杠杆已经超出普通调仓。

全球科技敞口经历了五年多以来最大规模卖出。韩国股票杠杆ETF的资产管理规模，在6月高点时为530亿美元，现在降至150亿美元。高盛主经纪业务看到的总敞口削减，是2022年末以来最大的一次。

更细的仓位变化也指向同一个方向：基本面多空客户对动量因子的杠杆敞口，已经降到过去一年区间的第28百分位。拥挤交易从"人人都在车上"，变成了相当一部分人已经下车，甚至是被迫下车。

这不等于痛苦交易不会再回来。只是和7月初相比，市场里的追涨冲动明显少了，现金和纪律明显多了。

AI交易的矛盾，从叙事变成了回报率

7月后半段，AI交易遭遇的不是简单获利了结，而是一个更根本的问题：超大规模云厂商投入巨额AI资本开支，能不能产生足够清晰、足够可持续的回报？

上周市场对这个问题的怀疑升温。本周给出的答案不一致，但比最悲观的版本好。

Meta没有证明显著AI回报已经到手；微软给出了更清楚的信号，资本开支正在转化为收入和AI产品，而且是规模化转化；亚马逊随后也交出AWS增长重新加速、云业务利润率扩张的结果。超大规模云厂商债券的信用利差同步收窄。

这组变化很重要。AI交易如果只剩"投入巨大、回报遥远"，估值会承压；但如果部分公司能证明投入开始变成收入，市场就不会把整条AI链一刀切地处理。

不过，分化已经出现。过去那种只要贴上AI标签就能拔估值的阶段，至少在这轮清洗后没那么容易了。

美联储沟通变暗，长端利率重新成为股市麻烦

FOMC会议后，股市交易员并没有轻松多少。美国国债曲线长端的波动，短暂外溢到了股票市场。

更麻烦的是沟通风格的变化。过去市场习惯于较高透明度，现在更像进入了一个更克制、更少明示的阶段。交易员要在更少线索里判断政策方向，这本身就会带来摩擦。

真正需要盯住的是政策方向，不是每一句措辞。但对股票来说，长端利率的变化不能忽略，尤其是长久期股票。AI、科技、成长股的估值对远端贴现率更敏感，一旦全球债市长端继续施压，"底座稳"不代表每天都舒服。

美股仍偏有利，但上行弹性变薄了

从更大的框架看，美股还没有失去支撑。经济表现良好，盈利增长强劲，资金流有望转向更积极，接近1万亿美元的AI资本开支仍在系统中流动。

这解释了为什么标普500能在底层剧烈去杠杆的同时守住。指数不是没有风险，而是同时有足够多的支撑项在托底。

但这也不是激进看多的信号。美国股票方向仍有利，风险回报处在中档，全球股票继续大幅向上的弹性不如前一阶段。

短期还会有更多波动。夏季流动性不利于风险转移，一旦某类仓位拥挤、流动性差、结构复杂，波动会被放大。组合层面更适合提高流动性、降低复杂度，而不是继续追逐最陡峭的交易。

纳指给出的答案：牛市还在，路会难走

纳斯达克100指数目前较6月高点回落8%，但年内仍上涨12%。过去9个月里，它有6个月下跌，但点对点仍上涨9%。市盈率已经回落到过去几年低端区域。

这组数字把市场状态讲得很清楚：趋势没有坏，但过程很难熬。

对交易来说，终点和路径不是一回事。纳指的主线牛市仍在，但如果未来仍是"涨一段、砸一轮仓位、再修复"的节奏，赚到钱比看对方向更难。7月已经给过一次提醒：市场不奖励拥挤，也不宽恕杠杆。

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这一转变有清晰的数据支撑。市场研究机构Validated Insights在2025年6月发布的报告显示，美国职业学校收入增长11.4%，突破190亿美元，几乎是原始预测增幅的两倍。与此同时，就业咨询机构Challenger, Grey & Christmas的数据显示，2025年5月，美国因AI原因导致的裁员计划达到38,579个，创下单月历史最高纪录，占当月全部裁员公告的40%。

AI对白领岗位的替代压力，叠加数据中心与基础设施扩张带来的庞大物理需求，正推动供需两端同步向技术工人倾斜。劳动力专家指出，这两股力量的叠加，可能从根本上改变美国乃至全球社会对教育路径与职业选择的既有认知。

这种转变在年轻一代中表现尤为突出。Resume Templates今年1月对1,250名Z世代成年人的调查显示，十人中有六人计划在2026年从事蓝领工作，首要原因是认为这类职业在AI冲击下具备更好的长期就业保障。

高等教育与职业培训趋势研究机构Validated Insights的市场研究负责人Brady Colby表示，职业教育的兴趣近年来一直保持缓慢稳步增长，但"在过去六个月里真正爆发了"。他将这一现象归结为双重驱动：一方面，年轻人主动寻求不易被AI替代的职业；另一方面，基础设施建设与AI相关设施扩张带来的强劲用工需求形成了额外助推。"现在，招聘某些技术性强职业的合适人选，比招聘计算机程序员还要困难，"他说。

行为分析专家、The Ad Firm首席执行官Cyrus Kennedy将这一趋势定性为"数学问题与心理转变的叠加"。"Z世代亲眼目睹了年长的千禧一代为那些不能保证就业的学位背上六位数的债务，"他说。他同时指出，这一转变还伴随着年轻人对"纯粹数字化、依赖屏幕工作方式"的日益厌倦。在Kennedy看来，技术性职业不仅提供了即时的收入潜力，还提供了一条无需承受四年制学位经济压力的创业路径。

