周三，美股盘初三大股指集体走高，纳指涨0.5%，道指涨0.1%，标普500指数涨0.15%。半导体板块表现强势，英特尔、ARM涨约4%，AMD、美光科技涨约3%，阿斯麦涨约5%；SpaceX跌幅扩大至4%。美国5月零售销售数据公布后，美元指数短线小幅拉升，报99.64。

大宗商品方面，油价小幅反弹但仍处近三个月低位，布伦特原油日内涨1.0%，报79.77美元/桶。市场押注美伊协议将重开霍尔木兹海峡，供应大幅释放的预期拖累油价，并推动债券收益率下行，美国10年期国债收益率微降1个基点，维持在近一个月低位附近。

沃什的政策沟通风格成为市场最大看点。彭博经济研究预计，沃什将打破惯例，不向外界公开提交个人利率点阵图预测，美联储与市场的沟通方式或因此面临系统性调整。

"过去48小时，整体环境实际上已向偏鸽派方向倾斜——油价因霍尔木兹重开预期大幅下跌，提供了真实的去通胀推力，"Global X Management投资策略师Billy Leung表示，"但市场不会抢跑，要等到直接听到沃什的表态。"

• 美股盘初：纳指涨0.5%，道指涨0.1%，标普500指数涨0.15%。半导体股多数上涨，英特尔涨约4%，美光科技涨约3%，ARM涨约4%，AMD涨约3%，阿斯麦涨约5%。SpaceX跌幅扩大至4%。
• 美股盘初，主要行业ETF涨跌不一，半导体ETF涨近3%，全球科技股指数ETF、科技行业ETF涨超1%，医疗业ETF跌近1%。
• 日经225指数收涨0.7%，报69902.25点。日本东证指数收涨0.6%，报4013.23点。韩国首尔综指收涨1.6%，报8864.24点。SK海力士收涨近6%续创新高。
• 美元指数短线小幅拉升，现报99.64。
• 美国10年期国债收益率短线波动不大，现报4.440%。
• 澳大利亚和日本基准10年期国债收益率下跌至少5个基点。
• 油价小幅反弹但仍处近三个月低位，布伦特原油日内涨幅达1.0%，报79.77美元/桶。
• 现货黄金短线小幅拉升，现报4327.37美元/盎司。

布伦特原油四个交易日内下跌15%，跌破每桶79美元，至逾三个月最低水平，核心驱动力来自美伊双方就重开霍尔木兹海峡达成协议的预期。据报道，美国和伊朗正准备于6月19日在瑞士正式签署一份谅解备忘录。

油价下挫正推动投资者重新评估全球利率走向。Laffer Tengler Investments固定收益主管Byron Anderson表示："如果战争真正结束，石油自由流通，短期内将推动收益率走低。一旦能源通胀消退，加息预期也将随之瓦解。"该机构管理资产超过17亿美元。

不过，多个欧洲国家政府、能源投资者及航运公司对霍尔木兹海峡恢复战前通行状态的速度仍持保留态度。

美元指数基本持平，但彭博策略师Garfield Reynolds警告，其韧性面临风险。"美伊战争曾推动原油飙涨，美元因此重拾大量涨幅。然而本周迄今，尽管油价大幅回落，美元仅小幅走软。若美联储周三会议释放出比预期更偏鸽派的信号，这种韧性或将动摇，"他在MLIV亚洲团队报告中写道。金价维持强势，过去四个交易日累计上涨逾6%。

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周二，新加坡交易所铁矿石期货主力合约下跌2.3%，报收于每吨98.90美元，自今年3月以来首次跌破100美元整数关口。今年以来，铁矿石累计跌幅已扩大至约6%，周线连续五周收阴，创下自2月以来最长连跌纪录。

分析人士认为，当前市场正承受来自供需两端的共振压力：供给端新增产能持续释放，港口库存居高不下；需求端则受制于钢铁产量收缩预期及宏观经济数据疲软。在高供给、高库存格局之下，价格中枢缺乏有效支撑，短期弱势料将延续。

需求前景转弱，市场情绪趋于谨慎

在需求端，近期释放的信号持续偏弱。最新数据显示，主要经济体粗钢产量延续回落态势，直接拖累铁矿石的炼钢原料需求。与此同时，投资与消费活动表现不及预期，进一步加剧了市场对经济增长动能的担忧，黑色金属价格因与宏观经济周期高度敏感而承压。

尽管矿业企业普遍看好亚洲部分新兴市场（尤其是印度钢铁产能扩张）带来的长期需求增量，但分析人士认为，这些新增需求在短期内难以完全对冲整体需求放缓的缺口。此外，成本端支撑也在减弱——随着市场预期霍尔木兹海峡有望恢复通航，国际油价显著回落，带动海运运费下行，铁矿石价格因此失去部分成本支撑。

几内亚矿山稳步提产，供应宽松格局持续施压

供应端的宽松信号仍在持续释放。作为全球规模最大的新增铁矿石项目之一，几内亚Simandou矿山正稳步提产，进一步强化了市场对未来供应过剩的预期。

与此同时，港口库存已攀升至同期历史高位，供应宽松格局愈发显著。高库存不仅压制补库需求，也限制了价格反弹空间。中信期货指出，在当前价位下，高供给与高库存的矛盾正日趋突出。

整体看，新增产能释放、库存高位累积与需求复苏不确定性，共同构成铁矿石市场当前的核心压力。在供需再平衡信号明确之前，价格下行压力或仍将延续。

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本周稍早前，日本铝电解电容龙头尼吉康（Nichicon）宣布对旗下所有铝电解电容产品实施全面涨价，涨幅据悉由原先的9%至12%进一步扩大至10%至15%。

此轮涨价的核心驱动力来自两端：AI服务器需求爆发导致部分产品订单量已超出尼吉康现有产能，同时中东局势持续动荡推高铝箔、化工原料及电力等核心原材料成本，采购难度日益加大。尼吉康在致客户公开信中表示，公司已采取增购设备、员工加班及周末出勤等内部措施，但当前成本上涨趋势已无法通过内部消化完全抵消。

供需缺口扩大，尼吉康被迫全线提价

尼吉康在公告中明确指出，铝电解电容器部分产品订单量已超出公司既有生产能力，公司正持续推进设备扩充工作。然而，受中东局势动荡影响，作为铝电解电容核心原材料的铝箔、相关化工原料及电力成本持续攀升，原材料采购难度亦日益加大。

尼吉康表示，为满足订单需求，公司已采取增购设备、员工加班及周末出勤等多项应对措施，但当前成本上涨的幅度已超出内部消化能力。综合评估市场形势后，公司不得不对所有铝电解电容器产品进行价格调整，以确保产品稳定供应、持续推进新品研发与设备升级，并保障产品品质。

与此同时，另一日本铝电大厂佳美工（Nippon Chemicon）亦相继宣布调涨价格。

两大日本龙头厂商同步行动，进一步强化了市场对铝电解电容供应偏紧、价格上行趋势的预期。

AI服务器需求的快速扩张是本轮铝电解电容供需失衡的关键背景。铝电厂商此前已普遍反映产能满载，并陆续规划扩产以应对后续AI订单。

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据追风交易台，高盛在最新发布的全球策略报告中指出，以低通胀、低利率、全球化为核心特征的"现代"超级周期已成历史，一个以更高宏观波动性、更高实际利率、更强国家干预和区域化为标志的"后现代"周期正在重塑股票回报的构成逻辑。

高盛策略师Peter Oppenheimer、Sharon Bell等人在这份题为《后现代周期：驾驭资本支出繁荣》的报告中明确指出，靠估值扩张驱动回报的时代正在终结，每股盈利增长将成为主导市场表现的核心变量。与此同时，AI革命催生的私人资本支出浪潮，叠加地缘政治驱动的政府公共投资激增，正在形成一轮同步共振的资本支出超级周期。

这一转变对投资者的资产配置逻辑具有直接冲击。高盛认为，更高的资本成本压制了估值倍数扩张空间，市场回报的横截面离散度正在上升，这意味着单纯依赖贝塔敞口的策略将面临更大挑战，而主动选股的阿尔法价值将显著提升。

"现代"超级周期：一个不可复制的黄金时代

要理解当下的结构性转变，需要首先厘清过去40年的宏观底色。高盛将1982年至2007年定义为"现代"超级周期，其核心驱动力是一系列单向、持续的顺风因素的叠加。

这一时期，全球通胀从1970年代的高位持续回落，美联储沃尔克紧缩政策将美国政策利率从约10%推至近20%后触顶，随后利率开启长达数十年的下行通道，标普500指数市盈率从7倍的历史低谷一路攀升。

里根与撒切尔主导的供给侧改革带来大规模去监管、私有化、减税浪潮，企业税率在主要经济体中持续下降。

与此同时，全球化进程加速推进。

1986年乌拉圭回合谈判、1994年北美自由贸易协定签署、2001年中国加入世贸组织，共同构筑了世界贸易的黄金时代——1995年至2010年间，全球贸易增速达到全球GDP增速的两倍。

制造业向低成本地区的外包压低了劳动力成本，能源领域的页岩气革命进一步压低了能源价格，企业利润占GDP的比重升至历史高位。

这一切共同造就了一个低宏观波动、高企业盈利、高资产回报的"大稳健"时代。

零利率时代：估值驱动的虚假繁荣

2008年全球金融危机打断了"现代"周期的正常演进，但随之而来的量化宽松政策开启了另一段独特的市场行情。

高盛数据显示，尽管2009年后的经济复苏弱于1950年以来的历次平均水平，金融市场的表现却远超历史均值——股票和债券同步上涨，但回报高度集中。

在名义GDP增长低迷、增长稀缺的背景下，资金大规模涌入能够提供确定性增长的资产，美国科技股成为最大受益者。科技行业的ROE（净资产收益率）持续加速，软件和云计算公司凭借从模拟到数字世界迁移带来的定价权，实现了盈利的爆发式增长。

2009年至2022年间，全球科技股相对非科技股的超额回报超过200%，美股相对其他市场的超额回报同样显著，成长风格对价值风格的领先幅度也达到历史极值。

然而，高盛指出，这一时期的高回报在很大程度上依赖于超低折现率对估值的持续抬升，而非单纯的基本面驱动。这一逻辑在利率环境发生根本性转变后，已难以为继。

"后现代"周期：七大结构性转变重塑投资逻辑

高盛认为，新冠疫情是触发"后现代"周期的关键节点，此后一系列事件加速并放大了结构性转变的烈度。报告梳理出七大核心变化：

其一，资本成本中枢上移。 疫情引发的供应链中断触发了本世纪以来首次通胀冲击，实际利率大幅上行。德国和日本30年期国债收益率从接近零的水平升至近4%，这一转变的幅度难以低估。

其二，政府债务持续攀升。 美国公共债务占GDP比率从55%升至124%，英国从37%升至95%，欧元区从69%升至95%，中国从22%升至102%。政府对全球资本的竞争加剧，进一步推高了长端利率。

其三，关税壁垒重建。 美国有效关税税率已升至1930年代以来的最高水平，全球贸易政策干预措施数量急剧增加，歧视性措施远超自由化措施。

其四，地缘政治秩序重构。 二战后形成的基于规则的国际秩序受到质疑，政策不确定性指数升至多年高位，各国政府开始重新审视防务与贸易关系。

其五，能源与大宗商品安全优先级提升。 供应链安全和能源独立成为各国政策核心议题，推动相关领域资本支出持续增加。

其六，国防开支周期性回升。 乌克兰及伊朗战争推动全球国防开支大幅增加，德国、日本等长期低国防支出国家均已启动大规模扩军计划。

其七，AI驱动的资本支出革命。 大语言模型的涌现开启了新一轮技术创新周期，并带来前所未有的资本支出需求。

AI超级支出周期的核心引擎

AI革命是本轮资本支出超级周期最直接的催化剂。

高盛数据显示，2026年美国标普500成分股一季度资本支出同比增速达38%，而回购增速仅为1%，与金融危机后十余年间企业因回购而非资本支出获得市场奖励的逻辑形成鲜明反转。

超大规模云计算企业（Hyperscalers）的支出计划尤为激进。

根据高盛汇总的市场一致预期，亚马逊、Meta、谷歌、微软、甲骨文五家公司2026年资本支出合计预计约达755亿美元，较一年前高出约80%，较2025年实际支出增长约84%，2027年预计进一步升至约920亿美元。

然而，这一资本支出浪潮也在重塑科技板块内部的价值分布。

高盛指出，随着超大规模云计算企业的资本支出持续侵蚀自由现金流，市场开始质疑其能否维持此前的超额回报和利润率。

与此同时，智能体AI（Agentic AI）的快速迭代引发了投资者对软件商业模式遭受颠覆的担忧——软件与IT服务板块相对全球市场的估值溢价在短短数月内大幅收窄，而硬件与IT设备板块的溢价则与软件板块趋于收敛。高盛警告，投资者正在努力规避AI时代的"柯达时刻"。

市场领导权轮换：实物资产与旧经济的价值重估

"后现代"周期带来的不仅是科技板块内部的结构调整，更是更广泛的市场领导权轮换。

高盛数据显示，2025年以来，新兴市场、黄金、工业金属、日本股市和价值风格的表现均优于纳斯达克和标普500，与金融危机后十余年的市场格局形成显著反转。

这一轮换背后有深刻的基本面逻辑。

高盛指出，科技巨头的增长已不再仅仅依赖虚拟世界的软件应用，而是越来越依赖数据中心、电力供应等实体基础设施。

这种依赖关系产生了"级联效应"——科技巨头的资本支出溢出至众多长期被忽视的传统价值型行业，为工业、能源、公用事业等板块带来了结构性的收入增长机会。

与此同时，地缘政治驱动的国防支出激增为另一类"旧经济"行业提供了新的需求来源。飞机、坦克、弹药、舰船等传统国防装备需求在德国、日本等国急剧上升，相关企业的估值正在经历系统性重估。

布局资本支出受益股，拥抱阿尔法时代

在上述宏观框架下，高盛明确重申对资本支出受益股的投资偏好。高盛追踪的全球资本支出受益股组合年初至今已上涨约25%，但高盛认为结构性支撑依然稳固。

从行业构成看，该组合约30%为工业股，约20%为大宗商品生产商，约15%为科技股，约10%为公用事业，其余分布于化工、建筑、电信和房地产。高盛同时推荐四个主题性投资篮子：人工智能、国防支出、电力与电气化，以及HALO（重资产类股票）。

高盛的GS资本支出追踪器覆盖全球约4000家公司和20余个终端市场，其数据显示，资本支出受益股的相对表现通常领先资本支出周期约数个季度，当前读数仍具建设性，投资动能正从数据中心向能源、工业和基础设施领域扩散。

高盛强调，在更高资本成本的环境下，估值倍数扩张空间受限，盈利增长和盈利预期上调将成为超额回报的核心驱动力。目前资本支出受益股的盈利增速处于两位数区间，市场一致预期盈利同比上调约25%，为持续的估值溢价提供了基本面支撑。

高盛最终的结论是：未来市场将呈现更低的指数层面整体回报，但跨地域、跨行业、跨风格的相对回报分化将显著扩大。这意味着，投资者正在进入一个主动管理和阿尔法生成比任何时候都更具价值的新时代。

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美国人口普查局周三公布数据显示，5月零售销售额环比上涨0.9%，远超市场预期的0.6%，4月涨幅亦经修正至0.4%；同比增速达6.9%，为2023年1月以来最强表现。

加油站收入环比大涨3.4%，是推动整体数据走强的主要贡献项，直接反映伊朗战争期间油价飙升的影响。剔除加油站后，销售额仍录得稳健的0.7%环比增长。

数据公布后，Target和沃尔玛等大型零售商的表态与上述数据相互印证——两家公司均表示，在通胀持续多年的背景下，消费者购买意愿仍超出预期。此次数据亦与美国银行、摩根大通及PNC金融服务集团的信用卡消费追踪数据相吻合，上述机构均记录到较大规模的税收退款和股市上涨对消费支出的支撑。

然而，强劲数据背后存在明显隐忧：实际工资下滑、储蓄率走低，显示消费者维持当前支出节奏的空间正在收窄；低收入家庭在油价冲击下承压尤为突出，消费结构的"K型"分化持续加剧。

5月零售数据呈现广泛性增长，13个商品类别中有11个录得正增长。机动车及零部件销售环比反弹1.2%，为近一年来最大单月涨幅；加油站及非实体零售商（含电商）涨幅同样居前。相较之下，电子产品及食品服务类销售小幅收缩。

餐厅和酒吧支出环比下降0.1%，逆转了4月的强势增长——这是零售月报中唯一涵盖服务业的类别。

美国银行分析师在数据公布前已预判将出现大幅超预期表现。该行指出，5月汽油价格在CPI报告中环比季调后大涨7.0%，直接推高了加油站零售收入，是本月数据的重要拉动力之一。需要指出的是，上述所有零售数据均为名义值，未经通胀调整。

备受关注的"控制组"销售数据——直接用于计算国内生产总值（GDP）的零售分项——5月环比上升0.7%，明显高于市场预期的0.4%。该指标剔除了食品服务、汽车经销商、建材商店及加油站，被视为消费者基本支出动能的较为纯粹的衡量标准。

核心零售数据表现同样强劲：剔除汽车的零售额环比上涨0.8%，超出0.6%的预期；剔除汽车及加油站后的数据环比上涨0.5%，亦优于0.3%的预期。

若以CPI进行粗略平减，实际零售销售正从去年12月的负增长区间持续修复，消费的实质性改善趋势已初步显现。

尽管整体零售数据亮眼，消费结构的裂痕仍在扩大。美国银行数据显示，5月油价大涨导致各收入群体可支配类消费占钱包份额均低于2025年同期水平，与近年来该占比持续上行的趋势明显背离。

低收入家庭受油价冲击更为显著——必要支出占比的上升幅度大于中高收入群体，进一步拉大了不同收入阶层之间可支配消费能力的"K型"鸿沟。信用卡数据亦显示，富裕消费者支出增速明显快于中低收入群体，后者同时面临预算收紧与借贷成本偏高的双重压力。

随着近期油价开始回落，这一结构性分化能否逐步收窄，将成为判断美国消费后续韧性的关键观察指标。

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6月16日，具身智能企业星海图在全球开发者大会上披露了其最新的技术路线与商业规划 。

在此次大会上，星海图首秀了双足人形机器人Kengo（行客），发布并开源新一代VLA基础模型G0.5，并联合北京亦庄等国资平台揭牌成立数据公司“亦数智能”，正式启动“100万小时超高质量真实数据计划” 。而随着Kengo发布，星海图也成为中国唯一同时拥有模型与本体的具身智能企业。

当具身智能赛道逐渐度过早期的形态展示阶段，产业焦点正向底层商业逻辑和真实的场景落地转移 。星海图CEO高继扬基于行业变化，也对星海图进行了重新定位。

在高继扬看来，第一，星海图是一家具身大脑企业，以基础模型的预训练为核心；第二，它是软硬结合的公司，创业之初就坚持自己做整机，动力单元已有80%自研或产业链共研；第三，它是国内最早、也最坚定押注真实数据的公司。

01 物理Token的价值转移

在本次大会上，星海图自研的双足人形机器人Kengo正式亮相。从硬件规格上看，为保障系统的绝对同步性，Kengo在关节模组上采用了研发难度极高的整机EC通信架构。

然而，即便在自研硬件上投入颇多，星海图对其商业定位却有着异常清醒的界限划分。

高继扬在采访中对华尔街见闻等指出，“整机和供应链是一个有限游戏，智能和应用才是无限游戏。”

高继扬补充，“如果不玩好前面的有限游戏，是没机会玩好后面无限游戏的，我们花很多时间和精力去做自己的整机和供应链，目的还是为了做后面的智能和应用，这是真正的目的。”

这背后有一笔严格的底层账本，在发达国家市场，一个劳动力一年的综合成本约为4万至5万美元。如果硬件成本降至1万美元，并设定一年的投资回本周期，中间便会释放出3万至4万美元的差价空间。

这3万多美元的商业溢价，就是实体产业愿意为智能，即设备独立完成生产力岗位的能力，支付的对价。这也是星海图将内部研发资源向智能算法绝对倾斜的根本动因。

基于这套“有限游戏”与“无限游戏”的辩证关系，星海图为具身智能规划了三个严密的商业演进阶段。

第一阶段是当前的整机销售，主要面向科教研开发者与展演娱乐市场。

高继扬坦言，在这一阶段盲目追求销量的绝对第一不仅没有意义，过度开拓尚未成熟的生产力场景反而会沦为企业的负债。

第二阶段，随着机器智商的提升，行业将迈入面向生产力场景的方案订阅。

而最终的第三阶段，具身智能将彻底切入物理世界Token销售，即像今天购买云计算算力一样，按机器在物理世界产生的实际操作量进行计费。

为了支撑这种商业跨越，星海图在技术架构上提出了本能智能、作业智能与进化智能的“三重跃迁”。

同时，针对行业内关于VLA与世界模型的路线分歧，星海图给出了融合的解法，即两者并非对立，其底层都是将多模态数据转化为Token，并通过Transformer进行编码。

在实际落地中，以模仿学习为主线的作业智能，如本次发布的G0.5模型，将主要应用于轮式双臂机器人，解决高精度的任务执行；而以强化学习为主线的本能智能则优先匹配Kengo等双足设备，解决复杂地形的全身运动控制。

两者最终将在非结构化空间中走向融合，共同拼图具身大脑的完整能力。

02 数据成为关键

具身智能当前的核心痛点是真实数据的极度匮乏。基础模型搭建好后，要让机器人应对复杂的现实场景，行业必须在动作、操作对象、场景和机器本体这四个维度上，积累海量的真实物理数据。

高继扬指出，目前星海图在预训练阶段基本不使用仿真数据，因为只有真实数据能最高效地解决泛化性问题。但这引出了具身智能区别于大语言模型的最核心痛点是LLM的数据99%是公开可得的网络文本，而具身智能需要的数据99%是分散在各行各业的私有物理数据。

这决定了具身智能的数据获取是一项无法投机取巧的重资产苦活。在大会上，星海图宣布联合北京亦庄控股、亦庄机器人公司和亦庄国投，共同揭牌成立数据公司“亦数智能”，并启动“100万小时超高质量真实数据计划”。

结合一线运营数据，高继扬向外界拆解了这笔“苦活”的成本结构。

按真实物理场景计算，以人为主的采集成本约为每小时50至100元；包含设备折旧的遥控操作采集则高达250元/小时。综合市场均价，完成100万小时数据采集的直接资金成本高达1亿至2亿元人民币。

在具体执行上，星海图将采用针对特定工业场景的外包采集与利用穿戴设备日常作业的众包伴随式采集双轨并行的方式，以期在三年内将数据规模推向千万小时。

这仅是智能总成本的冰山一角。

具身智能领域存在一个严酷的“1:10定律”，即投入1元钱采集数据，至少需要配套10元钱的算力成本进行训练。

面对如此高昂的支出，星海图的财务策略是拥抱AI特有的Scaling Law。

高继扬表示，数据与算力的资金消耗不是线性增长，而是按“1、5、20、100”的指数级膨胀。因此，传统的风险投资匀速放款模型在此彻底失效；企业必须在资本上行期尽可能多地储备资金，同时严格遵守技术进阶的规律来规划支出节奏。

随着物理世界数据采集规模的爆发，生态协同与安全合规成为无法绕开的命题。

为此，星海图联合凯辉基金发起了面向具身智能早期投资的产业基金“星途计划”，以扶持初创团队，并与蚂蚁数科、百度智能云等15家企业成立数据生态联盟，试图打通从数据采集到应用的完整闭环。

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周二晚间，宝马宣布将2026年汽车业务EBIT利润率目标由4%至6%大幅下调至1%至3%，预计全年税前利润下降超过15%，并将整车交付量预期由"持平"调整为"小幅下滑"。公司将中国及亚太市场销量持续下滑、伊朗战争推高能源成本列为主因，并宣布加大成本削减力度，预计2026年下半年将产生一次性负面影响。

消息迅速引发市场连锁反应。周三欧洲股市开盘后，宝马股价一度暴跌超过11%，截至盘中跌约7%，创2020年底以来最低水平。梅赛德斯-奔驰、大众、雷诺、斯泰兰蒂斯等欧洲主要汽车股随之承压，板块集体走弱。

独立汽车分析师Matthias Schmidt向路透社表示，此次预警"只是冰山一角"，其他车企同样"难以幸免"。

这已是宝马过去两年内第三次发布盈利预警。德意志银行测算，新指引意味着宝马营业利润预期减少约30亿欧元。花旗分析师认为，在行业结构性负面趋势持续、欧盟监管持续施压的背景下，宝马"缺乏明显的正面股权叙事"，其估值低洼状态可能将持续存在。

尽管宝马列举了多重压力因素，中国市场的持续疲软仍是最核心的问题。宝马在声明中明确表示，"欧洲和美国的销量正向增长，无法弥补中国及亚太地区的销售下滑"，这是欧洲主要车企中率先披露中国市场疲软对2026年业绩造成实质冲击的案例之一。

今年一季度，宝马全球交付量同比下滑3.5%，其中欧洲市场仍保持3%的增长，而中国市场销量同比下降10%，降至14.4万辆。中国市场占宝马全球销量的比重，也从高峰时期的33.5%下降至25.5%。

竞争格局的根本性变化令问题更为复杂。过去二十年，宝马、奔驰和奥迪凭借品牌溢价牢牢掌控中国30万至60万元价格带，而这一区间如今正成为中国新能源品牌最激烈的角逐场地。为保住销量，宝马今年一季度对31款车型启动降价促销，旗舰电动车i7最高优惠超过30万元，但利润率也随之被迅速侵蚀。

更深层的隐忧在于电动化转型的滞后。

数据显示，中国新能源汽车渗透率已超过50%，而宝马在华新能源车型销量占比仅约6%，与市场趋势形成明显错位。Matthias Schmidt指出，中国本土品牌正加速蚕食外资车企在利润丰厚的高端市场的份额，并警告称，随着中国国内市场持续低迷，中国车企可能进一步加大对欧洲市场的攻势，以对冲本土需求的下滑压力。

除中国因素外，宝马将伊朗战争列为另一重要压力来源。公司表示，战争导致能源价格上涨，不仅推高了生产成本，还"对全球各市场的消费者信心产生负面影响"。

德意志银行和Jefferies的分析师均表示，此次下调幅度超出预期。德意志银行分析师在研报中指出，宝马此前在同业中享有"稳健可靠"的声誉，此次预警令这一形象受损，且电话会议留下的"问题多于答案"，令其对公司在架构调整和成本管控方面缺乏全面更新感到担忧。

此次盈利预警对宝马新任首席执行官Milan Nedeljkovic而言可谓开局不利。他上月刚刚接替长期掌舵的Oliver Zipse出任CEO，履新仅约一个月便不得不面对这场压力测试。他表示，公司需要根据"市场环境的急剧恶化"重新调整组织架构，并进一步加快降本增效措施。

市场对宝马的下一步举措高度关注。

Jefferies分析师预计，此轮重组将重点针对宝马德国本土业务，同时可能加速在中国和北美市场的本地化布局，以保护利润率。摩根大通分析师则预计，此举可能导致宝马在今年晚些时候的资本市场日上宣布削减10%至15%的产能。宝马发言人表示，现在就未来措施置评为时尚早，但产能削减方案正在研究之中。

与大众、奔驰已相继启动裁员不同，宝马至今仍未采取大规模裁员措施，而是选择通过提升工厂效率、压缩投资支出及推进Neue Klasse新平台来改善盈利能力。但随着利润率目标跌至仅1%至3%，市场开始质疑，仅凭这些措施是否足以支撑公司完成转型。

宝马的困境折射出欧洲汽车行业更广泛的结构性挑战。

德国汽车工业长期依赖的经典模式——在本土研发和生产核心零部件，再向海外市场输出高附加值产品——正在遭遇根本性冲击。大众CEO Oliver Blume此前已公开承认，支撑德国汽车工业多年的传统出口模式难以为继，大众正推进重大重组，以更深度嵌入中国市场。

在寻求新增长点方面，部分欧洲车企正将目光转向国防领域。Ineos Automotive和戴姆勒卡车本周相继宣布进军军用车辆生产，成为最新加入这一行列的汽车企业。

花旗分析师认为，在"全年盈利仍面临下行压力、行业结构性负面趋势持续、欧盟监管持续施压"的背景下，宝马估值低洼状态可能将持续存在。分析师普遍判断，此次宝马盈利预警的意义已超越公司本身——它所揭示的是整个欧洲汽车工业正在经历的深层变局：当电动车时代重塑竞争规则，欧洲车企赖以成功数十年的商业模式，正承受前所未有的压力测试。

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据CNBC，曾因成功做空美国次贷市场而闻名的Michael Burry表示，其当前对SpaceX既未建立多头仓位，亦未持有空头头寸，主要原因并非基于对公司基本面的判断，而是做空成本当前处于难以承受的高位。

Burry在Substack平台撰文指出，SpaceX本质上仅为“一家小型航天企业、一家细分市场电信运营商、一家问题缠身的社交媒体公司，以及一家‘CoreWeave-light’型算力服务商”，其年营收不足200亿美元，却对应约3万亿美元的市场估值。

上述言论发布之际，SpaceX上市后股价持续飙升。公司上市首日即大涨20%，随后一周累计涨幅超过25%，市值不仅超越伯克希尔·哈撒韦，更跻身全球市值前五，仅次于英伟达、谷歌、苹果和微软。

看跌期权太贵，Burry选择观望

Burry透露，其曾对多份SpaceX看跌期权合约进行过深入研究，但最终均因成本过于昂贵而放弃。

以彼时约212美元的股价为基准：2028年12月到期、行权价100美元的看跌期权，报价约25美元；2027年6月到期合约约13美元；而2026年12月到期的短期合约，报价约为6.75美元。

Burry坦言，尽管对最后一笔短期合约“一度有所心动”，但经权衡后仍认为溢价过高，最终选择按兵不动。他进一步表示，若未来股价能稳定在200美元中段，且隐含波动率从当前高位回落，届时做空成本才可能进入更具吸引力的区间。

此外，Burry还将SpaceX与伯克希尔·哈撒韦作了对比：当前市场给予SpaceX的估值已“超出伯克希尔2.5倍”，而后者是“两位当代最伟大的投资者，耗费近两个世纪时间一砖一瓦建立起来的企业”。

Chanos泼冷水：SpaceX估值已脱离商业现实

另一位知名空头、曾因成功预警安然崩盘而声名显赫的Jim Chanos，则在SpaceX上市前夕对其估值提出更为直接的质疑。

在纽约Global Alts峰会上接受采访时，Chanos指出，SpaceX当前对应约90倍市销率，而同样享有“马斯克溢价”的特斯拉，其市销率仅约14倍。他表示：“90倍营收与10到15倍营收属于截然不同的量级，这完全是另一个物种。”

针对马斯克所描绘的太空数据中心蓝图，Chanos同样持保留态度。他认为，将数据中心部署至太空不仅面临高昂的发射成本，还需解决辐射防护、散热、系统冗余及保险承保等一系列现实难题。Chanos直言：“若关键组件发生故障，你不可能像在地球上那样，派一名工程师携带零件上天维修。”

此外，Chanos指出，SpaceX的核心运载工具“星舰”迄今已完成12次试飞，但仍未实现进入地球轨道的目标。在他看来，市场当前给予SpaceX的估值，更多反映的是对未来愿景的押注，而非已兑现的商业现实。

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短短一年时间，在金融这个最有财富想象力的赛道，AI和agent的角色，又被推到重来了。

2025年，大模型几乎成为银行、券商和保险公司的标配项目，Agent也成为最热的技术名词之一。但热闹背后的问题悬而未决：这些Agent究竟创造了多少价值？

事实上，在很多金融机构里，所谓智能体更像是一个外挂。它能够总结材料、识别图片、回答问题，却很难真正进入业务核心流程。客服仍然是客服，客户经理仍然是客户经理，研究员仍然需要自己完成大部分工作，AI更多承担的是辅助角色。

如此局面，很快随着agent的迭代发生了变化。

2026年6月16日，阿里云在中国国际金融展上，打出了自家在金融领域的新牌——“点金”agent。与产品同时被推到台前的，还有一份长长的清单—，其宣布将财富管理、信贷风控、保险展业、投研分析等百余项专业技能正式开放，供金融机构在智能体开发中直接调用。

按照官方的描述，点金已经可以在投研、投顾、信贷、风控、理赔等业务流程中执行完整任务链，包括跑回测、训模型、写报告、做合规等一系列原本被认为只有专业人员才能完成的工作。

“今年是真正的智能体元年。”阿里云智能集团副总裁、新金融行业总经理张翅向华尔街见闻直言道。

在张翅看来，金融行业正在从AI Plus走向AI Native，从给业务流程增加一些AI能力，转向让Agent直接进入具体岗位。从客户经理、信贷经理、保险代理人到券商研究员，每个人身边都开始出现一个数字助手，甚至一个数字分身。

这或许意味着，金融行业的大模型应用正在告别演示和试验阶段，逐步进入生产系统。

AI不再只是机构的外挂

过去一年，金融机构里凡是做过AI项目的人，多半都经历过一种尴尬。

年初信誓旦旦立项做几十个、上百个智能体，年底盘点时却发现，大多所谓的“智能体”，不过是给原有业务流程接了个外挂。流程、岗位、组织都没变，只是某个环节里多了个智能体。

在张翅看来，过去很多被称为Agent的产品，本质仍然是流程编排系统。一个客服外呼可能对应六个流程，一个信贷业务对应二十多个流程，一个理赔流程甚至有四五十个环节。AI只是被安插在其中某几个节点完成识别、生成和总结。

张翅给这样的模式做了个比喻，“我们原来有一个电视机，加了一个USB接口的外挂可以放些东西，今天不是，电视机整体是完全AI融入的新物种。”

“去年讲AI，是用模型后训练帮你生成内容。今天是真正带你理解世界、环境，作为你真正的助力，是不断持续交互的。”张翅认为，金融机构对智能体的理解，正在从AI Plus跳进AI Native。

跳进的标志，是Agent坐进了具体岗位的工位。

张翅举了客户经理的例子。过去AI更多是在投研流程中的某个节点发挥作用，比如总结研报、整理资料或者生成内容。而今天的Agent已经能够参与整个投研链条。

“从分析行业、筛选标的，到挖掘被低估的公司，再到生成交易策略、修改策略代码，它是一个持续工作的过程，更像一个真正的AI助手了。”

阿里云这次发布的“点金”金融级通用智能体平台，就在反复强调的就是数字员工。

中信证券则按照自动驾驶的分级思路，把数字员工分成了L1到L5五个等级：从单一流程执行的基础自动化，到协同辅助，到有条件自主，再到高度自主，最终走向全场景终极智能体。这种分级背后，是金融行业开始接受，智能体不再是软件功能，而变成了组织里的新工种。

但问题是，Agent为何会首先在金融行业落地？答案与金融行业自身的数字化程度有关。

过去五年，中国金融业几乎是数字化投入最大的行业之一。银行完成云原生改造，券商建设数据中台，保险公司推动线上运营。大量业务规则、客户数据和操作流程已经被数字化沉淀下来。

这成为Agent进入生产系统的基础。

张翅提到一个案例，广东有家具产业，河南有假发产业，江浙有水产养殖产业。对于区域银行客户经理而言，这些行业背后有完全不同的经营逻辑、融资需求和风险结构。“这是过去数字化没解决的问题。”

传统系统能够记录数据，却无法理解行业。而Agent开始具备这种能力。它可以结合产业链信息、订单情况、汇率变化以及金融产品设计，为客户经理提供一客一策的服务方案。

另一类变化发生在券商和财富管理行业。这里聚集着大量知识工作者，他们每天阅读研报、分析财报、构建模型、设计投资策略。这些工作天然适合Agent参与。

这些案例背后，其实对应着一个更大的趋势。企业购买的对象正在发生变化，从原先的SaaS软件，到如今的数字劳动力。张翅向华尔街见闻反复提到“一岗一助手”“一岗一分身”“数字员工”等概念。其背后逻辑与微软、OpenAI正在描绘的Agent经济高度一致。

未来企业衡量生产力，不再只是员工数量，而是数字员工数量。因此阿里云也提出一个新指标——Token。“数字员工消耗更多成本的是Token。”张翅说，“它既是成本衡量体系，也是价值衡量体系。”

在这样的叙事下，金融行业开始出现新的组织形态。研究员身边有研究Agent。客户经理身边有客户经理Agent。保险代理人身边有保险Agent。一个人逐渐拥有一个数字团队。

芯-云-模-智的全栈赌注

看到了机会的阿里云，正摩拳擦掌，重新定义自己在金融业里的角色。

回溯来看，过去十几年，云厂商在金融行业讲的故事大同小异，做战略共建者、做技术战略伙伴、做长期服务提供商。做一个数据中台、数字化转型，动辄半年一年起步，等系统建好，业务的耐心可能也耗光了。张翅也直言，“原来的软件和技术离管理、离组织太远”。