《智能制造与工业4.0学生指南》作者Mike Nager指出，四年制学位作为默认选项的逻辑正在瓦解。"在很多情况下，这种选择已经不再值得了，"他说，并呼吁产业界主动介入，通过推广项目填补公众对技术职业认知不足的"认知差距"。

美国劳工统计局数据显示，技术型职业的薪资中位数在许多情况下已与需要四年制学位的职业持平甚至超越后者。2026年报告短缺最严重的技术工人职业包括电工、焊工、暖通空调技术人员、管道工和重型设备机械师。

持证总管道工、24hr.Supply认证暖通空调技术员Steven Morgan表示，学徒制模式提供了一种"边学边赚"而非"花钱学习"的路径，同时这类工作无法被外包至海外，也无法被软件取代。"没人能用一个App替代一名持证管道工，"他说。不过，Morgan也提醒求职者不应低估这类职业的身体消耗，"真正的高薪是在多年持证和积累实际经验之后才会到来。"

在韩国，这一趋势表现得更为直接。据《韩国先驱报》报道，忠北半导体高中96.4%的学生在毕业时已获得工作机会，约四分之一直接进入三星电子。去年三星员工平均年薪约为10.73万美元；根据最新工会劳动协议，若利润目标达成，半导体部门员工明年最高可获得约40万美元奖金。

技术工人短缺问题正面临结构性压力。根据乔治城大学的分析，2032年前，美国55至64岁、拥有中学后教育背景的劳动者中，将有1,840万人计划退休，而同期进入劳动力市场的16至24岁同等学历年轻人仅有1,380万，供需缺口达460万。

与此同时，数据中心与基础设施扩张正从另一端推高需求。人力资源咨询公司Randstad的分析显示，机器人技术人员需求上升107%，暖通空调专业人员需求上升67%，建筑相关岗位需求上升30%。

面对这一缺口，企业与金融机构正加快布局。据辅助素材，摩根大通首席执行官杰米·戴蒙宣布投资2,400万美元支持潜艇制造与员工培训，称未来五至十年内造船等重大工业项目急需30万名电工和焊工；Meta启动1.15亿美元"美国劳动力学院"项目，专注培训数据中心技术人员并保证就业；劳氏公司首席执行官Marvin Ellison宣布投入2.5亿美元，在未来十年培训25万名管道、木工和电气领域技术工人。

尽管市场信号日益清晰，技术型职业在社会认知层面仍面临历史惯性的阻力。多年来，职业教育被广泛认为只通向体力密集或低薪工作，这种偏见在一定程度上维系了社会对传统大学教育的路径依赖。

费城技术培训学院在其网站上指出，越来越多Z世代年轻人选择职业学院，正是因为这些机构能提供"快速实用型教育，直接通向稳定收入的职业"。

Cyrus Kennedy则指出，外界对技术型职业"职业天花板低"的假设同样正在被重新审视。"实际上，技术行业是通向自主创业最快的路径之一，"他说。"学徒水管工或电工不仅学会了修管道，他们还学会了怎么经营一家企业。"

Brady Colby和Mike Nager均表示，仅靠兴趣的自然增长并不足以填补人才缺口。Nager强调，产业界需要主动建立面向青少年的实地接触和推广项目，才能真正弥合公众认知与市场现实之间的落差——而这道落差，正是当前劳动力短缺问题最难破解的根源之一。

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当地时间8月1日，乌克兰基辅市市长克利奇科通报称，俄军袭击基辅已致9人死亡、28人受伤，目前17名受伤人员在医院住院治疗。

当地时间8月1日凌晨3时22分，乌克兰首都基辅再次响起密集的强烈爆炸声。基辅市长克利奇科此前称，俄军正在对基辅市发动弹道导弹袭击。

据参考消息，英国《卫报》网站7月31日报道，一枚俄罗斯弹道导弹当天摧毁了位于乌克兰首都基辅的一家无人机工厂。该工厂的所有者是一家在美国特拉华州注册的公司。

报道称，这似乎是俄罗斯在冲突中首次以美国国防企业为目标。

该公司名为终端自主无人机公司。据一位熟悉该公司的人士透露，终端自主公司生产高精度的用于“纵深打击”的无人机，其制导系统能够抵御俄罗斯的信号干扰。

俄方任命的扎波罗热地区行政长官巴利茨基8月1日通过社交平台表示，一辆载有铁矿企业工人的大巴车被乌军无人机袭击，1人遇难，12人受伤，其中2人情况危急。事发时，车上共载有55名刚下班的工人和1名司机。

截至目前，乌克兰方面对此暂无回应。

特朗普：尚未同意授权乌克兰生产“爱国者”拦截弹

新华社报道，美国总统特朗普7月31日在马里兰州戴维营举行的内阁会议上对媒体说，美国尚未同意授权乌克兰生产“爱国者”防空系统拦截弹。

特朗普在谈及乌克兰危机时说，乌克兰和俄罗斯领导人都想达成协议，但双方必须为此做出一些让步。他表示，美国尚未同意授予乌克兰“爱国者”防空系统拦截弹生产许可，“我们正在讨论”，转让这类技术“必须非常谨慎”。

乌克兰总统泽连斯基7月28日在访美期间表示，他此访与特朗普讨论了乌克兰生产“爱国者”防空系统拦截弹等问题。这是美乌总统当月第二次会面。两人7月8日在土耳其安卡拉北约峰会期间会晤，特朗普当时称将授权乌克兰生产“爱国者”防空系统。

泽连斯基：乌军打击俄多个物流中心、码头和炼油厂

7月31日，俄罗斯国防部通报称，俄军当天使用空基高精度武器和攻击型无人机，打击了在敖德萨以南海上一艘为乌军运送货物的散货船，以及敖德萨炼油厂的车间。俄军当天还使用无人机对第聂伯罗彼得罗夫斯克地区的物流分拣设施实施了打击。通报称，该设施被用于运送和储存军用货物、无人机及其零部件。

乌克兰总统泽连斯基同一天表示，乌军对服务于俄军的基础设施实施远程打击，目标包括俄罗斯境内多个物流中心、海运码头和炼油厂。他称，乌军当天对位于萨拉普尔、喀山和伏尔加格勒的3个物流中心实施打击。位于克拉斯诺达尔地区的一处海运码头和位于伏尔加格勒地区的一座炼油厂也遭到打击。

本文来源：每日经济新闻

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作者 | 周智宇

月销10万辆，过去很少被拿来衡量新势力。这个数字更像一家主流车企的经营坐标。

8月1日，零跑率先站上了这根线。其7月交付101267辆，同比增长102%。六年前，零跑单月只交付879辆。

这10万辆来自一套已经铺开的产品组合。A10单月销量接近3万辆，B01和B10合计超过2万辆，D19月交付也过了万辆。A、B系列在大众价格带吸收销量，D系列负责往上走。D99上市后的平均订单价格超过30万元，接下来还要把订单变成交付。

零跑的在售产品已经覆盖6万元至30万元。价格带拉宽以后，工厂、供应链和渠道可以服务更多车型，新增销量也会改变平均售价。7月里，A、B系列已经成为稳定的走量来源；D系列能否把单车收入拉回来，暂时还看不出来。

另一个增量来自海外。今年一季度，零跑出口40901辆，占同期销量约37%。借助Stellantis的渠道，零跑把销售范围扩展到国内市场之外。出口继续增加，认证、物流、渠道和售后费用也会进入经营账，最终仍要落到单车收入和利润上。

零跑去年曾经把销量增长变成了财务改善。2025年，公司交付59.66万辆，同比增长103.1%；营收同步增长101.3%，毛利率由8.4%升至14.5%，实现净利润5.4亿元，经营现金流净流入126.2亿元。年报将毛利率改善归因于成本管理、产品结构优化和其他业务收入。那一年，销量和利润走在同一个方向。

今年一季度，情况变了。销量同比增长25.8%至11.02万辆，营收只增长8%至108.2亿元，毛利率回落到9.4%，归母净亏损3.9亿元，经营现金流净流出66.1亿元。公司称，产品结构变化拉低了平均售价，战略合作业务减少也影响了毛利率；经营现金流转负还受到到期应付款增加等因素影响。新增销量没能完全转化为新增收入。

随着近几个月销量的持续提升，接下来要看的是，更多订单能否提高工厂利用率和采购议价，抵消平均售价下降，以及新车型、渠道和海外投入带来的费用。

A、B系列继续走量，D系列尝试抬高售价，海外市场扩大销售范围，这三部分最终都要在同一张利润表上碰面。

过去几年，新势力习惯从高价车型和技术标签讲故事。率先跨过10万辆的零跑，依靠的却是更宽的价格覆盖和更大的大众市场。这条路把新势力带进了传统汽车生意最熟悉的地方：产品要多，成本要低，渠道要能承接，资金周转也不能出问题。

第一家月销10万辆的新势力已经出现，接下来要等的是，首个能够长期经营好10万台规模的新势力。

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据韩国产业通商资源部周六公布的初步数据，7月出口同比增长62.8%至989亿美元，低于经修正后6月创下的近50年最快增速70.7%，但高于《华尔街日报》对11名经济学家调查所得的59.5%预期中值。按工作日调整后，出口同比增幅达69.6%。

当月进口增长26.5%至686亿美元，贸易顺差收窄至303亿美元，低于6月经修正后的361亿美元。以出口总规模而言，当月989亿美元创韩国有史以来单月第二高，仅次于6月创下的1022亿美元历史纪录。

半导体出口同比激增178.8%至410亿美元，连续第二个月突破400亿美元关口。这一表现直接推动经济学家上调对韩国央行加息路径的预期——据彭博报道，多数经济学家预计央行将于10月前再度加息，少数人认为加息或提前至8月27日的董事会会议。

7月出口规模延续6月的历史突破，以989亿美元位居韩国单月出口史上第二高位。剔除半导体后，其余类别出口合计同比增长约26%，产业部长金正官（Kim Jung-kwan）指出，韩国20个主要出口类别中有19个实现同比正增长，出口结构的多元化程度持续提升。

在其他主要出口品类中，汽车出口增长7%至62亿美元，受混合动力及其他环保车型的全球需求拉动；石油产品出口受油价上涨提振，同比增长34.1%至57亿美元；石化产品增长10.3%至42亿美元；移动设备出口增长51%至18亿美元，Galaxy S26系列等高端智能手机保持稳健销售。

从出口目的地来看，对华出口同比增长96.2%至217亿美元，主要受芯片、有色金属及石油产品拉动；对美出口增长68.7%至174亿美元，受大型科技公司AI数据中心投资项目驱动；对东盟地区出口增长73.7%至188亿美元；对欧盟出口增长55.7%至94亿美元。

全球AI基础设施投资的持续加码正在引发严重的存储芯片供应短缺，供给增速远落后于需求扩张。三星电子周四表示，预计半导体短缺状况将持续至2028年。三星公布的4至6月财报显示，当季净利润同比大幅增长14倍，营收与营业利润均创历史纪录。

SK海力士同期净利润同样同比激增13倍至历史峰值，营收与营业利润亦双双创下纪录，强劲需求主要来自高端芯片。两家公司均对年内剩余时间维持乐观展望。计算机相关产品出口同比增幅达404%，进一步印证AI相关需求的广泛渗透。