但智能体不一样，它能在很短的时间里读完一份财报、跑通一段信贷流程、生成一份研报草稿。“今天的AI，为什么大家平台也用，它是能够实时反馈、实时有效果的，是能够真正与业务融合。”张翅向华尔街见闻说到。

这种节奏上的差异，给了阿里云重塑自身定位的窗口。

它试图抛出新故事，把自己讲成一个芯-云-模-智全栈打通的金融AI基础设施提供商：底层是平头哥真武M890 AI芯片；中间层是飞天智算云和QWEN模型；上层是点金智能体平台和这次开放的129项金融Skill。

这四层串起来，目的是如何把token的单位成本压到对手压不到的水位。

张翅自己是个“模型党”，但他对模型层的护城河并不乐观。“基模是开源的，大家是平等的。智能体技术也在做，会有一些参差不齐的过程，因为有AI Coding在，想要拉齐互相弥补也非常快。”

他认为真正的杀手锏在数据。“我们自己选择一个很大重点的方向在数据层面，真正的数据要发挥价值，才是金融行业智能体最核心关键的。去年是能说会道，今年是能写会算，这个其实还是一个很大的不同，因为数据才会真正反映出来最终给的结果不同。”

这也解释了点金平台为什么把原生接入Wind、盈米且慢、东方财富、恒生聚源作为一个重要卖点，因为在他看来，金融Agent要做的事情，是基于真实行情数据跑出一份能交付给基金经理的策略建议。

阿里云为这套故事画出的边界也很清晰：服务银行、券商、保险这些持牌机构，先做金融从业者的数字助手。

在被问到智能体涉不涉及金融牌照时，张翅直言：“我们现在做的事情还是跟监管要求一致，先以服务人为主，产品都是ToB的，都是给金融机构、牌照主体来做，并没有开放到ToC”。

阿里云的算盘也很清楚，它要抢在所有人之前，把自己嵌入到这些机构的日常生产流里去，等模型层卷无可卷、工程层互相拉齐之后，留下来的就是数据、行业know-how和客户关系本身。

Agent进入深水区之后

但故事讲到这里，必须停下来看看另一面。

金融Agent要真正走深，不能光是看模型能力和生成效果，更要看数据、风控、合规这三件事能不能跟上。这是金融行业天然的边界感，也是阿里云需要跨过去的几道门槛。

首先是数据。公开数据和机构私有数据怎么结合，是所有金融Agent项目最先撞上的问题。

张翅给出的方案是分两段处理，“公开市场所有的资询，包括交易的数据，甚至包括在银行做信贷、海关还是外汇局牌照的数据，都可以帮其做研究和分析。”

私有部分则必须本地化。“比如做行业分析，公开研究要做一部分，做完这部分的研究分析之后，要用真正自己内部的投研框架和知识库做一个精准的事情，比如ETF或者某一个产品设计，你一定要回到本地再去做。”

这个思路对头部机构没问题，但对中小银行而言，本地化部署本身就是一笔不小的投入，更别提持续的算法迭代成本。阿里云的解法，是用Agent去做算法平权。

张翅讲道，“原来更多区域性的银行，因缺乏数据算法、科学家人才，导致其在原来做服务本地信贷经营时又不是标准化，服务那么多企业，又要对每个企业做画像、风险建模，都是非常难的。现在通过这种方式，完全可以用Agent方式把过去所有的风险建模的逻辑。”

听起来很美，但中小银行真要把Agent当数据科学家用，还需要一段不短的验证周期。

其次是留痕和可解释。

金融行业不接受黑箱过程，每一次工具调用、每一个决策节点、每一次人工介入都必须完整留痕。点金号称内置了凭证隔离、操作留痕和三重合规防线，整个推理过程可解释、可追溯。

但这套机制在监管落地层面究竟能解释到什么颗粒度，仍然要看具体业务线条的实际验证。

今天大多数金融机构对Agent的留痕要求，已经远远超出了日志记录的传统含义，它需要回答的是“为什么这一步Agent这么决策”，而这恰是大模型难回答的问题。

最后是责任归属。

Agent参与到信贷审批、投研建议、财富配置、保险理赔这些金融机构的核心业务时，一旦出问题，责任主体如何划分？

以信贷为例。点金已经在东南某银行做到了专家人审通过率和Agent通过率几乎可以持平，但张翅特别强调：“现在没有完全做到真正意义上脱离的，这也是一个很大的挑战。“为什么不脱离？因为责任问题没解决。

还有一个被反复提到、但容易被忽略的卡点是“一号位认知”。

张翅说，智能体落地的最大挑战其实不是技术。“客户本身自己对于Agent的认知，人的一号位的认知，会决定这个智能体到底会怎么样。”

因为金融机构内部的组织设计、考核机制、文化氛围，决定了Agent到底是被当成创新展示品还是真正的生产力工具。中信证券能跑出L1-L5的数字员工体系，靠的不光是技术选型，更是自上而下的组织共识。

回到一开始的判断，2026年到底是不是金融智能体的元年，答案并不取决于阿里云、华为、腾讯、字节谁的模型更强、谁的Agent平台更完善。它取决于金融机构内部，能不能在创新和治理之间、应用和合规之间找到真正可以落地的平衡点。

让Agent坐上工位是一回事，让它真的能签字画押，是另一回事。

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据华尔街见闻了解，它是一款专为 AI 智能体支付场景设计、内置于微信零钱内的产品功能。微信支付AI专属卡当前已接入腾讯桌面智能体 WorkBuddy，为其带来AI支付能力，未来还将面向更多智能体平台开放。

随着Agent能力的逐渐提升，用户如今已经可以在一些Agent该产品中获取丰富的信息与智能推荐，但在产生消费决策的瞬间，依然需要跳出应用去其他传统的应用程序中付款。这种高摩擦的交互体验，在一定程度上阻断了Agent完成“AI购物”这一任务闭环。

如今，微信的AI专属卡虽然将支付能力直接内嵌至智能体对话流中，让支付作为任务完成的自然一步在对话中闭环，但基于安全考虑，最后订单的支付还是需要用户在手机端确认后才会执行。

以在 WorkBuddy 上的“专家”页面召唤“美团生活助手”为例，比如说一句“附近有什么好吃的团购”，WorkBuddy 便会基于位置和偏好推荐团购清单，用户选定后，绑定AI 专属卡并充值，然后由 AI 发起支付、在手机端确认，从 AI 专属卡完成扣款。

安全性依然是如今AI支付强调的重点。

据悉，微信AI专属卡与微信支付主账户完全隔离，完成绑定的智能体的所有消费仅能使用专属卡内余额。此外，AI专属卡在卡内转入多少、如何使用由用户自行决定，并可随时通过“转入/转出”调整余额。

在整个Agent生态中，AI支付是基建一样的存在，尤其是如今WorkBuddy正在不断拓展能力边界，从办公覆盖到生活服务方面。

此次AI支付打通后，WorkBuddy的能力边界算是得到进一步拓展。

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在最新月报中，IEA预计2026年全球石油需求将同比减少110万桶/日，降幅约1%，创下2020年疫情以来最大年度跌幅。相比之下，该机构此前仅预计需求减少42万桶/日。IEA将此次大幅下修归因于战争引发的油价飙升以及燃料供应链中断，两者共同抑制了全球能源消费。

不过，需求疲软并未缓解供应紧张。IEA指出，战争导致全球原油库存持续以创纪录速度下降，各国政府在连续释放战略储备后，官方库存已降至1990年以来最低水平。未来数月，若供应恢复进度不及预期，全球库存可能进一步跌向历史低位。

但从更长周期来看，IEA认为当前紧张局面终将缓解。随着中东供应逐步恢复以及OPEC+以外产区增产，全球石油市场将在2027年重新转向供过于求。该机构预计，明年全球石油需求将增加约200万桶/日，供应增量远超需求增量，足以重新建立市场盈余。

需求再遭下调，供应中断规模处历史高位

IEA将今年全球石油需求降幅预测从42万桶/日大幅上调至110万桶/日，修正幅度超过一倍。

该机构认为，战争带来的高油价环境已经开始明显侵蚀终端消费能力，而燃料供应中断则进一步拖累运输和工业活动，形成需求与经济增长同步放缓的压力。

尽管如此，需求下降仍远不足以抵消供应端遭受的冲击。据IEA估算，此次冲突导致的供应损失超过10亿桶，成为现代石油市场史上规模最大的供应危机之一。面对巨大的缺口，各国只能通过释放库存、提高其他产区出口以及主动削减消费等方式进行应对，其中亚洲的需求调整最为明显。

停火协议临近，但供应恢复仍需时间

随着美伊双方加快推进停火谈判，市场对中东供应恢复的预期正在升温。

IEA表示，霍尔木兹海峡货运量自6月初以来已明显回升，海湾产油国正在加快出口节奏。一旦停火协议正式落地，区域原油和成品油运输量有望进一步增加。

不过，该机构强调，供应恢复不会一蹴而就。霍尔木兹海峡及周边航道仍面临排雷工作，部分港口和物流体系也需要时间恢复正常运转。IEA预计，即便停火协议顺利签署，伊朗原油出口恢复至战前水平仍需数月甚至更长时间。过境安排、运输安全以及地区政治因素仍存在不确定性，这些因素都可能拖慢中东供应回归市场的速度。

库存跌至三十余年低点，补库窗口或于2027年开启

在需求下滑背景下，全球库存仍持续快速下降，当前供需错配程度远超预期。

IEA指出，各国战略石油储备在过去数月持续释放后，官方库存已降至1990年以来最低水平。未来数月，如果供应恢复速度慢于库存消耗速度，全球石油库存可能在年底前进一步跌至历史低位。

IEA预计，市场将于2027年重新转向供应过剩，届时全球能源体系或将迎来重要补库窗口期。该机构表示，初步供需平衡测算显示，届时市场将出现显著供应盈余。这不仅有助于补充此前大量消耗的商业及战略石油储备，也为各国重新审视能源安全战略与储备政策提供契机。

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在美国知名风投机构Altimeter近期举办的活动上，AI推理基础设施服务商Baseten首席执行官Tuhin Srivastava透露，其云服务商已于今年5月提前通知，英伟达B200 GPU的每小时租赁单价将在10月合同续约时，从现行的2.63美元涨至5.10美元，涨幅约94%。

他强调，这一数字的关键不在于绝对价格水平，而在于其所折射出的供需失衡程度——云服务商提前数月主动报价，本身即表明在算力持续紧缺的背景下，需求方已几无议价空间。

与此同时，供给端紧张态势同样未见缓和。据Tuhin Srivastava介绍，当前采购1000块GPU的交付排期已普遍延至明年第二季度，等待周期长达12至15个月。交付瓶颈与租赁价格上涨形成叠加效应，企业即便加大投入，短期内亦难以通过采购途径补足算力缺口。价格上行与供给瓶颈双重挤压下，AI推理的成本正面临实质性抬升。

Baseten成立于2019年，总部位于旧金山，定位为生产级AI推理基础设施服务商，业务涵盖模型部署、管理、扩展与监控，提供多集群、多云环境的弹性扩展支持，并辅以性能研究与嵌入式AI工程服务。截至2026年1月，公司已完成D+轮融资，并获得英伟达战略投资。

Baseten首席执行官Tuhin Srivastava

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据报道，中国未来五年AIDC资本支出可能达约2万亿元人民币。据追风交易台消息，美银预计中国AI资本支出将从2026年约1400亿美元增长至2030年的3270亿美元，复合增长率24%，届时约占全球AI资本支出的20%。与此同时，美银全球团队同步将2030年全球AI资本支出预测上调至1.7万亿美元以上，较2025年的2600亿美元大幅跃升。

报告围绕两条主线展开。第一条是AI材料，涵盖铜、PCB材料（铜箔与玻璃纤维）、光纤、磁材/钨/铀五大品类，多个高端子品类正面临结构性供给短缺，价格上行动能充足。第二条是AI供电，包括变压器、燃气轮机、柴油发动机、储能系统及电源供应五大机遇，中国凭借电力成本、电网条件及装备产业链优势，有望在全球AIDC建设浪潮中实现深度受益和出口份额提升。

上述判断的核心逻辑在于，AI算力竞赛正日益演变为电力基础设施的竞赛——全球数据中心装机容量预计从当前约100GW扩张至2030年近300GW，单机架功率密度从传统服务器的10至15千瓦，沿Nvidia平台路线图跃升至当前的100至120千瓦，并有望在下一代系统中突破1兆瓦，由此带动上游材料与电力设备需求进入结构性上升通道。

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6月17日，A股全天低开高走，三大股指持续拉升，沪指收复4100点，创业板涨超1%，科创50指数大涨超4%。AI硬件侧持续拉升，电路板、覆铜板等概念股再度大涨，玻璃纤维、玻璃基板等概念股爆发，京东方直线涨停。芯片半导体午后大涨，“股王”联讯仪器、兆易创新均创新高。

港股全天震荡盘整，恒指午后跌幅扩大至1%，恒科指维持在平盘附近震荡，科网股午后回落，快手逆势涨超7%。芯片股再度拉升，华虹宏力涨8%。AI大模型股反弹，智谱涨超13%，MINI-MAX一度大涨超8%。债市方面，国债期货全线上涨。商品方面，国内商品期货走势涨跌分化。

A股：截至收盘，沪指涨0.40%，深成指涨1.31%，创业板指涨1.56%。

盘面上，个股跌多涨少，沪深京三市超3700股飘绿，今日成交3.11万亿。沪深两市成交额3.09万亿，较上一个交易日放量近300亿。板块方面，基板概念股掀涨停潮；半导体产业链盘中崛起，多股创历史新高；中字头股午后异动拉升。AI应用、大消费、文化传媒、煤炭、油气、汽车板块跌幅靠前。

港股：截至收盘，恒生指数收跌0.74%，恒生科技指数涨0.22%。

盘面上，科网股多数下跌，AI大模型股午后进一步扩大涨幅，芯片半导体午后大爆发，苹果概念股盘中活跃，具体来看，智谱涨逾12%，华虹宏力涨逾8%，快手涨逾7%，舜宇光学科技、MINIMAX涨逾6%。

债市：国债期货全线走高，截至收盘，30年期主力合约涨0.23%，10年期主力合约涨0.07%，5年期主力合约涨0.03%，2年期主力合约涨0.01%。

商品：国内商品期货涨跌参半，截至收盘，贵金属涨幅居前，铂金涨1.32%；油脂油料多数上涨，豆二涨1.17%；基本金属多数上涨，沪铅涨1.10%；新能源材料多数上涨，碳酸锂涨0.59%；能源品跌幅居前，LPG跌6.02%；化工品多数下跌，沥青跌4.10%；黑色系多数下跌，铁矿石跌2.61%；农副产品涨跌参半，生猪跌2.16%；航运期货全部下跌，集运指数(欧线)跌1.61%；非金属建材全部下跌，玻璃跌1.19%。

AI硬件持续爆发，芯片产业链午后大涨

AI硬件股持续走强，玻璃基板方向，京东方Ａ、美迪凯等多股涨停。京东方A开盘迅速涨停，股价报6.71元/股，总市值超2400亿元。

消息面上，据21世纪经济报道，6月17日上午，成都高新西区一座崭新的厂房内，国内首条、全球首批高世代AMOLED生产线——京东方第8.6代AMOLED生产线正式量产，将助力中国柔性显示产业从“行业领跑”迈向“定义赛道”新高度。

京东方在6月16日投资者调研纪要中介绍，目前，公司已实现TGV开孔、深孔填铜、增层、布线等玻璃基封装载板全流程工艺拉通，并于2025年完成大尺寸高层数（9-2-9，20 层）玻璃基载板样品开发和送样。公司目标产品为大尺寸算力芯片先进封装所需的玻璃基载板（Glass Core Substrate），可匹配不同的先进封装方式，目前已给部分国内客户送样，部分客户已通过概念认证并进入技术测试阶段。

行业数据显示，2026年全球玻璃基板市场规模预计达186亿美元，2026-2030年复合增长率14.5%，远高于有机基板6%的增速；长期维度上，2028-2040年行业复合增速更是达到67.2%。

此外，台积电近期向供应链发布“CoWoS玻璃基板开发计划”，确定携手ABF载板厂商Ibiden与面板厂商群创，共同验证玻璃基板导入CoWoS先进封装的可行性。这是台积电首次公开玻璃基板技术应用进程，意味着玻璃基板正式跨入产业化验证阶段。

国盛证券认为，玻璃基板凭借热学稳定性佳、翘曲变形小、热膨胀系数与硅片高度匹配、高频介电损耗低、布线密度高等综合性能优势，成为先进封装下一代核心基材，同时也是光电共封装（CPO）实现规模化落地的关键载体，行业成长空间广阔。现阶段行业核心瓶颈集中在TGV玻璃通孔、微孔金属化、铜层附着力等工艺环节。

天风证券表示，近期电子布年内第五轮涨价落地，在AI产业链拉动玻纤景气延续背景下，玻纤行业周期性复苏已在路上。本轮电子布涨价的核心驱动力来自下游需求的结构性上升。电子纱扩产周期同样较长，高端电子布产能落地尚需时间。

PCB方向，科翔股份、一博科技20CM涨停，诺德股份、中京电子、光华科技、深南电路、华正新材等纷纷涨停。

消息面，6月16日，全球覆铜板行业龙头企业建滔积层板正式发布新一轮产品涨价函，宣布旗下所有规格FR-4覆铜板、PP半固化片统一上调价格，涨幅达15%，本次调价自新订单接单之日起正式执行。

万联证券认为，AI浪潮持续推进，算力建设方兴未艾。随着推理需求爆发，AI服务器和高速交换机出货有望保持增长。AI PCB需求旺盛，高多层板及HDI市场需求增速相对较快，带动上游半导体设备及材料受益。

芯片半导体午后大涨，普冉股份、盛美上海20CM涨停，华峰测控、奥来德、中巨芯等涨幅居前。兆易创新涨停，创历史新高。

半导体设备、半导体硅片等半导体产业链纷纷拉升，

值得注意的是，作为目前A股市场股价最高的股票，联讯仪器今天再度走强，盘中股价最高触及2378.68元，创出该股上市以来历史新高。

存储芯片掀起涨停潮，协创数据、恒烁股份等股跟涨。

HBM概念股也走高，香农芯创创历史新高。

消息面，6月17日，韩股SK海力士震荡走高涨超5%，再创历史新高。SK集团总市值在上一交易日盘中突破2000万亿韩元(约合8.95万亿元人民币)大关。

6月16日，摩根士丹利发布研报称，受AI数据中心需求持续增长推动，硬盘行业供需趋紧程度超出预期，短缺局面或至少持续至2028年。这一判断直接点燃了A股存储芯片板块的交易热情。

此外，AI算力需求持续井喷，日前，国家数据局数字科技和基础设施建设司副司长李建国表示，算力网投资将达到万亿量级，进一步强化了市场对存储芯片长期景气的预期。

AI大模型股全天强势

智谱大涨13%，MINIMAX-W涨超6%。

消息面上，智谱今日宣布上线并开源GLM-5.2。同时，GLM-5.2的线上推理依托多个国产算力平台。

另据支付宝微信公众号，最新国产大模型MiniMax M3全面接入Token Pay，由支付宝发布的国内首个面向MaaS（模型即服务）支付解决方案投入规模化应用。

据悉，MiniMax 接入支付宝Token Pay后，即相当于建立了一套完善的支付 SaaS 系统，让企业实现“批量购买、一键分发”的Token席位管理。除了Token Pay，MiniMax还将于近日全线接入支付宝全栈AI支付产品。

商业航天盘中拉升

经历多日调整的铂力特，今早开盘后，直线拉升，20分钟内封死20%涨停板。与此同时，商业航天板块午后拉升，创远信科、上海瀚讯等涨幅居前。

据券商中国，近日，马斯克在社交平台上表示：“我认为SpaceX可能在2030年达到约1万亿美元的收入。”在后续帖子中，这位亿万富翁进一步强调了这一预测：“如果2031年收入不超过1万亿美元，我会感到惊讶。”昨夜美股收盘涨跌不一，SpaceX股价仍收涨4.8%，达201.8美元/股，市值升至2.65万亿美元。

另外，我国商业卫星也进入密集发射期，成为我国新一代通信网加速建设的生动缩影。从5G赋能千行百业到5G-A规模化商用、6G技术试验推进，从万兆光网试点到卫星组网，一张空天地海一体化的新一代通信网正在加速构建。

数据显示，2025年全行业融资总额约186亿元，同比增长32%，全年发生融资事件67起。目前，蓝箭航天科创板IPO已获受理，拟募资75亿元；中科宇航紧随其后，拟募资41.8亿元已进入问询；星河动力、天兵科技、星际荣耀也扎堆完成了辅导备案。

大同证券结合盘面得出的结论认为，市场呈现三个显著特征：一是“科技内部剧烈分化”，二是“资金向周期资源切换”，三是“红利防御价值凸显”。向后看，短期市场面临三股力量的博弈：一是外部宏观反复扰动，美联储6月FOMC会议临近，美联储主席沃什首秀表态或中性偏鹰，加息预期仍存在不确定性；二是内部产业催化，对科技产业链形成支撑；三是资金行为再平衡，前期科技题材积累较多涨幅，资金存在阶段性调仓换股的需求。综合来看，短期市场或延续震荡蓄势格局，结构性行情为主；中长期来看，科技高景气赛道仍是市场主线，本轮调整为优质标的提供了布局窗口。

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更重要的是，摩根大通认为市场忽略了今年3月双方签署的五年合作协议。该协议不仅锁定了博通在未来四代TPU（v8至v11）中的设计主导权，还包含逐年增长的采购承诺，使博通AI业务收入的可见性直接延伸至2031年。

在摩根大通看来，投资者过度聚焦谷歌自研ASIC所带来的潜在竞争，却低估了博通在先进芯片设计、封装技术和IP积累上的深厚壁垒。随着全球大型模型厂商加速转向定制AI芯片，博通有望成为这一基础设施浪潮中的最大受益者之一。报告预计，该公司AI业务收入将在2027年同比增长2至2.5倍，并于2028年再次实现翻倍增长。

TPU v9项目“没有延期，也没有取消”

摩根大通最新产业链调研显示，谷歌下一代AI训练芯片TPU v9项目未现变数，仍由博通负责开发并计划于2028年量产，外界传闻的延期或取消并不属实。该芯片采用2nm工艺，集成4颗计算芯片、16组HBM及400Gbps SerDes接口，是谷歌 AI基础设施的关键一环。

事实上，博通早在2025年上半年即启动IP设计，下半年转入SoC开发，该项目始终位列公司内部最高优先级。与此同时，下一代TPU v10的前期研发也已启动。从产品规划到研发节奏来看，谷歌与博通的合作关系稳固，市场担忧的合作裂痕并无依据。

五年协议锁定未来四代TPU

报告指出，市场目前忽略了一个更关键的信息：今年3月，谷歌与博通已签署新的五年合作协议，锁定了未来四代TPU产品路线图，涵盖TPU v8、v9、v10及v11。协议不仅包含长期供货安排，更附带谷歌方面的收入承诺，为博通AI业务提供了极强的确定性。

摩根大通预计，这意味着博通TPU相关收入将在2031年前保持逐年增长。在当前AI产业链中，能够获得大型模型厂商长期采购承诺的企业屈指可数，而谷歌的持续投入无疑为博通未来数年的成长打开了更清晰的空间。

谷歌自研芯片短期难以撼动博通

过去一年，谷歌持续强化内部芯片团队（COT）并引入更多供应商参与TPU研发，被不少投资者视为博通未来最大的风险来源。但摩根大通认为，这一担忧明显被夸大。

报告指出，谷歌内部团队目前仍在优化现有TPU v8t（Zebrafish）项目，而博通负责的TPU v8i（Sunfish）已于2025年中完成认证，即将进入量产，双方在先进AI芯片设计领域仍存在至少18个月以上的技术差距。

报告强调，ASIC竞争远非单一技术指标的较量，而是涉及计算架构、网络设计、存储系统、先进封装及IP积累等多维度的综合博弈，这些恰恰是博通过去数十年持续投入所建立的核心壁垒。报告特别指出，过去12年间博通已协助谷歌完成14款最先进芯片设计，其经验与执行能力远非短期所能复制。

AI订单储备优势显著

博通在AI ASIC市场的客户布局优势同样不容忽视。

目前，博通拥有全球规模最大的AI ASIC项目储备，客户覆盖谷歌、Anthropic、OpenAI、Meta等头部AI玩家，同时还参与了SoftBank/Arm的XPU项目、SambaNova的RDU项目以及苹果AI CPU项目。

随着越来越多大型AI模型公司寻求摆脱通用GPU依赖、转向定制ASIC路线，博通正成为这一趋势的最大受益者之一。基于此，摩根大通预计博通AI业务收入将在2027年同比增长2至2.5倍，并在2028年再次实现翻倍增长。

优势或被低估，先进封装与量产壁垒

当前市场讨论的焦点过于集中在谷歌是否会扶持内部芯片团队，却忽略了博通真正的竞争优势。

无论是先进芯片设计能力、封装技术、IP积累，还是大规模量产执行经验，博通都仍然保持着明显领先地位。随着新加坡先进基板工厂投产以及2028年先进封装产能释放，公司未来几年在AI ASIC市场的领先优势甚至可能进一步扩大。

在摩根大通看来，市场看到的是谷歌试图降低对博通的依赖，而忽视的是谷歌未来四代TPU实际上已经与博通深度绑定。对于AI时代的定制芯片竞赛而言，博通仍是最难被替代的核心玩家之一。

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据韩国证券存托机构数据，SpaceX于6月12日（周五）正式上市首日，韩国逾1400万名个人投资者单日净买入该股规模达7.96亿美元，使其一跃成为韩国散户持仓最受欢迎的美股标的。这一单日净买入额，甚至超过过去三个月内任何其他美股的累计净买入总量。

SpaceX上市以来股价已累计上涨49%，公司市值升至2.65万亿美元，较亚马逊高出约80亿美元。韩国散户的大举买入，发生在该国投资者此前被拒于SpaceX IPO门外的背景之下，进一步凸显了这家公司在全球散户群体中的吸引力。

韩国散户错失IPO，上市后加速补仓

与日本、澳大利亚不同，韩国并未向散户投资者开放直接参与SpaceX IPO认购的渠道。作为此次IPO承销商之一的未来资产证券（Mirae Asset Securities Co.）曾向部分特定投资者提供认购机会，但最终未能获得任何配售份额。

这一失误已引发监管层关注。韩国金融监督院随后扩大了对未来资产证券的检查范围，将其未能在IPO中获得SpaceX股份一事纳入审查。

被拒于IPO之外的韩国散户，选择在二级市场上"补课"。首日近8亿美元的净买入规模，直观呈现了这一压抑已久的需求在上市后的集中释放。

马斯克效应：韩国散户的长期偏好

韩国散户对马斯克旗下资产的热情由来已久。据韩国证券存托机构截至6月15日的数据，韩国个人投资者合计持有特斯拉股票市值达259亿美元，是特斯拉不可忽视的重要股东群体。

SpaceX相关ETF同样受到追捧。据上述数据，过去一个月内，投资SpaceX的交易所交易基金净流入规模达3.01亿美元，显示出韩国散户通过多种渠道布局这一资产的强烈意愿。

在截至6月12日的三个月内，美光和追踪纳斯达克100指数的ETF分别以7.48亿美元和6.96亿美元的净买入额，位列韩国散户最受欢迎美股的第二和第三位——但均被SpaceX首日单日买入额所超越。

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腾讯旗下WorkBuddy上线三个月多后，国内不少用户使用AI产品的方式已经从轻问答转向以长上下文、多轮推理、自动任务、文件读写和跨应用协同为主，而这也推动WorkBuddy平台资源消耗迅速提升。

在此背景下，腾讯开始对WorkBuddy等产品的国内个人版进行订阅升级。自7月1日起，腾讯将这些产品的订阅模式从“免费体验版+专业版”扩展为免费体验版、标准版、高级版、旗舰版四档体系。

其中，原专业版升级为标准版，月费从58元提升至99元；同时新增199元/月高级版与999元/月旗舰版，并按照不同档位开放模型能力、自动任务数量、云存储空间和积分额度。

从定价策略上来看，WorkBuddy标准版定价也并非简单涨价，而是给用户留下了足够的选择空间。以标准版来看，连续按月付费的话可以打7折，降为70元/月，连续包年则比之前的696元/年更便宜，降为672元/年。

此外，原专业版用户每个月在使用完赠送的4000积分后再要使用的话，就需要购买额外的加量包，这个费用是38元/1000积分。

如今高级版和旗舰版显然给深度使用用户提供了更优惠的选择。不过，新的订阅方案中，购买额外的加量包的价格为50元/1000积分。

值得一提的是，WorkBuddy还面向所有用户新增了50G网盘权益。

据华尔街见闻了解，WorkBuddy网盘能力底层由腾讯新推出的腾讯网盘提供支持。目前WorkBuddy多人协同项目中的文档和文件已沉淀至腾讯网盘，个人产物上传云端也由腾讯网盘承接。

未来不仅WorkBuddy，腾讯文档、乐享、IMA等产品也将逐步接入腾讯网盘，实现跨应用数据沉淀。

此次WorkBuddy付费套餐的调整，可以说是腾讯对AI产品商业化的一次提速，毕竟与传统互联网接近零边际成本不同，AI产品从诞生第一天起，就必须同时考虑收入增长与成本。

华尔街见闻了解到，自今年以来，随着桌面Agent能力快速普及，WorkBuddy、CodeBuddy等产品的调用量出现明显跃升。在上线短短三个月后，WorkBuddy 平台上的人均Token消耗增长了 10 倍以上。

前不久财报会上，腾讯总裁刘炽平表示，AI产品面向个人用户的商业化落地难度相对较高。与此同时，与传统互联网产品不同，AI服务无法以极低边际成本无限扩张，每一次模型调用和服务交付都会带来实际成本。

因此，行业不能再简单沿用互联网时代追求“规模与DAU最大化”的逻辑。在刘炽平看来，识别高价值场景的重要性至少与用户规模同等，甚至更为关键，这也成为腾讯在产品部署与模型协同设计中的新考量。

腾讯集团高级执行副总裁、云与智慧产业事业群CEO汤道生指出，WorkBuddy在企业场景里有清晰的商业模式，并把WorkBuddy类比为几年前的腾讯会议：既有ToC属性，也有ToB属性，接下来腾讯要发挥好WorkBuddy的C2B能力，来搭建可持续发展的服务体系。

如果从更长周期看，这次定价升级也折射出腾讯对AI业务阶段判断的变化。

过去几年，大模型竞争的核心问题是谁拥有更强模型、更多用户入口；但进入2026年后，一个现实问题开始摆到所有厂商面前——AI究竟如何形成可持续收入。

不过，汤道生前不久也提到，WorkBuddy这类智能体目前仍是战略投入期，公司没有给团队设定商业化目标。

如今腾讯仍然保留免费体验，但已经开始用价格分层筛选真实高频需求。让轻度用户低门槛进入，让高频用户购买更多生产力额度，同时通过存储、协同和Agent能力形成新的价值闭环。

Agent产品进入深度使用后，免费拉新逻辑必然会让位于按调用强度、任务复杂度、存储和协同能力分层收费。

WorkBuddy这次订阅套餐的调整，本质是腾讯给AI生产力产品重建一套更可持续的收费体系。

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6月16日，英伟达创始人兼CEO黄仁勋与Coherent CEO Jim Anderson共同出席了位于德克萨斯州Sherman市的Coherent扩建厂房破土动工仪式。

此次扩建将扩大全球首条6英寸磷化铟（InP）晶圆量产线的产能，为英伟达AI基础设施提供关键光学互联器件。Coherent同步宣布获得5000万美元CHIPS法案补贴，用于支持该设施建设。

此次动工是英伟达今年3月宣布向Coherent投资20亿美元、并作出数十亿美元采购承诺后的首个实质性落地节点，标志着双方长达约二十年的合作关系进一步深化。这一进展强化了光学互联赛道在AI基础设施建设中的核心地位，也为Coherent的产能扩张提供了更清晰的时间线。

光学互联：AI扩张的物理瓶颈

随着AI系统规模持续扩大，铜缆传输的物理极限正成为数据中心的现实约束。

黄仁勋在动工仪式上解释，当576块GPU跨越八个机架作为单一系统运行时——如英伟达即将推出的Vera Rubin Ultra NVL576所设计的那样——铜缆已无法承载跨机架的信号传输。随着信号速率提升，金属走线的有效传输距离不断缩短，若强行以铜缆连接八个机架，数据中心将不得不在信号调理和重定时器上消耗大量电力，而这些电力本可用于计算。

光学方案虽需承担一次性的电-光转换损耗，但一旦完成转换，距离几乎不再产生额外代价。在NVL576规模下，光互联是最具能效优势的选择。

Jim Anderson将这一逻辑浓缩为一句话："AI靠算力运行，但靠连接扩展——Sherman就是这条连接组织的制造地。"

6英寸InP晶圆：产能跃升的技术支点

Coherent在Sherman运营的，是其自称全球首条6英寸磷化铟量产线。这一规格在化合物半导体领域具有显著意义。

目前全球大多数InP产线仍停留在3英寸或4英寸晶圆阶段。由于晶圆面积与直径的平方成正比，从3英寸升级至6英寸，可用面积约扩大四倍，直接拉升单批次产出的器件数量，并大幅摊薄单位成本。这一良率与成本结构的改善，正是AI大规模建设所需的供给基础。

黄仁勋在仪式上表示，建成第一条产线花了50年，而在过去一年内，产能已扩大了四倍，这本身就是加速计算需求的一个度量。

此次扩建厂房将生产InP晶圆，并最终封装为可插拔光模块——外形约与U盘相当，直接插入英伟达网络交换机前面板，在铜缆无法覆盖的数据中心机架间传输数据。这些模块同时为英伟达Spectrum-X Photonics和Quantum-X Photonics共封装光学交换机提供外置激光模块。

政策资金与私人资本双轮驱动

此次扩建获得了来自公共与私人两侧的资金支持。

在公共资金层面，Coherent宣布获得5000万美元CHIPS法案补贴，叠加此前来自德克萨斯州CHIPS项目及Sherman经济发展公司约1700万美元的早期支持。CHIPS法案总规模约500亿美元，旨在推动芯片制造回流美国本土。

在私人资本层面，英伟达今年3月宣布向Coherent投资20亿美元，用于支持研发、未来产能扩张及美国本土制造，并附带数十亿美元的先进激光与光网络产品采购承诺。英伟达此前还宣布通过行业合作伙伴关系，在亚利桑那州和德克萨斯州新建基地，计划在美国生产最高达5000亿美元的AI基础设施。

黄仁勋在仪式上表示："Coherent是一家世界级公司，你们所做的工作对我们的未来、对人工智能的未来、对美国再工业化至关重要。"

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在政策声明层面，高盛、美银证券和摩根士丹利均预计，美联储将删除维持数月的"宽松偏向"措辞，标志着委员会正式向市场传递降息与加息可能性已趋于对等。

与此同时，更新版经济预测将显示通胀预测大幅上调——高盛预计2026年核心PCE预测中值将从3月的2.7%上修至约3.3%——利率点阵图中值料将从此前的"年内降息一次"转为"年内按兵不动"，并将出现少量加息预期点位。美伊协议的推进令油价从高位大幅回落，一定程度上缓解了外部通胀压力，但核心通胀的粘性依然制约着政策空间。

全场焦点将落在沃什的新闻发布会上。美银证券指出，若他将近期通胀定性为供给侧一次性冲击、并强调AI驱动的通胀下行前景，长端利率将面临抛压；若他明确为加息路径背书，则2年期SOFR可能上行约15个基点，美元将获得方向性支撑。高盛将本次发布会定性为"相同利率决定下截然不同结果路径"的选择节点，利率、外汇、股票、黄金各资产类别均已布局相应事件对冲。

此前特朗普因期待降息而钦点沃什出掌美联储，但沃什接手的委员会已悄然向鹰派急速转向。通胀高企、就业走强，多名官员已公开表示加息应保留为选项。他的首秀，将在矛盾的数据、分裂的预期与本人有意保留的政策模糊性之间展开。

本次会议维持利率3.50%至3.75%区间不变，几乎是市场共识。

据路透社对102位经济学家的调查，72位受访者预计利率将维持至2026年底。货币市场方面，受美伊冲突推高油价影响，市场一度完全定价年内加息；随着美伊协议谈判取得进展、油价从高点大幅回落，加息预期有所收窄，目前对年底前累计紧缩幅度的定价约为18个基点，隐含一次25基点加息的概率约为72%。

投票结果预计将为一致通过。美银证券认为，鹰派委员对删除宽松偏向应感满意，而此前唯一支持降息的异见票来源——前理事Stephen Miran——已离任由沃什接替。沃什虽整体偏鸽，但美银证券明确表示，他不会在首次会议上主张降息。

声明措辞的调整，是本次会议最确定的变化，也是委员会态度转变的最直接信号。现行措辞"在考虑对联邦基金利率目标区间进一步调整的幅度与时机时……"，长期被解读为暗示下一步更可能是降息。

4月会议上，Kashkari、Hammack和Logan三位投票委员已就删除宽松偏向提出异议。此后，理事Christopher Waller的表态成为关键转折点。这位此前被视为委员会领军鸽派的官员，在5月公开表示："基于近期数据，我支持删除宽松偏向，以明确降息并不比加息更为可能。"高盛认为Waller的表态代表了鸽派阵营的集体转向。

在具体措辞修改方式上，各机构预期有所分歧。

美银美林预计委员会或将删去"additional"（额外）一词，或进一步删去"extent and timing"（幅度与时机），代之以更中性的"any adjustments"（任何调整）；沃什甚至可能推动将整段前瞻指引删除，这与他长期批评前瞻指引的立场相符。高盛亦预计将删除相关表述，并指出声明有进一步缩短与简化的空间，因部分段落内容存在重叠。

劳动力市场描述预计同步升级。美银美林预计现行措辞"就业增长依然低迷"将被修改，以反映近期连续数月强劲的非农就业报告，参考表述或改为"就业增长有所回升，近月失业率基本保持稳定"。

本次更新版SEP料将呈现本轮货币政策周期内最明显的鹰派转向。

在宏观预测层面，高盛预计2026年PCE通胀中值将从3月的2.7%大幅上调至约3.9%，核心PCE从2.7%上调至约3.3%，主要反映伊朗冲突引发的能源冲击及AI相关内存价格上涨的叠加影响。GDP增长预测预计从2.4%下修至约2.2%，失业率预测则小幅下修至4.3%。

在利率点阵图方面，高盛预计2026年利率中值将维持在3.625%，但约有4至5个点位将集中在3.875%，意味着少数官员已将加息纳入今年的基准预测。美银证券指出，其基准情景是Hammack、Logan和Schmid三人提交加息预测，Kashkari、Musalem等人也存在跟随可能。高盛策略师Rich Chambers表示，"年末核心PCE预测约为3.4%，市场定价将保持在3.875%附近，即便和平协议落地，加息溢价也将延续。"

一个关键变量，是沃什本人是否参与SEP。美银证券和德意志银行均预计他将不提交预测，理由一是就任时间尚短，更根本的原因是其对前瞻指引工具的系统性质疑。若沃什缺席点阵图，将隐性地向鹰派方向移动中值，因为其潜在的低利率预测点位将从计算中消失。

高盛基准预测显示，美联储的最终两次降息将分别在2027年6月和12月落地。但高盛同时指出，"利率长期不变"的平坦路径已是概率接近基准情景的替代选项，整体概率加权的利率预测仍比市场定价更为偏鸽，主要反映高盛对加息情景较低的概率判断。

沃什的首次会后新闻发布会，是本次会议最核心的市场风险点。他将如何在鹰派委员会与个人鸽派倾向之间寻求平衡，将为市场提供评估其政策框架的第一手素材。

从公开立场来看，沃什在国会确认听证期间多次强调反对过度前瞻指引，主张缩减资产负债表、回归以利率为核心的政策工具。他倾向于以达拉斯联储均值（目前约为2.35%）作为通胀参考指标，认为该指标比核心PCE更能准确反映潜在通胀压力，并对现行通胀测量体系的准确性提出质疑。他还任命了保守派政策分析人士Paul Winfree和Daniel Hall担任顾问。

美银证券的基准预期是，沃什将在发布会上释放温和鸽派信号：将伊朗冲突定性为不会实质性改变通胀基本面的一次性能源冲击；强调AI驱动生产率提升的反通胀潜力；重申货币政策应保持前瞻性，不被单月能源价格波动所左右。但美银证券同时明确，近期数据尚不足以支持主张近期降息，沃什将强调耐心、为年内晚些时候的宽松保留空间。

高盛交易台的整体预期是，沃什将承认通胀高于目标、劳动力市场趋于稳固，但不会就未来收紧路径给出明确方向，而是表达"中性立场、随时可双向应对"——这一表述有助于他凝聚委员会内部不同意见，避免在首次会议上引发不必要的市场波动。

美银证券还指出，沃什可能宣布将会后新闻发布会从每次会议后改为每季度一次，这一变化本身将构成沟通机制改革的重要信号。高盛则表示，不预期沃什在本次会议触及缩小FOMC规模、资产负债表削减或正式取消前瞻指引等议题。

在本次会议前，经济数据呈现"就业偏强、通胀偏粘"的格局，为委员会政策讨论定下了基调。

就业方面，5月非农就业报告录得第三个连续月度强劲增长，三个月均值约为18.8万人。高盛预计，即便经济增长低于潜在水平、油价对消费形成一定拖累，失业率也仅将小幅升至4.4%，整体劳动力市场仍处于稳健轨道。

通胀方面，能源冲击推升了整体通胀，高盛预计全年PCE通胀将超过4%、核心PCE全年高于3%。随着美伊协议推进和油价回落，部分经济学家认为5月可能成为整体通胀的峰值月份，但前提是霍尔木兹海峡顺利恢复通航。高盛认为，关税、能源价格及AI相关内存价格上涨对核心PCE的叠加影响已过最极端阶段，年内月环比涨幅有望逐步下降；但通胀在可预见的未来仍将持续高于美联储2%的目标。

高盛指出，良好的劳动力市场数据使委员会得以将注意力集中于通胀形势是否已恶化至需要加息的程度。核心通胀预期指数的锚定情况，以及通胀高企的广度数据，将是委员会未来政策判断的关键观察维度。

各资产类别对本次FOMC会议已形成各自的应对框架。

利率市场方面，美银证券认为，沃什表态中性偏鸽的基准情景对数据敏感型立场而言解读偏鹰，建议投资者做多2年期美国国债收益率（当前约4.07%，目标4.25%），并维持2至10年期曲线平坦化交易。高盛策略师Josh Schiffrin表示，前端利率大幅走低的空间有限，需要看到劳动力市场明显走弱，市场预期才能从加息转向降息。

外汇市场方面，美银证券指出，声明与SEP的鹰派调整已基本被市场消化，最大的美元上行风险来自沃什发布会超预期偏鹰；若他以美伊协议为由淡化近期通胀，美元面临阶段性回调压力。高盛外汇期权策略师Harriet Bull指出，当前G10货币期权定价的会议缺口约为45至55个基点，处于近一年来的偏高区间，但随着风险情绪改善基础波动率有所下行，从风险收益角度看，持有会议前后的期权波动率多头仍具吸引力。

股票市场方面，高盛衍生品策略师Cindy Lu指出，本次事件风险双向存在：若沃什立场偏鸽或中性，有望延续近期股市反弹；若他明确偏鹰，将构成对风险资产头寸的主要威胁。鉴于VIX到期叠加前端隐含波动率处于近期低位，通过事件前后期权持有gamma多头，性价比相对突出。

黄金市场方面，高盛数据显示，CTA、ETF及期货市场目前均已转为黄金净空头，GLD认购偏斜降至十年低点，认沽偏斜升至历史高位。高盛认为，若美联储释放中性或鸽派信号、伊朗协议顺利落地，黄金存在空头出清后的阶段性反弹机会，建议通过风险逆转策略布局上行风险。

美伊局势缓和，是此次会议最关键的宏观背景变量。

在冲突高峰期，能源价格飙升一度推动市场完全定价年内加息；随着和谈框架成形，布伦特原油已较峰值大幅回落至82美元附近——为逾三个月新低。目前市场对年内加息的定价已收窄至约18个基点，协议正式签署预计于本周五完成。

高盛指出，从历史经验看，美联储对油价冲击的货币政策反应通常较为克制。高油价与鹰派讲话之间的相关性偏低，且当前工资通胀依然温和，劳动力市场并未出现过热迹象，这从根本上削弱了激进加息的依据。高盛预计，油价及AI相关内存价格对月度通胀的极端拉升效应已基本渡过，年内余下时间将逐步消退。

高盛全球新兴市场及G10现货外汇交易主管Alan Stewart指出，这为沃什将近期通胀冲击定性为暂时性的供给侧事件提供了充分论据，从而为"观望"立场提供政治上和逻辑上的双重支撑。然而他同时警告，若协议进程出现波折，或霍尔木兹海峡恢复通行不如预期，"前期降温的加息预期可能迅速反弹"。

在高盛基准预测下，美联储将在整个2026年维持利率不变，最终两次降息推迟至2027年6月与12月。高盛的概率加权联储路径仍明显较当前市场定价更鸽，主要原因在于其对加息情景的怀疑。高盛报告直言："特朗普任命沃什是为了降息，而非加息，沃什自己也清楚这一点。"这并不意味着他将在首次会议上贸然行动，但反映出其对加息同样持审慎态度。沃什的首秀，最可能的结果是"无炸弹"——但错误的措辞，随时可能点燃引信。

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据追风交易台，瑞银在6月16日发布的美股衍生品策略报告中指出，当前股债收益率呈深度负相关——即收益率上升对应股价下跌，这一格局从根本上削弱了债券作为股票风险对冲工具的传统功能，迫使多资产投资者在风险规避时必须同步减持股票与债券，由此可能触发协同去杠杆的自我强化效应。

与此同时，利率波动率相对于股票波动率目前仍处于偏低水平，但历史规律显示这一格局可能正处于转折点，债券波动率存在显著上行空间。

报告建议投资者考虑通过TLT/SPY 12月平值跨式互换（straddle swap）来捕捉利率波动率相对于股票波动率的重新定价机会，并看好区域性银行等周期性板块在收益率上行、经济增长改善情景下的上涨潜力。

股债相关性跌至30年低点，多资产对冲逻辑面临挑战

标普500指数与10年期美债收益率的2个月滚动相关性已降至1996年以来最低水平，股票对债券收益率的贝塔值同样处于数十年低点。

在正相关环境下，债券天然充当股票风险的分散化工具；而在当前深度负相关格局下，债券与股票往往同向波动，这一机制失效。这种状态具有潜在的自我强化特性，当宏观不确定性上升时，投资者被迫同步削减股票和债券敞口，可能加剧市场波动。

从历史规律来看，股债收益率负相关格局在加息周期中往往持续甚至加深。自1970年代以来的历次加息周期数据，发现这一现象在1980至1990年代尤为突出。值得注意的是，美联储基金期货市场目前已定价约80%的概率，预计美联储将在12月FOMC会议前至少加息25个基点，尽管这并非基准情景。

利率波动率偏低或难以为继，债券波动率存在补涨空间

自2023年底以来一直持有"卖出债券波动率、买入股票波动率"的策略，该策略已基本兑现——主要受益于美联储降息或暂停加息期间债券波动率的大幅回落。然而，这一交易逻辑可能正处于转折点。

历史数据表明，在美联储加息周期中，衡量利率波动率的MOVE指数相对于衡量股票波动率的VIX指数往往显著走高，在股债收益率呈负相关的时期尤为如此。

后新冠时代的一个显著特征是，较高的利率波动率通常与收益率曲线趋平相关联，尤其是前端收益率涨幅超过后端的"熊市趋平"形态，这与市场对美联储加息的预期定价密切相关。

基于上述判断，报告建议投资者考虑TLT/SPY 12月平值跨式互换，以约1.5比1的名义比例买入TLT（即做多利率波动率）、卖出SPY（即做空股票波动率）。该结构的当前定价相对历史水平具有吸引力。

标普500已充分定价"好的收益率上行"，区域银行等板块仍存机会

运用其"市场食谱"（Market Cookbook）框架，对温和收益率上行情景下各资产的定价充分程度进行了评估。该框架假设收益率上行源于经济增长改善而非通胀预期抬升，同时伴随实际收益率小幅陡峭化及信用利差温和走阔。

评估结果显示，标普500指数层面已基本充分反映上述情景，进一步上涨超过3%的概率低于23%，上涨超过7%的概率低于4%。然而，部分周期性板块的定价仍不充分，区域性银行、大型银行及油气勘探开发（E&P）板块尤为突出。

针对区域性银行，后硅谷银行（SVB）时代该板块与收益率上行的相关性已明显减弱，主要源于市场对其资产负债表的担忧。这一特性意味着，即便在美联储偏鸽或"不过度鹰派"的情景下，该交易同样具备盈利潜力。与此同时，KRE的看涨期权偏斜（call skew）已大幅趋平，1个月平值至25 delta看涨期权偏斜处于过去5年10百分位以下，使得相关期权结构的定价更具吸引力。

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6月17日，韩国央行发布报告指出，部分芯片企业的高额奖金发放，可能推高其他行业员工的加薪诉求，并通过消费扩张和劳动力市场传导，将薪资压力扩散至更广泛领域。央行行长Shin Hyun Song表示，持续高企的通胀可能强化消费者的通胀预期，并增加企业提价的可能性，形成"通胀自我强化"的恶性循环。

与此同时，中东战争带来的能源价格冲击进一步加剧了韩国的通胀压力。韩国5月消费者价格指数（CPI）同比上涨3.1%，创逾两年来最快增速。Shin Hyun Song上周已明确表态，央行应"在为时已晚之前"启动加息。

在此背景下，AI驱动的薪资扩散效应与能源冲击叠加，令决策者面临更为复杂的政策权衡。

奖金扩散的三条传导路径

韩国央行报告详细梳理了科技行业高额奖金向整体经济传导的机制。

• 其一，薪资竞争效应。龙头科技企业大幅提升薪酬后，其他行业雇主为留住员工，可能被迫跟进加薪，推高全行业劳动力成本。

• 其二，消费需求效应。科技从业人员收入增长将直接提振服务消费支出，带动餐饮、零售、娱乐等服务业需求扩张，进而推高相关价格。

• 其三，劳动力市场溢出效应。服务业需求上升将带动该领域用工需求增加，进一步收紧劳动力市场，形成新一轮薪资上涨压力。

央行指出，尽管目前尚未出现广泛的薪资加速增长迹象，但异常高额的奖金发放与不断上升的加薪诉求已值得密切关注，决策者需防范暂时性供给冲击演变为持续性通胀压力。

能源冲击叠加，通胀或长期高企

科技行业薪资扩散的隐忧，叠加中东局势引发的能源价格冲击，令韩国通胀前景更加严峻。

韩国央行在这份半年度评估报告中预计，即便油价从近期高位逐步回落，通胀仍可能在较长时间内维持高位。

报告预测，今年下半年消费者价格涨幅将维持在3%左右，核心通胀率则预计保持在2%中高区间，原因在于能源相关成本正持续向更广泛的经济领域渗透。

央行援引俄乌冲突的历史经验指出，能源冲击通常在约六个月后开始影响工业品、非能源商品及服务价格，且即便油价涨势趋缓，其对通胀的传导效应仍可能持续相当长时间。

面对多重通胀压力，韩国央行的政策立场已明显趋鹰。

Shin Hyun Song在报告发布后表示，央行将密切监测通胀前景，并"主动应对，直至确信通胀将稳定在目标水平"。他上周更直接呼吁，央行应在"为时已晚之前"启动加息，措辞之强硬在近期较为罕见。

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MANGOS是Meta、Anthropic、Nvidia、Alphabet、OpenAI和SpaceX六家公司的首字母缩写。据MarketWatch报道，SpaceX上周完成备受瞩目的市场首秀后，这一组合迅速引发市场关注，数家小型ETF发行商随即提交基金申请，试图将这一概念转化为可交易产品。

然而，OpenAI和Anthropic目前仍为私人公司，尚未在公开市场交易，相关ETF申请也尚待美国证券交易委员会（SEC）批准。

这一新概念的兴起，折射出市场对AI红利分配格局正在发生转变的预期。部分投资者认为，AI繁荣的受益者正从芯片制造商和云计算巨头，逐步扩展至OpenAI、Anthropic等大型私人科技公司，"七巨头"的市场领导地位因此受到挑战。

从FAANG到"七巨头"再到MANGOS，命名游戏持续演进

华尔街对科技股组合的命名热情由来已久。2010年代，FAANG——Facebook、Amazon、Apple、Netflix和Google——是最炙手可热的科技股标签。此后，"Magnificent Seven"（七巨头）成为AI驱动牛市的代名词。2024年底，"BATMANN"概念股一度被视为市场的新支柱。进入特朗普第二任期，地缘政治因素令"TACO交易"和"NACHO交易"相继登场。

如今，MANGOS成为最新的市场叙事载体。其背后逻辑在于：随着"七巨头"中部分成员光芒渐退，市场需要一批新的高增长AI标的来承接资金。RWA Wealth Partners首席投资官Joseph Powers表示，部分投资者可能正在削减"七巨头"持仓，为新一代高增长AI公司腾出空间。

Powers还指出，AI基础设施建设的性质正在演变。在AI热潮初期，大型科技公司基本可以自行承担基础设施投入，这赋予了它们相对于小型竞争对手的优势。但随着AI所需支出持续扩大，越来越多的公司可能需要转向公开市场融资。"我们将看到SpaceX、Anthropic和OpenAI这三家公司能够从市场吸收多少资金，"Powers说。

多家ETF发行商抢先布局，结构设计颇为复杂

目前已有数家小型ETF发行商提交了相关基金申请。Corgi ETF Trust I申请设立Corgi MANGOS ETF，该基金拟将至少80%的净资产投资于与Meta、Anthropic、Nvidia、Alphabet、OpenAI和SpaceX相关的证券、衍生品或其他工具。由于OpenAI和Anthropic仍为私人公司，该基金可能通过衍生品、私人投资载体或其他结构获取相关敞口。

Yorkville America Investment Trust则分别申请设立两只基金：Yorkville America MANGO Plus ETF和Yorkville America MANGO Plus Premium Equity Income ETF。

前者除覆盖MANGOS成员外，还将纳入AMD、博通、美光科技、英特尔和戴尔科技等芯片及硬件公司。申请文件显示，公开交易的MANGOS成员预计以大致相等的权重持有，而对OpenAI和Anthropic的敞口则主要通过永续期货合约实现。后者在此基础上还将对MANGO Plus组合标的卖出认购期权以增厚收益。

上述申请均处于初步阶段，尚未获得SEC批准。

营销意味浓厚，投资逻辑存疑

尽管市场热情高涨，部分ETF分析人士对MANGOS概念的实质价值持保留态度。ETF.com总裁兼研究总监Dave Nadig在接受电话采访时表示，此类产品可能是"略显过度包装的便利组合"。

"将几家尚未上市、或许只能通过特殊目的载体获取敞口的公司，与几家体量极大的超大规模云计算商捆绑在一起，称之为一套投资逻辑，这在学术上毫无依据，"Nadig说。他认为，这一组合更多反映的是一批高动量、高知名度的标的，而非这些公司应当被纳入同一投资组合的清晰理由。

Nadig指出，对于希望直接参与AI热潮的投资者而言，直接买入相关公司股票，可能比为一个小型股票篮子支付ETF管理费更为简便。他承认，此类基金作为短期交易工具或有一定价值——买入一只ETF毕竟比同时操作多只个股更为便捷——但他对将其作为长期投资工具持怀疑态度。"这些东西作为交易工具或许有一席之地，但并不构成真正的投资逻辑，"他说。

Nadig同时提示了更深层的风险：华尔街的概念标签，在描述已经形成的市场格局时或许有其价值，但若在故事尚未经过市场检验之前便将其包装成产品，则可能对投资者造成伤害。MANGOS捕捉到的，是投资者想象力的最新落点——AI实验室、芯片制造商、云计算巨头和新上市的高增长公司，但这一组合能否成为下一个持久的市场领导群体，目前仍是未知数。

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美国商品期货交易委员会（CFTC）最新数据显示，美元期货多头头寸录得2018年以来最大增幅，并攀升至一年多来的最高水平。这一资金流向的剧变，标志着投资者对美国经济相对全球同行的优异表现重新建立起强烈信仰。

尽管美伊停战协议的签署缓解了霍尔木兹海峡的地缘风险溢价，但美元仅出现微幅回调。市场焦点已迅速从避险情绪切换至美国强劲的经济基本面、美联储新主席的鹰派预期，以及科技资本市场的繁荣。

这一趋势意味着，年初市场押注美联储降息的共识已被彻底颠覆。面对美国资产的高回报，全球投资者正选择无视部分政策不确定性，持续追逐美元资产的风险调整后收益。

多头头寸飙升，降息预期破灭

CFTC数据的跳升直观反映了外汇市场定价逻辑的根本性逆转。

摩根大通分析师将这一多头头寸的激增归因于投资者对“美国例外论”的重新押注，即认为人工智能（AI）繁荣将帮助全球最大经济体在今年继续领跑，并迫使美联储维持高利率。

年初时，期货交易员还普遍押注随着通胀和就业市场降温，美联储今年将被迫降息两到三次。然而，这一疲软预期并未兑现。随着资金大举涌入美元多头阵营，市场情绪已从防御性的降息交易，彻底转向进攻性的强势美元交易。

停战难掩鹰派底色，加息定价全面计入

地缘政治风险的降温并未削弱美元的强势。自美伊冲突爆发以来，美元对一篮子货币上涨逾2%，因市场认为美国经济比欧洲和亚洲同行更能抵御能源价格冲击。近期美国与伊朗签署停战协议，霍尔木兹海峡冲突宣告结束，但停战消息仅令美元微跌，凸显出基本面支撑的强劲。

宏观数据的持续超预期重塑了美联储的政策路径。美国5月非农新增就业17.2万人，远超华尔街预期，前两月数据合计上修9.3万人，失业率稳于4.3%低位。叠加核心通胀上行，市场不仅打消了降息期望，交易员更将美联储年内加息预期完全计入定价，导致美债承压并推升美元。

此外，市场预期美联储新主席沃什将在首次决议中取消政策指引的“宽松”倾向，进一步夯实了美元的利率优势。

AI热潮与SpaceX IPO引发外资“虹吸”

美国资本市场的繁荣为美元提供了另一重强劲支撑。SpaceX的成功IPO以及持续发酵的AI热潮，大幅提振了美股表现，形成了强大的资本“虹吸”效应，吸引大量外资流入并转化为对美元的实际需求。

渣打银行G10外汇研究全球主管Steven Englander指出，除了地缘因素，美国经济表现稳健，此前对劳动力市场的担忧被证明是夸大的。

他强调，尽管外国投资者可能对美国的某些政策或行政管理存在微词，但在极具吸引力的风险调整后收益面前，资金依然用脚投票。这与去年特朗普多变的贸易政策削弱美元信心的局面形成了鲜明对比，显示出资本市场对美国核心资产盈利能力的长期认可。

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中国人民银行行长潘功胜在论坛上，宣布一揽子政策举措，涵盖离岸人民币外汇交易试点、境外央行回购工具创设、非银流动性支持机制研究及短端利率调控机制完善。

潘功胜在会上宣布，将授权工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、中信银行等六家银行，利用中国外汇交易中心平台在上海自贸区开展离岸人民币外汇交易，并将根据试点情况进一步推动离岸人民币外汇交易市场发展。

上述举措涉及汇率市场建设、境外机构流动性管理、非银机构风险防范及货币政策操作框架多个层面，集中释放了当局深化人民币国际化、强化金融市场韧性的政策意图。

潘功胜同时宣布，创设境外央行回购工具。

根据该安排，境外央行或货币当局、国际金融组织、主权财富基金等机构，可以中国国债等高等级债券作为质押品，通过回购方式从中国人民银行获取人民币流动性。

该工具的创设，意在为持有人民币资产的境外官方机构提供更为稳定的流动性支持渠道，有助于降低其持有人民币资产的流动性顾虑，从而进一步夯实人民币资产的国际吸引力。

在金融稳定机制层面，潘功胜表示，央行正研究设立特定情景下的非银流动性支持宏观审慎工具。

根据这一设计，当债券等市场出现系统性压力、正常流动性渠道受阻、机构群体性面临流动性危机且可能引发系统性风险时，央行将通过互换方式向非银机构提供紧急流动性。

该工具明确定位于极端情景下的应急安排，触发条件包含系统性压力、正常渠道受阻及群体性危机三重前提，并非常规流动性投放机制。

在货币政策操作框架方面，潘功胜宣布完善短端利率调控机制。

在2024年7月设立临时隔夜正逆回购工具的基础上，央行将完善相关工具的使用机制，并将操作利率调整为7天期逆回购操作利率加减25个基点，利率走廊区间由此前的70个基点收窄至50个基点。

与此同时，潘功胜表示将进一步丰富公开市场操作工具箱，适时增加隔夜逆回购操作品种，以更好匹配银行体系短期流动性需求。

利率走廊收窄意味着市场短端利率的波动空间将进一步压缩，有助于增强货币政策传导效率，并降低短端市场利率的不确定性。

中国人民银行行长潘功胜在2026陆家嘴论坛上的主题演讲全文如下：

尊敬的何立峰副总理、陈吉宁书记、人民银行原行长周小川先生、龚正市长，尊敬的各位来宾：

大家好！

刚才，何立峰副总理的讲话对于我们准确把握国内外经济金融形势的变化，做好防风险、强监管、促高质量发展重点工作，具有重要的指导意义。陈吉宁书记对加快建设上海国际金融中心的重点方向和任务作出工作安排。我们将认真贯彻落实。

非常感谢上海市委、市政府对金融事业和人民银行的关心和支持。经过多年的努力，陆家嘴论坛的国际影响力和市场传播力不断提升。借此机会，首先我报告几项人民银行即将出台的政策举措。

一是完善短端利率调控机制。在2024年6月的陆家嘴论坛上，我报告了改革完善货币政策框架的一些考虑，包括明确7天期逆回购操作利率为主要政策利率，适度收窄利率走廊的宽度等。在实践中，7天期逆回购操作利率较好地发挥了市场定价锚的作用，向市场利率的传导有效，短端利率波动性逐步降低。

为进一步推动货币政策框架向价格型转型，增强短端利率调控的精准性和有效性，人民银行将对利率调控机制进行进一步探索和优化：

一方面，在2024年7月设立临时隔夜正/逆回购工具的基础上，完善工具使用机制，并将操作利率调整为7天期逆回购操作利率加、减25个基点，区间由70个基点收窄为50个基点。另一方面，进一步丰富公开市场操作工具箱，适时增加隔夜逆回购操作品种，更好地匹配银行体系短期的流动性需求。

二是创设境外央行回购工具。近年来，境外央行等海外投资者踊跃进入中国债券市场，相应的流动性管理需求也在上升。为此，我们兼顾国内操作实践与国际主流方式，设立境外央行类机构回购工具，包括境外央行或货币当局、国际金融组织、主权财富基金，都可以用中国国债等高等级债券回购的方式，从人民银行获得人民币流动性，便利境外央行类机构的人民币流动性管理和人民币资产配置。

三是在上海自贸区开展离岸人民币外汇交易试点。为推动外汇市场双向开放，促进在岸和离岸市场融合，助力上海打造人民币资产全球配置中心和风险管理中心，我们将授权工行、农行、中行、建行、交行、中信等6家银行，利用中国外汇交易中心平台在上海自贸区开展离岸人民币外汇交易。未来，我们将根据试点情况，进一步推动离岸人民币外汇交易市场发展。

四是研究设立特定情景非银流动性支持宏观审慎工具。2024年9月，人民银行会同证监会创设两项支持资本市场工具，建立了中央银行向非银机构和资本市场的流动性供给渠道，发挥了积极的作用。在此基础上，我们继续研究政策工具，当债券等市场出现系统性压力，正常流动性渠道受阻，机构群体性面临流动性危机且可能引发系统性风险时，通过互换方式向非银机构提供紧急流动性。

机制设计将综合权衡维护金融市场稳定运行和防范金融市场道德风险。“特定情景”意味着该机制不是对非银金融机构的常态化流动性供给；“防范金融市场道德风险”意味着非银机构与央行操作必须满足宏观审慎要求，还要提供高等级抵押品。

五是会同上海市政府和有关部门出台《上海国际金融中心发展离岸金融行动方案》。我们将逐步健全适应离岸金融的业务规则、风险管理、营商环境等制度体系，稳妥推进自贸离岸债、离岸贸易金融服务、国际财资中心等离岸金融业务，支持上海率先构建与国际金融中心相匹配的离岸金融业务体系。

六是银行间市场数据报告库正式挂牌。通过集中收集交易、托管、结算等数据信息，提升对金融市场的穿透监测能力，服务于监管，服务于市场。

此外，去年宣布设立的上海数字人民币国际运营中心已全面投入运营，数字人民币跨境结算综合服务平台（数币达 CBETS）也已正式上线。

论坛期间，我们正在上海世博展览馆举办中国国际金融展，展示中国金融创新发展、科技赋能的成果和进展，欢迎大家前往参观。

上海是中国金融市场的发源地，是中国金融要素最聚集、金融市场最发达的地方，见证了中国金融改革开放和金融市场成长的历程。

下面，我以“中国金融结构的变迁和金融市场现代化”为主题，与大家做一个交流。

一、关于中国金融结构的变迁

金融结构有很多衡量的维度，融资结构是其中最重要的维度。长期以来，中国的金融结构由银行贷款主导，金融市场的规模较小。近年来，以银行贷款为主体的间接融资占比持续下降，包括债券、股票在内的直接融资占比稳步上升，金融结构正在发生深刻的变化。

从增量看，过去新增间接融资占比长期在80%以上。2025年的社会融资规模增量中，贷款占比45%；债券和股票融资合计占比47%，首次超过贷款。

从存量看，上世纪90年代，间接融资在社会融资规模存量中的占比接近100%；2025年末，间接融资占比降至2/3左右，直接融资占比上升到1/3左右。

从资金投向看，近十年来，房地产、基建新增贷款占比由60%以上，降至10%左右；金融“五篇大文章”领域的新增贷款占比，升至70%以上。过去几年，科技型中小企业贷款增速保持在20%左右。债券市场“科技板”落地一年多来，科创债券累计发行约3万亿元。A股上市的“专精特新”企业达到2000多家。2025年，A股科创板、创业板、北交所合计市值上涨了近50%，加上沪深主板中的科技板块，科技创新对去年A股总市值增长的直接贡献度超过60%。

从一个较长的时间区间看，中国金融结构的变迁，根本上反映了经济结构的深度调整和经济增长动能的新旧转换，金融体系与产业结构转型升级的动态适配，以及金融供给侧结构性改革的持续深化，是长期性、趋势性的变化。

从经济发展阶段看，我国经济已从高速增长转向高质量发展，相应地，金融对经济的服务更多体现在结构优化上，而不是宏观金融总量的持续扩张上。

目前，我国社会融资规模存量超过450万亿元，M2余额超过350万亿元，总量规模已经很大。当前280万亿元的贷款余额中，房地产、地方融资平台的贷款占比仍然较大，这一块不仅不再增长，反而还在下降。剩下的其他贷款要先填补上这个下降的部分，才能表现为增量，全部信贷要保持过去的增速是很难的，也是没有必要的。同时，部分存量贷款效率不高，盘活低效存量贷款和新增贷款对经济增长的意义本质上是相同的。贷款“降速提质”或将成为宏观运行的新常态之一。

从产业转型升级看，过去较长时期我国经济增长主要依靠房地产、基础设施建设及相关传统制造业拉动，这些行业投资规模大、建设周期长、抵押物充足，天然具有较强的中长期贷款需求，经济增长因而呈现明显的信贷密集型和债务密集型特征。

近年来，科技创新、高端制造、绿色低碳等新兴产业蓬勃发展。相比传统产业，这些产业具有研发投入大、风险和不确定性较高、投资周期长等特点，企业资产形态也由土地、厂房、设备更多转向技术、数据、品牌和人力资本，轻资产行业一般对应低负债，单位经济增长所需的银行贷款相应下降。在经济走向高质量发展时期，这一变化也将成为常态，要逐步适应。

特别是科技创新活动复杂多元，科技型企业一般会经历种子期、初创期、成长期、成熟期不同的成长阶段，他们的风险特征和金融需求有着很大的差异，需要适配丰富多样的金融市场和金融生态。在科技型企业成长的早期，主要从事前期研发，商业前景不明朗，积极、活跃的私募股权融资、风险投资（VC）、创业投资是非常重要的参与者；在科技型企业成长的中后期，商业化模式逐渐成熟，可以通过银行贷款、债券、股权等多渠道融资。

要围绕实体经济和科技创新的融资需求，推动直接融资与间接融资协调发展，既发挥金融市场风险共担和资源配置功能，也要优化银行信贷结构，做好金融“五篇大文章”，形成与中国经济结构和产业升级相适配的融资体系。

从金融自身发展看，衡量一个国家的金融竞争力和国际金融中心影响力，传统金融机构的规模固然是一个重要指标，金融市场的发达程度、金融市场的辐射能力、金融市场的业态丰富性更加重要。从这一维度看，目前我国金融体系以银行为主的特征仍然比较突出，需要进一步丰富金融市场的业态，提升金融市场的深度和广度，为境内外投资者提供丰富、安全、流动性强的金融资产。在经济结构转型背景下，加快发展金融市场，也是金融业自身转型和高质量发展的必然要求。

二、关于金融市场现代化建设的几点思考

金融市场现代化是中国经济体制改革的重要组成部分，是中国改革开放的生动缩影。三十多年来，特别是党的十八大以来，中国金融市场逐步从最初以信贷市场为主，发展成为包括股票、债券、货币、黄金、票据、大宗商品、衍生品等各金融子市场协同发展、功能健全、种类完备的现代金融市场体系，有力助推了中国经济稳定增长、转型升级和高质量发展。

市场深度广度大幅提升，国际地位与影响力实现跨越式提升。股票市场，从上世纪90年代初上交所最开始的8只股票，到目前A股上市公司5500家，总市值超过110万亿元，位居全球第二。债券市场，从1997年银行间债券市场成立时余额不足5000亿元，到目前总规模突破200万亿元，稳居世界第二。外汇市场，从初期只开展少数货币交易，到覆盖全球主要经济体超40种外币，年交易量超42万亿美元。

发行、交易等市场化机制全面建立。利率、汇率市场化改革不断深化。中小板、创业板、科创板等多层次资本市场持续完善。证券交易所、中央国债公司、外汇交易中心、上海黄金交易所、上海清算所等金融市场基础设施体系基本建成，中国主要的金融市场基础设施基本都布局在上海。金融市场韧性增强，经受住了多轮次、高强度的外部冲击。

双向开放稳步推进，深度融入全球金融体系。放开外资金融机构准入，引入QFII、RQFII等长期境外资金，推出沪深港通、债券通、互换通、ETF互通等跨境互联互通机制。人民币债券、股票被纳入明晟（MSCI）、富时罗素、彭博巴克莱等全球主流指数，境外机构和个人持有境内人民币金融资产超过10万亿元人民币。

进一步建设现代化金融市场，是“十五五”时期的一项重要任务。站在新的历史起点，中国金融市场将坚持市场化、法治化、国际化的发展方向，持续建设规范、开放、有活力、有韧性的现代化金融市场。重点聚焦以下五个方向。

第一，建设和发展多类别、多层次的金融市场体系，进一步丰富金融市场业态。发展股权市场和债券市场“科技板”，健全金融市场产品体系，提升金融市场的包容性，满足不同发展阶段、不同规模、各类市场主体的多元化融资需求，提升金融支持科技创新的能力、强度和水平。推动中长期资金对股市、债市的投资力度。发展中国的财富管理市场，支持资管行业健康有序发展。促进绿色债券、可持续发展债券高质量发展。

第二，持续深化市场化改革，进一步发挥金融市场价格发现和资源配置作用。我国金融市场现代化的核心逻辑，就是充分发挥市场在金融资源配置中的决定性作用。推动金融市场基础设施互联互通，提高交易、结算效率，稳妥发展利率、汇率衍生品，促进市场流动性提升和价格形成。强化国债收益率曲线的基准作用，提升跨市场利率传导效率，为货币政策框架进一步转型创造良好条件。

第三，健全法治规则体系，进一步培育良好的市场生态。金融市场交易的本质是以契约为基础，优化法治环境、完善制度规则体系、培育良性市场生态至关重要。要进一步完善金融市场的基础性法律，推进金融市场发行交易、登记结算、税收等制度优化完善。持续探索违约处置有效路径。促进承销、评级、审计、法律服务等中介业态规范发展，严守职业操守，提升服务质量，强化金融市场运行的约束机制，确保金融市场交易及价格形成公平、公正、透明。

第四，完善金融市场宏观审慎管理框架和监管体系，进一步提升金融市场运行稳定性和韧性。金融市场的深化发展，会面临更为复杂的市场行为交互和预期博弈，风险跨市场传染等挑战可能增多。