上述贸易数据为韩国央行的货币政策立场提供了新的支撑。韩国央行上月将基准利率上调25个基点至2.75%，为2023年初以来首次加息。央行行长申铉松（Shin Hyun Song）此后表示，决策层仍认为有必要进一步加息，但时机与节奏将取决于通胀、经济增长及金融稳定状况。

通胀方面，7月消费者价格指数同比上涨3.2%，核心通胀维持在2.5%，表明潜在价格压力仍具韧性。增长方面，韩国经济二季度环比扩张0.6%，超出经济学家预期。韩国政府预计今年全年经济增长3%，高于央行及国际货币基金组织的预测。申铉松表示，央行5月作出的2.6%增长预测目前看来已明显偏低，将于8月进行"大幅"上调，理由是出口、投资与消费均强于预期。

尽管7月数据整体向好，韩国贸易面临的外部风险并未消散。金正官在声明中指出，主要经济体保护主义抬头与中东地缘政治紧张局势持续，是韩国出口面临的主要阻力。

他表示，政府将密切跟踪主要出口商品的市场动态，综合运用各类政策工具，协助韩国企业应对包括关税与非关税壁垒在内的全球贸易环境变化。

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据摩根大通7月31日研报，铠侠第一财季（FY2027 1Q）非GAAP营业利润达1.326万亿日元，同比暴增逾28倍，营业利润率高达75%，单季盈利已超过整个FY2025全年。

与此同时，公司宣布最高8000亿日元的回购计划，并设定约50%的股东总回报率目标，这是存储行业生态中的首例。瑞银证券研究则指出，若将FY2028年预期净利润9.42万亿日元的一半全部用于回购，将有效削减约19%的流通股本，占公司当前市值25万亿日元的19%。

此时，韩国存储巨头三星电子、SK海力士坐拥的另一条"回购牛市"逻辑也在加速成形。据野村证券7月28日研报，在韩国KOSPI指数经历流动性与杠杆双重冲击后，市场正从"杠杆牛"切换至"回购牛"——野村预计2026年韩国上市公司回购规模将达历史峰值116万亿韩元，其中约90%来自两大半导体巨头，并将在2027年、2028年进一步扩大至274万亿韩元和328万亿韩元。

一季度盈利创纪录，但量价分化值得关注

铠侠FY2027第一财季业绩整体符合预期，但量价结构出现明显分化。

铠侠1Q销售额达1.767万亿日元，同比增长415%，环比增长76%；非GAAP营业利润1.326万亿日元，营业利润率75%，在已披露财报的NAND厂商中排名最高。驱动业绩的核心是价格，而非出货量——ASP环比飙升约70%，而bit出货量仅增长低个位数百分比，部分出货量从1Q顺延至2Q。

从应用结构看，SSD与存储业务单季销售额达1.175万亿日元，同比增长440%，占总营收比例升至66%，其中数据中心与企业级业务贡献超过60%，是高ASP的主要来源。智能手机应用销售额环比增长56%，PC及服务器相关应用环比增长96%。此外，公司最新制程BiCS 8 FLASH生产占比已超过总产出的50%。

瑞银方面指出，1Q营业利润与指引的1.30万亿日元及市场一致预期1.38万亿日元基本吻合，其中约2至3个百分点的出货量差异来自季末部分交货延后。

二季度展望：指引低于买方预期，但需求趋势依然正向

铠侠管理层给出2Q收入2.39万亿日元（环比增长35%）、营业利润1.90万亿日元的指引，对应营业利润率约79.5%，与瑞银及摩根大通的一致预期基本吻合，但低于买方2.0至2.5万亿日元的普遍预期。

据瑞银，铠侠2Q业绩仍将由价格主导，bit ASP预计以美元计上涨约30%，以日元计约上涨34%；bit出货量预计环比增长约10%，高于此前+5%的假设，主要得益于1Q延后出货量的补充。管理层表示，苹果的需求将在2Q有所增加，或与相对低廉的定价有关。

更值得关注的是铠侠对中期供需的判断。据摩根大通，铠侠预计2026年全年行业bit需求增速约为高十位数百分比，并预期2027年NAND市场将呈现需求超越供给的格局，主要催化剂正是以代理型AI（Agentic AI）为代表的新型算力工作负载——管理层明确表示，这一趋势仍处于"极早期阶段"。

回购震撼：8000亿日元开启估值重塑逻辑

铠侠此番回购计划的核心意义，不仅在于规模本身，更在于它标志着存储行业股东回报框架的系统性转变。

铠侠管理层宣布的回购方案与约50%股东总回报率目标挂钩，并与FY2028起的股息支付计划相配套。瑞银的估算显示：若将FY2028预期净利润9.42万亿日元的一半全部投入回购，将可削减约19%的流通股本，而这笔回购金额本身即相当于公司当前25万亿日元市值的19%。

瑞银分析师据此将估值框架从原有的FY2029 BPS切换回FY2028年度指标，将FY2028至FY2031年平均ROE预测从42%上调至48%，PBR倍数由4.63倍上调至5.23倍（使用9.1%资本成本）。值得注意的是，由于基准年切换，瑞银将目标价由14.4万日元小幅下调至12.6万日元，维持买入评级；摩根大通目标价为15.5万日元，同样维持增持评级。截至7月31日，铠侠股价报46,500日元，两家机构均预示显著上行空间。

瑞银指出，盈利能力强、估值偏低的公司启动回购，往往会带来市值倍数的提升（multiple expansion）。据其量化研究评估，铠侠当前行业结构及监管环境在未来六个月均有改善趋势，下一个重要催化节点预计为2026年10月31日财报季，届时公司有望进一步披露股东回报政策细节。