我们将不断完善风险监测评估体系，增强对系统性风险的动态感知能力，丰富宏观审慎政策工具箱，阻断金融市场风险的累积和扩散。

多年来，人民银行在加强金融市场的宏观审慎管理方面，已经有了很多好的实践。外汇市场方面，有预期引导和透明、符合国际规则和实践的宏观审慎管理工具。

股票市场方面，近两年，人民银行会同证监会设立并完善支持资本市场稳定发展的货币政策工具，支持汇金公司发挥“类平准基金”作用。

债券市场方面，我们有杠杆水平、期限错配管理和窗口指导等工具。

刚刚宣布的特定情景下向非银机构提供流动性的工具，也是完善金融市场宏观审慎管理的一项具体举措。

同时，我们将落实强监管要求，加强监管协同，健全行政监管和自律管理功能互补的管理框架，严厉打击内幕交易、财务造假、利益输送等违法违规行为，对各类非法金融活动保持高压态势，维护金融市场秩序。

第五，稳步推进金融领域制度型开放，进一步提升中国金融市场的国际化水平。中国金融市场发展的经验表明，坚定不移地扩大开放，是实现金融高质量发展的强大推动力和重要保障，是进一步提升金融服务实体经济能力和国际竞争力的关键举措。

在岸市场开放方面，目前中国的股票、债券等金融市场已具有较高的开放水平，下一步将推动金融市场高水平双向开放，提升跨境投融资的便利性。持续优化债券通、互换通、QFII、RQFII机制和管理，推进境内外金融市场基础设施联通，为境外机构配置人民币资产提供便利渠道。建设并完善多渠道、广覆盖的跨境支付体系。稳步发展熊猫债市场。

离岸市场建设方面，除了刚才宣布的支持上海推进离岸金融发展、在上海开展离岸人民币交易、设立境外央行债券回购工具外，我们还将丰富离岸人民币债券、衍生品供给，支持香港建设全球离岸人民币业务枢纽，在境外形成有深度和活跃度的离岸人民币市场。

我们将加强开放条件下金融稳定保障体系和能力建设，守住不发生系统性风险的底线。

推进中国金融市场的现代化建设，需要各方共同努力、久久为功。人民银行将按照中央决策部署，继续与有关部门、金融界协同发力，加快建设结构合理的现代金融市场体系，支持上海国际金融中心建设。

最后，预祝本届陆家嘴论坛圆满成功，谢谢大家！

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据媒体报道，三星近日正式推出数据共享生态平台（DSEP）并引入AI工厂操作系统，明确设定了到2030年实现半导体工厂完全无人化的战略目标。

这一激进的自动化转型不仅旨在提升先进制程的生产效率，更被市场视为管理层从根本上削弱工会谈判杠杆、降低长期人力成本风险的防御性举措。

对于投资者而言，这意味着三星正将短期的劳资阵痛转化为长期的资本开支与AI技术升级，未来存储芯片市场的供给逻辑与制造成本结构或将迎来深远重估。

DSEP与AI驱动：2030无人化工厂的技术路径

三星的无人化战略并非停留在概念阶段，而是已经具备了清晰的技术落地路径。其核心依托于新建立的数据共享生态平台（DSEP）。通过该平台，三星计划与特定合作伙伴共享实时的半导体工艺数据。

在数据共享的基础上，三星正将这些海量实时数据输入其基于AI的工厂操作系统。这一系统的最终目标是在2030年底前解锁半导体制造的完全自动化。通过AI对工艺数据的深度学习与实时反馈，三星期望在减少人工干预的同时，提升晶圆代工厂和存储芯片产线的良率与运营效率。这种从“人力驱动”向“数据与AI驱动”的范式转移，构成了三星未来十年制造战略的技术底座。

奖金大战与罢工阴霾：工会杠杆的极限施压

三星加速推进无人化战略的直接催化剂，是近期一场成本高昂且激烈的劳资博弈。此前，三星管理层拒绝了韩国中央劳动委员会的调解方案，导致劳资薪酬谈判彻底破裂。近4.8万名工人一度宣布展开为期18天的总罢工，核心分歧直指废除奖金上限及利润划拨机制。

在这场冲突中，工会展现出了极强的谈判杠杆作用，全面罢工落地曾对DRAM和NAND闪存的全球供给造成严重威胁。尽管韩国水原地方法院随后裁定批准了三星的部分禁令申请，将半导体生产流程纳入安全保护设施范畴，要求罢工不得影响产量，否则将面临每日约1亿韩元的罚款，但劳资对立的裂痕已经形成。三星电子董事长李在镕也就此次2020年以来最严峻的劳动争议首次公开致歉。

自动化重塑成本结构：削弱筹码与行业启示

从长远来看，三星的无人化计划是一场旨在夺回企业管理主动权的战略反击。半导体工人或许在近期的奖金分配战中取得了阶段性胜利，但随着自动化进程的加速，他们正面临在长期博弈中失去筹码的风险。

通过实现2030年完全无人化，三星将大幅优化长期人力成本结构，并消除因罢工或劳资纠纷导致的产能中断风险。当AI系统和自动化设备成为产线主力时，工会赖以施压的“停工威胁”将被实质性瓦解。

这一战略转向也为全球半导体制造业提供了重要启示。在先进制程研发成本飙升、供应链不确定性加剧的背景下，头部晶圆厂正加速向“黑灯工厂”演进。对投资者而言，评估三星等半导体巨头的长期价值时，除了关注其技术节点的突破，其在AI制造领域的资本开支效率以及通过自动化对冲运营风险的能力，正成为不可忽视的核心指标。

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致新董事长吴锦川近期公开透露，5月初以来已有多家同业陆续发出涨价通知；在供给端偏紧、产能不足且交期持续拉长的背景下，致新已陆续与客户展开涨价协商。这是目前业内最直接、最具代表性的涨价信号。

据报道，8英寸晶圆成熟制程供需格局出现明显转变，部分晶圆代工厂已率先调涨代工报价，市场预期类比IC与PMIC供应链的议价能力将持续提升。矽力杰、致新、茂达等中国台湾PMIC厂商的下半年营运前景，由此受到机构的广泛关注。

今年前五月，三家公司营运表现分歧，但在AI电源管理、DDR5 PMIC及风扇马达驱动IC等多重题材支撑下，分析普遍预期下半年营运将逐步增温。

8英寸晶圆成熟制程的供需格局正在发生实质性转变。台积电、三星陆续调整8英寸产能配置，全球8英寸晶圆供给增幅有限，而AI电源管理IC、功率元件、显示驱动IC及车用工控需求同步升温，共同推动产能利用率持续回升。

业界分析指出，过去两年PMIC受消费电子库存修正拖累，报价与稼动率持续承压；今年随AI服务器、数据中心、DDR5、车用与工控需求陆续接棒，成熟制程产能不再宽松，PMIC有望从景气循环修复进一步走向结构性成长。

致新5月合并营收7.49亿元新台币，月增0.41%，年减3.28%；累计前五月合并营收36.06亿元。尽管营收同比小幅承压，但董事长吴锦川透露，5月初以来已有多家同业陆续发出涨价通知，在供给端偏紧、产能不足与交期拉长的压力下，致新正陆续与客户协商涨价事宜。与此同时，市场尤为关注致新在DDR5/LPDDR5 PMIC领域的产品布局，该方向被视为公司未来营运成长的重要驱动力之一。

矽力杰5月合并营收19.11亿元新台币，月减5.11%，年增31.59%；累计前五月合并营收87.84亿元，年增23.21%，增长势头在三家公司中最为强劲。矽力杰近年来积极扩大数据中心、工业、车用与高阶电源管理产品布局。其中，AI ASIC相关Vcore产品已完成送样并持续推进量产时程；若后续客户验证顺利，该产品线有望成为公司明年营运的新增动能。

茂达5月合并营收6.86亿元新台币，月增0.51%，年增15.42%，创近48个月新高；累计前五月合并营收33.48亿元，年增12.72%。茂达的营运亮点不止于PMIC需求回温。分析认为，茂达旗下风扇马达驱动IC同步受惠于AI PC、电竞笔电、服务器与工业设备散热需求的提升。随着AI运算带动终端设备功耗持续走高，散热与电源控制需求同步升级，茂达因此具备PMIC与散热驱动IC的双重题材支撑，被视为此轮行业景气上行的受益公司之一。

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6月17日，据《日经亚洲》报道，六名知情人士透露，谷歌、AMD、特斯拉等全球科技与汽车巨头正加速向三星电子寻求先进制程代工服务，直接原因是台积电先进产能持续吃紧，新客户和小批量订单愈发难以获得排期。这一趋势若持续兑现，将成为三星代工业务近年来最重要的一次结构性突破。

报道称，这一动向意味着全球先进芯片代工格局正从台积电向多元化供应链加速演变。多家头部芯片设计商正推行"双供应商"策略，将订单分散至台积电与三星之间，以对冲产能风险等不确定性。

值得注意的是，三星代工及系统LSI业务一季度合计营收达6.9万亿韩元（约合46亿美元），同比增长约15%，新订单潮有望进一步推动该业务触底反弹。

台积电产能见顶，客户被迫寻找出口

台积电先进制程产能紧张是此轮订单转移的核心驱动力。

台积电、三星与英特尔是全球仅有的三家能够大规模提供尖端芯片制造服务的企业，而台积电已将绝大多数先进节点产能锁定给英伟达、苹果、AMD、博通、Marvell及联发科等头部客户。

据报道，一位汽车芯片设计公司高管表示：

"台积电优先保障先进节点生产，不仅因为这强化了其技术领导地位和长期战略，更因为这些节点利润更高且持续供不应求。"

他补充称，三星的良率仍落后于台积电，但产能的可获得性使其对客户的吸引力与日俱增。

谷歌、AMD：具体洽谈已在推进

多项具体合作洽谈正在进行中，涉及客户横跨科技、汽车与半导体设计领域。

据报道，两名知情人士透露，谷歌正与三星就生产其下一代Axion处理器展开接触，该处理器预计于2028年前后推出。与此同时，谷歌最早可能于2028年委托三星代工部分用于AI计算的张量处理单元（TPU）。

AMD方面，据一名知情人士透露，该公司正与三星洽谈，计划最早从2028年起委托三星生产部分未来CPU产品。AMD目前是台积电的重要客户，此举标志着其供应链策略的重要调整。

特斯拉与英伟达：三星已是现实合作伙伴

与上述仍处洽谈阶段的客户不同，特斯拉与英伟达已与三星建立实质性合作关系。

特斯拉目前同时与三星和台积电合作生产多款产品，包括用于汽车和机器人的AI5芯片。

据悉，即将推出的下一代AI6芯片将由三星在德克萨斯州工厂独家生产。特斯拉创始人马斯克还宣布与英特尔就未来德克萨斯州"超级晶圆厂"项目建立合作，旨在将更多关键芯片生产回流美国本土。

英伟达方面，其Groq语言处理单元（LPU）目前由三星代工生产，但英伟达尚未决定下一代该类芯片是否继续交由三星或其他代工厂生产。英伟达绝大多数芯片仍由台积电独家制造。

三星代工：从低谷走向反弹的关键窗口

此轮订单潮对三星代工业务而言意义重大。三星代工部门此前主要服务于自身消费电子与家电业务，近年来在外部客户拓展上进展有限，且一季度因淡季因素导致该业务盈利下滑。

三星代工及系统LSI业务一季度合计营收为6.9万亿韩元，较上年同期的6万亿韩元增长约15%，但三星并未单独披露两个业务单元的盈利数据。

与此同时，三星正受益于AI投资热潮带动的存储芯片需求激增，高带宽内存（HBM）、DRAM及NAND闪存出货量均呈指数级增长。

若代工业务能够同步承接来自谷歌、AMD等客户的先进制程订单，三星有望在AI产业链中同时巩固存储与逻辑芯片两大阵地，进一步提升其在全球半导体供应链中的战略地位。

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吴清在演讲中表示，扩大第五套标准适用范围至人工智能领域，积极支持优质人工智能大模型企业上市，并支持符合条件的港股上市公司在境内上市，并加快研究推进人民币外汇期货试点。

他还表示，着力提升跨境监管协作力度，支持合法合规的跨境投融资活动，依法打击各类跨境违法违规行为。将适时发布规范发展资本市场人工智能的指导意见，严查严处借科技之名蹭热点、炒概念甚至操纵市场、内幕交易等违法违规行为。

吴清表示，扩大第五套标准适用范围至人工智能领域，积极支持优质人工智能大模型企业上市。二是落实发展未来产业战略部署，支持量子科技、生物制造、具身智能等更多领域“硬科技”企业在科创板上市。

值得一提的是，科创板第五套标准自设立以来，主要面向预计市值不低于40亿元、具备核心技术且取得阶段性成果的未盈利企业，此前其应用场景多集中于生物医药行业，未盈利人工智能企业有望获得专属上市通道。

他还指出，目前A股科技板块市值占比已超过三成，市值超千亿元的科技企业占比达到45%。吴清表示，监管层将主动拥抱新一轮科技革命和产业变革，持续增强资本市场制度的包容性与适应性。

他同时表示，将规范AI在资本市场的应用，证监会将适时发布规范发展资本市场人工智能的指导意见。

在扩大双向开放方面，吴清表示支持符合条件的港股上市公司在境内上市，更好促进两地市场联动发展。

他表示将会同人民银行研究推进人民币外汇期货试点。吴清还表示，支持外资在华新设独资或合资证券、基金、期货机构，鼓励外资持牌机构参与基金投顾业务扩大试点。

他同时指出，中国资产的安全价值、韧性价值和创新价值正受到国际投资者广泛关注和青睐，全球金融资产正经历深度再平衡与再配置。

在引导中长期资金方面，吴清披露，新"国九条"发布两年多来，社保、保险等机构持有A股流通市值增长85%，净买入A股1.3万亿元。

他表示，下一步将积极拓宽资金来源，支持国资基金与社会资本优势互补，引导养老金、保险资金等加大股权投资力度，促进进一步畅通"募投管退"循环。

在并购重组领域，吴清表示，将用好用足并购重组快速审核机制，积极打通并购实施过程中的堵点卡点，推动优化并购相关政策，降低交易成本。

以下演讲全文：

尊敬的吉宁书记、小川行长、龚正市长，各位领导、各位来宾，女士们、先生们：

大家上午好！很高兴又一次参加陆家嘴论坛。近来，世界形势变乱交织，国际经贸秩序深刻调整，全球金融市场高位波动，给经济发展和金融稳定带来了新考验，也对加强金融治理与监管合作提出了新课题。刚才，何立峰副总理在主旨演讲中深刻洞察世界经济金融发展大势，全面阐释进一步加快推进金融强国建设的战略考量和重点部署，对于我们廓清认识、直面挑战、把握机遇，以自身发展的确定性应对各种不确定性提供了重要遵循。我们将深入学习领会，认真抓好落实。借此机会，我就加强资本市场功能建设，更好服务新质生产力和经济高质量发展，与大家作个交流。

一、新“国九条”和“1+N”政策体系全面落地，中国资本市场稳中向好的确定性明显增强

2024年4月国务院出台的《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（简称新“国九条”），全面贯彻总书记关于资本市场的一系列重要论述和中央金融工作会议精神，系统重塑市场基础制度和监管底层逻辑。两年多来，在中央金融委及其办公室统筹指挥协调下，中国证监会以贯彻落实新“国九条”为契机，紧扣防风险、强监管、促高质量发展的主线，会同有关方面相继出台了近70项配套政策文件并狠抓落实，监管体系和制度机制建设取得重要突破，成效日益显现。

一是突出“稳”，着力增强资本市场内在稳定性。筑牢风险防波堤、防浪堤，会同人民银行创新性推出两项结构性货币政策工具，支持中央汇金发挥类“平准基金”作用，持续加强战略性力量储备和稳市机制建设。同时，中央金融办与证监会和各有关方面发布中长期资金入市指导意见及实施方案，建立健全长周期考核、保险资金长期股票投资试点等制度机制，大力推进公募基金改革。两年多来，社保、保险、年金等中长期资金持有A股流通市值增长85%，净买入A股约1.3万亿元，长期投资力量持续壮大。

二是突出“严”，全面落实依法从严监管理念。坚持监管“长牙带刺”、有棱有角，健全覆盖发行上市、持续监管、退市、机构、交易等资本市场全链条监管制度。特别是突出打大打恶打重点，会同公安司法机关、金融管理部门等构建全方位立体化的财务造假综合惩防体系，依法严惩内幕交易、操纵市场、虚假陈述等严重损害投资者利益的行为，坚决出清“害群之马”。两年多来共查办各类案件1358件，罚没款353亿元，优胜劣汰的市场秩序加速构建，投资者信心明显增强。

三是突出“优”，大力培育优质上市公司群体。一手抓增回报，压紧压实上市公司责任，推动有条件的公司加大分红回购力度，严格减持约束，建立上市公司减持与股价、分红挂钩机制。两年多来，A股公司分红回购规模达到同期股权融资的3倍多。一手抓优治理，出台上市公司治理准则，强化对实控人、独董、董秘等“关键少数”的行为约束，各方归位尽责、有效制衡的治理机制持续完善，上市公司质量和投资价值稳步提升。

四是突出“新”，不断提升服务新质生产力发展质效。接续推出“科创板八条”“并购六条”“科创板1+6”、深化创业板改革等一揽子政策措施，设置科创成长层、建立预先审阅机制、地方政府推送拟上市企业信息等创新性举措平稳落地。目前，A股科技板块市值占比超过三成，市值超千亿上市公司中，科技企业占比已达45%。一批优质创新企业高效登陆A股市场，资本市场与新质生产力双向奔赴、相互成就的态势加快形成。

随着新“国九条”和“1+N”政策体系各项任务落地实施，中国资本市场发生了积极而深刻的变化，市场运行稳健活跃，市场结构持续改善，韧性和抗风险能力不断提升，经受了关税战贸易战和中东冲突等重大风险考验。当前，全球金融资产正在经历深度再平衡、再配置，中国经济长期向好、科技和产业向新向优、宏观政策稳定有力，中国资产的安全价值、韧性价值和创新价值正受到国际投资者广泛关注和青睐。我们将以钉钉子精神抓好新“国九条”和“1+N”政策体系落地见效，全力巩固资本市场稳中向好势头，促进资本市场长期投资价值不断提升，持续筑牢高质量发展内在基础。

二、主动拥抱新一轮科技革命和产业变革，持续增强资本市场制度包容性、适应性

当前，以人工智能为代表的新一轮科技革命正以前所未有的速度融入生产生活、引领发展变革。全球主要资本市场都在加快改革，以更好适应创新需要，抢占发展先机。从我国看，一系列科技创新密集突破，一大批优质科创企业蓬勃发展，在多个领域实现从跟跑向并跑、领跑的历史性突破；传统产业也在加速转型升级，不断焕发生机。我们将坚持稳中求进、提质增效，坚持在防风险、强监管的基础上加快促进高质量发展，以改革破难题，以创新增活力，着力做好科技金融这篇大文章，更好推动科技创新和产业创新深度融合，更好服务中国式现代化和金融强国建设。

（一）持续深化“两创板”改革。科创板和创业板是资本市场服务新质生产力发展的重要平台，随着近年来板块改革纵深推进，“两创板”的规模、功能和影响力持续增强，目前上市公司数量合计超过2000家、总市值超过35万亿元，在新能源、集成电路、生物医药、高端装备制造等领域形成了集聚效应。近期，科创板方面将抓紧推出2项改革措施。一是扩大第五套标准适用范围至人工智能领域，积极支持优质人工智能大模型企业上市。二是落实发展未来产业战略部署，支持量子科技、生物制造、具身智能等更多领域“硬科技”企业在科创板上市。同时，有序推进深化创业板改革，加大对新型消费和现代服务业的支持力度，更好服务成长型创新创业企业发展。

（二）大力支持上市公司并购及再融资。一是进一步激发并购重组活力。用好用足并购重组快速审核机制，积极打通并购实施过程中的堵点卡点，推动优化并购相关政策，降低交易成本，支持上市公司持续成长、转型升级、补链强链。二是深化再融资改革。今年2月初，沪深北交易所发布实施了优化再融资一揽子措施，突出“扶优、扶科”导向，一些优质上市公司高效实现融资，审核用时不足1个月。我们将抓紧修订《上市公司证券发行注册管理办法》等制度规则，加快推出储架发行等机制，进一步提升灵活性和便利度。三是支持符合条件的港股上市公司境内上市。近期有些企业提出了这方面的需求，我们将依规支持，更好促进两地市场联动发展。

（三）加快培育壮大耐心资本。受多重积极因素叠加影响，今年以来私募股权创投基金的募资、投资、退出等逐步回暖向好。我们将会同有关方面积极拓宽资金来源，支持国资基金与社会资本优势互补，引导养老金、保险资金等加大股权投资力度，促进进一步畅通“募投管退”循环。同时，坚持规范为先，认真落实国办发布的《关于加强监管防范风险促进私募投资基金高质量发展的指导意见》，抓紧健全准入、持续监管、风险化解、服务发展等“1+N+X”制度体系，推动行业在规范中发展、在发展中提升。

（四）进一步丰富投资产品和工具。就投资端改革，近期将抓紧推进：一是支持在沪深交易所推出主动ETF。顺应全球市场发展趋势，坚持试点先行、循序渐进、严防风险，更好满足居民多元化的财富管理需求。二是推出商业不动产REITs试点。明天，4单首批项目将在上交所挂牌上市，将坚持稳起步、稳发展，既为做优增量、盘活存量提供动力支持，也为投资者大类资产配置提供新选择。三是推出支持中小基金公司规范健康发展一揽子措施。坚持分类监管、突出特色，在产品布局、业务准入等方面给予适当倾斜，积极支持中小基金公司差异化发展。

（五）持续提升监管效能和适应性。在增强制度包容性、提高市场含“科”量的同时，我们将不断提升监管的科技化、智能化水平，完善市场准入、持续监管、退出等各环节监管机制，严查严处借科技之名蹭热点、炒概念甚至操纵市场、内幕交易等违法违规行为。近年来，人工智能在资本市场应用快速铺开，在深度赋能的同时也带来了新的挑战。我们将统筹好发展与安全，适时发布规范发展资本市场人工智能的指导意见，提升投资研究、客户服务等重点场景技术应用的安全性、可靠性，依法从严打击利用人工智能非法荐股、造谣传谣、违法交易等乱象，推动用好、用对科技力量。

三、积极参与全球金融治理与开放合作，促进两个市场、两种资源协同联动

近年来，无论是“引进来”的“投资中国”还是“走出去”的“中国投资”，广度深度都在不断拓展，这对深化资本市场高水平双向开放提出了更高要求。我们将坚持以开放促改革、促发展，进一步统筹好开放与安全，持续提升资本市场跨境投融资便利度，不断增强面向全球的资源配置效率和能力。

一是着力提升开放制度的吸引力和竞争力。加快研究推进人民币外汇期货试点，这是应对汇率波动风险、支持企业国际化发展的重大制度和产品创新。我们将会同人民银行指导中金所扎实做好合约规则设计、监管风控安排、技术系统准备等各项基础工作，确保试点平稳推出。同时，落实落细合格境外投资者制度优化方案，推动QFII平稳有序参与境内国债期货交易，支持香港于近期启动5年期人民币国债期货上市交易，不断提升外资长期配置中国资产的便利化水平和风险管理水平。我们还将积极支持外资在华新设独资或合资证券基金期货机构，鼓励外资持牌机构参与基金投顾业务扩大试点等，更好促进在华展业兴业。

二是着力提升跨境监管协作力度。近期，我们会同有关方面坚决查处了个别机构违法违规跨境展业等问题。持牌经营是国际通行规则，也是保护投资者合法权益的基本要求。我们打击的是违法违规跨境展业，对投资者依法合规的跨境投资活动是支持的。接下来将进一步推动健全跨境监管协调机制，强化日常信息共享和市场沟通，开正门、堵偏门，既支持合法合规的跨境投融资活动，又依法打击各类跨境违法违规行为，切实维护市场正常秩序和投资者合法权益。

三是着力提升深入参与全球金融治理改革能力。认真落实全球治理倡议，加强双多边监管机构务实合作，支持国际证监会组织推进内部治理改革，围绕维护全球金融稳定、提升资本市场基础设施运营韧性等各方关切，以及人工智能、绿色发展、数字资产等重点议题，积极参与政策研究、规则制定和监管协同，为完善全球金融治理贡献中国力量。

各位来宾、各位朋友！

加快建设上海国际金融中心，是党中央着眼于金融强国和中国式现代化建设全局作出的重大战略部署。证监会将坚决抓好贯彻落实，强化资本市场作用发挥，更好助力增强上海国际金融中心竞争力、影响力。一是支持上海加快完善金融、能源、金属、航运等期货期权品种布局，着力增强“上海价格”国际影响力。平稳推动液化天然气期货期权上市，支持推进电力等基础性、战略性期货品种研发。二是推动股债融资、并购重组、机构发展、离岸金融等方面重大改革开放措施在上海先行先试，积极支持上海打造金融创新“试验田”。三是支持上海浦东、北京海淀、广东深圳、江苏苏州、浙江杭州打造首批资本市场科技金融实践样本，促进资本市场更好服务经济高质量发展。四是精心筹备召开首届中国资本市场学术年会，发挥好资本市场学会平台作用，努力打造高端智库平台，助力上海国际金融中心软实力提升。

最后，衷心祝愿本届论坛取得圆满成功！谢谢大家！

本文来源：证监会发布

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据日本政府周三最新数据，5月出口额同比增长17%，创2022年11月以来最快增速，超出路透调查经济学家预期的16.2%，较4月的14.8%明显加速。半导体出口在人工智能需求爆发的推动下激增61.2%，成为此轮出口增长的核心引擎。

然而，据路透报道，大和综合研究所经济学家Koki Akimoto指出，价格效应——包括日元贬值和能源成本上涨——是推动出口名义值走高的重要因素，以量计算的出口仅增长0.5%。

"整体出口量几乎没有增加，出口缺乏内在动力，"他表示。与此同时，美伊战争引发的中东供应链中断对日本石油进口造成严重冲击，并拖累对中东地区的出口大幅下滑。

芯片与汽车双轮驱动，对华对美出口同步走强

5月出口增长呈现明显的结构性特征，半导体和汽车是两大核心支柱。

官方数据显示，半导体等电子元器件出口同比激增61.2%，受益于全球人工智能热潮带动的数据中心建设需求，内存芯片及有色金属价格随之大幅攀升。汽车出口同比增长16.4%，同样表现强劲。

从目的地来看，对中国出口同比增长17.9%，对美国出口增长12.5%。中国是日本最大贸易伙伴，美国位居第二。两大主要市场的同步扩张，为整体出口提供了坚实支撑。

相比之下，中东方向出口受美伊战争冲击明显，同比下滑32%。

价格驱动掩盖量增乏力，贸易逆差收窄但结构存忧

尽管出口名义增速亮眼，但以量计算的出口仅增长0.5%，揭示出数据背后的结构性软肋。

Akimoto表示，日元疲软和能源成本上涨是推高出口和进口名义值的重要驱动力，实际贸易量的改善十分有限。"随着时间推移，供应中断推高的油价往往会通过恶化贸易条件、压制全球需求，最终拖累出口前景，"他补充道。

进口方面，5月同比增长12.5%，为2025年1月以来最高增速，但略低于市场预期的12.8%。石油进口受霍尔木兹海峡封锁影响大幅萎缩——原油进口量同比骤降57.3%，价值量下滑28.5%，但每单位进口成本（以日元计）创历史新高。日本政府已着手多元化原油采购渠道，包括扩大自美国的进口（同比增长24%），但尚未完全弥补中东供应缺口（中东原油进口量同比下滑61.9%）。

综合来看，5月贸易逆差为3787亿日元（约合23.6亿美元），好于市场预期的5646亿日元逆差。

日本央行加息落地，强劲数据难掩政策两难

贸易数据发布的同日，日本央行宣布将政策利率上调25个基点至1%，为逾30年来最高水平，理由是通胀持续上升及日元持续疲软。

日元贬值在短期内有助于提振出口名义值，但同时加剧进口通胀压力，削弱居民购买力，形成政策层面的两难困境。市场对上述数据反应平淡。数据公布后，日本基准股指日经225指数下跌0.5%，日元兑美元汇率几乎未动，报160.4。

另据Reuters Tankan调查，6月大型制造商信心指数升至+13，为三个月来最高，5月为+8；非制造业指数升至+32。该指数正值代表乐观者多于悲观者，是日本央行密切关注的先行指标之一。此外，4月核心机械订单环比增长8.7%，大幅超出市场预期的0.9%，显示企业投资意愿或正在回升。

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6月16日，科技媒体TechCrunch报道，据企业支出数据平台Ramp披露，Anthropic在5月份企业AI订阅市场份额升至41%，较上月提升2.5个百分点，首次超越OpenAI的39.5%。与此同时，Anthropic完成了一轮估值达9650亿美元的融资，并秘密递交了IPO申请文件，据报道其背后是公司史上首个盈利季度的支撑。

然而就在这一切发生之际，华尔街见闻此前文章写道，特朗普政府于上周五向Anthropic发出信函，要求其禁止非美国人——包括公司自身员工——访问其最新旗舰模型，迫使Anthropic将刚刚推出的Mythos 5及面向公众发布仅三天的Fable 5全面下架。

据报道，这是双方矛盾的最新激化，此前Anthropic已因拒绝配合政府将其模型用于大规模监控和全自主武器而在3月被特朗普政府列为"供应链风险"。

Ramp首席经济学家Ara Kharazian指出，这场风波非但不会伤害Anthropic，反而可能进一步提振其商业吸引力——历史数据已经印证了这一逻辑：Anthropic企业采用率最高的单月，恰恰是国防部将其列为供应链风险的那个月。

订阅份额首超OpenAI，企业市场格局生变

Ramp的数据来自其平台上逾7万家企业客户，覆盖范围赋予了这组数据相当的代表性。

5月份，Anthropic企业AI订阅份额达到41%，较4月提升2.5个百分点；OpenAI同期份额为39.5%，基本持平。这是Anthropic在企业订阅这一维度上首次超越OpenAI。

值得注意的是，订阅数据仅是企业AI支出的一部分。Ramp指出，企业在AI上的绝大多数支出来自API调用——即按token计费的模型使用，涵盖代码生成等核心业务场景。Anthropic旗下的Claude Code在企业编程工具领域口碑颇佳，这被认为是其企业端增长的重要驱动力之一。

不过，OpenAI在面向消费者的整体使用量上仍大幅领先，据Sensor Tower最新数据显示，这一差距目前尚未被撼动。

被迫下架的模型，与仍在增长的实际需求

此次政府施压的导火索，是Anthropic旗下两款最新模型：面向有限用户开放的Mythos 5，以及于事件发生前三天刚刚公开发布的Fable 5。

特朗普政府援引一项鲜为人知的出口管制指令，要求Anthropic禁止非美国人访问上述模型，这实际上迫使Anthropic将两款产品全面撤出市场。

报道称，外界流传的说法是，黑客已能轻易绕过Fable 5的安全护栏，从而访问到Mythos的核心能力——而Mythos在软件代码安全漏洞挖掘方面的能力之强，连Anthropic自己在营销时都将其标注为"危险"并限制公开发布。

然而，从Ramp的数据来看，企业客户实际大量使用的是Anthropic的Opus系列模型。在约三分之一可识别模型信息的交易中，企业支出主要集中于Claude Opus的各个版本，尤其是较新的迭代版本。

Mythos上市时间尚短——4月才向有限用户开放，Fable 5更是仅存活了数天。5月下旬，Anthropic还发布了Opus 4.8新版本，进一步巩固了这一产品线的市场地位。

这意味着，即便Mythos和Fable 5被迫下架，对Anthropic当前企业收入的实质冲击可能相当有限。Ramp表示，其数据颗粒度尚不足以精确量化这一财务影响。

Ramp首席经济学家Ara Kharazian向TechCrunch表示：

"如果说有什么影响的话，这件事大概率会提振Anthropic。Anthropic企业采用率有史以来最好的月份，正是国防部将他们列为供应链风险的那个月。当你的模型被专门点名为'太危险而不能使用'，这本身就带来了巨大的光环效应。"

这一逻辑并非没有依据。今年3月，Anthropic因拒绝允许政府将其模型用于大规模监控美国公民及全自主武器系统而遭到特朗普政府的"供应链风险"定性，但此后的企业销售数据显示，这一打压并未产生预期的威慑效果。

此次新的摩擦，在某种程度上再度验证了Mythos系列模型的技术实力——政府的强硬态度，客观上成为了一种背书。

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这一消息与高盛Delta-One交易台负责人Rich Privorotsky近日提出的核心命题高度呼应——他将当前AI行业的定价困局称为“价值万亿的问题”：更低的智能成本，究竟是在创造需求，还是在摧毁定价权？

对于这一问题，微软似乎已经“用脚投了票”。数据同样互相印证，追踪AI Token价格的Silicon Data Token指数已连续13个交易日中有12个交易日下跌，直奔近期低点。

微软为什么要换模型？成本压力已经压不住了

微软的Copilot Cowork此前向企业用户提供无限制使用，但这条路已经走不通了。

微软负责Copilot业务的执行副总裁Charles Lamanna直言："有些用户每周完成数百项任务，效率很高——但代价是成本可以飙得非常高。"

为此，微软宣布将Copilot Cowork切换为按计算量计费的使用模式。与此同时，微软正在探索引入DeepSeek V4微调版本或其他开源模型，以大幅压低模型调用成本。

这背后的逻辑很简单：中国模型便宜，美国模型贵。Token定价数据，中美模型在输入/输出定价上存在显著差距。

“半价追平顶尖模型”——高盛提出“价值万亿的问题”

高盛援引OpenRouter的最新实验结果显示：由Gemini 3 Flash、Kimi K2.6和DeepSeek V4 Pro组成的多模型组合，在基准测试中全面超越单独运行的GPT-5.5和Opus 4.8，并以约一半的成本，将性能差距缩小至距Fable 5不足1%以内。

高盛Privorotsky将这一结果定性为"市场一直低估的方向"。

这一趋势的市场含义是双向的。

看多逻辑：成本下降、门槛降低，最终应推动AI的使用量和算力需求同步扩张。

看空逻辑：这直接加速Token通缩，动摇现有模型经济学的可持续性。

Privorotsky将核心矛盾提炼为一个问题："更低的智能成本，究竟创造的需求多，还是摧毁的定价权多？"这个问题，他称之为"价值万亿的问题"。

便宜的AI，到底是好事还是坏事？

真正的冲击：万亿资本支出的逻辑还成立吗？

微软的这个选择，对市场的冲击远不止于一家公司的供应商切换。

过去两年，科技巨头们砸下或承诺砸下天量资本支出，背后的核心假设之一是：企业客户会持续采购高价的美国顶尖AI模型，收入端能够撑起这些投入。

但如果连微软自己——OpenAI最大的投资方和合作伙伴——都开始嫌OpenAI太贵、转而考虑中国开源模型，这个假设的基础就开始松动。

Axios报道同时指出，自"Token价格创历史新高"的争议发酵以来，硅谷数据Token指数已连续13个交易日中有12个交易日下跌，市场用脚投票的信号相当明显。

微软的多模型策略，也反映出一个更大的行业转向——不再押注单一供应商，而是根据任务复杂度和成本灵活调配模型。这对OpenAI和Anthropic而言，意味着议价能力正在被稀释。

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对普通用户来说，拍照这件事从“带一台相机出门”变成了“随手掏出手机”。

但当短视频、探店、旅行Vlog和口播内容成为新的日常表达，手机又开始暴露出另一面短板：不够稳定、不一定适合一个人长时间完成取景拍摄、无法达到用户预期的审美。

十多年后，当短视频与内容创作催生出新的需求，那些曾经想让相机退出历史舞台的人，又重新走进了相机市场。

于是一个曾经被手机压缩掉的需求正在以新的形态长回来——手持云台相机。

它不像传统相机那样沉重，也不完全等同于手机外设，而是试图在手机和相机之间切出一个中间地带：比手机更稳、更有画质；比相机更轻、更容易上手。

2024年，大疆的手持云台相机Pocket 3销量超500万台、收入规模近200亿元。

大疆Pocket 3的爆发让这个中间地带第一次具备了想象空间：证明手机之外，仍然存在一种可以卖到三四千元价格带、同时具备爆款潜力的独立影像硬件。

广阔的市场前景面前，手机等厂商都在跃跃欲试。

vivo于2025年底立项Vlog相机，产品直接对标大疆Pocket系列，已配置近百人的团队；OPPO也已启动云台相机项目，代号“扶摇”；荣耀则计划推出搭载云台摄像头的“机器人手机” Robot Phone，相当于把智能手机和Pocket相机合二为一。

影像厂商亦不甘示弱，今年6月10日影石联手徕卡推出了手持云台相机Luna Ultra；在此之前的5月，佳能公开了一项2026年云台相机专利，这当中所展现出的自动折叠设计亦被视为其进军手持云台相机领域的信号。

只是，这场集体入场撞上了新一轮芯片涨价潮。

AI算力需求推高存储、影像处理芯片等关键元器件价格，消费电子厂商的硬件成本正在被重新抬高。

厂商们一边看到了Pocket相机被验证出的市场机会，一边也要面对更贵的供应链、更窄的利润空间。

闪电攻防战

在价格战真正到来之前，专利战先打响了。

影石Luna Ultra发布当天，大疆在美国提起诉讼，将矛头指向其Luna系列产品。

在这份起诉状中，大疆把叙事的起点放在了2018年。

正是那一年，大疆推出Osmo Pocket3，并将其定义为“首款真正可以放进口袋的、一体化手持云台相机”。

在大疆看来，在此之前“手持云台”通常指一种配了电机的支架，用户需要把自己的智能手机或运动相机单独装上去。

大疆所做的则是把相机、三轴云台、处理电子元件、操作按钮与显示屏集成进一台小到能放进衬衫口袋的设备之中。

这促使Pocket不再是“为别的相机充当配件”，而是自身就构成一台完整的相机，正是这一步开创了“现代手持云台相机”这一全新品类。

基于此，大疆认为影石的Luna旋转屏外观、云台模式切换与目标追踪等功能，均落入了其早年在美国获批的专利保护范围，请求法院对影石Luna发出永久禁令。

对于Luna发布即遭到起诉，影石似乎已有预期。

6月11日当天，影石亦对大疆发起反诉，指控其侵犯5项发明专利，覆盖云台增稳算法、云台指向控制、相机平滑防抖、运动数据叠加与全景视频防抖。

据影石解释，早年大疆在申请稳定平台、遥控方法和终端和稳定和减震的设备与方法时就曾引用过影石的161专利和090专利，并据此指控大疆在明知其产品会侵犯影石专利的情况下，依然选择继续侵权，从而构成了故意侵权。

与此同时，影石还向中国国家知识产权局提起相关同族专利的无效宣告请求。

其中，“同族专利”指的是同一项技术在不同国家或地区分别申请形成的一组专利。

“中国地区宣告专利无效不会对美国的诉讼有直接的影响，因为专利法是具有领土性的，不会因为在中国无效的结果就自动认定在美国的专利无效。但因为是同一批技术以及相同的观点或陈述，这些都可以在美国的案件中作为论证的材料。”北京一位知识产权律师向华尔街见闻·全天候科技解释。

这并非两家第一次交手。

早在2026年3月，大疆就曾在深圳中院以专利权属纠纷起诉影石，涉及6项专利，矛头指向多名前大疆核心研发人员——指控他们在离职一年内申请的专利，与其在大疆任职期间的工作任务密切相关。

彼时影石创始人刘靖康与中国区负责人袁跃在微博发表长文逐条驳斥，刘靖康还反过来指出大疆的全景相机落入了影石的多项专利范围，只是公司“没有主动起诉”。

国内官司尚未审结，北美战场又被点燃，两家影像设备公司的恩怨在手持云台相机市场升温时刻下进一步叠加。

于是一个新问题浮出水面：随着大疆与影石专利战打响，后续计划推出手持云台相机的vivo、OPPO等玩家，是否也会被卷入类似纠纷？

十三年演进

把镜头从法庭拉远，手持云台相机的历史是一代又一代产品持续创新的结果。

2013年，彼时主营无人机飞控和航拍云台的飞宇科技，把原本装在无人机上的增稳技术搬到了手上，推出了作为GoPro运动相机配件存在的手持两轴云台飞宇G3。

这一产品把“稳定拍摄”从航拍场景带进了普通消费级手持设备。

但G3本质上仍是一件相机配件：它提供的是手柄、云台和增稳能力，最终完成成像的仍然是外接的GoPro。

两年后，大疆推出Osmo，把4K相机和稳定器集成进了同一台机器。用户不必再额外架一台运动相机，握着手柄本身，就能切换角度、拍照、录像。

比起飞宇G3，Osmo已经更接近今天手持云台相机的雏形，但它没有屏幕，想实时取景、调整画面、做更多操作，仍然离不开手机。

直至2017年，韩国影像配件厂商REMOVU推出K1，把4K相机、三轴云台、手柄和一块1.5英寸LCD屏幕塞进了同一台设备，并自称这是“首款集成三轴云台与内置LCD屏幕的4K相机”。

但REMOVU没能把这个品类推向大众。

核心还是产品力没跟上。K1重达340克，比当时风靡的佳能G7 X Mark II卡片机还沉，画质、镜头和便携性却又不如后者。

对普通用户来说，K1不像手机那样顺手，不像相机那样有画质，也不像运动相机那样皮实耐造，几乎是哪一头都不占。

REMOVU K1

2018年，大疆推出初代Osmo Pocket。这一次形态终于被压进了一个真正具备消费电子意义的尺寸里：相机、三轴云台、显示屏、控制按钮和整套拍摄系统，被一并装进了一台能塞进口袋的机器。

大疆把这一刻视为“现代手持云台相机”真正成型的节点。

但相当长的一段时间里，前两代Pocket并没有成为大众市场的爆款。

在普通用户眼里，它们始终是“一台需要额外携带的相机”，比手机多一层学习成本，比GoPro不够耐造、不适合极限运动，比相机又在画质、焦段和景深上缺乏压倒性优势。

真正的转折点出现在2023年大疆发布的Osmo Pocket 3。

1英寸传感器下，画质和夜景表现让手持云台相机不再只会“稳”，还能拍出更接近用户审美预期的画面；2英寸可旋转触控屏，让取景和自拍变得直观；智能跟拍和对焦提升了一个人独立完成自拍、探店、旅拍和口播的顺滑度。

大疆供应链人士称，大疆自己都没料到Pocket 3的热销。

发布前，Pocket 3备货预期只有三四十万台；上市后一路上调到100万，2024年又追加到500万，到2025年10月累计销量正式突破1000万台。

从Pocket 3开始，手持云台相机从一个原本定位小众的影像工具，成了消费电子市场里一个被重新定价、被赋予想象的品类。

一场围绕“中间地带”的争夺

Pocket 3的爆发，不仅验证了这个品类的商业可能，也是大疆过去十多年里培育出了一整套围绕云台和手持影像设备供应链生态的结果。

Pocket背后是电机、云台、摄像头模组、无线连接、散热、电池、屏幕等零部件和整机装配的高度集成。

欧菲光为大疆战略核心供应商，其摄像头模组及镜头等产品应用于大疆无人机、手持相机等多个产品线，双方合作紧密。

欧菲光2025年年报显示，全年公司新领域业务实现营收27.76亿元，同比大增58.73%，其中新领域便包括手持智能影像设备。

Pocket的爆发，成为摄像头模组、镜头、马达、连接线等上游企业进入新增长周期的机会。

大疆催熟供应链之后，吸引了更多玩家涌入，剩下的就是解决产品问题了。

手持云台相机在定位上是一台“介于手机和相机之间”的中间产物。

往上看，手持云台相机要比手机拍得好，靠的是更大的传感器、专业的三轴机械增稳，以及一套为视频而生的光学与算法，弥补手机难以达到用户预期审美的短板；

往下看，它又必须比传统相机更轻、更随身，没有相机那套换镜头、调参数、后期导出的沉重流程。

这决定了这个品类天然就是一场两线作战，一只脚要踩稳“比手机强”的画质上限，另一只脚要守住“比相机便捷”的体验下限。

任何一边失守，产品就会被打回手机或相机的领地。

这道产品命题，决定了能站在这条赛道起跑线上的主要有两类公司：一类是专业的影像厂商；另一类是有大众用户基础、但正在担心影像入口被旁路分流的手机厂商。

在硬件之外，各家的资源禀赋也不一样。

手机厂商的优势是技术积累和渠道。

过去几年，OPPO、vivo等厂商在手机影像上投入巨大。

从传感器调校、夜景算法、人像算法到视频防抖、多摄融合、色彩管理和AI影像增强，这些能力显然都可以在手持云台相机中得到复用。

手机厂商的另一张牌在渠道。

OV拥有线下门店、运营商渠道、电商体系和手机用户池。一旦产品和手机生态打通，手持口袋云台相机就可能成为手机影像生态的重要外接设备。

影石的优势则在玩法创新。

从全景相机到运动相机，影石一直在降低用户对专业拍摄能力的依赖，让设备替用户完成更多构图、运镜和后期处理。

Luna Ultra延续的正是这套思路，例如产品设计中加入可拆卸图传遥控屏，将屏幕变成遥控器，解决了自拍时要顾及角度、合影时需要反复确认构图、远距离或固定机位拍摄时难以及时看到画面等痛点。

面对影石、vivo、OPPO等玩家同时涌入，大疆的下一代产品既要守住Pocket 3建立起来的用户心智，也要抵御后来者在长焦、大底、玩法上的进攻。

6月15日，大疆发布的Pocket 4P首度采用双镜头方案，搭载一英寸可变光圈主摄和3倍光学长焦镜头，同时支持哈苏色彩、D-Log模式、6K 60fps视频录制以及4K 240fps慢动作拍摄。

Pocket 4P新增的60mm黄金中焦与f/1.8大光圈，也进一步提升了人像和场景叙事能力。

2026年注定是手持云台相机大乱斗的一年。

一场持久之战

各家涌入手持云台相机，也是为自己寻找新的增量空间。

随着用户换机周期的拉长，手机厂商深陷存量竞争，三四千元价格带已经很难再找到真正意义上的新增量。

手持云台相机提供了一个新切口：客单价足够高，还能承接手机影像算法、传感器调校和渠道体系。

对影石来说同理，全景相机和运动相机已经构成基本盘，手持云台相机是打开下一段成长空间绕不开的方向。

但这些玩家涌进来的时机，恰好又是整个影像硬件行业成本最贵的一段时间。

2025年以来，全球半导体行业迎来了一轮被摩根士丹利定义为“chipflation（芯片通胀）”的存储涨价浪潮。

当AI算力需求爆发，三星、SK海力士等厂商将大量产能转向生产HBM、DDR5等高利润AI专用芯片，直接压缩了传统DRAM和NAND通用型存储的产能投放。

存储成本压力甚至把昔日的运动相机龙头GoPro拖向了卖身的边缘，如今已在寻求“卖身”机会。

在竞争变得激烈之后，各方玩家也很难把成本上涨的压力完全转嫁给用户。

一个直观信号是大疆和影石最新产品的价格，基本落在中端手机价格带。Pocket 4P、Luna Ultra标准套餐定价分别为3799元、3999元。

相对来说，手机厂商由于本身足具体量，确实在供应链中有更强的话语权。

但手机厂商的挑战在于资源投入的可持续性。

对大疆和影石来说，手持云台相机是影像业务的核心战场；但对OV来说，可能只是手机影像生态的外延试探。一旦销量、毛利和渠道反馈不及预期，这条产品线在内部资源排序中未必能长期排在前面。

在成本高企的2026年，“第一代产品能否收回研发投入”或许直接决定了一家公司有没有决心在这个赛道里坚持到第二代、第三代。

这场看上去热闹的多方混战最后很可能会以一种相对平静的方式走向收敛。

真正会留在牌桌上的可能是愿意在成本高压的窗口期里咬牙撑过去、等待规模效应开始发挥作用的玩家。

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本次文件的核心在于构建与上海国际金融中心相匹配的离岸金融体系。面对全球宏观经济变局与企业出海浪潮，《行动方案》明确提出，要为“走出去”企业打造安全可靠的“金融避风港”，更好服务推进人民币国际化。政策将在浦东新区稳妥有序开展先行先试。

明确三大时间节点，确立离岸金融演进路线

对于市场高度关注的建设周期与业务落地节奏，《行动方案》给出了清晰的长期指引与时间节点：

• 到2027年末：初步建立适应离岸金融业务的制度体系，立足数字化前沿开展探索，“更好服务企业‘走出去’”。
• 到2030年末：逐步形成相对成熟的制度和法治体系，为在岸金融体系改革开展测试，“有力支持打造人民币资产全球配置功能和风险管理功能”。
• 到2035年末：“成为离岸、在岸高水平统筹协调发展的战略枢纽，引领国家金融高水平开放和高质量发展。”

首批六大试点业务落地，自贸离岸债迎定向扩容

在具体的业务层面，监管采取了“成熟一类、实施一类”的原则进行小切口稳步探索。

首批优先试点的六大业务涵盖：离岸贸易金融服务、自贸离岸债、离岸再保险、财资中心资金运营、离岸人民币外汇交易、非居民个人金融服务。

针对固定收益市场及投融资渠道，《行动方案》释放了明确的增量空间。文件指出要“加快推进自贸离岸债高质量发展”，并明确“设置上海自贸试验区分账核算单元投资自贸离岸债专项额度，推动市场扩容增量”。

在外汇及资金运营方面，政策支持外汇交易中心提升离岸外汇交易服务能力，“推动人民币对非美货币直接交易发展”。同时，按照“一线放开、二线管住”原则，支持跨国公司设立国际财资中心，归集海外资金。

立足数字人民币前沿，打造离岸财富管理高地

除了传统的贸易与结算，本次《行动方案》在数字化与高净值财富管理领域的规划，为市场打开了极大的想象空间。

在数字化应用上，文件明确将“依托数字人民币国际运营中心”，在安全可控前提下建设和运营数字人民币跨境、离岸和区块链基础设施，“稳步促进数字人民币在离岸业务中的应用和场景拓展”。

针对未来的业务拓展蓝图，《行动方案》指出，在条件成熟后适时全面探索发展离岸金融业务。

不仅将探索发展离岸资产管理业务，“支持各类资产管理机构开发设计符合客户需要和国际通行合规要求的资管产品，开展境外资产配置”，更罕见地提出将“研究探索稳妥有序发展家族信托、家族办公室等业务，打造离岸财富管理高地。”

坚持“账户隔离”与“物理集聚”，严防资金空转

在开放的同时，监管对风险防控划定了严格的红线。

《行动方案》强调，试点将通过“物理集聚”“主体限定”“账户隔离”等方式探索离岸金融适度集聚和有效隔离。

在资金跨境管理上，坚持“一线放开、二线管住、交易留痕、风险可控”原则。

文件特别警告，将加强资金交易监测预警，“防止出现资金空转和监管套利，对异常资金流动实施协同管理”，并在极端特定风险场景发生时，依法实施国际通用风险管理措施。

《上海国际金融中心发展离岸金融行动方案》全文如下：

中国人民银行 国家发展改革委 金融监管总局 中国证监会 国家外汇局 上海市人民政府关于印发

《上海国际金融中心发展离岸金融行动方案》的通知

支持上海先行先试发展离岸金融是以习近平同志为核心的党中央着眼中国式现代化全局作出的重大部署，是新发展阶段进一步增强上海国际金融中心全球竞争力和影响力的重要举措。为深入贯彻落实中央金融工作会议精神和党中央、国务院有关构建与上海国际金融中心相匹配的离岸金融体系要求，支持上海探索发展离岸金融，在更深层次、更宽领域推进金融高水平开放，制定本方案。

一、总体要求

以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻落实党的二十大和二十届历次全会精神，统筹金融发展和安全，坚持稳中求进工作总基调，推动金融发展全面对标国际高标准经贸规则，有序扩大规则、规制、管理、标准等制度型开放。在上海率先构建与上海国际金融中心相匹配的离岸金融体系，聚焦服务我国近年来逐渐形成的离岸经济金融需求，为“走出去”企业打造安全可靠的“金融避风港”，为全球其他国家和地区企业提供安全可靠优质的离岸金融，便利跨国公司全球配置资源，更好服务推进人民币国际化，更好满足建设强大的国际金融中心和金融强国的需要。

到2027年末，初步建立适应离岸金融业务的业务规则、风险管理和处置、营商环境等制度体系，立足数字化前沿开展离岸金融业务探索，更好服务企业“走出去”；到2030年末，逐步形成相对成熟的离岸金融制度和法治体系，为我国企业国际投资和贸易持续开展提供安全可靠的金融服务，为在岸金融体系改革开展测试，有力支持打造人民币资产全球配置功能和风险管理功能；到2035年末，成为离岸、在岸高水平统筹协调发展的战略枢纽，引领国家金融高水平开放和高质量发展。

二、支持在浦东新区开展离岸金融先行先试

稳妥有序在浦东新区开展离岸金融试点，持续增强社会主义现代化建设引领区全球金融资源配置功能。试点通过“物理集聚”“主体限定”“账户隔离”等方式探索离岸金融适度集聚和有效隔离，更好集聚全球优质金融要素和资源，支持我国“走出去”企业海外分（子）公司以及共建“一带一路”国家和地区优质企业等境外企业主体使用离岸金融服务，满足其在支付结算、资金汇兑、投资融资、保险保障、资产管理等方面的多元化需求。鼓励上海市制定企业获得离岸金融服务的标准、流程和监管办法。研究设立离岸银行等离岸金融机构的可行性。

三、资金流动与账户管理

支持银行业金融机构依托自由贸易账户（FT账户），为符合条件的企业主体开展离岸贸易、离岸租赁、离岸航运、全球财资管理等特定离岸业务提供金融服务。支持上海自贸试验区分账核算单元（FTU）在专项额度内投资自贸离岸债。按照“一线放开、二线管住、交易留痕、风险可控”原则，优化离岸金融跨境资金管理。发挥好现有离岸账户（OSA账户）作用，有效推进离岸金融服务提质增效。

四、数字化应用

依托数字人民币国际运营中心，在安全可控前提下建设和运营数字人民币跨境、离岸和区块链基础设施，稳妥推进与境外金融基础设施的互联互通，稳步促进数字人民币在离岸业务中的应用和场景拓展。

五、离岸金融业务

支持浦东发展人民币离岸交易、跨境贸易结算和海外融资服务，根据实际需求和风险情况，按照“成熟一类、实施一类”的原则小切口稳步探索离岸金融试点业务。初期优先发展具备一定基础的离岸金融业务，首批试点业务包括离岸贸易金融服务、自贸离岸债、离岸再保险、财资中心资金运营、离岸人民币外汇交易、非居民个人金融服务等。根据试点情况，逐步拓展新的试点业务。不断丰富离岸人民币产品和服务供给，提升市场活跃度。试点业务需履行国际收支申报义务、金融账户涉税信息尽职调查和信息报送义务。具体类别试点业务由业务主管部门出台细则予以明确。

（一）优化提升离岸贸易金融服务。支持上海自贸试验区临港新片区离岸贸易金融服务综合改革试点扩围。支持全球优质贸易商设立离岸贸易专业公司，为其开展离岸贸易提供资金支付、结算、融资等金融服务。支持“跨境通”“离岸通”等平台进一步整合全球海关、物流等数据，为离岸贸易金融服务提供支撑。优先发展基于大宗商品交易等具备一定基础的离岸贸易金融服务，适时将离岸贸易金融服务管理模式扩大到更多的贸易业务场景。

（二）高质量发展自贸离岸债。在遵循“两头在外”原则和对标国际良好实践基础上，加快推进自贸离岸债高质量发展，进一步拓宽“走出去”企业及共建“一带一路”国家和地区等优质企业的投融资渠道。设置上海自贸试验区分账核算单元投资自贸离岸债专项额度，推动市场扩容增量。

（三）有序发展离岸再保险。支持符合条件的再保险专营机构将归集的国际分入资金依法依规办理再保险保费境外投资及赔款收付结算等，开展跨境再保险分入业务收入境外投资便利化试点。

（四）积极支持财资中心建设。支持上海市开展跨国公司财资中心试点，鼓励跨国公司设立国际财资中心。按照“一线放开、二线管住”原则，制定配套资金运营管理政策，支持财资中心归集海外资金，强化风险管理，便捷高效实现跨国公司全球资金管理和使用。鼓励上海市对财资中心给予配套扶持。

（五）支持发展人民币离岸交易。支持符合条件的商业银行开展上海自贸试验区离岸人民币外汇交易业务。支持外汇交易中心提升离岸外汇交易服务能力，推动人民币对非美货币直接交易发展。依托外汇交易中心平台，汇聚全球外币对、外币货币等外币市场流动性，增强国际资本配置功能。建立健全配套政策和人才服务机制，保障支持外汇交易中心离岸外汇业务发展。

（六）便利非居民个人金融服务。支持在东方枢纽国际商务合作区等区域为非居民个人提供金融服务，合理布局零售业务网点，优化账户开立和办卡流程，更好满足非居民个人的商务往来、日常消费等场景的支付结算等金融需求。根据试点情况，稳步拓展面向非居民个人的离岸财富管理、全球资产配置等专业化金融产品与服务供给。

（七）条件成熟后适时全面探索发展离岸金融业务。探索优化完善离岸信贷业务模式，不断丰富离岸银行业务产品和服务。研究探索开展离岸金融资产转让业务可行性。探索发展离岸资产管理业务，支持各类资产管理机构开发设计符合客户需要和国际通行合规要求的资管产品，开展境外资产配置。研究探索稳妥有序发展家族信托、家族办公室等业务，打造离岸财富管理高地。

六、离岸金融法律制度体系

中国人民银行、金融监管总局、中国证监会、国家外汇局等中央金融管理部门根据离岸金融发展需要，研究依法制定离岸金融业务制度和规则，分层分类逐步建立健全业务开展指导性规定。上海市可运用浦东新区法规立法授权，在中央金融管理部门等支持下，研究制定离岸金融领域配套规则，并完善与离岸金融发展相适应的仲裁规则。凡涉及暂时调整或暂停实施现行法律或行政法规的，按法定程序经全国人大及其常委会或国务院授权后实施。指导相关主体建立离岸金融自律机制，促进离岸金融试点业务稳慎有序开展。

七、离岸金融监管和风险防控

（一）全面加强金融监管。统筹兼顾离岸金融发展和安全，强化机构监管、行为监管、功能监管、穿透式监管、持续监管。中央金融管理部门依法对离岸金融业务实施管理，并与上海市建立健全常态化协调机制，根据试点情况健全完善离岸金融业务管理。上海市人民政府定期向中央金融管理部门报送离岸金融业务开展情况和试点重要情况，并抄送国家发展改革委、财政部等宏观经济管理部门。

（二）加强资金流动监测预警。加强资金交易监测预警，防止出现资金空转和监管套利，对异常资金流动实施协同管理。在极端特定风险场景发生时，依法实施国际通用风险管理措施。

（三）建立离岸金融风险管理处置机制。中央金融管理部门依法对金融风险实施管理处置。上海市人民政府建立离岸金融风险监测和处置机制，依托上海金融风险监测预警平台加强对离岸业务的风险识别和监测预警，监管信息报送实施“一点化”统一申报。加强离岸金融机构在市场准入、风险管理等的协同联动，有效防范套利套汇、监管真空等风险隐患。根据监管职责分工情况，依法加强对违法违规金融活动的处罚。

八、统筹推进实施

（一）坚持和加强党的领导。坚持和加强党对离岸金融工作的领导。依托上海国际金融中心建设协调推进机制，加强对上海发展离岸金融的统筹指导。加强党的建设，以更高质量党建保障离岸金融各项改革举措推进落实。

（二）注重协同联动和整体推进。中央金融管理部门及国家发展改革委、财政部、商务部、海关总署、市场监管总局等部门做好授权、支持和配合，与上海市人民政府各相关部门加强整体统筹推进，形成政策合力，系统释放改革红利。根据试点情况，探索一体化推进商事、监管、法律服务等配套政策完善，打造最优金融发展环境。上海市人民政府及上海市浦东新区人民政府在相关发展资金中，按规定对离岸金融业务给予专项扶持。

（三）重大事项请示报告。上海市人民政府要切实承担起责任，统筹做好本行动方案推进实施，加强法治建设和风险防控。上海要注重做好与香港离岸金融发展的互学互鉴，实现两个国际金融中心的协同联动发展，共同维护国家经济金融安全和利益。推进过程中重大事项及时向党中央、国务院请示报告。

中国人民银行

国家发展改革委

金融监管总局

中国证监会

国家外汇局

上海市人民政府

2026年6月11日

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《华尔街日报》最新刊发了一篇由资深记者Nick Timiraos撰写的深度报道，时间节点正是美联储新任主席凯文·沃什（Kevin Warsh）主持首次利率会议前夕。Timiraos长期深耕美联储报道，被市场视为"美联储传声筒"。

Timiraos写道，沃什是在一个极为尴尬的时刻走进这间会议室的。他去年公开主张降息，也正是凭借这一立场获得特朗普青睐。然而，就在他正式就任后，美联储内部的讨论方向已悄然逆转——不再是"何时降"，而是"要不要升"。

这种反转并非突然。今年以来，美国通胀不降反升，已突破3%；就业市场重新走强；AI建设热潮带来的供应瓶颈、伊朗战争推高的油价，都在持续给物价添柴加火。原本支撑降息预期的那些理由，一个接一个地消失了。

沃什面对的，是一个他没有亲手组建的委员会、一套他长期批评的预测工具，以及一个与任命他的总统意愿背道而驰的政策方向。这场首秀，注定不轻松。

鸽派怎么变鹰的？

最能说明问题的，是美联储理事克里斯托弗·沃勒（Christopher Waller）的态度转变。

沃勒去年一整年都在担心就业市场走弱，甚至在今年1月顶着多数同事的反对投票支持降息。但就在上个月，他公开表示，最新数据"把我推向了另一个方向"。他明确表示支持删除声明中的"宽松偏向"，并直言："我不能再排除未来某个时候加息的可能性。"

对于市场上仍有人讨论9月降息，沃勒的回应相当直接："作为一个严肃的央行官员，你不可能认真地谈论这件事。"

中间派也在动摇

如果说沃勒代表的是鸽派的转向，那么理事莉萨·库克（Lisa Cook）的变化，则说明连"中间地带"也在松动。

库克并非鹰派，她上个月仍表示维持利率不变是正确选择，基准情景依然是通胀会自行回落。但她同时加了一个条件——这个条件放在一年前的她身上，几乎不可能出现：她说，如果通胀回落"未能及时出现"，她"已准备好加息"。

这背后的担忧，是五年持续高于目标的通胀，可能已经开始影响企业和工人定价、谈薪的方式，形成自我强化的预期。

鹰派早就在等这一天

委员会里的鹰派，其实早就不满了。

去年底美联储降息时，克利夫兰联储主席贝丝·哈马克（Beth Hammack）、达拉斯联储主席洛里·洛根（Lorie Logan）和明尼阿波利斯联储主席尼尔·卡什卡里（Neel Kashkari）就曾对降息决定提出异议，认为宽松的理由本就站不住脚。

今年4月，三人再度联手，这次他们反对的不是利率决定本身，而是声明中那句暗示"下一步更可能是降息"的措辞——他们要求删除，以表明加息同样是可能的选项。

如今，数据进一步向他们倾斜。哈马克本月表示，目前维持不变是合理的，"但如果近期趋势持续，可能很快就需要采取行动"。洛根则更进一步："我越来越担心，今年晚些时候可能有必要提高利率。"

鹰派们还提出了一个值得关注的论点：随着通胀上升，经通胀调整后的"实际利率"实际上在下降，这意味着美联储的政策对经济的限制程度，可能比表面数字显示的要低。换句话说，光是"按兵不动"，在某种意义上已经是一种宽松。

沃什的两难困局

本周三，美联储预计将维持基准利率在3.5%至3.75%不变。但真正的看点，在两个地方。

一是声明措辞。那句维持了数月的"宽松偏向"——暗示下一步更可能是降息——预计将被删除，意味着降息和加息的可能性已被视为同等。

二是季度"点阵图"。今年3月，还有十几位官员预计今年至少降息一次。这次，预计多数官员将显示年内维持不变，甚至有人会在图上标注加息。

沃什本人长期批评美联储过度依赖"前瞻指引"，包括点阵图这类工具。他可以选择不提交自己的预测，也可以从官方声明中剔除相关暗示。但Timiraos指出，这种操作上的区别，对投资者来说意义不大——他们会直接读懂实质内容。真正在意这种区别的，是那位希望看到低利率的总统。

芝加哥联储主席奥斯坦·古尔斯比（Austan Goolsbee）上个月的一句话，或许最能概括当下的处境："现在我们面临一个相当严重的通胀问题正在形成，但就业市场基本稳定。"

结果就是：委员会里几乎已经没有人在主张降息。沃什主持的这场首秀或将发出一个信号——美联储的下一步，可能是加息。而这一切，将通过他批评已久的工具、由他没有亲选的委员会来传递，走向一个他的任命者并不希望看到的方向。

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华尔街见闻提及，此前5月12日芝商所（CME）携手Silicon Data推出算力期货，旨在为AI开发商及金融机构提供对冲算力价格波动的工具。该产品将以Silicon Data编制的GPU基准指数为定价依据，目前正等待监管审批。

而在Silicon Data与CME集团宣布合作后数日内，ProShares和Rex Shares等资产管理公司相继提交了与上述拟议合约挂钩的ETF申请，包括杠杆及反向产品。

Silicon Data公司创始人兼CEO Carmen Li预计，随着AI能源消耗最终超过其他所有用途之和，算力期货市场的规模"将超过"石油期货市场。这一愿景能否实现，监管机构的态度将是首要考验。

在算力标准化、合约规格厘定以及基准价格构建等核心问题上，美国商品期货交易委员会（CFTC）将进行严格审查。圣克拉拉大学金融学教授Seoyoung Kim指出：

CFTC会希望清楚地知道产品究竟是什么。

这一想法源于一个直观类比：AI企业对算力的依赖，与航空公司对航油的依赖如出一辙。

目前，大多数企业并不自持用于运行AI系统的高端图形处理器（GPU），而是通过云服务商及新兴的"新云"（neocloud）平台按需租用。

随着AI基础设施需求激增，算力租用成本波动加剧，企业难以进行有效的费用预测。圣克拉拉大学金融学教授Seoyoung Kim表示：

当前我们正处于高度不确定时期，很多企业不知道明年需要多少算力，供应商不知道该订购多少GPU，就连英伟达这样的制造商也不清楚该生产多少。

正是在这一背景下，Silicon Data希望通过期货合约，让算力成本风险得以对冲管理，就如同航空公司对冲燃油成本、农民对冲农产品价格一样。

与所有期货市场一样，算力合约不仅会吸引希望锁定成本的企业用户，也将引入投机者——那些对算力价格走势有判断、但本身并无GPU需求的交易者。

支持者认为，投机者在提升市场流动性、改善价格发现方面发挥着重要作用。批评者则担忧，投机行为可能放大价格波动，使价格脱离真实供需基本面。

Silicon Data公司创始人兼CEO Carmen Li对此持开放态度：

投机者也是生态系统中至关重要的一环，你需要天然对冲者，需要做市商，也需要投机者。他们对市场有自己的判断，希望表达观点，这完全合理。

Silicon Data的基准数据已开始进入企业重要文件。SpaceX在其上市招股书中援引了该公司的GPU租用价格数据，为其行业可信度提供了背书。

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招商证券张夏在6月15日发布的策略周报中写道：“当前AI产业链正经历一场罕见的结构性定价。上游算力资源价格因供给刚性约束持续通胀，下游Token消费价格因模型能力跃迁与市场竞争加剧持续通缩。”

这不是一个简单的“AI还行不行”的问题。2023年至2025年，市场主要交易海外头部大厂和国内企业资本开支扩张的确定性；进入2026年，尤其是6月以后，交易开始分化：上游硬件涨价还能支撑盈利预期，下游应用则被追问——Token降价之后，算力能不能变成稳定现金流和利润。

问题在于，Token便宜了，用量会不会足够多，多到足以抵消单价下跌？

上游：供给跟不上，涨价是必然

上游通胀的直接导火索，是一场原材料涨价潮。

六氟化钨是典型案例。韩国供应商已通知三星、SK海力士，2026年度六氟化钨合同价格上调70%-90%。此前4月，日本关东电化等核心供应商也发出供应中断风险警告。财联社相关信息显示，中国99.999%纯度六氟化钨价格已至1670-1810元/kg，较去年同期523元/kg上涨232.7%。

电子布涨价也在推动上游行情。再往后看，存储、CPU、光模块等AI硬件也延续涨价趋势。

涨价能被市场快速交易，是因为它和EPS联系很直接。估值已经不低时，资金更愿意追逐盈利上修；而涨价逻辑清楚、数据容易跟踪，自然成为资金筛选AI上游标的的入口。

更中期的逻辑是供需错配。云厂商资本开支快速上行，带来对GPU、存储、光模块、PCB、供配电等产品的持续需求。但上游扩产有周期，供给无法立刻跟上。

测算中的全球Hyperscaler资本开支从2022年的1620亿美元、2023年的1540亿美元，升至2025年的4480亿美元，2026年预期为7570亿美元，2027年预期为9200亿美元。需求斜率太陡，上游价格就很难平稳。

三星和SK海力士在2026年4-5月财报及交流中都提到，AI驱动的存储短缺将持续至2027年及以后，部分核心客户已经提前锁定2027年产能。

下游：价格跌了，但用量在爆炸

下游的Token价格确实在跌，而且跌得很快。

衡量全市场Token支出的Silicon Data LLM Token支出指数，自今年2月单边上涨后，近期出现首次明显回落——企业开始认为主流大模型的token定价还会继续下降，于是推迟采购。OpenAI正考虑大幅下调token收费，原因是要应对Anthropic的降价压力；腾讯云已宣布部分模型输入价格下调66.67%。

但与此同时，调用量在爆炸式增长。

经济学里有个“杰文斯悖论”——当某种资源效率提升、成本下降后，总需求往往不降反升，因为使用门槛降低会催生出更多新场景。这个规律在煤炭、电力、通信带宽上都发生过，现在轮到Token。

根据OpenRouter数据，截至2026年6月8日，全球周Token调用量已达36.1万亿，且仍在指数级增长。

国内的数字更直观：生成式AI用户数从2024年底的2.49亿增长至2025年中的5.15亿，增长约2倍；同期日均Token消费量则从约1000亿增长至2026年一季度的1.4万亿亿——增长约1400倍。用户涨了2倍，消耗量涨了1400倍，说明驱动增长的主要不是新用户，而是每个用户调用深度的提升，以及Agent类应用的快速渗透。

中国厂商的低价策略在这场竞争里收效显著。全球调用量最多的模型是DeepSeek和腾讯混元，而非能力测评分数更高的海外旗舰。开源模型的Token调用权重到2025年后期已接近三分之一总使用量，大量开发者开始用DeepSeek、通义千问替代部分闭源API。

从投资角度看，决定AI产业收入空间的关键变量，不是单个Token的价格，而是Token总消费量的增速——只要后者持续高于前者下降的速度，产业整体收入规模就不会萎缩。

市场交易逻辑正在切换

2023-2025年，市场交易的是CAPEX扩张的确定性——只要大厂持续砸钱，上游硬件就有订单。

进入2026年6月，这个逻辑开始分裂。上游继续涨，下游开始卷，市场开始追问一个更难回答的问题：算力能否转化为可持续的现金流和利润？

上周A股盘面对AI下游通缩给出了负面反馈。但从总量视角看，决定行业成长空间的关键不是单个Token价格，而是Token总消费量的增长速度。当需求增长持续快于价格下降速度，AI产业整体收入规模仍有望维持增长。

Anthropic 6月9日发布的Claude Fable 5是一个典型案例，说明顶级AI公司的战略重心正在发生变化。

Fable 5的能力已全面超越此前任何面向公众开放的模型，且在任务越长、越复杂的情况下，领先幅度越大。但定价比此前的Mythos Preview低了不止一半——输入10美元/百万token，输出50美元/百万token。

这家公司没有在能力最强的时候拿最高的价，反而在定价上更激进。原因很简单：对于企业客户来说，测评跑第一已经不是最重要的事，能不能大规模、低成本地部署，才是。

2万亿算力投资，钱流向哪里

政策层面，2025年1月发布的《国家数据基础设施建设指引》明确了"十五五"期间的投入方向：据业界初步测算，数据基础设施每年吸引直接投资约4000亿元，带动未来五年投资规模约2万亿元。与此同时，本轮算力基建要求至少80%的AI芯片来自华为、寒武纪等国内供应商，英伟达和AMD被直接排除在外。

根据EPOCH AI测算，典型1GW AI数据中心前期资本支出约380亿美元。按2万亿元总投资拆解，各环节受益规模如下：

• GPU芯片：占比39%，对应约7800亿元——这是整个产业链弹性最大的部分

• 电力与供配电：占比21%，约4200亿元（发电机、变压器、UPS各约1000-1200亿元）

• 土地、楼体与机房工程：占比11%，约2200亿元

• 光模块、交换机、散热设施：各占4%，各约800亿元，合计占比12%

按2万亿总投资测算，其中约7800亿元流向国产算力芯片，摊分5年，每年拉动超1500亿元的国产AI芯片需求。

国产化进度比很多人预想的快。2025年国产芯片整体市占率约41%，2026年上半年首次突破52%，已超过英伟达。华为昇腾是最大赢家，2025年出货81.2万张，占国产芯片总出货量近一半；阿里平头哥26.5万张位居第二；百度昆仑芯和寒武纪各约11.6万张。