从铠侠到首尔：存储板块"回购牛"的跨市场逻辑

铠侠的回购不是孤例，而是可能成为整个存储行业"回购牛市"的先声。

据野村证券7月28日研报，随着韩国KOSPI指数去杠杆过程趋于尾声，韩股的估值重塑驱动力将从"流动性与杠杆"切换至"基本面与企业回购"。野村预计，2026年韩国上市公司股票回购规模将达116万亿韩元，约占KOSPI市值的2.2%，远高于2018至2025年间0.2%至0.9%的历史均值；2027年和2028年将进一步扩张至274万亿韩元和328万亿韩元。其中约90%的资金来自两大半导体巨头，其持续且可预期的回购将形成市场结构性需求。

野村维持KOSPI 2026年目标区间10,000至11,000点，并将11月预计发布的"低PBR公司名单"列为最直接的个股催化剂，相关公司有望借此注销库存股、提高股息并处置非核心资产，推动韩股"收复失地"。

综合来看，从铠侠的8000亿日元回购，到韩国两大存储巨头主导的史上最大规模回购潮，存储板块正在形成一条清晰的跨市场逻辑链：AI算力周期支撑盈利，盈利转化为股东回报，回购压缩流通股本并推升估值。这场"回购牛市"能否真正落地，关键观察窗口将是今年四季度财报季——届时铠侠的股东回报政策细节与韩国政府的治理政策落地，将为这一逻辑提供最终验证。

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7月30日，宝马集团发布了2026年上半年财务报告。在这份半年报中，集团营收、利润及核心市场销量等关键指标均出现不同程度的下行。

宝马上半年利润下滑，汽车业务二季度EBIT利润率降至2.3%，中国市场和关税成本同时压缩了盈利空间。

2026年上半年，宝马集团实现营收622.66亿欧元，同比下降8%；归属于母公司的净利润为28.58亿欧元，同比下滑25.75%；整体毛利率为14.13%，同比减少2.23个百分点。

汽车业务二季度息税前利润（EBIT）为6.29亿欧元，利润率降至2.3%，低于2025年同期的5.4%。

上半年宝马全球交付115.67万辆，同比下降4.2%，但区域表现分化明显。

欧洲和美国市场上半年销量同比分别增长5.4%和3.9%，中国市场则成为整体交付下滑的主要拖累。

上半年，宝马在中国市场累计交付261999辆，同比下降20.4%；第二季度交付约11.78万辆，同比下降30.2%。

中国市场占宝马全球销量的比重从巅峰时期的33.5%降至22.6%，欧洲再次取代中国成为其全球第一大区域市场。

宝马在华销量下行，暴露出其产品结构和定价体系与中国市场竞争节奏之间的错位。

2026年初，宝马曾对旗下31款车型下调官方指导价，降幅为4%至24%，旗舰纯电车型i7降幅一度达到30万元。

但从上半年交付数据看，官降尚未扭转销量下滑，单靠价格调整难以在竞争激烈的新能源市场快速带来增量。

宝马在电动化上的区域差异也很明显：二季度纯电车型在全球交付占比为19.8%，同比提升1.9个百分点；欧洲区域纯电销量占比达到31.3%。

相比之下，宝马在华新能源车型交付占比仅为6.2%。中国新能源乘用车整体渗透率在今年年中已突破60%，两者存在明显落差。

中国销量下滑之外，关税和地缘政治也在压缩宝马的汽车业务利润率。宝马在财报中指出，关税上调对二季度汽车业务息税前利润率造成约1.25个百分点的负面影响。

宝马还提到，部分地区地缘局势推高了能源价格。上半年汽车业务自由现金流为12.9亿欧元，同比下降近45%，显示营运资金仍承受压力。

上半年业绩下滑后，宝马集团下调了全年财务预期。

2026财年税前利润预计将显著下滑，汽车业务息税前利润率指引区间由4%—6%下调至1%—3%。为降低经营压力，宝马同时加快实施成本优化措施。

宝马集团CEO米兰·内德尔科维奇在业绩电话会上确认，公司已与工会达成人员重组协议，并推出配套补偿的自愿离职方案。该方案计划在2027年底前削减约8000个工作岗位，约占全球员工总数的5.3%。

在控制当期成本的同时，宝马将新一轮产品周期视为修复销量和利润的主要抓手。

按照规划，宝马计划在2026年底前推出超过40款新改款车型，其中包括面向中国市场开发的“新世代”长轴距版BMW iX3和BMW i3。这些车型将在沈阳生产基地制造，并整合本地科技企业的智能化技术。

不过，在中国车市终端价格预期已经被重塑的当下，后续登场的“新世代”产品将如何制定有竞争力的定价策略，仍将是宝马管理层面临的严峻课题。当前，通过调整结构和收缩开支来平稳度过换代前的阵痛期，已成为宝马必然的务实选择。

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据英国《金融时报》8月1日报道，OpenAI本周收到了最后一批投资款。这一进展意味着，亚马逊在两项触发条件均未达成的情况下——原定条件包括OpenAI完成公开上市或实现重大AI技术突破——仍选择提前兑付全部承诺资金，向这家持续亏损的初创公司注入了充裕弹药。

此次投资完成的直接背景是：今年4月，OpenAI与微软就云服务合同完成重新谈判，为AWS等其他云服务商正式向OpenAI提供服务扫清了障碍。据知情人士透露，正是在该合同重新谈判落地之后，亚马逊才最终同意投入全部金额。此前，据英国《金融时报》报道，微软曾就亚马逊与OpenAI的合作协议可能构成违约一事考虑采取法律行动。

根据亚马逊周五发布的财务披露文件，此次500亿美元投资分两阶段完成。亚马逊于今年2月作为更大范围商业合作的组成部分，首批向OpenAI投入150亿美元；同时承诺若特定里程碑达成，将追加350亿美元。然而，上述里程碑均未实现，亚马逊最终仍选择完成全部投资，持股比例随之升至约5%。