2026年5月，中国信息安全测评中心首次将"人工智能训练推理芯片"列为单独评测类别，昇腾310/910、寒武纪真武M530/M890等9款产品获得I级认证，有效期三年。这一认证对政府、央国企、电信等采购场景具有直接的指引意义。

算力基建的2万亿投资中，约4200亿元将带动电力、散热、网络设备等配套建设。

中国信通院数据显示，2025年全国算力中心用电量已达1960亿千瓦时，增速远超全社会用电量均值。国家能源局预计，"十五五"期间全国算力用电量年均新增1000亿千瓦时以上，到2030年预计达到8000亿千瓦时，届时将占全社会用电量约6%。

"东数西算"和"算电协同"已明确为国家政策方向。逻辑是这样的：东部算力需求集中，西部风光水电丰富——算力向西迁移可以消纳绿电，同时"西电东送"仍然需要高效的输电设备。AI高密机柜对供电稳定性要求极高，高效节能变压器、高压直流供电系统的需求由此被直接拉动。

储能的逻辑也在改变。数据中心需要7×24小时不间断供电，储能既可以替代柴油发电机做应急备用，也可以作为一路主供电源通过并网提供日常供电。截至2025年底，全国已建成投运新型储能装机达1.36亿千瓦/3.51亿千瓦时，较2024年底增长84%——AI基建正在成为储能新增需求的重要变量。

这轮AI产业链分化，不适合只用“上游好、下游差”概括。

上游涨价要看能不能传导到盈利。材料、存储、光模块、供配电设备涨价，短期更容易被市场交易，但也要看扩产后供需是否缓和。

下游Token降价要看调用量。只要Token总消费量增速快于价格下降，AI产业整体收入规模仍有机会增长。反过来，如果降价没有换来足够调用量，应用端压力会更明显。

算力基建要看CAPEX能不能落地。2万亿元数据基础设施投资、国产AI芯片替代、电力和储能配套，是这条链条里最硬的抓手。

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据The Information于6月16日报道，OpenAI向股东披露的文件显示，2026年第一季度，公司营收57亿美元，同期现金消耗达37亿美元，相当于烧掉了超过一半的收入。两项数据均较上年同期翻了约三倍。

这份数据的时机颇为敏感——OpenAI上周刚刚宣布已秘密提交IPO申请，但同时表示，待监管审核完成后，公司可能不会急于推进上市。在此背景下，这份财务数据将成为公开市场投资者审视的焦点。

截至Q1末，OpenAI账面持有现金及有价证券逾730亿美元，较去年12月底的400亿美元大幅增加，主要来源于3月底完成的大规模融资。按当前烧钱速度测算，短期内无需再次融资，这在一定程度上缓解了公司被迫加速IPO的压力。

OpenAI自身预测今年全年现金消耗将达250亿美元，明年进一步攀升至570亿美元。

亏损数字背后：会计费用“虚胖”，经营亏损才是真实压力

Q1净亏损逾213亿美元，数字触目惊心，但其中约124亿美元是非现金会计费用——源于可转换利息权利及认股权证负债的公允价值变动，与向投资者发行股权及设立OpenAI基金会相关。

剥离这部分会计处理后，Q1经营亏损为93亿美元。其中，员工股权激励费用超过23亿美元，较上年同期翻逾一倍。

这意味着，即便不算会计调整，OpenAI每个季度的实际运营亏损仍接近百亿美元量级。

毛利率微升，但研发吞噬空间

Q1营收成本（主要是模型推理成本）为35亿美元，对应毛利率39%，较上年同期33%有所改善。这说明随着规模扩大，单位服务成本在下降，业务效率在边际改善。

但毛利润之上，还有一座大山：Q1研发支出高达86亿美元，涵盖模型训练等核心投入。

简单算一笔账：57亿营收，减去35亿营收成本，毛利润约22亿；而仅研发一项就花了86亿。这就是为什么毛利率在改善，经营亏损却依然庞大。

6650亿美元的“表外炸弹”

对潜在IPO投资者而言，资产负债表之外的一个数字或许更值得关注。

OpenAI向股东披露，截至2025年底，公司对云服务商的算力采购承诺估计高达6650亿美元，时间跨度延伸至2030年。这些承诺大部分未体现在资产负债表上。

这相当于OpenAI已经提前"签单"了未来数年的巨额算力账单，无论届时AI需求是否如预期增长，这笔钱都得付出去。一旦AI采用速度放缓或模型效率提升不及预期，这将成为沉重的固定负担。

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智谱AI发布的GLM-5.2在长程编程基准FrontierSWE上取得74.4分，仅落后Anthropic顶级闭源模型Opus 4.8约1个百分点，并超过GPT-5.5。该模型采用MIT协议开源，成为目前最强开源权重模型之一，显示开源阵营正在进入与闭源前沿模型正面竞争的区间。

几乎同步，据彭博报道，美国商务部长Howard Lutnick致信Anthropic，援引出口管制法规，要求其在向全球任何外国人提供Fable 5和Mythos 5访问权限前取得政府许可证。Anthropic随后紧急关闭两款模型的全球访问权限。

这一组合事件正在改变投资者对AI产业链的判断。开源模型的性能追赶，正在削弱闭源模型的定价权和可替代性优势；而美国监管对前沿模型的直接干预，则提高了闭源商业模型的可获得性风险。东方证券认为，开源模型有望获得更多份额，国内模型迭代也将继续支撑算力与Token服务需求高增。

GLM-5.2的关键意义，不在于单项指标领先，而在于其把开源模型推入了前沿闭源模型的竞争半径。

根据发布数据，GLM-5.2参数规模为753B，配备1M token稳定上下文窗口，采用MIT协议完全开源。在FrontierSWE基准上，GLM-5.2得分74.4，Opus 4.8为75.1，差距约1个百分点，同时超过GPT-5.5的72.6，也显著高于Opus 4.7。

在PostTrainBench这一测试Agent训练小模型能力的基准中，GLM-5.2以34.3分排名第二，仅次于Opus 4.8的37.2，高于GPT-5.5的28.4。这意味着GLM-5.2不仅在代码任务上表现突出，也在Agent相关能力上接近前沿闭源模型。

差距仍然存在。在最高难度的SWE-Marathon基准上，GLM-5.2得分13.0，Opus 4.8为26.0，仍有明显落后。但在开源阵营内部，GLM-5.2保持优势，同类开源模型Gemini 3.1 Pro在该基准上得分为4.0。

AI研究机构Proximal评价称，GLM-5.2是“第一个真正缩小了Anthropic/OpenAI与其他模型提供商之间巨大技术鸿沟的模型”。从工程部署看，GLM-5.2引入的IndexShare技术将超长上下文计算量压缩至三分之一，使1M上下文的实际落地具备更强成本可行性。

Anthropic事件显示，前沿模型的监管已从政策讨论进入行政执行阶段。

据彭博报道，Howard Lutnick援引《出口管理条例》第744.22(b)条款，以Anthropic模型存在被外国军事情报机构利用的“不可接受风险”为由，要求其在向全球任何外国人提供Fable 5和Mythos 5访问权限前必须取得商务部许可证，否则将面临刑事及民事处罚。Anthropic随后关闭两款模型的全球访问权限。

东方证券研报援引媒体报道称，亚马逊致电美国政府官员并提交报告，称其研究人员成功突破Anthropic旗下Mythos模型的安全限制，访问到被认定构成国家安全威胁的内容；同时，在特定提示词引导下，Fable 5模型能够挖掘出至少四款软件程序中的安全漏洞。这被认为是美国商务部对Fable 5及Mythos 5实施出口管制，并禁止境外和外籍用户访问的重要原因。

这一变化表明，当前模型能力增强后，安全问题不再只是产品缺陷或合规问题，而开始被纳入国家安全和产业安全框架。东方证券认为，未来模型安全检测有望成为必要需求和刚性环节。

Anthropic公开表示反对这一举措，认为政府应对“不成比例”，并指出相关漏洞“简单且普遍存在于其他公开可用模型中”。公司警告，如果同等标准扩展至全行业，所有前沿模型的新部署可能实质上陷入停滞。据华尔街见闻报道，Anthropic技术团队已于本周一赴商务部与官员举行会谈。

Anthropic两款模型的“闪电封禁”，暴露出闭源商业模型在可获得性与稳定性上的短板。

对全球开发者和企业而言，依赖闭源前沿模型意味着核心业务可能因政策指令而突然中断。这种不确定性会削弱技术栈的可靠性，尤其是在模型能力已嵌入开发、Agent、代码生成和安全分析等关键流程之后。

相比之下，开源模型具备开放权重、自主可控、可本地部署等特征。东方证券认为，这些特征使开源模型成为规避地缘政治风险、保障业务连续性的更优选择。未来下游用户可能不再只追求模型性能，而会更多转向稳定可用、自主掌控、持续可及的模型体系。

这将直接利好开源生态。GLM-5.2在性能上接近闭源前沿模型，同时具备开源授权和本地部署条件，使其在企业替代选择中的吸引力上升。若出口管制框架继续扩展，受影响最深的可能是依赖全球商业化收入的闭源模型提供商，而高性能开源模型反而可能加速渗透。

Anthropic事件的影响已经扩散至其他AI实验室。

据The Information报道，OpenAI首席战略官Jason Kwon在周六的内部Slack消息中告知员工，公司已“强烈”向政府表明，构建AI“需要来自全球各地的最优秀人才”，这“是美国在AI领域保持领先的重要原因之一”。Kwon同时表示，OpenAI仍在评估政府针对Anthropic行动的影响，称这是“一个快速演变、存在大量未知因素的局面”。

OpenAI总法律顾问Che Chang在另一条内部消息中提醒员工，“不应尝试协调回应，或直接通过Anthropic或其他实验室的联系人解决问题”，理由是“这里适用反垄断规则”。这一表态显示，在共同面对监管不确定性时，各AI实验室仍需要避免形成协调行动的合规风险。

外籍研究人员的集中度，使政策风险进一步具备产业结构含义。据MacroPolo数据，2024年在AI顶级学术会议上发表论文的研究人员中，38%本科就读于中国高校，高于五年前的29%，其中近四分之三目前在美国工作。战略与国际研究中心Wadhwani AI中心主任Aalok Mehta表示，政府对在前沿AI模型上工作的外籍公民尤为担忧，尤其关注AI实验室是否建立了强有力的管控机制。

GLM-5.2的发布与Anthropic模型下架，并不只影响模型竞争格局，也会影响算力和Token服务需求。

东方证券认为，国内多家模型公司产品在全球模型性能榜单上处于较领先位置，且多数保持开源。GLM-5.2被评估为迄今能力最强的开源模型，支持真正可用的1M上下文，并在长程任务中保持领先，在Coding能力上保持国内领先，对Anthropic模型形成较强替代效应。

由于国内模型性能领先、多数开源、API调用成本较低，中国模型已在OpenRouter等Token分发平台上占据领先位置。叠加Anthropic两款领先模型下架，国产模型API调用量有望进一步提升，基于国产模型的算力与Token服务需求预计将维持较好增速和景气度。

高盛One-Delta交易台负责人Rich Privorotsky在报告中指出，AI板块正面临两股力量：一方面是更广泛的应用普及与算力需求上升；另一方面是代币通缩加剧、货币化前景存疑以及股票供给持续扩大。市场当前正更加关注后者。

但从中长期产业逻辑看，成本下降与访问门槛降低，可能推动代币消耗量和算力需求同步扩张。开源模型性能提升，将降低企业使用AI的门槛，也可能放大推理、Agent和长上下文任务的调用规模。对投资者而言，开源模型份额提升与算力需求高增，正在成为AI产业链重估的核心变量。

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华尔街见闻文章写道，上周五，美国商务部长卢特尼克（Howard Lutnick）致函Anthropic，警告该公司若向"外国人"——包括其自身的外籍员工——提供其最新模型Fable和Mythos的访问权限，须事先取得许可证。这一行动迫使Anthropic实际上将上述模型下架。周一，Anthropic与特朗普政府官员举行会谈，讨论重新上线相关模型的可能安排。

6月16日，据科技媒体The Information报道，OpenAI首席战略官Jason Kwon随即在内部Slack消息中表示，公司已"强烈"向政府表明，构建AI"需要来自全球各地的顶尖人才"，这也是"美国得以在AI领域保持领先的重要原因"之一。

另外，值得注意的是，此次事件的影响已超出Anthropic一家公司的范畴。据The Information报道，在特朗普本月签署的AI行政令早期讨论阶段，政府官员曾提出限制AI公司内外籍员工访问前沿模型的构想，尽管该提案最终未能进入正式文件。

与此同时，部分政策专家警告，商务部此次援引的法律依据，实际上为政府对任何AI模型建立许可证制度提供了法律框架，这与白宫此前一贯反对强制许可的立场形成矛盾。这意味着一个新的、难以量化的风险变量正在浮现：不可预测的政府政策。

OpenAI公开表态，但刻意与Anthropic保持距离

OpenAI对此次事件的反应颇为微妙。一方面，该公司明确向政府传递了支持外国人才的立场；另一方面，其法务团队却在内部明确划定了边界。

据The Information获得的内部Slack消息，OpenAI总法律顾问Che Chang在周六告知员工，不应"尝试协调回应，或直接通过Anthropic或其他实验室的联系人解决问题"，理由是"此处适用反垄断规则"，公司"必须谨慎"。

这一表态揭示了当前局面的复杂性：尽管各大AI公司在外国人才议题上利益一致，但竞争关系与法律合规的双重约束，使得它们难以形成统一阵线公开回应政府。

外国AI人才：硅谷的核心依赖与政策敏感地带

外籍研究人员在美国AI行业的高度集中，是此次争议的深层背景。

据报道，根据追踪全球AI人才来源的MacroPolo机构估算，2024年在AI行业顶级学术会议上发表论文的研究人员中，38%在中国完成本科教育，高于五年前的29%；其中近四分之三目前在美国工作。

Anthropic、OpenAI、Meta等公司均大量招募来自海外的顶尖AI研究人员。战略与国际研究中心Wadhwani AI中心主任Aalok Mehta表示：

"政府对在前沿AI模型上工作的中国公民尤为担忧，特别是确保AI实验室拥有强有力的管控措施。"

这一担忧并非新鲜事。今年3月，美国国防部负责研究与工程的副部长Emil Michael在一份法庭声明中指出，Anthropic雇用了大量外籍人员—参与模型构建，这在相关员工须遵守相关国家情报法的情况下"增加了对抗性风险"。

该声明出现在国防部与Anthropic的法律纠纷中——后者此前拒绝允许五角大楼将其AI用于大规模国内监控或全自主武器操作，随后被国防部列为供应链风险。

分析指出，在数据中心巨额投入的不确定性、需求前景的模糊性之外，政府政策的不可预测性正成为另一个难以对冲的变量。

报道称，Anthropic与政府的对峙，以及OpenAI等竞争对手的高度警觉，共同揭示出：

即便是与政府关系相对密切的AI公司，也无法完全规避政策层面的突发冲击。如果外籍员工访问前沿模型的限制进一步扩大，将直接影响各大AI实验室的研发能力与人才战略，进而波及整个行业的竞争格局。

商务部信函的法律依据：一次"相当大的跨越"

此次Anthropic行动的法律基础同样引发争议。据The Information报道，Lutnick的信函援引《出口管理条例》第744.22(b)条款，允许工业和安全局以特定物项存在被外国军方使用的风险为由，要求企业申请出口许可证。

信函中的核心主张是：Anthropic的AI模型存在被用于"外国军事情报目的"的"不可接受的风险"。值得注意的是，此次出口管制适用于全球所有外国人，同时还援引了"视同出口管制"条款，将限制范围延伸至居住在美国境内的外籍人士。

法律改革研究所执行董事、前国务院律师Joe Khawam在审阅信函措辞后表示，政府将上述风险用于切断Anthropic对所有外国人的模型访问权限，是"相当大的跨越"。他指出，"为了实现他们想要的结果——让Anthropic下架模型——我认为他们必须这样做。"

保守派智库R Street Institute高级研究员Adam Thierer则将此次行动定性为"进入了临时性、间接性、后门式AI许可时代"，并警告"一旦这样做了，就不容易把这些东西放回瓶子里"。

华尔街见闻文章此前提及，此次出口管制的直接触发因素，是亚马逊的一份报告披露了Anthropic最新模型中存在的安全漏洞。

据报道，前AI与加密货币事务主管David Sacks早前在社交平台X上发文称，政府是"不情愿地"采取了这一行动，原因是Anthropic不愿就该问题进行配合。Anthropic则在博客文章中回应称，相关漏洞"简单"且在其他公开可用模型中普遍存在。

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Barnert在文章中以敏锐的视角指出，尽管中东地缘政治的阴霾似乎正在散去，但华尔街的狂欢可能还为时尚早。他提醒投资者，当市场的目光从远方的战火收回时，真正考验美股的内部危机才刚刚浮出水面。

那么，究竟是什么在威胁着当前的上涨行情？文章的核心观点非常明确：在排除了中东战争爆发的风险后，股市必须直面三大悬在头顶的“利空”因素。

首先是美联储新任主席沃什（Kevin Warsh）即将带来的政策不确定性；其次是华盛顿对人工智能（AI）交易的颠覆性干预，即所谓的“武器化监管”；最后，则是美股即将迎来的史上最大规模的股票发行潮。

尽管美国和伊朗预计将在6月19日签署临时和平协议，霍尔木兹海峡有望全面重新开放，布伦特原油价格也已经回吐了战争爆发后约80%的涨幅。但这仅仅是解决了“容易的问题”。Barnert警告说，当前市场的上涨更多是建立在空头回补的“技术性水流”之上，而非真正的看多信念。一旦这三大内部利空集中爆发，缺乏信念支撑的市场将如履薄冰。

市场底气不足：是真牛市还是“空头回补”的假象？

在探讨三大危机之前，我们不禁要问：当前美股的上涨基础真的牢固吗？答案或许并不乐观。

Barnert在文中指出，今年夏天的市场行情更多是建立在技术性资金流动上，而不是投资者发自内心的确信。这就好比一座建在沙滩上的城堡，表面看起来宏伟，但根基却十分脆弱。

为了佐证这一点，文章引入了高盛交易台衍生品专家Brian Garrett的权威观点。Garrett表示：

“宏观空头回补刚刚为2026年夏季定下了早期基调，拥挤的对冲头寸被平仓，市场正在寻找信念和方向。”

他补充说，交易员们正在四处寻找下一个机会，而曾经热门的AI交易突然跌到了短期业绩排行榜的底部，反而是更具防御性和更广泛的策略表现得更好。

数据更是揭示了隐藏在引擎盖下的真相。Garrett指出，尽管对冲基金已经连续四周买入美国股票风险资产，但这主要是为了削减空头头寸，而不是增加主动收益（Alpha）敞口。

“全球主经纪商业务的净买入中，空头回补与多头买入的比例高达4.7比1。”

这意味着，市场上涨是因为看跌的人在平仓跑路，而不是因为看涨的人信心十足。一个靠空头回补支撑的市场，无疑是走在薄冰之上。

沃什的“首秀”：美联储新掌门是鹰是鸽？

接下来，市场面临的第一个重大考验，就是美联储新任主席沃什即将在6月16日至17日主持他的首次联邦公开市场委员会（FOMC）会议。沃什此前一直公开批评美联储的沟通方式，并明确暗示将进行一场“制度变革”。

那么，沃什的登台为何会让市场感到紧张？原因在于他所面临的宏观背景极其严峻。目前，美国的通胀依然具有很强的粘性，能源价格就像一张难以预测的“百搭牌”。更糟糕的是，投资者正在大举押注美联储需要在12月前加息。

文章称，在这种错综复杂的局面下，沃什的处境十分微妙。他必须在首次亮相时表现出令人信服的独立性，而与此同时，极力推举他上台的白宫方面却在字斟句酌地审视他的每一次发言。

如果沃什的表态偏向“鹰派”（即倾向于收紧货币政策以对抗通胀），这无疑会给刚刚喘口气的股市泼上一盆冷水。如何在抗击通胀和安抚市场之间走钢丝，将是他面临的最大难题。

AI监管“武器化”：科技股的政治风险加剧

第二个可能破坏市场派对的因素，是华盛顿对人工智能领域的强力干预。

文章提到，美国商务部周五下令，要求知名AI公司Anthropic禁止外国国民使用其最新的Claude Fable 5和Mythos 5模型。为了遵守规定，该公司干脆对所有人关闭了这两个平台。

这是一个具有分水岭意义的事件。过去，华盛顿的限制主要集中在训练AI的芯片上，而这一次，他们直接对AI模型本身下达了禁令。

这就好比以前只是限制你买造车的发动机，现在直接不让你开这辆车了。这种做法将“谁在尖端AI领域领先”的问题，从单纯的技术较量，变成了一个高度敏感的政治问题。

投资者现在陷入了迷茫：到底该如何对这种政治升级进行定价？文章还做了一个有趣的类比，将1996年至2003年纳斯达克指数的走势，与2022年以来的费城半导体指数（SOX）进行叠加对比。

从图表上看，两者的涨幅惊人地相似。但问题在于，芯片股是否注定会重演当年互联网泡沫时期那种“双向超调”的戏码？如果政府的一纸政令就能随时切断AI模型的访问权限，那么科技股未来的盈利前景将变得更加模糊不清。

史上最大股票发行潮：市场能否消化天量供给？

最后，也是最直接的冲击，来自于股票供给端的“海啸”。

文章指出，SpaceX以135美元的价格定价，并在6月12日开始交易，其估值达到了惊人的约1.77万亿美元。这是有史以来规模最大的首次公开募股（IPO），比之前的纪录还要大出约三倍。

表面上看，这似乎令人振奋，证明了市场的活力。但令人担忧的数据是，仅SpaceX一家公司筹集的资金，就超过了2024年和2025年美国所有IPO募资额的总和。更何况，Anthropic和OpenAI等科技巨头还在排队等待上市。

真正的考验并不在于这些明星公司的首秀有多么耀眼，而在于市场在未来几个月内，是否有足够的资金来吸收如此海量的新发股票。Academy Securities的宏观战略主管彼得·奇尔（Peter Tchir）对此评论道：

“关于市场长期将如何表现，魔鬼将隐藏在细节之中，而大型IPO的表现将成为市场更重要的驱动力。”

这是风暴前的平静

巴纳特在文章结尾给出了两种情景的清晰推演，逻辑链条相当完整。

乐观情景：如果当前的空头回补能够顺利"接棒"给真实的阿尔法买盘，"扩散交易"就会获得实质性支撑，庞大的股票供给也能被市场有序消化。届时，市场将能够缓慢但持续地走高，伊朗协议带来的地缘政治缓和，将成为"第一张倒对方向的多米诺骨牌"。

悲观情景：如果市场信念依然缺失，沃什的表态偏向鹰派，AI领域的领导地位又因政治化而变得扑朔迷离，那么这堵创纪录的供给墙，将迎头撞上一个"只解决了简单问题、复杂问题还没着落"的市场。

回到文章的核心论点：伊朗协议是个好消息，但它只是帮市场解决了一道相对容易的题目。真正决定市场走向的，是沃什的政策信号、AI监管的政治化程度，以及市场能否消化史上最大规模的股票供给潮。

这三重压力的潜在影响不容小觑。沃什的鹰派转向可能重新定价整个利率曲线；AI监管的"武器化"可能从根本上改变科技股的估值逻辑；而供给潮如果遭遇流动性不足，则可能引发连锁性的估值重估。

市场现在的处境，有点像一个刚通过了体检初筛的人——表面上看起来不错，但真正的压力测试还没开始。

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据媒体报道，美伊预计将于6月19日在瑞士正式签署谅解备忘录。美国副总统JD Vance与伊朗议会议长Mohammad Bagher Ghalibaf将率团出席签署仪式。美国总统特朗普在法国七国集团峰会上公开表态，称该协议已成定局，将有效阻止伊朗发展核武器。

协议中最引人注目的条款及对市场最直接的影响是，美国将立即允许伊朗出口原油。

据新华社援引美国《华尔街日报》16日报道，在美国与伊朗本周签署谅解备忘录后，伊朗即可对外销售其石油和燃料。报道援引匿名知情人士的话说，针对银行、运输和保险等伊朗石油出口相关行业的制裁也将同时获得豁免。

在核问题上，据媒体报道，伊朗在草案中重申永远不会制造核武器。在达成最终协议前，双方同意维持现状：即伊朗保持其核项目的现有状态，而美国不在该地区增兵或实施新制裁。草案指出，浓缩核材料的命运以及包括伊朗核需求在内的其他相关问题，将在最终协议中得到妥善解决。

尽管和平协议带来重大利好，但市场对供应链的全面恢复仍持谨慎态度。双方同意在30天内将海上交通恢复至满负荷状态，霍尔木兹海峡的重新开放时间及通航条件依然存在分歧，而草案中提及的3000亿美元重建资金及超千亿美元冻结资产的释放细节，仍需在未来的多边博弈中进一步落实与验证。

立即豁免原油出口，提振市场供应

据新华社援引美国《华尔街日报》报道，备忘录签署后，美国财政部将立即豁免对伊朗原油、石化产品及其衍生品的出口制裁，并涵盖银行、保险和运输等相关配套服务。

这一举措旨在为伊朗提供结束冲突的早期财政激励。非营利组织“反对核伊朗”及船舶追踪数据显示，载有原油的伊朗超级油轮Diona号已离开恰巴哈尔港，穿过美国封锁区驶离阿曼湾，这是自4月美国实施封锁以来的首次过境。随后，第二艘超级油轮Hero II也完成了穿越。

华盛顿近东政策研究所高级研究员Farzin Nadimi指出，允许伊朗出口石油是白宫为促使伊朗重开霍尔木兹海峡而放弃的关键筹码。以色列国家安全研究所的Sima Shine则认为，相比于伊朗可能恢复的石油走私活动，将其合法化不仅提供了切实的经济激励，更有助于直接降低全球能源价格。

3000亿美元重建基金与解冻资产争议

媒体获取的草案显示，美国承诺与其地区合作伙伴共同制定一项全面计划，为伊朗的经济重建与发展提供至少3000亿美元的融资保障，实施机制将在60天内制定。

然而，资金来源成为各方博弈的焦点。特朗普明确表示美国不会出资，并要求伊朗必须先“证明自己”。美国高级官员透露，华盛顿将寻求其他国家和私营部门提供投资。

此外，备忘录要求释放伊朗被限制的资金。据央视新闻报道，伊朗央行行长Abdolnaser Hemmati强调，备忘录明确规定了美国解冻资产的义务，这些属于伊朗央行的资金将根据国家经济需求和外汇优先事项进行分配。

据悉，伊朗拥有约1000亿美元的受限资产，相比于可随时撤销的制裁豁免，资产所有权的转移将为伊朗带来更为持久的经济利益。

海峡开放进程及通航规则面临考验

在海上交通方面，美国将在备忘录签署后立即解除封锁，不干涉伊朗的航运，并在最多30天内将海上交通恢复至满负荷状态。同时，伊朗确保波斯湾至阿曼湾的双向商船通行在30天内恢复至战前水平。美国还承诺在最终协议达成后的30天内从周边地区撤军。

尽管特朗普承诺海峡将在本周五前开放，但欧洲多国政府、能源投资者和航运公司对此持高度怀疑态度。

除了水雷清除存在的实质性安全风险外，海峡的长期通航规则也引发严重分歧。伊朗方面暗示，在60天的谈判期结束后，将向过往船只收取导航费。特朗普则对阿联酋领导人表示，海峡将“永久”免费开放。美国高级官员承认，60天后的海峡通航地位仍将是后续谈判的重要议题。

60天谈判窗口与地缘政治风险隐患

备忘录的签署仅是长期和平进程的第一步。双方同意在最终协议达成前维持现状：伊朗重申永远不会生产核武器并保持核项目现状，美国则承诺不施加新制裁或在地区增兵。此外，协议要求包括黎巴嫩在内的“所有战线”实现立即且永久的停火。

然而，地区局势与双边互信依然脆弱。

Mohammad Bagher Ghalibaf在与黎巴嫩官员的通话中要求以色列撤出被占领土，而以色列政界则呼吁继续打击真主党，这为协议的全面推进埋下隐患。

JD Vance强调协议将建立在严格的核查系统之上，白宫也警告称若伊朗违约将毫不犹豫地恢复军事打击。未来60天，双方能否在多重分歧中达成需联合国安理会约束性决议批准的最终协议，仍充满高度不确定性。

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当地时间6月16日周二盘后，据Business Insider报道，微软近期曾与甲骨文就租用后者云基础设施展开谈判，但最终因安全合规问题谈崩，涉及金额逾30亿美元。消息一出，甲骨文股价与半导体板块应声走低，进一步加剧了当日本已低迷的行情。

这笔交易的核心障碍是一个名为FedRAMP的安全认证框架——这是美国政府要求云服务商处理政府数据时必须满足的标准。据报道援引知情人士，甲骨文公有云不具备该认证，且不愿意为此进行改造。一位甲骨文高管坦言，在公有云上添加FedRAMP认证"将是一项巨大的工程工作量"。

甲骨文随即否认报道。其发言人表示："文章中提及的细节并不准确。微软既是我们OCI平台的合作伙伴，也是客户。我们拥有极为紧密且富有成效的合作关系，双方经常探讨如何在现有合作基础上进一步拓展。"但发言人拒绝具体说明哪些细节有误。微软方面则拒绝置评。

这已是近一周内第二起因AI基础设施消息引发市场波动的事件。此前，AI基础设施公司Crusoe应客户要求暂停怀俄明州1.8GW数据中心项目，引发相关股票盘中大跌。

这笔交易为何会发生：微软“四处找算力”

微软预计2026日历年资本支出将达1900亿美元，主要用于扩建数据中心。即便如此，自有产能仍然不够用——公司此前已转向亚马逊，为旗下GitHub代码开发业务补充算力，以应对近期出现的服务中断问题。

知情人士向媒体透露，微软正在寻求与其他云服务商达成协议，以便将自身Azure云资源优先供给客户使用。微软表示，"我们正在四处寻找算力。"

甲骨文之外，微软还有其他选项。亚马逊和谷歌的公有云均已具备FedRAMP认证。据知情人士，微软仍在评估和探索租用云基础设施的方案。

这种"大厂向大厂租算力"的现象，正在成为AI时代的新常态。谷歌与SpaceX近期披露，谷歌将从2026年10月至2029年6月，每月向SpaceX支付9.2亿美元购买AI算力。而就在两个月前，谷歌云业务刚刚与Anthropic签署了向其出售AI算力的协议。

近期第二次“草木皆兵”

这不是近期第一次AI基础设施消息引发市场连锁反应。

就在一周前的6月10日，AI基础设施公司Crusoe宣布暂停位于怀俄明州夏延市的1.8GW大型数据中心项目（代号"翡翠项目"），原因是应一位身份未披露的客户要求。消息一出，与该项目存在供应链关联的Bloom Energy股价当日重挫逾9%，纳斯达克和标普500同日走低。

事件后续进一步发酵。据彭博，Crusoe被迫退出该项目的直接原因，是谷歌对其主导下的项目成本与进度提出质疑。能源公司Black Hills随后表示，项目将在没有Crusoe参与的情况下继续推进，谷歌正与剩余合作方就购买该站点算力敲定协议，项目预计2028年初投入运营，时间表未变。

市场为何如此敏感：仓位和叙事都压在同一个方向

两起事件，相隔不过一周，触发逻辑却高度相似：一个AI基础设施环节出现松动，市场立刻开始重新审视整条链条的兑现节奏。

高盛合伙人Rich Privorotsky随即点名这一事件，直指市场的核心脆弱性："在一切都与AI资本支出挂钩的市场中，即使是零星的延误、推迟或优先事项变更，也足以迫使投资者重新审视对未来需求的假设。"

他给出了一组数据：当前市场动量回报处于近五年的第90百分位，总敞口处于第99百分位，融资利差随杠杆需求上升已经走阔，散户通过杠杆ETF的参与规模依然可观。

"一切都越来越多地与AI支出绑定。它是硬件多头交易的一部分，正在驱动部分GDP，也在驱动市场表现的大部分。循环性正变得越来越难以忽视。"他写道。

这种高度绑定，意味着任何一个环节的"暂停"或"放弃"，都会被市场放大解读。微软放弃甲骨文这笔30亿美元的交易，本质上是一次因技术合规问题导致的谈判失败，但在当前市场情绪下，它被读成了一个更大的问题：AI资本开支的扩张，是否真的能按原来的节奏持续兑现？

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周二，SpaceX期权正式开始交易，当日看涨期权成交量接近100万张合约，在全美所有期权品种中排名第五，与英伟达、特斯拉等常年霸榜的活跃标的并驾齐驱。与此同时，SpaceX股价当日上涨近5%至201.80美元，较上周135美元的IPO发行价已累计上涨约50%。

值得注意的是，周度期权尚未上线——预计周四才开始交易。Susquehanna Investment Group衍生品策略联席主管Chris Murphy表示，这意味着当前成交量的含金量更高，一旦周度期权及末日期权相继推出，短期交投活跃度和散户参与度有望进一步提升。

看涨情绪主导，大单押注股价大幅走高

看涨期权的活跃程度直接体现了市场对SpaceX后市的乐观预期。据Chris Murphy披露，周二出现了多笔值得关注的大额看涨期权交易：有买家买入1500张行权价为300美元的7月份看涨期权，另有买家以每张7美元的价格买入6500张行权价为325美元的7月份看涨期权。

每张期权合约对应100股正股，上述两笔交易若要在7月到期时具备内在价值，需要股价在现有基础上再度大幅拉升。

SpaceX期权的首批合约将于本周四到期。鉴于市场对这家公司的投机兴趣浓厚，业界预计监管机构和交易所将面临较大压力，尽快推出日度期权乃至末日期权产品。

机构同步布局对冲，锁定下行风险

在看涨情绪高涨的同时，部分机构投资者也在同步构建风险对冲头寸。周二出现了数笔规模较大的"领口策略"（collar）交易——即买入看跌期权以防范股价下跌，同时卖出看涨期权以摊薄对冲成本，但相应放弃部分上行收益。

其中一笔较为突出的领口交易涉及7700张合约，具体操作为买入9月份行权价200美元的看跌期权，同时卖出9月份行权价220美元的看涨期权。

Chris Murphy指出，该交易的到期时间节点与SpaceX股票锁定期（lockup）解除时间相吻合，很可能是针对解禁风险所做的对冲安排。

期权生态持续扩容，活跃交投或将延续

目前SpaceX期权市场仍处于起步阶段，产品线尚不完整。随着周度期权预计于周四上线，以及市场对末日期权的需求持续升温，可供交易的合约种类将进一步丰富，短期投机活动有望随之放大。

Chris Murphy表示，只要SpaceX股价保持高波动性、持续成为市场焦点，其期权交易——尤其是看涨期权——的热度就有望维持，并随着更多合约陆续上市而进一步升温。

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6月17日，据彭博报道，美国商务部长卢特尼克（Howard Lutnick）上周致信Anthropic，要求其在向全球任何外国人提供旗下最先进AI模型访问权限前，必须事先获得商务部颁发的许可证，并威胁称若不合规将面临刑事及民事处罚。这是迄今为止美国政府对AI企业运营最具实质性的直接干预。

据彭博获得的这封信件显示，该命令直接导致Anthropic于上周五紧急关闭了旗下Fable 5和Mythos 5两款模型的全球访问权限。Anthropic公开表示对此举持异议，认为政府的应对措施"不成比例"，并警告称若将同等标准推及全行业，将实质上令所有前沿模型的新部署陷入停滞。

此次事件发生在Anthropic秘密提交IPO申请、最新估值突破9000亿美元后数周，对这家正处于上市关键节点的公司构成重大挑战。据华尔街见闻文章此前写道，Anthropic技术团队已于本周一赴商务部与美国官员举行会谈，双方就具体安全问题展开磋商。

致命一封信：卢特尼克的许可证要求

据报道，这封日期为上周五的信件显示，卢特尼克在信中直接致函Anthropic首席执行官Dario Amodei，措辞明确而强硬。

信中写道：

"在另行通知之前，在向全球任何目的地或任何位于任何地点的'外国人'出口、再出口或转让（包括视同出口或视同再出口）Mythos或Fable模型之前，你们必须提交个别验证许可证申请。"

卢特尼克在信中援引了美国相关法律条款——这些法律授权政府对可能被对手军方用于情报目的的民用技术实施出口管制——但并未在信中说明施加上述限制的具体理由。

尽管特朗普政府迄今未就其决定公开说明理由，但Anthropic方面表示，其判断是：美国政府在发现Fable 5存在被"越狱"（即绕过安全护栏）的可能性后，发出了上述命令。