投资完成后，亚马逊与OpenAI之间的关系不再局限于单纯的财务纽带，而是涵盖了芯片供应、算力资源及云服务等多个层面的商业协议。这也将帮助OpenAI在训练新一代AI模型方面获得更充沛的资金支持——这一环节成本极为高昂，被视为与Anthropic、谷歌及中国竞争对手保持竞争力的核心要素。

目前，OpenAI估值约为8520亿美元，亚马逊约5%的持股对应价值颇为可观。亚马逊方面拒绝就持股比例发表评论。

亚马逊在AI领域的布局并不止于OpenAI。财务披露文件同时显示，亚马逊已向OpenAI的主要竞争对手Anthropic承诺投资最高330亿美元，目前已实际到位180亿美元。

亚马逊正借助OpenAI与Anthropic两家头部AI实验室，推动自研Trainium芯片的市场渗透。Trainium是亚马逊对抗英伟达市场主导地位以及谷歌TPU的核心硬件产品。与此同时，亚马逊还致力于确保两家AI实验室的模型均可供其云端客户调用，从而巩固AWS在AI服务市场的竞争优势。

此次投资的落地，在很大程度上依赖于OpenAI与微软之间合同关系的重新厘定。据知情人士透露，今年4月的合同重谈打破了微软此前对OpenAI云服务的近乎独家控制，使AWS得以正式向OpenAI提供云算力服务。

在此之前，局势一度高度紧张。据英国《金融时报》此前报道，微软曾就OpenAI与亚马逊的合作可能违反相关合同条款一事，内部讨论过采取法律行动的可能性。随着合同重谈完成，这一障碍得以消除，亚马逊也随之敲定了全额投资的最终决定。

此次合同变动，标志着OpenAI在云服务战略上的显著转向——从依赖单一合作方，逐步走向多云部署，这对微软与OpenAI长期深度绑定的合作关系而言，亦是一个值得关注的结构性变化。

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截至7月31日，标普500指数已有61%的成分股公布二季度业绩。据追风交易台消息，据高盛策略团队的中期财报季报告，其中64%的公司每股收益（EPS）超出市场一致预期至少一个标准差，创历史最高水平之一。剔除科技巨头股权投资"其他收入"后，标普500指数二季度EPS同比增速追踪值达26%，高于一季度，为2021年以来最快增速；若计入上述收益，整体增速高达45%，远超此前22%的市场一致预期。

与此同时，Alphabet、亚马逊、微软等超大规模云计算商二季度合计披露资本开支（capex）1820亿美元，云业务收入同比增速达48%，较一季度的39%显著加速。分析师预测，2027年超大规模云计算商资本开支将突破1万亿美元，较财报季前的预测上调逾1250亿美元，AI基础设施投资规模持续扩张，外部融资需求随之攀升，引发市场对企业资本结构变化的高度关注。

本轮财报季盈利惊喜的广度十分突出。在已披露业绩的标普500公司中，64%超出一致预期逾一个标准差，这一比例仅次于上一季度（一季度2026）、2025年三季度以及2020至2021年新冠疫情重开放时期。

然而，市场对业绩超预期的奖励反应相对克制，尤其在科技、媒体与电信板块（TMT）表现明显偏弱。TMT板块中，EPS超预期个股在业绩公布次日相对标普500平均落后192个基点，而非TMT板块同类股票则平均跑赢75个基点。相比之下，过去二十年间，标普500超预期个股业绩公布次日平均跑赢指数95个基点，而本季度这一数字已收窄至仅39个基点。

尽管如此，等权重标普500指数价格与EPS持续同步上行，表明AI复杂体之外的基本面依然稳健，市场结构性分化未影响整体牛市格局。

从盈利增速结构来看，二季度标普500整体EPS同比增速追踪值为45%，其中19个百分点来自Alphabet和亚马逊合计约1510亿美元的股权投资"其他收入"，微软另贡献约30亿美元。剔除上述一次性项目后，增速为26%，仍明显高于一季度的20%。

就个股中位数而言，标普500中位股EPS同比增速追踪值为12%，亦高于财报季前9%的市场一致预期，说明盈利超预期并非由少数巨头独力拉动。

值得注意的是，AI基础设施相关股票贡献了二季度标普500约三分之一的EPS增长。根据分析师预测，这一比例在2026年下半年及2027年将进一步提升至逾50%，成为指数盈利增长的核心驱动力。Alphabet、亚马逊、美光科技及英伟达是当季贡献增量最大的个股，前十大贡献者合计占指数二季度EPS增速的79%。

强劲的二季度业绩带动分析师对远期盈利预期的广泛上修。自三季度开始以来，标普500指数2027年EPS的自下而上一致预期已上调约1%，能源和金融板块修正幅度最为显著，绝大多数板块均呈现正向修正，修正广度指标持续为正。

不过，成本压力对利润率的侵蚀是当前企业盈利面临的关键风险。过去数个季度，标普500中位股净利润率基本横盘，公司在应对关税及能源价格压力方面表现出一定韧性，但整体缺乏改善。已披露业绩的公司中，多数板块三季度利润率的市场一致预期遭到下调，消费必需品板块修正幅度最大（-53个基点），消费可选、工业、材料等板块亦出现小幅下调。大型科技公司的高利润率在一定程度上支撑了标普500加权平均利润率，但这一效应并未传导至多数个股。

超大规模云计算商二季度财报释放出AI投资回报加速落地的积极信号。Alphabet、亚马逊和微软三家公司云业务收入合计同比增长48%，显著超越市场预期，较一季度的39%进一步加速。Meta平台收入同比增长28%，与预期基本持平。分析师目前预测，四家超大规模云计算商（Alphabet、亚马逊、Meta、微软）的集体收入在未来两年将以年化18%的速度增长，预期持续上修。

与此同时，资本开支规模和融资需求同步大幅扩张。二季度，上述公司（含Oracle）合计披露资本开支1820亿美元，而自由现金流仅约50亿美元，并通过债务和股权融资合计筹集约1010亿美元。分析师对2026年超大规模云计算商资本开支的预测约为7930亿美元，而2027年的预测已从财报季前的9290亿美元跳升至逾1万亿美元（同比增长33%），且预计资本开支将从2026年起至2028年持续超过经营性现金流。高盛信贷策略师预计，相关公司明年将在全球发行约4000亿美元投资级债券，以支撑持续扩张的AI基础设施投入。

各家公司管理层在财报电话会议上也就融资策略作出表态。Alphabet表示，公司已大幅扩展债务组合，并于近期进行了股权融资，以维持稳健的资产负债表；Meta表示，公司正演进资本结构，提高债务比重，并拓展包括与BlackRock合作在内的长期资本来源；亚马逊则表示，将视业务增长需要灵活评估各类融资工具；Oracle则披露，计划在2027财年融资约400亿美元（含债务和股权），其中包括已宣布的200亿美元即期股权发行。

过去一周，AI相关股票波动延续了历史上动量因子急剧拉升后常见的整固规律。据高盛策略团队分析，自1980年以来，动量因子在经历3个月内20%以上的急涨后，通常随之出现一段调整整固期，近期的回撤与此历史规律相吻合。

目前，高盛长短仓动量因子的三个月已实现波动率处于数十年来的极高水平（衰退时期除外），但对冲基金和ETF投资者近期的大幅去杠杆操作，以及财报季持续确认的基本面强劲，均指向后续轮动波动有望趋于平缓。高盛维持标普500指数2026年底目标价8000点，2027年EPS预测为385美元。英伟达作为标普500市值最大的尚未报告业绩的个股，定于8月26日公布二季度业绩，届时有望为市场带来进一步明确的方向性信号。

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在显示行业，真正决定一项新技术能否改变市场格局的，从来不是实验室里的技术突破，而是能否实现规模商业化。

2026 ChinaJoy期间，TCL华星与微星（MSI）联合发布首款面向商务轻电竞市场的印刷OLED高端显示器（微星PRO MAX OLED 271UPJW12 27" 4K 120Hz IJP OLED显示器），并将投入量产。

这不仅是TCL华星继2024年实现医疗专业显示屏量产后，首款进入主流消费市场的印刷OLED桌面显示产品，也意味着业内期待多年的印刷OLED，终于迈过了产业化最关键的一道门槛。

TCL科技高级副总裁、TCL华星CEO赵军在接受华尔街见闻等媒体采访时表示，这标志着印刷OLED正式进入了规模商业化的全新阶段。“目前来看，我们的良率和成本已经达到了成熟的量产标准，符合终端品牌客户的预期。”

对于印刷OLED接下来的规模商业化计划，赵军指出，TCL华星的目标是依托武汉t12产线提前完成全品类产品化验证，为t8产线的大规模量产打好基础。

TCL华星位于武汉的G5.5代印刷OLED生产线（t12)，是全国首条印刷OLED产线。到2025年10月，TCL华星第8.6代印刷OLED生产线（t8）在广州正式开工建设，总投资约295亿元。

赵军透露，t8产线建设正在顺利推进，5月份实现了厂房的封顶，比原来计划快了一个月，预计2027年第四季度正式投产。

两条产线未来在定位上分工明确。赵军表示，t8依托规模化优势，主攻主流消费级电子产品；t12则聚焦差异化、高附加值的产品方向，二者形成互补的产能布局。

据介绍，除了已经发布的MSI印刷OLED高端显示器之外，TCL华星正联合多家头部终端品牌推进笔记本电脑、显示器等IT类消费级印刷OLED产品的验证工作，预计年内将陆续推出相关产品。

与传统蒸镀OLED相比，印刷OLED材料利用率更高、制造流程更简单，在理论上能够大幅降低制造成本，尤其适合笔记本电脑、显示器等中尺寸产品，因此被视为推动OLED进一步普及的重要技术路线。

对于TCL华星而言，印刷OLED技术十分重要，早在2013年TCL华星就启动印刷OLED技术的研发，到2015年其宣布选择将印刷OLED作为下一代显示技术的主要方向。

然而，这项技术过去一直停留在“前景广阔”阶段。原因并不复杂——技术可以做出来，并不意味着能够大规模生产，更不意味着能够满足消费电子市场对成本、良率、供应稳定性以及交付能力的要求。

为了推动印刷OLED实现工业化量产，2020年，TCL华星以300亿日元战略入股JOLED。到2024年11月，TCL华星则迎来了印刷OLED量产的里程碑时刻，首款印刷OLED产品品类——医疗专业显示屏首款投入量产。

相比医疗显示等高规格市场，消费电子意味着更大的订单规模、更低的成本压力以及更高的产品一致性要求。对于任何一项新显示技术而言，只有真正进入消费市场，才意味着完成了从技术验证到产业验证的跨越。

因此，TCL华星过去几年的推进节奏也十分克制。

赵军指出，依托武汉t12产线，TCL华星先在医疗专业显示屏这一细分市场完成量产验证，再逐步向主流消费级IT产品延伸。

不过，在他看来，印刷OLED真正迎来规模放量，还需要继续解决三个关键问题。

第一，产品性能要持续跟上行业主流规格升级；第二，要充分发挥印刷OLED天然的成本优势，打造兼具性能、画质与价格竞争力的产品，让OLED技术从高端小众走向普惠。

第三，则是通过持续提升良率、释放产能，建立更加开放的印刷OLED供应链生态，吸引更多产业链伙伴共同参与，共同把这个市场蛋糕做大。

只有当性能、成本、供应链同时成熟，一项显示技术才真正具备持续大规模放量的基础。

此外，近年来，无论是AI终端升级，还是电竞产品高端化，本质上都在推动显示行业进入新一轮技术竞争。而对于TCL华星而言，印刷OLED商业化的意义，也远不止推出一款新品。