Fable 5是Mythos的最新版本，Anthropic此前已对其执行网络安全任务的功能加以限制。然而，据该公司的理解，政府认定这一"越狱"漏洞的存在本身即构成采取行动的依据。

Anthropic对此提出明确异议。该公司在声明中表示：

"我们不认为发现一个范围有限的潜在越狱漏洞，就应成为召回一款已向数亿用户部署的商业模型的理由。"

该公司进一步警告，若将这一标准推及整个行业，"将实质上令所有前沿模型提供商的所有新模型部署陷入停滞"。

史无前例的政府干预

卢特尼克的这一命令被视为美国政府迄今对AI企业运营最重大的直接介入。此前，美国政府对AI行业的管控主要集中于芯片出口限制层面，而此次直接针对已部署的商业模型本身，标志着监管逻辑的重大转变。

此次事件的时机尤为敏感。Anthropic数周前刚刚秘密提交了IPO申请，最新估值已超过9000亿美元。

模型的突然下架及由此引发的监管不确定性，对这家正处于上市冲刺阶段的公司而言，无疑构成重大的运营与声誉压力。

卢特尼克本人本周正随特朗普总统出席在法国举行的七国集团峰会。其信中明确指出，许可证要求将"在另行通知之前"持续有效，并详细列明了Anthropic提交申请须遵循的程序。

命令发出后，事态并未就此停止。据Anthropic发言人表示，该公司代表已与美国官员举行了多次线上会议，就具体安全问题进行沟通；本周一，Anthropic技术团队还专程赴商务部与官员面对面会谈。

目前，Fable 5和Mythos 5两款模型的访问权限仍处于关闭状态。Anthropic表示，其已按要求提交许可证申请，并正积极配合政府的审查流程，但何时能够恢复服务，尚无明确时间表。

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世界黄金协会最新年度调查显示，与去年相比，表示目前在伦敦和纽约存储黄金的央行数量均有所下降。

与此同时，19%的受访央行表示，在过去12个月内增加了国内储存或分散了海外存储地点，这一比例远高于去年调查中的7%。

世界黄金协会央行业务全球负责人Shaokai Fan将这一趋势归因于"地缘政治担忧"以及"对随时保持黄金完整获取权的顾虑"。

法国和印度是近期大规模黄金回迁行动中最具代表性的案例。而新加坡和香港正积极布局黄金托管服务，争夺这一业务迁移带来的机遇。

多年来，各国央行持续增持黄金，黄金近期已超越美国国债，成为全球最大储备资产，这一趋势背后是许多国家寻求美元替代品的战略意图。

当前国际黄金交易体系高度依赖伦敦和纽约两大枢纽，伦敦英格兰银行的金库储存黄金价值逾7000亿美元，纽约则是全球最大的黄金期货市场。

然而，随着地缘政治冲突加剧、制裁机制频繁运用，各国央行开始更审慎地审视黄金存储安排。

Shaokai Fan表示，上述顾虑"酝酿已久"，但央行现在正更认真地对待这一问题，Shaokai Fan说：

思考黄金应该存放在哪里，即便不一定要将黄金运回国内，也在寻求降低风险。

法国央行的黄金回迁行动是近期规模最大的案例之一。

该行在美国出售了上述黄金，并在欧洲回购等量金条，借助美国关税推高金价所产生的溢价，净赚约110亿欧元。法国央行表示，此举也是其提升黄金库存标准计划的组成部分。

印度央行过去三年同样大规模推进黄金回迁，将此前存放在英格兰银行和国际清算银行的大部分黄金转回国内。

印度储备银行数据显示，其境外黄金占比已从2023年3月的55%大幅降至2026年3月的22%。

咨询机构Metals Focus高级分析师Junlu Liang表示，上述动向反映出央行正在重新评估黄金在储备管理中的角色。Junlu Liang说：

在一些国家，国内政治因素进一步强化了将黄金储备迁回本国的呼声。

她补充称，奥地利、荷兰和德国近年来均已将部分黄金储备迁回国内。

此次调查基于2至5月间76家央行的回复。

结果显示，在回答了存储地点问题的受访者中，57%将黄金存于英格兰银行，低于去年的64%；14%表示在纽约联储存有黄金，低于去年的17%；在国际清算银行存储黄金的受访者比例则略有上升。

据Metals Focus研究，目前已知在纽约联储存储黄金的央行包括德国、意大利、荷兰、希腊和瑞典。

美联储官方数据显示，外国官方机构存放于美国的黄金从2024年底至2026年4月小幅下降2%。

在德国和意大利，要求将部分黄金迁回本国的政治压力持续升温。

去年，两国政界人士均呼吁对黄金存储安排展开审查，理由是担忧美国政治干预的潜在风险。特朗普对前美联储主席鲍威尔的强烈批评，加深了外界对美联储独立性的疑虑。

黄金网站Metals Daily首席执行官、资深黄金交易员Ross Norman表示：

在当前环境下，许多央行可能会质疑是否有必要在美国存放大量黄金。

不过他同时指出，伦敦市场深厚的流动性对各方仍极具吸引力。

尽管黄金回迁趋势明显，伦敦在黄金交易领域的主导地位仍难以撼动。

据统计，伦敦黄金市场上月日均成交额逾2000亿美元，是全球流动性最强的黄金市场。

英格兰银行目前仍是全球最大的央行黄金托管机构，截至今年5月底其黄金总持仓量较一年前增长8.6%，官方此前表示该行为约70个国家托管黄金。

与此同时，新加坡和香港正积极争夺黄金托管业务。

新加坡副总理本周一表示，新加坡将于今年推出黄金场外清算系统及面向央行的黄金托管服务。

Ross Norman将黄金存储问题定性为"既是政治议题，也是经济议题"，并称"黄金存放在哪里，带有一定的政治表演色彩"。

随着各国央行在储备管理上日趋审慎，这场围绕黄金托管的无声博弈，或将持续重塑全球黄金流动的地理格局。

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据MarketWatch报道，当地时间6月16日，英特尔宣布其18A制程节点的升级版本——18A-P，已正式进入"风险生产"（risk production）阶段。

所谓"风险生产"，简单理解就是：制程工艺已经成熟到可以开始初步量产，但还没到大规模商业交付的阶段。这个阶段通常持续六个月到一年，英特尔将在此期间测试18A-P在不同芯片核心上的实际表现，为后续全面量产做准备。

市场分析机构TechInsights副主席Dan Hutcheson表示："他们愿意进入风险生产，意味着他们已经准备好承接外部客户了。"

18A-P比18A强在哪？

18A-P是18A制程家族的升级版本。英特尔表示，与18A相比，18A-P在处理高强度AI计算任务时性能更强，同时功耗效率也有所提升。

更关键的是，18A-P与18A设计完全兼容。这意味着客户不需要从头重新设计芯片，可以直接在18A-P上继续开发——这大大降低了客户的切换成本。

值得注意的是，英特尔最初并没有计划让客户使用18A-P。但据Creative Strategies首席执行官Ben Bajarin透露，AI基础设施的大规模建设带动了对算力和芯片制造的强劲需求，这直接推动了市场对18A-P的兴趣。与此同时，英特尔也借助这一变体提升了芯片良率，并完善了工艺设计套件（PDK）。

Bajarin称这是"一次重大跃升"，并表示英特尔"现在处于能够获取客户、并将这些客户引入英特尔代工厂的位置"。

代工业务：每季度亏损24亿美元的“出血点”

这一进展之所以备受关注，根本原因在于英特尔代工业务的财务压力。

Bajarin直言，英特尔代工部门"一直是持续亏损的业务"。数据印证了这一判断：今年一季度，该部门运营亏损高达24亿美元。

华尔街目前对英特尔财务扭亏的押注，主要集中在其下一代14A制程节点能否吸引到外部客户。但18A-P的进展提供了另一条路径——如果能成功拿下客户，Bajarin认为这将对英特尔的营收和利润率带来相当大的上行空间。

Dan Hutcheson也指出，考虑到芯片制造商当前必须以极快速度响应客户需求，18A-P的进展是"英特尔复苏的关键里程碑"。他还补充，英特尔在EMIB（嵌入式多芯片互联桥接）芯片封装技术领域同样处于领先地位。

内部验证已完成，外部客户是下一关

在宣布18A-P进入风险生产之前，英特尔已有一定的内部验证基础。

据Bajarin介绍，今年早些时候，英特尔推出了首批基于18A节点制造的消费级和商用PC芯片，这些产品已对其制程技术和封装能力完成了初步验证。Dan Hutcheson也提到，英特尔已在18A-P技术上构建了内部产品。

但内部验证和拿下外部客户是两回事。"风险生产"阶段的核心任务，正是通过跨不同芯片核心的实际测试，证明这套工艺对外部客户同样可靠。这六个月到一年的窗口期，将决定18A-P能否真正成为英特尔代工业务的新增长点。

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道琼斯工业平均指数收涨0.64%，再创历史新高，而纳指跌1.15%，标普500指数跌0.57%。

芯片股重挫，费城半导体指数单日下跌5.7%。微软宣布取消一项与甲骨文合作的约30亿美元云容量租赁协议，进一步打压科技板块情绪。

与此同时，美伊和平协议细节持续浮现，WTI原油期货盘中跌破每桶75美元，创年内新低，带动美债收益率下行，30年期收益率收于5%关口以下。

伊朗强硬派人物Ghalibaf确认已实质签署对美和平协议，霍尔木兹海峡重新开放的预期升温。

华尔街见闻提及，法国埃维昂莱班举行的G7峰会上，特朗普表示重申美伊已签署协议、两国关系已"正常化"，计划公布协议文本并提交国会审议，预计第二阶段谈判将按时举行。

他同时强调，船只已开始通过霍尔木兹海峡，该航道将于19日前全面开放，并称永久开放后通行将免费。

受此驱动，WTI原油从周末高点累计下跌约14%，较5月份高点已回落逾30%，收盘报每桶76.56美元，逼近200日均线（约73.79美元），距离战前水平仅一步之遥。

实物市场方面，即期布伦特原油价也持续向战前价格收拢，反映短期供应已然充裕。

高盛随即下调预测，将2026年第四季度布伦特原油目标价下调至每桶80美元，并将2027年均价目标设定为75美元，理由是中东供应恢复时间表预计将早于此前预期。零售端汽油价格有望随之大幅下行。

周二美股科技板块成为抛售的核心，纳指下挫超1.5%，道指则继续收创新高，这也是今年以来道指与纳指之间第三大单日背离。

美股半导体、存储及软件子板块遭到全面减仓，消息面上微软放弃与甲骨文签订的约30亿美元云容量租赁协议，理由是安全顾虑。

值得注意的是，当天美股上涨的指数成分股多于下跌的，这进一步印证了股票市场领导者正扩大到AI领域之外的观点。

与此同时，金融股涨1.5%、工业股涨0.7%，防御性板块全面跑赢，进一步印证轮动而非系统性风险的市场判断。

SpaceX成为当日最活跃的期权标的，盘中市值一度突破3万亿美元，超越亚马逊并短暂逼近微软，收盘涨4.8%报201.80美元。

爱德华琼斯高级全球投资策略师Angelo Kourkafas指出，可交易流通股仅占约4.2%，股价大幅波动部分源于流通盘极为有限。

富兰克林邓普顿Franklin Templeton投资解决方案高级副总裁Max Gokhman则警示，待锁定期协议陆续到期、内部人士开始减持后，股价或将面临更大下行压力。

瑞银交易员将当天行情定性为"低流动性、碎片化"格局，强调这是"拥挤的AI/半导体持仓出现疲态迹象，而非系统性去杠杆"。

高盛交易台将当日活跃度评分定为满分10分中的4分，并指出全场卖盘净偏斜达9%，多头机构在信息技术和可选消费品方向卖出意愿明显，对冲基金卖盘偏斜高达17%。

油价下跌与疲软的新屋开工数据共同推动美债收益率回落，叠加20年期国债拍卖需求超预期，30年期美债收益率收于5%以下，创4月24日以来最低收盘价位；10年期美债收益率下行4个基点至4.44%。

TJM Institutional Services利率策略师David Robin表示，油价短期大幅下跌，但市场难以判断其通胀含义，David Robin说：

短期效应与长期不确定影响孰轻孰重，答案的缺失正在制约油价对利率市场的传导效果。

市场对美联储维持利率的预期已高度一致，但沃什的首次亮相被视为更具实质意义的事件。据CME FedWatch工具，12月加息25个基点的概率约为43%。

eToro分析师Bret Kenwell指出：

几个月内，市场叙事已从'今年降息几次'切换到'加息几次'，这是重大转变，令沃什陷入两难：他可以借油价回落表达耐心，但若通胀压力整体方向出错，他又不能显得漫不经心。

彭博宏观策略师Cameron Crise则关注沃什可能对货币政策沟通机制本身作出的调整，包括是否保留季度经济预测（SEP）和"点阵图"。

他特别提示，沃什是否会在此次点阵图中提交自己的预测，将是第一个重要观察信号。

道明证券策略师预计，本次会议将出现宽松偏向下降、通胀预测上调，以及2026年和2027年利率中位数均显示无降息的结果，但预计沃什不会发出过于强硬的信号，以免损害其公信力。

彭博宏观策略师Michael Ball总结认为，随着美伊协议降低即期地缘政治温度，此次FOMC会议将决定当前涨势能否进一步扩大参与面；若沃什传递出对政策耐心的信号，将机械性地压低实际利率，实质上等同于政策偏宽松。

美元回落至接近昨日低点。

黄金价格小幅上涨，逼近昨日高点。

比特币价格回落至 6.6 万美元以下。

周二美股半导体ETF收跌4.8%，领跌美股行业ETF，标普金融板块收涨将近1.5%。

美股基准股指：

• 标普500指数收跌42.94点，跌幅0.57%，报7511.35点。

• 道琼斯工业平均指数收涨328.64点，涨幅0.64%，报51999.67点继续创收盘历史新高，最近四个交易日累计上涨4.17%。

• 纳指收跌307.597点，跌幅1.15%，报26376.344点。纳斯达克100指数收跌575.789点，跌幅1.89%，报29968.13点。

• 罗素2000指数收跌0.87%，报2939.195点。

• 恐慌指数VIX收涨1.30%，报16.41。

美股行业ETF：

• 半导体ETF收跌4.81%，科技行业ETF、全球科技股指数ETF至少跌2.65%，银行业ETF则收涨0.57%，金融业ETF涨1.47%。

（6月16日 美股各行业板块ETF）

科技七巨头：

• 万得美国科技股七巨头（Magnificent 7）指数跌0.37%。

• 英伟达跌2.37%，特斯拉跌1.58%，微软跌1.48%，亚马逊跌0.01%，苹果涨0.95%，谷歌A涨1.06%，Meta涨1.13%。

芯片股：

• 费城半导体指数收跌805.399点，跌幅5.71%，报5953.27点。

• 台积电ADR跌3.51%，AMD跌7.30%。

中概股：

• 纳斯达克金龙中国指数收跌2.50%，报6192.86点，跌穿2025年4月8日收盘位6198.18点、逼近2024年9月23日收盘位5917.72点。

• 热门中概股里，日月光半导体跌4.5%，小马智行、小鹏跌超4%，腾讯、美团、蔚来、百度、网易跌超3%。

其他个股：

• Circle跌4.34%。

欧元区蓝筹股指涨超0.4%继续创收盘历史新高，裕信银行涨约4.2%领跑。意大利银行板块收涨3%，与意大利股市、西班牙股市继续创收盘历史新高。

泛欧股指：

• 欧洲STOXX 600指数收涨0.25%，报636.00点，连续两个交易日创收盘历史新高。

• 欧元区STOXX 50指数收涨0.45%，报6257.42点，也再次创收盘历史新高。

各国股指：

• 德国DAX 30指数收涨0.07%，报24910.41点。

• 法国CAC 40指数收涨0.75%，报8447.27点。

• 英国富时100指数收涨0.61%，报10494.21点。

  （6月16日 欧美主要股指表现）

板块和个股：

• 欧元区蓝筹股中，裕信银行收涨4.17%，Adyen涨3.66%，意大利联合圣保罗银行涨2.91%表现第三，西班牙对外银行涨2.43%、爱马仕涨2.19%。

• 欧洲STOXX 600指数的所有成分股中，Allegro.eu SA收涨7.78%，基伊埃集团涨5.08%，搏力谋控股涨4.27%，裕信银行涨幅第四大，Camurus股份跌6.39%跌幅第三大。

长端美债价格涨幅突出，两年期实际收益率涨超6.6个基点。欧元区主权债普遍走低，10年期意债收益率跌超4个基点。

美债：

• 纽约尾盘，美国10年期国债收益率跌5.13个基点，报4.4217%。

• 两年期美债收益率跌2.31个基点，报4.0432%；30年期美债收益率跌5.31个基点，报4.9274%。

  （美国主要期限国债收益率）

欧债：

• 欧市尾盘，德国10年期国债收益率再次显著走低，最终跌2.4个基点，报2.930%，日内交投于2.959%-2.920%区间。

• 英国10年期国债收益率跌2.4个基点，报4.788%。两年期英债收益率涨1.1个基点，报4.184%。

• 法国、意大利、西班牙和希腊等四国10年期国债收益率至多跌4.1个基点。

彭博美元指数跌0.12%，报1204.72点，日内交投区间为1207.31-1204.02点。

美元：

• 纽约尾盘，ICE美元指数跌0.09%，报99.543点，日内交投区间为99.791-99.461点。

• 彭博美元指数跌0.12%，报1204.72点，日内交投区间为1207.31-1204.02点。

  （彭博美元指数）

非美货币：

• 纽约尾盘，欧元兑美元涨0.18%，报1.1612，英镑兑美元涨0.13%，报1.3431，美元兑瑞郎跌0.17%，报0.7931。

• 商品货币对中，澳元兑美元大致持平、在澳洲联储宣布按兵不动当天呈现出V形走势，纽元兑美元涨0.26%，美元兑加元大致持平、整体呈现出M形走势。

日元：

• 纽约尾盘，美元兑日元涨0.05%，报160.41日元，日内交投区间为160.05-160.46日元。

• 欧元兑日元涨0.23%，报186.27日元；英镑兑日元涨0.17%，报215.438日元。

离岸人民币：

• 纽约尾盘，美元兑离岸人民币报6.7566元，较周一纽约尾盘涨27点，日内整体交投于6.7635-6.7551元区间。

加密货币：

• 纽约尾盘，比特币现货价跌1%，以太坊跌1.14%。

（比特币价格）

中东Abu Dhabi Murban原油期货跌6.94%，报71.87美元/桶，北京时间00:32曾跌至71.56美元，逼近2月25日报价70.21美元和2月18日报价69.42美元。

原油：

• WTI 7月原油期货收跌4.70美元，跌幅5.82%，报76.05美元/桶。

（WTI原油期货）

• 布伦特8月原油期货收跌4.21美元，跌幅5.06%，报78.96美元/桶。

• 中东Abu Dhabi Murban原油期货跌6.94%，报71.87美元/桶。

天然气：

• NYMEX 7月天然气期货收报3.2390美元/百万英热单位。

现货黄金涨约0.5%，白银持平，铂金涨2%。

黄金：

• 纽约尾盘，现货黄金涨0.48%，报4332.23美元/盎司。

（现货黄金价格）

• COMEX黄金期货涨0.08%，报4355.20美元/盎司。

白银：

• 纽约尾盘，现货白银大致持平，报69.9850美元/盎司，日内交投区间为69.0730-71.1951美元，21:00刷新日高。

• COMEX白银期货大致持平，报70.160美元/盎司，21:00曾达到71.310美元。

其他金属：

• 纽约尾盘，COMEX铜期货跌0.11%，报6.5510美元/磅。

• 现货铂金涨2.02%，现货钯金涨0.75%。

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市场概述

美联储公布利率决策前，美伊协议前景助推美股轮动，道指四连阳、再创新高，芯片股拖累标普和纳指回落、止步三连涨；银行指数收涨1.6%、收创新高，摩根大通涨近4%、领涨道指；纳指跌超1%，芯片指数收跌近6%，英特尔跌超8%，AMD跌逾7%，美光跌逾6%，英伟达跌超2%；SpaceX上市第三日收涨近5%，市值超过亚马逊；AI基础设施股回落，Lumentum跌超8%。

美债价格两连涨，十年期美债收益率盘中逼近一个月低位。美元指数反弹失利、四连跌；离岸人民币两日盘中涨破6.76、再创三年新高；比特币跌破6.6万美元，一度较日高跌超2%。

霍尔木兹海峡重开前景继续重创原油，原油四连跌，布油三个多月来首次跌破80美元，盘中美油跌近6.5%、布油跌近6%；金银涨势消退，黄金期货三连涨、收创逾一周新高。纽铜四连涨、两日连创逾一周新高。

亚洲时段，创业板冲高回落涨超1%，AI硬件再集体拉升，恒科指跌超2%，科网股普跌。

要闻

中国

中国5月规模以上工业增加值同比增长加速至4.5%；5月社零同比下降0.6%，汽车下滑16.1%成最大拖累；1至5月城镇固定资产投资下降4.1%，全国房地产开发投资降16.2%，新建商品房销售额降13.5%；5月70城房价：一线城市商品住宅销售价格环比上涨，二三线城市环比下降，同比降幅总体收窄。

史上最大改版！AI版支付宝启动邀测，一个对话框搞定缴费、转账等上万项服务。

阿里发布具身大模型Qwen-Robot系列，三大模型让机器人学会“边走、边看、边思考”。

DeepSeek首次融资落地：募集超500亿，估值超3300亿元。

深圳市市场监督管理局集中约谈美团、淘宝闪购和京东外卖平台。

海外

特朗普称霍尔木兹海峡周五全面重开、美国或近期恢复俄油制裁；伊朗称协议要求以色列从黎巴嫩撤军、美有义务解冻伊方资产；美媒曝光完整版谅解备忘录草案，美方承诺签署后立即解除海上封锁、立即提供伊朗原油和石化产品出口豁免，未明确释放伊被冻结资金规模及其时间表，伊核问题留待最终协议解决；媒体：美伊协议涉及的3000亿美元刺激对伊投资基金，超一半资金获出资承诺。

日本央行加息至1%，为1995年以来最高水平，2027年起暂停缩债；日央行副行长内田真一：将继续根据经济和物价情况加息，不排除调整国债购买步伐。

Anthropic高管赴白宫谈判，Claude Fable 5或以新方式重新上线。

SpaceX上市后三日股价飙升49%，市值超越亚马逊，逼近微软，股票期权开始交易。

报道：SpaceX全股票收购AI编程工具Cursor，交易估值600亿美元。

苹果2027产品大年：摄像头AirPods、智能眼镜与第二代折叠屏iPhone同期亮相。

市场收报

欧美股市：标普500跌0.57%，报7511.35点；道指涨0.64%，报51999.67点；纳指跌1.15%，报26376.344点。欧洲STOXX 600指数涨0.25%，报636.00点。

A股：上证指数跌0.11%，报4091.89点。深证成指涨0.93%，报15675.25点。创业板指涨1.72%，报4102.94点。

债市：到债市尾盘，美国十年期国债收益率约为4.44%，日内降约3个基点；两年期美债收益率约为4.05%，日内降约2个基点。

商品：WTI 7月原油期货收跌5.82%，报76.05美元/桶。布伦特8月原油期货收跌5.06%，报78.96美元/桶。COMEX 6月黄金期货收涨0.07%，报4330.9美元/盎司。COMEX 6月白银期货收跌0.24%，报69.899美元/盎司。COMEX 6月期铜收涨0.1%，报6.489美元/磅。

要闻详情

全球重磅

中国

中国国家统计局公布5月经济数据，工业与服务业生产回升，但社会消费品零售、固投、地产销售等内需指标走弱。

• 中国5月规模以上工业增加值同比增长加速至4.5%，3D打印、锂电池、工业机器人等增长较快。5月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.5%，增速比上月加快0.4个百分点。分产品看，3D打印设备、锂离子电池、工业机器人产品产量同比分别增长54.4%、40.0%、27.9%。
• 中国5月社零同比下降0.6%，汽车下滑16.1%成最大拖累。5月社零同比下降0.6%，环比下降0.38%，汽车单月下跌16.1%成最大拖累，除汽车以外的消费品零售额37781亿元，增长1.1%。此外，服务消费韧性凸显，1-5月份服务零售额增长5.4%。
• 中国1至5月城镇固定资产投资下降4.1%，航空、航天器及设备制造业增长16.7%。分领域看，基础设施投资同比增长0.6%，制造业投资下降0.4%，房地产开发投资下降16.2%。高技术产业投资同比增长4.5%，其中计算机及办公设备制造业，航空、航天器及设备制造业，信息服务业投资分别增长18.3%、16.7%、13.8%。
• 中国1至5月全国房地产开发投资同比下降16.2%，新建商品房销售额同比下降13.5%。其中住宅投资13531亿元，下降15.6%，降幅扩大2.5个百分点。1-5月份，房地产开发企业到位资金32756亿元，同比下降19.0%。数据还显示，5月末，商品房待售面积77182万平方米，同比下降0.4%。
• 5月70城房价：一线城市商品住宅销售价格环比上涨，二三线城市环比下降，同比降幅总体收窄。5月份，一线城市二手房价环比上涨0.4%，新房房价环比上涨0.2%，二三线城市同比环比下降。一二三线城市二手房、新房售价同比降幅总体收窄，其中上海新房房价同比上涨3.2%。
• 广发宏观郭磊表示，5月经济呈现“供强需弱”格局，工业与服务业生产回升，但社零、固投、地产销售等内需指标走弱。出口受AI产业带动高增，高技术制造是主要支撑；消费在耐用品拖累下低位徘徊，基建投资受财政节奏影响减速明显。整体延续出口偏强、内需偏弱，生产强于消费投资的结构，经济再平衡仍需政策发力。
• 1-5月房地产数据解读：销售额降幅持续收窄。2026年1-5月，全国新建商品房销售额2.94万亿元，同比下降13.5%，降幅较1-4月收窄1.1个百分点，延续温和修复态势。政策层面延续“稳市场”基调，城市更新、存量盘活及公积金优化等领域均有积极进展，市场活跃度边际提升，回暖动能主要集中于核心城市优质项目，分化格局进一步凸显。

史上最大改版！AI版支付宝启动邀测，一个对话框搞定缴费、转账等上万项服务。6月16日，支付宝AI版正式启动邀请测试，智能助手“阿宝”同步亮相。用户右滑即可进入对话界面，通过自然语言调用缴费、转账等上万种服务，原有层级菜单被整合为统一对话入口。新版精简为“阿宝”与“资产”两大核心页面，AI仅承担流程导航角色，所有资金操作须用户本人确认，后续将逐步扩大测试范围。

阿里发布具身大模型Qwen-Robot系列，三大模型让机器人学会“边走、边看、边思考”。Qwen-Robot系列包含操作、移动与世界三大模型。操作模型Qwen-RobotManip采用80维统一动作表征与相对感知，实现跨硬件快速适配与灵巧操作；移动模型Qwen-RobotNav引入任务自适应观察机制，赋予机器人自主导航与寻物能力；世界模型Qwen-RobotWorld可预演动作轨迹并生成训练数据，让机器人具备环境认知与物理推演能力。

DeepSeek首次融资落地：募集超500亿，估值超3300亿元。DeepSeek完成首轮外部融资，创始人梁文锋个人出资200亿元，为本轮最大投资方；腾讯、宁德时代、京东、网易及IDG资本等跟投。为确保梁文锋的绝对控制权，外部投资者资金须注入由其管理的有限合伙企业，股份锁定期五年。国家人工智能产业投资基金为唯一例外，直接注资10亿元并享有投票权。

深圳市市场监督管理局集中约谈美团、淘宝闪购和京东外卖平台。针对6月15日打击“幽灵外卖”执法行动发现的突出问题，深圳市市场监督管理局约谈美团、淘宝闪购、京东外卖三家平台负责人。约谈强调，平台须落实主体责任，严禁无证、套证、假证商户上线，严禁跨店委托加工，健全常态化排查机制。三家平台负责人当场认领问题，表态马上整改、举一反三、杜绝类似情况再发生。

海外

特朗普称霍尔木兹海峡周五全面重开、美国或近期恢复俄油制裁，伊朗称协议要求以色列从黎巴嫩撤军。

• 特朗普称，俄罗斯应与乌克兰达成协议；船只已开始通过霍尔木兹海峡，该航道永久开放后通行将免费；重申美伊已签署协议、两国关系已"正常化"，称计划公布协议文本且不介意提交国会审议，预计第二阶段谈判将按时举行；下一步工作重心转向解决俄乌问题。
• 美媒：伊朗签署美伊谅解备忘录后即可恢复出口石油。伊媒：美国已开始解除对伊朗海上封锁。以媒：以色列曾应特朗普要求在“最后一刻”取消8日大规模空袭伊朗计划。伊朗央行行长：谅解备忘录规定美国有义务解冻伊方资产。
• 美媒曝光完整版共14点的美伊谅解备忘录草案。草案要求，在包括黎巴嫩在内所有战线结束战事，备忘录签署后60天内谈判达成最终协议，美国承诺，签署后立即解除海上封锁、立即对伊朗原油和石化产品出口提供豁免，将在最终协议中确定按时间表解除对伊朗制裁，在最终协议中制定落实至少3000亿美元伊朗重建资金的机制，未明确释放伊朗被冻结资金的规模及其时间表，将浓缩铀等伊核问题留待最终协议解决；伊朗将在签署备忘录后30天内让霍尔木兹海峡商船航运恢复至战前水平、重申永不制造核武器。
• 外媒：美伊协议涉及的三千亿基金，超一半获出资承诺。据报道，该基金是“私有投资工具”，不包含任何政府资金或赠款，已有总部位于美国、海湾国家以及亚洲、南美洲和非洲的公司承诺出资，投资领域涵盖能源、物流、制造和运输等。

“越来越近，却始终签不成”！摩根大通：美伊协议难产概率高达70%。摩根大通最新警告：美伊谈判深陷"永远接近、却从不正式签署"的怪圈，协议达成概率仅一成，而延续僵局的概率高达七成。布伦特原油虽从冲突高点118美元跌至87美元，市场却可能正在低估尾部风险。

市场等待沃什上任首秀：不降息、不加息，但准备“少说话”？市场几乎一致预期美联储未来数次会议都不会降息，甚至可能删除暗示降息的“宽松偏向”措辞。尽管沃什被视为鸽派，但高通胀、关税冲击和油价压力令委员会整体立场趋鹰。与此同时，沃什倡导减少官员公开发言、改革美联储沟通机制的主张获得市场支持，其执政风格或成为本次会议的另一大看点。

日本央行加息至1%，为1995年以来最高水平，2027年起暂停缩债；日本央行副行长内田真一：将继续根据经济和物价情况加息，不排除调整国债购买步伐

• 两项决议均以7比1的投票比例通过。日本央行称，核心CPI通胀率存在向上偏离物价目标的风险，CPI同比涨幅可能加速至明显高于2%的水平。央行同时表示，将根据经济活动、物价及金融状况的发展，继续提高政策利率。
• 内田真一明确表示政策收紧周期尚未结束，将持续依据经济与通胀走势决定进一步加息时机。他指出，即便完成此次升息，金融环境整体仍处于宽松状态，工资与物价齐升循环正在形成，通胀超出2%目标的上行风险值得警惕。

美银基金经理调查：逾半数经理认为AI仍处"繁荣期"，但出现“高位拿筹码下桌”。美银调查显示，56%基金经理认为AI仍处“繁荣期”，80%认为做多半导体已成史上最拥挤交易。随着AI泡沫担忧升温，机构开始高位减仓科技股和全球股票、提升现金仓位，并将部分资金转向金融、电信等防御板块，但多数投资者仍看好AI长期行情。

Anthropic高管赴白宫谈判，Claude Fable 5或以新方式重新上线。针对美国政府以"安全护栏可被绕过"为由对Claude Fable 5实施出口管制，Anthropic高管赴白宫谈判。知情人士称，美商务部愿寻找方式让Fable 5重新上线，前提是Anthropic完全解决政府担忧。Anthropic称政府担忧被夸大，模型目前仍被禁用。

SpaceX上市后三日股价飙升49%，市值超越亚马逊，逼近微软，股票期权开始交易。SpaceX周二一度涨17%，收涨4.8%，市值升至2.65万亿美元，较亚马逊高出约80亿美元，成为全球市值第五高个股。散户热情空前高涨，SpaceX上市前两天，散户买入规模超过上周整个美股。SpaceX期权合约启动，首个交易日已有超过160万张SpaceX期权合约易手。

• 都说上市会抽血，SpaceX 却给美股点了把火？SpaceX上市两天摸到3万亿市值，科技股非但没被"抽血"反而集体大涨——但这并不意味着虹吸逻辑被证伪，真正点火的是美伊停火协议带来的全球风险偏好回补。更值得警惕的是，流通盘仅4%的它即将被动纳入多个主流指数，追踪QQQ的普通投资者将在浑然不觉中，按历史高位强制接盘一家年亏49亿的公司。

报道：SpaceX全股票收购AI编程工具Cursor，交易估值600亿美元。SpaceX于6月16日与AI编程工具Cursor的开发商Anysphere签署最终合并协议，以全股票交易方式将其收购，Cursor隐含估值达600亿美元。Cursor股东将按约定比例换得SpaceX A类普通股，交易预计2026年Q3完成。

• “AI编程新贵”Cursor来时路：初期几乎贡献Anthropic一半收入，却被ClaudeCode背刺，最终“卖身”SpaceX。Cursor从麻省理工宿舍起步，凭借AI编程工具实现爆发式增长，年化营收突破27亿美元，服务全球60%财富500强企业。然而负毛利率、融资困境及Anthropic竞争威胁接踵而至。面对危机，Cursor自研模型Composer突围，最终与SpaceX达成协议，以600亿美元估值寻求收购，换取算力资源支持。

苹果2027产品大年：摄像头AirPods、智能眼镜与第二代折叠屏iPhone同期亮相。据媒体报道，内置AI视觉摄像头的新款AirPods可以将周围环境的视觉信息实时输入Siri。代号为N50的首款智能眼镜，正面对标Meta同类产品，搭载更高规格摄像头。2027年款折叠屏机型代号为V78，是第二代产品，搭载代号为Naxos的2纳米A21处理器。

世界黄金协会：全球央行购金意愿创记录新高，金价回调成新一轮买入窗口？世界黄金协会最新调查显示，74家受访央行中45%计划未来12个月增持黄金，为史上最高比例，89%预计全球央行黄金储备将持续扩张。新兴市场领衔、本币采购主导、美元储备地位受质疑，多重结构性力量叠加，而近期金价回调或正催生新一轮战略买入窗口。

研报精选

美股融资已达历史极限！大摩警告：一场去杠杆风暴正在酝酿。美股杠杆融资成本飙至2020年以来新高，一级交易商股票回购敞口突破2230亿美元创历史新高，而过去一年美股市场涨幅主要靠半导体板块独撑。大摩直指，当杠杆驱动的上涨走到极限，借钱炒股越来越贵，去杠杆的反噬将以同等倍数放大跌幅——“煤矿里的金丝雀”已在鸣叫。

大摩调研预计机械硬盘HDD“至少到2028年都会出现更大短缺”，供应商定价远高于当前水平。摩根士丹利密集调研亚洲市场后发出强烈信号：HDD行业供应缺口2026年达300EB，2027/2028年扩至400EB；供应商内部目标定价每TB 25-30美元，是现价两倍；极端乐观情景下，希捷、西部数据EPS三年或实现10倍增长。

Citrini：AMD、苹果双双押注闪存替代DRAM，内存成本或直降55倍。面对DRAM价格暴涨，AI存储向低成本闪存转移。AMD收购内存优化公司MEXT将AI驱动闪存技术引入数据中心，苹果推进端侧闪存方案。巨头看重闪存成本仅为DRAM的1/55，正重构AI存储架构。

德银大幅上调人形机器人出货预测：2026年翻倍至5万台，2050年剑指700万台。德银将2026年全球人形机器人出货预测调高逾一倍至近5万台，2030年和2050年分别看至70万与700万台。中国是此轮出货增长的核心引擎，预计今年出货4万台，宇树等厂商领跑全球。

国内宏观

金价上下乱跳！有人1150元高位囤金割肉亏“1.5套房”，现在又满仓囤了1公斤多；有人“炒短线”，金条买了5天就卖掉。6月16日现货黄金延续涨势，国内金饰克价同步上调。投资者心态分化明显：有人一次性花85万元购入金条，也有人短线获利了结。世界黄金协会调查显示，89%的储备经理预计未来12个月全球央行将继续增持黄金。机构认为，本轮反弹为前期超跌修复，美联储6月议息会议前金价大概率维持宽幅震荡，趋势性反转行情尚未确立。