过去，行业讨论更多集中在印刷OLED“什么时候能够量产”；如今，随着消费级产品正式落地、更多客户产品验证有序推进、广州t8产线进入投产倒计时，这项曾被寄予厚望的新技术，终于开始进入兑现产业价值的新阶段。

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七月的最后两个交易日，此前遭受重创的高动量股票完成强劲两日反弹，韩国芯片重仓指数KOSPI一度单日暴涨超18%，美股半导体板块录得6月以来最大两日涨幅。

然而7月，纳斯达克综合指数累计下跌约3%，创3月以来最差月度表现，并连续两个月录得跌幅。高盛高贝塔动量篮子7月跌幅更是创下2000年11月以来最差单月纪录。

这场动荡的直接导火索，是杠杆AI押注翻车事件。

华尔街见闻提及，由Leopold Aschenbrenner掌管的对冲基金Situational Awareness（简称SA）因杠杆AI仓位爆仓遭遇追保，被迫在下跌市场中抛售公开市场权益资产。

直至全球最大的对冲基金之一，Citadel一举接盘其大部分股票组合，市场的螺旋式下跌才得以暂停。但在众多市场人士看来，这次事件所暴露的，远不止一家基金的仓位风险。

Simplify资管公司主管Paisley Nardini则给出了一个更宏观的警示：7月表明，"单纯买入指数"在当前市场环境下已不足够，主动管理的价值正在重新显现。

季节性因素也是一重变量。历史上，8月和9月是全年表现最弱的两个月，市场正在追问的一个问题是：今年惯常的夏末波动，是否已被提前释放？

高盛的Pasquariello在其周报中给出了相对乐观的综合研判：经济运行稳健、盈利增长强劲、资金流向趋于改善，逾1万亿美元的AI资本支出正在向系统内流动。

报告指出：

市场的基本面地基依然稳固，美股整体前景仍然有利。

但他也明确提示了尾部风险，尤其是全球债券市场长端利率的动向值得密切关注，"对于长久期股票而言尤为如此"。

他认为，标普500指数会继续承压前行，但近期出击次数会增多，而夏季流动性环境将令风险转移更加困难。

他建议投资者在接下来的数周内，维持"提高流动性、降低复杂度"的持仓偏好。

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对冲基金Situational Awareness的创始人Leopold Aschenbrenner周四深夜致信投资者，为7月基金资产暴跌67%一事"承担全部责任"，并承诺将汲取"代价惨重的教训"。他表示，基金将继续运营，不会退出公开股票市场，但今后不会再向银行借款以放大押注。尽管遭遇重创，该基金今年仍录得约80%的正收益。

此前，面对融资方的追加保证金通知，Situational Awareness紧急将大部分股票持仓出售给Ken Griffin旗下的Citadel，折价幅度逾10%。该基金目前剩余资产组合（含私募投资）价值约100亿美元。

Situational Awareness的溃败始于本周AI股的大规模抛售。该基金重仓押注Bloom Energy、Sandisk等一批与AI题材高度相关的股票，在市场动荡中遭到猛烈冲击。

据华尔街日报报道，随着损失累积，融资方相继发出追加保证金通知，基金被迫进行紧急资产变现。周三，该基金与Citadel达成协议，以逾10%的折价出售了大部分公开股票持仓。

Aschenbrenner在信中将这一局面比作"银行挤兑"，并指出基金在"与我们公开相关的股票名称上遭遇了不利交易"。他同时将部分损失归咎于做空者蓄意针对基金持仓、进一步加剧跌幅。

据悉，Situational Awareness一度与Greenoaks和Sequoia Capital牵头的财团谈妥，拟出售价值35亿美元的私募AI巨头Anthropic股权，但据知情人士透露，该基金于周四上午反悔，最终撤回了这笔交易。

Situational Awareness自约两年前成立以来，资产管理规模迅速膨胀至逾200亿美元，成为近年来扩张最快的对冲基金之一。

该基金的策略高度集中——将资金押注在少数几只AI相关股票上，并通过向主经纪商借款大幅放大头寸。Aschenbrenner在创立该基金时并无任何专业投资经验，但凭借对AI行业的深度判断，赢得了市场广泛关注，被部分投资者奉为"AI神谕"，其持仓动向一度被外界密切追踪。

今年前五个月，该基金累计涨幅约270%。然而，高杠杆在市场顺风时成倍放大收益，在逆风时同样成倍放大亏损——7月的暴跌正是这一逻辑的直接体现。

在致投资者的信中，Aschenbrenner表示将彻底移除投资组合中的全部杠杆，并将此视为不可动摇的运营原则。

"这些是代价极为惨重的伤疤，但我致力于确保它们将成为我们组织和我本人向前迈进的宝贵经验，"他写道。"我对你们的核心承诺是，我们不会浪费从这些事件中学习的机会。"

他同时重申了继续战斗的决心：

"过去两年，我们取得了卓越的成绩，尽管偶有大幅回撤。但我们的基金必须始终保持这样的架构：能够承受损失，并有能力东山再起。"

值得注意的是，该信未披露基金最新资产管理规模。据悉，大量早期投资者受锁定期约束，最早须至9月方可赎回。Situational Awareness发言人拒绝就此置评。

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