冰火两重天：60只“十倍股”；近700股跌破“9.24”起点。截至2026年6月9日，自2024年“9.24”行情以来，全市场平均涨幅达105.24%，共诞生60只十倍股，多集中于AI产业链。但市场分化剧烈，688只个股股价已跌破2024年9月24日收盘价，医药生物行业数量最多。

国内公司

字节Seedance 2.0Mini版定价腰斩，视频生成打响B端价格战。

海外宏观

欧盟议会赶在“特朗普期限”前批准美欧贸易协议，关税风险暂时降温。欧洲议会以440票赞成正式批准欧美贸易协议，欧盟同意取消对美国工业品及部分农产品的关税，换取美方将对欧产品的关税上限设定为15%。该协议赶在特朗普7月4日汽车加税威胁截止前落地，欧洲汽车板块收涨2.6%。

美国房地产复苏动能面临考验，5月住房开工骤降至疫情新低。美国5月新屋开工环比大跌15.4%，创2024年3月以来最大跌幅，年化总数降至疫情以来最低水平。其中多户型住宅开工骤降是主要拖累，单户型相对稳定。在抵押贷款利率高企、住房库存积压的背景下，开发商对新项目保持谨慎，住宅建设活动明显降温，美国房地产市场复苏动能面临考验。

韩国银行全面收紧"借钱炒股"，高盛建议客户对冲KOSPI下行风险。韩国股市暗流涌动：银行正全面收紧信用贷款与透支账户，切断散户借钱炒股的资金链；与此同时，400亿美元杠杆ETF叠加期权隐含波动率从20%飙升至80%，令市场对价格冲击极度敏感。高盛警告，AI与半导体逻辑未变，但一旦信贷收缩与杠杆再平衡同步引爆，建议保留核心仓位，同时用衍生品覆盖短期回撤风险。

布油三个月来首次跌破80美元！美伊协议冲击，高盛、大摩双双下调目标价。美伊霍尔木兹临时重开协议引发油价大跌，布伦特跌至三个月低点抹去战争溢价。高盛下调布油年底目标价至80美元、2027年75美元，大摩同步预期供应加速恢复，但航运安全与执行细节仍存不确定性，地缘风险与供应过剩预期交织。

海外公司

OpenAI CEO：廉价Token重塑创业规则，而智能将成为人类社会的下一代公用事业。Altman在斯坦福访谈中指出，AI正将创业门槛急剧拉低，小团队借助廉价Token即可完成过去百人工程师的工作。他将智能视为未来的公共基础设施，但算力短缺将长期存在，需求增速将持续跑赢硬件扩张。对于就业冲击，他的态度有所缓和，认为短期内颠覆程度可能低于原先预期，人类总能找到新的事情去做。

OpenAI去年烧钱340亿美元，预计净亏损385亿，亏损额同比扩大近8倍。OpenAI 2025年净亏损高达385亿美元，是2024年的近8倍——但这场"账面惊雷"绝大部分源于公司结构转型触发的逾300亿元非现金冲销，剔除后实际运营亏损约80亿美元。与此同时，其营收两年翻超2.5倍至130亿美元，并已秘密向SEC递交IPO文件，估值7300亿美元的AI巨头正加速奔向资本市场。

高通CEO：重新定义AI设备，全球消费电子将迎来强制性底层芯片架构大升级。高通CEO阿蒙抛出重磅预判：2026年将成为“AI代理（Agent）之年”，现有手机、PC和汽车算力均无法满足需求，全球将迎来新一轮设备换机与芯片升级周期。未来手机将拥有“AI代理+App”双重人格，智能眼镜有望成长为下一个亿级甚至千亿级终端，而半导体产能紧张局面或在2027年下半年迎来缓解。AI智能体将取代App成为新数字核心，手机地位将从中心退为辅助。高通已推进逾40款可穿戴AI设备设计，包括珠宝、带摄像头的耳机、胸针和手表。

光互联市场引爆上游争夺战，AMD扫货CW激光器。据报道，AMD正加速采购CW激光器以摆脱英伟达生态依赖。机构预测CPO/NPO市场将从2025年约1亿美元飙升至2030年逾390亿美元，而所有硅光子解决方案，包括CPO和NPO架构，均需要外部CW激光器作为光源支撑。目前全球CW激光器市场高度集中，Lumentum产能已排期至2028年，供应极度紧张。

韩媒：SK海力士计划在美股上市后推出最高100万亿韩元股东回报，公司回应称规模不实。据韩媒报道，SK海力士计划在ADR上市后于四季度推出最高100万亿韩元（约664亿美元）的股东回报方案，含回购注销与现金分红，新股募资将投向AI基建，近期路演反馈积极，被外界视为崔泰源提振估值的战略布局。但界面新闻独家获悉，SK海力士已明确否认探讨过该具体规模。

引爆美光周一股价！这家华尔街投行激进预测“存储占比会超过70%！”华尔街独立机构Aletheia Capital对美光科技祭出"核弹级"研报，目标价升至1600美元，其预判AI存储器件在硬件系统中的价值占比将于2027年突破70%，美光2026至2028财年EPS将累计增长15倍，三年累计自由现金流或达4000亿美元。

福克斯以220亿美元拿下Roku，默多克家族开启流媒体新棋局。福克斯220亿美元豪赌：以史上最大并购押注流媒体未来。收购Roku后，合并体将一举覆盖逾1亿流媒体家庭，跻身美国电视收视第三强，超越Netflix。然而福克斯股价重挫17%，分析师援引AT&T收购时代华纳的失败前车，对这场内容与平台的豪赌能否创造价值深表疑虑。

行业/概念

1、半导体 | 据中证报报道，全球领先的半导体和显示设备企业应用材料（Applied Materials）推出了两款面向"3D芯片微缩技术"的新设备，分别面向先进芯片制造中沉积与刻蚀两大核心工艺环节，旨在解决日益深窄的3D结构中的精密加工难题。这两款设备目前已被头部逻辑与存储芯片制造商纳入生产线，将帮助芯片制造商扩展逻辑和存储器的尺寸，为下一代AI芯片带来更高的性能、能效和良率。

点评：这两款设备的使用，可为芯片制造商提供对高深宽比结构中介电薄膜沉积和金属去除的精确控制，在先进节点上实现更均匀的材料工程，从而在逻辑和存储器应用中实现持续的3D微缩，并提高器件性能、工艺控制的严格程度以及可制造性。根据国际半导体产业协会（SEMI）预测，2025年全球半导体制造设备总销售额将达1330亿美元，2026年和2027年有望进一步攀升至1450亿美元和1560亿美元。

2、黄金 | 据中证报报道，世界黄金协会（WGC）周二发布的《2026年全球央行黄金储备调查报告》显示，受访央行储备管理者中有45%预计未来12个月将增加黄金持有量，该比例较上年上升2个百分点，创下历史新高。世界黄金协会指出，黄金近期已超越美国国债，成为全球最大的储备资产，这凸显出官方机构在储备资产配置理念上的重大转变。

点评：过去四年，全球央行年均购买黄金约1000吨，是此前十年平均水平的两倍。机构认为，美元重新走弱以及全球央行恢复稳定购金将成为推动金价反弹的两大关键催化剂。虽然短期内仍可能面临波动，但从中长期来看，黄金牛市逻辑依然完好。

3、玻璃基板封装 | 据中证报报道，设备端称，台积电近期向供应链发布"CoWoS玻璃基板开发计划"，确定携手ABF载板厂商Ibiden与面板厂商群创，共同验证玻璃基板导入CoWoS先进封装的可行性。这是台积电首次公开玻璃基板技术应用进程，意味着玻璃基板正式跨入产业化验证阶段。

点评：本月初，台积电董事长兼总裁魏哲家在股东会上透露，公司已建成CoPoS试产线，预计2至3年内可实现规模化量产。不过玻璃基板距离全面量产仍有一段距离，台积电强调，未来仍需持续研究验证玻璃厚度及大型CoWoS封装布局。

4、海洋经济 | 据上证报报道，日前，人力资源社会保障部，自然资源部，国家发展改革委，交通运输部等4部门印发通知，进一步优化海洋经济空间布局，提高海洋资源利用效率，完善现代海洋产业体系和现代化综合交通运输体系，推动海洋经济高质量发展，促进劳动者就业创业。

点评：研究机构认为，深海经济作为开发深海资源形成的综合性产业集群或经济形态，已成为战略性新兴产业竞争的核心领域，是引领海洋经济未来发展的新引擎。中国凭借政策与技术双驱动在深海装备，资源勘探等领域形成局部领先优势，已初步形成"技术突破-政策支持-产业落地"的闭环，深海经济处于从科研突破，规模化应用向产业价值释放加速迈进的阶段，未来产业规模化与集群化发展加速。

5、航天 | 据上证报报道，6月16日17时45分，我国在西昌卫星发射中心使用长征三号乙运载火箭，成功将实践三十一号卫星发射升空，卫星顺利进入预定轨道，发射任务取得圆满成功。实践三十一号卫星主要用于空间环境探测。这次任务是长征系列运载火箭的第651次飞行。

点评：国泰海通证券认为，当前我国卫星组网节奏仍无法满足发射需求，大吨位与可回收是产业发展趋势，亟待解决运力不足与成本短板，可重复使用、大型液体火箭新技术突破、发射场建设加速、终端应用场景落地将共同推动商业航天产业规模化发展，产业融资提速的中大型可复用液体火箭与低轨卫星制造将明显受益。

6、半导体 | 据上证报报道，在32届中国国际金融展上，阿里云智能集团公共云事业部副总裁、新金融行业总经理张翅透露，平头哥自研真武AI芯片在金融行业的部署规模已突破10万卡，覆盖银行、证券、保险、基金等超过150家主流机构。截至2026年5月，真武系列芯片已累计出货56万片，在金融行业已应用在财富管理、信贷风控、投研投顾、进件识别、合规监控等场景。

点评：研究机构认为，根据IDC数据，2025年中国AI加速卡总出货约为400万张，国产厂商出货165万张，本土渗透率突破40%，华为昇腾，平头哥，昆仑芯，寒武纪等本土芯片企业高速崛起，未来，中国的EDA工具，先进封装技术，芯片散热材料等领域面临全面升级，先进封装也将成为必选路线，产业发展空间巨大。

今日要闻前瞻

美国5月零售销售。

欧元区、英国5月CPI。

美联储公布利率决议，主席沃什首次召开货币政策新闻发布会。

2026陆家嘴论坛将于6月17日至18日召开。

欧洲最大的科技活动VivaTech 2026开幕。

亚马逊计划执行Leo Europe 3发射任务。

美国上周EIA原油库存变动。

IEA公布月度原油市场报告。

<全文完>

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周二，布伦特8月原油期货收跌4.21美元，跌幅5.06%，报78.96美元/桶。布油自6月11日起，连续4个交易日下跌，创今年以来最长连跌日。特朗普表示霍尔木兹海峡将于本周五重新开放，美伊双方预计届时在瑞士签署临时协议备忘录，但协议全文尚未公布。

高盛和摩根士丹利均已下调未来数季度油价预测，中东迪拜原油和穆尔班原油基准价格同步转入看跌的期货升水结构，显示市场预期供应过剩。

此轮油价下跌将布伦特原油拉回至3月初以来的最低水平，基本抹去冲突期间的全部涨幅，在美联储本周评估利率走向之际，也有助于缓解通胀压力。不过，协议实施细节仍存在大量不确定性，包括航运安全、通行规则，以及这一战前承担全球约五分之一石油供应的咽喉要道能否维持免费通行等问题，均悬而未决。

高盛、大摩同步下调油价预测

高盛和摩根士丹利在协议消息公布后迅速修订油价展望。

高盛分析师Daan Struyven等人在研报中将2026年第四季度布伦特原油预测下调至每桶80美元，较此前预测低10美元；2027年全年均价预测则从80美元下调至75美元。

与此同时，高盛将波斯湾出口恢复至战前水平的时间节点从此前预计的8月底提前至7月底，并预计WTI原油2026年第四季度均价为75美元，2027年均价为70美元。

摩根士丹利分析师Martijn Rats等人在报告中写道："目前仍有大量细节有待谈判，关键风险依然存在，但就目前而言，这是冲突降级、霍尔木兹海峡石油出口增加的重要一步。"摩根士丹利预计，到9月份波斯湾产量将恢复50%，到12月份恢复80%，较此前预测略有提速。

协议细节不明，市场仍存不确定性

尽管市场情绪明显转向，但协议落地的具体路径仍不清晰。

据彭博报道，波斯湾能源官员表示，已收到大量买家询问原油能否再次经由霍尔木兹海峡运输，而航运高管和交易商则表示，在向该航线派遣船只之前，需要获得更多明确信息。欧洲盟友也对石油和液化天然气能否如此迅速恢复流通持保留态度。

RBC Capital Markets持更为审慎的立场。该行分析师Helima Croft等人在报告中指出："我们认为，要恢复到2月27日（战争爆发前）的水平，需要数月时间。霍尔木兹海峡的峰值流量实际上可能已经成为历史。"

供应冲击规模空前，库存已降至历史低位

霍尔木兹海峡遭受美伊双重封锁以来，全球石油供应格局承受巨大压力。

美国战略石油储备已降至1983年以来的最低水平。高盛估计，波斯湾石油流量已从3月初不足正常水平30%的低点，回升至6月中旬的约50%。

高盛还估算，此次中东供应冲击规模高达每日14百万桶，为有史以来最大单次石油供应冲击，但由于中国需求展现出显著灵活性，实际供应缺口在第二季度约为每日500万桶，小于冲击规模。

高盛预计，2027年全球石油市场将出现每日320万桶的大幅供应过剩，但认为届时布伦特原油价格仍可维持在75美元附近，原因在于经历2026年上半年大规模库存消耗后，经合组织商业库存不太可能攀升至极高水平，且一定程度的地缘政治安全溢价将为油价提供支撑。

上下行风险并存，高盛净倾向上行

高盛在报告中列出了油价预测的两种极端情景，并认为整体风险仍偏向上行。

上行情景下，若霍尔木兹海峡持续受阻至2027年，布伦特原油可能在2026年底升破每桶130美元，2027年均价达105美元。下行情景下，若波斯湾出口于7月初即恢复正常，叠加需求持续疲软和供应超预期增加，布伦特原油2026年第四季度均价可能跌至70美元以下，2027年均价则可能跌至60美元以下。

此外，高盛指出，若伊朗获得制裁豁免，其产量存在超越战前水平的可能性，这将进一步增加供应端的不确定性。阿布扎比国家石油公司（Adnoc）已连续发出第三轮波斯湾原油招标，阿联酋持续寻求扩大出口，也在一定程度上印证了市场对供应回升的预期。

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根据最新草案条款，美国财政部将在备忘录签署后立即“为伊朗原油、石化产品及其衍生品出口发放豁免许可”。美国将解除海上封锁，并与各方合作，确保霍尔木兹的航运在30天内恢复至战前水平。

美方及其地区伙伴将制定一项“重建伊朗并促进其经济发展”的计划，融资规模至少3000亿美元。对被冻结资产的释放较为模糊，仅表示美方将确保这些资金“被释放并完全可用”，但未给出时间表。

美国还将承诺终止对伊朗的制裁，但这一承诺将作为未来两个月内谈判达成最终和平协议的一部分。美方还将在最终协议签署后30天内从“周边地区”撤出军事力量。

一名美国官员表示，只有伊朗履行承诺才能获得协议收益，其中包括不发展核武器、中和其浓缩材料，并允许海峡自由航行。

特朗普此前否认美国会向伊朗支付3000亿美元。草案仅称，美方及其伙伴将确保提供该规模融资，而非直接付款。

前美国驻联合国大使Nikki Haley表示："如果这是真的，伊朗赢了。"她明确反对协议第一天就提供制裁豁免，"第一天的制裁减免应该为零。"

对比此前伊朗迈赫尔通讯社当地时间6月15日凌晨披露的伊美谅解备忘录的14项条款，两个版本框架基本一致，彭博社版本相较迈赫尔通讯社存在四处差异：

1、解冻资金没明确规模和时间表；

2、弱化了启动最终谈判的前置条件；

3、全文没有出现“导弹计划”和“抵抗阵线”的字眼；

4、明确美国在最终协议签署后30天内从伊朗周边地区撤军。

这些差异可能反映了伊朗方面对协议的解读立场，亦或为谈判过程中不同草案版本之间的分歧。

据彭博援引知情人士表示，细节仍在商讨中。这意味着签署前，具体措辞可能还会修改。

目前两个版本草案的区别具体如下：

解冻资金没明确规模和时间表

最新版本（第11条）：仅模糊表述为“随着向最终协议推进谈判的进展，将释放并全面提供被冻结或受限的伊朗资金与资产”，让伊朗央行完全自主支配，没有写明具体金额以及明确解冻时间表。

迈赫尔通讯社版本（第11点）：明确给出了具体数字，要求在最终谈判开始前，“必须解冻伊朗被冻结的240亿美元资金中的一半（即120亿美元）”。

软化启动最终谈判的“前置条件”

彭博社版本（第13条）：逻辑相对温和。表述为伊朗“在收到关于第4、5、10和11条开始实施的保证及其持续执行后，双方将仅就其余条款启动最终协议谈判。”

迈赫尔通讯社版本（第11点）：语气极为强硬且充满排他性。明确指出“在解冻资金、豁免对伊朗石油制裁以及解除海上封锁之前，不会启动最终协议谈判”。这把“收到担保”升级为了“必须先看到行动结果”。

删除导弹计划与抵抗阵线字眼

彭博社版本：全文完全没有出现“导弹计划”和“抵抗阵线”的字眼。仅在第1条提到战争包括Lebanon（黎巴嫩）。

迈赫尔通讯社版本（第14点）：特别强调了伊朗的政治底线，即“伊朗导弹计划、伊朗对地区抵抗阵线的支持将被排除在最终协议谈判之外”。

彭博社版本（第4条）：美国还承诺在最终协议签署后30天内从周边地区撤出其部队。

迈赫尔通讯社版本：表述为美国承诺从伊朗周边撤军，但未清晰标注"最终协议签署后"这一触发时间节点，措辞相对模糊。

以下是彭博社报道的最新美伊谅解备忘录草案原文翻译：

1、伊朗伊斯兰共和国与美利坚合众国，以及其在当前战争中的盟友，在本谅解备忘录签署之际，宣布在包括黎巴嫩在内的所有战线立即且永久结束战争，并承诺今后不再相互发动任何敌对行动，并将避免以武力相威胁或使用武力。最终协议将确认本条及其余各条款的内容。

2、伊朗伊斯兰共和国与美利坚合众国承诺相互尊重主权与领土完整，并避免干涉彼此内政。

3、伊朗伊斯兰共和国与美利坚合众国承诺在最长60天内进行谈判并达成最终协议，该期限可经双方同意延长。

4、本谅解备忘录签署后，美利坚合众国立即解除海上封锁，并防止对伊朗伊斯兰共和国的一切干预或阻碍，并在最长30天内恢复航运至全面能力；船舶通行应与伊朗伊斯兰共和国战前的运输量相对应。美国还承诺在最终协议签署后30天内从周边地区撤出其部队。

5、本谅解备忘录签署后，伊朗伊斯兰共和国将立即采取措施，确保波斯湾与阿曼海之间及相反方向的商船运输在30天内恢复至战前水平，同时考虑技术障碍的清除以及由伊朗负责排雷的中和工作。

6、美利坚合众国承诺与其地区伙伴一道制定一项双方同意的伊朗伊斯兰共和国全面重建与经济发展计划，并确保至少3000亿美元的融资支持。该计划的执行机制将作为最终协议的一部分，在60天内制定。

7、美利坚合众国承诺在最终协议约定的时间表内，终止针对伊朗伊斯兰共和国的各类制裁，包括联合国安理会及国际原子能机构（IAEA）理事会的相关决议，以及所有美国单边制裁（包括主要与次级制裁）。

8、伊朗伊斯兰共和国重申其永不发展核武器。双方同意，关于浓缩材料的命运及所有其他双方同意的核相关问题，包括伊朗的核需求，将在最终协议中予以充分解决；最终协议将确认本条规定。

9、伊朗伊斯兰共和国与美利坚合众国同意，在最终协议达成之前维持现状：伊朗维持其核计划现状，美国不对伊朗实施新的制裁或加强其在该地区的军事部署。

10、美利坚合众国承诺在本谅解备忘录签署后立即起，在制裁解除前，美国财政部将为伊朗原油、石化产品及其衍生品出口，以及所有相关服务（包括银行、保险、运输等）发放豁免许可。

11、美利坚合众国承诺，随着向最终协议推进谈判的进展，将释放并全面提供被冻结或受限的伊朗资金与资产。这些资金，无论是在主账户中还是已转移的资金，将由伊朗中央银行确定最终受益支付用途，并可完全自由使用。美国将据此签发所有必要许可与授权。

12、伊朗伊斯兰共和国与美利坚合众国同意建立一个实施机制，以监督最终协议的顺利执行及未来承诺的履行。

13、在本谅解备忘录签署后，并在收到关于第4、5、10和11条开始实施的保证及其持续执行后，双方将仅就其余条款启动最终协议谈判。

14、最终协议将通过联合国安理会具有约束力的决议予以批准。

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公司首席执行官Antonio Neri本周表示，网络是AI企业化落地的核心基础。慧与科技本月早些时候发布的业绩预测超出华尔街预期，理由正是服务器与网络产品的AI需求大幅增长。

西门子能源将部署慧与与英伟达共同构建的AI技术组合，用于运行仿真程序及管理工程任务的私有云环境。

分析人士认为，此类企业级AI部署案例的落地，是传统企业客户加速拥抱AI的直接体现，也印证了慧与科技以网络为核心切入AI市场的战略逻辑。

慧与科技周二股价收跌0.91%，近一个月股价上涨47%。

慧与科技在其年度大会上发布了慧与科技 Juniper QFX系列交换机，专为AI推理工作负载设计。这一产品针对"纵向扩展"（scale-up）网络场景——即在单一系统内增加算力或容量，而非通过连接更多机器来提升性能。

在此类架构中，用户需要将多颗AI芯片高速互联并在其间快速传递数据，以保障AI模型在推理阶段的响应速度。QFX系列正是为满足这一需求而设计。

该产品线建立在慧与科技去年以约130亿美元收购Juniper Networks所获得的网络技术基础之上，是慧与科技将Juniper资产与AI需求对接的最新成果。

慧与科技同步扩大了与英伟达的合作范围，新增对英伟达AI模型、代理工具及芯片的更多集成支持。英伟达的GPU目前承担了全球绝大多数AI模型的训练与推理任务，已成为AI基础设施领域不可或缺的核心合作伙伴。

Antonio Neri在采访中表示：

"我们的判断是，核心基础在于网络。如果无法将正确的基础设施、适当的算力与相应的工作负载和数据连接起来，企业就无法真正实现AI代理化转型。"

他指出，企业客户正加快AI落地步伐，越来越多地借助AI代理自主处理编程、客户服务及财务等任务。西门子能源的案例正是这一趋势的具体缩影。

在网络设备市场，慧与科技面临来自思科的直接竞争，而博通则同时扮演竞争者与合作伙伴的双重角色，具体取决于产品和服务类别。两家公司均在加大投入，更新网络产品线以争夺AI业务。

值得注意的是，英伟达与思科亦存在紧密合作关系，这在一定程度上使竞争格局更加复杂。慧与科技能否凭借Juniper的技术积累与深化的英伟达合作，在AI网络市场赢得更大份额，仍有待市场检验。

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该股当天收涨4.8%，市值升至2.65万亿美元，较亚马逊高出约80亿美元。在盘中高点，SpaceX一度上涨17%，市值超过微软，短暂成为全球第四大上市公司。

尽管已跻身全球市值最高企业之列，但SpaceX的营收规模远低于其他科技巨头。该公司2025年营收为187亿美元，而微软同期营收达到2817亿美元，亚马逊营收则接近7170亿美元。

市场上可供交易的SpaceX流通股数量相对有限是股价上涨的原因之一。上市首日，仅约4.2%的股份可供交易。较低的流通盘往往会放大股价波动，使市值在短时间内发生剧烈变化。Edward Jones高级全球投资策略师Angelo Kourkafas表示：

“这确实是一个因素。我们讨论的是一家公开流通股极为有限的公司，而市场关注的却是其庞大的总市值。”

SpaceX股价较135美元的IPO发行价已上涨49%，显示出投资者持续旺盛的需求，也缓解了市场此前对这场创纪录IPO规模过大、难以被市场消化的担忧。其强劲表现也为今年潜在上市的AI公司铺平道路，包括预计估值接近1万亿美元的Anthropic和OpenAI。

SpaceX周二宣布，已正式达成收购AI编程初创公司Cursor的协议，该交易对Cursor的估值为600亿美元。根据公司文件，Cursor的投资者将有权根据其隐含股权价值获得SpaceX股票。

散户资金是重要推力，关注股票解锁抛压

散户交易者是此次上涨的重要推动力。根据Vanda Research的数据，在SpaceX上市前两天，散户买入该股的规模甚至超过了上周整个美国股市的散户买入力度。

Vanda在报告中写道：

“现在散户唯一关心的股票就是……SpaceX。散户投资者继续将资本注入这一只股票，而在其他地方则保持着相对谨慎的态度。”

不过需要指出的是，部分涨势来自于可交易股票数量较少的结构性因素，Roundhill Financial首席执行官Dave Mazza表示：

“流通股规模绝对是重要因素。此外，纳入指数也即将到来，这将使被动型基金成为被迫买家，而可交易流通股不足5%。这种机械性需求与极其有限的供给相遇，会放大每一次价格波动。”

纳斯达克近期修改规则，允许像SpaceX这样的超大型公司更快纳入指数体系，因此该公司有望在未来几周被纳入相关指数。一旦实现，跟踪指数的基金将被迫买入SpaceX股票，从而为股价提供支撑。

不过，市场观察人士认为，随着锁定期（Lock-up）逐步到期，内部人士获准出售股票后，股价可能面临更大下行压力。

首批解禁股份将在SpaceX发布首份财报后获得出售资格，其中部分解禁条件还取决于届时股价表现。而马斯克本人持有的全部股份则将在上市后第一年内继续处于锁定状态。Mazza表示：

“只有在第二季度财报公布后，锁定期陆续解除、真实供给开始与当前需求相遇时，市场才能发现SpaceX真正的均衡价格。”

期权交易启动，或进一步加剧波动

此外，SpaceX期权合约已于周二在芝加哥期权交易所（Cboe Global Markets Inc.）和纳斯达克（Nasdaq Inc.）等交易所开始交易，进一步加剧股价波动。

包括洲际交易所（Intercontinental Exchange Inc.）旗下的纽约证券交易所（NYSE）和迈阿密国际控股公司（Miami International Holdings Inc.）在内的其他期权交易所，预计也将于下周初上市相关期权。

当交易者买入看涨期权（Call）时，作为交易对手方的做市商通常需要买入相应数量的股票进行风险对冲。随着股价上涨，这种对冲需求会进一步增加，迫使做市商继续买入股票，从而形成推动股价上涨的正反馈循环。

数据显示，首个交易日已有超过160万张SpaceX期权合约易手，反映出投资者正积极押注其股价进一步上涨。

高估值引发质疑，多头仍押注长期增长逻辑

尽管上市后股价持续飙升，但市场对于SpaceX的超高估值也出现越来越多质疑。

研究机构CFRA上周五首次覆盖SpaceX，并给予“卖出”评级，12个月目标价115美元，较上周五收盘价低约29%。CFRA表示，其谨慎观点主要源于“公司极具野心的增长战略、过高的估值预期以及极高的资本投入需求”。

曾担任Tesla董事、现为The Westly Group创始合伙人的Steve Westly周一表示，SpaceX需要尽快兑现增长承诺。他说：

“如果三到四个季度后，马斯克未能达到招股说明书（S-1文件）中向投资者展示的增长目标，我认为投资者将会变得相当不满。”

不过，看好SpaceX的分析师认为，投资者更关注的是长期产业变革带来的机会。Wedbush Securities全球科技研究主管Dan Ives周二表示：

“如果把视角拉得更远，这实际上是在押注第四次工业革命。投资者关注的是未来的发展方向，无论是航运、太空，还是基础设施和工业领域。”

他认为，当前市场给予SpaceX的高估值，本质上反映了投资者对未来数十年人工智能、太空经济和先进制造业增长前景的乐观预期。

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据Dealogic数据，高盛今年迄今已就逾1万亿美元的并购交易提供顾问服务，成为史上最快达到这一里程碑的投行。与2021年并购高峰期相比，高盛今年提前近一个月突破万亿美元门槛。

高盛全球并购业务负责人Stephan Feldgoise表示，"今年是大交易之年"，并购活动的势头在规模与行业维度上均呈现全面扩张态势。

这一纪录进一步强化了市场对2026年并购市场将持续景气的预期。尽管地缘政治局势、宏观经济走势以及人工智能带来的深远影响仍存在诸多不确定性，交易撮合者仍在积极鼓励企业抓住这一"一代人难遇一次"的战略整合机遇。

彭博数据显示（不含SpaceX与xAI的合并交易），今年迄今全球已公布约1.7万亿美元的并购交易，与2021年同期水平相当。

但在2021年那轮并购热潮中，高盛直到7月中旬才触及万亿美元门槛，而今年明显提前。Dealogic数据还显示，目前排名最接近的竞争对手距1万亿美元仍有约3000亿美元的差距，高盛的领先优势颇为悬殊。

推动高盛提前达标的关键在于多笔巨型交易的密集落地。在约200项顾问角色中，规模最大的包括：

为Dominion Energy就其以1180亿美元出售给NextEra Energy提供顾问服务，为联合利华就448亿美元向McCormick出售旗下食品业务提供建议，以及协助黑石旗下全球基础设施合伙基金与EQT AB以334亿美元企业价值完成对AES Corp.的私有化收购。

Feldgoise将企业大举出手的动力归结为多重有利因素叠加：监管环境趋于友好、融资渠道畅通，以及股东群体对并购交易的接受度明显提升。

他表示，企业目前正以"超长期战略视角"审视并购机会，这也解释了为何在全球风险犹存的背景下，市场活跃度依然居高不下。

值得关注的是，不确定性本身在某种程度上也成为并购的催化剂。Feldgoise指出，人工智能的迅猛发展正驱使大量企业重新审视规模的战略价值，"规模将是不确定大海中的稳定航船"这一逻辑，正推动更多公司加速行动。

尽管当前宏观环境存在变数，高盛内部对并购前景仍保持乐观。Feldgoise表示，无论是小型交易还是超大型交易，跨行业、跨地域的战略对话均在持续推进，市场活跃度呈现"全面开花"的态势。

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欧洲议会周二以440票赞成、151票反对、50票弃权的结果，正式批准欧美贸易协议，欧盟同意取消对美国工业品及部分农产品的关税，换取美方将对欧产品的关税上限设定为15%。

根据程序，欧盟成员国预计将于6月26日完成最终批准，为历时近一年的曲折磋商画上句号。

此次批准为欧盟争取到了缓和跨大西洋贸易紧张局势的重要筹码。特朗普此前明确警告，若欧盟未能在7月4日前完成批准，将对欧盟汽车加征更高关税。议会投票在此截止日期前落地，令欧盟暂时规避了这一威胁。

对市场而言，协议落地短期内有助于提振欧洲汽车板块情绪，降低出口不确定性。斯托克欧洲600汽车与零部件指数收涨2.6%。

根据协议条款，欧盟同意取消对美国工业品及部分农产品的关税，换取美方将对欧产品的关税上限设定为15%。

该协议最初由特朗普与欧盟委员会主席冯德莱恩去年夏天谈定，欧盟主动接受了这一不对等安排，目的是避免贸易战升级、维系特朗普对乌克兰问题的参与度，并防止其撤回对欧洲的安全承诺。

在欧洲议会最终批准之前，协议经历了两度搁置：一次因特朗普威胁吞并格陵兰岛，另一次因美国法院裁定总统全球关税令无效。

议员最终在协议中加入2029年底到期条款，以及华盛顿违反协议条款时欧盟可暂停执行的条款，这些修订又经历了与欧盟成员国的进一步谈判。

欧洲议会贸易委员会主席Bernd Lange表示，"在相当大的压力下，我们争取到了重要的护栏，以维护欧洲利益。"

协议批准后，科技监管问题料将成为最主要的摩擦来源。美方官员长期主张，欧盟已同意在协议框架内调整被认为不公平针对美国企业的科技法规；但欧盟官员始终坚称，数字规则不在谈判范围之内，且对所有企业一视同仁。

特朗普近期再度就此表达强硬立场。据报道，他在接受《纽约邮报》采访时警告法国总统马克龙，若法国针对美国科技公司，将对所有法国香槟和葡萄酒征收100%关税。

代表绿党参与协议谈判的欧洲议会议员Anna Cavazzini表示：

"威胁不会停止，因为特朗普完全是反复无常的，而且看起来越来越焦虑。重要的是，委员会不能在协议内容之外再让步一厘米。"

钢铝关税同样构成持续摩擦点。欧盟对美方就数百种含钢铝产品征收超出协议15%上限的关税表示不满，并在协议中加入条款，规定若2026年后相关产品关税超过15%，欧盟可暂停部分关税优惠。

协议虽已过关，但欧盟官员和议员均明确警示，未来数月仍充满变数，双边关系远未进入平稳轨道。

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据彭博援引知情人士透露，苹果计划在2027年底同步推出搭载摄像头的新一代AirPods、智能眼镜以及第二代折叠屏iPhone。

这一密集的发布节奏将贯穿首席执行官John Ternus的上任初期——他将于今年9月1日正式接掌苹果。分析人士认为，这批产品能否顺利落地，将在相当程度上奠定Ternus执掌苹果首年的市场基调，对公司在人工智能设备竞争中的地位举足轻重。

知情人士亦提示，所有产品的发布时间仍存在变数。

新款AirPods（内部代号B798）是苹果首款以人工智能为核心定位的可穿戴设备，也是此次产品矩阵中外界关注度最高的产品之一。

与外界此前对"摄像头耳机"的普遍想象不同，这款AirPods内置的计算机视觉摄像头并非用于拍摄照片或视频，而是作为传感器将周围环境的视觉信息实时输入Siri，使用户能够就眼前的物体或环境向语音助手提问。如用户看着一组食材时，可以直接询问Siri该做什么菜。

这款耳机外观上与现有AirPods Pro高度相似，主要差异在于耳机柄内嵌入了摄像头，以及当数据上传至云端处理时会亮起的外置提示灯。苹果还探索了将摄像头用于提供情境化提醒、辅助逐步步行导航等场景。

（AirPods Pro）

该产品原计划于2026年发布，但因苹果在人工智能软件方面持续面临挑战，加之需要自主开发能够识别周遭环境物体的视觉AI模型，发布时间线被推迟至2027年。

苹果上周在开发者大会上已为Vision Pro头显推出了类似的视觉感知功能，但AirPods覆盖用户群体更广，苹果内部认为其作为AI可穿戴设备的潜力远超头显。这款耳机亦将成为苹果"视觉智能"战略的重要延伸——该技术已随新版Siri和iOS 27的相机应用落地。

苹果还计划最早于明年年底推出代号为N50的首款智能眼镜，以正面对标Meta Platforms的同类产品，并搭载可拍摄照片和视频的更高规格摄像头。此外，苹果也在研究一款可佩戴于衣物或作为项链的AI摄像头挂坠产品。

（Meta智能眼镜）

苹果进军折叠屏手机市场的步伐正在加速。据媒体此前报道，苹果首款折叠屏iPhone将于今年9月发布。

此次规划中的2027年款折叠屏机型代号为V78，为第二代产品。年度迭代的更新节奏表明，苹果将折叠屏视为值得持续投入的重要品类，而非一次性的市场试水。

苹果同步推进的iPhone 20周年纪念版（代号V73和V74）将以近全面屏显示屏为核心卖点，配备环绕机身侧面的曲面玻璃设计，以此向iPhone问世以来的二十年历史致敬。

这两款机型将分别接替今年发布的iPhone 18 Pro和Pro Max，并延续相近的尺寸规格。值得关注的是，纪念版iPhone与第二代折叠屏机型将共同搭载代号为Naxos的2纳米A21处理器。

在芯片路线图上，今年即将发布的iPhone 18 Pro、iPhone 18 Pro Max及首代折叠屏iPhone将使用代号为Borneo的A20 Pro处理器；而标准版iPhone 18将推迟至明年亮相，搭载代号为Banda的基础版A20芯片，这意味着该机型在两次更新之间的间隔将长达至少一年半。

展望更远期，苹果计划在2028年旗舰iPhone上搭载A22 Pro处理器，并为此迁移至1.4纳米制程，主要合作方仍为台积电，同时也在评估由英特尔承接部分生产任务的可能性。

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